vba journaal 9 e VBA lustrum - 45 jaar VBA 22e jaargang zomer 2006 De toekomst van de Nederlandse financiële sector 13

vba

journaal

nummer

2 22e jaargang zomer 2006

9e VBA lustrum - 45 jaar VBA De toekomst van de Nederlandse financiële sector 13 Uitdagingen voor een Nederlandse vermogensbeheerder 21 Beleggen, begrijpt u het nog? 27 Een SWOT-perspectief op de Nederlandse vermogensbeheer industrie 32 Het vestigingsklimaat voor financiële instellingen in Nederland 37

vba

journaal nr. 2, zomer 2006

Inhoud

Agenda

De toekomst van de Nederlandse financiële sector 13 In dit artikel maakt Jean Frijns een analyse van de ontwikkelingen van de Nederlandse financiële sector in Europees perspectief. Hij concludeert met een tweetal scenario’s: krimp of groei.

Uitdagingen voor een Nederlandse vermogensbeheerder 21 George Möller schets hoe Robeco de concurrentiestrijd aangaat.

september 2006 13 september 2006 Lezing door Rob Arnott, o.a. hoofdredacteur van The Financial Analysts Journal Rosarium te Amsterdam

Informatie over bovenstaande bijeenkomsten te verkrijgen bij het secretariaat: telefoon: 020 – 618 28 12 e-mail: [email protected] of website www.nvba.nl

Beleggen, begrijpt u het nog? 27 Private banking heeft de afgelopen 15 jaar een sterke verandering doorgemaakt. Op welke wijze heeft Fortis MeesPierson hierop ingespeeld.

Een SWOT-perspectief op de Nederlandse vermogensbeheer industrie 32 McKinsey presenteert haar onderzoek naar de positie van Nederlandse vermogensbeheerders. Terwijl buitenlandse concurrentie marktaandeel winnen op de Nederlandse markt worstelen Nederlandse financiële instellingen met hun positiebepaling in Europa.

Het vestigingsklimaat voor financiële instellingen in Nederland 37 De internationale concurrentiepositie van Nederlandse financiële instellingen dwingt de overheid een nieuwe balans te zoeken tussen consumentenbescherming en marktwerking. Het Ministerie van Financiën streeft daarbij naar een versoepeling van de regelgeving om de Europese concurrentiepositie te versterken.

VBA Journaal is een uitgave van VBABeroepsvereniging van Beleggingsdeskundigen Herengracht 479 1017 BS Amsterdam

Redactie Drs. H. van Capelleveen Drs. E. van Gelderen Drs. J.L.H. van der Kolk RBA A.H. Leuftink Drs. Ph.D.H. Menco RBA

Hoofdredacteur Drs. A.J.C. de Ruiter

Redactieadres & opgave advertenties VBA Irma Willemsen telefoon: 020 – 618 2812 e-mail: [email protected]

Plaatsvervangend hoofdredacteur Prof.Dr. Ph. Stork

2

Abonnementen VBA Herengracht 479 1017 BS Amsterdam telefoon: 020 – 618 2812 e-mail: [email protected] Abonnementenprijs 2006: ¤ 82,73 inclusief verzendkosten

De in het VBA Journaal geplaatste artikelen geven de mening weer van de auteurs en niet noodzakelijk de mening van de redactie.

Vormgeving en realisatie a z az grafisch serviceburo bv, Den Haag. www.az-gsb.nl

Copyright © 2006 VBA-Beroepsvereniging van Beleggingsdeskundigen

ISSN-nummer 0920-2269

Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd en/of openbaar gemaakt door middel van druk, fotokopie, microfilm of op welke wijze dan ook, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever.

vba


Van de voorzitter

9e Lustrum Het vieren van een Lustrum geeft de gelegenheid om achterom te kijken en te analyseren wat de afgelopen jaren goed is gegaan en wat beter had gekund. Het bestuur is niet ontevreden over de resultaten van de afgelopen jaren. De website is vernieuwd, het secretariaat is voortvarend opgepakt, de opleiding bewijst nog steeds kwaliteit en continuïteit, de bijeenkomsten worden goed bezocht en gewaardeerd, het VBA Journaal wordt in eigen beheer uitgegeven en vindt een positief onthaal, katernen worden gemaakt, de permanente educatie is gestart en de vereniging bruist van het leven binnen de commissies en werkgroepen. Het pad van verdere professionalisering die het bestuur bewust heeft gekozen werpt zijn vruchten af, maar we zijn er nog niet. De noodzakelijke activiteiten zijn nog teveel afhankelijk van bestuursleden, die naast een volledige werkkring hier ruimte en energie voor moeten vinden. Er is al veel bereikt, maar meer moet er worden gedaan. De VBA moet zijn de beroepsvereniging van beleggingsprofessionals in Nederland. Een belangrijke stap in die richting is gezet door de overeenkomst met NSIP die is gesloten en waarin afspraken worden gemaakt over nauwe samenwerking. De VBA zal zich nadrukkelijker moeten profileren naar de financiële sector, maar ook naar de overheid en de toezichthouders. Belangrijk daarbij is dat de VBA hard werkt aan naamsbekendheid bij sleutelfunctionarissen binnen de internationaal opererende Nederlandse, maar ook buitenlandse financiële instellingen die hier actief zijn. Het bestuur werkt hard aan een positioneringpaper waarin het imago en de kwaliteitskenmerken van de VBA worden omschreven en dat als een basis kan dienen voor een communicatieplan en brochures. Een begin met de permanente educatie is gemaakt en het eerste jaar is succesvol geweest. De waardering van de cursisten was hoog mede door de hoge kwaliteit van de docenten en het aantrekkelijke aanbod. Een PE curatorium is opgericht, onder voorzitterschap van Jan Overmeer, en verdere richting en invulling aan een PE programma zal worden gegeven. Permanente educatie via ‘e-learning’ staat zeker op de agenda. De RBA opleiding is in goede handen bij de VU onder leiding van Prof.Dr. Tom Steenkamp. Onderzocht wordt momenteel of deze opleiding zich kan kwalificeren als een master of science. Door de

Dr. René Th. H. Willemsen RBA, voorzitter VBA

kwalitatief hoge profilering van de opleiding, zijn er vele gegadigden die niet direct een aansluiting hebben. Daarom denkt het bestuur na over het opzetten van een tweede opleiding op HBO niveau, die zich richt op vermogensbeheer en wealth management. Gesprekken met partijen worden hierover gevoerd. Vele van onze leden zijn namelijk private bankers en dit segment van de markt is duidelijk te onderbelicht gebleven binnen de VBA. De oprichting van een commissie private banking zal hier mede verandering in moeten brengen. Een Lustrum is niets zonder een lustrumbijeenkomst. 1 juni was de grote dag en vele leden en genodigden hebben gehoor gegeven aan de uitnodiging. Meer dan 200 aanwezigen luisterden deze bijeenkomst op. De kwaliteit van de bijdragen was buitengewoon hoog en zeer leerzaam. Vele aanbevelingen werden er gedaan en de VBA zal deze moeten oppakken om doelstellingen op de lange termijn te kunnen halen. Mijn dank gaat nogmaals uit naar alle sprekers voor hun inzet en stimulering. De Lustrumbijeenkomst was een groot succes; mijn dank gaat op de eerste plaats uit naar Robeco die deze dag mogelijk heeft gemaakt en ook naar de lustrumcommissie onder leiding van Dick Wenting, die met veel inzet deze dag tot dat succes hebben gemaakt.

René Willemsen

3

vba


9e VBA lustrum

9e VBA lustrum De VBA heeft de afgelopen jaren een aanzienlijke ontwikkeling doorgemaakt. De leden dagen elkaar met veel enthousiasme uit zich verder in de beleggingsmaterie te verdiepen. Dit krijgt niet alleen haar invulling binnen de verschillende commissies maar ook door de programmacommissie, die lezingen organiseert voor alle VBA leden. De insteek hierbij is veelal het uitdiepen van specifieke beleggingsaspecten. De afgelopen jaren hebben, op de Nederlandse beleggingsmarkt, niet alleen vele nieuwe beleggingsoplossingen haar debuut gemaakt maar ook tal van nieuwe spelers. De beleggingsomgeving is duidelijk geïnternationaliseerd. Binnen de vereniging zijn deze ontwikkelingen met bijzondere interesse gadegeslagen. De veranderingen vinden in een rap tempo plaats. Daarom heeft het bestuur gemeend hier gericht aandacht aan te besteden door de ontwikkelingen te belichten vanuit een overkoepeld strategisch perspectief. Een lustrumconferentie leent zich bij uitstek om de specialisten op dit vlak aan het woord te laten en hun visie te delen met de VBA leden. Zo is het bestuur gekomen tot het lustrum thema “De toekomst van de beleggingsindustrie in Nederland”

Als lustrumcommissie hebben wij ons met veel genoegen op dit thema gestort. Er is door ons bewust gekozen voor een combinatie van niet te nadrukkelijke wetenschappelijke analyses maar vooral praktijkgerichte insteek. Hier en daar enigszins prikkelend en in sommige situaties wellicht een wake-up call. Ons doel was de leden heel bewust te maken van dit nieuwe speelveld dat om ons, beleggingsspecialisten, aan het ontstaan is en daarbij wellicht een aantal mogelijkheden aan te reiken. Het belang van een gezonde beleggingsindustrie in Nederland is groot, niet alleen voor onze eigen werkgelegenheid als beleggingsprofessional, maar zeker ook vanwege de zekerstelling voor de door de burger aan ons toevertrouwde middelen. Daarnaast is een gezonde, efficiënte en transparante financiële industrie een essentiële voorwaarde voor een goed functionerende economie. Uit het vooroverleg dat we als commissie met de sprekers en de dagvoorzitter hadden, bleek dat er naast de diverse “bedreigingen”, een scala aan kansen bestaat. Dit kwam tevens uit de paneldiscussie en discussie met de zaal naar voren. Wij danken het bestuur voor het in ons gestelde vertrouwen en zijn blij een zinvolle bijdrage te hebben geleverd aan discussies die zullen bijdragen aan een voortvarende ontwikkeling van onze bedrijfstak. De lustrumcommissie Jaap van Dam Fons Lute Okko Rabeling Simon Ruesen John van Scheijndel Dick Wenting Irma Willemsen

4

vba


9e VBA lustrum

Beleggend Nederland heeft geen toekomst meer

Buitenlandse vermogensbeheerders loven de deskundigheid van Nederlandse pensioenfondsen. Vooral bij de grotere zit een schat aan kennis en ervaring. In een vergrijzend Europa zou deze vakbekwaamheid goed van pas kunnen komen. Helaas, niets blijkt minder waar. Het Nederlandse model berust op vertrouwen en dat is moeilijk exporteerbaar. We missen de winnaarmentaliteit en de arrogantie om onszelf superieur aan anderen te achten. En de vele toezichthouders zorgen er met verve voor dat iedere voorsprong in de kiem wordt gesmoord. Zie hier het doemscenario dat tijdens het VBA lustrum rond het thema De toekomst van de beleggingsindustrie in Nederland alom hoogtij viert. Vrijwel alle sprekers benadrukken het half lege glas. Alleen de heer Schoenmaker van het Ministerie van Financiën weet nog een lichtpuntje te produceren: de overheid zal minder stringente regels nastreven om ons land internationaal concurrerender te maken. Van de politici moet je het hebben. Waarom toch zoveel somberheid? De VBA bestaat 45 jaar. Kijken we over die periode terug dan is het vak van beleggingsdeskundige enorm gegroeid. Het opleidingsniveau ligt veel hoger, mede dankzij de door de VBA geïnitieerde studies en de toegenomen belangstelling uit wetenschappelijke hoek. Ook nam

de professionaliteit enorm toe. De achterkamertjes, ons-kent-ons en old-boys-networks hebben plaats gemaakt voor onder strikte compliance regels functionerende specialisten, geavanceerde modellen en gestructureerde beleggingsstrategieën. Bij de pensioenfondsen zien we gepokt en gemazelde professionals in plaats van boekhouders die zich met dining and wining mogen bezighouden tot hun pensioen. Naast de traditionele vastrentende en aandelen bevatten beleggingsportefeuilles in toenemende mate geavanceerde alternatieve producten. Ook daarin hoort Nederland tot de kopgroep. Rendementgericht denken heeft plaats gemaakt voor risicobudgettering. Kortom, we hebben een financiële industrie waar we trots op mogen zijn. Waar de discussie zich nu op zou moeten richten, is de vraag, hoe wij die deskundigheid in een vergrijzend Europa commercieel zouden kunnen benutten. Dat vergt van alle participanten, de financiële instellingen, de overheid en de wetenschap, een gezamenlijke inspanning en veel creativiteit. In plaats van te somberen over ons onvermogen moeten we gaan ondernemen. Het glas is niet half leeg, het is driekwart vol. Philip Menco

5

vba


9e VBA lustrum

VBA’s 9e lustrum: een zeer geslaagde dag! Op 1 juni vond ter ere van het 9e lustrum van de VBA een seminar plaats met als thema “De toekomst van de beleggingsindustrie in Nederland”. Gegeven de prima locatie bij Rabobank Nederland, sponsoring door Robeco en een groot aantal aanmeldingen, kon deze dag bij voorbaat al niet meer mislukken. Diverse sprekers waren uitgenodigd, allen ingaand op het thema vanuit hun eigen invalshoek. Na de openingswoorden van de voorzitter van de VBA, de heer Willemsen, nam Roel Janssen de regie over. Door de verschillende presentaties te vertalen naar een thriller-achtig plot, gaf hij op een originele manier invulling aan zijn rol als dagvoorzitter. De heer Frijns beet het spits af. Zijn presentatie gaf een zeer volledig beeld van de ontwikkelingen van de Nederlandse financiële sector. De comparatieven voordelen van de sector zijn beperkt en de buitenlandse concurrentie neemt nog immer toe. Nederlandse partijen hebben moeite hier een passend antwoord op te vinden. Wellicht de belangrijkste troef is de kennis en kunde op het gebied van pensioenen. Echter, ook hier zijn aanpassingen nodig omdat het Nederlandse pensi-

6

oenstelsel achterhaald is en niet te exporteren valt. Er zal hard gewerkt moeten worden aan een effectief business model. Na de heer Frijns nam de heer Möller, CEO Robeco, het stokje over. Zijn lange termijn toekomstbeeld ging in op de opkomst van landen als China en India, maar onder andere ook op de “cash-richness” en uitgeputte olievoorraden van het Midden Oosten, de Islam als belangrijkste godsdienst en verdwenen DB pensioensystemen. Distributie en productie van beleggingsproducten zullen steeds meer gescheiden worden en het belang van open architecture neemt gestaag toe. Ook de heer Möller gaat uit van een verdergaande concurrentie van buitenlandse spelers, maar ziet tevens kansen voor Nederlandse partijen. Zo onderzoekt Robeco de mogelijkheden in opkomende markten, worden de traditionele producten geschikt gemaakt voor verschillende markten en komt de focus meer op innovatieve producten te liggen. De heer Mol, lid van de Management Board van Fortis MeesPierson, schetste de ontwikkeling van een

vba


9e VBA lustrum

doorsnee particuliere portefeuille bij MeesPierson. In 15 jaar tijd is deze veranderd van een grotendeels Nederlandse portefeuille naar een zeer breed gediversificeerde portefeuille, zowel naar regio als naar beleggingscategorie. Deze ontwikkeling heeft tot zeer grote wijzigingen in de organisatie geleid. Vooral de communicatie en de wisselwerking tussen enerzijds de wensen van de klant en anderzijds de complexe producten zijn van essentieel belang. Toekomstige ontwikkelingen zijn vooral te verwachten op het gebied van open architecture en een verdere scheiding tussen beheer, advies en trading. Na de algemene inleiding en de visie van twee vermogensbeheerders gaf de heer Figee, partner bij McKinsey, een overzicht van de kansen en bedreigingen van de Nederlandse beleggingsindustrie. De positieve factoren zijn vooral gelegen in de omvang van de assets, de “cost efficiency” en de winstgevendheid van de sector. Maar daar tegenover staan de minder aansprekende behaalde rendementen, de versnippering van het vermogen en de vermeende achterstand ten opzichte van de Angelsaksische partijen op het gebied van rapportage en administratie. Drie typen vermogensbeheerders zijn te onderscheiden: “integrated asset manager”, “multi-boutique” en “small independent boutique”. Volgens de heer Figee is geen van de modellen beter dan de andere, maar is het van essentieel belang om bewust voor één van de modellen te kiezen en door te voeren. De buitenlandse inbreng kwam van de heer Anson, huidig CEO Hermes Pensions Management en voormalig CEO Calpers. Hij ging vooral in op het onderscheid tussen “alpha” en “beta” en de neiging om “beta” te zien als “alpha”. Zijn belangrijkste aanbevelingen waren dan ook om dit onderscheid duidelijk aan te brengen. De strategische asset allocatie is gebaseerd op efficiënte asset classes en is een “beta” strategie. Deze dient zo goedkoop mogelijk uitgevoerd te worden. De “alpha” strategie maakt gebruik van minder efficiënte marktsegmenten en moet volledig onafhankelijk van de “beta” strategie uitgevoerd worden. Om hier optimaal van te kunnen profiteren, moet het aantal beleggingsrestricties tot een minimum beperkt blijven. Vermogensbeheerders zouden hun organisatie hierop af moeten stemmen. De heer Schoenmaker, plv directeur Financiële Markten op het Ministerie van Financiën, ging in op de overwegingen van de overheid en toezichthouders. Het door hem geschetste toekomstbeeld was niet wezenlijk anders dan de andere sprekers. Vanuit het

Ministerie probeert men de regelgeving en administratieve lasten voor partijen beperkt te houden en de concurrentiekracht van Nederland te bevorderen, zonder het belang van de consument uit het oog te verliezen. Er zullen geen extra Nederlandse regels komen bovenop de Europese regels en deze zullen “principal based” zijn. Als afsluiting van het officiële gedeelte vond de paneldiscussie plaats. Hierin had mevrouw Kemna, CEO ING Investment Management, plaatsgenomen ter vervanging van de heer Möller. De algemene conclusie ten aanzien van het thema van de dag was dat er kansen zijn voor Nederlandse partijen in een internationale context, maar dat er wel sprake is van enige achterstand. Eduard van Gelderen

7

9e VBA lustrum

vba


Verenigingsnieuws

. Van het bestuur De VBA vierde op 1 juni 2006 haar 45 jarig bestaan met een 9e lustrumbijeenkomst. Het Financieele Dagblad besteedde hier een artikel aan onder de kop ‘Overheid paait financiële dienstensector’ in de krant van 3 juni 2006. U kunt hierover op de website www.nvba.nl meer lezen. Voorafgaande aan het feestelijke diner aansluitend op de lustrumbijeenkomst kregen twee leden de Gouden VBA-speld uit handen van de voorzitter, René Willemsen. Het betrof Dick Wenting voor zijn enorme inzet op velerlei gebied binnen de vereniging en Robert Jan van Doorn als één van de oprichters van de VBA. In het volgende VBA Journaal leest u hierover meer. De drie leden die zich eveneens drager van de gouden VBA-speld mogen noemen zijn Harry Panjer, Hugo Haarbosch en de inmiddels overleden Piet Stephan.

. Programmacommissie Verslag van de bijeenkomst over ‘New horizons in bond investing: optimizing bond portfolios for the future’ Op 17 mei verzorgde de obligatie specialist PIMCO een VBA bijeenkomst rond het thema LDI (Liability Driven Investments). De sprekers waren Emanuele Ravano (Hoofd Portfolio Management London) en Marc van Heel (Hoofd Business Development Benelux) aantal deelnemers: circa 30 Allereerst schetste Marc van Heel de ontwikkelingen die tot een omslag in het denken betreffende de rol van obligaties hebben geleidt. Veranderingen op het gebied van regelgeving en accounting nopen pensioenfondsen en sponsors tot een focus op de volatiliteit van de dekkingsgraad . Risico’s en kansen dienen te worden afgewogen ten opzichte van het risicobudget en de buffereisen die bijvoorbeeld uit nFTK voortvloeien. Vervolgens werd aan de hand van een concreet voorbeeld duidelijk gemaakt hoe de vastrentende portefeuille kan worden ingezet om de risico’s die uit de geschatte verplichtingenstroom voortvloeien te modelleren (via een eigen product ‘Optimizer’) en de stappen die voor implementatie en monitoring nodig zijn. Uit de ervaring in de US, de UK en Nederland blijkt dat geen oplossing gelijk is, maar flexibele

en transparante oplossingen door veel pensionfondsen geprefereerd worden boven nauwkeurige maar vaak complexere en duurdere oplossingen. Vervolgens stond Emanuele Ravano stil bij de mogelijkheden om alpha te behalen in vastrentende portefeuilles met een lange duration (customized benchmark). De systematiek wijkt niet af van ‘normale’ portefeuilles, waarbij met een beperkte tracking error (gemiddeld 2%) een alpha uit dit deel van de portfeuille van 1-1.5% nagestreefd wordt. Die alpha is in het licht van het voorgaande niet belast met additionele eisen inzake buffers en kan derhalve ‘goedkoop’ behaald worden. Vervolgens werd stilgestaan bij de attractiviteit van het toevoegen van meer beta risico, wederom in het licht van de volatiliteit en het risico op onderdekking. Ook hier blijken vastrentende instrumenten , vooral aan de korte kant, een aantrekkelijk alternatief voor meer risicovolle asset classes. De conclusie luidde dat vastrentende waarden meer zijn dan enkel hedging instrumenten, maar ook uitermate aantrekkelijk zijn om (een deel) van de broodnodige alpha op een consistente wijze te behalen, mist de manager beschikt over de juiste ‘skills’ en de portefeuille voldoende gediversifieerd is. De bijeenkomst werd afgesloten met een borrel en hapjes aangeboden door PIMCO.

. Commissie Asset & Liability Management Vorig jaar was een bijzonder productief jaar voor de Commissie Asset & Liability Management. Onder het bezielende voorzitterschap van Dick Wenting groeide de commissie uit tot een actieve denktank, waarin presentaties van eigen ALM-onderzoek vaak bron waren van intensieve discussies. Zijn terugtreden als voorzitter in 2005 betekende dan ook “large shoes to fill”. In november presenteerde de commissie een dagvullend congres getiteld “De houdbaarheid van het Nederlandse pensioenstelsel”, goed bezocht door ruim 125 deelnemers. Eigen commissieleden aangevuld met in hun vakgebied vooraanstaande externe sprekers uit binnen- en buitenland vulden het programma. In een ALM-special van het VBA Journaal

9

vba


Verenigingsnieuws verschenen de presentaties van deze conferentie in artikelvorm. De commissie bestaat momenteel uit meer dan 15 personen. Daarbij heeft ook een kleine omwenteling plaatsgevonden ten aanzien van de herkomst van de leden: de kern bestaat nog steeds uit onderzoekers en beleidsmakers van pensioenfondsen, maar de commissie heeft nieuwe leden mogen verwelkomen met een bancaire, verzekerings- en consultantachtergrond. Dit heeft geleid tot een grote verscheidenheid aan presentaties, bijvoorbeeld: • ALM-studie vastgoedmaatschappij • Internationale vergelijking van pensioenregulering • ALM-modellering van alternatieve beleggingen • ALM voor verzekeraars

European Institutional Investor Securities Services KAS BANK is een onafhankelijke Europese bank gespecialiseerd in clearing, settlement en custody. Onze neutrale en onafhankelijke positie is uniek binnen de effecten- en bankenwereld.

Eén van de primaire uitdagingen voor het komende jaar is de ALM-expertise vanuit de verschillende sectoren samen te brengen: wat zijn de overeenkomsten, wat kunnen we van elkaar leren? De commissie gaat deze uitdaging met enthousiasme aan. Niels Kortleve Voorzitter

Onze basisdienstverlening bestaat uit bewaarneming, afwikkelen van transacties, beheerhandelingen, belastingterugvordering en de mogelijkheid om interactief uw effectenportefeuilles online, middels diverse dwarsdoorsneden, in te zien. Buiten onze kernactiviteiten bieden wij u ook:

De commissie TAA zal de komende tijd het onderwerp TAA vanuit diverse invalshoeken bestuderen en hierover in studiebijeenkomsten met haar leden van gedachten wisselen. De resultaten hiervan zullen uiteindelijk in de vorm van een volgend jaar te verschijnen katern tot uitdrukking komen. Inmiddels heeft de eerste bijeenkomst plaatsgevonden. Daarin werd gesproken over de relatie tussen TAA en Liability-Driven Investing (LDI). Hierbij kwam onder andere naar voren dat de scope van TAA door LDI groter wordt. Tevens passeerden een aantal stromingen in de literatuur de revue waarmee binnen TAA de keuze tussen de weging in alpha en beta kan worden gemaakt.

• Real-time online custody informatie • Beleggings en Financiële administratie • Treasury & Cash Management • Performance meting & Risico analyse • Securities Lending • Compliance Monitoring • Transactiekosten analyse & Commission Recapture • Global Proxy Voting • Administratie beschikbare premieregelingen

EGON TIBBOEL / TELEFOON 020 557 5324 / [email protected] /

WWW.KASBANK.COM

KAS BANK N.V. is geregistreerd bij de Autoriteit financiele markten in Amsterdam.

10

. Commissie Tactische Asset Allocatie

De commissie TAA heeft recentelijk Sander Huizinga (AZL en opvolger binnen de commissie van Mathieu van de Venne), Ivan Moen (ABP), Jeroen Gondrie (Pensioenfonds Stork) en Suzan Peeters (PGGM) als

vba


Verenigingsnieuws

nieuwe leden mogen verwelkomen. Het totaal aantal leden is daarmee gestegen tot 12. Verder heeft de commissie Beleggingsproces aangekondigd zich samen te voegen met de commissie TAA. Reden hiervan was het sterk in elkaars verlengde liggen van de te bespreken onderwerpen alsmede de relatief lage bezetting van de commissie Beleggingsproces. Patrick Bronger Voorzitter

. Commissie Beleggingsproces De commissie beleggingsproces heeft zich samengevoegd met de commissie Tactische Asset Allocatie. Dit omdat de te bespreken onderwerpen sterk in elkaars verlengde lagen en de bezetting van de commissie beleggingsproces ook sterk terugliep. De werkgroep TAA heeft zich een paar jaar geleden afgesplitst van de werkgroep beleggingsproces (die toen nog werkgroep benchmarking heette). De commissie beleggingsproces heeft dit jaar geen eigen vergaderingen gehad.

. Commissie Vastgoed De aanhoudende hoge rendementen van beursgenoteerd en niet-beursgenoteerd vastgoed blijven menigeen verbazen. De wens van veel pensioenfondsen om de allocatie naar vastgoed te verhogen vormt een belangrijke drijfveer voor de prijsstijgingen. En voorlopig geniet de beleggingscategorie het vertrouwen van beleggers. Binnen de commissie vastgoed bestaat het besef dat het vertrouwen te voet komt, maar het vertrouwen ook te paard weer gaat. De gebeurtenissen in Duitsland bij niet beursgenoteerd open-eind vastgoedfondsen voor de retailmarkt onderschrijven dit. Malversaties hebben geleid tot een uitstroom van particulier beleggingsgeld. In Nederland speelt de discussie over vastgoedbeleggingen in commanditaire vennootschappen (CV) voor particulieren. Eind vorig jaar heeft de AFM een verkennende analyse uitgevoerd naar vastgoed-CV’s en trok

daarmee als eerste aan de bel over de mate waarop in deze vehikels belegd kan worden. Ook de vereniging van Nederlandse institutionele vastgoedbeleggers IVBN heeft haar zorgen geuit. Zijn de belangen van particulieren voldoende gewaarborgd en is de toezichthouder voldoende uitgerust om CV’s adequaat te beoordelen (en in het bijzonder van malafide aanbieders) of vormen vastgoed CV’s slechts de nieuwe melkkoeien voor vermogensbeheerders. Bij het verschijnen van dit VBA Journaal zullen deze vragen aan de orde zijn gekomen bij de themabijeenkomst over de particuliere vastgoedmarkt. Daarnaast zijn initiatieven gelanceerd om de transparantie van vastgoedmaatschappen te verbeteren. En hebben beleggers in vastgoed-CV’s hun eigen vereniging opgericht. Deze positieve ontwikkelingen zullen de transparantie van vastgoed-CV’s en de professionaliteit van beleggers alleen maar vergroten. Ook zijn deze ontwikkelingen toe te juichen omdat deze maatregelen genomen zijn zonder dat eerst een crisissituatie is uitgebroken. Een tweede thema dat de aandacht heeft van de commissie is duration van vastgoed. Duration bij obligaties is voor beleggers een bekend begrip. Ook de duration van aandelen heeft de aandacht van de academische wereld en de beleggingsindustrie. Of aandelen een duration hebben (en bepaald kan worden), vormt een punt van discussie. Des te opvallender is het dat weinig gepubliceerd is over de duration van vastgoed (en vastgoedaandelen). Gemakshalve wordt de duration van vastgoed op nul gezet of simpelweg tussen obligaties en aandelen in. Conceptueel lijkt vastgoed op een obligatie met een optie voor waardeverandering. Het bepalen van de duration voor vastgoed lijkt ogenschijnlijk simpel, maar een direct antwoord is niet te geven. De commissie onderzoekt de mogelijkheden om een themabijeenkomst over dit onderwerp te organiseren. Als er leden zijn die een bijdrage kunnen leveren aan dit onderwerp dan horen we dat graag.

. Seniorenconvent Seco Beleggingskundigen tonen nieuw elan Sedert het begin van dit kalenderjaar beschikt SeCo over een vernieuwd bestuur bestaande uit Ruud Snoeker (voorzitter) en Carlo J. Bogerd (secretaris).

11

vba


Verenigingsnieuws

Datum

Tijd

Plaats

Spreker

Onderwerp

4-1-2006

15.00-18.00

IGC

Pim Meijer

Wat is er met onze pensioenen aan de hand?

15-3-2006

13.30-18.00

Bezoekers Centrum DNB

Prof.dr. Marius Nieuwkerk

Introductiefilm, Betalingsverkeer, Goud, Toezichtspel Hollands Gouden Glorie

10-5-2006

15.00-17.30

Binck Effectenbank

André E. Teeuw

Verminderde concurrentiekracht Nederlands financiële dienstverlening

Het Seniorenconvent treedt inmiddels naar buiten als SECO Senior Beleggingskundigen. In de tweede helft van het verstreken boekjaar werden een drietal bijeenkomsten gehouden die goed werden bezocht en veel positieve reacties opriepen. De verslagen van deze bijeenkomsten zijn ook te vinden op www.nvba.nl

De betrokkenheid van de SeCo-leden vertoont een opgaande lijn en de verwachting is dat dit enthousiasme overslaat op die leden die een aantal bijeenkomsten hebben gemist en op die VBA-leden die wij uit hoofde van hun leeftijd (55+) graag welkom heten op onze bijeenkomsten, die vooralsnog erg boeiend zullen blijven.

Voor het per 1 juli 2006 startende verenigingsjaar staat het voorlopige programma hieronder.

Carlo J. Bogerd

Datum

Tijd

Plaats

Spreker

Onderwerp

12-7-2006

14.30-17.30

KAS Bank

Drs. Ted van Heese Drs. John van Scheijndel

Rol en plaats van de KAS Bank

13-9-2006

15.00-18.00

Koninklijke Brill

Diverse sprekers

Bedrijfspresentaties

2-11-2006

14.00-21.00 incl. diner

Aegon

Drs. Jaap Peters Prof.dr. Jaap van Duijn

Corporate Governance revisited Invloed van regelgeving Praktijk van regelgeving bij Aegon

11-1-2007

middag

IGC

Enron film + inleiding deskundige

Enron- vs. Ahold-affaire

medio maart

middag

Joh. Enschedé

Rondleiding

Museumbezoek

6-6-2007

middag

DSM

Bedrijfsbezoek

15-7-2007

middag

Cruccel + Galapagos

Bedrijfsbezoek

12-9-2007

middag

Arcadis

Projectleider Harry Noy

Projectbezichtiging Strategie Arcadis

14-11-2007

middag + diner

Robeco

Mark Glazener Juus de Kempenaer Sander Stienstra

Marktvisie fundamentele analist Marktvisie technische analist Marktvisie Elliott Wave analist

12

vba


De toekomst van de Nederlandse financiële sector 1

Samenvatting en inleiding

De financiële sector is traditioneel in hoge mate een binnenlandse sector. Nog steeds wordt ruim 80% van de productie in het binnenland afgezet, ongeveer gelijkelijk verdeelt tussen bedrijven en gezinnen. De barrières voor toetreding zijn hoog, niet in het laatst door de invloed van het prudentiële toezicht met zijn ingebouwde voorkeur voor ordelijke markten. Onder de invloed van de Europese markt voor (financiële) diensten en door de substitutie tussen bancaire markten en kapitaalmarkten wordt de sector in snel tempo meer open. Dat betekent dat toekomstige groei minder zal afhangen van de ontwikkeling van de binnenlandse vraag maar meer van de concurrentiekracht en de marktpositionering van de diverse subsectoren. Een verschuiving van vraagnaar aanbodfactoren dus.

In dit artikel wordt, op summiere wijze, per subsector nagegaan wat de ontwikkelingsperspectieven zijn en worden de comparatieve voor- en nadelen in kaart gebracht. Vervolgens komen de vestigingsplaatsfactoren voor Nederland in meer generieke zin aan bod. Betoogd wordt dat Nederland terrein dreigt te verliezen wat voor een belangrijk deel is toe te schrijven aan de nadelen van de kleine binnenlandse markt. Dit nadeel wordt in onvoldoende mate gecompenseerd door andere factoren zoals de (niet)-aanwezigheid van topuniversiteiten, een alom geprezen systeem van regelgeving en toezicht en gunstige fiscale condities. Het artikel sluit af met een tweetal scenario’s, een krimpscenario bij ongewijzigd beleid en een groeiscenario.

Prof. dr. J.M.G. Frijns1

13

vba


Tabel I Omvang Sector in 2004 TW in %

Beloning in mld.

Beloning in %

Werknemers in dzd

Idem in %

BANKEN

4.1

10.5

4.2

157

2

Verz. + pf

1.7

3.4

1.4

57

0.7

Overig

0.9

3.4

1.4

65

0.8

Totaal NL

100

250

100

8157

100

Bron, CBS, Nationale Rekeningen 2005

2

Structuur van de bedrijfstak

In de systematiek van de Nationale Rekeningen omvat de bedrijfstak het bankwezen, de verzekeringsmaatschappijen en pensioenfondsen en de subsector ‘financiele hulpdiensten’. De omvang van de bedrijfstak is niet bijzonder groot: in toegevoegde waarde termen staat de sector voor krap 6% van het nationale inkomen. Het aandeel in de werkgelegenheid is nog kleiner: er werken ca. 280000 personen, dat is 3,5% van het totale aantal werknemers in Nederland. Wel ligt de gemiddelde beloning per werknemer een stuk hoger dan het gemiddelde in Nederland; dat kan deels verklaard worden uit een lager percentage deeltijders in deze sector. Tabel 1 geeft de onderverdeling van toegevoegde waarde, werkgelegenheid en beloning naar de onderscheiden subsectoren. De sector is traditioneel gericht op binnenlandse afzet: ruim 80% van de afzet wordt afgezet aan bedrijven en gezinnen. De export neemt met 14% slechts een bescheiden plaats in. De totale bruto productie kan worden opgesplitst in bijdragen van andere bedrijven (de zogenaamde onderlinge leveringen), in de bijdrage van de factor arbeid, in het overige inkomen (winst en afschrijvingen) en in de BTW op de geleverde diensten. De onderlinge leveringen

beslaan circa 48% van de totale productie, arbeid staat voor 30% en het overig inkomen voor 20%. Opvallend laag is de BTW-component; deze bedraagt slechts 2%; veel van de diensten van deze sector zijn vrijgesteld van BTW. In Tabel 2 wordt de structuur van afzet en input in beeld gebracht. Hoewel niet erg groot groeit de sector harder dan de economie als totaal; dat geldt in nog sterkere mate voor de werkgelegenheid. De groei van de arbeidsproductiviteit is namelijk aan de lage kant; alleen de overheid en, in mindere mate, de bouwnijverheid, kent een dergelijk lage groei van de arbeidsproductiviteit. Vergelijken we de sector financiële en zakelijke dienstverlening met de andere sectoren dan hoort de sector net als de rest van de dienstensector tot de categorie harde groeiers; opvallend is echter dat de andere commerciële sectoren zoals Handel en Horeca evenals Vervoer en Communicatie er wel in slagen een bevredigende productiviteitsgroei te realiseren. Tabel 3, gebaseerd op cijfers over de periode 1987-2004, geeft de relatieve positie weer. Opvallend is de middenpositie van de industrie; deze resulteert in een dalend aandeel in de totale werkgelegenheid terwijl de financiële en zakelijke dienstverlening juiste de hoogste groei in werkgelegenheidsaandeel kennen.

3 Tabel II Structuur Afzet en Input AFZET

in % Input

in %

Bedrijven

50 Bedrijven

48

Consumptie

34 Lonen ed.

30

Investeringen

2 Overig Inkomen

Uitvoer

14 BTW

Totaal

100 Totaal

Bron, CBS, Nationale Rekeningen 2005

14

20 2 100

Dynamiek van de sector

De financiële dienstverlening is lang een tamelijk gesloten sector geweest; een groot deel van de afzet werd (en wordt) binnenlands afgezet en de concurrentie van buitenlandse aanbieders op de binnenlandse markt was beperkt. Wel kent Nederland al enkele decennia het verschijnsel van binnenlandse consolidatie, waardoor relatief grote spelers zijn gevormd in de bancaire sector en in het verzekeringswezen. Het laatste decennium zien we ook crossborder fusies en overnames zonder dat dit nochtans leidt tot groot-

vba


Tabel III

Relatieve Groeipositie

Productiviteitsgroei LAAG

GROEI PRODUCTIE LAAG

IDEM

MIDDEN

HOOG

BOUW OVERHEID

MIDDEN HOOG

IDEM

FINANCIELE DIENSTEN INDUSTRIE

LANDBOUW

HANDEL EN HORECA VERVOER EN COMMUNICATIE

Bron, DNB, Kwartaalbericht september 2005

schalige verplaatsing van productieactiviteiten. De dienstverlening blijft in hoge mate lokaal georganiseerd. De vraag naar deze diensten neemt overigens toe; blijkbaar kennen financiële diensten een hoge inkomenselasticiteit zodat met het stijgen van de welvaart de vraag meer dan evenredig toeneemt. Aldus ontstaat het beeld van een relatief beschermde sector die in hoge mate vraaggestuurd is. Er zijn echter een aantal factoren die dit vreedzame beeld verstoren. Allereerst is er de Europese dienstenrichtlijn die de binnenlandse markten voor financiële diensten opengooit onder anderen door het verlenen van een ‘Europees paspoort’ aan financiële instellingen die in één van de EG-landen zijn gevestigd. De concurrentie van buitenlanders op de binnenlandse markt zal hierdoor toenemen. Dat wordt versterkt door de doorbraak van moderne communicatiemiddelen als internet op het gebied van banken verzekeringsdiensten. Een tweede minder in het oog springende ontwikkeling is outsourcing van delen van de productie naar lage lonen landen. Deze ontwikkeling is relatief recent maar kan potentieel grote gevolgen hebben voor de binnenlandse werkgelegenheid. Ook hier is weer de technische ontwikkeling op gebied van IT en telecommunicatie de facilitator van de verandering. Van een heel andere orde is de substitutie van traditionele bancaire kredietverlening aan bedrijven door rechtstreekse kapitaalmarktfinanciering. Ook de spaarfunctie van banken en verzekeringen wordt overgenomen door actievere vormen van vermogensbeheer waarbij rechtstreeks in kapitaalmarktproducten wordt belegd. De toenemende rol van kapitaal-

markten tast het traditionele domein van banken en verzekeringsmaatschappijen aan. Wat dit betekent voor de financiële sector hangt af van de positie van Nederlandse instellingen op deze markt. Kapitaalmarkten zijn bij uitstek internationale markten; globalisering is daar al in hoge mate een feit. De markt wordt gedomineerd door grote spelers vaak met een Angelsaksische achtergrond en geconcentreerd in de financiële hoofdsteden van deze wereld, NewYork en Londen. Het blijkt zelfs voor de grote continentale spelers niet gemakkelijk op deze markt een stevige positie te verwerven en voor zover dat lukt, gebeurt dit doorgaans vanuit Londen of New York. De opkomst van internationale kapitaalmarkten gaat dus ten koste van de binnenlandse financiële sector. In welke mate hangt af van de comparatieve voordelen die een land in deze internationale ‘arena’ heeft. Het opengaan van de Europese markt voor financiële dienstverlening en de substitutie van traditionele banken verzekeringsproducten door kapitaalmarktproducten die op een internationale markt verhandeld worden leiden in theorie tot onbeperkte groeimogelijkheden voor de Nederlandse financiële sector. De feitelijke groei hangt echter af van de comparatieve voor- en nadelen die Nederland heeft ten opzichte van andere aanbieders. De kleine binnenlandse markt is een evident nadeel, het hebben van grote spelers een voordeel evenals de Angelsaksische oriëntatie van ons land. In de volgende paragraaf zullen we dieper ingaan op de perspectieven per subsector.

4

Perspectieven per subsector

4.1 HET BANKWEZEN De Europese integratie betekent voor het Nederlandse bankwezen meer concurrentie op de binnenlandse markt leidend tot druk op marges. Door de in het verleden doorgevoerde consolidatie lijkt schaalgrootte geen kwestie meer en is men zelfs in staat binnen het eigen activiteitendomein van ‘universal banking’ buitenlandse overnames te doen. De laatste jaren is ook een duidelijke ontwikkeling naar een grotere efficiëntie zichtbaar door in de retail meer gebruik te maken van de mogelijkheden die IT en telecommunicatie biedt en door outsourcing van administratief werk. Anderzijds leidt toenemende regelgeving en 15

vba


de noodzaak tot strikte compliance aan deze regels tot extra administratieve lasten die de aldus bereikte productiviteitswinst deels teniet doet. Zijn Nederlandse banken dus succesvol op hun traditionele ‘turf’ dat geldt minder voor de bedreiging die kapitaalmarkten vormen voor de traditionele bancaire functies. Hoeksteen hierin is de allocatierol die banken vervullen bij de financiering van het bedrijfsleven. De klassieke argumenten voor deze rol zijn de asymmetrische informatie tussen geldvrager en geldgever en de problemen van moral hazard die in een dergelijke situatie ontstaan. Banken zijn bij uitstek in staat door ‘tight monitoring’ deze problemen te mitigeren wat hen in staat stelt de rol van kredietverlener te spelen. Desondanks zien we dat de rol van de kapitaalmarkt in de financiering van het bedrijfsleven steeds groter wordt. Dit hangt samen met de grotere transparantie van ondernemingen en het feit dat financiële markten steeds beter in staat zijn de aanwezige informatie te verwerken en te distribueren en vooral in staat zijn tot een systematische spreiding van risico’s. De Nederlandse banken hebben op deze ontwikkeling ingespeeld door het opzetten van eigen investment bank dochters. Tot op heden zijn deze pogingen niet bijster succesvol geweest: de cultuurverschillen met de rest van de bank bleken in veel gevallen schier onoverbrugbaar. Bovendien blijkt de competitie met de grote Amerikaanse huizen een stuk lastiger dan gedacht; dat geldt niet alleen voor de deals in het buitenland maar ook voor binnenlandse deals. Naast verlies van marktaandeel aan investment banks zien we ook het belang van spaargeld afnemen ten gunste van directe beleggingen in kapitaalmarktproducten. Nederlandse banken hebben hun eigen ‘in huis’ vermogensbeheerders opgericht en hun lokale distributiefunctie fors opgetuigd. Het lijkt erop dat ze in het tweede (de distributiefunctie) succesvoller zijn geweest dan in het uitbouwen van ‘world class’ asset managers, maar daarover later meer. Concluderend moeten we stellen dat de comparatieve voordelen van Nederlandse banken meer liggen op het terrein van het klassieke universal banking maar dat de prestaties op investment banking gebied bescheiden zijn. Gezien het nog verder

16

toenemend belang van (mondiale) kapitaalmarkten zet dat een domper op de groeiperspectieven.

4.2 VERZEKERINGMAATSCHAPPIJEN Nederland telt enkele grote verzekeraars; deze hebben in de jaren negentig grote overnames gedaan vooral in de VS. Toch blijft verzekeren in hoge mate een lokale aangelegenheid. Verzekeraars zijn agressieve verdedigers van hun terrein en ijveren bij de politiek voor het behoud van fiscale voordelen en het in stand houden van een vergaande vorm van marktordening. Van een echt open markt lijkt nog geen sprake. Als instituten zijn verzekeraars evenmin open, met de transparantie is het slecht gesteld. Dat geldt zowel voor inzicht in hun tarieven als inzicht in hun resultaten en financiële positie. Pas de laatste jaren is onder grote externe druk een beweging naar grotere transparantie op gang aan het komen. Verzekeraars zijn geen grote vernieuwers; ondanks hun prominente aanwezigheid in de VS zijn Nederlandse verzekeraars geen voorlopers op het gebied van kapitaalmarktproducten, kwantitatief risicomanagement of vermogensbeheer. Door hun grootte en hun traditie van degelijkheid zijn de kansen van Nederlandse verzekeraars in de grotere Europese markt niettemin niet slecht. Potentiële kansen liggen op het gebied van toegesneden beleggings/verzekeringsproducten voor de oudere particulier. Daar staat tegenover dat de huidige lage Europese rente de groei van de traditionele levenproducten drukt.

4.3 VERMOGENSBEHEER Majeure trends op het gebied van vermogensbeheer worden regelmatig in kaart gebracht door consultants en andere adviseurs. Onderstaande trends zijn ontleend aan zulke studies.2 • Onafhankelijke positionering asset manager; in Europa zijn asset managers nog veelal gekoppeld aan bank of verzekeraar maar de beweging is naar een meer onafhankelijke positionering. In de VS zien we een trend naar volledig zelfstandige asset managers. • Beleggingsfondsen worden aangeboden in een zogenaamde open architectuur en de distributie geschiedt in toenemende mate via ‘third parties’. In Europa blijven banken een belangrijk distributiekanaal. • Retail is winstgevender dan institutioneel vermogensbeheer, zij het dat ook in Europa marge-

vba


erosie dwingt tot schaalvergroting en specialisatie. Dit kan leiden tot een consolidatiegolf. • De traditionele actieve producten komen in de knel door de ‘core-satellite’ benadering van institutionele beleggers, de opkomst van gespecialiseerde actieve beleggers als hedge funds en doordat investment banks zelf gestructureerde producten als index trackers en structured notes aanbieden. Het valt in dit verband op dat de verzekeraars zich relatief langzaam aan deze trends aanpassen; zij opereren met hun in huis beheerder op relatief beschermde markten. Een kernproduct van de sector Vermogensbeheer is beleggingsfondsen. De Europese beleggingsfondsen zijn sterk versnipperd. Op een totaal van $ 5600 mld. beheerd vermogen kent Europa 27000 fondsen. Ter vergelijking: het beheerde vermogen in de VS bedraagt circa $ 9000 mld. verdeeld over ‘slechts’ 8000 fondsen. De Europese UCITS-II richtlijn verschaft een platform voor Pan-Europese fondsen. Het is tekenend dat Luxemburg snel was met de implementatie van deze richtlijn en dat Nederland traag met de invoering is en dan nog in een specifiek Nederlandse variant. Luxemburg profiteert van zijn voorsprong door een onevenredig groot aandeel in het aantal beleggingsfondsen. Onderstaand staat een grove verdeling van de via beleggingsfondsen beheerde vermogens per land. VERDELING ASSETS OVER LANDEN IN MLD $ • • • • •

Luxemburg 1700 Frankrijk 1000 Verenigd Koninkrijk 600 Ierland 500 Italië 500

De fragmentatie van de Europese fondsen tast de concurrentiekracht aan, vooral ten opzichte van de grote Amerikaanse huizen. Er lijkt een ‘crossborder’ consolidatie van fondsen nodig maar deze is bijzonder moeizaam als gevolg van verschillen in regelgeving en fiscale behandeling.

4.4 PENSIOENFONDSEN Het traditionele Nederlandse pensioenfondsmodel is zonder twijfel een successtory. Het slaagde erin een genereuze loongerelateerde en kapitaalgedekte pen-

sioentoezegging te doen tegen een betaalbare premie. Dit is des te opmerkelijker daar in de jaren vijftig van de vorige eeuw gestart werd vanuit een situatie van ernstige onderdekking. Tegen het einde van diezelfde eeuw was die onderdekking ruimschoots ingelopen. Een combinatie van factoren heeft bijgedragen aan dit succes. Allereerst waren er de actuariële hoogstandjes als (65-x), lasten-min-baten, een doorsneepremie en een vaste, niet te lage, disconteringsvoet. Vervolgens was er een krachtige sponsorrol van de werkgevers in combinatie met wettelijke verplichtstelling. Voorts profiteerden de pensioenfondsen aanvankelijk van een jong en groeiend bestand. Dit maakte het mogelijk een lange termijn, risiconemende beleggingsstrategie te volgen. Last but not least was er de welwillende opstelling van de toezichthouder die veel waarde hechtte aan het systeem van geïnstitutionaliseerd vertrouwen dat zo kenmerkend was voor het Nederlandse systeem. Dit succesmodel is inmiddels definitief verleden tijd. Het nieuwe Nederlands pensioenfondsmodel wordt ontwikkeld langs de lijnen van ‘Collectief Defined Contribution’ (CDC).3 In dit systeem is de sponsorrol van de werkgever geminimaliseerd: de risico’s liggen bij het collectief van de deelnemers. Het collectieve karakter is terug te vinden in de verplichtstelling en leidt tot niet altijd even transparante afspraken over onderlinge risicoverevening (ook wel solidariteit genoemd). Naast de moeilijk hard te maken voordelen van deze risicoverevening zijn er andere redenen om het collectieve karakter te behouden zoals de beperkte rationaliteit van het individu en de lagere kosten van een collectieve regeling. De beleggingstrategie van deze CDC-fondsen is ingeperkt door nieuwe, meer stringente solvabiliteitseisen en is een mix van matching met de (nominale) verplichtingen en, voor zover de vermogenspositie dat toelaat, van een lange termijn, risiconemende beleggingsstrategie. In de context van dit artikel is de centrale vraag of het Nederlandse pensioenmodel exporteerbaar is? Als concept bleek het oude model zeer afhankelijk van de specifieke Nederlandse instituties en als zodanig niet exporteerbaar. Nieuwe pensioenlanden kozen niet meer voor salarisgerelateerde eindloonregelingen met een prominente rol voor de werkgever als risicodrager maar gaven in grote meerderheid de voorkeur aan ‘defined contribution’ regelingen.

17

vba


Het nieuwe model met zijn mix van collectieve kenmerken en defined contribution elementen is veel minder afhankelijk van institutionele arrangementen en daarom elders ook goed toe te passen. De vraag is dan of toepassing van het concept ook leidt tot export van pensioenfondsdiensten. Binnen de Europese richtlijnen zijn Europese pensioenfondsen mogelijk en zou Nederland dus kunnen uitgroeien tot een centrum voor pensioenfondsbeheer. De mate waarin dat kans van slagen heeft is in sterke mate afhankelijk van de gekozen vorm. Kiest men voor een scheiding van pensioenfonds en uitvoeringsorganisaties, dan sla ik de kansen op succesvolle export van de diensten van deze uitvoeringsorganisaties niet hoog aan. Uitvoeringsorganisaties hebben geen comparatieve voordelen op al gevestigde vermogensbeheerders en uitvoerders van administratieve regelingen. De teleurstellende ervaringen met de Nederlandse uitvoeringsorganisaties tot nu toe lijken dat te bevestigen: voor een niet onbelangrijk deel zijn ze weer verdwenen dan wel verkocht aan buitenlandse beheerders. Een alternatief is een model via een commerciële verzekeringsmaatschappij. De volledige pensioenregeling wordt ondergebracht, dat wil zeggen herverzekerd, bij een dergelijke verzekeringsmaatschappij. Dit is een relatief dure variant die voor de grotere collectieven niet erg aantrekkelijk is. Meer kansen zie ik voor een pensioenverzekeringsmaatschappij op coöperatieve basis, waarbij de te nemen risico’s worden gedragen door (groepen uit) de deelnemers. Varianten van dit model circuleren thans in de pers, en naar verluidt in Den Haag, maar Nederland kent dit model nog niet. Slager, Goudzwaard en Kraneveld gaan in een recent nummer van het Tijdschrift voor Pensioenvraagstukken in op de comparatieve voordelen van Nederland als ‘pensioen-immigratieland’. Zij vergelijken daartoe Nederland met Ierland en Luxemburg op een viertal aspecten, namelijk kennis en infrastructuur, wettelijk kader en governance, belastingklimaat (o.a. BTW), en specifieke solvabiliteitseisen. Zij komen tot de conclusie dat Nederland er ten aanzien van de eerste twee aspecten gunstig uitspringt maar dat dit niet geldt ten aanzien van de laatste twee aspecten. Vooral op het gebied van solvabiliteitseisen steekt Nederland ongunstig af. Gelet op de heftige discussie in de Nederlandse maar ook de buitenlandse vakpers over het Nederlandse solvabiliteitstoezicht hoeft dat

18

niet te verbazen. De vraag blijft wel of bij een meer doordachte structuur van rechten en verplichtingen tussen de deelnemers van een CDC-fonds niet ook minder onereuze solvabiliteitseisen zouden horen. Met andere woorden wellicht zit er meer rek in het solvabiliteitstoezicht dan we op het eerste gezicht aannemen.

4.5 OVERIGE AKTIVITEITEN De sector financiële dienstverlening bevat ook nog een heel scala van overige activiteiten. Een prominente plaats wordt ingenomen door de Beurs; juist op dit gebied is sprake van een consolidatieslag op Europees en spoedig op boven-Europees niveau. Het is moeilijk te voorspellen wat de rol van de Amsterdamse markt in dit fusiegeweld kan blijven; juist op het gebied van beurzen telt centrale liquiditeit en dus omvang. Een traditioneel sterk punt van Amsterdam is de optiehandel. Nederland is nog steeds in trek als vestigingsplaats van internationale holdings mede door het gunstige fiscale klimaat voor deze multinationals. Ook op het gebied van vastgoedfondsen kent Nederland al sinds lange tijd een gunstig fiscaal regiem in de vorm van de fiscale beleggingsinstelling. Nederland is er niet goed in geslaagd dit voordeel uit te bouwen in een vooraanstaande positie op het gebied van onroerend goed en/of infrastructuur fondsen. Op gebieden als custody, trust banken en beheer van SPV’s etc., is Nederland eerder een volger dan een leider te noemen. Dat geldt ook voor gebieden als private equity en private banking. Op al deze gebieden is expertise aanwezig maar ontbreekt het aan overtuigende succesverhalen.

5

AANBODFACTOREN

Dit artikel beoogt geen uitputtende behandeling van aanbodfactoren te geven; volstaan wordt met de bespreking van de meest in het oog springende factoren zoals de aanwezigheid van grote spelers, het hebben van expertise, de juiste infrastructuur, de vereiste cultuur, het fiscale klimaat, de mate van interne concurrentie en ten slotte regelgeving en toezicht. Nederland kent grote spelers, zowel op bancair gebied als op het gebied van verzekeringsmaatschappijen en pensioenfondsen. We hebben al eerder gezien dat

vba


de positie van deze spelers op de steeds belangrijker wordende internationale kapitaalmarkten relatief beperkt is. Dit geldt voor hun relatieve omvang op deze markten maar meer nog voor hun beperkte historie als spelers op deze markten. Niettemin is het belang van de aanwezigheid van deze instellingen vanwege de positieve spin-off in termen van kennis en expertise moeilijk te onderschatten. Toch is het gevaarlijk teveel op de kaart van deze grote spelers te zetten omdat zij in zekere zin ‘foot-loose’ zijn. Door fusies en overnames of door verplaatsing van hoofdkantoren zal Nederland de komende jaren het aantal grote internationaal opererende spelers zien verminderen. De echte lange termijn aanbodfactoren liggen op het gebied van kennis, expertise, infrastructuur en cultuur. Nederland scoort op deze gebieden niet slecht; er is een brede infrastructuur aanwezig: universiteiten, internationale advocatenkantoren en accountantsfirma’s etc. Ook de cultuur staat open voor Angelsaksische invloeden en het aantal Nederlandse studenten dat na het afstuderen een aantal jaren in het buitenland doorbrengt neemt gestaag toe. Nederland is geen belastingparadijs. Traditioneel kennen we een gunstige fiscale behandeling van multinationals. Maar dat geldt niet voor vermogensbeheer; pas recentelijk worden hier een aantal verstorende belastingmaatregelen opgeruimd. Ook de hoge marginale tarieven in de inkomstenbelasting versterken de positie van Nederland als vestigingsplaats voor internationale financiële diensten niet. De binnenlandse markt voor financiële diensten is sterk verkaveld; tussen banken en verzekeringsmaatschappijen worden de wederzijdse barrières verlaagd maar nieuwe barrières worden opgetrokken tussen verzekeraars en pensioenfondsen. Onder de banier van eerlijke concurrentie (een juridisch en geen economisch begrip) werkt de overheid hier ten onrechte aan mee. Sterke binnenlandse concurrentie is een voorwaarde voor succes op buitenlandse markten. De perceptie bestaat dat de regelgeving voor en het toezicht op financiële instellingen in Nederland steeds knellender wordt. Deels is dat een internationale trend die als zodanig de Nederlandse concurrentiepositie niet aantast. De indruk bestaat nochtans dat Nederland wel erg ver gaat en kiest voor een

vergaande vorm van rule-based toezicht waar andere landen meer ruimte geven aan flexibele regels en principle-based toezicht. Het is hier niet de plaats om de merites van deze oppervlakkige constatering verder uit te diepen maar het zou de moeite waard zijn op dit gebied de expertise van een internationaal samengestelde ‘visitatiecommissie’ in te roepen.

6

Scenario’s

We kunnen het bovenstaande samenvatten in de vorm van een tweetal scenario’s. Het eerste scenario gaat uit van ongewijzigd beleid; het tweede veronderstelt een gerichte actie van alle betrokkenen maar vooral van de overheid om Nederland als vestigingsplaats aantrekkelijker te maken. SCENARIO I: KRIMP In dit scenario gaan we er vanuit dat we op termijn één of enkele grote spelers verliezen. Verder verliezen Nederlandse partijen marktaandeel aan buitenlandse instellingen; het meest duidelijk is dat op het gebied van vermogensbeheer en investment banking. Nederland raakt op termijn zijn effectenbeurs kwijt en verliest ook een deel van zijn internationale hoofdkantoren aan Londen en Dublin. De totale markt blijft echter groeien en uiteraard zullen er ook nieuwe nu nog niet voorzienbare activiteiten bijkomen. Deze bieden echter onvoldoende compensatie voor het verlies elders. Ten slotte de werkgelegenheid in de sector neemt af doordat de outsourcing van productie naar lage lonen landen doorzet. SCENARIO II: GROEI In dit scenario wordt maximaal ingezet op het aantrekkelijker maken van Nederland als vestigingsplaats. Er wordt fors geïnvesteerd in kennis en in de vestiging van ten minste één topuniversiteit op het gebied van economie en financiële markten. Deze universiteit trekt vanuit de hele wereld docenten en studenten aan. De keuze in wetgeving, infrastructuur en cultuur is éénduidig voor een financiële sector die gericht is op de internationale kapitaalmarkten. Op allerlei manieren probeert Nederland zijn gunstige ligging ten opzichte van Londen uit te buiten. Nederland weet zich een naam te verwerven als land met duidelijke, generieke regels en toegankelijk en principle-based toezicht. De groei van activiteiten zal komen van de bestaande grote spelers maar vooral

19

vba


via een scala van nieuwe initiatieven. De uitvoer van pensioenfondsdiensten is daar slechts één van. Uiteraard is toekomstkijken in hoge mate koffiedik-kijken. Wat wel duidelijk is dat de perspectieven voor de financiële sector niet rooskleurig zijn. De sector wordt steeds meer onderhevig aan internationale concurrentie; dit wordt nog versterkt door het belangrijker worden van de internationale kapitaalmarkten. Hoe sneller en hoe diepgaander onze aansluiting bij deze kapitaalmarkten is, hoe beter onze kansen zullen zijn.

7 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10.

11.

Literatuur

Boston Consulting Group, Navigating the Maze, Global Asset Mangement 2003 van den Brink D., Bankstrategie en bankcultuur, Oratie UVA, Vossiuspers, 2003 CBS, Nationale Rekeningen 2005 DNB, Minder welvaartsgroei in de diensteneconomie, Kwartaalbericht, september 2005 The Economist, A survey of international banking, May 2006 Frijns J., Collectief DC in huidige vorm niet duurzaam, Tijdschrift voor Pensioenvraagstukken, april 2006 INVESCO, Building of an integrated European Fund Management, January 2005 Marketing Intelligence, FERI data, 2006 Schoenmaker D., Europa: een kans of bedreiging voor de financiële sector?, Oratie, VU, Amsterdam 2005 Slager A., R. Goudswaard en P. Kraneveld, Nederland pensioenimmigratieland, Tijdschrift voor Pensioenvraagstukken, april 2006 van Wensveen D., Zijn banken nog nodig?, Afscheidsrede UVA, Vossiuspers 2003

20

Noten 1

2 3

Een verkorte versie van dit artikel diende als basis voor een presentatie op de VBA lustrum dag over de Toekomst van de Beleggingsindustrie in Nederland Onder de studie van BCG, ‘Navigating the Maze’, 2003 Zie ook J. Frijns, Collectief DC in huidige vorm niet duurzaam, april 2006

vba


Uitdagingen voor een Nederlandse vermogensbeheerder Nederlandse vermogensbeheerders hebben het rijk allang niet meer alleen. In de jaren negentig richtten steeds meer Angelsaksische collega’s hun vizier op onze goedgevulde institutionele schatkist. Die internationalisering en concurrentie vanuit het buitenland zal alleen maar verder toenemen. Welke ontwikkelingen kunnen we in de komende jaren verwachten? En hoe valt hier voor een Nederlandse vermogensbeheerder het beste op te anticiperen? Op die tweede vraag is geen algemeen antwoord te geven. Daarom beperken we ons in dit artikel tot het bedrijf dat we het beste kennen: de Robeco Groep.

De wereld over tien tot twintig jaar Hoe ziet de wereld er over tien tot twintig jaar uit in economisch opzicht? Het leidt geen twijfel dat China en India zich tegen die tijd hebben ontwikkeld tot economische reuzen, die Japan, Duitsland en het Verenigd Koninkrijk allang hebben ingehaald. Verder kunnen we ervan uitgaan dat de Chinese renminbi tegen die tijd de tweede reservevaluta van de wereld is. Het Midden-Oosten beschikt dan over 90% van

Drs. G.A. Möller Directievoorzitter Robeco Groep

de geldreserves, maar heeft geen oliereserves meer. Wereldwijd is er een ernstig tekort aan natuurlijke hulpbronnen. Rusland en Canada zijn inmiddels de grootste energieleveranciers. Water is een zeer schaars en kostbaar goed. De islam is de belangrijkste godsdienst van de wereld geworden. De lidstaten van de Europese Unie onderhandelen nog steeds verwoed over aanpassing van de grondwet en in Europa leeft de helft van de bevolking van zijn spaargeld of pensioeninkomsten. Pensioensystemen op basis van defined benefits bestaan niet meer. Voorts valt een grootste deel van de marktkapitalisatie buiten de publieke markt en is private equity uitgegroeid tot de belangrijkste vorm van beleggen in ondernemingen. En er zijn onomkeerbare klimaatveranderingen opgetreden.

Unbundling binnen de industrie en van pensioenfondsen Kijken we naar trends en ontwikkelingen in de beleggingsindustrie, dan is ‘unbundling’ een belangrijk begrip. Unbundling zal op een aantal niveaus plaatsvinden. In de eerste plaats unbundling van productie en distributie; interne vermogensbeheerders maken plaats voor open of guided architectuur. Daarnaast zien we een trend naar unbundling van commissieinkomsten; ‘soft dollars’ worden vervangen door ‘commission-sharing agreements’. Unbundling zal ook plaatsvinden binnen de Nederlandse pensioenfondsen. Als de plannen van het kabinet doorgaan - en er is geen reden om daaraan te twijfelen – zullen de Nederlandse pensioenfondsen zichzelf moeten opsplitsen in een bestuur en aparte uitvoeringsorganisaties die in de vrije markt komen te staan. Wordt

21

vba


het verplicht om vermogenbeheer en pensioenuitvoering uit te besteden bij externe partijen – waardoor het fondsbestuur alleen nog eindverantwoordelijk naar de deelnemers is voor de inhoud van de pensioenregeling en het op een efficiënte wijze uitbesteden daarvan, zoals het ministerie van Financiën wil – dan wordt het voor banken en verzekeraars aantrekkelijk om hele pensioenfondsen over te nemen, die dan maximale commerciële vrijheid krijgen. Daarnaast zullen pensioenfondsen fuseren en zelf conglomeraten vormen. Zo kunnen Nederlandse financiële instellingen uitgroeien tot geduchte spelers op de Europese pensioenmarkt. Wil Nederland over tien jaar nog iets voorstellen op Europese schaal, dan moet de krachtenbundeling in de pensioensector actief en krachtig bevorderd worden. Een goed voorbeeld is de schaalvergroting die eerder bij de banken heeft plaatsgevonden. Instellingen als Fortis, ABN Amro en ING en ook de Rabobank hebben hun huidige kracht ontwikkeld vanuit een sterke positie op de thuismarkt. Zoiets moet dringend ook in de pensioensector gebeuren, want er zijn veel te veel Nederlandse pensioenfondsen. We zouden tot een paar ‘nationale pensioenkampioenen’ moeten komen. In dit proces moeten we niet alleen kijken naar de taakafbakening tussen pensioenfondsen en verzekeraars, maar ook breder. Gebeurt dat niet, dan stroomt al het pensioengeld naar het buitenland, net als destijds bij de beleggingsfondsen gebeurde. Het formeren van nationale kampioenen is minder moeilijk dan het lijkt. Zet bijvoorbeeld twee grote pensioenfondsen en een bank bij elkaar en je hebt al een kampioen. Waar het op aan komt, is om naar de toekomst te kijken, vanuit een gezond Oranjegevoel. Europa is de uitdaging, maar die moet je dan wel willen aangaan. Politici en pensioenfondsen moeten mentaal ‘om’ om Nederland aantrekkelijk te maken. Nederland heeft alles in huis om tot een centrum voor de Europese pensioenindustrie uit te groeien. Er is een grote thuismarkt, er zijn goede opleidingen voor actuarissen en accountants en er zijn wetenschappelijke pensioeninstituten zoals Netspar. Die voordelen moet je uitbouwen tot een beslissende concurrentievoorsprong. Over maximaal twintig jaar zal het pensioengeld in Europa gaan ‘schuiven’. Dan heb je al een voorsprong en trek je opdrachten naar

22

je toe. We moeten voorkomen dat anderen ons inhalen.

Vergrijzing biedt kansen Het aantal mensen dat hun vermogen tracht te behouden stijgt enorm als de babyboomers met pensioen gaan. De Europese pensioenmarkt zal naar verwachting toenemen van EUR 7,4 triljoen in 2005 tot 16,4 triljoen in 2015. De individuele verantwoordelijkheid neemt toe door druk op collectieve pensioenvoorzieningen en terugtredende overheden. De markt voor individuele pensioenen zal hierdoor significant groeien. Financial-planning en employeebenefitsindustrie zullen convergeren.

Andere ontwikkelingen in de industrie Op productgebied zien we al een aantal jaren een groei van zowel ‘index trackers’ als producten met een hoge alfa. Deze groei wordt gedreven door zowel institutionele als particuliere beleggers. Beide willen zelf bepalen waar ze hun marktonafhankelijke rendement vandaan halen en hebben steeds minder interesse in producten die alfa en beta combineren. Daarnaast groeit, mede door het onzekere beursklimaat tussen 2000 en 2005, de vraag naar meer diversificatie. Private equity, vastgoed en hedgefondsen varen daar wel bij. De sluipende krach van begin deze eeuw heeft ook gevolgen gehad voor de Nederlandse pensioenfondsen. Het nieuwe Financieel Toetsingskader waar zij vanaf 1 januari 2007 aan moeten voldoen, heeft de vraag naar producten voor asset/liability-matching sterk doen stijgen. Op termijn kunnen we eenzelfde ontwikkeling verwachten in andere landen. Een andere belangrijke ontwikkeling in de komende jaren is de opmars van open of guided architectuur. Hoewel banken de afgelopen jaren steeds meer producten van externe vermogensbeheerders zijn gaan verkopen, wordt het leeuwendeel van Europese vermogens nog beheerd door interne vermogensbeheerders. Onder druk van kritische consumenten, die meer keuzevrijheid willen, zal open of guided architectuur echter steeds verder doorzetten. Derdendistributie heeft daarmee een enorm groeipotentieel. We zien hier een geleidelijke verschuiving in de manier waarop fondsen van derden worden geselecteerd. Dit zal steeds meer op een institutionele manier gebeuren, via een rationeel en systematisch besluitvormingsproces. Performance, langetermijn-

vba


kwaliteit van het beleggingsproces en brand zijn de kritische succesfactoren. Duitsland, Italië, Frankrijk en Zwitserland vormen de top vijf voor derdendistributie, op afstand gevolgd door Spanje.

Strategie Hoe anticipeert Robeco op de hierboven beschreven ontwikkelingen? Allereerst heeft de strategie organische als uitgangspunt. Robeco streeft niet naar acquisities die puur zijn gericht op het vergroten van het beheerd vermogen. Bij grootschalige acquisities is het gevaar van kapitaalvernietiging simpelweg te groot. Bovendien: als de kwaliteit van onze producten goed is, volgt de omvang vanzelf. De strategie heeft vier pijlers. In de eerste plaats zorgen we ervoor dat we beschikken over een concurrerend aanbod van specialistische, complementaire beleggingsvaardigheden, zodat we onze klanten in elk beursklimaat goed presterende producten kunnen aanbieden. Een en ander betekent dat we expliciet de keuze hebben gemaakt voor actief beheer. We willen onze toegevoegde waarde vooral laten zien met producten die alfa genereren (marktonafhankelijk rendement), ofwel via een speciale beleggingsstijl, ofwel via een speciale beleggingsfocus, maar altijd door gebruik te maken van de vaardigheden van getalenteerde beleggers. We zullen, ondanks de groeiende vraag, geen pure indexproducten ontwikkelen of aanbieden. Indexing draait om lage kosten en vereist vanwege de lage marges enorme volumes. Als actieve beheerder kiezen we voor verschillende ‘investment boutiques’ in plaats van één uniform beleggingsproces. De markt vraagt om unieke bronnen van performance. Een model met verschillende operationeel onafhankelijke boutiques garandeert diversiteit aan alfa. Die boutiques kunnen zowel traditioneel als alternatief zijn. Traditionals en alternatives conflicteren niet. Wij beschouwen traditionals als een combinatie van indexing en alfa en zien een toekomstige vraag voor zowel traditionals als alternatives. Op dit moment zij wij bezig bepaalde vaardigheden te versterken of verwerven, via interne ontwikkeling, team lift-outs, acquisities van beperkte omvang of subadvisering. Het gaat hier om vaardigheden waarvan wij vinden dat ze nu nog niet sterk genoeg ontwikkeld zijn. Het uiteindelijke doel is om onze klanten meer bronnen van alfa te bieden.

Kort profiel Robeco • Vermogensbeheerder pur sang • Actief beheer • Aandelen- en vastrentende beleggingen, geldmarktproducten, hedgefondsen, private equity en gestructureerde producten • Beheerd vermogen van ruim EUR 135 miljard (31 maart 2006) • Circa 1,5 miljoen particuliere beleggers en 700 institutionele klanten wereldwijd • Stevige positie in Europa en de Verenigde Staten • Marktleider in Nederland • Onderdeel van Rabobank (Triple A rating) • Circa 1500 medewerkers in 9 landen

De tweede pijler van Robeco’s strategie is het verpakken van de verschillende beleggingsstrategieën tot aantrekkelijke producten die zijn afgestemd op specifieke markten, al dan niet na structurering, ofwel het combineren van beleggingsvormen en financiele instrumenten, bijvoorbeeld toevoeging van een garantiestructuur. Op deze manier maakt Robeco bijvoorbeeld beleggingsstrategieën die zijn ontwikkeld voor de institutionele markt toegankelijk voor retailbeleggers. Deze verpakkingsactiviteit is van groot belang voor Robeco. Immers, de diverse beleggingsstrategieën en producten worden beheerd in verschillende landen, elk met hun eigen weten regelgeving. Om deze producten ook in andere landen te kunnen verkopen, moeten ze in deze landen worden geregistreerd. Met andere woorden: ze moeten een andere juridische verpakking krijgen. Juridische verpakkingen worden ook gebruikt om producten aan te passen aan specifieke klantbehoeften. Het verpakken van producten is een gespecialiseerde vaardigheid, die een cruciale rol speelt in Robeco’s business model. Professioneel en met een korte doorlooptijd verpakken zal steeds belangrijker worden om (nieuwe) markten te veroveren. Deze vaardigheid zal daarom verder worden versterkt. De derde pijler van de strategie is distributie, en wel via vier kanalen: 1. Rabobank 2. andere banken en andere distributiepartners 3. institutional sales 4. directe kanalen in Nederland, België en Frankrijk

23

vba


De Rabobank is voor Robeco een voor de hand liggend distributiekanaal. Rabobank is immers de grootaandeelhouder van Robeco. Retaildistributie via andere banken en distributiepartners in Europa is echter niet minder belangrijk, gezien de hierboven gesignaleerde kansen als gevolg van de opmars van open en guided architecture. Voor Robeco Groep is dat overigens niets nieuws. Het fonds Robeco werd vanaf de jaren dertig al verkocht via andere banken, om de eenvoudige reden dat Robeco Groep tot de jaren tachtig geen eigen distributiekanaal had. Tegenwoordig beschikt Robeco in Nederland over Robeco Direct, terwijl vermogende particulieren in België en Frankrijk worden bediend via respectievelijk Robeco Bank Belgium en Banque Robeco. Robeco houdt deze directe kanalen bewust aan om op die manier direct contact te houden met de particuliere eindklant.

het niet ontbreken in landen die in de toekomst hun stempel op de wereld zullen drukken. Daarom zullen we nu al voorzichtig wat zaadjes planten in een aantal opkomende markten. In eerste instantie in Egypte, India en Polen, en in een later stadium mogelijk in China en Turkije.

De institutionele markt is voor Robeco net zo belangrijk als de retailmarkt. Dit jaar is een nieuwe Europese institutionele strategie geïmplementeerd, die zich op een aantal punten onderscheidt van de aanpak tot nu toe. Ging de aandacht tot voor kort vooral uit naar Nederlandse pensioenfondsen, tegenwoordig zijn er vier doelgroepen: 1. Multimanagers (assemblers); 2. Pensioenfondsen; 3. Verzekeraars; 4. Centrale banken, supranationale instellingen en overheidsinstellingen. Voor elk van deze vier doelgroepen is vastgesteld in welke landen ze interessant zijn.

In de tweede plaats bieden de opkomende markten Robeco op de lange termijn een enorm distributiepotentieel. Hoewel de markt voor beleggingsproducten op dit moment relatief klein is in deze landen, is er een groot groeipotentieel. Aanvankelijk zal een lokaal product leiden tot lokale vraag, maar op de lange termijn zal Robeco zich in de positie bevinden dat het zijn wereldwijde productaanbod kan verkopen in deze landen, wanneer de vraag naar internationale producten eenmaal is gestegen. Ons motto voor de komende jaren is: ‘Invest in Europe, grow in the US, seed in emerging markets.’

Vooral het multimanagersegment biedt goede perspectieven, vanwege de spectaculaire groei van deze markt. Steeds meer banken willen hun klanten hoogwaardige beleggingsproducten onder eigen label aanbieden, en kopen de ‘ingrediënten’ voor deze producten in bij gespecialiseerde vermogensbeheerders. Geografisch gezien richt Robeco zich op institutionele beleggers in de volgende landen: Benelux, Verenigde Staten, Frankrijk, Zwitserland, Duitsland, Spanje, Midden-Oosten, Japan, Chili, Scandinavië en het Verenigd Koninkrijk. Buiten deze landen gaat Robeco opportunistisch te werk en grijpt het kansen waar deze zich voordoen.

Zaaien in opkomende landen De vierde pijler van de strategie is het vestigen van vermogensbeheer- en distributieactiviteiten in een selectie van opkomende landen. Als Robeco een internationale vermogensbeheerder wil zijn, mag

24

Door nu in deze landen iets op te zetten, kunnen we een strategisch concurrentievoordeel op de lange termijn creëren. Het mes snijdt voor Robeco aan twee kanten. In de eerste plaats geeft lokale aanwezigheid in een opkomende markt Robeco de mogelijkheid om nieuwe beleggingsproducten te maken (zoals een Indiaas aandelenfonds dat in India wordt beheerd, een Centraal- en Oost-Europa-fonds dat in Polen wordt beheerd, enzovoorts). Dat deze producten lokaal worden beheerd maakt ze geloofwaardig, en is dus sterk verkoopargument.

Hub-and-spokes model Om nieuwe beleggingsactiviteiten buiten Rotterdam en New York te kunnen managen en faciliteren, implementeren we een ‘hub-and-spokes’ organisatiemodel. Rotterdam en New York vormen de twee hubs. Vanuit deze hubs vindt centrale aansturing en facilitering plaats. De hubs verzorgen bovendien de distributie voor de spokes. Deze spokes zijn buiten Rotterdam en New York gevestigde beleggingsteams. Het hub-and-spokes model speelt een cruciale rol bij de uitbreiding en versterking van Robeco’s vaardigheden, zeker als we straks beleggers hebben zitten in opkomende markten. Om de hiervoor gewenste ondersteuning te bieden, moeten de infrastructuur (mensen en systemen) van onze hubs aan de allerhoogste eisen voldoen, zodat de spokes probleemloos kunnen aanhaken.

vba


Rotterdam is de hub voor spokes in Europa, het Midden-Oosten en Azië. New York is de hub voor Amerikaanse spokes. Het hub-and-spokes model maakt het ook makkelijker het allerbeste talent op het gebied van vermogensbeheer aan te trekken en vast te houden. Niet alle topbeleggers willen werken in Rotterdam. Wij bieden ze de mogelijkheid om hun werk te doen vanaf elke gewenste plek in de wereld. Dat niet iedereen vanaf dezelfde plek werkt zien wij bovendien als een garantie voor diversiteit.

Aandacht voor duurzaamheid Last but certainly not least: Robeco wil als vermogensbeheerder bijdragen aan een duurzame samenleving en werkt samen met de Rabobank aan nieuwe

producten op dit gebied. Eerder al was Robeco de eerste grote vermogensbeheerder die een duurzaam aandelenfonds introduceerde in Nederland. Begin 2004 introduceerde Robeco het eerste duurzame private-equityfonds ter wereld. Vorig jaar introduceerde Robeco een nieuwe service voor institutionele klanten: Engagement. Engagement is het voeren van een actieve dialoog met ondernemingen ter stimulering van betere corporate governance en beter gedrag ten aanzien van sociale, milieugerelateerde en ethische aspecten. Zeker gezien de eerder genoemde ontwikkelingen met betrekking tot het milieu, zijn wij ervan overtuigd dat aandacht voor duurzaamheid uiteindelijk in alle opzichten lonend is.

25

ROBECO F E L I C I T E E RT D E V B A ! R O B E C O I N S T I T U T I O N A L A S S E T M A N AG A M E N T

vba


Beleggen, begrijpt u het nog? In de afgelopen vijftien jaar hebben de beleggingsportefeuilles van de private banking-relaties van Fortis MeesPierson een totale metamorfose laten zien. Ook de beleggingsorganisatie achter de portefeuilles is sterk veranderd en complexer geworden door de internationalisatie die Fortis MeesPierson in deze periode heeft ondergaan. In dit artikel bespreken we deze wijzigingen en plaatsen ze in de context van de behoeften van relaties. We bekijken hoe een zogenaamde ‘balanced portefeuille’ (50% in aandelen en 50% in obligaties) zich heeft ontwikkeld, in samenhang met de veranderingen van de (internationale) private banking-organisatie. Terwijl een private bank vijftien jaar geleden alleen maar beleggers in dienst had, is er nu een veelvoud van specialisten, niet alleen op beleggingsgebied, maar ook voor structureren, financieren, verzekeren en onroerend goed. Hoe gaat de dienstverlening zich in de toekomst ontwikkelen en wat betekent dit voor de rol van beleggingsspecialisten?

Volgens een peer ranking van Euromoney in dit jaar is Fortis MeesPierson momenteel een top 10-speler op het terrein van private banking in Europa en een top 15-speler in Azië, zeker na de recente acquisitie van Dryden Wealth Management. De private bank is

Drs. P. W. Mol, Member of the Management Board Fortis MeesPierson1

actief in negentien landen en heeft circa 72 miljard euro vermogen onder beheer en advies. Het serviceconcept heeft een ‘holistische’ benadering. Dat wil zeggen dat het concept circa 70 tot 90 procent van de totale ‘net worth’ van vermogende particulieren met een te beleggen vermogen van meer dan 1 miljoen euro beslaat, via een combinatie van vijf competenties: structureren, financieren, beleggen, onroerend goed en verzekeren. In 1990 bestond de private banking-organisatie met name uit die in Nederland. Nu maakt de Nederlandse organisatie nog ongeveer een kwart van de omvang van de wereldwijde private bank uit. Bestonden de totale opbrengsten vroeger vrijwel geheel uit beleggingsopbrengsten en dan vooral commissie-inkomsten, nu vormen deze inkomsten minder dan 20% en zijn de totale beleggingsopbrengsten minder dan 50% van het totaal. Vroeger lag de focus sterk op brokerage, nu ligt het belangrijkste accent op discretionair beheer.

Extreme makeover in 15 jaar tijd Een balanced beleggingsportefeuille, die vijftien jaar geleden overigens maar zeer incidenteel voorkwam, was aan de aandelenkant volledig op Nederland gericht, op enkele Amerikaanse aandelen na. Voor de obligaties lag de focus alleen op de Nederlandse staat. De beleggingsspecialisten van de bank, die vooral van de beursvloer afkomstig waren, handelden onafhankelijk van elkaar. Discretionair beheer kwam bijna niet voor. Als het al bestond, dan was

27

vba


50% Aandelen

80% Nederland 20% USA

50% Obligaties

100% Nederland

45% Aandelen

60% Europa

35% USA 5% Azie 5% Vastgoed 100% Nederl.

50% Obligaties

80% Europese Staats Obilgaties 20% Corp Bds.

Figuur 1: Balanced portefeuille in 1990


het sterk gericht op ‘buy & hold’. In 1995 tekent zich een verandering af. De particulier wordt als cliënt herkend en de verliesgevende ‘private bank‘ wordt na de fusie tussen Pierson, Heldring & Pierson en Bank Mees & Hope gerestyled tot ’private merchant bank‘. Zij werft professionals van de merchant bank, zoals investment bankers en corporate financiers, om de private bank op een hoger niveau te brengen. De balanced portefeuille verandert door Europese en Amerikaanse aandelen toe te voegen ten koste van Nederlandse. Aan de obligatiekant doen corporate bonds hun intrede. Er komt langzamerhand meer aandacht voor portfoliomanagement en innovatieve producten. Zo lanceert de bank in 1996 met groot succes de tweede garantieconstructie in Nederland, Icarus. Ook introduceert zij film- en scheepvaartCV’s. Tevens zet de bank in die tijd een afdeling op voor de research naar beleggingsfondsen: de eerste open architecture op het vasteland van Europa, aangeduid als het ‘best brains in the business’-concept. De toenmalige beleggingsorganisatie was redelijk overzichtelijk. De belegger was of adviseur of beheerder of, vaker, beide. Een committeestructuur voor Nederlandse, Europese en Amerikaanse aandelen zorgde, samen met een macrocommittee en een bondcommittee, voor de eerste professionalisering en kennisontwikkeling. Een ondersteunende researchafdeling, waarin zich tevens strategen bevonden, werd opgezet om zowel korte publicaties voor Nederlandse cliënten te schrijven als om de beleggingsprofessionals van meer gestructureerde input te voorzien. Deze professionals bleven zelf de beslissingen nemen over de portefeuilles van hun cliënten.

beleggingsfondsen. Vastgoed wordt apart opgenomen in de portefeuilles.

Het jaar 2000 markeert een omslag. Nederlandse aandelen gaan op in de Europese portefeuille, Azië wordt een aparte asset class, die wij invullen met

28

Wij introduceren ook een duidelijke beleggingsstijl: GARP oftewel Growth At a Reasonable Price. We maken beleggingskeuzes op basis van kwalitatieve, kwantitatieve en, heel opmerkelijk, technische analyse. Ook sectoren doen sterk hun intrede, onder aanvoering van technologie en farmacie (biotech). Cliënten accepteren steeds meer de open architectuur van beleggingsfondsen. Eerder namen de ‘echte beleggers’ de multimanager-hedgefunds die MeesPierson al in 1969 met Rothschild als eerste in Europa had opgericht, niet echt serieus vanwege hun ‘black box’-karakter. In het beleggingsproces scheiden wij de adviseur van de portfoliomanager. Met de internationalisatie van de private bank wordt de eerdergenoemde committeestructuur cross border sterker opgezet en verder uitgebreid met fundscommittees en een asset allocation committee. Deelnemers aan dit proces moeten in deze periode veel door Europa reizen om met hun collega’s zogenaamde modelportefeuilles voor alle onderdelen samen te stellen. Beslissingen over de portefeuilles van cliënten worden echter nog steeds lokaal genomen, maar wel veel meer geharmoniseerd dan in de periode ervoor. De internationalisatie van het beleggingsproces zorgt ervoor dat in Nederland de beheerportefeuilles meer en meer dezelfde structuur vertonen. Het vermogen onder beheer groeit in die tijd fors, zowel dankzij de uitstekende resultaten als door de professionalisering van het vakgebied, dat het vertrouwen van de relaties flink vergroot. Over het geheel genomen zijn de meeste portefeuilles voornamelijk op aandelen gericht, ook gegeven de ontwikkelingen op de aandelenbeurzen.

vba


50% Aandelen

60% Europa 25% USA 15% Emerging

30% Obligaties 20% Alternatives

60% Europese Staat 40% Corp bd, EMD, CDO 100% Hedge FoF


De sluipende beurskrach van 2001 tot en met 2003 verandert de marktsituatie volledig. Opeens geven veel relaties de voorkeur aan balanced portefeuilles. De relatie van de cliënt met de bank verandert totaal. Er is meer aandacht voor de verhouding tussen risico en rendement. Toezichthouders beginnen zich te ‘profileren’ met financiële bijsluiters en risicoprofielen. Risicomanagement en compliance worden opeens volwaardige functies. In de portefeuille verschuift onroerend goed naar aandelen en krijgen Azië en de emerging markets een groter gewicht. Large caps winnen het weer van small caps en alternatives doen hun intrede in de zoektocht naar absolute return. Hedgefunds (mutimanagerfondsen) en structured products maken circa een vijfde van de portefeuille uit. Mede door de aandacht voor beleggingsstijlen, sectoren en thema’s krijgen beleggingsfondsen de wind in de zeilen. In de obligatieportefeuille ontstaat meer diversificatie door emerging market debt, inflation linked bonds, senior debt en door CDO’s en CLO’s. Daarnaast wordt in de zogenaamde core-satellite-benadering voor het eerst gebruik gemaakt van zogenaamde indextrackers. De beleggingsorganisatie is door dit alles totaal veranderd. De relatiemanager is een nieuw fenomeen in cliëntenteams, naast structureerders, beleggingsadviseurs en financiers. Discretionair beheer vindt plaats in een internationaal beleggingsproces, dat gebruikmaakt van de juiste specialist op de juiste plaats (land). Daarbij vindt portfolioconstructie plaats in een ‘virtueel’ crossborder-proces, terwijl portfolio-implementatie is gecentraliseerd per land. Maatwerk is mogelijk door zogenaamde constraints in te bouwen op verzoek van de cliënt. Alle landen gebruiken dezelfde risico-rendementsprofielen. Daardoor verbetert de efficiëntie zeer en wint de

performancemeting duidelijk aan belang. In dit hele proces verandert ook de beloning van de diverse specialisten sterk. Relatiemanagers krijgen targets voor cliënttevredenheid, nettogroei van het vermogen en toename van de totale opbrengsten. De beheerders krijgen performancetargets. In Nederland nemen academici tussen 2000 en 2005 alle posities in die openvallen door het pensioneren van ‘beursvloermensen’. Opvallend is dat andere landen, zoals België en Spanje, door hun andere cultuur en/of wetgeving nog sterk afwijkende portefeuilles hebben. In Spanje heerst bijvoorbeeld nog steeds een sterke aandelencultuur, terwijl de transactiekosten laag zijn. Daardoor ligt de omloopsnelheid van balanced portfolio’s soms boven de 200 of 300%, mede door de frequentere wijzigingen van de tactische allocatie. In België daarentegen bestaat er hoegenaamd geen aandelencultuur, waardoor cliënten beleggingsfondsen veel meer accepteren. Door de specifieke Belgische wetgeving is de toepassing van ‘alternatives’, zoals hedgefunds, echter veel problematischer.

Cliënt in het middelpunt Er heeft dus een explosie van beleggingsproducten plaatsgevonden, terwijl ook de andere competenties die voor de private banking-dienstverlening noodzakelijk zijn, sterk zijn opgekomen. Daardoor is het aanbod van private banks zeer onoverzichtelijk geworden. Vreemd genoeg versterkt de zorgplicht dit nog. Zo zijn er veel particulieren die vijf of meer risico-rendementsprofielen hebben. Beleggingsproducten zoals hedgefunds, CDO’s en turbo’s worden steeds technischer. Het is voor de cliënt moeilijker te begrijpen wat een product nu precies voor hem doet en welke plaats het kan innemen in zijn portefeuille of vermogensstructuren. Wat is de toegevoegde waarde van al deze producten? Al met al speelt de relatiemanager een belangrijke rol in de vertaalslag naar de cliënt. Hij of zij stemt met de cliënt af welke oplossingen uit het enorme aanbod de juiste zijn, gegeven het risicoprofiel van de cliënt. Het gaat erom een ‘productpush’ te voorkomen. Daarom kiest Fortis MeesPierson, mede naar aanleiding van de ervaringen in de periode 2001-2003, er wereldwijd voor de behoeften van de cliënt centraal te stellen. Wij rangschikken deze in een piramide, met van beneden naar boven de behoefte aan kapitaalsbehoud, de behoefte aan cashflow, de behoefte aan vermogensgroei, de ambitie om ondernemend actief te zijn en, ten slotte, de behoefte om uitdrukking te geven aan

29

vba


de art of wealth door bijvoorbeeld goede doelen te steunen, of een jacht of kunst te kopen. Welke behoeften het belangrijkst zijn voor de individuele cliënt, hangt af van diens levensfase en de economische cyclus. Deze behoeftepiramide stelt de relatiemanager in staat om consistent de juiste oplossing te kiezen voor alle competenties (structureren, financieren, beleggen, onroerend goed en verzekeren). De competenties kunnen hierdoor wereldwijd hun productontwikkeling eenduidig inzetten op de behoeften van de cliënten. Zo kunnen zij ook veel sneller cross border best practices ontwikkelen en daarmee de time to market fors terugbrengen. Voorts kan de wereldwijde opleiding van private bankingprofessionals veel eenduidiger plaatsvinden, terwijl de marketingafdelingen alle activiteiten gemakkelijker kunnen ondersteunen.

De toekomstige balanced portefeuille Men zegt dat private banks altijd met een zekere vertraging de institutionele assetmanagers volgen. Voor de toekomstige balanced portefeuille van de private bank hoeven we dus alleen maar te kijken naar de assetmanager van Fortis, namelijk Fortis Investments. Smart benchmarks wijzen ons hier de weg met een uitbreiding van de beleggingscatego-

rieën. Opvallend is vooral de uitbreiding binnen de beleggingscategorie obligaties. Wat betreft alternatieve beleggingen en grondstoffen is de private bank eigenlijk opmerkelijk genoeg al geheel in lijn met Fortis Investments. Wij gaan deze als aparte beleggingscategorieën toevoegen, net als convertibles. Dankzij speciale producten gebruiken wij beide overigens al veelvuldig. Multidiversificatie blijft zich dus naar onze verwachting voortzetten. Een andere belangrijke trend die we momenteel waarnemen en die we verwachten voort te zetten is die van duurzaam vermogensbeheer. Fortis MeesPierson heeft een eigen visie op duurzaam beleggen. Een in house dedicated team geeft deze visie gestalte via onze joint venture met Triodos Bank. De beleggingsstijl die we hanteren is een combinatie van de ‘best in class’-benadering op basis van relatieve criteria in combinatie met positieve criteria (bijvoorbeeld windenergie), en beperkte uitsluiting (bijvoorbeeld geen wapens, alcohol en porno). Betrokkenheid in de vorm van aandeelhoudersactivisme, zoals in de VS gewoon is, gaat de komende jaren een belangrijker rol spelen. Wij verwachten dat deze stijl ook zal worden geëxporteerd naar vestigingen van Fortis Private Banking in andere landen en daarmee fors zal bijdragen aan de al omvangrijke groei.

Figuur 4: organisatie van productgericht naar klantgericht naar klantgericht

Van product gericht...

Investments

Hedge funds Trust

Private equity

insurance

Insurance

Financing

EMD Estate Porifolio planning management client

Sustainable investments

Real estate

Sales &

Client

CDO

Funda

Trust & Corporate Services

Real Estate

Structuring

30

Services

vba


Equities Europe Large Caps Europe Small Caps US Large Caps US Small Caps Japan Emerging Countrie Real Estate Europe US Asia Bonds Global Government Bonds Euro Inv. Grade Corp Euro Inlfation Linked US Inlfation Linked Euro High Yield US High Yield Emerging External Debt Emerging Local Debt Convertibles Commodities Absolute Return

40.5% 11.5 1.5 10.0 1.5 6.0 10.0 5.0% 3.0 0.0 2.0 40.5% 10.2 4.4 5.0 0.0 1.0 1.0 2.0 2.0 5.0% 4.0% 20.0%

Figuur 5: huidige institutionele portefeuille met balanced profiel

Een laatste beleggingsvorm waarvan we verwachten dat hij de komende jaren meer in de belangstelling komt, is die van zogenaamde ‘separaat gemanagede accounts’. In plaats van in ‘gewone’ beleggingsfondsen te beleggen, zullen onze beheercliënten direct toegang krijgen tot de beste fondsmangers die op bepaalde terreinen beschikbaar zijn. Dit was tot voor kort eigenlijk alleen aan family office-cliënten voorbehouden. Dankzij de recente overname van Dryden Wealth Mangement is Fortis Private Banking echter in het bezit gekomen van een platform dat in een beheerconstructie deelname aan individuele assetmanagers mogelijk maakt, zoals Kayne Anderson Rudnik, Brandes en TWC Investment in Amerika. Op basis van onze jarenlange ervaring in de selectie de best brains in business investeren we momenteel fors om dit platform beschikbaar te stellen aan onze relaties in Nederland en België. Het heeft als voordeel dat de aparte regels van de portefeuille zichtbaar kunnen blijven voor de eindcliënt, wat bij beleggingsfondsen niet het geval is.

De toekomst van de beleggingsprofessional Bezien we de toekomst van de beleggingsprofessional, dan spelen de toenemende internationalisatie en de navenante specialisatie een rol, evenals de voortschrijdende regelgeving van de AFM en haar collega-organisaties in het buitenland. Wij voorzien op basis daarvan dat Fortis MeesPierson in de toekomst voornamelijk behoefte zal hebben aan ‘global investment professionals’: ervaren beleggers die vanuit een gegeven middelenverdeling de volledige communicatie met de cliënt en de afstemming op diens behoeften voor hun rekening kunnen nemen. Momenteel zijn zulke professionals nog zeldzaam. Doordat Nederland dankzij onze grote institutionele beleggers een internationale beleggingsnatie is, en tevens een vestigingsplaats voor vele multinationals, verwachten wij dat wij de global investment professionals in de toekomst vaker zullen aantreffen. Een belangrijk punt is ook de productontwikkeling. Wij willen de belangrijkste producten voor private banking-clienten kunnen outsourcen. Dat kan alleen op een verantwoorde manier met behulp van expertise van een hoger niveau dan nodig is om de producten te ontwikkelen. Nederland loopt voorop bij de implementatie van alternatieve beleggingen. Daarom is dit bij uitstek een terrein waarop Nederlandse specialisten zich kunnen bewijzen. En ten slotte wijzen we graag op de vele professionele beleggers nodig zijn om de functies van riskmanager of compliance officer te vervullen!

Noot 1

Dit artikel is mede geschreven door Drs. I. van de Looij, Projectmanager International Sales bij Fortis MeesPierson

31

vba


Een SWOT-perspectief op de Nederlandse vermogensbeheer industrie De vraag naar specialistische vermogensbeheerproducten is de afgelopen jaren sterk toegenomen en zal naar verwachting blijven stijgen. De Nederlandse vermogensbeheer industrie staat voor de uitdaging een effectieve respons te geven op deze ontwikkelingen. In deze bijdrage behandel ik eerst de ‘polariserende’ ontwikkelingen aan de vraagkant van het vermogensbeheer, geef een kort perspectief op de prestaties en een SWOT van de collectieve Nederlandse vermogensbeheerindustrie en sluit af met de uitdagingen voor de toekomst en hoe daarmee om te gaan – welke vragen moeten individuele instellingen zichzelf stellen om een concurrerend aanbod te ontwikkelen tegen de specialisten die om ons heen marktaandeel winnen.

Ontwikkelingen aan de vraagkant van het institutioneel vermogensbeheer De kapitaalmarktontwikkelingen van de laatste jaren (moeilijke markt begin van het millennium, stabiliteit laatste jaren, maar ook afname volatiliteit en

H.C. Figee, Principal bij McKinsey

32

risico premies) en het veranderende profiel van de eind-klant (meer mondig, meer bereid te switchen, veranderende behoeften als gevolg van demografische ontwikkelingen) lijken zich te vertalen in een verdergaande polarisatie van de vraag naar vermogensbeheerproducten. Van een afstand bekeken, lijkt het erop dat het “Porter”-model ingang vindt op de vermogensbeheermarkt: aanbod van producten differentieert zich langs de assen ‘cost leadership’ en ‘product/service leadership’: aan de ene kant van het spectrum zien we beta-producten (pure indexatie) ontstaan, gericht op het goedkoop en efficiënt aanbieden van marktexposure. Aan de andere kant van het productspectrum zien we vraag ontstaan naar pure toegevoegde waarde, alpha-producten. Beheerders van (pensioen-)vermogens lijken steeds vaker beide productcategorieën van elkaar te scheiden en, met name aan de bovenkant van de markt, een ‘unbundling’ van inkoop na te streven. De grote Nederlandse pensioenfondsen bijvoorbeeld investeren gemiddeld al meer dan 5 procent in alternatieve producten als hedge funds en private equity en geven publiekelijk aan dat illiquide, alternatieve asset classes harder zullen groeien dan de traditionele vastrentende- en aandelenmandaten. Het lijkt waarschijnlijk dat de middelgrote afnemers van vermogensbeheer producten zullen volgen. Marktbreed (ook wereldwijd) is de groei van pure beta- en pure alphaproducten

vba


al fors hoger dan die van de traditionele ‘balanced mandates’ en recente onderzoeken onder vermogensbeheerders en hun klanten geven aan dat deze trend zich waarschijnlijk nog wel even zal voortzetten (Schema 1, 2).

Perspectieven op Nederlandse vermogensbeheer industrie

Schema 1

Schema 2

Schema 3

Wat betekent dit nu voor de Nederlandse vermogensbeheerindustrie? Hoe presteert zij in deze omgeving en vooral, wat is haar lange termijn gezondheid? Op korte termijn lijkt de Nederlandse industrie uitstekend te presteren: het vermogen onder beheer groeit en is verdubbeld sinds 2003 – met name door ontwikkelingen op kapitaalmarkten, maar zeker ook door nieuwe inflows – en de winstgevendheid van Nederlandse vermogensbeheerders is in lijn met de rest van Europa. Echter, buitenlandse vermogensbeheerders hebben reeds een stevige stap gezet in Nederland en beheren naar schatting nu zo’n 50 procent van het Nederlandse pensioenvermogen. Is dit een concrete bedreiging? Zijn Nederlandse vermogensbeheerders in staat deze ‘dreiging’ op korte termijn het hoofd te bieden? (Schema 3, 4) Allereerst een paar kanttekeningen bij dit omvangrijke en stijgende aandeel van buitenlandse aanbieders. Voor een deel komt deze stijging doordat buitenlandse partijen vermogen hebben aangekocht (bijv. Merril Lynch vs Schootse Poort). Het grootste deel van het buitenlandse aandeel in beheer van pensioenvermogens bevindt in de betaproducten van Barclays Global Investors en State Street. Zij hebben met respectievelijk 40 en 20 miljard Euro onder beheer een solide positie in de top 10 van het Nederlandse vermogensbeheer weten te veroveren. Voor het overige valt met betrekking tot de buitenlandse beheerders met name op dat zij aan de onderkant van de ‘league table’ vermogen ‘afknabbelen’ van Nederlandse spelers (bijv Fidelity, Vanguard en Russel hebben alle zo’n 2 mrd Euro aan pensioengelden onder beheer). Marktparticipanten verwachten echter wel dat het aandeel van buitenlandse beheerders verder zal stijgen als gevolg van 1) betere en vaak stabielere performance, 2) betere rapportage en administratie en 3) meer innovatie: “Zoals Barclays en State Street op gebied van betaproducten de wind uit de zeilen hebben genomen van de traditionele Nederlandse beheerders zien we ook op alpha-vlak buitenlanders innovatiever en slagvaardiger opereren op productniveau. Ze waren bijvoorbeeld de eersten met fund-

33

vba


of-hedge-funds oplossingen” aldus een beheerder van een groot pensioenfonds

Wat zijn de uitdagingen voor toekomst? Laten we de Nederlandse vermogensbeheer industrie eens langs het Porter model van ‘cost leader’ (beta) of ‘product leader’ (alpha) bekijken. In principe zouden Nederlandse vermogensbeheerders groot genoeg moeten zijn om kosteneffectief betamandaten aan te bieden. Met zo’n 700 miljard Euro in leven- en pensioenproducten is Nederland één van de grootste markten in Europa en resultaten uit onze recente asset management survey geven aan dat gemiddeld gezien het kostenniveau van Nederlandse vermogensbeheerders onder het Europese gemiddelde ligt (Schema 5). Hierbij dienen we wel de kanttekening te plaatsen dat vergeleken met buitenlandse beta spelers ons gemiddelde kostenniveau een veelvoud is van de kosten van passief beheer. We zouden als Nederland waarschijnlijk een sterkere (lees kosteneffectievere) positie kunnen opbouwen als we ons vermogen meer zouden concentreren. Van de circa Euro 500 miljard aan pensioenvermogen bevindt een significant deel zich in een groot aantal kleine fondsen die niet de beoogde schaal behalen. Weliswaar lijkt een consolidatie van pensioenfondsen op gang te komen, maar versnelling lijkt nodig om op korte termijn het hoofd te kunnen bieden aan buitenlandse aanbieders. Als we vervolgens kijken naar onze capaciteit om alpha te generen dan blijkt ons track record niet overtuigend. Van alle Nederlandse (retail) fondsen die door Lipper worden gevolgd levert slechts zo’n 20 procent een outperformance. Als we de aanname maken dat de retail fondsen een goede benadering geven voor de performance op institutioneel gebied moeten we ons dus de vraag stellen of de Nederlandse vermogensbeheerders wel flexibel en ‘lenig’ genoeg zijn om zelfstandig het “alphamodel” na te streven – vooralsnog is ons track record niet overtuigend (Schema 6). Met deze analyse in het achterhoofd lijkt de opmars van buitenlandse beta-aanbieders relatief eenvoudig te verklaren: het lijkt erop dat Nederlandse aanbieders in onvoldoende mate in staat zijn alpha te genereren en (nog) niet groot genoeg zijn om het betaalternatief op voldoende schaal aanbieden. Ongetwijfeld speelt hier ook het risico van kannibalisatie: het vereist moed en een lange adem om klanten die jarenlang een alphaproduct hebben afgenomen te

Schema 4

Schema 5

Schema 6

34

vba


we niet een collectief ‘first mover advantage’ creëren op het gebied van post-pensioenoplossingen en ontsparingen?

Hoe verder?

Schema 7

migreren naar een goedkoper betaproduct. Vruchtbare grond dus voor grote aanbieders die een goedkoop “no frills” aanbod van betaproducten brengen! Als we deze observaties willen vertalen in een SWOTanalyse kunnen we concluderen dat onze sterke kanten zijn: 1 een grote hoeveelheid vermogen onder beheer 2 redelijk kosteneffectief wanneer vergeleken met de rest van Europa 3 een sterke collectieve historie en cultuur van vermogensbeheer en vermogensbescherming. Onze zwaktes liggen op de vlakken: 1) te grote spreiding van het beheerde vermogen; niet in staat om cumulatieve schaal te vertalen in een kleine groep Nederlandse beheerders die wereldwijd bij de grootsten behoren 2) geen overtuigend of ‘exciting’ track record in het behalen van alpha 3) geen track record van innovatie en introductie van nieuwe producten Kansen zijn er (uiteraard) voldoende: de Nederlandse markt groeit gestaag en in de toekomst zouden de Nederlandse beheerders meer dan de helft van de marktgroei voor hun rekening kunnen (dienen te) nemen maar ook in Europa liggen mogelijkheden. De demografische druk op de rest van het continent zal alleen maar toenemen en pensioensparen zal op verschillende manieren gestimuleerd worden. Als Nederlandse vermogensbeheer industrie hebben we omvangrijke ervaring met ontwerpen van pensioenoplossingen en het specifiek voor pensioenfondsen beheren van vermogens. Daarnaast: waarom zouden

Voor de Nederlandse vermogensbeheer industrie zullen de komende jaren in het teken staan van het maken van keuzes. De Nederlandse vermogensbeheer industrie wordt gekenmerkt door “solid performance, questionable health” en de vraag is of het traditionele geïntegreerde model, gericht op ‘balanced mandates’ op langere termijn weerstand kan bieden aan de specialisten die om ons heen opkomen. Op korte termijn zullen met name de kleinere en minder ontwikkelde afnemers van vermogensbeheerproducten nog bereid zijn om de traditionele producten af te nemen. Het lijkt echter niet onwaarschijnlijk dat op termijn ook zij, gesteund door hun adviseurs, in toenemende mate hun inkoop ontbundelen en specifieke beta- en alphaproducten gaan inkopen. In omringende landen zien we al voorbeelden van vermogensbeheerders (Legg Mason, Amvescap, Old Mutual) die hun organisatie aanpassen aan de bovenbeschreven trend van polarisering: sommige omarmen al het ‘multi-boutique’ model van meerdere ‘factories’ (sommige gericht op beta-exposure, sommige gericht op het creëren van alpha), al dan niet gekoppeld aan unieke (iedere asset management factory zijn eigen distributiekanaal en – entiteit) of gedeelde distributiemodellen (bijv. Axa Investment Managers en Mellon) (Schema 7). Nederlandse vermogensbeheerders dienen zich daarmee af te vragen waar hun unieke sterktes liggen: 1) zijn we overtuigend en op lange termijn in staat om zelf alpha te genereren (“zijn we werkelijk in staat het juiste talent aan te trekken en te behouden”,”zijn we bovengemiddeld goed in het vinden van externe managers”) of 2) kunnen we kosteneffectief en concurrerend een ‘no frills’marktexposure, betaproduct aanbieden (“beter kannibalisatie van een balanced mandate naar mijn eigen betaproduct dan naar dat van een ander”). Als deze strategische vragen zijn beantwoord kunnen vervolgens organisatorische implicaties worden uitgewerkt (“houden we het geïntegreerde model, ontwikkelen we onszelf in de richting van een (multi-)boutique?”). Best practice vermogensbeheerders creëren ‘alignment’ tussen hun investment filosofie of “angle”,

35

VBA


Wanneer we ieder voor onszelf een helder antwoord kunnen formuleren op deze vragen zullen we naar alle waarschijnlijkheid in staat zijn om collectief een bloeiende industrie in stand te houden en groei te realiseren binnen en buiten Nederland. Wanneer we geen éénduidig antwoord kunnen vinden op de bovenbeschreven uitdagingen, geen heldere keuzes maken en daarmee geen weerwoord bieden aan opkomst van specialisten om ons heen lijkt de kans groot dat het gezamenlijke, Nederlandse aandeel in de institutionele markt langzaam maar zeker steeds verder erodeert. We hebben het zelf in de hand!

Schema 8

organisatie- en infrastructuur en hun processen rondom talent, systemen en cultuur (Schema 8).

36

Als toonaangevend pensioenverzekeraar voor de sector zorg en welzijn verzekeren we onze klanten van een goed

Investment bank of PGGM?

pensioen tegen een zo laag mogelijke prijs. Dat betekent werken met de modernste middelen, ook op het gebied van beleggingen. Als institutionele belegger beheren we wereldwijd zo’n 70 miljard euro. We zijn uitgeroepen tot beste bedrijfstakpensioenfonds van Europa vanwege ons innovatieve en uitgekiende beleggingsbeleid. Daarmee behalen we bovengemiddelde rendementen. Ook in de toekomst willen we mooie resultaten behalen. Op alle terreinen. Dat alles doen we op het snijvlak van zakelijk én maatschappelijk belang. En daar kunnen we jouw

Jan Peter de Bruijn, Investments PGGM

hulp goed bij gebruiken. Kijk op www.pggm.nl/werkenbij

Portefeuillestrateeg 36 uur. Indicatie bruto jaarsalaris € 93.000,-

ALM Strateeg 36 uur. Indicatie bruto jaarsalaris € 93.000,-

Marktstrateeg 36 uur. Indicatie bruto jaarsalaris € 93.000,-

Portefeuille en ALM-onderzoekers 36 uur. Indicatie bruto jaarsalaris € 93.000,-

vba


Het vestigingsklimaat voor financiële instellingen in Nederland Samenvatting In deze bijdrage wordt stilgestaan bij een aantal onderwerpen die van belang zijn bij het nadenken over de aantrekkelijkheid van Nederland als vestigingsplaats voor financiële instellingen.

In ieder geval lijkt sprake te zijn van een groeiend gevoel van urgentie dat Nederland zich kan verbeteren in het licht van de steeds verder internationaliserende markten. Dit gevoel wordt gevoed door de genomen maatregelen in het kader van het Financial Services Action Plan (FSAP). Het lijkt waarschijnlijk dat uiteindelijk één Europese markt voor ondernemingskapitaal ontstaat, die wordt bediend vanuit hooguit twee primaire financiële centra. Het is niet reëel te veronderstellen dat Nederland daar goede kansen maakt. Wel goed haalbaar is de ambitie om ten minste als leidende secundaire financiële markt in Europa actief te zijn Prof. dr. D. Schoenmaker plaats vervangend Directeur Finaniële Markten op het Ministerie van Finaniciën1

en bovendien toonaangevend te kunnen zijn in een aantal nichemarkten. Die ambitie biedt Nederlandse beleidsmakers en de wetgever de continue uitdaging te zoeken naar een adequate, internationaal competitieve en nationaal verdedigbare, balans tussen onder meer consumentenbescherming en marktwerking daar waar het betreft de wetgeving en het toezicht. De vraag daarbij is of Nederland wil kiezen om deze richting in te gaan en wat markt en overheid eraan kunnen doen om deze ontwikkeling te realiseren? In ieder geval zal een continue dialoog moeten ontstaan tussen overheid en marktpartijen waarin kansen worden herkend en verzilverd. Op korte termijn komt er daarom één aanspreekpunt voor financiële instellingen die vragen en ideeën hebben over verbeteringen ten aanzien van regelgeving of op toezichtsterrein. Daarbij wordt aansluiting gezocht bij andere departementen en de toezichthouders. Ook andere, concrete maatregelen op het terrein van weten regelgeving, toezicht en scholing lijken onontbeerlijk de goede uitgangsvoorwaarden te scheppen om in Nederland daadwerkelijk een competitief vestigingsklimaat te creëren. Uiteindelijk zullen marktpartijen gebruik moeten (willen) maken van de in Nederland geboden omgeving. De uitgangscondities lijken redelijk tot goed en de mogelijkheden zijn al behoorlijk omlijnd. Het zal uiteindelijk een gezamenlijke inspanning van overheid en marktpartijen moeten zijn om Nederland verder op te stoten in de internationale ranglijsten. De eerste voorbeelden van de hernieuwde inzet zijn overigens al zichtbaar; bijvoorbeeld in de vorm van de recente aankondiging dat de 40 miljard Euro die de diverse pensioenfondsen van Shell beheren in een Nederlands fonds voor gemene rekening zullen worden ondergebracht.

1

Achtergronden

Met de voortschrijdende uitvoering en afronding van het Actieplan Financiële Diensten van de Europese

38

vba


Unie ontstaat een steeds verder geharmoniseerd Europees toezichtregime voor de financiële markten. Belangrijke richtlijnen als de Markets in Financial Instruments Directive (MiFID-richtlijn) zullen de komende paar jaar hun invloed doen gelden. Met de afronding van het actieplan ontstaat een beter functionerende interne markt voor financiële diensten en ontstaan nieuwe, grensoverschrijdende markten binnen Europa. Deze ontwikkelingen versterken de tendens van globalisering en de opkomst van nieuwe markten. Het zijn ook deze ontwikkelingen die zorgen voor een gevoel van urgentie; duidelijk is dat Nederland actief zal moeten werken aan de aantrekkelijkheid van het vestigingsklimaat voor financiële instellingen binnen de Europese markt. Schetsmatig kan uit die ontwikkelingen – niet limitatief – een aantal mogelijke trends worden beschreven die medebepalend zijn voor het ontwikkelen van een visie en een strategie voor het verbeteren van het vestigingsklimaat voor financiële instellingen. Het ligt in de rede uit te gaan van een consolidatie van de Europese beurzen op basis van de fusievoornemens waarover dagelijks in de kranten wordt bericht. Als uiteindelijk – waarschijnlijk – twee centrale Europese beurzen overblijven, zal deze waarschijnlijk eerder in Londen, Parijs of Frankfurt gevestigd zijn dan in Amsterdam. Deze mogelijke centrale beurs zal een veel grotere liquiditeit kennen en (ook) spelers op de Europese of wereldwijde markt voor kapitaal bedienen. In het voetspoor van die ontwikkelingen zal uiteindelijk ook wereldwijd één systeem van jaarverslaggevingregels tot stand komen ofwel zal verdergaande overeenstemming bestaan tussen de Europese IFRS en de Amerikaanse US GAAP. Binnen de gehele EU ontwikkelen zich nieuwe grensoverschrijdende markten bijvoorbeeld voor financiele producten in vermogensbeheer, verzekeringen en voor pooling van pensioenen. Uiteindelijk een herverdeling van financiële activiteiten tussen primaire financiële centra zoals mogelijk Londen, Parijs en Frankfurt enerzijds, en secundaire financiële centra anderzijds, zoals Luxemburg, Dublin en Warschau. Voor ondernemingen geldt dat zij – om zich in de volle wind van de internationale concurrentie staande te houden – verregaand zullen moeten specialiseren of voldoende schaalgrootte zullen moeten zien te bereiken. Ook lokale markten zullen – zij het waarschijnlijk in vooralsnog beperktere mate – nieuwe toetreding

kennen door het beschikbaar komen van paspoorten voor producten en diensten. die nu nog veelal vanuit een distributiemotief lokaal worden bediend, Het bovenstaande omvat een aantal mogelijke en waarschijnlijke ontwikkelingen dit alles betekent voor Nederland dat het financiële landschap flink verandert en daarmee dat, om als financiële vestigingsplaats mee te (blijven) tellen, Nederland naar beleid moet kijken.

2

Doelstelling en ambitieniveau

De balans in wetgeving en toezicht Het bevorderen van Nederland als concurrerende vestigingsplaats voor financiële instellingen omvat, naast directe maatregelen tot bevordering van het vestigings- en investeringsklimaat voor buitenlandse partijen, ook: het behoud van een gezond klimaat voor al in Nederland gevestigde instellingen en het goed functioneren van de financiële markten in Nederland. Een dergelijk functioneren kenmerkt zich onder meer door voldoende transparantie; een beperkte rol van toe- en uittredingsbarrières; het bestaan van voldoende keuzemogelijkheden en bescherming voor beleggers, alsmede; een goed functionerende kapitaalmarkt. De continue uitdaging voor beleidsmakers en de wetgever is het vinden en vasthouden van een adequate, internationaal competitieve en nationaal verdedigbare, balans tussen consumentenbescherming en marktwerking. Daarbij merken wij op dat Nederland in de positie verkeert dat de (uiteindelijk toch beperkte) thuismarkt een aantal spelers van wereldformaat heeft voortgebracht. Dit stelt voorwaarden aan het te voeren beleid ten aanzien van het bevorderen van het vestigingsklimaat. Het is voor Nederland minder eenvoudig een enkelvoudige nichestrategie te volgen, zoals die met name zichtbaar is in Ierland en Luxemburg. Tegelijkertijd vormt die kleine thuismarkt een belangrijk gegeven in het nadenken over de kansen op nieuwe toetreding van financiële ondernemingen in Nederland. Een haalbare ambitie voor Nederland Een haalbare ambitie lijkt om ten minste als leidende secundaire financiële markt in Europa actief te zijn. Daarnaast zou Nederland toonaangevend kunnen zijn in een aantal nichemarkten door het daartoe opzetten van ‘nestkasten’. Nederland als vestigingsland dient ook als zodanig in de beeldvor39

vba


ming te worden neergezet. Het beleid dient daarbij voldoende ruimte te geven voor nieuwe, innovatieve (en kleinere) spelers. De kansen van Europese integratie (paspoort, grensoverschrijdende activiteiten) dienen ten volle te kunnen worden uitgenut. Overigens zullen dergelijke initiatieven mede of juist ook vanuit de markt moeten worden gedreven. De overheid kan in algemene zin faciliteren en bepaalde marktontwikkelingen stimuleren. Cruciaal lijkt een betere afstemming tussen wetgever, beleidsmakers, toezichthouders en marktpartijen blijken te zijn. Naast specifieke maatregelen, zal energie moeten worden besteed aan het verbeteren van die dialoog. Om die reden zal binnen enkele maanden een herkenbaar, centraal aanspreekpunt worden gecreëerd voor de financiële sector. Bij dit ene loket kunnen financiële instellingen terecht met vragen en ideeën over verbeteringen ten aanzien van regelgeving of op toezichtsterrein. Daarbij wordt aansluiting gezocht bij andere departementen en de toezichthouders.

2

Wetgeving

Wetgevingspauze In de afgelopen jaren heeft, mede naar aanleiding van meerdere schandalen en incidenten, wereldwijd de aandacht gelegen op het op orde brengen van het wettelijk kader voor de (financiële) markten. De balans tussen (kortweg) consumentenbescherming en marktwerking is volgens veel marktpartijen evenwel teveel doorgeslagen in de richting van de consument. Volgens hen wordt het tijd dat weer meer aandacht wordt besteed aan de markt en het bieden van voldoende ruimte voor innovatief ondernemerschap. Wij merken op dat in de vestigingsplaatslijstjes die wereldwijd wel de ronde doen de wetgevings- en toezichtfactor op de eerste plaats prijkt. Het is dus zaak te streven naar een goede balans tussen consumentenbescherming en marktwerking. Daarbij is de blik gericht op het maximaliseren van het rendement van Europese regels. Deze regels bieden ook kansen en moeten tijdig en slimmer worden geïmplementeerd. Overigens zonder nationale extra’s (gold plating), behoudens zwaarwegende uitzonderingen. Een wetgevingspauze in combinatie met evaluatie van reeds bestaande regels lijkt wenselijk. Nieuwe regels moeten worden onderworpen aan een nader te ontwikkelen kosten-baten analyse en concurrentietoets of vergelijkend onderzoek. Verder kan

40

gedacht worden aan meer zelfregulering of vrijheid voor de toezichthouder als regulator en minder formeel recht. Dit past in het algemene streven van het kabinet de administratieve en nalevingslasten terug te dringen. Een aandachtspunt van ‘principle based’ regelgeving is overigens wel dat iedereen hier in principe natuurlijk vóór is maar de sector in de praktijk vooral vraagt om voorspelbaarheid, en duidelijkheid vooraf, en dus impliciet toch om duidelijke regels. Bovendien is het wenselijk werkbare en efficiënte afstemmings- en communicatiestructuren te bedenken waarbij meer frequente en intensieve contacten met individuele marktpartijen mogelijk zijn.

3

Toezichtpraktijk

Ook voor het toezicht geldt de doelstelling van een goede balans tussen consumentenbescherming en marktwerking. De kosten van het toezicht moeten geen zware toetredingsdrempel vormen. Dat dreigt nu (overigens is dit geen uniek Nederlands verschijnsel) wel het geval te worden. Het toezicht dient daarnaast vooral voorspelbaar en slagvaardig te zijn. Beide doelen moeten procedureel worden verankerd door middel van kostenbatenanalyse, evaluatie en concurrentietoetsen. Voorts zou de ambitie moeten zijn om voor het toezicht tot de top vijf of de top drie beste toezichthouders in de EU te behoren. Om de voorspelbaarheid in het toezicht te bevorderen kan aan bijvoorbeeld minimumtermijnen en escalatieladders worden gedacht of bijvoorbeeld het hanteren van een routeplanner om bedrijven die intern fouten hebben geconstateerd zekerheid te geven hoe zij terug op het rechte pad kunnen komen. Bij ernstige normschendingen zoals fraude of recidive passen overigens wel strenge maatregelen en ook het gebruik van publiciteit. Het zou passend zijn om over het gebruik van publiciteit richtsnoeren op te stellen. Ten slotte moeten de mogelijkheden van een principle based toezicht onderzocht worden.

4

Vennootschapsrecht

Niet geheel onbelangrijk is ook het algemene ondernemings- of vennootschapsrecht. Voor het vennootschapsrecht geldt de doelstelling dat dit modern, flexibel en internationaal concurrerend moet zijn, zodat niet alleen het vestigingsklimaat maar ook het investeringsklimaat wordt bevorderd. Dit betekent aandacht voor de positie van (minderheids)aandeelhouders.

vba


Op het gebied van het vennootschapsrecht is vooral sprake van horizontale maatregelen – die dus niet specifiek zijn voor financiële instellingen – en van maatregelen die het algemene investeringsklimaat ten goede komen, in plaats van alleen het vestigingsklimaat. Te denken valt aan flexibilisering van het vennootschapsrecht – niet alleen van het BV recht maar ook van het NV recht. Flexibiliteit zou kunnen worden gewaarborgd door een gelaagde structuur: gebaseerd op maximaal flexibel algemeen vennootschapsrecht voor BV en NV (laag 1) aangevuld met specifieke regels wanneer een beroep op het publiek word gedaan (laag 2) en voor beursvennootschappen (laag 3). Mogelijk dat daarin een keuze kan worden verwerkt of vennootschappen kiezen voor een internationaal herkende vorm of voor een meer op de vertrouwde Nederlandse leest geschoeide vorm. In dat licht noemen wij de langerliggende onderwerpen als de internationale inpasbaarheid van het typisch Nederlandse structuurregime en verplichte medezeggenschapsregelingen, over het faciliteren van de ‘one tier board’, het bevorderen van stemmen op afstand en bij volmacht, en ten slotte het invoeren van een regeling ter bescherming van minderheidsaandeelhouders bij beursexit. Hiermee zou ons vennootschapsrecht weer bij de tijd zijn en zowel aantrekkelijk voor vestiging van ondernemingen (waaronder financiële instellingen) en voor buitenlandse investeerders.

Enkele mogelijkheden voor Nederland Nederland zou zich kunnen blijven profileren als vestigingsplaats voor hoofdkantoren. Daarnaast kan het in Nederland binnenhalen en het vanuit Nederland aanbieden van financiële diensten een speerpunt worden van economisch beleid. Daarbij kan Nederland zich baseren op sterke kanten zoals het systeem van belastingverdragen, de deelnemingsvrijstelling, een benaderbare fiscus en een open economie. Nederland zal verder wellicht een aantal ‘niches’ of specialismen moeten ontwikkelen. Actueel zijn asset pooling ten behoeve van onder meer institutioneel beheerde vermogens, aan handel in energie en emissierechten en derivaten daarvan, aan securitisatie en aan beleggingsfondsen en vermogensbeheer. Hierbij kunnen wij wellicht iets leren van Ierland, dat zich de afgelopen jaren met succes als vestigingsplaats voor dergelijke activiteiten positioneerde. Overigens werpen de recent in goede afstemming met de markt ontplooide initiatieven ten aanzien

onder meer asset-pooling al hun vruchten af. Zo heeft Shell recent aangekondigd de pensioenen van de verschillende landenorganisaties van Shell te gaan poolen via een Nederlands fonds voor gemene rekening. Nu Nederland minimaal gelijke mogelijkheden biedt als bijvoorbeeld Luxemburg of Ierland, is de verwachting dat op dit terrein een flink aandeel kan worden verkregen of zelfs gewonnen.

5

Scholing

Laatst genoemd en niet minder belangrijk is scholing. De bestendige nummer twee op de al genoemde internationale lijstjes is de beschikbaarheid van excellent geschoolde en bekwame specialisten. Het gezamenlijk streven van markt, aanbieders van opleidingen en de overheid zou moeten zijn om voldoende specialisten af te leveren om niet alleen te voldoen aan de bestaande vraag, maar ook om aantrekkingskracht uit te oefenen op bedrijven die nog niet in Nederland gevestigd zijn. Dit betekent in onze ogen onherroepelijk dat het onderwijs – vooral in master en postmasteropleidingen – zich nadrukkelijker zal moeten richten op de vanuit de markt gevraagde opleidingen. Essentieel is dat de opleidingsniveaus de internationale vergelijking kunnen doorstaan. Aanbieders van opleidingen kunnen ook in de gaten houden wat de markt vraagt. Wederom kan de vergelijking worden getrokken met Ierland waar aanbieders van opleidingen er op korte termijn en vaak op eigen initiatief in slagen om internationaal competitieve curricula aan te bieden. De bestaande praktijk om in Nederland in den brede goede opleidingen te bieden, kan in de weg staan aan de ontwikkeling van ook in internationaal perspectief hoogwaardige scholing. In dat licht lijkt het onvermijdelijk te komen tot bundeling van bestaande voor de financiële sector relevante opleidingen (en de daarvoor beschikbare middelen). De markt zal hier in samenspraak met bestaande en nieuwe opleidingen, ook in moeten (willen) investeren.

Noot 1

Prof. dr. D. Schoenmaker en mr. drs. P.J. Sebrechts zijn beiden werkzaam bij het Ministerie van Financiën, Directie Financiële Markten. Zij schreven dit artikel op persoonlijke titel.

41

vba


.

.

Een baan aan de Vrije Universiteit De Faculteit der Economische Wetenschappen en Bedrijfskunde, postgraduate opleiding Financieel en Beleggingsanalist zoekt een:

Hoogleraar Fundamentele Analyse en Ondernemingswaardering v/m Vacaturenummer: I.2006.00131 Voor 0,2 fte U bent een gepromoveerde academicus met wetenschappelijke belangstelling blijkend uit publicaties. U beschikt over een ruime praktijkervaring in een adviserende of leidinggevende functie op het vakgebied van Beleggingsleer en Ondernemingsfinanciering. U hebt ervaring met het geven van onderwijs. Meer informatie over de opleiding kunt u vinden op de website: www.fbavu.com

De Vrije Universiteit is een bijzondere universiteit, betrokken bij de samenleving. Gestimuleerd door de multidisciplinaire samenwerking op één campus ontstaan toonaangevend onderzoek en inspirerende nieuwe opleidingen. Op de Zuidas. In Amsterdam.

Acquisitie naar aanleiding van deze advertentie wordt niet op prijs gesteld.

Meer perspectief M e e r i n f o r m a t i e o p w w w. v u . n l / v a c a t u r e s

.

.

Order/version : 2099653/008 (width : 158 mm, height : 202 mm) To appear in Financieele Dagblad, Het on 10-jun-2006, Spotcolor Produced by Adnovate on 08-jun-2006 at 10:05:34 Low resolution proof not suitable for production purposes

42

vba


Auteurs instructie Het VBA Journaal is een wetenschappelijk blad met een praktijkgerichte lezerskring Redactie adres: VBA Herengracht 479 1017 BS Amsterdam telefoon: 020-618 28 12 e-mail: [email protected]

Het VBA Journaal heeft een wetenschappelijke D-status. De redactie hecht aan deze status en stelt daarom eisen aan de inhoud en de stijl van te plaatsen artikelen. De lezers van het blad zijn de leden van de VBA-Beroepsvereniging van Beleggingsdeskundigen en andere professionals in de financiële wereld. Goed opgeleide beroepsbeoefenaren met een scherp oog voor de praktische aspecten van de geboden materie. Zowel de lezer met een meer theoretische inslag als de op toepassing gerichte lezer moeten aan hun trekken komen. Dit stelt hoge eisen aan toegankelijkheid en leesbaarheid van de artikelen. De toegankelijkheid van artikelen is gebaat bij een aantal zaken: • actief taalgebruik en korte zinnen; • een korte, prikkelende titel die de lading dekt, eventueel met subtitel; • een stimulerende samenvatting die de lezer vertelt waarom dit artikel voor hem relevant is en wat er in het artikel ruwweg mag worden verwacht. • regelmatig gebruik van tussenkopjes ter ondersteuning van de structuur; • vergelijkingen alleen als ze een toegevoegde waarde hebben; • duidelijke conclusies; • het gebruik van grafieken en tabellen vergroot de aantrekkelijkheid van een artikel. Maximale inzichtelijkheid wordt bereikt wanneer deze onafhankelijk van de tekst kunnen worden gelezen. Streef naar minimaal 1 grafiek of tabel per pagina; • een beperkt gebruik van het aantal noten. Beoordelingsprocedure Een artikel wordt na ontvangst ter beoordeling toegezonden aan twee referenten. Komt het artikel voor plaatsing in aanmerking, dan kunnen, als de beoordelaars het nodig achten, enige ronden met vragen en suggesties ter verbetering volgen. Is het eindresultaat positief, dan wordt het artikel geplaatst. Na iedere redactievergadering – ongeveer een maand voor de verschijning van het Journaal – wordt u op de hoogte gebracht van de fase waarin uw artikel zich bevindt. De redactie streeft ernaar de periode tussen ontvangst en plaatsing van het artikel zo kort mogelijk te houden. Praktische zaken • De optimale omvang van een artikel is ongeveer 3000 woorden. Het maximale aantal woorden is 4000 Inclusief inleiding, tabellen en grafieken betekent dit, dat een artikel maximaal 5 pagina’s in het VBA Journaal beslaat. • Gebruik de spelling uit de Woordenlijst der Nederlandse Taal (het ‘groene boekje’). Neem literatuurverwijzingen als volgt op in de tekst: Nillissen (1995, p. 13). In de literatuurlijst: Nillissen, T. (1995), Towards a new Journal for Dutch Investment Professionals, VBA Journaal, elfde jaargang nr. 1, maart 1995, pp. 12-15. • Geef noten aan met cijfers. Neem de noten aan het eind van de tekst, maar voor de literatuurlijst op. • Indien u bij een revisie van een artikel hebt geprofiteerd van de opmerkingen van de (anonieme) referent(en), geef dit dan in een noot aan. Voor uitgebreidere richtlijnen over het schrijven van toegankelijke artikelen hierbij enige literatuurverwijzingen: • Grubben, E. en Vriens, J (1995), Professioneel Schrijven, handleiding bij het voorbereiden en schrijven van creatieve en effectieve teksten. Academic Service, Schoonhoven (najaar 1995, daarvoor via de redactie te verkrijgen). • McCloskey, Donald, (1985), Economical Writing. Economic Enquiry, Vol. XXIV, April 1985.

Commissies/voorzitters Bestuur van de Vereniging Dr. R.Th.H. Willemsen RBA, voorzitter Mevr. S.H.C.M. van de Kamp-Vergeer RBA, secretaris Mevr. Drs. A.M. Munnik RBA, penningmeester Drs. M. de Berg RBA Drs. J.K.H. van Dam RBA Drs. M.B.A. Sanders RBA Drs. C.M.H.G. de Vaan RBA Mevr. R. van Wijk-Russchen RBA Ballotagecommissie Mevr. Drs. W.E. Nieuwenhuizen, voorzitter Tuchtcommissie Mr. G.St. Panjer, voorzitter Kascommissie Drs. R.G. van Boeijen RBA , voorzitter Programmacommissie Drs. O.J.S. Rabeling RBA, voorzitter Commissie Regelgeving Mr. G.St. Panjer, voorzitter Accountingcommissie Drs. J.S.A. van Scheijndel, voorzitter Commissie Asset & Liability Management Drs. C.E. Kortleve, voorzitter Commissie Duurzaam Beleggen Drs. M. de Berg RBA, voorzitter Commissie Alternatieve Beleggingsvormen en -strategieën Drs. W.B. ten Brinke, voorzitter Commissie Tactische Asset Allocatie Drs. P.P.A. Bronger RBA, voorzitter Commissie Vastgoed Drs. R.J.E. Satumalaij RBA, voorzitter Commissie Technische Analyse Dhr. J.B. de Kempenaer, voorzitter Commissie Investment Perfomance Measurement Drs. C.A.G.M. Reniers RBA, voorzitter VBA vertegenwoordiging in European Investment Performance Council Drs. C.A.G.M. Reniers RBA Dhr. R.A.F. van Eeuwijk MA, CFA Dutch Commission on Bonds (DCB) en European Bond Commission (EBC) Drs. R.P.J.M. ter Horst RBA, voorzitter Coördinator van bovenstaande 11 commissies Dhr. D. Wenting, AAG RBA Curatorium VBA permanente educatie Drs. J.M. Overmeer, voorzitter Curatorium pd. Opleiding tot Financieel en Beleggingsanalist (VU) Prof.Dr. R.A.H. van de Meer, voorzitter Effas Board in Frankfurt Dr. R.Th.H. Willemsen RBA VBA vertegenwoordiging in de Raad voor de Jaarverslaggeving Drs. W. Heineken RBA VBA vertegenwoordiging in DSI Dr. R.Th.H. Willemsen RBA Seniorenconvent Drs. R. Snoeker, voorzitter Bovenstaande personen zijn bereikbaar via het secretariaat van de VBA. Telefoon: 020 - 618 28 12

43

VBA-Beroepsvereniging van Beleggingsdeskundigen Herengracht 479 1017 BS Amsterdam telefoon: 020 - 618 28 12

vba journaal 9 e VBA lustrum - 45 jaar VBA 22e jaargang zomer 2006 De toekomst van de Nederlandse financiële sector 13

Recommend Documents