Macro Weekly
Economisch Bureau Macro Research
Redding Cyprus deel 2 25 maart 2013 • Big Picture: De Europese leiders hebben afgelopen weekeinde een herzien akkoord bereikt over een reddingsplan van EUR 10 miljard voor Cyprus. De deposito’s tot 100.000 euro blijven nu buiten schot, maar bezitters van tegoeden daarboven alsmede aandeelhouders en obligatiehouders bij de twee grootste banken van het land moeten grotere verliezen incasseren dan in het oorspronkelijke plan. Het reddingsplan neemt de directe dreiging van een volledige ineenstorting van het financiële stelsel op Cyprus weg. Bovendien is door handhaving van het depositogarantiestelsel het internationale besmettingsgevaar beperkt. • Eurozone: De samengestelde PMI is in maart onverwacht gedaald, wat de kans vergroot dat de economie nog licht krimpt in het eerste kwartaal in plaats van onze eerdere verwachting van een stabilisatie. Toch voorzien wij nog altijd een bescheiden economisch herstel in het tweede halfjaar, ondersteund door een aantrekkende export. • VS: De Fed-vergadering kende geen verrassingen. De leden van het FOMC zijn positiever geworden over de economie, hoewel ze het begrotingsbeleid nu als iets restrictiever beoordelen. Wij schatten in dat de Fed tot het eind van het jaar maandelijks USD 85 mld aan schuldpapier met een langere looptijd blijft opkopen om vervolgens het tempo van deze aankopen geleidelijk te verminderen. • Azië: Na een reeks sombere cijfers in februari liet de voorlopige PMI van China (gemeten door HSBC) een ommekeer zien met een breedgedragen herstel. Dit doet vermoeden dat de zwakkere PMI in februari het gevolg was van het Chinese Nieuwjaar. Ramingen hoofd- en financiële indicatoren BBP-groei (%)
2011
2012
2013e
2014e
+3M
+12M
2013e
2014e
Verenigde Staten
1.8
2.2
2.0
3.0
Verenigde Staten
0.28
0.28
0.3
0.3
0.3
0.4
Eurozone
1.5
-0.5
-0.2
1.0
Eurozone
0.20
0.22
0.2
0.2
0.2
0.5
-0.5
2.0
1.9
2.1
Japan
0.25
0.25
0.2
0.2
0.3
0.3
Verenigd Koninkrijk
0.9
0.2
0.7
1.5
Verenigd Koninkrijk
0.51
0.51
0.6
0.6
0.6
0.6
China
9.3
7.8
8.0
8.0
Nederland
1.1
-0.9
-0.3
1.0
3.9 2011
3.0 2012
3.2 2013e
3.9 2014e
15/03/2013 22/03/2013
+3M
+12M
2013e
2014e
Verenigde Staten
3.1
2.1
2.0
2.0
VS Treasury
1.99
1.93
1.9
2.7
2.5
3.5
Eurozone
2.7
2.5
1.5
1.2
Duitse Bund
1.45
1.38
1.6
2.2
2.0
2.8
-0.3
0.0
0.3
0.7
Euro swap rente
1.73
1.69
1.9
2.5
2.2
3.1
Verenigd Koninkrijk
4.5
2.8
2.6
1.9
Japans overheidspapier
0.60
0.56
0.5
0.8
1.0
1.4
China
5.4
2.6
3.5
4.1
VK gilts
1.94
1.85
2.1
2.8
2.5
3.4
Nederland
2.3
2.5
2.5
1.7
4.8 22/03/2013
3.9 +3M
3.7 2013e
3.6 2014e
15/03/2013 22/03/2013
+3M
+12M
2013e
2014e
Federal Reserve
0.25
0.25
0.25
0.25
EUR/USD
1.31
1.30
1.30
1.20
1.20
1.10
ECB
0.75
0.75
0.75
0.75
USD/JPY
95.3
94.5
90
97
95
105
Bank of Japan
0.10
0.10
0.10
0.10
GBP/USD
1.51
1.52
1.49
1.43
1.41
1.38
Bank of England
0.50
0.50
0.50
0.50
EUR/GBP
0.86
0.85
0.87
0.84
0.85
0.80
People's Bank of China
6.00
6.00
6.00
6.00
USD/CNY
6.21
6.21
6.20
6.10
6.10
6.10
Japan
Wereld Inflatie (%)
Japan
Wereld Beleidsrente
Bron: Thomson Reuters Datastream, ABN AMRO Economisch Bureau.
3M interbank rente
10j-rente
Wisselkoersen
15/03/2013 22/03/2013
2
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Han de Jong, tel. 020 628 4201
The Big Picture Reddingsplan voor Cyprus; goed nieuws en slecht nieuws
geen akkoord was bereikt, zou de ECB immers de
voor de wereldeconomie
liquiditeitssteun voor de banken hebben stopgezet. Hierdoor
Na veel uitstel heeft de Eurogroep een akkoord bereikt over
zou twijfel zijn ontstaan over de toekomst van het land als lid
een reddingsplan van EUR 10 miljard voor Cyprus. In
van de eurozone. Bovendien is het feit dat de verzekerde
tegenstelling tot het oorspronkelijke plan van vorige week
deposito's buiten schot blijven, een belangrijk positief aspect
blijven tegoeden onder EUR 100.000 nu wel buiten schot.
om het internationale besmettingsgevaar te beperken. Volgens
Bezitters van niet-verzekerde tegoeden, aandeelhouders en
anekdotische berichten zijn er in andere lidstaten weinig
obligatiehouders moeten grotere verliezen incasseren dan in
tekenen van een depositovlucht geweest en Cyprus kan, zoals
het oorspronkelijke akkoord.
we eerder hebben opgemerkt, gezien de omvang en aard van de
Cypriotische
bankensector
redelijkerwijs
worden
De wereldwijde economische bedrijvigheid is in de afgelopen
aangemerkt als een 'speciaal geval’. Een andere belangrijke
maanden over het algemeen meegevallen. Dat is het goede
factor die het besmettingsgevaar beperkt, is het vangnet dat
nieuws. Het slechte nieuws is dat er grote verschillen
de ECB biedt voor probleemlanden. Na de politieke impasse in
bestonden tussen regio’s, waarbij de VS en Japan zorgden
Italië betekent de onzekerheid als gevolg van de redding van
voor
positieve
Cyprus de tweede test voor het vangnet van de centrale bank,
verrassingen en Europa nog steeds achterbleef en het moeilijk
een
onevenredig
groot
deel
van
de
dat tot nu toe geloofwaardig is gebleken. Het is evenwel nog
had. Ander slecht nieuws is dat de kracht van de Amerikaanse
onzeker hoe houders van niet-verzekerde deposito’s in andere
groei op korte termijn waarschijnlijk zal afnemen. Om toch
landen zich zullen gedragen.
positief af te sluiten: wij denken dat deze periode van zwakkere groei tijdelijk zal zijn.
Waar blijft de bankenunie? De Europese leiders zijn vorig jaar overeengekomen dat ze
Uitgestelde
vergadering
Eurogroep
levert
eindelijk
een ‘bankenunie’ gaan vormen. Dit zou betekenen: één
akkoord op over Cyprus
toezichthouder,
Volgens de voorwaarden voor het reddingsplan voor Cyprus
stelsel en een gezamenlijk resolutiemechanisme. Dit is een
een
gemeenschappelijk
depositogarantie-
wordt de op één na grootste bank van het eiland, Laiki, direct
ambitieus en complex plan en de problemen in Cyprus hadden
ontbonden en zullen de aandeelhouders, obligatiehouders en
mogelijk voorkomen kunnen worden en effectiever aangepakt
houders van niet-verzekerde deposito’s hieraan volledig
kunnen worden als de bankenunie er al was geweest. De
bijdragen. De activa zullen worden opgesplitst tussen een
Europese beleidsmakers hebben ook geprobeerd om de
goede bank en een slechte bank. De goede bank zal opgaan
relatie tussen zwakke overheidsfinanciën en een zwakke
in de Bank of Cyprus, de grootste bank van Cyprus, die zal
bankensector te verbreken. Uit de ontwikkelingen in Cyprus
worden geherkapitaliseerd door niet-verzekerde deposito’s om
blijkt dat dit niet is gelukt. Banken hebben veel geld verloren
te zetten in aandelen met als doel aan het eind van het
door de afwaardering van Griekse staatsleningen en nu zal de
programma uit te komen op een kapitaalratio van 9%. De
ondergang van Laiki de financiële problemen van de
details zijn nog niet bekend, maar het akkoord betekent wel
Cypriotische regering verergeren. Uit dit alles blijkt dat de
dat de verliezen voor houders van niet-verzekerde deposito’s
eurocrisis nog lang niet voorbij is. De Europese leiders hebben
bij Laiki en wellicht ook Bank of Cyprus veel hoger zullen
echter wel laten zien dat ze steeds op het allerlaatste moment
uitvallen dan de heffing waarin het oorspronkelijke plan
de situatie kunnen redden.
voorzag, terwijl ook houders van senior-obligaties verliezen zullen lijden. Voorlopig worden de niet-verzekerde deposito’s
Complexe situatie in Europa
bij
samen
De economische cijfers in Europa gaven vorige week een
vertegenwoordigen iets meer dan 40% van alle deposito’s op
gemengd – en complex – beeld te zien. De gezaghebbende
Cyprus en iets minder dan 40% van alle leningen. Laiki Bank
Duitse Ifo index (meet het ondernemersvertrouwen) voor
is sinds juni 2012 voor 84% eigendom van de staat.
maart viel tegen, met een daling naar 106,7 vergeleken met
beide
banken
bevroren.
De
twee
banken
107,4 in februari. Hierbij moet wel gezegd worden dat de Het akkoord betekent goed nieuws voor de risico-
daling bescheiden was en volgde op vier maanden met forse
bereidheid
stijgingen. Mogelijk zorgwekkender is de teleurstelling die werd
Het reddingsplan neemt de directe dreiging van een volledige
veroorzaakt
ineenstorting van het financiële stelsel op Cyprus weg. Als er
samengestelde PMI voor de eurozone daalde van 47,9 in
door
de
inkoopmanagersindices
(PMI).
De
3
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
februari naar 46,5. Dit betekende de tweede daling op rij,
VS: Bouwvergunningen
terwijl juist een stijging was verwacht. Vooral in de Duitse dienstensector was het vertrouwen zwak. Hier daalde de PMI
duizenden
2500
van 54,7 naar 51,6, wat een aanzienlijke verslechtering betekent.
2000 1500
Duitsland: PMI dienstensector en Ifo index index
1000
65
115 500
60
110
55
105
50
100
45
95
0 00
02
04
06
08
10
12
Bron: Bloomberg
2010
2011
2012
PMI dienstensector (l.a.) Bron: Bloomberg
2013 Ifo (r.a.)
PMI >50 = positief, <50 is negatief
Het is verleidelijk om te roepen dat het recent toegenomen momentum zichzelf zal gaan versterken. Wij denken echter dat we een periode met wat zwakkere groei voor de boeg hebben. De Amerikaanse economie lijkt een duwtje in de rug te hebben gekregen van de herstelwerkzaamheden na orkaan Sandy en van de toegenomen voorraadopbouw. Deze rugwind zal echter
Eerder deze maand gaf ECB-president Draghi aan dat een
gaan afnemen en op korte termijn zal de economie
verlaging van de officiële rente nog niet in het verschiet lag,
waarschijnlijk zelfs wat tegenwind te verduren gaan krijgen.
maar als de economische cijfers blijven tegenvallen zal hij
Wij zijn hier vorige week ook al op in gegaan. Hogere
daar misschien op terugkomen.
brandstofkosten tasten de koopkracht van huishoudens aan en belastingverhogingen en bezuinigingen zullen onherroepelijk
Positief is dat de onevenwichtigheden in perifere landen nog
hun tol gaan eisen.
altijd afnemen. Zo slinkt het tekort op de Italiaanse lopende rekening van de betalingsbalans verder. Dit cijfer is volatiel
Als we de positieve en negatieve ontwikkelingen in de VS
maar in januari bedroeg het tekort EUR 4,6 miljard, vergeleken
tegen elkaar afwegen, denken wij nog steeds dat de positieve
met EUR 7,3 miljard in januari 2012 en EUR 9,1 miljard in
punten ruimschoots opwegen tegen de negatieve en dat de
2011. Dit weerspiegelt uiteraard de aanhoudende recessie,
groei later dit jaar weer zal versnellen.
maar ook de gunstige ontwikkeling van de export. Cijfers uit Azië onduidelijk, maar waarschijnlijk vertekend De VS doet het nog steeds goed…
De economische cijfers uit Azië geven de laatste tijd een
De cijfers in de VS vielen vorige week - opnieuw - mee. Zowel
gemengd beeld te zien. We moeten hierbij bedenken dat de
de huizenmarkt als de arbeidsmarkt liet een verdere
viering van het Chinese Nieuwjaar de cijfers aan het begin van
verbetering zien, evenals het ondernemersvertrouwen. De
het jaar kan verstoren. De Japanse export, bijvoorbeeld,
stijging van de Philly Fed index en Markit’s PMI voor maart
daalde in februari met 2,9% j-o-j, terwijl de import met 11,9%
weerspiegelden een groeiend vertrouwen bij bedrijven. Vooral
steeg. Bovendien bereikte het Japanse handelstekort met
de huizenmarkt is bezig aan een indrukwekkende opmars, die
China een nieuw record. Gegeven de daling van de yen sinds
steeds meer zal bijdragen aan het algehele herstel naarmate
oktober vorig jaar moeten we ervan uitgaan dat de
de activiteit in de sector toeneemt. Het aantal bouw-
concurrentiekracht aanzienlijk is toegenomen. De sterke
vergunningen, bijvoorbeeld, bereikte in februari het hoogste
verzwakking van de yen draagt waarschijnlijk zelfs bij aan de
niveau sinds juni 2008 en de verkopen van bestaande
verslechtering van de handelscijfers op korte termijn via
woningen bevonden zich op het hoogste niveau sinds eind
ruilvoeteffecten. Hoopgevend is dat de eerste indicator voor
2009, toen belastingmaatregelen voor verhoogde activiteit
het ondernemersvertrouwen in China in maart een verbetering
zorgden. Als we deze uitschieter buiten beschouwing laten,
liet zien. De HSBC PMI steeg van 50,4 in februari naar 51,7.
lagen de huizenverkopen op het hoogste niveau sinds 2007.
4
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Aline Schuiling, tel 020 343 5606 Nick Kounis, tel 020 343 5616
Eurozone – Economie en euro Economie I BBP-groei en samengestelde PMI niveau
% k-o-k
70
1.5
60
0.8
50
0.0
40
-0.8
30
-1.5
20
-2.3
10
-3.0 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 PMI gehele economie (l.a.)
BBP (r.a.)
Bron: Thomson Reuters Datastream
De samengestelde PMI (voorlopige raming) daalde onverwacht van 47,9 in februari naar 46,5 in maart (PMI verwerkende industrie van 47,9 naar 46,6 en diensten van 47,9 naar 46,5). De details van het rapport schetsten ook een zwak beeld: de subindex voor nieuwe orders in de PMI voor de verwerkende industrie viel terug van 47,9 naar 45,1 en de ratio orders/voorraden daalde van 1,02 naar 0,97. De samengestelde PMI, die doorgaans een relatief goede indicatie van de BBP-groei geeft, ligt nu weer op het niveau van de periode april-november 2012 toen de economie met circa 0,1-0,2% op kwartaalbasis kromp. De risico’s voor onze prognose van een vrijwel stabiele economie in het eerste kwartaal zijn dan ook neerwaarts gericht. Wij lijken af te stevenen op wederom een krimp van het BBP, zij het minder sterk dan de -0,6 k-o-k in het vierde kwartaal van 2012. Op de wat langere termijn voorzien wij nog altijd een herstel in het tweede halfjaar, ondersteund door een aantrekkende export dankzij de sterkere groei van de wereldhandel.
Economie II Consumentenvertrouwen en werkloosheid niveau
%
5
7
0
8
-5 9
-10 -15
10
-20
11
-25 12
-30 -35
13 90 92
94
96 98
00
02 04
06
08 10
12
Consumentenvertrouwen (l.a.) Werkloosheidspercentage (r.a., omgekeerde schaal) Bron: Thomson Reuters Datastream
Het consumentenvertrouwen bleef vrijwel gelijk: -23,5 in maart na -23,6 in februari. Dit is ruim onder het langetermijngemiddelde en komt overeen met een verdere daling van de consumptie. Wij denken dat de consumptie, die al vijf kwartalen een dalende lijn vertoont, ook in het eerste halfjaar zal afnemen en in het tweede half jaar en in 2014 zich slechts zijdelings zal bewegen onder invloed van de stijgende werkloosheid, de afnemende loongroei in perifere landen en de grootschalige bezuinigingen. Wel zou het negatieve effect van al deze factoren geleidelijk moeten afzwakken. De cijfers die vorige week in Duitsland verschenen, bevestigden dat de Duitse economie in het eerste kwartaal waarschijnlijk is opgeveerd na de daling met 0,6% k-o-k in het vierde kwartaal. De ZEW-indicator van het economisch sentiment bleef in maart gelijk, waarmee de forse winst van de drie voorgaande maanden werd geconsolideerd. De Ifo-indicator van het ondernemingsklimaat daalde in maart licht maar bleef wel op een niveau dat wijst op economische groei.
Eurocrisis Balanstotaal banken % BBP
900 750 600 450
EU gemiddelde
300 150 0 IE CY FR NL ES PT Bron: Thomson Reuters Datastream
FI DE AT BE IT GR
In het nieuwe reddingsplan van EUR 10 miljard voor Cyprus blijven tegoeden onder EUR 100.000 buiten schot. Ook hoeft over dit akkoord niet opnieuw gestemd te worden omdat wetgeving hierover vorige week al is aangenomen. De details van het akkoord zijn nog niet bekend, maar het betekent wel dat de verliezen voor houders van deposito’s van meer dan 100.000 euro bij de twee grootste banken van het land aanzienlijk hoger zullen uitvallen dan de heffing waarin het oorspronkelijke plan voorzag. Ook moeten obligatie- en aandeelhouders verliezen nemen. Het reddingsplan neemt de directe dreiging van een volledige ineenstorting van het financiële stelsel op Cyprus weg. Zonder het akkoord hadden de banken in Cyprus niet langer een beroep kunnen doen op liquiditeit van de ECB en zou de twijfel over de toekomst van het land als lid van de eurozone zijn toegenomen. Bovendien is het feit dat deposito’s onder de 100.000 euro buiten schot blijven, een belangrijk positief signaal om het internationale besmettingsgevaar te beperken.
5
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Georgette Boele (FX), tel: 020 629 7789 Ruben van Leeuwen (FI), tel: 020 344 2036
EUR/USD EUR/USD en renteverschil Tweejaars rente verschil Duitsland - US
EUR/USD
1.5
1.40
1.0
1.36
0.5
1.32
0.0
1.28
-0.5
1.24
-1.0
1.20
01 12
04 12
07 12
10 12
01 13
Ratio tweejaars rente Duitsland / VS (l.a.)
Bron: Bloomberg
04 13
EUR/USD (r.a.)
Maandagochtend begon, door het nieuws rond Cyprus, met een scherpe koersdaling van de euro. De EUR/USD maakte een val van boven 1,3050 naar onder 1,2900. In de loop van de dag sloeg de stemming onder beleggers echter al weer om en krabbelde de EUR/USD wat op tot boven 1,29. De rest van de week bleef de koers rond dit niveau. De tegenvallende inkoopmanagersindices voor de eurozone duwden de EUR/USD weliswaar tijdelijk weer even onder 1,29 maar de markt kon de koers niet nog verder naar beneden drukken en zelfs niet onder 1,29 houden. De zwakker dan verwachte Duitse index van het ondernemersklimaat (Ifo) deed de euro evenmin pijn. Het nieuws dat Cyprus, de eurolanden en het IMF eens zijn geworden over een reddingspakket gaf the euro een steuntje in de rug. Het neerwaarts risico van de EUR/USD lijkt op dit moment dan ook goed afgeschermd. Wij verwachten dat de EUR/USD de komende week rond het huidige niveau blijft schommelen en handhaven onze prognose voor eind maart op 1,30.
Rente 10-jaars Duitse Bunds en swaprente %
2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 Jul-12
Bron: Bloomberg
Oct-12
Jan-13
Duitsland
Swap
Het nieuws rondom Cyprus leidde op de meeste markten voor staatsobligaties in de eurozone tot relatief weinig onrust. Er was wel enige vraag naar papier uit traditionele veilige havens, zoals Duitse Bunds en staatsobligaties van andere kernlanden. Per saldo sloot de Duitse 10-jaars rente de week 7 bp lager op 1,38%. Ook de langere swaprente liep vorige week terug maar wel minder sterk dan op de ‘contante’ markt voor staatsobligaties uit veilige havens. De 10-jaars swaprente daalde uiteindelijk met 4 bp naar 1,69%. Het zeer lange stuk van de curve vertoonde enige afvlakking, terwijl het korte stuk iets versteilde. Wij verwachten dat de oplossing van de problematiek rond Cyprus voor de financiële markten het signaal zal zijn om weer meer risico te nemen. Dit zou op de korte termijn moeten resulteren in een stijging van de rente op staatsobligaties uit kernlanden en de swaprentes. Een snelle rentestijging lijkt echter niet waarschijnlijk. De inflatie is immers gering en de economische malaise in de eurozone houdt voorlopig nog aan.
6
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
VS
Peter de Bruin, tel 020 343 5619
Economie I Werkgelegenheid en uitkeringsaanvragen x 1000
x 1000
400
275
200
375
0 475
-200 -400
575
-600
675
-800 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Totale werkgelegenheid Aanvragen werkloosheidsuitkering (omgekeerde schaal, r.a.)
De cijfers van afgelopen week waren in lijn met een sterk herstel van de economie in de eerste kwartaal van dit jaar. De aanvragen van werkloosheidsuitkeringen stegen in de week t/m 16 maart licht, met 2.000 naar 336.000, maar de trend bleef neerwaarts. De uitkeringsaanvragen zijn alleen een maatstaf voor de ontslagen en zeggen niets over het verloop van het aantal wervingen, maar toch vertoont dit cijfer over het algemeen een sterke correlatie met het officiële banencijfer. De daling van het aantal aanvragen bevestigt dat het herstel van de arbeidsmarkt is versneld. Wij verwachten dan ook opnieuw een goed banenrapport voor maart, met een toename van het aantal banen met 225.000. Verder schoot de Philadelphia Fed index in maart omhoog naar 2, vergeleken met -12,5 in februari. Net als andere cijfers wijst de index erop dat de verwerkende industrie het goed doet, doordat bedrijven hun voorraden versneld opbouwen.
Bron: Thomson Reuters Datastream
Economie II In aanbouw genomen woningen miljoenen
2.8 2.4 2.0 1.6 1.2 0.8 0.4 70 73 76 79 82 85 88 91 94 97 00 03 06 09 12
Bron: Thomson Reuters Datastream
Ook de huizenmarkt herstelt zich verder. De verkoop van bestaande woningen nam in februari met 0,8% toe, waarmee de geleidelijke opwaartse trend werd vastgehouden. De woningvoorraad nam weliswaar iets toe, maar het duurt nog steeds slechts 4,7 maanden om deze te kunnen verkopen bij het huidige verkooptempo. Dit ligt ruim onder de grens van 8 maanden waaronder huizenprijzen in het verleden altijd zijn gaan stijgen en verklaart de stijging van de FHFAhuizenprijs-index met 0,6% in januari. Hoewel de consumptiegroei in het tweede kwartaal waarschijnlijk zal dalen als gevolg van de belastingverhogingen, zullen de stijgende huizenprijzen de consumptie in de rest van het jaar moeten helpen ondersteunen. Ondertussen steeg het aantal in aanbouw genomen woningen in februari met 0,8%, waardoor de scherpe opwaartse trend in tact blijft. Het aantal in aanbouw genomen woningen ligt nog steeds ruim onder het historisch gemiddelde wat suggereert dat de bouwactiviteit hard zal blijven stijgen in de komende tijd.
Fed Balans Fed USD mld
3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 08
09
10
Bron: Thomson Reuters Datastream
11
12
13
De vergadering van de Fed kende geen verrassingen. De leden van het FOMC zijn positiever geworden over de economie, hoewel ze het begrotingsbeleid nu als iets restrictiever beoordelen. Tijdens de persconferentie na de vergadering zei Bernanke opnieuw dat de voordelen van kwantitatieve verruiming royaal opwegen tegen de nadelen. Op de vraag wanneer hij denkt dat de Fed haar aankoopprogramma’s kan gaan afbouwen, antwoordde hij dat er geen vaste drempelwaarden zijn, maar dat de arbeidsmarkt een duurzame verbetering moet laten zien. Wij blijven van mening dat de Fed tot het eind van het jaar USD 85 mld per maand aan obligaties en hypotheekgerelateerde producten blijft kopen, waarna het tempo geleidelijk wordt verminderd. Wij denken namelijk dat de economie in het tweede kwartaal iets zal vertragen als gevolg van de belastingverhogingen en bezuinigingen. Hoewel de groei in de tweede helft van dit jaar waarschijnlijk weer geleidelijk aantrekt, zal het FOMC volgens ons eerst meer bewijs willen zien dat de hernieuwde versnelling standhoudt voordat het verminderen van de aankopen wordt overwogen.
7
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Rente 10-jaars rente en Vix volatiliteitsindex %
index
4
50 40
3 30 2 20 1
10
jan-10
jul-10
jan-11
jul-11
tienjaars rente staatspapier (l.a.)
Bron: Thomson Reuters Datastream
jan-12
jul-12
jan-13
Vix volatiliteitsindex (r.a.)
Amerikaanse staatsobligaties (Treasuries) hebben een goede week achter de rug. De koersen eindigden voor de tweede week op rij hoger. De koersbewegingen werden bepaald door het nieuws over Cyprus. In het begin van de week leidde dit tot een lagere rente doordat beleggers meer vraag hadden naar veilige beleggingen. Op woensdag kwam de stijging van de obligatiekoersen tijdelijk tot stilstand: het besluit van de Fed om maandelijks USD 85 mld aan obligaties en hypotheekgerelateerde producten te blijven kopen totdat de arbeidsmarkt duidelijk verbetert, stimuleerde de risicobereidheid. De rest van de week daalde de lange rente echter weer door zorgen over Cyprus. Wij denken dat de lange rente in de komende maanden overwegend zijwaarts zal bewegen omdat de Amerikaanse economie waarschijnlijk in het tweede kwartaal iets vertraagt onder invloed van de begrotingsperikelen. Toch verwachten wij dat de lange rente in het tweede halfjaar, wanneer de economie weer iets aan kracht wint, geleidelijk zal stijgen en het jaar zal afsluiten op 2,5%.
8
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Joost Beaumont, tel 020 628 3437 Georgette Boele (FX), tel: 020 629 7789
VK Economie Detailhandelsverkopen en particuliere consumptie % 3mo3m
3 2 1 0 -1 -2 -3 00
01 02 03 04
05 06 07 08
09 10 11 12
13
Private consumptie in Nationale Rekeningen Detailhandelsverkopen Bron: Thomson Reuters Datastream
De vorige week gepubliceerde cijfers waren per saldo bemoedigend. Hoewel de inflatie in februari versnelde van 2.7% naar 2,8% door de gestegen energieprijzen, nam de detailhandelsomzet onverwacht scherp toe (+2,1% m-o-m, na -0,7% in januari). Hierdoor verbeterde het 3m-o-3m cijfer van -0,6% naar -0,1%. Het ziet er dus naar uit dat de consumptie zich in het eerste kwartaal herstelt, mede gesteund door de arbeidsmarkt die zich ondanks de economische zwakte positief ontwikkelt. Het aantal uitkeringsaanvragen daalde voor de vierde maand op rij en heeft inmiddels het laagste niveau sinds juni 2011 bereikt. Wij verwachten dat de consumptie de komende tijd een bescheiden groei laat zien. In het tweede halfjaar zal een geleidelijke daling van de inflatie de druk op de koopkracht verlichten, terwijl de economische vooruitzichten verbeteren. Hierdoor zal de consument geneigd zijn om meer geld uit te geven. Hier staan aanhoudende forse overheidsbezuinigingen tegenover. De begroting die de regering vorige week presenteerde, bevestigde de vastberadenheid om de overheidsfinanciën op orde te brengen.
Centrale bank (BoE) Inflatie % j-o-j
6 5 4 3 2 1 0 04
05
06
07
08
Inflatie
09
10
11
12
13
Doelstelling centrale bank
Bron: Thomson Reuters Datastream
De inflatie lijkt een grotere rol te gaan spelen bij beleidsbeslissingen van het monetair beleidscomité (MPC). De notulen van de maartvergadering geven aan dat de inflatie en de recente koersdaling van het pond belangrijke factoren waren bij het verdeelde besluit (6-3) om af te zien van meer stimulering. Het MPC bleef bij het standpunt dat de inflatie langer boven het streefniveau mag blijven maar gaf wel aan dat “het anders zou liggen” als de zwakte van het pond een afspiegeling zou zijn van de twijfel van beleggers omtrent de geloofwaardigheid van de BoE als inflatiebestrijder. Ook verklaarden de voorstanders van het huidige (ongewijzigde) beleid dat extra obligatie-aankopen kunnen resulteren in een “onverantwoorde waardeling van het pond”. Wij verwachten dat de BoE aan de zijlijn blijft staan, zelfs nu de regering haar meer speelruimte geeft om de inflatie weer op het streefniveau te brengen en oproept tot het gebruik van explicietere sturing. De regering gaf ook aan dat het het ‘Funding for Lending’ programma wil uitbreiden.
GBP Renteverschil en EUR/GBP EUR/GBP
bp
1.00
90
0.95
60
0.90
30
0.85
0
0.80
-30
0.75
-60 09
10
11
12
13
EUR/GBP (l.a.) Tweejaars renteverschil Duitsland minus VK (r.a.) Bron: Thomson Reuters Datastream
Tot voor kort stond het Britse pond onder zware druk, maar vorige week zette het herstel in. De MPC bleken minder verruimingsgezind dan verwacht (zie boven) en de door de regering gepresenteerde begroting bevatte geen voor het pond negatieve verrassingen. De detailhandelscijfers in het VK vielen zelfs mee. Vorige week publiceerden wij een artikel over de vooruitzichten voor het Britse pond (FX Watch, Sterling weakness overdone). De belangrijkste conclusie hierin is dat op de korte termijn de geringe groei gekoppeld aan hoge inflatie, de verwachtingen omtrent verdere monetaire stimulering en de oplopende inflatieverwachtingen negatieve factoren voor het pond zullen blijven. Later dit jaar en in 2014 zal het pond naar verwachting echter terrein gaan winnen ten opzichte van de euro. Een duurzaam economisch herstel zal waarschijnlijk de verwachtingen aanwakkeren dat de BoE de stimulering deels gaat terugdraaien. Bovendien zou de inflatie moeten gaan dalen, al zal die vermoedelijk wel boven 2% blijven.
9
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Maritza Cabezas, tel 020 343 5618 Roy Wellington Teo (FX), tel. +65 65 978 616
Azië excl. Japan China China: Inkoopmanagersindex (PMI)
Na een reeks sombere cijfers in februari liet de voorlopige flash PMI voor maart een keer ten goede zien met een breedgedragen herstel van 50,4 naar 51,7. Mogelijk was de zwakkere PMI in februari toch het gevolg van volatiliteit rond het Chinese Nieuwjaar. De details van het rapport waren bemoedigend: de component nieuwe orders steeg met 1,9 pp en de exportcomponent met 0,8 pp, terwijl de subindices voor de prijsontwikkeling juist een lichte daling lieten zien. Dit is goed nieuws, want sinds het jongste inflatierapport is de bezorgdheid over de inflatiedruk toegenomen. Deze cijfers ondersteunen onze verwachting van een aanhoudend neutraal monetair beleid dit jaar, hoofdzakelijk om opwaartse druk op de vastgoedprijzen te voorkomen, terwijl de inflatie gematigd blijft. Na dit positieve rapport verwachten wij een soortgelijke opleving van de officiële PMI van 50,1 in februari naar 51 in maart. Al met al rekenen wij op een gematigd economisch herstel in 2013 met een BBP-groei van 8,0%.
index
70 60 50 40 30 06
07
08
09
10
Officiële PMI
11
12
13
HSBC flash PMI
Bron: Thomson Reuters Datastream
India India: beleidsrente % j-o-j
10 8 6 4 2 0 06
07
08
09
10
Repo rate
11
12
13
Reverse repo rate
Bron: Thomson Reuters Datastream
Vorige week dinsdag verlaagde de Indiase centrale bank (RBI) de beleidsrente met 25 bp naar 7,5%, waarbij de afzwakkende groei als voornaamste reden genoemd werd. Tevens werd aangegeven dat de niet aflatende stijging van de voedselprijsinflatie en de nog onderdrukte inflatie uit hoofde van door de overheid vastgestelde prijzen beide een inflatierisico inhouden. We leiden hieruit af dat er weinig ruimte is voor verdere verruiming en dat dit de laatste renteverlaging van dit jaar is. De RBI gaf wel aan dat zij de liquiditeit via diverse instrumenten zoals openmarkttransacties actief blijft beheersen, om een adequate kredietstroom naar de productieve sectoren van de economie te waarborgen. Er spelen echter ook structurele kwesties. India moet de hervormingen op het gebied van belastingen en grondeigendom voortzetten, maar de komende verkiezingen zullen vermoedelijk de dynamiek uit het proces halen. Dat betekent dat onze prognose voor een BBP-groei van 6% in 2013 met toenemende neerwaartse risico’s omgeven is.
Aziatische valuta Rendement Aziatische valuta’s versus USD niveau
125 120 115 110 105 100 07
08
Bron: Bloomberg
09
10
11
12
13
Vorige week bleven onze favorieten - de Koreaanse won (KRW), de Indiase roepie (INR) en de Taiwanese dollar (TWD) - onder druk liggen. Het beleggerssentiment verslechterde door binnenlandse ontwikkelingen, het tumult rond Cyprus en de relatief sterke USD. Zuid-Korea overweegt maatregelen om de kapitaalstromen in te dammen. Dat drukte de KRW ook. De USD/KRW bereikte 1120, een niveau waarop de zwakke trend ten opzichte van de USD volgens ons gaat afnemen. Het sentiment rond de INR verzwakte. De beperkte vooruitgang met de hervormingen baarde beleggers zorgen, evenals de geringe ruimte die de RBI heeft om de leenkosten te verlagen en zo de groei te stimuleren. De bovengenoemde redenen drukten ook op de TWD. De beter dan verwachte Chinese PMI kon de Aziatische valuta’s geen steun bieden, een teken dat beleggers in Azië duidelijk nog risicoavers zijn. Wij rekenen op een sterke comeback van onze favorieten zodra het sentiment weer verbetert.
10
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
WEKELIJKSE KALENDER ECONOMISCHE CIJFERS Dag
Datum
Tijd
Land
Markt indicator
Periode
Laatste cijfer
ABN AMRO
maandag maandag maandag maandag maandag
25/03/2013 25/03/2013 25/03/2013 25/03/2013 25/03/2013
06:00:00 10:30:00 12:59:00 18:15:00 22:45:00
Singapore VK VK VS Nw Zeeland
Inflatie - % j-o-j BBA goedkeuringen hypotheekaanvragen - eenheden Nationwide huizenprijzen - % m-o-m Bernanke spreekt over opgedane kennis nav financiële crisis Handelsbalans - NZD mln
Feb Feb Maa
4.9 30506 0.2
0.1
Feb
-1299
dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag
26/03/2013 26/03/2013 26/03/2013 26/03/2013 26/03/2013 26/03/2013 26/03/2013 26/03/2013 26/03/2013
00:00:00 06:00:00 08:45:00 12:00:00 13:30:00 14:00:00 15:00:00 15:00:00 18:00:00
Zuid-Korea Singapore Frankrijk VK VS VS VS VS Frankrijk
BBP - % k-o-k Industriële productie - % m-o-m Consumentenvertrouwen - index CBI detailhandelsverkopen - balans (%) Orders duurzame industriegoederen - % m-o-m S&P/Case Shiller huizenprijsindex Verkoop nieuwe gezinswoningen - % m-o-m Conference Board consumentenvertrouwen - index Werkzoekenden - duizenden
4e kw - definitief Feb Maa Maa Feb Jan Feb Maa Feb
0.4 -9.2 86 8 -4.9 0.9 15.6 69.6 44
woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag
27/03/2013 27/03/2013 27/03/2013 27/03/2013 27/03/2013 27/03/2013 27/03/2013 27/03/2013 27/03/2013
08:45:00 09:00:00 09:30:00 10:30:00 11:00:00 11:00:00 13:30:00 13:30:00 15:00:00
Frankrijk Zwitserland Zweden VK Eurozone Eurozone Canada Canada VS
BBP - % k-o-k Voorlopende econ. indicator - index Detailhandelsverkopen - % m-o-m BBP - % k-o-k Consumentenvertrouwen - index Economisch sentiment monitor - index Inflatie - % j-o-j Kerninflatie - % j-o-j Lopende huizenverkopen - % m-o-m
4e kw - definitief Maa Feb 4e kw - definitief Maa - definitief Maa Feb Feb Feb
-0.3 1.0 0.1 -0.3 -23.5 91.1 0.5 1.0 4.5
donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag
28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013 28/03/2013
00:00:00 01:01:00 09:55:00 09:55:00 10:00:00 10:00:00 13:30:00 13:30:00 13:30:00 14:45:00
Zuid-Korea VK Duitsland Duitsland Eurozone België VS VS Canada VS
Saldo lop. rek. betalingsbalans - USD mln GfK consumentenvertrouwen - index Werkloosheid - % Verandering werkloosheid - duizenden Geldgroei M3 - % j-o-j Inflatie - % j-o-j Wekelijkse werkloosheidsaanvragen - duizenden BBP - % k-o-k geannualiseerd GDP - % j-o-j Chicago Fed PMI - producentenvertrouwen - index
Feb Maa Maa Maa Feb Maa Mar 23 4e kw - definitief Jan Maa
2253.6 -26 6.9 -3.0 3.5 1.2 336 0.1 0.8 56.8
vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag
29/03/2013 29/03/2013 29/03/2013 29/03/2013 29/03/2013 29/03/2013 29/03/2013
00:00:00 00:30:00 00:30:00 00:50:00 08:45:00 13:30:00 14:55:00
Zuid-Korea Japan Japan Japan Frankrijk VS VS
Industriële productie - % m-o-m Werkloosheid - % Inflatie - % j-o-j Industriële productie - % m-o-m Consumentenbestedingen - % m-o-m Consumentenbestedingen - % m-o-m Univ. van Michigan cons.vertrouwensindex
Feb Feb Feb Feb - voorlopig Feb Feb Maa - definitief
-1.5 4.2 -0.3 0.3 -0.8 0.2 71.8
Verwachting consensus 4.1 33520
-1472
86 15 4.0 0.7 -3.0 69.0 30 -0.3
-0.3 -23.5 90.7
-26 6.9 -5.0
-0.2 86 12 3.8 0.8 -3.5 67.5 23 -0.3 1.0 0.1 -0.3 -23.5 90.5 0.7 0.9 0.1
-27 6.9 -1.2 3.3
56.5
339 0.5 0.9 56.4
0.4 0.7 73.0
0.2 4.2 -0.6 2.4 0.3 0.6 72.8
0.5
Bron: Bloomberg, Reuters, ABN Amro Economisch Bureau
Blijf altijd op de hoogte van onze visie op de economie en sectoren en download nu de Market Insights app via abnamro.nl/marketinsights of direct in de App Store. Lees meer van het Economisch Bureau op: abnamro.nl/economischbureau Dit document is samengesteld door ABN AMRO. Het heeft uitsluitend als doel om financiële en algemene informatie te verstrekken over de economie. ABN AMRO behoudt zich alle rechten voor met betrekking tot de informatie in het document en het document wordt uitsluitend aan u verstrekt voor uw informatie. Het is niet toegestaan dit document (geheel of deels) te kopiëren, distribueren, door te geven aan een derde of om het voor enig ander doel te gebruiken dan hier boven bedoeld. Dit document is informatief bedoeld en vormt geen aanbieding van effecten aan het publiek, of een uitnodiging om een aanbod te doen. U mag niet om welke reden dan ook vertrouwen op de informatie, meningen, beramingen, en aannames in dit document noch dat het compleet, accuraat of juist is. Er wordt geen garantie gegeven, uitdrukkelijk of stilzwijgend, door of uit naam van ABN AMRO, haar directeuren, functionarissen, vertegenwoordigers, gelieerde partijen, groepsmaatschappijen of werknemers met betrekking tot de juistheid of volledigheid van de informatie in dit document, en geen enkele aansprakelijkheid wordt geaccepteerd voor enig verlies als direct of indirect gevolg van het gebruik van deze informatie. De opvattingen en meningen opgenomen hierin kunnen op enig moment aan verandering onderhevig zijn en ABN AMRO heeft geen enkele verplichting om de informatie in dit document na de datum hiervan te herzien. Voordat u in enig product van ABN AMRO investeert, dient u zich te informeren over de verschillende financiële en andere risico’s, alsmede mogelijke beperkingen voor u en uw investeringen als gevolg van toepasselijke wetgeving en regels. Indien u, na lezing van dit document, overweegt een investering te doen in een product, raadt ABN AMRO aan om een dergelijke investering met uw relatiemanager of persoonlijke adviseur te bespreken om nader te bezien of het relevante product – met inachtneming van alle mogelijke risico’s – past bij uw investeringen. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garanties voor de toekomst. ABN AMRO behoudt zich het recht voor wijzigingen in dit materiaal aan te brengen. Alle rechten voorbehouden
11
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Verklaring gebruikte termen en afkortingen/ land- en muntcodes BBP
bruto binnenlands product
m-o-m
maand op maand – vergeleken met voorgaande maand
BoE
Bank of England (centrale bank)
BoJ
Bank of Japan (centrale bank)
MBS
hypotheekgerelateerde producten (Mortgage Backed Securities)
BRIC
Brazilië, Rusland, India en China
OECD
CPI
consumentenprijsindex
OESO
Organisation for Economic Cooperation and Development Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling
DBI
Directe buitenlandse investeringen
EC
Europese Commissie
EFSF EONIA
OMT-programma
opkoopprogramma van staatsobligaties door de ECB
European Financial Stability Facility
OPEC
Organisatie van Olieproducerende en Exporterende Landen
Euro OverNight Index Average – eendaagse rente in de eurozone
PBoC
People’s Bank of China (centrale bank)
pep
per eenheid product
EU
Europese Unie
Euribor
Euro InterBank Offered Rate – interbancaire rente
ECB
Europese Centrale Bank
Fed
Federal Reserve (centrale bank VS)
Fiscal cliff (VS)
Automatisch ingaande belastingverhogingen en uitgavenreducties, die oorspronkelijk per 1 januari 2013 gepland stonden
FOMC
Beleidscomité van de Federal Reserve (Federal Open Market Committee)
Funding for lending (VK) programma waaronder banken goedkope financiering krijgen van de centrale bank mits ze die doorgeven in de vorm van leningen aan de private sector HICP
harmonised index of consumer prices – geharmoniseerde consumentenprijsindex
Perifere landen (periferie) Griekenland, Portugal, Spanje, Italië (en soms ook Ierland) PMI
Purchasing Managers’ Index – inkoopmanagersindex
PPI
producentenprijsindex
r.a.
rechteras
Refi-rente
herfinancieringsrente – belangrijkste beleidsrente van de ECB
Repo
Transactie waarbij een bank vermogenstitels koopt met de verplichting deze terug te verkopen aan de verkoper tegen een vooraf vastgestelde prijs
Reverse repo
zie repo, maar dan bezien vanuit het perspectief van de verkoper
saar
seasonal adjusted annual rate = geannualiseerd en gecorrigeerd voor seizoensinvloeden
Treasuries
Amerikaanse staatsobligaties
Ifo
Institut für Wirtschaftsforschung
IMF
Internationaal Monetair Fonds Vix-index
j-o-j
jaar op jaar - vergeleken met overeenkomstige periode een jaar eerder
index die de volatiliteit op financiële markten meet
WPI
Wholesale Price Index (groothandelsprijsindex)
inflatie exclusief voedsel- en energieproducten
ytd
year to date – ontwikkeling van begin van het jaar tot heden
Kerninflatie
k-o-k
kwartaal op kwartaal – vergeleken met voorgaande kwartaal
k-o-k, op jaarbasis
geannualiseerd
l.a.
linkeras
LTRO
driejarige lening van de ECB aan het bankwezen
mld
miljard
12
Macro Weekly - Redding Cyprus deel 2 - 25 maart 2013
Land
Landcode
Muntcode
Nederland
NL
EUR
Japan
JP
JPY
Oostenrijk
AT
EUR
Portugal
PT
EUR
CNY
Slovenië
SI
EUR
SK
EUR
China
CN
Hongkong
HK
HKD
Slowakije
India
IN
INR
Spanje
ES
EUR
Indonesië
ID
IDR
Zuid-Korea
KR
KRW
Denemarken
DK
DKK
IS
ISK
Malaisië
MY
MYR
IJsland
Pakistan
PK
PKR
Noorwegen
NO
NOK
Philipijnen
PH
PHP
Verenigd Koninkrijk
GB
GBP
Singapore
SG
SGD
Zweden
SE
SEK
Zwitserland
CH
CHF
Zuid-Afrika
ZA
ZAR
Canada
CA
CAD
Verenigde Staten
US
USD
Taiwan, Province of China
TW
TWD
Thailand
TH
THB
Australië
AU
AUD
Nieuw-Zeeland
NZ
NZD
Bulgarije
BG
BGN
Hongarije
HU
HUF
Argentinië
AR
ARS
BR
BRL
Kroatië
HR
HRK
Brazilië
Kazachstan
KZ
KZT
Colombia
CO
COP
Letland
LV
LVL
Chili
CL
CLP
Litouwen
LT
LTL
Ecuador
EC
USD
MX
MXN
Moldavië
MD
MDL
Mexico
Oekraïne
UA
UAH
Paraguay
PY
PYG
Oezbekistan
UZ
UZS
Peru
PE
PEN
Polen
PL
PLN
Uruguay
UY
UYU
Venezuela
VE
VEF
Roemenië
RO
RON
Rusland
RU
RUB
Servië
RS
RSD
Tsjechië
CZ
CZK
Turkije
TR
TRY
Eurozone
EZ
België
BE
EUR
Cyprus
CY
EUR
Duitsland
DE
EUR
Estland
EE
EUR
Finland
FI
EUR
Frankrijk
FR
EUR
Griekenland
GR
EUR
Ierland
IE
EUR
Italië
IT
EUR
Luxemburg
LU
EUR
Malta
MT
EUR
