Kalbe Farma Tbk (KLBF) Diversifikasi dan Inovasi Menghadapi Perubahan Tren Company Update Q1 17 | May 10, 2017
Perubahan Tren Pada Divisi Obat Resep KLBF memiliki 4 divisi usaha yang terdiversifikasi dengan baik yang fokus pada bisnis solusi kesehatan terintegrasi. Salah satu divisi KLBF yang mengalami perubahan tren pasar akibat regulasi pemerintah adalah divisi obat resep. Sejak pemberlakuan Jaminan Kesehatan Nasional (JKN), pertumbuhan dan marjin keuntungan divisi obat resep mengalami kontraksi. Penjualan divisi obat resep hanya tumbuh 4% pada 1Q17 dan berkontribusi 22% terhadap total penjualan. Pertumbuhan ini terutama dipicu oleh volume penjualan obat generik tanpa merek terkait implementasi JKN. Namun obat generik tanpa merek yang memiliki marjin rendah membuat marjin laba kotor divisi obat resep mengalami penurunan dari 57.8% menjadi 56.8%. Telah Mempersiapkan Diri Secara Matang Untuk menghadapi perubahan tren pada divisi obat resep ini, KLBF akan lebih fokus mengembangkan obat generik bermerek. Saat ini kontribusi obat generik bermerek sebesar 55.5% terhadap total penjualan divisi obat resep. Selain itu, divisi bisnis lain yang tidak terkait JKN, terutama divisi nutrisi dan produk kesehatan sejauh ini terus menunjukkan kinerja yang impresif. Target Harga Rp1.860 Kami menggunakan estimasi forward P/E sebesar 33.6x yang merupakan rata-rata selama 3 tahun sebagai basis metode valuasi untuk memperoleh target harga Desember 2017. Target harga ini berimplikasi P/E 2017E sebesar 35.3x. Saat ini, KLBF diperdagangkan secara diskon pada P/E 2017E sebesar 27.9x. Kalbe Farma, Tbk | Summary (IDR bn) 2015/12A Sales 17,887 Sales growth 3.0% EBITDA 3,082 Net profit 2,004 EPS (IDR) 43 EPS growth -3.0% BVPS (IDR) 233 EBITDA margin 17.2% NPM 11.2% ROE 19.4% ROA 15.3% ROIC 19.2% P/E 30.9x P/BV 5.7x EV/EBITDA 19.5x DPS (IDR) 19 Dividend yield 1.4%
2016/12A 19,374 8.3% 3,382 2,300 49 14.7% 266 17.5% 11.9% 19.7% 15.9% 18.8% 30.9x 5.7x 20.4x 19 1.3%
2017/12E 20,794 7.3% 3,533 2,473 53 7.5% 298 17.0% 11.9% 18.7% 15.4% 17.9% 27.9x 4.9x 18.7x 21 1.4%
Source: Company Data, Bloomberg, NHKS Research
Please see the last page for rating criteria & important disclaimer
NH Korindo Sekuritas Indonesia
2018/12E 22,180 6.7% 3,699 2,594 55 4.9% 331 16.7% 11.7% 17.6% 14.6% 16.9% 26.6x 4.4x 17.8x 23 1.5%
Buy Dec 2017 TP (IDR)
1,860
Consensus Price (IDR) TP to Consensus Price vs. Last Price
1,695 +9.7% +22.8%
Shares data Last Price (IDR) Price date as of 52 wk range (Hi/Lo) Free float (%) Outstanding sh.(mn) Market Cap (IDR bn) Market Cap (USD mn) Avg. Trd Vol - 3M (mn) Avg. Trd Val - 3M (bn) Foreign Ownership
1,515 May 08, 2017 1,815/1,300 43.4 46,875 72,188 5,420 20.44 31.00 17.8%
Consumer Specialty Pharmaceutical & Nutritional Product
Bloomberg Reuters
KLBF IJ KLBF.JK
Joni Wintarja +62 21 797 6202, ext:138
[email protected]
Share Price Performance
Abs. Ret. Rel. Ret.
YTD 1M 4.3% -1.6% -3.2% -1.9%
3M 7.1% 1.4%
12M 17.5% 0.0%
Company Report May 10, 2017
KLBF Menyesuaikan Diri Terhadap Kebijakan Pemerintah Pertumbuhan sektor farmasi di Indonesia saat ini didorong oleh program JKN dari pemerintah. Hal ini terlihat dari komitmen pemerintah untuk menyediakan layanan terjangkau bagi seluruh rakyat. Untuk tahun 2017, pemerintah mengalokasikan 5% dari anggaran atau sekitar Rp104 triliun untuk layanan kesehatan nasional. Marjin divisi obat resep tertekan akibat implementasi JKN.
Namun implementasi JKN lebih dominan untuk memicu permintaan atas produk generik tanpa merek, mengingat JKN memprioritaskan penggunaan obat-obat generik. Sektor farmasi harus menghadapi peningkatan kompetisi yang berakibat pada perang harga dan penurunan marjin.
Prescription Drugs Division y-y Growth | 2013 - 2017
Prescription Drugs Gross Profit Margin | 2013 - 2017
Source: Company
Source: Company
Dinamika industri farmasi diperkirakan masih akan terjadi sampai 2019. KLBF menghadapi dinamika ini dengan menyediakan pabrik khusus yang bertujuan meningkatkan efisiensi produksi. Selain itu, KLBF juga melakukan fokus hanya pada kategori obat tertentu saja yang memiliki potensi bisnis menjanjikan.
KLBF telah membangun infrastruktur untuk menggarap produk obat generik bermerek yang memiliki profitabilitas lebih tinggi dari obat generik tanpa merek.
Meskipun memiliki marjin yang lebih rendah, produk generik tanpa merek menyimpan potensi pertumbuhan penjualan yang luar biasa seiring semakin tingginya ketergantungan penduduk pada program JKN. Pada Mei 2017 peserta program JKN telah mencapai 176.7 juta atau 68% dari total penduduk Indonesia. Pemerintah memiliki visi pada tahun 2019 seluruh penduduk mengikuti program JKN. Selain menggarap program JKN, KLBF juga memperkuat posisinya pada segmen produk obat generik bermerek. Obat jenis ini memiliki keterkaitan dengan pasien kelas menengah ke atas dengan jenis penyakit khusus seperti kanker, gagal ginjal dan diabetes. Saat ini KLBF telah menyelesaikan fasilitas pabrik baru untuk memproduksi obat-obat biosimilar yang dibutuhkan oleh pasien berpenyakit khusus. Direncanakan pabrik ini akan beroperasi pada tahun 2018 setelah proses perizinan dari Badan Pengawasan Obat dan Makanan (BPOM) selesai. Pabrik ini akan menjadi pabrik pertama di Indonesia yang memproduksi obat-obat biosimilar.
PT NH Korindo Sekuritas Indonesia — Company Research | www.nhsec.co.id
Page 22
Company Report May 10, 2017
Divisi Nutrisi Sebagai Kontributor Laba Kotor Terbesar KLBF memiliki portofolio penjualan yang terdiversifikasi dengan baik. Selain obat generik tanpa merek yang menyasar kelas menengah ke bawah, KLBF masih memiliki divisi lain yang menyasar pasar menengah ke atas yang menyimpan potensi besar. Sales Breakdown | FY2016
Gross Profit Breakdown | FY2016
Source: Company
Source: Company
Konsumen produk divisi nutrisi yang berasal dari golongan menengah sadar kesehatan, memampukan KLBF mempertahankan marjin.
Divisi nutrisi merupakan kontributor laba kotor terbesar, yakni 34% dari total laba kotor. Produk utama dari divisi nutrisi adalah beragam merek susu seperti Morinaga, Prenagen, dan Diabetasol. Produk-produk ini umumnya dikonsumsi oleh golongan menengah ke atas yang semakin memiliki kesadaran akan kesehatan. Dampaknya, KLBF mampu mempertahankan marjin laba kotor dari divisi nutrisi. Kunci pertumbuhan pada divisi nutrisi adalah pengembangan produk atau varian baru yang sesuai dengan minat konsumen. KLBF menjalin kerjasama dengan Blackmores Ltd. Australia untuk memperkuat posisi KLBF di produk vitamin dan suplemen kesehatan. KLBF juga bekerja sama dengan Milko Beverage Industry untuk produk nutrisi susu cair siap saji untuk mengakomodasi perubahan selera konsumen.
Nutritionals Division y-y Growth | 2013 - 2017
Nutritionals Gross Profit Margin | 2013 - 2017
Source: Company
Source: Company
PT NH Korindo Sekuritas Indonesia — Company Research | www.nhsec.co.id
Page 33
Company Report May 10, 2017
Permintaan produk kesehatan mulai pulih sejak 2016 setelah mengalami perlambatan yang signifikan di 2015.
Divisi Produk Kesehatan dengan Marjin Keuntungan Stabil Divisi produk kesehatan terdiri dari obat-obatan bebas tanpa resep (OTC), minuman energi dan minuman kesehatan siap saji. Sama seperti divisi nutrisi, divisi ini juga difokuskan melayani golongan menengah yang terus tumbuh dan semakin peduli pada kesehatan. Dengan demikian marjin keuntungan dapat terjaga dengan baik pula di divisi produk kesehatan. Pada tahun 2016, divisi produk kesehatan mencatatkan pertumbuhan tertinggi sebesar 11% y-y, lebih tinggi dibandingkan 4 divisi lainnya. Hal ini menandakan pemulihan secara bertahap atas permintaan produk kesehatan setelah pada tahun 2015 hanya tumbuh 5%.
Consumer Health Division y-y Growth | 2013 - 2017
Consumer Health Gross Profit Margin | 2013 - 2017
Source: Company
Source: Company
Divisi Distribusi - Tulang Punggung untuk Melayani Seluruh Konsumen Penjualan divisi distribusi terdiri atas 74% penjualan produk-produk KLBF, 14% penjualan pihak ketiga, 8% perdagangan bahan baku, dan 4% untuk alat-alat kesehatan. Angka penjualan yang tercatat pada divisi distribusi telah dieliminasi atas penjualan internal, sehingga telah mencerminkan penjualan pihak ketiga dan alat kesehatan. KLBF menjalin kerjasama dengan berbagai merek ternama seperti Bernofarm untuk obat resep, Loreal untuk produk konsumer, GE Healthcare untuk alat kesehatan dan BASF untuk bahan baku, dan masih banyak yang lain. Dengan menjual produk dari produsen lain, KLBF dapat memenuhi permintaan dengan memanfaatkan economics of scale yang dimiliki oleh infrastruktur distribusi. Distribution Division y-y Growth | 2013 - 2017
Distribution Gross Profit Margin | 2013 - 2017
Source: Company
Source: Company
PT NH Korindo Sekuritas Indonesia — Company Research | www.nhsec.co.id
Page 44
Company Report May 10, 2017
Multiple Valuation Forward P/E band | Last 3 years
Dynamic Forward P/E band | Last 3 years
Source: NHKS research
Source: NHKS research
Rating and target price update Target Price Revision
Date 02/06/2017 05/10/2017
Rating Buy Buy
Target Price 1,970 (Dec 2017) 1,860 (Dec 2017)
Last Price 1,470 1,515
Consensus 1,742 1,695
vs Last Price +34.0% +22.8%
vs Consensus +13.1% +9.7%
Source: NHKS research, Bloomberg
Analyst Coverage Rating
Closing and Target Price
Source: Bloomberg
Source: NHKS research
NH Korindo Sekuritas Indonesia (NHKS) stock ratings
Period: End of year target price Rating system: Based on a stock’s absolute return from the date of publication Strong Buy: high conviction Buy rated stocks Buy: greater than 15% Hold: between -15% and +15% Sell: less than -15%
PT NH Korindo Sekuritas Indonesia — Company Research | www.nhsec.co.id
Page 55
Company Report May 10, 2017
Summary of Financials KLBF Summary Last Price (IDR) Target Price (IDR) Analyst: Joni Wintarja
May 8, 2017 Dec 2017 Rating:
1,515 1,860 Buy
INCOME STATEMENT in IDR Bn Sales Growth (% y/y)
2015/12A 17,887 3.0% (9,296) 8,592 48.0% (5,882) 2,709 15.1% 373 3,082 17.2% (10) 2,721 (663) (53) 2,004 -3.0% 11.2%
COGS Gross Profit Gross Margin
Opera ti ng Expens es EBIT EBIT Margin Depreci a ti on EBITDA EBITDA Margin Interes t Expens es EBT Income Ta x Mi nori ty Interes t Net Profit Growth (% y/y) Net Profit Margin
2016/12A 19,374 8.3% (9,886) 9,488 49.0% (6,503) 2,985 15.4% 397 3,382 17.5% (18) 3,091 (740) (51) 2,300 14.7% 11.9%
2017/12E 20,794 7.3% (10,580) 10,214 49.1% (7,041) 3,173 15.3% 359 3,533 17.0% (18) 3,306 (790) (43) 2,473 7.5% 11.9%
2018/12E 22,180 6.7% (11,346) 10,834 48.8% (7,510) 3,324 15.0% 375 3,699 16.7% (17) 3,468 (828) (46) 2,594 4.9% 11.7%
2017/12E 3,592 2,990 3,449 10,864 5,002 1,113 16,978 1,222 152 1,211 103 315 3,003 13,975
2018/12E 3,999 3,188 3,836 11,791 5,593 1,213 18,596 1,298 116 1,292 90 296 3,091 15,505
PROFITABILITY & STABILITY
Cash Conversion Cycle Pa r Va l ue (IDR) Tota l Sha res (mn) Sha re Pri ce (IDR) Ma rket Ca p (IDR tn)
BALANCE SHEET In IDR bn Ca s h Recei va bl es Inventori es Total Current Assets Net Fi xed As s ets Other Non Current As s ets Total Assets Pa ya bl es ST Ba nk Loa n
Other Current Liab.
LT Debt Other Non Current Li a b. Total Liabilities Shareholders' Equity
2015/12A 2,719 2,355 3,003 8,748 3,938 1,009 13,696 1,069 268 1,029 131 261 2,758 10,938
2016/12A 2,896 2,631 3,344 9,573 4,556 1,098 15,226 1,127 149 1,041 134 311 2,762 12,464
2015/12A 2,004 373 136 2,513 (930) (882) (907) 99 (793) 838
2016/12A 2,300 397 (463) 2,233 (1,099) (1,121) (891) (94) (916) 196
2017/12E 2,473 359 (290) 2,542 (848) (859) (989) (47) (1,007) 677
% 82.2 8.8 2.9 1.7
2017/12E 18.7% 15.4% 17.9% 26.7% 15.4% 989 1.4% 43.0% 1.8% 1.9% 0.7% 1.8% 82.3% 1.5% 115.2% 420.2% 254.6% 138.9% 126.0 10 46,875 1,515 71.0
2018/12E 17.6% 14.6% 16.9% 25.1% 14.6% 1,064 1.5% 43.0% 1.3% 1.4% 0.6% 1.3% 83.4% 1.1% 115.2% 435.9% 265.7% 147.8% 127.5 10 46,875 1,515 71.0
Shareholders Gi ra Sol e Pri ma , PT Sa nta Seha Sa na di , PT Di pta na l a Ba ha na , PT Luca s ta Murni C.
2015/12A 2016/12A 30.9x 30.9x 5.7x 5.7x 3.5x 3.7x -10.3x 2.1x 19.5x 20.4x 22.2x 23.1x 60,053 69,017 9.5% 6.6% 4.9% 6.2% 43 49 43 49 233 266 382 413 19 19
Pri ce /Ea rni ngs Pri ce /Book Va l ue Pri ce/Sa l es PE/EPS Growth EV/EBITDA EV/EBIT EV (IDR bn) Sa l es CAGR (3-Yr) EPS CAGR (3-Yr) Ba s i c EPS (IDR) Di l uted EPS (IDR) BVPS (IDR) Sa l es PS (IDR) DPS (IDR)
2017/12E 28.7x 5.1x 3.4x 3.8x 19.3x 21.5x 68,320 6.2% 6.2% 53 53 298 444 21
2018/12E 27.4x 4.6x 3.2x 5.6x 18.3x 20.4x 67,864 7.4% 9.0% 55 55 331 473 23
2017/12E
2018/12E
DCF, RIM & EVA 2018/12E 2,594 375 (363) 2,607 (967) (1,086) (1,064) (50) (1,113) 407
OWNERSHIP By Geography Indones i a Uni ted Sta tes Luxembourg Ca na da
2016/12A 19.7% 15.9% 18.8% 28.9% 15.9% 891 1.3% 44.4% 2.3% 2.4% 1.1% 2.2% 81.9% 1.9% 117.1% 413.1% 238.5% 125.0% 123.6 10 46,875 1,515 71.0
VALUATION INDEX
CASH FLOW STATEMENT In IDR bn Net Income Deprec & Amorti za ti on Chg. In Worki ng Ca pi ta l CFO Ca pex CFI Di vi dends Pa i d Net Borrowi ng (PMT) CFF Net Changes in Cash
2015/12A 19.4% 15.3% 19.2% 29.8% 15.3% 891 1.4% 43.1% 3.6% 3.8% 1.2% 3.5% 79.9% 2.9% 120.2% 369.8% 214.4% 114.9% 124.4 10 46,875 1,320 61.9
ROE ROA ROIC EBITDA/Equi ty EBITDA/As s ets Ca s h Di vi dend IDR bn) Di vi dend Yi el d (%) Pa yout Ra ti o (%) DER Net Gea ri ng LT Debt to Equi ty Ca pi ta l i za ti on Ra ti o Equi ty Ra ti o Debt Ra ti o Fi na nci a l Levera ge Current Ra ti o Qui ck Ra ti o Ca s h Ra ti o
% 10.2 9.7 9.5 9.5
DCF (IDR bn) NOPAT +Depr./Amor. -CAPEX -Incr. (Decr.) i n Worki ng Ca p. (Unl evered) FCFF WACC Cos t of Debt (Ta x Adj.) Cos t of Equi ty (COE) WACC (%) RIM Sprea d (FROE-COE) (%) Res i dua l Income (IDR bn) Equi ty Cha rge EVA Inves ted Ca pi ta l (IDR bn) ROIC-WACC (%) EVA (IDR mn)
2015/12A
2016/12A
2,049 373 (930) 136 1,628
2,270 397 (1,099) (463) 1,105
2,416 359 (848) (290) 1,637
2,530 375 (967) (363) 1,575
9.9% 10.7% 10.6%
8.9% 10.1% 10.1%
8.6% 12.6% 12.6%
8.6% 12.6% 12.6%
9.9% 964 1,040
11.0% 1,200 1,100
7.2% 899 1,574
5.9% 830 1,765
10,060 9.7% 978
11,337 10.0% 1,130
12,747 6.3% 808
14,230 5.2% 735
DISCLAIMER
This report and any electronic access hereto are restricted and intended only for the clients and related entity of PT NH Korindo Sekuritas Indonesia. This report is only for information and recipient use. It is not reproduced, copied, or made available for others. Under no circumstances is it considered as a selling offer or solicitation of securities buying. Any recommendation contained herein may not suitable for all investors. Although the information here is obtained from reliable sources, it accuracy and completeness cannot be guaranteed. PT NH Korindo Sekuritas Indonesia, its affiliated companies, respective employees, and agents disclaim any responsibility and liability for claims, proceedings, action, losses, expenses, damages, or costs filed against or suffered by any person as a result of acting pursuant to the contents hereof. Neither is PT NH Korindo Sekuritas Indonesia, its affiliated companies, employees, nor agents liable for errors, omissions, misstatements, negligence, inaccuracy arising herefrom. All rights reserved by PT NH Korindo Sekuritas Indonesia
PT NH Korindo Sekuritas Indonesia — Company Research | www.nhsec.co.id
Page 66
