management a meeting of minds
Sterker uit de crisis
november 2010 special in samenwerking met de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen
ADVERTENTIE
colofon
inhoud
Maarten Kools
10
06
10
Marco Bakker
18
14 18
Maarten Kools
26
24
26
Erik Franssen
30
30
34
Mark van den Brink
40
38
40
Inleidend artikel
Private equity moet zich opnieuw bewijzen. Expert interview
Refresco cfo Aart Duijzer over het exploreren van alternatieve financieringsbronnen. Achtergrond
Basel III: kernpunten en gevolgen. Rondetafel
MANAGEMENT SCOPE A meeting of minds, is een uitgave van Scope Business Media. Kerkstraat 54, 1191 JB Ouderkerk a/d Amstel directeur/uitgever Walter Vesters Hoofdredactie Irene Schoemakers Eindredactie Take Ligteringen redactiecoördinator Cara de Vlaming Basisontwerp/Art Direction Marjolein Rams
Drie cfo’s van oer-Hollandse bedrijven over de waarde van private equity in crisistijd.
Vormgeving thielenpeters
Achtergrond
ADVERTENTIE VERKOOP Anouska Steenland, Simone Wismans
Wat te doen met een moeilijk herfinancierbare bankschuld? Expert interview
NPM Capital-directeur Jan Willem Baud over financiering van groeiende en startende bedrijven. Case
C1000 over de eenduidige strategie na buy-out. Expert interview
Ziggo: herfinanciering volgens het boekje. Achtergrond
Voorbereiding op de herfinancieringsgolf. Tweegesprek
Ebbinge in gesprek met IHC Merwede over ‘sterker uit de crisis’.
2010
beeld cover Aad Goudappel
BLADMANAGER/WEBREDACTEUR Martijn Lub ADMINISTRATIE Marjolein van Leeuwen MEDEWERKERS Marco Bakker, Mark van den Brink, Geert Dekker, Erik Franssen, Aad Goudappel, Paul Groothengel, Rita Jager, Maarten Kools ADMINISTRATIE EN REDACTIE Postbus 23, 1190 AA Ouderkerk a/d Amstel, T 020 311 37 99, F 020 696 48 74 © 2010 Niets in deze uitgave mag worden vermenigvuldigd en/of openbaar gemaakt doormiddel van druk, foto-kopie of op welke andere wijze dan ook, zonder schriftelijke toestemming van de uitgever.
ADVERTENTIE
voor woord
Sterker uit de crisis De stofwolken van de crisis trekken op. Hoe staat private equity ervoor? Wat hebben we geleerd van de recessie? Hoe ziet de toekomst eruit? Ondernemers, bankiers, adviseurs en wetenschappers hebben hun visie met ons gedeeld.
E
én ding staat als een paal boven water: in een crisis draait alles om timing. Tijdig ingrijpen in de kosten, pro-actief overleg met financiers, en naast het nemen van korte-termijnmaatregelen ook één oog gericht houden op de toekomst. Dat heeft van alle betrokkenen in de private equity-sector het uiterste gevergd. Maar zoals u in deze special kunt lezen, is het niet alleen maar kommer en kwel. Een crisis biedt ook kansen. Participatiemaatschappijen investeerden gedurende 2009 fors in balansversterking, maar ook in uitbreiding van hun portefeuillebedrijven. In 2010 zien we de investeringen in nieuwe portefeuillebedrijven weer aantrekken, een aantal grote transacties voorop. De prijsniveaus zijn gedaald naar realistischer niveaus en banken blijken weer bereid om te financieren – vaak met gebruik van nieuwe technieken. Maar de wereld is veranderd. Participatiemaatschappijen en banken moeten rekening houden met grotere risico’s: in de markten waarin hun portefeuillebedrijven opereren, maar ook wat betreft de beschikbaarheid van krediet. Er wordt dus
meer dan ooit onderzocht en onderhandeld voordat een deal tot stand komt. En de prijs voor kapitaal is hoger. Wij vinden dat het private equity-model zijn waarde heeft bewezen. Door de korte lijnen en intensieve informatie-uitwisseling tussen aandeelhouders en bestuur konden portefeuillebedrijven snel en adequaat ingrijpen, vaak nieuw eigen vermogen aantrekken en het vizier op de lange termijn gericht houden. De relatie met beleggers in private equity-fondsen is op de proef gesteld. Niettemin zijn we ervan overtuigd dat de maximale transparantie richting beleggers – niet te verwarren met openheid naar het grote publiek – ervoor heeft gezorgd dat zij niet verrast werden door eventuele tegenvallers. Integendeel: alleen door open te zijn richting beleggers winnen wij hun vertrouwen in de toekomst van private equity!
André Olijslager Voorzitter NVP
NVP Special / 2010 . 05
analyse
6.
manage m e nt scope
Kapitaal hoort schaars te zijn De kredietcrisis raakte de private equity-markt van twee kanten. Eerst kwam de financiering van buy-outs stil te liggen, toen volgde een economische crisis die de winstgevendheid van de portfoliobedrijven aantastte. Private equity zal moeten wennen aan kritischer geldverschaffers. Tekst Peter Roosenboom Illustratie Aad Goudappel
D
oor de toestroom van teveel geld heeft private equity de afgelopen tijd als vanzelf te maken gekregen met krimp en afnemende rendementen. Het is een klassiek kenmerk van de varkenscyclus. Dat dit type investering daaraan onderhevig is, blijkt uit vrijwel alle gegevens die sinds het begin van de jaren tachtig over private equity worden verzameld. Het mechanisme is eenvoudig: de goede resultaten van fondsen aan het begin van een cyclus wekken de interesse van (meer) institutionele beleggers, maar met de toevloed van het kapitaal wordt de strijd om de beste bedrijven feller. De prijzen lopen op en er worden meer bedrijven van mindere kwaliteit aangekocht – ondernemingen die in een eerder stadium van de cyclus genegeerd zouden zijn. De hogere prijzen gaan vaak gepaard met een stijging van het percentage schuldfinanciering van de overname. Dit gaat goed in periodes van economische groei, als de kasstroom aan de hoge verwachtingen kan voldoen. Maar komt er een kink in de kabel, dan heeft dat meteen consequenties.
Anno 2010 is laatstgenoemde situatie van toepassing op veel bedrijven in de portefeuilles van private equityhuizen. De aandeelhouder ziet zich genoodzaakt tot aanvullende investeringen in de bestaande portefeuille en het opschonen van de balansen. Een ander gevolg van de aarzeling op diverse financiële markten is dat de exit-mogelijkheden voorlopig zeer beperkt zullen zijn. In plaats daarvan zal herfinanciering nodig zijn. Aangezien de nu aflopende cyclus zijn hoogtepunt bereikte in de jaren 2005 tot 2007, ligt het voor de hand dat er rond 2012-2013 een herfinancieringsgolf optreedt. Daar zijn nu reeds de eerste tekenen van waar te nemen. Opnieuw bewijzen
Het spreekt vanzelf dat niet alle bedrijven die het eigendom zijn van private equity, in de problemen komen. Sterker nog: onderzoek toont aan dat het type aandeelhouder geheel irrelevant is voor de vraag of en in welke mate een bedrijf gevoelig is (gebleken) voor de gevolgen van de recessie. Het
imago van de sector wordt veelal bepaald door enkele spraakmakende voorbeelden, maar gemiddeld is er geen verschil tussen de genoemde effecten en het type aandeelhouder. Het is namelijk niet de eigendomsstructuur, maar de vermogensstructuur die de verklarende factor is: problemen treden op als de schuldenlast in verhouding tot de kasstroom te hoog is of als de ratio tussen vreemd vermogen en eigen vermogen te hoog is. En dat kan zowel bij familiebedrijven het geval zijn, als bij beursgenoteerde bedrijven en in private equity. Wat betreft private equity heeft de crisis de vinger gelegd op de beperkingen van financial engineering: het gebruik maken van de financiële hefboomwerking waarbij de rentabiliteit van het eigen vermogen wordt verhoogd door schuldfinanciering. De fondsen die hier sterker uitkomen, zijn de fondsen met ervaren managers die in staat zijn hun participaties operationeel te ondersteunen. De financial engineer staat momenteel met lege handen; beslissend is nu het netwerk dat NVP Special / 2010 . 07
analyse
een private equity-huis kan inbrengen, de extra kennis van markten en producten, en het ondernemerschap dat nodig is om in moeilijke tijden het oog gericht te houden op kansen en niet te verdwalen in kostenoperaties. Dat betekent dat een deel van de private equity-markt zich opnieuw moet bewijzen. De noodzakelijke herstructureringen kosten natuurlijk geld, maar een aantal categorieën geldverstrekkers waar de sector voorheen op kon rekenen, staat niet te springen nieuwe investeringen te doen. De balansen van de banken zijn nog niet stevig genoeg om nieuw risicokapitaal te kunnen verschaffen. De pensioenfondsen hebben hun vermogen zien afnemen en dat heeft ook gevolgen voor de beleggingen die ze in private equity kunnen doen, want de omvang daarvan is veelal vastgelegd in een percentage van het totale beheerde vermogen. Eis van transparantie
Bovengenoemde ontwikkelingen hebben effect op dit moment en op de korte termijn. Belangrijker zijn echter de ontwikkelingen die voor de langere termijn gevolgen zullen hebben en
Als de argumentatie niet bevredigend is, zoekt het pensioenfonds een alternatief 08 . manage m e nt
scope
die ingrijpen op de verhouding tussen private equity en zijn geldverstrekkers. Het gaat om veranderingen in de manier waarop met name pensioenfondsen private equity benaderen. Die benadering wordt namelijk kritischer. Deze ontwikkeling is voornamelijk gebaseerd op de wens van institutionele beleggers om hun activiteiten maatschappelijk beter te kunnen verantwoorden. De eis van transparantie klinkt bijvoorbeeld steeds luider door in het beleggingsbeleid van pensioenfondsen. De beleggingen worden niet alleen langs een financiële meetlat gelegd, maar ook beoordeeld op eventuele schade die ze toebrengen aan mens en milieu. Kinderarbeid, wapenproductie, tabak en alcohol, (milieu) schadelijke productiemethoden: de perspectieven van een dergelijke beoordeling kunnen zeer divers zijn. In eerste instantie beperkte de toetsing zich tot directe beleggingen in (bekende) beursgenoteerde bedrijven, maar meerdere pensioenfondsen zijn al zo ver dat zij hun gehele portefeuille op grond van deze criteria willen beoordelen. Dat wil zeggen dat ook externe managers, beleggingsfondsen, hedgefondsen én private equity-huizen die zaken willen doen met dat pensioenfonds, openheid aan hen moeten kunnen geven over de sociale aspecten en de milieuaspecten van hun investeringen en activiteiten. Een tweede element in de toenemend kritische houding van institutionele beleggers ten opzichte van private equity betreft het beloningsbeleid. Voorheen was de standaard: een management fee van 1,5 tot 2,5 procent per jaar, plus 20 procent van de winst van het fonds. Op z’n minst behoeft die standaard nu uitleg en daaronder wordt niet verstaan dat dit ‘de gebruikelijke percentages’ zijn. Een inhoudelijke argumentatie wordt verlangd, want de kosten die een pensioenfonds maakt moeten maatschappelijk te verantwoorden zijn. Als de argumentatie niet bevredigend is, zoekt het pensioenfonds een alternatief.
Een derde factor die de kritische houding van institutionele beleggers voedt, zijn de tegenvallende rendementen van private equity. Het is bekend dat slechts een minderheid – nog niet eens een kwart – van de private equity-huizen het uitstekend doet. De meeste fondsen hebben op de lange termijn een rendement dat nauwelijks beter is dan dat van de AEX-index, terwijl de risico’s groter zijn. De oorzaken van deze tegenvallende rendementen zijn deels al genoemd: de toestroom van (te) veel kapitaal richting private equity voert de prijzen van goede bedrijven op en leidt ook tot overnames van slechter renderende bedrijven. Afnemende investeringsdrang is zo bezien een gezonde ontwikkeling die op den duur leidt tot rendementsherstel. Disciplinerend instrument
Als gevolg van bovenstaande ontwikkelingen is er in 2010 geen vanzelfsprekend geld meer voor private equity. De sector zal zich daarbij moeten aanpassen. Ze zal vooral moeten bedenken hoe er tegemoet gekomen kan worden aan de roep om openheid en verantwoording. De huidige trend zou ook gevolgen kunnen hebben voor de economische structuur van Nederland. De afnemende beschikbaarheid van risico- en groeikapitaal zou bijvoorbeeld kunnen leiden tot een afname van de dynamiek in de economie. Als startende ondernemingen geen beginkapitaal kunnen vergaren of als bedrijven worden belemmerd in hun groei omdat ze geen financiering kunnen krijgen, heeft dat een negatief effect op de economische groei. Dat is momenteel ongetwijfeld het geval. Maar daarmee is niet het volledige verhaal verteld. Het staat buiten kijf dat een economie erbij gebaat is dat er risico’s worden genomen. Als alle energie wordt gestoken in zekerheden, lopen we kansen mis. Het staat eveneens buiten kijf dat er risicokapitaal moet zijn om die kansen te financieren. Het misverstand is echter dat er kapitaal zou
moeten zijn ter financiering van álle ideeën. Wie alleen maar verkondigt dat er voor meer economische groei meer aanbod van kapitaal nodig is, negeert de keerzijde van de medaille. Die keerzijde is de vraagkant: de goede ideeën die uitmonden in een startende onderneming, de goede bedrijven die willen en kunnen groeien. Hoe goed is een idee werkelijk als er geen financier voor te vinden is? Hoe degelijk zijn groeikansen als geen investeerder er brood in ziet? Het is heel moeilijk te bepalen onder welke omstandigheden gebrek aan innovatiekracht en economische groei samenhangt met een tekort aan ondernemerschap en visie of een tekort aan financiering. Het draait uiteraard om zowel vraag als aanbod. Alleen werken aan de beschikbaarheid van kapitaal bergt in ieder geval het risico in zich dat slechte ideeën en slechte risico’s worden gefinancierd. Dat leidt tot verspilling. Kapitaal moet schaars blijven en fungeren als disciplinerend instrument voor de selectie van goede en slechte ideeën.
ciliteren van ruimte in het curriculum van diverse studies voor cursussen ondernemerschap. Op deze terreinen kan de overheid zijn toegevoegde waarde bewijzen: door ondernemerschap te stimuleren, en daarmee de economie op de lange termijn. Private equity zal zich de komende jaren ook moeten richten op de gebieden waar zijn toegevoegde waarde het meest uitgesproken is. Op dit moment zal men zich moeten bewijzen in de rol van betrouwbare, deskundige aandeelhouder, die meer kan dan financiële constructies bedenken en die met operationele kwaliteiten kan bijdragen aan het herstel van de portfoliobedrijven in de huidige, aarzelende markten. Slagen de fondsmanagers daarin, dan zal ook de tweede opdracht minder complex worden: het versterken of het hernieuwen van het vertrouwen bij de geldverschaffers die de afgelopen jaren steeds kritischer zijn geworden.
Hoe degelijk zijn groeikansen als geen investeerder er brood in ziet?
Deskundige aandeelhouder
Vanuit dit perspectief moet ook de vraag worden beantwoord of de overheid op dit moment een rol moet spelen in het aanjagen van de beschikbaarheid van financiering. Er zijn diverse ideeën geopperd om met combinaties van private equity, institutionele beleggers en overheid het aanbod van kapitaal te verruimen. De vraag is of de overheid zich dient te richten op dit type initiatieven. Bijzondere situaties daargelaten is het wellicht beter de aandacht te richten op de langere termijn, met als focus het stimuleren en faciliteren van ondernemerschap in het algemeen. Zo is er bijvoorbeeld op universiteiten veel behoefte om de kunde en de goede ideeën te koppelen aan ondernemerskwaliteiten. Niet geld is daar in eerste instantie het probleem, maar kennis van de manier waarop innovatieve ideeën kunnen worden geïmplementeerd. Een ander voorbeeld is het fa-
Peter Roosenboom is Professor of Entrepreneurial Finance and Private Equity aan de Rotterdam School of Management, Erasmus Universiteit. NVP Special / 2010 . 09
Fris gefinancierd Frisdrankproducent Refresco zat in 2008 in de hoek waar de klappen vielen: een balans met relatief hoge schulden en IJslandse private equity als aandeelhouder. Dat had gevolgen voor de financiering. cfo Aart Duijzer geeft tekst en uitleg. Interviewer Rutger van Nouhuys Tekst Geert Dekker Fotografie Maarten Kools
Vrijwel onzichtbaar voor de retailmarkt verovert Refresco met een buy & build-strategie een steeds prominentere plaats op de Europese frisdrankmarkt. Startpunt was 1999, met een onder meer door Residex en Nesbic (nu Bencis) ondersteunde management buy-out uit Campina, dat zich op de zuivel richtte. Ruim tien jaar later is de omzet van de producent van frisdranken en vruchtensappen meer dan vertienvoudigd – van 125 miljoen naar 1,4 miljard euro. Meer groei, voornamelijk door overnames, ligt in het verschiet. Dat betekent niet dat Refresco streeft naar een scherper publiek profiel. ‘We werken voor vooraanstaande nationale en internationale retailers en voor A-merkfabrikanten,’ zegt cfo Aart Duijzer. ‘Op die markt zijn we genoegzaam bekend. Alleen bij een beursgang zouden we meer in het blikveld van het grote publiek komen. Maar het “vliegen onder de radar” bevalt ons prima.’ Refresco is gedurende de elf jaar van zijn bestaan altijd in handen geweest van private equity-huizen en het management. Komt het moment van een beursgang nu inderdaad dichterbij? ‘Dat
°
10 .
manage m e nt scope
kan ik niet zeggen, dat is geheel aan onze aandeelhouders, het IJslandse consortium onder leiding van Stodir en de Britse investeerder 3i. De afgelopen jaren hebben we wel onze kennis met betrekking tot een mogelijke beursgang vergroot. Bij het uitbreken van de kredietcrisis werd heel snel duidelijk dat we ten aanzien van de financiering in zeker opzicht kwetsbaar waren en dat we ermee gediend zouden zijn over meer alternatieve financieringsbronnen te beschikken. We zijn de mogelijkheden gaan verkennen. Het uitbreiden van ons netwerk in bankenland hoorde daar ook bij, evenals het onderzoeken van de mogelijkheden om high yield bonds uit te geven.’ De kredietcrisis moet voor Refresco, met zijn IJslandse aandeelhouders, een bijzondere periode zijn geweest. Wat waren de gevolgen voor de onderneming? ‘Het grappige is dat IJsland tot net vóór de kredietcrisis werd gezien als een land dat uitsluitend bevolkt werd door financiële wizards, lieden die over water konden wandelen en dergelijke, en de rest van de wereld sloeg dat met veel verbazing gade. Maar in de loop
°
‘Vroeger dachten we dat kredietverzekeraars geen partij voor ons waren’
interview
NVP Special / 2010 . 011
interview
‘Je bent een IJslands bedrijf, punt uit. Nuances zijn op zo’n moment blijkbaar te moeilijk’
van 2008 kregen de IJslanders door dat er problemen ontstonden omdat de financieringssystematiek puur op leverage was gefundeerd. De banken schatten in – terecht – dat die hoge leverage op den duur niet vol te houden was en de financiering droogde op. Onze aandeelhouder onderkende het risico tijdig en wij zelf ook, en vervolgens zijn we op zoek gegaan naar nieuwe aandeelhouders. Maar toen ging Lehman failliet en werden de IJslandse banken genationaliseerd. Onze problemen ontstonden 12 . manage m e nt
scope
daarna bij de kredietverzekeraars. In de financiële wereld hadden we een heel goede reputatie, maar de overhaaste en volgens ons verkeerde interpretatie van de kredietcrisis door de kredietverzekeraars had negatieve gevolgen voor ons. Alle bedrijven die te maken hadden met IJsland, alle bedrijven die te maken hadden met private equity en alle bedrijven die te maken hadden met een relatief hoog schuldenniveau, werden namelijk onmiddellijk gekwalificeerd als risicovol en dus niet meer geschikt om zaken mee te doen. Dat is ons grote probleem geworden: leveranciers konden en wilden minder zaken met ons doen. Je kunt je daar moeilijk tegen verdedigen. Iedereen kan zien dat je een aparte vennootschap bent met een zelfstandige Raad van Bestuur. Het risico dat de aandeelhouders failliet zouden gaan nam inderdaad toe, maar dat zou er hooguit toe leiden dat zij hun aandelen eerder zouden verkopen. Van een directe invloed op de financiële positie van het bedrijf was geen sprake. Maar toch wordt het zo niet gepercipieerd: je bent een IJslands bedrijf, punt uit. Nuances zijn op zo’n moment blijkbaar te moeilijk.’ Wat heeft u toen gedaan? ‘Onze financiële positie was op dat moment uitstekend, onze performance was helemaal in orde. We hebben toen onmiddellijk, proactief, een aantal leveranciers en de kredietverzekeraars benaderd, en uitgelegd: dit is onze financiële situatie, we zijn kerngezond. We hebben balansgegevens en resultaatgegevens met ze gedeeld. Daarmee hebben we uiteindelijk verreweg het grootste deel van de partijen gerust weten te stellen. Die zijn gewoon zaken met ons blijven doen. Een paar kleinere leveranciers verzochten om vooruitbetaling. Dat hebben we gedaan, tegen een korting uiteraard. Dat was trouwens een goede gelegenheid te laten zien dat we solide waren. Daarnaast bleef er uiteindelijk één kredietverzekeraar over die we niet wisten te overtuigen. Die is pas negen maanden later weer leveranciers van ons gaan verzekeren.’
°
Heeft Refresco uit die periode lessen getrokken ten aanzien van de dialoog met leveranciers, kredietverzekeraars en andere betrokkenen? ‘Ja, toch wel. In het verleden zouden wij gedacht hebben dat kredietverzekeraars eigenlijk helemaal geen partij voor ons waren. Die deden immers zaken met onze leveranciers. Maar dat is nu anders: we verschaffen nu continu veel informatie aan de drie grote kredietverzekeraars. Daarnaast zijn we meer aandacht gaan geven aan de inrichting van de jaarrekening, met het oog op het informeren van onder meer de leveranciers. Die zijn veelal niet erg gedetailleerd op de hoogte van je financiële situatie. We geven het document nu meer inhoud, we voegen informatie toe over de huidige situatie en over de toekomst – en dat delen we met de leveranciers. Dat geeft meer vertrouwen.’
°
Refresco heeft nogal wat verschillende aandeelhouders gehad, zij het dat het allemaal financiële partijen waren. Wat brachten die partijen op de verschillende momenten in? ‘We startten met twee kleinere participatiemaatschappijen. Zij dachten met je mee als ondernemer. Ze hadden geen grote organisatie achter zich, geen grote backoffice, deden niet veel transacties per jaar. Dat betekende dat ze echt tijd en aandacht hadden om jou te ondersteunen bij wat je aan het doen was. De keerzijde van de medaille was dat ze in veel gevallen moesten zeggen: dit kunnen wij niet. Dan moest dus óf het management dat oppakken, óf er moest een adviseur worden ingeschakeld. Daarna volgde vanaf 2003 een periode met 3i. Dat is een groot huis dat tientallen transacties per jaar doet en over een uitgebreide backoffice beschikt. 3i kon veel meer ondersteuning geven aan wat wij deden. De keerzijde daarvan was weer dat het proces bureaucratischer werd. Ze hebben bij wijze van spreken alles al twintig keer gezien en overal handleidingen voor ontwikkeld. Op het moment dat er een overname moet worden gedaan pakken ze gewoon een aantal checklists uit de kast. Ook typisch Engels: ze betrekken overal advocaten bij. Het gevolg was echter wel dat wij ge-
°
dwongen werden veel gestructureerder te werken en dat heeft ons in die fase heel goed geholpen. In 2006 kwamen we in IJslandse handen. Dat waren in extreme mate ondernemers: wars van advocaten en adviseurs en helemaal gericht op het zo snel mogelijk groter en sterker maken van de onderneming. Handboeken, daar houden ze niet van. Uiteindelijk heeft de tijd geleerd dat zo’n aanpak niet houdbaar is. Het was te wild, de stappen waren te groot en dan wordt ook het risico op fouten te groot. Een partij als 3i maakt dat soort fouten niet. Die neemt op zijn beurt dan weer het risico dat kansen zullen worden gemist. Sinds maart dit jaar is 3i weer terug is als minderheidsaandeelhouder, naast het IJslandse consortium. Dat is een prettige combinatie. Er is kruisbestuiving tussen die twee, en wederzijds respect. Bovendien heeft het management na al die jaren ervaring een andere positie gekregen in het geheel. Zolang de resultaten in lijn zijn met de verwachtingen is de actieve bemoeienis van de aandeelhouders met de gang van zaken nu zeer beperkt.’ Hoelang blijft Refresco nog interessant voor private equity? ‘Zolang er voldoende mogelijkheden zijn voor exponentiële groei. Wij denken dat de komende vijf jaar die mogelijkheden er nog zijn. We veronderstellen dat we kunnen doorgroeien naar een omzet rond de 10 miljard euro, dat is 30 procent van de Europese markt. We zullen overigens ons best moeten doen om een private equity huis te vinden dat groot genoeg is om die groei te kunnen financieren.’
°
Refresco heeft nu ervaring gehad met een heel moeilijke bankmarkt. Er komt de komende jaren een golf van herfinancieringen aan. Hoe houdt een bedrijf daar rekening mee? ‘We hebben nu gezien dat delen van de geld- en kapitaalmarkten “zomaar” afgesloten kunnen raken. Daarom zijn we bezig – ik noemde het al – met het ontwikkelen van zo veel mogelijk financieringsalternatieven. De risico’s moeten worden gespreid. Dat geldt ook voor onze bankrelaties. Het is voor ons van groot belang zaken te kunnen
°
‘Het leven, mijn carrière is te kort om alleen maar op de winkel te passen’
doen met meerdere banken. Die moeten met ons kunnen meebewegen, transacties van flinke omvang kunnen doen en beschikken over een internationaal netwerk. In Nederland kun je dan kiezen uit ABN Amro, ING en de Rabobank. We houden onze relaties met alledrie die banken zorgvuldig bij en daarnaast – vanwege de genoemde risicospreiding – willen we graag een grote buitenlandse bank aan deze groep toevoegen. We hebben verder met onze aandeelhouders afgesproken dat we met herfinancieringen niet wachten tot het laatste moment. We kunnen nu nog ruim vier jaar verder, maar je moet voorkomen dat je straks met je rug tegen de muur staat als je moet herfinancieren. Dus ligt het voor de hand om over twee of drie jaar tot actie over te gaan.’ Een beursgang zou betekenen dat Refresco uit de schaduw moet komen. Eerder zei u dat een plaatsje ‘onder de radar’ u prima bevalt. ‘Wij voelen ons heel comfortabel in de huidige situatie, waarin we relatief weinig tijd en aandacht besteden aan publiciteit en naamsbekendheid. De enige reden om dat wel te doen zou de arbeidsmarkt zijn: wil je goede werknemers aantrekken, dan heb je een sterk imago nodig. Een beursgang is dan ook alleen aan de orde als dat structureel beter zou zijn voor onze financiering, om andere redenen hoeven we het niet te doen. Het kan wel zo zijn dat je met een beursnotering een kwaliteitsimago opbouwt, maar dat is vooral van belang
°
in markten met langlopende projecten. Ik zie meer nadelen van een beursnotering. Bedrijven zijn geneigd zich te laten leiden door kwartaalresultaten en dan is de druk erg groot om te leveren wat is beloofd. Daarnaast zie ik te vaak dat het voor een genoteerd bedrijf blijkbaar onmogelijk is een foute beslissing te herroepen. Het is nu eenmaal zo dat van elke tien beslissingen er twee fout zijn, of drie, of vier. Die fouten moet je zo snel mogelijk aanpakken en dan kun je ervan leren. Maar blijkbaar is gezichtsverlies nog erger. En dan zie je dat er jaren wordt aangemodderd met een overname waarvan men al na een paar maanden had moeten zeggen: stoppen, verlies nemen, volgende project.’ Private equity werkt in veel gevallen met een participatieplan voor het management. Hoe belangrijk is dat voor u? ‘Ik denk dat de persoonlijke verschillen groot zijn. Voor mij is het niet echt een belangrijk aspect. Dat klinkt misschien gek, want ik ben al tien jaar bij dit bedrijf en dan ligt het voor de hand te denken dat het geld daarvoor een motief is. Maar voor mij is het veel belangrijker dat het bedrijf zich doorontwikkelt. Dat was vorig jaar voor mij een punt: als wij er toen niet samen in waren geslaagd een nieuwe aandeelhouder aan boord te krijgen, dan was ik weggegaan. De mogelijkheid hebben door te groeien met het bedrijf, dat was voor mij cruciaal. Het leven, mijn carrière is te kort om alleen maar op de winkel te passen. Natuurlijk, als er straks op enig moment een bepaalde financiële beloning uitrolt, dan vind ik dat prima, dat is iets wat erbij hoort. Maar dat speelt bij mij geen rol in de beslissing al dan niet bij een bedrijf te blijven.’
°
Rutger van Nouhuys geeft leiding aan de zakenbank van ABN Amro NVP Special / 2010 . 13
analyse
Wankel evenwicht De Basel III-richtlijnen beogen de soliditeit van de financiële sector te vergroten zonder dat dit ten koste gaat van het economisch herstel. Geen makkelijke opdracht. Tekst Rafael Gomez Nunez Illustratie Aad Goudappel
e financiële sector werkt al jaren met de richtlijnen van Basel I en, sinds 2007, met het aangescherpte Basel II. In december 2009 presenteerde het Baselse Comité voorstellen voor Basel III, gericht op verdere versterking van de algemene kapitaal- en liquiditeitsregelgeving vanuit een streven naar grotere bestendigheid van de financiële sector. Concreet doel van dit hervormingspakket is het vergroten van het vermogen van de financiële sector om schokeffecten van financiële en economische stress beter op te vangen, opdat mogelijke problemen binnen de financiële sector niet overslaan naar de reële economie. De voorstellen spelen een sleutelrol in het hervormde 14 .
manage m e nt scope
raamwerk waarmee de lessen uit de huidige crisis in beleid worden vertaald. Het huidige voorstel voor Basel III omvat vijf kernpunten: 1. Het vergroten van de kwaliteit, transparantie en consistentie van de kapitaalsbasis van de bancaire sector zodat deze eventuele verliezen beter kan opvangen. 2. De verplichting voor banken tot het aanhouden van voldoende liquiditeit in hoogwaardige assets die snel geconverteerd kunnen worden om, indien nodig, in acute liquiditeitsbehoeften te voorzien; voor de langere termijn is er focus op de net stable funding ratio, ofwel de verhouding van looptijden aan beide kanten van de balans, opdat de mo-
gelijke mismatch tussen de looptijd van activa en passiva kleiner wordt. 3. De introductie van een algemene leverage ratio voor banken, die een excessieve opbouw van leverage in het banksysteem moet tegengaan. 4. De invoering van hogere en strengere kapitaaleisen voor kredietrisico’s op tegenpartijen voortvloeiend uit derivaten. 5. Maatregelen die pro-cycliciteit tegengaan, waarbij (variabele) kapitaalbuffers worden opgebouwd die financiële instellingen kunnen aanspreken in tijden van stress.
De financiële sector en regelgevers voeren een heftige discussie
Spervuur van kritiek
Het Baselse comité is van plan snel overeenstemming te bereiken inzake Basel III. De G-20 heeft verzocht vóór ultimo 2010 een internationaal geaccepteerd raamwerk voor te stellen met een initieel geplande implementatie per ultimo 2012. Gedurende een openbare consultatieperiode over het voorgestelde raamwerk is de laatste maanden een spervuur van kritiek losgebarsten vanuit belangenorganisaties van de financiële sector. Teneur van deze kritiek: het Basel III-raamwerk is een ‘strafmaatregel’ en ‘excessief conservatief ’, omdat mag worden aangenomen dat invoering leidt tot de noodzaak om enorme volumes aan extra funding aan te trekken. Dan zou het – volgens initiële schattingen vanuit de financiële sector – gaan om een bedrag aan noodzakelijke additionele funding tussen 1 en 3 biljoen euro. Dat zou met name vereist zijn om te kunnen voldoen aan het eerder genoemde tweede kernpunt, het voldoen aan de net stable funding ratio. De financiële sector en regelgevers voeren een heftige discussie over de mogelijke impact die het nieuwe raamwerk zal hebben op het vermogen van banken om de kredieten te verle-
nen die vereist zijn om een wereldwijd economisch herstel te ondersteunen. Volgens schattingen uit de financiële sector zal het Basel III-raamwerk leiden tot een krimp van de wereldwijde economische groei tot maar liefst vijf procent; regelgevers gaan uit van een veel kleinere economische krimp, van pakweg een half tot een heel procent. Minder liquiditeit
De meeste structured finance producten vallen niet direct onder de Basel III-maatregelen. Toch zal op de lange termijn het nieuwe raamwerk wellicht invloed hebben op structured finance transacties in het algemeen en Leveraged Buyout (LBO’s) in het bijzonder: met name omdat dit soort transacties relatief veel kapitaal vergt als gevolg van het langetermijnkarakter en het hoge kredietrisico. Feit is dat de financiële crisis al een ernstige impact heeft gehad op de liquiditeit in de leveraged markt. Toen de crisis begon, vielen eerst Collateralized Loan Obligations (CLO’s) en Collateralized Debt Obligations (CDO’s) weg en daarmee de nodige liquiditei-
ten, gevolgd door een forse inkrimping in de beschikbaarheid van krediet bij banken. Onder het nieuwe raamwerk van Basel III zullen de relatief hoge bedragen aan kapitaal die LBO’s nou eenmaal vergen, wellicht leiden tot verdere dalingen in liquiditeit van bankleningen voor de leveraged markt; met name als de sector op zoek gaat naar efficiënte vrijmaking van kapitaal, bijvoorbeeld door de verkoop van LBO-portefeuilles. Dit zou de al ingezette trend van disintermediatie (levering van financiële diensten zonder tussenpersonen) van banken richting kapitaalmarkten kunnen versterken, zoals al te zien is in de High Yield markt, waar het gaat om effecten met zowel een hoog rendement als een hoog risico, en het zou in potentie de ontwikkeling kunnen bevorderen van een volwassen Euro Private Placement markt en/of van non-bancaire fondsen van bijvoorbeeld private equity fondsen of pensioenfondsen. Toegang tot kapitaal
Voor uitgifte op de kapitaalmarkten, zoals High Yield, kwalificeren zich echter niet alle bedrijven; dat zal onder meer afhangen van omvang, sector en risicoperceptie. Voor de mid market bedrijven zal de toegankelijkheid van de kapitaalmarkten beduidend minder zijn; in deze sector is men meer aangewezen op traditionele bankfinanciering, eventueel gesteund door de regeling Garantie Ondernemingsfinanciering aangeboden door de overheid. Deze GO-regeling is in het leven geroepen ter ondersteuning van ondernemingen die moeilijkheden ondervinden bij het aantrekken van bankleningen als gevolg van de bankcrisis (de regeling werkt: tot 1 juli 2010 werd in een jaar tijd 1 miljard euro aan krediet verstrekt). NVP Special / 2010 . 15
De Basel-richtlijnen Met de Basel-richtlijnen kunnen banken vaststellen hoeveel kapitaal zij minimaal opzij moeten zetten om onverwachte verliezen op te vangen die voortvloeien uit hun financiële en operationele risico’s. Uitgangspunt van dit kapitaalakkoord is dat financiële instellingen voor kredieten met een laag risico minder kapitaal hoeven aan te houden dan voor kredieten met een hoog risico; daarnaast bevat ‘Basel’ bepalingen op het gebied van toezicht en publicatievereisten. De Basel-richtlijnen zijn ontwikkeld door het Baselse Comité voor Bankentoezichthouders, dat bestaat uit vertegenwoordigers van centrale banken en toezichthoudende instanties uit dertien verschillende landen, die regelmatig bijeenkomen in het Zwitserse Basel.
De sector lijkt genoeg tijd te krijgen om aan de regelgeving te voldoen 16 .
manage m e nt scope
Ten slotte zullen banken, in een poging om de kapitaalintensiteit van LBO’s te verlagen en het rendement op kapitaal op te vijzelen, mogelijk hun transactiestructuren en -prijzen aanpassen. Bijvoorbeeld door kortere looptijden aan te bieden en door de focus op asset based financieringen op basis van (on)roerend goed, voorraden en debiteuren te vergroten, bijvoorbeeld via leasing, factoring en onroerendgoedfinancieringen. Versoepeling
Na alle discussies kwam het Baselse Comité eind juli met een groter dan verwachte flexibilisering van het Basel III-raamwerk. De inhoud van verscheidene sleutelaspecten in de nieuwe kapitaal- en liquiditeitsregelgeving is versoepeld alsook de datum van verplichte invoering: die is nu pas eind 2017/2018. Maar het nieuwe raamwerk blijft nog steeds strikter dan enige vigerende regelgeving van vóór de financiële crisis. De bancaire sector zal hierdoor verplicht worden meer kapitaal in omvang en kwaliteit aan te houden. Niettemin blijken de regelgevers gehoor te hebben gegeven aan de argumenten vanuit zowel de financiële sector als de politiek, gericht op de mogelijk desastreuze effecten van Basel III op het economisch herstel. Met de versoepelde regels en tijdlijnen voor invoering lijkt de financiële sector genoeg tijd te krijgen om de balans te versterken en zo te kunnen voldoen aan de nieuwe regelgeving zonder dat dit een enorme impact hoeft te hebben op de businessfocus op structured finance producten. Tenslotte
In het licht van Basel III wacht ondernemingen, banken en private equity een nog veel grotere uitdaging: de herfinancieringsbubbel van LBO
leningen ter waarde van circa 250 miljard euro die de fragiele en door lage liquiditeit geplaagde leveraged loan markt zal treffen in de periode 20122015. Is met deze wetenschap Basel III de grootste zorg op de korte/middellange termijn, of zal een groot deel van deze financieringen noodzakelijk doorgerold moeten worden tegen hogere marges? Zal het economische herstel bijdragen aan de mogelijkheden van ondernemingen om te herfinancieren in de bankmarkt of via alternatieve financieringsvormen in de vorm van IPO’s en obligatieleningen? Een goed advies voor ondernemingen in deze onzekere omgeving lijkt te zijn om herfinancieringen op korte termijn op de agenda te zetten, met het doel een zo lang mogelijke looptijd zeker te stellen.
Rafael Gomez Nunez is Hoofd Acquisitie & Leveraged Finance bij ABN AMRO Bank N.V. Hij heeft dit artikel geschreven op persoonlijke titel.
ADVERTENTIE
NVP Special / 2010 . 17
18 .
manage m e nt scope
ronde tafel
Financieren en uitdagen De crisis heeft stevig huisgehouden. Hoe gaan bedrijven die (deels) in handen zijn van private equity daarmee om? En wat is de rol van private equity in hun praktijk? Drie cfo’s van oer-Hollandse bedrijven en de voorzitter van de NVP aan de rondetafel.
Interview André Olijslager Tekst Paul Groothengel Fotografie Marco Bakker NVP Special / 2010 . 19
rondetafel
oeveel leverage mag je hebben? Wat is gezond voor de onderneming, wat niet? Zet drie cfo’s aan tafel, en je krijgt al snel discussie. Zo houdt Herman Molenaar, managing director en cfo van Vanderlande Industries, helemaal niet van schulden. Hij vindt het bizar dat zoveel ondernemingen zich nu moeten herfinancieren: ‘Je moet leren rekening houden met een worst case scenario zodat je altijd aan je verplichtingen kunt voldoen.’ Tom Francken is cfo van Desso. Volgens hem is een zekere mate van leverage niet verkeerd, als het maar binnen de perken blijft: ‘Tot 25 procent van het balanstotaal vind ik prima. Als er maar ruimte blijft om anticyclisch te investeren.’ Joost de Vries, cfo van Lucas Bols, gaat een stevige leverage niet uit de weg. ‘Ik zie leverage als het opknippen van funding, en daarmee als spreiding van risico.’ Discussieleider en NVP-voorzitter André Olijslager vraagt het trio allereerst hun eigen onderneming te introduceren. Joost de Vries: ‘Het huidige Lucas Bols is een startup van 431 jaar oud. Zo typeerde ik ons bedrijf in 2006, toen we uit het Franse Rémy Cointreau werden gelicht en zelfstandig verder gingen met merken als Bokma, Coebergh, Pisang Ambon en natuurlijk Bols. Een nieuw hoofdstuk in een historie die teruggaat tot 1575, toen Lucas Bols in Amsterdam begon met het destilleren van brandewijn. Die verzelfstandiging was ons niet gelukt zonder private equity, in ons geval in de vorm van een participatie door AAC Capital Partners. Onze organisatie is met in totaal 35 me20 .
manage m e nt scope
dewerkers zeer lean en mean, we beperken ons tot productontwikkeling en strategische marketing. Alle andere activiteiten – denk aan bottelen, logistiek en de verkoop aan retail en horeca – hebben we volledig uitbesteed. Dat werkt uitstekend. Zo krijgen onze merken maximale aandacht en worden wij als organisatie niet afgeleid door operationele ad hoc vraagstukken. Nederland kent ons van de Bols jenever maar we zijn wereldwijd actief, vooral met likeuren. Meer dan de helft van onze omzet genereren we door de verkoop van likeuren in landen als de VS, Engeland en Japan.’ Herman Molenaar: ‘Vanderlande Industries is wereldwijd marktleider in systemen voor bagage-afhandeling en voor het sorteren van pakjes en poststukken. Daarnaast zijn we actief in warehousing. We zijn een prachtig mooi, Nederlands bedrijf dat actief is in meer dan honderd landen en op drie continenten een dominante speler is met klanten als Schiphol, UPS, DHL en Nike, en een jaaromzet van pakweg 600 miljoen euro. Hoe we vanuit Nederland zo groot zijn geworden? Met name door onze innovatie kracht en koopmansgeest. Onze mensen zwermen met het grootste gemak uit over de hele wereld en weten zich overal goed te redden. Daarom blijven we ook opereren vanuit Nederland, ondanks barrières als hoge loonkosten. Onze kracht zit ’m daarnaast in onze integrale aanpak: we ontwerpen en bouwen niet alleen systemen, maar installeren en servicen ze ook. Ons bedrijf is sinds 1988 in handen van private equity; sinds maart 2009 is NPM Capital meerderheidsaandeelhouder met 85 procent van de aandelen. Die transactie is rondgekomen tijdens het dieptepunt van de crisis.’
Joost de Vries is cfo van Lucas Bols.
Tom Francken: ‘De Desso Groep bestaat tachtig jaar en is bekend van tapijt, tapijttegels en kunstgras. Dat leveren we aan kantoren, hotels, scholen, vliegtuigen, sportinstellingen, noem maar op. We zijn sinds 2007 deels in handen van private equity, toen het huidige management en NPM Capital de Desso Groep overnamen van de Amerikaanse aandeelhouder Armstrong World Industries. In de jaren tachtig en negentig is Desso nog genoteerd geweest aan de Amsterdamse beurs. Desso onderscheidt zich niet alleen door de kwaliteit van de producten, maar ook door onze cradle-to-cradle filosofie, waarin we echt vooroplopen. Ons product leent zich daar ook heel goed voor. Onze klanten zijn steeds actiever op gebied van duurzaam ondernemen en daarin past de aankoop van tapijt dat je volledig kunt hergebruiken, heel goed.’ Wat heeft uw bedrijf van de crisis gemerkt? Francken: ‘Onze sector is erg conjunctuurgevoelig, dus er zijn zeker harde klappen gevallen. Waar wij een omzetdaling realiseerden van vijftien procent, is de markt veel verder teruggevallen. Veel retailers hebben het dan ook uitermate zwaar op dit moment.’ De Vries: ‘De consument gaat minder vaak uit, en drinkt dan ook bijvoorbeeld minder dure cocktails. Historisch gezien is ons product niet conjunctuurgevoelig, maar tijdens deze crisis opeens wél. We hebben ook een moment gehad dat de orderstroom opeens helemaal stilviel. In een latere fase moeten onze afnemers hun voorraden dan gelukkig wel weer aanvullen, maar dat was toch schrikken. Retailers waren vroeger met name voorraadbewust als het ging om bier en wijn, maar nu kijken ze ook veel kritischer naar de voorraadniveaus van gedestilleerd. De crisis kwam ook ons slecht uit: we hadden jenever – dat in Nederland al jarenlang in een dalende trend zat – nou net weer groeiende. Inmiddels is de markt genormaliseerd.’ Molenaar: ‘De vraaguitval in onze branche was enorm. In de VS daalde de markt voor bagage-afhandeling met vijftig procent, in Engeland zijn alle projecten in parcel en postal uitgesteld, ofwel stopgezet. De crisis heeft bij ons voor omzetdalingen gezorgd tussen de vijftien en twintig procent. En nog steeds is er vraaguitval, met name door de grote economische onzekerheid wereldwijd. We zien wel weer lichtpuntjes waaronder de stijging in e-commerce en groei van de service business.’
°
‘We zijn veel sterker gaan sturen op cash’
Hoe heeft uw bedrijf op de crisis gereageerd? Molenaar: ‘We hebben intern een foto uit de krant genomen, waarop je een groep wielrenners tijdens de Tour de France bergopwaarts ziet rijden. Met wat fotoshoppen hebben we op het shirt van de koploper onze bedrijfsnaam gezet, en op die van de achtervolgers de namen van onze concurrenten. Daaronder de tekst bergop wordt het verschil gemaakt. Bedoeld om onze mensen te prikkelen en te stimuleren. Want nu zit onze branche duidelijk in een heel zware bergetappe. Het gaat ons nu vooral om het veroveren van marktaandeel. We hebben ons r&d-budget gehandhaafd, maar we hebben deze crisis ook aangepakt om de tering naar de nering te zetten, de zelfgenoegzaamheid aan te pakken. Het ging met ons bedrijf namelijk erg goed, dus er was nooit een keiharde noodzaak om op de kosten te besparen. Die noodzaak is er nu wel. Dus vliegt iedereen, inclusief management, nu tourist class. Dat scheelt niet alleen veel geld, maar heeft ook een symbolische waarde.’ De Vries: ‘Bij Lucas Bols zijn we sterker gaan sturen op cash. Dat kan niet meer in onze eigen, kleine organisatie, maar wel in de keten voor-
°
NVP Special / 2010 . 21
rondetafel
Herman Molenaar is managing director en cfo van Vanderlanden Industries.
waarts. Zet je zes rijen dozen op een pallet, of zeven? Scheelt toch zestien procent in opslagkosten. En waarom verpakten we onze flessen in dure, luxe dozen? De consument ziet die dozen toch niet, als hij voor het schap staat. Kortom, slimmer werken in je processen. We hebben onze investeringen in marketing en reclame overigens wel doorgezet, crisis of niet. Dat is en blijft voor onze merken toch essentieel.’ Francken: ‘Ten tijde van onze aandeelhouderswisseling, vlak voor de crisis uitbrak, hebben we al onze operaties behoorlijk gestroomlijnd, ondermeer door het sluiten van een onrendabele fabriek. Daardoor was er geen noodzaak tot verder saneren tijdens de crisis. Ondertussen investeerden we zwaar in nieuwe, efficiëntere machines in combinatie met concept- en productinnovatie. De omzetdaling hebben we mede daardoor volledig kunnen compenseren door een daling van onze kosten en veel betere marges, zodat de resultaten van Desso per saldo zelfs zijn gestegen.’ Hoe actief stelden de aandeelhouders zich op tijdens de crisis? De Vries: ‘Onze aandeelhouder en de commissarissen stelden zich heel professioneel op. Ze kwamen niet voortdurend in de keuken kijken. Dat is ook logisch, het mandaat ligt immers bij het management. Je moet als management wel je communicatie opschroeven, de aandeelhouder waardeert dat. Transparantie is een groot goed. Herfinanciering? Dat was bij Bols niet nodig, maar we moesten wel nadrukkelijk binnen de lopende convenanten blijven.’ Molenaar: ‘In mijn visie moet een aandeelhouder primair financieren, het management uitdagen om de gekozen strategie goed te beargumenteren. Verder moet hij zich, als de onderneming naar behoren presteert, nergens mee bemoeien. Bij Vanderlande is dat altijd goed gegaan. Wij zitten natuurlijk wel in een bijzondere situatie: met onze huidige grootaandeelhouder hebben we de ondernemingsstrategie aangescherpt en ook de herfinanciering ten aanzien van de overname op poten gezet. De banken gaven in 2008 niet thuis. NPM Capital heeft de overname vervolgens voorgefinancierd, samen met SHV Holdings. Daardoor zijn we in veilige, Nederlandse haven gebleven.’ Francken: ‘De rol van NPM Capital als aandeelhouder is voor en tijdens de crisis niet veel veranderd. NPM Capital schuift aan bij de Raad van Commissarissen en zag gegeven de positieve
°
22 .
manage m e nt scope
‘Als de exit een doel op zich is, en als het management zelf ook aandelen heeft, geeft dat mogelijk een geweldig dilemma’
resultaatsontwikkeling geen aanleiding tot een veel actievere rol. Onze aandeelhouder heeft zich ontpopt tot een gezonde sparring partner die bijvoorbeeld actief meedenkt met onze scenarioplanning.’ Private equity wordt vaak beticht van een korte-termijnfocus (‘snel cashen’) die niet altijd in het belang is van de onderneming. Wat is uw ervaring? Francken: ‘Onze aandeelhouder is een echte participatiemaatschappij. Geen roofridder of sprinkhaan, maar een aandeelhouder met een Rijnlandse insteek.’ Molenaar: ‘Wij hebben laatst met behulp van sojaolie gewerkt aan bestrijding van bodemverontreiniging. Dat kostte Vanderlande zeven ton, de directe opbrengst was nul. Met deze aandeelhouder kan dat.’ De Vries: ‘Ik heb twaalf jaar ervaring met private equity. Vergeet niet dat reputatie voor hen heel belangrijk is. En Nederland is maar een klein landje. Dus dat noopt hen tot zorgvuldig gedrag. Bij Bols stelt onze aandeelhouder zich betrouwbaar en voorspelbaar op.’
°
Wat beschouwt u als nadelen van private equity? De Vries: ‘Hun beperkte horizon. Ze werken nou eenmaal met geld van investeerders. Dat creëert al snel een soort van einddatum, die voor de onderneming niet altijd gewenst is.’ Francken: ‘Die horizon is inderdaad een issue. Daar moet je aan blijven werken. Ik weet dat NPM Capital vroeg of laat toch haar belang in Desso zal willen verzilveren. En wie is dan de volgende aandeelhouder? Dat blijft altijd een spanningsveld. Maar als je daarover in discussie blijft, kan dat je onderneming wel verder brengen, is mijn ervaring.’ Molenaar: ‘Als de exit een doel op zich is, en als het management zelf ook aandelen heeft, geeft dat in de praktijk mogelijk een dilemma: het belang van de aandeelhouders kan namelijk anders zijn dan het belang van de onderneming. Dat vind ik een negatief aspect. Maar ja, wat zijn de alternatieven? Een beursnotering is ook niet altijd alleen maar feest.’
Bleven de banken rustig? De Vries: ‘Net na de val van Lehman Brothers moesten wij langs onze grootste bank, voor een interne credit renewal. Normaal een formaliteit, nu een heel circus. We kregen veel vragen, maar uiteindelijk geen strengere condities.’ Francken: ‘Wij waren redelijk goedkoop gefinancierd. Toen we begin dit jaar bij de bank langs gingen voor een overname in Nederland, zaten we opeens tegenover een andere bank, waarvan de risk managers duidelijk de toon voerden. Ze zagen in ons bezoek een mooie gelegenheid om de kredietvoorwaarden te herzien. Een beetje verontschuldigend, maar toch. Het is dan ook goed om continu met andere banken te blijven praten. Onze aandeelhouder steunt ons daarin en denkt mee op de achtergrond.’ Molenaar: ‘Mijn indruk is dat de banken het spoor bijster waren. Bij onze herfinanciering zag ik hoe lang het duurt voor zo’n krediet al dan niet kan worden afgesloten. De due diligence, de advieskosten en fees voor banken, notarissen en advocaten – je bent zo zes procent van het leningsbedrag kwijt aan kosten. Dat vind ik onverantwoord en te veel. De crisis heeft de bureaucratie binnen banken alleen aangewakkerd.’
°
°
‘Wie is de volgende aandeelhouder? Dat blijft altijd een spanningsveld’
Tom Francken is cfo van Desso.
André Olijslager is voorzitter van de NVP. NVP Special / 2010 . 23
analyse
Hoe kom ik van mijn bankschuld af? Banken zijn kritischer geworden op hun klanten en daarmee is het herfinancieren van een bankschuld voor ondernemers lastiger geworden. Wat zijn de mogelijkheden? Tekst Gerhardt Vels
ijna wekelijks zien we op ons kantoor wel een cliënt die worstelt met zijn bankschuld. Meer in concreto: de ondernemer heeft een grote bankschuld die in 2011 of 2012 moet worden geherfinancierd en het is zeer de vraag of de bank bereid zal zijn een aflopende financiering tegen dezelfde condities te verlengen. Zeker voor financieringen die in de periode 2005 tot 2007 door banken zijn verstrekt geldt dat bij herfinanciering veel zwaardere voorwaarden worden opgelegd. De banken willen meer zekerheden, meer informatie en meer invloed. Kortom: covenant lite is uit. Maar als het bij een verzwaring van de voorwaarden zou blijven, dan zou de ondernemer met bankschuld het leed nog wel kunnen overzien. Een groter probleem waarmee banken de komende jaren zullen worstelen is dat zij waarschijnlijk 24 .
manage m e nt scope
niet in staat zullen zijn alle bestaande bankschulden die geherfinancierd moeten worden, daadwerkelijk opnieuw te financieren. Al was het maar omdat de banken zelf te maken hebben met strengere eisen van de toezichthouders. Tafelzilver
Ondernemers zouden geen goede ondernemers zijn als zij niet tijdig inspelen op het probleem van de niet of moeilijk herfinancierbare bankschuld. Zo hebben veel ondernemers het afgelopen jaar besloten om bedrijfsonderdelen af te stoten om daarmee geld vrij te maken voor aflossing van bankschuld. Soms gaat het daarbij om onderdelen van het bedrijf die niet voldoende renderen, maar ook tafelzilver en kroonjuwelen worden regelmatig om deze reden van de hand gedaan. Andere oplossingen om de verplichtingen jegens banken (of een herfinanciering) het hoofd te bieden worden nog weleens gevonden in het
creëren van schaalvergroting: door het samenvoegen van bedrijven kan een efficiëntieslag worden gemaakt, waardoor kosten kunnen worden bespaard. Door verbetering van het resultaat kan doorgaans meer armslag worden verkregen in de relatie met de bank. Echter, lang niet alle ondernemers hebben de mogelijkheden om bedrijfsonderdelen met succes te verkopen of om een geslaagde fusie aan te gaan. De praktijk vraagt dan ook om andere oplossingen voor de herfinanciering van bankschuld. Een van de mogelijke oplossingen die een kleine tien jaar geleden veelvuldig werden toegepast is de omzetting van schuld in aandelenkapitaal: de zogenaamde debt for equity swap. Daarbij kan grofweg aan twee varianten worden gedacht. Allereerst de variant waarbij de aandeelhouder/ ondernemer zijn eigen aandeelhouderslening omzet in aandelenkapitaal. Een dergelijke omzetting is relatief
eenvoudig te bewerkstelligen en niet erg ingrijpend voor de ondernemer. Die doet weliswaar een stapje terug in het onverhoopte geval dat het bedrijf uiteindelijk failliet gaat, maar hij zorgt tegelijkertijd voor een versterking van het eigen vermogen. Dat kan een reden zijn voor banken om hun schuld te continueren. Veel ingrijpender is de variant waarbij de bank (of andere externe financier) zijn schuld omzet in aandelenkapitaal. Dat kan er in de praktijk toe leiden dat het aandeel van de ondernemer in het kapitaal van het bedrijf (sterk) verwatert. Een tussenoplossing is het geven van een conversierecht aan de bank (of andere financier). In dat geval blijft de bankschuld gewoon bestaan, maar verkrijgt de bank een recht om deze te converteren in aandelen indien de geldlener in de toekomst niet aan bepaalde voorwaarden voldoet. Deze oplossing kan aantrekkelijk zijn voor de ondernemer, omdat die in een dergelijk scenario nog een kans heeft om verwatering van zijn aandeel in het aandelenkapitaal te voorkomen. Soms is dit uitstel van executie, maar er zijn ook mooie voorbeelden waarbij de ondernemer en de bank het bedrijf op deze manier samen in een nieuwe groeifase hebben weten te brengen. Schommelingen
Herfinanciering van bestaande bankschuld kan ook plaatsvinden door een beroep te doen op de kapitaalmarkt. Daarbij kunnen twee varianten worden onderscheiden. De eerste variant is de uitgifte van verhandelbare schuld in de vorm van obligaties. Het afgelopen jaar heeft een aantal bedrijven in Europa bankschuld geherfinancierd door de uitgifte van zogenaamde High Yield Bonds. Dergelijke obligaties worden meestal genoteerd aan niet-gereglementeerde beurzen, bijvoorbeeld in Luxemburg, en dus onderhands geplaatst en verhandeld. De ondernemer dient zich te realiseren dat door de notering van de obligaties aan de beurs
De ondernemer moet zich realiseren dat het leven na de beursgang verandert
bepaalde beursregels van toepassing worden, zoals de verplichting om (tussentijds) cijfers te publiceren, het tijdig publiceren van koersgevoelige informatie en het voldoen aan andere publicatieverplichtingen. Echter, deze verplichtingen gaan lang niet zo ver als wanneer men de aandelen van het bedrijf naar een gereglementeerde beurs brengt, zoals Euronext. De uitgifte van obligaties was het afgelopen jaar van tijd tot tijd aantrekkelijk omdat de rente- en aflossingsverplichtingen voor obligaties aantrekkelijker waren dan voor veel bestaande bankschuld. Echter, de obligatiemarkt is aan behoorlijk wat schommelingen onderhevig, waardoor sommige geplande uitgiftes van obligaties moesten worden uitgesteld of afgeblazen. Een variant op de gewone obligatie is de converteerbare obligatie, waarbij de obligatiehouder het recht krijgt om onder bepaalde omstandigheden zijn obligaties om te zetten in aandelenkapitaal. Een laatste oplossing om bankschuld te herfinancieren is door de uitgifte van aandelen. Indien men aandelen wil uitgeven aan anderen dan de bestaande aandeelhouders, kan ervoor gekozen worden om het bedrijf naar de beurs te brengen: de aandelen worden dan in de beursnotering opgenomen en verhandelbaar via de beurs. Een beursgang vereist echter een goede voorbereiding.
Ook moet de ondernemer zich realiseren dat het leven na de beursgang verandert: zo zal hij rekening moeten houden met veel beursregels en zullen ook de regels van de Code-Frijns in beginsel verplicht worden. Dit heeft niet alleen consequenties voor de corporate governance binnen het bedrijf, maar voor de gehele bedrijfsvoering. Tot op de werkvloer zullen de gevolgen van een beursgang voelbaar worden. Maar nadat er enkele jaren nauwelijks bedrijven naar de beurs zijn gegaan, is de verwachting dat de interesse voor beursgangen vanaf 2011 weer zal toenemen. Dat verschaft ondernemers meer mogelijkheden om vermogen aan te trekken. Zo hebben veel beursgenoteerde bedrijven de afgelopen anderhalf jaar hun vermogen weten te versterken door een beroep te doen op de kapitaalmarkt, bijvoorbeeld in de vorm van rights issues. Gebleken is dat een beroep op de kapitaalmarkt een aantrekkelijk alternatief kan zijn voor het aantrekken of herfinancieren van bankschuld. Kortom, een beursgang en daarmee een beroep op de kapitaalmarkt kan voor een bedrijf met een zekere omvang een interessant alternatief zijn bij de afweging van zijn opties.
Gerhardt Vels is partner van Stibbe NVP Special / 2010 . 25
inter view
26 .
manage m e nt scope
‘Een belegger is geen investeerder’
De precaire situatie waarin de banken zich bevinden heeft vooral gevolgen voor de herfinancieringen die de komende jaren op het programma staan en voor de financiering van kleinere bedrijven en start-ups. Jan Willem Baud, directeur van NPM Capital: ‘Een alternatief dat geldvraag en geldaanbod efficiënt bij elkaar brengt, zal zonder meer de handen op elkaar krijgen.’
Jan Willem Baud is sinds 2002 werkzaam bij NPM Capital. In het verleden was hij ceo van Triple P en Fico Tooling.
Interviewer Onno Sloterdijk Tekst Geert Dekker Fotografie Maarten Kools
De komende twee, drie jaar moeten veel bedrijven hun schulden herfinancieren. Daar wordt hier en daar met angst en beven naar uitgekeken, want banken zijn nog niet gereed met het opschonen van hun balansen. Bovendien stelt het nieuwe kapitaalakkoord Basel III extra kapitaalseisen. Er zal dus weinig ruimte zijn voor bancaire financieringen. De veronderstelling is dat private equity daar ook de gevolgen van gaat ondervinden. De bedrijven in portefeuille zijn veelal met veel vreemd vermogen gefinancierd. Hoe kijkt u tegen deze trend aan? ‘De analyse deel ik in het algemeen. Er is een lacune ontstaan en dat is niet positief voor de economische ontwikkeling van Nederland. Die lacune heeft niet alleen betrekking op de grote herfinancieringen die de komende jaren op het pro-
°
gramma staan, maar ook op de financiering van bedrijven die willen groeien en bedrijven die starten. Hoe kleiner de onderneming, hoe lastiger het wordt, denk ik. Banken zitten niet te wachten op risico’s, laat staat risico’s die ook nog eens erg bewerkelijk zijn – wat nu eenmaal een gegeven is bij financieringen van beperkte omvang.’ Wat zijn de gevolgen voor NPM Capital? ‘Die zijn eigenlijk niet in lijn met deze trend. Wij hebben altijd gezegd dat private equity geen spel is van financial engineering, daar geloven wij niet echt in. De kwaliteit en de toegevoegde waarde van private equity zit ’m in het management en in de business. Dus zie je ook niet veel leverage bij onze portfoliobedrijven. De verhouding tussen schuld en EBITDA ligt bij het groot-
°
NVP Special / 2010 . 27
interview
ste deel van onze portefeuille gemiddeld rond de 1,3. Dat zal niet afwijkzen van het gemiddelde niveau van de bedrijven in de AEX. Wij zijn de kredietcrisis dan ook vrijwel zonder ernstige kleerscheuren doorgekomen. Het is niet zo dat wij de crisis zagen aankomen, maar wij waren altijd al minder bevattelijk voor kredietrisico’s.’ NPM Capital wijkt af van de gemiddelde participatiemaatschappij omdat het niet een fonds is dat is volgestort door institutionele beleggers. Er is maar één aandeelhouder: SHV Holdings. Speelt dat een rol? ‘In de relatie met onze banken hebben wij veel voordeel van die structuur. In noodgevallen kan SHV tijdelijk als bank fungeren, dus wij zijn niet te allen tijde afhankelijk van de luimen van een bank. Maar wij zijn ook door onze omvang een partij die altijd serieus genomen wordt door de banken. Dat hebben we de afgelopen jaren ook gemerkt bij de vele personele wisselingen die er zijn geweest bij de banken. We werden bijna altijd keurig op de hoogte gehouden van de veranderingen en de overdracht verliep meestal soepel. Ik denk dat ook in dit opzicht kleinere partijen meer problemen hebben ondervonden. Wisselingen van accountmanager zijn veelal gepaard gegaan met het vervallen van de bestaande afspraken, vooral de informele, en dat is in tijden van tegenspoed in het contact met je bank een extra handicap.’
°
‘De bancaire relatie moet een echte relatie zijn’
Het bankenlandschap heeft grote veranderingen ondergaan. De buitenlandse banken die zich op de Nederlandse bedrijvenmarkt hadden gestort, waren door de kredietcrisis bijna allemaal verdreven. Maar inmiddels zie je hier en daar weer pogingen een positie op te bouwen. Het gaat dan niet alleen om de bekende Europese banken, maar nu bijvoorbeeld ook om Chinese banken. Hoe relevant zijn dergelijke ontwikkelingen op de bankenmarkt voor NPM Capital? ‘Wij volgen een en ander nauwlettend, maar het is niet zo dat wij zomaar van de ene bank naar de andere zullen overstappen. Van oudsher doen
°
28 .
manage m e nt scope
we zaken met de Nederlandse banken en dat doen we nadrukkelijk ook omdat we prijs stellen op een goede relatie met deze partijen. Het relatienetwerk is voor een participatiemaatschappij zeer belangrijk. Maar de bancaire relatie moet dan wel een echte relatie zijn; wij willen graag dat onze banken de financieringen die wij afsluiten op de eigen balans houden. Leningen doorplaatsen of syndiceren, dat hebben wij liever niet. Dan weet je vervolgens niet meer waar je financiering is gebleven en is er van een relatie met je bankier geen sprake meer – want dat is dan je bankier niet meer, het is degene die jouw financiering heeft doorgeplaatst. Onze inzet is vervolgens dat wij vrijwel alles via de Nederlandse banken doen, ook het financieren van de buitenlandse activiteiten van onze portfoliobedrijven.’ Zo is NPM Capital de kredietcrisis doorgekomen. ‘Het was geen voorspoed natuurlijk, maar wij hebben relatief weinig last gehad van het opdrogen van financiële markten in 2008 en 2009. Voor onze deelnemingen was het natuurlijk belangrijk dat zij zich konden blijven focussen op de business. Onze filosofie is altijd dat tijdens de dealfase NPM Capital verantwoordelijk is voor de financiering. Wij zijn altijd terughoudend met teveel schulden. Wij willen niet dat management in de situatie verzeild kan raken om een groot deel van zijn tijd met banken te moeten praten als het eens een keer wat minder gaat; dat zijn juist de momenten dat de businesskant alle aandacht moet krijgen. Maar omdat we bekend staan als een stabiele partij hebben we in 2009 ook nog gewoon deals kunnen doen. De marktomstandigheden waren voor kopers zelfs uitermate gunstig. Zeker omdat we zonder financieringsvoorbehoud zaken konden doen. Dat scheelde aanmerkelijk in de prijs.’
°
De financieringsproblemen die dreigen voor het midden- en kleinbedrijf zijn tot op zekere hoogte onnodig, want de kwestie is niet dat er een geldtekort is. Er is geld in overvloed en al-
°
ternatieven voor de bank zouden voor het oprapen moeten liggen. Maar grote beleggers, pensioenfondsen en verzekeraars mijden nu de openbare kapitaalmarkt, ze zoeken hun rendement elders. Terwijl er niets mis is met dit type bedrijven. Waarom deinst men daar zo voor terug? ‘Er is een verschil tussen beleggen en investeren. De grote, institutionele beleggers in Nederland zijn beleggers, en geen investeerders. Ze volgen hun richtlijnen en hun protocollen, volgen de ratings en daarmee uit. En als het fout gaat, dan is dat jammer, maar hen valt niets te verwijten, want ze hebben toch alles “volgens de regels” gedaan? Verwar dat niet met wat een investeerder doet. Die wil het doel van zijn investering kennen. Die wil weten hoe de markten in elkaar zitten, die wil kennismaken met het management, die wil snappen wat de dagelijkse gang van zaken is. En als het fout gaat, wil hij weten waar hij de inschattingsfout heeft gemaakt – om het een volgende keer beter te doen. Het is erg lastig die twee werelden met elkaar in contact te brengen, zodat ze elkaar begrijpen. Maar daar is wel behoefte aan. Als grote beleggers begrijpen dat het om aanvaardbare risico’s gaat als er bijvoorbeeld schuldtitels van middelgrote bedrijven worden aangekocht, dan is daar een wereld te winnen. Een onderhandse obligatiemarkt voor kleinere leningen kan een heel goed alternatief zijn voor bancaire financiering.’ KPMG heeft onlangs het platform Portal Holland opgericht, dat nu is ondergebracht bij een onafhankelijke stichting. Het platform brengt aanbieders van liquiditeit vanaf 25 miljoen euro in contact met Nederlandse bedrijven. Dit initiatief is gericht op equity, maar we denken dat een dergelijk loket voor debt ook aan een behoefte zou voldoen. Hoe kijkt u daar tegenaan? ‘Elk alternatief dat geldvraag en geldaanbod efficiënt bij elkaar brengt, zal zonder meer de handen op elkaar krijgen, denk ik. Zoals ik al zei, in Nederland is een lacune ontstaan in de financiering van startende en jonge bedrijven. Na de Tweede Wereldoorlog werd ooit de
°
‘In Nederland is een lacune ontstaan in de financiering van startende en jonge bedrijven’
den. Dit idee moet bij de overheid ook kunnen aanslaan. Je zou ook kunnen overwegen KPMG zelf een keurmerk te laten verstrekken aan de kredietvragende bedrijven. Je kunt toch zeggen dat de kredietcrisis wel duidelijk heeft gemaakt dat alleen ratings ook niet zaligmakend zijn. Als grote beleggers wat minder angstvallig zouden vasthouden aan hun systemen en wat meer ruimte zouden geven aan de flexibiliteit van het gezonde verstand, dan zou hen dat veel kansen opleveren en zou het Nederlandse midden- en kleinbedrijf in zijn groei niet belemmerd worden door de moeilijke bancaire markt van dit moment.’
NIB opgericht, de Nationale Investerings Bank, die met kredieten en equity de ontwikkeling van dit type bedrijven stimuleerde, maar die bank is nu al lang in private handen en is een gewone bank geworden. De overheid lijkt niet meer het economische belang in te zien van een dergelijk instituut, maar ik vind dat deze tijd zich uitstekend leent voor een soortgelijke instelling. Wij weten dat in ieder geval de eis om over een rating te beschikken een hoge drempel is voor bedrijven om zich op de kapitaalmarkt te begeven. Je moet een heel circus door, dat is kostbaar en tijdrovend. In onze ogen is een rating echter vaak overbodig. Kijk naar de bedrijven in de portefeuilles van private equity: die hebben stuk voor stuk een due diligence-onderzoek achter de rug. Waarom kunnen de resultaten daarvan niet dienen als keurmerk? Daarvoor is het wel nodig dat institutionele beleggers flexibiliteit kunnen opbrengen. Dat is in dit klimaat van risicoaversie natuurlijk een moeilijk punt. Hun eisen zijn momenteel wel heel stringent. ‘Je hebt bij de pensioenfondsen een aantal mensen nodig die dat interessant vin-
°
Onno Sloterdijk geeft leiding aan de Private Equity Group van KPMG NVP Special / 2010 . 29
Tekst Geert Dekker Fotografie Erik Franssen
case
‘Het vertrouwen is weer terug’ Vermeende belangentegenstellingen verlamden de supermarktorganisatie Schuitema. Na een buy-out onder leiding van CVC werd een eenduidige strategie geïmplementeerd en werd de band met de ondernemers van de keten versterkt.
D
e geschiedenis van de verkoop van Schuitema gaat terug tot 2003, toen de supermarkten van Albert Heijn geraakt werden door de crisissfeer bij moeder Ahold. Side-letters, onterecht geboekte bonussen bij US Food Services en later de ophef rond de tien miljoen euro van Anders Moberg hadden effect op het gedrag van de supermarktklant. AH koos voor herpositionering. De directie was bezorgd over het feit dat de klant de marktleider te duur vond en ontketende een prijzenoorlog die tot en met 2005 zeer succesvol was voor AH. Schuitema was er minder gelukkig mee. De wholesale-organisatie achter C1000 was voor driekwart eigendom van Ahold, een klein deel was beursgenoteerd. De formule C1000 had een op zichzelf comfortabele middenpositie in de markt veroverd, maar plots zagen de C1000-ondernemers dat hun moederbedrijf het eigen merk ook naar een middenpositie wilde manoeuvreren. AH en C1000 werden directe concurrenten, praktisch onder één dak. In diezelfde periode worstelde Schui30 .
manage m e nt scope
tema ook nog steeds met een erfenis uit het verleden: de overname van ongeveer honderd winkels van A&P in het midden van de jaren negentig. Die waren toen niet aan onafhankelijke ondernemers gegund, maar werden door het bedrijf als eigen winkels geëxploiteerd met scheve ogen bij de C1000-ondernemers tot gevolg. Intussen stonden door de prijzenoorlog de marges onder druk. Verlamde organisatie
De C1000-ondernemer was dus geen tevreden ondernemer, in ieder geval niet tevreden met Schuitema. Dat leidde ertoe dat het bestuur van de ondernemers – op zoek naar een buy-out – in 2007 contact zocht met het Britse private equity-huis CVC Capital Partners. CVC bereikte uiteindelijk in 2008 een overeenkomst met Ahold, in een complexe transactie waarbij Ahold onder meer tweederde van de A&P-erfenis overnam. De financiering – geen eenvoudige opgave – kwam voornamelijk tot stand door hypothecaire leningen op het vastgoed. In april 2009 werd Tom Heidman (1959) directievoorzitter. In 2008 was
hij door CVC al gevraagd als commissaris. Eerder was Heidman ceo van Retail Network, daaraan voorafgaand werkte hij lang voor Albert Heijn. Op hetzelfde moment trad de nieuwe cfo aan, Joost Sliepenbeek, afkomstig van Hema en daarvoor, eveneens, Albert Heijn. ‘Een klassiek voorbeeld van een organisatie zonder focus, een verlamde organisatie’, zegt Heidman over het Schuitema dat hij aantrof. De diverse (latente) belangentegenstellingen in het bedrijf hadden hun tol geëist en het resultaat was wantrouwen. Om naast de vanzelfsprekende doelstelling een eenduidige strategie te ontwerpen, werd daarom van het begin af aan zwaar ingezet op het herstel van het vertrouwen tussen ondernemers en hoofdkantoor. De structuur van de buy-out in 2008 schiep daarvoor ook de voorwaarden: de ondernemers namen toen een aandeel in de organisatie van 30 procent. CVC nam 58 procent voor zijn rekening, 12 procent ging naar het management. Heidman: ‘Daarmee garandeer je alignment op het financiële vlak. Maar daarmee was de strijd nog niet gestreden.’ De vervolgstap
Tom Heidman
was het ontwerpen van een nieuw conditiestelsel: de afspraken waaronder de ondernemer zich verbindt aan Schuitema. Met name de ondoorzichtigheid van het oude stelsel was de ondernemers een doorn in het oog. ‘Maar nu zijn de verdeelsleutels voor marges en kosten helder’, zegt Heidman. ‘Geen misverstanden meer.’ Inkoopkracht
Eenduidigheid staat voorop in vrijwel alle andere initiatieven die de nieuwe directie sinds zomer vorig jaar heeft genomen. Een detailvoorbeeld is het geven van namen aan jaren. Voor de interne communicatie doet dat wonderen, vindt Heidman. Zo is dit jaar, 2010, ‘het jaar van de IKM’, de integrale ketenmarge. ‘We moesten onze ondernemers laten zien dat hun verdiensten omhoog kunnen. En dat is gelukt.’ Volgend jaar, 2011, is omgedoopt in ‘het jaar van de klant’. Het zijn details die volgen uit het
businessplan dat zomer 2009 werd opgestart. De basis is een groeistrategie met drie pijlers: autonome groei, het overnemen van winkels en de creatie van een krachtige inkoopcombinatie. ‘Om op alle fronten de concurrentiestrijd te kunnen voeren moesten we vergelijkbare inkoopkracht kunnen inzetten als Superunie en AH’, aldus Heidman. ‘Superunie had op de inkoopmarkt toen een aandeel van 35 procent en AH een aandeel van 31 procent. Daar staken wij met 13 procent schril tegen af.’ Toen Heidman en zijn mede-bestuurders midden vorig jaar hun businessplan presenteerden aan de raad van commissarissen en daarna aan de ondernemers, stonden daar twaalf initiatieven op die allemaal betrekking hadden op de eerste strategische pijler. Op dat moment konden zij niet bevroeden hoe snel ze aan de tweede en derde pijler zouden toekomen: een paar weken later brak de strijd los om de supermarkten van Super de Boer.
‘Het belang om ons in die strijd te mengen was zonneklaar. We kregen min of meer de mogelijkheid in de schoot geworpen de andere twee doeleinden van onze strategie te verwezenlijken.’ C1000 – inmiddels was de naam Schuitema bewust afgezworen – ging eerst praten met Sperwer, exploitant van onder meer de formule Plus. ‘Samen de supermarkten van Super de Boer overnemen, dat was wel mogelijk geweest met Sperwer’, zegt Heidman, ‘maar zij wilden niet uit Superunie stappen en met ons een inkoopcombinatie vormen. Dat was voor ons, gezien onze zwakte aan de kant van de inkoop, wel een voorwaarde.’ De gesprekken met Jumbo leverden meer op. Uiteindelijk zou het arsenaal van 371 C1000-winkels worden uitgebreid met tachtig winkels van Super de Boer. En Jumbo stapte uit Superunie en vormde samen met C1000 de inkoopcombinatie Bijeen. Die heeft nu een marktaandeel van 23 procent. Albert NVP Special / 2010 . 31
Binnen een paar maanden zijn er op het hoofdkantoor 130 nieuwe medewerkers aangenomen
Banden verstevigen
Heijn is marktleider met 34 procent, Superunie volgt met 30 procent. Vers, lokaal, betaalbaar
De integratie van alle Super de Boerwinkels gaat twee jaar duren en intussen zijn ook de genoemde twaalf initiatieven uit het vorig jaar gelanceerde businessplan in volle ontwikkeling. Dat wil zeggen dat er tegelijkertijd wordt gewerkt aan nieuwe IT-systemen, aan automatisering in de winkels, aan het vernieuwen van het assortiment vers en aan het stroomlijnen van de distributie – om maar een paar voorbeelden te noemen. In een paar maanden tijd zijn er op het hoofdkantoor 130 nieuwe medewerkers aangenomen. De update van de C1000-formule, ook een van de twaalf initiatieven uit het businessplan, krijgt bijzondere aandacht. ‘C1000 Rood 3.0’ is de werktitel en enkele winkels zijn inmiddels omgebouwd naar de nieuwe look and feel. De resultaten van het onderzoek naar klant32 .
manage m e nt scope
reacties – in vrijwel geen enkele branche worden zo veel klantonderzoeken gedaan als in de supermarktbranche – zijn zeer goed. De marktpropositie van C1000 beweegt zich rond de kernbegrippen vers, lokaal en betaalbaar. Het bedrijf streeft er niet naar om honderd procent van de formule voor te schrijven. Heidman: ‘Dat zou ook indruisen tegen het ondernemerschap dat in onze supermarkten moet kunnen floreren. Het is echter even zoeken geweest naar het juiste evenwicht tussen de “verplichte” elementen van de formule, de elementen die door het hoofdkantoor vrijblijvend worden aangeboden en de elementen die de ondernemer naar eigen goeddunken kan inbrengen. Het hoort allemaal bij de grote omschakeling van de wholesaleorganisatie die Schuitema vroeger was, naar de retail-organisatie die C1000 wil zijn. Ik wil niet met onze ondernemers praten over allerlei B-to-B-wissewasjes, maar over onze klant.’
De bij C1000 aangesloten ondernemer moet in alle opzichten ervaren dat zijn belangen parallel lopen met die van de organisatie die de formule bewaakt. Een ander middel om die binding te versterken – in ‘C1000 Rood’ – is het koppelen van de naam van de ondernemer aan het C1000-logo op de winkelpui. Al die aandacht voor de band met de ondernemer heeft resultaat gehad. ‘Het vertrouwen is weer terug’, zegt Heidman, ‘maar we zijn nog niet klaar. Een kleine groep enthousiaste ondernemers heeft het voortouw genomen, een grotere groep volgt op enige afstand, en dan is er nog een groep die even afwacht.’ In de praktijk komt het erop neer dat het management in een organisatie als C1000 nooit klaar is met het onderhouden en verstevigen van de banden met de ondernemers. Heidman: ‘Hoe je het ook wendt of keert, dat lokale ondernemerschap is de kracht van de formule. Daar kan nooit genoeg aandacht naar uitgaan.’ De autonome groei van C1000 moet vooral komen uit het verder uitrollen van de formule ‘C1000 Rood’. Daarnaast sluit Heidman groei door nog meer overnames helemaal niet uit. ‘Het is nog niet gedaan met de consolidatie in de Nederlandse supermarktbranche’, verwacht hij. In een land als het Verenigd Koninkrijk hebben de grootste vijf supermarktketens een marktaandeel van 91 procent. In Nederland hebben de vijf grootste partijen samen 62 procent van de markt. Er zijn nog zeventien kleinere formules. Heidman: ‘C1000 houdt zeker zijn ogen en oren open.’
ADVERTENTIE
NVP Special / 2010 . 33
‘We gedragen ons of we genoteerd zijn’ Ziggo is in handen van twee private equityhuizen. Dit voorjaar greep het bedrijf de mogelijkheid aan haar stevige bankschuld te herfinancieren. Twee dagen voordat de exploderende Griekse staatsschuld de renteniveaus omhoog joeg plaatste Ziggo met speels gemak een High Yield Obligatie van ruim een miljard euro. Interview Hans Witteveen en Derk Lemstra Tekst Paul Groothengel Fotografie Maarten Kools
Na een hectische periode bij uitgeversbedrijf PCM, waar hij als cfo en later als enig bestuurder moest ervaren hoe uitgever PCM in de problemen was gekomen nadat de Britse investeerder Apax het concern financieel had leeggezogen, dacht hij dit voorjaar bij Ziggo in rustiger vaarwater te belanden. Dat is niet bepaald gelukt, constateert cfo Bert Groenewegen nu met een brede glimlach: ‘Ik wilde eerst het bedrijf leren kennen, maar we moesten direct aan de bak met de herfinanciering van Ziggo.’ Dat lukte: eind april haalde Ziggo 1,2 miljard euro op met een High Yield Obligatie die liefst vier keer werd overtekend. Waar staat Ziggo voor? ‘We zijn een landelijke aanbieder van media- en communicatiediensten, en leveren aansluitingen voor tv, internet en telefonie. Ziggo ontstond begin 2007 uit een fusie van @Home, Casema en Multikabel, waarvoor de eigenaren, de private equityhuizen Warburg Pincus en Cinven, bij elkaar zo’n 5,6 miljard euro betaalden. Van onze 2400 medewerkers is ruim de helft actief in klantenservice. Daarnaast
°
34 .
manage m e nt scope
werken 900 mensen aan de ontwikkeling en verbetering van ons netwerk en producten. We willen de groei van internet namelijk bijbenen of, beter gezegd, voor zijn. We bieden nu al een bandbreedte van 120 MB per seconde, waarmee we koploper zijn in de markt en voldoen al aan de doelstelling van de Europese Commissie voor 2020. Onze investeringen in infrastructuur, jaarlijks ruim 200 miljoen euro, betalen zich uit: we kunnen met ons netwerk en onze technologie door naar een snelheid van maar liefst 1 GB per seconde. De komende jaren zetten we ook in op mobiel internet en daarnaast op video on demand en interactieve tv, waarvoor we steeds meer betaaldiensten introduceren.’ Op die markt zijn sterke concurrenten actief. ‘Zeker, er is Apple tv, Google tv, Philips heeft ook een net-tv geïntroduceerd. Naast onze gebruikelijke concurrenten ruikt ook dit soort partijen de mogelijkheden. Daarom focussen we ook op onze directe relatie met de klant en de ontwikkeling van nieuwe diensten, waarmee we in kunnen haken op trends
°
‘mensen mochten pas de kamer uit als ze het probleem hadden opgelost’
inter view
NVP NVPSpecial Special/ /2010 2010. 035 . 35
interview
fusie duurde langer dan aanvankelijk gedacht. We moesten alle klanten van de drie partners integreren in één integraal systeem: van technologie tot facturering, van klantenservice tot fysieke netwerken. Dat bleek een gigantische klus, waarin we een slordige 300 miljoen euro hebben geïnvesteerd. En niet alles ging in één keer goed: ten tijde van de lancering van de nieuwe naam Ziggo brachten we ook ons all-in-one pakket uit, aanvankelijk zonder succes. De klanttevredenheid liep toen een forse deuk op, en er moest hard aan gewerkt worden om dat te herstellen. Dat kost tijd, maar we zijn er nu gelukkig weer bovenop. We hebben inmiddels ruim drie miljoen Ziggo-klanten. Daarvan kijken 1,7 miljoen digitaal tv en gebruikten 1,5 miljoen breedbandinternet. Daarnaast hebben we 1,1 miljoen telefonieklanten.’ Hoe typeert u de aandeelhouders van Ziggo? ‘Zowel Cinven als Warburg Pincus zijn heel betrokken investeerders die onze sector en ons bedrijf zeer goed kennen. Ze zijn ook niet voor niets de grondleggers van het fusieproduct Ziggo, waarbij Warburg Pincus overigens al eigenaar was van Multikabel. Ieder heeft 37,5 procent van de aandelen; van de resterende 25 procent is een groot deel ondergebracht bij co-investors, die deels door hen worden gecontroleerd. Circa vijf procent van de aandelen is in handen van het management van Ziggo.’
°
‘Een tijdje droogzwemmen is alleen maar goed’ als de groei van mobiel dataverkeer. De ontwikkelingen gaan razendsnel. Met de opkomst van mobiel dataverkeer kunnen we onze klanten ook onderweg van tv laten genieten; hoewel de kabel wel veel betere prestaties blijft bieden. Maar wij moeten daar wel in mee als de consument erom gaat vragen.’ Hoe gaat het met de resultaten? ‘We groeien gestaag, met zes tot zeven procent per jaar. Dat komt vooral omdat bestaande klanten meer producten en diensten afnemen. Onze bedrijfsresultaten en vrije kasstroom zijn sterk verbeterd en het schuldniveau daalt gestaag. We groeien nu sneller dan de markt, maar de implementatie van de
°
36 .
manage m e nt scope
Hoe was Ziggo bij aanvang, dus voor de herfinanciering, gefinancierd? ‘Bij de fusie hebben de aandeelhouders 1,6 miljard euro ingebracht, via aandelen en aandeelhoudersleningen, tegen een rente van iets meer dan tien procent. Daarnaast is de overname voor een kleine vier miljard euro gefinancierd met bankschulden en een mezzanine, een achtergestelde bankschuld. Ziggo had toen een vrij stevig schuldenniveau van 7,5 keer het bedrijfsresultaat; mede daarom betaalden we voor die mezzanine destijds een hoge rente, euribor plus 9,25 procent. Deze financiële constructie is in de kabelsector overigens niet ongebruikelijk, want kabelmaatschappijen hebben
°
doorgaans een voorspelbare kasstroom. De bankschulden waren verdeeld in vier tranches, met renteniveaus tussen euribor plus 2 en plus 4,25 procent, met verschillende aflossingsprogramma’s en -termijnen. We hebben sinds 2008 zowel de schuld door aflossingen teruggebracht als onze resultaten weten te verbeteren. Daardoor is onze leverage behoorlijk gedaald, van 7,5 naar onder de 5. Iedere keer dat er een halve punt van onze leverage af gaat, scheelt dat ons een kwart procent aan te betalen rente.’ Waarom besloot Ziggo tot een herfinanciering? ‘Directe aanleiding was de historisch lage rente op de obligatiemarkt voor bedrijfsfinancieringen. Omdat Ziggo’s leverage zo was gedaald, bleek het opportuun om een instrument te gebruiken waarmee we die hoogrentende mezzanine konden aflossen. Want dat is toch een onding, zeker als je op termijn naar de beurs wilt, een van de mogelijkheden die we voor de middellange termijn voor ogen hebben. Bovendien zochten we naar een herfinancieringsinstrument waarmee we de schuldtermijnen konden verlengen.’
°
Waarom heeft Ziggo uiteindelijk voor uitgifte van High Yield Bonds gekozen? ‘Dat bleek, gegeven onze wensen, het beste instrument. Hiermee hebben we onze schuldtermijn met een jaar weten te verlengen tot gemiddeld 5,5 jaar. Daarnaast hebben we dankzij deze obligatie nu rechtstreeks toegang tot de schuldmarkt, zodat we onze afhankelijkheid van banken hebben kunnen reduceren. Daarbij komt dat we met deze obligatie voor onszelf de ruimte hebben gecreëerd om – via een secured note – extra geld uit de markt te halen. Bijvoorbeeld als we onze bankschulden op termijn willen herfinancieren, of de aflossingstermijn willen verlengen.’
°
Hoe reageerde de markt? ‘Onze obligatie werd razendsnel vier keer overtekend, dat zegt genoeg. Toen we eenmaal het besluit genomen hadden, moesten we ook snel en adequaat handelen. De markt was op dat moment namelijk
°
redelijk gunstig, met een lage rente, maar de crisis heeft eens temeer aangetoond dat het sentiment onder beleggers snel kan omslaan. Dat bleek ook, twee dagen na de plaatsing werden de problemen met de Griekse staatsschuld manifest, en liepen de renteniveaus pijlsnel op. We waren dus net op tijd. Nu laat de obligatie een mooi rendement zien voor de eerste beleggers. De obligatie is uitgegeven tegen acht procent. Hij noteert nu, medio september op een koers van 105, en daarmee een effectieve rente van 7 procent. We hebben in totaal 1,2 miljard euro opgehaald met deze obligatie.’ Wat was de rol van de aandeelhouders van Ziggo in het proces van herfinanciering? ‘Zij waren sturend, de voorbereiding voor dit besluit is met en door hen vormgegeven. Beide aandeelhouders hebben specialisten in huis, die zowel de kapitaalmarkten als onze sector goed doorgronden. Zonder hun ervaring en hulp waren wij als management toch minder zeker van onze zaak geweest. Wij hebben wel zelf alle onderhandelingen gevoerd, maar met ruggensteun van de aandeelhouders. Ziggo heeft te maken met ruim tweehonderd banken, die moet je toch op één lijn zien te krijgen. Dat is gelukt, we hebben onze investeringsmogelijkheden kunnen verruimen. Zoals het bedrag dat we jaarlijks mogen investeren in ons netwerk: dat was vanaf 2010 175 miljoen euro per jaar, maar het is opgehoogd naar 225 miljoen euro en groeiend in de jaren daarna zodat wij onze plannen voor de komende jaren kunnen realiseren. Ook in de rondgang langs potentiële beleggers en het begeleiden van de research van analisten, konden we profiteren van de ervaring van onze aandeelhouders. Zij hebben immers vaker met dit bijltje gehakt.’
°
Heeft u het gevoel dat Ziggo nu voldoende flexibiliteit heeft in de wijze waarop de onderneming gefinancierd wordt? ‘Zeker, de rente die we moeten betalen is met bijna een procent gedaald, op een totale schuld van 3,5 miljard euro. Daarnaast zijn looptijden verlengd, en we staan er nu door de aflossing van de
°
‘Je moet niet teveel leunen op de banken die je begeleiden’
mezzanine beter voor als we opteren voor een beursnotering; ons schuldniveau zal verder dalen en zal eind volgend jaar een leverage van 4 benaderen. Dan hebben we voor beleggers een heel redelijk profiel en zijn we voor onze industrie een bedrijf met een normaal schuldniveau. Maar goed, er zijn ook nog andere alternatieven voor een exit van onze huidige aandeelhouders en daar hebben zij uiteindelijk het laatste woord in.’ Is Ziggo door het uitgeven van deze High Yield Bonds in zekere zin al beursgenoteerd? ‘Ja, we staan nu genoteerd aan de Luxemburgse beurs voor bedrijfsobligaties en we publiceren nu bijvoorbeeld kwartaalcijfers; een hele omschakeling. Je moet intern iedereen achter zo’n publicatie krijgen, calls organiseren voor analisten – daar moeten we nog wat routine in krijgen. Gelukkig waren de resultaten goed, zowel over Q1 als Q2. We hadden overigens al enige discipline in het rapporteren aan aandeelhouders en banken, die maandelijks de cijfers wilden zien. Feitelijk gedragen we ons nu alsof we al aan de aandelenbeurs genoteerd staan. Een prima ervaring, een tijdje droogzwemmen is alleen maar goed.’
°
Hoe heeft u het hele proces rond de uitgifte van de obligatie ervaren? ‘Ik wilde bij mijn aantreden per 1 maart het bedrijf eerst goed leren kennen. Daar kwam weinig van terecht, we moesten meteen vol aan de bak met het organiseren van deze obligatie. Achteraf is het me enorm meegevallen, ook omdat de aandeelhouders de nodige betrokkenheid en kennis met
ons deelden. Er was tijdens het proces wel enorm veel druk, we moesten flink snelheid maken. Zo zetten we mensen in een kamer met de mededeling dat ze er pas uit mochten als ze het probleem hadden opgelost.’ die snelheid? °‘We Waarom wisten niet hoe de markt
zich zou ontwikkelen, en wilden de plaatsing pertinent voor eind april afgerond hebben, anders verlies je momentum. Dat is gelukt. Je moet ook niet teveel leunen op de banken die je begeleiden, in ons geval Goldman Sachs en Credit Suisse. Ze deden hun werk uitstekend, maar ze zijn wel erg gericht op de executie van de deal. Maar je merkt ook dat zij een permanente relatie hebben met beleggers, en dus niet altijd alleen op onze hand hoeven te zijn. We hebben flink met ze onderhandeld over de fees en de rente; je weet, het is een spel, maar wel met grote financiële belangen. Voor de transactiedocumentatie en het offering memorandum hadden we Shearman & Sterling, een Amerikaans advocatenkantoor gespecialiseerd in de uitgifte van high yield obligaties, en Stibbe aangesteld. Dat ging goed; zij hebben zowel internationale ervaring en expertise op dit gebied, als kennis van de Nederlandse verhoudingen. Dat werkt heel prettig. Het is bemoedigend dat instituten van naam in onze obligatie zijn gestapt. We zijn bij de meeste beleggers langs geweest, van Fidelity tot BlackRock, van Robeco tot APG. Ze toonden stuk voor stuk interesse in ons bedrijf, en zien net als wij een mooie toekomst voor Ziggo.’
°
Hans Witteveen en Derk Lemstra zijn partners van Stibbe. NVP Special / 2010 . 37
analyse
Krediet of niet? Tal van ondernemingen moeten straks leningen herfinancieren die zij afsloten in een tijd waarin banken nauwelijks oog hadden voor risico’s. Deze ‘wall of debt’ gaat problemen opleveren. Hoe kunnen ondernemingen zich voorbereiden? Tekst Ronald Vochteloo
anken zijn nauwelijks meer bereid om ondernemingen te financieren. Althans, dat is het beeld dat in de media met regelmaat wordt neergezet. De realiteit ligt wat genuanceerder. Onze waarneming bij sterke ondernemingen is juist dat banken een ferme onderlinge concurrentie voeren. Het lijkt er dan ook op dat banken niet zijn gestopt met financieringen maar wel veel gerichter acteren vanuit een duidelijk geformuleerd risicobeleid. Rond 2006 – vlak voor de crisis – was er nauwelijks oog voor risico’s en klotste het geld bij wijze van spreken over de randen heen. Dat is inmiddels totaal anders en in de uitgangspunten van toezichthouders neemt risicodenken dan ook een belangrijke plaats in. On38 .
manage m e nt scope
der Basel III worden banken ‘beloond’ met een lagere kapitaalseis als ze hun risico’s goed in de greep hebben. Knopen tellen
Het lijkt onvermijdelijk dat een aantal partijen de komende jaren een moeizaam herfinancieringstraject in gaat. Dat geldt met name voor ondernemingen die in hoogtijdagen met hoge multiples zijn gefinancierd die nu niet meer haalbaar zijn. Afgaande op de gemiddelde looptijd zal er vanaf 2012 een flinke golf herfinancieringen op gang komen. In dit verband wordt wel gesproken van een wall of debt die tot grote problemen zou kunnen leiden doordat kredietverstrekkers veel kritischer zijn. ‘Wall of Debt’ of $2 Trillion a Struggle to Refinance, zo berichtte het financiële persbureau Bloomberg in
april. En bij dat gigantische bedrag ging het dan nog alleen maar om de Amerikaanse markt. De situatie in Europa is niet veel anders, al zijn er wel verschillen omdat de financiering in de Angelsaksische wereld gedurende enkele jaren erg agressief is geweest; veel Nederlandse en Duitse bedrijven bleven toch wat conservatiever. Hoe het ook zij, ondernemingen die zwaar gefinancierd zijn dienen nu in elk geval tijdig hun knopen te tellen en hun opties op een rij te zetten. Ze moeten goed beseffen dat hun huidige kredietverschaffers het ze knap lastig kunnen maken in het herfinancieringproces. Weliswaar zit een bank in zo’n geval zelf ook met een duivels dilemma – niet herfinancieren kan leiden tot een deconfiture als geen andere bank bereid is de financiering over te nemen en dat is ook niet in het belang van de banken – maar een bank heeft ook andere middelen om druk te zetten, zoals het fors opschroeven van de rentepercentages of het stellen van aanvullende voorwaarden. Dat is ook geen aantrekkelijk vooruitzicht. Onredelijke eisen
Het gaat erom dergelijke situaties voor te zijn. Een van de opties voor ondernemingen met een goede cash flow is om nu al vroegtijdig te gaan voor een herfinanciering. Weliswaar levert dat voor de onderneming vrijwel zeker ongunstiger voorwaarden op dan de huidige condities maar de keerzijde is dat het de onderneming nu al de zekerheid geeft van een ingevulde financieringsbehoefte voor een langere periode. In andere gevallen is het mogelijk om andere vormen van financiering een kans te geven en daarmee de afhankelijkheid van bankfinanciering te verminderen. Bij grotere ondernemingen is het bijvoorbeeld mogelijk om (High Yield) obligaties uit te geven of een US Private Placement te doen en met de opbrengst een stuk van de bankschuld af te lossen. De belangrijkste voorwaarde voor het verkrijgen van een financiering is uiteraard dat de financiële prestaties van de onderneming goed zijn. In veel
‘het geld klotste bij wijze van spreken over de randen heen’
gevallen heeft de EBITDA de afgelopen jaren een flinke deuk opgelopen en moest er fors worden ingegrepen om aan de bankconvenanten te kunnen blijven voldoen. Dat is niet in alle gevallen gelukt, waardoor de relatie met de bankiers in voorkomende gevallen danig op de proef is gesteld. Banken kwamen met andere personen aan tafel, met in de ogen van de ondernemers vaak onredelijke eisen, die tot hoogoplopende discussies hebben geleid. In de meeste gevallen bleef er voor de ondernemingen niet veel anders over dan de voorstellen, hoewel met grote tegenzin maar bij gebrek aan alternatieven, te accepteren. Een belangrijke les die we kunnen trekken uit de afgelopen periode is dan ook dat het zaak is strak op de gemaakte bankafspraken te managen en eventuele problemen tijdig te onderkennen en adequaat in te grijpen. Cruciaal hierbij is een niet-aflatende focus op de ontwikkeling van de cashflow. Cash is a fact, profit is an opinion, zo luidt een oude wijsheid onder financials. In veel bedrijven worden managers vooral afgerekend op winst. Bij bedrijven die werken met private equity is er meer aandacht voor cash flow.
teveel uitgaat van continuering van de huidige omstandigheden kan compleet worden verrast, en tijdens de kredietcrisis gebeurde dat tamelijk massaal. Markten vielen soms bijna compleet droog en sommige ondernemingen zagen hun omzet in korte tijd bijkans halveren. Het is natuurlijk niet eenvoudig om voorbereid te zijn op zulke extreme uitslagen. Toch kan het denken in scenario’s wel helpen om tunnelvisie te vermijden ten aanzien van de aansturing. In de kern gaat het er daarbij om goed geïnformeerd te zijn. Dat vergt goed ontwikkelde voelsprieten om de externe ontwikkelingen te kunnen volgen, maar er zit ook een interne component aan. Wie mogelijke scenario’s wil vertalen naar de effecten voor de performance van de eigen organisatie moet op zijn minst goede informatie hebben over de eigen prestaties. Dat is een cliché, maar de praktijk laat zien dat een goed (financieel) informatiesysteem bepaald geen vanzelfsprekendheid is. Managementrapportages en prognoses komen – in weerwil van de opkomst van geavanceerde informatiesystemen – vaak nog voort uit spreadsheets die vaak ook nog complex en weinig inzichtelijk zijn. In vergaderingen van managementteams zitten de aanwezigen vaak elk met hun eigen cijfers aan tafel. En organisaties weten soms niet eens met welke producten/diensten/klanten zij daadwerkelijk geld genereren. Zeker in de huidige situatie – stagnerende en hevig concurrerende markten en budgettaire uitdagingen – kunnen organisaties het zich niet veroorloven zulke inzichten te ontberen.
Tunnelvisie vermijden
Juist de afgelopen jaren hebben laten zien dat het zaak is om bij het aansturen van een organisatie te denken in scenario’s. Wie bij de sturing en de prognoses
Ronald Vochteloo is directeur van KPMG Corporate Finance. NVP Special / 2010 . 39
2 gesprek
‘Wees voorspelbaar en consistent’ Met een combinatie van durven en doen heeft IHC Merwede de afgelopen jaren zijn positie als wereldmarktleider in de bouw van baggerschepen versterkt. Na een overname door private equity werd de angst voor kansen overboord gezet. President-directeur Goof Hamers in gesprek met Ron H. Jansen, managing partner van Ebbinge & Company. Tekst Geert Dekker Fotografie Mark van den Brink
I
n zijn recente geschiedenis is IHC Merwede uitgegroeid tot een schoolvoorbeeld van financiering met private equity. Het bedrijf paste niet meer bij moeder IHC Caland, dat al zijn aandacht richtte op het succes in de offshore. Vijf jaar geleden begon de zoektocht naar een koper. Omdat er jarenlang te weinig was geïnvesteerd, verkeerde het bedrijf in een slechte staat. De aanhoudende onzekerheid was bijna funest: in een markt van projecten die meerdere jaren in beslag nemen en soms 100 miljoen euro of meer kosten, zoeken klanten bij hun leverancier zekerheid voor de lange termijn. Daarom: hoe langer de zoektocht naar een koper voor de werven van IHC duurde, hoe meer opdrachten uitbleven. Uiteindelijk werd de bouwer van bagger- en offshoreschepen en equipment in 2005 overgenomen door Rabo Capital (49 procent), Indofin (18 pro-
40 .
manage m e nt scope
cent) en het management en medewerkers (33 procent). Vrijwel onmiddellijk daarna herrees het bedrijf uit de as; een voor buitenstaanders wellicht wonderbaarlijke opstanding. In drie jaar tijd groeide de omzet van minder dan een half miljard euro naar meer dan een miljard euro en tijdens de afgelopen economische crisis – die de scheepsbouwmarkt terugwierp naar de niveaus die rond 2004 werden bereikt – kon het bedrijf die omzet op peil houden, met behoud van de winstgevendheid. Goof Hamers, sinds 2006 presidentdirecteur: ‘We zijn de crisis horizontaal doorgekomen.’ Er is veel goed gegaan bij IHC Merwede de afgelopen jaren, maar is er één aspect te benoemen dat de boventoon voert? ‘We zijn er de afgelopen jaren in geslaagd medewerkers met veel kwaliteit binnen te halen. Daarnaast was er
°
veel aandacht voor het verder ontwikkelen van de kwaliteit die we al in huis hadden. Ook in de gesprekken die ik heb met onze aandeelhouders komt dat punt telkens weer naar boven. IHC Merwede was altijd het best bewaarde geheim van de Alblasserwaard, maar vooral met het oog op de arbeidsmarkt hebben we hard gewerkt aan het profiel van de onderneming. Voor wie van techniek houdt is dit een zeer uitdagende werkomgeving: we bouwen hoogwaardige technologie en integreren de verschillende componenten tot een complex systeem: een schip of een high-tech werktuig. Veel constructiewerk is uitbesteed, juist in die integratie tot een vlekkeloos geheel blinken we uit. En dat is bij uitstek mensenwerk. Er is voor ons bedrijf niets belangrijker dan de mensen en het regelen van de manier waarop zij samenwerken: de organisatie. Daarom zijn we blij dat we
Goof Hamers
ons profiel inderdaad hebben kunnen versterken. Inmiddels zijn we zo ver dat de mensen zelf naar ons toe komen.’ Hebben uw aandeelhouders ook bemoeienissen met het personeelsbeleid of beperkt hun rol zich tot financiële kwesties? ‘Die rol beperkt zich zeker niet tot de puur financiële invalshoek. In strategische kwesties zoals overnames is hun goedkeuring vereist en dat geldt bijvoorbeeld ook voor benoemingen boven een bepaald salarisniveau. Het komt bijna nooit voor, behalve voor echte topfuncties, dat men zich echt daarin mengt door bijvoorbeeld een gesprek met de kandidaat aan te vragen. Maar het zou in principe kunnen. Wat betreft human resources: met name het opleidingsbeleid is van groot belang om instroom en doorstroom voldoende op niveau te houden. Het opvolgingsprobleem staat ook hoog op de agenda van de aandeelhouders: het is het fundament van onze toekomst. Elke medewerker vanaf HTS-niveau – dat is 30 procent van ons bestand – krijgt een brede management-opleiding aan onze interne managementschool.’
°
Is het gevaar aanwezig dat de aandeelhouders op de stoel van de onderne-
°
mer gaan zitten? ‘Wij zijn het er gelukkig over eens dat dat niet wenselijk is. Ik vind echter niet dat een private equityhuis zich hoeft te beperken tot de financiering. In sommige gevallen kan het heel nuttig zijn als een participatiemaatschappij bijvoorbeeld beschikt over een pool van interim-managers die bij managementproblemen orde op zaken kunnen stellen. En in ons geval is het zeer positief dat Indofin ook andere belangen aanhoudt in de markten waarop wij opereren. Zij hebben specifieke kennis opgebouwd over bijvoorbeeld de olie- en gaswereld en de mijnbouw, die heel goed van pas komt bij het bespreken van strategische kwesties. Wat ook heel belangrijk is geweest is dat de nieuwe aandeelhouders na de overname meteen zijn gaan praten met onze grote klanten: om te laten zien wat de plannen waren, om te laten zien dat er weer zekerheid was.’ Een passende rolverdeling tussen aandeelhouders, commissarissen en directie komt niet uit de lucht vallen. ‘Voor een goede relatie met je aandeelhouders is hetzelfde nodig als voor andere goede relaties, of dat nu de relatie is met je vrouw, je kinderen, je commissarissen of je medewerkers. Altijd geldt dat je erin zult moeten investeren, je moet
°
Ron H. Jansen
er werk van maken. Dus steek je er tijd in, je leert de mensen kennen, je praat met ze, je gaat snappen wat voor hen belangrijk is, wat hen bezighoudt en je snapt wat dat betekent voor het bedrijf. Daarna kun je duidelijk maken wat jouw verwachtingen zijn en probeer je de verwachtingen op één lijn te krijgen. Het moet helder zijn wat ieders inzet is. Vervolgens is het vrij simpel: wees voorspelbaar. Zorg dat je zaakjes op orde zijn en presteer. Als je aandeelhouders en commissarissen voortdurend confronteert met verrassingen, dan is het gauw gedaan met de goede verstandhouding – en terecht. Daarom ook: slecht nieuws meteen melden. De neiging om slecht nieuws ‘even’ achter te houden – misschien valt het dadelijk toch nog mee – moet je uitbannen. Wees voorspelbaar en consistent, zo bouw je vertrouwen op. En als dat vertrouwen er eenmaal is, dan wordt het een stuk makkelijker. Wij werken hier nu bijna vijf jaar samen en inmiddels hebben we aan een half woord genoeg. Dat doet de slagvaardigheid van de onderneming goed. Een beslissing is bij wijze van spreken genomen met twee telefoontjes. Daarnaast is het volkomen transparant. Dit is geen grote holding met allerlei vage besluitvormingsorganen en -trajecten en dat heeft ook voordelen voor mijn interne NVP Special / 2010 . 41
‘Voorheen was de blik bij wijze van spreken beperkt tot de Alblasserwaard’
positie. Een grote holding kan verworden tot een slangenkuil waarin men bij voorkeur met elkaar vecht, in plaats van met de markt. Daar is hier geen sprake van. Wij leveren onze strijd buiten.’ U zegt dat de groei mogelijk is geweest door kwalitatief betere mensen binnen te halen en door een betere organisatie neer te zetten. Maar dan moet de markt ook nog meewerken. ‘De markt was eerlijk gezegd, zeker de eerste paar jaar, het probleem niet. Het was de houding ten opzichte van kansen, de houding ten opzichte van wat IHC Merwede kon zijn op het wereldtoneel, die heel sterk is veranderd. Voorheen was de blik bij wijze van spreken beperkt tot de Alblasserwaard: als de hellingen in Sliedrecht, Kinderdijk en Hardinxveld gevuld waren, dan was het wel goed. Een volgende klant werd dan verwezen naar een ander: ‘wij zitten vol’. Dat is nu radicaal anders. Een volgende klant wordt nu met open armen ontvangen: een nieuw project, prachtig, maar u vindt het toch niet erg als we dat ergens anders doen? En dan huren we ergens anders een helling, of zoeken elders capaciteit. Dat is de manier waarop we onze omzet hebben kunnen verdubbelen. Omgekeerd, als de vraag afneemt, zijn we ook veel flexibeler geworden. Faciliteiten die leeg staan, die sluiten
°
42 .
manage m e nt scope
we. Ik laat me bij onderhandelingen over een nieuw project niet in de hoek drukken omdat in de krant gestaan heeft dat we een capaciteitsoverschot hebben. Dezelfde aanpak kiezen we met onze medewerkers: meer dan de helft heeft een tijdelijk contract of wordt ingeleend. Ons vaste personeelsbestand telt tweeduizend medewerkers, bij het laatste hoogtepunt in de markt werkten 4800 mensen voor ons. Vervolgens is dat aantal teruggezakt naar vierduizend – maar van massa-ontslag is geen sprake geweest. En in deze maanden zijn we onze faciliteiten en personeel weer aan het opschalen, want sinds begin dit jaar trekt de vraag aan.’ Ziet u nog kansen voor verdere groei? ‘De stemming in dit bedrijf is nu: wat kunnen we nog meer doen? Laten we eens verder kijken, waar liggen de kansen? Het heeft nu schwung en dan kunnen er mooie dingen gebeuren. We zien bijvoorbeeld veel kansen in de zeemijnbouw. Je ziet het gebeuren bij de grote mijnbouwbedrijven: die schuiven steeds meer op richting diepzee, net als eerder in olie en gas is gebeurd. Daar is nog niet gegraven en daar heb je bijvoorbeeld vaak niet te maken met lastige politieke kwesties. Maar is de techniek zover? Vier jaar geleden hebben we vijf, zes mensen vrijgesteld om eens een jaar lang te kijken
°
wat de mogelijkheden waren. Daar rolden al heel snel engineering-opdrachten uit en nu werken er vijftig, zestig mensen in die sector. Het ontwikkelen van die markt heeft ons geen geld gekost, we zijn meteen geld gaan verdienen. En we lopen in die markt vooraan.’ Blijven de huidige aandeelhouders nog zo lang aan dat ze meemaken dat IHC Merwede groot wordt in deze zeemijnbouw? ‘Dat is altijd de vraag rond private equity en dat is wat mij betreft ook het enige nadeel van deze financieringsvorm: je weet zeker dat het bedrijf vroeger of later verkocht wordt. En het is zeker niet altijd in het belang van een bedrijf als er wordt geschoven met aandeelhouderschap. Het bedrijf zit in ieder geval niet te wachten op die onzekerheid over wie de nieuwe aandeelhouder wordt en wat die zou willen. Maar we spelen hier geen verstoppertje over. Wij maken ook duidelijk aan onze aandeelhouders dat wij in een volgende fase graag onze eigen toekomst willen blijven vormgeven. Wij hebben inmiddels heel veel bereikt, dit is geen bedrijf om te verpatsen aan een ander die dan de leiding overneemt. De kans dat we daarin onze zin krijgen wordt groter als we de juiste strategische keuzes blijven maken en blijven presteren.’
°
ADVERTENTIE
ADVERTENTIE
