S T R A N A

Výhled na září

2. 9. 2014

SPAD VÝHLED NA ZÁŘÍ

Září 2014

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|1

Trh Srpen navázal na riziko z konce července úpadek portugalské banky Espirito Santo, Argentinské dluhopisy, geopolitika (Ukrajina a Irák) a očekávání na změnu monetární politiky USA. Všechna tato rizika znamenala téměř 4% ústup z historických úrovní amerických indexů (např. S&P 500) z počátku měsíce. Nicméně vyřešení či zmírnění zmíněných rizik znamenalo postupný návrat k maximálním úrovním na konci měsíce. Charakterizuje to například růst indexu S&P 500 nad hranici 2000 bodů (nové historické maximum). Celkově si hlavní americké indexy připsaly 3,2 - 4,8 % m/m. Německý DAX +0,7 % m/m. Zde se projevuje slábnoucí tempo růstu německé ekonomiky v návaznosti na sankce uvalené proti Rusku. Celá EU se opětovně dostává do nepříjemné ekonomické situace, kterou se snaží řešit mimo jiné i ECB. Japonský Nikkei -1,3 % a domácí index PX zaznamenal 2,4% růst m/m. Větší volatilitu v srpnu vyvolávalo a je nutné podotknout, že stále vyvolává, dění na Ukrajině, kde probíhá občanská válka. Strana separatistů je prozatím oficiálně nepotvrzeně podporována z ruské strany na což svět odpovídá sankcemi proti Rusku. Co je pro trhy nepříznivé, že probíhá i mediální agitace. Zprávy jsou nepřesné, nicméně velmi citlivé pro dění na finančních trzích. Vedle geopolitiky se úzce sledovalo zasedání centrálních bankéřů v Jackson Hole. Výsledkem bylo relativně holubičí vyznění amerického FEDu, kde se v kontrastu čeká na období zvyšování úrokových sazeb, po té co bude v říjnu ukončeno aktuálně probíhající QE. Současně zástupci ECB a BoJ měli velmi holubičí komentáře o budoucnosti své monetární politiky. Makroekonomické údaje z USA přinášejí relativně slušné výsledky a především HDP za 2Q14 přispělo k pozitivní náladě ohledně postupného oživování tamní ekonomiky. Naopak Evropa se i díky ruským sankcím dostává zpětně pod tlak. Na to chce právě reagovat ECB a svou monetární politikou oslabit euro a tím pomoci exportérům. Pro září se bude nadále sledovat geopolitika (hlavně Ukrajina, ale i Irák), ECB (4.9.), FED (17.9.) a makroekonomika USA, která by měla naznačovat budoucí vyznění měnové politiky. Dění na Ukrajině bude pravděpodobně i v září nadále zdrojem volatility na rizikových aktivech. Zdá se, že zájmy Ruska a jeho postoj k tamnímu konfliktu naznačuje, že situace nebude rychle a poklidně vyřešena. Zasedání ECB by mohlo přinést další kosmetické snížení úrokové sazby a potenciálně i naznačení toho, jak bude vypadat TLTRO program jehož první kolo by mělo proběhnout už toto září. Uveřejnění většího uvolnění však zřejmě představeno nebude. To může lehce negativně překvapit na euru, ale podpora pro především bankovní sektor (růst dluhopisů) by se měla dostavit. FED na svém zasedání dle našeho názoru nic nového nepředstaví a ponechá doběhnout v říjnu stávající QE. Komentář paní Yellenové by měl být rovněž bez výraznějších odchylek vůči komentáři z Jackson Hole. Investoři tak nadále budou sledovat americká makrodata se zaměřením na zaměstnanost. Náš názor na akciový výhled pro září se ze srpnového posunul více do kladného teritoria. Důvodem je, že na trhu jsou aktuálně rizika, která jsou již známa a i přes tato rizika se hodnota aktiv posouvá na nová maxima. Navíc jednání ECB a BoJ by měla na trh dodávat další dodatečnou likviditu. Rizikem je stále FED, který při jakékoliv zmínce o datu potencionálního zvyšování sazeb může posunout riziková aktiva níže. Geopolitika by se dle našeho názoru musela výrazněji vyhrotit, aby měla širší vliv na celý finanční sektor. I přes tento relativně pozitivní výhled se však nevzdáváme příležitostné realizaci zisků při nových maximech na akciových trzích. .

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|2

Trh Krátce se zmíníme o potenciálu a rizicích jednotlivých titulů obchodovaných na BCPP, jak je vnímáme z krátkodobého hlediska (měsíc). Pro aktuální přehled doporučení nabízíme tabulku č. 1, která sumarizuje naše aktuální doporučení a cílové ceny pro jednotlivé tituly pražské burzy. Tabulka rovněž zobrazuje základní tržní multiplikátory. Krátkodobý výhled avizuje očekávání vývoje titulu v nejbližších týdnech. Přehled je zpracován k 29. srpnu 2014.

Tabulka č. 1: Přehled doporučení a základních multiplikátorů CME CEZ Fortuna NWR O2 CR Orco Pegas PMCR PLG Stock TMR Unipetrol Firma KB Erste VIG

Cena/Zisk Cena/ Tržby EV/ EBITDA 2013 2014e 2013 2014e 2013 2014e -1 -2.9 0.5 0.5 -26.2 13.3 9.4 10.3 1.5 1.6 6.1 6.9 15.4 15.4 2.5 2.4 9 9 0 0 0 0 -3 -0.8 16.7 26.1 2 2.2 5.2 6.2 -6 n.a. 9.8 n.a. 38.7 n.a. 148.6 7.9 1.1 0.8 5.4 4.4 13.9 12.2 2.3 2.3 9.6 8.6 n.a. -483.3 1.8 1.6 11.2 11.2 75 n.a. 2.2 n.a. 9 n.a. 19.4 n.a. 2.4 n.a. 6.9 n.a. -16.4 n.a. 0.2 n.a. 15 n.a. Cena / Zisk Cena / Vlastní jmění 2013 2014e 2013 2014e 14.8 14.9 2 2 128.2 12.8 0.7 0.7 19.5 10.8 0.9 0.9

Cílová cena 2,0 USD (40 Kč) 661 Kč 133 Kč 2,5 Kč 305 Kč 638 Kč 10 420 Kč 215 Kč Revize

Cílová Cena

Dlouhod. doporuč. Prodat Koupit Držet Prodat Prodat Nehodnoceno Koupit Držet Koupit Nehodnoceno Nehodnoceno Revize

5 100 Kč 20 EUR (552 Kč) 45,0 EUR (1250 Kč)

Dld. doporuč.

Krátkod. výhled Negativní Neutrální Neutrální Negativní Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Revize

Krát. Výhled

Koupit Neutrální Držet Neutrální Koupit Neutrální Poznámka: EV = Hodnota společnosti, EBITDA = Hospodářský výsledek před odečtením úroků, daní, odpisů Ret a amortizací. Zdroj: J&T Banka, údaje k 29. srpnu 2014

Vybrané tituly – srpen / září O2 CR: Srpen se nesl ve znamení relativního uklidnění informační smršti na O2 CR. Zaujala nás informace o navýšení akcionářského podílu v O2 domácí bankou UniCredit na 5,7 %. Je to zřejmě výsledek nepovedeného umístění nabídek klientů do povinného odkupu společnosti ze strany PPF. Otazníkem zůstává budoucnost tohoto podílu, kde očekáváme, že UniCredit nebude chtít zůstat dlouhodobým investorem. Spekulovat se může na budoucí tlak na trhu, ale to se nedomníváme. Očekáváme, že UniCredit provede pravděpodobně odprodej pozice novému majoritnímu vlastníku za určitou dobu (jsou zde jisté zákonné lhůty/omezení). Prozatím se trochu s nadsázkou domníváme, že se jedná o relativně levné financování pro PPF na zajištění většího podílu v O2 CR. Za zajímavou zprávu rovněž považujeme snahu nového vlastníka o oddělení pevných a mobilních linek. Důvodem je nižší regulatorní dohled nad potenciálně samostatnou entitou mobilní telefonie. Otazníkem je, zda zde nevzniknou dodatečné náklady (spojení obou telefonií mělo přinést synergie) a jaký to může mít dopad na entitu, která je aktuálně kotována na BCPP. Dokážeme si představit několik scénářů s různými (pozitivními/negativními) dopady na současné akcionáře. Pro září nečekáme výraznější zprávy na titulu, a proto odhadujeme relativně poklidný pohyb kolem současných hodnot (295 Kč/akcii). Investoři se zaměří v nejbližším období na dividendu, která se s titulem obchoduje do 22.10.2014. Jen připomínáme, že titul vyplatí hrubou dividendu 18 Kč/akcii (6,1% hrubý dividendový výnos). Z delšího pohledu je pro titul mírně příznivé, že zůstane pravděpodobně kotovaný na burze a že díky stále solidnímu volně obchodovanému podílu zůstane zřejmě i v MSCI indexech. To byly rizikové faktory, které investoři zvažovali při probíhající povinné nabídce. Nadále se domníváme, že hlavní riziko do budoucna je udržení solidního dividendového výnosu při očekávaném zhoršujícím se fundamentu společnosti. WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|3

Trh ČEZ: 66 % podíl Enelu ve Slovenských elektrárnách (SE) je na prodej. ČEZ připravuje nabídku. O aktiva budou mít zájem i jiní investoři, hrozí riziko přeplacení. Akvizice by pro ČEZ znamenala růst zadlužení, což by jistě ocenily ratingové agentury snížením ratingu. Samozřejmě by se do otázek dostala i budoucí výplata dividend. Navíc SE dostavuje jadernou elektrárnu Mochovce. Tady vidíme velké riziko rostoucích nákladů a načasování. To by také ostře kontrastovalo s v dubnu zrušeným tendrem na dostavbu jaderné elektrárny Temelín. Bude záležet na podmínkách tendru. Neumím si představit, že by ČEZ koupil SE spolu s rozestavěnou jadernou elektrárnou, když zrušil vlastní soutěž na dostavbu jaderné elektrárny Temelín, kvůli nízkým cenám elektřiny. Výsledky za 2Q14 Čísla bez jednorázové položky byly nad odhady. Výsledky za 2Q14 ovlivnila jednorázová položka týkající se odpisu rumunských aktiv ve výši 2,1 mld. Kč. ČEZ také zvýšil projekce na své celoroční cíle. Vedení ČEZu zvýšilo celoroční cíle na č. zisku. EBITDA by měla dosáhnout 70,5 mld. Kč (beze změn) a č. zisk 29,0 mld. Kč (z 27,5 mld. Kč). Ve srovnání s výsledky za první pololetí je EBITDA 40 mld. Kč, což je 56,7 % celoroční projekce a č. zisk 17,2 mld. Kč, nebo 59,5 % vytyčeného cíle. Č. zisk mohou negativně ovlivnit jednorázové položky, které se mohou vztahovat k odpisům aktiv (nehotovostní charakter) v jihovýchodní Evropě. Předpokládáme, že dividenda ze zisku tohoto roku se bude počítat z upraveného č. zisku (bez jednorázových položek). Zvýšený celoroční cíl č. zisku 29 mld. Kč by při zachování současného výplatního dividendového poměru (50-60 %) znamenal dividendu (bude vyplaceno v roce 2015) v rozmezí 27-32,3 Kč (letos 40 Kč). Tak, jak se snižuje cena elektřiny, se dá očekávat pokles zisků respektive pokles dividend. Vedení ČEZu by mělo ke konci roku jednat o dividendové politice. Dovedeme si představit, že na ČEZ bude vzhledem k dividendě tlačit hlavní akcionář/stát (70% podíl), a že by mohl zvednout horní hranici současného dividendového výplatního poměru. Pozitivně hodnotíme pevnou vůli ČEZu snižovat provozní náklady (plán -16 % v 2015 a 2016). Pozitivní je také výhled na růst cen elektřiny (od 2017). Zisky společnosti v 2014 poklesnou, tak jak klesala cena předprodané elektřiny. V případě ČEZu je třeba zdůraznit dividendu. To je pro investory základním kotevním lanem. Po zrušení soutěže na dostavbu Temelína vidíme prostor pro udržitelnou vyšší dividendu. Ceny elektřiny budou díky situaci na trhu zřejmě nadále na nízkých úrovních (výhled není pozitivní, pravděpodobná stagnace). Rizikem je cena CO2 povolenky. Investice do ČEZu je podle nás defenzivního charakteru podporována vysokou dividendou.

NWR: Probíhá proces restrukturalizace 3. září se akcie NWR budou naposledy obchodovat s právem na navýšení kapitálu. Očekáváme, že od 4. září, kdy se akcie NWR budou obchodovat bez nároku na participaci na navýšení kapitálu, spadne cena akcií NWR k upisovací ceně nové emise akcií = 0,65 Kč/akcie. Restrukturalizaci schválili na mimořádné valné hromadě akcionáři a dali managementu mandát navyšovat kapitál. Restrukturalizaci schválili také držitelé obou emisí dluhopisů. Restrukturalizaci musí ještě schválit soudy v UK (5. září) a USA (9. září), věřitelé ECA a NWR musí získat 185 mil. EUR nového kapitálu. Celá restrukturalizace je hrou o čas. Pokud se nezvednou ceny koksovatelného uhlí, tak zhruba za rok bude NWR ve stejné pozici jako dnes. Samo vedení NWR říká, že budou mít dostatek kapitálu na nejméně 12 měsíců. A upozorňují, že v prostředí snižujících se cen uhlí by NWR mohlo porušit podmínku na minimální hotovost 40 mil. EUR pro super senior kredit, které budou poprvé testovány 31. října 2015. To by vyvolalo okamžité splacení všech závazků.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|4

Trh NWR nevyplatí kupon nezajištěné emise dluhopisů, nedostalo souhlas věřitelů obou emisí. Kupon byl splatný 15. července. Máme za to, že výplatu tohoto kuponu nikdo nečekal. Výsledky za 2Q14 Oznámená čísla jsou ve shodě s očekáváním, v 2Q14 spálilo NWR 37 mil. EUR hotovosti. NWR potvrdilo celoroční výhled na těžbu/prodej. Za meziročním poklesem je nižší cena k. uhlí, nižší prodaný objem elektrárenského uhlí. Provozní náklady dosáhly v 2Q14 62 EUR/t (očekávali jsme), což je pozitivní, trh čekal cca 65/68 EUR/t . EBITDA mírně v plusu, provozní ztráta, č. ztráta je 30,1 mil. EUR. CAPEX za celý rok by měly být pod 100 mil. EUR. V 1H14 jsou CAPEX 24,2 mil. EUR, v druhé polovině roku dojde pravděpodobně k růstu. NWR mělo na konci 1Q14 hotovost 159 mil. EUR a čistý dluh 651 mil. EUR. Na konci prvního pololetí se hotovostní pozice snížila na 122 mil. EUR (-37 mil. EUR) a tím se zvýšil č.dluh na 688 mil. EUR. Výsledky investory nepřekvapily. Negativní je jistě další spalování hotovosti, to se nicméně čekalo. Na druhou stranu NWR se podařilo snížit jednotkové náklady. Závěr Naprosto zásadní je růst koksovatelného uhlí. Pokud bude odhlasována restrukturalizace a proběhne, tak dojde k masivnímu nárůstu akcií – ředění akcionářů, kteří se neúčastní. NWR si tak vlastně koupí čas. V této době musí vzrůst cena k. uhlí, jinak budeme ve stejném bodě jako dnes cca za rok. NWR je funkcí ceny koksovatelného uhlí. V okamžiku, kdy začne růst jeho cena, dočkáme se růstu ceny akcií NWR. Při současné tržní ceně akcií kolem 2-3 Kč znamená jakékoli i minimální absolutní změna ceny velkou relativní změnu.

Unipetrol: V srpnu nebyly žádné podstatné kurzotvorné zprávy. Akcie Unipetrolu se obchodují kolem úrovně 130 Kč. Je to zřejmě vlivem složitého makroprostředí. Technický faktor nižšího počtu volně obchodovaných akcií může tento tlak limitovat.

Philip Morris ČR: Srpen přinesl výsledky za 1H2014. Ty jsme hodnotili jako dobré především díky splnění očekávání u relativní stabilizace ostatního exportu a udržení velmi solidní provozní marže. Čistý nekonsolidovaný zisk PMČR za 1H14 dosáhl 1,1 mld. Kč (+29,8 % r/r) vs. oček. 990 mil. Kč. Z pohledu legislativy se nadále diskutuje očekávané zvýšení daně na cigarety (potenciálně konec září) a další úpravy, jako zákaz kouření v restauracích. Zvýšení daně je dlouhodobě očekávané a je racionální její prosazení do konce září. Ostatní úpravy to budou mít dle našeho názoru nadále velmi složité. Na druhou stranu je nepovažujeme za bezprostředně stěžejní pro hospodaření společnosti. Samozřejmě společenská nesnášenlivost vůči cigaretám bude nadále dlouhodobě negativní pro obdobné společnosti včetně PMČR. V září tedy budeme sledovat legislativní kroky včetně očekávaného zvýšení daní a potenciálního zamezení kouření v restauracích. Jinak neočekáváme u titulu významnější informace. Na základě lepších výsledků za 1H14, které především potvrdily očekávanou stabilizaci ostatního exportu, a lepší ziskovost jsme upravili náš oceňovací model. Na základě úpravy našeho modelu jsme zvýšili cílovou cenu na 10420 Kč (z původních 9610 Kč vydaných 30.8.2013) a upravili naše doporučení na úroveň držet z prodat. Nadále vnímáme PMČR jako relativně zajímavou dividendovou hru s hrubým výnosem 7-8 % p.a., ale nevidíme růstový prostor.

CME: Akcie CME v srpnu odepsaly 5,3 % na cenu 2,48 USD a vrátily tak zisky vytvořené po výsledcích za 2Q14 na konci července.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|5

Trh Srpnové obchodování bylo (netradičně pro CME) zcela beze zpráv. Pokles akcií podle nás nelze připsat obecné náladě na trhu, jelikož index trhu NASDAQ za stejné období přidal 5 %. Spíše se domníváme, že zájem investorů o titul po výsledcích za 2Q výrazně ochladl, což dokumentuje i velmi nízká likvidita – oproti ročnímu průměru cca 1 mil. kusů denně se v srpnu obchodovalo necelých 300 tis. kusů denně. Opadnutí zájmu po výsledcích (za 2Q i za 1Q) je podle nás pochopitelné, protože u firmy není ani přes zlepšování hospodaření nyní perspektiva tvorby jakékoli hodnoty pro akcionáře. Vysoké zatížení dluhem (letos čekáme čistý dluh/EBITDA = 11) a vysoké úrokové náklady nad 10 % způsobují, že akcionář ještě po dlouhou dobu nebude z lepšící se provozní úrovně profitovat. V srpnu jsme rovněž mírně revidovali naši cílovou cenu na akcie CME (nyní 2,0 USD z 1,9 USD), nicméně důvodem pro malé zvýšení cílové ceny je pouze pokles bezrizikových úrokových měr. Nadále ponecháváme doporučení Prodat kvůli výše zmíněným důvodům. V krátkém a středním horizontu nyní nevidíme katalyzátory pro větší pohyb akcie a očekáváme tak obchodování s nízkými objemy a bez jednoznačného směru.

Komerční banka: Akcie KB zaznamenaly v srpnu růst o 9 % na 4 900 Kč. V průběhu měsíce dosáhly dokonce na své historické maximum na úrovni 4 925 Kč. Hlavním důvodem růstu byly zveřejněné výsledky za 2Q 214. KB dosáhla čistého zisku 3 305 mil. Kč, výrazně nad očekáváním trhu. Rozdíl oproti odhadům byl dán výhradně nízkou úrovní opravných položek, které meziročně propadly o 47 % na 262 mil. Kč (oček. 505 mil. Kč). Provozní zisk poklesl o 5 % r/r na 4 387 mil. Kč, víceméně v souladu s odhady. Úrokové výnosy se v tomto roce již stabilizují nicméně výnosy z poplatků a provizí a výnosy z obchodování stále výrazně klesají. Celkové tržby za celé první pololetí poklesly meziročně o 2,3 %, přičemž management očekává za celý rok pokles okolo 1 %. Na druhou stranu pozitivní je prozatím vývoj provozních nákladů, který za 1H klesly o 1,3 % (oček. managementu: stagnace či mírný pokles). Celkově jsme hodnotili výsledky pozitivně. Provozní úroveň překvapení nepřinesla, nicméně opravné položky zůstávají nadále na extrémně nízkých úrovních, k čemuž přispívá i mírný pokles podílu nesplácených úvěrů, a pomáhají tak k růstu zisku. Komerční banka je stále investory považována především za dividendový titul. Hrubý dividendový výnos by se podle naší projekce měl v nejbližších letech pohybovat v rozmezí 4,7 – 5,7 %, což je na daný sektor velmi vysoká úroveň. Vzhledem k vysoké kapitálové přiměřenosti pak zde je ještě možnost navýšení dividendy plynoucí s optimalizace kapitálové struktury po vyjasnění veškerých požadavků ze strany regulátora.

Erste Bank: Akcie Erste Group klesaly již třetí měsíc v řadě a po 8%, respektive 16% propadu z června a července přidaly další 2 %. Měsíc tak zakončily na úrovni 533 Kč. Výsledky zveřejněné poslední červencový den výraznější překvapení nepřinesly a byly v souladu s předchozím profit warningem. V průběhu měsíce se pak objevila řada drobnějších zpráv: Finanční ředitel skupiny Gernot Mittendorfer koupil 8 tisíc akcií banky za 156 tis. EUR. Podle vyjádření Erste se nejedná o žádné využití opcí, ale o standartní investici. Nákupy vlastních akcií managementem jsou pro trhy většinou pozitivním signálem. Podle vyjádření prezidenta ECB Maria Draghi může maďarský zákon na podporu dlužníků v zahraničních měnách porušovat pravidla EU vzhledem k retroaktivní platnosti. Maďarsko také nesplnilo povinnost projednat novou regulaci s ECB. Nicméně z vyjádření nevyplývá, že by se ECB jakkoliv snažila o změnu zákonů a podle našeho názoru k žádné změně nedojde. Největší maďarská banka OTP oznámila, že v souvislosti s novými zákony o FX úvěrech očekává výrazně vyšší náklady, než byl předchozí odhad. Erste Group sice v reakci potvrdila svůj dosavadní výhled (300 mil. EUR), nicméně podle našeho názoru výrazně vzrostlo riziko, že skutečné náklady budou vyšší.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|6

Trh Agentura Moody’s snížila rating maďarské pobočky Erste Group o jeden stupeň na “B3” s negativním výhledem. Důvodem jsou především ztráty plynoucí ze zákonů o FX úvěrech. Další agentura FITCH rating potvrdila, nicméně snížila výhled na “negativní”. Agentura S&P dále snížila rating celé Erste Group na stupeň “A-“. Důvodem jsou změny v rakouských zákonech, kvůli kterým je obtížně předvídatelné, zda a jakým způsobem by vláda v případě nouze pomáhala systematicky důležitým bankám. Sice se dá očekávat od příštího roku zlepšení hospodaření, tak jak uvádí management, nicméně se ukazuje, že ani oživení ekonomiky v regionu se nemusí rychle a výrazně projevit do hospodaření společnosti. I při růstu reálného HDP zde zřejmě po delší dobu bude přetrvávat prostředí nízkých úrokových sazeb a nadále také bude bankovní sektor zatěžován různými bankovními daněmi či jinými odvody. Po nedávném propadu akcií je však podle našeho názoru většina těchto faktorů v ceně akcií již reflektována a současná tržní cena odpovídá fundamentu společnosti.

Pegas: Výsledky za 2Q14 jsou na tržbách a provozním zisku pod konsensem, č.zisk odhady překonal. Meziroční růst je vzhledem ke spuštění nové výrobní linky v Egyptě. Vedení společnosti potvrdilo celoroční cíl pro zisk EBITDA na růst v rozmezí 12-22 %. Samotná čísla za 2Q14 lehce zaostala za odhady. Po silných výsledcích za 1Q14 jsme stejně jako trh čekali za 2Q14 lepší čísla, než Pegas oznámil. Management společnosti podle očekávání potvrdil celoroční cíl. Pegas je na dobré cestě splnit tyto projekce splnit, nicméně jsme čekali čísla, která by spíše ukazovala na to, že celoroční EBITDA bude na horním konci projekce managementu, tzn. růst +22 %. Dosažená EBITDA za 1H14 je +47,1 % ve srovnání s tímto cílem. To je pro nás zklamání. Nejbližší událostí bude rozhodný den (17. 10. 2014) pro výplatu dividendy ze zisku minulého roku. Naposledy si akcionáři budou moci koupit titul s dividendou 1,1 EUR (výnos 4,8 %) v úterý 14. 10. 2014. Titul potvrzuje svůj defenzivní charakter a nabízí zajímavou defenzivní investici podpořenu vysokým dividendovým výnosem (5 %). Společnost Wood & Company stále navyšuje svůj podíl v Pegasu. Ten by měl být nyní nad 18 % (15 % červenec 2012, 10,6 % říjen 2011), což znamená limitovaný prostor pro pokles a potvrzuje defenzivní charakter akcie a omezenou volatilitu i při výrazně volatilním celkovém trhu

VIG: Akcie VIG v srpnu poklesly o 3 % na 1 005 Kč. Jedinou fundamentální zprávou byly výsledky hospodaření za první pololetí roku, které společnost oznámila na konci měsíce. VIG reportovala čistý zisk ve výši 214 mil. EUR, mírně pod očekáváním trhu. Hrubé předepsané pojistné dosáhlo 4 984 mil. EUR (-1 % r/r). Po očištění o vliv měnových kurzů by naopak pojistné rostlo o 1 %. Pojišťovna ve druhém kvartále zaúčtovala odpis 50% hodnoty držených podřízených dluhopisů Hypo Alpe Adria ve výši 24 mil. EUR a také částečný odpis hodnoty podílu ve společnosti Verkehrsbüro Group ve výši 13,6 mil. EUR. Meziroční růst zisku před zdaněním o více jak 40 % je pak z velké části dán především odpisem goodwillu (75 mil. EUR) ve druhém čtvrtletí minulého roku. Celkově byly výsledky bez překvapení. Pozitivně vnímáme to, že společnost již má pod kontrolou situaci v Rumunsku a Itálii a opět se vrací stabilita hospodaření, tak jak tomu bylo v minulosti. Pojistné na většině trhů (po očištění o pohyb měn) nadále roste, což spolu s úsporami na straně nákladů nadále umožňuje VIG zlepšovat svoji ziskovost. Z dlouhodobého pohledu nadále věříme silnému fundamentu společnosti. Pojišťovně pomáhá stále výraznější podíl doposud neklíčových trhů východní a jihovýchodní Evropy na konsolidovaných číslech, který tak kompenzuje rostoucí nasycenost vyspělejších trhů ve střední Evropě. V následujících letech může společnost těžit z opětovného nastartování ekonomického růstu a růstu výnosů ze státních dluhopisů, do kterých VIG převážně investuje. Zajímavý z pohledu investorů je také dividendový výnos, který očekáváme na úrovni 3,7 % v tomto roce a v rozmezí 4 – 4,5 % v následujících letech.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|7

Trh Fortuna Akcie sázkařské společnosti Fortuna nadále pokračují v poklidném obchodování v relativně úzkém pásmu 125 – 130 Kč. V srpnu si polepšily o 1,4 % na 128 Kč. Fortuna oznámila za první pololetí tohoto roku objem přijatých sázek ve výši 333 mil. EUR, v souladu s naším očekáváním. K 21% meziročnímu nárůstu pomohly, kromě organického růstu online sázení na všech trzích, dvě významné sportovní události, které se konaly v první polovině roku (OH, MS ve fotbale). Druhé čtvrtletí bylo v meziročním srovnání úspěšné také z pohledu marží, která u sportovních sázek dosáhla 18,2 % oproti 17 % ve 2Q 2013. Růst na straně EBITDA se následně promítl také do čistého zisku, který dosáhl 9 mil. EUR (+19 % r/r). Management také zopakoval výhled na celý rok, kde očekává objem přijatých sázek 645 mil. EUR a růst EBITDA o 5 - 10 % (po očištění o jednorázový zisk 2,2 mil. EUR v minulém roce). Celkově vnímáme výsledky mírně pozitivně vzhledem k naší projekci, nicméně byly bez většího překvapení či významnějších nových informací. Při současné ceně jsme na akcie společnosti neutrální. Výraznější změnu v našem pohledu můžou představovat až změny v regulaci na trzích, kde Fortuna působí, které by jednak mohly omezit konkurenci ze strany off-shorových společnosti, a dále by mohly umožnit rozšířit nabídku poskytovaných služeb o další produkty (kasino, poker apod.). Pokud ke změnám v regulaci skutečně dojde, lze jejich dopad očekávat nejdříve v horizontu dvou let.

TMR V srpnu nebyly na TMR žádné podstatné kurzotvorné zprávy. Při minimální aktivitě cena akcií klesla o 6,3 % (560 Kč) a korigoval téměř stejný růst v červenci. TMR se zabývá provozováním horských středisek. TMR je největší subjekt cestovního ruchu na Slovensku, který vlastní a provozuje lyžařská střediska a hotely ve Vysokých a Nízkých Tatrách. Součástí TMR je také akvapark Tatralandia. TMR také získala na 20 let do pronájmu lyžařský areál ve Špindlerově Mlýně. Nově také TMR získala 97 % lyžařského střediska SON v polském Szczyrku.

Pivovary Lobkowicz Akcie pivovaru stály od svého IPO na konci května mimo zájem investorů jak z pohledu vývoje ceny, tak z pohledu nízkých zobchodovaných objemů. S blížícím se termínem zveřejnění výsledků na konci srpna však zájem investorů výrazně ožil a akcie se dostaly až na své historické maximum 176 Kč. Následná reakce na samotné zveřejnění výsledků již tak byla poměrně chladná a titul zakončil měsíc s 9% růstem na 174 Kč. PLG za první pololetí tohoto roku oznámily meziroční růst tržeb o 3,6 % r/r na 577,7 mil. Kč, což je výsledek jak vyššího prodaného objemu, tak vyšší realizované ceny. Tržby z prodeje piva do obchodních řetězců vzrostly o 13 % r/r, v segmentu restaurací a hospod pak o 2,5 %. Poměrně rychlý růst společnost zaznamenala u exportu, který meziročně vzrostl o 17,8 % na 118 mil. Kč a představuje 21,4 % z celkových tržeb společnosti. Provozní zisk EBITDA, po očištění o náklady na IPO (8 mil. Kč) a prodej aktiv (77 tis. Kč), dosáhl 121,2 mil. Kč, což představuje meziroční nárůst o více jak 30 %. EBITDA marže výrazně vzrostla z 16,5 % v 1H 2013 na 21 % v 1H 2014 a tato úroveň je podle managementu udržitelná. Jednání o koupi pivovaru nadále pokračují. Společnost v současné době analyzuje, zda se tato akvizice vyplatí, nebo zda je výhodnější spoléhat se čistě na organický růst. V případě, že se rozhodne pivovar koupit, mohla by být transakce uzavřena do konce roku. Ze 125 mil. Kč, které PLG plánuje proinvestovat na již rozjednané akvizice nových hospod, v prvním pololetí utratila 35 mil. Kč. Zbytek by měl být postupně realizován v horizontu jednoho roku. Společnost představila solidní čísla, nicméně to již bylo trhem očekáváno. Zklamáním je pro nás relativně nízký růst tržeb (+3,6 %), nicméně s využitím peněz z IPO by druhé pololetí roku mělo být výrazně silnější. Naopak pozitivní je výrazný růst EBITDA, respektive EBITDA marže a pokračující jednání o akvizici pivovaru.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|8

Trh Z dlouhodobého pohledu nadále doporučujeme akcie k nákupu. Druhé pololetí roku by mělo být výrazně silnější, než to první. V řádu týdnů/měsíců pak také očekáváme bližší informace, týkajících se jednání o koupi podílu ze strany fondu Enterprise Investors, který v současné době provádí hloubkový audit PLG. Pokud by k této transakci došlo, předpokládáme, že by to bylo za cenu okolo horní hranice rozpětí, které bylo stanoveno v rámci IPO, tedy nad 180 Kč.

Orco a Stock Spirits Orco nepokrýváme a nový titul Stock Spirits prozatím nebyl zařazen do pokrývaných společností.

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

STRANA|9

Ostatní třídy aktiv Komodity: I když červenec byl pro komodity nejhorší měsíc za poslední 2 roky, přesto v srpnu komodity zaznamenaly další ztráty, široké indexy klesly o 1-2% m/m, přitom celkové měsíční ztráty na polovinu zmírnil růst poslední týden. Během srpna některé komoditní indexy dokonce propadly na 2letá minima. Pod prodejním tlakem zůstala ropa, evropský Brent (-3 % m/m; 103 USD) se poprvé od loňského června krátce propadla i pod 102 USD. Stav zásob je stále nadprůměrný, naopak rostou znaky slabší poptávky ropě v Evropě a Asii, naopak reálné dodávky zatím nebyly zásadně omezeny boji na Středním východě. Vše dohromady s posilujícím dolarem vytvářelo pro ropu velmi negativní mix faktorů, tento prodejní tlak poprvé od června zeslábl až v posledním týdnu v srpnu. Zlato celý srpen spíše kolísalo kolem 1300 USD, mírně propadla pouze cena stříbra (-5 % m/m; 19,5 USD/oz). Ceny technických kovů v průměru stagnovaly, výjimkou byl hliník (+ 6 % m/m), jehož cena se poprvé po roce a půl přiblížila úrovni 2100 USD/t. Ceny zemědělských plodin v průměru také stagnovaly. Makroekonomický výhled a dosavadní rezistence na geopolitická rizika vytváří komoditám (kovy, ropa) prostor pro růst, na druhou stranu 2letá stagnace nedává prostor pro velký propad. Drahé kovy (zlato) mohou reagovat na případné kroky centrálních bank (ECB, Fed). Celkově dlouhodobější výhled pro komodity zůstává smíšený. Dluhopisy: Celý srpen probíhal globální a razantní pokles výnosů kvůli příslibu pokračující uvolněné měnové politiky, včetně spekulacím o dalším uvolnění ze strany ECB. Výnosy v USA u dlouhodobých dluhopisů klesly o 1525 bps na 15měsíční minima - 10Y (2,35%), 30Y (3,10%). Výnosové křivky samozřejmě propadly i v Evropě, na úrovni 10letých dluhopisů poklesly o dalších 30 bps. a dostaly se na nová historická minima – Německo (10Y- 0,88 %), Španělsko (10Y – 2,15%), Itálie (10Y – 2,42%. V případě Německa kratší konec křivky (<3Y) skončil měsíc s negativními výnosy. V regionu výnosy polských a maďarských dluhopisů propadly o 30-40 bps., v případě českých dluhopisů se snížily o 15-25 bps, výnos domácího 10letého dluhopisu klesl na rekordních 1,20%. Měny: Dolar k euru celý měsíc posiloval a růstem 2 procenta se dostal na 11měsíční maximum 1,315 USD/EUR. Dolar nahoru táhnou spekulace, že Fed může přistoupit k dřívějšímu zvyšování sazeb, naopak ECB nakonec přistoupí k novému programu QE. Koruna k euru v první polovině měsíce postupně propadla z 27,65 až na 5,5leté minimum 28,05 CZK/EUR, korunu srážely obavy, že ČNB přistoupí k dalším intervencím a také geopolitická rizika (Ukrajina), které vyvolaly oslabení všech měn v regionu. V druhé polovině měsíce se koruna stabilizovala a korigovala k 27,75 CZK/EUR. Rozhodující faktorem pro další pohyb asi zůstane sentiment a kroky centrálních bank (ECB, Fed). .

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

S T R A N A | 10

SLOVNÍČEK POJMŮ Bazický bod 100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)

Forex

Book value účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti

Goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.

CAGR

průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)

CAPEX

investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku (stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)

CEE

střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)

CIS

NI

EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization); Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and Amortization). EBITDA marže poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám (=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže. EBIT

provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)

EPS

zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)

EV

hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)

m/m

meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)

P/BV

poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)

P/E

vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)

Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)

Dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie

devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange markets)

Rafinérská marže rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t q/q

mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)

SWAP

finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu

Tržní kapitalizace ukazatel velikosti společnosti. sposoučin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation y/y

meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)

S T R A N A | 11

KONTAKTY OBCHODOVÁNÍ S CENNÝMI PAPÍRY Jan Pavlík Michal Znojil Tereza Jalůvková Milan Svoboda Marek Kijevský Miroslav Nejezchleba Marek Trúchly

Vedoucí oddělení Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – zahraničí (USA) Obchodování – zahraničí (USA) Obchodování – zahraničí (USA)

+420 +420 +420 +420 +420 +420 +420

OBCHODOVÁNÍ S DLUHOPISY A MĚNAMI Petr Vodička Marek Pavlíček Taťána Marešová

Dluhopisový a peněžní trh Peněžní a devizový trh Treasury sales pro institucionální klientelu

+420 221 710 155 +420 221 710 335 +420 221 710 300

[email protected] [email protected] [email protected]

OBCHODOVÁNÍ – ATLANTIK, eATLANTIK Vratislav Vácha Michal Vacek

Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí

+420 221 710 677 +420 221 710 676

[email protected] [email protected]

PRODEJ A KLIENTSKÉ SLUŽBY Dalibor Hampejs Andrea Skupová

Podílové fondy Klientské služby

+420 221 710 624 +420 221 710 684

[email protected] [email protected]

SPRÁVA KLIENTSKÝCH PORTFOLIÍ Roman Hajda Katarína Ščecinová

Vedoucí pro investice Portfolio manažer

+420 221 710 224 +420 221 710 498

[email protected] [email protected]

PORTFOLIO MANAGEMENT Martin Kujal Marek Janečka

Vedoucí pro investice; dluhopisy Portfolio manažer; akcie

+420 221 710 698 +420 221 710 699

[email protected] [email protected]

ODDĚLENÍ ANALÝZ Milan Vaníček Milan Lávička Bohumil Trampota Pavel Ryska Petr Sklenář

Strategie, farma, telekom Banky, finanční sektor Energetika, chemie Nemovitosti, média Makroekonomika, komodity

+420 +420 +420 +420 +420

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

221 221 221 221 221 221 221

221 221 221 221 221

710 710 710 710 710 710 710

710 710 710 710 710

628 131 606 554 669 633 661

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

607 614 657 658 619

J&T BANKA J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 Zelená linka: 800 484 484 Česká republika www.jtbank.cz

WWW.JTBANK.CZ

ATLANTIK finanční trhy, a.s. J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Dvořákovo nábrežie 8 811 02 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 Slovenská republika www.jt-bank.sk

WWW.ATLANTIK.CZ

Praha:

Brno:

Pobřežní 14 Trnitá 500/7 186 00 Praha 8 602 00 Brno Tel.: +420 221 710 666 Tel.: +420 545 220 542 Fax: +420 221 710 626 [email protected] Česká republika Česká republika www.atlantik.cz

S T R A N A | 12

PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ J & T BANKA, a. s., (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a. s., oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. ATLANTIK finanční trhy, a. s., (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení, připravuje, tvoří a rozšiřuje investiční doporučení, ATLANTIK FT tato doporučení rozšiřuje. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dohledu České národní banky, Na Příkopě 28, Praha 1, PSČ 115 03 – http://www.cnb.cz/. V tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění související s tvorbou a šířením investičních doporučení. Banka a ATLANTIK FT uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci Banky (dále také „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení Banka používá následující stupně investičních doporučení:  Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). 



Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva.

Metody oceňování Banka při oceňování společností a investičních projektů používá v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. Banka a ATLANTIK FT v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a jejich vnitřními předpisy, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených Bankou a ATLANTIKem FT.

Zároveň však Banka a ATLANTIK FT upozorňuje na skutečnost, že tento dokument může obsahovat informace týkající se investičních nástrojů nebo emitentů, u kterých může mít některý ze subjektů náležejících do regulovaného konsolidačního celku Banky své vlastní zájmy. Tyto zájmy mohou spočívat v přímém nebo nepřímém podílu na těchto subjektech, v provádění operací s investičními nástroji týkajícími se těchto subjektů nebo v provádění operací s investičními nástroji uváděnými v tomto dokumentu. Další upozornění Banka a ATLANTIK FT a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Banka v této souvislosti informuje investory, že v současné době vlastní podíl na základním kapitálu společnosti Tatry mountain resorts, a.s. a to ve výši 9,87% a zároveň že je tvůrcem trhu ve vztahu akciím emitovaným společností Tatry mountain resorts, a. s. Makléři a ostatní zaměstnanci Banky a ATLANTIKu FT a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu organizačnímu útvaru obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři včetně potenciálních zákazníků Banky nebo ATLANTIKu FT (dále také „Zákazník/Zákazníci“) by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané Bankou a šířené Bankou, ATLANTIKem FT a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který Banka vydala investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.jtbank.cz a/nebo http://www.atlantik.cz/. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže Banka přijmout odpovědnost a zaručit se za úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k Bance a/nebo ATLANTIKu FT. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněna bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných a/nebo příznivých výsledků v budoucnosti. Tento dokument není veřejnou nabídkou na koupi či úpis investičních nástrojů ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu ve znění pozdějších předpisů, stejně tak nepředstavuje nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého Zákazníka. Názory a doporučení tamtéž uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých Zákazníků, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit Zákazníkům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání se na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito Zákazníci jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit v čase. V souladu s tím mohou Zákazníci získat prostředky menší, než byla jejich původní investice.

2014 © J & T BANKA, a. s., ATLANTIK finanční trhy, a. s .

WWW.JTBANK.CZ

WWW.ATLANTIK.CZ

S T R A N A | 13