Yasmine Nurhati Patra dan Bernardus Yuliarto Nugroho. Ilmu Administrasi Niaga, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik, Universitas Indonesia

Pengaruh Merger dan Akuisisi Terhadap Kinerja Keuangan Perusahaan (Studi Pada Perusahaan Non Keuangan Yang Terdaftar Pada Bursa Efek Indonesia Periode 2005-2012)

Yasmine Nurhati Patra dan Bernardus Yuliarto Nugroho Ilmu Administrasi Niaga, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik, Universitas Indonesia Email : [email protected]

Abstrak Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis faktor – faktor yang mempengaruhi peningkatan kinerja perusahaan dengan melihat pengaruh pre performance sebagai proksi dari aktivitas akuisisi dan merger serta “pure” cash flow dan operating cash flow sebagai proksi dari kinerja keuangan. Penelitian ini menggunakan metode Ordinary Least Square regression dengan sampel perusahaan non-keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2005-2012. Hasil penelitian menunjukan bahwa: (1) pre performance memiliki pengaruh yang signifikan terhadap kinerja perusahaan yang diproksikan melalui pure cash flow dan operating cash flow. (2) pre performance dan asset return memiliki pengaruh yang signifikan terhadap post performance. (3) pengestimasian peningkatan kinerja lebih tinggi ketika pure cash flow dipergunakan dibandingkan ketika menggunakan operating cash flow. Kata kunci : Akuisisi dan Merger, kinerja perusahaan, operating cash flow, asset return

The Effect of Merger and Acquisition on Company’s Performance (Studies in NonFinancial Companies Registered In Indonesia Stock Exchange Period 2005-2012) Abstract This study aims to analyze the determinant factors which have influenced the improvements in company’ performance by looking at the effect of pre performance as the proxy of merger and acquisition, also “pure” cash flow and operating cash flow as the proxies of the company’s performance. This study uses data panel regression with a sample of non-financial companies listed on the Indonesia Stock Exchange in the year 2005-2012. The results showed that : (1) pre performance have a significant effect on company’s post takever performance which is proxied by pure cash flow and operating cash flow. (2) pre performance and asset return also have a significant effect on the company’s operating performance (3) improvement estimates are higher when pure cash flow is used compared to a operating cash flow measure. Keywords : Merger and acquisition, company’s performance, operating cash flow, asset retun

Pengaruh merger.…, Yasmine Nurhati Patra, FISIP UI, 2014

1. Pendahuluan Pada abad ke-21, globalisasi semakin meningkat. Berbagai kerja sama ekonomi, baik secara bilateral dan multilateral, dilakukan berbagai negara untuk memperluas pasar dan meningkatkan pendapatan negara. Sebagai contoh, kerja sama ekonomi seperti APEC, NAFTA, AFTA, G20, dan sebagainya, semakin mendorong aktifitas ekonomi yang tidak mengenal batas regional (http://www.berita-bisnis.com, 2011). Hal ini menyebabkan persaingan bisnis meningkat dan mendorong pelaku bisnis di berbagai negara untuk melakukan strategi survive dan growth. Agar tidak kalah saing, maka suatu perusahaan wajib memiliki keunggulan kompetitif dan perencanaan jangka panjang yang matang. Pengembangan dimensi internal dan eksternal perusahaan adalah kunci dari perencanaan tersebut. Perusahaan dapat melakukan pengembangan dimensi internal melalui

perencanaan pengembangan produk baru, peningkatan teknologi

produksi serta peningkatan keahlian sumber daya manusia dalam perusahaan. Sedangkan pengembangan dimensi eksternal perusahaan mencakup rencana ekspansi skala perusahaan dengan cara membangun sendiri atau dengan melakukan penggabungan dengan perusahaan lain yang telah ada (merger) atau dengan membeli perusahaan yang telah ada (akuisisi). Strategi merger dan akuisisi ini memiliki peran fundamental untuk memungkinkan perusahaan menyesuaikan diri secara efektif terhadap tantangan dan kesempatan baru (Weston dan Weaver, 2001). Dalam pasar yang mengalami pertumbuhan, kegiatan akuisisi dan merger merupakan keputusan strategis yang bertujuan untuk meningkatkan kinerja keuangan dan strategi penciptaan nilai bagi para pemegang saham. Keputusan untuk merger dan akuisisi memang terpengaruh oleh kondisi ekonomi dan keuangan. Kondisi ekonomi makro seperti pertumbuhan ekonomi yang kuat, meningkatnya harga saham, dan suku bunga yang rendah mampu mendorong aktifitas merger oleh pelaku bisnis (Weston dan Weaver, 2001). Dengan dilakukannya merger dan akuisisi oleh suatu perusahaan, akan muncul banyak perubahan pada kinerja perusahaan dan penampilan keuangan perusahaannya. Hal tersebut dapat dilihat dalam laporan keuangan perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi. Keberhasilan merger dan akuisisi dapat dinilai melalui kinerja pada laporan keuangan perusahaan sebelum dan setelah melakukan akuisisi, baik bagi bidder firm maupun target firm. Bidder firm yang dimaksud disini adalah perusahaan pengakuisisi, sedangkan target firm adalah perusahaan yang diakuisisi. Setelah kegiatan akuisisi terjadi, bidder firm tetap akan berdiri dengan nama dan


identitas lamanya namun aset dan kewajibannya akan bertambah, didapat dari target firm, sedangkan target firm itu sendiri akan hilang dan menjadi bagian dari bidding firm (Ramakrishna, 2010). Kinerja diambil sebagai salah satu indikator yang bisa menentukan baik atau buruknya keputusan yang diambil oleh manajemen perusahaan. Pengukuran kinerja dapat dijadikan tolak ukur oleh perusahaan agar perusahaan dapat terus bersaing dengan kompetitor, dan bagi investor pun informasi ini berfungsi sebagai dasar pengambilan keputusan apakah mereka akan tetap berinvestasi di perusahaan tersebut atau tidak (Munawir, 1995). Menurut teori dalam Moin (2003), ukuran perusahaan sudah pasti akan bertambah besar setelah melakukan merger dan akuisisi. Maka berdasarkan pengukuran akuntansi, apabila skala bertambah besar dan ditambah dengan sinergi yang dihasilkan dari penggabungan usaha, laba perusahaan juga akan bertambah besar sehingga kinerja perusahaan setelah kegiatan merger dan akuisisi seharusnya menjadi lebih baik jika dibandingkan dengan kinerja sebelum merger dan akuisisi (Payamta, 2004). Penelitian Healy, Palepu, dan Ruback (1990) mengungkapkan bahwa merged firms mengalami peningkatan signifikan dalam hal produktifitas aset setelah merger. Merged firms juga memperoleh tingkat pengembalian arus kas operasi yang lebih tinggi setelah merger. Penelitian ini juga menemukan bahwa ada hubungan positif yang kuat antara peningkatan arus kas operasi setelah merger dan tingkat pengembalian abnormal saham pada saat pengumuman merger. Kenkel, Gilbert, dan Spence (2003) turut menemukan bahwa merger berhasil meningkatkan profitabilitas dan efisiensi perusahaan. Selain itu, secara keseluruhan, kinerja dari merging firms meningkat setelah bergabung (merger). Pernyataan Kenkel, Gilbert, dan Spence (2003) senada dengan hasil penelitian Rani, Yadav, dan Jain (2000) menemukan bahwa profitabilitas perusahaan di India yang melakukan merger dan akuisisi meningkat signifikan setelah merger dan akuisisi. Selain itu, ditemukan pula terdapat peningkatan pada operating cash flow ratio jangka panjang, yang didasarkan pada penjualan dan total aset perusahaan pengakuisisi. Namun penelitian ini juga menemukan bahwa kegiatan merger dan akuisisi tidak menghasilkan peningkatan pada assets turnover ratio. Penelitian ini mengenai aktivitas akuisisi dan merger dan abnormal return yang dikaitkan dengan kinerja perusahaan. Berdasarkan penjelasan diatas, maka terangkum rumusan masalah dalam penelitian ini yaitu sebagai berikut:


1. Apakah terdapat pengaruh antara akuisisi dan merger terhadap kinerja perusahaan yang diproksikan lewat Operating Cash Flow pada perusahaan non-keuangan yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia pada periode 2005-2012? 2. Apakah terdapat hubungan antara kenaikan harga saham perusahaan (pada saat pengumuman) yang melakukan akuisisi dan merger, dengan peningkatan kinerja masa depan yang diharapkan setelah akuisisi dan merger pada perusahaan non-keuangan yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia pada periode 2005-2012? Berdasarkan rumusan masalah tersebut, tujuan penelitian adalah sebagi berikut: 1. Menganalisis pengaruh akuisisi dan merger terhadap kinerja perusahaan yang diproksikan lewat Operating Cash Flow pada perusahaan non-keuangan yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia pada periode 2005-2012. 2. Menganalisis hubungan antara kenaikan harga saham perusahaan (pada saat pengumuman) yang melakukan akuisisi dan merger, dengan peningkatan kinerja masa depan yang diharapkan setelah akuisisi dan merger pada perusahaan non-keuangan yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia pada periode 2005-2012. 2. Tinjauan Teoritis Berdasarkan pernyataan standar akuntansi keuangan (PSAK) No.22 paragraf 08 tahun 1999: ”Penggabungan usaha (business combination) adalah pernyataan dua atau lebih perusahaan yang terpisah menjadi satu entitas ekonomi karena satu perusahaan menyatu dengan (uniting with) perusahaan lain atau memperoleh kendali atas aktiva dan operasi perusahaan lain”. Ross et al (2008) secara lugas juga turut menyatakan bahwa penggabungan atau pengambilalihan usaha adalah penyerahan kontrol dari suatu perusahaan dari satu kelompok pemegang saham kepada kelompok lainnya. Pengambilalihan dapat dilakukan dengan akuisisi, proxy contest, ataupun transaksi going-private. Ketepatan terhadap analisis dan penelitian yang menyeluruh terhadap faktor-faktor penyelaras antara perusahaan yang akan bergabung dan digabung merupakan suatu kunci kesuksesan kegiatan merger dan akuisisi. Dalam buku Pattern in Corporate Evolution (1997), Neil M. Kay menyatakan bahwa merger dan akuisisi akan berhasil apabila diantara organisasi yang bergabung memiliki market link dan technological link. Ditambahkan pula oleh Robbin dalam bukunya Organizational Behaviour (2000), bahwa kompabilitas budaya organisasi yang akan bergabung dalam sebuah merger seringkali menjadi faktor non ekonomi yang krusial dalam


mendorong kesuksesan sebuah proses merger. Hitt (2002) mengemukakan beberapa konsep penting yang mengarah pada keberhasilan atau kegagalan dalam merger dan akuisisi diantaranya uji tuntas (due diligance), pembiayaan, sumber-sumber daya komplementer, akuisisi bersahabat/tidak bersahabat, penciptan sinergi pembelajaran organisasional dan fokus pada bisnis inti. Apabila kegiatan-kegiatan kunci tersebut dapat perusahaan terapkan dengan baik, maka sinergi akan tercipta. Sinergi merupakan nilai keseluruhan perusahaan setelah merger dan akuisisi yang lebih besar daripada penjumlahan nilai masing-masing perusahaan sebelum merger dan akuisisi. Sinergi dihasilkan melalui kombinasi aktivitas secara simultan dari kekuatan atau lebih elemen-elemen perusahaan yang bergabung sedemikian rupa sehingga gabungan aktivitas tersebut menghasilkan efek yang lebih besar dibandingkan dengan penjumlahan aktivitasaktivitas perusahaan jika mereka bekerja sendiri. Sinergi salah satunya dapat tercipta dalam aspek kinerja keuangan. Sinergi finansial dihasilkan ketika perusahaan hasil merger memiliki struktur modal yang kuat dan mampu mengakses sumber-sumber dari luar secara lebih mudah dan murah sedemikian rupa sehingga biaya modal perusahaan semakin menurun. Perusahaan yang memiliki struktur permodalan kuat akan diberi penilaian positif oleh publik. Kondisi seperti ini akan memberikan dampak positif bagi perusahaan karena makin meningkatnya kepercayaan pihak lain seperti lembaga keuangan sebagai sumber pendanaan perusahaan. Sinergi finansial juga dapat diperoleh dari perbaikan aliran kas. Dalam jurnal Powell dan Stark (2005), dua definisi arus kas digunakan sebagai proksi dari kinerja operasi perusahaan. Pertama, operating cash flow didefinisikan sebagai profit pradepresiasi yang disesuaikan untuk perubahan pada modal kerja (contohnya perubahan pada inventori, piutang dan uang muka untuk hutang (nontax) dan akrual sebelum pajak dan bunga) yang harus digunakan. Dengan demikian, kinerja operasi tidak merefleksikan pembayaran bunga atau pajak, tidak juga dipengaruhi oleh hutang tak terbayar ataupun kebijakan akuntansi yang diadopsi pada penilaian inventori. Pengukur ini biasa disebut sebagai arus kas murni (OP2), karena pengukur ini menyesuaikan untuk proses penghitungan akrual. Kedua, kinerja operasi secara sederhana diartikan sebagai pre-depreciation profit (OP1). Kinerja perusahaan tidak hanya dapat dinilai melalui laporan keuangannya saja. Venkatraman dan Ramanujam (1986, dalam Farlianto 1996) mengklasifikasikan kinerja ke dalam dua bagian, yaitu (1) Kinerja operasi: kinerja perusahaan berdasarkan informasi keuangan,


dan (2) Kinerja pasar: kinerja perusahaan berdasarkan kinerja harga saham di pasar. Mengasumsikan pasar efisien, jika merger dan akuisisi benar memberikan peningkatan nyata pada kinerja operasi setelah merger dan akuisisi, dapat diekspektasikan bahwa pasar dapat memprediksi peningkatan ini. Persepsi pasar ini diproyeksikan melalui abnormal returns. Jogiyanto (2010) mendefinisikan abnormal return sebagai kelebihan dari imbal hasil yang sesungguhnya terjadi (actual return) terhadap imbal hasil yang diharapkan oleh investor (expected returns). 3. Metode Penelitian 3.1 Jenis Penelitian Penelitian ini menggunakan pendekatan kuantitatif. Metode penelitian kuantitatif dapat didefinisikan sebagai suatu metode yang berdasarkan filsafat positivisme, digunakan untuk meneliti pada populasi atau sampel tertentu, pengumpulan data menggunakan instrumen penelitian, analisis data bersifat statistik dengan tujuan untuk menguji hipotesis yang telah ditetapkan sebelumnya (Sugiyono, 2009). Berdasarkan tujuannya, penelitian ini dapat dikategorikan ke dalam penelitian eksplanatif, karena dapat dilihat bahwa dari penelitian ini adalah menguji apakah terdapat hubungan empiris antara akuisisi dan merger dengan nilai kinerja perusahaan dan menjelaskan pola hubungan dari kedua konsep tersebut melalui variabelnya, dimana akuisisi dan merger menjadi variabel independen dan kinerja perusahaan menjadi variabel dependen dari penelitian ini. Berdasarkan dimensi waktu, penelitian yang peneliti lakukan termasuk ke dalam kategori panel data, yaitu penelitian yang dilakukan dengan menggabungkan metode cross-sectional dengan time series (time series-cross section). Pengambilan data penelitian ini adalah pada tahun 2005-2012. Menurut teknik pengumpulan data, penelitian

ini

menggunakan

teknik

pengumpulan

data

kuantitatif

yaitu

existing

statistic.

3.2 Jenis Data Unit analisis yang dipilih dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang tercatat dalam Bursa Efek Indonesia pada tahun 2005-2012. Sedangkan unit observasinya adalah perusahaan non-keuangan yang tercatat dalam Bursa Efek Indonesia pada tahun 2005-2012. Hal ini dikarenakan karakteristik sektor keuangan yang memiliki regulasi yang berbeda dengan regulasi pada sektor lainnya sehingga sektor tersebut memiliki penilaian rasio tersendiri pula dalam


penilaian kinerjanya. Lalu sampel haruslah perusahaan yang melakukan aktivitas merger atau akuisisi dalam masa periode 2005-2012, dengan alasan untuk mendapatkan data terbaru dan kecukupan sampel. Perusahaan yang akan dijadikan sampel juga masih aktif dan masih memiliki kepemilikan sahamnya pada perusahaan yang diakuisisi selama periode pengamatan. Jumlah perusahaan yang memenuhi kriteria observasi sebanyak 53 perusahaan. Namun pada penelitian ini, sampel bukan hanya didasarkan pada jumlah perusahaan semata, namun lebih kepada berapa banyak aktivitas akuisisi dan merger yang dilakukan selama periode penelitian. Pada satu tahunnya, kebanyakan dari sampel melakukan akuisisi dan merger lebih dari sekali. Selama tahun 2005-2012, telah terjadi 122 aktivitas pengambilalihan, sehingga data observasi sampel menjadi 976. Data-data yang diperlukan dalam penelitian ini didapatkan dari sumber sekunder, yaitu laporan tahunan perusahaan www.idx.co.id dan data mengenai harga saham perusahaan melalui Datastream. 3.3 Model Penelitian Penelitian ini meneliti tentang pengaruh akuisisi dan merger dan kenaikan harga saham terhadap kinerja perusahaan. Penelitian ini menggunakan regresi OLS. Variabel dependen dalam penelitian ini adalah kinerja perusahaan yang diproksikan dengan operating cash flow dan pure cash flow. Variabel independen dalam penelitian ini adalah aktivitas akuisisi dan merger yang digambarkan dengan kinerja perusahaan sebelum akuisisi. Variabel independen kedua adalah penilaian saham perusahaan oleh pasar. Variabel kontrol dalam penelitian ini meliputi method of payment dan industry relatedness. Untuk menguji pengaruh aktivitas akuisisi dan merger terhadap kinerja perusahaan digunakan model 1 (Powell dan Stark, 2005): IAOPi(post) = β0 + β1 IAOPipre + εi (1) Dan untuk menguji hubungan antara kenaikan harga saham dengan peningkatan kinerja perusahaan digunakan model 2 (Powell dan Stark, 2005): IAOPi(post) = β0 + β1 IAOPipre + β2MAARi + εi (2)


dimana: IAOPi(post) merupakan nilai median setelah aktivitas pengambilalihan β0 merupakan nilai dari rata-rata peningkatan kinerja setelah pengambilalihan β1 merupakan nilai dari multiple kinerja sebelum pengambilalihan IAOPipre merupakan nilai median sebelum aktivitas pengambilalihan MAARi merupakan nilai kumulatif dari abnormal asset returns pada perusahaan pengakuisisi dan terakuisisi yang diukur sekitar

periode pengumuman pengambilalihan

3.4 Hipotesis Penelitian Tujuan utama dari penelitian ini adalah untuk mencari tahu apakah terdapat hubungan antara aktivitas akuisisi dan merger dengan kinerja perusahaan yang dilihat dari segi kinerja keuangannya, pada perusahaan non-keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2005-2012. Penelitian yang dilakukan oleh Rani, Yadav, dan Jain (2013) menunjukkan bahwa terdapat hubungan antara akuisisi dan merger terhadap kinerja keuangan perusahaan. Terdapat peningkatan pada profibilitas dan pada operating cash flow ratio jangka panjang. Penelitian lainnya seperti yang dilakukan oleh Powell dan Stark (2005), Rahman dan Limmack (2000), Healy, et. al (1990) secara umum menunjukkan bahwa terdapat hubungan yang signifikan antara akuisisi dan merger dengan peningkatan kinerja dari suatu perusahaan. Penelitian ini juga bertujuan untuk melihat apakah naiknya harga saham perusahaan pada saat pengumuman merger dan akuisisi mereka, merefleksikan peningkatan kinerja perusahaan. Penelitian yang dilakukan Healy (1992) menunjukkan bahwa peningkatan harga saham dan kinerja perusahaan setelah aktivitas merger memiliki korelasi positif yang signifikan. Pada penelitian Powell dan Stark (2005) turut pula memperlihatkan adanya hubungan yang positif antara dua variabel tersebut, namun tidak secara signifikan. Berdasarkan fenomena-fenomena yang terjadi tersebut, dan hasil dari penelitianpenelitian terkait yang telah dilakukan sebelumnya, maka hipotesis dari penelitian ini adalah sebagai berikut: H1: Terdapat pengaruh antara akuisisi dan merger dengan kinerja perusahaan nonkeuangan yang terdaftar di BEI dalam periode 2005-2012 secara signifikan.


H2: Terdapat hubungan antara kenaikan harga saham pada sekitar hari pengumuman dengan kinerja perusahaan setelah akuisisi dan merger, perusahaan non-keuangan yang terdaftar di BEI dalam periode 2005-2012 secara signifikan 3.5 Teknis Analisis Data Penelitian ini menggunakan uji asumsi klasik, dan uji menggunakan kriteria statistik model. Hal ini dilakukan untuk memberikan gambaran yang lebih jelas mengenai variabel yang dipakai dalam penelitian ini. Uji asumsi klasik yang digunakan berupa uji normalitas, uji heteroskedasitas, uji multikolinearitas, dan uji autokorelasi. Sedangkan untuk kriteria statistik model digunakan analisis regresi cross section, T-stat, F-stat, dan koefisien determinasi. 4. Hasil dan Pembahasan 4.1 Pengaruh Pre Performance terhadap Post Performance Tabel 4.1 merepresentasikan hasil dari pengestimasian model 1 dimana dua proksi kinerja yaitu operating cash flow dan pure cash flow diukur menggunakan book value of assets (panel 1 dan 2), sales (panel 3 dan 4), dan TMV (panel 5 dan 6) sebagai deflatornya. Angka pada variabel kontrol adalah hasil dari menguji apakah peningkatan kinerja dapat secara khusus disebabkan karena faktor Industry Relatedness dan Cash Payment. Industry Relatedness menggambarkan apakah aktivitas akuisisi dan merger terjadi antara perusahaan dalam kelompok industri yang sama, dan angka variabel Cash Payment menggambarkan apakah penawaran dan pembayarannya terjadi memakai cash.


Tabel 4.1. Hasil Treatment Regresi Menggunakan Robust Standar Error VARIABLES Constant

Pre Performance Controls

Industry Relatedness Cash Payment R-squared F-test Prob > F

(1) OP1_asset

(2) (3) OP2_asset OP1_sales

(4) (5) OP2_sales OP1_tmv

(6) OP2_tmv

-1.224*** (0.370) 0.176* (0.0896) -0.448

1.114*** (0.281) 0.588*** (0.116) -0.000628

-1.466*** (0.453) 0.201* (0.101) 0.348

1.240*** (0.317) 0.676*** (0.141) -0.611

4.448*** (0.618) 0.312** (0.118) -0.717*

2.895*** (0.962) 0.815*** (0.131) -0.0392

(0.314) 0.908* (0.475)

(0.514) -0.176 (0.614)

(0.335) 0.277 (0.346)

(0.496) 0.226 (0.575)

(0.363) 0.534 (0.636)

(0.583) -0.123 (0.673)

0.176 4.992 0.00330

0.458 20.23 7.48e-10

0.104 0.292 0.195 0.488 3.504 10.52 3.132 15.71 0.0195 6.59e-06 0.0322 1.36e-07 Robust standard errors in parentheses *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1

Sumber: data olahan menggunakan STATA 12 (2014)

Pada tabel 4.1, variabel independen yang signifikan (tolak H0 dan terima Ha) mempengaruhi variabel dependen adalah variabel independen yang memiliki tanda bintang. Bintang 1 jika signifikan pada level kepercayaan 90% (tolak H0 jika probabilitas t statistik kurang dari 10%). Bintang 2 jika signifikan pada level kepercayaan 95% (tolak H0 jika probabilitas t statistik kurang dari 5%). Bintang 3 jika signifikan pada level kepercayaan 99% (tolak H0 jika probabilitas t statistik kurang dari 1%). Hasil penelitian menunjukan bahwa Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset, Sales, ataupun Total Market Value). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset, Sales, dan Total Market Value) diterima. Berdasarkan Tabel di atas yang diperoleh dengan bantuan software STATA dapat dijelaskan bahwa Prob > F dimana lebih kecil dari 0.05 maka tolak H0 dan terima Ha yang menyebutkan bahwa semua variabel independen secara bersama-sama mempengaruhi variabel dependen. Hasil ini serupa untuk di semua model (model 1 sampai model 6). Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa dengan tingkat kepercayaan 95% keseluruhan variabel (Pre


Performance, Industry Relatedness, dan Cash Payment) secara bersama-sama terbukti signifikan mempengaruhi variabel dependen (Post Performance ). Hasil penelitian menunjukan bahwa koefisien determinasi paling tinggi adalah Pure operating cash flow Relative to Sales sebesar 48.8%. Dengan kata lain, Pre Performance, Industry Relatedness, dan Cash Payment menjelaskan variabel dependen (Post Performance) sebesar 48.8% sedangkan sisanya dijelaskan oleh variabel lain. Dengan kata lain model 4 (Pure operating cash flow Relative to Sales) adalah model yang paling cocok untuk diterapkan di Indonesia untuk mengetahui determinasi Post Performance setelah merger dan akuisisi. Hasil penelitian menunjukan bahwa koefisien determinasi paling tinggi adalah Operating cash flow relative to book value of asset sebesar 10.4%. Dengan kata lain, Pre Performance, Industry Relatedness, dan Cash Payment menjelaskan variabel dependen (Post Performance ) sebesar 10.4% sedangkan sisanya dijelaskan oleh variabel lain. Dengan kata lain model 4 (Operating cash flow relative to book value of asset) adalah model yang paling tidak cocok untuk diterapkan di Indonesia untuk mengetahui determinasi Post Performance setelah merger dan akuisisi. 4.3. Pengaruh Pre Performance dan Abnormal Return terhadap Post Performance Tabel 4.3 merepresentasikan hasil dari persamaan 2 dimana berbagai pengukuran dari kinerja operasi digunakan. Untuk mengecek sensitivitas hasil penelitian pada asset return windows, maka pengestimasian dua regresi untuk setiap pengukuran kinerja operasi menggunakan asset return pada dua periode yaitu 5 hari sebelum dan 5 hari sesudah tanggal pengumuman, serta 5 hari sebelum dan 10 hari sesudah tanggal pengumuman. Asset return ini sendiri didefinisikan sebagai abnormal asset return harian yang sudah digabung dan diakumulasi, pada perusahaan pengakuisisi dan perusahaan target, yang diukur dengan menggunakan 2 event windows yang telah disebutkan.


Tabel 4.3. Hasil Treatment Regresi Menggunakan Robust Standar Error

VARIABLES Constant

Pre Performance Return -5 to + 5 days

R-squared F-test Prob > F

VARIABLES Constant

Pre Performance return -5 to + 10 days

R-squared F-test Prob > F

(1) (2) OP1_asset OP2_asset

(3) (4) OP1_sales OP2_sales

(5) OP1_tmv

(6) OP2_tmv

-1.528*** (0.388) 0.186 (0.113) 4.032** (1.692)

-1.184*** (0.362) 0.223** (0.102) 0.0852 (1.685)

3.922*** (0.632) 0.322** (0.141) 3.677 (2.311)

2.669*** (0.776) 0.810*** (0.121) 5.038** (2.130)

0.188 3.193 0.0467

0.491 23.47 9.14e-09

0.858*** (0.283) 0.582*** (0.116) 5.119** (1.992)

0.919*** (0.301) 0.677*** (0.149) 0.505 (2.527)


(7) OP1_asset

(8) (9) OP2_asset OP1_sales

(10) (11) OP2_sales OP1_tmv

(12) OP2_tmv

-1.549*** (0.352) 0.167 (0.110) 2.169 (1.386)

0.953*** (0.266) 0.588*** (0.118) 2.571 (2.044)

1.001*** (0.305) 0.675*** (0.139) -2.000 (2.007)

4.051*** (0.617) 0.296** (0.131) 2.200 (1.817)

2.714*** (0.813) 0.816*** (0.123) 2.576 (2.357)

0.158 2.589 0.0818

0.468 22.45 1.75e-08

-1.102*** (0.329) 0.230** (0.0952) -1.102 (1.325)


Sumber: data olahan menggunakan STATA 12 (2014)

•

Hasil Penelitian pada event window -5 sampai +5

Kolom 1 yang menguji aktivitas merger dan akuisisi terhadap operating cash flow dan dengan deflator book value of asset, menunjukkan bahwa Pre Performance


tidak signifikan

berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset) ditolak. Sedangkan Abnormal Return pada window -5 sampai +5 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset). Dengan kata lain, hipotesis Abnormal Return pada window -5 sampai +5 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset) diterima. Kolom 3 dan 5 yang menguji aktivitas merger dan akuisisi terhadap operating cash flow dan dengan deflator sales dan total market value, memperlihatkan bahwa Pre Performance secara signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance

(Relative to Sales) dan Post

Performance (Relative to Total Market Value). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance

(Relative to Sales) diterima.

Sedangkan Abnormal Return pada window -5 sampai +5 tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Sales). Dengan kata lain, hipotesis Abnormal Return pada window -5 sampai +5 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Sales) dan terhadap Post Performance (Relative to Total Market Value) ditolak. Kolom 2, 4, dan 6 yang menguji aktivitas merger dan akuisisi terhadap pure cash flow dan dengan deflator book value of asset, sales, dan total market value menunjukan bahwa Pre Performance secara signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure Operating cash flow relative to book value of asset), Post Performance (Pure Operating cash flow relative to sales), dan Post Performance (Pure Operating cash flow relative to total market value). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure Operating cash flow relative to book value of asset), Post Performance (Pure Operating cash flow relative to sales), dan Post Performance (Pure Operating cash flow relative to total market value). diterima. Sedangkan Abnormal Return pada window -5 sampai +5 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure Operating cash flow relative to book value of asset).dan Post Performance (Pure Operating cash flow relative to total market value). Dengan kata lain, hipotesis Abnormal Return pada window -5 sampai +5 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure Operating cash flow relative to book value of asset) dan Post Performance (Pure Operating cash flow relative to total market value). diterima.


•

Hasil penelitian pada event window -5 sampai +10

Hasil penelitian pada kolom 7 yang menguji aktivitas merger dan akuisisi terhadap operating cash flow dan dengan deflator book value of asset, menunjukan bahwa Pre Performance tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset) ditolak. Sedangkan Abnormal Return pada window -5 sampai +10 tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset). Dengan kata lain, hipotesis Abnormal Return pada window -5 sampai +10 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Book Value of Asset) ditolak. Kolom 9 dan 11 yang menguji aktivitas merger dan akuisisi terhadap operating cash flow dan dengan deflator sales dan deflator total market value, menunjukan bahwa Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance

(Relative to Sales) dan Post

Performance (Relative to Total Market Value). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance

(Relative to Sales) diterima.

Sedangkan Abnormal Return pada window -5 sampai +10 tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Sales) dan terhadap Post Performance (Relative to Total Market Value). Dengan kata lain, hipotesis Abnormal Return pada window -5 sampai +10 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Sales) dan terhadap Post Performance (Relative to Total Market Value) ditolak. Kolom 11 yang menguji aktivitas merger dan akuisisi terhadap operating cash flow dan dengan deflator total market value, merepresentasikan bahwa Pre Performance

signifikan

berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Total Market Value). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance

signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance

(Relative to Total Market Value) diterima. Sedangkan Abnormal Return pada window -5 sampai +10 tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Total Market Value). Dengan kata lain, hipotesis Abnormal Return pada window -5 sampai +10 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Relative to Total Market Value) ditolak. Kolom 8, 10, dan 12 yang menguji aktivitas merger dan akuisisi terhadap pure cash flow dan dengan deflator book value of asset, deflator sales, dan deflator total market value, menunjukan bahwa Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure


Operating cash flow relative to book value of asset), Post Performance (Pure Operating cash flow relative to sales), dan Post Performance (Pure Operating cash flow relative to total market value). Dengan kata lain, hipotesis Pre Performance signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure Operating cash flow relative to book value of asset), Post Performance (Pure Operating cash flow relative to sales), dan Post Performance (Pure Operating cash flow relative to total market value) diterima. Sedangkan Abnormal Return pada window -5 sampai +10 tidak signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure Operating cash flow relative to book value of asset), Post Performance (Pure Operating cash flow relative to sales), dan Post Performance (Pure Operating cash flow relative to total market value). Dengan kata lain, hipotesis Abnormal Return pada window -5 sampai +10 signifikan berpengaruh positif terhadap Post Performance (Pure Operating cash flow relative to book value of asset), Post Performance

(Pure Operating cash flow relative to sales), dan Post Performance (Pure

Operating cash flow relative to total market value) ditolak. Berdasarkan Tabel di atas yang diperoleh dengan bantuan software STATA dapat dijelaskan bahwa Prob > F dimana lebih kecil dari 0.1 maka tolak H0 dan terima Ha yang menyebutkan bahwa semua variabel independen secara bersama-sama mempengaruhi variabel dependen. Hasil ini serupa untuk di semua model (model 1 sampai model 12). Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa dengan tingkat kepercayaan 90% keseluruhan variabel (Pre Performance dan Abnormal Return) secara bersama-sama terbukti signifikan mempengaruhi variabel dependen (Post Performance ). Hasil penelitian menunjukan bahwa koefisien determinasi paling tinggi adalah Pure operating cash flow Relative to TMV sebesar 49.1%. Dengan kata lain, Pre Performance , dan Abnormal Return menjelaskan variabel dependen (Post Performance ) sebesar 49.1% sedangkan sisanya dijelaskan oleh variabel lain. Dengan kata lain model 6 (Pure operating cash flow Relative to Total Market Value) adalah model yang paling cocok untuk diterapkan di Indonesia untuk mengetahui determinasi Post Performance setelah merger dan akuisisi. Hasil penelitian menunjukan bahwa koefisien determinasi paling tinggi adalah Operating cash flow relative to book value of asset sebesar 9.6%. Dengan kata lain, Pre Performance , dan Abnormal Return menjelaskan variabel dependen (Post Performance ) sebesar 9.6% sedangkan sisanya dijelaskan oleh variabel lain. Dengan kata lain model 4 (Operating cash flow relative to


book value of asset) adalah model yang paling tidak cocok untuk diterapkan di Indonesia untuk mengetahui determinasi Post Performance setelah merger dan akuisisi. 4.3.3 Uji Abnormal Return Dalam menguji apakah terdapat abnormal return, akan digunakan uji beda One Sample T Test. Hipotesis uji adalah: •

H0 : Return = 0

•

H1 : Return ≠ 0 Tabel 4.14. Output Uji

One-sample t test -----------------------------------------------------------------------------Variable | Obs Mean Std. Err. Std. Dev. [95% Conf. Interval] ---------+-------------------------------------------------------------------return55 | 122 .0613506 .0172855 .190925 .0271293 .0955719 -----------------------------------------------------------------------------mean = mean(return55) t = 3.5492 Ho: mean = 0 degrees of freedom = 121 Ha: mean < 0 Ha: mean != 0 Pr(T < t) = 0.9997 Pr(|T| > |t|) = 0.0006 Sumber: data olahan menggunakan STATA 12 (2014)

Ha: mean > 0 Pr(T > t) = 0.0003

Berdasarkan Tabel diatas, untuk pengujian menggunakan tingkat kepercayaan 95%, nilai probability sebesar 0.0006 < nilai kritik 0.05, karena itu hipotesis null ditolak, bahwa terdapat cukup bukti dimana terdapat abnormal return disekitar announchment date (-5 sampai +5 hari). Dengan kata lain, return signifikan berbeda dari nol. Tabel 4.14. Output Uji One-sample t test -----------------------------------------------------------------------------Variable | Obs Mean Std. Err. Std. Dev. [95% Conf. Interval] ---------+-------------------------------------------------------------------retu~510 | 122 .0692669 .0173219 .1913263 .0349736 .1035601 -----------------------------------------------------------------------------mean = mean(return510) t = 3.9988 Ho: mean = 0 degrees of freedom = 121 Ha: mean < 0 Ha: mean != 0 Pr(T < t) = 0.9999 Pr(|T| > |t|) = 0.0001 Sumber: data olahan menggunakan STATA 12 (2014)


Ha: mean > 0 Pr(T > t) = 0.0001

Berdasarkan Tabel 4.14, untuk pengujian menggunakan tingkat kepercayaan 95%, nilai probability sebesar 0.0001 < nilai kritik 0.05, karena itu hipotesis null ditolak, bahwa terdapat cukup bukti dimana terdapat abnormal return disekitar announchment date (-5 sampai +10 hari). Dengan kata lain, return signifikan berbeda dari nol. 5. Simpulan dan Saran 5.1 Simpulan •

Dari variabel spesifik perusahaan yakni aktivitas akuisisi dan merger perusahaan yang diproksikan melalui kinerja perusahaan sebelum pengambilalihan, yang diuji lewat seluruh sampel memiliki pengaruh signifikan yang positif terhadap variabel kinerja keuangan perusahaan yaitu operating cash flow dan pure cash flow. Dari penelitian ini juga dapat diketahui bahwa secara keseluruhan, pengestimasian peningkatan kinerja lebih tinggi ketika penghitunagn menggunakan pure cash flow, dibandingkan ketika menggunakan operating cash flow.

•

Dari variabel spesifik perusahaan yakni aktivitas akuisisi dan merger perusahaan yang diproksikan melalui kinerja perusahaan sebelum pengambilalihan dan abnormal return, yang diuji lewat seluruh sampel memiliki hubungan yang positif terhadap variabel kinerja keuangan perusahaan yaitu operating cash flow dan pure cash flow. Jadi secara sederhana dapat diartikan bahwa kenaikan harga saham di sekitar hari pengumuman mempunyai hubungan yang positif dengan kinerja perusahaan di masa depan, namun variabel tersebut tidak saling berkorelasi secara signifikan.

5.2. Saran


5.2.1 Bagi Penelitian Selanjutnya Penelitian selanjutnya diharapkan dapat menggunakan benchmarks, deflator TMV adjusted, dan variabel kontrol size jika datanya sudah tersedia. Dalam jurnal Powell dan Stark (2005), penelitian menggunakan dua benchmark, empat deflator, dan empat variabel kontrol. Namun dikarenakan ketersediaan data di Indonesia sangat terbatas, maka banyak data yang tidak dapat didapatkan. Pemakaian 3 aspek tersebut berperan cukup besar untuk menghilangkan bias-bias penelitian yang ada, sehingga diharapkan penelitian selanjutnya dapat mengusahakan pencarian data dan hasil penelitian dapat menjadi lebih akurat dan tergambarkan dengan lebih jelas. 5.2.2

Bagi Perusahaan Salah satu tujuan utama perusahaan dalam melakukan akuisisi dan merger tentunya adalah untuk meningkatkan kinerja perusahaan secara maksimal. Dalam menilai dan mempertimbangkan perusahaan mana yang akan mereka akuisisi atau merger, maka manajemen perusahaan dapat melihat model Pure operating cash flow Relative to Sales, yaitu tingkat pertumbuhan penjualan pada arus kas murni, karena angka di panel tersebut adalah angka yang paling tinggi dalam menjelaskan kinerja setelah akuisisi dan merger.

5.2.3

Bagi Investor Dalam menilai reaksi pasar terhadap aktivitas akuisisi dan merger suatu perusahaan, investor dapat mempertimbangkan abnormal return pada window -5 sampai +5 sebagai windows untuk melihat apakah abnormal return dapat meningkatkan performa perusahaan setelah merger dan akuisisi.


Daftar Referensi: Buku: Moin, Abdul. (2003). Merger, Akuisisi dan Divestasi. Edisi pertama. Yogyakarta, Indonesia : Ekonisia. Munawir. (1995). Analisis Laporan Keuangan. Edisi Keempat Cetakan kelima. Liberty Jogya. Yogyakarta. Ross, S. A., Westerfield, R. W., & Jaffe, J. F. (2008). Modern Financial Management. New York: McGraw-Hill. Weston, Fred J., Samuel C. Weaver. (2001). Mergers and Acquisitions: Executive MBA Series. New York: McGraw Hill. Jurnal: Healy, Paul M., Krishna G. Palepu, dan Richard S. Ruback. (1990). Does Corporate Performance Improve After Merger?. Working Paper Alfred P. Sloan School of Management. Massachusetts Institute of Technology. Kenkel, Phil. Amy Gilbert, dan Becky Spence. (2003). Post-Merger Financial Performance of Oklahoma Cooperatives. Selected Paper for Presentation at the SAEA Annual Meetings, Mobile Alabama, Feb 1-5, 2003. Payamta dan Doddy Setiawan. (2004). Analisis Pengaruh Merger dan Akuisisi Terhadap Kinerja Perusahaan Publik di Indonesia. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol. 7, No. 3 Powell, R. G., & Stark, A. W. (2005). Does operating performance increase post-takeover for UK takeovers? A comparison of performance measures and benchmarks. Journal of Corporate Finance, 11(1), 293-317. Rahman, R. A., & Limmack, R. J. (2004). Corporate acquisitions and the operating performance of Malaysian companies. Journal of Business Finance & Accounting, 31(3-‐4), 359-400. Ramakrishna. (2010). Redistribution of wealth on merger announcement in India. Management Research Review, Vol. 33 Iss: 8 pp. 798-810. Rani, N., Yadav, S. S., & Jain, P. K. (2013). Post-M&A Operating Performance of Indian Acquiring Firms: A Du Pont Analysis. International Journal of Economics & Finance, 5(8). Venkatraman, & Ramanujam. (1986). Measurement of Business Performance in Strategy Research: A Comparison of Approaches. Academy of Management Review, Vol. 1 (4), 801-04. Sumber Lain: Ikatan Akuntan Indonesia. PSAK 22 Akuntansi Penggabungan Usaha. Diakses tanggal 4 Maret 2014, dari situs resmi IAI: http://www.iaiglobal.or.id/



Yasmine Nurhati Patra dan Bernardus Yuliarto Nugroho. Ilmu Administrasi Niaga, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik, Universitas Indonesia

Recommend Documents