Mei Nurtika Hamidah Bernardus Yuliarto Nugroho Ilmu Administrasi Niaga, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik

ANALISIS PENGARUH LIKUIDITAS SAHAM DENGAN MENGGUNAKAN ZERO DAILY RETURN TERHADAP KINERJA PERUSAHAAN (STUDI KASUS PADA SAHAM-SAHAM LQ-45 YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE 2007 - 2011) Mei Nurtika Hamidah Bernardus Yuliarto Nugroho Ilmu Administrasi Niaga, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik This study examines the relationship between stock liquidity using daily zero returns as its proxy and firm performance (Tobin's Q) with book value of assets, firm age, idiosyncratic risk, and volatility of operating income as control variables. Moreover, this study uses balanced panel data methods by number of observations as much as 75 firm-years observations. In order to control the endogenous liquidity, this study uses Two Stage Least Square (2SLS) and alternative measures of liquidity. Results of this study indicate that firms with liquid stocks have better performance although liquidity does not improve firm performance significantly around the decimalization. In addition, this study found that a positive influence between liquidity and firm performance is not due to liquidity premium, investor sentimen, and the feedback effect. Keywords: feedback effect; firm performance; liquidity. 1.

Pendahuluan Investasi di pasar modal semakin banyak diminati oleh masyarakat Indonesia seiring

dengan meningkatnya pendapatan. Investasi jenis ini tentu sangat menarik karena menawarkan return yang tinggi jika dibanding investasi emas atau properti. Ditambah lagi dengan adanya rencana BEI untuk menurunkan satuan lot saham dari 500 saham menjadi 100 saham per lotnya mempermudah investor untuk berinvestasi di pasar modal. Semakin banyak investor yang bertransaksi terhadap suatu saham maka akan menaikan tingkat likuiditas saham tersebut (Wahyudi, 2002). Namun dengan adanya hal tersebut investor harus lebih cermat dan cerdas dalam memilih investasi di pasar modal jika tidak ingin rugi besar. Likuiditas saham merupakan salah satu faktor penting yang perlu dipertimbangkan investor dalam melakukan investasi saham. Bagi investor jangka pendek, likuiditas saham sangat penting, karena besar kecilnya keuntungan yang diperoleh sangat ditentukan oleh likuiditas saham yang dimilikinya sebab likuiditas akan menentukan apakah investasi pada suatu saham dapat dengan mudah dicairkan menjadi uang atau ke dalam bentuk lainnya (Madura, 2003). Salah satu proksi untuk mengukur likuiditas saham adalah zero daily return. Zero daily return merupakan proksi terbaik untuk perusahaan di Negara

Analisis pengaruh..., Mei Nurtika Hamidah, FISIP UI, 2013.

berkembang dan dapat secara signifikan memprediksi keuntungan masa mendatang (Bekaert et al., 2007) Likuiditas saham bermanfaat sebagai cerminan perkembangan kinerja perusahaan. Menurut Kaplan dan Zingales (1997) di pasar modal, para investor menilai tingkat kinerja saham perusahaan menggunakan proksi Tobin’s Q. Investor berminat melakukan pembelian saham pada perusahaan yang memiliki kinerja yang baik yang berarti memiliki nilai Tobin’s Q yang tinggi. Oleh karena itu perusahaan berusaha untuk menjaga kinerjanya agar tetap baik. Kinerja perusahaan yang baik menunjukkan nilai perusahaan yang tinggi, sehingga investor akan tertarik untuk melakukan transaksi. Ini sesuai dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Vivian W. Fang et al. (2009) di Amerika Serikat yang menemukan adanya hubungan yang positif antara likuiditas saham dan kinerja perusahaan. Kinerja perusahaan akan tercermin dalam harga saham. Artinya jika investor merespon harga saham dengan baik, maka mengindikasikan kinerja yang baik bagi perusahaan. Hubungan antara likuiditas dan kinerja perusahaan telah menerima banyak perhatian di bidang ekonomi keuangan dari berbagai perspektif. Teori yang menjelaskan mengenai hubungan likuiditas dengan kinerja perusahaan salah satunya adalah teori feedback based causative (Subrahmanyam dan Titman, 2001). Teori feedback based causative berbasis kinerja operasi, yang menyatakan bahwa likuiditas mempengaruhi kinerja operasi, atau basis harga. Dengan adanya likuiditas, investor yang memiliki informasi menjadikan harga lebih informatif bagi stakeholder. Feedback ini meningkatkan kinerja operasi dan kendala keuangan perusahaan. Dalam penelitian ini penulis menggunakan variabel likuiditas saham dan kemudian dianalisis guna mengetahui besarnya pengaruh variabel tersebut terhadap kinerja perusahaan pada perusahaan-perusahaan yang termasuk Indeks LQ-45 di Bursa Efek Indonesia periode 2007 - 2011. Penggunaan Indeks LQ-45 dikarenakan terdiri dari 45 perusahaan dengan likuiditas yang tinggi dan kapitalisasi pasar yang besar. Indeks LQ-45 sangat cocok sekali untuk penelitian ini sebab apabila perusahaan dalam indeks lain yang dijadikan sampel maka belum tentu saham dari perusahaan tersebut likuid sehingga tidak dapat diketahui pengaruhnya terhadap kinerja keuangan. Untuk menghilangkan variabel endogen yang berkorelasi dengan error term, penelitian ini menggunakan model regresi Two Stage Least Square sehingga dapat menghasilkan hasil yang terobservasi seluruhnya. Berdasarkan latar belakang masalah di atas, maka pokok permasalahan yang diangkat di dalam penelitian ini yaitu: Apakah terdapat pengaruh likuiditas saham dengan


menggunakani zero daily return terhadap kinerja perusahaan pada saham-saham LQ-45 yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2007 - 2011? Berdasarkan pokok permasalah yang telah disampaikan sebelumnya, maka penelitian ini memiliki tujuan yaitu, untuk menganalisis pengaruh likuiditas dengan menggunakan zero daily return terhadap kinerja perusahaan pada saham-saham LQ-45 yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia untuk periode 2007 – 2011. 2.

Tinjauan Teoritis Likuiditas adalah kemampuan untuk merealisasikan investasi ke dalam bentuk uang

tunai sebagai aktiva yang paling lancar secara cepat dan dengan sedikit atau tanpa kehilangan nilainya (Gitman dan Joehnk, 1996). Likuiditas suatu saham sangat dipengaruhi oleh jumlah saham yang beredar. Semakin banyak jumlah saham yang beredar maka secara teoritis likuiditas saham tersebut juga semakn tinggi. Beberapa literatur menyatakan bahwa zero daily return merupakan proksi yang baik untuk mengukur likuiditas sebab zero daily return lebih sensitif digunakan untuk mengukur likuiditas dengan menggunakan ukuran sampel yang kecil dibandingkan relative effective spread (Vivian W. Fang et al., 2009) dan zero daily return juga dapat secara signifikan memprediksi keuntungan di masa depan pada pasar Negara berkembang (Bekaert et al., 2007). Kinerja perusahaan adalah ukuran tingkat keberhasilan manajemen dalam mengelola sumber daya keuangan perusahaan, terutama pada pengelolaan investasi sebagai upaya untuk menciptakan nilai bagi pemegang saham (Elizabeth, 2000 : 76-85). Kinerja perusahaan yang baik berhasilan dalam menghasilkan laba. Di dalam mengukur nilai perusahaan dapat dilakukan dengan menggunakan metode Tobin’s Q. Tobin’s Q dinilai bisa memberikan informasi paling baik, karena dalam Tobin’s Q memasukkan semua unsur hutang dan modal saham perusahaan, tidak hanya saham biasa saja dan tidak hanya ekuitas perusahaan yang dimasukkan namun seluruh aset perusahaan (Sukamulja, 2004). Amihud dan Mendelson (2008) telah mencatat bahwa likuiditas perusahaan itu sendiri mempengaruhi kinerja perusahaan secara luar biasa. Oleh karena itu hubungan antara likuiditas dan kinerja perusahaan telah menerima banyak perhatian di bidang ekonomi keuangan dari berbagai perspektif. Baker dan Stein (2004) mengatakan bahwa likuiditas yang lebih tinggi hanya untuk investor yang sentimennya lebih tinggi. Dalam model mereka, saham yang likuiditasnya tinggi memiliki kelebihan penilaian (overvalued). Semenjak mereka berdagang pada tingkat premium, mereka memiliki expected return yang lebih rendah di masa depan.


Coffee (1991) dan Bhide (1993) mencatat bahwa meskipun likuiditas adalah pendukung untuk pembelian saham oleh para investor, tetapi juga memfasilitasi keluarnya blockholders jika mereka tidak senang dengan kinerja perusahaan. Goldstein dan Guembel (2008) menunjukkan bahwa negatif feedback trading juga mungkin terjadi ketika spekulan memanfaatkan likuiditas dengan strategi short-selling yang membahayakan kinerja perusahaan. Seperti yang dikatakan oleh Vivian W. Fang (2009) para peneliti mengembangkan berbagai teori penyebab untuk menjelaskan bagaimana likuiditas mempengaruhi kinerja, yaitu feedback based causative theories dan lain-lain. Teori feedback based causative menunjukkan bahwa likuiditas positif dapat mempengaruhi kinerja perusahaan bahkan ketika konflik keagenan tidak ada. Subrahmanyam dan Titman (2001) dan Khanna dan Sonti (2004) berpendapat bahwa likuiditas yang tinggi meningkatkan masuknya informed investor sehingga membuat harga lebih informatif bagi para stakeholders sehingga mempengaruhi perdagangan dan perilaku manajerial stakeholders ke dalam strategi perdagangan yang menjadikan perdagangan menjadi lebih agresif dan membuat harga menjadi lebih informatif. Feedback ini meningkatkan kinerja operasi dan mengurangi kendala keuangan. Sehingga kedua efek ini nantinya akan meningkatkan kinerja perusahaan. 3.

Metode Penelitian

3.1

Jenis Data Data terdiri dari 14 perusahaan yang secara berturut-turut termasuk Indeks LQ-45 di

Bursa Efek Indonesia dari tahun 2007 hingga 2011. Berdasarkan tujuan, penelitian ini tergolong sebagai penelitian eksplanatif. Penelitian ini mencoba menjelaskan pola hubungan antara variabel independen, yaitu likuiditas saham dengan variabel dependen, yaitu kinerja perusahaan. Pengujian hubungan tersebut dengan menggunakan batasan yang terdiri dari beberapa variabel, yaitu total aset, umur perusahaan (firm age), volatilitas operating income dan risiko idiosinkratik. Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini termasuk dalam data cross sectional untuk tahun pengamatan delta tahun 2004 dan 2006 serta pooled data—data observasi time series dan cross-sectional untuk tahun pengamatan 2007-2011. 3.2

Pengukuran Variabel Variabel independen pada penelitian ini adalah variabel likuiditas saham. Dalam

mengukur likuiditas pada penelitian ini menggunakan model Lesmond (2005), yaitu: ………..……………….…….………(3.1) Sumber : Lesmond (2005)


di mana

merupakan Zero daily return, sedangkan

adalah persentase jumlah

hari perdagangan yang memiliki return nol dibagi dengan total hari perdagangan.Variabel dependen pada penelitian ini adalah kinerja perusahaan. Penelitian terdahulu menggunkan rasio Tobin’s Q yang dinilai bisa memberikan informasi paling baik untuk mengukur kinerja perusahaan. Untuk mengukur nilai Tobin’s Q, yaitu: ………(3.2) Sumber : Klapper dan Love (2002) dalam Darmawati dan Khomsiyah (2005) Kemudian sesuai dengan Vivian W. Fang et al. (2009) membagi market to book ratio menjadi tiga komponen untuk mendapatkan hasil penelitian yang lebih mendalam mengenai kinerja perusahaan yang tinggi terhadap saham yang memiliki likuiditas yang tinggi. Komponen-komponennya yaitu, operating income to price, financial leverage, dan operating profitability/operating income on asset (Vivian W. Fang et al., 2009). Untuk lebih jelas maka diperoleh perhitungan sebagai berikut: …………………………….....(3.3) Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009) di mana: OIP = Operating income to price Ratio = LEVERAGE = Financial leverage ratio = OIOA = Operating income on assets = Total aset perusahaan sebagai variabel kontrol digunakan mengikuti Gompers, Ishii, dan Metrick (2003). Total aset juga dapat dikatakan sebagai variabel ukuran perusahaan. Semakin besar jumlah total aset, maka semakin besar ukuran perusahaan tersebut dan sebaliknya. ……………….(3.4) Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009) Menurut Finkelstein dan Hambrick (1996) umur perusahaan merupakan faktor yang dapat membatasi keleluasaan manajerial dalam mengelola perusahaan sehingga nantinya akan berdampak pada kinerja perusahaan. Oleh karena itu variabel ini dimasukkan ke dalam penelitian sebagai variabel kontrol. ………….…………..(3.5) Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009)


Spiegel dan Wang (2005) menjelaskan mengenai dua penemuan empiris sebelumnya, yaitu likuiditas berkorelasi negatif dengan return sementara risiko idiosinkratik secara positif berkorelasi dengan return. Mereka memeriksa apakah ini adalah salah satu efek yang menemukan bahwa risiko idiosinkratik adalah prediktor return yang lebih kuat dibandingkan dengan likuiditas. Menurut Vivian W. Fang et al. (2009) risiko idiosinkratik didefinisikan sebagai standar deviasi dari residual OLS dari tiga faktor Fama dan French. /

……………………..(3.6) Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009) di mana: = = suku bungan Bank Indonesia = SMB = return dari portofolio yang dibuat berdasarkan size perusahaan yang kecil dikurangi dengan size perusahaan yang besar HML = return dari portofolio yang dibuat berdasarkan book to market equity yang tinggi dikurangi dengan book to market equity yang rendah Untuk membedakan antara teori-teori yang menjelaskan mengapa likuiditas mempengaruhi kinerja perusahaan, peneliti menggunakan variabel kontrol volatilitas operating income. Volatilitas operating income merupakan proksi untuk risiko bisnis. …(3.7) Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009) 3.3

Hipotesis Penelitian

Hipotesis 1 Saham yang likuid memiliki Q perusahaan yang lebih tinggi. Hipotesis ini dapat dilihat berdasarkan model (3.8), (3.9), (3.10), dan (3.11) dengan melihat Q dan ZRINDEX. Apabila ZRINDEX tinggi dan memiliki Q yang tinggi pula maka hipotesis ini diterima. H1A : Liquiditas Premium : Baker dan Stein (2004) mengatakan bahwa saham yang likuiditasnya tinggi adalah overvalued yang menyebabkan saham tersebut diperdagangkan pada level premium dan memiliki expected required return lebih rendah di masa depan. Jika kinerja perusahaan lebih tinggi untuk perusahaan dengan saham yang lebih likuid didasarkan


pada likuiditas premium, maka ZRINDEX yang tinggi harus memiliki OIP yang lebih tinggi (Vivian W. Fang, 2009). H0 : Tidak terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan likuiditas premium. H1 : Terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan likuiditas premium. H1B : Sentimen : Investor terlalu percaya diri sehingga membuat mereka bertindak gegabah ketika ada informasi mengenai penurunkan harga perdagangan. Dengan penjualan singkat, kehadiran investor irrasional menunjukkan bahwa saham likuid akan diperdagangkan pada tingkatan premium (Baker dan Stein, 2004). Likuiditas yang tinggi adalah tanda bahwa terdapat sintimen dari investor yang irasional dan expected return secara abnormal rendah. Sama seperti likuiditas premium, sintimen invetor juga dilihat berdasarkan kinerja perusahaan lebih tinggi untuk perusahaan dengan saham yang lebih likuid didasarkan pada likuiditas premium, maka ZRINDEX yang tinggi harus memiliki OIP yang lebih tinggi (Vivian W. Fang, 2009). H0 : Tidak terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan sentimen investor. H1 : Terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan sentimen investor. H1C : Tanggapan Positif (Positive Feedback) : Perusahaan dengan likuiditas tinggi memiliki rasio Q yang lebih tinggi karena stimulus likuiditas masuknya investor yang memiliki informasi yang membuat harga lebih informatif bagi para stakeholder. Hal ini meningkatkan kinerja operasi dan merenggangkan kendala keuangan (Khanna dan Sonti, 2004, Subrahmanyam dan Titman, 2001). Hal ini merupakan feedback untuk meningkatkan kinerja operasi. Hipotesis ini dapat dilihat berdasarkan model (3.12) dengan melihat Q dan DUM_INCVOL. H0 : Tidak terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan feedback effect. H1 : Terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan feedback effect. Hipotesis 2


Saham yang likuid memiliki Q perusahaan yang lebih rendah. Hipotesis ini dapat dilihat berdasarkan model (3.8), (3.9), (3.10), dan (3.11) dengan melihat Q dan ZRINDEX. Apabila ZRINDEX tinggi memiliki Q yang rendah maka hipotesis ini diterima. H2A : Tanggapan Negatif (Negative Feedback) : Perusahaan dengan likuiditas tinggi memiliki rasio Q perusahaan yang lebih rendah karena spekulan memanfaatkan likuiditas dengan strategi short-selling yang menyebabkan investasi tidak efisien (Goldstein dan Guembel, 2008). Sedangkan Coffee (1991) dan Bhide (1993) mencatat bahwa meskipun likuiditas adalah pendorong untuk pembelian saham oleh para aktivis luar, tetapi hal itu juga memfasilitasi keluarnya dari blockholders yaitu aktivis potensial jika mereka tidak senang dengan kinerja perusahaan. Hipotesis ini dapat dilihat berdasarkan model (3.12) dengan melihat Q dan DUM_INCVOL. H0 : Tidak terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan negative feedback. H1 : Terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan negative feedback. 3.4

Model Analisis Baseline Specification Model ini digunakan untuk mengetahui apakah likuiditas saham mempengaruhi

kinerja perusahaan secara signifikan. Estimasi model yang digunakan adalah:

……………………………………………………………………………………..(3.8) Sumber: Vivian W. Fang et al. (2009) Model (3.8) pertama kali diestimasi dengan menggunakan Pooled OLS untuk mengetahui ketika masih terdapat variabel edogen yang berkorelasi dengan error term apakah likuiditas mempengaruhi kinerja perusahaan juga atau tidak dan apakah hasilnya sama apabila menggunakan regresi 2SLS. Reverse Causality Bursa Efek Jakarta mengeluarkan peraturan pada tanggal 3 Januari 2005 diberlakukannya fraksi tunggal yaitu 1 poin Rp 5 menjadi sistem multi fraksi (Rp 5, Rp10, Rp25 dan Rp50). Penurunan tick size di BEJ dimaksudkan untuk menarik investor untuk membeli saham. Tujuan ini tentunya berkaitan erat dengan peningkatan likuiditas. Perubahan likuiditas tersebut menurut Vivian W. Fang (2009) disebabkan oleh exogenous stock of decimalization yang dapat digunakan untuk mengidentifikasi efek penyebab terjadinya


hubungan likuiditas dan kinerja perusahaan. Spesifikasi ditunjukkan di mana t adalah tahun fiskal selama decimalization terjadi untuk perusahaan i. Berikut adalah model dari decimalization:

………………………………………………..(3.9) Sumber: Vivian W. Fang et al. (2009) Endogenity : Two Stage Least Square Pada model ini menggunakan model persamaan simultan untuk mengkontrol endogenitas. Mengikuti penelitian dari Vivian W. Fang et al. (2009), penulis menggunakan satu lag perhitungan likuiditas (

dan mean ZRINDEX dari dua

perusahaan dalam industri perusahaan i tersebut yang memiliki ukuran yang paling dekat (market value of equity) dengan perusahaan i (Z1) sebagai varibel eksogenius yang akan berkorelasi dengan likuiditas tetapi tidak berkorelasi dengan error term.

……………………………………………….….(3.10) Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009)

……………....(3.11) Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009) Feedback Effect Untuk mengetahui apakah likuiditas saham mempengaruhi kinerja perusahaan dikarenakan adanya feedback effect atau tidak. Variabel INCVOL diganti dengan variabel dummy, DUM_INCVOL, di mana DUM_INCVOL sama dengan satu jika saham berada yang di atas median INCVOL dan sama dengan nol jika saham berada di bawah median INCVOL. Estimasi model yang digunakan adalah:

…...................................................................(3.12) Sumber: Vivian W. Fang et al. (2009)


3.5 Teknik Analisis Panel Data Penelitian ini menggunakan model penelitian dengan menggunakan data cross sectional dan panel data. Karena data cross sectional merupakan jenis data yang masih sederhana maka tidak diperlukan estimasi seperti data panel. Untuk melakukan estimasi pada data panel adalah dengan Pooled Least Squares (PLS), Fixed Effect Model (FEM), dan Random Effect Model (REM) (Gujarati, 2004). Selain uji informal dapat juga menggunakan uji statistik formal yaitu Uji Chow, Uji The Breusch-Pagan LM, dan Uji Hausman (Nachrowi dan Usman, 2006; Wasef, 2010) 4.

Hasil dan Pembahasan Setelah melakukan uji asumsi klasik dan uji statistik model yang meliputi uji

signifikansi variabel bebas (Uji T), uji signifikansi model atau uji simultan (Uji F) dan uji ), maka hasil analisis pengaruh likuiditas saham dengan

relevansi model (Uji

menggunakan zero daily return terhadap kinerja perusahaan dirangkum dalam Tabel 4.1 sebagai berikut: Tabel 4.1 Hasil Regresi Model (3.8) Variabel Dependen

Q

OIP

LEVERAGE

OIOA

ZRINDEX

3.115453

-0.4107312

0.0933259

0.079224

2.26**

-3.58*

0.49

0.55

-0.6429782

-0.0403605

0.1576254

-0.0758175

-3.45*

-3.23*

12.66*

-4.03*

0.129911

-0.1518883

0.3746613

-0.2155065

0.04

-0.69

1.45

-0.71

-0.0918243

-0.0170347

-0.0181159

-0.0237265

-0.89

-2.05**

-1.51

-2.21**

0.6709564

-0.0015927

-0.0155867

0.0670796

2.85*

-0.08

-0.51

2.72*

70

70

70

70

0.4703

0.2822

0.2092

0.1662

0.419852381

0.213838095

0.133885714

0.086790476

LOG_BVTA

LOG_AGE

INCVOL

IDIO

Observation

Adj.

Ket:

Tabel 4.1 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 70 data tahun perusahaan selama periode 2007-2011. Variabel dependennya adalah Tobin’s Q (Q), operating income to price ratio (OIP), financial leverage ratio (LEVERAGE), dan operating return on asset ratio (OIOA). Variabel independen meliputi zero daily return (ZRINDEX), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), risiko idiosinkratik (IDIORISK), serta volatilitas operating income (INCVOL). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%.

Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013)


Sementara itu, Tabel 4.2 menyajikan hasil regresi model (3.9) di mana nilai dari masing-masing variabel yang terdapat pada model (3.9) merupakan delta atau hasil perbedaan antara nilai variabel tahun 2004 dengan nilai varaibel tahun 2006. Hal ini dikarenakan peneliti ingin mengatahui adakah pengaruh terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan terjadinya perubahan peraturan fraksi harga di Bursa Efek Jakarta dari fraksi tunggal ke multi fraksi. Tabel 4.2 Hasil Regresi Model (3.9) Variabel Dependen ZRINDEX

LOG_BVTA

INCVOL

IDIO

Observation

Adj.

Q

OIP

LEVERAGE

OIOA

-2.212578

-1.004638

-0.0381919

0.0765784

-1.09

-2.22***

-0.68

0.73

2.310245

-0.5733916

-0.0422833

-0.2053822

2.92**

-3.26**

-1.93***

-5.02*

-0.7992355

-1.00823*

0.0233651

0.1201157

-1.15

-6.51

1.21

3.34*

0.3442075

-0.473655

-0.0893396

0.0596028

1.07

-6.61*

-10.04*

3.58*

14

14

14

14

0.9056

0.9894

0.9935

0.9905

0.824685714

0.980314286

0.987928571

0.982357143

Ket:

Tabel 4.2 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 14 data tahun perusahaan selama periode delta tahun 2004 dengan 2006. Variabel dependennya adalah delta Tobin’s Q ( Q), delta financial leverage ratio ( LEVERAGE), dan delta operating return on asset ratio ( OIOA). Variabel independen meliputi delta zero daily return ( ZRINDEX), delta book value of assets ( LOG_BVTA), delta risiko idiosinkratik ). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai ( IDIORISK), serata delta volatilitas operating income ( koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%.

Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013) Tabel 4.3 menyajikan hasil regresi model 2SLS dari (3.10) dan (3.11) di mana pada kolom kedua merupakan hasil regresi stage pertama. Sedangkan hasil regresi 2SLS terdapat pada kolom ketiga hingga kelima. Tabel 4.3 Hasil Regresi Model (3.10) dan (3.11) First Stage Variabel Dependen

ZRINDEX

FIT_ZRINDEX

LOG_ZRINDEX (t-1)

Two Stage Least Square Q

OIP

LEVERAGE

OIOA

5.003119

-0.9063926

0.3389754

-0.2679952

1.71***

-3.89*

0.85

-0.9

-0.0475614 -0.4

Z1

0.5938212


4.13* LOG_BVTA

LOG_AGE

INCVOL

IDIO

Observation

Adj.

-0.0102021

-0.6210957

-0.0465084

0.159907

-0.0802208

-1.32

-3.29*

-3.46*

12.46*

-4.18*

0.0304752

0.6610848

-0.155055

0.3702022

-0.1991645

0.2

0.22

-0.69

1.44

-0.66

-0.0056375

-0.0780386

-0.0196374

-0.0177971

-0.0238034

-0.77

-0.75

-2.4**

-1.49

-2.23**

0.0430359

0.6434417

0.0094341

-0.0230324

0.0772375

2.39**

2.59**

0.48

-0.72

3.04*

70

70

70

70

70

0.0898

0.469

0.3061

0.2093

0.4769

-0.012964516

0.418428571

0.240014286

0.133995238

0.427080952

Ket:

untuk

stage

pertama

dan

untuk 2SLS. Tabel 4.3 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 70 data tahun perusahaan selama periode 2007-2011. Untuk stage pertama variabel dependennya adalah zero daily return (ZRINDEX). Variabel independen meliputi zero daily return satu tahun sebelum tahun pengamatan (LOG_ZRINDEX (t-1)), rata-rata zero daily return dari dua perusahaan yang memiliki market value of quity yang paling dekat dengan perusahaan yang diamati (Z1), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), risiko idiosinkratik (IDIORISK), serata volatilitas operating income (INCVOL). Sedangkan pada 2SLS, variabel dependennya adalah Tobin’s Q (Q), operating income to price ratio (OIP), financial leverage ratio (LEVERAGE), dan operating return on asset ratio (OIOA). Variabel independen meliputi fitted value dari zero daily return model tahap satu (FIT_ZRINDEX), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), risiko idiosinkratik (IDIORISK), serata volatilitas operating income (INCVOL). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%.

Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013) Pada Tabel 4.4 menyajikan hasil regresi model (3.12) di mana model ini digunakan untuk mengetahui apakah likuiditas mempengaruhi kinerja perusahaan yang dikarenakan adanya feedback effect. Tabel 4.4 Hasil Regresi Model (3.12) Variabel Dependen

Q

OIP

LEVERAGE

OIOA

ZRINDEX

3.178688

-0.2661368

-0.0465584

0.1624684

1.65***

-1.66***

-0.18

0.79

-0.0731164

-0.111898

0.1061344

-0.0630134

-0.07

-1.37

0.78

-0.6

-0.1449145

-0.2066

0.2114624

-0.1523063

-0.09

-1.52

0.94

-0.88

-0.6201546

-0.0346888

0.158543

-0.0691815

-3.19*

-2.6*

12.5*

-3.48*

0.2463299

-0.0541717

0.4466052

-0.0978636

0.08

-0.24

1.73***

-0.31

0.682247

-0.0035503

-0.0046463

0.0600875

2.7*

-0.17

-0.15

2.24**

DUM_INCVOL

ZRINDEX*DUM_INCVOL

LOG_BVTA

LOG_AGE

IDIO


Observation

Adj.

70

70

70

70

0.4632

0.2881

0.2408

0.502

0.402593548

0.207724194

0.155083871

0.445774194

Ket:

Tabel 4.4 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 70 data tahun perusahaan selama periode 2007-2011. Variabel dependennya adalah Tobin’s Q (Q), operating income to price (OIP), financial leverage ratio (LEVERAGE), dan operating return on asset ratio (OIOA). Variabel independen meliputi zero daily return (ZRINDEX), dummy variabel dari volatilitas operating income (DUM_INCVOL), hasil perkalian antara zero daily return dengan dummy variabel dari volatilitas operating income (ZRINDEX*DUM_INCVOL), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), serta risiko idiosinkratik (IDIORISK). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%.

Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013) Pada hasil model (3.8) dan hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11), likuiditas berpengaruh signifikan dan positif terhadap kinerja perusahaan (Q). Hal tersebut menandakan bahwa tidak ada perbedaan hasil ketika di dalam model terdapat endogenity mau pun tidak terdapat endogenity. Hasil tersebut sesuai dengan temuan Vivian W. Fang et al., (2009) dan peneliti-peneliti lainnya yang mengatakan bahwa likuiditas berpengaruh terhadap kinerja perusahaan. Seperti yang dikatan oleh Vivian W. Fang et al. (2009) bahwa likuiditas saham dapat berpengaruh terhadap kinerja perusahaan dikarenakan setidaknya dua alasan. Sebuah pasar saham yang likuid mempromosikan informasi perdagangan, dengan demikian meningkatkan harga saham yang informatif (Dow dan Gorton 1997; Subrahmanyam dan Titman 2001). Pada gilirannya, manajer dapat belajar informasi yang berguna dari harga saham yang informatif dan meningkatkan nilai investasi (Chen, Goldstein, dan Jiang 2007). Hal itu disebut feedback effect. Selain itu, pasar saham yang likuid dapat memainkan peran pemerintah untuk manajer perusahaan sehingga blockholders dapat memaksakan ancaman keluar saat intervensi bisnis (Vivian W. Fang et al., 2009). Hal tersebut disebut governance effect. Selain itu juga terdapat pay for performance sencitivity dan shareholder right yang dapat menyebabkan terjadinya hubungan atanra likuiditas dan kinerja perusahaan. Para peneliti berpendapat bahwa likuiditas dan risiko likuiditas dari utang perusahaan dan modal saham merupakan tiga faktor yang mempengaruhi nilai suatu perusahaan. Para peneliti meninjau beberapa penelitian yang menunjukkan bahwa saham yang kurang likuid, akan meningkatkan keuntungan yang diharapkan atau menurunkan harga saham itu sendiri. Likuiditas saham dan risiko likuiditas saham tersebut akan menambah risiko sistematis yang


berada di atas risiko beta biasa. Menurunkan tingkat likuiditas berarti meningkatkan tingkat required rates of return investor. Semakin besar nilai ZRINDEX maka semakin sedikit persentase zero daily return atau semakin kecil jumlah hari yang memiliki return nol. Oleh karena itu investor banyak yang membeli saham tersebut karena memiliki return yang diinginkan, selain itu investor juga dapat dengan mudah menjual saham tersebut karena banyak investor lain yang menginginkannya. Adanya kemudahan bagi investor untuk membeli dan menjual saham tersebut maka dapat dikatakan bahwa saham tersebut saham yang likuid. Dengan likuidnya suatu saham maka akan mempermudah perusahaan memperoleh dana untuk mengembangkan dan mengekspansi usahanya. Dengan adanya kemudahan tersebut maka nilai Q perusahaan akan menjadi meningkat. Dengan semakin besarnya Q perusahaan menunjukan bahwa perusahaan memiliki prospek pertumbuhan yang baik. Hal ini terjadi karena semakin besar nilai pasar aset perusahaan dari pada nilai buku aset perusahaan maka semakin besar kerelaan investor untuk mengeluarkan pengorbanan yang lebih untuk memiliki perusahaan tersebut karena perusahaan tersebut dapat menjanjikan investor pertumbuhan yang baik (Sukamulja, 2004). Menurut Vivian W. Fang et al. (2009) likuiditas dapat meningkatkan kinerja perusahaan dengan mengizinkan non blockholders melakukan intervensi dan menjadi blockholders, memfasilitasi pembentukan saham tumpuan, mempromosikan kontrak yang lebih efektif terhadap harga saham mengenai kompensasi manajerial, atau membuat harga lebih informatif untuk stakeholders (feedback effect), sentimen investor, likuiditas premium, dan terdapatnya agency conflict (agency based causative). Adanya pengaruh yang signifikan tersebut maka hasil tersebut mendukung hipotesis H1 dikarenakan meningkatnya likuiditas saham (meningkatnya zero daily return) berkorelasi dengan kinerja perusahaan yang dihitung dengan menggunakan Q. Berbeda lagi dengan hasil pada model (3.9) yang menunjukan bahwa likuiditas tidak berpengaruh terhadap kinerja perusahaan dan memiliki hubungan yang negatif antara likuiditas dan kinerja perusahaan. Hasil ini berbeda dengan penemuan dari Vivian W. Fang (2009) yang signifikan dan positif. Hasil penelitian ini menandakan bahwa ketika terjadinya perubahan peraturan dari fraksi tunggal ke multi fraksi yang terjadi di BEJ tahun 2005, likuiditas tidak mempengaruhi kinerja perusahaan. Dengan adanya hubungan yang negatif maka, ketika suatu saham likuid akan menurunkan kinerja perusahaan. Mungkin pada awalnya seperti yang dikatakan oleh Coffee (1991) dan Bhide (1993) meskipun likuiditas adalah pendukung untuk pembelian saham oleh para investor, tetapi juga memfasilitasi


keluarnya blockholders yang merupakan aktivis potensial jika mereka tidak puas dengan kinerja perusahaan. Goldstein dan Guembel (2008) menunjukkan bahwa negatif feedback trading juga mungkin ketika spekulan memanfaatkan likuiditas dengan strategi short-selling yang membahayakan kinerja perusahaan. Sehingga dapat dikatakan bahwa pada tahun 2005, investor banyak yang melakukan strategi short selling namun tidak mempengaruhi kinerja perusahaan. Ketidaksignifikanan ini sama hasilnya hasil temuan Su dan Vo (2010). Su dan Vo (2010) melakukan penelitiannya di Vietnam sehingga dapat dikatakan memiliki karakteristik pasar yang sama. Sebab perusahaan pada saat itu lebih banyak memperoleh keuntungan dari operating income dibandingkan dengan penjualan saham yang terlihat dari nilai leverage yang berhubungan negatif terhadap likuiditas sehingga menandakan perusahaan lebih banyak menggunakan modal sendiri dari pada modal pinjaman. Adanya pengaruh yang tidak signifikan tersebut maka hasil tersebut mendukung hipotesis H0 : H2 dikarenakan tidak terdapata pengaruh likuiditas terhadap kinerja perusahaan ketika hubungannya negatif di sekitar tahun decimalizaion. Pada variabel dependen OIP, likuiditas perusahaan signifikan dan memiliki hubungan yang negatif baik pada hasil model (3.8), (3.9) dan hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11). Hasil penelitian ini berbeda dengan hasil temuan Vivian W. Fang et al. (2009) yang tidak signifikan dan memiliki hubungan yang positif. Likuiditas premium dan sentimen investor dihitung berdasarkan OIP. Jika saham yang likuid memiliki OIP yang tinggi maka saham tersebut dijual pada level premium dan terdapat sentimen investor (Vivian W. Fang, 2009). Likuiditas premium terjadi jika saham yang likuid memiliki expected required return yang lebih rendah maka saham tersebut akan diperdagangkan di level premium secara konstan sedangkan saham yang tidak likuid diperdagangan dengan menggunakan tingkat diskon yang lebih rendah. Sedangkan sentimen investor terjadi ketika saham yang likuid memiliki nilai yang terlalu tinggi atau (overvalued) yang menyebabkan Q perusahaan menjadi tinggi dan memiliki operating income to price yang tinggi juga. Overconfident investor meremehkan informasi yang ada dimana harga saham yang lebih rendah mempengaruhi perdagangan dan mendorong likuiditas. Dengan memaksakan menjual saham secara cepat, kehadiran investor irasional memberi kesan bahwa saham yang likuid dijual pada level premium. Hasil penelitian ini memiliki hubungan yang negatif dan signifikan, maka menurut Baker dan Stein (2004), pemaksaan penjual saham secara cepat membuat investor keluar dari pasar secara bersama-sama. Menurut Deuskar (2006) adanya setimen negatif dari investor menandakan bahwa investor sangat berhati-hati mengenai asset yang beresiko. Investor tersebut bersedia


untuk memegang saham yang lebih sedikit dan menekan harga. Hal ini dikarenakan terdapat varians informasi yang besar di pasar saham sehingga investor lebih berhati-hati untuk bertransaksi. Sedangkan dengan adanya likuiditas premium yang negatif menandakan bahwa investor berkeinginan untuk memegang aset berjangka panjang walaupun memiliki return yang relatif rendah (Vivian F., 2005). Menurut Vivian F. (2005), fakta ini mungkin akibat dari indexation, yang mengurangi risiko saham jangka panjang sebagai return mereka yang terkait dengan inflasi masa lalu. Oleh karena saham yang likuid memiliki rasio operating income to price yang rendah tapi memiliki leverage keuangan dan kinerja perusahaan yang berbeda, likuiditas premium dan teori sentimen tidak muncul dalam penjelasan untuk kinerja perusahaan yang lebih baik dan memiliki lebih banyak saham yang likuid baik itu untuk tahun pengamatan 2007-2011 dan tahun pengamatan ketika terjadi decimalization (tolak H0 : H1A dan H1B). Lain halnya dengan variabel dependen leverage, likuiditas perusahaan memiliki hubungan yang positif pada hasil model (3.8) dan hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11).. Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil temuan Vivian W. Fang et al. (2009) namun tidak signifikan. Menurut Radhakrishnan Gopalan, et al. (2009) perusahaan dengan proporsi hutang yang lebih besar kemungkinan menghadapi likuiditas yang lebih besar jika mereka mengalami penurunan tingkat operating income dari tahun ke tahun. Sehingga bagi perusahaan yang memiliki saham yang likuid namun dana dari invetor belum cukup untuk meningkatkan operating income maka harus meminjam dana lebih banyak untuk meningkatkan operating income dan memberikan return yang maksimal kepada investor. Konsisten dengan ini, ditemukan bahwa hubungan positif antara hutang dan likuiditas lebih kuat untuk perusahaan di industri yang mengalami penurunan laba operasi, dan selama periode resesi ekonomi. Sama halnya dengan gagasan bahwa likuiditas cenderung lebih parah ketika kondisi pasar kredit yang ketat, Radhakrishnan Gopalan, et al. (2009) mengatakan bahwa hubungan positif antara hutang dan likuiditas lebih kuat ketika spread antara tingkat bunga bank dibebankan oleh bank dan tingkat dana federal yang lebih tinggi. Berbeda lagi hasil pada hasil model (3.9) di sekitar decimalization. Likuiditas yang tinggi akan menurunkan leverage perusahaan. Likuiditas yang tinggi berarti memiliki kinerja keuangan perusahaan yang baik. Hal ini akan menunjukan bahwa perusahaan di sekitar decimalization akan lebih menggunakan modal sendiri dari pada modal pinjaman. Karena modal perusahaan sudah cukup besar dan kuat oleh karenanya perusahaan tidak membutuhkan pinjaman lagi dari institusi lain. Hasil ini juga mendukung terjadinya


hubungan yang tidak signifikan antara likuiditas dan kinerja perusahaan. Dengan hasil demikian maka likuiditas perusahaan semakin meningkat maka rasio leverage perusahaan akan semakin mengecil. Pernyataan ini didukung oleh temuan dari Laura Frieder et al., (2006) yang konsisten dengan gagasan bahwa manajer mengandalkan pembiayaan utang ketika pembiayaan ekuitas menjadi relatif mahal sehingga membuat likuiditas menjadi menurun. Hutang memaksa manajer untuk lebih disiplin dan dengan demikian mengurangi asimetri informasi antara peminjam dan pemberi pinjaman. Sedangkan pada variabel dependen OIOA, likuiditas perusahaan memiliki hubungan yang positif pada hasil model (3.8) dan (3.9). Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil temuan Vivian W. Fang et al. (2009) namun tidak signifikan. Hirigoyen (1985) mengatakan bahwa likuiditas rendah akan menghasilkan operating income yang lebih rendah karena kebutuhan perusahaan yang lebih besar, dan operating income yang rendah tidak akan menghasilkan arus kas yang cukup. Pada jangka menengah dan panjang likuiditas tergantung dengan operating income, dan sebaliknya. Keuntungan akan menjamin sumber daya untuk stabilitas likuiditas, dan margin yang aman bagi modal kerja akan menghindari peningkatan biaya keuangan, mengarah pada kinerja yang stabil dan menguntungkan. Berbeda lagi hasil pada hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11) setelah endogenitas sudah dikontrol. Likuiditas yang tinggi akan menurunkan operating income perusahaan. Menurut Eljelly (2004) terjadinya hubungan negatif antara likuiditas dan operating income lebih jelas pada perusahaan dengan menggunakan current ratio dan cash conversion cycles yang lebih panjang. Subrahmanyam dan Titman (2001) menunjukkan likuiditas meningkatkan masuknya investor yang memiliki informasi yang membuat harga lebih informatif kepada para pemangku kepentingan. Penyataan Subrahmanyam dan Titman (2001) diuji pada model (3.12) yang digunakan untuk melihat apakah likuiditas menstimulir masuknya investor yang memiliki informasi membuat harga lebih informatif kepada para pemangku kepentingan. Hasil pada regresi ini ditemukan bahwa likuiditas berpengaruh positif dan signifikan terhadap kinerja perusahaan dan DUM_INVCOL berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap kinerja perusahaan. Hasil ini berbeda dengan temuan dari Vivian W. Fang et al. (2009) sehingga hasil ini tidak konsisten dengan hipotesis feedback effect (menerima H0 : H1C). Oleh karena itu terlihat bahwa pengaruh positif likuiditas terhadap kinerja perusahaan tidak dipengaruhi oleh volatilitas pendapatan operasional yang tinggi. Poterba and Summers (1986) berpendapat bahwa volatilitas operating income tidak cukup kuat untuk menghasilkan fluktuasi ekonomi yang signifikan. Mereka berpendapat bahwa ukuran dari harga saham


berhenti mengikuti meningkatnya volatilitas yang sangat bergantung pada kekuatan volatilitas. Selain itu diperkirakan bahwa volatilitas yang menggunakan volatilitas bulanan kekuatannya agak rendah. Vivian W. Fang (2009) juga menganjurkan untuk melakukan observasi lebih dari 20 kuartal sebelum tahun fiskal t berakhir dengan minimum 8 kuartal obeservasi untuk mengukur volatilitas operating income. Pengaruh positif likuiditas terhadap kinerja perusahaan tidak dipengaruhi oleh volatilitas pendapatan operasional tinggi. Sehingga mungkin pada awalnya likuiditas berpengaruh terhadap kinerja perusahaan karena banyaknya investor yang memiliki informasi yang masuk ke pasar sehingga perdagangan menjadi lebih agresif. Namun seiring bertambahnya umur perusahaan, investor yang dulu memiliki banyak informasi untuk perusahaan sudah menjadi invetor yang pasif dan tidak memberikan informasi yang signifikan kepada perusahaan. Selain itu bisa dikatakan bahawa dengan hasil ini maka operasi perusahaan tidak sensitif lagi terhadap harga saham. Oleh karena itu dapat dikatakan bahwa ada faktor lain yang lebih signifikan dalam mempengaruhi operasi perusahaan. Terakhir, variabel dependen Q diganti dengan komponen Q yaitu OIP, leverage, dan OIOA sebagai variabel dependen. Hasil ini ditunjukkan dalam kolom 3-5 pada Tabel 4.4. Sekali lagi hasil yang konsisten dengan menolak hipotesis feedback sebagai efek positif likuiditas terhadap profitabilitas operasi perusahaan. Karena feedback effect, harga saham manajer tidak menjadi yang paling berharga dalam situasi di mana ketidakpastian adalah yang terbesar, penulis menyimpulkan bahwa likuiditas saham meningkatkan kinerja operasi perusahaan bukan melalui feedback effect. 5.

Simpulan dan Saran

5.1

Simpulan Penelitian ini secara positif berhasil menemukan adanya hubungan positif antara

likuiditas dengan kinerja perusahaan dan hasilnya konsisten ketika menggunakan model baseline specification maupun dengan menggunakan model endogenity. Hasil ini menandakan bahwa semakin tingginya likuiditas akan berpengaruh positif terhadap kinerja perusahaan. Selain kinerja perusahaan, likuiditas juga mempengaruhi operating income to price namun memiliki hubungan yang negatif. Jadi semakin tinggi likuiditas yang dimiliki olah perusahaan maka akan menurunkan operating income to price. Adanya pengaruh yang positif antara likuiditas dan kinerja perusahaan bukan dikarenakan likuiditas premium, sentimen investor, maupun feedback effect. 5.2

Saran


1.

Untuk penelitian selanjutnya sebaiknya menambah jumlah sampel dengan memasukkan perusahaan-perusahaan di Indeks lain yang sama-sama likuid atau jika dapat dilakukan menggunkan kriteria sampel Vivian W. Fang et al. (2009) berdasarkan proksi yang digunakan.

2.

Penelitian selanjutnya lebih baik dilakukan kajian yang mendalam, terutama dalam hal pemecahan faktor apa yang menyebabkan terjadinya pengaruh likuiditas terhadap kinerja perusahaan. Kajian ini dapat dilakukan dengan menambah variabel dan model.

Daftar Pustaka Amihud, Yalov., dan Mendelson, H. (2008). Liquidity, the value of the firm, and corporate finance. Journal of Financial Applied Corporate Finance, 20(2), 32-45. Baker, M., Stein, J. (2004). Market liquidity as a sentiment indicator. Journal of Financial Markets 7, pp. 271–299. Bekaert, Geert, Campbell R. Harvey dan Christian Lundblad. (2007). Liquidity and Expected Returns: Lessons from Emerging Markets. Review of Financial Studies, Society for Financial Studies, vol. 20(6), pages 1783-1831, November. Bhide, A. (1993). The hidden costs of stock market liquidity. Journal of Financial Economics 34, 31–51. Chen, Q., I. Goldstein, dan W. Jiang. (2007). Price Informativeness and Investment Sensitivity to Stock Price. Review of Financial Studies 20, 115-147. Coffee, J. C. (1991). Liquidity Versus Control - the Institutional Investor as Corporate Monitor. Columbia Law Review 91, no. 6: 1277-368. Damodar N, Gujarati. (2004). Basic Econometrics (Fourth ed). New York: McGraw-Hill. Darmawati, Deni.; Khomsiyah dan Rika Gelar Rahayu. (2005). Hubungan Corporate governance dan Kinerja Perusahaan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol. 8, No. 1, Januari. Deuskar, P. (2006). Extrapolative Expectations: Implications for Volatility and Liquidity. Working Paper. University of Illinois at Urbana-Champaign.


Dow, James dan Gorton Gary. 1997. Stock Market Efficiency and Economic Efficiency: Is There a Connection?. Journal of Finance, vol. 52(3), pages 1087-1129, July. Elizabeth. (2000). Hubungan laba akuntansi dan arus kas terhadap kinerja perusahaan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol.6, No.2: 76-85. Eljelly, Abuzar M.A. (2004). Liquidity - profitability tradeoff: An empirical investigation in an emerging market. International Journal of Commerce and Management, Vol. 14 Iss: 2, pp.48 – 61. Fang, V., Noe, T., dan S. Tice. (2009). Stock market liquidity and firm value. Journal of Financial Economics 94, 150-169. Fernández, Viviana. (2005), Negative Liquidity Premia And The Shape Of The Term Structure Of Interest Rates: Evidence From Chile. International Finance Review, Volume 5. Emerald Group Publishing Limited, pp.385-414. Finkelstein, S. dan Hambrick, D. (1996). Strategic Leadership — Top Executives and Their Effects on Organisations. St Paul, MN, USA: West Publishing Company. Frieder, Laura , Jonathan Zittrain. (2007). Spam Works: Evidence from Stock Touts and Corresponding Market Activity. Oxford Legal Studies Research Paper No. 43/2006. Gitman, Lawrence J. dan Michael D. Joehnk Ft. (1996). Personal financial planning, 7th edition. The Dryden Press. Goldstein, I., Guembel, A. (2008). Manipulation and the allocational role of prices. Review of Economic Studies 75, 133–164. Gopalany, Radhakrishnan, Meghana Ayyagari, dan Vijay Yerramilliz. (2009). How do business groups evolve? Evidence from new project announcements. Working paper. School of Business and Elliott School of International A airs, George Washington University. Hirigoyen, G. (1985). Rentabilité et solvabilité. Direction et Gestion, 3, 13-26. Holmstrom, B., Tirole, J. (1993). Market liquidity and performance monitoring. Journal of Political Economy 101, 678–709. Kaplan, S., Zingales, L. (1997). Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? Quarterly Journal of Economics 112, 169–216. Khanna, N., Sonti, R. (2004). Value creating stock manipulation: feedback effect of stock prices on firm value. Journal of Financial Markets 7, 237–270. Lesmond, D. (2005). Liquidity of emerging markets. Journal of Financial Economics 77, 411–452. Madura, Jeff. (2003). International Financial management 7th edition. Thomson SouthWestern, Florida Atlantic University, Australia.


Spiegel, M., Wang, X. (2005). Cross-sectional variation in stock returns: liquidity and idiosyncratic risk. Unpublished working paper, Yale University and Penn State University. Su, G. S. dan Vo, H. T. (2010). The Relationship Between Corporate Strategy, Capital Structure and Firm Performance: An Empirical Study of the Listed Companies in Vietnam. International Research Journal of Finance and Economics, 50, 62-71. Subrahmanyam, A., Titman, S. (2001). Feedback from stock prices to cash flows. Journal of Finance 56, 2389–2413. Sukamulja, Sukmawati. (2004). Good Corporate Governance di Sektor Keuangan : Dampak GCG Terhadap Kinerja Perusahaan. Benefit. Vol. 8, No.1 Wahyudi, Untung dan Hartini PP. (2000). Analisis Korelasi Antara Kandidat Portofolio Dan Tingkat Keuntungan Saham: Studi Pada PT. Bursa Efek Jakarta. Ventura Vol.5, No. 2.


Mei Nurtika Hamidah Bernardus Yuliarto Nugroho Ilmu Administrasi Niaga, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik

Recommend Documents