De Nederlandsche Bank Kwartaalbericht September 2002

De Nederlandsche Bank

Kwartaalbericht September 2002

In dit Kwartaalbericht: Beursklimaat beïnvloedt vooral dure segment huizenmarkt De rol van ncb’s binnen het escb: het voorbeeld van dnb Wennen aan de euro Tachtig jaar exportkredietverzekering


Kwartaalbericht September 2002

© 2002 De Nederlandsche Bank nv Oplage: 2.300 Iedere openbaarmaking en verveelvoudiging voor educatieve en niet-commerciële doeleinden is toegestaan, mits met bronvermelding. Westeinde 1, 1017 zn Amsterdam - Postbus 98, 1000 ab Amsterdam Telefoon (020) 524 91 11 - Telex 11355 dnbam nl - Telefax (020) 524 25 00 Internet: http://www.dnb.nl issn: 0166 - 915x

Inhoud Recente ontwikkelingen Monetaire en economische ontwikkelingen Nederland in het eurogebied 7 Toezicht Actuele ontwikkelingen in het toezicht 18 Betalingsverkeer Actuele ontwikkelingen in het betalings- en effectenverkeer 24

Artikelen Beursklimaat beïnvloedt vooral dure segment huizenmarkt 33 De rol van nationale centrale banken binnen het Europees Stelsel van Centrale Banken: het voorbeeld van de Nederlandsche Bank 41 Wennen aan de euro 55 Tachtig jaar exportkredietverzekering 61 Overzicht verschenen artikelen 1999-2002 69

Publicaties dnb Staff reports 73

Recente ontwikkelingen

Nederland in het eurogebied op de financiële markten. Op de aandelenmarkten waren in juli en augustus dagen met koersmutaties van +5% of –5% geen uitzondering. Ook de belangrijkste wisselkoersen kenden een volatieler beloop. Staatsobligaties vervulden hun traditionele rol als vluchthaven in onzekere tijden. Daardoor is in de vs de tienjaarsrente gedaald van 5,4% tot slechts 4,0%. In het eurogebied daalde de lange rente met 0,7 procentpunt. Op de internationale financiële markten werd het beeld bepaald door de wereldwijde scherpe daling van de aandelenkoersen en de forse depreciatie van de dollar. In het tweede kwartaal daalden de beurskoersen in de vs en Europa met ruim 10%, terwijl er in juli nog eens 20% van de koersen afging (grafiek 2). De aex deed het nog slechter en verloor tussen maart en begin augustus 40% van zijn waarde. In de tweede helft van augustus hebben de koersen zich gedeeltelijk hersteld. Voor de Eurostoxx-index en de aex liggen de koers-winstverhoudingen inmiddels ruim onder het langjarig gemiddelde. In historisch perspectief zijn de koersen in Europa daarmee op een relatief laag niveau beland. De val van de beurzen weerspiegelde toegenomen twijfels over de conjuncturele vooruitzichten van de wereldeconomie en het herstel van de bedrijfswinsten. De golf van boekhoudschandalen bij grote Amerikaanse bedrijven speelde daarbij een belangrijke rol. Beleggers kregen grote twijfels over de betrouwbaarheid van door onder-

In de afgelopen maanden is de onzekerheid op de financiële markten sterk toegenomen. Wereldwijd zijn de aandelenkoersen sterk gedaald, terwijl de dollar ongeveer 10% is gedeprecieerd ten opzichte van de euro. Zowel in de Verenigde Staten (VS) als in het eurogebied heeft het economische herstel in het tweede kwartaal aan vaart verloren. In Nederland heeft de aanhoudende terugval in de groei geleid tot een oplopende werkloosheid. Van een significante matiging van de contractlonen is echter nog geen sprake. Als gevolg van de beursmalaise zullen de pensioenfondsen de komende jaren hun premies verhogen, waardoor de loonkosten zullen stijgen.

Turbulentie op de internationale financiële markten In de afgelopen maanden is de onzekerheid op de financiële markten, die ook onzekerheid over macro-economische ontwikkelingen weerspiegelt, significant toegenomen. De toegenomen risicopercepties zijn af te lezen aan de scherpe stijging van diverse risicopremies (grafiek 1). In de vs is de risicopremie die bedrijven moeten betalen op hun obligaties (bbb-categorie) met circa 1 procentpunt opgelopen tot 2,6%, het hoogste niveau in tien jaar. Ook de ontwikkelingslanden betalen fors hogere spreads op hun overheidsschuld. De toegenomen onzekerheid spreekt ook uit de zeer volatiele prijsbewegingen

Grafiek 1 Volatiliteit en risicopremies op financiële markten Procent respectievelijk basispunten, dagcijfers 3,5

350

3,0

300

2,5

250

2, 0

200

1,5

150

1,0

100

0,5

50

0

0 00

Volatiliteit Dow Jones 1

01

Volatiliteit Euro/$-koers 1

02

Spread bedrijfsobligaties vs, type bbb, schaal rechts

1 Gewogen absolute waarde van de relatieve prijsmutatie in een schuivend venster van twee weken. Bron: Thomson Financial.

DNB

/ Kwartaalbericht September 2002

7

Monetaire en economische ontwikkelingen

Grafiek 2 Aandelenkoersen Verenigde Staten

Eurogebied

Nederland

s&p500, weekultimo’s

Eurostoxx, weekultimo’s

aex, weekultimo’s

1600

60

500

60

750

60

1400

50

400

50

600

50

1200

40

300

40

450

40

1000

30

200

30

300

30

800

20

100

20

150

20

10

0

10

0

600 97

Beurskoers

98

99

00

k/w (gemiddelde 1990-2002)

01

02

97

98

99

00

01

10 97

02

98

99

00

01

02

Koers/winstverhouding, schaal rechts

Bron: Thomson Financial.

nemingen gepubliceerde financiële cijfers. Hierdoor nam de risico-aversie bij beleggers toe en werden de toekomstige winsten lager ingeschat. Het gevolg was een duikvlucht van de aandelenprijzen. De Amerikaanse overheid is in reactie daarop met wetgeving gekomen die strengere straffen voorschrijft voor het plegen van boekhoudfraude. Op de dag dat bekend werd dat er in het Amerikaanse Congres overeenstemming was bereikt over deze wetgeving, schoten de koersen op Wall Street met 6,5% omhoog. Opvallend is dat de Europese beurzen net zo hard zijn gedaald als de Amerikaanse, terwijl er in Europa tot nu toe geen vergelijkbaar schandaal aan het licht is gekomen. In het tweede kwartaal is de euro ten opzicht van de dollar meer dan 12% in waarde gestegen (grafiek 3). Rond 15 juli lag de koers korte tijd boven pariteit (1 dollar per euro). Ten opzichte van de valuta van alle handelspartners apprecieerde de euro met 7%. De scherp lagere waarde van de dollar is het gevolg van toegenomen bezorgheid over het hardnekkige en omvangrijke tekort op de lopende rekening van de vs (3,9% bbp in het eerste kwartaal 2002). Daarnaast spelen de boekhoudschandalen en onzekerheid over de kracht van het economische herstel een rol. De waardedaling van de dollar zal op termijn leiden tot een geringer lopende rekeningtekort van de vs. De Amerikaanse economie kan daarom minder dan in de afgelopen jaren het geval was als trekpaard van de wereldeconomie fungeren. Dat is ongunstig voor economieën waar de exporten een 8

belangrijke rol vervullen bij het economische herstel, zoals Japan. De Japanse overheid heeft daarom in het tweede kwartaal voor een recordbedrag (eur 34 miljard) op de valutamarkt geïntervenieerd in een poging te voorkomen dat een sterkere yen het prille herstel van de economie in gevaar zou brengen. Het slechte beursklimaat vormt een risico voor het herstel van de belangrijkste economieën in de wereld, met name de Amerikaanse economie. Bedrijven kunGrafiek 3 Koersontwikkeling van de euro Januari 1999 = 100 respectievelijk dollars per euro, maandgemiddelden 100

1,2

95

1,1

90

1,0

85

0,9

80

0,8

75

0,7 99

Nominaal effectief

00

01

02

Dollarkoers van de euro, schaal rechts

Bron: ecb en Thomson Financial.

DNB



Grafiek 4 Particuliere consumptie vs en Nederland Procenten, jaarcijfers

Grafiek 5 Verband tussen veranderingen in beurskoersen en consumentenvertrouwen

102

22

0,35

100

20

0,30

98

18

96

16

94

14

92

12

90

10

0,25 0,20 0,15 0,10

85

87

Nederland 1

89

91

93

95

97

99

01

Verenigde Staten 2, Nederland 2, schaal rechts schaal rechts

1 Als percentage van het besteedbare inkomen. 2 Als percentage van het netto vermogen, gedefinieerd als het totale bezit aan reële en financiële activa (inclusief woningbezit en pensioenvermogen) verminderd met de schulden. Bron: Federal Reserve en cpb.

nen problemen ondervinden met het financieren van hun activiteiten. Consumenten kunnen hun uitgaven beperken omdat ze geld hebben verloren op de beurs. Volgens gangbare schattingen leidt een verandering van het vermogen met een dollar op middellange termijn tot een verandering van de consumptie met 4 cent. In de jaren van de beurshausse (1995-1999) is de Amerikaanse consumptiegroei beduidend minder toegenomen dan op grond van bovenstaande schatting verwacht mocht worden. De verhouding tussen de consumptie en het netto vermogen is daardoor sterk gedaald (grafiek 4). Een plausibele verklaring hiervoor is dat huishoudens een groot deel van de toenmalige beurswinsten als niet-permanent beschouwden. Consistent hiermee heeft de ommekeer op de beurs in 2000 tot nu toe eveneens beperkte consequenties voor de consumptie gehad, zodat de verhouding tussen de consumptie en het netto vermogen weer sterk is toegenomen. De ervaringen sinds 1995 suggereren dus dat de negatieve effecten van de recente koersdalingen op de consumptie zouden kunnen meevallen. In veel continentaal-Europese landen bezit de overgrote meerderheid van de huishoudens helemaal geen aandelen en zijn de totale aandelenbeleggingen relatief gering vergeleken met die in de vs, het Verenigd Koninkrijk en Nederland. Het directe vermogenseffect zal in die landen daarom gering zijn. Toch kan ook in deze landen de beursmalaise de economie tijdelijk DNB


0,05 0 DE

GR

PT

DK

FR

ES

IT

UK

BE

NL

IE

Toelichting: Correlatiecoëfficiënt tussen de maandelijkse verandering van de beurskoersen en het consumentenvertrouwen in de periode 1991-2001. Bron: Eigen berekeningen op basis van data van de Europese Commissie en Thomson Financial.

ongunstig beïnvloeden via het indirecte kanaal van het consumentenvertrouwen. In veel landen – Duitsland is de belangrijkste uitzondering – gaan, gemiddeld genomen, koersverliezen op de beurs samen met een daling van het consumentenvertrouwen, terwijl bij koerswinsten het omgekeerde gebeurt (grafiek 5).1 Omdat beursbewegingen nog enige tijd doorwerken op het vertrouwen en de consumptie met vertraging reageert op het vertrouwen, zou ook in Europa de conjunctuur de komende tijd enig nadeel kunnen ondervinden van de lagere aandelenprijzen.

De internationale omgeving Verenigde Staten De recente herziening van de Amerikaanse Nationale Rekeningen laat zien dat de recessie in de vs in 2001 langer en dieper was dan eerder werd aangenomen. Het Amerikaanse bruto binnenlands product (bbp) daalde in de eerste 3 kwartalen van 2001, waarbij de groei in het tweede kwartaal een dieptepunt bereikte van –1,6% (kwartaal-op-kwartaal, geannualiseerd). De gemiddelde groei voor 2001 kwam daardoor uit op slechts 0,3%. Eerder was uitgegaan van 1,2% groei, met alleen in het derde kwartaal een krimpende economie. De Amerikaanse economie verkeerde dus al ruim voor de aanslagen van 11 september 2001 in een recessie. Het nieuwe groeicijfer voor het derde kwartaal (–0,3% in plaats van –1,3%) suggereert dat die aanslagen vermoedelijk beperkte macro-economische effecten hebben gehad. Het groeiherstel van de Amerikaanse economie 9


heeft in het tweede kwartaal van dit jaar aan vaart verloren (tabel 1). Volgens voorlopige ramingen bedroeg de economische groei in het tweede kwartaal slechts 1,1%. Daarnaast is het groeicijfer voor het eerste kwartaal neerwaarts bijgesteld van 6,1% tot 5,0%. De terugval van de groei met 4 procentpunt was bij alle bestedingscategorieën zichtbaar, behalve bij de investeringen. De daling van de investeringen is vrijwel tot stilstand gekomen. De investeringen in machines en software zijn voor het eerst in anderhalf jaar licht gestegen. De werkgelegenheid herstelt zich traag. In juli kwamen er nauwelijks banen bij, terwijl de werkloosheid op 5,9% van de beroepsbevolking bleef steken. De vooruitzichten voor de vs voor de rest van 2002 vertonen een gemengd beeld. Enerzijds is een aantal voorlopende indicatoren, zoals het consumenten- en producentenvertrouwen, in juli en augustus fors verslechterd. Dit houdt mede verband met de scherpe daling van de beurskoersen in juni en juli. Anderzijds blijft de economie de stimulerende effecten ondervinden van het monetaire beleid (lage rente) en het budgettaire beleid (lastenverlichting en extra uitgaven). De lagere dollar heeft de concurrentiepositie van de Amerikaanse bedrijven verbeterd en zal op termijn de export stimuleren. De consumptiegroei lijkt zich robuust te blijven ontwikkelen. Zo zijn in juli – ondanks de daling van het consumentenvertrouwen – de autoverkopen sterk gestegen

als gevolg van aanbiedingen met renteloze leningen. Ook de huizenmarkt blijft floreren. De hypotheekrente bevindt zich op het laagste niveau in 30 jaar. Recent onderzoek wijst uit dat ontwikkelingen op de huizenmarkt belangrijker zijn voor de consumptie dan beursontwikkelingen.2 Ook hebben de macro-economische winsten zich sterk verbeterd sinds het vierde kwartaal van 2001, wat een voorwaarde is voor een duurzaam herstel van de investeringen.3 Slechts een kleine minderheid van de bedrijven heeft over het tweede kwartaal slechter dan verwachte resultaten gerapporteerd. Door de toegenomen onzekerheid zullen de bedrijven echter geneigd zijn hun investeringsplannen uit te stellen. De Federal Reserve heeft tijdens de vergadering van 13 augustus aangegeven dat ze overwegend neerwaartse risico’s ziet ten aanzien van de conjunctuur in de nabije toekomst, maar heeft de rente niet verlaagd. De federal funds target rate bleef daarom staan op 1,75%, de laagste stand in 40 jaar. Eurogebied Ook in Europa laat het economische herstel haperingen zien. In het eerste kwartaal was de bbp-groei 0,3% (kwartaal-op-kwartaal), nadat in het vierde kwartaal de economie nog met 0,2% was gekrompen. Maar de voortekenen voor het tweede kwartaal zijn niet rooskleurig. De industriële productie nam in het tweede kwartaal

Tabel 1 Economische groei Verenigde Staten Procentpunten, tenzij anders aangegeven

2000

2001 2001

2002 i

ii

iii

iv

i

ii

1,1

Procentuele mutaties ten opzichte van vorig kwartaal 1

Bbp Particuliere consumptie Overheidsbestedingen Private investeringen Uitvoer Invoer

3,8

0,3

-0,6

-1,6

-0,3

2,7

5,0

4,4

2,5

2,4

1,4

1,5

6,0

3,1

1,9

2,7

3,7

5,7

5,6

-1,1

10,5

5,6

1,4

6,1

-3,8

-2,2

-11,1

-4,3

-8,9

-0,5

-1,2

9,7

-5,4

-6,1

-12,4

-17,2

-9,6

3,5

12,3

13,2

-2,9

-7,9

-6,8

-11,8

-5,3

8,5

22,8

0,9

1,0

4,1

2,2

1,3

Bijdragen aan bbp-groei 1

Particuliere consumptie Overheidsbestedingen Private investeringen Voorraadmutaties Uitvoersaldo

2,9

1,7

1,5

0,5

0,7

1,0

1,0

-0,2

1,9

1,0

0,3

1,1

-0,7

-0,4

-2,0

-0,7

-1,5

-0,1

-0,2

0,0

-1,2

-3,3

-1,1

-0,1

-1,4

2,6

1,4

-0,8

-0,2

0,5

-0,4

-0,2

-0,3

-0,8

-1,7

1 Op jaarbasis gebracht. Bron: Bureau of Economic Analysis, Department of Commerce.

10

DNB



slechts marginaal toe ten opzichte van het eerste kwartaal. Stakingen in Duitsland en Italië waren hier gedeeltelijk debet aan. Volgens eerste schattingen viel de groei van de Italiaanse economie teleurstellend laag uit (0,2%) en bleef de Duitse groei steken op 0,3%. In Duitsland is de Ifo-index in augustus voor de derde maand op rij gedaald, en ook in Frankrijk en Italië liep het producentenvertrouwen terug (grafiek 6). Het consumentenvertrouwen in het eurogebied is in juli voor de tweede maand op rij gezakt. Ook de detailhandelsverkopen wijzen niet op een versnelling van de consumptiegroei. De zwakke consumptiegroei houdt verband met de ongunstige ontwikkelingen op de arbeidsmarkt en het feit dat veel consumenten het idee hebben dat in de afgelopen maanden de inflatie gestegen is.4 Deze perceptie van sterk stijgende prijzen kan worden verklaard door het feit dat vooral goederen die veelvuldig gekocht worden, zoals groente, fruit, benzine en café- en restaurantbezoek, in prijs zijn gestegen. Ook de introductie van de euro speelt een rol. Aangezien in werkelijkheid de inflatie is gedaald, onderschatten consumenten daardoor de koopkracht van hun inkomen. De werkloosheid is in juni verder opgelopen tot 8,4% van de beroepsbevolking, doordat de werkgelegenheid nog maar zeer bescheiden toeneemt. In termen van de geharmoniseerde consumptieprijsindex (hicp) nam de inflatie in het eurogebied in juni af tot 1,8%, maar klom in juli weer naar 1,9%. In de rest van het jaar zal de inflatie naar verwachting iets boven 2% uitkomen. Met name dienstenprijzen stijgen nog altijd Grafiek 6 Voorlopende indicatoren eurogebied 110

12

105

8

100

4

95

0

90

-4

85

-8

80

-12 98

ifo-indicator Duitsland

99

00

Consumentenvertrouwen eurogebied, schaal rechts

01

02

pmi verwerkende industrie eurogebied,1 schaal rechts

sterk, waardoor de onderliggende hicp-inflatie – de inflatie gecorrigeerd voor de prijsontwikkeling van energie en voedingsmiddelen – in het eerste halfjaar onveranderd 2,6% heeft bedragen en pas in juli is afgenomen tot 2,5%. De groei van het brede monetaire aggregaat m3 bedroeg 7,1% op jaarbasis in het tweede kwartaal van 2002. Hoewel de geldgroei in het eurogebied licht is afgenomen na de versnelling in de tweede helft van 2001, ligt die nog altijd duidelijk boven de referentiewaarde van 4,5%. De relatief hoge geldgroei weerspiegelt de gestegen liquiditeitsvoorkeur van beleggers in verband met het slechte beursklimaat en de onzekere economische vooruitzichten. Ingezetenen van het eurogebied hebben beleggingen buiten het eurogebied omgezet in de liquide activa die binnen het brede monetaire aggregaat vallen. Bovendien is door de daling van de lange rente het verschil tussen de lange en de korte rente teruggelopen, wat het aanhouden van liquide activa relatief aantrekkelijk maakt. De groei van de bancaire kredietverlening aan de particuliere sector is in het tweede kwartaal van 2002 afgenomen tot 5,5% als gevolg van de zwakke conjuncturele ontwikkeling en de toegenomen onzekerheid. Een jaar geleden was de kredietgroei nog 7,9%. De recente ontwikkelingen op de aandelenen valutamarkten vormen een risico voor het herstel van de Europese conjunctuur. De appreciatie van de euro verslechtert de prijsconcurrentiepositie van Europese producenten, waardoor voor een periode van ongeveer 2 jaar de exporten onder druk komen te staan en de bbpgroei lager kan uitvallen. Daartegenover staat dat geïmporteerde goederen goedkoper worden, wat kan leiden tot een lagere inflatie. Het door de Bank ontwikkelde model voor de Europese economie, Euromon, geeft aan dat een euro-dollarkoers van 1,00 in plaats van 0,91 euro/dollar, zowel de economische groei als de inflatie in 2002 met circa 0,1 procentpunt lager doet uitvallen. In 2003 is het neerwaartse effect op de inflatie circa 0,4 procentpunt en dat op het bbp 0,5 procentpunt. Op grond van een analyse van de monetaire, financiële en economische ontwikkelingen en onzekerheden, die hierboven kort zijn besproken, heeft de Europese Centrale Bank op 1 augustus besloten de belangrijkste rentetarieven niet aan te passen. Sinds 8 november 2001 is de herfinancieringsrente nu constant gebleven op het niveau van 3,25%.

1 Genormeerd op 0 (= pmi -50). Bron: Thomson Financial.

DNB


11


reactie is ook af te lezen aan het spaargedrag. Terwijl de Nederlandse huishoudens in 2001 hun spaarquote met ongeveer 3,5 procentpunt opschroefden, ging in Amerika de spaarquote met 0,5 procentpunt omlaag. Pas sinds de tweede helft van 2001 is er sprake van een toename van de Amerikaanse gezinsbesparingen. De verhouding tussen de consumptie en het netto vermogen steeg in 2001 met 1,0 procentpunt, maar gegeven de groei van het beschikbare inkomen met 6% had een veel sterkere toename voor de hand gelegen (grafiek 4). Het Nederlandse consumptiepatroon kende dus een minder stabiel verloop dan het Amerikaanse. Dat is des opmerkelijker omdat Nederlandse consumenten niet werden geconfronteerd met een hogere werkloosheid (in de vs steeg de werkloosheid met 2 procentpunt) en de werkloosheidsuitkeringen hier beduidend genereuzer zijn dan in de vs. De bedrijfsinvesteringen staan nog steeds onder neerwaartse druk. In het tweede kwartaal lag het niveau van de investeringen 4,3% lager dan dat van een jaar geleden. De investeringen vertonen nu al 6 kwartalen achtereen een negatieve jaar-op-jaargroei. De voortgaande krimp van de investeringen is nauw verbonden met de ongekend snelle verslechtering van de winstgevendheid van het Nederlandse bedrijfsleven in 2001

De Nederlandse economie: groeivertraging houdt aan De Nederlandse economie is in de eerste helft van het jaar nauwelijks gegroeid (tabel 2). Zowel in het eerste als in het tweede kwartaal groeide het bbp met slechts 0,1% (kwartaal-op-kwartaal). Net als in 2001 was de overheid een belangrijke steunpilaar van de binnenlandse bestedingen. De groei van de particuliere consumptie nam iets af tot 1,1% jaar-op-jaar en blijft daarmee een stabiele maar kleine bijdrage leveren aan de groei van de bestedingen. De enorme daling van de koopbereidheid sinds december 2001 – de koopbereidheid staat op het laagste niveau sinds eind 1985 – lijkt vooralsnog een beperkt effect te hebben op het daadwerkelijke bestedingsgedrag van de huishoudens. Sinds het eerste kwartaal van 2001 schommelt de groei van de consumptie rond 1,2%, nadat in de periode 1996-2000 een gemiddelde van ongeveer 4% werd waargenomen. Vergeleken met de Amerikaanse consumenten hebben de Nederlandse consumenten scherp gereageerd op de verslechtering van het economische klimaat in 2000. In de vs bedroeg de consumptiegroei gemiddeld 4,2% in de jaren 1996-2000 en gemiddeld 2,7% in 2001 en de eerste helft van 2002. Het verschil in Tabel 2 Economische groei Nederland 2000

2001 2001

2002 i

ii

iii

iv

i

ii

Procentuele mutaties ten opzichte van vorige overeenkomstige periode

Bbp Particuliere consumptie Bedrijfsinvesteringen Overheidsbestedingen Uitvoer Invoer

3,3

1,3

1,5

1,6

1,0

0,4

0,2

0,1

3,6

1,2

1,0

1,5

1,1

1,3

1,2

1,1

2,5

-2,5

-0,9

-2,7

-2,8

-2,2

-1,9

-4,3

2,8

3,9

3,6

3,6

3,8

3,5

3,5

2,9

10,9

1,7

5,4

2,4

0,4

-4,1

-3,1

-2,2

10,6

1,9

5,8

1,8

1,3

-5,0

-4,4

-3,5

Bruto bijdragen aan bbp-groei, procentpunten

Particuliere consumptie Bedrijfsinvesteringen Overheidsbestedingen Voorraadmutaties Uitvoersaldo

1,8

0,6

0,5

0,7

0,6

0,7

0,6

0,6

0,5

-0,5

-0,2

-0,5

-0,5

-0,4

-0,4

-0,8

0,7

1,0

0,9

1,0

1,0

0,9

0,9

0,8

-0,3

0,2

0,3

0,0

0,4

-1,0

-1,5

-1,1

0,8

0,0

0,0

0,5

-0,5

0,3

0,7

0,7

0,1

0,1

Procentuele mutaties ten opzichte van direct voorafgaande periode

Bbp

-0,1

0,4

0,0

-0,1

Toelichting: De kwartaalcijfers zijn niet aangepast aan de jaarcijfers van de Nationale Rekeningen 2001. Op de afsluitdatum waren deze cijfers nog niet beschikbaar. Bron: cbs.

12

DNB



Grafiek 7 Winstgevendheid bedrijven Nederland Procenten 8 6 4 2 0 -2 77

79

81

83

85

87

89

91

93

95

97

99

01

Toelichting: Netto winst niet-financiële beurs nv’s als percentage van omzet. Bron: cbs.

(grafiek 7). Voor het eerst in de afgelopen twee decennia boekten de beursgenoteerde niet-financiële ondernemingen in 2001 gemiddeld genomen geen winst, terwijl in 2000 de rentabiliteit nog op recordhoogte stond. Hoewel de bedrijfswinsten over de hele linie terugliepen, waren het vooral de historisch grote verliezen van de technologie- en telecombedrijven, zoals Philips en kpn, die voor deze spectaculaire achteruitgang hebben gezorgd. De winsten stonden onder druk door de teruggevallen macro-economische vraag en de hoge arbeidskosten, die veroorzaakt werden door de hoge loonstijgingen (4,1%) en het feit dat bedrijven terughoudend waren met het verkleinen van hun personeelsbestand. Daarnaast hadden de winsten te lijden onder de gedaalde aandelenkoersen, omdat hierdoor (vaak duur betaalde) deelnemingen moesten worden afgewaardeerd ten laste van de winst. In lijn met de verslechterde winstgevendheid nam in het eerste kwartaal het aantal faillissementen met ruim 20% toe. De economische neergang en de gestegen risicopercepties weerspiegelen zich ook in het financieringsgedrag van de Nederlandse bedrijven. Als gevolg van de reductie van de investeringen in vaste activa en de reductie van de voorraden is de groei van de bancaire kredietverlening aan bedrijven in de eerste twee kwartalen van dit jaar sterk afgenomen tot 2% (grafiek 8). De korte kredietverlening, die belangrijk is voor de financiering van de voorraden, daalde zelfs met 3,4%. De toegenomen onzekerheid en de grotere risico-aversie bij externe financiers hebben de bedrijven ertoe aangezet hun kaspositie te versterken. Ondanks de sterke daling van de winst namen hun liquide tegoeden toe van 26,4% bbp eind 2000 tot 32,4% bbp in het eerste kwarDNB


taal van dit jaar. Het afgenomen gebruik van kort bankkrediet is ook ten dele gemotiveerd door risicomijdend financieringsgedrag. Door hun kredietlijnen nu niet uit te putten creëren bedrijven ruimte om later krediet op te nemen en beperken ze hun herfinancieringsrisico’s. Niet verwonderlijk is dat bedrijven met de hoogste schuld (en daarmee de grootste herfinancieringsrisico’s) hun kaspositie het meest hebben verbeterd. De directe vooruitzichten voor de Nederlandse economie zijn in het afgelopen kwartaal verslechterd. De appreciatie van de euro betekent een verlies aan concurrentiekracht buiten het eurogebied, waardoor de exporten en de productie onder druk komen te staan. Vanwege het open karakter is de Nederlandse economie relatief gevoelig voor veranderingen in de euro-dollarkoers. Ook is Nederland een van de grootste investeerders in de vs. De beursmalaise zal negatieve consequenties hebben in de vorm van hogere pensioenpremies, die ten koste gaan van het beschikbare inkomen (zie hieronder). Daarnaast moet worden afgewacht of en in hoeverre de consumptieve bestedingen zullen worden aangetast door vermogens- of vertrouwenseffecten. Op afzienbare termijn zullen de stimulerende effecten vanuit de overheidssector wegvallen. Vanuit de huizenmarkt zijn geen grote stimulansen te verwachten, gezien de sterke vertraging in het stijgingstempo van de huizenprijzen. Het afbouwen van de voorraden – dat in het vierde kwartaal van 2001 is begonnen – is nog in volle gang. Gezien de aanhoudend lage economische groei en de verder gedaalde beurskoersen zullen de bedrijfswinsten dit jaar niet veel beter zijn dan vorig Grafiek 8 Bancaire kredietverlening aan de private sector Kwartaalcijfers, procentuele jaarstijgingen 25 20 15 10 5 0 -5 95

96

97

98

Leningen aan Hypothecair particuliere krediet en publieke vennootschappen

99

00

01

02

Kortlopend bedrijfskrediet

13


jaar. Door de matige winstvooruitzichten en de toegenomen onzekerheid zullen bedrijven weinig aandrang voelen tot het uitbreiden van de productiecapaciteit, zodat ook het herstel van de investeringen verder in de toekomst is komen te liggen.

Inflatie, lonen en de omslag op de arbeidsmarkt De Nederlandse inflatie daalt in een traag tempo. Vergeleken met het eerste kwartaal nam de inflatie (op cpi-basis) in het tweede kwartaal met 0,3 procentpunt af tot 3,5%. Deze daling weerspiegelt voornamelijk basiseffecten, namelijk de stijging van de energieprijzen en de stijging van de vleesprijzen als gevolg van de uitbraak van mkz vorig voorjaar. Ook in juli werd er een inflatiecijfer van 3,5% geboekt, hetgeen 0,1 procentpunt hoger is dan in juni. Dit is voornamelijk het gevolg van hogere prijzen van groente en autobrandstoffen. Ook gingen per 1 juli de huren omhoog met 2,9%. Vorig jaar was dat 2,7%. De inflatie gecorrigeerd voor overheidsmaatregelen en volatiele componenten (energie, groente en fruit) daalde in juli met 0,1 procentpunt tot 3,7%. De onderliggende dynamiek van de inflatie blijft echter hoog. Dit lijkt grotendeels het gevolg van de sterk gestegen loonkosten en daarnaast van de euroconversie. Een recent onderzoek door de Bank concludeert dat de overgang op de euro het algemeen prijspeil met ongeveer 0,6 procentpunt heeft verhoogd. In het artikel ‘Wennen aan de euro’ elders in dit Kwartaalbericht worden de resultaten van dit onderzoek uitgebreid besproken. In het eurogebied lijkt sprake te zijn van een geringer euro-effect. Eurostat raamt dit op maximaal 0,2 procentpunt. In termen van de geharmoniseerde consumptieprijsindex (hicp) is de Nederlandse inflatie gedaald tot 3,8% in juli. In de rest van het eurogebied bedroeg de hicp-inflatie 1,9%. Voor het toekomstige beloop van de inflatie is de loonontwikkeling van groot belang. Inmiddels zijn voor 2002 cao-afspraken gemaakt voor 80% van de werknemers in de particuliere sector met een gemiddelde stijging van 3,6%. Een dergelijke loonstijging is vanuit macro-economisch perspectief aan de ruime kant, gezien de daling van de arbeidsproductiviteit met 0,6% in 2001, de verslechtering van de concurrentiepositie, het oplopen van de aiq tot 84%, en de omslag op de arbeidsmarkt die eind 2001 plaatsvond. Ondanks een reeks tegenvallende groeicijfers heeft in het afgelopen jaar geen substantiële matiging van de lonen plaatsgevonden (grafiek 9). Naast de tegenvallende ontwikkeling van de inflatie, zou dit verband kunnen houden 14

met het feit dat het merendeel van de cao-onderhandelingen nog plaatsvond tegen de achtergrond van een dalende werkloosheid. Dit laatste werd veroorzaakt door het feit dat werkgevers relatief lang hebben gewacht met het inkrimpen van hun personeelsbestand. Het lange volhouden van deze labour hoarding strategie heeft een zware wissel getrokken op de winst en de arbeidsproductiviteitsgroei, die in 2001 historische dieptepunten bereikten. Het betekende ook dat van de arbeidsmarkt lange tijd geen impulsen tot loonmatiging uitgingen. Sinds het voorjaar van 2002 is echter duidelijk dat de werkloosheid in een fors tempo aan het oplopen is. In de periode mei-juli 2002 bedroeg de voor seizoensinvloeden gecorrigeerde werkloosheid 174.000 personen. Dat betekent dat er in 6 maanden tijd 38.000 werklozen bij zijn gekomen. Ook het aantal vacatures neemt in rap tempo af. Gezien de matige economische vooruitzichten en het feit dat normaliter de werkgelegenheidsontwikkeling achterloopt bij de economische groei, zal naar verwachting de arbeidsmarktsituatie de komende tijd aanzienlijk verslechteren. Door genereuze cao-afspraken zou het herstel van de Nederlandse economie langer op zich kunnen laten wachten waardoor de werkloosheid onnodig hoog zou oplopen. De vorige recessie (1991-1992) ging gepaard met een toename Grafiek 9 Loonafspraken voor 2002 naar afsluitdatum van de cao Procenten 6

225

4

200

2

175

0

150

-2

125 00

Contractloonstijging voor 2002

01

02

Werkloosheid 1, schaal rechts

Bbp-groei 2,

Toelichting: De kleur van de staven geeft het aantal werknemers weer dat valt onder de afgesloten cao’s. Licht beneden en donker boven de honderduizend werknemers. 1 Laatst bekende werkloosheid ten tijde van onderhandelingen. Duizenden personen. 2 Laatst bekende bbp-groei ten tijde van onderhandelingen. Kwartaal-opkwartaal, jaarbasis. DNB



van de werkloosheid met 200.000 personen, onder andere omdat de lonen te traag reageerden op de verslechterde omstandigheden.

Grafiek 11 Gemiddelde dekkingsgraad en aandelenbezit pensioenfondsen Procenten

140

60

130

50

120

40

110

30

100

20

Pensioenfondsen in zwaar weer Een gematigde loonontwikkeling zou overigens ook goed nieuws zijn voor de pensioenfondsen, omdat de kosten van de indexatie van de pensioenen aan de loonen prijsontwikkeling lager zullen uitvallen. In vergelijking met andere landen hebben de Nederlandse gezinnen een groot vermogen opgebouwd bij pensioenfondsen (grafiek 10). Pensioenfondsen hebben een zeer lange beleggingshorizon. De Nederlandse pensioenfondsen zijn in de afgelopen jaren steeds meer in aandelen gaan beleggen, omdat er op de lange termijn met aandelen een hoger rendement valt te halen dan met staatsobligaties. Het gewicht van aandelen in de beleggingsportefeuille steeg van 12% in 1990 tot circa 50% in 1999 (grafiek 11). Meer dan 85% van het aandelenbezit bestaat uit buitenlandse aandelen. Doordat de beleggingsopbrengsten op lange termijn hoger zijn, kunnen de pensioenpremies, die deel uitmaken van de loonkosten, relatief laag blijven. De extra beleggingsopbrengsten kunnen echter niet volledig in lagere premies neerslaan, want er zijn forse financiële buffers nodig om de soms grote fluctuaties in het rendement te kunnen opvangen. De huidige premies zijn dan ook substantieel lager dan in de jaren zeventig en tachtig, terwijl de buffers (gemiddeld genomen) veel omvangrijker zijn. Grafiek 10 Vermogen van pensioenfondsen Procenten bbp 120 100 80 60 40 20 0 NL

Financieel vermogen

CH

VK

VS

FN

CA

DK

BE

DE

Aandelenbeleggingen

Bron: oecd Institutional investors statistical yearbook 2001.

DNB


IT

SW

90

10 90

91

92

Dekkingsgraad 1

93

94

95

96

97

98

99

00

01 1

Aandelenbezit 2, schaal rechts

1 Dekkingsgraad: voorlopig cijfer. 2 Aandelenbezit als percentage van de totale activa. Bron: dnb, cpb en pvk.

De pensioenfondsen hebben in de tweede helft van de jaren negentig geprofiteerd van de sterke koersstijgingen op de aandelenmarkten en de gematigde loonen prijsstijging. Het gerealiseerde rendement op hun beleggingsportefeuilles was daardoor hoger dan het rendement dat nodig was om de groei van de pensioenverplichtingen – inclusief de indexatie van de reeds opgebouwde pensioenaanspraken en ingegane pensioenen – te dekken. In de periode 1995-1999 bedroeg het gemiddelde rendement 11,5%, vergeleken met 7,0% in 1990-1994. De opbrengstenmeevallers zijn in het algemeen gebruikt om financiële buffers te creëren, en in veel mindere mate om de premies te verlagen.5 Tussen 1995 en 1999 nam de zogenoemde dekkingsgraad – de verhouding tussen het belegde vermogen en de contante waarde van de verplichtingen – sterk toe van 107% tot 135%. Aan het eind van 1999 hadden de pensioenfondsen dus een buffer opgebouwd van 35% van de verplichtingen, terwijl er eind 1990 nog nauwelijks sprake was van een buffer. In 2000 kwam er echter een einde aan de financiële voorspoed. De pensioenfondsen kregen zowel aan de beleggingenkant als aan de verplichtingenkant te maken met zware tegenvallers. Sinds maart 2000 is het beursklimaat sterk verslechterd en hebben de pensioenfondsen aanzienlijke koersverliezen op hun aandelenposities geleden. Het rendement op het totale vermogen bedroeg daardoor gemiddeld slechts 2,6% in 15


2000 en –2,8% in 2001. Aan de andere kant stegen de verplichtingen in een hoger tempo vanwege de hoge loonstijging en inflatie sinds 2000. Deze twee ongunstige ontwikkelingen hebben zich vertaald in sterk krimpende buffers. Eind 2001 was de gemiddelde buffer gedaald tot 18% van de verplichtingen. De koersdalingen van de afgelopen maanden hebben de buffers verder aangetast. Volgens ramingen van het cpb zal de gemiddelde dekkingsgraad aan het einde van dit jaar ongeveer 110% bedragen. Ongeveer een kwart van de ongeveer duizend pensioenfondsen die Nederland telt, staat er nu al slechter voor dan dit gemiddelde aangeeft. In juli hadden bijna tweehonderd pensioenfondsen een dekkingsgraad tussen 100% en 110%. Bij veertig was de dekkingsgraad lager dan 100%. Als de dekkingsgraad blijvend te laag is, kan op termijn de aanpassing van pensioenuitkeringen aan de loonen prijsontwikkeling (indexatie) een probleem worden. De Pensioen- en Verzekeringskamer (pvk), de toezichthouder, eist daarom dat pensioenfondsen een beleggingsbuffer aanhouden die in overeenstemming is met het risicoprofiel van de beleggingen. Dreigt de buffer lager uit te komen dan gewenst dan zal het fonds maatregelen moeten treffen. In principe staan daarbij drie wegen open. Ten eerste kunnen pensioenfondsen de indexatie van de lopende pensioenuitkeringen – die vrijwel altijd voorwaardelijk is – niet of onvolledig toepassen. Tot nu toe is dit mondjesmaat gebeurd. In 2002 krijgt 90% van de 1,2 miljoen gepensioneerden een uitkering die volledig geïndexeerd is conform het reglement, terwijl in slechts 1% van de gevallen de nominale uitkering constant blijft. In de overige 9% van de gevallen wordt het pensioen gedeeltelijk aangepast. Een tweede mogelijke beleidswijziging vanwege een te lage buffer is om minder in aandelen te gaan beleggen. Ook deze weg is in het algemeen niet gevolgd. Pensioenfondsen hebben veelal in 2000 en 2001 aandelen bijgekocht om het portefeuillegewicht van aandelen op peil te houden. Het verlaten van de lange termijnstrategie zou op termijn forse permanente premiestijgingen met zich kunnen brengen vanwege een geringer rendement op de lange termijn. De overgrote meerderheid van de fondsen heeft tot nu toe geopteerd voor de derde mogelijkheid om de dekkingsgraad te verhogen, namelijk het (tijdelijk) verhogen van de premies en extra kapitaalstortingen door ondernemingen. Ramingen van het cpb veronderstellen dat in 2002 de pensioenfondsen (exclusief het abp) de gemiddelde pensioenpremie met 1 procentpunt zullen verhogen tot 10,5%. Voor 2003 voorziet het cpb een verdere toename tot 11,8%. Bij het abp neemt de premie zelfs nog meer toe, omdat de deel16

nemers relatief oud zijn en de dekkingsgraad relatief laag is. De hogere pensioenpremies betekenen fors hogere loonkosten en een verslechtering van de concurrentiepositie. De economische groei, de inflatie, de exporten en de werkgelegenheid zullen zich hierdoor ongunstiger ontwikkelen. Berekeningen met het macro-econometrische model morkmon van de Bank laten zien dat als gevolg van de voorziene premiestijgingen het bbp 0,1 procentpunt lager uitvalt in 2002 en 0,4 procentpunt in 2003. Het algemene prijspeil wordt in deze jaren met 0,2 respectievelijk 0,6 procentpunt opgestuwd.6 Ook in latere jaren zijn er nog negatieve economische effecten te verwachten.

De huizenmarkt en de hypothecaire kredietverlening De huizenmarkt lijkt in de eerste helft van 2002 te zijn gestabiliseerd, na de uitbundige prijsstijging in 2000 met 20% en een terugval tot 10% gedurende 2001. De prijs van een gemiddeld huis steeg in het tweede kwartaal met 6,5% op jaarbasis. Forse huizenprijsstijgingen komen voornamelijk nog voor in provincies waar de huizenprijsstijging eerder achterbleef bij het landelijk gemiddelde. Zo stegen de huizenprijzen in Groningen en Zeeland in recente jaren gemiddeld minder snel dan in de rest van Nederland, maar in de periode juli 2001juni 2002 juist sneller (grafiek 12). Het omgekeerde geldt voor Flevoland, Utrecht en Noord-Holland, die in 2000 de huizenmarkthausse aanvoerden. Ook als de huizenmarkt wordt opgedeeld in verschillende prijsklassen tekenen zich duidelijke verschillen af. Zo is de periode dat huizen te koop staan in het duurste segment van de markt sterker opgelopen dan in de overige marktsegmenten en blijft de prijsontwikkeling in dit deel van de markt achter bij het gemiddelde. Voor de allerduurste woningen zijn zelfs prijsdalingen geconstateerd. In het artikel ‘Beursklimaat beïnvloedt vooral dure segment huizenmarkt’, elders in dit Kwartaalbericht, wordt dieper ingegaan op de uiteenlopende prijsontwikkeling van de diverse categorieën huizen. De groei van de hypothecaire kredietverlening versnelde in het tweede kwartaal tot 12,1% op jaarbasis (grafiek 8). Daarbij steeg het gemiddelde hypotheekbedrag met 6%. De stijging van het aantal nieuw verstrekte hypotheken komt bijna volledig voor rekening van oversluitingen en tweede hypotheken. Sinds begin 2001 neemt het aantal oversluitingen en tweede hypotheken gestaag toe, parallel aan de gedaalde hypotheekrente. DNB



Grafiek 12 Gemiddelde huizenprijsstijging per provincie

6 Zie het artikel ‘De Nederlandse economie in 2001-2003: een voorspelling met morkmon’ dnb Kwartaalbericht december 2001, blz. 53-66.

Procenten 35 30 25 20 15 10 5 0 FL

UT NH FR

Periode oktober 1999september 2000

GL

ZH NB OV DR GR LB

ZL

Periode juli 2001-juni 2002

Bron: Kadaster.

Met het oversluiten van hypotheken kunnen huizenbezitters hun maandlasten omlaag brengen. Het afvlakkende stijgingstempo van de huizenprijzen betekent dat het vermogen van huishoudens minder snel in waarde toeneemt. Dit kan bij huishoudens die recent een huis hebben gekocht met een tophypotheek (de gemiddelde loan-to-value ratio voor nieuwe kopers was in het eerste kwartaal 104%), eerder leiden tot schuldproblemen. Dit kan zich voordoen bij verlies aan inkomen door werkloosheid of gedwongen verhuizing, bijvoorbeeld als gevolg van echtscheiding. Tegen de achtergrond van de minder rooskleurige omstandigheden op de arbeidsmarkt en een verder afkoelende huizenmarkt, werden in de eerste helft van dit jaar ongeveer 450 betalingsachterstanden geregistreerd op hypotheken verstrekt met een nhg-garantie (over heel 2001 kwam dit aantal uit op 625). 1

Zie W.J. Jansen en N.J. Nahuis, ‘The stock market and consumer confidence: European evidence’, MEB serie 2002-11, juli 2002; te downloaden van de dnb-website (www.dnb.nl). 2 Zie K. Case, R.J. Shiller en J. Quigley, ‘Comparing wealth effects: The stock market versus the housing market’, NBER working paper no. 8606, november 2001. 3 De maatstaf voor de winsten op macro-niveau in de Nationale Rekeningen is veel minder gevoelig voor boekhoudkundige trucs dan de door ondernemingen zelf gepubliceerde cijfers. 4 Zie ecb Maandbericht, juli 2002. 5 Sommige ondernemingspensioenfondsen hebben wel aan het gelieerde bedrijf – zoals Unilever, abn amro en de Rabobank – premiekortingen, en soms zelfs premie holidays, gegeven. Ook is in een aantal gevallen geld teruggestort. Maar over de hele pensioensector bezien, was dit van ondergeschikt belang. DNB


17

Actuele ontwikkelingen in het toezicht De resultaten van de banken werden in het afgelopen kwartaal negatief beïnvloed door het haperende herstel van de internationale conjunctuur en de malaise op de aandelenmarkten. De nieuwe cross-sectorale structuur van het Nederlandse financiële toezicht krijgt geleidelijk vorm. Bij het prudentiële toezicht zijn de Bank en de Pensioen- en Verzekeringskamer op een aantal terreinen intensiever gaan samenwerken. Met de Autoriteit-FM, de gedragstoezichthouder, wordt gewerkt aan goede afspraken over de precieze taakverdeling en samenwerking. Tot slot is in juli in de Wet toezicht kredietwezen een nieuwe Vrijstellingsregeling van kracht geworden en is de Wet inzake de geldtransactiekantoren in werking getreden.

Ontwikkelingen in de financiële sector In het tweede kwartaal van 2002 is de winstgevendheid van de Nederlandse banken, afgemeten aan het bedrijfsresultaat na belastingen, verder afgenomen. Hierdoor werd een trend, die reeds in eerdere kwartalen zichtbaar was, voortgezet (tabel 1). Debet aan deze ontwikkeling waren de minder gunstige macro-economische omstandigheden, die de banken noopten tot hogere voorzieningen (92,4%), en de ontwikkelingen op de financiële markten, die tot uiting kwamen in lagere provisiebaten (-4,3%). Een lichtpuntje hierbij was dat de bedrijfslasten afnamen ten gevolge van de kostenbesparende maatregelen van enkele individuele banken.

Ontwikkeling voorzieningen Hogere voorzieningen werden nodig geacht, omdat door de verslechterende conjuncturele vooruitzichten en de groei van het aantal faillissementen de kans op wanbetaling bij verstrekte kredieten toeneemt. Dit verschijnsel doet zich ook elders in Europa voor. Uit grafiek 1 blijkt dat zowel de voorzieningen van de 12 grootste banken uit Europa exclusief Nederland als de voorzieningen van de Nederlandse grootbanken sinds juni 2001 fors zijn toegenomen. Voor het verloop van de voorzieningen op de langere termijn is het van groot belang of de malaise op de effectenbeurzen het consumentenvertrouwen aantast en het herstel van de conjunctuur verder vertraagt. Als de economische groei verder zou afnemen, neemt immers de kwaliteit van de kredietportefeuille van banken verder af en zullen zij hogere voorzieningen moeten treffen. Ook het landenrisico speelt een belangrijke rol bij de ontwikkeling van de voorzieningen. In het tweede kwartaal lieten de credit spreads van Brazilië en Turkije – het verschil tussen de rente op het overheidspapier van die landen en de ‘risicovrije’ rente – sterke stijgingen zien (grafiek 2). Door de toenemende politieke onrust in die landen en de devaluaties van hun valuta’s ten opzichte van de Amerikaanse dollar, schat de markt de kans hoger in dat deze landen net als Argentinië in een financiële crisis geraken. De verwachting is dat de Nederlandse banken een eventuele crisis in deze landen zonder problemen kunnen opvangen. Vergeleken met de crisis in Argentinië, die onder meer werd veroorzaakt door een verkeerde beleidsmix, zijn de problemen in

Tabel 1 Resultaten Nederlandse bankwezen Procentuele mutaties ten opzichte van dezelfde periode voorgaande jaar

1999

2000

2001 2001

2002 i

ii

iii

iv

i

ii -1,7

Totaal baten Rente Provisie

19,7

17,5

-0,2

-3,6

4,0

-2,7

1,3

4,3

15,2

6,3

6,6

-0,3

11,7

5,0

10,2

15,9

4,8

23,8

28,9

-9,9

-14,0

-10,9

-10,5

-4,0

-2,7

-4,3

Totaal lasten Bedrijfslasten Voorzieningen

11,8

16,7

7,4

4,6

9,7

7,6

7,7

7,1

5,5

15,2

19,8

2,5

3,6

6,4

3,5

-2,7

3,6

-1,7

-24,3

-14,6

98,0

16,8

82,7

50,6

312,8

61,2

92,4

53,7

21,5

-19,3

-15,5

-16,4

-32,6

-11,5

-8,8

-23,4

Bedrijfsresultaat na belasting Bron: dnb.

18

DNB


Toezicht

Grafiek 1 Halfjaarlijkse voorzieningen grootbanken Europa versus grootbanken Nederland Duizenden euro 12000

Grafiek 3 Verband tussen aex-koers en provisiebaten van Nederlandse banken tot juni 2002

2000

700

1500

600

1000

500

4000 3500

8000 3000 2500 4000

0 99

12 grootste banken Europa (exclusief Nederland)

00

01

500

400

0

300

1500 mrt. sep. mrt. sep. mrt. sep. mrt. sep. mrt. 98 99 00 01 02

02

Grootbanken Nederland, schaal rechts

2000

aex

Provisiebaten (in miljoenen euro’s), schaal rechts

Bron: dnb.

Bron: dnb.

Brazilië en Turkije minder fundamenteel van aard. Bovendien zijn Nederlandse banken door hun internationaal gespreide kredietportefeuilles minder gevoelig voor schommelingen in de prestaties van individuele economieën, waarbij wel moet worden opgemerkt dat de uitzettingen van Nederlandse banken op Brazilië en Turkije als percentage van het toetsingsvermogen (7,5% respectievelijk 6% op 31 maart 2002) groter zijn dan de uitzettingen op Argentinië (2,8% op 31 maart 2002, 3,6% een kwartaal eerder).

Ontwikkeling provisiebaten De provisiebaten vertoonden door de lagere aandelenkoersen in het tweede kwartaal wederom een daling. Koersdalingen op de effectenbeurzen kunnen via verscheidene kanalen de winstgevendheid van banken aantasten. Allereerst neemt door lagere aandelenkoersen de waarde van de verhandelde effecten af en dit resulteert in lagere provisie-inkomsten (grafiek 3). Hieraan blijken vooral prijseffecten ten grondslag te liggen. Volumeeffecten zijn niet substantieel: het beursklimaat blijkt slechts beperkte invloed te hebben op het aantal effectentransacties. Ten tweede handelen de banken ook voor eigen rekening in effecten. Het effect van koersdalingen op de resultaten hiervan hoeft echter niet negatief te zijn. Banken kunnen immers door short te gaan ook inkomsten genereren als de koersen dalen. Tot slot worden de solvabiliteitsratio’s van Nederlandse banken niet wezenlijk beïnvloed door de koersdalingen op de effectenbeurzen. Weliswaar neemt bij een koersval de marktwaarde van de beleggings- en handelsportefeuille van de banken af, maar dit marktrisico heeft, vergeleken met kredietrisico, maar een beperkt aandeel in de bepaling van de solvabiliteitsratio’s. In het tweede kwartaal veranderde de solvabiliteit van het Nederlandse bankwezen, afgemeten aan de bis-ratio, dan ook nauwelijks en bleef met 11,2% (10,4% voor de grootbanken) ruimschoots boven het daarvoor gestelde minimum van 8%.

Grafiek 2 Creditspread Brazilië, Turkije en Mexico Ten opzichte van Amerikaanse staatsschuld; basispunten 2000

1500

1000

500

0 00

Brazilië

01

Turkije

02

Bron: Bloomberg.

DNB


19

Toezicht

Ontwikkeling rentebaten De rentebaten lieten in het tweede kwartaal een stijging zien van 4,8% ten opzichte van dezelfde periode van het voorgaande jaar. De stijging van de rentebaten is deels te verklaren door de gunstige ontwikkeling van de rentetermijnstructuur: het verschil tussen de lange en de korte rente liep op en dit is gunstig voor de banken omdat hun activa gemiddeld een langere looptijd hebben dan hun passiva. De andere verklaring is de toename van de omvang van de totale bancaire kredietverlening met 8% ten opzichte van dezelfde periode van het voorgaande jaar (grafiek 4). Aan deze toename lagen zowel de overige leningen, die zakelijk en consumptief krediet bevatten, als de hypothecaire kredietverlening ten grondslag. Bij de hypothecaire kredietverlening werd de groei vooral veroorzaakt doordat een hoger aantal hypotheken werd overgesloten en daarbij het geleende bedrag werd opgehoogd. Het aantal hypotheken dat rechtstreeks samenhangt met een woningtransactie bleef gelijk. Gegevens van het kadaster laten zien dat de prijzen van eengezinswoningen in het tweede kwartaal 6,5% hoger lagen dan een jaar tevoren (2% in het eerste kwartaal). De huizenprijzen nemen derhalve weer wat sneller toe dan in het recente verleden, maar lang niet zo snel als in 1999 en 2000 toen jaarlijkse stijgingspercentages van 15 à 20% werden opgetekend. Ondertussen signaleerde De Nationale Hypotheek Garantie in het eerste kwartaal van 2002 dat het aantal huiseigenaren dat vier maanden betalingsachterstand van zijn hypotheek heeft sterk is toegenomen; een Grafiek 4 Bancaire kredietverlening aan de private sector Kwartaalcijfers, procentuele jaarstijgingen

Grafiek 5 Roodstand op betaalrekeningen Miljoenen euro 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 93

94

95

96

97

98

99

00

01

02

Bron: cbs.

beeld dat bevestigd wordt uit eigen contacten van de Bank met het bankwezen. Het gaat hier vooral om jonge huizenbezitters die over weinig reserves beschikken en daardoor bij verlies van inkomen door bijvoorbeeld werkloosheid of scheiding al snel financieel kwetsbaar zijn. Gezien de zeer beperkte aantallen ziet de Bank vooralsnog geen aanleiding tot bezorgdheid over de hypothecaire kredietverlening bij ons bankwezen. Wel blijft de Bank de schuldpositie van consumenten nauwlettend volgen, te meer daar consumenten zich steeds dieper in de schulden lijken te steken. Illustratief in dit verband is ook dat er door de jaren heen steeds voor hogere bedragen wordt rood gestaan (grafiek 5). Aangezien met rood staan hogere rentepercentages zijn gemoeid dan met andere schuldvormen, leidt deze ontwikkeling voor de banken tot hogere rentebaten.

25

Nieuwe Nederlandse cross-sectorale structuur van het toezicht op de financiële sector

20 15 10 5 0 95

96

Leningen totaal

Bron: dnb.

20

97

98

Hypothecair krediet

99

00

01

Overige leningen

02

Inleiding In februari van dit jaar gaf de Tweede Kamer het groene licht om het toezicht op de financiële sector in Nederland niet langer op sectorale maar op cross-sectorale of functionele wijze te gaan vormgeven. Terwijl tot voor kort het type financiële instelling (‘de sector’) bepaalde welke toezichthouder verantwoordelijk was voor het toezicht, wordt dat nu gebaseerd op het functionele onderscheid tussen prudentieel toezicht en gedragstoezicht. In deze nieuwe structuur zijn De Nederlandsche Bank (dnb) en de Pensioen- en Verzekeringskamer (pvk) verantwoordelijk voor het prudentiële toezicht, dat is DNB


Toezicht

gericht op het bevorderen van de soliditeit van financiële instellingen. De Autoriteit Financiële Markten (Autoriteit-fm), de rechtsopvolger van de Stichting Toezicht Effectenverkeer, is de gedragstoezichthouder op de gehele financiële sector. Het gedragstoezicht richt zich op het bevorderen van een ordelijk en transparant marktproces, zuivere verhoudingen tussen marktpartijen en, in dat verband, bescherming van de consument. Met het oog op deze nieuwe toezichtstructuur, hebben dnb en de pvk hun samenwerking in het afgelopen half jaar geïntensiveerd. Daarnaast zijn er met de Autoriteit-fm goede afspraken gemaakt over de taakverdeling tussen de prudentiële toezichthouder(s) en de gedragstoezichthouder. Intensievere samenwerking tussen de Bank en de Pensioenen Verzekeringskamer Begin maart 2002 hebben de Directie van de Bank en het Bestuur van de pvk ingestemd met de plannen voor intensievere samenwerking op de terreinen uitvoerend toezicht, beleid en onderzoek, facilitair beheer en juridische/bestuurlijke aangelegenheden. Mede door de kruiselingse benoemingen in Bestuur en Directie van de pvk en dnb, is in het tweede kwartaal goede voortgang geboekt bij de realisatie van deze intensievere samenwerking. Bij het uitvoerend toezicht is onder andere verder gewerkt aan het gezamenlijk opstellen van een overzicht van het risicoprofiel van gemengde financiële conglomeraten en aan een plan van aanpak bij het zogeheten groepstoezicht. Ook worden de risico analyse methoden en tools van dnb en de pvk – rast respectievelijk mars geheten – geïntegreerd. Op het gebied van beleid wordt de beleidsvoorbereiding op een aantal dossiers afgestemd en is soms al sprake van gezamenlijke beleidsadvisering. Bij samenwerking op het gebied van facilitair beheer – waaronder de deelprojecten financiële verantwoording en planning en control, human resource management en informatisering vallen – wordt bijvoorbeeld gekeken naar mogelijkheden van onderlinge stages en detacheringen. Onder juridische en bestuurlijke aangelegenheden vallen onder andere de voorbereiding van en het overleg over het Convenant van Samenwerking, dat op 23 april 2002 door dnb en de pvk is ondertekend. Door de intensievere samenwerking op bovengenoemde terreinen zijn de werkvloercontacten toegenomen en geïntensiveerd. Betrokkenen bij de verschillende deelactiviteiten hebben een start gemaakt met wederzijdse kennismaking (persoonlijk, organisatie en werkwijze). Hierdoor is er alle vertrouwen dat de beoogde intensivering van de samenwerking in 2002 verder kan worden uitgebouwd. Tegelijk is duidelijk geworden dat een volledige inteDNB


gratie tussen dnb en de pvk voordelen kan bieden die via organische groei niet of veel moeilijker te realiseren zijn. Door de krachten en kennis van de beide organisaties te bundelen zal de kwaliteit en slagkracht van het Nederlandse toezicht verder toenemen. Deze kwaliteitsslag, waar ook de onder toezicht staande instellingen baat bij zullen hebben, is nodig omdat de financiële wereld steeds complexer wordt. Doordat de instellingen in de toekomst nog maar met één ‘loket’ voor prudentieel toezicht te maken zullen hebben, zal dit toezicht voor de instellingen op efficiënte wijze kunnen worden uitgeoefend. Bij het integratieproces zullen de hele Bank en de hele pvk betrokken zijn. Op deze wijze kunnen namelijk de raakvlakken en interactie tussen de toezichtstaken van beide instellingen en de andere op financiële stabiliteit gerichte taken van de Bank verder worden uitgebouwd. Met de politiek verantwoordelijken en de sectororganisaties zal overleg worden gevoerd over de vormgeving van de verdere integratie. Samenwerking met de Autoriteit-FM binnen de nieuwe toezichtstructuur Nadat in het voorjaar reeds enkele taken ten aanzien van de banken en beleggingsinstellingen van de Bank naar de Autoriteit-fm zijn overgegaan (het toezicht op de Financiële Bijsluiter, wet consumentenkrediet), heeft op 1 september de overdracht plaatsgevonden van het gedragstoezicht op de beleggingsinstellingen (naar de Autoriteit-fm) en van het prudentiële toezicht op de effecteninstellingen (naar de Bank). Op dat moment is de uitvoering van het toezicht zoveel mogelijk aangepast aan de nieuwe toezichtstructuur. De verfijning en resterende aanpassingen zullen pas plaats kunnen vinden na de implementatie van het wetsvoorstel effectentypisch toezicht en de algehele herstructurering van de toezichtwetten. Dit laatste zal nog enkele jaren duren. De meeste vergunninghoudende instellingen op de financiële markten zullen vervolgens te maken hebben met twee toezichthouders, een prudentiële en een gedragstoezichthouder, die elk op hun eigen terrein werkzaam zijn. Al naar de aard van de financiële instelling, zullen de contacten met de prudentiële of de gedragstoezichhouder intensiever zijn. Sommige instellingen hebben maar met één toezichthouder te maken, omdat bijvoorbeeld enkel de integriteit of de consumentenbescherming specifieke aandacht behoeft uit hoofde van de Wet op de geldtransactiekantoren respectievelijk de Wet op het consumentenkrediet. Samen met de pvk is met de Autoriteit-fm intensief gesproken over een goede taakverdeling en samenwerking. Resultaat is een duidelijke verdeling in de regels 21

Toezicht

waarop toezicht wordt gehouden. Zo zal de Autoriteitfm bijvoorbeeld op cliëntenovereenkomsten toezicht houden en de Bank en de pvk op het eigen vermogen van instellingen. Voor zover er nog terreinen zijn waarop de toezichthouders elkaar tegenkomen, zijn er praktische afspraken gemaakt. Dit betreft bijvoorbeeld onderdelen van de bedrijfsvoering. Een en ander is vastgelegd in een binnenkort te tekenen convenant tussen Bank/pvk en de Autoriteit-fm, dat betrekking zal hebben op alle instellingen die onder prudentieel èn gedragstoezicht staan.

Overleg en regelgeving Nieuwe Kapitaalakkoord Begin juli is door het Bazelse Comité overeenstemming bereikt over de belangrijkste open issues inzake de afronding van het nieuwe kapitaalakkoord. Zo werd besloten tot een aantal maatregelen die een gunstig kapitaalsbeslag voor leningen aan het midden- en kleinbedrijf mogelijk maken. Op basis van de nu genomen besluiten zal aan het bankwezen in oktober worden gevraagd een pro forma berekening te maken van de kapitaalseisen onder het nieuwe akkoord. Dit onderzoek, de zogenoemde quantitative impact study, duurt tot eind 2002. Op basis van de resultaten zal de hoogte van de kapitaalseisen definitief worden vastgesteld. Na een laatste consultatieronde, kan het akkoord dan naar verwachting eind 2003 worden ondertekend en eind 2006 in werking treden. Nieuwe overlegorganen in EU voor toezicht en financiële stabiliteit Dit voorjaar is een nieuwe institutionele discussie over toezicht en financiële stabiliteit in de Europese Unie (eu) ontstaan op initiatief van de Britse en Duitse ministers van financiën. Zij hebben voorgesteld om te bezien of het tempo van regelgeving – onder meer de nieuwe solvabiliteitsrichtlijnen voor banken – in de eu kan worden versneld, en hoe het overleg van ministeries, centrale banken en toezichthouders over financiële stabiliteit kan worden verbeterd. Daarop heeft de Europese Raad van ministers van financiën om onderzoek gevraagd door het Economic and Financial Committee (efc) en de Europese Commissie. Op basis van tussentijdse resultaten heeft de Raad inmiddels besloten, met het doel de regelgeving in het banken verzekeringstoezicht te versnellen, om de zogenoemde Lamfalussybenadering uit te werken. Deze benadering werd in 2000 ontwikkeld door een 22

Comité van Wijze Mannen onder leiding van Alexandre Lamfalussy voor de effectensector en wordt daar al toegepast. Uitgangspunt is een duidelijker onderscheid tussen regelgeving, implementatie van regels, uitvoering en handhaving. In essentie leggen het Europese Parlement en de Europese Raad alleen de kernprincipes voor het prudentiële toezicht in een Regeling of Richtlijn vast. De technische details ter implementatie ervan worden vervolgens uitgewerkt door de Europese Commissie en een comité van nationale ministeries die verantwoordelijk zijn voor de regelgeving in hun land (‘comitologie’). De Commissie wordt daarbij geadviseerd door een ander comité van nationale toezichthouders per sector, dat marktpartijen consulteert over voorgenomen regelgeving. Dit laatste comité ziet tevens toe op een uniforme uitvoering van de regels in de lidstaten. Met deze benadering zullen technische regels sneller kunnen worden ingevoerd, of zo nodig aangepast aan marktontwikkelingen. Door de advisering van toezichthouders en de betrokkenheid van marktpartijen dienen de kwaliteit en de relevantie van de prudentiële regelgeving in de eu te verbeteren. Het bovenstaande betekent dat het Europese overleg over het banken verzekeringstoezicht en eventueel ook het toezicht op financiële conglomeraten ingrijpend zal gaan veranderen. Bestaande comités zullen worden ontbonden en nieuwe groepen zullen worden opgericht, met nieuwe taken. Drie efc-werkgroepen, waaronder één onder leiding van dnb-directeur Henk Brouwer, zullen op korte termijn terzake adviseren, met name ook over het overleg over financiële stabiliteit. Een belangrijk aandachtspunt is hoe de betrokkenheid van centrale banken wordt gehandhaafd en de synergie van hun activiteiten met het bankentoezicht het beste kan worden benut. Vrijstelling van verboden in de Wet toezicht kredietwezen. De Wet toezicht kredietwezen 1992 (‘Wtk’) kent een aantal verboden. Voorbeeld van een verbod in de Wtk is dat het bedrijf van kredietinstellingen niet zonder (bank)vergunning in Nederland mag worden uitgeoefend. Andere verboden zijn: het verbod om zonder vergunning het bedrijf van elektronisch geldinstelling uit te oefenen, het verbod om opvorderbare gelden van het publiek aan te trekken en tot slot het verbod om het woord ‘bank’ te gebruiken. De Minister van Financiën is bevoegd om bij ministeriële regeling vrijstelling te verlenen van deze verboden en maakt sedert 1994 gebruik van deze bevoegdheid. Op 1 juli 2002 is een aantal vrijstellingsregelingen vervangen door één nieuwe vrijstellingsregeling genaamd: Vrijstellingsregeling Wet DNB


Toezicht

toezicht kredietwezen 1992 (‘Vrijstellingsregeling’). Instellingen die aan de bepalingen van de Vrijstellingsregeling voldoen zijn van rechtswege vrijgesteld van de verboden in de Wtk. Daarnaast is de Nederlandsche Bank op grond van de Wtk bevoegd om individuele ontheffingen te verlenen. Door de Vrijstellingsregeling is het dus onder bepaalde condities mogelijk om zonder bankvergunning als kredietinstelling in Nederland te opereren. In Nederland zijn er zo’n 12.000 van deze vrijgestelde (of ontheven kredietinstellingen) die ook wel financieringsmaatschappijen worden genoemd. In de nieuwe Vrijstellingsregeling zijn bovengenoemde condities versoepeld. Ten eerste omdat de zogenoemde integriteitsartikelen (betreffende een meldingsplicht, betrouwbaarheid van [mede]beleidsbepalers, de herkomst en bestemming van de gelden), die op 1 december 2001 werden ingesteld naar aanleiding van de aanslagen van 11 september 2001, zijn ingetrokken in afwachting van toekomstige wetgeving voor trustkantoren die de financieringsmaatschappijen vaak besturen. Ten tweede is het thans toegestaan om gelden, ongeacht de termijn van opvorderbaarheid, aan te trekken van professionele marktpartijen en binnen besloten kring. Vervallen is daarmee het vereiste dat deze gelden op termijnen van twee jaar en langer dienen te worden aangetrokken. In de Beleidsregel en in de toelichting op de Vrijstellingsregeling wordt aangegeven wanneer sprake is van een besloten kring of een professionele marktpartij. Daarnaast is het onder een aantal strikte voorwaarden toegestaan om gelden van het publiek (niet zijnde professionele marktpartijen en buiten besloten kring) aan te trekken.

zijn, tenzij er een inschrijving heeft plaatsgevonden in het register dat door de Bank wordt gehouden. Aan registratie wordt een aantal eisen gesteld, die onder meer betrekking hebben op de betrouwbaarheid van bestuurders en andere belanghebbenden als ook op de integriteit van de bedrijfsvoering. Tot slot krijgt elk geldtransactiekantoor met een aantal toezichtseisen te maken. Zo worden onder meer strengere eisen gesteld aan de integere bedrijfsvoering en kan niet naleving van deze regels worden getroffen door een last onder dwangsom of boete. Een ander voorbeeld is dat de rol van de externe accountant meer dan onder de Wwk is toegesneden op de toezichtsdoelstellingen. Alle geldtransactiekantoren dienen, naast de verplichtingen uit hoofde van de Wgt, te voldoen aan de verplichtingen uit hoofde van de Wet Melding Ongebruikelijke Transacties (mot) en de Wet identificatie bij dienstverlening (Wid). Voorts is de Bank belast met het toezicht op de naleving van de Sanctiewet door geldtransactiekantoren. Daarnaast dient de Wgt ook het belang van consumentenbescherming.

Van kracht worden Wgt, intrekken Wwk Op 19 juli 2002 is de Wet inzake de geldtransactiekantoren (Wgt) in werking getreden, onder gelijktijdige intrekking van de Wet inzake de wisselkantoren (Wwk) die sedert 1 januari 1995 voorzag in registratie van en toezicht op wisselkantoren. Sinds de inwerkingtreding van de Wwk zijn meerdere malafide wisselkantoren aangepakt. Uit onderzoeken is echter gebleken dat ook andere geldtransacties (zoals geldtransfers en het inwisselen van rentecoupons) voor het witwassen van misdaadgelden en de financiering van terroristische misdrijven kunnen worden gebruikt. Om dit tegen te gaan en ook om de integriteit van het financiële stelsel te beschermen is de Wgt van kracht geworden voor geldtransactiekantoren. De Wgt werkt op basis van een registratiestelsel: het is verboden om als geldtransactiekantoor werkzaam te DNB


23

Actuele ontwikkelingen in het betalings- en effectenverkeer De elektronische portemonnee is in 2002 aan een opvallende opmars bezig. Op basis van gegevens van de eerste zeven maanden zal het aantal betalingen met de chipknip stijgen van 30 miljoen in 2001 naar circa 80 miljoen in 2002. Sinds de wijziging van de Wet toezicht kredietwezen in juli is het toegestaan dat niet-bancaire aanbieders van elektronisch geld onder een verlicht toezichtregime de markt betreden. Verbetering van de marktwerking in het retailbetalingsverkeer wordt ook verwacht van de uitvoering van de aanbevelingen die de Bank eerder dit jaar deed in het kader van het onderzoek naar de werking van de betaalmarkt. Sinds 1 juli is de Verordening grensoverschrijdend betalen in euro van kracht, waardoor grensoverschrijdende gelden betaalautomaattransacties voor Nederlandse consumenten goedkoper zijn geworden. Banken zijn in Europese gezamenlijkheid op zoek naar wegen om een uniforme eurobetaalruimte te realiseren, waarin grensoverschrijdende betaalopdrachten langs de meest doelmatige kanalen kunnen worden verwerkt. De integratie van de Europese effectenmarkt schrijdt voort. Na de integratie van de handelsbeurzen van Euronext is ook de operationele integratie van de bijbehorende clearing grotendeels voltooid. Voorts dragen fusies tussen Euronext en Britse derivatenbeurzen en afwikkelsystemen aan deze integratie bij In het eerste halfjaar van de chartale euro zijn in het hele eurogebied bijna 22.000 nagemaakte eurobiljetten opgedoken. Dat is slechts 7% van het aantal nagemaakte biljetten in de oude valuta dat in het eerste halfjaar van 2001 in totaal in de twaalf eurolanden werd aangetroffen.

goed voor ongeveer tweederde van het totaal aantal chiptransacties. Door deze groei van het bereik en de omvang van het elektronisch betalen, neemt de doelmatigheid van het betalingsverkeer verder toe. Het ziet er naar uit dat het chippen in het zevende jaar van het bestaan een hogere vlucht gaat nemen. Ook met het pinnen duurde het een aantal jaren voordat de groei doorzette. In grafiek 1 is voor het pinnen het jaargebruik weergegeven voor de jaren 1989-1995 en voor het chippen dat voor de jaren 1997-2002 (met extrapolatie voor de resterende maanden 2002), waarbij 1989 respectievelijk 1997 het tweede productlevensjaar is. Hierbij moet worden bedacht dat de infrastructuur voor het chippen verder ontwikkeld is dan het pinnen in de vergelijkbare levensfase door het veel grotere aantal passen en automaten. Bovendien is de gewenning aan elektronisch betalen in de 21e eeuw veel groter. Desondanks blijft de ontwikkeling van het chippen nog achter. De toegevoegde waarde van pinnen in relatie tot het gebruik van cheques en contant geld voor het betalen van grotere bedragen waren destijds voor consument en retailer groter dan die van chippen in relatie tot het gebruik van contant geld voor kleinere betalingen nu. Grotere gewenning en nieuwe toepassingen zullen het chipknip-gebruik nog wel verder kunnen verhogen. Aanbieders van het elektronisch geld zijn vooralsnog banken. Sedert 1 juli is met de implementatie van de desbetreffende Europese Richtlijn in de Wet toezicht kredietwezen ook andere instellingen dan de traditionele banken toegestaan elektronisch geld uit te Grafiek 1 Ontwikkeling pinnen en chippen vergeleken

Stijging elektronisch-geldgebruik In 2002 is het gebruik van elektronisch geld sterk toegenomen. In de eerste zeven maanden van 2002 is het aantal betalingen met chipknip en (tot 1 april) chipper ten opzichte van dezelfde periode in 2001 met ruim 170% gegroeid van ongeveer 17 naar 45 miljoen transacties. De komst van de chartale euro en het verplicht stellen van het elektronisch betalen van parkeergelden in een aantal gemeenten zijn hierop van invloed. De groei is dan ook het hoogst in het parkeersegment, gevolgd door catering en vending (drank en snoepautomaten e.d.), waar in de regel relatief kleine bedragen veelal met muntgeld worden afgerekend. Dit zijn bij uitstek de plaatsen waar chippen veel toegevoegde waarde biedt en pinnen nauwelijks een alternatief is voor contant betalen. De drie segmenten zijn samen 24

Aantal miljoenen transacties vanaf het 2e productlevensjaar (1989-1995) respectievelijk 1997-2002) 300 250 200 150 100 50 0 2

Pinnen

3

4

5

6

7

8

Chippen

DNB


Betalingsverkeer

geven. Elektronischgeldinstellingen (egi’s) vallen onder de definitie van kredietinstellingen en behoeven een vergunning van de Bank. De wet bepaalt onder meer dat de Bank richtlijnen en aanbevelingen kan geven voor de bedrijfsvoering van elektronischgeldinstellingen met betrekking tot de solvabiliteit en de liquiditeit, daaronder begrepen de beleggingsbeperkingen, alsmede de administratieve organisatie. De vereisten zijn lichter dan voor banken, daar elektronischgeldinstellingen beperkt zijn in de mogelijkheden gelden van het publiek aan te trekken en uit te zetten. Inmiddels hebben zich enige potentiële egi’s bij de Bank gemeld.

Uitvoering aanbevelingen werking betaalmarkt In april van dit jaar deed de Bank de Minister van Financiën aanbevelingen ter verbetering van de transparantie en werking van de betaalmarkt. Inmiddels zijn betrokken partijen gestart met de uitvoering. Het Ministerie van Financiën heeft in samenspraak met de Bank en de marktpartijen een taakopdracht opgesteld voor de inrichting van het Maatschappelijk Overleg Betalingsverkeer (mob). Dit overleg zal relevante maatschappelijke ontwikkelingen in het betalingsverkeer en gezamenlijke beleidsthema’s bespreken, zoals de mogelijkheden om de efficiency te verhogen. Voorts wordt een adviesgroep ingericht van gebruikers van het elektronische betalingsverkeer die een gestructureerde uitwisseling van informatie tot stand moet brengen over ontwikkelingen die de technische infrastructuur aangaan. De werkgroep Kostenonderzoek toonbankbetaalproducten, bestaande uit ter zake deskundige vertegenwoordigers van aanbieders en gebruikers, verricht onderzoek naar de maatschappelijke kosten van het chartale en het elektronische betalingsverkeer. Daarnaast onderzoekt de Bank welke mogelijkheden het aanbieden van een settlementrekening aan nietbanken zou kunnen bieden om de doelmatigheid van het afwikkelen van betalingsverkeer te bevorderen. Tot slot is de Bank oriënterende gesprekken met de banken gestart over de mogelijkheden de doelmatigheid van de chartale infrastructuur te vergroten.

Grensoverschrijdend betalingsverkeer goedkoper Op 19 december 2001 is de eu-Verordening grensoverschrijdend betalen in euro vastgesteld. De Verordening stelt dat vanaf 1 juli 2002 kaarttransacties in euro bij gelden betaalautomaten in het buitenland tegen hetDNB


zelfde tarief moeten worden afgehandeld als voor dezelfde soort transacties in het binnenland gebruikelijk is. Vanaf 1 juli 2003 zal dit ook gelden voor overschrijvingen in euro. Een overeenkomstig kenmerk tussen binnenlandse en grensoverschrijdende kaarttransacties is de volledig geautomatiseerde verwerking van de hele betaalketen (‘straight through processing’, stp), waardoor de kostenverschillen relatief beperkt zijn. Grensoverschrijdende overschrijvingen zijn daarentegen in verwerking veel kostbaarder, omdat de huidige infrastructuur niet voorziet in een een volledig geautomatiseerde verwerking. De kosten van deze grensoverschrijdende transacties zijn hierdoor voor de banken vele malen hoger dan die van de overeenkomstige binnenlandse. Aangezien consumenten voor pintransacties bij gelden betaalautomaten in Nederland geen tarief wordt gerekend, betekent de Verordening voor Nederlandse banken dat ook voor het pinnen door Nederlandse consumenten in één van de andere eurolanden geen tarief meer in rekening wordt gebracht. Hierdoor is dit deel van het grensoverschrijdende betalingsverkeer voor de consumenten goedkoper geworden, aangezien zij voor die tijd gemiddeld 2 euro voor geldautomaat- en zo’n 15 eurocent voor betaalautomaattransacties in het buitenland moesten betalen. Voor banken impliceert dit verminderde inkomsten van miljoenen euro’s. Ook voor winkelbetalingen met creditcards zijn de grensoverschrijdende transactietarieven voor consumenten van de baan. De Verordening is van toepassing op klantentarieven, maar niet op interbancaire tarieven, de kosten die banken elkaar in rekening brengen voor geleverde diensten. Dat neemt niet weg dat ook hier Europese ontwikkelingen gaande zijn die het grensoverschrijdende betalingsverkeer voor de bankklanten goedkoper kunnen maken. In juli werd bekend dat Visa haar interbancaire tarieven voor grensoverschrijdende transacties met debit- en creditcards in de toekomst drastisch gaat verlagen. Banken voeren deze betaalproducten meestal in licensie van Visa. Die interbancaire tarieven brengt de bank van de Visakaarthouder in rekening bij de bank van de retailer, die ze vervolgens aan de winkelier doorberekent. De prijsverlaging hangt samen met de uitspraak die de Europese Commissie in juli deed naar aanleiding van een al in 1997 ingediende klacht door EuroCommerce, een Europese organisatie van detailhandelaars. De klacht was vooral gericht op de ondoorzichtige wijze waarop Visa de kosten voor grensoverschrijdende transacties aan de retailers tarifeert. De Commissie is weliswaar van oordeel dat de interbancaire verrekening van Visatransacties op zich een 25

Betalingsverkeer

beperking van de mededinging vormt, maar constateert anderzijds dat een vast gemeenschappelijk tarief kostenvoordelen oplevert in een betaalnetwerk dat duizenden banken met elkaar verbindt. Daarom besloot de Commissie vrijstelling te verlenen voor het bestaan van deze interbancaire verrekening op voorwaarde dat Visa belangrijke wijzigingen in de huidige systematiek doorvoert. Visa gaat hierbij verder dan alleen een tariefsverlaging. Het gaat ook om de vaststelling dat het tarief niet hoger mag zijn dan de relevante kosten en dat banken retailers desgewenst inzage geven over de samenstelling van deze kosten. De Commissie buigt zich later ook nog op het interbancaire tarievensysteem van de concurrent Mastercard. Ook heeft de Commissie een verzoek van de banken in behandeling om toestemming voor een multilateraal interbancair tarief (‘multilateral interchange fee’, kortweg ‘mif’) voor grensoverschrijdende overschrijvingen. Het is wenselijk om in het eurogebied te komen tot een uniforme betaalruimte, gericht op harmonisatie van het retailbetalingsverkeer in euro. De Europese banken zijn overeengekomen te streven naar een panEuropese oplossing die al medio 2003 tot significante verbeteringen zal leiden. Er zijn vijf werkgroepen in het leven geroepen die dienen te werken aan realisering van deze producten voor de Europese markt. De werkzaamheden worden aangestuurd door een overkoepelend orgaan, de European Payments Council, die bestaat uit 45 leden, waarvan vier uit Nederland. Het Eurosysteem is actief bij dit proces betrokken.

Aanloop naar ‘Continuous Linked Settlement’ van valutatransacties Terwijl het zowel op nationaal als op Europees niveau mogelijk is om betalingen direct en onherroepelijk in centrale bankgeld af te wikkelen, bestond tot voor kort geen mondiale infrastructuur voor de afhandeling van valutatransacties. De cls (Continuous Linked Settlement) Bank brengt daar echter verandering in. Een groep banken, die al meerdere testrondes met succes heeft voltooid, wikkelt vanaf 9 september haar valutatransacties in kleine groepjes in cls af. De Federal Reserve Bank of New York, die in samenwerking met de g10-centrale banken op cls oversight uitoefent, heeft de vereiste regulatoire goedkeuring gegeven. Het eurosysteem heeft toestemming gegeven om de euro in cls op te nemen. Geleidelijk zal de groepsbeperking worden opgeheven, zodat naar verwacht een à twee maanden later het systeem volledig operationeel zal zijn. 26

De cls Bank is op uitnodiging van de g10-centralebankpresidenten door een groep grote mondiale banken opgericht om het hoofd te bieden aan de risico’s in het betalingsverkeer die gerelateerd zijn aan valutatransacties. Deze transacties worden tot nu toe primair op nationaal niveau afgehandeld, waarbij betaling en levering van valuta’s gescheiden plaatsvinden op rekeningen van correspondentbanken in de landen waar deze valuta’s worden uitgegeven. De twee handelingen worden in de regel niet op dezelfde dag uitgevoerd; indien dit wel het geval zou zijn, zouden tijdsverschillen een simultane verwerking dan nog tegenhouden. Door dit coördinatieprobleem ontstaat het risico dat een bank in gebreke blijft bij de levering van een valuta, terwijl de betaling door de tegenpartij al heeft plaatsgevonden. In het ergste geval zou die tegenpartij eveneens niet aan haar verplichtingen kunnen voldoen, waardoor een kettingreactie zou kunnen ontstaan die het functioneren van het financiële stelsel in gevaar zou brengen. De cls Bank lost dit coördinatieprobleem op door te werken op basis van het ‘payment-versus-payment’ principe, waarbij betaling en levering van een valuta tegelijkertijd plaatsvinden.

Ontwikkeling Euronext De Euronextfusie is een goed voorbeeld van de voortgaande integratie van de Europese effecten- en derivatenmarkten. Euronext breidt zich verder uit en de nog bestaande afzonderlijke componenten van het afwikkelproces – clearing en settlement – van transacties op de Euronextbeurzen zullen worden geïntegreerd (figuur 1). De Euronextfusie heeft inmiddels geleid tot een volledige integratie van de afzonderlijke handelsplatformen van de Euronext effectenbeurzen in Amsterdam, Parijs en Brussel tot één platform. Sinds oktober 2001 kan ook in Amsterdam gehandeld worden in alle effecten die bij Euronext geregistreerd staan. De Portugese effectenbeurs, die sinds februari 2002 onderdeel uitmaakt van Euronext, zal op een later moment ook dit handelsplatform implementeren. In december 2001 heeft Euronext een succesvol bod uitgebracht op de Britse derivatenbeurs Liffe. Met de overname van Liffe, die duidelijk groter is dan de overige derivatenbeurzen van Euronext, heeft Euronext haar positie als Europese derivatenbeurs versterkt. Volgens de huidige planning zullen in 2003 alle derivatenbeurzen overstappen op het handelssysteem van Liffe, zodat ook de handel in derivaten zal zijn geïntegreerd. DNB


Betalingsverkeer

Figuur 1 Integratieproces Euronext

Amsterdam Handel

Clearing

Settlement

Brussel

Sinds oktober 2001 gemeenschappelijk nsc-handelsplatform voor effecten

derivaten

Switchsysteem 1

effecten

Vanaf oktober 2002 gemeenschappelijk Clearing 21 platform voor effecten

Interbolsa

derivaten

Amsterdam derivaties clearing 2

v.a. maart 2003 Clearing 21

Clearing 21

Interbolsa

Euroclear Amsterdam

Euroclear Brussel

Euroclear France


Nationale Bank van België

Banque de France

v.a. maart 2003 liffe conect

Londen (Liffe)

nsc-handelsplatform, niet aangesloten

v.a. april 2003 send 1 liffe conect

liffe conect

London Clearing

effecten

Interbolsa

Eigendom van:

Banco de Portugal

Bank of England

1 Datum van overgang naar Liffe Conect nog niet bekend. 2 Clearing 21 wordt wel ingevoerd, maar datum is nog niet bekend. Euroclear

London Clearing House

Het in Parijs gevestigde Clearnet, een onderdeel van de Euronextholding, is verantwoordelijk voor de clearing van op de Euronexteffectenbeurzen afgesloten transacties. Hierin vervult Clearnet in alle transacties die op de effectenbeurzen in Parijs, Amsterdam en Brussel tot stand komen de rol van centrale tegenpartij. Dit houdt in dat na het sluiten van een transactie tussen twee handelende partijen, de clearingorganisatie de verplichtingen van deze partijen overneemt. Op deze wijze ontstaan twee nieuwe contracten (‘novatie’), waarbij de partijen die de effectentransactie initiëren een verplichting krijgen jegens de centrale tegenpartij in plaats van jegens elkaar. Een belangrijke taak van een centrale tegenpartij is het beheersen van het tegenpartijrisico DNB

Portugal

effecten

geld

Euronext

Parijs


door onder meer het stellen van margineisen. De operationele integratie van de clearing van de effectenbeurzen in Amsterdam, Parijs en Brussel is grotendeels voltooid. In Parijs en Brussel heeft Clearnet reeds het gemeenschappelijke clearingplatform: ‘Clearing 21’ ingevoerd en in Amsterdam zal dit naar verwachting in oktober 2002 gebeuren. De Portugese effectenbeurs kent momenteel geen aparte clearingorganisatie, maar is voornemens in 2003 tot het gemeenschappelijke clearingplatform toe te treden. Clearnet is ook de centrale tegenpartij voor de derivatenbeurzen in Parijs, Amsterdam en Brussel. Deze beurzen zullen in 2003 eveneens hun clearingplatforms integreren, de Portugese derivatenbeurs zal later dat jaar toetreden tot 27

Betalingsverkeer

dat platform. De clearing van Liffe daarentegen zal door het London Clearing House uitgevoerd blijven worden. De laatste stap in het afwikkelproces is de settlement, de overdracht van effecten en van geld. Euroclear, een in België gevestigd internationaal effectenafwikkelinstituut is door Euronext aangewezen als ‘prefered settlement institute’ voor de settlement van effecten. Euroclear heeft, mede om deze rol goed te kunnen vervullen, de centrale afwikkelinstituten uit Frankrijk, Nederland en België overgenomen. In juli 2002 hebben Euroclear en het Britse Crest, het centrale afwikkelinstituut voor Britse en Ierse effecten, aangekondigd te gaan fuseren. In de gezamenlijke plannen van Euroclear en Crest zal een nieuw gemeenschappelijk settlementplatform gebouwd worden en zullen stapsgewijs alle betrokken landen naar dit platform migreren. De settlement van de geldzijde van effectentransacties vindt momenteel grotendeels plaats bij de verschillende nationale centrale banken en dit zal ook zo blijven. Wel zullen de verschillende settlementmethoden op elkaar afgestemd moeten worden. De Bank is actief betrokken bij dit aanpassingsproces en heeft hierbij als uitgangspunt dat een veilige en efficiënte afwikkeling van effectentransacties gewaarborgd moet blijven.

Oversight op het betalings- en effectenverkeer In het licht van de bevordering van de goede werking van het betalingsverkeer en het handhaven van de financiële stabiliteit vindt de Bank het belangrijk dat clearing- en settlementsystemen in het betalings- en effectenverkeer veilig en efficiënt zijn ingericht om (systeem)risico’s zoveel mogelijk te voorkomen. Daarom oefent de Bank oversight uit en toetst zij in dat kader of (nieuwe) betaalproducten en -systemen alsmede effectenafwikkelsystemen, met name die van beursorganisatie Euronext, adequaat zijn ingericht. Retailbetaalsystemen In het kader van de bevordering van de goede werking van het betalingsverkeer hebben centrale banken binnen het Eurosysteem gezamenlijk oversightstandaarden vastgesteld waaraan relevante betaalsystemen in het eurogebied moeten voldoen. Dit zijn de zogenoemde ‘Core Principles for Systemically Important Payment Systems’ die door de g10-centrale banken zijn geformuleerd (zie voor een nadere uiteenzetting van de Core Principles het Kwartaalbericht van maart 2001). Deze zijn van toepassing verklaard op systemen waarin omvangrijke bedra28

gen omgaan, die een mogelijke bron van systeemrisico vormen. Echter, ook het niet-adequaat functioneren van systemen waarin relatief kleine bedragen omgaan en die daardoor in veel mindere mate een bron van systeemrisico zijn, kan leiden tot verstoringen in het financiële stelsel en tot aantasting van de goede werking van het betalingsverkeer. Daarom acht het Eurosysteem een aantal ‘Core Principles’ ook van toepassing op retailbetaalsystemen. De plannen zijn recent ter consultatie aan de relevante marktpartijen voorgelegd (deze zijn te vinden op de website van de ecb (www.ecb.int) en de Bank (www.dnb.nl)). Voorts is een voorlopige lijst opgesteld van de retailsystemen die aan de genoemde standaarden moeten voldoen. Commentaar op deze plannen kan door marktpartijen tot en met 30 september van dit jaar worden ingezonden. Effectenclearing In het kader van de beurserkenning van Euronext nv en Euronext Amsterdam nv is onder meer als voorschrift gesteld dat de door Euronext Amsterdam gebruikte effectenafwikkelsystemen onderworpen zijn aan het toezichtskader Clearing en Settlement Euronext (cse), waarbij de Bank samen met de Autoriteit Financiële markten (Autoriteit-fm) het toezicht – oversight – uitoefent. Daarom wordt de invoering van Clearing 21 op de Amsterdamse beurs vooraf door de Bank, samen met de Autoriteit-fm, beoordeeld op basis van een aantal standaarden die zich richten op onder meer het risicobeheersingsbeleid, de juridische houdbaarheid en operationele betrouwbaarheid. Zo worden in het kader van een adequaat risicobeheersingsbeleid de uitgangspunten voor en de omvang van de verschillende ‘buffers’ die in Clearing 21 worden aangehouden ter dekking van de mogelijke risico’s beoordeeld. Voorts zullen de regels en procedures voor clearing members worden beoordeeld die volgens plan met die in Frankrijk en België zullen worden geharmoniseerd.

Bestrijding van namaak eurobiljetten Binnen het eurogebied heeft elk land een Nationaal Analyse Centrum (nac) opgericht dat tot taak heeft de binnen haar grenzen aangetroffen nagemaakte eurobankbiljetten, ongeacht het land van uitgifte, te classificeren en te registreren. In Nederland is dit reeds in 1999 opgerichte nac ondergebracht bij de Bank. Het nac zorgt voor vastlegging van de gegevens van de desbetreffende biljetten in een centraal vanuit de ecb beheerd systeem, waarbij indien nodig de falsificaten DNB


Betalingsverkeer

aan de ecb en andere nationale centrale banken worden verstrekt. Ook nagemaakte eurobiljetten die buiten het eurogebied zijn aangehouden, worden ter beschikking van de ecb gesteld. Zowel op nationaal als internationaal niveau is sprake van nauwe samenwerking met autoriteiten van politie en justitie. Tevens is onlangs overeenstemming bereikt over het oprichten van een internationaal bureau, dat zich bezig zal houden met onderzoek naar het namaken van bankbiljetten. In het eerste halfjaar van de chartale euro heeft het Eurosysteem 21.965 eurofalsificaten (met name eur 50) geregistreerd. Ofschoon dit getal in absolute zin hoog lijkt, is het slechts iets meer dan 7% van het totaal aantal falsificaten van de vroegere nationale valuta die gedurende de overeenkomstige periode van 2001 bij de nationale centrale banken van het eurogebied zijn aangemeld. Ten opzichte van de totale circulatie van 7,4 miljard bankbiljetten valt de hoeveelheid falsificaten in het niet. De vrees bij sommige marktpartijen dat tijdens de chartale omwisseling de mogelijk mindere bekend-

heid van het publiek met de nieuwe eurobiljetten zou leiden tot een massale stroom van falsificaten is derhalve niet bewaarheid. De hoge beveiligingsgraad van de biljetten en de massale voorlichting over de echtheidskenmerken hebben daar ongetwijfeld aan bijgedragen. De beschikbaarheid van digitale hulpmiddelen bij namaakpogingen is de afgelopen jaren sterk toegenomen. Met geavanceerde maar gemakkelijk te bedienen apparatuur zijn de technische barrières voor dit namaken steeds lager geworden. Een groot deel van de falsificaten blijkt echter van povere kwaliteit. De combinatie van het voor bankbiljetten speciaal geproduceerde papier, de gebruikte inktsoorten en de druktechnische verbeteringen, mede op basis van voortdurende onderzoeksinspanningen, zorgen ervoor dat de centrale banken de potentiële namakers voorblijven. Het grote publiek kan alleen door controle van de echtheidskenmerken echte bankbiljetten en falsificaten van elkaar onderscheiden. De Bank adviseert het

Tabel 1 Echtheidskenmerken eurobiljetten voor publiek Kenmerk

Coupure

Toelichting kenmerk en effect

Plaats op het biljet

1a Hologrambaan

5, 10, 20

Zilverkleurig folie.

Voorzijde

1b Hologramzegel

50, 100, 200, 500

Onder verschillende hoeken zijn in de folie verschillende afbeeldingen te zien.

Voorzijde

2

Alle

Lichte en donkere tinten in het papier. Tegen het licht goed zichtbaar.

Voor- en keerzijde

3a Iriserende baan

5, 10, 20

Bij bewegen is verticaal een goudkleurige, glanzende baan zichtbaar.

Keerzijde

3b Inkt met kleuromslag

50, 100, 200, 500

Onder verschillende hoeken verandert de kleur van paars naar olijfgroen.

Keerzijde, waardecijfer rechtsonder

4

Veiligheidsdraad

Alle

1,2 mm brede kunststof Voor- en keerzijde draad in het papier. Tegen het licht als donkere streep zichtbaar, met daarin lettertjes.

5

Doorzichtregister Alle

Tegen het licht passen de voor- en keerzijde precies op elkaar.

6

Voelbare inktlaag Alle

Voelbare inktlaag op het papier. Voorzijde

DNB

Watermerk


Waardecijfer aan de bovenzijde

29

Betalingsverkeer

publiek de bankbiljetten op minimaal drie echtheidskenmerken te controleren. In de publiciteitscampagne rond de omwisseling zijn de publiekskenmerken uitgebreid naar voren gebracht (tabel 1). Elk van de zeven coupures bevat deze kenmerken. Uit onderzoek, waarover in het vorige Kwartaalbericht is gerapporteerd, blijkt dat begin 2002 de kennis bij het publiek van de echtheidskenmerken van de eurobankbiljetten opvallend hoog was, in vergelijking met de kennis over guldenbiljetten. Naast de publiekskenmerken beschikken de eurobiljetten over meerdere kassierskenmerken. Aan de hand daarvan en met gebruik van hulpmiddelen kan eveneens de echtheid van biljetten worden gecontroleerd.

Grafiek 2 Aantal eurobiljetten in circulatie in gehele eurozone Miljarden 2,4 2,2 2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 jan 02

Circulatie en productie bankbiljetten De bankbiljettencirculatie in het eurogebied vertoonde in de afgelopen maanden een licht stijgende tendentie. De totale omloopwaarde was eind juli 2002 ongeveer 86% van de omloop eind juli 2000. De stijging van de circulatie sedert begin 2002 betreft voornamelijk de grote coupures (grafiek 2), hetgeen toe te schrijven kan zijn aan een toenemende vraag ter aanvulling van de oppotkassen. Een indicatie daarvoor is ook het feit dat de Bank meer van deze biljetten uitgeeft dan ze van het bankwezen terugontvangt. Naar verwachting zal de circulatie vanwege het vergroten van oppotkassen geleidelijk blijven stijgen. Daarnaast leidt het gebruik van eurobiljetten in landen buiten het eurogebied tot een stijgende vraag, met name in delen van Midden- en Oost-Europa. Een neerwaarts effect op de vraag naar bankbiljetten gaat uit van de sterke groei van elektronisch betalen, zoals in Nederland het pinnen. Om afgekeurde biljetten te kunnen vervangen en om te kunnen voorzien in de groei van de bankbiljettencirculatie, moeten elk jaar nieuwe eurobiljetten geproduceerd worden. In 2002 vindt de productie voor de eerste keer plaats conform het zogenoemde gedecentraliseerde ‘poolingsysteem’. Dit houdt in dat de productie per coupure wordt verdeeld over een beperkt aantal nationale centrale banken. Het Eurosysteem heeft hiertoe besloten om de productie efficiënter en daarmee goedkoper te organiseren. De Bank draagt in 2002 zorg voor een hoeveelheid biljetten van de coupures 5 en 50 euro. Met de pooling van eurobiljetten is overigens de letter in het serienummer van het biljet geen indicatie meer van de nationale centrale bank die het biljet voor het eerst heeft uitgegeven.

30

feb

50

mrt

apr

mei

jun

10

20

jul

5

0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0 jan 02

500

feb

mrt

apr

mei

jun

jul

100

200

DNB


Artikelen

Beursklimaat beïnvloedt vooral dure segment huizenmarkt

Gezien de forse daling van aandelenkoersen gedurende de afgelopen periode is de vraag relevant of dit ook consequenties heeft voor andere vermogenstitels, met name huizenprijzen. Het is immers aannemelijk dat verschillende vermogensvormen op langere termijn samenhangen. Dit komt door de invloed van gemeenschappelijke economische factoren, maar ook door interactie tussen beurskoersen en huizenprijzen. Daarbij lijkt voor Nederland de relatie eerder van aandelen- naar huizenprijzen te lopen dan andersom. De wisselwerking tussen aandelenen huizenprijzen wil echter nog niet zeggen dat Nederlandse huizenprijzen de recente neerwaartse beweging van beurskoersen zullen volgen. Daarvoor zijn er te veel andere factoren die huizenprijzen beïnvloeden. Het beloop van aandelenkoersen heeft vooral gevolgen voor het duurste segment van de woningmarkt.


Inleiding

Fundamentele samenhang

Nadat in de jaren negentig aandelenkoersen wereldwijd fors stegen, zijn deze sinds 2000 sterk gedaald. Huizenprijzen daarentegen zetten in veel landen, waaronder Nederland, de stijgende trend van de jaren negentig voort. Het recente uiteenlopen van aandelenen huizenprijzen is opmerkelijk omdat beide in belangrijke mate door dezelfde algemeen economische ontwikkelingen worden bepaald. Economische groei en het rentebeloop zijn bijvoorbeeld lange-termijnkrachten achter zowel aandelen- als huizenprijzen. Dit artikel zal allereerst ingaan op de theoretische achtergrond van deze fundamentele samenhang. Vervolgens wordt de invloed van aandelenen huizenprijzen op de economie beschreven. Daarbij komt ook de wisselwerking tussen aandelenen huizenprijzen aan bod, die zowel rechtstreeks als via macro-economische kanalen tot stand komt. Tot slot wordt de samenhang tussen vermogensprijzen voor Nederland empirisch onderzocht. Kennis van de samenhang tussen aandelenen huizenprijzen is van belang omdat elkaar versterkende vermogensprijzen gevolgen kunnen hebben voor de financiële stabiliteit. Zo kan een luchtbelproces op de aandelenmarkt leiden tot een excessieve prijsontwikkeling op de huizenmarkt. Loopt uiteindelijk de luchtbel leeg, dan kunnen ook de huizenprijzen een scherpe neerwaartse correctie ondergaan (het is ook voorstelbaar dat dit proces zich in omgekeerde richting, van huizenprijzen naar beurskoersen, voltrekt). Dergelijke negatieve ontwikkelingen van vermogensprijzen zullen meer dan voorheen de financiële positie van gezinnen raken, aangezien deze een steeds groter deel van hun vermogen aanhouden in aandelen en huizen.1 Dit heeft tot gevolg dat de consumptieve bestedingen in toenemende mate worden beïnvloed door vermogenseffecten. Volgens een eerder dit jaar in opdracht van de Bank gehouden enquête onder gezinnen belegt 42% van de huiseigenaren in aandelen, tegenover 9% van de huurders. Hierdoor zijn het consumptiepatroon en de financiële positie van bepaalde huishoudens extra gevoelig geworden voor de wisselwerking tussen beurskoersen en huizenprijzen. Ook financiële instellingen, zoals banken, verzekeraars en pensioenfondsen, zijn door de jaren heen actiever geworden op de vermogensmarkten. Hoewel deze in de regel meer mogelijkheden hebben hun risico’s te spreiden dan gezinnen, kunnen dalende vermogensprijzen substantiële invloed hebben op hun financiële positie.

Het is aannemelijk dat de prijzen van aandelen en onroerend goed op lange termijn positieve samenhang vertonen. Uiteindelijk wordt de prijsontwikkeling van verschillende vermogensvormen immers grotendeels gedreven door gemeenschappelijke factoren, met name economische groei en de rente. Zo wordt de fundamentele waarde van aandelen bepaald door de contante waarde van de verwachte toekomstige dividendstromen. Deze houden op lange termijn gelijke tred met de winstontwikkeling van bedrijven, die op haar beurt samenhangt met de nominale bbp-groei. De economische groei heeft ook invloed op huizenprijzen. Een hoger bbp zal immers leiden tot hogere nominale lonen, waardoor de leencapaciteit van gezinnen toeneemt en men meer voor een woning kan bieden. Voorts moet worden bedacht dat de vraag naar woningen niet alleen voortkomt uit investeringsmotieven, maar ook een vorm van (duurzame) consumptie is die samenhangt met de economische groei. De (lange) rente wordt door investeerders als vergelijkingsmaatstaf gebruikt bij de beoordeling van het verwachte rendement op aandelen en huizen. Een mechanisme dat samenhang aanbrengt tussen vermogensprijzen ligt besloten in het gedrag van investeerders. Als verschillende vermogensobjecten op termijn in bepaalde mate substitueerbaar zijn, zullen prijsmutaties in een vermogensmarkt (bijvoorbeeld de aandelenmarkt) als gevolg van arbitrage door investeerders tot een zelfde prijsbeweging in een andere vermogensmarkt (bijvoorbeeld de onroerendgoedmarkt) leiden. De aldus ontstane positieve samenhang tussen vermogensprijzen is afhankelijk van de mate van de integratie van markten. Niet alleen professionele investeerders, maar ook gezinnen kunnen een rol spelen bij arbitrage tussen vermogenstitels. Hoewel deze hun woning voornamelijk als duurzaam consumptiegoed beschouwen, vormt het met andere activa (waaronder aandelen) ook een deel van hun beleggingsportefeuille. Actief portefeuillebeheer van huishoudens kan daarom de samenhang tussen activaprijzen vergroten. De samenhang tussen huizenprijzen en aandelenkoersen hoeft echter, met name op kortere termijn, niet altijd zichtbaar te zijn. Hiervoor is een aantal factoren verantwoordelijk. Ten eerste wordt de prijsontwikkeling op beide markten sterk beïnvloed door het eigen marktsentiment. Aangezien de verwachtingsvorming zich op beide markten verschillend kan ontwikkelen, kan de samenhang tussen vermogensprijzen tijdelijk worden verstoord. Ten tweede kunnen verbeterende economi-

34

DNB



sche vooruitzichten leiden tot hogere aandelenkoersen, maar ook tot een hogere reële rente die de huizenprijzen negatief beïnvloedt. Een derde tijdelijke factor betreft de lonen. Hogere nominale lonen vergroten de leencapaciteit van gezinnen en kunnen langs die weg de huizenprijzen opstuwen. Bij een gelijkblijvende arbeidsproductiviteit gaat dit echter ten koste van de winstmarge van bedrijven, met negatieve gevolgen voor de aandelenkoersen. Een vierde factor is dat beleggers gebruik kunnen maken van het feit dat de aandelenen huizenmarkt op korte termijn gesegmenteerd zijn. Het ‘capital switching’ model beschrijft deze negatieve samenhang tussen de markten voor aandelen en onroerend goed.2 De objecten zijn in dit model niet direct substitueerbaar, maar dienen als contraire beleggingen. Negatieve winstvooruitzichten in de ene vermogensmarkt leiden tot kapitaalstroom naar de andere markt, waardoor prijzen divergeren. Tot slot zijn er belangrijke verschillen in de wijze waarop beide markten werken. Zo worden aandelenkoersen op korte termijn gedomineerd door internationale ontwikkelingen, terwijl huizenprijzen meer door lokale factoren worden bepaald zoals de regionale economische groei en demografische ontwikkelingen. In veel landen spelen bovendien restricties bij het aanbod van nieuwe woningen een rol bij de prijsvorming. Zo is in Nederland het aanbodtekort van kwalitatief goede woningen een belangrijke factor achter de prijsstijgingen van de afgelopen jaren.

De invloed van vermogensprijzen In de vorige paragraaf is aangegeven dat vermogensprijzen uiteindelijk worden bepaald door economische factoren zoals de economische groei en de rente. Op hun beurt kunnen aandelenen huizenprijzen echter ook de economie beïnvloeden, via vermogenseffecten en de kredietverlening. Bovendien kunnen vermogensprijzen, rechtstreeks of via de genoemde kanalen, elkaar beïnvloeden. Vermogenseffecten en kredietverlening Volgens de permanente inkomenshypothese wordt de consumptie van gezinnen beïnvloed door zowel het huidige en (verwachte) toekomstige inkomen als de netto vermogenspositie. Derhalve zullen bezitters van aandelen en huizen bij vermogensprijsveranderingen hun bestedingen aanpassen. Hiertoe kan men de betreffende vermogenstitels verkopen, meer krediet opnemen (eventueel met het vermogen als onderpand) of minder sparen. In het algemeen zijn vermogenseffecten groter DNB


bij prijsveranderingen van woningen dan van aandelen. Dit komt in de eerste plaats doordat het huizenbezit breed is verspreid onder de bevolking, terwijl het aandelenbezit relatief sterk is geconcentreerd bij vermogende huishoudens die in de regel een lage consumptiequote hebben. Ten tweede zijn aandelenkoersen veel volatieler dan huizenprijzen, waardoor moeilijker is in te schatten of de vermogenswinst op aandelen tijdelijk of permanent is. Tot slot is het de afgelopen jaren gemakkelijker geworden om vermogenswinst op woningen te verzilveren via oversluitingen en tweede hypotheken. Hierdoor is een belangrijke belemmering voor het realiseren van vermogenswinst op huizen grotendeels verdwenen. In veel empirische studies komt de relatie tussen kredietverlening en vermogensprijzen sterk naar voren.3 Naast gezamenlijke factoren (economische groei, rente) bestaat een directe relatie aangezien de aankoop van vermogenstitels, met name woningen, deels met leningen wordt gefinancierd. Omgekeerd worden vermogenstitels als onderpand gebruikt en is kredietopname één van de manieren om vermogenswinst te verzilveren. Op de huizenmarkt was dit de afgelopen jaren duidelijk zichtbaar in Nederland, en recentelijk ook in de Verenigde Staten (vs), in de vorm van tweede hypotheken en oversluitingen. Hierdoor is de consumptie sterk gestimuleerd. Naast directe vermogenseffecten kunnen vermogensprijzen als indicator fungeren voor toekomstige economische ontwikkelingen. Het beloop van vermogensprijzen is daardoor nauw verbonden met het algemene vertrouwen in de economie. Langs deze weg kunnen de bestedingen indirect worden beïnvloed, ook bij gezinnen die zelf geen vermogenstitels bezitten. Interactie tussen aandelenen huizenprijzen Naast de relatie tussen vermogensprijzen en macroeconomische variabelen is de vraag relevant in hoeverre aandelenkoersen en huizenprijzen elkaar kunnen beïnvloeden. Dit kan in de eerste plaats op indirecte wijze via de hierboven besproken kanalen. Zo kan vermogenswinst via bestedingenseffecten een hogere bbpgroei genereren, waardoor vervolgens ook andere vermogensprijzen worden opgedreven. Voorts kan beïnvloeding optreden via het kredietkanaal, bijvoorbeeld als door een stijging van huizenprijzen meer kan worden geleend, hetgeen vervolgens wordt gebruikt voor aankoop van aandelen. Voor Nederland speelt bovendien dat een deel van de hypothecaire kredietverlening leidt tot investeringen in aandelen via beleggingshypotheken. Tot slot kan rechtstreekse samen35


hang optreden doordat prijsstijgingen van activa de bezitters meer financiële armslag geven om andere vermogenstitels te kopen.

Grafiek 1 Aandelen- en huizenprijzen Indices van reële prijzen in logaritmes (1995 1e kwartaal=100)

130

Samenhang tussen aandelenkoersen en huizenprijzen in Nederland Uit het voorgaande blijkt dat de theoretische samenhang tussen aandelenen huizenprijzen complex is. Hoe is deze relatie in de praktijk? Het is niet gemakkelijk hierover empirisch uitsluitsel te geven. Ook als een samenhang kan worden aangetoond blijft het namelijk lastig om op grond van statistische technieken uitspraken te doen over interactie en causaliteit. Niettemin valt op voorhand te verwachten dat de transmissie eerder verloopt van de aandelen- naar de huizenmarkt dan andersom. De Nederlandse aandelenbeurs is immers sterk verweven met de belangrijkste buitenlandse beurzen. Bovendien bedraagt het belang van particuliere beleggingen in de totale marktkapitalisatie van de Amsterdamse aandelenbeurs minder dan een kwart. Tegen deze achtergrond wordt in de rest van deze paragraaf de relatie tussen aandelenkoersen en huizenprijzen nader geanalyseerd voor Nederland. Daarbij wordt eerst ingegaan op de achterliggende macroeconomische factoren en de correlatie tussen beide reeksen bij verschillende vertragingen van de huizenprijzen. Vervolgens wordt gekeken naar correlaties waarbij onderscheid wordt gemaakt tussen verschillende typen huizen en aandelen. Een dergelijke desaggregatie kan meer inzicht bieden in de manier waarop aandelenkoersen de woningmarkt beïnvloeden en in de vraag of daadwerkelijk sprake is van causaliteit.

110

90

70 80 82 84

76 78

Beursindex

88 90

86

92 94 96 98 00

02

Huizenprijs

de bancaire kredietverlening (kredietkanaal) gebruikt. Schattingsresultaten voor dit meervariabelenmodel duiden op samenhang tussen aandelenkoersen en huizenprijzen in Nederland die met name via de bancaire kredietverlening tot stand komt.5 Zoals hierboven werd opgemerkt, is het eerder aannemelijk dat beurskoersen de huizenmarkt beïnvloeden dan andersom, een verband dat wordt bevestigd door statistische testen. Op basis van deze relatie is een eenvoudige correlatieanalyse uitgevoerd tussen mutaties Grafiek 2 Correlatie tussen beurskoersen en huizenprijzen Correlatiecoefficient1 tussen jaar-op-jaar procentuele mutaties bij vooruitlopende beurskoersen

1,0

Relatie tussen aandelenkoersen en huizenprijzen Vanwege de gezamenlijke invloed van fundamentele factoren zouden op lange termijn de prijsniveaus van aandelen en huizen grosso modo gelijk op moeten gaan. Statistische testen bevestigen een dergelijk verband in Nederland gedurende de afgelopen decennia.4 Ook grafiek 1 laat zien dat de prijzen van aandelen en huizen het grootste deel van deze jaren positieve samenhang hebben vertoond. Perioden van een versnelde stijging van beurskoersen (vanaf 1983 en vanaf 1997) werden enkele jaren later gevolgd door een acceleratie van huizenprijzen (vanaf 1986 en vanaf 1999). In een meervariabelenmodel is het belang onderzocht van macro-economische factoren, die als transmissiekanaal voor dit verband verantwoordelijk kunnen zijn. Hiertoe zijn de kapitaalmarktrente tezamen met de particuliere consumptie (vermogenseffecten) en 36

0,5

0

-0,5

-1,0 0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10 11 12 13 14 15 16

Aantal kwartalen vooruitlopende beurskoersen 1976-2001

1984-2001

1 De correlatiecoefficient is berekend als de covariantie gedeeld door het product van de standaard deviaties en ligt tussen -1 en 1.

DNB



Tabel 1 Correlatie tussen aandelenindex en huizenprijs per woningtype Vrijstaand Correlatiecoëfficient1 Gemiddelde prijs2 Netto vermogen3

Hoekwoning Tussenwoning

0,24*

0,21*

0,14*

Appartement 0,10

339.000

224.000

179.000

147.000

387.400

289.330

203.620

116.950

1 Correlatiecoëfficiënt tussen jaar-op-jaar mutaties gedurende 1985-2001 (maximale periode in verband met databeschikbaarheid), gemiddelden bij 4 tot 16 kwartalen vooruitlopende beurskoersen; * = significante correlatie bij 10% betrouwbaarheidsinterval.

2 Gemiddelde prijs van woning in euro´s in het tweede kwartaal van 2002, bron: nvm. 3 Gemiddeld netto vermogen (bezittingen minus schulden) van eigenaar bewoner in euro’s; bron: Enquête onder Nederlandse huishoudens, maart 2002 (zie Van den End et al. , 2002, op. cit.).

van huizen- en aandelenprijzen in Nederland, bij vooruitlopende beurskoersen. Daaruit blijkt dat het 8 tot 14 kwartalen duurt voordat ontwikkelingen in beurskoersen zich vertalen in een significante positieve samenhang met huizenprijzen (grafiek 2). Als dezelfde analyse voor andere landen wordt uitgevoerd, wordt eveneens een positieve correlatie bij vergelijkbare vertragingen gevonden.6 Deze vertraagde reactie van huizenprijzen zou verband kunnen houden met het minder liquide karakter van de huizenmarkt, een langzame prijsaanpassing, alsmede met de doorwerking van aandelenprijzen naar de huizenmarkt via macro-economische transmissiekanalen. Zo laten morkmon-simulaties zien dat vermogenswinst op aandelen pas na twee jaar het maximale effect op de economische groei genereert, en na drie jaar het maximale effect op de lonen, waardoor de vraagimpuls op de huizenmarkt de nodige vertraging oploopt.7 Uit de grafieken 1 en 2 blijkt dat aandelenen huizenprijzen ook kunnen divergeren. Dit was de afgelopen jaren duidelijk zichtbaar alsmede, gedurende de deelperiode 1984-2001, bij 3 tot 6 kwartalen vooruitlopende beurskoersen. Bovenstaand zijn verschillende verklaringen gegeven voor een dergelijke uiteenlopende ontwikkeling. Een voor de hand liggende factor hieruit voor de recente jaren is het beloop van de lange rente. In Nederland (maar ook in de vs en het vk) wordt de daling van de kapitaalmarktrente in 2000 en 2001 als één van de belangrijkste factoren beschouwd achter de aanhoudende stijging van huizenprijzen, terwijl de rentedaling samenhing met de wereldwijde groeivertraging die de aandelenkoersen neerwaarts heeft beïnvloed. Voorts is de ‘capital switching’ theorie mogelijk van toepassing voor de afgelopen jaren. In een slecht beursklimaat zullen gezinnen een huis immers als relatief waardevast beschouwen, waardoor meer vraag naar koopwoningen ontstaat en prijzen ervan blijven stijgen.

Uitsplitsing naar verschillende typen woningen en aandelen Het valt te verwachten dat de directe invloed van de beurs op de huizenmarkt met name groot zal zijn in het duurdere segment. Bewoners van duurdere huizen hebben immers gemiddeld hogere inkomens en een lagere consumptiequote, waardoor vermogenswinst op de beurs relatief meer wordt geïnvesteerd in huizen. Verder is het particuliere aandelenbezit grotendeels geconcentreerd bij huizenbezitters in het duurdere segment van de woningmarkt. Zo blijkt uit de eerder genoemde enquête dat onder eigenaren van vrijstaande woningen ruim twee maal zoveel beleggers zijn als onder eigenaren van tussenwoningen. Als de correlatie tussen aandelenkoersen en huizenprijzen inderdaad sterker is voor duurdere woningcategorieën, is dat op zichzelf een aanwijzing dat niet alleen sprake is van samenhang, maar ook van een daadwerkelijke invloed van de beurs op de huizenmarkt. Een correlatieanalyse uitgevoerd over de afgelopen vijftien jaar bevestigt de veronderstelde relatie tussen woningcategorieën en beurskoersen (tabel 1). De prijzen van duurdere, vrijstaande woningen blijken een sterker verband te hebben met beurskoersen dan de prijzen van goedkopere categorieën, waarbij de correlatie afneemt naarmate de gemiddelde prijs binnen een segment lager ligt. Dit beeld kwam ook duidelijk naar voren in de afgelopen jaren: parallel aan het beloop van de beursindex – die steeg tot maart 2000 en vervolgens fors daalde – zijn de prijzen van vrijstaande woningen in de jaren tot 2000 veel sneller gestegen dan die van andere woningtypen, terwijl dit in 2001 en het eerste halfjaar van 2002 precies omgekeerd was (grafiek 3). Voor de allerduurste woningen zijn zelfs prijsdalingen geconstateerd. Ontwikkelingen in de aandelenmarkt beïnvloeden dus met name het duurdere segment van de huizenmarkt. Doordat eigenaren van duurdere woningen gemiddeld

DNB


37


Grafiek 3 Prijsbeloop per woningtype

Grafiek 4 Invloed van technologieaandelen op huizenprijzen

Procentuele stijgingen op jaarbasis

Correlatie (huizenprijzen, totale beursindex) minus correlatie (huizenprijzen, beursindex exclusief tmt-fondsen)1

20

15

0,3

10

0,2

5

0,1

0

0 97

Vrijstaande woningen

98

99

Hoekwoningen

00

01

Tussenwoningen

02

Appartementen

-0,1 90

91

92

93

94

95

96

97

98

99

00

01

02

Bron: nvm

1 Correlatiecoefficiënten berekend op basis van jaar-op-jaar mutaties van aandelenen huizenprijzen in driejaars verschuivende perioden.

genomen een hoger netto vermogen hebben en dus over grotere financiële buffers beschikken zijn zij overigens ook het best in staat een ongunstige prijsontwikkeling op de woningmarkt op te vangen. Behalve dat de effecten vanuit de aandelenmarkt het sterkst zichtbaar zijn in prijzen van duurdere woningen, blijken deze effecten in het hoogste segment van de huizenmarkt ook het snelst op te treden. Dit kan erop duiden dat de woningcategorieën (vertraagd) met elkaar in verbinding staan, bijvoorbeeld als gevolg van de invloed van prijsveranderingen van duurdere woningen op de doorstroming tussen segmenten van de huizenmarkt. Voor aandelen kan een opsplitsing worden gemaakt tussen technologie- (tmt) en niet-technologieaandelen. De laatste twee jaar bestaat een sterker positief verband (dan wel een minder sterk negatief verband) tussen huizenprijzen en de totale beursindex dan met de index exclusief tmt-aandelen (grafiek 4), een aanwijzing dat de invloed van tmt-aandelen op de huizenprijs is toegenomen. De periode sinds 1998 werd gedomineerd door de technologiezeepbel, die de algemene beursontwikkelingen eerst sterk positief (tot 2000) en vervolgens sterk negatief beïnvloedde. Opmerkelijk genoeg was de invloed van tmt-fondsen op huizenprijzen asymmetrisch: tijdens de beurshausse van 1998-1999 was er geen sterkere positieve relatie in vergelijking met niet-tmtaandelen, maar gedurende de periode van de technologiekrach (2000-2001) wel. Een logische verklaring voor dit asymmetrische verband is dat veel particuliere beleggers pas technologieaandelen hebben aangekocht toen

de koersen reeds een hoog niveau hadden bereikt. Onderzoek van het nipo bevestigt dat technologieaandelen snel populair werden tussen het najaar van 1999 en 2001.8 Het feit dat veel emissies van telecomaandelen plaatsvonden toen de koersen hoog waren droeg bij aan deze trend. Al met al lijkt het erop dat het leeglopen van de technologiezeepbel op de aandelenmarkt heeft bijgedragen aan de recente afkoeling van de huizenmarkt in Nederland, wat opnieuw een aanwijzing is dat de beurs invloed heeft op de huizenprijzen.

38

Conclusie Over een lange periode bezien blijken prijsniveaus van aandelen en huizen in Nederland grosso modo een gelijkopgaand beloop te hebben. Hiervoor zijn macro-economische ontwikkelingen verantwoordelijk, die een gemeenschappelijke invloed hebben op beide vermogensmarkten. Daarnaast zijn er aanwijzingen voor interactie tussen de aandelenen de huizenmarkt, waarbij de relatie voornamelijk loopt van aandelenkoersen naar huizenprijzen. De wisselwerking tussen beurskoersen en huizenprijzen kan via vertrouwens- en vermogenseffecten plaatsvinden, maar ook via andere transmissiekanalen. Daardoor kan het enkele jaren duren voordat ontwikkelingen in de aandelenmarkt zich in de huizenmarkt manifesteren, zodat het mogelijk is dat beurskoersen en huizenprijzen tijdelijk in een uiteenlopende richting bewegen. Als dit geprojecteerd wordt op de huidige situatie in Nederland, waar de DNB



aandelenindex al ruim twee jaar daalt en huizenprijzen blijven stijgen, is het verleidelijk conclusies te trekken over huizenprijsontwikkelingen in de komende jaren. Echter, naast beurskoersen spelen velerlei andere factoren een rol in de woningmarkt. Huizenprijzen worden in ons land bijvoorbeeld sterk bepaald door een beperkt aanbod van kwalitatief goede woningen, een factor die niet op korte termijn zal verdwijnen.

1 Zie End, W.A.van den, J.I. Kakes, M.C.J. van Rooij en A.C.J. Stokman (2002), ‘Vermogensbeheer Nederlandse gezinnen: analyse op basis van een enquête’, Onderzoeksrapport wo nr. 687 / Meb series nr. 2002-8 (www.dnb.nl). 2 Zie Lizieri en Satchell (1997),‘Interactions between property and equity markets: an investigation of linkages in the United Kingdom 1972-1992’, Journal of Real Estate Finance and Economics, 15:1, 11-26. 3 Zie bijvoorbeeld Borio, C., N. Kennedy en S. Prowse (1994), ‘Exploring aggregate asset price fluctuations across countries’, bis Economic Papers, No. 40. 4 De Johansen-test wijst uit dat over de periode 1976-2001 in Nederland coïntegratie tussen beurskoersen en woningprijzen bestaat. 5 Zie voor een uitgebreidere beschrijving van het model End, W.A.van den en J.I. Kakes (2002). ‘De samenhang tussen beurskoersen en huizenprijzen’, Meb series nr. 2002-17 (www.dnb.nl). Hierin wordt de samenhang tussen de aandelenen huizenmarkt voor zes landen onderzocht. 6 Zie End, W.A.van den en J.I. Kakes, (2002), op. cit. 7 Zie het artikel ‘De Nederlandse economie in 2000-2002: een voorspelling met morkmon’, de Nederlandsche Bank Kwartaalbericht, december 2000, blz. 57-72. 8 Zie nipo-persbericht, 9 januari 2002.

DNB


39

De rol van nationale centrale banken binnen het Europees Stelsel van Centrale Banken: het voorbeeld van de Nederlandsche Bank Dit artikel beschrijft de positie van de nationale centrale banken (NCB’s) binnen het Europees Stelsel van Centrale Banken (ESCB). Het fundamentele kader dat ten grondslag ligt aan het ESCB wordt gevormd door een stelsel van centrale banken waarbij de deelnemende instellingen individueel en gezamenlijk verantwoordelijk zijn voor het uitvoeren van diverse taken. Binnen dit kader wordt de huidige taakverdeling tussen de Europese Centrale Bank (ECB) en de NCB’s geëvalueerd, uitgaande van de efficiëntiegedachte (zowel kostenbewustzijn als effectiviteit) en het subsidiariteitsbeginsel. In tegenstelling tot de standaardliteratuur richt dit artikel zich niet uitsluitend op monetair beleid, maar kijkt naar een breder pakket van taken dat wordt uitgevoerd door centrale banken. Vanuit een langetermijnperspectief wordt betoogd dat – hoewel bepaalde taken waarschijnlijk gecentraliseerd zullen worden – fundamentele wijzigingen in de rol die de NCB’s spelen binnen het ESCB afhankelijk zijn van verdere politieke integratie binnen Europa en de totstandkoming van supranationale instellingen op andere beleidsterreinen.

De rol van NCB’s binnen het ESCB: het voorbeeld van DNB

Inleiding Het monetaire beleid is één van de weinige terreinen van Europese integratie waar daadwerkelijk sprake is van een supranationaal beleid. Beschouwingen over de rol van centrale banken in het algemeen richten zich overwegend op het monetaire beleid (zie Fischer, 1995). Dit geldt ook voor beschouwingen over de rol van de nationale centrale banken binnen het Europees Stelsel van Centrale Banken (escb) 1. Vanuit dit perspectief bezien heeft de overdracht van monetaire beleidssoevereiniteit sinds 1999 van individuele landen naar een instantie op Europees niveau vragen opgeworpen over de toekomstige rol van de nationale centrale banken (ncb’s). Centrale banken hebben echter ook een aantal andere taken. Dit artikel beschouwt de situatie vanuit een breder perspectief en beoordeelt de positie van de ncb’s, met inachtneming van hun volledige takenpakket, binnen de context van het escb. In dit artikel worden een aantal criteria vastgesteld om de verdeling van escb-taken te evalueren, de huidige toewijzing van taken te beoordelen en te bekijken hoe deze taken naar verwachting in de toekomst zullen veranderen. Daarnaast hebben de ncb’s ook niet-escb taken. In het geval van de Nederlandsche Bank (dnb) strekken deze taken zich uit over een groot aantal verschillende beleidsterreinen die indirect gerelateerd zijn aan de escb-verantwoordelijkheden en waar circa 50% van onze medewerkers zich mee bezighoudt. 2 Deze taken zijn niet gespecificeerd in het Verdrag van Maastricht, maar worden vastgesteld in overleg met de respectievelijke nationale regeringen. De rol van de ncb’s bij het uitvoeren van deze andere taken wordt besproken aan de hand van het voorbeeld van dnb. Vooruitlopend op de conclusies, kan gesteld worden dat ons huidige stelsel in de komende jaren waarschijnlijk verder zal evolueren, naarmate meer ervaring wordt opgedaan met de monetaire unie en efficiëntievoordelen worden benut. Zolang de nationale staten blijven bestaan, lijkt het om diverse redenen onwaarschijnlijk dat de rol van de ncb’s radicaal zal veranderen. Hoewel rekening moet worden gehouden met ingrijpende veranderingen in de opzet van het stelsel, zullen de meeste daarvan pas op langere termijn optreden (waarmee langer dan één generatie wordt bedoeld). De volgende paragraaf bespreekt de criteria voor de evaluatie van de verdeling van de taken van de centrale banken binnen Europa. De huidige rol van de ncb’s binnen het escb en de mogelijke toekomstige ontwikkeling van deze taken worden belicht. Daarna passeren de niet42

escb taken waarvoor dnb verantwoordelijk is, de revue. Tot slot zijn de belangrijkste bevindingen samengevat.

Een analysekader voor de taakverdeling In het ideale geval zou ‘normatieve literatuur’ over centraal-bankieren richtlijnen kunnen verschaffen over wat centrale banken zouden moeten doen, met inbegrip van (1) de taken die het escb zou moeten uitvoeren en (2) een optimale verdeling van deze taken tussen een centrum (de ecb) en de nationale centrale banken. Dergelijke normatieve literatuur over centraal-bankieren ontbreekt echter. In plaats daarvan wordt in dit artikel een aantal criteria vastgesteld op grond waarvan de huidige taakverdeling kan worden beoordeeld. Binnen Europa vormt het eu-Verdrag de basis voor de huidige taakverdeling. Deze is gebaseerd op de gedachte dat het escb als systeem een aantal taken deelt. Gegeven deze gemeenschappelijke verantwoordelijkheid moeten alle deelnemende centrale banken – zowel de ecb als de ncb’s – een rol spelen op alle relevante beleidsterreinen. Bovendien moeten alle deelnemende centrale banken over de middelen beschikken om de taken waarvoor zij gezamenlijk verantwoordelijk zijn, te kunnen uitvoeren. Binnen de grenzen van dit dwingende kader gaat het Verdrag uit van twee algemene beginsels. Ten eerste het subsidiariteitsbeginsel, dat wil zeggen het huidige systeem is tot stand gekomen uit respect voor de nationale soevereiniteit met inachtneming van een aantal door de eu gedefinieerde basisregels, en niet om te komen tot een betere coördinatie of centralisatie per se. Dit weerspiegelt tevens het heterogene karakter van de lidstaten. Elke taak moet derhalve worden uitgevoerd op een zo laag mogelijk regionaal niveau en er zijn grenzen aan de mate waarin nationale taken gecentraliseerd kunnen worden. Ten tweede benadrukt het Verdrag het efficiëntiebeginsel, dat wil zeggen waar kan een taak effectief worden uitgevoerd tegen de laagste kosten? 3 Er bestaat een verband tussen beide beginsels, in die zin dat subsidiariteit (en de daaruit voortvloeiende voordelen – zie hieronder) in principe doorslaggevend is, maar dat evidente inefficiënties moeten worden voorkomen of weggenomen. In het Verdrag is bepaald welke taken door het stelsel uitgevoerd moeten worden, maar in de meeste gevallen wordt niet specifiek vermeld welk deel van het stelsel deze taken moet uitvoeren. In de volgende paragrafen wordt ingegaan op de mate waarin de taakverdeling in overeenstemming is met de voorgestelde subsidiariteits- en efficiëntiecriteria. Het principe van DNB



effectiviteit dat ligt besloten in het efficiëntiebeginsel omvat onder meer de volgende aspecten: 4 De verantwoording door onafhankelijke centrale banken wordt mede gewaarborgd door een systeem van ‘checks and balances’. De onafhankelijkheid van het escb is vastgelegd in een internationaal verdrag, terwijl die van andere centrale banken ongedaan gemaakt kan worden door een parlementaire meerderheid. Daarom zijn verantwoordingsregelingen belangrijk als tegenwicht voor deze onafhankelijkheid. Het ontbreken van geloofwaardige regelingen kan het vertrouwen van het publiek en de politiek in de monetaire unie ondermijnen en derhalve de doeltreffendheid van het monetaire beleid aantasten. Eén van de ‘kerningrediënten’ van het monetaire beleid is de nauwkeurige inschatting van de marktstemming, de marktverwachtingen en de economische ontwikkelingen. Een stelsel van over Europa verspreide ncb’s kan in principe een beter beeld verschaffen van het sentiment binnen het gehele eurogebied dan een enkele, gecentraliseerde instelling. De ncb’s vormen voor het escb belangrijke communicatiekanalen, omdat ze dichter bij de burgers in de afzonderlijke lidstaten staan. Zij zijn zich meer bewust van nationale tradities, cultuur en geschiedenis en kunnen daarom hun communicatie beter afstemmen op de behoeften van de lokale bevolking. Bovendien kan het belangrijk zijn voor hun vertrouwen in het monetaire beleid, dat de president van ‘hun’ ncb deelneemt aan het formuleren van het gemeenschappelijke monetaire beleid, ook al zijn de beslissingen gebaseerd op overwegingen die gelden voor het gehele eurogebied. De presidenten van de ncb’s zijn dan beter in staat de consequenties van het Europese monetaire beleid uit te leggen. Het hiervoor genoemde kader kan worden gebruikt om de verdeling van de Verdragstaken tussen de ecb en de ncb’s te evalueren. Bij deze analyse wordt steeds eerst de bestaande situatie beschreven alvorens in te gaan op de veranderingen die zich in de toekomst waarschijnlijk zullen voordoen.

Verdeling van ESCB-taken tussen de ECB en de NCB’s Monetaire-beleidsbesluiten Het formuleren van het monetaire beleid omvat een aantal aspecten. In deze paragraaf komt de rol van de ncb’s bij de besluitvorming, de onderzoeksactiviteiten die deze besluiten onderbouwen, en het communiceren van besluiten aan de orde. DNB


In het Verdrag is bepaald dat de vergaderingen van de Raad van Bestuur van de ecb worden voorbereid door de directie van de ecb. Als zodanig is het de hoofdtaak van de ecb om de basis te leggen voor de monetaire besluitvorming door de Raad van Bestuur. De presidenten van de ncb’s beslissen (samen met de leden van de directie van de ecb) over het monetaire beleid. Dit vereist dat de ncb’s hun presidenten instrueren (deze briefing moet bovendien een interactief proces zijn), zodat zij deze gezamenlijke taak kunnen uitvoeren. ncb’s zijn derhalve betrokken bij onderzoek en de voorbereiding van monetaire-beleidsbesluiten. 5 Met andere woorden, de noodzaak om onafhankelijk onderzoek uit te voeren vloeit onder meer voort uit de verplichting van de ncb’s om hun rol te vervullen bij de uitvoering van de taken die aan het escb als stelsel zijn toegewezen. Zeker voor dnb is de voorbereiding van het monetaire beleid daarmee complexer geworden, omdat immers vóór de vorming van de emu een vaste wisselkoers ten opzichte van de Duitse mark werd gehanteerd. Tegenwoordig moeten de economische variabelen en monetaire indicatoren voor het gehele eurogebied geanalyseerd worden. 6 De huidige regelingen zijn expliciet in het Verdrag vermeld en liggen dus voorlopig vast. De samenstelling van de Raad van Bestuur is evenwel onderwerp van discussie. Sommigen willen het aantal presidenten van ncb’s dat zitting heeft in de Raad van Bestuur beperken, aangezien de deelname van 12 ncb-presidenten mogelijk de optimale omvang van een monetair beleidscomité te boven gaat. 7 Dit zou het voor de Raad lastig kunnen maken om effectief over beleidsbesluiten te discussiëren en zou de ontwikkeling van een samenhangend besluitvormend orgaan belemmeren. Een ander argument dat tegen een Raadslidmaatschap van alle ncb-presidenten pleit, is dat het Eurosysteem moet voorkomen dat de indruk ontstaat dat het Europese monetaire beleid mogelijk suboptimaal zou zijn vanwege de volgende redenen (bijvoorbeeld Baldwin, 2001): Het risico dat nationale belangen de besluitvorming kunnen domineren. 8 Dit zou het geval kunnen zijn indien de presidenten van de ncb’s zich vooral laten leiden door de monetaire beleidsbehoeften van hun eigen land en minder oog hebben voor de situatie in het eurogebied als geheel. 9 Bij een sterke heterogeniteit van de eurolanden bestaat de mogelijkheid dat tegenovergestelde nationale belangen elkaar opheffen, waardoor een neiging ontstaat om de rentetarieven ongewijzigd te laten. In een dergelijke situatie zou het voor de Raad van Bestuur moeilijk kunnen worden om tijdig rentemaatregelen te nemen.10 43


Niettemin is een Raad van Bestuur zonder een adequate vertegenwoordiging van de presidenten van de ncb’s niet voor de hand liggend. Voor een adequate betrokkenheid van de ncb-presidenten kunnen verschillende reden worden aangevoerd. Hun eventuele afwezigheid zou haaks staan met het uitgangspunt dat alle ncb’s een bijdrage moeten leveren aan de handhaving van de prijsstabiliteit en de overige taken van het escb. Een brede deelname aan de besluitvorming vormt onderdeel van de ‘checks and balances’ die noodzakelijk zijn als tegenwicht voor de onafhankelijkheid van het escb. Verder zou de kwaliteit van de discussie binnen de Raad van Bestuur achteruit kunnen gaan als het aantal ncbpresidenten wordt verminderd. Het achterliggende argument is dat de economische theorie suggereert dat concurrentie de efficiëntie verhoogt. Concurrentiedruk vanuit de ncb’s op het centrum (ecb) wat betreft onderzoek en de voorbereiding van monetaire-beleidsbesluiten zorgt ervoor dat het monetair beleid een innovatief karakter behoudt en bijvoorbeeld de meest recente academische inzichten meeneemt. Op deze manier wordt tevens bewerkstelligd dat de beslissers worden geconfronteerd met alternatieve academische paradigma’s: ‘Iedere onderzoeksafdeling loopt het risico een dominante ‘interne’ visie te ontwikkelen die geen ruimte laat voor het stellen van uitdagingen aan lokale orthodoxe praktijken. De burgers van Euroland zouden er niet bij gebaat zijn indien alle leden van de Raad uit dezelfde beker van economische wijsheid zouden drinken.’11 Ten slotte vereist, zoals hierboven reeds is uiteengezet, monetair beleid een nauwkeurige inschatting van marktsentimenten en -verwachtingen. In dit verband spelen de ncb-leden binnen de Raad van Bestuur een cruciale rol omdat zij een ‘regionaal informatievoordeel’ hebben en – mede doordat zij kunnen terugvallen op gevestigde organisaties – de situatie in hun eigen land beter kunnen beoordelen.12 Deze lokale kennis is ook belangrijk bij de communicatie van de monetairebeleidsbesluiten richting het publiek. Voor de ncb’s is hier een rol weggelegd omdat een betere kennis van de taal, de regionale instellingen en bijzondere omstandigheden goede communicatie bevordert. Overigens zien de ncb-leden van de Raad van Bestuur zich niet als een vertegenwoordiger van hun eigen land. Kortom, de besluitvorming binnen de Raad van Bestuur van de ecb over het monetaire beleid kan gekarakteriseerd worden als het resultaat van een gezamenlijke inspanning, met een krachtig maar niet dominant centrum. Rentebesluiten worden gebaseerd op de input van zowel de ecb als de ncb’s. Daarbij moeten de ncb’s ervoor waken dat een al te sterke nadruk op land44

specifieke behoeften wordt gelegd, door aan het grote publiek duidelijk te maken dat het monetaire beleid wordt afgestemd op het hele eurogebied als geheel. Mogelijk zal op de lange termijn, onder invloed van integratie en handelsrelaties binnen de uitgebreide eu, de diversiteit verminderen en het argument dat pleit voor input van de ncb’s bij de besluitvorming op grond van hun regionale informatievoordeel aan kracht verliezen. De efficiëntieverbetering die ontstaat bij beperking van de input van de ncb’s zal echter niet opwegen tegen de voordelen van concurrentie, de bijdrage aan de ‘checks and balances’ van het escb en hun rol in het communicatieproces.13 Dit lijkt overigens sterk op het stelsel in de Verenigde Staten (vs), hetgeen erop wijst dat in andere monetaire unies regionale deelnemers ook een belangrijke rol spelen.14 Implementatie van het monetaire beleid Volgens het Verdrag is de Directie van de ecb verplicht het monetaire beleid overeenkomstig de richtsnoeren en besluiten van de Raad van Bestuur uit te voeren.15 In lijn met het subsidiariteitsbeginsel worden monetaire-beleidsoperaties door de ecb gecoördineerd en worden de transacties doorgaans door de ncb’s uitgevoerd (Europese Centrale Bank, 2001a). De decentrale uitvoering weerspiegelt ook de filosofie dat over een breed front aan de monetaire-beleidsoperaties moet kunnen worden deelgenomen: alle financiële instellingen in het eurogebied die onderhevig zijn aan minimum reserveverplichtingen kunnen deelnemen aan herfinancieringsoperaties en gebruikmaken van de permanente faciliteiten van het escb.16 Voor Nederland houdt dit in dat ongeveer 85 instellingen kunnen inschrijven op herfinancieringsoperaties, waarvan vijf tot tien instellingen dit regelmatig doen. In het hele eurogebied bedraagt dit aantal thans 300 tot 400. Dit is anders dan het systeem dat onder andere in de vs wordt gehanteerd en waarbij slechts een klein aantal grote spelers aan herfinancieringsoperaties deelneemt. In dit systeem vindt de transmissie van het monetaire beleid naar een breed spectrum van financiële instelling hoofdzakelijk via de geldmarkt plaats. Beide systemen zijn mogelijk. Het belangrijkste verschil is misschien wel dat het Eurosysteem minder onderscheid maakt tussen soorten marktpartijen. Financiële instellingen kunnen zelf beslissen of zij al dan niet middelen aantrekken van de centrale bank of in de markt. In deze opzet heeft het monetaire beleid een directere invloed op een groter aantal partijen in de financiële markten, zonder dat zij volledig afhankelijk wordt van de interbancaire markt. DNB



Decentrale implementatie waarborgt tegelijkertijd een bepaalde mate van continuïteit voor de tegenpartijen van transacties doordat zij een rekening bij hun ncb aanhouden. De decentrale benadering biedt ook een element van bescherming tegen calamiteiten, doordat het systeem de mogelijkheid heeft om het beleid ten uitvoer te brengen vanaf verschillende locaties binnen de monetaire unie. Ten slotte bevordert een decentrale aanpak de contacten tussen de ncb’s en marktpartijen. Dit is nuttig bij de formulering van het monetaire beleid, en, voor bepaalde ncb’s (waaronder dnb), bij de uitoefening van hun toezichthoudende taken. Gezien de filosofie die aan het systeem ten grondslag ligt, zijn aanzienlijke veranderingen op korte termijn onwaarschijnlijk. Dit zou ook haaks staan op een aantal van de hierboven uiteengezette criteria, met name de noodzaak om het marktsentiment nauwkeurig te beoordelen en het belang van de ncb’s in het communicatieproces. Op lange termijn kan het nut van een decentrale implementatie van het beleid vanuit elke centrale banken mogelijk afnemen. Dit is met name het geval indien de consolidatietrend in het bankwezen doorzet, waardoor het totaal aantal banken verder afneemt, en naarmate steeds meer grensoverschrijdende fusies totstandkomen. Hierdoor kunnen transacties mogelijk op één of enkele locaties worden gecentraliseerd. Internationale samenwerking Voor wat betreft internationale samenwerking moet een onderscheid worden gemaakt tussen ‘Europese’ en ‘nationale’ taken. Europese taken betreffen aangelegenheden die van belang zijn voor het hele Eurosysteem, terwijl nationale taken gekoppeld zijn aan nationale instellingen of regeringen. In het Verdrag is bepaald dat de ecb het stelsel tegenover derden vertegenwoordigt. De Raad van Bestuur, als belangrijkste besluitvormend orgaan van de ecb, beslist hoe dit in de praktijk wordt ingevuld. In de meeste Europese aangelegenheden zal doorgaans de president van de ecb deze rol vervullen. De Raad kan evenwel besluiten dat ook anderen de ecb vertegenwoordigen indien dit wenselijk is of dat vertegenwoordiging op nationaal niveau passender is. Niet iedere externe vertegenwoordiging betreft evenwel Europese aangelegenheden. De ncb’s zijn uitvoerende instellingen van hun regeringen en, voor zover internationale verantwoordelijkheden de nationale soevereiniteit raken, blijven deze de taken van de respectievelijke ncb’s. Een voorbeeld is het lidmaatschap van het imf: landen zijn lid van het imf en worden vertegenwoordigd door hun centrale bank en/of ministerie van financiën. Als zodanig zijn de ncb’s nauw betrokDNB


ken bij de voorbereiding van imf-zaken. Het internationale netwerk van de ncb’s kan vervolgens nuttig zijn voor andere taken. Aangezien de emu landen uiteenlopende nationale belangen kunnen hebben, kan deze opzet als passend beschouwd worden. Voorts zijn de ncb’s direct vertegenwoordigd in (en zijn aandeelhouders van) de Bank voor Internationale Betalingen (bib). De bib is niet alleen een bank, maar fungeert ook als discussieplatform voor allerlei onderwerpen, onder meer met betrekking tot de financiële stabiliteit. Zoals hieronder nog nader wordt toegelicht, is dit een nationale verantwoordelijkheid. Omdat ncb’s aandeelhouder van de bib zijn en de onderwerpen die in bib fora worden besproken tot onze aandachtsgebieden behoren, is het logisch dat de ncb’s actief betrokken blijven bij de bib fora. Op de lange termijn, naarmate de integratie van Europa vordert, zullen Europese belangen in toenemende mate de nationale belangen vervangen. De behoefte om op bepaalde gebieden tegenover de buitenwacht een puur nationaal beleid te voeren zal dan afnemen. Het tempo waarmee deze internationalisering zal plaatsvinden, zal waarschijnlijk van onderwerp tot onderwerp verschillen. Indien de Europese integratie in de richting van een politieke unie gaat, lijkt het logisch om de vertegenwoordiging van de lidstaten los te koppelen van de landen en over te dragen aan een Europese instelling. Waarschijnlijk zal de ecb (en dus haar president) dan steeds nadrukkelijker het gezicht van het escb worden. Als de nationale vertegenwoordiging inderdaad wordt gecentraliseerd op Europees niveau, dan zullen de bestuursreglementen van een aantal internationale organisaties hieraan moeten worden aangepast. Zo zou één Europese vertegenwoordiger in het imf impliceren dat zowel de Europese als de Amerikaanse vertegenwoordiger een vetorecht hebben. Dit zou een effectieve werking van het imf kunnen belemmeren. Buitenlandse deviezentransacties en beheer reserves In het Verdrag is vastgelegd dat het escb verantwoordelijk is voor de uitvoering van buitenlandse deviezentransacties en het beheer van de officiële reserves van de lidstaten. Om tegenstrijdige beleidsuitspraken te vermijden, bepaalt het Verdrag tevens dat buitenlandse deviezentransacties binnen een gemeenschappelijk kader moeten plaatsvinden. De belangrijkste reden waarom centrale banken buitenlandse reserves aanhouden is dat zij desgewenst kunnen interveniëren in de valutamarkten. Bijvoorbeeld om wisselkoersschommelingen te dempen of als reactie op een financiële crisis. Alle leden van het escb houden 45


buitenlandse reserves aan, overigens mede omdat ncb’s sterk betrokken zijn bij imf aangelegenheden. De reserves van de ecb worden beheerd door de ncb’s ten behoeve van de ecb. De buitenlandse reserves en het eigen vermogen van een centrale bank vormen een deel van het vermogen – en dus ook het eigendom – van het land. Er is daarom geen speciale reden om het eigendom van deze activa over te dragen. Wie deze tegoeden namens een land moet beheren, is echter onderwerp van discussie. Op dit moment berust de beheerfunctie bij de ncb’s, die daarbij uitgaan van eigen risico-overwegingen. Deze reserves zouden echter in principe gecentraliseerd kunnen worden en door de ecb (of een vermogensbeheerder uit de private sector) beheerd kunnen worden. De ecb (of een private beheerder) zou dan effectief als uitvoerende instelling van de ncb’s optreden. Er zijn evenwel economische argumenten die tegen volledige centralisatie van het reservebeheer pleiten. Zo is gezien de enorme omvang van de reserves, het gemeenschappelijk beheer daarvan niet noodzakelijk optimaal. De risico’s die gepaard gaan met het samenvoegen van een dermate groot bedrag kunnen worden gespreid indien iedere ncb haar eigen reserves beheert. De mogelijke voordelen van risicovermindering zouden wel eens groter kunnen zijn dan de extra kosten van decentraal reservebeheer (conform het principe van effectiviteit zoals eerder uiteengezet). Bovendien verdiepen de ncb’s door zelf hun reserves te beheren hun kennis van de ontwikkelingen op de financiële markten, hetgeen weer van pas kan komen bij de uitoefening van hun andere taken. Dit argument mag echter samenwerking met een andere ncb of de ecb niet uitsluiten wanneer een ncb de vereiste schaalgrootte ontbeert om deze taak efficiënt uit te voeren. Op dit moment beheren de ncb’s ook de reserves van de ecb. Dit brengt slechts marginale extra kosten voor de ncb’s met zich mee, terwijl de ecb niet zelf de reeds binnen het systeem aanwezige expertise op het gebied van het beheer van reserves hoeft op te bouwen. Het ligt evenwel in de lijn der verwachting dat de ecb op een bepaald moment zelf haar eigen reserves zal gaan beheren, waardoor zij kan profiteren van aanvullende marktcontacten. Bij de besluitvorming op dit punt zal de Raad van Bestuur de kosten en baten voor het systeem als geheel zorgvuldig afwegen. Op lange termijn zullen de argumenten tegen centralisatie van alle reserves waarschijnlijk van kracht blijven. De ruimte voor volledige centralisatie lijkt dan ook gering.

46

Statistieken Volgens het Verdrag van Maastricht moet de ecb de benodigde statistische gegevens verzamelen om haar taken uit te oefenen, maar het Verdrag bepaalt ook dat de taken voor zover mogelijk gedecentraliseerd moeten worden.17 ncb’s verzamelen monetaire statistische gegevens omdat dit veelal nauwe contacten met de commerciële banken vereist. Indien de ncb’s verantwoordelijk zijn voor zowel de uitvoering van het monetaire beleid als het bedrijfseconomisch toezicht, impliceert het efficiëntiecriterium dat het duidelijk doelmatiger is wanneer de ncb’s de monetaire statistische gegevens verzamelen. Anders zou een ander statistisch bureau ook contacten met de commerciële banken moet opbouwen en onderhouden. Voor zover de ncb’s nationale statistische gegevens verzamelen, lijkt het redelijk dat dit ook een nationale taak blijft.18 Met centralisatie lijkt hier weinig te winnen. Sommige ncb’s verzamelen of stellen ook nietmonetaire nationale statistieken op. dnb doet dit voor de betalingsbalansstatistieken, omdat de meeste hiervoor benodigde gegevens ook van de commerciële banken moeten komen. Hoewel deze taak in principe aan het nationale bureau voor de statistiek zou kunnen worden overgedragen, zijn er geen aanwijzingen dat dit een kostenvoordeel zou opleveren, gezien de natuurlijke banden van dnb met de commerciële banken. Naarmate de landsgrenzen in economische opzicht op de lange termijn minder belangrijk worden, neemt de noodzaak voor het verzamelen van gegevens op nationaal niveau af. Het is echter onwaarschijnlijk dat alle activiteiten met betrekking tot het verzamelen van statistische gegevens efficiënt op één enkele locatie kunnen worden gecentraliseerd (gezien de omvang van de daarmee gepaard gaande bureaucratie), hoewel regionale clustering tot op zekere hoogte een mogelijkheid lijkt. Een nauwere politieke unie zou vermoedelijk eveneens leiden tot een bepaalde clustering of centralisatie bij het verzamelen van statistieken, omdat sommige landen hun statistische activiteiten dan mogelijk wensen te bundelen. Operationele taken: betalingssystemen en bankbiljetten De operationele taken blijven het domein van de ncb’s. Als bank der banken verzorgen centrale banken faciliteiten voor de verrekening van de onderlinge (schuld)posities van banken. Daarnaast worden betalingen aan en van de overheid vaak via de centrale bank (als de bankier van de staat) geleid. Een andere reden waarom centrale banken op dit gebied diensten verlenen, is het waarborgen van financiële stabiliteit. DNB



Omdat financiële instellingen via betalingssystemen aan elkaar zijn gekoppeld, bestaat het risico dat instabiliteit zich langs deze weg verspreidt. Door zelf betalingssystemen aan te bieden, beperken de centrale banken dit risico tot een minimum. Betalingssystemen in het eurogebied verschillen. Het is zinvol hierbij een onderscheid te maken tussen retailsystemen en hoogwaardigsystemen.19 De invoering van het gemeenschappelijke monetaire beleid vereiste een geïntegreerd hoogwaardigsysteem. Hiertoe ontwikkelde het Eurosysteem het target-systeem. Iedere ncb heeft een eigen hoogwaardigsysteem dat is gebaseerd op bestaande eigen technologie waarbij het Europese betalingssysteem target als gemeenschappelijke interface fungeert. target functioneert effectief als een pan-Europees betalingsmechanisme, maar nationale verschillen blijven bestaan. Er kan in dit opzicht ook een verband worden gelegd met de implementatie van het monetaire beleid. Instellingen die onderhevig zijn aan reserveverplichtingen, moeten bij de ncb in het land van vestiging reserves aanhouden. Evenzo nemen zij via de ncb deel aan de uitvoering van het monetaire beleid. Hierdoor is het noodzakelijk dat de ncb’s een eigen betalingssysteem beheren. Het ligt in de lijn der verwachting dat het target-systeem in de komende jaren verder zal worden geharmoniseerd. In welke vorm dit precies zal worden gegoten, is evenwel nog onduidelijk. De uiteindelijke inrichting van de betalingssystemen zal op lange termijn door drie hoofdfactoren worden bepaald: (1) de wensen van klanten (dat wil zeggen de commerciële banken), (2) concurrentie en (3) technologie. (1) De wensen van klanten lopen uiteen. Sommige grote banken die in heel Europa actief zijn, zijn voorstander van een volledig gecentraliseerd systeem. In dat geval hebben zij niet langer te maken met verschillende ncb’s en verschillende betalingssystemen. Sterk op de binnenlandse markt gerichte banken zijn daarentegen minder geïnteresseerd in verdere Europese harmonisatie. Dit zou voor hen (potentieel kostbare) veranderingen met zich mee kunnen brengen. (2) Concurrentie speelt in het hoogwaardige segment minder sterk, gezien de behoefte aan systemen die financiële stabiliteit en zekerheid waarborgen (dit impliceert een continuering van de rol van centrale banken). Wel dienen ncb’s ervoor te zorgen dat zij bij hun dienstverlening aan banken geen misbruik maken van hun monopoliepositie. (3) Hoewel niet nauwkeurig kan worden aangegeven hoe het hoogwaardigsysteem zich verder zal ontwikkelen, is het duidelijk dat de technologie steeds meer DNB


mogelijkheden zal bieden. Zo is een systeem mogelijk dat meer geharmoniseerd is dan het huidige systeem, maar wel voldoende ruimte voor nationale verschillen laat, als reflectie van de uiteenlopende wensen van klanten in de afzonderlijke landen. Uitgaande van de criteria uit de tweede paragraaf moet op de lange termijn rekening worden gehouden met een verdere consolidatie van de hoogwaardigsystemen omwille van de efficiëntie. Het tempo van dit proces zal in belangrijke mate worden bepaald door de trends in het financiële stelsel. Naarmate de consolidatie voortschrijdt en een toenemend aantal banken in het hele eurogebied actief is, zal de behoefte aan nationale verschillen in betalingssystemen waarschijnlijk afnemen. De integratie van effectenmarkten en andere beurzen zal eveneens de roep om harmonisatie doen toenemen. Deze factoren zouden er uiteindelijk toe kunnen leiden dat sommige of alle ncb’s niet langer betalingssystemen aanbieden.20 Centrale banken zijn daarentegen vaak niet rechtstreeks betrokken bij retailsystemen. In plaats daarvan trachten zij doorgaans marktoplossingen te stimuleren. Grensoverschrijdende girale retailbetalingen worden via correspondentbanken (soms in multilateraal verband in de vorm van ‘clubregelingen’) of het eigen netwerk van de commerciële banken uitgevoerd. Deze betalingen zijn relatief duur, met name bij kleine bedragen. Voor de toekomst van de retailsystemen is de rol van de centrale banken minder relevant, aangezien zij deze systemen niet aanbieden. Concurrentie kan daarentegen wel een belangrijkere rol gaan spelen. Dit is reeds evident in Nederland waar op dit moment de verrekening tussen banken voor retail betalingsverkeer nog door één instelling wordt verzorgd, maar een tweede instituut overweegt tot de markt toe te treden. Er is duidelijk meer ruimte voor de ontwikkeling van grensoverschrijdende dienstverlening. Dit begint ook zichtbaar te worden. De eu heeft onlangs besloten dat de tarieven voor grensoverschrijdende betalingen binnen het eurogebied gelijk moeten zijn aan die voor binnenlandse overboekingen. Dit besluit zal waarschijnlijk het aanbieden van grensoverschrijdende diensten stimuleren. De commerciële banken moeten hierbij naar het juiste evenwicht zoeken tussen enerzijds de belangen van klanten die overwegend binnenlandse betalingen verrichten en anderzijds de kosten die worden gemaakt om te voorzien in de behoeften van klanten die internationale betalingen wensen te maken. Een efficiënte kostenbeheersing van een volledig geïntegreerd verrekeningssysteem vereist een verdere harmonisatie van de 47


nationale betalingssystemen (bijvoorbeeld met betrekking tot het gebruik van instrumenten zoals cheques en girale betalingen). Het kost echter tijd voordat overeenstemming over de te volgen aanpak is bereikt. Voor het escb is een rol weggelegd om de verdere vooruitgang aan te moedigen en te ondersteunen. Nog een laatste aandachtspunt betreft de meer fysieke zijde van de operationele taken, dat wil zeggen de productie en distributie van bankbiljetten. Het is evident dat het niet efficiënt is om alle activiteiten op één locatie te centraliseren, bijvoorbeeld wat betreft het sorteren van bankbiljetten. Daarentegen is de productie van bankbiljetten een gebied waar verdere rationalisering mogelijk is en voor het stelsel in zijn totaliteit aanzienlijke efficiëntievoordelen kunnen worden behaald. Illustratief is dat het aantal mensen dat in Europa bij het productieproces is betrokken, veel groter is dan in de vs. Voorts suggereert de invoering van een gemeenschappelijke munt dat de distributie van bankbiljetten beter op het niveau van de monetaire unie als geheel kan worden afgestemd dan per land afzonderlijk. De marktpartijen dringen reeds aan op een discussie over dit punt. Het escb moet samen met hen naar zinvolle oplossingen blijven zoeken.

Nationale taken – verantwoordelijkheden van dnb buiten het escb Evenals andere ncb’s binnen het escb voert ook dnb een aantal taken uit dat niet onder de bepalingen van het Verdrag van Maastricht valt. De verschillen tussen de activiteiten van de ncb’s op dit gebied weerspiegelen de afwijkende nationale voorkeuren en tradities met betrekking tot de organisatie van deze taken. Hoewel deze overige taken voortvloeien uit een nationale verantwoordelijkheid houden zij in het algemeen verband met het monetaire beleid en liggen hier synergievoordelen. In deze paragraaf worden de nationale taken geïllustreerd met dnb als voorbeeld. De belangrijkste niet-escb taken van dnb betreffen de financiële stabiliteit, het bedrijfseconomisch toezicht en de rol van dnb als onafhankelijk economisch adviseur van de Nederlandse regering.21 Zoals hierboven reeds aangegeven vallen ook statistieken en internationale samenwerking voor een deel buiten het escb-kader. Bij deze niet-escb-taken gaat het om de vraag of zij het best door een (nationale) centrale bank of door een andere nationale en/of internationale instelling kunnen worden uitgevoerd. 48

Financiële stabiliteit Financiële stabiliteit is een verantwoordelijkheid waarin een aantal van de kerntaken van centrale banken is verenigd, waaronder het monetaire beleid, het bankentoezicht en de betalingssystemen.22 Financiële stabiliteit is een vereiste voor de effectieve tenuitvoerlegging van het monetaire beleid, omdat het monetaire beleid via financiële markten ten uitvoer wordt gebracht. Tussen betalingssystemen en financiële stabiliteit bestaat eveneens een belangrijke relatie in de zin dat betalingssystemen een kanaal kunnen zijn waarlangs financiële instabiliteit zich verspreidt. Voor de ncb’s die een taak op het gebied van bankentoezicht hebben, geldt tevens dat de gezondheid van de afzonderlijke financiële instellingen onmiskenbaar relevant is voor de stabiliteit van het gehele financiële stelsel. Gezien deze verbanden hebben alle ncb’s een bevoegdheid op het gebied van financiële stabiliteit – zelfs wanneer dit niet expliciet in de nationale wetgeving is verwoord. In feite bekleden centrale banken een unieke positie: zij zijn belast met een reeks samenhangende taken waardoor zij een breed inzicht in het financiële stelsel hebben vanuit deze verschillende perspectieven. Dit geeft hun een concurrentievoordeel bij de bewaking van de stabiliteit van het financiële stelsel. In een aantal landen zijn ook andere instanties dan de centrale bank verantwoordelijk voor de financiële stabiliteit. In het Verdrag is bepaald dat het escb zal bijdragen aan een goede beleidsvoering van de bevoegde autoriteiten ten aanzien van de stabiliteit van het financiële stelsel.23 Daarom moeten deze andere instellingen samenwerken met het escb zodat het stelsel de aan hun opgedragen taak kan vervullen. De toenemende integratie van financiële systemen (zowel tussen sectoren als tussen landen) vereist een nauwe samenwerking en informatie-uitwisseling tussen alle instellingen met een verantwoordelijkheid voor financiële stabiliteit. Op dit moment heeft de financiële stabiliteitstaak voornamelijk een nationaal karakter, waarbij de afzonderlijke landen verantwoordelijk zijn voor de markten in hun rechtsgebied. Tegelijkertijd bieden internationale bijeenkomsten en de escb-netwerken de gelegenheid om informatie en standpunten uit te wisselen. Waar nodig kan internationale samenwerking snel worden gemobiliseerd om de stabiliteit van het financiële stelsel te waarborgen. Dit bleek duidelijk in september 2001 tijdens de onzekerheid op de financiële markten na de aanslag in de Verenigde Staten. Naarmate de globalisering van de financiële markten en financiële instellingen verder terrein wint, zal het internationale karakter van deze taak steeds duidelijker worden. Doordat de DNB



internationale verwevenheid toeneemt, stopt financiële instabiliteit steeds minder bij nationale grenzen (ook niet bij eu-grenzen). Overwogen zal dan moeten worden of een soort Europees forum voor financiële stabiliteit, of misschien zelfs een mondiaal forum, indien bredere coördinatie wenselijk is, de aangewezen weg is (het Financial Stability Forum heeft hier al elementen van). Dergelijke internationale fora vormen thans een platform voor het uitwisselen van informatie, maar respecteren de nationale verantwoordelijkheden op dit gebied. Of en hoe dit in de toekomst zou kunnen veranderen is nog onduidelijk. Bankentoezicht Net zoals bij financiële stabiliteit bepaalt het Verdrag dat het escb bijdraagt aan een goede beleidsvoering van de bevoegde autoriteiten ten aanzien van het bedrijfseconomisch toezicht.24 In tegenstelling tot de handhaving van de financiële stabiliteit, hebben niet alle ncb’s het voortouw wat betreft het bedrijfseconomisch toezicht. Door deze taak expliciet aan het escb en niet aan de ecb op te dragen, verplicht het Verdrag alle onderdelen van het stelsel een bijdrage aan het bedrijfseconomisch toezicht te leveren. Deze institutionele opzet vereist een creatieve oplossing zodat de verschillende partijen elk hun rol kunnen vervullen. Hieronder worden kort de volgende twee aspecten belicht: (1) het toezicht als taak van de centrale bank en (2) de integratie van het toezicht op Europees niveau. De eu-landen hebben ten aanzien van de functie van primaire toezichthouder duidelijk verschillende keuzes gemaakt (op basis van de structuren van hun financiële stelsels en/of politieke voorkeuren). Daarbij hebben diverse landen hun keuzes onlangs geëvalueerd. Een voorbeeld is Nederland waar werd besloten dat de centrale bank verantwoordelijk zou blijven voor het bedrijfseconomisch toezicht op banken.25 Teneinde de mogelijke ontwikkeling van het bankentoezicht op lange termijn te kunnen beoordelen, worden hieronder kort de factoren uiteengezet die bepalend waren voor het besluit om de toezichtstaak in Nederland bij de centrale bank te laten. Ten eerste berustte de functie reeds bij de centrale bank. Zonder duidelijke efficiëntievoordelen van een andere taakverdeling zou een wijziging niet gerechtvaardigd zijn. Men was van mening dat herschikking geen voordeel zou opleveren. Ten tweede bestaat een nauw verband met de rol van toezichthouder op financiële stabiliteit, waardoor optimaal van synergie-effecten tussen deze beide functies gebruik kan worden gemaakt. Een derde factor betreft rol van dnb als ‘lender of last resort’. Doordat ook de toezichtstaak DNB


bij dnb berust, zijn de communicatielijnen in een crisissituatie korter, waardoor beter kan worden beoordeeld of problemen slechts één instelling of een groter deel van het stelsel betreffen en of zij hun oorsprong vinden in solvabiliteits- of liquiditeitsmoeilijkheden. Voor kleine landen is de noodzaak van een krachtige en levensvatbare instantie (die ook in staat is hooggekwalificeerd personeel aan te trekken) een extra argument dat pleit voor samenvoeging van de toezichtstaak en het monetaire beleid. Er zijn ook argumenten tegen samenvoeging van de toezichtstaak en het monetaire beleid binnen dezelfde instelling. Zo wordt erop gewezen dat tegenstrijdigheid van belangen kan optreden, indien het monetaire beleid niet voldoende verkrapt zou worden om inflatierisico’s te beteugelen uit vrees dat dit de positie van delen van het banksysteem zou ondermijnen (zie Sinclair, 2000). In de praktijk is het risico van tegenstrijdige belangen evenwel vrij beperkt (zie Goodhart, 2000 en Europese Centrale Bank, 2001b wat betreft de relevantie van deze stelling).26 Voorstanders van opheffing van de toezichtstaak bij centrale banken beweren ook dat via afspraken kan worden gewaarborgd dat tussen de centrale bank en de toezichthouder voldoende informatie wordt uitgewisseld. Afgezien van het risico dat de betreffende informatie mogelijk niet tijdig beschikbaar en niet volledig is, kan de uitwisseling van informatie echter nooit een alternatief vormen voor feitelijke verantwoordelijkheid op dit gebied. De prikkel om volledig op de hoogte te blijven van nieuwe ontwikkelingen ten aanzien van financiële instrumenten en hun gevolgen voor risicobeheer, neemt af wanneer de centrale bank niet bij het bedrijfseconomisch toezicht is betrokken. Zelfs als de centrale bank geen eindverantwoordelijkheid draagt voor de toezichtstaak, is enige mate van betrokkenheid dus van belang. Kort gezegd is niet altijd een eenduidig antwoord gegeven op de vraag wie primair verantwoordelijk moet zijn voor het toezicht. In het geval van Nederland is het evenwel allerminst duidelijk dat alternatieve regelingen de voorkeur verdienen. Het tweede aspect van de toezicht discussie en de rol van ncb’s betreft de centralisatie van het toezicht binnen het eurogebied. Het belangrijkste argument dat wordt aangevoerd voor een meer centraal toezichtskader, betreft de toenemende internationalisering van de financiële sector. Door de versterkte relaties tussen instellingen en markten is het grensoverschrijdende besmettingsgevaar toegenomen. Verder zou centralisatie binnen het eurogebied de ruimte voor onderlinge concurrentie tussen toezichthouders beperken en het 49


bedrijfseconomisch toezicht met de geografische grenzen van de monetaire unie doen laten samenvallen.27 Hoewel de toenemende internationalisering van banken de toekomstige inrichting van het toezicht zal bepalen, is het niet vanzelfsprekend dat het instellen van één Europese toezichthouder het meest doeltreffende antwoord is. Ten eerste zijn de financiële structuren in Europa verschillend. Het toezicht hierop kan als zodanig beter door nationale instellingen worden uitgeoefend. Ten tweede zou een dergelijke centrale instelling (die onafhankelijk moet zijn om doeltreffend te kunnen functioneren) zeer machtig zijn, waardoor een systeem van ‘checks and balances’ nodig is.28 Ten slotte speelt ook het ontbreken van een autonome Europese begroting een rol, omdat een grote financiële crisis waarschijnlijk gevolgen zal hebben voor de nationale begrotingen. Het is op dit moment niet duidelijk in welke mate soevereine staten bereid zijn de financiële gevolgen van het falen van instellingen in andere landen te dragen. Wat nodig is (en reeds gebeurt), is dat basisgedragsregels op Europees niveau worden geformuleerd en dat de toezichtpraktijken worden geharmoniseerd, zodat een ‘level playing field’ binnen de gemeenschappelijke markt en ook daarbuiten wordt gegarandeerd. Daarbij sluiten toezichthouders grensoverschrijdende akkoorden tenzij banken hun vleugels naar het buitenland uitslaan. Deze akkoorden kunnen op maat worden gesneden naar de omstandigheden van specifieke banken. Hieruit zou zich de komende jaren als vanzelf een meer gecoördineerd systeem kunnen ontwikkelen. Dit moet aangemoedigd worden om ervoor te zorgen dat er daadwerkelijk een ‘level playing field’ ontstaat voor banken uit verschillende delen van de eu. Dit verdient de voorkeur boven pogingen om een ‘top-down’ oplossing op Europees niveau te forceren. De Nederlandse situatie kan als voorbeeld dienen. In tegenstelling tot andere grote Europese banken hebben de Nederlandse banken zich meer op Noord- en Zuid-Amerika gericht en minder op andere delen van de eu. Een puur Europese oplossing zal dan ook vanuit Nederlands perspectief niet de meest efficiënte zijn, omdat onze banken andere belangen en behoeften hebben dan die in andere landen in het eurogebied. Dit punt is op dit moment onderwerp van discussie, gezien de voorstellen voor een krachtigere coördinatie op Europees niveau. Het is van belang dat alle centrale banken hierbij actief worden betrokken, ongeacht of zij al dan niet primair verantwoordelijk zijn voor het toezicht.

50

Nationaal economisch adviseur In een aantal landen heeft de ncb een formele rol als economisch adviseur van de regering. Dit komt ondermeer tot uitdrukking in de vertegenwoordiging van dnb in verschillende beleidsvoorbereidende verbanden in Den Haag. Ook is de president van de Nederlandsche Bank ambtshalve lid van de Sociaal-Economische Raad (ser). Deze raad bestaat uit leden die door de werkgeversorganisaties en de vakbonden zijn benoemd, alsmede onafhankelijke leden die door de Kroon zijn benoemd. De ser verstrekt advies aan de regering over allerlei sociale en economische vraagstukken. Een voordeel van deze raad is dat de leden verschillende geledingen van de maatschappij vertegenwoordigen, wat de garantie biedt dat het advies is gebaseerd op meerdere invalshoeken (een variant van het ‘checks and balances’ argument uit de tweede paragraaf). dnb speelt een actieve rol in de ser. Tot op zekere hoogte weerspiegelt de input die dnb levert de inzichten die voortvloeien uit de rol bij de formulering van het monetaire beleid. Dit betreft onder meer de gevolgen van het gemeenschappelijke monetaire beleid voor het nationale economische beleid in Nederland. De vraagstukken die binnen de ser aan de orde komen, zijn echter aanzienlijk breder. Daarenboven blijft de rol van dnb als adviseur in economische aangelegenheden niet beperkt tot de ser. Wat is dan de toegevoegde waarde van dnb in zaken die geen verband houden met het monetaire beleid? Het belangrijkste is dat het voor regeringen nuttig kan zijn om objectief advies te krijgen van een onafhankelijke instantie. Dit advies zal misschien niet altijd zijn wat de regering wil horen, maar kan daarom juist bijdragen aan een goede afweging van argumenten. De hier geschetste rol als onafhankelijk adviseur hoeft niet door de centrale bank te worden vervuld, maar gezien de historische betrokkenheid van de bank met dergelijke aangelegenheden en de plaats van dnb in het financieel-economisch bestel is het wel logisch. dnb heeft een reputatie opgebouwd en wordt door het publiek als geloofwaardig beschouwd. Deze reputatie is belangrijk als dnb – en zijn adviezen – serieus genomen willen worden. dnb beschikt voorts over de benodigde infrastructuur en kan synergievoordelen realiseren met een aantal van zijn andere taken. Dit houdt in dat deze taak relatief efficiënt kan worden uitgevoerd. In plaats van de ncb kunnen andere onderzoeksinstituten worden ingeschakeld. Nederland kent reeds een aantal van dergelijke instituten en deze vervullen een waardevolle rol. dnb heeft bij de advisering over het economische beleid een comparatief voordeel, onder meer dankzij de actieve betrokkenheid bij de beleidsDNB



vorming. Betrokkenheid bij de beleidsvorming betekent dat dnb niet vanuit een ivoren toren werkt maar onderdeel vormt van een wereldwijd netwerk dat toegang geeft tot een breed pakket beleidsrelevante informatie. Als kritiek wordt uitgeoefend op specifieke aspecten van het economische beleid, is deze kritiek moeilijker te weerleggen dan kritiek die komt van met elkaar concurrerende academische instellingen. Het zou ook tijd kosten en aanzienlijke investeringen vergen voordat andere instellingen de geloofwaardigheid en netwerken hebben opgebouwd die nodig zijn om deze rol effectief te kunnen uitvoeren. Het is dan ook allerminst duidelijk dat overheveling van deze rol naar een andere instelling efficiëntievoordelen zou opleveren. De rol als beleidsmaker fungeert dus als tegenhanger voor de waardevolle bijdragen van academisch onderzoek. Betrokkenheid bij de formulering van het monetaire beleid voor het eurogebied versterkt de stem van dnb op nationaal niveau. Tegelijkertijd is de kennis van specifieke nationale factoren groter, vergeleken met een situatie waarin de ecb een dergelijke rol zou vervullen. Relatief controversiële standpunten kunnen worden ingenomen vanwege de hoge mate van onafhankelijkheid die in de wet is vastgelegd.

Conclusies De Europese integratie vindt zijn oorsprong in de politiek, maar het verloop van het proces toont duidelijk aan dat de economische integratie op bepaalde momenten sneller gaat dan de politieke integratie. Het monetaire beleid – en met name de wisselkoersarrangementen – hebben hierbij doorgaans vooropgelopen.29 Ondanks de verregaande economische integratie is op het gebied van de politieke integratie nog een lange weg te gaan, wat onder meer blijkt uit de vrij zwakke rol van het Europees Parlement en het feit dat de rol van de Commissie niet helder is. Eén van de leidende principes van Europese integratie is samenwerking. Dit komt ook tot uiting in het Verdrag van Maastricht, dat het ESCB als stelsel met beleidstaken belast. Dit impliceert dat alle deelnemers, dus zowel de ECB als de NCB’s, gezamenlijk de door het Verdrag toegekende taken moeten uitvoeren. De unieke geschiedenis van het ESCB, ontstaan uit een groep soevereine staten die hun autonomie op het gebied van het monetaire beleid opgaven om een monetaire unie te vormen, verklaart in belangrijke mate deze opzet. De deelnemers aan het stelsel opereren als een team. Hoewel een krachtig centrum van belang is voor een goede teamprestatie, zijn ook de afzonderlijke NCB’s cruciale schakels DNB


in het stelsel. Dit is met name het geval bij de formulering en uitvoering van het monetaire beleid, waar het vertrouwen van het publiek in het beleid van het stelsel (en dus de doeltreffendheid) mede afhangt van de communicatieve vaardigheden en de kennis van specifieke nationale factoren. De Europese voorkeur voor subsidiariteit versterkt de tendens tot decentralisatie. Deze voorkeur levert een aantal voordelen op, maar brengt tegelijkertijd ook bepaalde kosten met zich mee. Het heeft met name gevolgen voor de mate waarin door centralisatie efficiëntievoordelen kunnen worden gerealiseerd. Louter vanuit het perspectief van kostenbewustzijn, lijkt op een aantal gebieden ruimte te bestaan voor centralisatie of grotere regionale specialisatie. Zo zullen toenemende, grensoverschrijdende activiteiten van zowel financiële als niet-financiële bedrijven waarschijnlijk leiden tot verdere harmonisatie van betalingssystemen en coördinatie in financiële stabiliteit. Een meer geharmoniseerd betalingssysteem zou op zijn beurt weer een verdere specialisatie bij de implementatie van het monetaire beleid vergemakkelijken. De productie en distributie van bankbiljetten is eveneens een gebied waar mogelijkheden liggen voor meer efficiëntievoordelen. Inefficiëntie moet worden geëlimineerd, zonder dat hierdoor de uitgangspunten waarop de monetaire unie is gegrondvest worden ondermijnd. Vooruitkijkend lijkt het waarschijnlijk dat de basisstructuur van het stelsel in de nabije toekomst intact zal blijven. Ingrijpende wijzigingen zijn afhankelijk van de behoefte aan verdere politieke integratie binnen Europa en de ontwikkeling van supranationale instellingen op andere beleidsterreinen. Zolang Europa een gemeenschap van nationale staten blijft, ligt het in de lijn der verwachting dat nationale taken een belangrijk onderdeel van het werk van de NCB’s blijven, zoals het voorbeeld van het bedrijfseconomisch toezicht laat zien. Verdere economische en politieke eenwording zou een meer gecentraliseerde aanpak ook mogelijk maken op gebieden zoals internationale vertegenwoordiging. Zelfs in een volledige politieke unie zal de regionale identiteit een belangrijk aspect blijven. Geschiedenis, cultuur en vooral taal zijn fundamentele identiteitsbepalende factoren. Deze factoren zullen nog generaties lang een rol spelen. Instellingen staan meestal niet los van deze identiteitsgevoelens en overleven ze mogelijk zelfs. NCB’s zullen daarom waarschijnlijk nog een lange tijd blijven bestaan, zij het in een andere vorm.

51


Literatuurlijst Aksoy, Y., P. de Grauwe en H. Dewachter. 2002. Do asymmetries matter for European monetary policy? European Economic Review. Vol. 46, blz. 443-369. Baldwin, R.E., B. Erik, G. Franceso en M. Widgren. 2001. Nice Try: Should the Treaty of Nice be H. en J. ratified? cepr. Berger, de Haan. 2002. Are Small Countries to Powerful Within the ecb? Atlantic Economic Journal, nog niet verschenen Buiter, W. H. 1999. Alice in Euroland. Journal of Common Market Studies 37. De Nederlandsche Bank. 2000. De rol van een nationale centrale bank in het ene Europese monetaire beleid. Kwartaalbericht maart:25-32. Deutsche Bundesbank. 1999. Ueberlegungen und Vorschlaege zur kuenftigen Organisationsstruktur der Deutschen Bundesbank. Maandbericht 7. Europese Centrale Bank. 1999. Het institutionele kader van het Europees Stelsel van Centrale Banken. Maandbericht 7:55-63. Europese Centrale Bank. 2000. Het gemeenschappelijke monetaire beleid in de derde fase: algemene documentatie met betrekking tot monetaire-beleidsinstrumenten en procedures van het Eurosysteem. Frankfurt. Europese Centrale Bank. 2001a. Het monetaire beleid van de ecb. Frankfurt. Europese Centrale Bank. 2001b. De rol van centrale banken in het bedrijfseconomisch toezicht. Frankfurt. Europese Commissie. 2002. Van Rome tot Maastricht: een korte geschiedenis van de emu. Download: http://europa.eu.int/scadplus/leg/en/lvb/l25007.htm. Fischer, S. 1995. Modern central banking, pp.262-308. In F. Capie, C. Goodhart, N. Schnadt and S. Fischer [eds.], The future of central banking: the tercentenary symposium of the Bank of England, Cambridge University Press. Goodfriend, M. 1999. The role of a regional bank in a system of central banks. Federal Reserve Bank of Richmond Working Paper 99-4. Goodhart, C. 2000. The organisational structure of banking supervision. fsi Occasional Papers No.1. Financial Stability Institute, Bank for International Settlements. Basel. Houben, A. 2000. The Evolution of Monetary Strategies in Europe. Financial and Monetary Policy Studies Nr.34, Kluwer Academic Publishers. Koesters, W., S. Paul en J. Suechting. 2001. Ein Effizienzmodell zur Strukturreform der Deutschen Bundesbank. mimeo. 52

Meade, E. E. en D. N. Sheets. 1999. Centralisation vs. decentralisation in the Federal Reserve System: Lessons for the European Central Bank, pp. 53-67. In E. E. Meade and D. N. Sheets [eds.], The European Central Bank: How accountable? How decentralised? American Institute for Contemporary Studies, Conference Report 4, February. Sinclar, P. J. N. 2000. Central banks and financial stability. Bank of England Quarterly Bulletin, November, pp. 377-391. Van der Zwet, A.M.C. 2002. The blurring of distinctions between different financial sectors: fact or fiction. Onderzoeksreeks Toezicht nr.46, De Nederlandsche Bank, Amsterdam.

1 Zie, bijvoorbeeld, dnb, 2000, en Goodfriend, 1999. Gemakshalve wordt, analoog aan het Verdrag, in dit artikel gerefereerd aan het escb (waartoe alle centrale banken binnen de eu behoren), hoewel sommige eu-landen de euro niet hebben ingevoerd. 2 In dit opzicht worden in dit artikel ook taken zoals het bankentoezicht als indirect gerelateerd aan het monetaire beleid beschouwd, zoals in het vervolg van dit artikel uiteen zal worden gezet. Deze taak wordt echter niet door alle ncb’s uitgevoerd. 3 Dit principe is ook onderschreven door de ecb. Zie Europese Centrale Bank, (1999), p. 57. Een kader dat is gebaseerd op vergelijkbare overwegingen is ook voorgesteld voor de reorganisatie van de Bundesbank na de invoering van het gemeenschappelijke monetaire beleid. Zie Koesters et al. (2001) en Deutsche Bundesbank (1999). 4 n.b. Niet alle effectiviteitaspecten die hier worden besproken, zijn relevant voor alle taken die door ncb’s worden uitgevoerd. 5 De ncb’s zijn ook betrokken bij de voorbereiding van het monetaire beleid via hun participatie in het Monetaire Beleidscomité van het escb. Dit comité stelt onder meer de economische projecties voor het eurogebied op. 6 Zie ook De Nederlandsche Bank (2000), p. 26. 7 Dit argument geldt des te sterker na uitbreiding van de emu tot meer dan 20 lidstaten. 8 Berger en De Haan, 2002 en Meade en Sheets, 1999. 9 Kleine landen met een open economie zijn van nature geneigd om besluiten te nemen op basis van het hele eurogebied – mogelijk meer dan grote landen. Een sterke Europese economie is met name van belang voor de kleinere lidstaten. Indien bijvoorbeeld besluiten voor het eurogebied uitsluitend op de Nederlandse situatie zouden worden gebaseerd, zou dit uiteindelijk negatieve gevolgen hebben voor het eurogebied als geheel en aldus ook voor Nederland. 10 Zie Aksoy et.al. (2002). 11 Zie Buiter (1999). 12 Zie Goodfriend (1999). 13 Dit sluit evenwel de mogelijkheid niet uit dat na uitbreiding van het eurogebied om praktische redenen het aantal ncb presidenten dat zitting heeft in de Raad van Bestuur van de ecb op enig moment zal worden beperkt (bijvoorbeeld via een roulatieschema). In dat geval is het van belang dat de ncb’s toch zoveel mogelijk blijven deelnemen aan de Raad, zodat zij een effectieve bijdrage kunnen leveren aan de taken van het escb. 14 Zie bijvoorbeeld Goodfriend (1999). 15 Protocol betreffende de statuten van het Europees Stelsel van centrale banken en van de Europese Centrale Bank, artikel 12.1. 16 Zie ecb, 2000.

DNB



17 Zie Artikel 5 van het Protocol betreffende de statuten van het Europees Stelsel van centrale banken en van de Europese Centrale Bank. 18 Taalverschillen spelen hier ook een rol. 19 Retailsystemen zijn voor betalingsverkeer van consumenten en bedrijven. Het overige betalingsverkeer (waaronder dat tussen banken) valt onder hoogwaardigsystemen. 20 Dit kan ook gevolgen hebben voor de decentrale implementatie van het monetaire beleid. 21 Voorts speelt dnb, samen met de Minister van Financiën, een rol op het gebied van herverzekering van buitenlandse betalingsrisico’s voor exporteurs en importeurs. 22 Deze aspecten worden hieronder nader belicht. Hoewel niet alle centrale banken expliciet met het bankentoezicht zijn belast, impliceert hun betrokkenheid bij financiële stabiliteit dat zij daar wel belangstelling voor moeten hebben. 23 Protocol betreffende de statuten van het Europees Stelsel van centrale banken en van de Europese Centrale Bank, artikel 3.3. 24 Op dit gebied legt het Verdrag de primaire verantwoordelijkheid evenmin bij het escb. Artikel 105 (6) bepaalt dat de Europese Raad met eenparigheid van stemmen kan besluiten, op voorstel van de Commissie en na raadpleging van de ecb, aan de ecb specifieke taken op te dragen met betrekking tot het bedrijfseconomisch toezicht. Er zijn geen aanwijzingen dat dit in de nabije toekomst zal gebeuren. 25 De recente wijzigingen hebben geleid tot een functionele in plaats van sectorgebonden taakverdeling. De organisatorische banden tussen dnb en de Pensioen- en Verzekeringskamer zijn versterkt. Dit vergemakkelijkt een geïntegreerde benadering van het bedrijfseconomisch toezicht op financiële conglomeraten die een scala van financiële producten aanbieden. De taken met betrekking tot het bedrijfseconomisch toezicht zijn gescheiden van taken die verband houden met het toezicht op de bedrijfsvoering van deze bedrijven en de bescherming van de consument. 26 Dit geldt met name voor Europa. Het monetaire beleid is supranationaal, zodat nauwelijks sprake is van tegenstrijdige belangen omdat geen enkele ncb in de positie verkeert om het Europese monetaire beleid te bepalen. Meer in het algemeen kan worden gesteld dat, zelfs indien het bankentoezicht wordt gedelegeerd, het risico van tegenstrijdige belangen (zij het tussen verschillende instellingen) er nog altijd toe zou kunnen leiden dat het monetaire beleid niet adequaat inspeelt op externe druk. Als het bankentoezicht en het monetaire beleid daarentegen onder één en hetzelfde dak worden samengebracht, kan mogelijk via uitruil een betere oplossing worden bereikt. Het probleem is niet dat er tegenstrijdige belangen zijn, maar wel hoe daarmee wordt omgegaan. De oplossing moet worden gezocht in goed monetair beleid en toezicht en niet in de fysieke scheiding van instellingen. 27 Zie Van der Zwet, 2002, voor een nadere uitwerking. 28 In het Amerikaanse stelsel zijn deze ‘checks and balances’ ingebouwd via de benoeming van een aantal toezichthouders. Voor kleine landen zal het belang van ‘checks and balances’ mogelijk niet opwegen tegen de behoefte aan een sterke en doeltreffende instelling. 29 Voor een nadere beschrijving van de geschiedenis van de Europese monetaire unie wordt verwezen naar de Europese Commissie (2000) en Houben (2000). Houben bespreekt ook de verschillende monetaire-beleidstradities in de afzonderlijke eustaten.

DNB


53

Wennen aan de euro 1

Op 1 januari 2002 is Nederland geestdriftig overgestapt op de chartale euro. De overgang van gulden naar euro is soepel en razendsnel verlopen. Daarmee heeft de grootste monetaire omschakeling ooit zijn beslag gekregen. De overgang op de euro is echter nog niet voltooid. Voor de Nederlandse samenleving is een periode aangebroken waarin men moet leren omgaan met het nieuwe geld en de nieuwe prijzen. Dat kost tijd. Weliswaar zijn vele Nederlanders reeds gewend aan de nieuwe munt, maar één op de drie kan nog niet goed met de euro overweg als rekeneenheid. Opmerkelijk is dat de consumenten sedert de invoering van de chartale euro een veel hogere inflatie ervaren dan deze feitelijk is. Viervijfde van hen wijst dan ook de euro aan als oorzaak van de prijsstijgingen. Hoewel daar meer factoren aan ten grondslag liggen, is het evident dat de euro tot prijsverhogingen heeft geleid. Het geschatte euro-effect is 1,4% in termen van detailhandelprijzen. Voor de CPI betekent dit dat op een gemiddelde inflatie van 3,6% over het eerste halfjaar van 2002, 0,6 procentpunt is toe te schrijven aan de euro. Dit blijkt uit een in juni in opdracht van de Bank gehouden peiling onder consumenten en detaillisten. Onderhavig artikel presenteert de belangrijkste resultaten van dit onderzoek.

Wennen aan de euro

Inleiding In de afgelopen maanden regende het klachten over forse afrondingen naar boven en/of simpele omzettingen van guldens in euro. dnb-onderzoek van begin dit jaar toonde aan dat het om meer dan incidenten ging. De omprijzing in de detailhandel naar euro’s, zo bleek uit dit onderzoek, heeft de Nederlandse consumentenprijsindex met 0,2 à 0,4% doen stijgen.2 De komst van de euro leek dus een duidelijk, zij het gematigd prijsopdrijvend effect te hebben. Nederland week hiermee niet af van de andere emu-lidstaten; ook daar werden beperkte eurogevolgen geconstateerd. Toch bleef de onvrede met de munt op dit punt groot in Nederland. Om antwoord te krijgen op de vraag of het effect op de prijzen mogelijk geprononceerder is geweest en een indruk op te doen van de gewenning aan de euro, is op instigatie van de Bank opnieuw representatief enquêteonderzoek verricht. In de laatste weken van juni 2002 zijn 750 consumenten en 800 detaillisten ondervraagd. 3 Dit artikel presenteert de belangrijkste resultaten.

meer in huis. Bijna 90% van het resterende deel heeft een bedrag van onder de nlg 100 achtergehouden, per huishouden gemiddeld een bedrag van nlg 47. Verreweg de meesten zijn van plan deze munten en biljetten om nostalgische redenen te bewaren. De komst van de euro heeft beperkte invloed op de hoeveelheden contant geld die men doorgaans bij zich draagt. Ruim eenderde van het publiek heeft nu meer contanten op zak, 12% minder. Gemiddeld heeft de Nederlander eur 63 aan biljetten en/of munten in de portemonnee. In de groep Nederlanders (52% van het totaal) die meestal minder dan eur 50 op zak heeft, zitten naar verhouding veel dertigers. Dezelfde groep geeft overigens aan dat zij vroeger minder geld op zak had. In de groep die een bedrag tussen de eur 50 en eur 100 in de portemonnee heeft, en dat is eenderde van de bevolking, komen verhoudingsgewijs veel ouderen voor. De eurocent blijkt een bron van ergernis. Van 60% van het winkelend publiek mag Frankfurt de munt morgen afschaffen. Een zelfde percentage van de detaillisten denkt er zo over. De voedingsbranche is wat positiever, er kan weer gepast betaald en teruggeven worden.

Velen al gewend aan de nieuwe munt Euro zondebok Bijna tweederde van de Nederlanders is, zes maanden na de invoering, gewend aan de chartale euro. Ruim eenderde heeft nog moeite met de munt. Voor deze laatste groep telt zwaar dat men slecht overweg kan met de euro als rekeneenheid. Meer dan de helft van hen rekent voortdurend terug naar guldens en een kwart zegt de europrijzen onvoldoende te kunnen inschatten. De nieuwe bankbiljetten leveren weinig problemen op. De euromunten daarentegen veel meer. Een op de vijf mensen lukt het na een halfjaar gebruik nog niet de waarde van de munten in één oogopslag vast te stellen. Van de ‘trage’ aanpassers denkt ruim eenderde voor het einde van dit jaar aan het nieuwe betaalmiddel gewend te zullen zijn. Eenvijfde vermoedt dat het over een jaar het geval is en nog eens eenvijfde verwacht over enkele jaren om te zijn. Opvallend is dat vooral ouderen (65 jaar of ouder) goed met de euro uit de voeten kunnen. Het zijn de (vroege) veertigers die de meeste moeite hebben. Zij vrezen ook sterker dan andere leeftijdscategorieën dat het acclimatiseren de nodige tijd zal vergen. Senioren zijn verhoudingsgewijs ook minder geneigd terug te rekenen naar guldens. Wel moeten vijftigers en zestigers zich meer inspannen om het muntgeld uit elkaar te houden. Ruim de helft van de bevolking heeft rigoureus afscheid genomen van de gulden: zij heeft geen cent 56

Tweederde van de Nederlandse bevolking, waaronder relatief veel vrouwen, ondervindt volgens de jongste dnb-enquête nadeel van de euro. Dit oordeel is in hoge mate (circa 90%) gebaseerd op de indruk dat het leven door de euro duurder is geworden. In mindere mate is een weggevallen gevoel voor prijzen reden tot ongenoegen. Slechts 4% is onverdeeld positief en ziet louter profijt. Dit is voor laatstgenoemde groep overwegend van toeristische aard: de eenheidsmunt vergemakkelijkt het reizen in euroland. Ruim de helft van de Nederlandse bevolking zegt sedert de komst van de euro onbedoeld meer geld te besteden en een zelfde deel doet nu prijsbewuster boodschappen. Er zijn geen verschillen naar sekse, wel naar leeftijd. Het zijn vooral de veertigers en vijftigers die van oordeel zijn dat de prijzen zijn gestegen sinds de intrede van de chartale euro. In het contingent dat sinds 1 januari 2002 onbewust meer geld heeft uitgeven, wegen de dertigers zwaar. Wellicht is dat de reden waarom met name deze groep nu meer contanten op zak heeft. De generaties die de Tweede Wereldoorlog en de wederopbouw hebben meegemaakt hebben minder last van ‘geldillusie’. Zij zijn duidelijk gewend om behoedzaam met geld om te gaan en minder geneigd in de valkuil te trappen van extra bestedingen door lager lijkende prijzen. DNB


Wennen aan de euro

Van de Nederlanders die scherper op de prijzen letten, doet de helft dat omdat zij de indruk hebben dat het duurder winkelen is en eenderde omdat het meer moeite kost de prijzen goed in te schatten. Als men wil nagaan of een artikel prijzig of voordelig is, rekent bijna 70% van de consumenten de prijs van het product eerst om in guldens. Dat ook hier ouderen significant lager scoren verbaast niet, omdat zij relatief soepel met de euro omgaan. Bijna de helft van de bevolking vergelijkt overigens consequent de prijzen voor zo goed als alle aankopen en is dus permanent op zijn hoede. Trof men in winkels producten aan die door euroomprijzing flink in prijs omhoog waren gegaan, dan kocht bijna een kwart van de bevolking de gewenste artikelen toch. Krap de helft (44%), en in deze groep zitten relatief veel veertigers, probeerde een andere winkel en eenvijfde stelde de aanschaf uit. In deze laatste groep domineren de vrouwen. Eenderde van het publiek kocht alleen het hoognodige. Van deze groep behoren naar verhouding velen tot de laagste welstandsklasse. In het contingent uitstellers schitteren naar verhouding de dertigers door afwezigheid. Dit is in overeenstemming met de eerder gedane vaststelling dat zij meer dan gemiddeld uitgeven sinds de euro het betaalmiddel is.

Detailhandel ondervindt weinig problemen van de euro Ook in de maanden na de zo succesvol verlopen omschakeling van guldenbedrijf op eurobedrijf hebben detaillisten nauwelijks problemen ondervonden van logistieke of administratieve aard. Aan de kassa’s deden zich hoegenaamd geen problemen voor met tekorten aan contante euro’s, en het personeel bleek over het algemeen goed ingespeeld op de nieuwe munt. Slechts 9% van de kleinhandel noemt dit als een punt van zorg. Wel signaleert een op de drie detaillisten dat consumenten soms nog worstelen met de nieuwe munt en rekeneenheid. Ondanks de negatieve publiciteit over eurogerelateerde prijsverhogingen ondervinden detaillisten daar naar eigen zeggen weinig hinder van. Een op de 10 vindt dit hinderlijk, terwijl 1% van de detaillisten te maken heeft met klanten die klagen over de ‘duro’. Het percentage detaillisten dat hun klanten sinds de komst van de euro prijsbewuster ziet winkelen bedraagt 47%. Kritische consumenten zijn vooral te vinden in kleding- en schoenenzaken.

DNB


Door consumenten ervaren inflatie veel hoger dan de feitelijke Opmerkelijk is dat steeds meer consumenten het gevoel hebben dat de prijzen sterk stijgen, terwijl de inflatie in Europa sinds begin van dit jaar aantoonbaar daalt. Duitsland hanteert voor dit fenomeen de term ‘Gefühlsinflation’. Dit verschijnsel doet zich ook in Nederland voor. Sinds anderhalf jaar ligt de inflatie hier ruim boven de 3%. Deze voor Nederlandse begrippen relatief sterke prijsstijging is mede veroorzaakt door hogere loonkosten, verhogingen van indirecte belastingen, de mkz-crisis, toegenomen olieprijzen en de koude winter in Zuid-Europa die de groenteprijzen opdreef. Met uitzondering van de loonlasten neemt het effect van deze invloeden sedert het begin van dit jaar af en daalt de inflatie. Terwijl de consumentenprijsindex (cpi) in december 2001 nog met 4,4% ten opzichte van een jaar eerder steeg, vertraagde de inflatie tot 3,5% in juli 2002. Gemiddeld was het Nederlandse gezin in het eerste half jaar van 2002 3,6% duurder uit. De prijsstijging die consumenten ervaren, wijkt echter sterk af van deze feitelijke ontwikkeling. Blijkens de peiling heeft het publiek de indruk dat de prijzen voor de boodschappen en uitgaven aan kleding, gas en licht, wonen en vervoer in de eerste zes maanden van 2002 gemiddeld met 7,3% gestegen zijn ten opzichte van 2001. Zoals grafiek 1 laat zien lopen de ervaringen van de consumenten nogal uiteen. Terwijl 13% denkt dat de prijzen in het geheel niet zijn veranderd, vermoedt een zelfde percentage dat de kosten voor het dagelijks onderhoud met meer dan 15% gestegen zijn. Driekwart van de Nederlanders meent hoe dan ook dat de prijzen sterker zijn toegenomen dan de officiële cijfers aangeven. Er is overigens een zeker verband tussen de gewenning aan de euro en het waarnemen van prijsstijgingen. Consumenten die moeite hebben met de nieuwe munt schatten de stijgingen over het algemeen hoger in: zij denken dat de prijzen met gemiddeld 9% zijn toegenomen. Consumenten die al met de euro vertrouwd zijn, nemen een inflatie van minder dan 7% waar. De kloof tussen de feitelijke en ervaren prijsontwikkeling blijkt ook uit cijfers van het cbs. Bij het meten van het consumentenvertrouwen onderzoekt het cbs elke maand onder andere hoeveel consumenten van mening zijn dat de prijzen matig tot sterk zijn gestegen. Grafiek 2 toont de ontwikkeling van de inflatie vanaf 1984 en het aantal consumenten dat vindt dat de prijzen matig tot sterk zijn toegenomen. De grafiek maakt duidelijk dat bij een toe- of afname van de inflatie een hoger respectievelijk een lager aantal consumenten 57

Wennen aan de euro

Grafiek 1 Ervaren inflatie Frequentie 25 20 15 10 5 0 0

2

4

6

8

10 12

14

16 18

20

22 24

Ervaren inflatie 2002 ten opzichte van 2001 (procenten)

prijsstijgingen waarneemt. Het aandeel consumenten dat dergelijke prijsstijgingen constateert, kan men daarom als een indicator voor de ervaren inflatie interpreteren.4 Opvallend is dat deze indicator die in de laatste 20 jaar altijd op sterke inflatieveranderingen heeft gereageerd, sinds de invoering van de euro zeer sterk oploopt terwijl de inflatie daalt. Ook deze indicator duidt erop dat de feitelijke en ervaren inflatie momenteel sterk uiteenlopen.

De kloof tussen ervaren en feitelijke inflatie is deels verklaarbaar. De cpi meet de prijsontwikkeling van alle goederen en diensten die huishoudens consumeren en niet alleen die van de dagelijkse boodschappen. De kosten van levensonderhoud worden ook bepaald door zaken als de woonkosten, vervoer en telecommunicatie. De feitelijke inflatie op grond van de cpi en de ervaren inflatie kunnen uiteenlopen als de consument zijn beeld van de inflatie hoofdzakelijk baseert op de kosten van de dagelijkse boodschappen.5 Bij sterke prijsstijgingen in de detailhandel vermoedt hij dan dat de inflatie flink is toegenomen, hoewel het effect ervan op de totale kosten van levensonderhoud beperkt is bij stabiele prijzen voor wonen en vervoer. Tabel 1 laat de prijsontwikkelingen in enkele branches zien. Terwijl de detailhandelsprijzen in 2002 met 4,5% toenamen steeg de cpi met 3,6% omdat de huur (+2,8%) en de prijsontwikkeling voor vervoer (–0,1%) een dempend effect op de inflatie hadden. Het is echter duidelijk dat de ervaren inflatie van 7,3% zelfs veel hoger ligt dan de stijging van de detailhandelsprijzen waarmee de consumenten dagelijks worden geconfronteerd. Ruim 80% van de ondervraagden wijst de euro aan als oorzaak van de prijsstijgingen. De ervaren hoge inflatie kan daarom niet los gezien worden van de invoering van de euro. Nadere ondervraging leert dat

Grafiek 2 Ervaren en feitelijke inflatie Procenten; zesmaands gemiddelde Percentage consumenten

Inflatiepercentage

90

6

80

5

70

4

60

3

50

2

40

1

30

0

20

-1

10

-2 84

85

86

Prijzen matig tot sterk gestegen

58

87

88

89

90

91

92

93

94

95

96

97

98

99

00

01

02

Inflatie, schaal rechts

DNB


Wennen aan de euro

Tabel 1 Prijsontwikkeling Mutaties ten opzichte van 2001; procenten

Periode

Detailhandel ––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––

–––––––––––––––––––––––––––––––––––

Voeding Kleding en schoenen

Meubels Horeca en huishoudelijke apparaten

Overige

Totaal

Huur

Vervoer

––––––––––––

––––––––––––

––––––––––––

––––––––––––

––––––––––––

––––––––––––

––––––––––––

––––––––––––

2002 Januari Februari Maart April Mei Juni

7,2

7,2

2,5

6,1

4,5

5,8

2,7

–0,4

6,2

5,5

2,0

6,8

4,4

5,1

2,8

–0,8

4,7

4,6

2,4

6,9

5,0

4,6

2,8

0,6

3,8

4,6

2,5

6,5

4,6

4,1

2,8

0,5

3,4

3,6

2,1

6,1

4,7

3,8

2,8

–0,5

3,6

3,8

1,7

6,4

4,8

3,8

2,7

0,1

Gemiddelde

4,8

4,9

2,2

6,5

4,7

4,5

2,8

–0,1

consumenten ongeveer eenderde van de waargenomen stijgingen direct toeschrijven aan de overgang van gulden op euro. Dit verschilt echter per bestedingscategorie. Bij huisvesting, gas en licht denken consumenten dat circa 12% van de prijsstijging aan de euro is te wijten, bij meubel en huishoudelijke apparaten is dat 20%, bij voeding, kleding en schoeisel ongeveer 30% en bij de horeca komt men op 40%. Opvallend is overigens dat de consumenten ook een euro-effect waarnemen bij categorieën waar dit minder voor de hand ligt, zoals gas en licht, woonlasten en sommige overheidsdiensten.

Prijsverhogingen door de detailhandel als gevolg van de komst van de euro In januari 2002 constateerde de Bank dat de invoering van de euro aanleiding was geweest tot prijsverhogingen. Gemiddeld had de omprijzing in de detailhandel de prijzen met 0,5 à 0,9% verhoogd. De cpi steeg hierdoor met 0,2 à 0,4%. Dit euro-effect bestond enerzijds uit de doorberekening van de naar schatting eur 0,9 miljard aan eenmalige invoeringskosten en anderzijds uit verhogingen naar aanlokkelijke, psychologische prijzen. Onlangs kwam ing op basis van eigen prijzenonderzoek tot de conclusie dat de euro de detailhandelprijzen tot april 2002 met 1,1% heeft opgedreven. Ook de Consumentenbond wees in een recent onderDNB


zoek op het feit dat ook na januari nog prijsverhogingen hebben plaatsvonden door de omprijzing naar euro. Uit de juni-enquête van de Bank blijkt dat bijna tweederde van de detaillisten de euro niet heeft aangegrepen om de prijzen te verhogen. Bij het overige deel lopen de prijsaanpassingen sterk uiteen (grafiek 3) 12% heeft de prijzen met 1 à 5% verhoogd, 4% voerde de prijzen met 5 tot 10% op en nog eens 4% gebruikte de euro voor een prijsstijging van 10% of meer; 17% van de ondervraagden kon geen percentage noemen. In deze laatste groep zijn detaillisten, die in hun prijszetting aan het hoofdkantoor gebonden zijn, sterk vertegenwoordigd. Gemiddeld komt dit neer op een stijging van de detailhandelprijzen met 1,4% als gevolg van de euro. Op grond hiervan is de cpi door de invoering van de euro met 0,6% toegenomen. Ondanks het feit dat deze raming van het euro-effect niet zeer nauwkeurig is omdat de eurogerelateerde prijsverhogingen een relatief grote spreiding vertonen, is duidelijk dat ook na januari 2002 de euro aanleiding gaf tot prijsverhogingen. De enquête zelf geeft geen inzicht waarom sommige detaillisten pas later de euro aangrepen om hun prijzen te verhogen. Sommige detaillisten zullen hebben afgewacht tot de aandacht voor prijsverhogingen luwde of tot de dubbele beprijzing niet meer vereist was. Een grote groep detaillisten had de voorbereiding op de euro tot op het laatste moment uitgesteld. Deze groep heeft mogelijk na januari goed zicht gekregen op de kosten 59

Wennen aan de euro

Grafiek 3 Prijsverhoging op grond van de euroinvoering Frequentie

niet meer hoeven aan te passen. Dat zorgt voor geringere prijsstijgingen. Bovendien draagt de euro op langere termijn bij tot prijsconcurrentie in Europa. Ook dit zal het tempo van de prijsstijgingen dempen.

63

Samenvattende conclusies 10

5

4

4 3

3 2

2 1

1 0

0 0

1

2

3

4

5

6

7

0

0

8

9

10

10+

Prijsverhoging (procenten)

die de euro-invoering meebracht en heeft deze pas later op de consumenten verhaald. Zoals in eerdere enquêtes is waargenomen, blijkt ook nu dat het midden- en kleinbedrijf sterkere prijsverhogingen heeft doorgevoerd. In kleine bedrijven stegen de prijzen door de euro met 1,7%, in middelgrote bedrijven met 1,4% en de grote ondernemingen voerden de prijzen met 0,9% op. Behalve de omvang heeft ook de mate waarin een bedrijf gevoelig is voor concurrentie, invloed op eurogerelateerde prijsstijgingen. Detaillisten die niet of nauwelijks met concurrentie te maken hebben, verhoogden hun prijzen met 1,5%. Bij sterke concurrentie namen de prijzen met 1,4% toe, en in gevallen van zeer sterke concurrentie gingen de prijzen met 0,9% omhoog. Bovengemiddelde prijsverhogingen door de euro hebben een duidelijk effect op het verkoopvolume gehad. Respondenten die met hun prijsverhoging onder het gemiddelde van 1,4% zijn gebleven, zagen hun verkoopvolume met 1% toenemen, terwijl alle anderen met een daling van 0,6% te maken kregen. Bij prijsverhogingen van 10% of meer, kelderde de verkoop met bijna 8%. Detaillisten die naar het oordeel van consumenten de prijzen te sterk hebben opgedreven, lijken dus afgestraft te worden. De invloed van de euro op de inflatie is overigens tijdelijk. Zo zijn de invoeringskosten eenmalig evenals de doorberekening ervan. Ook de afronding naar attractieve europrijzen is een eenmalige aangelegenheid. Op den duur heeft de euro een matigend effect op de inflatie. De detailhandel heeft vermoedelijk volgend jaar de kosten reeds terugverdiend en zal de prijzen op dit punt 60

De belangrijkste bevindingen op basis van de DNB-enquête onder consumenten en detaillisten van juni 2002 zijn: – Na een halfjaar ervaring met het betalen in euro’s zegt circa 60% van de Nederlandse bevolking hieraan gewend te zijn; – Ruim eenderde van de Nederlanders zegt daarentegen slecht met de euro als rekeneenheid overweg te kunnen, wat zich uit in onbedoeld meer uitgeven dan voorheen omdat alles zoveel goedkoper lijkt; – Aan de eurocent blijkt bij zowel de consument als de winkelier geen behoefte te bestaan; – De detailhandel ondervindt enige hinder van de negatieve publiciteit rond europrijsverhogingen, maar heeft nauwelijks problemen ondervonden van logistieke of administratieve aard; – Ruim de helft van de Nederlanders zegt geen guldens meer in huis te hebben. De andere helft houdt guldens vooral om nostalgische redenen achter; – De door consumenten ervaren inflatie in het eerste halfjaar van 2002 is met een percentage van ruim 7 tweemaal zo hoog als de feitelijke. De euro heeft een wig geslagen tussen prijsperceptie en werkelijkheid; – De DNB-enquête wijst uit dat ook na januari van dit jaar nog eurogerelateerde prijsverhogingen hebben plaatsgevonden. In totaal beloopt het op basis van de enquête geschatte euro-effect 1,4% in termen van detailhandelprijzen en 0,6% voor de CPI. – Het effect van de euro-invoering op de inflatie is tijdelijk van aard. Op termijn zal de euro in Europa de concurrentie intensiveren en de prijzen matigen.

1 Dit artikel is op 13 augustus 2002 op de website van de Bank gepubliceerd. 2 Zie artikel ‘Soepele overgang op de euro, hogere prijzen?’, in: dnb Kwartaalbericht maart 2002, blz. 55-60. 3 Hieronder zijn begrepen alle soorten winkels zoals supermarkten, bakkers, slagers, kledings- en schoenenzaken, meubelzaken maar ook kappers, schoonheidssalons en horecagelegenheden. 4 Zie ook G. Buiten en J. Walschots, 2002, ‘Inflatie voelt hoger’, cbs Webmagazine, 6 mei 2002, http://www.cbs.nl. 5 Zie ook Walschots, J. 2002, ‘Waarom voelt de inflatie zo hoog?’, cbs Webmagazine, 10 juni 2002, http://www.cbs.nl.

DNB


Tachtig jaar exportkredietverzekering

Nederlandse ondernemers concurreren wereldwijd met buitenlandse aanbieders om belangrijke exportorders en interessante investeringsmogelijkheden. De Nederlandse overheid tracht op verschillende manieren bij te dragen aan een gezonde internationale concurrentiepositie van het bedrijfsleven. Ondernemers lopen uit hoofde van hun grensoverschrijdende activiteiten bepaalde risico’s, zoals betalingsrisico´s bij export of onteigeningsrisico’s in geval van investeringen. Voor sommige van deze risico’s kunnen zij zich op de particuliere markten verzekeren, maar de capaciteit van deze markten is niet onbeperkt. Derhalve biedt de Nederlandse overheid, in navolging van de meeste industrielanden, een aantal faciliteiten aan, waarmee bepaalde politieke en/of commerciële risico’s herverzekerd kunnen worden. Het financiële belang van deze faciliteiten is aanzienlijk; volgens een ruwe schatting is er in de afgelopen 25 jaar alleen al voor ruim EUR 100 miljard aan Nederlandse export herverzekerd. De aanvullende rol van de overheid dateert reeds van 1922, toen de eerste exportkredietgarantiefaciliteit werd ingesteld. In hetzelfde jaar wordt daartoe een speciaal overlegorgaan bestaande uit vertegenwoordigers van overheid en bedrijfsleven opgericht, waarvan de Nederlandsche Bank voorzitter wordt. Naar aanleiding van de tachtigste verjaardag van dit orgaan, tegenwoordig Rijkscommissie voor export-, import-, en investeringsgaranties geheten, in juni 2002 gaat dit artikel nader in op de rol van de Bank bij het beheer van de Nederlandse herverzekeringsfaciliteiten.


De herverzekeringsfaciliteiten van de Nederlandse overheid Herverzekeringsfaciliteiten ter ondersteuning van de concurrentiepositie van het bedrijfsleven Evenals in de meeste industrielanden gebruikelijk is biedt de Nederlandse overheid ter ondersteuning van de concurrentiepositie van het internationaal opererende bedrijfsleven een aantal faciliteiten aan, waarmee dekking kan worden verkregen voor politieke en/of commerciële risico’s verbonden aan export en buitenlandse investeringen. Omdat deze risico’s voor export en buitenlandse investeringen uiteenlopen, heeft de Nederlandse overheid onder het budget van het Ministerie van Financiën 1 twee verschillende herverzekeringsfaciliteiten ter beschikking: de exportkredietverzekering en de investeringsver-

Box 1 Tachtig jaar Rijkscommissie in vogelvlucht In de beginjaren twintig van de vorige eeuw maakt de Nederlandse economie een zware depressie door en de werkloosheid loopt snel op. Ter ondersteuning van de exportsector besluit de overheid om zich evenals overheden van andere industrielanden garant te stellen voor exportkredieten. Over een apparaat om een dergelijke garantieregeling ten uitvoer te leggen beschikt zij echter niet; het gaat om een volstrekt nieuw werkterrein en Nederland kent nog geen professionele kredietverzekeraar. Derhalve stelt de Minister van Financiën op 15 juni 1922 de Rijkscommissie van Advies inzake de Exportkredieten in, die als taak krijgt de Minister te adviseren omtrent aanvragen voor staatsgaranties op exportkredieten. Op verzoek van de Minister gaat de Nederlandsche Bank – disconteringsinstituut voor het kredietwezen en ‘neutrale dienaar van overheid en bedrijfsleven’ – de commissie voorzitten. Overigens wordt deze begin 1929 alweer ontbonden vanwege een te gering gebruik van de geboden faciliteit. Het geringe animo kan achteraf bezien vooral worden toegeschreven aan de onbekendheid van de potentiële gebruikers met de strekking en de mogelijkheden van de regeling. Na de beurskrach van Wall Street op 24 oktober 1929 wordt de mondiale economie geteisterd door de Grote Depressie. De relatief open en nog sterk op de agrarische sector gerichte Nederlandse economie krijgt forse klappen. Als onderdeel van de landbouwcrisiswetgeving wordt in 1931 besloten de exportkredietgarantieregeling weer in te voeren en de Rijkscommissie opnieuw in te stellen. In 1946 wordt het werkterrein van de Rijkscommissie uitgebreid met importgaranties: de naoorlog62

zekering. In de Beschikking toelating kredietverzekeringsmaatschappijen (1983) is vastgelegd, dat aan in Nederland gevestigde kredietverzekeraars toestemming kan worden verleend om dergelijke risico’s onder bepaalde voorwaarden bij de Staat te herverzekeren. De Staat heeft een dergelijke herverzekeringsovereenkomst afgesloten met Gerling ncm. Deze maatschappij heeft vanuit het eigen particuliere bedrijf kredietverzekeringsexpertise opgebouwd en fungeert als loket van de overheid voor de herverzekeringsfaciliteiten: voor het indienen van verzekeringsaanvragen en voor professioneel advies en begeleiding kunnen aspirant-verzekerden bij gerling ncm terecht. Vanaf de instelling van de eerste exportgarantiefaciliteit in 1922 treedt de Bank op als onafhankelijk adviseur van de overheid, onder meer via het voorzitterschap van de Rijkscommissie (box 1).

se wederopbouw in Nederland gaat immers gepaard met een omvangrijke import van grondstoffen en kapitaalgoederen. In 1969 worden ook investeringsverzekeringen tot het werkterrein van de Rijkscommissie gevoegd, die dan haar huidige naam krijgt. Als gevolg van de zogenoemde Woestijnwet, die beoogde het aantal adviescolleges in Nederland te beperken, wordt de status van de Rijkscommissie per 1 januari 1997 gewijzigd van adviesorgaan in overlegorgaan. De Rijkscommissie houdt zich heden ten dage uitsluitend met beleidskwesties bezig en niet meer met de beoordeling van individuele verzekeringsaanvragen. Al in 1932 wordt een deel van de uitvoering overgeheveld naar de medio jaren twintig opgerichte ncm. De marginale toetsing van de door ncm behandelde verzekeringsaanvragen wordt aanvankelijk overgelaten aan een kleine groep Rijkscommissieleden, het Dagelijks Comité. In 1961 gaat het Comité als Dagelijkse Commissie met eigen taken en bevoegdheden een zelfstandig leven leiden. De Dagelijkse Commissie gaat medio jaren tachtig op in de eveneens in 1961 opgerichte Afdeling Export- en importgaranties (Exim) van de Nederlandsche Bank. Exim fungeert als het secretariaat van de Rijkscommissie. Vanaf 1993 wordt de actieradius van de Rijkscommissie verder vergroot door de introductie van expert-werkgroepen, die door Exim worden aangestuurd. In de periode 1994-2001 hebben verschillende werkgroepen circa 20 rapporten over uiteenlopende beleidsonderwerpen uitgebracht. Sinds 2001 worden de aanbevelingen van de Rijkscommissie aan de Tweede Kamer aangeboden en openbaar gemaakt via de website van het Ministerie van Financiën (www.minfin.nl).

DNB



Exportkredietverzekering Exporteurs lopen bij de levering van exportproducten en/of bijbehorende diensten aan buitenlandse afnemers verschillende soorten risico’s. Bij relatief omvangrijke exporttransacties schakelen exporteurs banken in om een exportfinanciering op te tuigen, waarmee de afnemer zijn betalingsverplichtingen in de tijd kan uitsmeren. In deze situatie lopen exporteurs het risico dat zij het exportgoed na voltooiing van de productie niet kunnen leveren, omdat de buitenlandse partij niet kan of wil afnemen (fabricatierisico). Ook bestaat het risico, dat de buitenlandse afnemer na levering zijn betalingsverplichtingen niet of niet volledig nakomt (kredietrisico). Kredietrisico’s kunnen worden onderverdeeld in landen- en debiteurenrisico’s. Vloeit de wanbetaling van de afnemer bijvoorbeeld voort uit een door zijn overheid opgelegde transferrestrictie of uit een algeheel moratorium, dan is sprake van landenrisico. Wanneer een terugbetaling niet plaatsvindt vanwege betalingsproblemen bij de afnemer zelf, is sprake van een debiteurenrisico. Exporteurs kunnen zich indekken voor bovengenoemde risico’s door een exportkredietverzekering af te sluiten. Betalingsrisico’s op afnemers uit opkomende markten met een relatief lange risicoperiode zijn op de particuliere markten echter niet of nauwelijks verzekerbaar, omdat particuliere verzekeraars het met name voor landenrisico’s nog niet aandurven om voor dergelijke periodes dekking te verlenen. Dankzij de exportkredietverzekeringsfaciliteit kunnen exporteurs en banken een belangrijk deel van deze risico’s toch afdekken. Voorts biedt deze faciliteit aanvullende dekkingsmogelijkheden, bijvoorbeeld voor het risico dat een buitenlandse afnemer ten onrechte bepaalde door exporteur te stellen garanties opvraagt. Installatie- en metaalverwerkende bedrijven, baggeraars, scheepsbouwers en bouwondernemingen zijn – in combinatie met exportfinancierende banken – de belangrijkste gebruikers van deze faciliteit. In 2000 werd ruw geschat 5% van de totale Nederlandse kapitaalgoederenexport naar opkomende markten door de Staat herverzekerd. De exportkredietverzekeringsfaciliteit voorziet ook in de mogelijkheid tot dekking van valutakoersrisico’s, die exporteurs lopen in geval van in vreemde valuta luidende exportcontracten. De dekking voorziet in het vergoeden van de verschillen tussen een in de offertefase of bij opstelling van het exportcontract overeengekomen garantiekoers en de op de diverse terugbetalingsmomenten geldende marktkoers.

DNB


Investeringsverzekering Via de Regeling herverzekering investeringen (rhi, 1997) kan de overheid ten behoeve van Nederlandse investeerders in het buitenland bepaalde politieke risico’s herverzekeren, die de waarde van de investering kunnen aantasten. Naast dekking voor risico’s als oorlog, onteigening en transferbelemmeringen kunnen bedrijven ook om dekking verzoeken voor contractbreuk door overheidspartijen. Behalve inbreng in de vorm van participatie in het aandelenkapitaal is het onder voorwaarden ook mogelijk om langlopende leningen onder de dekking te brengen. Het gebruikersbeeld van de rhi is vrij divers. Van oudsher is het aandeel van nutsbedrijven relatief groot; de laatste jaren is een toeneming van het gebruik door het midden- en kleinbedrijf waarneembaar. Herverzekeringsexposure Nederlandse overheid Het totaalbedrag waarover de overheid uit hoofde van exportkredietverzekering (ekv) en risque is, ook wel exposure of obligo genoemd, maakte in de jaren zeventig en beginjaren tachtig een aanzienlijke groei door (grafiek 1). Deze groei hing samen met het verleggen van afzetgebieden door het exporterend bedrijfsleven van industrielanden naar opec-landen en andere opkomende economieën. Na het uitbreken van de LatijnsAmerikaanse schuldencrisis in 1982 liep het exposure Grafiek 1 Exposure uit hoofde van exportkredieten investeringsverzekering (1970-2002) eur miljard

30

1,2

25

1,0

20

0,8

15

0,6

10

0,4

5

0,2

0

0 70

74

Totaal exposure exportkredietverzekering

78

82

86

90

94

98

02

Definitief exposure Totaal exposure investeringsverzekering, exportkredietschaal rechts verzekering

Toelichting: De weergegeven exposures zijn niet gecorrigeerd voor prijsontwikkelingen. Totaal exposure = exposure uit hoofde van polissen en dekkingstoezeggingen. Definitief exposure = exposure uit hoofde van polissen. Bron: gerling ncm.

63


Een belangrijke trend op het gebied van de exportkredieten investeringsverzekering, is dat risico’s die tot voor kort alleen door overheden in dekking konden worden genomen in toenemende mate ook door de particuliere markt kunnen worden geabsorbeerd. Banken, particuliere verzekeraars en herverzekeraars zijn in staat om deze risico’s (op reguliere basis) op steeds meer landen voor eigen rekening te nemen en ook de lengte van de risicoperiode schuift daarbij langzaam op. Dit proces, dat zich geleidelijk aan voltrekt, wordt vermarkting genoemd. Aangezien voor de overheidsgesteunde exportkredietverzekering als uitgangspunt geldt dat zij aanvullend moet zijn op de markt, zorgt het vermarktingsproces ervoor dat de overheid zich geleidelijk aan uit de markt dient terug te trekken en zich dient toe te leggen op het dekken van risico’s die nog niet als marktbaar worden beschouwd. Internationaal worden hier ook afspraken over gemaakt. In eu-verband geldt dat overheden zich niet meer mogen bezighouden met het dekken van marktbare risico’s. De definitie van marktbare risico’s wordt van tijd tot tijd door de Europese Commissie herzien. Dat gebeurt op basis van een analyse van de particuliere (her)verzekeringsmarkt. Sinds begin 2002 worden commerciële en politieke risico’s tot twee jaar op een groot aantal oeso-landen als marktbaar beschouwd.

De gemaakte afspraken tussen de Nederlandse overheid en Gerling ncm gaan echter een stuk verder dan hetgeen de Europese Commissie voorschrijft. In de begin 2001 van kracht geworden risicodrachtregeling is overeengekomen, dat gerling ncm alle risico’s op deze oesolanden voor eigen risico verzekert, ongeacht de risicoduur. Voor de overige landen verzekert gerling ncm risico’s tot drie jaar voor eigen risico; voor de meer risicovolle landen geldt evenwel een maximering ten aanzien van de omvang van het risico. Nederland loopt hiermee internationaal voorop, samen met het Verenigd Koninkrijk en Frankrijk. Bij introductie van de nieuwe risicodrachtregeling is overigens afgesproken, dat deze binnen een jaar of drie geëvalueerd zal worden. Vanwege de Nederlandse uitvoeringsstructuur worden de herverzekeringsfaciliteiten in ons land bovendien toch al op een relatief marktconforme wijze aangeboden. In veel landen is de uitvoeringsrol volledig in handen van een staatsbedrijf. In landen als Canada, Japan, de Verenigde Staten en Zuid-Korea wordt de exportfinanciering vaak niet door een commerciële bank opgetuigd, maar door dergelijke staatsbedrijven. In Nederland, waar de commerciële banken de exportfinancieringen optuigen en een particuliere verzekeraar – evenals in Duitsland en Frankrijk – optreedt als loket voor de overheid, is de rol van marktpartijen bij de uitvoering van de herverzekeringsfaciliteiten veel sterker.

gedurende de jaren tachtig weer terug. De sterke opleving begin jaren negentig wordt veroorzaakt door de afgifte van enkele dekkingstoezeggingen – die een voorlopig karakter hebben – op Saoedi-Arabië. Omdat de exportorders uiteindelijk niet doorgingen, bleef het definitieve obligo (uit hoofde van afgegeven polissen) in deze jaren vrij stabiel. De laatste jaren is sprake van een geleidelijke afneming van het ekv-exposure. Behalve structurele factoren als toenemende vermarkting (box 2) spelen daarbij ook conjuncturele factoren een rol; de recent opgetreden crises in opkomende markten hebben bijvoorbeeld tot een afneming van de invoervraag naar kapitaalgoederen vanuit sommige van deze landen geleid Door de overheveling van de kortlopende verzekeringsportefeuille naar het particuliere bedrijf van gerling ncm in 2001 trad bovendien een schoksgewijze, neerwaartse aanpassing op. Per eind maart 2002 stond er voor risico van de Nederlandse overheid voor circa eur 6,5 miljard aan exportkredietverzekeringen uit, waarvan meer dan een derde in Azië (grafiek 2). Tegenover de afneming van het ekv-expo-

sure staat een verviervoudiging van het investeringsexposure in de laatste acht jaar, tot eur 961 miljoen in maart 2002. Onder de rhi zijn China en Rusland de belangrijke exposurelanden. Het exposure uit hoofde van afgegeven koersrisicoverzekeringen vertoont van jaar tot jaar een vrij volatiel beloop, maar is de afgelopen twee decennia stelselmatig afgenomen. Bij een historische piek van eur 2,5 miljard in 1984 stond er in maart 2002 nog ruim eur 300 miljoen aan valutarisico-exposure uit. Toenemende mogelijkheden voor exporteurs om valutarisico’s op de valutamarkten af te dekken en meer recent de invoering van de euro spelen daarbij een rol. In het najaar van 2002 zal een Rijkscommissie-werkgroep zich buigen over de mogelijkheden tot herziening van de koersrisicoverzekering. Onder meer komt daarbij de vraag aan de orde of en op welke wijze de Nederlandse overheid de door haar herverzekerde valutakoersrisico’s zelf op de valutamarkt zou kunnen afdekken. Overigens heeft de overheid nog een ander soort valuta-exposure uitstaan, als gevolg van het feit

Box 2 Vermarkting van risico’s

64

DNB



Grafiek 2 Regionale spreiding exposure, maart 2002 Procenten Exportkredietverzekering

Investeringsverzekering

5 16

Azië/Oceanië

14 35

Centraal- en Oost-Europa

China Rusland

38 16

Latijns-Amerika 21

Midden-Oosten

Oekraïne 10

Afrika 25

Indonesië

10

Roemenië

10

Overig

Toelichting: Het betreft exposure uit hoofde van afgegeven polissen en dekkingstoezeggingen. Bron: gerling ncm.

dat de dekking in geval van exportfinancieringen kan plaatsvinden in vreemde valuta’s. Het gaat hier om een voorwaardelijk exposure, omdat de overheid alleen in geval van non-betaling door de afnemer valutarisico’s loopt. Deze bewegen zich in tegengestelde richting aan de valutarisico’s die uit hoofde van de koersrisicoverzekering uitstaan.

Internationale harmonisatie van exportkredietverzekeringsfaciliteiten De Nederlandse overheid is bij de vormgeving van de exportkredietverzekeringsfaciliteit gebonden aan internationale regelgeving. Om een internationale subsidiewedloop tussen overheden te voorkomen overleggen de belangrijkste industrielanden in eu- en oeso-verband over harmonisatie van de voorwaarden waaronder dergelijke faciliteiten worden aangeboden. De gemaakte afspraken zijn vastgelegd in het Arrangement on Guidelines for Officially Supported Export Credits. Deze Arrangement fungeert als een gentleman’s agreement tussen de participerende lidstaten.2 Een belangrijke internationale regel betreft het kostendekkendheidsbeginsel: bezien over de middellange termijn moeten exportkredietverzekeringsfaciliteiten kostenneutraal worden aangeboden. In de jaren tachtig liepen de ekv-faciliteiten van de participerende lidstaten, waaronder Nederland, over het algemeen omvangrijke tekorten op als gevolg van de schuldencrisis in Latijns-Amerika en het uiteenvallen van de SovjetUnie. In de jaren negentig werden deze tekorten vooral DNB


dankzij ontvangsten uit in de Club van Parijs afgesloten schuldenregelingen met debiteurenlanden voor een belangrijk deel ingelopen. Door de World Trade Organization worden exportsubsidies in beginsel verboden. In dit verband vormt het oeso Premie-akkoord van 1997 een belangrijk wapenfeit. Dit akkoord bevat gemeenschappelijke minimum premiebenchmarks voor landenrisico’s. Via een aantal indicatoren (premium feedback tools) wordt gemeten of deze benchmarks op termijn inderdaad kostendekkend zijn. Een essentieel onderdeel van het Premie-akkoord is de gemeenschappelijke classificatie van landenrisico’s, die de participerende lidstaten sinds begin 1999 hanteren. Het akkoord is al met al een goede stap op weg naar het waarborgen van kostendekkendheid en een gelijk speelveld op het vlak van premies. Ten aanzien van premieopslagen voor debiteurenrisico’s resteren echter nog nationale beleidsvrijheden. Een andere belangrijke internationale regel stelt, dat de dekking die overheden via herverzekerings- en/of garantiefaciliteiten aanbieden complementair dient te zijn aan hetgeen de particuliere verzekeringsmarkten zelf kunnen aanbieden (box 2). Ten slotte wordt de laatste jaren sterker getoetst in hoeverre de in verzekering te nemen transacties zich verenigen met algemene beginselen op het vlak van maatschappelijk verantwoord ondernemen (milieu-effecten, corruptiebestrijding etc.).

65


Overleg tussen beheerders en gebruikers van herverzekeringsfaciliteiten in Rijkscommissie Ter bevordering van een optimale bijdrage van de exportkredieten investeringsverzekeringsfaciliteiten aan de concurrentiepositie van het Nederlandse bedrijfsleven vindt al vanaf 1922 overleg plaats tussen vertegenwoordigers van de overheid en de gebruikers van deze faciliteiten. Dit overleg geschiedt in de Rijkscommissie voor export-, import-, en investeringsgaranties, die als één van de oudste voorbeelden van de Nederlandse overlegeconomie kan worden beschouwd. Twee maal per jaar wordt ten kantore van de Bank vergaderd. De belangrijkste exporten investeringssectoren zijn vertegenwoordigd (aannemingswerken, electrotechnische industrie, landbouw, metaalindustrie, raadgevende ingenieurs, scheepsbouw), alsmede het georganiseerde bedrijfsleven, het bankwezen, het kredietverzekeringswezen en de betrokken ministeries (Financiën, Economische Zaken en Landbouw). In 2001 is een zetel ten behoeve van het midden- en kleinbedrijf geschapen om het gebruik van de faciliteiten door deze sector te bevorderen. Door het directe overleg tussen gebruikers en de beheerders van de exportkredieten investeringsverzekeringsfaciliteiten kunnen belangrijke ontwikkelingen worden gevolgd en vroegtijdig knelpunten worden gesignaleerd. Zo wordt een gemeenschappelijk draagvlak gecreëerd voor oplossingen, die enerzijds bijdragen aan behoud van de Nederlandse concurrentiepositie in het buitenland en anderzijds voldoen aan diverse internationale afspraken met betrekking tot de harmonisatie van voorwaarden waaronder herverzekerings- en garantiefaciliteiten worden aangeboden. De beleidsmakers houden bij de vormgeving van beleid rekening met de aanbevelingen van de Rijkscommissie. Uit oogpunt van het streven naar een grotere transparantie over het beleid van de overheid worden de aanbevelingen van de Rijkscommissie sinds 2001 aan de Tweede Kamer aangeboden en openbaar gemaakt op de website van het Ministerie van Financiën (www.minfin.nl).

De Bank betrokken bij beheer van de herverzekeringsfaciliteiten Beleidsadvisering Behalve via de activiteiten ten behoeve van het voorzitterschap en het secretariaat van de Rijkscommissie is de Bank, met name de Afdeling Export- en importgaranties, betrokken bij het beheer van de Nederlandse herverzekeringsfaciliteiten. Zoals in de Regeling export66

en importgaranties (voor het laatst gewijzigd in februari 2002) is vastgelegd, kan de Bank de overheid – in casu de ministeries van Financiën en Economische zaken – al dan niet op verzoek adviseren over algemene vraagstukken betrekking hebbend op exportkredieten investeringsgaranties. In praktijk adviseert de Bank over diverse beheersaspecten, zoals de inrichting van de faciliteiten in een omgeving van voortschrijdende vermarkting, de wijze van financiële verantwoording, professionalisering van het risicomanagement en optimalisering van de bedrijfsprocessen. De Bank participeert voorts in de verschillende internationale overlegfora en draagt bij aan de totstandkoming van de Nederlandse opstelling daarin. Tevens adviseert de Bank inzake landenrisico’s over het dekkingsbeleid op de verschillende landen en het stelsel van landenklassen en -limieten. Volgens de genoemde Regeling is de Bank mede verantwoordelijk voor de totstandkoming en instandhouding van een adequate administratieve organisatie. In dat kader wordt momenteel samengewerkt met het Ministerie van Financiën en gerling ncm aan de opbouw van een geautomatiseerd informatiesysteem, waaruit relevante managementinformatie kan worden opgevraagd. Verankering in operationele processen Het vertrekpunt voor de beleidsadvisering van de Bank over exportkredieten investeringsverzekering is een verankering in operationele processen. Zonder deze verankering zou het inlevingsvermogen van de Bank in beleidsonderwerpen en daarmee ook haar adviesvaardigheid aan kracht inboeten. De Bank heeft een operationele betrokkenheid in de behandeling van individuele verzekeringsaanvragen: binnen de vastgestelde machtigingsgrenzen toetst zij marginaal of de in eerste instantie door gerling ncm behandelde aanvragen acceptabel zijn. 3 Wanneer deze grenzen worden overschreden adviseert de Bank de ministeries van Financiën en Economische zaken, die uiteindelijk beslissen. Ten aanzien van de afhandeling van schadezaken en de bewaking van incassoprocedures heeft Financiën het beheer aan de Bank gedelegeerd. Verzekeringstrends: toenemende complexiteit vereist meer maatwerk Door de opgetreden schaalvergroting in de internationale handel en kredietverlening en de opkomst van nieuwe financieringstechnieken neemt de omvang en complexiteit van ter verzekering aangeboden transacties de laatste jaren toe. Zo heeft de financieringsvorm projectfinanciering, waarbij terugbetalingsverplichtinDNB



gen worden voldaan uit de opbrengsten van het te realiseren project, de afgelopen jaren sterk aan populariteit gewonnen. In toenemende mate wordt van de overheid dekking op maat verlangd, opdat haar complementaire rol optimaal kan worden ingevuld. Van belang is dan ook het opbouwen van expertise ten aanzien van projectfinanciering en andere vormen van structured finance en advisering over polismodernisering en productvernieuwing. Ook adviseert de Bank over een optimaal beheer van de verzekeringsportefeuilles, gelet op de opkomst van moderne technieken voor risicotransfers zoals obligoswaps en herverzekering met buitenlandse kredietverzekeraars. Met betrekking tot het bieden van maatwerk is in de toekomst wellicht een belangrijker rol voor de investeringsverzekering weggelegd, met name als er meer dekkingsmogelijkheden zouden ontstaan voor bepaalde politieke risico’s bij investeringsleningen. In juni 2002 heeft een Rijkscommissie-werkgroep een advies uitgebracht over een mogelijke uitbreiding van de dekkingsmogelijkheden onder de rhi.

Toegevoegde waarde De betrokkenheid van de centrale bank in het exportkredieten investeringsverzekeringscircuit, die in internationaal opzicht niet vanzelfsprekend is,4 vloeit voort uit de behoefte van de overheid aan een onafhankelijke adviseur. De Bank brengt haar financieel-economische expertise in op het vlak van financiële stabiliteit (landenrisico, financiële sectoren en marktkennis) en risicomanagement. Ook de banden van de Bank met instellingen als de Europese Centrale Bank (ecb), de Bank voor Internationale Betalingen (bis), het Bazels Comité en het Internationaal Monetair Fonds (imf) kunnen van pas komen. Zo levert de Bank input ten behoeve van (inter)nationale discussies over de solvabiliteitsweging van overheidsgesteunde exportkredieten. Omgekeerd heeft de betrokkenheid van de Bank in het Nederlandse exportkredieten investeringsverzekeringscircuit toegevoegde waarde voor haar taken betrekking hebbend op het handhaven van financiële stabiliteit. Zo wordt relevante kennis die de Bank uit hoofde van de exportkredieten investeringsverzekering opdoet over landenrisico benut bij de monitoring van economische ontwikkelingen en financiële structuren in opkomende markten (onder meer in bis- en ecb-verband). De hiervoor genoemde gemeenschappelijke landenclassificatie wordt mede als input gebruikt bij de bepaling van additionele kapitaals- en voorzieningseisen, die uit hoofde van het landenrisicobeleid van de DNB


Bank aan commerciële banken worden voorgeschreven. In het kader van de herziening van het Kapitaalakkoord wordt deze landenclassificatie erkend als externe rating voor sovereign risks. De ervaringen die via de Club van Parijs worden opgedaan over schuldherstructureringsoperaties kunnen als input dienen voor het overleg in internationaal verband over de gewenste participatie van particuliere crediteuren in door het imf geleide steunoperaties voor crisislanden. Naast deze voorbeelden van kennisoverdracht leidt de betrokkenheid van de Bank in het herverzekeringscircuit tot een aanvulling op haar netwerk: zo zijn er diverse contacten met het bedrijfsleven, buitenlandse exportkredieten investeringsverzekeraars, en verschillende multilaterale organisaties.

Ten slotte In 2002 bestaan de Nederlandse exportkredietverzekeringsfaciliteit en de Rijkscommissie voor export-, import-, en investeringsgaranties tachtig jaar. Mede via de Rijkscommissie draagt de Bank als onafhankelijk adviseur van de Nederlandse overheid bij aan het beheer van de Nederlandse herverzekeringsfaciliteiten. Omgekeerd profiteert de Bank van de kennis en de contacten die zij via het exportkredieten investeringsverzekeringscircuit opdoet.

Literatuurlijst Dijkhuizen, K.A. van, Luijten, L.C. en Rookmaaker, T.D. (2001), ‘Het landenrisicobeleid van dnb onder de loep’, Fenedexpress, december 2001 (pp. 6-9), Den Haag. dnb (1982) Zestig jaar zekerheid bij export, Amsterdam. oeso (2001) Export Credit Financing Systems in OECD Member Countries and Non Member Economies, Parijs. PriceWaterhouseCoopers (2000) Evaluatie exportkredietverzekeringsfaciliteit, Den Haag. Rijkscommissie voor export-, import-, en investeringsgaranties (2002) Eindrapport Werkgroep RHI, juni 2002, Amsterdam. 1 Onder het budget van het Ministerie van Economische zaken wordt een aanvullende exportkredietverzekeringsfaciliteit aangeboden, van geringere omvang (seno/gom). De Bank is bij het beheer van deze faciliteit niet betrokken. Op termijn wordt gestreefd naar integratie van deze faciliteit in de reguliere exportkredietverzekeringsfaciliteit. 2 Australië, Canada, Europese Unie, Japan, Nieuw-Zeeland, Noorwegen, Tsjechië, Verenigde Staten, Zuid-Korea, Zwitserland, (Hongarije en Polen zijn aspirant-Participant).

67


3 De machtigingsgrenzen voor de Bank variëren – evenals die voor gerling ncm – met de risicograad van het land waarop een aanvraag wordt ingediend. Voor de meest gunstige van de zeven landenklassen (1 tot en met 5) heeft de Bank een machtiging van eur 15 miljoen. Voor de minst gunstige landenklassen (6/7) is deze machtigingsgrens eur 10 miljoen. Overigens worden alle nietstandaard-aanvragen aan het Ministerie van Financiën ter beslissing voorgelegd. 4 Van de landen die participeren in de Arrangement hebben in elk geval de Banque de France, de Oesterreichische Nationalbank, de Banco de Portugal, de Banco de España en de Federal Reserve Board in meer of mindere mate verantwoordelijkheden op het vlak van exportkredietverzekering (zie ook de oeso-publicatie Export Credit Financing Systems in OECD Member Countries and Non-Member Economies).

68

DNB


Overzicht verschenen artikelen 1999-2002 Juni 1999 • Ontwikkelingen bankbiljetten- en muntenverkeer • De monetaire beleidsstrategie van het Eurosysteem • Scenario’s voor de Europese economie: een analyse met euromon • De Nederlandse economie in 1999-2001: een voorspelling met morkmon September 1999

• De Nederlandse huizen- en hypotheekmarkt: een risico-analyse

• Consumentenzaken • Overheid en inflatie in de emu: de opbouw van de

• Invoering van de euro in het chartale betalingsverkeer

• De Nederlandse economie in 2000-2002: een voorspelling met morkmon September 2000 • Oververhitting in Nederland? • Elektronisch bankieren: enkele trends en de gevolgen voor banken en het toezicht • Demografie en de overheidsfinanciën op lange termijn • Output gap en toekomstige inflatie in internationaal perspectief • Integriteitstoezicht

Nederlandse inflatie

• Transparantie in het internationale financiële •

stelsel: een overzicht Budgettair beleid en rente-ontwikkelingen in het eurogebied: scenario’s volgens het meerlandenmodel euromon

December 1999

• Dwangsom en bestuurlijke boete • Het juridische en economische kader voor de wisselkoers van de euro

• Betekenis Europese kapitaalmarkt voor de financiering van bedrijven

• Betrokkenheid dnb bij effectenafwikkelsystemen •

in Nederland De Nederlandse economie in 1999-2001: een voorspelling met morkmon

Maart 2000

• De rol van een nationale centrale bank in het ene Europese monetaire beleid

• De betekenis van financiële structuur voor monetaire transmissie in Europa

• Risico-analyse: het nieuwe instrument voor Toezicht

• Het onderzoek van dnb naar de transparantie in het Nederlandse betalingsverkeer

• De Goudlokje-economie van de Verenigde Staten •

in vergelijking met Europa: een analyse met euromon Onderzoek dnb naar de bancaire kredietverlening

Juni 2000 • Het Nederlandse publiek geplost over gebruik hypothecair krediet • Werkloosheid en arbeidsreserve in Nederland

DNB


December 2000 – Themanummer financiële stabilitiet • dnb: hoedster financiële stabiliteit • Recente ontwikkelingen • Vermogensprijsinflatie op de aandelenen huizenmarkten: risico’s en beleidsimplicaties • Globalisering noopt tot onderhoud internationale financiële architectuur • Valutacrises in opkomende economieën: zijn ze voorspelbaar? • De Nederlandse economie in 2000-2002: een voorspelling met morkmon Maart 2001 • Bankwezen op schema met euro-invoering • Economische convergentie en monetair beleid in kandidaat-lidstaten • Op weg naar een nieuw Bazels kapitaalakkoord • Vergelijking van het Federal Reserve System met het escb als monetaire beleidsinstelling • Een nieuw aanpak voor de risico’s in het valutaverkeer • De rol van het begrotingsbeleid binnen de emu: een simulatie met euromon juni 2001

• Risico aanzienlijke prijsstijgingen door • • •

euroconversie lijkt beperkt Toezicht op grote, complexe financiële instellingen in Europa Arbeidsmobiliteit in het eurogebied De Nederlandse economie in 2001-2003: een voorspelling met morkmon

69

Overzicht verschenen artikelen 1999-2002

September 2001 • De Europese economische beleidscoördinatie nader belicht • Op weg naar e-day, de chartale omwisseling • De Financiële Bijsluiter: stand van zaken • Vijf voor twaalf: voorbereidingen e-day in volle gang December 2001 • Crisisberaad op en na 11 september • Gulden lessen • Nieuwe economie: mystiek of werkelijkheid? • De Nederlandse economie in 2001-2003: een voorspelling met morkmon Maart 2002 Rondom e-day: de euro-invoering Vormgeving van het financiële toezicht Wat begrijpen we van wisselkoersen? Soepele overgang op de euro, hogere prijzen?

• • • •

Juni 2002

• Vermogensbeheer Nederlandse gezinnen onder de loep

• Tariefstructuren en infrastructuur in het Nederlandse massale betalingsverkeer

• Een mogelijke Europese agenda voor structurele hervormingen

• Regulatory Impact Analysis als nieuw instrument •

voor de Bank De Nederlandse economie in 2002-2004: een voorspelling met morkmon

September 2002

• Beursklimaat beïnvloedt vooral dure segment huizenmarkt

• De rol van nationale centrale banken binnen het • •

70

Europees Stelsel van Centrale Banken: het voorbeeld van de Nederlandsche Bank Wennen aan de euro Tachtig jaar exportkredietverzekering

DNB


Publicaties

dnb Staff reports DNB Staff reports verschijnen sinds 1996. Het doel van deze publicatie is de verspreiding van onderzoek dat verricht is door medewerkers van de Bank. Een overzicht van de reports kan worden gevonden op de Internet-pagina van de Bank, http://www.dnb.nl. In het tweede en derde kwartaal van 2002 zijn er in totaal negen Staff reports verschenen waarvan hieronder een samenvatting volgt.

No. 83 Comovement in International Equity Markets: a Sectoral View R.P. Berben and W.J. Jansen We investigate shifts in correlation patterns among international equity returns at the market level as well as the industry level. We develop a novel bivariate garch model for equity returns with a smoothly timevarying correlation and then derive a Lagrange Multiplier statistic to test the constant-correlation hypothesis directly. Applying the test to weekly data from Germany, Japan, the uk and the us in the period 1980-2000, we find that correlations among the German, uk and us stock markets have doubled, whereas Japanese correlations have remained the same. Both dates of change and speeds of adjustment vary widely across countries and sectors. Keywords: Stock market linkages, financial integration, smooth transition. JEL codes: C22, G15.

No. 84 The Welfare Cost of Structural Distortions and Stochastic Shocks P.A.D. Cavelaars This paper develops a monetary-fiscal game which stresses the importance of international spillovers and introduces a double (monetary and fiscal) credibility problem. Models that neglect the inability of fiscal policymakers to commit will tend to underestimate the welfare cost of structural distortions. Due to international spillovers, stochastic shocks may be relatively costly in welfare terms, despite the contribution of policy surprises to finance such shocks. Keywords: Commitment, spillovers, welfare analysis. JEL codes: E610, F330.

DNB


No. 85 Double Discretion, International Spillovers and the Welfare Implications of Monetary Unification P.A.D. Cavelaars This paper studies the welfare consequences of the monetary union in Europe. Its workhorse is a monetary-fiscal game which stresses the importance of international spillovers and introduces a double (monetary and fiscal) credibility problem. It is shown that the welfare impact of emu is ambiguous for Europe, but that emu is unambiguously welfare-improving for the us. Keywords: Monetary union, commitment, spillovers, welfare analysis. JEL codes: E610, F330.

No. 86 Cyclical Patterns in Profits, Provisioning and Lending of Banks J.A. Bikker and H. Hu The proposed risk sensitive minimum requirements of the new Basel capital accord have raised concerns about possible (acceleration of) procyclical behaviour of banking, which might threaten macroeconomic stability. This paper analyses the interaction between business cycles and bank behaviour over the past two decades for 26 industrial countries. As expected, profits appear to move up and down with the business cycle, allowing for accumulation of capital in boom periods. Provisioning for credit losses rise when the cycle falls, but less so when net income of banks is relatively high, which reduces procyclicality. Lending fluctuates with the business cycle too, but appears to be driven by demand rather than by supply factors such as (shortage of) capital, which contradicts the assumptions underlying capital crunch theory. All in all, over the last decades, distortion caused by procyclical behaviour of banks has been limited, banking crises excepted. Keywords: Profits, credit loss provisioning, lending, business cycle, credit crunch, bank lending channel, balance sheet channel, financial stability, procyclicality. JEL codes: E32, E51, G21, G28.

73

DNB

Staff reports

No. 87 Efficiency and Cost Differences across Countries in a Unified European Banking Market J.A. Bikker

tives more often thereby reducing the losses incurred. Moreover, and as a corollary to such an approach, the rule derived is ex ante neutral to the degree of uncertainty. Keywords: Inflation targeting, uncertainty, variable target, transparency. JEL codes: E42, E52.

This paper seeks to discover the level and spread of bank efficiency in the eu, which in the light of the current and expected increase in competition in Europe is of vital importance for welfare-related public policy toward market structure and conduct. In particular, this study focuses on differences across countries, variously sized banks (reflecting distinct market segments), various banking categories and over time. Two related but diverging dimensions of efficiency are considered: x-efficiency, measuring managerial ability, and cost level differences, reflecting national economic and institutional conditions with respect to supervisory rules, government interference, customer preferences and level of development. The observed large spreads in inefficiencies and cost levels across countries and individual banks indicate that the process of scaling up and rationalisation to be prepared for increased foreign competition, has – for at least part of the banks – only just begun. Keywords: Banks, efficiency, banking category and size effects, international comparison, stochastic cost frontier approach, translog cost function, consolidation. JEL codes: F36, G21, G34.

This paper analyses the impact of the timing of eu expansion on the real exchange rate between the accession countries’ currencies and the euro. I find that the real exchange rate response to eu accession is smaller in the case of a postponed accession, as postponement gives the regions more time to converge. However, early eu accession would contribute to reducing the real exchange rate response to asymmetric productivity shocks, as increased bilateral trade reduces the size of the non-tradable goods sector, making the real exchange rate less sensitive to productivity shocks. Keywords: Economic integration, real exchange rate, international trade, productivity shocks. JEL codes: F11, F15, F31.

No. 88 Aiming for the Bull’s Eye: Inflation Targeting under Uncertainty

No. 90 Spillover of Domestic Regulation to Emerging Markets

M. Demertzis and N. Viegi

A.F. Tieman

We study the implications of uncertainty for inflation targeting. We apply Brainard’s static framework which imposes multiplicative uncertainty in the monetary transmission. Brainard’s main result is that in the presence of uncertainty, monetary authorities become naturally more cautious. But this also implies that monetary objectives are seldom achieved. We therefore attempt next to find a monetary rule that reaches the objectives set more often, improving therefore the welfare of the Central Bank. Such a rule is the result of a new algorithm that we put forward, in which the inflation target is state contigent. The Central Bank sets (as an auxilliary step) therefore, a variable inflation target that depends optimally, on both the degree of uncertainty as well as on the shocks that occur each time. We show that such a rule helps the cb attain its objec-

Correlation between the risks of portfolios of different commercial banks leads to too much risk taking from a social planner’s perspective. The presence of a regulator improves this risk-benefit allocation of the financial system. In this paper I show that first-best regulation also leads to more attention for the fundamentals of borrowing countries. Keywords: Bank regulation, spillovers, fundamentals. JEL codes: G28, L16, F34, E58.

74

No. 89 The Timing of eu Expansion and the Real Exchange Rate Europe P.A.D. Cavelaars

DNB


DNB

Staff reports

No. 91 Foreign Bank Penetration and Private Sector Credit in Central and Eastern Europe R.T.A. de Haas and I.P.P. Lelyveld We analyse foreign bank penetration in Central and Eastern Europe (cee) and its influence on private sector credit, taking into account both cross-border credit and credit by foreign bank subsidiaries. By combining bis and BankScope data into a unique database we make a clear distinction between these credit categories. We show that the relative importance of foreign bank subsidiaries has increased considerably during recent years. However, in Hungary and Poland foreign banks were also important during the first transition years, as they provided substantial amounts of cross-border credit. We do not find evidence of foreign banks deserting cee during financial crises or economic downturns. Although cross-border credit did decrease during some periods, foreign banks expanded the credit supply of their subsidiaries simultaneously. This may be an important consideration for (transition) countries that still have to decide whether to open up their markets to foreign bank subsidiaries. Keywords: Foreign banks, cross-border credit, transition economies. JEL codes: F36, G21.

DNB


75

De Nederlandsche Bank Kwartaalbericht September 2002

Recommend Documents