Analyses Monthly
INHOUD
EDITORIAAL
01 Editoriaal
Beste cliënt,
02 Waar naartoe met de aandelenmarkten? « Show me the money ! » 03 China to the world The Yuan is not a one-way bet ! 04 Total Een belangrijke speler in de energiesector 05 Alstom Een nieuwe profit warning zwaar afgestraft 06 GLG Global / European Equity Alternative Give me alpha, forget the beta! 07 Lotus De dinosaurus van de moderne tijd 08 Monthly Performances Indices
Wenst u deze publicatie in elektronisch formaat te ontvangen? Schrijf u in via de website: www.pldw.info
n°27 l MAART 2014
In februari herstelden de markten met sprekend gemak van de januari-appelflauwte. Werd de start van het jaar verscheurd door onzekerheden rond de kracht van het Amerikaanse herstel, de deflatoire dreiging in Europa en een paniekaanval in de emerging markets, dan werd in februari alles weer met de mantel der liefde toegedekt, wat resulteerde in een spectaculair v-herstel. In een aantal markten werden nieuwe meerjarige recordniveaus bereikt. De zwakkere economische cijfers in de VSA worden nu toegedicht aan de zeer strenge winterstormen; de zwakkere cijfers in China aan hun nieuwjaarsperiode. De actieve inbreng van een aantal centrale banken van de emerging markets (EM) bracht de rust terug in de EM-deviezen en bijgevolg bij heel wat westerse bedrijven die in deze zone actief zijn. Ook de nieuwe voorzitster van de Amerikaanse centrale bank, Janet Yellen, droeg haar steentje bij met een obligate, geruststellende boodschap van continuïteit in de monetaire politiek. Zelfs het omverwerpen van de Italiaanse regering Letta was niet bij machte om een rimpel te veroorzaken in de Italiaanse MIB-index. Integendeel, Italië genoot van een opwaardering van de kredietwaardigheidsvooruitzichten door Moody’s en het renteverschil met Duitsland nam verder af tot vóór eurocrisisniveaus, met dank aan de snelle regeringsvorming van de nieuwe dynamische leider Renzi. Kortom, alles is weer peis en vree en men moet zich soms in de arm knijpen om te zien of men toch niet droomt. Per saldo draaien de meeste beurzen in de westerse wereld rond het breakeven punt of lichtjes positief, daar waar Japan en de EM gemiddeld een “mid-single digit” blauwtje opgelopen hebben. Sinds begin dit jaar zijn het vooral de obligaties die het opnieuw goed doen, tegen alle consensusverwachtingen in. Duur in de obligatiewereld is dus nog duurder aan het worden, een gevolg van de niet-aflatende liquiditeitstoevloed in een redelijk deflatoire omgeving. Niet vergeten dat, ondanks de “tapering” van de Fed, alle centrale banken samen opnieuw een kleine USD 1000 miljard extra liquiditeiten in het financieel systeem zullen pompen in de loop van 2014. Aangezien slechts een fractie van dit geld zijn weg vindt in de reële economie, worden alle activaklassen verder omhoog gestuwd, inclusief goud en vastgoed. Investeerders lopen elkaar voor de voeten om een fractie van een niets opleverende nieuwe obligatie-uitgifte te pakken te krijgen. Hoe hoger het kredietrisico, hoe gemakkelijker de plaatsing. De overnamekoorts op de beurzen neemt ook hand over hand toe. Wat anders te denken van een Facebook die USD 19 miljard betaalt voor Whatsapp, een bedrijf dat nauwelijks omzet genereert. Geniaal of gek, die Zuckerberg? De tijd zal het leren. Maar als je mag betalen met overgewaardeerde eigen aandelen is alles verklaarbaar. Wanneer wordt trouwens de eerste transactie betaald met virtuele bitcoins? Even gauw die computercode kraken om de bankrekening te spijzen en dan een bedrijfje overnemen. Moet ooit kunnen. Terug naar de reële wereld. Intussen is het vierdekwartaalresultatenseizoen voor een groot stuk gespeeld. Zoals gebruikelijk de laatste jaren, hebben de Amerikaanse bedrijven het opnieuw veel beter gedaan dan de Europese. Gemiddeld klopte 75% van de S&P 500-bedrijven de verwachtingen. Een heel ander verhaal in Europa, waar een minderheid van de bedrijven aan de verwachtingen kon voldoen, onder andere als gevolg van de sterke euro. We blijven ongeduldig wachten op een ommekeer in de voorlopig nog steeds negatieve winstherzieningen voor 2014. Conditio sine qua non om een vervolg te breien aan de uitstekende beursjaren 2012 en 2013. Danny Wittenberg Chief Investment Officer
www.pldw.be
1
WAAR NAARTOE MET DE AANDELENMARKTEN ? « Show me the money! » Na een uitgesproken goed jaar voor de beurzen in 2013 hoopt men ook voor dit jaar op een positief resultaat. Op datum van schrijven staan de beurzen in Europa licht positief sinds 1 januari, maar we stonden ook al eens negatief in februari. Het is daarom misschien niet zo vanzelfsprekend om uitgesproken optimistisch te zijn, en toch… TINA ‘There is no alternative’ is het leidmotief dat men vandaag wel eens in de markten kan horen. Welke zijn immers de andere activaklassen versus aandelen die nog aantrekkelijk lijken qua belegging? Obligaties blijven uitgesproken duur, ten minste indien men nog een minimum van kredietwaardigheid beoogt. Dat neemt niet weg dat er binnen het obligatiespectrum kleinere subactivaklassen zijn die wel nog wat te bieden hebben, maar globaal overwogen is er nog weinig potentieel. De grondstoffen zijn evenmin een duidelijke keuze. De prijs van aardolie zit gevangen tussen de stijgende productie in de VS en de afnemende productie in Saoedi-Arabië. De industriële metalen lijden onder de vertragende Chinese economische groei, terwijl het werkelijk koffiedik kijken is wat de agrarische grondstoffen betreft. Alleen goud lijkt zich te herpakken na de pandoering in 2013. Het ziet ernaar uit dat de uitverkoop in de goudfondsen, de fameuze trackers, grotendeels achter de rug is. Dus er komt terug wat evenwicht
in de verhouding tussen vraag en aanbod. Terwijl de vraagzijde zich goed weet te houden omwille van een stijgende interesse uit China, is er langs de aanbodzijde een grotere discipline merkbaar bij de goudmijnen, die vandaag wat minder goud uit de bodem halen. Maar ondanks het feit dat de goudprijs zich tijdelijk weet te herstellen, is onze visie van een sterkere dollar en hogere reële rente een structurele hinderpaal op de lange termijn voor goud. Welke winstgroei? De allerbelangrijkste drijfveer voor de beurzen is uiteindelijk de winstgroei van de onderliggende bedrijven. Vorig jaar hebben de beurzen hier een aardig voorschot op geboekt, aangezien de koerswinstverhouding flink opgelopen is. En dus spreken experts over het uur van de waarheid of liever misschien wel over het jaar van de waarheid, want vorig jaar bleef de winstgroei in Europa achterwege. Nu werd het wel duidelijk dat de economische cijfers en vooral de vooruitlopende economische cijfers, zoals het ondernemersvertrouwen, aan de beterhand waren. Klassiek luiden zij een periode van betere winstgroei in. Het is echter juist dat sinds de crisis de winstgroei zich nog niet echt heeft weten te herstellen. Maar indien de groei van de eurozone nu voorspeld wordt te groeien met meer dan 1 procent, moet dat herstel er wel inzitten. Het wordt dus tijd dat de winst per aandeel toeneemt. De Angelsaksen zeggen het anders: ‘show me the money’.
Terwijl men in Europa op een betere winstgroei hoopt, heeft men die reeds in de VS, waar er voor dit jaar een winstgroei van 5 à 10% wordt verwacht. De resultaten van het voorbije kwartaal waren zeker bevredigend, net zoals de meeste vooruitzichten. De economie in de VS is natuurlijk al wat verder gevorderd in de cyclus. De betere vooruitzichten gelden ook voor Japan, waar de grote multinationale bedrijven de vruchten plukken van de zwakkere yen. Indien nu ook de bedrijfsinvesteringen kunnen versnellen en de lonen wat hoger kunnen, is er ruimte voor meer. De aandelenmarkten van de ontluikende economieën hebben daarentegen af te rekenen met aardig wat tegenwind. Vooreerst zijn er een aantal munten die onder druk stonden, die op hun beurt geleid hebben tot rentestijgingen, maar ook de winstgevendheid van de bedrijven laat nog steeds te wensen over. Meerdere landen kampen nog altijd met overcapaciteit, waardoor de winstmarges tegenvallen. Het zal nog wat tijd vragen vooraleer de trend hier zal keren. Desondanks is de waardering van de aandelen aan de lage kant, waardoor de markten kunnen standhouden. Eén en ander verklaart waarom we op heden nog steeds een voorkeur hebben voor de beurzen van de ontwikkelde landen. De zichtbaarheid op de toekomstige winstgroei is er beter en op economisch vlak is er minder onzekerheid. Maar, zoals steeds, evolueren de financiële markten altijd en houden we een vinger aan de pols wat elke regio betreft. Indien er fundamentele wijzigingen zijn, laten die zich voelen in de portefeuille. Tot op heden met succes trouwens. Frank Vranken Chief Strategist
2
www.pldw.be
CHINA TO THE WORLD The Yuan is not a one-way bet! De Chinese leiders hebben blijkbaar de smaak te pakken! Nadat China eerder al zijn binnenlandse investeerders voor een voldongen feit zette door bij spanningen op de geldmarkt de kredietkraan niet meer open te draaien, lijkt het nu de beurt aan de buitenlanders om kennis te maken met de almacht die de Chinese leiders nog steeds over hun financiële markten uitoefenen. Ze moesten tot hun schade en schande ondervinden dat het nog steeds de Chinese autoriteiten zijn die de waarde van de yuan bepalen en niet de markten. China had vanaf zijn toetreding tot de Wereldhandelsorganisatie in 2001 zijn munt tegen een vaste pariteit vastgekoppeld aan de USD om te vermijden dat het door een appreciatie van de yuan aan competitiviteit zou inboeten. De Chinezen wilden immers een snelle economische groei realiseren door massaal te gaan produceren voor de grote Amerikaanse en Europese exportmarkten. Die snelle groei moest dan weer voldoende arbeidsplaatsen creëren om het enorme surplus aan arbeidskrachten op het platteland te kunnen opvangen in de industrieel ontwikkelende kustgebieden. De regeling werkte de eerste jaren tot ieders tevredenheid: de Chinese economie groeide snel en Amerikanen en Europeanen kochten massaal de (te) goedkope Chinese producten. Ze gingen ook meer zelf vanuit China produceren om te kunnen overleven in de steeds competitievere geglobaliseerde wereldeconomie. Rijzend protest Arbeiders die zich overal ter wereld bedreigd voelden door de uitbesteding van productie (en dus jobs) aan China, gingen steeds harder protesteren tegen de Chinese sociale dumping en eisten maatregelen. Ook de Amerikaanse politici begonnen te vrezen voor de toenemende financiële dominantie van het middenrijk. China kwam dan ook onder toenemende druk om een einde te maken aan de oneerlijke concurrentie en de munt vrij verhandelbaar te maken. De VS dreigden
zelfs herhaaldelijk met sancties, zoals invoerheffingen, indien China hier niks aan zou doen. Een gewiekste reactie De Chinezen konden weinig anders dan reageren. Ze deden dat echter bijzonder gewiekst: ze lieten hun munt appreciëren, maar deden dat tegen zo’n traag tempo (2 à 3% per jaar) dat het nauwelijks een impact had op de Chinese competitiviteit. Toch beseften de Chinezen dat, wilden ze volwaardig deel uitmaken van de wereldorde, ze hun munt op een dag volledig vrij verhandelbaar dienden te maken. Een tussenstap Als tussenstap creëerden ze een dubbele wisselmarkt, waar buitenlanders voor het eerst in zogenaamde offshore yuan konden handelen. De koers van deze offshore yuan werd echter nog steeds door de Chinese autoriteiten bepaald. Buitenlanders konden nu ook voor het eerst in yuan uitgedrukte obligaties (de zogenaamde dim-sum bonds) kopen. Die boden een iets hogere rente dan obligaties in USD, terwijl iedereen ervan uitging dat de Chinese munt nog steeds tegen een traag tempo verder zou appreciëren ten opzichte van de USD. Een meeropbrengst ten opzichte van de USD-beleggingen leek dus als het ware gegarandeerd en beleggers stortten zich dan ook op www.pldw.be
deze markt. Ook de jongens van het snelle geld, de hedge funds, ontdekten snel een risicoloos geachte “carry trade”: we lenen in USD, herbeleggen aan een hogere rente in yuan en krijgen er nog 2 à 3% wisselkoersstijging bovenop! Ze begonnen dit thema via de ontwikkelende futuresmarkt te bespelen en bouwden zo naar schatting een positie van USD 500 miljard op. En dat zinde de Chinezen duidelijk niet: zij wilden niet dat speculanten bijna risicoloos winst konden maken op hun munt en besloten die een schot voor de boeg te geven. Ze lieten hun munt dan ook totaal onverwacht depreciëren ten opzichte van de USD, waardoor de “carry winst” helemaal in rook opging. Zo liepen de speculanten een blauwtje en hopen de Chinezen verdere speculatie met hun munt te ontmoedigen. De administratie die over de wisselkoers waakt, merkte fijntjes op dat bewegingen in beide richtingen voortaan de norm zullen zijn. De meeste waarnemers gaan er wel van uit dat de yuan na een adempauze zijn opwaartse trend weer zal hervatten.Wie hier echter op korte termijn munt uit wil slaan, zou wel eens bedrogen kunnen uitkomen… Christophe Van Canneyt Chief Economist
3
TOTAL Een belangrijke speler in de energiesector Met een aanwezigheid op de vijf continenten is Total als speler van de olie- en gasindustrie actief in meer dan 130 landen. Zijn strategie is gebaseerd op een geïntegreerd model, gaande van de exploratie tot de distributie van geraffineerde producten in tankstations onder zijn in België welbekende merknaam. Total heeft voor een geïntegreerd model geopteerd teneinde voordeel te halen uit synergieën tussen verschillende activiteiten wereldwijd. Deze activiteiten worden onderverdeeld in drie takken. De activiteiten aan de toeleveringszijde omvatten de exploratie en de productie van olie en gas. Ze zijn op elk vlak (bijdrage aan de winst, spreiding van de investeringen en generering van cashflow) verre van overheersend voor de groep. De tak Marketing & Services groepeert de bevoorrading en commercialisering van olieproducten, evenals de activiteiten die verband houden met hernieuwbare energieën. De tak Raffinage-Chemie omvat alle activiteiten met betrekking tot de omzetting van olie en gas in afgeleide producten, evenals de handel en het zeevervoer van olie. Welke vooruitzichten voor de belegger? De voorbije jaren waren verre van gunstig voor de aandeelhouders van geïntegreerde oliebedrijven. Ze lieten een onderperformance optekenen die te wijten was aan teleurstellingen omtrent de te bereiken doelstellingen: afwezigheid van, zelfs matige, organische groei van de productie, stijging van de exploitatiekosten en gevoelige toename
van de investeringen betreffende de exploratie en de productie van koolwaterstoffen, tot groot ongenoegen van de beleggers die de sector de rug toekeerden.
gepositioneerd ten aanzien van deze uitdaging die bestaat in de hernieuwing van bijna 60% van de huidige productie. Dit pleit eveneens in het voordeel van een olieprijs van 100 USD/vat op lange termijn.
Koerswijziging
Ten tweede heeft Total zijn financiële doelstellingen bevestigd, meer bepaald:
Zich bewust van de ongerustheid bij de beleggers, heeft het management van Total in september 2013 zijn plannen aangekondigd om de intensiteit van de investeringen vanaf 2014 te verlagen. Deze koerswijziging werd door de financiële wereld goed onthaald. Het aandeel Total, dat deel uitmaakt van onze aanbevolen waarden, registreerde een goede performance in het tweede semester 2013 met een duidelijke overperformance ten opzichte van de Europese oliesector, en dit in een onmiskenbaar somber klimaat voor de Europese olieaandelen. De sector werd immers door elkaar geschud door een golf van resultaatswaarschuwingen in het segment van de oliedienstenleveranciers in Europa, in tegenstelling tot hun Noord-Amerikaanse sectorgenoten. In de pijplijn voor Total In de marge van de publicatie van de jaarresultaten stuurde de directie van Total in februari laatstleden een eerder opbeurende boodschap uit. In de eerste plaats zal het voor de olie-industrie noodzakelijk zijn om tegen 2030 het equivalent van 55 miljoen vaten/dag in productie te brengen. Dit werd berekend op basis van een voorziene jaarlijkse attritie van 4-5% van de momenteel geëxploiteerde vindplaatsen en een matige groei van de vraag naar olie, gas en handel in vloeibaar gas. Total is goed
2013 geeft de piek aan van een cyclus van belangrijke investeringen die enkele jaren geleden werd ingezet en vanaf dit jaar zal de kapitaalintensiteit geleidelijk dalen. Behoud van de rationalisering van de activaportefeuille door verkopen en bezuinigingsmaatregelen, meer bepaald aan de toeleveringszijde. Verhoging van de productie van een basis van 2,3 miljoen (2013) tot 3 miljoen vaten tegen 2017 met een tussenfase op 2,6 miljoen (2015). Over dit punt toont Total zich bijzonder zelfverzekerd voor zover het de belangrijkste operator is voor tal van nieuwe projecten, waardoor het de budgetten beter onder controle heeft. Tot slot legt Total de nadruk op het genereren van vrije cashflow teneinde zijn beleid inzake de vergoeding van de aandeelhouders (dividenden) te ondersteunen. De financiële structuur van de groep blijft gezond. Na een weinig gunstige periode voor de aandeelhouders van grote geïntegreerde oliebedrijven onderscheidt de strategie van Total zich van die van de anderen en versterkt ze onze overtuiging dat zijn vooruitzichten ons kunnen tevredenstellen. Voor zover de huidige beurskoers niet het volledige operationele performancepotentieel van de groep in aanmerking lijkt te nemen, verdient dit aandeel nog de interesse van de beleggers. Marc Ernaelsteen Head of Equities
4
www.pldw.be
ALSTOM Een nieuwe profit warning zwaar afgestraft Alstom kent een allesbehalve rustige geschiedenis en de Franse groep gaat bewogen maanden tegemoet. De beursdruk op het aandeel is sinds enkele weken toegenomen en het management van het bedrijf heeft moeite om de aandeelhouders gerust te stellen, die sinds het begin van het jaar zware verliezen lijden (ongeveer 25%) nadat 2013 al een moeilijk jaar was. Een eerste waarschuwing die twijfel zaait In mei 2013 bracht Alstom, tot algemene verrassing, een resultaatswaarschuwing uit omwille van een zeer concurrentiële omgeving en slechtere vooruitzichten dan verwacht. De groep heeft toen haar groei- en margedoelstellingen neerwaarts herzien, waarbij ze haar voorspellingen van een positieve vrije cashflow tegen 2015 behield. De moeilijke context in de sector van de energie-infrastructuur was dus de hoofdreden van deze winstwaarschuwing. De sector heeft te kampen met een zwakke vraag en een overcapaciteit bij de energieleveranciers (GDF Suez, RWE, …), wiens bestellingen voortdurend uitgesteld of gewoon geannuleerd worden. De transportactiviteit (Alstom is wereldleider in stadsvervoer en hogesnelheidstreinen) registreert een bestendige orderstroom, maar de marges en de gestorte voorschotten zijn minder hoog dan in de topactiviteit van de groep (marges twee maal minder hoog). Profiterend van een « groene » tendens, zijn de bestellingen in de activiteit van de hernieuwbare energieën eveneens bestendig, maar ook hier ligt de rentabiliteit lager en is de omvang van de contracten beperkter. Deze winstwaarschuwing zaaide dus twijfel, maar het belangrijkste punt bij Alstom, zijn liquiditeiten, was gezond en de groep zag in de vertraging geen risico voor haar cashgenerering en haar kredietrating (dicht bij de speculatieve categorie). Alstom stond dus aan het begin van een volatiele periode waarin
het management het vertrouwen van de markt moest terugwinnen. De aankondiging van een plan van activaverkopen De resultaten van het eerste semester die in november laatstleden gepubliceerd werden, konden niet overtuigen met een negatieve vrije cashflow van meer dan 500 miljoen euro, omwille van de afwezigheid van grote bestellingen in de afdeling Thermal Power. De groep bevestigde echter haar doelstellingen en kondigde een groot plan van activaverkopen aan ten bedrage van 1 à 2 miljard euro. Dit plan bestond in de verkoop van niet-strategische activa en het zoeken naar een bevoorrechte partner voor de afdeling Transport (via een instap in het kapitaal en met plannen voor een beursintroductie). Het was de bedoeling om de liquiditeitspositie te versterken en de groep toe te laten het hoofd te bieden aan de huidige zwakke bestellingen in de afdeling Thermal Power. Met een orderboek van meer dan 50 miljard euro (30 maanden activiteiten), het behoud van een positieve vrije cashflowdoelstelling en een grootschalig herstructureringsplan was de markt duidelijk opgelucht en het aandeel kende een opleving. Bovendien had de groep enige tijd voordien aangekondigd dat ze het grootste contract uit haar geschiedenis afgesloten had, namelijk een contract van bijna 4 miljard euro dat door de afdeling Transport afgesloten werd voor de levering van spoorwegmateriaal in Zuid-Afrika. Een positief signaal voor het aandeel dat zeer welkom was. Een tweede profit warning en een wankelend vertrouwen De derdekwartaalresultaten die eind januari gepubliceerd werden,moesten voor Alstom een minder belangrijk evenement worden, waarbij de aandacht in de eerste plaats naar eventuele aankondigingen van verkopen (meer bepaald de lopende verkoop van een eenheid van warmtewisselaars) zou gaan. Maar tegen alle verwachtingen in heeft de groep haar www.pldw.be
margedoelstellingen neerwaarts bijgesteld (verslechtering verwacht volgend jaar en opleving uitgesteld) en kondigde ze een negatieve vrije cashflow voor dit jaar aan zonder indicaties voor de komende jaren. Er volgde een onmiddellijke afstraffing en het aandeel verloor meer dan 10% in één dag. De zwakke markt op het ogenblik van de aankondiging ging op het aandeel wegen en door de geruchten van een interventie van de Franse Staat en van een kapitaaluitstap van Bouygues (de hoofdaandeelhouder) registreerde de beurskoers een duizelingwekkende terugval. De communicatie van het management naar aanleiding van de twee waarschuwingen liet eveneens te wensen over en het vertrouwen van de beleggers werd ernstig aan het wankelen gebracht. De situatie van Alstom en die van zijn topsector zijn snel en onverwacht verslechterd, in het bijzonder wanneer men rekening houdt met het optimisme van zijn CEO vóór elke waarschuwing. De zware afstraffing die volgde, was overdreven. De markt lijkt zich enkel op de negatieve punten te fixeren, terwijl de groep over argumenten beschikt die pleiten in het voordeel van een terugkeer naar een meer passend niveau voor het aandeel. Alstom blijft een onmiskenbare speler en wereldleider in stadsvervoer en energie-infrastructuur. De concurrentie is hard en grote bestellingen zijn zeldzaam, maar op lange termijn blijven de vooruitzichten solide. Bovendien is haar orderboek bijzonder goed gevuld, wat een mooie visibiliteit biedt, en heeft de groep radicale maatregelen genomen om het hoofd te bieden aan haar liquiditeitsproblemen. We hebben ons vertrouwen in de waarde verloren, maar menen dat men geduldig moet zijn en het aandeel moet blijven aanhouden in afwachting van een sterke en noodzakelijke reactie van een groep waarvan het imago sterk beïnvloed is door de recente gebeurtenissen. Philippe Vanmeerhaeghe Financial Analyst 5
GLG GLOBAL / EUROPEAN EQUITY ALTERNATIVE Give me alpha, forget the beta! In een tijd waarin de rendementen op de obligatiemarkten weggesmolten zijn ingevolge de massale liquiditeitsinjecties door de verschillende centrale banken en waarin de aandelenwaarderingen in de buurt van hun historisch gemiddelde liggen, menen wij dat bepaalde alternatieve strategieën een plaats in een gediversifieerde portefeuille verdienen. Pierre Lagrange, één van de oprichters van GLG, heeft sinds 2000 een « market neutral » aandelenbeleggingsstrategie op punt gesteld. Deze streeft ernaar om een rendement te genereren dat niet afhangt van de evolutie van de markten. Dit soort fonds doet zowel aan long buying als aan short selling. Zijn nettoblootstelling aan aandelen (i.e. de som van de lange posities min die van de korte posities) ligt dus altijd rond nul. Daardoor bezit het fonds twee specifieke kenmerken. Ten eerste resulteert de performance uitsluitend uit het performanceverschil tussen de lange en de korte posities, dat de alfa genoemd wordt.Ten tweede is de gevoeligheid voor de evolutie van de aandelenmarkten, die de bèta genoemd wordt, laag aangezien de nettoblootstelling steeds rond nul schommelt. De performance van het fonds vloeit dus bijna uitsluitend voort uit de aandelenselectie en niet uit de marktoriëntatie. Een geoliede strategie GLG heeft het beleggingsproces door de jaren heen aangepast om in 2009 uiteindelijk tot zijn huidige vorm te komen. Het beoogt zowel kapitaalbehoud, via een strikt risicobeheer, als kapitaalstijging via het nemen van lange en korte posities op aandelen. Voor het fonds werken een dertigtal analisten die in teams gegroepeerd zijn. Elk team beheert een deel van het fonds door te beleggen in een sector of in een specifiek thema, waarbij de nettoblootstelling steeds rond nul wordt gehouden. De spreiding van het kapitaal over de verschillende teams gebeurt op basis van hun performances uit het 6
verleden. Hun variabele vergoeding, die volledig in het fonds wordt belegd voor een bepaalde periode, is gebaseerd op de performance van hun strategie, maar ook op die van het fonds. De belangen van de beheersteams zijn dus afgestemd op die van de beleggers. Aan het hoofd van het fonds staan drie beheerders die niet tussenkomen in de aandelenselectie en die elk een welomschreven rol hebben in deze multimanager-beleggingsbenadering. Pierre Lagrange is de verantwoordelijke van het fonds en speelt de rol van « advocaat van de duivel » door de overtuigingen van de analistenteams op de proef te stellen. Simon Savage is verantwoordelijk voor het risicobeheer, maar vooral voor de analyse en opvolging van de financiële houding van de analisten. GLG heeft reeds verschillende jaren wiskundige modellen ontwikkeld die toelaten om de cognitieve en emotionele factoren te achterhalen waaraan hun analisten het hoofd moeten bieden. Het gebruik van modellen van « behavioural finance » laat de analisten toe om de sterke en zwakke punten van hun beleggingsbeslissingsproces in kaart te brengen, maar ook om snel de analisten op te sporen die van hun winnende strategie zouden afwijken. Tot slot is Darren Hodges, die nauw met Simon Savage samenwerkt, verantwoordelijk voor het gebruik van afgeleide producten die toelaten om een « theoretische » neutrale blootstelling te behouden. www.pldw.be
Ter samenvatting: dit fonds groepeert een aantal sectorale strategieën op aandelen die aan specialisten worden toevertrouwd, waarbij de totale blootstelling aan de aandelenmarkt laag blijft. Er bestaan twee versies van de strategie: de globale versie, GLG Global Equity Alternative, en de Europese versie, GLG European Equity Alternative. Wat de performances sinds 2009 betreft, moet de strategie zich niet schamen, aangezien ze een jaarlijkse performance van 9% gegenereerd heeft met een gemiddelde volatiliteit die onder die van de aandelenindexen ligt. De bovenstaande grafiek getuigt van de stabiliteit van de performance ten opzichte van de concurrentie (vertegenwoordigd door de HFR Equity Hedge Index). Het is duidelijk dat dit soort fonds past in het satellietgedeelte van een portefeuille. Het doel bestaat erin om voor een belangrijk diversificatie-effect te zorgen ten opzichte van de traditionele activaklassen met een positieve absolute performance op een horizon van drie tot vijf jaar. Charles-Antoine de Bellefroid Fund & Portfolio Analyst We wijzen de beleggers erop dat in het verleden behaalde resultaten geen garantie zijn voor de resultaten in de toekomst.
LOTUS De dinosaurus van de moderne tijd Sommige zaken zijn zo in ons dagelijkse leven ingeburgerd dat we niet meer zonder zouden kunnen. Neem nu het voorbeeld van het koekje bij de koffie of van het vieruurtje voor de kinderen. En dan is er nog de speculoos die niet mag ontbreken met Sinterklaas. Van al deze pleziertjes heeft Lotus Bakeries zijn speelterrein gemaakt en zijn laatste resultaten van 2013 tonen aan dat de groep zich duidelijk manifesteert als onbetwistbare meester in haar vakgebied! Het verhaal van Lotus Bakeries begint in 1932 in het Oost-Vlaamse Lembeke met de productie van de befaamde speculoos. De rode draad van dit mooie verhaal is zonder twijfel een eenvoudig, maar doeltreffend business model dat vakkundig wordt toegepast door een bekwaam en vooruitziend management. Nadat het zijn koekjesgamma uitbreidde met frangipanes, wafels, ... en speculoos tot een smeerpasta verwerkte, heeft Lotus onlangs Biscuiteries Willems overgenomen en de rechten op de Dinosaurus-koekjes verworven. De strategie is weldoordacht: het bedrijf focust zich op enkele sterke merken om de verkopen ervan te maximaliseren. Hoewel Nestlé en Procter & Gamble de concurrentiestrijd in deze nichemarkt aangaan, blijft de specialist in koppositie tegenover de all-rounders.
Een ongelijke performance en smaak In 2013 registreerden de inkomsten van Lotus Bakeries een stijging van 13%, waarvan 7% in organische groei, hoofdzakelijk dankzij zijn grote merken, terwijl de economische crisis de consumenten meer naar witte producten deed grijpen. Dankzij deze performance doet Lotus het beter dan Danone en Nestlé, die in 2013 een organische groei van respectievelijk 4,8% en 4,3% lieten optekenen. We kunnen dus duidelijk van een solide performance spreken! En dit alles uitsluitend door de verkoop van koekjes! Zonder enige bijzondere technologie, alleen maar door een recept en een unieke smaak die de kwaliteit van de producten bepalen. Om hiertoe te komen, is het management erin geslaagd om bij de consumenten een grote erkenning te verwerven, zodat deze er niet aan denken om andere speculoos, frangipanes of Dinosauruskoekjes te kopen dan die van Lotus. Hoewel de recepten niet veranderen, ligt de prijs die voor deze erkenning moet worden betaald in aanzienlijke investeringen in marketing voor een goede visibiliteit van de producten. Lotus wil de wereld veroveren Net zoals in het verleden het geval was, is de strategie vandaag duidelijk bepaald. Lotus wil in eerste instantie
zijn imago benutten om zijn topmerken internationaal te exporteren. In geval van succes zullen de andere producten volgen en zou de productie zelfs in het buitenland kunnen worden opgezet. Het management volgt de evolutie van de verkopen van zijn koekjes in de verschillende regio’s nauwlettend op. Dat laat hen toe om vast te stellen dat hoewel 37% van de Belgen minstens één keer per jaar speculoos koopt, dit cijfer in de Verenigde Staten slechts één percent is, in Japan 3,5% en in Spanje en Italië 5%. De toekomstige groei zal dus niet alleen afkomstig zijn van de opkomende landen, maar ook van een sterkere aanwezigheid in sommige mature landen. Het verhaal van Lotus Bakeries komt neer op bekende merken op basis van unieke recepten en een goed bedrijfsbeheer. Hierin ligt de sleutel tot dit unieke succes en dat hebben de beleggers reeds lang begrepen. De evolutie van het aandeel (zie grafiek) is in alle opzichten opmerkelijk! Over een periode van tien jaar is de beurskoers meer dan vertienvoudigd! De waardering is spijtig genoeg ook gestegen, wat de analisten belet om tot een koopaanbeveling over te gaan. Dat zeiden de analisten nochtans een jaar geleden ook al, wat het aandeel niet belette om 30% te stijgen! De enige echte verstorende factor is de gebrekkige liquiditeit van het aandeel. Om dit probleem te omzeilen en toch in dit zeer mooie Belgische verhaal te beleggen, aarzel niet om meer informatie te vragen over ons aandelenfonds PLDW Belgium, dat enkele honderden aandelen ervan in portefeuille heeft! Jérôme Truyens Financial Analyst We wijzen de beleggers erop dat in het verleden behaalde resultaten geen garantie zijn voor de resultaten in de toekomst.
Meer gedetailleerde informatie over het fonds PLDW Belgium en de netto-inventariswaarden kunt u terugvinden op onze website www.pldw.be. www.pldw.be
7
MONTHLY PERFORMANCES INDICES (28/02/2014) AANDELEN
MUNTEN
BEURZEN PERFORMANCES IN EUR
Evolutie (%) 1 maand
Evolutie (%)
sinds 01/01/2014
in 2013
PERFORMANCES IN EUR
1 maand
sinds 01/01/2014
in 2013
Europa - DJ Stoxx 600
4,8%
3,0%
17,4%
USD - EUR
2,3%
0,4%
4,2%
Europa - DJ Euro Stoxx 50
4,5%
1,3%
17,9%
GBP - EUR
0,5%
-0,7%
2,3%
België - Bel 20
7,1%
5,9%
18,1%
JPY - EUR
2,1%
-3,0%
26,5%
Nederland - AEX
3,0%
-0,8%
17,2%
Frankrijk - CAC 40
5,8%
2,6%
18,0%
BEDRIJFSOBLIGATIES (IBOXX INDICES)
Duitsland - DAX
4,1%
1,5%
25,5%
Verenigd Koninkrijk - FTSE 100
4,0%
1,7%
11,7%
Spanje - Ibex 35
2,0%
2,0%
21,4%
Italië - FTSE MIB
5,3%
7,8%
16,6%
Zwitserland - SMI
4,0%
4,1%
18,5%
Dow Jones Industrial Average
1,7%
-1,7%
21,1%
S&P 500
2,0%
0,5%
24,0%
Nasdaq Composite
2,7%
3,0%
32,4%
Brazilië - Bovespa
0,0%
-7,6%
-29,9%
Japan - Nikkei 225
-2,5%
-6,3%
23,0%
Hongkong - Hang Seng
1,8%
-2,2%
-1,6%
China - Shangai Composite
-2,1%
-4,4%
-8,1%
Taïwan - Taiex
2,0%
-0,7%
4,6%
Korea - Kospi
1,3%
-3,0%
-2,4%
SECTOREN (STOXX 600) PERFORMANCES IN EUR
1 maand
Evolutie (%) PERFORMANCES IN EUR
1 maand
sinds 01/01/2014
in 2013
AAA
0,0%
0,8%
1,7%
AA
0,2%
1,2%
0,7%
A
0,2%
1,2%
1,7%
BBB
0,8%
1,7%
4,6%
Investment Grade
0,6%
1,9%
2,2%
High Yield
1,4%
1,7%
7,9%
OVERHEIDSOBLIGATIES (JPM INDICES) Evolutie (%) PERFORMANCES IN EUR
1 maand
sinds 01/01/2014
in 2013
1 - 3 j.
0,1%
0,6%
1,9%
3 - 5 j.
0,3%
1,7%
2,3%
5 - 7 j.
0,6%
2,9%
3,4%
Evolutie (%)
7 - 10 j.
0,9%
3,9%
3,1%
sinds 01/01/2014
in 2013
> 10 j.
1,3%
5,6%
1,6%
GRONDSTOFFEN
Healthcare
6,1%
7,5%
20,4%
Oil & Gas
6,1%
0,8%
3,8%
Food & Beverages
3,9%
-0,2%
8,5%
Personal & Household Goods
6,1%
1,2%
14,0%
Telecommunication
2,6%
1,4%
32,1%
Gold
Insurance
4,8%
1,7%
28,9%
Crude Oil
Technology
4,3%
-0,6%
26,7%
Retail
3,0%
-0,2%
19,6%
Real Estate
6,7%
8,0%
5,3%
Chemicals
5,0%
0,5%
13,9%
Media
3,5%
1,3%
33,7%
Utilities
6,7%
6,5%
7,5%
Automobiles & Parts
7,4%
6,6%
37,3%
Construction & Materials
7,7%
7,6%
21,8%
Industrial Goods & Services
3,2%
0,7%
22,5%
Travel & Leisure
7,3%
7,3%
27,9%
Financial Services
6,1%
1,6%
35,0%
De redactie van deze nieuwsbrief werd afgesloten op 3 maart 2014.
Banks
3,3%
4,6%
19,0%
De verstrekte informatie mag niet worden beschouwd als een aanbod of een verzoek tot aan- of verkoop van om het even welk financieel instrument.
Basic Resource
4,8%
4,8%
-13,4%
Evolutie (%) PERFORMANCES IN USD
sinds 01/01/2014
in 2013
6,6%
10,0%
-28,0%
5,2%
4,2%
7,2%
1 maand
WENST U TE REAGEREN? Puilaetco Dewaay Herrmann-Debrouxlaan 46 1160 Brussel 02/679.45.11 E-mail:
[email protected] Facebook: www.facebook.com/puilaetcodewaay Twitter: www.twitter.com/PuilaetcoDewaay LinkedIn: www.linkedin.com/company/puilaetco-dewaay-private-bankers Analyses Monthly is een financiële nieuwsbrief uitgegeven onder de verantwoordelijkheid van: Danny Wittenberg, Chief Investment Officer, en Christophe Van Canneyt, Chief Economist, van Puilaetco Dewaay Private Bankers NV waarvan de maatschappelijke zetel gevestigd is aan de Herrmann-Debrouxlaan 46 te 1160 Brussel. BTW BE 0403.236.126
www.pldw.be
Brussel | Antwerpen | Hasselt | Luik | Namen | Sint-Martens-Latem | Waregem
