Macro Weekly
Economisch Bureau Macro Research
Tijdelijke vertraging 29 april 2013 • Big Picture: Nadat het jaar relatief goed was begonnen, schetsen sinds kort de economische cijfers wereldwijd in het algemeen een tegenvallend beeld. Dit is een herhaling van het patroon dat we ook in de afgelopen twee jaar hebben gezien. Wij zien geen reden om onze fundamenteel optimistische visie op de wereldwijde economische vooruitzichten te veranderen. We verwachten nog steeds dat de groeivertraging tijdelijk is, dat de wereldeconomie later dit jaar weer aan kracht wint en dat 2014 zelfs een ronduit goed jaar voor de wereldeconomie wordt. • Eurozone: De ECB zal deze week vermoedelijk de herfinancieringsrente met 25 bp verlagen naar 0,5%. Verdere maatregelen zijn volgens ons gerechtvaardigd. De nieuwe Italiaanse regering moet in staat zijn om zaken te doen met de andere eurolanden, maar lijkt niet in te zetten op ingrijpende structurele hervormingen die nodig zijn om de groei te versterken. • VS: Tijdens de vergadering van deze week zal de Fed waarschijnlijk geen verandering aanbrengen in haar aankoopprogramma’s. Ons basisscenario luidt onveranderd dat de economie in de komende kwartalen tijdelijk vertraagt door de budgettaire tegenwind en dat de Fed tot het einde van het jaar voor USD 85 mld per maand aan staatsobligaties en hypotheekgerelateerde producten blijft opkopen. • Azië: De voorlopige inkoopmanagersindex voor de Chinese economie is in april gedaald maar de zorgen over de groeivooruitzichten lijken te zijn verdwenen. De BBP-groei loopt nog steeds globaal in de pas met de doelstellingen van de regering. Sommige cijfers waren teleurstellend, maar andere cijfers zoals de investeringen in vaste activa, de export en de groei van leningen zijn onveranderd positief. Ramingen hoofd- en financiële indicatoren BBP-groei (%)
2011
2012
2013e
2014e
+3M
+12M
2013e
2014e
Verenigde Staten
1.8
2.2
2.0
3.0
Verenigde Staten
0.28
0.28
0.3
0.3
0.3
0.5
Eurozone
1.5
-0.5
-0.5
1.0
Eurozone
0.21
0.21
0.2
0.2
0.2
0.4
-0.5
2.0
1.9
2.1
Japan
0.23
0.23
0.2
0.2
0.2
0.2
Verenigd Koninkrijk
1.0
0.3
0.5
1.4
Verenigd Koninkrijk
0.50
0.50
0.6
0.6
0.6
0.6
China
9.3
7.8
8.0
8.0
Nederland
1.1
-1.0
-0.8
1.0
3.9 2011
3.0 2012
3.2 2013e
3.8 2014e
19/04/2013 26/04/2013
+3M
+12M
2013e
2014e
Verenigde Staten
3.1
2.1
1.8
1.9
VS Treasury
1.71
1.67
1.9
2.7
2.5
3.5
Eurozone
2.7
2.5
1.6
1.2
Duitse Bund
1.25
1.21
1.5
2.0
1.8
2.6
-0.3
0.0
-0.2
0.6
Euro swap rente
1.56
1.49
1.8
2.3
2.1
2.8
Verenigd Koninkrijk
4.5
2.8
2.7
2.0
Japans overheidspapier
0.58
0.59
0.5
0.7
0.7
0.9
China
5.4
2.6
3.0
4.1
VK gilts
1.66
1.68
2.0
2.6
2.3
3.2
Nederland
2.3
2.5
2.6
1.7
4.8 26/04/2013
3.9 +3M
3.6 2013e
3.6 2014e
19/04/2013 26/04/2013
+3M
+12M
2013e
2014e
Federal Reserve
0.25
0.25
0.25
0.25
EUR/USD
1.31
1.30
1.30
1.20
1.20
1.10
ECB
0.75
0.75
0.50
0.50
USD/JPY
99.5
98.1
104
110
110
120
Bank of Japan
0.10
0.10
0.10
0.10
GBP/USD
1.53
1.55
1.49
1.43
1.41
1.38
Bank of England
0.50
0.50
0.50
0.50
EUR/GBP
0.86
0.84
0.87
0.84
0.85
0.80
People's Bank of China
6.00
6.00
6.00
6.00
USD/CNY
6.18
6.16
6.15
6.00
6.05
6.00
Japan
Wereld Inflatie (%)
Japan
Wereld Beleidsrente
Bron: Thomson Reuters Datastream, ABN AMRO Economisch Bureau.
3M interbank rente
10j-rente
Wisselkoersen
19/04/2013 26/04/2013
2
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Han de Jong, tel. 020 628 4201
The Big Picture Tijdelijke inzinking of toch iets ergers?
niet
Nadat het jaar relatief goed was begonnen, schetsen sinds
waardevermindering van de yen door te werken in de
verbeterd.
Waarschijnlijk
begint
de
forse
kort de economische cijfers wereldwijd in het algemeen een
economie van de eurozone, naast alle andere factoren die de
tegenvallend beeld. Dit is een herhaling van het patroon dat
groei belemmeren.
we ook in de afgelopen twee jaar hebben gezien. Wat is er aan de hand? Moeten we vrezen voor een serieuze terugval
Japan lijkt het buitenbeentje te zijn. De vertrouwensindices
van de wereldwijde economische bedrijvigheid? Of zal
trekken weer aan, net als de exportorders. De plannen van
uiteindelijk blijken dat dit slechts een tijdelijke fase van
premier Abe lijken een zichtbaar positieve invloed te hebben.
teleurstellende cijfers was? Wij zien geen reden om onze
Of dat zo blijft, is nog onduidelijk. Japan is momenteel wel het
fundamenteel
wereldwijde
enige land waar de groeiprognoses voor de korte termijn
economische vooruitzichten te veranderen. We verwachten
worden verhoogd. Ik wil graag bij een paar recente uitkomsten
nog steeds dat de groeivertraging tijdelijk is, dat de
van Japanse indicatoren stilstaan. De exportorders zijn
wereldeconomie later dit jaar weer aan kracht wint en dat 2014
volgens de inkoopmanagersenquête fors aangetrokken. Het
zelfs een ronduit goed jaar voor de wereldeconomie wordt.
consumentenvertrouwen
optimistische
visie
op
de
neemt
eveneens
toe
en
de
respondenten van deze enquête zijn sinds 2007 niet meer zo Recente teleurstellende cijfers
optimistisch over de arbeidsmarkt geweest. Uit de BoJ-
Recente economische indicatoren geven in een groot aantal
enquête voor de bancaire kredietverlening blijkt dat de
landen en voor verschillende economische cijferreeksen aan
kredietvraag bij bedrijven duidelijk aantrekt. Tot slot weet ik
dat de wereldeconomie aan kracht heeft ingeboet. In het
niet of de inflatiedoelstelling van de BoJ haalbaar is, maar
eerste kwartaal was de economische groei nog goed, maar het
McDonald’s in Japan heeft wel een forse prijsverhoging voor
tweede kwartaal ziet er aanzienlijk zwakker uit. Dit was echter
zijn burgers aangekondigd ...
alom voorzien. Wat wel zorgwekkend is, is dat veel indicatoren lager uitkomen dan verwacht, terwijl die verwachtingen
Wij houden voet bij stuk
vermoedelijk toch gebaseerd waren op de visie dat de
Ik
economie wat zou verslappen. De vraag luidt dan ook waarom
teleurstellingen het gevolg zijn van een samenloop van
dit gebeurt en of de teleurstellende cijfers duiden op de komst
omstandigheden en daarom van voorbijgaande aard zijn. Ik
van meer tegenspoed.
heb al vaker betoogd dat het proces van balansherstel in de
blijf
in
ieder
geval
van
mening
dat
de
recente
VS nu min of meer afgerond is. Gezinnen hebben hun De redenen waarom de wereldeconomie minder snel groeit,
huishoudboekje
zijn vrij duidelijk, vooral als je naar de VS kijkt. Daar gaat de
rentebetalingen en aflossingen zijn momenteel goed op te
rugwind die uitging van de wederopbouw na de orkaan Sandy
brengen. De banken zijn ook weer gezond en het bedrijfsleven
en de daarmee verband houdende voorraadvorming, weer
doet het over het geheel genomen zelfs zeer goed. Nu het
liggen. Sterker nog, de voorraadcyclus gaat op korte termijn
herstel
zelfs voor tegenwind zorgen. Daarnaast worden de begin dit
energielandschap ingrijpend verandert ten gunste van de VS
jaar
doorgevoerde
belastingverhogingen
merkbaar.
op
de
weer
grotendeels
huizenmarkt
aan
op
orde
kracht
en
wint,
de
het
De
en de internationale concurrentiepositie krachtig is, beschikt
Amerikaanse detailhandelsverkopen waren op de korte termijn
het land over een solide basis voor bestendige groei. Het
altijd al volatiel en daardoor moeilijk te voorspellen. Vorig jaar
dempend effect van de belastingverhogingen is per definitie
en begin dit jaar lagen de bestedingen boven het trendmatige
tijdelijk. Het ergste ligt wat dat betreft al achter ons, zij het dat
niveau lagen, maar wellicht is inmiddels een periode van
de gevolgen nu pas merkbaar worden.
benedengemiddelde uitgaven aangebroken. Het effect van de belastingverhogingen wordt hierdoor versterkt. Voorts zijn in
Een ander argument om positief te blijven, is het feit dat
maart
betrouwbaar geachte voorlopende indicatoren helemaal geen
de
automatische
beperkingen
van
de
overheidsbestedingen in werking getreden.
negatieve signalen afgeven. Zo zijn de samengestelde voorlopende indicatoren van de OESO ontworpen om een
De Aziatische cijfers zijn de laatste tijd ook wat teruggelopen.
omslag in de economische bedrijvigheid vroegtijdig te
Dit kan te maken hebben met de maatregelen die in een
signaleren. Zij deden goed werk in 2007 en 2008 toen zij de
aantal landen zijn doorgevoerd om de huizenmarkt te laten
problemen tijdig zagen aankomen, en zij waarschuwden ook
afkoelen. De Europese cijfers waren al enige tijd zwak en zijn
op tijd voor het keerpunt in 2009. Momenteel geven deze
3
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
indicatoren
echter
een
positief
signaal
af
en
dat
is
ECB bank lending survey
bemoedigend.
index
80
Leading indicators
60
% j-o-j
verkrapping
40
8 6
20
4 2
0 verruiming
0 -2 -4
-20 03
04
05
06
07
Bedrijven
-6 -8
08
09
10
Consumenten
11
12
13
Huizen
Bron: Thomson Reuters Financial
03
04
05
06 07 08 09 Eurozone VS
10 11 Japan
12
13
Voorts was er de laatste tijd wat bezorgdheid over China. De Bron: Thomson Reuters Financial
BBP-cijfers over het eerste kwartaal stelden teleur en de voorlopige PMI van HSBC liet in april een sterker dan
In de eurozone blijft de economie krimpen. Kunnen we daar
verwachte terugval zien. Ik denk echter niet dat we voor het
überhaupt iets positiefs over zeggen? Jawel, er zijn wat
ergste moeten vrezen. Vorig jaar bleek de vrees voor een
lichtpuntjes. Allereerst bleef de inkoopmanagersindex (PMI) in
harde landing ook ongegrond. Er zijn juist diverse redenen
april stabiel. Dat was weliswaar op een niveau dat nog steeds
voor een relatief goed gevoel. Allereerst geven de voorlopende
op krimp duidt, maar het had erger kunnen zijn. De Duitse Ifo-
indicatoren een positief signaal af. Ten tweede zijn de cijfers
index (meet het ondernemersvertrouwen) liet in april een
over het algemeen helemaal niet zo slecht. De groei van 7,7%
sterker dan verwachte terugval zien. Daarbij moeten we echter
j-o-j in het eerste kwartaal lag ruim binnen de bandbreedte van
aantekenen dat de Ifo-index hoger lag dan de harde cijfers
het huidige vijfjarenplan. Uit de samenstelling van de groei
konden rechtvaardigen. Het ECB-rapport voor de bancaire
bleek dat deze inderdaad steeds meer aan de consumptie te
kredietverlening was enigszins bemoedigend. Banken gaven
danken is. Tot slot vielen sommige cijfers weliswaar tegen,
aan dat hun financieringssituatie blijft verbeteren en dat de
maar andere niet. Dat gold bijvoorbeeld voor de investeringen
kredietvoorwaarden voor bedrijven in iets lichtere mate zijn
in vaste activa, voor de trendmatige ontwikkeling van de export
aangescherpt. Hier zitten we nu zelfs onder het trendniveau.
en voor het aanbod van financieringsmiddelen.
De vraag naar krediet blijft onder bedrijven en gezinnen zeer laag, maar banken voorzien enige verbetering. Dit alles vormt geen rooskleurig beeld, maar wijst evenmin op verdere verslechtering. Toch zijn de argumenten voor stimulering door de
ECB
naar
mijn
overtuiging
uitermate
sterk:
een
aanhoudende, zij het lichte krimp van de economische bedrijvigheid;
een
verschuiving
van
opwaartse
naar
neerwaartse inflatierisico’s; een benedengemiddelde geld- en kredietgroei; een munt die zonder twijfel overgewaardeerd is en een bankenstelsel dat extra steun kan gebruiken. Ik zou echt niet weten waarom de ECB tijdens de beleidsvergadering in mei haar beleid niet verder zou verruimen. Met de Duitse verkiezingen van september in het vooruitzicht zou dit toch het moment zijn om in actie te komen. Wat daarnaast op de korte termijn uit cyclisch oogpunt bemoedigend is, is dat de nadruk op strikte bezuinigingen wat lijkt af te nemen.
4
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Aline Schuiling, tel 020 343 5606 Nick Kounis, tel 020 343 5616
Eurozone – Economie en euro Economie I BBP-groei en samengestelde PMI index
% k-o-k
70
1.5
60
0.8
50
0.0
40
-0.8
30
-1.5
20
-2.3
10
-3.0 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 PMI gehele economie (l.a.)
BBP (r.a.)
Bron: Thomson Reuters Datastream
De samengestelde PMI voor de eurozone bleef in april stabiel op 46,5. Dit komt overeen met een aanhoudend forse krimp. Uit de details kwam een economie naar voren die zich maar niet aan de recessie kan ontworstelen: nieuwe orders, werkgelegenheid en outputprijzen waren alle negatief. De zwakte lijkt zich bovendien te hebben verbreed: de Duitse PMI lag voor het eerst sinds november weer onder de grens van 50. De vertraging van de mondiale vraag gaat niet ongemerkt aan de eurozone voorbij en de stijging van de euro versus de yen zal de komende maanden de export drukken. Vooral de Duitse economie is in dit opzicht waarschijnlijk kwetsbaar, gezien de sterke gelijkenis van de exportmix met die van Japan. Deze visie werd ondersteund door de Duitse Ifo-indicator voor het bedrijfsklimaat. Deze is gezakt van 106,7 in maart naar 104,4 in april, met de sterkste daling in de verwerkende industrie. De terugval van de stemming in de detailhandel was veel minder sterk, terwijl het klimaat in de bouw dicht bij het historisch hoge niveau bleef.
Economie II Acceptatiecriteria en kredietvraag ondernemingen
De ECB publiceerde vorige week enkele belangrijke rapporten. De bancaire kredietverlening aan de particuliere sector (gecorrigeerd voor verkopen en securitisaties) verbeterde licht, van -0.4% j-o-j in februari naar -0,3% in maart. De groei van particulier krediet bleef gelijk op 0,4% en het krediet aan niet-financiële ondernemingen daalde met 1,3% (was -1,4%). Uit het ECB-rapport bleek dat de daling van de zakelijke kredietverlening het gecombineerde effect is van strengere kredietvoorwaarden en een zwakke kredietvraag. Per saldo scherpte in het eerste kwartaal 7% (K4: 13%) van de banken de voorwaarden voor zakelijk krediet aan, terwijl banken een duidelijke nettodaling van de kredietvraag meldden (-24% tegen -26% in K4). Uit een ander kredietrapport van de ECB bleek dat de beschikbaarheid van bankkrediet voor het MKB in de afgelopen zes maanden is verslechterd, maar het percentage is wel minder negatief (-10% tegen -22% in de voorgaande zes maanden). Samenvattend kan worden gesteld dat de situatie met betrekking tot bankkrediet iets lijkt te zijn verbeterd maar nog lang niet gezond is.
netto percentage
80 60 40 20 0 -20 -40 -60
krapper
afname
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Acceptatiecriteria leningen aan ondernemingen Kredietvraag ondernemingen
Bron: Thomson Reuters Datastream
Nieuwe Italiaans regering Italië: samengestelde PMI en BBP-groei index
% k-o-k
65 60 55 50 45 40 35 30 25 Q1 1998
2 1 0 -1 -2 -3 -4 Q1 2001
Q1 2004
Q1 2007
Q1 2010
samengestelde inkoopmanagers index (PMI)
Bron: Thomson Reuters Datastream
Q1 2013 BBP (r.a.)
Lang leek het dat de impasse na de Italiaanse verkiezingen alleen doorbroken kon worden door het uitschrijven van nieuwe verkiezingen. Inmiddels is er echter een nieuwe regering en de hervorming van het kiesstelsel is een van de hoofdpunten op de agenda van de nieuwe regering, met als doel een sterk versnipperde verkiezingsuitslag in de toekomst te voorkomen. Ander goed nieuws is dat de Europese autoriteiten en andere lidstaten met de nieuwe regering waarschijnlijk goed zaken kunnen doen. De regering is een brede coalitie van centrum-links (de Democratische Partij van premier Enrico Letta), centrum-rechts (de Vrijheidspartij van Silvio Berlusconi) en het midden (de Burgerpartij van vertrekkend premier Mario Monti). De benoemde ministers komen overwegend uit het gematigde kamp. De nieuwe regering zal het bezuinigingstempo waarschijnlijk willen afzwakken, maar dit is in overeenstemming met de nieuwe stemming in Europa. Het slechte nieuws is dat de coalitieregering niet lijkt in te zetten op ingrijpende structurele hervormingen. Deze zijn echter wel dringend nodig. De economie bevindt zich in een recessie en heeft een chronisch groeiprobleem
5
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Nick Kounis, tel 020 343 5616
Eurozone – Rente ECB I ECB-beleidsrente en interbancaire rente
De ECB zal deze week vermoedelijk de herfinancieringsrente 25 bp verlagen naar 0,5% en de depositorente handhaven op 0%. Recente rapporten bevestigen dat de economie nog in een recessie zit, terwijl de inflatie onder de ECB-doelstelling voor prijsstabiliteit ligt en nog verder zal dalen. Diverse functionarissen hebben aangegeven dat een renteverlaging in het verschiet ligt, hoewel in het Duitse kamp nog enig voorbehoud wordt gemaakt. Een verlaging van de refirente zal geen wezenlijk effect hebben op de interbancaire rente (die gekoppeld is aan de depositorente). De verwachtingen van de financiële markten zijn dan ook minder eenduidig dan gebruikelijk. Uit de peiling van Bloomberg onder economen komt naar voren dat de meerderheid rekent op een renteverlaging maar dat een aanzienlijke minderheid (circa 40%) ervan uitgaat dat de ECB de rente ongewijzigd laat. Een verlaging van het refitarief kan enig effect op de markt hebben maar de toonzetting tijdens de persconferentie - met name een eventuele zinspeling op verdere verruiming - zal waarschijnlijk bepalend zijn voor de marktreactie.
%
5 4 3 2 1 0 04
06 Refi rente
08
10 Depositorente
12 EONIA
Bron: Thomson Reuters Datastream
ECB II HICP-inflatie al laag maar wordt nog lager %j-o-j
5 4 3 2 1 0 -1 04
05
06 07 08 09 10 11 12 Totaal Excl. energie, voedsel, alcohol & tabak Kerninflatie bij constante indirecte belastingen
13
Bron: Thomson Reuters Datastream
Na de verwachte renteverlaging kan verdere beleidsactie nodig blijken. Door de zwakke economie zal de neerwaartse druk op de inflatie aanhouden, terwijl de kerninflatie (excl. energie, voeding, indirecte belastingen) al de 1% nadert. De balans lijkt door te slaan naar een ongewenst laag inflatieniveau. Omdat monetaire verruiming in de eurozone moeilijk is, zou de ECB bij wijze van alternatief meer duidelijkheid kunnen verschaffen over de toekomstige monetaire koers. Zij zou met name de voorwaarden kunnen aangeven waaraan moet worden voldaan wil zij tot een renteverhoging overgaan, of hoe lang de rente naar verwachting laag zal blijven. De combinatie van een beleidsprognose, een verlaging van de refirente naar 0,25% en een aanpassing van de herfinancieringstransacties teneinde de bancaire kredietverlening aan het MKB te stimuleren, zou een zinvol pakket beleidsmaatregelen vormen. Dit pakket lijkt nog niet direct nodig te zijn, maar de situatie kan snel veranderen.
Staatsobligaties Rente op staatsobligaties 10-jaars renteverschil met Duitse Bunds, %
BoJ aankondiging
4.5
1.0 0.9
4.0
0.8
3.5
0.7 3.0
0.6
2.5
0.5
2.0
0.4
jan-13
feb-13 ES (lhs)
mrt-13 IT (lhs)
Bron: Thomson Reuters Datastream
apr-13 BG (rhs)
FR (rhs)
Duitse Bunds kregen vorige week steun door zwakke indicatoren voor het bedrijfsleven en de gestegen kans op een renteverlaging door de ECB. De rente op 10-jaars Bunds daalde 4 bp. De euroswaprente liet een sterkere daling zien, mede doordat zorgen over het Europese bankwezen verder afnamen. Inderdaad daalde het renteverschil tussen Duitse Bunds en staatsobligaties van andere eurolanden. De herverkiezing van de Italiaanse president Napolitano aan het begin van de week was een positieve ontwikkeling en leidde tot een doorbraak in de pogingen om een nieuwe regering te formeren. Het Cypriotisch besmettingsgevaar is geweken en het agressieve monetaire beleid van de Japanse centrale bank heeft een nieuwe zoektocht naar rendement op gang gebracht en geleid tot speculatie dat Japanse binnenlandse beleggers buitenlandse obligaties gaan kopen. Wij denken dat de Duitse rente en de euroswaprente de komende maanden laag blijven gezien de zwakke economische bedrijvigheid, de gematigde inflatie en het meer accommoderend beleid van de ECB.
6
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Georgette Boele (FX), tel: 020 629 7789
Wisselkoersen EUR/USD EUR/USD Ratio tweejaars rente Duitsland/VS
EUR/USD
1.3
1.40
1.0
1.36
0.7
1.32
0.4 1.28
0.1
1.24
-0.2 -0.5
1.20
jan-12
apr-12
jul-12
okt-12
jan-13
Ratio tweejaars rente Duitsland / VS (l.a.)
apr-13 EUR/USD (r.a.)
De euro stond begin vorige week onder druk en kwam onder 1,30 versus de dollar: door zwakke cijfers nam de kans toe dat de ECB de rente deze week verlaagt. De verbetering van de politieke situatie in Italië gaf de euro vervolgens steun in de rug. Deze week zal de aandacht vooral uitgaan naar de monetaire beleidskoers van zowel de Fed als de ECB. Andere bepalende factoren voor de koers van de euro zijn de veiling van Italiaanse staatsleningen en de banencijfers in de VS. Op grond van de verwachte renteverlaging door de ECB denken wij dat de EUR/USD zal dalen. In de afgelopen maand heeft de euro zich binnen een relatief beperkte bandbreedte van 1,28 – 1,32 versus de dollar bewogen. Wij denken dat dit de komende maanden zo blijft en dat de euro later dit jaar richting 1,20 gaat omdat de groei in de eurozone waarschijnlijk zwak blijft (krimp van 0,5% in 2013) maar in de VS aantrekt van 1,5% in K2 naar 2,5% in het vierde kwartaal van 2013.
Bron: Bloomberg
GBP Speculatieve posities en EUR/GBP 150,000
0.60
100,000
0.70
50,000 0.80 0 0.90
-50,000 -100,000
1.00 07
08
09
10
11
12
Speculatieve sterling positie in contracten (r.a.) EUR/GBP reverse axis (l.a.)
Bron: Bloomberg
13
Het pond deed het beter dan zowel de euro als de dollar, doordat de Britse economie technisch bezien niet in een recessie belandde. Hierdoor nam de marktverwachting af dat de BoE haar obligatieprogramma gaat uitbreiden. Gezien de markt nog altijd grote tekort posities heeft in GBP, zou het pond moeten profiteren van de afwikkeling van deze posities. In een poging om de kredietsituatie te verbeteren en het economisch herstel te steunen, heeft de BoE het ‘Funding for Lending’ programma verlengd tot januari 2015 en de doelgroep uitgebreid tot kleine bedrijven en nietbancaire kredietverstrekkers. Ondanks de teleurstellende kredietcijfers in de afgelopen maanden blijft de BoE optimistisch dat het programma zal leiden tot een verbetering van de kredietsituatie in de komende maanden. Als de ECB deze week de rente verlaagt, zal het pond waarschijnlijk in waarde stijgen richting 0,83 versus de euro. De kans is toegenomen dat het pond verder zal stijgen dan de door ons voorziene 0,87 voor het tweede kwartaal van 2013.
7
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
VS
Peter de Bruin, tel 020 343 5619
Economie I BBP groei eerste kwartaal, bijdrage aan groei
De economie groeide in het eerste kwartaal met 2,5% (K4: +0,4%). Het sterk herstel van de voorraadvorming voegde een vol procentpunt aan de groei toe maar ook de binnenlandse finale vraag steeg licht. Dit kwam door een toename van de consumptieve bestedingen met 3,2% (was 1,8%), gesteund door hogere nutsuitgaven als gevolg van de koude winter en een solide omzetstijging van duurzame goederen. Ook de huizenmarkt blijft de economie steunen: de investeringen in woningbouw stegen met 12,3%. De investeringen stegen met slechts 2,1%, aanzienlijk minder dan de 13,2% in het vierde kwartaal. Ondertussen drukte de netto handel de groei met 0,5 pp doordat de importen sneller stegen dan de exporten. De overheidsbestedingen haalden tot slot 0,8 pp van de groei af. Dit hield vooral verband met de bezuinigingen die federale instanties moesten doorvoeren. Overigens daalden ook de overheidsuitgaven van de afzonderlijke staten en op lokaal niveau.
% k-o-k op jaarbasis, procentpunt 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 12K2
12K3
12K4
particuliere cons.
finale vraag ex. cons.
voorraadvorming
BBP
13K1 netto exporten
Bron: Thomson Reuters Datastream
Economie II Spaarquote en netto-vermogen % van beschikbaar inkomen
8 7 6 5 4 3 2 1
400 450 500 550 600 650 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 Spaarquote (l.a.) Netto-vermogen (bezittingen -/- schulden) (r.a. inverse schaal)
Bron: Thomson Reuters Datastream
Voor het tweede kwartaal voorzien wij een scherpe vertraging van de economie. De voorraden zullen waarschijnlijk niet opnieuw voor een forse impuls zorgen, terwijl het effect van de koude winter op de nutsuitgaven wegvalt. Bovendien daalde in het eerste kwartaal het reëel beschikbaar inkomen met 5,3% doordat de belastingtarieven werden verhoogd. Toch steeg de particuliere consumptie sterk. Hierdoor daalde de spaarquote van 4,7% in het vierde kwartaal naar 2,6% in het eerste kwartaal, een volgens ons onhoudbaar laag niveau. Huishoudens zullen dus meer moeten gaan sparen om hun uitgavenpatroon aan te passen aan de belastingverhogingen. Tot slot zal de federale overheid verder snijden in haar uitgaven vanwege de automatisch in werking getreden bezuinigingen. Dit zal naar verwachting resulteren in een vertraging van de economische groei naar 1,5% in het tweede kwartaal en 2% in het derde kwartaal. Wij voorzien voor het einde van het jaar, wanneer de remmende werking van de belastingverhogingen en bezuinigingen afneemt, weer een sterkere groei.
Fed Balans Fed USD mld
3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 08
09
10
Bron: Thomson Reuters Datastream
11
12
13
Het beleidscomité van de Fed (FOMC) komt deze week bijeen, maar wij verwachten geen beleidswijziging en voorzien ook geen wezenlijke veranderingen in de begeleidende persverklaring. De economie liet in het eerste kwartaal, zoals verwacht door het FOMC, een krachtig herstel zien al kan in de verklaring verwezen worden naar de tegenvallende cijfers over maart en april als gevolg van de automatisch in werking getreden bezuinigingen. Na de bijeenkomst is er geen pers-conferentie en er worden ook geen prognoses voor de ontwikkeling van de economie gepubliceerd. Het is dus wachten op de notulen voor informatie over het verloop van de discussie tijdens de vergadering. Wij handhaven ons basisscenario dat de economie in de komende kwartalen tijdelijk vertraagt door de budgettaire tegenwind en dat de Fed tot het einde van het jaar voor USD 85 mld per maand aan staatsobligaties en hypotheekgerelateerde producten blijft opkopen. Begin 2014 zal de Fed het programma geleidelijk gaan afbouwen.
8
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Rente 10-jaarsrente en Vix-volatiliteitsindex %
index
4
50 40
3 30 2 20 1
10
Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 10-Y Treasury yields (lhs)
Bron: Thomson Reuters Datastream
Vix volatility index (rhs)
De koersen van Amerikaanse staatsobligaties bewogen zich voor de derde week op rij overwegend binnen een beperkte bandbreedte. Aan het begin van de week werden de koersen gesteund door zwakke verkoopcijfers voor bestaande huizen en het tegenvallende rapport over duurzame goederen. Beide ontwikkelingen wakkerden de vrees aan dat de economie steeds meer vaart verliest. Op donderdag zorgde de onverwachte daling van de uitkeringsaanvragen voor tijdelijke verlichting van deze vrees maar de tegenvallende BBP-cijfers voor het eerste kwartaal op vrijdag leidden weer tot meer vraag naar staatsobligaties. Per saldo daalde de 10-jaars rente vorige week met 3 bp naar 1,67%. Wij zien weliswaar neerwaarts risico rond onze 3-maands prognose van 1,9% maar denken nog altijd dat de rente in het tweede halfjaar licht zal oplopen. Dit weerspiegelt onze visie dat de economie, na een tijdelijke vertraging als gevolg van de belastingverhogingen en de automatische bezuinigingen, tegen het einde van het jaar weer aan kracht moet kunnen winnen. Wij handhaven dan ook onze eindejaarsprognose voor de 10-jaars rente op 2,5%.
9
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Maritza Cabezas, tel 020 343 5618 Roy Wellington Teo (FX), tel. +65 65 978 616
Azië excl. Japan China China: Inkoopmanagersindex (PMI)
Volgens de voorlopige HSBC PMI is de groei van de verwerkende industrie in april afgezwakt van 51,6 naar 50,5. Vooral de index voor exportorders daalde scherp, van 50,5 naar 48,6. De PMI van HSBC correleert doorgaans sterker met de export dan met de totale industrie. Nieuwe orders en de productie daalden ook. De recente aardbeving in de provincie Sichuan veroorzaakt enige onzekerheid. Volgens ons zal het economisch effect van de aardbeving beperkt blijven, want Ya’an is geen belangrijk industrie- of dienstencentrum. De nieuwe leiders richten zich op het verdiepen van de hervormingen teneinde een meer duurzaam fundament onder de groei te leggen, terwijl PboC-president Zhou van mening is dat het huidige groeitempo nog altijd binnen een “redelijke” bandbreedte ligt. Wij denken dat de BBP-groei dit jaar rond 8% uitkomt.
index
70 60 50 40 30 08
09
10
11
Officiële PMI
12
13
HSBC flash PMI
Bron: Thomson Reuters Datastream
Overig Azië Zuid-Korea: BBP % j-o-j
10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 08
09
10
11
12
Bron: Thomson Reuters Datastream
Volgens de voorlopige raming is het Zuid-Koreaanse BBP in eerste kwartaal met 0,9% k-o-k (vierde kwartaal 2012: 0,3% k-o-k) en 1,5% j-o-j gegroeid. De bruto-investeringen in vaste activa stegen met 2,9% k-o-k na drie kwartalen op rij te zijn gedaald. De regering heeft besloten uitgaven te vervroegen om de economie te steunen. Naar verluidt zal 72% van het budget voor 2013 in het eerste halfjaar besteed worden. De netto export herstelde zich van de terugval in het vierde kwartaal, gesteund door de sterke toename van leveringen van elektronica. Mede hierdoor kon de daling van de particuliere consumptie met 0,3% k-o-k, het zwakste resultaat sinds de financiële crisis, gecompenseerd worden. Wij verwachten nog steeds dat het groeimomentum aanhoudt dankzij het stimulerend beleid en het bescheiden herstel van de export maar de timing en de omvang van de beleidscoördinatie zullen van cruciaal belang zijn. Onze BBP-raming voor 2013 is 3% en wij voorzien een renteverlaging met 25 bp in het tweede kwartaal.
Aziatische valuta’s Contant rendement Aziatische valuta’s versus USD %
1.00 0.00 -1.00 -2.00 -3.00 KRW
TWD
SGD
CNY
INR
Spot return %
Bron: Bloomberg
IDR
THB
De meeste Aziatische valuta’s wonnen vorige week terrein. De ZuidKoreaanse won (KRW) steeg bijna 1% in waarde, gesteund door de meevallende BBP-groei voor het eerste kwartaal en de afnemende zorgen rond Noord-Korea. De koers van de Thaise baht (THB) werd echter gedrukt door de groeiende bezorgdheid over mogelijke maatregelen van de centrale bank en/of de regering om de kracht van de munt in te dammen. Dit zal waarschijnlijk gevolgen hebben voor de export en het bedrijfsleven. De tegenvallende voorlopige raming van de PMI voor de verwerkende industrie in China deed geen afbreuk aan de belangstelling voor de Chinese yuan (CNY): beleggers zien ieder teken van zwakte van de CNY als een mogelijkheid om zich te positioneren voor een eventuele toekomstige verruiming van de bandbreedte van de yuan. De markt rekent er sterk op dat de Indiase centrale bank deze week het monetair beleid zal verruimen, gezien de dalende trend van de inflatie. De Indiase rupee (INR) blijft onze favoriete munt op grond van de aantrekkelijke waardering, de hoge rente, het perspectief van een lagere goudprijs en de voor dit jaar verwachte groeiversnelling.
10
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
WEKELIJKSE KALENDER ECONOMISCHE CIJFERS Dag
Datum
Tijd
Land
maandag maandag maandag maandag maandag maandag
29/04/2013 29/04/2013 29/04/2013 29/04/2013 29/04/2013 29/04/2013
11:00:00 11:00:00 13:59:00 14:00:00 14:30:00 16:00:00
Eurozone Eurozone België Duitsland VS VS
dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag dinsdag
30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013 30/04/2013
01:01:00 01:30:00 01:50:00 08:45:00 09:55:00 09:55:00 10:00:00 10:30:00 11:00:00 11:00:00 14:30:00 15:00:00 15:45:00 16:00:00
woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag woensdag
01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013 01/05/2013
donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag donderdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag vrijdag
Markt indicator
Periode
Laatste cijfer
ABN AMRO
Consumentenvertrouwen - index Economisch sentiment monitor - index Inflatie - % j-o-j Inflatie - % j-o-j Consumentenbestedingen - % m-o-m Lopende huizenverkopen - % m-o-m
Apr - definitief Apr Apr Apr - voorlopig Maa Maa
-22.3 88.6 1.1 1.4 0.7 -0.4
1.2 1.3 0.1 0.9
VK Japan Japan Frankrijk Duitsland Duitsland Noorwegen VK Eurozone Eurozone Canada VS VS VS
GfK consumentenvertrouwen - index Werkloosheid - % Industriële productie - % m-o-m Consumentenbestedingen - % m-o-m Werkloosheid - % Verandering werkloosheid - duizenden Detailhandelsverkopen - % m-o-m BoE goedkeuringen hypotheekaanvragen - duizenden Werkloosheid - % Inflatie - % j-o-j (verwachting) GDP - % j-o-j S&P/Case Shiller huizenprijsindex Chicago Fed PMI - producentenvertrouwen - index Conference Board consumentenvertrouwen - index
Apr Maa Maa - voorlopig Maa Apr Apr Maa Maa Maa Apr Feb Feb Apr Apr
-26.0 4.3 0.6 -0.2 6.9 13.0 0.5 51.7 12.0 1.7 1.0 1.0 52.4 59.7
01:00:00 01:30:00 03:00:00 08:00:00 09:30:00 10:30:00 14:15:00 14:58:00 16:00:00 16:00:00 20:00:00 23:00:00
Zuid-Korea Australië China VK Nederland VK VS VS VS VS VS VS
Inflatie - % j-o-j PMI verwerkende industrie - index PMI verwerkende industrie - index (staat) Nationwide huizenprijzen - % m-o-m PMI verwerkende industrie - index PMI verwerkende industrie - index ADP werkgelegenheidsrapport - duizenden Markit - PMI verwerkende industrie - definitieve prognose PMI verwerkende industrie - index Uitgaven nieuwbouw - % m-o-m Beleidsrente - % Autoverkopen - miljoenen
Apr Apr Apr Apr Apr Apr Apr Apr Apr Maa May 1 Apr
1.3 44.4 50.9 0.0 48.0 48.3 158.0 54.6 51.3 1.2 0.25 15.2
02/05/2013 02/05/2013 02/05/2013 02/05/2013 02/05/2013 02/05/2013 02/05/2013 02/05/2013
03:45:00 10:00:00 13:45:00 13:45:00 14:30:00 14:30:00 15:00:00 15:30:00
China Eurozone Eurozone Eurozone VS VS Brazilië Singapore
PMI verwerkende industrie - index (HSBC) PMI verwerkende industrie - index Beleidsrente - % Depositorente - % Wekelijkse werkloosheidsaanvragen - duizenden Handelsbalans - USD mrd PMI verwerkende industrie - index PMI verwerkende industrie - index
Apr Apr - definitief May 2 May 2 Apr 27 Maa Apr Apr
51.6 46.5 0.8 0.0 339.0 -43.0 51.8 50.6
03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013 03/05/2013
03:00:00 04:30:00 07:30:00 10:30:00 11:00:00 14:00:00 14:30:00 14:30:00 14:30:00 15:00:00 16:00:00
China Hongkong India VK Eurozone Brazilië VS VS VS België VS
PMI dienstensector - index (staat) PMI verwerkende industrie - index Herfinancieringsrente - % PMI dienstensector - index Europese commissie publiseert nieuwe ramingen Industriële productie - % j-o-j Verandering werkgelegenheid private sector - duizenden Werkloosheid - % Verandering werkgelegenheid totaal - duizenden BBP - % k-o-k PMI dienstensector - index
Apr Apr May 3 Apr
55.6 50.5 7.5 52.4
Maa Apr Apr Apr 1e kw - voorlopig Apr
-3.2 95.0 7.6 88.0 -0.1 54.4
Verwachting consensus -22.4 89.2
6.9 -2.0
12.1 1.5 0.8
1.4 0.1 0.8 -26.0 4.2 0.4 0.2 6.9 0.5 0.2 52.7 12.1 1.5 1.3 0.9 52.5 61.2 1.5
47.7 48.0 165.0 51.0
15.3
0.5 0.0 -42.3
50.8 0.3 48.0 48.6 153.9 52.1 50.9 0.6 0.25 15.2 50.6 46.5 0.6 0.0 347.0 -42.4 1.3 50.2
7.3 52.3
165.0 7.6 150.0 0.1 53.5
-2.3 164.3 7.6 146.4 53.9
Bron: Bloomberg, Reuters, ABN Amro Economisch Bureau
Blijf altijd op de hoogte van onze visie op de economie en sectoren en download nu de Market Insights app via abnamro.nl/marketinsights of direct in de App Store. Lees meer van het Economisch Bureau op: abnamro.nl/economischbureau Dit document is samengesteld door ABN AMRO. Het heeft uitsluitend als doel om financiële en algemene informatie te verstrekken over de economie. ABN AMRO behoudt zich alle rechten voor met betrekking tot de informatie in het document en het document wordt uitsluitend aan u verstrekt voor uw informatie. Het is niet toegestaan dit document (geheel of deels) te kopiëren, distribueren, door te geven aan een derde of om het voor enig ander doel te gebruiken dan hier boven bedoeld. Dit document is informatief bedoeld en vormt geen aanbieding van effecten aan het publiek, of een uitnodiging om een aanbod te doen. U mag niet om welke reden dan ook vertrouwen op de informatie, meningen, beramingen, en aannames in dit document noch dat het compleet, accuraat of juist is. Er wordt geen garantie gegeven, uitdrukkelijk of stilzwijgend, door of uit naam van ABN AMRO, haar directeuren, functionarissen, vertegenwoordigers, gelieerde partijen, groepsmaatschappijen of werknemers met betrekking tot de juistheid of volledigheid van de informatie in dit document, en geen enkele aansprakelijkheid wordt geaccepteerd voor enig verlies als direct of indirect gevolg van het gebruik van deze informatie. De opvattingen en meningen opgenomen hierin kunnen op enig moment aan verandering onderhevig zijn en ABN AMRO heeft geen enkele verplichting om de informatie in dit document na de datum hiervan te herzien. Voordat u in enig product van ABN AMRO investeert, dient u zich te informeren over de verschillende financiële en andere risico’s, alsmede mogelijke beperkingen voor u en uw investeringen als gevolg van toepasselijke wetgeving en regels. Indien u, na lezing van dit document, overweegt een investering te doen in een product, raadt ABN AMRO aan om een dergelijke investering met uw relatiemanager of persoonlijke adviseur te bespreken om nader te bezien of het relevante product – met inachtneming van alle mogelijke risico’s – past bij uw investeringen. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garanties voor de toekomst. ABN AMRO behoudt zich het recht voor wijzigingen in dit materiaal aan te brengen. Alle rechten voorbehouden
11
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Verklaring gebruikte termen en afkortingen/ land- en muntcodes BBP
bruto binnenlands product
m-o-m
maand op maand – vergeleken met voorgaande maand
BoE
Bank of England (centrale bank)
BoJ
Bank of Japan (centrale bank)
MBS
hypotheekgerelateerde producten (Mortgage Backed Securities)
BRIC
Brazilië, Rusland, India en China
OECD
CPI
consumentenprijsindex
OESO
Organisation for Economic Cooperation and Development Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling
DBI
Directe buitenlandse investeringen
EC
Europese Commissie
EFSF EONIA
OMT-programma
opkoopprogramma van staatsobligaties door de ECB
European Financial Stability Facility
OPEC
Organisatie van Olieproducerende en Exporterende Landen
Euro OverNight Index Average – eendaagse rente in de eurozone
PBoC
People’s Bank of China (centrale bank)
pep
per eenheid product
EU
Europese Unie
Euribor
Euro InterBank Offered Rate – interbancaire rente
ECB
Europese Centrale Bank
Fed
Federal Reserve (centrale bank VS)
Fiscal cliff (VS)
Automatisch ingaande belastingverhogingen en uitgavenreducties, die oorspronkelijk per 1 januari 2013 gepland stonden
FOMC
Beleidscomité van de Federal Reserve (Federal Open Market Committee)
Funding for lending (VK) programma waaronder banken goedkope financiering krijgen van de centrale bank mits ze die doorgeven in de vorm van leningen aan de private sector HICP
harmonised index of consumer prices – geharmoniseerde consumentenprijsindex
Perifere landen (periferie) Griekenland, Portugal, Spanje, Italië (en soms ook Ierland) PMI
Purchasing Managers’ Index – inkoopmanagersindex
PPI
producentenprijsindex
r.a.
rechteras
Refi-rente
herfinancieringsrente – belangrijkste beleidsrente van de ECB
Repo
Transactie waarbij een bank vermogenstitels koopt met de verplichting deze terug te verkopen aan de verkoper tegen een vooraf vastgestelde prijs
Reverse repo
zie repo, maar dan bezien vanuit het perspectief van de verkoper
saar
seasonal adjusted annual rate = geannualiseerd en gecorrigeerd voor seizoensinvloeden
Treasuries
Amerikaanse staatsobligaties
Ifo
Institut für Wirtschaftsforschung
IMF
Internationaal Monetair Fonds Vix-index
j-o-j
jaar op jaar - vergeleken met overeenkomstige periode een jaar eerder
index die de volatiliteit op financiële markten meet
WPI
Wholesale Price Index (groothandelsprijsindex)
inflatie exclusief voedsel- en energieproducten
ytd
year to date – ontwikkeling van begin van het jaar tot heden
Kerninflatie
k-o-k
kwartaal op kwartaal – vergeleken met voorgaande kwartaal
k-o-k, op jaarbasis
geannualiseerd
l.a.
linkeras
LTRO
driejarige lening van de ECB aan het bankwezen
mld
miljard
12
Macro Weekly - Tijdelijke vertraging - 29 april 2013
Land
Landcode
Muntcode
Nederland
NL
EUR
Japan
JP
JPY
Oostenrijk
AT
EUR
Portugal
PT
EUR
CNY
Slovenië
SI
EUR
SK
EUR
China
CN
Hongkong
HK
HKD
Slowakije
India
IN
INR
Spanje
ES
EUR
Indonesië
ID
IDR
Zuid-Korea
KR
KRW
Denemarken
DK
DKK
IS
ISK
Malaisië
MY
MYR
IJsland
Pakistan
PK
PKR
Noorwegen
NO
NOK
Philipijnen
PH
PHP
Verenigd Koninkrijk
GB
GBP
Singapore
SG
SGD
Zweden
SE
SEK
Zwitserland
CH
CHF
Zuid-Afrika
ZA
ZAR
Canada
CA
CAD
Verenigde Staten
US
USD
Taiwan, Province of China
TW
TWD
Thailand
TH
THB
Australië
AU
AUD
Nieuw-Zeeland
NZ
NZD
Bulgarije
BG
BGN
Hongarije
HU
HUF
Argentinië
AR
ARS
BR
BRL
Kroatië
HR
HRK
Brazilië
Kazachstan
KZ
KZT
Colombia
CO
COP
Letland
LV
LVL
Chili
CL
CLP
Litouwen
LT
LTL
Ecuador
EC
USD
MX
MXN
Moldavië
MD
MDL
Mexico
Oekraïne
UA
UAH
Paraguay
PY
PYG
Oezbekistan
UZ
UZS
Peru
PE
PEN
Polen
PL
PLN
Uruguay
UY
UYU
Venezuela
VE
VEF
Roemenië
RO
RON
Rusland
RU
RUB
Servië
RS
RSD
Tsjechië
CZ
CZK
Turkije
TR
TRY
Eurozone
EZ
België
BE
EUR
Cyprus
CY
EUR
Duitsland
DE
EUR
Estland
EE
EUR
Finland
FI
EUR
Frankrijk
FR
EUR
Griekenland
GR
EUR
Ierland
IE
EUR
Italië
IT
EUR
Luxemburg
LU
EUR
Malta
MT
EUR
