in elke markt van beleggers voor beleggers Van groen beleggen Nieuw duurzaam investeren levert wèl rendement

I E X m a g a z i n e • j a a r g a n g 4 • n u m m e r 4 • m e i

magazine

B e d r i j f s be z o e k

è n

a n a l y s e :

A r c a d i s

jaargang 4 • nummer 4 mei 2007 m 4,95

2 0 0 7

van beleg gers vo o r b e l e g ge r s

A E X

Dossier duurzaam Van groen beleggen…

4 8 9 , 0 3 –

Nieuw duurzaam investeren levert wèl rendement

9 m a a r t

…tot zwart beleggen

2 0 0 7

Het Vice Fund verdient met alles wat verboden is

Carbonpapier

Crashes en kansen in de CO2-emissiehandel

Lessen van de meester

Corné van Zeijl over de 9 regels van Warren Buffett

in elke markt

www.iex.nl

I N H O U D

46 34 Je bent pas een vent met 20%

Angst en hebzucht zijn de twee vangrails langs de snelweg waarop beleggers dag en nacht verkeren. En vangrails, die moet je zien te vermijden. Daarom is het beter bescheiden te blijven en genoegen te nemen met 20% rendement per jaar. Elk jaar. In goede tijden en in slechte tijden. En 20% per jaar, dat levert uiteindelijk best een aardig rendement op.

Aandelen in dit nummer

Akzo Nobel: 29, 31 Altria: 35 Arcadis: 18, 25, 65 Arcelor Mittal: 31 ASMI: 31 ASML: 30 Basf: 27 Bayer: 28 British American Tobacco: 24, 35 Ceradyne: 37 Clipper Wind: 22 Coca-Cola: 30 Corporate Express: 22 Diageo: 37 DSM: 28, 31 Ersol: 65 General Dynamics: 37 Gilette: 30 Heineken: 37 Horiba: 65 IBM: 31 Imperial Tobacco: 35 Insituform: 64 Inbev: 37 Las Vegas Sands: 35 MelcoPBL Entertainment: 35 Microsoft: 31 Numico: 30 Reed Elsevier: 30 Royal Dutch Shell: 31 Sino-Environment: 65 Tom Tom: 30 United Industrial: 37 Wynn Resorts: 35

Dossier Duurzaam Fout is goed

Houdbaar beleggen is goed voor het geweten, maar fout beleggen is goed voor de portemonnee. Foute sectoren zoals gokken bieden het meeste rendement.

38 42 Dossier Duurzaam: Handel in co2

Het eerste co2-emmissiecertificaat staat 96% lager. Toch kan de handel in de rechten om het milieu te vervuilen best lucratief zijn – voor wie het aandurft..

Dossier Duurzaam: Slim ethisch

Het team van f&c belegt alleen in aandelen die door de strenge selectie van ethische, sociale en groene factoren heenkomen. De dames van f&c leggen uit hoe het werkt.

van b eleggers

voor beleggers



Conjunctuurtje Chemie



Inside abn Amro



Leren van Buffett



Arcadis



Het is hier fantastisch





Saai spektakel

Corporate Express, Arcadis en British American Tobacco



Kansen in de zandbak



Ter land, ter zee, in de lucht



Kosjer in de file

26 Jacques Potuijt

30 Corné van Zeijl 32 Cees Smit

52 Marcel Tak

54 Jerry de Leeuw 64 Ad Schellen

66 Warrum Buffet

14 Van open tot Close 18 Bedrijfsbezoek

20 Aandeel van de Maand

plus 7 8 20 57

Editorial Snapshots De wereld volgens iex iex Top 40



ED I TO R I A L

Hoogwatervrees

E

r is een nieuwe beweging in opkomst. Nu Al Gore met zijn klimaatnoodkreet in iedere Albert Heijn ligt, raakt het meer en meer en vogue om luidkeels de contraire opinie te verkondigen dat het “allemaal nog helemaal niet bewezen” is. Dat gaat meestal gepaard met een hoogst verontwaardigd toontje, alsof het de klimaatklokkenluiders vooral te doen is om alle moderne verworvenheden overboord te zetten. Dat je twijfels hebt bij de wetenschappelijke validiteit van klimaatverandering is één ding, maar waar komt die nauwelijks ingehouden woede tegen Gore en zijn medestanders toch vandaan? Het onomstotelijk bewijzen van door mensen veroorzaakte klimaatverandering is vreselijk moeilijk, zo niet onmogelijk, zelfs met honderden veelzeggende statistieken in de hand (en al schrijf ik dit op de heetste aprildag aller tijden). Maar is het gebrek aan sluitend bewijs een reden om niets te doen? De klimaatsceptici vinden van wel, want ze trekken de boodschap gepassioneerd in twijfel, alsof het een sluw complot tegen de westerse economie betreft. Enfin, er zijn drie mogelijkheden: Al Gore heeft gelijk (en we hebben een probleem), er is wel iets gaande, maar dat wordt niet of nauwelijks door de mens veroorzaakt óf het valt allemaal reuze mee. In de laatste twee gevallen zijn maatregelen niet echt nodig en dus geldverspilling – althans als je er zuiver financieel naar kijkt. In het eerste geval geldt alarmfase één en moet er van alles gebeuren om grote problemen te kunnen vermijden. Ik zou zeggen: dan maar het risico lopen dat we iets teveel uitgeven. Ja, maar China en India dan, hoor ik de sceptici al zeggen, die concurreren ons nu al de markt uit met goedkope, smerige en niet-duurzame productietechnieken. Waarom zouden wij dan het braafste jongetje van de klas willen zijn? In de eerste plaats omdat Nederland al waterrijk genoeg is, maar ook omdat een beetje anticiperen voor een slimme handelsnatie juist kansen biedt. Niet voor niets zijn grote bedrijven in veel gevallen al verder dan de nationale overheden met het inspelen op (vooruit, voor de sceptici: mógelijke) klimaatverandering. Er liggen namelijk volop mogelijkheden. In Europa worden miljarden vrijgemaakt voor onderzoek naar schone energie; in Amerika gebeurt op statenniveau al heel veel en na 2008 zal het Witte Huis zich waarschijnlijk daar wel bij aansluiten. Dat kun je beschouwen als onnodige geldsmijterij, maar ook als een markt, met alle bijbehorende kansen. Een potentieel reusachtige markt, zelfs, als Gore toch gelijk heeft. Als energieprijzen stijgen, oceanen overstromen en schoon drinkwater schaars wordt, zullen ook de groeieconomieën in Azië een probleem krijgen. En wie kan dan de experts leveren op het gebied van dijkophoging, waterzuivering en alternatieve energie? Juist… Pieter Kort Hoofdredacteur iex In

Uit

Waarom?

Biedingsstrijd

Beschaafde overname

ABN Amro, Alitalia, Endesa, et cetera

Hopen

Rekenen

Rodamco van de beurs gekocht voor 163% van de intrinsieke waarde

Geert Jan Nikken

Geert Jan Nikken

Nam tijdelijk afscheid op iex.nl, maar postte zijn updates een week later alweer in de Koffiekamer. Welkom terug, GJ!



HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS.SNAPSHOTS.SNAPSHOTS.S N A P

Lagere winstgroei, hogere koersen Goed nieuws: de winstgroei van de Amerikaanse beurs ligt voor het eerst in ruim drie jaar lager dan 10%. Beleggers met een goed geheugen weten dat deze trendbreuk veel moois voorspelt.

H

et Amerikaanse bedrijfsleven heeft beleggers jarenlang verwend. De gemiddelde winstgroei (rode lijn) van de ondernemingen in de s&p 500-index werd veertien kwartalen op rij met dubbele

Terug bij Sucraf

I

n het vorige nummer van iex magazine keken we naar de koerseruptie van SucrAf, de Belgische microcap die geen ander belang heeft dan dat in een Congolose suikerrietplantage waar al tien jaar niets meer gebeurd. Sinds de koerspiek en stijle daling is het aandeel verrassend genoeg blijven liggen. Uit de jaarcijfers blijkt dat SucrAf een nettoverlies heeft geleden van 32.000 euro, en dat is 5000 meer dan in 2005. Ondertussen heeft het bedrijf wel een subsidieaanvraag van 17 miljoen euro lopen bij de African Development Bank. Het antwoord op die aanvraag kan wel eens een makeor-break-moment worden in de koersgrafiek van het aandeel. Boort de grafiek zich diep onder de nullijn in de grond, of priemt ze zo hard omhoog dat we er een gat in de ozonlaag bij hebben?

cijfers geschreven en in die periode lag de winstgroei telkens boven de verwachting van analisten (witte lijn). De balans kan pas half mei definitief worden opgemaakt, maar de kans is heel groot dat beide reeksen in het lopende kwartaal gebroken worden. Voorlopig lijkt de groei van bedrijfswinsten af te stevenen op ongeveer 4%, wat de eerste keer sinds het tweede kwartaal van 2003 markeert dat het niet boven de 10% uitkomt. Bovendien is het minder dan de 5,9% waar analisten volgens het Amerikaanse onderzoeksbureau Thomas First Call op rekenden.

De witte lijn

Op het eerste gezicht lijkt dat slecht nieuws. In het derde kwartaal van 2000 kruiste de witte lijn de rode lijn, al scheelde dat niet veel. De werkelijke winstgroei van 18,4% lag in die periode iets lager dan de schatting van 18,7%. Dit was het begin van een serie van zes kwartalen van tegenvallende groei en in de twee jaar die volgden daalde de s&p-index met 43,3%. Het is niet de bedoeling dat u nu meteen iex magazine weglegt om de bank te bellen of in te loggen bij de internetbroker om de complete aandelenportefeuille op te doeken, want er zijn veel verschillen tussen nu en toen. Het verwach-

Tip: koop een Volvo en verhuis Uit onderzoek van sns Fundcoach blijkt dat Volvo-rijders uit Zuid-Holland de beste beleggers zijn. Binck Bank sprong daar handig op in.

tingsniveau is bijvoorbeeld veel lager dan de voorspelde winstgroei van 18,7% in het derde kwartaal van 2000. Bovendien is de waardering van de aandelen uit de s&p 500 met een gemiddelde koers-winstverhouding van 16,9 half zo hoog als zeven jaar geleden.

De rode lijn

De winstgroei voorspelt veel goeds. De rode lijn dreigt na veertien kwartalen weer onder de grens van 10% uit te komen. Dat is een nieuw record. Het vorige hoogtepunt was een serie van dertien opeenvolgende kwartalen met een winstgroei in de dubbele cijfers tussen het eerste kwartaal van 1993 en het vierde kwartaal van 1995. Daarna koelde de Amerikaanse economie af, maar de Fed liet de rente ongewijzigd en er kwam een zachte landing. Dat was het startschot voor een flinke opleving, want tussen eind 1995 en de zomer van 1998 verdubbelde de s&p 500 van 600 naar 1200 punten. En tussen dit verleden en het heden zijn er wel veel overeenkomsten. De huidige waardering is vergelijkbaar met die van elf jaar geleden en als de Fed kan zorgen voor een zachte landing, zijn er prima vooruitzichten voor de Amerikaanse beurs. Ondanks de lagere winstgroei.

verwachting verslaat werkelijk  

 

 





6ERWACHT



7ERKELIJK









APR 

APR 

APR 

APR 

APR 

APR 

APR 

APR 

H

et beste advies van deze lente kwam voort uit de onderzoeken van sns Fundcoach. De fondsenbroker ging op zoek naar de beste belegger en vond die. Zijn profiel? De beste belegger rijdt Volvo en woont in Zuid-Holland. De slechtste beleggers zijn Zeeuwen en Friezen die zich voortbewegen in een Citroën. Onzin? Nou, de opstellers van het onderzoek vinden uiteraard van niet. Volvo-rijders zijn defensieve chauffeurs en defensief beleggen loonde in 2006. Beleggers met een grote bak, Mercedes Benz, beleggen vooral in derivaten.

Overstappen

De ludieke conclusies – althans we gaan er gemakshalve vanuit dat ze ludiek bedoeld zijn – bleven niet onopgemerkt. Internetbroker Binck Bank ging een week later aan de haal met de cijfertjes van concurrent sns Fundcoach en beloofde in een persbericht

Volvo-rijders in Amsterdam op straat aan te houden en de overstapmap aan te bieden. “Volvo-rijders zijn de beste beleggers en de beste beleggers horen bij Binck”, zo meldde de broker, die de Volvo-rijders ook nog eens 50 euro korting op transacties aanbood bij het overstappen. sns Fundcoach zag de humor van die ludieke actie – althans, we gaan er gemakshalve vanuit dat het ludiek

bedoeld is – niet in. Op zijn beurt liet de fondsenbroker weer weten dat internetbrokers juist slechte beleggers aantrekken, zoals bleek uit onderzoeken over de rendementen van Alex-beleggers over de periode 2000 tot en met 2006. In de Telegraaf dook een foto op van in in de prak gereden Volvo waarbij achter de voorruit nog net de groene overstapmap van Binck te zien was.

Volvootje kopen?

Volgens het geruchtencircuit is het gros van de Alex-beleggers inmiddels bezig een Volvo te kopen en te verhuizen naar Noord- en Zuid-Holland. Voor alle duidelijkheid: die laatste opmerking is ludiek bedoeld.

Small Cap Saloon

Geniale mislukking

E

en negatief rendement halen in stijgende markten is een prestatie op zich, hoewel niet eentje waar de doorsnee belegger graag prat op gaat. Dat geldt ook voor barman Sjors Teut, beheerder van de Small Cap Saloon Portefeuille die ooit met 10 euro begon. In het april-nummer meldden we blij dat de portefeuille eindelijk weer eens in de plus noteerden, maar de brandende zon op het Damrak ten spijt, is Sjors Teut er in geslaag met enkele onnavolgbare transacties zijn portefeuille weer in de min te zetten. De strategie van een geconcentreerde portefeuille met slechts drie aandelen (Ctac, Laurus en Qurius) werd overboord gezet, nadat die drie aandelen een behoorlijk rit omhoog hadden laten zien. “Sell the winners”, mompelde Teut nadat hij vermoedelijk iets te diep in het glas gekeken had - bij het afdrogen, natuurlijk. En dus kregen de drie aandelen die hun werk gedaan hadden een schop en leegde Teut zijn spaarvarken op de bar, om een heel nieuwe portefeuille samen te stellen met die tien-euro-en-een-beetje. Zijn

keus viel op Begemann (de Faas-factor), Blue Fox (net niet failliet), Ceteco (centenspelletje), Pharming (altijd charming) en om de gaten op te vullen de vergane glorie van KPNQwest en Tulip Computers. Helaas pakt die strategie nog niet echt goed uit. “Never sell the losers”, hoorden we Teut tijdens het afdrogen net mompelen. Dat belooft wat! Small Cap Saloon 10 Euro Portefeuille Aandeel

aantal

aankoopkoers

huidige koers

Begemann

1

0,35

0,27

Blue Fox

2

2,81

2,65

Ceteco

1

0,09

0,07

KPNQwest

2

0,03

0,03

Pharming

1

3,37

3,10

Tulip

2

0,33

0,30 9,40

Startbedrag 10,00 euro, rendement –6%, *peildatum 20-04.



HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS.SNAPSHOTS.SNAPS

Stemlokaal

Dat pensioenfondsen onder lichte dwang van actualiteitenprogramma Nova steeds ethischer gaan beleggen, is u niet ontgaan. Maar hoe ethisch belegt u zelf? Goed, u belegt misschien uit principe niet in het bijzonder goed presterende Vice Fund (zie pagina 34). Misschien bent u als geheelonthoudende belegger niet erg gecharmeerd van Heineken en als stophoestbelegger mijdt u Altria. U wilt bovendien niks weten van het rondborstige aandeel Beate Uhse. Maar is de iex-lezer bereidt om bepaalde beleggingen uit zijn portefeuille te weren – ongeacht of die goed rendement leveren of niet? En zo ja, welke? In het onvolprezen iex Stemlokaal legden we beleggers de keuzemogelijkheid voor. Waar belegt u uit principe niet in? Gokbedrijven, wapenindustrie, milieuvervuilers of teak- en citrusplantages? De score was redelijk ontnuchterend. En ter redactie vragen we ons af waarom iedereen zich zo druk maakt over de pensioenfondsen. Want de exact 1000 beleggers die de poll invulden hebben liever bommen, kolencentrales en online wedkantoren in hun portefeuille dan de vitaminevolle knollen en limoenen. Wat mijdt u uit principe?

 

 

 

 

-ILIEUVERVUILERS 'OKBEDRIJVEN 7APENINDUSTRIE 4EAK ßENßCITRUSPLANTAGES

10

Rampenfonds iex zocht én vond het slechtste beleggingsfonds ter wereld. Dit rampenfonds boekte sinds 1997 slechts éénmaal een positief rendement.

H

et is moeilijk om in bladen en op websites niet te struikelen over lijstjes met de beste beleggingsfondsen. Instellingen zoals Lipper en Morningstar produceren bijna dagelijks overzichten met de meest prachtige rendementen. Er is echter geen leuker vermaak dan leedvermaak en daarom ging iex ook eens op zoek naar het slechtste beleggingsfonds. Daarvoor kan simpelweg gezocht worden naar het laagste rendement over de afgelo-

pen twaalf maanden, maar de kans is groot dat er dan een fonds geselecteerd wordt dat vooral getroffen werd doordat een bepaalde sector of een bepaalde regio in zwaar weer terecht is gekomen.

Door-en-door slecht

Dat is precies wat er in de voorgaande twaalf maanden gebeurde met het Invesco Japan small/mid cap fund. De koersen van kleine Japanse bedrijven tuimelden omlaag en het fonds verloor 35%. In 2005 steeg de koers nog met bijna 60% en de twee jaar daarvoor telkens met ruim 25%. Een fonds dat écht door-en-door slecht is, moet consistent een negatief rendement laten zien. En rodere

Snor van de maand

H

et was even zoeken naar een waardig opvolgen van Roumen Antonov, de eerste ceo die van iex magazine de Snor van de Maand toebedeeld kreeg. Antonov maakte ruim een maand later overigens zijn terugtreden bij Antonov bekend. Geruchten dat dit verband houdt met de Snor kan iex ontkennen noch bevestigen. De tweede Snor – die uitgereikt wordt aan ceo’s bij wie je als belegger om welke reden dan ook in de achterliggende maand he-lemaal snor zat – gaat naar niemand minder dan Rijkman Groenink. Ja ja, de bank grossiert niet alleen in Gouden Takken, met deze uitzondering dat de Snor op persoonlijke titel naar Groenink gaat. Groenink harkte in no time namelijk 40% koersrendement voor trouwe aandeelhouders (en zichzelf) bij elkaar door zijn bank onder te brengen aan de vergaderingstafel met Barclays. Daarmee weet hij de dreigende toon van hedge fund tci om te zetten in in kruiwagen vol euro’s. Dat hij met de verkoop van abn Amro zelf een slordige 17 miljoen rijker wordt, zal zeker niet helpen

cijfers dan de resultaten van het Amerikaanse Frontier Microcap Fund zijn moeilijk te vinden. In de afgelopen tien jaar werd alleen in 1999 een positief rendement gehaald en wie in 1997 een ton had geïnvesteerd, heeft nu nog maar 3.608 dollar over. En dat komt niet door de malaise van smallcaps in de Verenigde Staten; als dezelfde ton in een sectorfonds was belegd was het nu bijna een half miljoen dollar waard geweest. Gemiddeld heeft het Frontier Microcap Fund bijna 28% per jaar verloren. Het plotselinge overlijden van beheerder Jim Fay leek in september 2002 het einde te beteken voor het fonds, maar Joel Blumenschein nam het roer over. En boekte in 2003 een rendement van -44,24% terwijl vergelijkbare fondsen juist met ruim 40% omhoog schoten.

Lichtpuntje

Het enige lichtpuntje is dat het Frontier Microcap Fund in de eerste maanden van 2007 met 5,68% is gestegen. Het verleden

GS_ADV_CENTERPOINT_IEXMAGAZINE

19-04-07

wijst uit dat dit eerder een waarschuwingssignaal is dan de voorbode van de langverwachte ommekeer. Het is al vijf keer eerder voorgekomen dat het eerste kwartaal met winst werd afgesloten en elke keer was het jaarrendement uiteindelijk toch weer negatief.

Door de grond

In de eerste drie maanden van 2000 steeg het fonds bijvoorbeeld met 105%, om het jaar met een verlies van meer dan 50% af te sluiten. Met een dergelijk trackrecord zou elke manager het liefst door de grond zakken. Blumenschein gaat echter vrolijk verder en omdat de fondsomvang is afgenomen tot minder dan een kwart miljoen dollar, drukt zijn salaris zwaar op de kosten. De totale expense ratio (totale fondskosten) komt op 18,4% – het hoogste niveau in de Verenigde Staten. Het Frontier Microcap Fund verdient zo wel heel duidelijk de titel rampenfonds der rampenfondsen.

"We bouwen Trump Towers daar waar we weten dat we succesvol zullen zijn." Donald Trump

rampkoers van frontier microcap fund 

Kijk snel op www.globalstate.nl

  

+ 180%

   

        

“De beste manier om op de lange termijn een zo hoog mogelijke winst te boeken, is door winstgevendheid geen hoge prioriteit te geven” bij het hakken in het zand zetten. Nu maar hopen dat de bank niet te hoog inzet en alsnog achterblijft. De afgelopen maand zat u bij Rijkman in elk geval snor.

John Mackey richtte in 1978 met 45.000 dollar Whole Foods op. Inmiddels heeft de winkelketen voor natuurlijke voeding een jaaromzet van 5,8 miljard dollar en een beurswaarde van 6,6 miljard dollar.

Deel in het succes: investeer kortlopend in Trump Towers Atlanta en behaal 20% IRR per jaar*

Een initiatief van Global State

* De waarde van deze investering kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst.

11

HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS. [email protected]

Het kan nog gekker

Insider

door Frank van Dongen

Ik krijg nog steeds belletjes en mailtjes van mensen die niet door 200%-en-meeraanbiedingen heen kunnen kijken. Het idee is steeds gelijk: ook al is 200% gelogen, de helft minder is al mooi.

B

eleggen is toch wat anders dan het onsje meer of minder bij de kaasboer. Nee, helaas als iemand zaken mooier voorstelt dan ze zijn, dan is het meestal niet een lichte overdrijving. Aanbiedingen van rendementen van 200% of meer zijn vergelijkbaar met de Russische bruiden op het internet. Nu heb ik dit natuurlijk van horen zeggen, maar volgens mij is het principe gelijk. Ze doen zich voor als jonge, mooie vrouwen en uiteindelijk blijkt het iets totaal anders te zijn. Ik blijf daarom zeggen los van de Wonderbeleggerspiramide kun je nooit een garantie geven en ook nooit de resultaten uit het verleden door trekken naar de toekomst.

Wo eke r p o l i s

Een strategie die jaren goed werkt, kan door een veranderde markt ineens alleen maar verlies opleveren. Nu heb ik het niet alleen over technische systemen die last hebben van een continu veranderde markt. Nee, ook bij een fundamentele aanpak is het zo dat je soms waarde-aandelen met een hoog dividend moet kopen en in een andere periode groei-aandelen (denk aan de it-hype en de daarop vol-

gende bewegingen). Naast de standaardvragen krijg ik ook steeds meer vragen over woekerpolissen. Dit zijn vaak combinaties van een verzekering voor overlijden en een eenmalige of een periodiek gestort bedrag. Een overlijdensrisicoverzekering is gewoon een kansberekening wanneer iemand dood gaat. Hiervoor worden statistieken gebruikt en als u volgens deze statistieken snel dood gaat, is de premie van de verzekering heel hoog. Het leuke van statistieken is dat het soms ook anders kan zijn (de man die in Amerika twee maal de hoofdprijs in de loterij won). Daarom wordt er met een opslag gerekend. En er moet winst gemaakt worden voor de aandeelhouderswaarde.

Nieuw schandaal

Het rendement op de eenmalige storting is erg afhankelijk van het moment dat je begint. Zo zou een storting in 2000 niet erg veel geld opleveren zeker niet als je gekozen zou hebben voor een beleggingsfonds dat in it-aandelen belegde. Nu zijn er ongetwijfeld heel veel schrijnende gevallen en ook slechte producten. Toch krijg ik ook een beetje het idee dat de media nu Legio Lease opgelost is op zoek zijn naar iets nieuws. Voor ik zeg dat iedereen kan reageren met allerlei voorbeelden, kom ik nog even terug op mijn opmerking van de vorige keer dat ik ondanks mijn meer dan twintig jaar ervaring niemand ken die rijk geworden is (en gebleven) met Elliott Wave, inderdaad ik heb de cursus- en boekverkopers uitgesloten in deze bewering. klik hier... Mocht ik ergens in mijn verhaal verkeerd zitten, u bent allen uitgenodigd om te reageren en de leukste reactie krijgt weer een FTV-bril. Brieven worden vertrouwelijk behandeld. Reacties kunt u mailen naar [email protected].

12

Ach abn Amro. Wie is er niet groot mee geworden? Toch een beetje wrang dat de kweekvijver van zo’n beetje toute financieel Nederland zo roemloos dreigt te eindigen als een tandeloze som der delen. Nog afgezien van de rijke historie heeft De bank – achteraf ook best een gouden slogan, eigenlijk – in de afgelopen twintig jaar een indrukwekkend lijstje talent voortgebracht. Even een rondje maken? Market wizards Frans van Schaik en Corneille Kouwenberg van go Capital, topman Floris Deckers van Van Lanschot, bestuurders Bert Heemskerk en Hans ten Cate van de Rabobank en Eli Leenaars en Hans van der Noordaa van ing, Fortisbobo Lex Kloosterman, een hele batterij iex-columnisten: Jacques Potuijt, Felix Lanters, Arnoud Wolff, Ron Belt, Jasper Oeberius Kapteijn, Jorik van den Bos en Patrick Lemmens, en natuurlijk het voormalig boegbeeld van alle publieke beleggingsadviseurs, wijlen Theo Kraan. Zelfs Jean-Paul Votron van Fortis liet zich een blauwe maandag – van 1997 tot 2001 – uitbetalen door de bank. Inmiddels is binnen abn Amro een grote, nerveuze stoelendans begonnen, zo vangt de Insider regelmatig op. De muziek klinkt nog, maar iedereen kijkt al zenuwachtig naar de beschikbare stoelen en hoe die zo snel mogelijk veilig te stellen. Toeval of niet, we zagen in april al wat vroege deserteurs, met als meest prominente het hoofd aandelenresearch in Nederland, Thijs Hovers, die naar het hedgefund Global Reach Capital gaat. De komende tijd zullen er wel meer ladenblokjes worden ontruimd, al dan niet vrijwillig. Treur niet, met abn Amro op uw cv maakt u in de Nederlandse financiële wereld een zeer grote kans op een tweede gesprek. Tenzij u Rijkman Groenink heet, wellicht.

v an

o p en tot

c lose

Inside ABN Amro Een hoofdkantoor van een grote vermogensbeheerder is dé plek om op zoek te gaan naar aansprekende beleggingsstijlen en nieuwe aandelentips. iex ging op visite bij abn Amro en sprak met de managers van drie sectorfondsen.

Jaap van der Geest

abn Amro Materials Fund

door Michiel Pekelharing/fotografie Ronals Hoeben

Wouter van der Veen

abn Amro Durable & Luxury Goods Fund Beleggen in luxegoederen- en diensten roept al snel de gedachte op van de luxe tasjes van lvmh. Het beleggingsterrein van het abn Amro Luxegoederen en Diensten fonds is echter veel en veel breder. De mediasector en automobielindustrie vormen bijvoorbeeld samen al bijna de helft van het fondsvermogen. Beheerder Wouter van der Veen is dan ook tevreden dat de naam onlangs is gewijzigd in het abnAmro Durable & Luxury Goods Fund: “het is een betere naam die veel meer aansluit bij het karakter van het fonds.” Van der Veen is niet alleen beheerder van het fonds, maar hij is ook hoofd sectorteams bij abn Amro Asset Management. De bank biedt tien verschillende sectorfondsen aan die ieder gemodelleerd zijn naar de sectorindices van de msci. Bij het beheer van zijn fonds staat Van der Veen er niet alleen voor: “we werken nauw samen in een team van vier, waarbij iedereen verantwoordelijk is voor zijn eigen subsegment.” Zelf neemt hij de auto-industrie voor zijn rekening: “het is een heel volatiele sector omdat er elke maand nieuwe verkoopcijfers naar buiten komen. Op de korte termijn worden de koersen in deze branche vooral gedreven door verwachtingen. Kijk maar naar de Amerikaanse auto-aandelen. General Motors en Ford voeren in september gesprekken met de vakbonden en daar wordt al ruim van tevoren op geanticipeerd omdat beleggers hopen op loon- en pensioenconcessies.”

14

De nieuwsstroom is heel belangrijk, maar Van der Veen verliest daarbij niet de waardering uit het oog: “in het verleden is gebleken dat de koers-winstverhouding een heel belangrijke variabele is geweest. Een van mijn recente aankopen is Harley Davidson, waarvan de

koers onder druk is gekomen na een tegenvallende groeiverwachting. Het komt niet onverwacht dat de onderneming moeite heeft om het groeitempo vol te houden. De thuismarkt raakt verzadigd omdat veel Amerikaanse babyboomers al een motor hebben of te oud worden om erop te rijden. Buitenlandse groei wordt steeds belangrijker voor het concern.” Moet daarbij vooral gedacht worden aan opkomende economieën met een steeds rijker wordende middenklasse? “Harley Davidson heeft net een winkel geopend in Sjanghai, maar de verkopen in dat land vormen een heel klein deel van de totale afzet. Het is voor de toekomst mooi dat er nieuwe markten worden aangeboord, maar op korte termijn zijn andere dingen vaak belangrijker. Porsche maakte bijvoorbeeld bekend dat de Chinese autoverkopen gaan verdubbelen, maar de mogelijke overname van Volkswagen heeft veel meer invloed op de koers. Ons fonds had een belang in Porsche op het moment van het overnamebod en dat hebben we nog steeds. Hoewel de koers in eerste instantie daalde, heeft het aandeel zich sindsdien goed hersteld en dat is terecht want het bedrijf heeft op een heel aantrekkelijk koersniveau een groot belang in Volkswagen opgebouwd.”

De prijzen van veel grondstoffen zijn de laatste jaren met tientallen en soms honderden procenten omhoog geschoten. Dit soort koersbewegingen worden vaak gevolgd door een flinke correctie, maar in dit geval hoeven beleggers daar niet op te rekenen volgens Jaap van der Geest, manager van het abn Amro Materials Fund: “elke keer als China de rente verhoogt, schrikt de markt en gaan mijn aandelen omlaag. Daar word ik natuurlijk niet vrolijk van, maar als ik dan thuis kom, bedenk ik me dat het natuurlijk veel beter is als de Centrale Bank de economie moet afkoelen in plaats van dat er geen groei is. China en India zijn snel aan het industrialiseren en urbaniseren. Dat is een proces dat zeker nog vijf tot tien jaar doorzet. China is goed voor een kwart van de wereldvraag naar grondstoffen. Als de vraag vanuit dat land elk jaar met 10% toeneemt, komt de wereldwijde groei al op 2,5%. En de ontwikkeling in India staat nog in de kinderschoenen.” Van der Geest merkt daarbij op dat het kort door de bocht is om van één grondstoffenmarkt te spreken: “ik moet bijvoorbeeld letten op de koersontwikkeling van bijvoorbeeld goud, staal, cement, grind, papier en heel veel materialen hebben ook nog een onderverdeling in verschillende groepen. De markt voor chemicaliën is onderverdeeld in meer dan duizend subgroepen.” Om te voorkomen dat hij door de bomen het bos niet meer ziet, onderscheidt Van der Geest vier thema’s die hij scherp in de gaten houdt: “de eerste trend is de groei van China. Daarnaast zijn de verschuivingen in de landbouwsector een belangrijk thema. Het klimaat verandert en daardoor vallen de oogsten vaker tegen. Tel daarbij op dat de Amerikaanse president Bush heeft aangekondigd dat de Verenigde Staten meer zelfvoorzienend moeten worden. De mogelijke groei in de landbouw is zeer beperkt en staat in geen verhouding tot de toename van de vraag naar gewassen die gebruikt worden voor het maken van bio-brandstoffen. De enige oplossing zijn

15

v an

o p en tot

dan de verrrijkte zaadsoorten die geleverd worden door bedrijven zoals het Amerikaanse Monsanto. Het derde thema zijn Amerikaanse bosbedrijven. Bomen worden gebruikt voor de huizenbouw en papierindustrie, maar ondernemingen zoals Temple-Inland hebben vooral geprofiteerd van de stedelijke groei. Steeds meer bosgebieden grenzen aan steden en de grond van de bedrijven kan voor een goede prijs verkocht worden aan ontwikkelingsmaatschappijen.” Het vierde en laatste thema van Van der Geest heeft geen betrekking op een bepaalde regio of sector: “fusies en overnames komen in elk onderdeel van de grondstoffenmarkt voor. Steeds meer mijnbedrijven krijgen door dat het bij de huidige prijzen veel slimmer is om een mijn te kopen dan om er in zeven tot tien jaar zelf een te ontwikkelen. En in de staalsector heeft Mittal een consolidatieslag in gang gezet. Na een paar goede jaren zitten de grote spelers in deze branche op een berg geld en met een bescheiden waardering van veel branchegenoten is het niet moeilijk om te bedenken wat met dat geld gedaan moet worden. Met de huidige kasstroom kan Mittal elk jaar één of twee staalbedrijven opkopen. En dat gaan ze doen ook. Topman Lakshmi Mittal heeft al aangetoond dat hij de aankopen vakkundig kan integreren en hij is voorlopig niet klaar. Ik heb vertrouwen in deze strategie.”

c lose

trackrecord, het momentum en natuurlijk ook de waardering. Een aantal jaar geleden waren de tabaksconcerns opvallend laag gewaardeerd binnen de sector consumentengoederen, maar de branche heeft een enorme inhaalslag gemaakt: “dat komt in de eerste plaats doordat het juridisch profiel is veranderd. In 2000 kon de hele bedrijfstak in potentie failliet gaan, maar Amerikaanse rechtbanken hebben de zogenoemde class-action suits waarbij groepen rokers gezamenlijk de industrie aanklagen verworpen. Nu moet iedereen individueel een rechtszaak aanspannen en dat kost veel tijd en de totale financiële schade voor de tabaksindustrie zal veel kleiner zijn. De sector is nu een beetje een vreemde eend in de bijt, want er mag niet meer geadverteerd worden. Er hoeft dus geen geld opzij gelegd te worden voor marketing en voor nieuwe concurrenten is het zo goed als onmogelijk om enige naamsbekendheid te krijgen.”

Hans Ruis

De keerzijde van de medaille is dat het voor ondernemingen die al actief zijn in de tabaksindustrie moeilijk is om prijsverhogingen door te voeren: “één van de thema’s waar ik op let is of een onderneming in staat is om een premiumproduct in de markt te zetten. Het is bijvoorbeeld enorm knap dat Nestlé erin slaagt om een alledaags product zoals water voor 2 euro per fles te verkopen. Daarnaast heb ik een voorkeur voor innovatieve bedrijven. Het Britse Reckitt Benckiser slaagt er bijvoorbeeld elk jaar weer in om nieuwe producten aan het assortiment schoonmaak- en voedingsmiddelen toe te voegen. Fabrikanten van voeding of drank die bijdragen aan een gezonder leven hebben eveneens een streepje voor. Mensen besteden steeds meer aandacht aan hun gezondheid en ondernemingen die daarop inspelen, profiteren van een snelle marktgroei en aantrekkelijke marges. Het zijn vooral Europese concerns zoals Unilever, Danone en Nestlé die sterk zijn in dat segment. Het laatste thema is de groei in Aziatische landen en het zijn opnieuw de Europese ondernemingen die op dit terrein voorop lopen.”

Sommige mensen nemen hun werk mee naar huis, maar Hans Ruis neemt het zelfs mee naar (buitenlandse) supermarkten. Als manager van het abn Amro Consumer Goods Fund is hij altijd benieuwd welke producten er overal in de schappen liggen: “maar het is nog niet voorgekomen dat ik echt een kansrijke belegging op het spoor ben gekomen via een interessant product uit de supermarkt. Dat is eigenlijk een geruststelling, want het betekent dat ik er in slaag om nieuwe trends te herkennen voordat de artikelen in de schappen liggen.” Bij de speurtocht naar kansrijke aandelen let Ruis onder meer op het

In de portefeuille van Ruis zitten nog geen veertig fondsen en dat zijn bijna allemaal grote, bekende bedrijven zoals Procter & Gamble, Nestlé en Pepsico. Toch zitten er ook enkele minder bekende namen tussen zoals het Smithfield Foods: “dat is een Amerikaanse varkensprocessor die internationaal sterk groeit. Bovendien ontwikkelt Smithfield steeds meer nieuwe producten met hogere marges. Een nadeel is dat de varkens gevoerd worden met maïs en de prijs daarvan is de afgelopen tijd flink opgelopen, maar toen ik het aandeel aanschafte was de waardering zo laag dat elke mogelijke tegenvaller al in de koers was verwerkt.”

Mittal is één van de grootste posities in de portefeuille van Van der Geest en het Canadese Eldorado Gold is één van de meest recente aankopen: “er zijn meer dan duizend beursgenoteerde mijnen en het is onmogelijk om ze allemaal te kennen. Ik gebruik veel financiële zoekmodellen waar soms namen uitkomen waarvan ik nog nooit gehoord heb. Eldorado Gold is daarvan een voorbeeld. De exploitant van goudmijnen in onder meer Turkije is relatief laag gewaardeerd en momenteel is het bedrijf bezig om een nieuwe mijn te openen en een mijn op te starten. Bovendien is het een potentiële overnamekandidaat. Dit soort kleine aandelen is kansrijk, maar ook risicovol. Voor een goede spreiding heb ik daarom ongeveer 50 van deze beursfondsen in portefeuille, naast ongeveer 25 posities in gevestigde namen zoals bhp Billiton, Rio Tinto en Mittal.”

abn Amro Consumer Goods Fund

16

B E D R I J FS B EZOEK

Harrie Noy Voorzitter Raad van Bestuur van Arcadis

De geschiedenis van Arcadis voert terug naar de oprichting van de Nederlandsche Heidemaatschappij op 5 januari 1888. In 1993 fuseerde de toenmalige Heidemij met het Amerikaanse Geraghty & Miller en vier jaar later kreeg het bedrijf zijn huidige naam. Arcadis leunt op drie pijlers: infrastructuur (45% van de omzet), milieu (38% van de omzet) en gebouwen (17% van de omzet).

Opvallend?

Arcadis streeft ernaar om elk jaar met ten minste 10% te groeien, waarvan de helft autonoom en de helft door overnames. Ht bedrijf koopt niet alleen bedrijven, maar stoot soms ook onderdelen af. In maart werd dochterbedrijf Euroconsult afgestoten aan de Amerikaanse branchegenoot Mott MacDonald. Het beleid is namelijk ook gericht op het behalen van een aantrekkelijke marge. Over 2006 jaar lag de operationele marge op 9,4%, tegenover 8,2% in 2005.

Nog meer opvallend?

Het bedrijf wijzigde in 1997 de naam van Heidemij in Arcadis, wat is afgeleid van Arcadia. In de antieke Griekse mythologie was dat een ideaalbeeld van een maatschappij in perfecte harmonie, waar het goed is om te wonen, te werken en te leven. Als logo is een vuursalamander gekozen, aangezien dat dier alleen aangetroffen wordt in gebieden waar alle natuurelementen in evenwicht zijn. Omzet 2006: 1,2 miljard euro (+23%) Nettowinst 2006: 50,0 miljoen euro (+50%) Werknemers: 11.000 Beurswaarde: 991,0 miljoen euro Aandeelhouders: Stichting Lovinklaan (20,80%), Fortis nv (6,11%), Delta Deelnemingen Fonds (5,33%), Vereniging Koninklijke Nederlandsche Heidemaatschappij (5,19%) door Michiel Pekelharing/fotografie Ruud Binnekamp

18

“De issues die in New Orleans spelen, spelen ook in een heleboel andere gebieden. De dreigingen worden, mede door klimaatverandering, niet minder. We leggen ons visitekaartje neer.”

       











19

DE W E R E L D VOLGENS 10,7%

28,7%

14,7%

13,7%

20,6% 52,1% 1,3%

Groot-Brittannië

1,7% 2,7%

Nederland

1,8%

2%

20,8%

78,7%

2,3%

19,0%

15,7%

I EX 1,5%

Finland

1,0%

2,5%

Zweden

Polen

19,2%

48,3%

29,6%

41,5%

16,6%

Ierland

Duitsland

Canada

17,8%

Tsjechië

9,6%

2,3%

1,0%

13,2%

9,7% 17,7%

België

Zwitserland

1,9%

3,2%

9,9%

-4,9% Turkije 3,3%

Frankrijk

Verenigde Staten

Rusland

1,5%

3,6%

47,6%

Griekenland Spanje

3,6% 3,3%

15,4%

6,1%

24,2%

0,2%

6,3%

4,2% Marokko

China

14,3%

14,6%

68,3%

Mexico

46,5%

28,5%

50,3%

2,1%

2,2%

Japan

0,6%

55,0%

Taiwan

3,6%

2,3% 2,2%

Egypte

Italië

Maleisië

Zuid-Korea

-13,4% 6,1%

Israel 2,0% 30,3%

18,3%

4,2%

Peru

-32,4%

Top-5 rendementen Brazilïe

31,4%

10,9%

78,8%

China

68,3%

Argentinië

55,0%

Indonesië

52,1%

Rusland

50,3%

Sri Lanka

Top-5 inflatie

3,4%

Chili

Rendement

20

Inflatie

Argentinië

India

13,1%

Indonesië

10,9%

Argentinië

9,7%

Rusland

9,6%

Turkije

9,5%

Sri Lanka

Jordanië

9,5%

13,1% 3,5% 6,3%

4,7%

Zuid-Afrika

Sri Lanka

Australië

Groen, groener, groenst

3,4%

Indonesië

Nieuw-Zeeland

De wereldkaart van beursrendementen volgens msci kleurde in 2006 fel groen. Zelfs na aftrek van inflatie hielden beleggers fraaie winsten over. Behalve Turken, Jordaniërs en Israëlieten. In Zuid-Korea lagen rendement en inflatie het dichtst bij elkaar. Rendement is msci Landenindex in lokale valuta - Bron: msci.

21

AANDEEL VAN DE MAAND Corporate Express

Zoekt vertrouwen door Michiel Pekelharing/illustratie Nico den Dulk

Buhrmann heeft lange tijd het imago vastgehouden van eeuwige belofte op het Damrak, maar na de kwartaalcijfers hebben veel partijen de hoop verloren. Er is meer nodig dan een naamswijziging en een paar kleine bijstellingen om het geloof van beleggers weer terug te winnen.

H

et was niet moeilijk om lichtpuntjes te vinden in de jaarcijfers die Buhrmann over 2006 publiceerde. De Europese omzet groeide sneller dan verwacht, de orderinname van de divisie Graphic Systems was veelbelovend en in Australië gaat het bedrijf een prima jaar tegemoet. Al het goede nieuws stond echter in de schaduw van een onverwachte omzetdaling in de Verenigde Staten, waar de leverancier van kantoorartikelen 70% van de inkomsten boekt. Drie maanden eerder stelden de Amerikaanse activiteiten ook al teleur. Het is niet de eerste keer dat de onderneming het moeilijk heeft, maar de reacties waren zelden zo gedesillusioneerd als nu. De koers daalde op één dag met 10% en volgens sommige analisten was dat nog niet genoeg. Effectenhuis Petercam schroefde bijvoorbeeld na de cijferpublicatie op 8 februari het koersdoel terug naar 9 euro (11% onder de huidige koers). Daarbij werd opgemerkt dat de onderneming zonder het expliciet te melden de winstverwachting feitelijk met 20% heeft verlaagd. Theodoor Gilissen kwam tot de conclusie dat er blijkbaar een goede reden is dat het beursfonds relatief goedkoop is en verlaagde het oordeel in één klap van kopen naar verkopen. SNS Securities had drie maanden eerder al het advies verlaagd in een rapport met de titel ‘de handdoek in de ring’. Dat roept wel heel erg de vraag op wat er moet gebeuren om het vertrouwen van de financiële wereld weer terug te winnen.

Nieuwe naam

Een eerste, kleine stap werd al op 20 april gezet. Buhrmann wijzigde op die dag de naam in Corporate Express. Dat is de merk-

22

naam waaronder het concern op de kantoormarkt opereert sinds in 1999 het gelijknamige Amerikaanse bedrijf werd overgenomen. Een naamswijziging kan soms veel goed doen voor de koers (zie kader) en statistisch gezien is dat goed nieuws. Het is wel lastig om te zien wat het aandeel op korte termijn

nog meer in beweging kan krijgen. De koers is in een jaar tijd met meer dan eenderde teruggevallen en daarmee was het toenmalige Buhrmann de grootste daler onder de aex-fondsen. Een bedrijf waarvan de koers onder druk staat, verschijnt tegenwoordig al snel op de radar van hedge fonds en private

24,4% voor een nieuwe naam Het is niet de eerste keer dat de naam Buhrmann verdwijnt. In 1993 fuseerde het toenmalig Bührmann-Tetterode met papierfabrikant knp en handelshuis vrg, waarbij de naam werd gewijzigd in knp bt. Vijf jaar later werd de papierproductie weer afgestoten en kwam de naam Buhrmann weer terug, om op 20 april ingeruild te worden voor Corporate Express. Een naamswijziging kan soms een voorbode zijn voor een koersstijging. In een overzicht van zes bedrijven die tussen eind 2004 en mei vorig jaar hun naam wijzigden, kreeg alleen Punch Technix in de twaalf maanden na de naamsverandering een flinke koersknauw. Twee bedrijven stegen in die periode met meer dan 70% en het gemiddelde jaarrendement komt op een keurige 24,4%. Oorspronkelijke naam

Nieuwe naam

Datum

Jaarrendement

TPG

TNT

08/04/05

32,10%

IHC Caland

SBM Offshore

02/05/05

70,90%

Koninklijke Olie

Royal Dutch Shell

20/07/05

4,50%

Prolion

Punch Technix

15/11/05

-35,40%

DPA

DPA Flex

02/02/06

-5,70%

Magnus Holding

Qurius

01/05/06

79,80%

equity, maar de interesse in Corporate Express is tot nu toe nihil. De gebruikelijke truc van deze partijen is om een onderneming over te nemen, de bedrijfsvoering te stroomlijnen, eventueel op te splitsen, met schulden te overladen en eventueel door te verkopen. In het geval van Corporate Express wordt dat heel lastig. Topman Frans Koffrie is de afgelopen jaren al hard bezig geweest om de interne organisatie goed neer te zetten en bij de jaarcijfers maakte hij nog bekend dat de reorganisaties nu echt voorbij zijn. In dezelfde periode zijn al verschillende bedrijfsonderdelen zoals Information Systems (de handel in computer hardware) en Paper Merchanting (papiergroothandel voor grafische industrie) afgestoten. Met veel fantasie zou alleen de Graphic Systems (handel in grafische systemen) in de etalage gezet kunnen worden. Koffrie heeft al laten weten dat hij met het oog op de mooie cashflow en relatief lage investeringen deze activiteiten graag wil behouden. Bovendien is het nog lang niet zeker of Heidelberg, de producent van de apparaten, akkoord gaat met een andere eigenaar van Graphic Systems. Bovendien is het voor een eventuele koper weinig ruimte om de schuldenlast te vergroten, aangezien Corporate Express al scherp is gefinancierd.

Eigen kracht

Bij gebrek aan geïnteresseerde kopers moet het bedrijf op eigen kracht het vertrouwen van beleggers proberen te herstellen. Een grote overname kan daarbij helpen, aangezien het concern dan in één klap een nieuw profiel kan krijgen. Door de relatief hoge schuldenlast (ruim 1 miljard euro) heeft Koffrie weinig armslag en bovendien heeft Corporate Express in de afgelopen vijftien jaar al verschillende keren zonder veel succes een identiteitsverandering ondergaan. Er blijft voor Koffrie weinig anders over dan op de ingeslagen weg door te gaan en een serie kwartalen op rij met goede cijfers te komen waardoor beleggers weer in de onderneming gaan geloven. Daarbij kan het enorm schelen als Koffrie erin slaagt om verschillende misverstanden over zijn bedrijf uit de wereld te helpen. Een van de redenen dat Corporate Express op het Damrak onder vuur ligt is doordat beleggers bang zijn dat de onderneming

Kantoorbenodigdheden in de uitverkoop Corporate Express boekt bijna driekwart van de omzet in de Verenigde Staten. Niet voor niets wordt vaak de vergelijking gemaakt met Amerikaanse leveranciers van kantoorartikelen en daarbij komt de onderneming er bekaaid van af. Niet alleen ligt de verwachte koerswinstverhouding veel lager, maar er wordt slechts 0,29 maal de omzet betaald voor het Nederlandse bedrijf. Voor Office Depot is dat 0,65 en beleggers leggen voor Staples maar liefst 1,05 maal de omzet op tafel. Bedrijf

Beurswaarde

Omzet

K/w

Corporate Express

1,8 miljard euro

6,3 miljard euro

11,7

Office Depot

9,7 miljard dollar

15,0 miljard dollar

15,2

Staples

19,1 miljard dollar

18,2 miljard dollar

18,1

hard geraakt wordt door een verzwakking van de Amerikaanse economie. In gesprekken benadrukt Koffrie dat het bedrijf geen cyclisch karakter heeft: “als de economie afkoelt en de werkloosheid onder kantoorpersoneel met de helft toeneemt van 4% naar 6%, dan daalt het percentage van de totale groep die onze spullen nodig heeft van 96% naar 94%”.

Uit de Amerikaanse droom

Een tweede misverstand in de ogen van Koffrie is dat Corporate Express aanzienlijk minder snel groeit dan branchegenoten in de Verenigde Staten zoals Office Depot en Staples. In een interview eind 2006 onderstreepte hij dat de groeicijfers van zijn onderneming gecorrigeerd worden voor overnames, valutaeffecten en verschillen in het aantal werkdagen. Wanneer de cijfers van Office Depot en Staples voor dezelfde factoren worden gecorrigeerd is Corporate Express een middenmotor. En dat is beter dan het lijkt, aangezien in de cijfers van Staples vertekend worden door een snelgroeiende postorderdivisie en activiteiten die zich richten op het midden- en kleinbedrijf. Ondertussen blijft de koers-winstverhouding van Corporate Express met 11,7 wel ver achter bij de concurrentie (zie kader). Behalve met de naamswijziging moet Koffrie vooral vertrouwen terugwinnen door een paar kwartalen op rij een mooie winstgroei te laten zien. Een blik op de voorgaande periode leert dat dit moeilijker is dan het lijkt, maar er zijn aanknopingspunten.

Bij de publicatie van de jaarcijfers liet Koffrie weten dat de matige Amerikaanse groei vooral een gevolg was van een reorganisatie. Er werd een managementlaag weggesneden en de tweeduizend lokale verkopers moesten daar volgens hem aan wennen en vooral tussen Kerst en oudjaar lijken de activiteiten in de Verenigde Staten ongeveer te hebben stilgelegen. Eind maart werd bekend dat de manager van de Noord-Amerikaanse divisie, Mark Hoffman, vertrekt. Koffrie vult de positie voorlopig zelf in en hij heeft dus alle kans om de organisatie zelf op de rails te krijgen. Als hij daar niet in slaagt, ligt het voor de hand dat de druk op hem snel gaat toenemen. Sinds hij op 28 juli 1998 aan het roer kwam te staan van het toenmalige Buhrmann is de koers met bijna tweederde teruggevallen en na bijna tien jaar aan het roer wordt het langzaamaan tijd om de balans op te maken.

De cijfers

Omzet: 6,31 miljard euro Verwachte wpa: 0,86 euro Verwachte k/w: 11,7 Beurswaarde: 1,8 miljard euro Analisten: 1x kopen, 8x houden, 2x verkopen Gemiddelde koersdoel: 12,98 euro Laatste 3 koersdoelen: 13 euro – Citigroup Smith Barney 14 euro – Theodoor Gilissen 11 euro – sns Securities

23

AANDEEL VAN DE MAAND British American Tobacco

miljoen van eerdere jaren. Dat is bijna 2,5% van de beurswaarde. Bovendien is de dividenduitkering verhoogd van 47 naar 55,9 pence (dividendrendement 3,5%) en er is

Verrassende geldmachine

Arcadis

door Michiel Pekelharing/illustratie Nico den Dulk

British American Tobacco is bijna even vreemd als dat het tabaksconcern winstgevend is. En het goede nieuws voor beleggers is dat het bedrijf ze flink laat meedelen in de winst.

B

ij een bedrijf met de naam British American Tobacco (bat) ligt het wel erg voor de hand om aan te nemen dat veruit het grootste deel van de omzet uit Groot-Brittannië en de Verenigde Staten komt. De onderneming werd in 1902 opgericht als een samenwerkingsverband tussen het Britse Imperial Tobacco en het Amerikaanse American Tobacco en mocht niet op de thuismarkten van deze concerns opereren. In de beginjaren was bat daarom actief in landen zoals Canada, China, Duitsland en Australië. Inmiddels blijkt deze start een zegen te zijn, want de sigarettenfabrikant is hierdoor sterk aanwezig in Azië en Latijns-Amerika. In deze regio’s groeide de omzet vorig jaar met respectievelijk 6,0 en 15,2%. NoordAmerika is slechts goed voor 11% van de concerninkomsten en daar tekende zich in

 

 



.OORD !MERIKA

!ZIp

!FRIKAßß-IDDENß/OSTEN

%UROPA

,ATIJNS !MERIKA

Dat bat in de jaren na de oprichting overal ter wereld opereerde, komt duidelijk terug in de huidige omzetverdeling. De inkomsten uit de verschillende regio’s zijn vrij evenwichtig verdeeld, waarbij vooral de kleine bijdrage van de Noord-Amerikaanse markt opvalt.

24

nog ruimte voor toename. bat keert namelijk 56% van de winst uit, terwijl meer dan 60% gebruikelijk is in de branche. Beleggers hoeven geen spectaculaire winstgroei te

Uitgebalanceerde groei 2006 een daling af van 1% als gevolg van de scherpe concurrentie en een prijsverhoging van Altria (beter bekend als Philip Morris). De zwakke positie op deze markt is in zekere zin ook een zegen, aangezien bat minder hard getroffen wordt door de rechtszaken die rokers aanspannen dan branchegenoten.

Lucky Strike

De voordelige geografische spreiding zorgde ervoor dat de winst per aandeel vorig jaar met dubbele cijfers is toegenomen. In totaal verdiende de producent van merken zoals Lucky Strike en Pall Mall 2,05 miljard Britse pond (3,00 miljard euro) op inkomsten van 9,72 miljard Britse pond (14,34 miljard euro). Als daar alle heffingen en accijnzen bij worden opgeteld, komt de totale omzet zelfs op 37 miljard euro. De winst krijgt tegenwoordig een andere bestemming dan enkele decennia geleden. In de jaren zeventig probeerde bat een nieuwe inkomstenbron aan te boren en het eigen afzetkanaal te versterken door Amerikaanse supermarkten op te kopen. Halverwege de jaren tachtig werd het roer omgegooid en positioneerde het tabaksconcern zich als aanbieder van financiële diensten. In 1996 werden al deze activiteiten gebundeld om twee jaar later te worden samengevoegd met Zurich Insurance Company in Zurich Financial Services Group. Inmiddels was bat al bezig om zich meer op de kernactiviteiten te richten. In 1994 werd de

voormalige moedermaatschappij American Tobacco gekocht, gevolgd door Rothmans International in 1999 en vier jaar later werd het Italiaanse staats-tabaksbedrijf Ente Tabacchi Italiani overgenomen. Met het oog op de interval tussen de aankopen, kan een nieuwe transactie niet lang op zich laten wachten. bat wordt al in verband gebracht met Altadis (beurswaarde 12,1 miljard euro) en Imperial Tobacco (beurswaarde 22,5 miljard euro), maar topman Paul Adams wil daar voorlopig niets van weten: “als er een overname was die zinvol en haalbaar was, hadden we die al lang gedaan.” Adams zet deze stelling kracht bij door de winsten zoveel mogelijk met aandeelhouders te delen en niet op te sparen voor een grote overname. Vanaf 2007 wil bat elk jaar voor 750 miljoen pond eigen aandelen gaan inkopen in plaats van de 500

De cijfers

Omzet: 14,84 miljard euro Verwachte wpa: 102,24 pence (1,51 euro) Verwachte k/w: 15,4 Beurswaarde: 47,9 miljard euro Analisten: 12x kopen, 1x houden, 2x verkopen Gemiddelde koersdoel: 1650 Pence

Een gezonde markt, een gebalanceerde winstgroei en een duidelijks strategie – Arcadis heeft het allemaal. Toch hebben analisten niet veel op met het ingenieursbureau.

T

opman Harrie Noy van Arcadis heeft weinig te klagen. De integratie van het in 2005 overgenomen Amerikaanse Blasland, Bouck & Lee is afgerond en levert meer nieuwe opdrachten op dan verwacht en een gezonde markt vertaalt zich in een autonome omzetgroei die tegen de dubbele cijfers aanschurkt. Het concern heeft publicitair goed gescoord met een grote order bij de wederopbouw van New Orleans en de winst kan de komende jaren flink blijven groeien. Toch kan het bedrijf niet veel enthousiasme opwekken bij het Nederlandse analistengilde. Van de zes banken die Arcadis volgen, geven er maar liefst vier een houdenadvies. Het gemiddelde koersdoel van 51,66 euro ligt een paar procent van de huidige koers en dat zou wijzen op weinig opwaarts potentieel. Wat is dan het probleem?

Structuur in infrastructuur

Aan de omzetgroei hoeft het niet te liggen. Arcadis streeft naar een groei van 10% per jaar; 5% autonoom en 5% door overnames. In 2006 werd deze doelstelling in bijna elk opzicht gehaald. Het bedrijf bestaat uit drie segmenten, waarvan Infrastructuur (45% van de concernomzet) de grootste is. De onderneming adviseert, ontwerpt en begeleidt bij de aanleg van spoorwegen, wegen, vliegvelden, havens en waterwegen. Onder infrastructuur vallen onder meer grote (overheids)projecten en juist op dat vlak valt er voor Arcadis nog veel te halen. De prijsdruk bij deze activiteiten is groot en het streven naar een autonome groei van 4 tot 6% geeft aan dat de onderneming kieskeu-

rig is met nieuwe projecten. In 2006 kwam deze omzettoename op 9% uit, waar door het afstoten van enkele onderdelen 7% van overbleef. In de overige divisies werden de groeidoelstellingen ruimschoots gehaald.

Potloodoefening

Op 8 mei worden de cijfers over het eerste kwartaal gepubliceerd en aangezien de marktomstandigheden sinds eind 2006 bepaald niet zijn verslechterd, mag alvast met potlood een omzetgroei van 10 tot 15% worden ingevuld. Ook op de marge waarmee deze groei gepaard gaat is weinig aan te merken. Sinds een half jaar mikt Arcadis op een operationele marge van 10%. Met 9,4% vorig jaar (8,2% in 2005) is de onderneming daar al dichtbij en de komende jaren lijkt de winst per aandeel met 15 tot 20% te gaan groeien. Operationeel is er dus weinig mis met Arcadis. Wie een blik werpt op de ontwikkeling van de koers en de winst over de afgelopen jaren, snapt waarom Arcadis niet vaker het predikaat kopen meekrijgt. De koers is sinds eind 2002 met ruim 500% op-

verwachten, maar wie op zoek is naar een stabiele groeier (het aantal rokers neemt nog toe) en een gestaag stijgend dividend hoeven niet veel verder te kijken dan bat.

De cijfers

Omzet: 1,2 miljard euro Verwachte wpa: 2,85 euro Verwachte k/w: 16,9 Beurswaarde: 1,0 miljard euro Analisten: 2x kopen, 4x houden, 0x verkopen Gemiddelde koersdoel: 51,66 eur0

gelopen, terwijl de winst in die periode met 160% is gegroeid. Dit roept het beeld op van een sterk overgewaardeerd aandeel, maar dat hangt weer helemaal af van het perspectief waarin deze waardering geplaatst wordt. Met een verwachte winst per aandeel van 2,85 in het lopende jaar komt de k/w op 16,9. Dat is iets duurder dan bijvoorbeeld Grontmij waarvoor 15,7 maal de winst betaald wordt. In vergelijking met buitenlandse branchegenoten waarvan de activiteiten meer overlappen zoals ws Atkins (k/w van 17,1) en Tetra Tech (k/w van 24,7) is Arcadis een stuk minder duur. Het is dan ook geen wonder dat vooral buitenlandse partijen hun oog op het concern laten vallen. Het afnemende enthousiasme bij de Nederlandse analisten is dus niet automatisch een signaal dat er een eind komt aan de opmars.

uit de maat 

 +OERS



WPA

    













De winst van Arcadis is sinds 2002 met gemiddeld ruim 20% gestegen en de koers schoot in die periode nog harder omhoog. Door dit verschil is de onderwaardering uit de koers gelopen, maar in vergelijking met branchegenoten is Arcadis bepaald niet duur.

25

Se c to ra n alys e door Jacques Potuijt

Conjunctuurtje Chemie

De sector Chemie staat in de boeken als zeer conjunctuurgevoelig. Aan de hand van vier fondsen: Basf, dsm, Bayer en Akzo Nobel analyseer ik of deze sector anno 2007 nog wel zo gevoelig is voor de conjunctuurcyclus.

Jacques Potuijt was analist, fondsmanager en fusiespecialist bij abn Amro en hoofd particulier vermogensbeheer en hoofd beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Begin 1996 richtte hij de Provest Group op. Potuijt schrijft regelmatig fundamentele analyses op iex.nl. Hij belegt privé uitsluitend in beleggingsfondsen.

S

taal en chemie behoren tot wat men noemt de cyclische basisindustrie. Daarmee worden deze bedrijfstakken afgezet tegen sectoren die minder gevoelig zijn voor de economische cyclus, zoals de voedingsmiddelenen drankenindustrie. Het is een zeer grove indeling waarmee geprobeerd wordt beleggers een eerste handvat bij de selectie van fondsen te geven. Het vooronderstelt wel dat we iets zinvols kunnen zeggen over de conjunctuurfase waarin de economie zich op enig moment bevindt. Dat is behoorlijk lastig want de conjunctuur gedraagt zich niet even schematisch als in de economieleerboekjes wordt voorgesteld. Alles is voortdurend in bewe-

ging en de ene cyclus is de andere niet. Verplaatsing van het economische zwaartepunt naar opkomende landen zoals China en India, digitalisering en globalisering, betere beheersing van supply chains en justin time-productie maken de conjunctuurcyclus veel minder geprononceerd dan voorheen.

keling in de afgelopen jaren. Uit onderstaande tabel blijkt hoe verschillend de chemiebedrijven reageerden op laagconjunctuur van 2001 tot en met 2003. Ondertussen is het, ondanks de waarschuwingen van een voormalig voorzitter van de Federal Reserve, ook helemaal niet gezegd dat er nu al een wereldwijde conjunctuurverzwakking voor de deur staat. Ooit had de cyclus een typische duur van zo’n zeven jaar, maar de laatste twee hadden een lengte van elk zo’n tien jaar. Als dat patroon zich bestendigt, dan zitten we nu pas in het vierde jaar van een upswing en hebben we nog enkele jaren van groei te gaan. Het huidige conjunctuurbeeld heeft wel wat weg van 1997. Toen was er angst dat de Aziatische crisis de conjuncturele upswing abrupt tot staan zou brengen. In werkelijkheid volgde er nog een toegift van drie jaar. Er

Niet gevoelig

Chemiebedrijven hebben bovendien de laatste jaren veel maatregelen genomen om hun conjunctuurgevoeligheid te reduceren. Ze deden, zoals dsm, de basischemie van de hand en diversifieerden in fijnchemie, farmaceutische ingrediënten, voedingsmiddelenadditieven of gewasbeschermingproducten. De chemiesector is ook aanmerkelijk gevarieerder dan wel wordt verondersteld. Niets illustreert dat beter dan de winst- en koersontwik-

Beursperformance per jaar sinds 2000 cumulatief sinds 2007*

2006

Akzo Nobel

23,1%

18,0%

24,8%

DSM

-9,1%

8,5%

44,9%

2004

2003

2002

2001

ult 2000

2,5%

-2,8%

-37,2%

-12,3%

-0,6%

22,0%

-10,1%

5,8%

9,9%

82,4%

BASF

17,7%

14,1%

22,1%

18,9%

23,6%

-13,6%

-13,3%

80,4%

Bayer

20,3%

15,2%

41,5%

7,4%

13,5%

-42,9%

-35,9%

-12,5%

3,0%

10,7%

26,4%

-8,1%

11,4%

-20,1%

-0,9%

16,6%

Air Lquide Solvay ICI Air Products & Chemicals Dow Chemical DuPont de Nemours

26

2005

0,0%

0,3%

24,3%

14,9%

17,8%

4,6%

-2,9%

71,5%

20,6%

40,4%

33,6%

21,1%

-13,5%

-39,3%

-31,3%

-1,2%

9,4%

16,2%

5,5%

16,7%

12,5%

-8,9%

14,4%

83,5%

16,9%

-8,9%

-11,5%

19,1%

40,0%

-12,1%

-7,8%

27,3%

2,0%

14,6%

-13,4%

6,9%

8,2%

-0,3%

-12,0%

2,8%

* Tot nog toe in 2007 ten opzichte van ultimo 2006.

is daarom ook ruimte voor een optimistische kijk. Alan Greenspan mag dan bezorgd zijn over de Amerikaanse economie, de Duitse motor van de Europese economie begint nu pas goed op gang te komen. Veel hangt ook af van de ontwikkelingen in de bric-landen. De Amerikaanse economie heeft veel minder dan voorheen invloed op de wereldeconomie.

Veel overzichtelijker

Naast geringere cyclische gevoeligheid zijn de bedrijfsmodellen van de chemiebedrijven de laatste jaren een stuk overzichtelijker geworden. Akzo Nobel heeft zijn farmacie afgestoten en gaat verder als een coatingsbedrijf. Het Duitse Bayer volgt een diametraal tegenovergestelde weg en is hard op weg een zuivere farmaceut te worden. Basf, met een omzet vorig jaar van 52 miljard euro, ’s wereld grootste chemiebedrijf, zoekt het juist in schaalvergroting in basischemie. Het Franse Rhodia en het Zwitserse Cyba hebben de laatste jaren diep in eigen vlees gesneden en beginnen daar de vruchten van te plukken. Het eveneens Zwitserse Clariant zit nog midden in het reorganisatieproces. Bij het Amerikaanse Dow Chemical en Dupont is het opmerkelijk rustig en hun aandelen doen op de beurs al jaren niets meer. Het Britse ici, de slechtste beursperformer van de sector, is nagenoeg onttakeld en wacht op een koper. Ik licht er vier situaties uit: Basf, Bayer, Akzo en dsm.

Basf

Bestuursvoorzitter Jürgen Hambrecht ziet nog niet direct de conjunctuur omslaan en rekent voor de

chemiemarkt in de jaren 2007 tot en met 2009 op een jaarlijkse groei van 3,3%. De omzet van Basf moet volgens hem daar nog 2% bovenuit kunnen groeien. De chemiegigant deed het vorig jaar goed met een winststijging van 6% tot 3,2 miljard euro. In het lopende boekjaar moet die groei nog ruim worden overtroffen dankzij de integratie van de acquisities die in 2006 werden gedaan, onder andere van de bouwchemicaliëndivisie van Degussa, de Amerikaanse harsenmaker Johnson Polymer en het eveneens Amerikaanse Engelhard. Met een volledige doorwerking van alle ac-

quisities moet dit jaar de omzet op 56 miljard euro kunnen uitkomen. Basf profiteert daarnaast van het feit dat het ook nog actief is in de gas- en oliesector waardoor het bedrijf een natuurlijk hedge heeft tegen stijgende grondstofkosten, iets waar andere chemieconcerns, zoals onder andere dsm, nu onder gebukt gaan. Naast acquisities investeert Basf ook behoorlijk. De komende twee jaar wordt 1 miljard euro gespendeerd voor zes nieuwe fabrieken in Antwerpen. Daarnaast blijft er nog geld over om voor zo’n 3 miljard euro eigen aandelen in te kopen. Hiermee wordt een hef-

Basf Omzet (in mln euro)

2000

2005

2006

2007T

2008T

35.946

42.745

52.610

56.000

58.800

Bedrijfsresultaat

3.070

5.830

6.750

7.280

7.938

Nettowinst

1.240

3.007

3.215

3.416

3.704

EBIT marge

8,5%

13,6%

12,8%

13,0%

13,5%

Netto marge

3,4%

7,0%

6,1%

6,1%

6,3%

EV/Balanstotaal

37,1%

49,1%

41,0%

Rendement EV

8,7%

17,6%

17,8%

Winst per aandeel (in euro)

2,02

5,73

6,37

6,83

7,56

Dividend

1,30

2,00

3,00

3,20

3,50

Koers ultimo

41,75

64,71

73,85

86,91 (11-04)

Koers-winstverhouding

20,7

11,3

11,6

12,7

Koers op 11-04-2007: 86,91 euro. Markt kapitalisatie: 43,4 miljard euro.

11,5

27

Se c to ra n alys e boom gezet onder de groei van de winst per aandeel. We behoeven er geen illusie over laten bestaan: Basf is een cyclisch bedrijf, maar wel van de categorie waarvan de omzet en de winst door de cycli heen blijft groeien. In dat opzicht heeft het veel voor op dsm en dat komt in de fractioneel hogere koers-winstverhouding niet tot uitdrukking.

Bayer

Bij Bayer gaat het na de desastreuze periode van de jaren 2001 tot en met 2004 nu weer wat beter. Met de overname van Schering lijkt het bedrijf zich te hebben willen revancheren van alle eerdere miskleunen. Dat heeft wel wat mogen kosten. Na de 17 miljard euro die voor deze acquisitie werd uitgetrokken en die overwegend met rentedragend vermogen werd gefinancierd, is de solvabiliteit vorig jaar gedaald tot 23%. Maar met deze acquisitie, die de omzet dit jaar brengt op bijna 33 miljard euro waarvan 13 miljard in farmacie, begint Bayer weer mee te tellen in de farmaciesector. In de wereldranglijst van farmaciebedrijven neemt het nu de twaalfde positie in. Het bedrijf ging in 2001 door een diep dal toen het zich geconfronteerd zag met omvangrijke schadeclaims wegens de ernstige bijwerkingen van het cholesterolverlagende middel Baycol.

Blok aan het been

28

Ook de dure overname van de gewasbeschermingsmiddelen van Aventis bleek moeilijk te verteren. Deze divisie Cropscience is in principe hoogwinstgevend en behaalde in het verleden wel marges van ruim 20% maar de laatste twee jaar is de divisie vooral een blok aan het been geweest. Een verbetering is nog niet zichtbaar. Desondanks viel het resultaat over het vierde kwartaal, een winststijging van 12,5% bij een 25% hogere omzet, beter uit dan verwacht, wat door de markt werd gezien als een teken dat de integratie van Schering goed verloopt. Die

Bayer Omzet (in mln euro)

2000

2005

2006

2007T

2008T

30.971

24.701

28.956

32.800

35.000 3.800

Bedrijfsresultaat

3.287

2.514

2.762

3.400

Nettowinst

1.816

1.595

1.695

2.000

2.200

EBIT marge

10,6%

10,2%

9,5%

10,4%

10,9%

6,1%

6,3%

Netto marge

5,9%

6,5%

5,9%

44,3%

30,4%

23,0%

Rendement EV

11,7%

14,4%

14,1%

Winst per aandeel (in euro)

2,49

2,19

2,22

Dividend

1,40

0,95

1,00

35,80

35,29

14,4

16,1

EV/Balanstotaal

Koers ultimo Koers-winstverhouding

2,61

2,88

40,66

1,20

48,90 (11-04)

1,30

18,3

18,7

17,0

Koers op 11-04-2007: 48, 90 euro. Markt kapitalisatie: 37,6 miljard euro. integratie, die 1 miljard euro koste, moet vanaf 2009 jaarlijks 700 miljoen aan kostenbesparingen opleveren. Er zit potentieel in het fonds wanneer de transformatie naar farmaciebedrijf slaagt, maar met een huidige koers-winstverhouding van 18,8 wordt daar naar mijn smaak al behoorlijk op vooruit gelopen.

DSM

dsm heeft beleggers de laatste drie kwartalen verontrust met tegenvallende cijfers die er op duiden dat de jaren van sterke winstgroei in de lopende cyclus wellicht al weer achter de rug liggen. De scheidende bestuursvoorzitter Elverding, die dit jaar wordt opgevolgd door van de van Gist-brocades afkomstige Feike Sijbesma, erkent dat de cyclische gevoeligheid onder zijn bewind weliswaar drastisch is vermin-

derd maar dat desondanks 60% van de omzet gerealiseerd moet worden in een markt met moordende concurrentie. De onfortuinlijke ervaringen in de markt voor desinfectiva, waar dsm er maar niet in slaagt winst te behalen met penicilline, doet vrezen dat een zelfde situatie zich zou kunnen voordoen in de markt van voedingsmiddelenadditieven en vitaminen. Met de overname van deze activiteiten van Roche in 2003 werd algemeen aangenomen dat dsm een stabiel element had terug ontvangen voor de in 2001 aan het Saoedische Sabic verkochte Basischemie. Maar het veel grotere Basf ontwikkelt zich nu tot een geduchte concurrent die er met prijsacties op zou kunnen zijn dsm uit de markt van voedingsmiddeleningrediënten te drukken. Met penicilline staat dat waarschijnlijk al

DSM Omzet (in mln euro) Bedrijfsresultaat

wel te gebeuren nu naast tal van Indiase bedrijven ook Chinese producenten zich op deze markt hebben gestort. dsm heeft aangekondigd in het tweede kwartaal van dit jaar een definitieve beslissingen te nemen over dit bedrijfsonderdeel. In afwachting daarvan lijkt het fonds niet echt in een positie om op de beurs te schitteren.

Akzo Nobel

Akzo Nobel is met een koersstijging van 23% tot nog dit jaar de beste performer in de mondiale chemiesector. De stemming rond het aandeel heeft uiteraard een flinke stimulans gekregen door het nieuws van de verrassend hoge prijs van 11 miljard euro die het Amerikaanse Schering Plough bereid is neer te tellen voor de farmadivisie, die aanvankelijk als Organon BioSciences voor een eigen beursgang was voorbestemd. De grote vraag is nu wat Akzo Nobel met de opbrengst gaat doen. Duidelijk lijkt wel dat het ‘nieuwe’ Akzo vooral als producent van coatings (verf en lakken) zal verder gaan. Uit de recent opgelopen koersen van chemiebedrijven kan afgeleid worden wie de potentiële overnamekandidaten zijn: de Amerikaanse verffabrikanten Valspar en Sherwin-Williams, het Finse Kemira het Franse Rhodia en ici. De koers van ici is de laatste weken met 10% gestegen wat er op wijst dat de beurs dit bedrijf ken-

nelijk als de goede kanshebber beschouwt. ceo Hans Wijers zal niet te veel willen betalen maar kan ook niet dralen omdat met 11 miljard euro op zak, zelfs 13 miljard euro indien ook de 2 miljard aan eigen liquiditeiten worden meegeteld, Akzo Nobel nu zelf een zeer aantrekkelijke overnameprooi is geworden. Gerealiseerd moet ook worden dat als de verkoopsom is ontvangen, ruim 80% van de huidige marktkapitalisatie van 16,4 miljard euro in liquiditeiten beschikbaar is.

Groter marktaandeel

Met de overname van ici zou Akzo Nobel een grote slag slaan. ici Paints behaalde in 2006 een omzet van omgerekend 3,5 miljard euro waarover een marge van 10,6% werd verdiend. De coatingsdivisie van Akzo was vorig jaar goed voor 6,2 miljard euro omzet met een marge 8,3%. De samenvoeging zou het wereldmarktaandeel van Akzo in coatings laten stijgen tot 14%. Door benutting van synergieën moet de operationele marge van de gecombineerde coatingsactiviteit tot boven 10% te verbeteren zijn. Het is ook wel een opportuun om ici nu op te pikken. Met het afscheid vorig jaar van Quest International, dat het in 1997 voor 7,3 miljard euro van Unilever had gekocht en nu nog maar 1,8 miljard euro opbracht, is de reorganisatie bijna voltooid. Met haar huidi-

Akzo Nobel 2000

2005

2006

2007T

2008T

8.090

8.195

8.380

8.631

8.890

Omzet (in mln euro)

2000

2005

2006

2007T

2008T

14.069

13.000

13.737

14.225

15.000

751

808

834

820

820

Bedrijfsresultaat

1.487

1.486

1.462

1.565

1.725

Nettowinst

580

556

556

550

560

Nettowinst

947

961

1.153

1.250

1.350

EBIT marge

9,3%

9,9%

10,0%

9,5%

9,2%

EBIT marge

10,6%

11,4%

10,6%

11,0%

11,5%

Netto marge

7,2%

6,8%

6,6%

6,4%

6,3%

Netto marge

6,7%

7,4%

8,4%

8,8%

9,0%

EV/Balanstotaal

38,7%

54,4%

49,2%

Rendement EV

20,5%

10,9%

9,9%

EV/Balanstotaal

22,5%

28,8%

33,3%

Rendement EV

37,2%

30,4%

29,4%

Winst per aandeel (in euro)

2,86

2,82

2,85

2,80

2,80

Winst per aandeel (in euro)

3,31

3,36

4,02

4,40

5,00

Dividend

0,88

1,00

1,00

1,00

1,00

Dividend

1,20

1,20

1,20

1,32

1,50

20,50

34,50

37,43

50,15

39,15

46,21

56,88 (11-04)

7,2

12,2

13,1

34,03 (11-04)

15,2

11,7

11,5

12,9

Koers ultimo Koers-winstverhouding

12,2

Koers op 11-04-2007: 34,03 euro. Markt kapitalisatie: 8,3 miljard euro.

Koers ultimo 12,2

Koers-winstverhouding

Koers op 11-04-2007: 56,88 euro. Markt kapitalisatie: 16,4 miljard euro.

11,4

ge beurswaarde van 9,4 miljard euro zou een bod van 11 tot 12 miljard euro waarschijnlijk wel voldoende zijn om ici in te lijven. Aangezien coatings ongeveer de helft van ici’s omzet en bedrijfsresultaat uitmaakt, zou Akzo Nobel in principe de helft van de overnamesom weer kunnen terugontvangen indien ze de andere helft van ici weer in de verkoop doet. Er zijn heel fantasieën mogelijk over de wijze waarop Akzo de miljarden die haar plotseling in de schoot zijn geworpen, kan besteden. Inkoop van eigen aandelen is zeker ook een aantrekkelijke optie. Om te laten zien wat het effect is op de winst per aandeel in 2007 en 2008 ben ik uitgegaan van een volledige overname van ici en taxeer op basis daarvan voor die jaren een groei van de winst per aandeel met gemiddeld ruim 10% per jaar.

Conjunctuurcyclus

Het aloude onderscheid cyclisch/ niet-cyclisch is aan revisie toe. De chemiesector is allerminst homogeen en, zoals we zagen, wordt binnen de sector sterk uiteenlopend op de conjunctuur gereageerd. Aandacht voor structurele veranderingen die chemiebedrijven doormaken loont waarschijnlijk meer dan al te grote preoccupatie met de conjunctuurcyclus. Elk van de vier hier onder de loep genomen fondsen vertelt zijn eigen verhaal. Van de twee fondsen die het Damrak nu nog rijk is, kunnen beleggers momenteel veel meer fantasie in Akzo Nobel dan in dsm kwijt. Voor de laatste bestaat in Duitsland een goed alternatief in de vorm van Basf dat dankzij de indrukwekkende groei van de laatste jaren, die niet alleen door acquisities tot stand kwam, nu in staat is belangrijke schaalvoordelen te realiseren. Bij het zich weer tot farmaceut transformerende Bayer, lijkt mij het beste om voorlopig de verdere ontwikkeling langs de kantlijn te blijven observeren.

29

I EX

u n i v e r s i t ei t

door Corné van Zeijl

Leren van Buffett

buffett’s berkshire versus s&p 500

Eén van de zeven deugden is bescheidenheid. Voor beleggers is dat zéker een deugd. Wie kent het gezegde niet, mister market makes you modest. Ik word bescheiden van het beleggingsresultaat van Buffett.

Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij sns Asset Management waar hij verantwoordelijk is voor de Nederlandse aandelenportefeuilles. Van Zeijl beheert het sns Nederland Aandelen Fonds.

H

et is voortdurend een gevecht tegen de rest van de beleggende gemeenschap. Op de momenten dat ik het ook even niet meer weet, kijk ik naar mijn eigen cursus. In hoofdstuk 6 staan een aantal tips van top-beleggers. En daar word je wel even bescheiden van. Laten we het overbekende voorbeeld Warren Buffett maar eens nemen. Hij is de op één na rijkste man van de Verenigde Staten en dat is hij geworden met beleggen. Als u 10.000 dollar bij hem had belegd in 1965, dan was dat nu 37.878.240 dollar waard. Ter vergelijking: als u die 10.000 dollar in de S&P 500 aandelen had gestopt was uw inzet ‘slechts’ aangegroeid tot 651.197 dollar. Kijk daar word je bescheiden van. We kunnen er ook wat van leren. Immers the old master heeft vaak genoeg aangegeven waar hij op let. Ik heb een lijstje van Buffett’s negen belangrijkste punten gemaakt.

1

30

Een goed bedrijf heeft een hoog rendement op het geïnvesteerde vermogen, zonder dat er geknoeid is met boekhoudkundige methoden of zonder veel

schulden. Als het bedrijf een hoog rendement op geïnvesteerd vermogen heeft kunnen ze winstgroei maken op alle ingehouden winst. U moet als belegger dan natuurlijk wel even kijken of die mogelijkheden er wel zijn. Tom Tom heeft een gigantisch rendement op het vermogen. Maar in het huidige product valt niet zoveel meer te investeren. Als u simpel een computerlijstje maakt, valt al direct op dat het niet werkt bij financials. Bovendien moet u oppassen bij bedrijven die heel veel hebben afgeschreven, zoals Numico en Reed Elsevier. Als je vermogen geheel hebt afschreven (zoals Buffett al zei: boekhoudkundig gerommel), dan is het wel heel makkelijk om een hoog percentage winst daarover te maken.

2

Buffet wil begrijpen wat het bedrijf doet en hoe geld wordt verdiend. Het ultieme voorbeeld is natuurlijk dat hij internetbedrijven nooit heeft begrepen en daarom nooit aan deze bubbel heeft meegedaan. Niet dat hij niet wist wat internet was, hij begreep simpelweg niet waar ze hun geld mee moesten gaan verdienen. Men zei op de top van de bubbel in 2000 dat hij zijn magic touch had verloren. Zou hij achteraf nog gelachen hebben om die opmerkingen?

3

De marktpositie van het bedrijf moet veilig zijn. Het product of de speciale eigenschappen van het product zijn zo goed dat de concurrentie niet een echte bedreiging is

(bijvoorbeeld Heineken). Daarom belegt hij ook in grote merken als Gilette en Coca-Cola. Deze merken zijn zo onmisbaar dat ze volgens Buffett altijd hun waarde zullen blijven behouden. Een prachtig voorbeeld van een dergelijk bedrijf is asml. Dit bedrijf is technologisch zo ver dat het zichzelf onmisbaar heeft gemaakt. De enige reden dat de klanten bij concurrenten bestellen is omdat ze niet volledig van asml afhankelijk willen zijn.

4

Je hoeft geen genie te zijn om leiding aan een bedrijf te geven. Maar het management moet wel eerlijk en oprecht zijn. Bovendien is het hard werken. Leiding geven is niets meer dan op zijn tijd hard zijn en op zijn tijd complimenten geven. Je hoeft niet met mega-bedragen te strooien om goed personeel te krijgen. Buffett zelf betaalt dat ook niet aan zijn personeel. En natuurlijk moeten ze goed met het bedrijfsvermogen omgaan. In feite zegt Buffett dus ook dat je wel een enorme dombo moet zijn om een bedrijf naar de knoppen te helpen. Waar Buffett wel duidelijk voor waarschuwt is onbetrouwbaar management. Dat vergt veel mensenkennis. Of goed kijken of de managers niet liegen. Helaas is meestal pas achteraf vast te stellen of het management onbetrouwbaar was of niet.

5

De winsten van de bedrijven moeten voorspelbaar zijn. Het liefst ziet Buffett bedrijven waarvan

hij al vele jaren vooruit weet wat ze gaan verdienen.

6

De activiteiten van het bedrijf moeten geen natuurlijk doel zijn voor actiegroepen of overheden (tabaksindustrie). Shell heeft bijvoorbeeld in de afgelopen jaren meegemaakt wat dat voor gevolgen heeft. Ze worden door mensenrechtenactivisten, milieugroeperingen, rebellen, overheden aangeklaagd en uitgekleed. Het is dat de oliedollars ze momenteel de oren uitkomt (25 miljard dollar in 2006), anders was het aandeel mega achtergebleven bij de rest van de beurs.

7

Het bedrijf heeft lage voorraden en een hoge omzetsnelheid. Voorraden zijn risicovol. Kijk maar eens naar een bedrijf als Hagemeyer. In het eerste halfjaar verdienden ze 20 miljoen euro omdat de koperprijs steeg. Maar als de koperprijs weer daalt kunnen ze dit ook weer verliezen. Opvallend is als ik daar een lijstje van uitdraai, dat asml de hoogste voorraadratio heeft (voorraden in relatie tot de omzet). Maar ja, als je zo’n ingewikkelde machine maakt, ben je daar ook even mee bezig en in de tussentijd staan die ontzettende dure onderdelen wel op je balans. Daarom is het ook niet raar dat ook andere technologisch geavanceerde bedrijven zoals Océ en asmi bovenaan deze lijsten te vinden zijn, samen met de cyclische bedrijven zoals Arcelor Mittal, dsm en Akzo Nobel.

8

De directie richt zich op een zo hoog mogelijke aandeelhouderswaarde. De aandeelhouders zijn immers de eigenaren van het bedrijf. Maar al te vaak komt het voor dat de directie gericht is op het vergroten van hun macht, hun omzet en het bedrijf, terwijl dit meestal niet in het voordeel van de aandeelhouders is. Momenteel wordt de markt overspoelt met aandeleninkopen. Dat duidt op veel aandacht voor de aandeelhouder en dat is zeker een goed teken, maar besef wel dat de winsten bij de bedrijven de oren uitkomt. De dividenduitkeringen zijn vrij laag. In Nederland wordt er slechts eenderde van de winst aan de aandeelhouders uitgekeerd. Dat is het laagste niveau sinds 1984. Ook wereldwijd is het bescheiden. Er is dan ook erg veel ruimte om wat extra uitkeringen te doen aan de aandeelhouders. Deze bedrijven zouden een plusje krijgen van de grote Buffett.

berkshire en s&p ingezoomd

9

De beste bedrijven groeien mee op de rug van anderen. Microsoft is een prachtig voorbeeld. Zij groeide mee op de rug van ibm, die uiteindelijk veel minder aan de pcboom verdiende dan Microsoft. Deze standaardregels zijn goed om nog eens in uw achterhoofd te houden als u naar een bedrijf kijkt. Helaas zijn de meeste slechts subjectief te bepalen. Maar ja anders zou beleggen helemaal geen kunst zijn. Zou het geen gat in de markt zijn om als bij een transactie, voordat u de or-

der op de beurs plaatst er een pop-up verschijnt: Zou Buffett dit aandeel ook kopen? klik hier... De cursus is te vinden op magazine.iex.nl/cursus. Meer columns van Corné van Zeijl staan op magazine.iex.nl/vanzeijl.

31

do s s i e r door Cees Smit

d uu rza am

Het is hier fantastisch

Ik heb bewondering voor mensen met échte principes, zeker als deze principes geld kosten (minder rendement). Regelmatig krijg ik het verzoek van klanten die uit principe in duurzame aandelen willen beleggen en niet in bijvoorbeeld de wapenindustrie. Waarom eigenlijk?

de sustainability index met bedrijven die duurzaam bezig zijn

    

Het is natuurlijk in het algemeen zo dat het beter is om niet vervuilend te zijn en geen ongehoorde dingen te doen.

Cees Smit is onder zijn alias Frank van Dongen de vliegende keeper van iex. Officieel optiespecialist, maar in de praktijk bemoeit hij zich met alles en iedereen, waar hij onmiddellijk een beleggingsadvies aan knoopt.

32

I

k heb soms mijn twijfels over de redenen waarom sommige mensen duurzaam willen beleggen. Los van de echte principes laten beleggers en consumenten zich vaak leiden door het beeld dat gecreëerd wordt door de media. Het is populair gezegd: in de mode. Het is natuurlijk in het algemeen zo dat het beter is om niet vervuilend te zijn en al helemaal geen ongehoorde dingen te doen. Dus duurzaam is fantastisch. Maar de wereld is vaak niet zwart-wit. Voor de beeldvorming: is geld geven aan een junk wetende dat hij er waarschijnlijk drugs voor koopt in plaats van eten, onethischer dan geen geld ge-

ven? En als wij geld aan Amerika lenen en zij daar een oorlog van financieren is dat onethisch van ons of van de Amerikanen? En als wij een product kopen uit China denken we dan na over duurzaamheid? Als wij biobrandstof tanken is het dan goed dat anderen sterven van de honger omdat het eten te duur voor ze wordt? Of dat voor onze biobrandstof er regenwouden platgebrand worden?

Goeie zaak

Eerst nog even de media, die hebben niet alleen commerciële motieven en zijn niet alleen maar bezig met de miljardenbusiness die ‘duurzaam beleggen’ en ‘milieuproblematiek’ heten. Nee, ze zorgen ervoor dat bijvoorbeeld het pensionfonds abp stopt met geld te beleggen in bedrijven die landmijnen maken. Een mooie actie, zullen we maar zeggen. En herinnert u zich nog de krantenkoppen over de directie van Van der Moolen die ernstig bedreigd werd omdat ze aandelen in de New York Stock Ex-

change hadden en op die beurs een bedrijf genoteerd staat dat dierenproeven doet. Ook de directie van Euronext moest het ontgelden om die reden. Even in die context: abp belegde in vier bedrijven die mijnen maken, waar veel onschuldige menselijke slachtoffers mee gemaakt werden en worden. Het aandeel in die bedrijven is nu verkocht. Anders hadden de activisten de directie van abp toch meer kunnen aandoen dan alleen het bekladden van huizen en het vernielen van auto’s. Nu wil ik zeker niemand aanzetten tot actie, maar wel de vraag laten opkomen of een mensenleven minder belangrijk is dan een dierenleven?

Meer media-aandacht

Juist door de klimaatproblematiek, maar ook door belastingmaatregelen op groen en duurzaam is deze tak van beleggen in de mode. Nu zijn er sowieso steeds meer mensen gaan beleggen in aandelen en dus is ook de groep die ethisch wil beleggen gegroeid. Zoals ik hierbo-

   

  

  

ven al zei, is het milieu door en met de media big business geworden. Als je als bedrijf zegt dat je ook aan het milieu denkt, wordt je door consumenten beter gewaardeerd en dus wordt er meer van jouw product verkocht. Of de directie zich ondertussen besteelt, maakt allemaal niets uit. Uiteindelijk is voor mij persoonlijk echt duurzaam direct gekoppeld aan milieutechnisch goed, maar ook aan ethisch beleggen.

Onze normen

Ik noemde het al, wat hebben we aan een auto die op maïs rijdt als mensen daardoor niet meer kunnen eten? Ook is het waarschijnlijk niet ethisch om te zeggen dat dit dus niet in lijn is met de basisregel van het kapitalisme: zo veel mogelijk winst maken. De grootste winsten worden gemaakt juist als men niet duurzaam en niet ethisch bezig is. Denk maar terug aan de Nederlandse gouden eeuw of kijk nu maar naar China. Juist omdat er in China veel vervuild wordt en de arbeiders slecht behandeld wor-

  

  

den, worden er enorme winsten gemaakt. Zouden ze alles volgens onze normen doen, dan zou je daar als belegger zeker niet zijn. Ik ben los van de bubbel-gedachten die ik bij China heb, daar dus niet als belegger, omdat ik diep in mijn hart toch hou van duurzaamheid.

Sustainable of duurzaam

Zoals bekend heb ik bij allerlei grootbanken gewerkt en in die tijd heb ik ook special products uitgebracht die gekoppeld werden aan een duurzame index. De index bestaat uit aandelen die allemaal duurzaam bezig zijn en wordt door Dow Jones samengesteld. Het mooie van het duurzame (sustainability) keurmerk is dat ik me als belegger niet bezig hoef te houden met ethische en duurzame kwesties. Het is al jaren geleden, maar ik verbaasde me toen over de door Dow Jones opgestelde rij aandelen die erg duurzaam waren. Er zaten veel bedrijven bij waarvan je in eerste instantie niet direct zou verwachten dat ze duurzaam be-

  

  

zig zijn. Bijvoorbeeld oliebedrijven die later in Rusland van hun belegging afscheid moesten nemen omdat ze het land vervuild zouden hebben volgens de Russische president. En er stonden ook veel chemiebedrijven op de lijst. Nu zijn er kleine verschillen tussen de criteria van sustianabilty en duurzaam. Maar toch geeft het een goed gevoel om te zien dat veel bedrijven toch best heel goed bezig zijn. Een film over de klimaatveranderingen is The Great Global Warming Swindle. Hieruit blijkt bijvoorbeeld dat er in de middeleeuwen ook een warme periode was en dus dat auto’s en de mens niet speciaal de aanstichter zouden zijn. Nogmaals klimaat, duurzaamheid en alles wat er mee samenhangt is big business en dus moet je alles met een korreltje zout nemen. klik hier... Alle aandelen in de Sustainability Index staan op: www.sustainabilityindex.com. Meer columns van Cees Smit zijn te vinden op magazine.iex.nl/smit.

33

do s s i e r

d uu rza am

Wie op zoek is naar een mooi rendement, kan kiezen tussen goed en fout. Houdbaar beleggen heeft een enorme vlucht genomen en de rendementen van dit soort indices en fondsen liegen er niet om, maar foute aandelen van bijvoorbeeld tabaksbedrijven en wapenfabrikanten bieden minstens evenveel rendement. door Michiel Pekelharing/illustraties Nico den Dulk

Fout is goed R

endement of geweten? Dat is een keuze die beleggers niet altijd meer hoeven te maken. Er komen steeds meer fondsen op de markt die behalve op winstgroei en waardering ook letten op de wijze waarop bedrijven omgaan met ethische- en milieuvraagstukken. Ondernemingen zelf geven ook steeds meer openheid van zaken en het is een kleine moeite om op te zoeken of een aandeel is opgenomen in een houdbare index zoals de Dow Jones Sustainability Index. Wie echter het onderste rendement uit de kan wil halen, moet zich verdiepen in de donkere kant van de beurs. Aandelen kopen van sigarettenmakers, casino’s, wapenfabrikanten en drankenconcerns is namelijk net iets lucratiever dan houdbaar beleggen.

Niet sociaal correct

Een van de eerste die kansen zag in sectoren met een dubieus of ronduit slecht ethisch imago is de Amerikaan Dan Ahrens. Eind 2002 richtte hij het Vice Fund op en twee jaar later publiceerde hij een boek waarin hij beschreef hoe het beste in slechte aandelen gehandeld kan worden. Het prospectus van het Vice Fund laat bovendien weinig twijfel bestaan over de aard van het fonds: “de beheerder belegt in bedrijven die voor een groot deel van de inkomsten afhanke-

34

lijk zijn van sectoren zoals tabak, gokken, wapens, drank en andere bedrijven waarvan de diensten of producten niet gezien worden als sociaal correct.” Voorlopig hebben Ahrens en Charles Norton die hem in september 2005 is opgevolgd als beheerder, vanuit rendementsperspectief het gelijk aan hun zijde. Alleen in 2005 bleef het rendement van het Vice Fund op minder dan 20% steken. Het fonds heeft tot nu toe elk jaar de s&p 500 Total Return Index verslagen en ook in 2007 heeft hij al een voorsprong van ruim 1,5% opgebouwd. Bovendien bleek in deze periode dat fout beleggen lucratiever kan zijn dan houdbaar beleggen (zie kader). Het succes van de laatste jaren is opvallend, aangezien de zondige sectoren vooral favoriet zijn in economisch mindere tijden. Veel rokers besparen dan eerder op luxeof hobby-uitgaven dan dat de sigaretten afgezworen worden. En voor een brouwer hoeft het niet veel verschil te maken of het glas bier in de kroeg of thuis wordt gedronken. Tijdens de economische terugval in de Verenigde Staten tussen juni 2001 en juni 2002 daalde de koers van de s&p 500 met 12%. In diezelfde periode stegen de zondige sectoren met 8,2% (tabaksaandelen) tot 19,7% (gokindustrie). Fout beleggen werkt dus in goede en slechte tijden. Beleggers hoeven niet in het Amerikaanse Vice

Fund te stappen om te profiteren van de kansen die zondige sectoren bieden – het is makkelijker en stiekem ook veel leuker om zelf op jacht te gaan naar mooie aandelen in foute sectoren.

Gokken

Sommige mensen vergelijken beleggen wel eens met gokken, maar beurzen zoals nyse Euronext kunnen alleen maar dromen van de enorme bedragen die de exploitanten van casino’s verdienen. Las Vegas lijkt de meest voor de hand liggende plaats om op zoek te gaan naar kansrijke spelers in de goksector, maar de stad is zijn positie bovenaan de lijst van gokwalhalla’s vorig jaar kwijtgeraakt. De casino’s aan de beroemde Vegas Strip boekten in 2006 een totaalomzet van 6,69 miljard dollar, terwijl in Macau maar liefst 6,95 miljard dollar over tafel ging. Dit verschil gaat de komende jaren veel groter worden, want de Chinese markt heeft nog een enorm groeipotentieel. Het aantal bezoekers uit China aan gokparadijs Macau is de afgelopen vijftien jaar vertwintigvoudigd naar twaalf miljoen. Dat aantal kan explosief toenemen als de groei van de Chinese economie doorzet, want bijna een half miljard inwoners wonen binnen twee uur vliegen van de stad. Eind vorig jaar stonden er 6500 gokautomaten en bijna

2800 speltafels in Macau en de verwachting is dat die aantallen in 2010 op respectievelijk 30.000 en 9000 uitkomen. Het zijn vooral de grote buitenlandse partijen zoals Las Vegas Sands en Wynn Resorts met vestigingen in Macau die van de groei kunnen profiteren, evenals bedrijven die zich volledig op deze stad richten zoals Melco pbl Entertainment. Deze beursfondsen kregen begin dit jaar een kleine correctie te verwerken toen bleek dat een groot deel van de gokomzet afkomstig was uit de vip-kamers. Dat lijkt een positieve ontwikkeling, maar de operationele marge op deze activiteiten (10 tot 15%) ligt lager dan wat de casinoeigenaar verdient met de exploitatie van traditionele gokautomaten en roulettetafels (marge 35 tot 40%). De groei van de Chinese middenklasse voorspelt dat deze verhouding zich in de toekomst kan verbeteren. Een potentieel probleem voor de groei van de stad is dat het nog niet zeker is of de (forse) investeringen in de infrastructuur voldoende zijn om de toenemende stroom

“Het kan voor één cent gemaakt en voor één dollar verkocht worden” gokkers te verwerken. Daar staat tegenover dat Macau niet de enige opkomende gokmarkt in de regio is. Las Vegas Sands is van plan om in 2009 de eerste vestiging in Singapore te openen. Thailand en Japan overwegen momenteel om de exploitatie van casino’s toe te staan en India staat naar verwachting binnen afzienbare tijd het gokken op rivierboten toe.

Roken

“Tabaksconcerns zijn een mooie sector. Het kost een cent om te maken, kan voor een dollar verkocht worden en het is ook nog verslavend. Bovendien is de merkentrouw enorm groot.” Het kan aan Warren Buffett overgelaten worden om in een paar regels te schetsen waar het in een bedrijfs-

top-3 tabaksaandelen

tak allemaal op neerkomt. Er worden jaarlijks 5 biljoen (een vijf met twaalf nullen) sigaretten opgestoken en dat levert sigarettenproducenten (en overheden) tientallen miljarden euro’s per jaar op. In de Westerse wereld neemt het aantal rokers al enige tijd af, maar volgens tabaksconcern British American Tobacco (bat; zie bladzijde 24) blijft de totale consumptie tot 2015 in ieder geval constant door de groei van de wereldbevolking en een toenemend aantal rokers in andere regio’s. De sector is heel overzichtelijk voor beleggers. Grote namen zoals Altria (Marlboro), bat (Lucky Strike, Pall Mall) en Imperial Tobacco (Davidoff, West) en Reynolds American (Camel) maken de dienst uit en daar komt waarschijnlijk weinig verandering in. Sigarettenproducenten

top-3 gokaandelen

Bedrijf

Beurs

Beurswaarde

K/w

Altria

NYSE

147,2 miljard dollar

14,9

BAT

LSE

32,0 miljard Britse pond

15,4

Imperial Tobacco

LSE

15,0 miljard Britse pond

14,9

Bedrijf

Beurs

Beurswaarde

K/w

Las Vegas Sands

NYSE

32,1 miljard dollar

45,1

Wynn Resorts

Nasdaq

10,5 miljard dollar

39,7

Melco PBL Ent.

Nasdaq

1,1 miljard dollar

n.b.

35

do s s i e r

d uu rza am

Goed versus Fout Het Vice Fund met aandelen van tabaksconcerns, wapenfabrikanten, drankbedrijven en gokhallen liet tussen 2002 en 2007 een net iets hoger rendement zien dan de Dow Jones Sustainability World Total Return Index. Het verschil is overigens niet groot: 121,3% tegen 107,9%. In dezelfde periode stegen de s&p 500 en de aex overigens met 61,2% en 53,5%. Héél goed of héél fout beleggen levert dus meer op dan de keuze voor de gulden middenweg.  

6ICE&UND



$OW*ONES 3USTAINABILITY

      





  

mogen in de belangrijkste afzetmarkten geen reclame meer maken, wat het zo goed als onmogelijk maakt om een nieuw merk







in de markt te zetten. Bovendien hoeven de bestaande bedrijven geen enorm advertentiebudget vrij te maken, zodat een relatief

groot deel van de omzet overblijft als winst. Tabaksbedrijven worden lager gewaardeerd dan andere producenten van consumptiegoederen zoals voedingsfabrikanten. Dit verschil wordt veroorzaakt door de enorme schadeclaims waartoe de branche al werd veroordeeld. Het dieptepunt was 2000, toen de industrie veroordeeld werd tot het betalen van 145 miljard dollar in een class action-zaak die door 700.000 rokers uit Florida was aangespannen. Sindsdien is het juridisch klimaat voor de industrie sterk verbeterd. Ongeveer alle class action-zaken zijn door hogere rechtbanken verworpen met als hoogtepunt het terugdraaien van genoemde schadevergoeding van 145 miljard in juni 2006. Het toenemende vertrouwen in het betere juridisch klimaat werd vorig jaar al onderstreept door de overname van het Amerikaanse Commonwealth door het Britse Imperial Tobacco. Het einde van deze trend is nog niet in zicht, want met een gemiddelde koers-winstverhouding van ruim 15 worden tabaksbedrijven nog altijd een kwart lager gewaardeerd dan voedingsbedrijven met een vergelijkbaar groeitempo.

advertentie

Jaarverslagservice.info

Wilt u een jaarverslag aanvragen van een van deze bedrijven? Kijk dan snel op www.jaarverslagservice.info ARCADIS heeft uitstekende resultaten behaald in 2006. De netto operationele winst nam met 50% toe tot 50,0 miljoen euro. Per aandeel is dit 2,47 euro tegenover 1,65 euro in 2005. Dit recordresultaat is te danken aan sterke autonome groei, voortgaande margeverbetering en een goede bijdrage vanuit acquisities. De strategie gericht op activiteiten met meer toegevoegde waarde en groeipotentieel, werpt vruchten af. Arcadis is een internationale onderneming die projectmanagement, adviezen en ingenieursdiensten levert voor het verbeteren van bereikbaarheid, duurzaamheid en leefbaarheid.

36

Interesse in deelname aan deze dienst? [email protected]

Numico is een snelgroeiende onderneming in gespecialiseerde voeding met hoge marges en één van de snelst groeiende internationale voedingsconcerns. Numico heeft voor het tweede achtereenvolgende jaar dubbelcijferige organische groei laten zien, gecombineerd met een gezonde verbetering van de marges. Daarnaast heeft de onderneming op succesvolle wijze een significante acquisitie geïntegreerd. Numico bevindt zich op dit moment in een uitstekende uitgangspositie, gebaseerd op een solide financiële basis en is een gezond bedrijf, om sterk te blijven groeien.

Vechten

Het abp heeft inmiddels geen aandelen meer in producenten van landmijnen en halfgeleiders, maar de commotie omtrent de beleggingen van deze Nederlandse pensioenfondsen geeft wel aan dat beleggen in oorlog een lucratieve aangelegenheid kan zijn. Wereldwijd wordt er elk jaar ongeveer 1 biljoen dollar uitgegeven aan wapenmateriaal en het wekt weinig verbazing dat de Verenigde Staten de grootste speler zijn. Wie had gedacht dat defensieconcerns een moeilijke periode tegemoet gingen na het eind van de koude oorlog is bedrogen uitgekomen, want door de missies in onder meer Irak en Afghanistan stijgt het Amerikaanse defensiebudget van 419 miljard dollar vorig jaar naar 533 miljard dollar in 2007. Traditioneel stroomt een flink deel van dat bedrag naar grote concerns toe zoals vliegtuigbouwer Boeing, scheepbouwer Rayhteon en General Dynamics dat onder meer tanks bouwt. Dit zijn niet automatisch de grote winnaars, want de aanwezigheid in Irak en Afghanistan leidt tot een verschuiving van de uitgaven. De nadruk komt steeds meer te liggen op een goede uitrusting van de soldaten op de grond en niet op de ontwikkeling van bijvoorbeeld een nieuw slagschip. Ceradyne is een goed voorbeeld van een bedrijf dat profiteert van de verschuivende defensie-uitgaven. De onderneming maakt verschillende producten, maar meer dan driekwart van de omzet wordt gevormd door de verkoop van lichtgewicht beschermende vesten van keramiek aan het Amerikaanse leger. Ceradyne helpt zo mee aan het beschermen van grondtroepen, maar United Industrial zorgt ervoor dat soldaten helemaal niet meer aan gevaar blootgesteld hoeven te worden. Het bedrijf heeft de Pioneer ontwikkelt; een onbemand verkenningstoestel voor het leger. United Industrial is sinds eind vorig jaar een stuk meer geschikt als foute belegging, aangezien op dat moment de energieactiviteiten werden afgestoten.

Drank

In moeilijke tijden is drank vaak een (relatief) goede belegging geweest. En daarvoor hoeft niet eens het aandeel gekocht te worden. Het was zes jaar geleden bijvoorbeeld verstandiger om een krat Heineken te kopen dan een pak aandelen kpnQwest. Dat bedrijf is inmiddels failliet en het bier had niet alleen een leuke avond, maar ook nog wat statiegeld opgeleverd. Net als in de andere foute sectoren gaan er miljarden om in de drankensector. Bier levert de grootste bijdrage met een wereldwijde omzet van ruim 350 miljard dollar per jaar. Voor dat bedrag stroomt ruim 130 miljard liter bier naar consumenten, oftewel een 42,9 miljoen kilometer lange rij van bierglazen (oftewel 850 maal rond de aarde). Dergelijke weetjes moeten de grote brouwers zoals Anheuser-Busch, Inbev en Heineken goed in de oren klinken. Het aantal bierdrinkers neemt echter nauwelijks meer toe en de totale consumptie is al enkele jaren stabiel. De winstgroei moet komen van ho-

top-3 drankaandelen

gere prijzen door bijvoorbeeld merken als premiumbier te positioneren of door een sterke positie in regio’s met een hoge bevolkingsgroei en dus een toenemend aantal nieuwe potentiële bierdrinkers. Heineken heeft zich vooral op het eerste vlak toegelegd, wat zich vertaalt in een omzetgroei van ongeveer 5% per jaar. Omdat de kosten goed onder controle worden gehouden, kan de winst met dubbele cijfers toenemen. Het Belgische Inbev zet juist iets sterker in op het opbouwen en verdedigen van een sterke positie in opkomende groeimarkten en onderaan de streep groeit deze onderneming net iets sneller dan Heineken. Er zijn veel meer alcoholische dranken en het Britse Diageo heeft een groot aantal daarvan in het assortiment, zoals Smirnoff, Johnie Walker, Baileys en Guinness. Diageo heeft een jaaromzet van ruim 9 miljard Britse pond (13,5 miljard euro). Het voordeel van het grote assortiment is dat Diageo minder gevoelig is voor een verschuiving in de populariteit van verschillende dranken.

top-3 vechtaandelen

Bedrijf

Beurs

Beurswaarde

K/w

Bedrijf

Beurs

Beurswaarde

K/w

Diageo

Londen

28,0 miljard Britse pond

16,5

General Dynamics

NYSE

31,5 miljard dollar

16,4

Inbev

Brussel

34,8 miljard euro

20,5

Ceradyne

Nasdaq

1,63 miljard dollar

11,6

Heineken

Amsterdam

19,2 miljard euro

17,9

United Industrial

NYSE

516 miljoen dollar

17,5

37

do s s i e r

d uu rza am

Lucratieve handel in carbon papier D Is beleggen in co2-emissiecertificaten nu duurzaam of juist niet? De emissierechten zijn immers rechten om de ozonlaag aan te tasten en het milieu te vervuilen. Met de invoering van de emissierechten moet per saldo de uitstoot van broeikasgassen worden teruggedrongen. De duurzamere jongens van de klas spinnen er garen bij. En beleggers ook. Behalve de beleggers die als eerste zijn ingestapt. Die zijn 96% van hun investering kwijt. Maar de handel in carbonpapier kan wel degelijk interessant zijn. door Peter van Kleef

38

uurzaam beleggen mag dan goed voor het milieu en het geweten zijn, het moet wel iets opleveren en als het even kan zelfs meer dan gewone beleggingen. Het klassieke voorbeeld dat dit geen utopie voor dragers van geitenwollen sokken is, is de Japanse autobakker Toyota. De hybride Prius is het toonbeeld van duurzaamheid op wielen. En het duurzame karakter van Toyota heeft het concern een beslissende voorsprong gegeven op de Amerikaanse automarkt, waar Toyota die Big Three – Chrysler, Ford en gm – links en rechts voorbijsnelt. Daarbij heeft de politiek ook een flinke duit in het zakje gedaan. De hogere accijnzen aan deze kant van de oceaan, zorgen voor meer druk om met alternatieven te komen voor de normale diesel en benzine. Daarmee geeft de politiek, onder druk van het Kyoto-protocol, de marktwerking een flinke slinger richting duurzame energie. Toch is het moeilijk meer sprekende voorbeelden te geven waaruit blijkt dat duurzaamheid ten goede komt van bedrijfswinsten en daardoor aan aandeelhouders.

Een veel directere belegging met hoog duurzaamheidsgehalte is het co2 Emissie Certificaat van abn Amro. Het eerste certificaat werd uitgegeven in augustus 2005 en zag de koers in 20 maanden tijd wegzakken van 23,24 euro (eerste koers) naar 0,75 euro (peildatum 15 april 2007). Een verlies van 96,94%. De onderliggende waarde van het certificaat is de ipe ecx Carbon Financial Instruments future, die eind 2007 wordt doorgerold. De waarde van de future is het recht om één ton co2 uit te stoten in de periode 2005 tot en met 2007. In december 2007 wordt de future doorgerold naar een future van december 2008, die het recht geeft om één ton co2 uit te stoten tussen 2008 en 2012. De certificaten zijn volgens abn Amro alleen geschikt voor heel ervaren beleggers. Dat neemt niet weg dat deze producten voor iedereen aan te schaffen zijn, vanwege hun notering op Euronext en ze met hun huidige koers van 3 eurokwartjes bijna de magische aantrekkingskracht van pennystocks hebben bereikt. Dat is nogal naïef want het certificaat heeft nog maar een looptijd tot eind 2007,

en het is niet denkbeeldig dat ze tot 31 december een wegkwijnend bestaan leidt, terwijl de handel zich verplaatst naar co2 Emissierechten Certificaat II, dat in maart geïntroduceerd werd, en de periode 2008 tot en met 2012 bestrijkt. Beleggers die nu in het eerste certificaat stappen zouden zomaar hun hele inleg kwijt kunnen raken.

Te laag plafond

De gedachte achter de co2-emissiecertificaten is, als u het koersverlies van ruim 96% even vergeet, best nobel. De emissiehandel moet leiden tot een verminderde uitstoot van broeikasgassen. In de periode 2008 tot en met 2012 moet de Europese Unie de uitstoot van broeikasgassen terugbrengen tot 8% onder het niveau van 1990. De handel in emissierechten ontstaat doordat het ene land volgens die norm meer mag uitstoten dan ze doet en nodig heeft, en het andere land juist minder. Zo moet Luxemburg de uitstoot met 28% terugbrengen, terwijl Portugal juist 27% meer mag ophoesten. Het effect laat zich raden. De Portugezen melden zich met koffers vol spuitbussen in

39

do s s i e r

het groothertogdom. “Pssst, emissierechtje kopen?” Voormalig minister van Economisch Zaken Brinkhorst verkocht precies een jaar geleden tien ton emissierechten aan zijn Roemeense evenknie. Een en ander heeft de koers van het certificaat niet veel geholpen.

Kansrijk maar complex

Hoewel de markt zelfs nu nog in de kinderschoenen staat, waagde abn Amro het in 2005 in het diepe te springen. Het certificaat volgt de prijs van de emissierechten één op één. En de prijs van het recht om één ton co2 uit te stoten is behoorlijk in elkaar gedonderd. De reden: te weinig vraag, te veel aanbod. Beleggers konden doorgaan met vervuilen zoveel ze maar wilden en meer dan dat. In mei 2006 werden de overschotten van de landen gepubliceerd en zette de future (en het certificaat) een vrije val in, die nooit meer ophield. Erik Mauritz van abn Amro Markets: “Er bleken simpelweg meer rechten te zijn uitgegeven dan noodzakelijk. In maart hebben we het co2 Emissie Certificaat II op de markt gebracht, dat als onderlinge waarde de future heeft met rechten van 2008-2012. Dat certificaat noteert na een maand al dik 15% hoger.” Ondertussen kwijnt Certificaat I nog steeds weg en is de kans niet denkbeel-

d uu rza am

h e t wat e r c e r t i f i c a at g a at g e s ta a g o m h o o g

In de tweede periode moet de verhouding tussen vraag en aanbod beter zijn en een crash van de futureprijs worden voorkomen. dig dat die nog voor de einddatum waardeloos afloopt. “Maar wie nu vanwege een toekomstvisie in co2-rechten wil beleggen, moet het tweede certificaat kopen.” Dat is, nogmaals, alleen voor beleggers die de markt doorgronden en dat is niet zo heel makkelijk. Mauritz: “Het is een kansrijke, maar ook een gecompliceerde markt. Zo zijn Europese landen niet alleen van hun eigen rechten afhankelijk, maar kunnen ze ook extra credits verdienen door fabrieken in derdewereldlanden milieuvriendelijker te maken. Met die credits kunnen nieuwe emissierechten worden aangekocht.” Volgens Mauritz zijn het voornamelijk particuliere beleggers die het certificaat kopen. “Ik neem aan dat hedgefunds direct in de future zelf stappen.” Bovendien is er in totaal slechts voor “enkele miljoenen” participaties uitgegeven. Daarvan is nu nog circa 1 ton over – aan euro’s, niet aan emissierechten. Tim van der Noordt is de eerste en enige Nederlandse co2- broker,

d e v r i j e va l va n H e t c o 2 E m i s s i e C e r t i f i c a at i 

   

werkzaam bij stx Services in Amsterdam, een dochteronderneming van Wallich & Matthes. “De handel in emissierechten – eua’s - is een handel tussen Europese bedrijven. Het handelssysteem in Europese emissierechten is opgesplitst in twee periodes (2005-2007 en 2008-2012). De koers van de future over de eerste periode ligt op z’n gat. Die van de tweede periode kent juist een goede start.” Dat laat zien dat ondanks de ingestorte prijs over de eerste periode co2 niet meteen moet worden afgeschreven als belegging. Toch valt het niet mee te beleggen in deze rechten. Het aantal mogelijkheden voor particulieren is beperkt. Van der Noordt: “In feite zijn er maar drie opties. Beleggen in de future zelf, in de certificaten van abn Amro of in één van de vijf beursgenoteerde ondernemingen in Engeland, die zich uitsluitend op de handel van emissierechten richten.” stx Services kan als tussenpersoon fungeren bij het direct handelen in de future. Het voordeel ten opzichte van het certificaat is dat beleggers dan ook short kunnen gaan – een strategie die tussen 2005 en nu bijzonder lucratief was geweest. Het nadeel is dat je een margin van minimaal 15.000 euro moet meenemen. En dat is niet voor iedere belegger weggelegd, zeker niet als een belegging in co2 slechts een kleine positie in een portefeuille is.

Nieuwe ronde, nieuwe kansen

   

40















Op de Londense beurs staan vijf bedrijven genoteerd die handelen in emissierechten. Dat zijn – om het ingewikkeld te maken – niet de eua’s, maar Certified Emission Reductions (cer’s). Van der Noordt: “Be-

drijven die in Afrika een kolencentrale vervangen door een biomassacentrale, kunnen daarmee cer’s verdienen.” De vijf bedrijven die in deze cer’s handelen zijn: •AgCert •Camco International Ltd •Climate Exchange •EcoSecurities Plc •Trading Emissions Plc Het nadeel van deze aandelen is dat zij tamelijk illiquide zijn. “Als er voldoende vraag naar is, willen we in de toekomst een indexmandje op basis van deze vijf aandelen aanbieden”, blikt Van der Noordt vooruit. Want hoewel het aanbod van investeringsmogelijkheden nu nog beperkt is, verwacht de broker dat de handel in co2-emissierechten wel vlucht zal nemen. Voor de tweede future (en het tweede certificaat) zijn de verwachtingen dan ook hoger gespannen. Hoewel tot mei volgend jaar niemand exact weet hoeveel rechten er uitgedeeld zijn voor de periode 2008 tot en met 2012, verwacht Van der Noordt op basis van diverse indicaties dat dit ongeveer 10% minder is dan over de periode 2005 tot en met 2007. Daardoor moet de verhouding tussen vraag en aanbod beter zijn

de wal het schip keert. Het is echter maar zeer de vraag of de uitstoot van co2 ooit zo ver teruggedrongen wordt dat de opwarming van de aarde passé is en emissierechten overbodig worden. Dat gebrek aan neerslag heeft trouwens nóg een zonnige (sic) zijde voor beleggers. Water wordt steeds schaarser. Het watercertificaat van abn Amro doet het dan ook crescendo. h2o verslaat co2 voorlopig dan ook ruimschoots.

afgestemd en een crash van de futureprijs worden voorkomen. Maar vraag en aanbod is niet alleen afhankelijk van het aantal uitgegeven emissierechten.

H2O verslaat CO2

Er bestaat ook een (indirecte) link met de energieprijzen die van invloed is op de koersvorming. De dagprijs van co2 wordt door elektriciteitsmaatschappijen die meer rechten kopen als het warmer wordt. Fabrieken moeten dan harder draaien, en stoten meer broeikasgassen uit, waardoor er rechten worden bijgekocht. Theoretisch heeft ook de gasprijs een beperkte invloed op de prijs van de co2-emissierechten. Als de gasprijs fors oploopt, wordt (tijdelijk) de kolenindustrie interessanter, maar kolencentrales stoten twee keer zoveel co2 uit. Ook de olieprijs en de kolenprijs oefenen op die manier invloed uit op de prijs van co2. Een laatste factor is neerslag. Droge perioden hebben de uitstoot van co2 in Scandinavië vorig jaar met 30% doen toenemen. Door de droogte wordt er meer gebruikgemaakt van fossiele brandstoffen in plaats van hydro-energie. Zo behaalt u dankzij de global warming straks extra veel rendement op uw co2-belegging – totdat

41

Do s s i e r

D uu rza am

Ethisch op z’n Engels Duurzaam beleggen verschuift van het uitsluiten van ‘slechte’ bedrijven naar het slim investeren in groene en duurzame trends. De dames van ethisch powerhouse f&c leggen uit hoe dat werkt.

Vicki Bakhshi, Claudia Kruse en Sophie Horsfall

door Pieter Kort

H

et is de paradox van duurzaam beleggen: door alleen in schone en ethische bedrijven te willen beleggen beperk je willens en wetens het aantal mogelijkheden, maar tóch bezweren duurzame fondsmanagers dat de resultaten niet – of nauwelijks – onderdoen voor fondsen die wel het hele scala mogen benutten. Op zich is dat mooi, want daarmee is de belangrijkste reden om niet duurzaam te beleggen verdwenen, maar de vraag blijft toch hangen hoe dat nu eigenlijk kan. Op zoek naar een antwoord melden we ons bij de Britse vermogensbeheerder f&c Investments, in het trotse bezit van een van de grootste duurzame divisies in de Londense City. Moederbedrijf Friends Provident, opgericht door Quakers, besloot in de 19e eeuw al niet meer in sin stocks te beleggen. De duurzame Stewardship fondsen van f&c bestaan inmiddels al sinds 1984 en zijn nu 2,6 miljard pond groot. Een team van vijftien mannen en vrouwen doet de hele dag niets anders dan bedrijven beoordelen

42

op een scala van ethische, sociale en groene factoren. Pas wanneer het stempel ‘oké’ is gegeven mogen de fondsmanagers posities innemen. En dat stempel wordt niet snel gegeven, vertelt Sophie Horsfall, manager van het Stewardship International Fund. “Dit is een van de meest donkergroene fondsen die er te vinden is. We hanteren een zero tolerance-beleid. We investeren niet in gokken, niet in wapenindustrie, niet in kernenergie – ook niet als het maar een deel van de inkomsten betreft. We hebben zelfs geen enkele positie in grote financiele instellingen, vanwege wat wij ‘guilt by assosciation’ noemen: als je niet-duurzame industrie

schoon en veelbelovend Aandelen uit de f&c Stewardship-portefeuille DaVita (vs)

Dialyse-apparatuur

Manila Water (Fil)

Watervoorziening

Whole Foods (vs)

Biologische supermarkt

Fuelcell technology (vs)

Brandstofcellen

Tianjin Capital (China)

Watervoorziening

Trading Emissions plc (vk)

co2-emissiehandel

financiert ben je er ook bij betrokken. Volgens dezelfde redenering hebben we ook geen farmaciebedrijven in portefeuille. We accepteren namelijk geen enkele vorm van dierproeven. Dat betekent natuurlijk dat je een behoorlijk belangrijke sector uitsluit, maar dat wordt bijvoorbeeld gecompenseerd door medische apparatuur, waar we juist in overwogen zijn.”

Van negatief naar positief

En daar stuiten we nu precies op de duurzame paradox. Als je zoveel uitsluit, hoe goed de reden ook is, sluit je ook potentiële generatoren van rendement uit. Toch laten de cijfers zien dat Horsfall en haar collegamanagers het op de lange duur prima doen. Over de laatste drie jaar verslaat f&c Stewardship International met een gemiddeld jaarrendement van 12,7% de msci World index met bijna 1%. Sinds de oprichting twintig jaar geleden ligt het jaarrendement van het fonds zelfs 2,9% hoger dan dat van de index. Vogens Horsfall is er bij goed duurzaam beleggen dan ook meer aan de

hand dan alleen het uitfilteren van ‘slechte’ bedrijven. “Je kunt denk ik wel zeggen dat duurzaam beleggen in de laatste vijf jaar naar de positieve kant is opgeschoven. Voorheen was het vooral een kwestie van uitsluiten, maar op het moment is de publieke opinie zodanig veranderd dat de duurzame sector zelf hele kansrijke beleggingen oplevert. Van het fonds zit nu 10 à 12% in alternatieve energie en nog eens een procent of tien in andere beleggingen die met actieve duurzame ontwikkelingen te maken hebben. Schone energie is vanzelfsprekend een van de belangrijkste thema’s. Vorig jaar deed zonne-energie het heel goed. Er zijn veel beursgangen geweest, onder andere ook in China. Aan een paar hebben we meegedaan. Daarvoor moesten die bedrijven natuurlijk wel voldoen aan al onze strenge criteria. Op het gebied van duurzaamheid, maar ook van sociale omstandigheden. Dat is bij die nieuwe Chinese bedrijven echter bijzonder goed geregeld, viel ons op. In de zonne-energie zijn we na de koersstijgingen nu wat winst aan het nemen, trouwens.”

Een andere belangrijke sector in Horsfalls betoog is energie-efficiency. Oftewel innovaties die het verbruik kunnen verminderen. “Pas was er nog een beursgang in Amerika waar we aan meededen. Het bedrijf Comverge helpt energiebedrijven om het

verbruik beter te regelen en bij te houden via een heel nieuw soort management van de stroomvoorziening. Amerika heeft een oud elektriciteitsnet, wat je ook kon zien aan die grote blackouts een tijdje terug. Dit soort slimme systemen, met draadloze kas-

De kernvraag Een van de pittigste kwesties voor duurzame beleggers is kernenergie. Het is een beladen energievorm met een onopgelost afvalprobleem en nare Tsjernobyl-associaties. Aan de andere kant is het een van de weinige zo niet de enige, alternatieve energievorm die, gemeten naar de huidige stand van de technologie fossiele brandstoffen zou kunnen vervangen. Duurzame researcher Claudia Kruse van f&c heeft zich al vaker het hoofd gebroken over het dilemma, maar deelt beleggingen in kernenergie vooralsnog in het hoekje “no go” in. “Kernenergie is continu onderwerp van onderzoek. Het is een lastige kwestie, vooral ook omdat er verschillende culturele opvattingen per land een rol spelen. In Engeland word het vooral gezien als een milieurisico, terwijl het in Frankrijk grotendeels geaccepteerd is. Misschien komt het door onze Engelse achtergrond, maar tot dusver hebben we kernenergie nog niet op de fondsradar gezet. We volgen de discussie wel, want het kan zijn dat er binnenkort heel anders over wordt gedacht.”

43

Do s s i e r tjes bij mensen thuis die het verbruik bijhouden en kunnen sturen is belangrijk om veel efficienter energie te kunnen leveren.”

Dure tortilla’s

“Biobrandstof is ook een grote sector in de alternatieve energie, maar wij zitten niet echt in de bio-ethanol. We zijn een beetje bezorgd over de maïsprijs. Die is door het dak gegaan en dat brengt weer zijn hele eigen problemen met zich mee. Sowieso financieel, want het wordt moeilijk om een goede belegging te vinden bij die prijzen, maar ook op duurzaam gebied, want het is nu inmiddels zo dat Mexicaanse boeren geen tortilla’s meer kunnen betalen door die enorme prijsstijging. Daarbij zijn de bioethanolproducenten vaak niet erg duurzaam op andere vlakken, zoals sociale structuren en biologische landbouw. Op die manier is bio-ethanol niet interessant voor ons.” Maar ook buiten de energiemarkt ziet Horsfall diverse trends die alles te maken hebben met de gestage toename van het duurzame denken bij de gemiddelde wereldburger. Nog afgezien van het feit dat ze de toets van f&c kunnen doorstaan, zijn deze duurzame ontwikkelingen gangmakers voor bovengemiddelde prestaties van aandelen in die sectoren. “Er zijn nog diverse ontwikkelingen die we bijzonder volgen: educatie, openbaar vervoer en de trend van het ethisch consumeren. In dat laatste zie ik ook veel potentieel. Consumenten worden veel bewuster van wat ze kopen. Dat is goed voor een bedrijf als Whole Foods, een grote keten biologische supermarkten. Er gaat er binnenkort ook een open in Engeland.”

Schone rijstvelden

“Een relatief nieuw thema voor de meeste duurzame investeerders is water. Dat kan de komende jaren wel eens de commodity worden waar het grootste tekort aan is. De toegang tot drinkwater wordt een probleem. Wij hebben geïnvesteerd in het waterbedrijf van Manila, op de Filippijnen. De Filippijnen zijn een beetje een blinde vlek bij beleggers, want het wordt gezien als een land met veel risico. Wij zien er echter wel kansen; het waterbedrijf opereert daar samen met een paar grote instituten en heeft er voor een betere watervoorziening gezorgd. Voorheen had maar 3% van de Fillipino’s toegang tot schoon drinkwater, nu is

44

D uu rza am dat 97%. Het bedrijf heeft bijvoorbeeld ook het initiatief genomen om de paddy-fields, waar rijst wordt verbouwd en die ernstig vervuild waren, op te schonen en ze weer geschikt te maken om er efficiënt rijst op te verbouwen. Naar dat soort verhalen zijn we op zoek”, glimt Horsfall. “Maar: wel altijd gezien door het oog van een belegger.

We wijken niet af van onze financiële eisen, want we zijn uiteindelijk op zoek naar rendement. Dat gaat tegenwoordig prima samen met deze nieuwe ontwikkelingen, want het zijn bijna allemaal groeisectoren. Het is gewoon heel simpel: duurzaam beleggen is een volwaardige beleggingscategorie geworden, het is geen niche meer.”

Bakhshi en de broeikas In het beroemde – of beruchte, zo u wilt – Stern-rapport over klimaatverandering werd vorig jaar becijferd dat de opwarming van de aarde en alle gevolgen vandien op den duur een inkrimping van 5 tot 20% van de mondiale economie kunnen betekenen. Om serieus te kunnen ingrijpen zou wereldwijd jaarlijks 1% van het bruto binnenlands product opzij moeten worden gezet. Eén van de samenstellers van dat rapport is Vicki Bakhshi. Voor ze aan het rapport werkte was ze de adviseur op het gebied van klimaatverandering van Tony Blair. Inmiddels is ze Associate Director duurzame beleggingen van f&c Investments. Bij f&c benadert ze het probleem niet meer als kostenpost, maar als prominente achtergrond voor het beleggingsbeleid van de vermogensbeheerder. “Het is een van de meest ingrijpende issues voor de komende jaren. Er is inmiddels een brede acceptatie van het feit dat de mens het klimaat aan het veranderen is, met alle gevolgen van dien. Het is alleen meer dan een milieu- en ethisch probleem, het is ook een economische kwestie. Klimaatverandering zal, hoe je het wendt of keert, grote en directe financiële gevolgen hebben. Het wordt steeds duurder om emissierechten te kopen. En ook in de auto-industrie wordt nu al volop geanticipeerd op scherpere emissietargets. Bedrijven hebben dat door en anticiperen erop, vaak sneller dan overheden. Tot nu toe heeft de Europese Unie de leiding genomen als het gaat om overheidsmaatregelen.” Hoe zinvol is dat als er in andere grote economische blokken weinig tot niets gebeurt?

“Er gebeurt daar óók heel veel. China en India realiseren zich inmiddels ook wel dat klimaatverandering hun ontwikkeling kan remmen. De beschikbaarheid van water wordt een groot probleem, onder andere voor de landbouw, en ze willen zeker niet grote hoeveelheden dure brandstof moeten importeren. In het huidige Chinese vijfjarenplan staan nog maar twéé getallen. Een ervan is de doelstelling om de energie-efficiency met 20% te laten toenemen. Maar goed, dat neemt niet weg dat ze nog een lange weg te gaan hebben. Ze hebben reusachtige voorraden goedkope kolen om te verstoken en daarnaast groeit de consumptie – en daarmee ook het energieverbruik – nog altijd razendsnel. Dus ze zijn er nog lang niet.” En de Verenigde Staten? Wachten tot de verkiezingen?

“De houding van de hoogste overheid – de regering Bush – is niet wezenlijk veranderd, maar op lager niveau, binnen de staten, gebeurt al heel veel. Daar worden heel verstrekkende maatregelen afgekondigd. Arnold Schwarzenegger heeft in Californië onlangs bijvoorbeeld nieuwe, heel strikte, regels voor uitlaatgassen van auto’s uitgevaardigd.”

ab s olute

r etu r n

Je bent pas een vent

20% met

In een bullmarkt kan iedereen 20% rendement bij elkaar harken. Maar hoe goed blijft uw portefeuille liggen als Mr. Iran Ahmedinejad met bommetjes gaat spelen? Of als Alan Greenspan vanachter de geraniums één keer te veel het R-woord uitspreekt. Waar schuilt u als de brandhaarden van het terrorisme steeds dichterbij komen? Hoeveel is 20% u dan waard? En – belangrijker – hoe denkt u die 20% rendement dan te behalen?

46

W

ie nu 10.000 euro belegt en dat startkapitaal twintig jaar lang met 20% ziet toenemen harkt in 2027 liefst 383.375,92 euro binnen. Daarmee kunt u met een gerust hart een sabbatical year inpassen. Resteert nog één klein probleempje. Waar gaat u die 20% per jaar halen? Geen nood, voor elk type belegger is er een passende oplossing voorhanden, vanzelfsprekend met de garantie van de tweedehandsautoverkoper: tot aan het einde van de straat. Voor fondsbeleggers, hedgefondsbeleggers en optiebeleggers.

en er wordt ook nauwelijks op de trom geroffeld door de hedgers. In iex magazine stelden we vorig jaar go Capital voor, onder de kop ‘De beste beleggers van Nederland’. Dat leverde ons een boos telefoontje op, want ondanks de uitmuntende presentaties willen de beheerders van dat hedgefund niet de indruk wekken zichzelf de hemel in te prijzen. Dat deden ze ook niet, dat deden wij, bij wijze van uitzondering. go Capital heeft als doelstelling 15% rendement te maken voor haar participanten. Netto, dus na aftrek van de (niet malse) beheer- en performance fee. Die doelstelling weigeren ze aan te passen, ondanks dat ze sinds de start in november 2000 gemiddeld 32,4% rendement per jaar boeken. Ruim twee keer zo hoog als haar target. In het eerste kwartaal haalde het hedgefund alweer 11,4% rendement, waarmee ze ook in het zevende jaar ruimschoots op koers liggen. Dat brengt ons meteen bij een ander hedgefund, namelijk Spirit aim. Dat fonds (onderdeel van Eureffect) deed het in de eerste drie maanden van 2007 nog een tikkie beter. Er werd een rendement behaald van 31,69%. Ter vergelijking, de msci Europe haalde in dezelfde periode een rendement van 2,69%. Sinds de oprichting van Spirit aim in oktober 2005 is een rendement van 86% bij elkaar geharkt. Slechts in twee maanden werd een negatief rendement gerealiseerd.

That’s the spirit

Opvallend was vooral de performance in februari 2007, de maand dat de aandelenbeurzen wereldwijd een flinke duik naar beneden maakte. Spirit aim bezorgde haar beleggers die maand een rendementsurprise van 8%. En daarmee is fondsbeheerder Lex Werkheim erg in zijn nopjes. Meer nog dan met de 14% die een maand later in een milde maartmaand volgde. Want het fonds

d e ko e r s va n h e d g e f u n d s p i r i t a i m 

             

bewees in februari in een neergaande markt in staat te zijn tot een outperformance van formaat. De shortposities deden hun werk. “Het rendement van hedgefunds valt of staat met twee dingen: de strategie en de fondsmanager”, doceert Werkheim. “Juist in slechte markten willen we een alternatief zijn voor beleggers. Februari heeft getoond dat we dat kunnen.” In principe heeft het fonds een marktneutrale positie, maar als er duidelijke tekenen zijn dat de markt een bepaalde kant op beweegt, kan Spirit aim kiezen voor een long- of shortbias. Gelet op de maandrendementen lijken de fondsbeheerders die inschatting steeds goed te maken. Wat zijn de herkenningspunten? Werkheim: “Op basis van onze ervaring zie je het als een markt niet meer stijgt op goed nieuws, of een aandeel technisch gezien vermoeid raakt. Maar we kijken ook naar volumes, en letten niet alleen op bedrijfscijfers, maar vooral op de reactie op die cijfers. En de valutamarkt is de laatste tijd erg belangrijk. Beleggers reageerden nerveus op de perikelen rond de Japanse yen.” Spirit aim hanteert twee

 

  

strategiëen voor haar portefeuille. Naast de ‘gewone’ long-short-strategie, is dat ook event driven. “We spelen in op tal van events: winstwaarschuwingen, uitgifte van nieuwe aandelen, vertrek van bestuurders, overnames. sap was dit jaar de ideale shortkandidaat met twee winstwaarschuwingen in het eerste kwartaal en een duidelijke overwaardering. Terwijl we aan de longkant zware wegingen hadden voor Altadis (bod), Akzo Nobel (verkoop Organon) en Mandarine (ipo).”

Pick your stock

De longposities worden ingenomen zoals long only-beleggingsfondsen dat doen, op basis van het management, de waardering, de groei, mogelijkheden binnen de sector, et cetera. En tegenover de longs staan shorts. In principe met dezelfde weging, maar er zijn wel meer shortposities. “Door het m&a-geweld van de laatste twaalf maanden hebben wij een specifieke shortstrategie om het effect van een bieding op één van de shorts te minimaliseren. Dat moet wel, want als één van je shortposities

20% met hedgefunds

Wie denkt dat 20% per jaar te hoog gegrepen is, heeft een paar jaar met gesloten ogen rondgelopen en de opkomst van Nederlandse hedgefunds gemist. Goed, die opkomst is qua aantallen nog bescheiden

47

ab s olute

r etu r n

r e n d e m e n t va n 3 4 % VOOR DE T r a d i n g t w i n s

omhoog of omlaag. Dat is killing. Richting kiezen heeft helemaal geen zin. Bovendien kopen beleggers het liefst die opties die goedkoper zijn. Ze hebben liever drie calls van 1 euro, dan één van 3 euro, hoewel die van 1 euro relatief gezien duurder is.”

It’s the volatility, stupid

plotseling overnamekandidaat blijkt, gaat het hard. Dat risico moet je spreiden.” De shortvoorkeur van Werkheim gaat op dit moment uit naar banken met een exposure naar de Verenigde Staten, onroerend goed dat duidelijk overgewaardeerd is en hoge bèta-aandelen – aandelen die een grotere bewegelijkheid hebben dan de index, als het onderuit gaat. En Spirit aim handelt ook in volatiliteit. “We kopen als de volatiliteit laag is, verkopen als het hoog is. Als er paniek in de markt is, schiet de volatiliteit omhoog. Dat is goed voor de intrinsieke waarde van ons fonds. Dat is de derivatenpositie binnen het fonds.” Wat Werkheim betreft mag de markt snel een tik krijgen. De portefeuille is er klaar voor. De strategie is er op afgestemd. En de stockpicks doen de rest van het werk. “Strategie en stockpicks kun je niet loskoppelen. De stockpicks zijn een onderdeel van de strategie en leveren een substantiële bijdrage aan het rendement.” Dat rendement ligt voorlopig hoger dan de netto1,5% per

48

maandsdoelstelling . Precies zoals we het graag zien.

20% met opties

Rijk worden met opties, en bij voorkeur snel, is de droom van veel beleggers. Voor heel veel beleggers is het een droom die hard uiteen gespat is. Want het gaat wel snel, maar niet altijd de goede kant op. Soms is het geld snel op. Toch is 20% rendement per jaar best haalbaar, zegt Gerard Kaldewaaij, de trading twin van Cees Smit bij Todays Brokers. De Trading Twin Optieportefeuille haalde in 2006 een rendement van 51%. Dat kostte Kaldewaaij 25 flessen goede wijn, omdat hij ingezet had op 100%. Dit jaar beter? Na drieënhalve maand heeft de modelportefeuille een rendement van 34%. Geen gekke start. “Opties hebben een negatief imago. Logisch want 90% van de beleggers verliest geld op de optiebeurs en dat kan behoorlijk hard gaan.” De grote fout die particuliere beleggers maken is dat ze inspelen op een beweging van de markt

Kaldewaaij handelt bij voorkeur in ratiospreads. “Ik koop calls die at the money zijn en schrijf out of the money-calls. Afhankelijk van de premie doe ik dat 2 om 3, of 3 om 5. In de Trading Twin Portefeuille hebben we vooral potentie naar beneden opgebouwd. Maar per saldo nemen we posities met zo weinig mogelijk marktvisie in. Fundamentele en technische analyse zijn allebei leuk en aardig, maar je wint er geen oorlog mee. Het draait voor 20% om visie op de markt en voor 80% om strategie.” Het gaat er om de goede optiecombinaties te vinden. Dus welke strategie past Kaldewaaij toe bij een aex van 530 medio mei en de verwachting dat het eerder naar beneden gaat dan verder omhoog? “Wanneer wij verwachten dat de markt gaat dalen, zet ik een 3 op 4 putspread op. Overigens is de kracht van de trading twin juist dat we de timespread combineren met de ratioputspread. Naar boven toe voorzichtig meelopen en naar beneden fors verdienen. Een paar keer per jaar zakt de beurs en doen wij mee.” Bij een visie voor een langzaam stijgende beurs is een timespread een prima wapen. “Je kunt dan 30 juni 535 kopen en 40 mei 535 verkopen. Boven de 535 heb je dan nog beperkte ruimte en kun je de aantallen gelijk trekken.” Een andere optiecombinatie is de ratiospread 520-530, waarbij vooraf het breakevenpunt wordt berekend, bijvoorbeeld bij een ratio 1 om 2. Ligt dat breakevenpunt op 540, dan mag de index niet hoger komen en moet je een nieuwe spread bouwen op een niveau dat 10 punten hoger

ab s olute ligt. Kaldewaaij is verder fan van put-ratiospreads waarbij de investering minimaal is. Als je 1.000 euro investeert en het rendement op kan lopen tot 20.000 euro, dan mag je een flink aantal keren scheef zitten. Als je maar één keer goed zit. Dat Kaldewaaij momenteel vooral neerwaartse beweging verwacht, is het gevolg van de stijgende rente én beurzen. “De portefeuille heeft momenteel veel winstpotentie wanneer de beurs gaat dalen, dus moet ik als hedge een positie in de rente nemen, waarbij ik profiteer als de rente gaat dalen. Want als de rente daalt, kan de beurs wel verder oplopen. Dan verlies ik weliswaar op mijn index-putspreads, maar win ik op mijn bund future-callopties.Het mooie van deze strategie is dat wanneer de één omhoog gaat de andere daalt. Als er een paniekreactie op de beurzen is en de koersen hard onderuit gaan, gaat er veel geld naar de rentemarkt waardoor deze ook daalt en dan hebben we een gratis put tijdens de paniek… Mooier kan niet!”

Richting aangeven

Eigenlijk maakt de richting van de markt weinig uit, bij de volatility-strategie van de trading twin. Het timen van de markt is moeilijk. Zo stond de modelportefeuille in februari veel hoger, maar het herstel in maart kwam sneller en duurde langer dan verwacht. Toch blijft speculeren op de richting van de markt in de genen van optiebeleggers zitten. “Ook onze volgers doen het steeds weer. Ze volgen een callspread die we hebben opgezet en mailen na een tijdje dat ze winst nemen op de gekochte call en de geschreven call laten doorlopen omdat die vast nog een deel van het verlies wegwerkt. Dan ben je toch weer aan het inspelen op de markt.” En op die manier maakt slechts een fractie van de optiebeleggers die 20% per jaar onder alle omstandigheden, hierbij is overigens wel een hoog risicoprofiel nodig.

50

r etu r n

weinig fondsen halen tien ja ar lang 20% Periode

Fondsen

Fondsen met 20% per jaar

Gem. cumulatief rendement

1 jaar

5838

442 (7,5% van totaal)

5,5% (doel: 20,0%)

3 jaar

4533

686 (15,1% van totaal)

36,2% (doel: 72,8%)

5 jaar

3554

160 (4,5% van totaal)

29,0% (doel 148,8%)

10 jaar

1032

11 (1,0% van totaal)

93,1% (doel 519,2%)

20% met beleggingsfondsen

Op lange termijn leveren aandelenmarkten een rendement van 8% per jaar op. Driekwart van de beleggingsfondsen blijft qua rendement achter op de index, als gevolg van het kostenaspect. Daarom zouden beleggingsfondsen niet direct de eerste vijver zijn waarin u moet vissen om 20% per jaar te maken. Toch is er een aantal uitzonderingen dat die regel bevestigt en het wel klaarspeelt. De database van Morningstar bevat 5838 beleggingsfondsen. Hoe deden die het? Dat is, voor de rekenleken onder ons: na één jaar 20,0%, na drie jaar 72,8%, na vijf jaar 148,8%, na tien jaar 519,2%. Dat het percentage over drie jaar het hoogste ligt, mag geen verwondering wekken na de bullmarkt die sinds maart 2003 woedt. Over vijf jaar, waarbij het staartje van de millenniumkrach is meegenomen is het aantal fondsen dat 20% per jaar kan laten zien al flink uitgedund, en over de afgelopen tien jaar kan de fondsenindustrie er maar beter het zwijgen toe doen. Toegegeven, die 20% is voor deze fondsen helemaal geen meetlat. Ze zetten hun performance af tegen een benchmark naar keuze en schurken daar grosso modo zo dicht mogelijk tegenaan. Zeker op korte termijn kan het overzicht een verkeerd beeld geven omdat sector- of regiofondsen tijdelijk de wind mee hebben, maar over een langere periode niet stabiel blijken en diepe dalen kennen. De doorsnee doelstelling van een long only- fondsbeheerder is dan ook

het iets beter te doen dan de benchmark. Uitzonderingen zijn moeilijk te vinden. Het Noorse fondsenhuis Skagen Fonder is zo’n uitzondering. Waar grote fondshuizen af en toe een uitblinker in het assortiment hebben, doen bij Skagen alle drie de fondsen het buitengewoon goed.

IJskoud de beste

Zij stellen hardop over de lange termijn 20% per jaar te willen verdienen voor hun participanten. Dat klinkt als bluf, want zelfs hedgefunds, die toch long en short kunnen, leggen de lat lager. Toch flikken de Noren het, dankzij hun speurtocht naar ondergewaardeerde aandelen die bij voorkeur nauwelijks gevolgd worden door analisten. De fondsbeheerders hebben lak aan de msci World en met succes. De vlaggenschepen van Skagen doen gewoon wat ze beloven, meer dan 20% per jaar maken. In elke markt. Het wereldwijde fonds Skagen Global werd tien jaar geleden opgericht en boekte sinds de start een geannualiseerd rendement van 23,4% per jaar. Skagen Vekst (Noorse en Europese smallcaps) boekte sinds december 1993 een geannualiseerd rendement 22,0%. En het emerging market fonds Skagen Kontiki dateert van april 2002 en scoorde in die vijf jaar geannualiseerd 30,0% per jaar. Wat dat betreft zijn de Noren net hedgefundmanagers. Ze leggen de lat wel hoog, maar springen met ogenschijnlijk gemak elk jaar een stuk hoger.

r e n te ma r kt door Marcel Tak

Saai spektakel

De financiële markt is meer dan ooit afhankelijk van de renteontwikkeling en het lijkt erop dat de centrale banken de grip op de rentemarkt juist aan het verliezen zijn. Komt er een rentecrisis?

Marcel Tak is zelfstandig beleggingsadviseur en was hiervoor werkzaam op het ministerie van Financiën.

V

rouwen bloot, handel dood; sell in may and go away; flauwe dinsdag, vaste week. De aandelenmarkt kent veel zogenaamde wijsheden. Dat is niet zo verwonderlijk, want de aandelenkoersen verlopen grillig en beleggers zoeken graag houvast. De afgelopen maanden bewijzen hoe sterke zenuwen belangrijke assets zijn voor aandelenbeleggers. De obligatiemarkt lijkt een oase van rust in vergelijking tot de koersbewegingen van de aex, Eurostoxx 50 of Dow Jones. Obligaties zijn minder risicovol, dat is het beeld van deze saaie beleggingsinstrumenten.

Spectaculair

52

Inderdaad, obligaties hebben een paar zekerheden die aandelen niet kunnen bieden. Zo lossen obligaties na een aantal jaren in principe weer af, zodat u uw ingelegde geld terugkrijgt. Ook kunt u in de regel ervan op aan dat gedurende de looptijd rente wordt ontvangen. Die voorspelbaarheid van obligaties leidt ertoe dat deze markt, en meer

algemeen de ontwikkeling van de rente, weinig aandacht krijgt. Het is ook niet spectaculair dat door de gedaalde rente, obligaties 30 cent duurder zijn geworden. De geringe aandacht is jammer en onterecht, want het belang van de rente kan moeilijk overschat worden. Ten eerste natuurlijk omdat de waarde van obligaties direct gerelateerd is aan de rente. Ik geef twee voorbeelden die laten zien dat de koersverandering van een obligatie meer kan zijn dan een dubbeltje erbij of eraf.

Rentebewegingen

De dertigjarige staatsobligatie, uitgegeven in 1993, behaalde naast de 7,5% jaarlijkse couponrente een koerswinst van bijna 37%. Oorzaak: de gestage daling van de lange rente sinds 1993. Minder gelukkig verging het de steepener-notes. Deze obligaties, waarbij de couponrente afhankelijk is van de korte en lange rente, liepen flinke averij op met koersdalingen tot meer dan 30% in een paar jaar tijd. Oorzaak: het sterk verminderde verschil tussen de korte en lange rente. Het belang van de rente strekt zich echter veel verder uit dan dat van de obligatiemarkt. Zo bepaalt de hoogte van de rente de lasten van hypothecaire leningen. Uw pensioen is deels afhankelijk van de rentestand. De rente is ook van belang voor de (Amerikaanse) huizenmarkt. De gestegen huizenprijzen zijn kwetsbaar ten aanzien van onverwacht sterke

opwaartse rentebewegingen. En de aandelenkoersen worden deels gestuurd door de hoogte en beweging van de marktrente. Het belang van de rente is duidelijk, maar heeft de laatste jaren nog meer aan gewicht gewonnen. Zo gebruiken innovatieve marktpartijen de rente voor het doen van transacties met een hefboom. Zij lenen in de laagrentende Japanse yen om de opbrengst vervolgens te beleggen in hoogrentende Amerikaanse en Europese obligaties, de carry trades. Een tweede voorbeeld: bedrijven worden opgekocht door hedgefunds of private equity en vervolgens gestript. In veel gevallen wordt dit gefinancierd door de op te kopen bedrijven te overladen met rentedragende schulden. Een laatste voorbeeld is de herverpakking van risicovolle leningen in ingenieuze constructies met hoge rendementsperspectieven en uiteraard daarmee gepaard gaande hoge risico’s. Deze constructies worden vervolgens doorverkocht aan eindbeleggers.

Cruciale rol

Het behoeft na deze voorbeelden nauwelijks betoog, de rente speelt een cruciale rol en is bepalend voor het wel en wee van de financiële markten. Door de grote samenhang van de rentegerelateerde constructies en activiteiten is de rente veranderd van een brandstof, noodzakelijk voor de voortgang op de financiële markten, tot een nu-

cleaire splijtstof die in staat is een financiële kettingreactie van ongekende omvang te veroorzaken. Immers, een te hoge rente kan de huizenprijzen doen inzakken, brengt de door hedgefunds met schulden beladen bedrijven in de problemen, en ruïneert de met een hefboom gefinancierde hedgefunds zelf. De aandelenmarkten kunnen een neerwaartse trend inzetten met mogelijk grote gevolgen voor het bankwezen dat volgepakt zit met (krediet)derivaten.

Minder grip

Gelukkig waken de centrale banken over de tarieven en kunnen zij via het monetaire beleid de rente in de juiste richting sturen. Toch? Helaas is de werkelijkheid gecompliceerder. Want de rente laat zich niet zo makkelijk sturen, zoals uit de tabel blijkt. De tabel geeft een overzicht van de rente in de belangrijkste drie valutablokken. Tussen haakjes staan de niveaus van precies één jaar geleden. De korte rente is in alle belangrijke economische blokken (flink) gestegen, terwijl de lange rente is gedaald (dollar, yen) of nagenoeg gelijk gebleven (euro). De centrale banken zijn met hun beleid niet in staat geweest de lange rente te laten toenemen. Oud voorman van de Federal Reserve Alan Greenspan verwoordde zijn probleem met de opvallend lage lange rente door te spreken van een conundrum, de lage lange rente is niet te verklaren. President Jean-Claude Trichet van de Europese Centrale

Bank waarschuwde onlangs tegen de grote risico’s door ondoorzichtige financieringsstructuren. Hoopgevend dat zelfvertrouwen, of liever het gebrek eraan, bij onze centrale bankiers! De gedachte dringt zich op dat we mogelijk aan de vooravond staan van een financiële meltdown, met wegzakkende valuta en torenhoge rentes. De centrale

singen van kwalitatief steeds hoger niveau. Omdat de globaliserende financiële markten beter functioneren, weerspiegelen de huidige marktrentes beter de evenwichtsniveaus dan in het verleden. De financiële markten voeren hun eigen monetair beleid met de centrale banken als steeds minder belangrijke achtervang. Financiële ongeluk-

De gedachte dringt zich op dat we mogelijk aan de vooravond staan van een financiële meltdown. banken verliezen de grip op de rentemarkt, terwijl de financiële markten meer dan ooit afhankelijk zijn van een beheerste renteontwikkeling. Ja, het zijn mooie tijden voor doemdenkers met hun angstaanjagende crash-scenario’s. Toch hoeft u niet naarstig op zoek naar een financiële schuilplaats.

Niet onvermijdelijk

Want hoewel de financiële markten zeer complex zijn geworden en het geheel moeilijk is te besturen, betekent dit niet dat problemen onvermijdelijk zijn. Integendeel, het heeft er alle schijn van dat in de huidige financiële markten de individuele beleggers, particulier en professioneel, steeds beter in staat zijn hun risico’s te inventariseren en daar naar te handelen. De financiële bestuurbaarheid van bovenaf neemt af, maar op microniveau zijn de investeringsbeslis-

Euro

Dollar

Yen

Kort rente (3 maanden)

3,9% (2,8%)

5,0% (4,8%)

0,7% (0,1%)

Lange rente (10 jaar)

4,1% (4,0%)

4,7% (5,1%)

1,7% (1,9%)

ken zijn nog steeds mogelijk maar de kans op een systeemcrisis is beperkt. Ik geef een voorbeeld van de verbeterde situatie, ondanks de toegenomen complexiteit. Eind jaren negentig wankelde het financiële systeem door het faillissement van hedgefund ltmc. De recente veel grotere financiële problemen bij Amaranth bracht daarentegen weinig beroering en haalde nauwelijkshet nieuws.

Uitermate belangrijk

Mijn conclusie: de rente is uitermate belangrijk en van grote invloed op de financiële wereld. De centrale banken zullen netjes het vanuit hun doelstellingen vereiste beleid voeren. De Federal Reserve verlaagt de rente dit jaar met een half procent door de economische vertraging, terwijl de Europese Centrale Bank juist de rente met een half procent verhoogt. In beide blokken zal dat echter nauwelijks gevolgen hebben voor de lange rente die rond de respectievelijk 5% en 4% zal blijven. Saai natuurlijk, en dat is maar goed ook!

53

Le s va n door Jerry de Leeuw

D e

Leeuw

Politiek spel

Kansen in de zandbak

Ervaring op de financiële markten blijkt steeds weer belangrijker te zijn dan iedereen denkt. Ik heb veel ervaring, en ik word iedere dag wat wijzer. Ik geef u enkele door mij geleerde lessen.

Jerry de Leeuw is derivatenspecalist bij zijn bedrijf Mercurious. Mercurious geeft trainingen gericht op de financiële markten.

D

e beurs is net als het leven en andersom. Koersen staan op bepaalde niveau’s en bewegen daar vervolgens vandaan. Het gaat om evenwichten en de verschuiving ervan. De bewegingen zijn meestal beperkt, maar soms fors en sporadisch zelfs extreem rigoureus. Af en toe slaat de paniek toe en is er sprake van stress-situaties. Soms eindigt de koers op nul en loopt een aandeel waardeloos af. Zo heeft ook ieder mens een oorsprong, een verleden, een verhaal.

Mijn lessen

Personen en hun omgeving zijn doorlopend aan verandering onderhevig. Iedereen fladdert rond en komt op verschillende plaatsen en belandt in verschillende toestanden. Een overeenkomst tussen de beurs en het leven is dat we iedere dag weer leren en wijzer worden. Ervaring blijkt telkens veel belangrijker dan in eerste in-

54

stantie wordt gedacht. Ik geef u hier wat van mijn ervaringen. In 1995 kwam ik op de handelsvloer van de optiebeurs terecht. Als market maker stond ik in het centrum van financieel Amsterdam. Een waar walhalla voor iemand die net onder het juk uitkwam van de studiebeurs. Op de beurs moest iedere nieuwkomer zijn plaats verwerven door zich allerlei onbehaaglijke rituelen te laten welgevallen. Alsof je toch nog in een studentensociëteit was beland. Deze persoonlijkheidstest selecteerde diegenen die van zich af wisten te bijten en zich konden profileren. Met andere woorden, de wereld waarin je terecht komt verandert soms faliekant en dan moet je jezelf aanpassen. Althans, als je wil slagen in die nieuwe wereld. Wat dat betreft is er haast geen wereld meer dynamisch dan die van de financiële markten.

Afstompen

Dat betekende overboord met alle normen en waarden. Geldproductie was primair, secundair en ook per saldo het enige waarom het draaide. Alles ging om de knikkers. En omdat optiehandel een zerosum game is, heb ik me wel eens afgevraagd wat ik nou eigenlijk toevoegde aan de maatschappij. Geen handelaar creëert een product of iets dat daarop lijkt. In de beginjaren van de optiebeurs waren vooral mensen actief die zo

van de straat waren geplukt. Later kwam de fase dat alleen afgestudeerden werden geworven. Na de overgang op schermhandel nam de behoefte aan rekenvaardigheid af en werden rekenmodellen belangrijker. Dat betekende dat marketmakerbedrijven werden uitgebreid met it-ers en handelaren werden vervangen door modelbouwers. In eerste instantie betrof dit wiskundigen en econometristen, maar tegenwoordig zijn het vooral natuuren scheikundigen, omdat deze groep wiskunde ook nog eens praktisch toepasbaar kan maken.

Aanpassingsvermogen

Zo is te zien dat alles verandert. Ga je daarin niet mee, omdat je niet kan, niet wil of daarvoor te lui bent, dan resteert een andere weg. Je moet meegaan met de tijd. Vechten tegen verandering is vechten tegen de bierkaai. Dat betekent transformeren binnen de werkomgeving of een andere werkomgeving opzoeken en daar je draai in vinden. De kameleon in je naar boven halen. Je bent verantwoordelijk voor je eigen succes en geluk. Dat wil niet zeggen dat je dat 100% in de hand hebt, maar je kunt het wel degelijk hele belangrijke sturing geven. Dat geldt ook voor het succes als handelaar of belegger. Iedereen die denkt dat financieel succes komt aanwaaien, zou ik graag adviseren een das om te doen. Een stijve nek is immers eerder

het gevolg, dan succes. Succesvol handelen op de beurs heeft te maken met training. Langdurig oefenen. Ervaring opdoen. Vaardigheden worden slechts op die manier opgebouwd. Beleggen en handelen is topsport. Langdurig goed presteren vergt veel energie. Dat blijkt ook wel uit de wisselvallige prestaties van veel professionele partijen zoals fondsmanagers en vermogensbeheerders. Beleggen blijkt niet zo eenvoudig te zijn als het kopen van een brood. Dat lijkt een dooddoener, maar de wijze waarop veel beleggers van wal steken lijkt toch echt met name gebaseerd op een dergelijke spontane ingeving.

Voor mij was na tien jaar handel de tijd aangebroken voor andere activiteiten. Ik sprong in de gaten die er waren, in plaats van me te mengen in het veld waarin iedereen opereert. Mijn bedrijf Mercurious verzorgt trainingen op het vlak van derivaten, maar ook voor de energiesector. Wij richten onze pijlen op die zaken die nieuw zijn. Het klimaat, de co2-uitstoot, weerderivaten en de ontwikkeling van energieindices. Allerlei zaken die verder geen partijen in Nederland aanbieden zijn bij Mercurious wel verkrijgbaar. Daarnaast zijn wij actief in het Midden-Oosten. Daar zijn beurzen volop in ontwikkeling. Futures zijn pas een maand of twaalf geleden ingevoerd en opties zijn nog niet aan de beurs genoteerd. En wat te denken van risicomanagement? In die zandbak liggen kansen! Veder zijn wij ook verbonden aan diverse universiteiten en verrichten we wetenschappelijk onderzoek. Dat is essentieel om adviezen ondersteuning te bieden, en belangrijk door het toegenomen belang van berekeningen en modellen. Risicoanalyse is een aanverwante competentie die veel aandacht vergt. Veel pensioenfondsen, vermogensbeheerders, maar ook energieproducenten en -afnemers hebben behoefte aan kennis op het gebied van risicomanagement. Zeker nu allerlei regelgeving aan belangrijke verandering onderhevig is. De wereld verandert en de mens moet daar in meegaan!

Iedereen die denkt dat financieel succes komt aanwaaien, zou ik graag adviseren een das om te doen. Een stijve nek is immers eerder het gevolg, dan succes

Oefening baart kunst

Eén van mijn belangrijkste ervaringen betreft timing. Geduld is van doorslaggevend belang in de financiële wereld. Slechts een paar keer per jaar gebeurt er iets significants op de beurs. Voor mijn verdiensten op de beurs, maar ook die van collega’s, was doorgaans de tachtig-twintig-regel van toepassing. Het overgrote deel van het resultaat komt voort uit een paar dagen of periodes per jaar. Het is dan ook zaak om die dagen scherp te zijn. Zorg er dus altijd voor dat je hoofd is geschoond van allerlei privé-zaken. Gebeurt er bovendien niets, doe dan vooral ook niets. Zoek niet, waar niets is, anders verlies je te veel geld aan transactiekosten. De markt moet de kan-

sen bieden; je kan ze niet zelf creëren. Gooi hoop daarom overboord en haal realisme naar binnen.

Schone lei

Nine-eleven bracht mij, en veel van mijn toenmalige collega’s, in een dag of drie, vier, vijf evenveel resultaat als de eerste acht maanden van dat jaar tezamen. Zelfs degenen met belabberde posities maakten hun verlies meer dan goed door de buitensporigheden die in die periode voorbij kwamen. Daarvan kunnen beleggers dus ook leren. Zodra er iets gebeurt, duik dan op de kansen. Handel alsof er verder geen posities zijn. Onthoud verder dat hoe meer producten je kent en in hoe

meer produkten je kunt handelen des te beter je als participant kan inspelen op bepaalde ontwikkelingen. Het is bovendien essentieel dat je op zoveel mogelijk beurzen ter wereld terecht kan. Alle producten moet je kunnen handelen. Van aandelen, obligaties, valuta en commodities tot opties, futures, structured products en beleggingsfondsen. Soms spelen de gebeurtenissen zich niet af in Nederland. Vaak zit het overmatige rendement ook niet in aandelen. Dus dan moet je wat anders. klik hier... Meer columns van Jerry de Leeuw staan op magazin.iex.nl/deleeuw.

55

Top 40

IEX magazine houdt u op de hoogte van het wel en wee van de 40 – volgens ons – belangrijkste Nederlandse aandelen. En dat gaat verder dan het bijhouden van de laatste persberichten. Van ieder aandeel geven we de belangrijkste fundamentele en technische signalen, groei- en waarde-indicatoren, een korte instant-analyse én een speciaal door iex ontwikkelde stemmingsmeter. Signalen

Stemmmingsmeter

Analistenmomentum ( /  / ) Worden de taxaties naar boven of naar beneden bijgesteld?

In welke toestand verkeert dit aandeel?

1 Snelle groei

Technisch ( /  / ) De richting van de (middel)lange trend Fundamenteel ( /  / ) Hoe zijn de financiële vooruitzichten Winstgroei De verwachte wpa-groei in 2006



PEG Price/Earnings Growth. Geeft aan hoe de koerswinstverhouding zich verhoudt tot de winstgroei. Hoe lager, hoe relatief goedkoop het aandeel is ten opzichte van de verwachte groei. De score van de topman Wat verdiende de CEO voor u?



2 Trage, gestage groeier



3 Even geduld, er staat iets te gebeuren



4 Jojo-fonds



7 Voor een gokje

5 Mogelijk slecht nieuws in aantocht 6 Niet vooruit te trekken

8 Niet aankomen

Bron: VEB, peildatum 20 april 2007

57

t o p

4 0

Top-5 IEX 40

t o p Aalberts

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Boskalis

De orderportefeuille van Boskalis is goed voor bijna tweemaal de jaaromzet, maar de onderneming heeft nog geen prognose voor 2007 gesteld. De voorgenomen 3 voor 1 aandelensplitsing zegt echter meer dan genoeg.

Heijmans

Een aantrekkende bouwmarkt en vrijvallende voorzieningen die ruimte bieden om de winstschatting verder te verhogen dan Heijmans al gedaan heeft maken van het concern één van de kanshebbers voor dit beursjaar.

ING

Een bedrijf dat 20 miljard euro kan inzetten voor overnames, heeft altijd een scala aan keuzes. Tijdens de huidige consolidatieslag in de financiële sector kan ING dan ook spekkoper worden.

USG People

De Europese uitzendmarkten kennen uitstekende tijden. Dat geldt niet voor de koers van USG People. Het bericht dat oprichter Alex Mulder een pakket aandelen verkoopt zette de koers lager, maar deze daling kan snel worden ingelopen.

Ahold

Geruchten over interesse van private equity-partijen, de verkoop van US Foodservice en aantrekkende verkopen kunnen voor veel fantasie zorgen bij Ahold.

58



1

19% 0,8

BAM

Jan Aalberts Rendement sinds aantreden 2818%

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

1

Joop van Oosten Rendement sinds aantrden 35%

52% 0,2

Aalberts groeit gestaag verder. De omzetgroei bereikte het snelste tempo in 15 jaar en een goed gevulde orderportefeuille wijst erop dat 2007 een mooi jaar belooft te worden. Dat vertrouwen wordt onderstreept door de eerste aandelensplitsing in elf jaar.

2007 lijkt steeds meer het jaar van BAM te gaan worden. De onderneming rekent zelf al op een winststijging van 137 naar 200 miljoen euro en de Duitse problemen lijken onder controle. Tel daar een gezonde bouwmarkt bij op en er is weinig wat een verdere opleving in de weg staat.

ABN Amro

Boskalis

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Dé grote favorieten uit de IEX 40 voor de komende maanden.

Status M  M

Status   O

4

Rijkman Groenink Rendement sinds aantreden 60%

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

6% 2,4

Wat doen?   

3

Peter Berdowski Rendement sinds aantreden 22%

50% 0,4

Eerst was de grote vraag of er sowieso interesse was in ABN Amro en tegenwoordig is het moeilijk een bank te vinden die niet verlekkerd naar het bedrijf kijkt. Het aantal gegadigden lijkt bijna op dagbasis toe te nemen en de koers drijft voorlopig op overnamespeculaties.

Boskalis boekte in 2006 een recordwinst, maar beleggen is vooruit kijken en niet achteruit. De onderneming durdfde zelf geen uitspraken te doen voor het lopende jaar, maar de orderportefeuille van 2,5 miljard euro (2 jaaromzetten) belooft veel goeds. Voorlopig mogen dan ook positieve signalen van Boskalis verwacht worden.

Aegon

Corporate Express

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Status M O M

2

Don Shepard Rendement sinds aantreden -47%

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

-3% n.b.

Wat doen?  N 

6

22% 0,5

Frans Koffrie Rendement sinds aantreden -65%

Een grote overname zit er even niet in voor Aegon. De onderneming timmert wel hard aan de weg met kleine aankopen in Polen, de Verenigde Staten en Nederland. De winstgroei spreekt nog niet tot de verbeelding,, maar de toename van de onderliggende waarde stemt al aanzienlijk positiever.

De naamswijziging van Buhrmann in Corporate Express lost het teleurstellende groeitempo op de Amerikaanse kantoormarkt niet op. Historisch gezien stijgt de koers van een Amsterdams aandeel met 24,4% na een naamswijziging en dat is het belangrijkste waar beleggers zich nu aan vast kunnen houden.

Ahold

Crucell

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Status M  

3

Anders Moberg Rendement sinds aantreden 8%

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

8% 2,1

Wat doen?   

7

Ronald Brus Rendement sinds aantreden 186%

n.v.t. n.b.

Het moet raar lopen als Ahold over een jaar nog hetzelfde bedrijf is als nu. De verkoop van US Foodservice maakt het bedrijf kwetsbaarder voor durfkapitalitsen, terwijl ook al nieuwe speculaties op een samengaan met het Belgische Delhaize rondgaan. Het lijkt een kwestie van tijd voordat de nieuwsstroom verder aanzwelt.

De nieuwsmachine van Crucell slaapt nooit. Er worden patenten aangevraagd, samenwerkingsverbanden gesloten en nieuwe onderzoeken gestart. Beleggers moeten waarschijnlijk nog een jaar geduld hebben voordat dit zich in zwarte cijfers vertaalt.

Akzo Nobel

DSM

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Status   

1

Hans Wijers Rendement sinds aantreden 190%

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

6% 2,7

Wat doen?   

5

Peter Elverding Rendement sinds aantreden 105%

2% 5,9

De verborgen waarde van Akzo Nobel wordt een stuk sneller zichtbaar dan verwacht doordat Organon verkocht wordt in plaats van naar de beurs gebracht. Samen zijn de coatings- en chemiedivisie veel meer waard dan de huidige beurswaarde doet vermoeden. Volgende stop op 68 euro?

Loyaliteit is ook niet alles. DSM heeft afgezien van het loyaliteitsdividend na felle kritiek van enkele aandeelhouders. Het is te hopen dat de commotie de komende weken wat wegebt, zodat Elverding het stokje rustig door kan geven aan Feike Sijbesma.

Arcelor Mittal

Fortis

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Status   

1

Lakshmi Mittal Rendement sinds aantreden 53%

21% 0,4

40 p To

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

2

Jean-Paul Votron Rendement sinds aantreden 69%

2% 4,2

Beleggers die denken dat de overname van Arcelor de koopzucht van Mittal gestild heeft, zit ernaast. De onderneming verdient bergen geld bij de huidige staalprijzen en het moet raar lopen als niet elk jaar een nieuwe aankoop wordt gedaan. Mittal groeit zo steeds meer uit tot het gezicht van de staalsector.

Votron is er de man niet naar om een kans voorbij te laten gaan. Fortis heeft aansluiting gezocht bij een consortium dat een bod op ABN Amro bestudeert. Het zou positief zijn als de onderneming de krenten uit de pap kon vissen en de bestaande activiteiten kan aanvullen met enkele bedrijfsonderdelen van de branchegenoot.

ASMI

Fugro

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen? N  

4

Arthur del Prado Rendement sinds aantreden 114%

20% 0,9

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

1

Klaas Wester Rendement sinds aantreden 57%

28% 0,5

Het goede nieuws is dat de front-end divisie in de eerste helft 2007 afstevent op een nettowinst. Vorig jaar werd er alleen op operationeel niveau winst gemaakt. Het slechte nieuws is dat de sterke markt voor de back-end activiteiten iets afzwakt. Per saldo blijft ASMI vooral een speelbal van het sentiment in de chipsector.

Van Fugro mag de komende tijd geen vuurwerk verwacht worden. Dat is onverstandig voor een bedrijf dat actief is op de oliemarkt en bovendien heeft het bedrijf dat helemaal niet nodig. De combinatie van autome groei en overnames is onweerstaanbaar en de winstmarge van 10% komt volgens Wester niet in gevaar.

ASML

Getronics

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen? N  

7

Eric Meurice Rendement sinds aantreden 88%

13% 1,2

De halfgeleidercyclus lijkt rijp voor een neergang, maar de orderinname van ASML blijft opvallend hoog. Een dalend aantal opdrachten van fabrikanten van geheugenchips wordt gecompenseerd door een toename in andere segmenten. De volgende kwartaalcijfers moeten uitwijzen of het bedrijf echt immuun is voor de nukken van de sector.

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

7

4 0

Top-5 Pennystocks Het is niet nodig om miljonair te zijn om op het Damrak in aandelen te handelen. De koers van een kleine groep aandelen ligt op slechts een paar cent, maar daar wil Euronext Amsterdam verandering in brengen door een mininum grens van een euro voor een beurskoers te introduceren. Een kort overzicht van de opvallendste pennystocks.

Sopheon

0,31 euro

Het voormalige Polydoc bestaat al bijna vijftien jaar en stevent dit jaar op een breakeven operationeel resultaat af. De onderneming spreekt bij veel beleggers erg tot de fantasie en het was één van de grote dalers toen Euronext het plan voor de nieuwe regels lanceerde.

Tulip Computers 0,30 euro

Bij een pennystock denken veel beleggers aan een klein bedrijf, maar Tulip heeft een beurswaarde van 100 miljoen euro en een jaaromzet van 300 miljoen.

RT Company

0,40 euro

Begemann

0,88 euro

Tie Holding

0,32 euro

Het voormalige Newconamy krijgt door een omgekeerde overname van Vivenda een nieuw gezicht. De onderneming wil via een omgekeerde splitsing 50 bestaande aandelen ruilen voor één nieuw stuk, wat de koers in één klap op 20 euro kan brengen. Er worden dagelijks maar een paar honderd aandelen Begemann verhandeld, maar sinds het activistische fonds Recalcico een groot belang heeft opgebouwd is de kritiek op het management toegenomen en de onderneming komt zo meer en meer in de schijnwerpers. Verdient een bedrijf met nog geen honderd medewerkers een jaaromzet van circa 9 miljoen euro een beursnotering? Tie Holding vindt van wel en is al jarenlang vaste klant op het Damrak.

Klaas Wagenaar Rendement sinds aantreden -43%

25% 0,9

Waardeherstel heeft de hoogste prioriteit voor Getronics, dat met een koersdaling van 46% in 2006 het slechtste jaar kende sinds 2002. Het is onduidelijk hoe Wagenaar dat met het oog op de structurele problemen waar Getronics mee kampt voor elkaar wil krijgen. Alleen een overname kan nog voor fantasie zorgen.

59

t o p

4 0

Top-5 Splitsers Een koersstijging is mooi, maar een aandeel moet natuurlijk niet zo duur worden dat het beleggers afschrikt. Niet elke onderneming kan zoals Warren Buffett ervoor kiezen om het aandeel nooit te splitsen en de koers op te laten lopen naar 110.000 dollar. Aalberts, Boskalis en Grontmij kondigden al een splitsing aan. Wie volgt?

Wereldhave

109,17 euro

Rodamco Europe heeft de hoogste koers van alle AEX- en AMX-fondsen, maar dat fonds verdwijnt door een overname van het Damrak. Niet toevallig heeft alleen een ander vastgoedbedrijf een optisch wel erg hoge koers van meer dan 100 euro.

VastNed Retail 75,00 euro

De koers van VastNed Retail is sinds augustus vorig jaar met ruim 25% gestegen naar 75 euro. In dit tempo wordt begin 2008 de 100 euro-grens aangetikt en bovendien loopt de koers nu ver uit de pas met broertje Vastned Offices.

Randstad

60,96 euro

De uitzendmarkt trekt flink aan, de koers van Randstad heeft het hoogste niveau in 8,5 jaar bereikt en de onderneming is nieuw in de AEX. Maakt de onderneming het rijtje goed nieuws verder compleet door een splitsing aan te kondigen?

Hunter Douglas 66,12 euro

Problemen op de Amerikaanse huizenmarkt lijken Hunter Douglas niet te deren bij de koersopmars die eind 2005 werd ingezet. Na een stijging van ruim 60% lijkt het aandeel rijp voor een splitsing.

Corio



71,32 euro

Het is niet toevallig dat er drie vastgoedfondsen in dit overzicht voorkomen. De sector kent een prima periode op het Damrak, terwijl splitsingen in deze branche zeldzaam waren. Daar kan nu verandering in komen.

60

t o p Hagemeyer

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

7

Rudy de Becker Rendement sinds aantreden 90%

32% 0,5

Nutreco

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

3

Wout Dekker Rendement sinds aantreden 31%

14% 1,3

Bijna driekwart van de omzetstijging van Hagemeyer is terug te voeren op de hogere koperprijs. Als de onderneming niet een goede overnameprooi vindt, neemt het risico toe dat Hagemeyer op den duur tegen een stagnerende omzet aanloopt.

Weggeven en inkopen lijkt het devies van Nutreco. De onderneming wil een superdividend uitkeren van 170 miljoen euro en 15 miljoen euro aan eigen aandelen inkopen. Tegelijkertijd heeft Nutreco overnameprooien met een gezamenlijke omzet van 1,0 miljard euro op het oog.

Heineken

Océ

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

2

Jean-François van Boxmeer Rendement sinds aantreden 45%

15% 1,3

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen? N  

8

Rokus van Iperen Rendement sinds aantreden -37%

4% 4,5

De tegenvallende kwartaalcijfers werden snel weggespoeld met een nieuwe koersstijging. De introductie van nieuwe machines betekent dat 2007 een goed jaar kan worden voor het bedrijf, maar de wispelturige Amerikaanse markt gooit steeds roet in het eten.

Heijmans

Ordina

Wat doen?   

1

Guus Hoefsloot Rendement sinds aantreden 149%

23% 0,5

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

3

Ronald Kasteel Rendement sinds aantreden 24%

50% 0,3

De winst van Heijmans pakt dit jaar hoger uit doordat een pand in Amsterdam is verkocht. Dit klinkt als een inkoppertje voor het bouwbedrijf, maar de voorzieningen die nu vrijvallen, bieden alle ruimte om de winstschatting straks verder te verhogen. Voorlopig heeft Heijmans vrij baan.

Voorzichtig wordt de winstschatting van Ordina voor het lopende jaar al langzaam verhoogd. Na een paar jaar van kralen rijgen moet in de huidige, gezonde it-markt geoogst worden. Als dat niet lukt, kan het bedrijf uitgroeien tot overnamekandidaat.

Hunter Douglas

Pharming

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

5

-7% n.b.

Ralph Sonnenberg Rendement sinds aantreden 802%

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen? N  

4

Francis Pinto Rendement sinds aantreden 187%

>50% n.b.

De koers van Hunter Douglas lijkt ongevoelig voor de problemen op de Amerikaanse huizenmarkt, waar een belangrijke speler de winstschatting voor 2007 al heeft laten varen. In de loop van het jaar moet blijken of de koers ook immuun is voor deze problemen.

Rood of zwart? Dat is niet alleen de grote vraag bij de roulettetafel in het casino, maar ook voor de jaarcijfers van Pharming. In de loop van 2007 moet duidelijk worden hoe ver het biotechbedrijf is op weg naar winstgevendheid.

ING

Philips

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

2

Michel Tilmant Rendement sinds aantreden 77%

4% 2,4

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

6

Gerard Kleisterlee Rendement sinds aantreden -16%

-5% n.b.

ING is een van de weinige partijen die nog niet genoemd is in de biedingsstrijd rond ABN Amro. De oorlogskas van 20 miljard euro wijst er echter op dat de onderneming steeds meer naar overnamekandidaten kijkt om het groeitempo op te voeren.

De halfgeleiderdivisie is overboord gezet, maar dat betekent niet dat de resultaten van Philips makkelijk te voorspellen zijn. In het eerste kwartaal stelde de medische divisie, het vlaggenschip van de onderneming, teleur en consumentenelektronica verraste juist. De meeste fantasie zit nu in de belangen die het bedrijf in o.m. TSMC heeft.

KPN

Randstad

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

3

Ad Scheepbouwer Rendement sinds aantreden 191%

20% 0,7

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen? N  

1

Ben Noteboom Rendement sinds aantreden 574%

23% 0,7

Aan fantasie is geen gebrek bij KPN. Het bericht dat het Amerikaanse AT&T de stap naar Europa wil wagen zette het aandeel op winst. De onderneming lijkt dan ook eerder prooi dan jager bij een op termijn onvermijdelijke consolidatieslag in Europa.

Het beursfonds heeft de hoogste koers in bijna 10 jaar bereikt nadat analisten de koersdoelen verhoogden na de eerste kwartaalcijfers. Enkele adviezen werden echter al bijgesteld tot ‘ houden’ en het wordt nu opletten wanneer de uitzendmarkt de top van de cyclus bereikt.

LogicaCMG

Reed Elsevier

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

6

Martin Read Rendement sinds aantreden 22%

20% 0,8

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

2

Numico

Royal Dutch Shell

2

Jan Bennink Rendement sinds aantreden 36%

24% 1,0

Jan Bennink streek in 2006 14 miljoen euro op. Daarmee is hij een dure topman bij een duur bedrijf, wat Numico bij een k/w van 24 ontegenzeggelijk is. Het moet raar lopen als de omzetgroei de komende jaren niet boven de 10% uitkomt en dat maakt heel veel goed.

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Het merendeel van de omzet, winst en werknemers van Aegon komt uit de Verenigde Staten. Zelfs de topman is een Amerikaan.

Corporate Express

Buhrmann heeft de naam al ge- wijzigd in een voormalige Amerikaanse overname. De onderneming haalt meer dan 60% van de omzet uit de Verenigde Staten en vorig jaar werd al heel duidelijk dat dit land de winstcijfers kan maken of breken.

Hunter Douglas

De Amerikaanse inkomsten zijn goed voor de helft van de omzet van Hunter Douglas. Dat komt vooral door de sterke positie op de huizenmarkt aan de overkant van de oceaan.

Ahold

Door de verkoop van US Foodservice wordt Ahold minder afhankelijk van de Verenigde Staten, maar die afhankelijkheid is door de Stop & Shop- en Giant-Landoverketens nog steeds groot.

Océ

Océ had al een internationaal karakter voordat in 2005 het Amerikaanse Imagistics werd overgenomen. Nu zijn de Verenigde Staten goed voor bijna de helft van de omzet en het aantal werknemers.

16% 1,0

Reed Elsevier moet het niet altijd hebben van eigen ideeën. Na Wolters Kluwer en het Britse Harcourt heeft nu ook deze uitgever de onderwijsactiviteiten in de etalage geplaatst. De huidige waardering biedt echter weinig ruimte voor veel enthousiasme over een eventuele verkoop.

Wat doen?   

De Verenigde Staten gelden als de motor van de wereldeconomie. Er dreigt langzaam wat zand in deze motor te komen. Welke bedrijven worden het meest getroffen als de Amerikaanse economie stilvalt – of profiteren juist als de motor weer goed op gang komt?

Crispin Davis Rendement sinds aantreden 21%

De opdrachten stromen binneen bij LogicaCMG en de koers geeft geen krimp. Pas als de onderneming erin slaagt om winstgroei stevig te koppelen aan omzetgroei, biedt het aandeel enig koerspotentieel.

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Top-5 Big in America

Aegon

Het kan geen kater genoemd worden, maar Heineken zal zich niet prettig voelen bij de hoge boete die de onderneming boven het hoofd hangt voor kartelvorming. Voor beleggers is belangrijk dat de positie op de Amerikaanse markt niet in gevaar komt, want dat is de grootste bedreiging voor een winstgroei in dubbele cijfers. Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

4 0

Wat doen? N  

4

Jeroen van der Veer Rendement sinds aantreden -24%

-7% n.b.

Is het olielek boven? Shell voorspelt voor de komende jaren een productiegroei van 1 tot 2% en na 2010 kan dat tempo zelfs iets gaan groeien. Verstandige beleggers wachten echter eerst even tot de koers echt richting kiest, na jarenlang jojo-en tussen 24 en 28 euro.

61

t o p

4 0

Top-5 Dividend- duikers

Het grootste deel van de bedrijven met een notering aan de Amsterdamse beurs keert minimaal een keer per jaar dividend uit. Dat aantal kan verder toenemen, want een aantal ondernemingen is rijp om de winst met de aandeelhouders te gaan delen.

SBM Offshore

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

1

Didier Keller Rendement sinds aantreden 48%

39% 0,5

40 p To

Geen nieuws is goed nieuws en dat geldt ook voor SBM Offshore. De ervaring leert dat rustige periodes nooit heel lang duren en in de huidige markt lijkt het een kwestie van tijd voordat een nieuwe order kan worden aangekondigd.

Stork

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

4

27% 0,5

Sjoerd Vollebregt Rendement sinds aantreden 426%

De onderneming kan even rustig ademhalen nu er een wapenstilstand is afgedwongen tussen Stork en hedgefunds Centaurus en Paulson. Aandeelhouders zullen minder blij zijn dat de overnamespeculatie even de kop wordt ingedrukt.

TNT

ASML

De winstgevendheid van ASML is tijdens elke golf van de halfgeleidercyclus verder toegenomen. Het bedrijf komt niet snel meer in de rode cijfers terecht en koopt al voor circa 150 miljoen euro eigen aandelen in. Hoog tijd voor een dividend.

Ahold

Een superdividend na de verkoop van US Foodservice zou mooi zijn, maar het zou nog mooier zijn als de uitkering van dividend die in 2002 werd gestaakt weer in ere wordt hersteld.

Tom Tom

Is Tom Tom bang dat het zijn imago van groeiaandeel kwijt raakt of heeft het geld nodig voor het opstarten van het eigen onderzoeksprogramma? De onderneming is al vijf jaar winstgevend en dan misstaat een dividend niet.

ASMI

Topman Del Prado heeft beloofd dat de winst van ASM Pacific niet langer gebruikt wordt om de front-end divisie te financieren. Dan kan het bedrijf deze inkomsten mooi als dividend delen met de aandeelhouders.

Tele Atlas

Het bedrijf heeft net anderhalf jaar een notering aan de Amsterdamse beurs, maar de geschiedenis gaat terug tot 1984. Er wordt al winst geboekt en met klanten zoals Google, Mercedes en Tom Tom lijkt een invoering van dividend niet ver weg.

62

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

7

Peter Bakker Rendement sinds aantreden 68%

20% 0,8

De koers van TNT vertoont een grillig verloop in de aanloop naar de nieuwe postwet in 2008. Het bedrijf heeft al een reorganisatie aangekondigd waarbij 7000 arbeidsplekken verdwijnen in zelf rekent TNT op een marktaandeel van circa 70% enkele jaren nadat de Nederlandse markt is vrijgegeven.

Tom Tom

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

4

Harold Goddijn Rendement sinds beursgang 73%

25% 0,5

Tom Tom neemt de toekomst in eigen hand. De onderneming gaat een eigen onderzoekskantoor openen in Eindhoven. Eerder werden deze activiteiten uitbesteed en het lijkt de bedoeling om de tijd tussen de ontwikkeling en het op de markt brengen van nieuwe producten te verkleinen. Dat is een slimme zet.

Unilever

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

2

Patrick Cescau Rendement sinds aantreden 28%

9% 1,7

De kaspositie van hedgefondsen is nog nooit zo goed gevuld geweest en dat is waarschijnlijk ook de oorzaak dat de koers van Unilever op het hoogste niveau in bijna vijf jaar staat. Operationeel lijkt de groei iets aan te trekken, maar dat is niet voldoende om de koersstijging van ruim 30% in een half jaar te verklaren.

USG People

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

1

Ron Icke Rendement sinds aantreden 116%

39% 0,3

Een topman die aandelen van zijn eigen bedrijf verkoopt is vaak een veeg teken. Maar wat moeten beleggers als de oprichter zijn belang afbouwt om zijn aandelenportefeuille beter te spreiden? Met het oog op de goede marktomstandigheden krijgt USG People voorlopig het voordeel van de twijfel.

Vedior

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroei PEG

Wat doen?   

6

Zack Miles Rendement sinds aantreden 37%

25% 0,6

Door de goede marktomstandigheden die de winst van Randstad en USG People omhoog jagen, steekt de relatief zwakke groei van Vedior wat bleek af bij de branchegenoten. De onderneming is al niet meer de enige uitzender in de AEX en Vedior moet oppassen om niet verder achterop te raken.

Wolters Kluwer

Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Winstgroeii PEG

Wat doen?   

2

Nancy McKinstry Rendement sinds aantreden 51%

21% 0,7

Met de verkoop van Education valt niet alleen een beetje fantasie weg bij Wolters Kluwer, maar ook een deel van de winstmotor. De verwachte kasstroom werd teruggeschroefd van 450 naar 425 miljoen euro, maar beleggers moeten zich vasthouden aan de voorspelling dat de winst per aandeel na 2007 met ruim 10% kan groeien.

MAG N I F I C ENT door Ad Schellen

SEVEN

Ter land, ter zee, in de lucht Technologische kennis wordt veelvuldig ingezet om het probleem van de klimaatverandering en uiteenlopende andere milieuproblemen op te lossen. De groei van de milieutechnologiesector is dan ook aanzienlijk. Ad Schellen beheert (onder andere) het Ohra Aandelen Fonds. Officieel is hij portfoliomanager en directeur van Ohra Beleggingen Beheer (beheerder van de Ohra Beleggingsfondsen).

64

A

nno 2007 staat het milieu in het algemeen en klimaatverandering in het bijzonder volop in de belangstelling. En niet alleen van de consument. Wereldwijd werken duizenden ondernemingen aan technieken die een oplossing voor diverse milieukwesties moeten bieden. Denk daarbij aan het ontwikkelen van duurzame energiebronnen en besparingstechnieken voor traditionele fossiele energiebronnen. Andere uitdagingen zijn het verminderen van de afvaluitstoot en het vinden van een oplossing voor het dreigend tekort aan drinkwater. De sector milieutechnologie laat een aantrekkelijke groei zien. Beleggers kunnen hiervan profiteren. In mijn Ohra Milieutechnologie Fonds heb ik zo’n vijftig bedrijven die technologische ken-

nis inzetten voor het oplossen van uiteenlopende milieuproblemen.

Vier elementen

Het aanbod aan bedrijven binnen de milieutechnologiesector is opmerkelijk divers. Grofweg kan het beleggingsuniversum van dit fonds worden verdeeld in ondernemingen die zich richten op een van de vier natuurelementen: • water, • lucht, • aarde en • vuur. Water wordt steeds schaarser; er is wereldwijd steeds minder schoon drinkwater beschikbaar. Een serieus probleem, want water is een basisbehoefte zonder alternatief. Een belangrijke groeimarkt is de bewerking van zeewater tot drinkwater. Producenten van ontziltingsinstallaties zien hun omzet stijgen door de toenemende vraag

vanuit onder andere het MiddenOosten en China. Daarnaast is er veel aandacht voor ondernemingen die technieken bieden om afvalwater te zuiveren. Insituform is marktleider op gebied van sleufloze reparatie van rioleringen. In veel landen vormt lekkage van water uit verouderde infrastructuur een groot probleem. In de komende decennia zal heel veel geïnvesteerd gaan worden in herstel van de rioleringen.

Smog en fijnstof

De kwaliteit van ons leven wordt in belangrijke mate bepaald door de lucht die ons omringt. Die is niet altijd even schoon. Dicht bij huis hebben we te maken met smog en fijnstof, onder andere door uitstoot bij kolenverbranding en door het wegverkeer. Producten als roetfilters voor auto’s zijn dan ook een aantrekkelijke investering. Actueel is daarnaast de klimaatverandering. De film An inconvenient truth van Al Gore maakte al duidelijk dat dit een mondiaal probleem is. Belangrijkste oorzaak is de uitstoot van co2 door verbranding van fossiele brandstoffen. Niet voor

Meer bedrijven richten zich op de bron

van vervuiling. Bijvoorbeeld door productie van bio-afbreekbare verpakkingen. niets ontwikkelen ondernemingen wereldwijd manieren om kolen ‘schoner’ te maken en co2 na verbranding op te vangen en op te slaan. Horiba is een Japanse producent van apparatuur voor het meten van luchtverontreiniging en het analyseren van de uitstoot van benzinemotoren en Sino-Environment, een bedrijf uit Singapore, levert technologieën ter zuivering van lucht en bodem (Tolueen).

Kyoto

Binnen het element aarde is afvalverwerking een belangrijk thema. Technieken voor milieu-efficiënte verwerking – bijvoorbeeld met behulp van bacteriën – zijn veelbelovend. Steeds meer bedrijven richten zich daarnaast op de bron van de vervuiling. Bijvoorbeeld door de productie van bio-afbreekbare verpakkingen. Voor bedrijven in deze sector hoeven we niet ver te zoeken. Arcadis is sterk op gebied van bodemsanering én waterhuishouding. Energie – het vuur – is met afstand het meest omvangrijke segment binnen de sector. Niet zonder reden; de voorraad fossiele brandstoffen is eindig. Bovendien is de aanvoer niet vanzelfsprekend, onze olie komt veelal uit politiek onrustige gebie-

den. Gelukkig stijgt de toepasbaarheid van alternatieve energiebronnen als wind- en zonne-energie. Zo richten producenten van zonnecellen zich op kostenreductie om deze concurrerend te maken met elektriciteit uit fossiele brandstoffen. Ook het Kyoto-verdrag is een belangrijke stimulans; 141 landen hebben hierin afgesproken tot 2012 jaarlijks 5% minder broeikasgassen uit te stoten. Binnen het fonds wordt in dit verband ook gekeken naar de ontwikkelingen op het gebied van biobrandstoffen. Zo is biobrandstof uit cellulose ofwel plantenresten een veelbelovend alternatief voor benzine. Het kenmerkt de gedrevenheid en de vindingrijkheid van de sector. Twee voorbeelden van duurzame energiebedrijven zijn Ersol, een producent van zonnecellen, bovendien een sterke groeier met een redelijke beurswaardering en Clipper Wind. Dat is een producent van windturbines; klein maar sterk groeiend. Clipper Wind is een nieuw initiatief van de oprichters Zond Wind dat later Enron Wind werd en nu ge Wind heet. klik hier... Meer columns van iex Magnificent Seven staan op magazine.iex.nl/m7.

65

CO LUM N door Warrum Buffet

Kosjer in de file

Kilometers burgers in blik, die zich zij aan zij, hortend en stotend centimeter voor centimeter voortbewegen, op weg naar de toekomst.

Warrum Buffet is een literator volgens de definitie van Van Dale: ‘beoefenaar van de schone letteren’. Hij schrijft over zijn waarneming van alledaagse gebeurtenissen, voor zover die gerelateerd zijn aan beursgenoteerde bedrijven. Dédain, overgevoeligheid en een groot beeldend vermogen vormen Warrum Buffets handelsmerk. Lijfspreuk: “You only write once”.

66

R

are wereld leven we in. Clusterbommetjes en landmijnen, daar mag je als kosjer pensioenfonds niet meer in beleggen. En drank, tabak en gokken, dat is ook niet kosjer. Daar wil je je pensioen niet mee veiligstellen. Nee, zeg. We beleggen liever in banken. Grote banken, kleine banken. Banken die kleine verrassingsdoosjes aan de gewone man verkopen, met een mooie strik er omheen. En als je te hard aan het rode strikje trekt, ontploft het kleine knutselbommetje in je handen. Ontploft in je hand, niet in je mond. Turbo’s verslaan hun duizenden. Dat is best knap. Want sinds het Dexia-tijdperk doen banken er alles aan om hun klanten met disclaimers, prospectussen en lijvige bijsluiters te overladen. Zijn die formaliteiten afgewikkeld dan krijgt meneer Van Klaveren uit Kudelstaart een ferme schouderklop en een promotiefoldertje met turbo’s,

met de allergrootste hefbomen die je maar kunt bedenken. Ja ja, de hefbomen reiken tot in de hemel. Af en toe ontploft er zo’n klein, lief particulier clusterbommetje als de index van Chokowakije op een zomerdagje 2% ziet wegsmelten en de hefboom voor een verlies van 40% zorgt. Plop. Zachtjes galmt het geluid van een uitgestopte turbo door de zolderkamer. Mooi geluid. Het heeft iets van het ontkurken van een champagnefles met oud en nieuw, al is de emotionele ontlading ervan om één of andere onverklaarbare reden juist heel anders.

Protest

Het wordt de hoogste tijd dat pensioenfondsen en andere institutionele beleggers de financials een banbrief aan de broek prikken. Het moest verboden worden, die verkoop van financiële zelfmoordbeleggingen. En ook brokers moeten geweerd worden, door de pensioenfondsen. Die bemiddelen immers schaamteloos bij dit soort kamikazetransacties. Naast de reeds geliquideerde drankenindustrie, zit ook de voedingsector op de schop. Of willen de pensioenfondsen alle obesitas-patiënten op hun geweten hebben? Autobakkers en makers van navigatie-apparatuur moeten ook gedumpt worden. Weet u hoeveel doden het verkeer jaarlijks eist? En ja hoor, we bellen met z’n allen handsfree, maar sleutelen wel de hele reis aan ons navigatie-schermpje. Oliemaatschappijen vallen voortaan ook buiten het bereik van de pensi-

oenfondsen. Weet u hoeveel oorlogen en oorlogslachtoffers de strijd om de olievelden al op haar kerfstok heeft? Ik bedoel maar. En dan opzouten met het onroerend goed. Vastgoed stijgt al jaren en dat wekt hebzucht op en hebzucht is – Michael Douglas ten spijt – slecht.

Niet doen

Alle zoekmologoogles gaan ook in de ban. Die worden vooral gebruikt om pornografisch materiaal te vinden. Internet is sowieso een poel van plat vermaak. Weg ermee. En dan hebben we nog alle bedrijven die iets maken. O, de eeuwige drang om dingen te maken. Wist u dat het bijzonder rustgevend kan zijn om eens een dagje niets te maken? Gewoon niks. Ik ken mensen die daar in uitblinken. Maar nee, dat kun je anno 2007 niet maken. Maar we geven alle aandelen die iets maken een rotschop, want waar iets gemaakt wordt, wordt het milieu verontreinigd. En dan hebben we het nog niet eens over de luchtvaartmaatschappijen. Die vliegen er ook uit. Wat weer als keerzijde heeft dat straks niemand meer vliegt. Dan schuiven we allemaal achteraan in de file. Kilometers burgers in blik, die zich zij aan zij, hortend en stotend centimeter voor centimeter voortbewegen, op weg naar de toekomst. En dat allemaal op heerlijk brede, keurig geasfalteerde twaalfbaanswegen. En wie wil er in die wegen investeren? Het grootste pensioenfonds van Nederland. Ha, het spel is uit, heren van het abp.