11. of: hoe de wereld (niet) veranderde. van beleggers voor beleggers. De val van Getronics Rampenfonds of juist een rallykandidaat?

i e x m a g a z i n e • j a a r g a n g 3 • n u m m e r 6

magazine

hoe wordt u de slimste belegger van n ederlan d

jaargang 3 • nummer 6 september 2006 m 4,95

• 2 0 0 6

De val van Getronics

A E X

s e p t e m b e r

Nu extra voordeel

4 6 2 , 6 4 – 2 1 a u g u s t u s 2 0 0 6

9/11

van beleg gers vo o r b e l e g ge r s Rampenfonds of juist een rallykandidaat? Op zoek naar échte valuebeleggingen

Hippe hedge funds

Compleet overzicht van alle Nederlandse fondsen en de jongste startups

De vaders van Crucell Dinko Valerio en Michiel de Haan zetten al hun kaarten op Europese biotechs

of: hoe de wereld (niet) veranderde www.iex.nl

I N H O U D

34 22

Flashback 9/11

De aanslagen van 9/11 liggen vijf jaar achter ons. De wereld schudde op haar grondvesten, maar eigenlijk lijkt er per saldo bitter weinig veranderd. De wereld draait nog steeds om haar as en in het ergste geval kan geconstateerd worden dat het economisch herstel wat vooruit geschoven werd. Maar 9/11 of niet, het moment nadert waarop de Verenigde Staten het estafettestokje van de wereldeconomie moeten overdragen aan China.

IJskoud de beste

iex zocht én vond zes beursgenoteerde buitenkansjes in binnen- en buitenland die meer waard zijn dan de kille cijfers verklappen. Nu maar afwachten totdat de echte waarde boven komt drijven.

Aandelen in dit nummer ASM International: 24 Ballast Nedam: 27 BJ’s Wholesale Club: 26 DSM: 25 Fugro: 52 Getronics: 14 Italmobiliaire: 25 LogicaCMG: 9 Nokia: 17 Numico: 28 Punch Technix: 18 Quicksilver Resources: 24 Royal Dutch Shell: 52 SBM Offshore: 52 SNS Reaal: 54 Tom Tom: 28 TNT: 16 Tribune Co.: 26 Unilever: 52

44 54 Over the hedge

De hedgers zijn gekomen. Zonder op de tamtam te slaan veroveren allerlei soorten hedge funds Nederland. Het meest volledige overzicht en portretten van twee nieuwe binnenkomers met stip.

Va Banque

Wat is er aan de hand met de fijne financials? Hebben ze zoveel geld in kas dat ze niet meer weten wat ermee te doen. SNS Reaal gaat de weg op met Route mobiel en ze staat niet alleen met haar nevenactiviteiterij.

va n b e l e g g e r s

voo r b e l e g g e r s



Geert Jan Nikken



Fondsmanager Jack Jonk



Corné van Zeijl



Getronics, TNT en Nokia



Frank van Dongen



Punch Technix



Jerry de Leeuw



The Medical Brothers



Arie Buijs en Dirk Gerritsen



Frank van Dongen



Jorik van den Bos

20 Steun <–> weerstand 28 Waar is mijn alfa?

33 Een gram Anna

50 Primaire inkomsten 52 Splitting image 66 Gezocht

71 ‘Saai, maar aantrekkelijk’

14 Van open tot close

14 Aandeel van de Maand 18 Bedrijfsbezoek

68 Hebben & Houden

plus 5 6 42 70

Editorial Snapshots Centerfold Colofon



ED I TO R I A L Ni e u we we r e l d , o u d e ko e r s e n

V

raag aan willekeurig iemand of de wereld veranderd is sinds de aanslagen van 11 september en het antwoord is vrijwel altijd “ja”. Hoewel je er in het alledaagse Hollandse bestaan weinig van meekrijgt, valt ook niet echt te ontkennen. De keten van actie en reactie heeft sindsdien een oorlog in Afghanistan ontketend, waar ook Nederlandse troepen zich nu in mengen, en een uitermate slepende in Irak. Meer aanslagen volgden, onder andere in Londen, Madrid, Mumbai en Bali. De privacy en vrijheid van burgers neemt af door anti-terrorisme-maatregelen. En de schulden en tekorten van de Amerikaanse overheid zijn na een paar dure oorlogen tot duizelingwekkende hoogtes gestegen. En de beurs? Daar is gek genoeg bijna niets aan te merken. De war on terror bereikt de markt vooral via de direct eraan gerelateerde grootheden, zoals de dollar en de olieprijs. Maar verder is het aan de koersontwikkeling sinds 9/11 niet of nauwelijks af te zien dat de wereld zou zijn veranderd. Het is toch opzienbarend; beleggers zijn van alle beroepsgroepen zo’n beetje de grootste nieuwsjunks – in de dealing rooms staan niet voor niets van die peperdure schermen waar ieder nieuwtje realtime overheen flitst – maar het wereldnieuws is zelden zo schokkend dat de koersen er serieus en langdurig van in beweging raken. Ook historisch gezien is dat trouwens zo: grote oorlogen zijn niet per se slechte jaren voor de beurs. De market movers van nu zijn dan ook grotendeels dezelfde als die van vóór 9/11: rentebeslissingen, Amerikaanse macrocijfers en de olieprijs. Alleen die laatste is relatief nieuw. Op de eerste twee staarden we ons tien jaar geleden ook al blind. Ergens is dat ook wel zo prettig. Ben Bernanke heeft gelukkig nog steeds meer te zeggen over uw portemonnee dan Osama Bin Laden. Pieter Kort Hoofdredacteur iex

Twee dagen voor 9/11

Ooit, in de jonge jaren van iex, schreef er een astroloog op de website. Starbuck, zoals we hem noemden, voorspelde de koersen aan de hand van de sterren. Niet iedereen vond dat zinvol en zijn loopbaan als columnist duurde maar een half jaar. Zijn laatste bijdrage haalde de voorpagina niet eens, maar is nog wel terug te vinden in onze database. Het is, hoe wrang ook achteraf, een van de allerbeste calls die een columnist op iex ooit heeft gemaakt. Het was 9 september 2001 en Starbuck schreef: “Komende week is het sentiment zeer negatief , in het bijzonder rond woensdag 12 September 2001. Een groot aantal scherp negatieve aspecten voor bijna alle relevante planeten trekt praktisch tegelijkertijd voorbij. Een uiterst weinig voor-komende planetaire situatie! Een sterke daling van de beurzen van New York en Amsterdam kan dan ook welhaast niet uitblijven.”

         

  

  

  

  

  

     



HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS.SNAPSHOTS.SNAPSHOTS.S N A P

What’s in a name?

Een naamswijziging van een beursfonds kan voor veel verwarring, maar soms ook voor veel rendement zorgen. Hierbij geldt wel hoe groter het fonds – hoe hoger het rendement. En op de lokale markt lijkt zelfs sprake van een nieuwnaamdepressie.

H

é, een nieuwe naam op het Damrak? Het was even schrikken, maar Samas is natuurlijk gewoon het oude Samas-Groep. De Algemene Vergadering van Aandeelhouders heeft op 14 augustus ingestemd met de naamsverandering. Nou zal de verandering bij Samas voor weinig verwarring gezorgd hebben. De meeste beleggers hebben er waarschijnlijk niet eens iets van gemerkt. Dat ligt anders bij bedrijven die op naamsgebied een ware metamor-

fose hebben ondergaan zoals Oranjewoud en Qurius, die in weinig meer doen denken aan Centricksi en Magnus Holding. In beide gevallen kwam de wijziging niet uit de lucht vallen. Centricksi werd regelmatig verward met het niet-beursgenoteerde moederbedrijf Centric, terwijl het voormalige Magnus zich onder de nieuwe naam volledig op Microsoft-technologie richt en onderdelen die niet binnen dit beeld passen gaat verkopen. Aandeelhouders

Selectie van recente naamswijziginen Hoofdfondsen Oorspronkelijke naam TPG IHC Caland Koninklijke Olie Lokale markt Oorspronkelijke naam Prolion DPA Magnus Holding CentricKSI



Nieuwe naam TNT SBM Offshore Royal Dutch Shell

Datum o8-04-2005 02-05-2005 20-07-2005

Rendement halfjaar -8,1% 27,0% 5,5%

Nieuwe naam Punch Technix DPA Flex Qurius Oranjewoud

Datum 15-11-2005 02-02-2006 01-05-2006 31-05-2006

Rendement halfjaar -9,0% -10,1% -8,1% -2,9%

zijn overigens weinig opgeschoten met de wijzigingen. De koers van Oranjewoud schommelt net als op het moment van de naamswijziging op 31 mei van dit jaar nog rond de 5 euro, terwijl Magnus zelfs enkele procenten is gedaald nadat het op 1 mei Qurius ging heten. Het matige beursklimaat kan als excuus worden aangevoerd, maar toeval of niet, ondernemingen op de lokale markt kennen op de beurs vaak een mindere periode na een naamsverandering. Prolion werd op 15 november 2005 Punch Technix en viel in het halfjaar daarna met 9% terug en dpa is met 10% gedaald in de zes maanden nadat het Flex aan de bedrijfsnaam toevoegde.

Nieuwnaamdepressie De nieuwnaamdepressie lijkt zich echter te beperken tot smallcaps. Als elk jaar een paar aex-fondsen van naam wisselden, zou de index waarschijnlijk een flink stuk hoger staan. De steekproef is even klein als veelbelovend: drie van de vijfentwintig indexfondsen hebben zichzelf in het afgelopen anderhalf jaar een nieuwe naam aangemeten. En drie keer stond de koers een jaar later hoger dan voor de splitsing. De grootste uitschieter is ihc Caland dat op 2 mei 2005 sbm Offshore ging heten en in de twaalf maanden daarna met 70,9% omhoog schoot. Koninklijke Olie werd op 20 juli 2005 Royal Dutch Shell en steeg met 4,5% Rendement jaar en tpg kreeg er 32,1% 32,1% bij nadat het op 8 april 70,9% 2005 tnt was gaan he4,5% ten. Deze percentages moeten natuurlijk wel Rendement jaar tegen het licht gehou? den worden van de ? stijging van de aex, die ? in 2005 aan een flinke ? opmars begon.

Het beste voorbeeld van een onderneming dat met een naamswijziging wilde breken met het verleden is tabaksconcern Philip Morris. In 2001 splitste het concern al voedingsbedrijf Kraft af en om aan te geven dat er nu echt een nieuw bedrijf stond werd de naam op 27 januari 2003 gewijzigd in Altria. Hiermee was de sigarettenproducent uiteraard niet meteen verlost van een serie slepende rechtszaken, maar de aan-

deelhouders kunnen tevreden zijn met een koersstijging van ruim 42% in de twaalf maanden nadat de naam Philip Morris van de nyse verdween. Een naamswijziging is natuurlijk lang niet voor iedereen weggelegd. Bedrijven met een sterke merknaam zoals Coca-Cola, Heineken of Nokia zullen zich wel tien keer bedenken voordat ze zichzelf een nieuwe naam aanmeten. Het is bij dit soort bedrijven eerder de trend om

overal ter wereld hetzelfde merk te voeren. Pepsico promoot bijvoorbeeld nu wereldwijd het chipmerk Lays, zodat in Nederland de op de redactie geliefde Croky-chips van de markt zijn verdwenen. Er zijn echter genoeg aex-fondsen waarbij de naam weinig tot niets zegt over de activiteiten, dus voor beleggers kan het de moeite lonen om op te letten of veel ondernemingen het spoor van sbm Offshore en tnt kiezen.

Zwarte piet voor Black Jack

G

okje wagen? De markt voor online gokken is – vooral in de Verenigde Staten met een jaaromzet van 12 miljard dollar – een groeiende. Simpelweg omdat de internetpenetratie wereldwijd toeneemt, het aanbod van online gokhuizen en wedkantoren navenant oploopt en de begeerte naar easy money diepgeworteld zit in Amerikanen en andere mensen. De keerzijde van de medaille is dat niet iedereen deze gokwereld kosjer acht. Met name in de vs woedt een hevige juridische strijd, waarbij de regering Bush lijkt in te zetten op een verbod op deze sector. Vanuit – u raadt het al – Las Vegas wordt een lobby gevoerd die juist vrijheid nastreeft.

Drooglegging De arrestatie van David Carruthers, de hoogste baas van Betonsports (lees ‘bet on sports’, niet ‘beton sports’) in juli tijdens een tussenlanding in de vs was het voorlopige hoogtepunt in dit conflict. Het zette niet alleen Betonsports 15% lager, maar zorgde voor een sectorbrede knauw. PartyGaming, Netteler en vele anderen leden forse koersschade, nu eens en voor altijd duidelijk werd dat het de Amerikaanse regering ernst is. Stevent de vs af op een digitale drooglegging van de gokindustrie of vinden de advocaten van de duivel voldoende mazen in het net? Dergelijke fundamentele onzekerheden zouden voor elke andere sector een no go opleveren, maar na de duizelingwekkende koersval van de gokaandelen, is de sector misschien juist wel een gokje waard. De twee scenario’s zijn glashelder. Een algeheel verbod op online gokken betekent de

You bet!

Voor een grootschalig overzicht van alle beursgenoteerde bedrijven die zich bezighouden met bookmakerij, online poker en dergelijke kunt u terecht op: www.bettingmarket.com/stocks.htm. U kunt natuurlijk ook een retourtje Duindigt kopen en al uw geld op Jojo Buitenzorg zetten.

doodssteek voor de sector en voor beleggers in gokaandelen, terwijl een juridische nederlaag van het Witte Huis tot een sterk herstel van de aandelen leidt. Tot die tijd is het nagelbijten, in elk geval voor de minder stressbestendige gokkers. De durfals kunnen een gokje wagen. Na de harde daling lijkt er voorzichtig uitgebodemd te worden. PartyGaming verloor 40%, krabbelde daarna op, maar de oude 



hoogten zijn nog ver weg. Ook voor Unibet (beursnotering in Stockholm) is het nog te vroeg om de bodem uit te roepen. Van een echt herstel van de gokindustrie is nog geen sprake. Op 11 augustus volgde een tweede uppercut, toen BetonSports besloot haar Amerikaanse activiteiten, goed voor 95% van de winst, te staken. Het bedrijf werpt daarmee de handdoek in de ring. De industrie lijkt na die dreun rijp voor acht tellen rust. Als die voorbij zijn is het er op of eronder.

nog geen bodem voor Unibet

       

















HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS.SNAPSHOTS.SNAPSHOTS.S N A P

Wall Street vs. Wal-Mart den. In dat opzicht was Deutsche Börse misschien een betere partij voor Euronext geweest. Die beurs loopt voorop met de uitbreiding van het dienstenpakket, want behalve aandelenhandel worden ook custody- en clearingdiensten aangeboden.” Wat kan er gaan veranderen voor particuliere beleggers? “Aanbieders van financiële diensten moeten zich onderscheiden met een hoog serviceniveau of met scherpe prijzen. Consumenten profiteren dus hoe dan ook.” Google wordt in het rapport genoemd als een voorbeeld van hoe beursintroducties in de toekomst eruit kunnen zien… “Google heeft bij de beursgang de investment banks links laten liggen en heeft rechtstreeks via het internet geld opgehaald met de uitgifte van aandelen. De sterke merknaam heeft daar flink bij geholpen, maar in de toekomst zullen steeds meer bedrijven deze route kunnen volgen. De markt wordt transparanter en dat betekent dat partijen soms buitenspel komen te staan.”

B

eleggers moeten niet raar opkijken als ze over een aantal jaar bij hun supermarkt kunnen aankloppen voor een pakket aandelen, want de fusies en overnames in beurzenland zijn slechts de inleidende beschietingen voor een veel grotere consolidatiegolf. Dat is de meest in het oog springende conclusie van een onderzoek naar de toekomst van de financiële markten door consultancybureau BearingPoint en marktonderzoeker Datamonitor. iex sprak met Peter Schurau, Senior Vice President Financial Services Consulting emea, bij BearingPoint. Hoe kijkt u tegen de recente overnamestrijd om Euronext aan? “De overname van Euronext door de New York Stock Exchange gaat vooral om geografische expansie. Dat is de eerste fase van consolidatie en de volgende stap is dat bedrijven hun dienstenpakket gaan uitbrei-



Dat voorspelt dus weinig goeds voor de grote investment banks? “Lagere inkomsten zijn onvermijdelijk. Een speler zoals Goldman Sachs zal niet snel verdwijnen, maar de marges komen onherroepelijk onder druk te staan. Het financiële landschap flink veranderen. Dat is overigens niets nieuws. In 1985 waren tien van de tien investment banks zogenaamde ‘pure spelers’ en vorig jaar waren dat er nog maar vier. Ik zie niet in waarom deze trend zich niet verder kan doorzetten zodat er straks ook nieuwe partijen in deze lijst gaan opduiken. Waarom zou een groot bedrijf zoals supermarktconcern Wal-Mart het assortiment financiële diensten niet uitbreiden en over vijf jaar in de top tien staan?” Voor geïnteresseerde beleggers is het pdfbestand Shifting from defense to offense: A model for the 21st century capital markets firm opgevraagd worden bij [email protected]

Small Cap Saloon

Braken in de troggen

D

e grond dreunt nog na. De kruitdampen trekken langzaam op en het gebroken glas slingert rond op de houten vloer. De luiken zijn gesloten in de Small Cap Saloon (scs). En dat allemaal dankzij de koersval van de maker van traploze huifkaraandrijvingen, Antonov, en van de kruidenier op de hoek. Laurus was de dobber waarop de zieltogende portefeuille een tijdlang bleef dobberen, maar in de zomer ging ook bij de kleine grootgrutter het licht uit. De scs-portefeuille, die oorspronkelijk werd opgebouwd uit het budget van tien euro, is daarmee in één klap een stuk minder waard geworden. Een snelle rondgang leert dat de licht speculatieve aandelenselectie nu zo’n 30% in de min staat. Een heus bloedbad, en dan drukken we ons nog eufemistisch uit. Dat is weer eens wat anders dan een campingrally, en natuurlijk zijn de beleggingscowboys niet vies van een beetje gooi- en smijtwerk, maar je kunt het overdrijven, natuurlijk. Want niet alleen Antonov ging door het putje, ook Isotis, Laurus, Via Net.Works en Rood Testhouse staan inmiddels op meer dan 20% verlies. Het rijtje speculatieve stockpicks beweegt zich hand-in-hand line-dancend richting de klapdeurtjes. En dan braken in de troggen. aankoopkoers

koers 14/08/06

Antonov

1,55

0,69

Kendrion

1,82

1,65

Isotis

Laurus

Qurius

Rood Testhouse

1,23 3,31

0,89 0,78

0,96 2,17

0,78 0,61

Tilburgse Schuldvereniging

0,12

0,13

Via Net.Works Kas

0,05

0,04

Totaal

0,25 10

7,28

0,25

Schaalschandaal

Update: LogicaCMG

Z

ou topman Martin Read van Logicacmg stiekem iex magazine lezen? In de vorige uitgave van het blad (pagina19 – Operatie schaalgrootte) werd geschreven dat het it-bedrijf meer overnames nodig had om in de wereldwijde top-10 terecht te komen. Prompt biedt Logicacmg bijna 900 miljoen Britse pond voor de Scandinavische branchegenoot wm en zet zo eigen beurskoers ruim 7% lager. Het goede nieuws is dat de nieuwe combinatie de op een na grootste speler in Europa wordt zodat de zorgen over schaalgrootte worden weggenomen. Het slechte nieuws is dat Logicacmg na de koersdaling van een middellangetermijnbelegging nu een langetermijnbelegging is geworden.

Kofferdikkijken

K

offers in alle soorten, kleuren en maten hebben het moeilijk met de aanhoudende terrorismedreiging. Er zijn echter ook partijen die daar juist handig op in proberen te spelen. Explosieven vervoer je niet in een Louis Vuitton-tasje - in elk geval zijn de tasjes daar niet voor bedoeld. Dat weet Marcello Bottoli, de nieuwe topman van Samsonite, maar al te goed. Vandaar dat zijn marketing-machine slim inspeelde op de laatste luchtterreurdreiging in Londen. Samsonite liet in een persberichtje weten dat zij wél koffers leveren die voldoen aan de nieuwe strengere (afmetings)eisen voor handbagage.

Terroristenbom Dat een Samsonite-koffer een olifant overleeft, is al jaren bekend, maar overleeft het ding ook een terrorist. Of, misschien wel een nog zwaardere krachtproef, een beursgang? Want met behulp van huisbankiers Merrill Lynch en Goldman Sachs wil de koffermaker binnenkort naar de London Stock Exchange. De ipo beslaat 300 tot 500 miljoen dollar. Het aandeel Samsonite Corp. verloor haar Nasdaq-notering in 2002 en gaat op Wall Street nu over the counter van hand tot hand, tegen een koers van 90 cent. Zeker sinds 9/11 zit het aandeel van de koffermaker in het slop. Samsonite was de afgelopen jaren de speelbal van overnames en private equity (waaronder KKR) en vooral in het nieuws wegens reorganisaties en

herstructureringen. Bottoli haalt het concern nu weg uit Denver, waar het 96 jaar geleden werd opgericht. De topman heeft overigens iets met draagbare opbergruimte, want hij is afkomstig van Louis Vuitton, de producent van luxe tasjes. Critici verwachten dat de notering in Londen de laatste sceptische aandeelhouders een aantrekkelijke nooduitgang biedt. Een luxe sterfhuisconstructie voor de onverwoestbare koffer? Het bericht dat de koffers van Samsonite wel als handbagage meekomen is natuurlijk slimme exposure, die meer dan welkom is in de aanloop naar een nieuw beursavontuur in de schaduw van Heathrow. iex heeft meteen een gratis tip voor

Scorebord

T

ijdens de zwoele zomermaanden heeft Crucell de voorsprong op Galapagos keurig vast weten te houden. Beide biotechbabes gaven sinds het vorige nummer van iex magazine acht persberichten uit, waarmee het scorebord nu een stand van 34-19 aangeeft in het voordeel van Crucell (peildatum 15 augustus 2006). Hadden de bedrijven nog iets wereldschokkends te melden? Nou, de vlag ging er misschien niet wereldwijd vooruit, maar het Nedervlaamse Galapagos had zeker aardige nieuwtjes in petto. Zo was er een sterke stijging van omzet en winst van de servicedivisie, werden samenwerkingsverbanden aangekondigd met Cellzome en GlaxoSmithKline en werd 1,8 miljoen euro binnengehaald aan subsidie. Erg rijk werden aandeelhouders nog niet van dit goede nieuws. Het aandeel zakte 4,1% weg, in vergelijking met het niveau van voor de acht nieuwsberichten. Crucell kwam daarentegen niet veel verder dan de gebruikelijke berichtjes over verstrekte licenties voor per.C6 (gaap…). Het kostte Crucell-aandeelhouders 4,9% in dezelfde periode.

een televisiecommercial van de makers van de onverwoestbare koffers. Weg met de olifant die vergeefs probeert de koffer plat te trappen. Wat dacht u van een prachtige terroristenbom die wél ontploft, maar waarvan de schade beperkt blijft tot binnen het kofferdeksel? Hoe dan ook, of het wat wordt met die ipo, dat blijft voorlopig kofferdikkijken.

“If you have a business that fits, give me a call. Like a hopeful teenage girl, I’ll be waiting by the phone.” Warren Buffett in een brief aan zijn aandeelhouders.

HOTS.S N A PS HOTS.SNAPSH OTS. IN

Verkopen Leve de som der delen! Bedrijfsonderdelen verkopen is de waarde-generator van het moment.

Koop, koop dan toch!

E

ind juli lanceerde het Britse etf Securities twee olietrackers op Euronext Amsterdam. Nooit was het makkelijker om 1:1 te beleggen in olie, Brent of West Texas Intermediate naar keuze. En dat is nog maar het begin, want voordat 2006 om is, wil etf Securities nog eens 29

enkele jaren aan de gang. Van uranium tot nikkel en van goud tot graan, de prijzen zijn de afgelopen jaren omhoog geschoten. Tien tegen één dat diverse iex-columnisten er dan ook de draak mee zullen steken en waarschuwen voor het gevaar van hypehoppen. Maar ik zal zwijgen. Nee, sterker

Ik had alles fout gedaan wat een belegger maar fout kan doen commodity-trackers lanceren. Tien trackers op Dow Jones commodity indices, en negentien op individuele productprijzen. Hoewel etf de onderliggende waarden nog geheim houdt, moet u daarbij waarschijnlijk denken aan het hele palet, van nikkel tot maïs. Ook eind juli – o, toeval – lanceerde Robeco een nieuw commodityfonds, Robeco Commodities. Het fonds belegt in vijftien tot twintig verschillende commodityfutures, van metalen tot agrarische grondstoffen. “Goed”, zegt u, gedrild door het altijd licht eigenzinnige iex-gedachtengoed, “lekkere timing is dat.

Ringsteken Hebben ze ook mosterd, voor na de maaltijd… (wink, wink)?” Een beetje gelijk hebt u wel, want de grondstoffenhype is al

10

nog, ik roep het luid van de daken: “Koop, koop dan toch!” Toegegeven, zulk onverantwoord gedrag eist een verklaring, maar troost u, die heb ik. Ruim een jaar geleden, wij schrijven april 2005, startte Fortis het Turkey Equity Fund.

Olieworstelen Ik begeleidde de lancering met een sceptische column. Turkije had net een stijging van 180% achter de rug, de timing leek me een tikkeltje ongelukkig. Fortis was not amused en de Istanbull raasde vrolijk door. In de eerste tien maanden maakte het fonds een rendement van een slordige 140%. Ik wachtte een kleine correctie af en stapte in. Dat was een handvol dagen voordat Ben Bernanke op 9 mei de supposedly emerging markets hard onderuit

Buybacks en superdividend Of u even beide handen wilt ophouden, want de bedrijven waar u in belegt hebben nog wat geld over waar ze niets mee kunnen Talpa Jammer dat het geen aandeel is, want maximum pessimism is geweest. Let dit jaar op de comeback van John de Mol.

U IT

Kopen Wanneer deed een Nederlands bedrijf voor het laatste een grote overname? Megadeals zijn zo jaren negentig. Dividend Hoort u nog wel eens dat je een aandeel moet kopen omdat “je dan ten minste nog 5% dividend krijgt”? Apple Kom niet aan mijn iPod, maar Apple zelf? Het onderzoek naar geknoei met opties zou zelfs Steve Jobs de kop kunnen kosten. Dat is een tijdommetje onder het aandeel.

schoffelde. Turkije leverde met dank aan de vrije val van de Lira zo’n 40% in. En ik, ik had alles fout gedaan wat een belegger maar fout kan doen. Nou ja, op één ding na dan. Op de bodem verkocht ik het fonds niet, maar kocht juist bij. Daarom huil ik nu niet mee met de wolven in het bos, maar adviseer ik u long commodities te gaan. Ik weet namelijk zeker dat de gebakken peren volgend jaar duur betaald worden. Peter van Kleef

(long Turkije en long gebakken peren)

va n

o p e n tot

c lose

Een dag uit het leven van fondsmanager Jack Jonk. Hij geeft leiding aan het zes man sterke Europa-team van Delta Lloyd Asset Management.

11:00

10:30

door Michiel Pekelharing/fotografie Herman van Heusden

Koop wat je kent

rse perfo aandelijk m e in d w t d reek haefer, E am besp gmar Sc n ropa-te I Arnoud u l, n E e e t e t e le H r Maa ngus S e A d ): n r a v ln jaardags Marc mance (v eel’s ver k Jonk, t c S a J n y , a e m v k t g ou Slaghek esprekin lking ab l a de nab are we ta N (“ et zesta . r h o m o lt o r v e t r K s e ) d ” n ? e o c v het rman n de a ers van d’s perfo feest va s. De ko r the fun a o w rse e c d n o n a a k het e ma perform en heeft en goed e n e li p ju lo t e g pen. vast da sterk op e verko E.On is sloten t e b t d r aandeel r wo reikt. E doel be

8:00

Het is acht uur als Jack zijn pasje la poortje zw ngs het toeg aait en de li angsft in stapt naa dieping van r de 20ste de Amster v er d am se uur eerder Mondriaan is hij opges toren. Twee taan, heeft ten en in h uitgebreid et Financiee ontbele Dagblad de avond er gelezen dat voor voor de Fed het eerst n de rente on a 17 verho gemoeid h gingen eeft gelaten van zijn kip . Na het vo pen stapt eren Jonk in zij woonplaat n auto en rijd s Edam naa t van r Amsterdam .

14 :30

9:00

De han delsdag be het ren tenieuw gint. Voor Jo nks Eu s geen De por ropa-te reden o tefeuil am is m iets les die Delta L t e z e ondern b estiere loyd Se emen. n, lect Div termijn idend F waaronder h georiën e t onds, z teerde wordt ijn op la portfo gehand nge lio’s w eld. En meesta a ar wein als er w l op ba ig in or sis van op nieu eigen w dt gehandeld ws. is dat aarde-a nalyses en niet

12

rke(ma am), s n o -te Sim opa Lisa e (Eur t aan : m k kk tea wer ghe lect ject pro win Sla et team loyd Se t e d h L Ed les). H Lloy met elta ie), ting unicat aas (sa in de D t Delta ondere e M s m he lB e, Pau com fond t als ezond naar g ting onk en ggings zal ne e er n J ni le end ds tiev Jack ieuw be we fon belegge oekt ac ucturer u s z n tr een Het nie d Fond , maar an hers n . . n v e e e i v gen rm rij vid ser t Di rde bed in de vo rnemin c e l Se ee kt nde aard mar allen o gew n in de v e ie g se kan de grat t i of u

9:30

Hoew el hij d Jonk niet z agelijks co n elf de verko aande tact met b pen. I roker len in nhou voor s he zij se alle fo ndsm trader Ell n fonds te eft, hoeft is nie en Bl anage kope t haar ak n rs de g de m aande born verz en arkt k rootste kl o l e r a n g unne n er in n er w t. Als er n transactie t zijn f s. Jon iet ve eken onds beurt k e v e l oorbi n wo ,z rdt g j gaan gebeurt in porte ijn het me e h z andel t feuill d. Als onder dat e maa een grote het to trans r twi ch ge a ntig v ersch cties. Hij h illend eeft p e pos e r ities.

Back office -m zoon gekre edewerks ter E gen naar llen H Aron de 18 ung – e e v le po rtefeu erdieping n dus neem heeft een , i w t Jon l les pl jes. H aar de k de aatsv ij hee admi i n f t d n van la nog e t, voo istrat trap ter di ie van ven t r b esch ijd ed a zoals gebru ag voor te om zijn b uit met m lu e ikelij b i d het D s ereid k, me elta L en vo rijfsbezoe tz k or hij loydbedri ijn hele te am ga om 12 uu jfsres r, taura at lun nt. chen in

ivid Select D

13:00de aandelen in het DeltearpLvloayn overnamege-

n KKR nderw Eén van n. Apax e ignet, is o e S g e s, st d e n g o % ben, dend F is met 15 over heb De koers deel voor n a de a n r e e ruchten. p ce n Jonk r 130 pen rsdoel va e o k t e t e h zouden e h als h schaart evenveel n researc e ig e ongeveer se t e m analy ewapend ermen en n zijnen. G ersensch o k e te bepale d m d o ron Krom d u t o jf li team zich rn b A l r rsdoe van junio : het koe e si lu c modellen n o c eid is. De wat wijsh d of niet. o b e m a ern intact, ov

f bedrij . Ieder e m D o . t s da om aat de uille k k een g e f k e e t r o n ez po aar Jo n drijfsb voor het in land, w k bezoek da Op be t r h e s c t o i z I w e “ ille. b Z . u t t r e f a d hee wor is na ortef g p o p i o n r i t t e h de ven r. Je volgen andidaat op serse bedrij igenaa re e d e t i m ek de de on ere Zw slotte nieuw de and r ben je ten mensen die n n e e m t de ko e me de weten gen in eelhou hebben in d e t n a k a j i Als ogel beleg uwen ” vertro en zo veel m at toch niet ent… moet a n g e leid door k n. Je g e n e k n i a r z o m ne van et do e gang e je ni over d rneming di de een on

15:00

13

AANDEEL VAN DE MAAND Getronics

De rampzalige halfjaarcijfers van Getronics hebben de hoop verdreven dat de daling van de winstmarge bereikt was. De onderneming zit aan alle kanten klem en de terugtocht naar de oorspronkelijke thuismarkt lijkt de beste manier om beleggers nu enig perspectief te bieden.

B

Doelstelling gedold

De schaarste onder Nederlands it-personeel hoeft dus niet hard door te dreunen onderaan de streep, een flink deel van de werkzaamheden kan namelijk worden doorgeschoven naar het kantoor in Boedapest. Deze aanpak leek even goed te werken, want in 2005 kwam de ebitae-marge (winst

14

Eenvoudige oplossingen

De oplossing lijkt voor de hand te liggen: terrein winnen ten opzichte van de concurrentie. Dat kan door overnames of door een snellere autonome groei. Beide mogelijkheden zijn echter geen optie. Getronics heeft door de mislukte integratie van Wang geen goede reputatie op het vlak van grote buitenlandse aankopen. In Nederland werd vorig jaar al PinkRoccade overgenomen voor 350 miljoen euro. Getronics zit nu aan de grens van de financiële mogelijkheden. Het bedrijf heeft een langetermijnschuld van ruim 500 miljoen euro en door de problemen in Italië eerder dit jaar werden de voorwaarden geschonden van een leningsfaciliteit van 300 miljoen euro die in oktober 2005 afgesloten. Zelf opgekocht worden is geen optie waar de aandeelhouders blij van worden. Door de lage marges zijn de overnamepremies binnen de branche niet hoog. Getronics heeft een bod nodig dat ruim 40% boven de huidige koers ligt om de schade van de afgelopen weken goed te maken. Op eigen kracht groeien door scherper op prijs te concurreren is erg



2ESTß7ERELD 

Naar Nederland

voor rente, belasting, afschrijvingen en eenmalige posten als percentage van de omzet) boven de eigen doelstelling van 5% uit. Daarbij bleven de kosten van de onverwacht verliesgevende en inmiddels verkochte Italiaanse activiteiten buiten beschouwing. Bij de publicatie van de halfjaarcijfers werd pijnlijk duidelijk dat Getronics geen Italiaanse tegenvallers nodig heeft om de marge te zien verdampen. De ebitae-marge kwam op 2,5% terwijl dat een jaar geleden nog 4,3% was. Hoewel het verlies van twee grote Amerikaanse contracten en de opstartkosOmzet ten voor andere opdrachten een deel van de oorzaak zijn, was de onvermijdelijke prijsdruk met afstand de belangrijkste factor. Zijn alle pogingen van Wagenaar om een acceptabele winstmarge te realiseren dan voor niets geweest? Het antwoord is ja. De marge was nog veel verder verdampt als Wagenaar niets had gedaan, maar Getronics lijkt de schaalgrootte te missen die nodig is om met een redelijke winstmarge te opereren. Op de ranglijst van Datamonitor voor deze bedrijfstak, kwam Getronics in 2005 niet in de top-20 van grootste spelers voor.



'ROOTß"RITANtE

'ROOTß"RITANtE 

In het jaarverslag over 2005 laat Getronics er weinig twijfel over bestaan wat de huidige strategie is. Op de eerste pagina van de brief aan de aandeelhouders schrijft topman Klaas Wagenaar al dat “met succes het programma is afgerond van gelei2ESTß waarmee Getronics stevig is gepositioneerd 2ESTß als wereldwijde delijke veranderingen 7ERELD 7ERELD ict-dienstverlener. De overnames.EDERLAND van 2005 wijzen echter op iets heel anders..EDERLAND 2ESTß7ERELD      .EDERLAND Getronics kocht namelijk het Nederlandse PinkRoccade en het Engelse Redsiren.   .OORD !MERIKA .OORD !MERIKA  In het jaarverslag wordt trots vermeld dat de onderneming zo marktleider is ge.OORD !MERIKA worden in Nederland en steviger voet aan de grond heeft gekregen in Groot-Brit'ROOTß"RITANtE 2ESTß%UROPA 2ESTß%UROPA  tannië. Hiermee doet de onderneming eerder een stap terug dan vooruit, want dit zijn precies de markten waarop Getronics traditioneel heel sterk is. Wanneer de huidige omzetverdeling naast die van 1998 wordt gelegd, valt op dat er nu niet een veel mondialer bedrijf staat dan acht jaar geleden.

lastig. Getronics kan zo een paar grote contracten binnenslepen, maar een lagere prijs vertaalt zich weer in lagere marges.

Er is echter een manier om de marge op een redelijk niveau te krijgen zonder grote overnames of geforceerde groei: Getronics moet zich terugtrekken op de thuismarkt. De Nederlandse ebitae-marge kwam in de eerste jaarhelft op 6,4% uit, terwijl de omzet in deze periode met 23% toenam. Dat is helemaal een mooi percentage als dat wordt gelegd naast de totale omzetgroei van de vijftig grootste ict-bedrijven ter wereld samen, die in het afgelopen jaar op 1,8% bleef steken. De totale omzet groeide met 8%, wat erop wijst dat de groeisnelheid van kleine en vaak lokaal opererende partijen aanzienlijk hoger ligt dan dat van grote spelers. Dat neemt niet weg dat er wel duidelijke argumenten zijn om bij de groten te willen horen. Het was een onderdeel van de strategie van Wagenaar om Getronics in het kielzog van grote klanten en belangrijke partners te ontwikkelen tot een onderneming die wereldwijd actief is. De terugtrekking naar Nederland en eventueel enkele omliggende landen is niet iets wat op korte termijn doorgevoerd kan worden. Om klanten goed te kunnen blijven bedienen moet Getronics allianties aangaan met branchegenoten en voorzichtig kijken hoe de activiteiten in verschillende regio’s het beste afgebouwd of verkocht kunnen worden. Een strategiewijziging vertaalt zich dan ook niet meteen in hogere winsten. Het zou de aandeelhouders wel het gevoel geven dat er op termijn weer perspectief is voor Getronics en dat is waar het momenteel aan



.OORD !MERIKA

Oost west thuis best

Omzet: 2,6 miljard euro Verwachte wpa: 0,25 euro Verwachte k/w: 21,7 Beurswaarde: 666,8 miljoen euro Analisten: 1x kopen, 5x houden, 5x verkopen Gemiddelde koersdoel: 6,04 euro Laatste 3 koersdoelen: 5,50 euro – Petercam 4,25 euro – CSFB 6,00 euro – Theodoor Gilissen

door Michiel Pekelharing/illustratie Nico den Dulk

eleggers in Getronics hebben vast een uitroepteken gezet bij donderdag 2 november. Op die dag krijgt het technologieconcern de kans om zich te revancheren voor de bom die de onderneming bij de publicatie van de halfjaarcijfers onder de eigen koers heeft laten ontploffen. Het derde kwartaal is traditioneel een zwakke periode, zodat het heel moeilijk wordt om de financiële wereld enthousiast te krijgen. Topman Klaas Wagenaar zal de komende maanden goed moeten kijken welke opties het concern heeft. Het grootste en meest structurele probleem voor Getronics is een niet aflatende prijsdruk. Het is dringen op de markt voor it-dienstverleners en de prijs wordt dus vooral bepaald aan de vraagzijde. Dat betekent dat bedrijven alleen aan de kostenkant écht invloed hebben op de winstmarge. Wagenaar leek het in dat opzicht niet slecht te doen. De afgelopen jaren was hij druk bezig om bedrijfsonderdelen in elkaar te schuiven en overbodige functies te schrappen, en de recente aankondiging dat wereldwijd duizend banen verdwijnen moet ook in dit licht gezien worden. De overname van PinkRoccade die vorig jaar werd afgerond heeft geleid tot een grotere schaalgrootte in Nederland en Getronics heeft een deel van de back office-activiteiten naar lagelonenlanden verplaatst.



De cijfers

Terug naar huis



.OORD !MERIKA

.EDERLAND







.OORD !MERIKA

2ESTß 7ERELD

.OORD !MERIKA

'ROOTß"RITANtE



.EDERLAND 

2ESTß%UROPA





omzet 1998 en omzet 31 juni 2006 2ESTß

 

Margenachtmerrie 7ERELD .EDERLAND 

.OORD !MERIKA





EBITAE MARGE

2ESTß%UROPA 

         











De grafiek van de ebitae-marge over de afgelopen tien jaren spreekt boekdelen. Op het hoogtepunt van de technologiehype, eind jaren negentig kwam de marge nog boven de 9%, om vervolgens steeds verder terug te vallen. Door de kostenmaatregelen van Wagenaar leek Getronics een einde te kunnen maken aan de dalende trend, maar de recente halfjaarcijfers wijzen erop dat dit herstel niet structureel is. ontbreekt. Zolang de onderneming blijft proberen om zich een prominente plaats te verwerven op het wereldwijde toneel van ict-dienstverleners, kunnen de teleurstel-

lende halfjaarcijfers gezien worden als een voorproefje van wat beleggers in de toekomst nog te wachten staat.

15

AANDEEL VAN DE MAAND TNT

altijd even soepel, want in Duitsland moet een nieuwe aanbieder in elke deelstaat een aparte licentie aanvragen. De concurrentie kan daartegen bezwaar maken en Deutsche Post heeft al een hele reeks rechtszaken tegen tnt aangespannen. In Groot-Brittannië (postmarkt van 13 miljard euro) begint tnt ook met een achterstand. Omdat de voormalig monopolist Royal Mail de verplichting heeft om overal op het eiland de postbezorging te garanderen, hoeft het bedrijf geen btw af te dragen. Hier heeft tnt al koeriersdienst jd Williams overgenomen en onlangs is een test

Delen en kiezen door Michiel Pekelharing/illustratie Nico den Dulk

tnt loopt weinig risico om verward te worden met een typisch groeiaandeel, maar met de verkoop van de logistieke divisie lijkt het bedrijf de eigen groeikansen helemaal te minimaliseren. De liberalisering van de Europese postmarkt kan echter uitkomst bieden.

O

p basis van de omzetgroei over de laatste vijf jaar lijkt tnt met het afstoten van de logistieke divisie zijn eigen groeikansen de nek om te draaien. De inkomsten van deze activiteiten zijn sinds 2000 ruimschoots verdubbeld tot 4,5 miljard euro. Dat is een derde van de totale concernomzet. Logistics zorgde zo bijna eigenhandig voor de groei in deze periode, want de inkomsten van de mail- en expressdivisie namen met maar 3% per jaar toe. Op het eerste gezicht voorspelt dit weinig goeds voor de groeikansen van tnt. De beslissing om Logistics te verkopen wordt een stuk begrijpelijker als gekeken wordt wat er onderaan de streep overblijft. De operationele winst kwam in 2005 op 178 miljoen. Dat is 12,5% van de totale winst. Ondanks de indrukwekkende omzetgroei is de bijdrage aan het totale resultaat nauwelijks gegroeid sinds 2000, toen de divisie

goed was voor 11,2% van de operationele winst. Logistics heeft de marge zien verdampen van 5,8% vijf jaar geleden naar 3,9% nu.

16

Nokia

Let the music play

Aardverschuiving

Op de traditionele postmarkt voltrekt zich namelijk een complete aardverschuiving. tnt is zijn monopoliepositie in verschillende segmenten al kwijtgeraakt en over anderhalf jaar wordt de Nederlandse markt helemaal vrijgegeven. Dat betekent niet dat er van de ene op de andere dag drie of vier verschillende postbodes aan de deur komen. Dit laatste deel van het posttraject blijft in handen van tnt – net zoals er geen nieuwe telefoonnetten zijn gebouwd toen het monopolie van kpn werd opgeheven. Een groot verschil tussen deze bedrijven is dat huishoudens nauwelijks iets merken van alternatieve aanbieders Lastig Logistics zoals Sandd, Selekt Mail en Mail Merge  ,OGISTICS %XPRESS -AIL die al enige tijd in  Nederland actief zijn en een marktaandeel  hebben van 10%. Het  bedrijfsleven is met een marktaandeel van  92% veel belangrijker dan particulieren met  slechts 8%. Tel daarbij  op dat de postmarkt met gemiddeld 2% per  jaar krimpt door de  opkomst van bijvoor      beeld e-mail en er ontDe bijdrage van Logistis is niet heel indrukwekkend als gekeken wordt staat een beeld van een naar wat er onderaan de streep overblijft bij de verschillende activiteibedrijf dat alleen door ten. De voortdurende margedruk betekent dat de winst van de divisie kostenbezuinigingen nauwelijks sneller gegroeid is dan de concernwinst. nog kan proberen om

met eigen bezorging in Glasgow en Manchester goed afgerond. Als tnt erin slaagt om over enkele jaren 10% van de Duitse en Britse markt te veroveren en daarop een winstmarge haalt van 8%, kan zomaar 3,3 miljard euro bij de omzet opgeteld worden en 260 miljoen euro bij de winst (ruim 50 eurocent per aandeel). Op korte termijn is er onzekerheid over de verkoop van de Logistics en over wat er gebeurt als de Nederlandse markt wordt vrijgegeven, maar de huidige strategie maakt tnt tot een grote kanshebber bij de liberalisatie van de Europese postmarkt.

door Michiel Pekelharing

de winst op pijl te houden. Gelukkig heeft tnt een Expressdivisie waarvan de omzet gestaag groeit, terwijl de marge in vijf jaar tijd is gestegen van minder dan 4% naar ruim 9%. Een sterke positie in Azië wijst erop dat de groei van Express kan doorzetten, maar de grote verschuivingen tekenen zich nu vooral af in de internationale postmarkt. Tegenover de nadelen van groeiende concurrentie op de thuismarkt, staat het voordeel van expansie in andere Europese landen die de postmarkt ook moeten openstellen. tnt richt zich vooralsnog op Duitsland en GrootBrittannië, die samen met Nederland goed zijn voor de helft van de Europese markt.

Grensgevallen

In beide landen kiest de onderneming voor een combinatie van overnames en het opbouwen van een eigen netwerk. In Duitsland, waar ongeveer de helft van de 20 miljard euro grote markt al is vrijgegeven, is tnt de tweede speler. Een meerderheidsbelang in ep Europost is de belangrijkste troefkaart, want daarmee worden 29 miljoen huishoudens bereikt. Het marktaandeel komt nu nog slechts op enkele procenten tegenover 93% voor Deutsche Post. Net als in Nederland wordt de Duitse markt in 2008 helemaal vrijgegeven en in de huidige fase is het voor tnt vooral zaak om in de aanloop daarheen een goede uitgangspositie op te bouwen. Dat loopt niet

Een kleine overname wijst erop dat Nokia serieus de concurrentie met iPod aangaat. Nokia doet zo misschien opnieuw een gooi naar de oude status van techfavoriet.

E

en kiezelsteen kan alleen weinig schade aanrichten. Tenzij de steen aan het begin staat van een lawine. Met een overnameprijs van 60 miljoen dollar en een jaaromzet van 30 miljoen dollar is het Amerikaanse Loudeye een kleine aankoop voor Nokia. De Finse onderneming die in 1865 begonnen is als papierfabrikant en tegenwoordig bekend staat als producent van mobiele telefoons

apple achterna

stevent dit jaar af op een omzet van bijna 40 miljard euro. Topman Olli-Pekka Kallasvuo hoopt dat de op 8 augustus aangekondigde aankoop van Loudeye voor Nokia de kiezel is die een lawine kan veroorzaken. Het bedrijf helpt zijn klanten om online muziek te verkopen en er is weinig fantasie voor nodig om te zien dat Nokia de 1,6 miljoen nummers gaat aanbieden via de eigen mobiele telefoons. Zo ontstaat een directe concurrent van de iPod met iTunes. Sterker nog, Nokia heeft Apple eigenlijk al ingehaald want in het boekjaar 2005 werden 22,5 miljoen iPods verkocht tegenover 40 miljoen draadloze Nokia-telefoons waarmee muziek afgespeeld kan worden.

               Nokia heeft een goed jaar achter de rug. De opleving kan het begin zijn van meer moois als het bedrijf in het spoor van Apple kan komen.

O u d e s t at u s

Nokia heeft in de afgelopen jaren zijn status van groeiaandeel een beetje herwonnen. In de jaren negentig was het nog een van de favorieten binnen de technologiesector, maar na 2000 viel de omzetgroei stil en de winst daalde flink. Over de eerste helft van 2006 nam de omzet met 25% toe naar 19,3 miljard euro. Toch zitten er

De cijfers

Omzet: 13,7 miljard euro Verwachte wpa: 1,98 euro Verwachte k/w: 14,4 Beurswaarde: 13,1 miljard euro Analisten: 13x kopen, 5x houden, 1x verkopen Gemiddelde koersdoel: 34,92 euro Laatste 3 koersdoelen: 30,00 euro - Kempen & Co. 32,00 euro – Rabobank 34,00 euro – Van Lanschot Bankiers

enkele haarscheurtjes in die groei. Een deel van de stijging komt door valutaeffecten en de gemiddelde verkoopprijs van mobiele telefoons daalt. Dit is een gevolg van een groeiende afzetmarkt in Azië, waar toestellen relatief goedkoop zijn. En de toename van het aantal verkochte telefoons lijkt af te zwakken naar iets meer dan 10% per jaar. De koers-winstverhouding van 16,7 waartegen Nokia nu noteert oogt bescheiden; het gebrek aan zichtbare nieuwe groeikansen staat een hogere waardering in de weg.

Ander beeld

Als de muziektelefoons aanslaan, ziet het beeld voor Nokia er compleet anders uit. De gemiddelde verkoopprijs kan dan stabiliseren of stijgen. Minstens zo belangrijk is het dat Nokia dan met de eigen versie van iTunes een nieuwe omzetbron aanboort. Volgens onderzoeksbureau Juniper kan de markt voor de digitale verkoop van muziek aan draagbare apparaten zoals iPods en mobieltjes stijgen van 400 miljoen dollar in 2005 naar 14 miljard dollar in 2011. Beleggers hoeven niet tot dan te wachten – de rally van Apple startte al na de eerste signalen dat de iPod een succes zou worden.

De cijfers Omzet: 40 miljard euro Verwachte wpa: 1,00 euro Verwachte k/w: 16,7 Beurswaarde: 73,1 miljard euro Analisten: 21x kopen, 8x houden, 0x verkopen

17

B E D R I J FS B EZOEK

               

    

Stefan Pirard Statutair directeur van Punch Technix Beleggers kennen Punch Technix misschien als het voormalige Prolion, maar er staat inmiddels een heel ander bedrijf. De door Punch International ingebrachte divisie ems richt zich op het bouwen van hoogwaardige apparaten en machines voor de voedings-, grafische en medische sector. De activiteiten van Prolion zijn gebundeld in rms; de afdeling die de multibox melkrobot produceert voor melkveehouderijen.

Opvallend?

Het bedrijf bestaat eigenlijk pas sinds 15 november. Op die dag voegde Prolion de activiteiten samen met de machinebouwactiviteiten van Punch International, dat nu een belang van ruim 70% in de nieuwe combinatie heeft. Het boekjaar 2005 bestond hierdoor uit slechts één maand, zodat er nog geen representatieve jaarcijfers zijn.

Nog meer opvallend?

Punch Technix heeft ultra-moderne productiefaciliteiten in Slowakije. De onderneming biedt klanten in West-Europa niet alleen de mogelijkheid om (delen van) het fabricageproces uit te besteden, maar kan bedrijven ook begeleiden met het overbrengen van de productie naar Oost-Europa.

  

18

       

Werknemers (fet): 700 Beurswaarde: 52,8 miljoen euro Aandeelhouders: Punch International nv (70,9%) door Michiel Pekelharing

19

Te c h n i s c h e door Geert Jan Nikken

analyse

Steun <-> weerstand

Als een koers onder een steun zakt, wordt dat niveau automatisch de nieuwe weerstand. Waarom? De keuzes en ervaringen van beleggingsclub het Dubbele Doosje geven inzicht.

Geert Jan Nikken is technisch analist bij Fortis Bank

E

én van de basisveronderstellingen van technische analyse is de aanname dat een steunniveau de neiging heeft om te veranderen in een weerstand nadat de koers van een aandeel of index tot onder deze steun is gezakt. Tegenovergesteld geldt hetzelfde: als de kopers krachtig genoeg zijn om een aandeel door een weerstand te duwen, fungeert die weerstand daarna vaak als nieuwe steun. Het principe werd mij volkomen duidelijk toen mijn oom mij het verhaal vertelde over zijn ervaringen met de beleggingsclub het Dubbele Doosje. De beleggingsclub bestond uit een

groep vrienden die gezamenlijk geld bij elkaar legden en zich – zonder enige verdieping in de materie – begaven op de aandelenbeurs. De vrienden besloten om iedere derde donderdag van de maand bij elkaar te komen in café het Driehoekje. Op de eerste vergadering stond de handelsstrategie op de agenda. Nog sneller dan de kastelein kon lopen, stond de strategie op papier. Als een aandeel gedaald was, werd er gekocht en bij een stijging van de koers werd verkocht. Eén van de deelnemers van de beleggingsclub kende namelijk een zoon van een kennis die Economie had gestudeerd. Hij had deze jongen wel eens wat horen zeggen over een strategie van laag kopen en hoog verkopen.

Door ontwikkelen

20

Na enkele maanden handelen en een aantal aankopen verder moest er worden bijgestort in de clubkas. In de tussenliggende tijd had de club namelijk onbewust kennisgemaakt met de technische wijsheid dat trends de neiging hebben zich door te ontwikkelen, zodat ‘laag’ achteraf wel eens een relatief begrip kan zijn. De penningmeester van de club had voorgesteld om niet met verlies te verkopen. Het gevolg was dat de handelsportefeuille op korte termijn was veranderd in een strategische beleggingsportefeuille op langere termijn. Aan de vraag om bij te storten werd overigens zonder al te veel gemor gehoor gegeven, want de bijeenkomsten waren

AEX van 2000 tot 2003

inmiddels uitgegroeid tot gezellige evenementen.

Zijwaarts bewegen

Op enig moment kwam één van de deelnemers met het aandeel XerioYzakZena (xyz). Bestudering van de grafiek van dit aandeel leerde dat het koersverloop al lange tijd gevangen zat in een bandbreedte tussen 18 en 22 euro. In eerste instantie werd het idee al snel van tafel geveegd want hoe kun je nou verdienen aan een aandeel dat zijwaarts beweegt. De deelnemer had zijn huiswerk echter goed gedaan en kwam met het voorstel om 100 aandelen op 18 euro te kopen om ze vervolgens op 22 euro weer te verkopen. De club ging aan de slag en de penningmeester kreeg de opdracht om de bank te bellen met de opdracht 100 aandelen xyz te kopen op 18 euro. Bij de eerstvolgende vergadering deelde de penningmeester mee dat in de tussenliggende maand de aandelen xyz niet alleen waren aangeschaft op 18 maar inmiddels ook al weer van de hand waren gedaan op 24 euro. Nooit meer zou belegd worden in fondsen die een richting lieten zien, de zijwaartse beweging werd onthaald als de nieuwe heilige beleggingsgraal. Na een aantal maanden en een aantal succesvolle trades, ontstond het idee om de positie te vergroten. Datgene wat met 100 aandelen kan, kan ook met 200 aandelen. De inzet werd verdubbeld. Opnieuw bleek sprake van een succesvolle strategi-

Een aantal klassieke voorbeelden van: oude steun wordt nieuwe weerstand sche stap in de geschiedenis van de club. De grote verliezen uit de beginperiode waren teruggebracht tot kleine verliezen.

Malediven

Nu moet u weten dat de beleggingsclub van mijn oom al een aantal jaar niet meer bestaat. Terugkijkend stelt mijn oom dat de teloorgang van de club eigenlijk begon bij het voorstel van één van de deelnemers om met elkaar een week lang op de Malediven te gaan duiken. De financiering zou plaatsvinden uit de clubkas. Om deze reis te bekostigen was het idee ontstaan om éénmalig 1000 aandelen xyz te kopen. Zodra de koers zou zijn opgelopen tot aan 22 euro zouden de stukken worden verkocht en de tickets gekocht. Vol spanning volgden de leden de koersontwikkeling. De schok was groot toen xyz voor het eerst 17,80 noteerde en helemaal toen de koers daarna weggleed naar 16,75 euro. Niemand had met dit scenario rekening gehouden. De verkooplimiet was wel ingelegd op 22 euro, maar wat

ze zouden doen bij een vrije val van de koers was niet besproken. Gelukkig was de eerstvolgende vergadering pas over drie weken. De koers was op het moment van de vergade-

lang blij als ze zonder kleerscheuren uit deze positie konden komen. Het gedrag van de leden van de beleggingsclub is exemplarisch voor het gedrag van de meeste beleggers. Zodra een fonds serieus tot onder de aankoopprijs wegzakt, ontstaat de wens om de koers nog één keer terug te zien op het aanschafniveau zodat zonder al te veel verlies de ingenomen positie ongedaan kan worden gemaakt. Hoe langer een fonds in een zijwaartse beweging fluctueert hoe duidelijker de steunzone wordt. Steeds meer mensen zullen dus geneigd zijn om rond de steun in te stappen. Zodra de steun doorbroken wordt, zullen al deze beleggers dezelfde emotie hebben. De beleggers die eerst als koper operereerden zullen zich nu op gaan stellen als verkoper op hetzelfde koersniveau. De groep die dus eerst de koers ondersteunde, belemmert nu de opmars van

Beleggers die eerst de koers ondersteunden, belemmeren nu de opmars van de koers ring echter al gedaald tot 15,05 euro. De initiële winsten waren veranderd in verlies; gelukkig was er slechts sprake van een papieren verlies zoals de penningmeester probeerde uit te leggen.

Kleerscheuren

De club zat met een positie en moest een beslissing nemen. De besluitvorming duurde uren en de uiteindelijke beslissing laat zich raden. De club besloot nu niets te doen, maar zodra de koers van xyz in de buurt zou komen van het aankoopniveau zou een verkoopopdracht worden verstuurd. De club was al

de koers. Omgekeerd geldt hetzelfde. Nadat de Dubbele Doos het aandeel op 22 euro had verkocht, schoot de koers naar boven. Door het gevoel iets te gaan missen, stappen beleggers vaak weer in zodra de koers dan terugzakt. De oude verkoopdruk verandert in koopdruk. De scherpe lezer zal al lang hebben begrepen dat het gaat om de intensie tot verkopen of kopen. Immers tegenover iedere koper staat een verkoper… klik hier... Meer technische analyses van Geert Jan Nikken staan op www.iex.nl/ta

21

VE R B O RG E N WA AR DE

IJskoud d e beste

Wie wil weten wat een beursgenoteerde onderneming waard is, hoeft alleen maar even in de krant de huidige beurswaarde op te zoeken. Het loont soms heel erg de moeite om te kijken of die waarde niet het topje van de ijsberg is. iex ging op zoek naar bedrijven die veel meer waard zijn dan de huidige beurskoers doet vermoeden, maar die nét even dat zetje nodig hebben om in beweging te komen. door Michiel Pekelharing

22

23

VE R B O RG E N WA AR DE

Quicksilver Resources

genwoordigd, zou een aandeel asmi dus ongeveer 22,50 waard kunnen zijn.

H

et Amerikaanse gasconcern Quicksilver Resources is op de beurs nog geen fractie waard van de omvangrijke gasvoorraad die de onderneming in de grond heeft zitten. Het bedrijf uit Fort Worth had aan het eind van 2005 bewezen reserves van 1,11 biljoen kubieke voet gas. Bij de huidige Amerikaanse gasprijs van ruim 6 dollar per MMBtu (een maateenheid van ongeveer 1000 kubieke voet gas) is de voorraad van Quicksilver Resources ruim 6,5 miljard dollar waard, terwijl de marktkapitalisatie op de nyse nauwelijks boven de 2,6 miljard dollar uitkomt. De kloof van 4 miljard dollar wordt voor een klein deel verklaard door de langetermijnschuld van Quicksilver, die iets boven de 500 miljoen dollar uitkomt. Per saldo is het bedrijf dus slechts de helft waard van de eigen gasvoorraad en dat wordt veel en veel meer als ook rekening wordt gehouden met de niet-bewezen reserves. Dat zijn gasbellen waarvan op basis van bodemonderzoek en eerdere ervaringen wordt verwacht dat deze in de grond zitten, maar waarvoor nog geen definitief bewijs is geleverd. Bij Quicksilver komen de schattingen van deze niet-bewezen reserves uit tussen de 9 en 17 biljoen kubieke voet gas. De grote bandbreedte geeft weer hoe moeilijk het is om een verwachting te maken van de totale omvang van de

gasvoorraad, maar op basis van genoemde schattingen kan er nog eens 54 tot 102 miljard dollar bij de bewezen voorraad van 6,5 miljard dollar worden opgeteld. Trigger: In 2005 kwam de vervangingsratio van Quicksilver op 346%, wat betekent dat de toename van de bewezen reserves ruim drie keer zo groot was als de hoeveelheid gas die uit de grond werd gehaald. De groei van de ondergrondse gasvoorraad betekent dat de omzet in de toekomst sneller kan groeien dan de 20% van de afgelopen vijf jaar. De kans dat Quicksilver die groei

ASM International

H

et is een wonder dat asm International nog een beursnotering heeft, want bij weinig bedrijven is het zó duidelijk dat de eigenlijke waarde de beurswaarde overtreft. Het Nederlandse bedrijf heeft een belang van 53,6% in de Aziatische dochteronderneming asm Pacific. Op de huidige koers van 38,85 Hong Kong dollar is dat pakket aandelen 810 miljoen euro waard. Dat is een slordige 150 miljoen euro meer dan de huidige waarde van asmi; het belang vertegenwoordigt een bedrag van 15 euro per aandeel. Dat

24

zou betekenen dat de Nederlandse activiteiten minder dan niets waard zijn. Er is een groot verschil tussen beide bedrijfsonderdelen – de Nederlandse divisie maakt apparatuur voor de eerste fase van het productieproces van halfgeleiders terwijl asm Pacific juist in de laatste fases van de fabricage gebruikt worden. Het laatste deel is al jarenlang winstgevend, terwijl asmi pas net uit de rode cijfers is gekomen. asmi heeft geen schuldenvrije balans. De belangrijkste post bij het vreemd vermogen is een converteerbare obligatielening

Trigger: De grote waarde die het belang in asm Pacific vertegenwoordigt, is lange tijd publiek geheim geweest in de financiële

zelfstandig gaat meemaken is niet groot, aangezien kleinere gasbedrijven met grote voorraden volop in de belangstelling staan van grote energieconcerns. Het Amerikaanse Anadarko betaalde deze zomer al 21 miljard dollar voor branchegenoten Western Gas en Kerr-McGee. Dat was een premie bovenop de beurskoers van respectievelijk 45,9% en 36,4%. Quicksilver Resources (New York Stock Exchange) Koers

37,22 dollar

Mogelijke waarde volgens IEX

5 miljard dollar

Beurswaarde

2,9 miljard dollar

van 180 miljoen euro, maar daartegenover staat een kaspositie van circa 160 miljoen euro. Andere bedrijven die zich richten op het frontend-gedeelte van de halfgeleiderproductie zoals het Amerikaanse Applied Materials noteren ruim drie keer de omzet. Nou is asmi een relatief kleine speler (de omzet van Applied Materials is tien keer zo groot) en de brutomarge van 30% ligt ruim een derde lager dan gebruikelijk is. Maar een waardering van één keer de omzet lijkt toch wel het minimum voor de frontend-activiteiten en bij een jaaromzet van 400 miljoen euro komt dat op een bedrag van circa 7,50 per aandeel. Samen met de waarde van 15 euro die asm Pacific verte-

wereld. Steeds meer partijen proberen nu actief deze waardekloof te dichten. Fidelity heeft het belang in asmi bijvoorbeeld fors uitgebouwd naar 13,0% om het vervolgens terug te brengen naar 6,3%. Mellon Alternative Strategies is echter het beste

voorbeeld van een partij die actief probeert om het belang in de Aziatische dochteronderneming te gelde te maken. De investeerder heeft een belang van ruim 6% en dreigde zelfs met een rechtszaak tegen het halfgeleiderconcern als de aandeelhouders niet de kans kregen om te stemmen over opsplitsing. Oprichter, topman en grootaandeelhouder (22%) Arthur del Prado is daar fel tegen. Zijn strategie is om met de inkomsten van de backend-activiteiten de frondend-divisie te laten groeien. Dat laatste lijkt nu te lukken, want na twintig kwartalen kwam frontend in het tweede kwartaal van dit jaar weer uit de rode cijfers. Voor effectenkantoor cibc World Markets is de goede gang van zaken aanleiding om te schrijven dat asmi op termijn meer waard is dan de som der delen op dit moment. En als de goede gang van zaken doorzet, zou de berekende 22,50 euro de onderkant zijn van de mogelijkheden. ASM International (Euronext Amsterdam) Koers

12,45 euro

Mogelijke waarde volgens IEX

1,2 miljard euro

Beurswaarde

Italmobiliare

H

eineken brouwt bier, Aegon verkoopt verzekeringen. Van veel bedrijven is snel duidelijk wat de kernactiviteit is. Maar wat doet een onderneming die als officiële doelstelling heeft om bedrijven te kopen en te verkopen, ongeacht de vestigingsplaats, en om allerhande financiële transacties te ondernemen. Dat laatste is het corporate purpose van het Italiaanse Italmobiliare. Deze houdstermaatschappij behoudt zich bovendien het recht voor om te handelen in aandelen en onroerend goed en om alle commerciële, industriële en financiële contracten af te sluiten die nodig zijn om de doelstellingen te realiseren. Dit klinkt vrij gecompliceerd, maar dat is nog maar kinderspel vergeleken bij de structuur van de onderneming. Italmobiliare is een typisch Italiaans holdingbedrijf, wat betekent dat het is opgebouwd uit een wirwar van belangen en dat één familie de touwtjes in handen heeft. In het

geval van Italmobiliare zijn dat de Pesenti’s. Vader Giampiero is officieel de topman en zijn zoon Carlo is verantwoordelijk voor de dagelijkse gang van zaken. Het is opvallend simpel om een prijskaartje aan het holdingbedrijf te hangen. Ruim driekwart van de belangen is beursgenoteerd. Aan de hand van de huidige beurskoers kan dan berekend worden dat de aandelenpakketten in Unicredito, Mediobanca, rcs Media en andere posities ruim 1,1 miljard euro waard zijn. Het fraaiste bezit is een meerderheidsbelang in Italcementi – één van de vijf grootste cementmakers ter wereld. Tegen de huidige beurskoers van 19 euro voor Italcementi is dit belang 2 miljard euro waard. Dat is bijna evenveel als de huidige marktwaarde van Italmobiliare. In combinatie met een kaspositie van 450 miljoen euro en posities in niet-beursgenoteerde bedrijven van bijna 300 miljoen euro vertegenwoordigt dat een waarde van ruim 4 miljard euro.

665 miljoen euro

Trigger: Als de holdingmaatschappij wordt ontbonden, valt logischerwijs alle waarde vrij. Dat is niet iets waar beleggers op moeten wachten, want in de statuten is vastgelegd dat Italmobiliare tot 31 maart 2050 kan blijven opereren. Een wijziging van de aandeelhoudersstructuur zou al veel eerder tot een mooie koersstijging kunnen leiden. De aandelen zonder stemrecht noteren nu ruim 20% lager dan stukken met stemrecht. Verschillende Italiaanse concerns zoals tim en Meloni hebben onlangs de verschillende aandelenklassen samengevoegd en bij Italmobiliare zou dat betekenen dat een deel van de onderwaardering meteen wordt ingelopen. Beleggers doen er dan ook verstandig aan om te kiezen voor de aandelen zonder stemrecht. De familie Pesenti heeft 59% van de aandelen in handen en zal in elk scenario dus de lakens blijven uitdelen. Italmobilaire (Beurs van Milaan) Koers

54,30 euro

Mogelijke waarde volgens IEX

4 miljard euro

Beurswaarde

2,36 miljard euro

25

VE R B O RG E N WA AR DE

BJ’s Wholesale Club

V

ijf jaar geleden durfde geen enkele investeringsmaatschappij zich te branden aan een winkelketen. Aan het begin van de jaren negentig waren verschillende winkelnetwerken na een buyout failliet gegaan, waardoor de aandacht van de grote durfkapitalisten naar andere sectoren verschoof. De ban werd gebroken door miljardair Eddie Lambert, die met zijn eigen hedge fund esl het Amerikaanse Kmart van de ondergang redde en eind 2004 zelfs een overname van branchegenoot Sears bewerkstelligde. Onder deze naam staat de combinatie nu genoteerd aan de Nasdaq en op de huidige koers van 140 dollar heeft Lambert al een rendement

geboekt van ruim 800%. Speelgoedwinkelketen Toys ‘R’ Us was de volgende grote prooi van investeringsmaatschappijen. BJ’s Wholesale Club, een exploitant van grote warenhuizen in het Noordoosten van de Verenigde Staten, lijkt een goede kanshebber om straks in één adem genoemd te worden met Kmart en Toys ‘R’ Us. Met een beurswaarde van 1,9 miljard is BJ’s Wholesale ook voor kleinere partijen een hapklaar blok en bovendien heeft de warenhuisketen een prachtige balans zonder langetermijnschuld. Hierdoor kan een groot gedeelte van een eventuele overnamesom met vreemd vermogen gefinancierd worden, wat de winstmarge mooi kan opkrik-

Tribune Co.

E

en sterke naam is veel waard, maar voor Tribune Company is dat steeds minder geworden. De onderneming heeft met Chicago Tribune, Los Angeles Times en Newsday een paar van de bekendste kranten van de Verenigde Staten in portefeuille, maar dat heeft niet kunnen verhinderen dat de koers de afgelopen twee jaar een flinke glijvlucht maakt. Het huidige koersniveau lokt in ieder geval allerlei

26

initiatieven uit om de waarde die in de onderneming zit met de aandeelhouders te delen. Tribune zelf heeft onlangs voor meer dan 2 miljard dollar een kwart van de eigen aandelen ingekocht. Bovendien zijn er bezuinigingen van 200 miljoen dollar aangekondigd en bedrijfsonderdelen ter waarde van 500 miljoen dollar worden afgestoten. De groep bestaat nu uit ruim een dozijn kranten en nieuwsbladen, 26 televisiezenders, een radiostation en

ken. Op dit vlak legt het bedrijf het met een brutomarge van 10,4% nog af tegen grotere branchegenoten zoals Wal-Mart (23,2%) en Costco’s (12,4%). Op andere gebieden blijft BJ’s Wholesale de concurrentie ruim voor, want zowel de koers-winstverhouding van 15,1 en de koers-omzetverhouding van 0,23 ogen bijzonder aantrekkelijk binnen de sector. Investeringsmaatschappijen willen vooral weten hoe snel de inleg terugverdiend kan worden. Voor deze partijen zal de free cashflow van bijna 400 miljoen dollar (een vijfde van de beurswaarde) zeker in de smaak vallen. Trigger: Een buy-out van BJ’s Wholesale wordt waarschijnlijker naarmate er meer geld richting de grote investeringsfondsen stroomt en de Amerikaanse vastgoedmarkt sterk blijft. Volgens analisten zouden de 163 vestigingen 800 à 900 miljoen dollar opbrengen onder de huidige marktomstandigheden. De interesse in het bedrijf kan verder worden aangewakkerd als de bekende investeerder Carl Icahn (die onlangs zijn invloed liet gelden bij Time Warner) zijn belang in BJ’s Wholesale uitbreidt. Bij kleinere transacties in de winkelsector liepen de overnamepremies uiteen van 20 tot ruim 40%, wat voor BJ’s Wholesale kan betekenen dat een bod in de buurt van 2,5 miljard dollar kan liggen. BJ’s Wholesale Club (New York Stock Exchange) Koers

27,48 dollar

Mogelijke waarde volgens IEX

2,5 miljard dollar

Beurswaarde

1,9 miljard dollar

de Chicaco Cubs honkbalclub. Voor de belangrijkste aandeelhouder gaat deze stap nog lang niet ver genoeg. De familie Chandler heeft een belang van 12,2% in het mediaconcern en pleit actief voor een opsplitsing van Tribune. De praktijk wijst uit dat adverteerders niet heel erg geïnteresseerd zijn in het gebundeld kopen van een groot pakket reclameruimte voor zowel kranten, televisie, radio en internet. Bovendien kan deze pakketverkoop lang niet altijd gebruikt worden, omdat toezichthouder fcc strenge eisen stelt aan het marktaandeel van mediabedrijven.

Trigger: Met de inkoop van 25% van de eigen aandelen heeft het bestuur van Tribune zichzelf in ieder geval even de ruimte gegeven om te bewijzen dat de onderneming beter af is in de huidige vorm. Het is echter tekenend dat er onder de aandeelhouders weinig enthousiasme is om de aandelen aan te melden voor de inkoopactie, wat erop wijst dat veel mensen erop vertrouwen dat de Chandlers uiteindelijk erin slagen om de opsplitsing erdoor te drukken. Als dat niet

gebeurt, kunnen beleggers altijd nog hopen op een overname. Eind juni werd branchegenoot Knight-Ridder bijvoorbeeld nog voor 4,5 miljard dollar opgekocht. Het prijskaartje voor Tribune zal een stuk hoger zijn. Alleen de Chicago Cubs zijn naar schatting al 500 miljoen dollar waard. Als vervolgens de kranten voor tienmaal het operationeel resultaat worden verkocht (5,2 miljard dollar) en als voor de televisiezenders een multiple wordt betaald van

Ballast Nedam

E

en sector die aan de vooravond staat van een consolidatiegolf, een gezonde balans en een aantrekkelijke waardering zijn de perfecte combinatie om de aandacht te trekken van private equitypartijen. Voor Ballast Nedam kunnen alledrie deze vakjes worden aangevinkt. De versplinterde Nederlandse bouwindustrie lijkt rijp voor een serie overnames en met de financiële positie van Ballast Nedam is weinig mis. De onderneming heeft net een paar miljoen euro meer kasgeld dan leningen en daar komt in het lopende jaar nog wel wat bij, want de onderneming zelf houdt rekening met een winst per aandeel van 4 euro, wat zich vertaalt in een slordige 40 miljoen euro. Na belasting blijft daar ongeveer 2,40 euro per aandeel van over, zodat de koers-winstverhouding op 11,4 komt en dat is alleszins redelijk in vergelijking met branchegenoten. Investeringsmaatschappijen kijken veel meer naar het operationeel resultaat om zo te berekenen hoe hoog het rendement is wat op hun investering gehaald kan worden. Een maatstaf die daarbij vaak gebruikt wordt is de zogenaamde beurswaarde-ebitda die bij Ballast Nedam op nog geen zes komt, wat de gemiddelde durfkapitalist niet zal afschrikken. Daar houdt het natuurlijk niet op, want er zijn nog veel meer factoren die de bouwer tot een aantrekkelijke overnameprooi maken. De beurswaarde van minder dan 350 miljoen euro betekent dat ook kleine partijen hun slag kunnen slaan. Er zijn verschillende partijen die een belang hebben opgebouwd in het beursfonds,

maar er is niet één grote aandeelhouder die een eventuele overname kan blokkeren. Een eventuele koper kan ervoor kiezen om de overname voor een deel met vreemd vermogen te financieren om zo de winstmarge op te krikken, of om Ballast Nedam op te splitsen en door te verkopen. De bouw- en ontwikkelingstak is met een jaaromzet van 658 miljoen euro net iets groter dan de infrastructuurdivisie (541 miljoen euro). Trigger: Een overname of fusie binnen een sector is een beproefd recept om alle branchegenoten in de schijnwerpers te zetten

twaalf die binnen de sector gebruikelijk is (7,6 miljard dollar), komt de concernwaarde op ruim 13 miljard dollar. Gecorrigeerd voor de schuldpositie van 3 miljard blijft dan 10 miljard dollar over voor de aandeelhouders. Dat is 41 dollar per aandeel. Tribune Co (New York Stock Exchange) Koers

29,64 dollar

Mogelijke waarde volgens IEX

10 miljard dollar

Beurswaarde

7,3 miljard dollar

en bij de eerste de beste transactie in de bouwindustrie zal Ballast Nedam waarschijnlijk overal opduiken in lijstjes met potentiële overnamekandidaten. In een recent rapport van ing Wholesale Banking scoorde het bedrijf al het hoogst in een onderzoek naar de aantrekkelijkheid van 78 Nederlanse en Belgische bedrijven voor private equity-spelers. Volgens de analisten zou het bedrijf 46,10 euro per aandeel kunnen opleveren, wat een bod van ruim 450 miljoen euro impliceert. Ballast Nedam (Euronext Amsterdam) Koers

31,39 euro

Mogelijke waarde volgens IEX

340 miljoen euro

Beurswaarde

314 miljoen euro

27

B E L E G G I N G STACTI EK door Corné van Zeijl

Waar is mijn alfa?

numico 95%- en 60%-premie

winst- en koersontwikkeling tom tom

Alfa is niet alleen een automerk, maar ook dé meter voor mijn beleggingskwaliteiten. Ik wil graag beter scoren dan de index en heb hiervoor een systeem ontwikkeld – gebaseerd op strenge discipline.

Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij sns Asset Management waar hij verantwoordelijk is voor de Nederlandse aandelenportefeuilles. Van Zeijl beheert het sns Nederland Aandelen Fonds.

R

egelmatig zoek ik naar mijn alfa. Ik heb het dan over mijn beleggingsalfa, en die is moeilijk te vinden. In beleggersland heb je alfa en bèta. Ik zal u niet vermoeien met de formules, maar kort en krachtig: bèta is de marktgevoeligheid van een portefeuille. Als de index met 10% stijgt en mijn portefeuille met 12%, dan is de bèta 1,20. De extra stijging kan echter ook door de alfa komen. Alfa is het cijfer wat uitdrukt of ik een betere belegger ben dan de index. Dat moet natuurlijk wel over een langere periode gemeten worden. Geluk, pech en toeval spelen een te grote factor om op een jaartermijn te kunnen kijken of iemand alfa heeft of niet.

Bèta in alfa-kleren

Nu worden alfa’s en beta’s vaak door elkaar gehaald. Zoals u al in het interview met professor Harry Kat – in het decembernummer van dit

dividendrendement van meer dan 3,5% in aex ABN Amro Holding Koninklijke KPN Rodamco Europe Fortis (NL) LogicaCMG ING Groep Unilever Royal Dutch Shell Aegon

28

5,20%

5,10% 4,30% 4,30% 4,10% 3,90% 3,60% 3,50% 3,50%

Logica zit niet meer in de aex, maar wel in mijn portefeuille (de portefeuille van SNS Nederland Aandelenfonds).

magazine – heeft kunnen lezen nemen veel hedge funds een hoge bèta in hun portefeuille. Het gevolg is dat als de beurs omhoog gaat ze een hoop geld verdienen. Dit is gewoon bèta verpakt in een alfa-jasje, maar wel met een hele hoge fee. Er vielen een hoop hedge funds door de mand toen hun zogenoemde marktneutrale fondsen toch fors daalden op het moment dat de markt naar beneden ging. Mmm, als klant zou ik dan toch serieuze vragen stellen. Waarom veel geld voor alfa betalen als ik bèta krijg? Als ik bèta wil, dan neem ik wel een leaseplan. Heb ik eigenlijk zelf wel een alfa en hoe haal ik die alfa dan? Als eerste bepaal ik wat volgens mij de theoretische waarde van een aandeel is. Ik vind bijvoorbeeld dat Numico, ondanks de greediness bij het topmanagement een prachtig bedrijf is dat wel 50 à 60% duurder mag zijn dan de index. Een premie van 60% levert een koers op van 30 euro. Het aandeel handelt echter consequent op 95%. Dat is mooi voor Numico, maar het maakt de koers gevoelig voor tegenvallers. Maar voorlopig weet het management heel goed wat het moet vertellen tegen de aandeelhouders. Op korte termijn zal ik geen gelijk krijgen, maar geduld is een winstgevende zaak. Ook kijk ik of de winststijgingen van de analisten in lijn zijn met de koersstijgingen. Het liefst zoek ik de bedrijven waarbij de winsten om-

hoog worden bijgesteld en dit nog niet in de koersen verwerkt zit. Deze methode is niet waterproof, maar werkt over het algemeen erg goed. In de gevallen dat het niet werkt is de waardering aan het begin van de periode te hoog. Tom Tom bij de introductie is hiervan een mooi voorbeeld. De winststijgingen waren enorm, maar dat was niet echt in de koersontwikkeling te merken. De koersdaling was meer een correctie van de overmatige waardering.

Blijven nadenken

Ook werkt dit systeem niet optimaal als de winst van het huidige boekjaar flink naar boven wordt bijgesteld, terwijl de verwachtingen voor het volgende jaar onveranderd blijven. Het is dus een aardig systeem als je blijft nadenken. De verwachte

winsten zijn gebaseerd op de analistenverwachtingen. U kunt natuurlijk ook zelf kijken naar de simpele factoren die op de winst van invloed zijn, zoals de dollar. Als de dollar stijgt hebben de bedrijven met een grote dollar-exposure een rugwindje. Een derde factor is mijn voorkeur voor lage waarderingen. Ik heb een voorkeur voor aandelen met een lage koers-winstverhouding en een hoog dividendrendement. Als alle koersen gelijk blijven, heb ik het toch beter gedaan dan de concurrentie.

Strenge discipline

De vierde factor is de Corné Mix. Geen hoge salarissen, geen nieuwe hoofdkantoren, wel topmanagers die eigen aandelen kopen, geen overmatig enthousiasme onder beleggers en analisten, geen Koning Willem I-prijzen, geen plotseling vertrekkende cfo’s geen overdreven ego’s, geen dictatortjes en jonge meekwebbelende tweede vrou-

Ik heb een voorkeur voor aandelen met een lage koers-winstverhouding en een hoog dividendrendement wen. Niet dat een bedrijf waarvan de ceo een jonge tweede vrouw heeft, gelijk uit de portefeuille verdwijnt, maar het levert wel strafpunten op. En dat alles staat of valt met discipline. Ik zou wat dat betreft graag in het leger hebben gezeten. In de Verenigde Staten zijn er enkele banken die ex-mariniers aannemen als handelaren, zij weten wat discipline is. Ik werd uitgeloot. Maar goed, dan moet ik het mezelf maar aanleren. Ik ben begonnen met het maken van spreadsheets, waarin allerlei gegevens staan gerangschikt. Ik heb ze zo gemaakt dat de slechte aandelen rood oplichten en de goede aandelen groen. Dit vergelijk ik vervol-

gens met mijn posities in de betreffende aandelen. Een andere manier om discipline aan mezelf op te leggen is door middel van aankoop- en verkooplimieten. Ik leg voor langere tijd koop- en verkooporders in op koersen waarop ik aandelen goedkoop dan wel duur vind. Zo zoek ik mijn alfa. Het is een mooi beroep, maar soms zou ik net als bij mijn auto wel eens op een knopje willen drukken en dat er dan een lampje gaat branden, zodat ik precies weet bij welke aandelen ik moet zijn. klik hier... Meer columns van Corné van Zeijl vindt u op magazine.iex.nl/vanzeijl

29

TRA N S PA RANTI E door Frank van Dongen

Een gram Anna

In de lijsten van beroepen met het minst betrouwbare imago, gooien verkopers van tweedehands auto’s vaak hoge ogen. Aanbieders van beleggingsproducten komen op deze lijsten nauwelijks voor, terwijl het juist in die branche dom is om alle verhalen voor zoete koek te slikken.

Cees Smit is onder zijn alias Frank van Dongen de vliegende keeper van iex. Officieel optiespecialist, maar in de praktijk bemoeit hij zich met alles en iedereen, waar hij onmiddelijk een beleggingsadvies aan knoopt. Specialiteit: éénregelige fundamentele en technische analyse. Stockpaardje: flitspalen en parkeerbonnen.

E

nige maanden geleden, nog vóór de komkommertijd stond mevrouw Anna Gram in de media-schijnwerpers omdat ze het niet eens was met het product-pushen van haar werkgever Fortis. Ze werd postuum door diverse media uitgeroepen tot meest integere belegger van Nederland. Of dit echt zo is, durf ik u zonder op de hoogte te zijn van alle details niet te zeggen. De afgelopen maanden werden resultaten gepubliceerd uit een afstudeeronderzoek over de integriteit van de beleggingsadviseurs als beroepsgroep. De onderzoeker Tom Loonen verklaarde dat eigenlijk iedereen oneerlijk was behalve zijn eigen werkgever. Maar rondvraag in de markt leert ons dat juist (of ook) zijn werkgever niet altijd de belangen van de klant voorop heeft staan terwijl je dat wel zou verwachten. Deze werkgever biedt bijvoorbeeld 5% commissie bij de start van een klant als aanbrengfee. Natuurlijk wil een bank zelf ook nog wat verdienen. Ik zet de beheerfee en nog wat transactiekosten voor de opbouw van de portefeuille op 1% per jaar. Het totale kostenplaatje voor de klant komt dan op 7%. Waarschijnlijk is dit in de praktijk zelfs hoger. Ze-

ker de vooruitbetaalde kosten hakken in het rendement. Daarbij weet ik dat in de financiële wereld bij een speculatieve belegging met een doelrendement gewerkt wordt van 8% per jaar, duidelijk wordt dan dat de kans dat de klant het eerste jaar zijn doel haalt niet zo groot

een fonds. Dit levert winst op voor die bank.Heeft u eenmaal in beleggingsfondsen belegd, dan moet u een jaarlijkse fee betalen. De jaarlijkse kosten die de belegger betaalt aan het fonds worden ook weer als bestandsvergoeding aan de bank en/of beheerder betaald. Er wordt

De onderzoeker verklaarde dat iedereen oneerlijk was behalve zijn werkgever is. Zeker als de markt een jaar tegenzit. Nu is de werkgever van meneer Loonen hier ongetwijfeld niet de enige in en worden deze kosten ook keurig naar de klant gecommuniceerd.

Echt alle kosten

Naast aanbrengkosten en normale transactiekosten worden er nog veel meer kosten berekend zoals de verkoopfee bij een emissie. De klant betaald dan op zijn transactie geen kosten. Toch zitten die kosten in de prijs versleuteld, want verkoop maar eens een product uit emissie direct na de emissie, dan ziet u zelf hoe de prijsvorming is. In beleggingsfondsen zijn er vaak kosten verstopt in de bied- en laatprijs. Een bank koopt dan in onder de intrinsieke waarde en verkoopt boven de intrinsieke waarde van

dus meerdere malen aan een klant verdiend. Nu heb ik er helemaal geen problemen mee dat er verdiend wordt aan een klant, wel vind ik dat een klant goed op de hoogte moet zijn van alle kosten en dan bedoel ik écht alle kosten. Bizar is dat als een fonds zich echt duidelijk uitlaat over zijn kostenstructuur en deze hoog blijkt te zijn iedereen er als de kippen bij is om deze partij aan de schandpaal te nagelen. Dit nodigt niet echt uit om álles te communiceren. Conclusie is dat alle adviseurs wellicht een klein beetje zoals Anna moeten zijn, als dit werkelijk de reden was voor haar vertrek. klik hier... Meer columns van Frank van Dongen staan op magazine.iex.nl/vandongen

33

fl as h bac k

9/11

De terroristische aanslagen van 11 september 2001 leken de wereld voorgoed te gaan veranderen. De vijf jaar die sindsdien zijn verstreken, waren bij vlagen bijzonder hectisch en bieden de kans om de aanslagen in economisch perspectief te plaatsen. Met als opmerkelijke conclusie dat 9/11 voor financiële markten niet de waterscheiding was die het had kunnen worden. illustraties Nico den Dulk

34

35

FLASHBACK

De leugen regeert De aanslagen hadden volgens mij uiteindelijk weinig invloed op de Amerikaanse economie. door Jacques Potuijt

H

et wordt een routinematige der andere over het onvermogen van jourhappening. Op 11 september nalisten om de gehele waarheid te schrijven. aanstaande komen voor de vijfde Interessant maar ook een beetje naïef. Die keer duizenden mensen in New stelling kan immers op alles en iedereen van York bijeen op ‘ground zero’. Wederom toepassing worden verklaard. zullen kaarsjes worden opgestoken en de namen van de slachtoffers op gedragen Onwankelbaar toon worden uitgesproken. Politici staan De waarheid is weerbarstig en ongrijpbaar. vooraan. Dit jaar voert Hillary Clinton het Hoedt je voor degene die onwankelbare woord. Hoe lang zal dit theaterstuk nog waarheden verkondigt. Wie zich het vaakst opgevoerd blijven? Heel lang, want 9/11 is op waarheid beroept, liegt doorgaans het het symbool geworden van de wereldwijde hardst. Juist de meest dubieuze partijen kostrijd tegen de gemeenschappelijke vijand, ketteren er het meest mee. We leven in een het terrorisme. Over wie die vijand is, lopen cultuur waarin het verspreiden van leugens de meningen uiteen. Er wordt nog steeds wordt aangemoedigd. Hoe anders is het gespeculeerd over de waarsucces te verklaren van de Jacques Potuijt was onder heid achter de aanslagen. De DaVinci code? Dit ene sucmeer hoofd particulier samenzweringstheorieën cesboek is gevolgd door een vermogensbeheer bij zijn niet van de lucht. Alle lawine van mindere werkDeutsche Morgan Grenfell. varianten die te bedenken jes gebaseerd op dezelfde Begin 1996 richtte hij zijn met als ingrediënten formule waarbij meestal de Provest Group op. olie, dollars en zionisme zijn het Vaticaan figureert als Potuijt Potuijt belegt uitvoerig beschreven in een de oerbron van leugen, beprivé uitsluitend in beleggingsfondsen. stroom artikelen, boeken drog en list. Niet helemaal en weblogs. Hoe cynischer, ten onrechte overigens. hoe mooier want des te groter het lezersOpenbaringen, van welke oorsprong dan publiek. Leugen wordt op leugen gestapeld ook, zijn immers per definitie verdacht. Er en de waarheid verdwijnt voorgoed onder wordt afgesukkeld met ‘de waarheid’. De een dikke laag smurrie. We maakten het al enige waarheid schijnt te zijn dat ‘de leugen eerder mee. De kans dat het laatste woord regeert’. Als er een terrein is waarop die boven tafel komt over de toedracht van de leuze nog meer van toepassing is dan in de moord op Kennedy is immers nihil. Joris politiek en journalistiek dan moet dat wel Luyendijk schreef in Het zijn net mensen onde beleggingswereld zijn. Nergens wordt

36

er zo lustig op los gefantaseerd als door hen aan wie we het beheer van ons vermogen toevertrouwen. Van een dokter en tandarts eisen we diploma’s, bij vermogensbeheerders vertrouwen we vooral op beroepsethiek en het zelfreinigend vermogen van de sector. Ten onrechte, zoals een Nederlandse promovendus onlangs in zijn proefschrift poneerde. Het personeel van geïnstitutionaliseerde vermogensbeheerders als banken en verzekeraars dient alleen zijn broodheer. Een open deur natuurlijk, maar niettemin blijven beleggers van hun diensten gebruikmaken. De Augiasstal van de Legio Leasezaak is nog niet uitgemest of beleggers storten hun geld weer in de beleggingsfondsen van genereuze private investor-groepen die nu ook de massa willen laten meeprofiteren van hun gouden inzichten.

Escalatie van geweld

Terug naar 9/11. Herdenkingen als deze worden meestal gemotiveerd met vrome wensen zoals ‘opdat wij niet vergeten’ en ‘dat nooit meer’. Een belegger moet wel bijna onmenselijk zijn als hij daar zijn schouders over ophaalt. Maar ook hier blijft relativering een gezond principe. Dramatische gebeurtenissen blijven nu eenmaal de onvermijdelijke storingsfactoren in de brute buitenwereld. Heb geen illusie, er zal ook de komende jaren weer veel op ons afkomen. Een escalatie van geweld in het Midden-Oosten lijkt welhaast onafwendbaar. Na Irak krijgen de Verenigde Staten nog af te rekenen met ‘schurkenstaat’ Iran. NoordKorea staat nog op de agenda en als die de les zal zijn gelezen volgen er ongetwijfeld nog anderen totdat de Verenigde Staten ten onder gaan in imperial overstretch en het estafettestokje van de wereldhegemonie moet overdragen aan China. De belegger kan de wereld niet ontvluchten en zal naast

FLASHBACK relativerend vermogen vooral ook een stoïcijnse levensstijl moeten ontwikkelen. Dat de wereld zelf ondanks alles toch redelijk onverschrokken in elkaar zit, blijkt uit de ontwikkeling van de westerse economieën sinds 9/11. De aanslagen en alles wat er op volgde, kregen uiteindelijk weinig greep op de Amerikaanse economie. Deze was in de eerste helft van 2001 al sterk afgekoeld van de langste naoorlogse groeiperiode die in

1992 was gestart. Iedereen hield rekening met een recessie zeker na het uiteenspatten van de dotcom-bubble. Desondanks en – wie zal het zeggen? – dankzij de extra financiële inspanningen die de strijd tegen het terrorisme vergden, bleef een diepe recessie uit. De Amerikaanse economie ging in 2001 en 2002 weliswaar door een groeivertraging maar er was geen sprake van krimp. Evenzo verliep het in Eu-

Geen trendbreuk Ik denk dat de aanslagen van 9/11 de beursbewegingen alleen maar met twee jaar hebben vertraagd. door Léon Cornelissen

T

en tijde van de tegrijpelijke schrikeffect op Léon Cornelissen is reuraanslagen van de beurzen werd – zoals ook Hoofd Strategie van het 11 september 2001 te verwachten – snel tenietInstitute for Research and leden beurzen nog gedaan. Het venijn zat hem Investment Services (IRIS). steeds aan de kater na het echter in de staart. Markten IRIS is een gezamenlijke onderneming van de uiteenspatten van de intergingen overdreven gebukt Rabobank en Robeco, netzeepbel in september het onder de toegenomen onzewaarvan de hoofdactiviteit jaar daarvoor. Maar die kakerheid in de aanloop naar bestaat uit het verstrekken ter was bijna uitgewerkt. In de Tweede Golfoorlog die van beleggingsresearch. februari had de inkoopmahet directe gevolg was van nagersindex al een bodem aanslagen op 9/11. Pas na de bereikt na een fikse daling van 58 naar 41 in walkover van het Iraakse leger, kon – eigentwee jaar tijd en was een herstelbeweging lijk twee jaar te laat – het beursherstel na de begonnen. Beurzen oogden goedkoop. internetkater beginnen. Toen kwamen de aanslagen. De feitelijke economische schade was te vergelijken met Solide begroting een fikse wervelstorm of een aardbeving Zonder aanslagen had het beursherstel zoals die bijvoorbeeld het Japanse Kobe dus waarschijnlijk twee jaar eerder introf in januari 1995. Minder dan 1% van de gezet, maar de gezonde correctie die we kantoorruimte in de Verenigde Staten was in de zomer van 2006 beleven, had zich vernietigd. Voor de Amerikaanse economie waarschijnlijk ook twee jaar eerder voorzou dit overkomelijk moeten zijn. Het begedaan. De drijvende krachten achter de

ropa, behalve in Nederland waar om andere oorzaken het vertrouwen onder druk kwam en de economie in 2002 met 0,1% kromp. Is dat alles? Zijn er geen grotere lessen te trekken uit historische gebeurtenissen? Vermoedelijk niet. Naast ‘de leugen regeert’ zal de belegger het moeten blijven doen met platitudes als ‘angst is een slechte raadgever’ en ‘moed wordt beloond’.

beursbeweging de afgelopen vijf jaar, de snelle integratie van China en India in de wereldeconomie en de krachtige structurele Amerikaanse groei ondersteund door een ruimhartig monetair Amerikaans beleid hadden zich zonder de aanslagen even goed doorgezet. De onevenwichtigheden in de wereldeconomie waren waarschijnlijk minder groot geweest omdat vooral het Amerikaanse begrotingsbeleid solide was vormgegeven. De kostbare en per definitie niet te winnen oorlog tegen het terrorisme was uitgebleven. De fletse Bush had zonder zijn finest hour zijn kansen op herverkiezing verspeeld. De belastingverlagingsbonanza was milder uitgevallen. Maar vooruit, veel had dit allemaal niet uitgemaakt.

Golf van protectionisme

Het goede nieuws is eigenlijk dat de aanslagen van vijf jaar geleden geen dramatische reikwijdte hebben gehad. De oorlog tegen terrorisme heeft gelukkig niet geleid tot een dramatische verhoging van de transactiekosten van de wereldeconomie door draconische veiligheidsmaatregelen. De sluiting van het Amerikaanse luchtruim is een incident gebleven. Er is geen golf van protectionisme over de wereld heengeslagen. Het Midden-Oosten is niet in vlammen opgegaan. Een open vraag blijft of de toch wel verbazingwekkend grote militaire effectivi-

39

FLASHBACK teit die de Verenigde Staten in Afghanistan en Irak hebben gedemonstreerd een matigende invloed heeft gehad op andere staten. Het bewustzijn van militaire inferioriteit moet in China bijvoorbeeld behoorlijk zijn versterkt. De Pax Americana in Azië heeft baat gehad bij de Tweede Golfoorlog. Anderzijds hebben Afghanistan en Irak ook de

politieke grenzen gedemonstreerd van het militaire instrument. In beide landen woedt een uitzichtloze guerrilla-oorlog. Vijf jaar later ziet het er redelijk uit voor de wereldeconomie en het beursklimaat. De wereldeconomie heeft drie sterke jaren achter de rug. Amerika koelt wat af, Euroland en Japan versnellen. China en India

Een gewone dag Ik betwijfel of de economische wereld er anders uit zou zien, als de aanslagen niet hadden plaatsgevonden. door Marcel Tak

H

et is 11 septemin Washington en een open Marcel Tak is ber 2001, 8:46 veld in Pennsylvania. zelfstandig beleggings­ uur New YorkDe wereld zou er anders adviseur en denkt met tijd. Precies 47 uit hebben gezien als deze particuliere beleggers mee minuten eerder, na een vluchten van terreur waren over de samenstelling van kwartier vertraging, vertrok gevrijwaard. Dat geldt zehun portefeuille en de vlucht 11 van American ker voor de bijna driedui(actuele) ontwikkelingen op de markten. Op Airlines van Logon Internazend dodelijke slachtoffers iex.nl recenseert hij tional Airport in Boston met en hun nabestaanden. Zij beleggingsproducten. bestemming Los Angeles. hadden hun gewone leven Vlucht 11 zou die dag niet kunnen voortzetten. En de aankomen in de Californische stad. De rest van de wereld ook. Of vergis ik mij en turbulentie door het slechte weer noopt zíjn wij overgegaan tot de orde van de dag? de gezagvoerder de kist in Chigaco aan de grond te zetten. Een dag later konden Andere wereld de passagiers hun reis vervolgen. Net als De eerste dagen na 9/11 stond de wereld op de inzittenden van United Airlines vlucht zijn kop. Midden in de gebeurtenissen ver175, American Airlines vlucht 77 en United dwijnt het perspectief en velen kondigden Airlines vlucht 93 bereikten zij uiteindelijk een breuk met het verleden aan. Natuurlijk veilig hun plaats van bestemming. hebben de aanslagen een enorme invloed We zouden nooit van deze vluchten hebgehad. De psychologische impact is groot ben gehoord als alles normaal was verlopen. geweest. Wij zijn ons bewust geworden Maar het is niet normaal gegaan. De eindbe- van onze kwetsbaarheid, maar ook van de stemmingen van de vier vliegtuigen waren westerse beschaving. Politiek zijn de gevolde Twin Towers in New York, het Pentagon gen eveneens groot. Zonder 9/11 zouden

40

groeien onstuimig door. De drie jaar lange bullmarket op de aandelenmarkten is onvermijdelijk gestokt. Risicopremies lopen weer wat op en terecht. We zien een normale beurscyclus waar optimisme en vrees elkaar aflossen. De aanslagen hebben geen trendbreuk veroorzaakt, kunnen we na vijf jaar concluderen. Gelukkig maar!

de Verenigde Staten Afghanistan en waarschijnlijk ook Irak niet zijn binnengevallen. De spanningen tussen de westerse landen en de Islamitische wereld zijn onmiskenbaar groter geworden. Aan de andere kant is het Midden-Oosten al tientallen jaren onrustig. En hoewel de aanslagen uniek waren in methode, omvang en plaats teisterde ook vóór 9/11 terreur de wereld.

Welvaart en welzijn

Zou de economische wereld er anders hebben uitgezien als de aanslagen niet hadden plaatsgevonden? Ik betwijfel het. Bekend is dat de Federal Reserve op de eerste dag dat de financiële markten weer opengingen de rente verlaagde met 0,5%. Maar het proces van rentedalingen was al op 3 januari 2001 gestart toen de Fed Funds werden teruggebracht van 6,5% naar 6,0%. Op het moment van de aanslagen stond de rente op 3,5%. Nadien werd het ruime monetaire beleid voortgezet tot een dieptepunt in de rente werd bereikt van 1,0% op 25 juni 2003. De feiten zijn dat de Verenigde Staten zich al vóór september 2001 in een economische neergaande fase bevond. De internetzeepbel was al ver voor Bin Laden tot ontploffing gekomen. Misschien dat door de aanslagen het monetaire verruimende beleid wat agressiever werd gevoerd, waardoor de economische dip uiteindelijk beperkt in omvang bleef. Ik denk dat er na de aanslagen veel ontwikkelingen zijn geweest die

direct of indirect relateren aan 9/11. Het consumentenvertrouwen zou bijvoorbeeld niet zo hard zijn gedaald zoals de eerste maanden na de aanslagen. En de uitgaven voor terreurbestrijding zouden niet zo hoog zijn als nu. Uiteindelijk zijn bredere sociaaleconomische factoren toch belangrijker.

De opkomst van China, de technologische vooruitgang en de schaarste aan grondstoffen hadden een veel grotere invloed op de financiële en economische ontwikkelingen. Steeds blijkt dat na incidentele gebeurtenissen de mens een enorm aanpassingsvermogen heeft. Onzekerheden en politieke

Flex-economie Wat mij heeft verrast is de veerkracht van de westerse markteconomieën. De dynamiek is groter dan ooit.

O

door Jaap Koelewijn p 11 september worden. Lijdelijkheid was Jaap Koelewijn is 2001 begon mijn het laatste waaraan de Amezelfstandig adviseur op het computer in de rikanen wilden toegeven. gebied van financiering en loop van de midDat er oorlog zou komen, beleggingen en de daarbij dag steeds trager te worden. werd al snel duidelijk. De behorende regelgeving en integriteits- en Ik kon niet meer op het invraag was nu wanneer die er governancevraagstukken. ternet. Ik liep de gang op om zou komen. bij een collega te vragen wat er aan de hand was. De gang was leeg en uitFundamentalisme eindelijk vond ik een groep collega’s die naar Nu, vijf jaar later kunnen we terugkijken. de televisie keken. De eerste toren brandde Wat zijn mijn conclusies als ik de balans al en we zagen in doodse stilte het tweede opmaak? Het gebeurde maakt ons duivliegtuig de andere toren raken. delijk hoezeer de wereld geïntegreerd is Op zo’n schokkende gebeurtenis reageerde geraakt. We waren realtime getuige van de de samenleving op een voorspelbare manier. aanslagen. De torens stortten zesduizend In eerste instantie was er de verdoving en kilometer van ons vandaan in, maar het was het ongeloof. Ik herinner mij de televisiealsof ze in de Bijlmer stonden. Natuurlijk uitzendingen na de aanslagen als een bizar wilde men de Amerikanen raken, maar in schouwspel, waarvan ik mij eigenlijk niet feite werden de westerse samenleving en de realiseerde dat het waar was. De tweede rechristelijke cultuur geraakt. Het slagveld actie was die van de actie. Er moest wat gevan systemen en culturen was nu niet meer daan worden. De vijand die de Amerikaanse het Midden-Oosten, Rusland of Afrika, samenleving diep in het hart geraakt had, nee, de oorlog werd in ons midden uitgezou en moest iets worden aangedaan. Er vochten. De polarisatie werd er alleen maar moest een vijand zijn die aangevallen moest groter door. Mijn indruk is dat vooral de

spanningen worden in ons leefmodel opgenomen en vervolgens zorgt de rationeel handelende mens dat hij zijn pad vervolgt: de weg naar meer welvaart en welzijn. Ook de aanslagen in de Verenigde Staten hebben de perspectieven voor de (westerse) wereld niet wezenlijk doen veranderen.

Amerikanen zich steeds meer terugtrekken op hun eigen fundamentalistische opvattingen en van geen dialoog meer willen weten. Ik vind dat zorgwekkend. De Amerikanen proberen uit angst voor herhaalde aanvallen op hun territoir steeds meer hun wil aan de rest van de wereld op te leggen. Ze houden steeds minder rekening met andere belangen, die van hun gaan boven alles.

Open wond

Wat mij heeft verrast, is de veerkracht van de westerse markteconomieën. De aanslagen hadden, en dat is volgens mij ook de bedoeling, de westerse wereld in een diepe recessie kunnen duwen. Dat is niet gebeurd. De markteconomie gaf blijk van een groot vermogen om schokken op te vangen. Mede door het krachtige ingrijpen van de beleidsmakers werd voorkomen dat beurzen instortten en de wereldhandel vastliep. Vijf jaar later is de dynamiek van de internationale economie groter dan ooit. De groei is hoog, waarbij er wel sprake is van een hoop onzekerheid. Na vijf jaar lijkt de economie hersteld te zijn, maar de wond is nog niet geheeld. Dat zou nog wel eens tien jaar kunnen duren. De vraag is of de Amerikanen in willen zien dat onverdraagzaamheid juist niet de oplossing is. Met oorlog krijgen we de terroristen er niet onder. Als we ze laten zien dat vrijheid meer oplevert dan oorlog zal het terrorisme de slag van zichzelf verliezen.

41

C E N TE R F O L D

 

  

 

  

 

 





 



 

 



$UBLIN )RISHß3TOCKß %XCHANGE

 

  



/SLO /SLOß"ORS  

3TOCKHOLM /-8

&RANKFURT $EUTSCHEß "OERSE

   4ORONTO 438

-OSKOU 243 

   3EOUL +OREAß%XCHANGE

  ,ONDEN ,ONDONß3TOCKß %XCHANGE





"OMBAY "OMBAYß3TOCK ß%XCHANGE



 

 



(ONGß+ONG (ONGß+ONGß %XCHANGES

7ARSCHAU 7ARSAWß3TOCKß %XCHANGE



 

 

  

  

.EWß9ORK !MEX

 



.EWß9ORK .ASDAQ

.EWß9ORK .93%

 

-EXICOß#ITY -EXICANß %XCHANGE



-ILAAN "ORSAß)TALIA -ADRID "-%ß3PANISHß %XCHANGE

0ARIJS %URONEXT

 -UMBAI .ATIONALß3TOCKß %XCHANGEß)NDIA

)STANBUL )STANBULß3TOCKß %XCHANGEß  

#AIRO #AIROßß !LEXANDRIAß 3TOCKß%XCHANGE



/SAKA /SAKAß3TOCK ß%XCHANGE

 

  

 

4AIPEH 4AIWANß3TOCKß %XCHANGE



4EHERANß 4EHRANß3TOCKß %XCHANGE

 

7ELLINGTON .EWß:EALAND ß%XCHANGE

 

"OGOTA #OLOMBIAß3TOCKß %XCHANGE



3AOß0AULO 3AOß0AULOß3TOCKß %XCHANGE

  

"UENOSß!IRES "UENOSß!IRESß 3TOCKß%XCHANGE

42

B e u r s b o n a n za

3YDNEY !38

Amsterdam mag dan wel de oudste effectenbeurs ter wereld

  

hebben – Amerika heeft nog steeds de grootste. Met een

 

3ANTIAGO 3ANTIAGOß3TOCKß %XCHANGE

4OKIO 4OKYOß3TOCK ß%XCHANGE



ß



 

*OHANNESBURG *3%

marktwaarde van ruim 13 biljoen dollar is de New York Stock Exchange nog steeds de beurs der beurzen. marktkapitalisatie in miljarden dollars

aantal beursgenoteerde ondernemingen

Bron: World Federation of Exchanges

43

h e d g e

fu n ds

Peter van de Veer

Paerelfonds van Vierlander Effecten nv

O ve r t h e h e d g e Niet alleen voor kleine wasbeertjes met de stem van Bruce Willis lijkt het gras aan de andere kant van de heg groener. Ook veel beleggers nemen niet langer genoegen met de seizoenswisselingen op de beurs. Het kan vriezen, het kan dooien? Welnee. Dankzij hedge funds moet de zon altijd schijnen in beleggingsland. Op zoek naar bestendig, absoluut rendement in de Hollandse polder.

Hans Schlukebir

Holland Capital Management

door Peter van Kleef/fotografie Mark van den Brink

44

45

h e d g e

fu n ds

E

r is een gerede kans dat de komst van de hedgers volledig aan u voorbijgegaan is. Dat geeft niet, daarom presenteren we u hier het meest complete overzicht van Nederlandse hedge funds. Goed, het gros van deze spelers opereert liever buiten de schijnwerpers, zodat je nooit zeker weet of je ze allemaal gespot hebt, maar het aantal hedge funds dat zich laat vinden, zwelt zienderogen aan. Logisch, want rendement in elke markt, wie wil dat niet? Hedge funds vergelijken hun halfbroer, het beleggingsfonds, graag met een bus waarin wel een gaspedaal, maar geen rem zit. Prima vehikels, zolang de markten omhoog bewegen, maar lijkwagens als het hard naar beneden gaat. Om u daartegen te beschermen, stapt u in hedge funds die ook shortposities innemen. Maar het aanbod in eigen land, bestond lange tijd bijna alleen maar uit funds of hedge funds

van de grote banken en fondsenhuizen. Deze paraplufondsen beleggen in internationale hedge funds, en maken de instapdrempel laag genoeg voor particuliere beleggers. Maar de nadelen zijn evident. Niet alleen betaalt u dubbele kosten, maar het is ook bijna onmogelijk te weten waar u uiteindelijk in belegt. Maar nu steeds meer goede beleggers voor eigen rekening gaan opereren, is de tijd rijp eens op wat deuren te kloppen.

Rijswijkse Olifant

De Rijswijkse Olifant is zo’n beetje de laatste plek waar je een hedge fund zou verwachten. Geen geur van miljarden, geen limo’s, geen dure maatwerken of de geur van sigaren en succes. Niets Gouden Bocht, niets bruisend Amsterdam, Londen of New York, maar een grijs, bijna grauw kantorencomplex, met uitzicht op het Prins Claus-

Overzicht Nederlandse hedge funds Inclusief buitenlandse hedge funds met een vergunning voor de Nederlandse markt. Onderverdeeld in single manager, multi manager en future traders

Single Manager Hedge Funds Aster-X Europe Fund http://www.aster-xcm.com fondsbeheerder(s): Pieter-Jan Hüsken, Mark Voncken, Jan Stam strategie: equity long/short minimale investering: 250.000 euro rendement 2005: 19,1% kosten/bijz.: fondsmanagers komen bij Philips Pensioenfonds vandaan. Beheerkosten 1%, performance fee 20% (high water mark) Aster-X Panorama Fund http://www.aster-xcm.com fondsbeheerder(s): Pieter-Jan Hüsken, Mark Voncken, Jan Stam strategie: equity long/short minimale investering: 250.000 euro rendement 2005: nvt (opgericht in 2006) kosten/bijz.: meer geconcentreerde portefeuille dan het Aster-X Europe Fund. Beheerkosten 1%, performance fee 20% (high water mark) FalcInvest Opportunities Fund http://www.falcinvest.com fondsbeheerder(s): onbekend strategie: multi-strategy, event driven minimale investering: 250.000 euro rendement 2005: -0,7% kosten/bijz.: aankoopkosten 2%, beheerkosten 1,25%

46

Global Opportunities Fund http://www.go-capital.nl fondsbeheerder(s): Frans van Schaik, Corneille Couwenberg, Mike Kranenburg, Albert Jellema strategie: equity long/short minimale investering: 50.000 rendement 2005: 68,8% kosten/bijz.: fondsmanager afkomstig van ABN Amro; fonds gesloten voor nieuw kapitaal Kosten/bijz.: beheerfee 0,18% p/m, performance fee 20% Holland Capital BV http://www.hollandcapital.nl fondsbeheerder(s): Hans Schlukebir, Viktor Verberk strategie: long/short absolute return minimale investering: 100.000 euro rendement 2005: nvt, gestart in 2006 (voorlopig alleen voor institutionele beleggers) kosten/bijz.: beheerfee 1,8%, performance fee 20% Insinger de Beaufort Alchemy http://www.insinger.com fondsbeheerder(s): David Williams strategie: equity long/short minimale investering: 2.500 euro rendement 2005: 14,5% kosten/bijz.: beheerkosten 1,5%, performance fee 20%

plein. Op de zesde verdieping, in een kantoorunit van Regus zetelt Holland Capital Management. Hans Schlukebir is de oprichter van het eerste Nederlandse hedge fund dat zich uitsluitend richt op de markt voor fixed income. Schlukebir beheerde jarenlang de vastrentende portefeuille van pensioenfonds pggm. En nu doet hij hetzelfde trucje voor eigen rekening en die van de negen institutionele klanten die zijn obligatie hedge fund nu heeft. Met nog één verschil, dat hij nu ook de kansen aan de shortzijde van de markt kan benutten. Dat moet tot een rendement van 10% per jaar leiden. Dit najaar moet er een vergelijkbaar fonds voor particulieren gelanceerd worden, waarbij huisbankier Barclays voor het eerst de Nederlandse particuliere markt betreedt. Schlukebir kent het klappen van de zweep en weet waar de kansen in de markt liggen. “Als een bedrijf een lagere krediet-

Spirit Aim Fund http://www.spiritaim.nl fondsbeheerder(s): Lex Werkheim, Ivar van der Salm, Michael Kimmijzer strategie: 50% equity long/short, 50% event driven minimale investering: 25.000 euro rendement 2005: 15,6% (vanaf startdatum 1 november 2005) kosten/bijz.: SpiritAim is onderdeel van Eureffect, beheervergoeding 0,5% per kwartaal, performance fee 20% (high water mark) Volteq Long/Short Equity Fund http://volteq.nl fondsbeheerder(s): Jan Ebel Bos e.a. strategie: long/short minimale investering: 100.000 euro rendement: onbekend kosten/bijz.: fondsmanagers komen bij ABN Amro vandaan

Multi Manager Hedge Funds ABN Amro Multi Strategie Fonds http://www.asset.abnamro.com fondsbeheerder(s): Herman Barten strategie: multi strategy minimale investering: 10.000 euro rendement 2005: - (opgericht 1 november 2005) kosten/bijz.: beheerkosten 1,25% Attica Market Neutral Selector Fund http://www.atticafunds.nl fondsbeheerder(s): Attica London strategie: multi strategy non-directional

waardering krijgt, en na een downgrade van investment grade tot high yield wegzakt, moeten veel professionele beleggers uit de obligaties stappen. Dat zet de koers van een obligatie lager en levert inefficiënties in de markt op, waar wij van kunnen profiteren. Daar is de risico-rendementverhouding op z’n gunstigst.” Het crossovergebied, daar waar investment grade overgaat in high yield, is de plek waar beleggers overgecompenseerd worden voor het risico dat gelopen wordt. De keuze voor een hedge fund dat in obligaties belegt, is minder opzienbarend dan het op het eerste gezicht lijkt. De markt biedt volgens Schlukebir meer opportunities, dan bijvoorbeeld de Amerikaanse aandelenmarkt, “waarschijnlijk de meest efficiënte markt die je bedenken kunt.” Die mogelijkheden wil Schlukebir met zijn team vinden, door die ene stap extra te

minimale investering: 5.000 euro rendement: 4,06% kosten/bijz.: beheerkosten 0,125% per maand, incentive fee 10% Attica Long/Short Selector Fund http://www.atticafunds.nl fondsbeheerder(s): Attica London strategie: multi strategy directional minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: 16,21% kosten/bijz.: beheerkosten 0,125% per maand, incentive fee 10% Crédit Agricole Green Way http://www.ca-assetmanagement.fr fondsbeheerder(s): Luc Martin strategie: arbitrage minimale investering: 200.000 euro rendement 2005: 4,1% kosten/bijz.: kennis Franse taal onontbeerlijk, aankoopkosten 3%, beheerkosten 1,3% FalcInvest Global Markets Fund http://www.falcinvest.com fondsbeheerder(s): onbekend strategie: multi-strategy minimale investering: 2.500 euro rendement 2005: 0,1% kosten/bijz.: bijstortingen minimaal 10.000 euro, beheerkosten 1,25% Finles European Selector http://www.finles.nl fondsbeheerder(s): Dirk van de Geer strategie: multi-strategy minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: 7,6%

Een hedge fund dat in obligaties belegt, biedt meer opportunities dan de Amerikaanse aandelenmarkt doen. Bijvoorbeeld door het doorspitten van jaarverslagen. “De researchrapporten, die daaruit gedestilleerd worden, krijgt iedereen onder ogen, daar is geen extra rendement uit te halen. Maar niet alle relevante informatie uit de jaarverslagen komt in de researchrapporten en in het nieuws.” Het Franse industriële conglomeraat Alstom is daarvan een sprekend voorbeeld, dat Holland Capital in haar prille bestaan al een aardige plus opleverde. Mede-oprichter Victor Verberk las in het jaarverslag de passage dat de Franse staat – grootaandeelhouder – Alstom alleen zou verkopen als het

bedrijf een investment grade-rating heeft. “Daarmee gaf de Franse staat een commitment af om in de obligatie te blijven zitten, totdat het weer goed zou gaan met het concern. Maar de credit spread handelde als een high yield, met 1,3% bonus voor het risico. Pas toen bekend werd dat de Staat haar belang verkocht aan Bouygues, daalde de spread van 1,3% risicobonus naar 0,8%.” Holland Capital wil met haar specifieke strategie een boutique zijn voor de Nederlandse hedge fund-markt. Het fonds heeft nu 100 miljoen euro onder beheer, maar Schlukebir denkt dat dit eind 2006 al opge-

kosten/bijz.: in- en uitstap 1,5%, beheerkosten 1,5%, performance fee

ING Onyx Fund http://www.ingim.com fondsbeheerder(s): onbekend strategie: onbekend minimale investering: 25.000 euro rendement 2005: 1,65% kosten/bijz.: ING-IM geeft geen nadere info. Omdat het fonds niet in Nederland geregistreerd staat, mag zij het ook niet vermarkten

First Capital Fund of Funds http://www.firstcapital.nl fondsbeheerder(s): Bernt Hofstad, Melchert van Boheemen strategie: equity long/short, event driven e.a. minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: 7,22% kosten/bijz.: fonds is een voortzetting van het OK Fonds, beheervergoeding 1,20%, in- en uitstappen 1% Fortis Market Diversified Fund http://www.fmm.fortis.com fondsbeheerder(s): Fortis Multi Management strategie: event driven minimale investering: onbekend rendement 2005: 8,86% kosten/bijz.: 1,50% beheerkosten Fortis Market Neutral Fund http://www.fmm.fortis.com fondsbeheerder(s): Fortis Multi Management strategie: relative value minimale investering: onbekend rendement 2005: 4,01% kosten/bijz.: 1,25% beheerkosten   ING Topaz Fund http://www.ingim.com fondsbeheerder(s): onbekend strategie: onbekend minimale investering: 25.000 euro rendement 2005: 3% kosten/bijz.: ING-IM geeft geen nadere info. Omdat het fonds niet in Nederland geregistreerd staat, mag zij het ook niet vermarkten

Insinger de Beaufort Zeus http://www.insinger.com fondsbeheerder(s): onbekend strategie: multi strategy minimale investering: 25.000 euro rendement 2005: 6,5% kosten/bijz.: beheerfee 1,75%, performance fee 15% M&K1 Global http://www.maynardkeynes.nl fondsbeheerder(s): Maynard & Keynes bv strategie: market neutral minimale investering: 2.500 euro rendement 2005: 10,36% kosten/bijz.: beheerkosten 0,25%, performance fee 20% MeesPierson Asian Capital Holdings http://www.fortismeespierson.nl fondsbeheerder(s): Fortis Multi Management in joint venture met LCF Rothschild Group strategie: long/short Asian equities (directional) minimale investering: tegenwaarde van 1 aandeel rendement 2005: 13,8% kosten/bijz.: beheerfee 1,5%, performance fee 5% (high water mark)

47

h e d g e

fu n ds

lopen is naar 500 miljoen. “Enkele potentiële klanten houden ons goed in de gaten, maar zij willen eerst een trackrecord van enkele maanden zien.” De eerste vier maanden leverden een rendement op van 3%. “We beloven 10%, maar willen beleggers graag positief verrassen. Dat lijkt me beter dan de aanpak van Robeco, met de Hattrick Obligatie die met veel tamtam in de markt gezet is, maar nu onder de aankoopprijs koerst.” Ondanks de low budget-locatie en de nuchtere Hollandse aanpak, denkt Schlukebir toch begonnen te zijn met het schrijven van zijn eigen American Dream. Over vijf jaar zou zijn bedrijf best meer dan 1 miljard onder beheer kunnen hebben, denkt Schlukebir. Met een beheerfee van 1,8% en een performance fee van 20% kunt u zelf uitrekenen welke auto Schlukebir in

MeesPierson European Capital Holdings http://www.fortismeespierson.nl fondsbeheerder(s): Fortis Multi Management in joint venture met LCF Rothschild Group strategie: long/short European equity (directional) minimale investering: tegenwaarde van 1 aandeel rendement 2005: 14% kosten/bijz.: beheerfee 1,5%, performance fee 5% (high water mark) MeesPierson Leveraged Capital Holdings http://www.fortismeespierson.nl fondsbeheerder(s): Fortis Multi Management in joint venture met LCF Rothschild Group strategie: long/short equity (directional) minimale investering: tegenwaarde van 1 aandeel rendement 2005: 9,2% kosten/bijz.: beheerkosten 1,5%, performance fee 3% MeesPierson Special Funds Relative Value http://www.fmm.fortis.com fondsbeheerder(s): Fortis Multi Management strategie: event driven minimale investering: 1.000 euro rendement 2005: 5,29% kosten/bijz.: maximaal 20% admin. fee MeesPierson Special Funds Directional http://www.fmm.fortis.com fondsbeheerder(s): Fortis Multi Management strategie: directional minimale investering: 1.000 euro rendement 2005: 10,80% kosten/bijz.: max. 020% admin. fee

48

2011 rijdt, als de rendementsdoelstellingen worden gehaald.

Kleine paerel

Helemaal aan de overkant van het hedge fund-spectrum, bevindt zich Peter van de Veer – één van de beheerders van het Paerelfonds van Vierlander Effecten nv, dat op zijn beurt weer een onderdeel is van Borghols. Geen kale kantoorvloer, geen lege trading desks en geen halflege kantoorkolos. Het Paerelfonds is gevestigd in het historische pand De Paerel in Amsterdam en werd opgericht in de zomer van 2005 en behaalde in het eerste jaar van haar bestaan (de periode van juni 2005 tot juni 2006) een rendement van 15,58%.Vierlander Effecten is gespecialiseerd in fund of fund-beleggingen, en voegde met het Pae-

Orange Non Directional Partnership http://www.kcm.nl fondsbeheerder(s): Kempen Capital Management strategie: multi startegy, non-directional minimale investering: 250.000 euro rendement 2005: 3,3% kosten/bijz.: voorheen Orange Market Neutral Fund, performance fee 10% (high water mark), beheerfee 0,085 p/m Paerelfonds http://www.paerelfonds.nl fondsbeheerder(s): Patrick Rutten (Vierlander Effekten NV) strategie: 50% van vermogen belegd in hedge funds, rest in onroerend goed en alternatieve aandelen minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: 7,4% (mei-december 2005) kosten/bijz.: beheerkosten 1%, performance fee 10% van verschil tussen rendement en 3-maands Euribor. Prisma Plus Fonds http://www.prismaplusfonds.nl fondsbeheerder(s): Wim Sevink strategie: multi strategy minimale investering: 2.500 euro rendement 2005: -0,4% kosten/bijz.: Onderdeel van Wesa Effecten, beheerfee 2% Pro Hedge http://www.deveste.net fondsbeheerder(s): De Veste Vermogensbeheer strategie: multi strategy minimale investering: 50.000 euro rendement 2005: 2,61%% kosten/bijz.: beheerkosten 1% per jaar, portefeuillevergoeding 0,25% p.j. en performance fee 10% (high water mark).

relfonds ook hedge funds aan het assortiment toe, want die bedragen grosso modo 50% van dit fonds. De rest van de portefeuille bestaat uit onroerend goed, grondstoffen, alternatieve aandelen en dito obligaties. Geen willekeurige selectie, stelt Van de Veer. “We hebben dit fonds samengesteld uit beleggingscategorieën met een zo gering mogelijke correlatie met de aandelenmarkt. Een 100% fund of hedge funds is in onze optiek nog te gevoelig voor bewegingen op de aandelenmarkt, zoals tijdens de correctie in mei en juni wel gebleken is.” Een strategie als equity long-short beweegt vaak in lijn met de aandelenbeurzen en arbitragestrategieën zijn over het algemeen erg gevoelig (in negatieve zin) voor extreme bewegingen op de aandelenmarkt. Het fonds, met 33 miljoen euro onder beheer

Robeco Absolute Return http://www.robeco.com/hedgefunds fondsbeheerder(s): Bob Galesloot strategie: multi-strategy minimale investering: 1.000 euro rendement 2005: 1,25% kosten/bijz.: beursgenoteerd in Luxemburg, beheerkosten 1,2%, aankoopkosten 5,5% Theta Multistar Low Volatility Fund http://www.thetacapital.com fondsbeheerder(s): Wouter ten Brinke strategie: multi strategie, lage volatiliteit minimale investering: 250.000 euro rendement: 2,72% kosten/bijz.: 10% performance fee (high water mark) boven 1-maands euribor, beheerkosten 1,25% Theta Multistar Medium Volatility Fund http://www.thetacapital.com fondsbeheerder(s): Wouter ten Brinke strategie: multi strategie, gemiddelde volatiliteit minimale investering: 250.000 euro rendement 2005: 11,76% kosten/bijz.: 10% performance fee (high water mark) boven 1-maands euribor +2%, beheerkosten 1,25% Vermeer Low Volatility Fund http://www.optimix.nl fondsbeheerder(s): Optimix, adviseur Theta Capital strategie: multi strategie, lage volatiliteit minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: 2,6% kosten/bijz.: beheerfee 1,2%, performance fee 10% (high water mark) bij performance boven 3maands Euribor

een klein hedge fund, kan nog niet op veel bekendheid rekenen. Ook onder bestaande klanten verliep de verkoop soms wat moeizaam. Van de Veer: “Veel van de onderdelen van de portefeuille hebben wat meer uitleg nodig. Toch hebben veel bestaande klanten het fonds opgenomen. Maar voordat je het buitenshuis kunt promoten, moet je eerst een goed trackrecord neerzetten.” Het eerste jaar was veelbelovend. “Die promotie staat dan ook voor later dit jaar op de agenda.” Bij de start van het fonds moesten enkele opstartproblemen overbrugd worden. Het maken van het prospectus en de goedkeuring van de Autoriteit Financiële Markten (afm) verkrijgen, kost al snel een half jaar. En dan is er nog de snel groeiende instroom, mede het gevolg van de wekelijkse liquiditeit van het fonds. Van de Veer: “We

Vermeer Mid Volatility Fund http://www.optimix.nl fondsbeheerder(s): Optimix, adviseur Theta Capital strategie: multi strategy, gemiddelde volatiliteit minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: 10,8% kosten/bijz.: beheerfee 1,2%, performance fee 10% (high water mark) bij performance boven 3-maands Euribor + 2%

Future Trading Hedge Funds ABN Amro Internationaal Derivaten Fonds http://www.asset.abnamro.com fondsbeheerder(s): Mark den Hollander strategie: managed futures minimale investering: 4.500 euro rendement 2005: 57,3% kosten/bijz.: beheerkosten 4% Da Vinci Diversified http://www.davincidiversified.nl fondsbeheerder(s): De Veste Vermogensbeheer strategie: cta trading (opties, futures en termijncontracten) minimale investering: 50.000 euro rendement 2005: nvt (gelanceerd in april 2006) kosten/bijz.: Beheerkosten 1%, performance fee 20% (high water mark) FalcInvest Managed Futures http://www.falcinvest.com fondsbeheerder(s): onbekend strategie: managed futures minimale investering: 2.500 euro rendement 2005: -5,1% kosten/bijz.: -

Een 100% fund of hedge funds is in onze optiek nog te gevoelig voor bewegingen op de aandelenmarkt begonnen met 1 miljoen euro. Een jaar later is dat 33 miljoen. Dat instromende geld moet je steeds goed kunnen plaatsen, rekening houdend met je asset allocatie. Aandelen en grondstoffen hebben een dagelijkse liquiditeit, maar hedge funds vaak maandelijks. Daardoor kun je niet zeggen dat hedge funds altijd 50% van de portefeuille omvatten. Dat kan ook zomaar 40% zijn op een bepaald moment.” Toch droegen hedge funds het meeste bij aan het rendement in het eerste halfjaar van 2006 van in

Global Future Fund http://www.globalfuturefund.nl fondsbeheerder(s): Eelco Ubbels, Michael Ahrens e.a. (Tripple Assets) strategie: future trading minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: -17,1% kosten/bijz.: meest stabiele underperformer van Limburg en omstreken, beheerkosten 2,5% MAN Diversified Markets http://www.maninvestments.com of http://www.hjco.nl fondsbeheerder(s): Man Investments Nederland bv strategie: trendvolgend managed futures minimale investering: 10.000 euro rendement 2005: 15,6% kosten/bijz.: beheerfee 3%, 20% performance fee (high water mark) MeesPierson Trading Capital Holdings http://fortismeespierson.nl fondsbeheerder(s): LCH Investments NV strategie: manged futures minimale investering: tegenwaarde van 1 aandeel rendement 2005: onbekend kosten/bijz.: beheerkosten 1,25%, performance fee 5% (high water mark), uittredingskosten 1% Quadriga Superfund http://superfund.nl fondsbeheerder(s): Stan Westerterp (Quadriga, CH) strategie: future trading minimale investering: 5.000 euro rendement 2005: -14,3% (A-fonds) kosten/bijz.: beheerkosten 6%

totaal 7,35%, namelijk 3,5%. Aandelen waren goed voor 2,5%, onroerend goed voor 1,5%. Daar tegenover stonden – door een verhoging van de weging op een relatief ongunstig moment – verliezen voor grondstoffen (1,5%) en obligaties (0,5%). Op risico-afdekking werd 2% gewonnen. “We dekken ons in tegen hoge volatiliteit door via futures long in volatility te zitten. In het eerste halfjaar leverden die posities 2% op, maar uiteraard gaan die elders ten koste van het rendement.”

Robeco Diversified Trading http://www.robeco.com/hedgefunds fondsbeheerder(s): Bob Galesloot strategie: global macro en managed futures minimale investering: 1.000 euro rendement 2005: 4,45% (vanaf juli) kosten/bijz.: beursgenoteerd in Luxemburg, beheerkosten 1,2% Transtrend Standard Risk http://www.transtrend.com fondsbeheerder(s): TransTrend (vanaf 1 januari 2007 volledig Robeco-eigendom) strategie: managed futures minimale investering: 10 miljoen euro rendement 2005: onbekend kosten/bijz.: TransTrend adviseert hooguit 10% van uw portefeuiile in haar fonds te steken. Klop dus pas aan als u 100 miljoen euro te besteden hebt Transtrend Enhanced Risk http://www.transtrend.com fondsbeheerder(s): TransTrend (vanaf 1 januari 2007 volledig Robeco-eigendom) strategie: managed futures minimale investering: 10 miljoen euro rendement 2005: onbekend kosten/bijz.: TransTrend adviseert hooguit 10% van uw portefeuiile in haar fonds te steken. Klop dus pas aan als u 100 miljoen euro te besteden hebt Volteq Volatility Fund http://www.volteq.nl fondsbeheerder(s): Jan Ebel Bos e.a. strategie: volatility-arbitrage met futures en opties minimale investering: 100.000 euro rendement 2005: onbekend kosten/bijz.: de vier oprichters zijn afkomstig van ABN Amro, kosten onbekend

49

Pe rso n e e lso pti es door Jerry de Leeuw

Primaire inkomsten Tijdens onderhandelingen aan de sollicitatietafel komt het regelmatig aan de orde: pensioenopbouw, lease-auto, onkostenvergoedingen, vakantiedagen en... personeelsopties.

Jerry de Leeuw is optietrader op Euronext.Liffe en financial coach van Mercurious.

D

e waardering van de secundaire arbeidsvoorwaarden is niet altijd correct. En dan bedoel ik niet dat wensen en eisen op hoog niveau liggen en dat verplichtingen en verantwoordelijkheid worden ontlopen. Maar puur die personeelsopties. Deze producten geven u het recht om aandelen van uw bedrijf te kopen voor een contractueel vastgelegde prijs. Dit is uiteraard interessant als de aan-

delen op de beurs tegen een hogere waarde worden verhandeld. Niet alle aandelen worden ook daadwerkelijk ter beurze verhandeld. Personeelsopties wijken vaak net even iets af van beursgenoteerde opties. U mag ze meestal pas na geruime tijd uitoefenen en bovendien vaak via tranches, dat wil zeggen stapsgewijs. Ze kunnen dus veelal niet (of niet volledig) tussentijds worden uitgeoefend. Aandelenopties die op Euronext worden verhandeld zijn daarentegen gedurende de gehele looptijd uit te oefenen en dus om te zetten in aandelen. De aandelen zijn dan weer te verhandelen op de beurs. Dit betekent dat er bij personeelsopties sprake is van een soort lockup-regeling, waarbij u tussentijdse waardestijgingen van het aandeel van het bedrijf niet kunt realiseren.

Uw eigen clickfonds

50

Toch zijn er alternatieven. Zeker als een beursorganisatie ook nog opties op de aandelen heeft geïntroduceerd. Als een aandeel in waarde stijgt, neemt de waarde van uw portefeuille personeelsopties feitelijk toe. Echter, omdat tussentijds niet kan worden uitgeoefend of gecashed, gaat het hier om ongerealiseerde winst. Stel, u werkt bij Philips en heeft rechten om aandelen aan te schaffen voor 23 euro. Het aandeel steeg van 21 euro eind oktober 2005 en

kwam recentelijk aan op het niveau van 28 euro. De irritatie neemt bezit van u wanneer de aandelen nu weer terugzakken naar 21. Toch is dit probleem te ondervangen. Door het kopen van een putoptie creëert u namelijk uw eigen clickfonds. Stel dat u pas vanaf december aanstaande uw opties kunt uitoefenen, dan was het mogelijk om bijvoorbeeld (op het niveau van 28 euro) de december 2006 27 put aan te schaffen voor 1,85. Daarmee verzekert u zichzelf van een gegarandeerde verkoopprijs van de aandelen (die u via de personeelsopties kunt kopen voor 23 euro) van 27 euro. Aangezien u hiervoor 1,85 betaalt, is het effectieve clickniveau 25,15. U heeft dus gegarandeerd een winststijging van 2,15. Naast deze garantie heeft u ook nog ongelimiteerde potentie. Stijgen de aandelen immers door tot bijvoorbeeld 34 euro, dan hebben de personeelopties een waarde van 11 euro (34 minus 23). De aangeschafte putopties lopen echter waardeloos af waardoor de winst op een niet onverdienstelijke 9,15 (11 minus 1,85) blijft steken.

Perfecte hedge

Het meest efficiënt zou eigenlijk zijn om de personeelsopties af te wikkelen via de centrale markt, ofwel de beurs. Stel u werkt bij Randstad en u heeft personeelsopties die het recht geven om aandelen te kopen tegen 40 euro, dan zou het

Doe niets!

Secundaire arbeidsvoorwaarden kunnen dus primaire inkomsten genereren. Maar misschien is het beter om helemaal niets te doen. Als de beurs gewoon elk jaar 25% blijft stijgen dan bent u straks enorm tevreden met uw vermeend gedwongen passiviteit. mooi zijn als de koers stijgt naar 50 euro om de opties (of een deel ervan) te verzilveren door op de beurs calls te schrijven met dito uitoefenprijs (40 euro) en een looptijd die is afgestemd op de lockup-tijd. Verlies op de één (personeelsopties) wordt dan gecompenseerd door winst op de ander (geschreven beursgenoteerde opties). In die zin kunt u ook nog profiteren van het eroderen van de tijds- en verwachtingswaarde. U kunt er ook voor kiezen om niet een vergelijkbare call maar juist een andere call erop te schrijven (bijvoorbeeld een korter lopend contract om meer te profiteren van de premie-erosie of een hogere uitoefenprijs om nog meer te profiteren van een koersstijging). Er zijn mogelijkheden genoeg. Overigens is voor het schrijven van calls margin verplicht als dit ongedekt gebeurt. Beursgenoteerde aandelen en opties in uw bezit worden beschouwd als dekking. Personeelsopties kennen deze status echter niet. Discriminatie?

Aandelen shortgaan

Als het bedrijf waarvan u personeelsopties heeft een aandelennotering kent (en eventueel geen optienotering) dan zou het mooi zijn om winst te nemen door aandelen op de financiële markt short te

gaan. Dit betekent dat u aandelen verkoopt die u (nu nog) niet heeft, in de wetenschap dat u deze op termijn gegarandeerd tegen een lagere prijs kunt aanschaffen. Stel een aandeel noteert 15 euro en u heeft personeelopties die het recht geven op aanschaf van aandelen op een koersniveau van 13 euro, dan zou u nu vast aandelen op de markt kunnen verkopen op 15 euro, om later via uw personeelsopties de aandelen terug te kopen (door uitoefening van uw personeelsopties) voor 13 euro. Dat is een winst van 2 euro. Maar mocht de koers van de aandelen

ter een uitzondering gemaakt rond dividend. Dan worden dergelijke shortposities veelal teruggedraaid. Creativiteit biedt uitkomst. In plaats van het shortgaan van aandelen kan de aanschaf van deepin-the-money opties als alternatief van de plank worden gehaald. Het kopen van in-the-money puts is daarbij een beter alternatief dan het schrijven van in-the-money calls. Die laatste kunnen namelijk tot surrogaat verworden wanneer de aandelenkoers onder het niveau van hun uitoefenprijs zakt. Vanaf dat niveau ontwikkelt de waarde van de aandelen verder (zij het

Het meest efficiënt zou eigenlijk zijn om de personeelsopties af te wikkelen via de beurs (die u bent shortgegaan) tussentijds al zakken naar 12 euro, dan kunnen de aandelen ook op dit niveau worden teruggekocht. Dan is de winst zelfs 3 euro! In het ideale geval komt dit scenario van stijgen naar bijvoorbeeld 15 en vervolgens dalen naar 12 zo vaak mogelijk voor. Dan kan een beperkte stijging van 13 naar 15 niet slechts 2 euro opleveren, maar een gigantisch veelvoud daarvan. Het shortgaan van aandelen kan ook een probleem zijn. Bij veel Nederlandse brokers is dit namelijk niet mogelijk. Althans, niet voor langere termijn. Vaak moeten deze posities op de dag zelf weer worden gesloten. Buitenlandse partijen (met name in de Verenigde Staten) bieden deze werkwijze wel aan, ook in Nederland. Wegens fiscale crossborder-redenen wordt ech-

negatief), terwijl de optie onder zijn uitoefenprijs geen (intrinsieke) waarde meer heeft, en dus niet bijdraagt aan compensatie.

Eigen aandelen

Hoe werkt dat overigens met de uitgevende instantie? Uw werkgever geeft u rechten en is dus feitelijk de schrijver van de call-opties. Daarvoor ontvangt zij geen premie, maar zij doet dit zonder compensatie omdat ze het ziet als beloning voor de door u verleende diensten. Ondernemingen kopen dan ook regelmatig eigen aandelen in om aan de leveringsplicht van personeelsopties of stockdividend te kunnen voldoen. klik hier... Meer columns van Jerry de Leeuw staan op magazine.iex.nl/deleeuw

51

a a n d e l e n s p l i t s EN door Arie Buijs en Dirk Gerritsen

Splitting image

De relatieve verandering van de omzetpercentages ná de splitsing – in logaritmische percentages

Prof.dr. Arie Buijs is hoogleraar Financiering en drs. Dirk Gerritsen is docent aan de Utrecht School of Economics.

A

andeelhouders van Unilever die het financiële nieuws in mei niet scherp volgden, zullen op 22 mei flink geschrokken zijn van de koers van hun aandeel. Unilever opende die dag 35 euro lager dan de 52,40 euro waarop het de vorige dag was gesloten. De koersdaling was gelukkig niet het gevolg van een winstwaarschuwing of een ander onheilsbericht, maar van een aandelensplitsing. Over aandelensplitsingen zijn veel vermoedens en opvattingen in omloop. Sommigen zien een splitsing als een signaal voor een gunstige toekomstige koersontwikkeling. Anderen verwachten meer handel in het aandeel.

Liever meer dan minder

52

Af en toe maakt een beursgenoteerde onderneming bekend dat de coupuregrootte van de aandelen wordt gewijzigd. In de meeste gevallen wordt dan het aantal uitstaande aandelen vergroot. Dat noemen we een aandelensplitsing. Het omgekeerde komt minder vaak voor. Het wordt wel een reverse split genoemd als een aantal bestaande aandelen wordt samengevoegd tot één nieuw aandeel. Meestal betreft dat ondernemingen waarvan de koersontwikkeling extreem slecht is geweest. Recente voorbeelden hiervan zijn Laurus en Getronics. Op theoretische gronden kan beargumenteerd worden dat aandelensplitsingen zinloos zijn. Er wordt namelijk geen waarde gecre-

ëerd. Sterker nog, de onderneming zal de nodige administratieve kosten moeten maken om een splitsing door te voeren.

Gevolg en oorzaak

Waarom zijn sommige ondernemingen dan toch geïnteresseerd in het doorvoeren van een splitsing? Drie opvattingen worden regelmatig genoemd: 1. Het verhoogt de verhandelbaarheid van het aandeel. 2. De onderneming geeft een optimistisch signaal af. 3. Er is een gewenste bandbreedte voor de aandelenkoers (trading range). Voor een aantal buitenlandse markten is het effect van aandelensplitsingen onderzocht. De resultaten waren gemengd. Veelal rapporteren studies dat in een periode voorafgaand aan de split een meer dan normale koersstijging van het aandeel plaatsvond. Dat is eigenlijk niets bijzonders, want het is juist een sterk opgelopen aandelenkoers die de onderneming op het idee brengt om te gaan splitsen. We moeten oorzaak en gevolg hier niet

verwisselen! Wij hebben in 2005 voor de Nederlandse markt zestig splitsingen onderzocht uit de periode 1983 tot en met 2003. Onze focus lag daarbij op drie vragen: 1. Wat was het koersverloop van de aandelen? 2. Zijn er veranderingen in het handelsvolume? 3. Hoe heeft de winst per aandeel zich ontwikkeld? Om deze aspecten te kunnen beoordelen, moeten we een vergelijking maken met de markt als geheel. Een koersstijging van 5% komt natuurlijk in een heel ander daglicht te staan als de rest van de beurs op dezelfde dag met 10% is gestegen. Daarvoor gebruiken we cijfers van de aex en amx als benchmark voor de koersontwikkeling, de totale omzetten op deze markten en de gemiddelde winstontwikkeling van alle bedrijven. Tijdens het onderzoek hebben we verschillende tijdsvakken rond de splitsing onder de loep genomen. Is er een effect rondom het moment van aankondiging? Wat zien we rondom de dag dat de splitsing wordt uitgevoerd? Wat is het langeter-

Recente nederlandse splits 100 dagen voor aankondiging 100 dagen na aankondiging tussen aankondiging en splitsing sinds splitsing tot 7 juli

DSM

6,0% 7,6% 7,8% 1,0%

Unilever 0,5% -3,4% -3,5% 0,6%

RDS

4,2% 4,9% 4,0% 2,0%

SBM

9,8% 1,7% 1,8% 1,0%

Fugro

7,3% 11,8% 5,5% 22,4%

  

.EDLLOYD )(#ß#ALAND (AGEMEYERß !". "!-ß (EIJMANS !HOLDß !EGONß 0HILIPS (AGEMEYERß !HOLDß &ORTISß &ORTISß ).'ß 7OLTERSß+Lß "!-ß !3-,ß 'ETRONICSß 'ETRONICSß !EGONß (AGEMEYERß .UMICOß .UMICOß VDß-OOLENß !3-,ß !3-,ß 2ANDSTADß

Een aandelensplitsing wordt door beleggers vaak enthousiast ontvangen. Dat is lang niet altijd terecht, want bestudering van zestig Nederlandse aandelensplitsingen in twintig jaar levert een heel ander beeld op.

#3'ETRONICSß /CEß 2ANDSTADß (UNTERß$OUGLAS !KZO )MTECH +ONß/LIEß $37OLTERSß+Lß +0. 7ESSANEN !EGONß 6.5ß !EGONß !HOLDß (EINEKENß /CEß 5NILEVERß VDß-OOLENß ).'ß 5NILEVERß (EINEKENß +ONß/LIEß .UMICOß "UHRMANß



  

De omzetveranderingen in de honderd dagen na de splitsing. Er zijn evenveel fondsen waarbij de omzet in vergelijking met de markt toe-, als afnam. mijneffect op omzet, winst per aandeel en aandelenkoers? De volgende resultaten sprongen eruit. De omzetten nemen niet opvallend toe na de splitsing. De winstgroei is bij 45% van de splitsende bedrijven versneld na de splitsing en in 55% van de gevallen juist vertraagd. Opvallend is dat splitsende bedrijven gemiddeld een wat slechtere winstgroei tonen, vergeleken met de overige bedrijven in de markt. De koersontwikkeling laat voorafgaand aan de splitsing een bovennormale stijging zien. Ten tijde van de aankondiging van de splitsing stijgt het koersniveau nog eens fors. Op die dag én de dag erna stijgt de koers met 4% meer dan het marktgemiddelde. Tot aan de splitsing treedt er een neerwaarste koerscorrectie op. Hierna, ook in de dagen rond de effectuering van de splitsing is er geen noemenswaardige koersbeweging waarneembaar. Er zijn dus weinig spectaculaire gevolgen te melden over Nederlandse splits.

Recente splits

Sinds ons onderzoek zijn er enkele nieuwe splits op de Amsterdamse beurs geweest zoals bijvoorbeeld bij dsm, Unilever, Royal Dutch

Shell (rds), sbm Offshore en Fugro. We hebben het rendement voor én na de aankondiging van de splitsing onderzocht. Gemiddeld neemt de koers zowel vóór als ná de aankondiging toe met ongeveer 5%! Dit resultaat is iets anders dan op basis van het vorige onderzoek mocht worden verwacht. Echter, ook bij deze splits geldt weer dat de koers na de aankondiging niet spectaculair is gestegen.

Conclusie

Aan aandelensplitsingen moeten we niet al te veel belang toekennen. Geruchten in de markt dat een gesplitst aandeel een beter-dan-ge-

middelde performance laat zien, worden niet bevestigd door de ervaringen in de markt. Voor de belegger in aandelen betekent dit dat er geen aanleiding is om het optreden van een split mee te nemen in de te volgen strategie. Wél lijkt het erop dat het trading range-argument een rol speelt. Dikwijls zien we na splitsing een koers ruwweg tussen 10 en 25 euro. Zelfs de reverse splits van Getronics en Corus passen in dat beeld. klik hier... Meer informatie staat in “Aandelensplitsingen in Nederland: een praktijkonderzoek”, in het VBA Journaal, zomer 2005 (pagina 21-29).

Het cumulatieve dagrendement rond de aankondiging



#UMULATIEFßDAGRENDEMENTßINß

        





















53

ke r n ac ti v iteiten De tijden dat een bank iets was waar iedereen zijn spaarvarken heen bracht en zijn geld liet overschrijven zijn definitief voorbij. De huisbank kan nu ook verzekeringen regelen of zelfs als makelaar optreden en SNS Reaal gaat zelfs nóg een stap verder.

Va Ban que door Michiel Pekelharing/illustraties Nico den Dulk

W

ie vandaag een bank binnenloopt om bijvoorbeeld een rekening te openen, krijgt meteen een informatiefoldertje in de hand gedrukt voor een voordelige reis- of uitvaartverzekering terwijl ook geïnformeerd wordt of de huidige hypotheek niet eens aan vervanging toe is. De traditionele bank heeft zich ontwikkeld tot een financiële supermarkt. Dat begon toen banken en verzekeraars elkaar aan het begin van de jaren negentig hebben gevonden in een serie fusies, overnames en samenwerkingsverbanden. De uitbreiding van het productaanbod lijkt nu weer in een stroomversnelling terecht te komen. Rabobank zette bijvoorbeeld in het voorjaar een eerste voet op de makelaarsmarkt. De bank gaat bij wijze van proef een jaar lang in zee met Makelaarsland. Alle aspirant-kopers die via deze partij een woning willen kopen, krijgen de vraag voorgelegd of ze er bezwaar tegen hebben als de Rabobank een hypotheekvoorstel doet op basis van hun gegevens. Makelaarsland is begin 2005 van start gegaan en heeft als prijsvechter al een marktaandeel van circa 2% veroverd. De Postbank maakte in juni bekend dat het met

54

Proteq.” Deze onderneming biedt al verzekeringsproducten aan via v&d Geldzaken en drogisterijketen Kruidvat.

een nog jongere partij gaat samenwerken. iBlue bestaat nog maar een jaar en is net als Makelaarsland een echte prijsvechter.

Pech onderweg

De grootste uitstap van de eigen kernactiviteiten werd in juni gezet door sns Reaal met het afronden van de overname van Route Mobiel. Dit betekent natuurlijk niet dat klanten van dit alternatief voor de anwb straks aan de kant van de snelweg geholpen

worden door beheerder van het sns Nederland aandelenfonds en iex-columnist Corné van Zeijl. Route Mobiel wordt overgenomen door sns Reaaldochter Proteq, maar het concern wil de aanwinst wel gebruiken als nieuw distributiekanaal. In het begeleidende persbericht staat al dat “de activiteiten van Route Mobiel een aanvulling bieden op die van Proteq doordat de aangesloten automobilisten potentiële afnemers zijn van de verzekeringsproducten van

Het lijkt heel ver gezocht om een pechhulpdienst over te nemen om zo de distributiekracht te versterken, maar opvallend genoeg had sns Reaal op dit gebied niet eens de primeur. In 1999 kocht Centrica voor 1,1 miljard pond de Engelse wegenwacht aa. Van oorsprong was Centrica een gasbedrijf, maar aan het eind van de jaren negentig probeerde het zich om te vormen tot een ‘toonaangevende leverancier van producten en diensten voor in en om het huis’, zoals het mooi verwoord werd in het jaarverslag over 1999. En als Centrica model kan staan voor sns Reaal, zijn de vooruitzichten voor het Nederlandse bedrijf goed. Het groeiende aantal autoverzekeringen dat via aa werd afgesloten, maakte het nutsbedrijf tot de grootste verzekeringsintermediair in Groot-Brittannië. Bovendien nam het aantal verkochte autoverzekeringen aanvankelijk spectaculair toe. Ondanks dat aa diende als vliegwiel voor veel andere activiteiten, is het nooit een echt, vast

Zou er in elke bus dan ook een loket komen waar passagiers meteen de bankzaken kunnen regelen?

onderdeel van Centrica geworden en in 2004 werd het voor een 1,75 miljard pond verkocht aan twee private equity-bedrijven. Voor zo een scenario zou sns Reaal waarschijnlijk meteen tekenen.

Curieuze combinaties

Met de overname van Route Mobiel rekt sns Reaal de eigen markt al heel ver op, maar sommige banken lijken dat nog een stap verder door te voeren. De afgelopen maanden stonden de kranten vol met berichten over wel heel merkwaardige overnames. Zo is Rabobank een van de partijen die interesse heeft in de overname van openbaarvervoersbedrijf Connexxion. Zou er in elke bus dan ook een loket komen waar passagiers meteen de bankzaken kunnen regelen? Een ander voorbeeld van een vreemde

combinatie is de voorgenomen aankoop van Blydenstein-Willink door abn Amro. De fantasie moet wel heel erg aangesproken worden om een overeenkomst te bedenken tussen een bank en een producent van binnenzonweringsproducten. Dat is ook niet nodig, want in beide gevallen heeft de transactie geen strategisch karakter. De ondernemingen komen terecht bij de participatieonderdelen van de banken. Connexxion zou door Rabobank Participaties of door dochter Gilde Investments gekocht worden, terwijl Blydenstein-Willink in de portefeuille van abn Amro Participaties wordt opgenomen. Er is gelukkig toch nog een grens aan wat de grote banken tegenwoordig als kernactiviteit zien.

55

A A N KO N D I GI NG

Na de verkoop van Marine Harvest heeft het bedrijf er ook het belang in Hydrotech-Gruppen van de hand gedaan. Het eerder voorgestelde superdividend van 9 euro per aandeel geeft aan dat Nutreco niet terughoudend is om meevallers met aandeelhouders te delen. /Cmßß ß ß Guruwatch-consensus Analistenmomentum Technisch Fundamenteel Fair value

7ATßDOEN Hold   

14,50 euro

2

G GEVOELI R A L L O $ ß 4OP  ßMEER ß

  ß 0 / 4 SCHUIVEN ß 8 ) % 1 !HOLD NOOITßLANGßRUSTIGß/PßWELKEßAANDE

LENßMOETßUßLETTENßALSßDEßDOLLARßGAATß

MAND IJNAßNIE ßB T LE Rß ETß A OLL TßBLIJFTßH /PßDEßD UAMARK LT A ßV DE E N PßD LKEßAA MAARßO ß/PßWE IG T S U AATß ßR G NG ßDOLLARß NOOITßLA NßALSßDE E T T E ßL ETßU LENßMO N IV U SCH E

ENß 7ATßDO ß Buy aan. ß ß s

and ged .UTRECOatch-consensu van de hnd is om meen e p

p m w u Guru nmomentu ch-Gr terughoude

Hydrote iet o Analiste -ETßßVANßDEßOMZETßINßDEß63ßISß lang in dat Nutreco n ,67 eur e h 9 b c 5 t is e n h h k n o a l Tec o a e r ft e te e f n e ge rij Sß het bedro per aandeel Fundam e ßDEß63ßI t heeft alu !HOLD MZETßIN Fair v!HOLDßVERUITßHETßDOLLARGEVOELIGSTEß ßO Harves end van 9 eu E e ßD in TEß N r S a id M ßVA EVOELIG op van uperdiv -ETß De technologische voorsprong op de concurrentie is intact en de strategie om met kleine overnames de positie op ßDOLLARG T e verko oorgestelde s s te delen. E ßH STRE IT Na dAANDEELßVANß!MSTERDAMßENßOMSTRE ERU uder der v ßENßOM !HOLDßV nichemarkten te versterken oogt kansrijk. Op de korte termijn gooit een hogere Amerikaanse dollar echter roet in Het eermet aandeelho TERDAM EN S O M ßD T GINGß ß! A s N 7 er LßVA vallKENß/MßDIEßREDENßKANßEENßBEWEGINGß NßBEWE het eten. AANDEE ß ßKANßEE Hold  N E D E p SGE ßR o G ß ßDIE s positie PLITSIN  mßß KENß/M /CINßDEßDOLLARKOERSßOOKßDEßSPLITSINGSGE OKßDEßS onsensu ames dehter roet in ßO -c n r h RS e E tc v  a O o LLARK EN kleine nse dollar ec Guruw nmomentum /RDINAßß ß ß 7ATßDOEN INßDEßDO

NGßHELP om met aa Analiste ch RßOPßGA 0 euro E trategie ogere Amerik E s ,5 e 4 ßW d 1 N is n E n e Guruwatch-consensus Hold  ech TRUCHTENßWEERßOPßGANGßHELPEN RUCHT intact n gooit een h enteel ij rentie is Fundam e concur p de korte term Analistenmomentum

e d lu a p v o Fair ß rsprong gt kansrijk. O ANN IJNßGOED Technisch

o che voo "UHRM ßDEß63ßZ N nologis versterken o ßI h c N te LE E e F te D Fundamenteel  RARTIK ßHETßA arkten +ANTOO ZETß.A nichemn. EN NßDEßOM A 7ATßDO Fair value 20,32 euro ßV  ßISß"UHR  het ete VOORß RDIVISIE ß IE Hold  +ANTOORARTIKELENßINßDEß63ßZIJNßGOEDß P A d ßP n E ANßD ANSßBE nde ba s

ßß ß MERIKA STOTENßV de lope ntrekkenß! /RDINA atch-consensu n N a a E t ßE De winststijging van 30% in het eerste halfjaar is mooi meegenomen. De onderneming neemt aan de lopende band m O a

T EßFAC VOORßßVANßDEßOMZETß.AßHETßAF ing nee ren van een a Guruw nmomentum .UTRECOß ß ß 7ATßDOENß MANNßD  te dernem kleine it-dienstverleners en consultancybureau’s over zodat Ordina steeds beter kan Analiste ch euro . De on eter kan profi n 2 e ,3 Guruwatch-consensus Buy

profiteren van een aantrekken m 0 o 2 n is b Techn enteel meege rdina steeds DRIJFß STOTENßVANßDEßPAPIERDIVISIEßISß"UHR de economie. Analistenmomentum

is mooi O Fundam e halfjaaru’s over zodat te s r lu e a e Technisch

v et HELL urea Fair 0% in h MANNßDEßFACTOßEENß!MERIKAANSßBE ltancyb $UTCHß3 EßDEß!MERIKAAN Lß Fundamenteel

g van 3 rs en consu/PßDEßDOLLARßLETßBIJNAßNIEMANDßMEER ß A Y in O jg 2 ti e sts 0HARMINGßß ß ß 7ATßDOEN ß NWEG De win -dienstverlen Fair value 59,67 euro S ßMAAR ZEERßVA NGRIJKßI .IETßZO DRIJFß A MAARßOPßDEßVALTUAMARKTßBLIJFTßHETß  V Guruwatch-consensus Buy kleine itomie. N E M O ßO R ßD 7AT ENßVE econ TIE ßDIE dede ITßDATßE .UTRECOß ß ß Marine 7ATßDOENß Na de verkoop van Harvest heeft het bedrijf er ook het belang in Hydrotech-Gruppen van hand gedaan. ß Analistenmomentum  SEßOPERA Buy NOOITßLANGßRUSTIGß/PßWELKEßAANDE EßHETßFE G or E o v W Guruwatch-consensus Buy

N KßZIJNß d ß r A O ßß e G om mee- s Het eerder voorgestelde superdividend van 9 euro per aandeel geeft aan dat Nutreco niet terughoudend is  Technisch  OERSßO accepte worden VOORALßV RK e A 0HARMINatch-consensu g LL , Analistenmomentum

O Sß in ßD c ld  LENßMOETßUßLETTENßALSßDEßDOLLARßGAATß vallers met aandeelhouders te delen. ßINßDE JSß%NßDU am Rhu r bepaa Guruw nmomentum Technisch

Fundamenteel  NDERING ßOLIEPRI A  er de naal nu nog mee E te d s ßD n li P o a o ßO n d r A

De belangrijkste nieuwsberichten en trends bij /PßDEßDOLLARßLETßBIJNAßNIEMANDßMEER ß SCHUIVEN ch GßHEEFT r bekenen de koers z 4,96 eu Fair value 4,96 euro Fundamenteel er, bete Technis enteel g WEERSLA Fair/Cmßß value ß ß 59,67 euro 7ATßDOEN ß3HELLß 1-remm van Pharmin am .IETßZOZEERßVANWEGEßDEß!MERIKAAN C e d undMAARßOPßDEßVALTUAMARKTßBLIJFTßHETß F FERSßVAN ft bedrijven worden in een helder perspectief get IJ e c e ßC u E h d e Guruwatch-consensus Hold  o ßD A r lu P E a O Fair v er EM ijkste p Na Analistenmomentum de verkoop beter van Marine Harvest heeftplaatst. het bedrijf ook het belang in Hydrotech-Gruppen NOOITßLANGßRUSTIGß/PßWELKEßAANDE De Europese toezichthouder EMEA heeft de C1-remmer, bekend de naam Rhucin, voor hthoud is het belangr onder Zoerweet u in ééngeaccepteerd keer wat er speelt bijvan de hand gedaan. it !HOLD . se toezic Het eerder voorgestelde superdividend van 9 euro per aandeel geeft aan dat Nutreco niet terughoudend is om SEßOPERATIE ßDIEßOMVANGRIJKßIS ßMAARß meeg e D p . in o g r a m a r u r a Technisch en de koers ETß VIER De ELENßMOETßUßLETTENßALSßDEßDOLLARßGAATß de marketingaanvraag. Dit is het belangrijkste product Pharming zal nuennog bepaald worden ngaanv ond Ph uw aandelen wat meer de winst in het lopende vallers metvan aandeelhouders te delen. EDß%LSE NßZIJNßOMZETßENßH E marketi uwsstroom r 2 e  d Fundamenteel

N E -ETßßVANßDEßOMZETßINßDEß63ßISß O ie ßD VOORALßVANWEGEßHETßFEITßDATßEENßVER A n T door de nieuwsstroom rond Pharming. ßV A e RSß d A  7 LL r  SCHUIVEN o O jaar kan maken of breken. ß do Fair value 7ATßDOEN 14,50 euro STßINßD "EHAALT /Cmßß ß ß ß Buy ßDEßWIN N !HOLDßVERUITßHETßDOLLARGEVOELIGSTEß te A e DßEENß V b Lß IJ l E ßß LT e Guruwatch-consensus Hold   ANDERINGßINßDEßDOLLARKOERSßOOKßZIJNß ERENDE AROMßA r volati oor de e ILIPSßß h-consensus Buy A M d H ßD 0 in N IJ M . voorsprong  op de concurrentie is intact en de strategie om met kleine overnames de positie De technologische  0HILIPSßß ßß ß 7ATßDOEN Analistenmomentum m ßMEEß CTENßZ AANDEELßVANß!MSTERDAMßENßOMSTRE vloedt d rdivisie uruwatcmop G!HOLD omentu EKENING LUTAEFFE Technisch versterkenoogt kansrijk. Op de korte termijn gooit een hogere Amerikaanse geleide den sterk beïn ßR A n lf 6  M a te nichemarkten te dollar echter roet in s O h li Rß e o a O WEERSLAGßHEEFTßOPßDEßOLIEPRIJSß%NßDUSß d r n T u Guruwatch-consensus Buy A-ETßßVANßDEßOMZETßINßDEß63ßISß KENß/MßDIEßREDENßKANßEENßBEWEGINGß Fundamenteel

op van esultaten wor ch 30,63 e RIJKEßFAC het eten. e verko r Technis enteel BELANG Fair value 14,50 euro Analistenmomentum Buy  l door d zijn, want de m e a ti d la n  o u N v Signalen geven aan wat het fundamentele en F!HOLDßVERUITßHETßDOLLARGEVOELIGSTEß E OPßDEßCIJFERSßVANß3HELLß e inder voorspellen INßDEßDOLLARKOERSßOOKßDEßSPLITSINGSGE TEßHOUD Technisch  orden m Fair valu r te ß voorsprongß op de concurrentie De /RDINAßß technologische is intactplaatje en de strategie ombeursfonds met kleine overnames de positie op het7ATßDOEN technische van een is en hilips w rs makkelijke P AANDEELßVANß!MSTERDAMßENßOMSTRE n a v ijfe Fundamenteel  nichemarkten te versterken oogt kansrijk. Op de korte gooit een hogere Amerikaanse dollar echter roet in e cRUCHTENßWEERßOPßGANGßHELPEN ltaten Guruwatch-consensus Hold  termijn NAß De resuhter niet dat d cern. of analisten het aandeel opwaarderen of juist KENß/MßDIEßREDENßKANßEENßBEWEGINGß eten. RIKAANßA

Fair value 30,63 euro hetAnalistenmomentum !EGON kent ec n van het con ENß!ME OEN E ßD Rß T A e ßE EFTß g T E 7 n A afserveren. D Technisch

INßDEßDOLLARKOERSßOOKßDEßSPLITSINGSGE bela EGONßH .IETßOM ß Buy /RDINAßß ß ß 7ATßDOEN MAARß! ß T r A e TSß A v Fundamenteel  T l S a ßS "UHRMANN FD Dßß ßß RUCHTENßWEERßOPßGANGßHELPEN s SEßAS E  Guruwatch-consensus Hold  De resultaten van Philips worden minder volatiel door de verkoop van de halfgeleiderdivisie. Minder volatiel beteechter HETßHOO "EHAALTßßVANßZIJNßOMZETßENßHETß 2ANDSTAatch-consensu ERIKAAN ers was en zoals Rand Fair value 20,32 euro M o k ! s Lß r ß  E Analistenmomentum u G E m w e LI V v ERß kent echter niet dat de cijfers makkelijker te voorspellen zijn, want de resultaten worden sterk beïnvloedt door de Guru nmomentu +ANTOORARTIKELENßINßDEß63ßZIJNßGOEDß bedrij ßGEVOE en. De b BIJZOND  Technisch

KßEXTRA bedrijv ede tijd om in o aliste O d r n n u ßO A e e E z E 7 it o ,6 u MERENDEELßVANßDEßWINSTßINßDOLLARSß belangen van het concern. ARM 52 De winststijging van 30% in aan de lopende Fundamenteel het eerste halfjaar is mooi meegenomen. De onderneming neemt "UHRMANN hnisch teel al voor dit vaak geen g VOORßßVANßDEßOMZETß.AßHETßAF Tecband ENßISßDA en aat idea EWELD Fairkleine value it-dienstverleners euro en20,32 consultancybureau’s over zodat Ordina steeds beter kan profiteren van een +ANTOORARTIKELENßINßDEß63ßZIJNßGOEDß aantrekkench klim t verleden was Fundam e is LUTAIRßG A m V o Rß n O o e lu c O h a e 6ALUTAEFFECTENßZIJNßDAAROMßALTIJDßEENß V v e in STOTENßVANßDEßPAPIERDIVISIEßISß"UHR ir ig a de economie. n F ijfers e et huid De IEX-stemmingsmeter in één neemt oogopis mooi meegenomen. Demaakt onderneming aan de lopende band 2ANDSTADßß ßß ß 7ATßDOEN De winststijging van 30% in het eerste halfjaar VOORßßVANßDEßOMZETß.AßHETßAF zien is he goede winstc d risch ge en opMANNßDEßFACTOßEENß!MERIKAANSßBE kleine it-dienstverleners en consultancybureau’s over zodat Ordina steeds betervan kanelk profiteren van een aantrekkento is BELANGRIJKEßFACTORßOMßREKENINGßMEEß H slag duidelijk wat het karaketer aandeel Guruwatch-consensus Buy gelop STOTENßVANßDEßPAPIERDIVISIEßISß"UHR 0HARMINGßß ß ß 7ATßDOEN de economie. vooruitbeleggen. EN Analistenmomentum  DRIJFß is; is het bedrijf een gestage groeier of tikt er 7ATßDO Guruwatch-consensus Buy d te ta s MANNßDEßFACTOßEENß!MERIKAANSßBE  TEßHOUDEN ld ßß o H 0HARMINGßß ß ß Analistenmomentum 7ATßDOEN een tijdbom onder de beurskoers? Technisch  oers ß juist  en de k DRIJFß 2EEDß%LSEVIERßonsensus Guruwatch-consensus Technisch Buy  en hebbeel in de uitg -c o h Fundamenteel  h tc r

a e v m Analistenmomentum tu Guruw nmomen2OYALß$UTCHß3HELL oop te e troetelaand Fundamenteel  

elenink w  Fair value 52,67 euro Technisch Analiste ch 2 euro en aandchien het nieu ,4 Fair value  4,96 euro ig 3 e 1 e is d n Fundamenteel s m 2OYALß$UTCHß3HELL is o m l e Tech e ft it .IETßZOZEERßVANWEGEßDEß!MERIKAAN te d en ller is Fair value 4,96 euro iete belo Fundam e e meeva e explic .IETßZOZEERßVANWEGEßDEß!MERIKAAN De Europese toezichthouder EMEA heeft C1-remmer, beter bekend onder geaccepteerd voor Historisch gezien is het huidige economisch klimaat ideaal voor uitzendbedrijven. Dedebeurskoers was echter al verde naam Rhucin, oei en d Na een nieuw r Fair valu SEßOPERATIE ßDIEßOMVANGRIJKßIS ßMAARß tg .IETßOMDATßERßEENß!MERIKAANßANAß e z gezet. De de Europese toezichthouder EMEA heeft de C1-remmer, beter bekend de naam geaccepteerd voor me om marketingaanvraag. Dit isgeen het belangrijkste product vanonder Pharming enRhucin, de koers zal nu nog meer bepaald worden SEßOPERATIE ßDIEßOMVANGRIJKßIS ßMAARß vooruit gelopen op de goede winstcijfers en in het verleden was Dit ditisvaak goede tijd om in bedrijven zoals Randautono r in beweging 7ATßDOENß de marketingaanvraag. het belangrijkste product van Pharming en de koers zal nuop nognameer bepaald worden en hoge ElsevVOORALßVANWEGEßHETßFEITßDATßEENßVER ie De meest in het oog springende trends E door de nieuwsstroom rond Pharming. d HETßHOOFDßSTAAT ßMAARß!EGONßHEEFTß Buy stad te beleggen. VOORALßVANWEGEßHETßFEITßDATßEENßVER door de nieuwsstroom rond Pharming. van Reenche. EN

tionale en internationale beurzen, met natuur7ATßDO ANDERINGßINßDEßDOLLARKOERSßOOKßZIJNß geefbra  ANDERINGßINßDEßDOLLARKOERSßOOKßZIJNß

ld ß o H 0HILIPSßßßß ßß ß 7ATßDOEN BIJZONDERßVEELß!MERIKAANSEßASSETSß 0HILIPSßß ß ELLßß lijk7ATßDOEN een top-5 van aandelen die daar het meest e af /PßDEßDOLLARßLETßBIJNAßNIEMANDßMEER ß n om d UTCHß3Hnsensus  ßß 7ATßDOEN Guruwatch-consensus Guruwatch-consensus Buy Buy WEERSLAGßHEEFTßOPßDEßOLIEPRIJSß%NßDUSß e zorge waarschijn2OYALß$atch-cWEERSLAGßHEEFTßOPßDEßOLIEPRIJSß%NßDUSß 59,67 euro 2EEDß%LSEVIERßß o d t a d  n door beïnvloed worden. MAARßOPßDEßVALTUAMARKTßBLIJFTßHETß Analistenmomentum Buy Buy Analistenmomentum  ENßISßDAARMEEßOOKßEXTRAßGEVOELIGß Guruw nmoOPßDEßCIJFERSßVANß3HELLß geeft aakomt de koers Guruwatch-consensus Hold  mentum OPßDEßCIJFERSßVANß3HELLß  reactie heeft het bedrijf er ook het belang in Hydrotech-Gruppen van de hand gedaan. Technisch Analiste ch euro Technisch   e koers ngen worden, NOOITßLANGßRUSTIGß/PßWELKEßAANDE 7 w ,9 u 1 la 3 Analistenmomentum  e is end van 9 euro per aandeel geeft aan dat Nutreco niet terughoudend is om meeFundamenteel Techn enteel maar d ves snel verva Fundamenteel   VOORßVALUTAIRßGEWELD r LENßMOETßUßLETTENßALSßDEßDOLLARßGAATß n sterk, . Fair value Technisch

Fundam e ell wareTotdat de rese h S Fair value 30,63 euro 30,63 euro h lu a 2EEDß%LSEVIER tc v . u s r D air e l F g a SCHUIVEN g y o le 2EEDß%LSEVIER e

7ATßDOEN Fundamenteel rs van R gt bij b De resultaten van Philips worden minder volatiel door de verkoop van de halfgeleiderdivisie. Minder volatiel bete"EHAALTßßVANßZIJNßOMZETßENßHETß taalcijfeaad zwaar wee Hold  De resultaten Philips wordenteminder volatiel doorde deresultaten verkoopworden van desterk halfgeleiderdivisie. Fair value 13,42 euro kent echter niet dat van de cijfers makkelijker voorspellen zijn, want beïnvloedt door deMinder volatiel bete- De kware "EHAALTßßVANßZIJNßOMZETßENßHETß r r o . o g v  MERENDEELßVANßDEßWINSTßINßDOLLARSß belangen van het niet concern. kent echter dat de cijfers makkelijker te voorspellen zijn, want de resultaten worden sterk beïnvloedt door de nemendt snel in bewegin !HOLD  lijk nie

/

2

5 ) % 8 ß 4 / 0 ß  

top 40

"UHRMANN

4OP ß$OLLARGEVOELIG

) % 8 ß 4 / 0 ß  1 

7

In het volgende nummer presenteert IEX een compleet nieuwe rubriek met daarin alles wat u wilt weten over de veertig meest toonaangevende aandelen van het Damrak. Op zes pagina’s wordt de IEX 40 van verschillende invalshoeken bekeken en kort geanalyseerd. Speciale ranglijsten laten zien welke aandelen profiteren van 0of ßlijden  onder  de opvallendste trends.

1

2 64

4

6

4OP ß$OLLARGEVOELIG 2OYALß$UTCHß3HELL

1

2 5

7 7

4OP ß$OLLARGEVOELIG

5

belangen van het concern.

44

7

4

2 5

5

2EEDß%LSEVIER

6

5

!EGON

6

MERENDEELßVANßDEßWINSTßINßDOLLARSß

65



TU R B O B E L EGGEN

CO LUM N

Door Frank van Dongen

Gezocht

Bent u de slimste

Hoe wordt u de slimste – en daarmee beste – belegger van Nederland? Ik geef u tien manieren om een échte Turbotopper te worden.

Cees Smit is onder zijn alias Frank van Dongen de vliegende keeper van iex. Officieel optiespecialist, maar in de praktijk bemoeit hij zich met alles en iedereen, waar hij onmiddelijk een beleggingsadvies aan knoopt. Specialiteit: éénregelige fundamentele en technische analyse. Stockpaardje: flitspalen en parkeerbonnen.

66

O

ndanks dat ik nooit een beurscompetitie heb gewonnen, geef ik u toch wat tips om de slimste belegger van Nederland te worden. Nu zou ik eerst met de oneerlijke of onsportieve tips kunnen komen en u laten zoeken naar de lek in het systeem. Zo zijn er vaak tijdsverschillen tussen het beursspelsysteem en de echte wereld waardoor u door eenvoudig naar real-time prijzen in de echte wereld te kijken voorkennis kan hebben over wat er in het spel gaat gebeuren. Bij deze competitie is dit waarschijnlijk ondervangen, maar vroeger is menig spel zo gewonnen. Iets wat ook al vaker gebruikt is door onsportieve lieden, is handelen in zeer illiquide aandelen in

het spel gecombineerd met echte orders op de beurs. U koopt bijvoorbeeld een aandeel dat maar op een paar cent staat (bijvoorbeeld een melkrobotfabrikant) in het spel. Als het aandeel dan op de beurs 1 cent stijgt doordat u in het echt een paar aandelen koopt, verdient u procentueel veel geld.

kope turbo te stoppen, met wat geluk en de juiste visie grote winsten maken. Eerlijk winnen Om dat geluk een beetje af te dwingen openen de onsportieve lieden vaak meerdere accounts met tegenovergestelde posities.

Een verliezer in het spel kan in de praktijk een winnaar zijn Het gaat hier echter om een turbocompetitie, dus is dit laatste niet mogelijk. Wel kunt u door een onevenredig groot gedeelte van uw kapitaal in een heel goed-

Ik vind oneerlijk spelen eigenlijk niet leuk en niet leerzaam, daarom geef ik u hier tien eerlijke tips: 1. Lees je in, kennis is macht. 2. Speel het spel om te winnen, maar heb vooral plezier en zie het als een goede manier om ervaring op te doen. 3. Wees niet te voorzichtig, zonder risico’s win je een spel nooit en bedenk dat het geen echte portefeuille is en u dus niet zoals bij normaal beleggen met een langetermijndoel en een risicoprofiel te maken hebt. 4. Speel niet te speculatief, door al uw geld in te zetten op een positie kunt u een enorme klapper maken maar ook direct uitgespeeld zijn. 5. Pak uw winst. Wees niet bang om van tijd tot tijd winst te pakken. U kunt ook denken aan een strategie om bij winst een deel van de positie te verkopen. 6. Pak uw verlies. Als uw ideeën niet uitkomen moet u niet blijven zitten, maar een conclusie trekken en ruilen naar een andere positie.

7. Heb de juiste visie, dit is natuurlijk een open deur maar blijf continu analyseren of uw mening wel de juiste is. 8. Kijk naar meerdere markten en producten, het leuke van turbo’s is dat er veel verschillende producten en markten zijn en er is altijd wel een markt te vinden die in beweging is. Soms is dat de oliemarkt en dan is het weer de aandelenmarkt. 9. Focus, ondanks alle mogelijkheden moet u uzelf focussen en dus uiteindelijk maar een paar posities innemen. 10. Volg de goeroes niet. Ga uw eigen weg en volg niet blind andere. Ik wil eindigen met de troostende woorden dat het leuke van het uiteindelijk winnen van een wedstrijd niets zegt over de kwaliteiten van de belegger. Een verliezer in het spel kan in de praktijk (in de echte wereld) een winnaar zijn. Veel mensen winnen met fictief geld gemakkelijker. Dit zie ik bij onze brokerklanten ook als met papiergeld belegd wordt. Want als mensen met echt geld gaan beleggen, gaan er ineens allerlei emoties spelen die een negatieve invloed hebben op het beslissingproces. Zeker als er sprake is van verlies – maar ook bij grote winsten – wordt vaak onverwacht en inconsequent gehandeld. Of u nu wint of niet, uiteindelijk is het, hoewel slechts een spel, een heel nuttige ervaring. Het is altijd beter te leren zonder dat het echt geld kost.Succes! klik hier... Wilt u de beste belegger van Nederland worden, kijk dan op www.deslimstebelegger.nl

belegger

van Nederland? Wat

Dit najaar gaat abn Amro in samenwerking met iex op zoek naar de slimste belegger van Nederland. In vier rondes wordt bepaald wie de slimste belegger van Nederland is en die wint een hoofdprijs van 25.000 euro.

Wanneer

U kunt zich kwalificeren voor de zoektocht naar de slimste belegger vanaf 4 september, de eerste afvalronde begint op maandag 2 oktober. De uiteindelijk winnaar is bekend op vrijdag 24 november nabeurs.

Hoe

De eerste stap in de speurtocht naar de slimste belegger van Nederland is een kennisquiz. Als u hier een voldoende voor haalt, kunt u zich inschrijven voor de beleggingscompetitie. In deze competitie krijgt u een virtueel startbedrag van 100.000 euro, waarmee u kunt beleggen in Turbo’s van abn Amro. Om kans te maken op de hoofdprijs, moet u dus vier rondes zien door te komen. De speurtocht naar de slimste belegger wordt gehouden in afvalrondes. De eerste begint dus op maandag 2 oktober. Twee weken lang kunt u bewijzen dat u tot de beste beleggers van Nederland behoort. Met uw virtuele kapitaal van 100.000 euro kunt u beleggen in Turbo’s van abn Amro. Vrijdag 13 oktober nabeurs worden – op basis van de behaalde rendementen – de beste tienduizend beleggers geselecteerd. Die tienduizend beste beleggers mogen door naar de volgende ronde. De einddatum van deze ronde is vrijdag 20 oktober. Behoort u dan tot de duizend beste beleggers, dan gaat u door naar de volgende ronde die loopt tot vrijdag 27 oktober. Hierna blijven nog vijf beleggers over. De laatste ronde is anders dan de vorige rondes. Tijdens de laatste ronde krijgen beleggers geen virtueel geld om mee beleggen, maar een startkapitaal van 5000 euro om écht mee te beleggen. Degene die op vrijdag 24 november het hoogste rendement heeft gehaald, wint de hoofdprijs van 25.000 euro. Daarnaast mogen alle finalisten het bedrag houden, waarmee zij geëindigd zijn. klik hier... Speel mee op www.deslimstebelegger.nl

67

H E B B E N

&

HOU DEN

Even leken ze definitief gescheiden, maar sinds kort is het duo dat biotechbedrijf Crucell groot maakte – oprichter Dinko Valerio en financier van het eerste uur Michiel de Haan - weer back in business. Dit keer zetten ze hun kaarten op Europese biotech. “Ik heb er één nacht over geslapen en toen zei ik ja.” door Pieter Kort/fotografie Herman van Heusden

The Medical Brothers I

llustere duo’s zijn dun gezaaid in de zakenwereld. Ondernemen is kennelijk bij uitstek iets voor eenlingen of voor grote teams, want een business-equivalent van Victor & Rolf, Barend & Van Dorp of Bonny & Clyde is er eigenlijk niet. Dat maakt het hechte biotechtandem Dinko Valerio-Michiel de Haan helemaal tot een bijzonder fenomeen. Al veertien jaar zijn zij gezamenlijk de drijvende krachten achter de opkomst van de Nederlandse biotechindustrie. Valerio (links op de foto) als oprichter van het bedrijf dat alle beleggers nu kennen als Crucell en De Haan (rechts) als pionierende venture capitalist in een prille groei-industrie. Nadat De Haan wegens gezondheidsproblemen zijn leidende rol binnen Atlas Venture had afgebouwd en Valerio in 2004 aftrad als topman van Crucell, leek er een definitief einde te zijn gekomen aan de innige samenwerking van de wetenschapper en de financier. Maar inmiddels is het duo weer terug op het toneel. Nu als oprichters van Aescap, een in-

68

vesteringsmaatschappij die met 60 miljoen euro onder beheer investeert in kansrijke Europese biotechbedrijven. Met hun naam, reputatie en netwerk was het bij oprichting al voorbestemd dat Aescap een toonaangevende nieuwe speler in de biomedische industrie zou gaan worden. In een onopvallend hoekje van het Amsterdamse World Trade Center vertellen Valerio en De Haan over hun nieuwe avontuur.

Dinko Valerio: “Het ging pas spelen na mijn Crucell-tijd. Tot de laatste dag bij Crucell had ik maar één doel en dat was het bedrijf succesvol maken. En de overgang naar de nieuwe raad van bestuur onder Ronald Brus zo soepel mogelijk laten verlopen. Maar toen ik weg was, dat moet ik toegeven, was het idee wel heel snel geboren. Ik wilde graag alles wat ik had geleerd opnieuw gebruiken. Niet beperkt tot één bedrijf, want de kans dat je zo’n eerder succes kunt evenaren is niet zo groot. Er is wel een goede kans dat ik iets kan overbrengen

op andere ondernemers.” Michiel de Haan: “Ik was behoorlijk verrast toen Dinko me vroeg. Ik heb er één nacht over geslapen en toen zei ik ja. Mijn familie was net zo verrast als ik. Ik was gestopt bij Atlas omdat ik ernstig ziek was. Het enige commissariaat dat ik altijd heb aangehouden is dat bij Crucell. Ik had me eerlijk gezegd ook voorbereid op alles behalve het beginnen van een nieuwe venture capital-onderneming. Maar zo zie je maar. Ik heb wel 25 jaar ervaring in dat vak. Mensen in het Europese bedrijfsleven trekken zich vaak vrij vroeg terug. Die gaan lekker golfen enzo. Ik vind dat niks.”

Mentor

Valerio: “Toen het idee was geboren om het venture capital in te gaan ben ik natuurlijk meteen naar Michiel gestapt. Hij is dé man in de hightech venture capitalindustrie. Hij heeft van Atlas een enorm succes gemaakt. En hij is altijd mijn mentor geweest, vanaf het moment dat ik ben

overgestapt van de wetenschap naar de zakenwereld. Atlas was, in de persoon van Michiel, mijn eerste investeerder. Hij heeft mij vanaf de eerste dag gecoacht. Als aandeelhouder, maar ook als vice-voorzitter van de raad van commissarissen. We hebben twaalf jaar samengewerkt. Dan ken je elkaar door en door.” De Haan: “Ik nam als directeur van Atlas alle besluiten. Maar ik nam alleen maar een commisariaat bij een deelneming aan als ik er ook echt bij betrokken wilde zijn. Crucell – het heette toen nog IntroGene – was een heel bijzonder verhaal. Een typisch Nederlandse investering, met een heel kansrijke technologie. En wat het vooral zo interessant maakte was Dinko. Hij had een heel positieve invloed op het bedrijf.”

Het waren de beginjaren van de Europese biotechindustrie en De Haan rook zijn kansen. “In Leiden ontstond zo langzamerhand een Nederlands centrum voor biotechbedrijven. Ik was erdoor gefascineerd

“Een business-equivalent van Victor & Rolf, Barend & Van Dorp of Bonny & Clyde is er eigenlijk niet” en wilde er absoluut bij betrokken zijn. In München gebeurde tegelijkertijd hetzelfde. Daar waren we met Atlas al vroeg betrokken bij Morphosys, de eerste succesvolle Duitse biotechspeler. Ik wilde absoluut vooraan staan in die ontwikkeling. Zodoende ben ik door de jaren betrokken geweest bij veel bedrijven die hebben bewezen het te kunnen. Niet dat het nooit fout is gegaan, trouwens. Ik denk dat al met al 20% van de investeringen mislukt. Maar het is niet zo dat je dan meteen alles kwijt bent. Een bedrijf met een paar patenten kan mislukken, maar je kunt met de verkoop van de technologie altijd wel een stuk van de kostprijs terugkrijgen. En dat risico kun je goed lopen, want de rendementen

in biotech zijn gemiddeld buitengewoon hoog. In vijftien jaar bij Atlas heb ik ongeveer 35% per jaar rendement gemaakt. Dat is vrij uniek.”

Veel sneller

Met Aescap hebben Valerio en De Haan zichzelf ten doel gesteld om minstens 20% rendement op het geïnvesteerde vermogen te realiseren. Dat is niet mals, zeker gezien de recente koersontwikkelingen op de beurs, maar daar kijkt het duo heel anders tegenaan. “Het proces van ontwikkeling tot eindproduct kan veel sneller. Onze naam staat niet voor niets voor Accelerating European Science Companies and Products”, zegt een glimlachende Valerio. “Er

69

H EB B EN

&

“Wetenschappers geloven vaak iedereen met een pak aan en een das om” liggen grote kansen in Europa. We hebben toptechnologie, maar de commercialisering loopt nog ver achter bij wat in de Verenigde Staten gebruikelijk is. Terwijl de academische output op biotechnologisch gebied in Europa hóger is dan in de Verenigde Staten. De marktkapitalisatie is echter een factor tien minder. Die achterstand gaan we nu inlopen. Helemaal als we het proces kunnen versnellen. Door dat lagere tempo krijgen we opvallend genoeg vanuit de universiteiten veel rijpere initiatieven voorgelegd. Er is al veel langer aan gewerkt. Soms zijn er zelfs al klinische tests geweest. In Amerika had zo’n professor dan allang een octrooi geschreven en financiers gezocht om er een bedrijf van te maken, in Europa zijn ze zo snel niet.” En dat is waar Aescap ten tonele verschijnt. “De kunst zit hem erin om het bedrijf meteen zo neer te zetten dat het kan doorgroeien. In het begin worden namelijk vaak onomkeerbare fouten gemaakt. Het zegt veel dat het aantal biotechbedrijven in Europa in totaal groter is dan dat in de Verenigde Staten. Daar is de succesratio gewoon veel hoger. Het heeft ermee te maken dat veel wetenschappers hier een bijzonder slecht inschattingsvermogen hebben voor de kwaliteit van zakenmensen. Ze geloven bij wijze van spreken iedereen met een pak aan en een das om. Slechte zakenpartners kunnen heel veel stuk maken.”

70

Dat roept de vraag op waarom de wetenschappers in Amerika kennelijk wel de juiste beslissingen weten te nemen. Zijn die zoveel anders? Volgens De Haan zit er vooral een generatieverschil tussen de biotechondernemers in Amerika en Europa. “Hier heeft de commerciële kant van de biotech lang in de kinderschoenen gestaan. Maar de nieuwe generatie Europese ondernemers, zeg die van 30, 40 jaar, is al veel zakelijker dan de generatie ervoor.” Valerio: “De ondernemers van nu staan meer met beide benen op de grond. Zo’n

10, 15 jaar geleden heerste in de biotech vooral de Grote Droom van het Grote Geneesmiddel. De plannen hebben nu wat meer realiteitsgehalte. Ondernemers nemen er nu ook genoegen mee om kleinere dingen op de markt te brengen, waar ze minder spectaculair aan verdienen, maar die wel geld opleveren.”

Nieuw avontuur

Het kleine, vier man sterke team van Aescap heeft een verschillende achtergrond. Juist daardoor, zegt De Haan, is het vertrouwen van beginnende biotechondernemers eerder gewonnen. “Als ik ergens binnenkom ben ik een enge man uit de financiele wereld. Maar als ik met Dinko kom is die drempel er niet meer. Hij kan als collega-wetenschapper op hetzelfde niveau met die mensen spreken. Praat dan eerst maar even met Dinko, dan kom ik er later wel bij. Die interdisciplinaire aanpak is uniek in de medische venture capital-wereld. Zonder dat was ik ook nooit aan een nieuw avontuur in het venture capital begonnen.”

HO U D E N Tot dusver lijken Valerio en De Haan zich weer als een vis in het water te voelen. Het fonds is inmiddels toe aan zijn eerste close en het duo zoekt volop naar nieuwe investeringsmogelijkheden, overal in Europa. Tegenwerpingen over het lage scoringspercentage van biotechproducten en de irrationele goudkoorts waar sommige beleggers aan lijden wuiven ze – al dan niet gewapend met statistiek – eenvoudig weg. De Haan wijst op de lange termijn: “De toepassing van dna-onderzoek en de groei van de wereldeconomie zorgen voor een ongelooflijk interessante ontwikkeling. Ik bemoei me niet met de waanzin van de dag. Op de beurs heb je vooral te maken met sentiment. Ik kijk liever naar de achterliggende ontwikkeling. Die is structureel positief.” Valerio: “Iedereen praat elkaar na over de afbreukrisico’s van biotech. Dat moet doorbroken worden. Er zijn genoeg mogelijkheden om de ontwikkeling veel sneller te laten gaan.” De Haan: “Vandaag de dag is al 53% van de nieuwe medicijnen op dna gebaseerd. Mensen zijn daar verbaasd over, want er hangt nog altijd een zweem omheen van genetische manipulatie. Feit is dat een groot deel van de medicijnproductie nu al afhankelijk is van dna-technologie.” Valerio: “Je moet het belang van ethische discussies ook niet overschatten. Het veto van Bush op stamcelresearch krijgt heel veel aandacht. Je kan daar ook best een ethische boom over opzetten, maar het belang van die hele technologie is nog maar beperkt. Grootschalige toepassing ervan is nog heel ver weg. Het overgrote deel van de biotechnologie speelt zich op een heel ander terrein af en wordt gedaan door bedrijven die al een bewezen reputatie hebben.“ En tegenwoordig schieten er nog meer mensen met reputatie te hulp, ziet De Haan, die een ander bekend duo voor het voetlicht haalt. “Kijk naar zo’n initiatief als van Bill Gates en Warren Buffett. Zij denken heel zakelijk. Ze maken met biotechbedrijven afspraken; wij financieren de productie van bijvoorbeeld een malariavaccin en jullie zetten het op de markt. Door hun initiatief is de derde wereld nu ook een echte markt geworden. Het gaat verder dan liefdadigheid.”

71

24 UUR HANDELEN IN ALLE FUTURES, OPTIES EN VALUTA UW POSITIES DAGELIJKS VIA INTERNET 030 - 69 70 401

Derde jaargang

Nummer 6 – september 2006 Hoofdredactie: Pieter Kort ([email protected]) Eindredactie: Laura Iseger ([email protected]) Art direction en vormgeving: Studio Jaap van der Zwan, Amsterdam Met medewerking van: Alain Cohen, Tabea Piske en Jaap Rozema

’’Meer dan 30 jaar ervaring in commodities en financial futures”

Redactie: Michiel Pekelharing ([email protected]) en Peter van Kleef ([email protected]) Medewerkers: Jorik van den Bos, Warrum Buffet, Arie Buijs, Léon Cornelissen, Dirk Gerritsen, Jaap Koelewijn, Jerry de Leeuw, Geert Jan Nikken, Jacques Potuijt, Cees Smit alias Frank van Dongen, Marcel Tak, Corné van Zeijl

Sucden (UK) Limited Netherlands branch Eerste Dorpsstraat 22, 3701 HB Zeist Tel: +31 30 - 69 70 401 Fax: +31 30 - 69 70 575 [email protected] - www.sucden.nl

Beeld: Mark van den Brink, Nico den Dulk, Robert Elsing, Ton Hendriks,Herman van Heusden, Jaap Rozema, ANP, Corbis. Koersen: Marketxs; nieuws: Dow Jones; fundamentele data: ShareCompany Directie: Eric Visser, Hans-Poul Veldhuyzen van Zanten Uitgever: Peter van Sommeren Abonnementsprijzen: Jaarabonnement in Nederland en Belgïe € 39,60 (8 nummers). Voor andere landen geldt een verzendtoeslag van € 30,- ; losse nummers: € 4,95, nazending: € 6,95 Abonnementen en bezorging: Abonnementen kunnen op elk gewenst tijdstip ingaan en lopen automatisch door, tenzij 4 weken voor de vervaldag schriftelijk wordt opgezegd. Nieuwe aanmelding schriftelijk of per e-mail: Abonnementenland, Postbus 20, 1910 AA Uitgeest tel: (0251) 31 39 39, fax: (0251) 31 04 05; www.aboland.nl

Sucden, Uw Strategie voor Succes!

WH SELFINVEST DÉ EUROPESE BROKER VOOR ACTIEVE BELEGGERS

Stocks/Options - Futures - Forex

4Geavanceerde handels- en analyseplatformen op basis van Direct Access en Tick by Tick koersen.4Vele ordertypes als: stop market, stop limit, profit stop, trailing stop, bracket orders, etc.4Van handmatig via halfautomatisch tot vol automatisch handelen.4Nederlandstalige helpdesk van 8.00 – 22.154Gratis seminars 4Scherpe tarieven.

www.whexpert.com

Adreswijziging: Leden van iex.nl kunnen zelf hun gegevens wijzigen via www.iex.nl/leden. Overige abonnees via Abonnementenland.

NIEUW!!!

PORTEFEUILLE-PRO

Rendement

2000-2005 58% - 156%

Advertenties: iex-sales: Martijn Arnold, Jan Willem Goed en Niek den Tex ([email protected]) iex Investor Relations: Frans Gunnink Operations en techniek: Reinier Willems, Sebastian Drost; TriLab: René van der Meyden Drukkerij: Senefelder Misset Niets uit deze uitgave mag op enigerlei wijze worden overgenomen zonder schriftelijke toestemming van de uitgever. Op alle aanbiedingen, offertes en overeenkomsten van iex InfoExchanges bv zijn van toepassing de voorwaarden welke zijn gedeponeerd bij de Kamer van Koophandel te Amsterdam. iex magazine bevat informatie en wenken, die met de meeste zorgvuldigheid zijn samengesteld. iex InfoExchanges bv en de bij deze uitgave betrokken redactie en medewerkers aanvaarden geen aansprakelijkheid voor mogelijke gevolgen, die zouden kunnen voortvloeien uit het gebruik van in deze uitgave opgenomen informatie en wenken. De gegevens zoals wij die van u hebben ontvangen, kunnen worden gebruikt voor het toezenden van informatie en/of aanbiedingen door iex InfoExchanges BV en speciaal geselecteerde bedrijven. Indien u dit niet wenst, gelieve een briefje te sturen naar: iex InfoExchanges BV, t.a.v. de klantenservice, Postbus 75662, 1070 AR Amsterdam.

iex magazine wordt uitgegeven door iex InfoExchanges bv en verschijnt acht keer per jaar. © iex 2006

70

Kantoor Amsterdam WH SelfInvest NV Tauro gebouw Teleportboulevard 110 1043 EJ Amsterdam tel. 020-6823593 [email protected]

WH SelfInvest is een onafhankelijke beursvennootschap met vestigingen in Luxemburg, Gent, Parijs en Amsterdam. WH SelfInvest heeft een brokervergunning en een commissionaire vergunning van de Luxemburgse toezichthouder op de financiële dienstverlening en is aangemeld bij de Belgische CBFA, de Franse COB en de Nederlandse AFM.

B E L E G G I N G SFON DSEN door Jorik van den Bos

ADVERTENTIE

Vastgoed, nuts en financials

‘Saai, maar aantrekkelijk’ Spannend is anders, maar daar gaat het bij beleggen niet om. Daarom kiest Jorik van den Bos – lid van IEX magnificent 7 – voor sectoren met een hoog dividendrendement. En telecom. Jorik van den Bos is beheerder van het Orange European Largecap Fund en het Friesland Bank Aandelen Fonds. Van den Bos’ columns zijn geschreven op persoonlijke titel.

72

H

oewel dividend de onderscheidende factor is bij mijn fondsen, is het op zich niet zaligmakend. Het gaat ook om het trackrecord en de verwachtingen op dit punt. Historisch gezien zijn er sectoren die bijna altijd een bovengemiddeld dividendrendement vertonen en die daarom ook op een overweging in mijn fondsen kunnen rekenen. De eerste sector is beursgenoteerd vastgoed. Met name in de Verenigde Staten, Australië en Nederland, maar ook in Frankrijk en het Verenigd Koninkrijk worden deze bedrijven dankzij de reitstructuur (Real Estate Investment Trust) scheutiger met hun winstuitkering. De reit is een fiscaal gunstige status die bedrijven verplicht het overgrote deel van de kasstroom uit te keren aan aandeelhouders, vandaar. Binnen de sector kun je niet klakkeloos de speler met het hoogste dividend opnemen, omdat dat vaak de bedrijven zijn met de minder goede onderliggende waarde. In feite is een hoger rendement een beloning voor extra risico. Vastgoedbedrijven met een goede porte-

feuille, dito vooruitzichten en groei van de intrinsieke waarde, hebben vaak een lager dividendrendement dan de minder goed presterende sectorgenoten. Behalve dividend is daarom de cashflow uit de huuropbrengsten van groot belang. Als die (net als de intrinsieke waarde) toeneemt, dan moet de koers ook omhoog. Het Amerikaanse ddr (Developers Diversified Realty) is daarvan een voorbeeld.

belangrijke factor. Per land wordt door de toezichthouder bepaald wat de maximale winst mag zijn en in welke mate er geïnvesteerd mag worden. Een voorbeeld daarvan zijn de nutsbedrijven die zich met water bezighouden in Engeland. Die sector wordt één keer in de vijf jaar onder de loep genomen. Dat zorgt vaak eerst voor onrust en daarna voor opluchting. Meer omzet bij gelijkblijvende marges betekent

In feite is een hoger rendement een beloning voor extra risico Nuts

Een tweede sector – ook al niet erg sexy misschien – is de nutsindustrie. In Nederland heb je nog geen beursgenoteerde nutsbedrijven, maar om ons heen zie je grote spelers met een beursnotering. Keuze volop: Centrica, Kelda, National Grid (vk), Suez, Gaz de France (fr), Enel, Snam Retegas (i), E.On, rwe (d), Endessa, Ibedrola (sp) en Electrabel (b). Deze bedrijven keren bijna altijd een stevig dividend uit. De onderlinge keuze wordt in de regel gemaakt op basis van de hoogte van het dividend. Maar er is nog een

meer winst en hogere winstuitkering. Omdat de situatie per land heel verschillend is, kun je vrij veel nutsbedrijven opnemen, zonder dat de onderlinge correlatie te groot wordt.

Financials

Een derde dividendsector zijn de financials. Net als vastgoed- en nutsbedrijven zijn ook deze ondernemingen eerder domestic dan global. Franse verzekeraars zijn redelijk afhankelijk van de Franse aandelenbeurs, bij brokers zie je ook een verdeling naar de markten (Europa, Verenigde Staten

Beleggen in opties en Japan) waar ze opereren en de Citigroups en abn Amro’s van deze wereld zijn weliswaar wereldwijd vertegenwoordigd, toch hebben ook zij nadrukkelijk te maken met lokale factoren als vergoeding op deposito’s, hypotheekrente en leningen aan het midden- en kleinbedrijf. Denk maar aan de verschillen in rentevoet die de Federal Reserve en Europese Centrale Bank nu hanteren, om maar te zwijgen over de Bank of Japan. Hoewel het model voor banken wereldwijd hetzelfde is, zijn de variabelen verschillend.

Telecom

Deze drie sectoren zijn historisch gezien sterk vertegenwoordigd in een door dividend gedreven portefeuille. Momenteel hebben we ook een duidelijke overweging in telecom. Tien jaar geleden waren dat in feite nutsbedrijven die telefoontikken in rekening brachten, maar in de bubbeljaren werd alles anders en werd telecom hot, spannend en innovatief (hightech). Nu zijn de balansen opgeschoond, de schulden gesaneerd, verliesgevende onderdelen zijn afgestoten en daarmee is het dividend gestegen. Het rijtje kandidaten voor mijn portefeuilles is dan ook groot: Deutsche Telekom, Telefónica, Vodafone en Vivendi. Die laatste lijkt misschien een vreemde eend in de bijt, maar de waardering van de onderneming wordt voor 80% bepaald door telecom. Games en media krijg je er bijna gratis bij. disclaimer: Op het moment van schrijven heeft Van den Bos in zijn fondsen een positie in Developers Diversified Realty, National Grid, Enel, E.on, abn Amro, Citigroup, Deutsche Telekom, Telefónica, Vodafone en Vivendi. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

Opties hebben het etiket ingewikkeld te zijn en worden daarom vaak op voorhand afgewezen als beleggingsinstrument. Opties hebben verschillende toepassingsmoge­ lijkheden en kunnen worden ingezet voor zeer diverse strategieën, zowel defensief als agressief. Opties kunnen worden gebruikt om het koersrisico van uw aandelen af te dekken, dan wel voor het maken van extra rendement of worden gebruikt als zelfstandig beleggingsinstrument bij een bepaalde visie op een markt. Door het zogeheten hefboomeffect biedt een relatief geringe investering kans op een percentueel hoog rendement bij een beperkt risico. Optie strategieën zijn echter altijd omkeerbaar. Dus zijn er ook strategieën met een relatief lage maximale opbrengst en een kans op een groot verlies. Sinus is een software pakket dat gespecialiseerd is in optie strategieën en helpt u om op een verantwoorde en weloverwogen te beleggen in opties. Sinus biedt u een duidelijke analyse. Door jarenlange ontwikkeling is een nauwkeurig prijsmodel ontstaan waarmee u elke strategie kunt analyseren Hiermee krijgt u bijvoorbeeld een antwoord op het te verwachten resultaat op een moment in de toekomst. Dit helpt u om verlieslatende posities te voorkomen. Sinus bespaart u tijd om de juiste strategie samen te stellen.Met behulp van de strategie wizard worden alle mogelijke strategieën samengesteld en de beste voorgesteld. Alle combinaties kunnen in een oogopslag met elkaar vergeleken worden. Sinus volgt de waarde ontwikkeling aan de hand van actuele koersen. Door real-time koppeling wordt de waarde van uw strategie op de voet gevolgd en in een grafiek getoond. Sinus helpt u om te leren voordat u handelt Door een groot aantal model strategieën leert u welke combinaties er zijn en hoe deze toe te passen. Meer weten? Ga dan naar www.sinus.nl of bel 075-6845717

CO LUM N door Warrum Buffet

Warrume zomer

Buffet is blij met september. De regen zal een einde maken aan het ongewone zomerweer en de verhitte toestanden in het Midden-Oosten.

Warrum Buffet is een literator volgens de definitie van Van Dale: ‘beoefenaar van de schone letteren’. Hij schrijft over zijn waarneming van alledaagse gebeurtenissen, voor zover die gerelateerd zijn aan beursgenoteerde bedrijven. Dédain, overgevoeligheid en een groot beeldend vermogen vormen Warrum Buffets handelsmerk. Lijfspreuk: “You only write once”.

S

eptember – de naam zegt het al – de zevende maand van het jaar, die voorafgaat aan oktober, de achtste, aan november, de negende en aan december, de tiende. Ik houd van september, de lentemaand bij uitstek. Dan gaan de luiken weer open. De lange hete zomer wordt uitgezwaaid. We wissen nog eenmaal het klamme zweet van ons voorhoofd. “Let the spring begin.” De lentekriebels komen bij mij al eind augustus op, als de koffers naar de zolder verbannen worden en de vakantiekiekjes veilig opgeborgen worden in fotoalbums waar nooit een haan meer naar zal kraaien. Maar zodra september begint, dan is het lente in Wassenaar. De zwoele zomerzotheid verdwijnt met de staart tussen de benen naar landen waar-ie thuishoort (Amerika of zo), vetrollen en witte harige navels verdwijnen van het straattoneel en worden weer weggemoffeld onder truien en regenjassen. De schaamte keert terug op onze wan-

74

gen, gêne krijgt weer een plaats in ons dagelijks leven, waar zelfs de weervrouw een minder prominente rol krijgt toebedeeld in het journaal dan de oorlogsretoriek van Koreaanse Kimmetje, George W. Bush en de humorloze Iraanse variant op Statler en Waldorf, de heren Ahmadinejad en Khameini. De frictie tussen Israël en Libanon wordt door Den Haag in de minne geschikt, nu Balk III van het zomerreces terug is en orde op zaken stelt in de wereld die zichtbaar heeft geleden onder het ongewone zomerklimaat.

Knip knip knip

Maar september is natuurlijk vooral de maand waar de duimendraaiende professionele beleggers maanden op gewacht hebben. Darten, koffiedrinken, vliegtuigjes vouwen en snurken op de werkplek is best aangenaam, maar na drie maanden hard werk, ben je wel weer toe aan wat rust, aan wat duidelijkheid op de beursvloer. Eind augustus beginnen de heren professionele beleggers al hun messen uit het vet te halen en voorzichtig te slijpen. En begin september, als de particuliere beleggers zich opmaakt om na zijn vertrek in mei weer terug te keren op de beursvloer, maken ze hun eerste kleine schijnbewegingen, een overstapje en een Zidanepirouet (die de licht ontvlambare Benzinedine van die andere geniale kopstoot-recidivist Barry van Galen gejat heeft, maar dat terzijde). Tot slot een tikje terug, waarna de kudde instapt en hard aan zichzelf

voorbijdraaft en dan de finale, de dubbele schaar: Knip, knip, knip. En de kudde maar stilzitten, omdat dat hoort volgens het beleggingsboekje, hetzelfde boekje waarin ook staat dat ze in september in moesten stappen. Elk jaar hetzelfde liedje. Het doek sluit, het publiek klapt. Als het doek opengaat maken de hoofdrolspelers van het beurstoneel een laatste buiging. Achter de coulissen ruimt politiek Den Haag de barricaden in het Midden-Oosten op met ongekende daadkracht en een paar bulldozers. Een laatste ovatie, staand. Alleen in het balkonbakje boven het publiek klinkt besmuikt gemompel. Ahmadinejad: “This show is awful!” Khameini: “Terrible!” Ahmadinejad: “Disgusting!” Khameini: “See you next year?” Ahmadinejad: “Of course.”

Dubbele mousson graag

O september, maand van de koude douche, wees welkom na die verzengende zomerhitte die de laatste restjes nuchterheid en verkoelende hersensappen uit de Hollanders geperst lijkt te hebben. Bevrijd ons land van de gevolgen van de zonnesteek. En als je toch bezig bent, neem de rest van de wereld ook gelijk even mee. Een milde regenbui kan de oververhitte gemoederen snel bedaren. En een dubbele moesson in het Midden-Oosten, alstublieft. disclaimer: Long uranium, verder sinds 1 september geen posities meer.