HETI TŐKEPIACI KÖRKÉP

HETI TŐKEPIACI KÖRKÉP 2010. március 1.

Globális tőkepiacok: Enyhe, 1%-on belüli mínuszban zártak a vezető fejlett piaci indexek múlt héten. Tovább romlott Görögország helyzete a Moody’s leminősítés kilátásba helyezése és a görög miniszterelnökhelyettes kirohanása után. Összeolvadhat a Raiffeisen International és a Raiffeisen Zentralbank. Jelentősen csökkentek az amerikai és német hosszú hozamok, nem változott múlt héten a dollár euróval szembeni árfolyama.

Hazai állampapírpiac: Az alapkamat múlt heti historikus minimumra csökkenése után a kedvező külső környezetben erősödött a forint és lefelé tolódott a hozamgörbe. A Monetáris Tanács közleménye alapján ha a külső feltételek megfelelőek, folytatódhat a kamatcsökkentés – ennek fényében jelenleg úgy tűnik, 5,5%-on lehet a ciklus alja. Ha a relatíve nyugodt hangulat kitart középtávon, az a hozamgörbe erős meredeksége miatt vélhetően a hosszú hozamok további csökkenését okozza majd, ezért nem változtatunk modell-portfoliónk súlyozásán.

Hazai részvénypiac: A részvényvásárlási kedv múlt pénteki látványos feléledése magasba emelte a részvényárfolyamokat, jóformán ellensúlyozva a kurzusok a hét egészére jellemző lefelé csordogálását. A Magyar Telekom a vártnál rosszabb profitadatokkal és borúlátó idei várakozással lepte meg a befektetőket, ugyanakkor a társaság tartani tudja korábbi osztalékfizetési rendjét. A Mol 2010-2012-es stratégiáját tette közzé, míg holnap a gyorsjelentési szezon zárásaként az OTP adja közre beszámolóját.

OTP Bank Elemzési Központ +06-1-473-5494 Ajánlott részvény portfolió Émász 3%

Egis 4.0%

Richter 22%

3 hó; 12%

15 éves; 2.5% 10 éves; 20%

6 hó; 12.5%

MTelekom

18%

Mol 25% OTP 28%

Ajánlott állampapír portfolió

5 éves; 20%

3 éves; 20%

1 éves; 13%

Heti tőkepiaci körkép

Globális makrogazdasági kilátások Az USA és az eurózóna alapkamatára vonatkozó előrejelzés a piaci árazások ill. az elemzői várakozások alapján (%)

A GDP és a lakossági fogyasztás növekedési dinamikája az USA-ban (igazított, évesített né/né, %) 10

Lakossági fogyasztás

USD-piac

GDP növekedés

Forrás: Eurostat, Bloomberg

EUR-piac

USD-elemzők

12.01.

11.07.

11.01.

10.07.

10.01.

09.07.

05.01.

2009.03

2008.03

2007.03

2006.03

2005.03

2004.03

2003.03

2002.03

2001.03

2000.03

1999.03

1998.03

1997.03

0

1996.03

1

-8 1995.03

-6

09.01.

2

-4

08.07.

3

08.01.

0 -2

07.07.

4

2

07.01.

4

06.07.

5

06.01.

6

05.07.

6

8

EUR-elemzők

Forrás: Bloomberg

Megjelent a negyedik negyedéves GDP-adat első felülvizsgálatát az USA-ban. Az adat 5,9%-ra módosult 5,7%-ról. A jobb index valójában egy kedvezőtlenebb szerkezetű növekedést takar. A készletnövekedés az előzetes adatközlésben 3,4%-ponttal járult hozzá a növekedéshez, most már közel 3,9%-ponttal. A háztartások fogyasztása pedig nem 2%-kal, hanem ennél kevesebbel, 1,7%-kal nőtt. A részletes adatok pontosítása alátámasztja az amerikai konjunktúra törékenységét. A január óta publikált lakáspiaci adatok kivétel nélkül kedvezőtlenebbek lettek a várakozásoknál, hasonlóan a munkaerőpiaci adatokhoz. A vállalatok év végi készletfeltöltése – az alacsonyabb fogyasztásdinamikával együtt – azt is jelentheti, hogy a cégek túlbecsülték az értékesítési potenciált, és a kedvezőtlenebb értékesítési eredményekre a munkaerő leépítésével reagálnak. Nem javul a helyzet a lakáspiacon. A közepes jövedelműek első lakáshoz jutását támogató adó-hitel kifutása óta a statisztikák rendre elmaradnak a várttól. Így történt ez a januári újlakás értékesítések ill. használt lakás értékesítések esetében is. Új otthonból 11,2%-kal kevesebb talált gazdára, mint decemberben (évesítve; várt: +3,5%; előző: -3,9%), miközben a használt otthonok piacán 7,2%-kal zsugorodott a forgalom, szintén havi bázison (várt: +0,9%; előző: -16,2%). A Federal Housing Finance Agency az egész országra kiterjedő felmérése szerint az ingatlanárak 1,6%-kal csökkentek decemberben (hó/hó, várt: +0,4%; előző: +0,4%) – igaz, a húsz nagyváros aggregált lakás-árindexét közzétevő S&P szerint 0,32%-os áremelkedés valósult meg (várt: +0,10%; előző: 0,26%). Az ingatlanpiaci adatok arra utalnak, hogy a lakosság jövőbe vetett bizalma meglehetősen gyenge, ami rontja a rövid távú növekedési kilátásokat. Vegyesen alakultak az elmúlt héten megjelent konjunktúra-indexek értékei. A Chicago Fed nemzeti aktivitási indexe enyhén jobb, a Dallas Fed hasonló mutatója lényegesen rosszabb lett a vártnál. A Richmond Fed feldolgozóipari indexének értéke megegyezett az elemzői konszenzussal, ugyanakkor a Conference Board fogyasztói bizalmi indexe jóval elmaradt attól. A Michigani Egyetem fogyasztói bizalmi indexe minimálisan múlta alul az elemzői előrejelzést, de a Chicago-i Beszerzési Menedzser index jobb lett annál, és meglepetésre meghaladta a januári szintjét. A várakozásokhoz képest összevissza mozgó bizalmi indikátorok szintén a jelenlegi gazdasági teljesítmény szintje ill. a jövőbeli kilátások megítélésének jelentős bizonytalanságára hívják fel a figyelmet. Ezzel némileg ellentétesen a személyes bevételek dinamikájának a várttól való elmaradása (0,1%; várt: 0,5%) mellett a személyes kiadások havi növekedése felülmúlta a várakozásokat (0,5%; várt: 0,4%) januárban, ami azt jelenti, hogy csökkent a háztartások megtakarítási hajlandósága az év első hónapjában. A diszkontráta 25 bázispontos emelése után több regionális Fed-vezető, majd negyedéves értékelésében Bernanke Fed-elnök is arról beszélt, hogy a gazdasági környezet még hosszú ideig szükségessé teszi a

2

Heti tőkepiaci körkép kamatláb szokatlanul alacsonyan tartását. Ugyanakkor már az is megjelent az állásfoglalásokban, hogy a gazdaság elegendő erőt mutat ahhoz, hogy a szokatlanul alacsony szint azért a jelenlegi 0-0,25%-os sávnál magasabb legyen. Sem a piaci árazások, sem az elemzői előrejelzések nem változtak abban a tekintetben, hogy 2010. harmadik negyedéve előtt nem lesz kamatemelés, és a januárban a várttól elmaradó infláció ill. a bizonytalanabbá váló növekedési kilátások sem mutatnak ezzel ellentétes irányba. A múlt héten folyamatosan a 80 dolláros szint tartós átlépésével küzdött a határidős texas-i olaj hordónkénti ára, mindezt erősödő dollár mellett. Ha a zöldhasú euróval szembeni trendje megfordulna, az új helyzetet teremthetne az inflációs nyomás terén – erre azonban rövid távon mérsékelt az esély. Pozitív meglepetést okozott az ipar rendelésállományának decemberi alakulása az eurózónában. A várt 1%-os csökkenés helyett 0,8%-os növekedést regisztrált az Eurostat havi bázison, miközben a novemberi adatot is felfelé revideálták. Ezzel az éves dinamika – köszönhetően a jelentős bázishatásnak – 9,5%-ra ugrott, a novemberi -0,5%-ról. A vártnak megfelelően alakult a januári infláció (1%, év/év), miközben a maginfláció 1,1%-ról 0,9%-ra csökkent. Németországban a negyedik negyedéves GDP-re vonatkozó második adatközlés azt mutatja, hogy noha a növekedés üteme nem változott, a szerkezete módosult: a beruházás kivételével a belső kereslet dinamikáját lefelé, míg a nettó export növekedési hozzájárulását felfelé revideálták. A munkanélküliség 8,2%-os volt februárban, miközben a januári érték 8,1%-ra módosult (8,2%-ról). A brit GDP esetében a GDP-dinamika is változott a második adatközlés alkalmával: a negyedéves növekedés 0,1%-ról 0,3%-ra emelkedett (várt: 0,2%), ezen belül mind a lakossági, mind a kormányzati kiadások volumen-növekedését felfelé módosította a statisztikai szolgálat, ahogy a nettó export növekedési hozzájárulása is pozitív irányba módosult. Lényegesen visszavágtak ugyanakkor a beruházások dinamikájából. A görög adósság finanszírozhatóságával kapcsolatos félelmek első hullámának enyhülésével oldódni látszanak a kötvénypiaci feszültségek. Trichet EKB-elnök januárban arról beszélt, hogy a likviditás szűkítéséről majd a márciusi kamatdöntő ülésen (azaz az első negyedéves GDP-adatok megjelenése után, közelebbről e hét csütörtökön) lesz ismét érdemben szó. A görög fejlemények, a januárban csökkenő eurózóna maginfláció és az összességében inkább kedvezőtlen GDP-adatok tükrében meglepő lenne, ha az EKB változtatásra szánná el magát a monetáris politikát illetően, még akkor is, ha a Fed közben megtette ezt. Eddig nem ismert információk ezzel együtt napvilágot láthatnak.

3


Heti makrogazdasági adatok Ország USA

Eurózóna

Németország

Magyarország

Nap H H H H H H K SZ SZ CS CS CS CS P P P H K K SZ SZ CS CS CS CS CS CS H H SZ SZ SZ P P H H H

Idő 14:30 14:30 14:30 14:30 16:00 16:00 23:00 14:15 16:00 14:30 14:30 16:00 16:00 14:30 14:30 14:30 11:00 11:00 11:00 11:00 11:00 11:00 11:00 11:00 11:00 11:00 13:45 8:00 9:55 8:00 8:00 9:55 12:00 12:00 8:48 9:00 9:00

Időszak JAN JAN JAN JAN FEB JAN FEB FEB FEB FEB 27 FEB 20 JAN JAN FEB FEB FEB JAN FEB JAN JAN JAN FEB FEB FEB FEB FEB MAR 4 JAN FEB F JAN JAN FEB F JAN JAN FEB JAN JAN

Mutató SZEMÉLYES BEVÉTELEK (hó/hó, %) SZEMÉLYES KIADÁSOK (hó/hó, %) SZEMÉLYES KIADÁSOK DEFLÁTORA (év/év, %) SZEMÉLYES KIADÁSOK MAGDEFLÁTORA (év/év, %) FELDOLGOZÓIPARI ISM (pont) ÉPÍTŐIPARI KIADÁSOK (hó/hó, %) AUTÓ ELADÁSOK (évesített millió db) ADP FOGLALKOZTATOTTSÁG (havi változás, ezer fő) ISM NEM-FELDOLGOZÓIPARI ISM (pont) ELSŐ ALKALOMMAL MUNKANÉLKÜLI SEGÉLYT IGÉNYLÓK SZÁMA (ezer fő) TARTÓSAN MUNKANÉLKÜLIEK SZÁMA (ezer fő) IPARI RENDELÉSÁLLOMÁNY (hó/hó, %) FOLYAMATBAN LÉVŐ LAKÁS ELADÁSOK (hó/hó, %) NEM-MEZŐGAZDASÁGI FOGLALKOZTATOTTSÁG (havi változás, ezer fő) FELDOLGOZÓIPARI FOGLALKOZTATOTTSÁG (havi változás, ezer fő) MUNKANÉLKÜLISÉGI RÁTA (%) MUNKANÉLKÜLISÉGI RÁTA (%) INFLÁCIÓS BECSLÉS (év/év, %) IPARI TERMELŐI ÁRINDEX (hó/hó, %) KISKERESKEDELEM (hó/hó, %) KISKERESKEDELEM (év/év, %) GDP (né/né, %) GDP (év/év, %) BERUHÁZÁS (né/né, %) LAKOSSÁGI FOGYASZTÁS (né/né, %) KORMÁNYZATI KIADÁSOK (né/né, %) KAMATDÖNTÉS (%) IMPORT ÁRINDEX (hó/hó, %) FELDOLGOZÓIPARI PMI (pont) KISKERESKEDELEM (hó/hó, %) KISKERESKEDELEM (év/év, %) SZOLGÁLTATÓ SZEKTOR PMI (pont) IPARI MEGRENDELÉSEK (hó/hó, %) IPARI MEGRENDELÉSEK (év/év, %) BESZERZÉSI MENEDZSER INDEX (pont) IPARI TERMELŐI ÁRAK (hó/hó, %) IPARI TERMELŐI ÁRAK (év/év, %)

*tényadat **az előzetes adat

4

Konszenzus 0.1* 0.5* 2.1* 1.4* 56.5* -0.6* 10.40 -10 51.0 465 4600 1.8 1.0 -50 -20 9.8 9.9* 0.9 0.6 -0.3 -1.6 0.1 -2.1 -0.9 -0.1 0.4 1.0 1.7* 57.2* -0.6 -1.1 51.7 1.3 15.4 55.9* 0.8* -0.6*

Előző 0.4 0.2 2.1 1.5 58.4 -1.2 10.82 -22 50.5 496 4617 1.0 1.0 -20 11 9.7 9.9 1.0 0.1 0.1 -1.2 0.1** -2.1** -0.4** -0.2** 0.5** 1.0 0.5 57.1** 0.9 -2.5 51.7** -2.3 8.4 53.8 0.1 1.3


Globális tőkepiaci kilátások Dow Jones Nasdaq S&P 500 Dow Jones Európa Xetra Dax Nikkei 225 Fed Funds Rate 10 éves USA á.k. EKB irányadó 10 éves német á.k. BOJ alapkamat 10 éves japán á.k. EUR/USD USD/JPY GBP/USD

záró (pont) 10325 2238 1104 248 5693 10172 záró (%) 0.25 3.63 1.00 3.12 0.10 1.32 záró 1.359 89.3 1.515

heti vált. (%) -0.7 -0.3 -0.4 -0.5 0.1 -2.2 heti vált. (bp) 0 -17 0 -15 0 -3 heti vált. (%) 0.2 2.1 -2.1

havi vált.(%) 1.4 3.1 1.4 0.0 0.7 -0.3 havi vált.(bp) 0 -2 0 -7 0 -2 havi vált.(%) -2.2 1.5 -5.0

n.évi vált. (%) -1.4 2.9 -0.4 1.2 -1.4 6.3 n.évi vált. (bp) 0 35 0 -3 0 12 n.évi vált. (%) -9.6 -2.9 -8.8

évi vált. (%) 46.2 62.4 50.3 43.7 48.1 34.4 évi vált. (bp) 0 62 -100 1 0 4 évi vált. (%) 8.4 9.1 8.0

idei vált. (%) -1.0 -1.4 -1.0 -2.1 -4.4 -3.5 idei vált. (bp) 0 -21 0 -27 0 3 idei vált. (%) -4.9 4.1 -6.2

p/e* 13.2 18.6 14.1 12.4 12.3 35.3

osztalékhozam 2.6 0.9 2.0 3.3 3.6 1.6

*Jelenlegi árfolyam/aktuális évre becsült EPS

A megelőző heti emelkedést megtorpanás követte, kismértékű, 1%-on belüli csökkenés volt megfigyelhető múlt héten a vezető fejlett piaci mutatókban. Eséssel kezdték a hetet a vezető tengerentúli indexek, főként a nyersanyaggyártók árfolyama csökkent. Először szerdán zártak pluszban a tengerentúlon, ekkor a történelmi mélypontra eső újlakás értékesítések ellenére 1% körüli mértékben emelkedtek a vezető tőzsdeindexek. Az emelkedést Bernanke szavai hajtották, aki ismét elmondta, tartósan alacsonyan kívánják hagyni az alapkamatot. Európában is rosszul indult a hét, a Raiffeisen International 12%-ot zuhant kedden azt követően, hogy bejelentette, az összeolvadást fontolgatja anyabankjával. Ehhez társult a Commerzbank 6,5%-os visszaesése ami után mélyrepülésbe kezdtek az európai bankpapírok is. A Commerzbank kedden közzétette gazdálkodási eredményeit, melyben 4,5 milliárd eurós éves veszteségről számolt be azt követően, hogy a 2008-as évet 6,5 milliárd eurós veszteséggel zárta. A bányavállalatok sem tudták fékezni az árfolyamok csökkenését, miután a réz ára lefelé indult, így gyengült az Anglo American és az Xstrata is. Tovább romlott Görögország helyzete. Előbb a Moody’s helyezte kilátásba a görög adósság leminősítését, amennyiben az ország nem hajtja végre a költségvetési hiány csökkentésének érdekében tervezett lépéseket. Görögországot különösen súlyosan érintené a leminősítés, ugyanis 2010-et követően már csak a Moody’s-nál való besorolása miatt indulhat az EKB tendereken (az S&P-nél és a Fitch-nél egyaránt BBB+ az ország minősítése). Majd a görög miniszterelnök-helyettes durva kirohanásában a német megszállásra „vezette vissza” hazája mostani problémáit, ami jelentősen csökkenti egy esetleges német részvétel esélyét a görög mentőcsomagban. Ennek következtében a görög államcsőd elleni biztosítás díja (CDS felár) 394 bázispontra, két hetes csúcsra emelkedett. Nagymértékben esett az amerikai és a német 10 éves állampapírok hozama az elmúlt héten. Előbbi 17, utóbbi 15 bázisponttal került lejjebb. Nem változott jelentősen múlt héten a dollár euróval szembeni árfolyama, ma reggel azonban erősödésbe kezdett a tengerentúli deviza, jelenleg 1,348-nál jár a kurzus.

5

Heti tőkepiaci körkép Enyhe mínuszban zártak a fejlett piaci indexek

Nagymértékben csökkentek a német és amerikai hosszú hozamok

240% 220%

5,0

MSCI EMEA

4,5

200%

US 10 Yr Bond

180%

4,0

160%

S&P 500

3,5

140% 120%

DJ Stoxx 600 Europe

100%

3,0

Német 10Yr Bund 2,5

80%

Forrás: Bloomberg

6

2010.02.28

2009.12.31

2009.10.31

2009.08.31

2009.06.30

2009.04.30

2009.02.28

2008.12.31

2008.10.31

2008.08.31

2008.06.30

2008.04.30

2008.02.29

2010-02

2010-01

2009-12

2009-11

2009-10

2009-09

2009-08

2009-07

2009-06

2009-05

2009-04

2009-03

2009-02

Forrás: Bloomberg

2007.12.31

2,0

60%


Régiós makrogazdasági és tőkepiaci kilátások Budapesti BUX Index MSCI EMEA Index* Moszkvai RTS Index Varsói Top 20 Index Prágai PX Index CETOP 20 Index* MNB alapkamat 3 hónapos magyar d.k.j. 3 éves magyar á.k. 10 éves magyar á.k. 10 éves lengyel á.k. EUR/HUF USD/HUF CHF/HUF EUR/CZK EUR/PLN USD/ZAR USD/TRY

záró (pont) heti vált. (%) havi vált.(%) n.évi vált. (%) évi vált. (%) idei vált. (%) p/e** 21267.8 -0.2 -2.2 2.6 110.4 1.0 11.0 376.8 -1.1 -3.3 2.1 95.3 -3.1 1403.9 1.3 -2.8 0.9 162.5 -1.1 2265.0 0.4 -3.6 -4.2 65.9 -4.7 12.4 1138.7 -0.6 -3.4 2.7 79.1 2.7 12.2 2138.7 -1.0 -3.7 0.9 103.1 1.5 11.8 záró (%) heti vált. (bp) havi vált.(bp) n.évi vált. (bp) évi vált. (bp) idei vált. (bp) 2010. dec. prog. 5.75 0.00 -0.25 -0.75 -3.75 -0.50 5.50 5.57 -0.08 -0.23 -0.41 -4.98 -0.61 5.53 6.71 -0.13 -0.35 -0.14 -6.63 -0.59 5.73 7.51 -0.20 -0.16 0.12 -3.97 -0.41 5.78 6.11 -0.01 0.03 -0.08 -0.07 -0.15 záró heti vált. (%) havi vált.(%) n.évi vált. (%) évi vált. (%) idei vált. (%) 2010. dec. prog. 269.12 0.22 0.13 0.85 14.20 0.52 275 198.35 0.44 -2.04 -8.85 23.78 -4.34 187.1 184.19 0.26 -0.39 -2.05 12.96 -0.45 176.3 25.90 -0.59 0.10 0.09 9.03 2.09 3.94 0.68 1.07 4.53 21.01 4.26 7.66 0.72 -2.26 -4.83 37.38 -3.60 1.54 -0.69 -3.73 -2.47 12.58 -2.69

Forrás: Bloomberg **Jelenlegi árfolyam/aktuális évre becsült EPS

Heti összevetésben stagnáltak a tőzsdék a régióban. Maradt a nagyobb volatilitás a piacokon, de a hét utolsó kereskedési napjának pozitív fejleményei nulla közelébe húzták vissza a régiós indexeket. Mindez annak ellenére történt, hogy pénteken magyar idő szerint délután 4 órakor közölt amerikai lakáspiaci adatok lényegesen elmaradtak a várakozásoktól. Az orosz infláció csökkentéséhez monetáris rezsimváltásra lenne szükség. A korábbi fix árfolyamrendszer és a liberalizált tőkeáramlások következtében az orosz monetáris politika önálló mozgástere szűk volt. 2007-ben és 2008. első felében a cserearány-javulás (az olajárak emelkedése) és a fejlődő piacok irányába történő jelentős tőkeáramlás miatt jegybanki intervenciókra kerül sor, ami megnövelte az orosz jegybank deviza-tartalékait, de ezzel párhuzamosan megnövelte a hazai pénzmennyiséget is. A magas banki likviditás miatt a rubelkamatok alacsonyak voltak, tehát a jelentős konjunktúra mellett a monetáris politika lazaságával hozzájárult a túlfűtöttséghez: 2007. első negyedéve és 2008. harmadik negyedéve közötti hét negyedévben átlagosan 7,8%-kal nőtt az orosz gazdaság. A magas növekedés és a laza monetáris politika természetesen együtt járt a magas inflációval, ebben az időszakban átlagosan 11,2% volt a pénzromlás éves üteme. A válság harmadik szakaszában (a Lehman csődjét követő szolvencia válságban) Oroszország masszív nettó tőkekivonással szembesült, mert abban a piaci környezetben a fejlődő országok már kockázatos befektetési célpontnak számítottak. A rubelre leértékelődési nyomás nehezedett, ami a fix árfolyamrendszer keretei között intervenciós kényszert (rubelvásárlás dollár/euró ellenében) jelentett. A jegybanki rubelvásárlás csökkentette a pénzügyi közvetítő rendszer likviditását, a bankközi kamatok jelentősen emelkedtek. A válságban is ráerősített tehát a gazdasági ciklusra a kötött monetáris rezsim, 2009. januárjában mintegy 13%-kal volt alacsonyabb a szezonálisan igazított adatok szerint a GDP, mint 3 hónappal azelőtt, a Lehman csőd után közvetlenül. A recesszió következtében (GDP 2009: -7,9%) az infláció is mérséklődött, 2010. februárjában 8% volt az éves drágulás dinamikája. Az önálló monetáris politika korlátozott mozgástere tehát meglehetősen volatilissé tette a konjunktúrát Oroszországban, miközben az infláció a mély recesszió ellenére sem csökkent a korábbi 8%-os mélypont alá. Az infláció további csökkentése érdekében az orosz hatóságok vélhetően a flexibilissé teszik az árfolyamrendszert. A rubel szabad lebegtetése szélesíti a monetáris politika mozgásterét, ami stabilabb, kevésbé ingadozó növekedést tehet lehetővé a későbbiekben. Ebben a rendszerben megtörhetne az inflációs ragadósság és akár 5% közelébe is süllyedhetne az orosz fogyasztó árak növekedésének üteme. Saját előrejelzésünkben 2010-re 3,5%-os, 2011-re 3,9%-os GDP-növekedésre és 8%-os ill. 7,3%-os inflációra számítunk.

7

Forrás: Bloomberg Forrás: Bloomberg

8

2010.02.28

WIG

2010.01.31

2009.12.31

2009.11.30

2009.10.31

MSCI EMEA

2009.09.30

110%

2009.08.31

2009.07.31

2009.06.30

2009.05.31

50%

2009.04.30

100%

2009.03.31

PX

2009.02.28

Főbb régiós részvényindexek teljesítménye 2008. december 31-től

2009.01.31

BUX

2008.12.31

2010.02.28

2010.01.31

200%

2009.12.31

2009.11.30

2009.10.31

2009.09.30

2009.08.31

2009.07.31

2009.06.30

150%

2009.05.31

2009.04.30

2009.03.31

2009.02.28

2009.01.31

2008.12.31


A régiós devizák árfolyamának alakulása 2008. december 31-től EUR/CZK

100% EUR/PLN

90% EUR/HUF

80%


Hazai makrogazdasági kilátások A munkaerő-piac összefoglaló adatai (szezonálisan igazított havi adatok) 4 325

500

4 200

440

4 075

380

3 950

320

3 825

ezer fő

260

Munkanélküliek (jobb skála)

Foglalkoztatottak

2010.01

2009.07

2009.01

2008.07

2008.01

2007.07

2007.01

2006.07

2006.01

2005.07

2005.01

2004.07

2004.01

2003.07

2003.01

2002.07

2002.01

2001.07

200 2001.01

3 700

11,0

11,0

10,5

10,5

10,0

10,0

9,5

9,5

9,0

9,0

8,5

8,5

8,0

8,0

7,5

7,5

7,0

7,0

6,5

6,5

6,0

6,0

5,5

5,5

5,0

5,0 jan.01 máj.01 szept.01 jan.02 máj.02 szept.02 jan.03 máj.03 szept.03 jan.04 máj.04 szept.04 jan.05 máj.05 szept.05 jan.06 máj.06 szept.06 jan.07 máj.07 szept.07 jan.08 máj.08 szept.08 jan.09 máj.09 szept.09 jan.10

ezer fő

A munkanélküliségi ráta alakulása (szezonálisan igazított havi adatok, %)

Aktívak

Forrás: KSH, OTP Elemzés


Csökkenő foglalkoztatás januárban. A KSH tájékoztatás szerint a november-januári időszakban a foglalkoztatottak száma 3749,9 ezer főre emelkedett, míg a munkanélküliek száma 442 ezerről 455,6 ezer főre emelkedett. 2010. januárjában a szezonálisan igazított adatok szerint a foglalkoztatottak száma mintegy 12ezer fővel 3750ezer főre csökkent decemberhez képest. A munkanélküliek száma ezzel szemben csupán 1ezer fővel emelkedett, a többi állását vesztő inaktívvá vált. Ugyanakkor a foglalkoztatás alapfolyamatainak megítélése a beérkező adatok alapján egyelőre nehéz, mivel az állami közmunka programok hatásairól egyelőre kevés információval rendelkezünk. Romló ingatlanpiaci kilátások. A KSH adatai szerint a IV. negyedévben a lakásépítési engedélyek száma közel 54%-kal maradt el az előző év azonos időszaki értékétől. A szezonálisan igazított havi adatok szerint 1998 elején volt utoljára ennyire alacsony a kiadott építési engedélyek száma. Az épített lakások száma a IV. negyedévben mintegy 25%-kal maradt el az egy évvel korábbi szinttől, és az építési engedélyek alakulása alapján jövőre további csökkenés várható ezen a téren. Ezzel párhuzamosan a lakásárak is egyre erőteljesebb alkalmazkodást mutatnak: a III. negyedévben nominális árak 8%-kal, míg a reál lakásárak közel 11%-kal csökkentek az előző negyedévhez képest. Lakásépítési engedélyek alakulása (szezonálisan igazított évesített adatok, darab) 220

70 000 65 000 60 000 55 000 50 000 45 000 40 000 35 000 30 000 25 000 20 000 15 000 10 000

200 180 160 140 120 100 80 60 jan.98 júl.98 jan.99 júl.99 jan.00 júl.00 jan.01 júl.01 jan.02 júl.02 jan.03 júl.03 jan.04 júl.04 jan.05 júl.05 jan.06 júl.06 jan.07 júl.07 jan.08 júl.08 jan.09 júl.09

40

jan.98 júl.98 jan.99 júl.99 jan.00 júl.00 jan.01 júl.01 jan.02 júl.02 jan.03 júl.03 jan.04 júl.04 jan.05 júl.05 jan.06 júl.06 jan.07 júl.07 jan.08 júl.08 jan.09 júl.09

70 000 65 000 60 000 55 000 50 000 45 000 40 000 35 000 30 000 25 000 20 000 15 000 10 000

A lakásárak alakulása (2000. átlaga=100)

Építési engedélyek (trend)

FHB lakásár index

Építési engedélyek (szezonálisan igazított)


Reál lakásárak

Forrás: FHB, OTP Elemzés

Továbbra is gyenge a beruházási aktivitás. A KSH pénteki adatközlése szerint a nemzetgazdasági beruházások a IV. negyedévben 11%-kal maradtak el az előző év azonos időszakához képest. Az év egészében a beruházások csökkenése 8,6%-os volt. Beruházás csoportonként az építési beruházások

9

Heti tőkepiaci körkép 7,4%-kal, a gépberuházások 15,5%-kal maradtak el a IV. negyedévben a 2008. hasonló időszakában mérthez képest. Negyedéves bázison az épület beruházások 2,6%-os visszaesést, míg a gépberuházások lényegében stagnálást mutattak a szezonálisan igazított adatok szerint. Ágazati szinten a IV. negyedévben különösen nagymértékű volt a visszaesés a szálláshely szolgáltatás, a kereskedelem és a pénzügyi tevékenység alágazatokban. Bár az export orientált feldolgozóipar az év második felében látványos javulást mutatott, a továbbra is alacsony kapacitás-kihasználtság miatt az beruházási aktivitás továbbra is gyengén alakul a szektorban. Az épület beruházások alakulása (2000. átlaga=100)

A gépberuházások alakulása (2000. átlaga=100)

150

150

140

140

150

150

140

140

130

130

120

120

130

130

120

120

110

110

110

100

100

90

90

80

80

70

70

60

60

110

90

90

80

80

Trend

jan.97 júl.97 jan.98 júl.98 jan.99 júl.99 jan.00 júl.00 jan.01 júl.01 jan.02 júl.02 jan.03 júl.03 jan.04 júl.04 jan.05 júl.05 jan.06 júl.06 jan.07 júl.07 jan.08 júl.08 jan.09 júl.09

100

jan.97 júl.97 jan.98 júl.98 jan.99 júl.99 jan.00 júl.00 jan.01 júl.01 jan.02 júl.02 jan.03 júl.03 jan.04 júl.04 jan.05 júl.05 jan.06 júl.06 jan.07 júl.07 jan.08 júl.08 jan.09 júl.09

100

Szezonálisan igazított

Trend


Szezonálisan igazított

Forrás: FHB, OTP Elemzés

Decemberben sem tudott élénkülni a kiskereskedelmi forgalom. A KSH közlése szerint decemberben a kiskereskedelmi forgalom éves alapon 7,4%-kal csökkent (naptárhatástól szűrten). 2009. novemberéhez képest a csökkenés mértéke 0,7% volt, a novemberben mért 0,8% után. A naptárhatástól tisztított adatok szerint 2009 egészében 5,3% volt a kiskereskedelmi forgalom volumenének csökkenése. Az autó értékesítések (a kiskereskedelmi adat nem tartalmazza ezt) decemberben éves alapon 67%-kal csökkentek, míg novemberhez képest lényegében stagnálást mutatott a piac a szezonálisan igazított adatok szerint. Ugyanakkor érdemes felhívni a figyelmet arra, hogy a nem élelmiszer jellegű kiskereskedelem volumene továbbra is jelentős csökkenést mutat, miközben az ipar belföldi értékesítései (élelmiszer-ipari értékesítések nélkül) már túljutottak alsó fordulópontjukon, míg a fogyasztási célú import esetében enyhe emelkedést tapasztaltunk az elmúlt hónapokban. Ez alapján arra következtetünk, hogy ez a kereskedelmi készletek növekedését eredményezi, amit ha nem követ a közeljövőben kereslet élénkülése is, az az árak újabb csökkenését eredményezheti majd, majd a különféle iparcikkek esetében. A kiskereskedelmi értékesítések alakulása (2005. átlaga=100)

Nem élelmiszer jellegű kiskereskedelem (üzemanyag kereskedelem nélkül) Kiskereskedelem


júl.09

júl.08

jan.09

júl.07

jan.08

-15 júl.06

-10

-15 jan.07

-10

júl.05

-5

jan.06

-5

júl.04

0

jan.05

5

0

júl.03

5

jan.04

10

júl.02

10

jan.03

15

jan.02

20

15

júl.01

20

jan.01

júl.09

júl.08

jan.09

júl.07

jan.08

júl.06

jan.07

júl.05

jan.06

júl.04

jan.05

júl.03

jan.04

júl.02

jan.03

júl.01

jan.02

jan.01

júl.00

115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 60 jan.00

115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 60

A kiskereskedelmi értékesítések alakulása (éves változás, %)

Nem élelmiszer jellegű kiskereskedelem (üzemanyag kereskedelem nélkül) Kiskereskedelem


10

Heti tőkepiaci körkép Várható adatok a héten A KSH csütörtökön publikálja a decemberi külkereskedelmi forgalom részletes adatait.

11


Állampapír-és forintpiaci kilátások Főbb állampapír-piaci teljesítménymutatók

EURHUF

8.5 8.0 7.5

10 év

7.0 6.5

3 hó

6.0

3 hó

Forrás: Bloomberg

10 év

280 277 274 271 268 265 262 259 256 253 250

10.02.21 V.

10.02.07 V.

10.01.24 V.

10.01.10 V.

09.12.27 V.

5.5 09.12.13 V.

412.8 408.6 412.1

EURHUF

09.11.29 V.

5.57 5.65 5.57 6.71 7.02 7.51 7.49

9.0

09.11.15 V.

3 hónap 6 hónap 1 év 3 év 5 év 10 év 15 év Állampapír-indexek MAX C-MAX R-MAX

6 hónapos és 10 éves benchmark hozamok hozamok; %

09.11.01 V.

Benchmark hozamok (%)

változás (bp.) 1 hét 4 hét 1 év -8 -23 -498 -10 -15 -560 -11 -16 -618 -13 -35 -663 -23 -32 -541 -20 -16 -397 -17 -11 -291 hozam (%) 0.7 1.5 30.4 0.6 1.4 26.8 0.1 0.6 11.8

EURHUF

Forrás: Bloomberg

A történelmi mélységbe csökkenő alapkamatot követően a kedvező nemzetközi hangulatban a forint erősödött az euróval szemben, az állampapírhozamok pedig számottevően csökkentek. Állampapír ajánlás: Minden lejáraton csökkentek a hozamok február utolsó hetében, noha sem a három hónapos DKJ-, sem a kötvény-aukciókat nem kísérte kifejezetten erős érdeklődés – a lefedettség csupán a tízéves papír esetében haladta meg a háromszoros értéket. Az MNB legfrissebb statisztikája szerint 234 milliárd forint összértékben nettó eladók voltak a külföldiek decemberben a hazai kötvénypiacon, és a hozamgörbe mozgásából ítélve januárban is hasonló lehetett a helyzet. Ezzel szemben a február elejére kialakult magasabb hozamszinteket már beszállásra használták fel a befektetők. Az MNB múlt heti közleménye alapján a lazítási ciklus folytatása a kedvező külső környezet függvénye: az euróval szemben a 270-es szint alá erősödő forint ill. a csökkenő hosszú hozamok egyelőre az újabb 25 bázispontos vágás irányába mutatnak (különös tekintettel a három hónapos kincstárjegy hozamára; a kondíciókon vélhetően nem változtatnak majd érdemben a csütörtöki EKB kamatdöntő ülés fejleményei), azt követően azonban szinte biztosan szinten marad majd az alapkamat. Ezért, valamint a meglehetősen meredek hozamgörbe miatt látunk további teret a hosszú hozamok csökkenésére, ezért nem változtatunk ajánlott portfoliónk összetételén. A jegybanki alapkamatra vonatkozó várakozások (Bubor) 6.30

%

bázispont

6.10

20 10 0

5.70

-10

5.50

-20

5.30

-30 2010.febr. 2010.márc. 2010.ápr. 2010.máj. 2010.jún. 2010.júl. 2010.aug. 2010.szept. 2010.okt. 2010.nov. 2010.dec. 2011.jan. 2011.febr. 2011.márc.

5.90

Forrás: Bloomberg

Heti változás (péntek-péntek, j.s) 2010.02.05 P

2010.02.12 P

2010.02.19 P

2010.02.26 P

2010.03.01 H

Forward kötvényhozamok alakulása (Swap-jegyzésekból, bázispont) 7.75

bp.

%

40

7.50

30

7.25

20

7.00

10

6.75

0

6.50

-10

6.25

-20

6.00

-30

5.75 1

2

3

4

5

Forrás: Bloomberg

12

6

7

8

9

-40 10 év

Heti változás (péntek-péntek; j.s.) 2010.02.05 P

2010.02.12 P

2010.02.19 P

2010.02.26 P

2010.03.01 H


Ajánlott modellportfoliónk szerkezete 2010.03.02-03.08. 2010.02.23-03.01. portfóliósúlyok portfóliósúlyok 3 hónapos 12.0% 15.0% 6 hónapos 12.5% 10.0% 1 éves 13.0% 10.0% Éven belüli 37.5% 35.0% 3 éves 5 éves 10 éves 15 éves Éven túli

Értékpapír D100609 D110126

20.0% 20.0% 20.0% 2.5% 62.5%

35.0% 30.0% 0.0% 0.0% 65.0%

Heti ÁKK aukciók Aukció dátuma Lejárat március 2. március 4.

2010-06-09 2011-01-26

13

Kamatszelvény

Mennyiség

-

30 milliárd 40 milliárd


Hazai részvénypiac Állami Nyomda Econet Egis Émász FHB Fotex MTelekom Mol OTP Bank Richter Synergon TVK BUX Forrás: Bloomberg

Árfolyam (Ft/pont) 895

1 hét (%) -1.8

1 hónap (%) 0.1

3 hónap (%) 9.8

6 hónap (%) 8.6

12 hónap (%) 37.7

Idei vált. (%) 1.0

114 19350 22005 1410 366 716 17800 5450 41190 685 3095 21268

-2.5 1.3 1.7 1.1 0.5 3.3 1.3 -2.3 -1.7 -4.2 1.5 -0.2

-8.0 2.4 -1.3 -0.1 -2.4 1.3 -2.8 -5.4 0.0 -9.6 -0.8 -2.2

-9.4 -0.3 7.1 10.7 -6.3 -2.0 11.3 1.2 -2.6 -13.8 1.3 2.6

85.5 -2.7 4.1 33.3 -14.5 -6.1 24.5 13.6 8.4 -16.3 12.3 11.7

85.5 94.9 -7.3 178.4 43.1 32.2 101.7 244.5 68.1 76.0 55.0 110.4

-1.7 2.6 4.6 8.1 -2.1 -1.2 5.6 1.4 -4.0 -9.8 -8.8 1.0

A hét utolsó napján Európa-szerte feléledő vásárlási kedv nyomán felértékelődő hazai blue chipek A BUX a régiós indexeket ugyan felülteljesítette, ám kisebb csökkenés volt az elmúlt hét mérlege a budapesti tőzsdén. Az OTP és a Richter lemorzsolódását a Mol és a Magyar Telekom, valamint az Egis erősödése ellensúlyozta valamelyest, a kispapírok közül a legnagyobb esést a várakozásokat alulmúló negyedik negyedévről beszámoló Synergon mutatta be. Különösen a pénteki nap teljesítménye hatott jótékonyan a korábban lemorzsolódó árfolyamokra, az OTP-től eltekintve számos papír jelentős mértékben felértékelődött, az MTelekom árfolyamát pedig 5%-kal emelte a menedzsment bejelentése, mely szerint a korábbi osztalékfizetési szintnek megfelelően 74 forintos részvényenkénti osztalék kifizetését és saját részvényvásárlás megkezdését kezdeményezik a közgyűlésen. Amennyiben a közgyűlés jóváhagyja a menedzsment osztalékfizetési javaslatát, az a jelenlegi árfolyammal számolva 10%-ot meghaladó osztalékhozamot jelent. A piac ettől eltekintve nem fogadta ujjongással a távközlési társaság gyorsjelentését, mivel a profitszámai jelentősen, mintegy 20%-kal elmaradtak a várakozásoktól (üzemi eredmény: 21,2 mrdFt, nettó eredmény: 10,2mrdFt). A bevételek alakulása azonban megfelelt azoknak (163,4mrdFt), a vezetékes szegmens árbevételének 7,6, a mobilszegmens árbevételének 4%-os csökkenése, valamint a rendszerintegrációs és IT-bevételek csaknem 19%-os bővülése eredőjeként 4%-os bevételcsökkenés következett be a tavalyi évben. Az EBITDA-szinten bekövetkezett 14%-os visszaesés mögött azonban az elbocsátások miatt megugró költségek hatásának tudható be, a béremelések és a 8,3 milliárd forintos elbocsátási költségek következtében a személyi ráfordítások 17%-kal ugrottak meg a negyedik negyedévben. A menedzsment várakozásai az idei évvel kapcsolatosan sem derűlátóak, a magas munkanélküliség illetve a háztartások rendelkezésre álló jövedelmének alakulása továbbra is nyomás alatt tartja a távközlési és a mobilszegmens teljesítményét. A gyorsjelentést követően a Nomura korábbi 810 forintos Magyar Telekom célárfolyamát 760 forintra csökkentette semleges ajánlás megtartása mellett, míg a UBS továbbra is fenntartja 600 forintos célárfolyamát és eladási ajánlását. A Synergon éves árbevételének kisebb növekedéséről számolt be negyedik negyedéves gyorsjelentésében, mely megközelítette a 18 milliárd forintot. A társaság 522 millió forintos működési eredményt termelt. Stagnáló árbevétel mellett egymilliárd forint körüli eredményt prognosztizál a menedzsment az idei évre, ahogy hasonló tervekkel vágtak neki 2009-nek is, ám az eredmény végül elmaradt a céltól.

14


BUX-tagokra vonatkozó EPS várakozások Nettó eredmény (m Ft)

EPS

EPS növekedés

P/E

2010F

2011F

2009*

2010F

4-heti vált.

2011F

4-heti vált.

2010F

2011F

2008

2009F

2010F

Állami Nyomda

1 145

1 355

90

77

-3

92

0

-14%

18%

9.9

11.5

9.8

Egis

13 935

15 902

1 697

1 790

-13

2 042

-23

5%

14%

11.4

10.8

9.5

Emasz

10 329

n.a.

3 674

3 386

0

n.a.

n.a.

-8%

n.a.

6.1

6.6

n.a.

FHB

7 236

8 160

110

110

-2

124

1

0%

13%

12.8

12.9

11.4

MTelekom

80 350

78 924

74

75

-2

75

-2

0%

1%

9.7

9.7

9.6

Mol

183 858

240 883

1 059

1 759

-13

2 305

17

66%

31%

17.1

10.3

7.9

OTP

149 295

215 970

534

533

-1

771

9

0%

45%

10.4

10.4

7.2

Richter TVK

51 066 3 165

55 932 8 243

2 751 -379

2 740 129

26 0

3 001 336

45 0

0% n.a

10% 160%

15.0 -8.1

15.1 23.7

13.8 9.1

18.6%

25.5%

13.2

11.3

9.3

EPS 2007F

1314.3

BUX átlag Az Econet, a Fotex és a Synergon eredményvárakozásaira nincs adat *Az Állami Nyomda, az Émász és az OTP esetében elemzői konszenzus

EPS 2008F

Forrás: Bloomberg

BUX 2007F

1593.3 14899

Holnapi OTP-beszámolóval zárul a jelentési szezon Az előttünk álló hét tőzsdei szempontból legfontosabb eseménye az OTP holnap megjelenő beszámolója lehet. A Bloomberg elemzői konszenzusa 534 forintos EPS-t (145,5 milliárd forintos nettó profit) prognosztizál. A harmadik negyedéves gyorsjelentést követően a bank menedzsmentje már jelezte, az év zárásakor kiemelkedően prudens céltartalékképzési politikát fog követni, így a korábban kitűzött 150 milliárd forintos éves profitcéltól való kismértékű eltérés is elképzelhető. A bankrendszeri adatok alapján látszik is, abban, hogy a bankrendszer egyenlege 2009 utolsó negyedévében kétmilliárd forintos veszteségbe fordult, a szűkülő kamatmarzs és a romló pénzügyi bevételek mellett a bankrendszer egészét jellemző, az évközbeninél sokkal szigorúbb céltartalékolásnak is szerepe lehetett. A Mol ma tette közzé a 2010-2012-es évre vonatkozó várakozásait és 2010-re vonatkozó kutatástermelési összefoglalóját. Eszerint a társaság emelkedő olajárral számol, mely 2012-re elérheti a hordónkénti 90 dolláros szintet. Emellett a menedzsment a gazdasági fellendülés nyomán javuló gázolaj crack spreadre és romló benzin crack spreadre (140 USD/t és 60 USD/t 2012-ben), valamint a dollárral szemben erősödő forintra számít. E paraméterek mentén a Mol 4,1 mrd USD-t kíván elérni 2012-ben. Emellett a társaság 6,2 mrd dollárt tervez a normál működéshez szükséges beruházásokra fordítani a 2010-2012-es időszakban. A Bloomberg elemzői konszenzusa alapján, mely 9 elemző várakozásait sűríti, 2012-re 3,25mrd dolláros EBITDA valószínűsíthető 20,7 milliárd dolláros árbevétel mellett, így a menedzsment várakozásai a piacinál jóval optimistábbak. A vállalati hírek – OTP gyorsjelentés, Mol idei stratégia, MTelekom romániai akvizíciójáról megjelent, ám meg nem erősített sajtóhírek – mellett a kockázatvállalási hajlandóság feléledése is megmozgathatja az árfolyamokat. A portfolio.hu szerint az EFPR Global-tól származó adatok közel 1 milliárd dollárnyi friss tőke érkezését jelezték a feltörekvő piaci részvényalapokba az elmúlt héten. A Magyarországot is magába foglaló EMEA-régió 300 millió dolláros nettó tőkebeáramlást könyvelhetett el, míg a globálisan befektető részvényalapokba 500 millió dollár friss tőke érkezett. A BUX P/E-alapú értékeltsége néhány régiós Ajánlott modell portfoliónk indexhez viszonyítva teljesítménye egy évre visszatekintve 200%

200.0%

190%

190.0%

0%

180%

180.0%

-5%

170%

170.0%

5%

BUX vs. CETOP

-10%

160%

160.0%

BUX Index

150%

-15%

150.0%

140%

BUX vs. PX

140.0%

130%

-20%

130.0%

OTP modell

120%

-25%

110%

BUX vs. WIG

-30%

120.0% 110.0%

Forrás: Bloomberg

Forrás: Bloomberg, OTP Bank Elemzés

15

2010.02.24

2010.02.10

2010.01.27

2010.01.13

2009.12.30

2009.12.16

2009.12.02

2009.11.18

2009.11.04

2009.10.21

2009.10.07

2009.09.23

2009.09.09

2009.08.26

2009.08.12

2009.07.29

2009.07.15

2009.07.01

2009.06.17

2009.06.03

2009.05.20

2009.05.06

2009.04.22

2009.04.08

2009.03.25

2009.03.11

2009.02.25

2009.02.11

2009.01.28

2009.01.14

2008.12.31

2010.02.01

2010.01.01

2009.12.01

2009.11.01

2009.10.01

2009.09.01

2009.08.01

2009.07.01

70.0%

2009.06.01

80.0%

70%

2009.05.01

80% 2009.04.01

90.0%

-40% 2009.03.01

90%

2009.02.01

100.0%

-35%

2009.01.01

100%


OTP Bank Üzletpolitikai és Közgazdasági Igazgatóság Elemzési Központ 1051 Budapest, Nádor u. 16.

Dunai Gábor [email protected] 06 1 473 5317 Eppich Győző [email protected] 06 1 473 5454 Kondora Szilárd [email protected] 06 1 473 5206 Rátkai Orsolya [email protected] 06 1 473 5447 Szaniszló Bálint [email protected] 06 1 473 5438 Tardos Gergely [email protected] 06 1 473 5494

Ezt az elemzést az OTP Bank Nyrt. a rendelkezésére bocsátott információkból állította össze. Mivel az információ forrásától az információk valóságnak megfelelőségéről, helytállóságáról és teljességéről biztosítékot nem kapott, a továbbadott, feldolgozott információkért és az azokból levont következtetésekért felelősséget nem vállal. Az elemzés az OTP Bank Nyrt. szakembereinek az elemzésben tárgyalt témára vonatkozó tudományos módszerek alapulvételével az elemzésben megjelölt időszakra kialakított véleménye, ami nem tekinthető ajánlatnak vagy befektetési eszközökre vonatkozó ügyletek megkötésére ösztönző nyilatkozatnak. Ezen elemzés a szerzői jogról szóló 1999. LXXVI. tv. szerinti védelem alatt áll, az OTP Bank Nyrt. ebből eredő minden jogot (pl. nyilvánosságra hozatal, felhasználás, terjesztés, stb.) fenntart.

16

HETI TŐKEPIACI KÖRKÉP

Recommend Documents