Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
Miroslav Singer guvernér, Česká národní banka 129. Žofínské fórum Praha, 12. března 2012
Obsah • Příčiny krize v eurozóně • Nejnovější makroekonomický v ČR • Prognóza ČNB a zátěžové testy bankovního sektoru (únor 2012)
M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
2
Tři příčiny krize eurozóny
1/2
1. Strukturální nesourodost eurozóny
Eurozóna není optimální měnovou oblastí, nesměřuje k ní a naopak se od ní v poslední době vzdaluje (země jako Portugalsko a Řecko mají nízkou konkurenceschopnost, záporný růst a vysoké deficity zahraničního obchodu) Euro podněcovalo divergenci (přehřívání některých „periferních“ ekonomik a pomalejší růst „jádra“) Eurozóna sice podpořila obchod, ale nezlepšila alokaci kapitálu (kapitál proudil do ekonomik, které sice nabídly vyšší úrokový výnos ale pouze za cenu vyššího rizika) Pro přežití eurozóny ve stávající podobě jsou nezbytné rozsáhlé strukturální reformy v málo konkurenceschopných zemích M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
3
Tři příčiny krize eurozóny
2/2
2. Institucionální rámec a pravidla fungování unie
Nedefinoval způsob řešení krize; neznal institut exitu země z EMU Porušování pravidel (SGP); bagatelizace problémů; kupování času
3. Fiskální vývoj
Před krizí: strukturální deficity; vysoká míra zadlužení (latentní problém, který byl v období rychlého růstu přehlížen) Během krize: cyklické schodky + podpora ekonomiky rychlý růst zadlužení náraz na dluhové meze (financování vlád na trzích) riziko roztočení dluhové spirály a pádu do dluhové pasti (Řecko) Dluhovými problémy vynucená fiskální konsolidace krizi dále prohlubuje (procykličnost fiskálních politik) Krize eurozóny je dlouhodobá a má více příčin; od 2010 má především podobu krize dluhové; ta je důsledkem fiskální nedisciplinovanosti před krizí M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
4
Vývoj výnosů 10Y vládních dluhopisů 40
Itálie Irsko
35
Řecko Španělsko
ECB: LTRO 29.2.2012 529 mld EUR
Portugalsko
30 EFSF 440 mld EUR EFSM 60 mld EUR MMF 250 mld EUR 10.5.2010
European Economic Recovery Plan 625 mld EUR prosinec 2008
20 15 10
Balíček pro Irsko 85 mld EUR 28. 11. 2010
Balíček pro Řecko 110 mld EUR 2. 5. 2010
Pád Lehman Brothers 15.9.2008
5
Pozn. LTRO: longer-term refinancing operation
4.1.2012
4.11.2011
4.9.2011
4.7.2011
4.5.2011
4.3.2011
4.1.2011
4.11.2010
4.9.2010
4.7.2010
4.5.2010
4.3.2010
4.1.2010
4.11.2009
4.9.2009
4.7.2009
4.5.2009
4.3.2009
4.1.2009
4.11.2008
4.9.2008
4.7.2008
4.5.2008
4.3.2008
0 4.1.2008
%
25
ECB: LTRO 21.12.2011 489 mld EUR
navýšení EFSF 780 mld EUR 21.7. 2011
Pramen: Bloomberg
Podpůrné balíčky a vytvoření stabilizačních fondů měly obvykle krátkodobé dopady na vývoj výnosů M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
5
ECB: LTRO 29.2.2012 529 mld EUR
14 12
Itálie
Portugalsko
Irsko
Španělsko
ECB: LTRO 21.12.2011 489 mld EUR
10 8 6 4 2
Pozn. LTRO: longer-term refinancing operation
1.3.2012
1.2.2012
1.1.2012
1.12.2011
1.11.2011
1.10.2011
1.9.2011
1.8.2011
1.7.2011
1.6.2011
1.5.2011
1.4.2011
1.3.2011
1.2.2011
1.1.2011
1.12.2010
1.11.2010
1.10.2010
1.9.2010
1.8.2010
1.7.2010
1.6.2010
1.5.2010
1.4.2010
1.3.2010
1.2.2010
0 1.1.2010
Spready mezi 10 letými německými dluhopisy a dluhopisy dané země (v p.b.)
Vývoj spreadů 10Y vládních dluhopisů vůči německým dluhopisům (p.b.)
Pramen: Bloomberg, vlast. výpočet
Poté, co ECB v prosinci 2011 dodala na trh likviditu (LTRO), poklesly výrazně spready irské a italské a mírně spready španělské; portugalské stagnovaly M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
6
Odkupy vládních dluhopisů ECB (14.5.2010 - 2.3.2012; mil. EUR)
25 000
15 000
10 000
5 000
14.2.2012
14.1.2012
14.12.2011
14.11.2011
14.10.2011
14.9.2011
14.8.2011
14.7.2011
14.6.2011
14.5.2011
14.4.2011
14.3.2011
14.2.2011
14.1.2011
14.12.2010
14.11.2010
14.10.2010
14.9.2010
14.8.2010
14.7.2010
14.6.2010
14.5.2010
1 000 000 EUR
20 000
Pramen: ECB
Za uvedené období odkoupila ECB vládní dluhopisy v celkovém objemu 225 mld EUR
M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
7
Výše vládních dluhů a dluh nakoupený ECB k 6.3.2012 (mld EUR) 2 000
1900
1 800 1 600
mld EUR
1 400 1 200 1 000 790
800 600
360
400 200
120
155
Irsko
Portugalsko
225
0 Itálie
Španělsko
Řecko
Dluh nakoupený ECB
Pramen: ECB
Vládní dluh nakoupený doposud ECB je pouze zlomkem součtu dluhů zemí ohrožených dluhovou krizí M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
8
Vývoj HDP ve vybraných zemích EMU (meziroční změna v %)
6 4
3,7 3 1,5 1,7
meziroční změna v %
2
1,5
1,4
0,9
0,7
0,2 0 -0,4
-0,1
-2
-1,5
2010
-4
2011
-3,5
-6 -6,8
-8 Německo
Francie
Itálie
Irsko
Pozn. Údaje za rok 2011 jsou předběžné
Španělsko
Portugalsko
Řecko
Pramen: Eurostat
Německo a Francie se v roce 2011 pohybovaly v opačné fázi cyklu než Řecko a Portugalsko M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
9
One size fits all? Taylorovo pravidlo v eurozóně: jádro versus periferie %
Taylorovo pravidlo pro periferní země
Taylorovo pravidlo pro země jádra
cílová sazba pro EMU Jednoduchá verze Taylorova pravidla: cílová sazba = 1 + 1,5 x inflace – 1 x mezera nezaměstnanosti Země jádra: Německo, Francie, Rakousko, Belgie, Nizozemí, Finsko Země periferie: Španělsko, Portugalsko, Řecko, Irsko
Pramen: Malkin I., Nechio F., U.S. and Euro-Area Monetary Policy by Regions, FRBSF Economic Letter, Feb. 2012
Zatímco zemím jádra by odpovídala kladná úroková sazba, zemím periferie by odpovídala záporná sazba M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
10
Rizika zahraničního vývoje • Finanční:
Přetrvává zranitelnost finančního systému méně úvěrů Restrukturalizace (výměna) řeckého vládního dluhu Pomalé snižování finanční páky a oddlužování Nebezpečí dluhové nákazy v eurozóně
• Makroekonomická:
Stagnace nebo pokles růstu v Evropě Vysoké ceny ropy Fiskální konsolidace procyklické působení rozpočtů
• Regulatorní:
Nadměrná a špatně zacílená regulace v EU Posilování (prohlubování) evropské integrace Hlavním rizikem je oddalování řešení příčin krize a zaměřování se na zástupné problémy M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
11
Nejnovější makroekonomický vývoj v ČR
M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
12
Vývoj HDP v ČR a v eurozóně (meziroční změna v %)
10 8
4 2 0 -2 -4
ČR
EMU
-6 -8 19 98 19 Q1 98 19 Q3 99 19 Q1 99 20 Q3 00 20 Q1 00 20 Q3 01 20 Q1 01 20 Q3 02 20 Q1 02 20 Q3 03 20 Q1 03 20 Q3 04 20 Q1 04 20 Q3 05 20 Q1 05 20 Q3 06 20 Q1 06 20 Q3 07 20 Q1 07 20 Q3 08 20 Q1 08 20 Q3 09 20 Q1 09 20 Q3 10 20 Q1 10 20 Q3 11 20 Q1 11 Q 3
meziroční změna v %
6
Pramen: Eurostat
V průběhu krize se projevovala těsná závislost vývoje v ČR na vývoji v eurozóně M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
13
Poslední makroekonomický vývoj
1/2
• HDP:
Mezičtvrtletní pokles o 0,1 % ve 4Q2011 (pokles o 0,1 % v 3Q2011) velmi mělká recese (opětovné otevírání mezery výstupu) Meziroční růst o 0,6 % ve 4Q2011 a za rok 2011 růst o 1,7 % Struktura v 4Q2011: růst tažen čistým exp., ostatní složky záporné
• Průmyslová produkce (sez. oč.): zpomalila z 4,9 % v listopadu na 4,5 % v prosinci (hlavní bariéra růstu: nedostatečná poptávka) • Nízké tempo růstu maloobchodních tržeb (pokles reálné mzdy o 0,4 % v 4Q11; míra registrované nezaměstnanosti 9,5 % v únoru) • Obchodní přebytek v roce 2011 a v lednu 2012: nejvyšší v historii • Běžný účet: umírněný vývoj díky přebytkové obchodní bilanci • Kurz koruny:
Pravděpodobně dočasné přerušení trendu nominálního zhodnocování Stávající kurz je na depreciační straně od trendu ale poblíž něho M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
14
Poslední makroekonomický vývoj
2/2
• Inflace:
CPI 3,5 % v lednu a 3,7 % v únoru (v obou měsících činil příspěvek primárních dopadů zvýšení daní 1,1 p.b.) Velmi slabé (neznatelné) poptávkové inflační tlaky Slábnoucí nákladové tlaky (ropa a suroviny, kurz) Ukotvená inflační očekávání
• Měnová politika: úroková sazba stabilní od května 2010 (0,75 %) • Fiskální politika:
Fiskální konsolidace + nízká úroveň vládního dluhu nižší riziko nákazy z eurozóny Fiskální politika bude mít v roce 2012 na ekonomiku stagflační dopady (nižší domácí poptávka + vyšší inflace kvůli zvýšení DPH) Česká ekonomika se vyznačuje mírnou vnitřní nerovnováhou (mezera výstupu) a vnější rovnováhou M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
15
Mezera výstupu a dopad fiskální diskrece na HDP (jako % reálného HDP) 6 4 2 0 -2 -4 -6 2001
2003
2005
Průměr diskrecí P - V1 a TD Mezera výstupu PF
2007
2009
2011
Průměr diskrecí P - V2 a TD Mezera výstupu KF
Pramen: ČNB
Poznámka: kladná hodnota označuje fiskální expanzi, záporná hodnota fiskální restrikci; dopady diskrece "bottom-up": P jsou dopady příjmových opatření při použití fiskálních multiplikátorů dle MMF (Klyuev a Snudden, 2011); V1 a V2 jsou dopady výdajové diskrece při použití multiplikátoru ČNB 0,6; TD je průměr dopadů diskrecí identifikovanými metodou "top-down" při použití multiplikátoru 0,6; mezera výstupu: PF - s využitím produkční funkce, KF - s využitím Kalmánova filtru.
Fiskální politika byla procyklická v letech 2002, 2004-2006, 2008 a 2010-2011 M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
16
Prognóza ČNB (únor 2012)
M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
17
Prognóza růstu HDP
(meziroční změny v %; sezónně očištěno) 10 8 6 4 2 0 -2 -4 I/10
II 90%
III
IV I/11 70%
II 50%
III
IV I/12
II
III
IV I/13
30% interval spolehlivosti
II
III
Pramen: ČNB
HDP bude v letošním roce celkově stagnovat M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
18
Prognóza celkové inflace (mzr změny v %)
7
Horizont měnové politiky
6 5 4 3
Inflační cíl
2 1 0 -1 I/10
II
III
90%
IV I/11 70%
II 50%
III
IV I/12
II
III
IV
30% interval spolehlivosti
I/13
II
III
Pramen: ČNB
Celková inflace v důsledku zvýšení DPH v roce 2012 dočasně vzroste těsně nad 3 % M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
19
Prognóza měnověpolitické inflace (mzr změny v %)
7
Horizont měnové politiky
6 5 4 3
Inflační cíl
2 1 0 -1 I/10
II
III 90%
IV I/11 70%
II 50%
III
IV I/12
II
III
IV
I/13
30% interval spolehlivosti
II
III
Pramen: ČNB
Měnověpolitická inflace se bude pohybovat v blízkosti cíle na celém horizontu prognózy M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
20
Prognóza úrokových sazeb (3M PRIBOR v %)
4
3
2
1
0 I/10
II
III 90%
IV
I/11
70%
II 50%
III
IV I/12
II
III
IV
I/13
30% interval spolehlivosti
II
III
Pramen: ČNB
S prognózou je konzistentní stabilita tržních úrokových sazeb v nejbližším období a jejich následný mírný pokles M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
21
Prognóza měnového kurzu (CZK/EUR)
28
26
24
22
20 I/10
II 90%
III
IV I/11 II 70%
50%
III
IV I/12
II
III
IV I/13
30% interval spolehlivosti
II
III
Pramen: ČNB
Nominální měnový kurz bude pozvolna posilovat z aktuálně oslabené úrovně M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
22
Rizika prognózy • Protiinflační rizika:
Dodatečná fiskální konsolidační opatření
• Proinflační rizika:
Rychlejší růst cen potravin
• Obousměrná rizika:
Vývoj v zahraniční Kurz koruny
Rizika prognózy jsou vyrovnaná M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
23
Zátěžové testy bankovního sektoru ČR - únor 2012 • Metodologie:
Za údaje ke 4. Q 2011 Dosavadní dvouletý horizont testů byl prodloužen na tři roky Scénáře: Základní
scénář – prognóza ČNB z února 2012 Alternativní scénář „Dluhová krize“ (extrémní propad ekonomické aktivity obchodních partnerů; ztráta důvěry investorů; růst averze k riziku; pokles cen vládních dluhopisů ČR) Alternativní scénář „Dluhová krize + ztráta 1/3 expozic největších domácích bank vůči mateřským skupinám“
Alternativní scénář zejména ve druhé variantě je velmi nepravděpodobný a extrémně zátěžový M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
24
Vývoj kapitálové přiměřenosti
(v %)
16 15 14
Některé banky by musely navýšit regulatorní kapitál o 19 mld. Kč (0,5 % HDP)
13 12 11 10 9 8 7 6 12/09
12/10
12/11
12/12
12/13
12/14
Základní scénář Dluhová krize Dluhová krize + ztráta 1/3 expozic vůči mateřským skupinám
Výše potřebných kapitálových injekcí: 33 mld. Kč (0,9 % HDP)
Pramen: ČNB
Základem stability bank. sektoru je jeho vysoká kapitálová přiměřenost (15,2% na konci roku 2011) M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
25
Shrnutí • Přetrvávají značné nejistoty ohledně vývoje v eurozóně a dalšího vývoje dluhové krize (krize ještě neskončila) • Česká ekonomika je velmi závislá na vnějším prostředí • Příznivé charakteristiky české ekonomiky:
Makroekonomické rovnováhy a relativně nízké vnitřní i vnější zadlužení Stabilní měnověpolitický a kurzový rámec: pružný kurz (nárazník proti šokům) a cílování inflace (v krizi se zcela osvědčilo) Dobré mikroekonomické fundamenty Zdravý bankovní sektor (vysoká kapitálová přiměřenost, ziskovost a likvidita, vysoká odolnost proti šokům)
• Fiskální konsolidace bude ekonomiku v příštích letech brzdit Hlavními hybateli české ekonomiky jsou zahraniční vývoj a domácí fiskální politika M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
26
Děkuji za pozornost Miroslav Singer Česká národní banka Na Příkopě 28 115 03 Praha 1
[email protected] Tel: 224 412 000
M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku
27
