Advieslijst Nederlandse aandelen

Advieslijst Nederlandse aandelen woensdag 7 januari 2015

Notities van analisten De olieprijs is in de afgelopen vier weken met 25% gedaald naar net boven de USD 50 per vat. De recente sterke daling kwam na het nieuws dat Irak de olie-export wil uitbreiden naar 3,3 mln vaten per dag, het hoogste niveau sinds 1980. Tegelijk werd bekend dat Rusland ondanks de blokkade in december een topproductie behaalde van 10,7 mln vaten per dag, het hoogste niveau sinds de val van de Sovjet-Unie in 1991. Nu de OPEC niet meer als prijsstabilisator optreedt en Saudi-Arabië zelfs flinke kortingen geeft in de VS, neemt de kans toe dat de olieprijs tot het dieptepunt van 2008/2009 daalt (circa USD 40). Mocht dat gebeuren, dan zal de olieprijs waarschijnlijk niet lang op dat niveau blijven. De productiekosten van olie liggen veelal ver boven dit niveau. Wij gaan nog altijd uit van een sterk herstel van de olieprijs later in het jaar (circa USD 65 – 85 dollar per vat). Wij handhaven dan ook ons Aanbevolen advies voor Shell met een koersdoel van EUR 29. Ook het advies voor SBM Offshore blijft Aanbevolen, maar het koersdoel van EUR 20 wordt enigszins neerwaarts aangepast. Het advies voor Fugro blijft Niet Aanbevolen en het koersdoel is nog onder herziening.

NL Top Picks

Opwaarts K/W 2015E 14,4x

potentieel

7,7x

34,8%

Ahold Akzo Nobel

14,6x 16,6x

3,1% 13,1%

ASML

24,2x

7,5%

DSM

14,2x

18,0%

Philips

10,5x

33,9%

Randstad

10,4x

35,5%

Royal Dutch Shell

13,2x

9,4%

6,3x

Under Review

Sinds

Rendement

NL Top Picks

1-1-2014

0,9%

AEX Index

1-1-2014

8,5%

Aalberts Industries Aegon

SBM Offshore

9,4%

Dividend Picks

Opwaarts Dividend 2014 3,3%

K/W 2015E 14,6x

potentieel

DSM

3,4%

14,2x

18,0%

Royal Dutch Shell

5,5%

13,2x

9,4%

K/W 2015E

potentieel

Arcadis

14,9x

19,1%

Royal Dutch Shell

13,2x

9,4%

Unilever

17,7x

3,0%

K/W 2015E 10,4x

potentieel 35,5%

Ahold

Defensieve Picks

Opwaarts

Cyclische Picks Opwaarts Randstad

AEX Index

3,1%

USG People

11,0x

65,6%

440

TKH Group

10,8x

17,7%

430

Aalberts Industries

14,4x

9,4%

K/W 2015E

Opwaarts potentieel

420

Speculatieve Picks

410 400 390 380

Galapagos

111,3x

58,1%

370

Ten Cate

11,4x

63,7%

360

BAM Groep

12,5x

22,1%

350

jan apr jul Data zijn gebaseerd op de slotkoersen van 6 januari 2015.

okt

jan

Leest u alstublieft de disclaimer op de laatste pagina en op www.gilissen.nl.

Aanbevolen Nederlandse aandelen Aalberts Industries KOERS EUR 23,77

KOERSDOEL EUR 26,00

Aanbevolen M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 0,45 1,9% 14,4 x EUR 1,65 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● De omzetverdeling is: 30% bouwgerelateerde producten in Europa, 20% bouwgerelateerd in de VS, 11% gerelateerd aan klimaatbeheersing en 39% gerelateerd aan de industrie. ● De regionale omzetverdeling is: Duitsland 19%, Benelux 13%, overig Europa 40%, Verenigde Staten 20%, rest van de wereld 8% ● De onderneming genereert een hoge vrije kasstroom die grotendeels aangewend wordt voor overnames en investeringen in productiecapaciteit. ● De onderneming heeft recent twee grote overnames gedaan die 13% aan de omzet bijdragen en na financiering 5-6% aan de winst bijdragen. De overnames leiden tot een uitbreiding van het productenpakket en de klantenbasisis. ● De financiële positie is ook na de overnames gezond en ruim binnen de bankcovenanten. ● In het derde kwartaal zijn omzet en winst autonoom gestegen. Wij verwachten voor 2014 7% winstgroei per aandeel en voor 2015 11%. De winstgroei komt voort uit een continue uitbreiding van productenpakket, klantenbestand en een stijgende vraag uit de Amerikaanse (woning)bouw.

MARKTWAARDE EUR 2,6 MRD

27 25 23 21 19 17 15

jan

mei

sep

jan

Bron: Bloomberg Analist: Joost van Beek

Aegon KOERS EUR 5,94

Aanbevolen KOERSDOEL EUR 8,00


DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR EUR 0,23 3,9% 7,7 x EUR 0,77 FINANCIËLE DIENSTVERLENING INVESTMENT CASE ● Van de genormaliseerde winst komt tweederde uit de Verenigde Staten. ● Het accent in de producten ligt op spaar- en pensioenproducten in de levenssfeer. ● De risico's van de producten zijn grotendeels afgedekt (rente- & aandelenhedges). ● De solvabiliteitsratio voor de verzekeringsgroep (IGD) is gezond op 202%. ● De cijfers over het derde kwartaal gaven een 34% toename van nieuwe levensverzekeringen. De nettodeposito's stegen 20%. Het onderliggende resultaat bedroeg EUR 291 miljoen vergeleken met EUR 531 miljoen door aanpassing van de actuariele modellen. De onderliggende winst per aandeel bedroeg EUR 0,11 (was EUR 0,17). ● Het eigen vermogen steeg en kwam uit op EUR 7,90 per aandeel. ● Het rendement op eigen vermogen is gedaald van 8,8% in het tweede kwartaal naar 8,5% (onderliggende) over het derde kwartaal.

8

7

6

5

4

jan

mei

sep

M O R

jan

Bron: Bloomberg Analist: Tom Muller

Ahold KOERS EUR 14,55



DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR EUR 0,48 3,3% 14,6 x EUR 0,99 CONSUMENT BASIS INVESTMENT CASE ● De Verenigde Staten levert 60% van de omzet en Nederland 35%. ● In Nederland en in de VS staat de omzet in de supermarkten onder druk mede door de scherpe prijsconcurrentie en een terughoudende consument. ● Ahold zal de marktpositie verstevigen door de voorsprong op het gebied van online bestellen te vergroten. Het bestellen van voeding via internet is nu nog gering (1% van de Nederlandse supermarktomzet) en dit zal toenemen tot 4-5%. Ahold zal hierdoor ook de levering aan bedrijven (B2B) kunnen vergroten. ● De onderneming heeft als doelstelling om de omzet via online bijna te verdubbelen tot EUR 2,5 miljard in 2017. De hiervoor noodzakelijke investeringen zullen de winstmarge in 2015 en 2016 licht drukken. ● De financiële positie is sterk en we verwachten dat de grote jaarlijkse vrije kasstroom (EUR 800 miljoen in 2014) deels aangewend zal worden voor continuering van aandeleninkoop. ● Aan de daling van de operationele winstmarge kwam in het derde kwartaal een eind. In de VS begint de uitrol van het verbeterprogramma (Customer loyalty) langzaam vruchten af te werpen. ● De nettowinst zal dalen in 2014 maar voor 2015 verwachten we winstgroei en een winst per aandeel boven het niveau van 2012/13. De hogere dollarkoers zal hier ook 1-2% aan bijdragen.

16 15 14 13 12 11

jan

mei

sep

jan

Bron: Bloomberg

Analist: Joost van Beek


M O R

Akzo Nobel KOERS EUR 56,58

Aanbevolen

KOERSDOEL EUR 64,00


DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR EUR 1,65 2,9% 16,6 x EUR 3,42 BASISMATERIALEN INVESTMENT CASE ● De omzetverdeling is; Europa 45%, Noord Amerika 20% en overig 35%. De onderneming heeft een grote exposure naar de Europese bouwmarkt. ● De productverdeling per bedrijfsresultaat is: decoratieve verven 15%, performance coatings 45% en specialty chemicals 30%. ● In Europa wordt de productie van decoratieve verven geherstructureerd en worden fabrieken samengevoegd. ● De financiële positie is gezond en wij verwachten een dividendverhoging voor 2015. ● Het derde kwartaal was het 5e opeenvolgende kwartaal van hogere resultaten. Bedrijfsresultaat en nettowinst stegen ten opzichte van 2013 met 11%, respectievelijk 32%. Alleen in de divisie Performance Coatings viel de winst tegen (-16%) mede door lagere verkoopprijzen en hogere herstructureringslasten. ● De onderneming ligt op koers om de doelstelling van een winstmarge (EBITA) van 9% in 2015 te realiseren. De omzetgroei is lager dan verwacht en onder de doelstelling, maar kostenbesparingen compenseren dit effect. Herstructureringslasten (EUR 250m miljoen in 2014) zullen stevig dalen in 2015 omdat diverse efficiëncyslagen met succes zijn doorgevoerd.

65 60 55 50 45 40 35

jan

mei

sep

M O R

jan


Arcadis KOERS EUR 24,34



30 28 26 24 22 20 18

jan

mei

sep

jan

M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 0,63 2,6% 14,9 x EUR 1,64 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● Omzetverdeling : Amerika 38%, Europa 33% en overige regio's 29%. ● De omzetverdeling is: Infrastructuur 24%, water 14%, milieu 31% en gebouwen 31%. ● Het bedrijf heeft een sterke positie wereldwijd en profiteert van trends zoals urbanisatie, schaarste aan drinkwater en klimaatveranderingen. ● In de nieuwe langjarige strategie is de marge voor het bedrijfsresultaat op 11% gesteld voor de periode 20142016 (in 2013 bedroeg deze 9%). ● De winstvooruitzichten voor 2014 zijn, na de licht tegenvallende derde kwartaalcijfers, vrijwel ongewijzigd, te weten 6% autonome winstgroei (en 10% inclusief recente acquisities). De orderportefeuille is rijk gevuld met een omvang van circa één keer de jaaromzet. ● Arcadis heeft een deel van de overnamesom (EUR 540 miljoen) van twee grote overnames (Hyder en Callison) recent met een 10% aandelenemissie (opbrengst EUR 174 miljoen) gefinancierd. Deze acquisities vormen een complementaire en geografische aanvulling op het dienstenpakket van Arcadis en zullen vanaf 2015 duidelijk aan de winst per aandeel gaan bijdragen. ● Na de aandelenemissie voldoet de financiële positie ruim aan de bankcovenanten en zal door de toegenomen kasstroom verder verbeteren.


ASML KOERS EUR 84,67


M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 0,70 0,8% 24,2 x EUR 3,49 INFORMATIETECHNOLOGIE R INVESTMENT CASE ● ASML is wereldmarktleider in de ontwikkeling en productie van Lithografiemachines. De technische voorsprong op de twee concurrenten Nikon en Canon is zo groot dat ze in de komende jaren niet meer kan worden ingehaald. ● De markt voor chipmachines is cyclisch. ASML heeft de operationele kosten door de invoer van een flexibele schil meer variabel gemaakt, waardoor het bedrijf niet meer zo snel in de verliezen zal komen op het dieptepunt van de markt. ● Het concern maakt vorderingen met de ontwikkeling van de EUV-machines. Wij verwachten diverse orders voor deze dure machines tegen het einde van 2014, begin 2015 en deze zullen dan pas in 2015 aan het resultaat bijdragen. Deze machines hebben een hogere winstmarge dan gemiddeld. ● In het derde kwartaal steeg de orderintake en daarmee ook de orderportefeuille naar een niveau van EUR 2,4 miljard. De portefeuille bevat steeds meer machines (zoals de nieuwe EUV) met een hogere verkoopprijs en een gemiddeld hogere winstmarge. Dit legt een stevig fundament voor een hoge winstgroei in 2015 en verder.


95 90 85 80 75 70 65 60 55

jan

mei

sep

jan

Bron: Bloomberg Analist: Jos Versteeg


BAM Groep KOERS EUR 2,46



5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0

jan

mei

sep

jan

M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O 12,5 x EUR 0,20 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● Nederland is de belangrijkste markt waar 39% van de omzet behaald wordt, gevolgd door VK (28%). Ruim de helft van de omzet wordt gerealiseerd in infrastructuur, 40% in bouw (woning en utiliteit) en de rest in vastgoedontwikkeling en publiek-private samenwerking. ● Sinds 2013 zijn de criteria voor en de controle op het aannemen van projecten verscherpt. Er zitten nog slecht lopende projecten in de portefeuille die eerder zijn aangenomen en die hebben geleid tot een projectverlies van EUR 68 miljoen. ● Het management voert nu een omvangrijk kostenreductie-programma door waarbij het werkkapitaalbeslag fors wordt gereduceerd. De kosten hiervan (EUR 80-100 miljoen) worden in het vierde kwartaal van 2014 en eerste helft van 2015 genomen en zullen tot een nettoverlies leiden in deze perioden. We verwachten in 2016 een herstel naar meer genormaliseerde winstmarges (circa 2% voor belasting) en taxeren dan een winst per aandeel van EUR 0,40. ● Het aandeel is speculatief aantrekkelijk vanwege de lage waardering, gelet op het opwaartste winst-peraandeel potentieel. ● Wij verwachten dat een aandelenemissie niet noodzakelijk zal zijn mede vanwege verdere desinvesteringen van activa. De solvabiliteit is recent gestegen naar 22%.


DSM

Aanbevolen

KOERS EUR 48,29

KOERSDOEL EUR 57,00


60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40

jan

mei

sep

jan

Bron: Bloomberg

M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 1,65 3,4% 14,2 x EUR 3,40 BASISMATERIALEN R INVESTMENT CASE ● De onderneming behaalt 45% van de omzet uit opkomende landen en de helft met de verkoop van ingrediënten voor voeding (dier en mens). Een groot deel van de productie vindt nog in Europa (o.a Zwitserland) plaats. ● Het management zal voortgaan met de focus op de voedingsmarkt en het desinvesteren van activiteiten met lagere marges zoals de productie van caprolactam (grondstof voor plastics). De opbrengst zal geherinvesteerd worden in de voedingstak waar winstmarges van 20%-plus behaald worden, maar de timing hiervan is moeilijk te voorspellen. ● Het bedrijfsresultaat van de grootste divisie, Nutrition, daalde 7% in het derde kwartaal deels door tijdelijke factoren (afbouw voorraden babyvoeding in China). Komende kwartalen zal de recent sterk (30%) gedaalde prijs van vitamine E, waar DSM een grote producent van is, eveneens een negatief effect op de winst hebben. Daarentegen zal de vraag naar voedingsingredienten, mede door uitbreiding in opkomende landen, blijven toenemen. Aan de kostenkant zal een verdere integratie (zoals ICT) van geacquireerde ondernemingen plaatsvinden. ● DSM verwacht voor 2014 een lichte daling van de operationele winst. De autonome omzetgroei komt wat lager uit dan verwacht maar kostenbesparingen, nieuwe distributie-overeenkomsten en hogere valutakoersen leggen de basis voor margeverbetering.


Galapagos KOERS EUR 15,19



DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR EUR 0,14 0,9% 111,3 x EUR 0,14 GEZONDHEIDSZORG INVESTMENT CASE ● Galapagos is gericht op de ontwikkeling van nieuwe medicijnen. ● De omzet van R&D bestaat uit mijlpaalbetalingen, waarvan een groot deel(voor GLPG 0634) al vooraf betaald is. ● De tweede test voor reuma (GLPG0634 met AbbVie) was positief en bepaalt momenteel grotendeels het succes; de testresultaten van de fase 2B worden verwacht in '15. ● Het bedrijf heeft in de R&D activiteiten een zestal allianties met internationale farmabedrijven. ● Het aantal klinische testen neemt toe en in 2014 worden vijf fase 2 studies uitgevoerd. ● Er lopen meer dan 20 onderzoeksprogramma's , o.a. taaislijmziekte en ontstekingen. ● Voor heel 2014 wordt een omzet verwacht van EUR 125 miljoen en een kaspositie van EUR 175 miljoen. ● Een fase I klinische test voor longziekten (GLPG 1690) is gestart voor Janssen Pharmaceutica. ● Galapagos sloot het eerste halfjaar af met een kaspositie van EUR 232 miljoen dankzij de verkoop van de service-activiteiten BioFocus en Argenta ( EUR 129 miljoen).

19 18 17 16 15 14 13 12 11 10

jan

mei

sep

jan

Bron: Bloomberg Analist: Tom Muller


M O R

Philips KOERS EUR 23,16


M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 0,80 3,5% 10,5 x EUR 2,21 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● Healthcare is met 41% van de omzet en 54% van het operationele resultaat de belangrijkste divisie. Lighting is tweede met 36% van de omzet en 30% van het resultaat. Na de verkoop van TV's en AVM&A is Consumer Lifestyle de kleinste divisie. ● Topman Frans van Houten heeft een uitstekend track record in het verbeteren van bedrijven. Bij Philips kan nog verder op kosten worden bespaard. ● De groeidoelstellingen voor het bedrijfsresultaat voor de komende jaren zijn verhoogd met als marge 1112% (was 10-11%) Voor EUR 1.5 miljard worden aandelen ingekocht (6% van uitstaande aandelen). ● De divisie Healthcare profiteert van de vergrijzing en de groeiende vraag naar healthcare in opkomende landen. ● Philips gaat de onderneming opsplitsen in twee divisies, gezondheidszorg en verlichting. Deze laatste divisie zal op termijn afgestoten worden, op welke wijze is nog niet besloten. De onderneming handhaaft de financiële doelstellingen voor 2016, maar geeft wel aan dat de resultaten op korte termijn (tweede jaarhelft) licht tegenvallen.


29 28 27 26 25 24 23 22 21 20

jan

mei

sep

jan


Randstad KOERS EUR 38,37


M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 1,08 2,8% 10,4 x EUR 3,68 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● Randstad haalt tweederde van de omzet uit Europa. De VS is met bijna een kwart van de totale omzet het belangrijkste land geworden. De arbeidsmarkt laat daar een geleidelijk herstel zien. ● Randstad profiteert op lange termijn van de toenemende vraag naar flexibilisering van de arbeidsmarkten in Europa. ● De onderneming haalt nog het grootste deel uit Staffing, waar de marges het laagst zijn. Het concern wil de activiteiten voor professionals en Inhouse, waar de marges beter zijn, vergroten. ● De derde kwartaalcijfers lieten in de meeste landen waar Randstad actief is een verbetering van autonome omzet per werkdag (+4,2%) en winstmarge zien, behalve in Frankrijk en Duitsland. De operationele winst steeg 21% bij een 4% hogere omzet. ● Op basis van een geleidelijk verder economisch herstel en additionele kostenbesparingen (EUR 60-70 miljoen) verwacht de onderneming dat een operationele winstmarge van 5-6% in 2016 haalbaar is. Dit is in lijn met onze taxatie (5,6%) en impliceert een dubbelcijferige winstgroei per aandeel de komende jaren.


55 50 45 40 35 30

jan

mei

sep

jan


Royal Dutch Shell KOERS EUR 26,52

KOERSDOEL EUR 29,00

Aanbevolen M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 1,47 5,5% 13,2 x EUR 2,01 ENERGIE R INVESTMENT CASE ● Veruit het grootste deel (ca 80%) van de inkomsten komt uit upstream (exploratie en productie). De rest uit downstream (raffinage en handel). ● Shell heeft een uitstekend trackrecord voor de dividendbetaling. Het dividend is vanaf de tweede wereldoorlog nooit verlaagd. De gemiddelde stijging van het dividend over de afgelopen 20 jaar is circa 5%. Het dividend wordt evenwel aangekondigd in US$; er is dus wel een valutarisico (nu een plus). Het huidige dividendrendement ligt boven 5%. ● De winst, gecorrigeerd voor voorraadeffecten, steeg met 31% in het derde kwartaal. Zowel upstream als downstream lieten een sterke verbetering zien. De winstgroei kwam voort uit het in productie nemen van nieuwe velden, een daling van exploratiekosten en hogere inkomsten uit gas. De productie daalde echter met 5% (olie-equivalent vaten per dag). ● De kasstroom uit operationele activiteiten was hoog (USD 12,8 miljard) en daar bovenop kwamen nog opbrengsten uit desinvesteringen. ● De stijging van de USD is positief voor het dividend omdat het in USD wordt uitgekeerd.


32 30 28 26 24 22 20

jan

mei

sep

jan



SBM Offshore KOERS EUR 9,13

Aanbevolen

KOERSDOEL Under Review


16 15 14 13 12 11 10 9 8

jan

mei

sep

jan

Bron: Bloomberg

M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O 6,3 x EUR 1,45 ENERGIE R INVESTMENT CASE ● SBM Offshore richt zich volledig op de markt voor FPSO’s, omgebouwde olietankers die op volle zee worden afgemeerd en geproduceerde olie opslaan tot een shuttletanker de olie afvoert. ● Doordat nu vaker olie wordt geproduceerd in gebieden waar geen pijpleiding-infrastructuur is (vaak vanwege de waterdiepte), wordt vaker gekozen voor FPSO’s. Het concern spreekt van circa 60 projecten die de komende jaren op de markt komen. SBM Offshore verwacht daar ongeveer één derde van binnen te halen. ● SBM Offshore heeft de grootste vloot FPSO's ter wereld, bestemd voor de verhuur. Deze leasevloot levert een stabiele kasstroom. ● SBM heeft een definitieve schikking bereikt met het Openbaar Ministerie (zowel de Nederlandse als Amerikaanse) over de omkopingsaffaire. Het bedrag van USD 240 miljoen (EUR 0,85 per aandeel) is geheel conform de voorziening die in het eerste halfjaar genomen was. De situatie ten aanzien van mogelijke omkoping in Brazilie lijkt nog niet afgerond te zijn en hierdoor kan SBM nog niet op orders van Petrobras inschrijven. ● De onderneming wil de financiering van de FPSO vloot deels via de Amerikaanse beurs gaan laten lopen. Dit verbetert de financieringscapaciteit en vermindert dus de kans op een emissie. ● De orderportefeuille per einde derde kwartaal bleef op een hoog niveau (USD 22 miljard). De onderneming heeft nu een tendering lopen op drie FPSO's en vijf FPSO's in de pre-tendering fase.

Analist: Jos Versteeg

Ten Cate KOERS EUR 18,03


M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 0,55 3,1% 11,4 x EUR 1,58 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● De omzetverdeling is: Europa 40%, Verenigde Staten 45% en overige regio's 15%. ● De product omzetverdeling is: Protective fabrics/components 40%, gras/geotextiel 55% en overig 5%. ● Nieuwe samenwerkingen ( o.a. met BASF, Corning, Kringlan) zijn gevormd voor de productie van thermoplasten voor auto's. Dit is een veelbelovend segment maar het duurt een aantal jaren voordat dit tot een winstgevende omzet leidt. ● De order inflow en de uitlevering van de orders laten bij Ten Cate een wisselvallig beeld zien en zijn vooraf moeilijk goed in te schatten. Dit was ook zichtbaar in het derde kwartaal waar de afzet van defensiematerieel (armour composites) en vraag vanuit de ruimtevaartsector daalden. De winst steeg met 10% door een hogere omzet in beschermende kleding en composietdelen voor vliegtuigen. ● Wij verwachten een groei in de afzet van defensiematerieel door toenemende defensieuitgaven als gevolg van de huidige geopolitieke spanningen. Ook de vraag vanuit de vliegtuigindustrie met goed gevulde orderportefeuilles zal aan de omzetgroei bijdragen. De hogere bezettingsgraad en bovengemiddelde marges op deze activiteiten zal tot een duidelijke verbetering van de winstmarge leiden.


25 24 23 22 21 20 19 18 17

jan

mei

sep

jan


TKH Group KOERS EUR 25,48



28 27 26 25 24 23 22 21 20

jan

Bron: Bloomberg

mei

sep

jan

M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 0,90 3,5% 10,8 x EUR 2,36 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● TKH Group is een internationale onderneming met een hoog innovatief gehalte dat producten ontwikkelt en levert op het gebied van telecom, ICT, industriele automatisering en inspectie (hoogwaardige camera's). ● Op het gebied van machines voor de productie van banden is de onderneming wereldleider en levert aan tientallen bandenfabrikanten. Deze activiteit is goed voor 40% van de totale omzet en tweederde van de winst. ● De omzet buiten Nederland (21% van groepsomzet) groeit snel. De helft van de omzet wordt in Europa (excl. Nederland) gerealiseerd en 25% in Azie. ● De derde kwartaalwinst liet een stevige groei zien met een 49% hoger bedrijfsresultaat en een nettowinststijging van 84%. De belangrijkste drijfveer hierachter was een hoog niveau van oplevering van bandenbouwmachines en daardoor een hoge bezettingsgraad van de fabrieken. Het management heeft de winstprognose voor 2014 verhoogd vanwege de grote orderinflow en productvernieuwingen. ● TKH heeft recent de positie op het gebied van hoogwaardige communicatiesystemen versterkt met de overname van Commend Group die een sterk internationaal verkoopnetwerk heeft. Dit netwerk kan TKH benutten voor de verdere geografische uitrol van het productenpakket. ● Wij taxeren een dubbelcijferige winstgroei per aandeel voor 2014 en 2015 en verwachten dat het management de winstdoelstelling van een operationele marge van 9-10% in 2015 gaat verhogen.



Unilever KOERS EUR 31,55


M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 1,14 3,6% 17,7 x EUR 1,78 CONSUMENT BASIS R INVESTMENT CASE ● De omzetspreiding: Azie-Afrika 40%, Europa 30% en Amerika 30%. ● De productverdeling in bedrijfsresultaat is: Persoonlijke verzorging 37%, voeding 28%, ijs en huishoudelijke verzorging 25%. ● Het management is proactief de portefeuille van activiteiten aan het opschonen en heeft dit jaar voor ruim EUR 2 miljard aan activiteiten gedesinvesteerd. De middelen worden vooral geherinvesteerd in de uitbreiding van posities in opkomende markten. ● De onderneming heeft sinds 1962 het dividend met gemiddeld 7,5% per jaar verhoogd. ● De volume-ontwikkeling zwakt sinds begin dit jaar af en bedroeg in het derde kwartaal nog slechts +0,3% bij een stabiele prijsontwikkeling van +1,8%. Hier lag een deels tijdelijk effect aan ten grondslag, een forse afbouw van voorraden bij klanten in China (invloed van -0,7% op de omzet). Dit zal ook in het vierde kwartaal optreden. De afzetontwikkeling in Europa bleef zwak (-2%) maar in de VS begint een herstel zichtbaar te worden. Productvernieuwing is noodzakelijk om het prijsniveau op peil te houden. ● De autonome omzetgroei zal gering zijn zolang inflatie marginaal blijft. We verwachten wel winstgroei in de komende jaren door een scala van (interne) maatregelen.


35 33 31 29 27 25 23

jan

mei

sep

jan


USG People KOERS EUR 8,76

Aanbevolen

KOERSDOEL EUR 14,50

M DIV 2014E DVD RENDEMENT K/W 2015E WPA 2015 GECOR. SECTOR O EUR 0,25 2,8% 11,0 x EUR 0,80 INDUSTRIE R INVESTMENT CASE ● USG People heeft een sterke focus op de Benelux (ruim tweederde van de omzet). ● De belangrijke Nederlandse uitzendmarkt laat momenteel een sterk herstel zien. ● USG heeft een relatief groot aandeel Specialist Staffing (een derde van de omzet) en is gericht op middenen kleinbedrijf, waar de marges beter zijn dan in het grootbedrijf. ● De operationele winst steeg met 25% in het derde kwartaal en de autonome omzet met 4% ten opzichte van het derde kwartaal 2013. De onderneming heeft een relatief groot aandeel bij het midden-en kleinbedrijf waar het herstel van de omzet wat later op gang komt. ● Specialist Staffing( 33% van de totale omzet) groeide met 6%. ● Het management geeft aan dat er wel sprake is van enige groeivertraging vanwege de nog onzekere economische omstandigheden en verwacht dat dit voor de relevante uitzendsegmenten slechts tijdelijk is.


15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5

jan

mei

sep

jan



Overige Nederlandse aandelen BEDRIJF

KOERS

ANALIST

KOERSDOEL

OVERIGE AANBEVOLEN AANDELEN BinckBank EUR 7,02 KAS Bank EUR 9,89 Kendrion EUR 21,90 Sligro EUR 31,88

Tom Muller Tom Muller Tom Muller Joost van Beek

EUR 9,00 EUR 11,00 EUR 28,00 EUR 30,00

NIET AANBEVOLEN AANDELEN Airfrance - KLM EUR 7,96 Arcelor Mittal EUR 8,67 ASMI EUR 34,21 Boskalis EUR 43,47 Brunel International EUR 13,60 Corbion EUR 13,51 Delta Lloyd EUR 17,80 Fugro EUR 16,47 Heijmans EUR 8,52 Heineken EUR 56,81 Imtech EUR 3,78 ING Groep EUR 10,35 IMCD EUR 26,60 KPN EUR 2,52 NN Group EUR 24,52 Nutreco EUR 44,30 TomTom EUR 5,77

Jos Versteeg Joost van beek Jos Versteeg Joost van Beek Jos Versteeg Joost van Beek Tom Muller Jos Versteeg Joost van Beek Joost van Beek Joost van Beek Tom Muller Joost van Beek Jos Versteeg Tom Muller Joost van Beek Jos Versteeg

OVERIGE AANDELEN ZONDER KOERSDOEL Ballast Nedam Tom EUR 3,20 Batenburg EUR 14,81 Tom Beter Bed EUR 16,17 Tom Grontmij Tom EUR 3,53

MARKTW.

EUR EUR EUR EUR

0,5 0,2 0,3 1,4

DVD. REND.

K/W 2015E WPA 2014 GECOR.WPA 2015 GECOR. SECTOR

0,89 1,14 1,96 2,10

FINANCIËLE DIENSTVERLENING FINANCIËLE DIENSTVERLENING INDUSTRIE CONSUMENT BASIS

-EUR 2,28 EUR 0,05 EUR 1,74 EUR 3,50 EUR 1,07 EUR 1,29 EUR 2,21 N.A. -EUR 0,35 EUR 2,86 -EUR 0,02 EUR 0,81 EUR 0,91 EUR 0,03 EUR 1,89 EUR 2,17 EUR 0,12

EUR 0,42 EUR 0,52 EUR 2,29 EUR 2,82 EUR 1,10 EUR 1,46 EUR 2,35 N.A. EUR 0,50 EUR 3,11 -EUR 0,19 EUR 0,99 EUR 1,80 EUR 0,09 EUR 2,19 EUR 2,39 EUR 0,11

INDUSTRIE BASISMATERIALEN INFORMATIETECHNOLOGIE INDUSTRIE INDUSTRIE CONSUMENT BASIS FINANCIËLE DIENSTVERLENING ENERGIE INDUSTRIE CONSUMENT BASIS INDUSTRIE FINANCIËLE DIENSTVERLENING BASISMATERIALEN TELECOMMUNICATIE FINANCIËLE DIENSTVERLENING CONSUMENT BASIS INFORMATIETECHNOLOGIE

N.A. 14,9x

-EUR 2,50 EUR 0,71

-EUR 1,91 EUR 1,00

2,8%

20,7x

EUR 0,70

EUR 0,78

INDUSTRIE INDUSTRIE CONSUMENT DUURZAAM

0,0%

13,0x

EUR 0,11

MRD MRD MRD MRD

5,6% 6,5% 3,2% 3,3%

7,8x 8,7x 11,2x 15,2x

EUR EUR EUR EUR

EUR 5,00 EUR 9,50 EUR 30,00 EUR 40,00 EUR 16,00 EUR 16,00 EUR 19,75 Under Review EUR 8,00 EUR 55,00 EUR 4,00 EUR 12,00 EUR 18,00 EUR 2,00 EUR 24,00 EUR 44,50 EUR 2,20

EUR 2,4 MRD EUR 14,4 MRD EUR 2,2 MRD EUR 5,3 MRD EUR 0,7 MRD EUR 0,9 MRD EUR 3,5 MRD EUR 1,4 MRD EUR 0,2 MRD EUR 32,7 MRD EUR 0,5 MRD EUR 39,9 MRD EUR 1,3 MRD EUR 10,8 MRD EUR 8,6 MRD EUR 3,1 MRD EUR 1,3 MRD

0,0% 1,8% 1,5% 3,2% 4,0% 3,3% 5,8% 0,0% 0,0% 1,8% 0,0% 3,4% 0,9% 2,8% 2,0% 2,3% 0,0%

19,1x 16,6x 14,9x 15,4x 12,3x 9,3x 7,6x N.A. 16,9x 18,3x N.A. 10,5x 14,8x 28,0x 11,2x 18,6x 52,5x

Muller Muller Muller

N.A. N.A.

EUR 0,1 MRD EUR 0,0 MRD

0,0% 2,0%

N.A.

EUR 0,4 MRD

Muller

N.A.

EUR 0,2 MRD

0,77 1,83 1,53 1,94

EUR EUR EUR EUR

EUR 0,27

INDUSTRIE

Macintosh

EUR 3,45

Tom Muller

N.A.

EUR 0,1 MRD

0,0%

N.A.

-EUR 0,46

-EUR 0,10

CONSUMENT DUURZAAM

Nedap

EUR 26,46

Tom Muller

N.A.

EUR 0,2 MRD

5,5%

13,7x

EUR 1,83

EUR 1,93

INDUSTRIE

Pharming

EUR 0,38

Tom Muller

N.A.

EUR 0,2 MRD

0,0%

N.A.

-EUR 0,01

EUR 0,00

GEZONDHEIDSZORG

Stern

EUR 12,70

Tom Muller

N.A.

EUR 0,1 MRD

2,6%

8,0x

EUR 0,90

EUR 1,58

INFORMATIETECHNOLOGIE

Van Lanschot

EUR 17,02

Tom Muller

N.A.

EUR 0,7 MRD

1,5%

6,8x

EUR 2,22

EUR 2,50

FINANCIËLE DIENSTVERLENING

Wessanen

EUR 5,23

Tom Muller

N.A.

EUR 0,4 MRD

1,5%

14,2x

EUR 0,24

EUR 0,37

CONSUMENT BASIS

DATA Jos Versteeg Jos Versteeg Jos Versteeg Jos Versteeg Jos Versteeg Jos Versteeg

N.A. N.A. N.A. N.A. EUR 17,00 EUR 22,00

EUR 2,9 MRD EUR 1,3 MRD EUR 0,1 MRD EUR 5,5 MRD EUR 28,8 MRD EUR 7,5 MRD

0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 2,8% 2,9%

51,2x 4,2x N.A. 18,5x 20,5x 19,7x

EUR 0,09 EUR 0,76 -EUR 0,67 EUR 2,17 EUR 0,85 EUR 1,23

N.A. N.A. EUR 0,17 EUR 2,22 EUR 0,93 EUR 1,27

INDUSTRIE INDUSTRIE INFORMATIETECHNOLOGIE BASISMATERIALEN CONSUMENT DUURZAAM CONSUMENT DUURZAAM

AANDELEN OP BASIS VAN CONSENSUS TNT Express EUR 5,20 PostNL EUR 3,04 Ordina EUR 1,24 Vopak EUR 42,78 Reed Elsevier EUR 19,10 Wolters Kluwer EUR 16,00

Data zijn gebaseerd op de slotkoersen van 6 januari 2015.

Verdeling van de adviezen Aanbevolen Niet aanbevolen

23 16

Niet aanbevolen met koersdoel Under Review


14 1

Disclaimer Algemeen

Dit onderzoeksrapport is uitgebracht onder verantwoordelijkheid van Theodoor Gilissen Bankiers N.V. (hierna: Theodoor Gilissen). Het document wordt in principe eens in de twee weken gepubliceerd op woensdag van de even kalenderweken. De in deze publicatie vermelde gegevens zijn ontleend aan door Theodoor Gilissen betrouwbaar geachte bronnen en publiekelijk bekende informatie. Voor de juistheid en volledigheid van de genoemde feiten, gegevens, meningen, verwachtingen en uitkomsten kan Theodoor Gilissen niet instaan. Theodoor Gilissen geeft geen garantie of verklaring omtrent genoemde juistheid en volledigheid, noch uitdrukkelijk noch stilzwijgend. Theodoor Gilissen aanvaardt dan ook geen aansprakelijkheid voor schade die het gevolg is van de onjuistheid en/of onvolledigheid van bedoelde informatie. Dit rapport dient niet te worden opgevat als een aanbod om waardepapieren te verkopen, noch als een uitnodiging tot aankoop ervan. De adviezen en aanbevelingen in dit rapport zijn generiek van aard en houden derhalve geen rekening met de specifieke beleggingsdoelstellingen, de persoonlijke financiële situatie en persoonlijke behoeftes van de ontvanger. De ontvanger mag de adviezen en aanbevelingen uit het rapport dan ook niet aanmerken als een persoonlijk advies: de ontvanger moet zijn of haar eigen adviseur raadplegen om te overleggen of het effect dat in dit rapport aan bod komt, voor hem of haar een passende investering is en/of de adviezen en aanbevelingen in het rapport in overeenstemming zijn met zijn of haar beoogde risicoprofiel. De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Theodoor Gilissen verricht geen investment banking of andere corporate finance activiteiten voor de in dit rapport vermelde bedrijven. De adviezen van Theodoor Gilissen zijn gebaseerd op de verwachting van de 12 maands koersperformance vanaf het moment van publicatie van dit rapport. Opinies, feiten en meningen in dit rapport kunnen zonder nadere aankondiging worden gewijzigd. De verspreiding van dit rapport in andere jurisdicties dan in Nederland is mogelijk aan restricties onderhevig en de ontvanger van dit rapport dient zichzelf te informeren over eventuele restricties. Theodoor Gilissen verbiedt nadrukkelijk het herverspreiden van dit rapport via internet of op een andere manier en aanvaardt geen enkele aansprakelijkheid voor de acties van derde partijen op dit gebied. Het auteursrecht van deze publicatie berust bij Theodoor Gilissen. De ontvanger van dit rapport is gebonden aan de restricties zoals vermeld staan in deze disclaimer. Het is verboden voor derde partijen om dit rapport te verspreiden via internet of op een andere manier. Theodoor Gilissen is niet aansprakelijk voor derde partijen die dit rapport verspreiden of herproduceren. Informatieverstrekking

Analisten, genoemd in dit rapport, verklaren dat (i) opinies, visies en aanbevelingen die in dit rapport gedaan worden, zijn of haar persoonlijke visie weerspiegelen, (ii) de gebruikte informatie in dit rapport is ontleend aan bronnen die betrouwbaar worden geacht en (iii) geen deel van zijn of haar vergoeding was, is of zal gerelateerd zijn aan specifieke opinies, visies en aanbevelingen die gedaan zijn in dit rapport. Het beleid van Theodoor Gilissen streeft ernaar te publiceren op basis van nieuws, ontwikkelingen en visies gerelateerd aan specifieke bedrijven, sectoren of markten. De AFM (Autoriteit Financiële Markten) is de toezichthouder op de handelswijze en de informatieverstrekking van alle partijen op de financiële markten in Nederland. Meer informatie kunt u vinden op www.gilissen.nl.

Adviseringmethodiek

Koersdoelen zijn gebaseerd op (i) financiële prognoses van analisten Jos Versteeg, Joost van Beek en Tom Muller van Theodoor Gilissen, (ii) prognoses van bronnen die betrouwbaar geacht worden en (iii) waarderingsmodellen die gebruikt worden door de Research-afdeling van Theodoor Gilissen. Bij de waardering maken analisten gebruik van verdisconteerde kasstroommodellen (DCF) en vergelijking van gelijkwaardige bedrijven (Peer Group analyse).Theodoor Gilissen hanteert de adviezen Aanbevolen en Niet Aanbevolen. De basis voor de methodiek van afgegeven adviezen is als volgt: Aanbevolen: het aandeel heeft een verwacht koerspotentieel dat uitgaat boven het gemiddelde van de Nederlandse markt gecorrigeerd voor risico, bedrijfsvoering en bedrijfsmodel Niet Aanbevolen: het aandeel heeft een verwacht koerspotentieel dat niet boven het gemiddelde van de Nederlandse markt uitgaat gecorrigeerd voor risico, bedrijfsvoering en bedrijfsmodel


Advieslijst Nederlandse aandelen

Recommend Documents