ODHAD CENY PŘEDMĚTU DRAŽBY AKCIÍ SPOLEČNOSTI ČSAD Brno - Černovice, a.s.
Praha, prosinec 2013 Vypracoval: Ing. Ladislav Kollárik
Strana 2 z 34
Zadavatel odhadu: Amidea, a.s., IČ 476 73 206, se sídlem Husova 240/5, Praha 1, PSČ 110 00
Účel odhadu: Účelem odhadu je odhadnout cenu předmětu dražby v místě a čase obvyklou ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, přičemž předmětem dražby je 1341 kusů akcií na majitele ve jmenovité hodnotě 1000 Kč, emitovaných společností ČSAD Brno - Černovice, a.s., IČ 46346775, se sídlem Hájecká 1068/14, Černovice Brno, PSČ 618 00.
Odhad vypracován ke dni (datum ocenění): 30. 11. 2013
Datum vyhotovení odhadu: 12. 12. 2013
Odhad vypracoval: Ing. Ladislav Kollárik Sevastopolská 329/5 101 00 Praha 10 Vršovice
Tento odhad obsahuje 34 číslovaných stran, byl zhotoven ve 4 vyhotoveních, z nichž jedno si ponechává zpracovatel odhadu.
Vyhotovení číslo 1 ze 4
V Praze dne 12. 12. 2013
Strana 3 z 34
Amidea, a.s. Husova 240/5 110 00 Praha 1
Praha, 12. 12. 2013
Vážení,
na základě Vašeho požadavku jsem zpracoval odhad ceny obvyklé ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, a to 1341 kusů akcií na majitele ve jmenovité hodnotě 1000 Kč, emitovaných společností ČSAD Brno - Černovice, a.s., IČ 46346775, se sídlem Hájecká 1068/14, Černovice Brno, PSČ 618 00.
Účelem bylo určit hodnotu oceňovaných akcií ke dni 30. 11. 2013. Hodnotu oceňovaných akcií k datu ocenění jsem stanovil ve výši:
1 130 454 Kč
Podrobný odhad, který popisuje metodiku a postup při plnění úkolu je přiložen, a shrnuje všechny potřebné údaje a předkládá rozbor a závěry hodnocení.
...................................................... Ing. Ladislav Kollárik
Strana 4 z 34
OBECNÉ PŘEDPOKLADY A OMEZUJÍCÍ PODMÍNKY STANOVENÍ HODNOTY Tento odhad byl vypracován v souladu s těmito obecnými předpoklady a omezujícími podmínkami: Nebylo provedeno žádné šetření a nebyla převzata žádná odpovědnost za právní popis nebo právní záležitosti, včetně právního podkladu vlastnického práva. Předpokládá se v návaznosti na podklady a informace zadavatele posudku, že vlastnické právo k majetku je správné a tudíž prodejné – zpeněžitelné, a že vlastnictví je pravé a čisté od všech jiných zadržovacích práv, služebností nebo břemen zadlužení, kromě uvedených zadavatelem odhadu. Jakékoliv ručení za nesprávné, neúplné, resp. zavádějící informace poskytnuté zadavatelem odhadu je vyloučeno. Informace a podklady, na nichž je založen celý odhad, nebo jeho části, jsou považovány za věrohodné, ale nebyly ověřovány ve všech případech. Nebylo dáno žádné potvrzení, pokud se týká přesnosti takové informace či podkladu. Zpracovatel nebere žádnou zodpovědnost za změny v tržních podmínkách a nepředpokládá se, že by nějaký závazek byl důvodem k přezkoumání tohoto odhadu, kde by se zohlednily události nebo podmínky, které se vyskytnou následně po tomto datu. Předpokládá se odpovědné vlastnictví a výkon vlastnických práv. Pokud se nezjistí něco jiného, předpokládá se plný soulad se všemi aplikovatelnými zákony a předpisy. Tento odhad byl vypracován pouze za účelem odhadu ceny obvyklé ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, a to 1341 kusů akcií na majitele ve jmenovité hodnotě 1000 Kč, emitovaných společností ČSAD Brno - Černovice, a.s., IČ 46346775, se sídlem Hájecká 1068/14, Černovice Brno, PSČ 618 00.
Strana 5 z 34
OBSAH OBECNÉ PŘEDPOKLADY A OMEZUJÍCÍ PODMÍNKY STANOVENÍ HODNOTY .............................. 4 OBSAH ............................................................................................................................................. 5 1
ÚVOD ................................................................................................................................... 7
1.1 1.2 1.3 1.4 1.4.1 1.4.2 1.4.3 1.5
Zadání odhadu (úkol odhadce) .............................................................................................. 7 Základ hodnoty ..................................................................................................................... 7 Rozsah práce ........................................................................................................................ 7 Podklady, zdroje informací a použitá literatura ....................................................................... 8 Podklady ............................................................................................................................... 8 Ostatní zdroje informací ........................................................................................................ 8 Použitá literatura ................................................................................................................... 8 Poznámky ............................................................................................................................. 9
2
ZÁKLADNÍ POJMY A METODY OCEŇOVÁNÍ ................................................................... 10
2.1 2.1.1 2.1.2 2.1.3 2.1.4 2.2 2.2.1 2.2.2 2.2.3 2.2.4 2.3
Základní pojmy.................................................................................................................... 10 Hodnota .............................................................................................................................. 10 Trh ...................................................................................................................................... 10 Tržní hodnota ...................................................................................................................... 11 Cena ................................................................................................................................... 11 Metody oceňování ............................................................................................................... 12 Metody založené na analýze výnosů ................................................................................... 12 Metody založené na analýze trhu ........................................................................................ 14 Metody založené na analýze majetku .................................................................................. 15 Metoda střední hodnoty (Schmalenbachova metoda) .......................................................... 17 Vybrané pojmy z obchodního práva..................................................................................... 17
POPIS
P Ř E D M Ě T U O D H A D U ..................................................................................... 19
3
POPIS PŘEDMĚTU ODHADU A ZÁKLADNÍ ÚDAJE O SPOLEČNOSTI ........................... 19
3.1 3.2 3.3
Předmět odhadu.................................................................................................................. 19 Podnikatelský program společnosti...................................................................................... 19 Analýza podnikatelského prostředí společnosti .................................................................... 20
O C E N Ě N Í ................................................................................................................................... 25 4
POUŽITÉ METODY OCENĚNÍ............................................................................................ 25
5
OCENĚNÍ METODOU KAPITALIZOVANÝCH ČISTÝCH VÝNOSŮ .................................... 27
6
METODA ÚČETNÍ HODNOTY NA PRINCIPU HISTORICKÝCH CEN ................................. 29
6.1 6.2 6.3
Aktuální přehled aktiv evidovaných v účetnictví ................................................................... 29 Aktuální přehled závazků evidovaných v účetnictví .............................................................. 30 Výsledná hodnota stanovená metodou účetní hodnoty na principu historických cen............. 31
Strana 6 z 34
7
SHRNUTÍ POUŽITÝCH ZPŮSOBŮ (METOD) ODHADU ..................................................... 32
8
ZÁVĚR ............................................................................................................................... 33
9
SEZNAM PŘÍLOH .............................................................................................................. 34
Strana 7 z 34
1
Úvod
1.1
Zadání odhadu (úkol odhadce)
Úkolem odhadu je stanovit cenu předmětu dražby v místě a čase obvyklou ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, přičemž předmětem dražby je 1341 kusů akcií na majitele ve jmenovité hodnotě 1000 Kč, emitovaných společností ČSAD Brno Černovice, a.s., IČ 46346775, se sídlem Hájecká 1068/14, Černovice Brno, PSČ 618 00.
Základ hodnoty
1.2
Obchodní zákoník pojem hodnota přímo nedefinuje. Z dostupných výkladů však lze dovodit, že se má namysli hodnota tržní. Definice tržní hodnoty je uvedena například v Mezinárodních oceňovacích standardech (IVS). Podle nich se tržní hodnotou rozumí „...odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím při transakci mezi samostatnými a nezávislými partnery po náležitém marketingu, při jejímž uzavření by její strany jednaly informovaně, rozumně a bez nátlaku.“
Rozsah práce
1.3
Při vypracování odhadu je přihlédnuto ke všem v úvahu připadajícím vlivům, které by mohly významně ovlivnit dosažené závěry. V rámci ocenění jsem vycházel zejména z následujících skutečností:
účetní hodnota majetku,
obecné ekonomické vyhlídky a specifické podmínky podnikání,
předpokládaný objem výnosů z činnosti emitenta akcií.
Odhad je zpracován především na základě podkladů a informací předložených odhadci zadavatelem odhadu v listinné či elektronické podobě a dále z veřejně dostupných zdrojů. Výčet použitých podkladů a zdrojů informací je uveden v bodu 1.4. Předložené podklady byly doplněny vlastním šetřením a konzultacemi, které se uskutečnily v období listopadu 2013.
Strana 8 z 34
1.4
Podklady, zdroje informací a použitá literatura
1.4.1
Podklady
1.
Příloha k účetní závěrce společnosti ČSAD Brno - Černovice, a.s, k 31. 12. 2012 a k 31. 12. 2011.
2.
.Rozvaha a výkaz zisku a ztráty společnosti ČSAD Brno - Černovice, a.s. k 31. 12. 2010 a k 31. 12. 2009.
1.4.2
Ostatní zdroje informací
1.
www.cnb.cz,
2.
www.mpo.cz
3.
www.justice.cz
4.
www.damodaran.com
5.
www.treasury.gov
1.4.3
Použitá literatura
[1]
Damodaran, A.: Damodaran on Valuation – Security Analysis for Investment and Corporate Finance. 2nd edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2006.
[2]
Brealy, R.A., Myers, S.C.: Teorie a praxe firemních financí. 1. vydání. Computer Press. Praha 2000.
[3]
International Valuation Standards Committee: International Valuation Standards. 8th edition. London 2007.
[4]
Kislingerová, E.: Oceňování podniku. 2. vydání. C. H. Beck. Praha 2001.
[5]
Mařík, M. a kol.: Metody oceňování podniku – Proces ocenění - základní metody a postupy. 2 vydání. Ekopress, s.r.o. Praha 2007.
[6]
Mařík, M., Maříková, P.: Diskontní míra pro výnosové oceňování podniku. 1. vydání. Vysoká škola ekonomická v Praze, nakladatelství Oeconomica. Praha 2007.
[7]
Mařík, M., Maříková, P.: Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku. 1. vydání. Ekopress, s.r.o. Praha 2007.
[8]
Mc Kinsey & Company, Koller, T., Goedhart, M., Wessels, D.: Valuation – Measuring and Managing the Value of Companies. 4th edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2005.
Strana 9 z 34
[9]
Peemöller (Hrsg.): Praxishandbuch der Unternehmensbewertung. 3. Auflage. Verlag Neue Wirtschafts-Briefe GmbH & Co. Kg. Herne/Berlin 2005.
[10]
Pratt, S.P.: Business Valuation Discounts and Premiums. 1st edition. John Wiley & Sons, Inc. New York 2000.
[11]
Pratt, S.P.: Cost of Capital – Estimation and Applications. 2nd edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2002.
[12]
Pratt, S.P.: The Market Approach to Valuing Businesses. 2nd edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2005.
1.5
Poznámky
Tabulky uvedené v tomto odhadu byly zpracovány převážně v tabulkovém procesoru Microsoft Excel. Vzniklé odchylky – zejména například v součtových buňkách tabulek – jsou způsobeny zaokrouhlováním. U tabulek či grafů, u nichž není uveden zdroj informací, byly tímto zdrojem výroční zprávy, případně účetní závěrky společnosti, či vlastní výpočty znalce, nevyplývá-li z textu jinak.
Strana 10 z 34
2
Základní pojmy a metody oceňování
2.1
Základní pojmy
2.1.1
Hodnota
Hodnota v ekonomickém smyslu má dvě základní stránky:
Užitnou hodnotu – tj. schopnost určitého statku uspokojovat lidské potřeby. Užitná hodnota přitom závisí na možnostech využití, preferencích a úmyslech vlastníka tohoto statku
Směnnou hodnotu – pokud má statek užitnou hodnotu, je k dispozici v omezeném množství a může být předmětem směny. Směnná hodnota v peněžním vyjádření v podstatě vede k tržní hodnotě.
Hodnota zjednodušeně představuje odhad budoucích (a to nejen ekonomických) užitků plynoucích z vlastnictví hodnoceného statku či ze získání služby. Z tohoto důvodu může mít jedna a tatáž věc pro různé subjekty různou hodnotu. Motivem k uskutečnění transakce totiž často nejsou pouze ekonomické stimuly, ale i různé zvláštní zájmy jejích účastníků. Z praktických důvodů je však nutné omezovat se pouze na užitky vyjádřené v penězích. Hodnota podniku pak vychází z očekávaných budoucích příjmů převedených (diskontovaných) na jejich současnou hodnotu k datu ocenění – je to „víra v budoucnost podniku vyjádřená v penězích.“1 Z výše uvedeného lze vyvodit, že:
hodnota není objektivní vlastností podniku – je zpravidla založena na predikci budoucího vývoje a jde tedy pouze o odhad;
tím, že hodnota není objektivní vlastností podniku, nelze ani sestavit algoritmus, který by umožňoval hodnotu podniku jednoznačně určit;
hledaná hodnota závisí také na účelu ocenění a na subjektu, z jehož hlediska je určována.
V mezinárodních účetních standardech je hodnota prakticky ztotožněna s tržní hodnotou.
2.1.2
Trh
Trhem se rozumí prostředí, místo, kde se střetává nabídka s poptávkou – dochází na něm prostřednictvím mechanismu tvorby cen k obchodování se zbožím či službami mezi prodávajícími
1
Mařík, M. a kol.: Metody oceňování podniku – Proces ocenění, základní metody a postupy (2007), str. 20
Strana 11 z 34
a kupujícími. Předpokládá se, že prodávající a kupující jsou schopni na trhu vykonávat své aktivity bez jakýchkoliv omezení. Trh je možné kategorizovat především z hlediska věcného, časového či místního.
2.1.3
Tržní hodnota
Tržní hodnotou se rozumí odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím při transakci mezi samostatnými a nezávislými partnery po náležitém marketingu, při jejímž uzavření by její strany jednaly informovaně, rozumně a bez nátlaku. Tržní hodnota nereflektuje náklady transakce (prodeje či koupě majetku, resp. služby) a související daně.
2.1.4
Cena
Pojem cena je narozdíl od pojmu hodnota definován v českých právních předpisech. Podle platné právní úpravy (§ 1 odst. 2 zákona č. 526/1990 Sb., o cenách, ve znění pozdějších předpisů) se cenou rozumí peněžní částka:
sjednaná při nákupu a prodeji zboží podle příslušných ustanovení uvedeného zákona nebo
zjištěná podle zvláštního předpisu k jiným účelům než k prodeji.
Tato definice však není vzhledem ke svému účelu zcela vyčerpávající. Cena je částka, za kterou se zboží či služby nabízejí, poptávají či za kterou se transakce nakonec realizuje. Cena se může, ale v důsledku různých motivací nemusí, rovnat hodnotě. Prodejní cena může být utajována či veřejně dostupná, avšak vždy je historickou skutečností. Cena je však obecně indikací relativní hodnoty připisované zboží konkrétním kupujícím a konkrétním prodávajícím v konkrétních podmínkách. Cena obvyklá Cena obvyklá je cena, která by byla dosažena při prodejích stejného, popřípadě obdobného majetku nebo při poskytování stejné nebo obdobné služby v obvyklém obchodním styku v tuzemsku ke dni ocenění. Přitom se zvažují všechny okolnosti, které mají na cenu vliv, avšak do její výše se nepromítají vlivy mimořádných okolností trhu, osobních poměrů prodávajícího nebo kupujícího ani vliv zvláštní obliby. Mimořádnými okolnostmi trhu se rozumějí například stav tísně prodávajícího nebo kupujícího, důsledky přírodních či jiných kalamit. Osobními poměry se rozumějí zejména vztahy majetkové, rodinné nebo jiné osobní vztahy mezi prodávajícím a kupujícím. Zvláštní oblibou se rozumí zvláštní hodnota přikládaná majetku nebo službě vyplývající z osobního vztahu k nim.
Strana 12 z 34
Její definice v zásadě odpovídá, až na drobné rozdíly, definici tržní hodnoty a je obsažena v § 2 odst. 1 zákona o oceňování majetku.
Metody oceňování
2.2
Teorie oceňování rozeznává v zásadě tři okruhy oceňovacích metod:
Metody založené na analýze výnosů.
Metody založené na analýze trhu.
Metody založené na analýze majetku.
2.2.1
Metody založené na analýze výnosů
Výnosové metody oceňování jsou založeny na úvaze, že hodnota aktiva je dána očekávaným užitkem, který toto aktivum přinese jeho držiteli. Tento okruh oceňovacích metod tedy víceméně vychází z odhadu, jaký (penězi vyjádřitelný) užitek vygeneruje aktivum v budoucím období. Predikované budoucí příjmy (čisté, tj. snížené o výdaje vynaložené na jejich dosažení) jsou pak převedeny na současnou hodnotu k datu ocenění. Převodem na současnou hodnotu je zohledněn fakt, že investor příjmy z podniku nezíská okamžitě, ale až za určitou dobu (faktor času) a navíc je vystaven riziku, že příjmy nebudou dosaženy v očekávané výši (faktor rizika). Výnosová hodnota je pak rovna součtu diskontovaných reálných budoucích příjmů za dobu, po kterou se předpokládá, že mohou být dosahovány. Výnosové metody ocenění se nejčastěji používají pro perspektivní, ziskové podniky, u nichž je možné odůvodněně plánovat budoucnost. Do skupiny metod ocenění založených na analýze výnosů se řadí zejména:
Metoda diskontovaných peněžních toků (DCF).
Metoda kapitalizovaných čistých výnosů.
Metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA).
Metoda diskontovaných peněžních toků (DCF) V současné době se jedná o zřejmě nejpoužívanější výnosovou metodu oceňování. Její kořeny sahají do USA, avšak poměrně rychle zdomácněla i v evropském prostředí. Od některých ostatních výnosových metod se odlišuje tím, že výsledná hodnota je kalkulována nikoliv na úrovni zisku, ale na úrovni peněžních toků (tj. reálných příjmů), které představují reálné vyjádření užitku z drženého statku. Metoda DCF tak přesně odráží teoretickou definici hodnoty. V praxi se vyskytuje ve třech základních variantách:
Strana 13 z 34
Varianta Entity – považuje se za základní variantu metody DCF. Stanovení výsledné hodnoty podniku probíhá ve dvou krocích. V prvním kroku se zjistí tzv. brutto hodnota, tj. hodnota podniku vycházející z peněžních toků disponibilních pro vlastníky i věřitele. Výsledná hodnota vlastního kapitálu se stanoví odečtením hodnoty cizího kapitálu ke dni ocenění od hodnoty brutto.
Varianta Equity – při ocenění touto variantou se vychází z peněžních toků pouze na úrovni vlastníků. Jejich diskontováním se dojde přímo k hodnotě vlastního kapitálu.
Varianta APV (Adjusted Present Value) – stejně jako varianta Entity je i varianta APV dvoukroková. Nejdříve se stanoví hodnota brutto podniku jako součet hodnoty podniku při fiktivním nulovém zadlužení a současné hodnoty daňových úspor z úroků z cizího kapitálu. Ve druhém kroku se odečte cizí kapitál ke dni ocenění a výsledkem je hodnota netto.
Metoda kapitalizovaných čistých výnosů Tato metoda byla vypracována a je používána zejména v německy mluvících zemích. Ocenění metodou kapitalizovaných čistých výnosů vychází z výnosů pouze na úrovni vlastníků a výsledkem tak je přímo (netto) hodnota vlastního kapitálu (nedochází tedy k odečtení cizího kapitálu). V závislosti na chápání čistých výnosů, které jsou základem ocenění touto metodou, se rozeznávají dvě základní varianty:
Varianta založená na peněžních tocích – prakticky ji lze ztotožnit s metodou DCF Equity. Tato varianta je rozšířena především v akademických kruzích.
Varianta „praktiků“ – byla zpracována německým Institutem auditorů (IDW). Čistý výnos je odvozován zejména z upravených výsledků hospodaření (jakožto rozdílů upravených účetních výnosů a nákladů). Rozdíl oproti výše uvedené variantě spočívá v tom, že plánované investice jsou do ocenění promítnuty prostřednictvím odpisů. Oproti metodě DCF se jedná o určité zjednodušení, které se však opírá o jednoduchou logiku – než naplánovat investice v nesprávné výši a době, je lepší vycházet z odpisů, které jsou sice účetní, ale pravidelně se opakující položkou, jejíž odhad je snazší. V rámci této varianty se dále rozlišují dvě metody propočtu výnosové hodnoty – analytická a paušální.
Metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA) Metoda EVA je jednou z novějších metod oceňování podniků. Ekonomická přidaná hodnota je veličina, která slouží jako nástroj finanční analýzy a řízení a oceňování podniku. Základní idea ekonomické přidané hodnoty je to, že měří ekonomický zisk, tj. zisk po úhradě nejen běžných, účetních, nákladů, ale i nákladů kapitálu. Aby byl tedy v tomto chápání podnik ziskový, musí být kompenzována všechna rizika vlastníků.
Strana 14 z 34
Ukazatel EVA je čistý výnos z provozní činnosti podniku snížený o náklady vlastního i cizího kapitálu. Stejně jako metoda DCF Entity je metoda EVA dvoufázová, kdy v prvním kroku dochází k ocenění na úrovni vlastníků a věřitelů, tj. ke stanovení tržní hodnoty operačních aktiv. Ve druhém kroku je odečten cizí kapitál, a tak stanovena hodnota vlastního kapitálu. Jednu z klíčových rolí při ocenění metodou EVA má ukazatel tržní přidané hodnoty (MVA), která je v podstatě současnou hodnotou budoucích EVA a představuje tak v podstatě provozní goodwill.
2.2.2
Metody založené na analýze trhu
Metody založené na analýze trhu nejlépe vyhovují konceptu tržní hodnoty, protože, jak již z pojmenování této skupiny vyplývá, opírají se o tržní data. Primárně vycházejí ze skutečných cen zjištěných z již realizovaných transakcí. Použití tržních metod ocenění je však na druhou stranu limitováno požadavkem na rozsáhlou informační základnu. Oceňovatel totiž musí mít k dispozici přesné informace o dostatečném množství transakcí uskutečněných v časově ne příliš vzdáleném období. Navíc je nezbytné, aby podniky, které byly předmětem posuzovaných transakcí, byly porovnatelné, tj. měly co nejvíce shodných rysů s podnikem oceňovaným. Naplnění všech výše uvedených předpokladů je v řadě případů velmi náročné. Do tohoto okruhu oceňovacích metod patří především:
Ocenění na základě tržní kapitalizace.
Ocenění na základě srovnatelných podniků.
Ocenění na základě srovnatelných transakcí.
Ocenění na základě odvětvových multiplikátorů.
Ocenění na základě údajů o podnicích uváděných na burzu.
Ocenění na základě tržní kapitalizace Tržní kapitalizace se používá jako orientační metoda ocenění u společností, jejichž akcie jsou kótovány na veřejných trzích, resp. jsou jinak běžně obchodovány. Z těchto transakcí je k dispozici tržní cena akcií, která se vynásobí počtem akcií emitovaných oceňovanou společností. Hodnotu stanovenou tržní kapitalizací nelze považovat za tržní hodnotu podniku. Ocenění na základě srovnatelných podniků Ocenění touto metodou vychází ze srovnání s podobnými podniky, u nichž je známa cena jejich obchodovaných akcií. Tímto způsobem však jsou stejně jako u tržní kapitalizace oceněny pouze jednotlivé podíly (akcie). Ocenění na základě srovnatelných podniků se provádí pomocí dopočtených násobitelů – nejčastěji se jedná o ukazatele P/E, P/S, MV/BV, EV/EBIT či EV/EBITDA.
Strana 15 z 34
Podle konstrukce násobitele se pro zjištění hodnoty vlastního kapitálu podniku v dalším kroku odečte úročený cizí kapitál. Ocenění na základě srovnatelných transakcí Postup ocenění na základě srovnatelných transakcí je obdobný jako u ocenění na základě srovnatelných podniků, avšak násobitele jsou kalkulovány ze skutečně zaplacených cen za srovnatelné podniky, které byly prodány v přiměřené době před datem ocenění. Nedochází tedy k přepočtu násobitelů na akcii, ale naopak násobitele vyjadřují přímo hodnotu podniku jako násobek příslušného ukazatele za podnik jako celek – je stanovena přímo hodnota podniku jako celku. Podle varianty použitého násobitele je výsledkem uvedeného součinu buď přímo hodnota vlastního kapitálu nebo hodnota celkového investovaného kapitálu (tj. kapitálu na úrovni vlastníků i věřitelů). V druhém případě musí být opět výsledná hodnota snížena o úročený cizí kapitál k datu ocenění. Ocenění na základě odvětvových multiplikátorů Ocenění na základě odvětvových multiplikátorů je v zásadě modifikací výše uvedených metod s tím, že se odlišuje zdrojem hodnot násobitelů. Nejedná se totiž o násobitele konkrétních srovnatelných podniků, ale o odvětvové průměry.
2.2.3
Metody založené na analýze majetku
Výsledkem ocenění na základě analýzy majetku je hodnota majetkové podstaty podniku – tzv. substanční hodnota. Substanční hodnota je v praxi pojímána jako obecný termín pro všechny druhy majetkového ocenění. Substanční hodnota zásadně představuje souhrn individuálně oceněných položek majetku, od níž je odečtena suma individuálně oceněných závazků. Ocenění založené na analýze majetku lze rozdělit na základě zásad a předpokladů, podle nichž jsou oceněny jednotlivé majetkové položky. Nejčastěji se člení podle toho, zda se při ocenění vychází z předpokladu dalšího pokračování podniku či nikoliv:
Ocenění na principu reprodukčních cen – vychází z předpokladu trvalé (resp. dlouhodobé) existence podniku, tzv. principu going concern. Do této skupiny se řadí:
Účetní hodnota vlastního kapitálu na principu historických cen.
Substanční hodnota na principu reprodukčních cen.
Substanční hodnota na principu úspory nákladů.
Majetkové ocenění na principu tržních hodnot.
Ocenění likvidační hodnotou – v tomto případě se nepředpokládá dlouhodobější existence podniku.
Strana 16 z 34
Účetní hodnota vlastního kapitálu na principu historických cen Tato metoda vychází přímo z účetní hodnoty vlastního kapitálu uvedeného v rozvaze oceňované společnosti – jako netto hodnota vlastního kapitálu se tedy chápe účetní vlastní kapitál. Výsledná hodnota je do značné míry závislá na účetní politice společnosti, což může být, zejména u společností, jejichž účetní závěrky nejsou ověřovány auditorem, problematické. Účetní ocenění tak má v rámci ocenění podniku spíše doplňkovou roli. Substanční hodnota na principu reprodukčních cen Výsledkem ocenění je odhad částky, za kterou by se dal znovu vybudovat oceňovaný podnik – jedná se tedy o souhrn reprodukčních cen stejného nebo obdobného majetku, snížených o opotřebení. Od takto stanovené substanční hodnoty brutto je nutné odečíst dluhy a výsledkem je netto hodnota vlastního kapitálu. Existuje dvojí chápání reprodukčních cen: (i) kolik by stálo vytvoření oceňovaného podniku za použití stejných konstrukcí, technologií a materiálů jako při jeho původní výstavbě nebo (ii) kolik by stálo jeho vytvoření za použití konstrukcí, technologií a materiálů používaných k datu ocenění. Substanční hodnotu založenou na principu reprodukčních cen je možné stanovit na dvou úrovních:
úplná substanční hodnota – zahrnuje všechna hmotná, ale i nehmotná aktiva (její vyčíslení je však prakticky nemožné z důvodu nemožnosti přesné identifikace veškerého nehmotného majetku);
neúplná substanční hodnota – vychází ze souhrnu hodnot pouze samostatně vymezitelných a ovladatelných aktiv (hmotných i nehmotných).
Substanční hodnota na principu úspory nákladů Při ocenění touto metodou nedochází k izolovanému ocenění jednotlivých majetkových položek, ale vychází se pouze z peněžních toků z těchto položek plynoucích. Hodnota podniku plyne ze schopnosti jeho majetku nahradit výdaje spojené s vybudováním nového podniku a slouží zejména při rozhodování, zda koupit existující podnik či vybudovat podnik nový. Majetkové ocenění na principu tržních hodnot Jak je již z názvu patrné, dochází k přecenění jednotlivých položek majetku podniku tržními hodnotami. Hodnota vlastního kapitálu společnosti je pak rovna součtu těchto cen sníženému o závazky. Význam má u investičních společností holdingového typu, jejichž hlavní činností je držba zejména finančních aktiv či nemovitostí.
Strana 17 z 34
Likvidační hodnota Likvidační hodnota vychází z předpokladu, že není splněn princip neomezeného (resp. dlouhodobějšího) trvání podniku a majetek podniku bude v relativně krátkém období rozprodán, případně zlikvidován. Likvidační hodnota vychází z příjmů z prodeje majetku snížených o související výdaje (náklady na prodej, vyrovnání dluhů, výdaje související s likvidací neprodejného majetku a případné daně vyvolané rozprodejem majetku). Výslednou likvidační hodnota ovlivňuje zejména rychlost a intenzita likvidace a také to, zda likvidace probíhá pod vnějším tlakem především věřitelů.
2.2.4
Metoda střední hodnoty (Schmalenbachova metoda)
Nejedná se o samostatný okruh oceňovacích metod. Metoda střední hodnoty je konstruována jako (vážený) průměr výnosové hodnoty a substanční hodnoty založené na reprodukčních cenách. Je však nutné zdůraznit, že tato metoda nemá teoretické opodstatnění, neboť dochází ke směšování v zásadě nesouměřitelných veličin. Odborná literatura tudíž doporučuje omezit její použití pouze na případy, jsou-li výnosová a substanční hodnota v přibližně stejné výši (odchylka cca 5 až 10 %); pak je možné její použití odůvodnit vyrovnáním nepřesností vzniklých při substančním a výnosovém ocenění.
2.3
Vybrané pojmy z obchodního práva
Následující definice jsou převzaty ze zákona č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník, ve znění pozdějších předpisů. Podnik Podnikem se rozumí soubor hmotných, jakož i osobních a nehmotných složek podnikání. K podniku náleží věci, práva a jiné majetkové hodnoty, které patří podnikateli a slouží k provozování podniku nebo vzhledem k své povaze mají tomuto účelu sloužit. Podnik je věc hromadná. Na jeho právní poměry se použijí ustanovení o věcech v právním smyslu. Tím není dotčena působnost zvláštních právních předpisů vztahujících se k nemovitým věcem, předmětům průmyslového a jiného duševního vlastnictví, motorovým vozidlům apod., pokud jsou součástí podniku. Obchodní majetek Obchodním majetkem podnikatele, který je fyzickou osobou, se rozumí majetek (věci, pohledávky a jiná práva a penězi ocenitelné jiné hodnoty), který patří podnikateli a slouží nebo je určen k jeho podnikání. Obchodním majetkem podnikatele, který je právnickou osobou, se rozumí veškerý jeho majetek.
Strana 18 z 34
Obchodní jmění (Jmění) Obchodním jměním (jměním) se označuje soubor obchodního majetku a závazků vzniklých podnikateli, který je fyzickou osobou, v souvislosti s podnikáním. Jměním podnikatele, který je právnickou osobou, je soubor jeho veškerého majetku a závazků. Čistý obchodní majetek Čistým obchodním majetkem je obchodní majetek po odečtení závazků vzniklých podnikateli v souvislosti s podnikáním, je-li fyzickou osobou, nebo veškerých závazků, je-li právnickou osobou. Vlastní kapitál Vlastní kapitál tvoří vlastní zdroje financování obchodního majetku podnikatele a v rozvaze se vykazuje na straně pasiv. Základní kapitál Základní kapitál společnosti je peněžní vyjádření souhrnu peněžitých i nepeněžitých vkladů všech společníků do základního kapitálu společnosti. Musí být vyjádřen v jednotkách české měny. Společník se účastní na základním kapitálu vkladem. Základní kapitál je součástí vlastního kapitálu. Vklad Vkladem společníka je souhrn peněžních prostředků (peněžitý vklad) nebo jiných penězi ocenitelných hodnot (nepeněžitý vklad), které se určitá osoba zavazuje vložit do společnosti za účelem nabytí nebo zvýšení účasti ve společnosti. Nepeněžitým vkladem může být jen majetek, jehož hospodářská hodnota je zjistitelná a který může společnost hospodářsky využít ve vztahu k předmětu podnikání. Podíl Podíl představuje účast společníka ve společnosti a z ní plynoucí práva a povinnosti. Každý společník může mít pouze jeden podíl ve společnosti, ledaže jde o akciovou společnost. Podíl ve společnosti nemůže být představován cenným papírem, ledaže jde o akciovou společnost. Podíl se oceňuje mírou účasti společníka na čistém obchodním majetku společnosti, jež připadá na jeho podíl, nestanoví-li zákon jinak. Hodnota společnosti, resp. jmění, akcií či obchodních podílů, vychází z hodnoty jejího čistého obchodního majetku. V mezinárodní terminologii se namísto čistého obchodního majetku používá termín vlastní kapitál. Pro účely tohoto odhadu bude považována hodnota čistého obchodního majetku za veličinu totožnou s hodnotou vlastního kapitálu, přičemž, pokud z textu nevyplývá jinak, jsou ztotožněny pojmy společnost a podnik.
Strana 19 z 34
POPIS
PŘEDMĚTU ODHADU
3
Popis předmětu odhadu a základní údaje o společnosti
3.1
Předmět odhadu
Jak vyplývá ze zadání odhadu je předmětem ocenění 1341 kusů akcií na majitele ve jmenovité hodnotě 1000 Kč, emitovaných společností ČSAD Brno - Černovice, a.s., IČ 46346775, se sídlem Hájecká 1068/14, Černovice, Brno, PSČ 618 00. Identifikační údaje emitenta akcií Obchodní firma:
ČSAD Brno – Černovice, a.s.
Sídlo:
Hájecká 1068/14, Černovice, Brno, PSČ 618 00
Identifikační číslo:
463 46 775
Právní forma:
Akciová společnost
Rejstříkový soud:
Krajský soud v Brně
Oddíl – vložka:
Oddíl B, vložka 746
Den zápisu do obchodního rejstříku:
29. dubna 1992
Základní kapitál:
194 514 000 Kč
Statutární orgán – představenstvo:
Lubomír Jandl – předseda představenstva Dušan Staněk – člen představenstva Jan Staněk – člen představenstva
Společnost emitovala 194 514 kusů akcií na majitele ve jmenovité hodnotě 1000 Kč.
Podnikatelský program společnosti
3.2
Podle výpisu z obchodního rejstříku byly k datu ocenění předmětem podnikání společnosti:
opravy silničních vozidel,
Strana 20 z 34
klempířství a oprava karoserií,
činnost účetních poradců, vedení účetnictví, vedení daňové evidence,
výroba, obchod a služby neuvedené v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona,
silniční motorová doprava – nákladní vnitrostátní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti do 3,5 tuny včetně, - nákladní vnitrostátní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti nad 3,5 tuny, - nákladní mezinárodní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti do 3,5 tuny včetně – nákladní mezinárodní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti nad 3,5 tuny - vnitrostátní příležitostná osobní, - mezinárodní příležitostná osobní, - mezinárodní kyvadlová.
Podle přílohy k účetní závěrce byly hlavními předměty podnikatelské činnosti silniční motorová doprava a realitní činnost – pronájem nebytových prostor. Podrobnější údaje k majetku a hospodaření společnosti jsou v Příloze k účetní závěrce ČSAD Brno Černovice, a.s. která je formou přílohy součástí tohoto odhadu.
3.3
Analýza podnikatelského prostředí společnosti
Odhadci nebyly známy žádné výhledy oceňované společnosti a předpokládá, že podnikatelské výsledky společnosti by se měly odvíjet především dle situace v provozování dopravy v místě podnikání. To by mělo být taktéž v přímé návaznosti na celkový vývoj ekonomiky. Tento je zachycen v poslední analýze ministerstva průmyslu a obchodu z července 2013. Vývoj na počátku letošního roku potvrdil, že hospodářská krize v eurozóně není zdaleka u konce. Dosavadní řešení k jejímu odstranění, resp. zmírnění, jsou zdlouhavá, spojená s četnými riziky a zatím nevedla ke spolehlivým výsledkům. Důsledkem přetrvávajících nejistot je další oslabení aktivity v reálné ekonomice, přičemž útlum poptávky nepostihuje už jen domácí výdaje, ale stále silněji se promítá rovněž do mezinárodní obchodní výměny. To není dobrý signál ani pro tuzemskou ekonomiku, která je na vnější prostředí, vzhledem ke své silné provázanosti s eurozónou, značně citlivá. Nepříznivý vývoj v eurozóně stáhl do hospodářské recese již celou Unii, jejíž produkt se v 1. čtvrtletí snížil ve srovnání s předchozím čtvrtletím sice pouze o 0,1 %, ale již podruhé v řadě (a naplnil tak definici technické recese). Recesi se naopak vyhnula (vedle dalších pěti zemí) největší, německá ekonomika, i když prorůstový vliv si zachovala prakticky pouze její konečná spotřeba domácností. Také Slovensko, jako druhý největší obchodní partner ČR, recesi odolává. Česká republika se zařadila, co se týče hloubky propadu, do spodní třetiny Unie. Její hrubý domácí produkt se meziročně snížil o 2,4 % a svým objemem (ve stálých cenách) spadl prakticky na úroveň dosahovanou již před třemi lety. Výkonnost domácí ekonomiky se zhoršuje od 2. čtvrtletí 2011, kdy se hospodářsky růst začal zpomalovat a následně, v minulém roce, přešel do mínusu. Aktuální výsledek
Strana 21 z 34
tak prodloužil období prohlubujícího se meziročního propadu už na pět čtvrtletí v řadě. V recesi se však nachází dokonce již rok a půl, v letošním 1. čtvrtletí se mezičtvrtletně snížila o 1,3 %. Hlavním faktorem hospodářského propadu se nově stala tvorba kapitálu, která meziročně klesla o 10,9 %, z toho fixního o 4,1 %. Vedle dlouhodobě se snižujících investic do obydlí a ostatních budov a staveb, se na tomto výsledku nově podepsal také pokles investic do strojů a zařízení. Přitom nadále platí, že pokračující útlum investiční aktivity je důsledkem restriktivní vládní politiky a opatrnosti firem i domácností při investičním rozhodování. Naopak konečná spotřeba, která v posledních dvou letech nejvýrazněji poznamenala hloubku recese, konečně přerušila tendenci poklesu, když o 0,5 % stále nižší výdaje domácností byly plně kompenzovány nárůstem výdajů vládního sektoru o 1,2 %. Překážkou dalšího oživení spotřebních výdajů však zůstává napjatá příjmová situace obyvatelstva, ohrožení zaměstnání a další nejistoty z budoucnosti. Hlubšímu propadu ekonomiky zatím ještě brání zahraniční obchod, ale jeho pozitivní vliv se již téměř vyčerpal, protože slábnoucí zahraniční poptávka se nezbytně promítla do exportních možností domácích výrobců. Po předchozích třech letech růstu klesl v 1. čtvrtletí reálný vývoz zboží a služeb o 2,9 % a dovoz dokonce o 3,3 %. Navzdory sílící hospodářské recesi zaměstnanost meziročně vzrostla o 1 %, na 4844 tis. osob. Na tomto růstu se podíleli pouze zaměstnanci, jejichž počet se zvýšil o 2 % a činil 82,2 % z celkové zaměstnanosti. Počet podnikatelů naopak klesl, a to výrazněji u podnikatelů bez zaměstnanců (-7 %), než se zaměstnanci (-3,8 %). O rostoucí napjatosti na trhu práce svědčí vývoj nezaměstnanosti, charakterizovaný zvýšením podílu nezaměstnaných osob na 8 %, tj. meziročně o 1 %. Úbytek volných pracovních míst zhoršil možnosti pracovního uplatnění, takže na jedno místo připadalo v průměru 15 uchazečů. Průměrná měsíční mzda se snížila nominálně o 0,4 % (reálně o 2,2 %), hlavním důvodem však byla výplata mimořádných odměn manažerům v závěru minulého roku (před změnou daňové legislativy, která od ledna t.r. roku narovnává degresivní zdanění nejvyšších příjmů). Slabá spotřebitelská poptávka, odrážející rostoucí nezaměstnanost a nepříznivý mzdový vývoj, působila protiinflačně. Průměrná míra inflace od počátku roku zmírňovala tempo svého růstu až na březnových 2,8 %. Růst cen byl tažen především nákladovými faktory a slabší korunou. Tendence poklesu průmyslové produkce, která trvá už jeden rok, se dále prohloubila na meziročních 5,4 %. Příčiny spočívaly více v oslabení zahraniční, než domácí poptávky (propad zahraničních zakázek o 6,4 % nebyl sice výrazně hlubší než domácích, které se snížily o 5,8 %, svou roli však sehrál jejich více než 70% podíl na celkových zakázkách). Dokládá to i vývoj rozhodujícího exportního odvětví, automobilového průmyslu, jehož produkce klesla o téměř 12 %. Problémy evropského automobilového průmyslu (prodeje osobních aut v 1. čtvrtletí v Evropě klesly o 10 %) nepříznivě dopadly nejen na produkci všech domácích automobilek, ale i navazujících dodavatelských odvětví a oborů. Pokles produktivity práce v průmyslu celkem vedl ke zvýšení jednotkových mzdových nákladů, nominálních o 4,9 % a reálných o 3,7 %.
Strana 22 z 34
Maloobchodní tržby klesly meziročně o 2,9 % a prodloužily období svého poklesu už na jeden rok. Domácnosti jsou ve svých výdajích opatrné, více spoří a oddalují nákupy v důsledku zhoršující se situace na trhu práce a obav z nejisté budoucnosti. Propadu tržeb se neubránil žádný z tržních sektorů, nejvíce však byly postiženy prodeje v motoristickém segmentu. Ve vlastním maloobchodě došlo nově k poklesu tržeb u prodejů nepotravinářského zboží. Výsledek za 1. čtvrtletí nás vede k přehodnocení předpokladu, že se ve druhé polovině roku dočkáme silnějšího oživení ekonomiky. Na základě aktuálních informací předpokládáme, že propad ekonomiky v celoročním výsledku bude citelnější, než uváděla naše jarní predikce, a mohl by se pohybovat kolem 1 %. Nepříznivé tendence, charakterizované ochabováním ekonomické aktivity na pozadí krize eurozóny, na počátku roku významně přidaly na intenzitě, a tím ještě více ochromily výkonnost tuzemského hospodářství. Hrubý domácí produkt se v 1. čtvrtletí meziročně snížil o 2,4 %, takže jeho objem (ve stálých cenách) spadl prakticky na úroveň dosaženou již před třemi lety. Kondice ekonomiky se zhoršuje od 2. čtvrtletí 2011, kdy se hospodářsky růst začal zpomalovat a následně, v minulém roce, přešel do červených čísel. Aktuální výsledek tak prodloužil období prohlubujícího se propadu už na pět čtvrtletí v řadě V mezičtvrtletním srovnání (určujícím pro definování technické recese) úroveň produktu klesá dokonce rok a půl. Propad o 1,3 % v 1. čtvrtletí t.r. byl značně hlubší než v loňském 4. čtvrtletí (-0,3 %), a potvrdil, že české hospodářství se hned tak z recese nevymaní. Jediným faktorem hospodářského poklesu zůstala domácí poptávka, ale její struktura doznala značných změn. Konečná spotřeba, která v posledních dvou letech nejvýrazněji poznamenala hloubku recese, se začala stabilizovat, zatím však úspěšněji v oblasti veřejných výdajů než domácností. Ekonomiku tak táhla dolů především nízká investiční aktivita a snížení stavu zásob. Vliv zahraničního obchodu byl v zásadě neutrální. Jednotlivé výdajové položky se v meziročním srovnání vyvíjely následovně (ve stálých cenách):
Konečná spotřeba stagnovala, když stále ještě o 0,5 % nižší spotřeba domácností byla plně kompenzována nárůstem výdajů vlády o 1,2 %. U obyvatelstva se částečně změnilo věcné zaměření užití, zejména ve prospěch těch produktů dlouhodobé spotřeby, u nichž došlo k poklesu cen (bytové vybavení, dopravní prostředky a audiovizuální technika). Naopak méně než před rokem domácnosti nakupovaly výrobky určené k rychlé spotřebě. Dalšímu oživení spotřebních výdajů nadále brání napjatá příjmová situace obyvatelstva, ohrožení zaměstnání a další nejistoty z budoucnosti;
tvorba kapitálu propadla o 10,9 %, přičemž záporný dopad fixního kapitálu na vývoj HDP byl nižší než pokles stavu zásob. Nicméně vývoj investic zůstává alarmující, a to jak hloubkou propadu (-4,1 %), tak i dobou jeho trvání (sedm čtvrtletí). Nyní navíc, k tendenci dlouhodobě se snižujících investic do obydlí a ostatních budov a staveb, se ještě přidal pokles investic do
Strana 23 z 34
strojů a zařízení. Pokračující útlum výdajů do fixního kapitálu je důsledkem restriktivní vládní politiky a opatrnosti firem a domácností při investičním rozhodování;
vývoz zboží a služeb klesl o 2,9 %, protože slábnoucí zahraniční poptávka se nezbytně promítla do exportních možností domácích výrobců. Byla tak přerušena tříletá tendence jeho nepřetržitého růstu, která příznivě ovlivňovala výkonnost tuzemské ekonomiky. Dovoz zboží a služeb se snížil o 3,3 %, rovněž poprvé po třech letech.
Hrubá přidaná hodnota meziročně klesla o 2,0 %, tedy o 0,4 p.b. méně než HDP. Rozdíl v dynamice obou agregátů je dán výraznějším poklesem daně z produktů (o 5,3 %, především v důsledku předzásobení tabákovými výrobky), než dotací na produkty (-1,8 %). Hospodářská recese a s ní související propad poptávky značně postihly zejména váhově nejvýznamnější odvětví - zpracovatelský průmysl, na jehož meziročním poklesu hrubé přidané hodnoty o 2,2 % se rozhodujícím způsobem podílela výroba dopravních prostředků. Přesto, díky rychlejšímu cenovému vývoji, podíl zpracovatelského průmyslu na celkové přidané hodnotě vzrostl na 25,3 % (proti 25,1 % loni). Současně dynamický růst přidané hodnoty v peněžnictví a pojišťovnictví zajistil tomuto odvětví pouze stagnaci alikvóty na úrovni 4,4 %, protože jeho cenový deflátor se meziročně snížil o téměř 10 %. Aktuální vývoj v Evropské unii nepřináší dobré zprávy, protože její ekonomika se mezičtvrtletně snížila o 0,1 %. Po poklesu ve 4. čtvrtletí minulého roku (o 0,5 %) to znamená, že se propadla do recese. Ze zatím neúplných údajů Eurostatu vyplývá, že v technické recesi se již nachází devět zemí EU-27 (dalšími vážnými kandidáty jsou také Řecko a Malta, jejichž údaje zatím chybí). Naopak hrozbu recese odvrátilo v 1. čtvrtletí šest zemí. Ačkoliv v roce 2011 (zejména v druhé polovině roku) došlo v jednotlivých čtvrtletích vlivem nižšího růstu globální poptávky k postupnému zpomalování, průmyslová produkce přesto dosáhla celkem vysokého růstu (o 5,9 %). V roce 2012 si produkce zachovala v 1. čtvrtletí mírný růst 2,7 %, ve zbývajících čtvrtletích již klesala (ve 2. čtvrtletí a ve 3. čtvrtletí byla nižší o 0,8 % a ve 4. čtvrtletí se její pokles prohloubil na 4 %). Za rok 2012 se průmyslová produkce snížila o 0,7 %. V 1. čtvrtletí 2013 se pokles produkce dále prohloubil na 5,4 %. Na oslabení průmyslu měl negativní vliv pokles zahraničních zakázek (o 6,4 %), které měly rozhodující podíl na celkových zakázkách (70,6 %) a snížení domácích zakázek (o 5,8 %). Z jednotlivých odvětví zpracovatelského průmyslu měl na celkový vývoj vliv rozhodující automobilový průmysl (pokles o 11,9 %, na celkové průmyslové produkci se podílel 25,2 %). Problémy evropského automobilového průmyslu (prodeje osobních aut se v 1. čtvrtletí 2013 v Evropě snížily o 10 %) se projevily sníženou poptávkou a poklesem výroby u domácích automobilek (ŠKODA, Hyundai i TPCA). Snížená výroba v průmyslových podnicích se projevila poklesem spotřeby elektrické energie v průmyslu v 1. čtvrtletí 2013 o mínus 6,8 %.
Strana 24 z 34
Ve sledovaném období se tržby za prodej vlastních výrobků a služeb (v b.c.) meziročně snížily o 5,2 %, tržby z přímého vývozu byly nižší o 3,6 %. Na celkových tržbách průmyslu se tržby z přímého vývozu podílely 54,6 % V členění organizací podle hlavních průmyslových seskupení se v 1. čtvrtletí 2013 snížila produkce ve všech seskupeních. Nejvýraznější pokles evidovala výroba pro investice o 8,8 % (meziroční pokles o 15,3 bodu). Slabá poptávka po tuzemské produkci u průmyslových podniků se projevila nižší ochotou investovat. Finanční prostředky podniky vynakládaly spíše na obnovu zařízení než do rozšiřování výroby. Pokles produkce se odrazil ve výrobě energií snížením o 4,7 %. Z dalších seskupení oslabila výroba pro mezispotřebu o 3,9 %, výroba pro krátkodobou spotřebu o 1,2 % a výroba pro dlouhodobou spotřebu o 1,1 %. Podle dostupných údajů se v 1. čtvrtletí 2013 produkce zvýšila v 7 odvětvích (ve stejném období roku 2012 v 8 odvětvích a v roce 2011 v 16 odvětvích). Na celkových tržbách průmyslu se růstová odvětví podílela 12,1 % (v 1. čtvrtletí 2012 se podílela 53,4 % a v 1. čtvrtletí 2011 se podílela 81,9 %). Největší nárůst zaznamenal ostatní zpracovatelský průmysl (o 7,2 %), zpracování dřeva a výroba dřevěných výrobků (o 3,2 %), výroba nápojů (o 2,7 %), výroba potravinářských výrobků (o 2,4 %), výroba farmaceutických výrobků a přípravků (o 1,9 %), výroba ostatních dopravních prostředků (o 1 %) a výroba oděvů (o 0,4 %). Růst evidovala převážně méně významná odvětví zpracovatelského průmyslu. V členění organizací podle hlavních průmyslových seskupení se v 1. čtvrtletí 2013 snížila produkce ve všech seskupeních. Nejvýraznější pokles evidovala výroba pro investice o 8,8 % (meziroční pokles o 15,3 bodu). Slabá poptávka po tuzemské produkci u průmyslových podniků se projevila nižší ochotou investovat. Finanční prostředky podniky vynakládaly spíše na obnovu zařízení než do rozšiřování výroby. Pokles produkce se odrazil ve výrobě energií snížením o 4,7 %. Z dalších seskupení oslabila výroba pro mezispotřebu o 3,9 %, výroba pro krátkodobou spotřebu o 1,2 % a výroba pro dlouhodobou spotřebu o 1,1 %. V průmyslu se podle konjunkturálního průzkumu ČSÚ (provedeného v květnu), ve vybraných podnicích hodnocení, celkové ekonomické situace zvýšilo. Hodnocení současné celkové poptávky se téměř nezměnilo, zatímco hodnocení zahraniční poptávky se zvýšilo. Průmyslové podniky očekávají pro příští tři měsíce růst tempa výrobní činnosti a téměř neměnnost zaměstnanosti. Očekávání vývoje ekonomické situace pro příští tři i šest měsíců jsou vyšší než v dubnu. Celkově se důvěra v průmyslu oproti minulému měsíci zvýšila, ale oproti hodnotám z května 2012 je stále nižší. Příznivé hodnocení domácího průmyslu vychází ze skutečnosti, že nálada v německém průmyslu v květnu po dvou měsících propadů opět vzrostla. Dostala se těsně pod klíčovou hranici 50 bodů oddělující propad od růstu. To se příznivě projeví nejen v německé ekonomice, ale i v domácí ekonomice, které je s dynamikou německého průmyslu provázána.
Strana 25 z 34
OCENĚNÍ Použité metody ocenění
4
Dražebník i odhadce měli k vyhotovení odhadu k dispozici pouze data z internetového portálu www.justice.cz, tj. výroční zprávy a výkazy společnosti ČSAD Brno – Černovice, a.s., přičemž poslední výroční zpráva byla k datu 31. 12. 2012. Odhadce neměl k dispozici žádný finanční plán společnosti, ani aktuální výkazy nebo informace o hospodaření společnosti v průběhu roku 2013. Z tohoto důvodu, bylo ocenění akcií společnosti ČSAD Brno – Černovice, a.s., provedeno níže uvedenými způsoby (metodami):
výnosovou metodou kapitalizovaných čistých výnosů,
metodou účetní hodnoty na principu historických cen.
Ocenění jmění společnosti ČSAD Brno – Černovice, a.s., bylo provedeno na základě minulých hospodářských výsledků a jejich prognóze do budoucnosti výnosovou metodou, a to metodou kapitalizovaných čistých výnosů. Základní výpočtovou podobou metody kapitalizovaných čistých výnosů je analytická metoda založená na analýze minulých výsledků a jejich prognóze do budoucnosti. Tato budoucnost je buď fakticky omezená na nejbližší období, po jehož uplynutí se již počítá pouze s věčnou rentou, nebo je dána podnikatelskou vizí subjektu. V praxi však narážíme na případy, kdy je jakákoliv prognóza obtížná, nebo v případě tohoto ocenění nejsou k dispozici kromě minulých hospodářských výsledků žádná další data. Týká se to tedy podniků, které mají určitou minulost, ale jejichž budoucnost není přesně predikovatelná. Vzhledem k informacím, které má odhadce k dispozici není tato metoda příliš vhodná, ale je to jediná výnosová metoda, kterou se dá provést odhad hodnoty akcií společnosti ČSAD Brno – Černovice, a.s., Paušální varianta metody kapitalizovaných čistých výnosů se vyznačuje následujícími rysy:
základem ocenění je výnosový potenciál k datu ocenění,
budoucí růstové možnosti nejsou zpravidla brány v úvahu,
předpokládáme, že dosavadní potenciál bude možno udržet investicemi ve výši odpisů,
jádrem ocenění je odhad trvale odnímatelného čistého výnosu k rozdělení, tj. výsledku hospodaření, který je možno rozdělit, aniž by byla narušena majetková podstata podniku,
současný výnosový potenciál je vyvozován z úrovně výnosů za posledních 3-5 let a pro výpočet trvalého výnosu používáme průměr za celé zkoumané minulé období, přičemž dřívější léta mají obvykle menší váhu než léta pozdější.
Shrneme-li věc z praktického hlediska, pak ocenění paušální metodou je ocenění za předpokladu, že podnik bude v budoucnosti dosahovat alespoň takových výnosů, jako dosahoval v minulosti. Pro vyjádření výnosnosti kapitálu se používá kalkulovaná úroková míra.
Strana 26 z 34
Druhým použitým způsobem je ocenění na bázi účetních historických cen. Tato metoda vychází z odpovědi na otázku, za kolik byl majetek skutečně pořízen. Výhodou této metody je zejména její průkaznost. Výsledná hodnota je do značné míry závislá na účetní politice společnosti.
Strana 27 z 34
5
Ocenění metodou kapitalizovaných čistých výnosů
Úkolem této kapitoly je ocenit jmění společnosti ČSAD Brno – Černovice, a.s., metodou kapitalizovaných čistých výnosů při použití paušální metody. Pro výpočet trvalého čistého výnosů vycházím z čistých hospodářských výsledků za posledních pět let., Výsledkům hospodaření v jednotlivých letech byly přiřazeny jednotlivé váhy 1 – 5 s tím, že čím vzdálenější rok tím menší váha ve výsledku ocenění. 2008 Výsledek hospodaření před zdaněním
2009
2010
2011
Součet
2012
-16 728
-21 844
-8 505
-1 476
1 073
4 239
4 280
4 005
2 639
2 426
(-) Finanční výnosy
-3 823
-1 554
-1 194
-453
-723
(+) Finanční náklady
3 821
2 028
683
1 045
966
-24 900
-21 358
-163
-18 974
-2 010
5 055
23 080
121
10 581
284
(-) Mimořádné výnosy
0
0
0
0
0
(+) Mimořádné náklady
0
0
0
0
0
-32 336
-15 368
-5 053
-6 638
2 016
6,3
1,0
1,5
1,9
3,3
Cenový index řetězový
1,063
1,01
1,015
1,019
1,033
Cenový index bazický vztažený k poslednímu roku
0,957
0,936
0,950
0,968
1,000
-33 779
-16 419
-5 319
-6 857
2 016
1
2
3
4
5
15
-33 779
-32 839
-15 957
-27 428
10 080
-99 923
(+) odpisy
(-) Tržby z prodeje dlouh.majetku a materiálu (+) Zůst.cena prodaného dlouhodobého majetku a mat.
Upravený výsledek hospodaření UVH před odpisy Míra inflace (%)
UVH upravený o inflaci Váhy UVH upravený o inflaci x váhy
Z výše uvedených výpočtů vyplývá, že trvale odnímatelný čistý výnos u oceňované společnosti je ve výši – 6 662 000 Kč (-99 923 000/15). Tento výnos je nutno snížit o náklady potřebné k udržení podstaty majetku společnosti formou odpisů (investic). Vzhledem k nedostatečným informacím můžeme počítat s účetními odpisy, které za uvedených posledních 5 let byly v průměrné výši 3 518 000 Kč. I když se jedná o účetní odpisy, je zcela zřejmé že investice v této výši spolu se záporným hospodářským výsledkem způsobují průměrnou ztrátu z hospodaření společnosti ve výši cca 10 miliónů Kč. Trvale odnímatelný čistý výnos před odpisy Odpisy z reprodukčních cen Trvale odnímatelný čistý výnos před daní
-6 662 3 518 -10 179
Strana 28 z 34
Daňový základ (s odpisy z posledního roku) Daňová sazba k datu ocenění Daň Trvale odnímatelný čistý výnos po dani
-4 236 19,00% 0 -10 179
Z dostupných údajů za posledních 5 let tedy vyplývá, že společnost při dosavadním způsobu hospodaření není schopna ze zisku pokrýt nutné investice a postupně by docházelo ke snižování majetku společnosti. Vzhledem k tomu, že odhadce nemá k dispozici jakékoliv údaje o předpokládaném budoucím hospodaření společnosti a vzhledem k převážně záporným hospodářským výsledkům v minulých pěti letech není možné sestavit finanční plán, který by alespoň částečně věrohodně dokázal odhadnout budoucí hospodaření společnosti. Z tohoto důvodu stanovuji hodnotu společnosti stanovenou výnosovou metodou kapitalizovaných čistých výnosů za nulovou.
Strana 29 z 34
Metoda účetní hodnoty na principu historických cen
6
Druhým použitým způsobem je ocenění na základě analýzy majetku – na bázi účetních historických cen. Tato metoda vychází z odpovědi na otázku, za kolik byl majetek skutečně pořízen. Výhodou této metody je zejména její průkaznost. Na druhou stranu však může vést nezřídka k odchylkám od reality (často i dost významným) – výsledná hodnota je do značné míry závislá na účetní politice společnosti. To může v některých případech negativně ovlivňovat její vypovídací schopnost. Ocenění podniku vychází z ocenění podle účetních zásad, na jejichž podkladě je sestavena rozvaha. Ta je pak chápána jako souhrnné ocenění podniku. Za hodnotu netto se pak považuje účetní hodnota vlastního kapitálu. V rámci výpočtu netto hodnoty podniku se od účetní hodnoty aktiv odečte účetní hodnota závazků, tj. součet cizích zdrojů a časového rozlišení.
Aktuální přehled aktiv evidovaných v účetnictví
6.1
Majetek společnosti ČSAD Brno – Černovice, a.s., měl podle účetních výkazů z 31. 12. 2012 ve sbírce listin následující strukturu (v tis. Kč). (v tis. Kč) AKTIVA CELKEM
Brutto
Korekce
Netto
288 574
-59 431
229 143
0
0
0
151 676
-59 073
92 603
1 495
-1 495
0
1 495
-1 495
0
150 056
-57 578
92 478
46 730
0
46 730
2. Stavby
80 670
-36 721
43 949
3. Samostatné movité věci a soubory movitých věcí
22 049
-20 857
1 192
607
0
607
125
0
125
125
0
125
133 733
-358
133 375
A.
Pohledávky za upsaný základní kapitál
B.
Dlouhodobý majetek
B.I.
Dlouhodobý nehmotný majetek 3. Software
B.II.
Dlouhodobý hmotný majetek
B.II.1.
Pozemky
7. Nedokončený dlouhodobý hmotný majetek Dlouhodobý finanční majetek
B.III.
3. Ostatní dlouhodobé cenné papíry a podíly C.
Oběžná aktiva
C.I.
Zásoby
462
0
462
C.I.1.
Materiál
462
0
462
Strana 30 z 34
(v tis. Kč)
Brutto
Korekce
Netto
C.II.
Dlouhodobé pohledávky
0
0
0
C.III.
Krátkodobé pohledávky
132 621
-358
132 263
C.III.1.
Pohledávky z obchodních vztahů
125 146
-341
124 805
3 970
0
3 970
13
0
13
182
0
182
3 310
-17
3 293
650
0
650
124
0
124
526
0
526
2. Pohledávky - ovládající a řídící osoba 7. Krátkodobé poskytnuté zálohy 8. Dohadné účty aktivní 9. Jiné pohledávky Krátkodobý finanční majetek
C.IV.
C.IV.1. Peníze 2. Účty v bankách D.I.
Časové rozlišení
3 165
0
3 165
D.I. 1.
Náklady příštích období
2 327
0
2 327
838
0
838
3. Příjmy příštích období Zdroj: Účetní výkazy ČSAD Brno – Černovice, a.s., k 31. 12. 2012
6.2
Aktuální přehled závazků evidovaných v účetnictví
Cizí zdroje společnosti ČSAD Brno – Černovice, a.s., měly podle účetních výkazů uveřejněných ve sbírce listin následující strukturu (v tis. Kč): (v tis. Kč) Z ÁVAZ KY CELKEM
65 169
B.
Cizí zdroje
64 179
B.I.
Rezervy
B.II.
Dlouhodobé závazky
2 976
10. Odložený daňový závazek
2 976
B.III.
Krátkodobé závazky
60 846
B.III.1.
Závazky z obchodních vztahů
27 225
0
5. Závazky k zaměstnancům
2 027
6. Závazky ze sociálního zabezpečení a zdravotního pojištění
7 351
7. Stát - daňové závazky a dotace 8. Krátkodobé přijaté zálohy 10. Dohadné účty pasivní
23 892 215 -16
Strana 31 z 34
11. Jiné závazky
152
B.IV.
Bankovní úvěry a výpomoci
357
B.IV.1.
Bankovní úvěry dlouhodobé
357
C.I.
Časové rozlišení
990
C.I.1.
Výdaje příštích období
990
Zdroj: Účetní výkazy ČSAD Brno – Černovice, a.s., k 31. 12. 2012
6.3
Výsledná hodnota stanovená metodou účetní hodnoty na principu historických cen
Účetní hodnota netto společnosti byla stanovena ve výši rozdílu hodnoty aktiv a závazků. Výpočet je uveden v následující tabulce (v tis. Kč). Účetní hodnota společnosti ČSAD Brno - Černovice, a.s.
v tis. Kč
Aktiva
229 143
Závazky Účetní hodnota netto
65 169 163 974
Hodnota společnosti stanovená metodou účetní hodnoty na principu historických cen činí 163 974 000 Kč. Vzhledem k tomu, že předmětem odhadu jsou akcie o celkové nominální hodnotě 1 341 000 Kč, což je podíl na společnosti ve výši 0,69 %, je hodnota oceňovaného podílu 1 130 454 Kč.
Strana 32 z 34
Shrnutí použitých způsobů (metod) odhadu
7
Jak již bylo uvedeno, bylo pro splnění zadaného odhadu použito více metod (způsobů) ocenění. Jednalo se o:
výnosovou metodou kapitalizovaných čistých výnosů,
metodou účetní hodnoty na principu historických cen.
Každá z uvedených metod vedla k jinému výsledku. Z logiky obchodního zákoníku je však zřejmé, že výsledná hodnota nemůže být určena jako interval, ačkoliv by to z povahy věci bylo správnější, ale pouze jako jedna konkrétní částka. Vzhledem k tomu, že odhadci nejsou známy skutečnosti, na jejichž základě by se dal vytvořit věrohodný finanční plán společnosti a výnosové ocenění bylo provedeno pouze na základě minulých hospodářských výsledků společnosti, stanovuji výslednou hodnotu oceňovaných akcií na úrovni účetní hodnoty, a to z důvodu, že předpokládám, že společnost vede účetnictví tak, aby účetní závěrka sestavená na jeho základě podávala věrný a poctivý obraz předmětu účetnictví a finanční situace účetní jednotky.
Po zvážení všech relevantních skutečností volím výslednou hodnotu na úrovni hodnoty stanovené metodou účetní hodnoty na principu historických cen. Shrnutí výsledků odhadu je patrné z následující tabulky:
Metoda ocenění Metoda kapitalizovaných čistých výnosů Účetní hodnoty na principu historických cen Celkem:
Hodnota akcií
Váha ve výsledné hodnotě
Váha * Hodnota (Kč)
0
0
0
1 130 454
1
1 130 454 1 130 454
Strana 33 z 34
8
Závěr
Cílem předloženého odhadu bylo stanovení ceny předmětu dražby v místě a čase obvyklou ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, a to 1341 kusů akcií na majitele ve jmenovité hodnotě 1000 Kč, emitovaných společností ČSAD Brno - Černovice, a.s., IČ 46346775, se sídlem Hájecká 1068/14, Černovice Brno, PSČ 618 00. . Hodnota předmětu ocenění byla určena k 30. 11. 2013.
Na základě provedené analýzy k uvedenému datu činí po zaokrouhlení mnou určená hodnota 1 130 454 Kč.
Podpis odhadce:
Strana 34 z 34
Seznam příloh
9 1.
Příloha k účetní závěrce společnosti ČSAD Brno - Černovice, a.s, k 31. 12. 2013.
