KBC Institutional Asset Management. Maart Conjunctuurlente. groei, de globalisering (en

Investment Outlook

KBC Institutional Asset Management

Maart 2014 De hier voorgestelde beleggingsstrategie richt zich op een specifiek beleggersprofiel, namelijk dat van een dynamische belegger met belangstelling voor een sterk gedifferentieerde portefeuille. Naar gelang van het risicoprofiel en de beleggingsvoorkeuren van de cliënt kan KBC de belegger een afwijkende portefeuillesamenstelling adviseren.

•

Er brandt licht aan het einde van de tunnel

•

Schuldencrisis VS: een hoofdstuk werd afgesloten

•

Desinflatie: ja, deflatie: neen

•

Welkom “tapering”!

macro-economisch scenario

•

Economische groei versnelt

Conjunctuurlente

•

Obligatierente heeft zijn bodem verlaten

•

Risicoappetijt neemt toe

•

Desnoods praat de ECB de euro naar beneden

•

Bij de vierdekwartaalresultaten: winstgroei is dé kritische factor van 2014

•

Aandelenportefeuille lust Europa en Azië …

•

… en vist pareltjes op!

Voorjaarsstormen en bar winterweer in de VS houden de economen niet tegen om de groeiverwachtingen voor de grootste economische regio’s op te trekken. Het conjunctuuroptimisme is gematigd, maar vooral verfrissend. Voor het eerst in zeven jaar spreken beleggers over een groei van de wereldeconomie die kan uitstijgen tot boven de “trendgroei”, een fase die net aan “hoogconjunctuur” vooraf gaat. De conjunctuurlente is de economische fase

@

waarin we onze portefeuille almaar meer afstemmen op groei.

Hoe laag kan de inflatie zakken? Inflatie is in geen enkel westers land een probleem. Dat is al lang zo en het zal vrijwel zeker nog voor een langere periode zo blijven. Het stelt de centrale banken in staat vast te houden aan hun extreem ondersteunende beleid. Een lage inflatie is positief, want dat geeft extra zuurstof aan de economie. Dalende grondstoffenprijzen, stabiele olieprijzen, zwakke economische groei, de globalisering (en voor

Deze publicatie is online beschikbaar. Op de website www.kbcam.be/investmentoutlook vindt u een uitgebreid, actueel en vlot toegankelijk overzicht van de wereldwijde economische ontwikkelingen en van onze vooruitzichten. Een onderneming van de KBC-groep

wat de eurozone betreft, een sterke euro…) het draagt allemaal bij tot de lage inflatie. We verwachten zelfs dat de inflatie enkele maanden zal flirten met de nulgrens. De lonen stijgen zelfs sneller dan de toename van de prijzen. Dat krikt de koopkracht van de gezinnen op. Volgens de monetaristen houdt het extreem ondersteunende beleid van de belangrijkste centrale banken inflatierisico’s in. Die risico’s kunnen zich voordoen bij hoogconjunctuur, op het moment dat de arbeidsmarkt krap is geworden en de bedrijven het tempo van de bestellingen niet langer kunnen volgen. Maar zo ver zijn we (nog lang?) niet.

Centrale banken leggen zich toe op de groei De centrale bankiers liggen niet wakker van de inflatie. De houdbaarheid van de economische groei blijft het voornaamste risico. Omdat oplopende marktrentes de groei kunnen bedreigen, moeten die koste wat het kost laag blijven. Voor de Amerikaanse centrale bank vragen de beleggers zich af hoe lang dat conjunctuur ondersteunende beleid nog zal duren. Voor de Europese Centrale Bank bestaat de uitdaging erin om een beleid te voeren dat de economische

groei maximaal ondersteunt. Ze zoekt naar aanvullingen bij haar lagerentebeleid. De ECB heeft geen argumenten om de beleidsrente op te trekken. Integendeel, we verwachten veeleer een renteverlaging. Toegegeven, een verlaging van de huidige rente van 0,25 tot 0,15% of 0,10% is veeleer symbolisch.

De conclusie is dat de waarderingskloof in het voordeel blijft van aandelen. De winstgroei die de beleggers vandaag voor ogen houden is niet overdreven, maar moet vooral werkelijkheid worden in 2014.

Aandelenkoersen lopen voor op economisch herstel

De aankondiging dat de Amerikaanse centrale bank (Fed) haar steunaankopen zou minderen (tapering) was zowat het enige dat de obligatierente in 2013 deed bewegen, zowel in de VS als in Europa. Een toename van het conjunctuuroptimisme bij de beleggers of een toename van de risicobereidheid kan de glans van obligaties van de meest solvabele overheden doen afnemen. Daardoor kan de marktrente voor obligaties stijgen. De vastberadenheid van de Fed om de marktrente onder controle te houden, begrenst het stijgingspotentieel. Daarom verwachten we hooguit een licht stijgende obligatierente in de VS en zelfs in Europa. Onzeker is hoe de beleggers zullen vooruitlopen op het moment dat de Amerikaanse centrale bank het geweer van schouder verandert en een remmend beleid voert.

Door de sterke koersstijging en de magere winstgroei in 2013 zijn de koers-winstverhoudingen opgelopen. In 2014 moet winstgroei van de bedrijven weer de motor worden die de aandelenkoersen omhoog duwt. Sedert eind 2012 steeg de Amerikaanse S&P 500 aandelenindex met 27%. De toename van de bedrijfswinsten bleef beperkt tot 5,8%. De waardering is met 20% opgelopen. In Europa is de kloof even groot. Vandaag staat de MSCI Europe 16% hoger dan eind 2012. De winst per aandeel kromp met 1,8%. De huidige aandelenkoersen roepen bij een aantal beleggers hoogtevrees op. Daarbij wordt wel eens vergeten dat de koersstijgingen in elk van de jaren 2010, 2011 en 2012 achter zijn gebleven op de winstgroei, die op zijn beurt de verwachtingen ruim overtrof.

De obligatierente heeft zijn bodem verlaten

Inflatie is niet aan de orde 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 2005

2007

2009

2011

2013

EMU VS EMU

2015

Prognose VS en eurozone

VS

Japan

Japan

Groei uurlonen in de verwerkende industrie (Bron OESO, op jaarbasis, in %)

5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4%

da

na

Ca

k

ar

nm

De

y

ce

an

Fr

an

m

er

G

nd

la

Ire

ly

Ita

n

pa

Ja

ds

an

erl

th Ne

ay

rw

No

l

ga

rtu

Po

n

ai

Sp

en

ed

Sw

d m d ite do ite es Un ing Un tat K S

2011 2012 2013 2011

2012

2013Q3

KBC Institutional Asset Management Investment Outlook

2

Groei wereldeconomie versnelt

Economische groei verstevigt Sinds midden 2013 verbetert het conjunctuurnieuws. Eerst verbeterden de vertrouwensindicatoren bij ondernemers en gezinnen. Nu stijgen de cijfers die de economische activiteit meten. Het economische herstel heeft een brede basis gekregen. Groeivooruitzichten worden naar boven bijgesteld. Wat meer koopkracht door de lagere inflatie en wat minder besparen op de overheidsuitgaven zijn de voornaamste redenen. De groei van de wereldeconomie zou in 2014 kunnen uitkomen op 3,6%, dus hoger dan het langetermijngemiddelde.

7 6 5 4 3 2 1 0 -1 Wereld

2012

VS

eurozone

2012

2013

VK

Japan

Opkomend Opkomend Opkomend Azië Latijns Europa America

2014

2013 2014

De ECB zal een zwakkere euro omarmen

Obligatierente heeft haar bodem verlaten

De internationale bedrijven uit de eurozone kunnen een dure euro missen als kiespijn. Ofwel verzwakt de euro vanzelf, en daar zijn goede redenen voor – ofwel praat ECB voorzitter Mario Draghi de wisselkoers van de euro naar beneden. Een zwakke euro helpt onze exporteurs namelijk meer vooruit dan een renteverlaging. De ECB zal een duurdere dollar verwelkomen, zoniet sluiks aanmoedigen. De economische groei in Europa blijft kwetsbaar. Steun van een groeiende export is welkom.

(Marktrente op overheidspapier met restlooptijd 10 jaar)

6 5 4 3 2 1 0

01-2005 01-2006 01-2007 01-2008 01-2009 01-2010 01-2011 01-2012 01-2013 01-2014

Duitsland VS

Duitsland

VS


3

GLOBALE ALLOCATIE De sterke koersstijgingen van de afgelopen twee jaar gingen gepaard met een slechts beperkte winststijging; in Europa zelfs met een -daling. Aandelen zijn dan ook duurder geworden. Als we de koers-winstverhouding van de internationale aandelenmarkten met hun historische gemiddelden vergelijken, zijn de beurzen niet echt duur, maar evenmin goedkoop te noemen. Bovendien zijn aandelen gevoelig voor de wisselvalligheden van de econo mische groei. Vele sleutelindicatoren zijn de voorbije maanden sterk gestegen en laten vermoeden dat 2014 conjunctureel een sterker jaar wordt dan 2013. We denken onder meer aan de Amerikaanse ISM, de Duitse IFO en de Belgische indicator van de NBB. Recentelijk worden groeivooruitzichten in snel tempo opwaarts bijgesteld. Voor het wereld-bbp schatten we de reële groei in op 3,6%, dus hoger dan de langetermijntrend. Hierdoor kunnen de bedrijfswinsten opnieuw sterker gaan stijgen. De koersontwikkeling van aandelen hoeft dus niet langer uitsluitend door opwaardering aangestuurd te worden. In vergelijking met cash en obligaties

(zowel die van de overheden als die van bedrijven) blijven aandelen op middellange termijn veruit de betere optie. Zelfs als de koers-winstverhouding niet verder stijgt, kunnen de koersen blijven stijgen in het tempo van de winstontwikkeling. De winstgroei ligt trendmatig hoger dan de groei van het nominale wereld-bbp (die bedraagt 5,5 à 6%) en merkelijk hoger dan de korte of de lange rente (niet hoger dan 3%). Voeg daarbij een dividendrendement van 2,40% (wereldaandelenindex) tot 3,25% (Europese aandelen) en het verwachte totale rendement ligt merkelijk hoger dan dat van cash of obligaties. Het gebrek aan alternatieven mag beleggers natuurlijk niet verblinden. Op korte termijn zijn er nog altijd risico’s die voor onrust op de financiële markten kunnen zorgen. We denken aan de stresstesten voor de Europese banken, twijfels over het Chinese groeiverhaal en de verslaving van de conjunctuur aan een extreem lage rente. Risico’s zijn van alle tijden en in de loop van vorig jaar is een aantal bedreigingen van de radar verdwenen: de ECB heeft de eurocrisis onder controle, de Amerikaanse economie is niet van de “fiscal cliff” gevallen

Globale portefeuillespreiding

– integendeel, de patstelling in het Congres werd doorbroken (zie kadertekst) – en met wat snellere loonstijgingen in de VS en in Duitsland is het gevaar van deflatie sterk verminderd. Het conjunctuurherstel heeft ondertussen dermate sterke funderingen dat we niet verwachten dat het basisscenario snel uit balans zal worden gebracht.

(Actieve posities, in %)

Aandelen

Obligaties

Cash

We hebben in de voorbije maanden het risico in de portefeuilles opgebouwd. Aandelen worden in de gemengde portefeuilles overwogen (+4 procentpunt). In de aandelenportefeuille werden een aantal procyclische accenten gelegd (zie verder). We blijven obligaties stevig onderwegen (-6 procentpunt) en houden verder een stevige kaspositie aan (+2 procentpunt tegenover de referentie). De rendementen zijn uiteraard heel laag, maar we houden deze middelen achter de hand om de aandelenpositie op te bouwen als de marktomstandigheden het toelaten.

-6%

-4%

-2%

+0%

+2%

+4%


+6%

4

OBLIGATIEPORTEFEUILLE In de obligatieportefeuille houden we de modified duration onder die van de referentie-index. In 2013 kwam de langetermijnrente in een jojobeweging terecht; eerst omhoog toen de Amerikaanse centrale bank een zuiniger beleid van inkoop van schuldpapier in het vooruitzicht stelde, later omlaag toen bleek dat deze “tapering” nog een tijdje op zich zou laten wachten. De Duitse en de Amerikaanse tienjaarsrente liggen, ondanks de toegenomen schommelingen, nauwelijks (in het geval van de VS) of niet (in het geval van Duitsland) hoger dan de gemiddelde inflatie die over de looptijd van deze beleggingen redelijkerwijze mag worden verwacht. Geen aantrekkelijke beleggingsoptie dus en beleggers moeten op middellange en zeker op lange termijn toch rekening houden met een stijgende langetermijnrente. Een uitgesproken rentestijging hoeft in 2014 evenwel niet te worden gevreesd. De centrale banken beseffen dat de conjunctuur een dergelijke rentestijging niet kan verteren en zullen niets onverlet laten om een dergelijke schok te vermijden.

We behouden de sterk overwogen positie van bedrijfsobligaties (ten nadele van overheidsobligaties). De rentevergoeding voor Europese bedrijven van goede kwaliteit is sinds begin 2012 met meer dan 220 basispunten afgenomen. De premie voor het debiteurenrisico is daardoor dermate klein geworden, dat het niet veel extra meer bevat en alleen nog een vergoeding voor het risico omvat. In een lagerenteomgeving is elk extraatje meegenomen, tenminste als daarvoor geen overdreven risico’s moeten worden genomen. Bedrijfsobligaties voldoen aan dit criterium, want in deze fase van de cyclus is het kredietrisico sowieso laag en de solvabiliteitsgraad van de grote ondernemingen is ijzersterk. Bijkomend rendement in een obligatie portefeuille kan ook gezocht worden door het opzoeken van muntrisico. De vrees voor het snel(ler) dichtdraaien van de liquiditeitskraan in de VS zorgde voor zware verkoopdruk op de munten van onder meer Brazilië, Zuid-Afrika, Turkije, India en Indonesië. Omdat deze landen traditioneel hoge tekorten op hun betalingsbalans hebben, zijn ze kwetsbaar voor interna tionale

kapitaalbewegingen. Naast een aantal specifieke problemen (zoals de politieke onrust in Turkije en Brazilië) leden deze markten vooral onder de idee dat de belangstelling vanuit de westerse beleggingswereld sterk zou afnemen als de rente in de VS hoger zou klimmen. In weinig liquide markten zorgen kleine bewegingen bovendien meestal voor overdreven grote schommelingen. Aan de stevige economische fundamenten van de meeste emerging landen (lage schuldgraad, beperkte inflatie, de sterkste groeiregio in de wereld, ...) is niets veranderd. Op termijn zullen beleggers vaststellen dat de koopkracht van hun beleggingsportefeuille met de huidige marktrentes in het Westen – ook na de recente stijging – nog altijd nauwelijks gevrijwaard kan worden. De hogere rentes en ondergewaardeerde munten in de opkomende markten bieden betere vooruitzichten.


5

AANDELENPORTEFEUILLE In de aandelenportefeuille hebben we een tijd geleden een aantal defensieve posities ingeruild voor meer procyclische accenten. Omdat we meer vertrouwen hebben in de groeivooruitzichten op wereldvlak, verkiezen we aandelen die inspelen op groei en minder de aandelen die traditioneel vanuit waarderingsstandpunt worden opgepikt. Europese aandelen (overwogen) voldoen meer aan dit criterium dan Amerikaanse (onderwogen). Er zijn voldoende signalen om vertrouwen te hebben in het Europese groeiherstel. Bovendien wordt de eurocrisis als minder problematisch ervaren en is de goedkopere waardering van Europa ten opzichte van de VS niet langer te rechtvaardigen. De eurocrisis mag dan geen fundamentele oplossing hebben gekregen, de overtuiging is gegroeid dat de ECB de crisis onder controle heeft. De interbankenmarkt herstelt. Kapitaalvlucht uit de periferie van de eurozone is gestopt en kapitaal keert zelfs terug naar de thuisbasis. De ECB is in staat een deel van de excessieve liquiditeitsinjecties uit de crisisperiode af te romen. Met de intrede van de SPD in de Duitse regering zou de houding van Berlijn tegenover de schuldproblemen in de Europese periferie minder streng

kunnen zijn. Onder Merkel III zullen de budgettaire teugels ook minder strak worden aangetrokken. Ook dat kan helpen om het economische herstel in Europa te ondersteunen. Kortom, alle actoren leren leven met de onvolkomenheden van de EMU.

een grote internationale uitstraling is vergelijkbaar met die van gelijkaardige Amerikaanse bedrijven. Bedrijven gericht op de binnenlandse Europese markt zijn veel goedkoper dan hun Amerikaanse collega’s. Voor dit verschil ontbreekt nu alle grond.

De recessie in Europa en de eurocrisis hebben ertoe bijgedragen dat de winstontwikkeling in Europa de voorbije twee jaar ongeveer 20% achter gebleven is op die in de VS. Die periode ligt achter ons. De tijd van een inhaalbeweging is aangebroken. Zo ontstaat ruimte voor positieve verrassingen. De markt verwacht een vergelijkbare winstgroei voor de komende twaalf maanden in Europa als in de VS (+9 à +11%). Op zich zijn dat uitdagende percentages. Als Europa een inhaalbeweging inzet, zijn ze wel vlotter in Europa dan in de VS te halen. Dankzij terugnames van voorzieningen op kredietverliezen heeft de conjunctuurverbetering in de VS de winsten van de banken al fiks opgedreven. Dat moet nu in Europa ook kunnen gebeuren.

In de Europese aandelenportefeuille beleggen we vooral in de kleinere goden. Die bedrijven zijn sterk gericht op de binnenlandse Europese markt, een aspect dat we in de huidige fase van de conjunctuurcyclus zeker willen invullen. Telecomoperatoren en Nutsbedrijven, sectoren die we mijden, zijn zwaar ondervertegenwoordigd in het universum van de Europese small caps. Small caps noteren aan een premie tegenover de grote bedrijven en die premie is de voorbije maanden zelfs nog opgelopen. Ze blijft echter verantwoord, gelet op de betere winstvooruitzichten. De eerste lezing van de bedrijfsresultaten over het vierde kwartaal van 2013 wijst inderdaad op een hogere winstgroei bij de kleinere goden.

Europa noteert aan een korting van 15 à 20% tegenover de VS. Een tijd geleden was die korting nog te verantwoorden door de tragere winstgroei en de grotere risico’s. De waardering van Europese bedrijven met

Munten opkomende markten onder druk (index 100 = 31/12/12)

140

140

130

130

120

120

110

110

100

100

90

90

80 2012

80 2014

2013

Braziliaanse real

Indonesische roepia

Zuid-Afrikaanse rand

Turkse lira

Braziliaanse real Zuid-Afrikaanse rand

Indonesische roepia Turkse lira

We financieren de overweging van Europa ook door de Pacifische Regio te onderwegen. Hier is Japan dominant. De forse verzwakking van de Japanse yen sinds midden 2012 geeft zuurstof aan de Japanse uitvoer. Die beweging was echter niets meer dan


6

een correctie van een extreme overwaardering; het daarmee gepaard gaande economische herstel is dan ook niet meer dan een pauze in de jojobeweging die de Japanse conjunctuur al een heel decennium teistert. De opkomende markten hebben globaal genomen een neutrale weging, maar Azië is overwogen tegenover de andere regio’s. Zo onderwegen we bv. de grondstoffengevoelige aandelenmarkten van Latijns-Amerika. De opkomende markten presteerden ondermaats in 2013. De daling van de grondstoffenprijzen trof de grond stofuitvoerende landen zoals Brazilië en Zuid-Afrika zwaar, terwijl een grondstoffenimporterende regio als Azië dan weer leed onder een negatieve nieuwsstroom over de groeivertraging in China en een groeiend schuldenvraagstuk. Vanaf mei nam ook de vrees toe dat de rente in het Westen zou gaan stijgen (en dus weer aantrekkelijker zou worden voor beleggers) als de Fed zijn politiek van kwantitatieve versoepeling zou terugschroeven of ongedaan maken. Beleggers begonnen alvast beleggingskapitalen uit de opkomende markten te onttrekken. Die vrees mist vaste grond. Nu het conjunctuurherstel in het Westen

doorzet, zal allicht ook de vrees voor een groeivertraging in Azië wijken en zelfs omslaan in meer groeioptimisme. Op basis van de verwachte winsten in de komende twaalf maanden bedraagt de koers-winstverhouding momenteel 10,3. Die waardering ligt veel lager dan die van de wereldindex (15,1). De Aziatische beurzen noteren meestal met een korting. Zelden is die zo hoog als vandaag. Bovendien zijn er goede argumenten die een premie rechtvaardigen in plaats van een korting: de economische groei ligt er fiks hoger dan in het Westen, de bankensector worstelt niet met giftige beleggingsinstrumenten op de balans, de publieke financiën zijn door de kredietcrisis niet ontwricht geraakt, de externe rekeningen vertonen – meestal – een overschot … Dat betekent dat ze voor hun economische groei en ontwikkeling niet afhankelijk zijn van (het vluchtige) buitenlands kapitaal. China pakt de problemen op de huizenmarkt aan en de investeringen in infrastructuur, voornamelijk spoorwegen, zijn fors toegenomen. Het ondernemersvertrouwen blijft boven 50 en is recentelijk wat gestegen zelfs. Dat cijfer wijst op een gemiddelde economische groei die we op 7 à 7,5% inschatten.

Tenslotte beleggen we ook in een aandelen met een hoog dividend. Ze geven een stabieler rendement dan andere aandelen. Ze stellen zich bloot voor overnames – al dan niet vijandig – of kunnen zelf het initiatief in handen nemen en inkoopprogramma’s van eigen aandelen lanceren. Bedrijven met een overschot aan cash kunnen dat namelijk maar op vijf manieren besteden. Renderen doet de cash alvast niet. Ze kunnen investeren in vaste activa, in een overname, in de inkoop van eigen aandelen, hun schulden afbouwen of uitkeren als dividend aan de aandeelhouders. Stuk voor stuk positieve signalen.


7

Tot maart 2015 is de wet over het Amerikaanse schuldenplafond opgeschort

Schuldencrisis VS 20000

Een hoofdstuk werd afgesloten – Tea Party bijt in ‘t zand

18000

Op 7 februari verliep in de VS de wet van 16 oktober 2013, die het schuldplafond tijdelijk had opgeschort. Meteen werd automatisch het maximum dat de Federale Schatkist geautoriseerd kreeg te ontlenen, vastgesteld op 17,259 biljoen USD, het schuldbedrag, dat op 31 januari was bereikt. Vier dagen later stemde het Huis van Afgevaardigden een wet, die het schuldplafond opnieuw opschort, deze keer tot 15 maart 2015. Op 12 februari keurde ook de Senaat de wet goed. Er werden geen voorwaarden ingeschreven, een complete nederlaag voor de Tea Party. Wettelijk kader

16000 14000 12000 10000 8000

Een wet op het schuldplafond is uniek. In Europa stemt het Parlement in het najaar een financieringswet voor het volgende begrotingsjaar. Die wet raamt de inkomsten van het volgend jaar (eventueel worden aanpassingen aan de belastingwetgeving in het vooruitzicht gesteld), raamt de uitgaven op basis van de lopende wetgeving (eventueel worden wijzigingen in het vooruitzicht gesteld) en stelt enveloppes (maxima) ter beschikking aan de afzonderlijke Ministeries. Het resultaat is een raming van het begrotingstekort, van de netto financieringsbehoefte dus. Of de schuld sneller stijgt hangt af van hoe nauwkeurig de inschattingen zijn en van de ernst van de begrotingscontroles in de loop van het werkingsjaar. In de VS bestaat deze procedure ook. Anders dan elders is, dat als een begrotingswet niet tijdig gestemd raakt (voor de start van het begrotingsjaar) een “Continuing Resolution” moet worden gestemd, die de werking van de Staat verzekert. In Europa is zo’n Wet op de Voorlopige Twaalfden bijna een automatisme. In de VS niet – dat maakte de shutdown van begin oktober 2013 nog maar eens (het was de 18de in veertig jaar) pijnlijk duidelijk. Volstrekt uniek is dat in de VS de begrotingswet wordt aangevuld met een wet op het schuldplafond, die een absoluut maximum stelt aan de omvang van de Federale Schuld. Eens dat plafond bereikt mag de Federale Overheid slechts uitgaven doen ten belope van de inkomende (belastings-)ontvangsten. Critici van deze dubbele begrenzing wijzen op de inherente contradicties. Het Congres kan perfect een spilzieke begroting goedkeuren en weigeren het schuldplafonds daarmee in overeenstemming te brengen, zodat haar eigen plannen geblokkeerd blijven. De voorstanders verdedigen het systeem door erop te wijzen dat begrotingswetten geen garantie zijn voor een beheersing van de schuldaangroei.

6000 2005

2007

2009

2011

2013

2015

Schuld Federale overheid (in miljard USD)

Schuld Federale overheid (in miljard USD)

Schuldenplafond Schuldenplafond

Schuldenplafondopgeschort opgeschort maart 2015 Schuldenplafond tottot maart 2015

Blokkering doorbroken Lange tijd werkte het systeem min of meer rimpelloos. Met de regelmaat van de klok werd het schuldplafond, zonder veel discussie aangepast aan de omstandigheden. Dat veranderde, toen President Barack Obama zijn hervorming van de Amerikaanse Gezondheidszorg in het Congres wist goed te keuren. Onder druk van de Tea Party en gesterkt door hun numerieke meerderheid in het Huis van Afgevaardigden (sedert januari 2011), probeerden de republikeinen kortingen op Obamacare af te dwingen bij elke stemming over welke financierings- of begrotingswet dan ook. Omdat


8

Obama niet tot veel toegevingen bereid was, werd telkens op het allerlaatste moment een begrotingswet gestemd, die de overheid financiële zuurstof gaf voor een paar maanden. Zo bleef het dossier hoog op de politieke agenda, zonder dat een debat ten gronde werd gevoerd. Een derde factor verklaarde de hoge frequentie van het aantal chantage momenten. Tijdens de crisis van 2008 werden een rits van tijdelijke stimuleringsmaatregelen genomen. Later werden die vaak verlengd voor periodes van één tot twee jaar. “Tijdelijk” wordt vlug permanent in Europa, want een wet moet vaak de tijdelijkheid beëindigen. Niet in de VS, waar tijdelijkheid meteen in de wet een concrete afloopdatum meekrijgt en een wet de tijdelijkheid moet verlengen. Het ideologisch vuur verblindde de Tea Party. De Amerikanen begonnen een afkeer te ontwikkelen tegen de politieke spelletjes in Washington, die alleen maar de impasse vergrootten en geen vruchtbaar beleid afleverden. Hoewel noch Obamacare, noch een groter beslag van de publieke sector op de overheidsfinanciën op veel sympathie moet rekenen, waren het de republikeinen die voor de patstelling verantwoordelijk werden gesteld. In de loop van 2013 en vooral tijdens de jongste shutdown van 1 tot 16 oktober 2014 weekten een aantal van hen zich los van de invloed van de ultra’s. De compromisgezinde republikeinen toonden zich bereid een zakelijke overeenkomst met de democraten te sluiten. De uiteindelijke doorbraak kwam er met het begrotingsakkoord van 10 december 2013. De balans van 2013: • Het Nieuwjaarsakkoord (2 januari 2013) gaf een definitieve bestemming voor twee derde van de tijdelijke maatregelen, die eind 2012 kwamen te vervallen en waarvan de toekomst in het ongewisse was. • De scherpe kanten van de kaasschaaf-wet van augustus 2011, die over een periode van tien jaar automatisch en bot snoeit in een aantal begrotingen, werden afgevijld, zodat de wet verteerbaar werd voor alle partijen. • De begrotingswet voor het fiscaal jaar 2013-’14 werd gedeblokkeerd en later gestemd. • Het schuldplafond werd opgeschort tot 7 februari 2014. • De begrotingsresultaten in 2013 waren indrukwekkend. Dankzij een stijging van de inkomsten met 12,5% en een vermindering van de uitgaven met 5,6% daalde het tekort met meer dan 500 miljard USD tot 560 miljard USD of 3,2% van het bbp. Dit indrukwekkend resultaat helpt de standpunten dichter bij elkaar te brengen. De haviken verloren hun afdreiging van de ontspoorde overheidsfinanciën. De duiven verloren het argument dat saneren de groei fnuikt.

Ontmijnd tot diep na de verkiezingen De laatste horde is nu genomen. Verrassend vlot en met een resultaat dat de stoutste verwachtingen overtrof. Op 7 februari liep de wet, die het wettelijk schuldplafond had opgeschort, af. Automatisch werd een nieuw plafond ingesteld op 17 259 miljard USD, het schuldbedrag van eind januari. De Schatkist berekende dat ze over voldoende middelen beschikte om de Administratie draaiend te houden tot eind februari 2014. Onmiddellijk startten democraten en republikeinen in het Huis van Afgevaardigden, dat door de republikeinen wordt gecontroleerd, onderhandelingen om het schuldplafond op te trekken. Verrassend snel werd een akkoord bereikt en gestemd op 11 februari, waarbij een


9

handvol republikeinen de democratische minderheid aan een nipte meerderheid hielpen. De Senaat volgde een dag later. De nieuwe wet schort, zonder enige voorwaarde, het schuldplafond weer op, dit maal tot 15 maart 2015, ruim twee maanden nadat het Congres, dat in november wordt verkozen, in functie treedt.

Tijd kopen Een lont uit het kruitvat. Geen shutdown meer in 2014. Einde verhaal? Op korte termijn (horizon eind 2014) houdt het begrotingsbeleid nog weinig of geen conjunctuurrisico’s meer in. Het is restrictief, maar transparant, voorspelbaar en politiek ontladen. Op middellange termijn (na de tussentijdse verkiezingen) zijn de risico’s veel groter. Ondanks de indrukkende begrotingsresultaten in 2013 kampt de VS met een schuldgraad van 102% van het bbp (vergelijkbaar met het EMUgemiddelde van 96,5%), maar in verhouding tot de belastingontvangsten ligt die fiks hoger (296% in de VS, vergelijk met 207% in de EMU, 201% in België of 175% in Duitsland). Bovendien zorgt de uitrol van Obamacare, waarvoor (nog) geen financieringsbasis is voorzien, voor een ongunstige dynamiek die verhindert dat de schuldgraad spontaan terugkeert naar het niveau van voor de crisis (61% van het bbp in 2007). Vooral Europeanen argumenteren dat de sanering van de overheidsfinanciën vlotter kan gebeuren in de VS dan in Europa. Het opkrikken van de belastingdruk naar internationale standaarden zou de klus al klaren. Die stelling is evenwel een ontkenning van de Amerikaanse inborst. Na de verkiezingen van november is de kans groot dat het nieuwe Congres volledig rood, dus republikeins kleurt. De partij van de zittende President heeft een handicap (elk van de vijf presidenten, die sedert WOII twee termijnen mochten dienen, werden in de laatste twee jaar van hun achtjarige ambtsperiode met een vijandige meerderheid in de beide kamers van het Congres geconfronteerd), omdat de president zich afzijdig houdt en zijn partij kampt met een gebrek aan leiderschap. In het Huis van Afgevaardigden (dat volledig wordt vernieuwd) kunnen de republikeinen hun meerderheid gemakkelijk consolideren, zo niet vergroten. In de Senaat hebben de democraten vandaag een nipte meerderheid van twee zetels (op 100). In november moeten in totaal 35 Senatoren gekozen worden. 21 mandaten worden vandaag door een democraat, 14 door een republikein ingevuld. Het wordt een moeilijke strijd voor de democraten om hun meerderheid te behouden. Met een rood Congres (hoe groot zal de invloed van de ultra’s zijn?) en een democratische President, die gaandeweg aan gezag inboet naarmate zijn ambtstermijn ten einde loopt, is het weinig waarschijnlijk dat via belastingverhogingen de federale financiën gesaneerd zullen worden. Waar bespaard moet worden en aan welk tempo zal de kern van het debat in 2015 zijn. We komen erop terug in 2015.


10

18-02-14

ECONOMISCHE VOORUITZICHTEN

 

Reële BBP-groei

Inflatie

    EMU VS Japan

2013 -0,38 1,92 1,70

(in %, jaargemiddeld) 2014 1,12 2,99 1,60

2015 1,70 2,93 1,30

VK

1,84

2,52

2,10

18-02-14   EUR   USD     JPY     GBP    

(jaargemiddelde verandering consumptieprijzen, in %) 2013 2014 2015 1,35 0,89 1,33 1,47 1,59 2,13 0,40 2,50 2,10 2,60

2,30

2,10

RENTE- & WISSELKOERSVOORUITZICHTEN  

  Officiële rente Tienjaarsrente Officiële rente Tienjaarsrente USD per EUR Officiële rente Tienjaarsrente JPY per EUR Officiële rente Tienjaarsrente GBP per EUR

02-2014

05-2014

08-2014

02-2015

0,25 1,68 0,25 2,74 1,37 0,10 0,60 140,42 0,50 2,78 0,82

0,10 1,80 0,25 3,00 1,33 0,10 0,60 134,33 0,50 2,95 0,82

0,10 2,10 0,25 3,30 1,30 0,10 0,70 130,00 0,50 3,25 0,81

0,10 2,40 0,25 3,70 1,25 0,10 0,90 127,50 0,75 3,55 0,80

Commerciële contactpersonen: Tom Feys, Head Private Clients [email protected] Geert Rosiers, Head Institutional Clients [email protected] Redactie Investment Outlook: Luc Van Heden, [email protected] Verantwoordelijke uitgever: Dirk Thiels, Havenlaan 2, B-1080 Brussel Correspondentieadres: KBC Asset Management NV, AVI-Investment Outlook, Havenlaan 2, 1080 Brussel. Tel. +32 (0)2/429 00 20, Fax +32 (0)2/429 61 94, E-mail: [email protected] Dit document is een publicatie van KBC Asset Management NV, Havenlaan 2, 1080 Brussel, en mag niet worden beschouwd als beleggingsadvies, noch als beleggingsaanbeveling. De informatie dient alleen voor informatieve doeleinden. Beleggingsbeslissingen worden bij voorkeur gebaseerd op het prospectus, de essentiële beleggingsinformatie (KIID) en de laatste periodieke verslagen die kosteloos ter beschikking zijn bij KBC Asset Management NV en KBC Bank NV en voor het publiek toegankelijk op www.kbcam.be. KBC Asset Management NV werkt de informatie naar best vermogen bij op het moment van opname, maar biedt geen garantie over de actualiteit, juistheid, volledigheid of geschiktheid ervan. De informatie in dit document was geldig op het ogenblik waarop ze werd opgesteld maar kan zonder kennisgeving worden gewijzigd en biedt geen garantie voor de toekomst. Indien de resultaten van de weergegeven financiële instrumenten en financiële indices uitgedrukt zijn in een andere valuta dan EUR, kan het rendement door valutaschommelingen hoger of lager uitvallen. Deze informatie behoort niet tot een contract, en kan op geen enkele wijze worden aangewend in het kader van contractuele aansprakelijkheid. KBC Asset Management NV noch enige andere vennootschap van de KBC-groep kan aansprakelijk worden gesteld voor enige schade, van welke aard ook, ontstaan uit het gebruik van of de toegang tot deze informatie. Niets in dit document mag gereproduceerd worden zonder de voorafgaande uitdrukkelijke en schriftelijke toestemming van KBC Asset Management NV. Deze informatie is onderworpen aan het Belgisch recht en aan de uitsluitende rechtsmacht van de Belgische rechtbanken. Gebruikte foto’s: www.shutterstock.com Alle historische koersen, statistieken en grafieken zijn actueel tot en met 20 februari 2014 tenzij anders vermeld. De beschreven meningen en strategieën zijn die zoals ze gelden op 20 februari 2014.


11

KBC Institutional Asset Management. Maart Conjunctuurlente. groei, de globalisering (en

Recommend Documents