UNICORN COLLEGE
Katedra ekonomie a managementu
BAKALÁŘSKÁ PRÁCE
Desetiletí dluhu
Autor BP: Milan Jiránek Vedoucí BP: Ing. Petr Hájek Ph.D.
2014, Praha
Čestné prohlášení Čestně prohlašuji, že jsem bakalářskou práci Desetiletí dluhu vypracoval samostatně pod vedením Ing. Petra Hájka, Ph.D., a uvedl v ní všechny použité literární a jiné odborné zdroje v souladu s právními předpisy a nařízením Unicorn College.
V Praze dne 8. ledna 2014 2
Mé poděkování patří Ing. Petru Hájkovi, Ph. D., za laskavé vedení práce, inspirativní připomínky a podnětnou diskuzi.
3
Desetiletí dluhu
Decade of Debt
4
ABSTRAKT Bakalářská práce se zabývá pozadím dluhové krize v eurozóně. V průběhu práce je popsána ekonomická nerovnoměrnost států, které i přes svoji neheterogenitu vstoupily do hospodářsky jednotného celku se společnou měnovou politikou. Problémem bylo, že nedodržovaly společné závazky v podepsaných smlouvách. Rostoucí ekonomické problémy a nedodržování úmluv jednotlivými státy vyvrcholily v dluhovou krizi eurozóny. Mezi nejvíce postižené státy patří Řecko, Irsko, Portugalsko a Španělsko, které již musely požádat o finanční pomoc EU a MMF. Práce se zabývá především analýzou příčin vzniku dluhových krizí v těchto státech. Největší pozornost je věnována především Řecku. Dále jsou zde popsány nástroje a opatření, které v této souvislosti přijaly instituce Evropské unie a další národní a nadnárodní autority. Závěrečná část se věnuje návrhům, jak mohou jednotlivé státy danou situaci řešit.
Klíčová slova Dluh, finanční krize, dluhová krize, měnová krize, likvidita, morální hazard.
Abstract This thesis deals with the particular background of the debt crisis in the Eurozone. In the work is described the economic inequality of states that despite their different heterogeneity they entered into an economically unified group with a common monetary policy. The problem is that countries did not comply with joint commitments in signed contracts. Economic problems and violations of conventions culminated in debt crisis, in large number of euro area countries. Among the most affected countries include Greece Ireland, Portugal and Spain, which have already had to request financial assistance from the EU and IMF. The work focuses on the analysis of causes of the debt crises in these countries. The greatest attention is paid to Greece. It further describes the tools and measures in this context, the European Union institutions and other national and supranational authority. The final part is devoted to the solution and proposals out from the debt crisis. Keywords Debt, financial crisis, debt crisis, currency crisis, liquidity, moral hazard.
5
OBSAH Abstrakt ................................................................................................................................ 5 Obsah .................................................................................................................................... 6 Seznam obrázků ................................................................................................................... 8 Seznam tabulek .................................................................................................................... 8 Seznam grafů ........................................................................................................................ 8 Úvod ...................................................................................................................................... 9 1
Finanční krize ............................................................................................................. 10 1.1
TYPY FINANČNÍ KRIZE ........................................................................................................................ 10
1.1.1
Měnová krize ............................................................................................................................ 10
1.1.2
Bankovní krize.......................................................................................................................... 10
1.1.3
Dluhová krize ........................................................................................................................... 11
1.1.3.1
Typy dluhové krize ........................................................................................................................11
1.1.3.2
Příčiny dluhové krize .....................................................................................................................12
1.1.3.3
Řešení dluhových problémů ...........................................................................................................13
1.1.4
2
Systemická krize ....................................................................................................................... 14
Eurozóna ..................................................................................................................... 16 2.1
VZNIK EUROZÓNY .............................................................................................................................. 16
2.1.1
Evropský měnový systém .......................................................................................................... 17
2.1.1.1
2.1.2
Uzavření Maastrichtské smlouvy ............................................................................................. 18
2.1.2.1
2.1.3
3
4
ECU ...............................................................................................................................................18
Maastrichtská konvergenční kritéria ..............................................................................................20
Pakt stability a růstu ................................................................................................................ 21
Zadluženost a státní dluh .......................................................................................... 22 3.1
ZADLUŽENOST A STÁTNÍ DLUH V EUROZÓNĚ ...................................................................................... 22
3.2
STRUKTURÁLNÍ REFORMY .................................................................................................................. 24
3.3
RATING .............................................................................................................................................. 25
Dluhová krize eurozóny............................................................................................. 28 4.1
PŘÍČINY VZNIKU KRIZE V EUROZÓNĚ .................................................................................................. 28
4.2
HDP, INFLACE A PLATEBNÍ BILANCE V ZEMÍCH EUROZÓNY ............................................................... 29
4.3
VÝHRADY K FUNGOVÁNÍ EUROZÓNY ................................................................................................. 32
4.4
ZEMĚ PIIGS ....................................................................................................................................... 32
4.4.1
Portugalsko .............................................................................................................................. 33
4.4.2
Irsko ......................................................................................................................................... 34
4.4.3
Itálie ......................................................................................................................................... 35
6
4.4.4
5
6
Španělsko ................................................................................................................................. 36
Struktura zadlužení vybrané země – ŘECKO ........................................................ 39 5.1
EKONOMICKÁ CHARAKTERISTIKA ZEMĚ............................................................................................. 39
5.2
KRIZE ŘECKA ..................................................................................................................................... 41
5.3
SROVNÁNÍ S IRSKEM .......................................................................................................................... 45
Řešení krize v eurozóně ............................................................................................. 46
Závěr ................................................................................................................................... 48 Summary............................................................................................................................. 50 Seznam literatury ............................................................................................................... 51
7
SEZNAM OBRÁZKŮ Obrázek 1 Eurozóna............................................................................................................. 16 Obrázek 2 Stádia budování Hospodářské a měnové unie .................................................... 19 Obrázek 3 Souhrnná ratingová stupnice .............................................................................. 27 Obrázek 4 Přesun dluhů ....................................................................................................... 29
SEZNAM TABULEK Tabulka 1 Složení měny ECU v době vzniku 13. března 1979 ........................................... 18 Tabulka 2 Vývoj veřejných dluhů v eurozóně v poměru k HDP v letech 2006-2012 ......... 23 Tabulka 3 Aktuální rating zemí eurozóny ........................................................................... 26 Tabulka 4 Výše vkladů zemí do ECB .................................................................................. 47
SEZNAM GRAFŮ Graf 1 HDP – meziroční růst 4Q/2012 eurozóny ................................................................ 30 Graf 2 Platební bilance – běžný účet, států eurozóny – 2Q 2013 ........................................ 30 Graf 3 Inflace států eurozóny - roční 2012 .......................................................................... 31 Graf 4 Zadlužení zemí PIIGS .............................................................................................. 33 Graf 5 Nezaměstnanost Irska 2001 - 2012........................................................................... 35 Graf 6 Výše Italského HDP ................................................................................................. 36 Graf 7 Španělská hypoteční bublina .................................................................................... 37 Graf 8 Vývoj nezaměstnanosti ve Španělsku 2000 - 2013 .................................................. 37 Graf 9 Vývoj HDP ve Španělsku 2000 - 2012..................................................................... 38 Graf 10 Podíl stínové ekonomiky na HDP rok 2012 ........................................................... 39 Graf 11 Graf vývoje výnosů 10letých řeckých státních dluhopisů 2004 – 2013 ................. 42 Graf 12 Vývoj státního dluhu a 10 ročního státního dluhopisu od 1998 - 2013.................. 42
8
ÚVOD Téměř každá instituce vybírá vhodný prostředek svého financování, ať se jedná o státní instituci, soukromou či jednotlivce. Dluh, jeho vytvoření, pravidelné umořování či naopak nemožnost splácení dluhu patří mezi frekventované pojmy všech zmíněných institucí. Tato problematika se odráží každodenně v médiích i v politických diskuzích. Cílem předvolebních plánů mnohých stran je tento dluh neprohlubovat, ale naopak snižovat, což ale zároveň předpokládá uvádět v platnost nepopulární opatření na snižování deficitu. Země eurozóny si prošly v posledních letech největší krizí od svého vzniku, zvláště státy na periferii eurozóny, které se stále více zadlužovaly a zadlužují. Nabízí se tak potřeba hledat a zkoumat příčiny tohoto stavu nejenom v praktické rovině, ale také na pozadí ekonomické teorie. Problémy států eurozóny se začaly projevovat zejména v souvislosti s finanční a následně hospodářskou krizí, kdy se naplno ukázaly strukturální nedostatky většiny ekonomik zemí EU od roku 2008. Tato práce je rozdělena do tří hlavních kapitol. První část práce se zabývá dluhovou krizí po teoretické stránce. Jsou zde nastíněny příčiny vzniku dluhové krize v eurozóně, dopad, a zároveň i možné návrhy na její řešení. Do dluhových problémů se mohou dostat nejen státy, ale i společnosti a fyzické osoby. V druhé kapitole je proto nastíněn problém zadlužování právnických a fyzických osob, které se dostávají do takzvané „dluhové spirály“, ze které je obtížné odejít. Hlavní jádro práce spočívá ve třetí kapitole, která se zaměřuje nejdříve na historii vzniku eurozóny a podmínkám členství. K jedněm ze základních kritérií, které jsou důležité ke vstupu země do evropské měnové unie, patří tzv. Maastrichtská kritéria. Zahrnují míru inflace, dlouhodobou úrokovou míru, deficit státního rozpočtu, velikost veřejného dluhu a měnový kurs. V poslední části práce jsem analyzoval vznik dluhové krize v eurozóně a její příčiny. Hlavními reprezentanty nejvíce zadlužených států jsou především země PIGS. Největší pozornost je věnována Řecku, které je na pokraji státního bankrotu. V závěru kapitoly jsou uvedeny možné návrhy řešení této krizové situace.
9
1
FINANČNÍ KRIZE
V rámci vymezení pojmu finanční krize je třeba brát v úvahu fakt, že příčina se nenachází v rámci reálné ekonomiky, ale vzniká ve finančním systému. V literatuře jsou pod pojmem finanční krize zahrnovány následující poruchy finančního systému: měnová krize (currency or exchange rate crisis), bankovní krize (banking crisis), dluhová či úvěrová krize (credit or debt crisis), systemická finanční krize (systemic financial crisis). (Dvořák, 2008, s. 169) Systemická finanční krize zahrnuje projevy všech třech předchozích uvedených typů krizí.
1.1 Typy finanční krize V praxi se však takto odděleně málokdy krize vyskytují, proto si uvedeme pouze rámcovou charakteristiku jednotlivých typů krizí, a poté se budu již věnovat dluhové krizi. 1.1.1 Měnová krize K měnové krizi dochází, pokud dojde ke spekulativnímu útoku na devizový kurz. Vlivem spekulace poté dochází k rapidní devalvaci či značnému znehodnocení finančních prostředků. (Cihelková et al., 2002, s. 176) V systémech pohyblivého měnového kurzu se měnová krize projeví jako depreciace nominálního kurzu. V rámci pevného kurzu se obvykle spekulativní útok projevuje jako devalvace domácí měny nebo útok donutí centrální banku bránit danou měnu. K měnové krizi nemusí dojít pouze devalvací nebo depreciací, ale také ztrátou devizových rezerv, zvýšením úrokové sazby atd. Čistá podoba měnové krize je velmi vzácná, většinou se vyskytuje ve spojení s dluhovými a bankovními problémy. Jednu čistou měnovou krizi však vzpomeňme, jedná se o rozpad evropského měnového systému v roce 1992-1993. (Dvořák, 2008, s. 169 - 170) 1.1.2 Bankovní krize Bankovními krizemi označujeme situace, kdy hrozící úpadek banky povede k omezení směnitelnosti měny nebo nutnému zásahu státu formou finanční pomoci k zamezení úpadku bank. (Cihelková et al., 2002, s. 177)
10
Dvořák (2008, s. 170) definuje bankovní krizi takto: „Jako bankovní krize jsou označovány problémy spojené s nedostatečnou likviditou, především však s insolvencí některých, popř. většiny komerčních bank“. Za bankovní krizi se označují jak úpadky bank, tak také stav, kdy upadající banku musí zachránit vláda svými intervencemi nebo pomoc centrální banky. Nejčastější příčinou tohoto typu krize je bankovní run (vkladatelé náhle přestanou věřit své bance), stalo se tak v Indonésii, Mexiku, Argentině. V rozvinutých zemích se jedná většinou o náhlý pokles hodnoty bankovního aktiva (nemovitosti, akcie atd.). Fiskální náklady bankovních krizí bývají obrovské, někdy překračují i 20 % objemu HDP, což vede také k velmi vysokému nárůstu veřejného zadlužení daného státu. (Dvořák, 2008, s. 170) 1.1.3 Dluhová krize Tímto typem krize se budu v následujícím textu dále zabývat. Jedná se o stav, kdy země není schopna splácet své závazky (svůj veřejný nebo soukromý zahraniční dluh). (Cihelková et al., 2002, s. 176) K dluhové krizi došlo například v roce 1982 a 1995 v Mexiku, 1998 v Rusku a v roce 2001 v Argentině. Dluhová krize se však týká nejen občanů ale i celých států. Jestliže se vláda dostane do tohoto problému je používán výraz „sovereign default“. Do této pozice se dostali příkladem vybrané země: Argentina, Bolívie, Brazílie, Ekvádor, Indonésie, Jamajka, Jihoafrické republika, Jižní Korea, Mexiko, Maroko, Peru, Thajsko, Turecko a Venezuela. (Dvořák, 2008, s. 170) Počátek hypoteční krize v USA je datován k roku 2007 (označována Velká recese), průběh krize nebyl tak drastický jako u Velké deprese1, ale zásadně mění naše mikroekonomické a makroekonomické uvažování a finanční plány do budoucna. Příčinou Velké recese byla hypoteční krize v USA, kdy lidé přecházeli od placení nájemného k uzavíráním smluv na hypoteční úvěry. Ekonomická nevzdělanost těchto nových vlastníků vedla k podpisům smluv, které v zápětí nebyli schopni splácet. Rizikové hypotéky jsou typickým příkladem morálního hazardu s dopadem na globální ekonomiku. (Kislingerová, 2010, s. 10) 1.1.3.1 Typy dluhové krize „Dluhová krize se dělí na vnější a vnitřní. Vnější neboli externí dluhová krize znamená, že soukromý sektor a bankovní instituce nejsou schopné splácet zahraniční dluh. Naopak
1
Velkou depresí je označována světová hospodářská krize v roce 1929-1934.
11
vnitřní neboli interní dluhová krize se projevuje vnitřní předlužeností ekonomik, platební neschopností podniků a nárůstem objemu klasifikovaných úvěrů. Následkem je zmrazení trhu s úvěry s přímým dopadem na reálnou ekonomiku“. (Dvořák, 2008, s. 171) Zahraniční dluh je spravován ekonomickým subjektem, soukromou společností nebo státní institucí. Je-li zadlužen stát, jsou používány následující pojmy veřejný dluh, státní dluh a vládní dluh. Jelikož s odhlasováním výše dluhu je přímo spjata vláda, v anglickém překladu je používán termín: „government debt“. Vládní dluh se po skončení funkčního období jedné vlády přelévá do podoby státního dluhu a stává se břemenem zejména pro voliče (veřejnost). Veřejný dluh představuje pohledávku vůči současné i budoucí daňové povinnosti obyvatelstva. (Dvořák, 2008, s. 314) 1.1.3.2 Příčiny dluhové krize Na počátku roku 2007 se světové ekonomice vedlo dobře. Nezaměstnanost v Česku pro osoby starší 15 let dosahovala 5,4 %, což bylo nejméně od roku 1997. Uvedené HDP podle ČSÚ rostlo přes 5,5 procentního bodu. Evropská unie se taktéž pyšnila snižující se nezaměstnaností a hospodářským růstem přes 3 procentní body. Za tímto globálním zlepšením však stály monetární politiky centrálních bank. Expanzivní měnová politika nabídla subjektům snížení úrokových sazeb za pomoci růstu nabídky peněz. (ČSÚ, 2013) Od roku 2002 se signál „levných peněz“ šířil do všech ekonomik a jejich oživování počalo v téměř stejný okamžik. Při přehřívání ekonomik centrální banky přešly k restriktivním měnovým opatřením, ale úvěrová inflace pokračovala dále. Tento efekt nejlépe popisuje Pavel Kohout (s. 21, 2011) ve své knize Finance po krizi: Evropa na cestě do neznáma, kde přímo uvádí: „Krátkodobé sazby rostou, ale míry výnosu dlouhodobých dluhopisů se až do nedávna vytrvale držely nízko. Protože dlouhodobé dluhopisy jsou hlavním faktorem určujícím ceny dlouhodobých investičních a hypotečních úvěrů, trvala účinnost velmi volné měnové politiky řadu měsíců i let poté, co došlo k jejímu zpřísnění. Nízké výnosy dlouhodobých dluhopisů byly způsobeny vysokou důvěrou trhu ve schopnost centrálních bank držet inflaci trvale nízko. Vysoká důvěra v centrální banky tedy paradoxně poškodila účinnost monetární politiky“. Krize vznikla v roce 2007 na finančních trzích ve Spojených státech amerických a odtud se dále šířila celým světem. Za hlavní příčiny lze považovat činnost monetární politiky centrální americké banky (Federal Reserve Systém, dále FED), která se pokoušela oživit ekonomiku po prasknutí bubliny informačních technologií, výrazným snížením úrokové 12
sazby, které se do roku 2004 držely na hladině 1 %. To mělo za následek vznik neefektivních úvěrů a investic, plynoucích především do sektoru nemovitostí. Další příčinou vzniku této krize bylo především spotřební chování Američanů, kdy díky nízkým úrokovým sazbám a přílivu kapitálu z rozvojových zemí (př. z Činy) došlo ke zlevnění spotřebitelských úvěrů a hypoték, vlivem toho došlo k masivnímu snížení úspor domácností během let 1980 – 2006 z téměř 8 % disponibilního důchodu na 0 % a vysokému zadlužení soukromého sektoru. Podobně na tom byl i soukromý sektor v zemích Evropské unie. (Kalínská, 2010, s. 14) Vznik dluhové krize v Evropě je spjat s vypuknutím hypoteční krize ve Spojených státech, která vyvolala krizi finanční a ta se přelila do krize ekonomické. Dluhová krize eurozóny se šíří od roku 2009, příčinou krize je především vysoký veřejný dluh členských států. Postupně začaly členské státy žádat o finanční pomoc Evropskou unii a Mezinárodní měnový fond. Prvním státem žádající o pomoc bylo Řecko (duben 2010), následně Irsko (listopad 2010) a v dubnu 2011 i Portugalsko. Dluhové problémy se projevily především na trhu s dluhopisy, kdy došlo k propadu dluhopisů z investičního stupně do spekulativního. Mezi další země, které se potýkají se zadlužeností, patří i Španělsko, Belgie a Itálie. 1.1.3.3 Řešení dluhových problémů Na řešení dluhových krizí se podílejí především mezinárodní finanční instituce. K mezinárodním finančním institucím patří Mezinárodní měnový fond, Mezinárodní banka pro obnovu a rozvoj a Světová banka. Mezinárodní měnový fond Mezinárodní měnový fond pozoruje ekonomické zdraví a upozorňuje na možný ekonomický risk na horizontu. Zapůjčuje zemím v případě finančních obtíží finanční obnos a provádí technickou asistenci a trénink členů, kteří potřebují upevnit ekonomický management. Půjčování zemím se uskutečňuje čtyřmi odvětvími. První odvětví zahrnuje měnovou politiku a její instrumenty, restrukturalizaci a dohled nad bankovním systémem, zahraniční management, operace, zúčtování systému pro vypořádání plateb a strukturální rozvoj centrální banky. Druhé odvětví projednává fiskální politiku, management (výběr daní, tvoření rozpočtů, plány rozvoje, návrh sociálních sítí a management domácího a zahraničního dluhu). Třetí se týká rozšíření, managementu, sestavení a zlepšení
13
statistických dat. Čtvrtým a posledním sektorem je trénink potřebných zemí na ekonomickou a finanční legislativu. (Kunešová, 2006, s. 63-65) Světová banka Světová banka (dále jen SB) je nejmocnějším aktérem v mezinárodním boji proti chudobě a v rozvojové politice vůbec. Úvěry, které banka poskytuje těmto státům, mají především přispět k vybudování vhodného investičního prostředí, vytváření pracovních míst a udržitelného růstu. Díky své finanční síle dokáže velmi efektivně ovlivňovat politiku rozvojových zemí podle svých potřeb. V roce 2012 poprvé v novodobé historii žádají o pomoc Světové banky i rozvinuté země jako je Portugalsko a Řecko. Tyto dva státy se obrátily na SB, aby jim pomohla nastartovat hospodářský růst. (Řecko a Portugalsko zažádaly poprvé Světovou banku o pomoc, 2012) To znamená, že kromě pomoci chudým rozvojovým státům začíná Světová banka poskytovat pomoc i zadluženým státům v rozvinutých zemích. Mezinárodní banka pro obnovu a rozvoj Mezinárodní banka pro obnovu a rozvoj (IBRD) je známá též pod pojmem Světová banka, jejím cílem je poskytovat úvěry, technickou pomoc a poradenské služby vládám členským zemím a zemím v procesu ekonomické transformace. Účelem je pomoc rozvojovým státům a jejich obyvatelům snížit chudobu, zabezpečit trvalý rozvoj a zlepšit životní standart lidí. (Kunešová, 2006, s. 66-67) Úvěry poskytované Světovou bankou mají výhodnější podmínky než nabídky komerčních bank. Vyznačují se nízkými úroky. v případě chudých zemí jsou bezúročné, doba splatnosti může být stanovena i na čtyřicet let a lze vyjednat několikaletý odklad první splátky. Tyto úvěry jsou cílené na konkrétní rozvojové projekty, technickou pomoc a poradenství. Jednotlivé projekty jsou zaměřené například na rozvoj dopravní infrastruktury, zajištění pitné vody, výstavbu silnic, na řešení ekologických problémů, rozvoj zemědělství a zdravotnictví. (Kunešová, 2006, s. 67) 1.1.4 Systemická krize Jednotlivé krize (měnová, bankovní a dluhová) se navzájem prolínají, proto dochází k zavedení nového pojmu, který zastřešuje všechny tři zmíněné krize. Mishkin (2001) zavádí pojem „systemic financial crisis“ a Krugman (2001) přichází s definicí „general financial crisis“. Díky systemické krizi a fenoménu sjednocení nadřazeného názvu se 14
upravují tradiční koncepty zkoumání finančních krizí. K projevu dochází především v rámci analýzy souvislostí měnové a bankovní krize, vytvořením schématu systemické finanční krize. Můžeme tak lépe pochopit a zkoumat dluhový problém, který je obvykle zdrojem bankovních a měnových problémů. (Dvořák, 2008, s. 210)
15
2
EUROZÓNA
Eurozóna, se oficiálně nazývá euro oblast, jedná se o území Evropské unie, na kterém se užívá společná evropská měna euro. Patří sem státy, které vstoupily do třetí fáze Evropské měnové unie tzv. EMU a tím na svém území euro zavedly. V eurozóně je nyní zapojeno 17 zemí. Které státy do eurozóny patří, znázorňuje obrázek 2 a jsou to tedy Belgie, Estonsko, Francie, Finsko, Irsko, Itálie, Kypr, Lucembursko, Malta, Německo, Nizozemsko, Portugalsko, Rakousko, Řecko, Slovensko, Slovinsko a Španělsko. K 1. 1. 2014 k těmto zemím bude patřit i Lotyšsko. (Zavedení eura v České republice, 2013) Obrázek 1 Eurozóna
Zdroj: Zavedení eura v České republice, 2013. Vstupem do eurozóny se svrchovaný stát vzdává povinnosti a práva vykonávat měnovou politiku. Ta se přenáší na Evropskou centrální banku. Hlavním nástrojem se pro členské státy stává fiskální politika. Jestliže jeden ze států eurozóny poruší nastavený kurz, má to dopad na všechny další členy. (Lacina, 2007, s. 196)
2.1 Vznik eurozóny V 70. letech došlo k prvnímu neúspěšnému pokusu o vytvoření měnové unie známé jako Wernerův plán. Jednalo se o zprávu vypracovanou tehdejším lucemburským ministrem financí Pierra Wernera, ve výboru Evropského společenství, s předpokladem postupného zavádění Hospodářské a měnové unie (HMU) ve třech stupních do roku 1980, pomocí 16
měnové kooperace, koordinace politiky členských států v oblasti konjunktury a odstraňování zábran kapitálového pohybu a regionálního finančního vyrovnávání. (Zavedení eura v České republice, 2013) Jednotlivé členské státy však zaujímaly rozdílná stanoviska k Wernerova plánu. Šlo především o dva přístupy, jedním z nich byl přístup monetaristický, zastoupen především zeměmi jako Francie, Itálie, Belgie, Velká Británie. Monetaristé požadovali fixaci měnových kurzů, kontrolu pohybu kapitálu a omezenost vlivu nadnárodních orgánů. Fixací směnných kurzů mělo dojít k tlaku na národní vlády a jejich usilování o zvýšení ekonomického výkonu, tímto tlakem došlo k ekonomické konvergenci (sblížení hospodářské úrovně zemí). Druhý přístup byl hájen Německem a Nizozemskem, požadovali volný pohyb kapitálu, silný vliv nadnárodní autority a rovnoměrný hospodářský rozvoj. Projekt HMU musel splňovat obě kritéria, jak hospodářskou konvergenci, tak neodvolatelnost směnných kurzů. Tato Wernerova zpráva tak představuje první ucelenou koncepci vytvoření měnové integrace. Tento plán byl však přerušen, jelikož v dané době představoval velmi ambiciózní projekt, na který nebylo Evropské společenství po hospodářské ani institucionální stránce připraveno. Wernerův plán byl tak přerušen. (Přednáška HMU 1, 2006) V březnu 1979 došlo k posunu v rámci měnové spolupráce vytvořením Evropského měnového systému, který se stal výrazným podkladem pro vytvoření měnové unie, z čehož čerpala i Delorsova zpráva. 2.1.1 Evropský měnový systém Evropský měnový systém (EMS) byl založen usnesením Evropské rady na jejím zasedání, jež se konalo ve dnech 4. a 5. prosince 1978 v Bruselu na základě nařízení Rady č. 3181/78, vstoupil v platnost 1. ledna 1979. Cílem měnového systému bylo předcházet fluktuaci měny, navázat tak na rozpad brettonwoodského systému v roce 1971 (měna byla vázána na dolar, nebo byla vázaná na dolar přes jinou měnu např. libru). Původní závazek zemí zněl, udržet měnové kurzy v pásmu +/- 2,25 % proti průměrným hodnotám. Takto stanovené pásmo však bylo cílem spekulantů a nebylo možné jej plnit. V roce 1993 bylo pásmo upraveno na +/- 15 %. (Dvořáková, 2011, s. 289) Evropský měnový systém byl založen na třech základních pilířích, mezi ně patří Evropská zúčtovací jednotka (European Currency Unit) ECU, mechanismus směnných kurzů (Exchange Rate Mechanism) ERM a úvěrový mechanismus, založený na možnosti získání 17
úvěru z prostředků EMS ke krytí nákladů z devizových intervencí či překlenutí deficitů platební bilance. 2.1.1.1 ECU European Currency Unit plnila roli jak rezervní měny, tak byla také zúčtovací jednotkou EMS. ECU byla košovou měnou, skládala se z vyváženého průměru hodnot zúčastněných měn, nebyla tedy založena na jedné měně, jako tomu bylo v případě brettonwoodského systému. (Štěrbová, 2013, s. 200) Měna ECE se skládala z belgického a lucemburského franku, britské libry, dánské koruny, francouzského franku, irské libry, italské liry, německé marky a nizozemského guldenu. (Zavedení eura v České republice, 2013) Tabulka 1 Složení měny ECU v době vzniku 13. března 1979 Měna
Podíl národní
Počet jednotek
měny (%)
národní měny
Belgický a lucemburský frank
9,5
0,828
Britská libra
13,6
1,15
Dánská koruna
3,0
0,286
Francouzský frank
19,8
3,80
Irská libra
1,1
109,0
Italská lira
9,5
0,217
Německá marka
33
0,00759
10,5
0,0885
Nizozemský gulden
Zdroj: Zavedení eura v České republice, 2013. 2.1.2 Uzavření Maastrichtské smlouvy K uzavření Maastrichtské smlouvy došlo na konci roku 1991. Maastrichtská smlouva se považuje za výsledek druhé velké revize dokumentů zakládajících Společenství (první revizí byl Jednotný evropský akt). Na základě této smlouvy se Společenství transformovalo do Evropské unie. Tato smlouva byla důležitým podkladem pro budoucí podmínky fungování měnové unie. (Štěrbová, 2013, s. 204)
18
Smlouva byla podepsána v únoru 1992 a vstoupila v platnost k 1. listopadu 1993. Smlouva se skládá ze dvou dokumentů a to ze Smlouvy o Evropské unii a Smlouvy o založení Evropského společenství. Maastrichtem byly vymezeny také základní předpoklady měnové integrace, kterými bylo: měnová unie bude vytvářena ve třech stádiích, které jsou jasně datovány a mají přiřazené jasné cíle a úkoly, vznik měnové unie byl stanoven nejpozději na 1. ledna 1999, byla formulována konvergenční kritéria, byla vyjasněna institucionální podoba měnové unie a zřízena Evropská centrální banka. (Zavedení eura v České republice, 2013) Jednotlivá stádia zavedení Hospodářské a měnové unie jsou znázorněny na obrázku 2. Plán byl dokončen ustavením eurozóny s měnou euro v roce 1999 jedenácti státy z původních patnácti členů Evropské unie (Belgie, Finsko, Francie, Irsko, Itálie, Německo, Nizozemí, Lucembursko, Portugalsko, Rakousko a Španělsko, v roce 2001 se přidalo Řecko). Od roku 2002 dostalo euro hotovostní podobu bankovek a mincí. (Zavedení eura v České republice, 2013). Obrázek 2 Stádia budování Hospodářské a měnové unie
Zdroj: Zavedení eura v České republice, 2013. Důležitou součástí konference v Maastrichtu bylo také ustanovené tzv. Maastrichtských konvergenčních kritérií, tedy podmínek, kterými se musí jednotlivé členské státy řídit, chtějí li se účastnit evropské měnové integrace. (Štěrbová, 2013, s. 204) 19
2.1.2.1 Maastrichtská konvergenční kritéria Každý stát, který usiluje o zavedení jednotné evropské měny eura, musí především splnit soubor ekonomických ukazatelů, tzv. konvergenčních kritérií, která byla stanovena v Maastrichtu v roce 1992 ve Smlouvě o založení Evropského společenství. Tzv. Maastrichtská kritéria zahrnují cenovou stabilitu, deficit veřejného rozpočtu, stabilitu devizového kurzu, konvergenci dlouhodobých úrokových sazeb a shodné statuty centrálních bank. (Macmillan, 2009, 230) V současných ekonomických systémech je přirozené, že si vlády zemí půjčují na svoje výdaje, přičemž platí, že tento dluh narůstá inflací. V okamžiku, kdy se dluh nedaří splácet a finanční trhy přestávají vládě půjčovat, vydá vláda příkaz pro tisknutí peněz, jenže růst peněžní zásoby inflaci ještě zvýší. Maastrichtská dohoda zabraňuje tomuto jevu povoleným 3%ním přípustným deficitem. (Macmillan, 2009, 230) Jak již bylo uvedeno výše, všechny státy Evropské unie, které se ucházejí o členství v Evropské hospodářské a měnové unii a o zavedení jednotné měny Eura, musí splňovat následující tzv. maastrichtská kritéria: Žadatelská země se musí prokázat cenovou stabilitou, což znamená, že průměrná roční inflace nesmí překročit 1,5 % průměrnou roční inflaci tří členských zemí s nejlepšími hodnotami inflace. Tento cíl je definován jako hodnota inflace nižší, ale blízká 2 %. Další podmínkou je stabilita devizového kurzu, jde o to, že alespoň dva roky před vstupem do měnové unie by se měla kandidátská země zapojit do ERM II (Evropský mechanismus směnných kurzů, podle kterého musí země do něj zapojené udržovat své kurzy v povoleném fluktuačním pásmu ± 15 % od stanoveného středního kurzu, resp. centrální parity k Euru). Po tuto dobu by nemělo dojít k devalvaci. Třetím maastrichtským kritériem je konvergence dlouhodobých úrokových sazeb – dlouhodobá nominální úroková míra nesmí přesahovat o více než 2 % průměr tří zemí s nejlepšími výsledky týkajících se cenové stability. Země musí splnit i čtvrté kritérium, které se týká veřejných financí, resp. výše hrubého veřejného dluhu (podíl veřejného dluhu na HDP nesmí překročit 60%) a deficitu veřejného rozpočtu, kdy podíl deficitu státního rozpočtu na HDP musí být menší než 3 %. (Lacina, 2007, s. 226-232) V roce 1998 konvergenční kritéria splňovalo jedenáct států a ty se staly zakladately Eurozońy. „Podmínky pro přijetí eura formuluje článek 140 Smlouvy o fungování 20
Evropské unie (dále jen Smlouva) a podrobně jej specifikuje Protokol o konvergenčních kritériích a Protokol o postupu při nadměrném schodku, na které se Smlouva odkazuje. Vedle těchto kritérií uvádí Smlouva rovněž požadavek na slučitelnost právních předpisů jednotlivých zemí s legislativou Evropské unie. Jedná se konkrétně o statut Evropského systému centrálních bank (ESCB) a Evropské centrální banky (ECB)“. (Zavedení eura v České republice, 2013). 2.1.3 Pakt stability a růstu Členské země Evropské unie přijaly Pakt stability a růstu (The Stability and Growth Pad) v roce 1997. Tímto dokumentem jsou usměrňovány jednotlivé rozpočtové politiky členských zemí. Tento pakt vznikl především z obav Německa, zda dokáží Maastrichtská kritéria zajistit dostatečnou rozpočtovou politiku. Dle této smluvní úpravy mají být veřejné rozpočty zemí EMU v delším časovém úseku vyrovnané. Cílem je, že v době vyššího růstu mají být veřejné rozpočty zemí přebytkové nebo vyrovnané (restriktivní politika), v době poklesu ekonomiky mohou být rozpočty schodkové, ale nesmí přesáhnout 3 % HDP země. V případě překročení hranice 3 % schodku hrozí zemi sankce, které stanovují ministři Rady Evropské Unie. (Kunešová, 2006, s. 213)
21
3
ZADLUŽENOST A STÁTNÍ DLUH
Státní rozpočet je plánem hospodaření státu na jeden rok. Podobně jako domácnosti, hospodaří se svými financemi i stát. Má však mnohem větší možnosti, kde si peníze půjčovat, pokud je potřeba pokrýt výdaje, na které nemá. Je možné čerpat finance také od mezinárodních organizací. Výsledkem hospodaření státu je poté vyrovnaný, přebytkový nebo schodkový rozpočet. (Trousilová, 2012) Mezi často zaměňované pojmy patří státní dluh a veřejný dluh. Státním dluhem rozumíme celkové zadlužení vlády, které vznikne ze samotného státního rozpočtu (včetně dluhopisů, půjček bank a národních institucí) a tvoří část veřejného dluhu. Započítávají se do něj výše zmíněné dluhopisy, půjčky od bank a nadnárodních institucí. Jelikož správní organizace reprezentuje lid dané země, lze státní dluh považovat zároveň za dluh jednotlivých daňových poplatníků. Státní dluh dělíme na vnitřní (věřitelem jsou občané státu či právnické osoby) a vnější zadlužení (zahraniční subjekty jsou věřitelem). (Jurečka, 2010, s. 210) Veřejný dluh je tvořen státním dluhem, dluhem mimorozpočtových fondů, místních rozpočtů a dluhem zdravotních pojišťoven. Země EU, které platí jednotnou měnou, musí schodek rozpočtů držet pod stanovenou hranicí tří procent výše svého HDP a dodržovat další, tzv. maastrichtská kritéria. (Ochrana, 2010, s. 144)
3.1 Zadluženost a státní dluh v eurozóně Státní dluh České republiky činil ke konci roku 2012 podle strategie financování a řízení státního dluhu 1,667 bilionu korun (pro srovnání uvádíme i Českou republiku, i když nepatří do eurozóny). V přepočtu na poměr k HDP v roce 2012 měla ČR veřejný dluh ve výši 45,76 %. Mnohé evropské země jsou na tom ale mnohem hůře, mají dluhy, které přesahují jejich roční HDP. Jde například o Itálii, jejíž dluh je necelých 127 % HDP (rok 2012). Velmi zadlužené je i Řecko (156,9 %), Belgie (99,6 %) či Německo (81,9 %). Další údaje potvrzuje následující tabulka 2, seřazená vzestupně. Je vidět, že již dvanáct zemí se svými veřejnými dluhy dostalo přes 60 % HDP. Pokud se podíváme na tabulku - Irsku, se podařilo veřejný dluh za posledních pět let zešestinásobit. Řecko i Itálie jsou pravidelně v předních příčkách a v posledních osmi letech překračují 100% celkem pravidelně. Zadlužené země mají samozřejmě problém přilákat investory a při dalším výrazném zhoršování situace hrozí jejich hromadný odchod, který může domácí ekonomiku 22
„potopit“. Nejnižší zadluženost má naopak Estonsko a Lucembursko, k zemím s nízkým dluhem patří i Česká republika s 45,76 procenta HDP. Tabulka 2 Vývoj veřejných dluhů v eurozóně v poměru k HDP v letech 2006-2012 2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Estonsko
4,40%
3,70%
4,50%
7,20%
6,70%
6,20%
10,10%
Lucembursko
6,70%
6,70%
14,40%
15,30%
19,20%
18,30%
20,80%
Slovensko
30,50%
29,60%
27,90%
35,60%
41,00%
43,30%
52,10%
Finsko
39,60%
35,20%
33,90%
43,50%
48,60%
49,00%
53,00%
Slovinsko
26,40%
23,10%
22,00%
35,00%
38,60%
46,90%
54,10%
Nizozemí
47,40%
45,30%
58,50%
60,80%
63,10%
65,50%
71,20%
Malta
62,50%
60,70%
60,90%
66,40%
67,40%
70,30%
72,10%
Rakousko
62,30%
60,20%
63,80%
69,20%
72,00%
72,50%
73,40%
Německo
68,00%
65,20%
66,80%
74,50%
82,40%
80,40%
81,90%
Španělsko
39,70%
36,30%
40,20%
53,90%
61,50%
69,30%
84,20%
Kypr
64,70%
58,80%
48,90%
58,50%
61,30%
71,10%
85,80%
Francie
63,70%
64,20%
68,20%
79,20%
82,40%
85,80%
90,20%
Belgie
88,00%
84,00%
89,20%
95,70%
95,50%
97,80%
99,60%
Irsko
24,60%
25,10%
44,50%
64,80%
92,10%
106,40% 117,60%
Portugalsko
69,40%
68,40%
71,70%
83,70%
94,00%
108,30% 123,60%
Itálie
106,30% 103,30% 106,10% 116,40% 119,30% 120,80% 127,00%
+Řecko
106,10% 107,40% 112,90% 129,70% 148,30% 170,30% 156,90%
Zdroj: Vývoj státních dluhů v EU, 2013. Při porovnávání daného zadlužení bychom měli myslet a brát ekonomiku v úvahu jako celek. Německo má sice vysoké dluhy, ale současně vysoké saldo zahraničního obchodu. Například Německo, Francie má větší aktiva v zahraničí než cizinci v dané zemi. Dluhy jednotlivých zemí bychom tedy měli posuzovat nejenom podle celkové výše, ale také podle schopnosti dluhy splácet. Závěrem můžeme říci, že mezinárodní důvěryhodnost 23
Německa či Francie je několikanásobně vyšší než Řecka, Portugalska nebo Španělska. (Beran, 2011)
3.2 Strukturální reformy Strukturální reformy mohou ve střednědobém až dlouhodobém výhledu zásadně zlepšit státní účty. Například reformy přímo zaměřené na snížení určitých státních výdajů (mimo jiné reformy důchodových systémů nebo zvyšování efektivnosti v oblasti zdravotní péče, které umožňují účinnější reakci na tlaky způsobené stárnutím populace) mohou mít příznivý vliv na budoucí směry státních rozpočtů a stavu zadluženosti. Reformy, které mají za cíl zvýšit výrobní potenciál a potenciál růstu (například včetně reforem trhů práce a výrobků), mohou mít rovněž nepřímý pozitivní účinek. Eurozóna zaznamenala zklamání s ekonomickou výkonností v posledních letech. Nehledě na to, eurozóna zaznamenala mírné zlepšení v oblasti využití práce. Je pozoruhodné, že růst zaměstnanosti v eurozóně ukázal odolnost vůči zpomalení hospodářského růstu na začátku tohoto desetiletí. Nicméně, míra zaměstnanosti v eurozóně zůstává na nízké úrovni mezinárodních standardů. Jak OECD zdůraznila, nedostatečné strukturální reformy v Evropě jsou hlavní příčinou rozdílu v hospodářském růstu mezi zeměmi eurozóny a USA. (Spiegel, 2013) K dispozici jsou čtyři klíčové priority pro reformu v Evropě, a to, dostat lidi do práce, zvýšit konkurenceschopnost, uvolnit podnikatelský potenciál a podpořit inovační prostředí. Za prvé, je potřeba dobře fungující trhy práce. K podpoře nabídky práce patří reforma systému daní a dávek na zvýšení pobídek k práci. Opatření zaměřená na sladění rodinného s profesním životem, jako je poskytování péče o děti, mohou také zvýšit míru účasti. Dále je možné využívání flexibilních forem práce, jako je například práce na částečný úvazek nebo dočasné práce a díky tomu poskytnout další pracovní nabídky. Je třeba stimulovat poptávku po pracovní síle, podporovat mzdovou flexibilitu a zabývat se nepružností trhu práce. (Strukturální reformy v Evropě, 2013) Rostoucí konkurence je druhým předpokladem pro zlepšení hospodářských výsledků. Evropa by měla přijmout opatření na podporu hospodářské soutěže na trhu služeb s cílem podporovat vyšší úroveň a tempo růstu produktivity práce a podpořit dynamičtější ekonomiku. V této souvislosti by vnitřní trh služeb a přijetí směrnice EU o službách představovali důležitý krok vpřed. Třetí podmínkou pro vyšší růst v eurozóně je odblokování obchodního potenciálu vytvořením příznivého podnikatelského prostředí a 24
snížení hospodářských administrativních nákladů vyplývajících z veřejného sektoru. Obrovský význam této otázky je stále více oceňován a několik iniciativ na národní nebo evropské úrovni mají za cíl „lepší regulaci“. Za čtvrté, aby byl plně využit potenciál produktivity, trh práce a reformy ohledně zboží, musí být doplněny politikami, které přispívají k šíření inovací, včetně opatření na podporu vyšší investice do výzkumu a vývoje. Být nejefektivnější, toto opatření je třeba zaměřit na zlepšení pracovních sil, na úroveň vzdělání a odborné znalosti tak, že lidský kapitál je průběžně upravován pro potřeby trhu práce. Také měnová politika Evropské centrální banky hraje roli v podpoře provádění strukturálních reforem. Důvěryhodná měnová politika zaměřená na udržení cenové stability ve střednědobém horizontu přispívá ke stabilnímu ekonomickému prostředí. (Strukturální reformy v Evropě, 2013)
3.3 Rating „Rating je hodnocení schopnosti dlužníka splácet své závazky, jinak řečeno je rating hodnocením kreditního rizika.“(Janáčková, 2010 s. 39) Rating obecně se dá popsat jako stanovení rizika, že závazek vyplývající z emise dluhopisů nebo z jiných závazků nebude dodržen. Toto riziko ohodnotí nezávislá ratingová agentura, která jednotlivé emisi (emitentovi) udělí ratingovou známku. Tato známka označuje pravděpodobnost, že hodnocený subjekt dostojí včas a v plné výši svým závazkům. Vývoj ratingu je spjat s nejvyspělejším finančním trhem – USA, kde v roce 1909 začal John Moody hodnotit obligace železničních společností. Poor’s Publishing Company vydala své první ratingy v roce 1916 a Standard Statistics Company a Fitch Publishing Company v roce 1922. Poor’s Publishing Company a Standard Statistic Company v roce 1941 fúzovaly a spojily se v jedinou: Standard & Poor’s. Ratingové agentury Standard & Poor’s, Moody’s a Fitch-IBCA jsou označovány jako tzv. velká trojka. (Janíček a Marek, 2013, s. 244) V souvislosti s dluhovou krizí Eurozóny je hojně diskutovaný rating jednotlivých zemí. Rating země stanovují 3 přední ratingové agentury (velká trojka), mezi jejichž přednosti patří nezávislost a dostatečná analytická kapacita. Tyto agentury působí na celém světě a jejich hodnocení je mezinárodně uznáváno. Nejvyššího ratingu dosahují země, které jsou celosvětově nejvyspělejší, mají stabilní, hospodářsky rostoucí ekonomiku, nízkou inflaci, nízkou nezaměstnanost, kvalitní infrastrukturu atd. Naopak země s vysokým zadlužením,
25
problematickou ekonomikou a celkovou platební neschopností dostávají nejhorší rating. (Janíček a Marek, 2013, s. 244) Tabulka 3 Aktuální rating zemí eurozóny Moody’s
S&P
Fitch
Estonsko
A1
A
A+
Lucembursko
Aaa
AAA
AAA
Slovensko
A3
A
A+
Finsko
Aaa
AAA
AAA
Slovinsko
Ba1
A-
A-
Nizozemí
Aaa
AA+
AAA
Malta
A3
A-
A+
Rakousko
Aaa
AA+
AAA
Německo
Aaa
AAA
AAA
Španělsko
Baa3
BBB-
BBB
Kypr
B3
B-
AA+
Francie
Aa1
AA
AA+
Belgie
Aa1
AA
AA
Irsko
Ba1
A
BBB+
Portugalsko
Ba3
BB
BB+
Itálie
Baa2
BBB-
BBB+
Řecko
Caa3
B-
B-
Zdroj: Rating - S&P, Moody’s a Fitch, 2013. Jaké stupnice ratingu používají přední ratingové agentury, uvádí následující obrázek 3. Aktuální rating, jakým jsou ohodnoceny země eurozóny je v následující tabulce 2.
26
Obrázek 3 Souhrnná ratingová stupnice Moody's Dlouhé období
Krátké období
S&P Dlouhé období
Aaa
AAA
Aa1
AA+
Fitch
Krátké období
Dlouhé období
Aa3
P-1
A1
F1+ AA
AA-
AA-
A+
A3
A-
Baa1
P-2
Baa2 Baa3
F1 A
Střední kvalita vyšší
BBB+
F2 BBB+ Střední kvalita - nižší
BBB A-3
F3
BBB-
BBB-
Ba1
BB+
BB+
Ba2
BB
BB
Ba3
BB-
Spekulativní
BBB
B
B1
B+
B+
B2
B
B
B-
B-
CCC+
CCC+
Značná rizika
Caa2
CCC
CCC
Extrémně spekulativní
Caa3
CCC-
CCC-
Ca
CC
CC
C
C
B3 Caa1
Not Prime Subprime
Vysoce spekulativní
C
C
CI
Investiční stupně
AA-2
BBB P-3
Velmi kvalitní
A+ A-1
A
Stupeň
AA+
AA
A2
Hodnocení Nejvyšší kvalita
AAA A-1+
Aa2
Krátké období
C
S velmi nízkou perspektivou
D
D D
D
Zdroj: Rating - S&P, Moody’s a Fitch, 2013.
27
Velmi vysoká pravděpodobnost úpadku
Spekulativní stupně
4
DLUHOVÁ KRIZE EUROZÓNY
V minulosti bylo zadlužování drahé, soukromé i veřejné sektory se mu vyhýbaly. V okamžiku, kdy pořízení úvěrů bylo spjato s nízkými úroky, se tento trend změnil a docházelo ke stále většímu zadlužování. V poslední dekádě se nejedná jen o zadlužení rozvojových zemí, ale o zadlužení vyspělých ekonomik světa, jejichž věřiteli se paradoxně stávají rozvojové země. Na evropském kontinentu přispělo k masivnímu zadlužování jak vytvoření jednotné měnové unie, tak uvedení měny Euro v platnost, ale také politika nízkých úrokových sazeb v některých členských státech EU. Vznik dluhové krize v Evropě je spjat s vypuknutím hypoteční krize ve Spojených státech (zmíněná v kapitole 1), která vyvolala krizi finanční a ta se přelila do krize ekonomické. Ta se s většími či menšími ozvěnami rozvinula do celého světa. Hlavním důvodem bylo především neúměrné žití Evropanů na dluh. Současná krize EU je označována za krizi politickou, jinými slovy je následkem chybných politických rozhodnutí. Problém hospodářské a měnové unie se skrývá v heterogenní sestavě zemí hospodářského svazku. Evropská unie není optimální měnovou oblastí, navíc její dosažení není v reálném čase v dohlednu. Proto se také státy Evropské unie, zvláště pak ty, které jsou členy eurozóny, potýkají s nízkým tempem růstu hrubého domácího produktu, relativně nízkou produktivitou práce, nepříznivým demografickým vývojem a vysokým veřejným zadlužením.
4.1 Příčiny vzniku krize v eurozóně Mezi základní příčiny krize eurozóny bychom mohli zařadit strukturální nesourodost, která je dlouhodobou příčinou. Krize eurozóny má především od roku 2010 podobu rozpočtové a dluhové krize, dlouhodobé příčiny však spočívají ve strukturální nesourodosti a v jejím nevhodném institucionálním rámci. Mohli bychom si dovolit konstatovat, že eurozóna není optimální
měnovou
oblastí,
jelikož
mezi
zeměmi
existují
velké
rozdíly
v konkurenceschopnosti a tyto rozdíly se nesnižují (například země jako Řecko či Portugalsko mají nízkou konkurenceschopnost – pomalý růst, vysoké primární deficity a deficity zahraničního obchodu a běžného účtu). Přínos eurozóny byl sice viděn v podpoře vzájemného obchodu, ovšem nepřinesla lepší alokaci kapitálu. Kapitál začal proudit do ekonomik, které sice nabízely vyšší úrokový výnos, ale pouze za vyšší riziko. Toto riziko věřitelé (většinou banky „velkých“ zemí) ignorovali, předpokládali, že rizikovějším ekonomikám bude pomoženo, uvědomili si takové nebezpečí až v krizi a promítli ho do 28
očekávání. V současné době jsou pro eurozónu nutností strukturální reformy. Otázkou je, zda na ně není již pozdě. (Singer, 2013) Další problémy související s eurozónou můžeme shledávat ve špatném institucionálním rámci, eurozóna nedefinuje způsob řešení finančních krizí a nezná ani způsob, jakým by mohla nějaká země z eurozóny odejít. Také stávající pravidla jsou opakovaně porušována, jak ze strany ECB – nákup dluhopisů, není respektován ani Pakt stability a růstu. Mnoho zemí nevyužilo příznivé podmínky v době hospodářského růstu ke konsolidaci veřejných rozpočtů. Mnohé země vstupovaly do krize s určitou mírou strukturálních schodků a relativně vysokou mírou zadlužení. Během krize tak docházelo k prohloubení cyklických deficitů, navíc byly poskytnuty prostředky na sanaci bankovního sektoru a ne na podporu reálné ekonomiky. (Singer, 2013) Dochází tedy postupně k přesunu soukromých dluhů na dluh veřejného sektoru a v poslední řadě na dluhy mezinárodních institucí (Evropské centrální banky, mezinárodního měnového fondu atd.). Situaci znázorňuje obrázek 4. Rostoucí míru zadlužení nám dokazuje tabulka 1 v teoretické části. (Singer, 2013) Obrázek 4 Přesun dluhů
Zdroj: Singer, 2013. Zavedení jednotné měny pro země zahrnuté v eurozóně neznamenal rychlejší ekonomický růst a blahobyt. Neprokázala se ani síla společné měny, která by měla zrychlit konvergenci jednotlivých ekonomik.
4.2 HDP, inflace a platební bilance v zemích eurozóny S přihlédnutím k ekonomickému ukazateli HDP na obyvatele ve stálých cenách, státy eurozóny k sobě nekonvergují, ale divergují. Největší rozdíly za poslední desetiletí je možné pozorovat u vlajkových lodí evropské ekonomiky, tzv. zemí jádra na jedné straně, států jižní linie na straně druhé. Společná měna je na cestě k posílení ekonomiky ovlivňována
mikroekonomickými
indikátory,
jako
jsou
míra
inflace
a
míra
nezaměstnanosti. Srovnání států dle kvartálního růstu či poklesu HDP dle stálých cen znázorňuje graf 1, pro srovnání je zde uvedena i Česká republika. 29
Graf 1 HDP – meziroční růst 4Q/2012 eurozóny
Výše HDP v %
Lucembursko
Estonsko
Malta
Slovensko
Rakousko
Irsko
Německo
Francie
Nizozemí
Belgie
ČR
Finsko
Španělsko
Itálie
Slovinsko
Kypr
Portugalsko
Řecko
HDP eurozóny v 4Q 2012
3,00% 2,00% 1,00% 0,00% -1,00% -2,00% -3,00% -4,00% -5,00% -6,00%
Zdroj: Databáze Eurostatu, 2013. Vyššího stupně integrace bylo dosaženo u států, které jsou členy eurozóny a obchodují a investují v ostatních státech Evropské unie. Je sledováno zvýšení obchodování po odpadnutí kurzových rizik, v přímé souvislosti se zavedením Eura. Euro se stává druhou nejobchodovatelnější měnou po americkém dolaru ve světovém měřítku. Hodnota dluhopisů v Eurech dokonce přesáhla objem dluhopisů v amerických dolarech. (Report on global foreing exchange market activity, 2013). Graf 2 Platební bilance – běžný účet, států eurozóny – 2Q 2013
Platební bilance eurozóny 2Q 2013 Platební bilance v Jč
50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000
30
Zdroj: Databáze Eurostatu, 2013. Státy eurozóny by měly mít přibližně stejnou platební bilanci, nicméně jsou zde v tomto ohledu značné rozdíly. Německo je silně orientované na vývoz svých výrobků a například spolu s Nizozemím vytvářejí přebytky. Naproti tomu státy PIIGS, kterým je věnována hlavní pozornost v této práci, vykazují deficit na běžném účtu vlivem velkého importu. Ekonomický ukazatel inflace zasahuje do zemí se společnou měnovou ekonomikou různorodě. Portugalsko, Španělsko, Itálie a Řecko mají inflaci vyšší, zatímco Německo a Rakousko mají tento ukazatel velmi nízký, jak dokazuje graf 3. Jestliže určitá míra inflace je pro růst ekonomiky prospěšná, v tomto případě zpomaluje růst nejsilnějším členům eurozóny. „Slabším členům“ inflace zvedla ceny a s mírným opožděním i platové ohodnocení, která ale nebyla doprovázena zvyšující se produktivitou práce. Státy země PIIGS ztratily na své konkurenceschopnosti z důvodu vyšší inflace a zvýšení spotřebitelské poptávky. V okamžiku zavedení vlastní měnové politiky by centrální banka ochladila přehřívající se ekonomiku pomocí finančních nástrojů, v tomto případě nastavením úrokové míry. Ta je však v eurozóně jednotná, a tak jsou členské státy odkázány na jednu centrální banku, která diktuje fiskální politiku členským zemím. Graf 3 Inflace států eurozóny - roční 2012
Inflace
Inflace států eurozóny 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0
Zdroj: Databáze Eurostatu, 2013. Důsledkem zmíněných ukazatelů, pak dochází převážně ve státech jižní linie ke zhoršení ekonomické obranyschopnosti. Přímým následkem zavedení jednotné měny je pak zvyšování zadlužování. „Tyto země sice měly sklony k dluhům vždy, ale teprve v eurozóně 31
na to dostaly levné peníze. Získaly větší kredibilitu, nižší nominální úroky a také nižší úroky reálné, protože společná měnová politika vyvolávala v jižních zemích nadprůměrnou inflaci. Levné peníze a snadné úvěry podporovaly zadlužování vládního i soukromého sektoru. Následkem vyšší inflace v rámci eurozóny jih ztrácel konkurenceschopnost, takže jeho zadluženost zvyšovaly také obchodní deficity.“ Celkové zadlužení států eurozóny tak překročilo a porušilo Maastrichtské úmluvy. (Janáčková, 2010, s. 75)
4.3 Výhrady k fungování eurozóny Na úrovni Evropského společenství se státy potýkají s nedodržováním volebních slibů o snižování státního zadlužení, se špatnou hospodářskou politikou, s problémem levných peněz pro potřeby půjček, nevyřešenými reformami veřejných financí pro důchodový systém obyvatelstva, které čím dále více stárne. To všechno stojí za vstupem do dluhových pastí, země se ztrácejí ve víru dluhových spirál a narůstá v nich nálada euroskepticismu. Mezi nejčastější výhrady k fungování eurozóny patří následující: nebyl dotvořen efektivně fungující společný trh (stupeň, který by měl HMU předcházet); současné státy měnové unie doposud netvoří optimální měnovou oblast pro zavedení společné měny, existuje přílišná heterogennost jejích členů; nastavené podmínky pro fungování hospodářské a měnové unie (Maastrichtská kritéria, Pakt stability a růstu) nereflektují současný hospodářsko-politický vývoj jednotlivých zemí; nefunguje efektivní sankční mechanismus, který by reálně potrestal viníky, kteří nedodržují nastavená pravidla a společná měnová politika působí na její členy nerovnoměrně.
4.4 Země PIIGS Tato část práce se věnuje jednotlivým zemím PIGS. Původně bylo užíváno pouze označení PIGS pro země jako Portugalsko, Irsko, Řecko a Španělsko. PIIGS je obohaceno o Itálii. Ekonomická recese v roce 2008 odkryla evidentní problémy u výše uvedených ekonomik, které byly proto sjednoceny pod jeden název. Počátky akronymu vedou do devadesátých let, kdy součástí nebylo Irsko. Jakmile došlo k rozšíření zkratky PIGS, začala měnová a finanční krize. (Kohout, 2011, s. 221)
32
Na grafu 4 lze vidět zadlužení zemí PIIGS, Francie a Německa. Je vidět, že od roku 2006 se neustále rozrůstá státní dluh těchto zemí. Nejhůře je na tom Itálie a Řecko, kdy státní dluh na HDP dosáhl v těchto zemích v roce 2012 zadlužení téměř 160 % HDP. Graf 4 Zadlužení zemí PIIGS
Zadlužení PIIGS 180,00% Výše zadlužení v HDP %
160,00% 140,00%
Německo
120,00%
Španělsko
100,00%
Francie
80,00%
Irsko
60,00%
Portugalsko
40,00%
Itálie
20,00%
Řecko
0,00% 2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Zdroj: European Financial Stability Facility, 2013. Na periférii Evropské unie se do dluhové spirály nedostaly jenom vlády, ale i soukromý sektor. Příchozí finanční krize jednotlivé deficity rozpočtů dále prohloubila. Na vině byla záchrana soukromých bankovních institucí a přijetí protikrizovým opatření, přičemž v každé z uvedených zemí PIGS měla intervence jinou podobu. 4.4.1 Portugalsko Při návštěvě této země člověk snadno nabývá dojmu štědrého sociálního státu, ve kterém mají lidé odlišný pohled na vytváření hodnot, stejně tak jako odborové hnutí hlásající neústupnost daňovým reformám. Po vstupu do společné měnové politiky a zavedení Eura se situace začala nápaditě podobat Řecku. Levné úvěry a objemný dotační program navedly Portugalsko na dráhu ztráty konkurenceschopnosti. Ztráta konkurenceschopnosti nic neubrala na sebevědomí vlády, která se v roce 2010 rozhodla zamítnout balík úsporných opatření. Následně byl Portugalsku snížen ekonomický rating na úroveň Baa3. Rating byl doplňován o negativní ekonomický výhled. Mezi důvody negativního ekonomického výhledu patří zejména pokračující zranitelnost vůči otřesům, které pocházejí z regionální dluhové krize, a také rozhodnutí EU o vyplacení 33
bankovních depozitů pro částečnou pomoc při kyperské finanční krizi, dále velký podíl státního portugalského dluhu v poměru k HDP a pokračující velký deficit. (Moody's Investors Service, 2013) Portugalská vláda začala dosahovat pokroku při zavádění fiskální politiky a strukturálních reformách v návaznosti na ozdravný program nařízený Evropskou unií a Mezinárodním měnovým fondem. Původní rating byl v roce 2011 A+ následně přehodnocen na A-. Dále se snižoval, a to hlavně odmítáním přiznání si průběhu krize. V květnu 2011 Portugalsko žádá o finanční pomoc a dostává se mu 78 miliard Eur od Mezinárodního měnového fondu a fondů EU. V říjnu 2012 Ministři eurozóny navrhují další balíček pomoci ve výši 4,3 miliard eur formou půjček z plánu, který počítá se 78 miliardami. V listopadu Portugalsko získává 78 miliard eur. Plní plán půjčky, zvyšují daně a provádí rozpočtové škrty.
Veškeré
požadavky, které byly nutné k získání půjčky, vedly ke snížení životní úrovně Portugalců téměř o čtvrtinu. Portugalsko v rámci snahy snížit deficit rozpočtu provádí řadu opatření, jedním z nich je navýšení odchodu do důchodu na 66 let, prodloužení pracovní doby státních zaměstnanců na 40 hodin týdně (z původních 35 hodin), ukončí pracovní poměr s 30 000 státními zaměstnanci. Všechny zmíněná opatření by měla přinést úsporu ve výši 4,8 miliardy eur do konce roku 2015. 4.4.2 Irsko Irská ekonomika je malá a otevřená, přímo závislá na obchodování. Její další oživení bude záležet jenom na jejích obchodních partnerech. Před rokem 2007 rostla irská ekonomika průměrně o pět procentních bodů. S nástupem globální krize se propadly ceny nemovitostí o 47 %2. Tímto krokem vstoupila irská ekonomika v roce 2008 do hluboké recese, nezaměstnanost se zvýšila z původních 6 % na 14 % v roce 2012, zastavil se ekonomický růst. Vývoj nezaměstnanosti můžete vidět na grafu 5. V roce 2010 Irsko požádalo o půjčku ve výši 85 miliard Eur, která měla být nasměrována k znovunastolení finanční stability především prostřednictvím záchrany bank. Půjčka byla vytvořena Evropskou unií, evropskými věřiteli a vlastní irskou finanční zásobou. Podmínkou bylo implementování malého, dobře kapitalizovaného bankovního sektoru, který může sloužit irské ekonomice. V roce 2011 dosahoval vládní dluh v poměru k HDP
2
Irish Economy. Esri[online]. [cit. 2013-04-14]. Dostupné z: http://www.esri.ie/irish_economy/
34
117 %. V témže samém období se stát v rámci záchranného plánu zavázal zkrátit státní výdaje, zpřísnit vydávání dávek sociální péče a zvýšit daňovou sazbu. Graf 5 Nezaměstnanost Irska 2001 - 2012
Zdroj: Ireland – Access or failure? 2012. Irští věřitelé oznámili již v listopadu 2013, že Irsko prošlo posledním hodnocením plnění podmínek. V prosinci se stane první zemí eurozóny, která opustí záchranný program a postaví se na vlastní nohy. Irská vláda neočekává, že by potřebovala záložní úvěr od věřitelů. V roce 2013 se Irsko vrátilo na dluhopisové trhy a v roce 2014 by mělo být již finančně plně soběstačné. 4.4.3 Itálie Apeninský poloostrov neprošel reformními změnami při přechodu na Euro, a to i přes jejich přislíbení. Podobně jako v portugalském případě země ztratila na své konkurenceschopnosti, veřejný dluh se začal zvyšovat. V EU je Itálie čtvrtou největší ekonomikou, ale také jednou z nejzadluženějších. Výše dluhu dosahuje výše 1903 miliard Eur a jeho splácení a poplatky stojí daňové poplatníky několik miliard Eur ročně. (Kašpar, 2011) I přes výši svého státního dluhu nepřestala Itálie platit za své závazky a neztratila svoji solventnost. To ji staví do jiného světla před Řecko, Portugalsko a Irsko. Itálie však musí nastartovat svoji ekonomiku, aby mohla splatit svůj dlouhodobý dluh. Z tohoto dluhu musí ročně restrukturalizovat okolo 10%. (Kašpar, 2011) Nejhorší propad růstu hrubého domácího produktu, jak je vidět z grafu 8, nastal v roce 2008, a to o celých 5,49 %. V současné době pro rok 2013 (3Q) je zaznamenán propad 35
reálného HDP o 1,8 %. Domácí poptávka znatelně klesla jako odpověď na finanční restrikce a vysokou nejistotu. Fiskální konsolidace postihla spotřebu a investice, což má za následek snížení importu. Na závěr si dovolím říci, že i přes veřejný dluh dosahující 127 % HDP, není celkové zadlužení Itálie ve srovnání s ostatními státy příliš velké. Velká část dluhopisů, především krátkodobých je držena rezidenty a zadlužení domácností je nízké. Doba splatnosti je relativně dlouhá, vyšší náklady se tak budou projevovat později. Itálie měla navíc donedávna, s výjimkou roku 2009 i přes stagnující růst primární přebytky rozpočtu, takže při zrychlení ekonomiky by měla být schopna dluhy splácet a zadlužení stabilizovat. Graf 6 Výše Italského HDP
Propad HDP 6,0%
HDP (roční v %)
5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000
Zdroj: Country Ekonom, 2013. 4.4.4 Španělsko Pyrenejský poloostrov po zavedení jednotné měnové politiky podlehl hypotečnímu boomu, kdy za investicemi do nemovitostí stály dostupné a levné úvěry. Investice do bydlení, ať už prázdninového nebo celoročního typu, byly velkým lákadlem pro cizince, což jenom akcelerovalo hypotékovou horečku. Došlo k oživení španělské ekonomiky a výší svého dluhu patřilo Španělsko mezi nejúspěšnější v rámci zemí PIIGS.
36
Graf 7 Španělská hypoteční bublina
Zdroj: Spain Housing Crash, 2012. Na grafu 7 je zřetelné splasknutí hypoteční bubliny ve Španělsku. Propad nastává v roce 2008, zatímco vládní dluh v poměru k HDP je v tom samém roce na vzestupu společně s nezaměstnaností. Veřejný sektor si tedy nepočínal tak špatně, oproti tomu sektor soukromý byl zadlužen do enormní výše. Hypoteční bublina praskla v roce 2007, doprovázela ji obrovská míra nezaměstnanosti, která v roce 2012 dosáhla 26 %, resp. 5,97 milionů obyvatel (viz vývoj nezaměstnanosti graf 8). Jde o nejhorší stav od sedmdesátých let minulého století. Tato skutečnost má nejhorší dopad na mladé lidi ve věku 16 až 24 let, mezi nimiž je 52,34 % nezaměstnanost. Ve třetím čtvrtletí roku 2013 dosahuje nezaměstnanost 25,98 %. (Economy Spain Unemployment, 2013) Graf 8 Vývoj nezaměstnanosti ve Španělsku 2000 - 2013
Zdroj: Trading Economics, 2013. Španělské banky potřebují finanční injekce od Evropské centrální banky, aby odvrátily hrozbu bankrotu z důvodu platební neschopnosti. V současné době prochází ekonomika 37
finanční nestabilitou kvůli splasknutí bubliny na trhu s nemovitostmi. (Securitization bank lending and credit quality, 2013) Graf 9 Vývoj HDP ve Španělsku 2000 - 2012
Zdroj: Trading Economics, 2013. Veřejný dluh se enormně rozrůstá již od roku 2008. V současnosti dosahuje 84,20 % HDP (rok 2013). Vývoj státního dluhu Španělska můžete vidět na grafu 9.
38
5
STRUKTURA ZADLUŽENÍ VYBRANÉ ZEMĚ – ŘECKO
Vzhledem ke svému veřejnému dluhu a rozpočtovému deficitu, který permanentně překračuje povolenou úroveň (viz Maastrichtská kritéria) a také se svým ne příliš produktivním hospodářstvím, patří Řecko ke slabším článkům Evropské unie a bohužel také Eurozóny. Do Eurozóny se Řecku podařilo dostat v roce 2001 díky kreativnímu účetnictví, přestože Maastrichtská kritéria vlastně nikdy nesplňovalo.
5.1 Ekonomická charakteristika země Jedním z problémů řecké ekonomiky je existence šedé ekonomiky. Příležitostní dělníci, uklízečky, instalatéři a další skupiny zaměstnanců, které jsou placeny v hotovosti, nejsou zpravidla plátci pojištění ani daní. V tomto případě se velký objem finanční hotovosti utratí na benzínových stanicích, v supermarketech a za telefonní účty, ze kterých je odváděna daň. Graf 10 Podíl stínové ekonomiky na HDP rok 2012
Zdroj: Shadow economy, 2012. Stínová ekonomika není jenom v rozporu s odváděním daní a pojištění, porušuje další ustanovení, která jsou stanoveny státem, a to dodržování pracovní doby, minimální mzdy, bezpečnosti a hygieny pracovního prostředí, mezilidských vztahů na pracovišti a podobně. Odhady podílu stínové ekonomiky se různí. Jak je zřejmé z grafu 11, v roce 2012 to mělo být přes 25 % podílu na hrubém domácím produktu. (Greece’s shadow economy, 2012) Podle počtu odpracovaných hodin Řekové stráví v zaměstnání více hodin než Němci. V přepočtu na produktivitu však zaostávají. Je zde totiž nastaven systém předčasových
39
hodin, který přímo úměrně snižuje produktivitu. Soukromý sektor není tak výdělečný jako sektor státní. V roce 2008 byli zaměstnanci státní správy ohodnoceni 26 556 € ročně. Což je o 39 % více, než je průměrná mzda v soukromém sektoru. Ve srovnání s vybranými, státem vlastněnými podniky, si zaměstnanci vydělali v průměru 38 287 €, tedy dvojnásobek oproti soukromému sektoru a zároveň o 44% více než zaměstnanci státní správy. (Greece’s shadow economy, 2012) Vysoké mzdy přestavují vysokou poptávku po pracovních místech ve veřejném sektoru, a tím zajišťují jeho trvalý růst. Veřejný sektor je známý svým štědrým penzijním řešením. I přes stanovený odchod do důchodu ve věku 65 let existuje tabulka výjimek, která je hojně využívána. Například po odpracování 37 let je automatický nárok na penzijní výplatu, dále ženy se třemi dětmi mají hranici stanovenou po dopracování 20 let, pracovníci pracující s chemikáliemi a další riziková povolání mají nárok pro odchod do důchodu při odpracování 35 let. Podle OECD (The Organisation for Economic Co-operation and Development) tohoto práva v roce 2006 využilo 37% nových penzistů. V průběhu pětiletky 2004-2009 byl stanoven průměrný věk k odchodu do důchodu 62 let (pro muže) a 59,5 let (pro ženy), ve srovnání se zeměmi OECD, kde průměr dosahuje 63,5 a 63 let. Seznam namáhavých povolání byl v roce 2008 revidován, ale platí jen pro nové účastníky na trhu práce. (Tsafos, Nikos. TheSuckers in Greece, 2010) Všechny státy se snaží uzpůsobit prodlužujícímu věku, který stráví důchodce na odpočinku, nastavují více pilířový mechanismus pro výpočet důchodu. Řecko je i z tohoto pohledu velmi štědré a nastavilo poměr na 70-80 % z průměru pěti nejlepších mezd za posledních 10 let. Kromě toho pracovníci museli přispívat pouze po dobu 35 let, tedy o 5 let méně než ve většině zemí OECD. (OECD, 2011) Ostrovní ekonomika svoji pozicí nabízí dva hlavní příjmy z oblasti námořní dopravy a turistického ruchu. Námořní doprava se v účetnictví dále dělí na poskytování služeb a zboží, která se týká nákupu a prodeje komponent lodního průmyslu. Export poskytovaných služeb v oblasti námořní dopravy se v roce 2008 pohyboval na 17 mld. EUR. Cestovní ruch byl v předkrizových letech z větší části zastoupen obyvateli Evropské unie. Tento směr nabral obratu v průběhu mediálních kampaní a připravovaných finančních injekcí. Odliv turistů z kontinentální Evropy byl nahrazen turisty z rusky mluvících zemí, Izraele, Turecka a Balkánu. Podíl turistiky na globálním trhu se v roce 2011 snížil o jeden procentní bod. Turisté nevydávají za svoji dovolenou takový finanční obnos jako v minulosti a jejich časy strávené v zahraničí se zkracují. Řecko si na své pověsti nepřidalo 40
při stávkách odmítajících finanční restrikce. Násilným jednáním obyvatelé řeckých ostrovů prokazovali nepochopení nad úsporami, které si podle jejich slov nezaslouží. Právě tyto otřesy přinesly ochlazení turismu. Na druhou stranu přilákali turisty otrlé vůči nepokojům. (OECD, 2011)
5.2 Krize Řecka Jak se Řecka dotkla krize, naznačuje následující vývoj. V roce 2008 zde ještě pokračovalo období hospodářského růstu při meziročním nárůstu HDP o 2 %. V posledním čtvrtletí tohoto roku se však již začínaly objevovat první známky krize. (Řecko: ekonomická charakteristika země, 2013) Řecko se dostalo do popředí zájmu médií v roce 2009. A to hlavně jako země, která musí obdržet finanční pomoc, jinak bude muset vyhlásit svou platební neschopnost. „Země se však od svého vzniku pohybuje na samé hranici bankrotu a je nazývána věčným dlužníkem“. Problémy Řecka jsou především ve fiskální politice, morálním hazardu a ovlivňování jednotlivými politickými stranami. Špatná politika revidování dluhu a globální krize vedly k nárůstu veřejného dluhu. (Carmen a Reinhart, 2009) Negativem pro Řecko navíc byly chronické strukturální nedostatky snižující jeho konkurenceschopnost. Hospodářský růst, průmyslová výroba i cestovní ruch se propadly a i to znamenalo pro Řecko razantní zhoršení stavu veřejných financí. Státní rozpočet se propadl do obrovských schodků. V roce 2008 činil 9,8 % HDP, v roce 2009 již 15,4 % HDP. Řecký státní dluh také narůstal prudkým tempem (např. 111 % v roce 2008, 127 % v roce 2009 a 143 % v roce 2010). Zahraniční investoři si uvědomili, v jakém je Řecko průšvihu a začali se rychle zbavovat jeho dluhopisů. Úroky, za které si Řecko půjčovalo na trhu, poté prudce vzrostly (viz graf 11). To však znamenalo pouze začátek tohoto růstu (viz Graf 11 a 12). (Řecko: ekonomická charakteristika země, 2013). Nákladnost veřejného sektoru prohloubila fiskální nerovnováhu země, protikrizová opatření tehdejší vlády (Nová demokracie) se ukázala být neúčinná, což vedlo k jejímu nahrazení v předčasných volbách. (Řecko: ekonomická charakteristika země, 2013)
41
Graf 11 Graf vývoje výnosů 10letých řeckých státních dluhopisů 2004 – 2013
Zdroj: Trading Economics, 2013. Graf 12 Vývoj státního dluhu a 10 ročního státního dluhopisu od 1998 - 2013 180,00 160,00 140,00 120,00 100,00 80,00
10 roční státní dluhopis
60,00
Státní dluh v % HDP
40,00 20,00 0,00
Zdroj: Trading Economics, 2013. Nová vláda sociálně demokratické strany PASOK si z počátku dostatečně neuvědomovala dopady krize, koncem roku 2009 se však situace veřejných financí vyhrotila a úroková míra řeckých dluhopisů začala stoupat. Poprvé nastaly vážné obavy z možného bankrotu řeckého státního rozpočtu. V průběhu roku 2010 v Řecku naplno propukla fiskální krize provázená hlubokou recesí. Hospodářství ještě více pokleslo a nezaměstnanost vzrostla na 12,5%. Rating řeckých státních dluhopisů se postupně propadl a na jaře tohoto roku překročily roční výnosy 10letých státních dluhopisů magickou hranici 10%, v dubnu se 42
vyšplhaly nad 15 %. Finanční trhy odmítly Řecku půjčovat a státní pokladna se ocitla na pokraji bankrotu. (Řecko: ekonomická charakteristika země, 2013) S ohledem na negativní dopad, který by případný bankrot členské země Eurozóny měl na stabilitu eura, rozhodli se EK, ECB a členové Eurozóny ve spolupráci s MMF v dubnu 2010 aktivovat podpůrný mechanismus spojený se záchranným úvěrem v celkové výši 110 mld. eur (2 750 mld. Kč) z toho 80 mld. dvoustranné půjčky ČS Eurozóny a 30 mld. půjčka MMF, který bude Řecku postupně uvolňován v průběhu let 2010–2012 ve 12 tranších, vždy za předpokladu, že proces konsolidace řeckého fiskálního hospodářství pokračuje v souladu s přijatými závazky. Predikce odborníků však nepředpokládají redukci řeckého dluhu na 120 % DPH do roku 2020. Což je podmínkou výše uvedené finanční pomoci. (Řecko: ekonomická charakteristika země, 2013) V květnu 2010 schválil řecký parlament „Opatření k aplikaci podpůrného mechanismu řecké ekonomiky ze strany ČS Eurozóny a MMF“ (zákon č.3845/2010), který legislativně upravuje podmínky související s čerpáním záchranného úvěru. (Řecko: ekonomická charakteristika země, 2013) Státní rozpočet na rok 2010 byl v průběhu roku nahrazen Programem ekonomické politiky, který stanovil ambiciózní cíle směřující k radikální fiskální konsolidaci. Cílem bylo snížení rozpočtového deficitu o 14 mld. EUR na 9,4 % HDP. Tento program nebyl zcela naplněn, Eurostat potvrdil, že deficit klesl na 10,5 % HDP. Mezi příčiny této odchylky patří hlubší recese, nedostatky v systému výběru daní a vysoké náklady na provoz veřejného sektoru. V průběhu roku 2010 byla přijata řada úsporných opatření a strukturálních reforem (daňová, penzijní, mzdové škrty ve veřejném sektoru, správní a územní reforma, postupná liberalizace regulovaných profesí atd.). Výsledky těchto opatření byly kladně hodnoceny unijními orgány, důvěru finančních trhů se však Řecku obnovit nepodařilo. (Řecko: ekonomická charakteristika země, 2013)
43
Tabulka1 Ekonomické ukazatele Řecka v letech 2006 až 2011
Zdroj: Trading Economics, 2013. Řecký dluh dosahoval v roce 2011 přes 150 % HDP. Navzdory protestům veřejnosti, byla řecká vláda nucena realizovat řadu nepopulárních strukturálních reforem, které by měly přinést radikální „zeštíhlení“ a zefektivnění veřejného sektoru, a přispět ke zlepšení podnikatelského klimatu. Rozpočet na rok 2011 je velmi přísný. Jeho cílem bylo další snížení rozpočtového deficitu na 7,4 % HDP. Zátěží je nákladná dluhová služba (na úroky bude vyplaceno téměř 16 mld. EUR, což je o 2,7 mld. více, než v r. 2010). Problémem zůstává hluboká recese. Několik měsíců od poskytnutí první záchranné půjčky Řecku začalo být jasné, že jim v podstatě v ničem nepomohla, v květnu přišla žádost o další záchrannou půjčku. Investoři ztratili v této situaci o vysoce rizikové řecké dluhopisy zájem a úrokové sazby ještě více vzrostly. V prosinci 2011 prolomily hranici 35 %. Země se tak stala závislou na financích od ostatních členů Eurozóny. Se splácením státního dluhu jí pomáhá ECB a MMF. Mluví se i o nákupu řeckých dluhopisů Čínskou centrální bankou. (Řecko na pokraji ekonomického kolapsu, 2012) Řecko se zavázalo, že v letech 2011–2015 sníží rozpočtový deficit pod 3 % HDP, vrátí se k primárním rozpočtovým přebytkům a začne umořovat obrovský veřejný dluh, jehož objem by měl kulminovat v r. 2012 (159,8 % HDP). Řecká vláda byla nucena zařadit do programu další úsporná opatření (škrty výdajů na mzdy a důchody, na školství a zdravotnictví, mimořádné odvody, zvyšování přímých i nepřímých daní, rozsáhlé privatizace apod.), které se setkávají s odporem nejen veřejnosti. Řecko: ekonomická charakteristika země, 2011) 44
Řečtí soukromí věřitelé souhlasili s 74 % redukcí objemu dluhu, které jím dluží vláda Řecka. Byla to jedna z podmínek při poskytování druhé finanční pomoci v roce 2012. I přes popsané odepsání dluhu, dlužné závazky řecké vlády zůstávají v neudržitelných úrovních. Ratingová agentura Standard and Poor's zvýšila kreditní ohodnocení řeckého státního dluhu a to návazně na uvolnění druhé finanční injekce. Rating B-minus je odrazem silného odhodlání států Eurozóny pomoci pří řešení dluhové situace. Záchranné úvěry ve výši 240 miliard EUR byly uvolněny ze strany IMF a EU. Na snižování státních výdajů ze strany Atén, IMF společně s EU rozhodly o zpětném nákupu části dluhů. Všechny tyto kroky spějí k zachování řeckého členství v Eurozóně. Zvýšení ocenění zlepšuje globální ekonomickou situaci, počínaje hlasováním o důvěře řecké vládě či návratu důvěry k euru konče.
5.3 Srovnání s Irskem Řecko je z každého úhlu velmi slabou hospodářskou zemí s nelibostí cokoliv měnit. V porovnání s další zemí, jenž potřebovala okamžitou finanční pomoc jako je Irsko je však několik zásadních rozdílů. Irsko jako ostrovní politika prošlo silným hospodářským růstem. V roce 2007 dluh vůči HDP byl 25 %, což v porovnání s rokem 1987, kdy dosahoval 112 %, znamenalo zavedení velký rozpočtových škrtů a úsporných opatření pro každého obyvatele. Irsko bylo velkou obětí hypoteční bubliny. V roce 2006 bylo postaveno 93 000 krytých většinou hypotečními půjčkami. Což v poměru s rokem 1994 znamená pětkrát větší nárůst. Finanční instituce si začaly půjčovat a dostaly se do externího dluhu 284 mld. USD. Následně poklesla ekonomika a tím se zvýšily sociální výdaje. V porovnání s Řeckem Irsko dokáže svůj dluh obhospodařovat lépe a efektivněji. (Ireland versus Greece, 2012)
45
6
ŘEŠENÍ KRIZE V EUROZÓNĚ
K záchranným pracím z důvodu výše zadlužení členských států již došlo. Bylo pomáháno výše popsanému Řecku, dále Irsku a řešila se pomoc Portugalsku. Nejeden stát se potýká s prohlubováním dluhové krize. V období dluhové krize se eurozóna rozhodla nalévat do nepojízdných ekonomik peníze. Prostřednictvím poskytování půjček se však zvyšuje nedůvěra finančních trhů. Je zřetelné udělování půjček pod tíhou událostí. Státy se do této situace dostaly lehkomyslností a morálním hazardem vlastních vlád. Je možné za tuto nedisciplinovanost poslat do řízeného krachu? Bylo by lepší tento nemocný ekonomický celek vyčlenit ze společné měnové politiky? A jaké by byly následky? Tyto a další otázky byly řešeny ekonomy při odkrytí nekontrolovatelné zadluženosti zemí. Eurozóna se rozhodla ubírat se směrem záchranných fondů. Mezi ně patří zejména: EFSF (European Financial Stability Facility), vlastníky jsou členové Eurozóny platící eurem, při založení v květnu 2010 uloženo 460 miliard EUR; EFSM (Financial Stabilization Mechanism), je řízen Evropskou komisí a s objemem 70 miliard EUR je připraven pomoci všem členům EU v případě potíží; IMF (International Monetary Fund), je připraven pomoci objemem 250 miliard EUR při záchranných půjčkách členů Eurozóny. Nevyššími vkladateli do těchto fondů (kromě IMF) je vlajková loď ekonomiky EU Německo, které je s touto situací ovšem krajně nespokojeno. Celková částka pro záchranu je v součtu 780 miliard EUR. Státům je garantována pomoc do výše vkladu do ECB. Níže je uvedená tabulka s výší vkladů, které vložili členské státy do ECB. Z uvedené tabulky lze vyčíst, že největším vkladatelem, jak je zmíněno v textu, je Německo. Dále velkou mírou přispívá Francie, Itálie a Španělsko. Jednotlivé příspěvky států lze vidět podrobněji v tabulce 4.
46
Tabulka 4 Výše vkladů zemí do ECB
Zdroj: Výše vkladu do ECB, 2013. ESM (Evropský stabilizační mechanismus) vznikl za souhlasu ministerských představitelů Eurozóny v roce 2011, hlavním důvodem jeho založení je zabezpečení států ve finanční nouzi. Evropský stabilizační mechanismus je následníkem EFSF, jenž měl plánované ukončení v červnu 2013, a představuje trvalý pomocný mechanismus pro řešení krizí ve státech platících Eurem. Je konstruován pro podporu stability prostřednictvím většího množství finančních instrumentů. Dále je připraven vstupovat od finančních smluv svých členů, finančních institucí a třetích stran. Hlavní náplní je poskytování úvěrů zemím s finančními potížemi, nákup dluhopisů států ESM, poskytování preventivní finanční pomoci ve formě úvěrové linky, financování rekapitalizace finančních institucí prostřednictvím půjček vládám, a to i zemím, které nejsou přímými členy. (European Financial Stability Facility, 2013) Metodický postup při získávání pomoci předpokládá žádost některého z členů za současného předání popisu finančních těžkostí. Ekonomická komise společně s Evropskou centrální bankou a Rady ministrů analyzují oprávněnost žádosti o finanční intervenci a vztažnost rizika na stabilitu v eurozóně. Dále je posuzován vliv dluhu na fungování daného státu. Rada ECOFIN (nezávislý investiční management) má konečné slovo při poskytování půjčky. Vše je pod drobnohledem Mezinárodního měnového fondu, Evropské centrální banky a Ekonomické komise. Zadlužený stát je následně sledován po celou dobu splácení půjčky. 47
ZÁVĚR Cílem bakalářské práce bylo popsat dluhovou krizi v eurozóně, zejména její příčiny vzniku a způsoby řešení, které byly realizovány. Tyto problémy jsou implementovány na příkladu států PIIGS, zejména Řecka. Současná krize je krizí spíše politickou než ekonomickou. Samotné zavedení eura tedy vzniklo hlavně z politických důvodů. Neúspěch tohoto projektu tkví zejména z uspěchanosti při rozhodnutí založit jednotný evropský prostor, na kterou Evropa ještě nebyla připravena. Zároveň dluhová krize poukázala na jednu ze slabin evropské hospodářské a měnové unie, kterou je přílišná heterogenita jejich členů, kdy mezi členskými státy byly značné ekonomické rozdíly. Kořeny současné krize eurozóny je potřeba zkoumat z několika úhlů. Jejím spouštěčem se stala celosvětová finanční a hospodářská krize. Dluhová krize poukázala na strukturální nedostatky některých členských států eurozóny, způsobené především nezodpovědnou hospodářskou a hlavně rozpočtovou politikou jednotlivých ekonomik. Společná měnová politika tyto rozdíly částečně ještě prohloubila a zároveň podpořila fiskální nezodpovědnost některých zemí. Nezodpovědné chování při fiskální politice vedoucí k dluhové krize je popsáno na příkladu zemí PIGS, především Řecka. Tyto země disponovaly v letech 2007 velmi nezdravým bankovním systémem. Jednotná měnová politika se společným platidlem eurem přinesla těmto zemím větší kredibilitu a levné úvěry. Státní i soukromý sektor se otevřel zadlužování takovým způsobem a takovým tempem, jako by nebylo potřeba zapůjčené objemy peněz nikdy vrátit. Dalším problémem byly zejména zkorumpované politické strany, které využívaly služeb soukromých ratingových agentur pro zmanipulování a zakrytí opravdové výši dluhu, aby vyhověli nastaveným kritériím Maastrichtské smlouvy. Dostupné ekonomické údaje potvrzují morální hazard, který probíhal v zemích takzvané jižní linie. Na příkladu Řecka je ukázáno, jak si zajistilo vstup do eurozóny za pomoci zfalšovaných dat. Řecko v době vstupu rozhodně přísná konvergenční kritéria nesplňovalo. Falešnými informacemi však přesvědčilo Evropskou unii o opaku a v roce 2001 vstoupilo do eurozóny a přijalo společnou měnu euro. Řecku se tímto otevřely dveře k levným úvěrům s výhodnou úrokovou mírou. Tyto půjčky využívala vláda ke krytí státních schodků a zadlužení země se závratně zvyšovalo. Řecko posílalo do Bruselu zavádějící data, takže navenek vůbec nikdo netušil, jaká situace zde skutečně je. Řecký dluh narůstal i z důvodu 48
špatného politického systému. Vláda si kupovala hlasy tím, že poskytovala voličům štědré sociální výhody, které vedly k postupnému hromadění dluhu. Platy ve státním sektoru byly daleko vyšší než v sektoru privátním. Narůstala stínová ekonomika a Řecko přicházelo o velkou část příjmů. Potýkalo se rovněž s nízkou produktivitou práce. Je zde totiž nastaven systém předčasových hodin, který přímo úměrně snižuje tento ukazatel. Řecko, Irsko a Portugalsko musely z důvodu své hrozící platební neschopnosti požádat o pomoc nejen EU, MMF, ale také Světovou banku. Ta je podmíněna provedením razantních reforem. Postižené ekonomiky jsou povinny provést řadu úsporných opatření a výrazně omezit výdajovou stránku svých rozpočtů. To povede v budoucnu ke zpomalení hospodářského růstu v těchto zemích. Situace se v současné době nejhůře vyvíjí v Řecku a nejnovější události nasvědčují tomu, že Řecko bude muset přistoupit k restrukturalizaci svého státního dluhu, což může být považováno, za jakési vyhlášení „státního bankrotu“. V poslední části práce jsou nastíněny různá řešení dluhové krize, které byly podniknuty k záchraně eurozóny. Navzdory tomu, že se v současné době jen stěží dá odhadovat, jak se bude eurozóna v budoucnu vyvíjet, ekonomové neustále přichází s různými nápady, jak krizi zastavit. V podstatě ale existují tři základní přístupy k řešení této krize. První se týká fiskální konsolidace a vytvoření hospodářské unie. Druhou možností je odchod některých států z měnové unie. A poslední možností je odkup vládních dluhopisů od zemí postiženými dluhovou krizí ECB nebo pomoc od záchranných fondů. V současnosti je využíváno zejména posledního nástroje, kdy na špatně hospodařící státy doplácí ostatní země. Vyřazení špatně hospodařících členů z eurozóny by vedlo k nedozírným hospodářským propadům všech zúčastněných zemí. A tak nezbývalo nic jiného než se na podvádějící země složit a uchránit je před neřízeným bankrotem. Při psaní práce jsem se blíže seznámil s problematikou dluhu a mohl tak hlouběji proniknout do tohoto tématu. V závěru bych chtěl říci, že téma dluhová krize v eurozóně je velice rozsáhlé a je nemožné všechny detaily a informace zachytit, proto jsem se pokusil, alespoň částečně nastínit základní charakteristiku příčin vzniku a kroky, které byly provedeny na její záchranu.
49
SUMMARY In bachelor project I worked on interesting thesis decade of debt. The beginning of the work is devoted to the theoretical part. I described build up of debt issues and the so called debt crisis. The debt crisis according to the sources excessive capital inflows and poorly regulated banking system. This economic phenomenon is accepted by the practical part. Where I described countries grouped under the acronym PIIGS. These countries possess in 2007 very unhealthy banking system. But they were also intoxicated from entering the EU. Status member with a single monetary policy ment greater creditability and cheap loans. Public and private sector indebtedness opened gates to absorb the borrowed money in full, as if there was no need borrowed amounts of money to return. Greek citizens do not think that They farmed badly and are not interested in any change. Very well set social network of pensions and set table for early retirement is an eyesore to the largest creditor - Germany. Its described the situation that prevails in the Greek public sector compared with the private. Corrupt political parties used the services of private agencies to manipulate and cover up the true amount of debt to meet the set criteria of the Maastricht Treaty. Available economic data confirm the moral hazard, which took place in the countries of the so-called southern line. Described States are on their way to an economic bottom very similar. Abandonment fiscal policy to a central bank and not keeping their regulation, the violation of fundamental. In the last practical part is outlined possible solution. Long preparation for entry into the single currency group were political move. They gave rise to a single fiscal policy, without control authorities. Discarding poorly employed members of the euro zone would lead to economic downturns is unprecedented in all participating countries. And so had no choice but to pass cheating country and protect them from uncontrolled bankruptcy. Countries with weak economic results are not same as is the case when comparing Greece and Ireland.
50
SEZNAM LITERATURY Knižní zdroje CARMEN M. REINHART, Carmen M. Kenneth S. This time is different: eight centuries offinancial folly. 1. pbk. printing. Princeton, N. J. Princeton University Press, 2009. ISBN 06-911-5264-0. CIHELKOVÁ, Eva et al., Mezinárodní ekonomie II. V Praze: C. H. Beck, 2002. ISBN 807-40-005-40. DVOŘÁK, Pavel. Veřejné finance, fiskální nerovnováha a finanční krize. Vyd. 1. V Praze: C. H. Beck, 2008, xx, 343 s. ISBN 978-80-7400-075-1. DVOŘÁKOVÁ, Zuzana a kol. Finanční vzdělávání pro střední školy se sbírkou řešených příkladů na CD. Vyd. 1. V Praze: Beck (nakladatelství), 2011. 312 s. Beckovy ekonomické učebnice. ISBN 978-87-7400-008-9. JANÁČKOVÁ, Stanislava. Krize eurozóny a dluhová krize vyspělého světa. Vyd. 1. Praha: CEP - Centrum pro ekonomiku a politiku, 2010, 99 s. ISBN 9788086547954, str. 37. JUREČKA, Václav. Mikroekonomie. 1. vyd. Praha: Grada, 2010, 359 s. ISBN 978-80-2473259-6. JANÍČEK, Přemysl a Jiří MAREK. Expertní inženýrství v systémovém pojetí. 1. vyd. Praha: Grada, 2013, 592 s. ISBN 978-80-247-4127-7. KALÍNSKÁ, Emilie. Mezinárodní obchod v 21. století. 1. vyd. Praha: Grada, 2010, 228 s. ISBN 978-80-247-3396-8. KISLINGEROVÁ, Eva. Podnik v časech krize: jak se nedostat do potíží a jak se dostat z potíží - zkušenosti ze světové recese let 2007 až 2009. 1. vyd. Praha: Grada, 2010, 206 s. ISBN 978-80-247-3136-0. KOHOUT, Pavel. Finance po krizi: Evropa na cestě do neznáma. 3., rozš. vyd. Praha: Grada, 2011, 328 s. ISBN 978-80-247-4019-5. KRUGMAN P.: Crises: The Next Generation? Draft prepared for conference in Tel Aviv, March 2001. KUNEŠOVÁ, Hana. Světová ekonomika: nové jevy a perspektivy. 2., dopl. a přeprac. vyd. V Praze: C. H. Beck, 2006, xviii, 319 s. ISBN 80-7179-455-4. 51
LACINA, Lubor. Měnová integrace: náklady a přínosy členství v měnové unii. Vyd. 1. V Praze: C. H. Beck, 2007, xxvii, 538 s. ISBN 978-80-7179-560-5. OCHRANA,
František
a
kol. Veřejný
sektor
a
veřejné
finance:
financování
nepodnikatelských a podnikatelských aktivit. 1. vyd. Praha: Grada, 2010. 261 s. Expert. ISBN 978-80-247-3228-2. PALGRAVE, Macmillan. The political system of the European Union. 3rd ed./Basingstoke: 2009, xv, 400 p. European Union series. ISBN 00-771-2163-5. ŠTĚRBOVÁ, Ludmila. Mezinárodní obchod ve světové krizi 21. století. 1. vyd. Praha: Grada, 2013, 364 s. ISBN 978-80-247-4694-4.
Internetové zdroje BERAN, Michal. Zadluženost státu: Současný stav EU. Velká Epocha [online]. 10. 9. 2011, [cit. 2013-12-11]. Dostupné z:
. Country Econom. Countryeconom.com [online]. 2013 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Český statistický úřad. ČSÚ. [online]. 2013 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Databáze Eurostatu. ČSÚ. [online]. 2013. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Economy Spain unemployment. BBC. [online]. 2013. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . European Financial Stability Facility. EFSF [online]. 2013. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Greece’s shadow economy. Economist [Online]. 2012. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Ireland - successorfailure? In: [online]. 2012 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: .
52
Ireland versus Greece: A High-LevelComparison. Greekdefaultwatch[online]. [cit. 201312-11]. Dostupné z: . KAŠPAR, J. Itálie: Čekání na obrat . [Online] říjen 2011. [cit. 2013-12-11] . Moody'sInvestorsService [online]. 250 Greenwich Street New York, NY 10007 U.S.A, 2013. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . OECD. Pensions at a Glance 2011: Retirement-income Systems in OECD and G20 Countries Gross Domestic Product (Provisional Data). Statistics [online]. 2011. vyd. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Přednáška HMU 1[online]. Vysoka škola finanční a správní v Praze, 2006. [cit. 2013-1211]. Dostupné z: . Rating - S&P, Moodys a Fitch. In: FX street.cz: Svět obchodování na FOREXu [online]. 2013, [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Report on global foreign exchange market activity. BIS. 2013. [online]. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Řecko a Portugalsko zažádaly poprvé Světovou banku o pomoc. Byznys.ihned. 2012. [online]. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Řecko na pokraji ekonomického kolapsu. In: Euroekonom.cz: ekonomický portál [online]. 23.6.2011, 6.2.2012 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Řecko: ekonomická charakteristika země. In: BusinessInfo.cz: Oficiální portál pro podnikání a export [online]. 2011. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: .
53
Securitization, bank lending and credit quality. The case of Spain. Papers[online]. 2012. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Shadow economy. Econbrowser [online]. 2012 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . SINGER, Miroslav. Krize eurozóny a česká ekonomika. ČNB. 2013. [online]. 17. 9. 2011, [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Spain Housing Crash. [online]. 2012 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Spiegel: Německá vláda se bude zadlužovat výrazně méně, stojí v rozpočtu 2013. In: Www.patria.cz [online]. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Strukturální reformy v Evropě. In: TRICHET, Jean-Claude. 2013. [online]. [cit. 2013-1211]. Dostupné z: . Trading Economics. Tradingeconomics.com [online]. 2013 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . TROUSILOVÁ, Alžběta. Schodek rozpočtu. Novinky.cz [online]. 2012, [cit. 2013-12-11], Dostupné z:< http://tema.novinky.cz/schodek-rozpoctu>. Tsafos, Nikos. TheSuckers in Greece. Greek Default Watch. [Online] 2010. [cit. 2013-1211]. Dostupné z: . Výše vkladu do ECB Zdroj: EuropeanFinancial Stability Facility. [online]. 2013. [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: . Vývoj státních dluhů v EU. Česká spořitelna [online]. 2013 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: .
54
Zavedení eura v České republice. [online]. 2013 [cit. 2013-12-11]. Dostupné z: .
55
