Langinleven. vba. Aanbevelingen van de VBA voor het beheren van het langlevenrisico van pensioenfondsen en verzekeraars

Langin leven

Langleven in nederland

VBA – Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals Beursplein 5 1012 JW Amsterdam

VBA

Aanbevelingen van de VBA voor het beheren van het langlevenrisico van pensioenfondsen en verzekeraars

vba 9 789080 763692

Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals

Langleven in Nederland Aanbevelingen van de VBA voor het beheren van het langlevenrisico van pensioenfondsen en verzekeraars

Amsterdam, 6 oktober 2010

Jelles van As (Stichting Pensioenfonds Hoogovens) Willem Boeschoten (Shell Asset Management Company) Gerrit Jan van den Brink (Valuedata7) Frans Dooren (Stichting Nedlloyd Pensioenfonds) Niels Kortleve (PGGM, voorzitter ALM-commissie VBA) Jitzes Noorman (MnServices) Hans de Ruiter (Stichting Pensioenfonds Hoogovens, voorzitter bestuur VBA) Gaston Siegelaer (Towers Watson) Viktor Stunneberg (Stichting Pensioenfonds Hoogovens) Coen Tjebbes (Credit Suisse)

vba


Over de VBA De VBA Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals telt ruim 1000 leden. De VBA bevordert als beroepsvereniging de kwaliteit en integriteit van beleggingsprofessionals in Nederland. Zij biedt een platform voor de uitwisseling van kennis ten behoeve van haar leden en speelt een actieve rol ten aanzien van ontwikkelingen binnen de beleggingsindustrie in Nederland.

VBA – Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals Beursplein 5 1012 JW Amsterdam Telefoon 020-618 28 12 www.nvba.nl

ISBN 978-90-807636-9-2 Hoewel aan de totstandkoming van dit rapport de uiterste zorg is besteed, aanvaarden de auteurs en de VBA Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals geen enkele aansprakelijkheid voor eventuele fouten en/of onvolkomenheden, noch voor de gevolgen daarvan. Alle rechten voorbehouden. Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd, opgeslagen in een geautomatiseerd gegevensbestand of openbaar worden gemaakt, in enige vorm of wijze, hetzij elektronisch, mechanisch, door fotokopieën, opnamen of op enige manier, zonder voorafgaande toestemming van de VBA.

Vormgeving en realisatie:

a

z

az grafisch serviceburo bv, Den Haag www.az-gsb.nl

Inhoud

Inhoud . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

3

Voorwoord . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

5

Management Samenvatting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

7

Management Summary . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

9

Aanbevelingen van de VBA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

11

1

Langlevenrisico, een introductie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13

2

De levensverwachting: definitie, dimensies en historie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29

3

Langlevenrisico beheersen door middel van het pensioencontract . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41

4

Het transfereren van langlevenrisico – een overzicht van markten en producten . . . . . . . . . . . 53

5

De rol van de (her)verzekeringssector in de langlevenmarkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69

3

Langleven in Nederland

Voorwoord De laatste tijd gaat er bijna geen week voorbij of er staat wel iets in de krant over de invloed van de toegenomen levensverwachting op de financiële positie van pensioenfondsen en verzekeraars. Voor zover deze toegenomen levensverwachting onverwacht is spreken we over langlevenrisico. De laatste jaren is het steeds zo geweest dat de levensverwachting van deelnemers en verzekerden onderschat werd. Voor pensioenfondsen en verzekeraars die pensioenproducten aanbieden betekent dit twee dingen. Ten eerste, dat de kostprijs van de in het verleden toegekende aanspraken niet toereikend is geweest, en ten tweede dat er in de toekomst over een langere periode uitbetalingen moeten plaatsvinden dan was verwacht. Dit laatste heeft direct gevolgen voor de waarde van de pensioenverplichtingen. Onderzoek naar de financiële positie van de 50 grootste pensioenfondsen in Nederland laat zien dat door de toegenomen levensverwachting een daling in de dekkingsgraden heeft plaatsgevonden in de periode 2007‑2009 van gemiddeld 8%-punt. Dat is slechts een gemiddelde, en rond dit gemiddelde zit een behoorlijke spreiding met uitschieters tot 17%-punt. Op een moment dat de noodzakelijke financiële buffers ontbreken kan geen enkel pensioenfonds het zich meer permitteren om geen beleid te formuleren met betrekking tot de beheersing van het langlevenrisico. Bovenstaande observaties zijn voor de VBA aanleiding geweest om een werkgroep te formeren met een drieledig doel: a) het in kaart brengen van de problematiek van het langlevenrisico, b) inzicht geven in en het analyseren van de effectiviteit van de diverse oplossingsrichtingen, en c) het doen van aanbevelingen die bijdragen aan een betere beheersing van het langlevenrisico door pensioenfondsen en verzekeraars in Nederland. De VBA wil met dit rapport een bijdrage leveren aan een beter begrip van de problematiek van het lang levenrisico bij pensioenfondsen en verzekeraars, en aan een betere beheersing van het langlevenrisico. Met dit laatste is een belangrijk maatschappelijk belang gediend.

Hans de Ruiter, Voorzitter VBA

5

vba – Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals


Management Samenvatting Langlevenrisico betreft het risico dat pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen tegen hogere uitkeringsverplichtingen aanlopen wanneer de verzekerden langer leven dan werd verwacht. Omdat pensioenfondsen en verzekeraars de waarde van hun toekomstige uitkeringsverplichtingen bepalen op basis van de overlevingskansen van hun deelnemers betekent dit dat bij een stijgende levensverwachting (althans een grotere stijging dan waarmee rekening is gehouden in de verwachte trend) de waarde van deze verplichtingen groter wordt.

De levensverwachting: definitie, dimensies en historie Het managen van het langlevenrisico vereist dat we dit risico kunnen meten. Om het langlevenrisico te kunnen meten, is het van belang dat een goede inschatting wordt gemaakt van de levensverwachting van verzekerden. Levensverwachtingen zijn gebaseerd op realisaties en verwachte ontwikkelingen, deze laatste worden afgeleid met behulp van een model. Het gebruik van modellen introduceert uiteraard modelrisico. Daarom is het van belang steeds op korte termijn eventuele veranderingen in de gerealiseerde sterftecijfers te kunnen waarnemen en daarop tijdig in te spelen. De levensverwachting van mensen blijkt in belangrijke mate beïnvloed te worden door socio-demografische eigenschappen, ziektes en leefgewoontes. Om deze reden zullen de specifieke (idiosyncratische) eigenschappen van het deelnemers- en verzekerdenbestand invloed hebben op het risicoprofiel van het pensioenfonds of de verzekeraar.

Langlevenrisico beheersen via het pensioencontract Door het pensioenakkoord van de sociale partners en de nieuwe overlevingstafels van het Actuarieel Genootschap komt langlevenrisico nog hoger op de agenda van werkgevers, vakbonden en pensioenfondsbesturen. Het wettelijk toezichtskader (FTK) heeft er al toe bijgedragen dat pensioenfondsen langlevenrisico moeten meenemen door de verwachte trend te verwerken in de premiestelling, in de waardering van pensioen verplichtingen en in de vereiste risicobuffer door een opslag voor langlevenrisico te hanteren. Tot nu toe leidde langer leven bijna standaard tot een hogere kostprijs en hogere pensioenverplichtingen. Het afwentelen van de kosten van een verder stijgende levensverwachting op toekomstige generaties is maatschappelijk onaanvaardbaar. Pensioenfondsen kunnen hun langlevenrisico beheersen door middel van het pensioencontract, de financiering daarvan en via de financiële markten. Indien het pensioenfonds het risico niet via de financiële markten afdekt, dan moet het pensioenfonds het risico opvangen met behulp van financiële buffers en de pensioenregeling. Via de financiering kan het pensioenfonds zorgen voor hogere buffers, maar het kan daarmee niet alle risico’s ex ante volledig afdekken. Het koppelen van de pensioen leeftijd voor nieuwe pensioenopbouw aan de levensverwachting is dan een voor de hand liggende optie.

Het transfereren van het langlevenrisico via de kapitaalmarkt en verzekeringsmarkt In de afgelopen drie jaar is in het Verenigd Koninkrijk reeds circa £ 30 tot £ 50 mrd aan pensioenverplich tingen afgedekt voor langlevenrisico. In Nederland is de ‘Longevity’ markt vooralsnog niet van de grond gekomen. Een mogelijke verklaring is dat in Nederland verhoudingsgewijs minder ondernemingspensioenfondsen zijn (in volumetermen) en minder gesloten fondsen dan in het Verenigd Koninkrijk. Wel wordt achter de schermen gewerkt aan de eerste transacties, welke mogelijk het daglicht zullen zien in 2011.

7


De markt voor langlevenrisico hedges is grofweg onder te verdelen in verzekeringsgerelateerde oplossingen (“buy-in’s en buy-out’s”) en Longevity swaps. Ook kan er onderscheid gemaakt worden tussen ‘custom made’ oplossingen en indexproducten. De ultieme oplossing bestaat niet. Dit zal verschillen per pensioenfonds, afhankelijk van het profiel. Een langlevenrisico hedge zal het meest waarschijnlijk worden uitgevoerd voor een pensioenfonds (dat gesloten is voor nieuwe deelnemers) met een relatief hoge dekkingsgraad en een zwakke sponsor met relatief hoge levensverwachtingen met een groot deelnemersbestand in een omgeving met hoge credit spreads. Ook voor pensioenfondsen die de intergenerationele solidariteit hoog in het vaandel hebben staan, of die hun afhankelijkheid van hun sponsor willen verminderen kan een langlevenrisico hedge een logische keuze zijn. Kijkend naar producttype zullen kleine fondsen eerder voor verzekeringsgerelateerde oplossingen gaan terwijl grote fondsen de schaalgrootte hebben (minder onzekerheid langlevenrisico, collateral management, professioneel vermogensbeheer) om te kiezen voor een Longevity swap.

De rol van de (her)verzekeringssector in de langlevenmarkt Door een grotere vraag naar langlevenproducten vanuit hun retailklanten en een toenemende focus van toezichthouders en rating agencies voor langlevenrisico, is er een toegenomen aandacht van verzekeraars en herverzekeraars voor het managen van hun langlevenrisico. Niet alleen de demografische ontwikkelingen, maar ook de opkomende veranderingen in regelgeving voor de verzekeringssector zullen naar verwachting resulteren in toenemende aandacht voor het afdekken van lang levenrisico door verzekeraars, hetzij via natural hedging, hetzij via de kapitaalmarkten of via herverzekering. Alhoewel de verzekeringsindustrie als geheel is blootgesteld aan meer langleven- dan aan kortlevenrisico, zijn er grote regionale verschillen. Naar verwachting zal dit leiden tot een overdracht van langlevenrisico, gezien de grote voordelen van diversificatie voor dit type risico. Banken faciliteren dit soort risico-overdrachten tussen pensioenfondsen, verzekeringsmaatschappijen en derden, waarbij herverzekeringsmaatschappijen als een eindbestemming voor het langlevenrisico worden gezien.

8


Management Summary Longevity risk is the risk that pension funds and insurance companies are confronted with higher benefit obligations when the insured live longer than originally anticipated. Because pension funds and i nsurance companies value their future benefit obligations on the basis of mortality rates, this means that an increasing life expectancy (at least a larger increase than previously taken into account in the expected trend) increases the value of these obligations.

Life expectancy: definition, dimensions and history Managing longevity risk requires that we can measure it. The measurement of longevity risk requires a proper assessment of the life expectancy of the insured. Expectations are based on realisations and expected developments. The latter are derived using a model, which introduces model risk. Life expectancy appears to be significantly influenced by socio-demographic factors as well as disease patterns and lifestyle habits. For this reason, the specific (idiosyncratic) characteristics of the participants and policyholders will affect the risk profile of the pension fund or insurer.

Managing longevity risk through the pension contract Longevity risk features even higher on the agenda of employers, unions and trustees of pension funds because of the recent pension agreement of social partners in The Netherlands and new mortality tables published by the Actuarial Society. The regulatory control framework (FTK) already stipulates that p ension funds have to account for longevity risk by including the projected trend in longevity in the fixing of premiums, the valuation of pension liabilities and the required risk buffer. Until now living longer has almost by default led to higher pension costs and liabilities. Passing the costs of an increasing life expectancy on to future generations and sponsor(s) is, however, socially irresponsible. Pension funds can manage their longevity risk through the pension contract, the financing of it and through financial markets. If the pension fund does not hedge the risk through the financial markets, it should absorb the risk through financial buffers and the pension scheme. Though financing the pension fund can provide more buffers, it cannot fully hedge all risks ex ante. Linking the retirement age for new pension accruals to life expectancy thus becomes an obvious option.

The transfer of longevity risk through capital markets and insurance In the United Kingdom, about £ 30-50 billion in pension obligations have been hedged for longevity risk over the past three years. In the Netherlands, a ‘longevity’ market has not yet got off the ground. One p ossible explanation is that there are fewer small company pension funds (in volume terms) and less closed funds than in the United Kingdom. However, currently work is being done on the first longevity transactions which will possibly be closed in 2011. The market for longevity risk hedging is roughly divided into insurance-related solutions (buy-ins and buyouts) and longevity swaps. One can also distinguish between custom-made solutions and index products. There is no ultimate solution and each pension fund’s strategy will ultimately depend on its profile. A longevity risk hedge will most likely be chosen by a pension fund which is closed to new members, has a relatively high coverage ratio, a weak sponsor, relatively high life expectancies and a large number of

9


p articipants in an environment of high credit spreads. Also for pension funds that give high priority to intergenerational solidarity, or that want to reduce their dependancy on the sponsor, a longevity risk hedge can be a logical choice. Looking at product type, small funds will be more inclined towards insurance-based solutions while large funds have the scale (less uncertainty longevity risk, collateral management, professional asset management) to choose a longevity swap. The role of the (re)insurance market in longevity Insurers and reinsurers pay increasing attention to the management of their longevity risk. This is mainly due to an increased demand for longevity products from their retail customers and a growing focus of regulators and rating agencies on longevity risk. Aside from demographic trends, regulatory changes for the insurance sector are also expected to result in increasing legal requirements around longevity risk . Although the insurance industry as a whole is more exposed to longevity risk than to mortality risk, there are sizeable regional differences. These differences are expected to lead to a transfer of longevity risk given the great benefits of diversification for this type of risks. Banks facilitate these risk transfers between p ension funds, insurance companies and third parties. Reinsurance companies are seen as a final destination of longevity risk.

10


Samenvatting en aanbevelingen

Aanbevelingen van de VBA Aanbeveling 1 Pensioenfondsen en verzekeraars dienen het langlevenrisico tegen marktwaarde te waarderen: markt schattingen van de levensverwachting plus een marktconforme risico-opslag. Toelichting De Pensioenwet en het wettelijk toezichtskader (FTK) hebben er toe bijgedragen dat pensioenfondsen langlevenrisico meenemen door de verwachte trend in de levensverwachting te verwerken door middel van een opslag in de premiestelling, de waardering van pensioenverplichtingen en de vereiste risicobuffer. Verzekeraars moeten volgens Solvency II, het nieuwe Europese toezichtsraamwerk voor verzekeraars, een marktconforme risico-opslag voor onvermijdbaar risico (market value margin) incalculeren bij de bepaling van de actuele waarde van de pensioenen levensverzekeringsverplichtingen. Pensioenfondsen houden daarentegen bij de bepaling van de pensioenvoorziening geen rekening met een risico-opslag. Wij pleiten er voor om de wijze van waarderen gelijk te trekken aan de methode bij verzekeraars: marktschattingen van de levensverwachting plus een marktconforme risico-opslag. Hierdoor wordt bereikt dat de verplichtingen daadwerkelijk op marktwaarde worden gewaardeerd en een ‘race to the bottom’ in prudentie wordt voorkomen. Overigens bestaat er met betrekking tot het toezicht op pensioenfondsen een inconsistentie tussen artikel 2 van het Besluit financieel toetsingskader pensioenfondsen en artikel 126 van de Pensioenwet. De wet vereist een berekening van de technische voorzieningen op basis van marktwaardering maar de wetgever houdt het langlevenrisico buiten de berekening van die marktwaardering. Dit is een aspect dat aanpassing behoeft.

Aanbeveling 2 Pensioenfondsen en verzekeraars dienen inzicht te hebben in de socio-demografische karakteristieken van hun deelnemers- respectievelijk verzekerdenbestand. Toelichting Het onderzoek naar het effect van socio-demografische karakteristieken op de levensverwachting staat bij pensioenfondsen nog meer in de kinderschoenen dan bij verzekeraars. Gelet op het belang van sociodemografische factoren kan onderzoek naar ontwikkelingen in het ‘eigen’ verzekerdenbestand pensioenfondsen en verzekeraars veel beter inzicht geven in de ‘idiosyncratische’ levensverwachtingen en langlevenrisico’s. Daarmee zullen zij beter in staat zijn hun verplichtingen te waarderen en hun langlevenrisico te beheersen.

Aanbeveling 3 Pensioenfondsen en verzekeraars dienen zorg te dragen voor een adequate beheersing van hun langleven risico. Toelichting De onverwachte meerkosten van langer leven kunnen de meeste pensioenfondsen niet meer ten laste laten gaan van de vermogenspositie. Enerzijds omdat de vermogenspositie dit niet langer toelaat, en anderzijds omdat het afwentelen van deze kosten op volgende generaties door de vergrijzing steeds moeilijker te

11


r ealiseren valt. Onvoldoende beheersing van het langlevenrisico kan de solidariteit tussen de generaties op het spel zetten. Verzekeraars zien zich vanuit Solvency II geconfronteerd met hogere kapitaaleisen. Zowel pensioenfondsen als verzekeraars zullen daarom bewuster moeten omgaan met het beheersen van het langlevenrisico. De risicobeheersing kan bestaan uit het beperken van productrisico’s en het transfereren van risico’s op de financiële markten.

Aanbeveling 4 Banken dienen een voortrekkersrol te vervullen bij het opzetten van een goed functionerende markt in financiële langlevenproducten. Toelichting Vanuit hun rol rol als intermediair tussen pensioenfondsen enerzijds en (her)verzekeraars anderzijds kunnen de banken een belangrijke rol spelen bij het ontwikkelen van de langlevenmarkt. Een eerste stap daartoe is het ontwikkelen van standaard langlevenindices voor de Nederlandse bevolking. Deze indices kunnen als basis dienen voor financiële langlevenproducten; op deze wijze wordt een bijdrage geleverd aan de liquiditeit van deze markt. Daarnaast kunnen de banken een bijdrage leveren aan de transparantie van de financiële langlevenmarkt. Daarmee wordt bereikt dat pensioenfondsen en (her)verzekeraars een helder inzicht krijgen in de prijs voor het langlevenrisico.

Aanbeveling 5 De overheid dient een stimulerende rol te vervullen bij het ontwikkelen van een goed functionerende markt in langlevenrisico. Toelichting Vanuit de behoefte van pensioenfondsen en verzekeraars om het langlevenriscio te kunnen beheersen, is het belangrijk dat er een goed functionerende liquide markt in langlevenrisico ontstaat, waarbij prijzen van financiële langlevenproducten op transparante wijze tot stand komen. De overheid is in de positie om in deze behoefte te voorzien door middel van uitgifte van zogenoemde longevity bonds. Hiermee voorziet de overheid zich van goedkope lange termijn financiering (de overheid krijgt de langlevenrisicopremie). Bovendien is de overheid bij uitstek in staat om het langlevenrisico te dragen doordat zij flexibel kan omgaan met het uitbetalen van pensioenen (AOW) en het feit dat de overheid ook de vruchten draagt van langer leven in de vorm van meer belastinginkomsten. Tot slot levert de overheid op deze wijze ook een bijdrage aan het oplossen van een maatschappelijk probleem.

12


1 Langlevenrisico, een introductie Samenvatting en conclusies In dit hoofdstuk wordt de problematiek van het langlevenrisico beschreven. Vooral pensioenfondsen en verzeke raars kunnen hieraan blootgesteld staan. Langlevenrisico betreft het risico dat deze instellingen tegen hogere uitkeringsverplichtingen aanlopen wanneer de verzekerden langer leven dan werd verwacht. Omdat pensioen fondsen en verzekeraars de waarde van hun toekomstige uitkeringsverplichtingen bepalen op basis van de overlevingskansen van hun deelnemers betekent dit dat bij een stijgende levensverwachting (althans een grotere stijging dan waarmee rekening is gehouden) de waarde van deze verplichtingen groter wordt. Wereldwijd neemt de gemiddelde levensverwachting van mannen en vrouwen toe, zo ook in Nederland. Het schat ten van de levensverwachting is met grote onzekerheden omgeven. Pensioenfondsen en verzekeraars kunnen het langlevenrisico opvangen met behulp van kapitaalbuffers. Daarnaast zijn er financiële producten voorhanden om het langlevenrisico af te dekken. De markt voor deze producten is echter nog verre van transparant Tevens kunnen de risico’s beperkt worden door aanpassingen van het pensioen product. Verzekeraars kunnen door zorgvuldig om te gaan met de mix van verschillende p roducten hun langleven risico kunnen beheersen. Dit wordt mogelijk gemaakt omdat afwijkingen in de verwachte levensverwachting een tegenovergesteld effect hebben op de waarde van levensverzekeringen en op de waarde van pensioenen. Met name pensioenfondsen kunnen het langlevenrisico ook opvangen door wijzigingen van de r egeling door pensioenen te koppelen aan de levensverwachting. Vanuit de behoefte van pensioenfondsen en verzekeraars om het langlevenrisico te beheersen is het belangrijk dat er een goed functionerende markt in langlevenrisico ontstaat, waarbij prijzen van financiële langlevenproducten op transparante wijze tot stand komen. Duidelijkheid over de risicopremie voor langlevenrisico maakt het voor pensioenfondsen en verzekeraars makkelijker om te bepalen of ze tegen marktconforme prijzen het langlevenrisico willen afdekken of behouden. Om dit te bereiken kan de overheid een stimulerende rol vervullen bij de ontwikkeling van een goed functionerende markt in langlevenrisico.

1.1 Inleiding, het begrip langlevenrisico Dit hoofdstuk geeft een introductie tot het onderwerp langlevenrisico. Allereerst wordt het begrip langlevenrisico toegelicht. Daarna wordt ingegaan op het langlevenrisico bij verzekeraars en pensioenfondsen. De basis van het langlevenrisico is de onzekerheid rondom de levensverwachting. Daarom worden ook de ontwikkeling van de levensverwachting in Nederland en de schattingen hiervan toegelicht. Dit wordt gevolgd door een bespreking van de methoden om het langlevenrisico te beperken voor instellingen zoals pensioenfondsen en verzekeraars. Tot slot wordt stil gestaan bij de mogelijke rol die de overheid kan vervullen om tegemoet te komen aan de behoefte aan een financiële markt voor langlevenproducten. De laatste twee decennia is de levensverwachting voor Nederlandse mannen en vrouwen toegenomen. De trendmatige ontwikkeling wordt door Nederlandse pensioenfondsen en verzekeraars meegenomen bij het schatten van de (toekomstige) sterftekansen (zie bijvoorbeeld de AG Prognosetafel 2010-2060). Een toename in de levensverwachting heeft belangrijke implicaties voor pensioenfondsen en verzekeraars. Een hogere levensverwachting dan geanticipeerd betekent voor pensioenfondsen en verzekeraars van pensioenen een

13


verhoging van de toekomstige uitkeringsverplichtingen. In de literatuur wordt in deze context veelal gesproken over langlevenrisico. In de Angelsaksische literatuur wordt de term ‘longevity risk’ gebruikt voor langlevenrisico. Naast langleven risico bestaat er ook kortlevenrisico. Kortlevenrisico betreft het risico dat instellingen zoals pensioenfondsen en verzekeraars geconfronteerd worden met hogere uitkeringsverplichtingen doordat de levensverwachting van verzekerden lager uitvalt dan verwacht. Kortlevenrisico (mortality risk) is ook een term die veelal voor het neerwaartse risico wordt gehanteerd. Oftewel, de kans op additionele kosten welke in dit geval juist voortkomen uit korter leven. Kortlevenrisico is vooral verbonden aan verzekeringen waarbij uitkeringen worden verstrekt bij overlijden (overlijdensrisico verzekeringen). Ingegeven door de alsmaar stijgende levensverwachting en de lasten die de pensioenfondsen en verzekeraars hierdoor hebben moeten nemen, heeft langlevenrisico recentelijk veel aandacht gekregen. De term langlevenrisico wordt veelal gehanteerd vanuit het neerwaarts risico; de kans op additionele kosten of verliezen. Deze langlevenkosten ontstaan zowel door realisaties, doordat minder mensen dan verwacht overlijden waardoor meer wordt uitgekeerd, als door wijzigingen van de schattingen van toekomstig overlijden. Door de vooralsnog onduidelijke terminologie en het door elkaar gebruiken van benamingen bestaat er veel verwarring over wat precies de risico’s van een veranderende levensverwachting zijn. Een betere benaming zou daarom levensduurrisico zijn waarbij levensduurrisico kan worden gedefinieerd als het risico van ongeanticipeerde veranderingen in de levensverwachting. Levensduurrisico zou dan bestaan uit langleven risico en kortlevenrisico (zie figuur 1). Figuur 1: Levensduurrisico

Levensduurrisico

Kortlevenrisico (mortality risk)

Langlevenrisico (longevity risk)

Stijging Levensverwachting

Daling Levensverwachting

Verlies

Winst

Stijging Levensverwachting

Winst

Daling Levensverwachting

Verlies

De levensverwachting kan wijzigen door zowel de getoonde (gerealiseerde) sterfte als door veranderde inzichten inzake de (trendmatige) toekomstige ontwikkeling. De resultaten op langleven of kortleven kunnen zowel direct voortkomen uit realisaties in enige periode (gerealiseerde sterfte versus de voor deze periode verwachte sterfte) als voortkomen uit gewijzigde verwachtingen voor de toekomstige sterfte (trendonzekerheid). In dit VBA rapport zal niet gesproken worden van levensduurrisico maar van langlevenrisico en kortlevenrisico conform het hiervoor beschreven gangbare gebruik in de literatuur en praktijk.

14


1.2

Langlevenrisico, een introductie

Langlevenrisico bij pensioenfondsen en verzekeraars

Langlevenrisico betreft het risico dat een instelling zoals een pensioenfonds of een (lijfrente)verzekeringsmaatschappij tegen hogere uitkeringsverplichtingen aanloopt wanneer verzekerden langer leven dan werd verwacht. Een pensioenfonds (en verzekeraar) gebruikt overlevingskansen om zijn toekomstige uitkeringsverplichtingen en de kostprijs van deze verplichtingen te bepalen. Hierbij worden de meest recente over levingstafels voor de bevolking gebruikt. Wanneer de levensverwachting sterker dan geanticipeerd toeneemt moeten pensioenfondsen en verzekeraars langer (en dus meer) uitkeren dan waar ze rekening mee hebben gehouden. Bij pensioenfondsen leidt een verhoging van de levensverwachting tot een waardeverhoging van de pen sioenverplichtingen en hierdoor tot een verlaging van de dekkingsgraad (solvabiliteit).1 Een toename van de levensverwachting van één extra jaar, zal gemiddeld zorgen voor een toename van 3 tot 4% van de contante waarde van de pensioenverplichtingen (AEGON, 2009).2 Volgens onderzoek van Van As3 heeft de toegenomen levensverwachting gezorgd voor een afname van de dekkingsgraden van de 50 grootste pensioenfondsen in Nederland met gemiddeld 8% in de periode 2007-2009. In hoofdstuk 3 van dit katern is berekend dat de kostprijs voor pensioenopbouw 21% tot 25% hoger is geworden door de stijgende levensverwachting in de afgelopen 35 jaar. Dit effect op de kostprijs van de pensioenopbouw is vergelijkbaar met het effect van een 0,7%-punt lagere marktrente. Pensioenfondsen lopen altijd langlevenrisico, immers indien deelnemers langer leven, worden er over een langere periode pensioenen uitgekeerd. Een verzekeringsmaatschappij kan net als een pensioenfonds lang levenrisicoblootstelling hebben, maar dat hoeft niet het geval te zijn. Dit is afhankelijk van de activiteiten van de verzekeraar. Een lijfrenteverzekeraar loopt net als een pensioenfonds langlevenrisico over de lijfrentepolissen. De verzekeringsmaatschappij keert een periodiek bedrag uit aan de verzekerde voor een vaste looptijd of tot overlijden. Een levensverzekeraar kan ook aanbieder zijn van overlijdensrisicoverzekeringen (uitkering van kapitaal bij overlijden) en er juist baat bij hebben indien de verzekerde langer leeft. Een levens verzekeraar keert dan namelijk uit bij overlijden van de verzekerde voor een bepaalde datum, of juist bij het in leven zijn van de verzekerde op een bepaalde datum of een combinatie van beiden. Een levensverzekeringsmaatschappij loopt hierdoor kortlevenrisico. Hierdoor zorgen juist hogere sterftecijfers, oftewel een lagere levensverwachting voor de polishouders, voor een verlies voor de levensverzekeringsmaatschappij. Voor pensioenfondsen en verzekeraars (met verkochte pensioenproducten) wordt veelal de situatie beschreven als ‘short longevity’. Deze instellingen zijn namelijk blootgesteld aan de effecten van een langere dan verwachte levensduur (langleven blootstelling). Door deze ‘short longevity exposure’, oftewel een gebrek aan langlevenkenmerken, vloeien uit de (pensioen-) verplichtingen op de balans extra kosten voort als de levensverwachting toeneemt. Voor levensverzekeraars geldt daarentegen het omgekeerde. Zij hebben producten, zoals overlijdensrisico verzekeringen, verkocht die juist sterfteblootstelling hebben (kortlevenrisico). De verplichtingen op de balans om uitkeringen te verstrekken bij het overlijden van verzekerden, impliceren juist kortlevenrisico (‘mortality risk’) en geen langlevenrisico. Hierdoor zijn zij ‘long longevity’ op de balans. Hieruit kunnen we concluderen dat de risico’s op de balans van een instelling zowel kunnen voortkomen uit een ‘long’ als uit een ‘short’ positie in longevity. Soms wordt de terminologie rond langlevenrisico niet consistent gehanteerd (zie Van Zalen en Berkens (2009) en Van Diepen (2010)).4 Er wordt dan gesproken over ‘long’ en ‘short’ posities in langlevenrisico alsof deze termen synoniem zijn aan long en short longevity. Dit is ons inziens niet correct. Een pensioenfonds heeft een ‘short’ positie in langleven (langlevenkenmerken), maar is daarmee ‘long’ in (blootgesteld aan) het langlevenrisico. Het fonds ‘bezit’ dit risico immers. In dit VBA rapport wordt met ‘short’ en ‘long’ posities in langleven bedoeld ‘long’ respectievelijk ‘short’ posities in langlevenkenmerken en niet in langlevenrisico.

15


Pensioenfondsen lopen naast het langlevenrisico ook kortlevenrisico. Dit risico speelt bijvoorbeeld bij een nog niet ingegaan nabestaandenpensioen. Als een verzekerde korter leeft dan ingeschat, dan moet er eerder nabestaandenpensioen uitbetaald worden. Kortlevenrisico en langlevenrisico zijn tegengesteld (Van Diepen, 2010), zodat ze elkaar kunnen opheffen. Voor pensioenfondsen geldt evenwel dat het kortlevenrisico slechts een fractie is van de omvang van het langlevenrisico. In tabel 1 staan verschillende instellingen die beïnvloed worden door langlevenrisico en op w elke manier (‘short’ versus ‘long’) deze instellingen beïnvloed worden. Tabel 1: Partijen met blootstelling aan langlevenrisico Spelers Pensioenfondsen Verzekeraars

Overheden Hedgefunds/Beleggers Herverzekeraars

Activiteit Ouderdomspensioen Nabestaandenpensioen Pensioenen Lijfrentes Overlijdensrisicoverzekeringen AOW ANW Speculatie, premies verdienen

‘Short’ langleven X

‘Long’ langleven X

X X X X X X

X X X

Bron: Mercer (Nederland) B.V.

Pensioenfondsen en verzekeraars hebben vanuit hun productenpakket de grootste blootstelling aan lang levenrisico. De markt voor langlevenrisico is daardoor netto ‘short’. Hierdoor zouden beleggers volgens Van Zalen en Berkvens (2009) een extra risicopremie kunnen vragen voor het overnemen van langlevenrisico. Terwijl pensioenfondsen, verzekeraars en overheden een grote blootstelling hebben naar langleven, staan hier nog vrijwel geen beleggers in langlevenrisico producten tegenover. Volgens Fitzpatrick (2009)5 zijn er verschillende redenen waarom beleggers geïnteresseerd zouden kunnen zijn in langlevenrisico als beleggingscategorie. Allereerst is er geen correlatie bekend tussen langlevenrisico en ‘credit spreads’, markt-, rente- of inflatierisico. Langleven als beleggingscategorie zorgt voor diversificatie in een beleggingsportefeuille.6 Daarnaast kan langleven gebruikt worden om levensverzekeringsrisico af te dekken en zijn het langlopende beleggingen, in welk segment (asset only) beleggers weinig alternatieven hebben. Vooralsnog is het niet eenvoudig om het risicoprofiel van langlevenrisico goed vast te stellen. Tevens is er weinig informatie voorhanden voor wat een redelijke risicopremie voor dergelijke producten zou moeten zijn. Deze factoren belemmeren de ontwikkeling van de markt voor langlevenrisico als beleggingscategorie.

1.3

Levensverwachting

De levensverwachting neemt wereldwijd toe (Donselaar, 20067), zo ook in Nederland. In figuur 2 is de levensverwachting van Nederlandse mannen en vrouwen bij geboorte afgebeeld. Er is duidelijk een s tijgende lijn te zien en deze oplopende trend is de laatste jaren sterker bij mannen dan bij vrouwen. Waar de levensverwachting van mannen en vrouwen in 1950 respectievelijk rond de 70 en 73 jaar lag, ligt deze momenteel voor vrouwen rond de 82 jaar en voor mannen op circa 78 jaar (CBS).

16



Figuur 2: Levensverwachting van Nederlandse mannen en vrouwen bij geboorte

20 07

20 04

20 01

19 98

19 95

19 92

19 89

19 86

19 83

19 80

19 77

19 74

19 71

19 68

19 65

19 62

19 59

19 56

19 53

19 50

84 82 80 78 76 74 72 70 68 66 64

Bron: www.cbs.nl, blauw: mannen, rood: vrouwen.

Jaarlijks worden door het CBS de sterftekansen voor mannen en vrouwen over de gehele Nederlandse bevolking gepubliceerd. Het Actuarieel Genootschap (AG) maakt van deze sterftekansen periodesterftetafels. Deze worden AG-tafels genoemd. De AG-tafels zijn beschikbaar sinds de jaren vijftig. Eens in de vijf jaar worden nieuwe periodesterftetafels opgesteld. Dit zijn GBM/V tafels; de overlevingstafels voor de Gehele Bevolking Mannen (GBM) en de Gehele Bevolking Vrouwen (GBV). Vanaf 2005 wordt jaarlijks een update gepubliceerd. In eerste instantie is er kritiek geweest op de vijfjaars periodesterftetafels van het AG omdat hierin geen rekening werd gehouden met de toekomstige ontwikkeling in de levensverwachting. Dit heeft geleid tot behoeften aan alternatieve tafels. Zo publiceren verschillende actuarissen eigen overlevingstafels en heeft de Commissie Referentietarief Collectief (CRC) schattingen van de toekomstige levensverwachting van pensioenverzekerden gepubliceerd. Vanaf 2007 publiceert het AG een prognosemodel voor de levensverwachting. De levensverwachting voor mannen bij geboorte is tijdens de laatste vier AG-tafels (AG-tafel 2000-2005 tot 2003-2008) gestegen van 76,247 jaar naar 77,381 jaar. Opvallend hierbij is dat de prognose van het AG over deze periode een stijging naar 76,751 jaar had voorzien (AG&AI: AG-tafel 2003-2008). De levensverwachting van vrouwen neemt ook toe (van 80,963 jaar naar 81,772 jaar) en deze verwachting is opnieuw groter dan geprognosticeerd (81,155 jaar) voor dezelfde periode. Er is een duidelijke trend waarneembaar waarin mannen en vrouwen gemiddeld genomen ouder worden. Echter, de mate waarin deze levensverwachting toeneemt is in de afgelopen jaren consequent onderschat. Dit is kostbaar voor partijen die ‘short’ zitten in langleven. In figuur 3 staan de geschatte en de gerealiseerde levensjaren voor Nederlandse mannen en vrouwen bij geboorte afgebeeld volgens de AG-tafels.

17


Figuur 3: AG-tafels voor mannen en vrouwen, prognose versus realisatie Mannen 77,6

82

77,4

81,8

77,2

81,6

77

81,4

76,8 76,6

81,2

76,4

81

76,2

80,8

76

80,6

75,8 75,6

Vrouwen

80,4 2000-2005

2001-2006

2002-2007

2003-2008

2000-2005

2001-2006

2002-2007

2003-2008

Bron: Actuarieel Genootschap (AG). In rood de prognose levensverwachting van het AG, in blauw de gerealiseerde levensverwachting.

Vanwege de grote afwijkingen tussen de schattingen van het AG-model en de gerealiseerde sterftecijfers, is het AG overgestapt op een nieuw model. Het nieuwe model maakt onderscheid tussen een lange en een korte termijntrend omdat er vanaf 2001 een versnelling in de toename van de levensverwachting heeft plaats gevonden. De schattingen van het nieuwe model staan weergegeven in tabellen 2 en 3 (levensverwachtingen per geslacht per leeftijd). Tabel 2: Levensverwachting in jaren voor mannen per leeftijd Mannen 0 25 45 65 85

waarneming 78,27 53,90 34,59 17,17 4,95

Model 2005 77,03 52,82 33,58 16,22 4,61

verschil 1,24 1,08 1,01 0,95 0,34

Model 2010 78,20 53,85 34,51 17,07 4,93

verschil 0,07 0,05 0,08 0,10 0,02

verschil 0,96 0,90 0,80 0,72 0,29

Model 2010 82,18 57,70 38,20 20,31 5,93

verschil –0,11 –0,12 –0,13 –0,11 –0,06

Bron: AG Prognosetafel 2010-2060.

Tabel 3: Levensverwachting in jaren voor vrouwen per leeftijd Vrouwen 0 25 45 65 85

waarneming 82,07 57,58 38,07 20,20 5,87

Model 2005 81,11 56,68 37,27 19,48 5,58

Bron: AG Prognosetafel 2010-2060.

Pensioenfondsen in Nederland gebruiken doorgaans het AG-model om de levensverwachting van hun deel nemers te bepalen. Internationaal gezien is het Lee-Carter model8 de standaard voor het opstellen van sterftetrends en langleventrends voor zowel pensioenfondsen als verzekeraars. Het Lee-Carter model bestaat uit een verdelingsfunctie voor de sterfte over de leeftijden en een tijdreeksmodel voor het extrapoleren van deze trends. Het model ziet er als volgt uit:

18



ln (m (x, t, i)) = α (x, i) + β (x, i) k (t, i) + ε (x, t, i) i = 1, 2 Waarbij ln (m (x, t, i)) staat voor het sterftecijfer voor leeftijd x op tijdstip t, α (x, i) de gemiddelde sterfte cijfers van populatie i voorstelt voor de leeftijd x, k (t, i) vertegenwoordigt de snelheid van de verbetering in sterftecijfers voor populatie i, β (x, i) staat voor de gevoeligheid van ln (m (x, t, i)) op k (t, i) en ε (x, t, i) is de restterm. De uitkomsten uit het Lee-Carter model zijn leeftijdspecifieke sterftecijfers, waarbij wordt verondersteld dat de waargenomen trend persistent is, dat wil zeggen, aanhoudt in de toekomst. Veel andere modellen kunnen gezien worden als aanvullingen op het Lee-Carter model (Sherris en Wills, 2007). Cairns, Blake en Dowd (2006) hebben een 2-factor model ontwikkeld om de ontwikkeling in langleven te bepalen, waarbij het Lee-Carter model is aangevuld met een middeling van leeftijdseffecten. Cairns et al. (2007) onderzoeken sterftecijfers van Engeland, Wales en de Verenigde Staten. Het model gebruikt een leeftijdseffect, een kwadratisch leeftijdseffect en een cohorteffect. Volgens Sherris en Wills presteren 1‑factor modellen prima, maar voor hedging activiteiten daarentegen zijn multifactor modellen nodig omdat 1-factor modellen niet de dynamiek van langlevenverbetering kunnen incorporeren. Barrieu et al. (2009) vinden dat sterftecijfers vooral korte termijn risico’s zijn (1 tot 5 jaar) die door een catastrofe kunnen worden veroorzaakt, zoals een hittegolf of een pandemische griep. Langlevenrisico is een lange termijn risico (20 tot 80 jaar). Langlevenrisico gaat over een (onverwachte) trendmatige toename van de levensverwachting (k in het Lee-Carter model).

1.4 De invloed van socio-demografische factoren op de levensverwachting De levensverwachting van mannen en vrouwen kan behoorlijk afwijken per land. Volgens Donselaar (2006) blijft de levensverwachting van de Nederlandse populatie achter bij andere Westerse landen. Binnen Europa ligt de levensverwachting hoger in IJsland, Zwitserland, Spanje, Zweden, Frankrijk, Italië en Noorwegen. Verder is de levensverwachting ook hoger in Japan, Hong Kong, Australië, Israel, Canada, Nieuw Zeeland en Singapore.9 Niet alleen zijn levensverwachtingen geografisch bezien verschillend, maar er ontstaan ook verschillen binnen landen door socio-demografische factoren. Volgens Blake en Pickles (2008) zijn er verschillende factoren die de levensverwachting kunnen beïnvloeden, zoals geslacht, woonplaats, sociale klasse, hoogte van het pensioen en beroep. De levensverwachting van mannen en vrouwen wijken behoorlijk van elkaar af. Binnen Nederland is de levensverwachting voor mannen bij geboorte 78,27 jaar en voor vrouwen 82,07 jaar (Bron: AG Prognosetafel 2010-2060). In andere landen wordt een soortgelijk verschil tussen mannen en vrouwen gevonden. Volgens Blake en Pickles kan dit verklaard worden door een drietal redenen; een hoger percentage van de mannen rookt, mannen werken gemiddeld genomen onder zwaardere omstandigheden en mannen overlijden vaker door ongelukken en geweld. Blake en Pickles (2008) vinden in Engeland en Wales duidelijke verschillen in levensverwachting tussen verschillende sociale klassen. Voor mannen varieert de levensverwachting op 65-jarige leeftijd van 14,1 jaar (unskilled) tot 18,3 jaar (professional) in de periode 2002-05. Voor vrouwen is dit respectievelijk 17,7 en 22 jaar. De hoogte van het pensioen is volgens Blake en Pickles (2008) ook positief gecorreleerd met de levens verwachting.10 Uit cijfers van het Continuous Mortality Investigation (CMI) blijkt dat in het Verenigd Koninkrijk sterftecijfers voor mensen met lage pensioenen veel hoger zijn dan voor mensen met hoge pensioenen. Hoofdstuk 2 gaat dieper in op deze socio-demografische invloeden op de levensverwachting.

19


De toename van de levensverwachting vindt al geruime tijd plaats. Volgens Madsen (2009)11 komt de toename in de levensverwachting in de Westerse wereld vooral door een daling in hart- en vaatziektes vanwege de afname van het aantal rokers en door verbeteringen in medische behandelingen. Doll et al. (2004) trekken soortgelijke conclusies voor het Verenigd Koninkrijk. Ze laten zien dat rokers eerder sterven dan niet rokers. Volgens Madsen daalt het aantal rokers nog steeds. Ook zal er door regelgeving met betrekking tot de gezondheid een verbetering van de levensverwachting kunnen plaatsvinden. Een voorbeeld hiervan is het ‘rookverbod’. Andere factoren zoals eten, drinken en sporten beïnvloeden ook de levensverwachting. Volgens het CBS en NIDI12 spelen de toenemende welvaart, aangepaste levensstijlen (voeding, roken, gewicht), ontwikkelingen op medisch gebied, meer veiligheid op het werk en in het verkeer én de toegenomen uitgaven aan zorg, voor een stijgende levensverwachting. De toename in levensverwachting is volgens Howse (2009) in het Verenigd Koninkrijk voor een groot deel toe te schrijven aan mannen van 65 jaar of ouder, waarbij niet alleen het sterftepercentage daalt, maar er zelfs sprake is van een acceleratie van deze daling. Kannisto et al. (1994) en Vaupel (1997) vinden ook dat sterfte cijfers vooral verbeteren voor hogere leeftijden. Deze verbetering vind plaats sinds 1950, en is nog eens versterkt sinds 1970. De algemene gedachtegang in de markt is dat pensioenfondsen en verzekeraars meer dan voorheen rekening moeten houden met het langlevenrisico. Een mogelijkheid is het aanhouden van grotere kapitaalbuffers om deze risico’s op te vangen. Volgens het RMS13 reserveren pensioenfondsen en verzekeraars wereldwijd juist teveel kapitaal om zich in te dekken tegen het langlevenrisico. RMS heeft daarvoor duizenden huidige medische trends en ontwikkelingen in nieuwe medicijnen gemodelleerd en daarvan de invloed bepaald op de sterftecijfers. Volgens RMS zijn veel van de verbeteringen al verwerkt in de huidige sterftecijfers en zullen deze niet sterk verbeteren. Olshansky et al. (2005) zijn ook van mening dat de stijging in levensverwachting in de toekomst minder zal worden. Het extrapoleren van historische trends in de levensverwachting vinden ze onzin. Indien er geen levensverlengende ontwikkelingen/technologieën plaatsvinden zal de levensverwachting niet sterk toe nemen. Sterker nog, de auteurs verwachten juist dat de levensverwachting kan gaan dalen door ontwikkelingen die de levensverwachting zullen belemmeren, zoals de toename in zwaarlijvigheid, hetgeen de kans op diabetes en hart- en vaatziekten vergroot. Carnes et al. (2007) claimen dat modellen die gebruikt worden om de levensverwachting te bepalen niet correct zijn omdat de levensduur ‘biologisch gezien’ begrensd is. De mathematische modellen gaan uit van geobserveerde trends en extrapoleren deze naar de toekomst zonder hierbij rekening te houden met een begrenzing van de levensduur. In deze paragraaf zijn verschillende factoren die invloed hebben op de levensverwachting behandeld. Factoren zoals opleiding, pensioenvermogen, woonplaats, beroep en dergelijke zijn idiosyncratische risico’s. De deelnemersbestanden van de verschillende pensioenfondsen en verzekeraars wijken van elkaar af wat betreft de samenstelling ervan. Daardoor zullen de deelnemersbestanden een specifieke blootstelling hebben naar bovengenoemde factoren en zullen de levensverwachtingen per pensioenfonds en verzekeraar verschillen. Deze verschillen vallen onder het idiosyncratische langlevenrisico. Het langlevenrisico in algemene zin betreft de veranderingen in de levensverwachting voor een bevolking. Het is niet gezegd dat bij deelnemersbestanden met een gemiddeld langere levensverwachting ook de verandering in de levensverwachting hoger of lager zal zijn. Helaas is er nog weinig onderzoek verricht naar hoe de veranderingen in de levensverwachting worden beïnvloed door de verschillende socio-demografische factoren.

20


1.5


Methoden om langlevenrisico af te dekken op de financiële markten

Het (bewust) afdekken van langlevenrisico is in Nederland voorlopig nog onontgonnen terrein. Waarschijnlijk zullen in de nabije toekomst de eerste langlevenhedges in Nederland gaan plaatsvinden. In het V erenigd Koninkrijk zijn er al diverse hedges tegen langlevenrisico aangegaan (circa £ 30 tot £ 50 miljard). In hoofdstuk 4 staat een uitvoerige beschrijving van verschillende hedges die hebben plaatsgevonden in het Verenigd Koninkrijk. In de praktijk zijn er drie methoden; de buy-out, buy-in en de longevity swap. Deze zijn in het recente verleden allemaal toegepast door pensioenfondsen in het Verenigd Koninkrijk. Hieronder worden deze methoden beschreven (voor een uitvoerigere beschrijving wordt verwezen naar hoofdstuk 4). Buy-out Bij een buy-out brengt een pensioenfonds zijn verplichtingen onder bij een verzekeraar, waarbij de verzekeraar het rente-, inflatie- en langlevenrisico op zich neemt. Dit betekent dat de verzekeringsmaatschappij ook alle activa van het fonds overneemt. Het pensioenfonds koopt als het ware annuïteiten in bij een v erzekeraar, zoals natuurlijke personen dat ook vaak doen. Dit betreft vrijwel altijd ‘gesloten’ pensioenfondsen.14 Het pensioenfonds betaalt de buy-out premie aan de verzekeraar en de verzekeraar keert de p ensioenen uit aan de deelnemers. Volgens Mercer zou een pensioenfonds met een omvang van £ 100 miljoen op 24 mei 2010 circa £ 42 miljoen extra moeten betalen, boven de waarde van de pensioenverplichtngen, om een buy-out te financieren. Mercer heeft de ‘Mercer Pension Buyout Index’ ontwikkeld. Deze geeft het percentage weer waarvoor een buy-out gefinancierd kan worden. Andere partijen, zoals Towers Watson publiceren soortgelijke indices. Towers Watson publiceert bijvoorbeeld de Buy-out Monitor. Dit is een Nederlandse index. In Nederland ligt het buy-out percentage op ongeveer 39% (juli 2010). Met andere woorden, een pensioenfonds heeft een dekkingsgraad van 139% nodig om alle opgebouwde aanspraken over te dragen naar een bulkannuïteit inclusief volledige inflatiegarantie. Bovenstaande indices hebben betrekking op een ‘gemiddeld pensioenfonds’. De koopsom zal sterk afhangen van het onderliggende deelnemersbestand en de gewenste indexatietoezegging na overgang. Ook de grootte van het pensioenfonds speelt een rol. Hoe groter het fonds, des te meer korting er bedongen kan worden. De kosten worden tevens bepaald door het tariefverschil in de gehanteerde overlevingstafels en verschillen in kostenopslagen tussen pensioenfondsen en verzekeraars. Daarnaast zal er ook een risicopremie voor het langlevenrisico en een winstopslag verwerkt zijn in de koopsom. Buy-in Een buy-in kan worden gezien als een partiële verzekering van een pensioenfonds, waarbij slechts een gedeelte van de verplichtingen van een pensioenfonds wordt ondergebracht bij een verzekeringsmaatschappij, zoals bijvoorbeeld alleen de verplichtingen van de pensioengerechtigde deelnemers van een pensioenfonds. Het pensioenfonds betaalt een vast termijnbedrag, dat de verwachte pensioenbetaling weerspiegelt. De verzekeringsmaatschappij betaalt de uiteindelijke pensioenkosten. Het pensioenfonds blijft (gedeeltelijk) het eigendom over zijn beleggingen behouden. Het fonds kan obligaties die niet als collateral dienen verkopen zo lang het aan zijn verplichtingen voldoet. De sponsor betaalt contributie aan het pensioenfonds. Het pensioenfonds betaalt een buy-in premie aan de verzekeraar en de verzekeraar doet een maandelijkse betaling over aan het pensioenfonds. Het pensioenfonds verricht vervolgens zelf de pensioen uitbetaling aan zijn deelnemers, waarvan een gedeelte bestaat uit de ontvangen gelden van de verzekeraar. Langlevenswaps Bij een langlevenswap zullen in tegenstelling tot bij een buy-out en buy-in geen beleggingen of verplich tingen worden overgedragen. Bij een langlevenswap houdt de investeerder zelf de controle over de activa.

21


Langlevenswaps kunnen interessant zijn voor partijen die te klein zijn om een buy-in of buy-out aan te gaan of voor partijen die zelf hun risico’s willen managen. Volgens Andrews (2008) zijn er twee primaire langlevenswaps. Allereerst de ‘cashflow swap’ waarbij het fonds betalingen verricht aan de tegenpartij gedurende een vaste termijn. Dit gebeurt volgens Andrews vooral bij gepensioneerde deelnemers. Als voorbeeld; er is een termijn afgesproken van 10 jaar, maar de pensioendeelnemer overlijdt na 7 jaar, dan gaat de betaling van het pensioenfonds aan de tegenpartij toch door voor de hele 10 jaar. Omgekeerd, als de pensioendeelnemer langer blijft leven dan 10 jaar betaalt de tegenpartij voor de additionele jaren. De andere verschijningsvorm van langlevenswaps is de ‘value hedge swap’. Hierbij wordt een vast bedrag aan verplichtingen voor een toekomstig tijdstip bepaald. Als aan het einde van de periode de levensverwachting is toegenomen en met haar de verplichtingen, dan zal de tegenpartij dit extra bedrag aan het fonds betalen. In het omgekeerde geval betaalt het fonds het verschil aan de tegenpartij. De onderliggende swap zal in het laatste geval een vaste looptijd hebben. Na deze looptijd is er dus geen bescherming meer tegen langleven risico. Deze langlevenswaps hebben doorgaans wel een commutatie mechanisme,15 terwijl het kan zijn dat de langlevenvooruitzichten na afloop van het swapcontract drastisch zijn gewijzigd ten opzichte van de aanvang van de overeenkomst. Een risicopremie maakt onderdeel uit van de prijs van een langlevenswap. Van Diepen (2010) schat dat de risicopremie ligt tussen de 5 en 10%. Deze risicopremie is gebaseerd op de mogelijke afwijking van de actuele sterftecijfers ten opzichte van de vooraf bepaalde sterftecijfers in de desbetreffende populatie. Omdat er geen index met actuele ‘koersen’ aanwezig is voor langlevenswaps, zal er geen mark-to-market waardering kunnen plaatsvinden. Langlevenswaps zijn daarom gebaseerd op een mark-to-model waardering.16 De waardering zal afhangen van de ‘discount rate’, de verwachte sterfte binnen de referentie porte feuille, de rating, enzovoorts. Omdat langlevenswaps voor een lange termijn zullen worden afgesloten is er sprake van een grote blootstelling aan tegenpartijrisico. Dit tegenpartijrisico kan gemitigeerd worden door middel van collateral. In hoofdstuk 4 wordt dieper ingegaan op de belangrijkste aspecten van langleven swaps. Als een fonds ervoor kiest om zijn langlevenrisico af te dekken via swaps dient het ook na te denken over het basisrisico. Basisrisico is het risico dat de eigen portfolio zich anders gedraagt dan de ‘risk-transfer’ portfolio (Schultz en van den Brink, 2008). In dit geval, dat bijvoorbeeld de levensverwachting die is ingeprijsd in de langlevenrisicoswap afwijkt van de actuele veranderingen in langleven. Dit verschil ontstaat doordat de karakteristieken van de deelnemers van een pensioenfonds afwijken van de gekozen index. Fondsen zullen daarom onderzoek moeten doen naar de karakteristieken van hun deelnemersbestand, zoals leeftijd, geslacht, socio-demografische en geografische kenmerken. Volgens Coughlan (2009)17 is de relatie tussen indices en deelnemersbestanden voor fondsen in de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk over een langere periode stabiel. Coughlan pleit dan ook voor het afdekken van langlevenrisico door middel van lang levenindices. Voor instellingen die het basisrisico willen uitsluiten is het mogelijk om ‘bespoke’ langlevenswaps18 af te sluiten in plaats van ‘index based’ langlevenswaps. Zoals de naam aangeeft zijn ‘index based’ swaps gebaseerd op een onderliggende index, terwijl de ‘bespoke’ langlevenswaps zijn gebaseerd op de specifieke karakteristieken van het deelnemersbestand van het desbetreffende pensioenfonds. In het Verenigd Koninkrijk zijn er al enkele langlevenswaps afgesloten (zie hoofdstuk 4). De tegenpartijen zijn meestal herverzekeraars. In Nederland zijn dit soort transacties nog niet verricht. Er zijn al wel voorstellen aan pensioenfondsen gedaan door onder andere AEGON en Credit Suisse. De meeste transacties zijn ‘bespoke based’. Pensioenfondsen en verzekeraars/herverzekeraars worden door investment banks bij elkaar gebracht. Vaak is de tegenpartij (herverzekeraar) een onderdeel van de investment bank.

22



De markt voor langlevenrisico is nog verre van transparant. Het ontstaan van algemeen geaccepteerde indices zou de transparantie ten goede komen. Aan deze indices kunnen financiële producten worden gekoppeld. Zo kunnen pensioenfondsen en verzekeraars zelf een inschatting maken of het verstandig is om hun langlevenrisico af te dekken of dat ze de prijs daarvoor te hoog vinden. Een probleem van het langlevenrisico is dat de vraag naar producten die het langlevenrisico kunnen afdekken veel groter is dan het aanbod. Hierdoor zal het voor veel pensioenfondsen en verzekeraars onmogelijk worden om het langlevenrisico af te dekken. Uiteindelijk zal het risico van langleven van de ene partij naar de andere partij gaan. Als levensverzekeraars en herverzekeraars niet groot genoeg zijn om dit risico op te vangen zullen verschillende pensioenfondsen aanpassingen moeten doen aan het pensioenproduct. Vanwege de grotere vraag naar financiële producten die langlevenrisico kunnen afdekken zal er een risico premie ontstaan. Dit maakt het voor beleggers (‘asset only’ beleggers en hedge funds) interessant om een blootstelling te hebben naar langlevenrisico. Zonder algemeen geaccepteerde indices is het niet bekend wat er daadwerkelijk betaald wordt voor langlevenrisico. Volgens Coughlan (2009) zijn er drie ontwikkelingen nodig voordat de langlevenrisico markt van de grond kan komen. Ten eerste zal er gestandaardiseerde ‘cross-industry’ documentatie moeten zijn voor de finan ciële langleven instrumenten. Ten tweede moeten er algemeen erkende en geaccepteerde indices zijn, waartegen financiële instrumenten afgezet kunnen worden of waarop deze gebaseerd kunnen worden. Ten derde pleit Coughlan voor meer standaardisatie in de bestaande financiële instrumenten met betrekking tot lang levenrisico.

1.6

Beheersen langlevenrisico door middel van het pensioenproduct

Het afdekken van langlevenrisico kan via de financiële markten zoals beschreven in de vorige paragraaf. Het is ook mogelijk voor pensioenfondsen om daarnaast maatregelen te treffen via de pensioencontracten. In hoofdstuk 3 wordt hier uitvoeriger op ingegaan. Kortweg zijn er drie methoden om langlevenrisico op te vangen binnen het pensioencontract. 1. Koppelen van de pensioenleeftijd aan de levensverwachting; 2. Versoberen van de pensioenregeling en het verlagen van pensioenrechten; 3. Kosten absorberen door middel van de financiering (hogere premie en buffers). In het buitenland speelt de toegenomen levensverwachting ook een belangrijke rol in de pensioensector. Uit een studie van het OECD (Whitehouse, 2007) blijkt dat van de dertig OESO landen inmiddels bijna de helft een automatische koppeling van de staatspensioenen aan de levensverwachting in hun pensioensystemen heeft. Van de overigen heeft een deel al maatregelen genomen in de vorm van pensioenhervormingen die in de toekomst pensioenenuitkeringen aan de levensverwachting koppelen. De koppeling tussen pensioenaanspraken en levensverwachting heeft op diverse wijzen plaatsgevonden: • Introductie van defined contribution (DC) regelingen, waarbij meer risico’s naar het individu zijn verschoven; • Het vervangen van een publieke defined benefit (DB) regeling door ‘notional accounts’,19 waarbij de uitkering vergelijkbaar is met een annuïteit; • Het introduceren van een koppeling van de hoogte van de uitkering van een DB regeling aan de levens verwachting; • Koppeling van voorwaarden voor een volledig pensioen, zoals pensioenleeftijd en het aantal jaren van contributie, aan de levensverwachting.

23


De besproken OECD studie toont verder grote verschillen tussen de landen met een koppeling tussen levensverwachting en pensioenuitkering, waarbij in sommige landen de gepensioneerden 100% van het langleven risico dragen. Verzekeraars kunnen op hun beurt langlevenrisico indekken door het aanbieden van een gevarieerd productenpallet. Verzekeraars met relatief grote posities in overlijdensrisicoverzekeringen kunnen bijvoorbeeld extra langlevenrisico op zich nemen. Ze kunnen de hiervoor besproken methoden ter afdekking van het langlevenrisico (buy-out, buy-in en langlevenswaps) aanbieden aan bijvoorbeeld pensioenfondsen of aan verzekeraars met een te hoge blootstelling aan langlevenrisico (die daarmee ook hun productenpallet optimaliseren). Op deze manier kunnen verzekeraars hun productenportefeuille wijzigen en daarmee hun risico’s beheersen. In hoofdstuk 5 wordt dieper ingegaan op de rol van verzekeraars in de langlevenmarkt.

1.7 Rol van de overheid Verschillende academici (Boardman, Blake, Fitzpatrick) pleiten voor het uitgeven van ‘longevity bonds’ door de overheid. Alhoewel verzekeraars en herverzekeraars een gedeelte van de vraag naar langlevenrisico kunnen wegnemen is er sprake van een enorm vraagoverschot. Volgens Boardman en Blake (2009) is er in het Verenigd Koninkrijk circa £ 1,000 miljard belegd in ‘defined benefit plans’ door pensioenfondsen. Bij verzekeringsmaatschappijen is dit een bedrag van £ 125 miljard. Daar komt bij dat Solvency II ervoor kan zorgen dat verzekeringsmaatschappijen meer eigen vermogen moeten aanhouden voor de risico’s op de balans. Aan de andere kant moeten overheden veel kapitaal ophalen de komende jaren. Overheden zullen zich ook voor langere perioden moeten financieren, door langer lopende leningen uit te geven. De relatief lage rentestand kan hierbij een extra stimulans zijn. Om investeerders geïnteresseerd te laten zijn in lange leningen moet de overheid creatief zijn. Langlevenobligaties zouden een prima alternatief zijn. Deze leningen zullen er namelijk voor zorgen dat langlevenrisico een markt wordt, waarbij een prijs tot stand zal komen, waardoor de waardering van dit risico voor verzekeraars en pensioenfondsen transparanter wordt. Om langlevenrisico te transfereren zal een risicopremie betaald moeten worden. Hierdoor zouden overheden goedkoop lang kunnen lenen (ze ontvangen de langlevenrisicopremie), tenzij ze continu een verkeerde inschatting maken van de levensverwachtingen. De overheid is de partij die in staat zou moeten zijn om ‘longevity bonds’ uit te geven. De overheid kan zelf flexibel omgaan met uitbetalen van pensioenen (AOW) om het langlevenrisico te beheersen. Verder betekent een langere levensverwachting naast meer kosten (AOW) ook meer belastinginkomsten voor de overheid. In 2004 is al sprake geweest van de uitgifte van een ‘mortality bond’ met medewerking van BNP Paribas voor de EIB. Deze obligatie moest als volgt werken: de coupon is gekoppeld aan de cumulatieve overlevingstabel gepubliceerd door de ‘Office for National Statistics’ uit het Verenigd Koninkrijk. Deze tabel verschaft de daadwerkelijke sterftepercentages voor mannen in het afgelopen fiscale jaar. De coupon is afhankelijk van de sterfte van mannen van 65 jaar. In het eerste jaar zou de investeerder 100% van de vast te stellen coupon ontvangen, in de jaren hierna wordt het percentage levende mannen van deze groep als couponfactor gebruikt. Stel dat na 1 jaar de sterfte 1,0% is geweest, dan betaalt de obligatie 99% van de oorspronkelijke coupon uit. Stel dat in jaar 3 nog eens 1,5% overlijdt, dan wordt de coupon 98,5% van 99% = 0,975%. Investeerders zouden destijds ongeveer 20 basispunten in rendement moeten opgeven voor een dergelijke obligatie.20 De looptijd van de obligatie zou 25 jaar zijn. Uiteindelijk is de plaatsing van deze obligatie mislukt. Volgens Cairns et al. (2005) is dit te wijten aan de vaste looptijd (25 jaar) en vanwege de ‘upfront’ kapitaalsinvestering (dit in tegenstelling tot swaps). Verder hebben

24



investeerders nog steeds last van staartrisico; het langlevenrisico van mannen ouder dan 80 uit de populatie. Dit wordt niet meer afgedekt als de obligatie na 25 jaar is afgelost. Zowel langlevenobligaties als swaps hebben een vaste looptijd en herbergen daardoor staartrisico. Na afloop van de langlevenobligatie of swap is de desbetreffende populatie namelijk niet meer afgedekt tegen ver anderingen in de levensverwachting. In het voorbeeld hierboven van de langlevenobligatie zou de investeerder nog steeds langlevenrisico lopen over de mannelijke populatie boven de 80 jaar. Blake, Dowd en Cairns (2007) menen dat de overlevingskans van mannen ouder dan 90 jaar juist de meeste onzekerheid herbergt. Sterker nog, volgens Vaupel et al. (1998), Tuljapurkar et al. (2000), Oeppen en Vaupel (2002) en Tuljapurkar (2005) is er zelfs geen limiet aan de lengte van een mensenleven. Aan de andere kant zijn er ook onderzoekers (Ohlshansky et al. (1990, 2001, 2005), Mizuno et al. (2004) en Loladze (2002) die menen dat de levens verwachting zal afvlakken door levensstijl en omgevingsfactoren, zoals bijvoorbeeld een verhoogd CO2gehalte in de atmosfeer. MacMinn (2006) pleit daarom ook voor de uitgifte van langlevenobligaties waarbij er wordt betaald tot de laatste overlever sterft van een bepaalde leeftijdsgroep. Met een dergelijke obligatie wordt het hierboven beschreven staartrisico verholpen. Net als voor de markt van inflatie-gebonden indexaties waar de Franse overheid een voortrekkersrol speelde, is er opnieuw een belangrijke rol weggelegd voor de overheid om de kapitaalmarkten completer te maken. Wederom speelt een belangrijk maatschappelijk probleem op de achtergrond; de mogelijkheid om de koopkracht te beschermen, deze keer niet tegen inflatie maar tegen de gevolgen van een hogere levensverwachting.

Literatuur Andrews, C., Longevity solutions, Longevity Focus, 2008. Barrieu, P., H. Bensusan, N. El Karoui, C. Hillairet, S. Loisel, C. Ravanelli en Y. Salhi, Understanding, modelling and managing longevity risk: Key issues and main challenges, hal-00417800, version 1, 2009. Blake, D., J. Pickles, Apocalyptic demography? Putting longevity risk in perspective, Pensions Institute, CIMA, 2008. Blake, D., K. Dowd en A.J.G. Cairns, Longevity risk and the grim reaper’s toxic tail: The survivor fan charts, CRIS Discussion Paper Series – 2007.VI. Boardman, T. en D. Blake, Why governments should issue longevity bonds, Longevity 5 – New York, 2009. Cairns, A.J.G., D. Blake, P. Dawson en K. Dowd, Pricing the risk on longevity bonds, Life and Pensions, October 2005: 41-44, 2005. Cairns, A.J.G., D. Blake en K. Dowd, A Poisson log-bilinear regression approach to the construction of projected life tables, Insurance: Mathematics and Economics, Vol. 73 (4): 687-718, 2006. Cairns, A.J.G., D. Blake, K. Dowd, G.D. Coughlan, D. Epstein, A. Ong en I. Balevich, A quantitative comparison of stochastic mortality models using data from England and Wales and the United States, Pensions Institute Discussion Paper PI 0701, 2007. Carnes, B.A.,S.J. Olshansky, A realistic view of aging, mortality, and future longevity, Population and Development Review, Vol. 33, 367-381, 2007. Continuous Mortality Investigation, Self-administrated Pension Schemes Mortality Committee, An Analysis of the results of the mortality of male and female pensioners of self-administered pension schemes for the period 2000 to 2004 based on data collected by 30 June 2006, Working Paper 29, 2007. Creighton, A., H. Jin, J. Piggot en E.A. Valdez, Longevity Insurance: A missing market, Journal of Economic Literature Classificantion Numers D91; G18, 2005. Doll, R., R. Peto, J. Boreham en I. Sutherland, Mortality in relation to smoking: 50 years observations on male British doctors, BMJ Publishing Group Ltd, 2004. Howse, K., Review of longevity trends to 2025 and beyond, Beyond Current Horizons, 2009.

25


Kannisto, V., Development of oldest-old mortality, 1950-1990, Odense, Denmark, Odense University Press, 1994 Kannisto, V., K. Christensen en J.W. Vaupel, No increased mortality in later life for cohorts born during f amine, American Journal of Epidemiology, 145, 987-994, 1997. Loladze, I., Rising atmospheric CO2 and human nutrition: Towards globally imbalanced plant stoichiometry?, Trends in Ecology & Evolution, 17, 457-461, 2002. MacMinn, R., P. Brockett en D. Blake, Longevity risk and capital markets, The Journal of Risk and Insurance, Vol. 73, No. 4, 551-557, 2006. Mizuno, T., I.-W. Shu, H. Makimura en C. Mobbs, Obesity over the life course, Science of Aging Knowledge Environment, (24), re4, 2004. Oeppen, J., J.W. Vaupel, Broken limits of life expectancy, Science, 296 (5570), 1029-1031, 2002. Olshansky, S.J., B.A. Carnes en C. Cassel, In search of Methuselah: Estimating the upper limits to human longevity, Science, 250 (4981), 634-640, 1990. Olshansky, S.J., B.A. Carnes en A. Desesquelles, Prospects for human longevity, Science, 291 (5508), 1491-1492, 2001. Olshansky, S.J., D. Passaro, R. Hershow, J. Layden, B.A. Carnes, J. Brody, L. Hayflick, R.N. Butler, D.B. Allison en D.S. Ludwig, A potential decline in life expectancy in the United States in the 21th century, New England Journal of Medicine, 352, 1103-1110, 2005. Schultz, M.M. en G.J. van den Brink, Addressing longevity risk, Longevity Focus, 2008. Sherris, M., S. Wills, Financial Innovation and the Hedging of Longevity Risk, Working Paper, 2007. Tuljapurkar, S., Future mortality: A bumpy road to Shangri-La? Science of Aging Knowedge. Environment. (14) pe9, 2005. Tuljapurkar, S., N. Li en C. Boe, A Universal pattern of mortality decline in the G7 countries, Nature, 405, 789‑792, 2000. Vaupel, J.W., The remarkable improvements in survival at older ages, Philosophical Transactions of the Royal Society, 1997 Vaupel, J., J. Carey, K. Christensen, T. Johnson, A. Yashin, V. Holm, I. Iachine, V. Kannisto, A. Khazaeli, P. Liedo, V. Longo, Y. Zeng, K. Manton en J. Curtsinger, Biodemographic trajectories of longevity, Science 280 (5365), 855-860, 1998. Whitehouse, E.R., Life-expectancy risk and pensions: Who bears the burden?, OECD Social, Employment and Migration Working Papers, No. 60, OECD Paris, 2007. Zalen, T. van, J. Berkvens, Langlevenrisicomanagement en de kapitaalmarkt, Zanders, 2009.

Noten 1

2 3 4 5 6 7 8

26

Recentelijk wordt er rekening gehouden met trends in de ontwikkeling van de levensverwachting door pensioenfondsen en verzekeraars. Voor zover de gerealiseerde levensverwachting afwijkt van deze trend brengt dit langlevenrisico met zich mee. www.aegonglobalpensions.com Presentatie congres Pensioen- en Vermogensbeheer, 24 september 2010. Presentatie: ‘Uitdagingen van de toekomst’ tijdens congres Thema 2010: “Het pensioenfonds anno 2020”, 18 februari 2010, namens Mercer. Presentatie: ‘Aggregating longevity risk for the capital markets’ tijdens Fifth International Longevity Risk and Capital Markets Solutions conference, New York City, 25 sep 2009. Dit geldt voor ‘asset only’ beleggers. Voor verzekeraars en pensioenfondsen zullen beleggingen in langleven vooral dienen ter afdekking van het risico dat voortkomt uit de verplichtingen op de balans. Presentatie: ‘Wordt leven onbetaalbaar, financiële aspecten van het langlevenrisico’, tijdens Congres Wim Bogers Stichting 16 mei 2006. Het Lee-Carter model wordt in dit artikel beknopt besproken. Voor een uitgebreide beschrijving van dit model wordt verwezen naar het artikel van Lee en Carter zelf: R.D. Lee en L. Carter (1992) ‘Modelling and forecasting the time series of US mortality’, Journal of the American Statistical Association 87, 659-671.



9 Bron: United Nations World Population Prospects report (2005-2010). 10 De verschillende factoren welke de levensverwachting beïnvloeden, zoals sociale klasse, pensioeninkomen, beroep en dergelijke zijn onderling behoorlijk gecorreleerd. Zo zal iemand met een laag pensioen tijdens zijn werkzame arbeidsleven een laag inkomen hebben genoten en dus in een lagere sociale klasse hebben gezeten met een daarbij behorend leefpatroon. 11 Presentatie: ‘A practical view on longevity swaps’, tijdens Netspar Conference, December 2009. 12 Het Nederlands Interdisciplinair Demografisch Instituut (NIDI) is een onderzoeksinstituut van de Koninklijke Nederlandse Akademie van Wetenschappen (KNAW) dat zich bezighoudt met onderzoek naar ontwikkelingen in de omvang en samenstelling van de bevolking (www.nidi.knaw.nl). 13 RMS is één van de grootste verschaffers in producten, diensten en analyses voor het kwantificeren van ‘catastrophe risk’. Dit zijn risico’s die ontstaan door bijvoorbeeld aardbevingen, orkanen en terroristische aanslagen. 14 Een gesloten pensioenfonds is een fonds waarbij geen nieuwe toetreders worden toegelaten. 15 Een commutatie mechanisme houdt in dat er na de looptijd (in het voorbeeld, na 10 jaar) een betaling verricht wordt gerelateerd aan de nog levende deelnemers van het pensioenfonds. 16 Towers Perrin: ‘Aviva Transfers longevity risk to the capital markets’, sep 2009 17 Presentatie: ‘Population basis risk and hedge effectiveness: Hedging longevity risk’ tijdens Fifth International Longevity Risk and capital markets solutions conference New York City, 25 sep 2009. 18 In de Angelsaksische literatuur wordt in plaats van ‘bespoke’ langlevenswaps ook vaak gesproken over ‘indemnity based’ langlevenswaps. 19 Een Notional account, ook wel notional defined contribution regeling is een alternatieve manier van berekening voor een pay-as-you-go systeem (omslagstelsel) van pensioenaanspraken. De pensioenuitkeringen aan een verzekerde zijn hierbij gerelateerd aan de aan hem of haar toegerekende verplichting, in plaats van gebaseerd op gemiddeld salaris en contributiejaren. 20 Tekst gebaseerd op het krantenartikel ‘Hedging the risks of a long life’ in de Financial Times van 17 november 2004. Het artikel is geschreven door Norma Cohen.

27


28


De levensverwachting

2 De levensverwachting: definitie, dimensies en historie Samenvatting en conclusies Het managen van het langlevenrisico verdient aandacht aangezien het een belangrijke invloed heeft op de risicoexposure van een pensioenfonds of levensverzekeraar. Het managen van dit risico vereist dat we het langleven risico kunnen meten. Om het langlevenrisico te kunnen meten, is het van belang dat een goede inschatting wordt gemaakt van de levensverwachting van verzekerden. De historie toont dat er een sterke verbetering van de sterftekansen heeft plaatsgevonden bij hoofdzakelijk jonge kinderen en mensen ouder dan 60 jaar. Levensverwachtingen zijn gebaseerd op realisaties en verwachte ontwikkelingen, deze laatste worden afgeleid met behulp van een model. Het gebruik van modellen introduceert modelrisico. Daarom is het van belang steeds op korte termijn eventuele veranderingen in de geboortejaargangen te kunnen waarnemen en daarop tijdig in te spelen. De levensverwachting van mensen blijkt in belangrijke mate beïnvloed te worden door socio-demografische eigenschappen, ziektes en leefgewoontes. Om deze reden dienen zulke effecten in de waardering van verplichtingen en de risico-analyse van het pensioenfonds of de levensverzekeraar betrokken te worden,

2.1

Inleiding

Het langlevenrisico duidt op de financiële consequenties die samenhangen met de mogelijkheid dat mensen langer leven dan initieel was verwacht (zie hoofdstuk 1). De gevolgen van een langer leven dan initieel was verwacht komen tot uitdrukking in hogere pensioenverplichtingen en een hogere kostprijs van pensioenen. Uit deze beschrijving van langlevenrisico wordt al meteen duidelijk waarom het gaat: pensioenfondsen en levensverzekeraars moeten bij een langere levensverwachting meer uitbetalingen verrichten dan gepland. Hierdoor stijgen de (pensioen-) verplichtingen wat ten koste gaat van de dekkingsgraad en tevens leidt dit tot een stijging van de (actuariële) kostprijs van het pensioen. Recent onderzoek laat zien dat de toegenomen levensverwachting heeft gezorgd voor een afname van de dekkingsgraden bij de 50 grootste pensioenfondsen in Nederland met gemiddeld 8% gedurende de periode 2007-2009; dit is een waardegewogen gemiddelde met uitschieters tot 17%-punt).1 In dit hoofdstuk zal de levensverwachting beschreven worden. Een overzicht van historische ontwikkelingen in de levensverwachting wordt gevolgd door schattingen van toekomstige ontwikkelingen in de levens verwachting met behulp van generatieoverlevingstafels. Het hoofdstuk wordt afgesloten met de behandeling van de verschillende invloedsfactoren op de levensverwachting, te weten socio-demografische factoren, ziektes en leefgewoonten. De levensverwachting van mensen in hoogontwikkelde landen is sinds het begin van de statistische registratie steeds verder verbeterd. In Duitsland is de levensverwachting van mannen bij geboorte sinds de eerste registratie zelfs meer dan verdubbeld (zie figuur 1). De volatiele ontwikkelingen in figuur 1 markeren de Eerste en de Tweede Wereldoorlog, die beide tot grote verschuivingen in de bevolkingssamenstelling h ebben

29


geleid. Deze verschuivingen zijn ook vandaag de dag nog waarneembaar in de huidige bevolking samenstelling.

Figuur 1: Levensverwachting bij geboorte (Basis Xpect® Generatietafel 2005 en 2006) 99

Xpect Mannen DE 2005 Xpect Mannen NL 2006

89

Xpect Mannen DE 2006 79 69 59 49 39 1875

1895

1915

1935

1955

1975

1995

In dit hoofdstuk wordt het betoog regelmatig ondersteund door Duits cijfermateriaal omdat dit voor langere periode beschikbaar is. Bij de ontwikkeling van de levensverwachting bij geboorte wordt eveneens Nederlands cijfermateriaal getoond, om te laten zien dat de ontwikkelingstrends heel vergelijkbaar zijn. De sterke toename van de levensverwachting bij geboorte heeft corresponderende gevolgen voor de finan ciering van de AOW en de pensioenen. Ten tijde van de invoering van de AOW ging men nog uit van een gemiddelde restlevensverwachting van ongeveer 7 jaar (resterende levensduur na 65-jarige leeftijd). Tegenwoordig ziet dat er heel anders uit. De in 2009 geboren man zal waarschijnlijk gemiddeld 15 jaar2 van de AOW en een pensioen profiteren, mits de pensioengerechtigde leeftijd 65 jaar blijft. Dat betekent, dat de pensioenfondsen langer pensioenen moeten uitkeren dan oorspronkelijk begroot met als gevolg dat er dekkings tekorten kunnen ontstaan. In het verleden konden deze effecten grotendeels door (hogere dan geraamde) beleggingsresultaten worden gecompenseerd. Recentelijk zijn de beleggingsresultaten duidelijk lager geweest dan in de jaren daarvoor; om die reden konden de beleggingsresultaten onvoldoende compensatie bieden voor de recente negatieve effecten van het langlevenrisico voor pensioenfondsen. Voordat het thema langlevenrisico verder wordt geanalyseerd, is het interessant om te bezien in welke segmenten de verbeteringen in de levensverwachting hebben plaatsgevonden. De verbeteringen in de sterftekansen van mannen in Duitsland per leeftijd zijn afgebeeld in figuur 2. In deze figuur zijn de sterftekansen in 1875, 1950 en 2005 afgebeeld. De verbeteringen kunnen hoofdzakelijk aan twee leeftijdssegmenten toegewezen worden: • baby-, peuter- en kleuterleeftijd • leeftijdscategorie 60+ De zuigelingensterfte verbeterde in de lange periode van 1875 tot 2005 significant. In 1875 stierf een op de vier jongetjes binnen het eerste levensjaar. In 1950 was het een op de twintig jongetjes. In deze periode van 75 jaar is dat een verbetering van ca. 500%. Deze trend werd in de daaropvolgende jaren verder voortgezet.

30



0,4 0,3

1875

1950

2005

0,2 0,1 0 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 40 42 44 46 48 50 52 54 56 58 60 62 64 66 68 70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 Leeftijdsjaar

De verbetering van de restlevensverwachting in het segment 60+ is waarschijnlijk terug te voeren op de verbetering van de medische mogelijkheden en de gezondere levensstijl. Uit Engels onderzoek3 blijkt, dat de “gezonde levensverwachting” eveneens toegenomen is. Aanvankelijk bestond de zorg, dat met de stijgende levensverwachting ook de invaliditeit zou toenemen. De genoemde studie laat echter zien, dat aan ouderdom gerelateerde ziektes eveneens naar een later tijdstip verschuiven. Als mensen langer gezond leven, leidt dit – afgezien van een onnatuurlijke dood – tot een hogere levensverwachting. De verbeteringen op medisch vlak zijn zoals gezegd van groot belang geweest voor de levensverwachting. Zo kon in de geobserveerde tijdsperiode alleen al door de o ntdekking van peniciline door Fleming, een goede therapie voor ziektes worden gevonden, welke tot dan toe vaak een dodelijke afloop hadden (in het bijzonder longontsteking). Ook andere ziektes zoals tuberculose en pokken konden effectief teruggedrongen worden. Deze ontwikkelingen werden door een uitzonderlijk lange vredesperiode, die tot vandaag de dag voortduurt, sterk bevorderd. Opvallend is de onregelmatigheid in de sterftewaarschijnlijkheid voor het geboortejaar 1875 in figuur 2 bij de leeftijd 69 jaar. Deze leeftijd valt in het jaar 1944 en is waarschijnlijk mede het gevolg van de levensmiddelenschaarste tijdens de Tweede Wereldoorlog. De ontwikkeling van de sterftewaarschijnlijkheid bij vrouwen laat een vergelijkbaar beeld zien als voor mannen. Het belangrijkste punt van verschil is dat de sterftekansen bij vrouwen in absolute zin gunstiger liggen dan bij mannen (vrouwen worden gemiddeld genomen ouder). Een tweede interessante ontwikkeling is de relatieve verbetering van de restlevensverwachting van de mannen ten opzichte van die van de vrouwen. In figuur 3 kunnen de historische ontwikkelingen worden afgelezen:

Figuur 3: Ontwikkeling van de restlevensverwachting vanaf 65-jarige leeftijd in Duitsland 30 Restlevensverwachting in jaren

Sterftekans (qx)

Figuur 2: Ontwikkeling van de sterftekansen van mannen in Duitsland

4,5 4

25

3,5

20

3 2,5

15

2 Vrouwen ouder dan 65 Mannen ouder dan 65 Verschil (rechter-as)

10 5

1,5 1 0,5

0 1875

1885

1895

1905

1915

1925

1935

1945

1955

1965

1975

1985

1995

0 2005

Geboortejaar

31


In de eerste periode verbeterde de restlevensverwachting van de vrouwen ten opzichte van die van de mannen enorm. Vanaf 1926 neemt dit verschil steeds verder af, wat grosso modo door een sterk verbeterde levens verwachting van de mannen wordt veroorzaakt. De volgende oorzaken worden vermoed: • Vermindering van het aantal hart- en vaatziekten met dodelijke afloop • Verbeterde preventieve medische onderzoeken • Minder fysiek belastende arbeidsomstandigheden De jaarlijkse toename van de restlevensverwachting van de vrouwen is met de tijd kleiner geworden. De v ermindering van de stijging heeft onder andere de volgende oorzaken: • Vrouwen werken steeds meer en zijn daarom aan eenzelfde stressniveau blootgesteld als mannen • De combinatie van huishoudelijke, opvoedkundige en beroepsactiviteiten brengen veelal een bijzondere vorm van stress met zich mee • Het aandeel van rokende vrouwen is in de 20e eeuw toegenomen Een derde ontwikkeling die in het kader van het langlevenrisico een belangrijke rol speelt, is de vermindering van het aantal kinderen dat wordt geboren. Bij een omslagstelsel zoals de AOW, is de komende generatie van beslissende betekenis voor het dragen van de kosten. De vergrijzing heeft ook effect op de tweede pijler; namelijk de intergenerationele solidariteit staat in toenemende mate onder druk. De jongere generatie draagt op dit moment al bij aan de extra kosten die voor de oudere inactieve generatie ontstaan. Door de veranderende leeftijdsopbouw van Nederland kan de jongere generatie steeds moeilijker de lasten dragen, welke voortkomen uit de oudere generatie. De leeftijdsopbouw van de Nederlandse bevolking zal volgens schat tingen van het CBS sterk gaan wijzigen. Figuur 4 is een weergave van de door het CBS ingeschatte leeftijds opbouw in 2050 versus de situatie in 2010. Figuur 4: Ontwikkeling Nederlandse bevolking (bron: CBS) Leeftijdsopbouw Nederland 2010

leeftijd 100

90

90

80

80

70

70

Bevolkingspriamide

leeftijd 100

Bevolkingspriamide 200 150 100 50 mannen x 1000

Leeftijdsopbouw Nederland 2050

60 50 40

0

60 50 40

30

30

20

20

10

10

0

0

50 100 150 200 vrouwen x 1000

200 150 100 50 mannen x 1000

0

0

0

50 100 150 200 vrouwen x 1000

Het verloop in figuur 4 laat zien dat in de toekomst de cohorten met de lagere leeftijden zowel bij de m annen als bij de vrouwen kleiner worden. Dit betekent, dat steeds minder actieve personen de AOW van steeds meer gepensioneerden moeten opbrengen.

32



De doorwerking van de hogere levensverwachting wordt in figuur 4 eveneens duidelijk: het aantal 90‑plussers neemt zowel bij de vrouwen als ook bij de mannen enorm toe. Dit houdt in dat niet alleen meer mensen gebruik zullen maken van AOW en pensioen, maar vooral dat ze daar langer gebruik van zullen maken. Samenvattend kan worden gesteld dat er voldoende redenen zijn om het langlevenrisico grondig te analyseren. De gestegen levensverwachting zorgt voor een verschuiving van de planningshorizon welke zowel consequenties heeft voor individuen, alsook voor ondernemingen, verzekeraars en pensioenfondsen.

2.2

Hoe worden levensverwachtingen gemeten?

Het CBS en de statistische organisaties in andere landen publiceren vaak periodieke overlevingstafels. Dit zijn tabellen met overlevingskansen op basis van de waargenomen sterfte-ontwikkeling per leeftijdsgroep. Zulke tafels maken een dwarsdoorsnede van de bevolking uitgesplitst naar mannen en vrouwen op een bepaald moment in de tijd. Daardoor verschuiven de geboortejaargangen per leeftijd (de 0-jarigen stammen in 2005 uit de geboortejaargangen 2004 en 2005, en in 2006 uit de geboortejaargangen 2005 en 2006). Zodoende worden langdurige effecten niet in de analyse betrokken. Met behulp van generatieoverlevingstafels wordt in plaats van een dwarsdoorsnede van de bevolking, per geboortejaar gekeken naar de overlevingskansen in de tijd. Dit perspectief is in figuur 5 grafisch weer gegeven. Figuur 5: Grafische weergave van de berekening van de sterftekans voor generatieoverlevingstafels Year of birth g Age a g–1

g

g+1

a+2 X+2 a+1 X+1 a

qg,x X

z

z1 b–1

z2 b

z3

Reporting year b

b+1

Het geboortejaarperspectief verloopt langs de diagonale lijn en volgt daardoor steeds één geboortejaar. Geboortejaren laten een verschillend sterftepatroon zien en daarom is een separate beschouwing van belang. De sterftekans zoals weergegeven in figuur 5 wordt in de regel als volgt berekend:

MB,A,G + MB+1,A,G qx =

VA,Z2 + MB,A,G –0,5WB,A,G

(1)

33


Met: MB,A,G VA,Z2 WB,A,G

= overledenen in jaar b, op de leeftijd a en met geboortejaar g = bevolking op tijdstip Z2 op de leeftijd a = het migratiesaldo in het jaar b op de leeftijd a en met geboortejaar g

Om de ontwikkeling van het langlevenrisico te kunnen analyseren, is de berekening van de restlevens verwachting (ex) van belang. Deze wordt doorgaans als volgt berekend: N

ex =

S (1 – 0,5qx)lx

(2)

X=0

(1 – qx–1)lx–1 met: l0 = 100.000 (dit getal wordt in de generatieoverlevingstafel arbitrair opgenomen) qx = Sterftekans in het komende jaar lx = aantal overlevenden op de leeftijd x Vergelijking (1) laat het verband tussen restlevensverwachting en sterftekans zien en wordt op basis van de volgende data berekend: • De overledenen per leeftijds- en geboortejaar in de verslagperiode; • De bevolking per leeftijdsjaar aan het einde van de verslagperiode; • Het migratiesaldo per leeftijdsjaar in de verslagperiode. De genoemde data worden voor mannen en vrouwen afzonderlijk verzameld en geanalyseerd. De prognose voor de toekomstige sterftewaarschijnlijkheid per geboortejaar kan met behulp van verschillende modellen worden geprognosticeerd. Kainhofer4 beschrijft de verschillende methoden die voor een extrapolatie van data naar de toekomst kunnen worden gebruikt. Het gaat daarbij zowel om een trend als om de schommeling van de waargenomen trend. Vaupel5 is één van de eerste demografen, die ervan uitgaat, dat in de toekomst de levensverwachting verder stijgt en er geen sprake is van een maximum leeftijd. Luy6 heeft deze omstreden uitspraken wetenschappelijk getoetst en komt tot de conclusie dat de uitspraak van Vaupel niet kan worden weerlegd. In de praktijk hebben deze uitspraken tot generatieoverlevingstafels geleid, die van een trendmatige stijging van de gemiddelde levensverwachting uitgaan en die daardoor tot lagere pensioenuitkeringen kunnen leiden. Eén van de belangrijkste activiteiten bij het opstellen van een generatieoverlevingstafel is het modelleren van de sterftewaarschijnlijkheden in de toekomst. Zo kan de sterftewaarschijnlijkheid in het 61ste levensjaar van een persoon geboren in 1970 nog niet op basis van gerealiseerde data worden bepaald. Met behulp van verschillende modellen, zoals die van Lee-Carter7en Bohmsdorf8 kunnen de sterftewaarschijnlijkheden op basis van die uit het verleden worden geëxtrapoleerd. De volgende regressievergelijking wordt vaak in generatieoverlevingstafels gebruikt: qx = exp(a + b · k)

(3)

De constante a en de regressiecoëfficiënt b in vergelijking (3) worden op basis van gerealiseerde qx waardes uit het verleden bepaald. Daar de verschillende waarnemingen een exponentiële rij vormen, wordt eerst de natuurlijke logaritme van iedere waarneming bepaald, om de vorm van de rij te behouden en toch met een eerstegraads regressievergelijking te kunnen werken. In de Xpect® Generatieoverlevingstafel is op basis van een analyse van invloedsfactoren en een discussie met verschillende experts, besloten de waarnemingen van de afgelopen 30 jaar te hanteren ten behoeve van de generatieoverlevingstafels. In 30 jaar kunnen namelijk veel invloedsfactoren veranderen. Zo kan een ziekte met dodelijke afloop (zoals bijvoorbeeld de longontste-

34



king in het verleden) na de ontdekking van medicijnen (zoals de antibiotica) genezen worden. De invloed is weliswaar niet abrupt, maar verandert met de tijd wel het verloop van de sterftekans. In figuur 6 wordt deze methode afgebeeld. Alle sterftekansen worden per leeftijds- en geboortejaar afgebeeld. Nu bestaan er nog geen gerealiseerde sterftekansen voor leeftijden van geboortejaren die in de toekomst liggen (voor de geborene in 2006, bestaan geen gerealiseerde sterftekansen voor de leeftijden 4 jaar en ouder). Deze sterftekansen zijn echter noodzakelijk om een uitspraak over de levensverwachting van de mensen in de geboortejaargangen te doen, die nog niet overleden zijn. Daarom moeten die worden gemodelleerd. Daarvoor worden zoals eerder aangegeven de sterftekansen per leeftijdsjaar over de laatste 30 jaar g enomen. De combinatie van gerealiseerde en gemodelleerde waarden maken de berekening van de gemiddelde levensverwachting (ex) mogelijk.

Age

Figuur 6: Model generatieoverlevingstafel 1875 1876 1877 0 1 2 3

1907

realised data

1976

2003 2004 2005 2006

Year of birth

30 years

modeled data 97 98 99 100

Only realised qx, per age from the last 30 years are considered for the modeling of the Xpect generation life table

De officiële bevolkingsdata worden in de meeste landen voor de hoge leeftijdsjaren alleen cumulatief gepubliceerd. In Nederland wordt de bevolking door het CBS per leeftijdsjaar gepubliceerd en vanaf de leeftijd 99 gecumuleerd. De overledenen worden wel per leeftijdsjaar gepubliceerd. Het aantal overledenen op een leeftijd van 110 of ouder is in de periode van 2006-2010 erg klein. De tot nu toe oudste vrouw in Europa werd 122 jaar oud.9 Deze informatie is natuurlijk ook van belang voor de modellering van de generatieoverlevingstafel voor de leeftijden van 99 en ouder. Het langlevenrisico zou niet adequaat worden weergegeven, als de leeftijden boven de 99 jaar niet in de beschouwing zouden worden betrokken. Omdat de data voor deze leeftijden niet volledig beschikbaar zijn, is het gebruik van een model noodzakelijk. Veelal wordt hiervoor een Gompertz model gebruikt. Het Gompertz model is oorspronkelijk ontwikkeld om de groei van planten te beschrijven. Dit model wordt echter ook door demografen gebruikt om de groei van de bevolking te beschrijven. Het Gompertz model kan als volgt worden weergegeven: qx = 1 – exp(–exp(a + b · x)

(4)

met: qx = de sterftewaarschijnlijkheid van een persoon in het leeftijdsjaar volgend op de leeftijd x x = de leeftijd van een persoon a,b = regressiecoëfficiënten

35


Voor het schatten van de modelparameters van vergelijking (4) zijn de sterftewaarschijnlijkheden voor de leeftijdsjaren 80-94 gebruikt. De analyse van het langlevenrisico is voor pensioenfondsen een sleutel voor het management van het mismatchrisico. Immers als de verplichtingen niet juist kunnen worden bepaald, dan kunnen ook de beleggingen niet op de juiste wijze op de verplichtingen worden aangesloten. Als meer pensioenuitbetalingen moeten worden gedaan (over een langere periode), dan loopt een pensioenfonds een groter rente- en inflatierisico. Daarom is het van belang dat het langlevenrisico zo goed mogelijk wordt bepaald en de sturing van de andere risico’s daarop kan worden afgestemd.

2.3

Het effect van socio-demografische eigenschappen

In een research samenwerkingsverband10 is onderzoek gedaan naar de effecten van socio-demografische eigenschappen op het langlevenrisico van pensioenfondsen. Voor deze analyse zijn bevolkingsdata (over ledenen, aantal mannen en vrouwen per leeftijd, etc.) in kleine cellen verdeeld, waaraan vervolgens sociodemografische data zijn toegevoegd. Op basis van deze dataset is met behulp van een CHAID-analyse (een vorm van discriminant analyse) naar het effect van socio-demografische data op de sterftewaarschijnlijkheid van mensen gekeken. De analyse levert een factor ten opzichte van de sterftewaarschijnlijkheid van een in een bepaald geboortejaar geboren man of vrouw voor een bepaald leeftijdsjaar op. Als de factor groter dan 1 is, ligt de sterftekans op grond van socio-demografische data van personen in de cel hoger dan het bevolkingsgemiddelde. Figuur 7: Correctiefactor per postcode (mannen) 3

Correctiefactor sterftekans

2.5

2

1.5

1

0.5

0 999

1999

2999

3999

4999 Postcode

36

5999

6999

7999

8999

9999



Figuur 8: Correctiefactor per postcode (vrouwen) 3

Correctiefactor sterftekans

2.5

2

1.5

1

0.5

0 999

1999

2999

3999

4999

5999

6999

7999

8999

9999

Postcode

Opvallend is dat de data bij de vrouwen meer naar onderen uitvallen en bij de mannen meer naar boven (zie de figuren 7 en 8). Er zijn cellen, waar de sterftekans meer dan dubbel zo hoog is en daarom is het zinvol naar dergelijke criteria te segmenteren. Om een indruk van de effecten en de betrouwbaarheid van deze analyse te geven, zijn de effecten per postcode voor de zogenaamde Vogelaarwijken11 bekeken. Voor de mannen kan het volgende beeld voor de post codegebieden worden weergegeven: Figuur 9: Vergelijking Ranking Vogelaarwijk ten opzichte van de correctiefactor voor dezelfde cel Vogelaarwijken (mannen) 3

Aanpassingsfactor sterftekans

2.5

2

1.5

1

0.5

0 0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

Rangorde Vogelaarwijken

37


De Vogelaarwijken laten voor de mannen een consistent beeld zien: alle wijken heben een conversiefactor op de sterftekans die groter is dan 1. Opvallend is wel, dat een aantal cellen met grotere afwijkingen niet met de Vogelaarwijken overeenkomen. Wellicht is dit een indicatie voor de gerechtvaardigde kritiek dat niet alle kritische wijken zijn opgenomen. Het effect van ziektes Ziektes hangen niet altijd eenduidig met socio-demografische factoren samen. Daarom is een eigen a nalyse noodzakelijk. Het RIVM12 houdt in samenwerking met de GGD’s een statistiek naar doodsoorzaken bij. Opvallend is dat kanker een bijna even grote rol speelt, als hart- en vaatziekten. In figuur 10 is een overzicht gegeven van de gestandaardiseerde sterfte per doodsoorzaak. Figuur 10: Relatief gestandaardiseerde sterfte per doodsoorzaak (2005-2008) 25,00

Relatief gestandaardiseerde sterfte per 10.000 mannen Relatief gestandaardiseerde sterfte per 10.000 vrouwen

Asttitel

20,00 15,00 10,00 5,00 0,00

l l l n p de en en en en en en en en en lse fse fse ge ha d ig io ld kt ak an an an iss te an en ee ee er tu ee rz kin rg rg rg rsc mbe rn ts zie j w w p rg iss n b o i o o o e s a i o d d o e z g a n w n ts so gs gs to va in ng ale kt de or af bi an ra en ch n od at lin rin eli es sb n zie sit en to zw en k el en te te do sla ss id re ha ieu ch rin n s r i ra r id itss l e n s u o n e e e a a N e e i w g r e k p v h te p h em re va ing rh ev eb of lij n be it ijs en yc de ws de ad hr de en st ng ur ies all va ed un sp Ps sc en en nu on de an ze at bev Aa tu n e en lo mm e g e v c m u a e n d i z n b e b t e i ie -n n pl n d en va gs go ek ew en ct id et m va va n in oe en di Zi ng in er fe Ni hu te bl Co ed lle ni pi ur en In en k t n e s o t o n e n k a v v o n v e va ek Zi e te on nd n va Zi n Zi ek ien n te te Aa en Zi cr te ek ek n i o k i e e d Z Z Zi En om pt m y S en kt

ie ez air

n ge

in

m or wv

Bron: RIVM

Het effect van leefgewoontes De belangrijkste leefgewoonte die invloed heeft op de levensverwachting is het roken. Een interessante lange-termijn studie onder Britse artsen13 laat zien, dat roken een significante invloed op de levensverwachting van de betroffen personen heeft. Uit het Britse onderzoek blijkt dat artsen geboren tussen 1900 -1930 in de levensverwachting circa 10 jaar korter leven dan niet-rokende artsen. In figuur 11 is dat grafisch weer gegeven.

38



Figuur 11: Mannelijke Britse artsen: Verschil in levensverwachting door roken UK male doctors born 1900-1930: continuing cigarette vs never smokers. 50-year follow -up op mortality, 1951-2001 97

100

91 94

% survival from age 35

81%

81

80

60

Non smokers

59

58% Cigarette smokers

10 years

40 26

24

20 4

2

0 40

50

60

70

80

90

100

Age Bron: Richard Doll, Richard Peto, Jillian Boreham, Isabelle Sutherland,2004

Als echter met roken op jonge leeftijd (35-44) wordt gestopt, loopt de roker het verschil in levensverwachting vrijwel weer volledig in. Zelfs als op latere leeftijd wordt gestopt, treedt nog steeds een significante verbetering van de levens verwachting op.

Literatuur Blake, D., J. Pickles, ‘Apocalyptic demography? Putting longevity risk in perspective’, Pensions Institute, CIMA, 2008 Bomsdorf, E., Neue Generationensterbetafeln für die Geburtsjahrgänge 1933 bis 2003: Modellrechnungen für die Bundesrepublik Deutschland, Josef Eul Verlag, Köln, 2002 Brink, G.J. van den, Langlebigkeitsrisiko: Des einen Freud des anderen Leid, in Risikomanager 6/2009, Bank Verlag Medien, 2009 Brink, G.J. van den, J. Koelewijn, D.F. Gerritsen en W Gerritsen, the effect of socio-demographic factors on longevity risk of pension funds, forthcoming, 2010 CEIOPS; CEIOPS’s Advice for Level 2 Implementing Measures on Solvency II: Standard Formula SCR – Article 109c Life Underwriting Risk, 2009 Doll, R., R. Peto, J. Boreham, I. Sutherland, Mortality in relation to smoking: 50 years’ observations on male British doctors, 2004 (BMJ, doi:10.1136/bmj.38142.554479.AE) Howse, K., S.Harper, Review of Longevity Trends in the United Kingdom to 2025 and Beyond, Springer Online, 2009 (http://www.springerlink.com/content/c81r164820423j74/)

39


Kainhofer, R., Rohentwurf der neuen Österreichischen Rententafel AVÖ 2005R, Wien, 2005 (http://www.fam.tuwien.ac.at/~schmock/slides/Rententafel_25-06-2005.pdf) Lee, R.D. and L.R. Carter, “Modelling and Forecasting U.S. Mortality.” Journal of the American Statistical Association, Alexandria, 87: 659–671, 1992 Luy, M., Perspektiven für die zukünftige Entwicklung der Lebenserwartung, ROSTOCKER ZENTRUM – DISKUSSIONSPAPIER No 4, Rostock, 2006 Maier, H., J.W. Vaupel, Human Longevity: Trends and Determinants, Max Planck Institute for Demographic Research, 2000 Schultz, M.M., G.J. van den Brink, ‘Addressing longevity risk’, Longevity Focus, 2008 Statistisches Bundesamt, Generationensterbetafeln für Deutschland, Modellrechnungen für die Geburts jahrgänge 1875 – 2004, 2006 Vaupel, J.W., Demographic insights into longevity. Population, An English Selection. 13 Nr. 1, S. 245-260, 2001

Noten 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13

40

Jelles van As, presentatie ‘Falen is de echte shortfall van pensioenfondsen’, congres Pensioen- en Vermogensbeheer, Amsterdam 24 september 2010 Voor de werkende bevolking, die aanvullend pensioen krijgt, ligt het aantal jaren nog hoger. Kenneth Howse and Sarah Harper, 2009, pagina 228 Reinhold Kainhofer, 2005, pagina 10 J.W.Vaupel, 2001, pagina 245 e.v. Marc Luy, 2006, pagina 11 e.v. Ronald Lee and Lawrence Carter, 1992, pagina 659 e.v. E. Bomsdorf, 2002: pagina. 13 e.v. Jeanne-Marie Calment (Frankrijk) werd 122 jaar oud. G.J. van den Brink, J. Koelewijn, D.F. Gerritsen en W. Gerritsen, 2010 Vogelaarrapport (http://nl.wikipedia.org/wiki/De_40_wijken_van_Vogelaar) http://www.rivm.nl/vtv/object_class/atl_sterfteoorzaak.html Richard Doll, Richard Peto, Jillian Boreham, Isabelle Sutherland, 2004


3 Langlevenrisico beheersen door middel van het pensioencontract Samenvatting en conclusies Door het pensioenakkoord van de sociale partners (Stichting van de Arbeid 2010) en de nieuwe overlevingstafels van het Actuarieel Genootschap1 komt langlevenrisico nog hoger op de agenda van werkgevers, vakbonden en pensioenfondsbesturen. Het wettelijk toezichtskader (FTK) heeft er al toe bijgedragen dat pensioenfondsen langlevenrisico moeten meenemen door de verwachte trend te verwerken in de premiestelling, in de waardering van pensioenverplichtingen en in de vereiste risicobuffer door een opslag voor langlevenrisico te hanteren. Tot nu toe leidde langer leven bijna standaard tot een hogere premie en hogere pensioenverplichtingen. Het pen sioenakkoord geeft aan dat het afwentelen van de kosten van een verder stijgende levensverwachting op toekomstige generaties niet wenselijk is. Pensioenfondsen kunnen hun langlevenrisico beheersen door middel van het pensioencontract, de financiering daarvan en via de financiële markten. De financiële markten bieden hiertoe momenteel zeker voor grote pensioenfondsen onvoldoende mogelijkheden. Indien het pensioenfonds het risico niet via de financiële markten afdekt, dan moet het pensioenfonds het risico opvangen met behulp van financiële buffers en de pensioenregeling. Via de financiering kan het pensioenfonds zorgen voor hogere buffers, maar het kan daarmee niet alle risico’s ex ante volledig afdekken. Het koppelen van de pensioenleeftijd voor nieuwe pensioenopbouw aan de levensverwachting is dan een voor de hand liggende optie.

3.1 Inleiding Langlevenrisico is een belangrijke risicofactor voor pensioenfondsen. In veel van de huidige pensioencontracten stijgen, doordat mensen steeds langer dan verwacht leven, de hoogte van de pensioenverplichtingen en de kostprijs van pensioenen. Stijgende verplichtingen leiden tot dalende dekkingsgraden, minder indexatie van pensioenrechten2 of zelfs lagere uitkeringen en/of minder zekerheid terwijl de stijgende kostprijs leidt tot hogere premies en/of versobering van de pensioenregeling. In dit hoofdstuk beschrijven we hoe sociale partners en pensioenfondsen het langlevenrisico kunnen beheersen door middel van aanpassingen in het pensioencontract.6 Het afdekken van langlevenrisico door middel van financiële derivaten werken we in dit hoofdstuk niet uit; daarover vindt u meer elders in dit VBA rapport. De aandacht voor langlevenrisico is toegenomen door de expliciete vermelding ervan in de weten regel geving. Daarom blikken we eerst terug op hoe langlevenrisico voor pensioenfondsen als expliciete risico factor in het financieel toezichtskader werd geïntroduceerd. (Voor de relevante weten regelgeving v erwijzen we naar de bijlage: relevante teksten) Daarna beschrijven we mogelijke aanpassingen in het pensioencontract.

41


Box: de gestegen kosten van pensioen Tabel 1 geeft een indicatie van de stijging van de kostprijs van pensioen ten gevolge van stijgende levensverwachting. Voor een middelloonregeling met ouderdomspensioen en 70% nabestaandenpensioen is de kostprijs berekend met verschillende overlevingstafels.3 De gemiddelde leeftijd van een deelnemers bestand ligt bij de meeste Nederlandse pensioenfondsen tussen de 40 en 50 jaar; derhalve berekenen we de kostprijs (actuariële pensioenpremie) voor deze leeftijden. Het referentiepunt is de actuariële premie van één jaar opbouw op basis van de overlevingstafel GBMV70-75. Deze premie hebben we op 100 gesteld. Vervolgens hebben we de daarna gepubliceerde GBMV-overlevingstafels en generatietafels toegepast.4 Tabel 1: Actuariële premie van één jaar opbouw bij verschillende overlevingstafels pensioen premie

GBMV tafel

Generatietafel 2010-2060 2010-2060 4% 3%

Leeftijd

Geslacht

70-75

80-85

90-95

2000-2005

2000-2055 4%

40

Man

100

103

104

106

114

121

171

50

Man

100

104

105

108

115

123

159

40

Vrouw

100

105

107

110

118

125

177

50

Vrouw

100

106

108

110

116

125

161

We zien dat dezelfde pensioenopbouw circa 21% tot 25% duurder is geworden door de stijgende levens verwachting vanaf 1975. Zowel de ‘gerealiseerde’ toename van de levensverwachting in de periode 1970‑2010, als de verwachte trendmatige ontwikkeling hebben de pensioenpremies sterk verhoogd. Daarnaast heeft de rente invloed op de pensioenpremie. Bij een rente van 3% in plaats van 4% stijgen de premies nog eens 30% à 40%, afhankelijk van de leeftijd van de deelnemer.5 Daarmee komt de totale kostprijsstijging ten opzichte van het referentiepunt uit op 59% tot 77%. Het verschil tussen de kostprijs en het niveau van de feitelijke premie is daarmee een actueel probleem geworden voor veel pensioenfondsen.

3.2

Langlevenrisico in het FTK

Deze paragraaf gaat in op de vraag hoe het FTK langlevenrisico behandelt. De huidige weten regelgeving kan men het best begrijpen vanuit de voorgeschiedenis. De toelichting op de weten regelgeving alleen geeft onvoldoende achtergrond, daarom beschrijven we eerst deze voorgeschiedenis. We laten deze voorgeschiedenis starten in oktober 2004, toen de toenmalige Pensioen- & Verzekeringskamer7 het consultatiedocument FTK (2004) uitbracht. Veel van de daarin beschreven ideeën zijn later in de Pensioenwet en in de regelgeving vastgelegd (zie bijlage: relevante teksten). Voorgeschiedenis Het consultatiedocument FTK hanteert de actuele waarde (‘fair value’) als maatstaf voor de waardering van pensioenen verzekeringsverplichtingen. Het consultatiedocument stelde voor om de actuele waarde van pensioenen levensverzekeringsverplichtingen te baseren op de contante waarde van de ‘best estimate’kasstromen plus een marktconforme risico-opslag voor onvermijdbaar risico (‘market value margin’). In Solvency II, het nieuwe Europese toezichtsraamwerk voor verzekeraars, moeten verzekeraars ook een market value margin incalculeren. De ‘best estimate’-kasstromen bevatten een realistische schatting van de langleventrend. Bij gebrek aan internationale consensus over de bepaling van de market value margin stelde de PVK een voorlopige invulling voor. Deze invulling bevat twee componenten: toekomstig sterftetrendonzekerheid (TSO) en negatieve stochastische afwijkingen (NSA). De TSO en de NSA hebben betrekking op de onzekerheden gedurende de gehele looptijd van de verplichtingen. Daarnaast werd in de solvabiliteitstoets een bufferopslag voor verzekeringstechnisch risico voorgesteld. Dit betreft het procesrisico, gemeten over een 1-jaars horizon met 97,5% zekerheidsmaat.

42


Langlevenrisico beheersen

Politiek compromis In reactie op het consultatiedocument vonden de sociale partners in de Stichting van de Arbeid en de pensioensector dat de ophoging van de ‘best estimate’ voorziening met een marktconforme risico-opslag voor onvermijdbaar risico neerkwam op het stapelen van buffers.8 Dit leidde tijdens de voorbereiding van de nieuwe Pensioenwet tot een verschuiving van deze opslag naar de solvabiliteitstoets. DNB stelde te dien aanzien: “De risico-opslagen TSO en NSA waren voorheen onderdeel van de technische voorzieningen maar zijn verschoven naar het vereist eigen vermogen om stapeling van prudentiële eisen te voorkomen. De sterftetrend is nog wel onderdeel van de technische voorzieningen.”9 Huidige regelgeving De Pensioenwet (art. 126, tweede lid, sub a) legt vast dat men de technische voorzieningen berekent op basis van marktwaardering. Het ‘Besluit financieel toetsingskader pensioenfondsen’ (art. 2) schrijft de exacte toepassing van deze berekening voor. Letterlijk staat er dat men de technische voorzieningen bepaalt als “de contante waarde van de verwachte uitgaande kasstromen die voortvloeien uit de tot de datum van vaststelling opgebouwde pensioenverplichtingen op basis van voor het fonds prudente verzekeringstechnische grondslagen waaronder begrepen de voorzienbare trend in overlevingskansen”. In de solvabiliteitstoets is onder verzekeringstechnisch risico, naast de bufferopslag voor procesrisico, ook de risico-opslag voor onvermijdbaar risico (TSO en NSA) opgenomen.10 Consequenties voor het waarderen van langlevenrisico Aangezien pensioenfondsen geen rekening houden met een market value margin, zal dit aspect in ieder geval een verschil veroorzaken tussen de omvang van de technische voorzieningen en de pricing van een replicerende portefeuille met behulp van longevityswaps (daarmee ontstaat tevens een verschil met de waardering van vergelijkbare verplichtingen door verzekeraars die wel een market value margin hanteren). Op de financiële markten komt immers wel een risicopremie voor het overnemen van langlevenrisico tot stand. Hiermee wordt een merkwaardige tegenstelling zichtbaar tussen artikel 2 van het Besluit financieel toetsingskader pensioenfondsen en artikel 126 van de Pensioenwet. De wet vereist een berekening van de technische voorzieningen op basis van marktwaardering maar de wetgever houdt tevens het langlevenrisico buiten de berekening van die marktwaardering. Dit is in ieder geval één van de aspecten die aanpassing behoeven in de regelgeving.

3.3 De expliciete erkenning van langlevenrisico door sociale partners In het verleden vingen pensioenfondsen het langlevenrisico grotendeels op via hogere premies, waarbij ze een deel van de risico’s afwentelden op de volgende generatie.11 Verder hanteerden pensioenfondsen prudente grondslagen bij het waarderen van hun pensioenverplichtingen.12 De meeste pensioenfondsen hielden in het verleden niet expliciet rekening met de stijgende levensverwachting zodat zij ook de voorzienbare kosten afwentelden op volgende generaties.13 Sociale partners hebben in hun ‘pensioenakkoord voorjaar 2010’ (Stichting van de Arbeid 2010) aangegeven dat zij het niet (meer) opportuun achten om de financiering van de stijgende levensverwachting (voor zover die niet afdoende was geregeld) door te schuiven naar de toekomst en jongere generaties daarmee te belasten. Zij willen voorkomen dat de solidariteit te veel uit balans raakt. Daarmee erkenden de sociale partners dat langlevenrisico een risicofactor voor de houdbaarheid van pensioencontracten vormt. Een logische vervolgstap is dan de toegenomen aandacht voor het beheersen van langlevenrisico. Sociale partners en pensioenfondsen kunnen hun langlevenrisico beheersen door middel van het pensioencontract, de financiering van pensioenrechten en risicotransfers via de financiële markten. Voor grote pen sioenfondsen geldt dat de financiële markten vooralsnog te beperkte mogelijkheden bieden voor het beheersen van hun langlevenrisico zodat ze oplossingen wel zullen moeten zoeken in hun contract en de financiering.14 In het vervolg van dit artikel werken we de mogelijkheden uit om langlevenrisico te beheersen door middel van het pensioencontract en de financiering.

43


3.4

Beheersen door middel van het pensioencontract

In het contract zijn er verschillende oplossingen voor het niet afwentelen van langlevenrisico op toekomstige generaties; het koppelen van de pensioenleeftijd aan de levensverwachting (voor nieuwe opbouw) het verlagen van nieuwe of bestaande opbouw of het versoberen van de regeling (bijvoorbeeld verlagen opbouw van partnerpensioen en/of verlagen opbouw van ouderdomspensioen). Sommige maatregelen hebben een ex‑antekarakter omdat het fonds vooraf afspraken maakt over de verdeling. Andere maatregelen hebben een ex-postkarakter omdat ze de gevolgen van langer leven achteraf verwerken.

Box: risico opvangen met collectiviteit en solidariteit15 Collectiviteit en solidariteit zijn de vaak genoemde fundamenten van het huidige Nederlandse werkgerelateerde pensioenstelsel. Pensioenfondsen kunnen risico’s afdekken voor een individuele deelnemer die zij niet altijd volledig op de finan ciële markten kunnen afdekken, bijvoorbeeld inflatierisico of langlevenrisico.16 Zo draagt men in het huidige pensioencontract de effecten van langer leven gezamenlijk. Actieve deelnemers en toekomstige deelnemers betalen een hogere prijs voor nieuwe pensioenaanspraken. Een lagere dekkingsgraad (als gevolg van de gestegen pensioenverplichtingen) leidt tot minder indexatie. Voor gepensioneerden leidt dat (mogelijk) direct tot koopkrachtverlies en voor actieve deelnemers (en de toekomstige generatie) betekent dat op langere termijn uitholling van de koopkracht. Ten slotte zal in veel gevallen de werkgever ook meebetalen door een hogere premie.

3.5

Kortom, iedereen draagt zijn steentje bij. Maar de noodzakelijke bijdrage van de verschillende belanghebbenden om het effect van langer leven op te vangen, is in het huidige pensioencontract niet evenwichtig verdeeld.17 Omdat het pensioencontract alleen naar de toekomst toe bijstuurt (gepensioneerden behouden hun pensioenaanspraken), zullen per definitie de actieven en de volgende generatie nettobetalers zijn van een hogere levensverwachting. Zij zullen echter ook profiteren van een lagere dan thans verwachte levensverwachting. Deze bijsturing in de toekomst betekent echter niet dat men langlevenrisico niet kan opvangen in een solidair collectief stelsel. Men zal het huidige contract dan wel moeten aanpassen om ook in de toekomst voor jongeren (en de volgende generatie) aantrekkelijk te zijn. Er zijn verschillende aanpassingen mogelijk waarvan de een effectiever is dan de ander.

Koppelen pensioenleeftijd aan levensverwachting

Het idee bij deze oplossing is om voor de nieuwe opbouw van pensioenrechten de pensioenleeftijd te koppelen aan de levensverwachting.18 Bij deze ex-ante maatregel leidt een stijgende levensverwachting tot een verhoging van de pensioengerechtigde leeftijd. In hun ‘pensioenakkoord voorjaar 2010’ (Stichting van de Arbeid 2010) geven sociale partners daarvoor twee mogelijke benaderingen. De eerste werkt op basis van een voorwaardelijke rekenleeftijd. De tweede benadering werkt met een forfaitaire uitkeringsperiode. Daarbij stellen ze voor om een verdere stijging van de levensverwachting premieneutraal te verwerken, waardoor naar verwachting 1 jaar langer leven leidt tot 6 á 8 maanden langer werken (Stichting van de Arbeid 2010). Deze methoden leiden tot het loslaten van de harde toezegging ten aanzien van de pensioenleeftijd.19 De koppeling van de pensioenleeftijd aan de levensverwachting heeft geen gevolgen voor de reeds opgebouwde rechten. Sociale partners en Goudswaard (2010) geven aan dat er pensioenrechten zijn toegekend waarvan als gevolg van de stijgende levensverwachting de financiering niet afdoende was geregeld. De sociale partners geven aan dat men de lasten niet (onbeperkt) kan doorschuiven naar de volgende generatie. Zij geven als mogelijke oplossing dat pensioenfondsen een verder stijgende levensverwachting verrekenen in het indexatiebeleid van gepensioneerden. Voor fondsen met een grijs deelnemersbestand is het koppelen van de pensioenleeftijd van de nieuwe opbouw aan de levensverwachting alleen niet voldoende. Bij een heel

44



‘grijs’ pensioenfonds bijvoorbeeld zijn de bestaande pensioenaanspraken zo groot ten opzichte van de nieuw op te bouwen aanspraken dat het koppelen aan de levensverwachting onvoldoende effect heeft om binnen afzienbare tijd de waarde-effecten voor de pensioenvoorziening in te lopen.

3.6 Versoberen van de regeling Het versoberen van de regeling kan op verschillende manieren. Ten eerste kan men de opbouw van nieuwe rechten verlagen. Hierdoor bouwen deelnemers minder pensioenrechten op. In feite bereiken lagere opbouw en hogere pensioenleeftijd grotendeels hetzelfde effect. Als een deelnemer bijvoorbeeld 80% van zijn/haar gemiddelde loon wil opbouwen en het pensioenfonds verlaagt het opbouwpercentage van 2% naar 1,9% dan moet de deelnemer ruim twee jaar langer doorwerken om weer op die 80% uit te komen. Dit is een effectieve verhoging van de pensioenleeftijd met ruim twee jaar. Ten tweede kan men overige elementen van de pensioenregeling versoberen. Daarbij valt te denken aan het opbouwen van partnerpensioen op risicobasis in plaats van via kapitaaldekking. Het versoberen van de regeling is het domein van sociale partners; zij kunnen dat gewoon met elkaar afspreken. Echter, de aantasting van opgebouwde aanspraken en rechten behoort niet tot het domein van sociale partners. Dit is het geval wanneer het pensioenfonds de bestaande pensioenaanspraken en pensioenrechten verlaagt.20 Dit zou in lijn kunnen zijn met de gedachte van sociale partners dat er pensioenaanspraken zijn toegekend waarvan als gevolg van de stijgende levensverwachting de financiering niet afdoende was geregeld. Het pensioenfonds verlaagt dan de pensioenaanspraken zodanig dat ze weer in lijn zijn met de (historische) financiering en de nieuwe levensverwachting. Onder de huidige wetgeving kan het pensioenfondsbestuur een dergelijke drastische maatregel alleen nemen in geval van een dekkingstekort dat het pensioenfonds niet op andere wijze ongedaan kan maken.

3.7

Beheersen door middel van de financiering21

In het huidige pensioencontract financiert het fonds het effect van langleven achteraf met hogere premies en indexatiekorting. Feitelijk betekent dit dat reeds gepensioneerden meer krijgen dan waarvoor ze in het verleden hebben betaald en jongeren minder krijgen dan waarvoor ze nu betalen, indien de levensverwachting meer stijgt dan zoals thans wordt voorzien in de bepaling van de pensioenvoorziening en in de premiestelling. Om in een vergrijzende samenleving te voorkomen dat deze overdracht ex-post te groot wordt, kan men de onzekerheid in de levensverwachting ook vooraf financieren door een hogere premie te vragen. Zo betaalt de toekomstige gepensioneerde zelf voor de onzekerheid rondom zijn levensverwachting. Feitelijk spaart men dan voor hogere buffers om daarmee in de toekomst het effect van een hogere levensverwachting op te vangen (eventuele overschotten kunnen in de toekomst ook terugvloeien aan de gepensioneerden; iets extra geven is makkelijker dan iets afnemen). Op deze manier blijft het draagvlak voor een collectief solidair stelsel waarschijnlijk langer behouden en krijgen de deelnemers expliciet inzicht in de prijs van het langlevenrisico. Toch is hiermee het risico nog niet beheerst; de extra voorziening kan nog altijd te laag blijken, waardoor de toekomstige generatie alsnog een, zij het lagere, prijs zal moeten betalen van het risico. In feite is dit voorfinancieren: het verhogen van de premie om te sparen voor hogere buffers. Deze optie leidt tot gemiddeld hogere buffers en dit leidt weer tot meer zekerheid. Maar deze oplossing verlaagt het f eitelijke langlevenrisico niet! Indien zich een langlevenschok voordoet kan het fonds nog steeds een te lage dekkings graad hebben en gaan de kosten omhoog. Wel zal de kans kleiner worden op negatieve consequenties ex-post en zal ook de omvang van eventuele consequenties kleiner zijn. Verder zorgt een opslag in de premie voor een prijsstelling waarin het langlevenrisico is meegenomen, waardoor de financiering gelijkmatiger in de tijd en over generaties gespreid is.

45


Literatuur Boeijen, Dick, Niels Kortleve en Jan Tamerus (2010), ‘Van toezegging naar ambitie: Een betaalbaar reëel pensioen dat eerlijk is over de risico’s en aanpasbaar is voor exogene ontwikkelingen’, NEA-paper 35, juni 2010 Commissie Goudswaard (2010), ‘Een sterke tweede pijler: Naar een toekomstbestendig stelsel van aanvullende pensioenen’, Commissie Toekomstbestendigheid Aanvullende Pensioenregelingen DNB (2006), ‘Advies inzake onderbouwing parameters FTK’, http://www.dnb.nl/openboek/extern/file/dnb_ tcm40-157595.pdf Hoek, Jeroen van der, Niels Kortleve, Job Stigter en Niels Vermeijden (2010), ‘Een levenlang pensioen?’, VBA Journaal zomer 2010 Pensioen- & Verzekeringskamer (2004), ‘Consultatiedocument Financieel Toetsingskader’, 21 oktober 2004, http://www.dnb.nl/openboek/extern/file/dnb_tcm40-158277.pdf Stichting van de Arbeid (2004), Brief aan de Minister van SZW betreffende Nota uitwerking hoofdlijnen financiële opzet en positie van pensioenfondsen, 15 oktober 2004: http://www.stvda.nl/~/media/Files/ Stvda/Nota/2000_2009/2004/briefadvies_20041015.ashx Stichting van de Arbeid (2010), ’Pensioenakkoord voorjaar 2010’, 4 juni 2010

46



Bijlage: relevante teksten Consultatiedocument FTK, oktober 2004 Algemene vaststelling actuele waarde pensioenen verzekeringsverplichtingen 3.13 Voor pensioenen verzekeringsverplichtingen moet een prospectief bepaalde voorziening vastgesteld zijn als som van de verwachtingswaarde van de uit deze verplichtingen voortkomende kasstromen en een marktconforme opslag ter dekking van onvermijdbare risico’s die met deze portefeuille gepaard gaan. Hierbij moet een instelling uitgaan van de eigen bruto verplichtingen, vóór herverzekering en andere vormen van risicoreductie. Verwachtingswaarde 3.19 De verwachtingswaarde van de pensioenen verzekeringsverplichtingen is de contante waarde van de verwachte kasstromen uit pensioenen verzekeringsovereenkomsten. De verwachte kasstromen zijn gebaseerd op realistisch geachte verzekeringstechnische grondslagen (sterftekansen, schadefrequenties, afkoopkansen, frequentie van waardeoverdrachten, etc.). Een instelling moet rekening houden met de verwachte ontwikkelingen van demografische, juridische, medische, technologische, maatschappelijke en financieeleconomische aard. Dit betekent bijvoorbeeld dat de voorzienbare trend in overlevingskansen in de verwachtingswaarde tot uitdrukking komt. 3.20 De contante waarde van de verwachte kasstromen is gelijk aan de actuele waarde van een belegging met aan deze verwachte kasstromen identieke kasstromen die met zekerheid tot uitkering komen. Een dergelijke belegging repliceert de verwachte kasstromen van de verplichtingen. De verwachtingswaarde is derhalve niet beïnvloed door de werkelijke beleggingen van de instelling. De verwachtingswaarde van zogeheten ‘embedded options’ in de pensioenen verzekeringsverplichtingen wordt bepaald als actuele waarde van een financieel instrument dat een replicatie vormt van de conditionele kasstromen (‘contingent claims’) op basis van realistisch geachte verzekeringstechnische grondslagen. Deze actuele waarde wordt bijvoorbeeld met behulp van optiewaarderingstechnieken bepaald. Marktconforme opslag 3.31 Bij de waardering van de pensioenen verzekeringsverplichtingen kan niet worden volstaan met de verwachtingswaarde op basis van realistische geachte verzekeringstechnische grondslagen (ook wel aangeduid als ‘central estimate’ of ‘best estimate’). Ook de risico’s en onzekerheden van pensioenen verzekerings verplichtingen ten opzichte van de meest realistische verwachtingswaarde moeten tot uitdrukking komen in de waardering van verplichtingen. 3.32 Idealiter is daarbij sprake van een marktconforme risico-opslag (ook wel aangeduid als ‘market value margin’) boven de verwachtingswaarde van deze verplichtingen: het bedrag dat objectief handelende en tot transactie bereid zijnde partijen bij de waardebepaling van een verplichtingenportefeuille aan de verwachtingswaarde van de verplichtingenportefeuille toevoegen ter dekking van de onvermijdbare risico’s die met deze portefeuille gepaard gaan. Met deze risico-opslag is de prudentie expliciet gemaakt. De marktgegevens voor het modelmatig waarderen van deze risico-opslag zijn echter nog niet voor alle sectoren en branches aanwezig. Een alternatieve benadering lijkt dan ook gewenst. De PVK zal deze dan ook voorlopig voorschrijven.

47


Onvermijdbaar risico 3.33 Onvermijdbare risico’s zijn verzekeringstechnische en financiële risico’s die op geen enkele manier afgedekt kunnen worden, anders dan via volledige herverzekering. Onvermijdbaar risico bestaat uit drie componenten:22 • modelonzekerheid, • parameteronzekerheid en • stucturele onzekerheid. 3.34 Modelonzekerheid is de inherente onzekerheid die verbonden is aan de keuze van het gebruikte model voor de waardering van toekomstige kasstromen. Zoals het ontbreken van belangrijke verklarende variabelen, een verkeerd veronderstelde modelstructuur (bijvoorbeeld als een lineaire relatie verondersteld wordt in plaats van een exponentiële), of het gebruik van kansdistributies en veronderstelde (on)afhankelijkheden die niet overeenkomen met de aard van het te modelleren proces. Ook de bewuste keuze van een eenvoudiger en praktisch hanteerbaar model in plaats van een meer realistisch, complex model is een bron van modelrisico. 3.35 Parameteronzekerheid ontstaat als parameters die vastgesteld zijn op basis van waarnemingen uit het verleden gebruikt worden om gebeurtenissen te voorspellen. Zo kan de waarnemingsperiode te kort zijn. Waarnemingen kunnen ook onvolledig of anderszins niet representatief zijn voor een echte schatting. Daarnaast kunnen hoge volatiliteit in de gemeten gegevens en een lage kwaliteit van de metingen schattingen onzeker maken. Indien er een voorzienbare trend is in de ontwikkeling van parameters, moet deze trend gemodelleerd worden. De parameters die de trend tot uitdrukking brengen, zijn dan onzeker omdat men nooit weet of en hoe een trend doorzet. 3.36 Een derde bron van onzekerheid zijn onvoorzienbare veranderingen van parameters. De kansverdeling van de gebruikte parameters kan in de toekomst wijzigen of om andere redenen onzeker zijn. Deze structurele onzekerheid is verbonden met de gevolgen van bijvoorbeeld jurisprudentie op het gebied van de inter pretatie van polisvoorwaarden of de gevolgen van medische doorbraken en nieuwe ziekten. 3.37 Voorbeeld: Een stijgende levensverwachting is een voorzienbare trend. In de waardering van pensioenen levensverzekeringsverplichtingen moet hiermee rekening worden gehouden. De precieze ontwikkeling van deze trend is echter onzeker. Dit is de parameteronzekerheid. Een in alle redelijkheid niet voorzienbare medische doorbraak die de overlevingskansen voor bepaalde leeftijdscohorten plotseling doet stijgen, valt onder de structurele onzekerheid. IASB [Fair value] 3.39 De Uitgangspuntennotitie FTK omschrijft de actuele waarde van verplichtingen als de waarde bij overdracht tussen terzake goed geïnformeerde, tot een transactie bereid zijnde partijen die onafhankelijk van elkaar zijn. Deze benadering gaat uit van fair value, de marktwaarde van verplichtingen. Een van de bezwaren tegen fair value is dat marktgegevens voor het modelmatig waarderen van pensioenen verzekeringsverplichtingen nog onvoldoende voor alle sectoren en branches aanwezig zijn. Ook zijn er geen markten waar transparante prijsvorming plaatsheeft voor de overdracht van verplichtingen tussen instellingen. Er is derhalve sprake van imperfecte informatie (geen volledig inzicht in productkarakteristieken, beschikbare prijsinformatie, etc.) en informatieasymmetrie (waarbij partijen verschillende informatie hebben over een transactie). Fairvaluewaardering van pensioenen verzekeringsverplichtingen lijkt dan ook vooralsnog, bij de huidige stand van zaken, in onvoldoende mate toepasbaar. FTK invulling marktconforme opslag 3.40 De PVK schrijft voorlopig een benadering voor risico’s en onzekerheden die inherent zijn aan pensioenen verzekeringsverplichtingen voor, totdat IAS standaarden op dit terrein zijn ontwikkeld. Deze benadering richt zich voor de FTK-rapportages op een door de PVK voor te schrijven niveau van toereikendheid. De vereiste risico-opslag op de verwachtingswaarde is het verschil tussen de verwachtingswaarde en de waarde die bij een waarschijnlijkheidsniveau van 75% ten aanzien van de verzekeringstechnische risico’s gedurende de

48



looptijd van de contracten hoort. Dit moet er voor zorgen dat de actuele waarde van de verplichtingen wordt vastgesteld, rekening houdend met een wezenlijk deel van de onvermijdbare risico’s en onzekerheden. 3.41 Voor een aantal verzekeringsbranches kan de kansverdeling behorende bij de aangegane verzekeringsverplichtingen echter extreem scheef verdeeld zijn. Als gevolg van deze mogelijke scheefheid van de te hanteren kansverdeling wordt het 75% waarschijnlijkheidsniveau niet altijd als voldoende toereikend bevonden. Vandaar dat de risico-opslag op de verwachtingswaarde nooit minder mag zijn dan de helft van de standaarddeviatie van de achterliggende kansverdeling van de contante waarde van de pensioen- of verzekeringsverplichtingen. 3.42 Het voordeel van deze alternatieve benadering is de uniformiteit ervan. Deze dwingt instellingen de factoren te identificeren die de kasstromen uit hoofde van pensioen- of verzekeringsverplichtingen zullen beïnvloeden. Bovendien krijgt de PVK de mogelijkheid in de toekomst dit voorlopige voorschrift los te laten. Naarmate bovengenoemde theoretische en praktische aspecten opgelost zijn, kan de aard en mate van voorschrijven worden vervangen door marktconforme opslagen. 3.43 Het specifieke risico van een verzekeringsportefeuille, met afwijkingen die relatief groter zijn dan landelijk waargenomen, komt bij de alternatieve benadering deels in de voorziening tot uiting. In een echte ‘fair value’ wereld zou dit specifieke risico niet in de voorziening tot uiting komen vanwege de veronderstelde onbeperkte mogelijkheid tot diversificatie. 3.44 Welke methodiek en veronderstellingen geschikt zijn om de bedoelde risico-opslag voor een homogene risicogroep vast te stellen, moet mede bepaald worden in het licht van: • De robuustheid van de onderliggende waarderingsmodellen; • De betrouwbaarheid en omvang van beschikbare gegevens; • Ervaringen van de instelling en de bedrijfstak; • De bijzondere karakteristieken van de risicogroep. 3.45 Op basis van de indeling in homogene risicogroepen dient de verwachtingswaarde en de per groep relevante risico-opslag zo transparant mogelijk te worden vastgesteld. Slechts indien, conform de randvoorwaarden van een intern model, telkens aard en omvang van diversificatie tussen risicogroepen aangetoond kan worden, kan bij het bepalen van de actuele waarde van de pensioenen verzekeringsverplichtingen daarmee rekening worden gehouden. 3.46 De PVK verwacht dat niet alle instellingen in staat zijn de waarde te bepalen die hoort bij het voorgeschreven niveau van toereikendheid. Een andere methodiek is dan vereist. Deze gestandaardiseerde methode is gebaseerd op het waarderen volgens normportefeuilles en geeft een benadering voor de risico-opslag. Overigens moet een instelling ook bij deze gestandaardiseerde methode de verwachtingswaarde van de pensioen- of verzekeringsverplichtingen onderbouwen. 3.47 De PVK is voornemens om, in samenwerking met de pensioenen verzekeringsbedrijfstak, normportefeuilles te ontwikkelen voor de te rapporteren risicogroepen. Zij zal daartoe actief bijdragen door datasets te ontwikkelen en technieken te onderzoeken voor de vereiste waardering van de betreffende verplichtingen. Een “tabellenboek” op basis van deze normportefeuille zal daaruit beschikbaar komen. Voor pensioenverplichtingen heeft de PVK reeds risico-opslagen ontwikkeld. Voor levensverzekeringsverplichtingen heeft de PVK een voorzet opgesteld. Voor schadeverzekeringen is de PVK voornemens om risico-opslagen te bepalen met behulp van een ‘field test’ bij meerdere verzekeraars. Bijlage 4 bevat de genoemde uitwerkingen. 3.48 Deze normportefeuilles geven qua aard en omvang een indicatie van de risico-opslag. Zo kan per risicogroep en per omvang van de verwachtingswaarde (het volume) van die groep de risico-opslag worden bepaald die minimaal nodig is boven de verwachtingswaarde. Een instelling die gebruik maakt van het tabellenboek dient de daarin gehanteerde indeling in normportefeuilles te volgen. Het is echter de verantwoorde-

49


lijkheid van de instelling om aan te tonen dat de eigen portefeuille qua karakteristieken overeenstemt met die normportefeuille! Derhalve kan ook hier geen sprake zijn van een vrijblijvende invuloefening. 3.49 Zodra accounting standaarden gereed zijn voor robuuste en betrouwbare methoden om de ‘fair value’ van pensioenen verzekeringsverplichtingen vast te stellen, onderzoekt de PVK of zij deze in het FTK kan opnemen, ter vervanging van de hierboven beschreven methode.

Bepaling en toetsing van de solvabiliteit De gestandaardiseerde methode Verzekeringstechnische risico’s 4.83 Een instelling moet solvabiliteit aanhouden voor verzekeringstechnische risico’s. Solvabiliteit voor deze risico’s is gewenst voor abnormale negatieve variaties in verzekeringstechnische resultaten binnen een jaar, gegeven de voorziening op actuele waarde. 4.84 De gewenste solvabiliteit wordt bepaald per te rapporteren risicogroep. De branches pensioenen, leven en schade zijn hierbij gesplitst. Het gaat om dezelfde risicogroepen als bij marktconforme opslagen in het kader van de actuele waarde (hoofdstuk 3). 4.85 Waar toepasselijk wordt bij het aggregeren van de solvabiliteitsuitkomsten voor de risicogroepen tot de totale gewenste solvabiliteit voor verzekeringstechnische risico’s, rekening gehouden met enige mate van diversificatie tussen de risicogroepen. 4.86 Bijlage 4 geeft een uitwerking van de bepaling van de gewenste solvabiliteit voor verzekeringstechnisch risico volgens de gestandaardiseerde methode. (A) Risico-opslagen voor technische voorzieningen op actuele waarde B4.18 De risico-opslag bestaat uit twee delen. Het eerste deel is een opslag voor de onzekerheid die gerelateerd is aan de toekomstige sterftetrendonzekerheid (TSO). TSOi = basispercentagei · grondslag voor risicogroep i. B4.19 Het tweede deel van de opslag is nodig voor mogelijke negatieve stochastische afwijkingen (NSA). Verondersteld wordt dat het uiteindelijke resultaat een realisatie is van een kansmodel. De meest realistische verwachtingswaarde is echter een gemiddelde. Zeker voor kleine portefeuilles kan het uiteindelijke resultaat sterk afwijken van het verwachte gemiddelde. De opslag is bedoeld voor deze afwijkingen en is afhankelijk van het aantal verzekerden ni in risicogroep i aan het eind van het boekjaar. Verondersteld wordt dat de overlevingskansen van individuele verzekerden onafhankelijk van elkaar zijn. NSAi = basispercentagei / √ni · grondslag voor risicogroep i (B) Gewenste solvabiliteit voor verzekeringstechnische risico’s B4.47 Het basispercentage wordt gebruikt om de gewenste solvabiliteit te berekenen. Gewenste solvabiliteit voor risicogroep i = basispercentagei / √ni · grondslag voor risicogroep i Hier is ni het totaal aantal verzekerden van risicogroep i aan het eind van het boekjaar. De technische voorziening op actuele waarde is inclusief de risico-opslag.

50



Regeling Pensioenwet en Wet verplichte beroepspensioenregeling (Staatscourant 29 december 2006, nr. 253) Hoofdstuk 3. Regels op grond van het Besluit financieel toetsingskader pensioenfondsen Paragraaf 1. Vaststelling vereist eigen Vermogen Artikel 24. Standaardmodel Eerste lid, onderdeel f het verzekeringstechnische risico; De verzekeringstechnische risico’s betreffen de risicofactoren die verband houden met sterfte. In de toelichting op artikel 2 van het Besluit financieel toetsingskader pensioenfondsen is aangegeven dat het bepalen van de verzekeringstechnische grondslagen uitdrukkelijk de verantwoordelijkheid is van het fonds en dat het vervolgens aan DNB is om te beoordelen of het fonds de juiste grondslagen hanteert. Voorts is aangegeven dat de factoren die verband houden met de te verwachten sterftetrend onderdeel uitmaken van de berekening van de technische voorzieningen. Bij de verzekeringstechnische risico’s waarop deze regeling betrekking heeft, gaat het om het procesrisico (éénjaars risicohorizon en zekerheidsniveau van 97,5%), de trendsterfteonzekerheid (TSO) en de negatieve stochastische afwijkingen (NSA). De TSO en de NSA hebben betrekking op de onzekerheden gedurende de gehele looptijd van de verplichtingen.

Noten 1 Zie www.ag-ai.nl/view.php?Pagina_Id=333. 2 In een DB-middelloonregeling betekent indexatie-achterstand dat actieve deelnemers minder pensioen opbouwen. In een eindloonregeling hebben actieven alleen last van een hogere kostprijs. 3 Met dank aan Etta van der Weijden en Indira Noordhof (Towers Watson) voor de actuariële premieberekeningen. De generatietafel 2000-2055 is met startjaar 2007 gehanteerd. Alle premies zijn met een disconteringsvoet van 4% berekend; de laatste kolom vermeldt ter vergelijking de uitkomst op basis van een disconteringsvoet van 3%. Op het moment van schrijven bevond de rentetermijnstructuur zich rond het niveau van 3%. 4 Jaarlijks worden door het CBS sterftekansen van zowel mannen als vrouwen bepaald en gepubliceerd. Het vastleggen van de bij de sterftekansen behorende overlevingstafels gebeurt door het Actuarieel Genootschap. Tot voor kort stelde het AG eens in de vijf jaar nieuwe overlevingstafels op aan de hand van deze gepubliceerde gegevens van het CBS. Dit zijn de GBM-tafel (Gehele Bevolking Mannen) en de GBV-tafel (Gehele Bevolking Vrouwen), samen de GBM/V-tafels. Deze tafels bevatten de sterftekansen per leeftijd van zowel mannen als vrouwen. Het samenstellen van de tafels gebeurt aan de hand van de waargenomen sterfte onder de Nederlandse bevolking in de voorafgaande vijf jaar. In 2007 is de generatietafel geïntroduceerd, waarin niet alleen rekening wordt gehouden met de gerealiseerde sterftecijfers, maar ook met verwachtingen op basis van de trendmatige ontwikkeling. Op 31 augustus 2010 heeft het Actuarieel Genootschap nieuwe overlevingstafels geïntroduceerd (zie www.ag-ai.nl/view.php?Pagina_Id=333). 5 De gestegen levensverwachting heeft op de waarde van de opgebouwde pensioenverplichtingen van een 65-jarige een effect van ca. 20% stijging ten opzichte van het referentiepunt, dus bijna net zo groot als van een 40- of 50-jarige. Een lagere disconteringsvoet heeft echter een veel geringer effect (ca. 11% stijging), omdat het pensioen van een 65-jarige een kortere verwachte uitkeringsduur heeft dan van een 40- of 50-jarige, en daardoor een lagere rentegevoeligheid. 6 Met pensioencontract bedoelen we in dit artikel het samenhangend geheel van pensioenovereenkomst en uitvoeringsovereenkomst. Werkgever en werknemersvertegenwoordigers (vakbonden of ondernemingsraad) sluiten met elkaar de pensioenovereenkomst; de werkgever en het pensioenfonds sluiten de uitvoeringsovereenkomst. 7 Rechtsvoorganger van DNB, in 2004 gefuseerd met DNB. 8 Stichting van de Arbeid (2004). 9 De Nederlandsche Bank (2006). 10 Zie DNB website Open Boek Toezicht: http://www.dnb.nl/openboek/extern/id/nl/b/40-158313.html.

51


11 Dit geldt niet voor individueel DC, waarbij de langlevenrisico’s volledig bij de deelnemer liggen. Die deelnemer moet namelijk bij een langere levensverwachting duurder pensioen inkopen als hij op pensioendatum zijn vermogen omzet in annuïteiten. 12 Zoals leeftijdsterugstelling (het bewust kijken in de sterftetafel bij een jongere leeftijd dan de daadwerkelijke leeftijd, om zo te anticiperen op een toekomstige stijging van de gemiddelde levensduur), die niet alleen rekening hield met de bestandssamenstelling maar waarin ook een voorzichtigheidsmarge zat verwerkt. 13 Voor zover het fonds geen opslag op de premie en/of leeftijdsterugstelling hanteerde. 14 Indien pensioenfondsen differentiatie tussen actieven en gepensioneerden overwegen zouden zij (op termijn) de markt kunnen gebruiken om de risico’s voor gepensioneerden af te dekken. Verder geldt dat de financiële markten geen mogelijkheden bieden om het langlevenrisico voor jongeren – met ultralange looptijden van 50-80 jaar of zelfs nog langer – af te dekken. 15 Zie Van der Hoek et al (2010). 16 Denk hierbij bijvoorbeeld aan basisrisico en liquiditeit van de markt in relatie tot omvang van het fonds. 17 Deze solidariteit wordt ook doorgaans niet op voorhand expliciet gemaakt. 18 Fondsen kunnen ook kiezen voor een lagere pensioenopbouw (zie ook 2.3). Als deelnemers uiteindelijk op hun oorspronkelijke pensioenopbouw willen uitkomen, kunnen zij dat realiseren door langer door te werken. Op individueel niveau hebben een hogere pensioenleeftijd en een lagere pensioenopbouw in principe hetzelfde effect, voor zover men de pensioenleeftijd zelf kan vervroegen of verlaten. 19 Zie Boeijen et al (2010) voor een beschrijving van Defined Ambition, een pensioencontract waarbij het fonds aanpasbare aanspraken heeft en het fonds de pensioenleeftijd koppelt aan de levensverwachting. 20 Overwogen kan worden daarbij te differentiëren naar verschillende groepen. 21 Zie ook Van der Hoek et al (2010). 22 Bron: A Global Framework for Insurer Solvency Assessment: A Research Report by the Insurer Solvency Assessment Working Party of the International Actuarial Association, April 2004.

52


4 Het transfereren van langlevenrisico – een overzicht van markten en producten Samenvatting en conclusies Aangezien de meeste pensioenfondsen in Nederland het renterisico en inflatierisico op hun balans tegenwoordig voor een belangrijk deel hebben gehedged, verschuift de aandacht langzaam naar het laatste ongedekte risico aan de verplichtingenkant, namelijk het langlevenrisico. In de afgelopen drie jaar is in het Verenigd Koninkrijk circa £ 30 tot £ 50 mrd aan pensioenverplichtingen afgedekt voor langlevenrisico. In Nederland is de ‘Longevity’ markt vooralsnog niet van de grond gekomen. Een mogelijke verklaring is dat in Nederland verhoudingsgewijs minder ondernemingspensioenfondsen zijn (in volumetermen) en minder gesloten fondsen dan in het VK. Wel wordt achter de schermen gewerkt aan de eerste transacties, welke mogelijk het daglicht zullen zien in 2011. De markt voor langlevenrisico hedges is grofweg onder te verdelen in verzekeringsgerelateerde oplossingen (“buy‑in’s en buy-out’s”) en Longevity swaps. Ook kan er onderscheid gemaakt worden tussen ‘custom made’ oplossingen en indexproducten. De ultieme oplossing bestaat niet. Dit zal verschillen per pensioenfonds afhankelijk van het profiel. Een langlevenrisico hedge zal het meest waarschijnlijk worden uitgevoerd voor een pensioenfonds (dat gesloten is voor nieuwe deelnemers) met een relatief hoge dekkingsgraad, een zwakke sponsor en met een deelnemers bestand met relatief hoge levensverwachtingen in een omgeving met hoge credit spreads. Kijkend naar producttype zullen kleine fondsen eerder voor verzekeringsgerelateerde oplossingen gaan terwijl grote fondsen de schaalgrootte hebben (minder onzekerheid langlevenrisico, collateral management, professioneel vermogensbeheer) om te kiezen voor een Longevity swap. Tot slot dient de markt volwassen te worden. Een mogelijk scenario is dat de Longevity swap markt zich in de toekomst gaat ontwikkelen zoals dit in het verleden is gebeurd met de markt voor renteswaps en later met de inflatieswap markt. De markt moet zich ontwikkelen tot een Longevity swap markt met standaardisatie, transparante prijsvorming en de beschikking over veel looptijdsegmenten zodat met een juiste ‘overlay’ structuur het basisrisico verder teruggebracht kan worden dan mogelijk is met de huidige generatie index swaps. Dit zou voor Nederlandse pensioenfondsen de ideale markt voor het prijzen en beheren van langlevenrisico zijn. De ultieme oplossing voor het beheren van langlevenrisico bestaat niet, maar hangt af van het profiel van een pensioenfonds.

53


4.1 Inleiding De meeste pensioenfondsen in Nederland hebben het renterisico en inflatierisico op hun balans tegenwoordig voor een belangrijk deel afgedekt. Hierdoor verschuift de aandacht langzaam naar het laatste ongedekte risico aan de verplichtingenkant, namelijk het langlevenrisico. Langlevenrisico betreft de mogelijkheid dat kosten voortkomen uit het onjuist inschatten van de levensverwachting (zie box: Simulatie: impact dalende sterftekansen op pensioenverplichtingen). In de afgelopen drie jaar is in het Verenigd Koninkrijk reeds circa £ 30 tot £ 50 mrd aan pensioenverplichtingen voor het langlevenrisico afgedekt. Naar verwachting zullen in de Nederlandse pensioensector mogelijk binnen 1 á 2 jaar de eerste longevity transacties worden uitgevoerd. De markt voor het afdekken van langlevenrisico (‘longevity hedges’) is grofweg onder te verdelen in verzekeringsgerelateerde oplossingen (“buy-in’s en buyout’s”) en longevity swaps. Ook kan er onderscheid gemaakt worden tussen ‘custom made’ oplossingen en ‘indexproducten’. De markt voor longevity hedges moet zich nog verder ontwikkelen. Een mogelijk scenario (en een wens van de “VBA werkgroep langlevenrisico”) is, dat de longevity swap markt zich in de toekomst gaat ontwikkelen zoals dit in het verleden is gebeurd met de markt voor renteswaps en later met de markt voor inflatieswaps. Kortom, een longevity swap markt met standaardisatie, transparante prijsvorming en de beschikking over vele looptijdsegmenten zodat met een juiste ‘overlay’ structuur het basisrisico verder teruggebracht kan worden dan mogelijk is met de huidige generatie index swaps. In dit hoofdstuk zullen de verschillende producten worden beschreven en vergeleken. Tevens wordt ingegaan op de vraag voor welk pensioenfonds een longevity hedge geschikt is. Tot slot volgt een korte schets van waar de markt naar toe zou kunnen gaan, en waar de behoefte ligt vanuit het perspectief van de Nederlandse pensioenfondsen.

4.2 De markt voor longevity hedges in het Verenigd Koninkrijk Als vertrekpunt voor het beschrijven van de markt voor longevity hedge producten zal allereerst worden gekeken naar het Verenigd Koninkrijk, omdat hier sinds enkele jaren een markt op gang is gekomen terwijl dit in Nederland nog niet het geval is. In recente jaren is in het Verenigd Koninkrijk een markt ontstaan voor longevity hedging. In drie jaar tijd is £ 30 tot 50 mrd aan longevity transacties uitgevoerd. In het segment boven de £ 100 mln is in 2007 voor £ 2,9 mrd aan verzekeringsgerelateerde longevity oplossingen uitgevoerd. Als gevolg van de agressieve prijszetting door nieuwe toetredende verzekeraars steeg dit volume in 2008 naar £ 7,9 mrd. Echter ten gevolge van de kredietcrisis daalde het volume in 2009 naar £ 3,7 mrd, onder meer doordat pensioenfondsen met een lage dekkingsgraad niet de middelen hadden om verzekeringsgerelateerde oplossingen te financieren. Daaren tegen steeg het volume van Longevity swaps (welke geen investeringen vooraf vereisen) vorig jaar naar £ 3,8 mrd. Ook nam de gemiddelde transactieomvang toe. Een andere observatie is dat de markt zich ontwikkeld heeft van index producten naar fondsspecifieke oplossingen. Op deze markt zijn verschillende partijen actief als houder van het langlevenrisico, zoals pensioenfondsen en lijfrenteverzekeraars. De andere kant van de markt bestaat uit partijen die daarentegen houder zijn van kort levenrisico, zoals verkopers van levensverzekeringen. Tussen deze partijen zijn er ook intermediairs actief zoals banken en herverzekeraars (zie figuur 1).

54


Het transfereren van langlevenrisico

Figuur 1: Participanten longevity/mortality markt Holders of Longevity Risk Pension plans Annuity underwriters Life settlement investors Pension insurers ILS funds/Hedge funds Reinsurers

Intermediaries

��

Reinsurers Investment banks

Holders of Mortality Risk

��

Life insurers Reinsurers ILS funds/Hedge funds

Bron: Mn Services, JP Morgan, LPC

De verzekeringsgerelateerde longevity oplossingen kennen een gemiddelde omvang van £ 100 mln en een minimum en maximum van respectievelijk enkele miljoenen tot grofweg £ 1 mrd. Longevity swaps kennen een grotere minimale omvang van £ 100 mln, een gemiddelde omvang van £ 500 mln en een maximale omvang (tegenwoordig) van £ 3 mrd (zie tabel 1). Tabel 1: Publiek gemaakte ‘longevity’ transacties in het VK (> £ 100 mln) klant

hedge aanbieder

Jan-2008

Lucida

JP Morgan

omvang (£ mln) n.a.

longevity swap (index)

type

Feb-2008

Rank

Goldman Sachs / Rothesay Life

700

insurance

Mar-2008

TI Group

Legal & General

250

insurance

Mar-2008

Powell Duffryn

Paternoster

400

insurance

Mar-2008

Morgan Crucible

Lucida

160

insurance

Apr-2008

Friends Provident

Norwich Union

360

insurance

Apr-2008

BBA

Legal & General

270

insurance

Jun-2008

Delta

Pension Insurance Corporation

450

insurance

Jul-2008

Canada Life

JP Morgan

500

longevity swap (bespoke)

Jul-2008

Ofcom

Legal & General

150

insurance

Jul-2008

The Pensions Trust

Paternoster

225

insurance

Sep-2008

West Ferry Printers

Norwich Union

130

insurance

Sep-2008

TI Group

Paternoster

250

insurance

Sep-2008

Cable & Wireless

Prudential

1000

insurance

Nov-2008

Vivendi

Metlife

130

insurance

Dec-2008

Dairy Crest

Legal & General

Dec-2008

Thorn


Jan-2009

Leyland DAF


Feb-2009

Abbey Life

Specific Life Re

1500

Mar-2008

Aviva

RBS / Partner Re

475


Jun-2009

Babcock International

Credit Suisse

750


Jun-2009

Dairy Crest

Legal & General

150

insurance

Jul-2009

RSA Insurance


Sep-2009

MNOPF

Lucida

500

longevity swap (bespoke) + asset swap insurance

Sep-2009

Denso


140

insurance

Nov-2009

CDC


370

insurance

Dec-2009

Royal County of Berkshire

Windsor Life (Swiss Re)

750


Feb-2010

BMW UK

Abbey Life (Deutsche Bank)

3000


150

insurance

1100

insurance

230

insurance

1900

insurance

Bron: Mn Services, JP Morgan, Lane Clark & Peacock

55


De Britse pensioensector met relatief veel kleine gesloten ondernemingspensioenfondsen is niet één-op-één te vergelijken met de Nederlandse situatie. De vraag vanuit Britse pensioenfondsen naar mogelijkheden om het langlevenrisico af te dekken wordt gedreven door onder andere: • De wens van CFOs (o.a. wegens IFRS) om het pensioenrisico van de balans van de onderneming te halen; • De toenemende aandacht voor risicomanagement als gevolg van de kredietcrisis, strengere regelgeving, dalende dekkingsgraden, vergrijzing, en het feit dat vele fondsen in het Verenigd Koninkrijk gesloten zijn voor nieuwe deelnemers; • Fusie en overname activiteiten van ondernemingen die kunnen worden belemmerd door eventuele pensioenkwesties; • De toegenomen levensverwachting in recente jaren; • De toegenomen aandacht in de media. Vanuit de aanbodzijde is de longevity markt gestimuleerd door de volgende factoren: • Lage solvabiliteitsratio’s bij levensverzekeraars (welke een natuurlijke ‘short’ positie hebben in langleven risico), waardoor het accent sterker is komen te liggen op risicomanagement; • Innovatie, resulterend in een breder productenaanbod.

4.3 De Nederlandse markt In Nederland is de ‘longevity’ markt vooralsnog niet van de grond gekomen. Een mogelijke verklaring is dat in Nederland verhoudingsgewijs minder ondernemingspensioenfondsen zijn (in volumetermen) en minder gesloten fondsen dan in het Verenigd Koninkrijk. Wel wordt (door enkele banken) achter de schermen gewerkt aan de eerste transacties, welke mogelijk het daglicht zullen zien in 2011. Andere factoren die illustreren dat in de Nederlandse pensioenindustrie langlevenrisico ook een belangrijker thema aan het worden is, zijn: • De snellere aanpassing van de overlevingstafels door het AG en de overgang naar generatietafels waarbij de voorzienbare trend wordt meegenomen; • De hoge kosten voor pensioenfondsen van recente aanpassingen van de levensverwachting, deze kosten worden voor 2010 op gemiddeld 4% van de pensioenvoorziening geschat; • Fundamenteel bezien zal langlevenrisico relatief steeds belangrijker worden. Allereerst doordat rente- en inflatierisico tegenwoordig voor een belangrijk deel gehedged zijn. Ook speelt mee dat het beleggingsrisico op termijn zal worden gereduceerd als gevolg van de vergrijzing van het pensioendeelnemersbestand; • In april 2010 is door de VBA Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals een ‘werkgroep langlevenrisico’ opgericht. Naast enkele consultants, bestaat deze werkgroep hoofdzakelijk uit afgevaardigden van Nederlandse pensioenfondsen en uitvoerders. De doelen van deze werkgroep zijn: educatie, het in kaart brengen van bestaande oplossingen en een gezamenlijke opinie vormen over hoe de Nederlandse pensioenen verzekeringsindustrie graag ziet dat de longevity markt zich ontwikkelt.

56



Box: Simulatie: impact dalende sterftekansen op pensioenfondsverplichtingen Nationale statistieken geven aan dat de sterftekans van een 65-jarige man in Nederland is afgenomen van 2,4% in 1961 tot 1,4% in 2008, wat zich heeft vertaald in een toename van

de resterende levensverwachting van 13,9 jaar tot 16,6 jaar. Dit impliceert een jaarlijkse ‘verbeteringsfactor’ van de sterftekans van circa 1,1%.

Figuur 2: Ontwikkeling sterftekans in Nederland

Figuur 3: Resterende levensverwachtingen 70

3.5% man, 65 jaar vrouw, 65 jaar

3.0% 2.5%

50

2.0%

40

1.5%

30

1.0%

20

0.5%

10

0.0% 1961 1966 1971 1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006

jaar

60 man, 20 jaar man, 45 jaar man, 65 jaar man, 80 jaar

0 1961 1966 1971 1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006

Bron: Mn Services, CBS, LifeMetricsw

Bron: Mn Services, CBS, LifeMetrics

Om het effect van een dergelijke verbetering te illustreren is de volgende analyse uitgevoerd: er wordt verondersteld dat een pensioenfonds slechts één deelnemer heeft die met 65 jaar met pensioen gaat en recht heeft op een jaarlijkse uitkering van ¤ 100. Figuur 5 geeft de verwachte jaarlijkse pensioenuitkering weer voor de komende 50 jaar (gebaseerd op de huidige sterftestatistieken voor 65-jarigen tot en met 100-jarigen). Naast een basisscenario zijn projecties afgebeeld voor verschillende aannames ten aanzien van de “verbeteringsfactor’ voor sterftekansen, variërend van –2% tot +2% (een positieve factor betekent, dat de sterftekans daalt, resulterend in een hogere levensverwachting en daarmee in hogere geprojecteerde uitbetalingen).1 Op basis van de huidige swapcurve zou de contante waarde van de verplichtingen met 3,8% toenemen indien de sterftetabel met 1% verbetert. Bij een 2% ‘verbeteringsfactor’ stij-

gen de verplichtingen met niet minder dan 8,2%. Als vervolgens nog een inflatiepercentage van 2% wordt verondersteld, dan neemt het effect zelfs nog meer toe: de verplichtingen stijgen dan met 4,9% en 10,8% in waarde bij een ‘verbeteringsfactor’ van respectievelijk +1% en +2%. Een andere observatie is dat het effect asymmetrisch is. Bij een verbetering neemt de waarde van de verplichtingen meer toe dan dat deze afneemt bij stijgende sterftekansen. De verklaring is dat indien sterftecijfers verbeteren (d.w.z. dalen), meer mensen profiteren van lagere sterftekansen. Bijvoorbeeld: indien deelnemers 70 jaar worden, zullen deze personen niet alleen een lagere sterftekans hebben op die leeftijd, maar ook meer mensen hebben de leeftijd van 70 jaar überhaupt al bereikt. Technisch gesproken kent lang levenrisico een negatieve convexiteit.

Figuur 4: Illustratieve pensioenverplichtingen (jaarbasis) met verschillende aannames voor de ‘verbeteringsfactor’ sterftecijfer

Figuur 5: Illustratieve pensioenverplichtingen (jaarbasis): Verschil versus base case

120

15 EUR

EUR

100 80 60

–2% –1% 1% 2%

10

–2% –1% 0% 1% 2%

5 0

40 –5

20

–10

0 jaar

–20 1

6

Bron: Mn Services

11

16

21

26

31

36

41

46

–15 1

Present Value –2% = –6,5% PV –1% = –3,4% PV +1% = +3,8% PV +2% = +8,2% PV 6 11 16

21

26

31

36

41

46 jaar

Bron: Mn Services

57


4.4

Langleven producten

De markt voor het afdekken van langlevenrisico is grofweg onder te verdelen in verzekeringsgerelateerde oplossingen (“buy-in’s en buy-out’s”) en longevity swaps. Door middel van een buy-out worden alle risico’s (rente-, inflatie- en langlevenrisico) alsook de investeringen overgedragen aan een verzekeraar. Met een longevity swap wordt louter het langlevenrisico van de balans van een pensioenfonds verwijderd (en soms ook het inflatierisico). Een buy-in vormt een hybride oplossing, waarbij slechts een gedeelte van de risico’s en bezittingen worden overgedragen. Ook kan er onderscheid gemaakt worden tussen ‘custom made’ oplossingen en indexproducten. Hierna worden de verschillende type producten besproken. Longevity Swaps Bespoke longevity swaps Een “bespoke longevity swap” is een ruil van kasstromen (swap) welke gekoppeld is aan de sterfteontwikkeling van het feitelijke pensioenbestand zelf. Het pensioenfonds betaalt een serie vastgelegde kasstromen (de zogenaamde “fixed leg”). De tegenpartij betaalt de gerealiseerde pensioenuitkeringen (de zogenaamde “floating leg”). Het resultaat is dat de tegenpartij het pensioenfonds per saldo betaalt indien deelnemers langer leven dan verwacht en vice versa. Pensioenfonds specifieke swaps zijn uitsluitend beschikbaar voor gepensioneerden. Tot op heden zijn nog geen transacties uitgevoerd voor nog actieve deelnemers als gevolg van de lange horizon en de grote onzekerheid ten aanzien van de levensverwachting.2 Bespoke swaps hebben een vaste juridische looptijd van doorgaans 50 jaar maar kunnen ook voor een langere horizon worden aangegaan. De swap is verbonden aan een van tevoren vastgestelde groep individuen. Ook zaken als partnerpensioen kunnen worden meegenomen in de overeenkomst. Kortom, een hoge mate van fondsspecifieke aanpassingen is mogelijk. Een longevity swap gaat gepaard met een overdracht van het langlevenrisico waarbij het fonds de controle behoudt over de investeringen. Het betreft een ‘unfunded’ instrument (net als een renteswap), waarbij tijdens de looptijd netto kasstromen worden uitgewisseld, afhankelijk van de ontwikkeling van sterftecijfers. Het kredietrisico wordt gemitigeerd door middel van collateral management onder standaard contracten voor swaps (ISDA en CSA). Gegeven het ‘bespoke’ karakter is de liquiditeit laag. Longevity swaps dienen dan ook gezien te worden als ‘buy-and-hold’ instrumenten. Een mogelijke exit route zou zijn om de swap over te dragen aan een verzekeraar of door in de documentatie expliciet een ‘break-up clause’ op te nemen. Longevity swaps kunnen inclusief of exclusief (inflatie-) indexatie worden aangegaan. Het moet opgemerkt worden, dat indien een pensioenfonds rente-, inflatie- en langlevenrisico’s separaat heeft gehedged, dat er dan een mismatch optreedt voor zowel de rente- als de inflatie-hedge indien de gerealiseerde levensduur afwijkt van de initiële inschatting. Dit is een zogenaamd niet-lineair risico, dat het gevolg is van risico’s die afzonderlijk worden gehedged. Figuur 6 en figuur 7 geven respectievelijk de structuur en de verwachte kasstromen weer van een longevity swap overeenkomst. De projecties zijn gebaseerd op de volgende aannames: een pensioenfonds met slechts één deelnemer van exact 65 jaar, een jaarlijkse pensioenuitkering van ¤ 100 en een inflatiepercentage van 2%. De “fixed leg” wordt overeengekomen en vastgelegd bij de start van de transactie. De “floating leg”, de toekomstige realisaties, is per definitie onbepaald en wordt gelijk verondersteld aan de stochastische projecties gebaseerd op verschillende scenario’s voor de sterfte ‘verbeteringsfactor’.

58



Figuur 7: Longevity swap kasstroom projecties3

Figuur 6: Longevity swap overeenkomst pays agreed amounts for fixed term (“fixed leg”)

120

Pension Scheme

Hedge Provider

EUR

100

Fixed leg (verplichting pensioenfonds)

80

pays pensions for full life time (“floating leg”)

60 40

pays pensions for full life time

20

Floating leg (verplichting hedge provider)

0 Pension Scheme Members

jaar

–20 1

Bron: Mn Services

6

11

16

21

26

31

36

41

46

Bron: Mn Services

Zoals figuur 7 laat zien is de “fixed leg” niet het gemiddelde van het geprojecteerde gebied voor de “floating leg”. De “fixed leg” wordt berekend op basis van de ‘forward’ sterftecurve. Deze curve is niet gelijk aan de ‘expected’ sterftecurve. De ‘expected’ sterftecijfers bevatten reeds een ‘verbeteringsfactor’ ten opzichte van de huidige sterftestatistieken. Dit is de zogenaamde “best-estimate”. Echter, de ‘hedge’ aanbieders eisen een risicopremie (de markt is per saldo ‘short’ langlevenrisico) waardoor de ‘forward’ sterftecijfers lager uitvallen dan de ‘expected’ sterftecijfers (zie figuur 8). De verwachte sterftekansen zijn echter niet waarneembaar, dat is louter de ‘forward curve’. Een ruwe schatting is dat longevity swaps een ‘additionele’ verbetering van 1% inprijzen bovenop de daadwerkelijk verwachte ‘verbeteringsfactor’. Hierdoor is de resulterende “fixed leg” hoger dan de verwachte verplichtingen van een pensioenfonds. Het resultaat is een verwachte netto betaling van het pensioenfonds aan de aanbieder van de hedge (zie figuur 9). Dit is de premie die een pensioenfonds dient te betalen voor het afdekken van het langlevenrisico. De contante waarde van de netto kasstromen komt grofweg overeen met 5%, uitgedrukt als percentage van de waarde van de verplichtingen. Nogmaals kijkend naar figuur 9, blijkt dat deze premie niet vooraf betaald hoeft te worden maar gespreid is over de looptijd van de swap.4 Figuur 8: Expected en Forward sterfte curve

sterftekans

50%

Fixed versus Floating (netto betaling door pensioenfonds indien sterfekansen stijgen met 1% per jaar)

60

'Forward' 'Expected'

35%

EUR

80

Verschil door ‘additionele’ 1% verbeterings-aanname

45% 40%

Figuur 9: Longevity swap”: verwachte netto betalingen door het pensioenfonds

40

Verwachte netto betaling door pensioenfonds

30% 20

25% 20%

0

15% 10%

Fixed versus Floating (netto betaling door pensioenfonds indien sterfekansen dalen/verbeteren met 1% per jaar)

–20

5%

age –40

0% 65

68

Bron: Mn Services

71

74

77

80

83

86

89

92

95

98

1

6

11

16

21

26

31

36

41

46

Bron: Mn Services

59


De risicopremie hangt onder meer af van de kwaliteit van de data en de omvang van een pensioenfonds. Startend met nationale sterftestatistieken heeft een hedge aanbieder voorts de volgende informatie nodig van het specifieke deelnemersbestand van een pensioenfonds: geslacht, leeftijd, beroep, woonplaats (tot op postcode niveau toe in het Verenigd Koninkrijk), en de historische sterftedata van het fonds. Hoe preciezer de data en hoe groter het deelnemersbestand (en dus minder idiosyncratisch risico), hoe nauwkeuriger een aanbieder een swap kan prijzen. Daardoor zijn bespoke longevity swaps met name geschikt voor grote pensioenfondsen. Tot slot geldt dat hoe gelijkmatiger de data (dus bijvoorbeeld geen dominantie van enkele zeer welgestelde deelnemers), des te goedkoper een swap zal zijn. Naast het financiële perspectief spelen ook operationele aspecten een rol bij het aangaan van een longevity swap, zoals collateral management. Een longevity swap haalt het langlevenrisico van de balans van een pensioenfonds maar introduceert wel tegenpartij risico. Dit kredietrisico wordt gemitigeerd door middel van collateral management. Allereerst wordt, onder ISDA documentatie, het verschil tussen beide swap “legs” uitgewisseld waardoor de exposure reeds afneemt van bruto naar netto. Vervolgens wordt, onder een CSA, de waarde van de resterende netto exposure gedekt met onderpand. Hoewel collateral management het tegenpartijrisico mitigeert, introduceert dit wel een aantal vereisten voor een pensioenfonds. Zo kost collateral management zowel managementtijd als geld, waardoor deze oplossing eerder geschikt is voor grotere fondsen. Daarnaast dient een swap gewaardeerd te worden. De waarderingsmethodologie wordt bij aanvang overeengekomen tussen beide partijen en gedocumenteerd. Doorgaans is de waardering gekoppeld aan de daad werkelijke ontwikkeling van het specifieke pensioenbestand, waarbij het gerealiseerde aantal sterftegevallen wordt vergeleken met wat bij aanvang was verwacht. Indien de feitelijke/verwachte-sterfteratio daalt, zal de waarde van de swap vanuit het pensioenfonds toenemen. De hedge aanbieder zal in dat geval onderpand moeten storten. Dit is een zogenaamde “mark-to-model” methodologie. Dit is alleen mogelijk indien het deelnemersbestand qua omvang significant is en er accurate historische data beschikbaar zijn. Index longevity swap Bij een “index longevity swap” is de uitbetaling gekoppeld aan de ontwikkeling van een standaard populatie. Blijkt de levensverwachting van een standaardpopulatie sterker te verbeteren dan was verwacht, dan betaalt de hedge aanbieder aan het pensioenfonds en vice versa. In tegenstelling tot een “bespoke” swap is een indexswap niet een kasstroom hedge maar een “value” hedge. De bekendste aanbieder van op een index gebaseerde producten is JP Morgan met zijn LifeMetrics indices. Andere aanbieders zijn onder andere Goldman Sachs (QxX indices) en Credit Suisse (US indices). Aangezien de laatste twee hun indices niet meer actief promoten (GS heeft zelfs aangekondigd de index activiteiten te zullen beëindigen), zal onderstaand louter worden ingegaan op de LifeMetrics indices. LifeMetrics De LifeMetric indices verschaffen data over huidige en historische sterftecijfers (zie de figuren 10 en 11). De indices zijn opgesplitst per land, leeftijdscohort en geslacht.5 Deze indices zijn beschikbaar voor de Verenigde Staten, Engeland & Wales, Nederland en Duitsland. LifeMetrics indices zijn gebaseerd op publiekelijk beschikbare data. De achterliggende bron voor de Nederlandse indices is bijvoorbeeld het Centraal Bureau voor de Statistiek (CBS).

60


Figuur 10: Historisch sterftecijfer 65-jarige Nederlandse man


Figuur 11: Sterftecijfers per leeftijd voor de Nederlandse man in 2008 50%

3,0%

45% 40%

2,5%

35% 2,0%

30% 25%

1,5%

20% 1,0%

15% 10%

0,5%

5% 0,0%

0%

1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010

20

30

40

Jaar Bron: JP Morgan / LifeMetrics

50

60

70

80

90

100

Age Bron: JP Morgan / LifeMetrics

q-Forwards Gekoppeld aan de LifeMetrics indices zijn er derivaten ontwikkeld die het mogelijk maken om te handelen en te hedgen met betrekking tot zowel langleven- als kortlevenrisico. Zo zijn er de zogenaamde “q-Forwards”. Dit zijn gestandaardiseerde forwardcontracten geïndexeerd op de LifeMetrics indices. Bij q-Forwards vindt net als bij een reguliere renteswap collateral management plaats onder ISDA documentatie. Deze contracten kennen een specifieke looptijd (10 of 30 jaar) en zijn opgesplitst naar geslacht en leeftijdscohort (50-59 jaar, 60-69 jaar, 70-79 jaar, 80-89 jaar). Een pensioenfonds dat het langleven risico wil hedgen zal de “floating leg” betalen: notional x gerealiseerd sterftepercentage, aangezien een hoger dan verwacht sterftecijfer gecompenseerd zou worden door een waardedaling van de pensioenverplichtingen. De hedge aanbieder zou gedurende de looptijd jaarlijks de ’fixed leg’ betalen: notional x fixed forward sterftecijfer.6 Een voorbeeld van een q-forward contract en de structuur worden weergegeven in de figuren 12 en 13. Figuur 12: Voorbeeld “q-Forward” term sheet Notional Amount

£ 50,000,000

Trade Date

31 Dec 2006

Effective Date

31 Dec 2006

Maturity Date

31 Dec 2016

Reference Year

2015

Fixed Rate

1.2000%

Fixed Amount Payer

JPMorgan

Fixed Amount

Notional Amount x Fixed Rate x 100

Reference Rate

LifeMetrics graduated initial mortality rate for 65 year-old males in the reference year for England & Wales national population Bloomberg ticker: LMQMEW65 Index

Floating Amount Payer XYZ Pension Floating Amount

Notional Amount x Reference Rate x 100

Settelment

Net settlement = FIxed amount – Floating amount

Bron: JP Morgan

Figuur 13: Mechaniek q-Forward q-Forward structure Notional x realised mortality rate

Pension plan

JP Morgan Notional x fixed mortality rate

q-Forward payout

Pension Scheme Members [x%]

fixed rate

realised mortality

payment to investor Bron: Mn Services, JP Morgan

61


Verschillende leeftijdscohorten worden gecombineerd om te komen tot een hedge voor de langleven gevoeligheid van een specifiek pensioenfonds. Aangezien indexswaps “value” hedges zijn en geen “cash flow” hedges, kan ook met een 10-jarig contract in theorie een (ruwe) hedge worden gecreëerd voor pensioen verplichtingen die een veel langere looptijd kennen (delta hedging). Echter, basisrisico blijft een feit. Schattingen geven aan dat het residurisico groter is dan 15% van het totale ongedekte langlevenrisico. Dit is een gevolg van het verschil in populaties én het verschil in looptijd. Index versus Bespoke longevity swaps In het Verenigd Koninkrijk lijken bespoke swaps definitief de slag te hebben gewonnen van indexswaps. De reden is dat in het Verenigd Koninkrijk relatief veel gesloten fondsen zijn met gepensioneerden waarvan de sponsor het risico volledig van zijn balans wil halen. In dat geval is basisrisico niet acceptabel en resteert een ‘bespoke’ oplossing. Voor ‘actieve’ deelnemers of ‘slapers’ die nog niet met pensioen zijn, zijn ‘bespoke’ oplossingen (vooralsnog) niet voorhanden. De reden is dat door de grotere onzekerheid dergelijke swaps te duur worden. Voor deze deelnemers dient –indien gewenst- een indexswap te worden aangegaan welke vervolgens doorgerold moet worden. Ook is waarderingsrisico het voornaamste risico voordat deelnemers met pensioen gaan en niet het ‘cash flow’ risico. Ook daarom zijn index producten mogelijk geschikter voor niet-gepensioneerden dan ‘bespoke’ oplossingen. De voordelen van indexswaps zijn met name de efficiëntere (dus goedkopere) prijsvorming en een hogere liquiditeit dan bespoke swaps. Het nadeel is echter basisrisico ten gevolge van verschillende populaties en looptijden. Ook is idiosyncratisch risico een factor om rekening mee te houden, vooral voor kleinere pensioenfondsen. Buy-in en buy-out Buy-out Een buy-out is een transactie waarbij de verplichtingen van een pensioenfonds worden overgedragen aan een verzekeraar. Het pensioenfonds betaalt hiervoor een prijs gelijk aan de aankoop van annuïteitencontracten. De verplichting om pensioen uit te keren komt daarmee te vervallen voor het pensioenfonds. Een buy-out betreft vaak alle verplichtingen van het fonds en wordt doorgaans gevolgd door het opheffen van het pensioenfonds. De annuïteiten worden aangekocht voor elke deelnemer afzonderlijk. Een buy-out gaat gepaard met een aankoopbedrag (dit in tegenstelling tot de situatie bij het aangaan van een swap). Buy-in Een buy-in betreft de aankoop van een bulk annuïteitencontract bij een verzekeraar. Dit contract dient als investering om (een gedeelte van) de pensioenverplichtingen te matchen. Met een buy-in wordt een verzekeringspolis aangekocht in ruil voor een deel van de bezittingen van het pensioenfonds. De beleggingen kunnen direct worden overgedragen aan de verzekeraar, of eerst verkocht worden waarna een betaling aan de verzekeraar plaatsvindt. Belangrijke verschillen met een buy-out zijn dat bij een buy-in er één contract wordt gekocht voor een groep deelnemers (en dus niet per individu) en dat de verplichtingen op de balans van het pensioenfonds blijven staan. Het inkomen afkomstig van het annuïteitencontract moet garant staan voor de pensioenuitkeringen. Een buy-in betreft meestal uitsluitend de gepensioneerde deelnemers.

62



Figuur 14: Werking “buy-in” voor de gepensioneerde deelnemers

Tekort

Tekort

Aandelen

Aandelen

Verplichtingen

Resterende Verplichtingen

Obligaties

Obligaties Verzekerings Polis

Verplichtingen Gepensioneerden

Bron: Mn Services, LCP

Met een buy-in loopt een pensioenfonds kredietrisico naar de verzekeraar toe. Daarom is een grondige financiële due diligence voorafgaand aan de transactie vereist. Het risico kan tijdens de looptijd van het contract worden gemitigeerd door middel van collateral management. Dit gebeurt overigens niet altijd en valt ook niet onder marktstandaard contracten zoals deze voor swaps beschikbaar zijn. Ook hebben reeds “synthetische” buy-ins plaatsgevonden. Een dergelijke transactie repliceert een ‘traditionele’ buy-in maar zonder dat het pensioenfonds daadwerkelijk activa overdraagt aan een verzekeraar. In plaats daarvan ontvangt de verzekeraar de beleggingsopbrengsten en betaalt in ruil daarvoor de pensioenuitkeringen aan het pensioenfonds (een total return swap). De activa dienen als onderpand en er wordt gebruik gemaakt van ‘collateral management’. Vanuit het perspectief van het pensioenfonds is het krediet risico geringer omdat de activa niet worden overgedragen. Buy-out versus buy-in De belangrijkste verschillen tussen een buy-in en een buy-out zijn: • Met een buy-in blijft de pensioenverplichting op de balans staan van het pensioenfonds (zij het gehedged) terwijl deze met een buy-out volledig wordt overgedragen aan een verzekeraar; • Met een buy-in loopt een pensioenfonds kredietrisico naar de verzekeraar. Met een buy-out is dit niet het geval, omdat ook de verplichtingen zijn overgedragen. Met een buyout is het kredietrisico naar de verzekeraar toe theoretisch gezien overgedragen aan de deelnemers; • De pensioengerechtigden in het VK worden in het geval van insolvabiliteit met een buyout beschermd door het verzekeringsregime en bij een buy-in door het pensioenregime. Een buy-in wordt veelal gezien als een tijdelijke maatregel welke uiteindelijk gevolgd wordt door een buy‑out. Argumenten voor een dergelijke opstap zijn dat een pensioenfonds niet direct in staat is om een buy-out te financieren of dat het pensioenfonds de controle wil houden over zijn aandelen (wegens hoge return verwachtingen) en louter bereid is om de obligaties over te dragen. Prijsvorming Vraag en aanbod tussen pensioenfondsen en verzekeraars wordt gedreven door het bestaan van afwijkende waarderingen van de verplichtingen. De waardering hangt vervolgens weer af van sterfte inschattingen en de gehanteerde discontovoet.

63


Schattingen over toekomstige sterftecijfers zijn omgeven met veel onzekerheid. Dit blijkt duidelijk uit het feit dat zelfs bedrijven binnen dezelfde sector aanzienlijk verschillende verwachtingen hebben.7 Voorts hebben verzekeraars meer “levens” op hun balans. Het lagere idiosyncratische risico stelt verzekeraars mogelijk in staat om hedges aantrekkelijk te prijzen (door vele transacties met bijvoorbeeld kleine pensioenfondsen aan te gaan, kan het idiosyncratisch risico weg worden gediversificeerd). Verzekeraars gebruiken doorgaans een bedrijfsobligatiecurve (met een afslag uit hoofde van default risico) voor het waarderen van de verplichtingen. De bezittingen bestaan overigens ook voor een groot deel uit bedrijfsobligaties. De curve die door pensioenfondsen wordt toegepast wijkt van deze bedrijfsobligatiecurve af. Pensioenfondsen in Nederland dienen hun verplichtingen volgens het FTK te waarderen op basis van de swaprentecurve. In het Verenigd Koninkrijk kennen de pensioenfondsen geen eenduidige rentecurve. De discontovoet wisselt per fonds, afhankelijk van de looptijd van de verplichtingen, het verwacht rendement op de beleggingen en het accounting kader. Voor de pensioenfondsen die een lagere discontovoet toepassen dan de verzekeringssector, kan een buy-out of buy-in relatief aantrekkelijk lijken (de verzekeraar komt tot een lagere waardering van de pensioenverplichtingen dan het pensioenfonds). Dit model kan echter aanzienlijk wijzigen met de komst van Solvency II. Dit zou ook verzekeraars er mogelijk toe dwingen om de verplichtingen te waarderen op basis van een risicovrije discontovoet. De verzekeringssector is daarom aan het lobbyen voor het gebruik van een zogenaamde “illiquidity premium” bij het waarderen van de verplichtingen. Longevity Swap versus Buy-in/Buy-out Het is niet op voorhand te zeggen wat de beste oplossing is; een longevity swap dan wel een verzekerings gerelateerde oplossing. Dit zal per pensioenfonds verschillen. Redenen om te kiezen voor een longevity swap in plaats van een buy-out of buy-in zouden de volgende kunnen zijn: • Het behoud van controle over de investeringen waardoor geprofiteerd wordt van toekomstige rende menten. Kortom, de wens om het beheer van langlevenrisico en beleggingsrisico te scheiden; • Relatief gering tegenpartijrisico; • Belemmeringen ten aanzien van buy-outs/buy-ins door bijvoorbeeld een te grote omvang van het pensioenfonds of een te lage dekkingsgraad; • Relatief gunstige prijsvorming van swaps versus verzekeringsoplossingen. Dit wordt gedreven door onder andere het niveau van credit spreads en de financiële kracht van banken versus verzekeraars; • Bekendheid met swaps en het reeds toepassen van bijvoorbeeld rente- en inflatieswaps. Anderzijds zijn er factoren die pleiten voor een verzekeringsgerelateerde oplossing in plaats van een swap: • Een Longevity swap kan een eventuele buy-out in de toekomst compliceren; • De kosten en operationele vereisten die een swap met zich meebrengt, zoals collateral management, periodieke waarderingen en administratie. Dit geeft aan dat een swap eerder geschikt is voor grote dan voor kleine fondsen die niet voldoende schaalvoordelen hebben. Tevens beschikt een groter fonds wellicht over professioneler vermogensbeheer en de benodigde processen voor aansturing, controle en rapportage; • Longevity swaps zijn doorgaans louter beschikbaar voor gepensioneerden en niet voor actieven en ‘slapers’; • Longevity swaps kennen een hogere minimum omvang; • Een Longevity swap kan duurder lijken dan een verzekeringsgerelateerde oplossing, aangezien de tegen partij niet de beschikking krijgt over de investeringen (en daarmee niet een credit spread kan verdienen). Een belangrijk verschil tussen een Longevity swap en een buy-in is het tegenpartijrisico. Het maximaal mogelijke verlies in de loop van de tijd wordt grafisch weergegeven in figuren 15 en 16. De belangrijkste twee verschillen zijn dat het maximale tegenpartijrisico bij een buy-in aanzienlijk groter is en dat de krediet exposure bij een swap zowel positief als negatief kan uitvallen.

64



Figuur 15: Jaarlijks tegenpartijrisico (vanuit perspectief pensioenfonds): Buy-in vs Swap 120

EUR

2500

Buy-in

100

Figuur 16: Cumulatief tegenpartijrisico (vanuit perspectief pensioenfonds): Buy-in vs Swap

2000

Longevity swap

80

(als hedge provider netto betaler is) (lage sterftecijfers)

60

EUR

Longevity swap

40

1000

20

500

0

Buy-in

1500 (als hedge provider netto betaler is) (lage sterftecijfers)

0

–20

Longevity swap

–40 –60 1

6

11

16

Bron: Mn Services

21

Longevity swap

–500

(als pensioenfonds netto betaler is) (hoge sterftecijfers)

(als pensioenfonds netto betaler is) (hoge sterftecijfers)

–1000 26

31

36

41

46

1

6

11

16

21

26

31

36

41

46

Bron: Mn Services

4.5 Voor welk pensioenfonds is een longevity hedge geschikt? Pensioenfondsen met een lage dekkingsgraad hebben een hogere risicoaversie en daarmee een sterke prikkel om risico’s te hedgen. Niettemin, voor deze fondsen kan betaalbaarheid weer een kwestie zijn. Daarom zijn het in praktijk doorgaans pensioenfondsen met voldoende kapitaal die daadwerkelijk een hedge aangaan. Dit gaat met name op voor fondsen met een hoge dekkingsgraad en een zwakke financiële sponsor. Additionele factoren die bepalend zijn voor het aangaan van een langlevenrisico hedge zijn de kredietwaardigheid van de tegenpartij en de prijsvorming (wat onder meer wordt bepaald door het niveau van de credit spreads). Pensioenfondsen waarvan het deelnemersbestand een relatief lange levensverwachting heeft, zullen de prijs van een hedge als relatief aantrekkelijk beschouwen. Tot slot zal een fonds met een groot deelnemers bestand en accurate historische data een betere prijsopgave krijgen dan een klein fonds. Samengevat zal een langlevenrisico hedge het meest waarschijnlijk worden uitgevoerd door een pensioenfonds dat gesloten is voor nieuwe deelnemers met een relatief hoge dekkingsgraad, een zwakke sponsor en met een deelnemersbestand met relatief hoge levensverwachtingen in een omgeving met hoge credit spreads. Kijkend naar het producttype dan zullen kleine fondsen eerder voor verzekeringsgerelateerde oplossingen gaan terwijl grote fondsen de schaalgrootte hebben (minder onzekerheid langlevenrisico, collateral management en professioneel vermogensbeheer) om te kiezen voor een longevity swap.

4.6

Behoefte vanuit Nederlands pensioen perspectief en toekomst longevity markt

Het huidige productenaanbod is hoofdzakelijk gevormd door, en toegesneden op, de behoefte van Britse pensioenfondsen. Dit betreffen veelal ondernemingspensioenfondsen (waarbij de CFO het risico van zijn balans wil halen) en oude en gesloten fondsen. Slechts eenderde van de fondsen in het Verenigd Koninkrijk is open voor nieuwe deelnemers! Het gevolg is dat de markt zich met name heeft ontwikkeld in de richting van ‘bespoke’ oplossingen waarbij het risico volledig wordt overgedragen. Deze markt is niet één-op-één toe te passen op de Nederlandse pensioenindustrie. Zo spelen in Nederland (in volume termen) bedrijfstakpensioenfondsen een relatief belangrijke rol, kent de sector enkele zeer grote fondsen en is er aanzienlijk minder sprake van fondsen die gesloten zijn. Ook zijn er relatief meer actieve deelnemers in Nederland. Ter illustratie; terwijl de totale omvang van de pensioensectoren in Nederland en het Verenigd Koninkrijk niet wezenlijk verschillen (¤ 680 mrd versus circa £ 800 mrd), kent het Verenigd Koninkrijk maar liefst circa 7000

65


pensioenfondsen terwijl dit er in Nederland slechts 656 zijn. Zo wordt circa 25% van het Britse pensioenvermogen beheerd door fondsen met een individuele omvang kleiner dan £ 1 mrd tegenover een percentage van slechts 13% in Nederland. Een ander voorbeeld van de fragmentarische pensioenmarkt in het Verenigd Koninkrijk is dat het grootste pensioenfonds in het Verenigd Koninkrijk (British Telecommunications) ‘slechts’ £ 31 mrd onder beheer heeft terwijl het grootste fonds in Nederland (APG) EUR 218 mrd beheert. Ook bestaat het Nederlandse pensioenlandschap voornamelijk uit bedrijfstakpensioenfondsen (circa 70% van het pensioenvermogen). Figuur 17: Overzicht NL pensioenmarkt per omvang fonds 450

Figuur 18: Type pensioendeelnemers: Nederland versus VK 100%

EUR bn aantal PF

400

80%

350

70%

300

60%

250

50%

200

40%

150

30%

100

20%

50

10%

0 EUR mln

gepensioneerd slapers actief

90%

0% <10

10-100

Bron: Mn Services, DNB, CBS

100-1000

1000-5000

>5000

Nederland

VK

Bron: Mn Services, DNB, PPF, pension regulator

Analoog aan de analyse in de figuren 4 en 5 is de impact geanalyseerd van dalende sterftekansen op de waarde van de toekomstige pensioenuitkeringen van een 45-jarige man. Uitgaande van een inflatie van 2% zou een ‘verbeteringsfactor’ van 1% resulteren in een waardetoename van 11,6%. Bij een ‘verbeteringsfactor’ van 2% zou de contante waarde zelfs met 22,9% toenemen. Dit is ruim twee keer zo hoog als in het geval van een 65-jarige deelnemer. Oftewel, relatief gezien zit het grootste langlevenrisico bij de actieven en niet bij de gepensioneerden. In combinatie met het feit dat het Nederlandse pensioenwezen een ander profiel heeft dan de Britse pensioensector, zou het accent daarmee meer kunnen komen te liggen op het hedgen van het lang levenrisico van actieven dan in het Verenigd Koninkrijk het geval is. Dit brengt een andere behoefte met zich mee. Zoals bovenstaand is aangegeven, zijn bespoke oplossingen voor actieven te duur als gevolg van de grote onzekerheid bij het inschatten van het langlevenrisico. Wat dat betreft zouden Nederlandse fondsen mogelijk aangewezen zijn op indexswaps. Echter, zoals eerder aangegeven, introduceert dit basisrisico en is de huidige markt voor Index longevity swaps onderontwikkeld. Ook dient de vraag zich dan aan of indices gekoppeld zouden moeten worden aan Europese tabellen dan wel aan Nederlandse overlevingstafels. Europese indices zouden mogelijk een grotere liquiditeit kennen en een groter aantal tegenpartijen. Anderzijds zou het basisrisico ook groter zijn. De markt dient dus allereerst volwassen te worden. Een mogelijk scenario (en een wens die de “VBA werkgroep langlevenrisico” intern heeft uitgesproken) is dat de Longevity swapmarkt zich in de toekomst gaat ontwikkelen zoals dit in het verleden is gebeurd met de markt voor renteswaps en later met de inflatieswap markt. Kortom, een Longevity swapmarkt met standaardisatie, transparante prijsvorming en de beschikking over vele looptijdsegmenten zodat met een juiste ‘overlay’ structuur het basisrisico verder teruggebracht kan worden dan mogelijk is met de huidige generatie indexswaps. Wel of geen standaardisatie? Een argument waarom standaardisatie niet geschikt zou zijn voor Longevity swaps in tegenstelling tot renteswaps is de volgende: voor het waarderen van de verplichtingen wordt door het FTK voorgeschreven dat pensioenfondsen gebruik maken van de renteswapcurve. Doordat alle pensioenfondsen de waardering baseren op dezelfde curve, zijn standaard renteswaps bij uitstek het instrument om het renterisico te h edgen.

66



Op het gebied van langlevenrisico daarentegen hanteert elk fonds een eigen fondsspecifieke tabel voor het inschatten van het langlevenrisico. Dit spreekt tegen het gebruik van gestandaardiseerde Index Longevity swaps, aangezien deze basisrisico met zich mee zouden brengen. Wordt er echter gekeken naar de inflatie swapmarkt, dan is dit nadeel mogelijk niet zo belangrijk als wordt gedacht. Ook inflatieswaps zijn namelijk volledig gestandaardiseerd (gekoppeld aan de EMU HICP), terwijl de indexatie van de pensioenuitkeringen van elk fonds gekoppeld is aan prijs- of loonontwikkelingen die per fonds verschillen. Toch heeft dit niet verhinderd dat een gestandaardiseerde inflatieswap markt tot stand is gekomen waarbij basisrisico voor lief word genomen. Dit impliceert dat hetzelfde zou kunnen plaatsvinden met de Index Longevity swap markt. Wel dienen hier nog enkele kanttekeningen bij geplaatst te worden. Allereerst is de inflatieswap markt ook nog steeds relatief gering met een omvang van zo’n ¤ 50 mrd. Daarnaast dient een aanzienlijke premie betaald te worden (in ieder geval momenteel) voor Longevity swaps, waardoor een pensioenfonds slechts een minimaal basisrisico zal accepteren. Wel zal er waarschijnlijk meer basisrisico geaccepteerd worden dan door Britse pensioenfondsen, aangezien risk management (Nederland) een andere insteek met zich meebrengt dan het volledig van de balans willen halen van alle risico’s (Verenigd Koninkrijk).

Noten 1

2 3 4

5 6 7

Een sterfte ‘verbeteringsfactor’ van 1% impliceert dat de sterftekans wanneer de persoon 65 jaar is wordt vermenigvuldigd met 0,99. Vervolgens wordt het sterftecijfer voor wanneer deze persoon 66 jaar is vermenigvuldigd met (0,99 x 0,99) etc. Een extra moeilijkheid ten aanzien van het hedgen van niet-gepensioneerden is de onzekerheid over de ingangsdatum van het pensioen. Aanvankelijk neemt de jaarlijkse pensioenverplichting nog toe aangezien inflatie gedurende de eerste jaren zwaarder weegt dan het effect van sterftegevallen. Hoewel een pensioenfonds per saldo een netto premie betaald over de looptijd van de swap, start een longevity swap desondanks met een waarde van nul (net als een renteswap). De verklaring is dat voor de waardering van de “fixed leg” een hogere discontovoet wordt toegepast, aangezien in deze component van de swap een risicopremie wordt ingebouwd. Het gevolg is dat de contante waarde van de “floating leg” en de “fixed leg” aan elkaar gelijk zijn bij aanvang. LifeMetrics indices zijn beschikbaar op www.lifemetrics.com en Bloomberg (LFMT). De Forward sterftecijfers dienen lager te zijn dan de verwachte sterftecijfers om zo een risicopremie te verschaffen aan de hedge aanbieder (aangezien de markt per saldo “short” langlevenrisico is). Een voorbeeld in het Verenigd Koninkrijk zijn Sainsbury en Tesco die opereren in dezelfde sector maar zij hanteren een resterende levensverwachting van respectievelijk 21,5 jaar en 17,5 jaar (bron: Financial Times).

67


68


5 De rol van de (her) verzekeringssector in de langlevenmarkt Samenvatting en conclusies In bijna elk land stijgt de levensverwachting van de bevolking. Naast deze ontwikkeling is in veel landen ook een demografische verschuiving waar te nemen, waarbij het aantal gepensioneerden ten opzichte van het aantal werkenden snel toeneemt. Dit leidt wereldwijd tot een toenemende druk op bestaande ouderdomsregelingen en leidt tot een verschuiving van het financieringsrisico van de ouderdomsregelingen, van werkgevers en sponsors naar de individuen.1 Door een grotere vraag naar langlevenproducten vanuit hun retailklanten en een toenemende focus van toezichthouders en rating agencies op langlevenrisico, is er een toegenomen aandacht van verzekeraars en herverzekeraars voor het managen van hun langlevenrisico. Niet alleen deze demografische ontwikkelingen, maar ook de opkomende veranderingen in regelgeving voor de verzekeringssector zullen naar verwachting resulteren in toenemende aandacht voor het afdekken van langlevenrisico door verzekeraars, hetzij via natural hedging, hetzij via de kapitaalmarkten of via herverzekering. Alhoewel de verzekeringsindustrie als geheel is blootgesteld aan meer langleven- dan aan kortlevenrisico, zijn er grote regionale verschillen. Naar verwachting zal dit leiden tot een overdracht van langlevenrisico, gezien de grote voordelen van diversificatie voor dit type risico. Banken faciliteren dit soort risico-overdrachten tussen pensioenfondsen, verzekeringsmaatschappijen en derden, waarbij herverzekeringsmaatschappijen als een eindbestemming voor het langlevenrisico worden gezien.

5.1 Inleiding De verantwoordelijkheid voor de financiering van ouderdomsregelingen werd historisch gezien voor een aanzienlijk deel door werkgevers gedragen, via de zogenaamde ‘defined benefit’ pensioenregelingen. Deze pensioenregelingen beloven werknemers een uitkering over hun gehele leven na pensionering. Hierdoor was er weinig behoefte aan individuele producten op de retailmarkt die een gegarandeerd inkomen afgeven voor de levensduur van een individu. Meer recentere bewegingen laten echter zien dat met name in het Verenigd Koninkrijk er minder en minder bedrijven defined benefit regelingen aan hun werknemers aanbieden. Hierdoor is er meer vraag ontstaan op de retailmarkt voor individuele producten waarmee mensen zelf hun vermogenspositie voor de oudedagvoorziening kunnen sturen. In dit hoofdstuk kijken we meer in detail naar de rol van de verzekerings- en herverzekeringssector in relatie tot de langlevenmarkt. In de eerste paragraaf is een overzicht gegeven van de risico’s die de (her)verzekeringssector vanuit zijn traditionele producten loopt, met specifieke aandacht voor kort- en langlevenrisico’s. Vervolgens wordt een overzicht gegeven van de traditionele verzekeringsproducten die blootststelling geven aan kort- en langlevenrisico’s. Dit wordt gevolgd door een beschrijving van het toezichts- en regelgevings kader voor levensverzekeraars in de twee grootste levensverzekeringsmarkten, de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk.

69


Tot slot wordt een overzicht gepresenteerd van de meest gangbare risicomanagementtechnieken van levensverzekeraars ten aanzien van langlevenrisico, waarbij ook wordt ingegaan op toekomstige veranderingen in het regelgevingskader in Europa, Solvency II.

5.2 Risico’s voor de levensverzekeraar Levensverzekeringsmaatschappijen hebben een blootstelling aan kort- en langlevenrisico’s vanuit hun kernactiviteiten. Deze bedrijven accepteren een brede verscheidenheid aan risico’s wanneer ze polissen aangaan met hun klanten. Een veelgebruikte indeling is een onderverdeling in demografische risico’s, marktrisico’s (investeringsrisico, rente/inflatie risico, valutarisico, kredietrisico) en operationele risico’s (procesrisico, fraude risico, wettelijk risico). Demografische risico’s bestaan uit kortlevenrisico, langlevenrisico en morbiditeitsrisico. Tevens kunnen in deze categorie worden meegenomen het laten verlopen van polissen door polishouders (lapsen) en het risico van het uitoefenen van opties welke behoren tot de polis. Voor de (her-)verzekeraar komt kortlevenrisico voor in de producten waarbij een toename in de sterftecijfers van de polishouders tot een verlies leidt. Langlevenrisico bestaat in die producten waarbij een toename in de verwachte levensduur van de polishouders tot een verlies voor de verzekeringsmaatschappij leidt. Morbiditeitsrisico kan ruwweg omschreven worden als het risico dat de levensverzekeraar loopt ten a anzien van claims wegens verslechterende gezondheid van hun verzekerden.2 Langlevenrisico werd traditioneel als secundair gezien. Dit blijkt bijvoorbeeld uit het feit dat in de Verenigde Staten voor verzekeraars het langlevenrisico niet hoefde te worden meegenomen in de bepaling van het risico gewogen kapitaal. Risicomanagement discussies waren veelal gericht op het risico van hogere sterftecijfers ten aanzien van de verwachte sterfte, wat leidt tot eerdere uitkeringen van overlijdenspolissen en een vermindering aan verwachte premies. Verzekeringsmaatschappijen maakten veelvuldig gebruik van hedging technieken om zich tegen een (veel) hogere dan verwachte sterfte in te dekken, bijvoorbeeld door gebruik te maken van catastrophe mortality hedges. Dergelijke hedges bieden bescherming tegen een veel hogere sterfte dan verwacht (‘mortality event’ risico). Langlevenrisico krijgt nu echter steeds meer belangstelling van de rating agencies en aandelenanalisten. Naast de focus op de hoeveelheid van bestaande annuïteitenverplichtingen en het volume van toekomstige business, wordt naar verwachting steeds meer nadruk gelegd op de wijze waarop verzekeraars omgaan met het managen van hun langlevenrisico.3

5.3

Type traditionele verzekeringscontracten met kort- en langlevenrisico

Onder een standaard annuïteitencontract verplicht de verzekeraar zich tot het maken van vooraf vastgestelde betalingen op reguliere termijnen tot het moment dat de verzekerde, en in sommige gevallen ook tot de nabestaande, overlijdt. De traditionele benaming voor dit type product in de Verenigde Staten is single premium immediate annuity (SPIA). Zowel de frequentie als het bedrag kan variëren over de looptijd van het contract. De polissen kunnen gestructureerd worden met een vast bedrag, een opeenvolgende serie van betalingen waarbij het bedrag in de tijd verhoogd wordt met een vastgesteld percentage (bijvoorbeeld inflatie), of een serie van betalingen waarbij het bedrag is gekoppeld aan bijvoorbeeld een aandelenindex. Dit wordt ook wel een variable annuïteit genoemd. In bepaalde gevallen kan het product ook een vaste looptijd hebben.

70


De rol van de (her)verzekeringssector in de langlevenmarkt

Annuïteiten kunnen als een polis op een enkel leven (single life) of meerdere levens (joint-and-survivor) gestructureerd worden. In het laatste geval zullen de annuïteitenbetalingen doorgaan als ten minste een van de twee verzekerden nog in leven is, alhoewel de grootte van de betaling verlaagd kan worden als de primaire verzekerde overlijdt. Een voorbeeld is een annuïteit waarbij, op het moment dat de primaire verzekerde overlijdt, het bedrag aan de partner betaald blijft worden (tot ook deze overlijdt), maar de grootte van het bedrag met 50% verlaagd wordt.4 Als de verzekerde langer leeft dan gedacht zullen de uitkeringen op een standaard annuïteitencontract hoger zijn dan oorspronkelijk ingeschat. Als er een algemene verbetering van de levensverwachting in de portefeuille van verzekerden valt waar te nemen, zal er een algehele toename zijn van de verplichtingen van de verzekeraar op dat annuïteitenboek.5 De meeste levensverzekeraars schrijven ook overlijdensverzekeringen die hen blootstellen aan kortleven risico. Immers onder een standaard overlijdensverzekeringscontract verplicht de verzekeraar zich tot het maken van een uitbetaling in geval van overlijden van de verzekerde, in ruil voor premiebetalingen van de verzekerde gedurende het leven.

5.4

Langleven- en kortlevenrisico voor (her)verzekeraars

De risico’s op de verzekeringspolissen resulteren in de praktijk in winsten en verliezen voor de verzekeraar. Reserves in de vorm van kapitaal moeten aangehouden worden als buffer voor mogelijke verliezen. In onderstaande tabel is een overzicht gegeven van de reserves aangehouden voor kort- en langlevenrisico’s voor de levensverzekeringsindustrie in de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk.

Tabel 1: Reserves voor kort- en langlevenrisico in de US en UK Life Insurance Industry

Exposure

US

UK

Annuity Reserves*

Longevity

< £ 50 billion

£ 135 billion

Life Insurance Reserves*

Mortality

£ 75 billion

£ 38 billion

* portion of reserves linked to Mortality/Longevity risk

Sources: 2006 data from: OECD, UK Pension Regulator, US Court of Insurers, Moody’s, JP Morgan

De verzekeringsindustrie heeft op totaal niveau meer blootstelling aan langleven- dan aan kortlevenrisico. Er zijn echter grote regionale verschillen zoals ook uit tabel 1 naar voren komt. In de Verenigde Staten was er van oudsher meer blootstelling aan kortlevenrisico, terwijl er in het Verenigd Koninkrijk juist een grote blootstelling is aan langlevenrisico, onder andere vanwege de wettelijke verplichting vanuit defined contribution pensioenregelingen, waarbij de gepensioneerde verplicht is om een annuïteit te kopen bij het bereiken van de 75-jarige leeftijd in het geval er niet voldaan wordt aan een minimale vermogensopbouw vanuit het pensioen. Voor het efficiënt managen van de kapitaalspositie van verzekeraars, dienen de risico’s afgewogen te worden, evenals de benodigde kapitaalreserves voor dat risico en de beste toepassing voor het kapitaal. De meest efficiënte methode is normaal gesproken niet om al het risico dat voortkomt uit de activiteiten met klanten zelf te houden, maar om het risico te managen en bepaalde elementen van het risico door te geven aan derde partijen, zoals de kapitaalmarkten of herverzekeraars.

71


Door hun traditionele activiteiten met verzekeringsmaatschappijen hebben herverzekeringsmaatschappijen blootstelling gekregen aan kort- en langlevenrisico’s. Sommige herverzekeraars hebben meer blootstelling aan bepaalde regio’s vanwege hun hoofdkantoren of activiteiten in dat gebied. Een herverzekeraar zal proberen haar kapitaalspositie te verbeteren door gebruik te maken van diversificatie naar producten en regio’s, daar waar ze haar kennis en ervaring optimaal kan benutten. Herverzekeraars hebben momenteel op de balans meer kortlevenrisico dan langlevenrisico. Hierdoor hebben meerdere partijen interesse in het verkrijgen van langlevenrisico. De interesse van herverzekeraars voor lang levenrisico voortkomend uit de pensioenmarkt, wordt op dit moment geschat op US$ 15 – 25 miljard per jaar. Dit kan aanzienlijk groeien naarmate de herverzekeraars meer bekend zijn en vertrouwd raken met het onderliggende langlevenrisico voortkomend uit pensioenregelingen.

5.5 Regelgevingskader voor levensverzekeraars Verenigd Koninkrijk In het Verenigd Koninkrijk verplicht de toezichthouder verzekeringsmaatschappijen om op jaarlijkse basis een Individual Capital Assessment (ICA) aan te leveren. Dit is vergelijkbaar met het principe vanuit Solvency II wetgeving die centraal ontwikkeld wordt voor Europa door middel van een serie van Quantative Impact Studies (QIS). Onder de ICA zijn bedrijven verplicht om uitgebreid de risico’s te identificeren waaraan ze staan blootgesteld. De risico’s die normaal gesproken door verzekeraars beoordeeld worden zijn marktrisico (investeringsrisico, renterisico, inflatierisico, valutarisico, kredietrisico), verzekeringsrisico (kortlevenrisico, langlevenrisico, invaliditeit, lapse risico) en operationeel risico (fraude, wettelijk risico). Om deze risico’s te kwantificeren worden modellen gebruikt waarbij de basisveronderstellingen worden ‘gestressed’ naar beide kanten. De beter definieerbare risico’s (bijvoorbeeld de marktrisico’s) worden normaliter geanalyseerd met behulp van stochastische modellen, waarbij het benodigd kapitaal berekend wordt met een voldoende grootte mate van waarschijnlijkheid voor een bepaalde tijd (normaliter 99,5% zekerheid voor een eenjarige periode). Andere risico’s worden beoordeeld met eenvoudigere methoden (modelgedreven voor operationele risico’s en stress tests voor de overige risico’s). Voor langlevenrisico wordt er over het algemeen een stress test gebruikt waarbij de basisveronderstelling met 20 tot 30% wordt aangepast (dit is consistent met de 25% die gespecificeerd wordt in de QIS3 Solvency Capital Requirements). De QIS aanpak combineert alle bronnen van langlevenrisico in een stress test. Onder ICA kunnen bedrijven een onderscheid maken in trendrisico, volatiliteitsrisico en parameteronzekerheidsrisico. Het Continuous Mortality Investigation Bureau (CMIB) is de primaire bron van sterftetabellen voor actuariële toepassingen in het Verenigd Koninkrijk. De toezichthouder stelt dat levensverzekeraars in het Verenigd Koninkrijk gebruik moeten maken van een standaard, openbare tabel. Het is de praktijk voor verzekeraars om op z’n minst de gebruikte tabel en de gebruikte sterfteverwachting voor het berekenen van de reserves aan te geven. In een poging om accurater toekomstige verbeteringen in levensverwachting aan te geven voor verzekerden, heeft het CMIB in 2002 een selectie van drie projecties gepubliceerd voor toekomstige trends in het Verenigd Koninkrijk: korte termijn, middellange termijn en lange termijn verwachtingen voor verschillende cohorten. Deze drie projecties refereren aan de tijdsduur dat het cohort een hogere verbetering in levensverwachting laat zien dan de gemiddelde verzekerde populatie als geheel. Hiernaast verschillen de projecties ook in de mate van verbetering, waarbij het korte cohort een lagere verbetering laat zien dan het lange cohort.

72



Het was een bewuste stap om het gebruik van één standaard projectie te vervangen door meerdere projecties, aangezien men vreesde voor het wekken van schijnzekerheid door het gebruik van één standaard projectie. De stap naar meerdere projecties was bedoeld om expliciet aan te geven dat er onzekerheid bestaat ten aanzien van de toekomstige levensverwachtingen. Het is cruciaal zich ervan bewust te zijn dat toekomstige projecties voor de levensverwachtingen voor de bevolking gebaseerd zijn op subjectieve veronderstellingen. Daarom dienen actuarissen zich bij het maken van projecties bewust te zijn van de effecten van deze veronderstellingen. Vanwege deze onzekerheid gebruiken de meeste van de grote verzekeraars in het Verenigd Koninkrijk een sterftetabel welke gebruikmaakt van een mix van de midden- en lange cohort projectie, waarbij de midden cohort projectie als een ondergrens wordt gezien.6 Verenigde Staten De traditionele aanpak voor verzekeringsmaatschappijen in de Verenigde Staten voor het beoordelen van risico’s, was via een formule gedreven aanpak; het Risk Based Capital (RBC) raamwerk. Het RBC raamwerk wordt gebruikt door de National Association of Insurance Commissioners (NAIC); de overkoepelende organisatie voor toezichthouders voor de verzekeringssector in de Amerikaanse staten en jurisdicties. Onder de RBC modelaanpak was historisch gezien alleen kortlevenrisico onderdeel van de berekening voor de C2 (verzekeringsrisico) kapitaalcomponent. Toen deze aanpak werd geïmplementeerd werden daarom aanbieders van levensverzekeringen veel harder getroffen dan aanbieders van annuïteiten wat betreft benodigd kapitaalbeslag voor verzekeringsrisico. Meer recent heeft de Amerikaanse verzekeringsindustrie een stap gezet naar een robuustere methode voor het beoordelen van risico’s, waarbij gebruik wordt gemaakt van stochastische methoden met behulp van de ontwikkeling van C3 Phase II. Hier ligt echter de focus op economische risico’s en marktrisico’s. Voor de meeste verzekerings- en herverzekeringsmaatschappijen die expertise hebben in het b egrijpen en managen van verzekeringsrisico’s, zijn marktbewegingen vaak de grootste bron van onzekerheid. Desondanks is marktrisico niet altijd de grootste component van benodigd kapitaal. Voor bijvoorbeeld kleinere verzekeraars kan de insurance risk component in het RBC raamwerk een belangrijk aandeel hebben bij de bepaling van het benodigde kapitaal. Een van de redenen voor het gemis aan uitgebreidere kwantificering is waarschijnlijk het tekort aan beschikbare data voor de verzekerde bevolking in de Verenigde Staten. Er worden periodieke studies gedaan naar sterftetrends door de Society of Actuaries (SOA). De deelname aan deze studies wordt echter gedomineerd door een select aantal partijen uit de verzekeringsindustrie. Hierdoor is er nog steeds een aanzienlijke hoeveelheid data niet verzameld. De meest complete dataset in de Verenigde Staten komt van de zogenaamde Census reports. Deze data zijn echter voor de gehele bevolking, welke andere sterftekarakteristieken heeft dan de verzekerde bevolking. Daardoor zijn de Census reports minder geschikt voor gebruik van de kwantificering van kort- en langleven risico’s door verzekeraars. Om deze redenen wordt in de Verenigde Staten voor het overgrote deel nog steeds gebruik gemaakt van vrij traditionele methoden om langlevenrisico te kwantificeren. Alhoewel er een beweging is waar te nemen weg van de modelgedreven methode, worden veelal stress tests gebruikt door de meeste bedrijven die hun lang levenrisico willen kwantificeren.7 Gezien de beperkte mogelijkheden om langlevenrisico te kwantificeren in de Verenigde Staten zijn de markten voor langlevenrisico minder efficiënt dan voor het traditionele kortlevenrisico. Dit geldt zowel voor herverzekeringen als voor kapitaalmarkt (swap) oplossingen.

73


5.6

Huidige langlevenrisico managementtechnieken

Terwijl verhogingen van de levensverwachting bij de geboorte wijzen op algemene veranderingen in de demografie, zijn veranderingen in de levensverwachting van de verzekerde bevolking een relevantere maatstaf voor verzekeraars. Voor verzekeringsbedrijven die langlevenrisico lopen, is een adequate maatstaf de veranderingen in de levensverwachting van de specifieke leeftijdscohorten van hun polishouders. Tabel 2 illustreert de veranderingen in de levensverwachting op 60-jarige leeftijd in het Verenigd Koninkrijk.

Tabel 2: Levensverwachting op 60 jarige leeftijd (UK) 1911

1951

1991

2031

Males

14

15

18

23

Females

15

18

22

26

Bron: Age of Retirement and Longevity, Institute/Faculty Pension Provision Task Force, 2001

De voorspelde verbetering van de levensverwachting op deze oudere leeftijden is 0.9 maanden per jaar voor mannen en 1.1 maanden per jaar voor vrouwen. Het is belangrijk te realiseren dat sterftecijfers het hoogste zijn op oudere leeftijden. Daardoor zullen verbeteringen in deze sterftecijfers in potentie ook meer effect hebben op de levensverwachting.8 In een lage renteomgeving ligt het grootste risico bij direct ingaande annuïteiten in het correct prijzen van het langlevenrisico. In het Verenigd Koninkrijk bijvoorbeeld hebben de regelgevers dit specifiek erkend met als resultaat dat de statutaire reserveringsbasis voor verzekeraars de focus is geweest van veel veranderingen. Deze veranderingen zijn grotendeels gebaseerd op herziene projecties van sterftecijfers op een “geboortejaar” danwel “cohort” basis van de CMIB (2002).9 Verzekeraars en herverzekeraars schatten normaliter de grootte en de prijs van het langlevenrisico in, door eerst de huidige sterfte en toekomstige (Best Estimate) verwachtingssterftes te bepalen. Hierna stressen ze de ’Best Estimate’ om kapitaaleisen uit te rekenen, waarbij rekening wordt gehouden met het effect van het toevoegen van dit langlevenrisico voor hun gehele portefeuille. Zodra uitgerekend is hoeveel kapitaal hiervoor nodig is, worden in de prijzen de kosten verwerkt welke nodig zijn om de kapitaalkosten te d ekken. Traditionele methoden van verzekeraars voor het afdekken van langlevenrisico bestaan voornamelijk uit methoden zoals productontwerp, underwriting, natural hedging en herverzekeren. De winstgevendheid van lange termijn annuïteiten is zeer gevoelig voor afwijkingen in de aannames die worden gehanteerd om deze producten te prijzen. Dit is voornamelijk gedreven door het feit dat annuïteiten lange termijn producten zijn. De verzekeraar probeert winst te maken door het verschil dat ontstaat tussen de aannames bij het prijzen van het product en de feitelijke uitkomst. Omdat de producten van nature een lange termijn karakter hebben moet de verzekeraar aannames maken over de toekomstige resultaten van investeringen en sterftecijfers over de komende 30 tot 50 jaar, in sommige gevallen zelfs nog langer. Hoewel het verkeerd inschatten van investeringsresultaten waarschijnlijk het grootste risico is, is voornamelijk voor uitgestelde annuïteiten en producten met investeringsgerelateerde garanties ook het langlevenrisico significant.10 Risicocontroles en -analyse in het productontwikkelingsproces zijn belangrijk gereedschap voor verzekeraars om hun langlevenrisico te beheersen. Getracht wordt de oorzaken van het risico te identificeren en manieren te vinden om het risico te verkleinen door kleine aanpassingen in het productontwerp. De v erkoopbaarheid van het product in kwestie wordt vaak

74



wel minder, ondanks het feit dat goede risicocontroles zouden moeten helpen bij het identificeren van situaties waarbij risico’s verkleind kunnen worden zonder extra kosten voor de polishouder. Hier dienen verzekeraars rekening mee te houden. Het is de kunst om een balans te vinden waarbij ook de overige manieren om risico te verkleinen in ogenschouw worden genomen. De meeste verzekeringsproducten zijn vatbaar voor zogenoemde ‘anti-selectie’. Met direct ingaande annuïteiten ontstaat deze situatie doordat het wisselen van een groot bedrag nu voor een serie toekomstige betalingen het hoogst gewaardeerd wordt door mensen die het langst denken te leven. Hoewel niemand zijn eigen levensverwachting weet kunnen mensen wel over informatie beschikken die hen in staat stelt om in te schatten of ze meer kans op een hogere danwel een lagere levensverwachting hebben ten opzichte van het gemiddelde. Als in de familie bijvoorbeeld een historie zit van ademhalingsproblemen, dan bestaat er een grotere kans op eenzelfde aandoening. Deze mensen zullen minder snel een annuïteit kopen, wat betekent dat de gemiddelde levensverwachting van mensen die wel een annuïteit kopen omhoog gaat (in de economische literatuur staat dit verschijnsel bekend als adverse selectie). Als de verzekeraar annuïteiten zou prijzen op basis van de levensverwachting van de gemiddelde populatie, zal dit waarschijnlijk leiden tot een onderschatting van deze verwachting en zal een te lage premie in rekening worden gebracht. Een andere risicomanagementtechniek die verzekeraars kunnen gebruiken, is een natuurlijke hedge. De theorie achter deze techniek is dat de verzekeraar die annuïteiten verkoopt ook levensverzekeringen plaatst. Op het moment dat mensen langer leven zal dit een negatief effect hebben op de waarde van de a nnuïteiten en een positief effect op de waarde van de levensverzekeringen, dit alles bezien uit het oogpunt van de verzekeraar.11 De mensen die levensverzekeringen kopen, komen echter vaak wel uit een populatie met andere eigenschappen dan de mensen die annuïteiten kopen. Hierdoor onstaat basisrisico. Als resultaat van het lagere risico dat verzekeraars door deze manier van natuurlijk hedgen lopen, heeft onderzoek aangetoond dat zij een lagere premie in rekening kunnen brengen aan hun klanten dan verzekeraars die dit niet doen.12 Een goede balans tussen langlevenrisico en kortlevenrisico zal een bedrijf in staat stellen om het effect van deze natuurlijke hedge te maximaliseren. De laatste traditionele risicomanagementtechniek voor langlevenrisico betreft het hedgen door gebruik te maken van herverzekering of van derivaten. Herverzekering van een blok van annuïteiten verplaatst het risico van de verzekeraar naar de herverzekeraar. De grootste herverzekeraars hebben een grote hoeveelheid aan verplichtingen op hun balans. Dit stelt hen in staat om het risico te diversificeren zowel over levens, als over productlijnen. Hierdoor zijn ze in staat om gebruik te maken van natuurlijke hedges zoals hierboven beschreven. Het hedgen door het gebruik van derivaten verplaatst het risico naar een bank, deze zet normaliter het risico uit bij diverse partijen in de markt (in sommige gevallen betreft dit ook herverzekeraars). In het hoofdstuk over de markten en producten wordt dit in meer detail beschreven (zie hoofdstuk 4).

5.7

Toekomstige Langleven risicomangementtechnieken

Eén van de primaire manieren voor verzekeraars om langlevenrisico’s te managen, is in de ontwikkelingsfase van het product. In de markt voor annuïteiten en specifiek voor direct ingaande annuïteiten is er geen standaardaanpak voor prijsdifferentiatie naar gezondheid. Dit heeft als resultaat dat mensen anti-selectie kunnen toepassen tegen de verzekeringsmaatschappij, door een annuïteit te kopen als ze denken langer te leven dan de gemiddelde persoon. Mensen die denken korter te leven dan het gemiddelde zullen deze producten waarschijnlijk minder frequent kopen, omdat annuïteiten door hen als minder waardevol worden gezien.

75


Een specifieke markt heeft zich ontwikkeld voor mensen die een slechtere gezondheid hebben dan de gemiddelde persoon en voor wie een standaardannuïteit te duur is. Zogenaamde “sub-standaard”, “verzwakte” of “verbeterde” annuiteiten bieden een hogere betaling aan personen die kunnen aantonen dat ze over een zwakke gezondheid beschikken of terminaal ziek zijn.13 In 2004 had deze markt een aandeel van 10% van alle individuele annuïteiten premies in het Verenigd Koninkrijk. Zoals verwacht is de dynamiek van sterftecijfers anders in deze “verbeterde” annuïteiten ten opzichte van een standaardportefeuille. Initieel is er een sterke stijging van de sterftekansen ten opzichte van een standaardportefeuille maar dit verschil vermindert na verloop van tijd en zal uiteindelijk convergeren naar de sterfte cijfers van de standaardpopulatie. Een portefeuille van “verbeterde” annuïteiten zal waarschijnlijk een grote blootstelling hebben aan een handvol ziektes, voornamelijk cardiovasculaire ziektes en ziektes die gerelateerd zijn aan roken. Het prijzen van deze annuïteiten moet regelmatig worden bekeken om huidige ontwikkelingen mee te laten wegen voor de overlevingskansen op grond van deze ziektes. De verzekeraar is hierdoor blootgesteld aan het risico van een medische doorbraak bij de genezing van ziektes op één van deze gebieden die de levensverwachting van een individu zullen verhogen. Dit houdt in dat dit soort annuïteiten ook met een hogere risicomarge moeten worden geprijsd dan standaard annuïteiten. Dit heeft ook implicaties voor het inschatten van toekomstige verbeteringen in sterftekansen.14 Hoewel er gevaren kleven aan het prijzen van producten gebaseerd op controleerbare factoren zoals dieet of roken, zijn er ook minder voor de hand liggende karakteristieken die hun weg beginnen te vinden in het proces dat prijsdifferentiatie tussen groepen mogelijk kan maken. Een van deze factoren die al gebruikt wordt in het Verenigd Koninkrijk is locatie. Verzekeraars zijn begonnen om verschillende prijzen in rekening te brengen voor verschillende gebieden, waarbij deze maatstaf wordt gebruikt als een inschatting voor de levensverwachting. In de Verenigde Staten mag deze vorm van prijsdifferentiatie echter niet leiden tot discriminatie Het is om deze reden nog onduidelijk of deze methode ook gebruikt kan worden in de Verenigde Staten. Zoals hierboven beschreven is de herverzekeringsmarkt voor annuïteiten nog niet zeer ontwikkeld. Dit kan mogelijkerwijs veranderen indien de vraag naar deze annuïteiten (aangeboden door private verzekeraars) zal stijgen. Een dergelijke stijging wordt door vele partijen verwacht.15 Het resultaat zal zijn dat hedgingmethoden, zoals herverzekering en derivaten, een attractievere methode zullen worden om langlevenrisico te managen, aangezien grotere competitie en een beter begrip van de markt de kosten van hedge-oplossingen via herverzekeraars en derivaten naar beneden zal drijven.

5.8 Veranderingen in de regelgeving voor verzekeraars (Solvency II) – impact op langlevenrisico Solvency II, de nieuwe regelgeving voor Europese verzekeraars, streeft ernaar om meer accurate standaarden vast te stellen, die het uitrekenen van de vereiste kapitaalbuffers voor Europese verzekeraars zullen verenigen en verder gelijktrekken. Deze regelgeving is vooral veelbetekenend voor de actuariële zijde van de levensverzekeringssector, omdat deze hoofdzakelijk gebaseerd is op een deterministische aanpak. De nieuwe standaarden belichten de noodzaak dat de marktprijs voor het risico opgenomen moet worden in zowel de berekening voor de voorzieningen als in de evaluatie van producten om op deze manier het gewilde resultaat van ”marktconsistente” waarderingen te krijgen. Om deze reden differentiëren regelgevers tussen twee verschillende soorten risico’s: risico dat afgedekt kan worden en risico dat niet afgedekt kan worden. Risico dat men niet kan afdekken, wordt onafhankelijk van enige markt behandeld. Voor risico’s die wel afgedekt kunnen worden, wordt de hedgingstrategie gebruikt om de onderliggende verplichtingen te

76



e valueren. De volgende paragraaf zal kort de verschillende rekenmethoden uiteenzetten die gebruikt worden voor langlevenrisico en de daarbij behorende factoren, zowel voor de technische voorzieningen als voor de kapitaaleisen. 5.8.1 Technische voorzieningen De technische voorzieningen staan voor de verwachte verplichtingen en zullen daardoor gerapporteerd worden aan de verplichtingenkant op de balans van de verzekeraar. De voorstellen van Solvency II, om preciezer te zijn, de ”quantitative impact studies” (QIS) (voor meer informatie zie CEIOPS (2008)) betreffen standaarden voor het uitrekenen van voorzieningen en de waardering van producten. Technische voorzieningen zullen in het bijzonder uitgerekend moeten worden, rekening houdend met de aanwezige marktinformatie. Kortom de technische voorzieningen zullen markt-consistent moeten zijn. Technische voorzieningen worden berekend als een Best Estimate (BE) van toekomstige verplichtingen plus een risicomarge (RM). De inschatting van toekomstige verplichtingen wordt gebaseerd op realistische aan names over de toekomstige ontwikkeling van verschillende risicofactoren. Om nauwkeuriger te zijn dienen eerst de risicofactoren ingeschat te worden en vervolgens dienen de relevante toekomstige ontwikkelingen afgeleid te worden van een reeks aannames opgesteld door de regelgever. In dit geval is de Best Estimate waarde van een verplichting eenvoudig gezien het gemiddelde over alle toekomstige scenario’s. De aannames voor deze Best Estimate zouden ook kunnen worden afgeleid van interne modellen, of gebaseerd kunnen worden op relevante modellen die het mogelijk maken om toekomstige sterftepatronen te identificeren. De Best Estimate houdt geen rekening met de risico’s die niet gehedged kunnen worden. Daarom wordt ook gebruik gemaakt van een risicomarge. Om afwijkingen in de toekomst op te vangen door het risico dat gelopen wordt (BE + RM), zal kapitaal moeten worden aangehouden. Dit kapitaal wordt aangeduid als “Solvency Capital Requirement” (SCR). Elk jaar wordt uitgerekend hoeveel kapitaal er nodig is volgens de SCR, waarbij de SCR afgeleid wordt op basis van ofwel het standaardmodel ofwel een intern model. 5.8.2 Solvency Kapitaaleisen Zoals eerder opgemerkt zal elke verzekeraar bepaalde reserves moeten aanhouden om zijn vermogenspositie te waarborgen. Volgens QIS4 zal de SCR verlangen dat de solvency van een bedrijf overeenkomt met een bedrijf met een rating van ongeveer BBB. Met andere woorden, de solvency moet overeenkomen met een bedrijf dat voldoende kapitaal aanhoudt om een gebeurtenis te kunnen weerstaan die zich één keer in de 200 jaar voordoet (ook wel het 99,5% level genoemd). De berekening van de SCR zal waarschijnlijk in lijn moeten zijn met wat er in QIS5 staat en de SCR zal bepaald moeten zijn met behulp van een intern model dat het risicoprofiel van het bedrijf weergeeft ofwel het standaardmodel zoals voorgesteld door QIS5. Op deze manier zal het risicoprofiel worden vastgesteld door gebruik te maken van verschillende modules. Aangenomen wordt dat het rendement dat wordt verlangd op het kapitaal 6% boven de risicovrije rente ligt. Regelgevers hebben de effectiviteit benadrukt van risicomanagementtechnieken, door middel van herverzekering of derivaten, om kapitaal vrij te maken. Dit is belangrijk aangezien de nieuwe additionele vermogens eisen de noodzaak van voldoende bufferkapitaal vergroten. Samengevoegd met de nieuwe standaarden is de verwachting dat verzekeraars hun portefeuille verder zullen proberen te optimaliseren. Optimalisatie kan worden bereikt door enerzijds te proberen zoveel mogelijk

77


tegengestelde exposures op hun balans te krijgen, anderzijds door bepaalde risico’s voortkomend uit hun verzekeringsactiviteiten geheel dan wel gedeeltelijk af te dekken.

Noten 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15

78

Longevity Risk Quantification and Management, a review of relevant Literature. Society of Actuaries, November 2008 The Handbook of Life Insurance Linked Securities, Barrieu et Albertini, 2009 Longevity in the 21st Century, R.C. Willets e.a., 2004 Longevity Risk Quantification and Management, a review of relevant Literature. Society of Actuaries, November 2008 The Handbook of Life Insurance Linked Securities, Barrieu et Albertini, 2009 Financial aspects of Longevity Risk, Richards and Jones, 2004. Stochastic Analysis of Long Term Multiple-Decrement Contracts, Clark and Runchey, 2008. Longevity in the 21st Century, R.C. Willets e.a., 2004 Financial aspects of Longevity Risk, Richards and Jones, 2004. Annuities: Private Solution to Longevity Risk, Scotti and Effenberger, 2007. Credit implications of the payout Annuity market on the Life Insurance industry, Fliegelman, Milevsky, Robinson, 2002. Natural hedging of life and annuity mortality risks, Cox and Lin, 2007. Annuities: Private Solution to Longevity Risk, Scotti and Effenberger, 2007. Financial aspects of Longevity Risk, Richards and Jones, 2004. Credit implications of the payout Annuity market on the Life Insurance industry, Fliegelman, Milevsky, Robinson, 2002.

Langin leven

Langleven in nederland

VBA – Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals Beursplein 5 1012 JW Amsterdam

VBA

Aanbevelingen van de VBA voor het beheren van het langlevenrisico van pensioenfondsen en verzekeraars

vba 9 789080 763692


Langinleven. vba. Aanbevelingen van de VBA voor het beheren van het langlevenrisico van pensioenfondsen en verzekeraars

Recommend Documents