ODHAD CENY PŘEDMĚTU DRAŽBY AKCIÍ SPOLEČNOSTI MESPOL Medlov, a.s.
Praha, srpen 2013 Vypracoval: Ing. Ladislav Kollárik
Strana 2 z 36
Zadavatel odhadu: Amidea, a.s., IČ 476 73 206, se sídlem Husova 240/5, Praha 1, PSČ 110 00
Účel odhadu: Účelem odhadu je odhadnout cenu předmětu dražby v místě a čase obvyklou ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, přičemž předmětem dražby jsou akcie emitované společnosti MESPOL Medlov, a.s., IČ 258 16 403, se sídlem Medlov – Medlov 238, PSČ 783 91, o celkové nominální hodnotě 88 000 Kč (blíže viz bod 1.1).
Odhad vypracován ke dni (datum ocenění): 30. 6. 2013
Datum vyhotovení odhadu: 27. 8. 2013
Odhad vypracoval: Ing. Ladislav Kollárik Sevastopolská 329/5 101 00 Praha 10 Vršovice
Tento odhad obsahuje 36 číslovaných stran, byl zhotoven ve 4 vyhotoveních, z nichž jedno si ponechává zpracovatel odhadu.
Vyhotovení číslo 1 ze 4
V Praze dne 27. 8. 2013
Strana 3 z 36
Amidea, a.s. Husova 240/5 110 00 Praha 1
Praha, 27. 8. 2013
Vážení,
na základě Vašeho požadavku jsem zpracoval odhad ceny obvyklé ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, přičemž předměrem dražby jsou akcie emitované společnosti MESPOL Medlov, a.s., IČ 258 16 403, se sídlem Medlov – Medlov 238, PSČ 783 91, o celkové nominální hodnotě 88 000 Kč. Účelem bylo určit hodnotu oceňovaných akcií ke dni 30. 6. 2013. Hodnotu oceňovaných akcií k datu ocenění jsem stanovil ve výši:
154 000 Kč
Podrobný odhad, který popisuje metodiku a postup při plnění znaleckého úkolu je přiložen, a shrnuje všechny potřebné údaje a předkládá rozbor a závěry hodnocení.
...................................................... Ing. Ladislav Kollárik
Strana 4 z 36
OBECNÉ PŘEDPOKLADY A OMEZUJÍCÍ PODMÍNKY STANOVENÍ HODNOTY Tento odhad byl vypracován v souladu s těmito obecnými předpoklady a omezujícími podmínkami: Nebylo provedeno žádné šetření a nebyla převzata žádná odpovědnost za právní popis nebo právní záležitosti, včetně právního podkladu vlastnického práva. Předpokládá se v návaznosti na podklady a informace zadavatele posudku, že vlastnické právo k majetku je správné a tudíž prodejné – zpeněžitelné, a že vlastnictví je pravé a čisté od všech jiných zadržovacích práv, služebností nebo břemen zadlužení, kromě uvedených zadavatelem odhadu. Jakékoliv ručení za nesprávné, neúplné, resp. zavádějící informace poskytnuté zadavatelem odhadu je vyloučeno. Informace a podklady, na nichž je založen celý odhad, nebo jeho části, jsou považovány za věrohodné, ale nebyly ověřovány ve všech případech. Nebylo dáno žádné potvrzení, pokud se týká přesnosti takové informace či podkladu. Zpracovatel nebere žádnou zodpovědnost za změny v tržních podmínkách a nepředpokládá se, že by nějaký závazek byl důvodem k přezkoumání tohoto odhadu, kde by se zohlednily události nebo podmínky, které se vyskytnou následně po tomto datu. Předpokládá se odpovědné vlastnictví a výkon vlastnických práv. Pokud se nezjistí něco jiného, předpokládá se plný soulad se všemi aplikovatelnými zákony a předpisy. Tento odhad byl vypracován pouze za účelem odhadu ceny obvyklé ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, přičemž předměrem dražby jsou akcie emitované společnosti MESPOL Medlov, a.s., IČ 258 16 403, se sídlem Medlov – Medlov 238, PSČ 783 91, o celkové nominální hodnotě 88 000 Kč (blíže viz bod 1.1).
Strana 5 z 36
OBSAH
OBECNÉ PŘEDPOKLADY A OMEZUJÍCÍ PODMÍNKY STANOVENÍ HODNOTY .............................. 4 OBSAH ............................................................................................................................................. 5 1
ÚVOD ................................................................................................................................... 7
1.1 1.2 1.3 1.4 1.4.1 1.4.2 1.4.3 1.5
Zadání odhadu (úkol odhadce) .............................................................................................. 7 Základ hodnoty ..................................................................................................................... 7 Rozsah práce ........................................................................................................................ 7 Podklady, zdroje informací a použitá literatura ....................................................................... 8 Podklady předané zadavatelem či jím pověřeným zástupcem................................................ 8 Ostatní zdroje informací ........................................................................................................ 8 Použitá literatura ................................................................................................................... 8 Poznámky ............................................................................................................................. 9
2
ZÁKLADNÍ POJMY A METODY OCEŇOVÁNÍ ................................................................... 10
2.1 2.1.1 2.1.2 2.1.3 2.1.4 2.2 2.2.1 2.2.2 2.2.3 2.2.4 2.3
Základní pojmy.................................................................................................................... 10 Hodnota .............................................................................................................................. 10 Trh ...................................................................................................................................... 10 Tržní hodnota ...................................................................................................................... 11 Cena ................................................................................................................................... 11 Metody oceňování ............................................................................................................... 12 Metody založené na analýze výnosů ................................................................................... 12 Metody založené na analýze trhu ........................................................................................ 14 Metody založené na analýze majetku .................................................................................. 15 Metoda střední hodnoty (Schmalenbachova metoda) .......................................................... 17 Vybrané pojmy z obchodního práva..................................................................................... 17
3
ANALÝZA........................................................................................................................... 20
P O P I S P P Ř E D M Ě T U O D H A D U ................................................................................... 21 4
POPIS PŘEDMĚTU ODHADU A ZÁKLADNÍ ÚDAJE O SPOLEČNOSTI ........................... 21
4.1 4.1.1 4.2 4.3
Předmět odhadu.................................................................................................................. 21 Akcie společnosti ................................................................................................................ 21 Podnikatelský program ........................................................................................................ 22 Majetkové účasti v jiných společnostech .............................................................................. 22
O C E N Ě N Í ................................................................................................................................... 24 5
POUŽITÉ METODY OCENĚNÍ............................................................................................ 24
6
OCENĚNÍ METODOU KAPITALIZOVANÝCH ČISTÝCH VÝNOSŮ .................................... 26
Strana 6 z 36
7
METODA ÚČETNÍ HODNOTY NA PRINCIPU HISTORICKÝCH CEN ................................. 31
7.1 7.2 7.3
Aktuální přehled aktiv evidovaných v účetnictví ................................................................... 31 Aktuální přehled závazků evidovaných v účetnictví .............................................................. 32 Výsledná hodnota stanovená metodou účetní hodnoty na principu historických cen............. 33
8
SHRNUTÍ POUŽITÝCH ZPŮSOBŮ (METOD) ODHADU ..................................................... 34
9
ZÁVĚR ............................................................................................................................... 35
10
SEZNAM PŘÍLOH .............................................................................................................. 36
Strana 7 z 36
1
Úvod
1.1
Zadání odhadu (úkol odhadce)
Úkolem odhadu je stanovit cenu předmětu dražby v místě a čase obvyklou ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, přičemž předmětem dražby jsou akcie emitované společnosti MESPOL Medlov, a.s., IČ 258 16 403, se sídlem Medlov – Medlov 238, PSČ 783 91, o celkové nominální hodnotě 88 000 Kč.
Základ hodnoty
1.2
Obchodní zákoník pojem hodnota přímo nedefinuje. Z dostupných výkladů však lze dovodit, že se má namysli hodnota tržní. Definice tržní hodnoty je uvedena například v Mezinárodních oceňovacích standardech (IVS). Podle nich se tržní hodnotou rozumí „...odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím při transakci mezi samostatnými a nezávislými partnery po náležitém marketingu, při jejímž uzavření by její strany jednaly informovaně, rozumně a bez nátlaku.“
Rozsah práce
1.3
Při vypracování odhadu je přihlédnuto ke všem v úvahu připadajícím vlivům, které by mohly významně ovlivnit dosažené závěry. V rámci ocenění jsem vycházel zejména z následujících skutečností:
účetní hodnota majetku,
obecné ekonomické vyhlídky a specifické podmínky podnikání,
předpokládaný objem výnosů z činnosti společnosti.
Odhad je zpracován především na základě podkladů a informací předložených odhadci zadavatelem odhadu v listinné či elektronické podobě a dále z veřejně dostupných zdrojů. Výčet použitých podkladů a zdrojů informací je uveden v bodu 1.4. Podklady byly získány vlastním šetřením období od 5. 8. 2013 do 26. 8. 2013.
Strana 8 z 36
1.4
Podklady, zdroje informací a použitá literatura
1.4.1
Podklady předané zadavatelem či jím pověřeným zástupcem
1.
Výroční zpráva společnosti MESPOL Medlov, a.s. za rok 2011 a 2010.
2.
Zpráva auditora z ověření roční účetní závěrky ke dni 31. 12. 2009.
3.
Zpráva auditora z ověření roční účetní závěrky ke dni 31. 12. 2008.
4.
Výroční zpráva společnosti MESPOL Medlov, a.s. za rok 2007.
1.4.2
Ostatní zdroje informací
1.
www.cnb.cz,
2.
www.justice.cz
3.
www.damodaran.com
4.
www.czso.cz
1.4.3
Použitá literatura
[1]
Damodaran, A.: Damodaran on Valuation – Security Analysis for Investment and Corporate Finance. 2nd edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2006.
[2]
Brealy, R.A., Myers, S.C.: Teorie a praxe firemních financí. 1. vydání. Computer Press. Praha 2000.
[3]
International Valuation Standards Committee: International Valuation Standards. 8th edition. London 2007.
[4]
Kislingerová, E.: Oceňování podniku. 2. vydání. C. H. Beck. Praha 2001.
[5]
Mařík, M. a kol.: Metody oceňování podniku – Proces ocenění - základní metody a postupy. 2 vydání. Ekopress, s.r.o. Praha 2007.
[6]
Mařík, M., Maříková, P.: Diskontní míra pro výnosové oceňování podniku. 1. vydání. Vysoká škola ekonomická v Praze, nakladatelství Oeconomica. Praha 2007.
[7]
Mařík, M., Maříková, P.: Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku. 1. vydání. Ekopress, s.r.o. Praha 2007.
[8]
Mc Kinsey & Company, Koller, T., Goedhart, M., Wessels, D.: Valuation – Measuring and Managing the Value of Companies. 4th edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2005.
Strana 9 z 36
[9]
Peemöller (Hrsg.): Praxishandbuch der Unternehmensbewertung. 3. Auflage. Verlag Neue Wirtschafts-Briefe GmbH & Co. Kg. Herne/Berlin 2005.
[10]
Pratt, S.P.: Business Valuation Discounts and Premiums. 1st edition. John Wiley & Sons, Inc. New York 2000.
[11]
Pratt, S.P.: Cost of Capital – Estimation and Applications. 2nd edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2002.
[12]
Pratt, S.P.: The Market Approach to Valuing Businesses. 2nd edition. John Wiley & Sons, Inc. New Jersey 2005.
1.5
Poznámky
Tabulky uvedené v tomto odhadu byly zpracovány převážně v tabulkovém procesoru Microsoft Excel. Vzniklé odchylky – zejména například v součtových buňkách tabulek – jsou způsobeny zaokrouhlováním. U tabulek či grafů, u nichž není uveden zdroj informací, byly tímto zdrojem výroční zprávy, případně účetní závěrky společnosti, či vlastní výpočty znalce, nevyplývá-li z textu jinak.
Strana 10 z 36
2
Základní pojmy a metody oceňování
2.1
Základní pojmy
2.1.1
Hodnota
Hodnota v ekonomickém smyslu má dvě základní stránky:
Užitnou hodnotu – tj. schopnost určitého statku uspokojovat lidské potřeby. Užitná hodnota přitom závisí na možnostech využití, preferencích a úmyslech vlastníka tohoto statku
Směnnou hodnotu – pokud má statek užitnou hodnotu, je k dispozici v omezeném množství a může být předmětem směny. Směnná hodnota v peněžním vyjádření v podstatě vede k tržní hodnotě.
Hodnota zjednodušeně představuje odhad budoucích (a to nejen ekonomických) užitků plynoucích z vlastnictví hodnoceného statku či ze získání služby. Z tohoto důvodu může mít jedna a tatáž věc pro různé subjekty různou hodnotu. Motivem k uskutečnění transakce totiž často nejsou pouze ekonomické stimuly, ale i různé zvláštní zájmy jejích účastníků. Z praktických důvodů je však nutné omezovat se pouze na užitky vyjádřené v penězích. Hodnota podniku pak vychází z očekávaných budoucích příjmů převedených (diskontovaných) na jejich současnou hodnotu k datu ocenění – je to „víra v budoucnost podniku vyjádřená v penězích.“1 Z výše uvedeného lze vyvodit, že:
hodnota není objektivní vlastností podniku – je zpravidla založena na predikci budoucího vývoje a jde tedy pouze o odhad;
tím, že hodnota není objektivní vlastností podniku, nelze ani sestavit algoritmus, který by umožňoval hodnotu podniku jednoznačně určit;
hledaná hodnota závisí také na účelu ocenění a na subjektu, z jehož hlediska je určována.
V mezinárodních účetních standardech je hodnota prakticky ztotožněna s tržní hodnotou.
2.1.2
Trh
Trhem se rozumí prostředí, místo, kde se střetává nabídka s poptávkou – dochází na něm prostřednictvím mechanismu tvorby cen k obchodování se zbožím či službami mezi prodávajícími
1
Mařík, M. a kol.: Metody oceňování podniku – Proces ocenění, základní metody a postupy (2007), str. 20
Strana 11 z 36
a kupujícími. Předpokládá se, že prodávající a kupující jsou schopni na trhu vykonávat své aktivity bez jakýchkoliv omezení. Trh je možné kategorizovat především z hlediska věcného, časového či místního.
2.1.3
Tržní hodnota
Tržní hodnotou se rozumí odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím při transakci mezi samostatnými a nezávislými partnery po náležitém marketingu, při jejímž uzavření by její strany jednaly informovaně, rozumně a bez nátlaku. Tržní hodnota nereflektuje náklady transakce (prodeje či koupě majetku, resp. služby) a související daně.
2.1.4
Cena
Pojem cena je narozdíl od pojmu hodnota definován v českých právních předpisech. Podle platné právní úpravy (§ 1 odst. 2 zákona č. 526/1990 Sb., o cenách, ve znění pozdějších předpisů) se cenou rozumí peněžní částka:
sjednaná při nákupu a prodeji zboží podle příslušných ustanovení uvedeného zákona nebo
zjištěná podle zvláštního předpisu k jiným účelům než k prodeji.
Tato definice však není vzhledem ke svému účelu zcela vyčerpávající. Cena je částka, za kterou se zboží či služby nabízejí, poptávají či za kterou se transakce nakonec realizuje. Cena se může, ale v důsledku různých motivací nemusí, rovnat hodnotě. Prodejní cena může být utajována či veřejně dostupná, avšak vždy je historickou skutečností. Cena je však obecně indikací relativní hodnoty připisované zboží konkrétním kupujícím a konkrétním prodávajícím v konkrétních podmínkách. Cena obvyklá Cena obvyklá je cena, která by byla dosažena při prodejích stejného, popřípadě obdobného majetku nebo při poskytování stejné nebo obdobné služby v obvyklém obchodním styku v tuzemsku ke dni ocenění. Přitom se zvažují všechny okolnosti, které mají na cenu vliv, avšak do její výše se nepromítají vlivy mimořádných okolností trhu, osobních poměrů prodávajícího nebo kupujícího ani vliv zvláštní obliby. Mimořádnými okolnostmi trhu se rozumějí například stav tísně prodávajícího nebo kupujícího, důsledky přírodních či jiných kalamit. Osobními poměry se rozumějí zejména vztahy majetkové, rodinné nebo jiné osobní vztahy mezi prodávajícím a kupujícím. Zvláštní oblibou se rozumí zvláštní hodnota přikládaná majetku nebo službě vyplývající z osobního vztahu k nim.
Strana 12 z 36
Její definice v zásadě odpovídá, až na drobné rozdíly, definici tržní hodnoty a je obsažena v § 2 odst. 1 zákona o oceňování majetku.
Metody oceňování
2.2
Teorie oceňování rozeznává v zásadě tři okruhy oceňovacích metod:
Metody založené na analýze výnosů.
Metody založené na analýze trhu.
Metody založené na analýze majetku.
2.2.1
Metody založené na analýze výnosů
Výnosové metody oceňování jsou založeny na úvaze, že hodnota aktiva je dána očekávaným užitkem, který toto aktivum přinese jeho držiteli. Tento okruh oceňovacích metod tedy víceméně vychází z odhadu, jaký (penězi vyjádřitelný) užitek vygeneruje aktivum v budoucím období. Predikované budoucí příjmy (čisté, tj. snížené o výdaje vynaložené na jejich dosažení) jsou pak převedeny na současnou hodnotu k datu ocenění. Převodem na současnou hodnotu je zohledněn fakt, že investor příjmy z podniku nezíská okamžitě, ale až za určitou dobu (faktor času) a navíc je vystaven riziku, že příjmy nebudou dosaženy v očekávané výši (faktor rizika). Výnosová hodnota je pak rovna součtu diskontovaných reálných budoucích příjmů za dobu, po kterou se předpokládá, že mohou být dosahovány. Výnosové metody ocenění se nejčastěji používají pro perspektivní, ziskové podniky, u nichž je možné odůvodněně plánovat budoucnost. Do skupiny metod ocenění založených na analýze výnosů se řadí zejména:
Metoda diskontovaných peněžních toků (DCF).
Metoda kapitalizovaných čistých výnosů.
Metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA).
Metoda diskontovaných peněžních toků (DCF) V současné době se jedná o zřejmě nejpoužívanější výnosovou metodu oceňování. Její kořeny sahají do USA, avšak poměrně rychle zdomácněla i v evropském prostředí. Od některých ostatních výnosových metod se odlišuje tím, že výsledná hodnota je kalkulována nikoliv na úrovni zisku, ale na úrovni peněžních toků (tj. reálných příjmů), které představují reálné vyjádření užitku z drženého statku. Metoda DCF tak přesně odráží teoretickou definici hodnoty. V praxi se vyskytuje ve třech základních variantách:
Strana 13 z 36
Varianta Entity – považuje se za základní variantu metody DCF. Stanovení výsledné hodnoty podniku probíhá ve dvou krocích. V prvním kroku se zjistí tzv. brutto hodnota, tj. hodnota podniku vycházející z peněžních toků disponibilních pro vlastníky i věřitele. Výsledná hodnota vlastního kapitálu se stanoví odečtením hodnoty cizího kapitálu ke dni ocenění od hodnoty brutto.
Varianta Equity – při ocenění touto variantou se vychází z peněžních toků pouze na úrovni vlastníků. Jejich diskontováním se dojde přímo k hodnotě vlastního kapitálu.
Varianta APV (Adjusted Present Value) – stejně jako varianta Entity je i varianta APV dvoukroková. Nejdříve se stanoví hodnota brutto podniku jako součet hodnoty podniku při fiktivním nulovém zadlužení a současné hodnoty daňových úspor z úroků z cizího kapitálu. Ve druhém kroku se odečte cizí kapitál ke dni ocenění a výsledkem je hodnota netto.
Metoda kapitalizovaných čistých výnosů Tato metoda byla vypracována a je používána zejména v německy mluvících zemích. Ocenění metodou kapitalizovaných čistých výnosů vychází z výnosů pouze na úrovni vlastníků a výsledkem tak je přímo (netto) hodnota vlastního kapitálu (nedochází tedy k odečtení cizího kapitálu). V závislosti na chápání čistých výnosů, které jsou základem ocenění touto metodou, se rozeznávají dvě základní varianty:
Varianta založená na peněžních tocích – prakticky ji lze ztotožnit s metodou DCF Equity. Tato varianta je rozšířena především v akademických kruzích.
Varianta „praktiků“ – byla zpracována německým Institutem auditorů (IDW). Čistý výnos je odvozován zejména z upravených výsledků hospodaření (jakožto rozdílů upravených účetních výnosů a nákladů). Rozdíl oproti výše uvedené variantě spočívá v tom, že plánované investice jsou do ocenění promítnuty prostřednictvím odpisů. Oproti metodě DCF se jedná o určité zjednodušení, které se však opírá o jednoduchou logiku – než naplánovat investice v nesprávné výši a době, je lepší vycházet z odpisů, které jsou sice účetní, ale pravidelně se opakující položkou, jejíž odhad je snazší. V rámci této varianty se dále rozlišují dvě metody propočtu výnosové hodnoty – analytická a paušální.
Metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA) Metoda EVA je jednou z novějších metod oceňování podniků. Ekonomická přidaná hodnota je veličina, která slouží jako nástroj finanční analýzy a řízení a oceňování podniku. Základní idea ekonomické přidané hodnoty je to, že měří ekonomický zisk, tj. zisk po úhradě nejen běžných, účetních, nákladů, ale i nákladů kapitálu. Aby byl tedy v tomto chápání podnik ziskový, musí být kompenzována všechna rizika vlastníků.
Strana 14 z 36
Ukazatel EVA je čistý výnos z provozní činnosti podniku snížený o náklady vlastního i cizího kapitálu. Stejně jako metoda DCF Entity je metoda EVA dvoufázová, kdy v prvním kroku dochází k ocenění na úrovni vlastníků a věřitelů, tj. ke stanovení tržní hodnoty operačních aktiv. Ve druhém kroku je odečten cizí kapitál, a tak stanovena hodnota vlastního kapitálu. Jednu z klíčových rolí při ocenění metodou EVA má ukazatel tržní přidané hodnoty (MVA), která je v podstatě současnou hodnotou budoucích EVA a představuje tak v podstatě provozní goodwill.
2.2.2
Metody založené na analýze trhu
Metody založené na analýze trhu nejlépe vyhovují konceptu tržní hodnoty, protože, jak již z pojmenování této skupiny vyplývá, opírají se o tržní data. Primárně vycházejí ze skutečných cen zjištěných z již realizovaných transakcí. Použití tržních metod ocenění je však na druhou stranu limitováno požadavkem na rozsáhlou informační základnu. Oceňovatel totiž musí mít k dispozici přesné informace o dostatečném množství transakcí uskutečněných v časově ne příliš vzdáleném období. Navíc je nezbytné, aby podniky, které byly předmětem posuzovaných transakcí, byly porovnatelné, tj. měly co nejvíce shodných rysů s podnikem oceňovaným. Naplnění všech výše uvedených předpokladů je v řadě případů velmi náročné. Do tohoto okruhu oceňovacích metod patří především:
Ocenění na základě tržní kapitalizace.
Ocenění na základě srovnatelných podniků.
Ocenění na základě srovnatelných transakcí.
Ocenění na základě odvětvových multiplikátorů.
Ocenění na základě údajů o podnicích uváděných na burzu.
Ocenění na základě tržní kapitalizace Tržní kapitalizace se používá jako orientační metoda ocenění u společností, jejichž akcie jsou kótovány na veřejných trzích, resp. jsou jinak běžně obchodovány. Z těchto transakcí je k dispozici tržní cena akcií, která se vynásobí počtem akcií emitovaných oceňovanou společností. Hodnotu stanovenou tržní kapitalizací nelze považovat za tržní hodnotu podniku. Ocenění na základě srovnatelných podniků Ocenění touto metodou vychází ze srovnání s podobnými podniky, u nichž je známa cena jejich obchodovaných akcií. Tímto způsobem však jsou stejně jako u tržní kapitalizace oceněny pouze jednotlivé podíly (akcie). Ocenění na základě srovnatelných podniků se provádí pomocí dopočtených násobitelů – nejčastěji se jedná o ukazatele P/E, P/S, MV/BV, EV/EBIT či EV/EBITDA.
Strana 15 z 36
Podle konstrukce násobitele se pro zjištění hodnoty vlastního kapitálu podniku v dalším kroku odečte úročený cizí kapitál. Ocenění na základě srovnatelných transakcí Postup ocenění na základě srovnatelných transakcí je obdobný jako u ocenění na základě srovnatelných podniků, avšak násobitele jsou kalkulovány ze skutečně zaplacených cen za srovnatelné podniky, které byly prodány v přiměřené době před datem ocenění. Nedochází tedy k přepočtu násobitelů na akcii, ale naopak násobitele vyjadřují přímo hodnotu podniku jako násobek příslušného ukazatele za podnik jako celek – je stanovena přímo hodnota podniku jako celku. Podle varianty použitého násobitele je výsledkem uvedeného součinu buď přímo hodnota vlastního kapitálu nebo hodnota celkového investovaného kapitálu (tj. kapitálu na úrovni vlastníků i věřitelů). V druhém případě musí být opět výsledná hodnota snížena o úročený cizí kapitál k datu ocenění. Ocenění na základě odvětvových multiplikátorů Ocenění na základě odvětvových multiplikátorů je v zásadě modifikací výše uvedených metod s tím, že se odlišuje zdrojem hodnot násobitelů. Nejedná se totiž o násobitele konkrétních srovnatelných podniků, ale o odvětvové průměry.
2.2.3
Metody založené na analýze majetku
Výsledkem ocenění na základě analýzy majetku je hodnota majetkové podstaty podniku – tzv. substanční hodnota. Substanční hodnota je v praxi pojímána jako obecný termín pro všechny druhy majetkového ocenění. Substanční hodnota zásadně představuje souhrn individuálně oceněných položek majetku, od níž je odečtena suma individuálně oceněných závazků. Ocenění založené na analýze majetku lze rozdělit na základě zásad a předpokladů, podle nichž jsou oceněny jednotlivé majetkové položky. Nejčastěji se člení podle toho, zda se při ocenění vychází z předpokladu dalšího pokračování podniku či nikoliv:
Ocenění na principu reprodukčních cen – vychází z předpokladu trvalé (resp. dlouhodobé) existence podniku, tzv. principu going concern. Do této skupiny se řadí:
Účetní hodnota vlastního kapitálu na principu historických cen.
Substanční hodnota na principu reprodukčních cen.
Substanční hodnota na principu úspory nákladů.
Majetkové ocenění na principu tržních hodnot.
Ocenění likvidační hodnotou – v tomto případě se nepředpokládá dlouhodobější existence podniku.
Strana 16 z 36
Účetní hodnota vlastního kapitálu na principu historických cen Tato metoda vychází přímo z účetní hodnoty vlastního kapitálu uvedeného v rozvaze oceňované společnosti – jako netto hodnota vlastního kapitálu se tedy chápe účetní vlastní kapitál. Výsledná hodnota je do značné míry závislá na účetní politice společnosti, což může být, zejména u společností, jejichž účetní závěrky nejsou ověřovány auditorem, problematické. Účetní ocenění tak má v rámci ocenění podniku spíše doplňkovou roli. Substanční hodnota na principu reprodukčních cen Výsledkem ocenění je odhad částky, za kterou by se dal znovu vybudovat oceňovaný podnik – jedná se tedy o souhrn reprodukčních cen stejného nebo obdobného majetku, snížených o opotřebení. Od takto stanovené substanční hodnoty brutto je nutné odečíst dluhy a výsledkem je netto hodnota vlastního kapitálu. Existuje dvojí chápání reprodukčních cen: (i) kolik by stálo vytvoření oceňovaného podniku za použití stejných konstrukcí, technologií a materiálů jako při jeho původní výstavbě nebo (ii) kolik by stálo jeho vytvoření za použití konstrukcí, technologií a materiálů používaných k datu ocenění. Substanční hodnotu založenou na principu reprodukčních cen je možné stanovit na dvou úrovních:
úplná substanční hodnota – zahrnuje všechna hmotná, ale i nehmotná aktiva (její vyčíslení je však prakticky nemožné z důvodu nemožnosti přesné identifikace veškerého nehmotného majetku);
neúplná substanční hodnota – vychází ze souhrnu hodnot pouze samostatně vymezitelných a ovladatelných aktiv (hmotných i nehmotných).
Substanční hodnota na principu úspory nákladů Při ocenění touto metodou nedochází k izolovanému ocenění jednotlivých majetkových položek, ale vychází se pouze z peněžních toků z těchto položek plynoucích. Hodnota podniku plyne ze schopnosti jeho majetku nahradit výdaje spojené s vybudováním nového podniku a slouží zejména při rozhodování, zda koupit existující podnik či vybudovat podnik nový. Majetkové ocenění na principu tržních hodnot Jak je již z názvu patrné, dochází k přecenění jednotlivých položek majetku podniku tržními hodnotami. Hodnota vlastního kapitálu společnosti je pak rovna součtu těchto cen sníženému o závazky. Význam má u investičních společností holdingového typu, jejichž hlavní činností je držba zejména finančních aktiv či nemovitostí.
Strana 17 z 36
Likvidační hodnota Likvidační hodnota vychází z předpokladu, že není splněn princip neomezeného (resp. dlouhodobějšího) trvání podniku a majetek podniku bude v relativně krátkém období rozprodán, případně zlikvidován. Likvidační hodnota vychází z příjmů z prodeje majetku snížených o související výdaje (náklady na prodej, vyrovnání dluhů, výdaje související s likvidací neprodejného majetku a případné daně vyvolané rozprodejem majetku). Výslednou likvidační hodnota ovlivňuje zejména rychlost a intenzita likvidace a také to, zda likvidace probíhá pod vnějším tlakem především věřitelů.
2.2.4
Metoda střední hodnoty (Schmalenbachova metoda)
Nejedná se o samostatný okruh oceňovacích metod. Metoda střední hodnoty je konstruována jako (vážený) průměr výnosové hodnoty a substanční hodnoty založené na reprodukčních cenách. Je však nutné zdůraznit, že tato metoda nemá teoretické opodstatnění, neboť dochází ke směšování v zásadě nesouměřitelných veličin. Odborná literatura tudíž doporučuje omezit její použití pouze na případy, jsou-li výnosová a substanční hodnota v přibližně stejné výši (odchylka cca 5 až 10 %); pak je možné její použití odůvodnit vyrovnáním nepřesností vzniklých při substančním a výnosovém ocenění.
2.3
Vybrané pojmy z obchodního práva
Následující definice jsou převzaty ze zákona č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník, ve znění pozdějších předpisů. Podnik Podnikem se rozumí soubor hmotných, jakož i osobních a nehmotných složek podnikání. K podniku náleží věci, práva a jiné majetkové hodnoty, které patří podnikateli a slouží k provozování podniku nebo vzhledem k své povaze mají tomuto účelu sloužit. Podnik je věc hromadná. Na jeho právní poměry se použijí ustanovení o věcech v právním smyslu. Tím není dotčena působnost zvláštních právních předpisů vztahujících se k nemovitým věcem, předmětům průmyslového a jiného duševního vlastnictví, motorovým vozidlům apod., pokud jsou součástí podniku. Obchodní majetek Obchodním majetkem podnikatele, který je fyzickou osobou, se rozumí majetek (věci, pohledávky a jiná práva a penězi ocenitelné jiné hodnoty), který patří podnikateli a slouží nebo je určen k jeho podnikání. Obchodním majetkem podnikatele, který je právnickou osobou, se rozumí veškerý jeho majetek.
Strana 18 z 36
Obchodní jmění (Jmění) Obchodním jměním (jměním) se označuje soubor obchodního majetku a závazků vzniklých podnikateli, který je fyzickou osobou, v souvislosti s podnikáním. Jměním podnikatele, který je právnickou osobou, je soubor jeho veškerého majetku a závazků. Čistý obchodní majetek Čistým obchodním majetkem je obchodní majetek po odečtení závazků vzniklých podnikateli v souvislosti s podnikáním, je-li fyzickou osobou, nebo veškerých závazků, je-li právnickou osobou. Vlastní kapitál Vlastní kapitál tvoří vlastní zdroje financování obchodního majetku podnikatele a v rozvaze se vykazuje na straně pasiv. Základní kapitál Základní kapitál společnosti je peněžní vyjádření souhrnu peněžitých i nepeněžitých vkladů všech společníků do základního kapitálu společnosti. Musí být vyjádřen v jednotkách české měny. Společník se účastní na základním kapitálu vkladem. Základní kapitál je součástí vlastního kapitálu. Vklad Vkladem společníka je souhrn peněžních prostředků (peněžitý vklad) nebo jiných penězi ocenitelných hodnot (nepeněžitý vklad), které se určitá osoba zavazuje vložit do společnosti za účelem nabytí nebo zvýšení účasti ve společnosti. Nepeněžitým vkladem může být jen majetek, jehož hospodářská hodnota je zjistitelná a který může společnost hospodářsky využít ve vztahu k předmětu podnikání. Podíl Podíl představuje účast společníka ve společnosti a z ní plynoucí práva a povinnosti. Každý společník může mít pouze jeden podíl ve společnosti, ledaže jde o akciovou společnost. Podíl ve společnosti nemůže být představován cenným papírem, ledaže jde o akciovou společnost. Podíl se oceňuje mírou účasti společníka na čistém obchodním majetku společnosti, jež připadá na jeho podíl, nestanoví-li zákon jinak.
Hodnota společnosti, resp. jmění, akcií či obchodních podílů, vychází z hodnoty jejího čistého obchodního majetku. V mezinárodní terminologii se namísto čistého obchodního majetku používá termín vlastní kapitál. Pro účely tohoto odhadu bude považována hodnota čistého obchodního
Strana 19 z 36
majetku za veličinu totožnou s hodnotou vlastního kapitálu, přičemž, pokud z textu nevyplývá jinak, jsou ztotožněny pojmy společnost a podnik.
Strana 20 z 36
3
Analýza
Hlavní obor činnosti emitenta oceňovaných akcií je zemědělství. Očekávaný vývoj hlavních oborů podnikatelské činnosti společnosti MESPOL Medlov, a.s. je zachycen ve Strategii pro růst z 12. 12. 2012 – „České zemědělství a potravinářství v rámci společné zemědělské politiky EU po roce 2013“, ve které kolektiv odborníků popisuje stav a vyhlídky zemědělství, vývoj vnějších podmínek, světových a evropských agrárních trhů, navazujících sektorů trhu a silné a slabé stránky jednotlivých oborů zemědělství a chovu. Tento dokument je formou přílohy součástí tohoto odhadu.
Strana 21 z 36
POPISP PŘEDMĚTU ODHADU 4
Popis předmětu odhadu a základní údaje o společnosti
4.1
Předmět odhadu
Jak vyplývá ze zadání odhadu (blíže viz bod 1.1.), jsou předmětem ocenění akcie emitované společnosti MESPOL Medlov, a.s., IČ 258 16 403, se sídlem Medlov – Medlov 238, PSČ 783 91, o celkové nominální hodnotě 88 000 Kč. Identifikační údaje emitenta akcií Obchodní firma:
MESPOL Medlov, a.s.
Sídlo:
Medlov – Medlov 238, PSČ 783 91
Identifikační číslo:
258 16 403
Právní forma:
Akciová společnost
Rejstříkový soud:
Krajský soud v Ostravě
Oddíl – vložka:
Oddíl B, vložka 1947
Den zápisu do obchodního rejstříku:
7. července 1998
Základní kapitál:
75 423 000 Kč
Statutární orgán – představenstvo:
Ing. Jan Škop – předseda představenstva Ing. Bohumil Němec – místopředseda představenstva Ivo Svoboda – člen představnstva
4.1.1
Akcie společnosti
Společnost emitovala:
3 373 kusů kmenových akcií na jméno ve jmenovité hodnotě 1 000 Kč,
445 kusů kmenových akcií na jméno ve jmenovité hodnotě 100 000 Kč,
2 755 kusů kmenových akcií na jméno ve jmenovité hodnotě 10 000 Kč.
Strana 22 z 36
Základní kapitál společnosti je 75 423 000 Kč a byl splacen v plné výši. Akcie na jméno mají omezitelnou převoditelnost. K převodu akcií je třeba souhlasu představenstva. Představenstvo je povinno projednat žádost akcionáře o převod na nejbližším svém zasedání. Jestliže představenstvo nerozhodne do dvou měsíců od doručení žádosti, platí, že byl souhlas udělen. Představenstvo nesmí odmítnout souhlas, jde-li o převod akcií mezi akcionáři, nebo o převod akcií na osobu blízkou ve smyslu ustanovení § 116 občanského zákoníku.
Podnikatelský program
4.2
Dražebník i odhadce měli k vyhotovení odhadu k dispozici pouze data z internetového portálu www.justice.cz, tj. výroční zprávy a výkazy společnosti, z nichž poslední byla výroční zpráva za rok 2011. Podle výpisu z obchodního rejstříku byly k datu ocenění předmětem podnikání společnosti následující činnosti:
4.3
zemědělství včetně prodeje nezpracovaných zemědělských výrobků za účelem zpracování nebo dalšího prodeje,
výroba, obchod a služby neuvedené v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona,
opravy ostatních dopravních prostředků a pracovních strojů.
Majetkové účasti v jiných společnostech
Z výroční zprávy společnosti vyplývá, že společnost MESPOL Medlov, a.s. má následující majetkové účasti: PREFA Troubelice a.s. MESPOL Medlov, a.s. je vlastníkem 43% podílu ve společnosti PREFA Troubelice, a.s., IČ 476 76 665, se sídlem Troubelice 24, PSČ 783 83. Základní kapitál společnosti je 20 300 000 Kč. Předmětem podnikání společnosti je výroba, obchod a služby neuvedené v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona, provádění staveb, jejich změn a odstraňování, silniční a motorová doprava – nákladní provozovaná vozidly nebo jízdními soupravami o největší povolené hmotnosti nepřesahující 3,5 tuny, jsou-li určeny k přepravě zvířat nebo věcí, - nákladní vnitrostátní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti nad 3,5 tuny. Společnost PREFA Troubelice dosáhla za rok 2012 výsledku hospodaření před zdaněním ve výši 1 137 000 Kč a čistého zisku 696 000 Kč. Vlastní kapitál této společnosti byl k 31. 12. 2012 dle účetních výkazů společnosti 20 033 000 Kč.
Strana 23 z 36
MELITES, spol. s r.o. Ve společnosti MELITES, spol. s r.o. by společnost MESPOL Medlov, a.s. měla dle výroční zprávy vlastnit 33% podíl na základním kapitálu. Společnost MELITES, spol. s r.o., IČ 623 62 321, se sídlem Medlov – Medlov 269, okres Olomouc, PSČ 783 91 se zabývá pekařstvím, cukrářstvím a výrobou, obchodem a službami neuvedenými v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona. Společnost MELITES, spol. s r.o. dosáhla za rok 2012 výsledku hospodaření před zdaněním ve výši 6 261 000 Kč a čistého zisku 5 043 000 Kč. Vlastní kapitál této společnosti byl k 31. 12. 2012 dle účetních výkazů společnosti 86 460 000 Kč.
Strana 24 z 36
OCENĚNÍ Použité metody ocenění
5
Dražebník i odhadce měli k vyhotovení odhadu k dispozici pouze data z internetového portálu www.justice.cz, tj. výroční zprávy a výkazy společnosti MESPOL Medlov, a.s., přičemž poslední výroční zpráva byla k datu 31. 12. 2011. Odhadce neměl k dispozici žádný finanční plán společnosti, ani aktuální výkazy nebo informace o hospodaření společnosti v průběhu roku 2012 a 2013. Z tohoto důvodu, bylo ocenění akcií společnosti MESPOL Medlov, a.s. provedeno níže uvedenými způsoby (metodami):
výnosovou metodou kapitalizovaných čistých výnosů,
metodou účetní hodnoty na principu historických cen.
Ocenění jmění společnosti
MESPOL Medlov, a.s. bylo provedeno na základě minulých
hospodářských výsledků a jejich prognóze do budoucnosti výnosovou metodou, a to metodou kapitalizovaných čistých výnosů. Základní výpočtovou podobou metody kapitalizovaných čistých výnosů je analytická metoda založená na analýze minulých výsledků a jejich prognóze do budoucnosti. Tato budoucnost je buď fakticky omezená na nejbližší období, po jehož uplynutí se již počítá pouze s věčnou rentou, nebo je dána podnikatelskou vizí subjektu. V praxi však narážíme na případy, kdy je jakákoliv prognóza obtížná, nebo v případě tohoto ocenění nejsou k dispozici kromě minulých hospodářských výsledků žádná další data. Týká se to tedy podniků, které mají určitou minulost, ale jejichž budoucnost není přesně predikovatelná. Pro tyto podmínky je vhodná tzv. paušální metoda. Paušální varianta metody kapitalizovaných čistých výnosů se vyznačuje následujícími rysy:
základem ocenění je výnosový potenciál k datu ocenění,
budoucí růstové možnosti nejsou zpravidla brány v úvahu,
předpokládáme, že dosavadní potenciál bude možno udržet investicemi ve výši odpisů,
jádrem ocenění je odhad trvale odnímatelného čistého výnosu k rozdělení, tj. výsledku hospodaření, který je možno rozdělit, aniž by byla narušena majetková podstata podniku,
současný výnosový potenciál je vyvozován z úrovně výnosů za posledních 3-5 let a pro výpočet trvalého výnosu používáme průměr za celé zkoumané minulé období, přičemž dřívější léta mají obvykle menší váhu než léta pozdější.
Shrneme-li věc z praktického hlediska, pak ocenění paušální metodou je ocenění za předpokladu, že podnik bude v budoucnosti dosahovat alespoň takových výnosů, jako dosahoval v minulosti. Pro vyjádření výnosnosti kapitálu se používá kalkulovaná úroková míra.
Strana 25 z 36
Druhým použitým způsobem je ocenění na bázi účetních historických cen. Tato metoda vychází z odpovědi na otázku, za kolik byl majetek skutečně pořízen. Výhodou této metody je zejména její průkaznost. Výsledná hodnota je do značné míry závislá na účetní politice společnosti.
Strana 26 z 36
6
Ocenění metodou kapitalizovaných čistých výnosů
Úkolem této kapitoly je ocenit jmění společnosti MESPOL Medlov, a.s. metodou kapitalizovaných čistých výnosů při použití paušální metody. Pro výpočet trvalého čistého výnosů vycházím z čistých hospodářských výsledků za období posledních pěti let, za které jsou odhadci výsledky hospodaření známy. Jedná se o období let 2007 – 2011. Výsledkům hospodaření v jednotlivých letech byly přiřazeny jednotlivé váhy 1 – 5 s tím, že čím vzdálenější rok tím menší váha ve výsledku ocenění.
2007 Výsledek hospodaření před zdaněním
2008
2009
2010
Součet
2011
13 397
3 365
-6 882
2 635
7 205
8 623
8 492
9 925
9 450
9 413
(-) Finanční výnosy
-20
-180
-75
-61
-46
(+) Finanční náklady mimo úroky
140
195
108
72
53
(-) Tržby z prodeje dlouh.majetku
-3 254
-2 109
-2 993
-1 950
-2 693
1 243
1 937
2 275
1 912
2 467
652
329
2 997
688
711
0
0
0
0
0
20 781
12 029
5 355
12 746
17 110
2,8
6,3
1,0
1,5
1,9
Cenový index řetězový
1,028
1,063
1,01
1,015
1,019
Cenový index bazický vztažený k poslednímu roku
0,918
0,957
0,967
0,981
1,000
22 646
12 566
5 539
12 988
17 110
1
2
3
4
5
15
22 646
25 132
16 616
51 953
85 550
201 896
(+) odpisy
(+) Zůst.cena prodaného dlouhodobého majetku (-) Mimořádné výnosy (+) Mimořádné náklady Upravený výsledek hospodaření UVH před odpisy Míra inflace (%)
UVH upravený o inflaci Váhy UVH upravený o inflaci x váhy
Z výše uvedených výpočtů vyplývá, že trvale odnímatelný čistý výnos u oceňované společnosti je ve výši 13 460 000 Kč (201 896/15). Tento výnos byl snížen o náklady potřebné k udržení podstaty majetku společnosti formou odpisů ve výši 9 181 000 Kč. Po zohlednění daňových povinností, je trvale odnímatelný výnos ve výši 3 510 000 Kč. Výpočet zachycuje následující tabulka (údaje jsou v tis. Kč).
Trvale odnímatelný čistý výnos před odpisy
13 460
Odpisy z reprodukčních cen
9 181
Trvale odnímatelný čistý výnos před daní
4 279
Strana 27 z 36
Daňový základ (s odpisy z posledního roku) Daňová sazba k datu ocenění
4 047 19,00%
Daň
769
Trvale odnímatelný čistý výnos po dani
3 510
Pro výpočet nákladů kalkulované úrokové míry byl použit modifikovaný model oceňování kapitálových aktiv. Model oceňování kapitálových aktiv (CAPM) je nejrozšířenějším způsobem stanovení nákladů vlastního kapitálu v anglosaských zemích, a postupně se prosazuje i v německy mluvících zemích. Modifikace CAPM vychází z následující rovnice: nVK = rf + β x RPT + RPZ + R1 + R2 + R3,
kde nVK
=
odhad nákladů vlastního kapitálu,
rf
=
aktuální výnosnost desetiletých vládních dluhopisů USA,
β
=
odvětvové β přenesené z USA a upravené na zadlužení v tržních cenách konkrétního podniku,
RPT
=
riziková prémie kapitálového trhu USA,
RPZ
=
riziková prémie země – Česká republika,
R1
=
přirážka pro malé společnosti,
R2
=
přirážka pro společnosti s nejasnou budoucností, které se vyznačují vysokým podílem tržní a účetní hodnoty vlastního kapitálu,
R3
=
přirážka za nižší likviditu oceňovaných vlastnických podílů.
Jako bezriziková úroková míra byla použita výnosnost desetiletých vládních dluhopisů USA US Treasury Bonds 10yr (T.Bonds), která k 30. 6. 2013, činila 2,52 % p.a. Koeficient beta β vyjadřuje úrovně jednotlivého papíru (akcie), a to relativně k riziku kapitálového trhu jako celku. Je-li β = 1, je riziko (v důsledku toho i prémie za riziko dané akcie – tj. vlastního kapitálu podniku) na úrovni průměru kapitálového trhu jako celku. Pokud platí, že β > 1, pak je výnosová přirážka větší než
Strana 28 z 36
průměrná prémie za riziko na kapitálovém trhu a naopak. Riziko je v daném případě chápáno jako směrodatná odchylka výnosnosti daného cenného papíru od jeho průměrné výnosnosti. Pro výpočet koeficientu β byla použita tzv. metoda analogie (odvozením od β podobných podniků, které jsou obchodovány na akciových trzích v USA). Koeficient β (nezadlužený), který vstupuje do výpočtu CAPM, byl stanoven v návaznosti na americkou klasifikaci produkce (SIC Code) na úrovni β (nezadlužený) pro odvětví food processing ve výši 0,74. Vzhledem k tomu, že oceňovaná společnost nevyužívá v rámci své podnikatelské činnosti externího financování (úročený cizí kapitál), není nutné provést přepočet β (nezadlužený) na β (zadlužený). β (zadlužený) = β (nezadlužený) V souladu s odbornou literaturou ([5] Mařík, M. a kol., str. 221-2) se při zjišťování rizikové prémie kapitálového trhu USA vychází ze dvou základních veličin – průměrné výnosnosti kapitálového trhu USA a bezrizikové úrokové míry. Pro výpočet rizikové prémie kapitálového trhu se doporučuje použít data za co nejdelší období. Proto jsou aplikovány údaje za roky 1928 až 2012. Výše popsaným způsobem byla stanovena riziková prémie kapitálového trhu USA na 4,20 % p.a. Uvedené údaje byly získány ze serveru www.damodaran.com. Ze stejného zdroje byla získána i výše rizikové prémie země. Při jejím stanovení se vychází z ratingu konkrétní země (Česká republika dosáhla u agentury Moody’s hodnocení A1). Riziko selhání země tak pro Českou republiku činí 1,28 %. Tato hodnota v sobě již zahrnuje rozdíl volatility akciového trhu a volatility trhu vládních dluhopisů (blíže viz www.damodaran.com , sekce Estimating Country Risk Premiums). Jelikož je kalkulovaná úroková míra počítána z pohledu českého investora, je dále korigována o rozdíl v dlouhodobé prognózované inflaci mezi Českou republikou a USA. Tento rozdíl byl vzhledem k ekonomickým prognózám odhadnut na mínus 0,20 %. (Zdroj: Makroekonomická predikce České republiky, inflační cíl - Česká národní banky, Analytical Perspectives – Budget of the United States Government)
V souladu s výše uvedenou metodikou byly aplikovány přirážky:
za menší společnost ve výši 3,00 %,
za nižší likviditu ve výši 3,00 %,
Za nejasnou budoucnost 3,00 %.
Uvedené přirážky slouží mj. k zachycení specifického rizika konkrétní společnosti, které jinak model CAPM ve své původní podobě nezohledňuje.
Strana 29 z 36
Výpočet nákladů vlastního kapitálu je uveden v následující tabulce:
rf (aktuální výnosnost 10letých vládních dluhopisů USA)
2,52%
Beta nezadlužené
0,74
Výsledná struktura CK / VK
0,00%
Beta zadlužené
0,74
Riziková prémie kap. trhu USA - (total risk premium)
4,20%
Riziková prémie země
1,28%
Rozdíl v inflaci
-0,20%
Přirážka za menší společnost
3,00%
Přirážka za nižší likvidnost
3,00%
Přirážka za nejasnou budoucnost
3,00%
Náklady vlastního kapitálu
15,71%
Výpočet kalkulované úrokové míry snížené o dlouhodobou inflaci je tedy následující: Předpokládaná dlouhodobá inflace
2,00%
Kalkulovaná úroková míra (n VK bez inflace)
13,71%
Po stanovení kalkulované úrokové míry můžeme již po odečtení provozně nepotřebného majetku stanovit z trvale odnímatelného výnosu po dani hodnotu společnosti. Provozně nepotřebný majetek se oceňuje samostatně a následně přičítá k hodnotě netto podniku. Obvykle je provozně nepotřebný majetek tvořen podíly v dceřiných společnostech, nemovitostech, které nejsou využívány k provozování hlavní podnikatelské činnosti apod. Jako provozně nepotřebný majetek byl odhadcem shledán 43% podíl ve společnosti PREFA Troubelice, a.s. a 33% podíl na základním kapitálu ve společnosti a MELITES, spol. s r.o. Hodnota těchto podílů byla stanovena ve výši podílu na vlastním kapitálu. Název společnosti
Podíl na společnosti (%)
Vlastní kapitál (Kč)
Hodnota podílu (Kč)
PREFA Troubelice, a.s.
43
20 033 000
8 614 190
MELITES, spol. s r.o.
33
86 460 000
28 531 800
Hodnota celkem:
37 145 990
Hodnota těchto podílů byla stanovena ve výši podílu na vlastním kapitálu, a to 37 145 990 Kč celkem což je po zaokrouhlení 37 146 000 Kč.
Strana 30 z 36
Výnosová hodnota provozní
29 978
Neprovozní majetek k datu ocenění
37 146
Hodnota vlastního kapitálu podle KČV
67 124
Výsledná hodnota jmění společnosti byla stanovena metodou kapitalizovaných čistých výnosů ve výši 67 124 000 Kč. Vzhledem k tomu, že předmětem odhadu jsou akcie v celkové nominální hodnotě 88 000 Kč, představuje tento podíl na společnosti cenu akcií 78 317 Kč.
Strana 31 z 36
Metoda účetní hodnoty na principu historických cen
7
Druhým použitým způsobem je ocenění na základě analýzy majetku – na bázi účetních historických cen. Tato metoda vychází z odpovědi na otázku, za kolik byl majetek skutečně pořízen. Výhodou této metody je zejména její průkaznost. Na druhou stranu však může vést nezřídka k odchylkám od reality (často i dost významným) – výsledná hodnota je do značné míry závislá na účetní politice společnosti. To může v některých případech negativně ovlivňovat její vypovídací schopnost. Ocenění podniku vychází z ocenění podle účetních zásad, na jejichž podkladě je sestavena rozvaha. Ta je pak chápána jako souhrnné ocenění podniku. Za hodnotu netto se pak považuje účetní hodnota vlastního kapitálu. V rámci výpočtu netto hodnoty podniku se od účetní hodnoty aktiv odečte účetní hodnota závazků, tj. součet cizích zdrojů a časového rozlišení.
Aktuální přehled aktiv evidovaných v účetnictví
7.1
Majetek společnosti MESPOL Medlov, a.s. měl podle posledních účetních výkazů uveřejněných ve sbírce listin (k 31. 12. 2011) následující strukturu (v tis. Kč).
(v tis. Kč) AKTIVA CELKEM
Korekce
Netto
220 097
-66 856
153 241
0
0
0
145 195
-66 856
78 339
8 236
-5 830
2 406
217
-217
0
8 019
-5 613
2 406
125 318
-61 026
64 292
6 188
0
6 188
2. Stavby
66 791
-21 283
45 508
3. Samostatné movité věci a soubory movitých věcí
39 687
-33 598
6 089
5
-4
1
12 481
-6 141
6 340
166
0
166
11 641
0
11 641
A.
Pohledávky za upsaný základní kapitál
B.
Dlouhodobý majetek
B.I.
Dlouhodobý nehmotný majetek
B.I.1.
Zřizovací výdaje 6. Jiný dlouhodobý nehmotný majetek
B.II.
Dlouhodobý hmotný majetek
B.II.1.
Pozemky
4. Pěstitelské celky trvalých porostů 5. Dospělá zvířata a jejich skupiny 7. Nedokončený dlouhodobý hmotný majetek B.III.
Brutto
Dlouhodobý finanční majetek
Strana 32 z 36
(v tis. Kč)
Brutto
Korekce
Netto
2. Podíly v účetních jednotkách pod podstatným vlivem
5 281
0
5 281
3. Ostatní dlouhodobé cenné papíry a podíly
6 360
0
6 360
C.
Oběžná aktiva
74 850
0
74 850
C.I.
Zásoby
31 110
0
31 110
C.I.1.
Materiál
3 603
0
3 603
12 514
0
12 514
3. Výrobky
8 181
0
8 181
4. Zvířata
6 812
0
6 812
2. Nedokončená výroba a polotovary
C.II.
Dlouhodobé pohledávky
0
0
0
C.III.
Krátkodobé pohledávky
27 322
0
27 322
C.III.1.
Pohledávky z obchodních vztahů
20 520
0
20 520
6. Stát - daňové pohledávky
432
0
432
7. Krátkodobé poskytnuté zálohy
337
0
337
8. Dohadné účty aktivní
537
0
537
5 496
0
5 496
16 418
0
16 418
160
0
160
16 258
0
16 258
9. Jiné pohledávky C.IV.
Krátkodobý finanční majetek
C.IV.1.
Peníze
2. Účty v bankách D.I.
Časové rozlišení
52
0
52
D.I. 1.
Náklady příštích období
52
0
52
Zdroj: Účetní výkazy MESPOL Medlov, a.s. k 31. 12. 2011
7.2
Aktuální přehled závazků evidovaných v účetnictví
Cizí zdroje společnosti měly podle posledních účetních výkazů uveřejněných ve sbírce listin (k 31. 12. 2011) následující strukturu (v tis. Kč).
(v tis. Kč) Z ÁVAZ KY CELKEM
20 852
B.
Cizí zdroje
15 426
B.I.
Rezervy
B.II.
Dlouhodobé závazky
0 1 376
Strana 33 z 36
10. Odložený daňový závazek
1 376
B.III.
Krátkodobé závazky
14 050
B.III.1.
Závazky z obchodních vztahů
7 570
4. Závazky ke společníkům, členům družstva a k účastníkům sdružení 5. Závazky k zaměstnancům
20 1 809
6. Závazky ze sociálního zabezpečení a zdravotního pojištění 7. Stát - daňové závazky a dotace
909 3 399
10. Dohadné účty pasivní
127
11. Jiné závazky
216
B.IV.
Bankovní úvěry a výpomoci
0
C.I.
Časové rozlišení
5 426
C.I.1.
Výdaje příštích období
4 998
2. Výnosy příštích období
428
Zdroj: Účetní výkazy MESPOL Medlov, a.s. k 31. 12. 2011
7.3
Výsledná hodnota stanovená metodou účetní hodnoty na principu historických cen
Účetní hodnota netto společnosti byla stanovena ve výši rozdílu hodnoty aktiv a závazků. Výpočet je uveden v následující tabulce (v tis. Kč). Účetní hodnota společnosti MESPOL Medlov, a.s.
v tis. Kč
Aktiva
153 241
Závazky Účetní hodnota netto
20 852 132 389
Výsledná hodnota jmění společnosti byla stanovena metodou účetní hodnoty na principu historických cen ve výši 132 389 000 Kč. Vzhledem k tomu, že předmětem odhadu jsou akcie v celkové nominální hodnotě 88 000 Kč, představuje tento podíl na společnosti cenu akcií 154 465 Kč.
Strana 34 z 36
Shrnutí použitých způsobů (metod) odhadu
8
Jak již bylo uvedeno, bylo pro splnění zadaného odhadu použito více metod (způsobů) ocenění. Jednalo se o:
výnosovou metodou kapitalizovaných čistých výnosů,
metodou účetní hodnoty na principu historických cen.
Každá z uvedených metod vedla k jinému výsledku. Z logiky obchodního zákoníku je však zřejmé, že výsledná hodnota nemůže být určena jako interval, ačkoliv by to z povahy věci bylo správnější, ale pouze jako jedna konkrétní částka. Vzhledem k tomu, že odhadci nejsou známy skutečnosti, na jejichž základě by se dal vytvořit věrohodný finanční plán společnosti a výnosové ocenění bylo provedeno pouze na základě minulých hospodářských výsledků společnosti, stanovuji výslednou hodnotu oceňovaných akcií na úrovni účetní hodnoty, a to z důvodu, že předpokládám, že společnost vede účetnictví tak, aby účetní závěrka sestavená na jeho základě podávala věrný a poctivý obraz předmětu účetnictví a finanční situace účetní jednotky.
Po zvážení všech relevantních skutečností volím výslednou hodnotu na úrovni hodnoty stanovené metodou účetní hodnoty na principu historických cen. Shrnutí výsledků odhadu je patrné z následující tabulky:
Hodnota akcií (Kč)
Váha ve výsledné hodnotě
Váha * Hodnota (Kč)
Metoda kapitalizovaných čistých výnosů
78 317
0
0
Účetní hodnoty na principu historických cen
154 465
1
154 465
Metoda ocenění
Celkem:
154 465
Výslednou hodnota stanovená metodou účetní hodnoty na principu historických cen činí po zaokrouhlení 154 000 Kč.
Strana 35 z 36
9
Závěr
Cílem předloženého odhadu bylo stanovení ceny předmětu dražby v místě a čase obvyklou ve smyslu ustanovení §13 odst. 1 zákona č. 26/2000 Sb., o veřejných dražbách v platném znění, přičemž předmětem dražby jsou akcie emitované společnosti MESPOL Medlov, a.s., IČ 258 16 403, se sídlem Medlov – Medlov 238, PSČ 783 91, o celkové nominální hodnotě 88 000 Kč. Hodnota předmětu dražby byla určena k 30. 6. 2013.
Na základě provedené analýzy k uvedenému datu činí po zaokrouhlení mnou určená hodnota předmětu dražby 154 000 Kč.
Podpis odhadce:
Strana 36 z 36
Seznam příloh
10 1.
Rozvaha společnosti MESPOL Medlov, a.s., k 31. 12. 2011.
2.
Strategie pro růst – české zemědělství a potravinářství v rámci společné zemědělské politiky EU po roce 2013.
