Slovak Telekom Slovenské IPO s kotací i na BCPP Slovak Telekom
22. dubna 2015
IPO
Slovak Telekom (ST) je dominantní hráč ve fixní telefonii a patří mu druhé místo v mobilních linkách na Slovensku. Jedná se o klasickou telekomunikační společnost regionu střední a východní Evropy působící v regulovaném prostředí především ze strany EU. Společnost je činná i ve službách ICT.
IPO Současný 49% akcionář, slovenský stát, se rozhodl provést privatizaci prostřednictvím kapitálového trhu. Tak bude na Slovensku uvedeno po delší době významnější IPO. Jak případně slovenský stát, tak majoritní akcionář (Deutsche Telekom Europe, B. V. s 51 %) budou mít zákaz prodeje podílu po dalších 180 dní od uvedení titulu na trh.
Významná data Období úpisu pro instituce: 21.4. – 6.5.
Cílová cena: Upisovací rozpětí:
V revizi 17,7 - 23,6 EUR
Základní informace Slovak Telekom je dominantní telekomunikační operátor v pevných linkách a druhý nejvýznamnější poskytovatel mobilních služeb na Slovensku. Klíčové faktory Období úpisu pro instituce: 21.4. – 6.5. Zahájení úpisu pro retail: 22.4. – 5.5. Oznámení ceny: 7.5. Zahájení obchodování: 12.5.
Zahájení úpisu pro drobné investory: 22.4. – 5.5. Oznámení ceny: 7.5. Zahájení obchodování: 12.5. Cenové rozpětí: 17,7 – 23,6 EUR Oček. tržní kapitalizace dle cen. rozpětí: 1,53 – 2,04 mld. EUR
Obchodování Slovak Telekom se bude obchodovat na Slovensku jako primárním trhu, v Londýně prostřednictvím GDR a v Praze na volném trhu. Domníváme se, že právě umožnění zařazení emise i na BCPP napomůže zvýšit atraktivitu titulu. Důvodem je očekávané zařazení do indexu PX (22.6. zdroj BCPP) a potenciální následné zařazení do některých z indexů CECE.
Základní údaje Bloomberg code: 102OZ SK Roční min.: X EUR Roční max.: X EUR Tržní kapitalizace: Oček. 1,5-2,0 mld. EUR Průměrný denní objem: X EUR Počet akcií: 86 411 300 Free float: 49 % Klíčový akcionář Deutsche Telekom (51 %) Zdroj: prospekt Slovak Telekom
Cenové rozpětí Slovenský stát spolu s poradci se rozhodl stanovit cenové rozpětí emise na 17,7 – 23,6 EUR (487 – 649 Kč) za akcii. Toto rozpětí indikuje očekávanou tržní kapitalizaci v rozpětí 1,53 - 2,04 mld. EUR. Slovak Telekom dosáhl na upravený provozní zisk EBITDA za rok 2014 ve výši 310,7 mil. EUR s čistými finančními prostředky ve výši 669,1 mil. EUR. Cenové rozpětí tedy indikuje poměr EV/EBITDA 2014 v rozpětí 2,8 – 4,4x. Toto relativní srovnání z hodnot minulého roku považujeme za atraktivní vzhledem k tomu, že průměr regionálně nejbližších srovnatelných společností je kolem úrovně 5x. Současně rozšíření geografického záběru (Evropa) srovnatelných společností indikuje ještě vyšší násobek na 7 krát. Defenzivnější ocenění vnímáme pozitivně pro atraktivnost titulu. Současně však vnímáme riziko budoucnosti dividendy, kdy společnost hospodaří bez dluhu a hromadí relativně rychle volné finanční prostředky. Aktuálně oznámený výplatní poměr 50-80 % z čistého zisku může dle hrubého odhadu indikovat hrubý dividendový výnos 2,5 - 4,0 % při středu rozpětí výplatního poměru a v návaznosti na dosaženém čistém zisku za rok 2015. Podrobnou analýzu přineseme v nejbližších dnech.
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
Milan Vaníček +420 221 710 607
[email protected]
STRANA|1
Retailová nabídka Až 10 % emise je určeno pro drobné investory z ČR a SR. Současně drobní investoři ze Slovenska budou mít nárok na 5% zvýhodnění pro investici do 10 tis. EUR za dodatečných podmínek stanovených prodejcem.
Fundament Slovak Telekom si udržuje nadále silné provozní EBITDA marže přesahující 40 %. Konkrétně 42,7, 41,7 a 40,5 % v posledních třech letech. Samozřejmě tlak na ceny a regulační tlak ze strany EU se na Slovensku projevuje velmi obdobně, jako tomu bylo a je i v ČR. Tržby za poslední tři roky poklesly z 827 na 768 mil. EUR. Výhled managementu je nadále opatrný a odpovídá trendům v segmentu. Očekáváme, že do budoucna bude nadále docházet k tlaku na tržbách a zřejmě i na provozní marži, která je v sektoru nadprůměrná. Z pohledu tvorby volných peněžních prostředků je na tom Slovak Telekom velmi dobře. Aktuálně operuje s nulovou úrovní dluhu. Navíc má naakumulovaných 669 mil. EUR. Pro příští období se dá očekávat, že společnost bude bránit svou silnou pozici v tvorbě volných peněžních prostředků, což bude dále zřejmě navyšovat firemní finanční pozici. Tento fakt nás vede k názoru, že společnost aktuálně operuje relativně neefektivně. Nicméně management oponuje defenzivní strategií a potenciálními negativními dopady některých soudních sporů. Pokud předpokládáme, že by tento postoj přetrval, pak se zřejmě nedá očekávat změna (zatraktivnění) současné dividendové politiky (výhledu). Jen připomínáme, že aktuální dividendový výhled je 50-80% výplatní poměr z čistého zisku. Tabulka č. 1: Vybraná finanční data mil. EUR Tržby EBITDA EBITDA marže Čistý zisk Dividenda Výplatní poměr (%) Čistý dluh
2012 827 353 42,7 % 63 71 112 % -552
2013 809 337 41,7 % 49 16 33 % -601
2014 768 311 40,5 % 44 33 75 % -669
Zdroj: Prospekt Slovak Telekom
Relativní srovnání Vzhledem k aktuální absenci vlastních odhadů jsme provedli jen rychlé relativní zhodnocení zveřejněného cenového rozpětí. Poslední výsledky za rok 2014 a zveřejněné cenové rozpětí (17,7-23,6 EUR) indikuje poměr EV/EBITDA 2014 na úrovni 2,8 - 4,4x, což považujeme za atraktivní. K tomuto odůvodnění nás vede průměrný poměr EV/EBITDA 2014 u nejbližších srovnatelných společností v regionu (Magyar Telekom, Telekom Hrvatski, O2 CR, Orange Polska, Netia či Telekom Austria), který vychází na úrovni 5,0x. Pokud dále rozšíříme záběr na celou Evropu (např. o Orange, Telefoniku, Deutsche Telekom, Telenor, KPN, Telecom Italia a další), tak zjistíme, že stejný poměr vychází na úrovni kolem 7x. Navíc je nutné podotknout, že společnost operuje s nadprůměrnými maržemi, které na úrovni EBITDA marže přesahují stále 40% úroveň. Jako limitující faktor naopak vnímáme dividendovou atraktivnost, která indikuje hypotetické rozpětí hrubého dividendového výnosu na 2,5 – 4,0 %. Samozřejmě bude záležet na budoucí ziskovosti společnosti a na zvolené úrovni výplatního poměru z čistého zisku. Zmíněnou dividendu uvádíme jako limitující faktor vzhledem k tomu, že ze srovnatelných společností dokážeme nalézt alternativy s lepším dividendovým výnosem. Na druhou stranu společnosti jako Magyar Telekom či Telekom Hrvatsky mají očekávaný dividendový výnos kolem 3,5-3,6 % a mají vyšší poměr EV/EBITDA. Současně obě společnosti mají stejného majoritního vlastníka jako Slovak Telekom, a to Deutsche Telekom.
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
STRANA|2
SLOVNÍČEK POJMŮ
Bazický bod 100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points) Book value účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti CAGR
průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)
Forex
devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange markets)
Goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva. NI
CAPEX investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku (stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)
čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)
m/m
meziměsíční změna (anglicky: month on month; mo-m)
CEE
střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)
P/BV
CIS
Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)
poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)
P/E
vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)
Dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization); Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and Amortization). EBITDA marže poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám (=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže. EBIT
provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)
EPS
zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)
EV
hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
Rafinérská marže rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t q/q
mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; qo-q)
SWAP
finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu
Tržní kapitalizace ukazatel velikosti společnosti. sposoučin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation y/y
meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)
STRANA|3
KONTAKTY OBCHODOVÁNÍ S CENNÝMI PAPÍRY Jan Pavlík Michal Znojil Tereza Jalůvková Milan Svoboda Stieberová Barbora Marek Kijevský Miroslav Nejezchleba Marek Trúchly
Vedoucí oddělení Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – zahraničí (USA) Obchodování – zahraničí (USA) Obchodování – zahraničí (USA)
+420 +420 +420 +420 +420 +420 +420 +420
628 131 606 554 613 669 633 661
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
OBCHODOVÁNÍ S DLUHOPISY A MĚNAMI Petr Vodička Marek Pavlíček Taťána Marešová
Dluhopisový a peněžní trh Peněžní a devizový trh Treasury sales pro institucionální klientelu
+420 221 710 155 +420 221 710 335 +420 221 710 300
[email protected] [email protected] [email protected]
OBCHODOVÁNÍ – ATLANTIK, eATLANTIK Vratislav Vácha Michal Vacek
Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí
+420 221 710 677 +420 221 710 676
[email protected] [email protected]
PRODEJ A KLIENTSKÉ SLUŽBY Dalibor Hampejs Andrea Skupová
Podílové fondy Klientské služby
+420 221 710 624 +420 221 710 684
[email protected] [email protected]
SPRÁVA KLIENTSKÝCH PORTFOLIÍ Roman Hajda Katarína Ščecinová
Vedoucí pro investice Portfolio manažer
+420 221 710 224 +420 221 710 498
[email protected] [email protected]
PORTFOLIO MANAGEMENT Martin Kujal Marek Janečka
Vedoucí pro investice; dluhopisy Portfolio manažer; akcie
+420 221 710 698 +420 221 710 699
[email protected] [email protected]
ODDĚLENÍ ANALÝZ Milan Vaníček Milan Lávička Bohumil Trampota Pavel Ryska Petr Sklenář
Strategie, farma, telekom Banky, finanční sektor Energetika, chemie Nemovitosti, média Makroekonomika, komodity
+420 +420 +420 +420 +420
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
221 221 221 221 221 221 221 221
221 221 221 221 221
710 710 710 710 710 710 710 710
710 710 710 710 710
607 614 657 658 619
J&T BANKA J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 Zelená linka: 800 484 484 Česká republika www.jtbank.cz
WWW.JTBANK.CZ
ATLANTIK finanční trhy, a.s. J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Dvořákovo nábrežie 8 811 02 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 Slovenská republika www.jt-bank.sk
WWW.ATLANTIK.CZ
Praha:
Brno:
Pobřežní 14 Trnitá 500/7 186 00 Praha 8 602 00 Brno Tel.: +420 221 710 666 Tel.: +420 545 220 542 Fax: +420 221 710 626
[email protected] Česká republika Česká republika www.atlantik.cz
STRANA|4
PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ J & T BANKA, a. s., (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a. s., oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. ATLANTIK finanční trhy, a. s., (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení, připravuje, tvoří a rozšiřuje investiční doporučení, ATLANTIK FT tato doporučení rozšiřuje. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dohledu České národní banky, Na Příkopě 28, Praha 1, PSČ 115 03 – http://www.cnb.cz/. V tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění související s tvorbou a šířením investičních doporučení. Banka a ATLANTIK FT uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci Banky (dále také „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení Banka používá následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh).
Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva.
Metody oceňování Banka při oceňování společností a investičních projektů používá v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. Banka a ATLANTIK FT v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a jejich vnitřními předpisy, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených Bankou a ATLANTIKem FT.
Zároveň však Banka a ATLANTIK FT upozorňuje na skutečnost, že tento dokument může obsahovat informace týkající se investičních nástrojů nebo emitentů, u kterých může mít některý ze subjektů náležejících do regulovaného konsolidačního celku Banky své vlastní zájmy. Tyto zájmy mohou spočívat v přímém nebo nepřímém podílu na těchto subjektech, v provádění operací s investičními nástroji týkajícími se těchto subjektů nebo v provádění operací s investičními nástroji uváděnými v tomto dokumentu. Další upozornění Banka a ATLANTIK FT a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Banka v této souvislosti informuje investory, že v současné době vlastní podíl na základním kapitálu společnosti Tatry mountain resorts, a.s. a to ve výši 9,87% a zároveň že je tvůrcem trhu ve vztahu akciím emitovaným společností Tatry mountain resorts, a. s. Makléři a ostatní zaměstnanci Banky a ATLANTIKu FT a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu organizačnímu útvaru obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři včetně potenciálních zákazníků Banky nebo ATLANTIKu FT (dále také „Zákazník/Zákazníci“) by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané Bankou a šířené Bankou, ATLANTIKem FT a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který Banka vydala investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.jtbank.cz a/nebo http://www.atlantik.cz/. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže Banka přijmout odpovědnost a zaručit se za úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k Bance a/nebo ATLANTIKu FT. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněna bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných a/nebo příznivých výsledků v budoucnosti. Tento dokument není veřejnou nabídkou na koupi či úpis investičních nástrojů ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu ve znění pozdějších předpisů, stejně tak nepředstavuje nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého Zákazníka. Názory a doporučení tamtéž uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých Zákazníků, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit Zákazníkům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání se na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito Zákazníci jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit v čase. V souladu s tím mohou Zákazníci získat prostředky menší, než byla jejich původní investice.
2012 © J & T BANKA, a. s., ATLANTIK finanční trhy, a. s.
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
STRANA|5
