MENDELOVA UNIVERZITA V BRNĚ ÚSTAV PODNIKOVÉ EKONOMIKY

MENDELOVA UNIVERZITA V BRNĚ ÚSTAV PODNIKOVÉ EKONOMIKY

Stanovení hodnoty společnosti FERONA, a. s. DIPLOMOVÁ PRÁCE

Vedoucí práce

Autor práce

Ing. Michaela Beranová, Ph.D.

Bc. Marta Gašpárková

BRNO 2010

PROHLÁŠENÍ:

Prohlašuji, že jsem diplomovou práci „Stanovení hodnoty společnosti FERONA, a. s.“ vypracovala samostatně pod vedením vedoucí diplomové práce. Všechny zdroje a literaturu, ze které jsem při vypracování čerpala, v práci řádně cituji a uvádím úplný odkaz na příslušný zdroj.

V Brně dne 2010-05-16 ……………………………………………………..

Podpis

PODĚKOVÁNÍ: POD KOVÁNÍ:

Děkuji vedoucí diplomové práce Ing. Michaele Beranové, Ph.D. za ochotu, cenné rady a připomínky, které mi poskytovala v průběhu zpracování diplomové práce.

ABSTRACT

Bc. Gašpárková M. Assess the value of company FERONA, a. s. Diplomová práce. Brno, 2010 The aim of the thesis is to take stock of basic methodologies for the valuation of businesses and apply selected methods for determining the value of the selected company. The first part deals with the theoretical interpretation defines the basic terms related to business valuation and the most frequently used valuation methods The second part is practical, focused on the actual valuation of the company FERONA, as, using methods yield DCF entity and EVA entity. At the end of thesis will be applied above the valuation method and set the resulting value of the firm Key words: market value, strategic analysis, financial analysis, Discounted cah flow, Economic value added.

ABSTRAKT

Bc. Gašpárková M. Stanovení hodnoty společnosti FERONA, a. s.. Diplomová práce. Brno, 2010 Cílem diplomové práce je provést shrnutí základních metodických postupů při oceňování podniků a aplikovat vybrané metody při stanovení hodnoty vybraného podniku. První část se zabývá teoretickým výkladem, definuje základní pojmy týkající se oceňování podniku a nejčastěji používanými metodami oceňování. Druhá část je praktická, zaměřená na samotné ocenění podniku FERONA, a.s., s použitím výnosových metod DCF entity a EVA entity. V závěru diplomové práce budou aplikovány výše zmíněné metody ocenění a stanovena výsledná hodnota podniku. Klíčová slova: tržní hodnota, strategická analýza, finanční analýza, diskontované cash flow, ekonomická přidaná hodnota.

OBSAH I. ÚVOD.................................................................................................................................................. 8 II. CÍL PRÁCE A METODIKA ......................................................................................................... 9 III.LITERÁRNÍ REŠERŠE ............................................................................................................... 11 III.1. Problematika oceňování, základní pojmy........................................................................... 11 III.2. Právní předpisy a standardy oceňování............................................................................... 13 III.3. Postup vlastního ocenění podniku ...................................................................................... 14 III.4. Strategická analýza ................................................................................................................. 14 III.5. Finanční analýza ..................................................................................................................... 16 III.6. Čistá současná hodnota a riziko oceňování ....................................................................... 20 III.7. Diskontní míra, kalkulovaná úroková míra, náklady na kapitál ...................................... 21 III.8. Rozdělení aktiv na provozně nutná a nenutná .................................................................. 25 III.9. Generátory hodnoty .............................................................................................................. 26 III.10. Metody oceňování podniku................................................................................................ 28 III.10.1. Metoda diskontovaných peněžních toků.................................................................. 29 III.10.2. Metoda ekonomické přidané hodnoty ...................................................................... 32 IV. VLASTNÍ PRÁCE........................................................................................................................ 35 IV.1. Účel a předmět ocenění podniku......................................................................................... 35 IV.2. Strategická analýza.................................................................................................................. 38 IV.2.1. Relevantní trh a základní charakteristiky trhu ............................................................ 38 IV.2.2. Analýza vnějšího prostředí ............................................................................................ 43 IV.2.3. Analýza vnitřního prostředí .......................................................................................... 52 IV.2.4. Perspektivnost podniku................................................................................................. 56 IV.2.5. Prognóza tržeb................................................................................................................ 57 IV.3. Finanční analýza ..................................................................................................................... 58 IV.3.1. Analýza absolutních ukazatelů...................................................................................... 58 IV.3.2. Analýza poměrových ukazatelů.................................................................................... 65

IV.3.3. Analýza perspektivnosti podniku do budoucnosti .................................................... 69 IV.3.4. Spider analýza.................................................................................................................. 70 IV.4. Diskontní míra........................................................................................................................ 71 IV.5. Rozdělení aktiv na provozně potřebná a nepotřebná....................................................... 74 IV.6. Analýza a prognóza generátorů hodnoty............................................................................ 74 IV.6.7. Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty....................................................... 79 IV.6.8. Aplikace výnosové metody ........................................................................................... 80 V. DISKUSE NAD VÝSLEDKY ................................................................................................... 83 VI. ZÁVĚR ........................................................................................................................................... 85 VII. LITERATURA............................................................................................................................. 88 VIII. SEZNAM OBRÁZKŮ,TABULEK A GRAFŮ ................................................................... 90 IX. SEZNAM PŘÍLOH...................................................................................................................... 91

I.ÚVOD

I. ÚVOD Oceňování bylo v České republice po dlouhou dobu neznámým pojmem. Přechod k decentralizovanému řízení hospodářství, postupné otevírání se světovému trhu, vstup do Evropské unie s sebou přinesly potřebu standardizovat oceňovací postupy, které by byly schopné určit nejenom sumární reálnou hodnotu podniku, ale i hodnoty jednotlivých částí majetku či operací společnosti. Přitom důvodem, proč oceňovat, není jen samotná koupě či prodej firmy. Je potřeba si uvědomit, že v dnešní době rozvíjejících se tržních příležitostí je problematika oceňování velmi aktuálním tématem. Společnostem se otevírají různé možnosti, jak zvyšovat svůj ekonomický potenciál, jsou to například různé formy kooperace, fúzí, změny právních forem apod. V čase ekonomické finanční krize se nastoluje otázka, zda stávající podniky vydrží v této nepříznivé situaci a nehrozí jim do budoucna úpadek. Riziko konkurzu tak může hrozit i poměrně dobře prosperujícím společnostem více než kdy před tím, což je dalším důvodem ke stanovení hodnoty podniku. Je jen na managementu podniku, aby případné riziko konkurzu včas analyzoval a mohl tak promptně reagovat na tuto nepříznivou situaci. Investor, který přichází na trh, jedná vždy racionálně, aby co nejlépe investoval své volné finanční prostředky pro dosažení maximálního zisku při minimálním riziku. Proto oceňování sebou přináší zejména analyzování těch faktorů, které by mohly společnost ovlivnit do budoucna. Tedy nejenom vykazovaná účetní hodnota, ale i další aspekty jako jsou například změna managementu, restrukturalizace společnosti, má vliv na výši podniku, jak ji vnímá a je ochoten investor akceptovat. Pro účely stanovení hodnoty podniku je nezbytné řídit se všeobecně závaznými právními předpisy, kterými jsou občanský a obchodní zákoník, zákon o cenných papírech, exekuční zákon a mnoho dalších. Je zřejmé, že tato problematika potřebuje uznávané odborníky a specialisty, kteří mají velmi dobrý všeobecný přehled a umí se velmi dobře orientovat na trhu, v politice, mezinárodních vztazích, mikroekonomii, makroekonomii a pro potřeby jednotlivých výpočtů by měli mít rovněž základní znalosti statisticko-ekonomických metod. Dnes již existují vysoce specializované instituce, které se selektují výhradně na problematiku oceňování, což samozřejmě ulehčuje práci pro podnikatele, akcionáře, věřitele či potencionální investory, kteří mají zájem zjistit hodnotu svého podniku na trhu.

8

II. CÍL PRÁCE A METODIKA

II. CÍL PRÁCE A METODIKA Cílem diplomové práce je stanovit aktuální tržní hodnotu vybraného podniku, kterým je společnost FERONA, a.s. Pro splnění hlavního cíle práce je třeba nejdříve splnit dílčí cíle: •

Navrhnout odpovídající metodiku z hlediska splnění cíle diplomové práce.

•

Studium teoretických východisek s využitím aktuálních literárních či jiných informačních pramenů.

•

Analyzovat

budoucí

strategie

společnosti

s vývojovými

tendencemi

v rámci

příslušného odvětví v ČR. •

Dále posoudit konkurenční schopnost společnosti s důrazem na aktivity podniku realizované ve všech fázích reprodukčního a životního cyklu.

•

Ověřit možnosti aplikace vybraných metod oceňování v českých ekonomických podmínkách.

•

Aplikace příslušné metody, která stanoví hodnotu podniku, bude sloužit jako doporučení pro management společnosti.

•

Zjistit změnu hodnoty podniku v souvislosti s ekonomickou krizí v průběhu roku 2008 a po opadnutí dopadů krize začátkem roku 2010.

První část diplomové práce se zabývá teoretickými východisky, výkladem základních pojmů a nejčastěji používanými metodami oceňování podniku. Materiál, který je použit pro teoretickou část je čerpán z dostupných zdrojů v tuzemsku, část práce využívá i odkazy na zahraniční publikace. Bohužel většinu informací ze zahraniční literatury není možné použít pro vlastní ocenění, neboť oceňována společnost funguje na tuzemském trhu. Na základě získaných teoretických poznatků bude možné přejít k praktické části vlastního ocenění. Tato část je považována za stěžejní v rámci celé diplomové práce. Jako první je stručně představena analyzovaná společnost zejména z pohledu její historie, předmětu podnikání a nabízeném sortimentu. V další kapitole je provedena strategická analýza, v níž bude nejdříve vymezen relevantní trh se všemi charakteristikami, které jej ovlivňují i s ohledem na možný budoucí vývoj celého trhu i samotného podniku. Výsledkem této analýzy bude získání odpovědi na otázku, které faktory nejvíce ovlivňují analyzovanou společnost. Tím bude zjištěna konkurenční pozice podniku na trhu s jeho perspektivami do budoucna. Pro

9

II. CÍL PRÁCE A METODIKA

tuto část práce je třeba opírat se o internetové zdroje, zejména pak o informace zveřejňované institucemi jako je Ministerstvo průmyslu a obchodu, Česká národní banka, Český statistický úřad a mnoha dalšími. Na relevantních podkladech strategické analýzy bude kvantifikován očekávaný vývoj tržeb oceňované společnosti. Pro tuto problematiku jsou využity znalosti ze statistické a matematické teorie, zejména pak regresní analýza. V další kapitole je zpracována finanční analýza, ve které se posoudí celková finanční situace společnosti. Výsledkem finanční analýzy bude odhalení vnitřních faktorů, které se na celkovém vývoji podniku podílely, odhalení silných a slabých stránek jeho finančního hospodaření. Hlavním zdrojem informací pro finanční analýzu jsou výroční zprávy a údaje uvedené v účetní závěrce za roky 2001-2008. Metodické postupy v tomto oddílu práce budou provedeny dle všeobecně uznávaných pravidel. Nejprve analýzy absolutních a poměrových ukazatelů, pak budou použity predikční bankrotní modely a spider analýza. Na podkladech strategické a finanční analýzy bude již možné přejít k samotnému ocenění. Tomu však bude ještě předcházet kalkulace úrokové míry a rozčlenění aktiv podniku na provozně nutná a nenutná, kterým budou věnovány dva samostatné oddíly. Pak následuje kapitola zabývající se vyčíslením generátorů hodnoty. V další části jsou konečně aplikovány samotné oceňovací metody, krok po kroku bude vyčíslena hodnota podniku metodou DCF entity a EVA entity. Na tuto kapitolu navazuje diskuze, ve které budou výsledky podrobeny další analýze i s možností dalšího rozšíření diplomové práce. Poslední kapitolou je závěr, ve kterém budou stručně rekapitulovány všechny analýzy provedené v rámci diplomové práce. Diplomová práce rovněž obsahuje přílohou část, která je rozdělena do pěti oddílů.

10

III. LITERÁRNÍ REŠERŠE

III.LITERÁRNÍ REŠERŠE Cílem diplomové práce je správně stanovit hodnotu podniku. Dříve než je však znalecký odhadce schopen přejít k vlastnímu oceňování, musí pochopit řadu pojmů a souvislostí mezi nimi.

III.1. Problematika oceňování, základní pojmy „Co nelze měřit, nelze ani řídit!“ [12, (str.11)] Oceňování představuje teoretickou a praktickou disciplínu, jež staví na poznatcích ekonomické teorie a praxe podnikových financí. Správný překlad není oceňování, ale ohodnocování podniku (business valuation).[5] Oceňování podniku spočívá ve shromažďování maximálního počtu informací, které umožňují vlastníku podniku stanovit jeho cenu. [14] Nemělo být být chápáno jen jako prostý součet hodnot jednotlivých aktiv, ale jako užitek (budoucí výnosy), který podnik poskytuje svému majiteli. [17] Hitem posledních desetiletí minulého století v důsledku rozvoje kapitálových trhů se stal tzv. hodnotový přístup, jehož základním vyjádřením je maximalizace tržní hodnoty podniku pro jeho vlastníky. [5] Podnik Obchodní zákoník v § 5 uvádí základní definici podniku jako soubor hmotných, jakož i osobních a nehmotných složek podnikání. Moderní teorie oceňování však chápou podnik jako hodnotový řetězec, v jehož rámci je opětovná proměna peněz ve formě vstupního kapitálu spojená s jeho zhodnocením v procesu tvorby výsledné hodnoty podniku. [12] Podnik disponuje ekonomickou samostatností, proto se podnikatel může svobodně rozhodovat a samostatně hospodařit se základním motivem zhodnotit svůj vložený kapitál. [6] Hodnota, cena Cena je v ekonomické teorii definována jako určitá forma směnné hodnoty vyjádřená v penězích jako všeobecném ekvivalentu. Cena je produktem trhu, je tedy výsledkem vzájemného působení nabídky a poptávky. [17] Naopak pojem hodnota nepředstavuje skutečnost, ale odhad pravděpodobné ceny. [7] V době otevřené ekonomiky trh ovlivňuje veškeré obchodní a další záležitosti, proto je potřeba vlastní hodnotu podniku doplnit pojmy dynamičtějšími, zejména jeho schopností produkovat zisk. [14] 11


Hladiny hodnoty podniku Hodnota podniku je oceňována na různých hladinách. Pokud se jedná o hodnotu podniku jako celku mluví se o brutto hladině, která zahrnuje hodnotu jak pro vlastníky, tak pro věřitele. Netto hladina představuje ocenění na úrovni vlastníků, v principu je tak oceňován vlastní kapitál společnosti. [7] Netto hladinu definuje obchodní zákoník v § 6 jako čistý obchodní majetek, který představuje obchodní majetek po odečtení závazků vzniklých podnikateli v souvislosti s podnikáním, je-li fyzickou osobou, nebo veškerých závazků, je-li právnickou osobou. Kategorie hodnoty podniku Od účelu a zadání ocenění se primárně odvíjí přiřazení správné kategorie hodnoty a následně také analytické výpočtové postupy. [5] V obecné teorii oceňování jsou rozeznávány tyto základní kategorie nebo-li standardy hodnoty, které současně představují základní přístupy k oceňování podniku: •

tržní hodnota,

•

subjektivní hodnota (tj. Investiční hodnota),

•

objektivizovaná hodnota,

•

komplexní přístup na základě Kolínské školy. [7]

Tržní hodnota (market value) je definována pro účely Standardu-Practice Statement 4.1. (RICS Appraisal and Valuation Manual) takto: Tržní hodnota je odhadnutá částka, za kterou by se aktivum směňovalo k datu oceňování mezi potencionálním koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím při transakci samostatných a nezávislých partnerů po náležitém marketingu, přičemž každá strana by jednala se znalostí, rozumně a bez nátlaku. [4] Existují různé výklady tržní hodnoty, avšak z pohledu ekonomické teorie se za nejpravděpodobnější považuje tvrzení, že tržní hodnota je odhadem rovnovážné ceny vyrovnávající nabídku a poptávku. [7] Většina odhadců v ČR ve svých posudcích hledá tržní hodnotu zejména v případech uvádění podniku na burzu nebo při prodeji podniku, kdy zatím není znám kupující či stávající majitel chce odhadnout, za kolik by mohl podnik pravděpodobně prodat. [8] Subjektivní hodnota nebo-li investiční hodnota představuje hodnotu z hlediska konkrétního ekonomického subjektu. Základní charakteristika investiční hodnoty je založena na odhadu budoucích peněžních příjmů téměř výhradně na základě individuálních představ řídících manažerů oceňované společnosti. Diskontní míra je pak stanovena dle alternativních možností

12


investora. Investiční hodnota je tedy dána subjektivními názory, představami a tržními podmínkami, proto bývá často subjektivní hodnota vyšší či naopak nižší než tržní hodnota. [8] Objektivizovaná hodnota představuje dle německých oceňovacích standardů IDW S1 typizovanou a jinými subjekty přezkoumatelnou výnosovou hodnotu, která je stanovena z pohledu tuzemského vlastníka. Základním předpokladem je, že společnost bude pokračovat v nezměněném konceptu při využití realistických očekávání v rámci tržních možností, rizik a dalších vlivů působících na hodnotu podniku. [7] Tento princip maximální reálnosti a reprodukovatelnosti ocenění vytváří hodnotu, kterou lze pokládat za relativně nespornou. [5] Proto by se ocenění na základě objektivizované hodnoty mělo používat pro zjišťování reálné bonity společnosti, zejména při poskytování úvěru či jiných finančních prostředků. [8]

III.2. Právní předpisy a standardy oceňování Oceňování v České republice staví především na ekonomické teorii a pro vymezený okruh případů jsou uplatňovány české právní předpisy. Za nejdůležitější z nich je považován Zákon č. 151/1997 Sb., o oceňování majetku a na něj navazující vyhlášky Ministerstva financí ČR a Metodický pokyn ZNAL České národní banky. [7] Standardy oceňování evolučně reagují spontánní cestou právě na nemožnost poznat veškeré nutné vstupní údaje pro výpočet obecně platné tržní hodnoty a jejich očekávaný vývoj tím, že definují kategorie hodnoty, jejichž výsledkem je částka, kterou uživatelé oceňovací expertízy mohou interpretovat. [5] Proto se řada znaleckých posudků opírá o Mezinárodní oceňovací standardy (International Valuation Standards) a Evropské oceňovací standardy (European Valuation Standards), která mají povahu mezinárodně uznávaných doporučení. Dále se v našich podmínkách můžeme setkat s Americkými oceňovacími standardy US PAP (Uniform Standarsds of Professional Appraisal Practice) zpracované Americkou společností odhadců ASA (American Society of Appraisers) a Německým standardem IDW S1 vydaný institutem německých auditorů (IDW – Institut of Wirtschaftsprüfer).[7] Výsledkem ekonomické krize budou vytvořeny modernizované obecné standardy pro chování podniků působících v rámci ekonomiky. Standardy budou podstatně konzervativnější v hodnocení rizik a budou směřovat k tomu, aby se podniky chovaly odpovědněji, a to zvláště z dlouhodobého hlediska. [2]

13


III.3. Postup vlastního ocenění podniku Postup pro oceňování hodnoty společnosti není standardizován. V praxi existuje velké množství oceňovacích postupů, které se liší svou filosofií, složitostí či možnostmi využití. Proto je třeba proces oceňování modifikovat zejména dle konkrétního podnětu ocenění, kategorie hodnoty, zvolené metody ale i dostupnosti dat. V obecné rovině lze celý postup oceňování shrnout do následujících bodů: •

Specifikace cíle ocenění a definice zadání;

•

Vytvoření pracovního týmu a plán práce s vazbou na termín řešení;

•

Sběr vnějších a vnitřních informací: o okolí podniku (makroprostředí, mikroprostředí); o podniku (minulost, současnost, budoucnost);

•

Analýza dat: o strategická analýza; o finanční analýza;

•

Analýza ocenění: o Volba vhodné metody ocenění; o Aplikace metody; o Analýza a syntéza výsledků;

•

Výrok o tržní hodnotě podniku k datu ocenění.

[4]

III.4. Strategická analýza Strategická analýza se zabývá chováním společnosti v přímé i nepřímé interakci s jeho okolím. Hlavním cílem strategické analýzy je posoudit pomocí analýzy vnějšího a vnitřního prostředí současný i budoucí stav podniku, jeho podnikatelského okolí a predikovat výnosový potenciál v podobě prognózy tržeb společnosti. [6] Relevantní trh Prvním krokem před provedením strategické analýzy je správně určit relevantní trh, ten je možno vymezit podle různých hledisek, kterými jsou: •

věcné hledisko, tedy hledisko produktu, 14


•

území (ČR, dílčí region, další země mimo ČR apod.),

•

zákazníci,

•

konkurenti.[7]

Analýza vnějšího prostředí Analýza vnějšího prostředí, též externí analýza reflektuje politické, ekonomické, sociální a technologické vlivy. Pro všeobecnou analýzu vnějšího prostředí velmi dobře slouží tzv. PESTE analýza. [6] Součástí externí analýzy je analýza atraktivity trhu, která zkoumá hlavní faktory důležité z hlediska poptávky a možnosti prodeje jako např.: •

růst trhu,

•

velikost trhu,

•

intenzita přímé konkurence,

•

průměrná rentabilita, substituce, bariéry vstupu,

•

citlivost trhu na konjunkturu,

•

Struktura a charakter zákazníků. [7]

Část strategické analýzy, jejíž cílem je odhadnout vývoj budoucích tržních podílů podniku se nazývá analýza konkurenční síly. Postup je vhodné rozčlenit do následujících kroků: •

stanovení dosavadních tržních podílů oceňovaného podniku,

•

identifikace konkurentů,

•

analýza vnitřního potenciálu podniku a hlavních faktorů konkurenční síly,

•

prognóza tržních podílů. [7]

Pro analýzu stávající a potencionální konkurence se doporučuje použít model Michaela Portera tzv. „Porterův diamant“, který identifikuje hlavní konkurenty, odběratele, dodavatele či substituty společnosti, jež ovlivňují tržní situaci podniku. [6]

15


Analýza vnitřního prostředí Analýza vnitřního prostředí, též interní analýza spočívá ve vyváženém ohodnocení potenciálu podniku v posouzení jeho silných a slabých stránek, které ovlivňují jeho konkurenční výhodu. Konkurenční výhoda je totiž klíčovým předpokladem pro zajištění a udržení dlouhodobých preferencí zákazníka. Mezi nejdůležitější atributy konkurenční výhody patří například: •

inovativnost,

•

kvalita produktů,

•

efektivnost výroby,

•

silná a dobře vnímaná značka,

•

specifické distribuční kanály

•

kvalitní zaměstnanci. [6]

Pro identifikaci hlavních atributů interní analýzy společnosti může sloužit například i Analýza 7S, která hodnotí sedm kritických faktorů úspěchu. Informace získané z analýzy vnějšího i vnitřního prostředí jsou podkladem pro tzv. SWOT analýzu. SWOT analýza vyšetřuje silné stránky, slabiny, příležitosti a hrozby. Tato analýza pomáhá analytikovi vyhodnocovat strategii společnosti a využít tak své konkurenční výhody či eliminovat slabé stránky. [13]

III.5. Finanční analýza

Finanční analýza představuje formalizovanou metodu, jež poměřuje získané údaje mezi sebou navzájem a rozšiřuje tak jejich vypovídací schopnost a umožňuje dospět k určitým závěrům o celkovém hospodaření a finanční situaci podniku.[1] K hodnocení finanční situace podniku existují obecně dva základní přístupy : •

Fundamentální analýza, která zpracovává velké množství kvalitativních údajů a je založena na rozsáhlých znalostech vzájemných souvislostí mezi ekonomickými a mimoekonomickými jevy, na zkušenostech odborníků, na jejich subjektivních odhadech i na citu pro situace a jejich trendy.

16


•

Technická analýza používá matematické, statistické a další algoritmizované metody ke kvantitativnímu zpracování ekonomických dat s následným ekonomickým posouzením výsledků. [18]

Zdroje pro finanční analýzu Základním zdrojem informací pro finanční analýzu jsou účetní výkazy, které jsou závazně upraveny vyhláškou Ministerstva financí ČR, která vychází ze zákona č. 563/1991 Sb., o účetnictví, a z postupů účtování. [10] Účetní výkazy poskytují informace o finanční výkonnosti v minulosti a o aktuální finanční situaci. Jsou navrženy tak, aby poskytly informace o čtyřech základních podnikových činnostech: plánování, financování, investiční a provozní činnosti. [19] Rozvaha je základním účetním výkazem, který zachycuje bilanční formou stav dlouhodobého hmotného a nehmotného majetku a zdrojů jejich financování vždy k určitému datu. [15] Konstrukce rozvahy by měla obecně poskytovat uživatelům věrný obraz o: •

majetkové situaci podniku,

•

kapitálu, z něhož jsou aktiva kryta,

•

finanční situaci společnosti. [16]

V rámci oceňování společnosti je důležité při analýze rozvahy znát další významné náležitosti, které v ní nejsou přímo zachyceny, zejména to jsou: •

účetní a daňové metody odepisování,

•

politika v oblasti tvorby opravných položek a rezerv,

•

politika v oblasti oceňování zásob,

•

analýza přechodných aktiv a pasiv. [7]

Výkaz zisku a ztráty je písemný přehled o výnosech, nákladech a výsledku hospodaření za určité časové období, zpravidla za jeden rok. Zachycuje tedy pohyb výnosů a nákladů, nikoliv pohyb příjmů a výdajů. [15] Výkaz Cash-flow srovnává bilanční formou zdroje tvorby peněžních prostředků (příjmy) s jejich využitím (výdaji) za určité období. [15] Pro odhadce by mělo být důležité zjistit, do jaké míry jsou výsledky hospodaření manipulovány a zda odpovídají skutečnému vývoji, aby například 17


nedocházelo k utlumení zisku v úspěšnějších obdobích a naopak k rozpouštění tichých rezerv. Proto je daleko spolehlivější používat k analýze i výkaz cash flow.[7] III.5.1. Analýza absolutních ukazatelů Prvotním bodem finanční analýzy je tzv. vertikální a horizontální rozbor finančních výkazů. Postupy umožňují vidět původní absolutní údaje z účetních výkazů v určitých relacích a souvislostech. [3] Horizontální rozbor se zabývá porovnáváním změn položek jednotlivých výkazů v časové posloupnosti. Ze změn lze odvozovat i pravděpodobný vývoj příslušných ukazatelů v budoucnosti. [10] Vertikální rozbor je často označován pojmem strukturální analýza, která vyjadřuje procentní podíl dané položky účetního výkazu ze stanoveného základu. Užívá se pro vyjádření struktury aktiv a pasiv a rozbor výkazu zisku a ztráty. Její použití je vhodné pro srovnání údajů v účetních výkazech v delším časovém horizontu, i pro srovnání podniku s jinými podniky v daném oboru či pro srovnání s odvětvovými průměry. [20] III.5.2. Analýza poměrových ukazatelů Poměrové ukazatele bývají nejčastěji používaným rozborovým postupem k účetním výkazům, jak z hlediska jejich využitelnosti, tak z hlediska jiných úrovní analýz jako je například odvětvová analýza. [15] Pomocí analýzy poměrových ukazatelů jsou postupně zkoumány jednotlivé oblasti finančního hospodaření podniku. [20] Poměrových ukazatelů je velmi mnoho, americká literatura uvádí klasické rozčlenění na ukazatele: •

zadluženosti,

•

likvidity,

•

rentability,

•

a aktivity.[7]

18


Ukazatele zadluženosti Pojmem zadluženost je vyjádřena skutečnost, že podnik používá k financování svých aktiv ve své činnosti cizí zdroje, tedy dluh. Především u velkých podniků nepřichází v úvahu, že by společnost financovala veškerý svůj majetek pouze z vlastního nebo naopak z cizího kapitálu. [15] Obecně platí, že optimální finanční struktura je taková, při níž jsou náklady na její tvorbu minimální a finanční struktura přispívá k maximalizaci tržní hodnoty firmy.[20] Zejména věřitelé dávají přednost nižšímu zadlužení, neboť pro ně představuje nižší riziko, naproti tomu vlastníci chtějí využít účinek finanční páky.[17] Ukazatele likvidity Likvidita je nedílnou složkou hodnocení výkonnosti podniku, v podmínkách tržní ekonomiky nemůže podnik existovat , jestliže není schopen dostát svým závazkům.[3] Ukazatele aktivity Ukazatele aktivity informují, jak podnik využívá jednotlivé majetkové části. Současná tendence v rámci EU ve spojení se Schmalenbachovou společností se kloní spíše k využívání ukazatelů obratu před dobou obratu, z důvodu metodologického sjednocování postupů a určité eliminace účetních technik z propočtů. [4] Ukazatele rentability Existuje vzájemná provázanost mezi ukazateli rentability a likvidity. Výnosnost v sobě odráží jednak vliv likvidity, řízení aktiv i řízení dluhů. [8] Rentabilita nebo-li výnosnost je měřítkem schopnosti podniku vytvářet nové zdroje, dosahovat zisky, použitím investovaného kapitálu. Ukazatele rentability by v časové řadě měly mít obecně rostoucí tendenci. [15] Predikce finanční tísně Pro analýzu predikce finanční tísně byly pro diplomovou práci vybrány pouze nejužívanější bankrotní modely, kterými jsou Altmanův Z-score index, Index důvěryhodnosti a ukazatel ekonomické přidané hodnoty.

19


III.6. Čistá současná hodnota a riziko oceňování

Čistá současná hodnota (Net present value) je základním kritériem pro hodnocení výkonnosti podniku z hlediska jejich vlastníků. [6] Pro posouzení, zda je společnost dostatečně konkurenceschopná je třeba posoudit její výkonnost nikoli pouze v reálném čase, ale i do budoucna. Vlastník požaduje, aby mu podnik přinesl více, než kolik do něj vložil. Kritérium čisté současné hodnoty vychází ze základního principu, že koruna obdržená dnes má větší hodnotu než koruna obdržená včera a bezpečná koruna má větší hodnotu než riziková koruna. Na velikost čisté současné hodnoty působí faktor času a rizika. [10] V praxi se odborníci často setkávají s problémem kvantifikace kritéria výkonnosti podniku, kdy pro vyčíslení net present value je důležité znát: •

Výši investice vlastníků do podniku (I). V podniku představuje vlastníkem investované prostředky hodnota vlastního kapitálu

•

Hodnotu podniku pro vlastníky (PV). Jde o odhad tržní hodnoty vlastního kapitálu společnosti.Vnitřní hodnota podniku pro vlastníky je dána současnou hodnotou budoucích peněžních toků. [11]

Obecně tak může být čistá současná hodnota vyjádřena podle následujícího vzorce: NPV = - I + PV

[11, (str. 33)]

Riziko Riziko je chápáno jako důsledek nejednoznačnosti budoucího vývoje výnosů podnikatelské činnosti. Avšak v rámci oceňování představuje riziko míru přesnosti, se kterou je odhadce schopen předvídat výsledky hospodaření.[7] V důsledku ekonomické krize se zvyšuje význam pojmu riziko a nejistota v hospodářském životě. Nová rizika budou vyžadovat reformní přístup k otázkám financování činností podniku. Rozhodující je nutnost nového pohledu firemních financí včetně poměru mezi vlastními a cizími zdroji, vytváření rezerv. Finanční nestabilita, nedostatečná kapitálová síla, nízké rezervy vlastních zdrojů se během krize a recese staly jedním z rozhodujících faktorů, které určují úspěšnost podniku. [2] Zejména pro kalkulaci diskontní míry existují dva základní typy členění rizika, kterými je členění na:

20


•

Riziko obchodní a finanční, jež je užitečné tam, kde se sestavuje riziková přirážka podle jednotlivých dílčích rizik;

•

Riziko systematické a nesystematické, kterému je třeba rozumět ve vztahu k účelu ocenění.[9]

III.7. Diskontní míra, kalkulovaná úroková míra, náklady na kapitál

Diskontní míra a její ekvivalent kalkulovaná úroková míra představuje míru výnosnosti očekávanou investorem při akvizici budoucího peněžního toku s ohledem na riziko spojené s možností tento výnos získat. Dále slouží pro přepočet peněžní částky, která má být vydána nebo přijata v budoucnosti na současnou hodnotu této částky. Investorův nárok na výnosnost s ohledem na přiměřené riziko je zároveň vyjádřením nákladů na kapitál z hlediska podniku, který tento kapitál přijímá.[7] Volba konkrétního postupu výpočtu kalkulované úrokové míry závisí na zvolené metodě oceňování. Diplomová práce bude dále rozpracovávat metodu diskontovaných peněžních toků DCF entity, proto se bude tato kapitola věnovat stanovením diskontní míry na úrovni průměrných vážených nákladů, tzv. WACC (Weighted average cost of capital). Postup pro určení nákladů celkového kapitálu lze rozdělit do čtyř kroků. 1. krok: Určení váhy jednotlivých složek kapitálu Prvním úskalím je volba optimální kapitálové struktury společnosti. Z klíčových podmínek optimalizace kapitálové struktury je snaha o snižování průměrných nákladů na kapitál, neboť představují položku ponižující výslednou hodnotu podniku.[12] Obecně platí, že vlastní zdroje financování jsou zpravidla dražší než cizí zdroje. Dividendy, podíly na zisku jsou zdaňovány, zatímco úroky z úvěrů jsou součástí daňově uznatelných nákladů. [10] Je však důležité si uvědomit, že pro potřeby stanovení celkových nákladů na kapitál není vhodné vycházet z účetní kapitálové struktury, ale odhadnout strukturu kapitálu v jeho tržních hodnotách pro budoucí období. Odvození cílové struktury kapitálu může být provedeno několika způsoby: •

Odhad současné kapitálové struktury v tržní hodnotě;

•

Srovnání kapitálových struktur srovnatelných společností počítaných z tržních cen;

•

Volba kapitálové struktury žádoucí pro vedení podniku; 21


•

Přiblížení se k optimální struktuře kapitálu pro oceňovaný podnik. [8]

Pro eliminaci možných nepřesností či chyb při odhadu tržní struktury je vhodné použít dále tzv. interační postup. Nejprve je odhadnuta výchozí struktura, s její pomocí je vypočítána hodnota podniku a z ní se pak zjistí nová hodnota podniku. Tento algoritmus je prováděn tak dlouho, dokud se výsledná struktura ustálí. [7] 2. krok: Určení nákladů na cizí kapitál Je-li investice financována cizími zdroji, pak nákladem jsou úroky z úvěru, disážio a další výdaje. [17] Při této kalkulaci odhadce často naráží na problém, kdy úroky z dluhů nejsou pevně stanoveny. Pro kalkulaci nákladů na cizí kapitál ve formě faktické úrokové míry je nutné splnit následující předpoklady: •

Jedná se o solventní podnik;

•

Úvěr byl přijat nedávno a odráží současné podmínky;

•

Podmínky úvěru se neliší od obvyklých podmínek pro podobné úvěry. [7]

Pokud některý z předpokladů není splněn, doporučuje se použít alternativní postup založený na tržních datech, který znázorňuje následující vzorec: nCK = rf + RP

[9, (str. 72)],

kde: •

nCK jsou náklady cizího kapitálu,

•

rf je bezriziková výnosová míra na úrovni výnosnosti státních dluhopisů s obdobnou dobou splatnosti posuzovaného dluhu,

•

RP je riziková přirážka pro cizí kapitál stanovená dle ratingu daného dluhu.

3. krok: Určení nákladů na vlastní kapitál Pokud společnost financuje své zdroje vlastním kapitálem, pak náklady představují požadovaný výnos z kapitálu nebo výnos dosahovaný jinými alternativními projekty.[17] Náklady na vlastní kapitál představují jeden z nejobtížnějších úkolů pro finančního manažera zejména pokud podniky pravidelně nevyplácejí dividendy svým akcionářům. [12] Je však důležité si uvědomit, že odhad nákladů na vlastní kapitál je nejsnadnějším krokem pro

22


posuzování výkonnosti podniku. [11] Existuje mnoho přístupů pro odhad nákladů na vlastní kapitál, obecně za nejvhodnější metodu pro tržní ocenění je považováno vyvozování nákladů kapitálu přímo z trhu. Obrázek 1: Přehled metod pro odhad nákladů na vlastní kapitál

Zdroj: Mařík, M. Metody oceňování podniku, 2007, str. 216

CAPM (Capital Asset Pricing Model) Model CAPM je založen na principu oceňování kapitálových aktiv a byl vytvořen pro potřeby anglosaských zemí. Ve světové praxi představuje velmi uznávaný způsob kalkulace diskontní míry pro tržní ocenění, i když je často kritizován za řadu slabin. Za nejvýznamnější nedostatek je považováno, že testování jeho fungování na datech z trhů není vždy zcela průkazné, proto může přinášet malou spolehlivost dat z tuzemského kapitálového trhu. Pro eliminaci těchto slabin se doporučuje upravit propočet nákladů na vlastní kapitál z amerických dat o aktuální riziko země, případně další přirážky specifické pro tuzemský podnik. [9] Výsledný tvar rovnice pro výpočet nákladů na vlastní kapitál může nabývat této podoby: nVK=rf+ ßZ*RPT+RPZ+R1+R2 +R3

[7,(str. 234)],

kde: •

nVK představují odhad nákladů vlastního kapitálu,

•

rf je aktuální výnosnost dlouhodobých vládních dluhopisů USA,

•

ßZ je odvětvové ß přenesené z rozvinutějších trhů a upravené na zadlužení v tržních cenách konkrétního podniku,

•

RPT je riziková prémie kapitálového trhu USA,

23


•

RPZ je riziková prémie tuzemského trhu (ČR),

•

R1 je přirážka pro malé společnosti,

•

R2 je přirážka pro společnosti s nejasnou budoucností,

•

R3 je přirážka za nižší obchodovatelnost oceňovaných vlastnických podílů.

Stavebnicová metoda (build-up model) Stavebnicový model je přístup stanovení nákladů na vlastní kapitál, který je více zastoupen zejména v Evropě. Jádro tohoto modelu je obdobné jako u modelu CAPM, kdy k základní složce bezrizikového výnosu jsou přičítány další přirážky vyjadřující určitý aspekt rizika. [4] Postup při aplikaci komplexní stavebnicové metody spočívá v následujících krocích: •

Určení konkrétních faktorů rizika podstatných pro oceňovaný podnik v členění na obchodní a finanční riziko;

•

Ohodnocení stupně rizika pro jednotlivé dílčí faktory;

•

Transformace stanoveného stupně rizika na rizikovou přirážku. [7]

Snahou této metody je zachytit úplné riziko, avšak výběr, hodnocení i kvantifikace rizika závisí na subjektivním názoru odhadce. V základním principu se tedy nejedná o tržní ocenění rizika. Nespornou výhodou tohoto modelu je, že odhad nákladů na vlastní kapitál se stává více průhledným a srozumitelným pro uživatele oceňovacích posudků. [9] Systém INFA Na stránkách Ministerstva průmyslu a obchodu lze vyčíslit náklady na vlastní kapitál pomocí benchmarkingového diagnostického systému finančních indikátorů INFA, který je výsledkem spolupráce Ministerstva průmyslu a obchodu s akademickou sférou a autory metodiky INFADoc. Ing. Inkou Neumaierovou a Ing. Ivanem Neumaierem. [34] 4. krok: Propočet průměrných vážených nákladů na kapitál (WACC) Posledním krokem pro stanovení průměrných vážených nákladů na kapitál je dosazení do následujícího vzorce: WACC = nCK * ( 1 - d ) *

CK VK + nVK * K K

kde:

24

[7, (str,253],


•

nCK je odhad nákladů na cizí kapitál,

•

d je sazba daně z příjmů pro oceňovanou společnost,

•

CK je tržní hodnota úročeného cizího kapitálu,

•

nVK je odhad nákladů na vlastní kapitál,

•

VK je trží hodnota vlastního kapitálu,

•

K je celková hodnota tržního kapitálu (K=CK+VK).

III.8. Rozdělení aktiv na provozně nutná a nenutná

Pro naplnění základní podnikatelské činnosti nevyužívá podnik všechna svá aktiva, ta jsou v běžné praxi označována termínem provozně nenutný (nepotřebný) majetek. Mezi provozně nepotřebná aktiva bývají nejčastěji zařazovány složky:

•

Krátkodobého finančního majetku, a to zejména ve formě peněz v hotovosti a na bankovních účtech a krátkodobých cenných papírů;

•

Dlouhodobého finančního majetku jako jsou podíly v ovládaných a řízených osobách, podíly v účetních jednotkách pod podstatným vlivem, ostatní realizovatelné cenné papíry a podíly, dlužné cenné papíry držené do splatnosti, půjčky a úvěry pro ovládající a řídící osobu;

•

Ostatních provozně nepotřebných aktiv ve formě nemovitostí a pohledávek nesloužících hlavnímu účelu podnikání, nepotřebných zásob, nedobytných pohledávek apod. [8]

Před analýzou generátorů hodnoty je důležité vyčíslit provozně nutný majetek, zvláště pak stanovit výši provozně nutného investovaného kapitálu a korigovaného výsledku hospodaření z provozní činnosti.

Provozně nutný investovaný kapitál Kvantifikace provozně nutného investovaného kapitálu je dána součtem upraveného pracovního kapitálu a provozně nutného dlouhodobého majetku. Upravený pracovní kapitál se vyčíslí tak, když od provozně nutných oběžných aktiv jsou odečteny neúročené závazky a časové rozlišení pasiv a přičteno časové rozlišení aktiv. Provozně nutný dlouhodobý majetek je určen snížením dlouhodobého majetku o provozně nepotřebné položky dlouhodobých aktiv.[7]

25


Korigovaný výsledek hospodaření z provozní činnosti Korigovaný výsledek hospodaření z provozní činnosti představuje výsledek hospodaření, jenž je generován provozně nutným investovaným kapitálem. Z výsledku hospodaření je proto vhodné vyloučit některé provozně nenutné položky, kterými jsou:

•

Tržby z prodeje dlouhodobého majetku a materiálu a náklady na tento prodaný materiál;

•

Odpisy z majetku, který není využíván k hlavnímu provozu podniku;

•

Výnosy a náklady spojené s neprovozním majetkem;

•

Jednorázové položky jako jsou například aktivace.

Naopak finanční výnosy a náklady spojené s provozními aktivy (výnosy z cenných papírů ponechanými v provozně potřebných aktivech) by se měly k výsledku hospodaření z provozní činnosti přičíst. [7]

III.9. Generátory hodnoty

Generátory hodnoty představují základní podnikohospodářské veličiny, jenž jsou ve svém souhrnu důležitým podkladem pro sestavení finančního plánu a konečné ocenění podniku. V praxi se nejčastěji pracuje s následujícími generátory hodnoty:

•

Tržby a jejich růst;

•

Marže korigovaného provozního zisku;

•

Investice do provozně nutného pracovního kapitálu;

•

Investice do provozně nutného dlouhodobého majetku;

•

Diskontní míra;

•

Způsob financování (zejména velikost cizího kapitálu);

•

Doba, po kterou předpokládáme generování pozitivního peněžního toku. [8]

Tržby Předpokládané tržby jsou výsledkem strategické analýzy, které jsou projektovány v závislosti na budoucích tržních příležitostech. Je na schopnostech odhadce, zda tyto výsledky vezme za konečné nebo je podrobí další korekci. Tržby bývají nejčastěji korigovány zejména o kapacitní

26


možnosti společnosti, které v diplomové práci nebudou dále považovány za rozhodující prvek predikce. [7]

Provozní zisková marže Provozní zisková marže je druhým klíčovým generátorem hodnoty, proto není postačující, pokud je výsledek hospodaření projektován mechanicky, pouze jako rozdíl mezi nějakým odhadnutým vývojem tržeb a nákladů. Nejvhodnějším postupem je zpracovat dvě nezávislé prognózy ziskové marže, prognózu shora a prognózu zdola, a postupně obě predikce slaďovat mezi sebou. [8] Postup stanovení provozní ziskové marže shora se skládá z těchto kroků:

•

Výpočet korigovaného výsledku hospodaření z provozu před daní a odpočtem odpisů za minulé roky a z něho odvozenou ziskovou marži v procentním vyjádření;

•

Analýza ziskové marže a faktorů, které na ni působí v souladu s konkurenční pozicí společnosti;

•

Odhad budoucích hodnot ziskové marže v procentním vyjádření;

•

Dopočet korigovaného provozního zisku.

Postup stanovení provozní ziskové marže zdola lze shrnou do následujícího algoritmu:

•

Sestavení predikce hlavních provozních nákladových položek, kterými jsou především náklady na prodané zboží, výkonová spotřeba a osobní náklady;

•

Prognózu je dále možno doplnit o méně významné provozní nákladové položky a výnosy;

•

Dopočítání korigovaného provozního zisku jako rozdílu predikovaných provozních výnosů a nákladů;

•

Dopočet ziskové marže. [7]

Investice do provozně nutného pracovního kapitálu Upravený pracovní kapitál byl vymezen v části literární rešerše na straně 25. Při jeho stanovení jako generátoru hodnoty je důležité správně určit náročnost růstu výkonů společnosti na pracovní kapitál. Není vhodné položky zásob, pohledávek a krátkodobých závazků plánovat prostým odhadem jejich tempa růstu za historická data. Z analytických propočtů je pak získán koeficient náročnosti růstu tržeb na pracovní kapitál (kwc) potřebný pro předběžné ocenění podniku pomocí generátorů hodnoty. [7]

27


Investice do provozně nutného dlouhodobého majetku Provozně nutný dlouhodobý majetek byl rovněž vymezen v části literární rešerše na straně 25. Při predikci investiční náročnosti je možné využít globální metodu, přístup dle hlavních položek nebo metodu založenou na odpisech. V diplomové práci bude dále použit globální přístup, zejména s ohledem na to, že investice do dlouhodobého majetku budou mít do budoucna spíše průběžný charakter. Tato metoda sleduje relaci mezi přírůstky provozně nutného dlouhodobého majetku a tržbami v minulých obdobích, kdy výsledkem je získání koeficientu náročnosti růstu tržeb (kDMx) a růstu zisku (kDMz)na růst dlouhodobého majetku. [8] kDMx = provozně nutného dlouhodobého majetku/ tržeb

[7,(str.137)]

kDMz= provozně nutného dlouhodobého majetku/ korigovaného provozního zisku

[7,(str.137)]

Předběžné ocenění podniku na základě generátorů hodnoty lze vyčíslit dle následujícího vzorce:

Hb =

X t -1 * (1 + g) * rZPx * (1 - d) - X t -1 * g * (kWC + kDMx ) ik + g

[7,(str.147)],

kde:

•

X je velikost tržeb za zboží a vlastní výrobky,

•

g je tempo růstu t ržeb,

•

rZPx je provozní zisková marže propočtená z korigovaného výsledku hospodaření,

•

d je sazba daně korigovaného výsledku hospodaření,

•

kWC je koeficient náročnosti růstu tržeb na růst pracovního kapitálu,

•

kDMx je koeficient náročnosti růstu tržeb na růst dlouhodobého majetku,

•

t je tok.

III.10. Metody oceňování podniku

Přehled základních metod pro stanovení hodnoty podniku lze rozdělit do třech dílčích skupin podle přístupu k vlastnímu ocenění a kategorii hodnoty. Těmito skupinami jsou zejména:

•

Ocenění na základě analýzy výnosů (výnosové metody):

o Metoda diskontovaných peněžních toků (DCF);

28


o Metoda kapitalizovaných čistých výnosů; o Metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA); o Kombinované korigované výnosové metody. •

Ocenění na základě analýzy trhu (tržní metody):

o Ocenění na základě tržní kapitalizace; o Ocenění na základě srovnatelných podniků; o Ocenění na základě srovnatelných transakcí; o Ocenění na základě údajů o podnicích uváděných na burzu. •

Ocenění na základě analýzy majetku (majetkové ocenění):

o Účetní hodnota vlastního kapitálu na principu historických cen; o Likvidační hodnota; o Substanční hodnota na principu reprodukčních cen; o Substanční hodnota na principu úspory nákladů. [8]

III.10.1. Metoda diskontovaných peněžních toků

Z hlediska teorie představuje metoda DCF 1 základní výnosovou metodu. Největší využití má zejména v USA a Velké Británii, avšak vlivem globalizace investičních procesů se rozšiřuje i do kontinentální Evropy, tedy i do ČR. Podstatným znakem metody DCF je, že hodnota aktiv je odvozována od současné hodnoty budoucích peněžních toků. [4] Základní techniky výnosové metody DCF je možno klasifikovat do třech skupin podle kalkulace těchto peněžních toků:

•

Metoda „entity“2: odhadce nahlíží na podnik jako na celek a kalkuluje peněžní toky jak pro vlastníky, tak pro věřitele; diskontováním peněžních toků získá hodnotu podniku jako celku (brutto hodnota) od které odečte hodnotu úročeného cizího kapitálu a stanoví hodnotu vlastního kapitálu (netto hodnota);

•

Metoda „equity“ 3: odhadce diskontuje peněžní toky, jenž jsou k dispozici jen vlastníkům společnosti, tak získá hodnotu vlastního kapitálu (netto hodnota);

1

DCF =Discounted Cash Flow (diskontovaný peněžní tok) Entity approach= jednotka 3 Equaity approach= vlastní kapitál 2

29


•

Metoda „APV“ 4: brutto hodnota podniku se získá součtem hodnoty podniku za předpokladu nulového zadlužení a současné hodnoty daňových úspor z úroků; odečtením cizího kapitálu se získá hodnota netto. [7]

Metoda DCF entity Pro ocenění podniku v rámci diplomové práce byla zvolena metoda DCF entity, proto další část výkladu je zaměřena na její propočet. Postup stanovení hodnoty společnosti metodou DCF entity může být rozdělen do několika kroků.

1. krok: Stanovení volného peněžního toku Základním východiskem této metody je zjištění, kolik peněz je možno vzít z podniku, aniž by byla narušena podstata podnikání. Výpočet volného cash flow (FCF)5 je znázorněn

na

následujícím schématu: Korigovaný provozní výsledek hospodaření před zdaněním (KPVHD) - Upravená daň (=KPVHD x daňová sazba) = Korigovaný provozní výsledek hospodaření po daních (KPVH) + Odpisy + Ostatní náklady započtené v provozním VH, které nejsou výdaji v běžném období = Předběžný peněžní tok z provozu - Investice do upraveného pracovního kapitálu (provozně nutného) - Investice do pořízení dlouhodobého majetku (provozně nutného) = Volný peněžní tok (FCF) [7]

2. krok: Stanovení celkové hodnoty společnosti Celkovou hodnotou je třeba rozumět výnosovou hodnotu investovaného kapitálu. V obecné rovině se hledá hodnota, jenž umožňuje společnosti pokračovat ve své činnosti v dohledné budoucnosti, tzv. going concern princip. [14] V praxi má své opodstatnění použití tzv. dvoufázové metody. Základní myšlenka standardní dvoufázové metody spočívá v možnosti rozdělit budoucí 4

5

APV= adjusted present value (upravená současná hodnota) FCF = free cash flow (volný peněžní tok)

30


období na dvě fáze. Přičemž první fáze zahrnuje jednotlivá léta, pro které je odhadce schopen stanovit predikci volných cash flow. Naproti tomu druhá fáze obsahuje období od konce první fáze do nekonečna. V literatuře se hodnota podniku ve druhé fázi označuje termínem pokračující hodnota. [8] Hodnota podniku podle dvoufázové metody se vypočte z následujícího vztahu: T

H b = ∑ FCFt (1 + ik ) + −t

t −1

PH (1 + ik )T

[7(str.178)],

kde:

•

T je délka první fáze v letech,

• PH je pokračující hodnota, •

ik je kalkulovaná úroková míra na úrovni průměrných vážených nákladů (WACC).

3. krok: Stanovení pokračující hodnoty Pro druhou fázi prognózy je důležité zvolit vhodnou techniku výpočtů a parametry pokračující hodnoty. Pro stanovení nekonečné rostoucí časové řady peněžních toků je možné použití Gordonova nebo parametrického vzorce. [8] Gordonův vzorec pracuje na bázi stabilního a trvalého růstu volného cash flow a má následující tvar: T=

FCFFT +1 ik - g

[7(str.183)],

kde:

•

T je poslední prognózované období,

•

ik je kalkulovaná úroková míra na úrovni WACC,

•

g je předpokládané tempo růstu volného peněžního toku během druhé fáze,

•

FCFFT+1 je volný peněžní tok pro první rok pokračující fáze.

Parametrický vzorec je založený na faktorech tvorby hodnoty, zejména tempa růstu korigovaných výsledků hospodaření z provozní činnosti a očekávané rentabilitě čistých investic. Parametrický vzorce má nejčastěji tuto podobu:

31


KPVHT +1 * ( 1 PH =

g ) rI

ik - g

[7,(str.187)],

kde:

•

rI představuje rentabilitu čistých investic,

•

KPVT+1 je korigovaný výsledek hospodaření z provozní činnosti po zdanění v prvním roce po uplynutí období prognózy.

4. krok: Stanovení výnosové hodnoty vlastního kapitálu Předchozí tři kroky stanovily hodnotu podniku v tzv. brutto hodnotě. Odhadce však při metodě DCF entity zajímá výsledná hodnota vlastního kapitálu v netto hodnotě, proto je potřeba provést závěrečné úpravy: Hodnota brutto („provozní“) - Hodnota úročeného cizího kapitálu (ke dni ocenění) = Hodnota vlastního kapitálu („provozní“) + Hodnota aktiv, která nejsou provozně potřebná (ke dni ocenění) = Výsledná hodnota vlastního kapitálu podniku. [7]

III.10.2. Metoda ekonomické přidané hodnoty V současné době se v ekonomické praxi stále více uplatňuje pojem ekonomická přidaná hodnota (EVA6), která se i v českých podmínkách jeví jako vysoce perspektivní. Je dílem společnosti Stern Stewart, která přišla nejen s ekonomickou přidanou hodnotou, ale objasnila a dále rozpracovala i vazbu na hodnotu přidanou trhem, tzv. MVA7.[4] Koncepce EVA se zaměřuje na toky, které podnik produkuje majiteli navíc oproti stejně rizikovým investičním příležitostem. [6] K hlavním výhodám metody ekonomické přidané hodnoty tedy patří, že ilustruje hlavní faktory tvorby hodnoty společnosti. [4] Myšlenkový základ ekonomické přidané hodnoty tkví v mikroekonomii, kdy hlavním cílem společnosti je maximalizovat svůj ekonomický zisk. Ekonomického zisku podnik dosahuje pokud jeho výnosy převyšují ekonomické náklady. Ekonomické náklady jsou tvořeny účetními náklady i náklady na vlastní kapitál, které je třeba odhadnout. Je třeba znát sazbu 6 7

EVA=economic value added (ekonomická přidaná hodnota) MVA=market value added (hodnota přidaná trhem)

32


alternativního nákladu vlastního kapitálu, který reprezentuje očekávanou výnosnost vzhledem k podstoupenému riziku. [6] Obecná konstrukce modelu EVA se opírá o tři klíčové hodnoty a má následující tvar: EVA = NOPAT –Capital* WACC kde: •

[7,(str 284)],

NOPAT8 je operační výsledek hospodaření po odpočtu upravených daní nebo-li zisk z hlavního provozu podniku;

•

Capital je kapitál vázaný v aktivech, který slouží k zajištění hlavního provozu podniku; v obecné teorii bývá nahrazen termínem čistá operační aktiva (NOA9);

•

WACC jsou průměrné vážené náklady kapitálu.

Základní techniky ekonomické přidané hodnoty lze opět klasifikovat do třech skupin na EVA entity, equity a APV. Pro stanovení hodnoty podniku v rámci diplomové práce byla zvolena metoda EVA entity, její postup je znázorněn na následujícím schématu: Tržní hodnota operačních (tj. provozně nutných) aktiv + Tržní hodnota neoperačních aktiv - Tržní hodnota neúročených závazků = Tržní hodnota vlastního kapitálu. kde: čistá operační aktiva (NOA) + tržní přidaná hodnota (MVA) = Tržní hodnota operačních aktiv. [7] EVA obecně hodnotí vnitřní výkonnost společnosti z pohledu současnosti, zatímco MVA hodnotí očekávané výkony podniku na trhu do budoucna. [13] Princip výpočtu je obdobný jako u metody DCF entity pomocí dvoufázové techniky dle vzorce:

8

NOPAT = net operating profit after taxes (čistý zisk z operační činnosti podniku)

9

NOA=net operating assets (čistá operační aktiva)

33


Hn = NOA0 +∑ kde: •

(

EVAt ( 1 + WACC ) t

)+

EVAT +1 - D0 +A0 WACC * ( 1 + WACC ) t

Hn je hodnota vlastního kapitálu podniku,

•

EVAt je EVA v roce t,

•

NOA0 je čista´ operační aktiva k datu ocenění,

•

T je počet let explicitně plánovaných EVA,

•

WACC jsou průměrné vážené náklady kapitálu,

•

D0 je hodnota úročených dluhů k datu ocenění,

•

A0 jsou ostatní, tj. neoperační aktiva k datu ocenění.

34

[7,(str. 297)],

IV. VLASTNÍ PRÁCE

IV. VLASTNÍ PRÁCE Kapitola vlastní práce je zaměřena na praktické využití teoretických poznatků obsažených v části literární rešerše. Jednotlivé podkapitoly na sebe navazují tak, aby poskytly ucelený pohled na zkoumanou problematiku.

IV.1. Účel a předmět ocenění podniku

Základním předpokladem pro stanovení hodnoty společnosti je vymezení předmětu, účelu a data ocenění. Předmětem oceňování je hodnota společnosti FERONA, a.s. Ocenění společnosti je vypracováno k 1.1. 2009 za účelem subjektivního odhadu tržní hodnoty pro potřeby řízení a rozhodování podnikového managementu. S ohledem na všeobecně uznávané skutečnosti oceňování a všechna veřejně dostupná data budou pro vlastní ocenění využity výnosové metody EVA entity, DCF entity tak, aby byla minimalizována rizika spojená s vlastním oceněním podniku. Proto je v praktické části kladen velký důraz na vhodné vymezení relevantního trhu.

Představení společnosti FERONA, a. s. Obchodní firma:

FERONA, a. s.

Identifikační číslo:

26 44 01 81

Sídlo:

Havlíčkova čp. 1043/11, 111 82 Praha 1

Datum vzniku:

21. 3. 2001

Základní kapitál:

3 000 000 000 Kč

Předmět podnikání dle obchodního rejstříku:

•

velkoobchod,

•

specializovaný maloobchod,

•

výroba strojů a zařízení pro všeobecné účely,

•

kovoobráběčství,

•

ubytovací služby,

35

IV. VLASTNÍ PRÁCE

•

nákup, prodej a skladování paliv a maziv, včetně jejich dovozu, s výjimkou výhradního nákupu, prodeje a skladování paliv a maziv ve spotřebitelském balení do 50 kg na jeden kus balení – velkoobchod,

•

testování, měření analýzy,

•

provozování drah s výjimkou celostátních,

•

výroba, opravy a montáž měřidel,

•

klempířství,

•

silniční motorová doprava nákladní,

•

vnitrostátní s vozidly nad 3,5 tuny celkové hmotnosti a tahači,

•

mezinárodní s vozidly nad 3,5 tuny celkové hmotnosti a tahači.

Profil podniku FERONA, a.s. je moderní obchodní organizace, zabývající se nákupem, skladováním, úpravou a

prodejem

hutních

výrobků,

hutních

druhovýrobků,

železářského

sortimentu

a neželezných kovů na bázi velkoobchodu. Provozovny a odloučené provozy pokrývají celé území České republiky, což umožňuje přímý styk se zákazníkem, ať už se jedná o velkoodběratele či drobného zákazníka. FERONA, a.s. nabízí široký sortiment i komplexnost poskytovaných služeb (doprava na místo určení, dělení a úprava materiálu, nákup pod jednou střechou) [21] Základním předmětem podnikání společnosti je skladový velkoobchod, zaměřený na nákup a navazujícího železářského sortimentu. Obchodní činnost FERONY, a.s. je orientována především na tuzemský trh. Okruh zákazníků tvoří tisíce především středních a menších průmyslových, stavebních, zemědělských a obchodních podniků a živností, pro které není efektivní nakupovat přímo od výrobců. FERONA, a.s. je schopna ve svých prodejních jednotkách, velkoobchodních skladech i maloobchodních prodejnách, obsluhovat nejširší spektrum zákazníků, od velkých průmyslových společností až po drobnou klientelu. [22] Bližší informace o společnosti FERONA, a.s. jsou součástí přílohy A.

36

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Mezi základní nabízený sortiment FERONY, a.s. patří: Profilová ocel neušlechtilá:

•

tvaru I, U, L, T, HEA, HEB, plochá, čtvercová, kruhová, šestihranná;

•

betonářská ocel, svařované sítě do betonu.

Plechy a pásová ocel:

•

plechy: ocelové tlusté, kotlové, tenké, hlubokotažné, pozinkované, žebrované;

•

plechy: vlnité, trapézové, děrované;

•

pásová ocel: v kotoučích, pruzích, obalová, zemnící;

•

ocel široká.

Trubky a „jekly“:

•

trubky: ocelové bezešvé, svařované, závitové, zesílené, pozinkované, přesné;

•

„jekly“: uzavřené - čtvercové a obdélníkové, tvaru Z, L, T;

•

tenkostěnné profily otevřené tvaru L, U.

Ušlechtilá ocel:

•

plechy;

•

ocel: kruhová, čtvercová, plochá.

Spojovací materiál:

•

šrouby, matice, podložky, vruty, hřebíky, závlačky, hmoždinky;

•

svorníky, petlice, lavičníky, skoby, trhací nýty.

Neželezné kovy:

•

zinek: anody, plechy, dráty;

•

cínové pájky;

•

slévárenské slitiny, ložiskové kovy;

•

olovo: plechy;

•

měď: tyče, plechy, pasy, trubky, dráty, anody, fitinky a pájecí příslušenství;

•

bronz: tyče, pasy;

•

mosaz: tyče, plechy, trubky, profily, svářecí tyčinky.

Hutní druhovýrobky:

•

pletiva, svařované sítě, rabicová tkanina, tahokov;

•

svařovací materiál, dráty, lana, řetězy, izolační materiály;

•

dýnka, příruby, oblouky, nátrubky, radiátory. [23]

37

IV. VLASTNÍ PRÁCE

IV.2. Strategická analýza

Pro co nejpřesnější stanovení hodnoty společnosti FERONA, a.s. je důležité nejdříve provést analýzu podnikatelského prostředí, a to z pohledu vnějšího, oborového ale i vnitřního potenciálu analyzovaného podniku. Strategická analýza umožní lépe si představit, jaká situace v současné době panuje na trhu, kde zkoumaná společnost podniká s ohledem i na možné predikce do budoucna. Právě odhady možných příležitostí, hrozeb apod. jsou důležité pro určení dalších strategických plánů, cílů nejenom samotné společnosti, ale i všech ostatních tržních subjektů, a to především v situaci dnešní dosud přetrvávající globální finanční krizi.

IV.2.1. Relevantní trh a základní charakteristiky trhu Pro potřeby diplomové práce je relevantní trh zkoumán z hlediska hlavní podnikatelské činnosti společnosti, dále dle charakteru prodejního sortimentu podniku a odběratelských subjektů.

Vymezení relevantního trhu z hlediska hlavní podnikatelské činnosti Analyzovaná společnost je dle Odvětvové klasifikace ekonomických činností OKEČ zařazena do třídy G – velkoobchod a maloobchod se statistickým identifikátorem 51 – Velkoobchod a zprostředkování velkoobchodu (kromě motorových vozidel).10 Tohoto zařazení bude použito zejména v kapitole finanční analýza. Pro potřeby strategické analýzy se diplomová práce bude přiklánět spíše k určení relevantního trhu dle možné koupěschopné poptávky a rovněž dle charakteru nabízených výrobků a služeb, kterými jsou především hutní a kovodělné materiály, jak je uvedeno dále, v oddílu vymezení relevantního trhu z hlediska charakteru prodejního sortimentu. Tab.č.1: Počet jednotek v registru ekonomických subjektů dle odvětví Období/sekce G - obchod G- 51

2002 660 667 64 850

2003 667 757 61 646

2004 658 192 61 639

2005 658 014 60 338

2006 666 156 59 673

2007 677 301 62 857

2008 678 197 .

Zdroj: ĆSÚ – organizační statistika

10

Od 1.1. 2009 je platná Odvětvová klasifikace ekonomických činností CZ-NACE, která plně nahrazuje původní OKEČ. MPO v ní při statistických šetřeních používá jinou metodiku vhodnější pro srovnání s EU. Diplomová práce bude však pro další analýzy pracovat s hodnotami původní OKEČ.

38

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Počet jednotek vedených v registru ekonomických subjektů českého statistického ústavu v položce obchod má rostoucí tendenci, což je známkou spíše zdravého odvětví, ve kterém se konkurenceschopnost rovnoměrně zhušťuje. Zejména vstupem do EU, Schengenského prostoru apod. se otevírají nové možnosti. Pro toto odvětví jsou typické nemalé finanční investice zejména do skladového hospodářství a nutným předpokladem je dobrá infrastruktura.

Vymezení relevantního trhu z hlediska charakteru prodejního sortimentu Základním prodejním sortimentem společnosti jsou hutní výrobky, proto je z hlediska charakteru nabízených výrobků relevantní trh zatříděn do sekce D - zpracovatelský průmysl, oddíl DJ-výroba kovů a kovodělných výrobků. Oddíl DJ se dle odvětvové klasifikace dále člení na pododdíl 27-Výroba základních kovů a hutních výrobků a 28-Výroba kovových konstrukcí a kovodělných výrobků (kromě strojů a zařízení). Užší vymezení relevantního trhu z věcného hlediska (např. dle různých tvarů, chemického složení nebo jiných specifik jednotlivých hutnických výrobků) nebude uvažováno s ohledem na skutečnost, že soutěžitelé na tomto trhu jsou schopni přizpůsobit se poptávce konečných zákazníků a naplňovat tak požadavky jednotlivých odběratelů. Pro společnost FERONA, a.s. představuje tento oddíl zpracovatelského průmyslu zejména zajištění vstupního sortimentu (zboží). S podnikateli tohoto sektoru však spolupracuje nejen v oblasti nákupu, ale i v oblasti prodeje a dalšího zpracování výrobků. Takže z tohoto pohledu je rovněž evidentní možný odběratelský potenciál.

Vymezení relevantního trhu z hlediska odběratelských subjektů Obchodní činnost je orientována především na tuzemský trh. Zaměřuje se na okruh zákazníku středních a menších průmyslových, stavebních, obchodních i zemědělských podniků a živnostníků, pro které není efektivní nakupovat přímo od výrobců. S ohledem na charakter podnikatelské činnosti analyzované společnosti a různorodého spektra odběratelů je relevantní trh tvořen převážně ekonomickými jednotkami zařazenými podle odvětvové klasifikace ekonomických činností do sekce D - zpracovatelský průmysl, oddíl DK-Výroba a opravy strojů a zařízení j.n. Dalšími možnými zákazníky by mohli být odběratelé z automobilového průmyslu a stavebnictví. Společnost zásobuje i některé významné dodavatele projektů infrastruktury v ČR. Z hlediska geografického je vymezen relevantní trh územím celé České republiky. Analyzovaná společnost prodává své výrobky i do zahraničí, spolupracuje zejména se 39

IV. VLASTNÍ PRÁCE

sousedními trhy, Slovenskou republikou a nově i Polskem. Ve fázi vymezení relevantního trhu je nutné v rámci diplomové práce abstrahovat od tohoto faktu, zejména s ohledem na nedostatek informací v této oblasti. Shrnutím výše řečeného představuje relevantní trh z pohledu současných i možných budoucích zákazníků velký odběratelský potenciál.

Charakteristika zpracovatelského odvětví Poptávka po produktech společnosti je ovlivňována současnou ale především budoucí prosperitou

ekonomických subjektů spadajících do hutnického, strojírenského a obecně

celého zpracovatelského průmyslu. Zpracovatelský průmysl se z velké části podílí na vývoji a tvorbě hrubého domácího produktu České republiky. Sektor DJ–Výroba kovů a kovodělných výrobků tvoří na celkových tržbách zpracovatelského průmyslu téměř 15% podíl. Hutnické nebo kovodělné produkty tvoří základní pilíř, které v dalších krocích vytvářejí přidanou hodnotu pro další odvětví, jako je stavebnictví, strojírenství nebo automobilový průmysl. Za poslední období byly identifikovány hlavní faktory, které ovlivnily vývoj zpracovatelského průmyslu. Bylo to zejména:

•

vysoký kurz,

•

volatilita koruny,

•

růst cen surovin,

•

pokles hodnoty finančních investic jako přímý dopad ekonomické krize.

Došlo ke snížení rentability výroby a k mírnému poklesu produkce. Na budoucnost zpracovatelského průmyslu v Evropě bude mít vliv zejména zostřující se mezinárodní konkurence, globalizace a technologický pokrok. Dalším problémem bude stárnutí obyvatelstva, změna klimatických podmínek a životního prostředí. Toto odvětví je zvláště náchylné na výrazné investice na ekologické bázi. Sektor tohoto charakteru nepatří sice k výrazným znečišťovatelům životního prostředí, ale jsou na něj kladeny vyšší nároky z hlediska legislativy při likvidaci odpadů. Odvětví DJ–Výroba kovů a kovodělných výrobků zaujímá v rámci zpracovatelského průmyslu významnou pozici. Sektor tvoří na celkových tržbách zpracovatelského průmyslu téměř 10%

podíl. Lehké strojírenství je tradiční, především exportně zaměřený průmyslový obor, který od

40

IV. VLASTNÍ PRÁCE

90. let prošel řadou změn. Globalizace přinesla vyšší poptávku po výrobcích lehkého strojírenství, zpočátku v méně vyspělých státech, ale časem i v nejvyspělejších oblastech světa. Výsledkem toho je, že strojírenské podnikání ČR nezásobuje jen východní trh jednoduššími stroji, ale přeorientovala se na špičkové sofistikovaně řízené stroje na vyspělých trzích světa. Na zvyšující se konkurenceschopnost tohoto odvětví měl vliv vstup České republiky do NATO, EU, Schanganského prostoru.

Stávající tendence relevantního trhu z hlediska charakteru prodejního sortimentu Meziroční vývoj výkonů hutního průmyslu dle OKEČ sekce DJ – výroba kovů a kovodělných výrobků byl poměrně stálý. Zejména od roku 2004 je patrný dlouhodobý stabilní rostoucí trend. Časová řada vykazuje výraznou odchylku pouze v roce 2004, ke zvýšení tržeb za vlastní výrobky a služby došlo v pododdílu 27-Výroba základních kovů a hutních výrobků. Stávající tendence pododdílu 28-Výroba kovových konstrukcí a kovodělných výrobků (kromě strojů a zařízení) kopíruje po celou dobu vývoj oddílu DJ, jak znázorňuje graf níže. Graf č.1:Stávající tendence relevantního trhu oddílu DJ a jednotlivých pododdílů 28 a 27 Tržby za vlastní výrobky a služby (mil.Kč, b.c.) 500000

Účetní přidaná hodnota (mil.Kč, b.c.)

Počet zaměstnaných osob 250000

DJ

120000

400000

100000

300000

80000

28

DJ 200000

27

100000

27

20000

27

0 2008

28

2007

2006

2005

DJ

2004

2003

2002

27

50000 2001

2008

2007

28

2006

DJ

2005

2004

2003

2002

27

40000 2001

2008

2007

28

2006

2005

2004

2003

2002

2001 DJ

28

100000

60000

200000

DJ

150000 28

27

Zdroj: MPO – data a grafy zpracovatelského průmyslu, výpočty autorky

Účetní přidaná hodnota měla v prvních letech rostoucí trend avšak v roce 2008 se její hodnota snižuje, a to vlivem poklesu zejména v oddíle 27. Největší podíl na účetní přidané hodnotě a tržbách za vlastní výrobky a služby vykazuje Moravskoslezský a Jihomoravský kraj. V roce 2008 se zvyšuje nezaměstnanost v souvislosti s poklesem tržeb a současným snížením produktivity

práce.

Nízká

zaměstnanost

a

pokles

produktivity

práce

snižují

konkurenceschopnost odvětví. Mezi další důležité faktory patří počet nově vzniklých obchodníků tohoto sektoru, jež se v jednotlivých mezidobích mírně zvyšoval, což je pozitivní jev.

41

IV. VLASTNÍ PRÁCE

V pododdílu 27 sice dochází k dlouhodobějšímu růstovému trendu v oblasti exportu, přesto saldo zahraničního obchodu je v posledních letech u této sekce pasivní. V roce 2008 se na výraznějším poklesu vývozu podílely zejména ploché a dlouhé výrobky, polotovary a ocelové trubky. Na záporné saldo zahraničního obchodu mělo vliv zejména zvýšení vývozních cel, snížení dovozních cel a kursové výkyvy. V důsledku působení hospodářské krize se vytvořily velké zásoby hutního sortimentu, proto také v roce 2008 došlo k meziročnímu poklesu produkce ocelářského průmyslu. Tradičním obchodním partnerem je Německo, evropský trh si žádá výrobky s nižší užitnou hodnotou. Avšak podniky v tomto sektoru jsou v posledních desetiletích privatizovány globálními investory, pak se jejich výrobkové i technologické portfólium musí více podřizovat jejich globálním strategiím, což může vést naopak k vývozu výrobků s vyšší užitnou hodnotou. Naopak v pododdílu 28 se zahraniční obchod vyvíjí velmi příznivě, a saldo je během sledované časové řady kladné, není patrné snížení tohoto tempa ani v inkriminovaném roce 2008. Podniky v tomto oboru budují silnou konkurenční pozici, získávají zakázky na výstavby či modernizaci i ve světě. Investice v rámci celého DJ měly charakter přímých zahraničních investic, zejména se jedná o zahraniční investice v tuzemsku ve formě reinvestovaného zisku. V rámci programu restrukturalizace ocelářského průmyslu podléhají veškeré rozvojové strategie pravidelnému monitorování ze strany Evropské komise. V roce 2008 Evropská komise ustupuje od sledování tohoto odvětví vzhledem ke skutečnosti, že povinnosti ČR byly splněny.

Stávající tendence relevantního trhu z hlediska odběratelského potenciálu V oddíle lehkého strojírenství byla vykazována rostoucí tendence výkonů, avšak v roce 2008 se tempo růstu tržeb za vlastní výrobky a služby snižuje. V roce 2008 se začíná projevovat vliv finanční krize v rámci celého oddílu DK, kdy se růst téměř všech produkčních charakteristik zpomaluje. Pozitivní se jeví účetní přidaná hodnota, která v čase roste poměrně stálým tempem. Relativně vysokou přidanou hodnotu a největší podíl za vlastní výrobky a služby tvoří zejména pododdíly 29.5-Výroba a opravy ostatních účelových strojů (zařízení metalurgii, těžní a stavební stroje, stroje pro potravinářský, sklářský, textilní průmysl) a 29.2-Výroba jiných strojů pro všeobecné účely (např. pecí, dopravního a zvedacího zařízení, chladícího, větracího a klimatizačního zařízení.) Počet zaměstnaných osob se udržuje téměř na stejné úrovni bez 42

IV. VLASTNÍ PRÁCE

výrazných výkyvů. Produktivita práce se zvyšovala, jediný pokles zaznamenaný v položce 29.6. Stávající situace na poli tohoto odvětví je charakteristická lehkou restrukturalizací, snižováním počtu pracovníků a změnami vlastnické struktury. Graf č.2: Stávající tendence relevantního trhu oddílu DK a jednotlivých pododdílů 29.5,29.2 Počet zaměstnaných osob

Tržby za vlastní výrobky a služby (mil.Kč, b.c.)

Účetní přidaná hodnota (mil.Kč, b.c.)

200000

350000 300000

100000

DK 160000

250000

DK

200000

120000

60000

150000

29.5 80000

29.5 40000

29.2 40000

20000

100000 50000

DK

80000

29.5

;

29.2

29.2

0

0

2008

2007

29.5

2006

2005

2004

DK

2003

2002

29.2

2001

2008

2007

29.5

2006

2005

DK

2004

2003

2002

29.2

2001

29.5

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

DK

0

29.2

Zdroj: MPO – data a grafy zpracovatelského průmyslu, výpočty autorky

Zahraniční obchod v oddílu DK měl až do roku 2002 záporné saldo, pak se začíná projevovat naopak kladné saldo. Vstupem do EU a příchodem zahraničních investorů, se kterými přišly nová know-how, lepší technologie se zlepšuje i kvalita tuzemského sortimentu, rovněž konkurenceschopnost v rámci tohoto odvětví. Export se vlivem výše zmíněných faktů zlepšuje především do členských států EU, i přes zpevňování kurzu koruny vůči dolaru se nezhoršují exportní podmínky. Dominantním zahraničním partnerem je tradičně Německo. Jsou důležité zejména investice do výzkumu a vývoje, kvalifikovaní zaměstnanci. Podmínky v oddílu DK se zlepšují zejména díky přímým zahraničním investicím, které se mohou uplatňovat za předpokladu splnění zákonem stanovených podmínek. V rámci tohoto zkoumaného oddílu jsou investičním zahraničním společnostem poskytovány dobré investiční pobídky. Česká legislativa se snaží zájem udržovat pomocí různých daňových zvýhodnění, dobré dopravní dosažitelnosti, zvyšující se kvalifikované tuzemské pracovní síly.

IV.2.2. Analýza vnějšího prostředí Pro analýzu vnějšího prostředí byla zvolena metoda PESTE analýzy, která zevrubně mapuje nejdůležitější charakteristiky, které mohou mít důležitý vliv na budoucí vývoj celého českého hospodářství. Součástí této kapitoly je i pohled na konkurenční síly a tržní potenciál společnosti FERONA, a.s.

43

IV. VLASTNÍ PRÁCE

PESTE analýza Snahou je výsledky, co nejvíce přiblížit oboru, ve kterém zkoumaná společnost podniká. Při posuzovaní vnějšího potenciálu jsou možné příležitosti a hrozby pro tuto část analýzy rozděleny do pěti dílčích kroků.

Politické a právní podmínky Vstupem ČR do Evropské unie se tuzemským podnikatelům otevřely nové trhy, některé podniky mohou využít možnosti získat finanční podporu z fondů Evropské unie. Pro období 2007-2013 je zřízen operační program OPPI (Podnikání a inovace) nebo rámcový program CIP (Konkurenceschopnost a inovace). Členství v Evropské unii s sebou přineslo nutnost přizpůsobit českou legislativu normám a zákonným předpisům platných v EU. Zejména pro zpracovatelské odvětví existuje velké množství technických předpisů, norem a evropských standardů v oblasti certifikace. Dalším krokem, který zjednodušil především dovozní a vývozní formality, byl vstup do Schengenského prostoru. K posílení konkurenceschopnosti tuzemské podnikatelské sféry a k efektivnějšímu obchodování s evropskými zeměmi dojde v okamžiku vstupu ČR do eurozóny, tak jak se vláda zavázala v přístupových smlouvách. Na stanovení pevného termínu přijetí jednotné evropské měny má velký vliv právě probíhající finanční krize. Ta s sebou přináší nová opatření a změny v některých dalších legislativních předpisech. Pozitivním přínosem je rovněž přijetí zákona o platebním styku č. 284/2009 Sb.11, který zkracuje dobu bankovních převodů. Současně se zákonem o platebním styku byl schválen doprovodný zákon publikovaný ve Sbírce zákonů pod č. 285/2009, jež novelizuje dalších dvacet dva právních předpisů. Mezi nimi je novela zákona o správě daní a poplatků, která by měla snížit administrativní zátěž pro podnikatelské subjekty. Od 1. ledna 2010 budou tak malí a střední podnikatelé osvobozeni od vedení knihy jízd při evidenci svých cest služebním automobilem. V roce 2009 byla schválena novela zákona o bankách12, jež by měla pružněji reagovat na aktuální problémy bank. V krajních případech může stát ze zákona přebrat ty bankovní instituce, které by se dostaly do vážných finančních potíží. Rok 2009 je velmi významný v oblasti změny legislativy podnikatelského prostředí i schválením návrhu novely zákona o DPH a spotřební dani13. 11Zákon

nabyl účinnost 1. listopadu 2009., Sbírce zákonů pod č. 284/2009 Sb. k 4. září 2009. 13 Novela zákona o DPH by měla platit od ledna 2010, novela zákona o spotřební dani od dubna 2010. 12Novela nabyla účinnosti

44

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Mělo by dojít ke zjednodušení při žádostech o vrácení DPH, které bude možné podávat pouze v elektronické podobě. Rovněž průvodní doklady u zboží, jež podléhá spotřební dani, bude elektronické. Novelou byla zvýšena základní sazba DPH z 19 % na 20 % a snížená sazba DPH z 9 % na 10 %. V neposlední řadě se připravuje reforma daňového systému přijetím zákona o daňovém řádu14, která si za hlavní cíl klade snížit administrativní náklady a zjednodušit administrativní proces.

Ekonomické podmínky Hrubý domácí produkt je důležitým makroekonomickým indikátorem o hospodářském stavu České republiky. Ekonomika ČR zažívala v letech 2004 až 2007 lehký expanzivní růst. Vrcholu dosáhla v roce 2007, v následujících čtvrtletí však dochází k postupnému zpomalení růstu hrubého domácího produktu. Za mezník je považováno poslední čtvrtletí roku 2008 nesoucí dopady globální ekonomické finanční krize.

2012 výhled MFČR

2013 výhled MFČR

Tempo růstu HDP r/r v %

2011 predikce MFČR

HDP (mld.Kč) v b.c.

2010 predikce MFČR

Tempo růstu HDP r/r v %

4 200

2 494 2 630 2 809 2 982 3 055

4,5 6,3 6,8 6,1 2,5

2 815 2 984 3 222 3 536 3 696

9,22 6,01 7,99 9,72 4,55

3 000

2 932

-4,1

3 634

-1,69

2 971

1,3

3 678

1,21

3 049

2,6

3 853

4,76

3 166

3,8

4 060

5,37

Polynomická funkce HDP v b.c.

4 000

y = -11,527x 2 + 46436x - 5E+07 R2 = 0,9496

3 800 3 600 3 400 3 200

y = -4,8447x 2 + 19534x - 2E+07 R2 = 0,869

2 800 2 600

Polynomická funkce HDP ve s.c. 2015

2014

2013

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2 400 2003

2004 2005 2006 2007 2008 2009 odhad

HDP (mld.Kč) v s.c.

Období

Obrázek 2: Vývoj HDP, predikce, výhled, trend ve stálých (s.c.) a běžných cenách (b.c.)

Zdroj: makroekonomické predikce MFČR, výpočty autorky

Ekonomika

ČR

vykazovala

před

vypuknutím

celosvětových ekonomických a finančních problémů příznivé makroekonomické hodnoty. Možná právě proto by mohlo k postupnému odeznívání propadů spojených s krizí docházet již v druhé polovině roku 3 305

4,4

4 100

0,99

2010, spíše však až v roce 2011. Výhledově je pro roky 2012 a 2013 vidět mírně optimistický pohled na

růst HDP do budoucna. Trend vývoje HDP ve stálých a běžných cenách sestavený z minulých 14

Zákon bude účinný k 1. lednu 2011.

45

IV. VLASTNÍ PRÁCE

hodnot, predikce a výhledu MFČR je proložený polynomickou funkcí. Naznačuje spíše opětovné pozvolné zrychlení ekonomiky. Vyloučit recesi české ekonomiky v současné nejisté situaci však nelze a rovněž predikce dalšího expanzivního vývoje HDP, jakož i jiných makroekonomických veličin zůstává značně nejistá. V dalších výpočtech je pro potřeby diplomové práce brána v úvahu především predikce a výhled MFČR. Tab.č.2: Vybrané makroekonomické ukazatele vyjadřující vztahy k zahraničí15 Období/ položka Vývoz zboží a služeb (v %) Dovoz zboží a služeb (v %)

10 11 predikce MFČR

12 13 výhled MFČR

-10,2

8,7

7,1

7,2

8

-10,2

6,6

6,7

6,6

8

03

04

05

06

07

08

Předb 09

7,2

20,7

11,6

15,8

15

6,7

8

17,9

5

14,3

14,3

4,6

Zdroj: makroekonomické predikce a výhled MFČR

Na vývoj HDP mají vliv další důležité makroekonomické veličiny, kterými jsou vývoz a dovoz zboží a služeb. Meziroční vývoj vývozu a dovozu za historické údaje 2002-2008 má přibližně stejný průběh. V roce 2008 došlo ke zlomu ve vývoji zahraničního obchodu, kdy se zhoršuje ekonomická situace v celém světě a tempo růstu vývozu i dovozu se snižuje. Většina evropských zemí přecházelo do recese, proto pro rok 2009 odhadovalo MFČR razantní pokles v obou dvou těchto položkách. Výhledově se pro období 2010-2013 předpokládá pomalé oživování zahraničního obchodu s kladným saldem obchodní bilance. Míra inflace v jednotlivých letech vykazuje poměrně vyrovnaný trend nepřekračující hranici 3 %. Výjimkou je až rok 2008, kdy průměrná míra inflace dosahuje mimořádných 6,3 % v důsledku nových vládních regulačních opatření (regulované nájemné, zvýšení sazby DPH na 9 %, poplatky ve zdravotnictví). Dle prognóz MFČR se v nejbližších letech očekává udržení míry inflace v průměru na 1,5 % zejména v závislosti na poklesu spotřebitelských cen v oddíle potraviny a nealkoholické nápoje, doprava a telekomunikace. Výhledově se předpokládá, že její hodnoty pro roky 2011 a 2012 spíše mírně porostou, průměrně na 2,3 %. Analýza vývoje míry inflace pomocí trendových křivek nebude uvažována. Bude se vycházet z předpokladu usměrňování případných výkyvů nad inflační cíl16 ze strany Centrální banky a také pomocí opatření vlády ČR.

15

16

Vývoz a dovoz zboží a služeb je vyjádřený v % jako r/r (meziroční změna) , reálně Od ledna roku 2010 je stanoven nový inflační cíl ve výši 2,0 %, do konce roku 2009 platil cíl na úrovni 3,0 % s tolerančním pásmem ± 1 p.b.

46

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Obecná míra nezaměstnanosti má za historické údaje spíše klesající tendenci. I přes zpomalení ekonomiky v roce 2008 dosahuje nezaměstnanost daleko lepších hodnot než v předchozím období (4,4 %). V nejbližší době se však očekává, že podíl počtu nezaměstnaných na pracovní síle poroste. Tato tendence by se měla udržet ještě 2 roky po tom, co důsledky finanční krize pominou. V roce 2009 byla míra nezaměstnanosti na úrovni 6,7 %, čímž se potvrdily i odhady ministerstva financí České republiky. Obecná míra nezaměstnanosti pro rok 2010 a 2011 je MFČR predikována průměrně na úroveň 8 %, výhledově pro rok 2012 na úroveň 7,2 %.

Sociální podmínky S ohledem na skutečnost, že analyzovaná společnost nezásobuje jen tuzemský trh, ale z menší části uspokojuje i zahraniční poptávku, je vhodné zabývat se i sociálními podmínkami. Zkoumaná sociální úroveň v sobě dále zahrnuje kulturní i demografické prostředí. Je velmi obtížné identifikovat případné příležitosti a hrozby, pokud se nepřijme nějaký zjednodušující předpoklad určité konkrétního obchodního partnera. Česká republika se řadí mezi země se silnou národní hrdostí, proto i vstup do EU či spekulace o přijetí eura v tuzemsku se u řady občanů nesetkalo s velkým ohlasem. Při obchodních jednáních s ČR již potencionálním zahraničním partnerům nečiní problém domluvit si podmínky v anglickém či jiném jazyce, jak tomu bylo dříve. Pro úspěšné uzavření kontraktu je nezbytná důvěra protistrany o kvalitě prodávaného zboží či nabízených služeb. Z hlediska zpracovatelského odvětví je důležitým faktorem kvalifikovanost českých dělníků, strojařů apod. Avšak tradice původních českých řemesel je poznamenaná snižováním zájmu o učňovské obory. Pro všechna odvětví je společné neustálé zvyšování úrovně vzdělanosti a kvalifikace, aby podnikatelské subjekty obstály v konkurenčním boji.

Technologické podmínky Hraniční sousedé ČR se řadí mezi vyspělejší průmyslové země, snad s výjimkou Slovenské republiky, proto musejí tuzemští podnikatelé neustále investovat do nových technologií. V 21. století je více než samozřejmostí investovat do nejmodernějšího výrobního i počítačového vybavení. Právě tyto faktory určují atraktivnost a kvalitu nabízené produkce mezi jednotlivými podnikatelskými subjekty.

47

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Enviromentální podmínky Směrnice EU platné v oblasti enviromentální politiky jsou velmi přísné. Český normalizační institut musí zabezpečovat spolupráci s ISO a CEN. Podniky, které se zabývají výrobou či částečným zpracováním hutních či kovodělných výrobků, musí dle zákona č. 76/2002 Sb., o integrované prevenci preventivně předcházet případům, které by znečišťovaly životní prostředí škodlivými emisemi či odpady. V rámci zpracovatelského průmyslu jsou výrobci nuceni zavádět tzv. systém managementu jakosti (ČSN EN ISO 9001), systém managementu bezpečnosti a ochrany zdraví (OHSAS 18001) a systém enviromentálního managementu (ČSN EN ISO 14001). Tato tendence je patrná i v jiných odvětvích a to vzhledem k působení silných konkurenčních tlaků ze strany Evropské unie.

Závěr z PESTE analýzy Následující text shrnuje některé nejdůležitější poznatky vzešlé z analýzy vnějšího prostředí. Příležitosti:

• Vstup do Evropské unie; •

Vstup do Schengenského prostoru;

•

Získání většího tržního podílu, vyšších zisků;

•

Zahraniční know-how;

•

Budoucí vstup do Evropské měnové unie;

•

Využití dotačních fondů a programů EU;

•

Evropská standardizace v oblasti certifikace přináší konkurenční výhodu pro podniky;

•

Přijaté novely zákona v roce 2009 poznamenané finanční krizí, plánovaná daňová reforma v roce 2011;

•

Recese v Německu, jakožto hlavního obchodního partnera pro ČR ,se již zastavila;

•

V roce 2010 se dle optimistických prognóz předpokládá pozvolný ekonomický růst, možné odeznění dopadů finanční krize;

•

Velký odběratelský potenciál (viz kapitola Vymezení relevantního trhu, str. 39).

Hrozby:

• Budoucnost ekonomické situace v rámci celé České republiky a jednotlivých tuzemských odvětví je značně nejistá. Prolínají se skeptické i optimistické závěry uznávaných českých odborníků o plném zotavení ekonomiky ČR;

48

IV. VLASTNÍ PRÁCE

•

Postoj veřejnosti k optimistickým předpovědím o konci ekonomické krize je spíše negativní;

•

Snížení poptávky po hutních produktech může být dlouhodobé;

•

Pokles zakázek vede k poklesu cen;

•

Zostřující se vliv konkurence, produktová nepřipravenost, zaostalá kvalifikace, potřeba certifikace zatěžuje finanční možnosti podniků;

•

Nepřijetí jednotné měny euro;

•

Růst cen výrobních faktorů (surovin), rostoucí vliv dodavatelů;

•

Problém obchodování se skleníkovými plyny po roce 2012 v hutnictví a jiných charakteristických odvětví;

•

Mnoho podniků je závislých na získání finančních prostředků pomocí úvěrů, s ohledem na nízké úvěrové možnosti v důsledku krize může být spousta podnikatelských aktivit utlumena;

•

Další vlna bankrotů se podle uznávaných odborníků očekává v druhé polovině roku 2010.

Analýza konkurenční síly Nezbytnou součástí strategické analýzy je rovněž identifikace a analýza hlavních konkurentů, odběratelů, dodavatelů či substitutů společnosti FERONA, a. s. V této souvislosti byl pro tuto část diplomové práce použít tzv. „Porterův diamant“.

Konkurence a jejich síla V oblasti velkoobchodní distribuce hutních a ocelových produktů v České republice působí velké množství ekonomických subjektů, jež vytváří silné konkurenční prostředí. Jednotlivé zájmové společnosti mají různorodou velikost i finanční sílu. Na trhu existuje široká škála malých nezávislých společností, jakož i velkých distribučních podniků vlastněných výrobci oceli. Vezme-li se v úvahu, že počáteční investice do skladového, infrastrukturního i výrobního zařízení v oblasti tohoto specifického podnikání je velmi náročné, nevzniká předpoklad pro náhlý vstup nových konkurentů. Současným fenoménem, se kterým se společnost potýká, je globalizace a spojování podniků ve formě různých akvizic a fúzí. Významnou je například fúze Mittalu a Arceloru v roce 2007.

49

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Dříve bylo ocelářství doménou především států, dnes jsou moderní zejména investice evropských výrobců do provozů v Číně, Latinské Americe. Zejména Čína se stává silným hráčem. Mezi nejvýznamnější tržní soutěžitele na poli tohoto odvětví v tuzemsku patří např. společnosti NYPRO hutní prodej, a.s., FEMAX, a.s., ŽELEZO HRANICE s.r.o., ArcelorMittal a.s., ACIMPEX s.r.o., STTELCOM CZ, a.s. či COSMOTRADE spol. s.r.o.

Odběratelé a jejich síla Obchodní činnost analyzované společnosti je orientována především na tuzemský trh. Segmentuje se především na okruh zákazníku středních a menších průmyslových, stavebních, obchodních i zemědělských podniků a živnostníků, pro které není efektivní nakupovat přímo od výrobců. Zásobuje některé významné projekty po ČR a SR (dlouhé výrobky). Rok 2008 představuje ještě větší prohloubení převisu nabídky hutních produktů nad poptávkou. FERONA, a.s. patří mezi významné společnosti, přesto existuje na trhu hodně soutěžitelů, z jejichž řad si mohou potenciální zákazníci vybírat . Ve 21. století je důležité si uvědomit, že v jakékoli obchodní společnosti, je vyjednávací síla kupujících velmi významným prvkem. Analyzovaný podnik prodává výrobky, které dokáže přizpůsobit specifické nabídce svých zákazníků. Musí však brát ohled na ostatní konkurenty, kteří dokáží nabídnout své zboží za podobných podmínek, proto je snahou každé společnosti co nejvíce zainteresovat své potenciální zákazníky ke koupi právě jejího produktu.

Dodavatelé a jejich síla Spektrum současných dodavatelů se musí neustále přizpůsobovat konkrétním podmínkám na trhu, na které pak FERONA, a. s. aplikuje svou obchodní politiku. Analyzovaná společnost má smluvně zabezpečené dodavatelské vztahy na delší období. Důležitým faktorem je zejména historická spolupráce s jednotlivými dodavateli. Avšak v době, kdy je finanční krize, energetická krize, roste cena energie apod. nelze vždy udržet domluvenou nákupčí cenu a společnost se musí smířit s vyššími náklady na dodávku surovin. Prioritou společnosti je hledat nové dodavatele, jež by zajistili vstupní suroviny a zdroje levněji, ale ve stejné kvalitě. Mezi nejvýznamnější tuzemské dodavatele patří:

•

ArcelorMittal Ostrava,

50

IV. VLASTNÍ PRÁCE

•

Moravia Steel,

•

Vraz Vítkovice Steel.

Nejvýznamnější zahraniční dodavatelé jsou:

•

U.S. Steel Košice, Železárny Podbrezová (SR),

•

Mittal Poland, CMC Zawiercie (Polsko),

•

Ekostahl, Salzgitter (Neměcko),

•

Marcegaglia.

Společnost FERONA, a.s. si uvědomuje, že čínské výrobky zvyšují svou kvalitu, proto přistoupila ke zkušebním dodávkám nerezové oceli a za tepla a studena válcovaných svitků z Číny. Společnost k této skutečnosti přistoupila zejména z obchodního hlediska, aby měla zajištěné dodávky od více dodavatelů.

Substituty a jejich síla Podnik svou nabídku dokáže cíleně přizpůsobit dané zakázce, kdy se snaží, co nejvíce vyjít vstříc svým odběratelům. Společnost většinou figuruje jako distributor hutních produktů do větších projektů, proto možnost vstupu možných substitutů pro analyzovanou společnost by do budoucna neměl hrozit.

Tržní podíl společnosti FERONA, a. s. Tržní podíl analyzovaného podniku je dán jako podíl tržeb společnosti FERONA, a.s. k celkovým tržbám vymezeného relevantního trhu. Tab.č.3: Tržní společnosti FERONA, a.s. na odvětví G-51 Položka/rok 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Tržby G-51 ( v mil. Kč) 1 211 390 1 210 425 1 271 087 1 424 894 1 520 405 1 734 992 1 915 477 1 975 591

Tržby FERONA, a.s. ( v mil. Kč) 8 854 10 415 12 061 19 315 18 698 20 675 23 042 21 637

Tržní podíl 0,73% 0,86% 0,95% 1,36% 1,23% 1,19% 1,20% 1,01%

Zdroj:výpočty autorky na základě podkladů účetních výkazů společnosti FERONA, a.s., a analytických materiálů MPO

51

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Velikost tržního podílu závisejícího čistě na velikosti tržeb je v určité míře diskutabilní. Společnost je zařazena dle předmětu podnikání do sekce G 51 - Velkoobchod a zprostředkování velkoobchodu (kromě motorových vozidel), avšak OKEČ dále neposkytuje možnost úžeji vymezit relevantní trh podle charakteru výrobků hutního zpracování. Proto se při pohledu na tabulku č.3 může jevit výše tržního podílu jako velmi nízká. Dle interních materiálů analyzovaného podniku se tržní podíly liší dle jednotlivých výrobků, avšak v průměru okolo 15-20 % dodávek pro tuzemskou potřebu. Přesto takto stanovený tržní podíl odpovídá zvolenému relevantnímu trhu. S ohledem na pokles poptávky po hutních výrobcích v důsledku celosvětové hospodářské recese bude dále pro další analýzy autorka práce předpokládat, že tržní podíl bude od roku 2009 do roku 2012 na úrovni 1,05%. Tato výše představuje průměrnou hodnotu tržního podílu společnosti za historická data. Dále bylo v úvahu bráno dostatečné stabilní kapitálové vybavení společnosti, které by nemělo mít vliv na postavení podniku, a rovněž udržovací investice do podnikání.

IV.2.3. Analýza vnitřního prostředí Pro analýzu vnitřního potenciálu podniku byl zvolen model 7S, ze kterého lze analyzovat možné silné a slabé stránky společnosti FERONA, a. s. Tato část práce pak v závěru shrnuje nejvýznamnější silné a slabé stránky podniku.

Analýza 7S Podle poradenské společnosti McKinsey jsou nejvýznamnější faktory úspěšné společnosti rozděleny do sedmi prvků.

Strategie Strategickým cílem podniku FERONA, a.s. zůstává i nadále udržení si své pozice na tuzemském trhu hutních výrobků, druhovýrobků a neželezných kovů s důrazem na zavádění kvalitních služeb. Společnost klade vysoký důraz na kvalitu dodávaného zboží, proto se politika podniku dá označit za tzv. politiku jakosti, ve které si klade následující cíle:

•

Stabilizovat dosažený podíl na trhu s hutním materiálem a využít nových příležitostí pro jeho navyšování;

•

Trvale zlepšovat výhody z nákupu obchodního zboží;

•

Rozvíjet svou finanční sílu a vnitřní potenciál;

•

Poskytovat poradenskou činnost; 52

IV. VLASTNÍ PRÁCE

•

Zaměřit se na optimalizaci prodávaného sortimentu zboží doplněného o rozvoj navazujících služeb zvyšující přidanou hodnotu;

•

Významným dlouhodobým strategickým záměrem je rovněž rozšiřování své činnosti do zahraničí. Proto v roce 2007 zřídila dceřinou společnost FERONA Polska, a.s.;

•

Nově společnost FERONA, a. s. v rámci svých rozšiřujících aktivit vstoupila se 70%ním obchodním podílem do společnosti Fragment, s. r. o. se sídlem v Praze, která spolupracuje s podniky v automobilovém průmyslu.

Struktura společnosti FERONA, a.s. FERONA vznikla jako akciová společnost 1. května 1992 na základě schváleného privatizačního projektu svého právního předchůdce, tehdejšího státního podniku Ferona. Od té doby prošla řadou reorganizací a slučování. V závěru roku 1994 byl dokončen proces privatizace, stoprocentním majoritním vlastníkem se stala Ferona 2000. V roce 1999 došlo ke splynutí akciových společností Ferona a Ferona 2000 a k 31.8. 1999 vznikla „FERONA, a.s.“. V roce 2004 nabyla akcie společnosti ve výši 100 % ZK investiční společnost IRG STEEL LIMITED se sídlem v Londýně, která se tak stala jediným akcionářem. FERONA, a.s. je mateřským podnikem ve skupině. Přehled o vládaných osobách, ÚJ pod podstatným vlivem a jiných ovládaných osobách, tedy vymezení celého konsolidačního celku platného k 31. 12.2008 je součástí přílohy A (obrázek č.1). Společnost tvoří čtyři odštěpné závody. V sídle podniku je ústředí vykonávající především řídící a správní činnosti. V místech prvních třech odštěpných závodů (divizí), na jejich pobočkách a provozech se provádí převážně výkonné (prodejní) činnosti a část správních činností. Divize I se sídlem v Praze má pobočky v Liberci a Hradci Králové a další provozovnu v Českém Brodě. Divize II má sídlo v Chomutově a pobočky v Plzni a Českých Budějovicích. V Olomouci sídlí Divize III, která má pobočky v Brně a Ostravě a další provozovny v Jihlavě a Starém Městě u Uherského Hradiště. Čtvrtou divizí je servis centrum na příčné i podélné dělení za studena válcovaných ocelových svitků - Steel Servis Centrum sídlící v Hradci Králové.

Systémy řízení jakosti Politika jakosti je podporována zavedeným a certifikovaným Systémem managementu jakosti dle normy EN ISO 9001:2008. Systém managementu jakosti je vymezen organizační

53

IV. VLASTNÍ PRÁCE

strukturou,

odpovědnostmi,

pravomocemi,

vzájemnými

vztahy

pracovníků

a dokumentovanými postupy. Níže jmenované certifikáty jsou součástí přílohy diplomové práce. Systém managementu jakosti je definován:

•

V celé společnosti pro oblast Nákup, skladování, úprava, prodej a doprava hutního materiálu, druhovýrobků, neželezných kovů a navazujícího železářského sortimentu ve velkoobchod;.

•

V Divizi IV pro podélné a příčné dělení ocelových svitků. Zkoušení vlastností kovových materiálů a výrobu pásů a plechů pro automobilový průmysl – podélné a příčné dělení ocelových svitků dle ISO/TS 16949:2002.

Styl vedení Podle dostupných informací lze hovořit o demokratickém stylu vedení. Společnost dbá na zpětnou vazbu pramenící od svých odběratelů, s čímž souvisí neustálé zdokonalování systému managementu jakosti podniku.

Spolupracovníci Od svých zaměstnanců vedení očekává důsledné a přesné dodržování postupů stanovených dokumentací Systému managementu jakosti, aktivní přístup a spolupráci při zlepšování vykonávaných procesů, vysokou odpovědnost při realizaci a samokontrole vlastních prováděných činností. Na zajištění fungujícího systému managementu jakosti a jeho rozvoji se podílí 6 zaměstnanců. Na úrovni vedení je jmenován představitel vedení pro jakost (zmocněnec pro jakost), v rámci jednotlivých divizí jsou jmenováni referenti řízení jakosti, mající v rámci divize stejné pravomoci jako zmocněnec.

Schopnosti vedoucích pracovníků Vedení si uvědomuje důležitost udržovat efektivní a účinný systém managementu jakosti, proto klade odpovědnosti managementu velikou důležitost, především v oblasti:

•

Osobní angažovanosti a aktivitě managementu;

•

Zaměření se na zákazníka;

•

Plánování jakosti.

Sdílené hodnoty Pro své zaměstnance se společnost FERONA, a.s. snaží vytvářet takové podmínky, při kterých bude moci každý pracovník uplatnit a rozvinout své individuální a profesní schopnosti, aby tak přispěly k celkovému prospěchu podniku. Je kladen důraz na školení 54

IV. VLASTNÍ PRÁCE

a motivování pracovníků. V rámci motivační sociální strategie společnost pro své zaměstnance nabízí:

•

Příspěvek na stravování a na MHD;

•

Týden dovolené navíc;

•

Systém vzdělávání;

•

Možnost osobního a odborného růstu;

•

Příspěvek na zdravotní péči, rekraci zaměstnanců i dětí (výhodné ceny v rekreačních střediscích společnosti);

•

Sportovní akce pro zaměstnance;

•

Pomoc při řešení tíživých životních situací.

Společnost FERONA, a.s. dbá na udržování týmového ducha na pracovišti, klade důraz na motivování svých zaměstnanců i formou stmelování formou firemních akcí. V rámci udržení podnikové kultury provádí různé firemní akce, naposledy dne 15.5.2009 proběhl golfový turnaj.

Závěr z analýzy mikroprostředí Následující text shrnuje některé nejdůležitější poznatky vzešlé z analýzy vnitřního prostředí. Silné stránky:

•

Šíře, stálost a znalost sortimentu;

•

Kvalita personálu;

•

Vybudovaná síť skladů a prodejen;

•

Rozsah a úroveň poskytovaných služeb;

•

Snaha pružně reagovat na aktuální potřeby a vývoj trhu;

•

Certifikáty;

•

Trvalé zlepšování systému managementu jakosti;

•

Podpora motivace zaměstnanců, jejich vzdělávání, profesní růst;

•

Růst průměrné mzdy pracovníků.

Slabé stránky:

•

Nepříliš vysoká výše krátkodobého finančního majetku;

•

Nedostatky v oblasti hotovostní likvidity;

55

IV. VLASTNÍ PRÁCE

•

Doba obratu zásob je vyšší než odvětvový průměr;

•

Pomalé inkaso pohledávek;

•

Pokles průměrného stavu pracovníků;

IV.2.4. Perspektivnost podniku Perspektivnost společnosti FERONA, a. s. je odvozena z bodového hodnocení kritéria atraktivity trhu a souhrnné konkurenční síly dle provedené analýzy relevantního trhu, vnějšího a vnitřního potenciálu podniku a ze subjektivního názoru odborníků zabývající se současným stavem tohoto odvětví. Hodnotící škála vah je v intervalu od 1 do 3 a bodový rozsah odpovídá minimální až maximálně možné dosažitelné hodnoty od 0 do 6. Bodové hodnocení atraktivity trhu a souhrnné konkurenční síly je součástí přílohy B (tab.č.1. a tab.č.2).

velká

Podniky, které by měly změnit zaměření svého podnikání

střední

Podniky, které by měly změnit zaměření svého podnikání

nízká

Konkurenční síla

Obrázek 3: Hodnocení perspektivnosti podniku FERONA, a. s. v upravené Bostonské matici

Podniky téměř bez perspektivy

Podniky s malou perspektivou

Podniky s omezenou perspektivou

nízká

střední

vysoká

Podniky s dobrou perspektivou

Podniky s jednoznačnou perspektivou

◙FERONA, a.s. Podniky s dobrou perspektivou Podniky s přijatelnou perspektivou

Atraktivita trhu Zdroj: výpočty autorky

Při analýze síly byly uvažovány přednosti společnosti, kterými jsou zejména dobrá pověst, fungující servis služeb, dobrá kvalita produktů a stabilní finanční situace. Dále byly brány v úvahu strategické tendence pro další rozšiřování, i když vlivem krize se předpokládá utlumení těchto aktivit. Dle atraktivity trhu 48,04 % a souhrnné konkurenční síly 64,29 % je společnost FERONA, a. s. v matici zařazena do sektoru podniků s přijatelnou perspektivou. V roce 2008 se dostala do hlavního žebříčku CZECH TOP sta nejvýznamnějších podniků. Žebříček CZECH TOP 100 je sestaven dle tržeb jednotlivých společností. Lze tedy

56

IV. VLASTNÍ PRÁCE

konstatovat, že pokud společnost využije veškeré příležitosti trhu, měla by mít do budoucna prostor pro svůj další růst.

IV.2.5. Prognóza tržeb V rámci analyzované společnosti je evidentní významná provázanost s jednotlivými sektory, zejména ze sekce DJ17 podnik nakupuje, do DK18 prodává, ale současně spolupracuje při prodeji opět s DJ. Tyto skutečnosti byly zohledněny zejména při strategické analýze pro stanovení budoucí perspektivnosti společnosti a odběratelského potenciálu. Pro kvantifikaci budoucích tržeb je však zohledněn hlavní předmět činnosti společnosti, jímž je skladový velkoobchod s hutními výrobky. Tab.č.4: Predikce vývoje relevantního trhu a tržeb společnosti FERONA, a.s.

predikce

skutečnost

Položka /rok 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Relevantní trh (tržby G-51 v mil, Kč)

Tempo růstu trhu

Tržní podíl FERONA,a.s.

Tempo růstu FERONA,a.s

Tržby FERONA,a.s (v mil. Kč)

1 211 390 1 210 425 1 271 087 1 424 894 1 520 405 1 734 992 1 915 477 1 975 591 1 842 055 1 932 603 2 091 498 2 277 063

x -0,08% 5,01% 12,10% 6,70% 14,11% 10,40% 3,14% -6,76% 4,92% 8,22% 8,87%

0,73% 0,86% 0,95% 1,36% 1,23% 1,19% 1,20% 1,01% 1,05% 1,05% 1,05% 1,05%

x 17,63% 15,80% 60,14% -3,19% 10,57% 11,45% -6,10% -7,03% 4,92% 8,22% 8,87%

8 854 10 415 12 061 19 315 18 698 20 675 23 042 21 637 20 116 21 106 22 841 24 866

Zdroj:výpočty autorky na základě podkladů účetních výkazů společnosti FERONA, a.s., a analytických materiálů MPO

Pro přesnější určení budoucího tempa růstu tržeb je důležité zohlednit i hodnoty některých národohospodářských veličin popsaných v předchozí kapitole (Analýza vnějšího prostředí). Odhad tržeb pro relevantní trh byl proveden pomocí třífaktorové regresní funkce, kde za závisle proměnnou byly zvoleny tržby za zboží v běžných cenách v odvětví G-51, vysvětlujícími ukazateli byly hrubý domácí produkt (HDP), export (Ex) a míra inflace (i). Pro samotnou regresi byla zvolena semilogaritmická funkční forma, jelikož nejvíce vyhovovala

17

18

Oddíl DJ - Výroba kovů a kovodělných výrobků. Oddíl DK-Výroba a opravy strojů a zařízení j.n.

57

IV. VLASTNÍ PRÁCE

z hlediska statistické i ekonomické průkaznosti. Přehled některých statisticky významných parametrů semilogaritmického modelu za pomoci aplikace Gretl je součástí přílohy B (tab.č.3). Tvar semilogaritmické funkce odvětví je: Ln(Y) =12,9166+0,000385*HDP+0,002285*Ex-0,000779*i .

Na základě takto stanovené funkční formy byly vypočteny predikované hodnoty tržeb za zboží v oddílu G-51. Prognóza budoucího tržního podílu společnosti FERONA, a.s. byla již objasněna v předchozí kapitole (Analýza vnějšího prostředí). Tempo růstu tržeb sledovaného podniku je odvozeno z predikce růstu relevantního trhu a změn tržního podílu společnosti.

IV.3. Finanční analýza

Cílem této kapitoly je provedení analýzy finanční situace společnosti FERONA, a.s. v letech 2001-2008, identifikovat nejvýznamnější faktory, které se na celkovém vývoji finančního zdraví podniku podílely, odhalení silných a slabých stránek ve finančním hospodaření a rovněž návrh případných opatření a doporučení. Finanční analýza by měla rovněž sloužit jako základ pro sestavení finančního plánu. Metodické postupy jsou v této části provedeny dle všeobecně uznávaných pravidel. Jako podkladové materiály byly použity účetní výkazy společnosti FERONA, a.s., a to rozvahu a výkaz zisku a ztráty za období 2001-2008 sestavenými vždy k 31.12. příslušného roku. Při výpočtech jsou korunové částky zaokrouhlovány na celá čísla, procenta na dvě desetinná místa.

IV.3.1. Analýza absolutních ukazatelů Analýza absolutních ukazatelů představuje vertikální a horizontální rozbor finančních výkazů v určitých relacích a souvislostech. Kompletní analýza absolutních ukazatelů je shrnuta v příloze C ve formě přehledných tabulek (tab.č.4- tab.č.9).

58

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Horizontální analýza Rozvahy – Aktiva Graf č.3:Vývoj celkových, stálých a oběžných aktiv v tis. Kč Celková aktiva na konci sledovaného období

11 000 000

CA

oproti výchozímu roku 2001 vzrostla o více

9 000 000 7 000 000

než½. Přesto, jak ukazuje graf č.3, není vývoj

OA

bilanční sumy aktiv za analyzované období

5 000 000 SA

3 000 000 2001

2002

CA

2003

2004 SA

2005

příliš

2 006 2 007 2 008 OA

Zdroj: výpočty autorky, účetní výkazy společnosti FERONA, a.s.

rovnoměrný.

Hodnota

účetního

majetku má tendenci více růst než klesat. Významný propad aktiv je patrný v roce

2005, především v položce zásob z důvodu cenové nestability zboží a v položce finančního majetku (účty v bankách), což negativně ovlivnilo vývoj celkové likvidnosti podniku. Výrazný vzestup majetkových složek byl zaznamenán v roce 2004 a 2006, a to především díky růstu oběžných aktiv. Na snížení hodnoty majetku v roce 2008 měla zásadní vliv probíhající globální finanční krize. Průběh křivky oběžných aktiv kopíruje vývoj křivky celkových aktiv. Jak v další části dokazuje vertikální analýza, oběžná aktiva se z větší části podílejí na tvorbě celkových aktiv, pak je tedy vývoj celkových aktiv úměrně závislý na vývoji oběžného majetku. Oběžná aktiva byla nejvíce ovlivněna změnami v položkách zásoby a krátkodobé pohledávky. K výraznějšímu růstu oběžného majetku dochází v roce 2004 a 2006, a to především v položce zásob, kdy dochází k prudkému cenovému nárůstu hodnoty zásob zboží o 36,21%, respektive o 37,01%. Naopak v posledních dvou letech analýzy se růst hodnoty zboží zpomaluje, až v roce 2008 poklesne o 11,30%. Společnost totiž na dopady ekonomické krize reagovala cíleným snižováním hodnoty zásob obchodovaného zboží v závislosti na očekávaném poklesu cen hutních produktů. V důsledku toho pak dochází k poklesu doby obratu zásob v tomto období. Naopak vlivem krize se zvyšuje doba obratu pohledávek, tím rostou především krátkodobé pohledávky z obchodních vztahů. Dlouhodobé pohledávky nevykazují výrazné změny, jedná se zejména o jistiny při pronájmu či na aktivace mobilních telefonů. Vývoj krátkodobého finančního majetku je spíše nestabilní, kdy v roce 2004 zvyšuje svou hodnotu téměř šestinásobně, v dalších dvou letech výrazně klesá, pak opět roste a v kritickém roce 2008 snižuje svou

59

IV. VLASTNÍ PRÁCE

hodnotu vlivem směřování inkas od odběratelů na kontokorentní účet. Již v této fázi by se dalo usuzovat, že společnost bude mít problémy zejména v oblasti hotovostní likvidity. Stálá aktiva si udržují naopak poměrně stejnorodý trend bez větších investic do dlouhodobého hmotného majetku, čímž může docházet k účetnímu znehodnocování majetkové podstaty společnosti. Nejvýraznější změny dlouhodobých aktiv jsou v oblasti finančního majetku v letech 2007 a 2008, který zvyšuje svou hodnotu o 10,84%, respektive o 42,10%. Růst finančních aktiv roku 2008 je způsobený zrušením opravné položky k finanční investici Ferona Slovakia, a.s. a založení nové společnosti Ferona-Servis Centrum, a.s..

Horizontální analýza Rozvahy - Pasiva Pravidlo bilanční rovnosti předpovídá, že vývoj celkových pasiv bude mít analogický průběh, jak tomu bylo v případě vývoje celkových aktiv. Graf č.4:Vývoj celkových pasiv, vlastního kapitálů a cizích zdrojů v tis. Kč Při pohledu na zdrojovou stranu je zřejmé, že

12 000 000 CP

10 000 000 8 000 000

CZ

křivka vlastního kapitálu ve své podstatě kopíruje vývoj křivky celkového majetku

6 000 000 4 000 000

VK

(pasiv). Vlastní kapitál měl v prvních letech klesající tendenci, ale v posledních třech

2 000 000 2001 CP

2002

2003

2004 VK

2005

2 006 2 007 2 008 CZ


letech prováděné analýzy je evidentní jeho vzestup. Naopak cizí zdroje na začátku

sledovaného období vykazují snížení své hodnoty, avšak v dalších letech je vidět jejich prohlubující se meziroční růst a v roce 2008 opět mírný pokles. Na snížení dlouhodobých závazků, respektive snížení odloženého daňového závazku v posledním období mělo vliv snížení daně z příjmů pro budoucí období a rovněž proúčtování opravné položky k zásobám zboží. Rovněž krátkodobé závazky vykazují v posledních třech letech analýzy pokles, především v oblasti závazků z obchodního styku. V posledních letech společnost více využívá krátkodobých bankovních úvěrů na financování oběžných aktiv a závazky z regresního faktoringu.

60

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Horizontální analýza Výkazu zisku a ztráty Obchodní marže představuje důležitou část všech výkonů, proto se předpokládá, že bude pro společnost rozhodující dosáhnout v této položce, co nejvyššího čísla. Ve sledovaném období má převážně rostoucí trend, přičemž v roce 2004 roste daleko rychlejším tempem, a to o 96,13 % oproti předcházejícímu období. Tento meziroční nárůst byl způsoben především prudkým cenovým vývojem v roce 2004, ale i přírůstkem hmotného prodeje. Naopak v následujícím roce 2005 je vidět její výrazný pokles o 47,70 % oproti minulému období. Na tuto skutečnost měl vliv cenový vývoj a převis nabídky nad poptávkou. V roce 2008 bylo v této položce evidentní snížení hmotného prodeje v důsledku probíhající finanční krize, tento pokles byl částečně kompenzován změnou metodiky slev od dodavatelů. Obchodní marže vzrostla na konci prováděné analýzy téměř o polovinu oproti původní hodnotě z roku 2001, což je pozitivní. Výše výkonové spotřeby (náklady na spotřebu materiálu, energie a služeb) představuje od roku 2003 až do konce prováděné analýzy vysoký meziroční nárůst, což je způsobeno zahájením provozu v divizi IV. Graf č.5: Vývoj finančního HV, EAT a EBT v tis. Kč. Výsledkem hospodaření z finanční činnosti ve

1 500 000 1 200 000

sledovaném období byla ztráta, vyjma roku

900 000 EBT

600 000 300 000

EAT Finanční HV

0 2001

2002

2003

2004

2005

2 006

2 007

2 008

2006, hodnot.

kdy

dosáhla

Na

velmi

pozitivních

kladných

příznivý

výsledek

hospodaření z finanční činnosti

roku 2006

měly

ovládaných

-300 000 Finanční HV

EAT

EBT


vliv

výnosy

z podílů

a řízených osobách v účetní jednotce pod

podstatným vlivem. Další prohlubování ztráty z finanční činnosti bylo meziročně ovlivňováno rostoucími finančními náklady. V oblasti finančních nákladů jsou významné především nákladové úroky z krátkodobých provozních úvěrů, bankovní poplatky a kurzové ztráty. Významnou složkou

výsledku hospodaření z finanční činnosti v posledním roce bylo

zúčtování opravné položky k finanční investici Ferona Slovakia, a.s ve výši 80 000 tis. Kč. U výsledku hospodaření po zdanění (EAT) a hrubého zisku před zdaněním (EBT) nelze určit žádný trend. Jsou patrny extrémní výkyvy v roce 2004 a 2006, kdy obě zmiňované položky dosahují svých maxim. EAT je sice v roce 2008 téměř 6krát vyšší oproti hodnotě dosahované v roce 2001, avšak meziroční změny v posledních dvou letech nejsou příliš příznivé s ohledem

61

IV. VLASTNÍ PRÁCE

i na probíhající ekonomickou globální krizi. Společnost od roku 2003 neprovedla žádnou operaci, která by ovlivňovala mimořádný výsledek hospodaření.

Vertikální analýza Rozvahy - Aktiva Majetek společnosti je v prvních dvou letech analýzy tvořen stálými a oběžnými aktivy přibližně v poměru 1:1, jen s rozdílem asi o 1-2 % převládá podíl stálých aktiv. Rok 2003 představuje mezník, kdy podíl oběžných aktiv v čase naopak roste. V posledních letech se struktura aktiv zpřehledňuje a společnost vykazuje majetek ve výši přibližně 65% oběžných aktiv a 35% stálých aktiv, což v návaznosti na hlavní obor podnikání není příliš typické. V odvětví (dle OKEČ G-obchod) je struktura majetku průměrně tvořena 45 % stálých aktiv a 55% oběžných aktiv. Společnost sice vykazuje majetkovou strukturu s větším podílem oběžných aktiv než je v oboru obvyklé, ale rozdíl není zdaleka tak markantní, pokud bereme v úvahu, že se zabývá i dalšími podnikatelskými činnostmi bližšími výrobnímu podniku (výroba a zpracování některých druhů hutních výrobků, doprava, apod.). Časové rozlišení tvoří jen nepatrné 1 % celkových aktiv podniku, a proto nejsou dále více rozebírány. Graf č.6: Struktura OA (OA=100%) 2008

53,32%

45,59%

2007

58,92%

38,90%

2006

56,35%

42,13%

2005

53,49%

2004

57,52%

2003

59,75%

36,59% 39,28%

63,54%

34,74%

2001

66,45%

32,18%

71,07%

2008

43,90%

2002

0% 20% 40% 60% Zásoby Krátk.pohledávky

Graf č7.: Struktura SA (SA=100%)

80% 100% Fin.majetek

77,75%

2006

79,54%

20,16%

2005

79,45%

20,45%

2004

79,41%

20,47%

2003

79,71%

20,13%

2002

80,32%

19,56%

2001

78,92%

20,97%

0%

20% DHM


28,40%

2007

40%

21,86%

60%

DFM

80%

100%

DNM


Jednotlivé položky oběžných aktiv se v čase příliš neměnily, zachovávají si podobnou strukturu po celou dobu, jen podíl zásob v čase mírně klesá. Z obrázku č. je zřejmé, že oběžná aktiva jsou z 60-50% tvořeny zásobami, z 35-40% krátkodobými pohledávkami, zbytek tvoří krátkodobý finanční majetek. Dlouhodobé pohledávky nejsou v grafu zachyceny záměrně, jelikož jejich podíl na oběžných aktivech, respektive celkových aktivech není příliš významný, jsou známy pouze dlouhodobé pohledávky z obchodního styku. Zásoby jsou tvořeny převážně zbožím, z menší části materiálem a podíl ostatních složek zásob je zcela zanedbatelný, téměř nulový. Na krátkodobých pohledávkách se nejvýznamněji podílejí

62

IV. VLASTNÍ PRÁCE

především pohledávky z obchodního styku a je viditelný jejich rostoucí podíl v čase. Z vývoje krátkodobého finančního majetku je patrné, že podnik má své finanční prostředky uloženy převážně na bankovních účtech. Majetková struktura dlouhodobého majetku rovněž nevykazuje po celou sledovanou dobu výrazné výkyvy. Stálá aktiva jsou téměř z 80 % tvořena dlouhodobým hmotným majetkem, z 20 % dlouhodobým finančním majetkem. V roce 2008 podíl finančního majetku více vzrostl především v důsledku zrušení opravné položky k finanční investici Ferona Slovakia, a.s. a založení nové společnosti Ferona-Servis Centrum, a.s.. Nejmenší podíl na stálých aktivech, respektive celkových aktivech má dlouhodobý nehmotný majetek. Největší podíl z dlouhodobého hmotného majetku připadá na položky stavby, z menší části pozemky a samostatné movité věci, význam ostatních složek je téměř zanedbatelný. Na dlouhodobém finančním majetku se nejvýznamněji podílí podílové cenné papíry v podnicích s rozhodujícím vlivem. Dlouhodobý nehmotný majetek tvoří jen nepatrnou část stálých aktiv, jeho podíl na celkové bilanční sumě se pohybuje těsně nad 0%.

Vertikální analýza Rozvahy – Pasiva Podíl cizích zdrojů na celkovém kapitálu má rostoucí tendenci, na začátku analyzovaného období se podílel na celkových pasivech okolo 40%, v roce 2005 je patrný jeho vyšší nárůst, pak opět pokles meziročně v rozmezí 2-3%. Vlastní zdroje vykazují zrcadlově spíše klesající podíl. Pro obchod je vykazována kapitálová struktura v průměru 30-35% vlastní zdroje a 60% cizí zdroje. Společnost FERONA a.s. v prvních letech analýzy neodpovídá tendencím v dané oblasti podnikání (dle OKEČ G-obchod), avšak od roku 2005 složení vlastních a cizích zdrojů odpovídá průměrné odvětvové kapitálové struktuře. Graf č.8: Struktura vlastního kapitálu (VZ=100%) 2008 2007

6,47%

59,59%

80,68% 78,20%

2004

2007

17,99%

65,61%

2005

2008

10,99%

61,85%

2006

2006

47,24%

2004

54,46%

2003

55,38%

3,55%

2002 2001

92,19%

1,16% 60% 80% 100% Kapitálové fondy

39,94% 42,32%

2002

58,61%

38,52%

2001

59,58%

35,97%

0% 20% Bankovní úvěry


28,52% 39,19%

40,59%

19,36%

2,31%

40% HV

48,49% 45,30%

2005

92,77%

20%

68,63% 57,25%

9,78%

ga 8

89,55%

2003

0% ZK

Graf č.9: Struktura cizích zdrojů (CZ=100%)

40% 60% Krátk.závazky

80% 100% Dlouh.závazky


63

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Hlavní složkou vlastních zdrojů je hodnota základního kapitálu, který představuje na začátku analýzy až 90% celkové výše vlastního kapitálu. Během sledovaného období podíl základního kapitálu klesá, výrazněji od roku 2006. V současné době je podíl základního kapitálu na vlastních zdrojích 60%, přesto z hlediska struktury tvoří doposud největší položku vlastních zdrojů. Podíl hospodářského výsledku za běžné účetní období se meziročně zvyšuje až do roku 2004, kdy dosahuje nejvýraznějšího růstu v závislosti na extrémně vysokých tržbách daného účetního období. Poté je pro výsledek hospodaření charakteristický spíše jeho klesající podíl na vlastních zdrojích, respektive na celkovém kapitálu. Zanedbatelnou část vlastního kapitálu, zhruba 3%, tvoří kapitálové fondy a dále fondy ze zisku, především zákonný rezervní fond.

Cizí zdroje jsou z velké části tvořeny především krátkodobými bankovními úvěry a výpomocemi a krátkodobými závazky. Při podrobnějším pohledu je evidentní, že v průběhu let se mění nepatrně struktura cizích zdrojů právě v těchto složkách. Na počátku období je podíl k cizím zdrojům v oblasti krátkodobých bankovních úvěrů nejvyšší (60 %), v průběhu let oslabuje a v roce 2005 se jednotlivé podíly krátkodobých závazků a bankovních úvěrů takřka rovnají. Naopak od roku 2005 dochází k meziročnímu poklesu podílu krátkodobých závazků a analogickému růstu bankovních úvěrů. Nezanedbatelnou roli z hlediska míry zadluženosti hrají také dlouhodobé závazky, jejichž podíl byl zpočátku nepatrný, v roce 2005 vykazuje výrazný růst, poté opět jejich podíl klesá především v důsledku vypořádání závazků vůči ovládající a řídící osobě. Rezervy, zákonné nebo jiné, netvoří významnou složku cizích zdrojů

Vertikální analýza Výkazu zisku a ztráty Za vztažnou veličinu v případě vertikální analýzy výkazu zisku a ztráty byl zvolen součet tržeb z prodeje zboží a z prodeje vlastních výrobků a služeb. Bylo bráno do úvahy, že některé další výnosové položky mohou být nepravidelné a vzhledem k oboru analyzovaného podniku by tržby z prodeje dlouhodobého majetku a materiálu nebo z prodeje cenných papírů a podílů neměly být hlavním zdrojem fungující firmy. Podíl nákladů vynaložených na prodej zboží, vyjma roku 2004, meziročně vzrůstá, což je negativní signál, který ve svém důsledku vede k tomu, že nákladovost tržeb v čase roste. Obchodní marže se v roce 2001 podílela na celkových tržbách 15,12 %, zatímco v roce 2008 pouhých 9,40 %, tedy pokles jejího podílu o 5,72 procentních bodů. Je zaznamenán pouhý jediný růst jejího podílu, a to v roce 2004

64

IV. VLASTNÍ PRÁCE

v důsledku již zmiňovaných extrémně vysokých tržeb a nižších nákladů. Podíl výsledku hospodaření za účetní období před i po zdanění do roku 2004 meziročně spíše vzrůstá, což je pozitivní jev. Od roku 2005 je vidět jeho nestabilní spíše se snižující podíl. Poslední rok je charakteristický jako dopad hospodářské ekonomické krize a projevil se téměř ve všech ziskových složkách. Finanční výsledek hospodaření měl na rozdíl od provozního výsledku většinou záporný podíl. Podíl přidané hodnoty se od původní hodnoty na začátku analýzy viditelně snižuje, od roku 2005 se jeho podíl k celkovým tržbám ustaluje na 7-8%.

IV.3.2. Analýza poměrových ukazatelů Aby byla kompletně provedena analýza finančního zdraví společnosti FERONA, a. s. je nezbytné zkoumat jednotlivé položky účetních výkazů v trochu jiných souvislostech než tomu bylo v předchozí kapitole. Pomocí ukazatelů, které dávají do poměru jednotlivé položky vzájemně mezi sebou, se získá ucelený pohled na zadluženost, platební schopnost, solventnost a rentabilitu analyzovaného podniku. Právě tyto ukazatele jsou důležitými indikátory, které zajímají potencionální investory, věřitele, banky apod. Nejvýznamnější ukazatele zadluženosti, likvidity, aktivity a rentability vzešlé z poměrové analýzy jsou shrnuty v příloze C (tab.č.10tab.č.13).

Ukazatele zadluženosti Celková zadluženost společnosti se v čase zvyšuje, i když v prvních letech dosahuje spíše průměrných hodnot, od roku 2005 se ustaluje na 60%, což je relativně vysoké zadlužení, nikoli však kritické. V roce 2008 tak 1 Kč vlastního kapitálu připadá již 1,30 Kč cizích zdrojů. Při tomto stupni zadluženosti by pro věřitele mohlo existovat riziko, že by jejich závazky nemusely být v budoucnu včas splaceny. Naopak vlastník se bude přiklánět k vyšším hodnotám, ale jen pokud bude schopen dosáhnout vyššího procenta rentability, než je procento úroků placené z cizích zdrojů. Pomocí ziskového účinku finanční páky lze zjistit, zda podnik může dále zvyšovat podíl cizího kapitálu a bude mít přitom stále pozitivní vliv na rentabilitu vlastního kapitálu (ROE) či nikoli. Ukazatel finanční páky má v daném období hodnotu větší než 1, dokonce v roce 2006 přesahuje hranici 2, což se s ohledem na vyšší stupeň zadlužení jeví jako pozitivní. Celková zadluženost společnosti je z větší míry tvořena především krátkodobou zadlužeností. Tato

65

IV. VLASTNÍ PRÁCE

struktura zůstává neměnná po celé analyzované období, jen v letech 2006 a 2007 je znatelný nárůst dlouhodobé zadluženosti v důsledku čerpání střednědobého bankovního úvěru ve výši 2 000 000 tis. Kč. Míra samofinancování má analogický vývoj jako ukazatel celkové zadluženosti, má tendenci se meziročně mírně snižovat. Od roku 2005 až do konce analyzovaného období již podnik kryje svá aktiva z více než poloviny cizími zdroji. Sestupný vývoj podílu vlastního kapitálu k celkovému majetku se může jevit jako nepříznivý, přesto lze konstatovat, že společnost s ohledem na výše popsané, je udržována na poměrně přijatelné úrovni krytí a dle výroční zprávy není v prodlení se splácením žádných svých závazků. Důležitým ukazatelem je úrokové krytí vyjadřující, kolikrát vytvořený zisk před zdaněním a odečtem nákladových úroků převyšuje úrokové platby. V posledních čtyřech letech si udržuje poměrně příznivé hodnoty, jen v posledním roce se ukazatel pohybuje pod doporučenou hranicí 3, což by mohlo vést k budoucí finanční tísni podniku. Tento výrazný pokles je způsobený především růstem v položce nákladových úroků. Při předpokladu, že se nákladové úroky nebudou dále zvyšovat a tržby nebudou mít sestupný trend, nemusí být pokles ukazatele úrokového krytí indikátorem případného rizika finančních problémů do budoucna. Podle ukazatele podkapitalizování je společnost i nadále schopna krýt svá krátkodobá i dlouhodobá aktiva svými dlouhodobými zdroji

Ukazatele likvidity Graf č.10: Vývoj běžné likvidity, vývoj pohotové likvidity a vývoj hotovostní likvidity (v měrných jednotkách) 3,0

1,4

2,5

1,36 1,5

0,50

1,2

1,79

2,0

1,0

0,60

1,6

1,75

0,40

1,0

0,78

0,8

1,21

1,16

1,19

1,20 1,19

0,58

0,6

0,44

0,4

0,5

0,2

0,40

0,72

0,55

0,56

0,47

0,03 0,03 0,04

0,01

0,00 2008

2007

2006

hotovostní likvidita dolní hranice

2005

2004

2003

2002

horní hranice

2001

2008

2007

2006

pohotová likvidita dolní hranice

2005

2004

2003

2002

horní hranice

0,08 0,02 0,02 0,01

2001

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

běžná likvidita dolní hranice

0,20 0,10

0,0

0,0

0,30

horní hranice


66

IV. VLASTNÍ PRÁCE

V daném období všechny tři stupně likvidity spíše stagnují, bez zřetelnějšího trendu vývoje. Všechny sledované hodnoty likvidity se za celou dobu prováděné analýzy pochybují pod spodní hranicí doporučených hodnot. Pouze v roce 2006 a 2007 splňuje ukazatel běžné likvidity hraniční doporučené pásmo, a to z důvodů zvýšení oběžných aktiv zejména v účetní položce zboží. Za nejméně rizikovou lze proto považovat běžnou likviditu, která dosud ještě neklesla pod hranici 1. Nejvíce se od doporučeného průměru vzdálila hotovostní likvidita, jejíž hodnoty se pohybují v rozmezí 0,01-0,08. Potvrdilo se, jak předpovídala horizontální analýza, že společnost má nízkou výši finančního majetku a může mít problémy zejména s peněžní likviditou. Pohled na nízké hodnoty likvidity nemusí být hned alarmující, neboť zejména pro potenciální investory

či

akcionáře

může

naopak

vysoká

likvidita

znamenat

neefektivní

a nežádoucí vázání finančních prostředků v oběžných aktivech. Přesto je důležité si uvědomit, že se společnost může dostat do situace, která by mohla být z dlouhodobého hlediska jen velmi obtížně udržitelná. Finanční zdroj, o který lze v případě nepříznivé události zmenšit hodnotu společnosti (čistý pracovní kapitál), má po celou dobu kladnou hodnotu. Je patrná jeho spíše vzestupná tendence, avšak jeho podíl na celkových aktivech není příliš vysoký. Pracovní kapitál vykazuje výraznější zhoršení v roce 2008 oproti minulému období zejména poklesem oběžných aktiv.

Ukazatele aktivity

Obrat celkových aktiv se ve sledovaném období postupně zvyšoval, od roku 2005 se vývoj téměř všech ukazatelů aktivity zastavuje a nejsou patrny výraznější výkyvy. Dlouhodobý hmotný majetek společnosti se obrátí v tržbách celkem 6 až 7 krát za rok, což je pozitivní jev. Doba transformace pohledávek v hotové peníze se pohybuje v rozmezí 7 až 8 obrátek za rok. U ukazatele obratu zásob lze vidět mírně vzestupnou tendenci, což je opět snahou každého podniku. Oběžná aktiva jsou vázána ve formě zásob v prvních letech zbytečné dlouho, avšak v dalších letech dochází ke snížení doby obratu zásob. Je zřejmé, že podnik dbá na snižování neefektivní položky zásob z pohledu zhodnocování svých finančních prostředků.

67

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Graf č.11: Srovnání doby obratu pohledávek a závazků ve dnech (prostor pro dodavatelský úvěr) Porovnáním doby obratu pohledávek a doby obratu

65,00 55,00

závazků se získá prostor pro získání možného

45,00 35,00

dodavatelského úvěru. Doba pro případné využití

25,00 15,00 5,00

finančních prostředků formou úvěru je za celé

-5,00 -15,00

sledované období nízká, až záporná. Pouze v roce

-25,00 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 DO závazků

DO pohledávek

2005 a 2006 by společnost získala téměř 11,

Dodavatelský úvěr


respektive 3 dny pro dodavatelský úvěr, aby mohla

zhodnotit své finanční prostředky. Tato doba je však natolik nízká, že by mohlo být ohroženo krátkodobé financování. Tento fakt byl již potvrzen při analýze likvidity, kdy hodnoty především peněžní likvidity jsou hluboko pod úrovní doporučených hodnot.

Ukazatele rentability Graf č.12: Vývoj ukazatele ROA, vývoj ukazatele ROE a vývoj ukazatele ROCE (v %) 2001-2008 Vývoj ROA

12%

Vývoj ROE

25%

Vývoj ROCE

25%

10,12% 10%

19,36%

20%

19,26%

20%

8%

17,99% 15%

15%

8,11% 6%

13,09%

4%

10%

5,44%

4,84%

10,06%

9,78%

2,15%

3,89%

2%

5%

6,47%

1,99% 0%

10%

10,99%

1,36%

1,16%

2,31%

3,55%

2,30%

3,32% 4,12%

0% 2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

0%

8,91% 8,65%

5%


Podle ukazatelů rentability se podnik po celou dobu analýzy pohyboval v oblasti ziskovosti. Rentabilita celkového kapitálu (ROA), rentabilita vlastního kapitálu (ROE), rovněž i rentabilita dlouhodobě investovaného kapitálu (ROCE) mají spíše rostoucí trend. Nejvýraznější zhodnocení vloženého majetku je v roce 2004, kdy ROE dosahuje 19,36%. Růst je způsobený zejména díky dosažení extrémně vysokého výsledku hospodaření z provozní činnosti v roce 2004 oproti minulému hospodářskému roku. V dalším roce lze ve všech ukazatelích ziskovosti pozorovat mírný pokles, který ale není nikterak závažný. Je v zájmu podniku, aby hodnoty ROE byly vyšší ne případné úroky, jež by vlastník obdržel při jiné alternativě investování například do obligací, termínovaných vkladů či cenných papírů. Pouze v roce 2001 by mohla nastat situace, že by se investor snažil uložit svůj kapitál raději 68

IV. VLASTNÍ PRÁCE

jinde. V rámci ukazatelích ziskovosti se projevuje pozitivní vliv finanční páky. Vývoj rentability dlouhodobě investovaného kapitálu je značně ovlivněn vývojem ukazatele rentability vlastního kapitálu, vzhledem ke skutečnosti, že podnik ve větší míře nevyužívá dlouhodobé cizí zdroje.

IV.3.3. Analýza perspektivnosti podniku do budoucnosti Nejenom minulá a stávající hospodářská situace podniku, ale především perspektivnost společnosti do budoucnosti jsou důležitými faktory pro rozhodování případných investorů, věřitelů či akcionářů právě s ohledem na dosud ještě probíhající globální ekonomickou finanční krizi. Graf č.13: Predikční modely finanční situace společnosti (v měrných jednotkách) 2001-2008 Index důvěryhodnosti

Altmanův Z-score model

5

6,96

7

4

3,21

3

2,25 2

EVA

8

3,09

3,13

6 5

2,53 2,30

2,74

2,80

4

5,16

4,80

2,07

2,0

5,17

4,53

1,71

1,7

1,57

1,4

4,46

4,51

4,22

šedá zóna

3

0,8

1

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Z-score dolní pásmo

horní pásmo

1,42

1,32 1,09

0,93

0,96 spíše netvoří EVA

0,80

0,68

0,5

0

0

1,45

1,41

1,1

2

1

spíše tvoří EVA

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

IN

horní pásmo

dolní pásmo

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 EVA


Altmanův Z-score model se po celé sledované období pohyboval spíše v oblasti šedé zóny. Pozitivní změny nastávají v letech 2004, 2006 a 2007, kdy se ukazatel dostává nad horní hranici 2,99. Příčinou zlepšujícího se finančního zdraví společnosti je dosažení vyšších hodnot v položce EBIT. Vypovídací schopnost toho modelu je však diskutabilní, nelze s jistotou tvrdit, zda se podnik nachází či nenachází ve finanční tísni. Podle hodnotící stupnice Z-score lze podnik zařadit spíše do lepší kategorie šedých čísel. Naopak dle indexu důvěryhodnosti je konečná interpretace modelu jednoznačná. Podnik během prováděné analýzy neměl finanční problémy a do budoucna mu nehrozí riziko bankrotu. Během pozorovaných let evidentně dosahoval hodnoty vysoko nad horní hranicí doporučeného pásma, k výraznému zvýšení dochází opět v roce 2004 působením položky X2 , kdy došlo k vysokému nárůstu EBIT.

69

IV. VLASTNÍ PRÁCE

V důsledku rozporu ve výpovědích Altmanova Z-score modelu a Indexu důvěryhodnosti je zaveden další predikční model, který je v praxi velmi používaný. Ekonomická přidaná hodnota prokazuje, že nejenom cizí, ale i vlastní kapitál podnik něco stojí. Základem je provozní zisk z hlavní výdělečné činnosti snížený o průměrné náklady na dlouhodobý kapitál. V této části pro výpočet ukazatele EVA byl použit způsob, který doporučují manželé Neumaierovi. Index ekonomické přidané hodnoty upozorňuje na skutečnost, že v prvních třech letech společnost netvořila ekonomickou přidanou hodnotu. V dalším časovém horizontu z části potvrzuje, že se podnik nachází spíše v oblasti šedé zóny, vyjma let 2004, 2006 a 2007, kdy tvoří ekonomickou přidanou hodnotu. Daleko více bude problematika ekonomické přidané hodnoty rozebrána v části IV.6.8.

IV.3.4. Spider analýza Pro komplexní a ucelený pohled na ekonomickou situaci analyzovaného podniku v rámci celého trhu je nezbytné srovnat jednotlivé výsledky poměrové analýzy s odvětvovými průměry. Graf č.14: Spider analýza vybraných ukazatelů 2001-2007 ROA 200,00%

ROA 200,00% DO zásob DO pohl.

DO zásob

ROE

100,00%

ROS

0,00%

L3

T/CA

(VK+DZ)/SA

DO pohl.

ROS

0,00%

L3

(VK+DZ)/SA

L2 VK/CA

CZ/CA

2001

100,00%

ROS

0,00%

L3

T/CA

(VK+DZ)/SA

L1

L2

VK/CA

ROA 200,00%

ROA 200,00% DO zásob

DO zásob

ROE 100,00%

ROS

0,00%

L3

DO pohl.

ROE ROS

0,00%

L3

(VK+DZ)/SA

(VK+DZ)/SA

L2

2003

CZ/CA ROA 200,00% DO zásob

100,00%

T/CA

T/CA

L1

2002

CZ/CA

DO pohl.

DO pohl.

ROE

L1

VK/CA

DO pohl.

ROE

100,00%

ROS

0,00%

L3

T/CA

(VK+DZ)/SA

L2

L2 VK/CA

VK/CA

2004

DO zásob

100,00%

T/CA

L2

ROA 200,00%

ROE

VK/CA

L1

L1 ROA 200,00%

CZ/CA DO zásob DO pohl.

T/CA

2005

ROE 100,00%

ROS

0,00%

L3

(VK+DZ)/SA

L1 CZ/CA

CZ/CA

2006

L2

VK/CA

L1

2007

CZ/CA

Zdroj: výpočty autorky, účetní výkazy společnosti FERONA, a.s. , vybrané finanční ukazatele roční – obchod, pohostinství,ubytování ČSÚ

70

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Tento druh analýzy vypovídá pomocí srovnání jednotlivých charakteristických ukazatelů o hospodářském a bonitním zařazení společnosti v rámci určitého odvětví, ve kterém podniká. Analýza je vytvořena pouze ze statistických údajů pro období 2001-2007, pro rok 2008 nebyly některé ukazatele k dispozici. Společnost je ve všech stupních likvidity slabší, než je charakteristické v odvětví, v němž provozuje svou hlavní podnikatelskou činnost. Jak již předesílaly předchozí analýzy, i spider analýza potvrzuje, že v oblasti peněžní likvidity je tato situace nejvíce nepříznivá ve srovnání s běžnými hodnotami v odvětví. Naopak silnější stránkou FERONY, a.s. je pozitivní vývoj u ukazatelů rentability. Nadprůměrných hodnot dosahuje především při zhodnocení vlastního kapitálu (ukazatel ROE), což je velmi pozitivní zejména pro potencionální investory. I v oblasti rentability tržeb dosahuje společnost hodnot velmi blízkých pro dané odvětví. Společnost tak lze z pohledu ziskovosti zařadit spíše k těm lepším podnikům v oboru. Zadluženost analyzovaného podniku je po dobu nižší než je běžný odvětvový průměr, je však evidentní jejich vzrůstající tempo. V oblasti krytí stálých aktiv dosahuje společnost dobrých výsledků ve srovnání s odvětvím. Obrat aktiv je poněkud slabší než je v odvětví typické, i když v posledních letech se přibližuje odvětvovému průměru. Doba obratu zásob je daleko vyšší než je pro tento obor podnikání běžné, v tomto směru je analyzovaný podnik spíše podprůměrný. Doba obratu pohledávek je naopak nadprůměrně vysoká, neboť při výpočtech nebylo možné zjistit

výši

pouze

krátkodobých

pohledávek

v odvětví,

byl

známý

pouze

údaj

o celkových pohledávkách. Konečná interpretace spider analýzy je, že analyzovaná společnost je vzhledem k charakteristickým hodnotám odvětví spíše průměrná.

IV.4. Diskontní míra

Před samotným oceněním společnosti je třeba určit diskontní míru, která bude sloužit pro přepočet budoucích volných peněžních toků na jejich současnou hodnotu. Kalkulovaná úroková míra byla stanovena na základě metody vážených průměrných nákladů (WACC). Celý postup stanovení průměrných vážených nákladů je uveden v příloze D (tab.č.28-tab.č.36).

71

IV. VLASTNÍ PRÁCE

1. krok: Stanovení struktury kapitálu Při analýze struktury kapitálu je zohledněn předpoklad, že se tržní hodnota cizího kapitálu nebude odlišovat od jejího nominálního vyjádření. Základní kapitál společnosti je rozdělen na 300 akcií, každá o jmenovité hodnotě 10 000 tis. Kč. Akcie podniku mají listinnou podobu a nejsou registrovány k veřejnému obchodování, proto je pro další propočty brána v úvahu účetní hodnota vlastního kapitálu.

2. krok: Náklady cizího kapitálu Náklady na cizí kapitál jsou kalkulovány dle úroků bankovních úvěrů společnosti. Krátkodobé provozní úvěry jsou úrokovány sazbou Pribor + 0,6 %. Průměrná dvanáctiměsíční sazba Pribor v roce 2009 činila dle ČNB 2,63 %19. Pro krátkodobý faktoringový úvěr je použita referenční úroková sazba ve výši 4,53 %20. Průměrné náklady na cizí kapitál jsou stanoveny na úroveň 3,24 %.

3. krok: Náklady vlastního kapitálu Náklady na vlastní kapitál jsou kalkulovány pomocí metody CAPM. Dále dle stavebnicové metody a benchmarkingového diagnostického systému finančních indikátorů INFA je pro kontrolu vyčíslen jejich doplňkový propočet.

Metoda CAPM Náklady na vlastní kapitál jsou odhadnuty pomocí metody CAPM podle vztahu: nVK=rf+ ßZ*RPT+RPZ+R1+R2 = 5,12+ 1,32*4,29+1,05+1,2+1,5= 14,53 % Výnosnost dlouhodobých vládních dluhopisů USA (rf) je stanovena jako aritmetický průměr hodnot T-Bonds21 v rozmezí let 1993-2009. Výpočet koeficientu zadluženého beta (ßZ) znázorňuje následující rovnice: 19

Česká národní banka : Sazby PRIBOR - měsíční a roční průměry [online]. 2009 [cit. 2009-12-20]. Dostupné z WWW: .

20

ÚOHS : Aktuality z veřejné databáze [online]. 2009 [cit. 2010-05-13]. Dostupné z WWW:

21

Česká národní banka: Zpráva o aukci SD a jich výsledky [online]. 2009 [cit. 2009-12-25]. Dostupné z WWW:

. .

72

IV. VLASTNÍ PRÁCE

ßZ= ßN*(1+(1-DS)*CK/VK)= 0,77*(1+(1-0,20)*0,89) = 1,32 Riziková prémie kapitálového trhu (RPT) pro rok 2009 je stanovena dle aktuální výnosnosti dlouhodobých vládních dluhopisů USA (americké státní pokladniční poukázky – T-Bills22) ve výši 4,29 %. Riziková prémie ČR (RPZ) byla upravená o rozdíl prognózované inflace na úroveň 1,05 %, další rizikové přirážky 1,2 % a 1,5 %. Konečná výše nákladů vlastního kapitálu byla stanovena ve výši 14,53 %.

Stavebnicová metoda Pro vyčíslení nákladů vlastního kapitálu stavebnicovou metodou je použito 30 faktorů rizika. Poměr obchodního rizika k finančnímu je 3:1 a stupeň rizika je zvolen od 1 do 4. Bezriziková výnosová míra je zvolena dle aktuální výnosnosti dlouhodobých českých státních dluhopisů na úrovni 5 %23. Maximální náklady vlastního kapitálu jsou stanoveny na 30 %. Koeficient „a“ je 1,5651. Náklady vlastního kapitálu jsou pak vyčísleny ve výši 14,70 %.

Systém INFA Do benchmarkingového modulu dostupného online na stránkách Ministerstva průmyslu a obchodu je nejdříve nutné doplnit vstupní údaje z rozvahy a výkazu zisku a ztráty analyzované společnosti. V dalším kroku je ponechán výchozí ratingový model, kde jsou nastavené přirážky za likvidnost prodeje, podnikatelské riziko, finanční stabilitu a finanční strukturu. Při dalším postupu je možné vybrat si více druhů analýz finančních indikátorů. Pro potřeby diplomového práce je zvoleno hodnocení úrovně rizika (re). Kliknutím na tlačítko zpracovat jsou data odeslána. Výsledkem systému INFA jsou vyčísleny náklady vlastního kapitálu na 14,48 %, což téměř odpovídá nákladům na vlastní kapitál vyčíslené metodou CAPM. Dále s ohledem na skutečnost, že stavebnicová metoda je spíše nástrojem netržního ocenění podniku, budou se další výpočty opírat o náklady vlastního kapitálu vyčíslené metodou CAPM.

4. krok: Průměrné vážené náklady Průměrné vážené náklady byly dopočítány jako suma součinu vah nákladů vlastního a cizího zdaněného kapitálu. Vážené roční průměrné náklady na kapitál jsou odhadnuty ve výši 8,93 %. 22 23

Damodoran online [online]. 2009 [2009-12-11]. Dostupný z WWW: . Dluhopisy Patria [online]. 2009 [2009-10-10]. Dostupný z WWW: .

73

IV. VLASTNÍ PRÁCE

IV.5. Rozdělení aktiv na provozně potřebná a nepotřebná Stanovení hodnoty provozně nutného kapitálu je podmíněné rozdělením aktiv na provozně potřebný majetek a provozně potřebný pracovní kapitál. S ohledem na zachování principu hlavního podnikatelského záměru analyzované společnosti je vyčleněn tento nepotřebný majetek:

•

Podíly v účetních jednotkách s podstatným vlivem Topham Eisen ve výši 959 tis. Kč.

•

Ostatní c.p. a vklady SPHŽ, Praha v částce 25 tis. Kč.

•

Půjčky zaměstnancům (účet 335) v hodnotě 2 188 tis. Kč.

•

Pohledávky u ovládaných a řízených osob (účet 351) ve výši 24 325 tis. Kč.

V praxi se často za nepříliš nutný majetek považují peníze v hotovosti a na bankovním účtu. S ohledem na skutečnost, že analyzovaný podnik má spíše problémy s hotovostní likviditou, nebudou se v analýze pokládat peníze za provozně nepotřebná aktiva. Spíše se do budoucna předpokládá, že firma bude apelovat na zvýšení okamžité likvidity. Provozně nutná likvidita byla stanovena na hodnotu 0,05. Nepotřebný majetek tvoří v souhrnu 27 497 tis. Kč. Pomocí poměrové analýzy byla vyčíslena provozně nutná likvidita, dle expertů Současně je třeba očistit provozní výsledek hospodaření o výnosy a náklady související s prodejem nepotřebného majetku a materiálu. Výpočet provozně nutného pracovního kapitálu a provozně nutného investovaného kapitálu, rovněž i korigovaného provozního výsledku hospodaření je součástí přílohy D (tab.č.15, tab.č.23-25).

IV.6. Analýza a prognóza generátorů hodnoty

Tato část diplomové práce analyzuje a predikuje základní podnikohospodářské veličiny, které jsou důležitým podkladem pro konečné ocenění podniku. Predikované odhady vycházejí z údajů vzešlých ze strategické a finanční analýzy či z predikce vývoje některých významných složek majetku podniku.

74

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Predikce tržeb společnosti FERONA, a. s. Za výchozí generátor hodnoty jsou považovány tržby. Pro určení tempa růstu tržeb se výpočty opírají o údaje, které poskytla provedená strategická analýza. Roční tempa růstu tržeb byly za historické údaje (2001-2008) značně kolísavé, proto nebude vhodné projektovat budoucí tržby dle minulého vývoje. Za vhodnější je implementovat do predikce tržeb strategické cíle společnosti s využitím potenciálu prokázaného pomocí strategické analýzy. Dle dostupných údajů nebude mít na růst tržeb vliv přímo rozšiřující investice. Investiční činnost společnosti má charakter spíše udržovacích investic. Tab.č.5: Predikce vývoje tržeb společnosti FERONA, a.s. Rok/ ukazatel Roční tempo růstu tržeb(%) Průměrné tempo růstu tržeb (g) Tržby ( v mil. Kč)

skutečnost

predikce

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

x

17,63

15,80

60,14

-3,19

10,57

11,45

-6,10

-7,03

4,92

8,22

8,87

15,19% 8854

10415

12061

19315

18698

3,75% 20675

23042

21637

20116

21106

22841

24866


Společnost pro rok 2009 předpokládala dosažení tržeb za zboží ve výši 20 870 mil. Kč. Tuto představu ve své podstatě potvrdila i strategická analýza v části prognóza relevantního trhu. Pro rok 2009 se počítá spíše s poklesem tempa růstu tržeb v závislosti na klesající poptávce po hutních výrobcích v roce 2008. Dle makroekonomických úvah významných ekonomických a finančních expertů se předpokládá, že v roce 2010 se situace na trhu uklidní, což by mohlo vést k pozvolnému tempu růstu tržeb i analyzovaného podniku. Od roku 2012 lze očekávat stabilní tempo růstu tržeb ve výši 3,75 %.

Prognóza ziskové marže společnosti FERONA, a. s. Pro analýzu a predikci vývoje ziskové marže se diplomová práce opírá o dvě nezávislé predikce, které se budou vzájemně doplňovat a slaďovat. Podklady pro prognózu ziskové marže shora i zdola jsou součástí přílohy D (tab.č.16-tab.č.21).

75

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Prognóza ziskové marže shora Základním přístupem je výpočet provozní ziskové marže jako poměr korigovaného provozního výsledku hospodaření před odpočtem odpisů k tržbám. Hodnoty ziskové marže pro roky 2001 až 2008 jsou dopočítány na základě skutečných výsledků zaznamenaných v účetních výkazech společnosti. Provozní zisková marže vykazovala v letech 2001-2008 poměrně stabilních hodnot v rozmezí 3-4 %. V roce 2004 je evidentní výraznější nárůst v interakci na dosažení enormních výsledků v oblasti tržeb (viz kapitola finanční analýza). Predikované hodnoty pro období 2009 až 2012 jsou stanoveny na základě subjektivního názoru autora diplomové práce s přihlédnutím na historický vývoj ziskové marže a konkurenční pozici společnosti. Spíše standardizovaná produkce hutních produktů zvyšuje intenzitu konkurence, která by mohla vést k poklesu cen. Nestabilní poptávka zejména pro období 2009-2010 může vytvářet tlak na snižování ziskové marže. S ohledem na dobré postavení podniku na trhu, image společnosti a dalších faktorů, jež byly zohledněny v části strategická analýza se od roku 2011 počítá se stabilní výší ziskové marže.

Prognóza ziskové marže zdola Při analýze hlavních provozních nákladových položek byla zvolena predikce ve formě podílu z tržeb za zboží. Podíly obchodní marže a přidané hodnoty by se do budoucna neměly výrazně měnit, neboť se předpokládá zachování stejných obchodních podmínek. Společnost FERONA, a. s. si klade za cíl mít kvalifikovaný personál, proto se předpokládá, že v příštích letech budou vynaloženy vyšší osobní náklady. Podíl daní a poplatků k tržbám pro období 2009-2012 bude ponechán na stejné úrovni. Podíl ostatních provozních nákladových položek byl za minulou časovou řadu nepatrný, proto nebudou pro účely ocenění dále uvažovány. Podíl nákladů na prodané zboží k tržbám je poměrně vysoký, do budoucna bude přijat předpoklad spíše jeho postupného snižování nebo udržení na stejné procentní hladině.

Pracovní kapitál Doba obratu zásob je třetím významným generátorem hodnoty podniku. Tato část je důležitá zejména pro predikci zásob, pohledávek a závazků společnosti. Z výsledků finanční analýzy vyplynulo, že oběžná aktiva jsou vázána ve formě zásob v prvních letech zbytečně dlouho, od roku 2004 se doba obratu zásob postupně snižuje. Pro roky 2009-2012 je přijat předpoklad, že bude společnost nadále dbát na udržení stabilní výše doby obratu zásob, tak aby nadále zhodnocovala své finanční prostředky. 76

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Na tržbách společnosti se nejvíce podílí zboží. Tato položka představuje pro společnost konkurenční výhodu, proto pro období 2009-2012 nebude doba obratu zboží snižována. Materiál, nedokončená výroba, poskytnuté zálohy tvoří zanedbatelnou část celkových zásob, proto pro predikci bude počítáno s jejich průměrnými hodnotami. Doba obratu pohledávek je za minulé období 2001-2008 oproti průměrným hodnotám dosahovaných v odvětví poměrně vysoká. Pro roky 2009-2012 se předpokládá, že její výše se budou opírat o hodnoty z roku 2008 s ohledem na hospodářskou krizi. Od roku 2011 bude uvažováno s nižší dobou obratu pohledávek v důsledku předpokládaného doznívání dopadů krize, kdy odběratelé budou schopni rychleji splácet své pohledávky vůči společnosti FERONA, a.s. Doba obratu závazků za minulost spíše klesala. Pro roky 2009-2012 byl již v části stanovení ziskové marže přijat předpoklad, že se obchodní dodavatelské podmínky nebudou výrazně měnit. V souladu s výsledky vzešlými z analýzy rozdělení majetku na provozně nutný a nenutný, jsou peněžní prostředky do roku 2008 považovány za potřebné k zajištění provozu. V období 2009-2012 bude provozně nutná potřeba peněz navýšena na minimálně 5 % z krátkodobých závazků. Tab.č.6: Koeficient náročnosti růstu tržeb na růst pracovního kapitálu Rok/ položka

kwc

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

5,34%

2010

2011

2012

7,87% Zdroj: výpočty autorky, účetní výkazy společnosti FERONA, a.s.

Na základě výše stanovených prognóz je z tab. č. 7 zřejmé, že koeficient náročnosti růstu tržeb na růst pracovního kapitálu se pro roky 2009-2012 výrazně nezmění. Graf č.15: Vývoj upraveného pracovního kapitálu (2001-2008) a jeho predikce (2009-2012) Vývoj upraveného pracovního kapitálu

Upravený pracovní kapitál dosahoval poměrně stabilních hodnot. V letech 2006 a 2007 je

3 500 000

evidentní jeho výrazný nárůst, a to zejména

3 000 000 2 500 000

v důsledku snížení krátkodobých bankovních

2 000 000

úvěrů. Naopak v roce 2008 činí hodnota

1 500 000 1 000 000

krátkodobého úvěru téměř 4,5 miliard. Dále

500 000

s ohledem na postupné splácení úvěru se pro

0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

predikované období počítá s udržením stabilní Zdroj: výpočty autorky, účetní výkazy společnosti FERONA, a.s

77

IV. VLASTNÍ PRÁCE

výše upraveného pracovního kapitálu. Z již provedené finanční analýzy není společnost ani podkapitalizování či překapitalizována.

Dlouhodobý majetek a investice Plán dlouhodobého majetku a odpisů byl sestaven s ohledem na historický vývoj dlouhodobého majetku a na zamýšlené investice managementu společnosti. Tab.č.7: Výpočet koeficientu investiční náročnosti růstu tržeb

Rok/ položka

DM provozně nutný

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

3 034 603 3 036 514 2 986 964 2 925 551 2 850 326 2 845 209 2 847 215 2 852 992 2 769 888 2 673 434 2 563 630 2 440 476

Odpisy

185589 252784 246156 257105 211589 208359 220820 219754 233104 246454 259804 273154

Investice netto=změn a stavu majetku (v tis. Kč) x 1 911,00 -49 550,00 -61 413,00 -75 225,00 -5 117,00 2 006,00 5 777,00 -83 104,00 -96 454,00 -109 804,00 -123 154,00

Investice brutto=investic e netto+odpisy

Koeficient náročnosti růstu tržeb na růst DM (kDMx)

x 254 695,00 196 606,00 195 692,00 136 364,00 203 242,00 222 826,00 225 531,00 150 000,00 150 000,00 150 000,00 150 000,00

11,23%

12,63%


Předchozí investiční činnost byla zaměřena zejména na obnovovací investice a investiční výdaje, které mají zkvalitnit uspokojení potřeb zákazníků. Celkový přírůstek tržeb od konce roku 2001 do konce roku 2008 byl vyčíslen na 12 783 155 tis. Kč a koeficient investiční náročnosti na růst tržeb dosáhl úrovně 11,23 %. Hodnota investiční náročnosti růstu tržeb pro roky 2001-2008 byla základem pro odhad budoucí hodnoty dlouhodobého majetku, investic a odpisů. Investice pro období 2009-2012 budou mít nadále povahu udržovacích výdajů především na obnovu jeřábové a dopravní techniky. Pro výpočet odpisů byla použita metoda lineárního rovnoměrného odepisování. Odpisy byly vypočteny zvlášť pro jednotlivé položky a vychází z odpisového plánu majetku společnosti.

78

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Plán jednotlivých položek majetku, investic a odpisů za období 2009-2012 je znázorněn v příloze D (tab.č.24:). Objem výdajů na udržovací investice byl stanoven na 150 mil. Kč ročně. Celkový přírůstek tržeb od konce roku 2009 do konce roku 2012 byl vyčíslen na 4 750 000 tis. Kč a koeficient investiční náročnosti na růst tržeb činí 12,63 %. Pro další propočty byla použita analýza rentability provozně nutného investovaného kapitálu. Analýza rentability provozně nutného investovaného majetku je součástí přílohy D (tab.č.26). Rentabilita provozně nutného investovaného kapitálu se pro období 2009-2012 bude pohybovat průměrně kolem 8-9 %.

IV.6.7. Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty Prvním krokem pro předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty bylo vyčíslení průměrné ziskové marže po odpisech a dani ve výši 2,8 %. Ta dále posloužila jako hodnota pro střední alternativu predikce spolu s průměrným tempem růstu tržeb 3,75 %, náročností tržeb na růst pracovního kapitálu 7,87 % a na růst dlouhodobého majetku 12,63 %. Kalkulovaná úroková míra byla stanovena metodou WACC na úroveň 8,93 %. Pro tyto položky jsou vyčísleny hodnoty pro pesimistickou i optimistickou predikci. Shrnutí výsledků vzešlých z analýzy generátorů hodnoty zachycuje následující tabulka. Tab.č.8: Shrnutí generátorů hodnoty Rok/položka

Označení

Zisková marže po odpisech a dani Tempo růstu tržeb Náročnost růstu tržeb na růst pracovního kapitálu Náročnost růstu tržeb na růst dlouh. majetku

rZPx g kwc kDMx

Kalkulovaná úroková míra

iK=wacc

Prognóza (v %) pesimistická střední optimistická 3,00 3,75 4,00 2,32 2,8 3,00 9,00 7,87 6,50 13,00 12,63 11,00 10,00

8,93

8,00

Zdroj: výpočty autorky, účetní výkazy společnosti FEONA, a.s.

Hrubý odhad hodnoty podniku bez uvažování úročeného cizího kapitálu byl vypočten dle vzorce, uvedeného v části literární rešerše na str. 28. Hodnota společnosti brutto pro střední variantu je vyčíslena ve výši 8 923 048 tis. Kč, v případě pesimistické prognózy na 5 346 118 tis. Kč a optimistická predikce na úroveň 13 090 200 tis. Kč.

79

IV. VLASTNÍ PRÁCE

IV.6.8. Aplikace výnosové metody Pro konečné ocenění společnosti FERONA, a.s. jsou zvoleny nejužívanější metody, a to metoda založená na výpočtu volných peněžních toků pro vlastníky i věřitele (DCF entity) a metoda ekonomické přidané hodnoty (EVA). Tato část práce se opírá o výsledky vzešlé z kapitol strategická analýza a generátory hodnoty. Celkový postup stavení hodnoty společnosti metodou DCF entity je uveden v příloze D (tab.č. 37-tab.č.40) a metodou EVA entity rovněž v příloze D (tab.č.41-tab.č.43).

Aplikace výnosové metody ocenění DCF entity Prvním krokem výnosové metody DCF entity je stanovení volných peněžních toků pro období 2009-2012. Výše volného cash flow je vypočítána jako suma predikovaných hodnot korigovaného výsledku hospodaření z provozní činnosti po zdanění, odpisů a investic do provozně nutného pracovního kapitálu a dlouhodobého majetku. Přičemž investice do provozně nutného pracovního kapitálu a dlouhodobého majetku byly brány se záporným znaménkem, neboť představují odliv peněžních prostředků pro společnost. Pro stanovení současné hodnoty první fáze bylo třeba volné peněžní toky v jednotlivých letech diskontovat odúročitelem kalkulované úrokové míry. Kalkulovaná úroková míra byla opět vyčíslena metodou WACC na úroveň 8,93 %. Výsledkem součtu

diskontovaných

peněžních toků pro roky 2009-2012 byla současná hodnota první fáze ve výši 1 985 943 tis.Kč. Pro určení hodnoty společnosti ve druhé fázi je stanoven předpoklad stabilního růstu volných peněžních toků do budoucna na úroveň 3,75 %. Tato úroveň současně představuje hodnotu průměrného tempa růstu tržeb pro roky 2009-2012. Míra investic netto do dlouhodobého majetku a pracovního kapitálu pro rok 2013 je vyčíslena ve výši 17,75 %. Pro určení míry čistých investic je odhadnuta hodnota celkového investovaného kapitálu roku 2013 a korigovaného výsledku hospodaření 2013 jako součin investovaného kapitálu roku 2012 a tempa růstu trhu, respektive součinu korigovaného výsledku hospodaření 2012 a tempa růstu trhu. Rentabilita investic netto 2013 je vypočtena jako poměr tempa růstu trhu a míry investic netto.

80

IV. VLASTNÍ PRÁCE

Výše volného peněžní toku pro rok 2013 byla odhadnuta na základě: FCFF2013 = KPVH2012 (1 + g) – [ (Investice2012 (1 + g) - Investice2012] = 695 169 tis. Kč. Pokračující hodnota byla vyčíslena pomocí Gordonova vzorce jako podíl volného cash flow roku 2013 a rozdílu diskontní míry a tempa růstu volného peněžního toku na úroveň 13 420 251 tis. Kč. Pro výpočet pokračující hodnoty byl pro kontrolu použit i parametrický vzorec. Pokračující hodnotu bylo třeba diskontovat odúročitelem kalkulované úrokové míry roku 2012, tím byla získána současná hodnota druhé fáze ve výši 9 531 706 tis. Kč. Součtem současné hodnoty první a druhé fáze byla vyčíslena provozní hodnota podniku brutto 11 517 649 tis.Kč. V dalším kroku bylo třeba odečíst úročený cizí kapitál roku 2012 a přičíst neprovozní majetek, jež byl vymezen v kapitole IV.5. na str. 74. Výsledná tržní hodnota společnosti FERONA, a.s. byla pomocí výnosové metody DCF entity stanovena ve výši 7 059 243 tis. Kč.

Aplikace výnosové metody ocenění EVA entity Metoda EVA entity je postavena na podobném principu jako metoda DCF entity. Proto byly pro výpočet přijaty stejné předpoklady jako u metody DCF entity. Jedná se opět o dvoufázovou výnosovou metodu, ve které volný cash flow pro období 2009-2012 nahrazuje ekonomická přidaná hodnota v jednotlivých letech. Pro vyčíslení ekonomické přidané hodnoty bylo třeba stanovit tzv. NOPAT24, který je roven korigovanému výsledku hospodaření z provozní činnosti po odpočtu daně, a tzv. NOA25, čistá operační aktiva odpovídající hodnotě celkového investovaného kapitálu násobeného průměrnými váženými náklady WACC. Průměrné vážené náklady na kapitál jsou kalkulovány opět na úroveň 8,93 %. Získané výsledky ekonomické přidané hodnoty v jednotlivých letech bylo třeba diskontovat odúročitelem v podobě WACC. Součtem diskontované ekonomické 24 25

NOPAT = net operating profit after taxes (čistý zisk z operační činnosti podniku) NOA=net operating assets (čistá operační aktiva)

81

IV. VLASTNÍ PRÁCE

přidané hodnoty pro roky 2009-2012 je vyčíslena současná hodnota první fáze ve výši 662 291 tis. Kč. Pokračující hodnota je stanovena jako podíl ekonomické přidané hodnoty 2013 a rozdílu průměrných vážených nákladů a tempa růstu trhu. Hodnota NOPAT a NOA pro rok 2013 pro výpočet ekonomické přidané hodnoty roku 2013 předpokládá stabilní tempo růstu trhu ve výši 3,75 %. Diskontováním pokračující hodnoty je vykalkulována současná hodnota druhé fáze ve výši 6 748 082 tis. Kč. Přidaná hodnota trhu tzv. MVA26 představuje sumu současné hodnoty první a druhé fáze. Součtem hodnoty MVA a čistých operačních aktiv k 31.12. 2008 je vyčíslena provozní hodnota podniku brutto 11 517 649 tis.Kč. V dalším kroku bylo třeba odečíst úročený cizí kapitál roku 2012 a přičíst neprovozní majetek k datu ocenění. Výsledná tržní hodnota společnosti FERONA, a.s. byla pomocí výnosové metody EVA entity stanovena ve výši 7 059 243 tis. Kč.

26

MVA=market value added (hodnota přidaná trhem)

82

V. DISKUSE NAD VÝSLEDKY

V. DISKUSE NAD VÝSLEDKY Je třeba si uvědomit, že v rámci problematiky oceňování může během procesu stanovení hodnoty podniku docházet k určitým komplikacím. První z nich je možný nevhodný výběr metody oceňování. V literární rešerši bylo uvedeno několik přístupů ke stanovení hodnoty podniku, které v konečném důsledku mohou vést k různým výsledkům. V první řadě je oceňování nutné chápat jako individuální přístup oceňovatele, který své hypotézy staví především na subjektivních pocitech. V rámci diplomové práce byla zvolena výnosová metoda zejména z důvodu eliminace odlišných účetních praktik, zohlednění budoucího růstového potenciálu společnosti, know-how, a použitelnosti srovnání i pro český trh. V českých podmínkách jsou metody DCF entity a EVA entity považovány za základní přístupy k oceňování. Volba těchto metod s sebou přináší další úskalí v podobě nesprávného vyčíslení faktorů, které mají velmi významný vliv na konečné ocenění společnosti. Je evidentní, že hodnota podniku bude citlivá na různé parametry. Například rozdíl v predikci tempa růstu korigovaného výsledku hospodaření z provozní činnosti jen o malé procento, může přinést změnu hodnoty podniku o miliony. Prognóza vývoje zisku společnosti byly postaveny na budoucích výkonech ekonomiky České republiky a extrapolaci časové řady pomocí statistických metod. V průběhu psaní diplomové práce se plně projevovala finanční krize, tudíž jsou makroekonomické prognózy

značně ovlivněny pesimistickými předpoklady vývoje

ekonomiky ze strany České národní banky a Ministerstva financí. V závěru roku 2009 hrubý domácí produkt očištěný o sezónní a cenové vlivy poklesl v průměru o 4,1 %, přičemž ve čtvrtém čtvrtletí 2009 oproti předcházejícímu čtvrtletí je evidentní růst o 0,7 %. Tím se potvrdily predikce související s pozvolným zotavováním ekonomiky. Nové prognózy MFČR známé k 1.1.2010 předpovídají HDP pro rok 2013 ve stálých cenách ve výši 3 305 mld., což je vzrůst o 4,4 %. Tyto informace by mohly způsobit odchylky v samotném ocenění společnosti. Domnívám se, že prognóza ziskového potenciálu by měla být dostatečně relevantní i s ohledem na současný stav ekonomiky. Odhad totiž stojí na představě managementu o dosažení shodné úrovně tržeb i s ohledem na mírně klesající poptávku po hutních výrobcích. Správnost odhadu je částečně potvrzena z více zdrojů, kdy jsou brány v úvahu závěry ekonomických a finančních expertů Ministerstva průmyslu a obchodu ČR. 83

V. DISKUSE NAD VÝSLEDKY

Jednou z dalších komplikací může být odhad průměrných vážených nákladů na kapitál, tzv. WACC, zejména jeho dílčí část náklady na cizí kapitál. Krátkodobé bankovní úvěry společnosti jsou dle stanov standardně úrokovány sazbou Pribor + odchylka 0,6 %. Zcela nepředvídatelným se může jevit vývoj pohyblivých úrokových sazeb v České republice. Následující tabulka znázorňuje, jak se může změnit hodnota podniku v závislosti na procentuální změny průměrných vážených nákladů na kapitál společnosti v roce 2008 a 2009.

Tab.č.9: Analýza citlivosti hodnoty společnosti ve vztahu k WACC Položka Hodnota WACC (v %) 8,93 10,02 Provozní hodnota brutto (v tis.Kč) 11 517 649 9 581 065 Výsledná hodnota vlastního kapitálu (v tis. Kč) 7 059 243 5 132 660 Zdroj: výpočty autorky

Průměrná dvanáctiměsíční sazba Pribor v roce 2009 činila dle ČNB 2,63 % (ta je brána jako prioritní pro stanovení hodnoty společnosti FERONA, a.s.) a pro roky 2010-2011 MFČR předpovídá její spíše nižší hodnoty. Pokud by však byla v práci zohledněna hodnota Pribor za rok 2008 ve výši 4,04 %, která byla značně ovlivněna ekonomickou krizí, hodnota podniku by se velmi ponížila (WACC ovlivněná rokem 2008 je 10,02 %). Přijatá hodnota WACC na úrovni 8,93 % je převážně optimistická a zohledňuje zejména pomalu se zlepšující vývoj hrubého domácího produktu ČR posledního čtvrtletí roku 2009. Dále je brán ohled na historickou působnost společnosti na trhu a nezadluženosti společnosti. Pro eliminaci výše popsaného by bylo možné použít i další výnosové metody oceňování jako jsou DCF equity, DCF APV, metoda kapitalizovaných čistých výnosů či kombinace těchto metod. Možnost rozšíření o dosažení skutečných hodnot roku 2009 a mnou odhadovaného finančního plánu.

84

VI. ZÁVĚR

VI. ZÁVĚR Cílem diplomové práce bylo stanovení aktuální tržní hodnoty vybraného podniku, kterým je společnost FERONA, a.s. Dílčím cílem bylo ověření různých možností využití některých metod oceňování v českých ekonomických podmínkách v souladu se získanými teoretickými poznatky popsanými v kapitole literární rešerše. Dalším cílem bylo zjistit, jak by se změnila hodnota podniku v souvislosti s ekonomickou krizí v průběhu roku 2008 a po opadnutí dopadů krize začátkem roku 2010. S ohledem na účel ocenění, všeobecně uznávaná pravidla a dostupná data byla zvolena metoda diskontovaných cash flow a metoda ekonomické přidané hodnoty. Ocenění společnosti bylo provedeno k 1.1. 2009 pro potřeby řízení a rozhodování podnikového managementu. Společnost FERONA, a.s. vznikla 1. května 1992 a během svého působení na českém trhu prošla řadou reorganizací a slučování. V roce 2004 se stala jediným akcionářem investiční společnost IRG STEEL LIMITED se sídlem v Londýně. Dominantním předmětem podnikání je skladový velkoobchod, zaměřený na nákup, skladování, úpravu a prodej hutních výrobků, hutních druhovýrobků a navazujícího železářského sortimentu. Obchodní činnost je orientována především na tuzemský trh. Společnost má dlouholetou tradici, v roce 2008 se dostala do hlavního žebříčku CZECH TOP 100 nejvýznamnějších podniků a tuto tendenci se snaží udržovat. Pro posouzení konkurenční schopnosti a perspektivnosti podniku bylo třeba zohlednit vývojové tendence v rámci příslušného odvětví. Zpracovatelský průmysl se z velké části podílí na vývoji a tvorbě hrubého domácího produktu. Budoucnost tohoto odvětví je závislá na zostřující se mezinárodní konkurenci, globalizaci a technologickém pokroku. Silnou provázanost ekonomických výsledků zpracovatelského odvětví na hodnotách některých významných národohospodářských veličin prokázala i semilogaritmická regresní analýza. V důsledku probíhající finanční krize lze předpokládat sníženou poptávku po hutních výrobcích i pracovní síle. Odvětvová analýza prokázala, že relevantní trh z pohledu současných i potenciálních zákazníků představuje velký odběratelský potenciál. Při hodnocení tržní síly byla potvrzena přijatelná perspektivnost podniku do budoucna. Trh nabízí možnosti dalšího strategického rozšíření, avšak v současné době se předpokládá spíše utlumení investičních aktivit. Společnost by se měla zaměřovat nadále na udržovací investice do

85

VI. ZÁVĚR

podnikání, zejména s ohledem na přetrvávající důsledky ekonomické krize. K hlavním přednostem patří dobrá pověst, fungující servis služeb, dobrá kvalita produktů a stabilní finanční situace. Z výše popsaného lze předpokládat stabilní vývoj tržního podílu analyzovaného podniku. Na základě provedené finanční analýzy lze společnost označit za rentabilní, s menšími problémy v oblasti likvidity. Nedostatky zejména v hotovostní likviditě potvrzuje i odvětvová analýza. Z dlouhodobého hlediska by nízká výše krátkodobého finančního majetku vzhledem ke splácení krátkodobých závazků mohla být jen velmi obtížně udržitelná. Pro potenciální věřitele by mohlo být poskytnutí financí příliš rizikové, s ohledem na jejich návratnosti. Bylo by vhodné dále nepodceňovat tento ukazatel. Možným řešením by mohlo být zvolení jiného způsobu získávání finančních prostředků, aby se tak vylepšila celková solventnost společnosti. Další pozornost by měl být věnována optimalizaci zásob zejména v závislosti na odvětvový průměr doby obratu zásob, který je nižší než u analyzované společnosti. V době dosud probíhající ekonomické krize bude zřejmě společnosti činit problém zrychlovat inkaso pohledávek, přesto by bylo žádoucí se na tento ukazatel zaměřit. Z pohledu predikčních modelů je společnost FERONA, a. s. finančně zdravá a v blízké budoucnosti by nemělo hrozit riziko bankrotu. S ohledem na vyšší zadluženost typickou pro dané odvětví, a současném dosažení přijatelných hodnot rentability vlastního kapitálu by mohla společnost nadále využívat větší finanční páku a tím zvyšovat čistou ziskovost svých tržeb. Důležitým krokem v diplomové práci bylo vhodně vymezit generátory hodnoty, zejména provozní ziskovou marži, tempo růstu tržeb, náročnost na investice do dlouhodobého majetku a pracovního kapitálu, a v neposlední řadě určení průměrných vážených nákladů na kapitál. Během analýzy byla prokázána vysoká citlivost výsledné hodnoty podniku ve vztahu k průměrným váženým nákladům, která by za daných podmínek mohla snížit vypovídací schopnost oceňované společnosti. S ohledem na expertní analýzy jsou mnou přijaté předpoklady převážně optimistické a zohledňují zejména pomalu se zlepšující ekonomickou výkonnost v poslední dekádě roku 2009. Z výsledků strategické analýzy, finanční analýzy a analýzy generátorů hodnoty byly získávány relevantní informace, jež sloužily jako cenný podklad pro samotné ocenění společnosti. Praktická aplikace metody DCF entity probíhala ve dvou fázích. Pro stanovení současné hodnoty první fáze bylo třeba volné peněžní toky diskontovat odúročitelem diskontní míry 86

VI. ZÁVĚR

v hodnotě WACC. Pokračující hodnota byla vyčíslena pomocí Gordonova vzorce a poté opět diskontována. Od brutto hodnoty byl odečten cizí úročený kapitál a přičten neprovozní majetek. Výsledná tržní hodnota společnosti FERONA, a.s. byla pomocí výnosové metody DCF entity stanovena ve výši 7 059 243 tis. Kč. Metoda EVA entity vycházela ze stejných principů, proto byly pro jednotlivé výpočty přijaty obdobné předpoklady. Přínosem této metody bylo zjištění, že společnost kromě roku 2009 bude tvořit ekonomickou přidanou hodnotu. Výsledné ocenění při použití obou metod dosáhlo stejných výsledků. Pokud by však v práci byla zohledněna hodnota průměrných vážených nákladů ovlivněná převážně pesimistickým vývojem ekonomiky v roce 2008, vyčíslená hodnota podniku by klesla o téměř 2 mld. Kč. Na základě známých informací k datu ocenění se ekonomické ukazatele podniku vyvíjejí poměrně standardním směrem. Možným problémem by mohl být nepředvídatelný vývoj finanční krize. Společnost má na trhu dlouhou působnost a nejsou známé ani závazky po datu splatnosti. Společnost lze proto považovat za dlouhodobě finančně i kapitálově stabilní s dobrou perspektivou do budoucna. Věrohodnost obou výnosových metod byla prokázána a samotné ocenění by mělo být přínosem pro potřeby managementu.

87

VII. LITERATURA

VII. LITERATURA [1] GRÜNWALD, R.; HOLEČKOVÁ, J.: Finanční analýza a plánování podniku. 1. vyd. Praha : Vysoká škola ekonomická v Praze, 1999. 196 s. ISBN 80-7079-587-5. [2] KISLINGEROVÁ, E. Podnik v časech krize : jak se nedostat do potíží a jak se dostat z potíží : zkušenosti ze světové recese let 2007 až 2009. 1. vyd. Praha: Grada Publishing, 2010. 208 s. ISBN 978-80-247-3136-0. [3] KISLINGEROVÁ, E., HNILICA, J.: Finanční analýza krok za krokem. 1. vyd. Praha: C.H.Beck, 2005. 137 s. ISBN 80-7179-321-3 [4]

KISLINGEROVÁ, E. Oceňování podniku. 2. vyd Praha: C.H.Beck, 2001. 382 s. ISBN 80-7179-529-1.

[5]

KRABEC, T.: Oceňování podniku a stanovení hodnoty. 1. vyd. Praha: Grada Publishing, 2009. 264 s. ISBN 97880-247-2865-0.

[6]

LECIÁNOVÁ, G.; NEUMAIEROVÁ,I. a kol. Řízení hodnoty podniku: aneb Nedělejme z podniku záhadu. 1. vyd. Praha: Profess Consulting, 2005. 234 s. ISBN 80-7259-022-7.

[7]

MAŘÍK, M. a kol. Metody oceňování podniku: proces ocenění – základní metody a postupy. 2. vyd. Praha: Ekopress, 2007. 492 s. ISBN 978-80-86929-32-3.

[8]

MAŘIK, M. Určování hodnoty firem. Praha: Ekopress, s.r.o., 1998. 206 s. ISBN 80-86119-09-2.

[9]

MAŘÍKOVÁ, P.; MAŘÍK, M. Diskontní míra v oceňování. 1. vyd. Praha: VŠE, 2000. 101. s. ISBN 80-245-0228-3.

[10] MRKVIČKA, 80-7357-219-2

J.,

KOLÁŘ,P.:

Finanční

analýza.

2.

vyd.

Aspi,

2006.

228

s.

ISBN

[11] NEUMAIEROVÁ, I.; NEUMAIER, I. Výkonnost a tržní hodnota firmy. Praha: Grada Publishing, 2002. 216 s. ISBN 80-247-0125-1. [12] NÝVLTOVÁ, R., MARINIČ, P.: Finanční řízení podniku – moderní metody a trendy.1.vyd. Praha Grada Publishing, 2010. 208 s. ISBN 978-80-247-3158-2. [13] REILLY,FRANK,K.; BROWN, KEITH,C. Investment Analysis and portfolio management. Mason,OH,USA: Thomson Higher Education, 2005 1174 s. ISBN 0-324-28903-0 [14] REFAIT, M. Oceňování podniku. 1. vyd. Praha1: HZ Praha, spol. s.r.o. 1995. 127 s. ISBN 80-901918-6-x. [15] RŮČKOVÁ, P.: Finanční analýza metody, ukazatele, Publishing, 2007. 120 s. ISBN 978-80-247-1386-1

využití

v praxi.

1.

vyd.

Praha:

Grada

[16] SEDLÁČEK, J.: Cash-flow. 1. vyd. Brno: Computer Press, 2003. 190 s. ISBN 80-7226-875-9 [17] SYNEK, M. a kol.: Manažerská ekonomika. 3. vyd. Praha: Grada Publishing, 2003. 472 s. ISBN 80-247-0515-X. [18] VALACH,J. a kol: Finanční řízení podniku. 1. vyd. Praha: Ekopress, 1997. 247 s. ISBN 80-901991-6-X [19] WILD, J. Financial statement analysis. Boston: McGraw-Hill Irwin, 2005. 800 s. ISBN 0-073-10023-4. [20] ŽIVĚLOVÁ, I.: Finanční řízení podniku I. 1. vyd. Brno: Mendelova zemědělská a lesnická univerzita, 1998. 105 s. ISBN 80-7157-339-6.

88

VII. LITERATURA

[21] Ferona, a. s.: Základní informace o společnosti [online]. 2008 [2009-08-28]. Dostupné z WWW: . [22] Ferona, a. s.: Výroční zprávy společnosti [online]. 2008 [2009-08-29]. Dostupné z WWW: . [23] Ferona, a. s.: Systém jakosti společnosti [online]. 2008 [2009-08-28]. Dostupné z WWW: . [24] Ministerstvo financí České republiky: Makroekonomická predikce [online]. 2010 [cit. 2010-01-10]. Dostupné z WWW: . [25] ČSÚ : Vybrané finanční ukazatele-roční-obchod, pohostinství-ubytování [online]. 2009 [cit. 2009-11-21]. Dostupné z WWW: . [26] ČSÚ : Organizační statistika [online]. 2009 [cit. 2009-05-13]. Dostupné z WWW: . [27] Ministerstvo průmyslu a obchodu : Data a grafy zpracovatelského průmyslu [online]. ©2009 [cit. 2009-12-13]. Dostupné z WWW: . [28] Ministerstvo průmyslu a obchodu: Analytické materiály MPO [online]. 2009 [2009-12-15]. Dostupné z WWW: . [29] Český statistický úřad: Makroekonomické údaje [online]. 2009 [2009-10-10]. Dostupný z: . [30] Damodoran online [online]. 2009 [2009-12-11]. Dostupný z WWW: . [31] Dluhopisy Patria [online]. 2009 [2009-10-10]. Dostupný z WWW: . [32] ÚOHS : Aktuality z veřejné databáze [online]. 2009 [cit. 2010-05-13]. Dostupné z WWW: .

[33] Česká národní banka: Sazby PRIBOR - měsíční a roční průměry [online]. 2009 [cit. 2009-12-20]. Dostupné z WWW: .

[34] Česká národní banka: Zpráva o aukci SD a jejich výsledky [online]. 2009 [cit. 2009-12-25]. Dostupné z WWW: .

[35] MPO: Benchmarkingový diagnostický systém finančních indikátorů INFA [online]. 2009 [cit. 2009-12-25]. Dostupné z WWW:

89

VIII. SEZNAM OBRÁZKŮ, TABULEK A GRAFŮ

VIII. SEZNAM OBRÁZKŮ,TABULEK A GRAFŮ Obrázky Obrázek 1: Přehled metod pro odhad nákladů na vlastní kapitál Obrázek 2: Vývoj HDP, predikce, výhled, trend ve stálých (s.c.) a běžných cenách (b.c.) Obrázek 3: Hodnocení perspektivnosti podniku FERONA, a. s. v upravené Bostonské matici

Tabulky Tab.č.1: Počet jednotek v registru ekonomických subjektů dle odvětví Tab.č.2: Vybrané makroekonomické ukazatele vyjadřující vztahy k zahraničí Tab.č.3: Tržní společnosti FERONA, a.s. na odvětví G-51 Tab.č.4: Predikce vývoje relevantního trhu a tržeb společnosti FERONA, a.s. Tab.č.5: Predikce vývoje tržeb společnosti FERONA, a.s. Tab.č.6: Koeficient náročnosti růstu tržeb na růst pracovního kapitálu Tab.č.7: Výpočet koeficientu investiční náročnosti růstu tržeb Tab.č.8: Analýza citlivosti hodnoty společnosti ve vztahu k WACC

Grafy Graf č.1:Stávající tendence relevantního trhu oddílu DJ a jednotlivých pododdílů 28 a 27 Graf č.2: Stávající tendence relevantního trhu oddílu DK a jednotlivých pododdílů 29.5,29.2 Graf č.3:Vývoj celkových, stálých a oběžných aktiv v tis. Kč Graf č.4:Vývoj celkových pasiv, vlastního kapitálů a cizích zdrojů v tis. Kč Graf č.5: Vývoj finančního HV, EAT a EBT v tis. Kč. Graf č.6: Struktura OA (OA=100%) Graf č7.: Struktura SA (SA=100%) Graf č.8: Struktura vlastního kapitálu (VZ=100%) Graf č.9: Struktura cizích zdrojů (CZ=100%) Graf č.10: Vývoj běžné likvidity, vývoj pohotové likvidity a vývoj hotovostní likvidity (v měrných jednotkách) Graf č.11: Srovnání doby obratu pohledávek a závazků ve dnech (prostor pro dodavatelský úvěr) Graf č.12: Vývoj ukazatele ROA, vývoj ukazatele ROE a vývoj ukazatele ROCE (v %) 2001-2008 Graf č.13: Predikční modely finanční situace společnosti (v měrných jednotkách) 2001-2008 Graf č.14: Spider analýza vybraných ukazatelů 2001-2007 Graf č.15: Vývoj upraveného pracovního kapitálu (2001-2008) a jeho predikce (2009-2012)

90

IX. SEZNAM PŘÍLOH

IX. SEZNAM PŘÍLOH Příloha A: Obecné informace o společnosti FERONA, a.s. Obrázek 1: Vymezení konsolidačního celku Obrázek 2: Organizační schéma FERONY, a.s. Obrázek 3:Typové organizační schéma prodejní Divize

Příloha B: Strategická analýza Tab.č.1: Bodové hodnocení atraktivity trhu Tab.č.2: Bodové hodnocení konkurenční síly Tab.č.3: Výsledky regresní analýzy pomocí Gretl

Příloha C: Finanční analýza Tab.č.4: Vybrané položky horizontální analýzy aktiv za období 2001-2008 Tab.č.5: Vybrané položky horizontální analýzy pasiv za období 2001-2008 Tab.č.6: Vybrané položky horizontální analýzy výkazu zisku a ztráty za období 2001-2008 Tab.č.7: Vybrané položky vertikální analýzy aktiv za období 2001-2008 Tab.č.8: Vybrané položky vertikální analýzy pasiv za období 2001-2008 Tab.č.9: Vybrané položky vertikální analýzy výkazu zisku a ztráty za období 2001-2008 Tab.č.10: Vybrané ukazatele zadluženosti (2001-2008) Tab.č.11: Vybrané ukazatele likvidity (2001-2008) Tab.č.12: Vybrané ukazatele aktivity (2001-2008) Tab.č.13: Vybrané ukazatele rentability Tab.č.14: Podklady pro spider analýzu

Příloha D: Vlastní ocenění Tab.č.15: Výpočet korigovaného provozního výsledku hospodaření (KPHV) Tab.č.16: Analýza ziskové marže shora a její predikce Tab.č.17: Vývoj a prognóza podílů z tržeb vybraných vnitřních faktorů ziskové marže Tab.č.18: Vývoj a prognóza nákladů na prodané zboží Tab.č.19: Vývoj a prognóza výkonové spotřeby Tab.č.20: Vývoj a prognóza osobních nákladů Tab.č.21: Analýza ziskové marže zdola a její predikce

91

IX. SEZNAM PŘÍLOH

Tab.č.22: Analýza a prognóza doby obratu jednotlivých položek z tržeb ve dnech Tab.č.23: Výpočet upraveného pracovního kapitálu v tis.Kč Tab.č.24: Plán jednotlivých položek dlouhodobého majetku, investic a odpisů Tab.č.25: Výpočet provozně nutného investovaného kapitálu (v tis. Kč) Tab.č.26: Analýza rentability provozně nutného investičního kapitálu Tab.č.27: Zisková marže po dani Tab.č.28: Kapitálová struktura Tab.č.29: Průměrné náklady cizího kapitálu Tab.č.30: Náklady na vlastní kapitál metodou CAPM Tab.č.31: Podklady pro stanovení nákladů na vlastní kapitál stavebnicovou metodou Tab.č.32: Faktory pro stanovení nákladů na vlastní kapitál stavebnicovou metodou Tab.č.33: Rizikové přirážky pro jednotlivé stupně rizika (stavebnicová metoda) Tab.č.34: Kvantifikace rizikových faktorů dle stupně rizik (stavebnicová metoda) Tab.č.35:Shrnutí výsledků pro stanovení WACC stavebnicovou metodou Tab.č.36: Srovnání WACC vypočtené, stavebnicovou, CAPM a INFA metodou Tab.č.37: Výpočet volných peněžních toků pro DCF entity Tab.č.38: Podklady pro výpočet 2.fáze DCF entity – parametrický vzorec Tab.č.39: Pokračující hodnota metodou DCF entity Tab.č.40: Hodnota podniku metodou DCF entity (v tis. Kč) Tab.č.41: Výpočet EVA (v tis. Kč) Tab.č.42: Pokračující hodnota metodou EVA entity Tab.č.43: Výsledná hodnota podniku metodou EVA entity (v tis. Kč)

Příloha E: Výkazy společnosti Tab.č.44: Výkaz zisku a ztráty v plném rozsahu (v tis. Kč) Tab.č.45: Rozvaha společnosti FERONA, a.s.

92

MENDELOVA UNIVERZITA V BRNĚ ÚSTAV PODNIKOVÉ EKONOMIKY

Recommend Documents