Macro Weekly
Group Economics Macro Research
Nieuw Draghi-moment? 4 februari 2013 • Big Picture: De euro is de afgelopen weken aanzienlijk in waarde gestegen. Indien deze trend aanhoudt, kan dit een extra last voor de toch al zwakke economie van de eurozone worden. De stijging is deels te wijten aan onrealistische verwachtingen ten aanzien van een hogere korte rente. Bij zijn persconferentie komende donderdag zal ECB-president Draghi mogelijk proberen de renteverwachtingen en de euro naar beneden te praten. Als dit niet werkt, kan de ECB een renteverlaging overwegen. • Eurozone: De macrocijfers die vorige week voor de eurozone verschenen, onderstreepten dat het herstel uiterst traag zal verlopen. Uit het rapport van de ECB over de bancaire kredietverlening kwam naar voren dat banken hun kredietvoorwaarden verder hebben aangescherpt en dat de vraag naar zakelijk krediet verder is afgenomen. De inflatie is afgezwakt tot 2,0% in januari. Deze zal ook in de komende maanden waarschijnlijk sterk afnemen en onder de doelstelling van de ECB voor prijsstabiliteit komen. • VS: De Amerikaanse economie is in het vierde kwartaal gekrompen maar dit was te wijten aan bijzondere factoren. Het banencijfers en de ISM-index voor de verwerkende industrie bevestigden dat de conjunctuur verbetert. Belastingmaatregelen zullen de groei in de komende maanden echter remmen. Het herstel zal dan ook pas in het tweede halfjaar goed op gang komen. • Azië: Wij verwachten dat de centrale bank van Australië de rente gaat verlagen, terwijl de markt erop rekent dat de rente niet wordt gewijzigd. Dit weerspiegelt de onverminderd zwakke toestand van de economie, die voor een deel het gevolg is van de dure Australische dollar. Een renteverlaging sluit ook aan bij onze visie dat de AUD de komende weken in waarde gaat dalen. Ramingen hoofd- en financiële indicatoren BBP-groei (%)
2011
2012e
2013e
2014e
+3M
+12M
2013e
2014e
Verenigde Staten
1.8
2.2
2.0
3.0
Verenigde Staten
0.30
0.30
0.3
0.3
0.3
0.3
Eurozone
1.5
-0.5
-0.2
1.0
Eurozone
0.21
0.23
0.2
0.2
0.2
0.5
-0.5
1.9
2.5
2.5
Japan
0.30
0.29
0.3
0.3
0.3
0.3
Verenigd Koninkrijk
0.9
0.0
0.8
1.7
Verenigd Koninkrijk
0.51
0.51
0.6
0.6
0.6
0.6
China
9.3
7.8
8.0
8.0
Nederland
1.1
-0.8
-0.3
1.0
3.8 2011
2.9 2012
3.2 2013e
3.8 2014e
25/01/2013 01/02/2013
+3M
+12M
2013e
2014e
Verenigde Staten
3.1
2.1
1.7
1.9
VS Treasury
1.95
2.03
1.7
2.5
2.5
3.5
Eurozone
2.7
2.5
1.5
1.2
Duitse Bund
1.64
1.67
1.5
2.0
2.0
2.8
-0.3
0.0
0.3
0.7
Euro swap rente
1.84
1.93
1.7
2.2
2.2
3.1
Verenigd Koninkrijk
4.5
2.8
2.2
1.8
Japans overheidspapier
0.72
0.79
0.8
1.0
1.0
1.4
China
5.4
2.6
3.5
4.1
VK gilts
2.06
2.10
2.0
2.5
2.5
3.4
Nederland
2.3
2.5
2.5
1.7
4.7 01/02/2013
3.9 +3M
3.7 2013e
3.6 2014e
25/01/2013 01/02/2013
+3M
+12M
2013e
2014e
Federal Reserve
0.25
0.25
0.25
0.25
EUR/USD
1.35
1.37
1.30
1.20
1.20
1.10
ECB
0.75
0.75
0.75
0.75
USD/JPY
90.9
92.7
88
95
95
105
Bank of Japan
0.10
0.10
0.10
0.10
GBP/USD
1.58
1.57
1.59
1.50
1.50
1.43
Bank of England
0.50
0.50
0.50
0.50
EUR/GBP
0.85
0.87
0.82
0.80
0.80
0.77
People's Bank of China
6.00
6.00
6.00
6.00
USD/CNY
6.22
6.22
6.20
6.10
6.10
6.10
Japan
Wereld Inflatie (%)
Japan
Wereld Beleidsrente
Bron: Thomson Reuters Datastream, ABN AMRO Economisch Bureau.
3M interbank rente
10j-rente
Wisselkoersen
25/01/2013 01/02/2013
2
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
Nick Kounis, tel 020 343 5616
The Big Picture Komt er weer een ‘Draghi-moment’?
stijging in de handelsgewogen koers van de euro vooral
De euro is de afgelopen weken aanzienlijk in waarde
veroorzaakt door een sterke koersdaling van de Japanse yen.
gestegen. Indien deze trend aanhoudt, kan dit een extra last voor de toch al zwakke economie van de eurozone worden.
Handelsgewogen koers van de euro
De stijging is deels te wijten aan onrealistische verwachtingen ten
aanzien
van
een
hogere
korte
rente.
Bij
zijn
Index
96
persconferentie komende week zal ECB-president Draghi mogelijk proberen de renteverwachtingen en de euro naar
94
beneden te praten. Als dit niet werkt, kan de ECB een
92
renteverlaging overwegen, vooral als de interbancaire rente
90
dichter naar de herfinancieringsrente toe kruipt.
88
Ook deze week wijzen de macrocijfers op een geleidelijk
86
aantrekkende wereldeconomie. De krimp van het Amerikaanse
84
BBP maskeert verbeteringen in de consumptieve bestedingen
Jan-12
Apr-12
Jul-12
Oct-12
Jan-13
en de investeringen en is te wijten aan bijzondere factoren. Bovendien groeit de werkgelegenheid nog steeds in een
Bron: Bloomberg
gematigd tempo. Verder bevindt de industriecyclus zich inmiddels weer in de opgaande fase. Dit wordt onderstreept
Koersontwikkeling versus dollar in januari
door de stijging van de wereldwijde PMI voor de verwerkende
% verandering
industrie naar de hoogste stand in tien maanden.
-6
Eurozone kan almaar duurdere euro missen als kiespijn
SEK
4,5% sinds de laatste vergadering van de ECB (gewogen
NOK
een
valutamandje
van
de
belangrijkste
handelspartners). Van alle belangrijke valuta’s won de euro in januari het meest terrein. De vuistregel luidt dat een stijging
-2
0
2
4
EUR
De euro is de afgelopen weken flink duurder geworden: zo’n tegen
-4
CHF NZD AUD CAD
van 10% van deze wisselkoers de groei van het BBP na een
GBP
jaar cumulatief met 0,9% drukt. Als de koersstijging van de
JPY
euro aanhoudt, zou dat een daling van de economische groei met zo’n 0,4 procentpunt betekenen: geen kleinigheid voor
Bron: Bloomberg
een economie waar de groei naar verwachting in de eerste helft van het jaar nauwelijks boven de nul uitkomt en pas in de
Aandeel van export in de economie
tweede helft iets zal aantrekken. Een steeds duurdere euro
% BBP
kan betekenen dat de economie van de eurozone dit jaar blijft stagneren.
120 100
Ook de kernlanden worden geraakt als de euro duur blijft Weinig eurolanden zullen aan de gevolgen van een dure euro
80
kunnen ontsnappen. Aan de ene kant hebben de noordelijke
60
landen een modernere (en dus minder prijsgevoelige)
40
exportmix dan de zuidelijke landen. Aan de andere kant is het
20
aandeel van de export in het BBP in het noorden doorgaans veel groter dan in het zuiden (zie grafiek) en zijn de noordelijke
0 IR
NL
BE
AU
GE
economieën dus veel gevoeliger voor veranderingen in de uitvoer. Ook andere factoren spelen een rol. Zo wordt de
Bron: Thomson Reuters Datastream
PT
SP
IT
FR
GR
3
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
Dat maakt landen als Duitsland en Frankrijk, die net als Japan
bijzondere factoren, zoals een sterke daling van de volatiele
veel kapitaalgoederen en auto’s exporteren, relatief kwetsbaar.
defensie-uitgaven en – mede dankzij orkaan Sandy – geringe
Verder nemen de arbeidskosten in de industrie in de perifere
voorraadvorming. Zowel de consumptieve bestedingen als de
landen naar verhouding sterk af, waardoor hun concurrentie-
investeringen zijn gestegen. Verder blijkt uit de cijfers over de
positie verbetert.
arbeidsmarkt dat de werkgelegenheid gematigd groeit, zij het niet meer zo snel als eind vorig jaar: in november is het aantal
Sterke euro kan leiden tot een ‘Draghi-moment’
banen (ex agri) met 247.000 gestegen, in december met
De vraag is of Europa iets gaat doen aan de stijgende euro en
196.000 (naar boven bijgesteld) en in januari met 157.000.
zo ja, wat. Tot nu toe leidden problemen in de eurozone
Aanhoudende maar gematigde economische groei is naar
steeds tot een ‘Draghi-moment’. De financieringsvoorwaarden
onze mening de onderliggende trend in de Amerikaanse
verslechteren (wat op dit moment uiterst onwelkom is), omdat
economie, zeker in de eerste helft van het jaar (1,5%-2%): een
de euro wordt opgedreven door, in onze ogen, onrealistische
weerspiegeling van het feit dat de conjunctuurverbetering
verwachtingen over een verhoging van de korte rente. Het is
wordt geneutraliseerd door belastingverhogingen. De groei
niet logisch dat de zwakste economie binnen de groep
zou in de tweede helft van het jaar moeten aantrekken.
industrielanden de sterkste munt heeft. Bij de persconferentie van de ECB komende week kan Draghi proberen de rente-
Snellere groei industrie wereldwijd
verwachtingen en de euro naar beneden te praten. Hij zou
Onze visie idee dat de wereldeconomie in de loop van dit jaar
erop kunnen wijzen dat het herstel nog uiterst broos is, dat de
sneller gaat groeien, werd ondersteund door de Markit-PMI
inflatie waarschijnlijk laag blijft en dat het monetair beleid
voor de verwerkende industrie wereldwijd over januari (de
vermoedelijk nog langere tijd accommoderend blijft. Verder
Markit Group stelt maandelijks op basis van enquêtes de
kan hij wat gespierdere taal over de euro zelf gebruiken. Bij
stemming onder inkoopmanagers vast). Deze index is voor de
zijn laatste persconferentie zei hij dat ‘de wisselkoers beslist
vijfde opeenvolgende maand gestegen en heeft inmiddels de
een zeer belangrijke factor voor groei en prijsstabiliteit is.’ Dat
hoogste stand sinds maart 2012 bereikt. Wat de grote
is nogal tam. Zijn voorganger Jean-Claude Trichet omschreef
economieën betreft: de PMI is gestegen in de VS, de
heftige bewegingen in de koers van de euro als zeer pijnlijk
eurozone, China, Japan, Rusland en Brazilië, maar gedaald in
(‘brutal’) als hij het ongenoegen van de ECB wilde
India en het VK. Uit de details van de index blijkt een bijzonder
benadrukken. Als verbaal geweld de opmars van de euro niet
grote stijging van het aantal nieuwe orders ten opzichte van
kan stuiten, zou de centrale bank uiteindelijk een rente-
bestaande voorraden eindproducten, een teken dat de
verlaging kunnen overwegen, vooral als de interbancaire rente
productie de komende maanden zal toenemen.
dichter naar de herfinancieringsrente toe kruipt.
PMI verwerkende industrie wereldwijd Economie eurozone blijft zwak, inflatie daalt De cijfers van afgelopen week wijzen op een zeer traag herstel
niveau
65
van de eurozone: de economie blijft zwak, terwijl de inflatie
60
daalt. De stemmingsbarometer van de Europese Commissie is
55
gestegen van 87,8 in december naar 89,2 in januari. Dat wijst
50
nog steeds op een krimpend BBP, al gaat dit nu minder snel.
45
De economie zou zich de komende maanden moeten
40
stabiliseren. Verder is de inflatie in januari onverwacht gedaald
35
naar 2% (was 2,2% in december). Lagere energie-inflatie was
30
verantwoordelijk voor ongeveer de helft van de daling, lagere kerninflatie voor de andere helft. Omdat de inflatoire werking van hogere indirecte belastingen en voedsel- en energieprijzen waarschijnlijk wegebt en de kerninflatie daalt onder invloed van de zwakke economie, voorzien wij voor de komende maanden een verdere daling van de totale inflatie. Amerikaanse economie is sterk onder de oppervlakte De Amerikaanse economie is in het vierde kwartaal licht gekrompen, een tegenvaller, want analisten hadden een bescheiden groei verwacht. Hier is echter sprake van enkele
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 PMI verwerkende industrie Bron: Bloomberg
Nieuwe orders
4
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
Aline Schuiling, tel 020 343 5606 Nick Kounis, tel 020 343 5616
Eurozone – Economie en euro Economie I ECB enquête leningvoorwaarden bankwezen balans
80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80
pos = netto aanscherping van voorwaarden of stijging van vraag
neg = netto versoepeling van voorwaarden of daling van vraag
03 04 05 06 07 Voorw. bedrijfsleningen Voorw. hypotheekleningen
08
09 10 11 12 13 Vraag bedrijfsleningen Vraag hypotheekleningen
Bron: Thomson Reuters Datastream
De ECB publiceerde vorige week twee belangrijke rapporten. Volgens het rapport over de monetaire ontwikkeling groeit de kredietverlening aan huishoudens nog altijd zeer beperkt (0,7% j-o-j in december) en is de kredietverlening aan niet-financiële ondernemingen voor de zevende maand op rij gedaald (-1,3% j-o-j). Uit het rapport over de leningvoorwaarden van het bankwezen kwam naar voren dat banken (per saldo) in het vierde kwartaal de leningvoorwaarden voor zowel zakelijk als hypothecair krediet verder hebben aangescherpt en dat de kredietvraag verder afnam. De belangrijkste redenen voor de aanscherping van de leningvoorwaarden waren fundingkosten en balansrestricties van banken en de verwachte economische bedrijvigheid. De kredietvraag werd vooral gedrukt door de fors lagere investeringen in vaste activa, de verminderde activiteit aan het fusie- en overnamefront, het lage consumentenvertrouwen en de zwakke vooruitzichten voor de woningmarkt.
Economie II Economisch sentiment en BBP-groei Index
% k-o-k
2
120
1 100
0
80
-1 -2
60
-3
40
-4 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Economisch sentiment (l.a.)
BBP (r.a.)
Bron: Thomson Reuters Datastream
De twee ECB-rapporten zijn in overeenstemming met een sombere economische situatie en laten zien dat het herstel waarschijnlijk traag zal verlopen. Toch zijn er signalen dat de economie in het vierde kwartaal van 2012 het dieptepunt is gepasseerd. Zo bleek vorige week dat de indicator van de Europese Commissie van het economisch sentiment is gestegen van 87,8 in december naar 89,2 in januari. Hiermee ligt dit cijfer nog wel ruim onder het langetermijngemiddelde van 100. Het komt echter overeen met ons scenario dat het BBP in H1 2013 louter stabiliseert. De inflatie (voorlopige raming) is afgezwakt van 2,2% in december naar 2,0% in januari. Zowel de energie-inflatie als de kerninflatie daalde (nietenergiegerelateerde industriële goederen van 1,0% j-o-j naar 0,8%).Wij verwachten dat de inflatie dit jaar en volgend jaar scherp afneemt dankzij een verdere daling van de energie- en andere grondstoffenprijzen en de forse onbenutte capaciteit in de economie, die de kerninflatie zal drukken.
ECB EONIA futures %
0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 -0.1 Jul-12
Sep-12
Nov-12
Jan-13
Verwachte interbancaire eendagsrente (EONIA) over 6 maanden Verwachte interbancaire eendagsrente (EONIA) over 1 jaar
Bron: Thomson Reuters Datastream
De euro is de afgelopen weken aanzienlijk in waarde gestegen. Als dit aanhoudt, kan dit een extra last voor de toch al zwakke economie van de eurozone worden. Sinds de laatste bijeenkomst van de ECB is de euro al zo’n 4,5% gestegen (gewogen tegen een valutamandje van de belangrijkste handelspartners). Van alle belangrijke valuta’s won de euro in januari het meeste terrein, mede door onrealistische verwachtingen ten aanzien van een hogere korte rente. Wij verwachten dat ECB-president Draghi tijdens de persconferentie van deze week probeert de renteverwachtingen en de euro naar beneden te praten door te benadrukken dat de economische vooruitzichten voor de eurozone nog altijd zwak zijn en dat het monetair beleid nog langere tijd accommoderend zal blijven. Hij zou ook de opmars van de euro als zeer pijnlijk (‘brutal’) kunnen typeren. Dit woord gebruikte zijn voorganger altijd om het ongenoegen van de ECB met de stijging van de euro te omschrijven. Als dit niet werkt, kan de ECB een renteverlaging overwegen, vooral als de interbancaire rente dichter naar de herfinancieringsrente toe kruipt
5
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
Georgette Boele (FX), tel: 020 629 7789 Ruben van Leeuwen (FI), tel: 020 344 2036
EUR/USD EUR/JPY drijft EUR/USD omhoog EUR/JPY
EUR/USD
180
1.80
160
1.60
140
1.40
120
1.20
100
1.00
80
0.80 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 EUR/JPY (l.a.)
EUR/USD (r.a.)
Bron: Bloomberg
De EUR/USD werd gedurende het grootste deel van de week bepaald door een algehele rally met de euro als aanjager. Hierbij werd volledig aan de wisselende Amerikaanse macrocijfers (zelfs bij sterk van de consensus afwijkende cijfers) voorbijgegaan. De opmars van de euro sinds het begin van dit jaar is het sterkst geweest ten opzichte van de Japanse yen. De mutatie in EUR/JPY is de belangrijkste factor geweest bij de stijging van de EUR/USD onder invloed van het respectieve monetaire beleid. De verruiming van het 2-jaars renteverschil tussen de eurozone en Japan is de hoofdoorzaak van de rally van de EUR/JPY. De ECB kan als enige de rally van de euro en de Duitse rente een halt toeroepen of zelfs omdraaien, omdat tegenvallende cijfers in de eurozone in het huidige klimaat genegeerd zullen worden. Deze week beslist de ECB over haar monetair beleid. Als de ECB zich verruimingsgezind opstelt of zich uitlaat over de stijging van de Duitse rente en de euro, wordt een scherpe correctie van de EUR/USD mogelijk.
Rente 10-jaars Bunds en swaprente %
2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 Jul-12
Sep-12
Nov-12
EUR Swap
Bron: Bloomberg
Bund
Jan-13
De (obligatie)rentes trokken vorige week de opgaande lijn verder door. De rente op Duitse 10-jaars Bunds steeg per saldo met 3 bp naar 1,67% na eerder in de week een hoogste stand van 1,73% te hebben bereikt. Op de swapmarkt steeg de 10-jaars rente per saldo met 8 bp naar 1,91%. De belangrijkste redenen voor de hogere rente moeten worden gezocht in de verwachtingen voor de economische vooruitzichten en het (toekomstige) monetaire beleid. De economische vooruitzichten zijn weliswaar verbeterd maar het is nog geen uitgemaakte zaak dat de Europese economie een recessie kan vermijden. De stijging van de korte rente en de koers van de euro duiden echter op monetaire verkrapping. Tegen deze achtergrond zouden de recente bewegingen in de obligatie- en swaprentes wel eens te agressief geweest kunnen zijn. Voor de korte termijn verwachten wij dat de rente iets gaat dalen maar voor de langere termijn, en dan met name 2014, voorzien wij een verdere stijging.
6
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
VS
Peter de Bruin, tel 020 343 5619
Economie I BBP-groei
De economie kromp in 2012 K4 onverwacht met 0,1%, na een groei van 3,1% in K3. Echter dit was grotendeels te wijten aan tijdelijke factoren. De defensie-uitgaven namen met 22,2% af, de sterkste daling sinds 1972. Dit drukte de groei met 1,3 pp. Waarschijnlijk heeft dit te maken met de oorspronkelijke deadline van 1 januari voor de automatische bezuinigingen, waardoor uitgaven vroegtijdig zijn verlaagd. Een dergelijke sterke daling zal zich waarschijnlijk niet herhalen, ook niet als de automatische bezuinigingen toch doorgaan. Verder denken wij dat orkaan Sandy de voorraadopbouw door bedrijven heeft verhinderd en daardoor de groei met 1,3 pp heeft gedrukt. Gezien de recente toename van de industriële productie denken wij dat de voorraadvorming de groei in K1 positief zal beïnvloeden. Bovendien bevatten de cijfers ook positief nieuws. Zo stegen de investeringen in duurzame uitrusting met 12,4% en in woningen met 15,3%. Voorts nam de consumptie met 2,2% toe, vergeleken met 1,6% in K3. Volgens ons betekent dit dat het herstel doorzet.
Bijdrage aan de groei,%-punten, k-o-k op jaarbasis
4 3 2 1 0 -1 -2 12K1
12K2 particuliere cons.
12K3 12K4 finale vraag ex. cons.
netto exporten
voorraadvorming
BBP
Bron: Thomson Reuters Datastream
Economie II Banen en BBP-groei % 3m-o-3m, op jaarbasis
x 1000, m-o-m
4
350 300 250 200 150 100 50 0
3 2 1 0 -1 Jun-11
Dec-11
Jun-12
Dec-12
BBP (l.a.) particuliere werkgelegenheid (vertraagd met 1 maand, r.a.)
Bron: Thomson Reuters Datastream
De sterkere consumptieve groei in K4 was deels te danken aan het meevallend herstel van de arbeidsmarkt. Volgens bijgestelde cijfers kwamen er in november 247.000 (i.p.v 161.000) banen bij en in december 196.000 (i.p.v. 155.000). Het herstel heeft zich met een banengroei van 157.000 in januari voortgezet. Volgens ons geeft de vertraging van de banengroei wel aan dat de economie in 2012 K4 veel kracht heeft verloren. Een tweede verklaring voor de versnelling van de consumptie in K4 is de uitkering van speciale dividenden en bonussen door bedrijven met het oog op belastingwijzigingen in januari. Hierdoor kwam het reëel besteedbaar inkomen 6,8% hoger uit. Omdat deze betalingen zijn vervroegd, verwachten wij in K1 een correctie en, mede door de belastingverhogingen, een sterke inkomensdaling. Hoewel de gevolgen voor de uitgaven zullen worden getemperd doordat consumenten hun spaargeld aanspreken, zal dit het herstel afremmen. Wij denken dan ook dat de economische groei wel weer positief wordt maar in K1 beperkt blijft tot 1,5%.
Fed Balans Fed USD mrd
3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 08
09
10
Bron: Thomson Reuters Datastream
11
12
13
Volgens de persverklaring na de Fed vergadering vonden de FOMCleden dat het economische herstel een pauze had genomen. Echter dit kwam grotendeels door weersomstandigheden en andere tijdelijke factoren. Verder bleek nergens uit dat het FOMC had gesproken over stopzetting of vermindering van de aankoopprogramma’s. Volgens de verklaring zal de Fed zal per maand USD 40 mrd aan hypotheekgerelateerde producten en USD 45 mrd aan langlopende Treasuries blijven kopen. Vooral het tweede deel van deze zin is van belang, want in de persverklaring van december werd gesteld dat ‘in eerste instantie’ USD 45 mrd per maand aan Treasuries zou worden gekocht. Het feit dat deze nuance nu ontbreekt, geeft aan dat de kans klein is dat de Fed het aankooptempo in de komende maanden zal verminderen. Dit is in lijn met ons scenario dat de Fed tot het eind van het jaar per maand voor USD 85 mrd aan langlopende hypotheekgerelateerde producten en Treasuries zal kopen.
7
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
Rente 10-jaars rente en Vix-volatiliteitsindex %
index
4
50 40
3 30 2 20 1
10
jan-10
jul-10
jan-11
jul-11
tienjaars rente staatspapier (l.a.)
Bron: Thomson Reuters Datastream
jan-12
jul-12
jan-13
Vix volatiliteitsindex (r.a.)
De koersen van Treasuries daalden voor de tweede week op rij. Aan het begin van de week kreeg de lange rente steun van cijfers die wezen op verdere groei van de investeringen in december. Op woensdag hervatte de rente de opwaartse trend. Ondanks de krimp van het BBP in K4 concentreerden beleggers zich op de sterkere toename van de consumptie en de investeringen in machines en woningen. Op vrijdag zorgde de stijging van de ISM-index voor de verwerkende industrie, ondanks de toename van de werkloosheid, voor meer risicobereidheid en een verdere stijging van de lange rente. Hierdoor sloot de 10-jaars rente vorige week 7 bp hoger op 2,02%. Wij denken dat er voorlopig niet veel ruimte is voor voortzetting van de rentestijging die we in januari hebben gezien. Het herstel in H1 zal volgens ons namelijk zwak zijn door de belastingverhogingen. In het tweede halfjaar zal er, gesteund door de weer aantrekkende economische bedrijvigheid, waarschijnlijk meer ruimte zijn voor rentestijgingen. Wij handhaven daarom onze eindejaarsprognose voor de 10-jaars rente op 2,5%.
8
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
Joost Beaumont, tel 020 628 3437 Georgette Boele (FX), tel: 020 629 7789
VK Economie Productie verwerkende industrie en PMI % 3m-o-3m
niveau
4
70
2
60
0 50 -2 40
-4 -6
30 06
07
08
09
10
11
12
13
Productie in verwerkende industrie (l.a.) Productiecomponent van PMI in verwerkende industrie (r.a.) Bron: Thomson Reuters Datastream
De inkoopmanagersindex (PMI) voor de verwerkende industrie daalde licht, van 51,2 in december naar 50,8 in januari. Hieruit kan worden afgeleid dat de sector het nieuwe jaar voorzichtig is begonnen (50 is niveau dat groei en krimp onderscheidt). Uit de details blijkt dat de productie en de werkgelegenheid zijn gestegen maar de nieuwe orders zijn gedaald. Dit laatste duidt erop dat het herstel slechts bescheiden zal zijn. De huizenmarkt zorgde voor positief nieuws: volgens Nationwide zijn de huizenprijzen in januari sterker dan verwacht gestegen, terwijl het aantal goedgekeurde hypotheekaanvragen in december ook positief verraste. De woningmarkt lijkt dus aan te trekken, vermoedelijk omdat banken dankzij het ‘Funding for lending’ programma nu sneller geneigd zijn om hypotheken te verstrekken. Inderdaad gaven zij in de laatste Credit Conditions Survey aan dat het programma een belangrijke reden was om de hypotheekverstrekking te verruimen. Toch denken wij niet dat de huizenprijzen dit jaar sterk zullen stijgen, omdat de economie slechts een bescheiden verbetering zal laten zien.
Rente / Bank of England Rente op 10-jaars Gilts en spread versus Bunds %
bp
4.3
80
3.8
60
3.3
40
2.8 20
2.3 1.8
0
1.3
-20
jan-11 mei-11 sep-11 jan-12 mei-12 sep-12 jan-13 Rente op 10-jrs staatsleningen (l.a.) Spread t.o.v. Bunds (VK mius DE, r.a.) Bron: Thomson Reuters Datastream
De rente op 10-jaars Britse staatsobligaties (‘Gilts’) schoot vorige week heen en weer en sloot de week uiteindelijk 4 bp hoger op 2,1%. Deze stijging was in overeenstemming met de ontwikkeling in de belangrijkste andere landen en hield grotendeels verband met de toegenomen risicobereidheid. Wij denken dat de Britse centrale bank (BoE) deze week besluit om de beleidsrente en de omvang van het obligatieaankoop-programma niet te wijzigen. De notulen van de vorige vergadering van het beleidscomité gaven al aan dat de leden zich steeds beter kunnen vinden in een afwachtende houding. Deze week verschijnt ook de heer Carney, die op 1 juli het roer overneemt bij de BoE, voor een hoorzitting in het parlement. Het is interessant om te kijken hoe hij aankijkt tegen de Britse economie en het monetair beleid. Wij denken dat de rente in de loop van dit jaar en volgend jaar geleidelijk oploopt naarmate de economie aan kracht wint en de BoE aan de zijlijn blijft staan. De rente zal wel op een laag niveau blijven vanwege het trage herstel.
GBP EUR/GBP en tweejaars renteverschil EUR/GBP
bp
1.00
80
0.95
40
0.90 0 0.85 -40
0.80 0.75
-80 09
10
11
12
13
EUR/GBP (l.a.) Tweejaars renteverschil (Duitsland minus VK, r.a.) Bron: Thomson Reuters Datastream
De beweging in de EUR/GBP was even exponentieel als die in de EUR/JPY. Ook hier speelden de verwachtingen voor het monetair beleid een hoofdrol. Het oplopen van de rentespread (hoger tarief in grafiek) geeft aan dat financiële markten verwachten dat de ECB de rente dit jaar mogelijk gaat verhogen, terwijl de zwakke Britse groeicijfers van twee weken terug hen ertoe heeft gebracht te denken dat de BoE haar beleidsvisie heeft gewijzigd. Deze week neemt zowel de BoE als de ECB een rentebesluit. De verwachtingen in de markt zijn eenduidig: de ECB koerst richting verkrapping en de BoE richting verruiming. Volgens ons is het echter onwaarschijnlijk dat beide centrale banken doen wat de markt verwacht. Daarom denken we dan ook dat een forse koerscorrectie in het verschiet ligt (in dit geval: een appreciatie van het pond sterling versus de euro).
9
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
Maritza Cabezas, tel 020 343 5618 Roy Wellington Teo (FX), tel. +65 65 978 616
Azië excl. Japan China China: Inkoopmanagersindex (PMI)
De Chinese PMI voor de verwerkende industrie bevestigde dat de economie nog steeds op herstel koerst, gesteund door een sterkere binnenlandse vraag. De officiële PMI daalde weliswaar van 50,6 in december naar 50,4 in januari, maar stond wel voor de vierde achtereenvolgende maand boven de 50. Uit de details bleek dat de nieuwe orders licht opliepen met 0,4 pp naar 51.6, maar de nieuwe exportorders waren 1,5pp lager op 48,5, een teken dat de externe vraag volatiel blijft. De definitieve PMI van HSBC/Markit viel hoger uit en steeg van 51,5 in december naar 52,3 in januari. Daarmee kwam de PMI van HSBC voor de tweede achtereenvolgende maand boven de 50-grens uit. Wij rekenen op 8% BBP-groei in 2013, uitgaande van slechts een geleidelijk aantrekkende economische bedrijvigheid. Naar verwachting blijven de consumptieve bestedingen robuust, terwijl de export licht herstelt. De investeringen blijven echter richtinggevend, aangezien het herbalanceringsproces nog maar net begonnen is.
% j-o-j
70 60 50 40 30 06
07
08
09
10
Officiële PMI
11
12
HSBC PMI
Bron: Thomson Reuters Datastream
Overige Aziatische landen India: Reporente %
10 9 8 7 6 5 4 06
07
08
09
10
11
12
13
Bron: Thomson Reuters Datastream
De Indiase centrale bank (RBI) heeft vorige week dinsdag tijdens de driemaandelijkse beoordeling van het monetaire beleid de reporente met 25 bp verlaagd tot 7,75%, nadat die de afgelopen 9 maanden ongewijzigd was gebleven. Ook verlaagde RBI de kasreserveverplichting met 25 bp naar 4%. Dit was de afgelopen maanden het favoriete liquiditeitsverruimend instrument. Voorts stelde de RBI de BBP-prognose voor 2013-2014 neerwaarts bij van 5,8% naar 5,5%, terwijl wij uitgaan van 6% groei. Wij verwachten dit jaar geen nieuwe renteverlagingen meer, de inflatie zal de RBI aan de zijlijn houden. Tot slot lieten de cijfers uit Taiwan vorige week een voortgaand herstel zien. De BBP-groei steeg in K4 naar 3,4% j-o-j tegen 1% in K3. De verwerkende industrie en de exportsector deden het beter. De groei op jaarbasis was in 2012 (1,3%) echter zwak vergeleken met 2011 (4%). Het goede nieuws was dat de PMI in Taiwan aantrok van 50,6 in december naar 51,5 in januari. Al met al rekenen wij op een gestaag herstel van de Taiwanese economie en een BBP-groei van 3% in 2013..
Aziatische valuta Performance Aziatische valuta’s versus USD %
1.2 0.7 0.2 -0.3 -0.8 -1.3 -1.8 INR
THB
CNY
SGD
Spot return %
Bron: Bloomberg
TWD
KRW
Het besluit van de Indiase centrale bank om de liquiditeitsomstandigheden te verruimen bood steun aan de INR. Opmerkingen van Standard & Poor’s dat India mogelijk de investment gradekredietstatus verliest, verdwenen naar de achtergrond en ook dat ondersteunde de INR. De overige Aziatische valuta’s deden het echter niet zo goed. De KRW en de TWD boekten opnieuw verlies. De vrees nam toe dat de lokale autoriteiten interveniëren om hun munt te verzwakken. Zuid-Koreaanse functionarissen gaven aan goed te kijken naar de goedgekeurde belasting op financiële transacties in de EU. Zuid-Korea gaat mogelijk ook zo’n belasting invoeren om speculatieve kapitaalstromen te beteugelen en de restricties voor valutatermijnposities verder aan te scherpen. De THB deed het beter: overheidsfunctionarissen gaven aan geen kapitaalrestricties of belastingmaatregelen in te voeren om de kapitaalstromen te beteugelen. Wij blijven positief over Aziatische valuta’s; de huidige vrees voor een valutaoorlog is waarschijnlijk wat overtrokken.
10
Macro Weekly - Nieuw Draghi-moment? - 4 februari 2013
WEKELIJKSE KALENDER ECONOMISCHE CIJFERS Dag
Datum
Tijd
Land
maandag maandag
04/02/2013 04/02/2013
13:59:00 14:30:00
VK Singapore
dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag
05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013 05/02/2013
01:01:00 01:30:00 02:45:00 03:30:00 04:30:00 08:00:00 10:00:00 10:00:00 10:30:00 11:00:00 13:59:00 16:00:00
woensdag woensdag woensdag woensdag
06/02/2013 06/02/2013 06/02/2013 06/02/2013
donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag
Markt indicator
Verwachting consensus
Periode
Laatste cijfer
ABN AMRO
Halifax huizenprijsindex - % m-o-m PMI verwerkende industrie - index
Jan Jan
1.3 48.6
-0.2
VK Australië China Hongkong Australië Zwitserland Eurozone Eurozone VK Eurozone Rusland VS
Detailhandelsverkopen - % j-o-j Handelsbalans - AUD mln PMI dienstensector - index (HSBC) PMI verwerkende industrie - index Beleidsrente - % Handelsbalans - CHF mrd Samengestelde PMI - index PMI dienstensector - index PMI dienstensector - index Detailhandelsverkopen - % m-o-m Inflatie - % j-o-j PMI dienstensector - index
Jan Dec Jan Jan Feb 5 Dec Jan - definitief Jan - definitief Jan Dec Jan Jan
0.3 -2637 51.7 51.7 3.0 2.9 48.2 48.3 48.9 0.1 6.6 55.7
01:30:00 12:00:00 16:00:00 22:45:00
Australië Duitsland Canada Nw Zeeland
Detailhandelsverkopen - % j-o-j Orders verwerkende industrie - % m-o-m PMI verwerkende industrie - index Werkloosheid - %
Dec Dec Jan 4e kwartaal
-0.1 -1.8 52.8 7.3
07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013 07/02/2013
00:50:00 01:30:00 08:45:00 09:00:00 10:30:00 10:30:00 12:00:00 12:00:00 12:00:00 12:59:00 13:00:00 13:00:00 13:45:00 13:45:00 14:30:00 14:30:00 15:00:00 15:00:00 21:00:00
Japan Australië Frankrijk Zwitserland VK VK Brazilië Duitsland Zuid-Afrika Hongkong VK VK Eurozone Eurozone VS VS Eurozone Mexico VS
Bestellingen machines bedrijven - % m-o-m Werkloosheid - % Handelsbalans - EUR mln Reserves buitenlandse valuta - CHF mln Productie verwerkende industrie - % m-o-m Handelsbalans - GBP mln Inflatie - % j-o-j Industriële productie - % m-o-m Productie verwerkende industrie - % j-o-j Reserves buitenlandse valuta - USD mrd BoE omvang obligatie-opkoopprogramma GBP mrd Beleidsrente - % Beleidsrente - % Depositorente - % Wekelijkse werkloosheidsaanvragen - duizenden Productiviteit niet-verwerkende industrie - % k-o-k EU summit over budget (t/m vrijdag) Inflatie - % j-o-j Consumptief krediet - USD mrd
Dec Jan Dec Jan Dec Dec Jan Dec Dec Jan Feb Feb 7 Feb 7 Feb 7 Feb 2 4e kw - voorlopig
3.9 5.4 -4334 427196 -0.3 -3466 5.8 0.2 3.4 317.3 375 0.5 0.75 0.00 368 2.9
Jan Dec
3.6 16.0
3.2 14.2
08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013 08/02/2013
00:50:00 06:00:00 06:30:00 07:45:00 09:30:00 12:59:00 12:59:00 14:30:00 14:30:00 14:30:00
Japan Japan China Zwitserland Zweden China China Canada Canada VS
Saldo lop. rek. betalingsbalans - JPY mrd Eco watchers survey - index Inflatie - % j-o-j Werkloosheid - % Industriële productie - % m-o-m Geldgroei M2 - % j-o-j Handelsbalans - USD mrd Handelsbalans - CAD mrd Werkloosheid - % Handelsbalans - USD mrd
Dec Jan Jan Jan Dec Jan Jan Dec Jan Dec
-222.4 45.8 2.5 3.0 -1.3 13.8 31.6 -2.0 7.1 -48.7
-146.8 47.8 2.1 3.1 -0.2 14.3 26.0 -1.4 7.2 -45.8
-0.1 48.8
-910
2.8
3.0
49.5 -0.1
48.3 48.3 49.7 -0.5 6.9 55.2
55.0
2.0 7.3
5.4
375 0.5 0.75 0.00 360 -1.5
-46.0
0.3 0.7 52.6 7.1 -0.7 5.4 -4288 430 0.8 -3280 6.2 0.2 2.5 375 0.5 0.75 0.00 359 -1.2
Bron: Bloomberg, Reuters, ABN Amro Economisch Bureau
Blijf altijd op de hoogte van onze visie op de economie en sectoren en download nu de Market Insights app via abnamro.nl/marketinsights of direct in de App Store. Lees meer van het Economisch Bureau op: abnamro.nl/economischbureau Dit document is samengesteld door ABN AMRO. Het heeft uitsluitend als doel om financiële en algemene informatie te verstrekken over de economie. ABN AMRO behoudt zich alle rechten voor met betrekking tot de informatie in het document en het document wordt uitsluitend aan u verstrekt voor uw informatie. Het is niet toegestaan dit document (geheel of deels) te kopiëren, distribueren, door te geven aan een derde of om het voor enig ander doel te gebruiken dan hier boven bedoeld. Dit document is informatief bedoeld en vormt geen aanbieding van effecten aan het publiek, of een uitnodiging om een aanbod te doen. U mag niet om welke reden dan ook vertrouwen op de informatie, meningen, beramingen, en aannames in dit document noch dat het compleet, accuraat of juist is. Er wordt geen garantie gegeven, uitdrukkelijk of stilzwijgend, door of uit naam van ABN AMRO, haar directeuren, functionarissen, vertegenwoordigers, gelieerde partijen, groepsmaatschappijen of werknemers met betrekking tot de juistheid of volledigheid van de informatie in dit document, en geen enkele aansprakelijkheid wordt geaccepteerd voor enig verlies als direct of indirect gevolg van het gebruik van deze informatie. De opvattingen en meningen opgenomen hierin kunnen op enig moment aan verandering onderhevig zijn en ABN AMRO heeft geen enkele verplichting om de informatie in dit document na de datum hiervan te herzien. Voordat u in enig product van ABN AMRO investeert, dient u zich te informeren over de verschillende financiële en andere risico’s, alsmede mogelijke beperkingen voor u en uw investeringen als gevolg van toepasselijke wetgeving en regels. Indien u, na lezing van dit document, overweegt een investering te doen in een product, raadt ABN AMRO aan om een dergelijke investering met uw relatiemanager of persoonlijke adviseur te bespreken om nader te bezien of het relevante product – met inachtneming van alle mogelijke risico’s – past bij uw investeringen. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garanties voor de toekomst. ABN AMRO behoudt zich het recht voor wijzigingen in dit materiaal aan te brengen. Alle rechten voorbehouden
