Op weg naar grotere transparantieverplichtingen

rechtspersonen en personenvennootschappen

Op weg naar grotere transparantieverplichtingen voor aandeelhouders in beursgenoteerde ondernemingen Mr. M.M. van den Broek

Op 30 mei 2007 heeft de Monitoring Commissie Corporate Governance Code een advies uitgebracht over de verhouding tussen de vennootschap en aandeelhouders en over het toepassingsbereik van de Nederlandse Corporate Governance Code.1 In dit advies heeft de Monitoring Commissie een aantal aanbevelingen gedaan aan de wetgever.2 Naar aanleiding van dit advies hebben de Ministers van Financiën en Justitie een conceptwetsvoorstel (hierna: het wetsvoorstel) opgesteld.3 De Minister van Financiën heeft het wetsvoorstel ter consultatie aan marktpartijen aangeboden. In dit artikel zal ik de belangrijkste aspecten van het wetsvoorstel bespreken, mede in het licht van de aanbevelingen van de Monitoring Commissie.

Inhoud wetsvoorstel Het conceptwetsvoorstel (hierna: het wetsvoorstel ) strekt tot (i) een wijziging van de regels met betrekking tot melding van zeggenschap, waarbij een meldingsplicht voor aandeelhouders wordt ingevoerd bij het bereiken van een belang van drie procent, (ii) invoering van de verplichting van aandeelhouders om bij een belang van ten minste tien procent tevens melding te maken van de intenties, (iii) invoering van de mogelijkheid voor uitgevende instellingen om de identiteit van hun aandeelhouders te achterhalen en daarmee te communiceren, en (iv) de verhoging van de drempel voor de toepassing van het agenderingsrecht, zoals geregeld in art. 2:114a BW. In het hiernavolgende zal ik ieder van deze wijzigingen bespreken. Met het wetsvoorstel wordt getracht een bijdrage te leveren aan de versterking van het Nederlandse corporate governance systeem mede in het licht van de gewijzigde marktomstandigheden.

Meldingsplicht aandeelhouders In hoofdstuk 5.3 van de Wet op het financieel toezicht (Wft) zijn regels opgenomen voor de melding van stemrechten en kapitaalbelang in een naamloze vennootschap naar

TIJDSCHRIFT VOOR DE ONDERNEMINGSRECHTPRAKTIJK nummer 2, maart 2008 / SDU uitgevers

Nederlands recht waarvan de (certificaten van) aandelen zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt dan wel in een vennootschap opgericht naar het recht van een staat die geen lidstaat is en waarvan de aandelen zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt in Nederland. Onder de huidige regels moet eenieder die de beschikking verkrijgt of verliest over aandelen4 waardoor het percentage van het kapitaal en/of de stemmen waarvoor hij beschikt een bepaalde drempelwaarde bereikt, overschrijdt of onderschrijdt, dat onverwijld melden aan de Autoriteit

1 2

Het advies is te vinden op www.commissiecorporategovernance.nl. In het advies worden ook regels geformuleerd in de vorm van nadere uitwerkingen van de Nederlandse Corporate Governance Code. Hierop wordt in dit artikel niet nader ingegaan. Zie over het advies ook: C.W. de Monchy, ‘Corporate Governance. Op weg naar nieuw evenwicht?’, Ondernemingsrecht 2007, 120, p. 414 e.v. 3 De volledige titel van het conceptwetvoorstel luidt: ‘Wijziging van de Wet op het financieel toezicht, de Wet giraal effectenverkeer en het Burgerlijk Wetboek naar aanleiding van het advies van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code van 30 mei 2007’. Zie voor de volledige tekst van het conceptwetsvoorstel www. minfin.nl. Op 19 juni 2007 heeft het kabinet reeds per brief aan de Tweede Kamer zijn visie gegeven op het rapport van de Monitoring Commissie. Ook deze brief is terug te vinden op www.minfin.nl. 4 Voor de definitie van ‘aandelen’ zie art. 5:33 Wft.

55


Financiële Markten (AFM). De huidige drempelwaarden van 5, 10, 20, 25, 30, 40, 50, 60, 75 en 95 zijn terug te voeren op de Transparantierichtlijn,5 met uitzondering van de drempelwaarden 40, 60 en 95. Het voorstel van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code (hierna: Monitoring Commissie) om een drempelwaarde van drie procent in te voeren wordt door het kabinet overgenomen.6 Het kabinet motiveert dit door te stellen dat het bestuur van een uitgevende instelling op deze wijze in een vroeg stadium kan weten wie haar belangrijkste aandeelhouders zijn, zodat, indien gewenst, met deze aandeelhouders kan worden gecommuniceerd. De drempelwaarde van drie procent zal bestaan naast de drempelwaarde van vijf procent aangezien, zoals gezegd, deze laatste verplicht is op grond van de Transparantierichtlijn. De Monitoring Commissie had ook nog voorgesteld om bij elke wijziging van ten minste één procent een meldingsplicht in te voeren. Dit voorstel is door het kabinet niet overgenomen omdat het twijfelt aan het nut hiervan. Voorts is het kabinet de mening toegedaan dat een dergelijke meldingsverplichting zal leiden tot een aanzienlijke verzwaring van de administratieve lasten.

Melding van intenties van aandeelhouders Inleiding De Monitoring Commissie heeft in haar advies voorgesteld om een verplichting in te voeren voor een meldingsplichtige om bij een belang van vijf procent de intenties ten aanzien van het houden van zijn belang kenbaar te maken. Het kabinet neemt het voorstel tot het kenbaar maken van intenties over, maar legt de drempel op minimaal tien procent van de stemrechten (zie het voorgestelde art. 5:43a Wft). Het kabinet heeft er uitdrukkelijk voor gekozen om aan te sluiten bij het aantal stemrechten en de melding niet afhankelijk te maken van het percentage van het geplaatste kapitaal. De verplichting tot kenbaar maken van de intenties zal ook gaan gelden voor een houder van een aandeel waaraan bijzondere statutaire zeggenschapsrechten zijn verbonden (bijvoorbeeld prioriteitsaandelen), waarbij de houder dan zal moeten aangeven op welke wijze hij die

5

Richtlijn 2004/109/EG van 15 december 2004, betreffende de transparantievereisten die gelden voor informatie over uitgevende instellingen waarvan effecten op een gereglementeerde markt zijn toegelaten en tot wijziging van Richtlijn 2001/34/EG. 6 De drempelwaarde van drie procent zal alleen gelden voor naamloze vennootschappen naar Nederlands recht en niet voor uitgevende instellingen die zijn opgericht naar het recht van een staat die geen lidstaat is en die Nederland niet hebben gekozen als zogenaamde lidstaat van herkomst zoals bedoeld in de Transparantierichtlijn, maar waarvan aandelen wel zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt in Nederland (zie art. 5:47 Wft). Op grond van art. 3 lid 2 van de Transparantierichtlijn kan de wetgever voor dergelijke uitgevende instellingen geen strengere meldingsverplichtingen opleggen. 7 Verwezen wordt naar Frankrijk en Griekenland waar een dergelijke verplichting al geldt voor een aandeelhouder die tien procent van de zeggenschap heeft. 8 Onderdeel van het wetsvoorstel is ook de verhoging van deze drempel van één procent naar drie procent. Zie hierna onder het kopje ‘Agenderingsrecht’.

56

bijzondere rechten verbonden aan dat aandeel zal gaan uitoefenen (zie het voorgestelde art. 5:43a lid 2 Wft). Het doel van de invoering van deze meldingsplicht is het bevorderen van de dialoog tussen aandeelhouders en bestuur. Daarnaast ziet het kabinet het als een voordeel dat andere aandeelhouders met de kennis van de intenties van meldingsplichtige aandeelhouders op een bewustere manier kunnen gebruikmaken van hun stemrechten in de algemene vergadering van aandeelhouders. Het percentage van tien procent van de stemrechten sluit volgens het kabinet goed aan bij wat gebruikelijk is in de ons omringende landen.7 Daarnaast wordt betoogd dat een aandeelhouder die tien procent van de zeggenschap heeft ook daadwerkelijk invloed kan uitoefenen op het beleid van en de gang van zaken bij een onderneming. Dergelijke aandeelhouders kunnen namelijk zelfstandig een algemene vergadering van aandeelhouders initiëren middels indiening van een verzoek daartoe bij de voorzieningenrechter (zie art. 2:110 BW) en zijn gerechtigd tot het indienen van een verzoek tot het houden van een enquête (zie art. 2:346 onder b BW). Ik vind dit niet echt overtuigend. De recente geschiedenis (ABN AMRO) heeft geleerd dat ook houders van minder dan tien procent van het geplaatste kapitaal grote invloed kunnen uitoefenen op het beleid van een onderneming. Aandeelhouders die minimaal één procent8 van het geplaatste kapitaal bezitten kunnen immers op grond van het bepaalde in art. 2:114a BW een verzoek indienen tot behandeling van een bepaald onderwerp in een algemene vergadering van aandeelhouders en ook op andere wijze, bijvoorbeeld door middel van een open brief, een grote mate van invloed uitoefenen op het beleid van de onderneming. Het kabinet lijkt zich dit ook te hebben gerealiseerd omdat het heeft overwogen om de verplichting tot bekendmaking van intenties ook van toepassing te laten zijn op aandeelhouders die gebruikmaken van het agenderingsrecht van art. 2:110 BW, maar heeft hiervan afgezien wegens de complexiteit van een dergelijke regeling. Wanneer en wat dient er te worden gemeld? Het is de bedoeling dat de melding van intenties van een meldingsplichtige met een stembelang van tien procent of meer gelijktijdig plaatsvindt met de melding van het stembelang. In het Besluit melding zeggenschap en kapitaalbelang in uitgevende instellingen zal worden geregeld welke gegevens precies moeten worden verstrekt. Op grond van het voorgestelde art. 5:43a Wft moet de melding van de intentie in ieder geval betrekking hebben op (a) een eventuele uitbreiding van het aantal stemmen en (b) de wijze waarop het stemrecht zal worden uitgeoefend. Daarnaast zal de meldingsplichtige aandeelhouder moeten aangeven of hij voornemens is de strategie van de onderneming actief te beïnvloeden, bijvoorbeeld door middel van het gebruikmaken van eventuele rechten tot ontslag en benoeming van bestuurders en commissarissen of middels

SDU uitgevers / nummer 2, maart 2008 TIJDSCHRIFT VOOR DE ONDERNEMINGSRECHTPRAKTIJK

Op weg naar grotere transparantieverplichtingen

de uitoefening van rechten uit hoofde van art. 2:107a BW. Hoe de meldingsregeling er precies uit komt te zien is nog niet bekend. Het kabinet heeft bewust gekozen voor een uitgebreide regeling en heeft niet willen volstaan met de verplichting van de aandeelhouder om slechts te melden of hij zich al dan niet actief gaat opstellen (zogenaamde ja/nee-melding). Een aandeelhouder die tijdens een algemene vergadering van aandeelhouders instemt met voorstellen van het bestuur dan wel stemt tegen wat het kabinet noemt een “kennelijk onverstandig voorstel”, hoeft volgens het kabinet niet te melden dat hij de strategie van de uitgevende instelling gaat beïnvloeden. Wat nu precies onder een ‘kennelijk onverstandig voorstel’ moet worden verstaan is niet duidelijk. Een hedge fund dat meent dat een bedrijf zich zou moeten concentreren op zijn kernactiviteiten zal snel geneigd zijn om het voorstel van het bestuur om een nieuwe activiteit te verwerven dat complementair is aan de andere activiteiten te betitelen als een ‘kennelijk onverstandig voorstel’, terwijl dit nu juist in de ogen van het bestuur van de vennootschap een heel verstandig voorstel is. Teneinde onzekerheid te voorkomen doet een aandeelhouder die tien procent of meer van de stemrechten kan uitoefenen er al snel verstandig aan zijn intenties ten aanzien van de strategie zorgvuldig, maar ook zo algemeen mogelijk te formuleren. Wat vandaag een intentie is, kan morgen, bijvoorbeeld onder druk van marktomstandigheden of andere ontwikkelingen, alweer een gepasseerd station zijn. De voorgestelde regeling voorziet er niet uitdrukkelijk in dat een meldingsplichtige een (tussentijdse) intentiewijziging direct dient te melden. Wel zal bij het bereiken, overschrijden dan wel onderschrijden van opvolgende drempels moeten worden aangegeven of de intenties zijn veranderd. Ik meen dat een aandeelhouder er toch verstandig aan doet om gewijzigde intenties tussentijds openbaar te maken om te voorkomen dat achteraf door andere aandeelhouders en de AFM kan worden betoogd dat er sprake is geweest van marktmanipulatie vanwege het verspreiden van informatie waarvan een onjuist of misleidend signaal uitgaat of te duchten is, terwijl de verspreider weet of redelijkerwijs moet vermoeden dat die informatie onjuist of misleidend is (zie art. 5:58 lid 1 onder d Wft). Sancties onjuiste of onvolledige melding Wat zijn de gevolgen van een onjuiste of onvolledige melding van intenties? De AFM zal als toezichthoudende instantie op de naleving van meldingsverplichtingen uit hoofde van hoofdstuk 5.3 Wft, ook toezicht gaan uitoefenen op de nakoming van de verplichting tot melding van intenties. Aan de AFM zullen de bekende bestuursrechtelijke handhavingsinstrumenten ter beschikking staan.9 Interessanter zijn de civielrechtelijke instrumenten die zullen worden toegekend aan de houders van een substantiële deelneming, houders van aandelen waaraan bijzondere statutaire zeggenschapsrechten zijn verbonden en de uitgevende instel-


ling. Deze partijen krijgen het recht, zoals zij dat nu ook hebben op grond van art. 5:52 Wft in het kader van de melding van zeggenschap en kapitaalbelang, de rechter te verzoeken het stemrecht van de meldingsplichtige te schorsen dan wel om aan de meldingsplichtige een verbod op te leggen om gedurende een maximale periode van vijf jaar het belang in de uitgevende instelling te vergroten. Niet geheel duidelijk is of de besluitvorming in de algemene vergadering van aandeelhouders zou kunnen worden aangetast op grond van het bepaalde in art. 2:15 lid 1 onder b BW jo art. 2:8 BW, indien een besluit tot stand komt door stemgedrag van aandeelhouders in strijd met de door hen openbaar gemaakte intenties. In verband met de rechtszekerheid zou ik hier geen voorstander van zijn.

Identificatie van aandeelhouders Inleiding Het wetsvoorstel introduceert een regeling voor identificatie van aandeelhouders die zal worden geïncorporeerd in de Wet giraal effectenverkeer (Wge). De voorgestelde regeling heeft twee hoofddoelstellingen. Ten eerste beoogt de regeling de uitgevende instelling de mogelijkheid te verschaffen om inzicht te verkrijgen in haar aandeelhoudersbestand. Ten tweede beoogt de regeling om verbeterde communicatie mogelijk te maken tussen de uitgevende instelling en haar aandeelhouders en tussen aandeelhouders onderling. Dat hieraan ook in de praktijk behoefte bestaat blijkt ook uit de poging van DSM om loyaliteitsdividend in te voeren. Een van de argumenten die DSM aandroeg voor invoering van het loyaliteitsdividend was dat zij hierdoor de mogelijkheid kreeg om rechtstreeks te communiceren met haar aandeelhouders.10 De regeling voor identificatie van aandeelhouders zal van toepassing zijn op naamloze vennootschappen naar Nederlands recht en buitenlandse rechtspersonen waarvan de aandelen11 zijn toegelaten op de gereglementeerde markt of op een multilaterale handelsfaciliteit in Nederland en waarvan de aandelen zijn opgenomen in een girodepot of verzameldepot in de zin van de Wge. De regeling zal dus ook van toepassing zijn op uitgevende instellingen met een notering op Alternext. Voor een goed begrip van de regeling is het van belang om de structuur van de Wge te kennen. Euroclear Nederland (Necigef) houdt voor ieder soort effect dat een notering heeft in Nederland een girodepot aan. De aangesloten instellingen in de zin van de Wge houden rekeningen aan bij

9 Daarbij moet worden gedacht aan onder andere een informatieverzoek (art. 1:74 Wft), een aanwijzing (art. 5:51 Wft), last onder dwangsom (art. 1:79 Wft) en bestuurlijke boete (art. 1:80 Wft). 10 Zie voor achtergronden en de toelaatbaarheid van loyaliteitsdividend HR 14 december 2007, LJN BB3523 alsmede het artikel van mr. Barbara Bier in dit nummer van TOP. 11 Voor de definitie van ‘aandelen’ zie het voorgestelde art. 1 Wge.

57


Euroclear Nederland op grond waarvan zij gerechtigd zijn tot een aandeel in het girodepot.12 De aangesloten instellingen hebben voor ieder zelfde soort effect als waarvoor een girodepot bestaat een verzameldepot. De klant van een aangesloten instelling wiens effectenrekening is gecrediteerd met effecten van die uitgevende instelling, is op grond daarvan gerechtigd tot een aandeel in het verzameldepot. Deze klant wordt vaak als houder van het aandeel aangemerkt. Levering van aandelen vindt plaats middels girale overschrijving. Reikwijdte identificatieregeling Op grond van de voorgestelde identificatieregeling kan de uitgevende instelling vanaf zestig dagen voor een algemene vergadering van aandeelhouders, een schriftelijk verzoek doen aan (i) een intermediair13 van wie de uitgevende instelling weet of redelijkerwijs mag aannemen dat die een verzameldepot aanhoudt waartoe door haar of met haar medewerking uitgegeven aandelen behoren (zie het voorgestelde art. 49g lid 1 onder a Wge), (ii) een andere tussenpersoon van wie de uitgevende instelling weet of redelijkerwijs mag aannemen dat hij beroepsmatig en anders dan als rechthebbende door haar of met haar medewerking

12 Aangesloten instellingen zijn voornamelijk Nederlandse banken en enkele buitenlandse ‘central securities depositories’. Euroclear Nederland is een zogenaamde ‘central securities depository’ (centraal instituut) en kan in die hoedanigheid rekeningen aanhouden bij bijvoorbeeld het centrale instituut in Engeland, genaamd CREST. 13 Het begrip ‘intermediair’ is nu niet bekend in de Wge en zal worden geïntroduceerd bij een voorstel tot wijziging van de Wet giraal effectenverkeer houdende de uitbreiding van de goederenrechtelijke bescherming van cliënten van intermediairs inzake financiële instrumenten en het bewerkstelligen van verdergaande vorm van dematerialisatie van effecten dat op dit moment in voorbereiding is en waarvoor een consultatie loopt. Zie: www.minfin.nl/nl/onderwerpen,financiele_markten/consultaties/wet-giraal-effectenverkeer. Intermediair omvat de huidige term aangesloten instelling alsmede in Nederland gevestigde beleggingsondernemingen waaraan het op grond van de wet is toegestaan in Nederland ten name van cliënten rekeningen in financiële instrumenten aan te houden. 14 Dit is bijvoorbeeld anders bij de Stichting Communicatiekanaal Aandeelhouders waar identificatie ook mogelijk is, maar dan op vrijwillige basis. 15 Report of the High Level Group of Company Law Experts on a Modern Regulatory Framework for Company Law in Europe, 4 november 2002. 16 Cross Border Voting in Europe – Final Report of the Expert Group on Cross-Border Voting in Europe, augustus 2002. 17 Communication from the Commission to the Council and the European Parliament – Modernising Company Law and Enchaning Corporate Governance in the European Union – A Plan to Move Forward (COM/2003/284), 21 mei 2003, te vinden op www. europa.eu. 18 De beide commissies hebben toen voorgesteld om het stemrecht toe te kennen aan de ulimate accountholder. Daaronder zou moeten worden verstaan de natuurlijke of rechtspersoon die aandelen houdt in het Europese girale effectensysteem en die niet zelf een effectenintermediair is. Voor zover een dergelijk persoon de aandelen desalniettemin voor een derde zou houden, zou deze persoon in staat moeten zijn om de persoon aan te wijzen die de stemrechten op de aandelen zou mogen uitoefenen. 19 Richtlijn 2007/36/EG van het Europees Parlement en de Raad van 11 juli 2007 betreffende de uitoefening van bepaalde rechten van aandeelhouders in beursgenoteerde vennootschappen, Pb EU L 184/17. Deze richtlijn regelt onder andere informatieverschaffing voorafgaande aan een algemene vergadering van aandeelhouders, agenderingsrecht, deelname aan een vergadering middels elektronische hulpmiddelen en proxy voting. De richtlijn moet uiterlijk op 3 augustus 2009 zijn geïmplementeerd.

58

uitgegeven aandelen houdt (zie het voorgestelde art. 49g lid 1 onder b Wge) en (iii) Euroclear Nederland (zie het voorgestelde art. 49g lid 1 onder c Wge), om de identiteits- en adresgegevens van de houders van de door haar of met haar medewerking uitgegeven aandelen, intermediairs en personen voor wie eventuele andere tussenpersonen de aandelen houden, te verkrijgen, alsmede het percentage aandelen. Het onderwerp van de identificatie is uiteindelijk de houder van de aandelen dan wel certificaten van aandelen. Dit doel is niet direct af te leiden uit de wettekst zelf – dit beschrijft namelijk alleen maar de partijen aan wie de uitgevende instelling informatie kan vragen – maar volgt expliciet uit de toelichting. Het kabinet hanteert een ruime definitie van ‘houder van aandelen’. Met dit begrip wordt bedoeld een ‘rechthebbende’ die wordt gedefinieerd als een “persoon die voor eigen rekening aandelen houdt”. Daarmee wordt bedoeld de economisch gerechtigde tot het aandeel. Irrelevant is of iemand formeel als aandeelhouder kan worden beschouwd. Het is voorts belangrijk om te realiseren dat het hier gaat om een verplichting van alle partijen in de keten om mee te werken aan de identificatie van de uiteindelijke rechthebbende.14 De definitie van ‘rechthebbende’ lijkt te zijn gebaseerd op de definitie van ‘ultimate investor’. Deze definitie vindt haar oorsprong in de rapporten van de High Level Group of Company Law Experts15 en de Expert Group on Cross Border Voting,16 welke als basis hebben gediend voor het Company Law Action Plan17 van de Europese Commissie. Zowel de High Level Group als de Expert Group hebben zich gebogen over de vraag wie gerechtigd zou moeten zijn om te stemmen op aandelen (entitlement to vote) in grensoverschrijdende situaties. In dat kader is door een aantal partijen geopperd dat het stemrecht zou moeten toekomen aan de “ultimate investors, who have the real economic interest in the shares”. Zowel de High Level Group als de Expert Group (beide voorgezeten door prof. mr. Jaap Winter) kwam echter tot de conclusie dat het begrip ‘ultimate investor’ lastig te definiëren is en daarom te veel onzekerheid biedt voor een belangrijk onderwerp als stemrecht.18 In het kader van de consultatierondes in verband met de voorbereiding van de Aandeelhoudersrichtlijn,19 heeft de Europese Commissie ook nog gekeken naar de definitie van ‘ultimate investor’ als “the legal or natural person that holds a securities account for its own account”, zoals geformuleerd door Unidroit. De Europese Commissie is echter tot de conclusie gekomen dat het definiëren van ‘ultimate investor’ lastig en gecompliceerd is en alleen gehanteerd zou moeten worden in geval het een hoge mate van rechtszekerheid biedt. Omdat dit niet mogelijk bleek, heeft de Europese Commissie het onderwerp ‘ultimate investor’ en ook het onderwerp ‘entitlement to vote’ niet meegenomen in de uiteindelijke Aandeelhoudersrichtlijn. Het kabinet neemt deze bezwaren kennelijk voor lief in het kader van identificatie van aandeelhouders. Weliswaar is de identificatie in het wetsvoorstel losgekoppeld van de vraag wie de stemrechten mag uitoefenen op de aandelen,



het kabinet merkt wel op dat als het stemrecht verbonden aan het aandeel niet bij de rechthebbende (i.e. de economisch gerechtigde) ligt, dit stemrecht veelal zal liggen bij een tussenpersoon met wie de economisch gerechtigde een contractuele afspraak heeft. Omdat deze personen ook gehouden zijn om gegevens te verstrekken, zal de uitgevende instelling ook met de identiteit van de stemgerechtigde bekend worden, aldus het kabinet. Een groot aantal beursgenoteerde ondernemingen heeft zogenaamde hedge funds als aandeelhouder. Institutionele investeerders en particulieren vertrouwen middelen toe aan dergelijke fondsen met het oog op het realiseren van een aantrekkelijk rendement. Bij dit soort fondsen is het veelal uitdrukkelijk de bedoeling dat de zeggenschapsrechten bij het fonds liggen omdat zij beter zouden zijn geëquipeerd om deze rechten uit te oefenen. Als ik het goed begrijp dan brengt de regeling met zich dat de uitgevende instelling de mogelijkheid wordt geboden om de identiteit te achterhalen van investeerders in dergelijke fondsen, omdat zij de economisch gerechtigden zijn. Ik vraag mij af of voor een betere communicatie tussen aandeelhouder en uitgevende instelling, de uitgevende instelling in een dergelijke situatie inderdaad baat heeft bij deze informatie. Het hedge fund heeft de zeggenschapsrechten en is daarmee ook de natuurlijke gesprekspartner. Dit zou anders zijn als er bij de uitoefening van het stemrecht instructies zouden moeten worden opgevolgd van de investeerders. Naar mijn weten is dit meestal niet het geval. Het kabinet realiseert zich dat bij grensoverschrijdende uitvoering van de regeling zich praktische problemen kunnen voordoen. Voor identificatie is namelijk de medewerking van de intermediairs en andere tussenpersonen vereist. Het is bijvoorbeeld nog maar de vraag of nationale en internationale privacyregels het toestaan dat intermediairs en andere tussenpersonen de identiteit van hun klanten openbaar mogen maken. Het kabinet erkent dat de privacyregels hier wellicht een obstakel vormen en heeft daarom het College bescherming persoonsgegevens gevraagd om over dit specifieke onderwerp het kabinet nader te adviseren. De uitgevende instelling is verplicht om de ontvangen gegevens (naam, adres en percentage aandelen) vertrouwelijk te behandelen en niet te verstrekken aan derden (zie het voorgestelde art. 49h Wge). Hoe zal het gaan in de praktijk? De uitgevende instelling zal beginnen met het opvragen van informatie bij Euroclear Nederland, als centraal instituut, om vervolgens bij de aangesloten instellingen terecht te komen als deelgerechtigden in het girodepot voor informatie over de deelgerechtigden in een verzameldepot dat door de aangesloten instelling wordt aangehouden. In Nederland komt men dan terecht bij de klant van de bank die een effectenrekening aanhoudt en die op grond van art. 15 Wge de bevoegdheid heeft om het stemrecht op de aandelen uit te oefenen. Deze persoon is doorgaans ook de economisch gerechtigde tot het aan-


deel. Indien de uitgevende instelling na ontvangst van die gegevens nog niet beschikt over de gegevens van de rechthebbenden, dan mag zij op grond van het voorgestelde art.

Het kabinet hanteert een ruime definitie van ‘houder van aandelen’. 49g lid 1 sub b Wge, andere tussenpersonen verzoeken om gegevens te verschaffen. Dit zal, zoals hiervoor beschreven, veelal het geval zijn als er sprake is van een grensoverschrijdende situatie waarbij de deelgerechtigde tot een verzameldepot niet de uiteindelijke belegger is, maar een buitenlandse intermediair of tussenpersoon. Het wetsvoorstel biedt, met andere woorden, een juridische basis om door de keten van partijen, ongeacht waar deze zich bevinden, uiteindelijk de identiteit van de rechthebbende te achterhalen. Handhaving In handhaving van de verplichting tot het verschaffen van gegevens wordt slechts voorzien middels het civiele recht.20 Indien een partij niet wenst mee te werken, dan zal de uitgevende instelling een vordering kunnen instellen bij de voorzieningenrechter tot naleving van de wettelijke verplichting om informatie te verschaffen. Dit zou wellicht gepaard kunnen gaan met het opleggen van een dwangsom. Het is duidelijk dat het afdwingen van de nakoming van deze wettelijke verplichting bij buitenlandse rechthebbenden problemen kan opleveren. Dit wordt ook door het kabinet erkend. Er is echter uitdrukkelijk niet gekozen voor een sanctie als bijvoorbeeld schorsing van stemrechten of andere sancties die op grond van hoofdstuk 5.3 Wft (melding zeggenschap en kapitaalbelang in beursgenoteerde ondernemingen) kunnen worden opgelegd, omdat dit het gevaar met zich zou brengen dat de uiteindelijke aandeelhouder wordt gestraft voor handelen of nalaten van andere personen in de keten waarop hij geen invloed heeft. Hier valt natuurlijk wel iets voor te zeggen. Aan de andere kant lijkt de regeling daarmee wel minder effectief te worden. Dit geldt zeker wanneer de informatie uit het buitenland moet komen.21 Identificeren op verzoek van een rechthebbende Op grond van het voorgestelde art. 49h lid 3 Wge dient de uitgevende instelling op verzoek van rechthebbenden die ten minste tien procent van het geplaatste kapitaal verte-

20 Het niet verstrekken van gegevens wordt ook aangemerkt als een economisch delict (zie art. IV van het wetsvoorstel). 21 In Frankrijk waar ook een identificatieplicht bestaat, is wel gekozen voor de mogelijkheid van schorsing van stemrecht en zelfs opschorting van dividendrechten. Zie: M.P. van den Hoek, ‘Naar een oplossing voor grensoverschrijdend stemmen Het rapport Cross Border Voting in Europe’, Ondernemingsrecht 2003, 13, p. 476 e.v. Overigens dient te worden opgemerkt dat het niet verstrekken van gegevens wordt aangemerkt als een economisch delict (zie art. IV van het wetsvoorstel).

59


genwoordigen, haar rechthebbenden te identificeren. Het kabinet wenst ook hier aan te sluiten bij het begrip rechthebbende en kent aldus het recht toe aan de economisch gerechtigde. Het percentage van ten minste tien procent is gekozen omdat dit aansluit bij de rechten die op grond van

Waarom moet een uitgevende instelling als doorgeefluik fungeren en informatie van andere aandeelhouders per post of e-mail verzenden aan mogelijk honderden geadresseerden? boek 2 BW aan aandeelhouders met dit belang is toegekend, waaronder begrepen het recht tot het verzoeken van een enquête (art. 2:346 onder b BW) en het recht tot bijeenroeping van een algemene vergadering van aandeelhouders. Overigens zijn die rechten verbonden aan het aandeelhouderschap sec en hoeft de aandeelhouder niet aan te tonen dat hij ook economisch gerechtigd is tot het aandeel. De uitgevende instelling als communicatieplatform Het voorgestelde art. 49i Wge behelst de verplichting van de uitgevende instelling om op verzoek van een rechthebbende, die alleen of gezamenlijk één procent van het geplaatste kapitaal vertegenwoordigt, de door die rechthebbende ter beschikking gestelde informatie aan de overige rechthebbenden te verzenden. De uitgevende instelling moet dan wel over de identiteits- en adresgegevens van de rechthebbenden beschikken. Indien zij die gegevens niet heeft, is zij niet verplicht om aan een dergelijk verzoek mee te werken, tenzij het verzoek wordt voorafgegaan door een verzoek als bedoeld in het derde lid van het voorgestelde art. 49g Wge. Doel van deze bepaling is om de communicatie tussen aandeelhouders en uitgevende instelling te verbeteren waarbij de uitgevende instelling als communicatieplatform wordt gebruikt.22 De te verzenden informatie moet verband houden met het beleid en de gang van zaken binnen de uitgevende instelling.23 Niet alle informatie mag door de uitgevende instelling echter worden verzonden (zie lid 3 van art. 49i Wge) en zij mag ook weigeren om informatie te verstrekken indien deze van zodanige aard is dat

22 Het kabinet wil hiermee voorkomen dat rechthebbenden als gevolg van het rechtstreeks uitwisselen van informatie toegang krijgen tot elkaars identiteitsgevens. 23 Bij de Stichting Communicatie Aandeelhouders dient de informatie te zijn gerelateerd aan een specifiek agendapunt. 24 Lid 1 van het voorgestelde art. 49i Wge bepaalt wel dat de uitgevende instelling bij statuten hiervan kan afwijken. In de toelichting op dit artikel wordt als voorbeeld genoemd dat de statuten kunnen bepalen dat slechts eenmaal per week informatie zal worden verzonden, of slechts tweemaal per week in de periode voorafgaande aan een algemene vergadering van aandeelhouders en eenmaal per maand wanneer geen algemene vergadering is gepland. Het lijkt mij raadzaam dat iedere uitgevende instelling een dergelijke beperking opneemt in haar statuten om te voorkomen dat zij gehouden is om te pas en te onpas voorstellen te circuleren onder haar rechthebbenden. 25 Volledige titel is: Wijziging Boek 2 BW ter bevordering van het gebruik van elektronische communicatiemiddelen bij de besluitvorming in rechtspersonen, Stb. 2006, 525.

60

dit niet in redelijkheid van haar kan worden verwacht. De uitgevende instelling is verplicht om de informatie binnen twee werkdagen na ontvangst van het verzoek te versturen, tenzij in die periode een algemene vergadering van aandeelhouders plaatsvindt, in welk geval de informatie onverwijld zou moeten worden verstrekt.24 Daarnaast dient de informatie op de website van de uitgevende instelling te worden geplaatst, tenzij een zwaarwichtig belang zich daartegen verzet. Ik vraag mij af of hier niet te veel wordt gevraagd van de uitgevende instelling. Waarom moet een uitgevende instelling als doorgeefluik fungeren en informatie van andere aandeelhouders per post of e-mail verzenden aan mogelijk honderden geadresseerden? Een aandeelhouder die tevreden is met de gang van zaken zal van dit recht geen gebruikmaken. Aandeelhouders die hun ongenoegen over het beleid willen uitspreken zijn zeer wel in staat gebleken om deze ongenoegens te communiceren aan de onderneming en indien noodzakelijk aan de andere aandeelhouders, al dan niet via een open brief aan het bestuur dan wel via het aandragen van agendapunten op grond van het bepaalde in art. 2:114a BW. Daarnaast rijst de vraag of niet kan worden volstaan met het ter beschikking stellen van de informatie op alleen de website van de uitgevende instelling. Dit past bijvoorbeeld ook beter in het kader van de wet elektronische communicatiemiddelen25 die het immers nu mogelijk maakt om aandeelhouders aan toonder op te roepen voor een algemene vergadering van aandeelhouders middels de plaatsing van een uitnodiging op de website van de uitgevende instelling (zie art. 2:113 lid 5 BW).

Agenderingsrecht De uitgevende instelling is verplicht om agendapunten te agenderen die worden aangedragen door aandeelhouders die alleen of gezamenlijk ten minste één procent van het geplaatste kapitaal houden in een naamloze vennootschap, dan wel, indien de aandelen zijn toegelaten tot de handel op een markt in financiële instrumenten zoals bedoeld in art. 1:1 Wft, een waarde vertegenwoordigen van ten minste e 50 miljoen, mits een dergelijk verzoek is gedaan uiterlijk zestig dagen voorafgaande aan de datum van de algemene vergadering van aandeelhouders. Conform het advies van de Monitoring Commissie wordt in het wetsvoorstel dit agenderingsrecht beperkt tot aandeelhouders die alleen of gezamenlijk ten minste drie procent van het geplaatste kapitaal houden. Het kabinet erkent dat het agenderingsrecht een grote stempel kan drukken op de algemene vergadering van aandeelhouders. De grens van drie procent sluit aan bij de nieuwe meldingsdrempel van drie procent die ook in dit wetvoorstel wordt geïntroduceerd. Daarbij dient wel te worden opgemerkt dat op grond van de Aandeelhoudersrichtlijn, het de wetgever vrijstaat om de drempel te bepalen op ten hoogste vijf procent. De drempel van vijf procent wordt ook gehanteerd



in Frankrijk, Duitsland en het Verenigd Koninkrijk. Het is mij daarom ook enigszins een raadsel waarom het kabinet meent te kunnen stellen dat met een drempel van drie procent Nederland weer in de pas loopt met regelingen in het buitenland.

Overig In de toelichting op het wetsvoorstel wordt nog een aantal opmerkingen gemaakt met betrekking tot het Nederlands corporate governance systeem die niet zijn verwerkt in het huidige wetsvoorstel, doch wel belangrijk zijn voor de praktijk. Het kabinet neemt onder andere de aanbeveling van de Monitoring Commissie over om middels aanpassing van het Besluit jaarverslag te verduidelijken dat de Nederlandse Corporate Governance Code (hierna: de Code) niet van toepassing is op ondernemingen die zijn genoteerd op een zogenaamde multilaterale handelsfaciliteit, waaronder begrepen Alternext. Het kabinet merkt ook op dat de Code wel van toepassing is op Nederlandse ondernemingen die enkel een notering hebben in het buitenland. De Code wordt geacht die ondernemingen voldoende flexibiliteit te bieden omdat via de ‘pas toe of leg uit’ de mogelijkheid bestaat om af te wijken van de Code. De problematiek rondom empty voting/securities lending wordt niet geadresseerd. Het kabinet is met de Monitoring Commissie van oordeel dat bij de beleidsvorming omrent geschikte maatregelen aandacht dient te worden besteed aan internationale ontwikkelingen.

Conclusie

geïntroduceerd voor aandeelhouders, waarbij de verplichting om intenties te melden en de mogelijkheid tot identificatie van aandeelhouders het meest in het oog springen. Met name ten aanzien van de identificatie van aandeelhouders kunnen praktische bezwaren rijzen in internationale verhoudingen, waardoor de effectiviteit van deze regeling in de praktijk minder groot zal zijn dan het kabinet voor ogen heeft. Het kabinet realiseert zich dit wel, maar is niet in staat om voor deze praktische problemen adequate oplossingen aan te dragen, omdat dit alleen op internationaal niveau zou kunnen. Daarnaast vraag ik mij af of de uitgevende instelling op de manier zoals die nu is voorgestaan door het kabinet, als communicatieplatform moet gaan fungeren. De lasten die hiermee gepaard gaan, kunnen substantieel zijn voor een uitgevende instelling, zeker indien in de statuten geen beperking van de frequentie van verzending is opgenomen. Omdat de verplichting van het doorgeven van informatie gekoppeld is aan het hebben van informatie over de rechthebbenden in de eigen uitgevende instelling, zou hiermee wel eens de incentive voor de uitgevende instelling kunnen worden weggenomen om die identiteit te achterhalen. Voorts zou ik mij kunnen voorstellen dat de informatie die zou moeten worden verstrekt aan de rechthebbenden, nader wordt omschreven om te voorkomen dat er een verplichting bestaat om ook niet of minder relevante informatie onder de rechthebbenden te verspreiden. De discretionaire bevoegdheid die aan de uitgevende instelling wordt gegeven is daarvoor niet voldoende. Over de auteur Mr. Matthijs M. van den Broek is advocaat en partner bij Houthoff Buruma in Amsterdam.

Met het wetsvoorstel dat nu ter consultatie voorligt, wordt een aantal nieuwe en aanvullende transparantievereisten


61

Op weg naar grotere transparantieverplichtingen

Recommend Documents