Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu

Mendelova univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta

Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu Diplomová práce

Vedoucí práce:

Vypracovala:

Ing. Michaela Beranová, Ph.D.

Bc. Zuzana Kinclová

Brno 2013

Touto cestou bych chtěla poděkovat vedoucí diplomové práce paní Ing. Michaele Beranové, Ph.D. za cenné rady, připomínky a trpělivost při vedení této práce. Dále děkuji managementu společnosti ŽĎAS, a.s. a zvláště finančnímu řediteli panu Ing. Jaroslavovi Mačejovskému za poskytnuté materiály a informace, které jsem při zpracování diplomové práce využila.

Prohlašuji, že jsem tuto diplomovou práci na téma „Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu“ vypracovala samostatně pod dohledem vedoucí práce paní Ing. Michaely Beranové, Ph.D. a za pomocí odborné literatury, která je uvedena v přehledu informačních zdrojů. V Brně dne 20. května 2013

__________________

Abstract Kinclová, Z.: The assessment of objectified valuation of the business entity. Diploma thesis. Brno: Mendel University in Brno, 2013. Diploma thesis is focused on the objectified valuation of a business entity. It is divided into two main parts – theoretical and practical. The first part, the theoretical foundation, sets the basic objectives relating to the subject of business valuation (the basic steps relating to business valuation, the structure of valuation, the strategic and financial analysis, the split between the operational and non-operational assets, the value drivers, methods of valuation). The second part is related to the practical application of the gained theoretical skills from the first part of the diploma thesis. It contains the analysis of the current financial position and business performance and it defines influences on business value. These results are consequently used to determine the value of the business entity, using yield methods of valuation, mainly the method of discounted cash flow (DCF) and economic value added (EVA). Finally it defines recommendations for the management of the company in the field of business value. Keywords The value, company, business valuation, strategic and financial analysis, Discounted Cash Flow (DCF), Economic Value Added (EVA). Abstrakt Kinclová, Z.: Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu. Diplomová práce. Brno: Mendelova univerzita v Brně, 2013. Diplomová práce je zaměřena na stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu. Rozdělena je na dvě stěžejní části – teoretickou a praktickou. První část, teoretická východiska, vymezuje základní pojmy týkající se problematiky stanovení hodnoty podniku (obecné základy pro oceňování podniku, postup oceňování, strategickou a finanční analýzu, rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva, generátory hodnoty, metody ocenění podniku). Druhá část se pak věnuje praktické aplikaci získaných teoretických poznatků z první části diplomové práce. Skládá se z analýzy stávající finanční pozice a výkonnosti podniku a definování vlivů působících na hodnotu podniku. Jejich výsledky jsou následně použity pro stanovení hodnoty podniku za využití výnosových metod ocenění podniku a to konkrétně metody diskontovaných peněžních toků (DCF) a ekonomické přidané hodnoty (EVA). Na závěr práce jsou definována doporučení pro management podniku v oblasti řízení hodnoty podniku. Klíčová slova Hodnota, podnik, ocenění, strategická a finanční analýza, diskontované peněžní toky (DCF), ekonomická přidaná hodnota (EVA).

Obsah

6

Obsah 1

Úvod

8

2

Cíl diplomové práce a metodika

9

3

Teoretická východiska zpracování diplomové práce 3.1

12

Obecné základy pro oceňování podniku......................................... 12

3.1.1 Podnik jako předmět ocenění ................................................... 12 3.1.2 Důvody oceňování .................................................................... 13 3.1.3 Hladiny a kategorie hodnoty .................................................... 13 3.1.4

Platné předpisy ......................................................................... 17

3.2

Postup oceňování podniku ............................................................. 17

3.3

Strategická analýza .........................................................................18

3.3.1 Analýza vnějšího potenciálu ..................................................... 19 3.3.2 Analýza vnitřního potenciálu .................................................. 20 3.4

Finanční analýza ............................................................................ 22

3.4.1

Základní účetní výkazy .............................................................22

3.4.2

Nástroje finanční analýzy .........................................................23

3.5

Rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva .................. 25

3.6

Generátory hodnoty ....................................................................... 26

3.6.1 Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty .................... 28 3.7

Metody ocenění podniku ............................................................... 29

3.7.1 Metoda diskontovaných peněžních toků ................................. 30 3.7.2

Metoda ekonomické přidané hodnoty ..................................... 33

3.7.3 Vztah metody DCF a metody EVA ........................................... 35 4

Analýza stávající finanční pozice a výkonnosti podniku

36

4.1

Charakteristika společnosti ........................................................... 36

4.2

Strategická analýza ........................................................................ 38

4.2.1 Charakteristika odvětví............................................................ 38 4.2.2 Analýza vnějšího prostředí .......................................................44 4.2.3 Analýza vnitřního potenciálu a konkurence ............................ 52

Obsah

7

4.2.4

5

6

Prognóza tržeb a tržního podílu ............................................... 56

4.3

Finanční analýza ............................................................................ 59

4.4

Rozdělení aktiv na provozně nutná a nenutná .............................. 67

Definování vlivů působících na hodnotu podniku

70

5.1

Analýza a prognóza generátorů hodnoty....................................... 70

5.2

Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty .......................... 76

Stanovení hodnoty podniku

79

6.1

Metoda diskontovaných peněžních toků DCF entity .................... 79

6.2

Metoda ekonomické přidané hodnoty EVA entity .........................81

7

Návrhy a doporučení

84

8

Diskuse a závěr

86

9

Přehled informačních zdrojů

90

9.1

Knižní zdroje .................................................................................. 90

9.2

Internetové zdroje........................................................................... 91

10 Seznam obrázků, tabulek a rovnic

94

11

98

Seznam použitých zkratek

12 Seznam příloh

99

Úvod

8

1 Úvod Problematika oceňování podniku se v České republice dostala do popředí znovu s transformací ekonomiky v 90. letech 20. století a její teorie i praxe se zde začaly znovu rozvíjet. S tím ožila i potřeba podniků znát nejen svou účetní hodnotu z účetních výkazů, ale i jiné hodnotové vyjádření vlastněných aktiv. V současné době se ekonomické prostředí dále neustále mění a vyvíjí a úspěšný podnik by tak měl mít schopnost se těmto změnám přizpůsobovat. K tomu je potřebné znát podnik „v číslech“, neboť společnost se při hospodaření bez znalosti své finanční situace neobejde. V minulosti byla hodnota podniku stanovována především v souvislosti s jeho prodejem, v dnešní době naopak při slučování, rozdělování či přeměně společnosti na jinou formu podnikání. Tyto i mnohé další podněty tak vyvolávají potřebu stanovit hodnotu podniku. Ocenění podniku ale není jednoduchou záležitostí a vyžaduje odborný přístup i znalosti. Je založeno nejen na teoretických poznatcích z celé škály vědních disciplín, ale vyžaduje i praktické znalosti z oblasti fungování podniku k analýze velkého množství faktorů. Výsledkem ocenění pak není pouze „číslo“ vyjadřující hodnotu podniku, ale obsahuje i celou řadu dalších užitečných informací týkajících se např. pozice podniku na trhu, konkurenční síly v odvětví či finančního zdraví podniku, které tvoří základ pro stanovení hodnoty. Získané ocenění tak lze mimo jiné využít i pro potřeby managementu společnosti, neboť nabízí podklady pro zhodnocení dosavadního vývoje a případně i zdroj informací pro budoucí rozhodování. Zároveň však poskytuje představu i vlastníkům společnosti o potenciální prodejní ceně podniku a při bližším zkoumání i o tvorbě hodnoty právě pro vlastníky. Avšak s ohledem na dostupnost dat, účel ocenění, zvolenou metodiku, pohled oceňovatele a jeho zkušenosti, aj. je na místě upozornit na fakt, že nelze sestavit jedno správné a obecně platné výsledné ocenění podniku, neboť při procesu oceňování musí oceňovatel některé situace posoudit subjektivně. Proto jsou na osobu oceňovatele kladeny tak vysoké nároky, pro co nejspolehlivější a nejpřesnější výstup. Ke stanovení hodnoty podniku lze využít hned několik metod ocenění. V této diplomové práci jsou zvoleny výnosové metody, které jsou nejpoužívanější a nejuznávanější v dosavadní znalecké a odhadcovské praxi v ČR. Tyto metody nejvíce odpovídají obecně přijímané definici hodnoty podniku a zároveň předpokládají trvání podniku do budoucnosti.


9

2 Cíl diplomové práce a metodika Cílem práce je stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu. Na základě zvolených výnosových metod ocenění podniku, metody diskontovaných peněžních toků (DCF) a ekonomické přidané hodnoty (EVA), je stanovena výsledná hodnota společnosti ŽĎAS, a.s. se sídlem ve Žďáře nad Sázavou. Dílčími cíli diplomové práce jsou: • zhodnocení stávající finanční pozice a výkonnosti podniku včetně predikce jejich možného vývoje do budoucna, • definování faktorů a vlivů působících na hodnotu podniku, • formulace doporučení pro management společnosti v oblasti řízení hodnoty podniku. Ke splnění uvedených cílů jsou využity aktuální literární i jiné informační zdroje, tuzemského i zahraničního původu, které jsou uvedeny v přehledu informačních zdrojů. Potřebná data jsou dále čerpána zejména z výročních zpráv a finančních výkazů společnosti ŽĎAS, a.s. a dalších dokumentů, které mi byly poskytnuty od managementu společnosti za období let 2002 až 2011. Jelikož v době zpracování této práce nebyla zveřejněna výroční zpráva a ani jiné finanční výkazy společnosti za rok 2012, je s ohledem na dostupnost dat hodnota podniku ŽĎAS, a.s. stanovena k datu 1. 1. 2012. Diplomová práce je rozdělena na dvě stěžejní části a to teoretická východiska a praktickou část. První část vymezuje obecný teoretický rámec pro potřeby stanovení hodnoty podniku. Přibližuje základní pojmy spojené s danou problematikou, jako jsou obecné základy pro ocenění podniku, postup oceňování podniku, strategická a finanční analýza, rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva, generátory hodnoty a metody ocenění podniku. Na teoretická východiska navazuje druhá část, která je praktickou aplikací získaných teoretických poznatků a skládá se ze tří hlavních částí a to analýzy stávající finanční pozice a výkonnosti podniku, definování vlivů působících na hodnotu podniku a konečného stanovení hodnoty podniku. V úvodu praktické části je nejprve stručně charakterizována vybraná společnost, ŽĎAS, a.s., na kterou navazuje strategická analýza. V rámci strategické analýzy jsou nejprve charakterizována odvětví, ve kterých oceňovaná společnost působí, podle klasifikace OKEČ a CZ-NACE. Konkrétně se jedná o odvětví hutnictví a výroba a opravy strojů a zařízení. Dále je provedeno zhodnocení vnějšího a vnitřního potenciálu včetně konkurence, jejímž výsledkem je stanovení celkového výnosového potenciálu podniku a prognózy tržeb. Vnější potenciál je vymezen pomocí PESTE analýzy, relevantního trhu a jeho prognózy, analýzy atraktivity trhu a stanovení příležitostí a hrozeb působících na podnik. K specifikaci vnitřního potenciálu je využito především Porterova modelu pěti dynamických konkurenčních sil, pomocí kterého je stanovena souhrnná konkurenční síla podniku. Dále jsou vymezeny silné a slabé stránky společnosti, které společně s vnějšími faktory tvoří SWOT analýzu.


10

Na základě výsledků vnější a vnitřní analýzy potenciálu podniku je na závěr strategické analýzy provedena analýza a prognóza tržeb a tržního podílu podniku a odvozena perspektivnost společnosti pomocí „Bostonské“ matice. Predikce ukazatelů je provedena pomocí regresní analýzy na období pěti let a to za využití ekonomického softwaru Gretl. Dále navazuje finanční analýza, která pomocí metody elementární analýzy absolutních a poměrových ukazatelů slouží ke zhodnocení finančního zdraví podniku. Absolutní ukazatele využívají horizontální a vertikální analýzy, zatímco poměrové ukazatele jsou specifikovány ukazateli likvidity, dlouhodobé finanční rovnováhy, výnosnosti a aktivity. U ukazatelů rentability, konkrétně u rentability vlastního kapitálu (ROE), jsou navíc pro srovnání dosahovaných výsledků odvezeny i odvětvové průměry ukazatele a to pomocí Benchmarkingového diagnostického systému finančních indikátorů INFA. Tyto dílčí analýzy jsou na závěr kapitoly doplněny o souhrnnou analýzu a to tzv. Altmanovu metodu využívanou pro akciové společnosti k potvrzení jednotlivých závěrů ohledně finančního zdraví a předpokládaného trvání podniku do budoucnosti. Z důvodu předpokladu jednoho základního zaměření podnikatelské činnosti jsou v další části práce aktiva společnosti rozčleněna na provozně potřebná a neprovozní (neprovozní neboli nepotřebná aktiva jsou následně vyřazena) a zároveň je provedena i úprava výnosů a nákladů o položky, které souvisí s vymezenými neprovozními aktivy podniku. V této souvislosti je definován provozní nutný investovaný kapitál a korigovaný provozní výsledek hospodaření. První předběžné ocenění podniku je stanoveno pomocí generátorů hodnoty. Nejdříve jsou tyto veličiny definovány a následně je provedena jejich analýza a prognóza. Mezi veličiny určující hodnotu podniku jsou zařazeny tržby, provozní zisková marže, pracovní kapitál a investice do dlouhodobého hmotného majetku. Přičemž tržby i jejich prognóza jsou převzaty ze strategické analýzy, predikce ziskové marže je provedena pomocí tzv. prognózy shora vycházející z minulého vývoje ziskové marže, budoucí hodnota provozně nutného pracovního kapitálu je dána prognózou doby obratu jeho dílčích složek s využitím analýzy náročnosti a investice do dlouhodobého provozně nutného majetku jsou stanoveny na základě předpokladu, že se společnost ŽĎAS, a.s. neustále snaží o obnovu a modernizaci svého vybavení ke zvyšování konkurenceschopnosti. Dále jsou stanoveny náklady na kapitál podniku a to na úrovni průměrných vážených nákladů na kapitál, přičemž náklady na vlastní kapitál jsou stanoveny pomocí modelu CAMP a náklady na cizí kapitál jako poměr nákladových úroků daného roku a průměrného stavu úvěrů za poslední dva roky. Tyto údaje jsou současně potřebné pro sestavení finančního plánu, který je následně využit při samotném ocenění podniku. Konečné ocenění podniku je provedeno aplikací výnosových metod ocenění podniku, konkrétně metodou diskontovaného peněžního toku (DCF) a ekonomické přidané hodnoty (EVA), obě ve variantě entity a na dvoufázovém principu. Hodnota společnosti ŽĎAS, a.s. je stanovena k 1. 1. 2012 a to metodami DCF a EVA, které při správné aplikaci poskytují stejné výsledky.


11

Metoda DCF je považována za základní a nejuznávanější z pohledu ekonomické teorie. Jejím bezprostředním výsledkem je hodnota brutto, která je získána vyčíslením současné hodnoty první a druhé fáze. První fáze při svém výpočtu využívá volné cash flow do firmy (FCFF), zatímco pokračující hodnota druhé fáze je stanovena pomocí Parametrického vzorce. Výsledná hodnota podniku odpovídající hodnotě vlastního kapitálu ve formě netto k 1. 1. 2012 je získána po odečtení úročeného cizího kapitálu k datu ocenění a přičtení hodnoty neprovozního majetku k datu ocenění. Metoda EVA je využita pro metodickou a výpočetní kontrolu metody DCF a výsledná hodnota je stanovena na obdobném principu jako v předcházejícím případě. V rámci první fáze ocenění je vymezen ukazatel NOPAT na úrovni korigovaného provozního výsledku hospodaření po zdanění a ukazatel NOA pak odpovídá provozně nutnému investovanému kapitálu, samotná ekonomická přidaná hodnota je stanovena pomocí vzorce nákladů na kapitál. Druhá fáze vychází z výpočtu EVA pro rok 2017. Současná hodnota první a druhá fáze tvoří základ ukazatele tržní přidané hodnoty (MVA), který společně s čistými operačními aktivy (NOA) odpovídá hodnotě brutto podniku. Následující výpočty jsou identické s variantou DCF. Na základě zjištěných hodnot jsou také formulována doporučení a návrhy pro management společnosti v oblasti řízení hodnoty podniku, která jsou rozebrána v kapitole Návrhy a doporučení. Závěr diplomové práce souhrnně interpretuje získané poznatky o oceněné společnosti ŽĎAS, a.s.

Teoretická východiska zpracování diplomové práce

12

3 Teoretická východiska zpracování diplomové práce „Na konci díla poznáme, čím jsme měli začít.“ Pascal Blaise Každá činnost vykazuje určitý postup, s kterým je potřebné se nejdříve seznámit. Proto i na úvod této práce je vypracována kapitola, která poskytuje obecný teoretický rámec pro potřeby stanovení hodnoty podniku. Nejdříve se zaměřuje na základní terminologii, dále přibližuje postup oceňování a podrobně rozebírá jeho nejdůležitější části a na závěr definuje metody oceňování podniku.

3.1 Obecné základy pro oceňování podniku Před každým oceněním podniku je nutné zodpovědět, co je předmětem ocenění a jaký má být výsledek takové práce. Je tedy nutné definovat podnik, důvody proč jej oceňovat a jaké jsou možnosti stanovení jeho hodnoty. Současně je potřeba znát platnou tuzemskou legislativu a seznámit se i se zahraničními oceňovacími standardy. Teprve poté lze přistoupit k samotnému ocenění. 3.1.1

Podnik jako předmět ocenění

V odborné literatuře se lze setkat s několika definicemi pojmu podnik. Základní vymezení platné pro Českou republiku je však dáno zákonem č. 513/1991 Sb., Obchodní zákoník, v platném znění (dále jen Obchodní zákoník) v §5: „ Podnik je soubor hmotných, jakož i osobních a nehmotných složek podnikání. K podniku náleží věci, práva a jiné majetkové hodnoty, které patří podnikateli a slouží k provozování podniku nebo vzhledem k své povaze mají tomuto účelu sloužit.“ Zákon dále uvádí, že podnik je věc hromadná. Tudíž je nutno na něj nahlížet jako na celek, nikoliv jako na soubor jednotlivých položek. Podnik je tedy specifický funkční celek, který plní svůj základní účel, dosahovaní zisku. Avšak Mařík (2007) zároveň upozorňuje na fakt, že definice uvedená v obchodním zákoníku není zcela výstižná a upřednostňuje pojetí podle německých oceňovacích standardů. Německé oceňovací zásady pak vymezují podnik jako účelnou kombinaci materiálních a nemateriálních hodnot, jejímž smyslem je nahospodařit zisk (WP Handbuch 2002). Smyslem existence podniku je tak tvorba bohatství. Přičemž podnik je možné označit i za jakýsi nástroj ke zhodnocení investovaného kapitálu, s nadsázkou ho lze přirovnat ke „stroji na peníze“, jehož prostřednictvím jsou generovány ekonomické hodnoty (Neumairová, Neumaier, 2002).


13

Často vyskytovaným slovem ve výše uvedené definici podniku je „hodnota“. Důvodům, proč hodnotu stanovovat a co si lze pod tímto pojmem vlastně představit, se věnují následující dvě podkapitoly. 3.1.2

Důvody oceňování

Důvodů pro stanovení hodnoty podniku existuje nepřeberné množství. Základem je odpovědět si na dvě otázky: • Z jakých podnětů se při oceňování vychází? • K jakému účelu má ocenění sloužit? Podnětů lze opět stanovit velké množství a je potřebné je nějakým způsobem uspořádat. Proto se rozlišují ocenění související se změnou vlastnických práv podniku a beze změny, tedy (Mařík, 2007): • Ocenění z důvodu vlastnických změn se provádí např. při koupi či prodeji podniku, při nepeněžitém vkladu do obchodní společnosti, při fúzi nebo naopak rozdělení podniku, atd. • Ocenění bez vlastnických změn při např. změně právní formy společnosti, v souvislosti s poskytnutím úvěru, sanaci, aj. Dále by bylo možné definovat celou řadu dalších možností členění důvodů pro oceňování podniku. Co je ale důležité, všechny by měly jasně odpovídat na následující otázky (Mařík, 2007): • Z jakého podnětu vychází ocenění? • Jaká hladina hodnoty má být určena? • Jakou kategorii hodnoty stanovuje? • K jakému datu se ocenění provádí? Poslední otázka upozorňuje na problematiku času, neboli vymezení data, ke kterému se stanovuje hodnota podniku. Přičemž uvedení data ocenění má klíčový význam. Hodnota podniku je totiž určena na základě stavu a dostupnosti informací k danému dni, a proto při změně jakékoliv skutečnosti je nutné její výši aktualizovat (Kislingerová, 2001). Jak si lze všimnout, výše uvedené otázky opět zmiňují pojem hodnota. Pro potřeby oceňování vymezují jednak hladinu hodnoty, tak i kategorii. 3.1.3

Hladiny a kategorie hodnoty

Pod pojmem hodnota si každý člověk představuje jinou vlastnost. Všechny představy mají společné určité vyjádření užitku, který je s danou vlastností spojován, ale současně tento užitek bude málokdy pro dva jedince ve vztahu k jedné věci stejný. Za subjektivně neutrální a tedy obecně platnou by se mohla označit hodnota objektivní, ale objektivní hodnota podniku neexistuje. Podnik může mít pouze objektivní vlastnosti, nikoliv objektivní hodnotu. Podnik sám o sobě nemá žádnou věcně zdůvodnitelnou, na okolnostech a podmínkách nezávislou a ani zdokumentovatelnou hodnotu. Z čehož plyne, že neexistuje ani jedno


14

obecně platné a správné univerzální ocenění ani jeho model (Kislingerová, 2001; Mařík, 2007). Hodnota tak závisí zejména na budoucím očekávaném užitku a z praktických důvodů se omezuje pouze na peněžní vyjádření. Hodnotu podniku lze v tomto smyslu definovat jako sumu očekávaných budoucích příjmů diskontovaných na současnou hodnotu. Což znamená, že se předpokládá neomezené trvání podniku a současně peněžní příjmy jsou pouhým odhadem příjmů v budoucnu. Hodnota tedy obecně vyjadřuje odhad pravděpodobné ceny. Z výše uvedeného lze vyvodit několik závěrů, a to (Mařík, 2007): • Hodnota podniku je odhad, který je založen na prognóze budoucího vývoje. • Nelze sestavit jednoznačný algoritmus určení hodnoty. • Stanovení hodnoty se odvíjí od účelu ocenění a subjektu, který ocenění provádí. V návaznosti na definici hodnoty lze odvodit základní kategorie hodnoty podniku (tržní, subjektivní, objektivizovanou a Kolínskou školu). Avšak rozlišují se i hladiny hodnoty podniku, které je vhodné představit dříve. Hladiny hodnoty podniku lze rozlišit základní dvě: • Hodnota brutto (H b ) udává hodnotu podniku jako celku, tj. za podnikatelskou jednotku čili entitu a to jak pro vlastníky, tak i věřitele. • Hodnota netto (H n ) oceňuje podnik pouze na úrovni vlastníků podniku, tj. na úrovni vlastního kapitálu (Mařík, 2007). Stejné rozlišení hladin hodnoty je i v Obchodním zákoníku, který rozlišuje obchodní majetek následujícím způsobem na: • Obchodní majetek. „Obchodním majetkem podnikatele, který je fyzickou osobou, se pro účely tohoto zákona rozumí majetek (věci, pohledávky a jiná práva a penězi ocenitelné jiné hodnoty), který patří podnikateli a slouží nebo je určen k jeho podnikání. Obchodním majetkem podnikatele, který je právnickou osobou, se rozumí veškerý jeho majetek“ (§6, odst. 1, Obchodního zákoníku). • Čistý obchodní majetek jako „obchodní majetek po odečtení závazků vzniklých podnikateli v souvislosti s podnikáním, je-li fyzickou osobou, nebo veškerých závazků, je-li právnickou osobou“ (§6, odst. 1, Obchodního zákoníku). Jak si lze všimnout, dochází k prolínání právních, účetních a oceňovacích pojmů. Při jejich interpretaci tak může dojít k určitým nejasnostem, a proto jsou vztahy mezi těmito legislativními pojmy názorně zobrazeny i v Tab. 1 na následující straně (Sabolovič, 2011).

Teoretická východiska zpracování diplomové práce Tab. 1

15

Vztahy mezi legislativními pojmy

Právní pojmy

Účetní pojmy

Teorie oceňování

Obchodní majetek Obchodní jmění = Obch. Majetek + Závazky

Aktiva celkem Aktiva celkem + Cizí zdroje + Ostatní pasiva

Hodnota brutto (entity)

Čisté obchodní jmění = Obchodní majetek - Závazky

Aktiva celkem – Cizí zdroje - Ostatní pasiva = Vlastní kapitál

Hodnota netto (equity)

Zdroj: Sabolovič (2011, str. 13)

U kategorie hodnoty podniku se rozlišují čtyři základní přístupy a to tržní, subjektivní, objektivizovaná a Kolínská škola. Společně s nimi lze však zmínit i další netržní kategorie hodnoty. Tržní hodnota předpokládá existenci trhu, kde se střetává nabídka s poptávkou a odpovídá na otázku: „Kolik je za podnik ochoten zaplatit běžný zájemce na trhu?“ Snaží se tedy odhadnout potenciální tržní cenu podniku (Mařík, 1998). Dle mezinárodních oceňovacích standardů obsahuje tržní hodnota předpoklad nejlepšího možného využití majetku a její definice je následující: „Tržní hodnota je odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi ochotným kupujícím a ochotným prodávajícím při transakci mezi samostatnými a nezávislými partnery po náležitém marketingu, ve které by obě strany jednaly informovaně, rozumně a bez nátlaku“ (IVSC 2005). Subjektivní (investiční) hodnota je dána subjektivním názorem účastníka transakce a má odpovídat na otázku: „Jakou hodnotu má podnik z pohledu konkrétního kupujícího?“ Na podnik je tak v tomto smyslu nutno nahlížet jako na méně likvidní, avšak jedinečné aktivum (Mařík, 2007). Podobná definice se opět vyskytuje i v mezinárodních oceňovacích standardech (2005), kde je investiční hodnota chápána jako hodnota majetku z pohledu konkrétního investora či skupiny investorů pro předem stanovené investiční cíle. Dále uvádí, že investiční hodnota může být jak vyšší, tak i nižší než hodnota tržní. Investiční hodnota tak závisí na pohledu konkrétního investora a do značné míry je ovlivněna i podmínkami a očekáváním jednotlivých subjektů. Lze tedy konstatovat, že co investor, to jiná subjektivní hodnota podniku. Objektivizovaná hodnota je považována za přístup k ocenění podniku používaný odborníky, tedy profesionálními odhadci. Řeší otázku: „Jakou hodnotu lze považovat za nespornou?“ (Mařík, 1998). V německých oceňovacích standardech je objektivizovaná hodnota definována jako typizovaná a jinými subjekty přezkoumatelná výnosová hodnota podniku stanovená z pohledu vlastníka (tuzemské osoby). Současně předpokládá pokračování podniku v nezměněném konceptu a za realistických očekávání v rámci všech vlivů, které působí na hodnotu podniku (IDW S 1, 2008).


16

Pomocí výše zmíněných definic je nyní možné shrnout vztah mezi objektivizovanou a subjektivní hodnotou. Tento vztah názorně zobrazuje Obr. 1, kde si lze všimnout, že objektivizovaná hodnota tvoří nesporný základ subjektivního ocenění. Hodnota objektivizovaná tak poskytuje základní informace o stavu podniku a společně s očekáváním vytváří hodnotu subjektivní. Lze tedy konstatovat, že hodnota objektivizovaná bude vždy menší než subjektivní. Tento jednoznačný závěr však nelze učinit ve srovnání s hodnotou tržní. Tržní hodnota je odhadem ceny, za kterou by se podnik mohl prodat a lze tedy předpokládat, že bývá vyšší než hodnota objektivizovaná. Vztah subjektivní a tržní hodnoty ale záleží na konkrétní situaci a obecně jej nelze odvodit. Vztah objektivizované a subjektivní hodnoty

Individuální očekávání

Obecná očekávání

Objektivizovaná hodnota

Subjektivní (investiční) ocenění

Obr. 1

Zdroj: Mařík (1998, str. 17)

Podstatou stanovení hodnoty dle přístupu na základě Kolínské školy je ocenění na základě obecných funkcí. Současně je tento přístup považován za syntézu předchozích postupů a poskytuje tak komplexní pohled. Rozlišuje tři hlavní funkce (poradenskou, rozhodčí a argumentační) a dvě doplňkové (komunikační a daňovou). Funkce poradenská je považována za nejdůležitější s cílem zabezpečit informace o hraničních hodnotách tj. o maximální a minimální ceně, kterou lze akceptovat kupujícím a prodávajícím, aby na transakci neprodělali. Funkci rozhodčí vykonává nezávislý rozhodce, který má za úkol nalézt spravedlivou cenu mezi hraničními hodnotami. Funkce argumentační má pak sloužit ke zlepšení pozic jednotlivých stran transakce a současně je základem pro jednání. Doplňkové funkce, komunikační a daňová, zaštiťují podklady pro komunikaci s veřejností a k daňovým účelům (Mařík, 1998). Mimo základní standardy hodnoty se odlišují i netržní kategorie, mezi které patří např. hodnota při stávajícím využitím, likvidační hodnota, speciální hodnota, hodnota zbytkového materiálu, zadlužitelná hodnota, hodnota pro zdanění, atd. (Mařík, 2007).


3.1.4

17

Platné předpisy

V České republice neexistuje obecně závazný předpis pro oceňování podniku. Postup stanovení hodnoty je dán pouze dílčími úpravami předpisů a dále lze využít různých mezinárodních, národních či evropských standardů. Mezi nejdůležitější patří (Mařík, 2007): • České předpisy: o Zákon č. 151/1997 Sb., o oceňování majetku, v platném znění a s ním související vyhlášky Ministerstva financí ČR – vhodný při oceňování dílčích majetkových položek, závazný např. při oceňování v případě konkurzu či vyrovnání. o Metodický pokyn ZNAL ČNB – určen pouze pro znalecké posudky předkládané ČNB. • Oceňovací standardy Mezinárodní a Evropské: o Mezinárodní – IVS (International Valuation Standards). o Evropské – EVS (European Valuation Standards). • Národní standardy: o Americké – US PAP (Uniform Standards of Professional Appraisal Pracitice), z kterých vychází řada dalších standardů. o Německé – IDW S 1 je určen speciálně pro oceňování podniků.

3.2 Postup oceňování podniku Samotný postup stanovení hodnoty je nutné modifikovat dle konkrétního podniku, který je předmětem ocenění a samozřejmě podle dalších skutečností jako je dostupnost dat, podnět ocenění, zvolená kategorie hodnoty, aj. Přičemž základem je vymezení účelu a cíle ocenění, které se pak stávají vodítkem pro výběr metody, se kterou se následně pracuje (Kislingerová, 2001). Obecně se lze u všech ocenění v základu orientovat dle následujícího doporučovaného postupu (Mařík, 2007): 1. Sběr vstupních dat. 2. Analýza získaných dat. • Zpracování strategické analýzy. • Zjištění finančního zdraví podniku pomocí finanční analýzy. • Rozčlenění na provozně potřebná a nepotřebná aktiva podniku. • Analýza a prognóza generátorů hodnoty podniku. • Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty. 3. Sestavení finančního plánu. 4. Výsledné ocenění. • Vhodná volba metody. • Ocenění pomocí zvolené metody. • Výsledné ocenění. Výše uvedené kroky však v praktické podobě mohou nabývat různé formy. K jejich modifikaci dochází zejména v souvislosti se zvolenou metodou ocenění.


18

Obecně však lze říct, že vždy se musí provést sběr vstupních dat, protože bez potřebných dat nelze sestavit další kroky ani oceňovat. Strategická a finanční analýza se provádí také vždy, ovšem v různé podobě a hloubce provedení. Provozně nutná a nenutná aktiva se rozlišují, jsou-li k tomu dostupné informace a není-li použito ocenění likvidační hodnotou nebo metodou tržního porovnání (Mařík, 2007). Předpokládá-li se pokračování podniku, je nutno prokázat jeho perspektivu do budoucna a tudíž provést analýzu a prognózu generátorů hodnoty. Výjimku tvoří finanční plán, který je nutno sestavit jen v případě ocenění pomocí standardních výnosových metod. Závěrečné ocenění je postaveno na správné volbě metody ocenění, které musí být náležitě zdůvodněno. Každý krok však musí být zpracován v takové podobě, aby bylo možné jeho výsledky obhájit. Postup ocenění lze shrnout i do čtyř základních informačních okruhů vstupujících do práce odhadce jak ukazuje Obr. 2 (Kislingerová, 2001). Z hlediska logiky začíná u analýzy prostředí, ve kterém se podnik pohybuje (makroprostředí) a postupuje až ke konkrétním záměrům daného podniku (tj. podnikatelskému záměru). Obr. 2

Postup ocenění podniku

Směr práce

Podnikatelský záměr Finanční analýza Mikroprostředí Makroprostředí

Zdroj: Kislingerová (2001, str. 27)

Prvním krokem následujícím po sběru potřebných dat je strategická analýza, která zpracovává získaná data pro potřeby zhodnocení makroprostředí a mikroprostředí podniku.

3.3 Strategická analýza Významným bodem v postupu oceňování podniku je strategická analýza, která společně s finanční analýzou tvoří základ pro celé ocenění. Jejím cílem je stanovení celkového výnosového potenciálu oceňovaného podniku. Jakým výnosovým potenciálem podnik disponuje, je možné zjistit vymezením potenciálu vnějšího (šance a rizika podniku) a vnitřního (silné a slabé stránky podniku a analýza konkurence). Jinými slovy lze říci, že pomocí vnějšího potenciálu se stanovuje velikost „koláče“ a jeho kvalita, zatímco vnitřní potenciál určuje, jak bude tento koláč rozkrájen (Mařík, 2007). Strategická analýza je také součástí strategického rozhodování podniku a ovlivňuje jeho celkovou úspěšnost včetně schopnosti společnosti vytvářet hodnotu pro své vlastníky. Jejím základním cílem je zmapování strategické pozice podniku a dále pomocí externí a interní analýzy posoudit současný stav podniku a jeho podnikatelského okolí. Avšak zároveň je nutné zaměřit se i na pravděpodobný vývoj do budoucnosti a jeho vliv na podnikatelské aktivity (Neumaierová, 2005).


19

Celý postup strategické analýzy je pak možné shrnout do následujících třech kroků (Mařík, 2007): 1. Vymezení relevantního trhu a jeho analýza a prognóza (zhodnocení vnějšího potenciálu podniku). 2. Analýza vnitřního potenciálu a konkurence. 3. Prognóza tržeb. Jednotlivé kroky na sebe navazují a společně tvoří komplexní pohled na strategickou pozici podniku. Podrobněji se dílčím bodům věnují následující tři podkapitoly. 3.3.1

Analýza vnějšího potenciálu

Prvním krokem strategické analýzy je vymezení relevantního trhu a jeho analýza a prognóza. Souhrnně lze tento krok považovat za analýzu vnějšího potenciálu, neboť se zkoumají vlivy, které na podnik působí z venku. Obecně lze však tento krok označit i jako analýzu makroprostředí, ve kterém podnik působí. Přičemž se zaměřuje jednak na vývoj v minulosti a jeho fungování v současnosti, ale pozornost věnuje také reálnosti cílů do budoucna. Podnik si tak lze představit jako určitý subsystém v rámci makroprostředí a jeho postavení lze znázornit následovně (Kislingerová, 2001). Obr. 3

Postavení podniku v rámci makroprostředí

Politické prostředí

Sociální prostředí PODNIK

Ekonomické prostředí

Technologické prostředí

Zdroj: Kislingerová (2001, str. 29)

Na Obr. 3 lze identifikovat několik subsystémů makroprostředí, které je nutné vymezit ve spojení s podnikem. Přičemž cílem je prokázat příčinnou souvislost vývoje těchto parametrů makroprostředí s vlastní výkonností podniku. V podstatě se jedná o posouzení vnějšího prostředí podniku pomocí tzv. PESTE analýzy, na kterou poukazuje i Neumaierová (2005). PESTE se při analýze tržního prostředí zaměřuje především na technologické, politické a regulační faktory, demografické a ekonomické trendy a surovinové zdroje. Názorně lze PESTE analýzu představit jako analýzu následujících faktorů makroprostředí, ve kterém podnik provozuje svou činnost. • P = politické a právní prostředí (např. zákony, regulace), • E = ekonomické prostředí (např. vývoj HDP, inflace), • S = sociální prostředí (např. demografický vývoj, průměrná mzda), • T = technické a technologické prostředí (např. IS, inovace), • E = ekologické prostředí (např. surovinové zdroje, energie).


20

Základem analýzy vnějšího potenciálu je podle Maříka (1998) jednoznačné vymezení relevantního trhu z hlediska území, produktu, zákazníků i konkurentů. A to takovým způsobem, aby bylo možné získat základní data o vybraném trhu, posoudit jeho atraktivitu a také vypracovat prognózu jeho dalšího vývoje. Základní data o trhu by měla obsahovat odhad velikosti relevantního trhu (v hmotných či hodnotových jednotkách např. na základě velikosti poptávky). Vymezení relevantního trhu je velice důležité, neboť data tvoří základ pro odvození budoucích temp rozvoje trhu i prognózu tržeb podniku. Dále je nutné přistoupit k podrobnějšímu hodnocení daného trhu, tedy stanovení jeho atraktivity s cílem rozpoznat základní šance a rizika s ním spojená. Prognóza vývoje trhu v čase při objektivizovaném ocenění je založená na analýze současného stavu, případně s využitím téměř prokazatelné tendence dalšího vývoje. Současně je nutné nalézt určitou souvislost prognózy s národohospodářskými ukazateli zpracovanými oficiálními institucemi, aby byla výsledná prognóza jednoznačně podložena (Mařík, 2007). Na základě výše zmíněného lze následně sestavit tabulku příležitostí a hrozeb (OT části SWOT analýzy vnějšího prostředí podniku), které vyplývají z dosažených výsledků. Zkoumání vývoje makroekonomického prostředí má význam pro posuzování minulého vývoje. Tedy aby bylo jasné, které faktory působily zvnějšku a za jakých podmínek byly dosaženy konkrétní výsledky. Avšak aby byla analýza kompletní, je nutné zaměřit se i na mikroekonomické prostředí, které tvoří neoddělitelnou součást práce při oceňování podniku. Právě mikroprostředí pomáhá objektivizovat pohled na podnik, jeho minulost i budoucnost (Kislingerová, 2001). 3.3.2

Analýza vnitřního potenciálu

Druhou částí strategické analýzy je vymezení konkurenční síly oceňovaného podniku, který odhaduje vývoj tržních podílů do budoucna. Vlastní postup analýzy doporučuje Mařík (2007) rozčlenit do čtyř kroků a to následujících: 1. vymezení současného tržního podílu oceňovaného podniku, 2. identifikace konkurence, 3. analýza vnitřního potenciálu podniku, 4. prognóza tržního podílu. Stanovení současného tržního podílu lze provést na úrovni fyzických jednotek nebo v peněžním vyjádření. Na což navazuje další krok spočívající v identifikaci konkurence, který je postaven na analýze všech relevantních informací ohledně hlavních konkurentů oceňovaného podniku a jsou-li k dispozici potřebná data, stanovují se i jejich tržní podíly. Vymezený vnitřní potenciál podniku společně s analýzou konkurenční síly má pak poskytnou přehled o možnostech podniku využít šance plynoucí z trhu a jeho schopnosti čelit hrozbám a konkurenci. Poslední je prognóza tržního podílu, která využívá výsledků tří předešlých kroků (Mařík, 2007).


21

Pro všeobecnou analýzu struktury odvětví lze využít také Porterův model dynamických sil, který identifikuje pět hybných konkurenčních faktorů působících na strukturu odvětví a to stávající konkurenci, potenciální novou konkurenci, nové výrobky, dodavatele a odběratele. Uvedené faktory názorně ukazuje Obr. 4 (Porter, 1993). Obr. 4

Porterův model pěti dynamických faktorů

Potenciální konkurence Dodavatelé

Současná konkurence

Odběratelé

Nové výrobky Zdroj: Porter (1993, str. 24)

Vnitropodniková analýza má sloužit především k posouzení silných a slabých stránek (SW části SWOT analýzy), které se nejvíce podílejí na vytváření hodnoty podniku a ovlivňují konkurenční výhodu podniku na trhu, neboť právě konkurenční výhoda je klíčem k úspěšnosti podniku na trhu (Neumaierová, 2005). Po dokončení analýzy vnitřního potenciálu jsou k dispozici všechny části výše zmiňované SWOT analýzy. SWOT analýza je považována za univerzální analytickou techniku sloužící ke zhodnocení vnitřních a vnějších faktorů ovlivňující úspěšnost podniku, jejímž autorem je Albert Humphrey (ManagementMania, 2013, online). Vnější faktory hodnotí příležitosti (Opportunities) a hrozby (Threats), zatímco vnější se zabývají silnými (Strenghts) a slabými (Weaknesses) stránkami podniku. Názorně lze SWOT analýzu znázornit pomocí obrázku (viz Obr. 5) takto: Obr. 5

SWOT analýza

SWOT analýza Vnější prostředí

Vnitřní prostředí

Příležitosti

Silné stránky

Hrozby

Slabé stránky

Zdroj: Vlastní práce na základě ManagementMania (2013, online)

Na základě stanovené atraktivnosti trhu a síly konkurence z vnější a vnitřní analýzy potenciálu podniku lze také odvodit perspektivnost společnosti


22

(za předpokladu dlouhodobé životnosti podniku se pracuje s předpokladem „going concern“) a provést prognózu tržeb (Sabolovič, 2008).

3.4 Finanční analýza Analýza finanční stránky podniku je důležitou součástí finančního řízení podniku, a proto je nutné jí věnovat pozornost i při oceňování. Její úlohou je poskytnout informace o finančním zdraví podniku, tj. zhodnotit jak je na tom podnik k okamžiku ocenění a co lze od něj očekávat do budoucna ve smyslu identifikace eventuálních rizik plynoucích z jeho fungování v budoucnosti (Kislingerová, 2001). Neboli jedná se o systematický rozbor dat získaných z účetních výkazů, který v sobě zahrnuje hodnocení podnikové minulosti, současnosti a předpovídá budoucnost finančních podmínek. Jedná se tedy v podstatě o bilanční analýzu, tj. rozbor všech relevantních účetních dokumentů, který má z časového hlediska smysl ve dvou rovinách. První je fakt, že při analýze se nahlíží do minulosti a následně se hodnotí, jak se firma vyvíjela až do současnosti (ex-post analýza). Druhou rovinou je naopak skutečnost, že finanční analýza tvoří základ pro finanční plánování, které pracuje s daty ex-ante a zkoumá finanční perspektivy podniku (Růčková, 2008). Přičemž jsou navrženy tak, aby poskytovaly informace o čtyřech základních podnikových činnostech, a to o plánování, financování, investiční a provozní činnosti (Wild, 2005). Finanční analýza zároveň poskytuje základ pro finanční plán a měla by doplňovat předběžný výrok o perspektivnosti podniku ze strategické analýzy. Má tedy hodnotit, jestli podnik nečelí finančním problémům ohrožujícím perspektivnost podniku ať již v minulosti nebo v současnosti (Mařík, 1998). Vstupní data jsou většinou čerpána z interních výkazů společnosti a veřejně dostupných informací a jejich úplnost a správnost proto musí být zkontrolována. Až po ověření jejich správnosti lze provést analýzu dat pomocí vhodných ukazatelů pro zhodnocení finančního zdraví podniku. 3.4.1

Základní účetní výkazy

V současné době se hojně diskutuje otázka úplnosti a správnosti účetních výkazů. Proto ani při oceňování nelze s jistotou říct, že předkládané účetní dokumenty odpovídají skutečnosti. Určitou jistotu správnosti však mohou poskytovat výkazy společností, které podléhají procesu schvalování účetní závěrky. Dle zákona č. 563/1991 Sb., o účetnictví, v platném znění (dále jen zákon o účetnictví) a jeho §18 se účetní závěrka skládá z rozvahy, výkazu zisku a ztráty (dále jen VZZ) a přílohy doplňující informace o předešlých dvou výkazech. Její součástí může být i přehled o peněžních tocích (cash flow tj. CF) a přehled o změnách vlastního kapitálu. Účetní výkazy tvoří základ pro hodnocení úspěšnosti podniku a tvoří ucelenou soustavu hodnotových informací o podniku jako celku ve vztahu k okolí (Neumaierová, Neumaier, 2002). Přičemž rozvaha, VZZ a výkaz CF spolu úzce


23

souvisejí, jak lze názorně vidět v následujícím schématu. Základem je zde rozvaha, která sleduje stav struktury majetku a zdrojů financování. Další dva výkazy jsou pak odvozené, kde VZZ vysvětluje proces tvorby zisku jako přírůstku vlastního kapitálu (schopnost zhodnocovat vložený kapitál) a výkaz CF změnu peněžních prostředků (Růčková, 2008). Obr. 6

Vzájemné souvislosti účetních výkazů

Výkaz CF

Rozvaha

Počáteční stav peněz

VZZ

Vlastní kapitál Příjmy

Majetek

Náklady Výnosy

Cizí zdroje Výdaje Konečný stav peněz

Peníze

Zisk

Zisk

Zdroj: Růčková (2008, str. 38)

Spolehlivost a úplnost účetních výkazů je pak dána především závěry auditora, který prověřuje průkaznost a úplnost informací daných dokumentů (Mařík, 2007). Přičemž samotná povinnost ověřit účetní závěrku auditorem je daná zákonem o účetnictví. Ten v §20 stanovuje, kdy je společnost povinna tuto skutečnost podstoupit. V odstavci 1) za a) se jedná o akciové společnosti 1, které za dvě po sobě následující účetní období splnily alespoň jedno ze tří následujících kritérií: • jejich aktiva tvoří celkem více než 40 mil. Kč, • čistý obrat v úhrnu za rok přesáhl částku 80 mil. Kč, • nebo průměrný přepočtený stav zaměstnanců za účetní období je více než 50. Rozborem účetních dat lze získat informace a důvody týkající se současného stavu výkonnosti podniku, tedy co stalo a proč a následně i možnost se z toho poučit. Avšak nelze se orientovat pouze na minulost, rozhodující je i jak bude podnik fungovat do budoucnosti. Proto se sestavuje i prognóza, tedy jakési scénáře budoucího vývoje prostřednictvím plánovaných účetních výkazů (Neumaierová a Neumaier, 2002). 3.4.2

Nástroje finanční analýzy

Základními nástroji finanční analýzy jsou analýza absolutních a poměrových ukazatelů. Absolutní ukazatele dávají představu o určitém stavu nebo o údajích za časový interval. Konkrétně se jedná o horizontální a vertikální anaZákon č. 563/1991 Sb., o účetnictví, v platném znění definuje více účetních jednotek, které jsou povinny podrobit svou účetní závěrku auditu. Pro účely této práce je však dostačující definice zákona pouze pro akciové společnosti. 1


24

lýzu. Horizontální analýza porovnává jednotlivé položky v čase, tj. poskytuje informace o základních pohybech jednotlivých položek účetních výkazů včetně jejich intenzity. Zatímco na vertikální analýzu je možné nahlížet jako na rozbor struktury položek v procentuálním vyjádření za sledované období, tj. jak se dílčí veličiny podílejí na tvorbě veličiny globální (např. struktura aktiv podniku) a hlavním rozdílem je to, že vertikální analýza pracuje s výkazy od shora dolů, nikoliv mezi jednotlivými lety jako analýza horizontální (Kislingerová, 2001). Poměrové ukazatele tvoří nejpočetnější a zároveň nejpoužívanější skupinu ukazatelů používaných pro zhodnocení finančního zdraví podniku. Zpravidla jsou definovány jako podíl dvou položek základních účetních výkazů (Růčková, 2008). Klasické uspořádání člení ukazatele do čtyř skupin na ukazatele likvidity, rentability, aktivity a zadluženosti, avšak Mařík (1998) preferuje uspořádání dle logické posloupnosti při dosahování stanovených cílů podniku a to následovně. Prvním cílem je „udržet podnik při životě“, což se odráží v ukazateli krátkodobé likvidity neboli schopnosti podniku uhrazovat své krátkodobé závazky. Dlouhodobá finanční rovnováha naopak vypovídá o schopnosti hradit dlouhodobé závazky. Po splnění dvou předchozích cílů se podnik může zaměřit na výnosnost, která je měřena ukazateli rentability a ty jsou dále specifikovány ukazateli aktivity. Aplikace většího množství poměrových ukazatelů je zapříčiněna hlavně skutečností, že podnik je složitým „organismem“, a proto je k jeho popisu zapotřebí více ukazatelů, avšak neexistuje žádná závazná ani teoreticky nejsprávnější metodika k provedení finanční analýzy (Kislingerová, 2001). V této práci jsou využity zejména tradiční ukazatele používané pro měření finanční výkonnosti podniku a to ukazatele likvidity, dlouhodobé finanční rovnováhy, výnosnosti a aktivity. Ukazatelé likvidity poskytují informace o schopnosti podniku dostát svým krátkodobým závazkům, tj. závazkům se splatností do jednoho roku. Podnik tak nemůže existovat, není-li schopen dostát svým závazkům, a proto musí být nejen rentabilní, ale musí disponovat i dostatečnou hotovostí a likvidními aktivy, aby byl schopen v daný okamžik dostát svým závazkům v odpovídající výši (Kislingerová, 2001; Mařík, 1998). Ukazatele dlouhodobé finanční rovnováhy se pak zabývají strukturou aktiv a pasiv a jejich vzájemnými relacemi. Současně se orientují i na ukazatele zadluženosti a zkoumají možnosti dalšího zadlužení podniku. Přičemž pojem zadluženost vyjadřuje skutečnost, že podnik využívá k financování svých aktiv i cizí zdroje, neboť v ekonomické realitě a zejména u velkých podniků nepřichází v úvahu, že by podnik veškerá svoje aktiva financoval pouze z vlastního kapitálu (snižovalo by to celkovou výnosnost vloženého kapitálu) nebo naopak jenom z kapitálu cizího (pravděpodobné obtíže při získávání potřebného kapitálu, ale hlavně zákon vyžaduje určitou výši vlastního kapitálu). Analýza ukazatelů dlouhodobé finanční rovnováhy se tak zabývá i kapitálovou


25

strukturou neboli hledáním optimálního vztahu mezi vlastním a cizím kapitálem. (Mařík, 1998; Růčková, 2008). Ukazatele výnosnosti neboli rentability v sobě odrážejí konečný efekt dosažený podnikatelskou činností poměřovaný k určitému vstupu tj. majetku, vlastnímu kapitálu či tržbám. Je to tedy schopnost podniku dosahovat zisk prostřednictvím investovaného kapitálu neboli schopnost podniku vytvářet zdroje nové (Kislingerová, 2001; Knápková a Pavelková, 2010). Ukazatele aktivity podávají představu o tom, jak podnik hospodaří se svými aktivy, neboli hodnotí vázanost kapitálu v jednotlivých druzích aktiv a pasiv a jejich vliv na ostatní ukazatele. Jejich rozbor má tak sloužit k hledání odpovědi na otázku, jak podnik hospodaří s aktivy a jaké má toto hospodaření vliv na likviditu a výnosnost (Mařík, 2007; Růčková, 2008). Vztahy pro výpočet jednotlivých poměrových ukazatelů jsou uvedeny v příloze A této diplomové práce. Mimo základní nástroje finanční analýzy existují i souhrnné metody zhodnocení finančního zdraví podniku, které mají za úkol doplňovat dílčí analýzy a potvrzovat jejich závěry. Jedná se o souhrnné analýzy finančního zdraví, mezi které lze zařadit např. bodovací metodu, Altmanovu metodu či index finanční důvěryhodnosti IN (Mařík, 2007; Neumaierová, Neumaier, 2002).

3.5 Rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva Rozdělení aktiv dle jejich provozní potřebnosti vychází z předpokladu, že podnik má jen jedno základní zaměření svého podnikání. Pro tuto činnost potřebuje aktiva v určité struktuře a velikosti, která jsou označována za provozně potřebná neboli nutná. Ostatní se pak označují za neprovozní neboli provozně nenutná. Je tomu proto, že část majetku nemusí být vůbec podnikem využívána, a tak z ní nemá ani žádný nebo jen minimální příjem (např. nevyužité pozemky, velké množství provozně nepotřebných finančních prostředků, aj.). Aby nedošlo k podcenění nebo naopak přecenění některých majetkových složek, je potřebné provést toto rozdělení. Při oceňování se tak uplatňuje zásada, že pokud je to jen trochu možné, je rozdělení provedeno a obě položky jsou oceňované zvlášť. Zároveň však musí dojít i k úpravě výnosů a nákladů o položky, které souvisí s neprovozními aktivy (Mařík, 2007; Sabolovič, 2008). Mezi provozně nepotřebná aktiva se nejčastěji řadí přebytečný krátkodobý finanční majetek (peníze, účty v bankách a krátkodobé cenné papíry a podíly), avšak základ této položky tvoří převážně krátkodobé cenné papíry a podíly, které mohou být prodány, aniž by byla narušena provozní činnost podniku (Copeland, Koller a Murrin, 1994). Dále dlouhodobý finanční majetek (jako podíly v ovládaných a řízených osobách či pod podstatným vlivem, ostatní cenné papíry a podíly, půjčky a úvěry, atd.), nemovitosti a pohledávky bez přímé vazby na základní činnost podniku, nepotřebný krátkodobý i dlouhodobý majetek, nedobytné pohledávky, nadbytečné zásoby a kapacity aj. (Mařík, 2007).


26

V této souvislosti je nutné vymezit ještě dvě důležité položky a to provozně nutný investovaný kapitál a korigovaný provozní výsledek hospodaření. Kapitál investovaný do aktiv v provozně nutné výši za minulé roky se nazývá též provozně nutný investovaný kapitál a je tvořen součtem provozně nutného dlouhodobého majetku a provozně nutného pracovního kapitálu (Mařík, 2007). Pokud se v podniku vyskytují neprovozní aktiva, je potřebné zkontrolovat, zdali s nimi nesouvisí i nějaké náklady nebo výnosy, které je následně třeba vyloučit z provozního výsledku hospodaření nebo naopak přidat, čímž se získá korigovaný provozní výsledek hospodaření (KPVH). Jedná se například o následující položky (Mařík, 2007): • položky potřebné vyloučit – tržby a zůstatkovou cenu prodaného dlouhodobého materiálu a majetku, odpisy neprovozních zařízení a budov, významné náklady související s nepotřebnými aktivy aj. • položky potřebné připočíst – výnosy z cenných papírů provozně potřebných a další náklady související s provozně nutnými aktivy aj. Po náležitých úpravách se získá korigovaný provozní výsledek hospodaření, který je generovaný provozně nutným investovaným kapitálem. Výpočet lze obecně shrnout takto (viz. Tab. 2). Tab. 2

Úprava provozního výsledku hospodaření na KPVH

Provozní výsledek hospodaření (výsledovka) - Provozní výnosy nesouvisející s provozním majetkem a jednorázové + Provozní náklady nesouvisející s provozním majetkem a jednorázové + Výnosy z finančních investic a výnosové úroky související s provozně nutným majetkem -Finanční náklady plynoucí z provozně nutného majetku = Korigovaný provozní výsledek hospodaření (KPVH) Zdroj: Mařík (2007, str. 174)

3.6 Generátory hodnoty Generátory hodnoty lze definovat jako soubor základních podnikohospodářských veličin určujících hodnotu podniku. Vyvozují se především dle přístupu k ocenění, nejčastěji pak podle diskontovaných peněžních toků (Sabolovič, 2008). Hodnota podniku tak závisí na schopnosti generovat volné peněžní toky do budoucnosti, a proto je třeba zaměřit se zejména na ty veličiny, které mají schopnost ovlivňovat hodnotu tj. generátory hodnoty. Jejich analýzou lze současně získat lepší pohled na minulost podniku (zda podnik tvořil hodnotu) a pomocí jejich prognózy sestavit finanční plán (Mařík, 2007). Rozlišují se následující generátory hodnoty: • tržby, • provozní zisková marže, • investice do pracovního kapitálu, • investice do dlouhodobého provozně nutného majetku, • diskontní míra,


27

• •

způsob financování, a doba předpokládaného generování kladného pozitivního peněžního toku (Rappaport, 1999). Avšak pro potřeby předběžného ocenění podniku pomocí generátorů hodnoty postačí pracovat pouze se čtyřmi z nich a to s tržbami, provozní ziskovou marží, pracovním kapitálem a dlouhodobým provozně nutným majetkem. Tržby jsou prvním klíčovým generátorem hodnoty. Jejich analýza a prognóza by měla vycházet ze strategické analýzy a současně by měly odpovídat na otázku, kolik by mohl podnik prodat s ohledem na kapacitní možnosti a předpokládaný vývoj tržních podmínek (Sabolovič, 2008). Provozní zisková marže je definována jako poměr KPVH před zdaněním a odpisy vzhledem k tržbám. Z praktických důvodů se zpracovávají dvě nezávislé prognózy, které se následně vzájemně slaďují, aby výsledkem byla dobře podložená, zdůvodněná a přiměřená zisková marže (Mařík, 2007). a) Prognóza shora je základní přístup, který vychází z minulého vývoje provozní ziskové marže a navazujícím zdůvodněním vývoje budoucího. Nejdříve se stanovní KPVH před odpisy a daní a z něj se odvodí zisková marže v procentuálním vyjádření. Takto získaná marže i s faktory, které na ni působí, se podrobí analýze a následně je proveden i její odhad do budoucnosti. Nakonec je prognózován korigovaný provozní zisk jako součin projekce tržeb a odhadu ziskové marže. Tab. 3

Analýza a prognóza provozní ziskové marže shora

Rok minulosti t-2 t-1 t

Rok plánu t+1 t+2 t+3

Dopočet podle skutečnosti

Odhad

Provozní zisková marže


b) Prognóza zdola vychází z projekce hlavních provozních nákladových položek, které mohou být doplněny i o méně významné položky provozních nákladů či výnosů. Korigovaný provozní zisk je získán rozdílem provozních nákladů a výnosů a společně s tržbami tvoří základ pro stanovení ziskové marže (Mařík, 2007). Pro účely oceňování se nepracuje s pracovním kapitálem v klasické podobě jako ve finanční analýze, ale je upraven do podoby provozně nutného pracovního kapitálu, který zahrnuje jen položky v rozsahu provozně nutném (Sabolovič, 2008). Postup výpočtu lze názorně představit v tabulce na následující straně (viz. Tab. 4).

Teoretická východiska zpracování diplomové práce Tab. 4

28

Výpočet provozně nutného pracovního kapitálu

Krátkodobý finanční majetek + Zásoby + Pohledávky - Neúročené závazky - Časové rozlišení pasiv + Časové rozlišení aktiv =Pracovní kapitál provozně nutný Zdroj: Mařík (2007, str. 132-133)

Podstatou vymezení provozně nutného pracovního kapitálu je zjistit náročnost růstu výkonů na pracovní kapitál podniku, tedy zejména na pohledávky, zásoby a krátkodobé závazky. V této souvislosti lze rovněž stanovit koeficient náročnosti růstu tržeb na pracovní kapitál. Rovnice tohoto koeficientu má následující tvar (Mařík, 2007): ∆WC WC kWC = = , [1] X ∆X kde kWC WC X

= koeficient náročnosti růstu tržeb na růstu pracovního kapitálu, = pracovní kapitál („working capital“), = tržby podniku.

Pro dlouhodobou životnost podniku je důležité generovat zisk, neboli vydělat si na investice, které jsou nutné pro dlouhodobé přežití. Je tedy potřebné analyzovat a prognózovat jak tržby, tak i potřebné investice. Generátor hodnoty investice do dlouhodobého majetku zahrnuje pouze ty investice, které jsou použity na provozně nutný dlouhodobý majetek a souvisí tedy se základní podnikatelskou činností podniku. Zároveň tvoří část výše definovaného provozně nutného investovaného kapitálu. Samotné plánování investiční činnosti je založeno na analýze minulého vývoje společně s odhadem míry využití kapacit do budoucna, tedy na investiční náročnosti (Mařík, 2007). Stejně jako u pracovního kapitálu, lze i zde stanovit koeficient náročnosti růstu tržeb. Zde se však jedná o koeficient náročnosti růstu tržeb na růstu dlouhodobého majetku ( k DM ), který je definován jako poměr provozně nutného dlouhodobého majetku a tržeb (Mařík, 2007). 3.6.1

Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty

Generátory hodnoty lze využít i ke stanovení předběžné hodnoty oceňovaného podniku a to pomocí peněžních toků pro jednotlivé roky. V první fázi oceňování lze totiž odhadnout průměrné hodnoty generátorů pomocí strategické analýzy a analýzy minulého vývoje, a tak generovat pravděpodobné rozpětí výnosové hodnoty podniku (Sabolovič, 2008). K vyjádření volného cash flow (FCF) pro jednotlivé roky, které je potřebné pro výpočet brutto hodnoty podniku, se používá vzorec uvedený na následující straně (Mařík, 2007):


FCFt = X t −1 × (1 + g ) × rZPx × (1 − d ) − X t −1 × g × (kWC + k DM ) ,

29

[2]

kde FCFt lze zjednodušeně vyjádřit také jako korigovaný provozní zisk po dani zmenšený o přírůstek pracovního kapitálu a dlouhodobého majetku. Jednotlivé položky rovnice pak vyjadřují: X g

rZPx

= velikost tržeb za zboží a vlastní výrobky, = tempo růstu tržeb, = provozní zisková marže vypočtená z KPVH,

d t

= sazba daně z KPVH, = rok.

Následně pro odhad výnosové hodnoty podniku jako celku (hodnota brutto = H b ) se použije následující vzorec pro předběžné ocenění podniku pomocí generátorů hodnoty (Mařík, 2007): FCFt , [3] Hb = ik − g kde i k je kalkulovaná úroková míra.

3.7 Metody ocenění podniku Ocenění podniku ve finanční podobě má za cíl vyjádřit hodnotu pomocí peněžní částky neboli peněžního ekvivalentu. K tomu se využívají oceňovací metody, které jsou v zásadě tři a to výnosové, tržní a majetkové. Volba metody oceňování zároveň závisí na funkci, kterou má dané ocenění plnit. Jednotlivé metody lze rozdělit následujícím způsobem (Mařík, 2007): a) Výnosové metody – ocenění dle analýzy výnosů podniku, • Metoda DCF (diskontovaných peněžních toků), • Metoda KČV (kapitalizovaných čistých výnosů), • Metody kombinované (kombinace výnosových a majetkových metod ocenění podniku), • Metoda EVA (ekonomické přidané hodnoty); b) Tržní metody – ocenění dle analýzy trhu (aktuálních cen na trhu), • Tržní kapitalizace, • Srovnatelné podniky, • Podniky utvářené na burze, • Srovnatelné transakce, • Odvětvové multiplikátory; c) Majetkové metody – ocenění dle analýzy majetku (jednotlivých majetkových položek podniku), • Likvidační hodnota, • Princip tržních hodnot, • Substanční hodnota – princip reprodukčních cen, • Substanční hodnota – princip úspory nákladů, • Účetní hodnota VK – princip historických cen.


30

Výnosové metody ocenění podniku vychází z předpokladu, že hodnota podniku je dána očekávaným užitkem jeho držitele. Zmíněným užitkem jsou očekávané výnosy neboli skutečně plynoucí příjmy. Výnosové metody jsou zároveň považovány za základ pro odhad hodnoty podniku (Mařík, 1998). Pro získání objektivizované hodnoty podniku lze zvolit jakoukoliv metodu oceňování, kterou je však pro konkrétní účel ocenění nutno upravit. Zároveň je vhodné zvolit alespoň dvě metody ocenění, aby bylo možné ověřit správnost získaných závěrů (Kislingerová, 2001). V této práci jsou proto zvoleny dvě oceňovací metody, přesněji metody založené na analýze výnosů a to metoda DCF a EVA. 3.7.1

Metoda diskontovaných peněžních toků

Základní výnosovou metodou je metoda diskontovaných peněžních toků (DCF), neboť peněžní toky jsou reálným vyjádřením užitku drženého statku, což přesně odráží definici hodnoty. Konkrétně se stanovuje hodnota čistého obchodního majetku (v mezinárodní terminologii hodnota vlastního kapitálu), avšak způsob jejího odvození je dán zvolenou variantou DCF (Mařík, 2007): • metoda entity – jednotka = podnik jako celek. Nejprve se stanovuje hodnota brutto ( H b ), pro vlastníky i věřitele a po odečtení cizího kapitálu ke dni ocenění se získá hodnota vlastního kapitálu tj. hodnota netto ( H n ). • metoda equity – vlastní kapitál. Vychází pouze z peněžních toků pro vlastníky, jejichž diskontováním se získá přímo H n . • metoda APV (z anglického „adjusted present value“) – upravená současná hodnota. Opět se stanovuje H b , zde je však tvořena součtem hodnoty podniku při nulovém zadlužení a současné hodnoty daňových úspor z úroků. Odečtením cizího kapitálu se opět získá H n . Jako základní metoda je považována DCF entity, jejímž bezprostředním výsledkem je hodnota brutto. Tedy hodnota za podnik jako celek, který je chápán na úrovni investovaného kapitálu. Právě investovaný kapitál společně s peněžními toky jsou důležitými determinanty výnosové hodnoty podniku (Mařík, 2007). Investovaný kapitál byl již zmíněn v předchozích kapitolách v souvislosti s rozdělením majetku na provozně potřebný a neprovozní, zde je však rozebrán jako součást metody DCF. Jeho výpočet vychází z úpravy rozvahy pro potřeby určení nákladů na tento kapitál (jak vlastní, tak cizí) i jejího rozlišení dle potřebnosti aktiv. Celkový investovaný kapitál se pak skládá z provozně nutného investovaného kapitálu (součet provozně nutného pracovního kapitálu a dlouhodobého majetku) a neprovozních aktiv (Mařík, 2007). Východiskem metody DCF entity jsou volné peněžní toky (FCF), často je však používán přímo termín FCFF („free cash flow to firm“) neboli volné peněžní toky do firmy, tj. pro vlastníky i věřitele, které „lze odebrat“ bez narušení substance podniku (Sabolovič, 2008). FCF lze definovat jako schopnost podniku


31

uhradit všechna svá pasiva volnou hotovostí generovanou aktivy podniku. Přičemž samotné cash flow (CF) slouží především k řízení likvidity společnosti a k čerpání a splácení cizích zdrojů (Neumaierová, 2005). Doporučovaný postup výpočtu volných peněžních toků je shrnut v následující tabulce (Mařík, 2007). Tab. 5

Úprava KPVH na FCF

+ KPVH D před daní - upravená daň z příjmů (KPVH D *daňová sazba) = KPVH po dani + odpisy + ostatní náklady započtené v provozním VH = předběžný CF z provozu - investice do provozně nutného pracovního kapitálu - investice do provozně nutného dlouhodobého majetku = Free Cash Flow (FCF) Zdroj: Mařík (2007, str. 170)

Výsledný odhad výnosové hodnoty podniku lze rozdělit do dvou základních kroků, stanovení hodnoty brutto a následně netto. 1. Hodnota brutto ( H b ) jako výnosová hodnota investovaného kapitálu je dána diskontováním peněžních toků souvisejících s hlavním provozem podniku. Obecný výraz pro výpočet hodnoty podniku brutto lze vyjádřit pomocí následující rovnice: n FCFFt Hb = ∑ , [4] t t =1 (1 + i k ) kde: FCFFt = volné cash flow do firmy v roce t, n

= počet let předpokládaného pokračování podniku, = diskontní míra.

ik V praxi se pracuje s předpokladem „going concern“ tj. předpokládá se nekonečně dlouhá existence podniku, pro kterou nelze plánovat cash flow. Proto se pracuje s tzv. Dvoufázovou metodou. 2. Výsledná hodnota vlastního kapitálu, hodnota netto ( H n ) je pak dána H b sníženou o úročený cizí dluh k datu ocenění a navýšenou o hodnotu neprovozních aktiv (Mařík, 2007). Výsledný odhad výnosové hodnoty podniku lze znázornit i schematicky pomocí následujícího obrázku (Obr. 7). Obr. 7

Schéma výpočtu hodnoty podniku metodou DCF entity Neprovozní aktiva 1. krok


DM provozně nutný

VK

WC provozně nutný

Úročený CK

2. krok

Výsledná hodnota VK


32

Dvoufázová metoda pracuje s předpokladem, že budoucí období lze rozčlenit na dvě fáze. Období první fáze zahrnuje roky, po které je možné pracovat s prognózou FCF pro jednotlivé roky, druhá fáze pak trvá od konce první fáze do nekonečna a tvoří tak pokračující hodnotu (PH). Následně lze upravit i vzorec pro hodnotu podniku do podoby rovnice pro stanovení hodnoty podniku při aplikaci dvoufázové metody (Mařík, 1998). T

Hb = ∑ t =1

kde: T PH

FCFFt PH + , t (1 + i k ) (1 + ik ) T

[5]

= délka první fáze v letech, = pokračující hodnota, = kalkulovaná úroková míra na úrovni WACC.

ik Pro odhady pokračující hodnoty existuje několik způsobů výpočtu, v této práci jsou rozebrány odhady využívající diskontované peněžní příjmy, tedy Gordonův vzorec a Parametrický vzorec, přičemž oba vzorce by měly dosáhnout shodného výsledku. Gordonův vzorec je typický tím, že předpokládá stabilní a trvalý růst FCF ve druhé fázi. Přičemž rovnice pro PH vypadá následovně: FCFT +1 PH T = , [6] ik − g kde: T = poslední rok prognózovaného období, ik = kalkulovaná úroková míra, g

FCFT +1

= předpokládané tempo růstu FCF během druhé fáze, = volný peněžní tok pro první rok pokračující fáze, přičemž platí

FCFT +1 = FCFT × (1 + g ) . Dosazením do rovnice se získá hodnota nekonečné řady rostoucích FCF platných k 1. dni druhé fáze tj. roku T+1. Avšak Gordonův vzorec pracuje pouze s jedním generátorem hodnoty, tempem růstu g, což lze považovat za slabinu tohoto postupu a navíc předpokládá, že i k > g (Mařík, 2007; Sabolovič, 2008). S více faktory tvorby hodnoty pak pracuje Parametrický vzorec, který mimo tempa růstu obsahuje i očekávanou rentabilitu nových investic ( rI ). Současně místo FCFF vzorec v čitateli obsahuje KPVH, což je v podstatě součet FCFF a netto investic. Postup úpravy čitatele Parametrického vzorce na FCFF lze shrnout následovně (Mařík, 2007): I g KPVH × (1 − ) = KPVH − KPVH × netto = KVPH − I netto = FCFF , [7] rI KPVH kde:

rI

= rentabilita čistých investic ( rI = Celkový přírůstek provozního zisku po zdanění dělený přírůstkem investovaného kapitálu v předchozím roce),

I netto = investice netto ( I netto = I brutto - odpisy = ∆K).


33

Samotný Parametrický vzorec pak sestavila trojice Američanů Copeland, Murrin a Koller (1991). Podoba Parametrického vzorce po pokračující hodnotu je následující: g KPVH T +1 × (1 − ) rI PH = , [8] ik − g kde KPVH T +1 = korigovaný provozní výsledek hospodaření po upravených daních v prvním roce druhé fáze.

Posledním krokem stanovení hodnoty podniku je zjištění jeho netto hodnoty. Výpočet lze shrnout do následující tabulky. Tab. 6

Výsledná hodnota vlastního kapitálu podniku

H b („provozní“ hodnota) - hodnota úročeného CK ke dni ocenění = hodnota VK („provozní“) + hodnota neprovozních aktiv ke dni ocenění = H n (výsledná hodnota VK podniku) Zdroj: Mařík (1998, str. 63-64)

Pomocí předchozího postupu je stanovena provozní hodnota podniku v brutto podobě, která vyjadřuje hodnotu investovaného kapitálu s očištěním o neúročený cizí kapitál. Nyní se dle schématu tato hodnota očistí o úročený cizí kapitál a naopak navýší o hodnotu neprovozních aktiv, oboje dle stavu k datu ocenění. Po těchto úpravách se získá výsledná hodnota vlastního kapitálu podniku, tedy hodnota netto. 3.7.2

Metoda ekonomické přidané hodnoty

Ukazatel ekonomické přidané hodnoty (EVA) se používá jako nástroj finanční analýzy, oceňování i řízení, a tak umožňuje propojit všechny procesy v podniku. Jeho základním principem je měření ekonomického zisku, tj. situace, kdy jsou uhrazeny všechny běžné náklady i náklady kapitálu. Pokud tedy podnik dosahuje kladného ekonomického zisku, znamená to, že jeho účetní zisk (snížený o náklady na CK tj. placené úroky) je větší než náklady na vložený vlastní kapitál (Mařík 2007). Existuje několik způsobů jak tento ukazatel vypočítat, avšak základní podoba je chápána jako čistý výnos z provozní činnosti podniku snížený o náklady vlastního i cizího kapitálu. Základní obecná podoba vzorce pro výpočet ukazatele EVA má následující tvar (Sabolovič, 2008): EVA = NOPAT – Capital × WACC, kde: NOPAT = zisk z provozní činnosti podniku po dani tj. z hlavního provozu, Capital WACC

= kapitál vázaný v aktivech sloužících pro provozní činnost podniku, = průměrné vážené náklady na kapitál.

[9]


34

Kapitál využívaný pro výpočet ukazatele EVA ve vzorci [9] bývá často nahrazován ukazatelem NOA („net operating assets“ = čistá provozní aktiva), který vyjadřuje stejnou hodnotu, avšak z pohledu strany aktiv. Ukazatel EVA pak lze vypočítat ještě pomocí vzorce nákladů na kapitál nebo ve formě hodnotového rozpětí. Obecně však NOA tvoří soubor takových aktiv podniku, které slouží k základní podnikatelské činnosti (Sabolovič, 2008). Pro potřeby výpočtu ukazatele EVA je však ještě nutné provést převod účetních dat na data ekonomická, aby co nejvíce odpovídala ekonomické realitě podniku. Což v podstatě znamená úpravu položek NOA a NOPAT o aktiva, která nesouvisí s podnikatelskou činností. Po tomto přepočtu lze přistoupit k výpočtu a samotnému vyhodnocení, které je pak velice jednoduché. Podnik tvoří hodnotu pro vlastníky v situaci, kdy je EVA > 0 (Mařík, 2007; Sabolovič, 2008). Stejně jako u metody DCF i zde existují tři varianty výpočtu a to EVA entity, equity a APV, přičemž nejpoužívanější je opět varianta první. Postup výpočtu lze shrnout opět do názorného schématu (Mařík, 2007): Tab. 7

Výpočet tržní hodnoty vlastního kapitálu Tržní hodnota operačních aktiv (NOA + MVA =

Hb )

+tržní hodnota neprovozních aktiv - tržní hodnota neúročených závazků = tržní hodnota VK Zdroj: Mařík (2007, str. 295)

Jak lze vidět výše, v prvním kroku je vypočtena hodnota aktiv pro vlastníky i věřitele a po odečtení cizího kapitálu je získána hodnota pouze pro vlastníky. Tento postup umožňuje stanovit ex ante ukazatel trhem přidané hodnoty MVA („market value added“ = tržní přidaná hodnota), který vyjadřuje současnou hodnotu budoucích EVA. EVA tak měří úspěch podniku za minulý rok, zatímco MVA se orientuje do budoucna a určuje očekávání trhu ohledně perspektivnosti podniku (Mařík, 2007; Sabolovič, 2008). Konečný výpočet tržní hodnoty vlastního kapitálu se provádí opět pomocí dvoufázové metody, neboť výnosové metody se obecně při predikci budoucích výnosů rozdělují na několik fází s různými tempy růstu i mírou podrobnosti predikce (Sabolovič, 2008). Přičemž samotné vyjádření netto hodnoty podniku pomocí metody EVA entity má následující podobu (Mařík, 2007): T   EVAt EVAT +1 + H n = NOA0 + ∑  − D0 + A0 , [10] t  WACC × (1 + WACC ) T t =1  (1 + WACC )  kde:

Hn

= hodnota vlastního kapitálu podniku tj. hodnota netto,

NOA0 = čistá provozní aktiva k datu ocenění, EVAt = EVA v roce t, T

D0

= počet let explicitně plánovaných EVA, = hodnota úročených dluhů k datu ocenění,

A0

= ostatní neprovozní aktiva k datu ocenění.


35

Celý výraz lze zjednodušit, neboť součet výrazů obsahující ukazatel EVA vyjadřuje hodnotu MVA. Hodnotu podniku tak lze stanovit využitím různých metod. Otázkou však zůstává, zda se při využití metody DCF a EVA získá stejný výsledek. 3.7.3

Vztah metody DCF a metody EVA

Obecně platí, že při oceňování podniku je vhodné využít alespoň dvě oceňovací metody. Přičemž výsledky jednotlivých metod se mohou často lišit. Metody DCF a EVA se používají zejména pro oceňování prosperujících podniků, ale Mařík (2007) je nedoporučuje používat současně. Avšak při správném použití by měly obě metody dosáhnout shodných výsledků, a proto je lze použít ve smyslu početně a metodicky kontrolním. Zejména při splnění několika podmínek a to když: • využívají stejné WACC, • u metody DCF vychází výpočet FCF z NOPAT, • NOA u metody EVA se shoduje s provozně nutným investovaným kapitál použitým u metody DCF. Jinými slovy, obě metody vychází z upravených dat rozvahy a výsledovky. Ocenění metodou EVA navíc zachycuje další podstatné informace, které se při využití pouze metody DCF nezískají. A to například informace od kterého roku je tvořena hodnota pro vlastníky, jakou část hodnoty tvoří MVA, atd. Současně předností ukazatele EVA je možnost použít ukazatele finanční analýzy přímo jako nástroj řízení hodnoty a oceňování podniku. A přitom princip obou metod umožňuje dosáhnout stejného výsledku (Mařík, 2007; Sabolovič, 2008).


36

4 Analýza stávající finanční pozice a výkonnosti podniku Analýza stávající finanční pozice a výkonnosti podniku se skládá ze čtyř částí. Nejprve je charakterizována zvolená oceňovaná společnost ŽĎAS, a.s. a následně je provedena její strategická a finanční analýza. Na závěr této kapitoly je aplikována zásada „přecenění“ aktiv společnosti a to rozlišením aktiv na provozně potřebná a neprovozní.

4.1 Charakteristika společnosti Akciová společnost ŽĎAS sídlí v kraji Vysočina, ve městě Žďár nad Sázavou. Svou činnost zahájila před více jak šedesáti lety a v současnosti má více než 2 500 zaměstnanců. Společnost je členem skupiny podniků Železierne Podbrezová Group, která má v současnosti deset členů a jejímž lídrem je společnost Železiarne Podbrezová a.s. sídlící na Slovensku. Obr. 8

Poloha společnosti ŽĎAS, a. s.

Zdroj: www. zdas.cz (online, 2013)

Logo: Obchodní název: ŽĎAS, a.s. Sídlo: Strojírenská 6, 591 71 Žďár nad Sázavou, Česká republika IČO: 46347160 DIČ: CZ46347160 Právní forma: akciová společnost Zahájení výroby: 27. 8. 1951 Založení a. s.: 30. 4. 1992 Základní kapitál: 1 395 303 000,- Kč OKEČ: 27.5 Odlévání kovů (slévárenství) 29.4 Výroba a opravy obráběcích a tvářecích strojů


37

CZ-NACE: 24.5 Slévárenství 28.4 Výroba kovoobráběcích a ostatních obráběcích strojů Předmět podnikání, výroba a dodávání: • odlitků, ingotů, volně kovaných výkovků a modelů, • zařízení válcoven, • tvářecích strojů a nástrojů, • hydraulických prvků, • rekonstrukce a modernizace strojů, • doplňující sortiment. Zahájení výroby v podniku ŽĎAS se datuje ke dni 27. srpna 1951, kdy byl odlit tradiční zvon a tím byla obnovena historická tradice železářské výroby na Vysočině. V roce 1992 proběhla transformace státního podniku ŽĎAS a následně vznikla akciová společnost ŽĎAS, a.s. Tehdy 22, 12 % akcií vlastnily fyzické osoby a zbylých 77,88 % osoby právnické. V září roku 2002 však do společnosti vstoupil strategický partner, slovenský podnik Železiarne Podbrezová, a.s., který se zároveň stal majoritním vlastníkem celé společnosti ŽĎAS, a.s. Od této doby jsou Železiarne Podbrezová jediným akcionářem vlastnící jeden kus listinné kmenové akcie ve jmenovité hodnotě 1 395 303 000 Kč. Výroba společnosti se uskutečňuje ve vlastních halách a je zaměřena na výrobu kovacích lisů, zařízení na zpracování šrotu, tvářecích strojů, zařízení na zpracování válcovaných výrobků, odlitků, výkovků, hydraulické prvky, aj. V obchodním rejstříku však lze nalézt daleko více činností jako např. projektová činnost ve výstavbě, hostinská činnost, provozování dráhy – vlečky, distribuce elektřiny a plynu, výroba a rozvod tepelné energie, kovářství, slévárenství, silniční motorová doprava, zámečnictví, atd. Avšak jako hlavní obory produkce lze označit metalurgii, strojírenskou výrobu, výrobu nástrojů a externí montáže. Mezi nejvýznamnější odběratele patří jak zahraniční společnosti, např. Volkswagen, Železiarne Podbrezová, U. S. Steel Košice, Shanghai Hu Chang, tak i tuzemské např. Škoda Auto a.s., Třinecké železárny a.s., Vítkovice, a.s., TOKOZ a.s. Vlastní výrobní program společnosti ŽĎAS, a.s. usiluje o zvyšování kvality a úrovně výroby, čehož jsou dokladem i získané mezinárodní certifikace (např. systém řízení jakosti dle normy ISO 9000, certifikace dle EN ISO 9001:2008 či OHSAS 18001:2007 aj.). Další obecné informace (organizační struktura, členové představenstva a dozorčí rady, členové skupiny podniků Železierne Podbrezová Group aj.) o společnosti ŽĎAS, a.s. jsou uvedeny v příloze B této diplomové práce. Účelem ocenění společnosti ŽĎAS, a. s. je odhad její objektivizované hodnoty pro potřeby finančního řízení společnosti. Na základě zákona č. 536/1991 Sb., o účetnictví, v platném znění vzniká podniku povinnost mít ověřenou účetní závěrku auditorem, a proto v době zpracování ocenění nejsou ještě k dispozici účetní data za rok 2012. Ocenění společnosti ŽĎAS, a. s. je tak provedeno k datu 1. 1. 2012.


38

4.2 Strategická analýza Představu o celkovém výnosovém potenciálu společnosti lze získat pomocí strategické analýzy. Samotná analýza se skládá z několika částí. Nejdříve je charakterizováno odvětví, ve kterém podnik působí. Navazuje analýza vnějšího a posléze i vnitřního prostředí s cílem vymezit potenciál podniku. Na závěr je stanoven relevantní trh a jeho prognóza včetně analýzy tržního podílu společnosti. 4.2.1

Charakteristika odvětví

ŽĎAS, a.s. nelze zařadit pouze do jedné skupiny podle klasifikace ekonomických činností spravovaných Českým statickým úřadem (ČSÚ) z důvodu širokého zaměření předmětu podnikání společnosti. V tomto smyslu je nutné odvětví charakterizovat z pohledu nejméně dvou skupin, spadajících do zpracovatelského průmyslu. Zároveň s ohledem na časový horizont analýzy společnosti (2002 až 2011) je provedeno odlišení i samotné odvětvové klasifikace, neboť odvětvová klasifikace ekonomických činností (OKEČ) byla od 1. 1. 2008 nahrazena klasifikací platnou pro celou Evropskou unii (EU) zvanou pouze klasifikace ekonomických činností (CZ-NACE). Podle odvětvové klasifikace ekonomických činností lze společnost ŽĎAS, a.s. zařadit do skupiny Výroba základních kovů a hutních výrobků OKEČ 27 (konkrétně 27.5 Odlévání kovů; slévárenství) a skupiny Výroba a opravy obráběcích a tvářecích strojů OKEČ 29 (29.4 Výroba a opravy obráběcích a tvářecích strojů). V rámci aktuálně platné klasifikace se společnost řadí do skupiny Výroba základních kovů, hutní zpracování kovů; slévárenství CZ-NACE 24 (24.5 Slévárenství) a skupiny Výroba strojů a zařízení CZ-NACE 28 (28.4 Výroba kovoobráběcích a ostatních obráběcích strojů). Lze však konstatovat, že zařazení společnosti do skupin se nezměnilo, změnilo se pouze očíslování a názvy jednotlivých skupin v souladu s legislativou EU. Odvětví hutnictví je považováno za základní průmyslové odvětví spadající do těžkého průmyslu. Výroba kovů je totiž důležitým mezičlánkem v řetězci dalších odvětví, jako je strojírenství, automobilový průmysl, stavebnictví, letecký průmysl a mnoho dalších. Specifickým rysem odvětví je vysoká finanční náročnost spojená s investicemi do technologií a vybavení, které však na druhou stranu mají dlouho životnost (obecně cca 20 až 30 let). V České republice je však hutní výroba závislá na dovozech vstupních surovin. Slévárenský obor je typický tím, že jen malá část jeho výrobků má finální charakter a tato výroba je celkově materiálově i energeticky náročná a současně má negativní vliv na životní prostředí. Slévárenství je také značně diverzifikované a působí v něm velké množství ekonomických subjektů. Navíc resortní statistické zjišťování oboru bylo zrušeno, a tak nejsou k dispozici ucelené a aktuální informace o této skupině zejména za minulé roky (Panorama zpracovatelského průmyslu, online, 2013).


39

Tab. 8 názorně představuje podíly jednotlivých skupin na tržbách celého odvětví, uvedené za rok 2007 v platné klasifikaci OKEČ a rok 2011 v CZ-NACE. Obecně lze však konstatovat, že tyto podíly jsou dlouhodobě vyrovnané a jediné výraznější změny si lze všimnout pouze mezi první a poslední skupinou. Tab. 8

Podíly oborů hutnictví na tržbách za prodej vlastních výrobků a služeb

Klasifikace OKEČ 27.1 / CZ-NACE 24.1 OKEČ 27.2 / CZ-NACE 24.2 OKEČ 27.3 / CZ-NACE 24.3 OKEČ 27.4 / CZ-NACE 24.4 OKEČ 27.5 / CZ-NACE 24.5 (slévárenství)

rok 2007 58 % 9% 7% 10 %

rok 2011 63,3 % 9,3 % 7,1 % 10,4 %

16 %

9,9 %

Zdroj: Panorama zpracovatelského průmyslu, MPO a ČSÚ (online, 2013)

V letech 2000 až 2003 hutní průmysl kopíroval makroekonomický trend ve vývoji výrobních cen, avšak v roce 2005 se ceny tohoto odvětví snížily oproti roku 2004 o 10,4 % (viz. Tab. 9). V roce 2006 byl naopak zaznamenán meziroční růst cen a to ve všech oborech a tento trend pokračoval až do roku 2008. Zvýšení cen bylo způsobeno zejména růstem cen výrobků z železných i neželezných kovů, konjunkturou v oblasti energetiky a kurzovými vlivy. Změna nastala v roce 2009, kdy došlo naopak k meziročnímu poklesu téměř o 17 % v důsledku odbytové krize. V roce 2010 došlo k částečnému oživení poptávky a vedle toho došlo i k růstu cen vstupních surovin (také v důsledku vývoje dynamiky ocelářské produkce v Brazílii, Rusku, Indii a Číně), tyto skutečnosti byly producenti nuceni promítnout i do cen konečných, což se promítlo i v cenách roku 2011. Obecně však lze konstatovat, že vývoj cenových indexů je značně nerovnoměrný, neboť cenová úroveň hutních výrobků je ovlivňována také vyšší mírou globalizace odvětví (Panorama zpracovatelského průmyslu, online, 2013). Ceny výrobků oboru slévárenství v podstatě kopírují vývoj cenových indexů za celé odvětví hutnictví. Jedinou výjimkou je rok 2010, kdy ceny v odvětví vzrostly, zatímco obor zaznamenal ještě další propad (stále nízká poptávka). Tab. 9

Vývoj cenových indexů výrobků v letech 2000 až 2011

(%) 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Hutnictví 94,9 103,9 145,0 89,6 107,3 101,7 106,7 83,2 104,2 113,7 Slévárenství Nevykazuje se 105,4 101,9 103,6 99,9 97,1 104,3 Zdroj: Panorama zpracovatelského průmyslu, MPO a ČSÚ (online, 2013) Pozn. stejné období předchozího roku = 100

V letech 2003 a 2004 došlo k obnovení růstu odběratelské poptávky po hutních materiálech, což se projevuje i růstem tržeb ve všech segmentech odvětví hutnictví (viz. Tab. 10 na následující straně). V roce 2005 byl ale opět zaznamenán meziroční pokles a tržby se snížily o 1,4 %, avšak o rok déle došlo


40

k obnovení růstu výroby a tržeb, za celé odvětví o 7,8 %. Následující rok 2007 však opět tržby klesly a to o 3,4 %, avšak dodávky na zahraniční trhy se meziročně naopak zvýšily o 1,4 %. Rok 2008 zaznamenal ještě mírný nárůst, ale v roce 2009 se plně projevil v tržbách dopad hypoteční krize vyvolané finanční krizí na trhu USA, následně v EU a také snížením dynamiky hospodářství v některých zemích Asie (jako je např. Japonsko). V roce 2009 tak došlo k poklesu tržeb o téměř 40 %, avšak recese ocelářské výroby zde dosáhla svého dna. Naštěstí pro hutnictví od roku 2010 dochází k rostoucímu trendu a pozvolnému nárůstu tržeb. Avšak celkové tržby byly nižší, neboť na ně mělo vliv i zhodnocování koruny, růst světových cen vstupních surovin, aj., čímž docházelo k tlaku na růst cen hutní produkce (Panorama zpracovatelského průmyslu, online, 2013). Tab. 10 Tržby za prodej vlastních výrobků a služeb v běžných cenách (mil. Kč)

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

Hutnictví

123 467

142 430

207 740

204 879

220 690

231 934

233 123

140 292

177 196

203 925

Slévárenství

20 771

20 266

23 700

24 166

28 997

33 184

33 199

16 210

19 174

20 250


Jak již bylo zmíněno výše, odvětví hutnictví je závislé na dovozech vstupních surovin, a tak zahraniční obchod má v tomto odvětví důležitou pozici. Nejenže dováží vstupní suroviny a polotovary, ale i hutnické výrobky vyváží. Údaje o dovozech a vývozech pochází z dat ČSÚ, přičemž jsou uvažovány dodávky mezi ČR a zahraničím tj. jak s EU, tak třetími zeměmi. Vývoj produkce hutnictví v ČR je podobný vývoji, který zažívá i celkový trh v rámci EU. Dochází totiž k nižšímu růstu na trzích EU, zejména z důvodu rostoucího dovozu z třetích zemí. Podíl dovozu na domácí spotřebě v tomto odvětví dosáhl v roce 2004 podílu 60 % a v roce 2007 se pohyboval již na úrovni 67,8 % a nadále rostl. Tab. 11

Hutnictví

Vývoj zahraničního obchodu s výrobky v běžných cenách 2002

2003

68 160

76 458

Slévárenství

2004

2005 2006 2007 Vývoz celkem v mil. Kč

108 829 116 233 137 981 Nevykazuje se

159 394

2008

2009

161 368

89 099 836

2010

2011

113 608 138 947 953

1 013

Dovoz celkem v mil. Kč Hutnictví Slévárenství

85 799

92 326

132 332 146 634 186 936 Nevykazuje se

227 262

215 890

130 718 180 137 208 739 747

622,

676


Tab. 11 zobrazuje vývoj zahraničního obchodu s výrobky odvětví hutnictví za období let 2002 až 2011. Bližší data konkrétně pro skupinu slévárenství se ale, bohužel, po většinu let nevykazují, avšak lze předpokládat s ohledem na vývoj v dalších skupinách odvětví, že jejich průběh bude mít podobný charakter. U objemu vývozu lze vysledovat trvalý růstový trend (samozřejmě s výjimkou zásahu krize), přičemž k nejvýraznějšímu meziročnímu růstu v objemu vývozu došlo v roce 2004 v souvislosti se vstupem ČR do Evropské


41

unie a to o 42 %, u dovozu o 43 %. A celkově za období 2000 až 2007 se objem vývozu zvýšil o 135 %, dovoz pak o 153,5 %. Obecně lze shrnout, že od vstupu do EU byl nastolen trend ve prospěch zvyšování podílu dovozu, který pokračuje až do současné doby, a to z důvodu liberalizace tuzemského trhu a přílivu zahraničních investic. Se zásahem krize došlo ke snížení objemu zahraničního obchodu, ale od roku 2010 se hodnoty dostaly opět na úroveň roku 2006 a zahraniční obchod v odvětví hutnictví se začal přibližovat hodnotám před započetím krize. Rok 2011 meziročně znamenal nárůst vývozu o 22,3 % a dovozu o 15,9 %. Saldo zahraničního obchodu vypovídá o skutečnosti, že po celé sledované období převažuje import výrobků hutnictví nad jejich exportem. Z hlediska teritoriálního lze země zahraničního obchodu názorně představit pomocí následující tabulky (Tab. 12). Tab. 12

Teritoriální struktura zahraničního obchodu

Vývoz Teritoria 2007 Německo 30% Polsko 13% Slovensko 12% Itálie 6% Rakousko 5% Maďarsko 4% USA 3% Francie 3% Ostatní 24%

2011 27 % 15 % 13 % 6% 4% 3% 5% 3% 24 %

Teritoria Německo Polsko Slovensko Itálie Rakousko Francie Rusko Švédsko Ostatní

Dovoz 2007 27% 12% 12% 6% 5% 4% 4% 3% 27%

2011 24 % 14 % 12 % 5% 5% 4% 4% / 32 %


Z hlediska perspektivnosti má hutní průmysl z pohledu intenzity spotřeby základních hutních výrobků trvalé opodstatnění zejména v rámci zpracovatelského průmyslu, stavebnictví i automobilového průmyslu. V oblasti výrobního sortimentu se podniky budou dále zaměřovat na výrobky s vyšší užitnou hodnotou. Jelikož má toto odvětví vliv na životní prostředí, jeví se jako nejzávažnější problém situace spojená se skleníkovými plyny, resp. situace jakým způsobem bude EU řešit obchodování se skleníkovými plyny (EU ETS) po roce 2012. Obecně lze konstatovat, že od roku 2004 byl nastartován vývojový růst poptávky zejména v důsledku realizace „Programu restrukturalizace“ pro sladění standardů požadovaných Evropskou komisí (zcela liberální a otevřená situace pro ocelářství). Ten byl však narušen zásahem finanční krize a následně dluhové krize v řadě zemí EU (zejména v jižní části), čímž došlo ke snížení dynamiky ekonomického růstu ve většině zemí EU. Následné přijetí úsporných opatření dále zpomalilo a do budoucna zřejmě zpomalovat bude, proces ekonomického oživení v ČR i celé Evropě. Dění posledních měsíců ve světě, spojené s dalším poklesem a nestabilitou na finančních trzích, naznačuje další zpomalení ekonomického vývoje i do budoucna a ve stagnaci či poklesu nových zakázek. Meziroční dynamika růstu produkce v roce 2011 byla totiž stále nižší než


42

v roce 2010 a dokonce o cca 20 % nižší než před vypuknutím světové odbytové krize v roce 2007. Hutnictví je však třeba vnímat jako součást evropského trhu s výrazným vlivem konjunktury na celé odvětví (Panorama zpracovatelského průmyslu, online, 2013). Významným článkem českého zpracovatelského průmyslu je i odvětví výroba a opravy strojů a zařízení, které zahrnuje širokou škálu zařízení potřebných pro investice do výrobní technologie (např. výroba turbín, dopravních zařízení, zemědělských, potravinářských a stavebních strojů a mnoho dalších). Současně výroba, vývoj i opravy těchto zařízení jsou důležitou komponentou a indikátorem stavu a dalšího vývoje českého hospodářství. V rámci odvětví výroba a opravy strojů a zařízení lze dle klasifikace ekonomických činností v rámci skupiny OKEČ 29 rozlišit celkem sedm oborů. Avšak se změnou klasifikace na CZ-NACE od roku 2008 došlo v rámci tohoto oddílu k reorganizaci skupin a snížení jejich počtu na pět. Z tohoto důvodu níže uvedená tabulka (Tab. 13) obsahuje pouze procentuální zastoupení skupiny OKEČ 29.4 Výroba a opravy obráběcích a tvářecích strojů a podle nové klasifikace CZ-NACE 28.4 Výroba kovoobráběcích a ostatních obráběcích strojů. Tab. 13

Podíly oboru na tržbách za prodej vlastních výrobků a služeb

Klasifikace OKEČ 29.4 / CZ-NACE 28.4

rok 2007 9%

rok 2011 7,6 %


Celé odvětví se podílelo v roce 2007 téměř 9,8 % na tržbách zpracovatelského průmyslu, což dokládá jeho důležitou pozici. V roce 2011 to pak bylo 8,1 %, z čehož lze vyvodit dlouhodobě stabilní pozici s ohledem na reorganizaci skupin. Příznivý vliv na výsledky tohoto odvětví má i systém podpory podnikání od Ministerstva průmyslu a obchodu (MPO) v rámci různě zaměřených programů (např. podpora projektů výstavby technologických center, vědy, výzkumu a inovací). I když podnik ŽĎAS, a.s. nepatří mezi giganty tohoto odvětví, lze vyzdvihnout jeho umístění v žebříčku CZECH TOP 100 v rámci kategorie „Obdivované strojírenské firmy roku 2007“, kde se umístil na třetí pozici. Cenový vývoj zaznamenává v podstatě každoroční nárůst cen. Výjimkou je vliv celosvětové recese v roce 2003, kdy však došlo k oživení po vstupu České republiky do EU, a následně dozvuky krize roku 2008 v posledních letech sledovaného období (viz. Tab. 14). Tab. 14 Vývoj cenových indexů výrobků v letech 2000 až 2011 (%) Stroje a zařízení Obrábění

2002 2003 2004

2005

2006

2007

2008 2009 2010 2011

101,2 100,7 102,2 101,9 102,1 103,3 102,5 101,7 98,5 100,2 101,5 98,4 100,6 100,7 101,9 102,4 101,0 100,4 100,0 99,6

Zdroj: Panorama zpracovatelského průmyslu, MPO a ČSÚ (online, 2013) Pozn. stejné období předchozího roku = 100


43

Z hlediska tržeb lze vysledovat rostoucí trend, s výjimkou zásahu krize. Avšak je na místě podotknout, že u odvětví výroby strojů a zařízení nedošlo k tak velkému propadu v tržbách jako u hutnictví. Celkový vývoj tržeb za prodej vlastních výrobků a služeb za sledované období zobrazuje Tab. 15. Tab. 15 (mil. Kč) Stroje a zařízení Obrábění

Tržby za prodej vlastních výrobků a služeb v běžných cenách 2002

2003

2010

2011

154 831 172 590 204 021 234 794 280 120 295 140 288 670 224 944

239 388

266 301

18 443

18 322

20 296

17 408

2004

21 624

2005

20 611

2006

25 419

2007

26 162

2008

28 644

2009

18 942


Zahraniční obchod výrobků tohoto odvětví prokazoval do roku 2002 záporné saldo, ale vlivem přílivu zahraničních investorů, využitím nových know-how, atd. dochází ke zlepšení konkurenceschopnosti. Současně po začlenění ČR do Evropské unie se zlepšují podmínky exportu zejména do členských zemí EU (celní opatření brání dovozu zboží s dumpingovými cenami do EU, což zlepšuje podmínky vývozu tuzemského zboží). V tomto smyslu dochází ke zlepšení salda zahraničního obchodu, i přes zhoršení exportních podmínek v důsledku zpevňování kurzu koruny vůči USD. Dále pokračuje pozitivní vývoj exportní výkonnosti, která je podmíněna investicemi do výzkumu a vývoje, zvyšováním kvalifikace pracovníků a přizpůsobování se konkurenci. Všechny tyto pozitivní vlivy se od roku 2003 promítly do nárůstu kladného salda, které se pohybuje v kladných číslech i v současnosti. Kladné saldo i přes výrazně se projevující zpomalení světové ekonomiky a pokles exportní aktivity v rámci zahraničního obchodu si udrželo celé odvětví (Tab. 16). Tab. 16 Vývoj zahraničního obchodu s výrobky v běžných cenách 2002 Stroje a

2003

2004

2005 2006 2007 Vývoz celkem v mil. Kč

2008

2009

2010

2011

147 783 171 723

218 355

235 259

267 690

308 724 305 031

245 058

282 195

332 578

17 126

27 452

26 566

29 390

34 176

33 659

17 805

16 812

21 747

zařízení Obrábění

19 297

Dovoz celkem v mil. Kč Stroje a

153 552 171 273

202 570

194 307

207 808

246 466 238 521

170 518

194 686

237 219

19 951

28 701

23 280

25 629

28 982

10 925

10 469

15 654

zařízení Obrábění

24 200

19 951


Z hlediska teritoriálního rozdělení je stejně jako u odvětví hutnictví dominantním partnerem Německo, kde se podíl vývozu a dovozu za celé sledované období pohyboval řádově kolem 40 %. U ostatních zemí též nedochází k velkým změnám proti již několik let ustálenému rozdělení, podrobněji v Tab. 17 na následující straně.

Analýza stávající finanční pozice a výkonnosti podniku Tab. 17

44


Teritoria Německo Itálie Rakousko Francie Polsko Slovensko Belgie Rusko Ostatní

Vývoz 2007 35 % 6% 3% 5% 4% 6% 5% 4% 32%

2011 36 % 5% 3% 5% 4% 5% / 5% 37 %

Dovoz Teritoria 2007 Německo 41 % Itálie 10 % Rakousko 6% Francie 7% VB a S Irsko 4 % USA 3% Čína 5% Japonsko 5% Ostatní 24%

2011 41 % 7% 3% 4% 3% 4% 6% 6% 26 %


Toto odvětví nazývané také všeobecným strojírenstvím prochází již několik let obdobím konsolidace a růstovou dynamikou. Tento příznivý trend ve vývoji realizace produkce a znovuzískávání tradičních vývozních teritorií jako je Rusko, Čína, Indie, Turecko aj. je pozitivní a lze očekávat další rozvoj (Panorama zpracovatelského průmyslu, online, 2013). 4.2.2

Analýza vnějšího prostředí

K posouzení makroprostředí společnosti ŽĎAS, a.s. je v této části práce vypracována PESTE analýza a odhad velikosti relevantního trhu, ve kterém podnik působí. Tyto informace následně slouží jako podklad pro zpracování atraktivity trhu, prognózy vývoje trhu v čase a identifikaci příležitostí a hrozeb. a)

PESTE analýza

V rámci charakteristiky odvětví již bylo zmíněno několik podstatných faktů spadajících i do PESTE analýzy, proto je tato část zpracována v širším kontextu s cílem doplnit ještě nezmíněná fakta týkající se společnosti ŽĎAS, a.s. P – Politické a právní prostředí Politické a právní prostředí zabírá širokou škálu norem a podléhá neustálým změnám s cílem zvýšit kvalitu výrobků a konkurenceschopnost na trhu. V souvislosti se vstupem ČR do EU se podniky musí řídit nejen tuzemskou legislativou, ale i legislativou Evropského společenství. Avšak do této oblasti lze zařadit i normy a rozhodnutí vydané odbory, svazy, sdruženími, aj. Z výše uvedeného lze uvést několik zákonů a norem, které na ekonomické subjekty působí: • Zákon č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník v platném znění. • Zákon č. 40/1964 Sb., občanský zákoník v platném znění. • Zákon č. 563/1991 Sb., o účetnictví v platném znění. • Zákon č. 262/2006 Sb., zákoník práce v platném znění.


45

• Zákon č. 102/2001 Sb., o obecné bezpečnosti výrobků v platném znění. • Zákon č. 22/1997 Sb., o technických požadavcích na výrobky v platném znění. • Zákon č. 76/2002 Sb., o integrované prevenci v platném znění. • Systém managementu jakosti (ČSN EN ISO 9001), systém enviromentálního managementu (ČSN EN ISO 4001) a systém managementu bezpečnosti a ochrany zdraví (OHSAS 18001), aj. • A mnohé další.

Významným mezníkem pro ČR byl již několikrát zmiňovaný vstup do Evropské unie, který umožnil českým podnikům začlenit se do jednotného vnitřního trhu a využívat čtyři základní svobody (volný pohyb zboží, služeb, kapitálu a osob), vůči třetím zemím pak ČR využívá společnou obchodní politiku. Zároveň vstupem do EU bylo ČR umožněno čerpat dotace z několika strukturálních fondů k posílení hospodářské a sociální soudržnosti EU rozvojem regionů. Jedná se zejména o Evropský fond regionálního rozvoje (ERDF) a Evropský sociální fond (ESF). E – Ekonomické prostředí Do ekonomického prostředí lze zařadit vývoj HDP, inflace, devizového kurzu, zahraniční obchod, cenový vývoj a další. Zároveň je na místě zmínit znovu zásah finanční krize, která ovlivnila vývoj těchto ukazatelů, a ekonomiky celého světa se z ní zotavují dodnes. Tyto ukazatele je vhodné zmínit i souvislosti s oceňovaným podnikem, neboť ovlivňují jeho chod. Automobilový průmysl, stavebnictví, letectví, aj. lze označit za tahouny domácí ekonomiky, ale hlavně jsou to odvětví napojená na výrobu společnosti ŽĎAS, a.s. Inflace pak ovlivňuje cenovou úroveň a do jisté míry pak tržby podniku. Tržby společnosti jsou ale z 50 % tvořeny exportem, a proto je důležité zmínit i vývoj kurzu české koruny. Graf 1

Vývoj HDP v mld. Kč v letech 2002 až 2011

Zdroj: Vlastní zpracování na základě údajů ČSÚ2 Průřezové statistiky - Makroekonomické údaje. ČESKÝ STATISTICKÝ ÚŘAD [online]. [cit. 2013-04-11]. Dostupné z: . 2


46

Vývoj HDP v ČR za sledované období let 2002 až 2011 je zobrazen na Grafu 1 na předcházející straně, kde je vidět, že vývoj HDP od roku 2002 nabral rostoucí trend. Ten byl narušen zlomem na pomezí let 2008 a 2009, kdy došlo k poklesu HDP na úroveň – 4,5 %, což je dokladem projevu finanční krize, která v tomto roce plně dopadla i na domácí ekonomiku. V roce 2010 se česká ekonomika začala zotavovat, avšak s ohledem na stále přetrvávající krizi v několika zemích světa (např. dluhová krize jižních zemí EU), v mírnějším tempu než před započetím finanční krize v ČR v roce 2008. Průměrná míra inflace měřená pomocí indexu spotřebitelských cen dosáhla v roce 2008 extrémní hodnoty za celé sledované období, jak ukazuje Graf 2 a opět dokládá vliv zásahu krize i na tento ukazatel. V souvislosti se vstupem ČR do EU je vhodné zmínit i dlouhodobý inflační cíl Evropské centrální banky udržovat hladinu inflaci pod úrovní 2 %, který ČR plní po šest z deseti sledovaných období a od roku 2009 tak plní jednu z podmínek pro vstup do Eurozóny (tj. přejití na společnou měnu Euro). Graf 2 Vývoj průměrné míry inflace v letech 2002 až 2011 v %

Zdroj: Vlastní zpracování na základě údajů ČSÚ

Dalším významným ukazatelem ekonomického prostředí je devizový kurz. Zde je vhodné se zaměřit na vývoj zejména dvou měn vůči koruně a to euru a americkému dolaru. Graf 3 Vývoj kurzu české koruny

Zdroj: Vlastní zpracování na základě údajů ČSÚ


47

Z Grafu 3 na předcházející straně lze vysledovat sílící pozici české koruny vůči euru i dolaru, což je pozitivní zejména pro české podniky zabývající se importem. Pro exportní podniky jako je společnost ŽĎAS, a.s. tento vývoj naopak moc příhodný není, neboť jsou nuceni svou produkci v zahraničí zdražovat. Zároveň je z grafu patrné, že dolar oslabil v daleko větší míře než euro, což je pozitivní s ohledem na skutečnost, že z hlediska obchodu je ČR i samotná oceňovaná společnost vázána především na EU (Německo). S – Sociální prostředí Sociální prostředí PESTE analýzy je ovlivněno především kulturními, sociálními a demografickými podmínkami. V této souvislosti lze zmínit průměrný přepočtený stav zaměstnanců společnosti ŽĎAS, a.s., který dokládá velikost oceňované společnosti. S tím souvisí i míra registrované zaměstnanosti v okrese3, která je dána do kontrastu s ukazatelem za celou ČR4 a ve stejném smyslu je představena i průměrná hrubá měsíční mzda. Tab. 18 Vývoj vybraných sociálních ukazatelů za roky 2002 až 2011

Průměrný přepočtený stav zaměstnanců Míra registrované nezaměstnanosti v ČR (v %) Míra registrované nezaměstnanosti v okrese Žďár nad Sázavou (v %) Průměrná hrubá měsíční mzda v ČR (v Kč) Průměrný měsíční výdělek (v Kč) v ŽĎAS, a.s.

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

3 042

2 945

2 904

2 886 2 780

2 758

2 729

2 358

2 388

2 492

7,28

7,78

8,30

7,93

7,14

5,32

4,39

6,66

7,28

6,71

8,46

8,86

9,13

8,93

7,58

6,18

6,23

10,55

11,07

10,04

15 911 16 905 18 025 18 940 20 158 21 621 23 430 24 242 23 864 24 436

13 299 14 046 15 347 16 480 18 874 21 370 23 110 21 183 21 751 22 678

Zdroj: Vlastní práce na základě údajů ČSÚ a Výročních zpráv společnosti ŽĎAS, a.s.

V Tab. 18 je zobrazen vývoj vybraných ukazatelů za sledované období. Průměrný přepočtený stav zaměstnanců společnosti kolísá mezi hodnotou 2 358 až 3 042 osob a obecně má spíše klesající tendenci. Což lze přisoudit trendu nahrazování lidské práce stroji a snahou o modernizaci výrobního cyklu. Z hlediska struktury zaměstnanců se jedná v převážné míře o vyučené pracovníky (s podílem cca 61 %) a další výraznější skupinu tvoří pracovníci s úplným středním odborným vzděláním s maturitou (cca 22 %). Přibližně stejný podíl 3

Časové řady - okres Žďár nad Sázavou. ČESKÝ STATISTICKÝ ÚŘAD [online]. [cit. 2013-04-25].

Dostupné z: . 4

Česká republika od roku 1989 v číslech. ČESKÝ STATISTICKÝ ÚŘAD [online]. [cit. 2013-04-11].

Dostupné z: .


48

okolo 8 % pak tvoří pracovníci se základním a vysokoškolským vzděláním. Společnost ŽĎAS, a.s. tak zaměstnává osoby od nejnižšího možného vzdělání (základní) až po vysokoškolské. Jelikož lze oceňovanou společnost zařadit mezi největší zaměstnavatele v okrese, má vývoj počtu zaměstnanců vliv i na míru nezaměstnanosti v dané oblasti (zaměstnává přibližně 2,5 % obyvatel okresu). Okres Žďár nad Sázavou obecně patří mezi oblasti s vysokou mírou nezaměstnanosti, což dokládá i dosahovaná míra registrované nezaměstnanosti, která po celé sledované období převyšovala míru celorepublikovou. Registrovaná míra nezaměstnanosti byla paradoxně nejnižší v letech 2007 a 2008 při zásahu krize, avšak negativní vliv krize se následně projevil i do toho ukazatele a míra nezaměstnanosti vzrostla a v roce 2010 dosáhla svého maxima 11, 07 %. Na druhou stranu, z hlediska mzdového ohodnocení dosahovali zaměstnanci společnosti v průměru pouze o dva tisíce méně, než je průměr v ČR. Společnost ŽĎAS, a.s. má v rámci své Kolektivní smlouvy zakotven také program personální, mzdové a sociální politiky a politiky ochrany a bezpečnosti zdraví při práci. V této souvislosti svým zaměstnancům zajišťuje stravování, lékařské preventivní prohlídky, v zájmu prevence rekondiční pobyty pro zaměstnance z rizikových pracovišť, příspěvky na penzijní připojištění, příspěvky na další vzdělávání svých zaměstnanců, aj. T – Technické a technologické prostředí Hutnictví a výroba kovoobráběcích a ostatních strojů i zpracovatelský průmysl obecně jsou specifické vysokou finanční náročností spojenou s investicemi do technologií a vybavení. V rámci zvyšování konkurenceschopnosti je žádoucí vyrábět a dodávat výrobky a polotovary s vysokou užitnou hodnotou, v požadované kvalitě a současně s tím poskytovat odpovídající služby, přičemž je nutné dodržovat různé bezpečnostní i ekologické předpisy. To vše vyžaduje využívat nové technologické možnosti, které jsou ale finančně náročné. Na druhou stranu v ČR existuje systém podpory ať ze strany MPO (vlády ČR) nebo EU zmiňované již dříve v obecné charakteristice odvětví. Aktivity v oblasti výzkumu a vývoje v dané oblasti jsou dány zejména požadavky trhu, tzn. dle poptávky. Jedná se např. o zařízení na zpracování kovového odpadu, soubory a zařízení pro volné kování, hydraulické pohony a prvky, aj. Současně analyzované odvětví využívá různé certifikace k doložení kvality a plnění různých standardů, které jsou každoročně prověřovány. V souvislosti se společností ŽĎAS, a.s. lze zmínit vývoj certifikace systémů (systém řízení jakosti podle norem řady norem ISO 9000) nebo vývoj certifikace výrobků (konkrétní požadavky ze strany odběratelů apod.). E – Ekologické prostředí Jak již bylo uvedeno dříve, analyzovaná společnost má z důvodu svého podnikatelského zaměření negativní vliv na životní prostředí. V této souvislosti je nucena dodržovat řadu předpisů jako je např. zákon č. 76/2002 Sb., o integrované prevenci, na základě kterého společnosti podnikají preventivní kroky k předcházení případů znečišťování prostředí škodlivými emisemi a odpady. Dále se jedná o požadavky dle environmentálního systému řízení (EMS dle ČSN


49

EN ISO 14001:2005), o oblast ochrany ovzduší (produkce CO2, emisní povolenky), oblast nakládání s odpady (recyklace), oblast vodního hospodářství (odběr povrchových i podzemních zdrojů, čistička odpadních vod), aj. Výroba společnosti je vysoce materiálově i energeticky náročná, a tak je kladen důraz na hledání možností spojených s úsporností. V této souvislosti lze zmínit výrobní program metalurgie, který má velké množství přebytečného tepla, které dodává v rámci své podnikatelské činnosti výroba a rozvod tepelné energie, čímž dochází k úspoře. V této oblasti lze znovu zmínit možnost čerpání dotací z dotačních programů podporovaných EU i ČR. b)

Vymezení relevantního trhu

Jelikož společnost ŽĎAS, a.s. působí nejen na domácím, ale i zahraničním trhu nelze prostorově relevantní trh omezit pouze na určité území. Distribuční kanály podniku mají totiž celosvětový charakter a export si dlouhodobě udržuje přibližně 50% podíl na tržbách společnosti. Vzhledem k této skutečnosti je relevantní trh pro účely ocenění podniku z věcného hlediska dán územím České republiky a vymezen pomocí tržeb odvětví (hutnictví; stroje a zařízení) a pro lepší specifikaci přímo pomocí tržeb v rámci skupin (slévárenství; obrábění), ve kterých působí. Tento způsob je zvolen z toho důvodu, protože většina výrobků těchto oborů nemá finální charakter a neslouží konečným spotřebitelům. Tab. 19 Vymezení relevantního trhu společnosti ŽĎAS, a.s. Rok Tržby za skupiny (v mil. Kč)

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

39 214

37 674 45 325 44 777

54 416

59 346

61 843

35 152

37 497

40 546

Zdroj: Vlastní výpočty na základě podkladů ČSÚ a MPO

Z Tab. 19 je patrné, že od počátku sledovaného období vývoj tržeb kolísal. Od roku 2006 nabral rostoucí trend, který byl však narušen propuknutím krize. Tento propad byl ale pouze jednoroční a trh byl v dalších letech znovu nastartován, tento trend lze očekávat i do budoucnosti. Relevantní trh společnosti je tedy dán součtem tržeb za skupinu slévárenství a obrábění. c)

Analýza atraktivity trhu

K posouzení daného trhu je využita také analýza atraktivity trhu, která byla vypracována po konzultaci s finančním ředitelem společnosti ŽĎAS, a.s. Nejdříve bylo vymezeno osm kritérií, kterým byly následně přiděleny váhy podle významnosti jednotlivých kritérií v rozmezí 1 až 3 (kde váha 3 značí největší významnost). Dále bylo provedeno hodnocení šestibodovou škálou s ohledem na aktuální situaci na daném trhu. Vynásobením dané váhy a bodového ohodnocení byl získán dílčí výsledek a jejich sumou následně i výsledek konečný. Atraktivita trhu pak byla na závěr vypočtena procentuálním podílem z možného maximálního počtu 114 bodů. Celý postup výpočtu je uveden v Tab. 20 na následující straně.


50

Tab. 20 Atraktivita trhu

Kritéria

Váha

1. Růst trhu

3

2. Velikost trhu 3. Intenzita konkurence 4. Průměrná rentabilita 5. Bariéry vstupu 6. Možnosti substituce 7. Citlivost na konjunkturu 8. Finanční situace

3 3 2 2 1 3 2

CELKEM

19

Bodové hodnocení kritéria atraktivity Váha x Negativní Průměr Pozitivní body 0 1 2 3 4 5 6 12 x x x x x x x x

15 12 6 10 2 15 6 78

Zdroj: Vlastní výpočty

Maximální počet bodů: 19*6 = 114 bodů Dosažené hodnocení: 78/114 = 68,5 % S ohledem na dosažený výsledek 68,5 % lze hovořit o nadprůměrné atraktivitě analyzovaného trhu. d)

Prognóza vývoje trhu

Při odhadu vývoje trhu bylo využito prognózy makroekonomických ukazatelů publikovaných Ministerstvem financí ČR (MFČR) pro roky 2012 až 2016, a to konkrétně očekávaného HDP a inflace5. V roce 2012 je odhadován mírný pokles HDP (z důvodu zásahu dluhové krize), o - 0,04 %. V dalších letech je predikován opětovný nárůst a pokračování v předešlém růstovém trendu. Predikce zbylých ukazatelů je provedena pomocí regresní analýzy na období pěti let, a to za využití ekonomického softwaru Gretl (Tab. 21 na následující straně). Při aplikaci regresní funkce byly za závislou proměnou zvoleny tržby za odvětví v běžných cenách a následně i relevantní trh. Jelikož se jedná o časové řady, byl proveden i test stacionarity. Na základě výsledků KPSS testu nevykazují daná data nestacionaritu a je s nimi proto možno dále pracovat v nezměněné podobě. Jako nejvhodnější podoba regresní rovnice pro odhad vývoje tržeb za odvětví byla zvolena následující forma: Tržby odvětví = 0,109924*HDP + 549,485*Inflace

Uvedené parametry a model jako celek jsou statisticky významné (konstanta byla odebrána pro nevýznamnost). Korigovaný index determinace pak vysvětluje variabilitu regresního modelu z 97 %.

Makroekonomická predikce. MINISTERSTVO FINANCÍ ČR. [online]. [cit. 2013-04-11]. Dostupné z: . 5


51

Relevantní trh je pak stanovený pomocí tržeb za skupiny, v rámci kterých společnost ŽĎAS, a.s. působí a zvolená rovnice má následující tvar: Relevantní trh = 0,10675*Tržby za odvětví

Parametry modelu jsou statisticky významné a došlo i k potvrzení statistické významnosti regresního modelu. Variabilita modelu je vysvětlena z 98 %. Do rovnice nevstupuje proměnná HDP ani inflace, neboť jejich vliv zahrnuje již parametr Tržby za odvětví, konstanta pak byla odebrána pro nevýznamnost. Daný model tak odpovídá i ekonomické teorii, neboť nebudou-li tržeb dosahovat podniky v odvětví je nepravděpodobné, že by společnost ŽĎAS, a.s. dosáhla odlišných výsledků. Tab. 21


Prognóza

Skutečnost

Rok

HDP

Míra inflace

Tržby za odvětví

Relevantní trh ČR

v mil. Kč Růst v % roční index

v mil. Kč růst v % v mil. Kč růst v %

2002 2003 2004 2005

2 567 530 2 688 107 2 929 172

X 4,70% 8,97%

101,8 100,1 102,8

39 214,1 37 674,7 45 325,1

x -3,93% 20,31%

3 116 056

6,38%

101,9

44 777,9

-1,21%

2006 2007 2008 2009

3 352 599 7,59% 3 662 573 9,25% 3 848 411 5,07% 3 758 979 -2,32%

102,5 102,8 106,3 101,0

278 299,0 x 315 020,9 13,20% 411 762,8 30,71% 439 674,4 6,78% 500 811,1 13,90% 527 075,1 5,24% 521 794,1 -1,00% 365 236,8 -30,00%

2010

3 799 547

1,08%

101,5

37 497,4

6,67%

2011

3 841 370

1,10%

101,9

416 584,9 14,06% 470 227,7 12,88%

40 546,8

8,13%

2012

3 840 000 -0,04%

103,3

478 866,0

1,84%

48 365,4

19,28%

2013

3 863 000

0,60%

102,1

480 734,9

0,39%

48 554,2

0,39%

2014

3 939 000

1,97%

101,8

488 924,2

1,70%

49 381,3

1,70%

2015

4 086 000

3,73%

102,0

505 192,7

3,33%

51 024,4

3,33%

2016

4 238 000

3,72%

101,1

521 406,5

3,21%

52 662,1

3,21%

54 416,9 21,53% 59 346,7 9,06% 61 843,6 4,21% 35 152,8 -43,16%

Zdroj: Vlastní výpočty za využití dat MFČR, ČNB a ČSÚ

Predikce tržeb za odvětví i relevantního trhu vykazují do budoucnosti růst. Odvětví až na první rok vykazuje stejné tempo růstu z důvodu predikce relevantního trhu pomocí tržeb odvětví. Vypočtená prognóza tak odráží pozitivní očekávání zmíněné v obecné charakteristice odvětví a současně až na první rok prognózy nepřekračuje očekávání ohledně vývoje HDP stanovené MFČR a ČNB.


e)

52

Příležitosti a hrozby (OT)

Z dostupných informací a výše uvedené PESTE analýzy lze identifikovat následující příležitosti a hrozby společnosti ŽĎAS, a.s. spojené s daným trhem. Příležitosti = Opportunities • • • • • • • •

4.2.3

velký trh bariéry vstupu do odvětví závislost dalších odvětví pronikání na nové trhy čerpání dotací získávání nové certifikace získávání cen na mezinárodních soutěžích strategická spolupráce s jinými podniky

Hrozby = Threats • • • • •

konkurence z třetích zemí ekonomická krize investiční náročnost ekologické normy nutnost modernizace zastaralých technologií i přes dlouhodobou životnost technologií • vývoj devizového kurzu

Analýza vnitřního potenciálu a konkurence

Analýza vnitřního potenciálu a konkurence je provedena pomocí Porterova modelu pěti hybných sil, zhodnocení souhrnné konkurenční síly společnosti a vymezení silných a slabých stránek podniku. a)

Porterův model pěti hybných sil

Analýza struktury odvětví, ve kterém působí podnik ŽĎAS, a.s. je provedena prostřednictvím přístupu pěti hybných neboli konkurenčních sil podle Portera. Tento model zahrnuje analýzu konkurence v odvětví, potenciální nové konkurence, vyjednávací síly dodavatelů i odběratelů a substitutů. Konkurence v odvětví V daném odvětví podniká velké množství ekonomických subjektů, ale společnost ŽĎAS, a.s. v rámci ČR konkurentů moc nemá a to zejména v oblasti slévárenství (v rámci strojíren to může naopak být téměř každá strojírenská společnost). Je to dáno zejména jedinečností výrobních strojů, velikostí i typem požadovaných výrobků i velkou mírou soběstačnosti ve výrobním procesu. V rámci ČR lze mezi největší konkurenty zařadit společnosti PILSEN STEEL s.r.o. se sídlem v Plzni, EVRAZ VÍTKOVICE STEEL, a.s. se sídlem v Ostravě, KRÁLOVOPOLSKÁ, a.s. se sídlem v Brně, TŘINECKÉ ŽELEZÁRNY, a.s. a ArcelorMittal Ostrava a.s. Další konkurenci lze spatřovat spíše v zahraničí, v Evropě se jedná zejména o Německo a Itálii a ve světě o podniky z Ruska, Číny, Japonska a Indie. PILSEN STEEL s.r.o. (Plzeň) Společnost PILSEN STEEL s.r.o. je metalurgicko-strojírenský celek zabývající se výrobou výkovků a odlitků z oceli a litiny vlastní produkce. Zaměřuje se také na výrobu hrubě i finálně opracovaných rozměrných a tvarově složitých odlitků, výkovků i ingotů, v čemž je spatřována hlavní konkurence se společností ŽĎAS, a.s. Na tržbách společnosti se ale plně projevila krize a společnost PILSEN STEEL s.r.o. v posledních letech nedosahuje dobrých výsledků (v roce


53

2010 dosáhla necelého 1 % tržeb akciové společnosti ŽĎAS), navíc od konce roku 2011 z důvodu insolvence probíhá reorganizace tohoto podniku. Společnost je držitelem několika certifikátů Systému řízení jakosti podle ISO 9001:2008 i certifikáty schvalující výrobní procesy od řady významných společností (např. Lloyd´s Register, České dráhy, a.s., Deutsche Bank AG, aj.). Přibližně 80 % produkce společnosti míří za hranice ČR, kde je dominantním partnerem Německo s podílem přes 30 % na exportu podniku (PILSEN STEEL s.r.o., online, 2013). EVRAZ VÍTKOVICE STEEL, a.s. (Ostrava) EVRAZ VÍTKOVICE STEEL, a.s. patří mezi přední evropské výrobce válcovaných výrobků z oceli. Jeho nosný výrobní program tvoří tlusté plechy, profily, štětovnice a tvarové výpalky, který je uskutečňován v rámci tří výrobních středisek (ocelárna, válcovna a výpalky). Společnosti ŽĎAS, a.s. konkuruje hlavně v oblasti výrobků středisek ocelárna a válcovna, z pohledu tržeb však dosahuje v průměru pouze 5 % tržeb oceňované společnosti. Společnost je držitelem certifikace Systému managementu kvality a environmentálního managementu, Výrobkové certifikace a aprobace (od lodních společností, pro železniční dopravu, pro ropný průmysl, aj.). Mezi hlavní obchodní partnery patří země po celém světě, přičemž společnost spolupracuje s podniky zejména v západní Evropě, na Ukrajině a Rusku, v jižní Africe, USA a Kanadě (EVRAZ VÍTKOVICE STEEL, a.s., online, 2013). KRÁLOVOPOLSKÁ, a.s. (Brno) Akciová společnost KRÁLOVOPOLSKÁ je předním dodavatelem aparátů do hutního průmyslu, ale i dalších odvětví. Zabývá se výrobou zařízení pro chemický a petrochemický průmysl, jeřábů a zdvihacích zařízení, ocelových konstrukcí, slévárenstvím neželezných kovů, montážemi a poskytuje také komplexní služby v oblasti zpracování kovů. Společnosti ŽĎAS, a.s. konkuruje hlavně v oblasti zpracování kovů, avšak co do rozsahu tržeb dosahovala v roce 2010 pouze okolo 20 % tržeb oceňované společnosti. Stejně jako předchozí společnosti je Královopolská, a.s. držitelem certifikace a oprávnění pro výrobu (EN ISO 9001:2008) se snahou o dosažení maximální kvality výrobků a plnění požadavků a potřeb zákazníků. Mezi významné obchodní partnery patří společnosti jak z ČR, tak i ze Slovenska, Ukrajiny, Litvy, Ruska, Iráku, Venezuely a Indonésie (Královopolská, a.s., online, 2013). ArcelorMittal Ostrava a.s. (Ostrava) Společnost ArcelorMittal Ostrava, a.s. je zaměřena na výrobu a zpracování surového železa, oceli a hutní druhovýrobu. Současně se zabývá také strojírenskou výrobou a produkuje např. důlní výztuže a silniční svodidla. Společnosti ŽĎAS, a.s. tak konkuruje téměř v celém rozsahu svého podnikatelského zamě-


54

ření, přičemž oceňovaná společnost v roce 2010 dosahovala přibližně 10 % tržeb společnosti ArcelorMitttal Ostrava, a.s. V podniku byl zaveden také Systém managementu kvality dle norem EN ISO řady 9000, EN ISO 14001 i certifikovaný integrovaný systém managementu kvality, environmentu a bezpečnosti a ochrany zdraví při práci. Společnost vyváží do 63 zemí světa a mezi nejvýznamnější lze zařadit USA, země EU, Saudskou Arábii, Singapur, Rusko, aj. (ArcelorMittal Ostrava a.s., online, 2013). TŘINECKÉ ŽELEZÁRNY, a.s. (Třinec) Třinecké železárny, a.s. jsou členem skupiny Moravia Steel a jsou největší hutí s domácím kapitálem i největší výrobou oceli v ČR. Mezi hlavní produkty společnosti patří kolejnice a příslušenství, válcovaný drát a tyče, koksochemické výrobky a další hutnické výrobky. Společnosti ŽĎAS, a.s. konkuruje hlavně oblasti výroby kolejnic s příslušenstvím, výrobků válcoven a hutnické výroby. Z hlediska velikosti tržeb dosáhla oceňovaná společnost v roce 2010 přibližně 8 % tržeb Třineckých Železáren, a.s. Společnost vlastní mezinárodně uznávané certifikáty dle ČSN ISO 9001, EN ISO 9001, ISO/TS 16 949 i ČSN EN ISO 14001. Ocel vyrobená v Třineckých železárnách byla použita např. při rekonstrukci Olympijského stadionu v Berlíně na střešní konstrukci a dále se využívá např. při výrobě rychlovlaků po celém světě (kola, pružiny, nárazníky i rámy), v automobilovém průmyslu i na předměty každodenní potřeby (přihrádky, oplocení, pružiny, nákupní vozíky, aj.). Společnost má tak obchodní partnery po celém světě (Skupina TŘINECKÉ ŽELEZÁRNY, online, 2013). Potenciální noví konkurenti v odvětví Vstup nových konkurentů do odvětví vyžaduje překonání několika bariér. Jako největší lze uvést velkou investiční náročnost při zakládání nového podniku z pohledu nutnosti investic do nových technologií, zejména specifických, kterých je na trhu málo, a to k získání konkurenční výhody pro jednodušší nalezení odběratelů, neboť ti často mají zavedenou dlouhodobou spolupráci s již existujícími podniky. Avšak s ohledem na citlivost odvětví na konjunkturu je v nejbližší době vstup nových konkurentů nepravděpodobný. Určitou novou konkurenci však mohou vytvořit podniky z třetích zemí (především rozvojových), které investují do modernizace zastaralé výrobní techniky a využívají tak nejmodernější technologie i výsledky vývoje a výzkumu. Mezi další bariéry vstupu do odvětví patří rostoucí výrobní náklady z důvodu růstu cen vstupních surovin, energií, lidské práce i daňové zátěže. Zároveň existují i přísné legislativní normy ČR i EU spojené jak s požadavky na kvalitu výrobků, tak i ochranu životního prostředí. Dodavatelé Společnost ŽĎAS, a.s. využívá pro svou výrobu pouze dodávky vstupních surovin jako je šrot, feroslitiny či žáruvzdorný materiál. V ostatních ohledech lze společnost označit za soběstačnou, neboť zbylé vstupy je schopna zabezpečit v rámci svého závodu. Mezi nejvýznamnější dodavatele patří SGM Route, a.s.,


55

TSR Czech Republic, s.r.o. (dodávky šrotu), LENOX PLUS, a.s. a METAL MEX, a.s. (dodávky feroslitin) a ŽIAROMAT, a.s. (dodávky žáruvzdorného materiálu). S těmito dodavateli navázala společnost většinou dlouhodobou spolupráci, avšak s ohledem na snahu snižovat vstupní náklady a rostoucí konkurenci dodavatelů není vyjednávací pozice této skupiny silná. Odběratelé Jelikož společnost na trhu působí již dlouhou dobu, vybudovala si hustou síť odběratelů po celém světě. Je tomu zejména díky jedinečnosti výroby, osobnímu přístupu k zákazníkovi a kvalitě výrobků doložené celou řadou certifikací. Mezi nejvýznamnější odběratele se řadí podniky z oblasti strojírenství, automobilového průmyslu, stavebnictví, letectví, výroby turbín, dopravních zařízení i strojů pro zemědělství a potravinářství, aj. Jmenovitě se jedná o Volkswagen, Železiarne Podbrezová, U.S. Steel Košice, VOEST ALPINE, Shanghai Hu Chang, BGH Edelstahl GmbH, z tuzemských pak Škoda Auto a.s., ŠKODA HOLDING a.s., Třinecké železárny a.s., Vítkovice, a.s., TOKOZ a.s., WAGON AUTOMOTIVE spol. s.r.o., ŠKODAEXPORT, a.s. či ŽDB, a.s. Substituty Mezi substituty lze zařadit výrobky z jiných kovů či nekovových materiálu nebo plast, který však nemá takovou odolnost. Obecně lze však konstatovat, že substituty výrobků společnosti ŽĎAS, a.s. jsou těžko identifikovatelné a jedná spíše pouze o nahrazení kvalitního a odolného materiálu materiálem horší kvality a tím zkrácení životnosti výrobku. b)

Souhrnná konkurenční síla

Souhrnná konkurenční síla podniku ŽĎAS, a.s. je stanovena pomocí vybraných přímých a nepřímých faktorů, kterým byly přiřazeny váhy a body podle stejného principu jako u analýzy atraktivity. Přičemž udělené váhy i body byly přiděleny po konzultaci s finančním ředitelem společnosti. Konkrétní podoba výpočtu je uvedena v Tab. 22 na následující straně. Maximální počet bodů: 26*6 = 156 bodů Počet dosažených bodů: 102 bodů Celkové hodnocení: 65,4 % Konkurenční síla podniku byla stanovena na úrovni 65,4 %, což ukazuje na nadprůměrnou konkurenční sílu a silnou pozici ve vztahu ke konkurentům v odvětví. Dosažené výsledky atraktivity trhu a souhrnné konkurenční síly podniku lze nyní zaznamenat do „Bostonské“ matice k posouzení perspektivnosti podniku, která je ale provedena až na závěr strategické analýzy, kde je zhodnocen celkový výnosový potenciál oceňovaného podniku.


56

Faktory

Cenová úroveň Intenzita reklamy Výhody místa Kvalita výrobků Image podniku Zaměření na zákazníka Servis a služby

Nepřímé f.

Kritérium

Přímé faktory

Tab. 22 Stanovení souhrnné konkurenční síly podniku

Bodové hodnocení kritéria Váha atraktivity Váha x Negativní Průměr Pozitivní body 0 1 2 3 4 5 6 3 x 12 2 x 6 2 x 8 3 x 15 2 x 6 2 x 8 3 x 15

Kvalita managementu Výzkum a vývoj

2 2

x

8 4

Majetek a investice

2

x

8

Finanční situace Celkem

3 26

x

12 102

x


c)

Silné a slabé stránky společnosti (SW) Pro komplexnost SWOT analýzy společnosti ŽĎAS, a.s. je na závěr analýzy vnitřního prostředí identifikováno několik silných a slabých stránek společnosti. Silné stránky = Strenghts

Slabé stránky = Weaknesses

velký trh reference po celém světě certifikace a ISO normy soběstačnost u několika vstupů výroby tradice jedinečný výrobní program strategická spolupráce s podniky • ocenění ze soutěží

• produkce závislá na dalších odvětvích • zastarávání technologie • potřeba nových investic

• • • • • • •

4.2.4

Prognóza tržeb a tržního podílu

Posledním krokem strategické analýzy je prognóza tržeb a tržního podílu společnosti ŽĎAS, a.s. včetně vyhodnocení celkové perspektivnosti společnosti ŽĎAS, a.s. za využití „Bostonské“ matice. Tržní podíl je stanoven jako podíl tržeb podniku na celkových tržbách skupin, ve kterých působí. S ohledem na skutečnost, že si export dlouhodobě udržuje 50% podíl na tržbách společnosti, jsou tržby společnosti ŽĎAS, a.s. započítány jen v poloviční výši.


57

Tržby za skupinu v mil. Kč

Tržby ŽĎAS, a.s. v mil. Kč

Tržní podíl ŽĎAS, a.s.

Skutečnost

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

39 214,1 37 674,7 45 325,1 44 777,9 54 416,9 59 346,7 61 843,6 35 152,8 37 497,4 40 546,8

1 302,73 1 358,05 1 660,05 1 857,22 1 676,96 1 911,39 2 599,40 1 292,87 1 431,95 1 550,32

3,32% 3,60% 3,66% 4,15% 3,08% 3,22% 4,20% 3,68% 3,82% 3,82%

x 4,25% 22,24% 11,88% -9,71% 13,98% 36,00% -50,26% 10,76% 8,27%

5,27%

Prognóza

Tab. 23 Prognóza vývoje tržeb

2012 2013 2014 2015 2016

48365,4 48554,2 49381,3 51024,4 52662,1

1 763,84 1 770,72 1 800,89 1 860,81 1 920,53

3,65% 3,65% 3,65% 3,65% 3,65%

13,77% 0,39% 1,70% 3,33% 3,21%

4,48%

Rok

Průměrné tempo Tempo růstu tržeb růstu tržeb ŽĎAS, ŽĎAS, a.s. a.s.


Tab. 23 obsahuje predikci tržeb a tržního podílu za roky 2012 až 2016. Tržní podíl je odhadnut pomocí regresní analýzy, kde jako nejvhodnější byla vybrána rovnice v následujícím tvaru: Tržby společnosti = 0,04*Tržby skupiny

Uvedený model i jeho parametry jsou ze statistického hlediska průkazné a variabilita modelu je vysvětlena z 98 %, konstanta byla opět odebrána pro nevýznamnost. Z ekonomického hlediska lze výše uvedenou rovnici interpretovat jako závislost výše tržeb daného podniku na tržbách skupiny, ve které společnost ŽĎAS, a.s. působí. Jsou-li tržby skupin nulové, pak i analyzovaná společnost nebude vykazovat žádné příjmy z prodeje vlastních výrobků a služeb. Tržby analyzovaného podniku až na několik výjimek rostly, extrémní hodnoty dosáhly v roce 2008, kdy byly dokončeny velké zakázky. Následný zásah krize znamenal pro podnik meziroční pokles o 50 %. Avšak od roku 2009 tržby společnosti pozvolna rostly a tento růst je predikován i v následujících letech. Tržní podíl společnosti ŽĎAS, a.s. v rámci skupiny podniků byl ve sledovaném období značně nerovnoměrný, avšak částečný vliv lze přisoudit změně klasifikace ekonomických činností. Vývoj tržního podílu je názorně zobrazen v Grafu 4 na následující straně a dlouhodobě se drží okolo úrovně 3,65 %, což odpovídá predikovanému tržnímu podílu.


58

Graf 4 Tržní podíl společnosti ŽĎAS, a.s. (v %)


Na závěr strategické analýzy lze využít výsledky stanovené analýzou atraktivity trhu a souhrnné konkurenční síly podniku k posouzení celkové perspektivnosti. V rámci „Bostonské“ matice společnost ŽĎAS, a.s. náleží do kolonky č. 4 a lze ji označit za podnik s dobrou perspektivou (viz. Tab. 24). Tab. 24 „Bostonská“ matice k posouzení perspektivnosti

Konkurenční síla

Velká

3

2

1

Podniky, které by

Podniky s dobrou

Podniky

měly změnit

perspektivou

s jednoznačnou

zaměření svého

perspektivou

podnikání

Střední

6

5

4

Podniky, které by

Podniky

Podniky s dobrou

měly změnit za-

s přijatelnou per-

perspektivou

měření svého

spektivou

• ŽĎAS, a.s.

podnikání

Malá

9

8

7

Podniky téměř bez

Podniky s malou

Podniky

perspektivy

perspektivou

s omezenou

Nízká

Střední

perspektivou

Vysoká

Atraktivnost trhu Zdroj: Vlastní výpočty s využitím Mařík (2007, str. 93)

Celkový výnosový potenciál společnosti řadí ŽĎAS, a.s. mezi podniky s perspektivou na dobré úrovni. Díky své jedinečnosti spočívající ve vlastnictví specifických výrobních strojů, možnostech výroby i velké míře soběstačnosti ve výrobním procesu má společnost na trhu vybudovanou silnou pozici. I když nepatří mezi největší podniky ve svém oboru, neustále získává nové mezinárodně uznávané certifikace a ocenění, které dokládají kvalitu a spolehlivost výrobků a služeb společnosti ŽĎAS, a.s.


59

4.3 Finanční analýza Pomocí strategické analýzy byl stanoven celkový výnosový potenciál podniku ŽĎAS, a.s. Finanční analýza doplňuje tento přehled o systematický rozbor dat účetních výkazů a poskytuje tak informace o finančním zdraví podniku ve smyslu zhodnocení jeho aktuální situace i očekávání do budoucna. Analýza je provedena pomocí základních nástrojů, analýzy absolutních a poměrových ukazatelů. Využito je i souhrnného ukazatele finančního zdraví podniku, který má za úkol doplňovat závěry dílčích analýz. a)

Analýza absolutních ukazatelů

Analýza absolutních ukazatelů je složena z horizontální a vertikální analýzy. Horizontální analýza má za úkol zjistit, jakým způsobem se vyvíjely hodnoty položek základních účetních výkazů ve sledovaném období. Přičemž níže je popsán vývoj základních položek aktiv, pasiv a vývoj výsledku hospodaření společnosti v letech 2002 až 2011. Vertikální analýza podniku pak zachycuje procentní podíly jednotlivých složek na stanovém základu, neboli jak se dílčí veličiny podílejí na tvorbě veličiny globální. Analýza je opět provedena na straně aktiv a pasiv a na závěr je rozebrána i struktura výnosů a nákladů, které mají největší vliv na dosažené výsledky společnosti ŽĎAS, a.s. Komplexní horizontální i vertikální analýza je pak součástí příloh této práce (Příloha D). Vývoj celkových aktiv společnosti ŽĎAS, a.s. měl v průběhu let převážně rostoucí trend, výraznější pokles byl zaznamenán pouze v roce 2009. Celková aktiva jsou závislá především na vývoji oběžných aktiv, jak lze vypozorovat z Grafu 5, změny stálých aktiv nejsou v porovnání s oběžnými tak velké. Graf 5 Vývoj strany aktiv (v tis. Kč)

Zdroj: Výkazy společnosti ŽĎAS, a.s.

Stálá aktiva společnosti jsou tvořena z největší části dlouhodobým hmotným majetkem, který představují zejména budovy, stroje a zařízení potřebné k výrobní činnosti (vlastní výrobní prostory). V rámci oběžných aktiv jsou dominantními položkami zásoby a krátkodobé pohledávky. Ostatní aktiva podni-


60

ku nejsou v grafu zachycena, neboť jejich vliv na vývoj celkových aktiv je minimální (v žádném období nepřesahují ani 1% podíl). Od roku 2006 docházelo na straně aktiv k výrazným výkyvům. Počáteční velký nárůst aktiv byl dán rozpracováním a následnou realizací projektů z dřívějších let a propad roku 2009 zejména dopadem celosvětové finanční a hospodářské krize. V této souvislosti došlo zejména v roce 2008 k nárůstu položky nedokončený dlouhodobý hmotný majetek a poskytnuté zálohy na dlouhodobý hmotný majetek, tj. k nárůstu stálých aktiv (současně došlo k dokoupení 47 % akcií společnosti ŠKODA TS a nárůstu dlouhodobého finančního majetku). Avšak zásadní byl nárůst aktiv oběžných a to již od roku 2007, zejména v položce zásob a dlouhodobých pohledávek v souvislosti s realizací uzavřených kontraktů. Celková aktiva podniku ŽĎAS, a.s. jsou však ovlivněna také investiční aktivitou. Jedná se zejména o investice na podporu nových technologií, zajištění potřebných výrobních kapacit a modernizaci stávajícího výrobního zařízení. Jmenovitě se jedná např. o strojní zařízení pro výrobní účely (hydraulický lis, ohřívací pec, dálkoměr, tryskač, mostový jeřáb, aj.), zařízení pro likvidaci odpadu, vysokozdvižný vozík či nový docházkový systém. Vývoj zdrojů financování je zachycen v Grafu 6, s výjimkou ostatních pasiv, které mají opět minimální podíl na celku. Graf 6 Vývoj strany pasiv (v tis. Kč)


Z grafu je patrné, že hodnota vlastního kapitálu v průběhu celého sledovaného období postupně rostla, v průměru okolo 6 % zejména vlivem rostoucího nerozděleného výsledku hospodaření. Vývoj cizích zdrojů koreluje s vývojem celkových pasiv, přičemž dominantní položky zde tvoří krátkodobé závazky a bankovní úvěry a výpomoci. Cizí zdroje narostly opět v souvislosti s nasmlouvanými kontrakty, avšak s jejich realizací dochází od roku 2009 opět k jejich poklesu a dominanci zdrojů vlastních. Což dokládá, že kladné výsledky hospodaření minulých let umožňují krýt náklady z vlastních zdrojů a snižují tak závislost společnosti na financování ze zdrojů cizích.


61

Poslední položkou horizontální analýzy je rozbor vývoje položek výkazu zisku a ztráty, kde je možné sledovat vývoj výsledků hospodaření (VH) společnosti. S výjimkou prvního roku sledovaného období (a finančního VH) dosahují výsledky kladných hodnot a až do zásahu krize mají rostoucí trend. První rok 2002 je pro společnost ŽĎAS, a.s. významným rokem z důvodu vstupu strategického partnera Železiarne Podbrezová a.s. ze Slovenska. Před tímto vstupem se ve vedení společnosti vystřídalo několik filozofických přístupů k řízení, což mělo za následek řadu špatných rozhodnutí a následné problémy, které musela společnost finančně zvládnout, což se odrazilo i v dosažených výsledcích roku 2002. Příchodem nového investora se společnost ale vrátila zpět ke špičce českého strojírenského a metalurgického průmyslu, což dokládají i výsledky dosažené v následujících letech. Jak již bylo zmíněno výše a lze vypozorovat i v Grafu 7, společnost ŽĎAS, a.s. v souvislosti s realizací dopředu nasmlouvaných zakázek dosáhla výrazných VH zejména v letech 2007 a 2008. V roce 2008 však společnost dosáhla i svého historicky nejvyššího výsledku hospodaření, který byl dán zejména realizací již dlouhodobě rozpracovaných obchodních zakázek nejen v Evropě, ale i Rusku, Indii a Číně (především dodávka kovacího souboru s lisem a manipulátorem do Indie nebo co do rozsahu jedna z největší zakázek za posledních 20 let týkající se dodávky inspekčních linek do Ruska). V roce 2009 se pak plně projevily důsledky celosvětové krize a došlo k propadu dosažených VH. Avšak představenstvo společnosti si uvědomovalo, že dopady krize se nevyhnout ani akciové společnosti ŽĎAS a v průběhu roku připravilo předběžná opatření k udržení společnosti v kladných číslech, což se jim i podařilo. Jednalo se zejména o úsporná opatření vyjednána s bankovními ústavy, subdodavateli, investory i odběrateli. Díky tomuto kroku a samozřejmě i díky rozpracovaným projektům, dosahuje společnosti kladných výsledků i v následujících letech a umožňuje hledět pozitivně do budoucnosti. Graf 7 Vývoj VH z provozní, finanční činnosti a za účetní období (v tis. Kč)


Provozní výsledek hospodaření dosahuje od roku 2003 kladných hodnot, svého maxima dosáhl v roce 2007 a to hodnoty 394 mil. Kč. Finanční výsledek


62

hospodaření se naopak drží po celé sledované období v záporných hodnotách s výjimkou roku 2008, kdy do výsledku významně zasáhly kurzové rozdíly evidované v položce Ostatní finanční výnosy ve výši 284 mil. Kč. Ve zbylých letech nevykazoval finanční VH takové rozdíly jako provozní VH. VH za běžnou činnost je součtem dvou předešlých VH a upravený o daň, svým vývojem kopíruje VH za účetní období. Mimořádný VH není v Grafu 7 obsažen, neboť ve srovnání s ostatními položkami tvoří pouze zanedbatelnou část. K rozboru struktury výkazu zisku a ztráty byla zvolena vertikální analýza nákladů a výnosů společnosti členěná dle činnosti provozní, finanční a mimořádné (viz. Tab. 25). Výnosy podniku jsou z více než 90 % tvořeny výnosy z provozní činnosti, kde dominantní položku tvoří tržby za prodej vlastních výrobků a služeb. Zbylé výnosy jsou v porovnání s provozní činností zanedbatelné a maximálně tvoří 5,16 %. Náklady pak mají podobný charakter, až z 98,47 % pocházejí z provozní činnosti a finanční a mimořádná činnosti produkuje náklady s maximálním 4,29% podílem na celkových nákladech. Nejvyšší položkou nákladů tvoří výkonová spotřeba zahrnující náklady na spotřebu materiálu, energie a služby. Tab. 25 Struktura výnosů a nákladů společnosti ŽĎAS, a.s. 2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

VÝNOSY 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00%

2011 100,00%

Provozní

96,64%

99,15% 99,07% 99,03% 98,09% 97,67%

94,84%

96,79%

98,45%

98,30%

Finanční

2,43%

0,72%

0,93%

0,97%

1,20%

2,33%

5,15%

3,20%

1,55%

1,69%

Mimořádné

0,93%

0,13%

0,00%

0,00%

0,71%

0,00%

0,01%

0,02%

0,00%

0,01%

NÁKLADY 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00%

100,00%

Provozní

96,09%

97,51% 98,06% 98,47% 97,56% 97,20%

96,98%

95,70%

96,42%

97,99%

Finanční

3,50%

2,16%

1,94%

1,50%

1,66%

2,79%

3,01%

4,29%

3,58%

2,00%

Mimořádné

0,41%

0,33%

0,01%

0,03%

0,77%

0,02%

0,01%

0,01%

0,00%

0,01%

Zdroj: Vlastní zpracování na základě výkazů společnosti ŽĎAS, a.s.

b)

Analýza poměrových ukazatelů

Po analýze absolutních ukazatelů je provedeno hodnocení finančního zdraví podniku pomocí analýzy poměrových ukazatelů, jakožto nejpoužívanější skupiny ukazatelů pro hodnocení finanční pozice podniku. V této práci jsou použity tradiční ukazatele měření finanční výkonnosti podniku a to ukazatele likvidity, aktivity, zadluženosti a rentability. Ukazatele likvidity poskytují informace o schopnosti podniku dostát svým krátkodobým závazkům, tj. závazkům s lhůtou splatnosti do jednoho roku. Ke zjištění platební schopnosti podniku bylo využito ukazatelů běžné, pohotové a hotovostní likvidity (viz. Tab. 26 na následující straně).


63

Tab. 26 Vývoj ukazatelů likvidity Ukazatel

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Běžná likvidita

1,177 2,123 2,216 2,039 2,551 1,913 1,897 2,097 2,022 2,817

Pohotová likvidita 0,604 1,243 1,132 1,052 1,319 0,756 0,834 0,981 0,895 1,428 Hotovostní likvidita 0,081 0,192 0,134 0,167 0,248 0,074 0,072 0,102 0,124 0,241 Zdroj: Vlastní zpracování na základě výkazů společnosti ŽĎAS, a.s.

Hodnota ukazatele běžné likvidity kolísá v rozmezí 1,177 až 2,817, což značí, že v případě potřeby je podnik schopen v daném okamžiku uspokojit své věřitele přeměnou veškerých oběžných aktiv na hotovost. Odborná literatura doporučuje rozmezí tohoto ukazatele udržovat na úrovni 1,5 až 2,5 a společnost toto kritérium až na tři výjimky plní. Pro pohotovou likviditu je doporučované rozmezí hodnot 1 až 1,5, což podnik splňuje pouze v polovině případů sledovaného období. Je to dáno především podnikatelským zaměřením společnosti, kde zásoby tvoří dominantní složku oběžných aktiv a v případě potřeby (jako např. sjednání zakázky o velkém rozsahu) nejde podíl zásob snížit. V těchto případech by byl podnik donucen odprodat část svých zásob k vyrovnání svých závazků. Pro okamžitou neboli hotovostní likviditu platí doporučovaná hodnota v rozmezí 0,2 až 1,1. Tento ukazatel snad nejlépe vystihuje skutečnou platební schopnost podniku, ale bohužel u společnosti ŽĎAS, a.s. nedosahuje až na dva případy doporučovaných hodnot. Důvodem je minimální hodnota pohotových platebních prostředků v poměru k dluhům s okamžitou splatností i obecně celkovým aktivům. Avšak to neznamená, že podnik čelí finančním problémům, neboť z rozvahy je patrné, že podnik využívá krátkodobých zdrojů financování (jako např. krátkodobé bankovní výpomoci). Ukazatele aktivity slouží k utvoření představy o tom, jak podnik hospodaří se svým majetkem a jaká je doba obratu jednotlivých položek, přičemž se zabývají především oběžnými aktivy a krátkodobými závazky. Jednotlivé ukazatele jsou uvedeny v Tab. 27 na následující straně. Ukazatel obrat celkových aktiv hodnotí, jak se celková aktiva zhodnocují ve výrobní činnosti podniku. Ve sledovaném období se aktiva v peněžní prostředky obrátila v průměru 1 krát ročně. Nejvyšší hodnoty společnost dosáhla v roce 2005, kdy na 1 Kč aktiv připadlo 1,266 Kč tržeb. Obrat dlouhodobého hmotného majetku (DHM) informuje o intenzitě využití DHM. Tento ukazatel v čase roste až do zásahu krize, kdy vlivem nižších tržeb došlo k poklesu. Nejvyšší hodnoty bylo dosaženo roku 2008, kdy na 1 Kč DHM připadlo 3,443 Kč tržeb. Obrat zásob společnosti udává, kolikrát za rok se zásoby promění do jiné formy oběžného majetku. Obecně platí, že čím vyšší je hodnota tohoto ukazatele, tím pro podnik lépe, neboť neskladuje zbytečně zásoby. S ohledem na charakter výroby společnosti je dosahováno uspokojivých hodnot. Současně lze zmínit i dobu obratu zásob, která by naopak měla dosahovat co nejnižších hodnot


64

a udává, jak dlouho jsou oběžná aktiva vázaná ve formě zásob. Nejdelší obrat zásob byl vykázán v roce 2007, kdy ukazatel dosáhl hodnoty 141,333 dne. Obrat pohledávek lze ztotožnit s platební morálkou odběratelů. Pro podnik je ideální, aby doba inkasa byla co nejkratší tj. doba obratu pohledávek minimální. Vývoj obratu pohledávek je značně rozkolísaný a nelze z něj odvodit žádný trend. Vrcholu bylo dosaženo v roce 2005, kdy podnik inkasoval pohledávky 6,023 krát za rok a naopak nejméně v roce 2009, kdy k inkasu došlo 3,712 krát. Doba obratu pohledávek vyjadřující počet dnů, kdy musí podnik čekat na inkaso pohledávky, byla tak maximální v roce 2009 s délkou 98,322 dne. Obrat závazků naopak vyjadřuje platební morálku samotné společnosti ŽĎAS, a.s. Čím vyšší hodnoty je dosaženo, tím rychleji podnik plní své závazky. Nejspolehlivější v tomto smyslu byla společnost hned v prvním roce sledovaného období. Doba obratu závazků vychází v průměru na 82, 5 dne. Tab. 27 Vývoj ukazatelů aktivity Ukazatel

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

Obrat celkových aktiv

0,993

1,042

1,201

1,266

1,032

0,975

1,258

0,744

0,819

0,901

Obrat DHM

2,023

2,079

2,557

2,833

2,536

2,846

3,443

1,648

1,806

1,977

Obrat zásob

4,111

5,159

5,027

4,896

3,773

2,583

3,879

2,894

3,045

3,820

Obrat pohledávek

4,589

4,401

5,556

6,023

5,046

4,525

5,461

3,712

4,495

4,514

Obrat závazků

5,643

4,600

5,567

4,661

4,629

3,152

4,381

3,202

4,587

5,116

Doba obratu zásob

88,789 70,749 72,611 74,557 96,746 141,333 94,095 126,109 119,851 95,539

Doba obratu pohledávek 79,531 82,934 65,692 60,602 72,327 80,658 66,832 98,322 81,195 80,865 Doba obratu závazků

64,681 79,351 65,562 78,312 78,846 115,814 83,317 113,994 79,565 71,345


Na místě je také srovnání pohledávek a závazků společnosti. Z hlediska finančního hospodaření podniku má důležité místo obchodní politika. Mělo by tak platit, že doba obratu závazků je delší než doba obratu pohledávek, jinak se společnost může dostat do finančních problémů. Důležité je ale také zmínit, že společnost ŽĎAS, a.s. je velký podnik, a proto i když je doba obratu závazků v některých případech kratší než doba obratu pohledávek, nevede tato skutečnost k finančnímu krachu, neboť společnost je schopna tuto mezeru pokrýt buď z vytvořených rezerv, nebo krátkodobou finanční výpomocí. Analýza zadluženosti podává informace o tom, do jaké míry je majetek společnosti financován vlastními či cizími zdroji a slouží tak jako indikátor výše rizika, které společnost podstupuje v souvislosti se skladbou vlastních a cizích zdrojů. Ukazatelů zadluženosti existuje velké množství, ale všechny ve své podstatě vyjadřují to samé, proto je zvolen pouze ukazatel celkové zadluženosti a úrokového krytí (viz. Tab. 28 na následující straně). Z vývoje celkové zadluženosti společnosti lze vypozorovat snahy o snížení zadluženosti společnosti. Dlouhodobá vysoká zadluženost není dobrým indikátorem pro věřitele, avšak nepřízni investorů se nemusí společnost obávat, protože krátkodobá zadluženost převažuje dlouhodobou. Obecně však není natolik


65

důležité, jaké výše tento ukazatel dosahuje, protože podstatné je, zda je podnik schopen splácet řádně a včas všechny své závazky. Ukazatel úrokového krytí poskytuje informace o tom, kolikrát je společnost schopna zaplatit úroky z čerpaných úvěrů ze svého zisku, přičemž by měl být splněn požadavek minimálně trojnásobného krytí úroků ziskem. Společnost ŽĎAS, a.s. tento požadavek splňuje s výjimkou prvního roku, který ovlivnily již zmíněné finanční problémy před vstupem strategického partnera ze Slovenska. Od roku 2003 je provozní výsledek hospodaření schopen pokrýt úroky z úvěrů a společnost splňuje danou podmínku i několikanásobně. Tab. 28 Vývoj ukazatelů zadluženosti 2002 42,6% Celková zadluženost 0,4% Dlouhodobá 42,1% Krátkodobá -1,4 Úrokové krytí

2003 39,2% 16,3% 22,9% 4,8

2004 37,8% 15,8% 22,0% 7,6

2005 39,6% 13,5% 26,1% 11,2

2006 36,1% 13,9% 22,2% 21,0

2007 41,7% 9,1% 32,6% 26,3

2008 38,8% 8,3% 30,5% 21,7

2009 27,5% 4,5% 23,0% 9,8

2010 25,5% 1,7% 23,8% 15,3

2011 23,1% 6,1% 16,9% 22,7


Ukazatele rentability v sobě odráží schopnost podniku dosahovat zisk prostřednictvím vloženého kapitálu a tvořit zdroje nové. Hodnotí tak úspěšnost při dosahování podnikových cílů. Vývoj jednotlivých ukazatelů rentability je zobrazen v Tab. 29. Pro srovnání bylo stanoveno i ROE pro odvětví pomocí Benchmarkingového diagnostického systému finančních indikátorů INFA6, který slouží k porovnání výsledků dosahovaných společností s odvětvovým průměrem. Objevuje se zde opět rozdělení dle klasifikace OKEČ a CZ-NACE, přičemž novější klasifikace je dále specifikována pouze pro zpracovatelský průmysl, zatímco podle OKEČ lze ROE stanovit přímo pro skupinu hutnictví a obrábění. Tab. 29 Vývoj ukazatelů rentability 2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

-2,41%

3,84%

4,78%

5,62%

7,36%

7,63%

7,03%

2,91%

3,54%

3,02%

-4,23% 6,33% 7,89% ROE ROE 11,14% 11,15% 20,02% (za hutnictví) ROE 5,77% 1,69% 4,59% (za obrábění ) -6,08% 7,23% 8,69% ROCE

9,39%

12,01% 13,60% 12,71% 4,39%

5,06%

4,19%

10,85% 6,45%

2,97%

4,0%

10,35% 12,88% 15,38% 13,82% 5,13%

6,10%

4,77%

6,00%

5,35%

4,15%

ROA (zdaněná)

ROS

-3,53%

5,34%

5,53%

16,39% 17,31% 21,33% 6,62%

10,80% 12,17%

9,39%

10,31% 7,08%

4,90%


Benchmarkingový diagnostický systém finančních indikátorů INFA: MINISTERSTVO PRŮMYSLU A OBCHODU. [online]. [cit. 2013-04-25]. Dostupné z: . 6


66

Rentabilita celkového vloženého kapitálu (ROA) vyjadřuje, jaká část zisku byla vygenerována z investovaného kapitálu. Až na první rok sledovaného období, kdy byla společnost ve ztrátě, dosahoval ukazatel kladných hodnot a majetek byl tak zhodnocován. Rentabilita vlastního kapitálu (ROE) hodnotí výnosnost kapitálu vloženého vlastníky společnosti a vykazuje podobný vývoj jako předchozí ukazatel. Nejvyšší hodnoty bylo dosaženo v roce 2007 s úrovní 13,6 %. Avšak při porovnání s odvětvovým průměrem nedosahuje společnost moc dobrých výsledků a to zejména v prvních letech sledovaného období. U skupiny hutnictví je podle klasifikace OKEČ tento ukazatel až do roku 2007 pod průměrem dosahovaným odvětvím, zatímco při srovnání s odvětvím obrábění je tomu naopak, ROE společnosti ŽĎAS, a.s. je nad odvětvovým průměrem. Od roku 2008 došlo ke změně klasifikace a rentabilita vlastního kapitálu za odvětví je dostupná pouze souhrnně za celý zpracovatelský průmysl. S výjimkou roku 2009 je pak vykazované ROE vyšší než odvětvový průměr. Rentabilita dlouhodobě investovaného kapitálu (ROCE) měří výnosnost dlouhodobých podnikových investic a stejně jako předchozí ukazatele vykazuje nejvyšší hodnotu v roce 2007, kdy bylo dosaženo vyššího výsledku hospodaření. Rentabilita tržeb (ROS) poskytuje informace o tom, kolik korun čistého zisku připadá na jednotku tržeb. Nejvyšší hodnoty tento ukazatel dosahuje v roce 2007 ve výši 10, 31 %. Od vstupu strategického partnera do společnosti a zavedení nového systému řízení dosahuje akciová společnost ŽĎAS kladného výsledku hospodaření. Od roku 2003 je tak hospodaření společnosti se svým vlastním kapitálem efektivní, což dokládá i skutečnost, kdy ROE převyšuje ROA. c)

Predikce finanční tísně

Mimo výše zmíněných základních nástrojů finanční analýzy je ke zhodnocení finančního zdraví podniku možno využít i analýz souhrnných. Jelikož právní forma analyzovaného podniku je akciová společnost byla zvolena Altamanova metoda. Altmanovo Z-skóre neboli také Altmanův index důvěryhodnosti slouží ke včasnému rozpoznání nerovnováhy v podniku, aby bylo možné včas podniknout kroky k nápravě. Uspokojivou finanční situaci podnik vykazuje v situaci, kdy tento ukazatel dosahuje hodnoty vyšší jak 2,99. Společnost ŽĎAS, a.s. uspokojivé finanční situace dosahuje ale pouze ve čtyřech letech, jinak se většinou drží v tzv. „šedé“ zóně nevyhraněných výsledků. Pozitivním faktem je ale skutečnost, že se nachází u horní hranice této zóny, a tak lze pozici společnosti označit spíše jako úspěšnou (viz. Graf 8 na následující straně).


67

Graf 8 Vývoj Altmanova Z-skóre aplikovaného na společnost ŽĎAS, a.s.


Finanční situaci společnosti ŽĎAS, a.s. lze stejně jako celkový výnosový potenciál označit za uspokojivou. Počáteční finanční problémy se vstupem strategického partnera Železiaren Podbrezová, a.s. vymizely a společnost se dále vyvíjí v příznivých číslech. Platební morálku oceňované společnosti lze označit také za uspokojivou a do budoucnosti by podnik nemusel mít problémy s úhradou svých závazků. Nutné je však dále kontrolovat ukazatel hotovostní likvidity a případně by bylo vhodné uvažovat o držbě většího množství krátkodobého finančního majetku např. ve formě cenných papírů. Stejně tak je potřebné mít pod kontrolou pohledávky a závazky společnosti a usilovat o dosažení kratší doby inkasa pohledávek před splatností závazků, aby nebyl podnik nucen využívat krátkodobé finanční výpomoci či rezervy. Z hlediska zadluženosti lze vysledovat klesající trend v zadlužování podniku cizím kapitálem a společnost je tak možné označit do určité míry za finančně nezávislou. Ukazatele rentability pak dokládají schopnost podniku dosahovat zisk prostřednictvím vloženého kapitálu a zejména v posledních třech letech sledovaného období dosahuje společnost ŽĎAS, a.s. hodnot i nad odvětvovým průměrem.

4.4 Rozdělení aktiv na provozně nutná a nenutná Rozdělení aktiv na provozně potřebná a neprovozní je provedeno z důvodu předpokladu, že podnik má jen jedno základní podnikatelské zaměření. V této souvislosti je nutné vymezit dvě hlavní položky potřebné pro ocenění podniku. Jedná se o provozně nutný investovaný kapitál a korigovaný provozní výsledek hospodaření. Provozně nutný investovaný kapitál je součtem provozně nutného dlouhodobého majetku a provozně nutného pracovního kapitálu a představuje kapitál investovaný do aktiv v provozně nutné výši, jeho výše je vypočtena v následující tabulce (Tab. 30 na následující straně). Provozně nutný dlouhodobý majetek je dán součtem dlouhodobého nehmotného majetku (DNM) a dlouhodobého hmotného majetku (DHM)


68

v upravené výši. Z obou položek jsou odečteny poskytnuté zálohy a u DHM je odečtena i část hodnoty staveb a pozemků (z důvodu jejich nevyužívání). Tab. 30 Výpočet provozně nutného investovaného kapitálu (v tis. Kč)

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

DNM

7 644

8 154

11 424

11 103

22 184

23 642

16 861

13 861

6 106

10 901

DHM

1 233 839 1 254 700 1 251 807 1 264 790 1 276 420 1 282 521 1 363 547 1 462 606 1 538 221 1 515 968

DM provozně nutný Zásoby

1 241 483 1 262 854 1 263 231 1 275 893 1 298 604 1 306 163 1 380 408 1 476 467 1 544 327 1 526 869 626 431

525 182

658 895

758 230

888 915 1 480 205 1 340 019 892 661

940 387

811 597

Pohledávky Časové rozlišení aktiv

579 442

628 351

597 542

666 901

763 998

894 710

951 907

696 534

637 081

686 941

20 601

14 697

8 332

6 674

4 926

6 499

5 099

6 263

5 328

5 610

KFM

89 304

89 715

59 541

115 244

108 254

94 029

91 142

81 573

103 301

87 597

Krátkodobé závazky

656 819

395 713

422 265

637 095

621 692 1 104 075 990 371

700 617

564 369

541 878

Časové rozlišení pasiv

0

0

0

0

80

0

0

WC provozně nutný

658 959

862 232

902 045

Provozně nutný inv. K

0

80

80

909 954 1 144 401 1 371 288 1 397 716 976 334 1 121 728 1 049 867

1 900 442 2 125 086 2 165 276 2 185 847 2 443 004 2 677 451 2 778 124 2 452 801 2 666 055 2 576 736

Zdroj: Vlastní zpracování

Pracovní kapitál v provozně nutné výši je pak dán součtem několika položek a snížený o krátkodobé závazky a ostatní pasiva. Zásoby jsou ponechány téměř v nezměněné podobě (vyloučeny položky mladá a ostatní zvířata a zálohy), pohledávky obsahují celé krátkodobé pohledávky a navíc i položky dlouhodobých pohledávek týkajících se obchodních vztahů. Krátkodobý finanční majetek byl upraven podle výpočtu zobrazeného v Tab. 31. Tab. 31

Úprava krátkodobého finančního majetku

Položka (v tis. Kč) KFM Krátkodobé Z celkem

2002 89 304

2003

2004

2005

2006

114 795 81 541 128 128 178 766

2007

2008

94 029

91 142

2009

2010

2011

81 573 103 301 140 809

1 106 797 598 098 609 401 768 295 721 692 1 279 075 1 260 371 800 617 834 369 583 983

Likvidita hotovostní

0,08

0,18

0,10

0,17

0,25

0,07

0,07

0,10

0,12

0,23

Provozně nutná likvidita

0,08

0,15

0,10

0,15

0,15

0,07

0,07

0,10

0,12

0,15

89 304

89 715

94 029

91 142

KFM upravený

59 541 115 244 108 254

81 573 103 301 87 597


Na základě vymezení provozně nutných aktiv je získána i hodnota provozně nepotřebných aktiv. Neprovozní majetek tak k datu ocenění činí celkem 329 809 tis. Kč. Z důvodu vymezení neprovozních aktiv je nutné přistoupit i ke stanovení korigovaného provozního výsledku hospodaření (KPVH). Z provozního výsledku hospodaření společnosti jsou vyloučeny/přidány náklady a výnosy související právě s neprovozními aktivy. KPVH pak vyjadřuje výsledek hospodaření generovaný provozně nutným investovaným kapitálem (viz Tab. 32 na následující straně).


69

Korigovaný provozní výsledek hospodaření je stanoven tak, že k provoznímu výsledku hospodaření z výsledovky je přečtena zůstatková hodnota prodaného dlouhodobého majetku a materiálu a odečtena hodnota tržeb plynoucích z prodeje dlouhodobého majetku a materiálu. Tab. 32 Výpočet korigovaného provozního výsledku hospodaření

KPVH (v tis. Kč)

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

-91 912 145 086 183 756 223 031 315 035 394 167 367 826 126 690 153 135 128 647 Provozní VH Vyloučení položek -8 016 -6 346 -5 607 -6 840 -9 276 -13 202 -8 476 -2 075 -14 180 -6 869 z provozního VH

KPVH

-99 928 138 740 178 149 216 191 305 759 380 965 359 350 124 615 138 955 121 778


Korigovaný provozní výsledek hospodaření nabíral až do roku 2007 rostoucí trend, kdy dosáhl svého maxima ve výši 380 965 tis. Kč. O rok později KPVH klesl o 21 mil. Kč a to z důvodu poklesu samotného provozního výsledku hospodaření, v následujících letech tento ukazatel spíše kolísal.


70

5 Definování vlivů působících na hodnotu podniku Mezi vlivy působící na hodnotu podniku se řadí především soubor základních vnitropodnikových veličin tj. generátory hodnot, které lze využít k prvnímu odhadu hodnoty podniku. Pomocí analýzy a prognózy tržeb, provozní ziskové marže, pracovního kapitálu a dlouhodobého provozně nutného majetku (včetně odpisů a investic) je získán také základ pro sestavení finančního plánu. Samotné prognózy jednotlivých veličin vycházejí z výše sestavené strategické a finanční analýzy a dále z odhadu vývoje zejména majetkových složek podniku.

5.1

Analýza a prognóza generátorů hodnoty

Jak bylo zmíněno výše, v této části je provedena analýza a prognóza čtyř generátorů hodnoty a to tržeb, investic do pracovního kapitálu, provozní ziskové marže a investic do dlouhodobého provozně nutného majetku. a)

Tržby

Prvním klíčovým generátorem hodnoty jsou tržby společnosti. Jejich analýza a prognóza byla provedena již v rámci strategické analýzy v podkapitole 4.2.4. Tab. 33 Analýza a prognóza tržeb podniku

Prognóza

Skutečnost

Rok

Roční tempo růstu

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

x 4,25% 22,24% 11,88% -9,71% 13,98% 36,00% -50,26% 10,76% 8,27%

2012 2013 2014 2015

13,77% 0,39% 1,70% 3,33% 3,21%

2016

Průměrné tempo růstu

Tržby (tis. Kč)

5,27%

2 605 460 2 716 100 3 320 100 3 714 440 3 353 920 3 822 780 5 198 800 2 585 740 2 863 900 3 100 640

4,48%

3 527 680 3 541 440 3 601 780 3 721 620 3 841 060


V Tab. 33 je zobrazen vývoj tržeb za roky 2007 až 2011 včetně jejich predikce do roku 2016. Tržby společnosti jsou zde již zobrazeny v plné výši, tj. započí-


71

tány i s 50% podílem tržeb z exportu pro věrné zobrazení dat. Tržby společnosti ŽĎAS, a.s. po celé sledované i prognózované období v průměru rostou i přes negativní působení externích vlivů zejména v posledních letech. Rozdíl mezi v minulosti dosahovaným tempem růstu a prognózovaným činí – 0,79 %. V minulých letech roční tempo růstu značně kolísalo, i když lze vysledovat pozvolný trend v nárůstu tržeb zejména díky poměrně stabilnímu národnímu hospodářství. Kolísání ročního tempa růstu způsobil zejména zásah krize, který se plně projevil v tržbách společnosti až v roce 2009, neboť v roce 2008 tržby stále rostly a dokonce dosáhly své maximální hodnoty za sledované období díky dokončení dopředu nasmlouvaných zakázek o velkém rozsahu. Propad roku 2009 ale netrval dlouho a již rok na to společnost vykázala vyšší tržby, tento trend je pak uvažován i do budoucna. Avšak s ohledem na přetrvávající problémy nejen na domácím, ale i světovém trhu je predikce průměrného ročního tempa růstu stanovena na úrovni 4,48 %. Tato hodnota tak odráží jednak přetrvávající recesi, ale i očekávání zlepšení situace, a proto dosahuje kladných hodnot avšak oproti minulosti v pomalejším tempu. Vývoj tržeb za celé uvažované období let 2002 až 2016 je zobrazen v Grafu 9. Graf 9 Vývoj tržeb společnosti ŽĎAS, a.s. (v tis. Kč)


b)


Dalším generátorem hodnoty je provozní zisková marže stanovená poměrem položky KPVH před zdaněním a odpisy vzhledem k tržbám. KPVH byl stanoven již v rámci podkapitoly 4.4 při rozdělení aktiv na provozně nutná a neprovozní, zde je ale nutné provést ještě drobnou úpravu tohoto ukazatele a to o položku odpisů, což je provedeno společně s výpočtem generátoru hodnoty v Tab. 34 na následující straně. Hodnoty ziskových marží za roky 2002 až 2011 vycházejí ze skutečných údajů vykázaných podnikem. Přičemž její výše se pohybuje od 1,38 % v roce 2002, kdy měl podnik problémy, až do hodnoty 14,42 % za rok 2007. Vývoj ziskové marže je obecně rozkolísaný a období růstu jsou střídána mírným poklesem, což může způsobovat zvýšená konkurence v odvětví.


72

Predikce vývoje ziskové marže je provedena pomocí tzv. prognózy shora, která vychází z minulého vývoje provozní ziskové marže. Prognózované hodnoty generátoru hodnoty jsou aritmetickým průměrem hodnot dosažených za posledních 10 let. Vynásobením daného odhadu s náležitou položkou tržeb je následně získán plánovaný KPVH před zdaněním a odpisy. Tab. 34

Analýza a prognóza provozní ziskové marže

Prognóza

Skutečnost

Rok

KPVH před Průměrné odpisy tempo růstu KPVH


KPVH

Odpisy

2002

-99 928

136 007

36 079

1,38%

2003 2004 2005

138 740 178 149 216 191

132 236 142 051 155 038

270 976 320 200 371 229

9,98% 9,64% 9,99%

2006

305 759

158 298

464 057

2007 2008 2009

380 965 359 350 124 615

170 342 178 973 185 013

551 307 538 323 309 628

2010

138 955

179 224

318 179

11,11%

2011

121 778

178 562

300 340

9,69%

2012

361 176

10,24%

2013

393 939

11,12%

2014

x

x

404 783

14,47%

8,27%

13,84% 14,42% 10,35% 11,97%

11,24%

2015

424 183

11,40%

2016

443 188

11,54%

Zdroj: Vlastní zpracování Graf 10 Vývoj KPVH před zdaněním a odpisy (v tis. Kč)



73

Na základě prognózy je do budoucna předpokládaný pokles průměrného tempa růstu KPVH o – 6,2 %, avšak stále jsou očekávány kladné hodnoty. Tento pokles dokládá předpokládaný pomalý růst tržeb. Celkový vývoj KPVH před odpisy a zdanění je zobrazen v Grafu 10 na předcházející straně. c)

Investice do pracovního kapitálu

Třetím generátorem hodnoty je pracovní kapitál, který však vstupuje do výpočtů v jiné podobě než u finanční analýzy. Zde se jedná o provozně nutný pracovní kapitál, který je dán sumou zásob, pohledávek, provozně nutného KFM a ostatních aktiv po odečtení krátkodobých závazků a ostatních pasiv, jak bylo provedeno již v podkapitole 4.4 při úpravě aktiv. Budoucí hodnota provozně nutného pracovního kapitálu je dána prognózou jeho dílčích složek s využitím analýzy náročnosti. Na základě minulých dob obratu jednotlivých položek jsou odhadnuty i doby obratu budoucí, které jsou ponechány na hodnotě posledního roku před prognózovaným obdobím (pohledávky a krátkodobé neúročené závazky jsou průměrem posledních dvou let). Tab. 35 obsahuje doby obratu dílčích položek včetně jejich prognóz a navíc je zde uvedena i úprava KFM podle provozně nutné likvidity, která je uvažována na požadované úrovni 15 %. Tab. 35 Doby obratu položek pracovního kapitálu a úprava KFM

Rok

Prognóza

Skutečnost

2002 2003 2004

Doba obratu Úprava KFM =Rozvahová položka/(Tržby/365) Krátk.Z Krátk.Z Prov. vč. Neúr. vč. Zásoby Pohl. nutná KFM Bank. Krátk.Z Bank. likvidita úvěrů úvěrů 184,03 88,79 79,53 92,01 1 313 638 0,08 89 304 80,37

70,75 82,93

53,18

598 098

0,15

89 715

67,00

72,61 65,69

46,42

609 401

0,1

59 541

2005

75,50

74,56 60,60

62,60

768 295

0,15

115 244

2006 2007 2008 2009

78,54

96,75 72,33

67,66

721 692

0,15

108 254

122,13 141,33 80,66 105,42 1 279 075

0,07

94 029

88,49

69,53 1 260 371

0,07

91 142

113,01 126,11 98,32

98,90

800 617

0,1

81 573

2010

106,34 119,85 81,19

71,93

834 369

0,12

103 301

2011

68,75

95,54 80,86

63,79

583 983

0,15

87 597

2012 2013 2014

68,75

95,54 81,00

67,00

664 412

0,15

99 662

68,75

95,54 81,00

67,00

667 004

0,15

100 051

68,75

95,54 81,00

67,00

678 368

0,15

101 755

2015

68,75

95,54 81,00

67,00

700 939

0,15

105 141

2016

68,75

95,54 81,00

67,00

723 435

0,15

108 515


94,10 66,83


74

Ostatní dílčí položky jsou dopočteny pomocí násobku tržeb a doby obratu. Pro názornost jsou v Tab. 36 uvedeny i hodnoty za současné období avšak ve zkrácené podobě pouze od roku 2007 (v plném rozsahu jsou uvedeny v Tab. 30). Pro úplnost výpočtů je stanoven i koeficient náročnosti růstu tržeb na pracovní kapitál ( kWC ), který je dán jako poměr změny pracovního kapitálu a změny položky tržeb za příslušné období. Tab. 36 Provozně nutný pracovní kapitál a koeficient náročnosti Položka (v tis. Kč) Zásoby

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

940 387

811 597

923 377

926 978

942 773 974 141 1 005 405

696 534

637 081

686 941

782 855

785 909

799 299 825 894

852 400

1 480 205 1 340 019 892 661

Pohledávky

894 710

KFM

94 029

Krátkodobé závazky 1104075 6 499 Ostatní A

951 907

2014

2015

2016

91 142

81 573

103 301

87 597

99 662

100 051

101 755 105 141

108 515

990371

700617

564369

541878

647547

650073

661149

683147

705071

5 099

6 263

5 328

5 610

5410

5210

5010

4810

4610

80 80 80 0 0 0 0 0 0 0 Ostatní P WC provozně nut1 371 288 1 397 716 976 334 1 121 728 1 049 867 1 163 757 1 168 075 1 187 688 1 226 839 1 265 858 ný

kWC

0,7894

0,3258


Upravený pracovní kapitál investovaný do provozně nutného majetku podniku je predikován v rostoucí podobě a jeho celkový vývoj je názorně zobrazen v Grafu 11. Nejnižší hodnoty dosáhl hned v prvním roce sledovaného období (658 mil. Kč) jako u většiny ukazatelů, svého maxima pak v roce 2008 a to ve výši 1 397 mil. Kč. Z předchozích výpočtů vyplývá i informace o náročnosti růstu tržeb na pracovní kapitál, kde si lze všimnout, že v následujících letech je očekávána podstatně nižší náročnost růstu tržeb na růstu pracovního kapitálu a to o více jak polovinu. Graf 11 Vývoj provozně nutného pracovního kapitálu (v tis. Kč)



d)

75

Investice do dlouhodobého provozně nutného majetku

Posledním generátorem hodnoty jsou investice do dlouhodobého provozně nutného majetku, tedy majetku nezbytného pro podnikatelskou činnost. Přičemž východiskem je opět analýza minulého vývoje a potřebné údaje jsou čerpány především z vymezeného provozně nutného majetku a účetních výkazů. Stav dlouhodobého majetku ke konci roku je převzat z rozdělení aktiv na provozně potřebná a neprovozní, odpisy pak vychází z účetních výkazů společnosti ŽĎAS, a.s. a investice netto jsou vyjádřením meziroční změny DM. Koeficient náročnosti růstu tržeb na růstu dlouhodobého majetku ( k DM ) je dán jako podíl sumy netto investic a celkového přírůstku tržeb za dané období. K odhadu budoucího vývoje bylo po konzultaci s finančním ředitelem společnosti využito předpokladu, že společnost se neustále snaží o obnovu a modernizaci svého vybavení k zvyšování konkurenceschopnosti, a proto nadále dochází k růstu netto investic, s čímž souvisí i růst DM a odpisů (viz. Tab. 37). Tab. 37 Provozně nutný dlouhodobý majetek a koeficient náročnosti

Prognóza

Skutečnost

Rok

Stav DM ke konci roku

Investice Investice brutto Odpisy netto (I netto+ odpisy) (∆DM)

2002

1 241 483 136 007

x

x

2003 2004

1 262 854 132 236 1 263 231 142 051

21 372 377

153 608 142 428

2005

1 275 893 155 038

12 662

167 700

2006

1 298 604 158 298

22 711

181 009

2007 2008 2009 2010

1 306 163 1 380 408 1 476 467 1 544 327

7 559 74 245 96 059 67 860

177 901 253 218 281 072 247 084

2011

1 526 869 178 562 -17 458

161 104

2012

1 535 598 179 583

8 729

188 312

2013 2014

1 544 527 180 627 1 553 656 181 695

8 929 9 129

189 556 190 824

2015

1 562 985 182 786

9 329

192 115

2016

1 572 514 183 900

9 529

193 429

170 342 178 973 185 013 179 224

k DM

0,5763

0,1456


Investice do provozně nutného dlouhodobého majetku mají v průběhu sledovaného období nerovnoměrnou výši, avšak akciová společnost ŽĎAS dlouhodobě provádí investiční činnost pro zajištění bezproblémového chodu podniku. V této souvislosti byl vypočítán i koeficient náročnosti růstu tržeb na růstu investic do DM a jak lze vidět, v prognózovaném období dosahuje hodnoty 14,56 %, což odpovídá pouze téměř čtvrtině hodnoty předcházejícího období.


76

5.2 Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty Generátory hodnoty lze využít k předběžnému ocenění podniku. Avšak nejdříve je nutné stanovit náklady na kapitál podniku, tedy kalkulovanou úrokovou míru ( i k ) k 1. 1. 2012, která vstupuje do výpočtu prvotního odhadu hodnoty podniku. a)

Kalkulovaná úroková míra

Kalkulovanou úrokovou míru lze stanovit několika způsoby, základní výběr však závisí na stanovené kategorii hodnoty. Jelikož je stanovována objektivizovaná hodnota a je počítáno s metodou DCF a EVA ve variantě entity, jsou náklady na kapitál stanoveny na úrovni průměrných vážených nákladů na kapitál (WACC), tedy jak pro vlastníky, tak i věřitele. Výpočtu samotného WACC však předchází ještě definování jeho dílčích složek a to nákladů na vlastní a cizí kapitál. Náklady na vlastní kapitál ( nvk ) jsou stanoveny pomocí modelu CAMP („Capital Asset Pricing Model“), který využívá tržní data7. Do výpočtu vstupuje několik položek, které jsou shrnuty v následující tabulce. Tab. 38 Položky potřebné pro stanovení nákladů na vlastní kapitál

Položka

r f (aktuální výnosnost desetiletých státních obligací v USA)

β

Hodnota 8

nezadlužené pro odvětví hutnictví (engineering, machinery and steel)

Riziková prémie kapitálového trhu USA Rating ČR Riziko selhání země Odhad poměru rizikové prémie akcií oproti dluhopisům (expertní odhad) Riziková prémie země (1,28 % * 1,5) Riziková prémie země upravená o inflaci Riziková přirážka za podnik (expertní odhad) Riziková přirážka za menší likviditu vlastnických podílů (expertní odhad) Poměr cizího a vlastního kapitálu (rok 2011) β zadlužené (= ß nezadlužené * (1 + (1-daň) * CK / VK)

1,7 % 0,79 4,1 % A1 1,28 % 1,5 1,92 % 2,32 % 0,75 % 1,50 % 38,6 % 1,04

Zdroj: Vlastní zpracování na základě Damodaran: The Data Page (2013, online); Market data (2013, online); US inflation calculator (2013, online)

Beta nezadlužená byla stanovena jako průměr hodnot za odvětví nazvaná strojírenství, stroje a ocel. Odhad poměru rizikové prémie akcií oproti dluhopisům, rizikové přirážky za podnik i rizikové přirážky za menší likviditu vlastHome page for Aswath Damodaran: The Data Page [online]. [cit. 2013-04-26]. Dostupné z: . 8 Market data: US Generic Govt 10 Year Yield. BLOOMBERG. [online]. [cit. 2013-04-20]. Dostupné z: . 7


77

nických podílů je převzat z expertních odhadů. Riziková prémie země byla stanovena jako součin položky riziko selhání země a odhadu poměru rizikové prémie akcií oproti dluhopisům a následně byla upravena i o inflaci (tj. rozdíl hodnoty inflace dosahované v ČR a v USA9 ve výši 0,4 %). Beta zadlužená je pak dopočítána dle vzorce uvedeného v tabulce (hodnota sazby daně z příjmů odpovídá úrovni 19 %). Náklady vlastního kapitálu jsou výsledkem součtu aktuální výnosnosti desetiletých státních obligací ( r f ), součinu β zadlužené a rizikové prémie kapitálového trhu, rizikové prémie země a dalších přirážek. nVK = r f + β * RPTUSA + RPZ + přirážka za podnik + přirážka za menší likviditu

[11]

nVK = 1,7 % + 1,04*4,1 % + 2,32 % + 0,75 % + 1,50 % = 10,51 %

Náklady na cizí kapitál jsou stanoveny jako poměr nákladových úroků daného roku (U) a průměrného stavu úvěrů za poslední dva roky. U nCK = [12] KBÚ b + DBÚ b + KBÚ m + DBÚ m 2 nCK = 5 431 / [(270 000 + 189 474) / 2] = 0,02367 = 2,367 % Průměrné vážené náklady na kapitál jsou pak stanoveny podle vzorce [13], kde důležitou roli hraje struktura kapitálu. Vlastní kapitál se v roce 2011 na celkovém kapitálu společnosti ŽĎAS, a.s. podílel 72,16 % a cizí 27,84 %. WACC = nCK * (1 − d ) * D / C + nVK * E / C WACC = 2,367*(1-0,19)*0,2784 + 10,51*0,7216 = 8,12 %

b)

[13]

Předběžné ocenění

Na základě strategické a finanční analýzy a prognóz vyhotovených v návaznosti na tyto analýzy byly vypracovány odhady budoucího vývoje generátorů hodnoty, které jsou použity v následujícím předběžném ocenění. Pro výpočet hodnoty brutto podniku je však nutné ještě upravit ziskovou marži, na její průměrnou hodnotu po odpisech a dani za prognózované období (Tab. 39). Tab. 39 Úprava ziskové marže

Položka Zisková marže před odpisy Podíl ziskové marže na tržbách Zisková marže po odpisech Daň Zisková marže po dani

2012

2013

2014

2015

10,24% 11,12% 11,24% 11,40% 5,09% 5,10% 5,04% 4,91% 5,15% 6,02% 6,20% 6,49% 19% 19% 19% 19% 4,17% 4,88% 5,02% 5,26%

2016 11,54% 4,79% 6,75% 19% 5,47%

Zdroj: Vlastní výpočty US inflation calculator: Historici Inflation Rates [online]. [citováno 2013-04-24]. Dostupné z: . 9


78

Na základě hodnot uvedených v Tab. 39 lze stanovit hodnotu průměrné ziskové marže, která činí 4,96 %. První odhad brutto hodnoty podniku je proveden s využitím vzorců [2;3] a potřebné vstupní údaje jsou uvedeny v Tab. 40. Přičemž se předpokládá, že generátory hodnoty se na těchto úrovních budou udržovat do nekonečna. Tab. 40 Položky potřebné k předběžnému ocenění podniku

Položky

Označení

Hodnota 3 100 640

Tempo růstu tržeb

X t −1 g

Zisková marže po odpisech a dani

rZPx

4,96%

Náročnost růstu tržeb na růst pracovního kapitálu

kWC

0,3258

Náročnost růstu tržeb na růst dlouhodobého majetku

k DM

0,1456

ik

8,12%

Hb

2 615 386

Hodnota tržeb (v tis. Kč)

Kalkulovaná úroková míra (WACC) Hodnota brutto společnost ŽĎAS, a.s. (v tis. Kč)

4,48%


Hodnota brutto společnosti ŽĎAS, a.s. je podle předběžného odhadu stanovena na úrovni 2 615 386 tis. Kč. Tato hodnota je však pouze orientační a poskytuje základní představu o možné hodnotě výsledného výnosového ocenění podniku.


79

6 Stanovení hodnoty podniku Pro stanovení hodnoty podniku ŽĎAS, a.s. je využito dvou výnosových metod ocenění a to metody diskontovaných peněžních toků (DCF) a ekonomické přidané hodnoty (EVA), obě ve variantě entity. Výnosové metody jsou v oceňovací praxi nejpoužívanější a pohlížejí na podnik jako na investici ke zhodnocení vlastního kapitálu.

6.1 Metoda diskontovaných peněžních toků DCF entity Základní výnosovou metodou je metoda DCF ve variantě entity, jejímž bezprostředním výsledkem je hodnota brutto. Z tohoto důvodu je výpočet rozdělen do dvou fází k dosažení výsledku ve formě hodnoty netto. Vstupní údaje nutné pro ocenění společnosti ŽĎAS, a.s. tvoří dílčí výsledky předešlých analýz, konkrétně se jedná především o následující položky: • Kalkulovaná úroková míra na úrovni WACC ve výši 8,12 %. • Předpokládané tempo růstu peněžních toků ( g ) na úrovni 4,48 % v návaznosti na odhad budoucího tempa růstu tržeb. • Úročený cizí kapitál k datu ocenění ve výši 189 474 tis. Kč (viz. Rozvaha). • Provozně nepotřebný majetek k datu ocenění ve výši 329 809 tis. Kč (viz. podkapitola 4.4). a)

První fáze ocenění

V první fázi je zapotřebí vyčíslit hodnotu provozně nutného investovaného kapitálu pro prognózované období let 2012 až 2016. Údaje potřebné ke stanovení tohoto ukazatele byly stanoveny již v rámci kapitoly 5. Provozně nutný investovaný kapitál je pak vypočten jako suma provozně nutného pracovního kapitálu a provozně nutného dlouhodobého majetku (Tab. 41). Tab. 41 Výpočet provozně nutného investovaného kapitálu Položka (v tis. Kč)

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Pracovní kapitál provozně nutný

1 049 867 1 163 757 1 168 075 1 187 688 1 226 839 1 265 858

Dlouhodobý majetek provozně nutný

1 526 869 1 535 598 1 544 527 1 553 656 1 562 985 1 572 514

Provozně nutný investovaný kapitál

2 576 736 2 699 355 2 712 602 2 741 344 2 789 824 2 838 372


Dalším krokem je vyčíslení položky volného cash flow (FCF), která vychází z upraveného korigovaného provozního výsledku hospodaření po zdanění. První položkou uvedenou v Tab. 42 na následující straně je KPVH před daní, který odpovídá KPVH po odečtení odpisů. Tento ukazatel je následně zdaněn, přičemž sazba daně z příjmů je pro prognózované období uvažována v nezměněné podobě, tj. ve výši posledního roku na úrovni 19 %. Položky odpisů jsou převzaty z plánované výsledovky, která je součástí příloh práce (Příloha E). Dále je nutné


80

vyčíslit hodnotu investic do provozně nutného kapitálu, přičemž výsledné hodnoty jsou do tabulky dosazeny s opačným znaménkem a uvažovány ve formě brutto. Investice do provozně nutného dlouhodobého majetku jsou dány meziroční změnou této položky s navýšením o hodnotu odpisů, investice do provozně nutného pracovního kapitálu pak odpovídají pouze meziroční změně. Tab. 42 Výpočet FCF a stanovení hodnoty 1. fáze Položka (v tis. Kč)

2011

2012

2013

2014

2015

2016

KPVH před daní

121 778

181 593

213 312

223 088

241 397

259 288

Upravená daň z příjmů

23 138

34 503

40 529

42 387

45 865

49 265

KPVH po odpisech a po dani

98 640

147 090

172 783

180 702

195 532

210 023

Odpisy

178 562

179 582

180 627

181 694

182 785

183 900

Investice do provozně nutného DM

-161 104

-188 312 -189 556 -190 824

-192 115

-193 429

Investice do provozně nutného WC

71 861

-113 889

-4 318

-19 613

-39 151

-39 019

Volné cash flow do firmy (FCFF)

187 959

24 472

159 535

151 959

147 052

161 475

Odúročitel pro diskontní míru 8,12 %

x

0,9249

0,8554

0,7912

0,7318

0,6768

Diskontované FCFF k 1. 1. 2012

x

22 514

135605

120 047

107 348

108 188

Současná hodnota 1. fáze

493 703


Hodnota volného cash flow do firmy (FCFF) je součtem KPVH po odpisech a dani, odpisů a investic do provozně nutného kapitálu, jeho současná hodnota FCFF byla získána diskontováním kalkulované úrokové míry uvažované na úrovni WACC ve výši 8,12 %. Sumou těchto položek je stanovena i současná hodnota první fáze ve výši 493 704 tis. Kč. b)

Druhá fáze ocenění

Druhá fáze ocenění vyčísluje hodnotu podniku od konce 1. fáze, roku 2016, až do nekonečna, přičemž je opět nutné tuto hodnotu diskontovat. Výpočet pokračující hodnoty (PH) je proveden pomocí Parametrického vzorce a k výpočtu využívá rovnice [7;8]. Dosazením do zmíněných rovnic je určena pokračující hodnota pro druhou fázi ocenění podniku ve výši 2 514 081 tis. Kč. Následně je jejím diskontováním získána i její současná hodnota na úrovni 1 701 567 tis. Kč. c)

Výsledné ocenění

Součtem výsledků současné hodnoty první a druhé fáze je získána provozní hodnota podniku (využití vzorce [5]). Tuto položku je však nutno dále upravit na úroveň netto, tedy na hodnotu odpovídající hodnotě vlastního kapitálu a to odečtením cizího kapitálu k datu ocenění. Výsledná hodnota podniku je ale získána až po přičtení hodnoty neprovozního majetku k datu ocenění. Celý postup je názorně zobrazen v Tab. 43 na následující straně.


81

Tab. 43 Výpočet výsledné hodnoty podniku pomocí metody DCF entity

Ocenění k 1. 1. 2012 (v tis. Kč)

Hodnota


493 703


1 701 567

Provozní hodnota brutto (H b )

2 195 270

Úročený cizí kapitál k datu ocenění Provozní hodnota vlastního kapitálu Neprovozní majetek k datu ocenění Výsledná hodnota vlastního kapitálu podniku (H n )

189 474 2 005 796 329 809 2 335 605


Výsledná hodnota vlastního kapitálu společnosti ŽĎAS, a.s. pomocí metody DCF entity byla stanovena k 1. 1. 2012 ve výši 2 335 605 tis. Kč.

6.2 Metoda ekonomické přidané hodnoty EVA entity Obecně platí, že při oceňování podniku je vhodné využít alespoň dvě oceňovací metody. Druhou metodou použitou pro ocenění akciové společnosti ŽĎAS je metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA) ve variantě entity a to z důvodu metodicky a výpočtově kontrolním, neboť by měla dosáhnout shodných výsledků jako předcházející metoda. Stejně jako u metody DCF je i zde použita dvoufázová metoda. Samotný ukazatel EVA je pak vypočítán pomocí rovnice [9], avšak v upravené podobě vzorce nákladů na kapitál (ukazatel Capital je nahrazen zpožděným NOA). a)

První fáze ocenění

V rámci první fáze ocenění je opět zapotřebí stanovit několik vstupních ukazatelů. Jmenovitě se jedná o ukazatel NOPAT a NOA. Aby bylo dosaženo shodného výsledku jako u předchozí varianty výpočtu, je nutné ukazatel NOPAT stanovit na úrovni korigovaného provozního výsledku hospodaření po zdanění a ukazatel NOA pak pomocí provozně nutného investovaného kapitálu (hodnoty byly stanoveny již v rámci výpočtu DCF v Tab. 41 a 42). Zjištěné hodnoty ekonomické přidané hodnoty je nakonec potřebné diskontovat na současnou hodnotu stejně jako v předchozím případě. Jednotlivé hodnoty vstupující do výpočtu první fáze ocenění podniku jsou zobrazeny v Tab. 44 na následující straně. Z Tab. 44 je zřejmé, že společnost ŽĎAS, a.s. dosahuje ve všech sledovaných letech záporné hodnoty a tudíž netvoří ekonomickou přidanou hodnotu. Výkonnost společnosti tak neodpovídá množství investovaného kapitálu a netvoří tak požadovanou hodnotu nad úroveň WACC. Avšak na místě je vhodné poznamenat, že výpočet ukazatele EVA je ovlivněn fází hospodářského cyklu stejně jako činnost oceňované společnosti, a proto je vhodné sledovat spíše vývoj tohoto ukazatele než jeho absolutní hodnotu, v tomto smyslu lze vysledovat zlepšující se situaci.


82

Tab. 44 Výpočet ukazatele EVA a stanovení hodnoty 1. fáze Položka (v tis. Kč)

2011

NOPAT

98 640

NOA

2012 147 090

2013

2014

2015

2016

172 783

180 702

195 532

210 023

2 576 736 2 699 355 2 712 602 2 741 344 2 789 824 2 838 372

WACC*NOA t −1

216 483

EVA

209 231

219 187

220 263

222 597

226 533

-117 843

-62 140

-46 405

-39 562

-27 065

-16 510

Odúročitel pro diskontní míru 8,12 %

x

0,9249

0,8554

0,7912

0,7318

0,6768

Diskontovaná EVA

x

-57 474

-39 696

-31 301

-19 806

-11 175


-159 451


Současná hodnota 1. fáze ocenění je stanovena prostým součtem diskontovaných hodnot ukazatele EVA a to na úrovni – 159 451 tis. Kč. b)

Druhá fáze ocenění

Základním východiskem pro výpočet druhé fáze je hodnota EVA pro rok 2017, kterou je však potřebné nejdříve stanovit, neboť pro rok 2017 již nebyl tvořen plán. EVA pro první rok druhé fáze byla stanovena následujícím způsobem: EVA2017 = NOPAT2016 * (1 + g ) − NOA2016 * WACC

[14]

Výsledná hodnota ukazatele EVA pro rok 2017 byla stanovena na nižší úrovni než v předchozím roce a to ve výši – 11 044 tis. Kč. Pro zjednodušení výpočtu bylo následně přistoupeno hned k vyčíslení současné hodnoty druhé fáze a to pomocí následujícího vzorce:

SH PH

EVA2017 WACC − g = (1 + ik )T

[15]

Současná hodnota pokračující hodnoty druhé fáze byla pomocí vzorců [14;15] stanovena na úrovni – 222 014 tis. Kč. c)

Výsledné ocenění

Po stanovení hodnoty první a druhé fáze je možné dopočítat hodnotu výslednou. Postup včetně příslušných hodnot je zobrazen v Tab. 45 na následující straně. Současná hodnota první a druhé fáze je převzata v předchozích dílčích výpočtů a jejich součtem je získána i hodnota MVA. K této hodnotě jsou dále přičtena čistá operační aktiva (NOA), která odpovídají hodnotě provozně nutného investovaného kapitálu k datu 31. 12. 2011. Součtem těchto dvou položek je získána hodnota brutto, která je shodná s hodnotou získanou metodou DCF entity, následující výpočty jsou identické.


83

Tab. 45 Výpočet výsledné hodnoty podniku pomocí metody EVA entity

Ocenění k 1. 1. 2012 (v tis. Kč)

Hodnota


-159 451

Současná hodnota 2. fáze MVA NOA k 31. 12. 2011

-222 014 -381 466 2 576 736

Provozní hodnota brutto (H b )

2 195 270

Úročený cizí kapitál k datu ocenění Provozní hodnota vlastního kapitálu Neprovozní majetek k datu ocenění Výsledná hodnota vlastního kapitálu podniku (H n )

189 474 2 005 796 329 809 2 335 605


Výsledná hodnota vlastního kapitálu podniku ŽĎAS, a.s. pomocí metody EVA entity byla stanovena na stejné úrovni jako při použití metody DCF, a to ve výši 2 335 605 tis. Kč. Využitím metody EVA bylo oproti předcházejícímu postupu zjištěno, že z provozní hodnoty brutto podniku k datu ocenění bylo již dříve vytvořeno 2 576 736 tis. Kč a budoucí přidaná hodnota představuje – 381 466 tis. Kč, čímž dochází ke snižování hodnoty podniku. Avšak na místě je vhodné opět zmínit přetrvávající finanční a dluhovou krizi, která analyzované odvětví ovlivňuje. Po zotavení ekonomiky je tak možné předpokládat zlepšení pozice podniku.


84

7 Návrhy a doporučení Hodnota společnosti ŽĎAS, a.s. byla stanovena pomocí výnosového ocenění na nižší úrovni, než je jeho hodnota uvedená v rozvaze k 31. 12. 2011 a to zejména z toho důvodu, že v rozvaze je vykazována podle principu historických cen a neodráží reálnou hodnotu majetku. Odlišné hodnoty bylo dosaženo i při využití předběžného ocenění pomocí generátorů hodnoty, kterou lze ve srovnání s ostatními hodnotami označit za optimistickou variantu. Ve výsledku jsou tak k dispozici tři vyčíslení hodnoty vlastního kapitálu k datu ocenění. S ohledem na dosažené výsledky výnosového ocenění lze konstatovat, že společnost ŽĎAS, a.s. svou činností „ničí hodnotu“ podniku a měla by přijmout opatření k nápravě této situace. Vliv na nižší hodnotu vlastního kapitálu však měla i predikce tržeb, z které je odvozován korigovaný provozní výsledek hospodaření a zisková marže. Průměrné tempo růstu tržeb bylo totiž predikováno na nižší úrovni než v předcházejícím období a to zejména z důvodu stále přetrvávající hospodářské krize. Současně lze zmínit také tlaky odběratelů na snižování cen, nižší marže, růst cen vstupních surovin a energií, aj. V této souvislosti je na místě navrhnout několik doporučení, která by výslednou hodnotu podniku mohla navýšit a poskytnout tak managementu společnosti ŽĎAS, a.s. základní představu o tom, na které ukazatele je potřebné se zaměřit pro vhodné řízení hodnoty podniku. Vzhledem k rostoucí ceně vstupních surovin a energií by se společnost měla zaměřit na hledání dalších možností spojených se snižováním energetické náročnosti a recyklace zbytkového materiálu. Do jisté míry je tento požadavek plněn každoroční modernizací zastaralých výrobních technologií, neboť nové technologie mají ve většině případů nižší energetické požadavky i emise. V tomto smyslu pak dochází k úspoře nejen energie, ale i nákladů na nákup emisních povolenek. Současně by měly být hledány nové možnosti dodávek přebytečné energie z oboru metalurgie včetně jejího využití i v rámci samotné společnosti (např. odběr tepla okolními společnostmi zejména v zimních měsících, v létě by se jednalo spíše o možnost ohřevu vody v místním aquaparku). V otázce recyklace materiálu lze hovořit spíše o snaze o minimalizaci přebytečného materiálu při výrobě, neboť každý výrobek vyžaduje specifické složení materiálu a je otázkou, zda by jej bylo možné využít v budoucnu při výrobě dalšího kusu, nehledě na velikost případných nákladů souvisejících se skladováním a evidencí tohoto zbytkového materiálu. I když výše zmíněné kroky znamenají vysokou investiční náročnost, která snižuje hodnotu podniku, lze tyto činnosti doporučit, neboť mají pozitivní vliv na snižování nákladů a zvyšují výrobní schopnosti společnosti. Hodnotu podniku lze ovlivnit také zvyšováním ziskové marže, ale s ohledem na přetrvávající krizi na trhu a tlaku na nižší ceny produkce, je zvyšování ziskové marže v tomto období spíše nemyslitelné. Společnost by se ale naopak mohla zaměřit na velikost průměrných vážených nákladů na kapitál, které hodnotu


85

podniku také ovlivňují. K datu ocenění dosahovaly hodnoty 8,12 %, přičemž dominantní roli zde zastupovaly náklady na kapitál vlastní. Akciová společnost ŽĎAS totiž ke svému podnikání využívá především vlastní zdroje a cizí zdroje pouze s necelým 30% podílem. Management společnosti by tak měl zvážit zvýšení podílu cizího kapitálu na financování činnosti podniku, neboť s vyšším využíváním cizího kapitálu by došlo ke snížení ukazatele WACC a následně i zvýšení hodnoty podniku. Zároveň by tento krok pozitivně působil na ukazatel rentability vlastního kapitálu a došlo by ke zlepšení jeho hodnoty vzhledem k odvětvovému průměru (v posledních letech spíše kolísá okolo této hranice). Při oceňování podniku pomocí metody EVA bylo dosaženo záporných hodnot, což značí, že podnik netvoří hodnotu pro vlastníky. Pozitivním faktem je ale spíše vývoj tohoto ukazatele, který odráží zlepšující se situaci. V návaznosti na předchozí úvahu by snížení WACC mělo pozitivní vliv i na ukazatel EVA. Při snížení WACC např. o 1 % na úroveň 7,12 % by totiž ekonomická přidaná hodnota dosáhla již v roce 2015 kladných hodnot a i v dalších letech predikovaného období by docházelo k tvorbě hodnoty pro vlastníky, navíc samotná hodnota podniku by se razantně zvýšila a to o 828 191 tis. Kč. Proto lze managementu společnosti navrhnout možnost navýšení využívání cizích zdrojů. Management společnosti by se měl také zaměřit na optimalizaci pracovního kapitálu, čímž by bylo dosaženo vyšších hodnot v položkách ziskovosti a volného cash flow. Důležité je, aby podnik nedržel nadbytečné množství volných finančních prostředků, které by bylo možné dočasně nahradit např. držbou krátkodobých cenných papírů. Dále by bylo vhodné zaměřit se na snižování nákladů spojených se zásobami či pohledávkami. Samozřejmě s ohledem na rozsah zakázek není vždy možné zásoby vhodně optimalizovat a jejich držba ve velkém množství po delší časové období je nevyhnutelná. Otázku pohledávek lze ale do jisté míry vyřešit a to pomocí zrychlení doby inkasa (např. motivací odběratelů k včasným platbám zavedením skont z ceny či naopak zpřísněním v podobě vyšších smluvních pokut). Zrychlením doby inkasa by mohlo dojít i ke zlepšení platební morálky samotné společnosti ŽĎAS, a.s. V současné době je doba inkasa pohledávek totiž vyšší než doba splatnosti závazků, což společnost v mnoha případech řeší krátkodobými výpůjčkami. Avšak v současné době lze předpokládat spíše volnější smluvní podmínky pro navázání dobrých vztahů se zákazníky i pro vybudování případné budoucí spolupráce, neboť dobré reference jsou v dnešní době k nezaplacení. Jelikož společnost ŽĎAS, a.s. nepůsobí pouze na tuzemském trhu, je důležité, aby byly pozice společnosti udržovány i v zahraničí. Podnik by měl upevňovat své pozice nejen u současných obchodních partnerů, ale svou marketingovou strategii by měl zaměřit také na nové trhy a to zejména na rozvojové země, neboť právě zde probíhají velké investice do nových technologií.

Diskuse a závěr

86

8 Diskuse a závěr Cílem diplomové práce bylo stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu pomocí vybraných metod ocenění a zvoleného metodického postupu ocenění podniku. K ocenění společnosti ŽĎAS, a.s. byly zvoleny výnosové metody ocenění podniku a to metoda diskontovaných peněžních toků (DCF) a pro metodickou a početní kontrolu i metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA). Samotný odhad objektivizované hodnoty byl proveden pro potřeby finančního řízení společnosti a s ohledem na dostupnost vstupních dat vyčíslen k 1. 1. 2012. Na místě je opět vhodné upozornit na fakt, že neexistuje jedno správné a ani obecně platné výsledné ocenění společnosti, neboť v procesu ocenění musí osoba oceňovatele posoudit několik situací subjektivně. Pokud by si vedení společnosti nechalo vypracovat odhad hodnoty podniku od více oceňovatelů, je velice pravděpodobné, že by se získané výsledky lišily. Metody zvolené k vypracování této diplomové práce patří mezi nejuznávanější a nejpoužívanější metody v dosavadní znalecké a odhadcovské praxi v ČR a lze je aplikovat na ocenění jakéhokoliv podniku. Oceňovaná společnost ŽĎAS, a.s. byla založena již v roce 1951 a v současné době patří mezi nejvýznamnější výrobce a dodavatele výrobků hutního průmyslu i odvětví výroby a opravy strojů a zařízení v České republice. Akciová společnost ŽĎAS si udržuje významné postavení na tuzemském i zahraničním trhu a to nejen z toho důvodu, že je od roku 2002 členem úspěšné skupiny podniků Železierne Podbrezová Group, ale i zásluhou svého specifického výrobního programu. Zakázky společnost získává po celém světě a to i v nejvyspělejších zemích světa a dlouhodobě exportuje přibližně 50 % své produkce. Vlastní výrobní program společnosti usiluje o zvyšování kvality a úrovně výroby, čehož jsou dokladem i získané mezinárodně uznávané certifikace a značné investice do modernizace podniku. Odhadu hodnoty podniku předcházelo několik dílčích analýz, jejichž výstupy následně tvořily základ výsledného ocenění. Konkrétně byla zpracována strategická a finanční analýza a definice vlivů působících na hodnotu podniku. V rámci strategické analýzy byl nejprve představen oceňovaný podnik ŽĎAS, a.s a následně i odvětví, ve kterých působí, podle klasifikace OKEČ a CZ-NACE. Odvětví hutnictví a výroba a opravy strojů a zařízení se v minulých letech vyznačovala vysokou produktivitou, která však byla zbrzděna zásahem hospodářské krize. Pokles poptávky ze strany strojírenství, automobilového průmyslu, stavebnictví i leteckého průmyslu přetrvává dodnes, avšak již roku 2009 se tržby odvětví odrazily od svého dna a pozvolna rostou. Vnější prostředí společnosti bylo dále zhodnoceno pomocí PESTE a části SWOT analýzy (OT). Atraktivita daného trhu byla ohodnocena jako nadprůměrná na úrovni 68,5 %. Dosažený výsledek je pozitivně ovlivněn zejména bariérami vstupu na trh ve formě vysoké investiční náročnosti či legislativních požadavků. V rámci ana-

Diskuse a závěr

87

lýzy vnějšího potenciálu byla provedena i prognóza vývoje trhu pomocí regresní analýzy, kde byla prokázána 97% závislost tržeb odvětví na makroekonomických veličinách HDP a inflaci. Současně byl vymezen i relevantní trh v rámci ČR a to pomocí tržeb za skupiny slévárenství a obrábění, ve kterých analyzovaná společnost působí. Do budoucna je předpokládaný růst trhu i přes přetrvávající nepříznivou situaci, avšak toto oživení ekonomiky je predikováno v pozvolnějším tempu než před započetím krize. Vnitřní potenciál a konkurence podniku byly posouzeny pomocí Porterova modelu pěti hybných sil a další části SWOT analýzy (SW), jejichž výsledky ukázaly, že společnost ŽĎAS, a.s. v rámci ČR nemá příliš velkou konkurenci zejména v oblasti slévárenství, s ohledem na jedinečnost výrobních strojů, možnost výroby nadrozměrných výrobků, velkou míru soběstačnosti ve výrobním procesu, kvalifikovanost zaměstnanců a mnohé další. Avšak mezi hlavní konkurenty v rámci ČR lze zařadit společnosti PILSEN STEEL, s.r.o., EVRAZ VÍTKOVICE STEEL, a.s., KRÁLOVOPOLSKÁ, a.s., TŘINECKÉ ŽELEZÁRNY, a.s. a ARCELOR MITTAL Ostrava, a.s. I přes tyto skutečnosti byla souhrnná konkurenční síla společnosti ŽĎAS, a.s. stanovena na úrovni 65,4 %, což dokládá její silnou pozici na tuzemském trhu. V rámci zahraniční konkurence se pak jedná o podniky zejména v Německu, Itálii, Rusku, Číně, Japonsku a Indii. Na závěr strategické analýzy byla provedena i prognóza tržeb a tržního podílu společnosti pomocí regresní analýzy za využití tržeb za skupiny. Tržby společnosti ŽĎAS, a.s. jsou predikovány v rostoucím tempu s ohledem na pozvolné oživování trhu a to v průměru 4,48 %. Tržní podíl společnosti byl pak ve sledovaném období značně nerovnoměrný, avšak částečný vliv lze přisoudit i změně klasifikace ekonomických činností v roce 2008 z OKEČ na CZ-NACE. V průměru se pak drží na úrovni 3,65 % pro minulé i predikované období. Celkový výnosový potenciál řadí společnost ŽĎAS, a.s. mezi podniky s dobrou perspektivou. I když podnik nepatří mezi největší ve svém oboru, má na trhu vybudovanou silnou pozici, neustále získává nové mezinárodně uznávané certifikace a ocenění a již v roce 2007 byl zařazen v žebříčku CZECH TOP 100 mezi „Obdivované strojírenské firmy roku“. Na strategickou analýzu bylo navázáno finanční analýzou k doplnění představy o celkovém výnosovém potenciálu podniku o informace týkající se jeho finančního zdraví. Finanční analýza byla provedena pomocí základních nástrojů, analýzy absolutních a poměrových ukazatelů, a navíc doplněna o souhrnný ukazatel finančního zdraví pro akciové společnosti, Altmanovo Z-skóre. Výsledky těchto analýz dospěly k závěru, že společnost ŽĎAS, a.s. lze označit za relativně stabilní a finančně zdravý podnik zejména od roku 2003, tj. po vstupu strategického partnera Železierne Podbrezová a.s. ze Slovenska. Společnost při svém financování využívala zejména vlastní zdroje a cizími zdroji byla v průběhu sledovaných let financována v průměru okolo 34 %, což dokládá její stabilitu a finanční nezávislost. V oblasti likvidity dosahovala společnost optimálních hodnot pouze u ukazatele běžné likvidity, kdy by přeměnou svých oběžných aktiv dokázala uspokojit věřitele v plné výši. Pohotová a hotovostní likvidita pak upozornila na problém.

Diskuse a závěr

88

V průběhu let měla společnost méně pohotových prostředků k úhradě svých krátkodobých závazků a v případě potřeby by bylo nutné odprodat zásoby. Tato skutečnost je ale dána podnikatelským zaměřením společnosti, kde zásoby tvoří dominantní složku oběžných aktiv a v případě např. sjednání zakázky o velkém rozsahu nejde podíl zásob snížit. Doporučované rozmezí pro hotovostní likviditu bylo splněno pouze ve dvou letech, přičemž jeden z nich je právě poslední rok 2011. Důvodem byla minimální zásoba pohotových platebních prostředků, kterou společnost kryla využíváním zejména krátkodobých bankovních výpomocí. Výše zmíněné skutečnosti se odrazily také v ukazatelích aktivity, respektive v době obratu jednotlivých položek. Vývoj jednotlivých ukazatelů je značně rozkolísaný a u žádného nelze identifikovat žádný výraznější trend ve vývoji. Avšak určitý pozitivní jev lze vysledovat od roku 2009, kdy dochází k mírnému navýšení obratu pohledávek i poklesu v době obratu. Naopak negativním jevem je skutečnost, že zejména v posledních letech je platební morálka společnosti ŽĎAS, a.s. lepší než platební disciplína jejich odběratelů, a proto by se společnost měla zaměřit na přísnější řízení pohledávek k urychlení doby inkasa, aby nebyla nucena krýt tuto mezeru z jiných zdrojů. Ukazatele zadluženosti potvrzují výše zmíněnou finanční nezávislost společnosti i celkovou snahu o snížení zadluženosti podniku, která pro věřitele znamená snížení rizika nesplacení dluhů, avšak pro vlastníky snížení ziskovosti. Užívání vlastního kapitálu je pro podnik dražší (oportunitní náklady) a management společnosti by tak měl do budoucna zvážit větší užívání cizích zdrojů, které by vzhledem k dosahovaným výsledkům nebylo těžké získat. Hodnoty dosahované v oblasti rentability dosahovaly od roku 2009 nižších výsledků než v předchozích letech, avšak pozitivním faktem zůstává, že se udržovaly v kladných číslech. Pro srovnání byly stanoveny i hodnoty ROE pro odvětví pomocí Benchmarkingového diagnostického systému finančních indikátorů INFA, které je opět vymezeno pomocí klasifikace ekonomických činností (OKEČ i CZ-NACE). Při porovnání s odvětvovým průměrem dosahuje společnost ŽĎAS, a.s. příznivých výsledků až po změně klasifikace a srovnání dosahovaných ROE s průměrem za celý zpracovatelský průmysl. Od vstupu strategického partnera do společnosti a zavedení nového systému řízení dosahuje podnik kladného výsledku hospodaření. Počínaje rokem 2003 tak lze hospodaření společnosti s vlastním kapitálem označit za efektivní, což dokládá i skutečnost, že ukazatel ROA dosahuje nižších hodnot než ROE. Finanční situaci společnosti ŽĎAS, a.s. tak lze stejně jako její celkový výnosový potenciál plynoucí ze strategické analýzy označit za uspokojivou. Z důvodu předpokladu jednoho základního podnikatelského zaměření společnosti bylo následujícím krokem vymezení provozně potřebného a neprovozního majetku. Provozně nepotřebný majetek byl k 1. 1. 2011 stanoven ve výši 329 809 tis. Kč. Dalším krokem bylo definování vlivů působících na hodnotu podniku, tedy analýza a prognóza generátorů hodnoty, které posloužily k prvnímu předběžnému ocenění podniku. Konkrétně se jednalo o tržby, provozní ziskovou marži, investice do provozně nutného pracovního kapitálu a investice do dlouhodobého

Diskuse a závěr

89

majetku provozně nutného. Dále byla stanovena i diskontní sazba ve formě průměrných vážených nákladů na kapitál (WACC) a to pomocí modelu CAMP, který využívá tržní data. Výše kalkulované úrokové míry byla následně stanovena k datu ocenění na úrovni 8,12 %. Hodnota brutto společnosti ŽĎAS, a.s. byla vypočtena ve výši 2 615 386 tis. Kč, avšak tato hodnota udává pouze první orientační odhad. Následně bylo přistoupeno k výslednému ocenění podniku pomocí výnosových metod ocenění ve variantě entity a na dvoufázovém principu. Jako první byla zvolena metoda diskontovaných peněžních toků (DCF) a pro metodickou a výpočtovou kontrolu správnosti i metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA). Obě tyto metody dosáhly shodných výsledků, což ukazuje na správnou aplikaci daných výpočtů. Výsledná hodnota vlastního kapitálu společnosti ŽĎAS, a.s. k 1. 1. 2012 byla stanovena ve výši 2 335 605 tis. Kč. Při výpočtu metodou EVA bylo navíc zjištěno, že podnik netvoří hodnotu pro vlastníky společnosti. Avšak pozitivním faktem byl celkový vývoj tohoto ukazatele, který vykazoval zlepšující se vývoj směrem ke kladným hodnotám. Na základě provedených analýz bylo na závěr této diplomové práce sestaveno i několik doporučení a návrhů pro management společnosti v oblasti řízení hodnoty podniku. Jedná se především o možnosti spojené s dluhovým financováním, které by prostřednictvím účinku finanční páky mohly přispět k vyšší rentabilitě i celkové hodnotě podniku. Společnost ŽĎAS, a.s. má na trhu vytvořenou stabilní pozici, kterou si dokázala udržet i v nepříznivém období hospodářské krize. Proto lze podnik označit za perspektivní a do budoucna lze uvažovat o jeho dalším růstu.


90

9 Přehled informačních zdrojů 9.1 Knižní zdroje COPELAND, THOMAS, TIM KOLLER A JACK MURRIN. Valuation: measuring and managing the value of companies. 2nd ed. New York: Wiley, 1994, 558 s. ISBN 04-710-1313-7. COPELAND, THOMAS, TIM KOLLER A JACK MURRIN. Stanovení hodnoty firem. 1. vydání. Praha: Victoria Publishing, 1991, 359 s. ISBN 80-856-0541-4. INSTITUT DER WIRTSCHAFTSPRÜFER (IDW). IDW standard: principles for the performance of business valuations (IDW S1, version 2008). Düsseldorf: IDW-Verl, 2009. ISBN 978-380-2113-949. INTERNATIONAL VALUATION STANDARDS COMMITTEE, IVSC. International valuation standards 2005. 7th ed. London: International Valuation Standard Committee, 2005. ISBN 978-092-2154-838. KISLINGEROVÁ, E. Oceňování podniků. Praha: C. H. Beck, 2001. ISBN 80-7179-529-1. KNÁPKOVÁ, ADRIANA A DRAHOMÍRA PAVELKOVÁ. Finanční analýza: komplexní průvodce s příklady. 1. vyd. Praha: Grada, 2010, 205 s. Prosperita firmy. ISBN 978-80-247-3349-4. MAŘÍK, MILOŠ. Metody oceňování podniku: proces ocenění - základní metody a postupy. 2. upr. a rozš. vyd. Praha: Ekopress, 2007, 492 s. ISBN 97880-86929-32-3. MAŘÍK, MILOŠ. Určování hodnoty firem. Vyd. 1. Praha: Ekopress, 1998, 206 s. ISBN 80-861-1909-2. MAŘÍKOVÁ, PAVLA A MILOŠ MAŘÍK. Diskontní míra v oceňování. Vyd. 1. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, 2001, 101 s. ISBN 80-245-0228-3. NEUMAIEROVÁ, INKA A IVAN NEUMAIER. Výkonnost a tržní hodnota firmy. 1.vyd. Praha: Grada Publishing, 2002, 215 s. ISBN 80-247-0125-1. NEUMAIEROVÁ, INKA - G. LECIÁNOVÁ. A KOLEKTIV. Řízení hodnoty podniku, aneb, Nedělejme z podniku záhadu. 1. české vyd. Praha: Profess Consulting, 2005, 233 s. ISBN 80-725-9022-7.


91

PORTER, M. E. Konkurenční výhoda: (jak vytvořit a udržet si nadprůměrný výkon). Praha: Victoria Publishing, 1993, 626 s. ISBN 80-856-0512-0. RAPPAPORT, ALFRES. Shareholder Value: Ein Handbuch für Manager und Investoren. 2. přepr. vyd. Stuttgart: Schäffer-Poeschel Verlag, 1999, 244 s. ISBN 37-910-1374-2. RŮČKOVÁ, PETRA. Finanční analýza: metody, ukazatele, využití v praxi. 2. aktualizované vyd. Praha: Grada, 2008, 120 s. ISBN 978-80-247-2481-2. SABOLOVIČ, MOJMÍR. Oceňování podniku. 1. vyd. Brno: Rašínova vysoká škola, 2008, 119 s. ISBN 978-80-87001-13-4. SABOLOVIČ, MOJMÍR. Stanovení hodnoty podniku: Business valuation : monografie. Vyd. 1. Brno: Mendelova univerzita v Brně, 2011, 102 s. Folia Universitatis Agriculturae et Silviculturae Mendelianae Brunensis. ISBN 978-80-7375-503-4. WILD, JOHN. Financial statement analysis. Boston: McGraw-Hill Irwin, 2005, 800 s. ISBN 0-073-10023-4. WP HANDBUCH 2002, Bd. 2. Wirtschaftsprüferhandbuch. Handbuch für Rechnungslegung, Prüfung und Beratung. 12. vydání, díl II. Düsseldorf, 2002, ISBN 10-3802109988.

9.2 Internetové zdroje ArcelorMittal Ostrava a.s. [online]. [cit. 2013-04-12]. Dostupné z: . Benchmarkingový diagnostický systém finančních indikátorů INFA. MINISTERSTVO PRŮMYSLU A OBCHODU. [online]. [cit. 2013-04-25]. Dostupné z: . Časové řady - okres Žďár nad Sázavou. ČESKÝ STATISTICKÝ ÚŘAD [online]. [cit. 2013-04-25]. Dostupné z: . Česká republika od roku 1989 v číslech. ČESKÝ STATISTICKÝ ÚŘAD [online]. [cit. 2013-04-11]. Dostupné z: . EVRAZ VÍTKOVICE STEEL, a.s. [online]. [cit. 2013-04-12]. Dostupné z: .


92

Home page for Aswath Damodaran: The Data Page [online]. [cit. 2013-04-26]. Dostupné z: . Královopolská, a.s. [online]. [cit. 2013-04-12]. Dostupné z: . Makroekonomická predikce. MINISTERSTVO FINANCÍ ČR. [online]. [cit. 2013-04-11]. Dostupné z: . Market data: US Generic Govt 10 Year Yield. BLOOMBERG. [online]. [cit. 2013-04-20]. Dostupné z: . Obchodní rejstřík a Sbírka listin: Výpis z obchodního rejstříku. MINISTERSTVO SPRAVEDLNOSTI ČR. [online]. [cit. 2013-01-21]. Dostupné z: . Obchodní rejstřík a Sbírka listin: Sbírka listin - Výroční zprávy. MINISTERSTVO SPRAVEDLNOSTI ČR. [online]. [cit. 2013-01-21]. Dostupné z: . PILSEN STEEL s.r.o. [online]. [cit. 2013-04-12]. né z: .

Dostup-

Průřezové statistiky - Makroekonomické údaje. ČESKÝ STATISTICKÝ ÚŘAD [online]. [cit. 2013-04-11]. Dostupné z: . Skupina TŘINECKÉ ŽELEZÁRNY. [online]. [cit. 2013-04-12]. Dostupné z: . SWOT analýza: ManagementMania [online]. [cit. 2013-02-28]. Dostupné z: . US

inflation calculator: Historici Inflation Rates [online]. [citováno 2013-04-24]. Dostupné z: .


93

Výroční zpráva společnosti ŽĎAS, a.s. 2011. Obchodní rejstřík a Sbírka listin: MINISTERSTVO SPRAVEDLNOSTI ČR. [online]. [cit. 2013-01-23]. Dostupné z: . Zákon č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník. BUSINESS CENTER. [online]. [cit. 2013-01-28]. Dostupné z: . Zákon č. 563/1991 Sb., o účetnictví. BUSINESS CENTER. [online]. [cit. 2013-01-31]. Dostupné z: . ŽĎAS, a.s. [online]. [cit. 2013-01-23]. Dostupné z: . Zpracovatelský průmysl: Panorama zpracovatelského průmyslu. MINISTERSTVO PRŮMYSLU A OBCHODU ČR. [online]. [cit. 2013-04-04]. Dostupné z: .

Seznam obrázků, tabulek a rovnic

94

10 Seznam obrázků, tabulek a rovnic Seznam obrázků Obr. 1

Vztah objektivizované a subjektivní hodnoty

16

Obr. 2

Postup ocenění podniku

18

Obr. 3

Postavení podniku v rámci makroprostředí

19

Obr. 4

Porterův model pěti dynamických faktorů

21

Obr. 5

SWOT analýza

21

Obr. 6

Vzájemné souvislosti účetních výkazů

23

Obr. 7

Schéma výpočtu hodnoty podniku metodou DCF entity

31

Obr. 8

Poloha společnosti ŽĎAS, a. s.

36

Seznam tabulek Tab. 1

Vztahy mezi legislativními pojmy

15

Tab. 2

Úprava provozního výsledku hospodaření na KPVH

26

Tab. 3

Analýza a prognóza provozní ziskové marže shora

27

Tab. 4

Výpočet provozně nutného pracovního kapitálu

28

Tab. 5

Úprava KPVH na FCF

31

Tab. 6

Výsledná hodnota vlastního kapitálu podniku

33

Tab. 7

Výpočet tržní hodnoty vlastního kapitálu

34

Tab. 8

Podíly oborů hutnictví na tržbách za prodej vlastních výrobků a služeb

39

Tab. 9


39

Tab. 10

Tržby za prodej vlastních výrobků a služeb v běžných cenách

40

Tab. 11



95

Tab. 12


41

Tab. 13

Podíly oboru na tržbách za prodej vlastních výrobků a služeb

42

Tab. 14


42

Tab. 15

Tržby za prodej vlastních výrobků a služeb v běžných cenách

43

Tab. 16


Tab. 17


Tab. 18

Vývoj vybraných sociálních ukazatelů za roky 2002 až 201147

Tab. 19

Vymezení relevantního trhu společnosti ŽĎAS, a.s.

49

Tab. 20

Atraktivita trhu

50

Tab. 21


51

Tab. 22

Stanovení souhrnné konkurenční síly podniku

56

Tab. 23

Prognóza vývoje tržeb

57

Tab. 24

„Bostonská“ matice k posouzení perspektivnosti

58

Tab. 25

Struktura výnosů a nákladů společnosti ŽĎAS, a.s.

62

Tab. 26

Vývoj ukazatelů likvidity

63

Tab. 27

Vývoj ukazatelů aktivity

64

Tab. 28

Vývoj ukazatelů zadluženosti

65

Tab. 29

Vývoj ukazatelů rentability

65

Tab. 30

Výpočet provozně nutného investovaného kapitálu

68

Tab. 31

Úprava krátkodobého finančního majetku

68

Tab. 32

Výpočet korigovaného provozního výsledku hospodaření69

Tab. 33

Analýza a prognóza tržeb podniku

70

Tab. 34

Analýza a prognóza provozní ziskové marže

72

44


96

Tab. 35

Doby obratu položek pracovního kapitálu a úprava KFM 73

Tab. 36

Provozně nutný pracovní kapitál a koeficient náročnosti 74

Tab. 37

Provozně nutný dlouhodobý majetek a koeficient náročnosti

75

Tab. 38

Položky potřebné pro stanovení nákladů na vlastní kapitál76

Tab. 39

Úprava ziskové marže

77

Tab. 40

Položky potřebné k předběžnému ocenění podniku

78

Tab. 41

Výpočet provozně nutného investovaného kapitálu

79

Tab. 42

Výpočet FCF a stanovení hodnoty 1. fáze

80

Tab. 43

Výpočet výsledné hodnoty podniku pomocí metody DCF entity 81

Tab. 44

Výpočet ukazatele EVA a stanovení hodnoty 1. fáze

Tab. 45

Výpočet výsledné hodnoty podniku pomocí metody EVA entity 83

82

Seznam rovnic [1]

Koeficient náročnosti růstu tržeb na pracovní kapitál

[2]

Volné cash flow pro jednotlivé roky

[3]

Vzorec pro předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty

[4]

Obecný výraz pro výpočet hodnoty podniku brutto

[5]

Hodnota podniku při aplikaci dvoufázové metody

[6]

Gordonův vzorec pro pokračující hodnotu

[7]

Postup úpravy čitatele Parametrického vzorce na FCFF

[8]

Parametrický vzorec pro pokračující hodnotu

[9]

Základní obecná podoba vzorce pro výpočet ukazatele EVA

[10] Obecný postup výpočtu hodnoty podniku pomocí metody EVA entity


[11]

97

Vzorec pro stanovení nákladů na vlastní kapitál

[12] Vzorec pro stanovení nákladů na cizí kapitál [13] Vzorec pro stanovení průměrných vážených nákladů na kapitál [14] Vzorec pro výpočet ukazatele EVA pro rok 2017 [15]

Vzorec pro výpočet současné hodnoty druhé fáze ukazatele EVA entity

Seznam použitých zkratek

11 Seznam použitých zkratek CF CZ-NACE ČNB ČR ČSÚ DBÚ DCF DHM DM DNM EU EVA FCF FCFF Hb HDP Hn IS K KBÚ KFM KPVH MFČR MPO MVA NOA NOPAT OKEČ PH ROA ROE VH VK VZZ WACC WC Z

cash flow (peněžní toky) klasifikace ekonomických činností (dle legislativy EU) Česká národní banka Česká republika Český statistický úřad dlouhodobý bankovní úvěr diskontované cash flow dlouhodobý hmotný majetek dlouhodobý majetek dlouhodobý nehmotný majetek Evropská unie ekonomická přidaná hodnota volné peněžní toky volné peněžné toky do firmy hodnota podniku brutto hrubý domácí produkt hodnota podniku netto informační systémy celkový kapitál krátkodobý bankovní úvěr krátkodobý finanční majetek korigovaný provozní výsledek hospodaření Ministerstvo financí ČR Ministerstvo průmyslu a obchodu ČR tržní přidaná hodnota čistá provozní aktiva čistý provozní zisk po zdanění odvětvová klasifikace ekonomických činností pokračující hodnota rentabilita celkového vloženého kapitálu rentabilita vlastního kapitálu výsledek hospodaření vlastní kapitál výkaz zisku a ztráty průměrné vážené náklady na kapitál pracovní kapitál celkové závazky

98

Seznam příloh

99

12 Seznam příloh Příloha A

Vzorce finanční analýzy

Příloha B

Obecné informace o společnosti ŽĎAS, a.s.

Příloha C

Základní finanční výkazy společnosti

Příloha D Horizontální a vertikální analýza finančních výkazů Příloha E

Finanční plán

Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu

Recommend Documents