Outlook Beleggen in vastgoed en hypotheken

Outlook 2014 - 2015 Beleggen in vastgoed en hypotheken

Inhoudsopgave

Voorwoord

05

Terzijde07

1.

Economisch kader

09

2.

Vastgoed in de beleggingsportefeuille

13

2.1

Beleggen in vastgoed

13

2.2

De Nederlandse vastgoedmarkten

2.3

De Nederlandse huurwoningenmarkt

20

2.4

De Nederlandse markt voor zorgvastgoed

27

2.5

De Nederlandse winkelmarkt

30

2.6

De Nederlandse kantorenmarkt

39

3.

Hypotheken in de beleggingsportefeuille

47

3.1

Beleggen in hypotheken

47

3.2

Nederlandse markt voor beleggingen in hypotheken

49

4.

Beleggen in internationaal vastgoed

57

4.1

De Amerikaanse vastgoedmarkt

60

4.2

De Duitse woningmarkt

66

4.3

De Duitse winkelmarkt

72

4.4

De Chinese vastgoedmarkt

77

Beleggen in vastgoed en hypotheken

16

03/84

Regiokantoor Rabobank, Zeist

Voorwoord Nieuwe realiteit Snel inspelen op veranderingen die elkaar in hoog tempo opvolgen: dat is de nieuwe realiteit van beleggen. Het gaat er om de grote lijnen achter de veranderingen te zien, trends te signaleren en die te vertalen naar beleggings beleid. De wereld verandert, de vastgoedmarkt verandert mee, aan de belegger de opgave om daarop te anticiperen.

waar de beleving niet ver weg is. Omdat bezit voor de meeste mensen steeds minder belangrijk wordt, men flexibel wil blijven in waar men woont en met wie men woont, is de keuze voor een huurwoning snel gemaakt. De nieuwe realiteit vraagt daarom innovatieve woonconcepten, nieuw zorgvastgoed en andere plekken om te werken en te winkelen.

Vijftien jaar geleden konden wij ons bijna niet voorstellen dat we echt de hele dag behoefte zouden hebben aan een mobiele telefoon: nu is de smartphone integraal onderdeel van ons leven. Met die smartphone banen we ons een weg door de steeds drukker wordende stad. Een toenemende urbanisatie, starters die ook nadat ze een gezin worden in de stad blijven wonen, maar ook senioren die hechten aan het voorzieningenniveau van het stedelijk leven. Onze steden blijven groeien, ten koste van perifeer gelegen gebieden. Het traditionele onderscheid tussen sectoren vervaagt. Met die smartphone beantwoorden we thuis de mail van een collega, om ‘s middags op het terras van dat leuke koffietentje die nieuwe das bij de webshop van de Bijenkorf uit te zoeken. Om ons heen zien we steeds meer senioren ook op dat terras zitten, het aantal gepensioneerden neemt snel toe, we krijgen er nog 1 miljoen huishoudens bij in Nederland, waarvan driekwart 65-plussers.

De nieuwe realiteit is er een van continue verandering. In deze Beleggingnota zetten wij onze visie op die veranderingen uiteen. We zien de kansen, duiden de risico’s en beschrijven hoe we nieuwe marktbehoeften willen omzetten in langjarig rendement. Voor u, met u, want inspelen op de nieuwe realiteit zien wij als een gezamen lijke verantwoordelijkheid, een verantwoordelijk heid richting de gepensioneerden van nu en in de toekomst. Vastgoed zal zich, mist de juiste keuzes worden gemaakt, daarbij bewijzen met stabiele directe rendementen en met een waarde ontwikkeling die de inflatie weer kan bijhouden

Directie Syntrus Achmea Real Estate & Finance Henk Jagersma George Dröge Cindy Rombouts

Aan de belegger om de trends in de nieuwe realiteit te vertalen naar beleggingsbeleid. Als winkelen meer kijken wordt, genieten van koffie en de beleving van de stad, dan ligt het voor de hand om in het beleggingsbeleid te focussen op de hoofdwinkelstraten in de grote steden, waar de trekkracht van grote internatio nale retailketens wordt gecombineerd met leisure en beleving. En als werken overal kan, dan is het logisch om in te zetten op die plaatsen waar mensen elkaar gaan ontmoeten. Dat zullen vaak de knooppunten in de grote steden zijn, waar kantoren met OV bereikbaarheid en voldoende ontmoetingsruimte bij elkaar komen. Voor de kantoren in de stad die geen gebruiker meer kunnen vinden, ligt de transitie naar huur woningen voor de hand. Meer dan ooit kiezen mensen voor de stad, willen zij wonen op plekken


05/84

Terzijde Pensioenfondsen en verzekeraars Sinds de mondiale economische crisis staan verzekeraars en pensioenfondsen voor een complexe investeringsagenda. Behalve dat zij met hun producten en beleggingen moeten inspelen op economische ontwikkelingen, staat de bedrijfsvoering onder druk. Pensioenfondsen en Pensioenverzekeraars Pensioenfondsen moeten diverse beleidsthema’s gelijktijdig behandelen, zoals het opbouwen en behouden van voldoende dekkingsgraad, het hanteren van financiële kaders zoals FTK en Solvency II en het opereren in een complexe omgeving met een fijnmazig stelsel van regelge ving en toezicht. Daarnaast is er de opgave om het vertrouwen van de achterban te herstellen. In de jaren sinds de crisis hebben diverse pensioenfondsen noodgedwongen ingrijpende maatregelen moeten nemen, zoals verhoging van premies, afzien van indexering, aanpassing van de pensioenregeling en zelfs korting van pensioenen. Herstel van het vertrouwen blijkt in die context een taaie uitdaging. En de discussie die recent is ontstaan over de aanpassing van het opbouwpercentage toont de kwetsbare kant van het pensioenfondsenmodel als het gaat om het balanceren van de belangen van meerdere generaties binnen een collectieve regeling.

de vraag hoe het stelsel een goed pensioen in stand kan houden. Vlak voor het drukken van de Outlook heeft Staatssecretaris Klijnsma haar voornemens bekend gemaakt. Daarin wordt de voorkeur gegeven aan een ´tussenvariant´ waarin de voordelen van zowel het nominale als het reële contract worden gecombineerd. De komende tijd zal duidelijk worden hoe dit voornemen concreet wordt uitgewerkt en de consequenties daarvan. Relevant voor onze rol De huidige context is voor pensioenfondsen en verzekeraars uitdagend. Het kan leiden tot een andere opstelling ten aanzien van beleggen. Wat wij van onze kant voor u kunnen doen, is duidelijkheid bieden over vastgoed en hypo theken. Wat zijn de marktontwikkelingen? Welke rendementen zijn haalbaar binnen welke strategie? Hoe kunnen wij ervoor zorgen dat pensioenfondsen ‘in control’ zijn ten aanzien van beleggingen in vastgoed en hypotheken? Op welke wijze kunnen wij waarde toevoegen aan een pensioenfonds? De beleggingsvisie die voor u ligt is een van de instrumenten. Daarnaast blijven wij u doorlopend voorzien van informatie, kennis en expertise.

De beleggingen zijn door de financiële crisis en de post-crisis onder druk gezet, ook al hebben pensioenfondsen in nominale zin nu meer beleggingen dan voor het uitbreken van de crisis. Voor het komende jaar staan weer belangrijke vraagstukken op de agenda, zoals de nieuwe pensioenwetgeving en de keuze voor nieuwe bestuursmodellen. Daarnaast moet rekening worden gehouden met ontwikkelingen zoals de invloed van de conjunctuur op het premiedraag vlak en het deelnemersbestand en de stijgende levensverwachting die maakt dat pensioenfond sen meer dekking nodig hebben. Ook het dilem ma van de rentestand speelt hen parten; eerst het probleem van een lagere rente en nu het pro bleem van een mogelijke rentestijging. Wat te doen met de afdekking? Uiteindelijk gaat het om


07/84

Winkelcentrum De Hermitage, Zaandam

1. E conomisch kader Herstel domineert De performance van vastgoed wordt voor een belangrijk deel bepaald door de economie. Sinds de economische crisis lieten de economieën van de verschillende landen in de wereld duidelijk andere groeipaden zien, met China als kampioen economische groei, de VS als come back kid met groeicijfers tussen de 2% en 4% per jaar en Europa als kwakkelende oude man.

van de monetaire steun aan de eigen economie is tekenend voor de toenemende internationale economische verwevenheid. Europa lijkt daarbij nu te profiteren van het mondiale herstel. Waar het Europees gemiddelde groeicijfer in 2013 nog beneden de 0% lag, wordt ook voor Europa in zijn geheel voor 2014 weer een positieve groei verwacht, met alleen nog negatieve groeicijfers voor Portugal en Griekenland (zie figuur 1).

Nu de mondiale economie de weg naar herstel inslaat, zien we dat de groeipaden dichter bij elkaar komen te liggen. De groeicijfers van veel landen stijgen, terwijl dat van China onder de 8% lijkt te komen. Ook voor andere opkomende landen zijn de groeicijfers recent neerwaarts aangepast. De mondiale schok die ontstond nadat de VS zich leek te herbezinnen op verkleining

Europa krabbelt op De Europese economie herstelt voorzichtig, hoewel tempo en mate van groei nog niet duidelijk zijn. Er zijn twee scenario’s denkbaar: zowel een V-vormig herstel (met een snel herstel en groeicijfers van gemiddeld 3%) als een meer gematigd L-vormig herstel (tussen nulgroei en 2% in). Het scenario met voorzichtige economische

Figuur 1 Verwachte economische groei 2013-2014 Bron: ABN AMRO

9% China 8% 7%

Emerging Asia

India Latin America

Economische groei 2014

6%

Mexico

5%

Brasil 4%

Indonesia

Turkey

South Africa

Vietnam Russia

UAE Sweden US South Korea Poland Germany Austria Canada Emerging Europe UK France Japan Netherlands Ireland Switzerland

3% 2% 1%

Italy

world GDP growth (2014) 3,9% (yoy)

Eurozone Denmark Spain

0% Portugal -1%

Greece

world GDP growth (2013) 2,9% (yoy)

-2% -5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

Economische groei 2013


09/84

groei in de eerste jaren lijkt nu het meest waarschijnlijk. Binnen Europa kunnen daarbij verschillende toekomstperspectieven worden onderscheiden. We zien een aantal landen die met de crisis flink aan concurrentiekracht heeft gewonnen. Een soms grote correctie van het loonniveau in combinatie met stevige hervormingen van de lokale economie zorgt voor nieuwe perspectieven na de crisis. Landen in Zuid- en Oost-Europa zijn in de crisisjaren in vergelijking met lage lonen landen zoals China meer concur rerend geworden en zouden daarmee kunnen profiteren van de trend van reshoring, bedrijven die terugkeren naar Europa. We zien ook landen, Scandinavië, maar vooral Duitsland, die goed door de crisis zijn gekomen. Zonder daarbij de gunstige economische perspectieven voor Duitsland op korte en middellange termijn tekort te willen doen, moet de positie van Duitsland op lange termijn goed worden gevolgd. De sterke econo mische performance van Duitsland bemoeilijkt de noodzakelijke hervormingen om op langere termijn concurrerend te blijven. Zorgelijk is de positie van Frankrijk; ondanks de prikkel van een economisch matige performance lijkt het land nu geen stappen in de richting van hervorming te zetten. Sanering in de bankensector Ondanks de maatregelen van de mondiale toezicht houders is de sanering in de bankensector nog niet afgerond. In veel Europese landen blijft de in het kader van Basel III benodigde herkapitalisatie de agenda van veel banken domineren. In juli 2013 heeft de Fed in de Verenigde Staten bovendien ingestemd met opnieuw strengere kapitaaleisen aan banken. Zolang die herkapitalisatie speelt, is een verruiming van de kredietmarkt niet waarschijnlijk en blijft de economische veerkracht beperkt. Symptomen van economisch herstel lijken het nieuws te domineren, maar de crisis is nog niet achter de rug. Mondiale economische groei stimuleert vastgoed Voor bijna alle mondiale vastgoedmarkten vormt de verwachte economische groei wel een stimulans. Bestedingen nemen voorzichtig toe, het vertrouwen groeit. Groei betekent echter ook dat de druk om de rente te verhogen toeneemt, wat weer een

10/84

remmend effect heeft op de waardeontwikkeling van vastgoed. Misschien dat de ECB en de Fed nu nog niet aan deze druk toegeven, maar waar schijnlijk komt dat in 2014 (Verenigde Staten) of in 2015 (Europa) anders te liggen. Het effect van rentestijging op vastgoed verschilt uiteindelijk per markt. In die markten waar het economisch herstel nog fragiel is en risico-opslagen op vastgoed bij het eerste economisch herstel niet gelijk worden aangepast, zet de stijgende rente de prijzen van vastgoed gelijk onder druk. Ook in landen (of steden) waar de risico-opslag nu al laag is, bijvoorbeeld in de Tier 1-steden in de VS, zal een rentestijging tot druk op het prijsniveau leiden. In de meeste landen en steden die vanuit de crisis nu structureel in veiliger economisch vaarwater zijn gekomen, kan het negatieve effect van de renteverhoging naar verwachting worden opge vangen door een verlaging van de risico-opslag op vastgoed. Dit geldt niet alleen voor prime-vastgoed in herstellende economieën, maar ook voor ‘secundair’ vastgoed, near prime, in economieën die al langer sterker zijn. Daar kan de daling van de risico-opslag het negatieve effect van een stijgende rente compenseren. Per saldo resteert dan een positief effect op de waardeontwikkeling van vastgoed. De prijzen van vastgoed stijgen weer. De verwachte prijsstijgingen kunnen nog een extra impuls krijgen indien ook de vraag van institutionele beleggers naar vastgoed toeneemt. Het is niet ondenkbaar dat een meer evenwichtige economie, in combinatie met de verwachte rentestijging, obligaties minder populair maakt bij beleggers. Dit ten gunste van andere beleggingscategorieën: aandelen, maar ook real assets, waaronder vastgoed. Groeiverwachting voor Nederland gematigd De economische groei in Nederland blijft achter bij het Europees gemiddelde. De aanhoudende discussies over steeds weer nieuwe bezuinigingen en de oplopende werkloosheid vormen geen stimulans voor de Nederlandse consument. Het kabinet slaagt er maar beperkt in een duidelijk eindbeeld van de economie te genereren dat consumenten en investeerders enthousiasmeert.

Toch is ook in Nederland sprake van herstel. Nederland profiteert als exportland van de groei van de wereldeconomie. De totale Nederlandse uitvoer stijgt in 2013 met 1,5% en in 2014 wordt een groei van 3,75% verwacht (CPB). Die groei zal zich parallel aan de mondiale groei blijven voort zetten. Voor de eerstkomende jaren is een gematigde economische groei het meest waar schijnlijk, ook al omdat Nederlandse banken hun balansen verder moeten verbeteren en structurele hervormingen maar beperkt doorgezet lijken te worden. Het CPB rekent in de Macro Economische Verkenningen voor 2014 dan ook met een economische groei van 0,5%; fors minder dan in eerdere ramingen. Andere partijen zijn minder positief. De Rabobank verwacht voor 2014 bijvoorbeeld een nulgroei. Het basisscenario voor de middellange termijn is een gemiddelde economische groei van 1,5%, zoals voorspeld door het CPB. In een negatief scenario is het denkbaar dat het herstel later begint, met een nulgroei in 2014, om in de jaren daarna naar de 1% op te lopen. Een van de grote zorgen is de oplopende werkloosheid in Nederland. De werkgelegenheid profiteert in de verwachtingen van het CPB maar zeer beperkt van het economisch herstel, waar door het een ‘inside game’ blijft; vooral de groep mensen met een baan zal van de groei profiteren. Ondanks de hoge werkloosheid die groeit naar meer dan 9% (CPB), blijft de conclusie dat de krimp van de Nederlandse economie niet door zet. Met een voorzichtig herstel van de economie zullen ook de perspectieven voor investeren in Nederlands vastgoed langzaam maar zeker verbeteren.

Grote Houtstraat, Haarlem


11/84

12/84

Zorgwoningen Bernardus, Amsterdam

2. V astgoed in de

beleggingsportefeuille

2.1 Beleggen in vastgoed Voor veel pensioenfondsen vervult vastgoed traditioneel een belangrijke rol in de beleggings portefeuille. Van vastgoed wordt een stabiel en hoog direct rendement verwacht met een inflatie component en een positieve waardeontwikkeling. Vastgoed vormt daarmee een middenweg tussen aandelen die hoger kunnen renderen, maar nu eenmaal volatiel zijn en obligaties met een relatief lage risicopremie. Vastgoed zorgt voor diversificatie van de risico’s die samenhangen met het beleggen in obligaties en aandelen1. Door het toevoegen van vastgoed aan een beleggingsportefeuille kan met dezelfde hoeveelheid risico een hoger rendement worden behaald, of omgekeerd, hetzelfde rendement met minder risico. Vastgoed, met name woningen en winkels, fungeert daarbij op lange termijn als inflatiehedge. In ruil voor de risico’s en de lagere liquiditeit van vastgoed behoren beleggers - op lange termijn beoordeeld - een risicopremie in de beleggings resultaten te ontvangen. Voorwaarde is dat de juiste keuzes in het vastgoedbeleggingsbeleid worden gemaakt. Dit beleid is afhankelijk van het door het pensioenfonds gewenste risicoprofiel. Net als bij aandelen en obligaties, bestaan binnen vastgoed zogeheten ‘junk-bonds’: beleggingen die alleen bij een ‘opportunistic’ beleggingsstijl passen, maar niet in een reguliere ‘core’ portefeuille thuishoren.

Dynamiek vraagt om keuzes in beleggingsbeleid Niet alleen het risicoprofiel, maar ook de verwachte ontwikkeling van de vastgoedmarkt is van belang bij de inrichting van de portefeuille. Dat geldt eveneens voor de intrinsieke verplichtingen van het pensioenfonds in relatie tot de financiële positie van het fonds, de dekkingsgraad, de gewenste

liquiditeit van de gehele portefeuille en de leverage van het vastgoed. Zo past een portefeuille met een leverage van 20% nog goed bij een core-strategie, terwijl hogere percentages vastgoed in de portefeuille meer risico betekenen. De dynamiek van de wereld, zowel maatschappelijk als financieel- economisch, maakt het ingewikkelder dan ooit om een goede, op het pensioenfonds afgestemde assetmix te bepalen. Alle assetclasses lijken sinds de crisis meer risico’s en meer volatiliteit te herbergen. Over de hele linie moet daarom rekening worden gehouden met een gemiddeld lagere rendement-risicoverhouding dan in het verleden. Performance vastgoed onder druk Vanwege de economische crisis heeft vastgoed haar rol in de beleggingsportefeuille niet goed kunnen waarmaken. In plaats van de verwachte positieve waardeontwikkeling werden veel pensioenfondsen geconfronteerd met waarde dalingen. Het directe rendement bleef daarbij wel steeds behoorlijk overeind. In de dalende markt stond ook de liquiditeit van vastgoedbeleggingen onder druk. Het aantal verkopers overtrof het aantal kopers. Verkopers die door de zeer krappe financieringsmarkt in liquiditeitsproblemen dreigden te komen, konden bij verkoop tot flinke discounts worden genood zaakt, oplopend tot boven de 50%. Die slechte performance van vastgoed in de afgelopen jaren was voor pensioenfondsen reden om het aandeel vastgoed en aandelen in de beleggingsportefeuille te bevriezen, of soms zelfs terug te brengen. Gelet op het nog zeer fragiele economisch herstel, is het begrijpelijk dat veel institutionele beleggers nog steeds voorzichtig zijn ten aanzien van investeringen in vastgoed. Maar solide performance op lange termijn Ondanks de slechte performance van vastgoed sinds de crisis, is de performance van (Nederlands) vastgoed op lange termijn (2000-2012) positief geweest (zie figuur 2). Vastgoed heeft over die periode met een beperkte volatiliteit voor een totaalrendement van gemiddeld bijna 6,5% per jaar gezorgd.

1 Voor aandelen bedraagt de correlatie met vastgoed 0,2, voor obligaties is die correlatie met -0,18 zelfs negatief (IPD).


13/84

Nederlandse vastgoedsectoren scoorden over de periode 1993-2012 bovendien een plaats in de internationale top-5 wat betreft rendement per eenheid risico. Daarbij geven de diverse asset classes binnen Nederlands vastgoed duidelijke verschillen te zien. Het segment Nederlandse winkels kent historisch de beste totaalperformance, relatief weinig risico en toch een totaalrendement van 8,5%. Het segment kantoren kent de minst goede performance, gemiddeld 4,6%. Het rendement van huurwoningen ligt hier tussenin. Het rendement bestaat voor alle sectoren uit een zeer stabiel direct rendement. Fluctuaties zitten met name in de verschillende waardeontwikkeling, het indirecte rendement. Voor winkels en woningen ligt de gemiddelde langjarige waardeontwikkeling rond de 2,5%, terwijl de waardeontwikkeling van

kantoren bijna nihil is en er dus in reële termen (gecorrigeerd voor inflatie) sprake is van een waardedaling. Met die langjarige waardestijging hebben beleggingen in winkels en woningen hun verwachting als inflatiehedge wel waargemaakt. Focus en actief management voorwaarde voor succes Ondanks de solide performance van vastgoed op lange termijn, is de verwachting dat alleen actief assetmanagement in de komende jaren voor een goede performance op de korte termijn kan zorgen. Hoewel die performance een steuntje in de rug krijgt van het voorzichtige herstel van de economie, zijn de marktperspectieven voor de verschillende sectoren zodanig dat alleen met een scherpe focus en actief assetmanagement een goede performance en een positief rendement kan worden bereikt.

Figuur 2 Rendement-risicoverhouding: vastgoed, aandelen en obligaties Bron: IPD, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

Vastgoed

Obligaties

Aandelen

10% TR Retail Netherlands Unsmoothed Barclays World Bond (GBP)

Totaal rendement (TR) gemiddelde 2000-2012

8% Barclays World Bond TR All Property (EUR) Netherlands Unsmoothed 6% TR Residential Netherlands Unsmoothed TR Eurobloc Bonds 4%

TR Offices Netherlands Unsmoothed MSCI Netherlands IMI (USD)

2%

S&P World Index (EUR)

0% 5%

10%

15%

20%

25% MSCI World Index (USD)

-2% MSCI World Index (EUR) -4% Risico gemeten in volatiliteit (1x st. deviatie)

14/84

30%

Evenwicht tussen een core strategie en een beleggingsstijl gericht op opportunities

In sommige landen, zoals Duitsland of de Verenigde Staten, kan nu al - voorzichtig en met een scherpe en selecte aanpak - van het economisch herstel worden geprofiteerd. In Nederland moet deze focus nog nauwkeuriger worden ingesteld; het verschil tussen goede en minder goede objecten en goede en minder goede locaties is groter geworden en deze ontwikkeling zet zich voort. Daarnaast staat Nederland er economisch minder goed voor dan veel andere landen. De rol van een goede vastgoedvermogensbeheerder, uitgekiend assetmanagement en een zorgvuldige selectie van landen, regio’s en objecten (property picking) om in te investeren, zijn belangrijker dan ooit. Dat vraagt om actief beheer, verkoop van niet-strategisch gelegen vastgoed en aankoop van vastgoed dat direct rendement en waarde ontwikkeling combineert. Dit vereist kennis en creativiteit, maar ook slagkracht in verhuur, dispositie en acquisitie. Marktkracht is daarbij onontbeerlijk.

profiel. Daarbij moet een evenwicht worden gevonden tussen een ‘core’ strategie met minder risico’s en een meer risicovolle beleggingsstijl gericht op ‘opportunities’. Toch kunnen we concluderen dat er goede redenen zijn om de portefeuille vanuit een langetermijn-beleggings strategie deels met vastgoed in te vullen. Tegenover mogelijke afwaarderingen op niet-strategische objecten staan een verwachte waardegroei op strategische locaties en boven dien een zeer stabiel direct cashrendement. Beleggingen in woningen en winkels bleken daarbij historisch een goede inflatiehedge. Wij verwachten dat in ieder geval de middeldure huurwoningen dat ook in de toekomst zullen zijn. Tegenover de risico’s van beleggen in vastgoed staat op lange termijn een gezonde risicopremie. Vastgoed heeft naast obligaties en aandelen een belangrijke rol in de beleggingsportefeuille en zal die rol in de komende jaren ook weer gaan waarmaken.

Verdere afwaardering structurele leegstand De tweedeling op de markt betekent bovendien dat er nog geen volledig einde is gekomen aan de afwaarderingen. Bij structureel leegstaande kantoren en winkels is een verdere waardedaling te verwachten, die toeneemt wanneer er heel actief op snelle verkoop wordt gestuurd. Ook bij woningen in regio’s met een teruglopende bevolking hoeft niet op een positieve waardeontwikkeling te worden gerekend; niet in Nederland, maar ook niet in andere Europese landen. Voor Nederlandse huurwoningen wordt voor de komende jaren generiek wel op een stijging van het gemiddelde huurniveau gerekend. Voor winkels staat dit huurniveau juist onder druk door de aanhoudende koopkrachtdaling en de opkomst van internet. Voor kantoren rekenen we - doordat de aanvangs rendementen van kantoren nu beter in lijn komen met de risico’s - weer op een gunstiger wordend perspectief. Vastgoed maakt op lange termijn rol in de portefeuille waar In de beleggingsportefeuilles van pensioenfondsen ligt de nadruk nu vaak op zakelijke en vastrentende waarden. De samenstelling van de vastgoedporte feuille is afhankelijk van het gewenste beleggings


15/84

2.2 De Nederlandse vastgoed markten Ontwikkeling langs verschillende groeipaden De Nederlandse vastgoedmarkten ontwikkelen zich langs verschillende groeipaden. Waar de toekomstperspectieven voor woningen en zorgvastgoed in algemene zin gunstig zijn, is dat voor de meeste kantoren op korte termijn minder het geval. De vooruitzichten voor de winkelmarkt vragen nu om voorzichtigheid, hoewel dit vast goedsegment qua rendement-risicoverhouding tot op heden duidelijk de beste prestatie heeft laten zien (zie figuur 3). Behalve verschillen, zijn er ook overeenkomsten tussen de markten. In de eerste plaats zijn dat de waardedalingen in de afgelopen jaren, veroorzaakt door de economische crisis. Ook ontwikkelen alle sectorale vastgoedmarkten zich in toenemende mate als min of meer ‘binaire’ vastgoedmarkten. Binnen de diverse markten zijn er winnaars en verliezers aan te wijzen. Met de winnaars zijn goede beleggingsresultaten te behalen als zorgvuldige analyses worden gecombineerd met beleggings kracht. De verschillen tussen winnaars en verliezers worden steeds groter. Leegstand is realiteit Alle vastgoedmarkten hebben met structurele leegstand te maken, al verschilt de omvang daarvan. Voor de kantorenmarkt is structurele leegstand een bekend fenomeen. Te veel nieuwbouw, op de verkeerde locaties, heeft in combinatie met vraaguitval geleid tot miljoenen vierkante meters kantoren die nooit meer worden gevuld. Ook op de winkelmarkt zien we meer leegstand, maar op veel kleinere schaal dan bij de kantoren markt. Door de aanhoudende verslechterende koopkracht, de vergrijzing, en ook door de structurele verschuiving van een deel van de

bestedingen richting internet, komt een groeiend deel van de winkelmarkt buitenspel te staan. Vooral aanloopstraten en winkels op perifere locaties zijn de dupe. Ondanks de gunstige perspectieven in brede zin voor de huurwoningmarkt verwachten we dat op lange termijn ook daar plekken met structurele leegstand ontstaan. Nu nog is de leegstand op de woningmarkt conjunctureel, vaak kleinschalig en beperkt tot dure huurwoningen of minder courante producten als appartementen boven winkelcentra in uitbreidingswijken. In de toekomst zal die leegstand ook op andere plekken structureel zichtbaar zijn, bijvoorbeeld in gebieden waar de krimp het hardst toeslaat. Ook in de zorgsector staan tegenover ‘winnende’ beleggingscategorieën, waaronder middeldure huurwoningen met een zorgcomponent, catego rieën vastgoed die met leegstand te maken krijgen. Met name in verouderde grootschalige verpleeghuizen en op lichte zorg gerichte zorg voorzieningen zal dat het geval zijn. Nu het kabinet erop inzet om zorg zo veel mogelijk thuis te laten verlenen, blijven zorginstellingen met naar schatting bijna 80.000 overbodige plaatsen achter. Herontwikkeling tot aantrekkelijke woon milieus voor ouderen ligt hier voor de hand. Het voorzichtige herstel van de Nederlandse econo mie zal voor veel structureel leegstaande panden geen soelaas bieden. Een aanhoudend kwantitatief overschot in kantoren, winkels, woningen en zorgvastgoed is de nieuwe realiteit. Voor vastgoed eigenaars en gemeenten ligt er een gezamenlijke taak om die structurele leegstand aan te pakken en ervoor te zorgen dat panden, straten en wijken niet verloederen, maar juist een nieuwe toekomst krijgen.

Figuur 3 Rendement-risicoverhouding Bron: IPD winkels

kantoren

woningen

gemiddeld totaal rendement

8,72

4,24

4,92

risico (st deviatie)

4,44

5,21

5,10

2004-2012

16/84

De verschillen tussen winnaars en verliezers worden steeds groter

Nesselande, Rotterdam

Crisis als stimulans voor kostenreductie en innovaties De schaal van de projectontwikkeling- en bouw sector is door de crisis de afgelopen jaren fors gekrompen, terwijl de sector zelf ook een ver nieuwingslag doormaakt. De crisis is een stimulans geweest voor faalkostenreductie, innovaties en klantgerichte flexibiliteit. Er ontstaan nieuwe, relatief eenvoudige concepten die vaak groten deels in fabrieken kunnen worden geproduceerd. Bij kantoren en winkels was dit al vaker gebruike lijk, maar ook in de zorg en de woningbouw zien we dit nu steeds meer gebeuren.

Toenemende kwalitatieve tekorten in alle markten Beleggen in vastgoed en hypotheken

Doordat ook corporaties als gevolg van het kabinetsbeleid nu een deel van hun investeringen staken, wordt de benodigde bouwcapaciteit in de sector verder teruggebracht. Het is daarbij de vraag of de sanering in de ontwikkelen bouwsector niet zodanig groot is dat bij een economisch herstel al snel krapte in die capaciteit zal ontstaan. Dat zou tot een snelle stijging van bouwkosten kunnen leiden. Ondanks dat het nog niet zover is, kan het verstandig zijn om hier via langjarige afspraken met aannemers op te anticiperen. Door de ‘bouwstop’ op de woningmarkt, in de zorg, maar ook op de kantorenmarkt ontstaat op microniveau schaarste aan goed vastgoed op goede locaties. In de winkelmarkt is die schaarste op winnende plekken zelfs nooit weggeweest. Waar er dus sprake is van een kwantitatief overschot in alle markten, is in toenemende mate tegelijkertijd sprake van kwalitatieve tekorten.

17/84

Keerpunt op de beleggingsmarkt Als gevolg van de malaise op de vastgoedmarkten in de afgelopen jaren zien we het beleggingsvolume teruglopen, terwijl dat in andere landen, zoals Duitsland, alweer stijgt. Het meest teruggelopen is het volume van beleggingen in kantoren: in 2012 was dat nog geen kwart van het volume in 2008. Alleen het volume van woningbeleggingen is de afgelopen jaren min of meer constant gebleven.

problemen, hun vastgoed moeten verkopen. Bij de aankoop daarvan kunnen forse kortingen op de boekwaarde worden bedongen. Maar meer en meer buitenlandse partijen zijn ook geïnteres seerd in de markt voor core vastgoed. Deze partijen zien in bijvoorbeeld de Nederlandse woningmarkt aantrekkelijke mogelijkheden voor risicodiversi ficatie en het behalen van een gezond direct rendement.

Op de beleggingsmarkt zien we met het naderende perspectief van economisch herstel nu wel dat buitenlandse beleggers voorzichtig weer actief worden; een teken dat de onderkant van de markt in zicht komt. Een groot deel van die buitenlandse beleggers is op zoek naar vastgoed met een distressed karakter, zoals vastgoed van eigenaren die, al dan niet gedwongen door financierings

Bij het uiteindelijk aantrekken van de economie zullen de risicomarges op vastgoed afnemen. Dit zal over het algemeen de bij economisch herstel horende verwachte rentestijging compen seren. Het bruto aanvangsrendement op goede locaties zal daardoor dalen. Het effect is tweeledig: bestaand bezit wordt meer waard en de prijs voor nieuw bezit wordt hoger. Voor de slechte

Figuur 4 Beleggingsvolume totaal en per vastgoedmarkt 2008 – 2013 Bron: Jones Lang LaSalle, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance (2013)

Kantoren

Winkels

Bedrijsruimte

Woningen

Overig

€ 10 €9 €8 €7

Miljarden

€6 €5 €4 €3 €2 €1 €0 2008

18/84

2009

2010

2011

2012

Q1 + Q2 2013

locaties geldt dit niet. Daar neemt het bruto aanvangsrendement in alle sectoren alleen maar verder toe. Ook hier is het effect tweeledig: bestaand bezit wordt minder waard en de prijs voor nieuw bezit wordt lager. Ook hier is dus sprake van winnaars en verliezers. Duurzaamheid steeds belangrijker Ten slotte zien we in alle sectoren dat duurzaam heid aan belang wint, gedreven door de markt, zowel door gebruikers als beleggers, maar ook door de overheid (energieakkoord). De kantoren markt loopt daarbij voorop. Ook zien we bij zowel woningen, winkels als kantoren dat er een groeiende maatschappelijke weerstand ontstaat tegen het volbouwen van Nederland. De hoeveelheid leegstaande vierkante meters vastgoed maakt dat nieuwbouwplannen buiten bestaand stedelijk gebied niet alleen met (nieuwe) regels worden bemoeilijkt zoals in toenemende mate op de winkelmarkt is te zien, maar dat ook grote maatschappelijke druk kan ontstaan om voor nieuwbouw geen toestemming te verlenen. Bedrijven en lokale bestuurders kiezen steeds vaker eieren voor hun reputatiegeld.

op gang brengen. Daarnaast willen (banken), kunnen (ontwikkelaars) of mogen (corporaties) veel traditionele vastgoedpartijen geen kapitaal meer steken in het risicodragend ontwikkelen van nieuwe projecten. De kans is daarom groot dat de belegger ook in een zich herstellende vastgoedmarkt een groter aanbod houdt van binnenstedelijke projecten om in te investeren. Dit was in het verleden wel anders; toen werden beleggers volop gepasseerd door ontwikkelaars en gemeenten. Wanneer de economie zich in de komende jaren structureel herstelt, zal de concurrentie tussen de beleggers onderling naar verwachting wel weer groeien. De beschikbaarheid van vastgoed voor individuele institutionele beleggers zal daarmee afnemen. Het is dan ook raadzaam om de ogen geopend te houden voor nieuwe marktsegmenten die voor risicodiversificatie van aandelen en obligaties kunnen zorgen, zoals zorgvastgoed, maar bijvoorbeeld ook (sociale) infrastructuur en scholen. Er blijven op de Nederlandse markt, mits zorgvuldige geselecteerd, voldoende mogelijkheden om te investeren en een bij het risicoprofiel passend rendement te behalen.

Renovatie, herontwikkeling en transformatie De verschuiving van de productie van uitbreidings locaties naar het beter benutten van bestaand stedelijk gebied heeft als bijkomend positief effect voor beleggers dat de waarde van bestaand bezit beter wordt behouden. De bouwopgave zal de komende jaren complexer worden doordat greenfield nieuwbouw plaatsmaakt voor brownfield renovatie, herontwikkeling of transformatie. Daarbij zal het in de bestaande stad veel vaker gaan om hoogbouw en multifunctionele projecten. Ook de verbetering van de openbare ruimte zal deel gaan uitmaken van de bouwopgave. De verandering in de bouwopgave betekent dat deze kennis- en kapitaalintensiever wordt. Omdat het nu niet goed voorstelbaar is dat particulieren op grote schaal een rol gaan spelen bij de voorfinanciering van grote projecten, zal naar verwachting steeds vaker een beroep worden gedaan op de belegger. Die kan via voorfinanciering, de realisatie van binnenstedelijke projecten wél


Bedrijven en lokale bestuurders kiezen steeds vaker eieren voor hun reputatiegeld 19/84

2.3 De Nederlandse huurwoningenmarkt De Nederlandse markt van beleggershuur woningen komt structureel in ander vaarwater terecht. Waar de sector nu nog een beperkte omvang heeft, zal het aantal geliberaliseerde huurwoningen in de komende jaren snel groeien. En hoewel de transitie in stappen plaatsvindt en soms met overgangsproblemen gepaard gaat, is het eindbeeld van de geliberali seerde huurwoningmarkt in het middensegment (huurniveau van w 680 tot w 1.000) zeer positief, zowel wat betreft waardegroei als ontwikkeling van het huurniveau.

Outlook 2014

2015

Waardegroei

=

+

Huurniveaus

+

+

Focus in beleggingsstrategie • Verbreden van de beleggingsportefeuille in combinatie met waarde toevoegen in bestaande portefeuille door actief management • Middeldure huurwoningen (€ 680 tot € 1.000) • Ligging binnen ‘Grote’ Randstad, Eindhoven en de grotere groeiende provinciesteden • Breed scala aan concepten, van kleine studio’s (eenpersoonshuishoudens) en starters- en studentenwoningen tot reguliere eengezinswoningen; voorzichtig met appartementen in uitbreidingswijken • Meeste kansen liggen in nieuwbouw of in overname corporatiebezit in wijken met gemengd bezit • Combinatie met service en zorg kan een pre zijn

Legenda + = =/=/+

positieve verwachting negatieve verwachting stabiel stabiel tot lichte daling stabiel tot lichte stijging

SWOT-analyse Nederlandse markt voor geliberaliseerde huurwoningen Strengths

Weaknesses

Historisch hoog en stabiel direct rendement

Huurwoningen missen fiscale subsidie die koopwoningen wel hebben

Bewezen inflatiehedge

Afhankelijkheid van overheidsbeleid in gereguleerd segment dat grote invloed heeft op marktcondities geliberaliseerd segment

Beperkte leegstand op strategische locaties

Verbeterde betaalbaarheid koopwoningen (door prijsdaling en lage rente) maakt huren relatief minder aantrekkelijk Beperkte hoeveelheid woningen om in te investeren

Opportunities

Threats

Toename aantal huishoudens, met ook extra vraag naar woningen met service- en zorgcomponent

Conjuncturele huurders die bij aantrekken economie weer kiezen voor koopwoningen

Groeiende voorkeur van deel van de bevolking voor huren boven kopen

Toenemende leegstand, met name in het dure segment (> € 1.000)

Gewijzigd doelgroepenbeleid dat de concurrentie van corporaties in het middensegment beperkt en zorgt voor extra aanbod vanuit corporaties

Geïndexeerde huurniveaus die boven de markthuur uitkomen en bij mutatie leiden tot huurverlaging

Nieuw huurbeleid Rutte II dat extra huurverhogingen boven inflatie mogelijk maakt

Negatief indirect rendement als gevolg van prijsdalingen op de markt voor koopwoningen

Herstel koopwoningmarkt op termijn zorgt voor waardegroei

Verdere verruiming Leegstandswet die tijdelijke verhuur koopwoningen mogelijk maakt

Extra vraag vanuit starters die geen eigen vermogen voor koop hebben

20/84

Trends en ontwikkelingen De transitie op de huurwoningmarkt wordt gedreven door een aantal sterke krachten. Op lange termijn is er de demografische ontwikkeling als structurele motor achter de vraag naar geliberaliseerde huurwoningen. Nederland krijgt er tot 2030 circa 1,3 miljoen mensen bij; ruim 1 miljoen huishoudens. De groei is ongelijk verdeeld. Aan de randen van Nederland zijn er regio’s die krimpen, terwijl andere regio’s, voornamelijk in de Randstad, er in aantal huis houdens op vooruitgaan. Op korte termijn vormen onzekerheid over baan en inkomen conjuncturele krachten die maken dat mensen vaker kiezen voor middeldure huurwoningen. Een deel van deze ‘conjuncturele’ huurders – vaak tussen 35 en 65 jaar – zal bij economisch herstel de huursector weer verlaten en naar de

koopsector gaan, afhankelijk van inkomenspositie en betaalbaarheid van hypotheken. Structureel vormt de demografie een stimulans voor de huurmarkt. De groei van het aantal huishoudens zit enerzijds bij jongeren (18 – 35 jaar); vaak eenpersoonshuishoudens die doorgaans voor huur kiezen. Steeds meer worden zij hiertoe gedwongen door het ontbreken van betaalbare koopwoningen of doordat ze daarbij eigen vermogen moeten meebrengen, maar steeds vaker is het ook een bewuste keuze op grond van veranderende woonvoorkeuren en de behoefte aan flexibiliteit. Deze groep hecht bovendien minder aan bezit. Anderzijds is er de snel in omvang toenemende groep ouderen. Ook hier gaat het vaak om

Figuur 5 Percentage mensen die huren omdat ze geen hypotheek kunnen krijgen Bron: WoOn 2012, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

2006

2009

2012

18%

16%

14%

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0% 17-24 jaar

25-34 jaar


35-44 jaar

45-54 jaar

55-64 jaar

65-74 jaar

75+

21/84

eenpersoonshuishoudens. Mutaties richting huurwoningen in deze groep zijn vaak incident gedreven. Ziekte, een val of het overlijden van een partner zijn redenen voor een verhuizing. Toch groeit ook de groep van ouderen die ‘vrijwillig’ huren. Zij kiezen voor woonconcepten waarin wonen wordt gecombineerd met zorg, maar vooral met service.

huur boven € 1.000 is erg beperkt, wellicht met uitzondering van de centra van de vier grote steden. Woningen met een huur die door indexatie de psychologische grens van € 1.000 naderen of overschrijden, kunnen de komende jaren bij wederverhuur te maken krijgen met een netto huurverlaging (zaagtandeffect). In veel markten geldt zelfs € 900 als maximum, ingegeven door de lage kosten van een koopwoning en het anticiperend gedrag van huurders.

De inkomensontwikkeling is van belang voor het type huurwoning waar vraag naar is; nu, maar ook als mensen met pensioen gaan. Zeker door de verschuiving van eindloon naar middelloon valt hier slechts een gematigde ontwikkeling te voorzien. De meeste groei in de vraag naar huurwoningen is daarom te verwachten in het middensegment: een huur tussen € 680 tot € 1.000. De markt voor huurwoningen met een

Een andere structurele motor achter de huur woningmarkt is het overheidsbeleid. We zien dat de fiscale behandeling van koopwoningen (beperking van de hypotheekrenteaftrek) meer in de buurt van die van huurwoningen komt te liggen. Dat is gunstig voor huurwoningen. Nog krachtiger is het door minister Blok ingezette

Figuur 6 Omvang van de Nederlandse huursector, privaat versus corporaties Bron: WoOn 2012

Corporatie

Particulier

1986

1990

3.500.000

3.000.000

Aantal woningen

2.500.000

2.000.000

1.500.000

1.000.000

500.000

0

22/84

1994

1998

2002

2006

2009

2012

beleid voor de huurwoningmarkt. Er is ingezet op een generiek hoger huurniveau in het gereguleerde, sociale segment, wat leidt tot meer ruimte voor huurverhogingen in het onderste gedeelte van de geliberaliseerde markt (€ 680 - € 800). Daarnaast krijgen scheefwoners in sociale huurwoningen met extra huurverhogingen te maken. De verwachting is dat deze groep zich sneller gaat oriënteren op een andere woning, hetzij geliberaliseerde huur, hetzij koop. Hoewel de beschikbaarheid van middeldure huurwoningen nu vaak nog beperkt is, kan daar met nieuwbouw in de toekomst op worden ingespeeld. Bovenop de huurverhoging komt de beleids wijziging die maakt dat middeldure huurwoningen het exclusieve domein worden van beleggers. Corporaties moeten zich focussen op het bedienen van hun doelgroepen. Met deze beleidswijzigingen zal de samenstelling van de huurwoningenvoorraad, nu voor 77% in handen van corporaties, definitief veranderen. Het aandeel private beleggers op de huurmarkt zal duidelijk toenemen. De krimp en de vergrijzing in sommige regio’s – in combinatie met de corporaties die zich moeten focussen op hun doelgroepen – zal leiden tot situaties die we tot op heden in Nederland niet op grote schaal kennen. Op lange termijn zal er een overschot aan corporatiewoningen zijn. Corporaties zullen als gevolg daarvan worden geconfronteerd met structurele leegstand (afhankelijk van de regio waarin zij werken). Niet alle sociale huurwoningen kunnen zonder meer naar vrije-sectorbeleggershuurwoningen worden getransformeerd. Alleen woningen in de juiste (groeiende) regio’s, op de juiste locaties en van voldoende kwaliteit komen in aanmerking. En waar dus op lokaal of wijkniveau flinke overschotten in sociale huurwoningen worden voorzien, zullen er tegelijkertijd regio’s, steden, maar vooral ook wijken zijn met een tekort aan middeldure huurwoningen. Op die plekken is voor de middeldure huurwoningen een structurele waardegroei boven inflatie te verwachten.


23/84

Relatie tussen de markt voor koopwoningen en huurwoningen Belangrijk voor de waardeontwikkeling van huurwoningen is dat de waarde van de woningen in de portefeuille een bodem vindt in de exploitatie waarde van het vastgoed. De exploitatiewaarde, voortvloeiend uit de huuropbrengsten van de woningen, komt door de lagere woningwaarderingen steeds dichter bij de uitpondwaarde te liggen, de verkoopprijs van individuele woningen. Die verkoopprijs is daarbij minder geworden dan de waardebepaling. Het herstel van die koopmarkt is nog onzeker. Wij verwachten dat de prijzen op de markt voor koopwoningen eind 2013 stabiliseren, maar het moment van herstel kan ook later komen te liggen

bijvoorbeeld door schokken in de economie. Het verwachte economisch herstel en de bij de vraag achterblijvende bouwproductie zullen uiteindelijk weer voor prijsstijgingen zorgen. De markt voor huurwoningen ontwikkelt zich duidelijk gunstiger. Stijgende huren leiden tot hogere waarden Als gevolg van de betere perspectieven voor de beleggershuurwoningen verwachten wij dat de aanvangsrendementen voor huurwoningen eind 2013 hun hoogste niveau bereiken, om daarna te stabiliseren en vervolgens voorzichtig te dalen. Wij verwachten dat de voorziene stijging van de kapitaalmarktrente wordt gecompenseerd door een lagere risicopremie voor huurwoningen, waardoor het indirecte rendement per saldo toeneemt; het meeste nog voor de middeldure

Figuur 7 Ontwikkeling BAR (bruto-aanvangsrendement) bestaande portefeuille beleggershuurwoningen Bron: IPD

Meergezins

Eengezins

Woningen totaal

9%

8%

7%

6% 5%

4%

3%

2%

1%

0% 1996

24/84

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

huurwoningen. Voor de dure huurwoningen zijn we iets minder optimistisch. Huurniveaus van de middeldure huurwoningen zullen vanaf 2014 stijgen en in 2015 is ook weer een positieve waarde ontwikkeling te verwachten. In de huidige markt zien we dat tijdelijk verhuurde koopwoningen een concurrent vormen van de dure huurwoningen, zeker nu de aangepaste Leegstandswet daar meer mogelijkheden toe biedt. Mede als gevolg daarvan is de leegstand in beleggershuurwoningen tegen de markttrend in opgelopen. Dit vraagt creativiteit van de belegger. Bij de marketing van huurwoningen is niet meer alleen de prijs van belang. Ook aanpassingen aan het product (aangebrachte verbeteringen, een hoger opleverniveau) en slimme, nieuwe communicatie strategieën zijn steeds meer bepalend voor het verhuursucces. Gevolgen voor het beleggingsbeleid Op regionale schaal zijn er winnaars en verliezers op de markt voor huurwoningen aan te wijzen. Het lijkt verstandig om met het beleggingsbeleid op die winnende regio’s in de Grote Randstad te focussen. Met name in de stedelijke agglomeraties van Den Haag, Amsterdam en Utrecht valt de grootste behoefte aan geliberaliseerde huur woningen te verwachten. Uit berekeningen van Syntrus Achmea Real Estate & Finance blijkt dat in deze steden behoefte is aan duizenden middel dure huurwoningen extra, oplopend tot 17.000 middeldure huurwoningen extra in Amsterdam.

Steeds vaker zal er behoefte zijn aan woningen die met een service- en zorgconcept worden verhuurd, waarbij met name de groep 65-plussers kiest voor appartementen. Wij zien primair een behoefte aan nieuw gebouwde kleinschalige complexen, waarbij in de marketing de nadruk niet op de zorgcomponent ligt. Voor alle woningen, zeker die aan 65-plussers worden verhuurd, geldt dat voorzieningen in de nabijheid van de woningen leiden tot een betere verhuurbaarheid en dat een juiste marketingmix (die breder is dan alleen communicatie en het verlagen van de prijs) bepalend is voor succesvolle verhuur. Ook liggen binnen het gereguleerde segment kansen voor beleggers waar het gaat om starters en studentenwoningen. Voorwaarde is dat de

Figuur 8 Behoefte aan geliberaliseerde huurwoningen, vraag in 2030 vergeleken met voorraad in 2011 Bron: Syntrus Achmea Real Estate & Finance

17.000 2.000 tot 6.000 1.000 tot 2.000 500 tot 1.000 -600 tot 500

Ook in Eindhoven is de behoefte aan middeldure huurwoningen groot, net als in sommige grotere groeiende provinciesteden. Overigens is ook binnen de winnende steden soms sprake van verliezende wijken. Tegelijkertijd zijn er goede investerings mogelijkheden te vinden in de verliezende regio’s. Het belang van zorgvuldige marktanalyse en property picking – op basis van zowel zorgvuldige marktanalyse op microniveau als strategie – blijft daarmee zeer belangrijk bij de verwerving van nieuwe objecten. De waardeoptimalisatie van bestaande objecten vraagt om zeer actief en onderscheidend propertymanagement. Bij dispositie moet een evenwicht worden gevonden tussen prijsvorming en het tempo van verkoop.


25/84

negatieve effecten van de verhuurdersheffing elders in de bouwkolom worden gecompenseerd. De verandering in de focus van corporaties brengt eveneens nieuwe beleggingsmogelijk heden met zich mee. Het kan daarbij gaan om beleggingsmogelijkheden met een tot op heden ongekende schaal, bijvoorbeeld een fonds waarin het ‘niet-DAEB’-bezit2 uit het noordelijk deel van de Randstad wordt geconcentreerd. Hierop vooruitlopend verkopen corporaties nu vooral individuele projecten. Juist in binnensteden en aangrenzende wijken, waar corporatiebezit is gemengd met particulier bezit en waar hoogbouw niet domineert, lijken er goede kansen voor

2 DAEB: Diensten van Algemeen Economisch Belang, DAEB-bezit zijn die activiteiten die geacht worden tot de kerntaken van de woningcorporaties te horen.

Zorgwoningen De Reigers, Rotterdam

26/84

beleggers te liggen om huurwoningen te verwerven die op termijn een waardeontwikkeling boven het niveau van de inflatie kunnen doormaken. Concluderend De vraag naar huurwoningen in het geliberali seerde segment is er en wordt door het huur beleid van de overheid verder aangejaagd. Dankzij dit beleid komen nieuwe beleggings mogelijkheden beschikbaar. De verhuurbaarheid zal het grootst zijn in de segmenten € 680 € 1.000. Zeker in het segment net boven de liberalisatiedrempel € 680 - € 850 verwachten we, mede dankzij het overheidsbeleid, een opwaartse druk op het huurniveau. Boven de € 1.000 is het buiten de centra van de grote steden zaak om zeer selectief te investeren. Gezien de beleggings kansen en de gunstige ontwikkelingen in het huurbeleid lijkt dit een natuurlijk moment om Nederlandse beleggershuurwoningen aan een core beleggingsportefeuille toe te voegen.

2.4 De Nederlandse markt voor zorgvastgoed Zorgvastgoed is een relatief jonge assetclass die zich als beleggingscategorie snel ontwikkelt. Toch ligt het beleggingsvolume per jaar naar schatting nog niet boven de w 200 miljoen. De stuwende factor achter de ontwikkeling van zorgvastgoed als beleggingscategorie is tegelijkertijd ook een remmende factor: de toe komst van het zorgstelsel in Nederland is nog onderwerp van politiek debat en daarmee nog niet volledig uitgekristalliseerd. Ondanks de onzekerheid die dit met zich meebrengt, zien we dat de richting waarin de politiek zich beweegt helder is: meer marktwerking in de zorg met een grotere rol en dus kansen voor private investeerders. Ook op de markt voor zorg vastgoed zijn duidelijke winnaars en verliezers aan te wijzen. Zeker grootschalige, gedateerde verpleegcomplexen uit de vorige eeuw zullen als gevolg van regelgeving en de veranderende vraag op grote schaal met leegstand te maken krijgen. Daarmee zijn de perspectieven voor middeldure zorgwoningen gunstig.

Outlook

Focus in beleggingsstrategie • Verbreding van de beleggingsportefeuille • Middeldure huurwoningen met een zorglabel (of levensloopbestendig) • Duurdere huurwoningen met zorglabel tot € 1.200 in centra Amsterdam, Utrecht en Den Haag • Nabijheid voorzieningen is belangrijk • Buiten de zorgwoningen ook focus op eerstelijnscentra, kleinere particuliere behandelcentra, kleinschalige verpleeg centra met solvabele en deskundige zorginstellingen als huurder • Alternatief hergebruik van het vastgoed moet op termijn mogelijk zijn • Ligging gewenst binnen ‘Grote’ Randstad en grote groeiende provinciesteden

Legenda 2014

2015

Waardegroei

=

+

Huurniveaus

+

+

+ = =/=/+


SWOT-analyse Nederlandse markt voor zorgvastgoed Strengths

Weaknesses

Politieke keuze voor meer marktwerking in de zorg

Nog geen eindversie van het zorgstelsel; onduidelijkheid over de beheersing van kosten en de financiering van de zorg in de toekomst

Demografische ontwikkeling als motor van de zorgvraag

Beperkte omvang van bestaande institutionele zorgmarkt

Beleggen in zorgvastgoed draagt bij aan maatschappelijke profilering

Beperkte solvabiliteit en organisatiesterkte van veel zorgverlenende partijen

Bereidheid van zorginstellingen om langjarige geïndexeerde huurovereenkomsten aan te gaan Opportunities

Threats

Beleggingssector in beginstadium met kansen voor cherry-picking en een gunstig rendement-risicoprofiel (early adaptor premium)

Politieke afhankelijkheid in koers van de zorgsector

Nieuwe structuur zorgsector met meer zorg dichter bij de mensen leidt tot nieuwbouwvraag

Zorgsector die beleggers als bedreiging ziet

Wijziging bekostigingssysteem nieuwbouw in de zorg die leidt tot vraag naar meer efficiënte gebouwen


27/84

Trends en ontwikkelingen Met 52 miljoen m2 is de voorraad zorgvastgoed in omvang net iets groter dan de Nederlandse kantorenmarkt en bijna twee keer zo groot als de Nederlandse winkelmarkt. De zorgmarkt kan worden opgedeeld in ‘cure’ (curatieve zorg, gericht op genezing) en ‘care’ (langdurige welzijnszorg). De caresector alleen is in omvang (28,1 miljoen m2) vergelijkbaar met de retailmarkt. Zowel cure als care zullen volgens de raming van het Economisch Instituut voor de Bouwnijverheid (EIB) de komende jaren fors groeien. De grote hoeveelheid 75-plussers die er de komende jaren bij komt, zorgt voor extra behoefte aan zorgvastgoed. Het aantal 75-plussers verdubbelt van 1,2 miljoen nu tot 2,6 miljoen in 2040 (Plan bureau voor de Leefomgeving). In tegenstelling tot de 75-plussers willen veel ‘jongere ouderen’ toch zo lang mogelijk thuis blijven wonen; daar is bovendien het nieuwe overheidsbeleid ook op gericht. Vanaf 75 jaar neemt de zorgvraag snel toe,

vaak incidentgedreven. Wanneer die zorgvraag vervolgens leidt tot een verhuizing, kiest driekwart van de huishoudens voor een appartement. Maar dan liefst wel een in een kleinschalig complex, waarbij het ‘zorgstempel’ in de marketing minimaal is. Aan grootschalige verpleeghuizen is veel minder behoefte. De overheid sluit met haar beleid aan op de wens van consumenten om zo lang mogelijk thuis te blijven wonen. Zorg wordt kleinschaliger en dichter bij de mensen gebracht. Met domotica kan deze ontwikkeling worden gefaciliteerd. Hierdoor ontstaan kansen voor nieuwbouw van eerstelijnscentra en klinieken waar poliklinische behandelingen worden verricht. De grootste kansen liggen echter in woningen waar het wonen wordt gecombineerd met service en zorg. Waar zorginstellingen deze woningen vroeger nog zelf realiseerden en exploiteerden, zal door de beleidswijzigingen steeds meer behoefte zijn aan privaat kapitaal dat vastgoed initieert en exploiteert. Zorginstellingen moeten

Figuur 9 Samenstelling van het zorgvastgoed (in miljoen m2) Bron: EIB, 2012 Totaal (mio m2) Cure - Ziekenhuizen

10,5

- Medische en tandheelkundige praktijken

4,7

- Paramedische en overige praktijken

8,6 23,8

Care intramuraal - Verpleeghuizen

3,9

- Verzorgingshuizen en andere tehuizen

7,8

- Tehuizen: verstandelijk gehandicapten & psychiatrie

3,0

- Jeugdzorg en maatschappelijke opvang

1,2 15,9

Care extramuraal (w.o. thuiszorg, kinderopvang) - Maatschappelijke dienstverlening zonder overnachting gericht op ouderen en gehandicapten - Maatschappelijke dienstverlening zonder overnachting niet specifiek gericht op ouderen en gehandicapten

2,1 10,3 12,3

Vastgoed gebruikt door een zorginstelling

28/84

52,0

als echte bedrijven op eigen benen gaan staan en kunnen – zo leert de ervaring inmiddels – ook echt failliet gaan. Overheidssteun, zoals borging van de financieringen van zorginstellingen via het WFZ (Stichting Waarborgfonds voor de Zorgsector), wordt langzaam maar zeker door de overheid afgebouwd, waardoor zorginstellingen wel richting de markt gedwongen worden. Daarbij komen de veranderingen in de geld stromen in de zorg. Bij de lichte zorgcategorieën (de zorgzwaartepakketten, zzp 1 t/m 4) loopt de financiering van de zorg niet langer via de AWBZ en de zorginstellingen, maar via de gemeente (Wet maatschappelijke ondersteuning, Wmo) of via de burger (het persoonsgebonden budget, pgb). Los van de directe besparingen die hier voor de overheid uit voortvloeien, moet de verschuiving naar de markt leiden tot een efficiencyslag, het vrijmaken van middelen voor innovatie en daar mee tot vernieuwing en verbetering van de dienstverlening binnen de zorg. Voor beleggers ontstaan zo nieuwe mogelijkheden om te zorgen voor efficiënte huisvestingsstructuren. De over gang naar beleggers zal niet altijd eenvoudig zijn. Bij veel zorginstellingen is er geen vertrouwen in de doelen van beleggers; er zou te nadrukkelijk op rendement worden gestuurd. Veel zorginstellingen zijn daarbij financieel nog niet sterk genoeg om op de private markt kapitaal aan te trekken; de solvabiliteit van veel partijen is nog zeer beperkt.

assetclasses binnen vastgoed. Bovenop de grote extra vraag naar zorgvastgoed die voortkomt uit de vergrijzing, biedt de intramurale zorg kansen om met zorginstellingen langjarig voor inflatie afgedekte huurcontracten af te sluiten. Dat sluit goed aan op de langetermijnverplichtingen van institutionele beleggers.

Gevolgen voor het beleggingsbeleid Met de dankzij vergrijzing groeiende marktomvang van zorgvastgoed en het door de overheid ingezette beleid om tot meer marktwerking in de zorg te komen, zien institutionele beleggers in toenemende mate de potentie van investeren in dit vastgoed segment. Met name woningen met een zorg component zijn aantrekkelijk. De eerste resultaten van het zorgvastgoed bij Syntrus Achmea Real Estate & Finance zijn positief qua rendementrisicoprofiel. Opvallend is het hoge directe (cash) rendement, wat we overigens ook terugzien in een internationale vergelijking met rendements reeksen. Investeren in ‘Primary Healthcare’ zorgde in zowel Australië als het Verenigd Koninkrijk, de landen waar er een IPD-reeks beschikbaar is, voor zowel de afgelopen 1, 3 als 5 jaar voor een outperformance ten opzichte van de andere

Voor de cure zijn we minder positief dan voor de care. Ziekenhuizen lijken in elk geval nog niet interessant genoeg om in te beleggen. Door de opkomst van het aantal eerstelijnszorgcentra en het toenemend aantal gespecialiseerde klinieken, zullen veel bestaande ziekenhuizen te groot blijken of hun bestaansrecht dreigen te verliezen. Daarnaast is de alternatieve aanwendbaarheid van ziekenhuizen beperkt. Eerstelijnszorgcentra en kleine zelfstandige poliklinieken kunnen, afhankelijk van de specifieke casus, in principe wel interessant zijn voor beleggers, mits ze op termijn ook als woning of als winkel courant kunnen zijn. Deze voorzieningen passen in het overheidsbeleid om zorg naar de burgers toe te brengen.


Behalve een flinke toename van de kwantitatieve vraag naar woningen met een zorglabel, gedragen door de vergrijzing, zien we ook een kwalitatieve vraag naar vastgoed. Een belangrijk deel van de bejaardenhuizen en grootschalige verpleeg complexen biedt niet meer de woonkwaliteit die tegenwoordig wordt gevraagd. Wij zien als antwoord hierop kleinschalige en hoogwaardige verpleegcentra opkomen met daaraan gekoppeld een beperkt aantal verpleegwoningen. Dit kan zowel geïntegreerd in het totale complex als in de vorm van (zeer) nabij gelegen aanleunwoningen. In de omgeving van het zorgcentrum kunnen levensloopbestendige eengezinswoningen en kleinere complexen van meergezinswoningen worden gerealiseerd waar senioren wonen die van de service en zorg van de verpleegcentra gebruik kunnen maken, maar hiertoe niet verplicht zijn. In de praktijk zien we dit soort combinaties echter nog niet op grote schaal ontstaan en bestaat er een tekort aan geschikte woningen voor ouderen.

29/84

2.5 De Nederlandse winkelmarkt Winkelbeleggingen waren de afgelopen elf jaar de best renderende sector in de IPD-index. Nu staan de beleggingsresultaten op diverse plekken onder druk. Dalende consumenten bestedingen gaan hand in hand met een dalende koopkracht. Oplopende aanvangs rendementen en huurprijsdalingen zorgen in de huidige markt voor afwaarderingen en dempen daardoor het totaalrendement. Daarnaast staan de huurinkomsten onder druk door een toenemende leegstand die samenhangt met het hoge aantal faillissemen ten in de detailhandel. Diezelfde faillissementen geven op de goede locaties echter ook ruimte voor vernieuwing en herstructurering van het winkellandschap. De binnensteden van de grotere steden lijken tegen deze trend in het minst gevoelig voor de conjuncturele ontwikkelingen.

Focus in beleggingsstrategie • Dispositie van niet-strategische assets; waarde toevoegen in strategische portefeuille door actief management • Richten op winkelunits in 15 grootste steden; ligging in of direct aan kern winkelgebied en op stadsdeel- en dominante wijkcentra met compleet winkelaanbod en minimaal twee grote supermarkten • Goede bereikbaarheid en parkeer voorzieningen voor stadsdeel- en wijkcentra • Gebruik maken van ‘window of opportunity’ in winkelbeleggingsmarkt; toenemend aanbod A1- winkelpanden in grote steden die eerder niet werden aangeboden

Outlook

Waardegroei

Huurniveaus

2014

2015

Top 15 binnensteden

-

=

Stadsdeel- en grote wijkcentra

-

=/-

Top 15 binnensteden

-

=/-

Stadsdeel- en grote wijkcentra

-

=/-

Legenda + = =/=/+


SWOT-analyse Nederlandse winkelmarkt Strengths

Weaknesses

Beperkte leegstand, zeker binnen focusgebieden (dominante winkelcentra en A1-binnensteden)

Afhankelijkheid van (herstel van) conjunctuur

Gemiddeld hoog inkomensniveau

Toenemende (risico’s op) leegstand

Historisch goed trackrecord qua performance, inflatiehedge

Overaanbod aan winkelmeters op structureel zwakke locaties geven winkelmarkt als belegging slecht imago

Opportunities

Threats

Regionale groei aantal inwoners en huishoudens

Vergrijzing zorgt voor daling besteedbaar inkomen

Toetreding nieuwe (internationale) retailers en komst grootschalige concepten

E-commerce zorgt voor weglekken deel van bestedingen uit de fysieke retail

Functiemenging winkelstraten door toename leisure- en horecafuncties

Aanhoudende economische crisis zorgt voor dalende omzetten en hoog aantal faillissementen

Multichanneling, fysieke winkels van internetwinkels

Vraaguitval beleggingsmarkt door beperkte financierings mogelijkheden

Winkels als ‘experience center’ Toename beleggingsmogelijkheden op A1-locaties door (her)financieringsproblemen huidige eigenaren

30/84

Trends en ontwikkelingen De gebruikersmarkt voor winkelvastgoed heeft duidelijk last van de dalende koopkracht en de zwakke consumptie maar tegelijkertijd zijn er ook aanknopingspunten voor herstel. De consumptieve bestedingen dalen reeds 2 jaar onafgebroken. Het is aan prijsinflatie te danken dat de consumptie waarde in sommige retailsectoren jaarlijks nog toeneemt.

Tussen de diverse detailhandelbranches bestaan grote verschillen. Supermarkten zien de omzetten, grotendeels door prijsinflatie, toenemen. In de non-foodbranches vallen de grootste klappen met omzetdalingen oplopend tot wel 30% voor woonwinkels, doe-het-zelfzaken en andere woninggerelateerde branches. Onder druk van de dalende consumptie en detailhandelsomzetten zien we over de hele sector het aantal faillissementen snel toenemen, met zo’n 70% op jaarbasis. Voor een deel worden de faillissementen gevolgd door doorstarts en (gedeeltelijke) overnames. Lang niet alle faillisse menten leiden daarmee direct tot leegstand. Binnenstedelijke winkels die als gevolg van faillissementen leegkomen, worden over het

De detailhandelsomzetten zijn daarbij nog conjunc tuurgevoeliger dan de algehele consumptie. Van 2008 tot medio 2013 daalde de omzetwaarde van de detailhandelsomzetten met circa 7%, terwijl het volume slonk met ruim 12%. De reële waardedaling is nog groter; terwijl de detailhandelsprijzen daalden, steeg het algemene kostenniveau met de inflatie.

Figuur 10 Omzetvolume en -waarde (volume * prijs) van food vs. non-food Bron: CBS 2013, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

Totale detailhandel volume Non-food volume

Totale detailhandel waarde

Food volume

Food waarde

Non-food waarde

115%

110%

2006 = 100

105%

100%

95%

90%

85% 2006

1998


2001

2004

2006

2008

2010

2012

31/84

algemeen binnen afzienbare tijd weer verhuurd als ze op de betere locaties liggen (A), soms met huurders die vanuit de periferie opschuiven. Door dit ‘opschuifeffect’ concentreert de leeg stand zich met name op de zwakkere locaties aan de randen van het kernwinkelgebied. Op deze locaties zien we ook veel oudere kleine ondernemers die in de crisis een reden zien om met hun bedrijf te stoppen. Buiten de binnen steden concentreert de leegstand zich in de kleinere buurt- en wijkcentra, winkelstrips en de zogenaamde perifere of grootschalige detailhandelsvestigingen (PDV/GDV) of woon boulevards. Gemiddeld is de landelijke winkel leegstand toegenomen tot 7%.

Ondanks de stijging van de leegstand nam de totale in gebruik zijnde voorraad winkelruimte over 2012 nog altijd licht toe tot circa 28 miljoen m2. Ook steeg de opname voor het derde achter eenvolgende jaar. Daarbij moet wel worden aangetekend dat de opnamecondities bij weder verhuur na faillissementen vaak verslechteren: lagere huurprijzen, meer incentives en een kortere huurperiode. De aanhoudende dynamiek op de winkelmarkt – deels dus juist het gevolg van de bovengenoemde faillissementen, doorstarts en overnames – kon echter niet verhinderen dat het aanbod van winkelruimte toenam tot circa 3,2 miljoen m2. Circa tweederde hiervan behoort inmiddels tot het langdurige of structurele aanbod. Het is zeer onzeker of dit nog wordt verhuurd als winkelruimte of uiteindelijk wordt herbestemd.

Figuur 11 Ontwikkeling omzetvolume en -waarde

15% Computers & Software

10% 5%

Omzetvolume

Bron: CBS 2013, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

Wit & Bruingoed

Drogisterijen Persoonlijke verzorging Supermarkten

Omzetwaarde -30%

-25%

-20%

-15%

Consumentenelektronica

Drogist, orthopedie

-10%

-5%

0%

Bovenkleding algemeen

-5%

5%

Dameskleding Slijterijen Schoenen & lederwaren Kleding, schoenen & textiel Bovenkleding Speelgoedwinkels

-10%

Huishoudelijke artikelen Schoenen Gemiddelde voor totale detailhandel Gemiddelde voor kleding

-15%

Gemiddelde voor non-food

Huishoudelijke artikelen Duurzamen & DHZ-artikelen

Speciaalzaken in voedingsmiddelen Overige huishoudartikelen Bouwmarkten Recreatieartikelen Overige artikelen Woninginrichting Overige huishoudwaren Woonwinkels DHZ

-20% -25% -30% -35%

32/84

10%

Gemiddelde voor voedingsmiddelen

15%

De meeste kansen voor herbestemming liggen in de aanloopstraten. Bij een economisch herstel kunnen deze meters dan weer als winkel worden ingevuld.

tijdelijke winkels vaker het beeld bepalen, waarbij pop-up stores korte tijd een winkel openen op niet-winkellocaties, maar wel met een hoge traffic. Die locaties kunnen losstaan van de bestaande winkelstructuur, zijn vaak uniek, met een hoge belevingswaarde.

Door de toename en concentratie van de leeg stand in de zwakkere winkelgebiedtypen en locaties staat de fijnmazige, geplande winkel voorzieningenstructuur onder druk. Er vindt een verschuiving plaats naar een meer functionele structuur en indeling. Het toekomstige winkel landschap vormt zich rondom de functies van recreatief winkelen (funshoppen), dagelijkse boodschappen (inclusief high traffic-locaties zoals stations) en een aantal winkellocaties voor thematisch winkelen, zoals tuincentra, outlets en enkele grote woonboulevards. Daarnaast zullen

Binnen de functionele indeling ontstaat meer ruimte voor verschillen tussen sterke en zwakke winkellocaties. In de beste winkelstraten zorgt schaarste nog steeds voor stijgende markthuren, terwijl de gemiddelde markthuurprijzen nu al enkele jaren dalen. Ook in de aanvangsrende menten is sinds 2007 een herwaardering te zien van de risicopremies en is sprake van divergentie (zie figuur 13).

Figuur 12 Faillissementen in de detailhandel Bron: CBS 2013, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

In miljoen m2

Overige rechtspersonen (l)

Eenmanszaken (l)

Ontwikkeling consumptiewaarde binnenland (r)

900

10%

800

8%

700

6%

600

4%

500

2%

400

0%

300

-2%

200

-4%

100

-6%

0

-8% 1997

1999

2001


2003

2005

2007

2009

2011

2013

33/84

De bovengenoemde structuurtransitie wordt nog eens versterkt door de demografische ontwikke lingen. Het aantal inwoners in steden neemt door de urbanisatie verder toe. Aan de andere kant zien we gebieden vergrijzen en verdunnen, vooral in de perifere regio’s van Nederland. Jongeren trekken naar de stad voor studie en/of werk, waardoor het aandeel ouderen toeneemt. Uiteindelijk zal in specifieke delen van Nederland het aantal inwoners teruglopen en daarmee het draagvlak voor de winkelvoorzieningen in die gebieden. In de krimpgebieden van Nederland is de nood zaak om winkelvoorzieningen regionaal af te stemmen het grootst en voorwaardelijk om de kwaliteit van het winkellandschap te waarborgen.

Daarbovenop komen de gevolgen van de aan houdende groei van de bestedingen via internet (zie figuur 14). In 2012 namen de online bestedin gen toe tot bijna € 10 miljard, oftewel 12% van de totale detailhandelsbestedingen. Het groeitempo van de internetbestedingen zwakt wel af naar 9% in 2012. Hoewel de online bestedingen aan bijvoor beeld mode en schoenen een aanzienlijke groei laten zien, betreft het overgrote deel van de internetomzet nog altijd producten die al langer via internet worden verkocht: reizen (incl. accommo daties en vliegtickets) en telecom maken samen 52% van de totale online omzet uit. Toch geldt dat specifieke branches en formules uit het straatbeeld verdwijnen, door de combinatie van economische crisis, de toenemende concurrentie

Figuur 13 Ontwikkeling BAR (bruto aanvangsrendement) Bron: IPD 2013, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

Binnenstad

Hoofdwinkelgebied klein

PDV/GDV én verspreid

9,5%

9,0%

8,5%

8,0%

7,5%

7,0%

6,5%

6,0%

5,5% 5,0% 1996

34/84

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

tussen winkelketens en de opkomst van het internetwinkelen. Voorbeelden zijn Free Record Shop, Block Electrostore, EXPO en Schoenenreus. Daar staat tegenover dat nieuwe branches zich aandienen en fysieke winkels belangrijker worden om consumenten te inspireren en te verrassen. Voor winkelgebieden worden de verblijfskwaliteit en de ontmoetingsfunctie steeds belangrijker. Daarin past ook het toenemend aandeel niet-winkel functies, zoals leisure en horeca. Daarnaast openen voorheen pure internetspelers zelf fysieke winkels om hun zichtbaarheid te vergroten. Vice versa behoort een aantal traditionele winkelketens (H&M, HEMA, maar nu ook IKEA en Albert Heijn via Bol) tot de snelste groeiers in e-commerce dankzij de implementatie van een multichannel strategie. De hype over de effecten van internet

winkelen wordt hiermee enigszins genuanceerd. Voor de traditionele retailspelers vormt internet een waardevol communicatiekanaal met de klant. Toch wil die retailer ook de fysieke winkelruimte blijven gebruiken als toonzaal voor zijn produc ten waar hij de klant kan laten voelen, ruiken en passen. Dat de daadwerkelijke verkoop online gaat, is voor die retailer minder relevant. Door het toegenomen winkelaanbod en de oplopende leegstand is de (maatschappelijke) weerstand tegen nieuwbouw van winkels toegenomen. Daar komt bij dat sinds oktober 2012 het Besluit ruimtelijke ordening (Bro) in werking is getreden, dat voorschrijft dat bij nieuwe stedelijke ontwikkelingen rekening moet worden gehouden met de actuele regionale behoefte en

Figuur 14 Ontwikkeling online omzet Bron: Thuiswinkelwaarborg 2013, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

in miljard euro

Gerealiseerde online omzet in EUR mrd (l)

% groeitempo jaar-op-jaar (r)

aandeel online omzet in totale detailhandel (r)

€ 12

42%

€ 10

35%

€8

28%

€6

21%

€4

14%

€2

7%

€0

0% 2007

2008


2009

2010

2011

2012

35/84

bestaand aanbod. Recente jurisprudentie stelt dat nieuwe winkelontwikkelingen nog steeds mogelijk zijn, maar dat nut en noodzaak aange toond moeten worden middels een gedegen onderbouwing die rekening houdt met leegstand en regionale afstemming en die is gestoeld op ruimtelijke keuzes van de gemeente. Gevolgen voor het beleggingsbeleid De verkopen in de detailhandel staan onder druk. Beperkte financieringsmogelijkheden en verscherpte regulering remmen de ontwikkeling van extra winkelaanbod. Ook zonder de concurrentie van nieuwbouwwinkelcentra zien wij geen toekomst voor winkellocaties zonder onderscheidend vermogen of dominantie in hun verzorgingsgebied. De versnelde transitie en herstructurering vragen om duidelijke keuzes in het strategisch beleggings portefeuillebeleid. In de lijn van de marktontwikkeling heeft Syntrus Achmea Real Estate & Finance ingezet

De fijnmazige, geplande winkelvoorzieningen structuur staat onder druk Lange Voort, Oegstgeest

36/84

op twee pijlers, namelijk aantrekkelijke binnenste den en dominante boodschappencentra. Ten aanzien van de binnensteden houdt het beleid rekening met een toenemende concentratie naar de 15 sterkste binnensteden waar de meest bepalende retailers zijn gevestigd. Deze binnen steden kenmerken zich door een aantrekkelijke functiemix en setting, een hoge verblijfskwaliteit en goede bereikbaarheid. Voor de beste locaties in deze binnensteden verwachten wij op termijn minimaal een inflatievolgende huurwaarde ontwikkeling, een stabiele waardeontwikkeling en een beperkt risico op leegstand. In de binnen steden van de 15 sterkste steden zien we een aanhoudende behoefte aan grote winkelopper vlaktes. Deze panden kunnen in of direct aan het kernwinkelgebied gelegen zijn. In de binnensteden verwachten we in de komende tijd een ‘window of opportunity’ in de winkelbeleggingsmarkt. In de afgelopen jaren was er nauwelijks aanbod van A1-winkelobjecten in de grote steden. Maar we zien het beleggingsaanbod van A1-winkelpanden nu groeien. Bij een economische herstel zal het aanbod volgens onze verwachting weer snel verdwijnen. Door nu te investeren in A1-objecten in de binnensteden van de 15 sterkste steden kan een

basis worden gelegd voor een goede performance in tijden van hernieuwd economisch hoogtij. Buiten de binnenstedelijke winkelgebieden voorzien ondersteunende winkellocaties in de voorzieningenstructuur in de dagelijkse bood schappen. Aangezien de dagelijkse boodschappen minder conjunctuurgevoelig zijn, zijn de verhuur risico’s voor dit segment relatief beperkt. Toch dient rekening te worden gehouden met een grotere verouderingscomponent en eventuele concurrentie van nabijgelegen winkelcentra, wat zich vertaalt in hogere risicopremies en aanvangsrendementen. Vanuit beleggingsperspectief zijn met name die ondersteunende winkelcentra interessant die een dominante functie vervullen binnen een verzorgings gebied met een stabiel of toenemend aantal inwoners. De dominantie van deze stadsdeel- en grote wijkcentra blijkt onder andere uit de relatief lage leegstand vergeleken met de kleinere wijken buurtcentra. Voor een dominante functie zijn een goede bereikbaarheid en (gratis) parkeergelegen heid een vereiste. Daarnaast dient het winkelaanbod compleet te zijn om de one-stop-shop consument, die op zoek is naar comfort, van de dagelijkse boodschappen te voorzien. Gemeten in omvang gaat het in geval van twee middelgrote tot grote (complementaire) supermarkten en aanvullende winkels voor levensmiddelen en persoonlijke verzorging al om 7.500 m2 winkelvloeroppervlakte. Daarnaast voorzien veel stadsdeel- en wijkcentra in een klein warenhuis en/of winkels voor non-food (bv. huishoudelijke artikelen, textiel, mode), dienstverlening (waaronder afhaalpunten) en horeca. Voor zowel de binnensteden als de stadsdeel- en wijkcentra geldt dat middels proactief management waarde wordt toegevoegd en het beleggings rendement wordt geoptimaliseerd; een eventuele achteruitgang van een winkelgebied moet worden aangepakt voordat deze begonnen is. Naast inspanningen op het gebied van verhuur en branchering wordt daartoe samenwerking gezocht met winkeliers en lokale overheden. Doelstelling is om de aantrekkelijkheid van het winkelgebied te vergroten en de kritische, mobiele consument te blijven verleiden. Van groot belang, in zowel de binnenstedelijke gespreide winkel portefeuille als voor de meer planmatig opgezette


winkelcentra, is het actief inzetten op versterking van de aantrekkelijkheid van het fysieke winkelaanbod in de beleving van consumenten. Dit doet Syntrus Achmea Real Estate & Finance enerzijds door actief samenwerking te zoeken in het netwerk van stakeholders in de belangrijke binnensteden (via eigenarenverenigingen, winkeliers verenigingen en in overleg met gemeentelijke overheden), als via versterkte aandacht en inzet op marketing van winkelgebieden en winkel centra. Gecombineerd met een nog actievere benadering van retailketens levert dit de basis voorwaarden voor actief management, maar bovenal voor een sterke uitgangspositie in de concurrentie met andere alternatieven van de winkelconsument (concurrerend fysiek en virtueel aanbod). De samenwerking Syntrus Achmea met het mobiele marketingplatform Retailcommon sluit daarop aan. Ten aanzien van de niet-strategische portefeuille is het beleid gericht op dispositie. Op de beleggings markt voor winkelvastgoed is de vraag in twee jaar tijd echter meer dan gehalveerd, mede als gevolg van beperkte financieringsmogelijkheden. De beperkte beleggingsvraag zal de dispositie activiteiten bemoeilijken. Net als bij woningen geldt dat bij verkoop onder tijdsdruk, of van een grote portefeuille ineens, rekening moet worden gehouden met grote discounts. De Planeet Utrecht, voorbeeld van een winkelpand gelegen direct aan het kernwinkelgebied. Het pand wordt met een verbouwing geschikt gemaakt voor (inter)nationale winkelketens die behoefte hebben aan grote winkeloppervlaktes.

37/84

Regiokantoor Rabobank, Zeist

38/84

2.6 De Nederlandse kantorenmarkt Als gevolg van de beperkte economische groei, de dalende werkzame beroepsbevolking en de drang tot kostenbesparingen bij bedrijven blijft de totale vraag naar kantoorruimte op de korte en middellange termijn afnemen. Gezien het huidige ruime aanbod zorgt dit voor een aanhoudend hoge leegstand, al zal dit per segment, regio en locatie aanzienlijk verschillen. In de kantorenmarkt tekent zich een duidelijk waterscheiding af. Voor de kwalitatief zwakke en verouderde voorraad en locaties neemt de courantheid versneld af. Daarentegen verbetert, mede door de beperkte nieuwbouw, de concurrentiepositie van hoogwaardige kantoren op de beste locaties. Voor dit segment wordt, gezien het aantrekke lijke rendement risicoprofiel, gerekend op een toenemende interesse onder beleggers. Daarbij bieden de grote steden, waar bovendien de herstructurering van de kantorenvoorraad inmiddels op gang komt, het beste langetermijn perspectief.

Focus in beleggingsstrategie • Dispositie van niet-strategisch gedeelte van de portefeuille; waarde toevoegen in strategische portefeuille door actief management en nieuwe vormen van dienstverlening • Primair richten op kantoren op hoog waardige locaties in de G4 • Kantoren met hoogwaardige uitstraling en goed voorzieningenniveau in directe omgeving; ligging nabij intercitystation • Potentie om te verduurzamen is een pre • In een opportunistische beleggings strategie past het verwerven van distressed kantorenbeleggingen gericht op verhuur (op goede kantoorlocaties) met kortere huurcontracten of transformatie (op locaties die geschikt zijn voor wonen of hotels)

Outlook

Waardegroei

Huurniveaus

2014

2015

Hoogwaardige kantoorlocaties

=

=/+

Overige kantoorlocaties

-

-

Hoogwaardige kantoorlocaties

=

=/+

Overige kantoorlocaties

-

-

Legenda + = =/=/+


SWOT-analyse Nederlandse kantorenmarkt Strengths

Weaknesses

Toenemende schaarste aan hoogwaardige kantoren gelegen op de beste locaties

Overaanbod en forse gemiddelde leegstand voor de totale kantorenmarkt

Voor hoogwaardige gebouwen op de beste locaties is er een liquide beleggingsmarkt

Dalende huurprijzen in midden- en lage segment

Beperkte nieuwbouw

Trage herstructurering van de kantorenvoorraad als gevolg van beperkte transformatiemogelijkheden op bepaalde locaties

Opportunities

Threats

Sterkere focus op multifunctionele locaties in grote steden

Structurele krimp werkgelegenheid bij kantoorgebonden sectoren zoals overheid & bestuur en financiële dienstverlening

Nieuwe kantoorconcepten boren nieuwe gebruikersmarkten aan en stimuleren de vraag

Optimalisatie ruimtegebruik leidt tot forse besparing op ruimtegebruik per persoon en dus ook per bedrijf

Voor hoogwaardige kantoren op de beste locaties verbetert de concurrentiepositie door veroudering van de overige voorraad

Vraaguitval beleggingsmarkt door beperkte financierings mogelijkheden

Toenemende interesse van beleggers in hoogwaardige kantoren op de beste locaties vanwege fors bijgestelde aanvangsrendementen

Toenemend aanbod aan distressed kantoorbeleggingen

Verbeterde kansen voor alternatieve herbestemmingen door forse waardecorrectie


39/84

Trends en ontwikkelingen De dynamiek op de gebruikersmarkt voor kantoorruimte blijft de komende jaren naar verwachting beperkt. Nadat de opname in 2007 piekte op 2,2 miljoen m2, is deze gestaag afgenomen tot 1 miljoen m2 in 2012. Gezien de opname van 400.000 m2 over de eerste helft van dit jaar is het onwaarschijnlijk dat 2013 een sterk herstel in de dynamiek laat zien. Ondanks de beperkte opname van de laatste jaren beweegt het aanbod aan kantoorruimte zich, na de forse toename tussen 2008 en 2010, binnen een bandbreedte van 7 tot 7,3 miljoen m2. De leeg stand is de laatste jaren langzaam maar gestaag opgelopen tot bijna 15%.

In tegenstelling tot het algehele negatieve beeld tekent zich binnen de kantorenmarkt een water scheiding af. Van het totale kantorenaanbod is het overgrote deel structureel, dat wil zeggen al meer dan drie jaar op de markt. Dit structurele aanbod neemt elk jaar toe en kent zelfs kantoren die al tien jaar of langer te huur worden aangeboden. Het gaat hier vaak om verouderde gebouwen en/ of gebouwen op mindere locaties. Kantoorlocaties in ‘satellietgemeenten’ zoals Capelle a/d IJssel en Nieuwegein kampen inmiddels met leegstand percentages oplopend tot bijna 30%. Maar ook in Heerenveen, Amstelveen, Deventer, Veenendaal en Almere bevindt de leegstand zich met meer dan 25% op een problematisch niveau. Daar komt

Figuur 15 Ontwikkeling opname, vraag en leegstand op de kantorenmarkt Bron: Jones Lang LaSalle 2013, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

Opname (l)

Aanbod (l)

Leegstand (r)

8

16%

7

14%

6

12%

In miljoen m2

5

10%

4

8%

3

6%

2

4%

1

2%

0

0% 2001

40/84

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

H1 2013

Transformatie Molenwerf van kantoor naar appartementen.

bij dat de verhuurkansen van dit structurele aanbod minimaal zijn met een aandeel van 5% in de totale opname. Naar verwachting nemen de kansen verder af naarmate huurders doorschui ven naar kwalitatief betere gebouwen en locaties.

van lagere huurprijzen en ICT-kosten zijn de kosten voor een werkplek in reële termen inmiddels gedaald met maximaal 35% (NCF Index, 2013).

Het verschil tussen locaties met een hoge en lage leegstand tekent zich soms af binnen enkele kilometers waarbij het marktbeeld voor de laatste categorie aanzienlijk beter is. Door de veroudering van het aanbod, gecombineerd met de beperkte nieuwbouw verbetert de concurrentiepositie van het courante aanbod. Zo neemt op de Amster damse Zuidas de schaarste aan kwalitatief hoogwaardige kantoorruimte inmiddels weer toe en nam de leegstand af tot circa 5% medio 2013. Een vergelijkbaar beeld laat de stationslocatie van Utrecht zien. Maar ook op specifieke locaties zoals de Amsterdam Bijlmer Arena daalde de leegstand in het afgelopen jaar aanzienlijk.

Afgezien van de huurprijsdaling droeg ook de implementatie van Het Nieuwe Werken en flexwerkplekken aanvankelijk bij aan de kosten besparing. Zeker de grote Nederlandse bedrijven gingen in ruimtegebruik terug van ca. 25 m2 naar 19 m2 per persoon. Daarbij werd niet meer voor elke medewerker voor een werkplek gezorgd, maar nog maar 0,7 werkplek per persoon. Internationale bedrijven gaan nog verder. In het nieuwe Nederlandse hoofdkantoor van AT&T is bijvoorbeeld nog maar 8 m2 per medewerker beschikbaar. Door de lagere huurprijzen is de druk op verdere ruimtereductie afgenomen en stabiliseert het aantal kantoormeters per werkplek nu. Doordat het Nieuwe Werken andere eisen stelt aan gebouwen zijn veel gebouwen hiervoor niet geschikt.

Onder druk van het ruime totale aanbod is de gemiddelde huurprijs de laatste vijf jaar met 10% gedaald. De huurprijsdaling in de IPD-index bleef hierbij achter, met een daling van 3%. Dit komt doordat het hier uitsluitend gaat om institutionele beleggingen met een gemiddeld betere kwaliteit. De werkelijke huurprijsontwikkeling wordt bovendien beïnvloed door de incentives die in de huidige, zeer competitieve markt een belangrijke rol spelen om huurders aan te trekken en te behouden. Als gevolg

Desondanks zal de gemiddelde oppervlakte per werknemer naar verwachting verder afnemen naarmate meer organisaties hun huisvesting optimaliseren. Een voorbeeld is de Rijksoverheid die tot 2020 1,3 miljoen m2 kantoor afstoot. Optimalisatieslagen bij grotere bedrijven laten netto reducties zien die oplopen tot 50% van het aantal kantoormeters. Hoewel een deel van deze ruimtereducties verband houdt met de laagconjunctuur en tegenvallende groei, schuiven


41/84

ook veel bedrijven de optimalisatieslag voor zich uit. Zij hebben, ook al door reorganisaties, relatief te veel kantoormeters gehuurd en hebben daarmee verborgen leegstand. Schattingen over de omvang lopen uiteen van 2 tot 6 miljoen m2. Bij de bedrijven die dit betreft, zal de optimalisatieruimte eerst worden ‘opgenomen’, voordat van uitbreiding van de gehuurde kantoorruimte sprake zal zijn. De groei van de beroepsbevolking (voor een deel veroorzaakt door het oprekken van de pensioen leeftijd) biedt de kantorenmarkt geen soelaas. Gezien het ruime arbeidsaanbod is het de komende jaren vooral de arbeidsvraag die bepalend is voor het aantal banen en daarmee indirect voor de vraag naar kantoren. Die arbeidsvraag en de

vraag naar kantoren werden de laatste decennia vooral gestuwd door de zakelijke dienstverlening die groeide tot bijna 1,6 miljoen banen in 2008. Daarna volgden een forse daling van het aantal banen in 2009 en stabilisatie in de jaren daarna. Hoewel de zakelijke dienstverlening in werkgelegen heid nog altijd de grootste sector is, neemt het aantal banen sinds medio 2012 wederom af. Dat aantal ligt inmiddels ruim 7% onder de top van 2008. We zien daarbij ook de werkzame beroepsbevolking van 2013 naar 2014 verder afnemen (CPB). Mogelijk zal de werkgelegenheid in de zakelijke dienstverlening zich op termijn herstellen, maar in de financiële dienstverlening lijkt de krimp

Figuur 16 Ontwikkeling geïndexeerde werkgelegenheid kantoorgebonden sectoren (seizoensgecorrigeerd, 1995=100) Bron: CBS 2013

Financiële dienstverlening

Openbaar bestuur, overheid

Zakelijke dienstverlening

Informatie & Communicatie

180

170

160

150

140

130

120

110

100

90 1995

42/84

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

2013

structureel. Hier nam het aantal banen tussen 2009 en medio 2012 af met bijna 13%: van 300.000 tot 260.000. Ook voor de sector openbaar bestuur & overheid, waar de werkgelegenheid aanvankelijk nog toenam, wordt rekening gehouden met een langdurige krimp van het aantal banen. Onder druk van bezuinigingsmaatregelen nam het aantal banen hier sinds 2010 af met 6% van 540.000 tot 505.000. De beste vooruitzichten zijn er nog voor de sector informatie & communicatie. Hoewel nog altijd beperkt in omvang, biedt deze sector met zo’n 285.000 banen inmiddels meer werkgelegenheid dan de financiële dienstverlening. Duidelijk is dat een herstel van de kantorenmarkt op de korte tot middellange termijn niet uit een toename van de vraag, maar uit een kwalitatieve vraag naar kantoorruimte moet komen. Het gaat dan om bedrijven die nieuwe of geherstructureerde meters innemen en verouderde kantoren zullen achterlaten. Voor een belangrijk deel betreft dit verouderd aanbod waarvoor ook met zeer lage huurprijzen geen nieuwe gebruikers meer gevonden zullen worden. Dat afschrijvingen op dergelijke kantoren nog moeten plaatsvinden, vloeit deels voort uit een onderschatting van de verouderings component die in het verleden niet of te weinig werd ingecalculeerd. Met de huidige herziening van de risicopremies in het bruto aanvangsrendement en het hanteren van een verouderingscomponent in de exit yield komen de aanvangsrendementen weer in lijn met de risico’s. Afgelopen jaar zijn wederom diverse transformaties van start gegaan, waarbij opvalt dat de grote steden, met name Amsterdam met 144.000 m2 aan herbestemde kantoren (tegen 75.000 m2 in 2011), duidelijk meer voortgang maken. Nadat aanvankelijk veel kantoren tot hotels werden herbestemd, neemt nu het aantal transformaties tot appartementen en studio’s voor starters en studenten toe. Doordat er een aanzienlijk volume aan kantoor ruimte aan de voorraad werd onttrokken en er in 2012 in Amsterdam slechts 53.000 m2 aan nieuwbouw werd opgeleverd, nam de voorraad hier per saldo af met ruim 90.000 m2. Tot 2020 wil de gemeente nog eens 214.000 m2 schrappen


om zo het evenwicht te herstellen. Voor andere kantoorregio’s zullen naar verhouding minstens zulke ingrijpende maatregelen nodig zijn om het evenwicht te herstellen. Dat zal niet altijd even gemakkelijk zijn. In Amsterdam is er nog vraag naar alternatieve functies als hotels en liggen de vierkante-meterprijzen van woningen bovendien veel hoger dan in de rest van het land. Parallel aan de stagnerende dynamiek op de gebruikersmarkt is ook het algehele transactie volume de afgelopen jaren aanzienlijk gedaald. In 2012 bedroeg de beleggingsactiviteit naar transactievolume met € 1,2 miljard nog geen 20% van het topniveau van 2007 (€ 6,6 miljard). Voor 2013 wordt met een volume van € 490 miljoen over het eerste halfjaar ook al niet op een duidelijke verbetering gerekend. Net als in de gebruikersmarkt is er in de beleggingsmarkt sprake van een duidelijke tweedeling. Voor het topsegment neemt nu de appetite onder beleggers toe en wijzen recente beleggingstransacties op een mogelijke trendmatige aanscherping van de aanvangsrendementen. Afgezien van het top segment, richt de interesse onder beleggers zich steeds vaker ook op andere hoogwaardige kantoren en locaties. Deze kantoorbeleggingen bieden inmiddels aantrekkelijke aanvangsrendementen met een hoog cashrendement en acceptabele (exit)risico´s. Daarnaast zijn dergelijke commerciële beleggingen relatief liquide en voor buitenlandse partijen eenvoudig te managen. In tegenstelling tot de hoogwaardige kantoren en locaties blijven de aanvangsrendementen in de overige segmenten oplopen en nemen de verschillen verder toe. Voor het segment ‘Kantoorlocaties – Kleine steden’ in de IPD-index lagen de getaxeerde aanvangsrendementen over 2012 al op gemiddeld 10% (met uitschieters naar boven). In Noord- en Oost-Nederland variëren de aanvangsrendementen voor kantoren regionaal van 7% (bruto k.k., beste locaties) oplopend tot zelfs 12% en hoger (overige locaties). Afgezien van de oplopende aanvangsrendementen (zie figuur 17), zorgen ook de dalende huurprijzen en de gemiddeld kortere resterende looptijd van de huurcontracten voor aanhoudende waardedalingen voor incourante kantoorgebouwen en locaties.

43/84

Gevolgen voor het beleggingsbeleid Ten aanzien van het strategisch beleggingsbeleid wordt voor het segment kantoren in brede zin gerekend op aanhoudend hoge leegstandsniveaus. Deze zullen zich voornamelijk manifesteren in de oudere gebouwen op verouderde (lees: onaan trekkelijke) kantoorlocaties. Satellietsteden zijn daarbij oververtegenwoordigd. Op landelijk niveau zal de vraag naar toekomstbestendige kantoren zich naar verwachting concentreren in of rondom de vier grote steden. Daarbij gaat het primair om nu al bewezen locaties die zich kenmerken door een aantrekkelijke mix aan functies, een multi modale bereikbaarheid, een hoogwaardige uitstraling en een hoog voorzieningenniveau. Op deze locaties zien we steeds meer nieuwe kantoorconcepten waar flexibel kan worden gewerkt. Het risico voor beleggers is op deze

locaties relatief beperkt. Daarnaast is er een hoge spread op het aanvangsrendement. Vanuit een core strategie bieden deze kantoren het beste perspectief. Buiten de G4-regio’s concentreert de kantorenvraag zich in een aantal regionale kantorensteden, maar gelet op de geringe verwachte groei van het aantal kantoorbanen is die vraag beperkt. Omdat buiten de grote steden weinig groei in de vraag is te verwachten en omdat aanbod de markten op veel plekken overheerst, lijkt dispositie of herontwikkeling van kantoren voor de hand te liggen. In de praktijk is dit lastiger dan veel beleidsmakers denken. Regelgeving en het monofunctionele karakter van veel kantoorlocaties belemmeren de transformatie naar andere functies. Daarbij ontbreekt vaak

Figuur 17 Ontwikkeling BAR (bruto-aanvangsrendementen) kantoren Bron: IPD-index 2013

Centrum - Grote Steden

Kantoorlocaties - G4 steden

Kantoorlocaties - Overige Grote Steden

Kantoorlocaties - kleine steden

Woonwijken - Kleine Steden

Woonwijken - Grote Steden

11%

10%

9%

8%

7%

6% 1996

44/84

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

een rendabel alternatief. In tegenstelling tot Amsterdam, waar een aantal leegstaande kantoren is herbestemd tot hotel of studenten huisvesting, geldt voor de middelgrote en kleine steden dat de vraag naar deze functies ontbreekt of dat daar elders in de stad al in is voorzien. Dispositie van het kantoor lijkt dan een alternatief, maar gelet op de nu nog beperkte beleggings vraag zal een strategie gericht op dispositie gepaard moeten gaan met hoge discounts. Wil men dit voorkomen, dan is ‘doormodderen’ het enige alternatief. Doorexploiteren zal dan uiteindelijk tot het hoogste rendement leiden. Kantoren kunnen worden verkocht met een hoge discount. Beleggers met een opportunistische strategie kunnen ook inzetten op de verwerving van zulke kantoren. De praktijk leert (overname EPI Orange en Uni-Invest door durfinvesteerders) dat bij de verwerving van distressed portefeuilles aanzienlijke discounts kunnen worden bedongen (40% korting op de executiewaarde). Door vervolgens de kantoren tegen lage huurprijzen aan te bieden, kunnen soms toch huurders worden gevonden voor de kwalitatief vaak mindere kantoren, waarbij de huurinkomsten afgezet tegen de lage koopprijs toch een aantrekkelijk rendement kunnen bieden. De verwachting is dat de komende tijd meer distressed aanbod op de markt komt. Om niet mee te hoeven gaan in het discount segment en de race to the bottom wat huur prijzen van incourante kantoren betreft, is het voor de eigenaar noodzakelijk om zich richting kantoorgebruikers te onderscheiden. Dit vraagt om een onconventionele aanpak in de dienst verlening, afgestemd op de wensen van de huurder. Na de bestaande flexibele huisvestings concepten van WTC en Regus heeft ook nieuwkomer Spaces in dit kader een verdien model ontwikkeld dat voor beleggers als een van de voorbeelden is genomen. Inkomsten uit korte huurcontracten voor grotere ruimtes worden aangevuld met additionele inkomsten uit lidmaatschappen, de verhuur van individuele werkplekken, meetingrooms, horeca en events. Deze waarde-attributen kunnen waarde toevoegen aan individuele gebouwen, maar ook aan gehele kantorenlocaties.


45/84

Willemsveste, Vleuterwijde

46/84

3. H ypotheken in de

beleggingsportefeuille

3.1 Beleggen in hypotheken Twee hypothekenfondsen Behalve in vastgoed biedt Syntrus Achmea Real Estate & Finance de mogelijkheid om direct te beleggen in hypotheken via twee hypotheken fondsen. Het PVF Zakelijke Hypothekenfonds richt zich op de zakelijke markt: hypothecaire financiering van beleggingen in winkels, kantoren, bedrijfspanden en complexmatige woningen. Het Zakelijke Hypothekenfonds kent een belegd vermogen van rond de € 2 miljard. Het PVF Particuliere Hypothekenfonds richt zich op directe hypotheekverstrekking aan particulieren die een woning willen kopen. Het Particuliere Hypothekenfonds is recent snel gegroeid naar een omvang van € 2,6 miljard.

Aantrekkelijke fondsrendementen Het beleggen in hypotheken kent, zo blijkt uit figuur 18, een in vergelijking met vastgoed (IPD) gemiddeld net iets lager rendement, maar tegelijkertijd een veel lager risicoprofiel. Omdat marktgegevens ontbreken, worden de fondsrendementen van de hypothekenfondsen hier als benadering genomen voor de gemiddel de rendementen die pensioenfondsen met investeringen in hypotheken kunnen behalen. Het rendement was de afgelopen jaren superieur aan dat van aandelen, maar lag onder dat van obligaties. Opvallend is dat het rendement van het Particuliere Hypothekenfonds gelijk lag aan het totaalrendement op woningen binnen de IPD, maar met maar de helft van de volatiliteit.

Figuur 18 Risico en gemiddeld rendement (2000-2012) Bron: Syntrus Achmea Real Estate & Finance risico st. deviatie

gemiddeld rendement

Total return All Property unsmoothed

6,9%

6,4%

Total return Offices unsmoothed

7,5%

4,6%

Total return Retail unsmoothed

6,2%

8,5%

Total return Residential unsmoothed

7,4%

5,6%

MSCI Netherlands IMI (USD)

26,5%

2,2%

MSCI World index (EUR)

19,5%

-2,5%

MSCI World index (USD)

20,98%

-0,46%

S&P World index (EUR)

18,59%

-0,23%

Effas, Eurobloc bonds total return index

3,70%

5,26%

Barclays World Bond index (GBP)

10,16%

8,26%

Barclays World Bond index (EUR)

9,8%

8,0%

PVF Particuliere Hypothekenfonds

3,7%

5,6%

PVF Zakelijke Hypothekenfonds

4,0%

5,0%


47/84

Beleggen in hypotheken is aantrekkelijk vanwege de lage correlatie met andere assetclasses. Afgezet tegen aandelen is er sprake van een sterke negatieve correlatie van -0,71 voor de investeringen in woninghypotheken en zelfs -0,82 voor zakelijke hypotheken (berekend over de periode 2000-2012). Ook de correlatie met directe vastgoedbeleggingen is laag. Beleggen in hypotheken draagt daarmee dus bij aan diversifi catie binnen de beleggingsportefeuille. Groeiende belangstelling pensioenfondsen De afgelopen jaren is de belangstelling van pensioenfondsen voor vooral woninghypotheken gegroeid. Het beleggen in woninghypotheken is aantrekkelijk en de verwachting is dat het aan deel van pensioenfondsen en verzekeringsmaat schappijen op de hypotheekmarkt toeneemt. Nationale hypotheek Instituut Met de belangstelling van pensioenfondsen en verzekeraars om in hypotheken te beleggen is er nog geen oplossing voor de funding gap-problematiek van de Nederlandse banken.

met een vergelijkbaar beleggingsprofiel als staatsleningen. Duidelijk is tegelijkertijd dat de uitwerking van dit idee nog heel wat hoofdbrekers gaat kosten. Er is nog afstemming met de EU nodig en de opstelling van banken, verzekeraars en pensioenfondsen moet nog worden bepaald. Los van de vraag of deze optie mogelijk interessant is voor pensioen fondsen, wordt hiermee een heel ander beleggings product gecreëerd. Mogelijk leidt dit tot een verschuiving van de exposure in staatsleningen naar door de staat gegarandeerde hypotheek leningen. Het is te verwachten dat de aantrekkelijke risico- opslag die samenhangt met het directe beleggen in woninghypotheken niet in de NHO is inbegrepen. Hierdoor zal deze belegging een lager rendement laten zien.

Het kabinet onderzoekt hiertoe – als vervolg op de aanbevelingen van de commissies Van Dijkhuizen en Kroes – de mogelijkheid om Nederlandse pensioenfondsen meer in woninghypotheken te laten investeren. Dit zou de funding gap gedeel telijk kunnen oplossen. Op Prinsjesdag werden de eerste contouren van deze optie zichtbaar. De gedachte is dat pensioenfondsen via een Nationaal Hypotheek Instituut (NHI) kunnen beleggen in Nationale Hypotheek Obligaties (NHO). Het kredietrisico van de hypotheken komt voor rekening van de verstrekkende banken en wordt vervolgens geborgd door de overheid. Beleggers zouden dan via het NHI beleggen in leningen

Figuur 19 Correlatiematrix Bron: Syntrus Achmea Real Estate & Finance Direct vastgoed (IPD)

Aandelen Nederland

Obligaties

Zakelijke hypotheken

0,20

-0,82

0,38

Woninghypotheken

0,01

-0,71

0,39

48/84

3.2 Nederlandse markt voor beleggen in hypotheken De perspectieven voor beleggen in hypotheken verschillen voor de zakelijke en de particuliere markt. Waar bij zakelijke hypotheken nog sprake is van onzekerheid in de markt en er als gevolg daarvan voorzieningen worden aan gehouden, bevindt de markt voor particuliere hypotheken zich in relatief rustig vaarwater. In beide markten compenseren de hoge spreads de risico’s die samenhangen met het beleggen in hypotheken. De perspectieven voor zakelijke hypotheken lijken in de huidige krappe kapitaalmarkt en met het stabieler worden van de economie in de komende tijd verder te verbeteren.

Focus in beleggingsstrategie • Groei in woninghypotheken, met focus op enerzijds het NHG-segment, anderzijds hypotheken met een lage LTV tot 60% • Consolidatie in zakelijke hypotheken; vooralsnog prudent in nieuwe verstrekkingen; beleid gericht op verder beperken risico’s; voorkomen van nieuwe en laten vrijvallen van bestaande voorzieningen • Binnen een opportunistische beleggings strategie past het verwerven van financieringsportefeuilles buiten het core spectrum, zoals inflation linked, stretched senior, junior en high yield

Outlook 2014

2015

=/-

=/-

=

=

=/-

=/-

=

+

Spread woninghypotheken (core) Spread zakelijke hypotheken (core) Rendement woninghypotheken Rendement zakelijke hypotheken

Legenda + = =/=/+


SWOT-analyse Nederlandse markt voor hypotheekbeleggingen Strengths

Weaknesses

Sterke rendement-risicoverhouding woninghypotheken

Onzekerheid over benodigde omvang voorzieningen bij zakelijke hypotheken

Beperkte hoeveelheid beschikbaar kapitaal

Functioneren woningmarkt met beperkt aantal transacties

Marktsituatie zal door lopende herkapitalisatie banken niet snel verruimen Opportunities

Threats

Gebrek aan concurrentie bij zakelijke hypotheken

Lagere spreads door nieuwe toetreders op vooral woning hypotheekmarkt

Buitenlandse investeerders die de weg naar de Nederlandse hypotheekmarkt zoeken

Beperking NHG die marktsegment met overheidsborging kleiner maakt

Operationele drempels voor nieuwe toetreders

Uitblijven economisch herstel, waardoor bedrijven en particulieren in problemen komen Stijging lange rente (op termijn)


49/84

Zorgcomplex De Banne, Amsterdam-Noord

Langetermijntrends Voor de markt voor woninghypotheken en zakelijke hypotheken zijn verschillende trends te onderscheiden die bepalend zijn voor de beleggingsperspectieven. De basis van die perspectieven wordt echter gevormd door de ontwikkeling van de lange rente. De rente in Nederland wordt nu laag gehouden om de economie te stimuleren. De lage inflatie gekoppeld aan een lage groeiverwachting van de economie maakt dit ook mogelijk. Maar bij beginnend economisch herstel zal men het (swap) renteniveau naar verwachting heel voorzichtig laten oplopen. Het CPB verwacht dat deze lange rente langzaam stijgt van 1,9% in 2012 tot 2,4% in 2014 (CEP, kerngegevens). Gezien de correlatie zal de hypotheekrente waarschijnlijk meebewegen. ABN AMRO verwacht een lichte stijging van de rente (10-jarige staatsobligaties) gedurende 2013 en 2014 als gevolg van het beginnend economisch herstel. De stijging wordt volgens ABN AMRO in toom gehouden door de relatief lage (kern) inflatie. Ook ING ziet in haar marktvisie de rente maar langzaam oplopen. De stijgende marktrente zal op lange termijn leiden tot een daling van de waardering van het nu in de hypothekenporte feuille afgesloten renteniveau. Het effect zal beperkt zijn als de rentestijging zich binnen de verwachting beweegt.

50/84

Trends bij zakelijke hypotheken De markt voor zakelijke hypotheken is ongekend krap. Er is nog steeds maar een beperkt aantal spelers actief, met een vaak beperkte ruimte voor nieuwe hypotheken of het verlengen van be staande hypotheken. Zolang banken nog bezig zijn met hun herkapitalisatie om te voldoen aan eisen vanuit Basel en Brussel zal hier nog geen verandering in komen. Pas in 2019 verwacht DNB dat de banken de benodigde bufferversterking hebben bereikt (DNB). De beschikbare ruimte wordt door de banken over het algemeen ingevuld door leningen met een laag risicoprofiel. In dit marktsegment is er ook bij commercieel vastgoed nog sprake van concurrentie, hoewel ook hier de spreads hoog liggen. De spreads nemen snel verder toe bij meer risicovolle financieringen, als hier überhaupt al vermogen beschikbaar is. Vanwege de krapte aan kapitaal lijkt er voorzichtig een momentum te ontstaan om – met een zeer zorgvuldig verstrekkingsbeleid, passend binnen een prudente beleggingsstrategie – de allocatie voor zakelijke hypotheken te vergroten. Dat kan – bij een meer opportunistische beleggingsstijl – al dan niet worden gedaan door in te spelen op de kredietbehoefte, zoals inflation linked loans, stretched senior loans, junior loans of het overnemen van een portefeuille van distressed financieringen, met een flinke discount.

De reden dat veel partijen, ondanks de hoge spreads, nog huiverig zijn om in de markt voor zakelijke hypotheken te stappen, is de onzeker heid die wordt gevoeld ten aanzien van de waarde van de onderpanden en/of de financiële gegoedheid van de debiteuren. In de huidige markt met lage transactievolumes is het vaststellen van de waarde van het onder pand via taxatie geen sinecure. De waarde van commercieel vastgoed is sinds het begin van de crisis gemiddeld met 15% gedaald, maar incidenteel ligt het waardeverlies aanzienlijk hoger. Zeker bij verkoop onder tijdsdruk, vast goed van beperkte kwaliteit (B-locaties), of een verkoop van een hele portefeuille ineens, moet met flinke boekverliezen worden gerekend die stevig kunnen oplopen.

Als gevolg van de economische teruggang in combinatie met de waardedaling van het vast goed werden banken in de afgelopen jaren geconfronteerd met een snelle stijging van het aantal afboekingen. De afschrijvingen op bedrijfsleningen bedroegen begin 2013 0,5% van de leningenportefeuille, voor woninghypotheken was dit circa 0,09% (DNB). Er lijkt wel sprake van een kentering; de relatieve stijging van de verliesratio bij woninghypotheken is sterker dan bij bedrijfsleningen. Bij een structureel herstel van de economie zou een aantal genomen voorzieningen kunnen vrijvallen, wat een positief effect heeft op het rendement. Hierbij moet overigens wel worden bedacht dat een deel van de afschrijvingen op leningen van commercieel vastgoed in de markt

Figuur 20 Afschrijvingen op leningen, percentage niet-gesecuriseerde woningportefeuille Bron: DNB 2013

Bedrijven

Huishoudens, woninghypotheken

0,50% 0,45% 0,40% 0,35% 0,30% 0,25% 0,20% 0,15% 0,10% 0,05% 0,00% 2004

2005

2006

2007


2008

2009

2010

2011

2012

2013

51/84

betrekking had op niet zorgvuldig verleende kredieten. DNB wijst er in dit kader op dat de problemen bij SNS Property Finance niet represen tatief zijn voor de situatie bij andere banken en dat er geen andere bank is waar de kwaliteit en samenstelling van de commercieel-vastgoed portefeuille zo problematisch is (DNB, Overzicht Financiële Stabiliteit, voorjaar 2013). Er is dus kaf en koren in de markt voor hypotheken van commercieel vastgoed. Dat gold voor het verleden, maar ook bij nieuwe verstrekkingen is een zorgvuldig verstrekkingsbeleid van groot belang. Trends bij woninghypotheken De perspectieven voor woninghypotheken zijn zonder meer nog steeds gunstig te noemen. De spreads bij beleggen in woninghypotheken wegen duidelijk op tegen de risico’s. Een groot

deel van de Nederlandse hypotheken (ca. 25%) is afgedekt met de NHG, die in de praktijk de meeste risico’s afdekt. In de portefeuille van Syntrus Achmea Real Estate & Finance geldt dit zelfs voor bijna de helft van het aantal hypotheken. De performance van het Particuliere Hypotheken fonds van Syntrus Achmea Real Estate & Finance, een van de weinige vastgoedvermogensbeheerders die direct namens pensioenfondsen in woning hypotheken belegt, bedroeg over de afgelopen vijf jaar (2008-2012) gemiddeld 5,62% op jaarbasis. Het fonds liet daarmee een hoger gemiddeld rendement zien dan andere vastgoedsectoren en zelfs aandelen. De hoge rendementen hangen direct samen met de stevige spread op woninghypotheken, ondanks

Figuur 21 Gemiddelde hypotheekrentes, alle hypotheken Bron: CPB 2012

Oostenrijk

België

Duitsland

Spanje

EU (gemiddelde)

Finland

Frankrijk

Italië

Nederland

7%

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0% 2003

52/84

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

het feit dat deze spread in de afgelopen maanden is teruggelopen naar circa 200 punten. Door toegenomen concurrentie kunnen hypotheek verstrekkers de opgelopen kapitaalmarktrente niet compenseren. Desondanks ligt de hypotheek rente gemiddeld nog steeds hoger dan in de ons omringende landen.

Waterwijk, Leidsche Rijn

De hoge rente hangt samen met de hoge markt concentratie. De drie grootste spelers Rabobank, ING en ABN AMRO hebben samen een markt aandeel van rond de 70%. De verwachting is wel dat de huidige spreads op de hypotheekmarkt zodanig zijn dat ze, bij het vooruitzicht dat kapitaalmarkten normaliseren en de economie stabiliseert, leiden tot nog meer nieuwe toetreders op de hypotheekmarkt. Een voorbeeld hiervan is het recente toetreden op de hypotheekmarkt door NIBC en het actief inzetten op de hypotheek markt door SNS Reaal. Daarnaast duiken geregeld berichten op over belangstelling van Duitse partijen om in Nederland hypotheken te verstrekken. Nieuwe toetreders staan echter voor een inge wikkelde operationele uitdaging: het op grote schaal verstrekken van hypotheken vereist deskundigheid en goede kennis van de Neder landse regelgeving en op de praktijk afgestemde systemen. Waar bovendien in het buitenland een LTV van maximaal 80% de norm is, is dit in Nederland nog lang niet het geval. Of de dreiging van nieuwe toetreders dus tot veel lagere hypo theekrentes gaat leiden, is nog maar de vraag. Syntrus Achmea Real Estate & Finance positio neert zich net als SNS Reaal en NIBC met voor waarden maar net onder het niveau van de bestaande grote aanbieders. En in plaats van de concurrentie te verhevigen, heeft ABN AMRO aangegeven dat woningbouwhypotheken een te groot deel van het balanstotaal uitmaken en dat zij van plan is de hoeveelheid hypotheken in haar portefeuille terug te brengen. De daling van de spreads zal naar verwachting beperkt blijven.

standen. Doorgaans hangt het ontstaan van betalingsachterstanden direct samen met een scheiding (61% van de gedwongen verkopen bij NHG) of langdurige werkloosheid (21%) (Stichting Waarborgfonds Eigen Woningen). Vaak gaat het daarbij om een combinatie van factoren. De hoogte van de lening en daarmee van de maandlasten is minder relevant als oorzaak voor het niet kunnen betalen van de hypotheek. De discussie over het aantal huishoudens dat ‘onder water’ staat (800.000 hypotheken) is daarmee wel relevant voor de koopwoningmarkt als gevolg van de stagnatie die dit veroorzaakt, maar veel minder voor de risico’s op de hypotheekmarkt. Door het introduceren in 2012 van een nog strenger regime voor de relatie tussen inkomen en de hypotheek verstrekking, verliest dit criterium naar verwachting verder aan belang als reden waarom partijen de hypotheekverplichtingen niet kunnen nakomen.

De hoogte van de spreads hangt ook weer samen met de risico’s op de woningmarkt. Door de directe exposure in woninghypotheken krijgen pensioenfondsen zelf te maken met de financiële gevolgen van particulieren met betalingsachter

Wanneer er problemen zijn met particulieren, blijven de gevolgen voor beleggers in woning hypotheken over het algemeen wel beperkt. Hoewel gestegen, ligt het aantal afboekingen op woninghypotheken nog altijd laag. Wat betreft


53/84

de hypotheken die onder de NHG vallen (totale kosten van de woningaankoop onder de € 320.000), ligt het percentage probleemgevallen op 0,35%. Dat wil zeggen: van de in totaal 1.020.000 door de NHG geborgde hypotheken, kwamen er in 2012 3.549 woningeigenaren zodanig in betalings problemen dat dit tot gedwongen verkoop leidde (NHG). Voor de hele hypotheekmarkt is dit percentage weliswaar iets hoger, namelijk 0,60% (Rabobank), maar ook nog beperkt. Bij gedwongen verkoop (onderhands of via executie) is het waardeverlies per woning gemiddeld ca. € 34.000. Het leeuwendeel van dit verlies (gemiddeld 93%) komt bij een NHG-hypotheek daadwerkelijk voor rekening van de NHG. De betekenis van de NHG neemt in de toekomst af. Op 1 juli 2013 is de NHG-grens verlaagd naar € 290.000. Als NHG hetzelfde percentage aan bijkomende kosten

blijft hanteren, betekent dit dat de koopsom vanaf 1 juli 2013 waarschijnlijk niet meer dan € 276.190 mag bedragen (NVM). Op 1 juli 2014 wordt de NHG nog eens verlaagd naar € 265.000. Bij leningen met NHG is er een borging in geval van betalingsproblemen. Bij hypotheken zonder die borging moet de waarde van de woning bij gedwongen verkoop voldoende zijn om de hypotheek af te lossen. Met de waardedaling op de markt voor koopwoningen is een eventueel bij verstrekking gecreëerde buffer in de LTV inmiddels weer gedeeltelijk uitgehold. Leningen met een hoge LTV uit 2008 en 2009, gesloten op het toppunt van de woningmarkt, zijn daar mee in theorie duidelijk meer risicovol dan recent afgesloten hypotheken. Een verdere verslechtering van de woningmarkt zou voor deze woningen tot

Figuur 22 Netto jaargroei hypotheekportefeuille banken Bron: DNB 2012

in procenten (l)

in miljarden EUR (r)

8%

€ 40

7%

€ 35

6%

€ 30

5%

€ 25

4%

€ 20

3%

€ 15

2%

€ 10

1%

€5

0%

€0

2008

54/84

2009

2010

2011

2012

een vergroting van het risico leiden. Hierbij geldt wel weer dat zolang een executieveiling wordt voorkomen, het verlies voor een hypotheek verstrekker bij betalingsproblemen vaak beperkt is. Concluderend: het risico van beleggen in woninghypotheken is en blijft vooralsnog beperkt, hoewel in de afgelopen tijd iets toegenomen. In het licht van de gehanteerde spread bezien is het risico zeer acceptabel. Voor zover de vergelijking gemaakt kan worden3, is de woninghypotheek markt nog altijd het meest veilige land voor hypo theekverstrekkers (Rabobank). Wanneer daadwerkelijk sprake is van uitval, kan vaak een beroep gedaan worden op de NHG. Voor woningen die buiten de NHG vallen, kan het risico worden beperkt door voor een lagere LTV te kiezen. Gevolgen voor het beleggingsbeleid Investeren in zakelijke hypotheken past in de huidige markt meer bij een risicozoekende beleggingsstrategie. Gezien de zeer beperkte beschikbaarheid van kapitaal en de als gevolg daarvan hoge spreads lijken er in dit segment steeds meer kansen te ontstaan om bij een zeer selectief en zorgvuldig verstrekkingsbeleid toch een stabiel hoog rendement te behalen. Op lange termijn wordt door het herstel van de economie, in combinatie met de aanhoudende krapte in de kredietportefeuilles van banken, een stijging van de spreads en daarmee van de rendementen op zakelijke hypotheken verwacht.

Momenteel bedraagt de netto groei van de hypotheekverstrekking op jaarbasis € 10 miljard, waarbij nog eens minimaal hetzelfde bedrag aan oversluitingen komt. In totaal staat in Nederland momenteel € 665 miljard aan hypotheekschuld uit. De verwachting is dat, hoewel nu nog marginaal, het aandeel van pensioenfondsen in de Nederlandse hypotheekmarkt al in de komende jaren snel kan oplopen. Het lijkt daarbij verstandig om vast te houden aan de bestaande zekerheden, of een borging vanuit de NHG, of een lage loan to value tot maximaal 60%.

Studentenwoningen (Y)ours Leiden

Gezien de performance van beleggen in woninghypotheken en de goede toekomst verwachtingen is het reëel om te veronderstellen dat pensioenfondsen de komende tijd meer gaan investeren in het direct verstrekken van woninghypotheken, ook al omdat de looptijd van hypotheken goed past bij de beleggingshorizon van institutionele beleggers.

3 De beperkte vergelijkbaarheid zit hem in het gebrek aan internationale data op dit punt.


55/84

56/84

4. B eleggen in

internationaal vastgoed

Flight to quality, flight to core Door een vastgoedbeleggingsportefeuille over meer landen te spreiden, ontstaan er diversifi catievoordelen. De voordelen hangen samen met de verschillende economische fases waarin de landen zich bevinden, net als met de verschillen in onder meer economische structuur en demo grafische ontwikkeling. De lokale vastgoed markten zijn hier weer een directe afgeleide van. Tegelijkertijd zien we dat een deel van het beleggingsklimaat mondiaal wordt bepaald. Kapitaal van Nederlandse pensioenfondsen concurreert met dat van Chinese staatsbedrijven, Noorse oliebronnen en vermogen uit het Midden Oosten en Zuid-Korea. In de afgelopen jaren zagen we op de internationale markten de ‘flight to quality’: beleggers die in hun beleg gingsstrategie focusten op wat door hen wordt gezien als meest stabiele waarden. Wat vastgoed betreft, ging het dan vaak om ‘trophy buildings’ op internationale toplocaties. New York, Londen, Los Angeles, Tokyo en San Francisco vormen de internationale top 5 van steden met het meest verhandelde vastgoed (Cushman & Wakefield). Op zoek naar nieuwe beleggingsmogelijkheden Afgezien van Londen is Europa alleen met Parijs en Berlijn in de top 20 beleggingsmarkten vertegenwoordigd. De aanvangsrendementen in deze topsteden staan door grote kapitaalsstromen onder druk, waarbij de vraag steeds reëler is of de extreem lage aanvangsrendementen in deze steden ooit nog wel goedgemaakt kunnen worden door een stijging van beleggings- en huurwaarden. Een deel van de beleggers heeft daarom de koers

verlegd naar core vastgoed in zogenoemde ‘near prime markets’, ofwel secondary cities. Hiermee wordt nu ook buiten de absolute top locaties naar beleggingsmogelijkheden gezocht. Gevolg is dat de yields op de internationale ‘near prime markets’ neerwaarts onder druk komen te staan. Hoewel positief voor de beleggingswaarde, is de beperkte beschikbaarheid van vastgoed op toplocaties een aspect dat een succesvolle beleggingsstrategie voor deze locaties gemakkelijk in de weg kan staan. Dat de internationale vastgoedmarkten er anders voor staan dan de Nederlandse markt, blijkt uit de snelle toename van het internationale beleggings volume, dwars tegen de Nederlandse trend in. In het eerste halfjaar van 2013 werd mondiaal, verspreid over 130 wereldsteden, voor USD 225 miljard aan commercieel beleggingsvastgoed gekocht: 12% meer dan in 2012 (Jones Lang LaSalle). Uitschieters in het eerste halfjaar van 2013 waren Japan (omvang beleggingstransacties + 50%) en Duitsland (+46%), terwijl er juist 20% minder transacties waren in China. Het lagere aantal transacties in China werd echter gecompenseerd door transacties elders in Azië, met name in Japan, toch nog altijd de derde economie van de wereld. Daardoor werd er 21% meer volume verhandeld in Azië-Pacific dan in de eerste helft van 2012. Waar beleggingen in kantoren stabiliseerden, verschoof de scope naar retail, hotels en logistiek (Jones Lang LaSalle). Voor heel 2013 wordt een stijging van het transactievolume verwacht. Er is een aanhoudende ‘search for yields’, zolang de ‘quantitative easings’ programma’s in Amerika

Figuur 23 Mondiale verdeling beleggingsvolumes 2012-2013 Bron: Jones Lang LaSalle 2013

Direct Commercial Real Estate Volumes Americas

Q2 2012 (mrd USD)

Q2 2013 (mrd USD)

% change

85

90

5%

EMEA

66

75

14%

Asia Pacific

49

60

21%

201

225

12%

Totaal


57/84

blijven lopen en mondiaal zorgen voor lage rente niveaus en dus het uitwijken naar alternatieve investeringsmogelijkheden zoals vastgoed (CBRE). Het teruglopen van het aantal transacties in China is tekenend voor de verschuivingen binnen de mondiale economie. Nieuwe groeimotoren duiken op, met onverwachte spelers zoals India en Indonesië, die een betere economische performance laten zien dan BRIC-landen als Rusland en Brazilië. Transparantie van de vastgoedmarkten Een duidelijk aanwezige economische groei alleen maakt een land overigens niet direct een interessant land voor institutioneel vastgoed. Internationaal onderzoek leert dat niet alleen economische groei, maar ook andere factoren een rol spelen, zoals demografische ontwikkelingen, het functioneren van de kapitaalmarkt, het institutioneel framework (wetgeving en beleid) en sociaal-culturele factoren.

Een andere factor is de transparantie van de vastgoedmarkten. Wanneer we niet alleen kijken naar groei, maar ook de transparantie van de vastgoedmarkt als criterium nemen, zijn de Verenigde Staten koploper met de meest trans parante markt en een gezonde groeiverwachting. Ook Australië scoort goed (nummer 2). Nederland staat wat transparantie betreft op de vierde plek. Ook veel andere Europese landen staan in de top 10. Veel van deze landen combineren een hoge transparantie met een relatief hoge verwachte economische groei (Zweden, Denemarken, Finland, Duitsland, Zwitserland en het Verenigd Koninkrijk). In de BRIC-landen werden hoge groeicijfers gecombineerd met minder transparante vastgoedmarkten, hoewel in de Tier 1-steden van deze landen een forse transparantieverbetering is geconstateerd, met de steden in Brazilië als koploper. Heel Latijns-Amerika lijkt daarbij langzaam maar zeker interessanter te worden voor vastgoed beleggers. Het profiel is nu nog opportunistisch,

Figuur 24 Transparantie-index Bron: Jones Lang LaSalle 2012

Highly Transparent

58/84

Transparent

Semi-Transparent

Low Transparency

Opaque

Not Covered

maar verandert voorzichtig richting core. Uit de transparantie-index blijkt dat het vanuit een beleggingsstrategie gericht op een beperkt risicoprofiel duidelijk te vroeg is om de stap naar Afrika te maken. VS: timing en property picking essentieel Syntrus Achmea Real Estate & Finance kiest ervoor om zijn internationale vastgoedbeleggingen te spreiden over drie van de vier grootste economieën: Verenigde Staten (nr. 1), China (nr. 2) en Duitsland (nr. 4) als onderdeel van bredere investeringen verspreid over de hele Europese Unie. Vooralsnog zijn investeringen in Japan (nr. 3) de afgelopen jaren uitgebleven, gelet op de lagere performance daar in de afgelopen jaren. De Verenigde Staten zijn met afstand de grootste economie, in omvang vergelijkbaar met de gehele Europese Unie. Doordat de markt zo transparant is en vanwege de omvang ook nog eens heel liquide, zijn de risicopremies op Amerikaans vastgoed lager dan die van andere vastgoedmarkten elders in de wereld, zeker op de absolute prime locaties. De markt is mede door haar transparantie hoogcyclisch. De huurwoning markt in de Verenigde Staten piekt bijvoorbeeld al weer, nadat eerder in de economische crisis nog volop sprake was van afwaarderingen. Gelet op de volatiliteit van de vastgoedmarkt, is timing essentieel voor het betreden van de Amerikaanse markt. Ook property picking is van groot belang, waarbij een grote waardeontwikkeling eerder op de betere secundaire locaties is te verwachten dan in de internationaal gelabelde prime steden. China: focus op core vastgoed in sterke steden China is internationaal gezien de snelst groeiende economie. Hoewel de dubbele groeicijfers definitief tot het verleden behoren, ligt de groei gemiddeld boven de 8%. Beleggers in China staan voor een ingewikkelde uitdaging om in een weinig transparan te markt (nummer 22 in de Transparantie-index) die beleggingskansen te vinden die ook op lange termijn renderen. Tegenover de economische groei staan bovendien vergrijzing van de beroeps bevolking en een overproductie van vastgoed, waardoor lang niet alle investeringen op lange termijn naar behoren zullen renderen. Waar in het verleden in een beleggingsstrategie volop op opportunities kon worden ingezet om te profiteren


van de alom aanwezige economische groei, lijkt het nu zaak om de beleggingsstrategie langzaam ook richting core vastgoed in sterke steden te verschuiven, om aldus het risicoprofiel te reduceren. Duitsland is dé groeimotor binnen Europa Binnen Europa is Duitsland de absolute groei motor die zo ongeveer in zijn eentje de stabiliteit van de euro overeind houdt. Buiten de eurozone doen ook het Verenigd Koninkrijk en Zweden het goed. Qua vastgoed bieden met name de Duitse huurwoningen goede perspectieven. In de afgelopen jaren hebben de looptijdrendementen een flinke sprong gemaakt, als gevolg van de bij de demografische ontwikkelingen achterblijvende bouwproductie. Maar ook de (prime) Duitse winkelstraten lieten in 2012 nog een mooie huurgroei zien van 1,9% (Cushman & Wakefield). Voor heel Europa geldt, tegen de verwachting in, dat het beleggingsvolume in kantoren in 2012 het snelst toenam (Cushman & Wakefield). Maar dit werd dan ook gedeeltelijk veroorzaakt door een aantal distressed portefeuilles die van de hand gingen.

59/84

4.1 De Amerikaanse vastgoedmarkt De Amerikaanse vastgoedmarkt laat sinds 2010, in lijn met de economie, een aanhoudend herstel zien. In de afgelopen jaren was dit herstel voornamelijk gefundeerd op dalende aanvangsrendementen. Nu op landelijk niveau de zogenaamde ‘yield compression’ grotendeels achter de rug is, vormt het herstel van de gebruikersmarkt de belangrijkste reden voor verdere waardestijgingen. De verwachting is dat op middellange termijn de leegstand in alle vastgoedsectoren daalt, terwijl de huurprijzen stijgen. De rendementsverwachtingen voor Amerikaans vastgoed zijn aantrekkelijk voor de middellange termijn, met verwachte totaal rendementen van 6,5% - 9,5%, afhankelijk van sector en markt. Hoewel de oplopende rente vanaf 2014 een opwaarts effect heeft op de aanvangsrendementen, resulteert de sterke huurgroei op veel markten toch in een waarde stijging.

Focus in beleggingsstrategie • Kantoren en bedrijfsruimte / logistiek bieden nu de meeste kansen voor beleggers • Op termijn worden winkels en ook woningen weer interessant • Daarbij focus op woningen in die markten waar het aanvangsrendement (nog) niet snel is gedaald • West- en oostkust en de zuidelijke oliestaten zijn het meest interessant • Secundaire markten (niet de Gatewaysteden) bieden de meeste kans op waardegroei

Outlook 2014

2015

+

-/+

Waardegroei kantoren Huurniveau kantoren

+

+

Waardegroei winkels

-/+

-/+

Huurniveau winkels

+

+

Waardegroei huurappartementen

+

-/+

Huurniveau huurappartementen

+

+

Legenda + = =/=/+


SWOT-analyse Amerikaanse vastgoedmarkt Strengths

Weaknesses

Economische groei richting +3%

Hoge overheidsschulden, zowel nationaal als lokaal

Gemiddelde rendementsverwachting voor 2013-2018 rond de 8% (top 20-markten)

Herstructurering voorraad commercieel vastgoed leidt tot ontstaan van locaties met structureel hoge leegstand

Stijgende bezettingsgraden Beperkte nieuwbouwvolumes Zeer transparante en liquide vastgoedmarkten Beschikbaarheid financieringen neemt langzaam toe Opportunities

Threats

Terugkomst industriële productie naar de VS

Negatief effect fiscal cliff nog maar ten dele in economische verwachtingen verwerkt

Hoge bevolkingsgroei

Lange rente loopt op

E-commerce biedt nieuwe kansen voor logistiek

Een zwak Europa en stagnatie China zijn gevaar voor export

De betere secundaire markten en locaties

E-commerce zorgt voor lagere verkoop in winkels Afname hoeveelheid m2 per medewerker voor kantoren

60/84

Trends en ontwikkelingen De Amerikaanse economie laat in vergelijking met de eurozone een meer robuust herstel zien. Dit uit zich niet alleen in de economische groeicij fers, maar ook in de verschillen in houding tussen de beide centrale banken. Terwijl de Europese Centrale Bank alles op alles zet om de economische groei van Europa te blijven stimuleren, heeft de Fed aangegeven dat als de Amerikaanse economie versneld herstelt, het opkoopprogramma van schuldtitels in omvang afneemt en de rente eerder wordt verhoogd. Voor de Verenigde Staten wordt voor de periode 2013-2015 dan ook een jaarlijkse gemiddelde economische groei verwacht van 2,6%. Daarnaast zal de werkloosheid in 2015 naar verwachting verder dalen naar het niveau van 6,3%.

De hoge staatsschuld blijft een aandachtspunt voor de groei op lange termijn. Deze stabiliseert rond 110% van het bnp, waarbij met name de afnemende begrotings- en handelstekorten voor enige verlichting zorgen. Aandachtspunt blijft de terugkerende fiscal cliff. Extra bezuinigingen op termijn lijken gezien de staatsschuld bijna onont koombaar en kunnen weer voor een rem op economisch herstel zorgen. De vastgoedsectoren laten als reactie op het herstel van de economie elk een ander herstelpad zien. Dit komt met name tot uitdrukking in de ontwikkeling van huurprijzen. Terwijl bij huur appartementen de vorige huurprijspiek al is bereikt, hebben kantoren en bedrijfsruimten nog in elk geval twee jaar nodig om tot datzelfde punt te komen. Winkels hebben als laatste, namelijk medio

Figuur 25 Macro-economisch vooruitzicht Verenigde Staten Bron: Oxford Economics

BNP groei

Inflatie

Consumentenbestedingen

Werkloosheid

10-jarige staatsobligaties

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0% 2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

-2%

-4%


61/84

2012, het dieptepunt bereikt wat huurprijzen betreft en laten sindsdien een positieve huurgroei zien. De huurgroei zorgt voor compensatie van de waardedruk die ontstaat doordat de rente stijgt als gevolg van het economisch herstel. De lange rente loopt naar verwachting tot 2018 op richting een niveau tussen de 4% tot 5%. Belangrijk voor het verdere herstel van de Amerikaanse vastgoedmarkt is de hoeveelheid nieuwbouw die de komende jaren wordt opgeleverd. Tot in elk geval 2018 blijft deze historisch laag. In met name de kantoren- en bedrijfsruimte sector is vastgoedontwikkeling vanwege de lage huurprijzen nog niet altijd rendabel. Ondanks de beperkte nieuwbouw dalen de leegstandscijfers de komende jaren slechts langzaam, zeker in vergelijking met andere cycli. Net als in Nederland,

staat een deel van de voorraad structureel buitenspel. De komende jaren vindt dan ook een herstructurering van de voorraad commercieel vastgoed plaats. Uitzondering op de beperkte groei van de nieuw bouw vormen huurappartementen. De productie is sinds de crisis fors toegenomen. Veel ontwikkelaars anticipeerden al in 2011 op een toenemende vraag naar huurwoningen. Ondanks de aanhoudende vraag leidt het grote aanbod ertoe dat verhuurders hun onderhandelingspositie licht zien verslechteren. De vooruitzichten voor de komende jaren zijn echter stabiel. Voor de komende vijf jaren wordt een gemiddelde jaarlijkse huurgroei verwacht van 2,6%, net boven inflatie. Dit is iets hoger dan het gemiddelde van de afgelopen 15 jaar. De verklaring voor deze groei is dat, ondanks het recente herstel,

Figuur 26 Huurindex Amerikaanse vastgoedsectoren Bron: CBRE EA, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finance

Kantoren

Retail

Bedrijsruimten

Huurappartementen

220

200

100 = 1994

180

160

140

120

100

80 1994

62/84

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012 2013 2014

2016

2018

de absolute huurprijzen op een aantal markten nog laag zijn en de leegstand stabiliseert rond het huidige niveau van 5%. Daarnaast zorgt de huidige omvang en samenstelling van huishoudens ook in de Verenigde Staten voor een grotere voorkeur voor huren dan altijd het geval is geweest. De groei van de bevolking en in het bijzonder de groep 65-plussers leidt naar verwachting structureel tot een grotere voorkeur voor huurappartementen, zelfs in de zich nu herstellende koopmarkt. Daarbovenop komt de uitbreidingsvraag die wordt veroorzaakt door de bevolkingsgroei: 20% in de periode 2000-2020 (ter vergelijking: in Europa slechts 7%). Daarnaast is sprake van een inhaalvraag van jongvolwassenen die vanwege de crisis langer thuis zijn gebleven en nu een eigen woning willen hebben.

Op de kantorenmarkt bevinden steeds meer markten zich de komende jaren in een expansie fase. Huurprijzen zullen dan van 3%-4% (nu) toenemen met 4%-5% per jaar. De leegstand (Q2 2013: 15,2%) laat in lijn met de toenemende werkgelegenheid een licht dalende trend zien, maar zal wel boven het laagste punt van 8,5% uit 2000 blijven. Bedrijven blijven nog steeds voorzichtig in het uitbreiden van hun personeels bestand. Daarnaast neemt het gemiddeld aantal vierkante meters kantoorruimte per medewerker af. Bedroeg dat in 2010 nog 21 m2, in 2017 zal dit onder invloed van het flexwerken zijn gedaald tot naar verwachting 14 m2. In lijn met Nederland ontstaan er kantoorgebieden, met name secundair en suburban, waar de leegstand structureel hoog blijft en er van huurgroei in het beste geval slechts beperkt sprake zal zijn.

Figuur 27 Percentage nieuwbouw ten opzichte van totale voorraad Bron: CBRE EA

Kantoren

Retail

Bedrijsruimten

Huurappartementen

3,5%

3,0%

2,5%

2,0%

1,5%

1,0%

0,5%

0,0% 2000 2001

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010


2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

63/84

Bij de bedrijfsruimtemarkt zorgen de beperkte nieuwbouw en de herstellende economie en daarmee de gebruikersmarkt er op middellange termijn voor dat de vraag het aanbod overstijgt. Hierdoor is ook in dit segment ruimte voor een behoorlijke huurgroei. Deze zal in de periode 2013-2018 op marktniveau jaarlijks gemiddeld 4,8% bedragen. Omdat het huidige huurniveau in absolute termen nog onder het vorige hoogte punt (2008) ligt, zijn nieuwe ontwikkelingen op een aantal markten niet rendabel. Dit zorgt weer voor een daling van de leegstand. Belangrijke trend voor deze sector is het toenemende internet winkelen. Dit fenomeen neemt nog steeds in omvang toe en het zijn met name de logistieke hubs die hiervan profiteren. Memphis is hier als grote hub van FedEx een goed voorbeeld van. Naast gevestigde markten is er ruimte voor opkomende en relatief nieuwe, meer kleinschalige logistieke hubs. Voor retailers is het namelijk belangrijk dat zij consumenten in relatief korte tijd kunnen voor zien van hun aankopen, waardoor zij het netwerk aan distributiepunten moeten uitbreiden. De winkelsector heeft inmiddels, als laatste van alle sectoren, ook de eerste tekenen van herstel laten zien. Maar het duurt nog wel enige jaren voordat de gevolgen van de bouwwoede van voor de financiële crisis volledig door de markt zijn opgenomen. En waar het toenemende internetwinkelen een impuls betekent voor de bedrijfsruimtemarkt, zorgt deze trend voor een afnemende vraag naar winkelruimte. In de periode 2012-2017 zullen online winkelomzetten stijgen van USD 225,5 miljard nu naar USD 434,2 miljard in 2017, een jaarlijkse stijging van gemiddeld 14%-15% (Nederland circa 9%). Met name elektronicazaken, boekwinkels en retailers die bulkgoederen verko pen ondervinden teruglopende verkoopcijfers. De afnemende vraag leidt tot winkellocaties waar de leegstand structureel hoog blijft. De jaarlijkse huurgroei loopt op de middellange termijn naar verwachting op tot boven de 3%. Het absolute markthuurniveau van het vorige hoogtepunt (2007) zal echter pas na 2016 worden bereikt.

Gevolgen voor het beleggingsbeleid De Verenigde Staten als vastgoedmarkt bieden op de middellange termijn in een aantal sector/ marktcombinaties nog voldoende beleggings mogelijkheden. Het beleggingsvolume laat dan ook een stijgende trend zien, naar nu circa USD 200 miljard op jaarbasis. Bij de investerings selectie is het van belang die markten te selecteren die de stijgende aanvangsrendementen weten te compenseren met een hoge huurgroei (jaarlijks 3%-4% en hoger). Vanwege de hoge volatiliteit is het instapmoment in de Verenigde Staten belangrijk, zeker in vergelijking met andere vastgoedmarkten. Op basis van economische activiteit en demo grafische groei lijkt een focus gewenst op de west- en oostkust en de zuidelijke oliestaten. In de periode 2013-2018 zullen de 20 grootste vastgoedmarkten in de regel een hoger totaal rendement (vaak 100 tot 200 basispunten hoger dan het marktgemiddelde van 6% - 8,5%) laten zien dan markten die buiten de top 20 vallen. Een focus buiten de traditioneel meest aantrekke lijke steden, de Gateway4-steden, is een optie, zoals op Dallas en Minneapolis. Hier lijken op lange termijn de beste rendementen te kunnen worden behaald. In een aantal Gateway-steden, zoals Washington DC, staat tegenover de lage aanvangsrendementen relatief weinig compen serende huurgroei. Dit als gevolg van de kapitaals druk die samenhing met de flight to quality. Voor bedrijfsruimten en kantoren is het op basis van de hoge huurgroei voor veel markten op middellange termijn een goed instapmoment. Belangrijk is een focus op logistiek vastgoed (distributiecentra) dat zich richt op het toe nemende online winkelen en de technologie- en energiegerelateerde kantorenmarkten. Door de sterke daling van de aanvangsrendementen in de afgelopen jaren, in combinatie met de afnemende huurstijgingen, is het aantal geschikte markten voor huurwoningen snel afgenomen. Wij verwachten dat vanaf 2016 weer een beter instapmoment op

4 Boston, Chicago, Los Angeles, New York, San Francisco en Washington DC.

64/84

landelijk niveau ontstaat. Mogelijkheden zijn er nog voor markten waar aanvangsrendementen relatief minder zijn gedaald, zoals Boston en Houston. Voor winkels is het instapmoment voor een groot deel van de markten nog te vroeg. Daar is vanaf 2014 sprake van, als de huurgroei weer rond inflatie toeneemt. Het is duidelijk dat de Amerikaanse economie er na de crisis weer een stuk beter voorstaat. De vastgoedmarkten hebben snel op dit herstel gereageerd. De Amerikaanse vastgoedmarkt zal vanwege het aanhoudende herstel van gebruikersmarkten een blijvende interesse houden onder internationale beleggers. Waar in de afgelopen jaren met name voor de Gateway- steden werd gekozen, zijn de vooruitzichten voor de andere steden nu ook goed. Bij de uiteindelijke keuze voor vastgoed moet worden beseft dat ook in de Verenigde Staten winnaars en verliezers zijn aan te wijzen op de vastgoedmarkten. Dat onderscheid maakt een zorgvuldig beleggings beleid noodzakelijk.


65/84

4.2 De Duitse woningmarkt De Duitse woningmarkt staat er goed voor. Net als in de afgelopen tijd zien we in de komende jaren stijgende huur- en koopprijzen boven inflatie. De schaarste aan woningen neemt in veel van de grote Duitse stedelijke agglomeraties verder toe doordat de bouw productie momenteel achterblijft. Ondanks een krimpende bevolking neemt het aantal huishoudens in Duitsland voorlopig nog toe. Verder is er een toenemende urbanisatie door een hernieuwde interesse voor het (binnen) stadsleven.

Focus in beleggingsstrategie • Strategie van doorexploiteren op woningen waar huur onder maximum ligt; uitpondstrategie voor overige woningen en woningen buiten focusgebieden • Regionale focus op stedelijke gebieden in West- en Zuid-Duitsland, daarnaast op de regio’s Hamburg en Berlijn • Ook kansen in steden als Hannover en Dresden • Twee- en driekamerappartementen tussen de 60 en 80 m2, liefst in binnensteden

Outlook

Legenda 2014

2015

Waardegroei

+

+

Huurniveaus

+

+

+ = =/=/+


SWOT-analyse Duitse woningmarkt Strengths

Weaknesses

Besteedbare inkomens stijgen

Beperkte beschikbaarheid woningbeleggingen in grootste steden

Aanhoudende schaarste door lage nieuwbouwvolumes

Perifere regio’s kennen een oplopende leegstand en dalende huurprijzen

Woningprijzen maken inhaalslag Hypotheekschulden zijn laag door conservatief gebruik vreemd vermogen Liquide sector door aanhoudende belangstelling beleggers en particuliere kopers Opportunities

Threats

Groei van het aantal (eenpersoons)huishoudens

Oververhitting op bepaalde woningmarkten

Trek naar de stad neemt toe

Beperkende maatregelen huurverhogingen

Flinke huurgroei bij huurmutaties

Hogere overdrachtsbelastingen

Veel woningen onderverhuurd op basis van Mietspiegel (zie toelichting pag. 70)

66/84

Trends en ontwikkelingen De woningprijzen zijn in Duitsland lange tijd stabiel gebleven. Omdat de waarde van woningen lange tijd lager was dan de vervangingswaarde, was woningontwikkeling op veel plekken in Duitsland niet rendabel. Het aantal nieuw gebouwde woningen is de afgelopen jaren dan ook historisch laag gebleven. In 1995 bedroeg dit nog 600.000 per jaar, terwijl er in 2012 maar 200.000 woningen werden opgeleverd; slechts 0,5% van de voorraad. Terwijl de verschillende woningmarkten binnen Europa hard zijn getroffen door de financiële crisis, heeft de Duitse woningmarkt een compleet andere beweging gemaakt. Sinds 2011 laten woningprijzen een groei boven inflatie zien. Belangrijk daarbij was het snelle herstel van de Duitse economie, zeker in vergelijking met andere landen in de eurozone.

Hierdoor is het consumentenvertrouwen intact gebleven, zijn lonen boven inflatie gestegen en is het besteedbare inkomen verder toegenomen. Doordat de woningschaarste aanhoudt, is de verwachting dat zowel koop- als huurprijzen tot in elk geval 2017 ruim boven inflatie blijven stijgen. In de 125 grootste steden van Duitsland gaan we tot 2017 uit van een gemiddelde stijging van de huurprijzen (en ook koopprijzen) met jaarlijks circa 4% (BulwienGesa). De schaarste vloeit voort uit de historisch beperkte bouwproductie. Tot en met 2016 zal de jaarlijkse groei van nieuwbouw opleveringen tussen de 200.000 en de 300.000 schommelen. Historisch gezien nog steeds laag; in de jaren negentig werden jaarlijks nog meer dan een half miljoen woningen opgeleverd.

Figuur 28 Prijsindex Europese woningmarkten Bron: ECB

Duitsland

Nederland

Frankrijk

Verenigd Koninkrijk

120

110

100 = 2007

100

90

80

70

60

50 2003

2004

2005

2006


2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

67/84

De demografie is maar een beperkte motor achter de Duitse woningmarkt. Duitsland laat binnen Europees perspectief een sterk vergrijzende en krimpende bevolking zien, ondanks de groei van het aantal huishoudens van 40,5 naar 41,1 miljoen in 2025. We zien wel een verschuiving. Het aantal een- en tweepersoonshuishoudens zal sterk toenemen. Met name in veel steden groeit daarom de vraag naar twee- en driekamerappartementen tussen de 60 en 80 m2. De demografische ontwikkeling verschilt daarbij ook nog eens per regio. Net als in Nederland, is ook in Duitsland sprake van groeiende regio’s (vaak steden) en regio’s met krimp. Een krimp van de bevolking en het aantal huishoudens

Figuur 29 Huishoudensontwikkeling Duitsland 2008-2025 Bron: BulwienGesa

Meer dan 10%

5 tot 10 %

-5 tot 0%

Minder dan -5%

0 tot 5%

vindt met name plaats in Oost-Duitsland, met als uitzonderingen de regio’s Berlijn, Dresden en Leipzig. In West-Duitsland zijn het de oostelijke delen en delen van het Ruhrgebied waar het aantal huishoudens afneemt. De demografische verschillen zien we terug in de ontwikkeling van koop- en huurprijzen. We zien verschillende prijsontwikkelingen tussen de periferie en de stad, maar ook tussen de verschillende grote steden onderling. In de laatste vijf jaar (2008-2012) liet de top 25 van grootste Duitse steden een divers beeld te zien. Bij de ene helft zagen we een prijsstijging die soms ruim boven inflatie lag, terwijl bij de andere helft sprake was van een prijsstabilisatie of prijsdaling. Tot dusver worden de behoorlijke prijsstijgingen in steden als Berlijn en Frankfurt gezien als een inhaalslag. In een Europese vergelijking is er nog steeds sprake van een zeer goede betaalbaarheid van Duitse woningen. Het is belangrijk om deze betaalbaarheid op (deel)marktniveau te monitoren, door het besteedbare inkomen van huishoudens te koppelen aan huur- en koopprijzen. Belangrijk gegeven daarbij is dat de kredietverlening in Duitsland geen sterke opwaartse prijsdruk veroor zaakt. Duitse banken zijn nu nog relatief conservatief bij het verstrekken van hypotheekleningen met loan-to-values die vaak niet hoger zijn dan 70%-80%. De uitstaande hypotheekschuld uitgedrukt in bnp behoort binnen Europa tot de laagste met 43%. Gevolgen voor het beleggingsbeleid Ook in Duitsland nemen de verschillen tussen groeien krimpregio’s toe. Op basis van bevolkingsen huishoudensgroei zal een focus moeten worden aangebracht in stedelijke gebieden in West- en Zuid-Duitsland en de regio’s Hamburg en Berlijn. Buiten deze geografische kaders bieden ook steden als Hannover en het Oost-Duitse Dresden goede beleggingsmogelijkheden vanwege

68/84

de daar verwachte bevolkingsgroei. Doordat de vraag het aanbod in een aantal grote steden overstijgt, zal in veel binnensteden worden gekozen voor woningbouw in hoge dichtheden. Met name bij appartementen zullen de prijzen sterk stijgen, meer nog dan bij grondgebonden woningen. Rond steden als München en Frankfurt is als gevolg van de oplopende woningschaarste ook sprake van een toenemende vraag naar woningen buiten de stad, in de direct omliggende satellietsteden. Met toenemende huur- en koopprijzen is ook de beleggingsactiviteit in Duitsland toegenomen, met name vanuit Amerikaanse en Engelse beleggers. Sinds 2013 is duidelijk waarneembaar dat het beleggingsaanbod in de grootste steden van

Duitsland schaarser is geworden. In combinatie met de lage aanvangsrendementen in het top segment wordt een verdere verschuiving naar secundaire steden (bijvoorbeeld Bremen of Hannover) en locaties verwacht. Prime netto aanvangsrendementen in de 5 grootste Duitse steden voor zowel nieuwe als bestaande woning complexen bevinden zich nu op respectievelijk 3,7% en 4,6% en stabiliseren. Ondanks de stabiliserende yields is sprake van een verwachte waardegroei. Op de woningmarkt is er nog genoeg ruimte voor behoorlijke huur prijsverhogingen. Veel woningen zijn nu namelijk nog onderverhuurd op basis van de Mietspiegel, met name door passief asset management.

Figuur 30 Woningprijsontwikkeling top 25 Duitse steden 2008-2012 Bron: ImmoScout 24

Koopprijzen

Huurprijzen

60%

50%

40%

30%

20%

10% 0%

-10%

-20%


Es se Kr n ef M ün eld ch en W gl up . pe rt al D ui sb ur g G el se nk To . p 25

M ün ch en H am bu rg Fr an kf ur St t ut tg ar t Be rli D jn üs se ld W or ie sb f ad en Ke ul N e ur em n bu r A ug g sb ur g Bo nn D re sd en Bi el ef el Bo d ch um H an no v Le er ip zi g Br em en D or tm un d

-30%

69/84

Mietspiegel De Mietspiegel vormt de basis voor de bepaling van huurprijzen in Duitsland en biedt juridische bescherming voor zowel huurder als verhuurder. Om de twee jaar wordt per stad de hoogte van de Mietspiegel door lokale overheid en adviseurs bepaald op basis van een steekproef van bestaande en nieuwe huurcontracten. Huurders en verhuurders zijn vrij om bij een nieuwe verhuurtransactie een huurniveau overeen te komen dat boven de Mietspiegel ligt, een vastgestelde huursom per vierkante meter, maar huurverhogingen daarna zijn in dat geval niet meer toegestaan. Bij huren onder de Mietspiegel mogen de huren jaarlijks worden verhoogd met een door de overheid vastgesteld percentage. Belangrijkste criteria bij de bepaling van de Mietspiegel zijn: bouwjaar, oppervlakte, sanitaire voorzieningen, aanwezigheid lift en omgevingskwaliteit. De hoogte van de Mietspiegel was een van de onderwerpen tijdens de Duitse verkiezingen.

Figuur 31 Transactievolume Duitse woningportefeuilles Bron: CBRE Research

Aantal wooneenheden (x 1.000) (r)

20

500

16

400

12

300

8

200

4

100

0

0 2004

70/84

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Aantal wooneenheden (x 1000)

Transactievolume (€ miljard)

Transactievolume (l)

In combinatie met oplopende schaarste in de eerder benoemde regio’s van Duitsland blijft het daarom een goed moment om in Duitse woningen te beleggen. De veranderende dynamiek van Duitse woningbeleggingen is terug te vinden in de ontwikkeling van totaalrendementen, die inmiddels definitief de 5% lijken te zijn gepasseerd. Beleggen in Duitse woningen in de goede gebieden lijkt dan ook goed te passen binnen een core strategie.

Figuur 32 Rendement op Duitse woningbeleggingen Bron: IPD Deutschland

Indirect rendement

Direct rendement

Totaal rendement

10%

8%

6% 4%

2%

0%

-2%

-4%

-6%

-8% 1996

1997

1998

1999

2000

2001


2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

71/84

4.3 De Duitse winkelmarkt Van alle landelijke winkelmarkten binnen Europa is in Duitsland de belangstelling voor winkelruimte onder zowel beleggers als retailers de afgelopen jaren het sterkst toegenomen. Dit blijkt uit de omvang van verhuuractiviteiten en het beleggingsvolume. Met name de aan sterkende consumentenbestedingen maken het voor binnen- en buitenlandse winkelketens aantrekkelijk om hun winkelapparaat uit te breiden in Duitsland. Overigens blijft Duitsland op middellange termijn gevoelig voor een economische terugval in de eurozone, zoals ook de afgelopen jaren is gebleken. De aanhoudende groei van de grotere steden (inclusief agglome raties) zorgt voor een stevig fundament voor de vraag naar winkelruimte. Het beperkte aanbod zorgt op de middellange termijn op de belang rijkste winkelmarkten voor een huurgroei rond inflatie. Dit laatste geldt vooral voor binnen stedelijke winkelstraten waar het (nieuwbouw) aanbod een stuk lager is dan bij winkelcentra.

Focus in beleggingsstrategie • Expansie van de beleggingsportefeuille • Focus op retail in binnensteden • Meeste kans in middelgrote steden vanaf 250.000 inwoners, meer selectief in steden tussen 100.000 en 250.000 • Steden met verwachte bevolkingsgroei (met name West-Duitse steden, Berlijn, Leipzig en Dresden) en verwachte huurgroei

Outlook 2014

2015

Waardegroei binnenstedelijk winkelstraten

+

+

Huurniveaus binnenstedelijke winkelstraten

+

+

Waardegroei winkelcentra

+

=

Huurniveaus winkelcentra

+

+

Legenda + = =/=/+


SWOT-analyse Duitse winkelmarkt Strengths

Weaknesses

Besteedbare inkomens stijgen, mede door stijgende lonen

Lage aanvangsrendementen prime retail

Veel verzorgingsgebieden van grote omvang

Leegstand in winkelcentra in kleinere steden

Leegstand laag op zowel prime als secundaire locaties Liquide sector door aanhoudende belangstelling vanuit binnen- en buitenlandse beleggers Opportunities

Threats

Belangstelling vanuit (internationale) retailers is groot

Tegenvallende economische ontwikkeling door stagnatie in EU

De prijsbewuste Duitse consument is klaar voor innovatieve retailconcepten

Internetwinkelen zorgt op termijn voor structureel lagere vraag naar winkelruimte Ontwikkeling winkelcentra kan voor ontwrichting binnenste den zorgen

72/84

Trends en ontwikkelingen De Duitse winkelmarkt heeft sinds 2010 een sterk toegenomen interesse ondervonden van zowel beleggers als retailers. Het economisch herstel dat gepaard is gegaan met een dalende werk loosheid en toenemende besteedbare inkomens (lonen stijgen boven inflatie) zorgt voor een stevig fundament voor de winkelverkopen. Het besteed baar inkomen groeit in de gehele eurozone naar verwachting in 2014 en 2015 rond de 2%, terwijl dit in Duitsland voor beide jaren bijna 3% bedraagt. Het is de verwachting dat Duitse winkelverkopen op middellange termijn jaarlijks met 3% groeien. Het broze herstel van de eurozone vormt wel een risico, waardoor in de komende jaren een tijdelijke groeimatiging van de Duitse economie niet wordt uitgesloten. De toenemende interesse vanuit retailers komt tot uitdrukking in de hoge opnamecijfers en de voorgenomen uitbreidingsplannen. Retailers

zoals Primark, Saturn en H&M zijn de afgelopen jaren zeer actief op de verhuurdersmarkt. Kenmerkend is de dominantie van vijf grote retailconglomeraten. Edeka, Rewe, Metro, Schwarz-Gruppe en Aldi zijn verantwoordelijk voor 39% van de totale winkelverkopen, met name foodgerelateerd. Zij vormen daarbij een oligopolie met een sterke onderhandelings positie. Aan de andere kant is de modebranche meer gefragmenteerd, waarbij het gros van de retailers minder dan € 1 miljoen omzet per jaar draait en waarbij slechts elf retailers boven de € 250 miljoen uitkomen. Internetwinkelen is in Duitsland in opkomst, maar het tempo waarin is nu nog meer bescheiden dan in andere Europese landen. Op dit moment maken online winkelverkopen 4,8% uit van de totale winkelverkopen. In 2016 zal dit aandeel

Figuur 33 Transactievolume in Duitse woningbeleggingen Bron: JLL

20 18 16

x miljard ¤

14 12 10 8 6 4 2 0 2005

2006

2007


2008

2009

2010

2011

2012

2013 Q2

73/84

toenemen tot 7,7%; nog steeds lager dan het wereldwijde gemiddelde van 9,3%. Retailers in het modesegment kunnen hierop inspelen door hun fysieke verkooppunten te laten aansluiten op het internetwinkelen (multichanneling). Op termijn zal een groter deel van de bestedingen verschuiven richting internet. Analoog aan Nederland betekent dit dat beleggers zich in hun beleggingsstrategie zouden moeten focussen op sterke binnensteden en dominante winkelcentra die het minst gevoelig lijken voor de opkomst van internet. Branches gericht op bijvoorbeeld boeken en reizen, waar de impact van internetwinkelen het grootst is, zullen als eerste hun vestigingen moeten sluiten. Een stad als Berlijn profiteert juist van internet. Hier openen veel internetretailers een fysieke vestiging.

Figuur 34 Bevolkingsontwikkeling Duitsland 2009-2025 Bron: Destatis

<= -20,0%

-19,9 - -15,0%

-14,9 - -5,0%

-4,9 - 0,0%

0,1 - 5,0%

5,1 - 10,0%

>= 10,1%

Het internetwinkelen heeft tot een afnemende vloerproductiviteit geleid. Dit heeft een negatieve invloed op de algehele vraag naar winkelruimte, in het bijzonder in de secundaire markten en op B-locaties. De groeiende bevolking van veel van de grote steden biedt hierbij een positief tegenwicht. Hoewel Duitsland landelijk een sterk vergrijzende en krimpende bevolking laat zien, is er in delen van West- en Zuid-Duitsland en de regio’s Berlijn en Hamburg tot en met 2025 sprake van bevolkingsgroei. Het internetwinkelen raakt niet elk winkelgebied. De centra van de grotere steden functioneren over het algemeen uitstekend. Er is een duidelijke trend zichtbaar waarbij hoofdwinkelstraten vooral internationale winkelketens aantrekken, terwijl de lokale winkelketens zich meer op secundaire winkelstraten vestigen. Om hun naamsbekendheid te vergroten, zijn grote, met name internationale, winkelketens bereid om naast een entreefee een hoge huurprijs te betalen voor prime winkelruimte waar sprake is van grote passantenstromen. In de grotere steden is als gevolg van de druk op de centrumstraten ook de leegstand op secundaire locaties beperkt. In kleinere steden is er wel sprake van meer aanbod van winkels. Die verschillen zien we terug in de huurprijzen. Huurprijzen in de binnensteden van steden met meer dan 500.000 inwoners en een selecte groep kleinere steden (bijvoorbeeld Bremen en Bonn) hebben een groei rond inflatie laten zien. Deze trend zet zich de komende jaren voort. Het gros van de steden met minder dan 500.000 inwoners heeft met een beperktere huurgroei dan wel een daling van huurprijzen te maken. Voor winkelcentra zal de huurgroei landelijk gezien de komende jaren met jaarlijks gemiddeld 1% stijgen. In vergelijking met binnenstedelijke winkelstraten zal het nieuwbouwaanbod van winkelcentra in 2013 en 2014 toenemen. Door een flinke bouwproductie stijgt de voorraad winkel centra jaarlijks met 5%. Het rendement van een aantal binnenstedelijke winkelstraten wordt daarbij negatief beïnvloed door de ontwikkeling van nabijgelegen winkelcentra.

74/84

Gevolgen voor keuzes in beleggingsbeleid De toegenomen interesse voor Duitse winkels, vooral onder buitenlandse beleggers, heeft tot een stijging van transactievolumes en een daling van aanvangsrendementen geleid. Na het Verenigd Koninkrijk vinden in Europa de meeste winkeltransacties in Duitsland plaats, waarbij met name high street retail in opkomst is. De verwachting is dat aanvangsrendementen op de middellange termijn stabiliseren. Hoewel de lange rente in de komende jaren naar verwachting stijgt, oefent de aanhoudende interesse onder beleggers een neerwaartse druk uit. Er is inmiddels een trend waarneembaar waarbij steeds meer beleggers zich richten op markten buiten de

top 10 van Duitse winkelmarkten5 waar aanvangs rendementen een stuk hoger liggen dan bij markten als Berlijn en München. In de grootste Duitse steden liggen netto aanvangsrendementen tussen de 3,7% en 4,4%. Duitsland kent met circa 80,5 miljoen inwoners het hoogste inwonertal van Europa en heeft ruim 70 steden met meer dan 100.000 inwoners. Hoewel er buiten de top 10 van belangrijkste winkelmarkten nog veel steden met een behoorlijk verzorgingsgebied zijn, zijn de verwachtingen tussen 5 Berlijn, Düsseldorf, Frankfurt, Hamburg, Hannover, Keulen, Leipzig, München, Nürnberg en Stuttgart

Figuur 35 Huurprijsontwikkeling Duitse winkelmarkten 2003-2012 Bron: JLL

500.000 inwoners en meer

250.000 tot 500.000 inwoners

Minder dan 100.000 inwoners

100.000 tot 250.000 inwoners

Gemiddelde

250

€ /m2 /per maand

200

150

100

50

0 2003

2004

2005


2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

75/84

de verschillende markten verdeeld. De bevolkingsen huishoudensgroei, economische dynamiek en vraag- en aanbodverhoudingen van de desbe treffende winkelmarkt vragen een focus op steden met meer dan 250.000 inwoners, waarbij binnen de categorie van 250.000 en 500.000 inwoners nog een onderscheid moet worden gemaakt naar verwachte huurgroei. In de categorie 100.000 tot 250.000 is een duidelijke selectie noodzakelijk vanwege de aanwezigheid van krimpende verzorgingsgebieden die met een sterk oplopende leegstand te maken krijgen. Daarnaast geldt dat name de Oost-Duitse winkelmarkten, op Berlijn, Dresden en Leipzig na, er een stuk minder goed voor staan dan de West-Duitse. Vanwege de beperkte beschikbaarheid van prime winkelbeleggingen en de lage aanvangsrende menten is er een verschuiving merkbaar onder beleggers waarbij steeds vaker naar de betere secundaire (near prime) markten wordt gekeken. Beleggen in dit segment vereist nader onderzoek op microniveau. In de Duitse steden is in vergelijking met andere landen soms sprake van een dusdanige vraagdruk op prime locaties dat bepaalde, vooral lokale, retailers een voorkeur hebben voor aanloop straten waar huurniveaus veelal 20% tot 60% lager liggen. Daarbij is de leegstand op secundaire locaties in vergelijking met andere Europese landen op dit moment beperkt, waardoor er op selectieve basis goede beleggingsmogelijkheden mogelijk zijn. Op basis van de aanhoudende groei van consu mentenbestedingen en de grote belangstelling vanuit retailers is het een goed instapmoment voor Duitse winkelbeleggingen. Een focus op grote en een selectie van middelgrote steden waar verzorgingsgebieden en consumentenbestedingen groeiende zijn, is daarbij van belang. Bovendien genieten de binnenstedelijke winkelstraten de voorkeur boven winkelcentra vanwege het beperkte (nieuwbouw)aanbod en een hogere huurprijsgroei.

76/84

4.4 De Chinese vastgoedmarkt De Chinese vastgoedmarkt liet sinds 2009 een sterk opgaande lijn zien, waardoor een eerste groeimatiging gedurende 2012 niet als een verrassing kwam. De afgenomen groei van de Chinese economie heeft voor toegenomen onzekerheid onder consumenten en bedrijven gezorgd. De groei van steden en de midden klasse zet onverminderd voort, waardoor een aanhoudende vraag naar hoogwaardig commercieel vastgoed blijft gehandhaafd. Het schaarse aanbod hiervan leidt tot lage aanvangsrendementen op de prime locaties. Overaanbod is echter een groot probleem op veel uitbreidinglocaties. De sterk groeiende lokale pensioenfondsen oefenen een toenemende vraag uit naar core vastgoed met stabiele huurinkomsten, waardoor de liquiditeit van de Chinese vastgoedmarkt verder verbetert.

Focus in beleggingsstrategie • Een evenwichtige verdeling over Tier I, II en III steden vanuit een rendement- risicoverhouding • Focus op binnenstedelijke locaties met een bestaand verzorgingsgebied • China biedt steeds meer markt voor core beleggingen • Winkels en bedrijfsruimten hebben beste perspectief

Outlook 2014

2015

Waardegroei kantoren

=

+

Huurniveau kantoren

=

+

Waardegroei winkels

+

+

Huurniveau winkels

+

+

Waardegroei huurappartementen

=

+

Huurniveau huurappartementen

=

+

Legenda + = =/=/+


SWOT Chinese vastgoedmarkt Strengths

Weaknesses

Economische groei nog altijd 7-8%

Hoge (lokale) overheidsschulden door omvangrijke kapitaals investeringen

Verstedelijking

Financieel systeem niet geheel transparant

Groeiende middenklasse

Overaanbod op uitbreidinglocaties

Hoge groei consumentenbestedingen

Aanvangsrendementen laag

Hoge huurgroei op prime locaties

Zwakke sturing lokale overheden ten aanzien van nieuw aanbod

Opkomende Tier II- en III-steden6 Opportunities

Threats

Groei van Chinese pensioenfondsen

Vergrijzing

Beperkt aanbod op prime locaties

Hoge nieuwbouwvolumes

Verschuiving van investeren naar consumeren

Verslechtering concurrentiepositie

Transparantie en liquiditeit verbetert

6 Vaak worden de Chinese steden gecategoriseerd als Tier I-, II- en III- (tot zelfs IV, V en VI) steden, waarbij Tier I-steden reeds een groot deel van de urbanisatie en hoge economische groeicurve hebben doorgemaakt en Tier III-steden aan het begin hiervan staan.


77/84

Trends en ontwikkelingen De Chinese economie is sinds 2012 enigszins afgekoeld, met name door de groeimatiging van de wereldeconomie en de stagnerende woning markt. Sindsdien is de verwachting dat China op structurele basis een lagere economische groei zal laten zien van tussen de 7 en 8%. Ter vergelijking: in de periode 2002-2012 bedroeg deze op jaarbasis nog gemiddeld 10%. Het lagere groeipad zal vooral worden veroorzaakt door afnemende overheidsinvesteringen in onder andere infrastructuur en het terugdringen van overcapaciteit in de industriële sector. De nieuwe Chinese regering kijkt inmiddels meer naar de kwaliteit dan naar de omvang van de economische groei. Het land is nu aangekomen op het punt dat het moet omschakelen van een exportgeoriënteerde

naar een consumptiegedreven economie. De wel vaart neemt toe: bij een jaarlijkse stijging van de consumentenbestedingen met 9% per jaar en een inflatie van rond de 3%. Die groeiende welvaart betekent ook hogere lonen en andere eisen aan de arbeidsomstandigheden. China ziet hiermee haar concurrentiepositie verslechteren ten opzichte van andere Aziatische spelers. Maar ook Europese en Amerikaanse bedrijven kiezen er vaker voor om hun productie terug te verhuizen naar het eigen continent (reshoring). China staat voor de opgave haar arbeidsproductiviteit te verbeteren, wil ze op lange termijn een structurele groeimatiging vermijden. De sociaaldemografische kenmerken van China bieden vooralsnog echter veel groeiperspectief. De urbanisatiegraad in China stijgt van 50% nu, naar

Figuur 36 Macro economisch vooruitzicht China Bron: : Oxford Economics

BNP groei

Inflatie

Consumentenbestedingen

Werkloosheid

Lange rente

16%

14%

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%

-2% 2006

78/84

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

tussen de 55% tot 60% in 2020; goed voor tussen de 65 en de 130 miljoen extra stedelingen. Vooral de middenklasse groeit, wat in vergelijking met het verleden echt een sociale aardverschuiving betekent. Die groei vormt een belangrijk fundament voor een aanhoudende vraag naar woningen, winkels, kantoren en bedrijfsruimten.

De groeiperspectieven verschillen per stad. Terwijl Beijing en Shanghai als Tier I-steden als meer volwassen en stabiele economieën worden gezien, zijn het de Tier II- en III- steden die een hoger groeipotentieel hebben. Daarbij vindt er inmiddels, mede gestimuleerd door de Chinese overheid, een verschuiving van economische activiteiten plaats van oost (kustprovincies) naar west (binnenland). Hierdoor worden Tier II- steden in Centraal-China zoals Chongqing, Wuhan en Chengdu steeds belangrijkere economische groeikernen. De dynamiek verschilt ook per type stad. In Tier II- en ook in Tier III-steden wordt meer gebouwd en is ook de leegstand hoger. Een toenemend aantal retailers, waaronder Zara, Mango, H&M en Uniqlo, heeft inmiddels ook haar scope richting de Tier II-steden verlegd. In de nieuwbouw van winkelcentra is er kaf en koren.

Maar ook voor China geldt dat er niet alleen maar winnaars zijn. Op deelmarkten is er een gevaar voor overaanbod. Lokale overheden zijn nog altijd finan cieel gebaat bij de uitgifte van nieuwe gronden ten behoeve van vastgoed. Een planologisch kader om dit af te remmen ontbreekt. Op lange termijn vormt ook de vergrijzing een rem op de Chinese groei. Zo neemt het aandeel 65-plussers toe van 7% in 2000 naar 12% in 2020, waardoor een grotere druk ontstaat op de beroepsbevolking.

Figuur 37 Verdeling van besteedbaar inkomen in Chinese steden per inkomensklasse (in % en RMB) Bron: McKinsey Global Institute

Arm (< 25.000)

1985

Lage middenklasse (25.000-40.000)

1995


Hoge middenklasse (40.000-100.000)

2005

2015

Upperclass (> 100.000)

2025

79/84

Naast succesvolle nieuwe winkelcentra zijn er talloze, relatief nieuwe, winkelcentra te vinden die niet onderscheidend genoeg zijn wat betreft concept, branchering, verblijfsklimaat en leisure en dus een hoge leegstand kennen. Online winkelen neemt daarbij wel in omvang toe, maar zorgt voorlopig nog niet voor een structureel lagere vraag naar winkelruimte. De kantoren- en bedrijfsruimtemarkt laten een vergelijkbaar beeld zien, waarbij een verschuiving plaatsvindt naar Tier II- en III-markten of in het geval van bedrijfsruimten, naar nieuwe logistieke hubs. De voorraad kantoorruimte gerekend naar hoofd van de bevolking is nog steeds laag in China. Toch is in een aantal kantorenmarkten sprake van behoorlijke nieuwbouwvolumes die niet volledig

door de markt zullen worden opgenomen. Structurele leegstand ligt op de loer. Dit blijkt ook uit de verschillen in huurprijsontwikkeling. De huurgroeiverwachtingen op middellange termijn liggen voor winkels hoger dan voor kantoren. Bedrijfsruimten, in het bijzonder logistiek vastgoed op de beste locaties, profiteren van een oplopende schaarste. In vergelijking met kantoren, winkels en woningen wordt minder grond beschikbaar gesteld voor de ontwikkeling van bedrijfsruimten. Dit ondanks een groeiende vraag vanwege de lagere (belasting)opbrengsten voor de overheid. Voor de middellange termijn zijn de huurgroei verwachtingen behoorlijk.

Figuur 38 Gemiddelde jaarlijkse huurgroei in de periode 2013-2016 Bron: : Jones Lang LaSalle, bewerking Syntrus Achmea Real Estate & Finances

Kantoren

Winkels

Bedrijfsruimten

14%

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%

80/84

Sh an gh ai

Be iji ng

G ua ng zh ou Sh en zh en C he ng du C ho ng qi ng W uh an

Sh an gh ai

Be iji ng

G ua ng zh ou Sh en zh en C he ng du C ho ng qi ng W uh an

Sh an gh ai

Be iji ng

-2%

Woningprijzen hebben in China in 2012 even een daling laten zien, maar van een doorzettende trend is geen sprake. Oververhitting ligt wel bij met name de duurste prijssegmenten op de loer. Als echter naar de gehele woningmarkt wordt gekeken, dan heeft de inkomensgroei van huis houdens de ontwikkeling van huizenprijzen goed bijgehouden. In de periode 2000-2010 groeide het besteedbaar inkomen van huishoudens met gemiddeld 9,5%, terwijl de gemiddelde jaarlijkse groei van huizenprijzen op 5,4% is uitgekomen. Demografische groei, urbanisatie en een toe nemende welvaart zullen verdere prijsgroei blijven ondersteunen, hoewel die meer gematigd zal zijn dan in het verleden. Er is daarbij in algemene zin, ondanks de leegstand in sommige steden en nieuwbouwprojecten, nog steeds een tekort aan kwalitatief hoogwaardige woningen in de meeste Chinese Tier I- en II-steden. Gevolgen voor keuzes in beleggingsbeleid De beleggersmarkt voor institutionele beleggers groeit, toch is het aanbod van institutioneel vastgoed in China verhoudingsgewijs nog beperkt. In het transactievolume van de regio Azië-Pacific concurreert China vooral met de meer volwassen markten van Hong Kong, Singapore, Japan en Australië en maakt het dikwijls niet meer dan 20% van het regionale transactievolume uit. Aanvangsrendementen zijn de afgelopen jaren gedaald. Dat geldt zowel voor de Tier I- als de Tier II- steden. De verwachting is dat zij op middellange termijn structureel op een lager niveau zullen blijven door een aanhoudende vraag vanuit beleggers. Een oplopende (financierings) rente zal niet tot snel stijgende aanvangs rendementen leiden, zeker gezien de beperkte beleggingsalternatieven voor Chinezen zelf. Vooral Chinese verzekeringsmaatschappijen hebben hun beleggingsvermogen in de afgelopen jaren flink zien groeien. Bij het selecteren van steden moet een keuze worden gemaakt tussen enerzijds volwassen markten (vooral Tier I- en enkele Tier II-steden) waar sprake is van een schaars aanbod en lage aanvangsrendementen en anderzijds de opkomende markten waar vastgoedprijzen


lager liggen, maar waar vraag- en aanbod verhoudingen vaker uit balans zijn. Hierbij zullen binnenstedelijke locaties waar minder ruimte voor nieuwbouw is en waar sprake is van een duidelijk afgebakend verzorgingsgebied de voorkeur genieten boven uitbreidinglocaties waar concurrentie tussen projecten groter is en het verzorgings gebied zich nog moet ontwikkelen. Door de lage aanvangsrendementen van kantoren en de verwachte beperkte huurgroei in dit segment blijft er een toenemende voorkeur voor winkel beleggingen. Net als de kantorenmarkt laat de woningmarkt een dalende tot stabiliserende beweging in de (huur)prijscyclus zien. Bedrijfs ruimten, in het bijzonder logistiek vastgoed, en winkels zijn daarbij interessant vanwege de positieve vooruitzichten voor de gebruikersmarkten. In China blijft de beschikbaarheid van institutioneel product echter beperkt, ondanks hoge nieuwbouwvolumes. Investeren in projectontwikkelingsactiviteiten ter plaatse, om daarmee de eigen vastgoedportefeuille te voeden, is nog steeds zeer risicovol. Het snel opbouwen van een Chinese portefeuille is dan ook geen sinecure. De komende jaren behoudt de Chinese beleggers markt haar dynamiek. De mogelijke komst van Chinese REIT’s en fondsen genoteerd in Chinese RMB zorgen voor betere uittredingsmogelijkheden van bestaand vastgoed. Meer vastgoedvehikels zullen de transparantie van het Chinese vastgoed dan ook verbeteren. De hele vastgoedmarkt zal daarvan profiteren.

81/84

Disclaimer De informatie in dit document is grote zorg en zorgvuldigheid samengesteld door Syntrus Achmea Real Estate & Finance B.V. (hierna ook“Syntrus Achmea”). Deze informatie is bestemd voor professionele beleggers als gedefinieerd in de Wet op het financieel toezicht (de “Wft”). De hierin opgenomen informatie is geen voorstel of aanbod, beleggingsadvies of andere financiële dienst en is evenmin bedoeld als basis voor een beleggingsbeslissing. De inhoud van dit document is onder meer gebaseerd op betrouwbaar geachte informatiebronnen. Er wordt echter geen garantie of verklaring gegeven over de juistheid en volledigheid van de informatie, uitdrukkelijk, noch stilzwijgend. Aan de verstrekte informatie, aanbevelingen en berekende waardes kunnen geen rechten worden ontleend. De in dit document opgenomen informatie is uitsluitend indicatief van aard en kan aan verandering onderhevig zijn. Hierin opgenomen opinies, feiten en meningen kunnen zonder nadere aankondiging worden gewijzigd. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Alle in dit document gepresenteerde informatie (teksten, foto’s, illustraties, grafisch materiaal, handelsnamen, logo’s, woord- en beeldmerken) is eigendom van of in licentie bij Syntrus Achmea en wordt beschermd door auteursrecht, merkenrecht dan wel enig ander recht van intellectueel eigendom. Er worden geen rechten van welke aard dan ook in licentie gegeven of toegewezen of op andere wijze overgedragen aan personen die toegang verkrijgen tot deze informatie. Het is niet toegestaan om (gedeelten van) de inhoud van dit document over te nemen, te vermenigvuldigen of op welke wijze dan ook te distribueren, zonder de uitdrukkelijke schriftelijke toestemming van Syntrus Achmea. Syntrus Achmea Real Estate & Finance B.V., kantoorhoudende te Amsterdam (Handelsregister nr. 33306313), heeft een vergunning van de Stichting Autoriteit Financiële Markten in Amsterdam voor het aanbieden van beleggingsdiensten.

82/84

Over Syntrus Achmea Real Estate & Finance • Syntrus Achmea Real Estate & Finance is een gespecialiseerde vermogensbeheerder in vastgoed en hypotheken • Syntrus Achmea werkt in opdracht van 40 pensioenfondsen en beheert een vermogen van circa 14 miljard euro • Kernactiviteiten zijn beleggen, financieren en ontwikkelen • We zijn actief in Nederland, Europa, Noord-Amerika en Azië • We zijn een middelgrote speler in vastgoed financieringen • Syntrus Achmea is een vertrouwde partner voor pensioenfondsen • Syntrus Achmea Real Estate & Finance: 280 medewerkers

www.syntrusachmeavastgoed.nl

www.syntrusachmeavastgoed.nl

Outlook Beleggen in vastgoed en hypotheken

Recommend Documents