Advieslijst Nederlandse aandelen 17 februari 2016
Notities van analisten Het management van Akzo Nobel heeft in 2015 sterk gestuurd op verbetering van winstmarge (operationele marge van 10,6% versus doelstelling van minimaal 9%) en vrije kasstroom waardoor de financiële positie sterk is verbeterd. Er zal ook in 2016 weinig volumegroei zijn maar een scala van interne maatregelen en mogelijk weer acquisities zullen tot de realisatie van winstgroei leiden. Wij handhaven ons Aanbevolen advies maar hebben het koersdoel tijdelijk Under Review gezet en komen met een update van ons koersdoel als we onze winst taxaties hebben aangepast. Door de sterk gedaalde olieprijs implodeerde de winst uit upstream activiteiten bij Royal Dutch Shell met 89% in het vierde kwartaal van 2015 (versus 2014) en de cash flow uit operationele activiteiten met 44%. Het dividend over 2015 van USD 1,88 per aandeel kan voor 90% betaald worden uit de operationele winst. Dat dekkingspercentage zal dit jaar beduidend lager zijn maar Shell kan het dividend dit jaar makkelijk handhaven dankzij de zeer solide financiële positie, de sterkste van de grote olieondernemingen. Met de overname van Java Foodservice versnelt en vergemakkelijkt Sligro Food Group de expansie naar de Belgisch foodservice markt. Wij hebben mede naar aanleiding van deze overname die uit de royale kas gefinancierd wordt de winsttaxaties met circa 4% per aandeel verhoogd.
NL Top Picks
Opwaarts K/W 2016E 14,4x
potentieel 10,9%
5,6x
88,9%
Akzo Nobel ASML
11,1x 25,3x
47,8%
DSM
13,8x
39,7%
Randstad
10,6x
38,9%
Royal Dutch Shell
12,6x
38,5%
8,2x
42,7%
11,8x
26,9%
Aalberts Industries Aegon
SBM Offshore TKH Group
Sinds
Rendement
NL Top Picks
1-1-2016
-13,1%
AEX Index
1-1-2016
-8,6%
Dividend Picks Besi
K/W 2016E 15,9x
potentieel 44,0%
DSM
3,9%
13,8x
39,7%
Royal Dutch Shell
8,4%
12,6x
38,5%
K/W 2016E
potentieel
Royal Dutch Shell
12,6x
38,5%
Sligro
14,6x
10,5%
Unilever
19,8x
4,5%
K/W 2016E 14,4x
potentieel 10,9%
Defensieve Picks
Opwaarts
Cyclische Picks Opwaarts Aalberts Industries
AEX Index
Opwaarts
Dividend 2015E 8,3%
ASM International
13,8x
37,4%
530
Randstad
10,6x
38,9%
510
TKH Group
11,8x
26,9%
K/W 2016E
Opwaarts potentieel
490
Speculatieve Picks
470
450 430 410
BAM Groep
390
Galapagos
370 350
feb
apr
jun
aug
okt
dec
feb
Data zijn gebaseerd op de slotkoersen van 16 februari 2016
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.
9,7x
12,1%
-
105,8%
Aanbevolen Nederlandse aandelen Aalberts Industries KOERS EUR 27,96
KOERSDOEL EUR 31,00
Aanbevolen MARKTWAARDE EUR 3,1 MRD
34 32 30 28 26 24 22 20
feb
jun
okt
feb
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 0,53 1,9% 14,4 x EUR 1,94 INDUSTRIE INVESTMENT CASE ● De omzetverdeling: 46% bouwgerelateerde producten in Europa en de VS, 15% gerelateerd aan klimaatbeheersing en 39% gerelateerd aan de industrie. ● De regionale omzetverdeling op basis van rechtstreekse afzet: West-en Noord Europa 59%, Noord Amerika 22%, Oost- en Zuid Europa 11%, Azië 2% en rest van de wereld 6% ● De onderneming is mede via acquisities sterk gegroeid. Het management legt nu de focus op optimaliseren van de interne infrastructuur (fabrieken, kennis en werknemers) en op een beperkter aantal eindmarkten (van 25 naar 10). Dit zal tot enkele desinvesteringen en een gemiddeld lager niveau van investeringen leiden. Hierdoor zal de schuld verder verminderd worden. ● De winst over het eerste halfjaar van 2015 steeg met 15% en we verwachten een hogere winstgroei (17%) voor de tweede jaarhelft als het herstel van de Europese economie en met name van de bouwsector gaat doorwerken in de vraag naar producten van Aalberts. Het derde kwartaal bevestigde deze trend. ● Aalberts Industries heeft een relatief hoge exposure naar de automobielsector met 11% van de groepsomzet. De klantenbasis is echter breed gespreid en we verwachten hierdoor weinig negatief effect van het Volkswagen dieselschandaal. Er is duidelijk ruimte voor margeverbetering door een stijging van de bezettingsgraad en het verplaatsen van productie naar de meest efficiënte locaties.
Bron: Bloomberg Analist: Joost van Beek
Aegon KOERS EUR 4,23
Aanbevolen KOERSDOEL EUR 8,00
MARKTWAARDE EUR 9,1 MRD
9 8 7 6 5 4 3
feb
jun
okt
feb
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 0,25 5,9% 5,6 x EUR 0,76 FINANCIËLE DIENSTVERLENING INVESTMENT CASE ● Van de genormaliseerde winst komt circa 70% uit de Verenigde Staten. ● Het accent in de producten ligt op spaar- en pensioenproducten in de levenssfeer. ● De risico's van de producten zijn grotendeels afgedekt (rente- & aandelenhedges). ● De solvabiliteitsratio voor de verzekeringsgroep (IGD) is redelijk gezond. De onderneming verwacht dat de Solvency 2 ratio, die begin 2016 wordt ingevoerd voor de Nederlandse verzekeringsactiviteiten, zal uitkomen in een range van 140-170% (was 150-200%). ● Aegon liet over het derde kwartaal gemengde resultaten zien: de solvabiliteit liet na een zwaar teleurstellende daling in het tweede kwartaal een klein herstel zien maar de operationele winst in Amerika viel tegen mede door een interne aanpassing van aannames voor de rekenmodellen (zoals langleven risico). Met name de neerwaartse aanpassing van de (interne) aannames was een negatieve verrassing. ● Op 13 januari 2016 zal de onderneming een update van de strategie presenteren en de uitkomst van de Solvency II ratio die dan de belangrijkste graadmeter voor de solvabiliteit wordt. ● Het aandeel is nu laag gewaardeerd in absoluut opzicht (koers/boekwaarde van 0,65), op basis van dividendrendement (4,5%) en ten opzichte van het sectorgemiddelde.
Bron: Bloomberg Analist: Joost van Beek
Akzo Nobel KOERS EUR 52,15
Aanbevolen
KOERSDOEL Under Review
MARKTWAARDE EUR 13,0 MRD
80 75 70 65 60 55 50 45
feb
Bron: Bloomberg Analist: Joost van Beek
jun
okt
feb
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,60 3,1% 11,1 x EUR 4,68 BASISMATERIALEN INVESTMENT CASE ● De verdeling van de omzet naar klantgroepen is: 42% bouwgerelateerd, 25% industrieel, 17% consumentengoederen en 16% transportmiddelen. ● De geografische spreiding van de omzet is: West Europa 36%, Azië 27%, Noord Amerika 17%, Latijns Amerika 10% en rest van de wereld 10%. ● AkzoNobel realiseert al een aantal kwartalen achter elkaar een winstmargeverbetering ondanks dat de volumegroei nog niet echt van de grond komt. De winststijging is grotendeels het gevolg van een scala van interne efficiencyverbeteringen. Over geheel 2015 is de operationele winstmarge gestegen naar 10,6%, boven de doelstelling van 9% en onze inschatting van 9,8%. ● Het management is terughoudend ten aanzien van de winstvooruitzichten voor 2016. De volumegroei zal per saldo wederom gering zijn door afzwakking in enkele regio's (Latijns Amerika, Oost Europa) en sectoren (zoals scheepsbouw). Er zijn echter nog diverse sterke interne factoren zoals ondernemingsbrede efficiencymaatregelen, optimalisatie van de productie-infrastructuur, meer focus op productvernieuwingen en bijbehorende marketingcampagnes die zullen resulteren in winstgroei. ● De vrije kasstroom over 2015 was hoger dan verwacht en de financiële positie is fors verstevigd waardoor ook in 2016 een hoger dividend en acquisities aannemelijk zijn. ● Wij handhaven ons Aanbevolen advies maar hebben het koersdoel tijdelijk Under Review gezet en komen met een update van ons koersdoel als we onze winst taxaties hebben aangepast.
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.
ASM International KOERS EUR 34,20
KOERSDOEL EUR 47,00
Aanbevolen DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 0,75 2,2% 13,8 x EUR 2,48 INFORMATIETECHNOLOGIE INVESTMENT CASE ● ASM International is marktleider met circa driekwart van de markt voor Atomic Layer Deposition (ALD). ● ALD is een proces dat wordt gebruikt om transistors in een chip met een dun isolerend laagje van één atoom dik te bedekken. ● Gerangschikt naar investeringsniveau hebben alle top-10 semiconductorfabrikanten inmiddels de ALD machines van ASM International staan. Het is in deze markt belangrijk om bij de grote spelers aanwezig te zijn. ● De markt voor ALD kan in de periode 2014 – 2017 verdubbelen tot USD 1,2 miljard. ● In 2017 gaat de semiconductorfabrikanten chips fabriceren met lijnen van 10 nanometer. Deze 10-nm node is een belangrijk impuls om ALD in te zetten. ● Ongeveer de helft van de waarde van ASM International bestaat uit het belang in het ASM Pacific, waar het bedrijf een belang van 40,08% in heeft. ● De front-end business (het bewerken van lagen op de wafer, de siliciumschijf waar chips op worden gemaakt) werd lange tijd gefinancierd door het belang in ASM PT (back-end, het opdelen van de wafer in individuele dies en het verpakken van de dies zodat die op het moederbord kunnen worden bevestigd). Inmiddels is front-end goed winstgevend. Back-end wordt gekenmerkt door een relatief hoge volatiliteit van de winstgevendheid. Deze markt reageert fel op veranderende vooruitzichten in de chipmarkt. ● ASM International heeft een zeer sterke balanspositie met een aanzienlijke kaspositie.
MARKTWAARDE EUR 2,2 MRD
52 47 42 37 32 27 22
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg Analist: Jos Versteeg
ASML KOERS EUR 74,44
Aanbevolen KOERSDOEL EUR 110,00
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,05 1,4% 25,3 x EUR 2,94 INFORMATIETECHNOLOGIE INVESTMENT CASE ● ASML is wereldmarktleider in de ontwikkeling en productie van Lithografiemachines (wafersteppers). De technische voorsprong op de twee concurrenten Nikon en Canon is zo groot dat ze in de komende jaren niet meer kan worden ingehaald. ● De cijfers over het derde kwartaal van 2015 waren redelijk conform verwachtingen met een stabilisatie van de omzet op EUR 1,55 miljard. Licht tegenvallend was de verwachting dat de omzet over het vierde kwartaal zal dalen (in plaats van stabilisatie) vanwege een tragere overgang naar de nieuwste EUV machines. We zien dit echter als een tijdelijk effect omdat de ontwikkeling naar 10nm bij klanten doorzet, waarvoor EUV uitstekend geëquipeerd is. De orderportefeuille is met een omvang van EUR 3,0 miljard goed gevuld en bevat steeds meer machines (zoals de nieuwe EUV) met een hogere verkoopprijs en een gemiddeld hogere winstmarge. Door de toenemende omvang van de installed-base neemt ook de omzet van softwareverkopen (voor het updaten van de machines) en het onderhoud hievan verder toe. ● Wij hebben naar aanleiding van de derde kwartaalresultaten ons koersdoel ongewijzigd gelaten. De winstgroei zal de komende jaren hoog kunnen blijven zowel door een verschuiving in de afzet naar duurdere machines met hogere marges als een toenemende omzet uit software voor de machine-upgrades en services. De vraag naar machines zal zich evenwel volatiel kunnen ontwikkelen.
MARKTWAARDE EUR 31,9 MRD
110 100 90 80 70 60
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg Analist: Jos Versteeg
BAM Groep KOERS EUR 4,82
Aanbevolen
KOERSDOEL EUR 5,40
MARKTWAARDE EUR 1,3 MRD
6
5
4
3
2
feb
Bron: Bloomberg Analist: Joost van Beek
jun
okt
feb
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 0,06 1,2% 9,7 x EUR 0,50 INDUSTRIE INVESTMENT CASE ● Nederland is de belangrijkste markt waar 31% van de omzet behaald wordt, gevolgd door VK (36%). De helft van de omzet wordt gerealiseerd in infrastructuur, 40% in bouw (woning en utiliteit) en de rest in vastgoedontwikkeling en publiek-private samenwerking. ● 2015 is een overgangsjaar. Intern worden veel veranderingen doorgevoerd die tot een structurele kostenbesparing van minimaal EUR 100 miljoen leiden, een verbetering van het werkkapitaal met EUR 300 miljoen en lager risicoprofiel. De oude orderportefeuille met orders van lagere kwaliteit (marge) wordt stevig afgebouwd naar circa 11% van de totale orderportefeuille per eind 2015 (omvang EUR 11 miljard). ● De bedrijfswinst over het derde kwartaal was boven onze verwachting en de financiële positie verbeterde verder. De concurrentiekracht verbetert nu enkele Nederlandse concurrenten (Heijmans, Ballast Nedam) een zwakke financiële positie hebben. ● Voor 2016 voorzien we een winstmarge voor belasting van 2% (langere termijn doelstelling is 2%-4%) mede dankzij het aantrekken van de woningbouw (20%-30% stijging) en de stevige positie bij PPS projecten zowel in Nederland als omringende landen. Overheden maken in toenemende mate gebruik van het aanbieden van projecten via een PPS constructie. ● Het aandeel is aantrekkelijk vanwege de lage waardering, gelet op het opwaartste winst-per-aandeel potentieel. Onze taxatie voor 2016 is EUR 0,50 per aandeel en voor 2017 EUR 0,60. ● We verwachten een terugkeer naar dividendbetalingen met een payout van 30%-50% van de nettowinst.
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.
Besi
Aanbevolen
KOERS EUR 18,06
KOERSDOEL EUR 26,00
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,50 8,3% 15,9 x EUR 1,14 INFORMATIETECHNOLOGIE INVESTMENT CASE • Besi heeft een sterke positie in specifieke snelgroeiende onderdelen van de markt voor chipmachines. Het bedrijf richt zich vooral op de back-end: assemblage en verpakking van semiconductoren. • De chipmarkt is een groeimarkt en de opkomst van The Internet of Things geeft de markt een extra zet. • Naast de aantrekkelijke groei werkt het bedrijf hard aan kostenbesparingen. De verplaatsing van productie naar Azië leidt tot lagere kosten. Daarnaast worden de machines slimmer ontwikkeld. Met het gebruik van componenten en modules kunnen de productiekosten van de machines dalen. • Besi heeft op korte termijn last van orderuit- en afstel, maar zal volgend jaar al profiteren van een aantrekkende markt voor hoogwaardige systemen die moeten worden aangeschaft als de markt over gaat naar chipproductie met lijnen onder de 20 nm. • Besi heeft een ijzersterke balans en een gezonden kasstroom. Wij verwachten dat in 2016 een dividend van EUR 1,50 zal worden uitgekeerd, maar de kans is ook groot dat het wordt verlaagd naar EUR 1,00.
MARKTWAARDE EUR 0,7 MRD
35 30 25 20 15 10 5
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg Analist: Jos Versteeg
DSM
Aanbevolen
KOERS EUR 43,67
KOERSDOEL EUR 61,00
MARKTWAARDE EUR 7,9 MRD
60 55 50 45 40 35
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg Analist: Joost van Beek
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,70 3,9% 13,8 x EUR 3,17 MATERIALEN INVESTMENT CASE ● De onderneming behaalt 45% van de omzet uit opkomende landen en ruim de helft met de verkoop van ingrediënten voor voeding (dier en mens). Een groot deel van de productie vindt in Europa plaats. De tweede kernactiviteit is Performance Materials met de Dyneema vezel als belangrijk product. De afzetbasis hiervan is breed gespreid door steeds meer toepassingen. ● De sterke daling van de vitamine E prijzen, deels door DSM als grootste aanbieder zelf geïnitieerd, heeft een forse demping op de winsten gehad. De prijzen zijn recent gestabiliseerd op een laag niveau. ● De volumegroei van voedingsingrediënten trok verder aan naar 6% in het derde kwartaal en dankzij prijsverhogingen kon het effect van lagere vitamine E prijzen gecompenseerd worden. 2015 is een overgangsjaar mede vanwege de desinvestering van bijna 20% van de omzet aan een joint venture met CVC. Additionele kostenbesparende maatregelen worden in 2016-2017 doorgevoerd om de verslechterde concurrentiepositie door de stijging van de Zwitserse frank te compenseren en overheadkosten te verlagen. ● Voor 2015 wordt voor de kernactiviteiten een licht hogere bedrijfsresultaat verwacht. De negatieve effecten van de lagere vitamine E prijzen en de gestegen CHF kunnen gecompenseerd worden door de sterkere USD, hogere volumegroei in diervoeding en efficiency maatregelen die tot een lagere kostprijs zullen leiden. Voor 2016 voorzien we een autonome winstgroei en waarschijnlijk een hoge opbrengst uit een (gedeeltelijke) verkoop van het belang in farmaonderneming Patheon die een beursgang in Amerika beoogd.
Galapagos KOERS EUR 36,45
Aanbevolen KOERSDOEL EUR 75,00
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR N.A. -EUR 1,24 GEZONDHEIDSZORG INVESTMENT CASE ● Galapagos is gericht op de ontwikkeling van nieuwe medicijnen. ● Nadat Abbvie de licentie voor de ontwikkeling van filgotinib had teruggegeven aan Galapagos heeft Galapagos een betere deal gesloten met de Amerikaanse biotechreus Gilead. Galapagos ontvangt upfront meer geld (USD 725 miljoen waarvan USD 425 miljoen via de uitgifte van nieuwe aandelen tegen een koers van EUR 58) en betere voorwaarden ten aanzien van royalties en een 50-50 winstdeling in Europese landen waar het een co-promotie kan nemen. Galapagos kan tot USD 1,35 miljard aan mijlpaalbetalingen ontvangen. ● Beide bedrijven gaan gezamenlijk filgotinib, een middel voor de behandeling van reuma en andere onstekingsziekten, ontwikkelen. Galapagos zal 20% van deze ontwikkelingsactiviteiten meefinancieren terwijl Gilead verantwoordelijk wordt voor de wereldwijde marketing en verkoop. ● Galapagos is gericht op het opbouwen van een gediversifieerde portefeuille van medicijnen: Er lopen meer dan 20 onderzoeksprogramma's en het heeft een zestal allianties met internationale farmabedrijven gesloten. ● De onderneming heeft na de afronding van de deal met Gilead een omvangrijke kaspositie waarmee de opbouw van de bredere portefeuille van medicijnen gefinancierd kan worden.
MARKTWAARDE EUR 1,7 MRD
65 55 45 35 25 15 5
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg Analist: Jos Versteeg
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.
Randstad KOERS EUR 43,20
Aanbevolen KOERSDOEL EUR 60,00
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,50 3,5% 10,6 x EUR 4,07 INDUSTRIE INVESTMENT CASE ● Randstad haalt ruim de helft van de omzet uit Europa. De VS is met bijna een kwart van de totale omzet het belangrijkste land geworden. De arbeidsmarkt laat daar een geleidelijk herstel zien. ● Randstad profiteert op lange termijn van de toenemende vraag naar flexibilisering van de arbeidsmarkten in Europa. Tevens is het verminderen van toeleveranciers van extern personeel door bedrijven een gunstige ontwikkeling voor de grote uitzendondernemingen met hun grote netwerk van hoog opgeleide mensen. ● De onderneming realiseert nog het grootste deel van de omzet met Staffing, waar de marges het laagst zijn. Het concern wil de activiteiten voor professionals en Inhouse, waar de marges beter zijn, vergroten. ● De onderneming genereert een hoge vrije kasstroom en heeft de schuldpositie sterk verminderd. In het huidige tempo heeft de onderneming in 2017 een netto kaspositie. ● De derde kwartaalresultaten lieten een verbetering over bijna de volle breedte van de onderneming zien met een iets lagere autonome omzetgroei van +5,4% per werkbare dag (+6,7% tweede kwartaal). Het bedrijfsresultaat steeg autonoom met 13%. Randstad is goed gepositioneerd om de winstmarge in 2015 (onze schatting 4,5%) in 2016 verder te laten stijgen (5,5%).
MARKTWAARDE EUR 7,9 MRD
70 65 60 55 50 45 40 35 30
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg Analist: Jos Versteeg
Royal Dutch Shell KOERS EUR 20,21
KOERSDOEL EUR 28,00
Aanbevolen MARKTWAARDE EUR 159,0 MRD
31 29 27 25 23 21 19 17 15
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,70 8,4% 12,6 x EUR 1,61 ENERGIE INVESTMENT CASE ● Veruit het grootste deel (ca 80%) van de inkomsten komt uit upstream (exploratie en productie). De rest uit downstream (raffinage en handel). ● Shell heeft een uitstekend trackrecord voor de dividendbetaling. Het dividend is vanaf de tweede wereldoorlog nooit verlaagd. De gemiddelde stijging van het dividend over de afgelopen 20 jaar is circa 5% per jaar. Het dividend wordt betaald in USD, er is dus een valutarisico. ● Met de geplande overname van de Engelse BG Group verwerft Royal Dutch Shell toegang tot omvangrijke olieen gasreserves en verschuift de omzet hiermee verder naar LNG gas. Deze overname, met een prijskaartje van circa EUR 64 miljard die voor circa 70% met nieuwe aandelen wordt gefinancierd, verbetert de vrije kasstroom van Shell. De onderneming is daardoor in staat het dividend van USD 1,88 per aandeel minimaal te handhaven hetgeen een hoog dividendrendement impliceert. ● Door de samenvoeging met de activa van BG Group zijn een deel van de activiteiten niet meer cruciaal en zullen na integratie van BG in 2016 afgestoten worden. Dit zal naar verwachting circa USD 30 miljard kunnen opleveren.Hierdoor kan Shell een omvangrijk aandeleninkoopprogramma financieren. ● De onderneming is goed in staat om de negatieve effecten van de gedaalde olieprijs (upstream ) deels te compenseren met sterk verbeterde resultaten in downstream (raffinage) zoals in het eerste en tweede kwartaal van 2015 is aangetoond. De aangekondigde forse vermindering van de investeringen en verlaging van kosten zal de kasstroom op een goed niveau houden waardoor de financiële positie gezond blijft.
Analist: Jos Versteeg
SBM Offshore KOERS EUR 10,51
Aanbevolen
KOERSDOEL EUR 15,00
MARKTWAARDE EUR 2,2 MRD
15 14 13 12 11 10 9 8 7 6
feb
jun
okt
feb
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 0,27 2,6% 8,2 x EUR 1,28 ENERGIE INVESTMENT CASE ● SBM Offshore richt zich volledig op de markt voor FPSO’s, omgebouwde olietankers die op volle zee worden afgemeerd en geproduceerde olie opslaan tot een shuttletanker de olie afvoert. ● Doordat nu vaker olie wordt geproduceerd in gebieden waar geen pijpleiding-infrastructuur is (vaak vanwege de waterdiepte), wordt vaker gekozen voor FPSO’s. Het concern spreekt van circa 40 projecten die de komende jaren op de markt komen. SBM Offshore verwacht daar ongeveer één derde van binnen te halen. ● SBM Offshore heeft de grootste vloot FPSO's ter wereld, bestemd voor de verhuur. Deze leasevloot levert een stabiele kasstroom. ● De langere termijn blijft gunstig voor SBM Offshore. De verwachting is dat de lage olieprijs zijn vruchten zal afwerpen voor de vraag naar lease FPSO's. ● De onderneming wil de financiering van de FPSO vloot deels via de Amerikaanse beurs gaan laten lopen. Dit verbetert de financieringscapaciteit en vermindert dus de kans op een emissie. Dit zal naar verwachting in 2016 gaan plaatsvinden. ● De onderneming mag weer gaan tenderen op FPSO's voor Petrobras ondanks dat het onderzoek naar omkoping door de Braziliaanse justitie nog gaande is.
Bron: Bloomberg Analist: Jos Versteeg
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.
Sligro KOERS EUR 35,30
Aanbevolen KOERSDOEL EUR 39,00
MARKTWAARDE EUR 1,6 MRD
42 40 38 36 34 32 30 28
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg Analist: Joost van Beek
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,20 3,4% 14,6 x EUR 2,42 CONSUMENT BASIS INVESTMENT CASE ● Sligro Food Group realiseert vrijwel de gehele omzet in de Nederlandse voedingsmarkt. De onderneming is in Nederland met 23% marktaandeel leidend in de Foodservice markt en levert aan de horeca, cateraars en bedrijfsrestaurants. Daarnaast is de onderneming actief in de foodretailmarkt met 130 EMTE supermarkten vooral gelegen in dorpen. Met 2,5% marktaandeel in de Nederlandse foodretail sector ontbeert de onderneming schaalvoordelen. De supermarkten scoren echter hoog qua klantwaardering (Top 3 volgens GfK). ● Ruim 80% van de winst wordt behaald in Foodservice. De onderneming profiteert van het aantrekken van de consumentenbestedingen en de omzetgroei in de horeca. Sligro heeft recent veel geinvesteerd in het distributienetwerk en in online verkoop. ● Sligro ziet kansen in de Belgische foodservicemarkt die nog sterk gefragmenteerd is. Het beoogde afzetgebied dat Vlaanderen en Brussel omvat heeft een vergelijkbaar marktpotentieel als Nederland. Met de recente overname van het Belgische Java Foodservice versnelt Sligro de expansie naar België en kan profiteren van hun kennis en infrastructuur. ● Wij hebben onze winsttaxaties met circa 4% per aandeel verhoogd voor 2016 en 2017 naar aanleiding van de hoger dan verwachte 2015 resultaten (nettowinst +17%) en de overname van Java Foodservice. ● De onderneming heeft weinig schulden en het management opereert weloverwogen en voorzichtig. Het aandeel is een defensieve belegging met een stijgende dividenduitkering. Ons koersdoel is EUR 39.
TKH Group KOERS EUR 30,74
Aanbevolen KOERSDOEL EUR 39,00
MARKTWAARDE EUR 1,3 MRD
45 40 35 30 25 20
feb
jun
okt
feb
Bron: Bloomberg
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,10 3,6% 11,8 x EUR 2,60 INDUSTRIE INVESTMENT CASE ● TKH Group is een internationale onderneming met een hoog innovatief gehalte dat producten ontwikkelt en levert op het gebied van telecom, ICT, industriële automatisering en inspectie (hoogwaardige camera's). ● Op het gebied van machines voor de productie van banden is de onderneming wereldleider en levert aan tientallen bandenfabrikanten. Deze activiteit is goed voor een derde van de totale omzet en de helft van de winst. ● De omzet buiten Nederland (19% van groepsomzet) groeit snel. 44% van de omzet wordt in Europa (excl. Nederland) gerealiseerd, 22% in Azie en 12% in de VS. ● De onderneming weet door het hoge aandeel van innovaties en sterkere internationale marketing de winstmarges gestaag te verhogen. Voor 2015 schatten we een winstmarge (EBITA) in van 10,7% en voor 2016 van 11%. We verwachten dat de winstmargedoelstelling van 10-11% wordt verhoogd. ● De opgaande lijn qua winst en winstmarges bleef in het derde kwartaal intact ondanks dat de bandenbouwactiviteiten, zoals eerder aangekondigd, tijdelijk minder machine-orders ontving. De vooruitzichten blijven gunstig, de orderinflow verbetert en is steeds breder qua klanten. De toepassing van hoogwaardige camera-inspectiesystemen bij geautomatiseerde productieprocessen wordt belangrijker en TKH kan deze systemen steeds internationaler afzetten. De onderneming is stevig gepositioneerd voor dubbelcijferige winstgroei waarbij het dividend navenant zal meegroeien.
Analist: Joost van Beek
Unilever KOERS EUR 38,26
Aanbevolen KOERSDOEL* EUR 40,00
MARKTWAARDE EUR 115,0 MRD
44 42 40 38 36 34 32 30
feb
jun
okt
feb
DIV 2015E DVD RENDEMENT K/W 2016E WPA 2016 GECOR. SECTOR EUR 1,21 3,2% 19,8 x EUR 1,94 CONSUMENT BASIS INVESTMENT CASE ● De omzetspreiding in 2015: Azië-Afrika 42%, Europa 25% en Noord-Latijns Amerika 33%. ● De spreiding naar producten: Persoonlijke verzorging 40%, voeding 26%, ijs 15% en huishoudelijke verzorging 19%. ● Over geheel 2015 werd een onderliggende omzetgroei van 4,1% gerealiseerd (in 2014 +2,9%) en een netto wpa stijging van 14% waarvan 3% dankzij hogere valutakoersen. De winstmarge van drie van de vier divisies kon worden verhoogd, behalve in Voeding vanwege hogere marketinguitgaven. ● De hogere winst en een lager werkkapitaal resulteerden in een duidelijke toename van de vrije kasstroom en een verbetering van de reeds gezonde financiële positie. ● Voor 2016 verwacht de onderneming enigszins moeilijkere marktomstandigheden en minder voordeel van valutakoersen. Door veel productinnovaties en voortgaande kostenbesparingen zal naar verwachting een winsttoename goed haalbaar zijn. Tevens heeft Unilever aangetoond dat ook in een moeilijke markt, zoals Latijns Amerika in 2015, een hoger resultaat gerealiseerd kan worden mede dankzij (lokale) prijsverhogingen. ● De onderneming heeft sinds 1962 het dividend met gemiddeld 7,4% per jaar verhoogd en het dividend is nooit verlaagd. Voor 2015 is de toename geringer (+4% naar EUR 1,21 per aandeel)en bedraagt het huidige dividendrendement 3,2%.
Bron: Bloomberg; * Bron: Morningstar Analist: Joost van Beek
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.
Overige Nederlandse aandelen BEDRIJF
KOERS
ANALIST
KOERSDOEL
MARKTW.
DVD. REND.
K/W 2016E
WPA 2016 GECOR.
WPA 2015 GECOR. SECTOR
OVERIGE AANBEVOLEN AANDELEN BinckBank EUR 5,67 Kendrion EUR 20,41
Jos Versteeg Joost van Beek
EUR 9,00 EUR 28,00
EUR 0,4 MRD EUR 0,3 MRD
6,7% 4,0%
7,1x 9,0x
EUR 0,80 EUR 2,26
EUR 0,81 EUR 1,94
FINANCIËLE DIENSTVERLENING INDUSTRIE
NIET AANBEVOLEN AANDELEN ABN Amro EUR 17,04 Ahold EUR 19,70 Airfrance - KLM EUR 7,29 Arcadis EUR 11,80 Arcelor Mittal EUR 2,97 Beter Bed EUR 20,81 Boskalis EUR 33,28 Brunel International EUR 14,61 Corbion EUR 18,84 Delta Lloyd EUR 4,11 Fugro EUR 11,27 GrandVision EUR 24,67 Heijmans EUR 7,05 IMCD EUR 31,50 ING Groep EUR 10,21 KPN EUR 3,34 NN Group EUR 27,76 Philips EUR 21,61 Refresco Gerber EUR 14,83 TomTom EUR 7,49
Jos Versteeg Joost van Beek Jos Versteeg Joost van Beek Joost van beek Joost van Beek Joost van Beek Jos Versteeg Joost van Beek Joost van Beek Jos Versteeg Joost van Beek Joost van Beek Joost van Beek Jos Versteeg Jos Versteeg Joost van Beek Jos Versteeg Joost van Beek Jos Versteeg
EUR 19,00 EUR 18,00 EUR 5,00 Under Review Under Review EUR 22,00 EUR 43,00 EUR 16,00 EUR 16,00 Under Review Under Review EUR 24,00 EUR 8,00 EUR 18,00 EUR 12,00 EUR 2,00 EUR 24,00 EUR 24,00 EUR 13,50 EUR 9,00
EUR 16,0 MRD EUR 16,4 MRD EUR 2,2 MRD EUR 1,0 MRD EUR 5,3 MRD EUR 0,5 MRD EUR 4,2 MRD EUR 0,7 MRD EUR 1,1 MRD EUR 0,9 MRD EUR 1,0 MRD EUR 6,3 MRD EUR 0,2 MRD EUR 1,7 MRD EUR 39,5 MRD EUR 14,3 MRD EUR 9,3 MRD EUR 20,1 MRD EUR 1,2 MRD EUR 1,7 MRD
5,0% 2,6% 0,0% 5,1% 0,0% 3,7% 4,8% 4,8% 2,3% 10,2% 0,0% 1,4% 0,0% 1,0% 4,6% 2,1% 4,0% 3,7% 1,6% 0,0%
7,6x 16,4x 8,1x N.A. N.A. 17,5x 12,8x 12,1x 14,1x 4,4x N.A. 21,2x 8,6x 16,0x 9,2x 38,9x 9,9x 11,2x 16,8x 27,9x
EUR 2,25 EUR 1,20 EUR 0,90 under review -EUR 0,71 EUR 1,19 EUR 2,61 EUR 1,21 EUR 1,34 EUR 0,94 N.A. EUR 1,17 EUR 0,82 EUR 1,97 EUR 1,11 EUR 0,09 EUR 2,80 EUR 1,93 EUR 0,88 EUR 0,27
EUR 2,05 EUR 1,05 EUR 0,42 EUR 1,81 -EUR 0,88 EUR 1,03 EUR 3,87 EUR 0,70 EUR 1,21 -EUR 0,75 -EUR 0,22 EUR 1,03 EUR 0,41 EUR 1,80 EUR 1,18 EUR 0,09 EUR 3,87 EUR 0,85 EUR 0,70 EUR 0,19
FINANCIËLE DIENSTVERLENING CONSUMENT BASIS INDUSTRIE INDUSTRIE BASISMATERIALEN CONSUMENT DUURZAAM INDUSTRIE INDUSTRIE CONSUMENT BASIS FINANCIËLE DIENSTVERLENING ENERGIE CONSUMENT DUURZAAM INDUSTRIE BASISMATERIALEN FINANCIËLE DIENSTVERLENING TELECOMMUNICATIE FINANCIËLE DIENSTVERLENING INDUSTRIE CONSUMENT BASIS INFORMATIETECHNOLOGIE
NIET AANBEVOLEN AANDELEN ZONDER KOERSDOEL Van Lanschot
EUR 19,76
Jos Versteeg
N.A.
EUR 0,8 MRD
2,5%
9,9x
EUR 2,00
EUR 1,53
FINANCIËLE DIENSTVERLENING
Wessanen
EUR 7,83
Joost van Beek
N.A.
EUR 0,6 MRD
1,5%
N.A.
-
EUR 0,36
CONSUMENT BASIS
TNT Express PostNL Vopak
EUR 7,92
Jos Versteeg Jos Versteeg Jos Versteeg
N.A.
EUR 4,3 MRD
0,0%
22,17
-
-EUR 0,38
N.A. N.A.
EUR 1,5 MRD EUR 5,1 MRD
0,0% 2,4%
8,25 16,24
EUR 0,50 EUR 2,40
EUR 0,43 EUR 2,40
INDUSTRIE INDUSTRIE BASISMATERIALEN
1,7% 3,8% 3,2% 2,4%
19,6x 19,4x 19,8x 18,1x
EUR EUR EUR EUR
EUR EUR EUR EUR
CONSUMENT CONSUMENT CONSUMENT CONSUMENT
EUR 3,33 EUR 40,02
AANDELEN OP BASIS VAN GERT (Group Equity Research Team) - MORNINGSTAR ANALYSE Heineken EUR 73,32 Joost van Beek EUR 77,00 * EUR 42,2 MRD RELX EUR 14,35 Jos Versteeg EUR 15,00 * EUR 31,8 MRD Unilever EUR 38,26 Joost van Beek EUR 40,00 * EUR 115,0 MRD Wolters Kluwer EUR 29,93 Jos Versteeg EUR 27,00 * EUR 9,0 MRD
3,75 0,74 1,94 1,65
Data zijn gebaseerd op de slotkoersen van 16 februari 2016
3,52 0,85 1,78 1,70
BASIS DUURZAAM BASIS DUURZAAM
* Bron: Morningstar
Verdeling van de adviezen Aanbevolen Niet aanbevolen
21 24
Niet aanbevolen met koersdoel Under Review
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.
11 0
Disclaimer Algemeen
Deze beleggingsaanbeveling is uitgebracht onder verantwoordelijkheid van Theodoor Gilissen Bankiers N.V. (hierna: Theodoor Gilissen). De in deze beleggingsaanbeveling vermelde gegevens zijn ontleend aan door Theodoor Gilissen betrouwbaar geachte bronnen en publiekelijk bekende informatie. Voor de juistheid en volledigheid van de genoemde feiten, gegevens, meningen, verwachtingen en uitkomsten kan Theodoor Gilissen niet instaan. Theodoor Gilissen geeft geen garantie of verklaring omtrent genoemde juistheid en volledigheid, noch uitdrukkelijk noch stilzwijgend. Theodoor Gilissen is niet aansprakelijk voor schade die het gevolg is van de onjuistheid en/of onvolledigheid van bedoelde informatie. Deze beleggingsaanbeveling dient niet te worden opgevat als een aanbod om waardepapieren te verkopen, noch als een uitnodiging tot aankoop ervan. De adviezen en aanbevelingen in deze beleggingsaanbeveling zijn generiek van aard en houden derhalve geen rekening met de specifieke beleggingsdoelstellingen, de persoonlijke financiële situatie en persoonlijke behoeftes van de ontvanger. De ontvanger mag de adviezen en aanbevelingen uit deze beleggingsaanbeveling dan ook niet aanmerken als een persoonlijk advies: de ontvanger moet zijn of haar eigen adviseur raadplegen om te overleggen of het financieel instrument dat in deze beleggingsaanbeveling aan bod komt, voor hem of haar een passende investering is en/of de adviezen en aanbevelingen in deze beleggingsaanbeveling in overeenstemming zijn met zijn of haar beoogde risicoprofiel. De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Theodoor Gilissen verricht geen investment banking of andere corporate finance activiteiten voor de in deze beleggingsaanbeveling vermelde bedrijven, en heeft ook geen aandelen van de in deze beleggingsaanbeveling vermelde uitgevende instelling ontvangen of verworven voordat deze aan het publiek zijn aangeboden. De adviezen van Theodoor Gilissen zijn gebaseerd op de verwachting van de 12-maands koersperformance vanaf het moment van publicatie van deze beleggingsaanbeveling. Deze beleggingsaanbeveling is in principe voor 12 maanden geldig, tenzij er aanleiding is om eerder een nieuwe beleggingsaanbeveling op te stellen. Opinies, feiten en meningen in deze beleggingsaanbeveling kunnen zonder nadere aankondiging worden gewijzigd. De verspreiding van deze beleggingsaanbeveling in andere jurisdicties dan in Nederland is mogelijk aan restricties onderhevig en de ontvanger van deze beleggingsaanbeveling dient zichzelf te informeren over eventuele restricties. Theodoor Gilissen verbiedt nadrukkelijk het herverspreiden van deze beleggingsaanbeveling via internet of op een andere manier en is niet aansprakelijk voor de acties van derde partijen op dit gebied. Het auteursrecht van deze beleggingsaanbeveling berust bij Theodoor Gilissen. De ontvanger van deze beleggings-aanbeveling is gebonden aan de restricties zoals vermeld staan in deze disclaimer. Jos Versteeg, senior beleggingsanalist bij Theodoor Gilissen Bankiers, heeft op het moment van uitbrenging van deze beleggingsaanbeveling een positie in de volgende financiële instrumenten: Royal Dutch Shell, Unilever, Ahold, Galapagos, Aegon en BAM Groep. Joost van Beek, senior beleggingsanalist bij Theodoor Gilissen Bankiers, heeft op het moment van uitbrenging van deze beleggingsaanbeveling een positie in de volgende financiële instrumenten: Van Lanschot, Fugro, ABNAMRO en SBM Offshore.
Informatieverstrekking
Analisten, genoemd in deze beleggingsaanbeveling, verklaren dat (i) opinies, visies en aanbevelingen die in dit rapport gedaan worden, zijn of haar persoonlijke visie weerspiegelen, (ii) de gebruikte informatie in dit rapport is ontleend aan bronnen die betrouwbaar worden geacht en (iii) geen deel van zijn of haar vergoeding was, is of zal gerelateerd zijn aan specifieke opinies, visies en aanbevelingen die gedaan zijn in dit rapport. Het beleid van Theodoor Gilissen streeft ernaar te publiceren op basis van nieuws, ontwikkelingen en visies gerelateerd aan specifieke bedrijven, sectoren of markten. De AFM (Autoriteit Financiële Markten) is de toezichthouder op de handelswijze en de informatieverstrekking van alle partijen op de financiële markten in Nederland. Meer informatie kunt u vinden op www.gilissen.nl.
Adviseringmethodiek
Koersdoelen zijn gebaseerd op (i) financiële prognoses van de analisten van Theodoor Gilissen, (ii) prognoses van bronnen die betrouwbaar geacht worden en (iii) waarderingsmodellen die gebruikt worden door de Research-afdeling van Theodoor Gilissen. Bij de waardering maken analisten gebruik van verdisconteerde kasstroommodellen (DCF) en vergelijking van gelijkwaardige bedrijven (Peer Group analyse).Theodoor Gilissen hanteert de adviezen Aanbevolen en Niet Aanbevolen. De basis voor de methodiek van afgegeven adviezen is als volgt: Aanbevolen: het aandeel heeft een verwacht koerspotentieel dat uitgaat boven het gemiddelde van de Nederlandse markt gecorrigeerd voor risico, bedrijfsvoering en bedrijfsmodel Niet Aanbevolen: het aandeel heeft een verwacht koerspotentieel dat niet boven het gemiddelde van de Nederlandse markt uitgaat gecorrigeerd voor risico, bedrijfsvoering en bedrijfsmodel.
Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.