VYSOKÁ ŠKOLA POLYTECHNICKÁ JIHLAVA Katedra ekonomických studií
Financování majetku podniku B o s c h D i e s e l s . r. o . Bakalářská práce
Autor: Eva Konířová Vedoucí práce: Ing. Petra Kozáková, Ph.D. Jihlava 2014
Anotace Tato bakalářská práce se zabývá financováním majetku podniku. Práce je rozdělena na teoretickou a praktickou část. V teoretické části jsou definovány různé druhy zdrojů financování. V této části je také vysvětleno, na čem závisí náklady na kapitál a co je to optimální kapitálová struktura. Cílem praktické části je doporučit vhodný způsob financování majetku podniku Bosch Diesel s.r.o. na základě analýzy dodržování zlatých pravidel financování a pomocí vypočtu optimální struktury dlouhodobých zdrojů.
Klíčová slova interní zdroje financování, externí zdroje financování, cizí zdroje financování, vlastní zdroje financování, dlouhodobé zdroje financování, krátkodobé zdroje financování, průměrné náklady na kapitál, optimální kapitálová struktura
Annotation This bachelor thesis brings us into the area of financing business property. The content of the bachelor thesis is divided into the theoretical and practical parts. The theoretical part defines various kinds of sources of finance. This part also explains what costs of capital depend on and what optimal capital structure means. The aim of the practical part is to recommend the convenient method of financing Bosch Diesel company´s assets by means of keeping gold rules of financing analysis and by means of weighted average cost of long term capital calculation.
Key words internal sources of finance, external sources of finance, debt, equity, long term sources of finance, short term sources of finance, weighted average cost of capital, optimal capital structure
Na tomto místě bych chtěla poděkovat především vedoucí mé bakalářské práce Ing. Petře Kozákové za její odborné vedení, cenné rady a za čas strávený konzultacemi. Dále bych chtěla poděkovat Ing. Ivanu Kohoutovi, specialistovi pro podnikatelské úvěry z Komerční banky, za pomoc při určení úrokových sazeb pro jednotlivé míry zadluženosti. A v neposlední řadě děkuji také kolegům ze společnosti Bosch Diesel s.r.o. za podporu při zpracování bakalářské práce.
Prohlašuji, že předložená bakalářská práce je původní a zpracoval/a jsem ji samostatně. Prohlašuji, že citace použitých pramenů je úplná, že jsem v práci neporušil/a autorská práva (ve smyslu zákona č. 121/2000 Sb., o právu autorském, o právech souvisejících s právem autorským a o změně některých zákonů, v platném znění, dále též „AZ“). Souhlasím s umístěním bakalářské práce v knihovně VŠPJ a s jejím užitím k výuce nebo k vlastní vnitřní potřebě VŠPJ . Byl/a jsem seznámen/a s tím, že na mou bakalářskou práci se plně vztahuje AZ, zejména § 60 (školní dílo). Beru na vědomí, že VŠPJ má právo na uzavření licenční smlouvy o užití mé bakalářské práce a prohlašuji, že s o u h l a s í m s případným užitím mé bakalářské práce (prodej, zapůjčení apod.). Jsem si vědom/a toho, že užít své bakalářské práce či poskytnout licenci k jejímu využití mohu jen se souhlasem VŠPJ, která má právo ode mne požadovat přiměřený příspěvek na úhradu nákladů, vynaložených vysokou školou na vytvoření díla (až do jejich skutečné výše), z výdělku dosaženého v souvislosti s užitím díla či poskytnutím licence. V Jihlavě dne ...................................................... Podpis
Obsah ÚVOD A CÍL ...................................................................................................... 9 TEORETICKÁ ČÁST ....................................................................................... 11 1
MAJETEK PODNIKU ............................................................................... 11
2
ZDROJE FINANCOVÁNÍ MAJETKU PODNIKU ...................................... 11 2.1
2.1.1
Akcie ......................................................................................................... 12
2.1.2
Zisk ........................................................................................................... 13
2.1.3
Odpisy ....................................................................................................... 14
2.1.4
Rezervy ..................................................................................................... 15
2.1.5
Bankovní úvěry ......................................................................................... 15
2.1.6
Leasing ...................................................................................................... 17
2.1.7
Dluhopisy .................................................................................................. 18
2.1.8
Rizikový kapitál ........................................................................................ 19
2.2
3
Zdroje dlouhodobého financování ................................................................... 12
Zdroje krátkodobého financování .................................................................... 19
2.2.1
Dodavatelský úvěr .................................................................................... 19
2.2.2
Zálohy od odběratelů ................................................................................ 20
2.2.3
Předčasné inkaso pohledávek ................................................................... 20
2.2.4
Krátkodobé bankovní úvěry...................................................................... 20
2.2.5
Faktoring a forfaiting ................................................................................ 20
2.2.6
Eskont směnky .......................................................................................... 21
OPTIMÁLNÍ KAPITÁLOVÁ STRUKTURA ............................................... 22 3.1
Náklady na kapitál............................................................................................ 22
3.2
Průměrné náklady na kapitál jako východisko pro stanovení optimální
kapitálové struktury .................................................................................................... 23 3.3
Další faktory ovlivňující optimální kapitálovou strukturu ............................... 27
3.3.1
Bod indiference kapitálové struktury........................................................ 27
3.3.2
Zlatá pravidla financování ........................................................................ 29
3.4
Vývoj teorie optimální kapitálové struktury .................................................... 29
PRAKTICKÁ ČÁST ......................................................................................... 31 4
5
PŘEDSTAVENÍ SPOLEČNOSTI BOSCH DIESEL S.R.O. ...................... 31 4.1
Historie ............................................................................................................. 31
4.2
Organizační struktura ....................................................................................... 32
DODRŽOVÁNÍ ZLATÝCH PRAVIDEL FINANCOVÁNÍ FIRMOU BOSCH
DIESEL S.R.O. ................................................................................................ 34
6
5.1
Zlaté bilanční pravidlo ..................................................................................... 34
5.2
Zlaté pravidlo vyrovnání rizika ........................................................................ 35
5.3
Zlaté pari pravidlo ............................................................................................ 36
5.4
Zlaté poměrové pravidlo .................................................................................. 37
VÝPOČET OPTIMÁLNÍ STRUKTURY DLOUHODOBÉHO KAPITÁLU
FIRMY BOSCH DIESEL S.R.O. ...................................................................... 38 6.1
Průměrné náklady na kapitál současné dlouhodobé kapitálové struktury firmy 39
6.2
Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál pro různé míry zadluženosti .......... 43
6.2.1
Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 0 % ........... 43
6.2.2
Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 20 % ......... 44
6.2.3
Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 30 % ......... 45
6.2.4
Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 50 % ......... 46
7
6.2.5
Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 60 % ......... 47
BOD
INDIFERENCE
KAPITÁLOVÉ
STRUKTURY
SPOLEČNOSTI
BOSCH DIESEL S.R.O. .................................................................................. 50 ZÁVĚR ............................................................................................................. 51 SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY .................................................................. 53 Odborné publikace ...................................................................................................... 53 Právní předpisy ........................................................................................................... 53 Internetové zdroje ....................................................................................................... 54 Ostatní zdroje .............................................................................................................. 54 SEZNAM OBRÁZKŮ ....................................................................................... 55 SEZNAM TABULEK ........................................................................................ 55 SEZNAM PŘÍLOH ........................................................................................... 56 _
Úvod a cíl Jako téma své bakalářské práce jsem si zvolila financování majetku podniku. Zdroji financování majetku podniku je velmi důležité se zabývat, protože bez nich nelze ve firmě nic realizovat. Toto téma navíc souvisí se základním cílem každého podniku, kterým je růst jeho tržní hodnoty, neboť ukazatelé kterými lze tržní hodnota podniku kvantifikovat většinou kalkulují s průměrnými náklady kapitálu (zdrojů financování). Pokud průměrné náklady na kapitál klesají, hodnota firmy roste a naopak. Financování majetku je součást finančního řízení. Finanční manažer by se měl kromě oblasti financování majetku zabývat především tím, do jakých aktiv by se mělo investovat nebo, jak by se měl rozdělit hospodářský zisk. Úkolem financování majetku podniku je zajistit potřebnou výši finančních prostředků na investiční i provozní potřeby. Zdroje financování, především ty externí, jsou velmi různorodé. Při výběru vhodné struktury zdrojů financování by měl být brán ohled na to, aby bylo dosaženo co nejnižších průměrných nákladů na kapitál a aby nebyla narušena finanční stabilita firmy. Finanční riziko firmy se významně zvyšuje například nadměrným používáním cizích zdrojů financování nebo financováním dlouhodobého majetku krátkodobými zdroji apod. Firma by tedy měla v rámci financování svého majetku dodržovat určitá pravidla, nazývaná zlatá pravidla financování. Cílem této bakalářské práce je posoudit financování majetku podniku Bosch Diesel s.r.o. a navrhnou doporučení na zlepšení v této oblasti. Financování majetku bude posouzeno na základě analýzy dodržování zlatých pravidel financování podnikem. Dále bude zkoumáno, jaký vliv má dodržování těchto pravidel na náklady kapitálu podniku a bude vypočítána optimální struktura dlouhodobých zdrojů firmy. Tato práce je rozdělena na teoretickou a praktickou část. V teoretické části je vysvětlen rozdíl mezi interními, externími, vlastními a cizími zdroji financování. Dále jsou zde uvedeny
příklady jednotlivých
zdrojů
financování
v členění
na
dlouhodobé
a krátkodobé. V teoretické části je také definováno, co je to optimálním kapitálová struktura a jak je možné ji určit. 9
Cílem praktické části je určit vhodný způsob financování majetku společnosti Bosch Diesel s.r.o. V této části je nejprve ověřováno dodržování zlatých pravidel financování podnikem. Dále je hledáno minimum průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál pro různé míry zadluženosti společnosti Bosch Diesel s.r.o., přičemž náklady na vlastní kapitál jsou kvantifikovány pomocí Stavebnicového modelu Ministerstva průmyslu a obchodu. Pomocí takto nalezeného minima průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál je stanovena optimální struktura dlouhodobých zdrojů společnosti. Optimální strukturu dlouhodobého kapitálu však ovlivňují, kromě průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál, ještě další faktory. Vhodnost nalezené optimální struktury dlouhodobých zdrojů společnosti je tedy zkoumána ještě z hlediska velikosti zisku, pomocí výpočtu bodu indiference. V závěru práce jsou shrnuty všechny poznatky nalezené v praktické části, na jejichž základě jsou společnosti Bosch Diesel s.r.o. poskytnuta různá doporučení týkající se oblasti financování majetku.
10
TEORETICKÁ ČÁST 1 Majetek podniku Majetek podniku je tvořen dlouhodobým majetkem, který zůstává v podniku po delší dobu, zpravidla déle než jeden rok, a oběžným majetkem, který se jednorázově spotřebovává a přeměňuje se na jiné složky majetku. Dlouhodobý majetek členíme na hmotný, nehmotný a finanční. Dlouhodobým hmotným majetkem rozumíme například budovy, stroje, pozemky. Dlouhodobý majetek nehmotný tvoří různá oprávnění, jako jsou patenty, autorská práva, dále software, goodwill apod. Za dlouhodobý finanční majetek se považují různé cenné papíry, které má daný podnik v úmyslu vlastnit déle než jeden rok. Do oběžného majetku patří zásoby (zejména materiál, nedokončená výroba a zboží), pohledávky podniku (především z obchodního styku) a krátkodobý finanční majetek. Krátkodobým finančním majetkem rozumíme peníze v hotovosti, na bankovních účtech krátkodobé cenné papíry nakupované se záměrem dosažení zisku z opětovného prodeje apod. (Synek, 2007; Vyhláška č. 500/2002 Sb.)
2 Zdroje financování majetku podniku Zdroje financování majetku se třídí podle jejich původu na externí a interní. Externí zdroje financování jsou získávány z vnějšího okolí podniku a dále se člení na vlastní a cizí. Mezi interní zdroje financování, vznikající na základě vnitřní činnosti podniku, patří zejména zisk, odpisy a rezervy. K externím zdrojům financování vlastním řadíme vklady vlastníků (u akciových společností se jedná o akcie), dotace a dary, rizikový kapitál a k externím zdrojům financování cizím úvěry finančních institucí, obchodní úvěry, dluhopisy, leasing, faktoring, forfaiting a další. Z toho tedy vyplývá, že interní zdroje nemůžeme ztotožňovat se zdroji vlastními, neboť vlastní zdroje je pojem širší a zahrnuje jak interní zdroje, tak vklady vlastníků neboli část externích zdrojů financování. Podobně externí zdroje nemůžeme ztotožňovat se zdroji cizími, neboť cizí zdroje je pojem užší a označujeme jím jen část externích zdrojů. (Synek, 2006; Valach, 2001)
11
Obrázek 1: Dělení zdrojů financování majetku (zdroj: Synek, 2006)
2.1 Zdroje dlouhodobého financování Tyto zdroje slouží k financování prvotního pořízení, obnovy a rozšíření různých forem investičního majetku a k financování části oběžného majetku trvalého charakteru neboli dlouhodobých potřeb firmy. Financování investic je nazýváno dlouhodobým financováním z toho důvodu, že peněžní prostředky jsou v investičním majetku vázány déle, než je tomu u oběžného majetku. (Valach, 2001)
2.1.1 Akcie Akcie je cenný papír, který přináší svému majiteli právo podílet se na řízení, zisku a likvidačním zůstatku společnosti. Jelikož podnik vyplácí akcionářům dividendu, nákladem získání akciového kapitálu je výnosnost akcií. Požadovaná výnosnost akcií se dá vypočítat pomocí úpravy rovnice tržní ceny akcie (Valach, 2001):
12
N = požadovaná míra výnosnosti akcie D = roční dividenda C = tržní cena akcie E = emisní náklady g = očekávané konstantní zvýšení dividendy
Výhody financování majetku pomocí vydání akcií:
Výplatu dividend lze v případě nepříznivého vývoje v podniku zastavit, zatímco závazky vzniklé v souvislosti s používáním cizího kapitálu je třeba hradit.
Nevýhody financování majetku pomocí vydání akcií:
Tento způsob financování je dražší než financování dluhem. Akcionáři vyžadují dividendu, která je zpravidla vyšší než úroková míra dluhu a není možné ji uplatnit jako nákladovou položku. (Kislingerová, 2007; Valach, 2001)
2.1.2 Zisk Zisk firmy, především v porovnání s vloženým kapitálem, vyjadřuje úspěšnost podnikání. Jeho výši ovlivňuje velikost, struktura, cena a náklady realizované produkce. Zisk je zaznamenán ve Výkazu zisku a ztrát v členění na provozní, finanční a mimořádný hospodářský výsledek. Tato výše zisku však není určena v plné výši k samofinancování. Jako zdroj financování je použit zejména zisk ve formě nerozděleného zisku. Hospodářský výsledek uvedený ve Výkazu zisku a ztrát je nejprve nutné zdanit. Sazba daně z příjmů právnických osob zůstává pro rok 2014 19 %. Z takto vytvořeného zisku jsou ještě uskutečněny platby do rezervního fondu, výplaty dividend apod. (Valach, 1999; Zákon č. 586/1992 Sb.) Náklady na získání kapitálu v podobě nerozděleného zisku jsou stejné jako náklady na získání akciového kapitálu snížené o emisní náklady. Je to z toho důvodu, že reinvestováním zisku se akcionáři vzdali výplaty dividend a možnosti jejich 13
alternativního investování, jedná se tedy o náklady příležitosti. Náklady nerozděleného zisku lze tedy vypočítat pomocí následující rovnice (Valach, 2001):
N = náklady nerozděleného zisku C = tržní cena akcie D = roční dividenda g = očekávané konstantní zvýšení dividendy (Valach, 2001) Výhody financování majetku pomocí zisku:
Při tomto způsobu financování se nezvyšuje objem závazku a snižuje se tak riziko firmy plynoucí ze zadlužení.
Nezvyšuje se počet akcionářů a nevznikají emisní náklady, jak je tomu při financování majetku pomocí vydání akcií
Pomocí zisku je možné financovat rizikovější investice, na které by bylo obtížné sehnat externí zdroje.
Nevýhody financování majetku pomocí zisku:
Zisk není stabilním zdrojem.
Financování majetku ziskem je dražší, než financování dluhem. (Kislingerová, 2007; Valach, 1999)
2.1.3 Odpisy Odpisy jsou náklady podniku odrážející opotřebení dlouhodobého majetku za příslušné účetní období, nejsou však peněžním výdajem. Odpisy jako součást nákladů podniku ovlivňují cenovou tvorbu, částku odpovídající odpisům proto podnik obdrží v cenách produkce. Odpisy zároveň snižují daňový základ, proto slouží jako zdroj financování majetku podniku. Rozlišujeme účetní odpisy, které by měly zachytit co nejreálněji opotřebení majetku a jejichž sazby si určuje podnik sám, a daňové odpisy, které jsou
14
daňově uznatelným nákladem a jejichž výpočet stanovuje Zákon o daních z příjmů. (Zinecker, 2006; Zákon č. 586/1992 Sb.) Za náklady na získání kapitálu formou odpisů jsou považovány průměrné náklady celkového kapitálu, jelikož investiční majetek, který je odepisován, byl financován z různých zdrojů. (Valach, 2001)
2.1.4 Rezervy Rezervy se tvoří za účelem krytí v budoucnu očekávaných výdajů v jednotlivých letech po dobu tvorby rezervy zaúčtováním poměrné části těchto očekávaných výdajů do nákladů. Výši rezervy v jednotlivých letech tedy zjistíme vydělením očekávaných výdajů počtem let, po které se rezerva tvoří. Vytvořením rezervy snížíme zisk vytvořených v daném účetním období o částku, kterou použijeme v následujícím období, proto jsou rezervy považovány za interní zdroj financování. Rezervy navíc snižují daňový základ, pokud se jedná o rezervy vytvořené za účelem stanoveným Zákonem o rezervách, neboli zákonné rezervy. (Štohl, 2008)
2.1.5 Bankovní úvěry Pro financování dlouhodobých potřeb firmy jsou využívány střednědobé a dlouhodobé bankovní úvěry. Při využívání úvěru je třeba platit jeho poskytovateli odměnu – úroky. Absolutní výše úroků závisí na výši dluhu a na úrokové sazbě, přičemž méně zadlužený podnik zpravidla platí nižší úroky Splácení dluhu může mít podle smluveného splátkového kalendáře různé modifikace. U většiny podnikatelských úvěrů je věřiteli na konci každého úrokovacího období zaplacena částka odpovídající poměrné části celkového dluhu a úrok zjištěný z aktuálního zůstatku jistiny, úrok se tedy počítá jen z toho, co podnik momentálně dluží. Částka zaplacená věřiteli za dané úrokovací období se tedy vypočítá jako součet splátky jistiny a úroku dle následujícího vzorce (Kislingerová, 2007):
15
a = částka zaplacená věřiteli za dané úrokovací období J = jistina, tzn. původně zapůjčená částka n = počet let, na které byl úvěr poskytnut ZJ = aktuální zůstatek jistiny dluhu i = úroková sazba Druhým nejznámějším způsobem splácení je anuitní umořování dluhu, kdy je věřiteli na konci každého úrokovacího období vyplacena stejná částka, která obsahuje jak úrok, tak splátku dluhu. Výši vyplacené částky je možné spočítat dle následujícího vzorce (Kislingerová, 2007):
Při anuitním umořování dluhu jsou zpravidla celkově zaplacené úroky vyšší, protože část kapitálu je užívána déle. I přesto může být tento způsob splácení pro podnikatele výhodnější, neboť platby související s dluhem podnik zatěžují rovnoměrně po celé období splácení dluhu. Zatímco u předchozího způsobu splácení, kdy platba za úrokovací období představuje poměrnou části celkového dluhu a úrok zjištěný z aktuálního zůstatku jistiny, je platební zatížení vyšší na začátku období. Na druhou stranu jsou u tohoto způsobu splácení celkově zaplacené úroky nižší. U jakéhokoliv způsobu vypořádání dluhu je třeba oddělovat úrok a skutečně splacenou částku, neboť úrok je daňově uznatelným nákladem snižujícím daňový základ, zatímco splátka nikoliv. (Kislingerová, 2007) Náklady na pořízení kapitálu formou úvěru lze kvantifikovat dle následujícího vzorce (Valach, 2001):
Nd = náklady dluhu v % i = úrok z úvěru T = sazba daně z příjmů právnických osob (Valach, 2001) 16
Výhody financování úvěrem:
Úroky placené za poskytnutí úvěru snižují daňový základ
Majetek financovaný úvěrem (na rozdíl od majetku financovaného leasingem) se dostává do vlastnictví podniku, a proto je postupně odpisován. Odpisy jsou daňově uznatelným nákladem a snižují daňový základ.
Nevýhody financování úvěrem:
Závazky vzniklé v souvislosti s používáním úvěru je třeba uhradit (na rozdíl od dividend) i v případě nepříznivého vývoje v podniku. (Kislingerová, 2007)
2.1.6 Leasing Leasingem rozumíme pronájem stálých aktiv na základě leasingové smlouvy. Leasing tedy umožňuje používání stálých aktiv bez potřebné hotovosti na jejich nákup. Rozlišujeme dva základní druhy leasingu, a to operativní a finanční (kapitálový). U operativního leasingu je doba pronájmu kratší než doba životnosti majetku a po uplynutí sjednané doby pronájmu majetek zůstává ve vlastnictví leasingové společnosti. Náklady na údržbu daného majetku na sebe bere pronajímatel. Zatímco u finančního leasingu je pronájem daného majetku dlouhodobý a po uplynutí doby pronájmu majetek přechází do vlastnictví nájemce. Nájemce na sebe také přejímá náklady na údržbu a servis. Speciální formou leasingu je prodej se zpětným pronájmem, kdy podnik vlastnící majetek jej prodá leasingové společnosti a ta mu ho zpětně pronajme. (Kislingerová, 2007) Při financování stálých aktiv leasingem se tyto aktiva nedostávají do vlastnictví podniku, a proto podnik tento majetek nemůže odepisovat a snižovat si tímto způsobem daňový základ. Leasingové splátky (první zvýšená splátka i další splátky) jsou však daňově uznatelné. Leasingové splátky jsou do nákladů zaúčtovány jako služby, přičemž první zvýšená splátka (akontace) je zúčtována jako náklad příštích období a do nákladů běžného období se účtuje každý rok doby leasingu její poměrná část. (Štohl, 2008): Výhody financování leasingem
Nedochází k jednorázovému velkému výdaji hotovosti. 17
Leasingové splátky jsou daňově uznatelným nákladem.
Nevýhody financování leasingem
Majetek financovaný leasingem není vlastnictví daného podniku, který si nemůže snižovat daňový základ pomocí odpisů z tohoto majetku.(Kislingerová, 2007)
2.1.7 Dluhopisy Dluhopis je cenný papír vyjadřující závazek emitenta vůči majiteli dluhopisu. Náklady kapitálu získaného emisí dluhopisů lze odvodit z následující rovnice tržní ceny obligace (Valach, 2001):
C = tržní cena obligace E = emisní náklady Ut = úrok z obligace v jednotlivých letech N = nominální cena obligace t = jednotlivá léta doby splatnosti obligace n = celková doba splatnosti obligace i = požadovaná výnosnost do doby splatnosti Náklady kapitálu představuje taková úroková sazba „i“ při které se součet současné hodnoty úrokových výnosů a současné hodnoty nominální ceny obligace rovná s tržní cenou obligace sníženou o emisní náklady. Úroky placené majiteli obligace snižují daňový základ, díky tomu se náklady kapitálu snižují. Tuto skutečnost zohledňuje následující vzorec (Valach, 2001):
Nd = náklady dluhu 18
i = úroková sazba T = sazba daně z příjmů právnických osob (Kislingerová, 2007; Valach 2001)
2.1.8 Rizikový kapitál Perspektivní společnosti zabývající se progresivním směrem podnikání mohou díky rizikovému kapitálu získat prostředky pro finančně náročné projekty. Investor rizikového kapitálu vzhledem k vysokému riziku očekává výnosnost alespoň 30 % ročně, proto lze o použití tohoto kapitálu uvažovat jen u velmi výnosných projektů. Rizikový kapitál vstupuje do vlastního kapitálu podniku na omezenou dobu (3-5 let). (Kislingerová, 2007)
2.2 Zdroje krátkodobého financování Tyto zdroje slouží k financování oběžné majetku a provozních nákladů neboli k financování krátkodobých potřeb podniku. (Kislingerová, 2007)
2.2.1 Dodavatelský úvěr Dodavatel úvěruje danou firmu, pokud jí poskytne odklad splatnosti za dodávku surovin, materiálu, zboží a služeb, tzn., nepožaduje okamžitou úhradu. Jedná se o nejrozšířenější způsob financování krátkodobých potřeb firmy, neboť dodavatelských úvěrů využívají v podstatě všechny společnosti. Přestože odběratel neplatí dodavateli za tento typ úvěru žádný úrok, v ceně dodávky surovin, materiálu, zboží nebo služeb je skryta určitá odměna za poskytnutí odkladu splatnosti. (Kislingerová, 2007; Štohl, 2008) Charakter závazku vůči dodavateli mají také výdaje příštího období a dohadné účty pasivní, lze je proto také považovat za zdroj financování majetku firmy. Výdaje příštích období představují náklad, který byl již spotřebován, ale do konce účetního období nebyl zaplacen. Příkladem výdajů příštích období je nájem placený pozadu. Na dohadné účty pasivní je závazek vůči dodavateli zaúčtován v případě, že odběratel obdržel dodávku materiálu, ale dodavatelská faktura nedošla do konce účetního období. (Kislingerová, 2007; Štohl, 2008) 19
2.2.2 Zálohy od odběratelů Odběratel může spolu s objednávkou uhradit dodavateli zálohu na budoucí plnění. Díky tomu má dodavatel k dispozici zdroje například na financování zásob. Tento zdroj financování není úročen. (Kislingerová, 2007)
2.2.3 Předčasné inkaso pohledávek Jestliže je firma v obchodní pozici odběratele dodavatelé jí poskytují dodavatelský úvěr formou odložené splatnosti za dodávku surovin, materiálu, zboží a služeb, jak již bylo popsáno výše. Jestliže je ale daná firma v obchodní pozici dodavatele, tak také poskytuje svým odběratelům odloženou splatnou, neboli odběratelský úvěr. Pokud jí v tomto případě odběratelé uhradí pohledávku dříve, než jsou standardní podmínky splatnosti, má daná firma k dispozici více finančních zdrojů. Motivovat zákazníky k dřívějšímu placení však není lehké, proto je předčasné inkaso velmi drahým zdrojem financování. Na druhou stranu s sebou předčasné inkaso přináší řadu výhod jako nižší administrativní náklady spojené s evidencí a případným vymáháním pohledávek. (Kislingerová, 2007)
2.2.4 Krátkodobé bankovní úvěry Kontokorentní úvěr je poskytován na upraveném bankovním účtu s debetním charakterem, u kterého je povoleno přečerpání do určitého limitu. Kontokorent je velmi flexibilní zdroj financování. Vzhledem k tomu bývají úrokové marže vyšší a objem zapůjčených prostředků nižší než u běžných bankovních úvěrů. Banka navíc zpoplatňuje nevyčerpaný limit závazkovou provizí, což odráží fakt, že musí pro klienta rezervovat prostředky, z kterých při jejich nečerpání neinkasuje úroky. Banka u tohoto typu úvěru zpravidla měsíčně vyhodnocuje denní kladné i záporné zůstatky na účtu a vypočítá úrok, který připíše nebo odečte z účtu. (Kislingerová, 2007)
2.2.5 Faktoring a forfaiting Podstatou obou těchto zdrojů financování je odkup pohledávek před dobou jejich splatnosti. „Předmětem faktoringu je pravidelný odkup krátkodobých pohledávek faktoringovou společností.“ (Kislingerová, 2007). Faktoring dělíme na bezregresní 20
a regresní.
V případě bezregresního (pravého) faktoringu nese riziko nezaplacení
pohledávky odběratelem faktoringová společnost. Na rozdíl od regresního (nepravého) faktoringu, kdy riziko nezaplacení nese dodavatel. Odměnou faktoringové společnosti je provize a úrok. Provize zohledňuje riziko a administrativní náklady faktoringové společnosti, její výše se stanoví jako procento z objemu pohledávek. Úrok vyjadřuje cenu peněz na trhu s podobnou splatností jako splatnost postoupené pohledávky. „Podstatou forfaitingu je odkup středně a dlouhodobých pohledávek forfaitérem bez možnosti zpětného postihu prodávajícího.“ (Kislingerová, 2007) Riziko nezaplacení pohledávky odběratelem tedy nese forfaitér. U forfaitingu je postoupení pohledávky podmíněno vystavením směnky odběratelem. (Kislingerová, 2007)
2.2.6 Eskont směnky Pokud je v obchodních vztazích dohodnutá dlouhá doba splatnosti, odběratel může vystavit dodavateli směnku. Eskont znamená, že banka směnku od dodavatele odkoupí a vyplatí mu za ni částku zvanou eskontní úvěr, sníženou o diskont. Diskont, který závisí na tržních úrokových sazbách, marži banky a době splatnosti, je pro dodavatele finančním nákladem. Banka nemusí mít zájem o eskontování směnky. Proto by si měl dodavatel před přijmutím směnky ověřit, zda by daná směnka byla pro banku dostatečně zajímavá. (Kislingerová, 2007)
Obrázek 2: Schéma eskontu směnky (zdroj: Kislingerová, 2007)
21
3 Optimální kapitálová struktura Finanční strukturou rozumíme strukturu celkového podnikového kapitálu, ze kterého jsou financovány krátkodobé i dlouhodobé potřeby. Kapitálová struktura je pouze část finanční struktury. Za kapitálovou strukturu je považována struktura dlouhodobých zdrojů financování, ze kterých jsou financovány dlouhodobé potřeby podniku. (Kalouda, 2009) Vytvoření optimální kapitálové struktury neboli výběr vhodné kombinace různých zdrojů financování je jedním z hlavních úkolů finančního řízení. Při výběru vhodného systému financování hrají podstatnou roli náklady kapitálu, které se vyjadřují v procentech z hodnoty vloženého kapitálu. Náklady kapitálu jsou dvojího druhu, jedná se o náklady jednotlivých druhů kapitálu a průměrné náklady celkového podnikového kapitálu. (Valach, 2001)
3.1 Náklady na kapitál „Náklady jednotlivých druhů kapitálu jsou výdaj, který podnik musí zaplatit za získání příslušných druhů kapitálu.“ (Valach, 2001) Náklady jednotlivých druhů kapitálu na druhou stranu představují výnosnost, kterou požaduje investor vkládající svůj kapitál do společnosti. Proto jsou tyto náklady ovlivňovány splatností kapitálu a stupněm rizika podstupovaného investorem. Čím delší je doba splatnosti kapitálu nebo čím větší riziko investor podstupuje, tím větší výnosnost bude požadovat, což zároveň zvýší cenu kapitálu pro podnik. Náklady jednotlivých druhů kapitálu závisí také na způsobu úhrady těchto nákladů podnikem. Jestliže jsou náklady určitého druhu kapitálu daňově uznatelné (například úroky z úvěru) a snižují tak základ daně, je cena tohoto druhu kapitálu nižší. V případě, že náklady kapitálu hradí podnik až ze zisku (například dividendy) a nejsou tedy daňově uznatelné, cena kapitálu je vyšší. Nejlevnější zdroj financování pro podnik je tedy krátkodobý dluh, neboť věřitel podstupuje relativně nízké riziko, doba splatnosti je krátká a náklad tohoto zdroje financování neboli úrok je daňově uznatelný. Dražším zdrojem je pak střednědobý a dlouhodobý dluh, protože věřitel podstupuje vyšší riziko a doba splatnosti je delší. Náklad tohoto zdroje neboli úrok je však stále daňově uznatelný. Nejdražším zdrojem je pak akciový kapitál, protože tento zdroj financování se nesplácí, riziko, které investor
22
podstupuje je velmi vysoké a navíc náklad tohoto zdroje není daňově uznatelný. (Kalouda, 2009; Valach, 2001) „Průměrné náklady celkového podnikového kapitálu jsou průměrný výdaj, který podnik musí zaplatit za získání všech druhů kapitálu.“ (Valach, 2001) Průměrné náklady tedy závisí na nákladech jednotlivých druhů kapitálu a na podílu příslušného druhu kapitálu na celkovém kapitálu. (Valach, 2001)
3.2 Průměrné náklady na kapitál jako východisko pro stanovení optimální kapitálové struktury „Průměrné náklady celkového podnikového kapitálu můžeme z matematického hlediska definovat jako vážený aritmetický průměr nákladů na jednotlivé druhy kapitálu, kde vahou je podíl příslušného kapitálu na celkovém podnikovém kapitálu.“ (Valach, 2001) Průměrné náklady na kapitál neboli WACC (Weighted Average Cost of Capital) tedy můžeme vyčítat následujícím způsobem (Kislingerová, 2007):
WACC = průměrné náklady na kapitál re = náklady na vlastní kapitál rd = náklady na cizí kapitál E + D = celkový kapitál E = vlastní kapitál D = cizí kapitál t = sazba daně ze zisku (Kislingerová, 2007) Pro kvantifikaci nákladů vlastního kapitálu re můžeme použít například model kapitálových aktiv CAMP (Capital Asset Pricing Model) nebo tzv. Stavebnicový model využívaný Ministerstvem průmyslu a obchodu. Náklady vlastního kapitálu lze ocenit pomocí modelu CAMP následovně (Kislingerová, 2007): 23
rf = bezriziková výnosová míra, je možné ji určit jako výnosovou míru státních dluhopisů. Podle výpočtů Ministerstva průmyslu a obchodu činila bezriziková výnosová míra v roce 2012 2,31%, v roce 2011 3,51 %, v roce 2010 3,71 % a v roce 2009 4,67 %. β = koeficient vyjadřující míru tržního rizika na základě míry citlivosti tržní ceny akcie dané firmy na změnu průměrné tržní ceny tohoto cenného papíru na kapitálovém trhu. Pokud je β > 1 akcie dané firmy zesiluje pohyby trhu, pokud je β < 1 a zároveň > 0 akcie zeslabuje pohyby trhu. V případě, že se β rovná jedné cena akcie koreluje s trhem, β může být také rovna nule nebo menší než nula, v případě, že β = 0 akcie dané firmy je bezriziková, pokud β < 0 cena akcie dané firmy se pohybuje proti průměrné tržní ceně tohoto cenného papíru na kapitálovém trhu. rm – rf = riziková prémie akcionáře. Doporučené hodnoty rizikové prémie uvádějí různé mezinárodní ratingové agentury například Moody´s, Standard & Poor´s. (Kislingerová, 2007; www.mpo.cz) Dále můžeme náklady na vlastní kapitál stanovit podle níže uvedeného Stavebnicového modelu, využívaného Ministerstvem průmyslu a obchodu (www.mpo.cz):
Rf je stejně jako v předchozím vzorci bezriziková výnosová míra. Ministerstvo průmyslu a obchodu ji určuje jako výnosovou míru desetiletých státních dluhopisů. Riziková přirážka za velikost podniku rLA závisí na velikosti úplatných zdrojů UZ. Pod pojmem úplatné zdroje rozumíme součet vlastního kapitálu, bankovních úvěrů a dluhopisů. Pokud jsou UZ ≤ 100 mil. Kč, pak rLA = 5 %, pokud jsou UZ ≥ 3 mld. Kč, pak rLA = 0 %. V případě, že velikost UZ je v rozmezí 100 mil. Kč až 3. mld. Kč, lze velikost rLA vypočítat dle následujícího vzorce (www.mpo.cz):
Riziková přirážka za podnikatelské riziko podniku rPOD se odvozuje od velikosti ukazatele rentability aktiv. Pokud je ROA > X1, pak se rPOD rovná minimální hodnotě rPOD v odvětví, přičemž hodnotou X1 je myšleno (www.mpo.cz): 24
Pokud je ROA < 0, pak se rPOD = 10 %. V případě, že je ROA menší než X1, ale větší než 0, pak se rPOD vypočítá dle následujícího vzorce (www.mpo.cz):
Poslední složkou Stavebnicového modelu pro stanovení nákladů na vlastní kapitál je riziková přirážka za finanční stabilitu (rFinStab), která závisí na ukazateli běžné likvidity L3, který vypočítáme vydělením oběžných aktiv krátkodobými pasivy daného podniku. Pokud je L3 ≤ XL1, pak rFinStab = 10 %. Jestliže L3 je ≥ XL2, pak rFinStab = 0 %. Přičemž hodnotou XL1 je myšlena průměrná hotovostní likvidita (finanční majetek / krátkodobá pasiva) pro dané odvětví. XL2 je průměrná pohotovostní likvidita ((finanční majetek + pohledávky) / krátkodobá pasiva) pro dané odvětví. Pokud je běžná likvidita L3 větší než XL1 a zároveň menší než XL2, pak hodnotu r FinStab vypočítáme pomocí následujícího vzorce (Jiříček, 2008; www.mpo.cz):
Optimální kapitálovou strukturou je podle klasické teorie takové složení kapitálu podniku, při němž jsou průměrné náklady na kapitál minimální. Jelikož se snížením průměrných nákladů na kapitál roste tržní hodnota firmy, při optimální kapitálové struktuře je, za předpokladu neměnnosti ostatních podmínek, tržní hodnota podniku maximální. (Valach, 2001)
25
Obrázek 3: „U“ křivka průměrných nákladů (zdroj: Valach, 2001)
Průběh průměrných nákladů na kapitál zachycuje tzv. „U“ křivka. Bod minima této křivky zachycuje optimální poměr vlastního a cizího kapitálu neboli optimální kapitálovou strukturu. Ve výše uvedeném grafu můžeme vidět, že náklady na cizí kapitál jsou nižší než náklady na vlastní kapitál. Je tomu tak díky daňovému štítu, neboť úroky z cizího kapitálu jsou položkou odčitatelnou od základu daně. Věřitelé navíc požadují nižší výnosnost než akcionáři, protože podstupují nižší riziko. Dále je z výše uvedeného grafu patrné, že náklady na cizí i vlastní kapitál stoupají s mírou zadlužení, neboť s rostoucí mírou zadlužení podniku požadují věřitelé i akcionáři vyšší výnosnost ze svého kapitálu vloženého do podniku. Od určité míry zadlužení navíc začínají vznikat náklady finanční tísně, které dále zvyšují náklady dluhu. Mezi náklady finanční tísně, které začínají firmě vznikat, pokud není schopna splácet své závazky věřitelům, patří zejména poplatky právníkům, odchod kvalifikovaných pracovníků, snížený zájem o výrobky firem ve finanční tísni apod. (Valach, 2001) 26
Průměrné náklady na kapitál tedy (díky daňovému štítu a díky levnějšímu cizímu kapitálu) nejdříve s rostoucí mírou zadlužení klesají. Ale od určitého bodu vlivem nákladů finanční tísně rostou. Pro přibližné určení optimální kapitálové struktury je nejprve nutné odhadnout náklady vlastního a cizího kapitálu pro jednotlivé vybrané míry zadluženosti. Následně kvantifikujeme průměrné náklady na kapitál pro tyto jednotlivé míry zadluženosti. Nejnižší vypočítané průměrné náklady na kapitál pak určují optimální míru zadlužení. Průměrné náklady na kapitál nejsou využívány pouze pro stanovení optimální kapitálové struktury. Pomocí průměrných nákladů na kapitál lze také určit požadovanou výnosnost při výpočtu efektivnosti investic nebo optimální výši celkových kapitálových výdajů podniku. Průměrné náklady kapitálu rostou s výší kapitálu. Pro určení optimální výše celkových kapitálových výdajů je tedy nejdříve nutné stanovit průměrné náklady pro různou výši kapitálu neboli mezní průměrné náklady kapitálu. Tyto mezní průměrné náklady je třeba porovnat s výnosností uvažovaných investic. Souhrn kapitálových výdajů těch uvažovaných investic, jejichž výnosnost přesahuje mezní průměrné náklady kapitálu, pak představuje optimální výši kapitálových výdajů. (Valach, 2001)
3.3 Další faktory ovlivňující optimální kapitálovou strukturu Mezi další faktory, které ovlivňují optimální kapitálovou strukturu, patří především výše zisku a majetková struktura podniku.
3.3.1 Bod indiference kapitálové struktury Podnik s vysokým a stabilním ziskem si může dovolit vyšší míru zadluženosti než podnik s klesajícím nebo stagnujícím ziskem. Financování cizím kapitálem je navíc vhodné používat až od určité výše zisku, tuto výši zisku určuje bod indiference kapitálové struktury. V tomto bodě dosahuje výše zisku připadající na jednu akcii stejné výše jak při financování cizím, tak při financování vlastním kapitálem, financování cizím kapitálem je tedy stejně výhodné jako financování vlastním kapitálem. Při nižším zisku, než určuje bod indiference je výhodnější financování vlastním kapitálem, při vyšším zisku je naopak výhodnější financování cizím kapitálem. Takto definovaný bod indiference můžeme vyjádřit následujícím grafem (Valach, 2001): 27
Obrázek 4: Bod indiference kapitálové struktury (Zdroj: Valach, 2001)
Z výše uvedených zákonitostí bodu indiference lze vyvodit následují vzorec pro jeho matematické vyjádření (Valach, 2001):
EBITind = zisk před úroky a zdaněním (bod indiference) Id = úrok při financování cizím kapitálem v Kč Kc = cizí kapitál K = celkový kapitál Bod indiference však lze definovat i jako takovou výši zisku, při které se rentabilita celkového kapitálu rovná úrokové míře zaplacené za cizí kapitál. Z tohoto vztahu lze odvodit další vzorec pro výpočet bodu indiference (Valach, 2001):
i = úroková míra (Valach, 2001) Bod indiference souvisí s teorií finanční páky. Tato teorie tvrdí, že cizí kapitál zvyšuje rentabilitu vlastního kapitálu, pokud úroky z cizího kapitálu nepřevýší rentabilitu celkového kapitálu. Rentabilita vlastního kapitálu je tedy vyšší v případě zapojování 28
cizího kapitálu, jeli zisk podniku vyšší než zisk určený bodem indiference. Naopak pokud je zisk podniku nižší než zisk určený bodem indiference, cizí kapitál snižuje rentabilitu vlastního kapitálu. (Kislingerová, 2007)
3.3.2 Zlatá pravidla financování Optimální složení kapitálu dále ovlivňuje majetková struktura podniku. Pokud firma disponuje majetkem, který v případě finančních potíží rychle ztrácí svoji hodnotu, neměla by se příliš zadlužit. Jedná se například o nehmotný majetek, nebo o stroje, které jsou využitelné jen pro určitou specifickou činnost. (Valach, 2001) Časový horizont trvání majetku by měl být navíc sladěn s časovým horizontem trvání zdrojů, kterými je financován, proto by se v podniku měla respektovat následující zlatá pravidla financování: Zlaté bilanční pravidlo financování: Podnik by měl financovat svůj dlouhodobý majetek vlastním kapitálem nebo pomocí dlouhodobých cizích zdrojů. Na rozdíl od oběžných aktiv, která by měla být financována z krátkodobých zdrojů. Výjimku tvoří trvale vázané zásoby, které by měly být financovány dlouhodobými zdroji. Zlaté pravidlo vyrovnání rizika: Podle tohoto pravidla by měl vlastní kapitál převyšovat cizí kapitál nebo by jejich poměr měl být alespoň 1:1. Zlaté pari pravidlo: Toto pravidlo požaduje financování dlouhodobého majetku vlastním kapitálem podniku. Zlaté poměrové pravidlo: Podle tohoto pravidla by tempo růstu investic daného podniku nemělo předběhnout tempo růstu tržeb. (Kislingerová, 2007)
3.4 Vývoj teorie optimální kapitálové struktury Na problematiku závislosti průměrných nákladů kapitálu na míře zadluženosti nejprve upozornil D. Durand ve svých studiích. Podle Duranda průměrné náklady na kapitál s rostoucím podílem cizího kapitálu na celkovém kapitálu nejdříve klesají, ale od určité míry zadlužení začínají růst. Toto tvrzení v podstatě odpovídá výše popsané klasické teorii optimální kapitálové struktury, nebylo však podloženo žádným uspokojivým zdůvodněním. 29
K důležitému zlomu ve vývoji teorie optimální kapitálové struktuře došlo v roce 1958, kdy američtí ekonomové Franco Modigliani a Merton Miller přišli s tvrzením, že průměrné náklady kapitálu (a stejně tak tržní hodnota firmy) jsou nezávislé na míře zadlužení. Toto tvrzení, označované jako M-M tvrzení I., však nebere v úvahu vliv daňového štítu ani nákladů finanční tísně. Modigliani a Miller později uznali vliv daňového štítu a přišli s M-M tvrzením II, podle něhož průměrné náklady kapitálu klesají s mírou zadluženosti, z čehož vyplývá, že pro podnik je nejvýhodnější zadlužit se co nejvíce. Tato teorie však nebyla akceptována, protože stále nebrala v úvahu náklady finanční tísně. Zohlednění nákladů finanční tísně vedlo ke vzniku výše popsané klasické teorie opírající se o „U“ křivku průměrných nákladů na kapitál. (Kalouda, 2009; Valach 2001) K dalším přístupům k optimalizaci kapitálové struktury patří kompromisní teorie kapitálové struktury a teorie R. A. Brealeyho – S. C. Myerse. Podle kompromisní teorie je optimální kapitálové struktury dosaženo, pokud úrokový daňový štít co nejvíce přesahuje náklady finanční tísně. Tento přístup navíc poukazuje na nutnost zohledňovat při volbě kapitálové struktury výši a stabilitu zisku a majetkovou strukturu podniku. Teorie R. A. Brealeyho – S. C. Myerse dochází k závěru, že daný podnik musí při volbě optimální kapitálové struktury respektovat daně, riziko, typ aktiv a finanční volnost (podnik by měl mít dostatek zdrojů financování pro nové efektivní investiční příležitosti). (Valach, 2001) Dosud uvedené přístupy patřili do skupiny statických teorií, to znamená, že vycházejí z teorie, kterou aplikují na řešený problém a následně pozorují realitu. Druhou skupinou postupů k optimalizaci kapitálové struktury jsou dynamické teorie. Tyto teorie nejdříve zkoumají realitu, kterou následně zobecňují. Mezi dynamické teorie patří především teorie hierarchického pořádku. Podle této teorie podniky preferují interní kapitál, následně dlouhodobý úvěr nebo emisi obligací a mezi nejméně oblíbené způsoby financování patří emise akcií. (Kislingerová, 2007; Valach 2001)
30
PRAKTICKÁ ČÁST 4 Představení společnosti Bosch Diesel s.r.o. Bosch Diesel s.r.o. je výrobní závod pro dieselové vstřikovací systémy Common Rail patřící do skupiny Robert Bosch GmbH. Tato společnost se sídlem v Jihlavě je se svými 4 000 zaměstnanci největším zaměstnavatelem v Kraji Vysočina. V Jihlavě se nacházejí tři výrobní závody této společnosti. K hlavním výrobkům patří především dieselová vysokotlaká vstřikovací čerpadla, vysokotlaké zásobníky (raily) a tlakové regulační ventily. Odběrateli společnosti Bosch Diesel s.r.o. jsou přední celosvětoví výrobci automobilů. (www.bosch.cz)
4.1 Historie Společnost vznikla 4. 1. 1993 jako společný podnik koncernu Robert Bosch GmbH a firmy Motorpal a.s. Motorpal do podnikání vložil pozemek a rozestavěnou halu na Humpolecké, koncern Bosch zase technologie a stroje. V té době se začalo s výrobou jednoválcového čerpadla PFM. V roce 1994 byla zahájena výroba řadových čerpadel a následující rok výroba dalšího druhu jednoválcového čerpadla PDM.
Oba typy
jednoválcových čerpadel byly vyráběny až do roku 2003. 1. 10. 1996 Motorpal prodává svůj podíl ve společnosti Bosch Diesel s.r.o., která se tak dostává do stoprocentního vlastnictví koncernu Bosch. Ve stejném roce vznikla společnost Automotive Lighting jako joint venture firmy Rober Bosch GmbH a firmy Magnetti Marelli. Ve společnosti Bosch Diesel s.r.o. se tak přechodnou dobu vyráběly také světlomety. Koncern Bosch svůj podíl ve společnosti Automotive Lighing prodal v roce 1999. V roce 1999 zároveň došlo k výraznému rozšíření prostor společnosti Bosch Diesel s.r.o.
Společnost si
v tomto roce pronajala bývalý závod firmy ALFATEX, který následně v roce 2001 odkoupila, a zároveň začala s výstavbou nového závodu na Pávově. Komponenty pro systém Common Rail, které dnes tvoří hlavní výrobní program společnosti Bosch Diesel s.r.o., se začaly vyrábět v roce 1999 a postupně tak nahrazovaly výrobu řadových čerpadel. Nejdříve se začaly vyrábět vstřikovací čerpadla CP1 (jejich výroba však byla ukončena v roce 2004), o rok později vstřikovací čerpadla CP3. Od roku 2002 jsou vyráběny tlakové zásobníky, od roku 2003 tlakové regulační ventily, od roku 2004 31
vstřikovací čerpadla CP1H, od roku 2008 vstřikovací čerpadla CP4 a v roce 2012 byla zahájena výroba nejnovější generace čerpadel CPN5. (Neuwirth, 2001; www.bosch.cz)
4.2 Organizační struktura Společnost Bosch Diesel s.r.o. je rozdělena na obchodní, výrobní a technické úseky. V čele obchodního úseku stojí obchodní manažer Herman Butz a v čele technických a výrobních úseků stojí technický manažer, kterým je v současné době Karsten Müller. Tito dva manažeři jsou si navzájem rovni a představují nejvyšší vedení podniku. Do obchodního úseku patří tato oddělení:
HRL (Human Resources): jedná se o oddělení zajišťující mzdovou agendu, hledání a vzdělávání zaměstnanců.
CFA (Controlling, Finance and Administration): tento úsek se dále člení na oddělení controllingu, finančního účetnictví, nákupu, na oddělení zajišťující služební cesty a na oddělení zabezpečující cateringové služby.
LOG (Logistics): oddělení zabezpečující řízení toku zboží a služeb.
DBE (Deployment Business Excellence): toto oddělení podporuje proces neustálého zlepšování, zajišťuje vztahy s veřejností, koordinuje reklamní aktivity závodu, vydává interní časopis atd.
ICO (Information Coordination): oddělení zabezpečující bezproblémový chod závodu v oblasti IT.
Do technického úseku patří tato oddělení:
QMM (Quality Management and Method): oddělení zajišťující management jakosti. Do jeho kompetence spadá například podpora při aplikaci nástrojů jakosti, řízení měřidel, řízení dokumentace atd.
TEF (Technical Functions): jedná se o oddělení zabývající se optimalizací výrobních procesů, konstrukcí a výrobou provozních prostředků a údržbou strojů a zařízení.
FCM (Facility Management): oddělení zajišťující stavební práce, stěhování, zásobování energiemi atd. (Intranet společnosti Bosch Diesel s.r.o.)
32
HSE (Health, Safety and Environment): jedná se od oddělení zabývající se ochranou životního prostředí, bezpečností práce a ochranou zdraví při práci.
Do výrobního úseku patří tato oddělení:
MFR (Manufacturing Rail and DRV): oddělení vyrábějící vysokotlaké zásobníky a tlakové regulační ventily
MFP (Manufacturing CP3): v rámci tohoto oddělení se vyrábí vysokotlaká čerpadla CP3
MFH (Manufacturing CP4, CPN5):
úsek zodpovědný za výrobu
vysokotlakých čerpadel CP4 pro osobní automobily a CPN5 pro nákladní automobily
MFB (Manufacturing REM): oddělení zajišťující opravy nefunkčních vstřikovacích čerpadel
33
5 Dodržování zlatých pravidel financování firmou Bosch Diesel s.r.o. Při hledání optimální kapitálové struktury je nutné zohledňovat i majetkovou strukturu podniku. V této kapitole bude zkoumáno, zda společnost Bosch Diesel s.r.o. respektuje zlatá pravidla financování. K analýze budou použity položky z Rozvahy a Výkazu zisku a ztrát společnosti za posledních pět let.
5.1 Zlaté bilanční pravidlo Podle zlatého bilančního pravidla by měl být dlouhodobý majetek financován dlouhodobými zdroji a oběžný majetek krátkodobými zdroji financování. V následující tabulce je porovnán časový horizont používání majetku s časovým horizontem zdrojů společnosti Bosch Diesel s.r.o. Tabulka 1: Analýza dodržování zlatého bilančního pravila v tisících Kč (zdroj: vlastní výpočty na základě dat z www.justice.cz)
B. Dlouhodobý majetek A. Vlastní kapitál B. I. Rezervy B. II. Douhodobé závazky Dlouhodobý kapitál celkem Rozdíl dlouhodobého majetku a dlouhodobého kapitálu C. Oběžná aktiva (snížená o Dlouhodobé pohledávky) B. III. Krátkodobé závazky ČPK -
2008 10 779 918 7 757 069 402 693 898 354
2009 8 968 127 5 658 325 229 754 822 869
2010 8 410 190 5 234 300 283 402 707 052
2011 8 540 429 4 741 119 160 616 655 446
2012 7 635 477 5 081 492 214 548 572 777
9 058 116
6 710 948
6 224 754
5 557 181
5 868 817
1 721 802
2 257 179
2 185 436
2 983 248
1 766 660
5 116 029 4 028 627 4 088 430 4 253 987 4 157 715 6 115 875 5 619 236 5 709 296 6 774 721 5 629 326 999 846 - 1 590 609 - 1 620 866 - 2 520 734 - 1 471 611
Společnost Bosch Diesel s.r.o. nedodržuje zlaté bilanční pravidlo. Ve všech zkoumaných letech hodnota dlouhodobého majetku převyšuje hodnotu dlouhodobého kapitálu, část dlouhodobého majetku proto musela být financována z krátkodobých zdrojů. Z toho zároveň vyplývá, že Čistý pracovní kapitál (Net Working Capital) je 34
ve všech letech záporný, tzn. nejen, že trvale vázané zásoby nejsou financovány dlouhodobým kapitálem, ale ani část dlouhodobého majetku, jak již bylo řečeno výše. Společnost Bosch Diesel s.r.o. si tedy zvolila agresivní strategii financování. Tato strategie využívá levnějších krátkodobých zdrojů, zvyšuje však finanční riziko společnosti a může narušit i hladký průběh výroby. Agresivní financování firmy Bosch Diesel s.r.o. je znázorněno v následujícím schématu.
Obrázek 5: Schéma agresivního financování firmy Bosch Diesel s.r.o. (zdroj: Kalouda, 2009)
5.2 Zlaté pravidlo vyrovnání rizika Poměr vlastního a cizího kapitálu by měl být 1:1, v lepším případě by měl vlastní kapitál převyšovat cizí zdroje. Zdali toto pravidlo společnost Bosch Diesel dodržuje je zkoumáno v následující tabulce. Tabulka 2: Analýza dodržování zlatého pravidla vyrovnání rizika v tisících Kč (zdroj: vlastní výpočty na základě dat z www.justice.cz)
A. Vlastní kapitál B. Cizí zdroje Rozdíl vlastního kapitálu a cizích zdrojů Vlastní kapitál / Cizí zdroje
2008 7 757 069 7 416 922
2009 5 658 325 6 671 859
2010 5 234 300 6 699 750
2011 4 741 119 7 590 783
2012 5 081 492 6 416 651
340 147 - 1 013 534 - 1 465 450 - 2 849 664 - 1 335 159 1,05 0,85 0,78 0,62 0,79
Vlastní zdroje převyšují zdroje cizí pouze v roce 2008 a to o 340 147 000 Kč, neboli o 5 %. Pouze v tomto roce je tedy dodrženo zlaté pravidlo vyrovnání rizika. V ostatních letech jsou vlastní zdroje nižší než cizí zdroje a to v roce 2012 o 21 %, v roce 2011 o 38 %, v roce 2010 o 22 % a v roce 2009 o 15%. Cizí zdroje společnosti Bosch Diesel s.r.o. jsou tvořeny zejména krátkodobými závazky a v rámci krátkodobých závazků 35
především závazky ke společnostem ve skupině Bosch. V letech 2008 až 2012 tvořily závazky ke společnostem ve skupině cizí kapitál z 63 až ze 70 procent. Rok 2011 je podstatně odlišný od ostatních let. V tomto roce převýšil cizí kapitál vlastní zdroje o 2 849 664 tis. Kč. Toto výrazné převýšení cizích zdrojů nad vlastními bylo způsobeno především poklesem výsledku hospodaření běžného účetního období a zvýšením závazků ke společnostem ve skupině. Oproti roku 2010 v roce 2011 hospodářský výsledek běžného účetního období klesl o 29 % a závazky ke společnostem ve skupině se zvýšily o 23 %. Jak si můžeme povšimnout v Tabulce 7, zadluženost se prohlubovala od roku 2009 do roku 2011, ale v roce 2012 došlo k zvratu. Bylo to především díky snížení obchodních závazků a závazků vůči společnostem ve skupině. Závazky vůči společnostem ve skupině se v roce 2012 oproti roku 2011 snížili o 888 924 tis., neboli o 17 % a závazky z obchodních vztahů o 286 994 tis., neboli o 22 %.
5.3 Zlaté pari pravidlo Podle zlatého pari pravidla, by měl být dlouhodobý majetek financován pouze vlastním kapitálem. V následující tabulce je porovnána velikost dlouhodobého majetku a vlastního kapitálu společnosti Bosch Diesel s.r.o. Tabulka 3: Analýza dodržování zlatého pari pravidla v tisících Kč (zdroj: vlastní výpočty na základě dat z www. justice.cz)
B. Dlouhodobý majetek A. Vlastní kapitál Rozdíl dlouhodobého majetku a vlastního kapitálu Vlastní kapitál / Dlouhodobý majetek
2008 10 779 918 7 757 069
2009 8 968 127 5 658 325
2010 8 410 190 5 234 300
2011 8 540 429 4 741 119
2012 7 635 477 5 081 492
3 022 849
3 309 802
3 175 890
3 799 310
2 553 985
0,72
0,63
0,62
0,56
0,67
Zlaté pari pravidlo není naplňováno, dlouhodobý majetek není financován pouze vlastními zdroji. V roce 2012 bylo z vlastního kapitálu financováno 67 % dlouhodobého majetku, 33 %, neboli dlouhodobý majetek v hodnotě 2 553 985 000 Kč musel být financován cizími zdroji. V roce 2011 byl dlouhodobý majetek financován vlastním kapitálem z 56 %, v roce 2010 z 62 %, v roce 2009 z 63 % a v roce 2008 ze 72 %. 36
Striktní dodržování tohoto pravidla však není žádoucí, neboť dlouhodobý cizí kapitál je levnější než vlastní kapitál. Podle Kislingerové (2007) je vhodné, aby vlastní kapitál převyšoval dlouhodobé cizí zdroje a aby jím byl financován typický dlouhodobý majetek podniku, který je velmi špatně prodejný. Takto definované zlaté pari pravidlo společnost Bosch Diesel s.r.o. již dodržuje.
5.4 Zlaté poměrové pravidlo Tempo růstu investic, by nemělo předstihnout tempo růstu tržeb, zda společnost Bosch Diesel s.r.o. dodržuje toto pravidlo je analyzováno v následující tabulce. Tabulka 4: Tempo růstu investic a tempo růstu tržeb (zdroj: vlastní výpočty na základě dat z www.justice.cz)
Ři2008/2007
Ři2009/2008 Ři2010/2009 Ři2011/2012 Ři2012/2011
B. Dlouhodobý majetek
1,01
0,93
1,04
1,06
0,96
II. 1. Tržby za prodej vlastních výrobků a služeb
0,86
0,65
1,35
1,01
1,01
Zlaté poměrové pravidlo bylo dodrženo v letech 2010 a 2012, kdy tempo růstu investic nepředstihlo tempo růstu tržeb. V roce 2010 se oproti roku 2009 zvýšila hodnota dlouhodobého majetku o 4 %, zatímco tržby se zvýšily o 35 %. V roce 2012 investice klesly o 4 %, ale tržby se zvýšili o 1 %. Zlaté poměrové pravidlo tedy nebylo dodrženo v letech 2008, 2009 a 2011. V roce 2008 oproti roku 2007 investice podniku vzrostly o 1 %, ale tržby klesly o 14 %. V roce 2009 tržby klesly o 35 %, ale investice jen o 7 %. A v roce 2011 oproti roku 2010 investice vzrostli o 6 %, zatímco tržby pouze o 1%.
37
6 Výpočet optimální struktury dlouhodobého kapitálu firmy Bosch Diesel s.r.o. V následující kapitole budou vypočítány průměrné náklady na dlouhodobý kapitál pro různé míry zadluženosti. Optimální struktura dlouhodobých zdrojů bude identifikována nalezením minimálních průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál. Nejprve budou vypočítány průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při současné hodnotě celkového dlouhodobého kapitálu Bosche (která je nižší než hodnota dlouhodobého majetku) a při současné zadluženosti. Následně bude vypočítáno, jaké by byly průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při zadlužení 0 %, 20 %, 30%, 50 % a 60 % za předpokladu, že se hodnota celkového dlouhodobého kapitálu rovná hodnotě dlouhodobého majetku. Pro kvantifikaci průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál je třeba znát velikost úrokové míry, neboli cenu dlouhodobého cizího kapitálu, při různé míře zadlužení podniku. Na základě průměrné úrokové sazby z úvěrů poskytnutých bankami nefinančním podnikům v ČR za únor 2014, zjištěné ze statistik České národní banky a na základě doporučení Ing. Ivana Kohouta, specialisty pro podnikatelské úvěry z Komerční banky, byly zvoleny následující hodnoty úrokové míry při různém zadlužení: Tabulka 5: Hodnota úrokové míry při různé zadluženosti (zdroj: osobní konzultace v Komerční bance; www.cnb.cz) Zadluženost 0% 13 % 20 % 30 % 50 % 60 %
Úroková míra 0% 2,16 % 2,16 % 2,16 % 4,16 % 6,66 %
38
6.1 Průměrné náklady na kapitál současné dlouhodobé kapitálové struktury firmy Společnost Bosch Diesel s.r.o. potřebuje dlouhodobý kapitál v hodnotě svého dlouhodobého majetku neboli (podle rozvahy z roku 2012) v hodnotě 7 635 477 tis. Kč. Z rozvahy z roku 2012 však lze zjistit, že společnost Bosch Diesel s.r.o. disponuje pouze dlouhodobým kapitálem v hodnotě 5 868 817 tis. Kč (vlastní kapitál 5 081 492 + dlouhodobé cizí zdroje 787 325 tis. Kč), neboť dlouhodobý majetek je financován z 23 % krátkodobými zdroji. Známe tedy hodnoty celkového dlouhodobého kapitálu, vlastního kapitálu a dlouhodobého cizího kapitálu, které lze doplnit do vzorce pro výpočet průměrných nákladů na kapitál. Dále známe sazbu daně ze zisku, která činní podle § 21 Zákona č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů 19 %.
Náklady na vlastní kapitál re je možné vypočítat, jak už bylo uvedeno v teoretické části, pomocí Stavebnicového modelu Ministerstva průmyslu a obchodu nebo modelem kapitálových aktiv CAMP. Protože však Bosch Diesel s.r.o. není akciovou společností, model kapitálových aktiv nemůžeme pro zjištění nákladů na vlastní kapitál použít, neboť nedokážeme určit koeficient β, vyjadřující citlivost ceny akcie dané firmy na průměrné ceně akcie na trhu, ani rizikovou prémii akcionáře. Pro kvantifikaci nákladů na vlastní kapitál tedy použijeme Stavebnicový model Ministerstva průmyslu a obchodu:
rf = bezriziková výnosová míra rLA = riziková přirážka za velikost podniku rPOD = riziková přirážka za podnikatelské riziko rFinStab = riziková přirážka za finanční stabilitu Bezriziková výnosová míra rf, stanovená jako výnos 10letých státních dluhopisů, činní podle výpočtů Ministerstva průmyslu a obchodu 2,31 % pro rok 2012. 39
Tabulka 6: Bezriziková výnosová míra (zdroj: www.mpo.cz) 1. čtvrtletí
1. pololetí
1. -3. čtvrtletí
Celý rok
Rok 2009
4,55%
4,90%
4,92%
4,67%
Rok 2010
3,95%
3,92%
3,78%
3,71%
Rok 2011
3,86%
3,79%
3,59%
3,51%
Rok 2012
3,02%
2,87%
2,55%
2,31%
Pro stanovení rizikové přirážky za velikost podniku rLA potřebujeme zjistit velikost úplatných zdrojů, tedy součet vlastního kapitálu, bankovních úvěrů a dluhopisů. Ve společnosti Bosch Diesel s.r.o. činí velikost úplatných zdrojů 5 081 492 tis. Kč. Úplatné zdroje jsou tedy vyšší než 3. mld Kč, proto je riziková přirážka za velikost podniku rovna nule:
Pro určení rizikové přirážky za podnikatelské riziko rPOD je nutné stanovit nejdříve ukazatel rentability aktiv ROA (jako podíl zisku před zdaněním a úroky a aktiv) a hodnotu X1. Hodnotou X1 je myšlen podíl úplatných zdrojů a aktiv násobený úrokovou mírou.
Hodnota výsledku hospodaření před zdaněním i hodnota nákladových úroků společnosti Bosch Diesel s.r.o. je zjištěna z Výkazu zisku a ztráty za rok 2012. Hodnota aktiv byla nalezena v rozvaze za rok 2012. Oba tyto účetní výkazy jsou součástí Přílohy A. Současná míra zadlužení společnosti Bosch je 13 % (dlouhodobé cizí zdroje 787 325 tis. Kč / celkový dlouhodobý kapitál 5 868 817 tis. Kč), hodnota úrokové sazby 40
tedy bude 2,16 % (viz. Tabulka 5) Hodnota rentability aktiv Bosche je vyšší než hodnota X1. Proto se riziková přirážka za podnikatelské riziko rovná minimální hodnotě rPOD v odvětví. Tabulka 7: Doporučené minimální hodnoty rPOD (zdroj: www.mpo.cz) NACE A B C
Název 1. Q. 12 1. Pol. 12 1. -3. Q. 12 1. -4. Q. 12 Zemědělství, lesnictví a rybářství 2,03% 2,03% 2,02% 2,03% Těžba a dobývání 2,02% 2,07% 2,08% 2,13% Zpracovatelský průmysl 2,95% 2,67% 2,66% 2,67%
D
Výroba a rozvod elektřiny, plynu, tepla a klimatizovaného vzduchu
2,03%
3,80%
4,04%
3,27%
Zásobování vodou; činnosti související s odpadními vodamy, odpady a sanacemi Průmysl (B+C+D+E)
2,64% 2,48%
3,00% 3,11%
3,00% 3,25%
3,03% 2,94%
E
Poslední proměnou Stavebnicového modelu je riziková přirážka za finanční stabilitu rFinStab. Tuto rizikovou přirážku určíme pomocí ukazatele běžné likvidity L3 společnosti Bosch Diesel s.r.o., který porovnáme s průměrnou hotovostní likviditou XL1 a s průměrnou pohotovostní likviditou zpracovatelského průmyslu XL2.
Hodnota běžné likvidity společnosti Bosch Diesel s.r.o. je 0,74. Tato hodnota je vyšší než průměrná hotovostní likvidita a zároveň nižší než průměrná pohotovostní likvidita ve zpracovatelském průmyslu. Rizikovou přirážku za finanční stabilitu tedy vypočítáme pomocí vzorce.
41
Tabulka 8: Průměrné pohotovostní a hotovostní likvidity pro jednotlivá odvětví (zdroj: www.mpo.cz) Likvidita XL2 Likvidita XL1 NACE Název 1. Q. 12 1. Pol. 12 1. Q. 12 1. Pol. 12 A Zemědělství, lesnictví a rybářství 2,64 2,41 1,40 1,40 B Těžba a dobývání 2,00 1,56 0,94 0,87 C Zpracovatelský průmysl 1,16 1,13 0,29 0,28 D
E
Výroba a rozvod elektřiny, plynu, tepla a klimatizovaného vzduchu
1,20
1,25
0,19
0,43
Zásobování vodou; činnosti související s odpadními vodamy, odpady a sanacemi Průmysl (B+C+D+E)
1,90 1,20
1,74 1,19
0,52 0,27
0,50 0,35
Nyní už jsou známé všechny složky Stavebnicového modelu, můžeme tedy vypočítat náklady na vlastní kapitál:
Pro výpočet průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál je nutné určit ještě náklady na cizí kapitál rd. Jelikož současná míra zadluženosti je 13 %, za rd bude dosazena úroková míra 2,16 % (viz. Tabulka 5), která byla použita také pro výpočet rizikové přirážky za podnikatelské riziko rPOD.
Po dosazení nákladů na vlastní kapitál a nákladů na cizí kapitál do rovnice WACC dostaneme průměrné náklady na kapitál při současné dlouhodobé kapitálové struktuře společnosti Bosch Diesel s.r.o. Dlouhodobý kapitál společnosti je tvořen z 13 % dluhem a z 87 % vlastním kapitálem.
42
6.2 Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál pro různé míry zadluženosti V této podkapitole bude zjištěno, jaké by byly průměrné náklady na dlouhodobý kapitál, kdyby se hodnota celkového dlouhodobého kapitálu rovnala 7 635 477 tis. Kč, neboli hodnotě dlouhodobého majetku a kdyby míra zadluženosti byla postupně 0 %, 20 %, 30 %, 50 % a 60 %.
6.2.1 Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 0 % Nejdříve tedy budou zjištěny průměrné náklady na dlouhodobý kapitál WACC1 pro zadluženost 0 %. V tomto případě společnost nemá žádné dlouhodobé cizí zdroje, proto se pravá strana rovnice WACC bude rovnat nule. Hodnota celkového dlouhodobého kapitálu tedy bude rovna hodnotě vlastního kapitálu. Pro kvantifikaci WACC1 opět potřebujeme určit náklady na vlastní kapitál re pomocí Stavebnicového modelu. Bezriziková výnosová míra rf je opět 2,31 %. Hodnota rf je určena pro dané období Ministerstvem průmyslu a obchodu, její výše nezávisí na velikosti dlouhodobého kapitálu ani na míře zadlužení. Hodnota rizikové přirážky za velikost podniku rLA se také nemění a zůstává 0 %, neboť úplatné zdroje, které jsou nyní tvořeny pouze vlastním kapitálem v hodnotě 7 635 477 tis. Kč, jsou vyšší než 3 mld. Kč. Dále je třeba určit rizikovou přirážku za podnikatelské riziko rPOD. Rentabilita celkového kapitálu se nezmění a zůstane nadále 0,05. Změní se však hodnota X1. Nadále však platí, že ROA je větší než X1, proto se velikost rPOD bude rovnat stejně jako v předchozím případě 2,67 %, neboli minimální hodnotě rPOD v odvětví.
Riziková přirážka za finanční stabilitu rFinStab se jako jediná změní. Je to z důvodu snížení krátkodobých cizích zdrojů. Hodnota dlouhodobého kapitálu se v tomto případě zvýšila o 2 553 985 (z 5 868 817 tis. Kč na 7 635 477 tis. Kč). Část dlouhodobého majetku, která byla dříve financována krátkodobými cizími zdroji je tedy nyní financována zdroji dlouhodobými. Díky snížení krátkodobého cizího kapitálu došlo 43
ke zvýšení běžné likvidity společnosti na 1,35. Běžná likvidita je tedy vyšší než průměrná pohotovostní likvidita zpracovatelského průmyslu, proto se přirážka za finanční stabilitu rovná nule.
Nyní již známe všechny složky Stavebnicového modelu, můžeme tedy vypočítat náklady na vlastní kapitál a následně i průměrné náklady na dlouhodobý kapitál:
6.2.2 Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 20 % Dále zjistíme průměrné náklady na dlouhodobý kapitál WACC2 při zadluženosti 20 %. Dluh tedy bude činit 20 % ze 7 635 477 000 Kč, neboli 1 527 095 400 Kč, zbytek celkového dlouhodobého kapitálu bude tvořen vlastním kapitálám. Při míře zadlužení 20 % bude za náklady na cizí kapitál rd dosazena úroková míra 2,16 % (viz. Tabulka 5). Náklady na vlastní kapitál budou opět kvantifikovány pomocí Stavebnicového modelu. Bezriziková výnosová míra rf zůstává 2,31 %. Hodnota rizikové přirážky za velikost podniku rLA, stejně jako při míře zadlužení 0 %, činní 0 %. Úplatné zdroje jsou opět 7 635 477 tis. Kč. A to, že jsou nyní kromě vlastního kapitálu tvořeny i bankovními úvěry nehraje žádnou roli. Riziková přirážka za podnikatelské riziko rPOD se opět rovná minimální hodnotě rPOD v odvětví. Hodnota X1 se sice vlivem zvýšení úrokové míry také nepatrně zvýšila. Rentabilita celkových aktiv však hodnotu X1 nadále převyšuje.
44
Riziková přirážka za finanční stabilitu rFinStab je 0 %, neboť běžná likvidita společnosti, stejně jako v případě zadluženosti 0 %, zůstává 1,35. Náklady na vlastní kapitál jsou tedy opět 4,98 %.
Po dosazení všech proměnných do vzorce dostaneme průměrné náklady na dlouhodobý kapitál WACC2 v hodnotě 4,33 %.
6.2.3 Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 30 % Při výpočtu průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál WACC3 pro zadluženosti 30 % se změní poměr vlastního a cizího kapitálu. Dluh bude činit 2 290 643 100 Kč a vlastní kapitál 5 344 833 900 tis. Kč. Hodnota nákladů na cizí kapitál rd bude 2,16 % (viz. Tabulka 5). Náklady na vlastní kapitál re jsou nadále 4,98 %, neboť všechny složky Stavebnicového modelu zůstávají naprosto identické jako v případě zadluženosti 20 %. Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál WACC3 tedy budou 4,01 %.
45
6.2.4 Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 50 % Dále budou kvantifikovány průměrné náklady na dlouhodobý kapitál WACC4 pro zadluženost 50 %. Hodnota dlouhodobého cizího kapitálu bude 50 % z celkového dlouhodobého kapitálu neboli 3 817 738 500 Kč. Náklady na cizí kapitál rd při zadluženosti 50 % činí 4,16 % (viz. Tabulka 5). Náklady na vlastní kapitál re budou opět kvantifikovány pomocí Stavebnicového modelu. Hodnoty bezrizikové výnosové míry rf, rizikové přirážky za velikost podniku rLA a rizikové přirážky za finanční stabilitu rFinStab zůstanou stejné jako v případě zadluženosti 0 %, 20 % nebo 30 %. Odlišnosti nastanou pouze při výpočtu rizikové přirážky za podnikatelské riziko rPOD a to konkrétně při výpočtu hodnoty X1, která je následně porovnávána s rentabilitou aktiv. Hodnota X1 se vlivem zvýšení úrokové míry také zvýší, hodnotu rentability aktiv však ani tentokrát nepředčí. Riziková přirážka za podnikatelské riziko se tedy opět bude rovnat minimální hodnotě rPOD v odvětví a náklady na cizí kapitál tak budou nadále 4,98 %.
Po zadání všech proměnných do vzorce zjistíme, že průměrné náklady na dlouhodobý kapitál WACC4 činní 4,17 %.
46
6.2.5 Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při míře zadlužení 60 % Při zadluženosti 60 % budou náklady na cizí kapitál rd činit 6,66 % (viz. Tabulka 5). Hodnota dlouhodobého cizího kapitálu bude 60 % z celkového dlouhodobého kapitálu, neboli 4 581 286 200 Kč. Při výpočtu nákladů na vlastní kapitál re, v porovnání s mírou zadlužení 0 %, 20 %, 30 % a 50 %, bude rozdíl opět jenom v rizikové přirážce za podnikatelské riziko rPOD. Vlivem zvýšení úrokové míry se zvýší hodnota X1. V tomto případě se již hodnota X1 velmi blíží k hodnotě rentability aktiv, je však stále nižší, proto se nadále riziková přirážka za podnikatelské riziko rovná 2,67 % a hodnota nákladů na vlastní kapitál tedy zůstává 4,98 %.
Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál WACC6 při zadluženosti 60 % tedy budou 5,23 %.
47
0,06 Průměrné náklady na dlouhodobý 0,05 kapitál WACC 0,0498 0,04
0,0523 WACC5
WACC1
0,0433 WACC2
0,0417
0,0401
WACC4
WACC3
0,03 0,02 0,01 0 0
0,1
0,2
0,3 Opt. struktura dl. zdrojů
0,4
0,5
0,6
0,7
Zadluženost
Obrázek 6: „U“ křivka průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál (zdroj: vlastní)
Ve výše uvedeném obrátku 7 je zaznamenána situace, kdy společnost disponuje s dlouhodobým kapitálem ve výši 7 635 477 tis. Kč (neboli s kapitálem ve výši dlouhodobého majetku) a kdy je tedy zároveň dodržováno zlaté bilanční pravidlo. Z výše uvedených výpočtů bylo zjištěno, že při zadluženosti 0 % by byly průměrné náklady na dlouhodobý kapitál 4,98 %, při zadluženosti 20 % by činily 4,33 %, při zadluženosti 30 % by činily 4,01 %, při zadluženosti 50 % by byly 4,17 % a při zadluženosti 60 % by společnost měla průměrné náklady na dlouhodobý kapitál v hodnotě 5,23 %. Z grafu je také patrné, že křivka průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál se nejprve s rostoucí mírou zadlužení snižuje. Při zadluženosti 30 % dosahuje svého minima a od tohoto bodu začíná růst. Bod průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál WACC3 tedy určuje optimální strukturu dlouhodobých zdrojů. Optimální by tedy bylo, aby dlouhodobý kapitál společnosti Bosch Diesel s.r.o. byl tvořen z 30 % cizími zdroji financování a ze 70 % vlastním kapitálem. Při této struktuře dlouhodobých zdrojů jsou průměrné náklady na dlouhodobý kapitál minimální. Ve výše uvedených výpočtech bylo také zjištěno, že současné průměrné náklady na dlouhodobý kapitál činní 6,37 %. V současné době společnost Bosch Diesel zlaté bilanční pravidlo nedodržuje a disponuje pouze s dlouhodobým kapitálem ve výši 48
5 868 817. Ukazatel běžné likvidity je tedy nižší, než v případě, kdy by společnost zlaté bilanční pravidlo dodržovala. Tato skutečnost zvyšuje rizikovou přirážku za finanční stabilitu rFinStab a tím i náklady na vlastní kapitál. Proto jsou současné průměrné náklady na dlouhodobý kapitál v relativním vyjádření vyšší než průměrné náklady na dlouhodobý kapitál pro všechny uvažované míry zadluženosti při dodržování zlatého bilančního pravidla. Dokonce i absolutní hodnota současných průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál je vyšší než absolutní hodnoty průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál pro míru zadlužení 20 %, 30 % a 50 % při dodržování zlatého bilančního pravidla. A to i navzdory tomu, že současné průměrné náklady na dlouhodobý kapitál jsou násobeny nižším celkovým dlouhodobým kapitálem. Tabulka 9: Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál pro jednotlivé míry zadluženosti (zdroj: vlastní)
Zadluženost WACC WACCnyní WACC1 WACC2 WACC3 WACC4 WACC5
13,00% 0% 20% 30% 50% 60%
6,37% 4,98% 4,33% 4,01% 4,17% 5,23%
Celkový dl. kapitál v tis. 5 868 817 7 635 477 7 635 477 7 635 477 7 635 477 7 635 477
Absolutní hodnota WACC 373 844 380 247 330 616 306 183 318 399 399 335
49
7 Bod indiference kapitálové struktury společnosti Bosch Diesel s.r.o. V teoretické části bylo řečeno, že při rozhodování o optimální kapitálové struktuře je dobré brát v úvahu kromě minimálních průměrných nákladů na kapitál i další faktory, jako například bod indiference. Bod indiference určuje výši zisku, od které je vhodné začít používat financování cizím kapitálem. V teoretické části také bylo řečeno, že bod indiference je taková výše zisku před úroky a zdaněním, při níž se rentabilita celkového kapitálu rovná úrokové míře placené z cizího kapitálu.
Při výpočtu optimální struktury dlouhodobých zdrojů pomocí průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál bylo zjištěno, že by dlouhodobý kapitál společnosti Bosch Diesel s.r.o. měl být tvořen z 30 % dluhem. Při 30 % zadlužení věřitelé požadují úrokovou míru ve výši 2,16 % (viz. Tabulka 5). Tato úroková míra tedy byla dosazena také do vzorce pro výpočet bodu indiference. Do vzorce byla dále doplněna také hodnota celkového kapitálu 11 829 540 tis. Kč, která byla zjištěna z rozvahy za rok 2012.
Hodnota zisku 545 832 000 Kč v současné době přesahuje hodnotu EBITind. Z toho důvodu je vhodné používat dluhové financování, neboť cizí kapitál zvyšuje rentabilitu vlastního kapitálu.
50
Závěr Cílem této bakalářské práce bylo posoudit financování majetku podniku Bosch Diesel s.r.o. pomocí zhodnocení aplikace zlatých pravidel financování, zkoumání vlivu dodržování či nedodržování těchto pravidel na náklady kapitálu a pomocí výpočtu optimální struktury dlouhodobých zdrojů financování. Na základě posouzení financování majetku společnosti Bosch Diesel s.r.o. z hlediska dodržování zlatých pravidel financování lze říci, že společnost nedodržuje zlaté bilanční pravidlo, neboť část dlouhodobého majetku je financována krátkodobými zdroji. Zlaté pravidlo vyrovnání rizika bylo dodrženo pouze v roce 2008, v následujících letech cizí zdroje převyšují zdroje vlastní. Zlaté pari pravidlo společnost Bosch Diesel nedodržuje v žádném z analyzovaných let, neboť dlouhodobý majetek společnosti není financován pouze vlastním kapitálem. Zlaté poměrové pravidlo společnost dodržela pouze ve dvou z pěti analyzovaných let a to v roce 2010 a 2012, kdy tempo růstu investic nepředstihlo tempo růstu tržeb. Dále jsem se zabývala hledáním minima průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál společnosti Bosch Diesel s.r.o. Úrokové sazby pro různé míry zadluženosti, které představují náklady na cizí kapitál, byly stanoveny na základě dat ze statistik ČNB a na základě doporučení specialisty pro podnikatelské úvěry z Komerční banky. Náklady na vlastní kapitál byly kvantifikovány pomocí Stavebnicového modelu Ministerstva průmyslu a obchodu. Průměrné náklady na
dlouhodobý kapitál
při současné hodnotě celkového
dlouhodobého kapitálu Bosche a při současné zadluženosti 13 % činily 6,37 %. Společnost Bosch Diesel s.r.o., jak již bylo řečeno, však nedodržuje zlaté bilanční pravidlo, neboť hodnota dlouhodobého majetku převyšuje hodnotu dlouhodobých zdrojů. Proto jsem dále vypočítala, jaké by byly průměrné náklady na dlouhodobý kapitál, kdyby se hodnota dlouhodobého kapitálu rovnala hodnotě dlouhodobého majetku. Při dodržování zlatého bilančního pravidla se podstatně zvýší běžná likvidita společnosti, neboť krátkodobé zdroje, kterými byla financována část dlouhodobého majetku, byly nahrazeny zdroji dlouhodobými. Díky zvýšení běžné likvidity došlo zároveň ke snížení rizikové přirážky za finanční stabilitu, která je jednou ze složek 51
Stavebnicového modelu. Díky tomu se také snížily náklady na vlastní kapitál. Takto vypočítané průměrné náklady na dlouhodobý kapitál při 0 % míře zadlužení činily 4,98 %, při 20 % míře zadlužení 4,33 %, při 30 % míře zadlužení 4,01 %, při 50 % míře zadlužení 4,17 % a při 60 % míře zadlužení 5,23 %. Na základě výpočtů v praktické části jsem dospěla k tomu že, že průměrné náklady na dlouhodobý kapitál jsou minimální při 30 % zadluženosti. Dále jsem zjistila, že současné průměrné náklady na dlouhodobý kapitál jsou vlivem nedodržení zlatého bilančního pravidla vyšší než průměrné náklady na dlouhodobý kapitál pro všechny uvažované míry zadluženosti při dodržování zlatého bilančního pravidla. Dokonce i absolutní hodnota současných průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál je vyšší než absolutní hodnoty průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál pro 20 %, 30 % a 50 % zadluženost při dodržení zlatého bilančního pravidla, navzdory tomu, že relativní vyjádření současných nákladů na kapitál je násobeno nižším celkovým dlouhodobým kapitálem. Vhodnost nalezené optimální struktury dlouhodobých zdrojů byla ještě prověřována z hlediska výše dosahovaného zisku společnosti Bosch Diesel s.r.o. Pomocí bodu indiference byla určena výše zisku, od které se vyplatí používat dluhové financování. Tato výše zisku činila 255 518 064 Kč. Společnost Bosch Diesel s.r.o. v roce 2012 dosáhla zisku ve výši 545 832 000 Kč. Dluhové financování se tedy vyplatí. Vedení společnosti Bosch Diesel s.r.o. bych tedy na závěr doporučila zvýšení hodnoty dlouhodobého kapitálu, tak aby se dlouhodobý kapitál rovnal dlouhodobému majetku. Celkový dlouhodobý kapitál by měl být navíc tvořen z 30 % dluhem, aby bylo dosaženo optimální struktury dlouhodobých zdrojů.
52
Seznam použité literatury Odborné publikace JIŘÍČEK, Petr a Magda MORÁVKOVÁ. Finanční analýza. Jihlava: Vysoká škola polytechnická Jihlava, 2008. ISBN 978-80-87035-14-6. KALOUDA, František. Finanční řízení podniku. Plzeň: Aleš Čeněk, s.r.o., 2009. ISBN 978-80-7380-174-8. KISLINGEROVÁ, Eva. Manažerské finance. 2 dopl. vyd. Praha: C. H. Beck, 2007. ISBN 978-80-7179-903-0. SYNEK, Miloslav. Podniková ekonomika. 4. dopl. vyd. Praha: C. H. Beck, 2006. ISBN 80-7179-892-4. SYNEK, Miloslav. Manažerská ekonomika. Praha: Grada Publishing, a.s., 2007. ISBN 978-80-247-1992-4. ŠTOHL, Pavel. Učebnice účetnictví II. díl. 9. vyd. Znojmo: Tiskárny Havlíčkův Brod, a.s., 2008. ISBN 978-80-87237-02-1. VALACH, Josef. Finanční řízení podniku. 2. vyd. Praha: EKOPRESS, s.r.o., 1999. ISBN 80-86119-21-1. VALACH,
Josef.
Investiční
rozhodování
a
dlouhodobé
financování.
Praha:
EKOPRESS, 2001. ISBN 80-86119-38-6. ZINECKER,
Marek.
Finanční
řízení
podniku.
Brno:
AKADEMICKÉ
NAKLADATELSTVÍ CERM, s.r.o., 2006. ISBN 80-214-3150-4.
Právní předpisy Zákon č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů Vyhláška č. 500/2002 Sb., kterou se provádějí některá ustanovení zákona č. 563/1991 Sb., o účetnictví, ve znění pozdějších předpisů, pro účetní jednotky, které jsou podnikateli účtujícími v soustavě podvojného účetnictví 53
Internetové zdroje Analytické materiály a statistiky: Finanční analýza podnikové sféry se zaměřením na konkurenceschopnost sledovaných odvětví za rok 2012. Ministerstvo průmyslu a obchodu:
Ministr
[online].
2012
[cit.
2014-04-06].
Dostupné
z:
http://www.mpo.cz/dokument141226.html BOSCH DIESEL s.r.o. Společnost Bosch v ČR [online]. 2014 [cit. 2014-05-05]. Dostupné
z:
http://www.bosch.cz/cs/cz/our_company_7/locations_7/jihlava_menu/jihlava_menu_uv od.html Harmonizovaná měnová statistika: Úrokové sazby MFI v ČR. Česká národní banka: Statistika
[online].
2014
[cit.
2014-04-26].
Dostupné
z:
http://www.cnb.cz/cnb/STAT.ARADY_PKG.PARAMETRY_SESTAVY?p_sestuid=13 101&p_strid=AABAA&p_lang=CS Veřejný rejstřík a Sbírka listin. Justice.cz [online]. 2014 [cit. 2014-04-26]. Dostupné z: https://or.justice.cz/ias/ui/vypissl?subjektId=isor%3a186796&dokumentId=C+8864%2fSL49%40KSBR&klic=biui6p
Ostatní zdroje Intranet společnosti Bosch Diesel s.r.o. NEUWIRTH, Pavel. Historie firmy BOSCH DIESEL s.r.o., JIHLAVA. Report Bosch Diesel. 2001, roč. 1, č. 1.
54
Seznam obrázků Obrázek 1: Dělení zdrojů financování majetku (zdroj: Synek, 2006) ............................ 12 Obrázek 2: Schéma eskontu směnky (zdroj: Kislingerová, 2007) .................................. 21 Obrázek 3: „U“ křivka průměrných nákladů (zdroj: Valach, 2001) ............................... 26 Obrázek 4: Bod indiference kapitálové struktury (Zdroj: Valach, 2001) ....................... 28 Obrázek 5: Schéma agresivního financování firmy Bosch Diesel s.r.o. (zdroj: Kalouda, 2009) ............................................................................................................................... 35 Obrázek 6: „U“ křivka průměrných nákladů na dlouhodobý kapitál (zdroj: vlastní) ..... 48
Seznam tabulek Tabulka 1: Analýza dodržování zlatého bilančního pravila v tisících Kč (zdroj: vlastní výpočty na základě dat z www.justice.cz) ...................................................................... 34 Tabulka 2: Analýza dodržování zlatého pravidla vyrovnání rizika v tisících Kč (zdroj: vlastní výpočty na základě dat z www.justice.cz) .......................................................... 35 Tabulka 3: Analýza dodržování zlatého pari pravidla v tisících Kč
(zdroj: vlastní
výpočty na základě dat z www. justice.cz) ..................................................................... 36 Tabulka 4: Tempo růstu investic a tempo růstu tržeb (zdroj: vlastní výpočty na základě dat z www.justice.cz) ...................................................................................................... 37 Tabulka 5: Hodnota úrokové míry při různé zadluženosti (zdroj: osobní konzultace v Komerční bance; www.cnb.cz) .................................................................................... 38 Tabulka 6: Bezriziková výnosová míra (zdroj: www.mpo.cz) ....................................... 40 Tabulka 7: Doporučené minimální hodnoty rPOD (zdroj: www.mpo.cz) ........................ 41 Tabulka 8: Průměrné pohotovostní a hotovostní likvidity pro jednotlivá odvětví (zdroj: www.mpo.cz) .................................................................................................................. 42 Tabulka 9: Průměrné náklady na dlouhodobý kapitál pro jednotlivé míry zadluženosti (zdroj: vlastní) ................................................................................................................. 49
55
Seznam příloh Příloha A
Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2012
Příloha B
Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2011
Příloha C
Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2010
Příloha D
Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2009
Příloha E
Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2008
56
Příloha A: Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2012 (zdroj: www.justice.cz)
57
58
59
Příloha B: Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2011 (zdroj: www.justice.cz)
60
61
62
Příloha C: Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2010 (zdroj: www.justice.cz)
63
64
65
Příloha D: Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2009 (zdroj: www.justice.cz)
66
67
68
Příloha E: Účetní výkazy společnosti Bosch Diesel s.r.o. za rok 2008 (zdroj: www.justice.cz)
69
70
71
