NOMOS BANK POTENCIÁL RYCHLE ROSTOUCÍHO TRHU KOUPIT. 3. května ,0 USD 22,5 USD. Shrnutí

NOMOS BANK POTENCIÁL RYCHLE ROSTOUCÍHO TRHU v mil. RUB Celková aktiva Úvěry Klientské vklady Vlastní kapitál* Celkové příjmy Provozní zisk Čistý zisk* ROE P/E P/BV Čistá úroková marže

2010** 530 217 339 302 313 376 46 883 30 263 17 414 8 962 21,1% 9,4 1,8 5,3%

2011e 628 487 413 870 371 030 63 639 35 543 20 318 11 306 20,5% 7,9 1,4 5,2%

2012e 741 125 504 494 439 000 77 700 42 145 25 005 14 061 19,9% 6,3 1,1 5,3%

2013e 871 586 610 184 515 129 94 928 49 860 30 582 17 228 20,0% 5,2 0,9 5,4%

2010-13 CAGR 18,0% 21,6% 18,0% 26,5% 18,1% 20,6% 24,3% -

Zdroj: J&T Banka, Nomos; *bez minorit; **pro forma data Nomos + BKM

3. května 2011

KOUPIT Cílová cena (Akcie): Cílová cena (GDR): Tržní cena (GDR):

45,0 USD 22,5 USD 17,6 USD

Základní informace Nomos Bank je 8. největší banka v Rusku podle objemu aktiv a druhá mezi bankami v privátním vlastnictví. Jedná se o univerzální banku založenou v roce 1992, která má aktivity především v Moskvě a dalších nejrozvinutějších oblastech země (Petrohrad, Tjumen, Novosibirsk a Chabarovsk).

Shrnutí Akcie Nomos Bank představují možnost, jak participovat na očekávaném rychlém růstu ruského bankovního trhu, který by měl v následujících letech výrazně převyšovat vývoj na vyspělých trzích západní Evropy. Ruské banky volně obchodované na burze jsou buď velké státní kolosy (Sberbank, VTB) s omezeným růstovým potenciálem, nebo malé banky (Vozrozhdenie bank, Bank St. Petersburg), které jsou limitované nízkou likviditou akcií. Nomos má tak jedinečné postavení na pomezí těchto dvou skupin. Tržní kapitalizace přesahující 3 mld. USD a obchodování na londýnské burze dává perspektivu přijatelné likvidity a zároveň nabízí prostor k dalšímu postupnému získávání tržního podílu na ruském trhu. Akcie od uvedení na burzu prozatím nepřilákaly výraznější pozornost investorů a jejich cena víceméně stagnuje. Objem denně zobchodovaných akcií od začátku řádného obchodování (27. května) se pohybuje v rozmezí 0,5 – 1 mil. ks (8 – 16 mil. USD), což považujeme vzhledem k velikosti společnosti a objemu volně obchodovaných akcií (free floatu) za adekvátní. Výraznější zájem může přijít s tím, jak se bude postupně rozšiřovat počet institucí analyticky pokrývajících titul a banka se tak bude více dostávat do povědomí investorů. Na základě našich projekcí zahajujeme pokrytí akcií Nomos Bank s cílovou cenou 45 USD za akcii (22,5 USD za GDR) a dlouhodobým doporučením na stupni Koupit. Naše nákupní doporučení je také podpořeno relativním srovnáním s ostatními obchodovanými ruskými bankami, kde se banka obchoduje na úrovni menších konkurentů (podle P/BV 2011 oček.) a s diskontem vůči VTB a výrazným diskontem vůči Sberbank. Vzhledem k potenciálu Nomosu a předpokládané likviditě bychom očekávali výraznější diskont vůči menším bankám a ocenění někde v blízkosti obou zmíněných velkých hráčů na trhu.

Základní údaje (GDR) Bloomberg code:

NMOS LI

Reuters code:

NMOS.RTS

Roční min:

17,9 USD

Roční max:

17,4 USD

Tžní kapitalizace:

3,1 mld. USD

Průměrný denní objem:

13,7 mil. USD

Počet akcií:

86,9 mil.

Free float:

22 %

Klíčový akcionář

ICT Group (51 %)

Nomos Bank 17.75 17.70 17.65 17.60 17.55 17.50 17.45 17.40 17.35 19/4 20/4 21/4 22/4 23/4 24/4 25/4 26/4 27/4 28/4 29/4 30/4 1/5

Příležitosti Jedna z největších privátních bank na rychle rostoucím ruském trhu Pokračující konsolidace bankovního sektoru Zkušenosti banky se získáváním a integrací nových akvizic Výrazná přítomnost v nejbohatších regionech země Management se zkušenostmi na významných pozicích ve velkých státních bankách a vládních institucích Vysoká flexibilita v porovnání s velkými státními bankami Synergie plynoucí z integrace nové akvizice (BKM)

Rizika Rostoucí konkurence na trhu Budoucí emise nových akcií k financování dalšího růstu Případné změny v legislativním či politickém prostředí Chyby při výběru akvizičních cílů v budoucnu

Milan Lávička +420 221 710 614 [email protected]

2/5

3/5

Ruský bankovní sektor Ke konci minulého roku bylo v Rusku registrováno 1 146 bankovních subjektů s celkovými aktivy ve výši 34 bilionů rublů (1,2 bilionů USD). Zatímco objem bankovních aktiv neustále výrazně roste, v období 2006 – 2010 průměrně o 25 % ročně, počet bank poměrně stabilním tempem klesá. Lze očekávat, že proces konsolidace v bankovním sektoru bude i nadále pokračovat. V průběhu krize bylo mnoho menších hráčů nuceno výrazně omezit své aktivity, či dokonce opustit trh. To se týká nejen lokálních hráčů, ale do velk é míry také velkých mezinárodních skupin, které zde mají své zastoupení. Na druhou stranu došlo k posílení pozice především dvou největších, státních bank (Sberbank a VTB), které do značné míry těžily z masivní podpory státu. Nadále lze očekávat postupný pokles počtu bank na trhu, což bude provázet vysoká akviziční aktivita a posilování pozice především velkých lokálních hráčů. Nomos Bank již v minulosti ukázala, že je schopná významnější akvizice zvládnout a je připravena příležitosti na trhu využít. Globální ekonomická a finanční krize se nevyhnula ani Rusku, což vedlo v letech 2008 a 2009 k výraznému zpomalení růstu trhu. Výrazné omezení úvěrové aktivity a nárůst nesplácených úvěrů vedly k výraznému poklesu ziskovosti ruských bank. Nicméně se zdá, že svůj vrchol již mají negativní dopady krize za sebou a v minulém roce již došlo k výraznému oživení. Celkový čistý zisk ruských bank se v roce 2010 vyšplhal na 573 mld. rublů, čímž překonal i předkrizové úrovně. Graf 1: Velikost ruského bankovního sektoru

Graf 2: Celkový čistý zisk ruských bank mld. RUB

mld. RUB 40 000

1 345

35 000

1 296

30 000 1 228

25 000

700

1 350

600

1 300

500

1 250 1 178

20 000

1 400

1 146

1 200

15 000

1 150

10 000

1 100

5 000 0

13 964

20 125

28 022

29 430

33 805

2006

2007

2008

2009

2010

Celková aktiva

1 050 1 000

400

300

573

508

200

409

372

205

100 0

2006

2007

2008

2009

2010

Čistý zisk ruských bank

Počet bank Zdroj: ruská centrální banka

Zdroj: ruská centrální banka

Zatímco v období 2004 – 2008 byl průměrný roční růst poskytnutých úvěrů více jak 40 %, v roce 2009 došlo dokonce k poklesu o přibližně 2,5 %. Za tímto vývojem stálo především celkové výrazné omezení ekonomické aktivity a větší opatrnost ze strany bank. Rozdílný vývoj byl z pohledu klientských vkladů, kde i přes určité zpomalení se udržel poměrně vysoký růst. Jako důsledek rozdílného vývoje mezi úvěry a vklady došlo k prudkému poklesu poměru poskytnutých úvěrů ke klientským vkladům, který klesl ze 113 % v roce 2008 až na 87 % v roce 2010. Tato úroveň poskytuje dostatečný prostor pro další úvěrovou expanzi v následujících letech. V průběhu roku 2010 již došlo k otočení negativního trendu a spolu s oživením ekonomického růstu ruské ekonomiky začal růst také zájem klientů o úvěry a ochota bank půjčovat. Graf 3: Vývoj úvěrů a depozit

Graf 4: Roční růsty aktiv, úvěrů a vkladů

mld. RUB 30 000 25 000

120% 94%

101% 113%

60% 50%

95% 87%

100%

40%

20 000

80%

15 000

60%

20%

40%

10%

20%

0%

20 945

10 000 12 212

5 000 0

17 042

14 682

8 510 8 031

2006 Úvěry

12 287

2007


16 527

2008 Vklady

16 116

2009

18 148

2010 Úvěry / vklady

0%

30%

-10%

2007

2008 Celková aktiva


2009 Úvěry

2010 Vklady

Zlepšující se stav ekonomiky pomohl také k zastavení negativního vývoje v kvalitě poskytovaných úvěrů. K výraznému nárůstu došlo především ke konci roku 2009 a začátkem 2010. Vrcholu pak podíl nesplácených úvěrů dosáhl v únoru 2010 (6,4 %) a po určité stabilizaci začal od poloviny minulého roku vytrvale klesat. Ke konci ledna tohoto roku tvořily nesplácené úvěry 5,4 % portfolia ruských bank. Podíl nesplácených úvěrů byl před příchodem finanční krize na velmi nízkých úrovních (1 – 2 %) a i v průběhu krize zdaleka nedosahoval úrovní, které můžeme pozorovat v jiných státech, kde se mnohdy pohybují nad 10% hranicí. To je do velké míry dáno vysokým podílem úvěrů korporátním klientům na celkových poskytnutých úvěrech (75 %) a poměrně přísnou regulací ze strany státu.

Graf 5: Vývoj nesplácených úvěrů 7.0%

6.5%

6.3%

6.2%

6.2%

6.0%

6.0% 5.8%

6.0%

5.4%

5.5%

5.1%

5.0% 4.4% 4.5%

4.0% IX-09

XI-09

I-10

III-10

V-10

VII-10

IX-10

XI-10

I-11


Ve prospěch dobré perspektivy bankovního sektoru v Rusku hovoří očekávané rychlejší oživení ekonomiky v porovnání s vyspělými zeměmi západní Evropy. Zatímco v eurozóně se očekává v tomto a příštím roce růst HDP mírně pod úrovní 2 %, ruská ekonomika by měla růst o 4,5 % ročně (zdroj: Bloomberg). Také relativně nízká penetrace bankovních produktů a očekávaná postupná konvergence k vyspělým ekonomikám je dalším faktorem, který bude pozitivně ovlivňovat rychlý rozvoj v následujících letech. Poměr poskytnutých úvěrů k HDP byl v Rusku na konci roku 2009 na úrovni 45 %, oproti 78 % v České republice či 135 % průměru eurozóny.

Nomos Bank – Základní informace o společnosti Nomos je 8. největší banka v Rusku podle objemu aktiv a druhá mezi bankami v privátním vlastnictví. Jedná se o univerzální banku, která má aktivity především v Moskvě a dalších nejrozvinutějších oblastech země (Petrohrad, Tjumen, Novosibirsk a Chabarovsk). V současné době provozuje přibližně 300 poboček a zaměstnává 9 400 zaměstnanců. Historicky se banka zaměřovala především na korporátní klienty, kteří stále tvoří nejvýznamnější segment a podílí se ze 47 % na celkových příjmech. V posledních letech však Nomos začal výrazně pracovat na zvýšení svého podílu i v retailovém segmentu, kde roste počet klientů výrazně rychlejším tempem než v jiných segmentech. Ke konci roku 2010 měla banka přibližně 8 900 korporátních klientů, 64 tis. klientů z řad menších podniků a 1,4 mil. z řad retailu. Tabulka 1 : Vývoj počtu zaměstnanců a klientů Počet zaměstnanců

2008

2009

2010

5 232

4 882

9 408

Tabulka 2 : Podíl jednotlivých segmentů na výsledcích banky Podíl na: Tržbách Úvěrech Vkladech Korporátní klienti 47% 84% 50% Malé a střední podniky 10% 6% 8% Domácnosti 20% 11% 41% Zdroj: Nomos Bank

Počet klientů Korporátní klienty

4 958

5 812

8 875

Malé podniky

24 736

31 573

63 929

Retail (v tisících) Zdroj: Nomos Bank

308

426

1 398

Banka byla založena v roce 1992 a původně se soustředila výhradně na velké korporátní klienty a na operace s drahými kovy. Díky rychlému organickému růstu se Nomos zařadil v roce 2003 do první dvacítky mezi ruskými bankami podle objemu aktiv (na 105. místě v roce 1997). Od roku 2005 se banka kromě organického růstu také významně podílí na postupné konsolidaci ruského bankovního sektoru a v minulých letech provedla několik akvizic, díky nimž se stala jedním z nejvýznamnějších hráčů na trhu. Největší akvizicí pak byla koupě 51,3% podílu v Bank of Khanty-Mansiysk (BKM) za 12,1 mld. RUB (440 mil. USD). Díky této akvizici banka výrazně zvýšila svůj tržní podíl v segmentu drobných klientů (u úvěrů z 0,3 na 1 %), kde byla doposud její přítomnost poměrně nevýrazná. Druhým největším akcionářem v BKM je lokální vláda (44% podíl), což bance nadále zaručuje zisky plynoucí z obchodů s municipalitami a participace na vládních programech. V blízké budoucnosti plánuje Nomos odkoupit také zbývající podíl v BKM. Přehled největších akvizic, které Nomos v minulosti uskutečnil, je v následující tabulce. Tabulka 3: Přehled akvizic

Rok 2005 2008 2009 2009 2010

Společnost Regiobank Moskovsky Capital VEFK-Sibir Novosibirsk Municipal Bank Bank of Khanty-Mansiysk

Podíl ve společnosti 98,4% n/a* 100% 75,1% 51,3%

Zdroj: Nomos; *předmětem akvizice byla pouze některá aktiva společnosti

Cena (mil. RUB) 477 nezveřejněno 803 256 12 100

Úvěrů (mld. RUB) 2,1 11,2 2,1 2,6 102,4

Získáno v rámci akvizice Vkladů (mld. RUB) 2,8 13 3,4 5,5 83,1

Poboček 5 41 13 27 167

Akcionářská struktura Banka je prostřednictvím ICT Group ovládána ruským miliardářem Alexandrem Nesisem. Ten drží 18,66% hlasovacích práv, nicméně spolu se svými partnery z ICT Group drží 51% podíl ve společnosti. Česká finanční skupina PPF uzavřela v roce 2007 s Nomosem dohodu o strategickém partnerství a získala 13,8% podíl v bance. Tento podíl byl později navýšen až na současných 28,5 %. Tabulka 4: Akcionářská struktura před IPO Podíl na: Akcionář Akciích Hlasování

Roman Korbačka, další bývalý významný akcionář, který investoval do banky spolu s PPF, prodal svůj přibližně 19% podíl prostřednictvím burzy a dohromady s dalšími menšími podíly, které byly v rámci prodány v rámci primárního úpisu akcií (IPO), tak přibližně 22 % akcií tvoří volně obchodované akcie na burze v Rusku a prostřednictvím GDR (Global Depostary Receipt) také v Londýně.

Petr Kellner Roman Korbačka Alexander Nesis Nikolaj Dobrinov Alexej Goudatis Dmitrij Sokolov Igor Finogenov Nazaret Terzian Andrej Petropavlovskij Zdroj: Nomos

Dalším krokem po uvedení akcií na burzu bude vydání až 6 mil. kusů nových akcií, které přednostně upíší současní akcionáři. Nyní má Nomos 86,8 mil. akcií, po výše zmíněné emisi nových akcií by mohl počet stoupnout až na 92,5 mil.

28,46% 19,01% 16,38% 10,56% 10,56% 6,63% 6,63% 1,50% 0,27%

28,24% 18,87% 18,66% 12,03% 12,03% 4,15% 4,15% 1,70% 0,17%

Základní finanční ukazatele a projekce hospodaření Akvizice BKM, která byla dotažena koncem minulého roku, zásadně změnila pohled na společnost. Díky konsolidaci této akvizice vzrostl objem celkových aktiv přibližně o 160 miliard na 530 mld. rublů. Nicméně i bez tohoto vlivu by meziroční organický růst aktiv Nomos Bank překročil 30 %.

Ke konci roku 2010 tvořily poskytnuté úvěry klientům 64 % aktiv banky. Tento podíl poklesl v průběhu krize (z 68 % v roce 2008 na 59 % v 2009) díky výraznému omezení poskytování úvěrů, především na úkor investic (nárůst ze 14 na 21 % z celkových aktiv ve stejném období). Se zvýšeným tržním rizikem byl tento vývoj poměrně logický a investice se soustředily především do státních dluhopisů. Do roku 2013 očekáváme, že díky oživení úvěrové aktivity a rychlému růstu portfolia vzroste podíl úvěrů na celkových aktivech na 70 %. Průměrný roční růst celkových aktiv by pak podle naší projekce měl dosáhnout přibližně 18 % v období 2010 – 2013.

Graf 6: Vývoj a projekce aktiv 1 000

800

mld. RUB

Aktiva

600

530 19 82 90

400

278 39 37

200

188

14

277 59 47

629 21 90

125

103

9

339

741 24 99 113

872 27 109

414

504

610

163

0 2008

Úvěry klientům

2009

2010

2011 e

Úvěry bankám, vklady u CB, drahé kovy

2012 e

2013 e

Investice

Ostatní

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky

Závazky a vlastní kapitál Pozitivním vývojem ve struktuře pasiv je rychlý nárůst klientských vkladů, které nyní tvoří 59 % všech pasiv, oproti 48 % v roce 2009 a 42 % v roce 2008, čímž se snižuje závislost na mezibankovním trhu. Kromě vkladů a vlastního kapitálu jsou pak důležitým zdrojem financování také úvěry od ostatních bank (11 %) a vydané dluhopisy a směnky (13 %). Očekáváme, že růst klientských vkladů v následujících letech bude mírně pomalejší v porovnání s poskytovanými úvěry, další růst tak bude částečně financován ze zadržených zisků a také prostřednictvím dalších emisí dluhových cenných papírů. Snazší přístup na dluhopisové trhy byl také jedním z důvodů, kterým banka odůvodňovala nedávný vstup na burzu. Jelikož Nomos prozatím neplánuje vyplácet žádnou dividendu, rychlý růst zisku se přímo promítne do růstu podílu vlastního kapitálu na celkových pasivech banky (očekáváme 13 % v roce 2013).

Graf 7: Vývoj a projekce pasiv mld. RUB 1 000 800 600

31 68 59

400 200 0

14 47 68 116 33 2008

Vlastní kapitál

25 32 48 134 37

313

58

2009

Vklady

2010

Závazky u bank

32 84 65 371

32 106 71

439

76

93

2011 e

2012 e

Dluhopisy a směnky

33 132 78

515

113 2013 e

Ostatní závazky


Úvěry a vklady Dominantním segmentem z pohledu úvěrů jsou korporátní klienti, kteří se na celkovém úvěrovém portfoliu banky podílí 84 %. To je dáno jednak historickým zaměřením Nomosu na tyto klienty a jednak také strukturou úvěrů v celém ruském bankovním sektoru, kde úvěry podnikům tvoří více jak 75 % z celkově poskytnutých úvěrů. Kromě dalšího růstu v tomto segmentu se v posledních letech Nomos výrazněji zaměřuje také na malé a střední podniky a retailové klienty, k čemuž mu výrazně pomohla nedávná akvizice BKM. Díky tomu podíl korporátních úvěrů postupně klesá, zatímco v roce 2008 byl ještě 87 %, v roce 2013 očekáváme pokles na 79 %.

Management očekává, že růst úvěrového portfolia v následujících letech překoná růst trhu, což je v souladu s naší projekcí. Očekáváme, že průměrný roční růst (CAGR) v období 2010 – 2013 dosáhne 21,2 % oproti 20,6% růstu trhu. Nejvyšší dynamiku pak očekáváme v segmentu malých a středních podniků (33 %) a individuálních klientů (30 %). Jednou z častých obav v souvislosti s ruskými bankami je úzké propojení s korporátní sférou prostřednictvím finančních skupin, které mají vlastnické podíly jak v bankách, tak ve velkých průmyslových podnicích. V případě Nomos Bank tvoří úvěry takto propojeným klientům necelých 8 % z celkového úvěrového portfolia, na straně klientských vkladů je tento poměr jen kolem 4 %. Tuto výši považujeme za přiměřenou a nevnímáme v tomto ohledu žádné výraznější riziko. Klientské vklady, na rozdíl od úvěrů, rostly dvouciferným tempem i v období finanční krize. Díky tomu výrazně poklesl poměr úvěrů ke vkladům, který klesl ze 172 % v roce 2008 na 113 % na konci roku 2010. V následujících letech by podle našich projekcí měl objem vkladů růst o něco pomaleji než úvěry (CAGR 2010 – 2013: 18 %), což opět povede k postupnému růstu poměru úvěrů ke vkladům. Graf 8: Projekce úvěrů a klientských vkladů

Graf 9: Struktura úvěrového portfolia

mld. RUB

mld. RUB

700

200% 172%

180%

600

160%

134%

500

123%

116%

113% 400

119% 632

300

524

200 100

355 199

116

180

431 313

371

515

439

500

120%

400

80% 60%

40%

38 20

300

0% 2009

2010

Úvěry

2011 e

Vklady

2012 e

16 7

17 8

200 100

20%

134

0 2008

600

140% 100%

CAGR

700

174

157

2008

2009

297

64 37

50 27

354

423

83

19,1%

47

32,8%

503

30,1%

0

2013 e

2010

2011 e

Korporátní úvěry

Úvěry / Vklady

2012 e

SME

2013 e

Retail



Projekce výnosů I přes výrazný pokles podílu úrokových výnosů na celkových příjmech banky, který byl způsoben řadou jednorázových dočasných vlivů, zůstávají úrokové výnosy hlavní složkou příjmů a zároveň by jejích růst měl být hlavním tahounem další expanze. V posledních dvou letech výrazně vzrostl význam ostatních neúrokových výnosů (pro-forma 2010: 5 947 mil. RUB), za čímž stojí jednorázový pozitivní efekt z prodeje špatných úvěrů, na které již byly vytvořeny opravné položky, přecenění investic a podobně. V tomto roce očekáváme výrazný pokles (-31 % r/r) těchto výnosů a další pokles na hranici 4 mld. RUB ročně v příštím roce, kde vidíme dlouhodobě udržitelnou úroveň. Mírný pokles nákladů na financování, synergie plynoucí ze začlenění BKM, postupný růst úrokových sazeb a změny ve struktuře aktiv ve prospěch úvěrů by měly vyrovnat tlak na úrokové marže plynoucí z rostoucí konkurence na trhu. Pozitivní efekt bude mít také růst váhy úvěrů na celkových aktivech a rychlý růst úvěrů retailovým klientům a malým podnikům, které obecně generují vyšší marže než velcí korporátní klienti. Po mírném očekávaném poklesu v tomto roce na 5,2 % (z 5,3 % v roce 2010) by tak marže měla v příštích letech mírně růst na 5,4 % v roce 2013. Rychlý růst úrokových výnosů by měl být tažen především růstem objemů. Naše projekce počítá s průměrným růstem (CAGR 2010 – 2013) o 23,4 % ročně na přibližně 38,4 mld. rublů v roce 2013. Podobný růst by měly vykázat také výnosy z poplatků a provizí, které by měly profitovat z rostoucí aktivity klientů spojené s pokračujícím oživením ruské ekonomiky. Management společnosti očekává růst podílu výnosů z poplatků na celkových příjmech na úroveň 15 %. Graf 10: Struktura výnosů

Graf 11: Úrokové výnosy a výnosy z poplatků mld. RUB

100%

1.0% 10.7%

19.6%

80%

7.3%

19.7%

11.5%

9.6%

8.2%

13.5%

14.1%

14.7%

12.8%

7.7%

40.0 35.0

8.0%

6.6%

7.0% 5.3%

30.0

60% 40%

9.0%

45.0

5.3%

5.2%

6.0%

5.4%

5.0%

25.0

88.3% 73.1%

67.6%

75.0%

76.3%

77.0%

20.0

5.0

0%

0.0

2008 Čisté úrokové výnosy

2009

2010*

2011 e

Výnosy z poplatků a provizí

2012 e

2013 e

Ostatní neúrokové výnosy

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma kombinované výnosy Nomos + BKM

32.2

26.6

10.0

20%

4.0%

38.4

15.0

20.4

17.5

13.2 1.6

2008

1.8

2009

Úrokové výnosy

3.0% 2.0%

3.9

2010*

5.9

4.8

2011 e

2012 e

Výnosy z poplatků a provizí

7.3

1.0% 0.0%

2013 e

Čistá úroková marže

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma kombinované výnosy Nomos + BKM

Provozní náklady Poměr nákladů k výnosům dosáhl v roce 2010 (pro forma Nomos + BKM) 43 %, což je v souladu se standardem ruského bankovního sektoru. Díky akvizici BKM došlo v minulém roce k výraznému zvýšení z 29 % v roce 2009, což je dáno nižší efektivitou nákladů BKM oproti Nomosu. Na druhou stranu tento fakt nabízí potenciál výrazných úspor díky synergiím ze začlenění BKM do podnikání Nomosu, do roku 2013 tak očekáváme opětovný pokles na 38,7 %. Hlavní složku provozních nákladů jsou personální náklady, které tvoří zhruba 60 %. Tento poměr by měl v následujících letech zůstat relativně stabilní. V našich projekcích očekáváme průměrný roční růst počtu zaměstnanců o 5 % na 10 994 v roce 2013 (z 9 408 ke konci roku 2010). Na jedné straně lze očekávat optimalizaci počtu zaměstnanců plynoucí ze synergií z konsolidace BKM a centralizace některých činností, na druhou stranu bude banka nabírat nové pracovníky díky další expanzi a rozšiřování pobočkové sítě. Očekávaný růst personálních nákladů (CAGR 2010-2013: 14,51%) by měl, kromě růstu počtu zaměstnanců, odrážet také nárůst mezd, a to jak fixní, tak variabilní složky. Ostatní provozní náklady by pak ve stejném období měly růst průměrně o 15 % ročně.

Graf 12: Provozní náklady mld. RUB 14.00

43.0%

12.00

42.8%

50.0% 40.7%

35.9%

10.00

38.7%

45.0%

40.0% 35.0%

29.2%

30.0%

8.00

25.0% 6.00 4.00

2.00

3.18

2.30

3.57 2.80

10.36

9.33

7.72

5.90

5.13

11.48 6.78

20.0% 7.80

15.0%

10.0% 5.0%

0.00

0.0%

2008

2009

2010*

2011 e

Náklady na zaměstnance

2012 e

2013 e

Ostatní provozní náklady

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma kombinovaná čísla Nomos + BKM

Rizikové náklady Podíl nesplácených úvěrů v portfoliu banky dosáhl svého vrcholu v roce 2009, v minulém roce pak došlo k výraznému poklesu z 6,2 % na 2,4 %. Za tím stojí jednak konsolidace BKM, která měla výrazně nižší podíl nesplácených úvěrů, a pak také poměrně agresivní „čištění portfolia“, kde banka velkou část nesplácených úvěrů prodala. Mimo to přibližně 1,6 % z hrubých úvěrů muselo být restrukturalizováno, aby se zabránilo dalším odpisům. Krytí rizikových úvěrů opravnými položkami zůstává na relativně konzervativní úrovni (180 % na konci roku 2010). Podle managementu by krytí mělo postupně klesat k úrovni 150 %, s čímž počítá i naše projekce. Podíl nesplácených úvěrů by měl v následujících letech zůstat stabilní, když mírný pokles u korporátních úvěrů bude částečně kompenzován očekávaným zhoršením u retailových klientů. Objem vytvářených opravných položek by měl v tomto roce klesnout o 12 % na 3,9 mld. rublů. Nicméně v dalších letech už opět očekáváme jejich růst v souvislosti s úvěrovou expanzí. Rizikové náklady, počítané jako podíl opravných položek k průměrnému objemu úvěrů, by se pak měly stabilizovat v rozmezí 90 – 95 b.b. Graf 13: Nesplácené úvěry

Graf 14: Projekce rizikových nákladů mld. RUB

371%

14.00

182%

153%

175%

163%

155%

7.0%

6.1%

12.00

6.0%

10.00

5.0%

8.00

4.0% 3.0%

6.00

3.0%

1.3%

4.00

1.6%

6.2%

2.4%

2.3%

2.3%

2.3%

2008

2009

2010*

2011 e

2012 e

2013 e

Podíl nesplácených úvěrů

Úvěrové krytí

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma Nomos + BKM

2.0% 0.9%

2.00 0.00

0.9%

0.9%

1.0%

5.28

12.05

4.42

3.90

4.64

5.66

2008

2009

2010*

2011 e

2012 e

2013 e

Opravné položky

0.0%

Rizikové náklady

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma kombinovaná čísla Nomos + BKM

Projekce čistého zisku V minulém roce se ziskovost Nomos Bank výrazně zlepšila, za čímž byl výhradně pokles rizikových nákladů. Návratnost vlastního kapitálu (ROE) se tak vyhoupla z 12,2 % na více jak 21 % (pro-forma včetně BKM). I pro následující roky očekáváme, že se ROE udrží kolem 20 %, přičemž tahounem růstu čistého zisku by měly být hlavní výnosové položky, tedy úrokové výnosy a výnosy z poplatků a provizí. Průměrný roční růst čistého zisku v období 2010 – 2013 by podle naší projekce měl být okolo 24 % a dosáhnout 17,2 mld. rublů v roce 2013. V projekcích zatím nepočítáme s odkupem zbývajícího podílu v BKM, jelikož zatím nejsou žádné bližší informace ohledně načasování, ceny, ani způsobu financování.

Graf 15: Projekce čistého zisku mil RUB 20 000

21.1%

18 000

25.0%

20.5%

20.0%

19.9%

16 000

20.0%

14 000

12 000

11.8%

10 000

15.0%

12.2% 17 228

8 000 6 000

8 962

4 000 2 000

3 214

4 253

2008

2009

10.0%

14 061

11 306

5.0%

0

0.0% 2010*

2011 e

2012 e

Čistý zisk

2013 e

ROE

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma konsolidovaná čísla Nomos + BKM

Ocenění K fundamentálnímu ocenění společnosti používáme dvoustupňový model založený na detailní projekci finančních výkazů v první fázi (do roku 2013) a výpočtu pokračující hodnoty (terminal value) pro druhou fázi (od roku 2013). Tato pokračující hodnota je následně diskontována na současnou hodnotu. Z první fáze vstupují do ocenění diskontované dividendy, nicméně vzhledem k tomu, že v případě Nomos Bank dividendu neočekáváme, tak finální cenu tvoří jen současná hodnota terminal value. Výpočet pokračující hodnoty vychází z Gordonova růstového modelu a je založen na kalkulaci cílového násobku ceny akcie k účetní hodnotě na akcii (P/BV) podle vzorce: P/BV = (ROE – g) / (rrr – g) Kde ROE je návratnost vlastního kapitálu v cílovém roce; g je očekávaný dlouhodobě udržitelný růst a rrr (required rate of return) je požadovaná míra návratnosti. Požadovaná míra návratnosti vychází z bezrizikové úrokové sazby, kterou odvozujeme z úrokových sazeb u dlouhodobých státních dluhopisů v dané zemi, v našem případě je tato sazba na úrovni 7,4 %. Dále pak z rizikové prémie, která odráží rizikovou přirážku, kterou investor požaduje při investici v dané zemi či sektoru (pro Nomos 6,5 %) a faktoru beta, který měří volatilitu akcie vůči trhu. Vzhledem k absenci historických údajů vycházíme z bety, která je aplikována u obchodovaných ruských bank (1,1). Dlouhodobý růst na úrovni 4 % odráží očekávaný dlouhodobý udržitelný růst ruské ekonomiky. Z faktorů, které jsou shrnuty v následující tabulce, nám vychází současná fundamentální hodnota akcií Nomos Bank na úrovni 1 081 rublů (39,3 USD) a roční cílová cena 1 238 RUB (45,0 USD).

Tabulka 5: Výpočet cílové ceny

Faktory pro výpočet cílové ceny Požadovaná míra návratnosti Bezriziková úroková sazba Riziková prémie Beta Dlouhodobý růst ROE v cílovém roce Cílová hodnota P/BV Pokračující hodnota Současná fundamentální cena Roční cílová cena

Zdroj: projekce J&T Banky, Bloomberg

14,6% 7,4% 6,5% 1,10 4,0% 20,0% 1,51 1 553 RUB 1 081 RUB 1 238 RUB

56,5 USD 39,3 USD 45,0 USD

Výpočet cílové ceny je citlivý na dlouhodobé projekce růstu. Investoři také pravděpodobně požadují rozdílné míry návratnosti. V Tabulce 6 jsme proto připravili analýzu citlivosti cílové ceny na tyto hlavní faktory. Tabulka 6: Citlivost cílové ceny na požadovanou míru návratnosti a dlouhodobý růst

v USD g = 3,0% g = 3,5% g = 4,0% g = 4,5% g = 5,0%

13,6% 47,4 48,3 49,3 50,4 51,6

14,1% 45,5 46,2 47,0 48,0 49,0

14,6% 43,7 44,3 45,0 45,8 46,6

15,1% 42,1 42,6 43,2 43,8 44,5

15,6% 40,6 41,0 41,5 42,0 42,6

Zdroj: projekce J&T Banky

Relativní srovnání Pro relativní srovnání používáme obchodované banky v regionu střední a východní Evropy (SVE) a v Rusku, které jsou podle našeho názoru vzhledem k povaze a struktuře podnikání k Nomosu nejbližší. Z tabulky 7 je patrné, že se Nomos Bank na současných úrovních obchoduje jak podle P/E, tak podle P/BV s diskontem vůči bankám v Rusku i v regionu SVE. Vzhledem k ziskovosti nad mediánem sektoru nevidíme k tomuto diskontu žádný důvod. Pokud bychom Nomos Bank ocenili na násobcích mediánu ruských bank a všech bank v regionu SVE, tak bychom podle P/BV dostali současnou cenu akcií v rozmezí 38 – 42 USD, což dále podporuje námi vypočtenou fundamentální hodnotou (39,3 USD) a podporuje to tak náš názor, že jsou akcie Nomos Bank při současných cenách podhodnocené.

Tabulka 7: Relativní srovnání bank v Rusku a regionu střední a východní Evropy

P/E PKO BANK POLSKI SA BANK HANDLOWY W WARSZAWIE SA BANK ZACHODNI WBK SA BANK MILLENNIUM SA OTP BANK PLC KREDYT BANK SA BANK PEKAO SA BRE BANK SA RAIFFEISEN BANK INTERNATIONA ERSTE GROUP BANK AG KOMERCNI BANKA AS GETIN HOLDING SA ING BANK SLASKI SA BANCA TRANSILVANIA BRD-GROUPE SOCIETE GENERALE MEDIÁN CEE SBERBANK VTB VOZROZHDENIE BANK BANK ST. PETERSBURG MEDIÁN RUSKO MEDIÁN CELKEM NOMOS BANK Implikovaná současná hodnota (Rusko) Implikovaná současná hodnota (celkem CEE a Rusko)

2011e 13,69 15,35 14,87 14,10 10,13 13,87 14,97 15,11 8,53 10,87 11,65 16,80 13,33 16,32 9,38 13,87 7,98 9,85 11,50 7,48 8,92 13,33 7,89 39,6 59,3

P/BV 2012e 11,26 13,17 12,57 10,78 7,55 10,97 12,79 12,43 6,71 8,23 10,78 12,25 11,62 11,92 7,61 11,26 7,07 6,82 6,42 5,94 6,62 10,78 6,35 36,6 59,6

2011e 2,36 2,00 2,36 1,50 1,19 1,51 2,16 1,86 0,97 1,01 2,08 2,14 1,82 1,08 1,55 1,82 1,85 1,48 1,31 1,53 1,51 1,55 1,40 37,7 38,8

ROE 2012e 2,08 1,92 2,14 1,36 1,06 1,32 2,05 1,69 0,87 0,91 1,92 1,81 1,64 1,02 1,36 1,64 1,51 1,29 1,10 1,27 1,28 1,36 1,15 39,1 41,6

2011e 15,4% 11,9% 15,5% 9,5% 9,4% 6,9% 13,1% 11,6% 14,8% 7,7% 18,7% 10,2% 14,3% 5,1% 19,0% 11,9% 25,2% 13,9% 11,7% 21,5% 17,7% 13,1% 20,5% -

2012e 19,7% 15,0% 18,0% 13,1% 14,3% 13,0% 16,1% 14,4% 13,7% 11,5% 18,6% 16,3% 15,0% 8,9% 18,4% 15,0% 23,6% 16,1% 17,3% 22,1% 19,7% 16,1% 19,9% -

Zdroj: J&T Banky, Bloomberg

Doporučení Akcie Nomos Bank představují možnost, jak participovat na očekávaném rychlém růstu ruského bankovního trhu, který by měl v následujících letech výrazně převyšovat vývoj na vyspělých trzích západní Evropy. Podle dosavadní historie banky se jedná o flexibilní společnost, která je připravena využít příležitostí na trhu a jejíž strategií je poměrně agresivní růst jak organickou cestou, tak rozvoj pomocí nových akvizic. Ruských bank volně obchodovaných na akciových trzích je jen několik. Buď se jedná o velké státní kolosy (Sberbank, VTB), které sice nabízí relativní stabilitu, nicméně vzhledem ke svému tržnímu podílu a výraznému podílu státu je další růst poměrně omezený. Další skupinou jsou pak malé banky (Vozrozhdenie bank a Bank St. Petersburg), které jsou však limitované velmi nízkou likviditou akcií. Nomos Bank má tak poměrně jedinečné postavení na pomezí těchto dvou skupin. Tržní kapitalizace přesahující 3 mld. USD a listing na londýnské burze dává perspektivu přijatelné likvidity a zároveň nabízí prostor k dalšímu postupnému získávání tržního podílu. Akcie od svého uvedení na burzu prozatím nepřilákaly výraznější pozornost investorů a jejich cena víceméně stagnuje na ceně, která byla stanovena v rámci IPO. Objem denně zobchodovaných akcií od začátku řádného obchodování (27. května) se pohybuje v rozmezí 0,5 – 1 mil. ks (8 – 16 mil. USD), což považujeme vzhledem k velikosti společnosti a objemu volně obchodovaných akcií (free floatu), za adekvátní. Výraznější zájem může podle našeho názoru přijít s tím, jak se bude postupně rozšiřovat počet institucí analyticky pokrývajících titul a banka se tak bude více dostávat do podvědomí investorů. Na základě našich projekcí a ocenění pomocí Gordonova růstového modelu zahajujeme pokrytí akcií Nomos Bank s cílovou cenou 45 USD za akcii (22,5 USD za GDR) a dlouhodobým doporučením na stupni Koupit. Naše nákupní doporučení je také podpořeno relativním srovnáním s ostatními obchodovanými ruskými bankami, kde se banka obchoduje na úrovni menších konkurentů (podle P/BV 2011 oček.) a s diskontem vůči VTB a výrazným diskontem vůči Sberbank. Vzhledem k potenciálu Nomosu a předpokládané likviditě bychom očekávali výraznější diskont vůči menším bankám a ocenění někde v blízkosti obou zmíněných velkých hráčů na trhu.

Finanční výkazy Rozvaha mil. RUB Aktiva

mil. USD

2010

2011 e

2012 e

2013 e

2010

2011 e

2012 e

2013 e

Hotovost a vklady u CB, drahé kovy

47 983

52 313

57 077

62 317

1 745

1 902

2 076

2 266

Investice

82 137

90 351

99 386

109 324

2 987

3 285

3 614

3 975

Úvěry bankám

41 577

50 470

56 099

62 737

1 512

1 835

2 040

2 281

Úvěry klientům

339 302

413 870

504 494

610 184

12 338

15 050

18 345

22 188 135

Goodwill a ostatní nehmotný majetek

3 199

3 359

3 527

3 703

116

122

128

Ostatní aktiva

16 018

18 124

20 541

23 322

582

659

747

848

530 217

628 487

741 125

871 586

19 281

22 854

26 950

31 694

Závazky a vlastní kapitál

2010

2011 e

2012 e

2013 e

2010

2011 e

2012 e

2013 e

Závazky vůči bankám

58 839

64 723

71 195

78 315

2 140

2 354

2 589

2 848

Klientské vklady

313 376

371 030

439 000

515 129

11 396

13 492

15 964

18 732

Vydané dluhopisy a směnky

67 580

84 475

105 593

131 992

2 457

3 072

3 840

4 800 225

Aktiva celkem

mil. RUB

USD m

Ostatní závazky

4 397

4 893

5 485

6 186

160

178

199

Podřízený dluh

27 091

27 000

27 000

27 000

985

982

982

982

Závazky celkem

472 282

552 120

648 273

758 622

17 174

20 077

23 574

27 586

Základní kapitál a emisní ažio

22 085

27 573

27 573

27 573

803

1 003

1 003

1 003

Zadržené zisky

24 560

35 866

49 927

67 155

893

1 304

1 816

2 442

239

200

200

200

9

7

7

7

11 052

12 728

15 151

18 036

402

463

551

656

Ostatní vlastní kapitál Minoritní podíly Kapitál celkem Závazky a vlastní kapitál celkem Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky

57 935

76 366

92 851

112 964

2 107

2 777

3 376

4 108

530 217

628 487

741 125

871 586

19 281

22 854

26 950

31 694

mil. USD 2011 e 2012 e 969 1 169 175 216 149 147 1 292 1 533 -554 -623 739 909 -142 -169 597 741 -119 -148 -67 -81 411 511

2013 e 1 397 267 149 1 813 -701 1 112 -206 906 -181 -99 626

Výkaz zisků a ztrát

Čisté úrokové výnosy Výnosy z poplatků a provizí Ostatní neúrokové výnosy Výnosy celkem Provozní náklady Provozní zisk Opravné položky Zisk před zdaněním Daň z příjmu Minoritní podíly Čistý zisk bez minorit

2010* 20 446 3 870 5 947 30 263 -12 849 17 414 -4 423 12 991 -2 546 -1 483 8 962

mil. RUB 2011 e 2012 e 26 643 32 159 4 799 5 936 4 100 4 050 35 543 42 145 -15 224 -17 139 20 318 25 005 -3 898 -4 637 16 420 20 368 -3 284 -4 074 -1 830 -2 233 11 306 14 061

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma kombinovaná čísla Nomosu a BKM

2013 e 38 417 7 343 4 100 49 860 -19 277 30 582 -5 659 24 923 -4 985 -2 710 17 228

2010* 743 141 216 1 100 -467 633 -161 472 -93 -54 326

Poměrové ukazatele Rozvaha Čisté úvěry / vklady Klientské vklady / celková aktiva Úvěry / celková aktiva Ziskovost ROAE ROAA Čistá úroková marže Náklady / výnosy Úrokové výnosy / celkový příjmy Výnosy z poplatků / celkové příjmy Ukazatele na akcii Zisk na akcii (EPS) Vlastní kapitál na akcii (BVPS) Hmotný vlastní kapitál na akcii (TBVPS) Cenové ukazatele P/E P/BVPS P/TBVPS Risk management Podíl nesplácených úvěrů Krytí rizikových úvěrů opravnými položkami Rizikové náklady Opravné položky / průměrný objem úvěrů Kapitalizace Tier 1 Kapitálová přiměřenost

2010*

2011e

2012e

2013e

108,3% 59,1% 64,0%

111,5% 59,0% 65,9%

114,9% 59,2% 68,1%

118,5% 59,1% 70,0%

21,1% 2,3% 5,3% 43,0% 67,6% 12,8%

20,5% 2,2% 5,2% 42,8% 75,0% 13,5%

19,9% 2,3% 5,3% 40,7% 76,3% 14,1%

20,0% 2,4% 5,4% 38,7% 77,0% 14,7%

103,2 539,8 503,0

122,3 688,4 652,1

152,1 840,5 802,3

186,4 1 026,8 986,8

9,33 1,78 1,91

7,87 1,40 1,48

6,33 1,15 1,20

5,16 0,94 0,98

2,4% 182,3% 1,3% 1,2%

2,3% 175,0% 0,9% 0,9%

2,3% 163,0% 0,9% 0,9%

2,3% 155,0% 0,9% 0,9%

10,6% 15,6%

11,7% 15,9%

11,8% 15,3%

12,0% 15,0%

Zdroj: Nomos, projekce J&T Banky; *pro-forma kombinovaná čísla Nomosu a BKM

SLOVNÍČEK POJMŮ

bazický bod

100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)

Forex

účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti

goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou

book value CAGR

průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)

CAPEX investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku

markets)

cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.

NI

čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)

m/m

meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)

P/BV

poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především ve bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)

P/E

vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)

(stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)

CEE

střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)

CIS

Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)

dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie

EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization);

Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and

rafinérská marže

rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t

Amortization).

EBITDA marže poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám

devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange

q/q

mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)

(=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže.

SWAP

finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu

EBIT

provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)

tržní kapitalizace

EPS

zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)

EV

hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).

ukazatel velikosti společnosti. sposoučin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation

y/y

meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)

KONTAKTY

J&T

ATLANTIK

Obchodování

Obchodování s cennými papíry

Jméno

Michal Semotán

Obchodování a prodej

Michal Znojil

Obchodování a prodej

Michal Štubňa

Obchodování – Slovensko

Tomáš Brychta

Peněžní a devizový trh

Petr Vodička

Dluhopisový a peněžní trh

Kontakt +420 221 710 130 [email protected] +420 221 710 131 [email protected] +421 259 418 173 [email protected] +420 221 710 238 [email protected] +420 221 710 155 [email protected]

Jméno

David Nový

Obchodování – ČR a zahraničí

Barbora Stieberová


Tereza Jalůvková


Marek Kijevský

Obchodování – zahraničí

Miroslav Nejezchleba

Obchodování – zahraničí (USA)

Správa klientských portfolií Jméno

Prodej a klientské služby Kontakt +420 221 710 224 [email protected] +420 221 710 429 [email protected]

Roman Hajda

Vedoucí pro investice

Petr Holinský

Portfolio manažer

Jméno

Martin Kujal

Vedoucí pro investice; dluhopisy

Marek Janečka

Portfolio manažer; akcie

Miroslav Paděra

Portfolio manažer; DPM

Kontakt +420 545 423 448 [email protected] +420 800 484 484 [email protected]

Dalibor Hampejs podílové fondy

Milerská Zuzana Klientské služby

Portfolio Management Jméno


Kontakt +420 221 710 698 [email protected] +420 221 710 699 [email protected] +420 221 710 623 miroslav.padera @atlantik.cz

Oddělení analýz Jméno

Milan Vaníček

Strategie, farma, telekom

Milan Lávička

Banky, finanční sektor

Bohumil Trampota Energetika, chemie

Pavel Ryska

Nemovitosti, media

Petr Sklenář

Makroekonomika, komodity


ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha: Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420 221 710 666 Fax: +420 221 710 626

Brno: Veselá 24 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411

Tel: 800 484 484 [email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK Reuters: ATLK

J&T BANKA Česká republika

Slovenská republika

J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 www.jtbank.cz

J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Lamačská cesta 3 841 04 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 www.jt-bank.sk

PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ ATLANTIK finanční trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. J & T BANKA, a.s. (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT a Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravují a rozšiřují investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 – http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT a Banka v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT a Banka uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo Banky (dále je „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT a Banka používají následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT a Banka při oceňování společností a investičních projektů používají v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. ATLANTIK FT a Banka v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT a Bankou. Další upozornění ATLANTIK FT, Banka a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. V této souvislosti upozorňuje banka investory, že se účastnila IPO akcií Nomos Bank a v současné době vlastní podíl na základním kapitálu Nomos Bank ve výši nepřesahující 1 %. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a Banky a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a Bankou a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT a Banka vydaly investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/ a/nebo http://www.jtbank.cz. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT a Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT a/nebo Banka přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT a Bance. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna.

2011 © ATLANTIK finanční trhy, a.s., J & T BANKA, a.s.

NOMOS BANK POTENCIÁL RYCHLE ROSTOUCÍHO TRHU KOUPIT. 3. května ,0 USD 22,5 USD. Shrnutí

Recommend Documents