Inhoudsopgave. Kerngegevens 4. Verslagen 6. Jaarrekening 23. Toelichtingen 27. Controleverklaring van de onafhankelijke accountant 48

Inhoudsopgave Kerngegevens 4 Verslagen 6 Verslag van de Raad van Commissarissen 8 Samenstelling Raad van Commissarissen 10 Directieverslag 11 Jaarrekening 23 Balans per 30-09-2014 (voor winstbestemming) 24 Winst- en verliesrekening over de periode 01-10-2013 / 30-09-2014 25 Kasstroomoverzicht over de periode 01-10-2013 / 30-09-2014 26 Toelichtingen 27 Algemene toelichting 28 Toelichting op de balans per 30-09-2014 35 Toelichting op de winst- en verliesrekening over de periode 40 01-10-2013 / 30-09-2014 Overige gegevens 45 Controleverklaring van de onafhankelijke accountant

48

Overige informatie

53

MIDLIN | JA A R VER S L A G 2013-2014

3

Kerngegevens Het boekjaar 2013/2014 van Midlin in één oogopslag, met kerngegevens, het resultaat per aandeel, historisch koersverloop en de portefeuilleverdeling.

Kerngegevens Bedragen in euro’s

Aantal uitstaande aandelen Intrinsieke waarde per aandeel

2013/2014

2012/2013

2011/2012

2010/2011

2009/2010

381.897

319.282

309.114

271.470

234.551

133,70

123,89

95,76

90,62

94,27

3,00

1,50

1,40

1,40

0,00

Uitgekeerd dividend c.q. agio per aandeel Totaal rendement

10,34%

30,94%

7,22%

–2,39 %

17,72%

Lopende kosten factor exclusief winstparticipatie*

1,49%

1,59%

1,66%

1,71%

1,74%

Lopende kosten factor inclusief winstparticipatie*

2,09%

2,83%

1,66%

3,30%

2,13%

Eigen vermogen (x € 1.000)

51.060

39.555

29.600

24.600

22.112

2013/2014

2012/2013

2011/2012

2010/2011

2009/2010

1,65

2,22

2,20

2,62

3,00

11,38

29,95

6,82

–3,15

13,31

0,21

0,09

0,15

0,10

0,05

13,24

32,26

9,17

–0,43

16,36

–2,76

–3,22

–1,56

–3,55

–2,14

10,48

29,04

7,61

–3,98

14,22

* zie toelichting op bladzijde 44

Resultaat per aandeel Bedragen in euro’s

Opbrengsten uit beleggingen Waardeveranderingen van beleggingen Overige opbrengsten Bruto resultaat per aandeel

Kosten Netto resultaat per aandeel Voorstel uit te keren dividend: € 3,50 per aandeel.

4

MIDLIN | J A A RVERSLA G 2013-2014

Totaal rendement Midlin vanaf mei 2006 (oprichting) 160 140 120 100 80 60 40 2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

Portefeuilleverdeling

Arseus

7%

Nedap

6%

Brunel

7%

Ordina

8%

CENTROTEC

8%

Sligro

7%

First Sensor Gerresheimer

7%

Technotrans

5%

8%

TOM TAILOR

9%

Grontmij

9%

zooplus

9%

Jenoptik

7%

Kas & overigen 3%


5

6


Verslagen


7

Verslag van de Raad van Commissarissen Geachte aandeelhouder

datum. Midlin sloot het boekjaar af met een koersstijging van ruim 10% (inclusief het in januari 2014

Hierbij bieden wij u de door de directie opge-

uitgekeerde dividend van € 3,00 per aandeel).

maakte jaarrekening 2013/2014 van Midlin NV aan. In deze jaarrekening wordt verslag ge-

De jaarrekening is gecontroleerd door KPMG

daan over het boekjaar dat werd afgesloten op

Accountants NV en door hen van een goedkeu-

30 september 2014.

rende verklaring voorzien. De accountant heeft zijn bevindingen vastgelegd in een verslag dat in

De performance van de ondernemingen in

onze Raad aan de orde is geweest. De accoun-

portefeuille was over het algemeen goed en dit

tant had geen bevindingen die zouden leiden

resulteerde in gestaag stijgende beurskoersen.

tot een aanpassing van de intrinsieke waarde.

Er was echter ook een aantal, met name Duitse,

Verder bevatte het verslag geen punten die

ondernemingen met tegenvallende resultaten.

bijzondere aandacht behoeven. Conform het

In tegenstelling tot de uitstekende performance

voorstel van de directie is de jaarrekening door

gedurende het voorgaande boekjaar, waarin

onze Raad goedgekeurd.

het rendement ruim 30% was, kende het boekjaar 2013/2014 meer volatiliteit.

De Raad heeft in het boekjaar 2013/2014 vier keer formeel met de directie en het fonds

De onrust in Oekraïne eerder dit jaar en meer

management vergaderd. Na balansdatum heeft

recentelijk de tegenvallende Europese macro

de Raad tevens telefonisch separaat vergaderd

cijfers veroorzaakten met name in de laatste

inzake de ontwikkelingen bij Ordina. Tijdens de

maanden van het boekjaar een negatieve

reguliere vergaderingen is uitvoerig stilgestaan

stemming op de beurs. Hierdoor ontstond een

bij de opbouw en samenstelling van de porte-

vlucht in ‘risicoloze’ obligaties, waardoor de

feuille, de informatieverstrekking aan de Raad,

rente op Nederlandse staatsobligaties tot onder

het gevoerde beleggingsbeleid en de rol van

de 1% daalde en de aandelenkoersen onder

de Raad hierin. Ook is aandacht besteed aan

druk kwamen te staan.

de gang van zaken bij de beleggingen, de ratio achter de gemaakte en te maken keuzes, de

8

Kort voor het einde van het boekjaar kwamen

communicatie met en toegankelijkheid van het

er negatieve berichten over Ordina, die bij deze

management van betreffende ondernemingen

onderneming een scherpe koersdaling veroor-

en aan de risico’s die verbonden zijn aan het

zaakten, met name in de periode na balans

beleggen in effecten. Verder heeft de Raad een


aantal keer informeel overlegd met zowel de

Gedurende het boekjaar hebben de inspan-

directie als met de fondsmanager. Ook heeft

ningen geleid tot een toename van het aantal

de Raad eenmaal vergaderd in afwezigheid van

uitstaande participaties met ruim 19%. In com-

de directie en het fondsmanagement om haar

binatie met het mooie beleggingsrendement

eigen functioneren en dat van de directie en het

van de afgelopen jaren bedraagt de omvang

fondsmanagement te evalueren.

van het fonds per 30 september 2014 inmiddels € 51 miljoen.

In de Algemene Vergadering van Aandeel houders van 29 januari 2014 heeft de fonds

Met de benoeming van de heer Rogier van

manager, Rombout Houben, een uitgebreide

Beek tijdens de Algemene Vergadering van

toelichting gegeven op de gang van zaken en de

Aandeelhouders is de Raad van Commissaris-

vooruitzichten bij de bedrijven in de portefeuille.

sen uitgebreid en bestaat nu uit drie commis-

Tevens werden de mutaties in de portefeuille

sarissen.

nader toegelicht en werden de werkwijze en filosofie van Midlin besproken: gedisciplineerd

Het voorstel van de directie om € 3,50 per aan-

beleggen gebaseerd op een fundamentele

deel uit te betalen heeft onze instemming.

analyse gecombineerd met actief en betrokken aandeelhouderschap. Het bedrijf Ordina

Wij stellen u voor de directie te déchargeren

gaf aansluitend een informatieve en boeiende

voor het in het boekjaar 2013/2014 gevoerde

presentatie.

bestuur en de leden van de Raad van Commissarissen voor het toezicht daarop.

Beheerder Teslin, en daarmee Midlin, staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten (‘AFM’). Op 22 juli 2013 is de AIFM-richtlijn in

Maarsbergen, 8 januari 2015

werking getreden. Per 22 juli 2014 is de vergunning waaronder Teslin opereerde omgezet

De Raad van Commissarissen

in een AIFM-vergunning. De bedrijfsvoering van zowel Teslin als Midlin is waar nodig aangepast

Peter Jan Rubingh

om aan de nieuwe vergunningseisen te voldoen.

Dirk Lindenbergh Rogier van Beek

Tijdens de vergaderingen met de directie is ook het commerciële beleid regelmatig aan de orde geweest. Een ieder is zich bewust dat een grotere omvang van het fonds alle belang hebbenden voordelen biedt. De relatief beperkte omvang weerhoudt grotere en professionele beleggers vooralsnog van deelname. Veel vergelijkbare fondsen kennen dezelfde proble matiek. De directie en het fondsmanagement blijven zich in hoge mate inspannen om dit ‘kip & ei’ probleem op te lossen door veel gesprekken te voeren, presentaties te geven, bedrijfsbezoeken te organiseren en een uitstekende informatieverstrekking te verzorgen. Vanzelfsprekend kunnen ook de aandeelhouders van Midlin hier een positieve bijdrage aan leveren.


9

Samenstelling Raad van Commissarissen Midlin NV De heer P.J.P. Rubingh (1956), voorzitter sinds 2006 Belangrijkste functies: • lid Advisory Board 747 Capital en 747 Stuyvesant IV • lid Advisory Board Hummingbird Ventures I en II • lid Investment Committee 5square Fund III • lid Investor Advisory Committee Delta Lloyd Mezzanine Fund • lid Raad van Advies Guardian Fund • lid Raad van Commissarissen Greenfield Capital Fund III De heer D. Lindenbergh (1949), lid sinds 2007 Belangrijkste functies: • lid Raad van Advies Guardian Fund • lid Raad van Commissarissen Astor Participaties BV • lid Raad van Commissarissen BE Semiconductor Industries NV • lid Raad van Commissarissen DOCDATA NV • lid Raad van Commissarissen HubHub BV • lid Raad van Commissarissen Tie Kinetix NV De heer R.W. van Beek (1974), lid sinds 2014 Belangrijkste functie: • CFO en lid Raad van Bestuur TMC Group BV

10


Directieverslag Midlin boekjaar 2013/2014

Beste mede-aandeelhouder

markten. Europa kwam opnieuw in het middelpunt van de aandacht te staan als gevolg van de

Boekjaar 2013/2014 had als beleggingsjaar

bezetting door Rusland van delen van Oekraïne.

twee gezichten; een sterke eerste helft en een

Maar ook de lage economische groei in Europa

zwakkere tweede jaarhelft. Voor het uiteinde-

en de aanhoudend hoge begrotingstekorten

lijke resultaat hoeven we ons niet te schamen,

van een aantal landen speelden opnieuw op.

maar tevreden zijn we zeker niet. Belangrijkste

Politici hebben betrekkelijk weinig gedaan aan

reden voor de terugval in de tweede jaarhelft is

structurele hervormingen. Belangrijkste voor-

dat een aantal bedrijven in de Midlin-portefeuille

beeld hiervan is Frankrijk dat zich uit de crisis wil

geen winstgroei zal realiseren in 2014. De winst

investeren ten koste van begrotingsdiscipline.

blijft hier waarschijnlijk gelijk aan die van 2013. De

Kiezers stuurden de meer hervormingsgezinde

hiccup in de groei zegt niet per se iets over het

Sarkozy weg en kozen voor socialist François

langetermijnpotentieel van deze bedrijven. Maar

Hollande die bedrijven en vermogende mensen

u mag van ons verwachten dat we hier natuur-

het land uit joeg met zijn belastingverhogingen.

lijk wel uitgebreid bij stilstaan en hierover spreken

Aan het hervormen van de arbeidsmarkt doet hij

met directies en Raden van Commissarissen van

weinig. De Franse nieuwbouw wist hij met een

deze bedrijven. Want wij willen overtuigd blijven

huurplafond regelrecht in recessie te k rijgen. De

dat goede bedrijven goed blijven.

Franse opstelling dreigt de rest van Europa in een nieuwe eurocrisis te storten.

Om onze belofte van betrokken aandeel houderschap

aandelenselectie

Ook de Duitse groeimotor begon in 2014 te

kracht bij te zetten, heeft Teslin in 2014 verder

en

goede

haperen. Voor 2015 wordt hier nog slechts

geïnvesteerd in de uitbreiding van de capaci-

een economische groei voorzien van 1%. Voor

teit en de organisatie van het analistenteam.

de Duitse economie zou het goed zijn als de

Dit biedt de ervaren analisten de mogelijkheid

overheid haar investeringen opvoert, want het

zich te verdiepen in een specifieke sector,

bedrijfsleven zag het in de loop van 2014 steeds

waarbij ze ondersteund worden door nieuwe

somberder in. Het budgetoverschot van de

junior analisten. De sectorspecialist kan op zijn

Duitse regering moet extra uitgaven mogelijk

beurt de fondsmanagers beter ondersteunen

maken. Het is met name de industrie waar de

bij de zoektocht naar nieuwe beursparels en

economische teruggang zich vooralsnog het

het beheer van bestaande investeringen.

sterkste aftekent. Het producentenvertrouwen, de fabrieksorders en de industriële productie

Groei Duitse economie valt terug

wijzen alle op krimp. Daartegenover staat dat

Ook afgelopen boekjaar beheerste de politiek

de Duitse werkloosheid met 6,7% in meer dan

in grote mate de stemming op de financiële

twintig jaar niet zo laag is geweest. Mede door


11

de lage werkloosheid en de stijgende lonen is

ECB bedrijfsleningen van banken over om hen

het consumentenvertrouwen afgelopen jaar

in staat te stellen nieuwe kredieten uit te zetten.

juist verder toegenomen. Dat leidt overigens niet

Het opkopen van nieuwe staatsleningen, zoals

tot een veel hoger consumptiepatroon, want de

de Amerikaanse, Britse en Japanse c entrale

Duitsers zijn een spaarzaam volkje.

banken doen, blijft vooralsnog taboe. De onconventionele extra maatregelen van de ECB

De Russische bezetting van een deel van

droegen er aan bij dat de euro in de tweede

Oekraïne gaf een deuk in het consumenten

helft van 2014 verzwakte ten opzichte van

vertrouwen. Voor veel Duitsers ligt een

meerdere belangrijke valuta en de toch al lage

Russische bezetting nog vers in het geheugen.

rente nog verder daalde.

De sancties die de Europese Unie instelde tegen Rusland treffen het Duitse bedrijfsleven

De Nederlandse, Duitse en Belgische beurzen

ook relatief hard. Het afgelopen decennium

stegen in de periode september 2013 tot

hebben veel exporterende Duitse bedrijven

april 2014 als gevolg van optimisme over de

goede zaken in Rusland kunnen doen of open-

economische groei. In de loop van 2014 werd

den er zelfs vestigingen en fabrieken. Voor de

echter duidelijk dat de groei veel lager zou

Nederlandse economie lijkt de directe impact

uitvallen en dat met name de Duitse economie,

van de handelssancties zich alsnog te beperken

die afgelopen jaren de Europese kar trok, een

tot de tuinbouwsector. De Nederlandse indu

flinke groeivertraging doormaakte. Vooral de

strie had een goed jaar, al lijkt er wel de klad in te

Duitse beurs leverde daardoor een deel van

komen door de afkoeling in Duitsland.

haar koerswinsten weer in en presteerde duidelijk minder dan andere Europese beurzen.

Het N ederlandse consumentenvertrouwen herstelde vanaf een historisch laag niveau, maar

D(e)utch Disease

is nog verre van uitbundig. De licht gedaalde

Vorig jaar spraken wij al over de incidenten op de

werkloosheid, het prille herstel op de huizen-

Nederlandse beurs, zoals de fraude en boek-

markt en het e inde van de koopkrachtdaling

houdmanipulatie bij technisch dienstverlener

(btw-verhoging, pensioenkortingen) droegen

Imtech, de nationalisatie van SNS Bank en het

hier aan bij. In de loop van 2014 stegen ook de

mismanagement bij KPN. Ook afgelopen jaar

consumentenbestedingen en dat tekende zich

werd de Nederlandse beurs weer opgeschrikt

af in een groei van de winkelverkopen. Na drie

door de koersval van een aantal beursfondsen.

jaar van sparen en (hypotheek)schulden aflos-

De aanhoudende crisis in de bouwsector zorgt

sen gingen we met zijn allen voorzichtig weer

niet alleen voor dalende opdrachtportefeuilles

meer uitgeven.

van de bouwers zoals BAM, Heijmans en B allast Nedam. Het komt nu ook nog eens aan het licht

12

Het prille en zwakke Nederlandse economi-

dat ze in het recente verleden uit wanhoop ver-

sche herstel is een heel klein lichtpuntje in een

liesgevende projecten hebben aan genomen.

Europese Unie waar de economische groei

De verliezen die dat nu oplevert zorgen voor

(te) laag is en er deflatie is in een aantal landen.

een reeks van onheilsberichten. Ook de olie-

De Europese Centrale Bank (‘ECB’) m aakte

gerelateerde fondsen hebben het moeilijk. De

zich hier zorgen om en kwam met nieuwe

scherp gedaalde olieprijs leidt tot verminderde

onconventionele stimuleringsmaatregelen. Zo

investeringen vanuit de grote oliemaatschap-

moeten banken tegenwoordig betalen om geld

pijen. Dienstverleners zoals Fugro zien de in-

veilig bij de ECB te stallen, waar ze voorheen

komsten plots dalen en de winst verdampen.

een rentevergoeding kregen. Ook neemt de

De koers van deze voormalige beurslieveling


Totaal rendement Midlin vanaf mei 2006 (oprichting) 160 140 120 100 80 60 40 2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

nam een duikvlucht die pas gestopt werd toen

(webshop) en Rocket Internet (internetinves

Boskalis te hulp schoot. En dan zijn er nog de

teerder) naar de beurs en in België Ontex

bedrijven waarvan de integriteit in de media in

(luiers). De leegloop van de Nederlandse beurs

twijfel wordt getrokken zoals SBM Offshore en

gaat echter ook onverkort door. Zowel op soft-

Ordina. Zij zouden zich in het verleden schul-

warebedrijf Exact als op diervoedingsbedrijf

dig gemaakt hebben aan omkoping en fraude

Nutreco is een bod uitgebracht. En haven

bij overheidsaanbestedingen. Over Ordina, dat

dienstverlener HES Beheer en softwarebedrijf

deel uitmaakt van onze portefeuille, later meer.

UNIT4 zijn inmiddels van de beurs gehaald door private equity investeerders.

Overigens zijn de beursincidenten niet alleen voorbehouden aan de Nederlandse beurs.

Lager dan verwacht

Ook de Duitse beurs kent zo haar schandalen.

Het rendement van Midlin viel ons behoorlijk

Zo ging een Duitse lantarenpalenproducent

tegen afgelopen boekjaar, vooral ook omdat de

binnen twaalf maanden na de beursgang failliet,

intrinsieke waarde halverwege het jaar een flink

toen bleek dat er met de cijfers was gesjoe-

stuk hoger was. Over het algemeen waren door

meld. Bij een schoenproducent met fabrieken

de koersstijgingen in 2013 de verwachtingen

in China verdween € 100 miljoen dat in contan-

van beleggers voor winstgroei in 2014 hoog

ten zou zijn opgenomen door de inmiddels ont

gespannen. Een aantal bedrijven kon deze

slagen CEO.

hoge verwachtingen niet inlossen en leverde in 2014 de koersstijging weer in. Op 30 september

Er op en er af

2014 sloot Midlin het boekjaar af op een intrin

2014 was ook het jaar dat er weer meer b edrijven

sieke waarde van € 133,70. Het rendement,

naar de beurs kwamen. In Amsterdam kregen

inclusief het in januari uitgekeerde dividend van

IMCD (chemische distributie), N ationale Neder-

€ 3,00 per aandeel, komt daarmee voor het

landen (verzekeraar) en Euronext (beursbedrijf)

boekjaar uit op 10,3%. Hoewel dit rendement

een eerste notering. In Duitsland gingen Zalando

hoger was dan van de Duitse small en mid cap


13

indices, bleef het achter bij dat van de relevante

geen noemenswaardige rendementsbijdrage

Amsterdamse graadmeters. De tegenvallende

optekenen. Meest opvallende stijger was

waardestijging van de Midlin-portefeuille is

farmaconcern Arseus (87%) dat zich ontdeed

het gevolg van het uitblijven van winstgroei bij

van haar slecht renderende groothandels

onder meer CENTROTEC, Brunel en Jenoptik.

activiteiten en de opbrengst herinvesteerde in

Het zijn alle drie goede, winstgevende en

de succes volle farmaceutische divisie Fagron.

dividendbetalende bedrijven, maar het lukt ze

Ordina (52%) steeg in het boekjaar fors omdat

in 2014 niet een hoger resultaat te boeken.

het bedrijf de winstgevendheid g estaag o pvoert.

Redenen hiervoor zijn zowel de conjunctu-

Kort na het boekjaar werd deze koerswinst weer

rele afkoeling als bedrijfsspecifieke redenen.

ingeleverd na de negatieve berichtgeving in het

Zo drukken bij CENTROTEC afvloeiingskosten

onderzoeksjournalistieke programma ZEMBLA.

van voormalig CEO Huisman op de resultaten.

Niet onvermeld mag blijven de koersstijging van

Jenoptik had last van een vertraagd defensie-

softwarehuis UNIT4 (+34%) dat afgelopen jaar

project en bij Brunel leidde de invoering van een

met een premie van de beurs werd gehaald

nieuw IT-systeem voor de commerciële dienst

door een private equity investeerder. Tot de

in Duitsland tot veel interne onrust en te weinig

dalers behoren i ndustrieel concern Jenoptik

aandacht voor de klant. Dit kostte uiteindelijk

(-21%) dat de beloofde winststijging niet kon

COO Ekkel, die hiervoor verantwoordelijk was,

leveren. Ook kledingretailer TOM TAILOR (-18%)

de kop.

rapporteerde tegenvallende winstcijfers. De ingezette revitalisatie van winkelformule BONITA

Negen van de dertien bedrijven in portefeuille

duurt hier langer dan verwacht.

stegen het afgelopen boekjaar en vier daalden in waarde. De nieuwe aankopen lieten nog

Investeringen en desinvesteringen Ook als betrokken aandeelhouder die in principe voor de lange termijn belegt, blijven we op zoek naar nieuwe, interessante beleggingskansen in

Sectorverdeling

de Benelux en Duitsland. Een heel groot aantal veranderingen in de samenstelling van de portefeuille hoeft u van ons niet te verwachten, want dat zou niet passen bij onze filosofie. Aandeelhouders mogen wel van ons verwachten dat we inspelen op mooie kansen en afscheid nemen van bedrijven waar bijvoorbeeld onze investeringscasus niet langer opgaat. Beleggen is nu eenmaal keuzes maken. Ondanks onze grondige selectieprocedure en intensieve gesprekken met directies zijn er soms ontwikkelingen bij bedrijven die ons hogelijk verbazen. Daarover gaan wij natuurlijk in gesprek met het bestuur van het betreffende bedrijf om

Industrie

41%

Dienstverlening

31%

Consument 25% Kas & overigen 3%

14


ons een goed beeld te vormen van de gevolgen ervan op onze investeringscasus. Soms kan dat ertoe leiden dat we vrijwillig a fscheid nemen van een investering. Maar regelmatig is

een afscheid min of meer gedwongen, als we

Beter Bed bij een 10% lagere omzet een 43%

bijvoorbeeld worden geconfronteerd met een

lagere nettowinst. In het dividend werd daarom

bieding op een van onze bedrijven. Ook afgelo-

ook flink gesnoeid. Redenen voor de winst

pen jaar was dat weer het geval.

daling waren het lage consumentenvertrouwen en dito bestedingen in met name Nederland.

Bij de selectie van nieuwe beleggingen be-

Maar ook in Duitsland stonden de resultaten

perken we ons tot de Nederlandse, Belgische

vreemd genoeg onder druk, terwijl de consu-

en Duitse beurzen. Het universum van Midlin

ment daar in jaren niet zo positief was. Hoewel

bestaat uit ruim 200 bedrijven met een beurs-

een duidelijke verklaring uitbleef, vermoedden

waarde tot circa € 1 miljard. Genoeg keuze

wij dat toegenomen concurrentie zowel offline

dus, maar ook weer niet zoveel dat we door de

als online de verklaring hiervoor kan zijn. De

bomen het bos niet meer zien. De begrenzing

directie van Beter Bed zit overigens niet stil en

van de mogelijkheden brengt focus aan in onze

past het assortiment aan en frist de formules

activiteiten en geeft ruimte voor verdieping.

op. In onze verkoopkoers van € 16,51 vinden wij

Daar waar de Nederlandse beurs gedomineerd

dat winstherstel al deels is ingeprijsd. Wij koch-

wordt door dienstverleners en retailers, kent de

ten onze eerste aandelen Beter Bed in maart

Duitse beurs juist veel industriële en technolo-

2009 op een koers van € 7,14 en o ntvingen

giebedrijven. En zijn er op de beurs van Brussel

de afgelopen vier jaar € 4,34 per aandeel aan

bedrijven te vinden in de voeding, gezondheids-

dividend. Ook belangrijk is dat wij een bedrijf

zorg en ICT. Dat zijn allemaal sectoren die wij

zagen dat een goed alternatief is voor Beter Bed

begrijpen en waar we veel van weten.

in onze portefeuille. De verkoopopbrengst herinvesteerden we in zooplus AG. Dit is een

We begonnen het boekjaar met belangen in

Duitse onderneming die in 24 Europese landen

veertien bedrijven. Vorig boekjaar v erkochten

huisdiervoeding en -accessoires alleen via het

wij al een groot deel van ons belang in

internet verkoopt. In 2014 zal het bedrijf meer

Vet’Affaires. De verkoop van het resterende

dan € 550 miljoen omzetten bij circa 3 miljoen

belang in de Franse kledingdiscounter rondden

actieve klanten. Daarmee is ze met afstand

we eind 2013 af. Het bedrijf is al jaren zoekende

de grootste in Europa op het internet. Alleen

naar een antwoord op de ontwikkelingen in

de winkelketens Fressnapf (Duitsland) en

de Franse kledingbranche, waar het geduchte

Pets at Home (Engeland) zijn nog groter. Met

concurrentie ondervindt van goedkope, maar

een omzetgroei van 20% tot 30% per jaar zal

meer modieuze ketens als Primark, H&M

het nog slechts enkele jaren duren voordat

en Zara. We verkochten ons hele belang in

zoo plus de grootste verkoper van huisdier

Beter Bed en herinvesteerden dat geld in

voeding van Europa is. Nu al vinden de produ-

zooplus.

van

centen van huisdiervoer zooplus een interes-

software huis UNIT4 kochten we het Duitse

sant internetplatform om acties en promoties

First Sensor. Hierdoor eindigden we het boek-

op te doen. De lage prijzen, het bedrijf is 20%

jaar met dertien belangen.

tot 40% goedkoper dan de dierenspeciaal-

Van

de

verkoopopbrengst

zaak, het g rote assortiment en het gemak van Beter Bed verkocht en

zware zakken honden- en kattenvoer die thuis

zooplus gekocht

bezorgd worden, zijn de belangrijkste factoren

In maart 2014 namen we afscheid van onze

achter de snelle groei van zooplus. Dit levert een

hele positie in Beter Bed. De beurskoers was in

groeiend aantal loyale klanten op die periodiek

het voorgaande jaar met circa 50% gestegen in

hun huisdiervoer bestellen. De Europese markt

anticipatie op betere tijden. In 2013 realiseerde

voor diervoeding en met name die voor honden


15

en katten is groot en groeit jaarlijks met enkele

die daardoor zelfstandig beslissingen k unnen

procenten. Pas 4% à 5% wordt online verkocht

nemen. De sensormarkt kent een hoge jaar-

en wij verwachten dat dit percentage nog flink

lijkse groei. De producten van First Sensor

kan stijgen als steeds meer mensen het genot

worden onder andere in medische appara-

van de lage prijzen en het gemak van thuis

tuur, machines en auto’s gebruikt. Het Berlijnse

bezorging ontdekken. Naarmate het bedrijf

bedrijf heeft veeleisende klanten zoals Siemens,

groter wordt zal het ook in staat moeten zijn de

Fresenius, Roche, VW en BMW. De nieuw aan-

winstgevendheid langzaam te verhogen door

getrokken directie heeft het in zichzelf gekeer-

schaalvoordelen.

de bedrijf binnen een jaar al flink opgeschud. De focus ligt op de commercie, internationa

UNIT4 verkocht na bod

lisatie en margeverbetering. Waarom slaagt het

en First Sensor gekocht

bedrijf er niet in de First Sensor-technologie die

Kort na het begin van het boekjaar kwam soft-

aan toonaangevende Duitse bedrijven verkocht

warebedrijf UNIT4 met het bericht dat er door

wordt in de Verenigde Staten te verkopen, terwijl

een investeringsmaatschappij een indicatieve

het bedrijf daar al jaren een lokale vestiging

bieding op het bedrijf was gedaan van € 35 per

heeft? Een aansturingsprobleem, oordeelde

aandeel. Ook meldde het bedrijf dat er andere

de nieuwe CEO. Hij verving een aantal inge-

investeringsmaatschappijen concrete interesse

dutte managers, breidde de verkoopstaf flink

hadden getoond in een overname, waar-

uit en gaat nu wereldwijd sector oplossingen

door mogelijk een biedingsstrijd kon ontstaan.

verkopen. De grenzen tussen individuele werk-

Het moment van interesse verbaasde ons niet.

maatschappijen vervagen en er wordt volop

UNIT4 realiseerde in 2013 bij een omzetgroei

samengewerkt. De groei die dat oplevert werd

van 4% een fraaie stijging van de winstmarges.

in de loop van 2014 al enigszins zichtbaar met

Na jaren van investeren was de abonnements

een versnelling van de omzetgroei en order

omzet inmiddels zodanig groot dat het niet

intake (beide +12%). Op een termijn van drie

langer de winstgevendheid drukte. Voor ons

jaar moeten de winstmarges flink kunnen stij-

waren de mogelijke biedingsstrijd en de g oede

gen. Dat dit geen onlogische gedachte is blijkt

resultaten aanleiding om ons belang nog wat te

uit de analyse van concurrenten die soms wel

vergroten. In november 2014 kwam het f ormele

een twee maal hogere marge rapporteren. Dat

bod van € 38,75 van private equity investeer-

het bij het b edrijf de goede kant opgaat, vindt

der Advent. De biedprijs is ten opzichte van de

ook een investeringsmaatschappij die 29% van

huidige winstgevendheid heel behoorlijk. We

de aandelen houdt. Zij bracht een bod uit op de

vinden het alleen jammer dat we niet meer

onderneming omdat ze haar belang tot boven

kunnen meeprofiteren van het potentieel dat

de 30%-grens wil kunnen brengen. Vrijwel

UNIT4 in zich heeft. Uiteindelijk hebben we maar

niemand ging op dit bod in, wij ook niet.

twee jaar in deze beursparel geïnvesteerd, maar dat leverde ons wel een totaalrendement

Nieuw geld in Grontmij

van ruim 100% op.

Ook deden we afgelopen jaar mee in de aan delen emissie die ingenieursbureau Grontmij

16

De verkoopopbrengst gebruikten we om een

uitschreef. Het bedrijf ging met de pet rond bij

belang in het Duitse First Sensor op te bouwen.

haar grootaandeelhouders omdat het resultaat

Dit bedrijf ontwerpt en produceert technolo-

herstel langer op zich liet wachten door de

gisch hoogwaardige klantspecifieke sensoren

zwakke Europese bouwsector. Ook genereer-

voor ruim 4.000 klanten. Sensoren zijn steeds

den de Franse ingenieursactiviteiten meer ver

vaker de zintuigen van machines en apparaten

liezen dan voorzien en leverde de verkoop van


de Franse monitoring & testing a ctiviteiten

Portefeuilleverdeling

minder op dan verwacht. Kortom, de nood was aan de man want verdere afslanking van het bedrijf was vereist en de banken vroegen woekerrentes. Gezamenlijk staken de groot aandeel houders € 40 miljoen nieuw geld in het bedrijf. Zo kwam er geld beschikbaar om reorganisaties te betalen en hoge bankkosten te verminderen. Wij participeerden naar rato mee, want we hebben vertrouwen in het manage ment en haar plannen. Het bestuur doet zijn best om de resterende verliesgevende Franse activiteiten nog in 2014 te verkopen en de kernprocessen van het ingenieurs bureau worden verbeterd. Met name dit laatste punt geeft ons het vertrouwen dat Grontmij de

Arseus

komende jaren de stap kan zetten van een

Brunel

7%

doorsnee ingenieursbureau naar de top.

CENTROTEC

8%

First Sensor Gerresheimer

8%

Grontmij

9%

Betrokken aandeelhouderschap Belangrijk in onze filosofie is onze opstelling als betrokken aandeelhouder. Dat past bij het lange termijnaandeelhouderschap dat wij nastreven. Dat betekent onder meer dat wij lastige onder-

7%

7%

Jenoptik

7%

Nedap

6%

Ordina

8%

Sligro

7%

werpen of vragen niet uit de weg gaan, maar

Technotrans

5%

juist bespreekbaar maken. De onder werpen

TOM TAILOR

9%

zijn divers. In ieder geval stellen wij altijd die

zooplus

9%

zaken aan de orde waar wij als aandeelhouder

Kas & overigen 3%

ook formeel iets van mogen vinden. Het bezoeken van aandeelhoudersvergaderingen en het laten horen van onze stem is daarom belangrijk voor ons. Meer informatie over ons stembeleid vindt u bij punt 4 in de algemene

Ons belangrijkste succes als actief en betrok-

toelichting van de jaarrekening (Stembeleid).

ken aandeelhouder boekten we afgelopen

De meerwaarde van het bespreken van lastige

jaar bij automatiseerder Ordina. Samen met

onderwerpen is niet alleen dat wij onze rechten

zusterfonds Todlin pleitten we hier al een a antal

en langetermijnbelang verdedigen; het levert

jaren voor het hervormen van de c orporate

ons ook waardevolle (beleggings)informatie op

governance binnen dit bedrijf. De Stichting

en verbreedt de discussie. Sommige directeu-

Prioriteit Ordina Groep (‘de Prioriteit’) had in de

ren vinden onze vragen kritisch of lastig, a ndere

oude s ituatie bevoegdheden die normaal bij

erkennen de interesse die in de vragen ver-

de Raad van Commissarissen of de Raad van

borgen ligt. De antwoorden van directieleden

Bestuur behoren te liggen, zoals de voordracht

en commissarissen zijn soms veelzeggend en

van nieuwe commissarissen. Het stichtings-

kleuren het beeld en vertrouwen dat wij in hen

bestuur bestond uit de algemeen directeur

stellen in belangrijke mate.

en twee commissarissen. Hierdoor besliste


17

de directievoorzitter officieel mee over wie als

directeuren niet langer bij het bedrijf b etrokken.

commissaris op hem toezicht hield. Wonderlijk.

Het is zaak dat Arseus alle bestuurs organen

Afgelopen jaar vormde Ordina de Prioriteit om

weer versterkt met capabele mensen en tevens

tot een tijdelijke beschermingsconstructie die

voldoet aan de Belgische wet die vanaf 2016

eventueel ingezet kan worden bij een vijande

een quorum van minimaal 1/3 vrouwen voor-

lijke overnamepoging. Veel bevoegdheden van

schrijft in de Raad van Bestuur.

de Prioriteit gingen over naar de gremia waar ze horen. Het stichtingsbestuur bestaat nu vol-

Het dividendbeleid van een onderneming is een

ledig uit onafhankelijke bestuurders. De aanpas-

onderwerp dat ons veel bezighoudt. Sommige

sing leverde Ordina de complimenten op van

bedrijven zijn wat ons betreft te spaarzaam en

Eumedion, de organisatie die namens institutio-

keren te weinig dividend uit. Het behouden van

nele beleggers streeft naar een goede corporate

financiële flexibiliteit voor eventuele overnames

governance bij Nederlandse beursgenoteerde

en een onafhankelijkere positie ten opzichte

bedrijven.

van banken zijn doorgaans de aangevoerde argumenten. Natuurlijk ondersteunen wij als

Bij Arseus vroegen we onder andere aandacht

aandeelhouder iedere goede investering, liefst

voor de samenstelling van de Raad van B estuur

in autonome groei, maar ook selectieve over-

en het directiecomité. Door de verkoop van

names kunnen een bedrijf verder brengen. Met

bedrijfsonderdelen en de veranderingen in de

kralen rijgen is op zich niets mis. Bedrijven die

aandeelhoudersstructuur is een groot a antal

veel waarde creëren en mogelijkheden zien om

uitvoerende en niet-uitvoerende bestuurders én

de winst waardecreërend aan het werk te zetten, steunen wij graag. In sommige gevallen blijven de investeringen in groei echter lang uit en blijft het verdiende geld onproductief langs de lijn staan. Dan werkt oppotten waardedrukkend,

Landenverdeling

menen wij. Dit kan eenvoudig opgelost worden door jaarlijks een groter deel van de winst als dividend uit te keren (hogere pay-out). Dit prefereren wij verreweg boven een zogenaamd eenmalig superdividend. In deze tijden van extreem lage rentes zijn veel beleggers op zoek naar aandelen met een hoog dividendrendement. Bij een keuze voor een hogere pay-out behoudt een bedrijf met een sterke balans overigens vaak nog de middelen om in- of externe groeikansen te financieren. Dit boekjaar voerden we de dividenddiscussie met een drietal bedrijven in onze p ortefeuille die een sterke balans hebben en een naar onze zin te karig dividendbeleid. Het gaat om Brunel,

18

Duitsland

52%

Ordina en CENTROTEC. Bij Brunel lijken de

Nederland

38%

geesten langzaam rijp te worden voor een

België 7% Kas & overigen 3%

ruimer dividendbeleid. Dat maken we op uit


onze gesprekken met de CEO en CFO van het

bedrijf. De kaspositie van het bedrijf, dat sinds

Balans en resultaten

1997 geen schulden heeft, is opgelopen tot

De jaarrekening is opgesteld voor resultaat

circa € 100 miljoen. Jaarlijks verdient het bedrijf

bestemming. Met name door de g erealiseerde

€ 50 miljoen en hiervan werd tot dusverre

waardeveranderingen van € 2.301.399 kwam

slechts de helft uitgekeerd. Dat betekent dat

het resultaat van het boekjaar uit op € 4.001.480.

het bedrijf over vier jaar € 200 miljoen in kas

Aan dividend werd € 629.768 ontvangen. Het

heeft bij o ngewijzigd beleid. Met de huidige

totaal van de overige reserves en het onverdeeld

kaspositie kan het bedrijf volgens ons prima

resultaat is € 10.886.995. Wij doen het voor-

uit de voeten om haar groei te financieren. De

stel om per aandeel € 3,50 aan dividend uit te

volledige jaarwinst zou dan ook wat ons be-

betalen (2012/2013: € 3,00). Op bladzijde 45

treft als dividend uitgekeerd kunnen worden.

in de overige gegevens is dit voorstel nader

Wij zullen ook richting de commissarissen van

toegelicht. Uiteraard is het aan de Algemene

Brunel ons standpunt en argumenten duidelijk

Vergadering van Aandeelhouders om hierover

maken, want zij lijken nog wat bedenkingen te

te beslissen.

hebben op dit vlak. In het boekjaar hebben we in totaal 91.446 Bij Ordina leidde de discussie met het bestuur

nieuwe

al tot een concreet resultaat. Ordina gaat voor

€ 12.528.326 aan kapitaal is gestort. Een aan-

aandelen

uitgegeven,

waarop

taan 40% in plaats van 25% van de nettowinst

tal aandeelhouders besloot om verschillende

als dividend uitkeren. Een goede eerste stap

redenen aandelen Midlin aan te bieden. In

lijkt ons. Het bedrijf sprak de verwachting uit

totaal kochten wij 28.831 aandelen in voor een

om eind 2014 schuldenvrij te zijn en dividend

bedrag van € 3.985.102. Per saldo groeide het

betalingen te hervatten.

aantal uitstaande certificaten het afgelopen jaar met ruim 16% naar 381.897. Daarmee zet

De discussie met CENTROTEC over een ruimer

de gestage groei van het vermogen van Midlin

dividendbeleid voeren we al meerdere jaren.

verder door en werd de grens van € 50 miljoen

Afgelopen jaar ging de pay-out van 10% naar

ruim overschreden.

15% van de jaarwinst. Ons pleidooi wordt daarmee niet omarmd, op zijn zachtst gezegd.

In 2013/2014 ontving Midlin € 629.768 aan

Maar we houden vol. Het bedrijf kent een buy-

dividend. In boekjaar 2012/2013 was dat nog

and-build strategie, maar heeft al twee jaar

€ 711.202. De gerealiseerde waardeveranderin-

geen overname meer gedaan en al acht jaar

gen van € 2.301.399 (2012/2013: € 2.449.829)

geen grote overname. Het heeft een sterke

is een optelsom van de resultaten op de hele of

kasstroom en een solide balans met een

gedeeltelijke verkoop van een aantal belangen.

beperkte hoeveelheid schuld. CENTROTEC

Op de verkoop van het belang in UNIT4 reali-

ontbeert hierdoor zowel een groei- als een

seerden we een forse winst. Ook de gedeelte-

waardeprofiel, met als gevolg een te lage waar-

lijke verkoop van de belangen Arseus, Brunel

dering. Wij zijn van mening dat een ruimer di-

en Ordina droegen positief bij aan het r esultaat.

vidend de waardering ten goede zal komen.

Op bladzijde 40 zijn de bedragen gespecifi-

Een hogere waardering maakt een overname

ceerd. De managementvergoeding bedroeg

strategie weer eenvoudiger en beter verdedig-

€ 573.057 (2012/2013: € 416.898). Als ge-

baar. In de huidige situatie zal een overname

volg van de toegenomen intrinsieke waarde

multiple namelijk al snel hoger zijn dan de eigen

per aandeel is over boekjaar 2013/2014 een

waar dering, wat leidt tot waardevernietiging.

winstparticipatie verschuldigd van € 285.059

En dat kan niet de bedoeling zijn.

(2013/2014: € 431.032). De intrinsieke waarde


19

van Midlin steeg gedurende het boekjaar tot

brokers. Ook kennen zowel Midlin als Teslin een

boven de high watermark vermeerderd met

eigen Raad van Commissarissen die toezicht

5%. De overige kosten waren met € 120.430

houdt. Jaarlijks legt de directie van Midlin ver-

nagenoeg gelijk aan vorig boekjaar (€ 118.715).

antwoording af in de Algemene Vergadering

Het nettoresultaat kwam uit op € 4.001.480

van Aandeelhouders over het gevoerde beleid.

(2012/2013: € 9.271.865).

Het fondsmanagement van Midlin geeft een toelichting op het fondsrendement, de porte-

Risico’s

feuille en de mutaties daarin en beantwoordt

In de jaarrekening is een risicoparagraaf opgeno-

vragen van aandeelhouders. Na afloop van de

men. Bekend mag zijn dat beleggen in effecten,

vergadering presenteert een van de bedrijven

wat de beleggingen in onze portefeuille en daar-

uit de Midlin-portefeuille zich aan u. Ook met dit

mee in Midlin zijn, risico’s met zich meebrengt.

jaarverslag streven we maximale transparantie

De risico’s, die beschreven staan bij punt 5 van

na, zodat u weet waarin u belegd.

de algemene toelichting van de jaarrekening (Risico’s en risicomanagement), hangen deels

Bedrijfsvoering

samen met de bedrijfsactiviteiten van de onderne-

Teslin

mingen waarin Midlin een belang houdt. Hoewel

over een beschrijving van de bedrijfsvoering

een groot aantal risico’s genoemd wordt, hebben

(‘Beschrijving’) die voldoet aan de eisen van

wij niet de illusie volledig te zijn. De financiële crises

de Wet op het financieel toezicht (‘Wft’) en

hebben aan getoond dat juist het onverwachte

het B esluit gedragstoezicht financiële onder

en niet als risico onderkende, grote gevolgen

nemingen (‘Bgfo’). De Beschrijving kan geen

kan hebben. Bij de samenstelling van de Midlin-

zekerheid bieden dat zich nooit afwijkingen

portefeuille streven we door de weging en selec-

zullen voordoen, maar is ontworpen om een

tie van bedrijven naar een spreiding over posities,

redelijke mate van zekerheid te verkrijgen over

sectoren en landen. In verband met het open-end

de effectiviteit van de interne beheersings

karakter van Midlin is een substantieel deel van de

maatregelen aangaande de risico’s gerelateerd

portefeuille belegd in meer liquide small caps.

aan de activiteiten van Midlin. Gedurende het

beschikt

als

beheerder

van

Midlin

boekjaar zijn verschillende aspecten van de

20

Eigen governance

bedrijfsvoering beoordeeld en geactualiseerd.

Goede governance vragen we van de bedrijven

Bij deze werkzaamheden zijn geen constate-

waarin we investeren omdat we geloven dat

ringen gedaan op grond waarvan zou moeten

dat risico’s op uitglijders verminderd. Bij ons zelf

worden geconcludeerd dat de Beschrijving en

is het niet anders, denken wij. Goede functie

de opzet van de bedrijfsvoering als bedoeld

scheiding en ‘checks and balances’ zijn hier-

in artikel 121 van het Bgfo niet voldoen aan de

voor belangrijk. In de algemene toelichting op

vereisten zoals opgenomen in de Wft en

de jaarrekening bij punt 3 (Corporate governan-

daaraan gerelateerde regelgeving. Op grond

ce) wordt de corporate governance van Midlin

hiervan verklaart Teslin als beheerder van Midlin

meer in detail toegelicht. Voor de a dministratie

te b eschikken over een Beschrijving als bedoeld

en het bewaren van de effecten van Midlin

in artikel 121 Bgfo, die voldoet aan de eisen

gebruiken we gerenommeerde, onafhankelijke

van het Bgfo. In het boekjaar 2013/2014 is niet

partijen. Hetzelfde geldt voor adviseurs op

geconstateerd dat de bedrijfsvoering niet effec

fiscaal gebied en de accountant van de jaar-

tief en niet overeenkomstig de Beschrijving

rekening. Voor transacties in effecten maken

functioneert. Derhalve verklaart Teslin met een

we gebruik van voor Midlin en beheerder Teslin

redelijke mate van zekerheid dat de bedrijfs-

Capital Management BV (‘Teslin’) o nafhankelijke

voering gedurende het verslagjaar 2013/2014


effectief en overeenkomstig de Beschrijving

steeds dichterbij te komen. In 2014 leidde het

heeft gefunctioneerd.

Oekraïne-conflict tot handelssancties en protectionisme. Daarmee lijkt er een einde te zijn

Per 22 juli 2014 beschikt Teslin over een AIFMD-

gekomen aan decennia van alsmaar stijgende

vergunning en is de AIFM-richtlijn van toepas-

wereldhandel.

sing op het beheer van Midlin. Artikel 22 van de AIFM-richtlijn bevat specifieke eisen waaraan de

Het nieuwe boekjaar 2014/2015 is behoorlijk

jaarverslaglegging moet voldoen. Hoewel Teslin

stormachtig van start gegaan. Een aantal be-

strikt genomen eerst per boekjaar 2014/2015

drijven in portefeuille meldt dat een stijging van

verplicht is om ten aanzien van Midlin aan de

de vraag uitblijft. Daarmee weerspiegelen hun

eisen aan de jaarverslaglegging uit de AIFM-

resultaten de sombere macro-economische

richtlijn te voldoen, heeft zij ervoor gekozen om

berichten over de (Duitse) industrie. Natuurlijk

het jaarverslag over boekjaar 2013/2014 reeds

reageerden beleggers negatief op de berichten

daarmee in lijn te brengen.

over een stagnerende winstgroei van Jenoptik, CENTROTEC, Nedap en Brunel met dalende

Voorstel resultaatbestemming

koersen als gevolg. Teleurstellend, maar voor

De uitdelingsverplichting voor dit boekjaar is

ons geen reden voor paniek. Het betreft hier

door de belastingadviseur berekend op nihil.

sterke, winstgevende bedrijven die prima in

Desalniettemin stellen wij, met goedkeuring van

staat zijn hun eigen agenda vorm te geven.

de Raad van Commissarissen, voor om een

Zo versterkte Jenoptik haar v erkeerscontrole-

dividend uit te keren van € 3,50 (2012/2013:

tak (onder meer flitspalen en trajectcontrole-

€ 3,00) per aandeel. Het dividend wordt binnen

systemen) met kleine overnames in India,

een week na de Algemene Vergadering van

Neder land en het Verenigd Koninkrijk. Ook

Aandeelhouders betaalbaar gesteld.

CENTROTEC bestudeert overnamedossiers om haar (Zuid-)Europese marktpositie uit te

Vooruitzichten

bouwen. En Nedap en Brunel investeren veel in

Politiek risico zal ook in 2015 het sentiment op

respectievelijk productontwikkeling en de eigen

de financiële markten beheersen, zoals het

ICT-systemen.

dat ook de afgelopen jaren deed. Want begrotingsperikelen in de eurozone blijven veelal on

Een grote tegenvaller in het pas begonnen

opgelost mede door de zwakke economische

boekjaar 2014/2015 was de waardedaling van

groei. Daar waar afgelopen jaren besparen

automatiseerder Ordina na een uitzending

het devies was bij overheden lijkt nu de roep

van het televisieprogramma ZEMBLA begin

om stimuleringsbeleid steeds meer gehoor te

oktober. Daarin wordt het bedrijf beschuldigd

vinden. Ook bij centrale banken moeten keuzes

van fraude en omkoping bij overheidsaanbe-

gemaakt worden. De Amerikanen bouwen het

stedingen in de periode 2005 tot 2010. Zeer

monetaire stimuleringsbeleid af, terwijl de Euro

ernstige aantijgingen natuurlijk waar we flink van

pese en Japanse centrale banken nog volop

schrokken. De beurskoers kelderde daarop

nieuwe maatregelen inzetten. Het monetaire

met circa 40%. Het Openbaar Ministerie (‘OM’)

beleid kan veel invloed hebben op valutakoer-

en de Autoriteit Consument en Markt (‘ACM’)

sen en rentestanden en daarmee ook op aan-

zijn oriënterende (voor)onderzoeken gestart

delenbeleggingen. Helaas leerde 2014 ook dat

en een aandeelhouder wil dat de Onder

politiek risico steeds vaker gaat over oorlog en

nemingskamer een onderzoek naar wanbeleid

vrede. Het aantal gewapende conflicten in de

instelt. Als Ordina veroordeeld wordt, kan dat

wereld lijkt alsmaar te groeien en bovendien

ernstige gevolgen voor het bedrijf hebben. De


21

directie laat zelf ook een onderzoek uitvoeren

De bedrijven in onze portefeuille kijken met

door advocatenbureau De Brauw. Uit de eer-

gepast optimisme naar de toekomst. De markt

ste bevindingen blijkt dat er geen structurele

omstandigheden zijn weliswaar nog steeds

onregelmatigheden (lees strafbare feiten) zijn

‘uitdagend’ maar dat biedt vaak ook kansen

geconstateerd, maar wel ongepast gedrag

voor goede bedrijven. Bedrijven die blijvend

(mogelijk contractbreuk) van een beperkt aan-

investeren in research & ontwikkeling, in (inter

tal personen. Drie betrokkenen werken nog bij

nationale) expansie en selectief zijn met over-

Ordina en daar zijn disciplinaire maatregelen

names. Geholpen door een lage rente en lage

tegen genomen. In december 2014 of uiterlijk in

eurokoers moeten bedrijfswinsten ook in een

het eerste kwartaal van 2015 verwacht O rdina

klimaat van lage economische groei kunnen

het interne onderzoek af te ronden. De huidige

groeien. Bovendien zijn de waarderingen op

Raad van Bestuur was overigens niet werk-

de Europese beurzen door de koersdaling

zaam bij het bedrijf in de bewuste periode en

in de tweede jaarhelft van 2014 aantrekkelijk.

wijst het gedrag van betrokken medewerkers

Dat stemt ons alles bij elkaar positief over de

af. Er wordt een integriteitsprogramma voor

rendementskansen de komende jaren.

alle medewerkers ingevoerd te beginnen bij de commerciële staf. Wij hebben er vertrouwen in dat de huidige directie het bedrijf integer

Maarsbergen, 8 januari 2015

bestuurt, maar wij houden Ordina goed in de gaten en blijven in gesprek.

Rombout Houben, fondsmanager Midlin NV

Ook dit boekjaar zullen wij weer veel contact

Teslin Capital Management BV

hebben met de directies en commissarissen

Frederik van Beuningen

van de bedrijven in portefeuille. We bespreken

Maarten Hartog

met hen onder meer de strategie en het beleid,

Aleid Kruize

maar ook onverwachte ontwikkelingen, zoals die bij Ordina. Hoewel we beleggen voor de lange termijn betekent dat niet dat we onze bestaande posities niet heroverwegen. In de afgelopen jaren hebben we jaarlijks enkele nieuwe posities genomen en enkele andere afgebouwd. Dat zullen we ook dit jaar weer doen. Daartoe leggen we beurs- en bedrijfsbezoeken af en spreken met concurrenten en klanten. We zoeken naar bedrijven met sterke marktposities in nichemarkten. Bedrijven met een betrouwbare en deskundige directie met begrip voor de belangen van alle bij het bedrijf betrokkenen, waaronder de aandeelhouders. Bedrijven die financieel gezond zijn en in staat om hun groei en dividend uit de cash flow te financieren. Bedrijven die waarde creëren en goed omgaan met alle stakeholders. Bedrijven die van belang zijn voor hun klanten.

22


Jaarrekening


23

Jaarrekening 2013/2014 Balans

Balans per 30 september 2014 (voor winstbestemming) Bedragen in euro’s

6

Vorderingen Overige vorderingen

7

Overige activa Liquide middelen

8

Kortlopende schulden

9

36.879.773 404.423

1.537.769

2.888.078

-921.297

-617.667

Uitkomst van activa min kortlopende schulden

1.431.342

2.674.834

51.059.754

39.554.607

10 381.897

319.282

39.790.862

31.310.253

Overige reserves

6.885.515

-1.346.793

Onverdeeld resultaat

4.001.480

9.271.865

Agioreserve

Nettovermogenswaarde

24

49.628.412 814.870

Uitkomst van vorderingen en overige activa min kortlopende schulden

Geplaatst kapitaal

30-09-2013

Toelichting

Beleggingen Aandelen

Eigen vermogen

30-09-2014


51.059.754

39.554.607

Winst en verlies

Winst- en verliesrekening over de periode 01-10-2013/30-09-2014 Bedragen in euro’s

2013/2014

2012/2013

Toelichting

Opbrengsten uit beleggingen

11

Dividenden

11.1

Interest

Gerealiseerde waardeveranderingen

11.2

Niet-gerealiseerde waardeveranderingen

11.3

Overige opbrengsten Op- en afslag

12

629.768

711.202

-1.212

-1.197 628.556

710.005

2.301.399

2.449.829

2.044.854

7.112.362

82.230

27.673

5.057.039

10.299.869

Kosten

13

Managementvergoeding

13.1

573.057

416.898

Winstparticipatie

13.1

285.059

431.032

Commissarissenbeloning

13.2

20.250

15.782

Overige kosten

13.3

120.430

118.715

Aan- en verkoopkosten beleggingen

13.4

Resultaat vóór belastingen Vennootschapsbelasting Nettoresultaat na belastingen

13.5

-998.796

-982.427

-56.763

-45.577

4.001.480

9.271.865

0

0

4.001.480

9.271.865


25

Kasstroomoverzicht

2013/2014

Kasstroomoverzicht over de periode 01-10-2013/30-09-2014 Bedragen in euro’s

2012/2013

Kasstroom uit beleggingsactiviteiten Contant ontvangen d ividenden

517.336

591.184

Terug ontvangen bronbelasting/verrekend

167.160

83.277

-968

-33

Aankoop beleggingen

-20.322.079

-12.225.739

Verkoop beleggingen

11.869.543

11.728.721

-56.763

-45.566

-1.124.726

-526.334

Ontvangen/betaalde interest

Aan- en verkoopkosten beleggingen Overige betalingen*

-8.950.497

-394.490

Kasstroom uit financieringsactiviteiten Ontvangen bij plaatsing aandelen

12.563.953

4.026.740

Betaald bij inkoop aandelen

-4.006.438

-2.198.572

82.230

30.862

-1.039.557

-464.619

Op- en afslag Betaald dividend

7.600.188

1.394.411

Saldo uit kasstromen

-1.350.309

999.921

Bankstand begin boekjaar

2.888.078

1.888.157

1.537.769

2.888.078

Bankstand einde boekjaar

* In de overige betalingen zijn de managementvergoeding, winstparticipatie en overige kosten opgenomen.

26


Toelichtingen


27

ALGEMENE TOELICHTING

1. Algemeen Midlin is opgericht op 26 april 2006 en is een open-end beleggingsinstelling. Indien de omstandigheden zich voordoen als genoemd in (hoofdstuk 6 van) het prospectus kan Midlin ( tijdelijk) worden gesloten. Statutair is de vennootschap gevestigd te Utrecht. Midlin heeft een gebroken boekjaar dat eindigt op 30 september. Midlin heeft als doelstelling het opbouwen van een gespreide portefeuille van beleggingen in aan Europese beurzen genoteerde ondernemingen teneinde de certificaathouders in de opbrengst te doen delen. De jaarrekening 2013/2014 is opgemaakt in overeenstemming met in Nederland algemeen aanvaarde grondslagen voor financiële verslaggeving, de Wet op het financieel toezicht (‘Wft’) en het Besluit Gedragstoezicht financiële ondernemingen Wft (‘Bgfo’) en voldoet aan de wettelijke bepalingen inzake de jaarrekening zoals opgenomen in Titel 9 Boek 2 van het Burgerlijk Wetboek (‘BW’) en de Richtlijnen voor de jaarverslaggeving. Midlin heeft de status van fiscale beleggingsinstelling in de zin van artikel 28 van de Wet op de vennootschapsbelasting 1969 en is onder gewone voorwaarden belastingplichtig voor de vennootschapsbelasting. Teslin (als beheerder en directie) wordt aangemerkt als verbonden partij als bedoeld in artikel 381 lid 3 van boek 2 BW respectievelijk gelieerde partij als bedoeld in het Bgfo. Van een gelieerde partij is sprake wanneer een partij rechten kan uitoefenen waardoor invloed van betekenis kan worden uitgeoefend op het zakelijk of financieel beleid van – voor zover hier relevant – een beheerder van een beleggingsinstelling. Per 22 juli 2014 beschikt Teslin over een A IFMD-vergunning en is de AIFM-richtlijn van toepassing op het beheer van Midlin. Artikel 22 van de AIFM-richtlijn bevat specifieke eisen waaraan de jaarverslaglegging moet voldoen. Hoewel Teslin strikt genomen eerst per boekjaar 2014/2015 verplicht is om ten aanzien van Midlin aan de eisen aan de jaarverslaglegging uit de AIFM-richtlijn te voldoen, heeft zij ervoor gekozen om het jaarverslag over boekjaar 2013/2014 reeds daarmee in lijn te brengen. Voorgaande geldt tevens ten aanzien van de eisen die de AIFMD aan het beloningsbeleid van Teslin stelt. Teslin past deze ook voor Midlin over boekjaar 2013/2014 toe. Een samenvatting van het beloningsbeleid is te raadplegen op de website van Teslin (www.teslin.nl). De managementvergoeding die door Midlin aan Teslin wordt uitgekeerd, wordt (ex artikel 107 van de A IFMDverordening) verantwoord op bladzijde 41 van dit jaarverslag. In het afgelopen boekjaar hebben, naast de hierboven vermelde managementvergoeding, geen andere transacties plaatsgevonden tussen Midlin en de met haar verbonden partijen in de zin van artikel 381 lid van Boek 2 BW. Voor wat betreft de door gelieerde partijen gehouden belangen in Midlin verwijzen wij naar bladzijde 45 van dit jaarverslag. 2. Grondslagen van waardering en bepaling van het resultaat De gehanteerde grondslagen van waardering en bepaling van het resultaat zijn ongewijzigd ten opzichte van het boekjaar 2012/2013. De jaarrekening is opgesteld in euro’s.

28


Waardering beleggingen De waardering van de beleggingen vindt plaats in euro’s op basis van de volgende belangrijkste criteria: • beursgenoteerde financiële instrumenten die regelmatig worden verhandeld worden gewaardeerd tegen de laatste slotkoers; • op dagen waarop een of meerdere effectenbeurzen of markten waarop een substantieel gedeelte van de onderliggende beleggingen wordt verhandeld om g ebruikelijke redenen is of zijn gesloten, kunnen beursgenoteerde beleggingen worden gewaardeerd op basis van een taxatie van de directie met inachtneming van de maatstaven die de vermogensbeheerder voor de waardering van zodanige beleggingen raadzaam acht; • niet- of onregelmatig verhandelde beursgenoteerde effecten worden naar het inzicht van de directie gewaardeerd op een (benaderde) marktwaarde met inacht neming van de maatstaven die de vermogensbeheerder voor de waardering van zodanige beleggingen raadzaam acht; • de aan- en verkoopkosten beleggingen (uitsluitend beursgenoteerd) betreffen de kosten met betrekking tot beleggingstransacties. Deze worden rechtsreeks ten laste van het resultaat gebracht. Mocht zich een geval voordoen dat er sprake is van een niet-beursgenoteerde belegging, dan kunnen in overeenstemming met verslagleggingsvereisten voor dat geval de aankoopkosten van de belegging worden opgenomen in de kostprijs en worden mee geactiveerd en als gevolg van de waardering tegen reële waarde verwerkt in de koersresultaten. Eventuele verkoopkosten worden in dat geval in mindering gebracht op de opbrengsten en komen eveneens tot uitdrukking in de koersresultaten; en • alle overige beleggingen (waaronder eventuele beleggingen in ondernemingen die op het moment van investeren genoteerd waren, maar waarbij een ‘delisting’ heeft plaatsgevonden waarin Midlin heeft geparticipeerd) worden gewaardeerd op basis van in het maatschappelijk verkeer aanvaardbaar geachte waarderingsgrondslagen. Transactiedatum en afwikkelingsdatum Alle aan- en verkopen van financiële activa en passiva die moeten worden afgewikkeld binnen het tijdsbestek dat door regelgeving of een marktconventie is vastgesteld, worden verantwoord op basis van de transactiedatum, de d atum waarop Midlin als partij betrokken wordt bij de contractuele bepalingen van het instrument. Omrekening vreemde valuta Transacties in vreemde valuta worden omgerekend naar euro’s tegen de wisselkoers op de transactie datum. Activa en passiva luidend in vreemde valuta worden omgerekend naar euro’s tegen de wisselkoers per de datum van de waardering. Koersverschillen die optreden bij de afwikkeling van transacties worden omgerekend naar euro’s tegen de wisselkoers per transactiedatum. Waardering liquide middelen, vorderingen en kortlopende schulden De liquide middelen worden gewaardeerd op nominale waarde en bestaan uit kas, banktegoeden en direct opeisbare deposito’s met een looptijd korter dan 12 maanden. De debetsaldi van rekeningen-courant aangehouden bij de depotbank maken integraal deel uit van het cashmanagement van het fonds. De vorderingen en de kortlopende schulden worden opgenomen tegen nominale waarde.


29

Schattingen Bij toepassing van de grondslagen en regels voor het opstellen van de jaarrekening vormt de directie van Midlin zich verschillende oordelen en maakt schattingen die essentieel kunnen zijn voor de in de jaarrekening opgenomen bedragen. Indien het voor het geven van het in artikel 2:362 lid 1 BW vereiste inzicht noodzakelijk is, is de aard van deze oordelen en schattingen inclusief de bijbehorende veronderstellingen opgenomen bij de toelichting op de betreffende jaarrekeningposten. Resultaatbepaling Het resultaat van Midlin wordt bepaald door de opbrengsten uit beleggingen, gerealiseerde en niet-gerealiseerde waardeveranderingen van beleggingen en overige bedrijfsopbrengsten te verminderen met de daarop betrekking hebbende kosten. In het algemeen geldt dat baten en lasten worden toegerekend aan de periode waartoe zij behoren. 3. Corporate governance Midlin De directie over Midlin wordt gevoerd door Teslin, een onafhankelijke beheerder. De aandelen van Teslin worden gehouden door het management (82%) en een gelieerde familieparticipatiemaatschappij (18%). Naast het beheren van beleggingsinstellingen beheert Teslin een individueel vermogen op grond van een daartoe aan haar verstrekt mandaat. Teslin beschikt over een vergunning als beheerder van beleggingsinstellingen op grond van artikel 2:65 van de Wft en is als zodanig geregistreerd in het register van de Autoriteit Financiële Markten. Aandelen worden alleen aan Stichting Administratiekantoor Midlin (‘SAK Midlin’) uitgegeven, dat voor elk aandeel één certificaat toekent. SAK Midlin zal voorafgaand aan elke Algemene Vergadering van Aandeelhouders aan iedere certificaathouder een onherroepelijke volmacht verlenen om het stemrecht uit te oefenen op de aandelen waarvan de certificaathouder certificaten houdt. Hierdoor hebben certificaathouders zoveel mogelijk dezelfde rechten als normaliter een aandeelhouder zouden toekomen. De Algemene Vergadering van Aandeelhouders van Midlin heeft het recht om Teslin als directie te ontslaan. De administratie is uitbesteed aan KAS BANK NV. De effectenportefeuille wordt al vanaf oprichting bewaard bij KAS BANK NV. Transacties in effecten geschieden via van Midlin en Teslin onafhankelijke brokers. In verband met de inwerkingtreding van de AIFM-richtlijn is Teslin verplicht bij elk van de door haar beheerde fondsen een AIFMD-bewaarder (ook wel depositary genaamd) aan te stellen. Achterliggende gedachte van de Europese wetgever hierbij is geweest een aanvullende en onafhankelijke controlefunctie in het belang van de aandeelhouders te introduceren. De AIFMD-bewaarder dient in het belang van de beleggers toe te zien op de wijze waarop de Beheerder zijn taken uitvoert. De Beheerder heeft KAS Trust & Depositary Services BV (‘KAS Trust’) per 22 juli 2014 als AIFMD-bewaarder aangesteld. De belangrijkste taken van KAS Trust zijn: • het controleren van de kasstromen van Midlin; • vaststellen dat het beleggingsbeleid op juiste wijze wordt uitgevoerd; • het verifiëren van de eigendomsverkrijging van de activa door het fonds; • nagaan of de intrinsieke waarde van het fonds wordt berekend volgens de juiste procedures; en • vaststellen of de inkomsten van het fonds een bestemming krijgen die strookt met de wet, het prospectus en de statuten.

30


De structuur van zowel Midlin als Teslin is transparant. Beide vennootschappen hebben een eigen Raad van Commissarissen die onafhankelijk van elkaar opereren. De ‘checks and balances’ zijn daarmee bij zowel Midlin als Teslin gewaarborgd. De Raad van Commissarissen van Teslin houdt toezicht op de gang van zaken bij Teslin, de Raad van Commis sarissen van Midlin houdt op haar beurt toezicht op de wijze waarop Teslin de belangen van de certificaat houders in Midlin behartigt. De leden van de Raad van Commissarissen en de accountant van Midlin worden door de certificaathouders benoemd. Mocht een certificaathouder de Algemene Vergadering van Aandeel houders niet kunnen bijwonen, dan kan deze zich laten vertegenwoordigen of bij volmacht stemmen. Teslin legt jaarlijks verantwoording af aan de Raad van Commissarissen van Midlin en de A lgemene Vergadering van Aandeelhouders over het bij Midlin gevoerde beleid en de samenstelling van de in het betreffende boekjaar ten laste van de winst- en verliesrekening komende managementvergoeding. Teneinde mogelijke belangenconflicten te voorkomen is met goedkeuring van de Raad van Commissarissen van Teslin en de verschillende fondsen die door Teslin worden beheerd een tradingreglement opgesteld. Nederlandse Corporate Governance Code Als institutionele belegger leeft Teslin bij de uitvoering van haar fondsbeheeractiviteiten de Nederlandse Corporate Governance Code na. Teslin legt op haar website verantwoording af over de wijze waarop zij deze naleving in praktijk brengt en/of daarvan afwijkt. Eumedion best practices Teslin is actief deelnemer van Eumedion, het orgaan dat de belangen van de bij haar aangesloten institutionele beleggers op het gebied van corporate governance en duurzaamheid behartigt. Teslin onderschrijft in dat kader de Eumedion best practices waarin de beginselen van betrokken aandeelhouderschap zijn vervat. Teslin handelt bij de uitvoering van haar beheerwerkzaamheden in overeenstemming met de best practices. Teslin legt op haar website verantwoording af over haar invulling bij de naleving van deze best practices. Principles of Fund Governance Bij wege van zelfregulering heeft Dutch Fund and Asset Management Association (‘DUFAS’) de Principles of Fund Governance en de DUFAS Code Vermogensbeheerders opgesteld. De minister van Financiën heeft (met steun van de Tweede Kamer) deze DUFAS Principles onderschreven als een adequate oplossing voor de wettelijk vereiste implementatie van een governancebeleid door fondsbeheerders. T eslin streeft er naar deze regels na te leven. Op de website van Teslin is de Fund Governance Regeling van Teslin opgenomen. DUFAS Code Vermogensbeheerders Teslin onderschrijft voorts de DUFAS Code Vermogensbeheerders als een gedragscode waarin is verwoord wat klanten van haar mogen verwachten. Teslin zal (een link naar) deze code op haar website publiceren. Deze Code is tot stand gekomen na afsluiting van het boekjaar. Teslin zal komend boekjaar (2014/2015) in haar jaarverslag op basis van comply-and-explain verantwoording afleggen over de naleving van de DUFAS Code Vermogensbeheerders. 4. Stembeleid Midlin hecht aan zeggenschap en het uitoefenen van zeggenschapsrechten en neemt dan ook (fysiek dan wel bij volmacht) deel aan de (bijzondere) aandeelhoudersvergaderingen van vennootschappen waarin zij belegt.


31

Waar mogelijk oefent Midlin haar stemrecht uit. In het geval Midlin verhinderd is een vergadering bij te wonen, v erleent

De stemverantwoording van Midlin is te lezen op de website www.midlin.nl.

Midlin een volmacht aan een derde met een een duidige steminstructie conform het stembeleid van Midlin. In de oordeelsvorming omtrent de onderwerpen waarover op de aandeelhoudersvergaderingen gestemd wordt, maakt Midlin onder meer gebruik van interne analyses, overleg met andere (groot)aandeelhouders, alsmede van haar visie op corporate governance. De visie van Midlin op corporate governance is gebaseerd op de Nederlandse situatie. Corporate g overnance is in een aantal Europese landen (nog) niet op dezelfde wijze ontwikkeld als in Nederland. Bij beleggingen buiten Nederland zal Midlin, met inachtneming van de in het betreffende land toepasselijke weten regelgeving, trachten op een met Nederland vergelijkbare w ijze invulling te geven aan de rol van betrokken aandeelhouder. 5. Risico’s en risicomanagement Aan een belegging in Midlin zijn financiële kansen, maar ook financiële risico’s verbonden die in het algemeen gepaard gaan met het beleggen in effecten. De waarde van een b elegging in Midlin kan zowel stijgen als dalen en een certificaathouder kan daardoor minder terugkrijgen dan de certificaathouder heeft ingelegd. Het is ook mogelijk dat een belegging in het fonds weinig tot geen inkomsten zal genereren en dat de inleg bij een ongunstig koersverloop geheel of ten dele verloren gaat. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Bij beleggen in M idlin dient een aantal risico’s te worden onderscheiden. In hoofdstuk 3 van het op de website g epubliceerde prospectus is een niet-limitatieve opsomming opgenomen van risico’s die zich voor kunnen doen bij het beleggen in Midlin. Bij beleggen in aandelen dient rekening te worden gehouden met de gebruikelijke risico’s die verbonden zijn aan het beleggen in effecten, waaronder: • afwikkelingsrisico

• inflatierisico

• marktrisico

• koersrisico

• risico’s op fiscaal en juridisch gebied

• marktverstoringsrisico

• reputatierisico

• renterisico

• liquiditeitsrisico

• verhandelbaarheids- en liquiditeitsrisico

• valutarisico

van de certificaten

• politiek risico

• risico van beleggen met geleend geld

• bewaarrisico

• operationeel risico

• concentratie- en tegenpartijrisico Risicomanagement Bekend is dat beleggen in effecten risico’s met zich meebrengt. Voor het aanvaarden van die risico’s kan een belegger, mits hij de risico’s goed inschat en goed beheerst, een aantrekkelijk rendement krijgen. In theorie geldt: hoe groter het risico dat wordt aanvaard, hoe h oger het potentiële rendement. Teslin is van mening dat een goed rendement behaald kan w orden door het beheersen van risico’s. Maar hoe schat je de te beheersen risico’s in en hoe beperk je de impact van desondanks gematerialiseerde risico’s? De beheerder bewaakt de risico’s onder meer door zich voortdurend te laten informeren over de gang van zaken bij de bedrijven waarin belegd wordt en de markten waarin zij opereren. Verder wordt in een wekelijks investeringsoverleg over de portefeuilles van de door Teslin beheerde fondsen, waaronder Midlin, gesproken. Daarnaast worden aan de hand van de bedrijfsvoering per kwartaal rapportages opgesteld over de naleving

32


van de procedures (zie ook ‘in control’-verklaring op bladzijden 20 en 21). Tevens wordt de wekelijkse berekening van de intrinsieke waarde en andere door de f inanciëleadministratie vervaardigde documenten gecontroleerd en gefiatteerd. Met de aanstelling van de AIFMD-bewaarder is daar in het belang van de investeerder nog een waarborg aan toegevoegd. In het voorbije boekjaar heeft zich een aantal risico’s gematerialiseerd. Hieronder beschrijven we enkele en daarbij ook op welke wijze Midlin risicomanagement ten aanzien van de meest relevant geachte gematerialiseerde risico’s voert. Tevens beschrijven we onze benadering van het reputatierisico dat zich in de afgelopen jaren steeds vaker als een reëel risico voor beleggen op de financiële markten manifesteert. Concentratierisico Midlin belegt in effecten van een beperkt aantal kleine en middelgrote aan Europese beurzen genoteerde ondernemingen. Deze ondernemingen kunnen door hun omvang kwetsbaar zijn, waardoor hun risicoprofiel relatief groot is. Door het selecteren mede op de kracht van het management en de organisatie, de markt positie en de groei van cashflow en winst tracht de directie het risico te beperken, maar dit is geen garantie voor een positieve waardeontwikkeling. Risicobeheersing zit naar de mening van de beheerder niet in diversificatie van de portefeuille. Het beperken van risico vindt onder andere plaats doordat de beheerder goed weet waarin Midlin investeert. Daarom heeft Midlin tien tot vijftien bedrijven in de portefeuille. De beheerder gelooft meer in focus met kennis dan in spreiding. Volgens de beheerder levert spreiding geen risicobeperking, maar enkel risicoversnippering op. Door veel verschillende beleggingen aan te houden wordt het aantal relevante risicofactoren vergroot. Dat zijn er al snel meer dan waar effectief zicht op kan worden gehouden en dus ook meer dan daadwerkelijk beheerst kunnen worden. Het beleid van de beheerder is er mede op gericht door zorgvuldige selecties het eventuele negatieve effect van koersfluctuaties op de nettovermogenswaarde van het fonds zoveel mogelijk te beperken. Kennis, gecombineerd met actief en betrokken aandeelhouderschap ziet de beheerder als de effectieve vorm van risicobeheersing. Door nauw betrokken te zijn bij de beleggingen en de markt van de onderneming waarin wordt geïnvesteerd in de gaten te houden, is de beheerder op de hoogte van de dynamiek waarmee Midlin te maken kan krijgen. Door goed en intensief contact met de bestuurders van de beleggingen te onderhouden, kan de kans verkleind worden dat men voor negatieve verrassingen komt te staan. Sterker nog, bij een grondige aanpak kan de beheerder invloed verkrijgen op het voorkomen van negatieve scenario’s, bijvoorbeeld door kritische vragen te blijven stellen aan de bestuurders van een onderneming waarin geïnvesteerd wordt. Dat doet de beheerder dan ook steeds wanneer zij dit nodig acht. Ook gedurende dit boekjaar heeft het concentratierisico zich verwezenlijkt. De verschillen in koersrendementen tussen de bedrijven in de Midlin-portefeuille waren groot afgelopen boekjaar. Arseus steeg bijvoorbeeld met 87% (inclusief dividend), terwijl Jenoptik 21% (inclusief dividend) in waarde daalde. Vanwege het beperkte aantal bedrijven in de Midlin-portefeuille, hebben deze individuele koersmutaties relatief veel invloed op het fondsrendement. Kort na het einde van het boekjaar werd automatiseerder Ordina geconfronteerd met fraudebeschuldigingen bij het verkrijgen van overheidsopdrachten door het televisieprogramma ZEMBLA. Uit angst voor het verlies van overheidsopdrachten verkochten beleggers hun aandelen Ordina en dat resulteerde in korte tijd in een waardeverlies van circa 40%.


33

Politiek risico Gedurende het boekjaar verslechterden de vooruitzichten voor de Duitse economie. Het Duitse producenten vertrouwen, de industriële productie en de fabrieksorders namen af. De Duitse regering verlaagde de economische groeiverwachtingen voor 2014 en 2015. De plotselinge omslag in het Duitse sentiment wordt deels verklaard door de crisis in Oekraïne en de handelsrestricties die er uit voortkwamen. De Duitse regering herzag haar exportbeleid voor de defensie-industrie en dat beperkte de exportmogelijkheden van bijvoorbeeld Jenoptik. Brunel, TOM TAILOR en CENTROTEC hebben activiteiten in Rusland, maar deze vallen niet onder het exportverbod. Wel merken zij de verminderde vraag uit Rusland en Oost-Europese landen waar de geopolitieke spanningen het consumentenvertrouwen ondermijnen. Marktrisico/valutarisico Gedurende het boekjaar nam periodiek de volatiliteit op de beurzen toe. Net als voorgaande jaren speelden zorgen over de houdbaarheid van overheidsbegrotingen, geopolitieke spanningen en het monetaire beleid op. In E uropa hebben niet alle landen de afgelopen twee jaar van rust op het rentefront gebruikt om structurele hervormingen door te voeren. Met name in Frankrijk en Italië is door kiezers voor een andere koers gekozen. Onduidelijk is of de financiële markten vertrouwen houden in deze koers. De Europese Centrale Bank (‘ECB’) en de Amerikaanse centrale bank (‘de Fed’) lijken alles al gedaan te hebben dat in hun macht of mandaat ligt. Zij hebben de rente verlaagd en het banksysteem van liquiditeit voorzien. De afbouw van de monetaire stimulering zoals in de Verenigde Staten reeds in gang is, zorgt periodiek voor volatiliteit in beurskoersen, rentestanden en valutakoersen. In Europa zorgt de voortdurende discussie over de grenzen van het mandaat van de ECB voor onzekerheid. Geopolitieke spanningen zorgen ook periodiek voor onzekerheid. Het aantal brandhaarden wereldwijd lijkt toe te nemen. Handelssancties vormen vaak onderdeel van de strijdmiddelen. Voor een vrije wereldhandel is dat geen goede ontwikkeling. Liquiditeitsrisico De mate van verhandelbaarheid van de effecten waarin belegd wordt kan van invloed zijn op de hoogte van de feitelijke aan- en verkoopkoersen. De liquiditeit van aan Europese beurzen genoteerde small caps kan (relatief) beperkt zijn, waardoor het afbouwen van een positie meer tijd kan vergen, of een waardedrukkend effect hebben. De liquiditeit van een niet-beursgenoteerde onderneming is de facto beperkt. In het afgelopen boekjaar had Midlin wederom geen private bedrijven in portefeuille. Teslin is ruim vijfentwintig jaar actief in beleggen in small caps en heeft dus ruime ervaring met de beperktere liquiditeit. De beheerder is van mening dat een aantal ondernemingen dat zich ‘onder de radar van de banken’ bevindt en mede daardoor minder liquide is, ondergewaardeerd is. Dat maakt deze ondernemingen interessant om in te investeren, zeker op de langere termijn. Het liquiditeitsrisico wordt met name ten tijde van eventuele aan- of verkopen ge monitord door inzicht te hebben in de koersontwikkelingen van de betreffende bedrijven, alsmede inzicht in de zogenaamde ‘spread’ op dat moment. Midlin dient als open-end fonds over liquiditeiten te (kunnen) beschikken in het geval zij tot inkoop van certifi caten Midlin dient over te gaan. Als dit zich voordoet, zullen mogelijk effecten verkocht moeten worden. De fondsbeheerder streeft in dit kader naar ten minste één belegging die meer liquiditeit biedt om zo het liquiditeitsrisico te beperken. Reputatierisico Reputatierisico kan zich bij Teslin als beheerder alsook bij de ondernemingen waarin Midlin investeert ver wezenlijken.

34


Reputatierisico Teslin Teslin is een beheerder met een sterke overtuiging over fatsoenlijke waardecreatie. Dat schept verplichtingen om daar dan ook zelf steeds bewust invulling aan te geven. De reputatie van Teslin en daarmee van Midlin op dat gebied is van eminent belang. Teslin geeft invulling aan haar overtuiging door zich als langetermijninvesteerder fatsoenlijk en met grote betrokkenheid op te stellen tegenover de ondernemingen waarin zij investeert. Teslin verwacht dit ook van haar samenwerkingspartners en selecteert deze dan ook zeer zorgvuldig. Reputatierisico ondernemingen waarin Midlin investeert Het reputatierisico kan zich tevens verwezenlijken bij de ondernemingen waarin Midlin investeert. Publicaties over (vermeende) fraude of malversaties leiden vaak in korte tijd tot sterk negatieve reacties van de markt, waardoor de koers en daarmee de beurswaarde van de investering in korte tijd afneemt. Vervolgens kost het vaak veel tijd om het vertrouwen van de markt te herwinnen. Midlin stelt zich ten doel om door intensieve, langdurige betrokkenheid en een kritische opstelling jegens directies van geïnvesteerde ondernemingen te voorkomen dat zij verrast wordt door negatieve berichtgeving. Mocht het desondanks voorkomen dat de reputatie van een geïnvesteerde onderneming geschaad wordt, dan zal Midlin steeds een eigen afweging maken ten aanzien van de vraag of de problemen van structurele, dan wel incidentele aard zijn. Gelet op de langetermijn visie zal Midlin niet snel geneigd zijn mee te gaan in primaire (en mogelijk voorbarige) reacties van de markt.

TOELICHTING OP DE BALANS PER 30-09-2014 6. Beleggingen In het boekjaar 2013/2014 zijn belangen uitgebreid alsook teruggebracht. Veranderingen in de posities vonden plaats in vrijwel alle belangen in de portefeuille. De posities in Vet’Affaires SA, UNIT4 NV en Beter Bed Holding NV werden volledig verkocht. Voor het eerst werden posities in zooplus AG en First Sensor AG genomen. Het aantal belangen in de portefeuille daalde hierdoor van veertien naar dertien. Het verloop van de beleggingen in het boekjaar is als volgt: Beleggingen

2013/2014

2012/2013

36.879.773

26.825.824

Aankopen

20.767.908

12.225.739

Verkopen

-12.365.522

-11.733.981


2.301.399

2.449.829


2.044.854

7.112.362

49.628.412

36.879.773

Beginstand

Eindstand


35

De beleggingen laten zich als volgt specificeren:

Aantal

30-09-2014 Beurswaarde

Aantal

30-09-2013 Beurswaarde

89.695

3.442.494

6,74

170.003

3.563.263

9,00

0

0

0

112.754

1.879.609

4,75

Brunel International NV

202.369

3.670.974

7,19

147.644*

2.934.425

7,42

CENTROTEC Sustainable AG

252.361

3.845.982

7,53

201.050

2.996.650

7,58

First Sensor AG

352.134

3.838.261

7,52

0

0

0

80.000

4.113.600

8,05

60.000

2.656.800

6,72

Grontmij NV

1.200.392

4.809.971

9,42

818.392

2.789.898

7,05

Jenoptik AG

400.057

3.562.507

6,98

258.511

2.988.387

7,56

110.019

3.245.560

6,36

100.019

2.950.561

7,46

2.002.049

3.859.950

7,56

2.042.425

2.593.880

6,56

121.335

3.707.391

7,26

93.191

2.815.300

7,12

Technotrans AG

322.256

2.546.467

4,99

215.613

1.951.298

4,93

TOM TAILOR Holding AG

330.661

4.579.655

8,97

200.661

3.384.148

8,56

UNIT4 NV

0

0

0

95.563

2.766.548

6,99

Vet'Affaires SA

0

0

0

44.453

609.006

1,54

80.000

4.405.600

8,63

0

0

0

49.628.412

97,20

36.879.773

93,24

1.431.342

2,80

2.674.834

6,76

51.059.754

100,00

39.554.607

100,00

Arseus NV Beter Bed Holding NV

Gerresheimer AG

NV Nederlandsche Apparatenfabriek Nedap Ordina NV Sligro Food Group NV

zooplus AG

Kas en overigen Totaal netto vermogenswaarde

* Brunel International NV voerde in 2014 een aandelensplitsing door 2:1.

36


Weging(%)

Weging(%)

7. Vorderingen Overige vorderingen De specificatie van de overige vorderingen is als volgt:

Vorderingen

30-09-2014

30-09-2013

501.228

5.534

0

35.450

Terug te vorderen dividendbelasting

308.456

363.439

Vooruitbetaalde verzekeringspremie

5.186

0

814.870

404.423

Vorderingen uit hoofde van effectentransacties Vorderingen uit hoofde van toetredingen

De vorderingen uit hoofde van effectentransacties betreffen de te vorderen verkoopprijs van aandelen waarvan betaling kort na boekjaareinde heeft plaatsgevonden. De post terug te vorderen dividendbelasting bestaat uit terug te vorderen dividendbelasting met een voornamelijk kortlopend karakter en uit te verrekenen dividendbelasting met deels een kortlopend en deels een langlopend karakter. Van de terug te vorderen dividendbelasting is een bedrag van € 257.800 (2012/2013: € 328.523) te verrekenen met toekomstige door Midlin verschuldigde dividendbelasting. 8. Overige activa Liquide middelen Ingevolge art. 3:63 Wft dient Midlin 10% van het fondsvermogen als liquiditeit aan te houden. Onder liquiditeiten in de zin van de Wft worden onder andere verstaan direct opeisbare tegoeden aangehouden bij financiële instellingen alsmede aandelen die genoteerd zijn aan de gereglementeerde markten ex art. 112 Bpr Wft. De liquide middelen bestaan uit een debet- en creditsaldo in rekeningen-courant bij KAS BANK NV. Liquide middelen worden in euro’s aangehouden. Van valutarisico op liquide middelen is derhalve geen sprake.


37

9. Kortlopende schulden Kortlopende schulden De specificatie van de kortlopende schulden is als volgt:

Kortlopende schulden Schulden uit hoofde van effectentransacties Managementvergoeding Schulden uit hoofde van uittredingen Overige kosten

30-09-2014

30-09-2013

445.830

0

151.712

119.954

0

21.443

323.755

476.270

921.297

617.667

De schulden uit hoofde van effectentransacties betreffen de te betalen aankoopprijs van a andelen waarvan betaling kort na boekjaareinde heeft plaatsgevonden. De looptijd van de kortlopende schulden is korter dan één jaar. In de overige kosten is € 285.059 (2012/2013: € 431.032) aan winstparticipatie opgenomen. De vennootschap beschikt over een kredietfaciliteit van maximaal 10% van het fondsvermogen. De debetrente wordt berekend op grond van het Euribor eendagstarief, ofwel Eonia,vermeerderd met 1,75%. Voor het boekjaar 2013/2014 varieerde de debetrente tussen 1,83 en 2,21%. Voor de kredietfaciliteit zijn zekerheden gesteld in de vorm van een pandrecht op de activa.

38


10. Eigen vermogen Geplaatst kapitaal Het maatschappelijk kapitaal van de vennootschap bestaat per 30 september 2014 uit 500.000 aandelen van nominaal € 1,00. Hiervan zijn 381.897 aandelen geplaatst en volgestort, waarvoor SAK Midlin een gelijk aantal certificaten heeft uitgegeven. De heer P.J.P. Rubingh is bestuurder van SAK Midlin. De ontwikkeling in de diverse componenten van het eigen vermogen kan als volgt nader worden toegelicht:

Eigen vermogen

Geplaatst kapitaal

Agioreserve

Beginstand

319.282

31.310.253

Uitgifte van certificaten

91.446

Inkoop van certificaten

-28.831

Overige reserves

Onverdeeld resultaat

Totaal 2013/2014

9.271.865

39.554.607

29.599.957

12.436.880

12.528.326

3.367.420

-3.956.271

-3.985.102

-2.220.016

-8.232.308

0

0

-1.039.557

-1.039.557

-464.619

4.001.480

4.001.480

9.271.865

4.001.480

51.059.754

39.554.607

-1.346.793

Toevoeging aan overige reserves

8.232.308

Dividenduitkering Resultaat boekjaar Eindstand

381.897

39.790.862

6.885.515

Totaal 2012/2013

In de overige reserves en het onverdeeld resultaat is in totaal € 8.723.834 opgenomen aan niet-gerealiseerde waardeveranderingen.

Meerjarenoverzicht eigen vermogen

2013/2014

2012/2013

2011/2012

2010/2011

2009/2010

Eigen vermogen (x € 1.000)

51.060

39.555

29.600

24.600

22.112

Aantal uitstaande aandelen

381.897

319.282

309.114

271.470

234.551

133,70

123,89

95,76

90,62

94,27

3,00

1,50

1,40

1,40

0,00

Intrinsieke waarde per aandeel Uitgekeerd dividend c.q. agio per aandeel


39

TOELICHTING OP DE WINST- EN VERLIESREKENING 01-10-2013 / 30-09-2014

11. Opbrengsten 11.1 Dividenden 2013/2014

2012/2013

629.768

711.202

In resultaat 2013/2014

Al in resultaat verantwoord

T.o.v. gemiddelde kostprijs

982.531

714.342

1.696.873

Beter Bed Holding NV

-16.821

303.468

286.647


155.914

319.818

475.732

Ordina NV

183.799

53.967

237.766

UNIT4 NV

1.101.038

943.253

2.044.291

Vet’ Affaires SA

-105.062

-171.828

-276.890

2.301.399

2.163.020

4.464.419

Ontvangen dividenden

11.2 Gerealiseerde waardeveranderingen De gerealiseerde waardeveranderingen laten zich als volgt specificeren:

Arseus NV

De gerealiseerde waardeveranderingen betreffen het nog niet eerder in de winst- en verliesrekening verantwoorde gedeelte van het verschil tussen de aan- en verkoopprijs van de verkochte aandelen. 11.3 Niet-gerealiseerde waardeveranderingen De niet-gerealiseerde waardeveranderingen van € 2.044.854 betreffen het verschil tussen de beurswaarde van de beleggingen per 30 september 2013, dan wel de gedurende het boekjaar betaalde kostprijs van de beleggingen en de beurswaarde per 30 september 2014. Een overzicht van de niet-gerealiseerde waardeveranderingen is opgenomen onder de overige gegevens op bladzijde 46.

40


12. Overige opbrengsten Op- en afslag Bij toe- en uittreding wordt een op- respectievelijk afslag van 0,5% in rekening gebracht om de kosten van de met de toe- en uittreding g emoeide aan- en verkoop van effecten te dekken. 13. Kosten 13.1 Managementvergoeding en winstparticipatie De vennootschap is een managementovereenkomst aangegaan met Teslin. De managementvergoeding en winstparticipatie worden als volgt berekend: • Een managementvergoeding van 1,2% per jaar, berekend over het jaarlijks gemiddeld gewogen fondsvermogen. De managementvergoeding wordt per berekening van de intrinsieke waarde gereserveerd en wordt achteraf op kwartaalbasis gedeclareerd. • Een winstparticipatie van 12,5% over de stijging van de intrinsieke waarde per aandeel ultimo boekjaar ten opzichte van de geldende high watermark. Voor de berekening van de stijging wordt de intrinsieke waarde ultimo boekjaar vermeerderd met de door Midlin in dat boekjaar aan de aandeelhouders verrichte uitkeringen en/of dividenden. Er is sprake van een eeuwigdurend high watermark die jaarlijks toeneemt met een enkelvoudige ‘hurdle’ van 5% over de laatste intrinsieke waarde ultimo boekjaar waarover is afgerekend. Als de intrinsieke waarde ultimo boekjaar vermeerderd met de door Midlin in dat boekjaar aan aandeelhouders verrichte uitkeringen en/of dividend lager is dan de geldende highwatermark is er géén winstparticipatie verschuldigd. In het geval de intrinsieke waarde ultimo boekjaar X lager is dan de high watermark, dan wordt de high watermark in boekjaar X+1 verlaagd met de door Midlin in boekjaar X aan de aandeelhouders verrichte uitkeringen en/of dividenden. Bij de berekening van de winstparticipatie wordt rekening gehouden met het gemiddeld gewogen aantal aandelen gedurende het boekjaar. De reservering voor de winstparticipatie vindt in de berekening van de intrinsieke waarde plaats. De winst participatie is betaalbaar na vaststelling van de jaarrekening van het betreffende boekjaar door de Algemene Vergadering. Voornoemde berekeningswijze kan nimmer leiden tot een vordering van Midlin op de beheerder. In het boekjaar 2013/2014 zijn de volgende bedragen ten laste van het resultaat gebracht:

2013/2014

2012/2013

Managementvergoeding

573.057

416.898

Winstparticipatie

285.059

431.032

858.116

847.930


41

13.2 Commissarissenbeloning De commissarissenbeloning is als volgt te s pecificeren:

2013/2014

2012/2013

P.J.P. Rubingh

8.319

8.522

D. Lindenbergh

7.260

7.260

R.W. van Beek

4.671

0

20.250

15.782

Alle vergoedingen zijn inclusief kosten en eventueel verschuldigde omzetbelasting en zijn ten laste van het resultaat gebracht.

13.3 Overige kosten De specificatie van de overige kosten is als volgt: 2013/2014

2012/2013

7.172

1.351

Kosten controle jaarrekening

13.500

13.502

Overige controleopdrachten

1.500

3.904

Advieskosten

17.030

9.201

Bewaar- en servicekosten custodian

13.863

17.041

Administratiekosten

35.318

40.496

Kosten verslaglegging

20.000

18.345

Diversen

12.047

14.875

120.430

118.715

Toezichtskosten

13.4 Aan- en verkoopkosten beleggingen De aan- en verkoopkosten beleggingen betreffen de kosten met betrekking tot beleggingstransacties. Deze zijn rechtstreeks ten laste van het resultaat gebracht. 13.5 Vennootschapsbelasting Midlin heeft de fiscale status van een beleggingsinstelling in de zin van artikel 28 van de Wet op de vennootschapsbelasting 1969. Als gevolg hiervan is de fiscale winst onderworpen aan een vennootschapsbelastingtarief van 0%, mits de beleggingsinstelling aan een aantal voorwaarden voldoet. Op grond van de wettelijke vereisten dient de fiscale winst binnen acht maanden na afloop van het boekjaar aan de aandeelhouders te worden uitgekeerd. De uitdelingsverplichting over het boekjaar 2013/2014 is nihil.

42


Personeel De vennootschap heeft, net als in het boekjaar 2012/2013, geen personeel in dienst. Uitbesteding taken De beheerder van het fonds, Teslin, heeft een aantal taken uitbesteed bij onafhankelijke partijen. De (financiële) administratie wordt verzorgd door KAS BANK NV. KPMG Accountants NV controleert de jaarrekening. De beleggingen van Midlin worden bewaard en geadministreerd door KAS BANK NV, een onafhankelijke effectendienstverlener. Het opstellen van de aangifte vennootschapsbelasting en andere fiscale zaken zijn uitbesteed aan EY Belastingadviseurs LLP. De beheerder heeft KAS Trust & Depositary Services BV (‘Kas Trust’) per 22 juli 2014 als AIFMD-bewaarder aangesteld. Vergelijkend overzicht Op grond van artikel 123 lid 1j van het Bgfo dient een vergelijkend overzicht van de naar soort onderscheiden volgens het prospectus te maken kosten en de daadwerkelijke kosten opgenomen te worden. In onderstaand overzicht is een vergelijking gemaakt tussen de kosten volgens het prospectus en de in de jaarrekening opgenomen kosten. De hieronder opgenomen kosten ‘geïndexeerde kosten volgens prospectus’ zijn geïndex eerd en aangepast voor een gemiddeld fondsvermogen gedurende het boekjaar van € 47,8 miljoen.

Geïndexeerde kosten op jaarbasis volgens prospectus bij gem. fondsvermogen van € 47,8 miljoen

In jaarrekening opgenomen kosten

573.057

573.057

pm

285.059

Bewaar- en servicekosten custodian

23.424

13.863

Accountantskosten

13.624

13.500

1.363

7.172

Administratiekosten

40.860

35.318

Overige kosten **

62.666

69.327

714.994

997.296

Managementvergoeding Winstparticipatie

Toezichtskosten*

***

* Deze kosten kunnen jaarlijks fluctueren. ** De overige kosten zijn inclusief commissarissenbeloning. *** Exclusief de kosten van aan- en verkoop van beleggingen van € 56.763.

In het prospectus zijn de kosten weergegeven op basis van inschattingen op moment van het verschijnen van het aangepaste prospectus van juli 2014. De managementvergoeding is variabel en afhankelijk van de omvang van het gemiddelde fondsvermogen. Daarnaast kunnen kostensoorten afhankelijk zijn van de omvang van de beleggingen.


43

Lopende kostenfactor Met betrekking tot transparantie van kosten en nauwe banden wordt onderstaand een lopende kosten factor (‘LKF’) gepresenteerd. Conform de regelgeving is een toelichting op de LKF vereist. Bij de LKF wordt het gemiddelde bepaald op basis van het afgeven van een intrinsieke waarde. Alle afgegeven intrinsieke waarden worden gedurende het jaar opgeteld en gedeeld door het aantal keer dat de intrinsieke waarde is afgegeven. De opgenomen kosten betreffen zowel kosten die in de winst- en verliesrekening zijn opgenomen als die ten laste van het eigen vermogen zijn gebracht. Onder de totale kosten worden begrepen de werkelijk betaalde bestuurskosten en de overige kosten (2013/2014: € 998.796; 2012/2013: € 982.427). Hierin zijn niet begrepen de kosten van vreemd vermogen en de aan- en verkoopkosten van aandelen. De LKF exclusief winstparticipatie is 1,49% (2012/2013: 1,59%). De winstparticipatie is in 2013/2014 € 285.059 (2012/2013: € 431.032). De LKF inclusief winstparticipatie is 2,09% (2012/2013: 2,83%). De omloopsnelheid / omloopfactor Op grond van artikel 123, lid 1 sub p van het Bgfo wordt onderstaand de omloopsnelheid van de activa gepresenteerd. De omloopsnelheid betreft de aankopen plus verkopen gecorrigeerd voor inkoop en plaatsing van eigen aandelen gerelateerd aan de gemiddelde intrinsieke waarde van de beleggingsinstelling (dit is de zogenaamde ‘double count methode’). Aankooptransacties uit hoofde van stockdividenden worden in deze berekening niet meegenomen in de aankopen. In een geconcentreerde portefeuille zoals die van Midlin hebben aan- en verkopen van beleggingen een grote invloed op de hoogte van de omloopsnelheid. In 2013/2014 is een aantal beleggingen verkocht (€ 12.365.522). De verkoopopbrengst en het gestorte kapitaal op nieuw uitgegeven aandelen is gebruikt voor de aankoop van nieuwe beleggingen. De omloopfactor bedraagt hierdoor 34,76% (2012/2013: 52,85%), op basis van de ‘single count methode’ is het de helft. De gemiddelde intrinsieke waarde is bepaald door het gemiddelde te n emen van alle afgegeven NAV’s gedurende het jaar. Toelichting op grond van het Besluit Gedragstoezicht financiële ondernemingen Wft Op grond van artikel 123, lid 6 van het Bgfo dient in één paragraaf een toelichting te worden gegeven op een aantal posten van de balans en de winst- en verliesrekening. Voor de overige kostencomponenten van artikel 123 lid 5 van het Bgfo wordt verwezen naar bladzijde 42. Maarsbergen, 8 januari 2015 De directie

De Raad van Commissarissen

Teslin Capital Management BV

P.J.P. Rubingh

F.W.H. van Beuningen

D. Lindenbergh

M. Hartog

R.W. van Beek

A.C. Kruize

44


OVERIGE GEGEVENS

Voorstel resultaatbestemming Ingevolge artikel 20 van de statuten staat de winst ter vrije beschikking van de Algemene Vergadering van Aandeelhouders. Midlin kwalificeert zich als een fiscale beleggingsinstelling onder de Wet op de vennootschaps belasting 1969. Teneinde aan de hiervoor gestelde e isen te voldoen dient Midlin onder andere de voor uitdeling beschikbare winst binnen acht maanden na het einde van het desbetreffende boekjaar uit te keren. Conform de wettelijke b epalingen worden gerealiseerde en niet-gerealiseerde waardeveranderingen niet in de uitdelingsverplichting begrepen. Voorts kan een deel van de kosten aan de reserves worden toegerekend, het zogenaamde aandeel beheerskosten. De uitdelingsverplichting over het boekjaar 2013/2014 bedraagt nihil. Desondanks stelt de directie voor een bedrag uit te keren van € 3,50 per aandeel.

Voorstel dividend 2013/2014

1.336.640

Toevoeging aan de overige reserves

2.664.840

Winst 2013/2014

4.001.480

Belangen van bestuurders en commissarissen De bestuurders van Teslin houden gezamenlijk per 30 september 2014 een rechtstreeks belang van 3,68% (2012/2013: 4,56%) en een middellijk belang van 0,06% (2012/2013: 0,07%) in Midlin. De commissarissen van Midlin houden per 30 september 2014 gezamenlijk een rechtstreeks belang in Midlin van 0,60% (2012/2013: 0,94%) en een middellijk belang van 1,84% (2012/2013: 2,19%). Via de Teslin-fondsen Darlin NV en Todlin NV houden twee bestuurders van Teslin en een commissaris van Midlin een middellijk belang in Grontmij NV, NV Nederlandsche Apparatenfabriek Nedap, Ordina NV en Sligro Food Group NV. De vermindering van de bestuurdersbelangen wordt grotendeels verklaard door het toegenomen aantal uitstaande aandelen Midlin NV. Gebeurtenissen na balansdatum Op 2 oktober 2014 meldde Ordina NV dat er een onderzoek is ingesteld naar ongepast gedrag van een aantal personen in de periode 2005 - 2010. Dit naar aanleiding van een uitzending van actualiteitenprogramma ZEMBLA over mogelijke fraude bij overheidsaanbestedingen. De Raad van Bestuur van Ordina herkent zich niet in het beeld dat er sprake zou zijn van structurele onregelmatigheden. Het Openbaar Ministerie en de Autoriteit Consument & Markt hebben aangegeven oriënterende onderzoeken te doen naar mogelijke onregelmatig heden. O rdina verwacht in december 2014 of in het eerste kwartaal 2015 haar (additionele) interne onderzoek af te kunnen ronden. De resultaten zullen openbaar worden gemaakt. De beurskoers van Ordina daalde in de periode na de uitzending met circa 40%. Dit had een daling van circa 3% van de intrinsieke waarde per aandeel Midlin tot gevolg.


45

Specificatie verloop beleggingen

Beurswaarde 30-09-2013

Aankopen

Verkopen

Arseus NV

3.563.263

185.448

-2.812.476

Beter Bed Holding NV

1.879.609

329.110

-2.191.898


2.934.425

1.938.933

-1.102.838

CENTROTEC Sustainable AG

2.996.650

950.454

0

0

3.812.548

0

Gerresheimer AG

2.656.800

927.566

0

Grontmij NV

2.789.898

1.349.924

0

Jenoptik AG

2.988.387

1.409.045

0

NV NederlandscheApparatenfabriek Nedap

2.950.561

297.000

0

Ordina NV

2.593.880

388.790

-501.300

Sligro Food Group NV

2.815.300

758.045

0

Technotrans AG

1.951.298

813.409

0

TOM TAILOR Holding AG

3.384.148

1.813.034

0

UNIT4 NV

2.766.548

1.385.480

-5.253.066

609.006

0

-503.944

0

4.409.122

0

36.879.773

20.767.908

-12.365.522

First Sensor AG

Vet'Affaires SA zooplus AG

46




Beurswaarde 30-09-2014

Bruto-dividend

982.531

1.523.728

3.442.494

78.021

-16.821

0

0

22.551

155.914

-255.460

3.670.974

55.000

0

-101.122

3.845.982

48.042

0

25.713

3.838.261

0

0

529.234

4.113.600

56.000

0

670.149

4.809.971

0

0

-834.925

3.562.507

60.011

0

-2.001

3.245.560

121.021

183.799

1.194.781

3.859.950

0

0

134.046

3.707.391

124.671

0

-218.240

2.546.467

64.451

0

-617.527

4.579.655

0

1.101.038

0

0

0

-105.062

0

0

0

0

-3.522

4.405.600

0

2.301.399

2.044.854

49.628.412

629.768


47

Controleverklaring van de onafhankelijke accountant Aan: De aandeelhouders en Raad van Commissarissen van Midlin N.V.

VERKLARING OVER DE JAARREKENING VAN 30 SEPTEMBER 2014 Ons oordeel Wij hebben de jaarrekening over de periode 1 oktober 2013 tot en met 30 september 2014 van Midlin N.V. te Utrecht gecontroleerd. Naar ons oordeel geeft de jaarrekening een getrouw beeld van de grootte en samenstelling van het vermogen van Midlin N.V. op 30 september 2014 en van het resultaat over het boekjaar eindigend op 30 september 2014 in overeenstemming met Titel 9 Boek 2 BW en met de Wet op het financieel toezicht. Deze jaarrekening bestaat uit de balans per 30 september 2014 en de winst-en-verliesrekening over de periode 1 oktober 2013 tot en met 30 september 2014 met de toelichting, waarin zijn opgenomen een overzicht van de gehanteerde grondslagen voor financiële verslaggeving en andere toelichtingen. De basis voor ons oordeel Wij hebben onze controle uitgevoerd volgens het Nederlands recht, waaronder ook de Nederlandse controlestandaarden vallen. Onze verantwoordelijkheden op grond hiervan zijn beschreven in de sectie “Onze verantwoordelijkheden voor de controle van de jaarrekening”. Wij zijn onafhankelijk van Midlin N.V. zoals vereist in de Verordening inzake de onafhankelijkheid van accountants bij assurance-opdrachte (ViO) en andere voor de opdracht relevante onafhankelijkheidsregels in Nederland. Verder hebben wij voldaan aan de Verordening gedrags- en beroepsregels accountants (VGBA). Wij zijn van mening dat de door ons verkregen controle-informatie voldoende en geschikt is om een onderbouwing voor ons oordeel te bieden. Materialiteit Afwijkingen kunnen ontstaan als gevolg van fraude of fouten en zijn materieel indien redelijkerwijs kan worden verwacht dat deze, afzonderlijk of gezamenlijk, van invloed kunnen zijn op de economische

48


beslissingen die gebruikers van deze jaarrekening nemen. De materialiteit beïnvloedt de aard, timing en omvang van onze controlewerkzaamheden en de evaluatie van het effect van onderkende afwijkingen op ons oordeel. Op basis van onze professionele oordeelsvorming hebben wij de materialiteit voor de jaarrekening als geheel bepaald op EUR 480.000. De materialiteit is gebaseerd op 1% van het geschatte eigen vermogen. Het door beleggers geïnvesteerde (eigen) vermogen achten wij voor een beleggingsfonds het meest relevante uitgangspunt voor de berekening van de materialiteit. Vanwege de waardeveranderingen in de beleggingen is het resultaat inherent volatiel en daardoor geen geschikte benchmark voor de materialiteit. Wij houden ook rekening met afwijkingen en/of mogelijke afwijkingen die naar onze mening voor de gebruikers van de jaarrekening om kwalitatieve redenen materieel zijn. Wij zijn met de Raad van Commissarissen overeengekomen dat wij aan de raad tijdens onze controle geconstateerde afwijkingen boven de EUR 23.000 rapporteren alsmede kleinere afwijkingen die naar onze mening om kwalitatieve redenen relevant zijn. De kernpunten van onze controle In de kernpunten van onze controle beschrijven wij zaken die naar ons professionele oordeel het meest belangrijk waren tijdens onze controle van de jaarrekening. De kernpunten van onze controle hebben wij met de raad van commissarissen gecommuniceerd, maar vormen geen volledige weergave van alles wat is besproken. Wij hebben onze controlewerkzaamheden met betrekking tot deze kernpunten bepaald in het kader van de jaarrekeningcontrole als geheel. Onze bevindingen ten aanzien van de individuele kernpunten moeten in dat kader worden bezien en niet als afzonderlijke oordelen over deze kernpunten. Waardering van de beleggingen is wezenlijk voor het opstellen van de jaarrekening De activa van Midlin N.V. bestaan grotendeels uit beleggingen. Dien ten gevolge beschouwen we de waardering van de beleggingen als een kernpunt van onze controle. De beleggingen worden gewaardeerd op actuele waarde (“marktwaarde”). Voor zover de beleggingen regelmatig verhandeld worden, betreft dit de slotkoers op de beurs waar de belegging wordt verhandeld. Voor zover het om niet regelmatig verhandelde beleggingen gaat, wordt door de directie een marktwaarde geschat. Door het beleid van Midlin om primair te beleggen in beursgenoteerde aandelen is de verwachting dat (vrijwel) altijd de slotkoers op de beurs de basis voor de waardering zal zijn. In dat kader zijn alle beleggingen per 30 september 2014 gewaardeerd op de slotkoers op de beurs. Wij hebben de waardering van de beleggingen gecontroleerd door een verificatie met de slotkoers per 30 september 2014 en een analyse van de bieden laatkoersen die zijn ontleend aan een onafhankelijke informatiebron (Bloomberg). Tevens hebben wij de verhandelbaarheid van de beleggingen beoordeeld met behulp van deze informatiebron. Wij hebben vastgesteld dat de beleggingen daadwerkelijk op basis van de slotkoers zijn gewaardeerd. Gebruik van externe administratieve dienstverleners is noodzakelijk voor het tot stand brengen van de financiële informatie Midlin N.V. heeft haar administratie uitbesteed aan Kas Bank N.V., voor wat betreft de financiële- en beleggingenadministratie en aan Teslin Capital Management B.V. voor wat betreft de registratie van de uitgegeven certificaten van aandelen. Aangezien Midlin N.V. afhankelijk is van een derde voor het tot


49

stand brengen van de financiële informatie die wij dienen te controleren, beschouwen we dit als een kernpunt van onze controle. Bij het opstellen van de jaarrekening wordt gebruik gemaakt van informatie die is verstrekt door respectievelijk Kas Bank N.V en Teslin Capital Management B.V. Bij onze controle steunen wij op de werkzaamheden die de externe accountant van Kas Bank N.V. uitvoert op de voor Midlin N.V. relevante interne controles en de specifiek daarvoor opgestelde rapportages. Wij hebben de in deze rapportages beschreven interne beheersingsmaatregelen, verrichte werkzaamheden ter toetsing van de effectieve werking daarvan en de uitkomsten daarvan, beoordeeld en geanalyseerd. Op basis daarvan concluderen wij dat de voor Midlin N.V. relevante interne controles binnen de processen van Kas Bank N.V. voldoende effectief waren om te kunnen worden gebruikt in onze controle van de financiële informatie van Midlin N.V. Daarnaast hebben wij bij Teslin Capital Management B.V. ter zake de in- en uitredende participanten onder andere controles uitgevoerd op de brondocumentatie en nagegaan of de totaalaansluitingen tussen het geld- en effectenverkeer en het participantenregister effectief worden uitgevoerd. Wij hebben ten aanzien van deze registratie geen bevindingen en/of afwijkingen vastgesteld die wijzen op fouten in de participantenregistratie. Verantwoordelijkheid van de directie en Raad van Commissarissen voor de jaarrekening De directie is verantwoordelijk voor het opmaken en het getrouw weergeven van de jaarrekening en voor het opstellen van het jaarverslag, beide in overeenstemming met Titel 9 Boek 2 van het in Nederland geldende Burgerlijk Wetboek (BW) en met de Wet op het financieel toezicht. In dit kader is de directie verantwoordelijk voor een zodanige interne beheersing die de directie noodzakelijk acht om het opmaken van de jaarrekening mogelijk te maken zonder afwijkingen van materieel belang als gevolg van fraude of fouten. Bij het opmaken van de jaarrekening moet het bestuur afwegen of de onderneming in staat is om haar werkzaamheden in continuïteit voort te zetten. Op grond van genoemd verslaggevingsstelsel moet het bestuur de jaarrekening opmaken op basis van de continuïteitsveronderstelling, tenzij het bestuur het voornemen heeft om de vennootschap te liquideren of de bedrijfsactiviteiten te beëindigen of als beëindiging het enige realistische alternatief is. Het bestuur moet gebeurtenissen en omstandigheden waardoor gerede twijfel zou kunnen bestaan of de onderneming haar bedrijfsactiviteiten in continuïteit kan voortzetten, toelichten in de jaarrekening. De Raad van Commissarissen is verantwoordelijk voor het uitoefenen van toezicht op het proces van financiële verslaglegging van de vennootschap. Onze verantwoordelijkheden voor de controle van de jaarrekening Onze verantwoordelijkheid is het zodanig plannen en uitvoeren van een controleopdracht dat wij daarmee voldoende en geschikte controle-informatie verkrijgen voor het door ons af te geven oordeel. Onze controle is uitgevoerd met een hoge mate maar geen absolute mate van zekerheid waardoor het mogelijk is dat wij tijdens onze controle niet alle fouten en fraude ontdekken.

50


Wij hebben deze accountantscontrole professioneel kritisch uitgevoerd en hebben waar relevant professionele oordeelsvorming toegepast in overeenstemming met de Nederlandse controlestandaarden, ethische voorschriften en de onafhankelijkheidseisen. Onze controle bestond onder andere uit: • het identificeren en inschatten van de risico’s dat de jaarrekening afwijkingen van materieel belang bevat als gevolg van fouten of fraude, het in reactie op deze risico’s bepalen en uitvoeren van controlewerkzaamheden en het verkrijgen van controle-informatie die voldoende en geschikt is als basis voor ons oordeel. Bij fraude is het risico dat een afwijking van materieel belang niet ontdekt wordt groter dan bij fouten. Bij fraude kan sprake zijn van samenspanning, valsheid in geschrifte, het opzettelijk nalaten transacties vast te leggen, het opzettelijk verkeerd voorstellen van zaken of het doorbreken van de interne beheersing; • het verkrijgen van inzicht in de interne beheersing die relevant is voor de controle met als doel controlewerkzaamheden te selecteren die passend zijn in de omstandigheden. Deze werkzaam heden hebben niet als doel om een oordeel uit te spreken over de effectiviteit van de interne beheersing van de entiteit; • het evalueren van de geschiktheid van de gebruikte grondslagen voor financiële verslaggeving, en het evalueren van de redelijkheid van schattingen door het bestuur en de toelichtingen die daarover in de jaarrekening staan; • het vaststellen dat de door het bestuur gehanteerde continuïteitsveronderstelling aanvaardbaar is. Tevens het op basis van de verkregen controle-informatie vaststellen of er gebeurtenissen en omstandigheden zijn waardoor gerede twijfel zou kunnen bestaan of de onderneming haar bedrijfsactiviteiten in continuïteit kan voortzetten. Als wij concluderen dat er een onzekerheid van materieel belang bestaat, zijn wij verplicht om aandacht in onze controleverklaring te vestigen op de relevante gerelateerde toelichtingen in de jaarrekening. Als de toelichtingen inadequaat zijn, moeten wij onze verklaring aanpassen. Onze conclusies zijn gebaseerd op de controle-informatie die verkregen is tot de datum van onze controleverklaring. Toekomstige gebeurtenissen of omstandigheden kunnen er echter toe leiden dat een onderneming haar continuïteit niet langer kan handhaven; • het evalueren van de presentatie, structuur en inhoud van de jaarrekening en de daarin opgenomen toelichtingen; en • het evalueren of de jaarrekening een getrouw beeld geeft van de onderliggende transacties en gebeurtenissen. Wij communiceren met de raad van commissarissen onder andere over de geplande reikwijdte en timing van de controle over de significante bevindingen die uit onze controle naar voren zijn gekomen, waaronder eventuele significante tekortkomingen in de interne beheersing. Wij bevestigen aan de raad van commissarissen dat wij de relevante ethische voorschriften over onafhankelijkheid hebben na geleefd. Wij communiceren ook met de raad over alle relaties en andere zaken die redelijkerwijs onze onafhankelijkheid kunnen beïnvloeden en over de daarmee verband houdende maatregelen om onze onafhankelijkheid te waarborgen. Wij bepalen de kernpunten van onze controle van de jaarrekening op basis van alle zaken die wij met de raad van commissarissen hebben besproken. Wij beschrijven deze kernpunten in onze controle verklaringen, tenzij dit is verboden door wet- of regelgeving of in buitengewoon zeldzame omstandigheden wanneer het niet vermelden in het belang van het maatschappelijk verkeer is.


51

VERKLARING BETREFFENDE OVERIGE DOOR WET- EN REGELGEVING GESTELDE VEREISTEN Verklaring betreffende het jaarverslag en de overige gegevens Wij vermelden op basis van de wettelijke verplichtingen onder Titel 9 Boek 2 BW (betreffende onze verantwoordelijkheid om te rapporteren over het jaarverslag en de overige gegevens): • dat wij geen tekortkomingen hebben geconstateerd naar aanleiding van het onderzoek of het jaarverslag, voor zover wij dat kunnen beoordelen, overeenkomstig Titel 9 Boek 2 BW is opgesteld, en of de door Titel 9 Boek 2 BW vereiste overige gegevens zijn toegevoegd; • dat het jaarverslag, voor zover wij dat kunnen beoordelen, verenigbaar is met de jaarrekening. Benoeming Wij zijn op basis van het besluit op de Vergadering van aandeelhouders van 27 januari 2010 voor het eerst benoemd als externe accountant van Midlin N.V. voor de controle van het boekjaar 2009/2010. Sinds die controle zijn wij jaarlijks herbenoemd als externe accountant.

Amstelveen, 8 januari 2015 KPMG Accountants N.V. M. Frikkee RA

52


Overige informatie De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Voor dit product is de Essentiële Beleggersinformatie (‘EBi’) opgesteld met informatie over het product, de kosten en de risico’s. Loop geen onnodig r isico. Lees de EBi. Hierin staat beschreven dat het risico zeer groot is. Het prospectus, de EBi en de statuten van Midlin worden u op verzoek kosteloos toegezonden. Het prospectus en de EBi zijn ook te downloaden van www.midlin.nl. Algemene en actuele informatie over Midlin is op deze website te raadplegen. Midlin is ingeschreven in het Handelsregister van de Kamer van Koophandel te Utrecht onder nummer 30189154.

Directie Teslin Capital Management BV

De Raad van Commissarissen van Midlin NV bestaat uit:

De directie van Teslin Capital Management BV

De heer P.J.P. Rubingh (1956)

bestaat uit:

De heer D. Lindenbergh (1949)

De heer F.W.H. van Beuningen (1949)

De heer R.W. van Beek (1974)

De heer M. Hartog (1973) Mevrouw A.C. Kruize (1958)

Teslin Capital Management BV heeft een vergunning van de Autoriteit Financiële Markten

De fondsmanager van Midlin NV is:

als bedoeld in artikel 2:65 van de Wet op het

De heer R.J.A. Houben (1971)

financieel toezicht.

(Post)adres Midlin NV Woudenbergseweg 11

Postbus 60

3953 ME Maarsbergen

3950 AB Maarn

T +31 (0)343 - 55 44 49

[email protected]

F +31 (0)343 - 41 35 95

www.teslin.nl

Administratie

Bewaarder

KAS BANK NV

KAS Trust & Depositary Services BV

Nieuwezijds Voorburgwal 225

Nieuwezijds Voorburgwal 225

1012 RL Amsterdam

1012 RL Amsterdam

Accountant

Fiscaal adviseur

KPMG Accountants NV

EY Belastingadviseurs LLP

Laan van Langerhuize 1

Euclideslaan 1

1186 DS Amstelveen

3584 BL Utrecht


53

Colofon Uitgave: Midlin NV Tekst en redactie: Teslin, Reputations Ontwerp en realisatie: Reputations, Leusden

54


Inhoudsopgave. Kerngegevens 4. Verslagen 6. Jaarrekening 23. Toelichtingen 27. Controleverklaring van de onafhankelijke accountant 48

Recommend Documents