Kassakoopjes in Polen? verkennend onderzoek naar beleggen in Pools winkelvastgoed

Kassakoopjes in Polen? verkennend onderzoek naar beleggen in Pools winkelvastgoed

Johan van der Blom MasterThesis Amsterdam School of Real Estate september 2005

MasterThesis – Kassakoopjes in Polen?

Inhoudsopgave Voorwoord

Hoofdstuk 1 Introductie 1.1 Aanleiding 1.2 Geografische afbakening 1.3 Sectorale afbakening 1.4 Probleemstelling 1.5 Uitwerking

3 3 3 4 5 5

Hoofdstuk 2 (Vastgoed)marktperspectieven 2.1 Inleiding 2.2 Algemene politieke en economische situatie 2.2.1 Politiek en publiek financieel beleid 2.2.2 Economische ontwikkelingen (BBP) 2.2.3 Werkgelegenheid en inkomen 2.2.4 Economie en toetreding EU 2.3 Vastgoedmarkt Polen 2.4 Retailsector 2.5 Fiscaal juridische en financiële aspecten

6 6 6 6 8 9 11 11 15 19

Hoofdstuk 3 Analyse model 3.1 Inleiding 3.2 Model Wheaton and DiPasquale 3.3 Macro analyse commercieel vastgoed 3.4 Analyse model Poolse retailvastgoedmarkt

21 21 21 24 24

Hoofdstuk 4 Operationalisatie theorie 4.1 Inleiding 4.2 Direct rendement 4.3 Indirect rendement 4.3.1 (Markt)huurwaarde 4.3.2 Vereist rendement 4.4 Model Wheaton and DiPasquale voor Polen

27 27 27 28 28 30 32

Hoofdstuk 5 Praktijkvoorbeelden 5.1 Inleiding 5.2 Winkelproject X Nederland 5.3 Referentieprojecten Pools winkelvastgoed 5.4 Media Markt Katowice 5.5 Hypernova Boleslawiec 5.6 Vergelijking projecten Polen met Nederlands project

36 36 36 38 40 42 45

1


Hoofdstuk 6

Conclusie

Bijlage I Bijlage II Bijlage III Bijlage IV Bijlage V

Geraadpleegde bronnen Prospectus White Estate Poland Berekening IRR Huurgegevens Krakow Plaza Huurgegevens Tesco vestigingen

Toevoeging Institutionele factoren die het model Wheaton and DiPasquale uit evenwicht brengen

47

50

2


Hoofdstuk 1 Introductie 1.1

Aanleiding

In het kader van de MSRE opleiding dient ter afronding een studie te worden uitgevoerd waarbij het onderwerp naar vrije keuze, doch in overleg, mag worden ingevuld. Gekozen is voor het onderwerp ‘de Poolse vastgoedmarkt’. Deze keuze is met name gebaseerd op het feit dat de organisatie van de auteur (White Estate Investments) zich de afgelopen periode heeft georiënteerd en reeds daadwerkelijk heeft geacteerd (verwerving) op de Poolse vastgoedmarkt. Tot op heden heeft marktintuïtie hierin een belangrijke, zo niet bepalende, rol gehad. De basis voor deze intuïtie vormt de positief tegendraadse beleggingsfilosofie alsmede een sterk vertrouwen in de economische ontwikkeling van Midden Europa als onderdeel van de Europese Unie. De opgedane ervaring heeft geleid tot behoefte aan een meer gestructureerde marktanalyse. Deze zou de basis kunnen vormen voor enerzijds meer focus in het beleggingsbeleid en anderzijds tot meer helderheid over de marktontwikkelingen richting mede-stakeholders (participanten – vastgoedfinanciers). Mede in dit licht is gekozen als onderwerp voor de MasterThesis de retailmarkt in Polen onder de titel ‘Kassakoopjes in Polen?’ 1.2

Geografische afbakening

De keuze voor het land Polen zoals aangegeven in 1.1 is niet een toevallige. Na WOII is in Europa een proces van in eerste instantie economische en later maatschappelijke eenwording op gang gekomen. Deze ontwikkeling werd in eerste instantie met name ingegeven vanuit de wens tot het vermijden van nieuwe geopolitieke conflicten. Economische samenwerking diende hiervoor als basis met de oprichting van bijvoorbeeld de EGKS (Europees Genootschap voor Kolen en Staal). Deze samenwerking is door de jaren heen uitgebreid en heeft geleid tot een Europese Unie van thans 20 staten. Dit aantal is recent bereikt door de grootschalige uitbreiding ‘naar het oosten’ waardoor onder andere Polen is toegetreden. De toetreding van de nieuwe lidstaten betekent nog niet dat deze ook economisch reeds volwaardig meedraaien. De economische eenheid beperkt zich tot op heden met name tot de landen die deelnemen aan de monetaire unie. De komst van de eenheidsmunt heeft geleid tot een versnelling in convergentie van economieën en markten. Dit geldt eveneens voor de vastgoedmarkt. In het kielzog van deze ontwikkeling binnen de monetaire unie liften de nietdeelnemers echter wel mee. Het psychologisch effect van de Euro werkt Eurogebied overschrijdend; dit geldt wederom ook voor de vastgoedmarkt. De vastgoedmarkten in Europa waren tot voor kort met name een landelijke aangelegenheid, grensoverschrijdend vastgoedbeleggen kwam relatief weinig voor. Onder andere de komst van de Euro heeft hierin verandering gebracht. In de aanloop naar de introductie van de eenheidsmunt werd deze trend reeds zichtbaar, het buitenlands beleggingsvolume (over en weer) nam toe. In Nederland is deze trend in de jaren ’90 onmiskenbaar gezet door Duitse beleggers. De grote Nederlandse beleggers tonen zich echter huiverig in het direct beleggen in buitenlands vastgoed, zij doen dit derhalve middels deelname in fondsen. Europa als vastgoedspeelveld biedt uiteraard kansen voor het verder doorvoeren van diversificatie (risico – rendement) binnen de portefeuille. Het biedt echter ook bedreigingen omdat er minder know how van gebieden over de grenzen lokaal aanwezig is, met name over landen die recent zijn toegetreden.

3


Onbekend maakt onbemind is een bekend spreekwoord dat zeker ook van toepassing is op de Europese vastgoedmarkt. De bekende landen (lidstaten van het eerste uur) worden als relatief ‘veilige beleggingsgebieden’ beschouwd aangezien er veel kennisbronnen beschikbaar zijn. Uit oogpunt van diversificatie vormt een minpunt van deze gebieden het feit dat deze landen gekoppeld in de economische cyclus bewegen. De nieuwe lidstaten in Midden Europa laten echter een duidelijk afwijkende economische ontwikkeling zien. Minder punt van deze landen vormt echter de beperkte markttransparantie waardoor de risico’s lastig kunnen worden ingeschat. Dit heeft als gevolg terughoudendheid tot vastgoedbeleggen onder de grote (institutionele) vastgoedbeleggers. De alinea hiervoor vormt voor de organisatie van de auteur juist de reden om wel tot verwerving van beleggingsobjecten over te gaan in Midden Europa. Binnen dit gebied is gekozen voor Polen vanwege ten eerste de economische ontwikkelingen (introductie markteconomie meest ver doorgevoerd) en ten tweede de (maatschappelijke) infrastructuur die sterk is gestoeld op het Duitse model. Een aanzienlijk deel van Polen maakte immers in het verleden deel uit van Duitsland. Dit heeft als voordeel dat zaken doen en wetgeving enige gelijkenis vertoont met het vertrouwde eigen model. Binnen Polen is de focus gericht op stedelijke gebieden. Dit betreft zowel Warschau als de ook de second tier en third tier gebieden. 1.3

Sectorale afbakening

Binnen de vastgoedmarkt zijn verschillende deelmarkten te onderkennen. De meest gehanteerde indeling vormt de functionele waarin onderscheid wordt gemaakt naar kantorenmarkt, winkelmarkt (retailmarkt), bedrijfsruimtemarkt, logistieke markt, de woningmarkt en tot slot de leisure markt. Binnen Polen is deze functionele scheiding uiteraard ook doorgevoerd. De vastgoedmarkt in Polen is een relatief jonge markt aangezien er voor de val van het communisme in het geheel geen sprake was van een vastgoedmarkt. De economie werd volledig centraal aangestuurd en daarmee ook de huisvesting. Na de val van het communisme is hierin verandering gekomen, zij het in den beginne mondjesmaat. Met name de afgelopen vijf jaar is er een sterke ontwikkeling van de vastgoedmarkt conform westers model waarneembaar. Er zijn kantoorgebieden ontstaan, A1 winkelgebieden maar ook heel duidelijk winkelgebieden aan de urbane rand conform Amerikaans model. Binnen de winkelmarkt is een breed spectrum aan winkeltypen waarneembaar. Dit maakt de retailmarkt zeer interessant maar ook lastig te doorgronden. Dit gegeven vormt de eerste reden om de MasterThesis specifiek te richten op de retailmarkt van Polen. De tweede reden vormt het feit dat retail een eerste levensbehoefte vormt voor een samenleving (naar westers model). Het consumptiegedrag houdt sterk verband met de economische ontwikkeling en dan met name het besteedbaar inkomen. Naarmate het inkomen stijgt diversificeert de consumptie wat leidt tot een behoefte aan extra winkelmeters onder retailers. De historische ontwikkeling van het besteedbaar inkomen is goed inzichtelijk in Polen (ook naar regio) en op basis van andere landen in transitie (voorheen) is een inschatting te maken van de toekomstige ontwikkeling. Hieraan liggen verschillende economische indicatoren ter grondslag die zullen worden behandeld. De derde reden is gelegen in de vestiging van westerse ketens in Polen, bijvoorbeeld Media Markt en Ikea. Deze ketens zien mogelijkheden tot uitbreiding van het geografisch marktgebied. Zeker in de eerste jaren was er sprake van een soort retailgoldrush onder (westerse) retailers. Als gevolg van deze ontwikkeling is het mogelijk te beleggen in vastgoed met een beperkt debiteurenrisico

4


(bekende retailers als huurder). Daarnaast is via deze retailketens informatie te achterhalen over de verwachtingen voor de toekomst. De vierde reden tenslotte vormt het feit dat de ontwikkeling van de retailmarkt, dit in tegenstelling tot bijvoorbeeld de kantorenmarkt, zich niet beperkt tot groot Warschau. In alle stedelijke gebieden zijn retailclusters tot ontwikkeling gekomen. Dit biedt mogelijkheden om de positief tegendraadse beleggingsfilosofie kracht bij te zetten. Het merendeel van de vastgoedbeleggers beperkt zich in Polen namelijk tot groot Warschau. Binnen de retailmarkt wordt ingezoomd op de zogenaamde moderne winkelmarkt. Deze heeft vanuit vastgoedperspectief betrekking op zowel de A1 winkelgebieden (shops en winkelcentra) alsmede op de retailparks vergelijkbaar met de Nederlandse PDV-GDV locaties. 1.4

Probleemstelling

Deze MasterThesis richt zich op de sector retail binnen de vastgoedmarkt van Polen. De doelstelling is drieledig: •

Verschaffen helder overzicht en inzicht van economische situatie en de retail(vastgoed)markt in Polen. Dit mede aan de hand van concrete praktijkvoorbeelden.

•

Inzicht verschaffen in het direct rendementsperspectief van Pools winkelvastgoed in relatie tot het risico.

•

Schetsen toekomstverwachting voor de retailvastgoedmarkt waarbij met name wordt geredeneerd vanuit het beleggersperspectief (indirect rendement). Input hiervoor vormen economische variabelen en vastgoedmarkttechnische variabelen.

De vraagstelling voor deze MasterThesis is als volgt gedefinieerd: Biedt de Poolse retailvastgoedmarkt binnen de nabije toekomst mogelijkheden tot het behalen van op Europese schaal bovengemiddelde rendementen (direct en indirect) tegen aanvaardbare risico’s? 1.5

Uitwerking

Bovengenoemde probleemstelling zal worden uitgewerkt via een gedegen marktanalyse, waarbij als basis zal worden gehanteerd het analysemodel van Wheaton en di Pasquale. Genoemde wetenschappers hebben een analysemodel ontwikkeld om de ontwikkelingen binnen een (regionale) vastgoedmarkt als gevolg van economische ontwikkelingen inzichtelijk te maken. Dit model wordt in hoofdstuk 3 behandeld. Het analysemodel dient te worden gevoed met zowel economische variabelen als vastgoedmarktspecifieke variabelen. In hoofdstuk 2 worden deze behandeld alsmede wordt in dit hoofdstuk ingegaan op de algemene (politieke en economische) situatie in Polen waarbij ook wordt ingegaan op de fiscale en juridische aspecten met betrekking tot vastgoedbeleggen in Polen. Hoofdstuk 4 vormt vervolgens de symbiose van het analysemodel en een aantal geselecteerde variabelen. Hierin wordt aandacht besteed aan het direct rendement en met name aan de verwachtingen inzake het indirect rendement. De verkregen gegevens en verwachtingen worden vervolgens in hoofdstuk 5 in de praktijk gebracht aan een aantal concrete voorbeelden (2 Poolse objecten). Ter vergelijking wordt tevens een Nederlands object behandeld. Besloten wordt met hoofdstuk 6 waarin conclusies worden getrokken op basis van de voorgaande hoofdstukken.

5


Hoofdstuk 2 (Vastgoed)marktperspectieven 2.1

Inleiding

In Polen heeft zich de afgelopen jaren een vastgoedmarkt ontwikkeld waarbij moet worden aangetekend dat deze, in vergelijking met bijvoorbeeld Nederland, nog in de kinderschoenen staat. Om enigszins vertrouwd te geraken met de economische situatie in Polen in het algemeen en de retail(vastgoed)markt in het bijzonder, worden de volgende vier aspecten in dit hoofdstuk behandeld: • • • •

Politieke aspect Algemeen economische aspect Vastgoedmarktaspect Fiscaal Juridische aspect

In paragraaf 2.2 wordt ingegaan op de algemene politieke en economische situatie in Polen. Paragraaf 2.3 geeft vervolgens een overzicht van de ontwikkelingen binnen vastgoedmarkt, de ontwikkelingen binnen de retailmarkt komen vervolgens in paragraaf 2.4 aan bod. Tot slot wordt in paragraaf 2.5 ingegaan op de fiscale en juridische aspecten die om de hoek komen kijken bij vastgoedbeleggen in Polen. 2.2

Algemene politieke en economische situatie

Polen is gelegen in Centraal Europa en heeft gemeten naar bevolking (38 miljoen inwoners) de grootste interne markt van dit gebied. Evenals buurlanden maakte Polen deel uit van het communistische Oost Europa zoals dat bestond tot eind 1989. Sindsdien heeft een zich een grootschalige transformatie op zowel politiek als economisch terrein plaatsgevonden. In mei 2004 is Polen toegetreden tot de Europese Unie 2.2.1 Politiek en publiek financieel beleid Na de omwenteling is de politieke situatie in Polen omgevormd tot een parlementaire democratie en een gekozen staatshoofd (president). Het belangrijkste politieke orgaan, vergelijkbaar met de Tweede Kamer in Nederland, vormt de Semj (460 zetels). De tweede overheidslaag wordt gevormd door voivodships (provincies). Op dit niveau is statistische informatie voor handen welke wordt gehanteerd in hoofdstuk 4. De politieke situatie in Polen is thans enigszins onrustig vanwege de parlements- en presidentsverkiezingen in 2005. Vanwege deze situatie worden impopulaire maatregelen vooruitgeschoven. Dit heeft ertoe geleid dat de minister van economische zaken, Hausner, zijn ontslag heeft aangeboden nadat zijn plannen tot beteugeling van het begrotingstekort niet werden aangenomen. De vervroegde verkiezingen op 19 juni zullen een strijdtoneel opleveren tussen de huidige centrum linkse coalitie onder leiding van premier Belka en de meer rechts georiënteerde politicus Rokita. Het op orde krijgen van de overheidsbegroting (in het kader gewenste toetreding EMU) vormt het aandachtspunt van deze verkiezingen. Het begrotingstekort is de afgelopen jaren opgelopen tot bijna 5% als gevolg van zowel verlaging van de belastingtarieven als vanwege verminderde activiteit op het gebied van privatisering (Comprehensive monitoring report 2004 EU). Naast dit begrotingstekort vormen de werkloosheid, oplopende staatschuld en de zwakke positie van de Zloty (Poolse munteenheid) politiek hete hangijzers. Voor de nabije toekomst is veel afhankelijk van de economische ontwikkeling, deze wordt later nader behandeld.

6


Het monetair beleid wordt gevoerd door de Nationale Bank van Polen. Het beleid van de afgelopen jaren, krappe geldvoorraad door strict monetair beleid, in combinatie met een ruimhartig fiscaal beleid (verlaging belastingtarieven) van het ministerie van financiën heeft niet positief uitgewerkt. In dit kader is sinds 2003 een losser monetair beleid ingezet waarbij eveneens de officiële rente tarieven neerwaarts zijn bijgesteld. Sinds augustus 2004 bedraagt de reference rate van de NBP 6,5%. Het resultaat van de beleidswijziging is nog niet geheel helder maar wordt in ieder geval positief ondersteund door lage inflatiecijfers (figuur 2.2) het aantrekken van de economie en een versterking van de Zloty ten opzichte van de Euro en de Dollar. Figuur 2.1 1 Euro en 1 dollar uitgedrukt in Zloty's 5 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1995

1996

1997

1998

1999

2000 Dollar

2001

2002

2003

2004

2005

Euro

Figuur 2.2 Inflatie in % (CPI average) 1997 - 2003 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

Bron: GUS statistiek bureau polen

De inflatie is in 2003, ondanks het aantrekken van de economie, uitgekomen op 0,8%. Dit gegeven wordt voornamelijk veroorzaakt door de hoge werkloosheidcijfers in Polen waardoor de loonkosten relatief laag blijven. In paragraaf 2.2.3 wordt hierop nader ingegaan. Het economisch beleid van Polen is gericht op een verdere ontwikkeling van het ondernemerschap, terugdringing overheidsinvloed op de economie (privatiseringen) en het vergroten van de werkgelegenheid mede door versterking van de concurrentiepositie.

7


2.2.2 Economische ontwikkeling (BBP) De politieke omwenteling heeft aanzienlijke gevolgen met zich meegebracht voor de economie. Na de jarenlange intensieve staatsbemoeienis is sinds 1990 een proces op gang gekomen tot omvorming van de economie tot een vrije markteconomie. De basis voor dit proces is indertijd gelegd door de toenmalige minister van financiën Leszek Balcerowicz. Nu 15 jaar later is er daadwerkelijk sprake van minder staatsbemoeienis; de afgelopen jaren heeft de Poolse regering het aantal staatsondernemingen teruggebracht van ruim 1250 in 1990 tot 72 heden. De verkoop van deze bedrijven vormde in deze jaren een goede inkomstenbron. De omwenteling heeft zowel geleid tot voorspoed (economische groei) maar ook tot maatschappelijk pijnlijke zaken en dan met name de groei van de werkloosheid. In een uitgave van het Poolse ministerie van economische zaken (2004) worden de onderstaande voor- en nadelen van de economische situatie genoemd aan de hand van rapportages van het IMD, Unctad en WEF. Voordelen Inflatieniveau Loonkosten (industrie) Expansie Poolse producten Attractief voor buitenlandse investeerders

Nadelen Businessomgeving Kwaliteit overheidsinstanties Infrastructuur Instabiel financieel systeem Werkloosheid

De economische structuur heeft mede als gevolg van de omwentelingen wijzigingen ondergaan. Het percentage landbouw is gedaald binnen de economie ten faveure van onder andere de diensteneconomie. Uit onderstaande tabel (aandeel van de sectoren in het Bruto Binnenlands Product (BBP)) kan dit worden afgeleid. Figuur 2.3

BBP naar sectoren

Landbouw Industrie Bouw Diensten* * Diensten handel en reparatie

1988 13,1 41,7 10,7 34,5 100 13,7

2001 3,8 24,1 7,3 64,8 100 20,5

Bron: EIU country profile 2003

Een veel gehanteerde graadmeter voor de ontwikkeling van de economie vormt het BBP cijfer. De Poolse economie behoort sinds de omwenteling tot de kopgroep van landen in Europa qua economische groei. In de periode 1992 – 2000 groeide de economie jaarlijks met 5%. Evenals in de rest van de wereld verminderde de economische groei drastisch in de jaren 2001 en 2002 met groeicijfers van rond de 1%. Medio 2003 lijkt een ommekeer in te hebben geluid met groeicijfers boven de 3%. Het vermoeden is dat het naderbij komen van toetreding tot de EU in combinatie met een aantrekkende wereldeconomie hiervoor verantwoordelijk zijn. Een positief aspect van de BBP groei in 2003 vormt het gegeven dat deze voor circa 20% is veroorzaakt door export. In onderstaande figuur is de ontwikkeling van het BBP sinds 1992 weergegeven alsmede een forecast voor 2005 en 2006.

8

MasterThesis – Kassakoopjes in Polen? Figuur 2.4 Jaarlijkse groei in BBP in % (t.o.v. voorafgaande jaar) 8 7 6 5 4 3 2 1 0 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Bron: GUS statistiek bureau polen

2.2.3 Werkgelegenheid en inkomen Alvorens daadwerkelijk in te gaan op de werkgelegenheid van Polen hierbij kort enige informatie over de bevolkingsopbouw van Polen. In Polen wonen totaal 38,2 miljoen mensen en dat aantal wijzigt weinig vanwege het relatief lage geboortecijfer (1,34 kind per vrouw) en de beperkte immigratie. Evenals in het merendeel van de Europese landen heeft Polen te kampen met een vergrijzingsgolf. Alhoewel Polen naar Europese gemiddelde een jonge bevolking kent zal binnen 10 jaar het aantal gepensioneerden met 2 miljoen toenemen. De bevolkingsopbouw per heden, 2010 en 2020 is weergegeven in onderstaande tabel. Figuur 2.5 Cohorten 0 - 17 18 - 59 (64V) 60+M 65+V

Bevolkingsopbouw 2000 24,1% 61,2% 14,7%

2010 20,1% 62,5% 17,4%

2020 17,6% 59,7% 22,7%

Bron: EIU country profile 2002/2003

De werkgelegenheid vormt een van de kritieke aandachtspunten binnen de Poolse economie. Na een periode van daling van de werkloosheid tot 10% in 1998 (16,4% in 1993) is de werkloosheid weer toegenomen tot 19% in 2002. In 2003/2004 stabiliseerde de werkloosheid zich op dit niveau en lijkt een lichte kentering waarneembaar. De hoge werkloosheid in Polen wordt voornamelijk veroorzaakt door de onderstaande zaken (Poland 2004, report economy): • • • • • • •

Onvoldoende economische groei Relatief hoge loonkosten door belastingen Toename in arbeidsproductiviteit Aantal mensen binnen de werkzame leeftijd (18-65) neemt nog steeds toe Hevige (wereldwijde) prijsconcurrentie productiebedrijven Mismatch vraag / aanbod (kwalificaties onvoldoende) Herstructureringsprogramma’s (voormalige) staatsbedrijven (kolen – staal)

9


De organisatie van de arbeidsmarkt is dermate dat deze geen bijdrage levert aan een afname van de werkloosheid. Aan de onderzijde (leeftijd) van de arbeidsmarkt is voldoende potentieel (hoog gekwalificeerd) personeel aanwezig, echter het belastingregime en de organisatie van de arbeidsmarkt (publieke sector / arbeidsbureau) zorgen ervoor dat deze niet benut worden. Indien deze zaken zouden worden aangepakt heeft Polen qua kwaliteit voldoende te bieden aan (buitenlandse) werkgevers. Gegeven deze situatie worden kansen op een hogere economische groei gemist. Problematische groepen op de arbeidsmarkt vormen de laaggeschoolden en alleen Pools sprekenden mensen. Dit betreffen voornamelijk 50 plussers maar eveneens een deel van de jongere bevolking. Goed opgeleiden hebben wel kunnen profiteren van de economische groei in de jaren negentig. Degenen die van deze groep daarna op de arbeidsmarkt terecht gekomen zijn hebben het zwaar maar vormen wel de groep met potentieel (mits wonend in een van de grote steden). Het gemiddelde bruto maandinkomen van een werkzame Pool bedraagt PLN 2.201,47 / EUR 600,- waarvan na aftrek van belastingen netto overblijft PLN 1.504,21 / EUR 420,-. Banen met een inkomen van 120% van het gemiddelde bevinden zich binnen de financiële sector, publieke sector en transport / warehouse sector. Het inkomen van uitkeringsgerechtigden (werklozen en gepensioneerden) bedraagt circa 760 PLN / EUR 210,-. De ontwikkeling van het bruto besteedbaar inkomen is opgenomen in onderstaande tabel: Figuur 2.6 groei in effectief bruto besteedbaar inkomen Jaar % groei 1996 4,8% 1997 7,1% 1998 4,6% 1999 2,0% 2000 1,4% 2001 1,3% 2002 0,8% Bron: ministerie economische zaken Polen

Naast inkomen vormt spaargeld een bron voor consumptieve bestedingen. In de afgelopen jaren blijken in Polen de consumptieve bestedingen (1996 – 2001: 15,1 % nominale groei op jaarbasis) harder te groeien dan het inkomen. Dit duidt erop dat er ontsparingen plaatsvinden. Dit kan duiden op vertrouwen onder consumenten in economisch herstel of dat het inkomen ontoereikend is voor alle kosten. Een tweede oorzaak voor een sterkere toename van de consumptieve bestedingen zou kunnen liggen in het feit dat consumptief krediet sinds kort makkelijker kan worden verkregen. Aanbieders hiervan zijn onder andere ING en Handlowy (Citibank). De (nominale) consumptieve bestedingen zijn toegenomen van PLN 185,6 miljoen in 1995 tot PLN 504 miljoen in 2002. De effectieve groei van de bestedingen heeft sinds 1995 nimmer minder bedragen dan 2,5%. Het statistiek bureau van de Europese Unie doet jaarlijks onderzoek naar de Purchasing Power Parity (PPP indicator) binnen de EU. De PPP indicator geeft inzicht in de regionale verschillen in koopkracht en geeft inzicht in de ontwikkeling. De PPP indicator is gebaseerd op het BBP per inwoner van een regio. Hieronder wordt voor een aantal landen binnen de EU de omvang en de ontwikkeling van de PPP indicator weergegeven om de bovenvermelde informatie over inkomen en consumptieve bestedingen in perspectief te kunnen plaatsen.

10

MasterThesis – Kassakoopjes in Polen? Figuur 2.7 Land Polen Nederland Griekenland Spanje Portugal Duitsland Luxemburg Tsjechie

PPP indicator voor 2001 - 2005 2001 41,9 113,4 67,2 84,3 70,6 100,5 194,4 60,6

2002 41,7 111,4 70,8 86,1 70,9 99,6 188,8 61,9

2003 42,7 109,5 73,2 87,4 68,8 99 187,9 63,8

Forecast 2004 43,6 108,2 75 88 67,9 98,7 187,2 64,8

2005 44,5 106,8 75,9 88,8 67,5 98,3 188,3 66,1

% ontwikkeling 6% -6% 13% 5% -4% -2% -3% 9% Bron: Eurostat

Hieruit valt ten eerste af te leiden dat de koopkracht in Polen nog niet de helft bedraagt van het gemiddelde in Nederland. Ten tweede blijkt uit deze gegevens dat de landen met een positieve ontwikkeling in de periode 2001 – 2005 allen een PPP hebben kleiner dan 100 (jaar 2001). 2.2.4 Economie en toetreding EU Polen is in mei 2004 gezamenlijk met nog 10 landen toegetreden tot de Europese Unie. In dit kader zal Polen de komende jaren (2004 – 2006) EUR 11,4 miljard aan structuurfondsen ontvangen voor met name verbetering van de economie. Het feit dat Polen zou toe treden tot de EU heeft er reeds sinds medio jaren ’90 voor gezorgd dat buitenlandse investeerders kansen zagen in dit land die mede de economische groei hebben veroorzaakt. De verwachting is gerechtvaardigd dat nu toetreding een feit is dit een verdere stimulans voor de economie zal betekenen. Hierbij kan een parallel worden getrokken met landen zoals Spanje en Portugal die na toetreding eveneens een economische groeiperiode doormaakte. In hoofdstuk 4 wordt deze parallel tussen Midden Europa en de zuidelijk gelegen lidstaten nader behandeld. Polen heeft aangegeven naast het EU lidmaatschap toetreding tot de Europese Monetaire Unie (EMU) te ambiëren. Naar verwachting zal Polen feitelijk in 2009 toetreden. Belangrijke barrières vormen het transformatieproces van het politieke systeem tot een gezonde parlementaire democratie het begrotingstekort, de staatschuld en het belastingsysteem. 2.3

Vastgoedmarkt Polen

Vanaf medio jaren ’90 is er in Polen sprake van een vastgoedmarkt die enigszins lijkt op hetgeen wij vertrouwd mee zijn. Het merendeel van de ontwikkelingen spelen zich af in de hoofdstad Warschau. Hier zijn de afgelopen jaren het merendeel van de nieuwe kantoren gebouwd en nieuwe winkelcentra. De winkelvastgoedmarkt heeft zich, dit in tegenstelling tot de kantorenmarkt, eveneens verspreid over andere steden van Polen. Deze ontwikkeling is met name ontstaan als gevolg van de komst van buitenlandse retailketens in Polen. In het kielzog van deze retailers zijn (grootschalige) nieuwe retailcomplexen (10.000 m2 tot 20.000 m2) verrezen met veelal een buitenlandse keten als anchortenant. Deze ketens worden in paragraaf 2.4 nader behandeld. In 2004 werd het winkelareaal (moderne winkelcentra en malls) in Polen geschat op 3.2 miljoen m2. Veruit het merendeel van deze voorraad is gereedgekomen sinds 1998. In onderstaande figuur is de voorraad geografisch opgesplitst.

11

MasterThesis – Kassakoopjes in Polen? Figuur 2.8 Regio Szzecin Bydgoszcz Lublin Warschau Poznan Lodz Tri City Upper Silesia Wroclaw Krakow

Voorraad winkelcentra en malls in Polen (2004) Aandeel Metrage 5% 160.000 3% 96.000 3% 96.000 40% 1.280.000 9% 288.000 5% 160.000 8% 256.000 13% 416.000 7% 224.000 7% 224.000 100% 3.200.000 Bron: DTZ Research

De planvoorraad voor dergelijke centra bedraagt circa 1,2 miljoen m2 (bron: Ernst & Young / DTZ). In onderstaande figuur wordt de huidige voorraad en de planvoorraad per regio weergegeven. Figuur 2.9

(Plan)voorraad winkelcentra en malls in Polen (2004)

Warschau blijkt, ondanks de ontwikkelingen elders, ook wat betreft retail de dominante stad. In deze stad worden zowel binnenstedelijke winkelcentra ontwikkeld (bijvoorbeeld Zlote Tarasy) als centra aan de rand van de stad (retailparks). Buiten Warschau hebben de ontwikkelingen met name betrekking op retailparks, incidenteel worden ook binnenstedelijke projecten gerealiseerd. In onderstaande tabel is de voorraad goed geoutilleerde (nieuwbouw plus bestaande bouw van voldoende kwaliteit) winkelareaal afgezet tegen het aantal inwoners.

12

MasterThesis – Kassakoopjes in Polen? Figuur 2.10

Metrage moderne winkelruimte per 1000 inwoners afgezet tegen NL

Stad Warschau Lodz Krakow Wroclaw Poznan Gdansk Szczecin Katowice Totalen

Inwoners 1.707.400 789.300 758.500 640.400 578.900 461.300 415.400 327.200 5.678.400

Nederland

Totaal metrage 758.086 165.753 173.697 167.144 114.043 103.793 116.312 62.495 1.661.323

15.000.000

25.000.000

Metrage per 1000 inwoners 444 210 229 261 197 225 280 191 293 1.667 Bron: JLL Polen / Locatus

Bovenstaande tabel geeft de dominantie van Warschau duidelijk weer. Een tweede interessant aspect in de tabel vormt de vergelijking met Nederland. Het metrage per inwoner in Polen steekt schril af bij het metrage dat in Nederland per 1000 inwoners beschikbaar is. Bij bovenstaande figuur dient tevens te worden vermeld dat dit zowel winkelcentra en malls als ‘gewone straatwinkels’ met een marktconforme vloeroppervlakte betreffen. De gegevens wijken hierdoor af van hetgeen weergegeven in figuur 2.8. Huurcontracten in Polen hebben veelal een lengte van 5 of 10 jaar waarbij de gehanteerde valuta veelal de Euro is. Dit heeft als positief punt voor beleggers uit de Eurozone dat er geen sprake is van valuta risico. Het BTW tarief bedraagt 22%. De huur wordt uitgedrukt per m2 per maand. Deze bedraagt momenteel EUR 70,- tot EUR 80,- per m2 per maand (EUR 500,tot EUR 720,- per m2 per jaar) in het A1 winkelgebied van Warschau. Buiten Warschau liggen de huurprijzen lager. In Wroclaw, Poznan en Krakow bewegen de huurprijzen zich binnen de bandbreedte van EUR 40,- tot EUR 50,- per m2 per maand. In de overige steden is deze bandbreedte EUR 20,- tot EUR 35,- per m2 per maand. De huurprijzen in retailparks (malls) wijken af van de huurprijzen voor winkelunits van circa 100 m2 in de binnensteden. De huurprijzen in de out of town gelegen malls bewegen zich tussen EUR 8,- en EUR 12,- per m2 per maand e.e.a. afhankelijk van de omvang van de unit en het feit of het wel of niet een anchor tenant (bijvoorbeeld een supermarkt) betreft. Figuur 2.11 Huurprijs ontwikkeling Polen (in EUR per m2 per maand) 70 65 60 55 50 45 40 35 30 1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

Huurprijs per m2 per maand

Bron: DTZ/JLL

13


De huurprijsontwikkeling van moderne winkelruimte is beschikbaar vanaf 1998. Sinds dat jaar kan er eigenlijk pas worden gesproken van een retailvastgoedmarkt (moderne winkelruimten). De bovenstaande figuur heeft betrekking op winkelruimte in het A1 winkelgebied. Een vergelijkbare figuur voor winkelruimten in malls is niet voorhanden. Navraag leert dat de huurprijzen voor out of town winkelcentra sinds 2002 zich handhaven op het niveau van EUR 8,- tot EUR 12,- per m2 per maand (afhankelijk regio). Huurprijzen voor supermarkten hebben de afgelopen jaren een lichte stijging doorgemaakt. Dit betreft met name modern geoutillieerde centra met voldoende volume binnen verstedelijkt gebied. De vastgoedbeleggingsmarkt in Polen is in eerste instantie aarzelend op gang gekomen met een totaal investeringsvolume van EUR 200 miljoen in 2000. De toetredingsplannen tot de EU en realisatie alsmede de schaarste aan vastgoedbeleggingen elders in Europa heeft geleid tot meer interesse onder beleggers voor Pools commercieel vastgoed. In 2004 bedroeg het investeringsvolume in retail EUR 1 miljard (DTZ 2005). Warschau is bij uitstek favoriet onder beleggers. De rendementen voor kantoorgebouwen langjarig verhuurd aan Europese bedrijven (of met garanties) bewegen zich rondom de 8%. In de jaren 1998 – 2000 schommelde de rendementen tussen de 10,5% en 14%. De rendementen voor retailparks buiten Warschau liggen rond de 10% (langjarige huurcontracten met bekende retailers zoals Carrefour). In onderstaande figuur is de rendementontwikkeling (A1 winkelgebied) weergegeven: Figuur 2.12 Ontwikkeling Bruto Aanvangsrendement Polen (A1 retail) 15% 14% 13% 12% 11% 10% 9% 8% 7% 6%

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

Bruto Aanvangsrendement Bron: DTZ / JLL

De druk tot beleggen in Europees vastgoed is duidelijk groot wat heeft geleid tot een ‘trek’ naar Centraal Europa. Recent onderzoek van DTZ toont aan dat het investeringsvolume in deze regio is toegenomen tot EUR 2 miljard. DTZ stelt letterlijk dat het tekort aan investment grade product heeft geleid tot ‘the emergence of the retailsector as an investment magnet…’. Het blijkt ook dat de groep kopers diversificeert, zowel wat betreft herkomst als wat betreft type koper (vastgoedfondsen en rijke particulieren stappen in). Een voorbeeld hiervan vormt de aankoop van een portefeuille grootschalige winkels in Hongarije door het Franse genoteerde fonds Klepierre. Een tweede voorbeeld is de grootschalige transactie in Polen (EUR 700 miljoen) van een portefeuille winkels door het Amerikaanse vastgoedvehikel Apollo.

14


Het aantal transacties in Polen is klein vanwege het beperkte aanbod aan goede solide panden. Actieve beleggers in Polen zijn de beleggingsfondsen van Duitse banken en particuliere beleggers. Vanuit de Nederlandse institutionele vastgoedbeleggers hebben ING en Rodamco zich geroerd op de markt met de aankoop van Zlote Tarasy. Naast het eigen vermogen wordt het benodigde krediet veelal buiten Polen aangetrokken (Duitse en Oostenrijkse banken). Dit wordt nader behandeld in paragraaf 2.5 en hoofdstuk 5. Stichtingskosten De stichtingskosten van vastgoed omvatten grondkosten (kavel) en bouwkosten. Op basis van gegevens verstrekt door JLL, DTZ en Ernst & Young is gekomen tot onderstaande opstelling. De grondprijzen zijn het hoogst in de regio Warschau waar grondprijzen tot EUR 200,- per m2 BVO worden gerealiseerd. Naarmate de afstand tot het centrum toeneemt daalt de grondprijs aanzienlijk. Randlocaties (20 km van stadscentrum) hebben een grondprijs per m2 BVO van EUR 60,-. In second tier steden zoals Katowice worden grondprijzen gerealiseerd van EUR 50,- tot EUR 70,- per m2. Kleinere steden (third tier) hebben grondprijzen tussen EUR 30,- tot EUR 50,-. Als gevolg van de behoefte aan winkelruimte in relatie tot de schaarste aan goede locaties (planologisch geschikt voor retail) zijn de grondprijzen de afgelopen jaren toegenomen tot het gememoreerde niveau. Sinds vorig jaar lijkt er een stabilisatie op te treden. De bouwkosten per m2 BVO winkelruimte bedragen: EUR 300,- tot EUR 350,- voor retail warehouses (malls) EUR 500,- tot EUR 700,- voor (binnenstedelijke) winkelcentra De bouwkosten staan momenteel onder druk als gevolg van de mindere economische periode in combinatie met de werkloosheidsituatie in Polen. Naar de mening van DTZ zal de druk op de prijzen de komende jaren aanhouden. 2.4

Retailsector

De laatste 10 jaar is het aantal winkels (vestigingspunten) in geheel Polen verdubbeld van ongeveer 230.000 tot 450.000. De twee belangrijkste oorzaken voor deze groei betreffen de groei van de koopkracht (met name tot 2000) en vanwege de demografisch-geografische structuur. 40% van de bevolking woont op het platteland en wordt voorzien vanuit winkels in de buurt. In landen met een hoog verstedelijkingspercentage ligt het aantal winkels per 1.000 inwoners lager. De gespreide bevolking is de oorzaak van een weidverspreid en dicht retailnetwerk, enigszins vergelijkbaar met de Nederlandse situatie. De opening van de markt begin jaren ’90 heeft vele buitenlandse ketens doen besluiten in rap tempo een marktpositie op te bouwen. Conform gegevens van Gfk Poland hebben de buitenlandse retailers nu 50% van de markt in handen. In onderstaande tabel zijn de grootste retailers in Polen weergegeven:

15

MasterThesis – Kassakoopjes in Polen? Figuur2.13

Grootste retailers in Polen (2002)

16


De bovengenoemde retailers hebben zich met name gevestigd in nieuwe winkelcomplexen veelal gesitueerd op retailparks. Hiermee lijkt de indruk te worden gewekt dat het winkelen in Polen zich voornamelijk afspeelt aan de randen van stedelijke gebieden; dit is echter niet zo. Mede vanwege de spreiding van de bevolking hebben de kleine winkels in dorpen en buurten nog de overhand in de retailsector. Het patroon is echter wel aan het verschuiven. Dit blijkt bijvoorbeeld uit een onderzoek van Claritas Polska naar het winkelgedrag van de Poolse bevolking. 45% van de respondenten heeft aangegeven de boodschappen te doen bij de kleinschalige winkels. In vergelijking met gegevens uit een ouder onderzoek blijkt dat de kleinschalige winkels wel aan importantie hebben ingeboet (-10%). De hypermarkets zijn daarentegen juist populairder (+7%) geworden. Dit is deels vermoedelijk te verklaren uit de toename van het aantal van dit soort winkels. Indien wordt ingezoomd op stedelijk gebied blijkt dat de hypermarkets thans meer consumenten trekken dan de kleinere winkels. Dit is op zich logisch aangezien de hypermarkets tot op heden voornamelijk in stedelijk gebied zijn gerealiseerd. Uit deze gegevens kan worden afgeleid dat er binnen Polen een verchuiving plaatsvindt van de vertrouwde kleinschaligheid naar grootschaliger winkelen in ‘retail palaces’. Deze verschuiving blijkt eveneens uit onderstaande tabel waarin het winkelareaal is opgedeeld naar grootteklasse. Grotere winkels hebben een aanzienlijke groei doorgemaakt (+74%). Figuur 2.14 Aantal zelfstandige winkelruimten naar grootteklasse Jaar Totaal < 50 m2 50-100 m2 101-200 m2 1996 405.563 369.926 20.661 8.929 1997 424.362 390.311 18.193 9.175 1998 451.785 414.684 20.795 9.371 1999 450.232 417.772 16.925 8.014 2000 431.991 399.767 16.297 7.872 2001 449.339 415.015 16.871 8.500 Groei 11% 12% -18% -5%

301-400 m2 1.110 1.255 1.182 1.479 1.551 1.680 51%

> 400 m2 2.560 2.858 3.098 3.513 3.937 4.454 74%

Bron: IRWK / ministerie EZ Polen

De grootteklasse > 400 m2 is dermate gemêleerd dat een nadere opdeling op zijn plaats meer inzicht verschaft. Onderstaande figuur is gebaseerd op gegevens van 2001. Figuur 2.15 Grootteklasse > 400 m2 opgedeeld (gemeten in m2 vvo)

845000

1340800

400 - 1000

192000

1000 - 2000 2000 - 2500 > 2500 668000

Bron: IRWK / ministerie EZ Polen

17


De realisatie van hypermarkten in Polen heeft in belangrijke mate bijgedragen aan de groei van het winkelareaal per 1.000 inwoners. In onderstaande figuur is het beschikbare metrage winkelruimte per 1.000 inwoners aangegeven voor de periode 1995 t/m 2001. Het totale beschikbare metrage winkelruimte per 1.000 inwoners (oud en modern gezamenlijk) bedroeg 800 m2. Figuur 2.16 Metrage winkelruimte per 1.000 inwoners (1995 - 2001) 850 800 750 700 650 600 550 500 450 1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

Het aantal hypermarkten is sinds 1997 gegroeid van 20 tot 154. Deze groei lijkt spectaculair maar in vergelijking met andere landen is het aantal hypermarkten, 4 per miljoen inwoners, vrij beperkt. In Tsjechië bijvoorbeeld zijn er 13 en in Duitsland 20 hypermarkten per miljoen inwoners. Binnen de Poolse retailmarkt wordt een trend zichtbaar van franchising, enigszins kleinere formules (1.000 – 2.000 m2) en meer discount (outlets). De toekomst van de Poolse winkelmarkt is volgens PMR (Retail Poland 2003 rapport) niet meer voorbehouden aan de hypermarkets maar juist ook aan de enigszins kleinere formules. Ondanks dit wordt verwacht dat in de komende 5 jaar het aantal hypermarkets (> 3.000m2) zal toenemen met 50. De kleinschalige winkels zullen het, zeker in stedelijk gebied, nog moeilijker krijgen. Verder wordt een verdere expansie verwacht van internationale retailers waarbij de aandacht meer en meer komt te liggen op kleinere steden. Tot op heden zijn het merendeel van de nieuwe winkelcomplexen gerealiseerd in steden als Warschau, Lodz, Katowice, Krakow, Poznan en Wroclaw. De kleinere steden, third tier cities, (< of gelijk 100.000 m2) lijken nu aan de beurt te komen. Discount-formules verwachten een verdriedubbeling van het aantal vestigingen in de komende 5 jaar. Ondanks het feit dat een aantal retailers zich terugtrekt van de Poolse markt (bijvoorbeeld het Duitse Edeka) hebben zich nieuwe toetreders op de retailmarkt aangekondigd zoals Aldi, Wal Mart, VP Market en Dixons. Daarnaast heeft Ahold besloten zich te focussen op het middelgrote segment met Albert vestigingen en compact hypermarkets (Hypernova). De grootschalige hypermarkets zijn recent verkocht aan Carrefour.

18


2.5

Fiscaal juridische en financiële aspecten

Deze paragraaf geeft inzicht op de wijze waarop de acquisitie van vastgoedobjecten in Polen kan plaatsvinden, op welke wijze dit fiscaal-juridisch het meest efficiënt kan worden gestructureerd en tot slot wordt ingegaan op de verkrijging van vreemd vermogen (hypotheek) met bijbehorende voorwaarden. De acquisitie van vastgoedobjecten door buitenlanders diende tot voor kort te worden goedgekeurd door het ministerie van binnenlandse zaken. De toetreding tot de EU heeft hierin voor personen wonend in de EU verandering gebracht, thans is voor slechts enkele categorieën nog toestemming vereist: • •

Acquisitie van landbouwgrond Acquisitie van tweede huizen

(Rechts)personen van buiten de EU dienen nog steeds toestemming te verkrijgen voor de acquisitie van vastgoedobjecten. Bij de acquisitie dient terdege rekening te worden gehouden met het aspect reprivatisation. Hiermee wordt gedoeld op het feit dat na WOII een groot deel van Polen is genationaliseerd, ook het eigendom van grond. Momenteel lopen er veel zaken tegen de Poolse staat voor schadevergoeding dan wel teruggave van gronden. Het is derhalve zaak dat, alvorens wordt overgegaan tot aankoop, de koper er zich goed van vergewist dat er geen reprivatisation claims van vorige eigenaren op de desbetreffende gronden (opstallen) liggen. Naast dit punt is het belangrijk dat de bestemmingsplansituatie goed wordt onderzocht, vergelijkbaar met de Nederlandse situatie. Naast de feitelijke acquisitie vormt de keuze van de juridische structuur een aandachtspunt. In Nederland wordt momenteel veel vastgoed gestructureerd in een maatschap of C.V. Doordat een dergelijk vehikel fiscaal transparant is vindt belastingheffing over het algemeen plaats in Box 3 (vermogensrendementsheffing). In Polen blijkt deze structuur juist niet voor de hand te liggen aangezien bij een dergelijke structuur de inkomsten worden belast met Poolse inkomstenbelasting (bijna 40%). Mede vanwege deze fiscale situatie is de vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (spolka z ograniczona odpowieszialnoscia kortweg Sp.z o.o.) een veel gehanteerde rechtspersoon voor de verwerving van vastgoedobjecten. Deze wordt vervolgens onderdeel van de hieronder gepresenteerde structuur: Privé belegger B.V.

Privé belegger B.V.

Privé belegger B.V.

SPV - B.V. 100% aandeelhouder

Sp. z o.o. vastgoedvehikel

19


Een Sp. z o.o. vereist bij oprichting een startkapitaal van PLN 50.000. De aandelen mogen niet kleiner zijn dan PLN 500,-. De (financiële) aansprakelijkheid van aandeelhouders is beperkt tot de inleg. Fiscale aspecten De hierboven gepresenteerde figuur brengt met zich mee dat alleen vennootschapsbelasting in Polen verschuldigd is over de resultaten van de Sp. z o.o.. Het tarief van vennootschapsbelasting bedraagt in Polen 19% (Nederland 31,5%). Hierbij dient wel te worden aangetekend dat vanuit de Sp. z o.o. de eerste twee jaar na structurering geen dividend mag worden uitgekeerd aan de Nederlandse moeder B.V. Naast 19% over het exploitatieresultaat is eveneens 19% vennootschapsbelasting verschuldigd over de meeropbrengst bij verkoop van het object (verkoop van aandelen is vrijgesteld). De herinvesteringreserve zoals wij die in Nederland hebben, kennen ze niet in Polen. De belastingheffing in Polen is maandelijks over het in de voorafgaande maand behaalde exploitatieresultaat. Binnen de exploitatie van het vastgoedvehikel zijn een aantal fiscale aftrekposten aan te duiden. Dit betreffen de rentekosten voor vreemd vermogen en afschrijving (2,5% over de opstal). Er dient bij de exploitatie van het vastgoed ook rekening te worden gehouden met de real estate tax. De lokale overheden hebben vrijheid deze vast te stellen met maxima van: • •

PLN 0,63 / EUR 0,18 per m2 grond PLN 17,42 / EUR 4,80 per m2 nuttig vloeroppervlak

De aankoop van vastgoed in Polen is in principe belast met 2% overdrachtsbelasting over de grondcomponent. De levering van vastgoed is met BTW (22%) belast; deze kan worden teruggevorderd indien de huurder BTW belaste prestaties verricht. Financieringsaspecten De procedure voor het aantrekken van vreemd vermogen (hypotheek) wijkt weinig af van de situatie zoals wij deze in Nederland kennen. Banken zullen zich vergewissen van de risico’s van het object. Het merendeel van het vastgoed dat voor de beleggingsmarkt in aanmerking komt betreft objecten met langlopende huurcontracten met solide (West Europese) organisaties. De onderliggende huurcontracten zijn meestal afgesloten in Euro’s danwel Dollars. De Euro wint overigens fors terrein in dit kader. Actieve banken in Polen zijn naast de Poolse banken voornamelijk de Duitse en Oostenrijkse banken, bijvoorbeeld Aareal bank, Hypo Vereinsbank (Duitsland) en Investkredit (Oostenrijk). Banken zijn bereid tot het verstrekken van circa 75% hypotheek (verpandingsrecht huurcontract - verpanding aandelen) van de getaxeerde waarde van het vastgoed. De interest wordt berekend aan de hand van Euribor met een opslag in basispunten (zowel vast als floating is mogelijk). De opslag voor Pools vastgoed beweegt zich tussen de 150 en 200 bp. De onzekerheid over de eindwaarde van het vastgoed vormt voor banken de grondslag tot een relatief fors aflossingsschema. Binnen een periode van circa 5 jaar na aangaan financieringsfaciliteit dient 20 tot 35% van de hoofdsom te zijn afgelost. De looptijd van kredietfaciliteiten is vergelijkbaar met de situatie elders in Europa.

20


Hoofdstuk 3 Analyse model 3.1

Inleiding

De vastgoedmarkt wordt door de sector wel eens beschouwd als een ‘eigen markt’ maar is dit beslist niet. De vastgoedmarkt is een afgeleide markt met als basis de behoefte aan onderdak (huisvesting). Deze markt is daardoor een open markt en staat onder invloed van een veelheid aan factoren. Dit betreffen zowel marktinterne maar juist ook vastgoedmarktexterne factoren. Over de invloed van exogene factoren (economie, maatschappij) op de vastgoedmarkt zijn vele studies verschenen. Een belangwekkende studie is uitgevoerd door Wheaton en Di Pasquale. Beide wetenschappers hebben gezamenlijk een model ontwikkeld waarin de exogene factoren (de nadruk ligt op economische factoren) die de vastgoedmarkt beïnvloeden zijn samengebracht. Deze studie is gepubliceerd onder de titel ‘Urban economics and real estate markets’. Dit model wordt in paragraaf 3.2 nader beschreven en vormt de basis voor het conceptueel model van deze MasterThesis. In 3.3 staat de macro analyse zoals gepresenteerd door genoemde wetenschappers centraal. Besloten wordt met een eigen ontwikkeld analyse model voor een macro analyse van (toekomst) van de Poolse retailvastgoedmarkt gebaseerd op Wheaton and Di Pasquale. 3.2

Model Wheaton and di Pasquale

De genoemde wetenschappers hebben zich voorafgaand aan de studie tot doel gesteld een bijdrage te leveren aan het proces dat moet leiden tot meer inzicht in de invloed van economische ontwikkelingen op de (urbane) vastgoedmarkten. In de terminologie van Wheaton en Di Pasquale: ‘In today’s world, real estate professionals, financial institutions, local planners and government officials increasingly realize that a broad understanding of the economic forces affecting cities and urban development is crucial to make wise decisions’. Een belangrijk argument voor uitvoering van de studie vormt het feit dat de vastgoedmarkt (nieuwbouwmarkt) bijdraagt voor 7% aan het GDP (USA). Als basis voor het model worden relatief eenvoudige economische modellen gehanteerd om de ontwikkeling van de vastgoedmarkt helder te krijgen. De studie richt zich zowel op de woningmarkt als op de commerciële vastgoedmarkt (kantoren en retail). Tevens wordt onderscheid gemaakt naar microniveau en macroniveau. In het licht van het onderwerp zal deze studie alleen behandeld worden vanuit het commercieel vastgoedmarktperspectief. De vastgoedmarkt wordt in de studie opgedeeld naar de markt van de gebruiker (user) en de markt van de eigenaar/belegger (asset). In de koopwoningenmarkt vallen beide samen, in de commercieel vastgoedmarkt overwegend niet. Om de werking van de vastgoedmarkt goed te kunnen begrijpen grijpen de wetenschappers terug op het relatief eenvoudige economische model van vraag en aanbod waarbij evenwicht wordt bereikt als beide gelijk zijn. Binnen de deelmarkt van de gebruiker (commerciële markt) vormt de (ontwikkeling van) de huurprijs de uiting van de marktverhouding. Bij schaarste zal het huurprijsniveau toenemen, in een ruime marktsituatie geldt het omgekeerde. Deze economische basiswet vormt een belangrijke onderlegger voor het ontwikkelde model. Binnen de deelmarkt van de eigenaar/belegger vormt de prijsontwikkeling het aangrijpingspunt. Hierbij dient te worden aangetekend dat het huurprijsniveau daarbij een belangrijke onderlegger vormt. Binnen het model blijkt het directe verband tussen beide parameters. Indien vanuit de gebruiker danwel beleggersmarkt de vraag naar vastgoed groeit heeft dit haar weerslag op de ontwikkelings/bouwmarkt. Stijgende prijzen duiden op schaarste en derhalve mogelijkheden tot vergroting van de voorraad. Kortgesteld vormt dit de basis voor het hieronder weergegeven model.

21


Figuur 3.1

Basismodel Wheaton and di Pasquale

Het model wordt hieronder per kwadrant (tegen de klok in) afzonderlijk behandeld. Kwadrant I Het noord oost kwadrant heeft als bepalende parameters op de beide assen het huurprijsniveau (per eenheid uitgedrukt in geld) en de omvang van de voorraad (per eenheid uitgedrukt in metrage). Dit kwadrant vertegenwoordigt het gebruikersperspectief. De relatie tussen beide parameters wordt weergegeven door de curve binnen het kwadrant. Beweging langs de curve geeft aan welk huurprijsniveau correspondeert bij een bepaalde omvang van de vraag. Bij een in-elastische markt (vraag reageert beperkt op een huurprijsverandering) is de curve meer verticaal, bij een elastische vraag meer horizontaal. Een (evenwijdige) verschuiving van de curve vindt plaats bij (structurele) economische verandering. Een positieve verandering leidt tot een verschuiving naar rechts, een negatieve verandering tot een verschuiving naar links. Evenwicht wordt bereikt indien de vraag (behoefte) naar metrage gelijk is aan de omvang van de voorraad, in formule: D(R economy) = S. (D = vraag, R correlatie economie, S = aanbod) Kwadrant II Het noord west kwadrant heeft als bepalende parameters op de assen wederom het huurprijsniveau (per eenheid uitgedrukt in geld) en de prijs van vastgoed (per eenheid uitgedrukt in geld). Dit kwadrant vertegenwoordigt het eigenaar/beleggingsperspectief (asset). De curve geeft weer de cap rate die op dat moment geldig is in de vastgoedmarkt. Een relatief hoge cap rate brengt een meer verticale curve met zich mee, een relatief lage cap rate brengt een meer horizontale curve met zich mee. Bepalende factoren voor de cap rate vormen de rentevoet, de verwachte huurstijging, de fiscaliteit en het risicoprofiel. Prijsvorming wordt bereikt door hantering van de formule: P = R/i. R (P = koopsom, R = huurwaarde, i = Interest) De huurwaarde is hierbij de inputvariabele, een marktgegeven dat wordt afgeleid van kwadrant I.

22


Kwadrant III Het zuid west kwadrant vertegenwoordigt het ontwikkelings/bouw perspectief. Bepalende parameters in dit kwadrant vormen de prijs (per eenheid uitgedrukt in geld) en de omvang van het vastgoed in aanbouw (jaarbasis) (per eenheid uitgedrukt in metrage). De curve geeft weer de vervangingswaarde van vastgoed waarbij evenwicht wordt bereikt als de prijs die een belegger bereid is te betalen overeenkomt met de stichtingskosten van het object. In formule: P = f(C). De weergegeven curve veronderstelt dat bij toename van P het ontwikkelings/bouwvolume groeit. De curve loopt meer verticaal indien het bouwvolume sterk (elastisch) reageert op een kleine verandering van P. Een meer horizontale curve geeft blijk van een inelastisch verband. Kwadrant IV Het zuid oost kwadrant tenslotte verschaft in het voorraadperspectief (nieuwbouwactiviteit in verhouding tot voorraad minus onttrekkingen). Dit kwadrant heeft als bepalende parameters de omvang van het vastgoed in aanbouw (jaarbasis) en de huidige voorraad. Dit kwadrant geeft weer hoe sterk of juist zwak de groei van de voorraad is als gevolg van het nettoresultaat van toevoeging (C) minus onttrekking. Hierbij dient te worden aangetekend dat het een verhoudingsgetal betreft. Regio’s met een relatief kleine voorraad zullen (uitgaande van een fixed toename) een hoger groeicijfer vertonen dan regio’s met een reeds aanzienlijke voorraad. In formulevorm wordt evenwicht bereikt bij S = C/^S. Werking van het model Het gepresenteerde model geeft duidelijk weer dat de verschillende markten die binnen de vastgoedmarkt aanwezig zijn een gekoppelde ontwikkeling doormaken. Een toename van het huurprijsniveau bijvoorbeeld leidt tot een stijging van de koopsom, een stijging van de bouwproductie en zodoende tot een hogere groeivoet van de voorraad. De toename van de huurprijs kan bijvoorbeeld worden veroorzaakt door een structural demand shift waardoor de curve evenwijdig naar rechts verschuift (zie figuur 3.2). Een tweede voorbeeld van de werking van het model vormt een prijsstijging van de bouwkosten. Dit leidt in het model tot een stijging van de koopsom (belegger) wat zich uiteindelijk vertaalt in hogere huurprijzen. Een derde voorbeeld is een daling van de gewenste cap rate onder beleggers. In het model leidt dit tot een daling van de huurprijs (evenwicht), een toename van de bouwproductiviteit en derhalve tot een hogere groeivoet van de voorraad. Wheaton and Di Pasquale geven aan dat de praktijk anders werkt dan een theoretisch model. In de praktijk zullen de verschillende kwadranten zowel afhankelijk als onafhankelijk van elkaar bewegen. Uiteindelijk zal bij evenwicht weer een rechthoekig figuur ontstaan. Figuur 3.2

Demand shift binnen model Wheaton and di Pasquale

23


3.3

Macro analyse commercieel vastgoed

De ontwikkeling van de vastgoedmarkt(en) vertoont een sterke correlatie met de economische ontwikkeling van een land/regio. Wheaton and Di Pasquale presenteren in hun studie een macro analyse model dat de invloed van de economie op de commerciële vastgoedmarkt duidelijk weergeeft. Hoewel dit model niet specifiek ingaat op de retailvastgoedmarkt geeft het een goede aanzet richting de opstelling van een eigen analysemodel voor de Poolse retailvastgoedmarkt (toekomstperspectief). Wheaton and Di Pasquale analyseren de economische ontwikkeling van een regio met economische vergelijkingen die zijn gebaseerd op het gedachtegoed van de econoom Keynes. Kern van het betoog is dat productie van services en producten binnen een land/regio leidt tot meer werkgelegenheid (groei inkomen) en tot een groei in vraag naar vastgoed. Dit vormt de basis voor het door Wheaton and Di Pasquale ontwikkelde drie sectoren model op grond waarvan de relatie tussen de algemene economische ontwikkelingen en de vastgoedmarkt kan worden beschreven. Binnen het drie sectoren model worden de onderstaande drie sectoren onderscheiden: De markt voor regionale output De arbeidsmarkt De vastgoedmarkt De groei van regionale output (regionaal bruto binnenlands product) vormt de basis voor economische expansie waarvan de twee andere sectoren (facilitors) profiteren, ofwel de vraag naar beide sectoren neemt toe en de prijzen stijgen. Het reële inkomen neemt daarbij alleen toe indien de loonstijging de prijsstijging overtreft. Deze conclusie is gerechtvaardigd bij een vraag gedreven regionale groei. Groei kan echter eveneens worden gedreven door aanbod, hierbij kan gedacht worden aan relatief bescheiden loonkosten. In een dergelijke situatie dalen de prijzen (dus inkomen) maar neemt de regionale output wel toe (extra werkgelegenheid en toename in vraag naar vastgoed). 3.4

Analyse model Poolse retailvastgoedmarkt

De retailsector heeft zich (zie hoofdstuk 2) in Polen na de omwenteling met vallen en opstaan ontwikkeld tot het model van de markteconomie. Dit heeft geleid tot een nieuw ruimtelijk patroon mede onder invloed van de komst van buitenlandse ketens. Het ruimtelijk patroon is in deze analyse ondergeschikt. De analyse richt zich op de potentie van de retailmarkt als geheel met een sterke focus op de gevolgen daarvan voor de vastgoedbeleggersmarkt. Het bovenbeschreven model van Wheaton and Di Pasquale vormt daarbij de onderlegger. De nadruk in de analyse zal liggen op de kwadranten I en II. Hoewel kwadrant III eveneens invloed uitoefent op de prijsontwikkeling van winkelvastgoed is het om de volgende redenen lastig te behandelen. De eerste reden vormt de focus van deze MasterThesis op de vraagzijde van de vastgoedmarkt (zowel gebruiker als belegger) en de tweede reden In het licht van volledigheid zal worden getracht dit kwadrant (tevens input voor kwadrant IV) tevens te behandelen. Hierbij dient te worden aangetekend dat goede informatiebronnen omtrent nieuwbouwactiviteiten heden en voor de (nabije) toekomst beperkt voor handen zijn.

24


Kwadrant I Binnen het model van Wheaton and di Pasquale is het huurprijsniveau de verklarende factor voor de uit te oefenen vraag door retailers naar winkelruimte. De omvang van de vraag kan daarnaast wijzigen door een structurele verandering van de (winkel)economie waardoor de vraag op een structureel hoger niveau komt te liggen en daarmee ook het huurprijsniveau. De analyse richt zich op dit punt. De vraag van retailers naar winkelruimte wordt zowel beïnvloed door wijziging van de vraag door consumenten als door veranderingen aan aanbodzijde. Vanuit consumptieperspectief neemt de vraag van retailers naar winkelruimte toe als de bestedingen per m2 winkelruimte toenemen. De toename van bestedingen leidt zowel tot een grotere vraag naar het huidige aanbod als tot een vraag naar meer divers aanbod. De toename van bestedingen is sterk afhankelijk van de groei van het besteedbaar inkomen welke op haar beurt afhankelijk is van de economische ontwikkelingen in een regio/land. Het consumptieperspectief vanuit een groeiscenario in schema: Figuur 3.3

Behoefte aan winkelruimte verklaard vanuit consumptie(groei)

Economische ontwikkeling (groei werkgelegenheid)

Groei besteedbaar inkomen (geaggregeerd)

Toename bestedingen in retailsector

Bestaande producten

Bestaande retailers

Toetreders

Nieuwe producten

Bestaande retailers

Toetreders

Toename vraag naar winkelvastgoed

Gevolgen huurprijzen

Gevolgen aanbod (nieuwbouw)*

Gevolgen huurprijzen*

*Gearceerde onderdelen buiten beschouwing analyse

25


In bovenstaand schema komt reeds naar voren dat vanuit het consumptieperspectief geredeneerd nieuwe toetreders zich zullen aandien als gevolg van groei in het besteedbaar inkomen (marketpull). De keten andersom (marketpush) vind echter eveneens plaats waarbij vanuit aanbodperspectief wordt geredeneerd waarbij retailers toetreden tot de markt om nieuw aanbod (productgroepen) op de markt te brengen of de reeds aanwezige retailers nieuwe productgroepen introduceren. Voorbeelden van nieuwe toetreders met een nieuw aanbod (productgroep) in Polen zijn Ikea en Casino (supermarkten). Dit komt in schema overeen met het rood omlijnde deel in bovenstaand overzicht. Kwadrant II Dit kwadrant geeft inzicht in de totstandkoming van de transactieprijzen voor vastgoed. Uitgangspunt voor de prijsvorming vormt de huurwaarde in combinatie met de caprate die wordt gehanteerd door beleggers. De huurwaarde wordt in kwadrant I verklaard en vormt in kwadrant II slechts input. De essentiële variabele in kwadrant II voor prijsvorming vormt de caprate. Volgens Wheaton and DiPasquale wordt de hoogte van de caprate bepaald aan de hand van: • • • •

Lange termijn rentevoet Verwachte huurstijging Risicocomponent Belastingniveau

Deze factoren worden binnen het analysemodel opgenomen met enkele kanttekeningen daarop. Als basis voor de lange termijn rentevoet wordt Euribor aangehouden waarbij nader wordt ingegaan op de vereiste inbreng % eigen vermogen en de opslag in basispunten. De risicocomponent komt reeds tot uitdrukking in de opslag en basispunten en % eigen vermogen. De risicocomponent wordt binnen deze analyse uitgebreid met de bereidheid en het vertrouwen tot investeren in Pools vastgoed. Dit is immers van grote invloed op de caprate aangezien een wijziging in vraag invloed zal hebben op de caprate. Kwadrant III / IV Kwadrant III behandelt de bouwmarkt waarbij de omvang van nieuwbouwactiviteit wordt gerelateerd aan de (ontwikkeling van) de stichtingskosten. Bekeken zal worden of aan de hand van voorraadgegevens en nieuwbouwproductie tot operationalisatie van beide kwadranten kan worden gekomen.

26


Hoofdstuk 4 4.1

Operationalisatie theorie

Inleiding

Hoofdstuk 4 vormt de symbiose van de beschreven marktontwikkelingen in hoofdstuk 2 en het model van Wheaton and Di Pasquale in hoofdstuk 3. In paragraaf 4.3 wordt getracht tot een operationalisatie van het model te komen. Deze operationalisatie vormt vervolgens de basis voor het schetsen van een toekomstverwachting met betrekking tot de ontwikkeling van de (beleggings)waarde van Pools retail vastgoed, ofwel het indirect rendementsperspectief. Gestart wordt echter in paragraaf 4.2 met een overzicht van de aspecten met betrekking tot het direct te behalen rendement op Pools retailvastgoed. Hierbij wordt de Nederlandse situatie als referentiekader aangehouden. 4.2

Direct rendement

Het direct rendement op vastgoed (zonder leverage) is afhankelijk van de koopsom k.k. (aanvangsrendement), aankoopkosten, huurinkomsten, onderhoudskosten, eigenaarslasten, beheerkosten en fiscale behandeling. In onderstaand schema worden deze aspecten voor zowel de Poolse als Nederlandse situatie aangegeven: Figuur 4.1

Vergelijking Polen – Nederland op aspecten direct rendement

Koopsom k.k. (Aanvangsrendement) Overdrachtsbelasting Aankoopkosten (exclusief overdrachtsbelasting) Beheerkosten (% huurinkomsten) Fiscaliteit - vennootschapsbelasting Fiscaliteit - vennootschapsbelasting bij waarderealisatie Fiscaliteit - afschrijvingsregime opstal Fiscaliteit - C.V. / maatschapstructuur

Polen

Nederland

8% - 14%

7% - 8%

2% over grondcomponent

6%

3,50%

1,50%

3%

3%

19%

31,5%

19%

Herinvesteringsreserve

2,5%

2,5%

40% over inkomsten

1,2% inleg (Box 3)

Het financieren met vreemd vermogen (leverage) brengt, afhankelijk van de rentestand, extra rendement met zich mee. Aspecten die van belang zijn voor het direct rendement op eigen vermogen vormen het % leverage dat kan worden verkregen en de interestpremie (Euribor + bp) welke dient te worden betaald. Beide zaken zijn (sterk) afhankelijk van de verhuursituatie. Een solide verhuursituatie (langjarige huurovereenkomst (minimaal 5 jaar) met solide huurders (Europese topretailers zoals Media Markt, Carrefour en Ahold)) wordt in deze MasterThesis als uitgangspunt genomen. In Polen wordt vreemd vermogen verstrekt door zowel Poolse als buitenlandse banken (Duitse en Oostenrijkse banken marktleiders). De leverage die in Polen kan worden verkregen voor winkelvastgoed ligt tussen de 50% en 70%. In Nederland ligt dit circa 20% hoger. De standaard kredietfaciliteiten hebben de vorm van een opslag boven Euribor. Deze opslag ligt momenteel tussen de 140 en 200 basis punten. De opslag voor vergelijkbaar retailvastgoed in Nederland beweegt zich tussen de 75 en 125 basispunten. Het door banken vereiste aflossingschema voor Pools vastgoed is agressiever (sterkere aflossing) dan in Nederland. Dit heeft als consequentie dat het uitkeerbare rendement in de eerste jaren lager ligt dan in de doorsnee Nederlandse situatie. In zowel Polen als Nederland zijn de rentekosten aftrekbaar (besloten vennootschapstructuur).

27


4.3

Indirect rendement

Het indirect rendement op vastgoed is voornamelijk afhankelijk van de ontwikkeling (in tijd) van de onderstaande twee variabelen: • •

(Markt)huurwaarde Vereiste rendement (op eigen vermogen)

In de loop der tijd hebben vele onderzoekers (wetenschappers), waaronder Wheaton and Di Pasquale, onderzoek hiernaar verricht en modellen ontwikkeld. De basis van deze modellen wordt steevast gevormd door een voorspellende variabele (onafhankelijk) voor de afhankelijke variabele (huurwaarde – vereist rendement). Hieronder wordt gestart met de zoektocht van dergelijke verbanden voor winkelvastgoed in Polen waarvoor correlaties tussen relevante historische reeksen de basis vormen. 4.3.1

(Markt)huurwaarde

In het model van Wheaton and Di Pasquale vormt (de ontwikkeling van) de markthuur (R) de basis voor het eerste kwadrant. De markthuur in het model vormt de resultante van de vraag naar verhuurbare vloeroppervlakte (vvo) winkelruimte in relatie tot het beschikbare aanbod. Conjuncturele ontwikkelingen leiden tot een verschuiving van het evenwichtspunt op de lijn. Structurele ontwikkelingen leiden tot een verschuiving van de gehele curve (demand shift). De vraag naar vvo winkelruimte kan vanuit twee perspectieven worden benaderd: • •

Perspectief consumentenbestedingen (marketpull) Perspectief retailers (marketpush)

Perspectief consumentenbestedingen Consumenten besteden het grootste deel van hun consumptiebudget in winkels, de opkomst van internet heeft hierin tot op heden weinig invloed gehad. Aangetoond is dat de behoefte aan winkelruimte onder retailers positief correleert met de ontwikkeling van de omvang van consumentenbestedingen. Meer consumptie leidt tot een behoefte aan meer winkelmeters, zeker in regio’s waar sprake is van een groei naar volwassenheid. Dit wordt mede veroorzaakt door de behoefte aan een breder aanbod (bij groei van de koopkracht). Indachtig de wet van vraag en aanbod zal bij een gelijkblijvende voorraad winkelruimte de (huur)prijs toenemen. Graadmeters voor het besteedbaar inkomen vormen: • • • •

Werkgelegenheid Bruto Binnenlands Product Inkomen Koopkracht (Purchasing Power)

28


De zoektocht naar data heeft geleid tot gegevens over de ontwikkeling van de het besteedbaar inkomen Polen (zie hoofdstuk 2). De ontwikkeling van het besteedbaar inkomen is in onderstaande figuur afgezet tegen de huurprijsontwikkeling per m2 winkelruimte. Figuur 4.2 1999 2000 2001 2002 Correlatie

Ontwikkeling besteedbaar inkomen en huurprijzen in procenten Besteedbaar I Huurprijsontw A1 Huurprijs ontw Malls 2,0% 16% 10% 1,4% 9% 5% 1,3% 0% 3% 0,8% -8% 0% 0,96 0,99 Bron: bewerking JLL/DTZ/Ministerie EZ Polen

Hieruit kan worden opgemaakt dat er een sterke correlatie waarneembaar is tussen de ontwikkeling van het besteedbaar inkomen en de huurprijsontwikkeling van moderne winkelruimte (zowel A1 als malls). Een interessant onderzoek in dit kader vormt het onderzoek naar de Purchasing power binnen Europa. Uit dit onderzoek blijkt dat Polen laag scoort in de Purchasing Power Parity Index. Bij een gemiddelde van 100 scoort Polen gemiddeld 44,6. Vergeleken met 2001 heeft Polen een groei van 6% doorgemaakt. Ter vergelijk, Nederland noteerde in deze periode een daling van 6%. Nadere analyse van de gegevens laat zien dat de Zuid Europese landen die in een later stadium zijn toegetreden eveneens onder de 100 noteren maar wel beduidend hoger dan Polen. De toetreding tot de Europese Unie heeft bij deze landen geleid tot een bovengemiddelde groei van de Purchasing Power. Dit feit vormt een indicatie voor de ontwikkeling van de koopkracht voor landen die recent zijn toegetreden. Aangezien de huurprijzen positief correleren met het besteedbaar inkomen schuilt in deze indicator een voorspellende waarde voor de huurprijsontwikkeling. Ten behoeve van het voorspellend model is ook onderzoek gedaan naar de correlatie tussen de ontwikkeling van het BBP en het besteedbaar inkomen aangezien voor de ontwikkeling van het BBP forecasts voorhanden zijn. De correlatie bedraagt 0,87 (data zie bijlage 1). In onderstaande figuur is de ontwikkeling van beide economische indicatoren weergegeven. Figuur 4.3

Ontwikkeling besteedbaar inkomen en BBP in procenten Ontwikkeling BBP en besteedbaar inkomen

8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 1996

1997

1998

1999 BBP

2000

2001

2002

Bestbaar inkomen

29


Perspectief Retailers Retailers reageren niet alleen op veranderingen in marktvraag maar stimuleren de markt ook door het aanbieden van nieuwe producten en/of formats. De economische omwenteling heeft een groot aantal westerse retailers doen besluiten zich in deze landen te vestigen met winkels. In eerste instantie betroffen dit voornamelijk retailers op het gebied van dagelijkse benodigdheden (food). Dit verklaart de dominantie van de foodretailers binnen de groep van buitenlandse retailers in Polen (zie figuur 2.9). De afgelopen jaren zijn juist ook non food aanbieders de Midden Europese markt gaan bedienen (Media Markt). De komst van buitenlandse ketens leidt uiteraard tot verdrukking maar creëert ook een eigen aanvullend marktgebied waardoor een grotere behoefte aan winkelareaal is ontstaan. De marketpush benadering heeft geleid tot nieuwe winkelgebieden waarbij een buitenlandse keten veelal de spin off factor vormde. Operationalisatie van de marketpush benadering als indicator voor de huurprijsontwikkeling is niet eenvoudig. Met name data over het patroon (in omvang en tijd) van toetreding buitenlandse retailers blijken beperkt voorhanden. Hierdoor is een verband niet eenvoudig aan te tonen. Daarom is besloten hierop niet nader in te gaan. Het aanbod van winkelruimte en de ontwikkelingen daarin hebben ook invloed op de huurprijsontwikkeling. Immers een toename in vraag naar winkelruimte zal op den duur leiden tot nieuwe initiatieven voor de realisatie van winkelruimte. De huidige voorraad aan winkelruimte in Polen bedraagt circa 30 miljoen m2 vvo waarvan circa 11% kan worden aangeduid als moderne winkelruimte (Ernst & Young 2004). DTZ Research heeft aangegeven dat het metrage moderne winkelruimte in de komende jaren zal toenemen. De harde planvoorraad voor geheel Polen bedraagt circa 1 miljoen m2 vvo. De tijdsplanning tot realisatie van deze harde planvoorraad is niet volledig helder. 4.3.2 Vereist rendement Het vereiste rendement op eigen vermogen vormt voor een belegger de basis voor de koopsom die uiteindelijk kan worden betaald. Dit rendement wordt in de literatuur afhankelijk gesteld van de rentestand en de gewenste risicopremie. Het rendement dat in dit kader veel in de vastgoedmarkt wordt gehanteerd is het Bruto aanvangsrendement (huursom / koopsom). Het BAR vormt weliswaar een afgeleide van het vereiste rendement op eigen vermogen maar is qua data goed voorhanden en wordt daarom als uitgangspunt gehanteerd. Eveneens van invloed op het te behalen rendement (bij leverage) vormt de opslag in basispunten die door financiële instellingen worden gehanteerd en de mate van leverage die mogelijk is. Andere aspecten die van invloed zijn op het rendement vormen de kosten die eigendom met zich meebrengt en de fiscale behandeling. Deze aspecten zijn reeds behandeld in paragraaf 4.2 en worden niet meegenomen in deze verhandeling. Dit mede vanwege het feit dat een aanzienlijke wijziging in fiscale behandeling en/of wijziging in kostenstructuur eigendom op korte en middenlange termijn niet wordt verwacht. De rentestand vormt het vertrekpunt voor de bepaling van het BAR. Gegeven het feit dat een huurcontract in Euro’s een vereiste vormt voor (West Europese) beleggers wordt Euribor als rente-maatstaf gehanteerd. Dit rentetarief is de afgelopen periode stabiel en zal naar verwachting van de ECB de komende periode weinig wijzigen. Indien deze zich wijzigt zal dit voor de gehele Europese vastgoedmarkt gevolgen hebben. Eigenlijk kan worden gesteld dat voor de onderlinge vergelijking de ontwikkeling van het rentetarief geen issue vormt. Wat wel een issue vormt is de opslag die beleggers eisen voor het risico dat beleggen in Pools vastgoed met zich meebrengt. Hoofdstuk 2 heeft aangetoond dat deze premie kleiner wordt, naar verwachting als gevolg van de toetreding tot de Europese Unie. In dit kader kan een

30


vergelijking worden getrokken met de ontwikkeling van het BAR in de stad Barcelona vanaf toetreding Spanje tot de Europese Unie. Figuur 4.4

Ontwikkeling netto aanvangsrendement Barcelona

Teuben (2004) geeft aan dat onvolwassen vastgoedmarkten in het proces naar volwassenwording een dalende rendementspatroon laten zien. Na volwassenwording vertonen steden een meer horizontaal patroon. In volwassen vastgoedmarkten is er sprake van een markt waarin in redelijke mate van transparantie transacties plaatsvinden. Daarnaast neemt de omvang van de markt toe waardoor meer gegevens voorhanden komen. In onderstaande figuur is de ontwikkeling van het rendement in Polen voor 1e klas vastgoedbeleggingsobjecten weergegeven in relatie tot de omvang van de beleggingsmarkt. Figuur 4.5 Ontwikkeling Investeringsvolume alle sectoren (x EUR 1 mln) en BAR retail in Polen 14%

3.000

13%

2.500

12% 2.000

11% 10%

1.500

9%

1.000

8% 500

7% 6%

1998

1999

2000 BAR

2001

2002

2003

2004

Investeringsvolume Bron:bewerkingDTZ/JLL

31


Zoals eerder aangegeven is het inzicht (vertrouwen) van banken in vastgoedmarkten van invloed op de uiteindelijke prijsvorming, Dit vanwege de mate van leverage die te behalen is in combinatie met de opslag in basispunten. Hieromtrent is helaas onvoldoende openbare informatie voor handen en zal om deze reden niet kunnen worden behandeld. 4.4

Model Wheaton and DiPasquale voor Polen

De verzamelde gegevens vormen de basis voor het hieronder ingevulde model Wheaton and Di Pasquale voor de moderne retailmarkt in Polen (winkelcentra en malls). Zowel de huidige als voor de situatie over enkele jaren (3 – 5 jaar) is weergegeven. Gegeven de focus op out of town winkelcentra is gekozen voor de bijbehorende huurprijzen, grondprijzen en stichtingskosten. De gehanteerde (plan)voorraad en BAR niveau heeft betrekking op zowel binnenstedelijke als out of towncenters. Gesplitste gegevens zijn helaas niet voorhanden. Variabelen model Wheaton and Di Pasquale Polen (huidige situatie) Huurprijs: Voorraad: BAR k.k.: Stichtingskosten: Construction:

EUR 120,- per m2 VVO per jaar (malls) 3.200.000 m2 (malls en winkelcentra) 10% (gemiddeld) EUR 350,- bouwkosten + EUR 50,- grondkosten (totaal EUR 400,- per m2 BVO (EUR 470,- per m2 VVO – VVO/BVO factor 0,85) 300.000 m2 (aanname is dat harde planvoorraad 1.200.000 m2 in 4 jaar wordt gerealiseerd)

Alvorens het model wordt gepresenteerd dient ten eerste te worden aangegeven dat als uitgangspunt is genomen een situatie van evenwicht op t = 0 (heden). Ten tweede dient een kanttekening te worden geplaatst bij het model. Tijdens de constructie van het model voor Polen is duidelijk geworden dat de koopsom per m2 (beleggingswaarde) duidelijk afwijkt van de stichtingskosten. In het model van Wheaton and Di Pasquale zijn beide gelijk. Gekozen is voor een lichte aanpassing van het model door de x as van kwadrant II tweeledig uit te voeren (beleggingswaarde per m2 en stichtingskosten per m2). In de conclusie wordt ingegaan op de oorzaak die noopte tot deze aanpassing. Figuur 4.6 Model Wheaton and DiPasquale (Polen – heden)

32


De richtingscoëfficiënten in zowel kwadrant I als kwadrant III bleken lastig kwantitatief te operationaliseren. De coëfficiënt in kwadrant I is gebaseerd op de ontwikkeling van de huurprijzen voor moderne winkelruimte. De afgelopen jaren heeft deze een daling laten zien (zie figuur 2.11. Deze daling is naar verwachting zowel veroorzaakt door de minder presterende economie als vanwege het gereedkomen van nieuwe winkelcentra. Het laatste aspect vormt de basis voor de aanname van de richtingscoëfficiënt (Huurprijs wijzigt met EUR 10,- per m2 bij wijziging van de voorraad met 1 miljoen m2). De historische ontwikkeling van de bouwkosten en grondkosten bleek niet te achterhalen. Besprekingen met de makelaarskantoren DTZ en JLL alsmede eigen ervaring heeft wel duidelijk gemaakt dat de grondprijzen momenteel stijgen. Naar mijn inschatting wordt dit voornamelijk veroorzaakt door de toename van interesse tot het beleggen in Pools vastgoed wat overeenkomt met de aanname in het model van Wheaton and di Pasquale. De werkloosheid in Polen alsmede de beperkte inflatie heeft mijns inziens tot gevolg dat de bouwkosten de komende periode weinig zullen wijzigen ten opzichte van het huidige niveau, dit ondanks de naar verwachting groei in behoefte aan metrage. In het model wordt dit uitgedrukt door de relatief lage richtingscoëfficiënt (EUR 75,- stijging in stichtingskosten bij een toename van het bouwvolume met 100.000 m2). Model Wheaton and DiPasquale Polen (ultimo 2008) De verkregen inzichten binnen deze MasterThesis zijn gehanteerd om een toekomstverwachting te kunnen geven voor de Poolse retail(beleggings)markt ultimo 2008. Het model van Wheaton and di Pasquale (Polen) vormt hiervoor de hoeksteen. Per kwadrant wordt aangegeven wat de verwachting is. Deze verwachtingen zijn in figuur 4.6 verwerkt. Kwadrant I In dit kwadrant staat de verhouding tussen de voorraad winkelruimte en de huurprijs (uitgedrukt in EUR per m2 per jaar) centraal. Op basis van de gegevens omtrent de harde planvoorraad kan met enige zekerheid worden gesteld dat de voorraad met minimaal 1.000.000 m2 zal zijn toegenomen tot 4.000.000 m2 per jaar. Bij een ongewijzigde behoefte aan extra winkelruimte zal dit leiden tot een prijsdaling van EUR 10,- per m2. Gegevens over het besteedbaar inkomen in combinatie met de huurprijzen hebben aangetoond dat de huurprijsontwikkeling sterk correleert met de ontwikkeling van het besteedbaar inkomen. Deze op haar beurt correleert sterk met de ontwikkeling van het BBP. Gegeven de verwachte groei van het BBP de komende jaren (zie figuur 2.4) wordt derhalve aangenomen dat het besteedbaar inkomen minimaal 3% per jaar zal toenemen. De huurprijs neemt alleen dan toe indien retailers er brood in zien extra winkelruimte aan te huren. Helaas zijn er geen gegevens beschikbaar gebleken over de relatie tussen behoefte aan winkelruimte in relatie tot de ontwikkeling van het BBP. Echter, aangenomen mag worden dat deze behoefte er wel degelijk zal zijn. Historische gegevens hebben immers aangetoond dat bij een groei van het besteedbaar inkomen de huurprijzen stijgen (ondanks toename metrage). De curve zal derhalve in haar totaliteit naar rechts verschuiven gegeven de verwachte structureel grotere behoefte aan moderne winkelruimte. In het model wordt duidelijk dat dit niet zal leiden tot een aanzienlijke groei van de huurwaarde aangezien er in deze periode eveneens 1.000.000 m2 nieuwe moderne winkelruimte beschikbaar komt voor de markt.

33


Kwadrant II Kwadrant II geeft inzicht in de verhouding tussen de huurprijs (in EUR per m2 per jaar) en de koopsom (in EUR per m2 kosten koper). De richtingscoëfficiënt is gelijk aan het BAR k.k. De afgelopen jaren heeft het BAR in Polen een dalende tendens laten zien (zie figuur 2.12). Deze daling is gepaard gegaan met een toename van het beleggingsvolume in Pools vastgoed. Hierin is een duidelijke relatie te onderkennen. Belangrijke oorzaken voor de daling van het BAR vormen mijns inziens de groei in vertrouwen met betrekking tot vastgoedbeleggen in Polen, de toetreding tot de EU en tot slot het gebrek aan beleggingsproduct elders in Europa. De groei in vertrouwen blijkt toe te nemen nu meer en meer ook institutionele beleggers investeren in deze regio danwel onderzoek hiernaar verrichten. De geraadpleegde adviesfirma’s (E&Y, DTZ en JLL) hebben dit duidelijk te kennen gegeven. Onderzoek van Teuben (2004) heeft uitgewezen dat de toetreding tot de EU van een land invloed heeft op het gewenste rendement. Teuben (2004) heeft voor de stad Barcelona aangetoond (zie figuur 4.4) dat na toetreding van Spanje de rendementen aanzienlijk zijn gedaald. Eenzelfde tendens is reeds zichtbaar in Polen en dan met name de regio Warschau. Voorzichtig kan worden gesteld dat het gebrek aan beleggingsproduct in Europa structurele vormen begint aan te nemen. Zowel particuliere als institutionele beleggers vertonen de behoefte om hun belang in vastgoed uit te breiden. Het gebrek in de ‘oude’ lidstaten leidt tot een verschuiving van de aandacht richting Midden en Oost Europa. Deze aspecten tezamen geven, hoewel niet kwantitatief hard te onderbouwen, het inzicht dat de vraag naar vastgoedbeleggingen in Midden Europa (Polen) zal toenemen wat naar verwachting gepaard zal gaan met een daling van het BAR (van 10% naar 8,5%). Een belangrijke kanttekening hierbij vormt de ontwikkeling van zowel de politieke als economische situatie. In het model wordt aangenomen dat de stabiele groei van de economie en politieke hervormingen (onder druk EU) zich zullen voortzetten. Onderdeel van de EU lijkt hierbij een stok achter de deur te vormen. Kwadrant III Het bouwvolume in Polen is voor de komende jaren afgeleid uit de harde planvoorraad voor moderne winkelruimte. Naar verwachting wordt jaarlijks 300.000 m2 toegevoegd. Een duidelijke toename hierin is gegeven huidige planvoorraad niet te verwachten mede aangezien de planologische procedures in Polen niet eenvoudig zijn. Zoals reeds eerder gesteld is het model Wheaton and di Pasquale voor kwadrant III enigszins aangepast. De x as voor kwadrant III bestaat uit de stichtingskosten. Hierboven is reeds aangegeven dat de stichtingskosten, ondanks de behoefte aan nieuw winkelareaal, weinig zullen veranderen als gevolg van de werkloosheid en lage inflatie. De grondkosten daarentegen blijken wel structureel te worden beïnvloed door de prijsontwikkeling van Pools vastgoed op de beleggersmarkt. Dit komt in het model tot uitdrukking door een lichte verschuiving van de curve naar rechts. Kwadrant IV Dit kwadrant dient weinig behandeling aangezien het een gevolg is van de nieuwbouwactiviteiten als toevoeging van de voorraad. Gegeven de jonge leeftijd van de voorraad is als aanname gehanteerd dat er geen ontrekkingen aan de moderne voorraad hebben plaatsgevonden.

34


Model Wheaton and DiPasquale (Polen – ultimo 2008)

Uit de figuur kan worden opgemaakt dat het model niet meer in evenwicht is. De aanname dat het metrage nieuwbouw op jaarbasis niet zal toenemen is hiervoor de veroorzaker. Het model volgend zou deze uitkomst moeten leiden tot een verhoging van de bouwproductie. Eveneens kan uit het model de waardeontwikkeling in de periode 2005 / 2008 worden afgeleid. De beleggingswaarde in 2005 bedraagt EUR 1.200,-. De beleggingswaarde is als gevolg van huurgroei en daling van het BAR toegenomen tot afgerond EUR 1.420,-. Dit impliceert in het model een indirect rendement van 20% in 4 jaar ofwel 5% op jaarbasis.

35


Hoofdstuk 5 5.1

Inleiding

De theoretische en onderzoeksverhandelingen zoals weergegeven in de eerdere hoofdstukken worden in dit hoofdstuk aan de praktijk getoetst. De basis voor hoofdstuk 5 wordt gevormd door een drietal beleggingsproducten en referentieobjecten met betrekking tot de rendementen en huurprijzen van Pools winkelvastgoed. Het Nederlandse vastgoedbeleggingsproduct dient als referentie voor de overige twee producten die zich bevinden in Polen. De direct rendementsprognoses voor de drie beleggingsproducten worden gepresenteerd voor zowel de B.V. als C.V./maatschapstructuur. Hiervoor is gekozen omdat de doelgroep voor de beleggingsproducten de particuliere belegger vormt. De C.V. maatschapstructuur is onder deze groep beleggers populair. De Poolse beleggingsproducten zijn niet op deze wijze gestructureerd vanwege het feit dat inkomsten uit een C.V./maatschapstructuur in Polen zijn belast met 40%. In Nederland dient alleen de vermogensrendementsheffing (1,2%) over de inleg (eigen vermogen aandeel) te worden betaald aan de fiscus. In de prognoses voor de C.V./maatschap is vanwege vergelijkbaarheidsdoeleinden opgenomen resultaten voor belasting. De uitkomsten van en het model Wheaton and DiPasquale (conform Hoofdstuk 3 en 4) worden ten behoeve van de indirect rendementsbepaling toegepast op de Poolse producten. Ten aanzien van het Nederlandse product wordt een aanname gedaan omtrent het te behalen indirect rendement. 5.2

Winkelproject X Nederland

Het Nederlandse project wordt in het kader van vergelijkbaarheid zowel gepresenteerd als een maatschap / C.V. beleggingsproduct als ingebracht in een vastgoed B.V. De speurtocht naar een goed vergelijkbaar object, grootschalige retail met solide huurder langjarig verhuurd, gestructureerd in een maatschap/ C.V. heeft niet het gewenste resultaat opgeleverd. Derhalve is er voor gekozen een fictief voorbeeld te ontwikkelen dat is gebaseerd op researchgegevens van DTZ Zadelhoff met betrekking tot het winkelvastgoed en de vastgoed C.V. Antea Vastgoed Utrecht CV voor financiering en structureringsaspecten. Deze vastgoed C.V. omvat een nieuw bedrijfsgebouw, solide huurder en langjarig verhuurd. De looptijd van de C.V. bedraagt zeven jaar. Aangenomen wordt dat de verkregen financiering tevens zou worden verstrekt indien het een grootschalig retailobject zou betreffen. Object: Metrage: Perceel: Huurder: Huursom: Expiratie: Structuur:

Grootschalige retail 4.000 m2 9.000 m2 (eigen grond) AH XL EUR 640.000,31 mei 2012 C.V.

Omschrijving Het fictieve object betreft een nieuwbouw winkelruimte van 4.000 m2 die volledig is verhuurd aan Ahold XL. Het object is royaal gesitueerd op de kavel en maakt onderdeel uit van een groter retailcluster. De parkeerplaatsen zijn openbaar, er wordt geen parkeergeld geheven. Het object is marktconform verhuurd tegen een huurprijs van EUR 160,= per m2 vvo per jaar. De koopsom kosten koper bedroeg EUR 8.860.000,- (BAR k.k. 7,2%). Inclusief

36


de overige aankoopkosten bedraagt de totale fondsinvestering EUR 9.850.000,- (BAR v.o.n. 6,5%). Dit resulteert in een prijs van EUR 2.462,50 per m2 VVO. Structuur / financiering Het object is ondergebracht in een commanditaire vennootschap. De beleggers participeren in de C.V. via participaties. De totale fondsinvestering bedraagt EUR 9.850.000,- waarvan 30% is gefinancierd met eigen vermogen (EUR 2.950.000,-) en de overige 70% met vreemd vermogen middels een hypotheek. De kernpunten van het vreemd vermogen financieringsarrangement vormen: Hoofdsom: Interest: Zekerheden:

EUR 6.900.000,5,175% / 7 jaar vast 1e recht van hypotheek; Verpandingsrecht huurcontract; Inbreng eigen vermogen (EUR 2.950.000,-)

Aflossingschema:

Zie figuur 5.1

Figuur 5.1

Aflossingschema

Jaar

2004

Aflossing

2005

-

Restant hoofdsom

6.900.000

2006

2007

2008

2009

2010

2011

69.100

68.409

67.725

134.095

131.413

193.178

187.382

6.840.900

6.772.491

6.704.766

6.570.671

6.439.257

6.246.080

6.058.697

% aflossing

1,0%

1,0%

1,0%

2,0%

2,0%

3,0%

3,0%

Om het direct rendement te kunnen vergelijken met de momenteel populaire vorm van vastgoedbeleggen (maatschap c.v. structuur) wordt het direct rendement op twee wijzen gepresenteerd. Figuur 5.2 geeft een overzicht van het exploitatieresultaat als ware het object opgenomen in een vastgoedbeleggingsvehikel. In Figuur 5.3 vormt uitgangspunt de presentatie van maatschap / c.v. aanbieders. De verschillen vormen afschrijving en belasting. In het voorbeeld is als uitgangspunt gehanteerd dat de fiscale afschrijving gelijk is aan de afschrijving gehanteerd in de jaarrekening. Figuur 5.2

Direct rendement beleggingsvehikel B.V.

Huurinkomsten Hypotheek Afschrijving (2,5% over opstal) Eigenaarslasten Beheervergoeding (3% huur) Bruto resultaat Bruto rendement op EV

2005 640.000 357.593 172.375 28.800 19.200

2006 649.600 354.017 172.375 29.232 19.488

2007 659.344 350.476 172.375 29.670 19.780

2008 669.234 346.972 172.375 30.116 20.077

2009 679.273 340.032 172.375 30.567 20.378

2010 689.462 333.232 172.375 31.026 20.684

2011 699.804 323.235 172.375 31.491 20.994

62.033 2,1%

74.488 2,5%

87.042 3,0%

99.695 3,4%

115.920 3,9%

132.146 4,5%

151.709 5,1%

Belasting (31,5%)

19.540,24

23.463,85

27.418,16

31.403,91

36.514,80

41.625,85

47.788,27

Netto resultaat Netto rendement

42.492,26 1%

51.024,57 2%

59.623,63 2%

68.291,04 2%

79.405,21 3%

90.519,71 3%

103.920,52 4%

Figuur 5.3

Direct rendement C.V. Ahold XL

Huurinkomsten Hypotheek Eigenaarslasten Beheervergoeding (3% huur)

2005 640.000 357.593 28.800 19.200

2006 649.600 354.017 29.232 19.488

2007 659.344 350.476 29.670 19.780

2008 669.234 346.972 30.116 20.077

2009 679.273 340.032 30.567 20.378

2010 689.462 333.232 31.026 20.684

2011 699.804 323.235 31.491 20.994

Resultaat voor aflossing Rendement op EV

234.408 7,9%

246.863 8,4%

259.417 8,8%

272.070 9,2%

288.295 9,8%

304.521 10,3%

324.084 11,0%

Resultaat na aflossing Rendement op EV

165.308 5,6%

178.454 6,0%

191.692 6,5%

137.975 4,7%

156.882 5,3%

111.343 3,8%

136.701 4,6%

37


5.3

Referentieobjecten Pools winkelvastgoed

Rendementen Polen Toegespitst op Polen valt het gebrek aan hoogwaardig retailproducten op waardoor slechts in beperkte mate (referentie)transacties beschikbaar zijn. Ondanks dit gegeven zijn makelaarsorganisaties specifiek gevraagd naar de ontwikkeling van het rendement gebaseerd op transacties. Deze speurtocht heeft geleid tot onderstaand transactie overzicht waarin de rendementen zijn weergegeven in BAR k.k. De gegevens zijn afkomstig uit de databases van de researchteams van DTZ en JLL. Figuur 5.4 Jaar 2001 2002 2002 2004 2004 2004 2005 2005 2005 2005

Retailtransacties Polen Project Zlote Tarasy Warschau Media Markt Warschau 2 TK shopping centers Walher Retail project 28 Metro AG centers Decathlon Torun Galeria Copernicus Torun Galeria Pomorska Bydgoszcz Echo Portfolio Silesia Katowice Shopping Center

Omvang 65.000 m2 10.900 m2 68.000 m2 EUR 61 miljoen EUR 700 miljoen 18.450 m2 (ontwikkeling) 29.000 m2 (ontwikkeling) 16.000 m2 EUR 60 miljoen EUR 170 miljoen

Rendement - BAR k.k. 8,5% - 9% 11,75% 10% 10,60% 9% - 10% 8,70% 9% 8,65% 9,20% 8%

Bron: Bewerking DTZ / JLL In onderstaande figuur is voor de afgelopen jaren opgenomen het beleggingsvolume naar sector. Vastgoedbeleggen in de retailsector is sinds 2001 waarneembaar in Polen. De jaren daarna vertonen een grillig beeld naar omvang. Dit is veroorzaakt door de beschikbaarheid van geschikt investeringsproduct. De markt kan derhalve worden getypeerd als aanbodgedreven met als gevolg een continue druk op de rendementen.

Bron: Bewerking DTZ / JLL/Ministerie EZ Polen Huurprijzen winkelcentra Polen De overzichten van transacties geven beperkt tot geen inzicht in de onderliggende huurwaarden. In het model van Wheaton and DiPasquale vormt juist de huurwaarde (en de ontwikkeling daarin) een belangrijke parameter. Om nader inzicht te kunnen verschaffen in de huurprijzen voor retailvastgoed (plus opwaarts potentieel) zijn vertrouwelijk de

38


huurgegevens verkregen van een grootschalig winkelcentrum (Krakow Plaza) en de winkelcentra die zijn gerealiseerd rondom een Tesco vestiging. Krakow Plaza Het winkelcentrum Krakow Plaza is gesitueerd in de stad Krakow en kan derhalve worden getypeerd als een stedelijk winkelcentrum vergelijkbaar met City Plaza in Nieuwegein of het Sint Jorisplein in Amersfoort. Geaggregeerde huurgegevens Krakow Plaza Type Huurder Anchor tenants Semi anchor tenants Fashion shops Shoe shops Household Electronics Cosmetics Books CD Foodcourt

Aantal 6 4 54 7 4 4 5 6

M2 8.436 3.410 5.231 930 256 516 230 340

Shopgrootte gemiddeld 1.406 853 97 133 64 129 46 57

Huur per maand gemiddeld 12 16 30 23 31 23 47 34

Huur per jaar gemiddeld 143 192 360 272 366 276 564 408

Bron: Tesco De huurprijzen liggen gemiddeld licht lager dan in de genoemde Nederlandse winkelcentra. Met name de (semi) anchors betalen in perspectief van de Nederlandse situatie een relatief lage huur. Zoals reeds eerder geconcludeerd in het hoofddocument vertoont de huurwaarde in vergelijking met de Nederlandse centra enig potentieel voor de komende jaren. Tesco vestigingen Deze engelse (food)retailer heeft de afgelopen periode in Polen een groot aantal shops geopend. Het merendeel van deze shops heeft de vorm van een shoppingmall waarbij de overige winkels zijn gegroepeerd rondom de Tesco vestiging. Deze winkels zijn voornamelijk gerealiseerd aan de randen van steden aan uitvalswegen. Een zestal vestigingen zijn nader geanalyseerd op de huurwaarden. Tesco vestiging Bielska Biala Poznan Wroclaw Lodz Warsaw Szczecin

Omvang in m2 1.000 1.900 1.800 1.900 2.500 650

Huur per maand m2 in EUR Gemiddeld* 16 18 17 12 20 15

Huur per jaar m2 in EUR Gemiddeld* 197 216 204 144 240 180

* Tesco ruimte niet meegenomen / gegevens niet beschikbaar

Bron: Tesco Uit de analyse blijkt dat de gemiddelde huurwaarden hoger liggen dan bij de geanalyseerde Poolse winkelcentra die hier onder worden behandeld. Naar verwachting wordt dit veroorzaakt door het feit dat de huurwaarden van de Tesco vestigingen zelf niet zijn meegenomen. De units die wel zijn meegenomen in de analyse zijn fors kleiner, gemiddeld 45 m2. Indien als uitgangspunt wordt gehanteerd de gegevens met betrekking tot de supermarkt in Krakow en de supermarkt Hypernova in Boleslawiec dan daalt de gemiddelde huurwaarde voor een Tesco centrum met 25%. Deze huurwaarden liggen dan nog maar licht boven de huurwaarden van de Poolse centra.

39


5.4

Media Markt Katowice

In 2004 heeft White Estate Investments het retailobject ‘Media Markt Katowice’ aangekocht en gestructureerd als een vastgoedbeleggingsproduct voor Nederlandse (particuliere) beleggers. De kerngegevens van het object omvatten: Plaats: Voivodship: Retailpark: Object: Metrage: Perceel: Huurder: Huursom: Expiratie: Structuur:

Katowice Slaski (Silesia) Trzy Stawy Grootschalige retail 4.114 m2 8.384 m2 (erfpacht tot 2096) Media Markt EUR 468.996,15 September 2013 Sp.zo.o. / B.V.

Figuur 5.5

Foto’s object

Omschrijving Katowice is de hoofdstad van het voivodship Slaskie (Silezie) en vormt binnen Polen een zogenaamde second tier city (Warschau is first tier). Deze provincie is gelegen in het zuiden van Polen en grenst ten zuiden aan het buurland Tsjechië. Slaskie heeft 4.800.000 inwoners (Katowice 325.000). Katowice vormt binnen Polen een van de sterke economische concentraties voornamelijk gericht op de industrie (chemie, automotive). Na de omwenteling hebben zich een aantal grote autoproducenten hier gevestigd zoals Fiat en GM. De werkloosheid ligt met 16% onder het gemiddelde van Polen. Katowice beschikt over een eigen vliegveld en het wegennet is voor Poolse begrippen goed ontwikkeld. Door de provincie lopen twee doorgaande wegenroutes, Berlijn – Lvov en Gdansk – Zylina. Het object bevindt zich in het zuidelijke deel van Katowice gelegen aan de A4, het object is uitstekend zichtbaar vanaf deze snelweg en heeft hierdoor een goede attentiewaarde. Het object is gelegen op het retailpark Trzy Stawy waar onder andere gevestigd zijn Geant, Go Sport, Conforama en Komfort. In de directe nabijheid van het park bevindt zich een vestiging van MC Donalds en een hotel van Campanile. Het object omvat 4.114 m2 VVO en is gerealiseerd in 2001. Huurder van dit object is de Duitse elektronicaketen Media Markt. Het object is gelegen op een perceel grond van 8.384 40


m2 (erfpachtsrecht tot 2096 – canon EUR 24.000,- per jaar). Momenteel bedraagt de jaarhuur EUR 468.996,- ofwel EUR 114,- per m2 per jaar (EUR 9,50 per m2 per maand). De koopsom kosten koper bedroeg EUR 3.700.000,- (BAR k.k. 12,7%). Inclusief de overige aankoopkosten bedraagt de totale fondsinvestering EUR 4.400.000,- (BAR v.o.n. 10,7%). Dit resulteert in een prijs van EUR 1.070,- per m2 verhuurbaar vloeroppervlakte. Media Markt is onderdeel van Metro group, een Duitse beursgenoteerde internationale handels- en dienstengroep. Metro group vormt een van de grootste handelsorganisaties ter wereld. In Europa heeft deze organisatie 2300 vestigingen (400 in Europa) voor de verkoop van allerhande producten gerelateerd aan elektronica en media. Metro group heeft in Polen 22 vestigingen van de brand Media Markt en heeft plannen dit aantal uit te breiden. Daarnaast introduceert Metro group in 2005 de tweede brand, Saturn in Polen. De omzet van Media Markt bedroeg in 2002 PLN 540 miljoen (+17% / 2001) (EUR 155 miljoen). Structuur / financiering Het object is ondergebracht in een vastgoedbeleggingsvehikel waarbij de stenen zijn ondergebracht in een Poolse vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (Sp.zo.o.). Het eigendom van de aandelen (100%) berust bij een Nederlandse B.V. De (particuliere) beleggers participeren vervolgens met een B.V. voor minimaal 5% (deelnemersvrijstelling) in de moeder B.V. Vennootschapsbelasting is via deze structuur alleen verschuldigd in Polen (tarief flat 19%). De totale fondsinvestering bedraagt EUR 4.400.000,- waarvan 32% is gefinancierd met eigen vermogen (EUR 1.400.000,-) en de overige 68% met vreemd vermogen middels een hypotheek. De kernpunten van het vreemd vermogen financieringsarrangement vormen: Hoofdsom: Interest: Zekerheden:

Aflossingschema:

EUR 3.000.000,Euribor plus opslag 145 basispunten (variabel 3 maands Euribor) 1e recht van hypotheek; Verpandingsrecht huurcontract; Inbreng eigen vermogen (EUR 1.400.000,-) Verpanding aandelen Sp.zo.o. Zie figuur 5.6

Figuur 5.6 Jaar Aflossing Restant hoofdsom % aflossing

2004 28.500 2.971.500

2005 153.622 2.817.878 5%

2006 223.327 2.594.551 8%

2007 266.500 2.328.051 10%

2008 266.500 2.061.551 11%

2009 266.500 1.795.051 13%

2010 266.500 1.528.551 15%

2011 266.500 1.262.051 17%

2012 266.500 995.551 21%

2013 199.875 795.676 20%

41


Direct rendement Om het direct rendement te kunnen vergelijken met de momenteel populaire vorm van vastgoedbeleggen (maatschap c.v. structuur) wordt het direct rendement op twee wijzen gepresenteerd. Figuur 5.7 geeft een overzicht van het exploitatieresultaat zoals feitelijk de situatie is. In Figuur 5.8 vormt uitgangspunt de presentatie van maatschap / c.v. aanbieders. De verschillen vormen afschrijving en belasting. Daarbij dient te worden aangetekend dat vanwege fiscale regelgeving de Poolse vennootschap eerst pas na twee exploitatie jaren gerechtigd is dividend uit te keren. Figuur 5.7 Huurinkomsten Hypotheekrente Adminstratiekosten bank Rente voorfinanciering BTW Eigenaarslasten Afschrijving (2,75%) Beheervergoeding (3% huur) Bruto resultaat Bruto rendement op EV Belasting (19%) Netto rendement op EV Netto resultaat

Figuur 5.8

Direct rendement beleggingsvehikel 2004 156.332 43.791 2.000 8.477 38.333 41.044 4.690

2005 468.996 127.366 2.000

2006 471.390 119.073 2.000

2007 479.639 98.452 2.000

2008 488.033 87.792 2.000

2009 496.574 77.132 2.000

2010 505.264 66.472 2.000

2011 514.106 55.812 2.000

2012 523.103 45.152 2.000

2013 532.257 25.376 2.000

115.000 123.131 14.070

115.000 123.131 14.142

115.000 123.131 14.389

115.000 123.131 14.641

115.000 123.131 14.897

115.000 123.131 15.158

115.000 123.131 15.423

115.000 123.131 15.693

115.000 87.218 15.968

126.667 9,0%

145.469 10,4%

164.413 11,7%

183.503 13,1%

202.740 14,5%

222.127 15,9%

286.695 20,5%

17.997 1,3%

87.429 6,2%

98.044 7,0%

3.420

16.612

18.628

24.067

27.639

31.239

34.866

38.521

42.204

31.881

14.577 1,0%

70.817 5,1%

79.416 5,7%

102.600 7,3%

117.830 8,4%

133.174 9,5%

148.637 10,6%

164.219 11,7%

179.923 12,9%

254.814 18,2%

Presentatie gestructureerd maatschap /c.v. (fictief) 2004 156.332 43.791 2.000 8.477 38.333 4.690

2005 468.996 127.366 2.000

2006 471.390 119.073 2.000

2007 479.639 98.452 2.000

2008 488.033 87.792 2.000

2009 496.574 77.132 2.000

2010 505.264 66.472 2.000

2011 514.106 55.812 2.000

2012 523.103 45.152 2.000

2013 532.257 25.376 2.000

115.000 14.070

115.000 14.142

115.000 14.389

115.000 14.641

115.000 14.897

115.000 15.158

115.000 15.423

115.000 15.693

115.000 15.968


59.041 4,2%

210.560 15,0%

221.175 15,8%

249.798 17,8%

268.600 19,2%

287.544 20,5%

306.634 21,9%

325.871 23,3%

345.258 24,7%

373.913 26,7%


30.541 2,2%

56.938 4,1%

2.152-0,2%

16.702-1,2%

2.100 0,2%

21.044 1,5%

40.134 2,9%

59.371 4,2%

78.758 5,6%

174.038 12,4%

Huurinkomsten Hypotheekrente Adminstratiekosten bank Rente voorfinanciering BTW Eigenaarslasten Beheervergoeding (3% huur)

5.5

Hypernova Boleslawiec

In 2004 heeft White Estate Investments tevens het retailobject ‘Hypernova Boleslawiec’ aangekocht en gestructureerd als een vastgoedbeleggingsproduct voor Nederlandse (particuliere) beleggers. De kerngegevens van het object omvatten: Plaats: Voivodship: Object: Metrage: Perceel: Huurder: Huursom: Expiratie: Structuur:

Boleslawiec Dolnoslaskie (lower Silesia) Grootschalige retail 5.464 m2 (271 parkeerplaatsen op eigen terrein) 13.350 m2 (erfpacht) Hypernova (onderdeel Ahold – garantie moederconcern) EUR 482.650,7 November 2016 (verhuurder heeft een optie tot verlenging 5 jaar op 7 november 2011) Sp.zo.o. / B.V.

42


Foto’s object

Omschrijving Boleslawiec is een stad met 45.000 inwoners en is gelegen in het voivodship Dolnoslaskie (40 km van de grens met Duitsland). De hoofdstad hiervan is Wroclaw. In totaal wonen er in dit voivodship 2,9 miljoen mensen waarvan het merendeel in stedelijk gebied. Boleslawiec kan worden aangemerkt als een third tier city in Polen. De provincie grenst aan Duitsland en bevindt zich eveneens in het zuiden van Polen. De economische kernpunten van dit gebied vormen delfstoffenwinning en de automobiel industrie. De concerns VW en Toyota hebben hier productiefaciliteiten gerealiseerd. De werkloosheid ligt in dit deel van Polen met 22% licht boven het gemiddelde. Het zuiden van Polen is relatief goed ontwikkeld qua infrastructuur, dit geldt derhalve ook voor dit deel. Het object is gelegen aan de rand van stad en is de enige hypermarket daar. Het object omvat 5.464 m2 VVO en is gerealiseerd in 2001. Huurder van dit object is Hypernova dat onderdeel uitmaakt van Ahold. Het object is gelegen op een perceel grond van 13.350 m2 (erfpachtsrecht – canon EUR 6.042,- per jaar). Momenteel bedraagt de jaarhuur EUR 482.650,- ofwel EUR 88,- per m2 per jaar (EUR 7 per m2 per maand). De koopsom kosten koper bedroeg EUR 4.820.000,- (BAR k.k. 10%). Inclusief de overige aankoopkosten bedraagt de totale fondsinvestering EUR 5.500.000,- BAR v.o.n. 8,8%). Dit resulteert in een prijs van EUR 1.007,- per m2 verhuurbaar vloeroppervlakte. De huurder Hypernova maakt onderdeel uit van Ahold N.V. Recent heeft deze organisatie de grootschalige Hypernova’s (12) verkocht aan de retailorganisatie Carrefour. Ahold N.V. richt zich met haar dochteronderneming Ahold Polska op het medium en kleinschaliger segment van winkels met een maximum vloeroppervlakte van 5.500 m2. De twee brands van Ahold in Polen zijn Albert (kleinschalige vestigingen – supermarkt) en Hypernova voor de compacthypers. Carrefour zal de recent verworven winkels re-branden tot Carrefour. De Hypernova in Boleslawiec behoort tot de compact-hypers en blijft derhalve onderdeel van Ahold. In totaal heeft Ahold 170 Albert vestigingen en 13 Hypernova (compact-hypers) in Polen. De omzet van Ahold Polska bedroeg in 2002 EUR 2,5 miljard (+23% / 2001). Structuur / financiering Het object is ondergebracht in een vastgoedbeleggingsvehikel waarbij de stenen zijn ondergebracht in een Poolse vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (Sp.zo.o.). Het eigendom van de aandelen (100%) berust bij een Nederlandse B.V. De particuliere beleggers

43


participeren vervolgens met een B.V. voor minimaal 5% (deelnemersvrijstelling) in de moeder B.V. Vennootschapsbelasting is via deze structuur alleen verschuldigd in Polen (tarief flat 19%). De totale fondsinvestering bedraagt EUR 5.500.000,- waarvan 33% is gefinancierd met eigen vermogen (EUR 1.800.000,-) en de overige 68% met vreemd vermogen middels een hypotheek. De kernpunten van het vreemd vermogen financieringsarrangement vormen: Hoofdsom: Interest: Zekerheden:

Aflossingschema:

EUR 3.700.000,- (EUR 500.000,- excess debt) Euribor plus opslag 150 - 175 basispunten (variabel 3 maands Euribor) 1e recht van hypotheek; Verpandingsrecht huurcontract; Inbreng eigen vermogen (EUR 1.800.000,-) Verpanding aandelen Sp.zo.o. Zie figuur 5.10

Figuur 5.10 Jaar Aflossing Restant hoofdsom % aflossing

2004 3.700.000

2005 174.953 3.525.047 5%

2006 183.544 3.341.503 5%

2007 192.559 3.148.944 6%

2008 202.015 2.946.929 6%

2009 211.940 2.734.989 7%

2010 222.353 2.512.636 8%

2011 233.277 2.279.359 9%

2012 2013 159.650 167.784 2.119.709 1.951.925 8% 7%

Direct rendement Om het direct rendement te kunnen vergelijken met de momenteel populaire vorm van vastgoedbeleggen (maatschap c.v. structuur) wordt het direct rendement voor dit product eveneens op twee wijzen gepresenteerd. Figuur 5.11 geeft een overzicht van het exploitatieresultaat zoals feitelijk de situatie is. In Figuur 5.12 vormt uitgangspunt de presentatie van maatschap / c.v. aanbieders. De verschillen vormen afschrijving en belasting. Daarbij dient te worden aangetekend dat vanwege fiscale regelgeving de Poolse vennootschap eerst pas na twee exploitatie jaren gerechtigd is dividend uit te keren. Figuur 5.11 Huurinkomsten Hypotheekrente Adminstratiekosten bank Rente voorfinanciering BTW Eigenaarslasten Afschrijving (2,75%) Beheervergoeding (3% huur) Bruto resultaat Bruto rendement op EV Belasting (19%) Netto rendement op EV Netto resultaat

2004 40.221 13.875 10.318 5.976 12.555 1.207 3.710-0,2% 705-

2005 482.650 162.564 2.000

2006 485.872 154.497 2.000

2007 493.170 146.035 2.000

2008 500.578 137.157 2.000

2009 508.096 127.843 2.000

2010 515.728 118.072 2.000

2011 523.474 107.820 2.000

2012 531.337 98.979 2.000

2013 539.317 91.612 2.000

71.715 150.665 14.480

71.715 150.665 14.576

71.715 150.665 14.795

71.715 150.665 15.017

71.715 150.665 15.243

71.715 150.665 15.472

71.715 150.665 15.704

71.715 150.665 15.940

71.715 150.665 16.180

124.024 6,9%

140.630 7,8%

157.804 8,8%

175.570 9,8%

192.038 10,7%

207.146 11,5%

81.226 4,5%

92.419 5,1%

107.960 6,0%

15.433

17.560

20.512

23.564

26.720

29.983

33.358

36.487

39.358

3.005-0,2%

65.793 3,7%

74.860 4,2%

87.448 4,9%

100.459 5,6%

113.911 6,3%

127.821 7,1%

142.212 7,9%

155.551 8,6%

167.788 9,3%

2004 40.221 13.875

2005 482.650 162.564 2.000

2006 485.872 154.497 2.000

2007 493.170 146.035 2.000

2008 500.578 137.157 2.000

2009 508.096 127.843 2.000

2010 515.728 118.072 2.000

2011 523.474 107.820 2.000

2012 531.337 98.979 2.000

2013 539.317 91.612 2.000

71.715 14.480

71.715 14.576

71.715 14.795

71.715 15.017

71.715 15.243

71.715 15.472

71.715 15.704

71.715 15.940

71.715 16.180

Figuur 5.12 Huurinkomsten Hypotheekrente Adminstratiekosten bank Rente voorfinanciering BTW Eigenaarslasten Beheervergoeding (3% huur)

10.318 5.976 1.207


8.845 0,5%

231.892 12,9%

243.084 13,5%

258.625 14,4%

274.688 15,3%

291.295 16,2%

308.469 17,1%

326.235 18,1%

342.703 19,0%

357.811 19,9%


8.845 0,5%

56.938 3,2%

59.540 3,3%

66.066 3,7%

72.674 4,0%

79.355 4,4%

86.116 4,8%

92.958 5,2%

183.053 10,2%

190.027 10,6%

44


5.6

Vergelijking

Direct rendement Vanwege het feit dat het Nederlandse object slechts een looptijd heeft tot en met 2011 wordt voor de vergelijking deze tijdshorizon gehanteerd. In onderstaande tabellen zijn de directe rendementen in percentages voor de drie projecten (per structuur en rendementsaspect) weergegeven. Figuur 5.13 Bruto rendement op EV (BV) Boleslawiec Katowice Nederland

2005 5,4% 6,2% 2,1%

2006 6,1% 7,0% 2,5%

2007 7,1% 9,0% 3,0%

2008 8,2% 10,4% 3,4%

2009 9,3% 11,7% 3,9%

2010 10,4% 13,1% 4,5%

2011 11,6% 14,5% 5,1%

Gemiddeld 8,3% 10,3% 3,5%

Netto rendement op EV (BV) Boleslawiec Katowice Nederland

2005 3,6% 5,1% 1,4%

2006 4,1% 5,7% 1,7%

2007 4,7% 7,3% 2,0%

2008 5,4% 8,4% 2,3%

2009 6,1% 9,5% 2,7%

2010 7,5% 10,6% 3,1%

2011 8,3% 11,7% 3,5%

Gemiddeld 5,7% 8,3% 2,4%

2005 12,9% 15,0% 7,9%

2006 13,5% 15,8% 8,4%

2007 14,4% 17,8% 8,8%

2008 15,3% 19,2% 9,2%

2009 16,2% 20,5% 9,8%

2010 17,1% 21,9% 10,3%

2011 18,1% 23,3% 11,0%

Gemiddeld 15,4% 19,1% 9,3%

2005 3,2% 4,1% 5,6%

2006 3,3% -0,2% 6,0%

2007 3,7% -1,2% 6,5%

2008 4,0% 0,2% 4,7%

2009 4,4% 1,5% 5,3%

2010 4,8% 2,9% 3,8%

2011 5,2% 4,2% 4,6%

Gemiddeld 4,1% 1,6% 5,2%

Rendement op EV voor aflossing (CV) Boleslawiec Katowice Nederland Rendement op EV na aflossing (CV) Boleslawiec Katowice Nederland

Uit de figuur komt duidelijk naar voren dat het directe rendement zowel binnen de structuur van een B.V. als C.V. (voor aflossing) voor Pools vastgoed fors boven het directe rendement op Nederlands vastgoed ligt. Deze constatering is niet zo vreemd aangezien het aanvangsrendement aanzienlijk hoger ligt en de leverage met vreemd vermogen bijna gelijk is (opslag in basispunten ligt wel hoger voor Pools vastgoed). In Nederland is de structuur maatschap / C.V. populair onder de particuliere beleggers. Dit is ingegeven door de fiscale behandeling als beleggingsproduct in box 3 (vermogensrendementsheffing). Een belangrijk investeringscriterium bij dergelijke investeringsproducten is het directe rendement na aflossing (jaarlijks uitkeerbaar rendement). Pools vastgoed (aanname gestructureerd als maatschap / C.V.) vertoont in deze structuur op dit punt een minder resultaat dan Nederlands vastgoed. Dit is volledig te verklaren door de fors hogere aflossingen die worden verlangd door banken bij financieringen op Pools vastgoed. Het hogere (cash)rendement wordt door het aflossingsregime volledig teniet gedaan. Indirect rendement Het indirecte rendement (waardeontwikkeling) wordt grosso modo bepaald door de ontwikkeling van de huurwaarde en de ontwikkeling van het aanvangsrendement. Beide bepalen uiteindelijk de koopsom. De huursom en koopsom per m2 (inclusief overdrachtsbelasting en overige aankoopkosten) bedraagt voor de drie objecten: Figuur 5.14 Huurder

Financiele kerngegevens objecten Plaats Jaarbasis

AH XL Media Markt Hypernova

Nederland Katowice Boleslawiec

Huur per m2 VVO Maandbasis 160 114 88

Koopsom per m2 VVO 13,3 9,5 7,3

2.463 1.070 1.007

BAR v.o.n. 6,5% 10,7% 8,7%

45


Uit de bovenstaande figuur blijkt duidelijk dat de koopsom voor een m2 VVO winkelruimte (out of town) in Nederland meer dan twee keer zo hoog ligt als voor een m2 VVO winkelruimte in Polen. Dit wordt grotendeels verklaard door de aanzienlijk lagere aanvangsrendementen. De koopsommen per m2 VVO zoals gepresenteerd in figuur 5.14 vormen het vertrekpunt voor het bepalen van het indirect rendement. Ten behoeve van het Pools vastgoed is in hoofdstuk 4 een analyse uitgevoerd (gegevens hoofdstuk 2 vormden input) waaruit blijkt dat een waardestijging van 20% in de komende 4 jaar te verwachten is voor Polen als geheel. Deze waardestijging is opgebouwd uit de verwachting van een lichte huurgroei en een daling van het aanvangsrendement (kosten koper). De ontwikkelingen van beide aspecten is als volgt (zie figuur 4.6 en figuur 4.7): • •

Huurwaarde van EUR 120,- per m2 VVO (2005) naar EUR 125,- per VVO (ultimo 2008) Aanvangsrendement van 10% (2005) naar 8,5% (ultimo 2008)

Beide ontwikkelingen tezamen resulteren in een waardegroei van EUR 1.200,- per m2 VVO in 2005 tot EUR 1.420,- per m2 VVO winkelruimte ultimo 2008. De waardegroei komt hiermee uit op 20% in 4 jaar (5% op jaarbasis). Uit vergelijking van bovenstaande zaken met de Poolse objecten blijkt dat het object in Katowice voor minder dan gemiddeld rendement is ingekocht tegen een marktconforme huurprijs. Het tegenovergestelde geldt voor het object in Boleslawiec. Het rendement voor dit object ligt onder het gemiddelde aanvangsrendement van 10%, de huurwaarde daarentegen ligt fors lager dan het gemiddelde. Dit resulteert voor beide objecten in een koopsom per m2 VVO die zich onder het gemiddelde niveau van Polen (EUR 1.200,-) bevind. Dit zou aanleiding kunnen vormen om het verwachte indirect rendement voor beide objecten hoger te stellen dan de uitkomsten uit het model Wheaton and DiPasquale. Vanwege het gebrek aan relevante gegevens op regio-niveau wordt hiervan echter afgezien. In de berekeningen van het totaal rendement wordt de verwachte waardestijging voor de Poolse objecten gesteld op 20% voor de periode 2005 – 2008. Voor de Nederlandse situatie met haar relatief lage aanvangsrendementen en beperkte verwachting voor huurwaardegroei (DTZ Zadelhoff Research) de komende jaren ligt het verwachte indirect rendement beduidend lager, naar verwachting tussen de 0 en 5%. In de berekeningen voor het totaalrendement wordt 5% voor de periode 2005 – 2008. Totaal rendement Het totaal rendement (jaarbasis) over de looptijd 2005 – 2008 wordt bepaald aan de hand van de IRR methode waarbij de cashflowschema’s van de structuur C.V. (na aflossing) zijn gehanteerd (de rekenmodellen zijn als bijlage opgenomen). Dit resulteert in de onderstaande percentages. Figuur 5.15 Nederland Katowice Boleslawiec

IRR projecten (2005 – 2008) CV (na aflossing) 16% 33% 31%

Uit bovenstaande figuur kan worden opgemaakt dat het IRR voor de Poolse objecten in de C.V. structuur twee keer zo groot is. Het hogere indirect rendement speelt hierin een doorslaggevende rol. 46


Hoofdstuk 6 Conclusie De toetreding van Polen tot de EU heeft stimulerend gewerkt op de blik van vastgoedbeleggers richting Midden en Oost Europa. Dit geldt evenzeer voor mijn organisatie White Estate Investments. Het onderzoek had als doelstelling meer inzicht te krijgen in de werking van de Poolse economie als geheel en de vastgoedmarkt in het bijzonder. Na een aantal maanden analyse kan als eerste worden geconcludeerd dat het verkrijgen van objectieve informatie niet eenvoudig is. De markten in Polen zijn, na de economische omwenteling, licht volwassen te noemen. Dit geldt evenzeer voor de vastgoedmarkt. De economische omwenteling heeft in Polen geleid tot de herintroductie van marktwerking als leidend economisch principe. Deze overgang is niet eenvoudig gebleken maar heeft wel geleid tot de toename van welvaart. Het BBP is sinds 1992 ieder jaar met minimaal 2% gestegen (1995 – 2001 zelfs ieder jaar met 5%). Deze groei is in eerste instantie gepaard gegaan met een daling van de werkloosheid. Echter, de wereldwijde economische neergang heeft ook in Polen haar sporen achtergelaten. De werkloosheid ligt thans op een niveau van 19% van de beroepsbevolking. De werkloosheid vormt een belangrijk politiek aandachtspunt en is ook in het perspectief van retailbestedingen niet onbelangrijk. Een ander belangrijk politiek aandachtspunt vormt een stabiele economie met stabiliteit in economische indicatoren. Geconcludeerd kan worden dat Polen hierin meer en meer lijkt te slagen. De invloed van de EU en de wereldbank lijkt hierin te werken. De inflatie(verwachting) is laag, de koers van de Zloty ten opzichte van de Euro gestabiliseerd (zelfs sterker geworden) en het begrotingstekort wordt beteugeld nadat het de afgelopen jaren was opgelopen. Polen heeft op dit vlak nog een stok achter de deur omdat het land wil toetreden tot de monetaire unie. De economische en financiële situatie vormen hiervoor belangrijke criteria. De verwachting is derhalve gerechtvaardigd dat Polen haar beleid op deze zaken niet zal versoepelen wat positief is te noemen in het licht van vastgoedbeleggen in Polen. De retailsector heeft als gevolg van het opengaan van de markt een aanzienlijke verandering ondergaan. De grote retailers zoals Ahold, Carrefour en Metro hebben zich sindsdien gemanifesteerd op deze markt. Polen is met 38 miljoen inwoners immers het grootste marktgebied van de tot de EU toegetreden landen. Het gemiddeld netto inkomen in Polen bedraagt EUR 420,-. Onderzoek van Eurostat heeft uitgewezen dat de Purchasing Power in Polen nog niet de helft bedraagt van het Europese (exclusief nieuwe toetreders) gemiddelde. Dit gold indertijd evenzeer voor Spanje en Portugal. In deze landen en dan met name in Spanje is de koopkracht na toetreding gegroeid richting het gemiddelde. Hieruit kan voorzichtig worden geconcludeerd dat een dergelijk proces zich tevens zal gaan voltrekken in Polen. Uiteraard heeft dit gevolgen voor de omvang van de retailbestedingen en daarvan afgeleid de behoefte onder retailers naar moderne winkelruimte. Uit onderzoek van PMR (2004) is gebleken dat Polen nog steeds een interessant land vormt voor nieuwe toetreders. Een aantal formules overweegt serieus zich te vestigen in Polen.

47


De toetreding van retailers uit het westen heeft geleid tot een toename van het metrage winkelruimte. Vooral sinds 1998 zijn er vele hypermarkets en nieuwe winkelcentra geopend. De markt van moderne winkelruimte wordt momenteel geschat op 3.2 miljoen m2. Dergelijke winkelruimte is voornamelijk ontwikkeld in Warschau en de overige grote steden. Kleinere steden komen nu pas onder de aandacht. De retailers hebben in deze kleinere steden haar formules (nog) gevestigd in bestaande winkelobjecten. Het metrage winkelruimte van voldoende kwaliteit in Polen per 1.000 inwoners bedraagt 300 m2. Dit steekt schril af tegen de bijna 1.700 m2 winkelruimte per 1.000 inwoners in Nederland. Op nationale schaal kan derhalve worden geconcludeerd dat het risico op leegstand van nieuwe winkelruimten als beperkt is te kenschetsen. De planvoorraad voor moderne winkelruimte bedraagt circa 1.200.000 m2 die naar verwachting binnen 5 jaar zal worden opgeleverd. Gegeven het metrage per 1.000 inwoners in Polen zal dit naar verwachting niet leiden tot een marktverstorende werking. De toegenomen behoefte aan moderne winkelruimte heeft in eerste instantie geleid tot een groei in de huurprijzen. De huurprijzen voor A1 winkelruimte groeide eind 2000 jaarlijks gemiddeld met bijna 10%. De economische neergang heeft geleid tot druk op de huurprijzen, deze bevinden zich thans weer op het niveau van voor 2000. De huurprijzen voor hypermarkets gesitueerd op retailparken bevinden zich binnen een bandbreedte van EUR 8,tot EUR 12,- per m2 per maand (gemiddeld EUR 120,- per m2 op jaarbasis). Het huurprijsniveau op deze locaties is stabiel, een aanzienlijke groei wordt niet verwacht. Dit lijkt in tegenspraak met bovenstaande conclusie dat er relatief weinig m2 per 1.000 inwoners aanwezig is. Echter, retailorganisaties zijn meer kostenbewust geworden. Efficiency is gewenst aangezien bijvoorbeeld Ahold nog nimmer geld heeft verdiend met de operatie in Polen. Dit is vooral veroorzaakt door de hoge overheadkosten en de (te) luxe inrichting van de winkels. Ahold heeft aangegeven zich meer te gaan richten op de kleinschalige hypermarkets (maximaal 5.000 m2). Het beleggen in Pools vastgoed is aarzelend op gang gekomen. In eerste instantie beperkte dit zich tot Warschau. In deze stad hebben, in navolging van particuliere beleggers, verschillende institutionele beleggers vastgoed aangekocht. Momenteel kan worden gesproken van een jong volwassen vastgoedbeleggingsmarkt. Het beleggingsvolume is de afgelopen jaren aanzienlijk toegenomen en het rendement heeft een dalende tendens laten zien. De druk om te investeren in Europa alsmede het gegroeide vertrouwen in Pools vastgoed (ook onder banken waardoor gunstiger voorwaarden dan voorheen realiseerbaar zijn) vormen hiervoor aanleiding. De toekomstige ontwikkeling van het aanvangsrendement valt enigszins af te leiden uit de ontwikkeling van het aanvangsrendement in Barcelona. Teuben (2004) heeft aangetoond dat na de toetreding van Spanje tot de EU het BAR is gedaald van bijna 14% tot circa 7%. Gegevens van DTZ/JLL tonen aan dat het aanvangsrendement voor eerste klas vastgoed in Warschau zich beweegt richting de 8% (van boven 14% begin jaren ’90). De verwachting is dat de aanvangsrendementen in Polen zich over de gehele linie zullen bewegen richting de 8% en wellicht zelfs daaronder. Recente ervaringen hebben uitgewezen dat er sprake lijkt van een vraagexplosie. Geconcludeerd kan worden dat de waardegroei van Pools vastgoed vooral zal worden veroorzaakt door een verlaging van het aanvangsrendement.

48


In het laatste hoofdstuk zijn twee vastgoedbeleggingen in Polen afgezet tegen een vergelijkbaar Nederlands object. Tevens is gekeken in hoeverre de Poolse winkelprojecten in financiële zin (rendementen en huurwaarden) overeenstemmen met andere projecten. Dit blijkt redelijk het geval, de rendementen liggen binnen de range van de rendementen van de referentietransacties. De huurwaarden liggen eveneens op het niveau van de referentiehuurwaarden. Hieruit kan de conclusie worden getrokken dat de twee gepresenteerde centra marktconforme waarden in zich dragen. Wat direct opvalt bij de vergelijking met het Nederlandse project is dat de prijs van een m2 winkelruimte in Nederland 2,5 keer zo hoog ligt als in Polen (circa EUR 1.000,-). De hogere aanvangsrendementen leiden tot een aanzienlijk beter direct rendement op Pools vastgoed alsmede een lager belastingtarief (19% tegen 31,5% in Nederland). Dit ondanks de hogere risico-opslag (in basispunten) die door banken wordt gehanteerd. Echter, hypotheekverstrekkers hanteren een agressiever patroon van aflossen. De vrije kasstroom valt hierdoor licht lager uit voor Pools vastgoed. Hierdoor is Pools vastgoed minder interessant om te structureren als een C.V./maatschap. Dit aangezien het rendement op eigen vermogen na aflossing beperkt is. Bijkomend nadeel vormt het Poolse belastingtarief van 40% over de inkomsten van dergelijke beleggingsvehikels. Geconcludeerd kan worden dat Pools vastgoed gestructureerd als een S.p.zoo (besloten vennootschap) een aanzienlijk hoger direct rendement met zich meebrengt dan Nederlands (winkel)vastgoed. Het risico op uitval van cashflow is daarbij beperkt aangezien de huurcontracten zijn gegarandeerd door gerenommeerde retailers als Ahold en Media Markt. Op basis van dit onderzoek kan worden geconcludeerd dat het beleggen in Pools vastgoed, na een aarzelend begin, op stoom is gekomen. Kwalitatief hoogwaardige objecten (nieuwbouw) met solide huurders en huurcontracten in Warschau hebben daarbij de voorkeur. In Warschau is daardoor nu sprake van aanvangsrendementen die zich bewegen naar het West Europese gemiddelde. Kassakoopjes zijn in de hoofdstad niet meer te vinden. Dit in tegenstelling tot de second en third tier cities. Deze steden zijn minder bekend en daardoor minder bemind door vooral de institutionele beleggers. In dergelijke gebieden is het vastgoed met een beperkt risicoprofiel nog tegen redelijke prijzen te verwerven waardoor er uitzicht is op zowel een goed direct als indirect rendement.

49

Toevoeging MasterThesis - Kassakoopjes in Polen?

Institutionele factoren die het model Wheaton and DiPasquale uit evenwicht brengen De vastgoedmarkt in Polen krijgt steeds meer de karakteristieken van een westerse markt maar juist de onderliggende aspecten zijn nog verre van dat. Hieronder worden een aantal aspecten behandeld die wij tijdens het aquisitietraject van panden zijn tegengekomen. Tussenpersonen bij verwerving Evenals in de Westerse markten gaat de eerste fase van de verkrijging van commercieel vastgoed veelal via de grotere (inter-)nationale makelaarskantoren. Echter, naast deze tussenpersonen is er vaak de betrokkenheid van nog een “tussenpersoon”. Als je hiermee niet wil samenwerken is het niet eenvoudig om aan kwalitatief goed vastgoed te komen. Deze tussenpersonen kunnen worden beschouwd als smeermiddel in een convergerende markt. Een goed voorbeeld van bovengenoemde advisering hebben wij persoonlijk ondervonden met de aankoop van een klassiek kantoorgebouw in de hoofdstad Warschau. Het betrof het voormalig hoofdkantoor van de Poolse auto-industrie. In Polen is een overheidslichaam (vergelijkbaar met de dienst domeinen) belast met de verkoop van bezittingen van voormalige overheidsbedrijven waarvoor geen toekomst meer is dan wel failliet dreigen te gaan. Deze overheidsdienst draagt de naam Syndik. Het kantoorgebouw was gebouwd in 1950 en had in tegenstelling tot andere bouwwerken uit die tijd een zeer klassiek en monumentaal karakter. De Syndik begeleidde de verkoop van dit gebouw en wij hadden als White Estate Investments veel interesse in de verwerving ervan. Het aankoopproces begon met een afspraak met een vertegenwoordiger van de Syndik, diens adviseur, wij als aspirant kopers alsmede onze adviseur. Het gesprek diende in de Poolse taal gevoerd te worden. Na een half uur werd duidelijk dat indien wij verkopers adviseur zouden betalen alsmede koopsom X, waarvan binnen 1 maand 10% aanbetaling, de verkoopprocedure zou worden gesloten en wij de rechtsgeldige kopers zouden worden. Onderhandelingen waren verder uitgesloten. Voorts dienden wij binnen 10 minuten een bevestiging dan wel een ontkenning te geven. Er waren immers zoveel kandidaat kopers dat dit min of meer een cadeautje was. Wij als enthousiaste pioniers in Polen hebben op gevoel ondernomen en toegehapt! Achteraf kunnen wij nu stellen zeer onverstandig. Na de opstelling van de koopovereenkomst en de door ons verrichte aanbetaling van 10% gebeurde er namelijk van alles. Zo kwamen er tijdens onze due diligence tal van tegenstrijdigheden naar voren. De wetgeving bleek voor velerlei uitleg vatbaar. Zo beweerde de ene ambtenaar dat het gebouw op de monumentenlijst zou worden gezet, met alle commercieel beperkende gevolgen van dien, en beweerde een andere ambtenaar dat het gebouw herontwikkeld mocht worden. De wetgeving aangaande dit specifieke gebouw haperde duidelijk op alle fronten. Dit betekende feitelijk dat alleen door corruptie de noodzakelijke documenten konden worden verkregen. Nader onderzoek leerde ons dat bijvoorbeeld het ruimtelijk ordeningsbeleid zeer beperkt is ingevuld. In Nederland is dit vrij strikt geregeld waardoor voor de toekomst een redelijke inschatting kan worden gemaakt van de planvoorraad. In Polen is dit veel lastiger aangezien opeens nieuwe locaties tot ontwikkeling kunnen worden gebracht (mede als gevolg van de eerder aangehaalde corruptie). Zo zijn er in Warschau diverse kantorenparken ontwikkeld zonder dat er een duidelijk ruimtelijk beleid voor is geformuleerd. Dit is voor beleggers een absoluut negatief aspect maar je hebt ermee om te gaan als je in convergerende markten werkzaam wilt zijn als belegger.

50


Privaatrecht In Nederland wordt de overdracht van registergoederen via de notaris verleden. De hypotheekbank stort net als de koper het vreemd vermogen respectievelijk eigen vermogen op de derden geldrekening van de notaris. De verkoper geeft zijn titel van eigendom aan de notaris opdat deze kan rechercheren of deze vrij van hypotheek en onbelast geleverd kan worden. Bij positieve uitkomst vestigt de hypotheekbank haar recht en stelt het vreemd vermogen ter beschikking teneinde de koper in staat te stellen de koopsom te voldoen. De bovengeschetste werkwijze gaat in Polen minder op. De Polen zijn vanwege hun geschiedenis enorm wantrouwend. Dit blijkt bijvoorbeeld uit het feit dat een Poolse verkoper niet zomaar zijn titel van eigendom in handen van de notaris stelt om hem in staat te stellen hypotheek te laten vestigen ten behoeve van koper. De verkoper wil namelijk eerst zeker weten dat het geld (100% van de koopsom) op zijn rekening staat alvorens de titel aan de notaris te overhandigen. Het praktische probleem bij een dergelijke opstelling vormt het feit dat de hypotheek-bank haar lening niet vrijgeeft omdat haar rechten middels inschrijving nog niet zijn gewaarborgd. De bank stelt daarom aan koper ook extra waarborgen voor het geval zij toch haar hypothecaire lening vrijgeeft en verkoper toch de titel van eigendom niet levert aan koper. Dit lijkt een beetje op het verhaal van de kip en het ei. In een land waar wantrouwen gaat boven van vertrouwen een uiterst lastige kwestie. Wij hebben dit zeer recent meegemaakt bij de aankoop van een MediaMarkt in Chorzow. De verkoper, een Poolse particulier, was het toonbeeld van wantrouwen en onbetrouwbaarheid. Hij bezat echter een schitterend beleggingsproduct dat wij wilden verwerven dus wij moesten door de zure appel heen. De eerste confrontatie met deze man vond plaats nadat wij gezamenlijk bij onze advocaat een onderhandse koopovereenkomst hadden ondertekend. Een week later belde hij ons namelijk op met de mededeling dat een derde gegadigde aanzienlijk meer had geboden. Wij hadden na de ondertekening van de koopovereenkomst onze due diligence werkzaamheden reeds aangevangen wat aanzienlijke kosten met zich brengt (bouwkundig onderzoek, milieu, legal, financiering etc etc). Wij waren dus nogal onaangenaam verrast. Navraag bij onze advocaat leerde ons dat een onderhandse koopovereenkomst net zoveel waard is als een bevestigende handdruk van een Poolse koopman. In concreto weinig dus. De koopman zette ons gewoon voor het blok, uiteindelijk hebben wij onze koopsom met Euro 100.000,- verhoogd en alsnog de juiste bevestiging gemaakt; de notariele koopovereenkomst. Een ander aspect binnen het privaatrecht waarvoor men zich beducht moet zijn hangt samen met de geschiedenis van Polen. Naast bovengenoemd voorbeeld van wantrouwen is namelijk ook een claimcultuur ontstaan met mogelijk vergaande consequenties. Deze claimcultuur komt voort uit het feit dat Polen fysiek nogal een aantal malen is verschoven over de landkaart. In de tijd voor de Tweede wereldoorlog behoorden delen van het huidige Polen toe aan Duitsland (het voormalige Pruisen). In West-Polen herinnert nog veel aan die tijd. Bouwstijlen, infrastructuur, 2-talig, aanwezigheid van Duitse bedrijven e.d. Na WO II is Pruisen voor een groot deel republiek Polen geworden. Tevens is een groot deel van OostPolen Oekraïne geworden. Deze verschuivingen hebben tot gevolg gehad dat mensen die verdreven zijn thans juridisch aanspraak te maken op bezittingen van voor die tijd, vooral registergoederen. Men dient hier gedegen onderzoek naar te (laten) verrichten en/of de Poolse overheidsinstantie voor de betreffende regio te verzoeken een garantie af te geven dat dergelijke claims niet rusten op het desbetreffende registergoed.

51


Fiscaliteit Dit onderwerp is momenteel een hot issue binnen de wetgeving van Polen. Het fiscale regime is onderhavig aan politieke beslissingen. Binnenkort zijn er parlementsverkiezingen en de partijen liggen ver uiteen wat betreft fiscale en economische maatregelen. Bijvoorbeeld is nu de regelgeving zo vormgegeven dat buitenlandse beleggers gedurende een periode van 2 jaar geen (grensoverschrijdend) dividend mogen uitkeren. De Poolse wetgever is ermee bezig om dit te veranderen maar welke kant dit uitgaat is niet helder. Dit brengt onzekerheid met zich mee. Tevens bestaat er onzekerheid op welke wijze de nieuwe regering zal omgaan met de belangen van buitenlandse investeerders. Voor het verkrijgen van steun wordt nu juist gehamerd op populaire zaken voor de Poolse bevolking. De buitenlandse investeerders krijgen minder aandacht. Uit perspectief van de politieke partijen enigszins te begrijpen maar met mogelijk vervelende gevolgen voor buitenlandse investeerders. Hierbij kan worden gedacht aan een andere (lees duurdere) behandeling van de winst. Monetair beleid In het kader van de Europese toetreding heeft de regering zich geconformeerd aan de regels van de Europese Unie waaronder een beperkt begrotingstekort. Naar verwachting zal dit in het licht van de verkiezingen worden losgelaten. De toetreding tot het Euroblok in 2009 is daarmee minder waarschijnlijk geworden. De Poolse regering gaat er zelf nog vanuit dat ze het begrotingstekort kan verlagen tot 2,2% in 2007. Dit zou het tekort brengen onder de binnen de EU afgesproken norm van 3% Polen zou daarmee de wachtkamer van het euroblok mogen betreden (ERMII), waarbij de Zloty aan de Euro wordt gekoppeld en waarin het land zich minimaal twee jaar verder kan voorbereiden op introductie van de Euro. Gegeven de verkiezingen en de daarop naar verwachting volgende wijzigingen op monetair vlak lijkt dit niet realistisch. Voorts is er een technisch probleem met de bepaling van het begrotingstekort. Vanaf maart 2007 mogen de pensioenpremies voor overheidspersoneel van Eurostat namelijk niet meer worden meegeteld als overheidsinkomsten. Dit heeft tot gevolg dat het begrotingstekort dan 4% in plaats van 2,2% zal bedragen. De Poolse monetaire raad heeft onlangs de rente verlaagd met 0,5% en bedraagt thans 5%. De raad is bezorgd over de economische groei die dit jaar niet boven de 2% uitkomt. Deze relatief trage groei is een tegenvaller voor het terugdringen van de werkloosheid (19,6 %). Polen heeft minstens een groei van 3% nodig om de werkloosheid terug te kunnen dringen. De Oeso voorspelt overigens wel een daling van de werkloosheid waardoor consumentenvertrouwen en privé-consumptie worden gestimuleerd. De eerder genoemde renteverlaging draag hieraan eveneens bij. Echter, de onzekerheid over het monetaire beleid maakt buitenlandse hypotheekverstrekkers terughoudender wat leidt tot een hogere opslag (spread) plus een agressiever aflossingsschema. Een duidelijk nadeel voor vastgoedbeleggers. Daarentegen heeft Polen nog wel de mogelijkheid een eigen koers te varen wat betreft de wisselkoers en het rentebeleid. De Poolse Zloty is geapprecieerd ten opzichte van de dollar en de Euro waardoor buitenlandse ketens hogere omzetten boeken. De hiervoor genoemde verlaging van de rente met een aankondiging voor verder renteverlagingen en een inflatie die onder de 1% ligt kunnen worden beschouwd als positieve aspecten op monetair vlak. Het is met name de onzekerheid over het toekomstig te voeren monetair beleid dat nadelen met zich meebrengt.

52


Europese subsidies Als laatste institutionele belemmering wil ik de Europese subsidies noemen. Dit item omschrijft op een passende wijze de paradoxale situatie waarin het land zich thans bevindt. In Polen worden honderden miljoenen aan Europese subsidies uitgegeven. Tot 2013 zal er naar schatting 60 miljard Euro aan Europese fondsen aan de Poolse economie worden bijgedragen. Een gigantisch bedrag welk vele mogelijkheden biedt om het land hogerop te helpen. Echter, Polen zou Polen niet zijn als blijkt na controle van een vertegenwoordiging van de Europese Commissie in Warschau dat deze subsidies oneigenlijk worden uitgegeven. Sinds begin dit jaar is Polen zelf verantwoordelijk voor de controle op de uitgave van deze fondsen en het lijkt bewezen dat vriendjespolitiek en juiste connecties bij de betreffende inschrijvingen veelal de doorslag geven. Dit soort praktijken is mogelijk omdat bedrijven zelden of nooit klagen mede vanwege het feit dat een klacht pas na jaren volledig wordt afgehandeld door de rechtbank. Daarnaast weet iedere Pool dat als hij toch beroep aantekent bij de volgende subsidieronde weinig kans maakt. Uiteindelijk zal hopelijk het pragmatisme de boventoon voeren. Een belangrijk aandachtspunt hierbij vormt de hoogte van de ambtenarensalarissen. Deze zijn momenteel ontoereikend waardoor corruptie noodzakelijk wordt geacht als aanvulling. Indien deze praktijk tot het verleden behoort zal dit positief uitwerken op Polen als geheel en het ondernemersklimaat in het bijzonder.

53


Bijlage I

Geraadpleegde bronnen

Literatuur Ahold, newsrelease Ahold completes sale of 12 large hypermarkets in Poland, 24 februari 2005 DiPasquale, D. Wheaton, W.C., Urban Economics and Real Estate Markets, 1996 DTZ Research, Retailmarket Poland, 2005 DTZ Zadelhoff, Cijfers in Perspectief 2004, 2005 Ernst & Young, Poland: The real state of real estate, 2004 EU, Comprehensive monitoring report on Poland’s preparations for membership, 2003 Eurostat, news release 13/2005 Regional GDP per capita in the EU25, 2005 Financieel Dagblad, Regio Midden Europa het meest kansrijk, 15 februari 2005 Financieel Dagblad, Midden-Europa trotseert zwaar weer, 2 maart 2005 Financieel Dagblad, Poolse opositie: koppel zloty aan euro, 15 maart 2005 Jones Lang Lasalle, Retail market in Poland, 2004 Jones Lang Lasalle, Warsaw City Profile, 2004 Ministry of Economy and Labor Poland, Main macroeconomic indicators Republic of Poland 10/2004, 2004 Ministry of Economy and Labor Poland, Main macroeconomic indicators Republic of Poland 11/2004, 2004 Ministery of Economy and Labor Poland, Poland 2004 raport Economy, 2004 PAIIZ, Poland in Brief, 2004 PMR publications, 1994 – 2004: The decade of the hypermarket comes to an end, 2005 PMR publications, Retail Poland 2003, 2003 SBV School of Real Estate, Basissyllabus Vastgoedmarktanalyse, 2003 Teuben, Ir A.J.J., In which European high streets should property investors shop?, A forecast of property market total returns of high street shops, based on regional developments, 2004


Internet www.evd.nl www.mpips.gov.pl www.kprm.gov.pl www.paiz.gov.pl www.poland.gov.pl www.stat.gov.pl www.polishmarket.com


Bijlage II

Prospectus White Estate Poland

White Poland retail fund I

Inhoudsopgave

Pagina White Estate Investments: uw partner

2

Waarom beleggen in vastgoed?

3

Vastgoed in Polen (Katowice)

4

Kerngegevens

5

Achtergrond huurder

6

Hypotheekgegevens

7

Fiscale gevolgen

8

Waarom BV-structuur?

9

Juridische structuur

10

Participaties

11

Samenvatting rendement

12

Bijlage 1: financiële analyses

13

Bijlage 2: foto’s gebouw

20


-2-

White Estate Investments: uw partner •

Ruime ervaring in het vastgoed

•

Internationaal

•

Slagvaardigheid

•

Directe betrokkenheid

•

Ondernemingszin

Wij hebben grote expertise in het vastgoed en daarmee een groot netwerk opgebouwd. Henk de Wit was gedurende 14 jaar directeur grootaandeelhouder van De Wit Beheer B.V., een particuliere beleggingsorganisatie. Johan van der Blom was voorheen adjunct-directeur bij DTZ Zadelhoff op de afdeling beleggingen/investments. Gedurende 8 jaar heeft hij voor DTZ Zadelhoff gewerkt.

White Estate Investments biedt u de unieke mogelijkheid om buiten Nederland te beleggen in direct vastgoed. Dankzij de uitbreiding van de Europese Unie, maar ook door de toenemende tendens van het zogenaamde ‘outsourcen’ van strategisch vastgoed door economisch sterke bedrijven, kunnen wij voor u met aanvaardbaar risico maximaal rendement realiseren.

Wij kopen het vastgoed eerst voor eigen rekening aan en gaan in deze fase nog niet op zoek naar participanten. Hierdoor kunnen wij zeer snel handelen en zijn we in staat interessante vastgoedpanden te acquireren. Vervolgens gaan wij het vastgoed structureren: middels participaties of voor eigen portefeuille. Mede door diepgaande kennis van financial engineering kunnen wij hogere rendementen bieden dan gemiddeld.

Doordat wij het vastgoed eerst zelf aankopen, gaan wij daarmee zelf het risico aan. Bovendien blijven wij na structurering veelal participeren in het vastgoed. Hiermee tonen wij aan dat wij achter onze rendementsverwachtingen staan en dat uw participatie in vertrouwde handen is.

Ons enthousiasme en enorme gedrevenheid is de sleutel tot succes.


-3-

Waarom beleggen in vastgoed? •

Zekerheid

•

Constant rendement

•

Inflatiebestendig

•

Stabiliteit

•

Uitbreiding Europese Unie

De huurinkomsten van een betrouwbare huurder geven een constante stroom aan inkomsten. Door deze zekerheid reageert een belegging in vastgoed veel minder heftig op economische ontwikkelingen dan bijvoorbeeld beleggen in aandelen.

Dankzij langjarige huurcontracten zijn rendementen constant en goed voorspelbaar.

Jaarlijks worden huurcontracten geïndexeerd.

White Estate Investments richt zich op betrouwbare huurders en hun huurcontracten en kijkt naar de panden op toplocaties. Dat biedt stabiliteit tot in de lengte der jaren.

Wij kunnen in de betreffende Europese landen nog tegen relatief lage inkoopprijzen vastgoed aankopen, doordat deze markten nog niet volwassen zijn. Echter door toetreding tot de Europese Unie zullen deze sneller volwassen worden, omdat het marktmechanisme (vraag & aanbod) sneller gaat werken. Bovendien groeien alle EU-landen naar één monetaire unie (euro) en één wetgeving (Brussel), waarmee veel regelgeving wordt geharmoniseerd en transparanter wordt gemaakt. Kortom, de toetreding van een nieuw land tot de Europese Unie heeft tot gevolg dat het vastgoed aldaar aanzienlijk in waarde zal kunnen stijgen en biedt ons dus hoge rendementsverwachtingen.


-4-

Vastgoed in Polen (Katowice) •

Toplocatie

•

Ligging

Katowice ligt in het zuiden van Polen – 297 kilometer van Warschau – en is de hoofdstad van Silesia. Katowice heeft 325.000 inwoners en is het centrum voor een regio waarin bijna 3 miljoen mensen wonen. Hiermee behoort Katowice tot één van de meest belangrijke economische centra van Polen.

Het vastgoed bevindt zich in het zuidelijke deel van Katowice, gelegen aan de belangrijkste uitvalsweg richting de snelweg (A4: Krakau en Wrocław). Het vastgoed is uitstekend te zien vanaf deze snelweg. Het gebouw, waarin Media Markt is gevestigd, is gelegen in het retail park “Trzy Stawy”. Daarnaast zijn Geant shopping centrum, Go Sport, Conforama en Komfort hier gehuisvest. Daarbij is het park uitstekend te bereiken zowel met de auto als openbaar vervoer. Ten westen van het park ligt een McDonald’s en Feu Vert auto service. Ten zuiden ligt het sport-complex van Silesian Aeroclub. Aan de overkant van de weg ligt het Campanille Hotel, een BP bezinestation, een kantoorgebouw en een doe-het-zelf winkel Praktiker. Er is bovendien veel groenvoorziening in de hele omgeving. •

Gebouw

Het vastgoed is gebouwd in 2001 en bestaat uit 2 verdiepingen. De bouwconstructie is zeer solide en bezit de juiste criteria voor het beoogde doel. Het gebouw is modern en in goede staat.


-5-

Key facts Key facts building Country

Poland

City

Katowice

Ownership situation

approximately 8.384 m2 surface area (validity till 21-022096)

Department/asset

Retail

Key facts transaction Buyer

WLI Poland I Sp.zo.o.

Seller

Lapeyre Polska Sp.zo.o. (100% subsidiary of Saint Gobain)

Financier

Invest Kreditbank AG

Lawyer

Clifford Chance, Barylski T. & Olszewski A. & Brzozowski A. and Houthoff Buruma

Valuer

Jones Lang LaSalle

Architectural advise

EC Harris

Financial adviser

Archer Advies

Tax consultant

PriceWaterhouseCoopers

Civil-law notary

Houthoff Buruma, Slawomir Ogonek

Broker

DTZ Tie Leung

Key facts Letting Floor area

4.114 m2

Tenant

Media Markt

Lease amount

468.996 euro (euro-cashflow)

Term of the contract

10 years (until September the 15th 2013)


-5-

Kerngegevens Kerngegevens gebouw Land

Polen

Plaats

Katowice

Eigendomssituatie

circa 8.384 m2 grondoppervlakte (looptijd tot 21-022096)

Sector

Retail

Kerngegevens transactie Koper

WLI Poland I Sp.zo.o.

Investering

4.4 miljoen euro

Verkoper

Lapeyre Polska Sp.zo.o. (100% dochter van Saint Gobain)

Financier

Invest Kreditbank AG

Jurist

Clifford Chance, Barylski T. & Olszewski A. & Brzozowski A. en Houthoff Buruma

Taxateur

Jones Lang LaSalle

Bouwkundig advies

EC Harris

Financieel adviseur

Archer Advies

Fiscalist

PriceWaterhouseCoopers

Notaris

Houthoff Buruma, Slawomir Ogonek

Makelaar

DTZ Tie Leung

Kerngegevens verhuur Vloeroppervlak

4.114 m2

Huurder

Media Markt

Huurbedrag

468.996 euro (euro-cashflow)

Contractperiode

10 jaar (tot 15 September 2013)


-6-

Achtergrond huurder Media Markt Media Markt is een divisie van Metro Group, een Duitse beursgenoteerde internationale handels- en dienstengroep. Metro Group behoort tot de grootste handelsondernemingen in de wereld. Met meer dan 2.300 vestigingen in 28 landen bewijst Metro het vermogen te hebben om in te spelen op de vraag naar de hoogste kwaliteit. Media Markt is marktleider van de consumenten electronica over heel Europa (omzet 10 miljard euro). Het merk ‘Media Markt’ staat voor een aanbod van 40,000 artikelen in telecommunicatie, computers, foto-, hi-fi en huishoudelijke apparatuur. Zij garanderen de laagste prijs, het breedste assortiment, de nieuwste ontwikkelingen van merkartikelen en een goede bereikbaarheid van hun winkels. Daarbij bieden zij een breed aanbod van verschillende services en deskundige individuele ondersteuning aan hun klanten. Media Markt heeft met dit concept een marktleiderschap weten te behalen die ver boven hun concurrenten ligt. Momenteel zijn er zo’n 400 vestigingen van Media Markt in tien Europese landen. De omzet groeit de laatste tien jaren gemiddeld met meer dan 20%. Ieder land heeft een eigen directie en zijn concurrenten van elkaar. Hun insteek is dat concurrentie de prestatie verhoogt - ook interne concurrentie. Iedere Media Markt is daarom een zelfstandige onderneming waarvan de directeur tegelijk medeondernemer is. Inmiddels heeft Media Markt reeds 20 vestigingen in Polen. Gezien de aanzienlijke marktpotentie wil Media Markt in dit land verder uitbreiden.


-7-

Hypotheek Kerngegevens hypothecaire financiering Hypotheekbedrag

3 miljoen euro

Looptijd

3 jaar

Renteproduct

Variabel -> 3 maands Euribor + opslag 1,45 basispunten

Rentepercentage

4% (gecalculeerd)

Betaling

per kwartaal achteraf

Aflossing hoofdsom

jaar 1 jaar 2 jaar 3 jaar 4-9 jaar 10

Zekerheden

28.500 eur 126.500 eur + cashflow 183.000 eur + cashflow 266.500 eur 199.875 eur

1e recht van hypotheek, verpandingsrecht huurcontract, inbreng eigen vermogen 1.400.000 euro, verpanding aandelen WLI Poland I Sp.zo.o.


-8-

Fiscale gevolgen Advies: participanten behalen het hoogste rendement indien men deelneemt middels een persoonlijke vennootschap. •

Box 3

•

Box 2

Iedere participant verwerft een aandelenbelang van meer dan 5%. Belastingheffing in BOX3 is daardoor niet meer van toepassing.

De Poolse vennootschap (WLI Poland I Sp.zo.o.) is in Polen maar 19% vennootschapsbelasting verschuldigd. Om dubbele belastingheffing te voorkomen kunnen de inkomsten eerst na 2 jaar als dividend worden uitgekeerd aan de Nederlandse moedermaatschappij White Lane Investments III B.V.. Dit valt onder de moeder-dochterrichtlijn. Hiermee is zowel in Polen als in Nederland géén belasting meer verschuldigd. Ook geldt voor iedere participant dat een eventuele uitkering van de Nederlandse moedermaatschappij aan de persoonlijke vennootschap, vrij is gesteld van vennootschapsbelasting.

•

Verkoop

Bij verkoop van het pand door WLI Poland I Sp.zo.o. is de te realiseren winst belast met 19% Poolse vennootschapsbelasting. De verkoop van aandelen WLI Poland I Sp.zo.o. dan wel White Lane Investments III B.V. is belastingvrij, aangezien dit onder de deelnemingsvrijstelling valt.


-9-

Waarom BV-structuur? De meeste niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen hebben de fiscale structuur van een CV (commanditaire vennootschap). White Poland retail fund I heeft een BV-structuur.

•

Indirect rendement

•

Fiscaal

•

Snelheid

•

Besloten groep

•

Medezeggenschap

•

Flexibiliteit

•

Bescherming

Met een BV-structuur profiteren participanten/aandeelhouders volledig van de verkoopwinst van het vastgoedobject. Aanbieders van CV-vastgoedfondsen houden dit deels in eigen zak.

Bij een CV-vastgoedfonds zouden we voor de Poolse wetgeving inkomstenbelasting moeten betalen. Deze loopt in Polen op tot maar liefst 40%. Vennootschapbelasting van 19% is daarmee dus veel interessanter.

Een vastgoedfonds met een BV-structuur is veel sneller te introduceren, omdat het veel minder gebonden is aan allerlei regelgeving. We kunnen hierdoor beter inspelen op marktkansen.

Bij een vastgoedfonds met een CV-structuur gaat het om een groot aantal participanten, terwijl bij de door ons gekozen opzet om een beperkt aantal (= 7) participanten gaat.

Met een BV-structuur is er dan ook sprake van eigen inbreng en is de betrokkenheid groter. Bij een CV heb je nagenoeg geen zeggenschap, waardoor de participant veel minder ‘in control’ is.

Gedurende de looptijd kunnen beslissingen worden genomen. Met een CV-vastgoedfonds ligt alles van te voren voor jaren vast.

Met een besloten vennootschap zijn de participanten zakelijk beter beschermd.


-10-

Juridische structuur •

Huidige situatie

Het vastgoed is aangekocht door een naar Poolsrecht opgerichte vennootschap, te weten: WLI Poland I Sp.zo.o. te Warschau. De aandelen van deze vennootschap zijn in handen van White Lane Investments III B.V. te Amsterdam, die speciaal voor dit doel is opgericht. De aandelen van deze zogenaamde moedermaatschappij zijn thans voor 100% in handen van WB Property Investments B.V. te Amsterdam. WB Property Investments BV (NL)

White Lane Investments III B.V. (NL) WLI Poland I Sp.zo.o. (PL)

•

Deelname

Participanten zullen deelnemen middels de koop van aandelen White Lane Investments III B.V. van WB Property Investments B.V..

WB Property Investments BV (NL) - Participant I

BV – Participant II BV – Participant III BV – Participant IV BV – Participant V BV – Participant VI BV - Participant VII

White Lane Investments III B.V. (NL)

WLI Poland I Sp.zo.o. (PL)

•

Beheer

Het administratief, financieel, technisch en commerciële beheer zal worden opgedragen aan de beheerder WB Property Investments B.V. te Amsterdam, met ondersteuning van TMF Management & Administratieve Services te Warschau.


-11-

Participaties •

Deelname

•

Besloten karakter

•

Eigendomssituatie

•

Looptijd

•

Verhandelbaarheid

•

Startdatum

•

Op naam

White Estate Investments is de merknaam waarmee we ons in de markt zetten, maar heeft geen juridische zeggenschap bij participaties. De deelname vindt plaats middels de aankoop van aandelen White Lane Investments III B.V., waarvan het geplaatste aandelenkapitaal EUR 1.400.000 zal bedragen.

WB Property Investments B.V. verkoopt 6 pakketten aandelen met een nominale waarde van EUR 200.000. Naast WB Property Investments B.V. zullen derhalve maximaal 6 participanten kunnen deelnemen.

Iedere participant wordt voor ruim 14% (indirect) eigenaar van het vastgoedobject. Dit wordt notarieel vastgelegd.

Looptijd van de participatie is voor onbepaalde tijd. Naar verwachting zal het pand over 3 jaar worden verkocht. Verkoop vindt plaats indien het pand een meerwaarde van 2 keer de huur boven de aankoopwaarde heeft bereikt.

De aandelen in White Lane Investments III B.V. kunnen niet zonder toestemming van WB Property Investments BV worden verkocht aan derden. Tussentijds uitstappen is daarmee geen uitgangspunt.

Transport van alle eigendomsaktes zullen plaatsvinden op 1 september 2004. (Notariskantoor Houthoff Buruma)

De namen van de participanten worden bekend gemaakt aan elkaar, maar blijven onafhankelijke partijen.


-12-

Samenvatting rendement •

Uitkeringen eerste 3 jaar

•

Rendement

De eerste drie jaar worden de huurinkomsten niet uitgekeerd aan de persoonlijke vennootschappen. Deze euro-cashflow wordt namelijk (deels) gereserveerd voor extra aflossing van de hypotheek. Bovendien is het binnen de Poolse wetgeving vooralsnog niet mogelijk om deze cashflow gedurende de eerste 2 jaar belastingvrij uit te keren.

Naar verwachting zal het pand binnen 3 jaar worden verkocht. Bij verkoop van het vastgoed ontvangt u uw aandeel in de waardestijging: White Estate Investments prognosticeert hiervoor een rendement op uw investering van 21,5% gemiddeld per jaar (na belasting). Hierbij gaan wij uit dat het pand binnen 3 jaar 500.000 euro (circa 3,8% per jaar) in waarde zal stijgen. Voor de berekening hiervan verwijzen wij naar bijlage 1: tabel 5. Als het pand niet in waarde stijgt, behaalt u nog steeds een rendement van 12.85% gemiddeld per jaar. Indien het pand een hogere verkoopwaarde zal hebben dan onze prognose, bijvoorbeeld 700.000 euro waardestijging (circa 5,3% per jaar), is uw rendement 25% gemiddeld per jaar.

•

Uitkeringen na 3 jaar

Wordt het pand na 3 jaar niet verkocht? Dan worden de inkomsten steeds als dividend uitgekeerd, hetgeen de participant belastingvrij kan ontvangen. Bij ‘Fiscale gevolgen’ op pagina 8 wordt dit nader toegelicht.


-13-

BIJLAGE 1: financiële analyses •

Tabel 1: uitgangspunten investering

•

Tabel 2: verloop boekwaarde pand

•

Tabel 3: verloop hypotheek

•

Tabel 4: exploitatieoverzicht

•

Tabel 5: balans per 31 december 2007


-20-

BIJLAGE 2: foto’s gebouw

MEDIA MARKT (Katowice) Tabel 1: uitganspunten investering Aankoopprijs: (per 1 sept. 2004) - bestaand opstal - grond

2.546.500 1.153.500 3.700.000 700.000 4.400.000

- overige aankoopkosten Totale investering Afschrijving Administratie fee bank Externe financiering Eigen geld

Rente overtollige liquiditeiten Vennootschapsbelasting Voorfinanciering VAT

4%

van 2.000

68,18% 31,82% 100,00%

3.000.000 1.400.000 4.400.000

0,0% 19,0% 22,0%

847.660

Aflossing per jaar Huur per jaar: Jaarlijkse indexering Jaarlijkse lasten Beheervergoeding

variabel

1,75% 3,00%

4.614

m2

2.546.500 per jaar

250

531.770 =

3.078.270

rente 4,0% met een opslag van 0,4% voor het meerdere boven € 2.600.000 en een driemaands Euribor met een opslag van 1,45%

gedurende 1

468.996 vanaf (16 sept. 2006) 115.000

jaar

60

dagen

variabel

=>

jaarlijkse lasten service charges erfpacht verzekering onderhoud administratie TMF onvoorzien

PLN 55.000 24.000 7.000 10.000 15.000 4.000 115.000

252.000 108.494

MEDIA MARKT (Katowice) Tabel 2: verloop boekwaarde pand Aanschafwaarde

4.400.000

Afschrijving 1e jaar Boekwaarde na 1e jaar

31dec.2004

41.044 4.358.956


31dec.2005

123.131 4.235.826


31dec.2006

123.131 4.112.695


31dec.2007

123.131 3.989.564


31dec.2008

123.131 3.866.433


31dec.2009

123.131 3.743.302


31dec.2010

123.131 3.620.172


31dec.2011

123.131 3.497.041


31dec.2012

123.131 3.373.910


15sept.2013

87.218 3.286.692

MEDIA MARKT (Katowice) Tabel 3: verloop hypotheek huur Totale hypotheek Aflossing 1e jaar Stand na 1e jaar

31dec.2004

bestaand 3.000.000 28.500 2.971.500

extra

Aflossing 2e jaar Stand na 2e jaar

126.500 2.845.000

27.122

31dec.2005


183.000 2.662.000

40.327

31dec.2006


266.500 2.395.500

-

31dec.2007


31dec.2008

266.500 2.129.000

-

266.500 2.061.552

15sept.2008


266.500 1.862.500

-

31dec.2009

266.500 1.795.052

15sept.2009


31dec.2010

266.500 1.596.000

266.500 1.528.552

15sept.2010


31dec.2011

266.500 1.329.500

266.500 1.262.052

15sept.2011


31dec.2012

266.500 1.063.000

266.500 995.552

15sept.2012


15sept.2013

199.875 863.125

199.875 795.677

15sept.2013

-

totaal 3.000.000 28.500 2.971.500

index

15sept.2004

153.622 2.817.878

15sept.2005

223.327 2.594.552

15sept.2006

266.500 2.328.052

15sept.2007

0,00% 0,00% 1,75% 1,75% 1,75% 1,75% 1,75% 1,75% 1,75% 1,75%

huur 468.996 468.996 468.996 8.207 477.203 8.351 485.554 8.497 494.052 8.646 502.698 8.797 511.495 8.951 520.446 9.108 529.554 9.267 538.821

MEDIA MARKT (Katowice) Tabel 4: exploitatieoverzicht

(2 pagina's) 1/9-31/12

Huur Hypotheekrente Administratie fee bank Afschrijving Rente Btw Jaarlijkse lasten Beheervergoeding

Bruto-exploitatieresultaat Vennootschapsbelasting Netto-exploitatieresultaat Rendement op basis van inleg eigen vermogen Afschrijving Aflossing Cash-flow Rendement eigen vermogen op basis van cash-flow

2.004

2.005

2.006

2.007

2.008

156.332 43.791 2.000 41.044 8.477 38.333 4.690 138.334

468.996 127.366 2.000 123.131 115.000 14.070 381.567

471.390 119.073 2.000 123.131 115.000 14.142 373.346

479.639 98.452 2.000 123.131 115.000 14.389 352.972

488.033 87.792 2.000 123.131 115.000 14.641 342.564

17.998 3.42014.578

87.429 16.61270.817

98.044 18.62879.416

126.667 24.067102.600

145.469 27.639117.830

1,04%

5,06%

5,67%

7,33%

8,42%

123.131 223.327 20.780-

123.131 266.500 40.769-

123.131 266.500 25.539-

-1,48%

-2,91%

-1,82%

20.780-

40.769-

25.539-

41.044 28.500 27.122 1,94%

123.131 153.622 40.327 2,88%

Jaarlijkse uitkering Restant cash-flow

27.122

40.327

Cumulatief netto-exploitatieresultaat Cumulatief restant cash-flow

14.578 27.122

85.395 67.448

164.811 46.668

267.411 5.899

385.241 19.640-

MEDIA MARKT (Katowice) Tabel 4: exploitatieoverzicht

vervolg 1/1-15/9

Huur Hypotheekrente Administratie fee bank Afschrijving Rente overtollige liquide middele Jaarlijkse lasten Beheervergoeding Bruto-exploitatieresultaat Vennootschapsbelasting Netto-exploitatieresultaat Rendement op basis van inleg eigen vermogen Afschrijving Aflossing Cash-flow

2.009

2.010

2.011

2.012

2.013

496.573 77.132 2.000 123.131 115.000 14.897 332.160 164.413 31.239133.175

505.263 66.472 2.000 123.131 115.000 15.158 321.761 183.503 34.866148.637

514.106 55.812 2.000 123.131 115.000 15.423 311.366 202.740 38.521164.219

523.102 45.152 2.000 123.131 115.000 15.693 300.976 222.126 42.204179.922

375.101 25.376 2.000 87.218 81.458 11.253 207.305 167.796 31.881135.915

9,51%

10,62%

11,73%

12,85%

9,71%

123.131 266.500 10.194-

123.131 266.500 5.268

Rendement eigen vermogen op basis van cash-flow

-0,73%

0,38%

Jaarlijkse uitkering Restant cash-flow

10.194-

5.268

Cumulatief netto-exploitatieresultaat Cumulatief restant cash-flow

518.416 29.835-

667.053 24.567-

123.131 266.500 20.850 1,49% 20.850 831.272 3.717-

123.131 266.500 36.553 2,61%

87.218 199.875 23.257 1,66%

36.553

23.257

1.011.195 32.836

1.147.109 56.094

MEDIA MARKT (Katowice) Tabel 5: balans per 31 december 2007

Waarde pand Liquide middelen

Eigen vermogen Resultaten Belasting over meerwaarde Hypotheek

19%

Netto-resultaat in 3 jaar en 4 maanden Gemiddeld resultaat per jaar Inleg eigen vermogen

Rendement per jaar op inleg

per per aankoop 31 dec. 2007 31-12-07 4.400.000 3.989.564 4.400.000 0 5.899 5.899 4.400.000 3.995.463 4.405.899

per 31-12-07 4.900.000 5.899 4.905.899

per 31-12-07 5.100.000 5.899 5.105.899

per per aankoop 31 dec. 2007 31-12-07 1.400.000 1.400.000 1.400.000 0 267.411 599.865 1.400.000 1.667.411 1.999.865 77.983 3.000.000 2.328.052 2.328.052 4.400.000 3.995.463 4.405.899

per 31-12-07 1.400.000 1.004.865 2.404.865 172.983 2.328.052 4.905.899

per 31-12-07 1.400.000 1.166.865 2.566.865 210.983 2.328.052 5.105.899

1.004.865 301.459 1.400.000

1.166.865 350.059 1.400.000

267.411 80.223 1.400.000

5,73%

599.865 179.959 1.400.000

12,85%

21,53%

25,00%

MasterThesis - Kassakoopjes in Polen?

Bijlage III IRR Berekeningen

IRR Jaar 2005 2006 2007 2008

Koopsom 2005 Koopsom 2008

IRR Jaar 2005 2006 2007 2008


IRR Jaar 2005 2006 2007 2008


16% Investering 2.950.000

Koopsom 9.850.000 10.342.500

31,0% Investering 1.800.000

Koopsom 5.500.000 6.600.000

33,5% Investering 1.400.000

Koopsom 4.400.000 5.280.000

Inkomsten Resultaat verkoop 165.825 178.454 191.692 137.975 3.771.829

VV 6.900.000 6.570.671

EV 2.950.000 3.771.829

Inkomsten 56.938 59.540 66.066 72.674

Verkoop

3.653.071

VV 3.700.000 2.946.929

EV 1.800.000 3.653.071

Inkomsten 56.938 2.15216.7022.100

Verkoop

3.218.449

VV 3.000.000 2.061.551

EV 1.400.000 3.218.449

Nederland - CV na aflossing Resultaat Contant 2.784.1752.395.019178.454 132.054 191.692 122.023 3.909.804 2.140.942 0

Boleslawiec - CV na aflossing Resultaat Contant 1.743.0621.331.05759.540 34.720 66.066 29.419 3.725.745 1.266.918 0

Katowice - CV na aflossing Resultaat Contant 1.343.0621.006.1532.1521.20816.7027.0223.220.549 1.014.383 0


Bijlage IV Huuroverzicht Krakow Plaza Krakow Plaza - overzicht huurders en huurprijzen Monthly Rent Fee (EUR)

Monthly

Profile

End of agreement Period

Tenant Name ANCHORS Royal collection Young Fashion Sp. z o.o Krokus Sp z o.o Krokus Sp z o.o Krokus Sp z o.o Fantasy Park Sp. z o.o.

fashion shop fashion shop supermarket/ndaw supermarket/ndaw supermarket Bowling Center

1.113,00 1.153,50 300,00 1.500,00 2.100,00 2.270,00 8.436,50

€ € € € € $

15,53 16,67 0,29 10,51 10,51 14,00 11,90

€ € € € € €

17.284,89 19.228,85 87,00 15.765,00 22.071,00 25.939,51 100.376,25

15-mrt-07 6-jun-07 10-dec-11 25-feb-12 10-dec-11 10-dec-11

SEMI ANCHORS LPP RESERVED SA FH Tajmax sc. Smyk Przedsiębiorstwo Usługowe "MAKS" Sp. z o.o.

fashion shop RTV AGD children shop sport shop

906,40 603,70 946,00 954,60 3.410,70

€ € € €

16,14 15,43 15,59 16,69 16,02

€ € € €

14.629,30 9.315,09 14.748,14 15.932,27 54.624,80

12-mrt-07 13-dec-06 15-apr-09 10-dec-11

130,00 76,00 75,60 76,00 167,40 42,20 62,00 65,90 146,70 138,30 76,00 111,00 60,50 60,80 62,10 62,80 112,10 61,40 61,60 61,60 107,80 58,10 151,00 75,20 113,00 76,20 145,80 275,00 291,50 407,00 70,50 35,20 35,40 35,20 70,80 46,80 41,70 46,60 38,00 64,10 42,20 57,60 123,00 53,00 41,70 230,00 51,30 41,70 67,80 106,50 200,00 78,80 78,80 81,00 83,60 5.231,90

€ € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € €

28,50 29,29 35,46 41,61 25,49 27,25 29,13 41,30 31,49 31,00 35,66 34,60 40,27 22,17 20,41 20,86 24,00 35,54 24,74 47,19 40,39 41,70 26,94 44,21 41,80 39,00 43,23 36,90 25,62 11,09 46,81 20,00 26,00 40,85 30,00 36,73 38,89 30,75 33,27 28,00 30,00 46,00 27,97 35,91 31,30 22,04 30,24 30,29 35,19 27,00 23,07 25,56 25,49 47,55 24,50 30,11

€ € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € € €

3.705,00 2.226,04 2.680,78 3.162,36 4.267,03 1.149,95 1.806,06 2.721,34 4.619,58 4.287,30 2.710,16 3.840,60 2.436,34 1.347,94 1.267,46 1.310,01 2.690,40 2.182,16 1.509,20 2.906,90 4.354,04 2.422,77 4.067,94 3.324,34 4.723,40 2.971,80 6.302,93 10.147,50 7.468,23 4.515,45 3.300,11 704,00 920,40 1.437,92 2.124,00 1.718,96 1.621,71 1.432,95 1.264,26 1.794,80 1.266,00 2.649,60 3.440,00 1.903,23 1.305,21 5.069,20 1.551,31 1.251,00 2.385,88 2.875,50 4.500,00 2.014,13 2.008,61 3.851,55 2.006,40 157.521,74

11-dec-06 11-dec-06 11-dec-06 2-jun-07 22-nov-05 11-dec-06 30-sep-04 11-dec-06 11-dec-06 1-mrt-07 11-dec-06 14-dec-06 11-dec-06 25-sep-05 30-nov-04 30-nov-04 14-dec-04 11-dec-06 18-mrt-08 11-dec-06 1-apr-08 11-dec-06 6-mrt-07 11-dec-06 26-apr-07 31-jul-07 11-dec-06 11-dec-06 13-dec-06 29-sep-04 11-dec-06 11-dec-06 28-feb-06 11-dec-06 30-apr-09 11-dec-06 11-dec-06 27-sep-07 11-dec-06 14-apr-09 2-apr-09 12-dec-06 19-apr-07 15-jun-07 15-aug-05 11-dec-06 14-sep-04 12-jun-08 26-apr-07 2-apr-09 14-jan-08 15-nov-07 15-nov-05 24-mrt-07 7-dec-04

FASHIONSHOPS AP- Collection Sp. z o.o. fashion shop Szczurek Mariola, Handel Artykułami Przemysłowymi leather shop Progress SC leather shop SUNSET SUITS Mens Fashion-Moda Męska Mirosław Kranik Men's Fashion FH- Broker-z. Young Fashion PHU "EVITA" Dedo Ewa Małgorzata wedding fashion Kastor S.A Women & Men's Fashion DONNA II Piotr Paweł Kostrz lingerie shop S.C. SKRZESZEWSCY Sp. cywilna jeans shop Reporter Sp. z o.o Fashion PHU"KOALA" fashion shop Solar Company LTD Sp. z o.o. fashion shop Bodyline SC, Widera Artur, Widera Ewa lingerie shop FH Polex kids fashion PP Wojcik llona Wojcik Zaklad Children and young fashion PP Wojcik llona Wojcik Zaklad Children and young fashion Madame Urszula Beidron Men Fashion LU-MAN PPHU Export-Import Andrzej Niedzielsk leather shop Atlantic Sp. z o.o lingerie shop Lanoro SC Kępińska Józefa, Kępiński Jan lingerie shop Blue Willis Polska Sp. z o.o. fashion shop Arispol SC Pietrzak I Trzupek leather shop Handel Hurtowy I Detaliczny Masin Monika fashion shop "Zakład Produkcji Odzieży Eldorado" Spółka Cywilna fashion shop Carry Sp. z. o.o fashion shop Heaven s.c. M.Kepa D. Kepa Fashion shop KAN Sp. z o.o. fashion shop IC Company Poland Ltd Sp. z o.o. fashion shop Artmam Sp. z o.o. fashion shop Nico polska sp. z o.o fashion shop PHU Le Baron Niebudek Marek Adam fashion shop Cotton Club II Sp. z o.o. fashion shop PPH ASTI FERRE fashion shop FH "Issa" Spółka Cywilna Maria Paulina Masłowiec,Zabłocka Agni fashion shop FH "Osmosis" fashion shop F.U.H. GLOBAL Dragoslav Skobo fashion shop FUH Four Seasons Monika Latala leather shop & bags Sabat S.C Women Fashion Firma "Kwadrat" Władysław Oleksy fashion shop SABAT S.J fashion shop SMITH S.J. Fashion shop Etos S.A fashion shop Prima Moda Sp. z o.o. fashion shop Cerro Torre Sport Fluder Jacek Sports Fashion Marta Import -Export Marian (Hugo Boss) Man fashion Fansport Spółka Jawna Dudek Artur, Stróżecki Piort sport fashion PHU Bardo Bartosz Frydrych Fashion shop Mrowka Sp z o.o Fashion shop Prima Moda Sp. z o.o. fashion shop Hurtownia Odzieży "BAJEKO" Marek Wróbel jeans shop Salon Mody Dominika Gabriela Woman and Man Fashion JK COCOTIER fashion shop PPH Taranko Fashion shop SUNSET SUITS Mens Fashion-Moda Męska Mirosław Kranik Men's Fashion FAMA S.C fashion shop

Area

Fee Rent per m2 (USD/Euro)


Vervolg bijlage IV Huuroverzicht Krakow Plaza Monthly Rent Fee (EUR)

Monthly Profile

Fee Rent per m2 (USD/Euro)

Area

End of agreement Period

Tenant Name SHOES SHOPS Falc Poland Sp. z o.o. FHP Primat CCC Sp. z o.o. Brawo Sp. z o.o ECCO Polska R.Markowski, E.Niedzielska Spółka Jawna Duhan Spolka Jawna STUDIO MODA SJ

shoes kids Shoes shoes and fashion Shoes shoes Shoes Shoes shop

57,80 134,00 363,70 61,90 90,00 108,50 111,50 927,40

€ € € € € € €

22,95 19,15 20,78 27,53 35,45 23,09 21,20 22,78

€ € € € € € €

1.326,51 2.546,00 7.557,69 1.704,11 3.190,50 2.457,53 2.341,50 21.123,83

11-dec-06 2-okt-04 11-dec-06 19-dec-05 10-dec-08 5-feb-06 1-sep-08

JEWELLEY SHOPS FH KOBE Konrad Łodziński ZIBI Detal Sp. z o.o. FHU S.C Jantar Apollo Electronics Spółka z o.o.

jewellery watch shop Watches Sell household electronics

40,30 42,50 29,30 50,70 162,80

€ € € €

45,00 41,80 35,78 39,70 40,85

€ € € €

1.813,50 1.776,50 1.048,35 2.012,79 6.651,14

28-feb-09 11-dec-06 17-nov-04 11-dec-06

HOUSHOLD / ELECTRONICS H.J. Collection SC Jerzy Kamiński Kopytko Małgorzata Maria Gerlach S.A PTR Sp. z o.o

interior decoration interior decoration/house h Kitchen's accessories Computrs

62,20 109,60 35,20 49,80 256,80

€ € € €

31,39 30,36 30,27 30,62 30,53

€ € € €

1.952,46 3.327,46 1.065,50 1.494,00 7.839,42

11-dec-06 11-dec-06 17-jul-04 19-jan-08

COSMETICS SEPHORA Polska Sp. z o.o. Studio Sara Spółka z o.o. Studio Sara Spółka z o.o. CDE Sp. z o.o.

perfumery hair dresser hair dresser - balcony Beauty Salon

225,40 129,70 36,00 125,70 516,80

€ € € €

32,30 29,29 10,09 22,99

€ € € €

7.280,42 3.798,91 800,00 11.879,33

28-feb-07 28-dec-06 28-dec-06 8-mei-07

BOOKS / CD SHOPS HDS Polska Sp. z o.o. T 1 S.A. Ramsat Idea Telecommunication Center Mobile Sp. z o.o. Kolporter Saloniki Prasowe Spółka z o.o.

news papers, tabacco gsm dealer gsm dealer gsm dealer press

62,40 45,40 42,20 46,70 33,30 230,00

€ € € € €

39,37 54,90 43,61 54,90 41,36 46,65

€ € € € €

2.456,69 2.492,46 1.840,34 2.563,83 1.377,29 10.730,61

11-dec-06 11-dec-06 11-dec-06 12-dec-06 11-dec-06

FOOD COURT VIBO Krzysztof Nowosad San Francisco Cappucino Bigaj Tadeusz Jan HASE Adam Szczuka Ensenada- Malgorzata Czajczyk "DORADO" sc. P. Truchan, M. Ożóg, E. Jankowicz Hurtownia Rajstop ROMI Iwański Roman Eugeniusz

Cofe hous Coffee shop foodcourt/ ice cream mexican restaurant Polish food cofe & tea shop

127,50 70,00 41,50 47,60 47,00 54,90 388,50

€ € € € € €

22,45 35,42 58,62 25,50 46,26 43,02 33,34

€ € € € € €

2.289,50 2.479,40 2.432,90 1.213,80 2.174,22 2.361,80 12.951,62

1-apr-05 11-dec-06 11-dec-06 2-jan-05 11-dec-06 11-dec-06


Bijlage V

Huurgegevens

Tesco Lodz

No.

Shop Unit

Area (m2)

1

1

520,00

Domar Bydgoszcz, S.A.

Domar

electrical goods 13,14

2

2

35,00

Bryza

Bryza

solarium

11,01

3

3

73,60

Essanelle Polska, Sp. z o.o. Essanelle

hairdresser

18,80

4

4

135,82

Apteka Tessa S.C.

Tessa

pharmacy

11,53

5

5

22,00

Cudim, Sp. z o.o.

Plus GSM

phones

31,44

6

6

64,00

Vector, Sp. z o.o.

Panda

dry cleaning

24,18

7

7

24,44

Telecomunication Centre Sp. z o.o.

Era GSM

phones

34,92

8

8

49,00

vacant

vacant

9

9

30,00

Firma H.Skrzydlewska

H.Skrzydlewska

florist

19,88

10

10

38,00

Neotime, S.C.

Neotime

watches

21,49

11

11

108,00

vacant

vacant

12

12

70,00

Hshtigon, Sp. z o.o.

kuchnie świata

oriental cuisine 10,94

13

13

31,50

Tomasz Maciuba

Chaps

sandwiches, salades

9,43

14

14

49,00

Fotojoker, Sp. z o.o.

Fotojoker

photo

26,86

15

15

65,00

PKO BP

PKO BP

bank

10,48

16

16

31,50

MPK Łódź, Sp. z o.o.

bilety

tickets

11,00

17

17

116,30

Avant, S.C.

CCC

shoes

21,49

18

18

31,20

PolskaPresse, Sp. z o.o.

ogloszenia prasowe

press anouncements

23,58

19

19

30,00

Euro Contact

Euro Contact

travel agent

14,15

20

20

66,40

Mag-Rys, Sp. j ; Mirosław Florczak, Jerzy Florczak

Mag-Rys

textiles

11,25

21

21

32,80

HDS, Sp. z o.o.

In medio

press

24,18

22

22

194,50

vacant

vacant

23

23

20,40

Okno

Okno

windows

Schiesser

lingerie

20,45

post

post

4,19

phones

37,61

Tenants

Trading as brand

24

24

34,20

Przedsiębiorstwo Handlu zagranicznego Transactor, SA

25

25

12,50

Marzena Zipser

26

26

24,00

Emax Telekomunikacja, Sp. Idea z o.o.

No. of tenants

26

1909,16

Average

73,43

Use

Eur/m2/ month

12

Kassakoopjes in Polen? verkennend onderzoek naar beleggen in Pools winkelvastgoed

Recommend Documents