Top-5. Biotech. De doorbraken van van beleggers voor beleggers. AEX-uitverkoop Hoe u kunt meedoen met de private equity-reuzen

i e x m a g a z i n e • j a a r g a n g 3 • n u m m e r 2

magazine

Unilever • BAM • TKH • Puma • Crucell • microsoft • DevGen • KPN

jaargang 3 • nummer 2 maart 2006 m 4,95

• m a a r t

van beleg gers vo o r b e l e g ge r s

2 0 0 6

AEX-uitverkoop

Hoe u kunt meedoen met de private equity-reuzen

Tóch TomTom? A E X 4 3 0 , 4 9

Opvallende stockpicks van Ron Belt

– 2 3

Van $21 tot $7830

j a n u a r i

35% per jaar met de moeder aller beursgangen

2 0 0 6

Spyker in z’n kop

Wat bezielt ondernemer en autofanaat Victor Muller?

Biotech

Top-5 De doorbraken van 2006 www.iex.nl

I N H O U D c o v e r s t o r y

f e a t u r e s

36 t/m 41

14 Aandeel van de maand

Biotech Top-5

Coca-Cola staat model voor Unilever, beursfavoriet bam en Renault.

18 Bedrijfsbezoek

iex ging langs bij Alexander van der Lof, ce0 van tkh Group, en vroeg hem wat de kansen zijn voor het voormalige kabelbedrijf in deze tijd van draadloze communicatie.

26 Open de poorten!

Het is in deze tijd een koud kunstje om dankzij een paar mooie overnamepremies het rendement op de beleggingsportefeuille op te schroeven. iex zet de mooiste prooien op een rij.

Vorig jaar was de biotechindustrie één van de best presterende sectoren op de financiële markten. Volgens Marcel Wijma krijgt deze rally in 2006 een waardig vervolg en aan iex geeft hij bovendien zijn favorieten prijs.

32 Niet zeuren, maar entrepreneuren Charles Firmin-Didot van het axa Talents Fund heeft zich

ten doel gesteld ondernemers te redden uit de klauwen van private equity. iex sprak met deze idealist.

46 De moeder aller beursgangen Waar was u op donderdag 13 maart 1986? De beursgang van Microsoft had voor beleggers ongeveer hetzelfde gevoel op moeten roepen als de beelden van de eerste maanwandeling.

54 iex nieuwjaarsquiz De antwoorden en de winnaar van de de extra pittige, niette-maken kennisquiz uit het vorige nummer.

48 Kiss of death – Corné van Zeijl

De combinatie van een goede performance en een prijs voor beste topman is voor de meeste ondernemingen een slecht teken. Corné van Zeijl kijkt hoe het de prijswinnaars van vorige jaren is vergaan.

58 Mijn geld zit in... Victor Muller blies automerk

Spyker nieuw leven in. Logisch dat hij naast zijn passie voor bedrijven en turnarounds, vooral liefhebber is van mooie auto’s.

C o l u m n s 13 Zooitje ongereguleerd – Frank van Dongen

In zijn zoektocht naar de gouden tip, bespreekt Frank van Dongen betaalde adviezen aan particuliere beleggers. Deze keer voorzien van een eigen, gouden tip.

22 Ron’s Radar – Ron Belt

De favoriete stockpicks van Ron Belt zijn onder meer Devgen en Varetis. De ondernemingen zijn klein en zeer volatiel, maar hebben goede groeiperspectieven.

42 Panna voor Puma – Jacques Potuijt

Met het wereldkampioenschap voetbal dit jaar zijn de sportbedrijven interessante beleggingen. Jacques Potuijt analyseert de broers Adidas en Puma.

52 De gulden snede – Geert Jan Nikken

In de technische analyse wordt gebruikgemaakt van een aantal technieken. Geert Jan Nikken legt de Fibonaccitechniek, ook wel de gouden ratio uit.

56 Opties in ’t buitenland – Marcel Tak

Marcel Tak vergelijkt de buitenlandse structured products met de Nederlandse. Veel producten hebben een andere naam, maar zijn feitelijk hetzelfde.

62 Paardenhandel – Peter van Kleef Beleggingsfondsen met als thema energie of Latijns-

Amerika konden niet stuk in 2005. Peter van Kleef kijkt waar in het nieuwe jaar de beste kansen liggen.

P l u s: 5 editorial / 6 snapshots / 50 magnificent seven / 64 warrum buffet / 66 insider



ED I TO R I A L Derde jaargang

Nummer 2 – maart 2006 Hoofdredactie: Pieter Kort ([email protected]) Eindredactie: Laura Iseger, Arend Jan Kamp Art direction en vormgeving: Studio Jaap van der Zwan, Amsterdam m.m.v. Alain Cohen Redactie en medewerkers: Ron Belt, Joop Bresser, Warrum Buffet, Mark Glazener, Peter van Kleef, Felix Lanters, Patrick Lemmens, Geert Jan Nikken, Michiel Pekelharing, Jacques Potuijt, Ad Schellen, Cees Smit alias Frank van Dongen, Marcel Tak, Marcel Wijma, Corné van Zeijl ([email protected]) Beeld: Nico den Dulk. Ton Hendriks, Herman van Heusden, Getty Images, Hollandse Hoogte, Pics United Koersen: Marketxs; nieuws: Dow Jones; fundamentele data: ShareCompany Directie: Eric Visser, Hans-Poul Veldhuyzen van Zanten Uitgever: Peter van Sommeren Abonnementsprijzen: Jaarabonnement in Nederland en Belgïe € 39,60 (8 nummers). Voor andere landen geldt een verzendtoeslag van € 30. losse nummers: € 4,95 nazending: € 5,95 Abonnementen en bezorging: Abonnementen kunnen op elk gewenst tijdstip ingaan en lopen automatisch door, tenzij 4 weken voor de vervaldag schriftelijk wordt opgezegd. Nieuwe aanmelding schriftelijk of per e-mail: Abonnementenland, Postbus 20, 1910 AA Uitgeest tel: (0251) 31 39 39, fax: (0251) 31 04 05 email: [email protected] Adreswijziging: Leden van iex.nl kunnen zelf hun gegevens wijzigen via www.iex.nl/leden. Overige abonnees via Abonnementenland. Advertenties: iex-sales: Jan Willem Goed, Martijn Arnold, Niek den Tex, Dirk Kamsteeg iex Investor Relations: Frans Gunnink email: [email protected] traffic: Ferdinand Gipon Operations en techniek: Reinier Willems, Sebastian Drost TriLab: René van der Meyden Drukkerij: Senefelder Misset Niets uit deze uitgave mag op enigerlei wijze worden overgenomen zonder schriftelijke toestemming van de uitgever. Op alle aanbiedingen, offertes en overeenkomsten van iex InfoExchanges bv zijn van toepassing de voorwaarden welke zijn gedeponeerd bij de Kamer van Koophandel te Amsterdam. iex magazine bevat informatie en wenken, die met de meeste zorgvuldigheid zijn samengesteld. iex InfoExchanges bv en de bij deze uitgave betrokken redactie en medewerkers aanvaarden geen aansprakelijkheid voor mogelijke gevolgen, die zouden kunnen voortvloeien uit het gebruik van in deze uitgave opgenomen informatie en wenken. De gegevens zoals wij die van u hebben ontvangen, kunnen worden gebruikt voor het toezenden van informatie en/of aanbiedingen door iex InfoExchanges BV en speciaal geselecteerde bedrijven. Indien u dit niet wenst, gelieve een briefje te sturen naar: iex InfoExchanges BV, t.a.v. de klantenservice, Postbus 75662, 1070 AR Amsterdam.

iex magazine wordt uitgegeven door iex InfoExchanges bv en verschijnt acht keer per jaar. © iex 2006

D e b a r b a r e n z i j n e r we e r Toen ik begon in de financiële journalistiek had Wall Street net de grote buyoutgolf van de late jaren tachtig achter de rug. Het boek Barbarians at the Gate van Bryan Burrough en John Helyar over de spectaculair verlopen overnameslag rond voedingsconcern rjr Nabisco is naar mijn nederige mening nog altijd een van de mooiste staaltjes financiële geschiedschrijving. Veel namen uit die periode zijn inmiddels in de vergetelheid geraakt, maar opvallend veel spelers zijn 20 jaar, twee recessies, een bubble en een crash later, nog volop aanwezig. Bryan Burrough schreef onlangs nog een fraaie reconstructie van de verdwijning van Natalee Holloway op Aruba (toegegeven, dat is niet heel erg financieel, maar wel prima journalistiek) en de grote winnaar van de slag om Nabisco, Henry Kravis van Kohlberg, Kravis & Roberts (kkr), is inmiddels eigenaar van Vendexkbb en bood pas nog ruim 7 miljard dollar voor vnu. Net als destijds is de buyoutgolf die nu de aex overspoelt een mooi spektakel, maar de vraag is of we er wel blij mee moeten zijn. In korte tijd raakten we Gucci, Versatel, Vendexkbb, p&o Nedlloyd en – zo goed als zeker – vnu kwijt. En het lijkt er niet op dat het tempo van de uitverkoop de komende tijd rap gaat afnemen. Leuke tijden voor premiejagers, maar wie zo af en toe eens het grote koersenbord van de aex bekijkt, gaat zich ook een beetje ongemakkelijk voelen. Nu private equity kennelijk zo machtig en groot is dat geen enkele multinational nog veilig is, dreigt de spoeling op het Damrak wel akelig dun te worden. Sowieso is het ontnuchterend om te zien hoe het rijtje onaantastbare wereldveroveraars en overnamekoningen van een jaar of vijf geleden in korte tijd is veranderd in een snel slinkend clubje van mogelijke prooien. Natuurlijk er werd wel overgenomen, maar alleen abn amro en misschien Numico waren arrogant genoeg om in 2005 op jacht naar echt groot wild te gaan. En vnu natuurlijk, maar die overname liep, eh, niet echt zoals gepland. Maar goed, met de buyoutgolf in volle gang valt er nog genoeg te speculeren. In het artikel over private equity op pagina 26 gingen we alvast op zoek naar de volgende buyoutkandidaten. Daar zitten opvallend grote partijen tussen, kan ik u verklappen.

Pieter Kort Hoofdredacteur iex



HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS.SNAPSHOTS.SNAPSHOTS.S N A P

Scorebordbeleggen Voor de papierberg die voortdurend uit de persberichtenmachine van Crucell rolt, moet elk jaar bijna een half regenwoud worden gekapt. Aandeelhouders varen er echter wel bij.

Groene vingers

C

Alleen de dragers van geitenwollensokken lijken zich nog te verzetten tegen Frankenfood. Genetisch gemanipuleerd voedsel speelt het Zwitserse Syngenta in de hand.

B

eleggen is soms net als het verbouwen van een stuk land. In beide gevallen moet er goed huiswerk gedaan worden: welke gewassen of aandelen zijn het meest geschikt voor het klimaat? Regelmatig moet het veld of de portefeuille geschoond worden van onkruid en na verloop van tijd kan er geoogst worden. Als het gewas in de tussentijd ten minste niet ten onder is gegaan aan ongedierte, extreme weersomstandigheden of een andere ramp. Monsanto en Syngenta kunnen in sommige gevallen bescherming bieden. Voor gewassen natuurlijk, niet voor de beleggingsportefeuille.

Twee continenten De bedrijven staan respectievelijk genoteerd aan de New York Stock Exchange en de Zwitserse beurs en ontwikkelen landbouwproducten en bestrijdingsmiddelen. Monsanto was een van de eerste ondernemingen die speciale (soja)zaden op de markt bracht die door genetische manipulatie resistent waren tegen het onkruidbestrijdingsmiddel RoundUp. Op velden waarop deze sojabonen geplant zijn, kan RoundUp gebruikt worden om de opkomst van onkruiden en ongewenste planten te verhinderen. De kans op een mislukte oogst wordt door dergelijke producten veel kleiner en de sector laat zich dan ook graag afficheren als de mogelijke oplossing voor het wereldvoedselprobleem. In de Verenigde Staten en Latijns-Amerika wordt RoundUp veel gebruikt en



de beurskoers met ruim 300% gestegen, terwijl Syngenta slechts twee keer zoveel waard werd.

het is een van de belangrijkste redenen dat Monsanto een jaaromzet van ruim 6 miljard dollar boekt. Bij Syngenta komt dat bedrag zelfs op 8 miljard dollar, maar slechts 3% daarvan was afkomstig van genetisch gemanipuleerde zaden. De afgelopen jaren was Monsanto duidelijk aan de winnende hand. De onderneming wist definitief voet aan de grond te krijgen op de belangrijke Braziliaanse markt en won een belangrijke rechtszaak waarmee het patent op RoundUp in ieder geval tot 2011 lijkt te zijn veiliggesteld. Daarnaast werd geen kans onbenut gelaten om de goede pijplijn in de schijnwerpers te zetten. De onderneming heeft speciale zaden in ontwikkeling die ervoor zorgen dat sojabonen meer proteïnen of oliën bevatten en over circa vijf jaar kan zelfs de smaak verbeterd worden. Daarnaast kunnen gewassen als katoen en maïs beter bestand worden tegen koude en droogte door het onderzoek van Monsanto. In de afgelopen drie jaar is  

-ONSANTO



3YNGENTA

     



    

Frankenfood

Een deel van dit verschil wordt ongetwijfeld verklaard door het imagoprobleem dat de sector in Europa heeft. Nadat eind vorige eeuw de term Frankenfood gebruikt werd, laten consumenten producten met genetisch gemanipuleerde ingrediënten zoveel mogelijk links liggen. Inmiddels lijkt zich een kentering af te tekenen – in ieder geval op overheidsniveau. De Europese Voedselveiligheid Autoriteit keurde in 2005 al een genetisch gemanipuleerd graanzaad van Syngenta goedgekeurd en in Spanje zijn al honderdduizend hectaren ingezaaid met gen-gewassen. Het Zwitserse concern heeft al aangekondigd dat het actiever op zoek gaat naar overnames en voorspelt al dat de winst per aandeel in 2006 met een percentage hoog in de dubbele cijfers gaat toenemen. Op de beurs zou in het lopende jaar in ieder geval een deel van de achterstand op Monsanto ongedaan kunnen worden. Beide bedrijven komen zowel op de landbouwgrond als in de aandelenportefeuille handig van pas. Alhoewel het eerste voorlopig nog veel meer protest op zal blijven roepen dan het     laatste.

rucell staat te boek als dé persberichtengenerator van de Nederlandse beurswereld. En niet ten onrechte want het Leidse biotechbedrijf stuurde in 2005 liefst 55 persberichten de wereld in. Maar, er is concurrentie in zicht. De afgestoten dochter Galapagos blijkt een flinke dosis genen te hebben geërfd en produceerde in haar korte zelfstandige beursbestaan liefst 27 persberichten (vanaf de ipo op 7 mei 2005). Zo moeder, zo dochter. Overigens deed Antonov in de maand december een dappere poging de persbericht-

troon te bestijgen, maar ondanks een waar spervuur bleef de teller op 33 steken. Om de prestatie van de pr-afdeling van Crucell nog meer cachet te geven, melden we dat het totaal van 55 persberichten zelfs zoveel was dat bedrijven van een iets groter formaat en uitstraling er zelfs bij achterbleven. Zo spuwde de pr-machine van Philips er afgelopen jaar 50 persberichten uit. De fax van Ahold bleef op 43 berichten steken. Leuk om te weten, maar levert het gemiddelde persbericht ook iets op, behalve de titel topman van het jaar voor Crucells Ronald Brus? Want de drie genoemde kleine Naam Antonov Crucell Galapagos

Rendement 2005 -7,30% 117,70% 25,30%

beursfondsen zijn er in hun relatief prille bestaan nog niet in geslaagd om winsten te realiseren. Zelfs naar omzet is het bij Antonov bijvoorbeeld nog goed zoeken geblazen. Koerswinst dan misschien? Onderstaand staatje laat zien dat het gemiddeld koersrendement per persbericht nogal uiteen loopt. * Galapagos gerekend vanaf de ipo op 7/02/05 * Bij Antonov is rekening gehouden met de 4:1 revearsed split Persberichten 33 55 27

Rendement per persbericht gemiddeld -0,22% gemiddeld 2,14% gemiddeld 0,93%

Secundaire arbeidsvoorwaarden De honger van Amerikaans topmanagement naar een voortdurend stijgend salaris lijkt gestild. Veel managers nemen genoegen met slechts één dollar per jaar.

E

en beetje aex-fonds is elk jaar al gauw 1 miljoen euro kwijt aan het salaris van de topman. In Amerika is dat heel anders. Met een dollar kan bijvoorbeeld een blikje fris gekocht worden. Of je kan Steve Jobs een jaar inhuren. De topman van Apple staat erom bekend dat hij slechts 1 dollar per jaar verdient. Dat is hetzelfde bedrag als Larry Page en Sergey Brin, de oprichters van Google, in 2005 kregen. En de club van bescheiden topmannen breidt zich steeds verder uit. Het is de vraag of deze bescheidenheid er ook zou zijn als ondernemingen minder enthousiast waren met secundaire arbeidsvoorwaarden. Steve Jobs ontving in 2000 bovenop zijn dollar ook nog een enorme berg opties en een Gulfstream V.

De jet Dit toestel was een van de eerste corporate jets met een bereik van meer dan tienduizend kilometer. Er is ruimte voor acht

passagiers en de twee Rolls-Royce motoren zorgen voor een maximum snelheid van meer dan 800 kilometer per uur. In de winkel kost een nieuwe Gulfstream V ongeveer 90 miljoen dollar en met dergelijke bonussen zou je bijna geneigd zijn al genoegen te nemen met een salaris van 50 dollarcent. Gelukkig zijn er ook topmannen die ook zonder opties en vliegtuigen voor een laag salaris werken. Richard Kinder van Kinder Morgan Energy Partners is daar het beste voorbeeld van. Net als Steve Jobs werkt hij voor 1 dollar per jaar. Maar dan zonder opties, vliegtuigen en andere franje. Kinder Morgan opereert een netwerk van olie- en gaspijpleidingen en opslagplaatsen in de VS.

In 2005 bleef de koers van de onderneming achter bij die van grote olie- en gasbedrijven. Omdat Kinder Morgan geld verdient met het vervoer van energie in plaats van de winning, profiteerde het concern niet van de gestegen olie- en gasprijs. Het goede nieuws is dat de inkomsten niet onder druk komen bij dalende energieprijzen, want ook dan zal er olie- en gas getransporteerd moeten worden. En dat wordt alleen maar

meer. Het concern heeft het Canadese Terasen overgenomen, zodat de komende jaren geprofiteerd kan worden van de groeiende olieproductie uit de teerzanden in de buurt van Alberta. Naar schatting kan de winst per aandeel in 2006 met bijna 20% toenemen en Kinder Morgan is als geen ander bedrijf bereid om deze inkomsten met beleggers te delen. Topman en oprichter Richard Kinder heeft namelijk een groot belang in zijn bedrijf en het dividend is voor hem de belangrijkste inkomstenbron. Momenteel keert het concern ruim 60% van de winst uit en het dividendrendement komt nu op 3,2%. Het vervoer van olie en gas zal altijd een stuk saaier blijven dan de verkoop van iPods, maar als het aankomt op het belonen van topmanagement kan Apple nog veel leren van Kinder Morgan. Kinder Morgan Partners Fondscode: KMI Beurs: NYSE Beurswaarde: 11,1 miljard dollar K/W 2005: 4,28 dollar



HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS. Small Cap Saloon

Party like it’s 1999

O

p de beurs wordt al sinds het vierde kwartaal van vorig jaar stevig gepartied. Dat wist u al. Sterker nog, langzaam maar zeker lijkt er toch een halt aan de koerserupties toegeroepen te worden, maar als stamgast is het u ook opgevallen dat de smallcaps pas sinds de jaarwisseling helemaal los zijn. Om te zeggen dat de aandelen in de Small Cap Saloon onder begeleiding van knersende violen enthousiast aan het line dancen geslagen zijn gaat wat ver, maar de 10 Euro Portefeuille is wel voor het eerst sinds haar start uit het rood. Dat is vooral te danken aan de goede koersperformance van Pharming, Antonov en Magnus. Dit ging nou niet echt gepaard met een vrachtlading aan goed fundamenteel nieuws. Alleen Pharming haalde met opwekkende berichtjes de headlines. Voor twee producten is eindelijk het stadium

van verkoopaanvragen bereikt. Verder lijkt de portefeuille vooral te profiteren van een relatief onbekend, maar onmiskenbaar aan-

wezig beursfenomeen: de outperformance van kleinere beursfondsen tijdens de eerste weken van het nieuwe jaar. Daarbij miste de portefeuille (om evidente redenen) de koersexplosies van Van der Moolen of Aalberts small cap saloon portefeuille Industries. Bij de portePortefeuille aankoop huidige koers* rendement feuille waren er immers Antonov 1,89 1,92 1,59% geen nieuwe topmannen Ceteco 0,06 0,05 -16,67% of grote overnames te DVRG 0,88 0,83 -5,68% verwelkomen. Zelfs Kendrion 1,88 1,55 -17,55% barman George Tóth Magnus 0,54 0,58 7,41% blijft maar wortel schiePharming 3,41 3,94 15,54% ten achter de toog. En Rood Testhouse 0,54 0,57 5,56% u weet het, bij mensen RTC 0,08 0,05 -37,50% met zo’n groot ego Sopheon 0,33 0,29 -12,12% geldt het gezegde: geen TIE 0,34 0,35 2,94% nieuws, slecht nieuws. Via Net Works 0,05 0,04 -20% Tenzij hij op een ei (maa Totaal 10 10,17 euro 1,70% tje xxl) zit, natuurlijk. * peildatum 9-1-2005

Lichaamstaal

Bedrijven moeten beter op hun woorden passen sinds het toezicht op de verspreiding van koersgevoelige informatie verschoven is van Euronext naar de afm. De één gaat daar beter mee om dan de ander.

V

oormalig Fed-voorzitter Greenspan grapte ooit dat hij geen antwoord kon geven op de vraag hoe het met hem ging, aangezien hij dan koersgevoelige informatie zou prijsgeven. Voor beursgenoteerde bedrijven in Nederland is dit tegenwoordig de harde realiteit. Op 4 november werd de handel in Getronics stilgelegd omdat topman Klaas Wagenaar in een interview te ver zou zijn ingegaan op de verwachte winstgevendheid in 2006 en mogelijke overnames in de Verenigde Staten. Beleggers mochten pas weer hun gang gaan nadat de onderneming ruim twee uur later een extra persbericht had uitgegeven. asml wil zich niet aan dezelfde steen stoten en maakte begin januari bekend dat er voortaan geen aparte pers- en analistenbijeenkomsten meer georganiseerd wordt bij de publicatie



van de jaarcijfers. Het zou weinig zin hebben om mensen helemaal naar Veldhoven te laten komen om vervolgens alleen maar het persbericht voor te lezen. Bij monde van bestuurslid Paul Koster liet de afm weten de beslissing van asml niet helemaal te begrijpen, aangezien op een persconferentie bijvoorbeeld ook de lichaamstaal van managers gezien kan worden. Dit roept de flauwe grap op dat een bestuurder bijvoorbeeld een groene das moet omdoen bij een verwachte winstgroei van 0 tot 10%, terwijl een blauwe das op een toename van 20% wijst. Om maar te zwijgen van de Bedrijf International Paper Sappi

Fondscode IP SPP

enorme lading die een onbedoelde knipoog nu kan krijgen. Voorlopig is er slechts één bedrijf dat goed doorheeft hoe het werkt. Crucell neemt altijd het zekere voor het onzekere en geeft over van alles en nog wat een apart persbericht uit. Zo wordt elke schijn van voorkennis vermeden. En elke boodschap leverde aandeelhouders bovendien meer dan 2% op (zie Scorebordbeleggen op blz. 7). Voor beleggers valt te hopen dat goed voorbeeld goed doet volgen. En behalve de persberichtenmachines bieden de papierbedrijven dan ook een mooie kans. Voor de echte speculanten: het Amerikaanse International Paper en het Zuid-Afrikaanse Sappi (dat ook een notering in New York heeft) zijn in deze sector grote spelers. Koers $32,41 $12,77

Beurswaarde $15,9 miljard $2,9 miljard

Verwachte k/w 27,0 31,9

HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS.SNAPSHOTS.SNAPSHOTS.S N A P

Redactie IEX zegt: Lukas, kloppen de geruchten dat je opstapt bij Oyens & Van Eeghen...? Lukas zegt: Bij mijn weten niet. Als het aan mij ligt blijf ik bij Oyens in dienst Redactie IEX zegt: Maar, je gaat wel d ehort op. Wat ga je doen? Lukas zegt: Op reis naar Thailand en daarna naar Turkije. Om vervolgens via de Griekse eilanden naar Italië over te steken Redactie IEX zegt: Aha, de vogelgrieproute! Enig idee wanneer je terug bent in het Amsterdamse? Lukas zegt: Neuh, niet echt maar waarschijnlijk vijf maanden vanaf februari Redactie IEX zegt: Dan staat de AEX op... euh? Lukas zegt: Geen flauw idee Redactie IEX zegt: Klinkt alsof het je weinig kan schelen Lukas zegt: Inderdaad Redactie IEX zegt: Wat doe je in de tussentijd met je portefeuille? Lukas zegt: Laat ik lopen, kijk ik niet naar Redactie IEX zegt: Je portefeuille laat je thuis, wat neem je wel mee op reis? Lukas zegt: Mijn vriendin en mijn twee kinderen Redactie IEX zegt: Cool. Zien we je na je wereldreis weer terug bij IEX? Lukas zegt: Hangt er vanaf of IEX meer biedt dan Inveztor Redactie IEX zegt: Even serieus graag Lukas zegt: Als ze me nog willen hebben, blijf ik ook voor dat mooie, fijne, leuke, charmante IEX schrijven

Gouden medaille of molensteen om de nek? Het iex Stemlokaal stond in december en januari vrijwel volledig in het teken van de tweede IEX Champions’ League. iex-lezers stemden daarbij op hun favoriete aandeel voor het nieuwe jaar. De eerste editie werd Poule A (820 stemmen)

 

!".!MRO



!EGON

 

 

 

 

 

 

'ETRONICS



"UHRMANN



(AGEMEYER







4.4

 5NILEVER

Groep 1 (406 stemmen)



 "UHRMANN

 6EDIOR  

 7OLTERS+LUWER  

 



'ETRONICS 2$3



 





!HOLD !3-,



 +0.  4.4





(!'%-%9%2 !HOLD

 



Groep 3 (460 stemmen)



2$3

 !".!MRO

 

'EENVANDRIEpN



'ETRONICS

 0HILIPS

Finale (644stemmen)

 6.5

Groep 2 (420 stemmen)

(AGEMEYER



6EDIOR  7OLTERS+LUWER

 3"-/FFSHORE

 2EED%LSEVIER

 

Poule F (504 stemmen)



.UMICO

 



).'  (EINEKEN

2$3



+0.

 



Poule E (329 stemmen)

 



0HILIPS





&ORTIS

Poule D (373 stemmen)

 

Poule C (595 stemmen)

!3-,

$3-

 !KZO.OBEL 

tel jaar nauwelijks over een trackrecord gesproken kan worden. Opvallend genoeg schopte Getronics het ook dit jaar ver. De uitslagen van de poules, halve finales en de grote finale:

Poule B (516 stemmen)

!HOLD



10

begin 2005 gewonnen door Getronics, wat vervolgens dé achterblijver was dat jaar. Daarmee is het trackrecord van de iex Champions’ League op z’n zachtst gezegd opmerkelijk, hoewel op basis van één lut-

De finale

eerste r o nde

Aan: Lukas

Stemlokaal

In de finale bleek titelverdediger Getronics niet in staat de prestatie van vorig jaar te evenaren. Handelshuis Hagemeyer, dat in de eerste ronde in dezelfde groep zat als Getronics en toen nog een neuslengte achterbleef,

sloeg onverbiddelijk toe. Voor de automatiseerder resteerde dit keer het brons. Voor Hagemeyer is te hopen dat de gouden medaille om haar hals in de loop van het jaar geen molensteen-in-disguise blijkt te zijn.



tweede r o nde

MSN Snap Talk

HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS. Klare taal / Bob Galesloot, cio Hedge Funds Hedge funds hebben in 2005 een uitermate teleurstellend jaar achter de rug. Ze vallen bovendien bij bosjes om, net nu elke bank zijn eigen fund of hedge funds heeft. Maar de sector is niet in paniek. iex belt met Bob Galesloot, Chief Investment Officer Hedge Funds bij Robeco Alternative Investments.

Het aantal hedge funds dat is opgeheven, bereikte in 2005 recordhoogten. 484 stuks in de eerste negen maanden, ofwel 6,5% van het totaal. Dat gaat lekker, meneer Galesloot. “De groei is de afgelopen jaren nogal onstuimig geweest. Nu blijkt toch ook dat een aantal fondsen moeite heeft het hoofd boven water te houden. Een punt dat van invloed kan zijn geweest op het hoge uitvalpercentage in 2005 zijn de nieuwe, scherpere toezichtrichtlijnen die de sec per 1 februari 2006 gaat introduceren voor hedgefondsen. De daarmee gepaard gaande kostendruk kan ertoe leiden dat een aantal beheerders zich genoodzaakt ziet de deuren te sluiten. Scherper toezicht van de sec heeft op langere termijn een positieve uitwerking op de hedgefondsenindustrie als geheel.” De performance van hedge funds in zijn geheel bleef na 2004 ook in 2005 behoorlijk achter. Waar een aex 25% won, bleef de wereldwijde Hedge Fund Index rond de 4% steken. Hoe verkoopt u dat? “Het rendement van Robeco Absolute Return in 2005 lag inderdaad behoorlijk beneden het rendement van de AEX. Onze klanten weten echter ook een vergelijking met de aex niet opgaat. We vergelijken ons fonds ook niet met de S&P 500 Auto Index, die vorig jaar 38% onderuit ging. In jaren waarin aandelen goed kan Robeco Absolute Return achterblijven. Maar de zeer korte termijn kan een slechte raadgever zijn. Sinds 1 juni 2002 (de startdatum van het fonds) tot en met 30 november 2005 (laatst gepubliceerde

10

intrinsieke waarde) heeft de aex inclusief herbelegde dividenden een negatief rendement behaald van -2,35%, tegenover een positief rendement van +16,43% voor Robeco Absolute Return.” Zijn hedge funds eigenlijk überhaupt een levensvatbare asset class in bullmarkten? “Achteraf gezien was een belegging in (Europese) aandelen in 2005 aantrekkelijker dan een belegging in diverse andere asset classes zoals hedgefondsen, staatsen bedrijfsobligaties. Maar achteraf is het

gentie van koersen, lijken dit soort strategieën hun langste tijd gehad te hebben. Het is daarom van belang te innoveren, steeds op zoek te gaan naar nieuwe niches in de markt. Wij hebben een hedgefonds in portefeuille dat sinds enige tijd bijvoorbeeld geld probeert te verdienen door een positie in te nemen, door middel van variance swaps, in het verschil tussen de gerealiseerde volatiliteit van de Nikkei 225 en de S&P 500 Index. Dat was bijzonder winstgevend in het laatste kwartaal van vorig jaar door een hard stijgende Japanse beurs, maar ook in de eerste weken van

“Het is niet verstandig om op basis van één jaar een volledige asset class af te schrijven” altijd eenvoudig de winners en de losers aan te wijzen. Het is niet verstandig om op basis van één jaar een volledige asset class af te schrijven. Voor een belegger is het belangrijk vooruit te kijken en daarbij een gebalanceerde portefeuille aan te houden, waarin hedgefondsen een belangrijke rol kunnen spelen.” Steeds meer hedge funds (vooral arbitrage) kampen met een gebrek aan kansen. Hoe speelt u als fund of hedge fund-beheerder daar op in? “Dit komt voornamelijk door de sterke groei van het aantal hedgefondsen en het beheerde vermogen. Een shake-out zou hier weer verandering in kunnen brengen, maar het lijkt erop dat de kansen voor klassieke arbitrageurs afgenomen zijn. Waar fixed-income-arbitrageurs vroeger nog veel geld verdienden door met vreemd vermogen off-the-run obligaties te kopen en on-the-run obligaties te shorten, waarna ze wachtten op een conver-

2006 leverde deze positie weer geld op doordat de Nikkei toen een forse neerwaartse beweging liet zien.”

G O E RO E @ I EX .N L door Frank van Dongen

Zooitje ongereguleerd

Er is nog heel wat mis met betaalde adviezen aan particuliere beleggers. Dit blijkt uit een reactie op mijn oproep tot het melden van goeroes die superrendementen beloven. Cees Smit is onder zijn alias Frank van

Dongen de vliegende keeper van iex. Officieel optiespecialist, maar in de praktijk bemoeit hij zich met alles en iedereen, waar hij onmiddelijk een beleggingsadvies aan knoopt. Specialiteit: éénregelige fundamentele en technische analyse. Stockpaardje: flitspalen en parkeerbonnen.

Helaas zijn er weinig of geen echte toppers die jaren achtereen goede rendementen behalen. Er zijn wel veel beleggers die zo nu en dan luisteren naar een – al dan niet direct betaalde – tipgever of adviseur. Logisch is dat de kwaliteit van deze adviezen gevolgen heeft voor de behaalde rendementen. Belangrijk is ook de consistentie waarmee de adviezen gevolgd worden. Als er bijvoorbeeld wordt gekocht op fundamentele basis en weer verkocht op technische analyse, ontbreekt de structuur.

Gebrek aan regulering

Het grootste probleem ligt toch nog steeds in de kwaliteit van de tips. Voor de gemiddelde belegger is het namelijk niet duidelijk wie een goed advies geeft en wie niet. De markt is alles behalve transparant. Zelf een medium als het internet heeft daar weinig aan verbeterd. Immers, iemand die betaalt voor een tip wil het liefst de goede tips voor zichzelf houden (hij heeft tenslotte als enige betaald) en slechte tips al helemaal (een afgang besparen bij kennissen). Daarnaast ontbreekt het aan enige regulering. Iedereen mag zich zomaar vermogensadviseur of adviseur voor beleggingen noemen. Iedereen mag dus ongecontroleerd adviezen geven en nog minder gecontroleerd de resultaten publiceren. Kosten wor-

den bijna per definitie weggelaten door de adviseurs. Eigenlijk wordt alles beter voorgesteld dan in de realiteit het geval is.

Vreemde zaak

Ik vind het maar vreemd: aan één kant heb je beleggingsadviseurs en vermogensbeheerders die scherp door de afm gecontroleerd worden en daarvoor veel kosten afdragen en aan de andere kant heb je een heel ongereguleerde advieskant. Over een aankoop van een nieuwe mixer of grasmaaier kun je alles lezen in consumententesten. De aanbieders mogen de zaken niet mooier voorstellen dan ze zijn, terwijl bij besteding van veel grotere bedragen in beleggingen dezelfde zekerheden niet worden geboden. Je moet dus altijd goed nadenken wat je van het advies vindt en of je het wel moet volgen. En advies moet je ook nog eens in je persoonlijke context bekijken. Als iemand adviseert om puts te kopen ter bescherming, dan moet je wel een aandelenportefeuille hebben en als je zelf al puts op de Dow Jones hebt, dan hoef je niet ook nog eens op de aex puts te kopen. Nu zal ik als gevolg van de geweldige resultaten van de algemene markt in 2005 wel reacties krijgen van mensen die vinden dat ze geweldige rendementen behalen, maar Humphrey Neill zei reeds: “Don’t confuse brains with a bull market.” Wat wel weer leuk is om over na te denken is dat een index verslaan

best gecompliceerde factoren meebrengt, want bij de publicatie van de rendementen van een index wordt geen rekening gehouden met kosten. Los van de aanschafkosten van de aandelen zijn er jaarlijks ook altijd veranderingen door de herwegingen. Bij rendement gaat het uiteindelijk om netto rendement en moet je dus wel rekening houden met kosten. Andere zaken bij outperformance van een index zijn de dividenden. Van de aex gaan de dividenden af die uitgekeerd worden door de bedrijven in deze index. Als je dus exact de aandelen koopt in de aex, dan maak je standaard door de ontvangst van dividenden meer rendement dan deze index.

Trends en ideeën

Ik ben helemaal geen indexvolger, maar meer op zoek naar de trends en ideeën van morgen. Zoals aandelenavonturier Jim Rogers zegt: “It’s a lot fun finding a country nobody knows about. The only thing better is finding a country everbody’s bullish on and shorting it.” Dus een land waar iedereen positief over is, moet je eerder niet hebben dan wel. Zo geloof ik nu niet in Oost-Europa, omdat iedereen daar superenthousiast over is. Ook zou je zo je twijfels over Japan of China kunnen hebben. Hierbij dus toch nog een direct advies. klik hier... Ik ben nog steeds op zoek naar beleggers in, en aanbieders van gouden tips. U kunt mij mailen op [email protected]

13

AANDEEL VAN DE MAAND

H

hogere kosten er echter toe dat de operationele marge met 2,7 procentpunt daalde naar 13,7%. Dit maakte een jaar geleden al pijnlijk duidelijk dat het kiezen of delen was voor Unilever en de komende cijferpublicatie gaat definitief uitwijzen welke weg de nieuwe topman Patrick Cescau kiest. De centrale doelstelling van de nieuwe strategie, namelijk tot 2010 een vrije kasstroom van 25 tot 30 miljard euro genereren, geeft daar totaal geen duidelijkheid over.

Ken de vijand

Unilever

Heilige marge door Michiel Pekelharing / illustratie Nico den Dulk

O

p 9 februari mag Patrick Cescau voor de eerste keer de jaarcijfers van Unilever publiceren. De druk zal dan minder hoog zijn dan twaalf maanden eerder voor toenmalig topman Anthony Burgmans, die verantwoording moest afleggen voor de ‘Weg naar groei’ die vijf jaar eerder was ingeslagen. De onderneming had zich indertijd een groot aantal doelen gesteld. Zoals beloofd, werden het werkkapitaal en de nettoschuld teruggebracht, de vrije kasstroom verdubbelde en de bedrijfswinst per aandeel voor bijzondere posten en goodwillafschrijving nam met gemiddeld meer dan 11% toe. De twee meest prominente doelen werden echter niet gehaald. De omzetgroei van 3,6% in de periode tussen 2001 en eind 2004 bleef achter bij de nagestreefde 5 à 6% en de operationele marge van 15,2% over 2004 lag onder de gewenste 16%. Door de grote hoeveelheid aan doelstellingen zat toenmalig topman Anthony Burgmans gevangen in een keurslijf. Vooral de eigen eisen voor omzetgroei en margever-

14

betering waren in de praktijk moeilijk met elkaar te verenigen. Dat bleek in het laatste kwartaal van 2004, toen de onderneming probeerde door reclamecampagnes en prijsacties de omzetgroei weer aan te wakkeren. Op de korte termijn leidden deze

  

Voor beleggers zijn de eerste aanwijzingen weinig hoopgevend. Cescau heeft al verschillende keren door laten schemeren dat hij Unilever weer aan het groeien wil krijgen en hij lijkt daarbij vooral te kijken naar de discounters als belangrijk distributiekanaal. “We hebben een substantiële omzet in hard-discounters, dat zullen we intensiveren”, aldus Cescau. “We kunnen consumenten niet verplichten waar ze hun boodschappen moeten doen. Als dat harddiscounters zijn, moeten we ons aanpassen.” En dat laatste zou moeten gebeuren door de introductie van producten aan de onderkant van de markt die op prijs zouden moeten concurreren. Het Amerikaanse Procter & Gamble kiest al enkele jaren een heel andere lijn. Volgens dit concern zijn branchege-

Unilever blijft achter op branchegenoten De weg omhoog van Cescau is nog onduidelijk 0ROCTER'AMBLE .ESTLm 5NILEVER

   

noten Unilever en L’ Oréal niet de grootste concurrenten, maar juist prijsvechters zoals Aldi en Lidl. Deze onderneming wist tussen juli en september de operationele marge op te krikken van 20,3 naar 20,7%. In dezelfde periode zag Unilever deze marge terugvallen van 17,0 naar 15,6%. Het Nederlandse bedrijf heeft dus wel een grotere zorg dan een stagnerende omzet.

S l e c ht e d o r s t l e s s e r

Moet Unilever dan maar alle kansen op omzetgroei laten liggen en zich volledig richten op het verbeteren van de marge? Niet op mondiaal niveau maar op de belangrijke Europese markt is het geen slecht idee. Door gebrek aan marktgroei voelt de onderneming in deze regio de pijn van stijgende grondstofprijzen nog het meest, en dat is geen klimaat om geforceerd op zoek te gaan naar mogelijkheden om de inkomsten op te voeren. Bovendien is Unilever er in het verleden ook vaker niet dan wel in geslaagd om snel op nieuwe trends binnen de industrie in te spelen. Een goed voorbeeld is de explosieve toename van de vraag naar gebotteld water. Hierdoor zag het Franse Danone de verkopen in het drankensegment in de eerste helft van 2004 met 8,6% toenemen en het Zwitserse Nestlé kon over de eerste negen maanden van dat jaar een toename van 7,8% melden. Unilever is niet op deze markt actief en zag de omzet in het drankensegment met 1,1% terugvallen. Met dergelijke verschillen wordt het wel heel moeilijk om de omzetgroei in de pas te laten lopen met het sectorgemiddelde, tenzij het concern buitensporig veel investeert in kortingsacties en reclamecampagnes. Gelukkig lijkt Cescau zich te realiseren waar het probleem ligt: “We hebben niet altijd even alert gereageerd op nieuwe ontwikkelingen, niet onze prijzen aangepast waar dat nodig was, we hebben niet altijd de goede innovatie gepleegd en evenmin kostenefficiënt gewerkt.”

In het spoor van Coca-Cola          



Voor het bedrijfsresultaat en uiteindelijk ook voor de nettowinst is het dus een stuk gezonder als Unilever ervoor kiest om

et grote verschil tussen de operationele marge van Unilever en die van Amerikaanse concerns was in 1999 al een grote doorn in het oog van toenmalig topman Anthony Burgmans. “We willen de kloof in operationele marge met de Amerikanen drastisch verkleinen”, was een veelgehoord argument voor de doelstellingen die Unilever als onderdeel van de ‘Weg naar groei’ neerlegde. De kloof met bijvoorbeeld Procter & Gamble is nu echter groter dan ooit. Daar komt bij dat de onderneming ook terrein verliest op Europese spelers zoals Nestlé, terwijl de voorsprong op bijvoorbeeld Danone is geslonken tot minder dan één procentpunt.   

0ROCTER'AMBLE 5NILEVER .ESTLm

   





zich in de eerste plaats toe te leggen op het uitbouwen van de operationele marge en voor groei vertrouwt op de gebieden buiten Europa. Met name in opkomende economieën in Azië en Afrika heeft het concern een goede positie opgebouwd. In het derde kwartaal groeide de omzet in deze regio’s met 12,1% naar 2,72 miljard euro, wat al ruim een kwart is van de totale inkomsten. In totaal haalt Unilever 35% van de totale inkomsten uit developing & emerging-markten. In een recente presentatie werd benadrukt dat in het lopende jaar de koopkracht in deze regio’s groter zal zijn dan in de ontwikkelde landen en dat in 2010 maar liefst 90% van de wereldbevolking in ontwikkelingslanden zal wonen. En zelfs als deze internationale groei buiten beschouwing blijft, valt er voor Unilever veel te winnen als de marge heilig wordt verklaard. Het Amerikaanse CocaCola kan model staan voor deze strategie. Aan het eind van de jaren negentig was de frisdrank al in de meest onherbergzame gebieden overal te krijgen, maar het bedrijf miste de boot grotendeels op het vlak van populaire sportdranken (Gatorade kwam in







handen van de grote concurrent Pepsico). De omzet groeide tussen 2000 en 2005 met slechts 7,3% (1,8% per jaar), maar dankzij kostenbesparingen en de scherpe focus op hogere winstmarges steeg het nettoresultaat in deze periode met ruim 120%. De operationele marge van Coca-Cola komt inmiddels op ruim 30%, wat met de huidige activiteiten van Unilever voorlopig wel te hoog gegrepen is. De 22,5% die Procter & Gamble over het eind juni afgesloten boekjaar 2005 haalde, is dan een meer haalbare doelstelling. En het zou vooral een meer tastbaar onderdeel van een strategie zijn dan de huidige wens om 25 à 30 miljard euro aan vrije kasstroom te boeken voor 2010.

De cijfers

Omzet: 41,2 miljard euro Beurswaarde: 58,5 miljard euro Verwachte k/w: 13,8 Verwachte wpa: 4,20 euro Analisten: 4x kopen, 9x houden, 4x verkopen

15

AANDEEL VAN DE MAAND BAM

Renault

V

E

In de slipstream van Nissan

Troetelaandeel door Michiel Pekelharing / illustratie Nico den Dulk

oor beleggingsanalisten is bam een van de favoriete aandelen op het Damrak. Het bouwconcern krijgt van driekwart van de banken die het aandeel volgen, een koopadvies en geen enkele partij geeft de onderneming het predikaat verkopen. Een van de meest gehoorde argumenten voor dit enthousiasme is een onderwaardering ten opzichte van Europese sectorgenoten. Dat klinkt wel wat vreemd, want de beurskoers van bam is in 2005 met ruim 90% gestegen. Wat precies de waardering is, wordt overigens pas duidelijk bij de publicatie van de definitieve jaarcijfers op 23 maart. Voorlopig ligt de gemiddelde schatting voor de winst per aandeel op 6,43 euro, wat de koers-winstverhouding bij een koers van 71 euro op ongeveer 11 brengt. Toegegeven, dat is iets minder dan de 12 tot 14 die binnen de branche gebruikelijk is. En de waardering oogt zelfs helemaal laag als gekeken wordt naar de stappen die bam in het nieuwe jaar kan zetten. De start van 2006 staat in het teken van de overname van am, waarna de ontwikkelingstak van dit bedrijf wordt doorverkocht aan een groep vastgoedfondsen van Morgan Stanley. Voor am Wonen en am Grondbedrijf, de overgebleven twee delen van de aankoop, betaalt bam dan slechts een slordige tienmaal de verwachte winst. De overname kan zo in 2006 meteen al bijdragen aan de winst per aandeel, die dan naar schatting met meer dan 10% kan groeien. Dat is een indrukwekkend percentage binnen de volwassen bouwsector.

D u i ts w i n s t m oeras

De trage groeisnelheid van de bouwindustrie komt duidelijk terug in de omzetcijfers van bam. Naar verwachting komen de inkomsten van 7,5 miljard euro over vorig jaar slechts enkele miljoenen hoger uit dan de omzet over 2004. Overnames zoals de recente aankoop van am zijn dan ook een must om te kunnen groeien. Dat is niet zonder risico. In 2003 werd branchegenoot

16

door Michiel Pekelharing

hbg ingelijfd, waarmee bam plotseling weer een flinke positie had op de moeilijke Duitse markt waar de onderneming zich juist handig uit had teruggetrokken. Duitsland zorgt momenteel voor een omzet van ongeveer 750 miljoen euro per jaar, maar bam lijkt er maar niet in te slagen om de verliezen te stoppen. Over de eerste negen maanden van 2005 werd in dit land een verlies gemaakt van bijna 25 miljoen euro. Een optimist kan redeneren dat deze problemen juist een mooie kans bieden voor bam. Als de Duitse economie aantrekt, profiteert de bouwsector daar ook van. De winstmarge van de onderneming komt momenteel op 3,8% uit. Als in Duitsland op termijn bijvoorbeeld de helft van dat percentage gehaald zou kunnen worden, wordt een verlies van 25 miljoen euro in dat land omgebogen in een winst van 15 miljoen euro. Belastingvrij bovendien, want bam heeft mede door de aankoop van HBG compensabele verliezen opgebouwd van honderden miljoenen euro’s. En optimisten zijn er in overvloed, getuige de snel gestegen aandelenkoers en het grote aantal koopadviezen van analisten. Zo wordt het zelfs voor pessimisten

bam-ceo Joop ‘de bouwer’ van Oosten

De cijfers

Omzet: 7,5 miljard euro Verwachte wpa: 6,43 euro Verwachte k/w: 11 Beurswaarde: 1,74 miljard euro Analisten: 9x kopen, 3x houden, 0x verkopen wel heel verleidelijk om hun bezwaren even opzij te zetten en in ieder geval een kort stukje mee te liften met de onweer-

De onweerstaanbare opmars Genoeg optimisten helpen de koers omhoog           







  





  

r is geen AutoRai in 2006 en het lijkt dan ook meer een jaar te worden voor autobeleggers dan voor autoliefhebbers. De eerste groep komt immers donderdag 9 februari al aan zijn trekken, want dan maakt topman Carlos Ghosn de nieuwe strategie voor Renault bekend. In 1999 slaagde Ghosn erin om het bijna failliete Nissan te redden en om te bouwen tot een van de meest winstgevende autofabrikanten ter wereld. Hij sloot vijf fabrieken, schrapte arbeidsplaatsen en dreigde zelfs om zichzelf en de complete directie naar huis te sturen als de margedoelstellingen niet gehaald zouden worden. Dankzij deze harde maatregelen heeft Nissan met een operationele winstmarge van ongeveer 10% de hoogste winstgevendheid van de grote automakers en de beurskoers is sinds eind 1999 met 200% gestegen.

Nissan-tactiek

De verwachtingen voor de presentatie van de nieuwe strategie zijn door dit succes hooggespannen, maar Renault vertoont meer verschillen dan overeenkomsten met de situatie bij Nissan in 1999. Het Franse concern is ruimschoots winstgevend en als Ghosn gaat proberen om flink in te kosten te snijden, zal hij traditioneel sterke vakbonden tegenover zich vinden. Dit betekent dat hij in de huidige situatie veel minder ruimte heeft om te manoeuvreren dan hij gewend is. Het simpelweg kopiëren van de tactiek die bij Nissan succesvol was, lijkt in Frankrijk dan ook de opmaat voor een complete ramp met stakingen en ontevreden werknemers. Ghosn beseft dat prima. In een recent interview gaf hij al aan dat er bij Nissan een uitslaande brand woedde die hij meteen moest blussen, terwijl hij bij Renault maar liefst acht maanden de tijd kon nemen om een strategisch plan te ontwikkelen. Toch ontkomt hij niet aan het nemen van kostenbesparende maatregelen. In 2004 fabriceerde Renault bijvoorbeeld 19,5 auto’s per werknemer tegenover 24,3 bij branchegenoot Peugeot.



De resultaten van Renault zijn prima Het belang in Nissan en Volvo ondersteunt Renault

     









In november stelde het bedrijf de verwachting voor de operationele winstmarge voor heel 2005 bij van minimaal 4 naar minimaal 3%. Deze bijstelling werd veroorzaakt door dalende autoverkopen in Europa. Op korte termijn is dat uiteraard geen goed nieuws, maar Ghosn kan de moeilijke marktomstandigheden straks mooi aangrijpen om de noodzaak van kostenbesparingen te benadrukken. En als dat ertoe leidt dat hij een ambitieus maar vooral realistisch plan kan presenteren met als doelstelling een operationele marge van op termijn 6 tot 8%, kan de huidige terugval zelfs een blessing in disguise zijn. Als extraatje kan hij zelfs overwegen om aandeelhouders te verwennen met de invoering van een dividend, want Renault is momenteel ruim winstgevend.









miljard euro, waaraan het Japanse concern maar liefst 1,4 miljard euro bijdroeg. Bovendien leverde het Zweedse Volvo, waarin Renault een belang heeft van 21,84%, nog eens 167 miljoen euro. Zolang Nissan en Volvo goede zaken doen, zien de resultaten van Renault er prima uit. En met een geschatte winst per aandeel van 11 euro, komt de koers-winstverhouding nu op 6,66. De tweede bodem onder de koers wordt gevormd door de waarde van de belangen zelf. De 44,4% in Nissan is per saldo 14,09 miljard euro waard en de 21,84% in Volvo is goed voor 2,23 miljard euro. Dus beleggers betalen nu eigenlijk slechts 3,05 miljard euro voor Renault. Dat zou veel geld zijn voor een auto, maar voor een autofabrikant is het een koopje.

Ko e r s b o d e m

Als de nieuwe strategie toch slecht valt bij beleggers, kan dat juist een mooi moment zijn om het aandeel op te pikken. Het belang van 44,4% in Nissan dat eind jaren negentig is opgebouwd, legt op twee manieren een bodem onder de koers. Allereerst kan Renault 44,4% van de winst van Nissan bij het eigen resultaat optellen. In de eerste helft van 2005 verdiende het bedrijf 2,2

De cijfers

Omzet: 41,0 miljard euro Beurswaarde: 19,37 Verwachte k/w: 6,66 Verwachte wpa: 11,00 euro Analisten: 11xkopen, 7x houden, 8xverkopen

17

B E D R I J FS B EZOEK

Alexander van der Lof ceo van tkh Group tkh Group is sinds mei 2005 de nieuwe naam van Twentsche Kabel Holding. tkh Group bestaat, naast de oude kabeldivisie ook uit een technische handelsgroep en een machinebouwgroep. Het bedrijf ziet zichzelf vooral als aanbieder van totaaloplossingen voor allerhande communicatietoepassingen – via kabels of draadlóós. Opvallend? Het bestaansrecht van de kabelpoot van tkh Group werd de afgelopen jaren nadrukkelijk betwist door diverse analisten met de opkomst van diverse draadloze toepassingen, maar tkh Group heeft van die bedreiging en kans gemaakt. Ook draadloos behoort nu tot het aanbod van het Haaksbergense bedrijf. Nog meer opvallend? Een beetje een cliché maar voor beleggers niet onbelangrijk: de koers van het aandeel. Die grafiek hiernaast laat een opvallende revival zien. Vanaf het dieptepunt op circa 6 euro is het aandeel opgeklommen naar 39 euro (in 1997 piekte het aandeel op 52,82 euro).



Nettowinst 2004: 19,7 miljoen euro Omzet 2004: 459,6 miljoen euro Marktkapitalisatie: 242 miljoen euro Aandeelhouders: Tweedy Brown Fund (8,3%), Fortis (6,2%), Orange Fund (5,5%), Fidelity (5,5%), Delta Lloyd (5,3%), Darlin nv (5,2%), Breedinvest nv (5,1%), Smoorenburg bv (5%)



door Peter van Kleef / fotografie Ruud Binnekamp

18

TKH Group – sinds mei 2005 de nieuwe naam van Twentsche Kabel Holding – is allang geen kabelbedrijf pur sang meer. De opkomst van draadloos voelt dus niet als een bedreiging. Het is een uitbreiding van het speelveld voor de oplossingenprovider uit Haaksbergen.



  

        

19

B E D R I J FS I N TERVI EW Alexander van der Lof

Geen kink in de kabel De opkomst van draadloze communicatie is geen bedreiging voor tkh. De toekomst van de kabelactiviteiten ziet er zelfs goed uit door de grote vraag naar bandbreedte. Twentsche Kabel is op de schop gegaan. Hoe gaat het eigenlijk met die goeie oude kabelactiviteiten? “Nog steeds goed. De kabelproductie is nog altijd goed voor 30% van de omzet. De handel in kabel en de productie van toebehoren beslaat 15% van de omzet van de groep. De rest wordt behaald met de andere twee groepen: de Technische Handelsgroep (35%) en de Machinegroep (20%). Maar de kabelactiviteiten vertonen nog altijd een behoorlijke groei. In het eerste halfjaar van 2005 vertoonde de groep een autonome omzetgroei van 25% dankzij een aantrekkende vraag en innovatieve oplossingen. De opkomst van draadloze toepassingen vormen tot nog toe geen bedreiging voor onze kabelactiviteiten. Als bedrijf profiteren wij er zelfs van, omdat we ook actief zijn in draadloze oplossingen. Daarnaast is de kabel op het gebied van storingsongevoeligheid en veiligheid (nog) veel beter dan de draadloze toepassingen. Kabel is ook toekomstzeker dankzij de groeiende behoefte aan capaciteit voor bandbreedte.” Maar over tien jaar is het spel uit voor de kabel? “Er zal altijd kabel nodig blijven. De groei van de kabelbehoefte is onder andere afhankelijk van de behoefte aan bandbreedte in de toekomst en die is zelfs op een termijn van vijf jaar niet in te schatten. Welke toepassingen zijn er allemaal niet op komst? hdtv, video on demand, zorgoplossingen… Daar hebben wij ook onze strategie op aangepast. In dat kader is onze recente transformatie tot oplos-

20

singsleverancier van groot belang geweest. Draadloos of kabel, wij zoeken voor onze klanten de beste toepassing. Dat biedt bijzondere groeiperspectieven op de markt voor telecommunicatie van basisinfrastructuur (kabel, netwerken, knooppunten) tot bijvoorbeeld draadloze communicatie binnenshuis of beveiligingssystemen via videobewaking.” Legt u die transformatie nog eens even uit. “Wij zijn geswitched van kabelaar tot oplossingsleverancier in drie hoofdsegmenten: telecom, building en industrial solutions. We bieden totaaloplossingen, hoewel we veel componenten niet in eigen huis produceren. Veel producten worden gesourced in het buitenland, waarbij Azië een belangrijk gebied is (circa 15 tot 20%). Belangrijk is dat we daarvoor de kennis

in huis hebben én de schaalgrootte om de producten met de juiste specificaties en de goede kwaliteit in grote volumes goedkoop vanuit Azië naar Europa te transporteren. Hier worden de componenten samengevoegd tot één totaalproduct. Innovatie staat bij ons hoog in het vaandel. Intern hebben we als doelstelling dat ten minste 15% van de omzet voortkomt uit nieuwe toepassingen die maximaal twee jaar oud zijn. De laatste jaren zitten we dichter bij de 20%. Dat vraagt ook veel investeringen in r&d. Voor sommige segmenten is dat 8 tot 12%, hoewel veel r&d ook plaatsvindt in partnerships met toeleveranciers.” Het is alom bekend dat u vooral met de Technische Handelsgroep wilt groeien. Hoe vaart u daarmee? “Vorig jaar hebben we de activiteiten in de Benelux en Duitsland overgenomen van het Britse Eurodis. Groei door acquisities is een onderdeel van de strategie, waarbij we mikken op één tot drie overnames per jaar van bedrijven met een omzet van 10 tot 30 miljoen euro en dan met name in Noord-West Europa en Oost-Europa. Scandinavië, Duitsland en Polen zijn de gebieden op onze strategische kaart waar wij ons op focussen.” In november 2005 gaf u aan dat de winstgroei over 2005 op 20% in plaats van 10% uit zou komen. Gelukt? “Sinds die trading update van 25 november hebben we geen persbericht meer uitgegeven waarin we iets anders hebben gemeld. Normaal gesproken kun je eind november goed inschatten hoe het hele jaar eruit ziet. Verder moeten beleggers wachten tot 9 maart wanneer we met de cijfers over het vierde kwartaal en over geheel 2005 komen.”

STO C K P I C K door Ron Belt

Ron’s Radar Getriggered door mijn eigen ijdelheid en wijsneuzerij hou ik sinds vorig jaar en publique een portefeuille bij. In het begin hoopte ik op veel lezers die enthousiast feedback zouden geven op mijn modellen. Dit valt tegen, maar ik hou stug vol. Ron Belt is partner bij BlueMind, een corporate finance en strategie adviesbureau. Dit artikel is geschreven op persoonlijke titel en is geen beleggingsadvies. Op moment van schrijven belegt Belt in Devgen, Tom Tom, CSC en Varetis.

22

I

k pretendeer altijd een langetermijnbelegger te zijn, toch blijk ik in de praktijk echt een man te zijn (vrouwen beleggen beter). Door soms met een te hoog gokgehalte aandelen te (vroeg te) kopen en op basis van onderbuikgevoel ze weer (te snel) te verkopen, mis ik wel eens een stuk van het rendement. Mijn meest recente ‘fout’ was Logicacmg – achtergebleven dacht ik, staat onder druk door de emissie en moet zo weer naar de 2,60 euro kunnen. Helaas ben ik (het aandeel liep te snel op) op 2,43 euro uitgestapt en heb ik de rest van de rit gemist. Ik denk dat er in 2006 veel gaat gebeuren in de it-dienstverlening en dan denk ik met name aan fusies en overnames. Op het moment van schrijven van deze column vraag ik mezelf, en de markt met mij, af of Computer Sciences Corporation (csc) echt van de beurs gehaald gaat worden. Ik verwacht dat de telecombedrijven zich meer als it-



Stockpick Devgen

 

De steeds striktere regelgeving zorgt ervoor dat Devgen een zeer goede kans maakt om een groot marktaandeel te pakken in de biotechmarkt.

  



   

bedrijf gaan gedragen. Ze zullen wel moeten! Data- en voicediensten worden zeer snel goedkoper en dus zullen ze omhoog moeten in de value chain. De desktopdienstverleners zullen wel als eerste aan de beurt zijn! In België kocht Belgacom Telindus al, terwijl ook France Telecom een bod heeft uitgebracht.

Premiumbrand

Wat heb ik in portefeuille? Onder andere Tom Tom! Wat een volatiliteit. Er is een grote groep mensen die consequent roept dat het aandeel veel te duur is en dan hoeft de politie maar iemand te bekeuren en er gaat 8% van de koers af. Als u denkt dat het bedrijf stopt

    

met groeien dan heeft u gelijk, veel te duur, niet naar kijken. Ik zie het toch duidelijk als een fantastisch live-voorbeeld van ‘Inside the tornado’, de hightech-hypergroei-marketingbijbel van Geoffrey Moore. Natuurlijk is er prijsdruk maar ik denk dat die gecompenseerd wordt door extreem hoge volumegroei. Dus ja, de bruto marges worden zeer waarschijnlijk lager, maar ik denk dat dit gecompenseerd zal worden met extreem hoge omzetgroei. Dat er veel goedkopere alternatieven in de winkel liggen, dat klopt ook. Veel mensen gaan waarschijnlijk die alternatieven kopen. Waarom ben ik dan toch positief? Tom Tom maakt volgens mij een zeer goede kans om

de premiumbrand te blijven, à la Nokia en tot op zekere hoogte Apple. Volgens mijn eigen model staat het bedrijf op 16 keer de winst voor 2006, in vergelijking met Apple (44 keer)…

Uitstapjes

Gezien mijn achtergrond van ict-ingenieur en technologie-beleggingsanalist, heb ik een natuurlijke voorkeur voor de technologie-industrie. Toch maak ik ook wel eens uitstapjes naar andere sectoren. Eén ervan is biotech. Ik ben er absoluut geen expert in, maar probeer met wat logisch denken en vooral door veel te lezen er toch een opinie over te hebben. Zo heb ik al geruime tijd het

Belgische DeVGen in portefeuille. In het kort, het bedrijf maakt op basis van gentherapie nieuwe, minder giftige, bestrijdingsmiddelen. De veranderende steeds striktere regelgeving gaat er volgens mij voor zorgen dat het bedrijf een zeer goede kans maakt om een groot marktaandeel te pakken in deze markt. Het mooie is dat Devgen zelf een aantal analistenrapporten op haar website heeft staan. Het bedrijf is, op een koers van 11 euro, zo’n 154 miljoen euro waard. Het is een erg illiquide aandeel dus voorzichtigheid is geboden. Tot slot nog een échte gok: Varetis. Dit Duitse bedrijf is de moeder van

een nieuwe gouden gids voor Duitsland: www.goyellow.de. Er wordt nog geen cent verdiend maar als u via alexa.com eens opzoekt hoeveel bezoekers goyellow inmiddels al heeft (vergelijk het maar eens met de Nederlandse gouden gids) dan verwacht ik dat geld verdienen eigenlijk niets meer is dan een kwestie van tijd. Met een marktwaarde van 40 miljoen euro (de koers is 8,67 euro) is deze club nog weer een slag kleiner dan Devgen en ook de koers van Varetis zeer volatiel! klik hier... Meer columns van Ron Belt staan op magazine.iex.nl/belt. Zijn portefeuille is te volgen via www.beltcf.com.

23

pr i vate

e qu ity

Open de poorten! Hoera, de barbaren komen

V

nu wordt opgeslokt door durfkapitaal. Who’s next? Geld is goedkoop, aandelen zijn op z’n hoogst niet duur en bedrijfswinsten trekken weer aan. Voilà, het perfecte Umfeld voor fusies en overnames. Die waren er in 2005 in Europa dan ook volop: 5100 grotere fusies en overnames met een gezamenlijke waarde van 1100 miljard euro. Een stijging van 50% ten opzichte van 2004. Leveraged buyout firma’s (lbo’s) deden het 30% ruimer aan, met een investering van 232,5 miljard dollar. Dat is nog meer dan de 218 miljard dollar op de Amerikaanse markt. Er verdwenen 129 ondernemingen van de beurs. En omdat de bovenstaande fundamenten van dat klimaat niet noemenswaardig aan het veranderen zijn, lijkt die trend zich

Boodschappenlijstje

Investeringsmaatschappijen stropen de Nederlandse markt af. Hun prooien worden steeds groter. vnu lijkt de nieuwste vangst. Belangrijker is de vraag: who’s next… en hoe profiteert ú daarvan? door Michiel Pekelharing en Peter van Kleef / illustraties Nico den Dulk

26

ook in het eerste halfjaar van 2006 voort te kunnen zetten. vnu is als eerste het haasje. Goed, de rente loopt misschien iets op en na het goede beursjaar 2005 zijn aandelen iets minder goedkoop en ja, ook de bedrijfswinsten groeien in 2006 misschien iets minder hard, het speelveld ligt er nog altijd groen en fris bij. De hamvraag is dan ook: wat deden investeringsmaatschappijen in de achterliggende jaren in Nederland en – belangrijker – wat gaan ze de komende jaren doen en hoe profiteert u daarvan?

Zak met geld

Dat ontdekten ook de leveraged buyout funds. Die slaan slag op slag. Private equity rammelde de afgelopen maanden met een bom duiten en veel beursgenoteerde bedrij-

We zetten een aantal potentiële prooien op een rijtje – niet om durfinvesteerders op goede ideeën te brengen, maar om u in deze kwalificatiesessie de pole-position te bezorgen (garantie tot aan de deur). Bedrijven die voldoen aan meerdere criteria die leveraged buyout firms hanteren: potentiële goede cashflows, lage waardering, bescheiden marktkapitalisatie, eventueel op te splitsen bedrijfsonderdelen (geheel is minder dan de som der delen), haperende strategieën, et cetera. iex keek door de bril van een private equity-maatschappij naar de Amsterdamse beurs en vond zo een hele serie overnamekandidaten. Ruim de helft van de aex-fondsen zou de interesse van lbo-specialisten kunnen trekken. Onderstaande selectie is beperkt tot kansrijke kandidaten, waarbij usual suspects zoals tnt en vnu bewust buiten beschouwing blijven.

ven hapten maar al te graag toe. Dag beurs, hallo zak geld. Private equity alias leveraged buyout funds – we houden het in dit artikel op de Nederlandse term investeringsmaatschappijen. Er ging geen week voorbij of ze haalden de financiële pagina’s en 2005 werd in stijl afgesloten met de overname van modehuis Tommy Hilfiger door Apax. Kopen, reorganiseren, cashflow stroomlijnen, eventueel opsplitsen en dan weer van de hand doen. Met winst uiteraard. Apax, BlackStone, Carlyle ons eigen Alpinvest (de dochter van pensioenfondsen abp en pggm hebben na een nieuwe injectie van 11 miljard euro nu 30 miljard euro ter beschikking) en vooral Kohlberg, Kravis, Roberts & Co (kkr) ontdekten Europa en ook

1. KPN, beurswaarde 18,3 miljard euro

De interesse van private equity-partijen voor telecombedrijven is niets nieuws. Het Deense tdc werd eind november 2005 overgenomen door vijf maatschappijen, waaronder Apax, Blackstone en kkr. De overnamesom kwam toen op 10,2 miljard euro en voor kpn zou dat ruim het dubbele moeten zijn. Het Nederlandse telecombedrijf heeft in vergelijking met branchegenoten een bescheiden koerswinstverhouding, maar het is vooral de free cashflow van ruim 2,5 miljard per jaar (circa zevenmaal de beurswaarde) die kpn tot een interessante prooi maakt. Bovendien kan er waarde gecreëerd worden door de mobiele activiteiten af te splitsen van het vaste netwerk. De deur voor een transactie werd in december definitief opengezet toen de Nederlandse staat het belang afbouwde tot 8% en het gouden aandeel de deur uitdeed en daarmee haar vetorecht opgaf.

27

pr i vate de hoofdstad van Kopenhagen, Nederland. Dat Amerikanen nog steeds denken dat Nederland de hoofdstad van Kopenhagen is, is niet zo heel verwonderlijk gezien de overnames van p&o Nedlloyd en Frans Maas door de Deense branchegenoten Maersk en dsv. De investeringsmaatschappijen waren het afgelopen decennium vooral op Amerikaanse bodem actief, maar hebben hun werkterrein nadrukkelijk verlegd naar Europa, waar ze bovendien bij steeds grotere bedrijven aankloppen. Het Deense telecombedrijf tdc – zo’n beetje het enige Europese nationale telecombedrijf zonder staatsbelang – viel voor een slordige 10,2 miljard euro ten prooi aan een consortium van Apax, Blackstone, Kohlberg Kravis Roberts, Permira en Providence. Het kwakkelende vnu valt ten prooi aan een groep durfinvesteerders die bijna alle grote spelers omvat. Alpinvest, Blackstone, Carlyle, Hellman & Friedman, Kohlberg Kravis Roberts, Permira en Thomas H. Lee boden op 16 januari 7,2 tot 7,3 miljard euro. Beduidend minder dan door analisten werd verwacht.

Rovers

Niet iedereen zit op de mannen met het grote geld te wachten. Pricewaterhousecoo-

e qu ity

Wie heeft de grootste?

pers zegt dat 41% van de Britse managers bang is voor private equity. Dat is een forse stijging ten opzichte van de 25%, zo halverwege 2005. Bij elke geslaagde coup voelen managers de hete adem kennelijk meer in het nek. Het zijn vooral familiebedrijven die standhouden. Charles Firmin-Didot (Axa Talents Fund) haalt in dit nummer al het congres in Davos aan (zie pagina 32) waar zevenhonderdvijftig van de vijftienhonderd aanwezige bedrijven benaderd waren door

Investeringsm aatschappijen in Nederland Wie? KKR Apax Carlyle Blackstone

Anno? 1976 1995 1987 1986

2. Buhrmann, 2,2 miljard euro

Grote man? Henry Kravis Ronald Cohen Louis Gerstner jr Peter Peterson

Tien jaar geleden had Buhrmann een stuk hoger op de lijst van potentiële prooien gestaan. De papieractiviteiten die toen nog onderdeel van de onderneming vormden, werden in 1997 aan het Zuid-Amerikaanse Sappi verkocht, zodat de tactiek van overnemenen-opsplitsen niet werkt. De distributeur van kantoorartikelen is nu juist interessant omdat de koers-winstverhouding van 16 achterblijft bij de ruim 20 van Amerikaanse branchegenoten. Dat komt doordat het concern de hoofdnotering in Amsterdam heeft in plaats van New York. Ruim tweederde van de omzet komt uit de VS, tegenover nog geen 20% in Europa. De oplossing is simpel; koop Buhrmann op en verplaats het hoofdkantoor en de beursnotering naar de VS. Het zal een grote partij weinig moeite kosten om Buhrmann vóór 2008 om te toveren in een Amerikaans bedrijf.

28

Geïnvesteerd kapitaal 21 miljard dollar 20 miljard dollar 15 miljard dollar 14 miljard dollar

investeringsmaatschappijen. Daarvan had slechts een handvol bedrijven de deur opengezet. Sinds het roemruchte boek Barbarians at the Gate worden de kkr’s van deze wereld nog altijd vaak als nietsontziende rovers gezien. Toch wordt hun trackrecord alsmaar langer. Een beursexit gaat – in 99% van de gevallen – gepaard met een aardige bonus. De gemiddelde exitpremie lag het afgelopen jaar in de bandbreedte tussen de 10 en 35%. Dat is dus een gok waard, maar het is ook zaak om er snel bij te zijn. Uit de gang van zaken rond transporteur Frans Maas blijkt maar weer eens dat u nooit te vroeg bent. De koers was al 50% opgelopen in de maanden voordat het nieuws van het Deense bod naar buiten kwam. Op dat moment was instappen niet zinvol meer. Niet voor niets heet het ‘buy the rumour, sell the news’.

3. Ahold, beurswaarde 9,8 miljard euro

Het is niet eenvoudig voor een bedrijf met een grote vastgoedportefeuille om onder de radar van private equity-huizen te blijven. En dat wordt al helemaal onmogelijk als het concern eenvoudig is op te splitsen en in delen door te verkopen of weer naar de beurs te brengen. Ahold voldoet aan beide voorwaarden. De eerste stap voor een eventuele koper is de verkoop van us Foodservice, waarna het vastgoed losgeweekt kan worden van de winkelactiviteiten en in brokken doorverkocht. De supermarktketens in Nederland en de Verenigde Staten kunnen opgesplitst worden. Vervolgens kan er gezocht worden naar een geïnteresseerde koper of de ketens kunnen in de eigen regio weer naar de beurs gebracht worden. In een recent rapport becijferde zakenbank Van Lanschot Bankiers al dat de drie onderdelen apart 16,5 miljard euro waard konden zijn.

Het Amerikaanse kkr viert dit jaar zijn dertigste verjaardag. In 1976 richtten Jerome Kohlberg, Henry Kravis en George Roberts, allen afkomstig van Bear Stearns, het concern op. Dankzij de steun van enkele grote financiële partijen (pensioenfondsen) slaagde kkr erin om al in de eerste jaren verschillende overnames te doen. Op de erelijst prijken onder meer de grootste leveraged buyout ooit (31,4 miljard dollar voor tabaksconcern rj Nabisco) en de eerste transactie van meer dan 1 miljard dollar (voor Wometco Enterprises in 1984). Kravis is de kleine, aan roekeloos grenzende durfal, zijn neef Roberts is de grote, bedachtzame rekenaar. Hun tegengestelde karakters blijken al jaren een gouden mix te zijn. Het concern is uitgegroeid tot de duidelijke nummer één binnen de industrie. In totaal is al 21 miljard dollar geïnvesteerd in ruim 130 bedrijven met een gezamenlijke waarde van 162 miljard. Het enorme verschil tussen deze bedragen geeft aan

dat kkr niet bang is om veel vreemd vermogen aan te trekken om een transactie te financieren. kkr beperkt zich nadrukkelijk niet tot een aantal sectoren en ziet de hele markt als jachtterrein. Dit heeft tot gevolg dat de huidige portefeuille nog het meest lijkt op de index van een kleine of middelgrote beurs. kkr bestuurt ruim dertig verschillende bedrijven met jaaromzetten van enkele tientallen miljoenen tot ruim 10 miljard dollar en industrieën die variëren van vuilophaaldiensten tot farmacie en van halfgeleiderproductie tot hotelketens. Zodra een transactie is afgerond, blijft een bedrijf gemiddeld zeven jaar in handen van het concern. Dat kan soms veel langer zijn. In 1986 kocht kkr voor 4,3 miljard dollar het Britse Safeway, om dat pas zeventien jaar later weer te verkopen. Daarvoor ontving kkr overigens wel 7,3 miljard. Na de aankoop wordt de organisatie gestroomlijnd om de free cashflow zo hoog mogelijk op te schroeven en waar mogelijk worden be-

Waaghalzerij

Ronald Cohen, de joodse oprichter van een andere grote durfinvesteerder Apax, is niet bang uitgevallen. Cohen investeert al jaren in Israëlische technologiebedrijven en telecom, maar is nu bezig een fonds op te richten van 500 miljoen dollar voor de economische ontwikkelingen in Palestijnse gebieden als de Westelijke Jordaanoever en de Gazastrook. Volgens Cohen moet toenemende welvaart tot afnemende spanningen leiden. Ons lijkt dit, gezien de explosieve verhoudingen in het gebied eerder waaghalzenkapitaal dan durfkapitaal.

PROOI

DOOR WIE

PRIJS

Casema

Carlyle

665 mln euro

2003

Wordt winstgevend gemaakt en klaargestoomd voor verkoop

VendexKBB

KKR, Alpinvest

1,6 mrd euro

2004

Vastgoed verkocht, ketens opgesplitst

PCM

Apax

2004

In portefeuille

New Skies Satellites

Blackstone

956 mln dollar

2004

Naar beurs gebracht, deels verkocht voor 760 mln dollar

Petroplus

Carlyle

270 mln euro

2005

In portefeuille

SBS Broadcasting

KKR, Permina

1,86 mrd euro

2005

In portefeuille

Laurus

11,5% in handen van Lyxor/Amber

nvt

heden

nvt

TNT

Begeerd door Cornelius Geber

nvt

heden

‘Order pending…’

VNU

Bod in de maak door vierspan: Apax, Blackstone, Carlyle, KKR en Alpinvest

nvt

heden

‘Order pending…’

4. Wolters Kluwer, beurswaarde 5,2 miljard euro

Sommige bedrijven vragen er bijna om van de beurs gehaald te worden. Wolters Kluwer lijkt er maar niet in te slagen om een goede strategie op de rails te krijgen. Het concern is toe aan de vierde topman in evenveel jaren en winstgroei zat er in 2005 nauwelijks in. Als de nieuwe strategie van Nancy McKinstry niet snel resultaten oplevert, oogt de uitgeverij als relatief goedkope speler binnen de industrie als een smakelijke kandidaat voor een lbo-specialist. Wolters kluwer heeft zichzelf al in vijf verschillende divisies ingedeeld, wat het voor een koper relatief eenvoudig maakt om de onderneming in verschillende stukken te hakken om deze vervolgens door te verkopen of in combinatie met andere aankopen naar de beurs te brengen.

WANNEER

drijfsonderdelen apart verkocht. Een voorbeeld daarvan is de verkoop van de bedrijfspanden van Vendexkbb, wat in 2004 door kkr is opgekocht. Daarbij werd 2,5 miljard euro betaald voor de uitstaande aandelen en de schuldenlast. Precieze cijfers over de verkoop van de panden zijn niet gegeven, maar naar verluidt heeft de transactie 1,4 miljard opgeleverd. In andere gevallen worden juist bedrijven met aanvullende of vergelijkbare activiteiten gecombineerd.

STATUS

5. Unilever, beurswaarde 33 miljard euro

Ook nog grotere Nederlandse multinationals zouden ten prooi kunnen vallen aan lbo’s. Unilever heeft een marktkapitalisatie van rond de 33 miljard. Een overname van die grootte is voor Europese begrippen redelijk uniek, maar omdat tot 75% van de overnamesom met vreemd vermogen gefinancierd kan worden, is zo’n coup minder onmogelijk dan het op het eerste gezicht lijkt. Er komt dan ‘slechts’ 9 miljard euro eigen vermogen bij kijken. Dat is, getuige het beschikbare vermogen van bijvoorbeeld Neerlands private equitytrots Alpinvest van 30 miljard euro, best te behappen. Misschien is Unilever nog niet eens zo’n gekke gok. Het bedrijf lijkt behoorlijk achter te blijven bij een concurrent als Nestlé en zwalkt ook van links naar rechts met haar merkenstrategie (zie ook Aandeel van de Maand op pagina 14)

29

organiseert van beleggers voor beleggers

Gezocht: de beste Tur bobelegger van Nederland

• Leer wereldwijd beleggen met Turbo’s • Win een safari voor twee personen naar Namibië • Schrijf je in op www.turbotoernooi.nl

IS T A R L G HET E E P S EE IN O M AMR ABNURBO I T NOO TOER006 2

Op 24 januari is het ABN Amro Turbo Toernooi van start gegaan. Het spel duurt exact een maand, tot 24 februari 2006. In dit spel kunnen beleggers met een virtueel vermogen van 100.000 euro beleggen in de meest uiteenlopende indices, sectoren en asset classes. Van turbo’s op goud tot olie, van Japan naar de polder. En dan ook nog eens zowel long als short. U kunt dus geld verdienen in alle markten. Tijdens de vijf spelweken houden Cees Smit en Gerard Kaldewaaij van Todays Beheer een spelportefeuille bij. IEX peilde, vlak voor het vallen van het startschot, de strategische plannen van de heren.

Hefboom Het aardige van turbo’s is en blijft natuurlijk vooral dat je je longposities met een leverage inneemt. Hefboombeleggen kan bijzonder aantrekkelijk zijn. In elk geval zolang je de richting juist gezien hebt. En daarmee zijn we gelijk bij het andere grote voordeel, je kunt zowel long als short. Vooral dat short gaan is lekker, bij de thema’s die wij willen bespelen. Want, Van Dongen en Kaldewaaij houden rekening met de nodige correcties op het wereldbeurstoneel. Japan en Turkije: Over the top Als iedereen plotseling positief is over een bepaald aandeel, dan moet je heel goed op je tellen passen. Voor landen geldt hetzelfde. Zodra ze te heet worden, laat iedereen ze vallen als een hete aardappel. En zeg nou zelf, wat is er leuker dan op dat moment de gelukkige bezitter te zijn van een Hete Aardappel Turbo Short? Hete aardappels zijn er op dit moment genoeg. De afgelopen maanden is iedereen positief geworden over Japan. We zijn misschien een tikje recalcitrant, maar op dat moment kijken wij naar een Nikkei 225 Turbo Short. De correctie van de Nikkei één van de thema’s waar we dit jaar op inzetten en dan is zo’n turbo het ideale middel. Dat opent ook de deur naar een andere strategie: je kunt eenvoudig indices tegen elkaar uitspelen, bijvoorbeeld een turbo short op Japan en turbo long VS. Daar heb je geen ingewikkelde Note voor nodig. Net zo’n heet aardappelland is Turkije. Ook daar is sinds kort een turbo op, de DJ Turkey Titans Turbo Short.

Met het kipvirus is dat een aardige hedge-mogelijkheid.Voor wie gelooft dat de Turkse en Japanse (hef-)bomen tot aan de hemel reiken, zijn er ook long varianten natuurlijk. Maar klop niet bij ons aan, als uw turbo de stoploss raakt en naar de eeuwige jachtvelden knalt. Olie: Seizoensmatig hoger Een ander thema dat we dit jaar en tijdens de competitie in de gaten houden is olie. De olieprijs staat al maanden op een hoog niveau en je zou kunnen denken dat het tijd is om eens in te zetten op een prijsdaling. Daar zijn diverse turbo’s voor voorhanden. Bijvoorbeeld de Brent Oil Turbo Short, of op bedrijfsniveau de Royal Dutch Shell Turbo Short. Ook hiervoor geldt dat er voor elk wat wils is, en er ook longvarianten zijn. Dat is misschien helemaal niet zo’n gekke optie, want de oliemarkt is nu eenmaal onderhevig aan seizoenseffecten. Die gedachtegang kunt u zelf ook maken. In de winter is er meer vraag naar energie en stijgen de prijzen. Historisch gezien is dat prijseffect duidelijk waar te nemen. Stock picks: Turbo Short oververhitte aandelen Behalve voor het inspelen op thema’s zijn turbo’s natuurlijk ook geschikt voor stockpicking. U hoeft geen hedge fund te zijn om te profiteren van een koersdaling van aandeel X. De kandidaten zijn in ruime mate aanwezig. Wij kijken daarbij vooral naar peperdure, overgewaardeerde aandelen. Zoals bekend kijken we daarbij niet alleen naar Amsterdamse aandelen. Ook van populaire Amerikaanse aandelen zijn turbo’s verkrijgbaar. Wij kijken op dit moment naar aandelen als Google en Apple. Die kunnen technisch gezien eigenlijk een flinke correctie niet omzeilen. Leer zelf de tricks and trades van het beleggen in turbo’s in de praktijk. Speel gratis mee in het ABN Amro Turbo Toernooi. De hoofdprijs wordt aangeboden door Thika Travel – www.thikatravel.com.

G Pr i vate

32

e qu ity

Goede ondernemers zijn schaars. Toch loont het de moeite om ze te vinden. En als u ze gevonden hebt, dan belegt u in hun beursgenoteerde ondernemingen. Easy as that. Maar zoveel zijn er niet. We stropen het lijstje Nederlandse beursfondsen af van groot naar klein en onze vinger blijft steken bij Aalberts Industries. Hadden we maar gewoon bij de A moeten beginnen. Charles Firmin-Didot komt ook niet veel verder dan de A van Aalberts. Firmin-Didot is de oprichter en fondsbeheerder van het Talents Fund, dat in 2001 het licht zag. De Fransman belegt, zoals hij dat zelf graag zegt, in entrepreneurs. Hij doet dat met succes. Zoveel succes dat Axa Investment Management zijn fonds op de voorwaarden van Firmin-Didot twee jaar geleden overnam. Die voorwaarden garanderen Firmin-Didot volledige zelfstandigheid en nul inmenging van bovenaf. Op gesprek in Sheraton, Schiphol, waar we meteen het wereldrecord cappuccino drinken verbeteren. door Peter van Kleef

N i e t ze u re n , m a a r e nt re p re n e u re n Wat is precies de filosofie van axa Talents? “Wij vertrouwen goede ondernemers. Dat betekent dat we hun bedrijf niet uitvoerig analyseren. We werken met een klein team van vijf man. Dan moet je niet denken dat je betere analyses kunt maken van bedrijven dan al door anderen gedaan wordt. We zoeken stabiele bedrijven met grote aandeelhouders. Bedrijven die goed gerund worden en toch goedkoop zijn. Omdat wij ons geld aan mensen geven die het in hun eigen bedrijf investeren, is ons belang ook hun belang.”

Maar wat maakt goede ondernemers tot goede beleggingen? “Ik heb twaalf jaar gewerkt bij jp Morgan en was vooral betrokken bij het begeleiden van merger & acquisition-activiteiten. Dan analyseer je ondernemers en familiebedrijven. Zij nemen belangrijke beslissingen veel sneller, soms na één dag wikken en

wegen. Als ze weten dat iets goed is, doen ze het. Geen commissies en maandenlange interne trajecten. Geen ceo die niets durft of aan zijn bonus of zijn vege lijf denkt.” Het ultieme voorbeeld…? “Bouygues. Van oudsher is dit één van de grootste constructiebedrijven wereldwijd. In 1997 kreeg Bouygues de kans aangereikt om op de markt voor mobiele telefonie te stappen. Het concern heeft traditioneel goede banden met de regering en kreeg vanuit Parijs een gratis licentie aangeboden. Dat kostte in die tijd een slordige 10 miljard euro en was dus een enorm geschenk, maar er moest wel een nieuwe bedrijfstak voor worden opgericht. Toen Bouygues toehapte kelderde het aandeel binnen één maand 30%. Analisten maakten zich zorgen over enorme investeringen die nodig waren voor het aanleggen van een mobiel netwerk, die investeringen zouden de winst fors drukken. Maar het was geweldig nieuws voor de lange termijn, het was bovendien een moedige beslissing. Een half jaar lang bleef de koers liggen, maar daarna ging het aandeel zeven, acht keer over de kop. Een ondernemer kijkt verder vooruit dan een analist en weet dat kosten voor de baat uitgaan. Hij houdt aan zijn beleid, ook als hij twee jaar met dalende winsten meemaakt. Een huurling-ceo zal dan snel onverantwoord in de organisatie snijden om zijn eigen hachje te redden.” Familiebedrijven zijn daarom ook aantrekkelijk “Ja. Statistieken tonen aan dat familiebedrijven op de beurs gemiddeld 5% beter

presteren. Ook interessant zijn ondernemingen waarin de oprichtersfamilie een grote invloed heeft op het beleid, zoals bij Porsche. Bedrijven zijn gebaat bij grote, stabiele aandeelhouders. Bij smallcaps is dat bijvoorbeeld een belang van 40%, bij largecaps kan dat al 10% zijn. Het ideaalplaatje is als de bestuursvoorzitter ook grootaandeelhouder is, wat je alleen bij familiebedrijven ziet. Mijn voorkeur gaat trouwens uit naar bedrijven waar de eerste generatie nog aan het roer staat. Die hebben als ondernemer al een trackrecord opgebouwd. Dat is bij de tweede en derde generatie niet per se het geval.” Klinkt simpel, waar zit ’t addertje? “Het grote gevaar is dat wij als fondsbeheerders toch beginnen te analyseren. Er zijn voorbeelden van goede bedrijven die ik niet opgenomen heb in mijn portefeuille omdat ik hun nieuwe plannen niet

33

D O S S IER

Pr ivate

equ ity

“Michael Dell is 42, die gaat nog niet met pensioen en komt ongetwijfeld binnenkort met iets nieuws en spectaculairs” vertrouwde. Of minder goede bedrijven waarvan ik de nieuwe plannen juist wel zag zitten, hoewel ik twijfels bij het management had. In beide gevallen bleek het een miskoop. Ik moet het bedrijf gewoon niet analyseren maar de zaak eenvoudig houden. Heeft het management een goed trackrecord en een stabiel beleid? Is het aandeel goedkoop?” En dan valt het overgrote deel van het beursaanbod vanzelf af. “We hebben een database van 1500 ondernemingen. Per sector rangschikken we die op waardering. De helft van die bedrijven is te duur, van de andere helft heeft een deel teveel schulden. Schulden passen niet in onze filosofie omdat ze een bedrijf beperken in hun ondernemersschap en flexibili-

teit. De invloed van banken wordt te groot. Uiteindelijk blijven er vier- à vijfhonderd bedrijven over, waarvan we er negentig opnemen in het fonds.” Het klinkt alsof je behoorlijk in het vaarwater van buyout firms zit. “Precies. Er is zo veel geld beschikbaar en daarmee worden steeds meer beursgenoteerde bedrijven opgekocht en van de beurs gehaald. Private equity-bedrijven kopen eerst een minderheidsbelang, blijven

34

en spectaculairs. Hoe langer het duurt, des te beter wordt het. Ik heb voor de zekerheid nog nagevraagd of Michael niet aan het zeilen geslagen was, maar dat is niet het geval. Ik heb Dell gekocht op 29 dollar en het staat nu al aardig wat hoger.”

vijf tot tien jaar in een bedrijf zitten en presenteren dan de grote beursexitcheque. Gelukkig trapt niet elk bedrijf daarin, maar tijdens een beurs in Davos bleken recent 750 van de 1500 ondernemingen benaderd door private equity. De cheques worden steeds groter, de verleiding ook.” Dat is niet fijn voor axa Talents… “Zolang ze als aandeelhouders het bedrijf verder met rust laten is het prima, maar het gebeurt te vaak dat deze partijen nieuwe plannen dwarsbomen. Als ze groter worden dan de ceo, dan ben ik weg. Ik zie het als mijn missie om ondernemers te beschermen tegen private equity. We steken ons vermogen in hun bedrijf en moedigen hen aan hun ding te doen, zonder hun oren te laten hangen naar analisten of het grote geld…” Tot slot, wie zijn naast onze eigen John de Mol de echte ondernemers van deze wereld? “Michael Dell. Dat is het type ondernemer waar niet veel mensen van houden. Saai computerbedrijf. Mensen hebben meer met Steve Jobs van Apple. Goeie gozer, geweldige ideeën. Dell heeft bovendien al twee jaar niets nieuws laten zien. Maar Dell is 42, die gaat nog niet met pensioen en komt ongetwijfeld binnenkort met iets nieuws

“Het Japanse Softbank is ook een ultiem voorbeeld met een performance van 39% op jaarbasis over de afgelopen 26 jaar. De oprichter, Masayohi Son, zit er voor 30% in en was ooit de eerste investeerder in Yahoo. Softbank heb ik trouwens in het najaar van 2005 verkocht nadat het dat jaar 140% gestegen was. In Nederland is er Jan Aalberts die met Aalberts Industries een winst per aandeel van 19% laat zien en dan hebben we in Frankrijk industrieel Vincent Bolloré die nagenoeg overal in zit. En… ” En Jean-Marie Messier? “Nou ja zeg. Ik heb in Vivendi belegd, maar dat was op het moment dat de Amerikaanse mediatycoon Barry Diller eind 2001 grootaandeelhouder werd en ik dacht dat hij Messier zou wippen. Messier heeft een goede langetermijnvisie, maar hij is niet wat je noemt stabiel. Hij heeft de strategie talloze keren herzien, maar helaas bleek hij één van die ceo’s die je niet zomaar uit het zadel krijgt.”

van beleg gers voor beleg gers

Vermogenspitch Wie is goed voor úw geld? Oud geld of nieuw rijk? Voorzichtig of dynamisch? Allrounders of specialisten? Welke vermogensbeheerder past het best bij u?

1 2 3

Ga naar www.vermogenspitch.nl Geef aan wat uw wensen zijn Vermogenspitch zoekt welke beheerders het best bij uw profiel passen

Ontdek het gratis en zonder verplichtingen op

www.vermogenspitch.nl

B i ote c h

2 006

Kaskrakers

en winst makers Beleggen in biotechbedrijven is risicovol en de sector is zeer divers. Het is daarom belangrijk om de juiste keuze te maken. Marcel Wijma geeft zijn vijf favoriete biotechbedrijven voor 2006. door Marcel Wijma

Marcel Wijma is de farmacie- en biotechspecialist van iex. Hij begon z’n carrière als financieel analist bij iris en werkte later voor Petercam Nederland en Bank Oyens & Van Eeghen. Momenteel is Wijma onafhankelijk adviseur in de biotechnologie bij Van Leeuwenhoeck Rersearch.

36

E

en belegging in een biotechnologiefonds leidt niet automatisch tot een bovengemiddelde performance. Helaas niet. Wat dat betreft is de biotechnologiesector een stuk ingewikkelder en diverser dan bijvoorbeeld de oliesector. Een sector die het in het afgelopen jaar, net als de biotechsector goed gedaan heeft en waar negen van de tien oliefondsen het in lijn met de sector als geheel goed gedaan hebben. Bij biotechnologie ligt dat beeld wat anders. Hoewel de sector als geheel de best presterende sector op de financiële markten was met een gemiddeld rendement van 38%, zit er wel een groot verschil tussen de biotechbedrijven onderling. In een sector die gekenmerkt wordt door een hoog risicoprofiel en een grote diversifiteit tussen de ondernemingen, is het kiezen van de juiste beleggingskandidaten cruciaal voor winst of verlies aan het eind van het jaar. Daar komt bij dat deze sector een hoge mate van volatiliteit laat zien. Hoge toppen zijn mogelijk maar ook diepe dalen. Je kan natuurlijk ook kiezen om via een beleggingsfonds in deze sector te beleggen, maar dan is de kans op flinke uitschieters naar boven (en naar beneden) een stuk kleiner geworden. In 2005 was het Nederlandse biotechconcern Crucell een van de sterkste stijgers met een koersstijging van 106%. Zowel in vergelijking met de beurs als geheel als ook in vergelijking met de Europese biotechsector. De vraag is natuurlijk of de biotechsector dit jaar het weer zo goed zal doen. Of u daar als belegger al dan niet van kan profiteren hangt dus grotendeels af van de selectie die

gemaakt wordt. Ik heb daarom voor dit jaar een Top-5 samengesteld van biotechbedrijven die een bovengemiddelde performance kunnen laten zien. De wereldwijde Top-5 voor 2006 is: 1 GenMab (dk) 2 Crucell (nl) 3 Repligen (vs) 4 Ariad Pharmaceuticals (vs) 5 Nuvelo (vs) In het lijstje staan drie Amerikaanse fondsen. Hoewel de laatste jaren de Europese biotechsector een stuk volwassener is geworden, loopt ze qua ontwikkeling en grootte nog mijlenver achter op de Amerikaanse broeders en zusters. Dat heeft deels te maken met het feit dat de moderne biotechnologie haar oorsprong heeft in de Verenigde Staten. Bedrijven als Genentech en Amgen zijn in de loop der jaren uitgegroeid tot winstgevende miljardenbedrijven en kunnen zich makkelijk meten met de grootsten onder de farmaconcerns. Het probleem van de Europese biotechsector is dat er nog te weinig succesverhalen te vertellen zijn. Het aantal winstgevende biotechbedrijven in Europa is dan ook op de vingers van hooguit twee handen te tellen. Maar dat wil niet zeggen dat er niet een aantal zeer veelbelovende kandidaten tussen zitten die, om met de woorden van Crucell te spreken, tot de toekomstige Microsofts in deze sector kunnen uitgroeien.

37

B i ote c h

2 006

Crucell was in 2005 een van de sterkste stijgers in de Europese biotechsector en in vergelijking tot de beurs als geheel GenMab

De eerste kandidaat is het Deense GenMab. Het concern heeft een belangrijke link naar Nederland aangezien in Utrecht de faciliteiten voor research & development (r&d) gevestigd zijn. Het hoofd r&d is dan ook een Nederlander en een van de founders van Genmab. Het concern houdt zich voornamelijk bezig met het ontwikkelen van antistoffen tegen diverse aandoeningen zoals kanker, infecties, reuma en anders ontstekingsziekten. Genmab heeft een sterke link met het Amerikaanse Medarex, van waaruit het ook is voortgekomen. Medarex heeft een sterke technologie in huis voor de productie van antistoffen in muizen, die wereldwijd wordt gebruikt. Deze technologie wordt ook door Genmab gebruikt. Medarex heeft nog steeds een kwart van het aandelenkapitaal van Genmab in handen. Genmab heeft op veel van haar producten in ontwikkeling allianties weten af te sluiten met sterke partners zoals het Zwitserse Serono, Amgen, Roche en Medarex. Onlangs heeft het een deal gesloten met Serono waarbij Genmab voor 70 miljoen dollar aan eerste betalingen heeft ontvangen voor een middel tegen lymfklierkanker. Het middel is in de laatste fase van ontwikkeling en Genmab zal in totaal voor 215 miljoen dollar aan betalingen kunnen ontvangen plus nog royalties op de verkoop van het middel als dit op de markt komt. Later dit jaar is ook meer nieuws te verwachten over de rest van de pijplijn. Zo heeft het concern een tweetal antistoffen, HuMax egfr en HuMax cd 20 geheten, tegen leukemie en hoofd- en nekkanker in de fase I/II. Het is de verwachting dat in de eerste helft van 2006 deze fasen zullen zijn afgerond en er nieuwe studies naar buiten komen. Genmab heeft voor HuMax egfr inmiddels een zogenoemde fasttrack-goedkeuring gekregen van de Amerikaanse gezondheidsautoriteit fda. Deze goedkeuring houdt in dat het middel erkend is als mogelijk middel tegen een zeldzame levensbedreigende aandoening en zal bij evaluatie door de fda voorrang krijgen. Het middel zou dus sneller op de markt kunnen komen. Ook kan er de komende tijd nieuws verwacht worden over belangrijke nieuwe samenwerkingsovereenkomsten. Dit zal een trigger kunnen zijn voor een koersstijging. Genmab is in Europa een van de best gefinancierde biotechbedrijven en heeft rond de 225 miljoen dollar in kas. Onlangs kondigde men nog een aandelenplaatsing aan ter waarde van ruim 100 miljoen dollar. De komende tijd is dus veel nieuws over de pijplijn te verwachten.

C r u ce l l

Dan de lieveling van de beurs in 2005. De eerste weken van 2006 zijn wat stroef begonnen. De koers heeft onder druk gestaan rond de overname van Berna Biotech. Blijkbaar zijn de aandeelhouders niet helemaal overtuigd van het belang van de overname voor

38

veel geld in de kas van genmab Koers Genmab van 3 januari 2005 - 3 januari 2006        

















crucell wordt grote speler op vaccinemarkt Koers Crucell van 1 januari 2005 - 5 januari 2006         



















Crucell. En toch is dit een zeer goede zaak voor aandeelhouders in Crucell. Want het brengt niet alleen het moment dichterbij dat Crucell uit de rode cijfers kan komen, maar het zorgt er ook voor dat Crucell in één klap tot de grotere spelers in de vaccinemarkt gaat behoren. Crucell krijgt met Berna de mogelijkheid om zelfstandig vaccines op de markt te brengen en het geeft het concern een waardevol distributienetwerk. Dit alles maakt Crucell een stuk minder afhankelijk van de grote vaccineproducenten in de wereld. De productiecapaciteit die Crucell krijgt door de overname van Berna kan gefaseerd worden omgezet naar de eigen cellijn per.c6. Verder krijgt Crucell met de overname van Berna dochter Green Cross in handen. Dit is een vaccineproducent in Zuid-Korea. Productiecapaciteit in Azië is erg interessant omdat veel infectieziekten zoals bijvoorbeeld sars en vogelgriep hier hun oorsprong vinden. Ik denk dat Crucell zich in de toekomst gereed gaat maken

B i ote c h

2 006

De biotechbedrijven laten een hoge mate van volatiliteit zien, hoge toppen zijn mogelijk maar ook diepe dalen voor verdere overnames. De overname van een Amerikaanse vaccineproducent zou interessant kunnen zijn. De Amerikaanse markt is belangrijk omdat de Amerikaanse overheid miljarden ter beschikking stelt voor de ontwikkeling en productie van vaccines tegen onder meer griep, miltvuur en ebola. Dit alles om voorbereid te zijn op mogelijke epidemieën en bioterroristische aanslagen. Mogelijke overnamekandidaat is bijvoorbeeld Vaxgen, een vaccineproducent met een beurswaarde van rond de 250 miljoen dollar. Vaxgen heeft een interessant contract met de Amerikaanse overheid voor de productie van een vaccine tegen miltvuur ter waarde van 800 miljoen dollar. Ook heeft het een grote productiecapaciteit in Zuid Korea die goed te combineren zou zijn met Green Cross. Voor het overige is er dit jaar veel nieuws te verwachten over de eigen productenpijplijn. Diverse vaccines zullen de kliniek in gaan, waaronder de vaccines tegen ebola, West Nijl virus en malaria. Ook zijn er belangrijke berichten te verwachten over de star-technologie van Crucell. Daarnaast zal de geïntensiveerde samenwerking met dsm op het gebied van de productie van eiwitten verder zijn vruchten afwerpen. Kortom, Crucell is een nieuwe fase ingegaan waarbij er voor de belegger nog veel in het vat zit.

Re p l i ge n

Het Amerikaanse Repligen is een biotechonderneming die zich bezighoudt met het ontwikkeling van middelen tegen aandoeningen van het centraal zenuwstelsel en het immuunsysteem. In de pijplijn zitten mogelijke medicijnen tegen schizofrenie, Multiple Sclerose (ms) en depressie. Het concern krijgt al inkomsten binnen uit de productie van Proteine A en het middel Secreflo wat gebruikt kan worden bij aandoeningen van de alvleesklier. Het belangrijkste is echter dat het concern belangrijke patenten heeft op de stoffen ctla4-lg. Deze stof heeft een belangrijke functie bij het optreden van auto-immuunziektes zoals ms en reuma. Het Amerikaanse farmaconcern Bristol Myers Squibb zal binnen enkele maanden goedkeuring ontvangen van de fda voor het op de markt brengen van het middel Orencia tegen reuma. Een middel dat gebruikmaakt van de stof ctla4-lg. Samen met de universiteit van Michigan en het Amerikaanse leger, met wie Repligen heeft samengewerkt voor de ontwikkeling van ctla4-lg is Repligen onlangs een rechtzaak begonnen. De kans is groot dat Repligen deze zaak zal winnen. Dit vergroot de kans op een schikking voordat het middel Orencia op de markt zal komen. Orencia zal naar verwachting in februari worden gelanceerd. Gezien de omvang van de markt van middelen tegen reuma, kan Orencia een ware kaskraker worden met een omzet van meer dan 1 miljard dollar. Bij een schikking zou Repligen royalties op dit product kunnen krijgen en de betaling van een bedrag dat in de

39

repligen: wachten op schikking Koers Repligen van 3 januari 2005 - 11 januari 2006

Nuvelo heeft meerdere producten in fase I en II, die allemaal de potentie hebben een kaskraker te worden top-5 biotech 2006 Onderneming

      

Ticker

Koers (12/01)

Beurswaarde

Kasgeld

Crucell

CRU.AS

21,26 euro

878 miljoen euro

111 miljoen euro

Genmab

GEN.CO

142 Dkr

4700 miljoen Dkr

1350 miljoen Dkr

Repligen

RGEN

4,29 dollar

129 miljoen dollar

25 miljoen dollar

Nuvelo

NUVO

14,87 dollar

629 miljoen dollar

76 miljoen dollar (exclusief Bayerdeal)

ARIA

6,38 dollar

393 miljoen dollar

95 miljoen dollar

Ariad

 

Bron: Van Leeuwenhoeck Research (www.vanleeuwenhoeck.com)

  















 

honderden miljoenen kan lopen. Daarnaast heeft Repligen ook een belangrijk patent in handen van een technologie die wordt gebruikt bij de productie van het middel Erbitux dat ook door Bristol Myers Squibb wordt verkocht. Erbitux is een middel tegen darmkanker en wordt nu getest voor gebruik tegen andere vormen van kanker. Ook dit middel kan uitgroeien tot een miljardenproduct. Bij het toekennen van de claim of bij een schikking zal de koers van Repligen fors kunnen stijgen.

Ariad Pharmaceuticals

Ariad is een biotechbedrijf dat gezien kan worden als een overnamekandidaat. Het concern houdt zich bezig met het ontwikkelen van middelen tegen kanker. Het belangrijkste product is ap23573 en wordt nu getest tegen verschillende soorten van kanker, waaronder leukemie, prostaatkanker, hersenkanker, borstkanker en

N u ve l o

Wie koopt Ariad? Koers Ariad van 3 januari 2005 - 13 januari 2006             













lymfklierkanker. In studies is aangetoond dat het tumoren kan laten verschrompelen en verkleinen door de toevoer van een belangrijk eiwit, rapamycine, tegen te gaan. Het middel bevindt zich nu in verschillende fase I en II studies en heeft van de fda een fasttrack-goedkeuring gekregen voor botkanker. Meer nieuws hierover zal dit jaar naar buiten komen. Op dit moment doet Ariad al het onderzoek nog volledig zelf en kan het ook zelf financieren. De meerdere toepassingen van het middel maken het middel erg interessant voor grote farmaceutische concerns die hiermee een mogelijke grote kaskraker in handen kunnen krijgen. Vergelijkingen kunnen gemaakt worden met het middel Tarceva van Genentech, dat ook gebruikt wordt voor verschillende soorten kanker. Een concern als Genentech of Bristol Myers Squibb zou een mogelijke partner kunnen zijn voor dit concern. Ariad is voor deze concerns zelfs een interessante overnamekandidaat. Zij krijgen daarmee een goede aanvulling van de eigen productenpijplijn tegen een prijs die alleszins redelijk mag worden genoemd. Een aandeel om in de gaten te houden dus.





Ten slotte het Amerikaanse bedrijf Nuvelo. Nuvelo heeft een aantal producten in ontwikkeling op het gebied van hart- en vaatziekten en kanker. Vooral de middelen op cardiovasculair-gebied hebben het potentieel om ware kaskrakers te worden. De markt voor hart- en vaatziekten loopt in de miljarden en laat een sterke groei zien onder invloed van de toenemende vergrijzing van de Westerse bevolking. Het concern heeft onlangs een grote deal afgesloten met het Duitse Bayer en zal de komende tijd 385 miljoen dollar aan betalingen ontvangen. Het gaat om een middel dat bloedstolsel in de bloedvaten in de benen moet tegengaan. Nuvelo heeft alle rechten van het product voor de Amerikaanse markt gehouden en krijgt voor de markten buiten de Verenigde Staten een royaltypercentage van maar liefst 37,5%. Het middel Alfimeprase bevindt zich in de laatste fase van ontwikkeling. Daarnaast wordt

Nuvelo: nog steeds ondergewa ardeerd Koers Nuvelo van 3 januari 2005 - 6 januari 2006       



















het middel onderzocht tegen hartinfarcten. Een markt die nog veel groter is. De koers van Nuvelo is de afgelopen tijd al flink opgelopen op dit nieuws, maar wij verwachten dat diverse analisten hun koersdoel voor dit concern zullen verhogen. Daar komt bij dat Nuvelo nog een middel in ontwikkeling heeft op het gebied van het tegengaan van bloedstolsels dat ook de potentie heeft om een kaskraker te worden. Voor een biotechbedrijf dat meerdere producten in fase II en III heeft die allemaal de potentie hebben een kaskraker te worden, vind ik het aandeel nog steeds duidelijk ondergewaardeerd. Kortom, ook in 2006 zijn er zeker bedrijven te noemen die de beleggers opnieuw een goed beursjaar kunnen opleveren. Bedenk wel dat de biotechsector wordt gekenmerkt door een hoge volatiliteit met een hoger dan gemiddeld risico. Stalen zenuwen zijn vereist, maar de beloning kan het zeker waard zijn. klik hier... Meer biotechcolumns van Marcel Wijma staan op

40

CO LUM N door Jacques Potuijt

Panna voor Puma

Behalve een mondiaal platform voor het leveren van sportieve prestaties, internationale verbroedering of het instandhouden van benepen patriottisme, is het wereldkampioenschap voetbal ook een katalysator voor economische activiteit. Voetbal is big business waar wereldwijd zo’n 250 miljard dollar in omgaat.

Jacques Potuijt was analist, fondsmanager en fusiespecialist bij abn amro en hoofd particulier vermogensbeheer en hoofd beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Begin 1996 richtte hij de Provest Group op. Potuijt schrijft regelmatig fundamentele analyses op iex.nl. Hij belegt privé uitsluitend in beleggingsfondsen.

42

E

lke vier jaar geeft het wereldkampioenschap (wk) voetbal een nieuwe stimulans aan de voetbalsport. Het verwachtingsvolle thema van dit moment is of het Europese voetbal in China even vaste grond onder de voet zal krijgen als in Zuid-Amerika en, recent nog in Afrika. Eén ding lijkt wel zeker, het aantal van driehonderd miljoen Chinezen dat in 2002 het wk via de televisie volgde zal dit jaar worden overtroffen. Als maar een fractie van die Chinezen zich geroepen voelt zelf een balletje te gaan schoppen, dan kunnen producenten van voetbalschoenen en sportkleding hun winst gaan uittellen.

De belegger die een graantje van de voetbalgekte wil meepikken, moet zich oriënteren op bedrijven als Nike, Adidas, Reebok en Puma. Elk van deze vier bedrijven is de laatste jaren gediversifieerd tot een aanbieder van een breed assortiment schoenen, kleding en attributen voor de meest uiteenlopende sporten. Die producten leveren ze niet alleen aan actieve sportbeoefenaars – prof of amateur – maar in toenemende mate ook aan consumenten die zich in hun mode bekennen tot een sportlifestyle. Toch zijn er duidelijke accentverschillen. De Amerikaanse bedrijven Nike en Reebok zijn van origine gefocust op de attributen voor specifiek Amerikaan-

se sporten als American football, baseball, basketball, en alle daarvan afgeleide fashion trends. De twee Duitse bedrijven Adidas en Puma zijn van huis uit meer geconcentreerd op atletiek en voetbal. Van de laatste heeft Puma nog de meeste exposure aan de voetbalsport.

Broertjes

Mooi meegenomen is ook dat Puma van de vier genoemde bedrijven de laatste vijf jaar verreweg de aantrekkelijkste belegging is gebleken. Schamper doen over de prestaties van Nike, dat in de afgelopen twintig jaar haar koers met een factor vijftig zag toenemen, is niet op z’n plaats maar de laatste vijf jaar is de

performance van dit fonds teruggevallen tot een meer bescheiden 10% koersstijging per jaar. Veel beter dan deze Amerikaan heeft Puma’s broertje Adidas het gedaan met een gemiddelde koersstijging van 19% gedurende de afgelopen vijf jaar. Maar ook deze performance valt in het niet bij die van Puma dat haar aandeel sinds begin 2001 heeft zien stijgen van 13,09 euro tot 247,31 euro vandaag, ofwel een gemiddelde koersstijging van 80% per jaar! Die aanduiding ‘broertje’ moet wel letterlijk genomen worden. Beide bedrijven stammen uit hetzelfde bedrijf van de familie Dassler in het Beierse Herzogenaurach waar elk nog zijn hoofdkantoor heeft. Na onoverkomelijke verschillen van visie besloten de twee broers Adi en Rudolph in 1948 ieder hun eigen weg te gaan. Die weg leidde voor Adidas langs de rand van de afgrond waarvan het in 1992 nog maar net door de Franse financier Louis Dreyfus kon worden gered.

Puma kende ook moeilijke tijden maar heeft zich met een langdurig herstructureringsprogramma aan de eigen haren uit het moeras omhoog getrokken. Beide hebben veel geleerd van Nike door onder andere de gehele productie uit te besteden aan overwegend Aziatische sweat shops en tegelijkertijd de verkoopprijzen op te voeren door uitgekiende marketing en branding.

Grote herstructurering

De comeback van Adidas vond vijf maanden geleden zijn voorlopige bekroning in de strategisch belangrijke overname van Reebok. Met de ruim 3 miljard euro van de laatste er pro forma bij gerekend, zal Adidas over 2005 naar schatting een omzet van 10 miljard euro hebben behaald, nog maar 12% onder de omzet van Nike maar ruim het viervoudige van Puma’s omzet. De grote acquisitie van Adidas wordt internationaal met argusogen gadegeslagen. Het kan op termijn een belangrijke verbetering opleveren

in de concurrentiepositie ten opzichte van de marktleider Nike, maar tegelijkertijd kan het op korte termijn zorgen voor winstdruk zolang in het integratieproces de beoogde synergieën nog niet vrijvallen. De omzet van Nike steeg in het afgelopen jaar, in euro’s omgerekend, tot 11,4 miljard. Terwijl Adidas bezig is de grote acquisitie te verteren, kan Puma al haar managementaandacht concentreren op de verdere uitvoering van haar grand strategy. De eerste herstructureringsfase die al in 1992 aanving, bracht de onderneming van een verliessituatie tot een acceptabel niveau van winstgevendheid, overigens zonder dat de omzet in die peri-

43

column

ode noemenswaardig steeg. In1997 begon een vierjarige investeringsfase die de winstgevendheid tijdelijk onder druk zette maar de omzet wel liet verdubbelen. De derde fase, die de periode 2002 tot en met 2005 besloeg, bracht het nagestreefde momentum waarin de omzet verdrievoudigde tot 2,4 miljard euro en de bruto winstmarge, gedefinieerd als de ebit/Omzet, verbeterde van 4,9 tot 24%. Daarbij ziet de balans er nu ook als een zonnetje uit. De onderneming kent geen rentedragende schuld, heeft een solvabiliteit van 60% en behaalde in 2005 over het eigen vermogen een fabelachtig rendement van 49%.

Internationale expansie

Kan het nog mooier? Volgens Puma’s ambitieuze ceo Jochen Zeitz wel. Met 2006 is de vierde fase van de strategie ingegaan waarin zwaar wordt ingezet op internationale expansie met name richting Afrika en Azië. Die markten, tezamen met Zuid-Amerika, worden voor Puma steeds belangrijker. In 2000 werd

nog slechts 20% van de omzet buiten Europa behaald, vorig jaar al 35% en in 2010 vermoedelijk meer dan 50%. Door die internationale expansie, geholpen door een aantrekkende Europese economie en natuurlijk het wk voetbal verwacht Puma in 2006 een omzetstijging tussen de 20 en 30% te kunnen realiseren. Het offensief in Azië, waar Puma zich het afgelopen jaar van een meerderheidspositie in enkele joint ventures in China, Hong Kong en Taiwan heeft verzekerd, zal wel gepaard gaan met fors hogere marketinguitgaven die de winst per aandeel dit jaar onder druk zet. Na de 17,50 euro per aandeel die Puma naar schatting in 2005 zal hebben verdiend, moet daarom voor 2006 rekening worden gehouden met zo’n 14 euro. Die terugval is tijdelijk want in 2007 moet het winstniveau van 2005 al weer overtroffen kunnen worden. Puma noteert vandaag (9 januari 2005) 247,31 euro. Als ik die 17,50

euro als maatgevend winstniveau aanhoud, dan komt de koers-winstverhouding uit op 14,10. Die waardering is gunstig in vergelijking met de koers-winstverhouding van 19,00 voor Nike en de 15,10 voor Adidas. Daarbij komt dat het voor dit jaar door Puma zelf geïndiceerde winstniveau hoogstwaarschijnlijk wat conservatief is ingeschat.

En de winnaar is

Ten slotte zal het winstdrukkend effect op het niveau van de winst per aandeel worden gemitigeerd doordat Puma een deel van de overvloedige liquiditeiten van momenteel circa 500 miljard aanwendt voor de inkoop van 10% van de eigen aandelen. Al met al denk ik dat ongeacht welk nationaal elftal dit jaar met de wereldbeker ervandoor zal gaan, het voor Puma in ieder geval een feestjaar zal worden. klik hier... Meer analyses van Jacques Potuijt staan op magazine.iex.nl/potuijt

44

C E N TE R F O L D

De moeder aller

beursgangen

Koers Microsoft, in $



Op het internet wordt het verhaal van de beursgang van Microsoft ergens

13 januari 2000 – Bill Gates treedt af als CEO, Steve Ballmer neemt over

omschreven als ‘money porn’. Een tikje obsceen is het wel: wie in 1986 21 dollar 

18 mei 1998 – Minister van Justistie Jenet Reno (VS) start antitrust-zaak

durfde neer te tellen voor een aandeel zou er nu 288 bezitten, die samen 7830 dollar waard zijn. Naar schatting heeft Microsoft 5000 werknemers miljonair

25 oktober 2001 Introductie Windows XP

gemaakt. Zelfs de mannen Google moeten dat nog maar zien na te doen. 24 augustus 1995 – Introductie van Windows 95

 22 mei 1990 – Lancering van Windows 3.0





1994 – Oprichting van de William Gates Foundation

1 augustus 1989 - Introductie van de allereerste versie van Microsoft Office

1999 - Microsoft is grootste bedrijf ter wereld in beurswaarde - passeert voor het eerst General Electric

2 maart 2005 – Bill Gates geridderd door koningin Elizabeth



 MAART

46

AUG

DEC

MEI

OCT

MAART

AUG

DEC

MEI

OCT

MAART

JULI

DEC

MEI

De grafiek der grafieken kunt u als pdf of jpg downloaden op magazine.iex.nl/centerfold

/CT JAN

47

CO LUM N door Corné van Zeijl

Kiss of Death

Elk jaar worden er verschillende prijzen voor goed ondernemerschap, beste en slechtste bestuursvoorzitter, beste manager uitgereikt. Corné van Zeijl onderzoekt of ceo’s met sjerpen en kroontjes niet hun beste tijd als belegging hebben gehad.

Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij sns Asset Management waar hij verantwoordelijk is voor de Nederlandse aandelenportefeuilles. Van Zeijl beheert het sns Nederland Aandelen Fonds.

K

ent u de Koning Willem Iprijs? De prijs, die genoemd is naar deze koopman-koning en waar de familie van Oranje een groot deel van haar familiekapitaal aan te danken heeft, wordt uitgereikt aan ondernemingen die goed ondernemerschap hebben getoond. Maar onder beleggers wordt deze prijs ook wel de Kiss of Deathprijs genoemd. Als u naar onderstaande lijst kijkt, dan snapt u wel waarom. 2003 Oad Groep b.v. 2002 Mammoet Holding b.v. 2000 Heineken n.v. 1998 Akzo Nobel n.v. 1996 Randstad Holding n.v. 1994 Koninklijke Ahold n.v. 1992 Koninklijke Nijverdal – Ten Cate n.v. 1990 n.v. Koninklijke Nederlandse Vliegtuigenfabriek Fokker 1988 daf b.v. 1986 Coöperatieve Vereniging ‘Verenigde Bloemenveilingen Aalsmeer’ 1984 Gist Brocades n.v. 1982 Koninklijke Boskalis Westminster n.v.

48

De beursgenoteerde prijswinnaars in deze lijst had u zeker niet in portefeuille willen hebben. In de tabel staat een lijstje met het rendement van deze bedrijven in de vijf jaar nadat het bedrijf de prijs heeft ontvangen. Opvallend is dat vrijwel

alleen ahold presteert beter dan de aex Boskalis Gist Brocades DAF Fokker Ten Cate Ahold Randstad Akzo Nobel Heineken

Jaar 1982 1984 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000

alle bedrijven het aanzienlijk slechter gedaan hebben dan de aex. Er is slechts één uitzondering, en tja dat is Ahold. Ik hoef u verder niets te vertellen. De klap kwam pas later, maar kwam net zo hard aan. Zonder Ahold laten deze bedrijven gemiddeld een verlies zien van 34% in de genoemde vijf jaar, de aex gaat ter vergelijking gemiddeld met 73% omhoog. Op 23 juni dit jaar is de uitreiking voor 2006. U bent dus gewaarschuwd.

Forse stijgers

Ik zie duidelijke overeenkomsten tussen deze prijs en de prijs voor de beste bestuursvoorzitter van de Vereniging van Effectenbezitters (veb). Over het algemeen worden bedrijven gekozen die het al erg goed hebben gedaan. Waardoor deze bedrij-

bedrijf -86% 19% -100% -70% -7% 344% 18% -24% -21%

AEX 173% 61% 61% 38% 134% 186% 190% -22% -48%

verschil -259% -42% -161% -108% -141% 158% -171% -2% 27%

ven ook onder aandeelhouders erg populair zijn. Vaak is de koers dan ook al fors gestegen. Maar een ver-

standig belegger moet vermijden wat populair is. Zo ook de namen op deze lijstjes.

Toppers en floppers

Een ander voorbeeld is het jaarlijkse rapport van de bestuurders die het meeste hebben bijgedragen aan het beleid op het gebied van investor relations (ir). Dit onderzoek wordt door het bureau Rematch gedaan en is ook weer een prachtige contra indicator. Rematch vraagt dit aan particulieren, analisten, financieel journalisten en institutionele beleggers. Van alles wat dus, en zo krijgt u een aardig beeld van de populariteit van sommige topmanagers. Ik noem maar eens een paar namen van managers die eens in de Rematch-lijst voorkwamen als de manager die het meeste bijdroeg aan het ir-beleid van het bedrijf. Bötcher van Van der Moolen, Meneer van der Wielen (ex-Numico), Timmer van Philips, Berndsen van Nedlloyd, Boonstra van Philips, Baan van Baan, De Vlugt van Van Leer, Koffrie van Buhrmann, Kramer van Fugro. Al deze namen werden eens genoemd als topmanager en toen de koers van hun bedrijf weer tot de aarde was neergedaald werden ze vaak genoemd als flopmanagers. Allemaal van hero tot zero. Slechts de laatste twee topmannen konden lang genoeg blijven zitten om weer terug aan de top te komen. Kramer van Fugro en Koffrie van Buhrmann werden na hun flop-nominatie ook weer eens als topper aangevoerd. Cees van der Hoeven verdient op deze lijst een speciale plaats. Van 1995 tot en met 2001 voerde hij de Rematch-lijsten aan. Hij was mister ir himself. En in 2003 voerde hij de lijst weer aan, maar dan aan de negatieve kant.

Even geen ir-bijdrage meer. Zijn opvolger Moberg volgt hem ook op deze plaats op, maar hij heeft nog ruimte om te verbeteren. Natuurlijk zijn er ook uitzonderingen. Er zijn een aantal personen die consequent genoemd worden ongeacht de koersontwikkeling van het bedrijf. Zo zijn daar meneer Janssen van Heijmans, Kasteel van Ordina en Groenink van abn Amro.

ahold

Anders Moberg verdiende al één flop-nominatie

Superbeleggersheld

Zo rond de jaarwisseling zijn er genoeg lijstjes geweest waaraan u de populariteit van de diverse topmanagers en hun bedrijven heeft kunnen meten. Als u dan ziet dat de performance in de jaren daarvoor erg goed is geweest, wees dan op uw hoede. De combinatie superperformance en superbeleggersheld is een gevaarlijke. Het verleden laat in ieder geval zien dat superhelden als Icarus ter aarde storten. Slechts weinigen kunnen de hitte van de populariteit weerstaan. Als ik zie dat Crucell en Tom Tom beide een enorme performance hebben laten zien én zijn verkozen tot beleggerstopman van het jaar bij de veb, dan is dat een veeg teken. Zou dat de reden zijn dat toen Peter Elverding van dsm de prijs voor de beste manager van het jaar van fem Business kreeg uitgereikt, hij uitvoerig beschreef dat het managen van een bedrijf een teameffort is en dat hij voor afschaffing van dergelijke prijzen was, omdat ze tot sterrengedrag leiden. Een waar woord. Daar in het zuiden laten ze zich niet zo gauw gek maken.

Bron: Datastream

buhrmann

Topper en flopper Frans Koffrie

klik hier... Meer columns van Corné van Zeijl staan op magazine.iex.nl/vanzeijl Bron: Datastream

49

TH E

MAG N I FIC ENT

SEVE N

Welkom, Helicopter Ben

‘De koning is dood, lang leve de koning’. Ben Bernanke is sinds enkele dagen de nieuwe president van de Federal Reserve (Fed). Hij staat voor de monumentale opdracht Alan Greenspan op te volgen. Bernanke dankt zijn bijnaam Helicopter Ben aan zijn uitspraak in 2001 dat hij de kwakkelende Amerikaanse economie desnoods op de been wilde houden door geld uit een helikopter te strooien. De Magnificent Seven kijken vooruit. door Peter van Kleef

Patrick Lemmens, abn Amro Financiële Instellingen Fonds

Ad Schellen, Ohra Aandelenfonds

“Bernanke heeft  aangegeven het beleid van

Greenspan voort te zetten. Daarnaast streeft hij ernaar dat de Fed onafhankelijk blijft van politieke invloed. Bernanke heeft nadrukkelijk oog voor inflatie en deflatie. Hij geeft als duidelijke onder- en bovengrens 1% en 2%. Vooral de bovengrens van 2% geeft aan dat hij in is voor snelle ingrepen. Bernanke is niet zo’n woordengoochelaar als Greenspan. We moeten zijn publieke uitspraken letterlijker nemen dan bij zijn voorganger. Hij heeft veel uitdagingen, zoals: de (té) hoge huizenprijzen, de afhankelijkheid van het Verre Oosten voor wat betreft de financiering van de staatsschuld en het begrotingstekort, de bestaande problemen in de zo belangrijke auto-industrie, de hoge energieprijzen en het effect daarvan op de economische groei.”

Mark Glazener, Robeco Fonds

“Opvallend is wel dat Bernanke de jongste Japan-

crisis vergelijkt met de krach die de Verenigde Staten in 1929 kende en de Great Depression die in de jaren dertig volgde. Volgens Bernanke hebben beide landen hetzelfde meegemaakt. Die vergelijking gaat mank, omdat de recessie via verschillende deuren binnenkwam. Het Amerikaanse doemscenario is volgens Bernanke op te lossen door monetaire financiering. Dat leidt tot meer vraag en meer leningen. Die visie van Bernanke is van belang voor zijn toekomstig beleid. Als in de Verenigde Staten nu de huizenmarkt instort, dan kiest Bernanke vanuit zijn visie en ervaring voor monetaire financiering. Dat werkt niet, omdat er geen vraag naar leningen zal zijn.”

“Misschien niet bijster origineel, maar ik verwacht

niet dat Bernanke toestaat dat er een inversed yield curve ontstaat. De Fed zal dat vermijden omdat dat volgens de theorieboekjes tot een recessie leidt, hoewel de redenen voor een lage lange rente daar geen reden toe geven. Psychologisch is het wél van belang de rente niet te snel, te ver omhoog te brengen. Ik denk dat Bernanke de perfecte opvolger van Greenspan is. Minder politiek geëngageerd en hopelijk wat duidelijker in zijn teksten. De enige vrees die je wel hoort, is dat zijn intuïtie voor de markt, als wetenschapper, minder is dan die van Greenspan.”

Felix Lanters, Gilissen Quality Growth Fund

“Ben Bernanke mag in 2006 laten zien hoe goed hij

kan koorddansen. Zijn monetaire beleid zal het nauwkeurige midden moeten zien te houden tussen te veel verkrappen (met nare gevolgen voor de groei) en te weinig (met nare gevolgen voor de onbalansen in de economie). Daarbij zal hij ook precies de juiste bewoordingen moeten kiezen om de financiële markten in balans te houden en geloofwaardig te blijven als opvolger van het monument Greenspan. Het zal wel uitdraaien op nog een paar verhogingen met 25 basispunten en dan een tijdlang niets meer.”

50

Joop Bresser, Delta Lloyd Rente Fonds

“De vraag is hoe belangrijk de wisseling van de

wacht aan de top van de Fed is. Ik was verbaasd toen president Bush Bernanke voordroeg als opvolger van Greenspan. Ik ken hem natuurlijk vooral uit 2003, toen hij zich buitengewoon agressief opstelde in de bestrijding van het deflatiespook. Bernanke is allergisch voor deflatie en werd in één klap bekend door zijn Plan B. Uit angst voor deflatie stelde hij interventies voor op de kapitaalmarkt door de rente naar een buitengewoon laag niveau terug te brengen. Dat was een historische stap geweest, die uiteindelijk overbodig bleek. Laat ik voorop stellen dat Bernanke een excellent econoom en econometrist is, maar heeft hij ook voldoende praktijkervaring?”

(De quotes van Bresser en Glazener komen uit recente columns op iex.nl.) In iex magazine nummer 1 van 2006 staat dat het rendement van de favoriete stockpick van Patrick Lemmens: Sumitomo Mitsui Financial sinds 4 augustus 2005 -84,8% zou zijn. Dit is niet correct. Het rendement van Sumitomo Mitsui Financial bedroeg op 1 december 2005: +51,76%.

51

TE C H N I S C H E door Geert Jan Nikken

ANALYSE

De gulden snede

Stijging als gevolg van Fibonacci-correctie

Een van de vraagstukken waar een analist mee wordt geconfronteerd bij het maken van analyses is de bepaling van richtpunten. Er zijn een aantal technieken waarop een analist kan teruggrijpen. Eén daarvan is die van Fibonacci Geert Jan Nikken is technisch analist bij Fortis Bank Global Markets. Nikken handelt en belegt niet in de producten waarover hij schrijft. Hij schrijft zijn columns op persoonlijke titel.

V

eelal kan gebruikgemaakt worden van oude toppen en voorgaande bodems. Daarnaast kan in bepaalde technische situaties op basis van de Power Range Rules van de Relatieve Sterkte Indicator een koersdoel worden bepaald, zoals in eerdere edities van iex magazine beschreven. Een andere techniek die veelvuldig wordt toegepast is de techniek van Fibonacci.

Gouden ratio

52

Leonardo Fibonacci da Pisa was een wiskundige uit de dertiende eeuw. Een van zijn grootste ontdekkingen is zonder twijfel de zogenoemde Fibonacci-reeks. Deze getallenreeks is als volgt opgebouwd: 1, 1, 2, 3, 5, 8, 13, 21, 34 enzovoort. Elk volgende getal uit de reeks wordt gevonden door steeds de voorgaande twee bij elkaar op te tellen. Het interessante aan deze reeks is dat wanneer de getallen uit deze reeks door elkaar gedeeld worden, steeds de gouden ratio van 1,618 of 0,618 ontstaat. Hoe verder de gebruikte getallen in de reeks liggen, hoe nauwkeuriger de ratio wordt benaderd (bijvoorbeeld 144/89 = 233/144 = 1,6180; 233/377 = 144/233= 0,618). De reden waarom deze ratio de gouden of magische ratio wordt genoemd, heeft

te maken met het feit dat deze ratio in veel natuurverschijnselen en menselijke activiteiten voorkomt. Zo blijkt de hartspier zich samen te trekken tot 61,8% van de hartspier in rust. De piramiden in Egypte zijn opgebouwd volgens de verhouding van 0,618 en lezers van de Da Vinci Code zullen inmiddels weten dat veel kunstenaars gebruikmaken van de gouden ratio. Het zal u dan waarschijnlijk ook niet verbazen dat de verhoudingsgetallen van Fibonacci ook in de financiële markten een uitermate belangrijke rol spelen.

Fibonacci-reeks

De totale reeks van Fibonacci-verhoudingen strekt zich verder dan slechts de hierboven genoemde gouden ratio. De meest gebruikte verhoudingen zijn achtereenvolgens: 0,382; 0,50; 0,618; 1,618 en 2,618. De snelle rekenaars onder u zullen inmiddels hebben gezien dat 0,382 voortvloeit uit de optelsom van 0,618 plus 0,382 =1. In de financiële markten worden deze ratio’s toegepast voor de bepaling van retracement- en extensieniveaus. Zoals de naam al doet vermoeden is een retracementniveau een koersniveau waarnaar kan worden teruggekeerd na een stijging of daling. Een extensieniveau is een koersniveau waartoe een koersdaling of -stijging kan reiken na een retracement. Voor de retracement wordt veelal teruggegrepen op de ratio’s 0,382; 0,50 en 0,618. Voor

de extensieberekening wordt veelal gebruikgemaakt van de ratio’s 0,618; 1,618 en 2,618. Een simpele rekenexercitie kan het principe verduidelijken.

Rekenvoorbeeld

Stel de koers van aandeel xyz is gestegen van 50 euro naar 75 euro. Op basis van een aantal technieken lijkt de koers rond 75 een top te maken. Tot hoever kan de koers corrigeren? Zoals hierboven aangegeven vormen oude toppen en bodems een handvast voor de bepaling van de correctie maar ook de Fibonacci-verhoudingen. Op basis van de stijging van 25 euro kunnen de volgende Fibonacci-richtpunten worden bepaald. Het eerste richtpunt ligt 9,55 euro van de top gebaseerd op de 0,382 ratio (0,382 x 25 = 9,55). Daalt de koers tot onder dit niveau dan mag respectievelijk uitgegaan worden van een daling van 12,50 euro (0,50 ratio) en 15,45 euro (0,618 ratio). De bijbehorende richtpunten komen dan te liggen op achtereenvolgens 65,45; 62,50 en 59,55. U zult verbaasd zijn hoe vaak een koers rondom de berekende Fibonacci-verhoudingen een aarzeling of draai laat zien. Als de koers vanaf een berekende Fibonacci-verhouding een draai laat zien, kan op basis van de Fibonacci-extensieverhouding een richtpunt worden bepaald. Net als voor de retracementberekening wordt ook voor de extensieberekening de oorspronkelijke beweging

als uitgangspunt genomen. De extensieberekening wordt dus berekend over de stijging van 25 euro. De simpele calculaties leveren een koersstijging van respectievelijk 15,45 euro (0,618 ratio); 40,45 euro (1,618 ratio) en 65,45 euro (2,618 ratio) op. Deze koerspotentie dient te worden opgeteld bij het koersniveau waarop een Fibonacci-retracementniveau steun verleent. Stel de koers van xyz laat een correctie van 50% zien waarna een aantal technische indicaties wijzen op bodemvorming. Het eerste richtpunt berekend op basis van Fibonacci-extensie komt dan te liggen op 77,95 euro ( 25 x 0,50 = 12,50; 75 – 12,50 = 62,50; 0,618 x 25 = 15,45; 62,50 + 15,45 = 77,95) Zoals zo vaak bij de technieken binnen technische analyse werkt de techniek bij een correctie op een daling exact hetzelfde, zij het gespiegeld. Tot zover de techniek.

In de praktijk

Lezers van mijn columns op iex zullen zich herinneren dat de jaarvisie van een stijging in 2005 onder andere gebaseerd was op een Fibonacci-correctie in 2004. De bovenste grafiek laat deze beweging duidelijk zien. Het dieptepunt werd gezet op 12 maart 2003 op 217,80. De stijging eindigde op 19 februari van 2004 rond 365,93. Dit betekent een stijging van 148,15 indexpunten. Het eerste retracementniveau gebaseerd op de 0,382-ratio komt 56,60 punten lager uit. De bodem

van 17 augustus 2004 werd gerealiseerd op 307,31. Dit was slechts iets meer dan twee indexpunten verwijderd van het berekende richtpunt op 309,33. Op de middelste grafiek is de all time high van de aex op 5 september 2000 te zien. Dit was op 703,18. De graadmeter zakte diep weg tot een voorlopig dieptepunt op 512,45 op 22 maart 2001. Vanaf dat moment werd een herstelbeweging gestart. Waar eindigde deze correctieve stijging op 22 mei 2001? Op 609,22, inderdaad slechts anderhalve indexpunt verwijderd van het berekende herstelniveau op de 0,50-ratio rond 607,82. De extensieberekening die vanaf die correctieve stijging kon worden berekend op 299,20 (1,618-ratio) is overigens door de aex gehaald…

Herstel volgens 0,50-ratio

Stijging is 1,618 van correctiebodem

AEX naar 512

Waarop is mijn huidige verwachting van een aex 512, die u in mijn terugblik op 2006 in de vorige editie kon lezen, gebaseerd? Inderdaad op het Fibonacci-retracementniveau van 0,618 van de daling van 2000 tot de bodem in 2003. Waarom beschreef ik daar dat in de beginperiode van 2006 rekening moet worden gehouden met een sterke correctieve beweging? Inderdaad op het bereiken van het extensieniveau dat kon worden berekend rond 450 aan de hand van de hierboven genoemde Fibonacci-correctiebodem eind

2004. In de onderste grafiek is deze stijging aangegeven, waarbij de stijging exact 1,618 is van de oorspronkelijke stijging AB. klik hier... Meer technische analyses van Geert Jan Nikken staan op magazine.iex. nl/nikken.

53

N i e uwja a rsqu iz

Oef…

Het aandeel dat piekte boven 130 en nu onder 10 noteert is kpn.   

Wat was hij moeilijk, de kennisquiz, die in het vorige nummer van iex magazine stond. Toch offerde een respectabel aantal lezers een deel van kerstvakantie en gezinsleven op om op jacht te gaan naar de juiste antwoorden. We begonnen met wat simpel beursjargon. Geen grote opgave voor de meeste lezeers. Flippen: Philips Wokkels: Wolters Kluwer Tronnen: Getronics Suikers: csm Johnnies: Versatel

2. Grote goeroes

Welke goeroe (of ander kopstuk) deed welke uitspraak? - “Money is better than poverty, if only for financial reasons”: Woody Allen - “Als beleggen leuk is en je er plezier aan beleeft, verdien je waarschijnlijk niets. Goed beleggen is saai”: George Soros - “Hebzucht, bij gebrek aan een beter term, is goed”: Gordon Gecko - “Ga voor een bedrijf dat iedere idioot kan besturen, want vroeg of laat zal het worden bestuurd door een idioot”: Peter Lynch - “Een koerssprong van Cisco valt in het niet bij het lied van de grote karekiet”: Jaap van Duijn - “I am the master of low expectations”: George W. Bush - “Koop alleen iets dat je zou willen bezitten als de markt tien jaar lang dicht zou gaan”: Warren Buffett

3. Herken de grafiek

De Europese beurs die we zochten was die van Moskou, oftewel de rts index.      



54







  

 

8. Aan u de keuze

  

1. Geheimtaal





- “Aandelen met zeer lage marktwaarde, die buiten het aandachtsveld van grote beleggers vallen. Hint: nog kleiner dan smallcaps.”: Microcaps, zochten we, maar nanocaps vond de jury ook goed. - “Het moment waarop de indexfutures, indexopties en aandelenopties op dezelfde dag expireren. Deze dag komt vier keer in het jaar voor, en heet ook wel freaky Friday”: Triple witching hour, maar day mocht ook.

  

    

4. Wat is de oudste effectenbeurs ter wereld?

Waarmee had u van 1 januari 2000 tot en met 30 november 2005 het hoogste koersrendement geboekt? Was dat goud, zilver, sbm Offshore of Nyloplast? Het scheelde niet veel, maar het was sbm Offshore (+83,9%)

9. Drie trefwoorden

Ook deze bleek eenvoudig te Googlen, al liepen de meningen uiteen over de hoofdschuldige van de ltcm-déconfiture. - Barings: Nick Leeson - ltcm: John Meriwether - De kopermarkt, 1996: Liu Qibing - De kopermarkt, 2005: Yasuo Hamanaka

In drie trefwoorden beschreven we een aandeel. Aan u om het te raden. Daar had u moeite mee. - Deze club, vernoemd naar een Griekse held, speelt voor publiek en komt uit Amsterdam: Ajax - Martha Stewart werd door de rechter veroordeeld voor handel met voorkennis in dit biotech-aandeel: ImClone - Ook een biotech-aandeel, waarvan de naam doet denken aan een boerderij. Het begon met stier Herman, later met het melken van konijnen: Pharming - Vernoemd naar een rivier, gevestigd in de stáát Washington – juist, Seattle – en naar de beurs gegaan in 1997: Amazon.com

6. All time high!

10. Erfstukken

Niet Athene, New York of Samarkand, maar natuurlijk Amsterdam. Dat had niemand fout.

5. Fiasco!

Een lastige: losse getallen met daarbij de vraag welke index wanneer dit record liet zien. Met name de laatste was pittig. Het was, zoals een aantal mensen goed zag, de Braziliaanse Bovespa, maar het record dateerde van enkele dagen voor het ter perse gaan. In de kerstvakantie was dat alweer overtroffen. Applaus voor degenen die het desondanks goed hadden! - 11.722,98: Dow Jones, 14 januari 2000 - 701,56: aex, 4 september 2000 - 6.922,33: cac40, 4 september 2000 - 38.916: Nikkei 225, 29 december 1989 - 31.945: Bovespa, 24 november 2005

7. Buzzwords

- “Een tijdelijke opleving na een forse koersval of bearmarkt, waarna de koers opnieuw instort”: We zochten naar een dead cat bounce, maar konden eigenlijk niet anders dan sucker rally ook goed rekenen. Pullback en short squeeze kwamen niet langs de jury, want die staan – hoewel ze op punten overeenkomen - voor respectievelijk een technisch en een handelsproces. - “De intercomspeaker op een dealing room, waardoor analisten opinies doorgeven aan de traders. Ook de titel van een programma op cnbc.”: Squawk box - “Het moment waarop de totale wereldolieproductie zijn maximum bereikt.”: Peak Oil, naturlijk, maar Hubbert’s peak rekenden we ook goed.

Dit was een strikvraag. “Als uw voorouders in 1602 voor 100 gulden mee hadden gedaan aan de ipo van de Vereenigde Oostindische Compagnie (voc) en de stukken netjes hadden aangehouden, over welk vermogen had u dan nu, bij benadering, beschikt?” Het juiste antwoord is niets, want hoewel het bedrijf aan de wieg van de aandelenhandel stond, ging de voc later doodgewoon failliet. De stukken zijn derhalve waardeloos. Hoewel, als curiositeit hebben ze natuurlijk wel veel waarde, dus degenen die de moeite namen om de huidige veilingwaarde van deze eerste aandelen op te zoeken, krijgen ook de punten.

11 De winnaar was…?

De iex-columnisten die de eindstand 2005 van de aex het best voorspelden waren Lukas Daalder en Marcel Tak (beiden 430)

12. Vreemde eenden

Wie hoorde er niet in het rijtje thuis? - Drie ervan werden opgekocht (Versatel, Nedlloyd en PinkRoccade), ééntje ging er voor die tijd failliet (Vilenzo). - C/Tac voerde nooit een reversed split uit, waar Palm, and en Getronics dat wel deden. Dat was wat wij bedoelden. De hele voor de hand liggende oplossing “Palm is Amerikaans, de rest Nederlands” moesten we echter ook wel goed rekenen. - Koninklijke Ahold, Koninklijke Brill, Koninklijke Wegener. Arm Draka mag nog geen kroontje voeren.

- Van beleggen weten we inmiddels dat vrouwen er aantoonbaar beter in zijn; bij voetballen, kaartlezen en achteruit inparkeren houdt de mannelijke meerderheid ter redactie de vage hoop levend dat mannen daar nog wel beter in zijn.

13. Oppassen!

Tja, het was een inkopper, maar het juiste antwoord op de vraag over wie de afm in 2005 géén zorg heeft uitgesproken moet natuurlijk zijn: beleggerswebsites. Vastgoed-cv’s, hedge funds, adviseurs en financiële dienstverleners kregen allemaal wel een prik van de cactus.

14 Uitsmijter

Een héle moeilijke. Zelfs zodanig ingewikkeld dat we extra punten hebben toegekend aan de weinige spelers die hier het antwoord op wisten. U kreeg deze geherindexeerde grafiek te zien:         

JUNI JULI

AUG SEP OKT

NOV DEC JAN

FEB

MAA APR

MEI JUNI

Met daarbij de vraag welke bekende index dit was en wanneer deze rally plaatsvond. Het was een kwestie van deductie: welke index liep ooit tussen maart en juli meer dan 70% op? Veel kandidaten blijven er dan niet meer over en de juiste, passende grafiek, kon alleen die van de Dow Jones zijn, tussen juli 1932 en juli 1933.

Jeroen krijgt de poen We zijn vereerd dat zoveel mensen hun brein hebben gebroken over deze quiz. En eigenlijk verdient iedereen een prijs voor de moeite. Maar helaas, we hebben de 250 euro alleen aan de hoofdprijswinnaar beloofd en daarvan is er, zoals zo vaak, maar één. Jeroen Cromsigt presteerde het om slechts drie kleine foutjes te maken (en zelfs over één of twee daarvan zou hij kunnen twisten, als hij zou willen). Daarmee is hij de terechte en trotse winnaar van deze eerste jaargang van de iex Nieuwjaarsquiz. Gefeliciteerd!

55

Str uc tu r e d

products

door Marcel Tak

Opties in ’t buitenland

De meeste structured products die in Nederland zijn uitgegeven, zijn ook op de

buitenlandse markt te vinden. En andersom. Alleen de namen zijn verschillend. Marcel Tak is zelfstandig beleggings­ adviseur en denkt met particuliere beleggers mee over de samenstelling van hun portefeuille en de (actuele) ontwikkelingen op de markten. Op iex.nl recenseert hij beleggingsproducten in de rubriek 10 van Tak.

Z

o is de MiniMax van de Duitse LandesBank Berlin bijvoorbeeld in Nederland onder andere verschenen onder de naam Yield Booster (Rabobank). Met dit product krijgt de belegger een oplopend rendement als de onderliggende waarde een bepaalde koersgrens overschrijdt op één van de jaarlijkse peildata. In deze constructie zit ook een voorwaardelijke hoofdsombescherming. Een ander voorbeeld van gelijke producten onder dezelfde naam zijn de Turbo’s die in Duitsland worden verhandeld als Mini Futures. Opvallend is dat in beide gevallen abn Amro de uitgevende instelling is.

Onbeperkt koersverlies

56

Soms is de benaming van een financieel product beter dan wat in Nederland wordt gebruikt. Dat geldt bijvoorbeeld voor de Discount Certificaten in Duitsland die qua risicoprofiel vergelijkbaar zijn met de Nederlandse Reversed Convertibles. De Reversed Convertible verwijst te veel naar de converteerbare obligatie, en zou daarmee de indruk kunnen wekken dat het een belegging in een relatief veilige (bedrijfs)lening betreft.

De Discount Certificaten, de naam duidt op de mogelijkheid de onderliggende aandelen of index goedkoper aan te schaffen, heeft dat probleem niet. Met het Discount Certificaat koopt de belegger de onderliggende waarde met een korting van bijvoorbeeld 10%. Tegenover dit voordeel staat het nadeel dat een eventuele koersstijging van het onderliggende aandeel of index begrensd is tot een maximum. In feite is het Discount Certificaat (evenals de Reversed Convertible) niets anders dan een geschreven put optie op de onderliggende waarde. Ik ben niet zo enthousiast over dit soort producten met de kans op beperkte koerswinst, gekoppeld aan de mogelijkheid van een onbeperkt

koersverlies. Maar in Duitsland groeit de populariteit van een variant op het Discount Certificaat, namelijk de Rolling Discount Certificaten. Dat is een product dat in Nederland vergelijkbaar is met het Rolling Covered Call Certificaat (rocc) van abn Amro. Het Rolling Discount Certificaat heeft een onbeperkte tijdsduur en belegt in Discount Certificaten met een korte resterende looptijd. Het idee hierachter is dat de geschreven opties in de Discount Certificaten met een resterende looptijd van een maand relatief hoog zijn geprijsd. De tijdswaarde neemt in de laatste maand sterk af, en daarmee de optiepremie. Veel strategieën met geschreven opties maken gebruik van het gege-

ven dat in de laatste maand van de looptijd de tijdswaarde van de optie wegsmelt. In de grafiek links is het verloop van de theoretische optiepremie weergegeven van een at the money call op de aex, bij een niveau van 430 punten voor de looptijden van 0 tot en met 12 maanden. De impliciete volatiliteit is 13.

Theta-invalshoek

Uit de grafiek blijkt dat in de laatste maand de optiepremie verscherpt daalt. In de optietheorie wordt de Griekse letter theta gebruikt om het verloop van de tijdswaarde aan te geven. Hoe hoger de theta, hoe harder de tijdswaarde uit een optie loopt met het verder verstrijken van de looptijd. In de grafiek rechts staat de theta van de eerdergenoemde optie aangegeven. De schrijver van een optie wacht op het moment dat de theta fors zal stijgen. Dat is ongeveer één maand voor de expiratie. Is deze strate-

gie bij voorbaat superieur aan het schrijven van opties met een langere looptijd? Nee! Het schrijven van opties met een korte looptijd heeft extra rendementsperspectief vanuit de theta-invalshoek. Maar aan de andere kant, als de onderliggen-

Er bestaan geen optiestrategieën die op structurele wijze risicoloos extra rendement kunnen maken door specifieke prijsvorming de waarde de verkeerde kant op gaat (bijvoorbeeld stijgt in geval van een geschreven call optie), dan is het verlies (veel) groter dan in het geval een langetermijnoptie zou zijn geschreven. Immers de premie voor een langetermijnoptie is hoger. Toch zult u vaak horen dat het schrijven van kortetermijnopties uiteindelijk meer rendement oplevert dan het schrijven van langetermijnopties. Als die claim al waar

Optiepremie van een at the money call op de aex

Theta van een at the money call op de aex



 







 







/PTIEPREMIE 



























voor (premie) altijd lager dan voor een langetermijnoptie. Met andere woorden, het schrijven van kortetermijnopties zal vaker tot een (kleine) winst leiden, en een enkele keer tot een groot verlies. Mijn advies: let op de argumenten waarmee u wordt verleid deel te nemen in financiële producten waarin optiestrategieën een belangrijke rol spelen. Elke optiepositie heeft zijn eigen karakteristieken met voor- en nadelen. In ieder geval is er geen strategie die op structurele wijze risicoloos extra rendement zou kunnen maken door de specifieke prijsvorming. Het blijft altijd een afweging tussen risico en rendement. Of het nu Nederlandse financiële producten betreft, of die van onze buren! klik hier...



 

THETA



is, is de verklaring eenvoudig. Het schrijven van kortetermijnopties vergroot het risico van de totale positie. Immers, met het schrijven van een call optie wordt het opwaartse risico verkocht en bij kortetermijnopties is de vergoeding daar-



























Meer columns en beleggingspro­ ductrecensies van Marcel Tak staan op magazine.iex.nl/tienvantak

57

H E B B E N

&

HOU DEN

Victor Muller is investeerder, ondernemer en autofanaat. Na turnarounds bij offshorebedrijf Wijsmuller en modehuis McGregor blies hij in 2000 het legendarische automerk Spyker nieuw leven in.

M u l l e r ’s m i l l i o n s door Pieter Kort en Cees Smit / fotografie Herman van Heusden

I

n het Limburgse Born komen per dag meer auto’s van de band rollen, maar het creatieve hart van de Nederlandse auto-industrie bevindt zich momenteel in Zeewolde. Daar staat, op een winderig en behoorlijk on-glamoureus industrieterrein, de fabriek van Spyker, Nederlands enige producent van supercars. Opvallend: binnen is het muisstil. Niet omdat er niet wordt gewerkt, want er wordt door de Spyker-mécaniciens druk gesleuteld aan diverse race- en productiemodellen. Ze doen het overwegend in stilte. “En zo hoort het ook”, zegt Victor Muller, de man die het oude automerk een paar jaar geleden weer nieuw leven inblies en naar de beurs bracht. “Als er moet worden geboord of gefreesd is dat een teken dat er iets niet klopt. Alles is zo ontworpen dat het naadloos in elkaar past.”

58

Het was min of meer voorbestemd dat autofanaat Muller, die als ondernemer naam en fortuin maakte door achtereenvolgens offshore-bedrijf Wijsmuller en kledingmerk McGregor winstgevend te maken en (deels) te verkopen, ooit nog eens de automarkt zou bestormen. Maar als er één ding is waar hij niet tegen kan, dan is het de suggestie dat Spyker een uit de hand gelopen hobby is. “Deze business wordt gewoon gerund vanuit het principe omzet min kosten is winst. Elke business die ik ooit heb opgezet komt voort uit passie, maar dit is geen hobby. Het is zo Hollands om er op die manier op neer te kijken. In Amerika had ik op de Forbes-lijst van innovators gestaan. Hier ben je die idioot die zonodig met Ferrari wil concurreren. Dat ben ik ook, maar wel één die daar ook in slaagt en winstgevend wordt. Ik steek er niet voor

de lol 13 miljoen van mijn eigen geld in.” Het gesprek is net begonnen en de toon is gezet. Victor Muller is een man met een missie, die in Nederland meer scepsis dan enthousiasme ontmoet. Althans, zo ziet hij het zelf. Het ontbreekt in Nederland aan ondernemerszin, is zijn stelling, iets wat hij wel volop in China en het Midden-Oosten aantreft. “Ik heb onlangs met Jan Peter Balkenende in een Spyker door Abu Dhabi gereden. De schellen vielen hem van de ogen. Kijk, hij is een slimme en gepassioneerde man. Hij weet ook wat er gebeurt, maar hij kan ook maar zoveel tegelijk. De mentaliteit is hier gewoon scheef gegroeid. Ik geef soms wel eens college op een faculteit bedrijfskunde, voor tweehonderd jonge jongens. Als ik dan vraag: wie van jullie wil er zelf ondernemer worden, dan steekt nog geen kwart zijn vinger op. Er is gewoon

geen enkele cultuur van ondernemen meer in dit land. Ze willen werken bij de bank. Lekker veilig.”

Abu Dhabi

“We kijken niet genoeg naar de buitenwereld. Dat is levensgevaarlijk, want wat wij hier doen kan eenvoudigweg niet meer betaald worden. Ga voor de grap eens naar Dubai. Echt, koop gewoon eens een ticket en ga kijken wat daar gebeurt. Dan zie je wat er aan de hand is. Ja, het zijn sjeiks met oliedollars, maar vergis je niet: Dubai wordt gerund als een bv. Die olie raakt ooit op en dat weten ze. Ze hebben er nu hun zinnen op gezet om het financiële en toeristische centrum van het MiddenOosten te worden. En dat doen ze dan gewoon. Je denkt: het kan niet waar zijn, maar ga er maar eens kijken. Het lijkt op

“In Amerika had ik op de Forbes-lijst van innovators gestaan. Hier ben je die idioot die zonodig met Ferrari wil concurreren” Nederland tijdens de wederopbouw. Alles kan en er heerst een heel zakelijke sfeer. 30% van mijn aandeelhouders zijn Arabische investeerders. Zij hebben echt geen historie van geld uit het raam gooien. De staat Abu Dhabi heeft 5% in Ferrari en 17% in Spyker. Dat past in hun strategie om in Abu Dhabi een center of excellence in de automotive-sector te creëren. Het is meer dan een belegging.” Met Spyker heeft Muller een ideaal instrument in handen om te kunnen profiteren

van de snel toenemende rijkdom in de opkomende markten. “Wie veel geld heeft, waar ook ter wereld, gaat mooie auto’s kopen. Eerst een Ferrari of misschien een Aston Martin, maar zodra die gaat vervelen moet de Spyker bovenaan het verlanglijstje staan”, zegt Muller. “Wij zijn gemiddeld de zevende auto in een collectie. Kopers van Spyker hébben meestal al een berg Astons en Ferrari’s. Als je dat al hebt, wat wil je dan verder nog? Geen Lamborghini, dat is te plat. Je wil iets dat de buurman nog niet heeft. Een Spyker! Het moment waarop Spyker een

59

H E B B E N

&

HOU DEN

“Als ik aan een zaal bedrijfskundestudenten vraag “wie van jullie wil er zelf ondernemer worden”, dan steekt nog geen kwart zijn vinger op”

eerste keuze wordt is nog zeker tien jaar weg. Maar ik hoef ook niet zo snel mainstream te worden. Aston Martin verkoopt nu achtduizend auto’s per jaar, Bentley zelfs tienduizend! Ik vind het fantastisch, want zo worden die merken alleen maar minder exclusief. Als je écht iets bijzonders wilt, heb je tegenwoordig eigenlijk maar twee opties. Een Bugatti, maar dan ben je meteen 1,2 miljoen euro verder, of een Spyker.”

Exclusief merk

“We zijn met twee man begonnen. In het begin zette ikzelf de koffie en nam ik de telefoon op. Nu zitten we op honderd man. Eigenlijk bestaat mijn job eruit om me zo snel mogelijk overbodig te maken. Pas dan ga ik geld verdienen. Zo is het altijd geweest, ook bij Wijsmuller. Dat waren tropenjaren, totdat het moment kwam dat ik op kantoor zat en dacht: tja, wat zal ik nu eens gaan doen? Dan weet je dat het gesmeerd loopt en dan wordt er ook geld verdiend. Ik houd me nu met drie dingen bezig. Allereerst het merk. Dat is ons grootste asset. Dat moet je bewaken en exclusief houden. Zeker niet uithoereren, want dan ben je het aspiratieniveau kwijt. Daarnaast let ik op het design. Dat moet altijd top zijn. En ik ben ambassadeur. Ik

60

kan deuren open krijgen op de allerhoogste niveau’s. Daar ligt mijn kracht.” En zo reist ambassadeur Muller de wereld af, van autosalon tot autosalon en van groeimarkt tot groeimarkt. “Ik stort me er vol in. In China hebben we nu acht man zitten. In 1907 reed een van de eerste Spykers mee in de legandarische race Peking-Parijs. Spyker is nu wéér het een-nabekendste sportwagenmerk in China, na Ferrari. Moskou, nog zoiets. Veertien jaar geleden was het een zwartgeblakerde, naar diesel stinkende stad. Moet je er nu eens gaan kijken. Het is opgeknapt en je ziet er rijkdom. Er wonen meer miljardairs dan waar ook in de wereld. We hebben er net de duurste Spyker aller tijden verkocht, voor 300.000 euro, exclusief belasting.” En toch, zegt Muller, steekt hij geen cent in emerging-marketsfondsen of andere vehikels om van de opkomst van de nieuwe wereld te profiteren. “Nee, ik stop mijn geld alleen in mijn eigen bedrijven. Dat snap ik. Het is waar ik goed in ben.” Naast zijn passie voor bedrijven en turnarounds is er natuurlijk ook nog de liefde voor mooie auto’s. “Ik koop nog steeds classics. Ik heb een hele mooie collectie vooroorlogse sportwagens. Mijn eerste

auto was een Lancia 2000 Berlina. Die kocht ik toen ik nog niet eens een rijbewijs had. Daarna heb ik geld geleend om een Lancia Flaminia te kopen. Daarna kwam een Maserati en zo ben ik steeds meer gaan kopen. Mijn mooiste is een Rolls Royce uit 1928. Henry Royce besloot toen dat hij het zat was dat Bentley steeds races won. Er zijn toen drie Rolls Royces gebouwd speciaal om de grens van 100 mijl per uur te doorbreken, de 15-X, 16-X en 17-X. Ze zijn gebouwd als vliegtuigen. Een ervan is gecrasht, de tweede is omgebouwd en de derde heb ik. Ik ben er heel toevallig tegenaan gelopen. Hij was ooit van de maharadja van Kashmir. Bij een concours op ’t Loo kreeg ik het erover met een Italiaans jurylid. Ik zei dat hij al sinds 1928 niet meer was gezien. Hij wist echter dat er in India een te koop stond. Kijk, hier heb ik een foto van hoe ik hem aantrof. Ergens achteraf, helemaal verwaarloosd. Ik heb hem gekocht en ben toen gaan restaureren. Dat was heel intensief, er is zoveel research in gaan zitten! Maar nu toon ik hem weer op tentoonstellingen. Binnenkort weer in Villa d’Este.”

Spyker Aircraft

Ondertussen blijft het ondernemersbloed stromen bij Muller, die moeite heeft om stil te zitten. “Je moet constant vooruitkijken. Als je klanten wilt vasthouden, moet je ze iets nieuws bieden. Wij zijn steevast twee jaar vooruit. Ik denk wel eens na over een lage vierdeurssportwagen met middenmotor.” En later? Wat voor bedrijf zou u hierna nog wel eens willen hebben? “Een vliegtuig zou ik nog wel eens willen maken. Spyker was van oorsprong ook een vliegtuigbouwer. Ik vind Fokker een triest voorbeeld van hoe een falende overheid een complete tak van industrie zinloos kan laten slachten. Het lijkt mij wel een intellectuele uitdaging om kleine vliegtuigjes, zoals Bombardier, te maken. Spyker Aircraft, klinkt wel goed.

B E L E G G I N G SFON DSEN door Peter van Kleef

Paardenhandel

Beleggingsfondsen in Latijns-Amerika en in de energiesector laten goede resultaten zien. Deze trend houdt nog wel even stand. Met het juiste fonds kunt u nog een staartje van de rally meepikken.

Peter van Kleef is financieel journalist. Naast vliegende freelanceklussen voor Beleggers Belangen, Safe, Values, Propertynl en Emerce (om maar wat te noemen) is hij ook nog enkele dagen per week deel van de onvolprezen iex-redactie.

62

B

eleggingsfondsen zijn bij uitstek geschikt om in thema’s te beleggen. Sterker nog: uw visie op beleggingsthema’s bepalen in grote mate uw favoriete beleggingsfondsen. Na uw zesde oliebol op oudejaarsavond kreeg u een vet idee: 2006 kon wel eens het jaar worden van energieaandelen. Geniaal, hoewel weinig origineel want 2005 was dat ook al. Maar welke energieaandelen moet u hebben. Een adr op Gazprom? Aandeeltjes ExxonMobil of bp? Of ons eigen beurszwaargewichtje Royal Dutch Shell? Of wacht eens, hebt u niet ergens gelezen dat juist de toeleveranciers van de oliemaatschappijen profiteren van de hoge olieprijzen, de schaarste van goede velden en de diepe ligging en kostbare winning ervan. Terwijl u oliebol nummer zeven door de poedersuiker rolde, besloot u – ondanks licht tegenstribbelen van uw echtgenote – om een tweede hypotheek op uw huis te nemen en een paar duizend aandelen Schlumberger te kopen. Dat kan, veel succes! U kunt uw inzet ook spreiden door een

energiebeleggingsfonds te kiezen. Die zijn er niet voor niets – hoewel het er nog niet zo heel erg veel zijn, maar dat komt omdat aanbod altijd achter de vraag aanloopt. Over een klein jaar krijgt een beleidsmaker van een fondsenhuis bij z’n zesde oliebol… U begrijpt waar ik heen wil. Fondsenresearchhuis Morningstar is het ideale hulpmiddel om het juiste beleggingsfonds te vinden. U rommelt daar per sector naar keuze wat met rendementen uit het verleden en risicoprofielen en uw keus is snel gemaakt. Let wel op dat rendementen uit het verleden niet alleen géén garantie voor de toekomst zijn, u hebt die rendementen ook definitief misgelopen. Dat laatste hoeft niet erg te zijn, als u nog maar een flink stuk van de staart van de rally meepikt en op tijd uitstapt. Daarvoor moet u zich oefenen als trendwatcher.

Kleine toeleveranciers Om bij het voorbeeld van energiefondsen te blijven, het gros van deze beleggingsfondsen maakte in 2005 een dikke 50 à 60% rendement. Eén fonds in de categorie energie springt er bovenuit in de database van Morningstar: het Noorse Odin Offshore. Precies wat u al dacht. Een fonds dat geen grote oliemaatschappijen herbergt, maar juist de kleinere toeleveranciers. Of

u na een rendement van 103% in 2005 nu nog wilt instappen is een afweging die u zelf moet maken aan de hand van de verwachtingen die u van de sector heeft. In elk geval heeft het fonds bewezen in goede tijden een outperformance te kunnen leveren ten opzichte van de meer traditionele energiefondsen.

Gespreid gokken Daarnaast is het u niet ontgaan dat Latijns-Amerika buitengewoon goed presteert. Dat is voor een aanzienlijk deel te danken aan de grondstoffen die verscheept worden richting het onverzadigbare Chinese groeimonster. Die trend zet zich nog wel even voort en dus zoekt u een Latijns-Amerika Fonds. Omdat u weet dat er in oktober van dit jaar verkiezingen zijn in zowel Argentinië als Brazilië houdt u wel de vinger aan de knoppen. Economische hervormingen zijn geen geboorterecht in die landen. Dit wordt moeilijker, want Morningstar lepelt weliswaar tientallen fondsen op, maar het rendement van het peloton pesobeleggers schurkt wel erg dicht tegen elkaar aan. De rendementen over één, drie en vijf jaar ontlopen elkaar nauwelijks. Geen wonder, want het merendeel van deze aandelenfondsen klemmen zich vast aan de msci Latin America Index. Dat kwam de afgelopen jaren goed uit omdat

topland Brazilië daarin bijzonder zwaar meetelt. Echte stockpickers (bottom-up beleggingsfondsen) zijn nauwelijks actief in deze vijver of het moet Dresdner vpv Emerging markets zijn, maar dat beleggingsfonds is de laatste jaren aan het haperen. Bij een dergelijk aanbod van indexfondsen is het verstandig bij uw fondsensupermarkt (Fundix of sns Fundcoach) voor het goedkoopste fonds te kiezen. Het verschil in transactiekosten kan zomaar oplopen tot 1,5% of 2% en dat steekt u dan maar beter in uw zak. Er zijn natuurlijk veel meer aardige trends waarop u op deze manier in kunt spelen, zonder dat u in de val trapt van speculatief beleggen of – milder uitgedrukt – gokken. Vastgoed in Azië (Morgan Stanley Asian Property), opkomende markten in Oost-Europa (East Capital Eastern Europe Fund), revival van groeifondsen (ing Global Growth Fund) et cetera.

Een paar euro meer Goed, er zijn beleggers die fondsen te duur vinden. Natuurlijk betaalt u voor een beleggingsfonds wat meer. De fondsbeheerder en het huis waarvoor hij actief is eten van uw inleg mee en ook de bank of fondsensupermarkt die er misschien als tussenpersoon aan moet verdienen (tenzij u alleen fondsen van uw huisbankier koopt). Alles heeft z’n prijs. Daarvoor krijgt u als het goed is de nodige expertise terug en de nodige risicospreiding. Maar uiteindelijk, net als bij beleggen in aandelen, gaat het erom dat u op het goede paard wedt. U kunt bij de komende Grand National al uw geld op één paard zetten

met het risico dat het een manke knol blijkt, u kunt uw inleg ook spreiden over de paarden van die ene stal die de afgelopen tien jaar zes keer de winnaar leverde. Zelfs als u daar een paar euro meer voor moet betalen, is dat een verstandige zet. Dat neemt niet weg dat u uw verlies op niemand kunt verhalen als dat kreupele ros om de een of andere kinderachtige reden toch als eerste over de finish strompelt. Dan hebt u één troost: u hebt uw geld niet vergokt, maar op een zorgvuldige, weloverwogen en uiterst verantwoorde manier verloren.

één energiefonds springt eruit Sector Energie Odin Offshore Merrill lynch World Energy Fund Invesco Energy Fund Baring Global Resources Fund DWS Invest Energy

Laatste 12 maanden 118% 83% 80% 66% 66%

pesorendement ligt dicht bij elkaar Sector Latijns-Amerika ING Latin America Merrill Lynch Latin America Fund Fidelity Latin America Morgan Stanley Latin America Schroder Latin America

Laatste 12 maanden 91% 90% 89% 88% 87%

N?J>
JkfZbj&Fgk`fej$=lkli\j$=fi\o

4>\XmXeZ\\i[\_Xe[\cj$\efi[\igcXk]fid\efgYXj`jmXe;`i\Zk8ZZ\jj\eK`Zb YpK`Zbbf\ij\e%4M\c\fi[\ikpg\jXcj1jkfgdXib\k#jkfgc`d`k#gif]`kjkfg#kiX`c`e^jkfg# YiXZb\kfi[\ij#\kZ%4MXe_Xe[dXk`^m`X_Xc]XlkfdXk`jZ_kfkmfcXlkfdXk`jZ__Xe[\c\e% 4E\[\icXe[jkXc`^\_\cg[\jbmXe/%''Æ))%''%4>iXk`jj\d`eXij\e`e[`m`[l\c\ X]jgiXb\e%4JZ_\ig\kXi`\m\e\em\c\^iXk`jfgk`\j%

nnn%n_\og\ik%Zfd

BXekffi8djk\i[Xd N?J\c]@em\jkEM KXlif^\Yfln K\c\gfikYflc\mXi[((' ('+*
N?J\c]@em\jk`j\\efeX]_Xeb\c`ab\Y\lijm\eeffkjZ_Xgd\km\jk`^`e^\e`eClo\dYli^#>\ek# GXi`aj\e8djk\i[Xd%N?J\c]@em\jk_\\]k\\eYifb\im\i^lee`e^\e\\eZfdd`jj`feX`i\ m\i^lee`e^mXe[\Clo\dYli^j\kf\q`Z_k_fl[\ifg[\]`eXeZ`‡c\[`\ejkm\ic\e`e^\e`j XXe^\d\c[Y`a[\9\c^`jZ_\:9=8#[\=iXej\:F9\e[\E\[\icXe[j\8=D%

63

CO LUM N door Warrum Buffet

Baggergedachten

Buffet heeft verstand van olie, modder én voetbal. Hij vraagt zich af waarom de recente aankoop van Ajax niet uit Dubai komt. de het afgelopen jaar 25% op. Dat is niet veel, maar we moeten het er mee doen. Er schijnen slechtere beursjaren te zijn geweest. Maar op het wereldtoneel zijn we verworden tot polderplebs. Waterdragers. Koelies. De beurs van Saoedi-Arabië pakte in 2005 131% en ook die van Dubai steeg iets meer dan 100% met dank aan bagger en olie.

Hype der hypen

Warrum Buffet is een literator volgens de definitie van Van Dale: ‘beoefenaar van de schone letteren’. Hij schrijft over zijn waarneming van alledaagse gebeurtenissen, voor zover die gerelateerd zijn aan beursgenoteerde bedrijven. Dédain, overgevoeligheid en een groot beeldend vermogen vormen Warrum Buffets handelsmerk. Lijfspreuk: “You only write once”.

64

De vrouwe zweert bij een gezond modderbad. Baden in bagger is voor haar het summum. De bruine drap houdt haar huid jong. Of zoiets. In elk geval sta ik eens in de twee weken de achtertuin leeg te spitten en krui ik de modder over een gammele plank de trap op, richting de badkamer. Een goed huwelijk vraagt soms forse investeringen. Als ze uitgebadderd is, draag ik het bruine badwater met twee emmers tegelijk weer het huis uit. Het is evident, ik ben een fraaie carrière bij Boskalis misgelopen. Daar weten ze ook wat baggeren is. Bagger zuigen, zand opspuiten. Jarenlang deden ze het voor kraaltjes en spiegeltjes in Indonesië (ergens is iets goed mis gegaan in de vorige eeuw) en tegenwoordig voor oliedollars in Dubai. Dat is een hele verbetering, hoewel het geploeter in de bagger onder het toezicht van puissant rijke sjeiks iets vernederends heeft. Maar goed, bagger moet u hebben. Heerlijk, vieze bagger. De aex lever-

Niet slecht voor een stukje aarde dat niets anders te bieden heeft dan ruwe olie en modder. En veel slijk, heel veel slijk der aarde. Poen. Duiten. Pecunia’s. En daarvan mogen wij de kruimeltjes hebben, in ruil voor noeste arbeid. Met lieslaarzen onder de brandende zon in de blubber terwijl Arabieren in achtdeurs-limousines tevreden toekijken. De tijden zijn veranderd en wie daar niet in meegaat, is zelfs die 25 schamele rotprocentjes van het Damrak niet waard. Wie nu niet al zijn geld op de hype der hypen zet (het op vieze goedjes gebouwde Doebai) verdient veertig-min-één stokslagen en moet bij herhaling van zijn falen geblinddoekt tussen twee kamelenbulten de woestijn in worden gestuurd. Ah, Dubai, waar zelfs de krotten van klatergoud worden gebouwd en de wegen twee maal twaalf banen breed zijn. Het strand ligt er midden in de stad, erachter, ervoor en eromheen. Badende en biddende boerka’s, olie uit de kranen en voetbalstadions vol mannen in hagelwitte jurken die zich verlekkeren aan Argentijnen-over-datum. Over

voetbal gesproken. Eén voordeel hebben we. Dubai is zo klein dat ze hun eigen geld er met geen mogelijkheid kunnen uitgeven of opslaan. Daarom geven ze het hier uit. Kopen een voetbalclubje hier en een beursfondsje daar. Geld moet rollen en als je zo stinkend rijk bent als de gemiddelde kamelenhoeder in de Verenigde Arabische Emiraten, dan hoeft het niet per se jouw kant op te rollen.

Juiste ingrediënten

Als Ajax nou een beetje slim was geweest hadden ze geen 11 miljoen euro uitgegeven aan meneer Stuntelaar, maar een fractie van dat bedrag aan een halfmanke links- of rechtspoot uit die zandbak. Emirates Airlines sponsorde zelfs de warme ballenshow in Leipzig, terwijl de Emiraten het wk missen. Zij presteerden het uitgeschakeld te worden door Noord-Korea ondanks dat ze het onderlinge duel met 1-0 wonnen door een goal van de onvolprezen Saleh Obeid. Kopen, die man. Of zet een ruil op. Twee Grieken voor één Arabier. Zet die muzelman in de luwte op het middenveld en haal miljoenen aan oliedollars binnen. Het leven kan soms zo simpel zijn. Maar in Amsterdam gooien ze liever geld over de balk en modder naar elkaar. De juiste ingrediënten, maar verkeerd toegepast. Ik zou het wel weten. Saleh Obeid rechtshalfachterin, zijn familie in de skybox en de thuiswedstrijden verplaatsen naar de Dubai Dollardome op een prachtig zandtapijt. En dan long Ajax gaan.

magazine

EDITOR IAL

In het volgende nummer:

Wie wint de

Gouden Tak 2006? • Wat zijn de beste beleggingsproducten van het jaar, volgens Marcel Tak • P lus: columns van de bekende iex-specialisten, interviews en analyses iex magazine nummer 3 verschijnt op 17 maart 2006

Adverteerdersindex Alex, 68 Bose, 24 en 25 Commerzbank, 21

Ecoforest, 61 Fidelity, 39 FOW, 44 Goodwood + opplakker, 11 IEX Ledenaanbieding, 67

IEX Turbotoernooi, 30 en 31 IEX Vermogenspitch, 34 ParTrust, 4 SNS, 2 WH Selfinvest, 63

65

I N S I D E R Gezellig zo’n goed beursjaar. Iedereen wil er weer bijhoren, zelfs de grijze eminenties van weleer melden zich weer.

zich onlangs nog in als lijstduwer van de beleggerscoöperatie co. Die brengt een innovatief product voor particulieren op de markt dat helemaal uit opties is opgetrokken en daar wil Mr. eoe zich nog wel eens voor inzetten.

E

indelijk weer eens een kalenderjaar met dubbele cijfers achter de rug en dat merk je alleen al aan de zelfvoldaanheid die door financieel Amsterdam waart. Een paar jaar terug was de nieuwjaarsborrel van Euronext nog een omfloerst schouwspel, waarbij het beschaafde geroezemoes slechts even werd onderbroken door een inspecteur-Clouseautoespraak van de hoogste baas. Maar als het goed gaat wil iedereen erbij horen, en dit jaar werd er bijkans gevochten om de kaarten. We kunnen dan ook slechts respect hebben voor de handelaar die liet merken iets van vraag en aanbod te hebben begrepen en zijn toegangskaart

66

op Marktplaats.nl te koop aanbood. Euronext was minder amused, naar wij vernamen, en trad hard op tegen de onverlaat. Jammer, we hadden de bieding wel tot het einde willen volgen. Niet alleen de oude beursvloer is weer populair, het lijkt ook wel alsof de grandes seigneurs van het beleggingsvak er door de ouderwetse hausse weer zin in hebben gekregen. Wie heel goed oplette kon Willem Burgers even langs zien flitsen in het Financieele Dagblad. Tjerk Westerterp kwam daar ook weer even voorbij. Nog afkomstig uit het tijdperk waarin beursbazen gewoon Nederlands praatten, zette hij

Die andere ambassadeur van de optie leek het juist allemaal wat rustiger aan te doen, maar echt verbaasd waren we niet toen we Sem met een grote koksmuts op zijn hoofd voor een afgeladen zaal op de Dag van het Aandeel zagen staan. Op een andere gelegenheid hoorden we in het voorbijgaan ook weer eens iets over Han Vermeulen. Zijn toch al turbulente loopbaan heeft weer een nieuwe wending genomen, want we horen dat hij vermogensbeheerder Maynard Keynes de rug te heeft gekeerd en pas is aangemonsterd bij ivm Vermogensbeheer. Gelukkig nog wel netjes binnen de grachtengordel, want naar ons beste weten heeft er op zijn visitekaartjes nog nooit een adres daarbuiten gestaan. De vastgoedwereld kreeg ook een Ghost from the Past op bezoek, in de vorm van Cor van Zadelhoff. Die meldde doodleuk in het fd dat er in de cv-wereld een “bloedbad” à la Legio Lease dreigt. De geachte confrères in de branche reageerden, ehm, weinig begrip-

vol. Een vastgoedondernemer stipuleerde fijntjes dat hij best wel wat transparanter wilde worden, bijvoorbeeld over de makelaarskosten die door bedrijven als – pak-hem-beet – dtz Zadelhoff worden berekend. Overigens zag de vastgoedwereld de laatste tijd een ander kopstuk juist iets meer richting coulissen schuiven. Henk Reyersen van Buuren, een van de godfathers – in de positieve zin van het woord – van de cv-sector, treedt terug als algemeen directeur van zijn gelijknamige adviesgroep. Niet dat hij uit het wereldje verdwijnt – op het iex-vastgoedseminar eind januari was hij als vanzelfsprekend van de partij – maar de dagelijkse leiding gaat vanaf heden over in handen van Jan Willem van der Kun. Overigens is de spectaculairste transfer van de laatste tijd die van een iets jonger talent, namelijk ing-fondsmanager en iex Magnificent Seven-lid Jorik van den Bos. De man die het ing Hoog Dividend Fonds groot maakte, stapt met een compleet team over naar Kempen, om daar de largecapportefeuille te gaan runnen. Mooie coup van Kempen, dat daarmee niet alleen een fondsmanager rijker is, maar zich op die manier ook slim inkoopt in de Magnificent Seven.

winstwaarschuwing van beleggers voor beleggers

Wat zou u doen met 20 euro? IEX zoekt dappere beleggers die NU durven in te stappen Wij garanderen u een fiks rendement: 50% korting op de normale prijs van € 39,60. U investeert € 19.95 in 8 nummers iex magazine, ons eigen glimmende, diepgravende en tikje brutale blad dat de wapenspreuk van iex hoog houdt: van beleggers voor beleggers.

Ja, ik

neem 8x iex magazine voor slechts €19,95 en pak het rendement. Ik profiteer van maar liefst 50% korting op de losse nummerprijs. Bedrijfsnaam: ________________________________ afdeling :__________

postzegel is niet nodig

Naam:_______________________________________________________ m/v Adres: ___________________________________________________________ Postcode: ________ Woonplaats: __________________________________ Tel: __________________ Geboortedatum: _________________________ E-mail: __________________________________________________________ Bank/gironummer: ______________________________________________ Handtekening: _________________________________  Ik verleen iex toestemming € 19,95 van bovengenoemde rekening af te schrijven  Ik wacht met betalen op een acceptgiro (voor betaling met acceptgiro wordt

€ 2 administratiekosten in rekening gebracht

Uw gegevens kunnen ter beschikking worden gesteld aan onze partners en geselecteerde bedrijven. Indien u hier bezwaar tegen heeft, kunt u dat aangeven door het hokje aan te kruisen.



code 10049

iex magazine p/a Abonnementenland Antwoordnummer 1806 1910 vb Uitgeest