Schroders Gazdasági és stratégiai nézőpont

Kizárólag szakmai befektetőknek!

2014. június 27.

Schroders

Gazdasági és stratégiai nézőpont Keith Wade

Vezető gazdasági és stratégiai szakértő (44-20)7658 6296

Visszafogott Fed: likviditási buborék jöhet (2. oldal) •

Azad Zangana Európai gazdasági szakértő (44-20)7658 2671

•

Craig Botham

Feltörekvő piaci gazdasági szakértő (44-20)7658 2882

A Fed legutóbbi nyilatkozataiból, valamint Janet Yellen elnök kijelentéseiből arra következtethetünk, hogy az amerikai központi banknak a növekvő infláció és a túlzott kockázatvállalás jeleit mutató pénzügyi piacok ellenére sem sürgős a kamatemelés. Alapvető előrejelzésünkben erősödő munkaerő-piaci hiánnyal és inflációs nyomással számolunk, emellett a Taylor-szabályra épülő modellünk szerint a kamatemelés is időszerűvé vált. Tisztában vagyunk azonban azzal, hogy egyes régi szabályok az aktivitást akadályozó tényezőkre tekintettel nem érvényesek: az adósságszint továbbra is viszonylag magas, a banki hitelezés felára nőtt, ezenkívül a piacok is érzékenyebbek a magasabb kamatokra. A Fed számára az jelent veszélyt, hogy a szigorítás késleltetése vagy magasabb inflációhoz vezet, vagy az eszközpiacokra folyamatosan áramló többletlikviditás miatt megjelenik a buborék kockázata, ez pedig körülményesebbé teszi a laza monetáris politika lezárását.

Skót függetlenség: gazdasági és politikai kihívások (6. oldal) •

•

Skócia történelmi jelentőségű népszavazásra készül, amely az Egyesült Királyság többi részével fennálló 300 éves politikai és gazdasági unió végét jelentheti. Ennek politikai és gazdasági következményeit mind a független Skócia, mind az Egyesült Királyság fennmaradó része tekintetében vizsgáljuk. Vizsgálatunkban nyugtalanító eredményre jutunk: Skócia számára minden bizonnyal nehézséget okoz a hatalmas költségvetési hiány megfékezése, amelyet valószínűleg súlyosbít az északi-tengeri olaj- és gázkitermelésből származó bevételek megcsappanása. Várható egy új jegybank felállítása és új fizetőeszköz bevezetése, Skóciát azonban próbára teheti a piacok bizalmának elnyerése. Végeredményben igen valószínű, hogy a független Skóciának számottevő gazdasági kihívásokkal és pénzügyi piaci nyomással kell megküzdenie.

Indonéz választások: nincs terítéken a gyors fordulat (14. oldal) •

Új hónap, újabb ázsiai választás – ezúttal Indonéziában. Bár indult a piac által is támogatott jelölt, a jelenleg mért szoros eredmények, valamint a csekély politikai különbségek miatt kevesebb okunk van az optimizmusra.

Az álláspontok áttekintése (18. oldal) •

Rövid összefoglalás a fő makrogazdasági álláspontok alakulásáról és a világgazdaság kockázatairól.

Ábra: A Taylor-szabályra épülő modell szerint a Fednek szigorítania kell % 12 10 8 6 4 2 QE októberig) QE (2014. (ending Oct '14)

0

Fed Fed alapkamat Funds

-2

Fed a Taylor-szabály Fed alapkamat funds based on estimatedszerinti Taylorbecslés rule alapján

-4

Modell szerinti előrejelzés Model Prediction

-6

Schroders-előrejelzés Schroders Forecast

-8

’89 '89

’91 '91

’93 '93

’95 '95

’97 '97

'99 ’99

’01 '01

Forrás: Thomson Datastream, Schroders, 2014. június 26.

Kiadta a Schroder Investment Management Limited 2014 júniusában. 31 Gresham Street, London EC2V 7QA. Cégjegyzékszám: 1893220 – Anglia. A vonatkozó engedélyezési és szabályozási kérdésekben a Pénzügyi Magatartási Hatóság jár el.

’03 '03

’05 '05

’07 ’09 '07 '09

’11 '11

’13 '13

’15 '15


2014. június 27.

Visszafogott Fed: likviditási buborék jöhet Eltérő pályán a központi bankok

A hónap során nem pihentek a központi bankok: az Európai Központi Bank (EKB) tovább lazított, a Fed folytatta a kötvényvásárlások leépítését, míg az angol jegybank (BoE) elnöke arra figyelmeztette a piacokat, hogy a kamatemelésre a vártnál korábban kerülhet sor. Mindeközben a japán jegybank elégedettnek látszik stratégiájával, és a háttérben tárgyalásokat kezdett a mennyiségi lazítással (QE) kapcsolatos kilépési stratégiáról. A monetáris politikák általunk központi témaként kezelt eltérése egyértelműen erősödött, így várakozásaink szerint az első brit kamatemelésre jövő februárban kerül sor, az irányadó kamatláb pedig 2015-ben 1,5%-on zár. Felfelé módosítjuk továbbá az amerikai alapkamatra vonatkozó profilunkat is; jegyzetünkben a monetáris politika ütemesebb normalizálásának indokoltságával foglalkozunk. A kockázatokat felismerve ugyanakkor megjegyezzük, hogy a késleltetés megnehezítheti a lazítás majdani lezárását, ha a befektetők a Fed visszafogott álláspontját a fokozott kockázat elfogadásaként értelmezik.

Egyensúlyteremtés Meglepetést okozott számunkra a Fed nyíltpiaci bizottságának (FOMC) legutóbbi nyilatkozata és kamatdöntő ülését követő sajtótájékoztatója, mivel látszólag egyik sem tulajdonított jelentőséget a bizonyítottan erősödő inflációs nyomásnak, valamint a pénzügyi piacokat jellemző túlzott kockázatvállalásnak. Nem mintha kamatemelést vagy a kötvényvásárlások gyorsabb leépítését vártuk volna, úgy véltük azonban, hogy az élénkülő növekedésre, a fogyasztói infláció (CPI) növekedésére, valamint a folyamatosan szűkülő hitelfelárakra tekintettel másfajta hangnem is helyénvaló lehet. A Fed a második félévben gazdasági élénkülésre számít (ezt az álláspontját valószínűleg a legutóbb lefelé módosított 1. negyedéves GDP-adatok sem ingatják meg), Janet Yellen Fed-elnök azonban a „zajnak” minősített inflációs félelmeket félresöpörve arra emlékeztette a befektetőket, hogy az eszközpiaci értékelések megfelelnek az eddigi normáknak.

1. ábra: Meredek növekedés az amerikai fogyasztói maginflációban É/É % 3,5 3,0

A visszafogott Fed nem foglalkozik a növekvő inflációval, és csak mérsékelt csökkenést vár a munkanélküliségben

2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 2004

2005

2006

Recesszió

2007

2008

2009

2010

2011

CPI (élelmiszer és energia nélkül)

2012

2013

2014

6 hónapos évesített

Forrás: Thomson Datastream, Schroders, 2014. június 26.

A kamatdöntők nyugalmának egyik oka, hogy az év hátralévő részében nem számítanak a munkanélküliség számottevő csökkenésére: várakozásaik szerint a ráta a májusi 6,3%-hoz képest 2014 4. negyedévére 6-6,1%-ra csökken. Ez az eredmény összhangban áll a bérek stabil növekedésével, ennek megfelelően a Fed inflációs 1 előrejelzésével is, amely szerint a ráta idén az 1,5-1,7%-os sávban, a későbbiekben pedig közvetlenül 2% alatt marad.

1

Az általuk preferált PCE mérőszám alapján, amely a CPI-nél valamivel alacsonyabb, de azzal szoros összefüggést mutat.

2 Kiadta a Schroder Investment Management Limited 2014 júniusában. 31 Gresham Street, London EC2V 7QA. Cégjegyzékszám: 1893220 – Anglia. A vonatkozó engedélyezési és szabályozási kérdésekben a Pénzügyi Magatartási Hatóság jár el.


2014. június 27.

Véleményünk szerint a kibocsátás erőteljes bővülésének, valamint az aktivitási ráta folyamatos visszaesésének köszönhetően a munkanélküliség gyorsabban és nagyobb mértékben csökken. Ez viszont nyomást gyakorol a bérekre, majd az inflációra is. Előrejelzésünk szerint a munkanélküliségi ráta a jelenlegi 6,3%-os szintről az idei év végéig 5,9%-ra, majd 2015 végéig 5,2%-ra mérséklődik. Az eltérés nem magyarázható a növekedési előrejelzésekkel, hiszen a Fed idén az általunk várthoz hasonló, míg 2015 4. negyedévében erősebb GDP-növekedésre számít (éves szinten 3-3,2%-ra, szemben a saját 2,4%-os adatunkkal). Nyilvánvalóan erőteljesebb élénkülést várnak a termelékenységben, ami fékezi a fajlagos bérköltséget, emellett mérsékelt szinten tartja az inflációt. Előrejelzésünk szerint nagyobb árnyomás várható és egyértelműen időszerű a kamatemelés, ezt azonban a bérnövekedés elmaradása meghiúsíthatja. Az amerikai és más gazdaságokat az utóbbi években viszonylag lapos Phillips-görbe jellemezte, amelynél az alacsonyabb munkanélküliség nem jelenik meg a nagyobb bérnövekedésben vagy inflációban. Ennek egyik magyarázata a fokozódó globalizáció, amely erősíti a munkaerő-piaci versenyt, ezáltal pedig fékezi a bérnövekedést. Egy másik lehetséges ok a szakszervezetek visszaszorulása, ami gyengítette a munkavállalói oldal erejét a bértárgyalások során. Erre az álláspontra épült korábban a Fed elhibázott politikája, amely egyértelmű inflációs jelzés hiányában túl sokáig volt a kelleténél lazább, így egyensúlyhiányt idézett elő a pénzügyi piacokon. Mindennek eredménye az 1990-es évek technológiai buborékja, valamint a 2000-es évek ingatlanpiaci buborékja és bankválsága volt.

A Fed elsődleges feladata a foglalkoztatottsággal és az inflációval, nem pedig az eszközpiacokkal kapcsolatos

Nem hanyagolhatjuk el annak az esélyét, hogy ez megismétlődhet. A St. Louis-i Fed elnöke, James Bullard és mások nyilatkozatainak ellenére a Fed jelenleg mintha nem aggódna túlzottan a pénzügyi piacok egyensúlyhiánya miatt. Természetesen a Fed feladata az infláció szabályozása és a minél nagyobb arányú foglalkoztatottság elérése, nem az eszközárak befolyásolása. Az eddigiek során azonban éppen a pénzügyi piaci egyensúlyhiányok kialakulása figyelmeztetett időben a monetáris politika túlzottan laza voltára, valamint annak hátrányos gazdasági következményeire.

Hol van a „normális” kamatszint? Jelenleg valószínűleg korai lenne buborékok miatt aggódni: a bankok helyzete

kedvezőbb, a részvénypiacokat pedig egyáltalán nem jellemzi a korábbiakhoz hasonló feszültség. A pénzügyi válság legsötétebb napjaiban megállapított irányadó kamatláb azonban változatlanul igen alacsony. Most, hogy a válság legsúlyosabb időszaka lezárult, a kamatoknak normalizálódniuk kell.

A Taylor-szabályra épülő modell szerint időszerű a kamatemelés

Módosítottuk a Taylor-szabályra épülő képletünket annak érdekében, hogy az infláció és a gazdaságban rejlő kapacitástartalék alapján meghatározzuk a kamatszintet. Amint ez a 2. ábrán látható, e tényezők viszonya a válságot megelőzően kellő megbízhatósággal mutatta a kamatszintet. A viszony 2009 és 2013 között megszakadt: a modell szerint a Fednek jelentős negatív irányadó kamatlábat kellene alkalmaznia. Ezzel együtt – mivel a nominális kamatláb nem lehet negatív – a modell alátámasztotta a mennyiségi lazítás formájában alkalmazott rendhagyó monetáris politika szükségességét (lásd az ábrát az első oldalon). Feltételezve, hogy az infláció, a munkanélküliség és a kapacitáskihasználtság az alapvető előrejelzésünknek megfelelően alakul, a modell szerint az irányadó kamatlábnak a tavalyi 3. negyedévben a pozitív tartományba kellett volna lépnie, az idei 4. negyedévben pedig 3%-ra, majd 2015 végére 4-4,5%-ra kellene emelkednie. Mindez valamivel megelőzi a piaci várakozásokat, amelyek jelenleg 2014 végéig 0,25%-os, 2015 végéig 0,75%-os kamattal számolnak. A Fed egyértelművé tette, hogy a gazdasági növekedés akadályai indokolhatják a tartósan a normálisnak tekintett szint alatt tartott irányadó kamatlábat akkor is, ha a foglalkoztatottság és az infláció már megközelítette a jegybanki felhatalmazásnak megfelelő szintet. Belátjuk, hogy a válság nyomán a régi szabályok nem alkalmazhatók változatlan formában, így nem várjuk el, hogy a kamat pontosan illeszkedjen a Taylormodellhez. Ennek ellenére nyilvánvaló, hogy a normalizálódásnak meg kell kezdődnie.



2014. június 27.

Bolond szél fúj? A monetáris szigorítást illetően részben az amiatti aggodalom kapcsán indokolt a fokozott óvatosság, hogy az Egyesült Államok gazdasága érzékenyebbé vált a magasabb kamatszintre. Az aggodalom a 2013. év tapasztalatából, valamint az azt követő „tapírhisztiből” ered, amikor a Fed megszellőztette, hogy a mennyiségi lazítás leépítésére irányuló stratégiát fontolgat. Előző Nézőpontunkban szó volt a lakáspiac gyengeségéről, amely mintha meghaladta volna a jelzálogkamatok emelkedése alapján várható mértéket. A legfrissebb adatok a lakásértékesítés élénkülését jelzik, a jelzáloghitelezés azonban továbbra is erőtlen. Általánosabban megállapítható, hogy a lakossági szektorban a pénzügyi válság előestéjén mért 2007. évi csúcshoz képest jelentősen mérséklődött a GDP-arányos adósság. Ezt az arányt elsősorban a jelzáloghitelezés mozgatja, amelynek visszaesése eleinte a bankok által lefoglalt lakóingatlanok utáni követelésleírásokat tükrözte, míg az utóbbi időben az új hitelezés gyengeségének köszönhető. A legfrissebb adatok szerint az arány visszatért a legutoljára 2003-ban mért, kevéssel a GDP 80%-a alatti szintre (2. ábra).

A lakossági szektor eladósodottsága csökkent, a vállalatok tőkeáttétele nőtt

E tekintetben a háztartások kamatérzékenysége mérséklődött, de továbbra is jelentős. Sokukat ugyanakkor fix jelzálogkamat védi, így a magasabb hitelfelvételi költségek csak bizonyos idő elteltével érvényesülnek. Ez markánsan elüt az egyesült királysági helyzettől, ahol a lakossági hitelek kétharmada változó kamatozású, ezenkívül az általános eladósodottság mértéke is magasabb: az elkölthető személyi jövedelem 140%-a (ugyanez az arány az Egyesült Államokban 100%).

2. ábra: Az Egyesült Államok adóssága szektoronként % of GDP GDP % 100 90 80 70 60 50 40 30 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 Háztartások Recesszió Recession Households Kormányzat (szövetségi, állami, helyi) Nem pénzügyi vállalkozások Govt. (Federal, State & Local) Business (Non.Fin) Forrás: Thomson Datastream, Schroders. 2014. június 26.

Ezzel szemben a vállalati szektor tőkeáttétele emelkedő trendet mutat, és már most is meghaladja a háztartásokét, miután a vállalatok – sok esetben tőketörlesztés céljából – adósságpapírokat bocsátottak ki. Ez valóban a magasabb kamatszinttel szembeni nagyobb sérülékenységre utal, ugyanakkor az új adósság többségében fix kamatozású, így a kibocsátók kihasználhatják az alacsony kamatokat, valamint a befektetők hitelezési hajlandóságát, amelyről a rugalmasabb feltételek melletti (covenant-lite) kötvénykibocsátás térnyerése árulkodik. Elemzésünk alapján a Fednek fokozatosan szigorítania kell, mert a csökkenés ellenére a háztartások adóssága jelenleg is magas, a vállalati szektoré pedig tovább nőtt. Az ábra ezenkívül az állami szektor adósságának növekedését is mutatja, amely Ricardo elve alapján (amely szerint ez végső soron az adófizetők felelőssége) a jövőbeni kereslet újabb gátjának tekinthető. A Fed óvatosságának két további oka van. •

Először is a kockázatmentes irányadó kamat és az átlagos banki kamatok közötti rés nagyobb, mint a válság előtt, ami azt tükrözi, hogy a bankszektor nagyobb jelentőséget tulajdonít a kockázatnak. Ez méltánylandó, mivel a válság



2014. június 27.

alapvető oka a kockázat hibás árazása volt, egyúttal viszont azt is jelenti, hogy a hitelek tartósan megdrágulnak és/vagy csak a jobb minősítésű adósok számára lesznek elérhetők. Következésképpen a hitelfelvétel költségei az irányadó kamatláb mértékétől függetlenül nőnek majd. •

Másodszor a tavalyi események egyértelművé tették, hogy a pénzügyi piacok reakciója felerősítheti a magasabb kamatszint hatását. Ha a szigorúbb gazdaságpolitika irányába tett lépéseket a kötvény- és részvénypiacok eladási hulláma kíséri, akkor a deflációs hatás erősebb lesz, mivel a hitelfelvétel költségei nőnek, a vagyoni hatások pedig megfordulnak.

Az eddigieknél erőteljesebb gazdaságpolitikai lépések várhatók...

A piacok bizonyítottan érzékenyebbé váltak a monetáris politika alakulására: a mennyiségi lazítás, valamint a piaci volatilitás és a kamatokkal kapcsolatos bizonytalanság mérséklődése jelentős mértékben leszorította az amerikai lejárati prémiumokat. Az IMF a csökkenést mintegy 100 bázispontra becsülte a 10 éves 2 állampapír esetében . Az ilyen szélsőségeket fokozatosan csillapítani kell, ha a Fed nem akarja erőteljes sokkhatásnak kitenni a piacokat és a gazdaságot. A magasabb hozamok a korábbi ciklusokhoz képest erőteljesebb hatást gyakorolnának a befektetőkre, miután a válság után a hozamvadászatnak köszönhetően bővült a kötvényállomány és meghosszabbodtak a futamidők. E lépések hatását súlyosbíthatja a fix hozamú hitelpapírok piacán fellépő likviditáshiány.

...a késleltetett szigorítás azonban megnehezítheti a lazítás lezárását

A Fed mindezzel tisztában van, és különösen ügyel arra, hogy a jövőbeni szigorítást fokozatosnak és kiszámíthatónak állítsa be, lehetővé téve ezáltal a kötvénypiaci pozíciók zökkenőmentes leépítését. A helyzet iróniája azonban, hogy az óvatossággal visszaszorítják a volatilitást, továbbá arra ösztönzik a befektetőket, hogy a futamidők meghosszabbításával még nagyobb kockázatot vállaljanak, és a hitelgörbe távolabbi pontjait, illetve a carry trade ügyleteket célozzák meg. A pozíciók leépítése ebből adódóan annál nehezebb lesz. E tekintetben Yellen Fed-elnök hosszabb távon a saját és az FOMC dolgát nehezítheti azzal, ha szabad utat enged a kockázatvállalásnak. Mit jelent mindez a kamattal kapcsolatos álláspontunkra nézve? A kamatemelés irányába ható nyomásokat és a központi bank visszafogott tendenciáját kiegyensúlyozva arra számítunk, hogy idén nem kerül sor kamatemelésre, a mennyiségi lazítás pedig októberben lezárul, majd a Fed első ízben 2015 júniusában emeli irányadó kamatlábát. Ezzel egyidejűleg valószínűleg egy ekkorra időzített sajtótájékoztatót is tartanak, amelyen a Fed elnöke megindokolhatja a politikai irányváltást. Várakozásaink szerint a kamatszint 2015 végére 1,5%-ra emelkedik, majd az FOMC minden ezt követő ülésén 25 bázisponttal emel. Előrejelzésünk a korábbinál magasabb rátával számol, amely egyben meghaladja a Fed júniusi prognózisainak mediánját is. Mindkét előrejelzés magasabb, mint a kamatpiacokon beárazott jelenlegi várakozások. Amint azt modellünk is jelzi, veszélyt a túlzottan laza politika jelent, valamint az, hogy az infláció az alapvető előrejelzésünkben feltételezettnél gyorsabban növekszik. További lehetőség, hogy a többletlikviditás a pénzügyi piacokra áramlik, ami buborékok kialakulásához és a korábbi események megismétlődéséhez vezet. E tekintetben Yellen elődei, Greenspan és Bernanke nyomdokaiban halad.

2

Lásd az IMF 2013. évi globális pénzügyi stabilitási jelentését



2014. június 27.

Skót függetlenség: gazdasági és politikai kihívások Idén ősszel Skócia az Egyesült Királysággal fennálló 300 éves politikai unió felbontásáról szavaz

A Skócia és az Egyesült Királyság többi része közötti 300 éves házasság zűrös válással érhet véget. 2014. szeptember 18-án a skótok arról szavaznak, hogy megmaradjanak-e az Egyesült Királyságban, vagy abból kilépve új államot alapítsanak. Ha a skótok a kilépésre szavaznak, akkor Skócia 18 hónapos tárgyalássorozatot követően 2016 márciusában kiálthatja ki függetlenségét. A népszavazás mind Skóciára, mind az unió többi részére nézve komoly következményekkel járhat, amelyek némelyike mindkét gazdaságot a jelenleg becsültnél kedvezőtlenebbül érintheti. Jegyzetünkben a skót függetlenség politikai és gazdasági következményeit, valamint a befektetőkre gyakorolt esetleges hatásokat vizsgáljuk.

Függetlenségi politika 2012. október 15-én létrejött a történelmi jelentőségű Edinburghi egyezmény, amely előkészítette Skócia számára a függetlenségéről tartandó népszavazást. Skócia és nagyobb szomszédja évszázadok óta nehéz viszonyban él egymással. A 700 éve William Wallace, majd I. Róbert vezetésével vívott függetlenségi háborúktól a perszonálunió 1603-as létrejöttén és a két ország 1707-es formális egyesülésén át rögös út vezetett a jelenlegi unióig. Skócia megtartotta saját jogrendszerét, templomait és egyetemeit, azonban politikai és gazdasági szuverenitását feladta Westminsterrel szemben. Egy ideig nem volt szó arról sem, hogy a skótok ismét nagyobb hatalmat kapjanak. A skót autonómiára vonatkozó javaslatokról az 1880-as években, William Gladstone miniszterelnöksége idején folytak egyeztetések. Megvalósítása 1913-ban és 1979-ben sem járt sikerrel, 1999-ben azonban a Tony Blair hivatali ideje alatt végrehajtott devolúciót követően visszaállították a skót parlamentet. Alex Salmond, a Skót Nemzeti Párt (SNP) elnöke és 2007 óta Skócia első miniszterelnöke kiemelkedő sikerrel járt abban, hogy a függetlenség kérdését a középpontba állítsa. Az eddigiek során több lehetőség is terítékre került, a devolúció mértékétől függően „devo-max” és „devo-plus” elnevezéssel. David Cameron brit miniszterelnök azonban arra törekedett, hogy a szavazás a teljes függetlenségről vagy a jelenlegi állapot fenntartásáról szóljon: a harmadik út kizárásával határt kívánt szabni a felmerülő kérdéseknek. Ha a többség nemmel voksol, akkor elkerülhetetlennek tűnik az, hogy Skócia végül szélesebb jogkört élvezzen, míg a függetlenség megszavazása a költségvetési és monetáris politika tekintetében lényegesen komolyabb következményekkel járna. A részvételi szándékot vizsgáló felmérések szerint a nemmel szavazó „együtt jobb” oldal 10 százalékponttal vezet a függetlenek tábora előtt. Az előny az év elején mért 18 pontról morzsolódott idáig, az utóbbi időben azonban stabilizálódott, sőt kismértékben nőtt is. Első ránézésre a 10 pontos előny behozhatatlannak tűnik, a bizonytalan szavazók azonban mintegy 18 százalékpontot tesznek ki, így a mérleg könnyedén a függetlenség oldalára billenhet (lásd a 3. ábrát a következő oldalon). A részvételi szándékot vizsgáló felmérések általában kellően megbízhatóak, Skócia konkrét kérdésében azonban ez nyilvánvalóan nem bizonyított. Egyes közvéleménykutatók például szokatlan módon másokhoz képest folyamatosan kisebb eltérést jeleznek az igennel és a nemmel szavazók tábora között. Ezenfelül a népszavazáson a 16-17 évesek is részt vehetnek, ami ugyancsak fokozza a tényleges szavazás körüli bizonytalanságot.



2014. június 27.

3. ábra: Felzárkózás – erősödő függetlenségpártiak A felmérések szerint Skócia nem támogatja az elképzelést, a függetlenségpártiak azonban egyre inkább felzárkóznak

A legutóbbi felmérések és 10 felmérés mozgóátlaga 70 60 50 46,4 40

36,1

30 20

17,7

10 0 2013. jan.

2013. ápr.

2013. júl.

Nem (együtt jobb)

2013. okt.

2014. jan.

Igen (függetlenség)

2014. ápr.

2014. júl.

Nem tudja

Forrás: www.ukpollingreport.co.uk, Schroders. 2014. június 25.

Skóciának aligha lehet oka panaszra az egyesült királysági politikában való alulreprezentáltsága miatt. A westminsteri képviselői helyeket adó választókerületek 9,4%-a Skóciában található, míg az Egyesült Királyságon belül lakossága 8,4%-os, GDP-je 8,3%-os arányt képvisel. Az Egyesült Királyságnak ezenkívül hét Skóciában született miniszterelnöke volt eddig, a legutóbbiak Tony Blair és Gordon Brown. A devolúciót követően Skócia széles körű jogosultságokat tartott meg és szerzett olyan kulcsfontosságú szakpolitikai területeken, mint a lakhatás, az egészségügy, az oktatás, a sport, a mezőgazdaság, az igazságügy, az idegenforgalom, a környezetvédelem, és bizonyos mértékig a közlekedés. Továbbra sem rendelkezik azonban hatáskörrel a gazdaság és a fizetőeszköz, a határrendészet, a honvédelem, a külügyek, a jólét, a műsorszórás, az energiaszabályozás és az alkotmány kérdéseiben. A legutóbbi kormányzati nyilatkozatok szerint Skócia jogosultságainak további bővülése várható, így lehetségessé válhat az eltérő jövedelemadó-kulcsok alkalmazása is. A devolúció elkerülhetetlennek tűnik, a szélesebb körű jogosultságok ígérete azonban nem feltétlenül elegendő annak megakadályozásához, hogy a szavazók a függetlenség mellett döntsenek. Az Egyesült Királyság többi részét tekintve Skócia kilépése alapvetően átrendezi a politika színterét. Szakítás esetén az ellenzéki Munkáspárt elveszítené jelenlegi parlamenti képviselői helyeinek mintegy 16%-át. A kisebbségi koalíciós partner Liberális Demokrata Párt valamivel több mint 20%-ot veszítene, míg a többségi koalíciós partner Konzervatív Párt kevesebb mint 1%-ot, ami a jobboldal erősödését vetíti előre a Skócia nélküli Egyesült Királyságban.

Makrogazdasági elemzés Skócia dinamikus gazdasága szervesen illeszkedik az Egyesült Királyság többi részéhez

Szomszédjaival együtt Skócia számottevő gazdasági sikereket ért el az elmúlt években. A földrajzi közelség, az erős kereskedelmi kapcsolatok, valamint a kógens fiskális és monetáris politika szinte feszültségmentes egymás mellett élést tettek lehetővé az Egyesült Királyság gazdaságával. Az északi-tengeri olajat és gázt leszámítva a bruttó hozzáadott reálérték (a GDP közelítő értéke) mind Skóciában, mind ez Egyesült Királyság egészében igen hasonlóan alakult. Skócia teljesítménye 1999 óta elmaradt ugyan az Egyesült Királyságétól, viszont 2008/09-ben recessziója sem volt olyan mély, ennek megfelelően pedig az azt követő három évet is kevésbé markáns fellendülés jellemezte. Ha Skócia növekedési adataiban az északi-tengeri olajat és gázt is figyelembe vesszük, a korábbihoz képest volatilisebb és kevésbé pozitív növekedési profilt kapunk. Emögött nem csupán az húzódik meg, hogy az északi-tengeri olaj és gáz hozzájárulása jelentősen függ az olajárak ingadozásától, hanem a hosszú távon egyértelmű lassulást mutató kitermelési ütem is.



2014. június 27.

A munkaerőpiacot tekintve Skócia munkanélküliségi rátája jelenleg szintén hasonló az egyesült királysági átlaghoz, 2006 előtt azonban rosszabb volt annál. Emellett Skóciában a pénzügyi válság idején mért egyesült királysági átlagnál meredekebb ütemben nőtt a munkanélküliség, ugyanakkor mind az emelkedésre, majd az azt követő visszaesésre később került sor (5. ábra).

A skót GDP az összesített brit növekedéshez hasonló ütemben bővül, és munkanélkülisége is az összesített rátával együtt mozog

4. ábra: A GDP-növekedés összehasonlítása

5. ábra: A munkanélküliség összehasonlítása

É/É (BHÉ-olaj és gáz nélkül) 6%

% 11 10

4%

9 2%

8

0%

7 6

-2%

5 -4%

4

-6%

3 ’99

’01 ’03 ’05 ’07 Egyesült Királyság

’09 ’11 ’13 Skócia

’95 ’97 ’99 ’01 ’03 ’05 ’07 ’09 ’11 ’13 Skócia Egyesült Királyság

Forrás: Thomson Datastream, ONS, skót kormány, Schroders. 2014. június 25.

Skócia dinamikus gazdasága szervesen illeszkedik az Egyesült Királyság többi részéhez. 2012-ben – az északi-tengeri olaj és gáz nélkül – Skócia teljes termék- és szolgáltatásexportjának 69,5%-a irányult az Egyesült Királyság többi részébe, míg az onnan származó import a teljes skót import 74,1%-át tette ki (6. ábra). Skócia kereskedelmi hiánya az Egyesült Királyság, illetve a világ többi részével szemben 2012ben 12,2 milliárd GBP volt, ami a GDP 9,7%-ának felelt meg. Ez önmagában aggasztóan magas szám, viszont nem tartalmazza az északi-tengeri olaj és gáz exportját.

Skócia nagymértékben támaszkodik az Egyesült Királyság többi részével folytatott kereskedelemre, az olajból és gázból származó bevétel nélkül pedig folyó fizetési mérlege hatalmas hiányt mutatna

6. ábra: Skót külkereskedelem

7. ábra: Skócia folyó fizetési mérlege

% of GDP (excluding North Sea trade) GDP % (Északi-tenger nélkül) 80%

GDP % (2012) % of GDP (2012) 6%

Import (a világ Imports többi from rest of részéből)

60%

World

40%

Import (az Imports Egyesült from rest of Királyság UK részéből) többi Export Exports to (a világ rest of többi részébe)

20% 0%

World Export (az to Exports Egyesült rest of UK Királyság

-20% -40%

2% 0% -2% -4% -6% -8% -10%

többi részébe) -12% Külkereskedelmi Net trade egyenleg

-60% -80% 2010

2011

2012

Forrás: Skót kormány, Schroders. 2014. június 25.

Bizonytalanság övezi az északitengeri olajból és gázból származó bevételek jövőbeni megosztását...

4%

ÉszakiLakosság Földrajzi Excl. North Per capita Geographic alapon Seatengeri revenues szerinti basis basis bevételek nélkül alapon fizetési Total trade Nettó Net income Folyó Current account Teljes mérleg forgalom bevétel

Skócia függetlensége esetén az északi-tengeri olaj és gáz felosztása kulcsfontosságú tárgyalási pont lesz. Ha Skócia a népesség arányában (a 2012. évi becslés alapján ez 8,3%) részesedik az északi-tengeri olajból és gázból származó bevételekből, akkor számos területen igen komoly problémákkal szembesül. Valószínűbb, hogy a felosztásra földrajzi alapon kerülne sor, amelyből adódóan az északi-tengeri olajból és gázból származó bevételek mintegy 90%-a jutna Skóciának.



2014. június 27.

Az északi-tengeri olajból és gázból származó, földrajzi alapon felosztott bevételeket is figyelembe véve Skócia a GDP 4,8%-ának megfelelő pozitív kereskedelmi egyenleggel rendelkezne a világ többi részével szemben. A skót kormány által készített, a befektetésből származó nettó jövedelemmel (a külföldről származó jövedelemnek a Skóciában végrehajtott külföldi befektetések után járó kifizetésekkel csökkentett értékével) kapcsolatos előzetes becslés alapján azonban az északi-tengeri olaj és gáz figyelembevételével elért kereskedelmi többlet nagy részét felemésztenék a skót eszközök külföldi tulajdonosai részére teljesített kifizetések, ami kisebb hiányt eredményezne Skócia folyó fizetési mérlegében. A skót kormányzati becslés szerint a kifizetések 60%-a az északi-tengeri olajhoz és gázhoz kapcsolódik.

...földrajzi felosztás alapján a jövőbeni bevételek mintegy 90%-a Skóciát illetné

Említést érdemel, hogy az Egyesült Királyság folyó fizetési mérlegét hátrányosan érintené az északi-tengeri olajból és gázból származó bevételek földrajzi felosztása. Ez esetben az Egyesült Királyság folyó fizetési mérlegének hiánya 2012-ben a GDP 3,8%-a helyett 5,1% lett volna. A brit folyó fizetési mérleg hiányára vonatkozó becslések jelenleg a GDP 4,5%-ával számolnak, így a 2012-ben mért eltérést alkalmazva a hiány a GDP 5,8%-ára emelkedhet, ami megingathatja a sterlinggel (GBP) szembeni bizalmat.

Monetáris politika A Skót Nemzeti Pártnak kétséges tervei vannak a font megtartásával kapcsolatban

A skót monetáris politika jövőjét ugyancsak számottevő bizonytalanság övezi. A Skót Nemzeti Párt úgy nyilatkozott, hogy Skócia függetlenné válása esetén meg kívánja tartani a fontot, és továbbra is igénybe venné a Bank of England központi banki szolgáltatásait. A pénzügyminisztérium és a Bank of England azonban egyaránt az ilyen jellegű valutaunióval szemben foglalt állást, így az Egyesült Királyság három legnagyobb politikai pártja ellenzi az elképzelést, ami meglehetősen valószínűtlenné teszi az SNP terveinek megvalósulását. Leginkább az ad okot aggodalomra, hogy a független Skócia képes lesz-e saját államháztartásával gazdálkodni, amely az euróövezeti példák alapján felveti a hibás gazdálkodás kockázatát, a fiskális transzferek adta korrekciós lehetőségek nélkül. Skócia olyan fiskális problémákba ütközhet, amelyek megoldásához a fizetőeszköz gyengülése szükséges – erre viszont a font megtartása esetén nem nyílna mód. Hasonlóképpen a fiskális politika eltéréseire tekintettel az irányadó kamatszint nem feltétlenül megfelelő Skócia számára. A Bank of England számára épp elég problémát okoz a különböző régióknak megfelelő kamatszint megállapítása, és gyakran éri az a vád, hogy a London és a délkelet gazdaságának hűtését célzó szigorítással hátrányba hoz más régiókat.

Az egyik lehetőség a fonthoz kötött árfolyam, ez azonban spekulatív támadásoknak tenné ki az új fizetőeszközt

Ha Skócia új fizetőeszköz bevezetésére kényszerül, annak árfolyamát a fonthoz kötheti. Ez egy darabig működhet, ha azonban az új fizetőeszköz a piac nyomására gyengül, akkor a skót központi bank kénytelen lesz devizatartalékához nyúlni a fonthoz rögzített árfolyam fenntartása érdekében. Ahogyan ezt az európai árfolyam-mechanizmusból (ERM) való 1992-es kilépésekor az Egyesült Királyság is tapasztalta, az efféle védelemnek a tartalékok szabnak határt. Az új fizetőeszköz árfolyamát felhajtó piaci nyomás könnyen kezelhető a pénzkínálat növelésével, az árfolyamcsökkentő nyomás kezelése azonban igen költséges, és könnyen a kötött árfolyam feladásához vezethet. A kötött árfolyamnak köszönhetően ezenkívül Skócia közvetetten importálná a Bank of England monetáris politikáját is anélkül, hogy a központi bank tekintettel lenne a skót gazdaságra, ami súlyos aránytalanságot okozhat a monetáris politika és a gazdasági igények között.

További lehetséges megoldás az euró bevezetése, azonban ez sem tűnik reálisnak

További lehetőség az euró bevezetése, amelyet ugyan az SNP már nem képvisel, korábban viszont előnyben részesített. Az SNP álláspontja az európai adósságválságot követően változott meg, bár a párt továbbra is „fenn kívánja tartani az ország tagságát az Európai Unióban”. Először is érdemes tisztázni, hogy új államként Skóciának kérnie kell az Unióba való felvételét, mivel annak a jelenlegi formában nem maradhat tagja. Bár Skócia jogrendszere ugyan jelenleg is harmonizált az európai joggal, számos olyan feltételnek is teljesülnie kell, amelyekkel az SNP nem számolt. Például a tagjelölt államoknak meg kell felelniük bizonyos intézmények, többek között egy független központi bank működtetésével kapcsolatos kritériumoknak. Ezenfelül a tagjelölt ország gazdaságának is szigorú próbákat kell kiállnia, így teljesítenie kell a maastrichti kritériumokat, továbbá legalább két évig sikeresen kell kezelnie fizetőeszközét az euróhoz viszonyított szűk sávot alkalmazó ERM-II rendszerben. Az országnak alacsonyan kell tartania az inflációt (erre vonatkozó adat Skóciáról nincs), tartható folyó



2014. június 27.

fizetési mérleggel kell rendelkeznie (ez csak az északi-tengeri olaj és gáz földrajzi felosztásával valósítható meg), továbbá GDP-arányos költségvetési hiánya nem haladhatja meg a 3%-ot (ez az alábbiak fényében rövid távon a lehetetlennel határos). Mindemellett az új tagállamok számára kötelező az euró bevezetése, amelyet az SNP elkerülhetőnek tart. Végül az uniós és euróövezeti tagság legnagyobb akadályát a jelenlegi tagállamok közötti egyhangú megállapodásra épülő rendszer jelenti. Az észak-ciprusi török területekkel kapcsolatos diplomáciai ellentétek miatt Franciaország, Görögország és Ciprus több ízben megakadályozta Törökország uniós csatlakozását. Tekintet nélkül arra, hogy Törökország kérelme bizonyos szempontokból milyen erényekkel bír, a hármak sorozatos akadályokat gördítettek a török előrelépés útjába, és elmondható, hogy ezzel elvetették az országban napjainkban eszkalálódó politikai problémák magvait. Skócia esetében a fő akadályt Spanyolország jelenti, amely – a katalán régióban jelentkező függetlenségi igényekre tekintettel – semmi esetre sem óhajtja demonstrálni azt, hogy egy tagállam kettészakadását uniós csatlakozás követheti. Amennyiben Katalónia, valamint önállóan Baszkföld fenntartja függetlenségi igényét, úgy Skócia számíthat arra, hogy Spanyolország bárminemű csatlakozási kísérletét kompromisszumok nélkül meg fogja hiúsítani. Így Skócia egyetlen lehetősége a változó árfolyamú fizetőeszköz alkalmazása marad. Stabilitási szempontból talán ez a legkockázatosabb megoldás, ugyanakkor ez biztosítja a legnagyobb rugalmasságot arra az esetre, ha Skócia nehéz helyzetbe kerülne. Mindez a körültekintőbb eljárás terhét rója az új skót központi bankra. Az új központi bank megkísérelheti a devizapiaci volatilitás kezelését, emellett figyelemmel kell lennie a volatilitásból adódó inflációra is. A központi bank legfontosabb feladata a külföldi befektetők bizalmának elnyerése a fizetőeszközzel, valamint a központi bankkal mint intézménnyel szemben.

Államháztartás Skócia új központi bankja meggyőzheti ugyan a befektetőket arról, hogy képes a monetáris politika kézben tartására, mégsem lesz ereje megakadályozni egy adósságés devizaválságot, ha az új skót pénzügyminisztérium részéről elmarad az államháztartás prudenciális kontrollja. Elemzésünk kiindulópontjaként megvizsgáljuk a rendelkezésre álló legfrissebb, nagyrészt a skót kormánytól és a brit Országos Statisztikai Hivataltól (ONS) származó hivatalos adatokat, majd a két tábor, valamint a független Költségvetési Felelősség Hivatala (OBR) és a Költségvetési Kutatóintézet (IFS) elemzéseit vesszük szemügyre.

Skócia irigylésre méltó arányban részesedett a brit közkiadásokból...

A Barnett-képletnek köszönhetően Skócia sok évig a brit átlagot meghaladó arányban részesült a közkiadásokból. A politikai devolúció előkészítése során 1979-ben kidolgozott képlet a skót, walesi és északír közkiadásokat az angliai kiadások mértéke alapján csaknem konstans ütemben bővíti. Az arányok a népesség változásának megfelelően módosulnak, azonban az egy főre jutó kiadások Anglián kívül valamennyi fél számára egyértelműen előnyösebbek (8. ábra). A 2011/12-es pénzügyi évet megelőző öt évben Skóciának a brit átlaghoz képest fejenként átlagosan 1358 fonttal, azaz 15,1%-kal több közpénz jutott évente. A képlet nem vonatkozik minden kiadásra, ellenzői mégis rámutatnak arra, hogy nincs tekintettel az igényekre. A képlet például nem számol azzal, hogy az egyes szolgáltatások költsége a különböző régiókban eltérő, ezenkívül nem veszi figyelembe az egyes tagországokból befolyt adóbevételeket, sem a munkanélküliségből, egészségügyből, a bűnözési arányokból, az egyenlőtlenségből stb. adódó költségvetési igényeket.



2014. június 27.

8. ábra: Egy főre jutó állami kiadások tagországonként Fejenként (GBP) 11 500 11 000 10 500 10 000 9500 9000 8500 8000 2007/08 Anglia

2008/09 Skócia

2009/10 Wales

2010/11

Észak-Írország

2011/12

Egyesült királysági átlag

Forrás: Skót kormány, Schroders. 2014. június 25.

...az olajból és gázból származó bevételeken túl azonban tetemes költségvetési hiányt halmozott fel

Skóciának tehát bőven jutott a közkiadásokból, ugyanakkor nem volt képes az egyensúlyhoz szükséges mértékű adóbevételek előállítására. Az északi-tengeri olaj és gáz felosztásától függően Skócia nettó költségvetési egyenlege a 2012/13-as évben a GDP -14%-a és -8,3%-a között volt, míg az Egyesült Királyság egészére vetített deficit a GDP 7%-ára rúgott (9. ábra). A földrajzi alapon felosztott északi-tengeri olaj és gáz arányos részének figyelembevételével Skócia deficitje az eddigiek során kisebb volt a teljes brit hiánynál, ugyanakkor az északi-tengeri olaj és gáz hozzájárulása az Északitengeri-medence romló gazdaságossága miatt rohamosan csökken. Az ágazati ernyőszervezet, az Oil & Gas UK szerint az északi-tengeri kitermelés csúcsa 1999-ben napi 4,5 millió hordó volt, amelyhez képest mára 69%-kal esett vissza. A globális olajárak, valamint az előállításra, kitermelésre kivetett adók egyaránt szerepet játszottak a termelés csökkenésében, a hanyatló trend ugyanakkor minden bizonnyal folytatódik, ami azt jelenti, hogy a független Skóciának más megoldást kell találnia hatalmas költségvetési hiányának pótlására.

9. ábra: Skócia nettó költségvetési egyenlege és az északi-tengeri olaj különböző felosztási módjai % of GDP GDP % 0% -2% -4% -6% -8%

-7% -8%

-10% -12% -14%

-13% -14%

-16% -18% -20%

2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 Scotland (excl. NS revenues) (per capita share) Skócia (északi-tengeri bevételek nélkül) Scotland Skócia (lakosság alapján) Skócia (földrajzi felosztás) Scotland (geographical share) UK Egyesült Királyság Forrás: Skót kormány, Schroders. 2014. június 25.



2014. június 27.

Elemzésünket a fennálló államadósság felosztásának vizsgálatával zárjuk. Itt is több lehetséges forgatókönyv van attól függően, hogy Skócia a lakosságszáma, vagy a GDP, illetve a bruttó hozzáadott érték (BHÉ) alapján részesedik a brit adósságból, valamint attól függően is, hogy az északi-tengeri olajból és gázból származó bevételeket hogyan osztják fel. Az 1. táblázat számításokkal szemlélteti az adósságmegoszlás lehetséges alakulását, az északi-tengeri olaj és gáz felosztásának, illetve az adósságmegosztás különböző forgatókönyveinek megfelelő bontásban. Valószínűbb forgatókönyveink az Egyesült Királyság Skócia nélküli részére vonatkozóan a GDP 77-78%-ának megfelelő nettó államadóssággal számolnak (pénzintézeti intervenció nélkül). Ehhez képest Skóciában az arány a skót GDP 68 és 79%-a között alakulhat. Véleményünk szerint Skóciára az északi-tengeri olaj és gáz földrajzi felosztás alapján számított része, valamint a brit adósság lakosságszám alapján számított része jut, ami Skócia esetében mintegy 70%-os, az Egyesült Királyság többi része esetében megközelítőleg 79%-os GDP-arányos adósságot eredményez. Az SNP azonban figyelmeztetett arra, hogy a brit költségvetési egyenleghez való korábbi skót hozzájárulás (északi-tengeri olaj és gáz) is figyelembe vehető, különösen akkor, ha a Skócia nem használhatja tovább a fontot. Ebben az esetben az Egyesült Királyság jó eséllyel követelheti annak a 65 milliárd fontnak a visszafizetését, amelyet a Royal Bank of Scotland, valamint – annak felvásárlását követően – a Lloyds Bank mentőcsomagjára költött. Az ebből adódó 111127%-os skót adósság már sokkal kevésbé fenntartható.

Az államadósság felosztása szintén bizonytalan terület...

1. táblázat: A nettó államadósság megosztásának forgatókönyvei (2013)* Lakosság alapján felosztott olajbevétel (Mrd GBP) Lakosság szerinti adósságfelosztás

Skócia az Egyesült Királyság többi része

BHÉ szerinti adósságfel osztás


BHÉ + bankok szerinti


105

GDP % 78,9%

1150

77,6%

(Mrd GBP) 103

GDP % 77,8%

1152

77,8%

(Mrd GBP) 168

GDP % 126,8%

1087

73,4%

Földrajzi felosztás (Mrd GBP) Skócia az Egyesült Királyság többi része Skócia az Egyesült Királyság többi része Skócia az Egyesült Királyság többi része

105

GDP % 69,6%

1150

78,6%

(Mrd GBP) 103

GDP % 68,6%

1152

78,7%

(Mrd GBP) 168

GDP % 111,8%

1087

74,3%

*A skót GDP esetében az Egyesült Királyság 2013. évi növekedési ütemét vettük alapul. Forrás: ONS, skót kormány, Schroders. 2014. június 25.

A fentieken túl számos egyéb tényezőt is figyelembe kell venni, így a tervezett gazdaságpolitikai változtatásokat, az új közintézmények felállításának költségeit, valamint azt, hogy a skót lakosság megélhetési költségei várhatóan nőni fognak, ha – különösen az energia és az egyéb alapvető közművek terén – a méretgazdaságosság romlik. A Royal Mail tervezett skóciai újraállamosítása legjobb esetben csak igen drága, a legrosszabb esetben törvénytelen lépés lenne. Egyelőre nincs sok értelme az esetleges gazdaságpolitikai módosítások hatását elemezni, mivel 2016 májusában választásokra kerül sor, amelynek eredményeképpen SNP nélküli kormány alakulhat, és lényegesen más gazdaságpolitikai javaslatok születhetnek. Ugyanakkor mind a független Költségvetési Kutatóintézet (IFS), mind a Költségvetési Felelősség Hivatala (OBR) azt valószínűsítő elemzést tett közzé, hogy a GDP-arányos skót államadósság közép és hosszú távon fenntarthatatlan pályára kerül. Az IFS a kedvezőtlen demográfiai mutatókra, a tetemes közkiadásokra, valamint az északi-tengeri olajból és gázból származó bevételek fenntarthatóságával kapcsolatos kétségekre tekintettel megállapítja, hogy számottevő fiskális szigorítás nélkül a GDParányos skót államadósság 2033/34-re meghaladná a 100%-ot, 2057/58-ra pedig a 200%-ot. Ezzel egyidejűleg az IFS előrejelzése szerint az Egyesült Királyság adóssága nem lépné túl a 2016/17-re várt csúcsot. Az ONS 2010. évi adatok alapján készített népesség-előrejelzése a skót lakosság esetében a 65 évnél idősebbek 27,7%-os, míg az Egyesült Királyság esetében 25,4%os arányával számol. 12 Kiadta a Schroder Investment Management Limited 2014 júniusában. 31 Gresham Street, London EC2V 7QA. Cégjegyzékszám: 1893220 – Anglia. A vonatkozó engedélyezési és szabályozási kérdésekben a Pénzügyi Magatartási Hatóság jár el.


2014. június 27.

Egyetértünk az IFS-nek az északi-tengeri olajból és gázból származó bevételek elapadására, valamint a skót adósság fenntarthatóságára vonatkozó megállapításával. Sőt, véleményünk szerint fennáll a kockázata annak, hogy a skót adóssághelyzet hamarabb és nagyobb mértékben válik fenntarthatatlanná, mivel nem valószínű, hogy a piacok elviselnék ennek lassú kibontakozását. A jövőbeni skót államháztartással kapcsolatos kockázatok mérlegére, valamint az euróövezeti adósságválság során a problémákat súlyosbító piacokkal kapcsolatban szerzett tapasztalatokra tekintettel igen valószínű, hogy a függetlenség jelentős kihívások elé állítja a gazdaságpolitika irányítását.

Következtetések Elemzésünkben törekedtünk minél objektívebb véleményt megfogalmazni. A jelen dokumentumban foglaltak a Gazdasági Csoport álláspontját tükrözik, amely nem feltétlenül egyezik meg a Schroders Csoportéval.

...elemzésünk alapján azonban Skócia erős piaci nyomásra számíthat

Várakozásaink szerint a független Skócia saját fizetőeszköz bevezetésére kényszerül, amelynek nyomán a hazai gazdaságot és a skót exportőröket egyaránt érintő kockázatok jelennek meg. A független Skócia számára bizonyára súlyos nehézségeket okoz a befektetők bizalmának elnyeréséhez szükséges mértékű fiskális politikai szigorítás. Az állami kiadások jelentős mértékű csökkentése mellett erőteljes adóemelésekre lesz szükség, ami várhatóan számos vállalkozást és magánszemélyt a déli határon túlra való áttelepülésre késztet. Igen valószínűnek tartjuk az új fizetőeszköz jelentős gyengülését, valamint a skót kötvényhozamok meredek emelkedését. Kockázatokkal az Egyesült Királyságnak is számolnia kell. A nettó északi-tengeri olaj- és gázexport az eddigiek során segítette a folyó fizetési mérleg növekvő hiányának palástolását, a jövőben azonban nyomás alá helyezheti a brit fizetőeszközt. Az állami eszközök és források megosztását illetően meglehetősen visszafogott forgatókönyvet feltételeztünk, ugyanakkor fennáll annak a kockázata, hogy mindkét fél vonakodik a megállapodástól, ami riasztó lehet a külföldi befektetők számára. Ha Skócia a függetlenség ellen szavaz, kellően szoros eredmény esetén a kérdés – Québec és Kanada többi része esetéhez hasonlóan – terítéken maradhat. Az évekig elhúzódó bizonytalanság eredménye egy egyébként prosperáló régió balkanizálódása lett. Általánosságban az elemzésünkben feltárt kockázatok aggodalomra adnak okot. Úgy gondoljuk, hogy az eddigiek során a pénzügyi piacok nem számoltak ezzel a politikai kockázattal, így kénytelenek vagyunk azt a következtetést levonni, hogy a skót függetlenség fokozódó kockázata a pénzügyi piacok negatív reakcióját válthatja ki a fonttal, valamint a brit államkötvényekkel és részvényekkel, és különösen az olyan vállalkozásokkal szemben, amelyek jelentős skóciai kitettséggel rendelkeznek.

Hivatkozások: „Scottish independence: 2012. november.

the

fiscal

context”,

Költségvetési

Kutatóintézet.

„Fiscal sustainability of an independent Scotland”, Költségvetési Kutatóintézet. 2013. november. „Scotland”s Future: Your guide to an independent Scotland”, Skócia kormánya. 2013. november. „Scotland analysis: Fiscal kormánya. 2014. május.

policy

and

sustainability”,

az

Egyesült

Királyság

„United Kingdom, united future: Conclusions of the Scotland analysis programme”, az Egyesült Királyság kormánya. 2014. június. „Scottish Independence: Weighing up the economics”, Gavin McCrone (2. kiadás). 2014. „Government Expenditure and Revenue Scotland 2012-13”, Skócia kormánya, 2014. március.



2014. június 27.

Indonéz választások: nincs terítéken a gyors fordulat A júliusi választásokon két jelölt mérkőzik

A korábban tartott parlamenti választások után a július 9-i elnökválasztáson két koalíció méri össze erejét. Mivel csak két jelölt mérkőzik, a második fordulóval kapcsolatos bizonytalanság megszűnt, az eredmény azonban egyáltalán nem vehető biztosra. Az egyik sarokban a bátor újoncként ringbe szálló Joko „Jokowi” Widodo jakartai kormányzót, a másikban Prabowo (üzletember, politikus és ex-tábornok) személyében a félelmetes veteránt láthatjuk. Természetesen Indonézia nem az egyetlen nagy ázsiai demokrácia, ahol idén választásokat tartanak, viszont sok befektető reméli, hogy itt is megismétlődnek a legutóbbi indiai tapasztalatok, amelyeket a választás során és azt követően jelentős rally kísért. Az indiai választások analógiájára Jokowi játszaná Modi szerepét annyiban, hogy a befektetők őt támogatják az infrastrukturális beruházások terén Jakarta kormányzójaként felmutatott eredményei, valamint általánosságban piacbarát álláspontja miatt. Vele szemben Prabowo a populistább és ellentmondásosabb jelölt.

A szokásos feltörekvő piaci mintának megfelelően a piac a reformpárti jelöltet támogatja

A jelöltek eltérő megítélése a befektetői szándékokban is tükröződik. A Deutsche Bank felmérése keretében megkérdezett 70 intézményi befektető 87%-a szerint a választások kimenetele kihat befektetési döntéseikre. A válaszadók 72%-a úgy nyilatkozott, hogy Jokowi győzelme esetén vásárolna indonéz eszközöket, míg 56% Prabowo győzelme esetén eladna. Mindez alapján úgy tűnik, hogy a piaci rally kialakulásához Jokowi győzelme szükséges. A piacok számára nem kedvező, hogy a májusi 13 százalékpontos, valamint a tavalyi jóval tetemesebb előnyhöz képest ma Jokowi mindössze 6 ponttal jár Prabowo előtt (10. ábra). Meglepő módon Jokowi romló esélyei láttán a piac erősödött, semmint gyengült. Lehet, hogy a befektetők inkább figyelmen kívül hagyják a felméréseket, és Jokowi sikerét feltételezik. Ha ez így van, akkor kockázatos taktikát követnek: a csalódás egyre valószínűbb.

10. ábra: A közvélemény-kutatások szerint Prabowo felzárkózott Jokowi mögé Eltérés százalékpontban 0

5400

5

5200

10 5000

15

4800

20

4600

25 30

4400

35 4200 4000 2013. máj.

40 2013. aug. Részvényindex

2013. nov.

2014. febr.

45 2014. máj.

Jokowi – Prabowo (jobbra)

Forrás: Goldman Sachs, Schroders. 2014. június 24.

Indonézia változatlanul ikerdeficittel küzd...

Bárki győzzön is, megoldást kell találnia az indonéz költségvetés és folyó fizetési mérleg hiányára. A folyó fizetési mérleg -3,8%-on a tavalyi év harmadik negyedévében érte el mélypontját (12 havi gördülő), azóta a hiány 3,2%-ra mérséklődött. Sajnos a frissebb kereskedelmi adatok alapján az igen szerény javulást további romlás követi (11. ábra). Indonézia gyenge külkereskedelmi teljesítménye valószínűleg főként strukturális problémákból, különösen pedig az áruexport hangsúlyos szerepéből adódik (a nem élelmiszeripari termékek a 2013. évi export 62%-át adták). Nem segített a több fémércet érintő legutóbbi tilalom sem: a nikkel, a réz és a bauxit exportja elhanyagolható szintre esett vissza. Említést érdemel, hogy mindkét jelölt a tilalom fenntartására tett ígéretet, így annak a választásokat követő feloldására kevés esély látszik. A szén nélküli ásványszállítás azonban 2013-ban a teljes export mindössze 3,6%-át tette ki.



2014. június 27.

...amely tovább súlyosbodhat

Ezzel egy időben akadozik a 2013. évi teljes export 13%-át adó szénexport, és a gyengülő kínai keresletnek, a kitermelő országok túlkínálatának, valamint a kormány által az árak szinten tartására bevezetett kitermelési korlátozásoknak köszönhetően így is marad.

11. ábra: A kereskedelmi egyenleg a folyó fizetési mérleg növekvő hiányát jelzi GDP % % of GDP 3

2 1 0 -1 -2 -3 -4 2008

2009

2010

2011

2012

Kereskedelmi Trade balanceegyenleg (3mma) (3 h. má.)

2013

2014

Folyó fizetési mérleg Current account

Forrás: Bloomberg, Thomson Datastream, Schroders. 2014. június 25.

Említettük azonban, hogy a fő probléma strukturális és nem ciklikus jellegű. Más áruexportőrökhöz hasonlóan ezt az országot sem kímélte a holland kór: az egyéb ágazatok alulfejlettségéből adódó fokozott importfüggőség, az áruexport túlzottan hangsúlyos szerepe, valamint a feldolgozóipar emiatti elsorvadása. Az exporttilalom ezt próbálja meg kezelni a hazai feldolgozókapacitás kényszerített kiépítésével, ennek hatása azonban csak évek múlva lesz érezhető. Az ország emellett jelentős üzemanyagártámogatást is alkalmaz, amely nagyban felelős a gyenge fiskális pozícióért.

Az üzemanyagár-támogatás ideje lejárt A deficit mindkét hiánytényezőjét az üzemanyagártámogatás okozza

A költségvetés évközi módosítását követően a hiánycél a GDP 2,4%-a, amely 0,7 százalékpontos emelkedést jelent. Egyaránt nőtt az üzemanyagok és az áram támogatása, amelyet részben a folyó kiadások és a beruházások csökkentéséből finanszíroznak. Az infrastrukturális kiadások terhére finanszírozott, elégtelen fogyasztásösztönző támogatás a rossz költségvetési gazdálkodás példája. Miután a költségvetési hiány törvényi maximuma a GDP 3%-a, az üzemanyagár-támogatás nem fenntartható intézkedés, és mérséklésének vagy kivezetésének hiányában valószínűleg további infrastrukturális megszorításokra kerül sor. A jelöltek általunk ismert nyilatkozataiban csak Jokowi részéről hangzott el ígéret arra, hogy a következő négy-öt évben csökkenti az üzemanyagár-támogatást, és a megtakarításokat infrastruktúrára fordítja, ezzel szemben Prabowo fenntartaná a jelenlegi támogatási rendszert, amelyből adóintézkedésekkel próbálná kizárni a gazdagokat. Ez gyakorlatilag a két jelölt programja közötti kevés eltérés egyike, így érdemes érdemben foglalkozni vele. Azon túl, hogy növeli a fiskális elmaradások kockázatát, az üzemanyagár-támogatás az importolaj iránti kereslet növelésével rontja a folyó fizetési mérleget, emellett jobb energiahatékonyságra sem igen ösztönöz. Ebből adódóan a támogatás csökkentése azonnal csökkenti az indonéz ikerdeficitre nehezedő nyomást. Ezenfelül ha Jokowi terveinek megfelelően a megtakarításokat az infrastruktúra fejlesztésére fordítják, akkor az ország mérlegével kapcsolatos kilátások is javulnak. Általánosságban nehéz derűlátóan szemlélni az indonéziai választásokat. Ugyanúgy, ahogy a két jelölt támogatottsága közötti különbség eltűnni látszik, gazdaságpolitikai elképzeléseik is egyre közelítenek egymáshoz. Az üzemanyagár-támogatással kapcsolatos álláspontjától függetlenül egyre fogyatkozó előnye miatt Jokowi kénytelen Prabowo retorikájához közelíteni, így utalt a külföldi befektetések korlátozására is a hazai vállalkozások védelmében. Csak remélhetjük, hogy e nacionalista üzenet nem őszinte, mindenesetre nem sok jót ígér. Modi sikeréhez képest bizonyára kevesebb



2014. június 27.

okunk van arra, hogy Jokowi győzelme esetén is piaci rallyt várjunk – ez persze nem jelenti azt, hogy nem kerül rá sor.

Kínai helyzetjelentés: egyelőre stabil Az adatok Kína átmeneti stabilizálódását jelzik

Kína kisebb élénkítő csomagjai úgy látszik érzékeltetik hatásukat a növekedésben. Az adatok stabilizálódnak, saját modellünk pedig a második negyedévben az aktivitás mérsékelt élénkülését jelzi (12. ábra). Az összetevők vizsgálata arról árulkodik, hogy ez elsősorban az exportnak és az új megrendeléseknek tudható be. Az ingatlanpiac továbbra is fékező hatást fejt ki.

12. ábra: A kínai növekedés a kisebb élénkítések hatására stabilizálódott É/É Y/Y,(%) % 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 2008

2009 2010 2011 Schroders Schroders teljesítménymodell Activity Model

2012

2013 GDP

2014

Forrás: Thomson Datastream, Schroders. 2014. június 16.

Az élénkítő csomagok részben költségvetési (több infrastrukturális kiadás), részben monetáris jellegűek voltak (csökkentett kötelező tartalékráta a vidéki bankok számára, „továbbhitelezés”). A monetáris lazítás hatása a hitelezés bővülését mutató adatokban érhető tetten. Miután tavaly augusztus óta minden hónapban csökkent, a teljes társadalmi finanszírozás bővülése éves összehasonlításban 17,8%-on állapodott meg. A kisebb monetáris élénkítő csomagok együttes hatása – mintegy 88 milliárd USD értékben – meghaladta a kötelező tartalékráta 50 bázispontos rendszerszintű csökkentésének hatását. Ez minden bizonnyal élénkíti a beruházásokat általában, az eddigiekkel szemben azonban az összeg nagy része gyaníthatóan az infrastruktúra és nem az ingatlanfejlesztés terén hasznosul, de lehetséges, hogy akár 50 milliárd dollárt is szociális lakhatásra fordítanak. Amint azt említettük, a lakáspiac továbbra is fékezi a növekedést. A szektor hónapok óta súlyosan gyengélkedik. Az új építés és az értékesítés az év eleje óta lassul, amelynek ütemét az is fokozza, hogy havi összehasonlításban az árak országosan csökkennek, amire 2012 májusa óta nem volt példa (13. és 14. ábra).



2014. június 27.

13. és 14. ábra: Továbbra is akadozó ingatlanszektor Az ingatlanpiac továbbra is akadozik, az árcsökkenés nyomán azonban visszatérhetnek a vevők

Havi összehasonlításban a lakásárak emelkedéséről/ (hó/hó, %) csökkenéséről beszámoló városok (új építések) 1,4

70

1,2

60

1,0 0,8

50

0,6

40

0,4 30

0,2

20

0,0

10

-0,2

0

-0,4 2013. jún. 2013. szept. 2013. dec. 2014. márc.

Csökkenés (hó/hó)

Emelkedés (hó/hó)

2011. jan. 2011. okt. 2012. júl. 2013. ápr. 2014. jan.

Országos ingatlanárak

Forrás: Thomson Datastream, Schroders. 2014. június 25.

Több tartományi kormányzat engedélyt kapott arra, hogy lazítson a lakásvásárlási korlátozásokon, agresszívebb támogatás azonban nem várható. Az előírt tartalékráta (RRR) csökkentése a vidéket célozza, míg más hiteleket új (szociális) lakások építésére, semmint a keresleti oldal erősítésére fordítanak. Úgy tűnik, a kormányzat egyelőre megengedhetőnek tartja a piaci korrekciót. Erre utal az, hogy az általánosabb árcsökkenés egybeesett az új építések és az értékesítés lassulásának mérséklődésével. Úgy véljük, hogy legjobb esetben is átmeneti stabilizációról van szó: a kisebb élénkítés hatásai idővel lecsengenek, így előrejelzésünkben a 2014. évi 7,1% után jövőre 6,8%-os növekedéssel számolunk. A meghozott intézkedések folyamatosan nem fenntarthatók: a hitelezés bővülésének további lassulása szükséges, a beruházásokra alapozott növekedés pedig szöges ellentétben áll a gazdasági súlyponteltolódás céljával. Ezzel együtt az intézkedések sikere pozitív kockázatot jelent idei GDP-előrejelzésünkre nézve.



2014. június 27.

Schroder Economics Group: Az álláspontok áttekintése Makrogazdasági összefoglaló – 2014. június Főbb jellemzők Alapvető előrejelzés • •

•

•

•

• •

A világgazdaság szerény fellendülése várható, amint 2014-ben a monetáris élénkítés érvényesül, és gyengül a fiskális akadályok hatása. Az infláció kontrollja továbbra is megfelelő. Az időjárásnak betudható gyengébb első negyedéves teljesítmény után az Egyesült Államokban a második negyedévben fellendülés várható. A bankok helyzetének stabilizálódásával és a mérlegalkalmazkodás mérséklődésével megindul a gazdaság normalizálódása. A munkanélküliség a Fed által vártnál gyorsabban csökken, a központi bank pedig 2014 októberéig befejezi az eszközvásárlások leépítését. Az első kamatemelés 2015 júniusában várható, amelyet minden kamatdöntő ülésen 25 bázispontos emelés követ, így a kamatszint az év végére 1,5%-ra nő. Az Egyesült Királyság helyzetének javulása a jelentős lakáspiaci és fogyasztói kereslet révén tartható fenn, míg a gazdasági gyengeségnek korlátoznia kell az infláció növekedését. A parlamenti választások és az ismételt megszorítások hatására a növekedés jövőre feltehetőleg mérséklődni fog. 2015 februárjában kamatemelés, év végére 1,5%-os kamat. Az euróövezeti fellendülés stabilizálódik, miután 2014-ben lazulnak a költségvetési megszorítások és a hitelezés feltételei. Az alacsony infláció nyomán az EKB valószínűleg kamatot csökkent, és intézkedik a hitelköltségek csökkentéséről, egyébként 2015-ben tartás várható. Deflációra nem kerül sor, de a deflációs félelmekre adott válaszként nagy a mennyiségi lazítás (eszközzel fedezett értékpapírok vásárlása) valószínűsége. Az „Abenomics” eddig jó eredményeket hozott, Japán számára azonban nagy kihívást jelent a defláció megszüntetése és a költségvetési pozíció helyreállítása. A japán jegybank az eszközvásárlás fokozásával biztosítja a növekedést és az infláció csökkenését 2014-ben. Az USA vezető szerepe Japán és Európa előtt (kivéve az Egyesült Királyságot). Az aszinkron ciklus a monetáris politikák eltérését jelzi a Fed EKB-t és BoJ-t megelőző szigorításával, amely a dollár erősödéséhez vezet. A szigorúbb amerikai monetáris politika fékezi a feltörekvő gazdaságokat. A régió számára a fejlettebb országok konjunkturális fellendülése előnyös, a kínai növekedés azonban lassul annak nyomán, hogy a korábban hátszelet jelentő erős külső kereslet, gyenge dollár és globálisan csökkenő kamatlábak iránya megfordul, és a hatóságok a gazdaság tőkeáttételének lehetőségeit keresik. Világgazdasági defláció, különösen a nyersanyagtermelők (pl. Latin-Amerika) számára.

Kockázatok •

A kockázatok mérlege továbbra is a defláció felé billen, azonban a korábbinál kiegyensúlyozottabbak. Az elsődleges negatív kockázatot az árnyékbanki rendszerben bekövetkező csődök miatti kínai pénzügyi válság jelenti. Bizonyos mértékű inflációs veszély abban az esetben, ha a kapacitás a vártnál szűkösebbnek bizonyul, míg pozitív kockázatot a kedvező hangulat visszatérése és a G7-boom hordoz.

Ábra: Globális GDP-előrejelzés Contributions to World GDP growth (y/y) Hozzájárulás a világ GDP-növekedéséhez (é/é) 6 5

4,9 4.9

4,8 4.8

4,8 4.8

4,9 4.9

3,6 3.6

4

3,2 3.2

2,8 2.8

3

Előrejelzés Forecast

4,6 4.6

4,4 4.4

2,6 2.6

2,4 2.4

2,1 2.1

2,4 2.4

2,8 2.8

2,9 2.9

2 1 0 -1 -1.4 -1,4

-2 -3

’00 00

’01 01 US USA

’02 ’03 02 03 Europe Európa

’04 ’05 04 05 Japan Japán

’06 ’07 ’08 06 07 08 Rest advanced Többi of fejlett

’09 ’10 09 10 BRICS BRIC országok

’11 ’12 ’13 11 12 13 Rest emerging Többi of feltörekvő

’14 14

’15 15 World Világ

Forrás: Thomson Datastream, Schroders 2014. május 28-i előrejelzés. Az előző előrejelzés 2014 februárjában készült. Az előrejelzéssel kapcsolatban felhívjuk a figyelmet a dokumentum végén található figyelmeztetésre.



2014. június 27.

Schroders alapvető előrejelzés Reál-GDP é/é % Világ Fejlett* USA Euróövezet Németország Egyesült Királyság Japán Feltörekvő összesen** BRIC országok Kína

Súly (%) 2013 100 2,4 64,4 1,2 24,7 1,9 18,6 -0,4 5,2 0,5 3,8 1,7 9,1 1,6 35,6 4,6 21,8 5,5 12,5 7,7

2014 2,8 1,9 2,6 1,0 2,2 2,9 1,2 4,2 5,1 7,1

Súly (%) 2013 100 2,6 64,4 1,3 24,7 1,5 18,6 1,3 5,2 1,6 3,8 2,6 9,1 0,1 35,6 4,9 21,8 4,7 12,5 2,6

2014 3,0 1,5 1,8 0,9 1,3 1,9 2,0 5,7 4,4 2,7

        

Előző Konszenzus 2015 Előző Konszenzus (3,0) 2,7 2,9  (3,1) 3,2 (2,1) 1,9 2,1  (2,2) 2,3 (3,0) 2,2 2,9  (3,0) 3,1 (1,1) 1,1 1,4 (1,4) 1,5 (1,9) 2,0 2,3  (2,2) 2,0 (2,6) 3,0 2,4  (2,1) 2,6 (1,4) 1,5 1,0  (1,3) 1,2 (4,4) 4,2 4,3  (4,6) 4,7 (5,3) 5,2 5,1  (5,6) 5,4 (7,1) 7,3 6,8  (7,3) 7,1

Fogyasztói infláció (CPI) é/é % Világ Fejlett* USA Euróövezet Németország Egyesült Királyság Japán Feltörekvő összesen** BRIC országok Kína

       

Előző Konszenzus 2015 Előző Konszenzus (2,8) 3,0 3,1  (2,8) 3,0 (1,4) 1,6 1,6  (1,5) 1,7 (1,5) 1,8 1,9  (1,4) 1,9 (0,8) 0,7 1,2 (1,2) 1,2 (1,3) 1,2 2,0  (1,7) 1,8 (2,3) 1,8 2,2  (2,7) 2,1 (1,9) 2,6 1,6  (1,5) 1,8 (5,4) 5,7 5,6  (5,3) 5,4 (4,3) 4,3 4,4  (4,1) 4,3 (2,7) 2,5 3,1  (2,9) 2,9

Kamatlábak % (Dec.) USA Egyesült Királyság Euróövezet Japán Kína

2014 0,25 0,50 0,10 0,10 6,00

Előző (0,25) (0,50) (0,10) (0,10) (6,00)

Aktuális 2013 4227 4033 375 375 241 224 20,00 20,00

2014 4443 375 295 19,50 

Előző (4443) (375) 20,00

Aktuális 2013 1,68 1,61 1,37 1,34 101,5 100,0 0,81 0,83 6,23 6,10

2014 1,68 1,35 105,0 0,80 6,18

Előző (1,63) (1,34) (110) (0,82) (6,00)

Aktuális 0,25 0,50 0,25 0,10 6,00

2013 0,25 0,50 0,25 0,10 6,00

Piac 0,26 0,72 0,21 0,19 -

2015 Előző 1,50  (0,50) 1,50  (0,50) 0,10 (0,10) 0,10 (0,10) 6,00 (6,00)

Piac 0,92 1,58 0,30 0,19 -

Egyéb monetáris politika (Éves vagy december) USA QE (Mrd USD) Brit QE (Mrd GBP) Japán QE (billió jen) Kína RRR (%)

Főbb változók Deviza USD/GBP USD/EUR JPY/USD GBP/EUR RMB/USD Nyersanyagok Brent nyersolaj

111,1

109,0

    

108,3  (108)

É/É (%) 4,3 0,7 5,0 -3,5 1,3 -0,7

2015 4443 375 383 19,50 

Előző (4443) (375) 20,00

2015 1,63 1,30 110,0 0,80 6,10

Előző (1,55) (1,27) (120) (0,82) (5,95)

    

103,7  (103)

É/É (%) -3,0 -3,7 4,8 -0,7 -1,3 -4,3

Forrás: Schroders, Thomson Datastream, Consensus Economics, 2014. június A feltörekvő piacokkal kapcsolatos inflációs konszenzus az időszak végére szól, így közvetlenül nem összehasonlítható adat. Az előrejelzéssel kapcsolatban felhívjuk a figyelmet a dokumentum végén található figyelmeztetésre. Piaci adatok a 2014.05.16-i állapot szerint. A jelenlegi előrejelzés 2014 májusára, az előző előrejelzés 2014 februárjára vonatkozik. Az amerikai és brit kamatokra vonatkozó előrejelzést ebben a hónapban aktualizáltuk. *Fejlett piacok: Ausztrália, Kanada, Dánia, euróövezet, Izrael, Japán, Új-Zéland, Szingapúr, Svédország, Svájc, Egyesült Királyság, Egyesült Államok. **Feltörekvő piacok: Argentína, Brazília, Chile, Kolumbia, Mexikó, Peru, Venezuela, Kína, India, Indonézia, Malajzia, Fülöp-szigetek, Dél-Korea, Tajvan, Thaiföld, Dél-Afrika, Oroszország, Csehország, Magyarország, Lengyelország, Románia, Törökország, Ukrajna, Bulgária, Horvátország, Lettország, Litvánia.



2014. június 27.

I. Frissített előrejelzési diagramok – Consensus Economics

A feltörekvő piacok, valamint Ázsia és a csendes-óceáni térség feltörekvő piacai – Japán nélkül – esetében a növekedési és inflációs előrejelzéseket a GDP-vel súlyozzuk, illetve az egyes országokra vonatkozó Consensus Economics előrejelzések segítségével számítjuk ki.

„A” ábra: GDP-előrejelzések konszenzusa 2014

2015

%

%

8

8

7

Ázsiai feltörekvő piacok

6

7


6

Feltörekvő piacok

5

5

4

Csendes-óceáni térség Japán nélkül 3

Feltörekvő piacok

4

Csendes-óceáni térség Japán nélkül 3

USA Egyesült Királyság

2

USA

Japán

Egyesült Királyság Euróövezet

2

1

Euróövezet 0 Jan. Márc. Máj. Júl. Szept. Nov.

Előrejelzés hónapja

Jan.

Márc. Máj. Júl.

Japán

1 0 Jan.

Febr.


„B” ábra: Inflációs előrejelzések konszenzusa 2014

Máj.

Jún.

2015 6

Feltörekvő piacok

Feltörekvő piacok 5

3

Ápr.

%

% 6

4

Márc.

5



4

Csendes-óceáni térség Japán nélkül Egyesült Királyság Japán

2

Csendes-óceáni térség Japán nélkül

3

Egyesült Királyság USA

2

Japán

USA 1

Euróövezet 0 Jan. Márc. Máj. Júl. Szept. Nov. Jan. Márc. Máj. Júl.


Euróövezet

1

0 Jan.

Febr.


Márc.

Ápr.

Máj.

Jún.

Forrás: Consensus Economics (2014. június), Schroders. Csendes-óceáni térség Japán nélkül: Ausztrália, Hongkong, Új-Zéland, Szingapúr. Ázsiai feltörekvő piacok: Kína, India, Indonézia, Malajzia, Fülöp-szigetek, Dél-Korea, Tajvan, Thaiföld. Feltörekvő piacok: Kína, India, Indonézia, Malajzia, Fülöp-szigetek, Dél-Korea, Tajvan, Thaiföld, Argentína, Brazília, Kolumbia, Chile, Mexikó, Peru, Venezuela, Dél-Afrika, Csehország, Magyarország, Lengyelország, Románia, Oroszország, Törökország, Ukrajna, Bulgária, Horvátország, Észtország, Lettország, Litvánia. A jelen dokumentumban közzétett nézetek és álláspontok a Schroder Investments Management’s Economics team véleményét tükrözik, és nem feltétlenül egyeznek a Schroders más dokumentumaiban, stratégiáiban és alapjaiban megfogalmazott vagy sugalmazott nézetekkel. Fontos információk: A jelen dokumentum kizárólag tájékoztató jellegű, nem minősül promóciós anyagnak, sem a benne ismertetett értékpapírok és egyéb eszközök értékesítésére vonatkozó, illetve ügyfél általi megvásárlásuk érdekében tett üzleti ajánlattételnek. Nem célja továbbá számviteli, jogi, adózási tanácsadás, vagy befektetési javaslat nyújtása, és nem is vehető alapul ilyen tekintetben. A benne foglalt információkat megbízhatónak tartjuk, de a Schroders nem garantálja ezek pontosságát, illetve teljességét. Nem vállalunk felelősséget sem tény-, sem véleménybeli tévedésért. A tényleges befektetési és/vagy stratégiai döntések meghozatalakor ne hagyatkozzék kizárólag a dokumentumban kifejtett véleményekre, információkra! Kiadta a Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, melynek működését a Pénzügyi Szolgáltatások Hatósága engedélyezte és felügyeli. Az Önnel folytatott kommunikációt az Ön biztonsága érdekében szalagon rögzítjük, vagy megfigyeljük.


Schroders Gazdasági és stratégiai nézőpont

Recommend Documents