Company Update
United Tractors Bloomberg: UNTR.IJ | Reuters: UNTR.JK
Samuel Equity Research
29 February 2016
Hurt by poor 4Q15 and impairment Rendahnya kinerja 4Q15 UT dan pengakuan kerugian penurunan nilai (impairment loss) telah mendorong laba FY15 turun tajam (-28.1%YoY) menjadi Rp3.85tn atau sekitar 65.5% dari proyeksi SSI (Rp5.88tn), 58.5% dari consensus. Tanpa adanya impairment (non-cash), perusahaan hanya mengalami penurunan laba sekitar -7%YoY. Gap yang terpaut jauh tersebut juga ditunjukan oleh penurunan kinerja YoY di semua segmen (CM-9.0, MC-8.8%, M-18.2%). Tahun ini, kami melihat UNTR masih akan menghadapi tantangan yang tidak jauh berbeda dengan tahun lalu. Potensi perbaikan kinerja laba dapat dimungkinkan dengan tidak adanya catatan impairment loss di tahun 2016. Namun demikian, perbaikan aktivitas industri yang kami perkirakan belum akan terjadi dalam waktu dekat, akan kembali menghambat kinerja keuangan perusahaan tahun ini. Kami mempertahankan rekomendasi HOLD dan menurunkan target harga UNTR menjadi Rp16.700, merefleksikan 11.9x PE16E dan 1.5x PBV16E. Kinerja yang memburuk. Laba UNTR turun tajam (-28.1%YoY) mennjadi Rp3.85tn (65.5% dari proyeksi kami) dan turun 179%QoQ atau -394.4%YoY pada 4Q15 (jauh dibandingkan dengan proyeksi 4Q15 SSI Rp311.52 vs Rp-1.79tn). Seluruh segmen bisnis membukukan pelemahan kinerja (CM-9.0, MC-8.8%, M-18.2%), meskipun segmen CM membukukan angka yang sejalan dengan proyeksi kami (Rp13.62tn vs Rp13.42tn). Dari sisi volume, CM mencapai 95.1% dari proyeksi SSI, sementara OB 94.1%, Coal getting 88.1% dan coal mining hanya sebesar 77.5% Perubahan asumsi. Kami kembali melakukan perubahan asumsi untuk ke dua kalinya (lihat report SSI 040216) pada tiga segmen bisnis UNTR (lihat tabel di hal berikut), seiring dengan tantangan industri yang kami perkirakan tidak jauh berbeda dengan tahun lalu. Di sisi lain, kami memproyeksikan bisnis konstruksi UNTR berpotensi membukukan pendapatan Rp1.78tn (FY16E) dan Rp2.57tn pada tahun depan. Namun demikian, kami juga meyakini kontribusi segmen tersebut pada laba berjalan konsolidasian 2016 dan 2017 masih tidak signifikan (FY15 hanya 1.5%). Potensi pembalikan kinerja tanpa kerugian penurunan nilai. Pada FY15, UNTR mencatat total kerugian penurunan nilai sebesar Rp5.25tn (212.8% dari perkiraan SSI Rp2.46tn) dengan porsi terbesar datang dari properti pertambangan sebagai akibat kontinuitas penurunan harga batu bara yang menyebabkan perusahaan harus menurunkan asumsi dasar perkiraan harga batu bara dari USD65-90/ton menjadi USD52-72/ton. Dengan mengasumsikan tahun ini dan kedepannya pergerakan harga batu bara akan cenderung stagnan, maka kami memperkirakan UNTR tidak akan melakukan kembali impairment loss dengan jumlah yang massive seperti yang terjadi tahun lalu. Tanpa kehadiran impairment pada laporan kinerja UNTR tahun ini, maka potensi laba bersih akan mengalami lonjakan sebesar 33.3%YoY. Namun dengan mengasumsikan impairment kembali harus dilakukan, maka laba proyeksi laba UNTR FY16E kami akan kembali mencatat penurunan (-17.7%YoY) dan mengalami pembalikan arah pada tahun depan +7.1%YoY (FY17E). Maintain HOLD. Sambil menanti laporan keuangan 1Q16 dan mencermati pergerakan harga batu bara maupun kinerja operasional dan industri selama 6bulan kedepan, kami masih belum memasukan angka impairment pada proyeksi kami. Pada harga penutupan 26/02/16 sebesar Rp15.225 (9.2x P/E) saham UNTR terbilang menarik dibandingkan dengan average historical forward P/E 15.4x dan 10.9x P/E 16E proyeksi kami. Namun demikian, kinerja industri yang belum terlihat membaik dan pergerakan harga komoditas yang cenderung masih belum menunjukan perrbaikan serta pengakuan penurunan nilai asset yang berpotensi kembali dilakukan oleh perusahaan, telah mendorong kami untuk tidak merubah rekomendasi pada saham UNTR. Kekhawatiran kami terletak pada (1) pemulihan harga komoditas yang kembali tertunda (2) pembukuan impairment kembali dilakukan (3) penguatan nilai tukar rupiah (4) perbaikan kinerja industri batu bara jauh dibawah harapan. Kami mempertahankan rekomendasi HOLD dan menurunkan target harga UNTR menjadi Rp16.700, merefleksikan 11.9x PE16E dan 1.5x PBV16E.
Akhmad Nurcahyadi +62 21 2854 8144
[email protected]
Page 1 of 6 DISCLAIMERS: Analyst Certification: The views expressed in this research accurately reflect the personal views of the analyst(s) about the subject securities or issuers and no part of the compensation of the analyst(s) was, is, or will be directly or indirectly related to the inclusion of specific recommendations or views in this research. The analyst(s) principally responsible for the preparation of this research has taken reasonable care to achieve and maintain independence and objectivity in making any recommendations. This d ocument is for information only and for the use of the recipient. It is not to be reproduced or copied or made available to others. Under no circumstances is it to be considered as an offer to sell or solicitation to buy any security. Any recommendation contained in this report may not be suitable for all investors. Moreover, although the information contained herein has been obtained from sources believed to be reliable, its accuracy, completeness and reliability cannot be guaranteed. All rights reserved by PT Samuel Sekuritas Indonesia.
Figure 1. UNTR CM segment volume sales (unit) Construction Machinery Segment
Figure 5. UNTR MC segment volume sales
Komatsu sales volume (unit)
Mining Contracting Segment
OB (mn bcm)
Coal getting (mn ton) 140
9,000
900
8,000
800
7,000
700
6,000
600
5,000
500
80
4,000
400
60
3,000
300
2,000
200
1,000
100
120 100
40
-
20
0 07A
08A
09A
10A
11A
12A
13A
14A
15A
16E
17E
Source : Company, SSI Research
0 07A
08A
09A
10A
11A
12A
13A
14A
15A
16E
17E
Source : Company, SSI Research
Figure 2. UNTR coal mining segment (000 ton) Coal Mining Segment
Figure 6. Komatsu Dec sales MoM and YoY (%)
Coal mining (000 ton)
6,000
Komatsu Sales MoM (%)
Komatsu sales
Komatsu Sales YoY (%)
120
100 5,000 80 4,000
60
40 3,000 20 2,000
0 -20
Dec10
Dec11
Dec12
Dec13
Dec14
Dec15
1,000 -40 -
-60 07A
08A
09A
10A
11A
12A
13A
14A
15A
16E
17E
-80
Source : Company, SSI Research
Source :Company, SSI Research
Figure 3. Komatsu segment volume sales 4Q (units)
Figure 7. UNTR machinery sales portion 7M (%)
Komatsu segment volume sales
Komatsu Quarterly - QoQ Growth (%)
2,100
80 Mining (units)
1,800
1Q (%)
2Q (%)
3Q (%)
4Q (%)
2014
2015
60 Forestry (units)
1,500 Construction (units)
40
1,200
20
Agro (units) 900
0 2010
600
2011
2012
2013
-20 300
-40 4Q09
4Q10
4Q11
4Q12
4Q13
4Q14
4Q15
-60
Source : Company, SSI Research
Source : Company, SSI Research
Figure 4. Komatsu quarterly - YoY (%)
Figure 8. UNTR segment revenue portion (%)
Komatsu Quarterly - YoY Growth (%)
Revenue portion (%)
120
Cons Indust (%)
Mining (%)
MC (%)
13A
15A
CM (%)
100% 1Q
2Q
3Q
4Q
100 80
90% 80% 70%
60
60%
40
50% 20
40% 0 -20
2010
2011
2012
2013
2014
2015
30% 20%
-40
10%
-60
0%
-80
Source : Company, SSI Research
www.samuel.co.id
07A
08A
09A
10A
11A
12A
14A
16E
17E
Source : Company, SSI Research
Page 2 of 6
Table 1. UNTR FY15 Result
Source : Company, SSI Research
Table 2. Key assumption changes
Source : Company, SSI Research
www.samuel.co.id
Page 3 of 6
Key Financials Profit and Loss Rpbn
Cash Flow 14A
15E
16E
17E
53,142
49,348
42,915
43,656
(41,071)
(37,645)
(33,569)
(33,962)
12,070
11,703
9,346
9,695
Gross margin (%)
22.7
23.7
21.8
22.2
Operating profit
8,855
8,587
6,364
6,855
16.7
17.4
14.8
15.7
11,819
12,166
10,836
12,068
22.2
24.7
25.2
27.6
Net - Borrowings
(2,404)
(4,481)
537
505
6,507
4,193
6,989
7,448
(1,675)
(1,400)
(2,194)
(2,487)
5,362
3,853
5,224
5,504
10.1
7.8
12.2
12.6
35.6%
5.4%
Revenue COGS Gross profit
Operating margin (%) EBITDA EBITDA margin (%) Other income (expenses) Pre-tax profit Income tax - net Net profit Net profit margin (%)
Balance Sheet Yr-end Dec (Rp bn)
Yr-end Dec (Rp bn)
14A
15E
16E
17E
Net income
5,362
3,853
5,224
5,504
Depreciation & amort.
2,963
3,580
4,472
5,213
Others
(995)
(156)
2,121
112
(421)
6,747
9,555
8,813
10,140
865
1,675
(1,234)
(4,108)
692
(584)
(4,988)
(1,507)
(810)
(677)
(17)
Other financing
(2,974)
(4,083)
(2,081)
(2,586)
Financing cash flow
(4,481)
(4,893)
(2,757)
(2,603)
Net - Cash flow
2,124
5,353
5,472
2,549
Cash at beginning
7,936
10,060
15,413
20,885
10,060
15,413
20,885
23,435
Working capital Operating cash flow Net - Capital expenditure Investing cash flow
Cash at ending
(275)
1
(1,303)
(142)
Key Ratios 14A
15E
16E
17E
Cash & ST Investment
10,060
15,413
20,885
23,435
ROE (%)
14.64
10.16
12.67
12.46
Receivables
13,587
12,170
10,993
11,199
ROA (%)
8.89
6.24
8.74
8.78
Inventories
7,770
8,328
7,013
7,151
Revenue growth (%)
10.9
-28.1
35.6
5.4
Others
2,163
3,036
2,336
2,539
EPS growth (%)
10.9
-28.1
35.6
5.4
Total current assets
33,580
38,947
41,227
44,325
Interest coverage (x)
42.6
37.6
33.4
36.2
Net fixed assets
22,774
17,519
14,280
13,176
Debt to equity (%)
0.1
0.1
0.0
0.0
Other assets
3,953
4,937
4,287
5,166
net cash
net cash
net cash
net cash
Total assets
60,307
61,403
59,795
62,667
Payables
12,624
13,887
11,507
11,430
ST. debt and curr. maturity
1,323
1,169
921
936
14A
15E
16E
17E
Other current liabilities
2,350
3,224
1,530
1,576
3513
2124
1985
2054
LT. debt
2,109
1,453
1,024
992
119.4
109.0
97.7
102.2
Other long term liabilities
3,370
2,678
2,655
2,917
806
767
659
665
Total liabilities
21,777
22,411
17,637
17,852
Coal sales volume (mn tons)
5,672
4,626
4,877
5,023
Total equity
38,530
39,250
42,158
44,815
Coal ASP (US$)
69
61
60
62
www.samuel.co.id
Yr-end Dec (Rp bn)
Net gearing (%)
14A
15E
16E
17E
Major assumptions
Komatsu sales volume (units) Coal production (mn tons) Overburden removal (mn bcm)
Page 4 of 6
Research Team Andy Ferdinand, CFA Head Of Equity Research
M. Makky Dandytra, CSA, CFTe Technical Analyst
Strategy, Banking, Consumer
Indices, Equities, Commodities, Currencies, Fixed Income
+6221 2854 8148
[email protected]
Rangga Cipta Economist +6221 2854 8396
[email protected]
+6221 2854 8382
[email protected]
Akhmad Nurcahyadi, CSA Analyst
Adrianus Bias Prasuryo Analyst
Marlene Tanumihardja Analyst
Auto, Heavy Equipment, Property, Cigarette, Media, Aviation, Healthcare
Cement, Infrastructure,Telecommunication
Retail, Poultry, Consumer, Small Cap
+6221 2854 8392
[email protected]
+6221 2854 8387
[email protected]
+6221 2854 8144
[email protected] Yudi Ilhamsyah Analyst Property, Construction
+6221 2854 8881
[email protected]
Adde Chandra Kurniawan Research Associate +6221 2854 8338
[email protected]
Equity Sales Team Kelvin Long Director of Equities +6221 2854 8150
[email protected]
Evelyn Satyono Head of Institutional Equity Sales +6221 2854 8148
[email protected]
Lucia Irawati Head of Retail Equity Sales +6221 2854 8173
[email protected]
Yulianah Senior Institutional Sales +6221 2854 8146
[email protected]
Ronny Ardianto Institutional Equity Sales +6221 2854 8399
[email protected]
Ferry Khusaeri Equity Sales +6221 2854 8304
[email protected]
Indra S. Affandi Senior Institutional Sales +6221 2854 8334
[email protected]
Muhammad Isfandi Institutional Equity Sales +6221 2854 8329
[email protected]
Peter Hamsja Equity Sales +6221 2854 8325
[email protected]
Jovita Widjaja Equity Sales +6221 2854 8314
[email protected]
Clarice Wijana Institutional Equity Sales +6221 2854 8395
[email protected]
Iwan Setiadi Equity Sales +6221 2854 8313
[email protected]
James Wihardja Equity Sales +6221 2854 8397
[email protected]
Online Trading Sales Team Nugroho Nuswantoro Head Of Marketing OLT +6221 2854 8372
[email protected] www.samuel.co.id
Rina Lestari SPV Customer Service +6221 2854 8180
[email protected]
Page 5 of 6
www.samuel.co.id
Page 6 of 6
