Masterclass Bedrijfsovernames in de praktijk
Adriaan de Buck, advocaat Frank Röben, kandidaat-notaris 14 april 2015
Inleiding Opbouw Masterclass 2015 • 17 februari Letter of intent en due diligence • 14 april Onderhandelingsperikelen • 2 juni Vastlegging en closing Volledigheidshalve: • diverse juridische constructies voor transacties • Juridische fusie, joint venture, MBO • Wij behandelen de overname van aandelen
3
Overnames: aandelenoverdracht vs. activa-passiva transactie
3
Overnames: aandelenoverdracht vs. activa-passiva transactie
3
Indeling koopovereenkomst 1. Partijen 2. Target onderneming
3. Koopprijs 4. Garanties/vrijwaringen
5. Overige afspraken 6. “Boilerplate” clausules
3
Aandachtspunten en formaliteiten - deel 1 • Is er een bankfinanciering en wordt deze voortgezet of beëindigd? • Moeten zekerheden worden “doorgeknipt” (borgtochten)? • Wees alert op intrekking van “403-verklaringen”! • Ontslag / benoeming bestuurders; managementcontracten • Non-concurrentie & relatiebeding verkopende aandeelhouder
Aandachtspunten en formaliteiten - deel 2 • Advies OR o.g.v. de WOR? • Melding vakverenigingen / SER? • Melding ACM? • Melding DNB?
Koopprijs Betaling rechtstreeks door koper aan verkoper: Vóór of na ondertekening koopovereenkomst c.q. notariële leveringsakte? Risico’s! Oplossing: notariële derdengeldenrekening Of bijv. bij activa/passiva transactie: derdengeldenrekening advocaat of escrow agent
3
Opbouw koopprijs Koopprijs bestaat uit:
- Initiële (“vaste”) koopprijs bij levering - Aanvullende (“variabele”) koopprijs
- Op welke wijze? - Transactie splitsen? Overdracht 51% bij closing, rest later
- Alternatieven: earn-out, vendor loan, uitbetaling in aandelen
3
Alternatief 1: earn out • Bij overname in zwaar weer, price gap • Case study CMS 2007-2009: • Europese transactie: 17% earn-out • 35% termijn 12 maanden of korter • Hoe korter hoe beter! • Relateren aan (minimale) EBIT(DA)? • Werkt m.n. als verkopende aandeelhouder aan boord blijft
3
Inrichting earn-out • Bestendige gedragslijn bij vaststelling jaarrekening
• - x% van de winst of omzet? • Verkoper: omzet; Koper: winst (manipulatie)
• Geschillenregeling: onafhankelijke accountant als expert/bindend adviseur • Risico’s; (te) hoog salaris directie? Kosten marketing, et cetera • Informatievoorziening door koper
bod van een derde - Behoud earn-out ? - Aandeel in opbrengst: alternatief Hoe beschermt verkoper zich tegen (“quasi”) overnames ? - doorverkoop target BV of activa/exploitatie-overdracht - Verkoper vraagt garanties, bijvoorbeeld: • instandhoudingsverklaring, • uitkerings-en/of vervreemdingsverbod • no change of control expliciet opnemen! (rechtspraak) - Mogelijke sanctie: earn out direct opeisbaar
- Inspanningsverplichting koper tot realiseren maximale earn-out
3
Casus in de praktijk Earn-out op maat: -Koopprijs voldoen bij slagen “Project”. • Behalen milestones • “Proof of concept”
-Koopprijs die recht doet aan onzekerheid van beide partijen.
3
Alternatief 2: Vendor loan Koper blijft deel Koopprijs schuldig Verkoper neemt dus deel financiering over Koopprijs omzetten in geldlening Rente, looptijd,aflossing, opeisbaarheid, et cetera Risico’s verkoper; zekerheden? Evt. converteerbaar: lening omzetten in aandelenkapitaal; koers? Maximum percentage aandelenkapitaal Achterstelling?
3
Alternatief 3: uitbetaling in aandelen • Verkoper ontvangt naast koopprijs aandelenpakket in koper • Ook wel genoemd reverse takeover • Verkoper-manager houdt binding met onderneming • Transactie wordt complexer: “verkopers DD”
• Aandeelhoudersovereenkomst
3
Koopprijs discussies – deel 1 • Voorbeeld: tekenen koopovereenkomst op op 1 januari, closing 1 juli • Hoe komt de koopprijs tot stand? Voorlopige cijfers. • “Koopprijscorrectie: finale koopprijs o.g.v. bijv. definitieve EBIT(DA) in closing/completion accounts”
• Bindende vaststelling door expert • Effectieve datum? Geen onttrekkingen na ED: “anti-lekkage” • Of: overdrachtsdatum = effectieve datum. Winstuitkering?
Koopprijs discussies – deel 2 • Geldstromen: “flow of funds”
• Diverse uitbetalingen: verkoper, aflosnota bank • Moet via een centraal “betaalloket” • “Notary letter”
Garanties en vrijwaringen • Mededelingsplicht verkopers versus onderzoeksplicht koper. • Uitgangspunt: informatieplicht verkoper. Maar: koper mag niet zomaar achterover leunen. • ‘Hoog Catharijne’ arrest. Grote vastgoeddeal: Koper (ABP) heeft uitgebreid DD gedaan maar ziet “kleine leningen” over het hoofd. • Hiernaar werd wel verwezen in “bijlage van bijlage” • Hierdoor waren toekomstige canonverplichtingen hoger. • Verkoper had informatiegarantie afgegeven maar dit is niet beslissend.
Garanties en vrijwaringen •Koper had nadere inlichtingen kunnen inwinnen bij verkoper of gemeente.
•Verkoper wist niet dat koper de leningen had “gemist”. •Verkoper wist niet hoe koper tot waardebepaling was gekomen.
•Verkoper wist ook niet dat koper van te lage canon was uitgegaan. • Had verkoper dit alles geweten dan had hij koper “uit de droom” kunnen en moeten helpen. •Als verkoper weet dat koper informatie in dataroom niet heeft gezien of onjuist interpreteert: waarschuwingsplicht verkoper. Les voor koper: leg DD rapport ter verificatie voor?
Garantie geldt niet als koper beter moet weten •Regel: koper kan geen beroep doen op garantie waarvan hij wist c.q. moest weten dat deze onjuist was •Koper kan dit ondervangen door zijn onderzoeksplicht c.q. onderzoeksgebied in te perken (risicoverdeling): •“(…) Koper zal zich niet jegens Verkoper op schending van Garanties kunnen beroepen voor zover Koper op basis van een eerste kennisneming van de informatie zoals opgenomen in de Dataroom informatie, bekend had horen te zijn met schending van de Garanties (…).” •Andere optie: specifieke “disclosure letter” •Bepaling voor verkoper: “Koper is op de datum van ondertekening van de koopovereenkomst c.q. op de Closing niet bekend met een garantie inbreuk” •Koper (te goeder trouw) zal deze garantie afgeven •Of: verkoper staat ondanks DD-onderzoek koper volledig in voor garanties. Zie:
http://youtu.be/BhO2fQ2IHe8
Garanties voor wat je niet weet, vrijwaringen voor wat je weet
Garanties
Vrijwaringen
Algemeen, verklaring dat alles Specifiek geïdentificeerd en t.a.v. de target in orde is voorzienbaar risico Aantonen tekortkoming/inbreuk
Direct nakoming vorderen onder vrijwaring
Beperking claim (cap), niet zeuren drempel (de minimis), mandje (basket), tijdsperiode
Vaak geen beperkingen
Disclosure doet af aan garantie
Disclosure doet niet af aan vrijwaring
Remedies: nakoming, Specifieke remedies schadevergoeding, ontbinding afgesproken
Baskets, caps, et cetera Standaard ‘liability cap’ als maximum voor garantieclaim? Europees onderzoek CMS: circa 20% geen cap
Liability cap in > 50% transacties was cap 50% koopprijs of < Basket: in > 50% transacties was basket 1% koopprijs of < Onderhandelingsitem. Oplossing kan zijn een aflopende cap: 50% koopprijs in eerste jaar na closing, 25% in periode daarna.
Klachttermijn: verval van recht wegens tijdsoverschrijding? Alternatief voor koper: bij claim buiten de termijn is verkoper slechts aansprakelijk voor zover niet benadeeld. Vaak worden in overnamecontracten remedies “weggeschreven”: bijv. ontbinding of vernietiging wegens dwaling (“you can not unscramble scrambled eggs”) Bij fraude zal uitsluiting niet werken
“Naar (beste) weten van verkoper” Verkoper weet bij afgeven garantie niet van een mogelijke inbreuk op IE-rechten of dreigende juridische procedures Verkoper wil dan geen ongeclausuleerde garantie afgeven “voor zover bij verkoper bekend” (“to the Seller’s knowledge”) Verschuiving risico naar koper voor onbekende problemen Koper moet bewijzen dat de garantie onjuist is maar ook dat de verkoper daarvan kennis had Bewijsprobleem voor koper. Feitelijke kennis van verkoper. N.B. wetenschap bij een ander is moeilijk te bewijzen! Feitelijke kennis verkoper nadat hij navraag heeft gedaan after “reasonable” of “careful” enquiry. Zie standaardcasus: Hoge Raad Phoenix/Philips
Phoenix vs. Philips Scherpe daling EBITDA op zich nog geen MAC maar wel “indicator” Maar Philips had geen feitelijke wetenschap van MAC, ook al was prognose verlaagd. Gebeurtenissen waarvan mag worden verwacht dat ze een wezenlijk nadelige invloed hebben op de target in haar geheel Geen MAC als het specifieke substantiële nadelige effect op de target niet kan worden aangetoond. Koper: specifieke voorbeelden. Bijvoorbeeld: bij bepaalde daling EBITDA met zeker percentage. Of weglopen van een grote klant
Maar ook een algemene exit-regeling als vangnet.
Zekerheden Zekerheid verkoper: Koper wil niet “achter lege holdings aanlopen.” “Traditionele” zekerheden: bankgarantie, escrow, “vermogensinstandhoudingsverklaring” leggen echter beslag op liquiditeit verkoper. Persoonlijke garantie verkoper vaak niet bespreekbaar. Alternatief: warranty & indemnity – verzekering.
Garanties verzekerbaar? Voldaan moet zijn aan “ongewisheidscriterium”. Bekendheid bij verkoper met risico’s die beslissend kunnen zijn voor garantie-inbreuk kan tot verval van dekking leiden.
Bijvoorbeeld: verkoop chemische fabriek waarbij werknemers zijn blootgesteld aan schadelijke stoffen.
Algehele volmacht toereikend? Tandarts, enig aandeelhouder en bestuurder, verleent zijn broer een volmacht om:
“de tandarts in alle opzichten te vertegenwoordigen en al zijn rechten en belangen zonder enige uitzondering, […] uit te oefenen. Deze volmacht strekt ook tot
het verkrijgen, vervreemden, en bezwaren van registergoederen (…) en om andere daden van eigendom en/of beschikking te verrichten (…). De tandarts verklaart, dat de opsomming van deze handelingen niet tot strekking heeft enige andere handeling uit te sluiten.” Casus: Broer verkoopt onderdelen tandartsenpraktijk; toegestaan? 3
Huwelijksproblemen?
Koopakte getekend terwijl makelaar en notaris wisten van echtscheiding. Ex-echtgenoot werkt (uiteraard) niet mee. Wie betaalt de contractuele boete? 3
VRAGEN? Hartelijk dank voor uw aandacht en graag tot ziens!
8
