Company Update
Perusahaan Gas Negara Bloomberg: PGAS.IJ | Reuters: PGAS.JK
Samuel Equity Research
27 March 2017
Still no panacea for policy risk
Hold (downgrade) Target Price
Rp 2,600
Last Price
Rp 2,460
Potential Upside
5.7%
JCI Index
5,567
Share Issued (m n)
24,242
Market Cap. (Rp bn)
64,967
52-Weeks High/Low
3,520/ 2,170
Avg Daily Vol (m n)
28.057
Free Float
43%
Nom inal Value
100
EPS 2017
Rp 182
Relative to JCI Chart 20% 0% Jan-15 May-15 Sep-15 -20%
Jan-16 May-16 Sep-16
-40% PGAS -60%
Rencana pemerintah menetapkan marjin maksimal sebesar 7% menjadi penambah policy risk di tengah optimisme kenaikan volume distribusi 2017. Di sisi lain, konflik dengan PLN terkait Muara Tawar menjadi tantangan, mengingat Muara Tawar memiliki porsi 45% dari distribusi ke pembangkit listrik. Menurunkan rekomendasi menjadi HOLD, dengan TP Rp 2,800/lembar saham, 17E’PE: 14,2x, dan PBV: 1,3x). Pemerintah berencana menetapkan marjin distribusi gas 7%. Pemerintah berencana menetapkan marjin distribusi gas marjin distribusi gas di batas atas sebesar 7% dari harga beli. Hal ini dilakukan untuk mengurangi harga gas di hilir. Saat ini, marjin rata-rata PGAS di kisaran US$ 2,5 – US$ 3,0, dan di FY16 marjin PGAS turun 15% yoy menjadi US$ 2,9/mmbtu. Konflik dengan PLN menghambat ekspektasi manajemen untuk 5% pertumbuhan volume distribusi. Saat ini, konflik antara Perusahaan Listrik Negara (PLN) dengan PGAS terkait kontrak Muara Tawar, menjadi tantangan manajemen untuk mencapai 5% pertumbuhan distribusi. Oleh karenanya, kami perkirakan volume hanya tumbuh 4%, mengingat Muara Tawar mempunyai porsi sekitar 45% untuk konsumen pembangkit listrik.
JCI
-80%
Com pany Background PT Perusahaan Gas Negara Tbk beroperasi di bidang distribusi dan transmisi gas alam untuk pengguna industri, komersial dan rumah tangga. Belakangan, perusahaan juga masuk ke bisnis hulu migas dengan mengakuisisi beberapa blok migas. Shareholder Structure Republik Indonesia
57.0%
Capital group
14.3%
Public
28.8%
Arandi Ariantara +62 21 2854 8148
[email protected]
Dukungan dari Dirut Pertamina untuk holding energi menjadi katalis. Pertagas memperoleh pertumbuhan laba sebesar 5% yoy di 2016. Direktur Utama Pertamina, Elia Massa Manik mendukung pembentukan holding energi antara Pertagas dengan PGAS dan menjadi katalis positif perseroan di tahun ini. Pertagas melaporkan kinerja laba bersih 2016 tumbuh 5% yoy menjadi sebesar US$ 159,1 juta dan optimis memiliki kinerja lebih baik lagi di 2017 dengan selesainya 3 proyek pipa open access. Laba bersih 2017 kami perkirakan tumbuh 4%. Kami memperkirakan laba bersih perseroan hanya tumbuh 4% di 2017 dimana kenaikan volume distribusi diikuti oleh penurunan marjin menjadi sebesar US$ 2,6/mmbtu (10% yoy) akibat kenaikan harga LNG dan perubahan kontrak PLN Muara Tawar di April 2016. Di sisi lain, laba bersih 2016 PGAS tercatat turun 24% yoy, dibawah estimasi kami dan konsensus. Merubah rekomendasi ke HOLD dengan TP Rp 2.600. Belum lepasnya tekanan kebijakan penurunan harga gas serta konflik PLN – PGAS memberikan sentimen negatif. Disisi lain, kemungkinan masuknya Pertagas ke PGAS melalui pembentukan holding energi, menarik untuk ditunggu. Kami merubah rekomendasi menjadi HOLD dengan target price (TP) di Rp 2.600. Resiko investasi adalah lebih buruknya volume distribusi. Forecast and Valuation (at closing price Rp2,460 per share) Y/E Dec (US$ mn) Revenue EBIT EBITDA Net Profit EPS (Rp/share) Book value per share DPS (Rp/share) Dividend Yield (%) EV/EBITDA (x) P/E Ratio (x) P/BV Ratio (x) Net Gearing (%)
www.samuel.co.id
15A 3,069 557 954 401 232 1,744 154.4 6.3 6.7 10.6 1.4 52.0
16A 2,935 444 812 304 176 1,827 97.1 3.9 7.8 14.0 1.3 50.4
17E 3,020 453 884 316 182 1,940 69.4 2.8 7.2 13.5 1.3 39.1
18E 3,217 538 994 387 224 2,091 72.1 2.9 6.4 11.0 1.2 23.7
Perusahaan Gas Negara PGAS.IJ | PGAS.JK
Figure 1. Profitability margin, 2015 – ‘18E
35.0
31.1
30.0
30.9
29.3
27.7
25.0
20.0 15.0
13.113.3
10.0
12.0 10.7
10.5 9.4
10.4 9.6
5.0 2015A
2016A
EBITDA margin
2017E
Net margin
2018E
ROE
Source : Bloomberg, Company, SSI Research
Figure 2. Distribution volumes vs utilization rate, 2015 – ‘18E
900 850
869
62% 802
58% 803
70% 60%
834 53%
50%
800
50% 40%
750 30% 700
20%
650
10%
600
0% 2015A
2016A
Distribution volumes
2017E
2018E
Utilization rate
Source : Company, SSI Research
www.samuel.co.id
Page 2 of 5
Perusahaan Gas Negara PGAS.IJ | PGAS.JK
Figure 3. FY16 Gas Distribution Customers Textile Cement 1% Basic metals 4% 2% Paper 4% Others 2%
Wood 0%
Lifting oil 0%
CNG 0%
Glass 4% Fabricated metals 6%
Power plants 42% Foods 10%
Ceramic 10% Chemicals 14%
Source : Company, SSI Research
Figure 4. Energy holding structure
Tahap 1
Pemerintah RI
Tahap 2
57% + 1 saham seriA
Pemerintah RI
100% 1 lembar saham seri A
PGAS
100%
Pertamina
Pertamina 100% 57%
100%
100%
Saka Energy Aset US$2,5 miliar
Pertagas Aset US$1,8 miliar
Saka Energy Aset US$2,5 miliar
PGAS
100%
PGAS mengalihkan SakaEnergy ke Pertamina dan Pertamina mengalihkan Pertagas
Pertagas Aset US$1,8 miliar
Source : SSI Research
www.samuel.co.id
Page 3 of 5
Perusahaan Gas Negara PGAS.IJ | PGAS.JK
Key Financials Profit and Loss (US$ mn) 15A Gas Distribution Revenue 2,613 Other Revenue 456 Total Operating Revenue 3,069 Operating Expenses 2,512 Operating profit 557 Operating margin (%) 18.2 EBITDA 954 EBITDA margin (%) 31.1 Other income (expenses)(516) Pre-tax profit 437 Income tax - net (35) Net profit 401 Net profit margin (%) 13.1
16A 2,539 395 2,935 2,491 444 15.1 812 27.7 (427) 385 (76) 304 10.4
17E 2,567 453 3,020 2,566 453 15.0 884 29.3 (485) 400 (79) 316 10.5
18E 2,678 539 3,217 2,679 538 16.7 994 30.9 (504) 490 (97) 387 12.0
Balance Sheet Yr-end Dec (US$ mn) 15A Cash & ST Investment 1,136 Receivables 287 Inventories 43 Others 65 Total current assets 1,530 Net fixed assets 3,565 Other assets 1,400 Total assets 6,495 Payables 117 Debt 2,709 Other long term liabilities 646 Total liabilities 3,472 Minority interest 2 Total equity 3,020
16A 1,304 321 65 69 1,759 3,537 1,538 6,834 112 2,903 650 3,664 7 3,163
17E 1,552 283 73 69 1,978 3,511 1,524 7,013 122 2,870 655 3,647 7 3,359
18E 2,000 302 76 69 2,447 3,313 1,519 7,279 126 2,861 663 3,650 7 3,621
www.samuel.co.id
Cash Flow Yr-end Dec (US$ mn) 15A EBIT 557 Depreciation & amort. 397 Others (95) Working capital (78) Operating cash flow 528 Net - Capital expenditure (751) Investing cash flow (222) Net -Borrowings 856 Other financing (629) Financing cash flow 227 Net - Cash flow 5 Cash at beginning 1,131 Cash at ending 1,136
16A 444 368 279 (212) 656 (349) 306 194 (332) (138) 169 1,136 1,305
17E 453 431 131 45 792 (398) 394 (33) (114) (146) 248 1,305 1,552
18E 538 456 118 (8) 834 (250) 584 (9) (128) (137) 447 1,552 2,000
Key Ratios Yr-end Dec ROE (%) ROA (%) Revenue growth (%) EBITDA growth (%) EPS growth (% ) Interest coverage (x) Debt to equity (%) Net gearing (% )
15A 13.6 6.6 (5.7) (2.6) (39.5) 4.7 89.7 52.1
16A 9.8 4.6 (4.4) (14.9) (24.1) 3.4 91.8 50.5
17E 9.7 4.6 2.9 8.9 3.8 3.5 85.4 39.2
18E 11.1 5.4 6.5 12.4 22.6 4.2 79.0 23.8
Major Assumptions Yr-end Dec 15A Distribution Vol. (mmscfd) 802 Rate margin (USD/mmbtu) 3.4
16A 803 2.9
17E 834 2.6
18E 869 2.6
Page 4 of 5
Perusahaan Gas Negara
DISCLAIMERS : Analyst Certification : The views expressed in this research accurately reflect the personal views of the analyst(s) about the subject securities or issuers and no part of the compensation of the analyst(s) was, is, or will be directly or indirectly related to the inclusion of specific recommendations or views in this research. The analyst(s) principally responsible for the preparation of this research has taken reasonable care to achieve and maintain independence and objectivity in making any recommendations. This document is for information only and for the use of the recipient. It is not to be reproduced or copied or made available to others. Under no circumstances is it to be considered as an offer to sell or solicitation to buy any security. Any recommendation contained in this report may not be suitable for all investors. Moreover, although the information contained herein has been obtained from sources believed to be reliable, its accuracy, completeness and reliability cannot be guaranteed. All rights reserved by PT Samuel Sekuritas Indonesia
www.samuel.co.id
Page 5 of 5
