Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta

Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta

Komparace vybraných finančních derivátů pro zajištění měnového rizika

Bakalářská práce

Vedoucí práce:

Vypracoval:

Ing. Oldřich Šoba

Filip Mlčoch

Brno 2007

2

Touto cestou bych chtěl poděkovat vedoucímu bakalářské práce Ing. Oldřichu Šobovi za odborné vedení a poskytnutí cenných rad při jejím zpracování. Také děkuji panu Ing. Zdeňku Nečasovi ze společnosti PricewaterhouseCoopers za přínosné diskuse ohledně dané problematiky.

3

Prohlašuji, že jsem tuto diplomovou práci vyřešil samostatně s použitím literatury, kterou uvádím v seznamu. V Brně dne 22. května 2007

....................................

4

Abstrakt Tato práce se zabývá problematikou finančních měnových derivátů. Posláním bakalářské práce je tedy prostřednictvím analýzy a komparace objasnit základní principy fungování měnových instrumentů pro účely zajištění měnového rizika a na základě dosažených výsledků stanovit doporučení vhodnosti či nevhodnosti užití vybraných derivátů v praktických situacích.

Abstract This work is focused on the question of the financial monetary derivates. The main aim of the bachelor´s work is (by means of the analysis and the comparation) to clarify the basic principles of the monetary instruments function for the purpose of the monetary venture security. And on the basis of the achieved outcomes set the recommendation of the suitability or unsuitability of the application of the chosen derivates in the practical cases

5

Obsah: 1. Úvod...................................................................................................................................7 2. Cíl práce...........................................................................................................................11 3. Metodický postup ............................................................................................................12 4.Teoretická východiska ......................................................................................................14 4.1 Historický vývoj derivátů ..........................................................................................14 4.2 Vývoj derivátů ve světě .............................................................................................19 4.2.1 Vývoj burzovních derivátů .................................................................................19 4.2.2 Vývoj OTC derivátů ...........................................................................................22 4.3 Vývoj derivátů v České republice..............................................................................23 4.4 Legislativní úprava a zdanění derivátů ......................................................................24 5. Vlastní práce ....................................................................................................................25 5.1 Zajištění měnového rizika využitím klasických typů měnových derivátů ................26 5.1.1 Zajištění měnového rizika pomocí měnového forwardu ....................................26 5.1.2 Zajištění měnového rizika pomocí jednoduché opční pozice.............................27 5.1.3 Zajištění měnového rizika využitím měnového swapu a měnového futures ......29 5.2 Zajištění měnového rizika pomocí opčních strategií .................................................30 5.2.1 Zajištění měnového rizika pomocí strategie typu ,,Average Rate Option“ ........31 5.2.2 Zajištění měnového rizika pomocí strategie typu ,,Zero Cost Option Strategy“ 32 5.3 Zajištění měnového rizika pomocí strukturovaného forwardu ..................................38 5.3.1 Zajištění měnového rizika využitím derivátu typu ,,Extra forward“ ..................39 5.3.2 Zajištění měnového rizika využitím derivátu typu ,,Booster forward“ ..............44 6. Diskuse.............................................................................................................................51 7. Závěr ................................................................................................................................56 8. Seznam použité literatury.................................................................................................57

6

1. Úvod Téma, které bylo zvoleno v této bakalářské práci, je z hlediska počtu uzavíraných transakcí na světových kapitálových trzích velice zajímavé a zasluhuje nemalou pozornost. Finanční deriváty, což je téma bakalářské práce, se řadí mezi instrumenty finančního trhu, které v současné době zažívají exponenciální nárůst a rovněž se těší vysoké popularitě z hlediska oblastí, do kterých deriváty zasahují. Jedná se o problematiku, do které jistě stojí za to nahlédnout, neboť finanční deriváty jsou součástí každé národní ekonomiky a výrazně ovlivňují a determinují budoucí vývoj celého ekonomického prostředí. Vzhledem k tomu, že dochází ke globalizaci ekonomik, k hospodářským krizím, k volatilitě měnových kurzů a k propojování kapitálových trhů, je jejich použití při výskytu výše uvedených skutečností značně produktivní a efektivní, neboť právě deriváty představují jakýsi eliminační nástroj, pomocí kterých ekonomické subjekty minimalizují riziko spojené s hospodářskými transakcemi, které firmy podstupují. A musíme konstatovat, že na finančních trzích cyklují obrovské objemy peněžních prostředků a probíhá v jediný okamžik bezpočet finančních operací, které podněcují tvorbu rizika. V závislosti na tom, o jakou ekonomickou transakci se jedná, se vyskytuje i tomu přidružený typ rizika a věřte, že těchto rizik je celá řada (kreditní, úvěrové, měnové apod.) Není proto divu, že s nimi firmy musí při každém kroku počítat a uvažovat o tom, jak se proti této nejistotě nechat vhodnou formou zajistit. A právě ona nejistota přímo nutí ekonomické subjekty využívat finanční deriváty, jakožto prostředek sloužící k zajištění, ale taktéž jako nástroj ke spekulativním účelům. Jak jsem již nastínil, oblast použití derivátů je významná. Důkazem toho je skutečnost, že je firmy mohou použít i při řízení svých aktivit, k jejich kontrole a zabezpečení svého ekonomického postavení. Tyto nezpochybnitelné faktory nahrály tomu, že v dnešních podmínkách finanční deriváty zažívají doslova masivní nárůst a jejich tempo růstu je nezastavitelné a neodvratitelné. Úvodem by bylo dobré říct, co to vlastně pojem ,,Finanční derivát“ znamená, čili stručně toto slovní spojení definovat a objasnit. Finanční deriváty je tedy nutno chápat jako termínové obchody, k jejichž uzavření dochází v aktuálním časovém okamžiku, a vypořádání těchto obchodů je realizováno až v budoucím časovém termínu t+n za cenu dohodnutou promptně, tedy aktuálně v čase t. Navíc jsou odvozeny, neboli derivovány od různých tzv. ,,podkladových aktiv,“. Těmito aktivy mohou být například akcie, obligace, cizí měny, různé fyzické komodity, úrokové sazby a jiné, od jejichž cen se následně odvíjí

7

i tržní ceny těchto derivovaných obchodů. A pokud jsou těmito podkladovými aktivy aktiva finanční, označujeme je jako ,,finanční deriváty“ [5]. Z výše uvedené definice nám jasně vyplývá rozdíl mezi pojmy ,,promptní" a ,,termínový" obchod. U promptních, neboli spotových obchodů je zájmem každého účastníka daný obchod nejenom uzavřít, ale v krátkém časovém horizontu i vypořádat. Jinými slovy to znamená, že vypořádání, které spočívá v dodání dohodnutého podkladového aktiva následuje jen několik málo dní po uzavření daného kontraktu. Tyto obchody se týkají například nákupu či prodeje zboží. a služeb uzavírané nejčastěji z důvodu spekulace. Jak již bylo nastíněno, problematika finančních derivátů spadá pod pokličku termínových obchodů, a v investiční praxi dochází k jejich obchodování buď na specializovaných termínových burzách, nebo na OTC-trzích. Pokud jsou tyto termínové kontrakty uzavírány na příslušných termínových burzách a jsou tudíž veřejně obchodovatelné ( např. standardizovaný burzovní obchod futures), tak ve fázi jejich vzniku dochází k tzv.,,otevírání pozic",což eviduje příslušná termínová burza. Oblast použití derivátů je značně široká a jejich aplikace se v praxi využívá buď ke spekulaci, kde predikujeme pokles či vzestup tržních cen podkladových aktiv, a nebo slouží k zajištění, takzvanému ,,hedgingu". Pod pojmem hedging si můžeme představit přenos rizika na jiný ekonomický subjekt v případě nestálosti tržních cen předmětného podkladového aktiva. A to je hlavní důvod, proč ekonomické subjekty tyto kontrakty uzavírají. Výše uvedenou definici lze demonstrovat na příkladu akciové kupní opce, kde se dva smluvní partneři opčního kontraktu zavážou, že jeden druhému odprodá určitý balík akcií jisté akciové společnosti. A protože jeden z partnerů(zájemce o tyto akcie) očekává v budoucnu nárůst jejich kurzovních cen, dohodne se s druhou stranou kontraktu, že od něj v budoucnu tyto akcie odkoupí za cenu dohodnutou v opční smlouvě. Toto vše musí korespondovat s přáním a očekáváním investora, aby sjednaná cena akcií byla nižší, než jaká bude na promptním trhu v okamžiku vypořádání (vypršení) termínového obchodu. Podrobněji proniknu do užití finačních derivátů v sekci ,,vlastní práce", kde bude ukázáno na názorných případových studiích mechanismus krytí měnového rizika. Jak již napovídá samotný název bakalářské práce, navzdory tomu, že finančních rizik v souvislosti s využíváním finančních derivátů existuje celá řada, tato práce se bude zaobírat ,,pouze" multikriteriálním srovnáváním měnových derivátů a z toho plynoucí vznik měnových rizik. Vybranými deriváty tedy budou měnový forward, měnová opce,

8

devizový swap, strategie Average Rate Option, strategie Zero Cost Option strategy, Extra forward a Booster forward. Pro psaní bakalářské práce byla vybrána jen jedna oblast užití derivátů, neboť stále více dynamicky se rozvíjející oblast finančních derivátů má za následek, že dělá toto téma obšírnější a velice rozsáhlé, a tudíž rozbor všech těchto oblastí by byl nad rámec rozsahu bakalářské práce. A právě dynamický rozvoj derivátů, jejich perspektivní využití v ekonomickém prostředí, jejich schopnost se čím dál více angažovat do uzavíraných obchodů, ale také samotná složitost vybrané problematiky mě vedly k tomu, abych se v této práci tomuto tématu věnoval a pokusil se objasnit základní mechanismy jejich fungování. O tom, kam až sahá současná systemizace finančních derivátů a důkaz toho, že byl zvolen jen zlomek z rozsáhlé problematiky derivátů, pojednává následující grafické rozdělení.

9

Obr. 1: Klasické rozdělení derivátů [2]

10

2. Cíl práce Cílem bakalářské práce je prostřednictvím analýzy nejvýznamnějších typů finančních derivátů stanovit doporučení jejich vhodnosti či nevhodnosti pro krytí či minimalizaci měnového rizika, a to v konkrétních situacích. V této souvislosti bude využito několika typických situací, kdy je toto riziko podstupováno. Jako nejvýznamnější typy finančních derivátů byly zvoleny následující: měnový forward, měnový futures, měnová opce a měnový swap. Tyto vybrané deriváty, které již byly uvedeny v úvodu, budou sloužit jako základní a primární nástroj pro jejich následné vysvětlení a popsání základních principů fungování. V neposlední řadě budou zmíněné typy finančních derivátů aplikované na konkrétních případových studiích, po nichž bude následovat rozbor jednotlivých metodických článků práce, a to analýza a komparace derivátů obsažené v těchto typických situacích. Jinými slovy to znamená, že vybrané deriváty budou mezi sebou porovnány, bude provedena analýza jejich užití na daný případ a na základě dosažených výsledků autor posoudí jejich vhodnost či nevhodnost užití, což bude ve své podstatě ono doporučení.

11

3. Metodický postup Tato sekce bakalářské práce bude věnována tomu, jakým způsobem bude samotná práce vypracována. Součástí metodického postupu bude rovněž objasnění a vysvětlení metodických nástrojů, díky kterým budou výsledky jednotlivých případových studií analyzovány a podrobeny důkladnému rozboru, což je nezbytný prvek pro dosažení vytyčeného cíle práce. Avšak před samotným započetím zpracovávání bakalářské práce je potřebné obstarat a nashromažďovat potřebné materiály, publikace a nejrůznější informace týkající se daného tématu. Bez existence vhodné literatury by bylo obtížné, skoro až nemožné takto náročný projekt vypracovat. Jako zdroje těchto informací byly vybrány univerzitní a jiné veřejné knihovny, dále pak internetové stránky a cenné konzultace s kompetentními osobami. V daném případě mi byly velmi užitečné rady od pracovníků společnosti PricewaterhouseCoopers. Důležitým atributem je rovněž schopnost s dostupnými informacemi pracovat, neboť jedním z charakteristických rysů takto získaných informací je jejich nesourodost a útržkovitost. Hlavními metodickými postupy, jež budou pro dosažení cíle práce využity patří analýza a komparace. Definice těchto pojmů dle [8] je následující: ,, Analýza (z řečtiny rozbor,rozčlenění) je vědecká metoda založená na dekompozici celku na elementární části. Cílem analýzy je identifikovat podstatné a nutné vlastnosti elementárních částí celku, poznat jejich podstatu a zákonitosti.“ Metodu analýzy je možné využít za těchto podmínek [8]: 1) Analýza je komplexní, tj. netýká se pouze dílčích vlastností celku, ale analyzuje ho ze všech hledisek. 2) Analýza je spojena s metodou syntézy, tj. s metodou, která zkoumá vlastnosti elementárních částic celku ve vzájemných souvislostech. 3) Výsledky analýzy je možné ověřit prakticky ,,Komparace je srovnávací metoda v religionistice. Srovnávání jednotlivých náboženství je poněkud problematické, a často kritizované. Někdy může být chápáno jako útok na dané náboženství a někdy je implicitní a apriori Židovsko-křesťanský monoteismus oproti ostatním. Při komparaci je nutné si uvědomit, že srovnáváme v podstatě nesrovnatelné“ [9].

12

Co se pojmu ,,komparace“ týče, jakožto klíčový metodický prvek, je vhodné uvést kritéria, podle kterých budou vybrané měnové deriváty posuzovány. 1) Nákladovost Jedná se o veškeré náklady související s uzavřením příslušného termínového obchodu (transakční náklady, rozdíly v denních peněžních tocích, u opce opční prémie apod.) Výše denních cash flow jsou jedním z rozdílových ukazatelů mezi forwardy a futures. 2) Minimální nominální částka Toto kritérium se týká celkového objemu prostředků, na které byl daný derivátový obchod uzavřen., tedy kritérium kvantity. Může se stát, že na termínových burzách bude jistá averze k uzavírání termínových obchodů znějící na malé částky. Toto kritérium se týká především

burzovních obchodů, které jsou vypisovány na

standardizované množství. 3) Participace na pozitivním vývoji měnového kurzu Toto hledisko se bude zabývat tím, do jaké míry může zajišťující se subjekt profitovat na příznivém kurzovním vývoji v okamžiku vypořádání termínového obchodu. 4) Složení kolaterálu (jistiny) Funkce tohoto kritéria spočívá v tom, že banka může po klientovi, který se hodlá zajistit, požadovat určitý nominální obnos ve smyslu bankovní záruky. 5) Kritérium likvidity Tento ukazatel pojednává o tom, jaký stupeň likvidity doprovází daný termínový obchod. Je patrné, že čím likvidnější bude podkladové aktivum daného derivátu (např.akcie), tím atraktivnější a poptávanější bude tento obchod pro smluvní partnery. Toto kritérium najde své uplatnění zejména u termínových obchodů s dobou splatnosti nad jeden rok a pro zajištění vysoké likvidity by měnové deriváty měly být obchodovatelné na veřejných trzích.

13

4.Teoretická východiska Daná část bakalářské práce bude věnována historickým pohybům v rámci vývoje jednotlivých druhů derivátů a jejich rozdělení na burzovní a OTC deriváty.

4.1 Historický vývoj derivátů Tato část bude věnována tématu týkající se historie a vývoje finančních derivátů. Budou zde mapovány nejznámější historické etapy vývoje jak v České republice, tak ve světě, kde budou čtenáři seznámeni s vývojem burzovních derivátů a OTC derivátů. Počátky existence finančních derivátů sahají až do doby

třetího tisíciletí před

kristem, kde byly již v Kodexu Chammurabiho obsaženy základní údaje o opcích. Pokročilejší opce se ale datují až do doby 1 200 let př.n.l, a podnět k jejich vzniku dal řecký filosof Thales. Počátky forwardových obchodů se zřejmě dotýkají antického období, kdy si římští panovníci takto opatřovali dodávky egyptského obilí [1]. Dvě dlouhodobě největší derivátové burzy na světě byly založeny již v předminulém století. Jednalo se o burzu Chicago board of trade (CBOT)

v roce 1848 a Chicago

mercantile exchange (CME) v roce 1874. Původně se na těchto burzách obchodovalo se zemědělskými komoditami, ale z důvodu explozivního nárůstu finančních derivátů podíl obchodovaných zemědělských komodit postupně klesal na úkor právě finančních derivátů. V samých počátcích existence Chicagské burzy bylo skutkovou podstatou to, že Chicago bylo zprostředkovatelem mezi farmáři středozápadu a strádajícími lidmi na východním pobřeží, což byl důsledek růstu produkce zrna jakožto zemědělské komodity. V polovině 19. století se Chicago stalo důležitou křižovatkou nabídky a poptávky po zrninách. Významným problémem byly v té době cenové výkyvy, což se promítlo do cen potravin. Takže ceny základních statků, jako chleba a mouka mohutně stoupaly. Účinnou zbraní obchodníků, jak se proti tomuto negativnímu faktoru bránit, bylo to, že od farmářů nakupovali tyto statky za podstatně nižší ceny, než za jakou to následně prodávali spotřebitelům. A právě tito obchodníci založili v roce 1848 CBOT, kde se postupně utvářel zárodek budoucích termínových obchodů. Nejdříve se ale se zrnem obchodovalo na spotových trzích s přesným určením místa dodání, avšak postupem času si budoucí účastníci termínových kontraktů, tedy výrobci a kupující, začali uvědomovat výhody kontraktů na prodej či koupi těchto zemědělských komodit v budoucnosti za cenu

14

dohodnutou v aktuálním čase, tedy promptně. Jednalo se tedy o obchody, které se teprve uskuteční [1]. Tyto kontrakty byly poprvé použity říčními obchodníky, kteří odebírali, například kukuřici, od farmářů na přelomu podzimu a zimy. Dokud ale nenastaly příznivé klimatické podmínky a nesnížila se vlhkost kukuřic a řeka nerozmrzla, nemohli tito obchodníci vybrané komodity prodávat a museli je uskladnit. To je vedlo k tomu, že cestovali do Chicaga a na již zmíněné Chicagské burze provedli obchod, kterým se nechali do budoucna zajistit proti, v tomto případě, zemědělskému riziku. Obsahem takovéhoto kontraktu bylo to, že sjednali kontrakty se zpracovateli kukuřice o dodávkách až na jaře a za cenu, kterou si aktuálně smluvně stanovili. A nutno říci, že z toho profitovali nejen samotní obchodníci, ale i zpracovatelé, neboť i při sebevětší averzi k riziku na něj v tuto chvíli nepřihlíželi. První takové kontrakty proběhly v roce 1851 a svou charakteristikou se zjevně jedná o rannou formu forwardových kontraktů. Tyto kontrakty se rovněž zasadily o to, že se zlepšila kvalita řízení finančního rizika, které bylo spojeno s nepředvídatelnými změnami cen.A až se tyto obchody svou povahou předimenzovaly na obchody probíhající na příslušných termínových burzách, položily základy kontraktům, které se dnes nazývají futures. Z výše

uvedeného

nám

vychází,

že

tyto

forwardové

kontrakty

nebyly

standardizované, pokud jde o kvalitu a termín dodávky. A proto se v roce 1865 tyto obchody zestandardizovaly a vznikly již zmíněné obchody typu futures, se kterými se obchodovalo na CBOT od šedesátých let minulého století. Tyto obchody byly tedy na rozdíl od forwardů standardizované z pohledu kvality, množství, termínu a místa dodávky. Jedinou variabilní proměnnou zůstala cena, která byla determinována na burzovních trzích. Ve stejném roce zřídila CBOT maržový systém, který ,,trestal“ neposlušné účastníky těchto termínových kontraktů dopouštějící se neplnění smluvních závazků tím, že vyžadoval uložit určité prostředky jako marže. Podtrženo, sečteno, derivátový trh v USA vznikl proto, aby vylepšil pozici farmářům a obchodníkům při obchodování, tedy při koupi a prodeji komodit. Zejména z důvodu nadměrné volatility cenových hladin v 19. století. Na CBOT se vyskytoval ještě jeden typ účastníků, kteří jsou představitelé onoho známého důvodu pro uzavíraní termínových kontraktů. Jsou to spekulanti, kteří se proslavili svou ziskuchtivostí.

15

Jejich přítomnost na derivátových trzích byla důležitým aspektem ve vývoji finančních derivátů. Náplní jejich práce bylo odhadování budoucích tržních cen, to znamená, že spekulovali na pokles či na vzestup kurzu. Jinými slovy uzavírali kontrakty za cenu nižší, než za jakou je prodali v budoucnu, a nebo je mohli prodat a později zase koupit tak, aby z toho profitovali. Pokud naznačenou definici spekulantů budeme aplikovat na příkladu obchodování se zemědělskými komoditami a na časové ose se vrátíme do poloviny 19 století, tak zjistíme, že jejich úloha byla více než významná. V našem příkladu se zrnem tuto komoditu nakupovali za účelem dosáhnout zisku z budoucího prodeje. A navíc mohli toto zrno prodávat za pevnou cenu, aniž by ho vlastnili. Dodávka zrna proběhla v budoucím časovém termínu a koupili jej za cenu nižší (v dnešní době se tento případ vyskytuje nejčastěji u nekrytých opcí). Ukázalo se tedy, že účast spekulantů na trhu je ekonomicky výhodná, protože zajišťovali potřebnou likviditu pro pohlcení rostoucí obchodní aktivity na derivátovém trhu. Díky nim se derivátový trh stal likvidnějším a brzdili cenové výkyvy. Na druhou stranu sebou přinášeli i určitá negativa. Měli značnou finanční páku, to znamená, že poměrně malým kapitálem ovládali velký trh. V dalším vývoji se vyskytl nový druh kontraktu, tzv.“privilegia“. Jednalo se o obchody typu futures s jednou významnou podmínkou. Prodávající měl možnost odmítnou dodávku v případě, že se cena hýbla pro něj nepříznivým směrem. Na straně druhé musel za tuto možnost platit jistou prémii. Na této bázi fungují dnešní opční kontrakty. Na amerických derivátových trzích panovala v první polovině 20. století velmi tvrdá pravidla, zejména v podobě rozsáhlých státních regulací. Tento fakt způsobil, že se opce staly tajným kontraktem a jediný druh opcí, který byl legitimní, byly opce na akcie. Na přelomu 19. a 20. století zaznamenaly deriváty expanzivní nárůst, zejména do zemědělských komodit a finančních nástrojů. Vývoj derivátů pomohl minimalizovat ztráty z tržního rizika. Rozšiřoval se seznam obchodovatelných nástrojů od drahých kovů až po finanční nástroje. Navzdory těmto inovacím ale cíl derivátů zůstává stejný: zajistit účinný a efektivní mechanismus řízení tržního rizika a v poslední době také úvěrového rizika [1]. V dnešní době jsou hlavními a stěžejními podkladovými nástroji různé úrokové, akciové a komoditní nástroje.

16

Je nutno říci, že tyto derivátové operace mají svůj prapůvod u zemědělských derivátů,tzn. u obchodování se zemědělskými komoditami. Dnes však na deriváty se zemědělskými komoditami připadá pouze malá část veškerých derivátů. V roce 1973 Chicago board options exchange (CBOE) začala obchodovat s opcemi. CBOE dosahovala skvělých úspěchů a v letech 1975 a 1976 tato skutečnost podnítila začátek obchodování s kupními opcemi na akcie American exchange, Philadelphia exchange a Pacific stock exchange. V roce 1977 se na těchto burzách začalo obchodovat také s prodejními opcemi, což mělo za následek, že se počet uzavřených kontraktů s právem na koupě či prodej akcií rozšiřoval. Zde už začal vyplouvat na povrch rozdíl mezi pevnými termínovými kontrakty a podmíněnými termínovými kontrakty. U podmíněných termínových obchodů je riziko lépe definovatelné a obchodníci vzniklé riziko eliminují na pouhou prémii. U opčních kontraktů můžeme prémii chápat jako cenu za zakoupení opčního práva, které opravňuje držitele opce opci neuplatnit v případě nepříznivého vývoje tržních cen podkladového aktiva. V osmdesátých a devadesátých letech minulého století zavedly burzy obchodování s opcemi na akciové indexy, měny, na dluhopisy atd. U indexových akcií došlo tedy k rozmachu tzv. strukturovaných produktů, které v sobě kombinovaly vlastnosti klasických cenných papírů (zejména dluhopisů) s cennými papíry kolektivního investování [1]. Vývoj finančních derivátů byl k nezastavení a důsledkem toho byl vznik nových tržních trendů. Mám na mysli zejména syntetické, neboli složené finanční deriváty, což byl zcela nový fenomén v dosavadním historickém vývoji derivátů (zjednodušeně deriváty derivátů). Primárně se členily obdobně jako standardní finanční deriváty, tedy na syntetické pevné termínové obchody (především pak typ forward a futures) a syntetické podmíněné deriváty, kam spadaly opce. A právě opce jsou nejpoužívanějšími syntetickými deriváty v současnosti. Kupříkladu opce na futures znamená, že kupující kupuje opci od prodávajícího za prémii a získává tak právo koupit nebo prodat futures. U opcí též vznikají intervaly zisku a ztráty u obou účastníků obchodu. Kupujícímu zajišťuje neomezený zisk a ztrátu ve výši opční prémie, zatímco prodávající může realizovat neomezenou ztrátu a zisk nanejvýš ve výši opční prémie. Cena prémie je stanovena tržně jako u jakéhokoliv jiného derivátu, tedy v rovnovážném bodě nabídky a poptávky.

17

Na konci 70. let minulého století vznikl další typ derivátových obchodů. Jednalo se o swap a datuje se od roku 1979. Od té doby zaznamenaly swapové obchody nejdynamičtější nárůst. Přeloženo do češtiny, swap znamená ,,výměna“ a právě tato výměna je charakteristická při definici těchto kontraktů. Jde o to, že si oba swapový partneři vymění mezi sebou předmětná podkladová aktiva, nebo finanční toky za předem daných podmínek. Tyto podmínky jsou dohodnuty v termínové smlouvě, která právně zakládá tyto kontrakty. Podobně jako obchody typu forward, i swap není standardizovaný termínový obchod a obchoduje se pouze smluvně a nebo prostřednictvím OTC. Swapové kontrakty

Úrokové swapy

Měnové swapy

Devizové swapy

Obr. 2: Základní rozdělení swapů [5]

Nejmladšími deriváty jsou úvěrové deriváty, jejichž vznik se datuje na první polovinu 90. let. Historicky nejmladšími deriváty jsou ale z hlediska vývoje povětrnostní deriváty vzniklé na konci 90. let.

18

4.2 Vývoj derivátů ve světě Následující kapitola bude věnována tématu, které nás seznámí s historickými vývojem světových derivátů obchodovaných jak na významných termínových burzách, tak na OTC trzích.

4.2.1 Vývoj burzovních derivátů Statistiky sledují aktivity derivátových burz už léta. Na přelomu nového tisíciletí se derivátový trh blížil stavu nasycení. V praxi se tyto aktivity sledují ze dvou hledisek: jednak podle počtu uzavřených kontraktů a dále podle dolarové hodnoty transakcí. Dlužno říci, že v současnosti většina burz upřednostňuje vykazování dle počtu transakcí. Světových derivátových burz je velké množství a každá z nich se snaží nabízet široký sortiment služeb. Není proto divu, že si tvrdě konkurují, aby získaly zákazníky. Nechť na chvíli pronikneme do světa statistiky. Světové derivátové burzy, jako jsou Eurex, nebo Chicago mercantile exchange pomohly v roce 2001 zvýšit globální poptávku po futures a opčních kontraktech o 57 procent. Velký nárůst v obchodování zaznamenaly hlavně akciové indexy, vládní dluhopisy a kontrakty na úrokové míry. V tomto roce zažily burzy Eurex a CME rekordní rok, neboť investoři využívali futures a opční kontrakty k zajišťovacím operacím proti oslabování cen akcií. Korea Stock Exchange, kde se obchodují převážně opce, přeskočila Eurex a stala se nejaktivnějším derivátovým trhem roku 2001. Jen ve Spojených státech obchodování rostlo o 35 procent a dosáhlo celkové výše 877,3 milionů kontraktů [7]. Londýnská mezinárodní opční a termínová burza LIFFE je rovněž co do objemu transakcí významná. Ba co víc, burza LIFFE zavedla futures na swapovou úrokovou míru, čímž rozšířila sortiment poskytovaných služeb a je čtvrtá v pořadí co do velikosti na světě. V roce 2006 došlo na burze LIFFE k propadu cen futures na cukr v reakci na zvýšené dodávky této komodity ze strany pěstitelů z Brazílie a neočekávaně také z Číny, Guatemaly a Dubaje. Končící kontrakt na rafinovaný bílý cukr s dodáním v prosinci roku 2006 uzavíral na hodnotě 418 dolarů za tunu v listopadu tohoto roku, což byl pokles o 1,40 dolarů. Později však cena těchto komoditních futures začala opět stoupat o více než 4 procenta v důsledku omezení exportu ze zemí Evropské unie[7].

19

Svou pozornost jistě zaslouží i Newyorská termínová burza NYBOT (New York board of trade), kterou v září roku 2006 koupila Atlantská derivátová burza intercontinental exchange. Hodnota této transakce se pohybovala kolem 1 miliardy dolarů. Koupě newyorské burzy, na které se obchodují komodity jako káva, kakao, cukr a další, by měla ICE pomoci nejen diverzifikovat portfolio nabízených produktů, ale také přinést úspory pro obchodníky ohledně transakčních nákladů, a to díky společnému clearingovému centru. Za zmínku rovněž stojí, že ICE, jejímž klíčovým produktem je futures na ropu, jako první z burz zrušila svůj burzovní parket a přešla kompletně na elektronické obchodování [7]. S měnovými deriváty se obchoduje např. na burzách Liffe, Nybot či CBOT. Jedná se o měnové futures a opce obchodované ve dvou bazických měnách, a to EURO a USD. V lednu 2006 zavedla Newyorská burza NYBOT nový kontrakt futures na euro FINEX(R). Tento kontrakt se obchoduje proti pěti hlavním světovým měnám: USD, GBR, JPY,CHF a SEK. V současné době burza NYBOT obsluhuje mezibankovní trh s 29 měnovými páry.

20

Následující tabulka poukazuje na významné světové derivátové burzy: Derivátová burza

Zkratka

Webová stránka

Amsterdam exchange

AEX

-

American stock exchange

AMEX

www.amex.com

Australian stock exchange

ASX

www.asx.com.au

Buenos aires futures market

MAT

www.matba.com.ar

Central Japan commodity exch.

-

www.c-com.or.jap

Chicago board options exch.

CBOE

www.cboe.com

Chicago board of trade

CBOT

www.cbot.com

Chicago mercantile exchange

CME

www.cme.com

Euronext brussels

-

www.euronext.be

European enrgy exchange

EEX

www.eex.de

European futures and options ex.

EUREX

www.eurexchange.com

Helsinki exchange

HEX

www.hex.fi

International petroleum exch.

IPE

www.ipe.uk.com

London international financial fut.

LIFFE

www.liffe.com

London metal exch. limited

LME

www.lme.co.uk

Mercato italiano futures

MIF

-

Midamerica commodity exchange

MIDAM

www.midam.com

Minneapolis grain exchange

MGEX

www.mgex.com

National stock exch. of India lim.

-

www.nseindia.com

New York board of trade

NYBOT

www.nybot.com

New York mercantile exchange.

NYMEX

www.nymex.com

New Zealand futures a opt. exch.

NZFOE

www.nzfoe.co.nz

OM Stockholm exchange

-

www.omgroup.com

Osaka mercantile exchange

OME

www.osamex.com

Oslo stock exchange

OSE

www.ose.no

Sao Paulo stock exchange

BOVESPA

www.bovespa.com.br

Singapore commodity exchange

SICOM

www.sicom.com.sg

Singapore esch. derivates trading

-

www.sgx.com

Tokyo commodity exchange

TOCOM

www.tocom.or.jp

Tokyo grain exchange

TGE

www.tge.or.jp

Tab. 1: Významné světové derivátové burzy [1]

21

4.2.2 Vývoj OTC derivátů Vedle klasických burzovních derivátů existují na kapitálových trzích rovněž OTC deriváty. Jedná se o finanční deriváty, které nejsou standardizovanými burzovními obchody a nejsou tudíž obchodovatelné na specializovaných termínových burzách. Bývají uzavírány buď smluvně (např.forward) a nebo právě na OTC (over the counter) trzích. Jedná se o deriváty typu foward, swap a opce, které mohou být i burzovní. Ve své podstatě je OTC-trh mimoburzovní, veřejně neorganizovaný trh. Obecně lze tedy rozdělit derivátový trh na OTC trh a burzovní trh. Oba trhy přinášejí svým účastníků výhody i nevýhody. Burzovní obchody jsou vysoce regulované a standardizované, přičemž samotná regulace se dotýká nejen mechanismů obchodů, ale i kvalit, množství a parametrů komodit. Toto je velmi transparentní způsob, pokud si přejeme dodávky komodit v budoucnu i fyzicky uskutečnit. Chod burzy je tedy složitější, dražší a náročnější na organizaci mezi účastníky trhu. Největší výhodou burzovních trhů je skutečnost, že u obchodů sjednaných na burze již nelze manipulovat s cenou. Je tedy zřejmé, že tyto klasické nevýhody burzovních obchodů měly být časem nahrazeny poněkud lacinějším způsobem obchodování. Tyto nevýhody řešil svým charakterem OTC derivátový trh. Zatímco celosvětové klasické burzovní derivátové obchody stagnují, OTC derivátové obchody strmě stoupají vzhůru. Výhodou OTC derivátů je specifičnost každého kontraktu, jsou levné, neboť nejsou spojeny s poplatky derivátovým burzám [1]. Jmenovitá hodnota existujících OTC derivátů ve světě na konci roku 2000 převyšovala desetinásobně hodnotu burzovních derivátů. Zásadním důvodem bylo zjednodušení jejich podstaty s možností efektivního elektronického obchodování. Jednoznačně nejlepším finančním instrumentem, který je pro elektronické obchodování k dispozici, je CFDs. Jedná se o finanční OTC derivát, který umožňuje efektivní obchodování s klasickými burzovními deriváty na otevřeném trhu a zároveň se zaměřuje na rozšíření možností smluvního vztahu mezi tvůrcem trhu a obchodníkem. To má za následek jednodušší, přehlednější a tím i bezpečnější obchodování. Podkladovými aktivy u CFDs kontraktů jsou akcie, indexy a komoditní futures, takže se do jisté míry jedná o složený OTC derivát [7].

22

Vedle CFDs vystupuje ještě kontrakt typu Forex, což je specifický hotovostní mezibankovní trh, který se zcela odlišuje od celosvětového pojetí klasické burzy a jehož podkladovým aktivem jsou měny [7]. V další etapě došlo k fúzi obou finančních instrumentů na jedné platformě, což učinilo obchodování s komoditními futures, indexy, akciemi a měnami na futures ještě pohodlnějším a komfortnějším.

4.3 Vývoj derivátů v České republice Český derivátový trh je z velké části soustředěn na český bankovní sektor, neboť banky a pobočky bank v České republice jsou zprostředkovateli českých subjektů, kteří sjednávají deriváty na zahraničních derivátových burzách. U OTC derivátů české subjekty sjednávají derivátové obchody přímo se zahraničními institucemi [1]. V České republice byl vývoj OTC derivátů v minulém desetiletí velmi dynamický. Likvidita OTC derivátů dosáhla značné úrovně a pro banky a klienty bylo tedy snažší na tento trh vstoupit. Je třeba zdůraznit, že český derivátový trh se stal živnou půdou pro tunelování a daňové úniky. Pokud jsou předmětem obchodování na derivátových trzích cizí měny, bavíme se o měnových derivátech a tudíž je pojem derivátový trh omezen na pojem devizový trh, kde se v současné době provádějí tři druhy hedgingových obchodů proti výskytu měnového rizika: a) promptní (spotové) obchody b) termínové operace (swapové) c) termínové operace (forwardové) Devizový trh v České republice procházel postupně, zejména od roku 1997 mnoha změnami a výkyvy. Česká ekonomika se nevyvíjela izolovaně a uzavřeně, nýbrž nesla nálepku otevřené a transparentní ekonomiky. Její propojení s různými ekonomickými subjekty a jejím rozvojem se intenzita mezinárodní spolupráce rychle prohlubovala. Pohyb zboží a služeb přes hranice vyvolával stále hlasitější potřebu se zajistit proti měnovému riziku.

23

4.4 Legislativní úprava a zdanění derivátů Navzdory posilující úloze derivátů v národní ekonomice neexistuje žádný speciální zákon o derivátech, který by jejich používání právně definoval. A to nejen u nás, ale všude ve světě. Jejich legislativní úpravu tvoří pestrá směsice zákonů. Derivátové obchody jsou ve své podstatě hazardními hrami, neboť jsou v právním i ekonomickém světě spolu s loteriemi a jinými podobnými hrami v České republice součástí sázek a her, čili mluvíme o hazardu. A právě tyto sázky, hry, loterie a jiné hazardní oblasti jsou v našem právním systému upraveny občanským zákoníkem v paragrafu 845 a 846 [1]. Sázky a hry (občanský zákoník)

Loterie a jiné podobné hry (zákon o loteriích a jiných podobných hrách

Kontrakty mající charakter derivátů, sjednané aspoň jedním partnerem (zákon o cenných papírech a devizový zákon

Kontrakty mající charakter derivátů, nesjednané aspoň jedním partnerem v rámci podnikání (občanský zákoník

Ostatní sázky a hry (občanský zákoník)

Obr. 3: Schéma právní úpravy v České republice [1]

Co se týče zdanění derivátů, rozhodujícím aspektem je účel jejich sjednání. Z hlediska tohoto účelu rozlišujeme několik typů derivátů: deriváty tvorby trhu, deriváty zajišťovací, deriváty spekulační a deriváty jako forma odměny. Každá tato skupina derivátů má svůj vlastní režim zdanění, což v praxi symbolizuje odlišné stanovení základu daně dle různých paragrafů zákona o daních z příjmu. Musí se však jednat o deriváty definované zákonem o cenných papírech a devizovým zákonem, neboť platby u derivátů právně ošetřené občanským zákoníkem (viz. obr. 3.2) se posuzují jako dary [1].

24

5. Vlastní práce Po teoretickém přehledu následuje druhá významná část tvorby bakalářské práce. Jedná se o sekci ,,vlastní práce“, která se bude zabývat praktickými aspekty fungování finančních derivátů. Jak již bylo uvedeno, vlastní přínos bakalářské práce bude spočívat v tom, že prostřednictvím analýzy a zvolených kritérií budou mezi sebou vybrané měnové deriváty porovnány a v rámci této komparace vyplyne jasný resultát, jestli se daný derivát aplikovaný na konkrétní případovou studii hodí či nikoliv. V metodickém postupu jsou výše uvedená kritéria blíže specifikována a budou sloužit jako klíčový metodický prvek k dosažení vytyčeného cíle práce. Následující podkapitoly se věnují již konkrétním zajišťovacím instrumentům.

25

5.1 Zajištění měnového rizika využitím klasických typů měnových derivátů Tato podkapitola se bude zabývat zajištěním měnového rizika formou měnového forwardu a klasické opční pozice. Vše bude uvedeno na konkrétních případových studiích.

5.1.1 Zajištění měnového rizika pomocí měnového forwardu Posuzování jednotlivých měnových derivátů bude aplikováno na tuzemské společnosti Beta, která podle situace bude v roli dovozce nebo vývozce. První případová studie pasuje firmu Beta do role exportéra, kde dojde k uzavření termínového kontraktu mezi bankou a českou firmou. Firma Beta exportuje své produkty do zahraničí,například do Francie. Tuzemský podnik obdrží každý měsíc od francouzské společnosti ERCÉ , která se zabývá výrobou umělohmotných technických součástek, peníze za uhrazenou fakturu ve výši 50.000 eur ( dodává 50 ks výrobků po 1000 eur). Tuzemský podnik si uvědomí kurzové riziko a uzavře s bankou termínovou operaci, která spočívá v uzavření forwardového obchodu, kde podkladovým aktivem budou prodaná eura, tedy měnový forward na prodej EUR za CZK. Dle vyjednaných smluvních podmínek budou forwardové kurzy v prvních třech měsících roku 2007

28,90 eur,

v měsících 04/07,05/07,06/07 bude dojednaný kurz 28,80 eur, 08/07,08/08,09/08 bude kurz 28,80 a v posledních třech měsících roku 2007 bude sjednaný kurz ve výši 28,50. Znamená to tedy, že banka opět očekává pokles kurzu a dle své předpovědi stanovila forwardové kurzy v intervalu 28,50-28,90 CZK/EUR. Uzavření tohoto kontraktu proběhne letos v prosinci a datum vypořádání bude opět na konci jednotlivých měsíců roku 2007. Český výrobce bude s napětím očekávat, jak se bude kurz na konci každého měsíce vyvíjet a zde je patrná nejmarkantnější změna oproti případu na měnovou opci. Forward už totiž neznamená právo, ale povinnost dodat či nakoupit předmětné podkladové aktivum, tudíž bez ohledu na aktuální kurzovou situaci musí dojít k forwardovému vypořádání. Takže pokud bude aktuální kurz CZK/EUR například na konci března 07 nižší než pevný forwardový měnový kurz, firma odhadla situaci správně a vykáže kurzový zisk, který odpovídá rozdílu mezi forwardovým a spotovým měnovým kurzem. Pokud však na konci daného měsíce bude aktuální kurz vyšší než-li sjednaný, potom firma v rámci kurzového rozdílu vykáže ztrátu, neboť banka od ní koupí eura za cenu 28,90, přičemž pokud by se kontrakt neuskutečnil, mohla je banka od firmy Beta koupit třeba za 30 CZK/EUR, ale

26

každopádně je firma zajištěna proti riziku a jeho eliminace je hlavním motivem pro uzavírání hedgingových operací. Klasický měnový forward patří mezi nejpoužívanější instrument sloužící k zajištění měnového rizika. Výhodou měnových forwardů jsou nulové náklady. Na druhou stranu je měnový forward pro obě strany kontraktu závazný a transakce musí proběhnout za předem stanovených podmínek bez ohledu na to, kde se v den vypořádání nachází aktuální spotový kurz. Další podstatnou nevýhodou měnových forwardů je skutečnost, že neumožňuje žádnou formu participace na případném pozitivním vývoji měnových kurzů. V našem případě by se jednalo o oslabení CZK proti EUR spotového kurzu k datu splatnosti forwardu. Naprosto analogická by byla situace v případě, že by tuzemský podnik Beta výrobky z Francie dovážel. Celý případ by zůstal nezměněn jen s tím rozdílem, že by podnik profitoval na případné devalvaci CZK proti EUR, neboť v tomto případě podnik Beta eura nakupuje a v případě neuskutečnění termínového obchodu by je koupil na spotovém trhu dráž. Jak již bylo řečeno, u měnového forwardu není možnost žádné participace na pozitivním kurzovním vývoji a těmto nedostatkům lze samozřejmě předejít – a to použitím měnové opce. Kupující měnové opce má totiž právo a nikoliv povinnost předem dohodnutý obchod provést – za možnost volby je však kupující povinen prodávajícímu zaplatit opční prémii.

5.1.2 Zajištění měnového rizika pomocí jednoduché opční pozice V rámci případové studie na měnový forward byly nastíněny rozdíly mezi zajištění formou forwardu a zajištění formou měnové opce. Uveďme obdobnou modelovou situaci na termínový opční kontrakt. Existuje fiktivní česká firma Beta, která nakupuje suroviny v CZK, má veškeré náklady v CZK, platí zaměstnance v CZK. Zabývá se výrobou produktů v ČR, které následně vyváží do Německa a v Německu je firma Beta prodává za eura. Problém se týká samozřejmě měnového kurzu, neboť v reálném čase můžeme euro prodat například za 29 CZK, ale v budoucnu by koruna mohla spadnout třeba na 25 Kč za euro. A každé další posílení koruny znamená pro vývozce kurzovou ztrátu, neboť v národní měně utrží méně. 27

Řekněme, že je prosinec 2006(12/06) a máme uzavřenou smlouvu s německým Bauhausem. Ve smlouvě je stanoveno, že každý měsíc v roce 2007 bude odebírat od firmy Beta 50 ks těchto výrobků za 1000 eur. Bude platit vždy na konci měsíce, tedy 01/07,02/07,03/07 až 12/07. Celková roční tržba tuzemské firmy tedy bude 50*1000*12. Tuto tržbu pak firma převede na CZK a ví, že v jednotlivých měsících příštího roku může kurz CZK/EUR kolísat. Proto se firma nechá vhodnou formou zajistit, aby eliminovala měnové riziko a uzavře s bankou opční kontrakt na nákup 12 prodejních opcí na prodej eur, což je podkladovým aktivem těchto opcí. Každou opci bude chtít firma Beta prodat bance za 50000 eur, což je měsíční tržba z prodeje výrobků bauhausu. Řekněme, že tyto opce budou splatné na konci každého měsíce v roce 2007, a touto dobou budou také chodit jednotlivé měsíční platby od Bauhausu. Banka čeká pokles kurzu CZK/EUR a to se odrazí i do sjednaných měnových kurzů jednotlivých opcí, takže opce se splatnosti 01/07,02/07,03/07 budou mít sjednaný kurz 28,90, opce se splatností 04/07,05/07,06/07 budou s kurzem 28,90, opce se splatností 07/07,08/07,09/07 budou mít kurz 28,70 a opce se splatností 10/07,11/07,12/07 s kurzem 28,60. Z uvedeného vyplývá, že se jedná o 12 na sobě nezávisle jdoucích opcí a firma bude na konci každého měsíce sledovat, jak se vyvíjí aktuální spotový kurz. Takže například v březnu 07 obdrží od banky 50000eur * 28,90 a firma se podle aktuálního kurzu rozhodne, zda své opční právo uplatní a nebo neuplatní a nechá propadnout, přičemž za toto právo musí bance zaplatit tzv. opční prémii. Je 31. březen 2007 a princip tohoto zajištění spočívá v tom, že když bude aktuální spotový kurz nižší než sjednaný, tak zcela určitě firma svého práva využije a bance prodá těch 50000 eur za sjednaný kurz 28,90, neboť banka se v opční smlouvě zavázala, že tyto eura nakoupí od držitele opce za smluvně stanovený kurz. Pokud však bude aktuální kurz vyšší než sjednaný, například za 35 CZK/EUR, znamená to, že banka kupuje eura za 35 Kč za euro, tzv. přímá kotace a firma by se tedy měla svého opčního práva vzdát a opci nechat propadnout, zaplatí pouze cenu

opční prémie, ale bude se nacházet ve výhodné kurzové pozici. Cena opce je

determinována mnoho faktory, zejména pak realizační a spotovou cenou a časem zbývající do expirace opce. Opce tedy znamená právo(nikoliv povinnost) držitele opce (v našem případě prodejní opce) prodat předmětné podkladové aktivum vypisovateli opce, tedy bance ve stanovené lhůtě a za předem dohodnutou cenu. Stejně jako tomu bylo i u měnového forwardu, tak i zde platí analogie v případě, že tuzemská firma Beta bude produkty od Německého Bauhausu dovážet. Rozdíl bude snad

28

jen v přání české firmy, neboť náš podnik bude profitovat na případném oslabování CZK proti EUR a rovněž má možnost

na rozdíl od forwardu

neomezené participace na

pozitivním vývoji kurzu EUR/CZK. Následující graf ukáže výslednou opční pozici v případě importérské firmy Beta.

P/L pozice aktuální kurz 28,90

výsledná pozice

spotový kurz CZK/EUR

scénář 2

scénář 1

Obr. 4: Grafické znázornění pozice k datu splatnosti (opce EURcall/CZKput)

Možné scénáře při splatnosti: 1. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude nad úrovní 28,90 – firma Beta využije svého práva na nákup EUR proti CZK za kurz 28,90 – pozice Profit. 2. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude pod úrovní 28,90 – firma Beta právo na nákup EUR proti CZK nevyužije a koupí EUR na spotovém trhu – pozice Lost.

5.1.3 Zajištění měnového rizika využitím měnového swapu a měnového futures

Nejčastějšími motivy ke sjednávání měnových swapů u tvůrců trhu je jejich touha po zisku z rozpětí mezi kotací nabídky a poptávky na kapitálovém trhu. Dalším důvodem ke sjednávání těchto obchodů je spekulace na úrokové a měnové riziko, a to nejen u tvůrců trhu, ale i u konečných uživatelů. Velmi podstatným faktorem ke sjednávání swapů jsou také komparativní výhody využívané v situacích, kde oba smluvní partneři mají rozdílné náklady na úvěry v rozdílných měnách.

29

Obdobná situace je také u měnových futures, které rovněž slouží zejména ke spekulativním účelům a navíc obchodování s měnovými futures probíhá pouze na dvou amerických burzách, a to CME a NYBOT. Vzhledem k fungujícímu trhu s měnovými forwardy měnové futures tedy vůbec nevznikly v Evropě. Vzhledem k tomu, že sjednávání měnových swapů a futures z důvodu zajišťování úrokového a měnového rizika není tolik obvyklé, nebude v této práci daná problematika více rozebírána. Pokud by však podnikatelský subjekt chtěl zajistit měnové riziko formou swapu, mnohem více než-li klasický měnový swap je vhodnější swap devizový. Jedná se o zvláštní případ měnového swapu, kde se ovšem narozdíl od něj neplatí během trvání kontraktu žádné úrokové platby. Ukažme si jeho konstrukci na krátkém příkladě: Představme si podnik, který prodal stroj do zahraničí a plánuje obdržení platby v EUR za tento stroj např. k 31.3.2009 ve výši 1 milion EUR. Dne 28.4.2007 podnik uzavře s bankou termínovou forwardovou operaci na prodej těchto EUR za sjednaný termínový kurz. Dne 28.3.2009, tedy krátce před realizací dodávky podnik není schopen stroj dodat ve stanoveném termínu k 31.3.2009 a tudíž žádnou platbu v tuto chvíli neinkasuje. Rozhodne se proto uzavřít s bankou swapový kontrakt, který se skládá ze dvou větví. Jednak je to spotová větev, neboli ,,valuta spot“, která spočívá v nákupu 1 milionu EUR k 31.3.2009 za aktuální kurz, čímž ve své podstatě dojde k anulaci původně sjednaného forwardu, a potom z větve forwardové, neboli ,,valuta forward“, která spočívá v prodeji 1 milionu EUR za předem stanovený kurz například k datu 30.9.2009. K tomuto datu už podnik předpokládá dodávku stroje a tudíž i fyzické uskutečnění platby. Tento typ zajištění se nejčastěji vyskytuje v případech, kdy podnik není schopen vypořádat původně sjednaný kontrakt a požaduje jeho prodloužení až do termínu očekávané dodávky.

5.2 Zajištění měnového rizika pomocí opčních strategií Jak již samotný název kapitoly napovídá, měnové riziko zde bude eliminováno využitím opčních zajišťovacích strategií. Pozornost bude zaměřena na dvě typické opční strategie, a to ,,Average Rate Option“ a ,,Zero costs Option Strategy“. Zajištění těmito způsoby bude demonstrováno na konkrétních případových studiích.

30

5.2.1 Zajištění měnového rizika pomocí strategie typu ,,Average Rate Option“

Tato strategie umožňuje komplexní zajištění měnového rizika přesně v souladu s individuálními požadavky klienta. Velmi atraktivní u tohoto instrumentu je výrazná redukce velikosti opční prémie ve srovnání s klasickými opcemi. Je určena pro společnosti s pravidelnými a konzistentními příjmy nebo výdaji v cizí měně, které pro účely účetnictví využívají předem definovaný směnný kurz. Zároveň je pro tyto společnosti typické, že nechtějí zajišťovat měnové riziko použitím pevných termínových kontraktů (měnových forwardů), které znemožňují využít případného pozitivního vývoje devizového kurzu. Naopak chtějí zajišťovat měnové riziko pomocí opčních kontraktů za nižší cenu v porovnání se standardními opcemi. Tato forma zajištění spočívá v tom, že ke dni splatnosti je realizační cena opce (strike price)

porovnávána

s aritmetickým

průměrem

série

předem

definovaných

a

odsouhlasených fixingů (dle ČNB nebo ECB). Peněžní vypořádání ze strany banky proběhne za situace, kdy vypočtený průměrný kurz je (z pohledu klienta) méně výhodný, než realizační cena opce. V takovém případě klient získá od banky peněžní vypořádání rovnající se rozdílu mezi realizačním a průměrným kurzem v závislosti na nominální hodnotě opčního kontraktu. V opačném případě, pokud je aritmetický průměr fixingů z pohledu klienta výhodnější než realizační cena opce, nedochází k žádnému finančnímu vyrovnání. Výše uvedenou charakteristiku lze aplikovat na příkladu naší známé firmy Beta, která exportuje své produkty do Německa a hodlá se zajistit proti posílení CZK vůči EUR. Společnost Beta pravidelně prodává EUR proti CZK poslední pracovní den v měsíci a chce se zajistit po dobu následujících 6 měsíců proti apreciaci CZK. Předem je dohodnuto, že průměrný kurz bude vypočítán z fixingů k poslednímu dni v měsíci, a to za celou dobu trvání opčního kontraktu – uvažujeme tedy 6 fixingů. Cena Average Rate Option je 1,40% z nominálního objemu opčního kontraktu a realizační cena opce je 31,50 CZK/EUR. Nominální objem kontraktu je 2 000 000 EUR. K datu splatnosti opce mohou nastat následující situace: a)

Jestliže je aritmetický průměr fixingů za celou dobu životnosti opce nižší než realizační cena opce, zaplatí banka společnosti částku rovnající se rozdílu mezi realizační cenou a průměrným kurzem. Tato úhrada efektivně 31

kompenzuje pokles kurzu, ke kterému došlo v průběhu životnosti opce. Při průměru fixingů např. 30,50 CZK/EUR by tedy banka k datu splatnosti opce zaplatila společnosti Beta kompenzaci ve výši 2 000 000 CZK. b)

Jestliže je aritmetický průměr fixingů za celou dobu životnosti opce vyšší než realizační cena opce, nedochází k žádnému finančnímu vyrovnání mezi bankou a klientem. Předpokládá se totiž, že společnost za období životnosti opce dosáhla lepšího průměrného kurzu v porovnání s realizační cenou opce.

Mezi největší výhody takto uzavíraných obchodů patří nižší náklady v porovnání se standardními opcemi, vytváří tedy levnější alternativu, dále pak dovoluje participaci na případném pozitivním vývoji měnového kurzu, a v neposlední řadě umožňuje velmi komplexní zajištění proti nepříznivému vývoji měnového kurzu. Naprosto obdobná by byla situace u firmy Beta v případě, že by produkty z Německa dovážela. Máme k dispozici stejné zadání jako u exportu jen s tím rozdílem, že realizační cena opce je 30,00 CZK/EUR. Opět si uveďme 2 výchozí situace k datu splatnosti opce: a)

Jestliže je aritmetický průměr fixingů za celou dobu životnosti opce vyšší než realizační cena opce, banka zaplatí firmě rozdíl mezi průměrným a realizačním kurzem. Tato úhrada efektivně kompenzuje růst kurzu, ke kterému došlo v průběhu životnosti opce. Při průměru fixingů například 30,50 CZK/EUR by tedy banka k datu splatnosti opce zaplatila společnosti kompenzaci ve výši 1 000 000 CZK (= 2.000.000*0,50).

b)

Jestliže je aritmetický průměr fixingů za celou dobu životnosti opce nižší než realizační cena opce, k žádnému peněžitému vypořádání mezi bankou a klientem nedojde, neboť se předpokládá, že firma Beta opci nevyužije a uplatní pro ni lepší průměrný kurz v porovnání s realizační cenou opce.

5.2.2 Zajištění měnového rizika pomocí strategie typu ,,Zero Cost Option Strategy“

Tato opční strategie v sobě kombinuje vlastnosti obou výše popsaných klasických derivátů při zajištění měnového rizika, a to měnového forwardu a měnové opce. Princip tohoto typu zajištění spočívá v tom, že klient koupí opci typu call a zároveň prodá bance opci typu put, nebo naopak klient koupí od banky opci typu put a prodá bance

32

opci typu call. Nominální objem opcí a datum splatnosti jsou stejné, rozdílné jsou však realizační ceny opcí. Klient si stanoví strike price(realizační cenu) u opce, kterou od banky kupuje a pracovník banky dopočítá strike price pro opci, kterou klient bance prodává, a to tak, aby se vzájemně placené prémie rovnaly nule. Z toho vyplývá název této strategie (zero cost – nulové náklady). Vzhledem k tomu, že při vytvoření této strategie je minimálně jedna z použitých opcí bance prodávána, je požadováno zajištění otevřené pozice pomocí kolaterálu nebo pomocí klientského limitu pro treasury obchody (tzv. treasury linky). Tento kolaterál si můžeme představit jako složení jistiny, bez kterého se daný obchod neuzavře, neboť tím si banka vystavuje jakousi pojistku pro případ, když by klient banky v případě jeho ztráty nebyl schopen dostát svým závazkům plynoucím z prodejní opce. Výše těchto zajištění se pro likvidní transakce splatné do 1 roku pohybují v rozmezí 2 až 15% z nominálního objemu obchodu v závislosti na způsobu zajištění a obchodovaných měnových párech.

Představme si blíže danou strategii na přehledné modelové situaci.

Případová studie

Existuje tuzemská firma Beta, která dováží produkty od německého Bauhausu. Bude tedy hradit platbu v EUR, které chce nakupovat z CZK a chce se zajistit proti posílení EUR vůči CZK. Současně chce mít firma možnost v případě oslabení EUR vůči CZK alespoň částečně participovat na tomto vývoji kurzu, aniž by bylo nutné platit opční prémii. Uvažujme nákup EUR za 3 měsíce v objemu 200 000 EUR. Forwardový kurz se splatností za 3 měsíce je 29,10. Firma Beta nechce realizovat budoucí konverzi hůře, než za 29,40 CZK/EUR. Nyní firma Beta uzavře s bankou termínovou strategii ,,Zero cost strategy“.

1.

nákup evropské opce EURcall/CZKput se splatností za 3 měsíce a realizační cenou 29,40 CZK/EUR.(tj. 0,30 hal. nad forwardovým kurzem)

2.

prodej evropské opce EURput/CZKcall se splatností za 3 měsíce a realizační cenou 28,80 CZK/EUR.(tj 0,30 hal. pod forwardovým kurzem)

33

Je nutné si uvědomit, že obě opce jsou definované z pozice držitele této opce, tedy z pohledu toho, kdo vlastní dané opční právo. V našem případě opci typu EURcall vlastní firma Beta, a banka vlastní opci typu EURput. Z existence této opce však plyne firmě Beta závazek, že zajistí takto otevřenou pozici blokací kolaterálu nebo pomocí klientského limitu pro treasury obchody. Následující stránka graficky znázorní výsledky jednotlivých pozic k datu splatnosti opce.

forwardový kurz 29,10 výsledná pozice

P/L pozice 28,80

29,40


scénář 3

scénář 2

scénář 1

Obr. 5: Grafické znázornění pozice k datu splatnosti

Legenda prodej opce EURput/CZKcall nákup opce EURcall/CZKput výsledná Zero Cost pozice

34

Možné scénáře při splatnosti: 1. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude nad úrovní 29,40 – firma Beta využije svého práva na nákup EUR proti CZK za sjednaný kurz 29,40. 2. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude v pásmu 28,80 až 29,40 – obě opce expirují out of the money (mimo peníze) a jsou tedy bezcenné. V tomto případě firma Beta provede nákup EUR proti CZK za aktuální spotový kurz, který bude ležet v pásmu 28,80 – 29,40. 3. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude pod úrovní 28,80. Firma Beta musí nakoupit EUR za CZK v kurzu 28,80. V případě scénáře číslo 3 může tedy firma Beta jen částečně participovat na pozitivním kurzovním vývoji, neboť banka není hloupá a svého opčního práva z prodané opce využije. Namísto toho, aby banka prodala EUR firmě Beta např. za 25 CZK/EUR, z prodané opce má právo jej firmě Beta prodat za 28,80 v realizační ceně. V případě scénáře číslo 2, kdy spotový kurz leží v pásmu 28,80 až 29,40, obě opce nebudou uplatněny z důvodu toho, že jak pro firmu, tak i pro banku je výhodnější EUR nakoupit/prodat na spotovém trhu za zvýhodněný kurz. Firma Beta namísto 29,40 za euro zaplatí na promptním trhu např. 29 CZK za euro a banka prodá eura namísto sjednaného kurzu 28,80 tyto eura dráž za 29 CZK. V případě scénáře číslo 1, kdy je spotový kurz nad hranicí 29,40, firma Beta jistě svého práva z nakoupené opce využije, neboť tímto nakoupí EUR levněji za realizační kurz opce. Banka svou opci nechá propadnout, neboť EUR prodá dráž za 29,40, což je více, než realizační cena bankou držené opce. Za velkou výhodu této opční strategie se považuje přesně definované rozpětí, ve kterém konverze k budoucímu datu proběhne. Další zcela zásadní výhodou je možnost částečné participace na pozitivním vývoji kurzu, díky čemuž firma nemůže neomezeně participovat na propadu kurzu, jak je tomu u klasické opční pozice, ale jen částečně vzhledem ke stanovenému limitu realizační ceny prodejní opce. A tou zřejmě nejpodstatnější vlastností dané strategie jsou jistě nulové náklady. Firma Beta jednu opční prémii z nakoupené opce poukazuje bance, na druhou stranu stejně vysokou prémii inkasuje od své banky z titulu prodejní opce. Při vzájemném zápočtu těchto opcí nám vyjde nulový výsledek.

35

Následující případová studie se bude věnovat úplně stejné zajišťovací strategii, tedy Zero Cost Option strategy, jen s tím rozdílem, že firma Beta bude své produkty německému Bauhausu dodávat. Situace u exportní firmy Beta bude analogická a strategií Zero Cost Option strategy se nechá zajistit proti oslabování EUR vůči CZK. Případová studie

Firma Beta bude inkasovat platbu v EUR, které po obdržení chce konvertovat do CZK a hodlá se zajistit proti oslabení EUR vůči CZK. Současně chce mít firma možnost v případě posílení EUR proti CZK alespoň částečně participovat na tomto vývoji kurzu, aniž by bylo nutné platit opční prémii. Uvažujme očekávanou platbu za 3 měsíce v objemu 200 000 EUR. Forwardový kurz se splatností za 3 měsíce je 29,20. Firma Beta nechce realizovat budoucí konverzi hůře, než za 28,85 CZK/EUR. Nyní firma Beta použije pro zajištění Zero Cost strategii.

1.

nákup evropské opce EURput/CZKcall se splatností 3 měsíce a realizační cenou 28,85 CZK/EUR (tj. o 0,35 hal. pod forwardovým kurzem).

2.

prodej evropské opce EURcall/CZKput se splatností 3 měsíce a realizační cenou 29,50 CZK/EUR (tj. o 0,30 hal. nad forwardovým kurzem).

Stejně jako tomu bylo u importu, tak i zde jsou obě opce definované z pozice držitele této opce, tedy z pohledu toho, kdo vlastní dané opční právo. V našem případě opci typu EURput vlastní firma Beta, a banka vlastní opci typu EURcall. Z existence této opce opět plyne firmě Beta závazek, že zajistí takto otevřenou pozici blokací kolaterálu nebo pomocí klientského limitu pro treasury obchody. Firma má tedy právo EUR prodat a současně banka, která je z pohledu prodejní opce v dlouhé pozici, má právo EUR nakoupit za sjednaný kurz.

36

Následující stránka graficky znázorní výsledky jednotlivých pozic k datu splatnosti opce.

forwardový kurz 29,20 P/L pozice 28,85

29,50


scénář 1

scénář 2

scénář 3


Legenda prodej opce EURcall/CZKput nákup opce EURput/CZKcall výsledná Zero Cost pozice

Možné scénáře při splatnosti: 1. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude pod úrovní 28,85 – firma Beta využije svého práva na prodej EUR proti CZK za sjednaný kurz 28,85. 2. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude v pásmu 28,85 až 29,50 – obě opce expirují out of the money (mimo peníze) a jsou tedy bezcenné. V tomto případě firma Beta provede prodej EUR za CZK za aktuální spotový kurz, který bude ležet v pásmu 28,85 – 29,50. 3. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude nad úrovní 29,50. Firma Beta musí prodat EUR za CZK za kurz 29,50.

37

V případě scénáře číslo 1, kdy promptní kurz bude pod úrovní 28,85, firma Beta svého práva z nakoupené opce jistě využije, neboť jejím uplatněním prodá EUR za realizační cenu, která je vyšší než-li promptní. V případě scénáře číslo 2, kdy promptní kurz bude ležet v pásmu 28,85 až 29,50, obě opce nebudou uplatněny z důvodu toho, že jak pro firmu, tak i pro banku bude výhodnější EUR prodat/nakoupit na spotovém trhu za zvýhodněný kurz. Firma Beta má možnost prodat EUR namísto kurzu 28,85 za kurz vyšší a banka svou opci rovněž neuplatní, neboť má možnost nakoupit EUR za cenu nižší, než je realizační cena bankou držené opce. V případě scénáře číslo 3, kdy promptní kurz bude ležet nad úrovní 29,50, banka svého opčního práva na nákup EUR využije, neboť má možnost nakoupit EUR za realizační cenu prodejní opce, která je nižší, než aktuální spotový kurz. Výhody pří zajištění měnového rizika touto opční strategií jsou stejné, jako tomu bylo u předešlého případu, kdy firma Beta výrobky importovala. Jedná se tedy o přesně vymezené rozpětí, ve kterém budoucí konverze proběhne, dále možnost částečné participace na pozitivním vývoji kurzu a nulové náklady, neboť i zde vystupují dvě opce, jedna kupní a druhá prodejní.

5.3 Zajištění měnového rizika pomocí strukturovaného forwardu Předchozí kapitola se věnovala zajištěním měnového rizika již vyspělejšími a pokročilejšími verzemi derivátů. Opční strategie ,,Zero Cost“ v sobě kombinovala vlastnosti klasické měnové opce a měnového forwardu. Ne jinak je tomu u strukturovaného forwardu, který zahrnuje stejné výhody jako strategie Zero Cost. Jedná se tedy rovněž o modernější a pokročilejší derivát, kde, jak bude ukázáno dále, budou uzavírány dva měnové termínové kontrakty. Tato kapitola bude rozdělena do dvou podkapitol jakožto důsledek existence dvou typů tohoto strukturovaného forwardu. Jedná se o derivát typu ,,Extra forward“ a ,,Booster foward“ a jejich užití bude demonstrováno na následujících případových studiích v rámci těchto podkapitol.

38

5.3.1 Zajištění měnového rizika využitím derivátu typu ,,Extra forward“ Bylo řečeno, že derivát ,,Extra forward“ patří mezi strukturované produkty. Princip tohoto typu hedgingu spočívá v tom, že klient koupí od banky opci typu call a zároveň prodá bance bariérovou opci typu put, nebo naopak klient koupí od banky opci typu put a zároveň prodá bance bariérovou opci typu call. Záleží na tom, v jakém postavení je tuzemská firma Beta, čili zda jde o export či import. Nominální objem, datum splatnosti a realizační ceny opcí jsou stejné. U bariérových opcí je stanovena knock-in (spouštěcí úroveň). Klient si stanoví strike price (realizační cenu) u opce, kterou od banky kupuje a pracovník banky dopočítá knock-in úroveň pro opci, kterou klient bance prodává, a to tak, aby se vzájemně placené prémie z těchto opcí rovnaly nule. Vzhledem k tomu, že klient je u jedné opce v pozici prodávajícího opce, je nutné zajistit takto otevřenou pozici blokací kolaterálu nebo pomocí klientského limitu pro treasury obchody.

Případová studie

Uvažujme tuzemskou firmu Beta, která dováží produkty od německého Bauhausu. Firma Beta bude hradit platbu v EUR, které chce nakupovat z CZK a chce se zajistit proti posílení EUR vůči CZK. Firma očekává oslabení EUR proti CZK a chce mít možnost tento svůj pohled na budoucí vývoj kurzu využít ve svůj prospěch, aniž by se vystavovala riziku plynoucímu ze spekulativně otevřených pozic a s vytvořením celé strategie nebyly spojeny žádné náklady. Dále firma Beta souhlasí s tím, že pokud by došlo k výraznějšímu posílení české koruny, proběhne konverze na úrovni realizační ceny nakupované opce. Předpokládejme nákup EUR za 3 měsíce v objemu 200 000. Forwardový kurz se splatností 3 měsíce je 29,10 a firma nechce realizovat budoucí konverzi hůře, než za 29,25 CZK/EUR. Pro zajištění firma použije Extra forward strategii.

1.

nákup opce EURcall/CZKput se splatností 3 měsíce a realizační cenou 29,25 CZK/EUR.

2.

prodej bariérové (knock-in) opce EURput/CZKcall se splatností 3 měsíce a realizační cenou 29,25 CZK/EUR a knock-in bariérou 28,50 EURCZK.

39


29,25


scénář 3

scénář 2

scénář 1



Možné scénáře při splatnosti: 1. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude nad úrovní 29,25 – firma Beta využije svého práva na nákup EUR proti CZK za sjednaný kurz 29,25. 2. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude v pásmu 28,501 až 29,250 – obě opce expirují out of the money (mimo peníze) a jsou tedy bezcenné. V tomto případě firma Beta provede nákup EUR za CZK za aktuální spotový kurz, který bude ležet v pásmu 28,501 – 29,250. 3. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude na nebo pod úrovní 28,50. Firma Beta musí nakoupit EUR z CZK v kurzu 29,25.

40

V případě scénáře číslo 1 firma Beta svého práva z opční pozice využije, neboť kurz na promptním trhu je vyšší, než je realizační cena kupní opce. V případě scénáře číslo 2, kdy kurz leží v pásmu 28,501 až 29,250 obě opce expirují. Děje se tak proto, že jak pro firmu, tak pro banku je výhodnější EUR nakoupit/prodat na spotovém trhu. Pro firmu Beta je aktuální kurz na promptním trhu nižší, než je realizační cena kupní opce a EUR tím může nakoupit levněji. V případě banky je to složitější. Za normálních okolností by banka svého opčního práva z prodané opce využila a prodala EUR za realizační cenu prodejní opce, která je vyšší než-li aktuální spotový kurz. Nicméně vzhledem k tomu, že banka vlastní tzv.,,knock-in“ bariérovou opci, nesmí tuto opci uplatnit. Je to z toho důvodu, že v okamžiku sjednání termínového obchodu se banka zavázala, že pokud se kurz dostane mezi obě měnové hranice, opce přestává existovat a banka tedy ztrácí možnost volby plynoucí z opčního práva. V případě scénáře číslo 3, kdy se kurz nachází na hranici 28,50 či pod ní, banka v tomto okamžiku již má možnost svou opci uplatnit a prodat jej firmě za realizační cenu 29,25 CZK/EUR. Jak je popsáno ve scénáři, firma Beta musí EUR nakoupit za realizační cenu nakupované opce, s čímž souhlasila v termínové smlouvě.

Výhody těchto kontraktů jsou stejné, jako u strategie Zero Cost. Klient má tedy možnost částečné participace na pozitivním vývoji měnového kurzu a tou nejpodstatnější výhodou jsou nulové náklady, neboť obě opce jsou konstruovány tak, aby rozdíl opčních prémií byl nulový. Následující případová studie bude věnována stejnému tématu, tedy strategii Extra forward, pouze se změní role tuzemské firmy Beta jako u předcházejících případů. Ukážeme si tedy použití tohoto typu derivátu v případě exportu.

Případová studie

Firma Beta bude inkasovat platbu v EUR, které chce po obdržení konvertovat do CZK a chce se zajistit proti oslabení EUR vůči CZK. Firma očekává posílení CZK vůči EUR a chce mít možnost tento svůj pohled na budoucí vývoj kurzu využít ve svůj prospěch, aniž by se vystavovala riziku plynoucímu ze spekulativně otevřených pozic a s vytvořením celé strategie nebyly spojeny žádné náklady.

41

Dále firma Beta souhlasí s tím, že pokud by došlo k výraznějšímu oslabení CZK vůči EUR, proběhne konverze na úrovni realizační ceny nakupované opce. Uvažujme očekávanou platbu 200 000 EUR za 3 měsíce. Forwardový kurz se splatností 3 měsíce je 29,20 CZK/EUR a firma Beta nechce realizovat budoucí konverzi hůře, než za 29,05 CZK/EUR. Pro zajištění použije firma strategii Extra Forward.

1.

nákup opce EURput/CZKcall se splatností 3 měsíce a realizační cenou 29,05 CZK/EUR.

2.

prodej bariérové (knock-in) opce EURcall/CZKput se splatností 3 měsíce a realizační cenou 29,05 CZK/EUR a knock-in bariérou 29,80 CZK/EUR.


29,80


scénář 1

scénář 2

scénář 3



42

Možné scénáře při splatnosti:

1. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude pod úrovní 29,05 – firma Beta využije svého práva na prodej EUR proti CZK za sjednaný kurz 29,05. 2. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude v pásmu 29,05 až 29,799 – obě opce expirují out of the money (mimo peníze) a jsou tedy bezcenné. V tomto případě firma Beta provede konverzi EUR na CZK za aktuální spotový kurz, který bude ležet v pásmu 29,05 – 29,799. 3. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude na nebo nad úrovní 29,80. Firma Beta musí prodat EUR za CZK v kurzu 29,05.

V případě scénáře číslo 1, kdy se kurz bude nacházet pod úrovní 29,05, firma svého opčního práva využije a prodá EUR za sjednaný kurz ve výši 29,05 CZK/EUR. V případě scénáře číslo 2, kdy promptní kurz bude ležet v pásmu 29,05 až 29,799 obě opce expirují. Z pozice klienta je pochopitelné, že opci nechá propadnout a prodá EUR na spotovém trhu, kde je kurz vyšší než realizační cena koupené opce. Z pozice banky zde platí stejná skutečnost, jaká byla u importní firmy Beta. Za normálních okolností by banka EUR nakoupila využitím své opční pozice v realizační ceně 29,05 CZK/EUR. Vhledem ke skutečnosti, že jde opět o bariérovou opci knock-in, která při tomto kurzovním rozpětí přestává existovat, banka tuto opci uplatnit nemůže a musí EUR koupit od firmy Beta na promptním trhu v kurzu například 29,60 CZK/EUR. V případě scénáře číslo 3, kdy aktuální kurz bude na nebo nad úrovní 29,80 CZK/EUR, tak banka již má možnost svou drženou opci uplatnit a koupit EUR od firmy Beta za realizační cenu nakoupené opce, s čímž firma v termínové smlouvě souhlasila. Zde je tedy patrná ona částečná participace na pozitivním kurzovním vývoji, neboť pokud by na spotovém trhu existoval kurz například 30,05 CZK/EUR, firma je při tomto pozitivním vývoji limitována a musí EUR prodat bance v kurzu 29,05 CZK/EUR. Tato limitace je zase kompenzována za situace, kdy se hladina kurzu bude nacházet na úrovni dle scénáře číslo jedna či scénáře číslo dvě.

43

5.3.2 Zajištění měnového rizika využitím derivátu typu ,,Booster forward“

Další modifikací z oblasti strukturovaných forwardů je měnový derivát typu ,,Booster forward, který pracuje na podobném principu jako Extra forward. Zajištění u tohoto derivátu probíhá tak, že klient od banky koupí evropskou bariérovou opci (knock-out) typu call nebo put a zároveň s bankou uzavře měnový forward. Zde se tedy paralelně uzavírají dva odlišné měnové kontrakty, a to opce a forward. Nominální objem, datum splatnosti a realizační ceny opce a forwardu jsou stejné. U bariérové opce je stanovena tzv. knock-out úroveň. Také u tohoto typu derivátu je vyžadováno složení jistiny v podobě kolaterálu či klientského limitu pro treasury obchody. Následující případové studie nám ukáží jeho praktické využití.

Případová studie

Tato případová studie bude řešit situaci, kdy stále populárnější firma Beta bude v pozici dovozce – importéra vůči německému Bauhausu. Firma Beta tedy bude hradit platbu v EUR, které chce nakoupit z CZK a hodlá se zajistit proti posílení EUR vůči CZK. Firma ale očekává posílení CZK vůči EUR a chce mít možnost tento svůj pohled na budoucí vývoj kurzu využít ve svůj prospěch, aniž by se vystavovala riziku plynoucímu ze spekulativně otevřených pozic. Současně firma Beta akceptuje zajištění nejhoršího možného kurzu na úrovni, který je v porovnání s kurzem u klasického měnového forwardu mírně znevýhodněný. Uvažujme nákup EUR za 3 měsíce v objemu 200 000. Klasický forwardový kurz se splatností za 3 měsíce je 30,10 CZK/EUR. U strategie Booster forward firma Beta uzavře forward se splatností za 3 měsíce v kurzu 30,25 CZK/EUR a současně dlouhou pozici v evropské bariérové opci (knock-out) EURcall/CZKput se splatností za 3 měsíce, v nominálním objemu 200 000 EUR, realizační cenou 30,25 CZK/EUR a knock-out bariérou na úrovni 30,85 CZK/EUR. Knock-out bariéra znamená, že opce přestává existovat, pokud se aktuální spotový kurz k datu splatnosti bude nacházet na nebo nad úrovní 30,85 CZK/EUR.

44

Jednotlivé pozice v rámci strategie:

1.

měnový forward na nákup 200 000 EUR proti CZK se splatností 3 měsíce a realizační cenou 30,25 CZK/EUR.

2.

nákup evropské bariérové (knock-out) opce EURcall/CZKput se splatností za 3 měsíce, nominálním objemu 200 000 EUR, realizační cenou 20,25 a knock-out bariérou 30,85 CZK/EUR.

30,25 P/L pozice 30,10

30,85


scénář 3

scénář 2

scénář 1


Legenda klasický měnový forward nákup bariérové knock-out opce EURcall/CZKput výsledná pozice

45

Možné scénáře při splatnosti: 1. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude nad úrovní nebo na úrovni 30,85 – protnutím knock-out bariéry opce zanikne a firma Beta koupí 200 000 EUR za kurz 30,25. 2. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude v pásmu 30,250 až 30,849 – firma využije svého práva plynoucího z opční pozice a koupí namísto 200 000 EUR částku 400 000 EUR – vše v kurzu 30,25 s tím, že přebývající objem prodá na spotovém trhu za vyšší kurz, tzn. za kurz v pásmu 30,25 – 30,849. 3. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude pod úrovní 30,25. Firma Beta koupí 200 000 EUR z CZK v kurzu 30,25.

V případě scénáře číslo 1, kde se spotový kurz nachází na úrovni 30,85 a výš, firma Beta svou opci uplatnit nemůže, neboť se nachází v pozici knock-out a opce přestává existovat. Firma v tomto případě, neboť uzavřela měnový forward, musí nakoupit 200 000 EUR za realizační cenu forwardu, tedy v kurzu 30,25 CZK/EUR. Forward jak známo možnost volby nenabízí. V případě scénáře číslo 2, ve kterém se kurz na promptním trhu nachází v rozmezí 30,25 až 30,849 CZK/EUR, firma Beta svého opčního práva na nákup 200 000 EUR využije, neboť realizační cena této opce je nižší, než spotový kurz. Zároveň má povinnost nakoupit dalších 200 000 EUR díky sjednanému forwardu za jeho realizační cenu, tedy rovněž v kurzu 30,25 CZK/EUR. Přebývající objem, jak již bylo řečeno, prodá na spotovém trhu za vyšší kurz, než je realizační cena termínového kontraktu. Pokud by byl spotový kurz např. 30,60 CZK/EUR, realizovala by firma Beta okamžitě kurzový zisk 70 000 CZK (200 000*0,35). Díky tomu by firma posunula úroveň zajištění měnového forwardu o 35 haléřů níže (což je rozdíl mezi termínovým a promptním kurzem) – z 30,25 na 29,90 EURCZK. V případě scénáře číslo 3, kde se spotový kurz nachází pod úrovní 30,25 CZK/EUR, firma Beta musí z titulu sjednaného forwardu nakoupit EUR za sjednaný kurz 30,25 CZK/EUR.

46

Co se výhod takto sjednaných obchodů týče, některé jsou obdobné jako u předcházejících měnových derivátů. Patří mezi ně zejména: •

Předem přesně definovaná cena, za kterou konverze k budoucímu datu proběhne.

•

Možnost výrazného zlepšení ceny zajištěné pomocí měnového forwardu

Vzhledem k tomu, že v případě této strategie figuruje pouze jedna opce, odpadá zcela zásadní výhoda nulových nákladů, neboť jediným subjektem, který je v dlouhé pozici, je firma Beta, která takto musí platit opční prémii. Poslední případová studie bude zrcadlově demonstrovat využití Booster Forwardu, pokud tuzemská firma Beta bude výrobky do německého Bauhausu exportovat.

Případová studie

Firma Beta bude inkasovat platbu v EUR, které po obdržení chce konvertovat do CZK a hodlá se zajistit proti oslabení EUR vůči CZK využitím Booster Forwardu. Firma očekává posílení CZK vůči EUR a chce tento svůj pohled na budoucí vývoj kurzu využít ve svůj prospěch, aniž by se vystavovala riziku plynoucímu ze spekulativně otevřených pozic. Současně firma Beta akceptuje zajištění nejhoršího možného kurzu na úrovni, který je v porovnání s kurzem u klasického měnového forwardu mírně znevýhodněný. Uvažujme očekávanou platbu 200 000 EUR za 3 měsíce. Klasický forwardový kurz se splatností za 3 měsíce je 30,05 CZK/EUR. U této strategie firma uzavře forward se splatností za 3 měsíce v realizační ceně 29,90 CZK/EUR a současně dlouhou pozici v evropské bariérové knock-out opci EURput/CZKcall se splatností rovněž 3 měsíce, v nominálním objemu 200 000 EUR, s realizační cenou 29,90 a knock-out bariérou na úrovni 29,30 CZK/EUR. Tato knock-out bariéra jako v předešlém případě znamená, že opce přestává existovat, pokud se aktuální kurz dostane pod hranici 29,30 CZK/EUR.

47

Jednotlivé pozice v rámci strategie:

1.

měnový forward na prodej 200 000 UER proti CZK se splatností 3 měsíce v kurzu 29,90 CZK/EUR.

2.

nákup evropské bariérové knock-out opce EURput/CZKcall se splatností za 3 měsíce, nominálním objemu 200 000 EUR, realizační cenou 29,90 a knock-out bariérou 29,30 CZK/EUR.

29,90 P/L pozice 30,05

29,30


scénář 1

scénář 2

scénář 3


Legenda klasický měnový forward nákup bariérové knock-out opce EURput/CZKcall výsledná pozice

48

Možné scénáře při splatnosti: 1. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude pod úrovní nebo na úrovni 29,30 – protnutím knock-out bariéry opce zanikne a firma Beta prodá 200 000 EUR za kurz 29,90. 2. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude v pásmu 29,301 až 29,900 – firma využije svého práva plynoucího z opční pozice a prodá namísto 200 000 EUR částku 400 000 EUR – vše v kurzu 29,90 s tím, že chybějící objem dokoupí na spotovém trhu levněji, tzn. za kurz v pásmu 29,301 – 29,900. 3. spotový kurz CZK/EUR k datu splatnosti bude nad úrovní 29,90. Firma Beta prodá 200 000 EUR za CZK v kurzu 29,90 CZK/EUR.

V případě scénáře číslo 1, kdy se spotový kurz nachází pod či na úrovni 29,30 CZK/EUR, firma Beta svou opci uplatnit nemůže, neboť se nachází v pozici knock-out a opce přestává existovat. Firma v tomto případě, neboť uzavřela měnový forward, musí prodat 200 000 EUR za realizační cenu forwardu, tedy v kurzu 29,90 CZK/EUR. Forward jak známo možnost volby nenabízí. V případě scénáře číslo 2, ve kterém se kurz na promptním trhu nachází v rozmezí 29,301 až 29,900 CZK/EUR, firma Beta svého opčního práva na prodej 200 000 EUR využije, neboť realizační cena této opce je vyšší, než spotový kurz. Zároveň má povinnost prodat dalších 200 000 EUR díky sjednanému forwardu za jeho realizační cenu, tedy rovněž v kurzu 29,90 CZK/EUR. Chybějící objem, jak již bylo řečeno, dokoupí na spotovém trhu za nižší kurz, než je realizační cena termínového kontraktu. Pokud by byl spotový kurz např. 29,50 CZK/EUR, realizovala by firma Beta okamžitě kurzový zisk 80 000 CZK (200 000*0,40). Díky tomu by firma posunula úroveň zajištění měnového forwardu o 40 haléřů výše (což je rozdíl mezi termínovým a promptním kurzem) – z 29,90 na 30,30 CZK/EUR. V případě scénáře číslo 3, kde se spotový kurz nachází nad úrovní 29,90 CZK/EUR, firma Beta musí z titulu sjednaného forwardu prodat EUR za sjednaný kurz 29,90 CZK/EUR.

49

Následující tabulka ukazuje komparované deriváty a k nim zvolená kritéria, dle kterých je komparace posuzována. Náklady/poplatky Minimální nominální částka Měnový forward Měnová opce Devizový swap Zero

cost

op. strategy Extra forward Booster forward

Likvidita u OTC derivátů

participace

složení

na pozitivním kolaterálu vývoji

( jistiny)

minimální

20 000 USD

nízká

žádná

nevyžaduje se

opční prémie

50 000 USD

nízká

neomezená

ano i ne

minimální

10 000 USD

nízká

žádná

nevyžaduje se

nízká

částečná

vyžaduje se

nízká

částečná

vyžaduje se

nízká

žádná

vyžaduje se

minimální

minimální

opční prémie

100 000 EUR 100 000 EUR 100 000 EUR

Tab. 2: Komparované deriváty

Existuje více hledisek, dle kterých můžeme posuzovat, o jak vysoce likvidní instrument se jedná. Pro účely této tabulky bude likvidita posuzována z hlediska toho, zda je daný měnový derivát obchodovatelný či nikoli. Vzhledem k tomu, že v našem případě jsou všechny vybrané deriváty uzavírány mezi klientem a bankou, budou mít obecně nižší likviditu než deriváty obchodovatelné na termínových burzách.

Diskusní část bakalářské práce bude věnována rozboru dané tabulky. Součástí tohoto rozboru bude také posouzení vhodnosti užití vybraných měnových derivátů v konkrétních případech.

50

6. Diskuse Ve vlastní práci tohoto projektu byly demonstrovány a setříděny nejrůznější typy měnových FX derivátů a dle jejich zaměření rozděleny do jednotlivých podkapitol. Namodelované případové studie poukazovaly na praktické využití vybraných FX derivátů. Dále nám tyto studie charakterizovaly jednotlivé zajišťovací strategie, poskytly informace o výhodách čí nevýhodách vybraných FX derivátů, nastínily jejich vnitřní strukturu a způsob sjednávání. V neposlední řadě byly uvedené výsledky graficky znázorněny a výsledné pozice náležitě okomentovány. Díky získaným informacím od bankovních institucí uvedu doporučení vhodnosti či nevhodnosti užití FX derivátů, přičemž toto doporučení se bude opírat o zcela konkrétní a relevantní údaje, které se mi podařilo získat. Výchozím bodem pro mé posouzení je tabulka, která je uvedena v závěru vlastní práce. Každý měnový derivát má své charakteristické vlastnosti a jak je z dané tabulky patrné, můžeme je porovnávat podle řady kritérií. Nyní tato kritéria zasadím do konkrétních číselných hodnot. Bezesporu významným kritériem, které ovlivňuje poptávku po zajištění měnového rizika, je nákladovost. Tato veličina vyjadřuje veškeré vstupní náklady na zajištění. U vybraných FX derivátů jsou náklady rozdílné. 1) Měnový forward Pokud by prezentovaná firma Beta použila pro zajištění měnového rizika klasický FX forward, nemusí u tohoto typu derivátu vynakládat žádné náklady. Jsou tedy nulové nebo zanedbatelné, jak je uvedeno v případových studiích zabývající se tímto derivátem. Co se týče dalšího kritéria, tedy minimální nominální částky, jedná se ovšem o instrument, kde je vyžadován minimální nominální objem 20 000 USD nebo ekvivalent této částky v jiné měně. V přepočtu to dělá při současném spotovém kurzu přibližně 15 000 EUR, čili jak je vidět, tento měnový instrument se uzavírá na malé objemy a můžeme mu na základě těchto dvou kritérií přiřadit status derivátu nejpoužívanějšího. Je velice praktický, neboť s ním nejsou spojeny žádné náklady a uzavírá se na malá množství. Jeho praktičnost se projevuje i tím, že proces uzavírání forwardových obchodů je velice krátký a vyžaduje i minimum administrativy, a proto bych firmě Beta tento typ zajištění doporučil. Specifickým rysem tohoto derivátového obchodu je i to, že vhledem k nízkým nominálním částkám je vhodný i pro menší podniky, než je bezesporu firma Beta.

51

Pro individuální podnikatelské subjekty, kteří obchodují se zahraničím, je tím nejvhodnějším a nejpoužívanějším zajišťovacím instrumentem. Vzhledem k tomu, že FX forward se neobchoduje na termínových burzách, není příliš likvidní, což je další kritérium, dle kterého ho můžeme posuzovat. Dalším důležitým aspektem je to, že se u forwardových obchodů nevyžaduje žádná forma zajištění, tedy složení kolaterálu nebo jistiny. Banka pouze, a to zejména u menších podniků, ověřuje Rating firmy a u podnikatelů i bonitu klienta. Bohužel nabízí i řadu úskalí, kterým je třeba se před uzavřením obchodu věnovat. Mám na mysli zejména jeho povinnost vypořádání, ať je termínový kurz v době splatnosti obchodu pozitivní či negativní. Nenabízí tedy žádnou možnost participace na pozitivním kurzovém vývoji. Tohoto nedostatku se ale není nutné bát, neboť banka každému klientovi na základě přesně definovaných parametrů stanoví indikativní forwardové kurzy dle očekávaného vývoje CZK k ostatním měnám. Jinými slovy to znamená, že banka na požádání klienta zpracuje nabídku možnosti zajištění, a když se kurz dle mínění a očekávání banky bude pro klienta vyvíjet pozitivně, vydá doporučení danou operaci nezajišťovat a vyčkat se zajištěním do budoucna, až se vývoj kurzu obrátí v klientův neprospěch. Vzhledem k tomu, že firma Beta je velkou korporací, o čemž svědčí i uzavírané obchody na 200 000 EUR, není tento derivát zdaleka jediným vhodným řešením. Větším podnikům, kteří obchodují se zahraničím ve velkých objemech, jsou nabízeny různé modifikace FX derivátů a nejrůznější opční strategie. Dlužno říci, že se u některých z nich jedná o pokročilejší verze měnových derivátů a úměrně tomu roste i cena těchto termínů. 2) Měnová opce Pro začátek uvedu měnovou opci, která je typickou ukázkou nákladných derivátů. Jak jsem již nastínil v případových studiích, klient platí bance opční prémium. Tato cena opce je determinována mnoha faktory [4]: •

cenou podkladového nástroje

•

realizační cenou

•

časem zbývajícím do expirace opce

•

bezrizikovou úrokovou mírou

Opční prémie je stanovena procentem z nominálního objemu transakce, z čehož vyplývá, že čím vyšší je nominální částka, tím dražší je opce.

52

Minimální nominální objem pro uzavírání opčních kontraktů je 50 000 USD, což je v přepočtu přibližně 37 500 EUR. Pokud provedeme konverzi do CZK, zjistíme, že se jedná v podstatě o milionové obchody. Díky těmto skutečnostem, tedy vysoké náklady a nominální částky, je vhodnější tento FX derivát pro velké korporace, kteří disponují rozsáhlým finančním kapitálem. Jak se mi podařilo zjistit, pokud by firma Beta nakoupila například prodejní opci na 150 000 EUR, zaplatila by opční prémium ve výši 3%, což představuje částku 125 000 CZK. V případě, že by se realizační cena této opce snižovala, snižovala by se i velikost opčního prémia. Z výše uvedených údajů je zřejmé, že pro menší podniky a soukromé podnikatele by právě ona nákladnost mohla být velkým problémem. Na druhou stranu opce představuje právo tento obchod vypořádat, díky čemuž může držitel opce neomezeně participovat na pozitivním kurzovém vývoji a i zde se ve většině případů nevyžaduje složení kolaterálu. Avšak v tomto případě záleží zcela na bance, zda nějakou formu zajištění provede, může vyžadovat například prověření bonity klienta a nebo nám banka může stanovit tzv. kreditní rámec, což je jistá forma zástavy proti averzi kreditního rizika. V případech, kdy by malý nebo středně velký podnik, například v.o.s. ,chtěl uzavřít opční kontrakt na zajištění měnového rizika, spíše bych kvůli vysokým nákladům preferoval opční strategii ,,Average Rate Option“, která je oproti sjednání klasické plain vanilla opci poněkud lacinější co do velikosti opční prémie. Princip tohoto zajištění jsem uvedl ve vlastní práci, kdy se realizační cena opce porovnává se stanovenými fixingy ČNB. Tento typ zajištění je tedy úspornější alternativou v případech, kdy firmy nerealizují tak vysoké objemy transakcí. 3) Měnový swap Měnový, či v mém případě devizový swap je vhodný zejména pro situace, kdy je potřeba posunout závazně sjednaný obchod v čase. Jedná se tedy o přechod mezi spotovým a forwardovým obchodem pro dočasné pokrytí nedostatku likvidity v určité měně. I tyto swapové kontrakty jsou dle mého soudu vhodné zejména pro drobné podnikatele a menší podniky, u kterých je vysoká pravděpodobnost výskytu bilanční nerovnováhy, a tudíž nebudou schopni ve sjednaném čase daný kontrakt vypořádat. Velice motivujícím prvkem jsou nulové či minimální náklady a nízké nominální objemy, většinou stačí pro uzavření swapu 10 000 USD, tedy zhruba 7 500 EUR. Tento instrument má obecně nízkou likviditu, neboť se s ním neobchoduje na veřejných organizovaných trzích.

53

4) Opční strategie a strukturované forwardy Nyní se dostáváme k rozboru těch nejkomplikovanějších typů derivátových obchodů, které jsou vypisovány na velké nominální objemy. Zde se již opravdu nedá hovořit o možné aplikaci na osobní společnosti či individuální podnikatelské subjekty. Operace typu Zero Cost Option Strategy, či zajištění pomocí strukturovaných forwardů jako Extra nebo Booster forward, jsou konstruované pro velké korporace s rozsáhlou kapitálovou strukturou. Principy fungování těchto kontraktů jsem objasnil ve vlastní práci, avšak je třeba připomenout, že i takto technologicky náročně typy obchodů nemusí být nutně spojeny s vysokými náklady. Podmínkou jsou pouze monumentální objemy, většinou banky neakceptují částku nižší než 100 000 EUR, což představuje přibližně 2 800 000 CZK. V případě takto vysokých nominálních objemů bych společnosti Beta nejvíce doporučoval uzavřít operaci Zero Cost strategy nebo Extra forward, neboť oba dva obchody spojují stejné výhody. Jak bylo uvedeno ve vlastní práci, společnost Beta jednu opci prodá a druhou koupí tak, aby se vzájemně placené prémie rovnaly nule, a z toho tedy vychází pro firmu Beta nulové náklady. Navíc má i možnost částečně participovat na pozitivním kurzovém vývoji, což je vzhledem k nulovým nákladům velmi pozitivní. Je zde ovšem podmínkou složit kolaterál neboli jistinu jakožto prostředek bankovní záruky ve výši 2 – 15% nominální hodnoty. Takže v případě částky 200 000 EUR by firma Beta musela uložit nejvýše 840 000 CZK. Tento kolaterál se ovšem vyžaduje pouze u obchodů se splatností do 1 roku. Operaci typu Booster forward bych společnosti Beta doporučil jen v případě, že by byla ochotna podstoupit určitou míru rizika a tím snížit cenu zajištění až o 90% ve srovnání se standardní měnovou opcí. Je tedy zřejmé, že tato operace není zcela spojena s nulovými náklady, avšak pokud firma podstoupí určité riziko, může tyto náklady výrazně redukovat. Vzniklé náklady se vztahují pouze k bariérové knock-out opci, neboť paralelní obchod je typu forward, kde žádné náklady nevznikají. Snad největší výhodu tohoto termínového obchodu spatřuji v tom, že pokud by společnost Beta měla výraznou averzi k riziku, může i navzdory nenulovým nákladům realizovat výrazný zisk v případě, že se aktuální spotový kurz bude nacházet na hranici odpovídající vrcholu Booster pozice (viz případová studie). Vzhledem k tomu, že se jedná o velmi agresivní metodu zajištění i s ohledem na to, že je zde vyžadováno složení kolaterálu a není zde žádná možnost participace, bych preferoval méně rizikové operace typu Zero Cost nebo Extra forward.

54

Jediné kritérium, které spojuje všechny tři termínové operace, tedy Zero Cost strategy, Extra a Booster forward, je kritérium Likvidity z hlediska doby splatnosti. Uvedené strategie by měly stejný stupeň likvidity (spíše nízký) v případech, kdy by jejich splatnost byla delší než 1 rok. Všechny ostatní měnové deriváty jsou splatné do 1 roku. Krátce se ještě vrátím k nákladům FX derivátů. U všech vybraných měnových derivátů totiž platí, že banka při stanovení forwardových cen vychází z aktuálního spotového kurzu upraveného o rozdíl v úročení obou měn na příslušné období, tj. kombinace spotové ceny a tzv. úrokového diferenciálu (forwardových bodů). V závislosti na tom, zda je rozdíl úroků plynoucí z obou měn kladný či záporný, banka ke spotové ceně buď tento úrokový diferenciál přičte nebo odečte. Takto stanovená forwardová cena je označována jako středový termínový kurz. Pointa je v tom, že banka jakožto komerční instituce od tohoto středu stanový realizační cenu podkladového aktiva pro nákup a prodej tak, abych na tom v obou směrech profitovala. Díky tomu zajišťujícímu se subjektu vzniká tzv. skrytý náklad, o čemž mnohdy ani nemá tušení. Tento spread, neboli rozpětí mezi kurzem forward nákup a fwd prodej může dosahovat až 1 koruny v závislosti na tom, na jaký nominální objem zní uzavřená termínová operace. Další možnou nákladovou položkou jsou transakční náklady, to však záleží na bilaterální domluvě mezi klientem a bankou. Z těchto důvodu jsem v tabulce raději zvolil termín minimální náklady, v samotných případových studiích jsou však uvedeny náklady nulové ve smyslu neplacení opčního prémia. Proto termín nulové náklady u forwardových obchodů není zcela přesný. Z výše uvedených důvodů je dle mého názoru namístě, aby jakýkoliv subjekt hodlající se zajistit proti měnovému riziku komplexně vyhodnotil všechny možné dopady plynoucí ze zajištění formou FX derivátů.

55

7. Závěr V dnešním, stále více dynamicky se rozvíjejícím světě je evidentní, že uplatnění měnových derivátových obchodů je stále častější a plní velmi důležitou ekonomickou funkci v rámci dodavatelsko-odběratelských vztahů. Smyslem bakalářské práce bylo poukázat na přednosti zajišťovacích operací takovým způsobem, aby byla zřejmá důležitost a významnost hedgingových obchodů pro účely eliminace kurzového rizika. Výsledky, které byly dosaženy v bakalářské práci naznačují, že se na kurzových rozdílech dá tratit či naopak vydělávat opravdu markantně a zdaleka se nejedná o zanedbatelnou součást každého zahraničního obchodu. Naopak, demonstrované výsledky případových studií jasně ukazují, že subjekt, který abstrahuje od zajištění, může na volatilitě různých měnových párů tratit až desetitisíce. Zdání ekonomických subjektů může být takové, že kurzové výpadky pohybující se v řádu několika desítek haléřů jsou zanedbatelné. Pokud si však racionálně uvažující subjekt provede důkladné propočty a vynásobí tento (zanedbatelný) kurzový rozdíl realizovaným objemem dodávky, zjistí, že dosažené číslo může být alarmující. Samozřejmě, že záleží na nominální velikosti obchodu, jak ale dále studie ukazují, pro nízké objemy není možné se zajišťovat a banky tudíž stanovují hranice, od kterých má smysl uvažovat o zajištění. Tyto důvody by měly vést k tomu, aby si podnikatel či právnická osoba uvědomili pravý význam zajištění a nenahlížely na tato preventivní opatření jako na bezvýznamné pozadí zahraničních transakcí. Jestliže si toto subjekt uvědomí, stačí opravdu málo. V rámci zvyšování kvality služeb banky v drtivé většině nabízejí možnost sjednání zajištění po telefonu a celá záležitost je během pár chvil pohodlně vyřešena. Pracovníci oddělení treasury či dealingové centrum každé banky zájemci poskytne detailní informace o zajišťovacích produktech a posléze vypracuje nabídku šitou na míru klientovi dle jeho přesně zadaných kritérií. Pokud obsahová náplň bakalářské práce poskytla čtenářům základní přehled o principech fungování měnových derivátů, nepochybně tím splnila svůj účel a snad díky tomu přispěje i k většímu zájmu studentské veřejnosti nahlédnout pod pokličku měnových derivátových obchodů.

56

8. Seznam použité literatury 1. JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha : Grada Publishing, 2002. 624 s. ISBN 80-247-0342-4 . 2. JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. Praha : Grada Publishing, 2005. 632 s. ISBN 80-247-1099-4. 3. BLAKE, David. Analýza finančního trhu. Praha : Grada Publishing, 1995. 623 s. ISBN 80-7169-201-8. 4. AMBROŽ, Luděk. Oceňování opcí. Praha : C. H. Beck, 2002. 313 s. ISBN 807179-531-3. 5. REJNUŠ, Oldřich. Základy teorie finančních investic. Brno : Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně, 2005. 190 s. ISBN 80-7157-796-0. 6. BAWAG Bank CZ. Kurzovní lístek [online]. c2007 [cit. 2007-04-07]. Dostupný z WWW: . 7. Colosseum, a.s.. Colosseum on-line: Informace pro Vás [online]. c2007 [cit. 200704-10]. Dostupný z WWW: . 8. WIKIPEDIE: OTEVŘENÁ ENCYKLOPEDIE: Analýza [online]. 2007 [cit. 200704-11]. Dostupný z WWW: . 9. WIKIPEDIE: OTEVŘENÁ ENCYKLOPEDIE: Komparace [online]. 2006 [cit. 2007-04-11]. Dostupný z WWW: < http://cs.wikipedia.org/w/index.php?title=Komparace&oldid=1071364>.

57

Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta

Recommend Documents