S T R A N A

Výhled na říjen

2. 10. 2014

SPAD VÝHLED NA ŘÍJEN

Říjen 2014

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|1

Trh Září přineslo opětovně nové rekordy na hlavních amerických akciových indexech. Avšak konec měsíce přinesl znovu otazníky nad budoucností monetární politiky, tedy především načasování změny úrokových sazeb v USA. Tento faktor spolu s geopolitickým rizikem (převážně Ukrajina a boj proti ISIS) znamenal prodejní tlak na akciových indexech, které ustoupily z nových maxim a dokonce zakončily září v červených číslech. Konkrétně Dow Jones poklesl o 0,3 % m/m, ale například Nasdaq o -1,9 % m/m. Německý DAX při zvýšené volatilitě nakonec nevykázal žádnou meziměsíční změnu. Japonský Nikkei převážně díky exportérům při oslabujícím jenu posílil o 4,9 % m/m. Domácí index PX zakončil září s 1,2% ziskem převážně díky pokračujícímu zájmu na ČEZu a Komerční bance. Jak již zmíněno výše, investoři se opětovně zabývali především otázkou budoucí měnové politiky v USA. S končícím QE (říjen) se úzce sledují komentáře centrálních bankéřů ohledně případného načasování změny úrokových sazeb. V tomto ohledu je trh poněkud zmaten komentáři šéfky FEDu paní Yellen, která na oficiální konferenci po zasedání oznámila, že hodlá ponechat uvolněnou měnovou politiku dostatečně dlouho. Ale během běžného komentáře pro agenturu Bloomberg naopak uvedla, že termín „dostatečně dlouho“ může být kratší, než se trh domnívá. Touto poznámkou trhy silně znervózněly a vznikl prostor pro spekulace. Podstatným faktorem v září byla pokračující napnutá geopolitická situace na Ukrajině a na Blízkém východě. Od postupného relativního uklidnění na Ukrajině, kde stále platí oficiální klid zbraní, se investoři začali více zajímat o boj spojenců proti islamistickému hnutí ISIS. Zapojení dalších států a zprávy o pokračujících bojích (leteckých úderech) se odráží na ochotě investorů podstupovat dodatečné riziko. Pro říjen se dle našeho názoru investoři zaměří na ukončení stávajícího programu QE ze strany FEDu (29.10.). Konec dřívějších kol QE vždy přinesl na trhy zvýšenou nervozitu spojenou s prodejními objednávkami především na rizikových aktivech. Jak již naznačeno investoři se kromě ukončení přísunu nových prostředků do ekonomiky zaměří na budoucnost, tedy na případnou časovou specifikaci dalších měnově-politických kroků. Zde trh spekuluje na dřívější zahájení růstu úrokových sazeb v USA a s odhadovanou průměrnou úrokovou sazbou na konci roku 2015 ve výši 1,37 %. To naznačuje v případě zahájení růstu sazeb jejich relativně strmý růst. Vedle měnové politiky FEDu se trh zaměří rovněž na výsledkovou sezónu za 3Q14. Vzhledem k dosavadním makroekonomickým výsledkům jsme na výsledkovou sezónu mírně optimističtí. Doposud (poslední 3-4 kvartály) byli analytici více konzervativní a nakonec byla výsledková sezóna relativně pozitivní vzhledem k očekávání. Aktuálně by se mělo ve výsledcích projevit zlepšení makroekonomické situace v USA. Důležité však bude, jak moc optimistický bude odhad trhu. Z makroekonomických dat se investoři zaměří hlavně na data ze zaměstnanosti USA (3.10.), která mohou dále podpořit spekulace ohledně dalšího vývoje měnové politiky v zemi. Náš názor na akciový výhled pro říjen se posouvá více do neutrálního až defenzivního módu. Na trhu vnímáme riziko rétoriky centrálních bankéřů spolu s ukončením amerického QE na konci měsíce. Naopak mírně pozitivní by měla být výsledková sezóna. Zde se však domníváme, že pozitivní vliv může být významně selektivní. Geopolitika může rovněž přinášet některé rizikové faktory.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|2

Trh Krátce se zmíníme o potenciálu a rizicích jednotlivých titulů obchodovaných na BCPP, jak je vnímáme z krátkodobého hlediska (měsíc). Pro aktuální přehled doporučení nabízíme tabulku č. 1, která sumarizuje naše aktuální doporučení a cílové ceny pro jednotlivé tituly pražské burzy. Tabulka rovněž zobrazuje základní tržní multiplikátory. Krátkodobý výhled avizuje očekávání vývoje titulu v nejbližších týdnech. Přehled je zpracován k 26. září 2014.

Tabulka č. 1: Přehled doporučení a základních multiplikátorů CME CEZ Fortuna NWR O2 CR Pegas PMCR PLG Stock TMR Unipetrol Firma KB Erste VIG

Cena/Zisk Cena/ Tržby EV/ EBITDA 2013 2014e 2013 2014e 2013 2014e -0.9 -2.8 0.4 0.4 -25.8 13 10 11 1.6 1.7 6.4 7.2 14.7 14.7 2.4 2.3 8.6 8.6 0 -0.1 0 0 -0.8 -0.2 17.6 27.4 2.1 2.3 5.4 6.5 154.7 8.3 1.1 0.9 5.7 4.6 13.6 11.9 2.3 2.2 9.4 8.4 n.a. -462.2 1.7 1.5 10.8 10.8 74.1 n.a. 2.2 n.a. 8.9 n.a. 20.9 n.a. 2.5 n.a. 7.4 n.a. -15 n.a. 0.2 n.a. 13.8 n.a. Cena / Zisk Cena / Vlastní jmění 2013 2014e 2013 2014e 15 15.1 2 2 121.8 12.2 0.7 0.7 19.2 10.6 0.9 0.9

Cílová cena 2,0 USD (40 Kč) 661 Kč 133 Kč Revize 305 Kč 638 Kč 10 420 Kč 215 Kč Revize

Cílová Cena

Dlouhod. doporuč. Prodat Koupit Držet Prodat Prodat Koupit Držet Koupit Nehodnoceno Nehodnoceno Revize

5 100 Kč 20 EUR (552 Kč) 45,0 EUR (1250 Kč)

Dld. doporuč.

Krátkod. výhled Negativní Neutrální Neutrální Negativní Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Revize

Krát. Výhled

Koupit Neutrální Držet Neutrální Koupit Neutrální Poznámka: EV = Hodnota společnosti, EBITDA = Hospodářský výsledek před odečtením úroků, daní, odpisů Ret a amortizací. Zdroj: J&T Banka, údaje k 26. září 2014

Vybrané tituly – září / říjen O2 CR: V září se cena akcie vyšplhala bez výraznějších důvodů a zpráv nad úroveň 315 Kč. Důvod pro tento cenový pohyb spatřujeme v nutnosti některých portfolií doplnit pozice z důvodu setrvání titulu v některých indexech s končícím se kvartálem. Pro vysvětlení. Domníváme se, že povinný odkup mohl znamenat vyprodání pozic, které mohou sledovat patřičné indexy. Naopak setrvání titulu na hlavním trhu BCPP a s relativně stále významným podílem volně obchodovaných akcií může naznačovat, že titul zůstane v příslušných indexech. Tento fakt nutí investory, kteří tyto indexy sledují doplnit pozice snížení z důvodu odprodeje aktiv do povinné nabídky. Významnější informace v září na titulu nezazněla. Připomenout můžeme, že jsme sledovali těsně v závěru září zmínku v tisku, že ministr financí pan Babiš již nevnímá tlak ČSSD na zavedení sektorových daní. Upuštění od sektorových daní by bylo pro patřičné sektory (včetně telekomunikací) příznivou zprávou, že nenastane negativní faktor. Nicméně o těchto faktorech trh již víceméně aktuálně neuvažoval. V říjnu bude stěžejní datum 22.10., tedy poslední obchodní den s nárokem na hrubou dividendu 18 Kč/akcii představující 5,9% hrubý dividendový výnos. Očekáváme, že k tomuto datu může titul zaznamenat zvýšený zájem ze strany dividendových investorů. Na druhou stranu z našeho pohledu stále zůstává riziko udržitelnosti obdobné dividendy do budoucnosti. Ještě zopakujeme, že otazníkem zůstává budoucnost podílu UniCredit. Nicméně, zde očekáváme, že UniCredit provede pravděpodobně odprodej pozice novému majoritnímu vlastníku za určitou dobu (jsou zde jisté zákonné lhůty/omezení). Z delšího pohledu je pro titul mírně příznivé, že zůstane pravděpodobně kotovaný na burze a že díky stále solidnímu volně obchodovanému podílu zůstane zřejmě i v MSCI indexech. To byly rizikové faktory, které investoři zvažovali při probíhající povinné nabídce. Nadále se domníváme, že hlavní riziko do budoucna je udržení solidního dividendového výnosu při očekávaném zhoršujícím se fundamentu společnosti. WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|3

Trh ČEZ: Nová strategie ČEZu je podle generálního ředitele Daniela Beneše postavena na třech pilířích. Maximální využití současných zdrojů, posun k zákazníkovi a akvizice. Akvizice by se měly týkat sousedních, „bezpečných“ trhů (Slovensko, Polsko). ČEZ analyzuje možný nákup Slovenských elektráren, kde bude záviset na postoji slovenské vlády a případných zárukách. Jedná se hlavně o dostavbu jaderné elektrárny Mochovce a odstavení dosluhujících elektráren. V Polsku by se mohlo jednat o majoritní podíl společnosti Energa, nicméně ČEZ ještě s polskou stranou nejednal. ČEZ by akvizicemi chtěl zajistit stabilní dividendu. Pokud by k nějaké akvizici došlo, bude záviset na detailech smlouvy. S největší pravděpodobností by došlo k růstu zadlužení ČEZu, ohrožení ratingu společnosti. Máme za to, že i dividenda/dividendová politika, by mohla být v ohrožení, což by nepotěšilo investory. ČEZ také zopakoval plány na úsporu cca 2mld Kč letos a další 6 mld. Kč v příštím roce. Tímto krokem se bude ČEZ snažit chránit svoje marže. Britové garancemi fixní ceny pro elektřinu z jaderné elektrárny Hinkley Point vytvořili cestu i pro ostatní země EU. Nyní nedokážeme rozklíčovat, jestli by se podobná podpora dala aplikovat i na našem trhu (např. dostavba jaderné elektrárny Temelín). Nicméně zatím vnímáme nechuť vlády, po garancích na solární elektřinu, tento krok opakovat. Výsledky za 3Q/9M14 12. listopadu. U této příležitosti by mohl ČEZ rovněž oznámit revizi dividendové politiky. Čekáme zvýšení současného výplatního poměru 50-60 % č.zisku na 50-80 %. Zisky společnosti v 2014 poklesnou, tak jak klesala cena předprodané elektřiny. V případě ČEZu je třeba zdůraznit dividendu. To je pro investory základním kotevním lanem. Po zrušení soutěže na dostavbu Temelína vidíme prostor pro udržitelnou vyšší dividendu. Naopak hrozbou mohou být případné akvizice. Ceny elektřiny budou díky situaci na trhu zřejmě nadále na nízkých úrovních (výhled není pozitivní, pravděpodobná stagnace). Rizikem je cena CO2 povolenky. Investice do ČEZu je podle nás defenzivního charakteru podporována vysokou dividendou.

NWR: Cena akcií NWR klesla na 0,75 Kč, což je blízko ceny (0,65 Kč) úpisu nových akcií. 30. září se začaly obchodovat akcie z práv. Každý akcionář měl právo upsat 19 ks akcií za cca 0,65 Kč v celkovém objemu 118 mil. EUR. Akcionáři využili 75,12 % tohoto objemu a zbytek bude upsán stávajícími věřiteli. Poslední podmínkou dokončení restrukturalizace je získat na vázaném účtu 185 mil. EUR. Mimo již zmíněné částky se jedná také 32 mil. EUR vydáním nových akcií a 35 mil. EUR seniorního dluhu. Očekávané dokončení restrukturalizace je na začátku října. Co se týká restrukturalizace, NWR již získalo souhlas akcionářů, věřitelů, soudů v UK a USA. Dále také souhlas věřitelů ECA, kde se navíc prodloužila splatnost a zrušily se kovenanty. Celá restrukturalizace je hrou o čas. Pokud se nezvednou ceny koksovatelného uhlí, tak zhruba za rok bude NWR ve stejné pozici jako dnes. Samo vedení NWR říká, že budou mít dostatek kapitálu na nejméně 12 měsíců. A upozorňují, že v prostředí snižujících se cen uhlí by NWR mohlo porušit podmínku na minimální hotovost 40 mil. EUR pro super senior kredit (testování začne 31. října 2015). To by vyvolalo okamžité splacení všech závazků. NWR se dále snaží snižovat náklady. V nejbližší budoucnosti se budou slučovat doly a zkoušet nové způsoby těžby. Jednotkové náklady na těžbu by mohly klesnout až na 58-59 EUR/t (oček. 60-65 EUR/t), níže je to však již nereálné, podle výkonného ředitele. Potvrzujeme doporučení PRODAT pro NWR a vzhledem očekávaným nízkým cenám uhlí a úbytku hotovosti očekáváme další možnou korporátní akci (další restrukturalizace?, další významné naředění podílů?) rušíme cílovou cenu. Podle optimistického scénáře by cena hlavní komodity NWR koksovatelného uhlí měla vzrůst o cca 27 % v r. 2016, aby NWR dostálo svým závazkům. Ale pravděpodobnost tohoto scénáře je dle našeho názoru nízká.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|4

Trh Závěr Naprosto zásadní je růst koksovatelného uhlí. Očekáváme, že proces restrukturalizace bude úspěšný. NWR si tak vlastně koupí čas. Za současných tržních podmínek odhadujeme, že hotovost vystačí zhruba do konce příštího roku. NWR je funkcí ceny koksovatelného uhlí. V okamžiku, kdy začne růst jeho cena, dočkáme se růstu ceny akcií NWR. Při současné tržní ceně akcií znamená jakékoli i minimální absolutní změna ceny velkou relativní změnu.

Unipetrol: Unipetrol informoval v tiskovém prohlášení, že od 18. září je kvůli netěsnostem neplánovaně odstavena jednotka FCC. Provoz měl být obnoven 25. září 2014. Neplánovaná odstávka bude mít negativní dopad na hospodaření. Unipetrol odhaduje dopad na celoroční zisk EBITDA 2014 ve výši cca -50 mil. Kč. Odstávka sníží odhadovanou celoroční EBITDA o 1,2 %. Akcie Unipetrolu se obchodují kolem úrovně 120 Kč. Je to zřejmě vlivem složitého makroprostředí. Technický faktor nižšího počtu volně obchodovaných akcií může tento tlak limitovat.

Philip Morris ČR: Září přineslo očekáváné zvýšení spotřební daně na tabákové výrobky, které prošlo legislativním schvalovacím procesem. Hodnotíme pozitivně, že zákonodárci stihli dodržet termín, což povede s největší pravděpodobností ke zvýšení daně s příznivějším směnným kurzem. Mělo by to mít mírnější dopad na snížení poptávky, která je zde však víceméně neelastická. Pro říjen nečekáme výraznější informace. Sledovat budeme zveřejnění výsledků mateřské společnosti (17.10.), kde by se mohly objevit dílčí informace o českém trhu. Celkově jsme nadále neutrální a vnímáme PMČR jako dividendovou investici se solidním dlouhodobým dividendovým výnosem.

CME: Akcie CME v měsíci září ztratily přes 9 % a posunuly se z 2,48 na 2,25 USD, což je nejnižší úroveň od loňského listopadu. Akcie doprovázela poměrně vysoká volatilita, kdy uprostřed měsíce dosáhly ceny až 2,6 USD, nicméně od tohoto momentu cena prakticky nepřetržitě klesala. U titulu se neobjevily žádné významnější zprávy a spíše se vyvíjel jako „páka“ na technologický index NASDAQ. Jedinou zprávou, která se k titulu objevila, bylo vyjádření české TV Nova, že bude od nového roku zvyšovat ceny za reklamu o 5 % r/r. Upozorňujeme, že krok následuje po razantním snížení cen na začátku roku, kterým se televize po nepovedené politice předchozího vedení vrátila na cenové úrovně z r. 2012. Mírné zvýšení plánované na příští rok tak považujeme za očekávané a je v souladu s našimi odhady. Vzhledem k relativně pomalému růstu ekonomiky a konkurenci mezi televizemi neočekáváme, že vznikne prostor pro rychlejší zvyšování cen v příštích letech. Celkově očekáváme, že u CME bude pokračovat období bez výrazných zpráv a že se akcie bude obchodovat spíše podle sentimentu na trhu. Výjimkou budou hospodářské výsledky za 3Q14, které by měly být zveřejněny na přelomu října a listopadu. Podobně jako u 1. a 2. kvartálu očekáváme, že firma vykáže slušný meziroční růst tržeb i zisku, to však, ale nebude stačit na trvalejší zisky pro akcie. Spíše bychom opět čekali pouze krátkodobou reakci. Výhled na 85 – 95 mil. USD na zisku EBITDA v r. 2014 podle nás management měnit nebude.

Komerční banka: Po 9% srpnovém růstu pokračovaly akcie KB ve své spanilé jízdě a dále posunuly svá historická maxima. Celkem za září přidaly 5,7 % na 5 179 Kč.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|5

Trh Celý měsíc byl bez výraznějších zpráv a za zmínku stojí jen komentář Andreje Babiše, který prohlásil, že ČSSD momentálně netlačí na zavedení sektorové daně, která byla koncem minulého roku odložena a mohla být jedním z rizik pro akcie KB. Komerční banka je stále investory považována především za dividendový titul. Hrubý dividendový výnos by se podle naší projekce měl v nejbližších letech pohybovat v rozmezí 4,5 – 5,5 %, což je na daný sektor velmi vysoká úroveň. Vzhledem k vysoké kapitálové přiměřenosti pak zde je ještě možnost navýšení dividendy plynoucí s optimalizace kapitálové struktury po vyjasnění veškerých požadavků ze strany regulátora.

Erste Bank: Akcie Erste Group zatím stále nenachází podporu po zveřejnění profit warningu na začátku července. V září klesaly již čtvrtý měsíc v řadě, tentokrát o 7,8%, a poprvé od konce roku 2014 se akcie podívaly pod úroveň 500 Kč. Tento vývoj je o to výraznější, že souhrnný index evropských bank poslední tři měsíce rostl. Hlavní negativní zprávou bylo zveřejnění horšího výhledu hospodaření konkurenční Raiffeisen Bank International. Ta očekává letos čistou ztrátu kvůli vyšším opravným položkám a odpisu nehmotných aktiv. Negativní bylo také snížení očekávané ziskovosti pro další roky. Sice se dá očekávat od příštího roku zlepšení hospodaření, tak jak uvádí management, nicméně se ukazuje, že ani oživení ekonomiky v regionu se nemusí rychle a výrazně projevit do hospodaření společnosti. I při růstu reálného HDP zde zřejmě po delší dobu bude přetrvávat prostředí nízkých úrokových sazeb a nadále také bude bankovní sektor zatěžován různými bankovními daněmi či jinými odvody. Po nedávném propadu akcií je však podle našeho názoru většina těchto faktorů v ceně akcií již reflektována a z dlouhodobého pohledu současná tržní cena odpovídá fundamentu společnosti. Krátkodobě očekáváme, že by se akcie mohla usadit v pásmu 18 – 20 EUR (495 – 550 Kč), což by na spodní hranici tohoto pásma mohla být příležitost pro krátkodobé spekulativní investory.

Pegas: Výsledky za 2Q14 jsou na tržbách a provozním zisku pod konsensem, č.zisk odhady překonal. Samotná čísla za 2Q14 lehce zaostala za odhady. Po silných výsledcích za 1Q14 jsme stejně jako trh čekali za 2Q14 lepší čísla, než Pegas oznámil. Management společnosti podle očekávání potvrdil celoroční cíl na meziroční růst EBITDA v rozmezí 12-22 %. Pegas je na dobré cestě tyto projekce splnit, nicméně jsme čekali čísla, která by spíše ukazovala na to, že celoroční EBITDA bude na horním konci projekce managementu, tzn. růst +22 %. Dosažená EBITDA za 1H14 je +47,1 % ve srovnání s tímto cílem. To je pro nás zklamání. Nejbližší událostí bude rozhodný den (17. 10. 2014) pro výplatu dividendy ze zisku minulého roku. Naposledy si akcionáři budou moci koupit titul s dividendou 1,1 EUR (výnos 4,6 %) ve středu 15. 10. 2014 (vyrovnání T+2). Titul se nám líbí pro svůj defenzivní charakter, který jej podpořen vysokým dividendovým výnosem (4,6 %). Společnost Wood & Company stále navyšuje svůj podíl v Pegasu. Ten by měl být nyní nad 18 % (15 % červenec 2012, 10,6 % říjen 2011), což znamená limitovaný prostor pro pokles a potvrzuje defenzivní charakter akcie a omezenou volatilitu i při výrazně volatilním celkovém trhu.

VIG: Akcie VIG se v září dostaly pod hranici 1 000 Kč poté, co odepsaly 1,9 % m/m. Celý měsíc byl bez jakýchkoliv fundamentálních zpráv týkajících se pojišťovny. Z dlouhodobého pohledu nadále věříme silnému fundamentu společnosti, který je podpořen vysokým dividendovým výnosem okolo 4 % p.a..

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|6

Trh Pojišťovně pomáhá stále výraznější podíl doposud neklíčových trhů východní a jihovýchodní Evropy na konsolidovaných číslech, který tak kompenzuje rostoucí nasycenost vyspělejších trhů ve střední Evropě. V následujících letech může společnost těžit z opětovného nastartování ekonomického růstu a růstu výnosů ze státních dluhopisů, do kterých VIG převážně investuje.

Fortuna Akcie sázkařské společnosti Fortuna v průběhu září postupně klesaly a nakonec zakončily měsíc na úrovni 121,4 Kč. Více jak 5 % propad byl největší měsíční ztrátou (bez vlivu dividend) za poslední dva roky. Jedinou zprávou byly změny ve vedení společnosti. Na konci třetího čtvrtletí odstoupil ze své funkce dosavadní generální ředitel Radim Haluza, kterého nahradí Per Widerstrom. Ten přichází do Fortuny z mezinárodní sázkové skupiny Gala Coral Group, před tím zastával vysoké manažerské pozice například ve společnostech Expekt.com, Bwin.Party, PartyGament či Telenor. Na konci roku dále odejde ze společnosti na vlastní žádost také finanční ředitel Michal Vepřek. Změnu na pozici generální ředitele vnímáme mírně pozitivně vzhledem ke zkušenostem Per Widerstroma, odchod finančního ředitele je pro nás překvapením a bude záležet, kdo ho nakonec nahradí. Po posledním poklesu začínají být akcie společnosti z našeho pohledu opět zajímavé vzhledem k dividendovému výnosu okolo 6 %. Nicméně v nejbližší době nevidíme výraznější impulz, který by mohl přispět k růstu akcií.

TMR Společnost TMR oznámila za 3Q14 meziroční růst marže EBITDA o 5,9pb na 29,5 %. Celková EBITDA 3,1 mil. EUR překonala o 21,2 % hodnotu za stejné období loňského roku. Negativní vliv nepříznivého počasí se dařilo kompenzovat hlavně díky segmentu hotelů, který reportoval EBITDA podstatně nad loňským číslem (652 mil. EUR vs 88 mil. EUR). V nadcházející zimní sezóně očekává management společnosti, že bude těžit z investicí minulých let a překoná letošní. V září akcie TMR přidaly +13,2 % (599,9 Kč), což je nejlepší výkon na pražské burze. TMR se zabývá provozováním horských středisek. TMR je největší subjekt cestovního ruchu na Slovensku, který vlastní a provozuje lyžařská střediska a hotely ve Vysokých a Nízkých Tatrách. Součástí TMR je také akvapark Tatralandia. TMR také získala na 20 let do pronájmu lyžařský areál ve Špindlerově Mlýně. Nově také TMR získala 97 % lyžařského střediska SON v polském Szczyrku.

Pivovary Lobkowicz Akcie pivovaru v září ztratily 5,2 % a dostaly se na úroveň 165 Kč. Celý měsíc byl bez jakékoliv zprávy o společnosti, což paradoxně může být hlavní důvod poklesu akcií. Po pozitivní reakci v souvislosti s výsledky za 2Q investoři nyní nevidí žádný potenciální impulz, který by mohl posunout akcie dále. Jakýkoliv prodejní příkaz pak je schopný posunout akcii níže vzhledem k nízkým zobchodovaným objemům a absenci poptávky. Z našeho pohledu poslední pokles akcií nabízí z dlouhodobého pohledu dobrou investiční příležitost. Další důležité termíny budou 12. listopadu, kdy PLG zveřejní výsledky za 3Q, a konec listopadu, kdy skončí lockup period pro původní akcionáře (Burda, Hóta) a mohly by se objevit další informace týkající se potenciálního vstupu fondu Enterprise Investors do společnosti.

Stock Spirits Stock Spirits prozatím nebyl zařazen do pokrývaných společností.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|7

Ostatní třídy aktiv Komodity: I přesto, že letní měsíce byly pro komodity velmi negativní, tak i v září se trhy nořily do dalších ztrát a široké komoditní indexy propadly kolem 6 % m/m. Za celý 3Q komoditní trhy propadly kolem 12 % q/q, jde o nejhorší kvartální výsledek od roku 2008 a svou úrovní se komoditní indexy klesly na 2letá minima. Na jedné straně nepřicházely pozitivní impulz z globální ekonomiky kromě USA, navíc negativní vliv stupňoval posilující dolar, což dál sráželo dolarové ceny komodit. V září všechny základní sektory ztrácely shodně kolem 6 % m/m. Přebytek kapacit, slábnoucí poptávka a vysoký stav zásob dál srážel cenu ropy, WTI (-5 % m/m; 91 USD), Brent (-8 % m/m; 95 USD) – evropský Brent se poprvé od léta 2012 dostal pod hranici 95 dolarů a na roční minimum se také snížil rozdíl mezi WTI-Brent (3 USD). Silný dolar a obavy ze zvyšování sazeb v USA srážely drahé kovy, zlato (-6 % m/m; 1210 USD) se propadlo letošní minima, ale stříbro (-13 % m/m) svůj pád zastavilo až na 4,5letých minimech (17 USD). Technické kovy v průměru ztratily kolem 6 %. Propad cen zemědělských plodin (-11 % m/m) táhla korekce cen sóji (-16 % m/m) a obilovin. Makroekonomický výhled a riziko posilujícího dolaru nedávají pro komodity dobrý výhled, na druhou stranu výrazný propad otevírá prostor pro korekci. Také celkově dlouhodobější výhled pro komodity zůstává smíšený. Dluhopisy: V září jedním z jasných impulzu byla příprava na zvyšování sazeb v USA. Výnosy v USA vzrostly o 10-20 bps., přitom kratší konec křivky se dostal na svá 3letá maxima (2Y@0,6%). Pozvolná korekce se rozjela i podnikových dluhopisů, především u rizikových (high yield). V Eurozóně střední a delší konec výnosové křivky také rostl, nejkratší výnosy se propadly do záporných hodnot kvůli prohloubení záporných sazeb (0,20%) ze strany ECB. Výnosy stále klesaly po celé délce křivky v periferii eurozóny. Podobně výnosy klesaly ve střední Evropě. Výnos českého 5letého dluhopisu klesl na rekordních 0,35%. Měny: Snaha o další uvolnění ze strany ECB v kombinaci se spekulacemi o zvyšování sazeb v USA vedly k dalšímu posílení dolaru k euru o 4,0 % m/m na 2leté maximum 1,26 USD/EUR. Americký dolar posiluje nejen k euru, ale dolarový index ke koši 7 základních měn se dostal na 4leté maximum. Koruna k euru celý měsíc pozvolna posilovala a z úrovně 27,75 se postupně vrátila na 2měsčíní maximum 27,5 CZK/EUR. Také ostatní měny v regionu posílili k euru kolem 1 %. Rozhodující faktorem pro další pohyb asi zůstane sentiment a kroky centrální bank (ECB, Fed).

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|8

SLOVNÍČEK POJMŮ Bazický bod 100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)

Forex

Book value účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti

Goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.

CAGR

průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)

CAPEX

investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku (stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)

CEE

střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)

CIS

NI

EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization); Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and Amortization). EBITDA marže poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám (=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže. EBIT

provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)

EPS

zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)

EV

hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)

m/m

meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)

P/BV

poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)

P/E

vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)

Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)

Dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie

devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange markets)

Rafinérská marže rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t q/q

mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)

SWAP

finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu

Tržní kapitalizace ukazatel velikosti společnosti. sposoučin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation y/y

meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)

STRANA|9

KONTAKTY OBCHODOVÁNÍ S CENNÝMI PAPÍRY Jan Pavlík Michal Znojil Tereza Jalůvková Milan Svoboda Marek Kijevský Miroslav Nejezchleba Marek Trúchly

Vedoucí oddělení Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – zahraničí (USA) Obchodování – zahraničí (USA) Obchodování – zahraničí (USA)

+420 +420 +420 +420 +420 +420 +420

OBCHODOVÁNÍ S DLUHOPISY A MĚNAMI Petr Vodička Marek Pavlíček Taťána Marešová

Dluhopisový a peněžní trh Peněžní a devizový trh Treasury sales pro institucionální klientelu

+420 221 710 155 +420 221 710 335 +420 221 710 300

[email protected] [email protected] [email protected]

OBCHODOVÁNÍ – ATLANTIK, eATLANTIK Vratislav Vácha Michal Vacek

Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí

+420 221 710 677 +420 221 710 676

[email protected] [email protected]

PRODEJ A KLIENTSKÉ SLUŽBY Dalibor Hampejs Andrea Skupová

Podílové fondy Klientské služby

+420 221 710 624 +420 221 710 684

[email protected] [email protected]

SPRÁVA KLIENTSKÝCH PORTFOLIÍ Roman Hajda Katarína Ščecinová

Vedoucí pro investice Portfolio manažer

+420 221 710 224 +420 221 710 498

[email protected] [email protected]

PORTFOLIO MANAGEMENT Martin Kujal Marek Janečka

Vedoucí pro investice; dluhopisy Portfolio manažer; akcie

+420 221 710 698 +420 221 710 699

[email protected] [email protected]

ODDĚLENÍ ANALÝZ Milan Vaníček Milan Lávička Bohumil Trampota Pavel Ryska Petr Sklenář

Strategie, farma, telekom Banky, finanční sektor Energetika, chemie Nemovitosti, média Makroekonomika, komodity

+420 +420 +420 +420 +420

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

221 221 221 221 221 221 221

221 221 221 221 221

710 710 710 710 710 710 710

710 710 710 710 710

628 131 606 554 669 633 661

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

607 614 657 658 619

J&T BANKA J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 Zelená linka: 800 484 484 Česká republika www.jtbank.cz

WWW.JTBANK.CZ

ATLANTIK finanční trhy, a.s. J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Dvořákovo nábrežie 8 811 02 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 Slovenská republika www.jt-bank.sk

WWW.ATLANTIK.CZ

Praha:

Brno:

Pobřežní 14 Trnitá 500/7 186 00 Praha 8 602 00 Brno Tel.: +420 221 710 666 Tel.: +420 545 220 542 Fax: +420 221 710 626 [email protected] Česká republika Česká republika www.atlantik.cz

S T R A N A | 10

PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ J & T BANKA, a. s., (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a. s., oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. ATLANTIK finanční trhy, a. s., (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení, připravuje, tvoří a rozšiřuje investiční doporučení, ATLANTIK FT tato doporučení rozšiřuje. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dohledu České národní banky, Na Příkopě 28, Praha 1, PSČ 115 03 – http://www.cnb.cz/. V tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění související s tvorbou a šířením investičních doporučení. Banka a ATLANTIK FT uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci Banky (dále také „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení Banka používá následující stupně investičních doporučení:  Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). 



Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva.

Metody oceňování Banka při oceňování společností a investičních projektů používá v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. Banka a ATLANTIK FT v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a jejich vnitřními předpisy, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených Bankou a ATLANTIKem FT.

Zároveň však Banka a ATLANTIK FT upozorňuje na skutečnost, že tento dokument může obsahovat informace týkající se investičních nástrojů nebo emitentů, u kterých může mít některý ze subjektů náležejících do regulovaného konsolidačního celku Banky své vlastní zájmy. Tyto zájmy mohou spočívat v přímém nebo nepřímém podílu na těchto subjektech, v provádění operací s investičními nástroji týkajícími se těchto subjektů nebo v provádění operací s investičními nástroji uváděnými v tomto dokumentu. Další upozornění Banka a ATLANTIK FT a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Banka v této souvislosti informuje investory, že v současné době vlastní podíl na základním kapitálu společnosti Tatry mountain resorts, a.s. a to ve výši 9,87% a zároveň že je tvůrcem trhu ve vztahu akciím emitovaným společností Tatry mountain resorts, a. s. Makléři a ostatní zaměstnanci Banky a ATLANTIKu FT a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu organizačnímu útvaru obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři včetně potenciálních zákazníků Banky nebo ATLANTIKu FT (dále také „Zákazník/Zákazníci“) by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané Bankou a šířené Bankou, ATLANTIKem FT a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který Banka vydala investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.jtbank.cz a/nebo http://www.atlantik.cz/. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže Banka přijmout odpovědnost a zaručit se za úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k Bance a/nebo ATLANTIKu FT. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněna bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných a/nebo příznivých výsledků v budoucnosti. Tento dokument není veřejnou nabídkou na koupi či úpis investičních nástrojů ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu ve znění pozdějších předpisů, stejně tak nepředstavuje nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého Zákazníka. Názory a doporučení tamtéž uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých Zákazníků, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit Zákazníkům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání se na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito Zákazníci jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit v čase. V souladu s tím mohou Zákazníci získat prostředky menší, než byla jejich původní investice.

2014 © J & T BANKA, a. s., ATLANTIK finanční trhy, a. s .

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

S T R A N A | 11