Macro Weekly
Economisch Bureau Macro Research
Maakt de markt zich te veel zorgen? 27 januari 2014 Big Picture: Risicovolle beleggingen zijn vorige week massaal verkocht. De oorzaken moeten worden gezocht in de zorgen rond de groei van de wereldeconomie, de twijfels over de financiële stabiliteit van China en de hernieuwde financieel-economische problemen in Argentinië. Wij denken echter dat de meeste vorige week gepubliceerde indicatoren onze visie bevestigden dat de wereldeconomie aan kracht wint. De zwakke Chinese PMI-cijfers zijn mogelijk beïnvloed door het tijdstip van het Chinese nieuwjaar. Verder is Argentinië duidelijk een geval apart, zodat het heel vreemd is dat Argentinië als ‘besmettingshaard’ voor andere opkomende economieën wordt gezien. Rente: Wij verwachten dat de Fed deze week besluit om haar obligatieaankopen te verlagen naar USD 65 mld. De meeste tekenen wijzen erop dat de Amerikaanse economie een nieuwe, sterkere fase is ingegaan; de zwakke recente banencijfers en PMI’s houden waarschijnlijk verband met het slechte weer. Wij denken dat de monetaire afbouw de komende maanden in het huidige tempo wordt voortgezet. Op de arbeidsmarkt zien wij tekenen dat de onbenutte capaciteit geringer is dan tot nu toe werd gedacht. Dit kan reden zijn voor de Fed om de rente eerder te verhogen dan zij nu aangeeft, maar vermoedelijk zal dit niet voor medio 2015 gebeuren. Valuta’s: De stemming onder beleggers sloeg abrupt om door ontwikkelingen in de opkomende markten. Dit gaf de Japanse yen en de Zwitserse frank de wind in de zeilen terwijl de valuta’s van opkomende markten fors onderuit gingen. Op grond van onze inschatting dat het herstel van de wereldeconomie zal doorzetten en dat de fundamentele omstandigheden in de opkomende markten veel beter zijn dan in de jaren negentig, denken wij dat deze wisselkoersbewegingen de komende tijd weer teruggedraaid worden. Wel kampt, zoals bekend, een aantal specifieke landen duidelijk met problemen. Ramingen hoofd- en financiële indicatoren BBP-groei (%)
2012
2013e
2014e
2015e
+3M
+12M
2014e
2.8
1.7
3.2
3.8
Verenigde Staten
0.24
0.24
0.3
0.3
0.3
1.7
-0.6
-0.4
1.3
1.8
Eurozone
0.30
0.30
0.2
0.3
0.3
0.4
Japan
1.4
1.9
1.9
1.5
Japan
0.22
0.22
0.2
0.2
0.2
0.2
Verenigd Koninkrijk
0.3
1.5
3.0
2.8
Verenigd Koninkrijk
0.52
0.52
0.6
0.6
0.6
2.2
China
7.7
7.5
8.0
7.0
-1.3
-1.0
0.4
1.3
2.9 2012
2.7 2013e
3.7 2014e
3.8 2015e
17/01/2014 24/01/2014
+3M
+12M
2014e
2015e
Verenigde Staten
1.5
1.5
1.9
2.2
VS Treasury
2.83
2.74
2.9
3.5
3.5
4.1
Eurozone
1.3
1.4
0.4
0.8
Duitse Bund
1.76
1.66
1.7
2.2
2.2
2.7
Japan
0.0
0.3
2.7
1.1
Euro sw ap rente
2.04
1.96
2.0
2.4
2.4
2.9
Verenigd Koninkrijk
2.6
2.6
1.7
2.0
Japans overheidspapier
0.67
0.64
0.7
0.9
0.9
1.3
China
2.6
3.0
3.4
4.1
VK gilts
2.83
2.77
2.8
3.4
3.4
4.0
Nederland
2.5
2.6
1.3
1.6
3.9 24/01/2014
3.9 +3M
4.0 2014e
3.8 2015e
17/01/2014 24/01/2014
+3M
+12M
2014e
2015e
Federal Reserve
0.25
0.25
0.25
1.50
EUR/USD
1.36
1.37
1.30
1.20
1.20
1.15
ECB
0.25
0.25
0.25
0.25
USD/JPY
104.3
102.3
105
110
110
120
Bank of Japan
0.10
0.10
0.10
0.10
GBP/USD
1.64
1.65
1.59
1.52
1.52
1.49
Verenigde Staten Eurozone
Nederland Wereld Inflatie (%)
Wereld Beleidsrente
3M interbank rente
10j-rente
Wisselkoersen
17/01/2014 24/01/2014
2015e
Bank of England
0.50
0.50
0.50
2.00
EUR/GBP
0.82
0.83
0.82
0.79
0.79
0.77
People's Bank of China
6.00
6.00
6.00
6.00
USD/CNY
6.05
6.05
6.05
6.00
6.00
6.05
Bron: Thomson Reuters Datastream, ABN AMRO Economisch Bureau.
2
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
Han de Jong, tel. 020 628 4201
The Big Picture Wereldhandel
Maakt de markt zich teveel zorgen?
% 3m-o-3m
Risicovolle beleggingen zijn vorige week massaal verkocht.
5
Volgens veel commentatoren komt dat onder meer doordat de de
4
wereldeconomie. Andere factoren die worden genoemd, zijn
3
markten
vraagtekens
plaatsen
bij
de
groei
van
de twijfels over de financiële stabiliteit van China, de hernieuwde financieel-economische problemen in Argentinië,
2
de politieke instabiliteit in Turkije, Thailand en Oekraïne en
1
hedgefondsen die hun portefeuilles herschikken. Wat de echte reden is, kom je natuurlijk nooit te weten, want de markt bestaat uit een groot aantal partijen, allemaal met hun eigen redenen
om
te
(ver)kopen.
Wat
de
kracht
van
0 -1 10
de
wereldeconomie betreft, zie ik echter weinig reden tot zorg. Ik
11
12
13
14
Bron: Bloomberg
denk dat de meeste vorige week gepubliceerde indices onze visie dat de groei aantrekt, juist onderschrijven. Voor zover
Italië: Industriële orders
bezorgdheid over de groei van de wereldeconomie al een rol
% j-o-j
heeft gespeeld bij de verkoopgolf van vorige week, lijkt mij die 30
dus overdreven.
20
De vinger aan de pols van de economie: wereldhandel trekt aan
10 0
Wij beweren al geruime tijd dat de logische conclusie uit de cijfers is, dat de wereldeconomie harder groeit en dat de voorlopende indicatoren van de wereldhandel, die als het ware
-10 -20
een
-30
aantrekkende groei wijzen. Uit diverse inkoopmanagersindices
-40
de
polsslag
van
de
economie
weergeven,
op
(PMI’s) blijkt dat de orderportefeuilles, inclusief exportorders, aanzienlijk zijn verbeterd. Op grond van de handelscijfers van
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Bron: Bloomberg
een groot aantal landen stelt het CPB elke maand cijfers over de wereldhandel op. Deze serie loopt natuurlijk per definitie wat achter de feiten aan, maar begint inmiddels te bevestigen wat de logica gebiedt en waar ook de voorlopende indicatoren al een tijdje op wijzen. Het CPB kwam afgelopen week met de cijfers over november. De internationale handelscijfers zijn nogal volatiel, maar als ze enigszins worden genormaliseerd, blijkt dat de groei van de wereldhandel een tandje bijschakelt. Er kwamen vorige week ook goede cijfers uit Taiwan, een
Ik was vorige week bij een lunch in Antwerpen waarvoor onze lokale mensen enkele van hun beste klanten uit diverse branches hadden uitgenodigd. Op een bepaald moment zat ik naast een directeur van een industrieel bedrijf, al begreep ik met mijn beperkte technische kennis niet helemaal wat zijn bedrijf nu precies maakte. Hij vertelde mij dat hij zijn orderportefeuille nog nooit zo goed gevuld was geweest als nu. Dit is natuurlijk maar één kleine anekdote, maar toch...
economie die conjunctureel altijd voorop loopt: de exportorders zijn in december met meer dan 7% j-o-j gestegen en de industriële productie met iets meer dan 5%. In beide gevallen was dit het hoogste groeicijfer sinds enige tijd. Zelfs in Italië, dat een probleem heeft met zijn concurrentievermogen, boekt de industrie weer meer orders: +2,3% m-o-m en +3,0% j-o-j in november. De Italiaanse industrie laat daarmee drie maanden op rij een positieve jaar-op-jaar groei van de orderportefeuille zien, en dat was sinds de zomer van 2011 niet meer gelukt.
Zorgen over de PMI’s Economische commentatoren hadden vooral aandacht voor de tegenvallende Chinese en Amerikaanse PMI’s. De Chinese HSBC PMI voor de industrie is gedaald van 50,5 in december naar 49,6 in januari. Geen goed nieuws, al kunnen daarbij wel de nodige kanttekeningen worden geplaatst. Ten eerste is deze indicator niet de beste maatstaf voor de Chinese economie. Wij vinden de officiële PMI, die op 1 februari uitkomt, daarvoor beter geschikt. Ten tweede zijn de Chinese
3
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
cijfers in de eerste twee maanden van het jaar mogelijk
PMI’s voor januari, die het ondernemersvertrouwen meten,
enigszins vertekend door de datum van het Chinese
vielen zonder uitzondering mee. De PMI voor de industrie in
nieuwjaar. Dit jaar valt deze op 31 januari, anderhalve week
de eurozone is gestegen van 52,7 in december naar 53,9, de
eerder dan vorig jaar. Uit andere Chinese cijfers van afgelopen
hoogste stand sinds mei 2011. Sinds het dieptepunt van 44,0
week blijkt dat het BBP, de detailhandelsverkopen en de
punten in juli 2012 loopt de PMI gestaag op (zij het met wat
industriële productie iets minder hard groeien. Daar staat
schommelingen).
tegenover dat de exportgroei lijkt te versnellen. Wij blijven erbij
bovendien versneld. Ook de PMI voor de dienstensector is, na
dat de economie dit jaar goed zou moeten groeien, gesteund
drie maanden op rij te zijn gedaald, in januari gelukkig weer
door de aantrekkende wereldhandel en industriële productie.
gestegen. Hoopgevend is ook het oplopen van de Franse
Hervormingen zullen de groei geen goed doen, maar dan
PMI’s. Die voor de industrie steeg weer na vijf zwakke
zitten we al in 2015. Een gevaar voor China is dat de
maanden. Het absolute niveau van 48,8 (47,0 in december)
concurrentiekracht afneemt nu de munten van buurlanden in
wijst echter nog op een krimpende industrie. Uit een analyse
waarde dalen.
van mijn collega Aline Schuiling blijkt echter dat er iets
Het
stijgingstempo
is
de
laatste
tijd
vreemds aan de hand is met deze cijfers. De absolute stand De Markit PMI voor de Amerikaanse industrie is gedaald van
van de Franse PMI’s lijkt niet de feitelijke groei van de
54,4 in december naar 53,7 in januari. Ook een tegenvaller,
economie te weerspiegelen. Het ‘neutrale’ niveau, waarop de
maar wel een met kanttekeningen, denk ik. Ten eerste had het
economie niet groeit maar ook niet krimpt, ligt in de regel op
land te kampen met poolwinden, die zorgden voor een zeer
50,0. In Frankrijk lijkt dat veel lager te liggen, mogelijk zelfs op
koud begin van het jaar en het economische leven
circa 44. Dat betekent dat de richting waarin de reeks zich
ontwrichtten. De toelichting bij de Markit-cijfers wijst daar in
ontwikkelt, belangrijker is dan de absolute cijfers.
ieder geval op. Ten tweede, ik wees daar vorige week al op, zijn de voorraadniveaus relatief hoog. Een correctie is op een
Eurozone: PMI industrie
bepaald moment onvermijdelijk en de productiegroei neemt dan tijdelijk af.
index
60
Andere Amerikaanse cijfers leken mij juist vrij goed. De
55
verkoop van bestaande woningen is in december voor het
50
eerst in vier maanden gestegen. Misschien is de angst van vorige
zomer,
toen
de
hypotheekkosten
sterk
stegen,
inmiddels geweken. Ook zijn woningen gemiddeld weer wat duurder geworden. Er werden 326.000 nieuwe werkloosheidsuitkeringen aangevraagd, ongeveer evenveel als vorige maand en rond het gemiddelde van het afgelopen half jaar. Het aantal bestaande uitkeringen vertoonde begin dit jaar een piek. Dat dit cijfer is gestegen, lijkt mij het gevolg van het
45 40 35 30 06
07
08
09
10
11
12
13
14
Bron: Bloomberg
koude weer. Dan is het in feite nogal verrassend dat het aantal nieuwe uitkeringen niet ook is toegenomen.
Eindelijk betere Nederlandse cijfers De Nederlandse economie heeft het de laatste jaren beroerd
Het extreme weer in de VS aan het begin van het jaar heeft
gedaan. Nederland bleef achter bij vergelijkbare landen
duidelijk invloed op de cijfers. We verwachten dat dit effect in
doordat de zeepbel op de woningmarkt leegliep. Uit recente
veel cijfers over januari doorwerkt. In dat geval zou zich in
cijfers blijkt echter dat het herstel is ingetreden. Het
februari een duidelijk herstel moeten aftekenen – tenzij het
consumentenvertrouwen is in januari sterk verder verbeterd en
slechte weer terugkeert natuurlijk.
ligt inmiddels boven het gemiddelde van de afgelopen tien jaar en niet veel onder het gemiddelde voor de gehele reeks, die
Europa zorgt voor verrassingen
teruggaat tot 1986. En het vertrouwen stijgt waarschijnlijk nog
Waar de winter in de VS extreem koud is, is die in Europa
verder, want dit jaar staat er, als gevolg van belasting-
ongewoon warm. Het onkruid in mijn tuin blijft maar groeien,
veranderingen en lagere pensioenpremies voor overheids-
terwijl ik me daar deze tijd van het jaar meestal niet om hoef te
personeel, bij veel mensen een iets hoger nettosalaris op het
bekommeren. Misschien vertekent het warme weer de
loonstrookje.
Europese cijfers. Hoe dan ook, de cijfers van vorige week
bestedingen voor het eerst sinds november 2011 weer
waren over het algemeen beter dan verwacht. De voorlopige
gestegen. Dat is mooi, maar geen reden tot feestvreugde: de
Jaar-op-jaar
zijn
de
(reële)
consumptieve
4
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
bestedingen waren in het voorgaande jaar bijzonder laag,
recessie als gevolg. Met een beetje pech ontstaat dan chaos
waardoor het cijfer nu snel fraai oogt. Verder zijn de
en kan Argentinië opnieuw niet aan zijn verplichtingen
huizenprijzen in Nederland in december met 0,5% m-o-m
voldoen. We zullen zien. Het is overigens nog maar twee jaar
gestegen en nam de daling van het j-o-j cijfer af van -4,7%
geleden dat commentatoren Griekenland adviseerden ‘de
naar -3,7%. Dat wijst op een stabilisering van de woningmarkt.
Argentijnse route’ te volgen. De komende maanden zal blijken
Daar staat tegenover dat de werkloosheid flink is opgelopen:
hoe aantrekkelijk die werkelijk is.
van 8,2% in november naar 8,5% in december. Dit is de eerste stijging na vier maanden van dalende werkloosheid. Dat komt
De ontwikkelingen in Argentinië lijken een rol te hebben
door een ommekeer in de recente trend dat werklozen de
gespeeld bij de verkoopgolf van risicovolle beleggingen vorige
arbeidsmarkt de rug toekeren.
week. Dat is echter bovenal een kwestie van psychologie. Argentinië is duidelijk een absoluut uniek geval en het is dan
Nederland: Consumentenvertrouwen
ook uiterst vreemd dat Argentinië als ‘besmettingshaard’ voor andere opkomende economieën wordt gezien.
Index
20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
Bron: Bloomberg
I will cry for you, Argentina Het heeft veel langer geduurd dan ik had gedacht, maar het onorthodoxe economische beleid van Argentinië lijkt nu te zijn vastgelopen. Na de crisis van 2001 hebben de diverse kabinetten onder leiding van eerst de heer en daarna mevrouw Kirchner beleid gevoerd dat je inderdaad onorthodox zou kunnen noemen. De economische cijfers werden hier en daar gemasseerd,
prudent
begrotingsbeleid
had
geen
hoge
prioriteit, de verhoudingen met de kapitaalverschaffers zijn nooit volledig hersteld en het kapitaalverkeer werd beperkt. De regeringen Kirchner slaagden er desondanks in om de economie na de crisis weer op de been te krijgen en schijnbaar redelijke groeicijfers te genereren. De verkeerde besteding van de middelen heeft de beleidsmakers uiteindelijk echter ingehaald. Het vertrouwen heeft rake klappen gekregen en ondanks de restricties stroomt het geld het land uit. Invoerbeperkingen hebben geleid tot schaarste en forse prijsstijgingen. De peso kelderde vorige week toen de centrale bank zich genoodzaakt zag de koppeling aan de dollar los te laten om de sterk geslonken dollarreserves te beschermen. Het valt te hopen dat de beleidsmakers de situatie onder controle krijgen, maar het wordt lastig om de in de loop der jaren gegroeide onevenwichtigheden weer recht te trekken. Het is heel goed mogelijk dat de peso nog veel verder in waarde daalt, met hollende inflatie of, erger nog, een zware
5
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
Nick Kounis, tel. 020 343 5616
Rente Evaluatie van terugtreden Fed
plaatje is het banencijfer (ex-agri) voor december, dat wijst op een scherpe vertraging van de groei van de werkgelegenheid.
Wij verwachten dat de Fed deze week besluit om haar
Gelukkig lijkt het zwakke arbeidsmarktrapport te wijten te zijn
obligatieaankopen te verlagen naar USD 65 mld. De meeste
aan het ongekend slechte weer. Ook het rapport over januari
tekenen wijzen erop dat de Amerikaanse economie een
wordt mogelijk nog vertekend door het barre winterweer, maar
nieuwe, sterkere fase is ingegaan; de zwakke recente
wij denken dat de banengroei in de komende maanden sterk
banencijfers houden waarschijnlijk verband met het slechte
zal aantrekken. Op grond van het bovenstaande komen wij tot
weer. Wij denken dat de monetaire afbouw de komende
de conclusie dat het FOMC de banencijfers met een korreltje
maanden in het huidige tempo wordt voortgezet. Op de
zout zal nemen.
arbeidsmarkt zien wij tekenen dat de onbenutte capaciteit geringer is dan tot nu toe werd gedacht. Dit kan reden zijn voor de Fed om de rente eerder te verhogen dan zij nu aangeeft, maar vermoedelijk zal dit niet voor medio 2015 gebeuren. FOMC komt deze week bijeen Het beleidscomité (FOMC) van de US Federal Reserve komt deze week bijeen. Het belangrijkste punt op de agenda is het verdere terugdraaien van de monetaire stimulering (tapering). Vorige maand werd hiermee onverwacht al een begin gemaakt. Het bedrag van de maandelijkse aankopen werd toen verlaagd naar USD 75 mld, namelijk USD 35 mld aan
VS verwachtingen voor VS korte rente Impliciete tarieven van eurodollar futures, %
2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 jan-13 mrt-13 mei-13 jul-13 sep-13 nov-13 jan-14
hypothecair gedekte effecten (Mortgage-Backed Securities /
Eind 2014
Eind 2015
MBS) en USD 40 mld aan staatsobligaties (Treasuries). Voorheen was dit USD 85 mld (USD 40 mld aan MBS en
Bron: Bloomberg
USD 45 mld aan Treasuries). Na de vergadering van vorige maand werd ook het signaal afgegeven dat deze eerste stap
Aanbodzijde arbeidsmarkt bepalend voor de Fed
zeer waarschijnlijk een vervolg zou krijgen. In de verklaring
Op de vergadering van december gaf het FOMC aan dat een
van het FOMC stond te lezen dat “als nieuwe gegevens in
renteverhoging op korte termijn er nog niet in zat. Het fed
grote lijn de verwachting van het beleidscomité ondersteunen
funds rate zou eind 2015 zijn gestegen tot 0,75% (met een
dat de arbeidsmarkt verder aantrekt en de inflatie zich weer
eerste rentestap in september 2015) terwijl eerder nog werd
richting de doelstelling voor de langere termijn beweegt, de
uitgegaan van 1%. Wij denken dat de aanbodzijde van de
aankopen op toekomstige vergaderingen waarschijnlijk verder
arbeidsmarkt wel eens voor een versnelling van het proces
worden verlaagd in een afgemeten tempo”. Tijdens zijn
zou kunnen zorgen. Volgens het zogenaamde Beige Book van
persconferentie benadrukte voorzitter Ben Bernanke ook dat
de Fed is in acht van de twaalf onderzochte districten sprake
verdere stappen afhankelijk zijn van nieuwe cijfers en dat de
van loongroei. De stijging werd omschreven als “gering tot
Fed het tempo van haar aankopen niet terugschroeft als het
bescheiden” maar het markeert wel een duidelijke omslag.
economisch herstel hapert of de inflatie zich niet in de
Deze eerste signalen van loondruk zijn in overeenstemming
gewenste richting ontwikkelt.
met tekenen van krapte aan de aanbodzijde van de arbeidsmarkt. Zo is de participatiegraad verder gedaald, wat
Tapering lijkt te worden doorgezet
twijfels oproept over het standpunt van de Fed dat dit
Wij denken dat de Fed deze week besluit om haar aankoop-
grotendeels een cyclisch verschijnsel is. Verder een ongewoon
programma te verlagen naar USD 65 mld (waarbij de verlaging
groot hiaat naar voren tussen vacatures en feitelijke werving.
opnieuw gelijkelijk wordt verdeeld over Treasuries en MBS).
Dit kan duiden op een mismatch tussen enerzijds de wensen
De meeste tekenen wijzen erop dat de Amerikaanse economie
en behoeften van werkgevers en anderzijds het aanbod op de
een nieuwe, sterkere fase is ingegaan. Het BBP is in het derde
arbeidsmarkt. De loongroei zal door de Fed op de korte termijn
kwartaal met 4% gegroeid en op grond van de cijfers over de
waarschijnlijk als een welkome ontwikkeling worden gezien
afgelopen maanden zal de groei in het vierde kwartaal rond
omdat het een impuls geeft aan het herstel van de economie.
3,5% uitkomen. Een duidelijke uitzondering in dit positieve
Op de langere termijn kunnen tekenen dat de onbenutte
6
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
capaciteit op de arbeidsmarkt geringer is dan tot nu toe werd
Kapitaalstroom naar veilige havens steunt staatsobligaties
gedacht, reden zijn voor de Fed om de rente eerder te
De nervositeit in de opkomende markten en het verslechterde
verhogen dan zij nu aangeeft. Dit sluit aan bij ons standpunt
mondiale beleggerssentiment waren vorige week gunstig voor
dat de Fed halverwege volgend jaar al de eerste rentestap zal
staatsobligaties van hoge kwaliteit. De rendementen op
zetten. Wij verwachten verder dat de verkrapping in 2015
Treasuries en Bunds gingen dan ook aanzienlijk naar
sterker zal zijn dan op dit moment op de financiële markten is
beneden. Zoals eerder opgemerkt in deze publicatie denken
ingecalculeerd.
wij niet dat de huidige nervositeit in de opkomende markten uitgroeit tot een crisis. De fundamentele omstandigheden lijken
ECB: let op geldmarkten en inflatie deze week
immers veel beter dan in het verleden. Verder voorzien wij een
De ECB komt pas volgende week weer bijeen. Eerder heeft de
merkbare groeiversnelling van de wereldeconomie. Dit zou het
ECB aangegeven dat twee factoren voor haar reden kunnen
sentiment onder beleggers een steun in de rug moeten geven.
zijn om op die vergadering, of volgende vergaderingen, in actie
Gezien deze situatie zal de huidige neerwaartse druk op de
te komen. Ten eerste een ongewenste verkrapping van de
rendementen waarschijnlijk weer verdwijnen. Het rendement
geldmarkt. Een paar weken geleden, toen het liquiditeits-
op tienjarige Treasuries ligt nu onder de driemaandsprognose
overschot in de bankensector sterk afnam en de interbancaire
en het rendement op tienjarige Bunds ligt dicht bij onze
rente onder opwaartse druk kwam, leek het bijna zover, maar
driemaandsprognose. Een verbetering van het sentiment en
eind vorige week nam het liquiditeitsoverschot weer toe. De
meevallende macrocijfers zullen waarschijnlijk voor opwaartse
geldmarkt werd iets ruimer en daarmee is de druk op de ECB
druk op Bunds zorgen maar een lagere inflatie en verdere
om volgende week al in actie te komen, mogelijk wat
monetaire verruiming door de ECB zullen Bunds in de
afgenomen. Hier staat tegenover dat commerciële banken
tegengestelde richting duwen.
blijven aflossen op hun LTRO’s, zodat de geldmarkt binnenkort waarschijnlijk
weer
verkrapt.
Het
dagelijkse
liquiditeits-
overschot zal deze week dan ook nauwgezet worden gevolgd met het oog op de ECB-vergadering van volgende week. De tweede factor die ECB-president Draghi heeft gesignaleerd, betreft de verwachting dat de inflatie op de middellange termijn verder afneemt. De ontwikkelingen van vorige week lijken erop te wijzen dat het economisch herstel in de eurozone vastere grond onder de voet begint te krijgen. Dit biedt enige bescherming tegen de deflatievrees. Toch zal de inflatie vermoedelijk nog verder afzwakken: de sterke euro en de gematigde grondstoffenprijzen zullen de toch al lage inflatie de komende maanden nog verder drukken. Volgens de voorlopige raming die deze week bekend wordt gemaakt, is de inflatie in december waarschijnlijk afgezwakt van 0,8% in december naar 0,7%.
Staatsobligaties 10-j, %
3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 Jun-13
Aug-13
Oct-13 VS
Bron: Bloomberg
Duitsland
Dec-13
Feb-14
7
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
Georgette Boele, tel. 020 629 7789
Valuta’s Veilige valuta’s het sterkst na verkoopgolf valuta’s in
stemming
rond
opkomende markten
beginnen
zich
Latijns-Amerikaanse steeds
meer
valuta’s.
zorgen
te
Beleggers
maken
over
besmettingsgevaar vanuit de opkomende markten en keren De stemming onder beleggers sloeg vorige week abrupt om.
deze markten dan ook de rug toe. Hierdoor zijn de Japanse
Ontwikkelingen in de opkomende markten brachten een golf
yen, de Zwitserse frank en de Amerikaanse dollar in trek en
van risicoaversie teweeg. Het sterk verslechterde sentiment in
loopt ook de goudprijs wat op. We denken dat de verzwakking
de opkomende markten kwam tot uiting in een scherpe daling
van valuta’s van opkomende markten tijdelijk van aard is
van de valuta’s in
opkomende landen. We denken dat dit
omdat we verwachten dat de mondiale economie verder
tijdelijk van aard is omdat we verwachten dat de mondiale
versterkt en dat de fundamentele situatie in de opkomende
economie verder versterkt en dat de fundamentele situatie in
markten beter is dan in de jaren 90.
de opkomende markten beter is dan in de jaren 90. De Japanse yen en de Zwitserse frank zaten door de risicoaversie
Amerikaanse dollar onder druk
in de lift. De Amerikaanse doller werd ook getroffen door
De Amerikaanse dollar (USD) behoorde vorige week tot de
zwakkere macrocijfers en de Canadese dollar belandde na
zwakste valuta’s. Alleen de Canadese dollar (CAD) en de
verruimingsgezind commentaar van de Canadese centrale
Australische dollar (AUD) deden het nog slechter. Doordat de
bank.
macrocijfers in de VS tegenvielen terwijl zij in de eurozone juist beter waren dan verwacht, kwam de dollar onder druk ten
Spotkoersen t.o.v. USD in %
opzichte van de euro. Bovendien verslechterde het algehele
In %
sentiment op de valutamarkten sterk. Dit vertaalde zich in een forse appreciatie van de als veilig beschouwde Japanse yen
10
(JPY) en Zwitserse frank (CHF). Deze week beslist het FOMC over het monetair beleid (inclusief tapering) en verschijnen er
0
nieuwe macrocijfers. Wij denken dat de Fed haar aankopen -10
van Treasuries verder verlaagt met USD 5 mld tot USD 35 mld en van MBS met USD 5 mld tot USD 30 mld. Deze verlaging
-20
wordt alom verwacht en zal waarschijnlijk niet voor beroering op de financiële markten zorgen. De begeleidende verklaring ZAR
IDR
TRY
BRL
INR
CLP
THB
RUB
CZK
SGD
MXN
TWD
KRW
PLN
HUF
CNY
-30
kan dat wel. Totdat de Fed haar besluit bekend heeft gemaakt, zullen beleggers vermoedelijk nauwelijks nieuwe posities
YTD 2014
2013
innemen en zullen de koersen zich binnen een smalle bandbreedte bewegen, tenzij speculatie over definitievere
Bron: Bloomberg
beleidsstappen van de Fed de kop opsteekt. Vrees voor besmetting vanuit de opkomende markten Een golf van risicoaversie spoelde eind vorige week over de
Spotkoersen t.o.v. USD
markten. Oorzaak was de onrust in opkomende landen, zoals
%
de escalerende politieke situatie in de Oekraïne, de interne
2
strubbelingen in Turkije en de devaluatie van de Argentijnse peso. De valuta’s van opkomende landen werden dan ook op
1
grote schaal van de hand gedaan. De Zuid-Afrikaanse rand zakte weg tot het laagste niveau sinds 2002 en de Turkse lira
0
bereikte een historisch dieptepunt, ondanks interventies door de Turkse centrale bank (CBRT) op donderdag. De reserves van de CBRT zijn niet toereikend om agressief te blijven interveniëren. Dit besef leeft ook in de markt, die liever ziet dat de CBRT de beleidsrente verhoogt (en dus verder gaat dan de verkrappende
maatregelen
die
zijn
genomen
om
-1 -2 JPY CHF EUR GBP SEK NOK NZD AUD CAD
de
interbancaire rente op te drijven). De devaluatie van de Argentijnse peso leidde tot een algehele verslechtering van de
Bron: Bloomberg
8
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
SNB richt zich weer op huizensector
GBP heeft stijgende lijn weer te pakken
Vorige week donderdag diende de Zwitserse centrale bank
Het Britse pond (GBP) heeft een goede week achter de rug,
(SNB) een voorstel in bij de Bondsraad om de contracyclische
met
kapitaalbuffer van banken te verhogen van 1% naar 2% van
werkgelegenheidsrapport. De werkloosheid nadert inmiddels
de risico-gewogen posities die gedekt zijn door residentieel
de door de Bank of England gehanteerde drempelwaarde van
vastgoed in Zwitserland. Deze maatregel wordt voorgesteld
7%. In de markt wordt dan ook steeds meer de kans ingeprijsd
omdat de onevenwichtigheden op de Zwitserse woning-
dat de rente eerder wordt verhoogd dan tot nu toe steeds is
hypotheek- en vastgoedmarkt verder zijn toegenomen. Dit is
aangenomen. Dit is overigens voor een deel al verdisconteerd
vooral het gevolg van het ruime beleid dat de SNB heeft
in de koers van het pond, want de markten voor rentefutures
gevoerd om de economie te steunen en te voorkomen dat de
gaan al enige tijd ervan uit dat de rente op relatieve korte
frank in waarde stijgt. Sinds september 2011 hanteert de SNB
termijn voor het eerst wordt verhoogd. Wij denken dat de
een maximum van 1,20 voor de frank tegenover de euro.
financiële markten de kracht van het accommoderend beleid
Omdat de SNB het ruime monetaire beleid niet wil beëindigen
van de ECB in 2014 en ook 2015 onderschatten. De ECB zal
maar wel de zeepbelvorming op de vastgoedmarkt wil
volgens ons binnenkort haar beleid verder verruimen. De
tegengaan, is zij met deze maatregel gekomen. De markt
stijgende trend van Euribor tarieven die ligt besloten in de
reageerde direct: beleggers kochten de frank, waardoor de
prijzen van futures, is volgens ons dan ook niet realistisch. Wij
USD/CHF en de EUR/CHF daalden tot onder respectievelijk
verwachten dat het pond verder zal appreciëren tegenover de
0,90 en 1,23. De risicoaversie die ontstond door de
euro tot een koers van 0,79 eind dit jaar.
name
dankzij
het
beter
dan
verwachte
Britse
ontwikkelingen in de opkomende markten, gaf de CHF extra steun. De Zwitserse economie is de weg naar herstel ingeslagen en de inflatie zal dit jaar naar verwachting positief zijn. Een sterkere frank is het laatste waar de SNB op zit te wachten.
Ontdek Insights Eén website waar u al onze macro-economische en sectorkennis terugvindt. Insights gaat dieper op de economie en uw sector in, zodat u altijd op de hoogte bent van alle ontwikkelingen binnen uw sector - http://insights.abnamro.nl Lees meer van het Economisch Bureau op: https://insights.abnamro.nl/category/economie/ Dit document is samengesteld door ABN AMRO. Het heeft uitsluitend als doel om financiële en algemene informatie te verstrekken over de economie. ABN AMRO behoudt zich alle rechten voor met betrekking tot de informatie in het document en het document wordt uitsluitend aan u verstrekt voor uw informatie. Het is niet toegestaan dit document (geheel of deels) te kopiëren, distribueren, door te geven aan een derde of om het voor enig ander doel te gebruiken dan hier boven bedoeld. Dit document is informatief bedoeld en vormt geen aanbieding van effecten aan het publiek, of een uitnodiging om een aanbod te doen. U mag niet om welke reden dan ook vertrouwen op de informatie, meningen, beramingen, en aannames in dit document noch dat het compleet, accuraat of juist is. Er wordt geen garantie gegeven, uitdrukkelijk of stilzwijgend, door of uit naam van ABN AMRO, haar directeuren, functionarissen, vertegenwoordigers, gelieerde partijen, groepsmaatschappijen of werknemers met betrekking tot de juistheid of volledigheid van de informatie in dit document, en geen enkele aansprakelijkheid wordt geaccepteerd voor enig verlies als direct of indirect gevolg van het gebruik van deze informatie. De opvattingen en meningen opgenomen hierin kunnen op enig moment aan verandering onderhevig zijn en ABN AMRO heeft geen enkele verplichting om de informatie in dit document na de datum hiervan te herzien. Voordat u in enig product van ABN AMRO investeert, dient u zich te informeren over de verschillende financiële en andere risico’s, alsmede mogelijke beperkingen voor u en uw investeringen als gevolg van toepasselijke wetgeving en regels. Indien u, na lezing van dit document, overweegt een investering te doen in een product, raadt ABN AMRO aan om een dergelijke investering met uw relatiemanager of persoonlijke adviseur te bespreken om nader te bezien of het relevante product – met inachtneming van alle mogelijke risico’s – past bij uw investeringen. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garanties voor de toekomst. ABN AMRO behoudt zich het recht voor wijzigingen in dit materiaal aan te brengen. Alle rechten voorbehouden
9
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
Verklaring gebruikte termen en afkortingen/ land- en muntcodes BBP
bruto binnenlands product
BoE
Bank of England (centrale bank)
BoJ
Bank of Japan (centrale bank)
BRIC
Brazilië, Rusland, India en China
CPI
consumentenprijsindex
EC
Europese Commissie
EFSF
European Financial Stability Facility
EONIA
Euro OverNight Index Average – eendaagse rente in de eurozone
EU
Europese Unie
Euribor
Euro InterBank Offered Rate – interbancaire rente
ECB
Europese Centrale Bank
Fed
Federal Reserve (centrale bank VS)
FOMC
Beleidscomité van de Federal Reserve (Federal Open Market Committee)
HICP
harmonised index of consumer prices – geharmoniseerde consumentenprijsindex
Ifo
Institut für Wirtschaftsforschung
IMF
Internationaal Monetair Fonds
j-o-j
jaar op jaar - vergeleken met overeenkomstige periode een jaar eerder
Kerninflatie
inflatie exclusief voedsel- en energieproducten
k-o-k
kwartaal op kwartaal – vergeleken met voorgaande kwartaal
k-o-k, op jaarbasis
geannualiseerd
l.a.
linkeras
LTRO
driejarige lening van de ECB aan het bankwezen
mld
miljard
m-o-m
maand op maand – vergeleken met voorgaande maand
MBS
hypotheekgerelateerde producten (Mortgage Backed Securities)
OECD
Organisation for Economic Cooperation and Development
OESO
Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling
OMT-programma
opkoopprogramma van staatsobligaties door de ECB
OPEC
Organisatie van Olieproducerende en Exporterende Landen
PBoC
People’s Bank of China (centrale bank)
pep
per eenheid product
Perifere landen (periferie) Griekenland, Portugal, Spanje, Italië (en soms ook Ierland) PMI
Purchasing Managers’ Index – inkoopmanagersindex
PPI
producentenprijsindex
r.a.
rechteras
Refi-rente
herfinancieringsrente – belangrijkste beleidsrente van de ECB
Repo
Transactie waarbij een bank vermogenstitels koopt met de verplichting deze terug te verkopen aan de verkoper tegen een vooraf vastgestelde prijs
Reverse repo
zie repo, maar dan bezien vanuit het perspectief van de verkoper
saar
seasonal adjusted annual rate = geannualiseerd en gecorrigeerd voor seizoensinvloeden
Treasuries
Amerikaanse staatsobligaties
WPI
Wholesale Price Index (groothandelsprijsindex)
ytd
year to date – ontwikkeling van begin van het jaar tot heden
10
Macro Weekly - Maakt de markt zich te veel zorgen? - 27 januari 2014
Land
Landcode
Muntcode
Nederland
NL
EUR
Japan
JP
JPY
Oostenrijk
AT
EUR
Portugal
PT
EUR
China
CN
CNY
Slovenië
SI
EUR
Hongkong
HK
HKD
Slowakije
SK
EUR
India
IN
INR
Spanje
ES
EUR
Indonesië
ID
IDR
Zuid-Korea
KR
KRW
Denemarken
DK
DKK
Malaisië
MY
MYR
IJsland
IS
ISK
Pakistan
PK
PKR
Noorwegen
NO
NOK
Philipijnen
PH
PHP
Verenigd Koninkrijk
GB
GBP
Singapore
SG
SGD
Zweden
SE
SEK
Taiwan, Province of China
TW
TWD
Zwitserland
CH
CHF
Thailand
TH
THB Zuid-Afrika
ZA
ZAR
Australië
AU
AUD
Nieuw-Zeeland
NZ
NZD
Canada
CA
CAD
Verenigde Staten
US
USD
Bulgarije
BG
BGN
Hongarije
HU
HUF
Argentinië
AR
ARS
Kroatië
HR
HRK
Brazilië
BR
BRL
Kazachstan
KZ
KZT
Colombia
CO
COP
Letland
LV
LVL
Chili
CL
CLP
Litouwen
LT
LTL
Ecuador
EC
USD
Moldavië
MD
MDL
Mexico
MX
MXN
Oekraïne
UA
UAH
Paraguay
PY
PYG
Oezbekistan
UZ
UZS
Peru
PE
PEN
Polen
PL
PLN
Uruguay
UY
UYU
Roemenië
RO
RON
Venezuela
VE
VEF
Rusland
RU
RUB
Servië
RS
RSD
Tsjechië
CZ
CZK
Turkije
TR
TRY
Eurozone
EZ
België
BE
EUR
Cyprus
CY
EUR
Duitsland
DE
EUR
Estland
EE
EUR
Finland
FI
EUR
Frankrijk
FR
EUR
Griekenland
GR
EUR
Ierland
IE
EUR
Italië
IT
EUR
Luxemburg
LU
EUR
Malta
MT
EUR
