Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy? Miroslav Singer viceguvernér ČNB
Money Club Praha, 31. ledna 2008
Trocha historie • Na počátku cílování inflace v roce 1998 ČNB moc sdílná nebyla: Zprávy o inflaci popisovaly převážně vývoj v uplynulém čtvrtletí a prognózám inflace byly věnovány nanejvýše 2 – 3 stránky (někdy i jenom 1) Prognostický aparát ČNB byl pro veřejnost zahalen mlhou – byla to doba tzv. expertních prognóz (často žili v určité mlze i spolupracovníci těch, co prognózovali, a také BR) Prognózy inflace byly prognózami podmíněnými Ö o možném budoucím vývoji sazeb nebylo ani vidu ani slechu Veřejnosti byl oznamován pouze výsledek hlasování BR Rozhodovací i komunikační rámec CI nesl znaky spěchu při svém zavádění Î nebyl moc transparentní M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
2
Trocha historie
– pokrač.
• Transparentnost ČNB se postupně zvyšovala:
V roce 1999 byl zaveden institut výjimek z plnění inflačního cíle – přispěl k objasňování principu režimu CI V roce 2000 začal být zveřejňován poměr hlasů V dubnu 2001 začala být Zpráva o inflaci vydávána v novém pojetí a formátu: prognóze
inflace bylo věnováno asi 20 – 25 % obsahu „akční“ popisky grafů lepší čtivost textu Informační hodnota Zpráv o inflaci začala být mezinárodně vysoce ceněna (např. How Do Central Banks Write?, 2003) M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
3
Trocha historie
– pokrač.
V dubnu 2001 byl vyhlášen cíl pro celkovou inflaci (spojité pásmo klesající z 3-5% v lednu 2002 na 2-4% v prosinci 2005) Změny
regulovaných cen začaly být stabilnější a předvídatelnější Čisté inflaci (i po 3 letech používání) stále málokdo rozuměl
V říjnu 2001 byl definován tzv. horizont nejúčinnější transmise V červenci 2002 přešla ČNB k novému (modelovému) prognostickému rámci a k nepodmíněné prognóze – zároveň začala zveřejňovat trajektorii úrokových sazeb konsistentních s prognózou inflace (byť pouze ve verbální podobě); již tehdy se vedla v ČNB intenzivní diskuse o variantách zveřejňování trajektorie sazeb Během let sílilo v ČNB vědomí, že účinnost režimu cílování inflace je podmíněna co největší otevřeností a důvěryhodností celého rámce M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
4
Rok 2008: další mezník ve zvyšování transparentnosti ČNB • V březnu 2007 se BR rozhodla zavést, počínaje rokem 2008, následující změny v komunikaci měnové politiky: Zveřejňovat trajektorii implikovaných úrokových sazeb formou vějířového grafu Zveřejňovat jmenovité hlasování členů BR --------------------------------------------- Snížit počet jednání BR z 12 na 8
M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
5
Zveřejňování sazeb • Trajektorie implicitních (endogenních) úrokových sazeb byla doposud zveřejňována pouze verbálně (např. ZoI duben 2007: „S makroekonomickou prognózou a jejími předpoklady je konzistentní postupný růst úrokových sazeb na celém horizontu prognózy“) • Trajektorie úrokových sazeb je nedílnou součástí prognózy; BR ji samozřejmě může nebrat v úvahu (v minulých letech to nebylo neobvyklé)
M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
6
Zveřejňovat či nezveřejňovat trajektorii sazeb? • Důvody pro zveřejňování: Kladný vliv na důvěryhodnost CB Veřejnost může lépe pochopit rozhodování CB a ocenit kvalitu jejích analýz Napomáhá lépe ukotvovat inflační očekávání a ovlivňovat tržní úrokové sazby s delší splatností Ö účastníci trhu umějí lépe předpovídat měnověpolitická rozhodnutí
• Argumenty proti zveřejňování:
Prognóza CB může trhy ovlivnit „až příliš“ Subjekty mohou začít věnovat nedostatečnou pozornost vlastním informacím a analýzám Mohou se cítit „podvedeny“, pokud se „slibovaný“ vývoj nenaplní ČNB: výhody zveřejňování převažují nad riziky M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
7
Které banky co zveřejňují? (několik příkladů)
• Nepublikují budoucí úrokové sazby (vycházejí z předpokladu konstantních sazeb): Austrálie, Maďarsko, Polsko, Švýcarsko, Peru • Publikují předpovědi endogenních sazeb:
V číselné podobě: Norsko, Nový Zéland, Švédsko, ČR V nečíselné podobě: Chile, Slovensko, USA
• Předpovědi jsou založeny na úrokových sazbách odvozených z tržních očekávání: Velká Británie, ECB Počet zemí zveřejňujících v číselné podobě trajektorii sazeb konzistentních s prognózou roste M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
8
Je trajektorie sazeb závazkem? • Výhled úrokových sazeb nelze v žádném případě chápat jako závazek centrální banky; 2 důvody:
Prognóza sazeb představuje jejich nejpravděpodobnější vývoj v budoucnosti za daných výchozích předpokladů a informací; nové informace mohou výhled sazeb změnit (v tomto smyslu je trajektorie také podmíněná) Členové BR se nemusejí s prognózou sazeb zcela ztotožnit – mohou ji vnímat jako vychýlenou Úkolem CB není bezvýhradně následovat svoji prognózu úrokových sazeb, ale udržovat inflaci poblíž vyhlášeného inflačního cíle M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
9
Vějířové grafy • Možnému chybnému chápání prognózy sazeb jako závazku čelí centrální banky tím, že odhalují předpoklady, rizika a nejistoty prognózy • Pásma nejistoty ve vějířových grafech jsou odvozena od chyb minulých prognóz ČNB • U výhledu úrokových sazeb nejistota pro vzdálenější horizont plynule narůstá • U výhledu inflace roste nejistota pouze pro první 4 čtvrtletí a poté zůstává neměnná • To je dáno tím, že CB ukotvuje inflaci poblíž inflačního cíle a činí tak prostřednictvím sazeb, jež reagují na různé nepředvídatelné šoky, kterým měnová politika čelí M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
10
Vějířový graf pro celkovou inflaci (prognóza z října 2004)
7 Horizont měnové politiky
6 5 4 3
Inf lační cíl
2 1 0 -1 IV /02 I/03
II 90%
III
50%
IV
I/04
II
III
IV
I/05 II 70%
III
IV
I/06
II
30% interval spolehlivosti
Skutečnost
Interpretace: v ročním horizontu bude inflace s pravděpodobností zhruba 65% ležet pod cílem M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
11
Vějířový graf pro úrokové sazby (prognóza z října 2004)
7 6 5 4 3 2 1 0 IV/02 I/03
II III 90% 50%
IV
I/04
II
III
IV
I/05 II 70%
III
IV
I/06
II
30% interval spolehlivosti
Skutečnost
Interpretace: v ročním horizontu budou sazby s pravděpodobností zhruba 75% nad stávající úrovní M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
12
Jak vějířové grafy vejdou ve známost? • Na webu ČNB bude s předstihem vyvěšen „MP sešit“, v němž budou grafy vysvětleny ještě před jejich prvním zveřejněním • Poprvé budou trajektorie úrokových sazeb a vějířové grafy zveřejněny na tiskové konferenci po projednání 1. SZ (7. února 2008) • Ve Zprávě o inflaci (vyjde 15.2.) bude vějířovým grafům věnován Box • Na setkání s analytiky (15.2.) budou vějířové grafy představeny jako „zvláštní téma“ Zveřejněním prognózy úrokových sazeb formou vějířového grafu se ČNB zařadí mezi nejvíce otevřené centrální banky, jež cílují inflaci M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
13
Trajektorie sazeb a skutečnost (Nový Zéland)
8
Pramen: D. Archer, 2004
8
90 day interest rates
7
7
6
6
5
5
4
4 1999
2000
2001
2002
2003
2004
Skutečnost se od prognóz může (a bude) lišit M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
14
Jmenovité hlasování • Od 1998 zveřejňovány Minutes • Od 2000 zveřejňován v Minutes poměr hlasů • V roce 2001 rozhodnuto o zveřejňování situačních zpráv (a interních protokolů z jednání BR) po šesti letech od jejich vzniku (první sada dokumentů bude zveřejněna v lednu 2008) • Od 2005 zveřejňován poměr hlasů na odpolední TK po ukončení jednání BR • Od února 2008 bude zveřejňováno jmenovité hlasování členů BR
M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
15
Jmenovité hlasování: přínosy • Další významný krok na cestě k vyšší transparentnosti a srozumitelnosti ČNB • Lepší identifikace názorů jednotlivých členů BR pro trhy a vnější pozorovatele • Zvýšená odpovědnost jednotlivých členů BR za zastávané názory (dobrovolné vystavení se „grilování“ ze strany veřejnosti a médií) • Zdůraznění principu většinového rozhodování a hlasování Různorodost názorů patří k procesu rozhodování M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
16
Jmenovité hlasování v zahraničí • Příklady zemí, které zveřejňují jmenovité hlasování: USA (od 1996), Velká Británie (1997), Švédsko (1999), Polsko (2001), Maďarsko (2005), ČR (2008) • Příklady zemí, které nezveřejňují jmenovité hlasování: Austrálie, Chile, Kanada, Kolumbie, Norsko, Nový Zéland, Peru, Slovensko, Švýcarsko, ECB Zveřejňování jmenovitého hlasování se začíná stávat ve střední Evropě běžnou zvyklostí M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
17
Prodloužení intervalu rozhodování • Od roku 1998 do roku 2007 se konalo každoročně 12 pravidelných jednání BR o měnové politice; v roce 1998 bylo několik mimořádných zasedání (když „padala“ inflace) a jedno také v roce 2002 (když se „nafukovala“ kurzová bublina) • Platí karanténa na měnově relevantní informace: týden před zasedáním BR až do zveřejnění Minutes (celkem cca 14 dnů)
• Přechod na 8 zasedání ročně má implikace pro komunikaci: při zhruba 6 týdnech mezi zasedáními a při dodržení dosavadní karantény se interval „nemlčení“ prodlužuje zhruba na dvojnásobek (tj. přibližně 1 měsíc) Delší doby mezi zasedáními bude moci být využito členy BR k důkladnějšímu objasňování jejich názorů M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
18
Poznámky na závěr • Při každém rozhodování o dalším postupu při zvyšování otevřenosti se zastánci střetávali s odpůrci – pokaždé zazněly názory: „Vždyť tohle přeci nemůžeme říkat!“ (často to bývali lidé zaměstnaní v ČNB delší dobu) • Všechny kroky k větší otevřenosti trhy (i ČNB) nakonec úspěšně „přežily“ a rychle si zvykly • Velmi záleží na schopnosti centrální banky věci správně vysvětlit • Někdy pro určité rozhodnutí stačí, aby „dozrála doba“ • Možná přeci jen existují některé informace (např. implicitní kurzová trajektorie nebo explicitní míra nesouhlasu BR s prognózou), které by neměly být trhům sdělovány – ČNB má dnes k této hranici možná velmi blízko Cesta k vyšší transparentnosti je jednosměrnou ulicí M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
19
Děkuji za pozornost Miroslav Singer Česká národní banka Na příkopě 28 115 03 Praha 1
[email protected] Tel: 224 412 008
M. Singer – Jak (nově) komunikuje ČNB s trhy?
20
