Een goed pensioen kan wel Korten op pensioenen om ons pensioenstelsel te redden is geen taboe meer. Het moet echter koste wat kost worden voorkomen, meent Arie van der Hek. Langer werken, een beter toezicht en rekenen met een andere rente, kunnen helpen. arie van der hek
138
Bestaanszekerheid is een noodzakelijke voorwaarde voor mensen om in vrijheid hun leven in te richten. De beschikking over een toereikend inkomen is daarvan een wezenlijk onderdeel. Het is een belangrijke doelstelling van economische politiek. Uitgerekend bij ouderen weegt dit zwaar. Zij hebben niet meer de mogelijkheid hun inkomen zelf te verdienen en zijn vaak aangewezen op publieke of collectief georganiseerde inkomensbronnen: de publieke welvaartsvaste aow, die een minimum inkomen garandeert, en het collectief geregeld waardevaste aanvullende pensioen. De aow is gebaseerd op de solidariteit tussen jong en oud, de aanvullende pensioenen van de werknemers en werkgevers zijn gebaseerd op solidariteit met oud-collega’s en oud-werknemers. Dit artikel gaat over de aanvullende pensioenen. Werkgevers en werknemers zijn gezamenlijk verantwoordelijk voor het systeem dat deze pensioenen garandeert. In dit systeem wordt het kapitaal uit de premieontvangsten belegd op de kapitaalmarkten met het doel een kasstroom Over de auteur Arie van der Hek is commissaris bij een aantal bedrijven en lid van de adviesraad Healthy Ageing Network. Hij is research fellow bij de wbs. Noten zie pagina 142 s & d 5 / 6 | 20 11
te genereren waarmee pensioenen kunnen worden betaald. Wanneer de beleggingsopbrengsten onvoldoende zijn, moeten werkgevers en werknemers, die ook in de fondsbesturen zitten, met een oplossing komen om dit gat te dichten. Tot nu toe was het uitgangspunt de vooraf afgesproken pensioenen te handhaven (inkomenszekerheid) zodat het gat alleen gedicht kon worden door premieverhogingen, kapitaal bijstortingen, een verbetering van het beleggingsresultaat, of een combinatie hiervan. De huidige pensioendiscussie schetst een andere werkelijkheid. Voor werknemers en gepensioneerden is dit ontluisterend. Het is echter niet voor het eerst dat wordt getornd aan hun veronderstelde inkomenszekerheid. De regering heeft al geruime tijd geleden werkgevers en werknemers de mogelijkheid geboden het collectieve pensioen te baseren op het zogenoemde defined contribution-principe. De werkgever is dan alleen aanspreekbaar op de overeengekomen premieafdracht en niet meer op de toereikende solvabiliteit en liquiditeit van het fonds. Dankzij Europese regelgeving kon dit defined contribution-principe nog verder doorgevoerd worden. Werkgevers en werknemers kunnen zo een premiepensioeninstelling (ppi) in het leven
Arie van der Hek Een goed pensioen kan wel roepen waarbij kapitaalvorming en pensioen worden ontkoppeld. Het pensioen wordt daarmee uitsluitend afhankelijk van het beleggingsresultaat. Inkomenszekerheid voor ouderen is niet langer aanwezig. De grote en meest bekende pensioenfondsen zijn echter niet op genoemd principe gebaseerd. Daar geldt nog steeds de diep gekoesterde verwachting dat de gepensioneerden de zekerheid zullen hebben een waardevast pensioen te ontvangen. Dit wordt nu onhoudbaar gevonden. Deze onhoudbaarheidsstelling wordt ingegeven door de coïncidentie van drie factoren: > Meer mensen leven langer en meer mensen ontvangen langer een pensioen. Dit moet het uit premies opgebouwde vermogen kunnen dragen. Dat is echter nu kwestieus. Niet alleen leven meer mensen langer, maar er zijn ook minder geboorten. Hoewel gedurende het leven minder mensen sterven, is er statistisch gezien toch sprake van een vergrijzingsprobleem. Het financiële gevolg is dat de verwachte premieafdrachten onvoldoende zijn om het benodigde kapitaal op te bouwen. Beleggingsresultaten bieden niet de zekerheid dit gat te dichten. > De kredietcrisis heeft kapitaal en beleggingsresultaten aangetast, waardoor het kapitaaltekort nog ernstiger is. Weliswaar is er sprake geweest van enig prijsherstel op de kapitaalmarkten, maar of deze standhoudt is uiterst onzeker. Beleggen op de kapitaalmarkten is een riskante bezigheid. De resultaten zijn onvoorspelbaar en instabiel. Wanneer ze tegenvallen kan het fonds een liquiditeitsprobleem en, nog ernstiger, een solvabiliteitsprobleem krijgen. De kasstroom benodigd voor de huidige en toekomstige pensioenen kan dan niet meer gegarandeerd worden. > De Nederlandsche Bank heeft de fondsen een rekenregel opgelegd om het voor de uitbetaling van pensioenen benodigde kapitaal te kunnen vaststellen. Volgens die regel wordt de geschatte toekomstige kasstroom ter betaling van pensioenen gekapitaliseerd tegen een rendement ¬ rentevoet ¬ dat gelijk is aan de swaprente.1 s & d 5 / 6 | 20 11
Deze rente is om een aantal redenen laag. Dit leidt rekenkundig tot een hoger benodigd kapitaal dan bij een hogere rentevoet het geval zou zijn. Dit vergroot het eerder geconstateerde kapitaaltekort. Deze samenloop van factoren leidt tot hogere pensioenuitgaven en onvoldoende kapitaal om deze te financieren. Werkgevers en werknemers blijken niet van plan dit gat met een extra inspanning te dichten en houden de mogelijkheid open pensioenen en pensioenrechten aan te tasten. Het moge duidelijk zijn dat de drie genoemde factoren die toevallig gelijktijdig lijken op te treden weinig tot niets met elkaar te maken hebben. Het is daarom nuttig ze één voor één nader te bekijken. We kunnen dan systematisch nagaan welke mogelijkheden we hebben om het uitzicht op een zeker pensioen te bewerkstelligen. we leven langer Bij de beoordeling van het vergrijzingsvraagstuk is het van belang te kijken naar de verwachte ontwikkeling in de leeftijdsopbouw van de deelnemers en hun inkomensontwikkeling. Ook moet bekeken worden of er al dan niet sprake is van een groeiende bedrijfstak of onderneming. Verder is de arbeidsparticipatiegraad van de beroepsbevolking zowel voor de premieheffing, de pensioenopbouw als de pensioenuitkering van belang. Bekeken moet dus worden wat de mogelijkheden zijn ouderen zolang mogelijk in het arbeidsproces vast te houden. Deze factoren hebben allemaal invloed op de uitgaande kasstroom voor pensioenen en de kapitaalvorming die beschikbaar is voor beleggingen. In de huidige pensioendiscussie is de aandacht echter te eenzijdig gericht op de huidige situatie en wordt er te weinig gesproken over een beleid gericht op versterking van de economische positie van ondernemingen en overheden, wat ook bijdraagt aan een beter financieel draagvlak voor de pensioenen. Ook arbeidsmarktbeleid om de arbeidsparticipatie in
139
van wa arde
bestaanszekerheid
Arie van der Hek Een goed pensioen kan wel het algemeen (dus niet alleen die van ouderen) te verhogen zou veel meer aandacht moeten krijgen. Het is vervelend te moeten constateren dat deze problematiek al jaren bekend was; voor werkgevers en werknemers was het echter geen aanleiding in te grijpen. Tijdens de jaren voorafgaande aan de kredietcrisis, zou het ¬ met de economische ontwikkeling en de rendementen die op de kapitaalmarkt behaald werden ¬ gemakkelijker geweest zijn beleid hiervoor te maken dan nu het geval is. Werkgevers en werknemers waren echter meer bezig met de vraag hoe de groeiende welvaartspot tussen hen beiden verdeeld moest worden. De beleggings-
Werkgevers en werknemers zullen hoe dan ook afspraken moeten maken over de bevordering van de arbeidsparticipatie van ouderen
140
resultaten van de fondsen leken voor altijd rooskleurig te zijn. De kredietcrisis en zijn gevolgen hebben de goegemeente wakker geschud. Het ligt voor de hand naar de pensioenleeftijd te kijken. Meer mensen leven gemiddeld langer, wat kan leiden tot de conclusie dat er ook meer mensen zijn die gemiddeld langer kunnen blijven werken. De gemiddelde duur van de pensioenuitkering kan worden teruggebracht. De jaren waarin premie betaald wordt, nemen dan gemiddeld toe. Het mes snijdt aan twee kanten: een reductie van de uitgaande kasstroom en meer kapitaalvorming. Mensen moeten echter wel in staat zijn langer te werken en een arbeidsprestatie te leveren die voor henzelf en de werkgever aanvaardbaar is. Voorkomen moet worden dat we wel de betaalbaarheid van de pensioenen bevorderen door de pensioenleeftijd bij te stellen, maar dat gelijktijdig groepen werknemers in hun inkomen worden aangetast doordat we ze dwingen s & d 5 / 6 | 20 11
af te vloeien naar een werkloosheidsuitkering en vervolgens de bijstand of naar een beperkte arbeidsongeschiktheidsuitkering. Werkgevers en werknemers zullen hoe dan ook afspraken moeten maken over de bevordering van de arbeidsparticipatie van ouderen. Voor zover ouderen toch eerder het arbeidsproces moeten verlaten, behoren ze terecht te kunnen komen in een overbruggingsregeling, die een aanvulling geeft op de andere uitkeringen en waarvoor werkgevers en werknemers premie betalen. Dit zal hen stimuleren beleid te ontwikkelen om ouderen in het arbeidsproces te houden. De verwachte krimpende beroepsbevolking helpt daarbij ook een handje. Deze aanpak wordt vergemakkelijkt wanneer de regering de fiscale facilitering van de pensioenpremieafdrachten handhaaft. Dat kost de overheid geld (er wordt langer premie betaald), maar daar staan de baten tegenover van meer fiscale inkomsten ten gevolge van het feit dat er langer gewerkt wordt. Timing en maatvoering spelen bij deze aanpak een grote rol. De kernvraag is wanneer en met hoeveel jaren de pensioengerechtigde leeftijd wordt opgeschoven. Dit zou je moeten afstemmen met de effectuering van de arbeidsparticipatiebevordering en de overbruggingsregeling. De uitvoerbaarheid én de financiële effecten van het totale pakket zijn dan maatgevend. kapitaalvorming en rendement De beleggings- en kapitaalvormingspolitiek die aan de kredietcrisis voorafging en waarvan de kwetsbaarheid tijdens de kredietcrisis aan het licht kwam, heeft het beleggingsrendement zwaar onder druk gezet. De kasstroom uit beleggingen werd ontoereikend om de kasstroom voor pensioenen te matchen. De fondsbestuurders deinden voor 2007 mee op de euforie die de handelaren op de kapitaalmarkten kenmerkte en waagden zich in uiterst risicovolle segmenten van de markt, zoals de complexe gestructureerde derivaten, hedgefondsen en equity capital. 2 Deze aanpak leek zeer succesvol te zijn. Aan reservevorming
Arie van der Hek Een goed pensioen kan wel werd echter nauwelijks gedacht. De kredietcrisis kwam hard aan en stelde de kwestie van de liquiditeit en solvabiliteit (eigen vermogen/ reserves ten opzichte van activa en overige passiva) hoog op de agenda. De werkgevers- en werknemersvertegenwoordigers hebben stelselmatig de risico’s en onzekerheden die kenmerkend zijn voor de werking van de kapitaalmarkten onderschat. Bij de wijze waarop de fondsen worden bestuurd moeten dan ook vraagtekens gezet worden. Van vakbonds- en werkgeversvertegenwoordigers mag je in de regel niet verwachten dat zij op dit gebied competent zijn. Ook de manier waarop de fonds-voorzitters waren gekozen, deed geen recht aan de vereiste met verstand van zaken beleggingen te kunnen beoordelen. Commissarissen van de Koningin en soortgelijke bestuurders zie je vaak als fonds-voorzitter optreden, terwijl ze nooit zijn opgevallen wegens de deskundigheid, die vereist is om de enorme bedragen die opgespaard worden om pensioenen te betalen tot het vereiste rendement te brengen.
Deelnemers aan een pensioen fonds zouden zich moeten verenigen, en ook medezeggen schapsrechten moeten krijgen Wat moet er gedaan worden om tot een oplossing te komen? Per fonds moet er uiteraard gekeken worden naar de benodigde kapitaalopbouw om de verplichtingen na te komen jegens de pensioengerechtigden, onder de veronderstelling dat ze hun pensioen op een later tijdstip zien ingaan. Essentieel zijn dan de kapitaalopbouw en het te verwachten rendement. Hier wringt de schoen. Er is geen zinnig woord over toekomstige rendementen te zeggen. Institutionele beleggers, waaronder pensioenfondsen, hanteren beleggingsstrategieën, die gebaseerd kunnen zijn op rekenmodellen die uitgaan van een rationeel investeringsgedrag van beleggers. s & d 5 / 6 | 20 11
Dat moeten die modellen ook wel, anders zijn ze niet te construeren. Stuk voor stuk hebben ze het afgelegd tegen de werkelijkheid. Een bezinning over de beleggingsstrategieën en de daarbij gehanteerde methoden, zou de hoogste urgentie moeten hebben. Fondsbestuurders zouden te rade kunnen gaan bij economen die de kapitaalmarkt analyseren vanuit de wetenschap dat onze kennis onvoldoende is om goede inschattingen te kunnen maken van toekomstige ontwikkelingen. 3 Centraal staat de vraag hoe hun beleggingsstrategie erop is toegerust om extreme uitschieters tijdig te signaleren en deze geen groot negatief effect te laten hebben op het resultaat en gelijktijdig een rendement te halen dat nodig is om de pensioenverplichtingen na te komen. Gezien de instabiliteit van de kapitaalmarkten is reservevorming onvermijdelijk. Tegen deze achtergrond kan de kapitaalopbouw bij bepaalde fondsen onvoldoende zijn. Een eenmalige reparatie ligt daar voor de hand. Werkgevers en werknemers doen er goed aan om uit welbegrepen eigenbelang de besturen van de fondsen te bevolken met mensen die over de vereiste kwalificaties beschikken. Net als bij de banken zou het goed zijn wanneer de toezichthoudende Nederlandsche Bank dat toetst en zo nodig ingrijpt. Wanneer we dan toch kijken naar de ‘governance’ in pensioenland: het zou ook goed zijn als de deelnemers aan een pensioenfonds en reeds gepensioneerden zich niet alleen verenigen, maar ook medezeggenschapsrechten krijgen, waaronder het recht om met behulp van externe expertise het beleggingsbeleid door te lichten en van advies te voorzien met een beroepsmogelijkheid bij de toezichthouder om te interveniëren bij een tekortschietend bestuursbeleid. de swaprente Samen met de toezichthouder moet ook gekeken worden of de bepaling van het benodigde kapitaal door middel van de actuele waarde
141
van wa arde
bestaanszekerheid
Arie van der Hek Een goed pensioen kan wel van de verplichtingen ¬ berekend met behulp van een swaprente die frequent van waarde verandert ¬ wel zo gelukkig is. Meer stabiliteit in de uitkomsten kan gevonden worden door de hantering van een voortschrijdend gemiddelde van een gekozen rentevoet. Er zou naar een rentevoet gekeken moeten worden die beter de rendementsontwikkeling bij risicomijdende beleggingen reflecteert. Het resultaat is een realistischer beeld van het benodigde kapitaal, een beeld dat ook nog aan de veilige kant zit. Fondsen moeten worden gedwongen zoveel kapitaal aan te houden en dit op een zodanige wijze te beleggen, dat de extreme bewegingen die horen bij meer riskante activa, geen ontwrichtend effect hebben op het resultaat. Dit draagt bij aan de stabiliteit van het fonds en komt de pensioengerechtigden ten goede. De vraag is of de opgesomde maatregelen voldoende zijn om kortingen op pensioenen af te wenden. Absolute zekerheid kan met het kapi-
Noten
142
1 De swaprente is de rente waartegen leningen tussen kredietinstellingen worden uitgeruild. De rentepolitiek van de ecb speelt daarbij een cruciale rol. Op dit moment leidt dit systeem tot een lage rente, die bovendien sterk kan fluctueren. Er wordt wel voorgesteld om de rente van bedrijfsobligaties met een hoge creditrating aan te houden. De gedachte is dat in ieder geval een rente moet worden aangehouden waartegen
s & d 5 / 6 | 20 11
taaldekkingsstelsel niet geboden worden, daarvoor zijn kapitaalmarkten te onvoorspelbaar. De risico’s worden in bovengenoemde voorstellen wel sterk ingeperkt. Maar er kan toch onverwacht een extreme situatie ontstaan, waardoor werkgevers, werknemers én de pensioengerechtigden een dreigend liquiditeits- en/of solvabiliteitsprobleem zullen moeten afwenden. Nu wordt de waardevastheid (indexering) tijdelijk prijsgeven. Zou er meer moeten gebeuren? Bij de huidige coïncidentie van negatief werkende factoren en aannemende dat de door ons voorgestelde maatregelen voortvarend worden genomen, is die noodzaak er niet direct. Er kan worden gedacht aan een minimumgarantie waarbij de laagste pensioenen altijd worden ontzien ten koste van de hogere. Het is van belang deze optie uit te werken opdat in het voorkomende geval men niet geheel onvoorbereid is. Met dank aan Roos Vermeij, woordvoerder van de Tweede Kamerfractie.
transacties in risicomijdende financiële activa worden afgewikkeld. 2 Voor de beoordeling van de risico’s verbonden aan de genoemde kapitaalmarkttransacties, zie Janet Tavakoli, Structural Finance and Collateralized Debt Obligations, John Wiley and Sons, eerste druk 2003, tweede druk 2008. 3 Als het gaat over de voorspelbaarheid van ontwikkelingen op de kapitaalmarkten blijft het werk van Keynes mij inspireren. In het bijzonder The General
Theory of Employment, Interest and Money. Maar zeker ook A Treatise in Probability. De consequenties voor het ontwerpen van beleggingsstrategieën worden onder andere uitgewerkt door Roman Frydman en Michael D. Goldberg, Imperfect Knowledge Economics, Princeton University Press, 2007. Een update geven ze in Beyond Mechanical Markets, Asset Price Swings, Risk, and the Role of the State, Princeton University Press, 2011.
