PENGARUH KEBIJAKAN ALOKASI ASET DAN PEMILIHAN SEKURITAS TERHADAP KINERJA REKSA DANA TERBUKA BERBENTUK KONTRAK INVESTASI KOLEKTIF (Reksa Dana Saham, Reksa Dana Pendapatan Tetap, dan Reksa Dana Campuran) Deden Mulyana Fakultas Ekonomi, Universitas Siliwangi, Tasikmalaya (
[email protected]) ABSTRACT A number of studies indicates that performance of mutual fund is mostly influenced by asset allocation policy and security selection. It is also indicated that there is a phenomenon where relationship between asset allocation policy and asset allocation implementation by investment manager is inconsistent. Referring to these observable facts, this study is carried out with the following objectives: (i) to analyze performance of three different types of mutual funds (i.e., equity, fixed income, and balanced funds); (ii) to analyze the influence of asset allocation policy and security selection on performance of the above-mentioned types of mutual funds; and (iii) to comprehend the level of consistence of fund managers in executing asset allocation policies. Descriptive and verificative methods were performed in this study. Secondary data relating to mutual fund performance analyses were used. These sets of data were collected from a number of publications published by Bank of Indonesia, the Surabaya Stock Exchange, Jakarta Stock Exchange, and Bapepam. The Sharpe Ratio (Elton et al., 2003: 295) was used to determine performance of mutual funds under investigation. Multiple linear regression analysis whose statistical equation models were developed based on Asset Class Factor Model (Sharpe, 1992) was used to analyze the impact of asset allocation policy and security selection on mutual fund performance. Results of this study show that performances of all types of mutual funds during the period between 2001 and 2003 were higher than those of their benchmarks (i.e., market return levels). It is also found that asset allocation policy and security selection were significantly influenced by performance of equity fund, fixed income fund, and of balanced fund. This indicates that performance of mutual fund was determined by these two most important activities of investment managers. Finally, results of the study find that there was no significant difference between asset allocation policy and asset allocation realization which has been executed by investment managers of equity fund and fixed income fund. This means that asset allocation policy was consistently accomplished by investment managers of these two types of mutual fund. A different finding was determined for investment managers of balanced fund. There was found a significant difference between asset allocation policy and asset allocation indicating that investment managers of balanced fund were inconsistent in implementing their asset allocation policies. Keywords: equity fund; fixed income fund; balanced fund; asset allocation policy; investment policy; security selection; mutual fund performance. PENDAHULUAN Pasar Modal bertujuan menunjang pelaksanaan pembangunan nasional dalam rangka meningkatkan pemerataan, pertumbuhan, dan stabilitas ekonomi nasional ke arah peningkatan kesejahteraan rakyat. Dalam rangka mencapai tujuan tersebut, Pasar Modal mempunyai peran strategis sebagai salah satu sumber pembiayaan dan wahana investasi bagi dunia usaha, termasuk usaha menengah dan kecil untuk mengembangkan usahanya. Terdapat beberapa daya tarik Pasar Modal, antara lain sebagai alternatif penghimpun dana selain sistem perbankan dan memungkinkan para investor mempunyai berbagai pilihan investasi yang sesuai dengan preferensi risiko mereka. Keberadaan Pasar Modal memungkinkan perusahaan menerbitkan sekuritas yang berupa surat tanda hutang (obligasi) ataupun surat tanda kepemilikan (saham), dengan demikian perusahaan bisa
1
menghindarkan diri dari kondisi debt to equity ratio yang terlalu tinggi. Melalui Pasar Modal pula, memungkinkan para investor mempunyai berbagai pilihan investasi yang sesuai dengan preferensi mereka. Para investor memungkinkan untuk melakukan diversifikasi investasi, membentuk portfolio sesuai dengan risiko yang bersedia mereka tanggung dan tingkat keuntungan yang mereka harapkan. Seandainya tidak ada Pasar Modal, maka para investor mungkin hanya bisa menginvestasikan dana mereka dalam sistem perbankan (selain alternatif investasi pada real assets). Partisipasi pemodal domestik di Pasar Modal masih relatif kecil yaitu dilihat dari volume transaksi saham pada tahun 2003 (sampai dengan Nopember) sebesar Rp202,898 miliar (Statistik Pasar Modal Desember 2003 Minggu ke V, Riset – Biro PIR BAPEPAM) apabila dibandingkan dengan posisi tabungan masyarakat (perorangan) sebesar Rp221,407 miliar (Data Statistik Bank Indonesia). Hal ini disebabkan industri efek di Indonesia kemungkinan belum melakukan investasi dalam jumlah yang cukup untuk mengembangkan prasarana pengembangan Pasar Modal domestik. Di sisi lain diduga adanya pengaruh psikologis (yang merupakan ciri khas negara berkembang) bahwa banyak anggota masyarakat yang potensial lebih suka menghindari risiko yang timbul bila berinvestasi di Pasar Modal. Wahana investasi seperti tabungan atau deposito menjadi pilihan utama, karena risiko yang ditanggung relatif kecil tetapi memberikan hasil yang tetap dan pasti. Untuk menggairahkan pasar domestik, maka diperlukan produk Pasar Modal yang mempunyai karakteristik tingkat risiko kecil dengan tingkat pendapatan yang diberikan relatif kompetitif. Instrumen Pasar Modal yang memiliki karakteristik tersebut adalah Reksa Dana (mutual fund). Dalam Undang-undang Pasar Modal Nomor 8 Tahun 1995, pasal 1 ayat 27 yang dimaksud dengan Reksa Dana adalah wadah yang dipergunakan untuk menghimpun dana dari masyarakat pemodal untuk selanjutnya diinvestasikan dalam portofolio Efek oleh Manajer Investasi. Dalam pengertian tersebut terdapat tiga unsur penting, pertama adanya dana dari masyarakat pemodal, kedua dana tersebut diinvestasikan dalam portfolio efek, dan ketiga dana tersebut dikelola oleh Manajer Investasi. Dana yang dikelola atau portfolio dalam reksa dana itu adalah milik bersama para pemodal. Manajer Investasi merupakan pihak yang dipercayakan untuk mengelola dana. Terdapat beberapa aktivitas yang harus dilakukan oleh Manajer Investasi dalam mengelola dananya di antaranya adalah penentuan kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas. Kebijakan alokasi aset merupakan penentuan alokasi aset yang menyangkut pendistribusian dana yang dimiliki pada berbagai kelas-kelas aset yang tersedia (Drobetz dan Kohler, 2002). Di samping itu investor harus memperhatikan berbagai batasan yang mempengaruhi kebijakan alokasi aset seperti seberapa besar dana yang dimiliki dan porsi pendistribusian dana tersebut. Proses alokasi aset ini dianggap sebagai komponen terpenting dalam proses investasi, karena berdasarkan studi yang telah dilakukan Brinson, Singer, dan Beebower (1986) dan diperbaharui Brinson, Hood, dan Beebower (1991) bahwa kontribusi proses ini terhadap total kinerja investasi yang akan didapat masing-masing sebesar 93,6% dan 91,5%. Ibotson dan Kaplan (2000) menyimpulkan bahwa kinerja reksa dana dapat dijelaskan oleh kebijakan alokasi aset sebesar 40%, 90%, atau 100% tergantung dari pertanyaan yang diajukan. Kebijakan alokasi aset yang dilakukan oleh para Manajer Investasi dalam mengelola dananya antara reksa dana yang satu dengan yang lainnya berbeda-beda. Kebijakan alokasi aset yang diambil dapat dibedakan ke dalam instrumen di Pasar Uang dan instrumen di Pasar Modal, atau gabungan di antara keduanya dengan komposisi tertentu. Banyaknya pilihan investasi ini menjadikan para investor merasa perlu mempelajari dan membandingkannya terlebih dahulu sebelum melakukan investasi. Meskipun kebijakan alokasi aset yang ditetapkan berbeda-beda, tetapi pada prinsipnya mempunyai tujuan yang sama, yaitu memberikan tingkat keuntungan investasi yang lebih tinggi dibandingkan investasi lainnya dengan risiko tertentu. Investasi pada reksa dana mempunyai dua sisi yang selalu berlawanan, yaitu keuntungan dan risiko. Tingkat risiko reksa dana tergantung pada kebijakan alokasi aset, artinya bagaimana Manajer Investasi mengalokasikan dana pada kelas-kelas aset yang tersedia dan seberapa besar porsi pendistribusian dananya. Pemilihan sekuritas sangat penting dilakukan oleh investor untuk dapat dimasukkan ke dalam portfolio. Tahap ini memerlukan pengevaluasian setiap sekuritas yang ingin dimasukkan ke dalam portfolio. Hal ini sejalan dengan teori portfolio yang dikemukakan oleh Markowitz (1952), bahwa seorang investor dapat membentuk portfolio yang menghasilkan return yang diharapkan tertinggi dengan risiko tertentu atau membentuk portfolio yang menghasilkan
2
return yang diharapkan tertentu dengan tingkat risiko terendah. Pemilihan sekuritas yang dilakukan oleh Manajer Investasi bertujuan untuk mencari kombinasi portfolio yang efisien. Berdasarkan konsentrasi portfolio investasi reksa dana dikenal berbagai jenis, yaitu reksa dana saham, reksa dana pendapatan tetap, reksa dana pasar uang, dan reksa dana campuran yang tingkat risikonya berbeda-beda (Bapepam, Peraturan No. IV.C.3.,1997). Kinerja reksa dana ini diduga banyak dipengaruhi oleh kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas yang dilakukan oleh Manajer Investasi. Di samping itu kemungkinan terjadinya ketidakkonsistenan antara kebijakan alokasi aset dan realisasi alokasi aset yang dilakukan oleh Manajer Investasi. Mengingat keberadaan reksa dana di Indonesia tergolong masih relatif muda, maka kehandalan Manajer Investasi dalam menentukan kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas yang mempengaruhi kinerja reksa dana masih harus dikaji melalui penelitian. Berdasarkan uraian di atas, penelitian ini dilakukan dengan fokus utama kegiatan yang dilakukan oleh Manajer Investasi dalam mengelola reksa dana.
BAHAN DAN METODE PENELITIAN Data yang dikumpulkan berasal dari populasi reksa dana terbuka yang berbentuk Kontrak Investasi Kolektif dengan batasan seluruh reksa dana terbuka berbentuk Kontrak Investasi Kolektif (KIK) yang telah mendapat ijin efektif dari Bapepam, telah melakukan emisi sampai bulan Desember 2003, dan telah mengeluarkan Nilai Aktiva Bersih (NAB) selama 3 (tiga) tahun sampai dengan bulan Desember 2003, serta telah diperjual-belikan secara luas di masyarakat. Sifat datanya adalah data runtut waktu (time series), yaitu data yang merupakan hasil pencatatan dalam suatu periode waktu tertentu. Jenis datanya adalah data sekunder, yaitu data yang telah mengalami pengolahan dalam hal ini data bulanan selama 3 (tiga) tahun terakhir yang dikeluarkan oleh PT. Bursa Efek Jakarta, PT. Bursa Efek Surabaya, Bapepam, e-Bursa.com, dan Bank Indonesia. Sesuai dengan batasan populasi di atas, populasi dalam penelitian ini sebanyak 55 reksa dana yang terdiri dari tiga kelompok, yaitu reksa dana saham sebanyak 17, reksa dana pendapatan tetap sebanyak 18, dan reksa dana campuran sebanyak 20. Metode penelitian yang digunakan adalah metode deskriptif dan metode verifikatif. Alat analisis yang digunakan untuk mengukur kinerja masing-masing reksa dana adalah metode Sharpe Ratio dengan formulasi (Elton et al., 2003: 295):
S
j
=
Rj −Rf ________
σ
(1)
j
di mana Rj adalah return rata-rata portfolio j selama jangka waktu pengukuran, Rf merupakan rata-rata investasi bebas risiko selama jangka waktu pengukuran, dan σj adalah standar deviasi portfolio j selama jangka waktu pengukuran. Untuk menentukan seberapa efektif manajer dana melakukan fungsi-fungsinya yang terdiri dari kebijakan alokasi aset (Asset Allocation Policy/Style) dan pemilihan sekuritas (Security Selection) menggunakan Asset Class Factor Model Sharpe (1992):
Rit = [bi1 Fit + bi 2 F2t + ... + bin Fnt ] + ε it
(2)
di mana: Rit merupakan return aset i pada periode t, Fnt menunjukkan nilai faktor n pada waktu t, dan eit adalah error term. Return yang diperoleh merupakan representasi dari return atas portfolio investasi dalam kelas aset n ditambah komponen residual (eit).
ε it = Rit − [bi1F1t + bi 2 F2t + ... + bin Fnt ] di mana:
ε it
(3)
adalah error term (pemilihan sekuritas); Rit merupakan return aset i pada
periode t, dan Fnt menunjukkan nilai faktor n pada waktu t. Komponen residual merupakan selection (pemilihan sekuritas) yang meliputi timing dan stock picking.
3
HASIL DAN PEMBAHASAN Kinerja Reksa Dana Saham, Reksa Dana Pendapatan Tetap, dan Reksa Dana Campuran Kinerja Reksa Dana Saham Berdasarkan hasil penghitungan tingkat return dan tingkat risiko reksa dana saham, selanjutnya ditentukan besarnya tingkat kinerja masing-masing reksa dana saham. Pengukuran tingkat kinerja reksa dana saham menggunakan metode Sharpe Ratio. Tabel 1 Kinerja dan Benchmark Reksa Dana Saham Periode Januari 2001 - Desember 2003 NO.
KODE
NAMA REKSA DANA
TINGKAT RETURN (a)
STD. DEVIASI (b)
RISK FREE (c)
SHARPE BENCHMARK RATIO (a-c)/b (IHSG)
1. KXPLUE 2. INSAHE
Schroder Dana Prestasi Plus
0.778672
2.868439
0.068339
0.247637
0.016364
Si Dana Saham
0.735836
2.814397
0.068339
0.237172
0.016364
3. RBSAHE 4. GRMAKE
Nikko Saham Nusantara
1.262361
5.712989
0.068339
0.209001
0.016364
Panin Dana Maksima
0.583056
2.541817
0.068339
0.202499
0.016364
5. AXCERE 6. HZPHSE
Rencana Cerdas
0.647797
2.979017
0.068339
0.194513
0.016364
Phinisi Dana Saham
0.683028
3.326228
0.068339
0.184800
0.016364
7. DXPRIE 8. AASAHE
Bahana Dana Prima
0.508044
2.404567
0.068339
0.182863
0.016364
ABN Amro Ind. Dana Saham
0.427661
2.658778
0.068339
0.135146
0.016364
9. ODMAWE 10. UPBIME
Danareksa Mawar
0.389486
2.509622
0.068339
0.127966
0.016364
Bima
0.288853
1.793272
0.068339
0.122967
0.016364
11. ZGSAHE 12. DHDINE
Niaga Saham
0.351414
2.918439
0.068339
0.096995
0.016364
Master Dinamis
0.205919
3.295964
0.068339
0.041742
0.016364
13. BSSENE 14. NIKEMF
Reksa Dana Dana Sentosa
0.160744
3.098650
0.068339
0.029821
0.016364
BNI Berkembang
-0.031686
4.106847
0.068339 -0.024356
0.016364
15. EPNUSE 16. UPARJE
BIG Nusantara
-0.313542
4.098381
0.068339 -0.093178
0.016364
Arjuna
-0.145589
2.245650
0.068339 -0.095263
0.016364
17. LGKAPE Dana Megah Kapital -0.569136 3.658150 Sumber: Bursa Efek Surabaya dan Bursa Efek Jakarta data diolah kembali.
0.068339 -0.174262
0.016364
Tingkat kinerja yang diperoleh perlu dibandingkan dengan patok-duga (benchmark) yang relevan dalam hal ini adalah tingkat return Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) selama tahun 2001 sampai dengan 2003 yaitu sebesar 0,016364 atau 1,64%. Berdasarkan perbandingan tersebut dapat disimpulkan bahwa sebagian besar reksa dana saham memiliki kinerja lebih tinggi daripada tingkat return Indeks Harga Saham Gabungan, hanya sebanyak empat dari tujuh belas reksa dana saham yang memiliki kinerja lebih rendah daripada tingkat return IHSG. Kinerja Reksa Dana Pendapatan Tetap Setelah diketahui tingkat return dan tingkat risiko reksa dana pendapatan tetap, maka dapat ditentukan kinerja masing-masing reksa dana tersebut. Pengukuran kinerja reksa dana pendapatan tetap menggunakan metode Sharpe Ratio (lihat Tabel 2). Kinerja yang diperoleh masing-masing reksa dana pendapatan tetap tersebut bila dibandingkan dengan patok-duga (benchmark), yakni tingkat return bunga deposito 12 bulan selama tahun 2001 sampai dengan 2003 yang besarnya adalah -0.002512, dapat disimpulkan bahwa sebagian besar reksa dana pendapatan tetap memiliki kinerja lebih tinggi. Dari delapan belas reksa dana pendapatan tetap, hanya empat yang memiliki kinerja lebih rendah daripada patok-duga yang digunakan.
4
Tabel 2 Kinerja dan Benchmark Reksa Dana Pendapatan Tetap Periode Januari 2001 - Desember 2003 NO.
KODE
NAMA REKSA DANA
TINGKAT RETURN
STD. DEVIASI
RISK FREE
SHARPE RATIO
(a)
(b)
(c)
(a-c)/b
BENCHMARK
1.
CIRUPF
Citi Reksa Dana Rupiah
0.208503
0.064370
0.068339
2.177471
(DEPOSITO 12 BULAN) -0.002512
2.
CDOBLF
Indovest Dana Obligasi
0.279022
0.102567
0.068339
2.054108
-0.002512
3.
GRUTAX
Panin Dana Utama
0.272825
0.119000
0.068339
1.718368
-0.002512
4.
MKTETF
MahaNusa DanaTetap
0.260733
0.139367
0.068339
1.380489
-0.002512
5.
MEXTRF
Investa X-Tra
0.194500
0.155200
0.068339
0.812891
-0.002512
6.
EPJAYF
BIG Jayakarta
0.528344
0.765033
0.068339
0.601288
-0.002512
7.
PNSEJF
PNM Dana Sejahtera
0.251678
0.362567
0.068339
0.505668
-0.002512
8.
JIFIXF
Jisawi Fix
0.166925
0.195033
0.068339
0.505482
-0.002512
9.
DHPUNF
Master Pundi
0.211931
0.649267
0.068339
0.221159
-0.002512
10.
RBINTF
Nikko Inti Nusantara
0.269639
1.361400
0.068339
0.147862
-0.002512
11.
ODMELF
Danareksa Melati
0.316842
2.446567
0.068339
0.101572
-0.002512
12.
MXBUNF
Ing Reksa Bunga
0.184108
1.950533
0.068339
0.059353
-0.002512
13.
DHSTAX
Master Stabil
0.086128
0.357233
0.068339
0.049795
-0.002512
14.
ZGPENF
Niaga Pend. Tetap Seri A
0.097922
0.645450
0.068339
0.045833
-0.002512
15.
AADOLM
ABN Amro Ind. Dollar US (Estimasi)
-0.016547
1.804167
0.068339
-0.047050
-0.002512
16.
BSHASF
Reksa Dana Dana Pasti
-0.006936
0.542767
0.068339
-0.138688
-0.002512
17.
UPYUDF
Yudistira
-0.783208
2.198233
0.068339
-0.387378
-0.002512
18.
GROPTF Panin Dana Optima -0.051681 Sumber: Bursa Efek Surabaya dan Bank Indonesia data diolah kembali.
0.291500
0.068339
-0.411732
-0.002512
Kinerja Reksa Dana Campuran Pengukuran kinerja reksa dana campuran menggunakan metode Sharpe Ratio dengan patok-duga (benchmark) tingkat return campuran yang terdiri dari Indeks Harga Saham Gabungan, tingkat bunga deposito 12 bulan, dan tingkat bunga deposito 3 bulan. Tabel 3 Kinerja dan Benchmark Reksa Dana Campuran Periode Januari 2001 - Desember 2003 NO.
KODE
NAMA REKSA DANA
TINGKAT RETURN
STD. DEVIASI
RISK FREE
SHARPE RATIO
(a)
(b)
(c)
(a-c)/b
BENCHMARK
1.
EADANX
Dana Unggul Inv. Terpercaya
0.353521
0.061988
0.068339
4.600580
(TK. RETURN CAMPURAN) -0.000632
2.
DDGARX
Garuda Satu
0.271141
0.673492
0.068339
0.301120
-0.000632
3.
KXTERX
Schroder Dana Terpadu
0.550693
1.862840
0.068339
0.258935
-0.000632
4.
DHSATX
Simas Satu
0.335308
1.041502
0.068339
0.256331
-0.000632
5.
RBBINX
Bangun Indonesia
0.326568
1.193481
0.068339
0.216366
-0.000632
6.
DXSEJX
Bahana Dana Sejahtera
0.143790
0.355963
0.068339
0.211961
-0.000632
7.
JIMIXX
Jisawi Mix
0.526637
2.518539
0.068339
0.181970
-0.000632
8.
DXINFX
Bahana Dana Infrastruktur
0.403217
1.865994
0.068339
0.179463
-0.000632
9.
MEPESE
MP Finas Investa Pesona
0.553681
2.739157
0.068339
0.177186
-0.000632
10.
DXSELX
Bahana Dana Selaras
0.353576
1.676880
0.068339
0.170099
-0.000632
11.
KXPREX
Schroder - Panin Dana Prestasi
0.493642
2.676339
0.068339
0.158912
-0.000632
12.
PNSYAX
PNM Syariah
0.214031
0.989187
0.068339
0.147284
-0.000632
13.
ODSYBX
Danareksa Syariah Berimbang
0.785127
5.047633
0.068339
0.142005
-0.000632
5
-0.000632
14.
MAMAHX
MahaNusa DanaKapital
0.461191
2.946209
0.068339
0.133341
15.
HZPHCX
Manulife Dana Campuran
0.308361
2.182379
0.068339
0.109982
-0.000632
16.
ODANGX
Danareksa Anggrek
0.256882
1.921718
0.068339
0.098111
-0.000632
17.
ZGKOMX
Niaga Kombinasi Seri A
0.203365
1.643301
0.068339
0.082167
-0.000632
18.
DHSAHX
Master Berimbang
0.160038
1.199261
0.068339
0.076462
-0.000632
19.
INFLEX
Si Dana Fleksi
0.138106
1.296123
0.068339
0.053827
-0.000632
20.
EPPALX BIG Palapa 0.136464 1.699483 0.068339 Sumber: Bursa Efek Surabaya, Bursa Efek Jakarta dan Bank Indonesia data diolah kembali.
0.040086
-0.000632
Selama kurun waktu tahun 2001 sampai dengan 2003 diketahui tingkat return campuran sebesar –0,000632. Dengan demikian seluruh reksa dana campuran memiliki kinerja lebih tinggi daripada tingkat return campuran. Pengaruh Kebijakan Alokasi Aset dan Pemilihan Sekuritas terhadap Kinerja Reksa Dana Saham Kebijakan alokasi aset untuk masing-masing reksa dana saham tercantum dalam prospektus masing-masing reksa dana yang disebut sebagai kebijakan investasi. Terdapat peraturan Bapepam Nomor IV.C.3 tahun 1997 yang mengatur bahwa Reksa Dana Saham adalah reksa dana yang melakukan investasi sekurang-kurangnya 80% (delapan puluh per seratus) dari aktivanya dalam efek bersifat ekuitas. Berdasarkan pada peraturan inilah para Manajer Investasi menentukan kebijakan alokasi aset untuk reksa dana saham yang dikelolanya. Untuk mengetahui besarnya pengaruh kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas terhadap kinerja reksa dana saham digunakan analisis regresi berganda. Program EViews3 digunakan sebagai alat bantu analisis. Hasil analisis menunjukkan bahwa besarnya pengaruh kebijakan alokasi aset terhadap kinerja reksa dana saham sebesar 56,22% (R-kuadrat = 0,562210). Pengaruh pemilihan sekuritas dapat ditentukan berdasarkan komponen residual ( ε s ) di mana merupakan selection (pemilihan sekuritas) yang meliputi timing dan stock picking (Sharpe, 1992; Drobetz dan Kohler, 2002). Oleh karena itu besarnya pengaruh pemilihan sekuritas terhadap kinerja reksa dana saham sebesar 43,78% (1-R2). Secara lebih jelas pengaruh kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas terhadap kinerja reksa dana saham dilihat pada Gambar 1. Dari hasil analisis tersebut, dapat disimpulkan bahwa kebijakan alokasi aset berpengaruh positif terhadap kinerja reksa dana saham. Pemilihan sekuritas juga berpengaruh terhadap kinerja reksa dana saham. Ini mengindikasikan bahwa kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas merupakan aktivitas investasi penting yang harus dilakukan oleh Manajer Investasi reksa dana saham. Hal ini sesuai dengan hasil penelitian Sharpe (1992), Drobezt dan Kohler (2002), dan Ibbotson dan Kaplan (2000) yang mengemukakan bahwa kinerja suatu portfolio dipengaruhi oleh Kebijakan alokasi aset dan pemililihan sekuritas.
Kebijakan Alokasi Aset (56,22)
Pemilihan Sekuritas (43,78%)
Gambar 1 Pengaruh Kebijakan Alokasi Aset dan Pemilihan Sekuritas terhadap Kinerja Reksa Dana Saham
6
Pengaruh Kebijakan Alokasi Aset dan Pemilihan Sekuritas terhadap Kinerja Reksa Dana Pendapatan Tetap Reksa dana pendapatan tetap yang dianalisis lebih lanjut sebanyak 18 (delapan belas), yakni reksa dana yang memiliki kinerja selama tiga tahun terhitung mulai Januari 2001 sampai dengan Desember 2003. Reksa Dana Pendapatan Tetap adalah reksa dana yang melakukan investasi sekurang-kurangnya 80% (delapan puluh perseratus) dari aktivanya dalam bentuk efek bersifat utang (Peraturan Bapepam Nomor IV.C.3 tahun 1997). Besarnya pengaruh kebijakan alokasi aset terhadap kinerja reksa dana pendapatan tetap sebesar 64% (R-kuadrat = 0,639895). Pengaruh pemilihan sekuritas reksa dana pendapatan tetap ditentukan berdasarkan komponen residual ( ε o ) merupakan selection (pemilihan sekuritas) yang meliputi timing dan stock picking (Sharpe, 1992; Drobetz dan Kohler, 2002). Oleh karena itu besarnya pengaruh pemilihan sekuritas terhadap kinerja reksa dana pendapatan tetap sebesar 36% (1-R2). Untuk lebih jelasnya pengaruh kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas terhadap kinerja reksa dana pendapatan tetap dapat dilihat pada Gambar 2. Dari hasil analisis tersebut, dapat disimpulkan bahwa kebijakan alokasi aset berpengaruh positif terhadap kinerja reksa dana pendapatan tetap. Demikain pula halnya dengan pemilihan sekuritas. Hal ini menunjukkan, bahwa aktivitas investasi dalam bentuk kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas memiliki peran penting dalam memperoleh kinerja reksa dana pendapatan tetap secara optimal.
Pemilihan Sekuritas (36%)
Kebijakan Alokasi Aset (64%)
Gambar 2 Pengaruh Kebijakan Alokasi Aset dan Pemilihan Sekuritas terhadap Kinerja Reksa Dana Pendapatan Tetap
Pengaruh Kebijakan Alokasi Aset dan Pemilihan Sekuritas terhadap Kinerja Reksa Dana Campuran Analisis dilakukan terhadap reksa dana campuran yang memiliki nilai aktiva bersih bulanan selama tahun 2001 sampai dengan 2003. Secara rata-rata realisasi kebijakan alokasi aset reksa dana campuran tidak konsisten dengan kebijakan alokasi aset yang telah ditetapkan. Besarnya pengaruh kebijakan alokasi aset terhadap kinerja reksa dana campuran sebesar 52,54% (R2 = 0.525434). Pengaruh pemilihan sekuritas reksa dana campuran ditentukan berdasarkan komponen residual ( ε c ) merupakan selection (pemilihan sekuritas) yang meliputi timing dan stock picking (Sharpe, 1992; Drobetz, Kohler, 2002). Oleh karena itu besarnya pengaruh pemilihan sekuritas terhadap kinerja reksa dana campuran sebesar 47,46% (1-R2). Pengaruh kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas terhadap kinerja reksa dana campuran secara visual disajikan pada Gambar 3.
7
Pemilihan Sekuritas (47,46%)
Kebijakan Alokasi Asset (52,54%)
Gambar 3 Pengaruh Kebijakan Alokasi Aset dan Pemilihan Sekuritas terhadap Kinerja Reksa Dana Campuran Berdasarkan pada hasil analisis yang telah dilakukan terhadap reksa dana saham, reksa dana pendapatan tetap, dan reksa dana campuran, ternyata kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas merupakan aktivitas yang dilakukan oleh para Manajer Investasi mempunyai peranan penting dalam menentukan kinerja reksa dana yang dikelolanya. Persamaan penelitian ini dengan penelitian-penelitian terdahulu antara lain Sharpe F. William (1992), Ibbotson dan Kaplan (2000), dan Drobetz dan Kohler (2002) terletak pada kebijakan alokasi aset lebih penting dibandingkan pemilihan sekuritas, sehingga di dalam analisis yang dilakukan bahwa kebijakan alokasi aset merupakan variabel yang dapat dijelaskan, sedang pemilihan sekuritas merupakan variabel yang tidak terjelaskan. Untuk lebih jelasnya perbandingan dengan hasil penelitian-penelitian terdahulu dengan penelitian ini tersaji pada Tabel 1.
Type R2 Average Median
Tabel 4 Perbandingan Besarnya Pengaruh Kebijakan Alokasi Asset terhadap Kinerja Sharpe Ibbotson & Drobetz & Deden Mulyana (1992) Kaplan (2000) Kohler (2002) (2005) Mutual Funds Mutual Funds Mutual Funds Mutual Funds ? ? 84,80% 81,40% 82,90% 57,58% 88,80% 87,60% 85,70% 58,27%
Penelitian-penelitian terdahulu memperlihatkan, bahwa pengaruh alokasi aset terhadap kinerja reksa dana lebih dari 75%, sedangkan dalam penelitian ini meskipun alokasi aset lebih besar dari pemilihan sekuritas, tetapi kurang dari 75%. Di sini mengindikasikan bahwa strategi investasi yang harus dilakukan oleh para Manajer Investasi relatif berimbang antara kebijakan alokasi aset sebagai strategi pasif dan pemilihan sekuritas sebagai strategi aktif. Hal ini sejalan dengan Assoe et al. (2004) mengemukakan bahwa Asset Allocation dan Security Selection sama pentingnya dalam aktivitas investasi untuk Manajer Investasi yang mempunyai potensi sama dalam memperoleh informasi. Perbedaan penelitian ini dengan penelitian-penelitian terdahulu antara lain pada kelas-kelas aset yang digunakan untuk analisis, Sharpe (1992) menggunakan 12 kelas aset, Ibbotson and Kaplan (2000) menggunakan 5 kelas aset, Drobetz and Kohler (2002) menggunakan 3 kelas aset, dan penelitian ini menggunakan 3 kelas aset yang terdiri dari saham, obligasi, dan kas/deposito.
SIMPULAN Berdasarkan hasil dan pembahasan yang telah dilakukan, dapat ditarik beberapa simpulan. 1. Kinerja reksa dana saham dan reksa dana pendapatan tetap sebagian besar lebih tinggi daripada patok-duga (benchmark) yang digunakan, sedangkan reksa dana campuran seluruhnya memiliki kinerja lebih tinggi.
8
2. Kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas yang dilakukan oleh para manajer investasi berpengaruh positif terhadap kinerja reksa dana. Hal ini menunjukkan bahwa aktivitas investasi dalam bentuk kebijakan alokasi aset dan pemilihan sekuritas memiliki peran yang penting dalam memperoleh kinerja reksa dana secara optimal. 3. Tidak terdapat perbedaan yang berarti antara kebijakan alokasi aset dan realisasi alokasi aset yang dilakukan reksa dana saham dan reksa dana pendapatan tetap, hal ini berarti manajer investasi reksa dana saham dan reksa dana pendapatan konsisten dalam melaksanakan kebijakan alokasi asetnya. Untuk reksa dana campuran terdapat perbedaan yang berarti, hal ini mengindikasikan bahwa manajer investasi reksa dana campuran tidak konsisten dalam melaksanakan kebijakan alokasi asetnya.
DAFTAR PUSTAKA Assoe, Kodjovi, Jean-Francois L’Her, Jean-Francois Plante, 2004, Is There a Hierarchy in Investment Choice?, Les Chiers du CREF, JEL Classification: G11. Bank Indonesia, Data Statistik Posisi Tabungan Pada Bank Umum Menurut Golongan Pemilik, Perorangan/Individuals, 2000 – Nov. 2003. Bapepam, Statistik Pasar Modal, Minggu ke V Desember 2003. ________,Cetak Biru Pasar Modal Indonesia (Indonesian Capital Market Blueprint) 2000 – 2004. ________, 2002, Peraturan Nomor IV.B.2 : Pedoman Kontrak Reksa Dana Berbentuk Kontrak Investasi Kolektif. ________, 1997, Peraturan Nomor IV.C.3 : Pedoman Pengumuman Harian Nilai Aktiva Bersih Reksa Dana Terbuka. Brinson, G. P., L., Hood L. R., and Beebower G. L., 1986, Determinants of Portfolio Performance, Financial Analyst Journal (July/August), 39-48. Brinson, G. P., Singer B. D., and Beebower G. L, 1991, Determinants of Portfolio Performance II: An Update, Financial Analyst Journal (May/June), 40-48. Drobetz, Wolfgang, Friederike Kohler, 2002, The Contribution of Asset Allocation Policy to Portfolio Performance, Working Paper, No. 2/02, Basel: WWZ/Departement of Finance University of Basel. Elton, Edwin J., Martin J. Gruber, Stephen J. Brown, William N. Goetzmann, 2003, Modern Portfolio Theory And Investment Analysis, USA : John Wiley & Sons, Inc. Gujarati N. Damodar, 2003, Basic Econometrics, Fourth Edition, New York : McGraw-Hill Companies, Inc. Ibbotson, Roger G., Paul D. Kaplan, January/February 2000, Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?, Financial Analysis Journal, 26 – 33. Kritzman, Mark, Sebastien Page, 2002, The Hierarchy Of Investment Choice: A Normative Inerpretation, Forthcamong The Journal of Portfolio Management. Markowitz, Harry, 1952, Portfolio Selection, The Journal of Finance, Vol. 7-1, 77-91. Sharpe, William F., 1964, “Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risk.” The Journal Of Finance, 425-442. Sharpe, William F., Winter 1992, Asset Allocation: Management Style And Performance Measurement, Journal of Portfolio Management, pp. 7 – 19. Surz, Ronald J., Dale Stevens, Mark Wimer, Summer 1999, Investment Policy Explains All, The Journal of Performance Measurement, 43 – 47.
9
