mrt

Publicatiedatum: 16 februari 2011 ING Investment Office

ING Maandbericht Beleggen feb/mrt Kernpunten    

Goede vooruitzichten volwassen economieën Inflatie vooral zorg voor opkomende markten Opkomende markten tijdelijk uit de gratie Stijging 10-jaarsrentes blijft beperkt

Obligaties 10-jaarsrente (3 mnd prognose) VS Eurozone Japan Bedrijfsobligaties Hoogrentende bedrijfsobligaties Obligaties opkomende landen Harde valuta’s Lokale valuta’s

3,9% 3,4% 1,4% ++ + +

positief (+), neutraal (=), negatief (-)

Aandelen Energie Basismaterialen Industriegoederen Duurzame consumentengoederen/diensten Dagelijkse consumentengoederen Gezondheidszorg Financiële waarden Informatietechnologie Telecommunicatie Nutsbedrijven

+ = + + = + = --


Regio Verenigde Staten Europa Japan Opkomende markten

= = = =


Bron: ING Investment Management, 14 februari 2011

Sterke start voor volwassen markten Het jaar 2011 is goed begonnen voor aandelenmarkten en andere risicovollere beleggingscategorieën. Regionaal gezien waren er wel duidelijke verschillen. De volwassen markten, zoals de eurozone en de VS, lieten betere prestaties zien dan de opkomende markten en Azië. Europa sprong er positief uit, wat vooral werd veroorzaakt door de sterke stijgingen op de aandelenmarkten van Spanje en Italië. Deze geplaagde landen uit de periferie van de eurozone profiteerden van het verbeterende sentiment rond de staatsschuldenkwestie. Beide landen kenden een succesvolle uitgifte van obligaties. Ook de eerste uitgifte van obligaties door het Europese noodfonds, het European Financial Stability Facility (EFSF), was een groot succes. Europese beleidsmakers zijn bovendien bezig om dit kwartaal tot een akkoord te komen over een duurzaam anticrisismechanisme. Tot slot blijven de cijfers over de Duitse economie zeer sterk. De optimistische stemming droeg bij aan een stijging van de euro. Gevolg hiervan was wel dat de stijging van wereldwijde aandelen, in euro’s gemeten, bescheiden bleef. Aandelen uit opkomende markten kenden een zwakke start van het jaar. De inflatie is in een aantal bepalende landen (China, India, Brazilië) sterk opgelopen, wat de angst voor het uit de hand lopen van de inflatie aanwakkerde. Daarom zijn renteverhogingen nodig om oververhitting tegen te gaan. Dat deed China dan ook, voor de derde keer sinds oktober 2010. De groeivooruitzichten in de volwassen markten verbeteren de laatste maanden in verhouding tot de opkomende markten. Dit leidt ook tot veranderingen in geldstromen: beleggers onttrekken geld uit aandelenfondsen van opkomende markten en beleggen dat geld in de volwassen markten. Visie: voorzichtiger voor opkomende markten Wij zijn neutraal voor aandelen en vastgoedaandelen en zijn overwogen grondstoffen en onderwogen obligaties. Regionaal gezien zijn we voor opkomende markten op de korte termijn voorzichtiger geworden en hebben we de overweging teruggeschroefd naar neutraal. De volwassen aandelenmarkten worden gestimuleerd door verbeterde groeivooruitzichten, de opkomende aandelenmarkten vooral gedreven door inflatie en de vrees voor renteverhogingen. De opgelopen spanningen in het Midden-Oosten vormen daarbij nog een extra risicofactor. Onze positieve langetermijnvisie op opkomende markten blijft intact.

Economie: laag inflatierisico in volwassen markten Wereldwijde groei veerkrachtig en breed gespreid Recente macro-economische cijfers tonen aan dat de wereldwijde economische groei aanhoudt en veerkrachtiger is dan enkele maanden geleden. Ook onze verwachting dat de groei steeds breder wordt gedragen, wordt ondersteund door de cijfers. Een belangrijke indicator is de wereldwijde PMI-index, die de economische activiteit meet. Deze steeg in januari tot het hoogste niveau sinds april 2006, met een acceleratie van de groei in zowel de productie- als dienstensector. Ook het momentum blijft sterk, gezien de stijgingen van de subindices voor nieuwe orders en werkgelegenheid. Inflatiezorgen steken de kop op De sterker dan verwachte groei heeft, in combinatie met externe factoren aan de aanbodzijde (hogere voedselprijzen door weersomstandigheden, stijging van de olieprijs door onrust in het Midden-Oosten) ook de vrees voor een te sterk oplopende inflatie aangewakkerd. Dit speelt voornamelijk in enkele grote opkomende markten zoals China, India en Brazilië. Maar ook in de eurozone liep de inflatie in januari op tot 2,4% op jaarbasis, terwijl de ECB streeft naar een inflatie die structureel niet boven de 2% uitkomt. De stijgende inflatie in de eurozone wordt voornamelijk veroorzaakt door de hogere olieprijs. Wij verwachten dat de inflatie niet uit de hand zal lopen, waarbij we aantekenen dat er duidelijke verschillen zijn tussen de opkomende en volwassen economieën.

risico voor brede opwaartse inflatiedruk wel gestegen. De industrie zal dit jaar haar capaciteit praktisch weer volledig benutten. Verder dalende werkloosheid kan dan leiden tot hogere lonen. Eurozone-breed kan deze inflatiedruk gedeeltelijk wegvallen tegen de desinflatie in de perifere landen. Deze landen blijven voorlopig kampen met overcapaciteit en mogelijk lagere lonen. Als kerngebieden als Frankrijk en de Benelux dankzij ‘locomotief’ Duitsland een hogere groei laten zien, kan er een bredere inflatoire druk in de eurozone ontstaan. Zover is het nog niet. Het is duidelijk dat de Europese Centrale Bank (ECB) de ontwikkelingen nauwgezet in de gaten houdt. Inflatie in opkomende markten loopt op In de opkomende markten is inflatie een groter risico. We zijn nog ver verwijderd van de 8% inflatie die wij in 2008 zagen, maar sinds afgelopen zomer stijgen de voedselprijzen in de opkomende markten duidelijk. Dat heeft al een duidelijk effect op het inflatieverloop in Azië en het Midden-Oosten. Omdat door de onrust in Egypte ook de olieprijzen zijn gestegen, lijkt later in het jaar een piek in de inflatie te ontstaan. Op dit moment taxeren wij de gemiddelde inflatie in het tweede kwartaal op 6% in de opkomende markten. Anders dan de volwassen economieën, kampen opkomende economieën niet met overcapaciteit. Hierdoor is er een behoorlijk risico dat hogere voedsel- en energieprijzen zich vertalen in hogere lonen en prijzen.

Geld vloeit nog beperkt naar reële economie Inflatie is een monetair fenomeen, aldus de Amerikaanse econoom Milton Friedman. Hij bedoelde hiermee dat inflatie opkomt als teveel geld jaagt op te weinig goederen, grondstoffen en effecten. Hierdoor ontstaat een vraag naar een of meer van deze categorieën zonder dat daarvoor in de reële economie voldoende ruimte is. Dat kan zorgen voor een steeds groter verschil tussen de prijzen van bepaalde producten en de werkelijke waarde ervan. De cruciale vraag of wij in de volwassen economieën te maken hebben met teveel geld moet echter ontkennend worden beantwoord. Natuurlijk, het aanbod van geld van de centrale banken is overvloedig. Echter, vooral het bankwezen doet een beroep op deze middelen. En de banken sluizen dat geld niet naar de reële economie. Bedrijven en huishoudens hebben momenteel namelijk niet of nauwelijks behoefte aan krediet. Grote bedrijven hebben veel kasmiddelen en veel huishoudens zijn nog altijd bezig hun schulden te verminderen.

Effect op volwassen economieën blijft beperkt Volwassen economieën kunnen hierdoor worden geconfronteerd met hogere prijzen voor energie, voedsel en hogere importprijzen; of door hogere prijzen van geïmporteerde goederen uit opkomende markten of door waardestijgingen van de valuta’s van opkomende markten. Wij zien hierdoor echter nog geen stijging van het algemene prijspeil in de volwassen economieën ontstaan. Zo is het importdeel van grote economieën als de VS, de eurozone en Japan tussen 8 en 10% van het bruto binnenlandse product. Importprijzen moeten dus al sterk stijgen voordat die prijsstijgingen een substantieel effect hebben op het algemene prijspeil van de volwassen economieën. Wel vindt er een overheveling van inkomen van de volwassen economieën naar de opkomende economieën plaats. Als consumenten in de volwassen economieën dit inkomensverlies zouden willen compenseren door het eisen van hogere lonen, is het echter de vraag of zij voldoende onderhandelingsmacht hebben, gezien de hoge overcapaciteit. Duitsland vormt hierbij de uitzondering. Het risico van structureel hogere inflatie in de eurozone en de VS blijft voorlopig beperkt.

Er is dus niet teveel geld. Bovendien is er nog steeds sprake van overcapaciteit in de VS en de meeste andere volwassen economieën. Dat drukt de lonen en de eindprijzen. Hogere lonen zijn nu dus evenmin een inflatiebron. In Duitsland is het

De ECB zal waarschijnlijk in het vierde kwartaal van dit jaar als eerste centrale bank de rente verhogen. De Federal Reserve zal, mede door de aanhoudend hoge werkloosheid in de VS, niet eerder dan in 2012 de rente verhogen.

ING Maandbericht Beleggen februari - maart 2011 2

Aandelen: opvallende veranderingen in positionering

escalatie van de politieke situatie in het Midden-Oosten.

Omgeving voor aandelen blijft gunstig De combinatie van economisch herstel, nog steeds bovengemiddelde winstgroei en de lage rentestand blijft de aandelenmarkten positief beïnvloeden. Voor Amerikaanse en Europese bedrijven taxeren wij een winstgroei van 14%. Voor bedrijven in opkomende markten en Japan verwachten wij een winstgroei van 20%. Wereldwijde aandelenmarkten kunnen in lijn hiermee met circa 15% stijgen dit jaar. De waardering van aandelen is nog steeds aantrekkelijk, zowel vanuit historisch perspectief als in vergelijking met andere beleggingscategorieën.

Conflict Midden-Oosten kan inflatiedruk verhogen Gezien de oliebelangen en de belangrijke rol die Egypte speelt in het politieke evenwicht in de regio, is het belangrijk om de situatie op de voet te volgen. Een snelle stijging van de olieprijs kan negatieve gevolgen hebben voor de wereldwijde groei en kan de opwaartse inflatiedruk versterken. Mocht de onrust overslaan naar grote olieexporteurs als Saoedi-Arabië en Iran, dan is een sterke prijsstijging reëel. Vooral Aziatische economieën, netto importeurs van olie, zijn kwetsbaar, zeker als de rest van de wereld met een afkoeling van de groei te maken zou krijgen.

We hebben besloten de weging van opkomende markten binnen aandelen te verlagen van overwogen naar neutraal. De oplopende inflatie in veel opkomende economieën leidt tot groeiremmende maatregelen van de beleidsmakers. Wij verwachten dat dit proces nog enige tijd zal doorlopen. Een andere factor is de verder meevallende economische ontwikkeling in de ontwikkelde landen, vooral in de VS. Dit leidt tot relatief minder sterke investeringsstromen richting de opkomende markten. Genoemde factoren leiden tot onze conclusie dat de hervatting van de trendmatige outperformance van opkomende markten nog enige tijd op zich kan laten wachten. Ook de recente politieke onrust in de Arabische wereld, die zich lijkt uit te breiden, heeft ons doen besluiten de overweging van opkomende markten voorlopig terug te brengen naar neutraal. Onze positieve verwachtingen voor de opkomende markten op langere termijn blijven overigens volledig intact. We heralloceren de middelen in de VS en Europa. Per saldo resulteert een neutrale positionering van regio’s binnen de aandelenportefeuille.

De stijgende inflatie in een aantal opkomende markten, vooral veroorzaakt door stijgende voedselprijzen, heeft tot onrust geleid onder beleggers. China verhoogde recent voor de derde keer sinds oktober de officiële rente in een poging de inflatie in toom te houden. Verdere renteverhogingen zijn mogelijk. Andere maatregelen, zoals een snellere aansterking van de Chinese munt, kunnen ook helpen om de inflatiedruk in te dammen. Slechts een beperkt aantal landen heeft te maken met oververhitting van de economie, zoals Brazilië en India. Onze zorgen houden mede verband met het beleid van de betreffende centrale banken. Die doen te weinig om de oververhitting in te dammen. Een hogere rente kan speculatief kapitaal aantrekken. Dat wordt ongewenst geacht.

Wij verwachten dat beleggers dit jaar meer geld richting de aandelenmarkten zullen sluizen. Uit onderzoek van JP Morgan blijkt dat de wegingen van liquide middelen en obligaties in beleggingsportefeuilles al enige tijd afnemen ten gunste van aandelen. Kijkend naar ongeveer de afgelopen 15 jaar, dan blijkt het percentage aandelen in de portefeuilles gemiddeld vrij laag op dit moment. Zowel particuliere als institutionele beleggers zijn nog steeds voorzichtig gepositioneerd. Gezien de gunstige omgeving voor aandelen en de relatief lage effectieve rendementen op de obligatiemarkten verwachten wij dat de trend van hogere aandelenwegingen dit jaar zal doorzetten. Risico’s voor aandelenmarkten We mogen de risico’s die onze verwachtingen in gevaar kunnen brengen, niet uit het oog verliezen. De belangrijkste risico's die we onderweg kunnen tegenkomen zijn de staatsschuldencrisis in de eurozone, de inflatie en eventuele beleidsfouten in opkomende markten en een mogelijke


Verlichting van schuldenzorgen eurozone Een ander risico vormen de staatsfinanciën in de eurozone, al is de situatie de laatste weken verbeterd. Beleidsmakers en politici hebben zich in constructieve bewoordingen uitgelaten over mogelijke oplossingen van de crisis. Dit heeft het marktsentiment positief beïnvloed, wat bleek uit de succesvolle uitgifte van Spaanse en Portugese staatsleningen en de daling van de risicopremies op de leningen van perifere landen. Ook fundamenteel gezien zien we verbetering, met name in Spanje. Het land heeft een aantal structurele hervormingen doorgevoerd en heeft het begrotingstekort teruggebracht tot circa 5% van bijna 10% in 2009. Spaanse aandelen hebben het mede hierdoor erg goed gedaan sinds begin dit jaar. Tijdelijke tegenwind voor opkomende markten Het nog altijd soepele monetaire beleid in de volwassen economieën en het verkrappende beleid in opkomende markten is duidelijk in het nadeel van aandelen uit opkomende markten. Terwijl aandelen van volwassen markten profiteren van verbeterende groeivooruitzichten, worden opkomende markten gedreven door inflatiezorgen en de vrees voor renteverhogingen. Dit is terug te zien in de indexrendementen van aandelen uit opkomende markten die sinds enkele maanden achterblijven bij die van volwassen

markten. In tegenstelling tot vorig jaar zien we ook geld uit opkomende markten wegvloeien richting aandelen uit volwassen markten. Wij zijn voor de komende maanden voorzichtiger geworden voor opkomende markten en wegen die nu neutraal (was overwogen). Onze langetermijnvisie blijft onverminderd positief. Opkomende markten kennen een superieure economische groei en hebben sterkere balansen (in zowel de overheids-, banken- als particuliere sector). Lucht voor banken en perifere landen in eurozone Naast een herpositionering van opkomende naar volwassen economieën, zien we sinds begin dit jaar nog enkele opvallende bewegingen. Binnen de eurozone zien we dat de zware tegenwind voor de landen uit de periferie en de financiële sector van vorig jaar wat is gaan liggen. Spaanse aandelen stegen in januari met 10,5%, terwijl financiële dienstverleners uit de eurozone met 12,9% omhoog gingen. De gezondheid van de bankensector is sterk verweven met de staatsschulden van eurolanden, omdat de banken een fors deel hiervan op hun balans hebben staan. Wij verwachten dat deze positieve trends ruimte hebben om voorlopig door te zetten. Wij zijn daarom iets positiever geworden voor de financiële sector en voor Europese aandelen. Obligaties: gunstige omgeving voor bedrijfsleningen 10-jaarsrentes kunnen nog iets verder stijgen De economische omgeving is ook gunstig voor obligatiemarkten. De macro-economische cijfers in de volwassen economieën blijven positief verrassen. Dit kan er wel toe leiden dat de rentes op staatsobligaties van de VS en Duitsland nog verder stijgen, wat ongunstig is voor de koersen van deze leningen. Wij verwachten echter niet dat de rentes structureel zullen uitbreken aan de bovenkant van de bandbreedte die wij voorzien. Wij verwachten dat de rentes op Amerikaanse 10-jaarsleningen tussen 3% en 4% zullen bewegen. De yields op Duitse 10-jarige staatsobligaties zullen naar verwachting in een bandbreedte tussen 2,5% en 3,5% bewegen. Een test van de bovengrens is echter mogelijk, gezien de huidige ontwikkelingen. De nog altijd forse overcapaciteit is de belangrijkste reden waarom wij niet op een structurele rentestijging rekenen. In de VS en in de meeste andere volwassen economieën zal de economische groei niet sterk genoeg zijn voor het laten verdwijnen van de overcapaciteit. Deze overcapaciteit houdt de inflatie onder neerwaartse druk. De centrale banken zullen daarom hun extreem lage officiële rentes voorlopig handhaven. Alleen in de Duitse economie lijkt de overcapaciteit dit jaar te verdwijnen. Dat brengt de ECB in een delicate situatie. Het risico van rentestijgingen is daarom het grootst in de eurozone. Toch verwachten wij niet dat de ECB vóór het vierde kwartaal overgaat tot een verhoging van het officiële rentetarief. Belangrijk is dat de centrale bank


moet beoordelen of ontwikkelingen in de gehele eurozone een renteverhoging rechtvaardigen. Spanje draagt bij aan afnemende zorgen eurozone In dat kader zijn de ontwikkelingen in Spanje interessant. De rol van Spanje in de Europese schuldencrisis is cruciaal. Het is altijd ons basisscenario geweest dat Spanje niet hoefde aan te kloppen bij het noodfonds (EFSF), al is het risico enige tijd zeer reëel geweest. De vooruitzichten zijn de laatste tijd echter verbeterd. Ten eerste hebben Europese beleidsmakers hun bereidheid getoond tot een groter noodfonds met een groter bereik en mogelijk lagere financieringskosten. Ook de relatie tussen Duitsland en Frankrijk is in dit verband verbeterd. Daarnaast is Spanje erin geslaagd het begrotingstekort in twaalf maanden terug te brengen van bijna 10% tot even boven 5%. Zelfs bij de meest pessimistische scenario’s voor extra financiering voor Spaanse banken zal de verwachte piek in de schuldratio niet boven de 90% uitkomen. Ook heeft Spanje een indrukwekkende reeks aan hervormingen doorgevoerd. Onlangs nog werd een sociaal pact gesloten tussen het bedrijfsleven en de grote vakbonden, waarbij de pensioenleeftijd wordt opgetrokken van 65 naar 67. Ten slotte wordt de Spaanse economie in toenemende mate gesteund door de buitenlandse vraag. Zo zijn de exporten gestegen tot het niveau van voor de crisis. De aantrekkende binnenlandse vraag in Duitsland en andere kernlanden is positief voor de Spaanse exportsector. Voorzichtig met investment grade bedrijfsleningen Wij zijn voorzichtig met bedrijfsleningen van de beste (debiteuren)kwaliteit: ‘investment grade’. Hierbij telt de grote blootstelling mee van deze categorie aan de Europese financiële sector. Deze heeft grote belangen in staatsobligaties van de landen uit de Europese periferie. Daarom houden we vast aan onze voorkeur voor high yieldbedrijfsobligaties. We zien op de obligatiemarkten de laatste tijd een verandering van geldstromen van opkomende markten richting bedrijfsleningen. Net als bij aandelen zijn ook hier de opkomende markten tijdelijk uit de gratie. Wij zijn positief over leningen uit opkomende markten in harde valuta’s, inclusief de relatief nieuwe categorie van de bedrijfsobligaties uit opkomende markten. Wij blijven ook positief voor leningen in lokale valuta’s, omdat valutakoerswinst kan bijdragen aan het verlichten van opwaartse inflatiedruk in opkomende economieën. Vastgoedaandelen: neutraal Wij hebben een neutrale visie op wereldwijde vastgoedaandelen. Zij profiteren van de verbeterde economische groeivooruitzichten in de volwassen economieën. Hogere economische groei heeft, met enige vertraging, een positief effect op bezettingsgraden en

huuropbrengsten. Vanwege de verbeterde situatie in Spanje zijn we iets minder negatief geworden voor de periferie van Europa. Nadelig voor vastgoedaandelen zijn de stijgende rentes en de verkrappende maatregelen in China, die vooral een tegenwind vormen voor Aziatische vastgoedaandelen. Grondstoffen: positief Wij zijn positief voor grondstoffen. De verbeterde economische vooruitzichten en hogere rentes hebben de interesse van beleggers verlegd van edelmetalen als goud naar de industriële metalen. De groei in China zal afzwakken maar sterk blijven, waarbij het vijfjarenplan inzet op huizenbouw en infrastructuur. Wij zijn daarom positief voor industriële metalen waaronder koper. Ook zijn we positief voor landbouwproducten omdat zowel weerfactoren (korte termijn) en de structurele factoren (lange termijn) een krap aanbod veroorzaken. Liquiditeiten: neutraal De rentes op de geldmarkten zijn nog steeds erg laag. Wij blijven daarom neutraal ten aanzien van liquiditeiten. Dat betekent dat we in de strategieën daarin geen positie aanhouden.


Meer weten? Kijk op ING.nl Of bel met 0900 - 0664

Deze publicatie is opgesteld namens ING Bank N.V., gevestigd te Amsterdam en slechts bedoeld ter informatie. ING Bank N.V. is onderdeel van ING Groep N.V. Deze publicatie is geen beleggingsaanbeveling, geen beleggingsadvies noch een aanbieding of uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument. ING Bank N.V. betrekt haar informatie van betrouwbaar geachte bronnen en heeft alle mogelijke zorg betracht om ervoor te zorgen dat ten tijde van de publicatie de informatie waarop zij haar visie in deze publicatie heeft gebaseerd niet onjuist of misleidend is. ING Bank N.V. geeft geen garantie dat de door haar gebruikte informatie accuraat of compleet is. De informatie in deze publicatie kan gewijzigd worden zonder enige vorm van aankondiging. Auteursrecht en rechten ter bescherming van gegevensbestanden zijn van toepassing op deze publicatie. Overneming van gegevens uit deze publicatie is toegestaan, mits de bron wordt vermeld. De waarde van uw belegging kan fluctueren. U kunt uw gehele inleg kwijtraken. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. ING Bank N.V. is statutair gevestigd te Amsterdam, handelsregister nr. 33031431 Amsterdam en staat onder toezicht van De Nederlandsche Bank (DNB) en de Autoriteit Financiële Markten AFM). ING Bank N.V. is onderdeel van ING Groep N.V. De tekst is afgesloten op 14 februari 2011

mrt

Recommend Documents