Schroders Gazdasági és stratégiai nézőpont

2012. január 30. Kizárólag szakmai befektetőknek!

Schroders

Gazdasági és stratégiai nézőpont Keith Wade

Globális gazdaság: kilépés az euróövezetből – fellendülés vagy bukás?

Vezető gazdasági szakértő és stratéga (44-20)7658 6296



Azad Zangana Európai gazdasági szakértő (44-20)7658 2671





Sokak szerint egy országnak nincs félnivalója az euróövezetből való kilépés miatt, mivel a rövid távon fájdalmas lépés a későbbi fellendülést alapozza meg. Gyakran említik az Egyesült Királyság 1992 utáni tapasztalatait. Igaz, hogy az ERM-ből való kilépés megalapozta az Egyesült Királyság fellendülését, mégis alapvetően eltérő annak az euróövezetből kilépő gazdaságnak a helyzete, amelynek újból saját fizetőeszközt kell bevezetnie. A valutaunió elhagyásának hatását vizsgálva széles körű mulasztásra és bankválságra számíthatunk, amely a mélypontra küldi gazdaságot. Fennáll a kockázata annak, hogy mindez társadalmi és politikai megrázkódtatáshoz vezet. Jobb történeti összehasonlítás Argentína esete, amely 2002 januárjában szüntette meg pénzneme USA dollárhoz kötését. A peso válságát egyaránt jellemezte a tőkekiáramlás, a tömeges betétkivonás és a mulasztás. A dollárhoz kötés megszüntetése mégis fordulópont volt a gazdaságban. Senki nem tudja, hogy az euróövezetből kilépő gazdaság a fellendülés vagy a bukás útjára lépne-e. A történelmi példák alapján azonban a „sikeres” kilépés a tőkemozgások korlátozásával, a bankok feltőkésítésével és erőteljes leértékeléssel járna. A kilépéshez a nemzetközi közösség folyamatos támogatására is szükség lenne, amelynek keretében az IMF és más hitelezők forrást biztosítanának.

Egyesült Királyság: A recesszió szélén 



 

A 4. negyedévben szűkülő brit gazdaság igen kiábrándító évet zárt. A magas infláció miatt romlott a háztartások és a vállalkozások vásárlóereje, míg a megszorító intézkedések a bizalmat és a gazdasági tevékenységet ásták alá. 2012 küszöbén a gazdaságra újabb recesszió vár. A kormányzati szektor kivételével a valamennyi szektor kibocsátása jócskán elmarad a recesszió előtti szinttől. Ezzel párhuzamosan az állami szektorban a létszámleépítés egyre nagyobb arányú, és üteme gyorsabb, mint a magánszektorban egyébként stagnáló munkahelyteremtésé. A háztartások eddig is tőkeáttétel-csökkentésre kényszerültek, a romló munkaerő-piaci helyzet miatt azonban a megtakarítási ráta tovább nőhet. Az euróövezeti válság hatása már érzékelhető a kereskedelmi adatokban. Az euróövezet perifériájára irányuló export lassul. Várhatóan ez lesz a 2012-es recesszió fő mozgatórugója. Mindeközben a politikai döntéshozók keze meg van kötve. A kormánynak kevés a mozgástere költségvetési politikában, a BoE egyetlen lehetősége pedig a folyamatos mennyiségi lazítás.

Ábra: Eltérések az euróövezetben a központi bankok és az EKB közötti követelésállomány szerint €€ euró Billions 600

400 200 0 -200 -400 -600 2004

Mag AT)Aus) Core(FR, (Fra,DE, Ger,FI, fin,NL, Neth, Germany Németország France Franciaország Italy Olaszország Periphery(PT, (Por, Periféria IE,Ire, IT,Ita, ES,Spa, EL)Gre)

2005

2006

2007

2008

Forrás: Thomson Datastream, Schroders. Frissítve 2012. január 27.

Kiadta a Schroder Investment Management Limited 2012 januárjában. 31 Gresham Street, London EC2V 7QA. Cégjegyzékszám: 1893220 – Anglia. A vonatkozó engedélyezési és szabályozási kérdésekben a Pénzügyi Szolgáltatások Felügyelete jár el.

2009

2010

2011

2012


Globális gazdaság Az euróövezetből való kilépés az Egyesült Királyság ERM-ből való 1992-es kilépéséhez hasonlítható A kockázatok azonban sokkal nagyobbak

A font az ERM-ből való kiléptetése könnyebb monetáris politikát eredményezett, viszont nem járt új pénznem bevezetésével

Globális gazdaság: az euróövezetből való kilépés következményei – fellendülés vagy bukás? Az utóbbi időben a hozzánk intézett egyik leggyakoribb kérdés valahogy így hangzik: „Egy országnak nincs félnivalója az euróövezetből való kilépés miatt, mivel az hasonlítana az Egyesült Királyság 1992-es kilépéséhez az árfolyam-mechanizmusból (ERM) – az eleinte nehéz lépés a későbbi fellendülést alapozza meg.” Nem így van? Válaszunk erre mindig az volt, hogy egyáltalán nem, de az összehasonlítás gyakoriságát tekintve nyilvánvaló, hogy az euróövezet felbomlásában sokan látják a gazdasági és piaci fellendülés felé vezető utat. Véleményünk szerint az euróövezetből való kilépés a versenyképesség helyreállításával megteremtheti a fellendülés feltételeit, de az ezt választó ország a mély recessziót kockáztatja, és erős társadalmi és politikai feszültségekkel kell számolnia. A zűrzavarban elveszhetnek a leértékelés előnyei. A periférikus országok számára a kérdés az, hogy vajon az euró megtartásával járó veszteség várhatóan eléri-e a kilépés költségeit. A valutamegállapodások felbontásának korábbi eseteit (Egyesült Királyság: 1992, Argentína: 2002) vizsgálva megpróbáljuk felmérni e költségeket, valamint csökkentésük lehetséges módjait.

Az Egyesült Királyság 1992-es kilépése az ERM-ből: a fellendülés útja Az eseményeket röviden összegezve az Egyesült Királyság a régi árfolyam-mechanizmusból (ERM) 1992. szeptember 16-án, az akkoriban fekete szerdaként emlegetett napon lépett ki. A font árfolyama rövidesen 8%-ot esett, kereskedelmileg súlyozott árfolyama pedig a következő 5 hónapban további 9%-ot. A kamatok a kilépést követő 18 hónapban drasztikusan csökkentek (1. ábra).

1. ábra: Az ERM-ből való kilépés hatására drasztikusan csökkent a font árfolyama és az irányadó kamatláb Index, 1992. 09. 16. = 100 % 11 105 Kilépés az ERM-ből 10 100

9 8

95

7 90

6

85

5 1992

1993

1994

A font effektív árfolyama (bal oldal)

1995

1996

A brit kereskedelmi bankok irányadó kamatlába (jobb oldal)


Az ERM-ből való kilépést megelőzően recesszióba süllyedt gazdaság azonnal élénkülésnek indult, és a növekedés üteme egy évvel később már 2,8%-os volt (2. ábra). Az ERM-ből való kilépés és a monetáris politika azt követő könnyítése megteremtette a feltételeket a következő öt év tartós növekedéséhez.

2 Kiadta a Schroder Investment Management Limited 2012 januárjában. 31 Gresham Street, London EC2V 7QA. Cégjegyzékszám: 1893220 – Anglia. A vonatkozó engedélyezési és szabályozási kérdésekben a Pénzügyi Szolgáltatások Felügyelete jár el.


2. ábra: A brit gazdaság az ERM elhagyását követően gyors fellendülésnek indult 1990 Q1 = 100 120 Kilépés az ERM-ből 115 110 105 100 95 1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

Brit reál-GDP Forrás: Thomson Datastream, Schroders. Frissítve 2012. január 30.

Az euróövezetből való kilépés gazdasági következményei: a bukás útja? Vessük össze a fenti esetet az akkor valószínű eseményekkel, ha valamelyik periférikus ország kilépne az euróövezetből és ismét saját fizetőeszközt vezetne be, pl. Görögország az „új drachmát”. Az egyik napról a másikra bevezetett új pénznem jelentette technikai kihívást félretéve a helyzet annyiban lenne hasonló, hogy a döntésre gyenge pozícióból, recesszióba süllyedt gazdaság és az országból történő tőkekiáramlás mellett kerülne sor.

A brit tapasztalatokhoz képest a legfontosabb különbség, hogy az euróövezetből való kilépés új fizetőeszköz bevezetésével jár

Ahogy a font is esett az ERM-ből való kilépést követően, az új pénznem árfolyammozgása is az ország versenyképességének hiányát tükrözné. A brit tapasztalatok és az euróövezet jelenlegi tagjainak helyzete között azonban alapvető különbség, hogy az Egyesült Királyság a kilépéskor is saját fizetőeszközzel rendelkezett. A tranzakciók és a számlák pénzneme továbbra is a font volt, amelyet természetesen a bankszektor a kilépést követően is használt. Az alábbiakban összefoglaljuk a szerintünk legkézenfekvőbb folyamatot, amely az euróövezetből kilépő gazdaságban lezajlik. A folyamat egyáltalán nem végleges: lehet, hogy az események eltérő sorrendben, egyidejűleg, vagy egyáltalán nem történnek meg. Nyolc lépést soroltunk fel – mintegy a bukás útjának mérföldköveit.

Megindulna a tőkekiáramlás...

1. Az euróval rendelkezők bankszámláit egyik napról a másikra új drachmában redenominálják, mondjuk 1:1 arányban. A másnapi piacnyitáskor az új pénznem gyengülne, mivel a befektetők elfogadott értékőrző, pl. az amerikai dollár vagy az euró felé fordulnának. A tőke kiáramlana a hazai bankokból. A kiáramlást erősítenék a befektetéseiket euró alapúvá alakítani és ezzel az új pénznemen realizált tőkeveszteséget elkerülni kívánó befektetők. Az árfolyam esésével az új drachmával rendelkezők euró alapon azonnal szegényebbek lennének.

...az adósok pedig elmulasztanák euróban denominált hiteleik törlesztését.

2. Az euróban denominált adóssággal rendelkező állam, amely a kilépést követően a leértékelt új drachmában jut bevételeihez, hiteleinek újratárgyalására kényszerülne, és szinte bizonyos, hogy elmulasztaná a törlesztést. A korábban euró-alapú hitelt felvevő vállalkozások ugyanezzel a problémával szembesülnének. 3. Emiatt a kötvényhozamok felszöknének, a pénzügyi eszközök pedig elvesztenék értéküket. A megnövekedett finanszírozási költségek miatt a kormány további megszorításokra kényszerülne, és csődbe hajszolná a vállalkozásokat.



A bankok finanszírozási veszteséget szenvednének A gazdaság leállna

4. Ez tovább rontaná a bankrendszer helyzetét, amelynek tőkéje a pénzügyi eszközök elértéktelenedésének megfelelően értékét vesztené. 5. A bankok nem juthatnának forráshoz egymástól vagy külső befektetőktől. A gazdaság és a pénzügyi piacok likviditása megszűnne, a gazdaság leállna. 6. Mind a hazai, mind a nemzetközi befektetők súlyos veszteségeket szenvednének. Köztük az EKB, az IMF és az EFSF, amelyek adósai euró helyett valószínűleg új drachmában törlesztenének. Mindegyikük elsőbbségre tartana igényt az adósság törlesztésében, a politikai csaták pedig minden bizonnyal fájdalmasak és elhúzódnak. 7. A nemzetközi befektetők által elszenvedett veszteségek miatt időbe telne a hitelezés újraindulása, ami a kormányt és más adósokat további megszorításokra kényszerítené. 8. A gazdasági káosz társadalmi feszültséget, végül pedig radikális politikai változást idézhet elő.

A gazdasági tevékenység drasztikusan szűkülne, az ország pedig kiszorulhat a tőkepiacokról

Ebből a szempontból nem meglepő, hogy a tagállamok erős ellenállást tanúsítanak az euróövezetből való kilépéssel szemben. Gyakorlatilag egy új pénznem bevezetése széles körű mulasztást, valamint bank- és pénzügyi válságot váltana ki, így gazdasági összeomlást okozna. Az új valuta persze versenyképes lenne, így bizonyos idő elteltével a kereskedelem és a befektetések élénkülése várható. Fontos lenne az, hogy a versenyképesség hozadékát a felszökő importárak miatti infláció ne eméssze fel azonnal. A valódi veszélyt azonban az jelentené, hogy a befektetőket a társadalmi és politikai megrázkódtatás visszatartja, ami meghosszabbítja a kilépés és a fellendülés közötti időeltolódást.

A versenyképes valuta előnyei némi időeltolódással érvényesülnének

Lehetséges, hogy egy gazdaság képes a fenti hatások némelyikét mérsékelni a tőkemozgások és a betétkivonás korlátozásával. A nemzetközi hitelezőkkel kötött megállapodásokkal biztosíthatja, hogy legalább egyes finanszírozási lehetőségek a jövőben is rendelkezésre álljanak. Korábban egyes kormányoknak a kötvénypiacra fedezet nyújtásával sikerült visszatérniük úgy, hogy forrásért cserébe például vagyont, vagy akár későbbi vám- vagy adóbevételüket ajánlották fel. Más esetekben a fizetőeszköz cseréje kevesebb fennakadással járt. Példa erre a csehszlovák korona 1993-as szétválása, az azonban lényegesen más körülmények között zajlott; például még érvényben volt a tőkemozgások korlátozása. Nos, ha az Egyesült Királyság kiválása az ERM-ből nem szolgálhat mintaként egy az euróövezetből kilépő ország számára, van-e jobb példa? A legutóbbi eset Argentína, amely 2002 januárjában megszüntette a peso dollárhoz kötését. Még ez sem ugyanaz, mintha egy ország kilépne az euróövezetből, mivel Argentína a dollárhoz kötött időszakban mindvégig fenntartotta saját fizetőeszközét, a pesót. Ezzel együtt a monetáris unióhoz igen hasonló módon a kötött árfolyam célja szerint visszafordíthatatlan, mivel az adott ország annak a fizetőeszköznek a hitelességét kívánja elérni, amelyhez saját pénznemét köti.

Argentína számára nem volt tartható a peso dollárhoz kötése

A peso-válság: a kötött árfolyam előtt és után Argentína többéves hiperinflációt követően 1991-ben kötötte valutáját az amerikai dollárhoz. Az intézkedés eleinte sikeresen fékezte az inflációt, a versenyképesség fokozatos elvesztése azonban áldozattal járt, és lassuló növekedést követően a gazdaság 1998-ra recesszióba süllyedt. A feltörekvő piacok 1997–1998-as válsága is hozzájárult a gazdaság gyengeségéhez. A következő évben Argentína az IMF-hez fordult segítségért, amellyel 2000-ben 7,2 milliárd dolláros csomagról állapodott meg.



Az eredmény erőteljes leértékelődés...

Ezt egy évvel később újabb támogatás követte, mivel a gazdaság számára nehézséget okozott a költségvetési célok teljesítése. 2001-ben adósságátstrukturálásra került sor, és az IMF bővítette mentőcsomagját. Ekkor már zajlott a tömeges betétkivonás és a tőkekiáramlás, amely fokozta a kötött árfolyamra nehezedő nyomást. A kormány korlátozta a bankszámlákról kivonható betétek összegét. A gazdaság tovább süllyedt, és zavargások közepette új kormányt választottak. 2002-ben az újonnan megválasztott elnök megszüntette a peso árfolyamának dollárhoz kötését. A kötés megszűnése után a dollárban jegyzett adósságokat pesóban redenominálták 1:1 arányban. Ezt követően a peso 75%-ot esett, így gyakorlatilag ugyanilyen mértékben leértékelődött a korábban dollárban jegyzett adósságállomány. A rövid távú kamatok 100%-ra emelkedtek (3. ábra). Folytatódott a tőke kiáramlása, és a hatóságok továbbra is korlátozták a bankszámlákról felvehető összegeket. A bankrendszert az újonnan kibocsátott pesóval tőkésítették fel.

3. ábra: Az argentin peso árfolyama és a kamatok alakulása a kötött árfolyam megszűnése után Index, 01/01/2002 = 100 % 160 160 A kötött árfolyam megszűnése 140 140

...végül fellendülés

120

120

100

100

80

80

60

60

40

40

20

20 0

0 2001

2002

2003

2004

A peso kereskedelmileg súlyozott árfolyama (bal oldal)

2005

2006

A 30 napos argentin bankközi kamatláb (jobb oldal)


Argentína elmulasztotta nemzetközi adósságainak törlesztését, és további IMFtámogatásokat vett igénybe. 2002 közepére azonban a peso esése megállt, mivel a befektetők számára újból vonzóvá vált a kamatok mértéke és a fizetőeszköz olcsósága. A gazdaság 2002-ben szinte azonnal stabilizálódott, és bár a GDP 1998-as szintjét csak három év múlva és hatalmas nehézségek árán sikerült elérni, a gazdaság erőteljes növekedésnek indult (4. ábra). E megközelítésben úgy tűnik, hogy a kötött árfolyam megszüntetése fordulópontot jelentett a gazdaság szerencsés alakulása szempontjából.



4. ábra: Argentin reál-GDP – a kötött árfolyam előtt és után Index, 1998 Q1 = 100 130 A kötött árfolyam megszűnése 120 110 100 90 80 1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006


Görögország és az euróövezet perifériája ma Napjainkban sok a párhuzam Görögországgal

Feltűnő a hasonlóság napjaink görögországi eseményei és Argentína mintegy tíz évvel ezelőtti tapasztalatai között. Közös elem az IMF-mentőcsomag, az átstrukturálás és a tőkekiáramlás. A különbség természetesen az, hogy az EKB felszívta az országból kiáramló tőkét, amint ezt az Eurosystem (TARGET 2) egyenlegeiből is kiderül (lásd az ábrát az első oldalon). Az egyenlegek az eurórendszeren belüli központi bankok egymással szembeni követeléseit mutatják, és a folyó- és tőkeszámlák pénzmozgásait tükrözik. E tekintetben az EKB hozzájárult a görögországi tőkeáttétel-csökkentés lassításához, természetesen azonban a rendszer nem tette lehetővé a leértékelés útján történő kiigazítást. A másik párhuzam a görög GDP viselkedése, amely jelentősen esett, ahogy Argentínában is a kötött árfolyam megszüntetését megelőző időszakban. A görög gazdaság recessziója negyedik éve tart, a kibocsátás a 2008. évi csúcs óta mintegy 12,5%-ot csökkent. A fentiek alapján úgy tűnik, hogy Görögország a kitaposott ösvényen jár, mindössze a politikai irányváltás hiányzik. Kiindulópontunkhoz visszatérve: jobban járna egy ország, ha kilépne az euróövezetből? A kérdésre természetesen nincs válasz. Több lehetséges út létezik, mivel senki sem tudja, hogy a politika és a gazdaság kölcsönhatása mire vezetne. Könnyen lehet, hogy a kilépő ország a bukás útjára lépne, amelyet az említett gazdasági mélypont és politikai megrázkódtatás szegélyez. Történeti távlatból mégis következtethetünk a „sikeres” kilépés feltételeire.

Több feltételnek kell teljesülnie ahhoz, hogy az euróövezetből való kilépés ne a bukás útja legyen

A kérdést vizsgálhatjuk kizárólag a kilépő ország szemszögéből, figyelmen kívül hagyva a kilépés esetleges dominóhatását, vagyis feltételezhetjük, hogy az EU megfelelő védelmi rendszerrel bír, amellyel az euróövezet megmaradó tagjai védhetők. Ebben a megközelítésben a fellendülés lehetséges, de csak akkor, ha több feltétel is teljesül: 1. A kilépés deflációs hatása erős monetáris ösztönzéssel ellensúlyozható. Görögország esetében ez nagyságrendileg 50%-os leértékelést jelentene. Ez szuper-versenyképes gazdaságot eredményezne, de a kereskedelmi és befektetési fogalom generálásához is szükséges. 2. Nem szabad, hogy az infláció feleméssze a versenyképesség hozadékát. 3. A tőkemozgások korlátozása szükséges a tőkekiáramlás fékezése, valamint a banki betétkivonás megelőzése érdekében. 4. A pénzügyi rendszer és a gazdaság leállását a bankrendszer feltőkésítésével meg kell előzni.


2012. január 30. Kizárólag szakmai befektetőknek! 5. Az IMF folyamatos részvételével biztosítani kell azt, hogy a kormány továbbra is forráshoz juthasson. Elismerjük, hogy mindez pusztán közgazdasági megközelítés, amely nem veszi figyelembe a politikai összetűzést, amely a kilépést óhatatlanul követné – nem utolsósorban azért, mert Görögország hitelezőinek súlyos veszteségeket kellene elkönyvelniük. Tekintettel arra, hogy a magánszektor majdnem a teljes adósságállományt leírta vagy leírja elemzésünk megjelenéséig, a veszteséget az állami szektor, vagyis az EKB, az IMF és az euróövezet többi tagja kénytelen viselni. A további forrásbevonás óhatatlanul nehezebbé válik. Az euróövezetből való kilépésnek politikai ára is lenne, mivel a lépés az EU-ból való kilépéssel járna. Más kérdés azonban, hogy az EU és az IMF ekkor sorsára hagyná-e Görögországot.



Egyesült Királyság

Egyesült Királyság: a recesszió szélén 2011 gazdasági szempontból felejthető év volt. Reálértéken a brit gazdaság erőtlen, mindössze 0,9%-os növekedést ért el, kevesebb mint felét az év eleji konszenzusos előrejelzésnek. A magas infláció és a fiskális szigorítás miatt romlott a háztartások és a vállalkozások vásárlóereje. Várakozásaink szerint az Egyesült Királyság számára 2012 is nehéz év lesz, az első félévben nagy valószínűséggel újabb recesszióval, amelyet a második félévben ciklikus fellendülés követ. Növekedési kilátásaink mögött a legfőbb tényező nem a költségvetési kiigazítás üteme vagy a Bank of England által végrehajtott mennyiségi lazítás mértéke, hanem az Egyesült Királyság exportpiacainak teljesítménye, főként az államadósságválsággal küzdő európai gazdaságoké. Ettől függetlenül várakozásaink szerint a BoE sokkal nagyobb mértékű mennyiségi lazítást alkalmaz majd 2012-ben, de elmondjuk azt is, hogy további állampapírok vásárlása szerintünk miért lehet káros a gazdaság számára.

Mintha összemennénk 2011 végén a gazdaság szűkült...

A legfrissebb brit növekedési statisztikák gyenge eredményekről árulkodnak. A gazdaság 2011 utolsó negyedévében 0,2%-kal szűkült a harmadik negyedév 0,6%-os növekedése után. A kibocsátás csökkenése nem hozott meglepetést, mivel az ipari termelésről szóló gyenge szeptemberi és októberi adatok már kellően borús képet festettek arról, hogy mi következik. A City előrejelzőinek konszenzusa szerényebb, 0,1%-os szűkülés volt, ezzel szemben saját előrejelzésünk pontosnak bizonyult. A Schroders tevékenységindex, amely a Markit szolgáltatásokra, építőiparra és a feldolgozóipari termelésre vonatkozó PMI indexeinek GDP-vel súlyozott átlaga, valamint a Confederation for British Industry (CBI) elosztó kereskedelmi felmérése együttesen a GDP-növekedés legmegbízhatóbb rövid távú mutatószámát adja. Az 5. ábrán is látható, hogy az index helyesen jelezte előre az év végi szűkülés mértékét.

...a Schroders tevékenységindex jelzésének megfelelően.

5. ábra: A GDP növekedése a Schroders tevékenységindexével szemben

q/q 1,5% 1.5% 1,0% 1.0% 0,5% 0.5% 0,0% 0.0% -0,5% -0.5% -1,0% -1.0% -1,5% -1.5% -2,0% -2.0% -2,5% -2.5% 2007

2008

2009

GDP-növekedés GDP growth

2010

2011

2012

Schorders tevékenységindex Schroders Activity Index

Forrás: Thomson Datastream, ONS, Markit, CBI, Schroders. Frissítve 2012. január 30.

Bár az index alapján az év elejére élénkülés várható...

Előretekintve úgy tűnik, hogy a Schroders tevékenységindex az év elejére fellendülést jelez, ami ellentmond az újabb negatív negyedévről szóló előrejelzésünknek (jelenleg -0,4%). A jelzés jobb értelmezése érdekében érdemes megvizsgálni az index egyes komponenseinek utóbbi változásait.


2012. január 30. Kizárólag szakmai befektetőknek! Az indexet alkotó mind a négy felmérés növekedést mutat, amely meghaladja a semleges 50-es szintet (6. ábra). Érdemes megjegyezni, hogy a súlyozott indexet a GDP-adatok trendje és volatilitása alapján standardizálva a felmérések enyhén felfelé billenő eredményét korrigáljuk. Ezzel együtt a mögöttes adatokból levonható legfőbb tanulság az, hogy a kompozit indexet leginkább a CBI elosztókereskedelmi felmérése hajtotta fel, amely döntően a kiskereskedelmi szektor tevékenységét vizsgálja.

6. ábra: A Schroders tevékenységindex komponensei Egyensúly 80 75 70 65 60 55 50 45 40 35 2010. jan.

2010. máj.

2010. szep. 2011. jan.

PMI: Építőipari termelés PMI: Szolgáltatási tevékenység

2011. máj. 2011. szep. 2012. jan. PMI: Feldolgozóipari termelés CBI kiskereskedelmi forgalom

A Markit-adatok egyensúlyához igazított CBI-adatok (semleges pont: 50). Forrás: Thomson Datastream, Markit, CBI, Schroders. Frissítve 2012. január 30.

...e mögött a karácsony előtti jelentős árleszállításokat követő kiskereskedelmi forgalom áll...

A CBI felmérése a kiskereskedelmi forgalom gyors élénküléséről számol be, amelyet a British Retail Consortium felmérése és az ONS kiskereskedelmi forgalommal kapcsolatos hivatalos adatai is alátámasztanak. Az adatokból azonban az is kiderül, hogy jóllehet a kiskereskedelmi forgalom gyorsan növekedett, erre csak a közvetlenül karácsony előtti agresszív árleszállításokat követően került sor. Meg nem erősített adatok szerint a kisebb kereskedők támasztotta verseny miatt nagyobb társaik árcsökkentésre kényszerültek, hogy a karácsonyi készlettől megszabaduljanak. A verseny azonban a profitot is leszorította, amely több országos kiskereskedő kudarcával és csődjével végződött.

...amely azóta visszaesett.

Mielőtt a javulásra tennénk tétet, a fenti 6. ábra a CBI-felmérés januári adatait is tartalmazza. Ebből látszik, hogy a kiskereskedelmi forgalom az októberinél is gyorsabb ütemben esett vissza, ami azt jelzi, hogy a karácsony előtti költekezést követően elfogyott a vásárlók lendülete. E jelzés, valamint a gyenge és romló fogyasztói bizalom alapján a háztartások idén nagyobb valószínűséggel növelik elővigyázatossági megtakarításaikat, mintsem hogy többet költsenek (lásd a 7. ábrát a következő oldalon).



A gyenge fogyasztói bizalom alapján valószínűbb az elővigyázatossági megtakarítások növekedése, mint a nagyobb mértékű költés.

7. ábra: A háztartási megtakarítási ráta és a fogyasztói bizalom 16 14 12 10 8 6 4 2 0 81

83

85 87 89 91 93 Megtakarítási Savings rate (%) ráta (%)

95 97 99 01 AGfK GfK survey* felmérése*

03 05 07 09 11 13 A Nationwide felmérése* Nationwide survey*

*A felmérések standardizáltak és invertáltak, így megfelelnek a hivatalos megtakarítási ráta átlagos eltérésének és szórásának. Forrás: Thomson Datastream, ONS, Nationwide, GfK, Schroders. Frissítve 2012. január 30.

A reál-GDP-ben mért gazdasági teljesítmény 3,8%kal elmarad a korábbi csúcstól

Hosszú az út a fellendülésig A legfrissebb GDP-statisztikák a reál-GDP csúcsa óta eltelt négy év adatait teszik teljessé. A gazdaság előtt még mindig hosszú út áll a valódi fellendülésig. A reál-GDP 2011 végén 3,8%-kal járt a 2008. első negyedévi csúcs alatt, egyes ágazatok lemaradása azonban a többihez képest nagyobb volt. Az 1. táblázat főbb ágazatok szerinti lebontásban mutatja a GDP-csúcs óta eltelt időszakban és 2011-ben nyújtott teljesítményt.

1. táblázat: A brit GDP és az ágazati teljesítmények GDP-n belüli arány (2008)

A 2008 Q1 csúcs óta

2011. évi átlag

2011 Q4 é/é

Mezőgazdaság Ipari termelés Feldolgozóipar Építőipar Szolgáltatások

0,7% 15,4% 10,2% 7,6% 76,3%

-13,6% -11,8% -8,2% -7,4% -1,4%

2,3% -1,0% 2,2% 3,1% 1,4%

11,5% -2,6% -0,1% 1,3% 1,6%

GDP

100%

-3,8%

0,9%

0,7%

Ágazat

Forrás: Thomson Datastream, ONS, Schroders. Frissítve 2012. január 30.

A feldolgozóipar 2011-ben a várt teljesítményt hozta, ezt azonban ellensúlyozta a kőolaj- és földgázkitermelés strukturális hanyatlása

A kisebb ágazatok, mint a mezőgazdaság és az építőipar jó évet zárt annak ellenére, hogy jóval a recesszió előtti csúcs alatt maradtak. Az ipari termelés 2011-ben gyengén teljesített annak ellenére, hogy a bővülés csaknem 2,2%-os volt a feldolgozóiparban, amely az összes ipari termelés csaknem kétharmadát teszi ki. A szolgáltatási ágazat bővült, de az átlag alatti mértékben. Az ipari termelésen és a szolgáltatási ágazaton belül az alágazatok szintjén érdekes kép rajzolódik ki. Az ipari termelésen belül a bányászat és kőfejtés alágazata, amelybe a kőolaj- és földgázkitermelés is tartozik, messze a legnagyobb visszatartó erő a GDP növekedésével szemben (lásd az alábbi 8. ábrát). 2008 eleje óta az alágazat teljesítménye közel 30%-kal csökkent, bár az Északi-tenger alatti olajmezők kimerülése miatt már évek óta hanyatlik. A hanyatlás idén gyorsulni látszott, amelynek lehetséges oka a szükségesnél kevesebb beruházás az olajtársaságok részéről. George Osborne pénzügyminiszter bejelentette, hogy a 2011-es költségvetésben az északi-tengeri kőolajés földgázkitermelő vállalatokat terhelő kiegészítő díj 20%-ról 32%-ra nő, ami csökkenthette beruházási kedvet, és árthatott a növekedésnek.



8. és 9. ábra: Termelési szint ágazatonként (2008 Q1 = 100) 105

106

100

104

95

102 100

90

98

85

96

80

94

75

92

70 08 ii iii iv 09 ii iii iv 10 ii iii iv 11 ii iii iv

90 08 ii iii iv 09 ii iii iv 10 ii iii iv 11 ii iii iv

Bányászat és kőfejtés Feldolgozóipar Villamosenergia-, gáz-, gőzellátás, légkondicionálás Vízellátás és szennyvízkezelés Ipari termelés összesen

Kereskedelem és vendéglátás Szállítás, raktározás, telekommunikáció Üzleti szolgáltatások Közigazgatási és egyéb szolgáltatások Szolgáltatások összesen


A szolgáltatásoknál a kormányzati szektor minden megszorítás ellenére leplezi a gyenge teljesítményt... ...a kormányzati szektor nélkül a gazdaság kibocsátása valójában 4,7%-kal marad el a korábbi csúcstól Az állami szektorban a létszámleépítés a vártnál nagyobb mértékű...

A szolgáltatásokon belül a közigazgatási és egyéb szolgáltatások alágazata az egyetlen, amely ismét a fellendülés fázisába került (lásd a 9. ábrát). Tulajdonképpen a gazdaság egészében ez az egyetlen ilyen alágazat. A fiskális szigorítás és a kiadáscsökkentés ellenére a kormányzati szektor kibocsátása 2011-ben is bővült. Ez furcsának tűnhet, de a kormányzati tevékenység nemzeti számlákon történő elszámolásának módja miatt a statisztika gyakran szülhet az intuícióval ellentétes eredményeket. Például az alacsonyabb összegben kifizetett juttatásokat a kormányzati szektorból a háztartási szektorba irányuló transzferek csökkenéseként tartják nyilván, de a transzfereket nem veszik figyelembe a GDP-növekedés számításakor. Ugyanígy az állami szektor romló foglalkoztatottsága nem feltétlenül vezet a kibocsátás csökkenéséhez akkor, ha a szolgáltatási szint megmarad – ehelyett a termelékenység javulását érzékeljük. A kormányzati szektor teljesítménye a teljes gazdaság szempontjából fontos pozitívum. A kormányzati szektort figyelmen kívül hagyva a GDP az említett 3,8% helyett valójában mintegy 4,7%-kal maradna el a korábbi, 2007. negyedik negyedévi csúcstól.

Erőteljes létszámleépítés az állami szektorban A háztartások tőkeáttétele tovább csökken, a fogyasztói kedvtelenség egyik oka mégis az állami szektorban 2011-ben gyorsuló létszámleépítés lehet. A pénzügyminiszter 2010-es költségvetési nyilatkozatával egy időben az OBR bejelentette, hogy várakozásai szerint az állami szektorban 2010 és 2014 között 330 000 munkahely szűnik meg. Akkor ez a szám a munkaerőpiac méretéhez képest nem tűnt magasnak, így arra következtettünk, hogy a magánszektor a trendtől elmaradó növekedés mellett is valószínűleg bőségesen képes lesz ellensúlyozni az állami szektor létszámleépítését. Az ONS legfrissebb statisztikái szerint az állami szektorban 2010 eleje óta már több mint 324 000 munkahely szűnt meg. Nyilvánvaló, hogy az OBR alulbecsülte a megszűnő munkahelyek számát. Az OBR ezt el is ismerte, és becslését 2011 tavaszán 400 000-re, majd ősszel 710 000-re módosította.

...az Office for Budgetary Responsibility (OBR) jelenlegi előrejelzése szerint 710 000 munkahely szűnik meg.

Az OBR pellengérre állítása előtt meg kell jegyeznünk, hogy e számok nem teljesen összehasonlíthatók. Először is a két módosítás a létszámleépítést 2011-hez és nem 2010-hez képest viszonyítja. Másodszor a módosítások már hosszabb távú leépítést jeleznek: a legutóbbi becslés szerint a 710 000 munkahely 2011 eleje és 2017 első negyedéve között szűnik meg. Ennek oka, hogy a pénzügyminiszter tavaly őszi nyilatkozatában két évvel meghosszabbította a kiadáscsökkentés időszakát. Az OBR azonban rámutat a vártnál magasabb összegű bérmegállapodásokra is, amely rögzített szervezeti költségvetések mellett nagyobb mértékű későbbi létszámleépítésre utal.


2012. január 30. Kizárólag szakmai befektetőknek! A vártnál nagyobb létszámleépítés további lehetséges oka, hogy az OBR átlagbér alapján számította ki azt, hogy az adott kiadáscsökkentéshez hány munkahelyet kell megszüntetni. A legtöbb munkahely azonban az alacsonyabb bérszínvonalú helyi önkormányzatoknál szűnt meg, így további leépítésre lesz szükség (lásd az alábbi 10. ábrát).

Az állami szektorban a létszámleépítés gyorsabb, mint a

munkahelyteremtés a magánszektorban, emiatt nő a munkanélküliségi ráta...

10. és 11. ábra: Az állami szektor létszámleépítésének hatása 400

60 40

300

20

200

0 -20

100

-40

0

-60 -80

-100

-100

-200

-120 -140 09

ii

iii iv 10 ii iii iv 11 ii Állami vállalatok bankok nélkül Helyi hatóságok Központi kormányzat

iii

-300 2006 2007 Állami Magán

2008

2009

2010 2011 Államosított bankok Összes


...amely várakozásaink szerint 2013-ig növekszik.

A munkaerőpiac egészének teljesítményét tekintve 2010 eleje óta a magánszektor 625 000 munkahelyet teremtett, szemben az állami szektorban megszűnt 324 000 munkahellyel (11. ábra). 2011 második negyedévétől azonban az állami szektorban gyorsul a létszámleépítés, a magánszektorban ugyanakkor stagnál a munkahelyteremtés. Emiatt a munkanélküliség az ILO-mérőszám három havi átlaga alapján 2011 májusa és novembere között 7,7%-ról 8,4%-ra nőtt. A jövőre tekintettel tovább emelkedő, 2013-ban 9,5%-on tetőző munkanélküliségi rátára számítunk: az állami szektorban folytatódik a leépítés, a magánszektorbeli munkahelyteremtés pedig az előre jelzett recesszió miatt lassul.

Az euróövezeti válság hatása Az euróövezeti válság valószínűleg jelentős hatást gyakorol a brit exportőrökre

Korábban már hangsúlyoztuk annak valószínűségét, hogy az euróövezeti adósságválság idén legalábbis recessziót okoz az euróövezetben. A monetáris uniótól kereskedelmileg függő országoknak az exportjuk iránti kereslet lassulásával, vagy akár visszaesésével kell számolniuk. 2006 és 2010 között az Egyesült Királyság összes exportjának átlagosan 57%-a irányult az euróövezetbe, amely az időszakban megtermelt GDP 9%-ának felel meg. Igen valószínű tehát, hogy az Egyesült Királyságnak az Európával folytatott kereskedelemből hátránya származik. Az ONS kétoldalú árukereskedelmi adatai már most is arra utalnak, hogy a periférikus európai országok gyenge növekedése károsan hat a régióba irányuló exportra (lásd a 12. ábrát a következő oldalon). A Görögországba irányuló export például már 2010 közepe óta csökken, és az utóbbi hónapokban lassult a Spanyolországba, Portugáliába és Olaszországba irányuló export növekedése is.



12. és 13. ábra: A brit export növekedése partnerország szerint Az euróövezet periférikus országaiba irányuló kereskedelmi forgalom csökken

Növekedés 3h/3h 3m/3m growth

Növekedés 3h/3h 3m/3m growth 50%

40% 30%

40%

20%

30%

10%

20%

0%

10%

-10%

0%

-20%

-10%

-30%

-20%

-40% 2008

2009

2010

ES Spa

IT Ita

-30% 2008

2011 Gre EL

2009 FR Fra

PT Por

2010

DE Ger

2011

NL Neth

AT Aus

Áruexport kizárólag a jelenlegi árakon. Adatok 2011. novemberig. Forrás: Thomson Datastream, ONS, Schroders. Frissítve 2012. január 30.

Ezalatt az erősebb észak-európai országok jobb növekedést értek el, így az ide irányuló brit export továbbra is jól teljesített (lásd a fenti 13. ábrát). Ahhoz, hogy pontosabb képet kapjunk az egyes exportpiacok legutóbbi keresletéről, a kereskedelmi adatokat ki kell igazítanunk a kereskedelem egészét jellemző trendek figyelembevételével. Ennek megfelelően a 14. és 15. ábra a brit export partnerország szerinti megoszlásában történt változásokat mutatja. A 14. ábra az euróövezet periférikus országaiba irányuló export részarányának csökkenését hangsúlyozza: Görögország részesedése például 2010 eleje óta csaknem 40%-kal csökkent az oda irányuló exportban. Ugyanakkor a nyertesek közé tartozik Németország és Ausztria, de jól teljesítettek azok az országok is, amelyek fizetőeszköze a fonttal szemben nagyobb mértékben erősödött (15. ábra). Természetesen az export megoszlásában történt változásokat vizsgálva szem előtt kell tartanunk Kína hatását: a Kínába irányuló brit export 2010 januárja óta mintegy 26%-kal bővült.

A brit exportban Európa perifériája jelentős ütemben csökkenő arányt képvisel, ami hangsúlyozza az Egyesült Királyságra gyakorolt hatást

14. és 15. ábra: Változás a brit export megoszlásában (2010. január = 100) 120

135 130

110

125 100

120

90

115

80

110 105

70

100 60

95 90

50 Jan 10

Ápr 10

Júl 10

Okt 10

Spanyolország Görögország

Jan 11

Ápr 11

Olaszország Portugália

Júl 11

Okt 11

Írország

Jan 10

Kiadta a Schroder Investment Management Limited 2012 januárjában. 31 Gresham Street, London EC2V 7QA. Cégjegyzékszám: 1893220 – Anglia. A vonatkozó engedélyezési és szabályozási kérdésekben a Pénzügyi Szolgáltatások Felügyelete jár el.

Júl 10

Kína Németország

Áruexport kizárólag a jelenlegi árakon. Adatok 2011. novemberig. Forrás: Thomson Datastream, ONS, Schroders. Frissítve 2012. január 30.

13

Ápr 10

Okt 10

Jan 11

Ápr 11

Ausztrália Ausztria

Júl 11

Okt 11

Norvégia

2012. január 30. Kizárólag szakmai befektetőknek! A kereskedelmi adatok az euróövezeti gazdaságok támasztotta kereslet gyengülésének előzetes jeleit mutatják, s ez várakozásaink szerint romlani fog, amint a térség magja költségvetési megszorításba kezd. Mivel azonban lassulást prognosztizálunk az Egyesült Államokban és a feltörekvő piacokon is, e területek nem feltétlenül lesznek képesek Európa gyengeségét ellensúlyozni úgy, ahogy 2011-ben tették. A kereskedelmi adatok az euróövezeti gazdaságok támasztotta kereslet gyengülésének előzetes jeleit mutatják, s ez várakozásaink szerint romlani fog, amint a térség magja költségvetési megszorításba kezd. Mivel azonban lassulást prognosztizálunk az Egyesült Államokban és a feltörekvő piacokon is, e területek nem feltétlenül lesznek képesek Európa gyengeségét ellensúlyozni úgy, ahogy 2011-ben tették.

Szakpolitikai beavatkozás? A szakpolitikai beavatkozás terén mind a kormány, mind a BoE lehetőségei szűkösek

A politikai döntéshozóknak szigorú korlátok között kell mérlegelniük azokat a szakpolitikai intézkedéseket, amelyekkel egy esetleges recesszió hatását mérsékelhetik. A brit pénzügyminisztérium az Egyesült Királyság hatalmas hiányát igyekszik leszorítani, főként azután, hogy az államadósság decemberben átlépte az ezermilliárd fontos határt. Az ellenzék és a koalíción belül balra hajló Liberális Demokrata Párt nyomására a kormány úgy dönthet, hogy előrehozza a juttatási küszöb felemelését, amellyel csökkennek az alacsonyabb fizetésű munkavállalók adóterhei. A pénzügyminisztérium azonban jelezte, hogy minden intézkedést valamilyen egyéb forrásból kell finanszírozni, ez pedig kihangsúlyozza a mozgástér hiányát.

A kormány köteles csökkenteni a költségvetési hiányt...

Ha az Egyesült Királyságra valóban érdemi recesszió vár, akkor az államháztartás teljesítménye elmarad az OBR által várttól. Nem valószínű azonban, hogy a pénzügyminiszter a költségvetési politika további szigorításával próbálja pótolni az elmaradást. Ehelyett álláspontja várhatóan az lesz, hogy a külső sokk okozta konjunkturális visszaeséshez a ciklikus hiány növelésével kell alkalmazkodni. Ez nem azt jelenti, hogy további intézkedéseket kell bejelentenie. Ehelyett inkább hagynia kell, hogy az automatikus stabilizátorokra épülő jelenlegi intézkedés csillapítsa a gazdaságot érő hatásokat.

...A BoE pedig nem csökkentheti tovább a kamatokat. További mennyiségi lazítás várható.

A monetáris politika terén a 0,5%-os szinten megrekedni látszó kamat jelentette korlát miatt a BoE kénytelen lesz továbbra is az eszközvásárlásra vagy a mennyiségi lazításra összpontosítani. Már a Gazdasági és stratégiai nézőpont szeptemberi kiadásában is írtuk: nem gondoljuk, hogy a mennyiségi lazítás érdemi hatással lesz a növekedésre, és a jövőre nézve további fordulókat jeleztünk előre. Ezt az álláspontunkat fenntartva a mennyiségi lazítás legutóbbi, 75 milliárd fontos fordulójának lezárultával arra számítunk, hogy a BoE februárban újabb fordulót jelent be, amelyet augusztusban és ősszel további fordulók követhetnek.

A további mennyiségi lazítás azonban valószínűleg még jobban árt a nyugdíjalapoknak, és végső soron közvetetten árthat a növekedésnek is.

A vásárlás egyetlen korlátját az állampapírpiac tényleges mérete jelenti. Egyes kötvények esetében a BoE már kimerítette lehetőségeit, így az adott papírok piacán csökkentette a likviditást. Piaci pletykák szerint a BoE a hagyományosabb eszközök mellett indexelt állampapírok vásárlását is tervezi. Ez hátrányosan érintheti a nyugdíjalapokat, amelyeknek megfelelő inflációvédett hozamra van szükségük a későbbi nyugdíjkövetelések kielégítéséhez. Az állampapírok történelmi mélyponthoz közelítő hozama miatt az index-linked piacon történő beavatkozás számottevő elmaradást hozhat a nyugdíjalapok bevételcéljaihoz képest. Ez azt jelentené, hogy a vállalkozásoknak és az állami intézményeknek a jövőben több nyugdíjjárulékot kell fizetniük, így végső soron kevesebb jut beruházásra és a befektetőknek fizetendő hozamra, más szóval a gazdaság megtakarítási rátája nő, a növekedés pedig lassul.



I. Frissített előrejelzési diagramok Előrejelzési tábla: Bázis Reál GDP é/é % USA

Súly (%-ban) 2010 26,4 3,0 Egyesült Királyság 4,1 2,1 23,5 Euróövezet 1,8 9,5 Japán 4,5 63,5 OECD 2,7 21,8 BRIC 8,9 Feltörekvő összesen* 36,5 7,6 100,0 Világ 4,5 Infláció, CPI é/é % Súly (%-ban) 2010 26,4 USA 1,6 Egyesült Királyság 4,1 3,3 23,5 Euróövezet 1,6 9,5 Japán -0,7 63,5 OECD 1,4 21,8 BRIC 5,4 Feltörekvő összesen* 36,5 5,2 100,0 Világ 2,8

2011 1,7 0,9 1,6 -0,5 1,3 7,0 6,0 3,0

2012 1,7 -0,4 -1,8 1,8 0,3 5,8 4,7 1,9

Konszenzus 2,2 0,5 -0,3 1,9 1,1 6,8 5,2 2,6

2013 2,4 0,9 0,7 1,2 1,5 6,4 5,5 3,0

Konszenzus 2,5 1,8 1,0 1,4 1,8 7,0 5,7 3,2

2011 3,2 4,5 2,7 -0,3 2,6 6,3 5,9 3,8

2012 1,6 1,9 1,6 -0,2 1,3 4,7 4,9 2,6

Konszenzus 1,9 2,7 1,9 -0,3 1,6 5,0 5,2 2,9

2013 1,0 1,6 0,8 -0,2 0,8 4,8 4,9 2,3

Konszenzus 1,9 2,0 1,7 0,0 1,6 4,8 5,1 2,8

*Feltörekvő piacok: Argentína, Brazília, Chile, Kolumbia, Mexikó, Peru, Venezuela, Kína, India, Indonézia, Malajzia, Fülöp-szigetek, Dél-Korea, Tajvan, Thaiföld, Dél-Afrika, Oroszország, Csehország, Magyarország, Lengyelország, Szlovákia, Románia, Törökország, Ukrajna, Bulgária, Horvátország, Észtország, Lettország, Litvánia

Kamatlábak % USA

2011.

Súly (%-ban) december 26,4 0,25

2012. december

0,25

Egyesült Királyság 4,1 0,50 0,50 23,5 1,00 1,00 Euróövezet 9,5 0,10 0,10 Japán 63,5 0,52 OECD 0,52 Piaci adatok a következő állapot szerint 27/01/2012 Főbb változók 2011. 2012. FX Folyó december december 1,55 1,45 USD/GBP 1,57 1,31 1,30 1,15 USD/EUR 76,7 75,0 70,0 JPY/USD 0,83 0,84 0,79 GBP/EUR 110,0 101,2 Brent nyersolaj 111,3 USA kibocsátási rés GDP, %

Munkanélk. % %

-4,9 8,7

-4,9 8,7

Piac 0,52 0,91 0,82 0,34 0,63

é/é % -6,5 -11,5 -6,7 -5,4 -8,0

-5,2 9,0

2013. december

0,25

Piac 0,62

0,50 1,00 0,10 0,52

1,00 0,97 0,36 0,74

2013. december

1,50 1,20 70,0 0,80 97,4

é/é % 3,4 4,3 0,0 0,9 -3,8

-4,5 8,6

Forrás: Schroders, Datastream, Consensus Economics, 2012. január Tényleges 2011-es adatok: USA GDP és CPI, Egyesült Királyság GDP és CPI, euróövezet CPI, Japán CPI.



II. Frissített előrejelzési diagramok – Consensus Economics A feltörekvő piacok, valamint Ázsia és a csendes-óceáni térség feltörekvő piacai – Japán nélkül – esetében a növekedési és inflációs előrejelzéseket a GDP-vel súlyozzuk, illetve az egyes országokra vonatkozó Consensus Economics előrejelzések segítségével számítjuk ki.

„A” ábra: GDP-előrejelzések konszenzusa 2012

2013 %

%

8

8

Ázsiai feltörekvő piacok

7

Feltörekvő piacok

6 5


7 6

Feltörekvő piacok

5

Csendes-óceáni térség Japán nélkül

4

4

USA


3

3

Japán Egyesült Királyság

1

USA Egyesült Királyság Japán Euróövezet

2

2

1 0

0

Euróövezet

-1

-1 Jan. Febr. Márc. Ápr. Máj. Jún. Júl. Aug. Szept. Okt. Nov. Dec. Jan.

Előrejelzés hónapja

Jan.


„B” ábra: Inflációs előrejelzések konszenzusa 2012

2013 %

% 6

6

Feltörekvő piacok

Feltörekvő piacok 5

5


Ázsiai feltörekvő piacok 4

4


Csendes-óceáni térség Japán nélkül 3

3

Egyesült Királyság

USA

2

Egyesült Királyság 2

Euróövezet

USA

Euróövezet

1

1

Japán 0

0

Japán

-1

-1 Jan. Febr. Márc. Ápr. Máj. Jún. Júl. Aug. Szept. Okt. Nov. Dec. Jan.



Jan.

Forrás: Consensus Economics (2012. január), Schroders. Csendes-óceáni térség Japán nélkül: Ausztrália, Hongkong, Új-Zéland, Szingapúr. Ázsiai feltörekvő piacok: Kína, India, Indonézia, Malajzia, Fülöp-szigetek, Dél-Korea, Tajvan, Thaiföld. Feltörekvő piacok: Kína, India, Indonézia, Malajzia, Fülöp-szigetek, Dél-Korea, Tajvan, Thaiföld, Argentína, Brazília, Kolumbia, Chile, Mexikó, Peru, Venezuela, Dél-Afrika, Csehország, Magyarország, Lengyelország, Románia, Oroszország, Törökország, Ukrajna, Bulgária, Horvátország, Észtország, Lettország, Litvánia.

Fontos információk A jelen dokumentumban közzétett nézetek és álláspontok a Schroder Investments Management’s Közgazdasági Csoportjának véleményét tükrözik, és nem feltétlenül egyeznek a Schroders más dokumentumaiban, stratégiáiban és alapjaiban megfogalmazott vagy sugalmazott nézetekkel. A jelen dokumentum kizárólag tájékoztató jellegű, nem minősül promóciós anyagnak, sem a benne ismertetett értékpapírok és egyéb eszközök értékesítésére vonatkozó, illetve ügyfél általi megvásárlásuk érdekében tett üzleti ajánlattételnek. Nem célja továbbá számviteli, jogi, adózási tanácsadás, vagy befektetési javaslat nyújtása, és nem is vehető alapul ilyen tekintetben. A benne foglalt információkat megbízhatónak tartjuk, de a Schroder Investment Management Ltd (Schroders) nem garantálja ezek pontosságát, ill. teljességét. Nem vállalunk felelősséget sem tény-, sem véleménybeli tévedésért. Ez azonban nem zárja ki és nem korlátozza a Schrodersnek a pénzügyi szolgáltatásokról és piacokról szóló (többször módosított) 2000. Törvény vagy bármely egyéb szabályozás szerint az ügyfelekkel szemben fennálló kötelességét és kötelezettségét. A tényleges befektetési és/vagy stratégiai döntések meghozatalakor ne hagyatkozzék kizárólag a dokumentumban kifejtett véleményekre, információkra. Kiadta a Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, melynek működését a Pénzügyi Szolgáltatások Hatósága engedélyezte és felügyeli. Az Önnel folytatott kommunikációt az Ön biztonsága érdekében szalagon rögzítjük, vagy megfigyeljük.


Schroders Gazdasági és stratégiai nézőpont

Recommend Documents