Makroekonomický význam inflace a zhodnocení jejího vývoje ve vybraných zemích

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra financí a účetnictví

Makroekonomický význam inflace a zhodnocení jejího vývoje ve vybraných zemích

Diplomová práce

Autor:

Karel Kostka Finance, Finanční obchody

Vedoucí práce:

Praha

PhDr. František Jirásek, CSc.

Červen, 2012

Prohlášení: Prohlašuji, že jsem diplomovou práci zpracoval samostatně a v seznamu uvedl veškerou použitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, že odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámen se skutečností, že se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací.

V Praze, dne 26. 6. 2012

Karel Kostka

Poděkování Děkuji vedoucímu své diplomové práce panu PhDr. Františku Jiráskovi, CSc. za všestrannou pomoc, poskytnutí informací, cenných rad, podnětů a připomínek ke zpracování diplomové práce.

Anotace Cílem diplomové práce „Makroekonomický význam inflace a zhodnocení jejího vývoje ve vybraných zemích“ je analýza vývoje inflace a stagflace v USA v období ropné krize 1973 – 1975 a predikace vývoje inflace v USA. V diplomové práci jsou také analyzovány příčiny deflace v Japonsku v období od roku 1990. Diplomová práce je rozdělena do tří kapitol. První kapitola je zaměřena na definování pojmů inflace, deflace, dezinflace a stagflace a dále popisuje jejich princip, chování a vliv na ekonomiku. Druhá kapitola se zabývá makroekonomickým významem inflace, jejím dopadem na ekonomiku a nástroji fiskální a monetární politiky. Třetí kapitola se zabývá analýzou a zhodnocením inflace ve vybraných zemích. Popisuje vývoj inflace a stagflace v USA v období ropné krize 1973 – 1975, analyzuje příčiny deflace v Japonsku v období od roku 1990 včetně predikce jejího vývoje. Závěr kapitoly je věnován predikci vývoje inflace v USA na období 2013 – 2014. Klíčová slova: inflace, deflace, dezinflace, stagflace, predikace Annotation The thesis “Macroeconomic consequence of inflation and analysis of inflation development in certain countries” aims to analyze the development of inflation and stagflation in the U.S.A. in the period of the crude oil crisis 1973 – 1975, and the predictions about the inflation development in the U.S.A.. The thesis also contains analysis of the causes of the deflation in Japan since 1990. This thesis is divided into three sections. The first section is focused on defining the concepts of inflation, deflation, disinflation and stagflation, and it describes their principles, behaviour and their effects on the economy. The second section deals with macroeconomic consequence of inflation, its impact on the economy, and it also deals with tools of fiscal and monetary policies. The third section deals with analysis and assessment of the inflation in certain countries. It describes the development of inflation and stagflation in the U.S.A. in the period of crude oil crisis 1973 – 1975, analyzes causes of deflation in Japan since 1990 including predication of the future development. The final section is devoted to predictions of the inflation development in the U.S.A. for the period 2013 – 2014. Key words: inflation, deflation, disinflation, stagflation, predictions

OBSAH ÚVOD ........................................................................................................................................ 7 1 CHARAKTERISTIKA POJMŮ INFLACE, DEFLACE, DEZINFLACE, STAGFLACE ,,,,5, .................................................................................................................... 10 1.1 INFLACE .......................................................................................................................................................... 10 1.1.1 Inflace podle teorie monetaristů .......................................................................................................... 11 1.1.2 Inflace podle keynesiánské teorie ......................................................................................................... 12 1.2 MĚŘENÍ INFLACE............................................................................................................................................... 13 1.2.1 Deflátor HDP ......................................................................................................................................... 13 1.2.2 Index spotřebitelských cen .................................................................................................................... 15 1.2.3 Index cen výrobců ................................................................................................................................. 18 1.3 ROZDĚLENÍ INFLACE PODLE PROJEVŮ ..................................................................................................................... 19 1.4 ROZDĚLENÍ INFLACE DLE MÍRY INTENZITY RŮSTU CENOVÉ HLADINY .............................................................................. 19 1.5 ROVNOVÁHA INFLACE ........................................................................................................................................ 20 1.6 ROZDĚLENÍ INFLACE PODLE TYPŮ .......................................................................................................................... 22 1.6.1 Inflace tažená poptávkou ..................................................................................................................... 22 1.6.2 Inflace tažená nabídkou ....................................................................................................................... 24 1.6.3 Setrvačná inflace .................................................................................................................................. 26 1.7 DEFLACE ......................................................................................................................................................... 27 1.8 DEZINFLACE ..................................................................................................................................................... 29 1.9 STAGFLACE ...................................................................................................................................................... 30

2 MAKROEKONOMICKÝ VÝZNAM A DOPADY INFLACE ...................................... 32 2.1 PŘÍČINY INFLACE ............................................................................................................................................... 32 2.2 DOPADY INFLACE .............................................................................................................................................. 32 2.3 NÁSTROJE K OBRANĚ PROTI INFLACI ...................................................................................................................... 35 2.4 PHILLIPSOVA KŘIVKA .......................................................................................................................................... 36

3 ANALÝZA A ZHODNOCENÍ INFLACE VE VYBRANÝCH ZEMÍ .......................... 42 3.1 STAGFLACE V USA ............................................................................................................................................ 42 3.1.1 Vliv ropné krize na světové hospodářství .............................................................................................. 46 3.1.2 Vliv ropné krize na hospodářství USA ................................................................................................... 47 3.1.3 Makroekonomický vývoj v USA ............................................................................................................. 50 3.1.4 Stav Phillipsovy křivky ........................................................................................................................... 52 3.1.5 Vliv ropné krize na státy RVHP.............................................................................................................. 53 3.2 DEFLACE V JAPONSKU,,,,,,, ................................................................................................................................... 54 3.2.1 Situace v 90. letech ............................................................................................................................... 58 3.2.2 Příčiny deflace v Japonsku .................................................................................................................... 65 3.2.3 Predikce vývoje v Japonsku ................................................................................................................... 66 3.3 PREDIKCE VÝVOJE INFLACE V USA ........................................................................................................................ 71 3.3.1 Cíle americké centrální banky (FED) ..................................................................................................... 73 3.3.2 Ekonomický výhled ............................................................................................................................... 77 3.3.3 Inflační výhled ....................................................................................................................................... 79 3.3.4 Vhodná měnová politika ....................................................................................................................... 80 3.3.5 Nejistota a rizika ................................................................................................................................... 81 3.3.6 Nejistota prognózy................................................................................................................................ 82 3.3.7 Subjektivní analýza ............................................................................................................................... 83 3.3.7.1 Trh práce a ekonomický výhled .......................................................................................................................84 3.3.7.2 Kritéria pro měnovou politiku – Optimální řízení (Optimal control) ................................................................92 3.3.7.3 Alternativní kritéria pro měnovou politiku pomocí modelu jednoduchých pravidel (Simple Rules)................95 3.3.7.4 Nejistota a podmíněnost měnové politiky .......................................................................................................97 3.3.7.5 Shrnutí..............................................................................................................................................................99

5

3.3.7.6 Riziko deflace v USA .......................................................................................................................................100 3.3.7.7 Měnová politika a deflace ..............................................................................................................................103

ZÁVĚR .................................................................................................................................. 107 SEZNAM POUŢITÉ LITERATURY ................................................................................ 112 SEZNAM POUŢITÝCH OBRÁZKŮ................................................................................. 115 SEZNAM POUŢITÝCH GRAFŮ....................................................................................... 115 SEZNAM POUŢITÝCH TABULEK ................................................................................. 117

6

ÚVOD Inflace je jedním z nejčastěji sledovaných ukazatelů, který má vliv na rozhodování všech ekonomických subjektů a především na hospodářské rozhodování vlády a centrální banky. Jedná se o ekonomický jev sloužící k analýze vývoje, zpracování rozpočtu, vhodné volbě fiskální či monetární politiky a komparativní analýze ekonomického postavení dané země. Studie a zpracování inflačních modelů mají velmi důležitý význam pro provádění účinné protiinflační politiky. Cílem této diplomové práce je analyzovat vývoj inflace a stagflace v USA v období ropné krize 1973 – 1975 a příčiny deflace v Japonsku v období roku 1990 a dále pak predikovat vývoj inflace v USA. Téma diplomové práce "Makroekonomický význam inflace a zhodnocení jejího vývoje ve vybraných zemích" jsem si vybral, protože jsem již ve své bakalářské práci analyzoval příčiny finančních krizí, které vznikají z příčin fiskální a monetární politiky. Vyústění krize je spojeno s negativními faktory, jako je inflace, deflace, stagflace, ale i s nárůstem nezaměstnanosti. Proto jsem si vybral dané téma s cílem prohloubit své znalosti v oblasti makroekonomie s možností predikce vývoje daných ukazatelů. Diplomovou práci jsem rozdělil do tří kapitol. V první kapitole se věnuji popisu inflace, deflace, dezinflace a stagflace. Převážná část kapitoly je věnována charakteristice inflace, příčinám jejího vzniku, jednotlivým typům inflace, způsobům jejího měření. Závěrečná část první kapitoly je zaměřena na deflaci, dezinflaci a stagflaci, na jejich charakter a možná rizika. Druhá kapitola je věnována makroekonomickému významu a dopadům inflace. V této kapitole jsou popsány příčiny i dopady inflace na ekonomiku a nástroje k obraně proti ní. Poslední část této kapitoly je věnována Phillipsově křivce, která popisuje vztah mezi nezaměstnaností a inflací. Ve třetí kapitole se zabývám analýzou a zhodnocením inflace ve vybraných zemích. Popisuji a zároveň analyzuji vývoj ekonomiky ve Spojených státech amerických v 60. a 70. Letech minulého století, kdy se USA potýkalo se stagflací. Analyzuji fiskální a monetární politiku USA, ekonomické ukazatele, politickou i vojenskou situaci a důsledky embarga, které bylo uvaleno arabskými zeměmi na ropu. Což vyústilo téměř v celosvětovou stagnaci ekonomiky s nárůstem inflace a nezaměstnanosti. V další části této

7

kapitoly se zaměřuji na deflační vývoj v Japonsku, na zemi, která je nyní třetí nejsilnější ekonomikou světa. Vývoj deflace a veřejného dluhu Japonska jsem si vybral, protože se jedná o případ země, která dlouhodobě vykazuje deficity, má vysoké zadlužení, a přesto zatím ekonomicky funguje bez větších problémů. V závěrečné části třetí kapitoly jsem se zaměřil na predikci vývoje inflace na období roku 2013 – 2014 ve Spojených státech amerických. V predikci vývoje inflace na dané období vycházím z výstupů Federálního výboru pro volný trh, které jsem následně podrobil vlastní analýze, ve které také upozorňuji na možná deflační rizika.

8

Zvolené metody zpracování

Diplomová práce "Makroekonomický význam inflace a zhodnocení jejího vývoje ve vybraných zemích" charakterizuje pojmy inflace, deflace, dezinflace a stagflace. Dále analyzuje makroekonomický význam inflace včetně jejího dopadů na ekonomiku. Popisuje stagflaci v USA, deflaci v Japonsku a predikuje vývoj inflace USA na období 2013 - 2014. Deskripce - v 1. kapitolách jsou popsány základní charakteristika pojmy inflace, deflace, dezinflace a stagflace. Dále jejich příčiny vzniku, jednotlivým typům inflace, způsobům jejího měření. Závěrečná část je věnována makroekonomickému významu a dopadům inflace. V této kapitole jsou popsány příčiny i dopady inflace na ekonomiku a nástroje k obraně proti ní. Analýza - ve 3. kapitole je provedena analýza zhodnocením inflace ve vybraných zemích. Komparace – rovněž uvedena v kapitole 3. Prognóza - 3. kapitola je zaměřena na predikaci vývoje inflace ve Spojených státech amerických na období 2013 – 2014 Syntéza - závěrečná zjištění jsou uvedena v samotném závěru práce

9

1 Charakteristika pojmů inflace, deflace, dezinflace, stagflace 1,2,3,4,5, Inflace, nezaměstnanost, nabídka práce, ekonomický růst či pokles, cyklické výkyvy patří mezi stále analyzovaná témata v oblastech ekonomické teorie či hospodářsko-politické praxe. Lze se s nimi setkat v mnoha dalších oborech, např. v sociologii, psychologii, politologii, právu. Proto lze konstatovat, že inflace má multidisciplinární charakter. Cílem následující kapitoly je zevrubný popis faktorů spojených s inflací.

1.1 Inflace Slovo inflace pochází z latinského slova inflatio (nafukovat). Míra inflace je definována jako míra změny cenové hladiny v čase, neboli jako snížení kupní síly peněz. Inflaci lze také vnímat jako zvyšování (nafukování) peněžní zásoby. Opačným jevem k inflaci je deflace – tedy pokles cenové hladiny. Inflaci můžeme dále charakterizovat jako neustále se reprodukující nerovnováhu mezi množstvím peněz na jedné straně a množstvím zboží a služeb na straně druhé. Důsledkem nerovnováhy je nepřetržitý růst cen a mezd a vznik mzdové spirály. „Inflaci nelze definovat, pakliže:5 dojde k jednorázovému zvýšení cen, proporcionální ceny některých statků rostly a u jiných klesaly, v důsledku nejrůznějších příčin neefektností všeobecně chudneme, zboží je drahé a právě my na ně nemáme peníze.“ Inflace je peněžní úkaz vyvolávaný nadměrnou emisí peněz, kdy peněžní zásoba předbíhá poptávku po penězích. Dojde-li k situaci, že peněžní zásoba vzroste a nezmění se reálná poptávka po penězích, tak dochází ke zvýšení cenové hladiny.

1

SOUKUP, Jindřich. POŠTA, Vít, NESET, Pavel, PAVELKA, Tomáš, DOBRYLOVSKÝ Jiří, Makroekonomie, Praha : Management Press, 2007, 2 HOLMAN, Robert. Makroekonomie: středně pokročilý kurz. Praha: Nakladatelství C.H.Beck, 2004 3 PAČESOVÁ,Hana, Kapitoly z makroekonomie, vydal: Bankovní institut vysoká škola, a.s. v Praze,2011 4 HOLMAN, Robert. Ekonomie. Praha: Nakladatelství C.H.Beck 5 PAČESOVÁ,Hana, Kapitoly z makroekonomie, vydal: Bankovní institut vysoká škola, a.s. v Praze,2011, s. 94 10

Ms = P . Md/P kde

Ms je nominální peněžní zásoba, P je cenová hladina, Md/P je reálná hodnota po penězích. ms = π + μ

kde

ms je tempo růstu nominální peněžní zásoby, π je míra inflace, μ je tempo růstu poptávky po penězích.

Z toho pro inflaci vyplývá: π = ms – μ Tato rovnice ukazuje, že inflace je dána rozdílem mezi tempem růstu nominální peněžní zásoby a tempem růstu reálné poptávky po penězích. Reálná poptávka po penězích závisí na reálném důchodu a nominální úrokové míře. Z dlouhodobého pohledu se úroková míra nemění a růst reálné poptávky po penězích převážně kopíruje růst reálného domácího produktu. Míra inflace v dlouhodobém období odpovídá rozdílu mezi růstem peněžní zásoby a růstem reálného domácího produktu.

1.1.1 Inflace podle teorie monetaristů Podle amerického ekonoma Irvinga Fishera (27. únor 1867 – 29. duben 1947) mohou pouze dva subjekty vytvořit peníze ve finančním systému a to komerční a centrální banky. Rovnice směny/kvantitativní rovnice peněz kde

M*V=P*Q

M je množství peněz v oběhu, V je peněžní zásoba v oběhu P je cenová hladina, Q je produkt.

11

Z této rovnice vyplývá, že centrální banka přímo ovlivňuje peněžní zásobu (M) a komerční banky přispívají ke znásobení této peněžní zásoby v oběhu (V). Příčina vzniku inflace z kvantitativního pohledu je postavena na zkoumání chování centrálních a komerčních bank. Především se jedná o zájem a ochotu centrální banky vytvářet peněžní základ (M) a ochotu komerčních bank tento základ znásobit (V). Agregátní poptávka je podle monetaristů ovlivněna především změnami v nabídce peněz, jak jsem uvedl v předchozí části. Pro určité oblasti je fiskální politika důležitá, jako např. výdaje na justici, obranu či veřejné statky, ale hlavní makroekonomické proměnné jako HDP, ceny a nezaměstnanost jsou ovlivněné hlavně penězi a fiskální politikou pouze marginálně. Americký ekonom Milton Friedman (31. červenec 1912 – 16. listopad 2006) definoval ve svých závěrech, jaká jsou optimálního měnového pravidla pro stabilní růst peněžního agregátu. V předchozí období se sledovalo pouze (M), tj. množství peněz v oběhu, protože rychlost oběhu peněz (V) byla poměrně stabilní. Pakliže došlo k růstu množství peněz (M), pak v časovém horizontu jednoho roku docházelo k vzestupu i u cenové hladiny (P) a u produktu (Q). Rychlost oběhu peněz (V) v dané vztahu ostávají na přirozené úrovni. Ekonomické subjekty utrácejí své finanční prostředky v inflačním prostředí z důvodů svých výdajů, a aby neztrácely peníze svoji hodnotu. Ekonomové následující Friedmanovu teorii prezentují, že inflace je měnový fenomén za každých okolností. V případě deflačního období nastává komplikace, kdy neexistuje přirozená spodní hranice pro rychlost obratu peněz, protože nakumulování finanční prostředky podporují růst kupní síly. Důsledek je, že není stanovena spodní hranice pro rychlost oběhu peněz (V) a není stanovena ani horní hranice pro růst množství peněz (M). Z toho vyplývá, že nemusí být aktivita k omezování růstu množství peněž (M) v době, kdy se snižující se rychlosti obratu peněz (V), což může mít za následek negativní dopad v cenové hladině P či ekonomické aktivitě Q.

1.1.2 Inflace podle keynesiánské teorie Podle keynesiánské teorie je inflace postavena na agregátní poptávce, kdy při změně agregátní nabídky nemají peníze vliv na cenovou hladinu. Z pohledu keynesiánců jsou příčinou růstu cen tyto tři faktory: Inflace taţená poptávkou (tzv. poptávková inflace) – příčinou poptávkové inflace je pozitivní poptávkový šok způsobený například růstem spotřeby domácností, růstem

12

investic firem, expanzivní monetární politikou centrální banky, expanzivní fiskální politikou vlády (snížení daní, zvýšení vládních výdajů). Inflace taţená nabídkou (tzv. nabídková inflace) – příčinou nabídkové inflace je negativní nabídkový šok způsobený například růstem mezd, růstem světových cen energie či ropy. Setrvačná míra inflace – vzniká při neustálém očekávání. Je spojována se mzdovou spirálou, při které odbory/zaměstnanci vyjednávají zvyšování mezd na základě očekávání vyšší cenové hladiny. Setrvačná inflace představuje krátkodobou rovnováhu a přetrvává tak dlouho, dokud není ekonomika vystavena šoku. Reálná ekonomika je vystavena neustálým cenovým šokům, jejichž původ, jak jsem uvedl výše, je buď v agregátní poptávce, nebo v agregátní nabídce.

1.2 Měření inflace Míra inflace je měřena pomocí tzv. cenových indexů. K měření inflace používáme několik druhů cenových indexů. Každý druh nám mapuje určitou ekonomickou oblast. Implicitní cenový deflátor (IPD – Implicit Price Deflator) neboli Deflátor HDP Index spotřebitelských cen (CPI – Customer Price Index) Index cen výrobců (PPI – Producer Price Index)

1.2.1 Deflátor HDP „Deflátor HDP (gross national product deflator) je cenový index, který měří průměrnou cenu složek v HDP vzhledem k výchozímu roku“.6 Deflátor HDP je poměr mezi nominální a reálnou veličinou. Nominální veličiny jsou vyjádřeny v běžných cenách, reálné veličiny jsou vyjádřeny ve stálých cenách, tzn., že implicitní deflátory jsou vypočteny rozdílem agregátu měřeného v běžných cenách stejným agregátem v konstantních cenách. Implicitní deflátory jsou pojmenovány podle použitého agregátu, tj. HDP. Deflátor popisuje vývoj cen vyráběné produkce. Deflátor HDP v sobě zahrnuje změnu cen všech statků v ekonomice a není postaven na spotřebním koši, jako u jiných cenových indexů (např. index spotřebitelských cen). Je

6

SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991, s. 967 13

vypočten na základě množství zboží v běžném období, který se nazývá Paascheho index. Paascheho index vyvinul německý ekonom Hermann Paasche (24. 2. 1851 - 11. 4. 1925). Výpočet deflátoru Pro výpočet deflátoru se používá vzorec:

HDP . Pt je HDP měřený v cenách běžného období (nominální HDP) HDP . P0 je HDP měřený v cenách základního období (reálný HDP) Výhodou tohoto ukazatele je, že zahrnuje všechno zboží a všechny služby vyrobené v daném roce. Tato výhoda je v praxi negativně ovlivněna tím, že tzv. reálná produkce, je získávána ze statistických ukazatelů pomocí parciálních výběrových cenových indexů. Nevýhoda Deflátoru HDP spočívá v jeho časovém zpoždění. HDP se vykazuje vždy za každé čtvrtletí. Mezi další nevýhody patří, že deflátor neobsahuje statky z dovozu. Při výpočtu HDP pomocí výdajové metody je jednou z veličin čistý export, tj. rozdíl exportu a importu. To má za následek zkreslení cenové hladiny. Tabulka č. 1: Kumulativní vývoj inflace v USA (1982 = 100%)

ROK

DEFLÁTOR

CPI

PPI

HDP

dok. zboţí

mezispotř.

suroviny

1983

1,039

1,096

1,016

1,006

1,013

1984

1,079

1,143

1,037

1,031

1,035

1985

1,110

1,184

1,047

1,027

0,958

1986

1,138

1,207

1,032

0,999

0,877

1987

1,174

1,274

1,054

1,015

0,937

1988

1,213

1,326

1,080

1,070

0,960

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomc20001219gbsup20001215.pdf,

14

Paascheho cenový index a diference - relativní změna cen při stálém objemu produkce odpovídající běžnému období.

1.2.2 Index spotřebitelských cen „Index spotřebitelských cen je nejpoužívanější index životních nákladů. Jedná se o cenový index nákladů na spotřební koš statků, v němž jsou váhy přisouzené každé komoditě dány podílem výdajů, které na tuto komoditu vynaložilo obyvatelstvo v daném časovém období.“7 CPI index ukazuje inflaci, kdy tento ukazatel je statistický odhad postavený na základě cen vzorku vybraných položek, jejichž ceny jsou shromažďovány v pravidelných intervalech. Jednotlivé indexy jsou počítány pro různé kategorie a jednotlivé kategorie zboží a služeb, jsou kombinovány k vytvoření celkového indexu s váhami, které odrážejí jejich podíly na celkových spotřebitelských výdajích, zahrnuté do indexu. Roční procentní změna v indexu spotřebitelských cen se používá jako míra inflace. Takto změřená inflace má široké využití například při propočtech reálných mezd či důchodů, pro regulaci cen, pro deflaci peněžních veličin pro zobrazení změny v reálných hodnotách. Existují dva základní typy dat pro stanovení indexu spotřebitelských cen: cenové údaje a váhové údaje. Cenový údaj je soubor vybraných druhů zboží a služeb ze vzorku prodejen, ve vzorku míst a na vzorku časů. Váhový údaj je odhad podílu jednotlivých druhů výdajů na celkových výdajích zahrnutých do indexu. Tyto váhy jsou převážně založeny na podkladech získaných z výdajů z průzkumu na vzorku domácností nebo při odhadu složení spotřebních výdajů v národním důchodu a produktu. Protože se odběr zboží pro zjišťování cen provádí pomocí výběrového průzkumu a odběru vzorků pravděpodobnostní metody, kdy je možná odchylka spolehlivosti. Zpravidla je index kalkulován v intervalech měsíčně nebo čtvrtletně. V některých zemích je index uváděn jako vážený průměr dílčích indexů pro různé součásti spotřebitelských výdajů, jako jsou potraviny, bydlení, doprava, zdravotnictví, oblečení, atd.

7


Index spotřebitelských cen vypočítáme tak, že index cen v každé skupině násobíme váhou této skupiny ve spotřebním koši. Výpočet indexu spotřebitelských cen je výběrovým indexem postaveným na bázi Laspeyresova indexu při pevných váhách q pro poměrné dlouhé období.

Z hlediska typologie využitelnosti lze rozeznat následující typy inflace:  míra inflace vyjádřená přírůstkem průměrného ročního indexu spotřebitelských cen,  míra inflace vyjádřená přírůstkem indexu spotřebitelských cen ke stejnému měsíci předchozího roku,  míra inflace vyjádřená přírůstkem indexu spotřebitelských cen k předchozímu měsíci,  míra inflace vyjádřená přírůstkem indexu spotřebitelských cen k základnímu období (rok 2000=100).

Tabulka č. 2: Rozdíl mezi deflátorem a indexem spotřebitelských cen

DEFLÁTOR

Všechny

INDEX SPOTŘEBITELSKÝCH CEN

vybraný koš

MNOŢSTVÍ STATKŮ ZMĚNA STRUKTURY STATKŮ

ZMĚNA VAH

STATKY Z DOVOZU

každý rok podle skutečné spotřeby každý rok podle skutečné spotřeby nezahrnuje, protože do HDP se nepočítají statky z dovozu (ale vyvážené statky)

nedochází ke změně (resp. statistický úřad ji mění každých cca 5 let při významných změnách ve struktuře spotřeby) nedochází ke změně (resp. statistický úřad je mění každých cca 5 let při významných změnách ve struktuře spotřeby) Zahrnuje

Zdroj: ČERNOHORSKÝ Jan, TEPLÝ Petr, Základy financí, vydala Grada Publishing, a.s., 2011, s. 99 16

Tabulka č. 3: Index spotřebitelských cen v České republice STATKY

VÁHA VE

INDEX CEN ČERVEN

INDEX x VÁHA

SPOTŘEBNÍM KOŠI

1998/1997

potraviny, nápoje, tabák

0,33

1,07

1,07 x 0,33 = 0,35

Bydlení

0,14

1,36

0,19

Doprava

0,10

1,08

0,11

volný čas

0,10

1,09

0,11

Odívání

0,09

1,07

0,10

zařízení a provoz

0,08

1,07

0,09

0,05

1,10

0,06

Zdravotnictví

0,04

1,04

0,04

Vzdělávání

0,02

1,07

0,02

ostatní zboţí a sluţby

0,05

1,08

0,05

Index spotřebitelských cen

1,00

domácnosti veřejné stravování a ubytování

1,12

Zdroj: HOLMAN, Robert, Ekonomie, vydalo nakladatelství C.H. Beck v Praze, 2011, s. 528

Index spotřebitelských cen 1,12 nám říká, že roční inflace v červnu 1998 oproti 1997 činila 12%. Laspeyresův cenový index a diference - relativní změna cen při stálém objemu produkce odpovídajícímu základnímu období.

Fisherův cenový index - geometrický průměr Paascheho a Laspeyresova cenového indexu.

17

Harmonizovaný index spotřebitelských cen (HICP)8 Harmonizované indexy spotřebitelských cen (HICP) se používají pro mezinárodní srovnávání inflace spotřebitelských cen. Podle Článku 121 Amsterdamské smlouvy a Evropské centrální banky (ECB) se používají k hodnocení kritéria inflační konvergence ke stanovení cenové stability pro účely měnové politiky. Základním cílem ECB je definovat cenovou stabilitu na základě roční míry změny HICP v Eurozóně. HICP jsou počítány jako roční řetězové indexy zohledňující každoroční změny vah a odpovídají cenovým indexům Laspeyresova typu. Společnou klasifikaci pro harmonizované indexy spotřebitelských cen představuje COICOP (Klasifikace individuální spotřeby podle účelu). Z již zveřejněných indexů se počítají přírůstky. Přírůstky vztažené k předcházejícímu měsíci (M/M-1) nebo ke stejnému měsíci předchozího roku (M/M-12) stejně jako indexy, nejsou očištěny ani sezónně ani o počet pracovních dnů. Jádrová inflace Jedná se o meziměsíční změnu indexu spotřebitelských cen počítanou na celém spotřebním koši. Jádrová inflace v sobě nezahrnuje změny regulovaných cen, daňových úprav a jiných administrativních opatření.

1.2.3 Index cen výrobců „Index cen výrobců je cenový index statků prodávaných na úrovni velkoobchodu, jako je např. ocel, pšenice, ropa, atd.“9 Český statistický úřad porovnává koš cen tržních služeb, kdy agreguje indexy cen nákladní dopravy a skladování, poštovních a kurýrních služeb, telekomunikačních služeb, programování a poradenství, informačních služeb, finančních služeb,

pojištění,

služeb

v

oblasti

nemovitostí,

právních

a

účetnických

služeb,

architektonických a inženýrských služeb, reklamních služeb a průzkumu trhu, ostatních odborných služeb, služeb v oblasti pronájmu, služeb v oblasti zaměstnání, bezpečnostních a pátracích služeb, služeb souvisejících se stavbami a úpravou krajiny, administrativních a podpůrných služeb.10

8

http://apl.czso.cz/ode/tab/teicp000.htm SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991, s. 970 10 http://www.czso.cz/csu/redakce.nsf/i/ipc_cr 9

18

1.3 Rozdělení inflace podle projevů Inflaci lze rozdělit do kategorií: otevřená inflace, skrytá inflace a potlačená inflace. Otevřená inflace – je nejčastějším a standardním projevem makroekonomické nerovnováhy, která se projevuje jako trvalý růst cenové hladiny. Skrytá inflace - je naproti tomu stav, kdy nastává převis poptávky, což vede k cenovému přizpůsobení nebo necenovému přizpůsobení nabídky poptávce mimo o oficiální cenový index. Potlačená inflace - je stav převisu poptávky nad nabídkou za situace, kdy nabídka nereaguje. Za této situace dochází k trvalé nerovnováze, tzn., že v obchodních domech chybí zboží a vytváří se černý trh.

1.4 Rozdělení inflace dle míry intenzity růstu cenové hladiny Mírná inflace (též plíživá) - roční ceny rostou méně než o 10%. Nejedná se o nebezpečnou inflaci, protože výrazně nedeformuje strukturu relativních cen a důchodů. „Peníze plní své funkce.“11 Pádivá inflace a cválající inflace - roční ceny stoupají do 100% u pádivé inflace a do 1000% u cválající inflace. Dochází k rychlejšímu růstu cenové hladiny, než je růst produktu. Důsledkem je klesající kupní síla peněz, kdy lidé ztrácí svoji důvěru k finančním prostředkům a to znamená, že drží minimum peněz. Inflace se stává součástí spekulací při uzavírání obchodních smluv. Pakliže vzrůstá nekontrolovaně inflace, tak může docházet k nedůvěře vůči domácí měně s přechodem na stabilní měnu, např. dolar. Hyperinflace je nestandardní forma inflace, kdy ceny stoupají nekontrolovaně čtyř- a víceciferným číslem (více než 1000%). Znamená rozpad peněžního systému a zhroucení hospodářských vazeb pro ekonomiku postiženého státu. Peníze jsou znehodnocené, přestávají plnit svoji funkci - nejsou uchovatelem hodnoty.

11

PAČESOVÁ,Hana, Kapitoly z makroekonomie, vydal: Bankovní institut vysoká škola, a.s. v Praze,2011, s. 95 19

1.5 Rovnováha inflace Inflaci

lze

také

rozdělit

na

inflaci

vyrovnanou/nevyrovnanou

a

inflaci

očekávanou/neočekávanou. Při vyrovnané (vybilancované) inflaci stoupá absolutní cenová hladina, ale poměry cen se navzájem nemění, tzn., že relativní ceny zůstávají nezměněné. Z důvodů různé elasticity jednotlivých dílčích poptávkových křivek a pružnosti různých cen není absolutně vyrovnaná inflace možná. Dochází-li k nevyrovnané inflaci, pak se kromě absolutních cen mění i ceny relativní. Což má vliv na změnu struktury spotřeby a investic. Neočekávaná inflace je míra inflace, kterou ekonomické subjekty v daném období neočekávají. Má negativní dopad hlavně na rozdělení důchodů a bohatství, méně však na efektivnost ekonomického sytému. Očekávaná inflace je stav, kdy nedochází k přerozdělování, nedochází ke změně struktury ceny a je vyloučena hospodářská expanze. Očekávaná inflace výrazně ovlivňuje makroekonomické veličiny. Dále výrazně ovlivňuje fiskální politiku a chování ekonomických subjektů. Určitým způsobem podmiňuje chování akciových trhů, má vliv na devizový kurz. Ovlivňuje monetární politiku. Inflačního cílování praktikují centrální banky na světě. Protože nelze přesně predikovat výše inflace, tak existuje mezi neočekávanou a očekávanou inflací více forem přechodů.

20

Obrázek č. 1: Inflační očekávání a poptávka po penězích

Růst peněţní zásoby

INFLACE

Růst reálné poptávky po penězích

Hospodářský růst (růst produktu)

Očekávaná inflace

Nominální úroková míra

Zdroj: HOLMAN, Robert, Makroekonomie středně pokročilý kurz, vydalo nakladatelství C.H. Beck v Praze, 2004, s.106

„Peněžní zásoba a poptávka po penězích působí na skutečnou inflaci. Očekávaná inflace se promítá do nominální úrokové míry. Ta působí na poptávku po penězích a jejím prostřednictvím na skutečnou inflaci.“12 Očekávaná inflace působí na skutečnou inflaci, kde spojujícím článkem je nominální úroková míra a její působení na poptávku po penězích. Dojde-li k situaci, kdy se zvýší očekávaná inflace nad skutečnou inflaci, zvýší se i nominální úroková míra. Nastane-li stav, kdy se sníží poptávka po penězích, bude to mít za následek zvýšení inflace. Výsledek je, že skutečná inflace je ovlivněna očekávanou inflací. Inflační očekávání se promítne do skutečné inflace přes poptávku po penězích. Z toho vyplývá, že s vyvoláním inflace je spojen nejen skutečný růst peněžní zásoby, ale může být vyvolána i očekávaným růstem peněžní zásoby.

12

HOLMAN, Robert, Makroekonomie středně pokročilý kurz, vydalo nakladatelství C.H. Beck v Praze, 2004, s.106 21

1.6 Rozdělení inflace podle typů 1.6.1 Inflace taţená poptávkou „Poptávkou tažená inflace (Demand – pull inflation) – je cenová inflace obecně způsobená přebytečnou poptávkou po statcích, jež může být např. výsledkem velkého zvýšení agregátní poptávky.“13 Příčinou poptávkové inflace je pozitivní poptávkový šok způsobený například růstem spotřeby domácností, růstem investic firem, expanzivní monetární politikou centrální banky, expanzivní fiskální politikou vlády (snížení daní, zvýšení vládních výdajů). Centrální banky mají v novodobých dějinách vliv na množství peněz v oběhu. Množství peněz je zvyšováno emisí nových peněz a snižováno stahováním peněz z oběhu. Banka uplatňuje obdobný princip na množství bezhotovostních peněz a to tím, že snižuje nebo zvyšuje úrokové sazby. Trh výrazně ovlivňuje příliv zahraničních investorů a populační růst. Vstup či výstup zahraničních investorů ovlivní poptávku včetně cenové hladiny výrazně, kdežto populační růst či pokles působí většinou zvolna. Dalším faktorem, který dlouhodobě ovlivňuje cenovou hladinu, je držení finančních prostředků. Nastane-li situace, kdy ekonomické subjekty drží z nějakých důvodů větší zásobu peněz, vede to k růstu kupní síly jednotky peněz. Ekonomické subjekty více prodávají zboží a služby, ale nejsou ochotni nakupovat. Nastává převis nabídky nad poptávkou, dochází ke snížení ceny. Graf č. 1: Inflace taţená poptávkou

Zdroj: http://jza.smerem.cz/Skola/PZAEK/grafy.pdf

13


„Předpokládejme, že ekonomika se nachází v počátečním bodě v průsečíku křivek agregátní nabídky AS a agregátní poptávky AD v bodě E. Cenová hladina odpovídá rovnovážnému bodu E´ je vyznačena na vertikální ose jako P. Předpokládejme dále, že se uplatní některý z výše uvedených podmětů, který nastane příčinou inflace. Rovnováha ekonomiky se přesune z bodu E do bodu E´ tak, že na základě růstu výdajů se agregátní poptávka AD přesouvá do pozice AD´. Tyto vyšší výdaje soutěží o omezenou nabídku statků, neboť jak je na obrázku patrné, oba rovnovážné body se nacházejí nad úrovní potencionálního produktu, kdy zdroje

pro

další růst nabídky jsou již vyčerpány. Z této situace končí převážná část zvýšené agregátní poptávky vyvolaná z 5 bezprostředních podnětů, ve vyšších cenách. Ceny rostou z P na P´. Důsledkem poptávkové inflace je pomalý či nulový růst produktu a rychlejší růst cen. “14 „Poptávkou tažená inflace nastává tehdy, když příliš velké výdaje usilují o příliš málo zboží. Podněty – příčiny, vyvolávající nákladovou inflaci nedokonalá konkurence mezi monopolními a oligopolními podniky, vedoucí k růstu cen, růst mezd pod tlakem odborů, omezení přístupu k energetickým a surovinovým zdrojům v podstatě mezinárodních kartelů (např. ropné šoky), neúroda či živelná pohroma, které prudce zvyšují ceny základních potravin nebo surovin“15 Na základě analýzy inflace tažené poptávkou lze při vhodné hospodářské politice spojené s trvalým rozšiřováním agregátní poptávky za cenu akceptovatelné inflace vytlačovat produkt za jeho potencionál. Výsledkem by byl pokles nezaměstnanosti na jeho přijatelnou míru. Tento proces fungoval až do 70. let minulého století, kdy se ekonomika přestala chovat podle Phillipsovy křivky. Došlo ke stagflaci – klesal hrubý domácí produkt společně s inflací. Formu tohoto stavu již předpověděl M. Friedman, který upozornil, že nemůže být dlouhodobě stabilní konstelace mezi nezaměstnaností a inflací. Jeden z prvků je, že se zaměstnanci budou více zajímat o reálnou mzdu, než o mzdu nominální. 14

PAČESOVÁ,Hana, Kapitoly z makroekonomie, vydal: Bankovní institut vysoká škola, a.s. v Praze,2011, s. 100 15 PAČESOVÁ,Hana, Kapitoly z makroekonomie, vydal: Bankovní institut vysoká škola, a.s. v Praze,2011, s. 100 23

Je-li očekávaná inflace, pak vztah mezi lineárním růstem inflace a nezaměstnaností včetně reálného hrubého produktu není stabilní. Výsledným faktorem je dlouhodobá vertikální Phillipsová křivka. V případě růstu agregátní poptávky nelze v dlouhodobém horizontu zvyšovat nezaměstnanost, ani u produktu bez vnímání rizik hyperinflace. Nastanou-li neočekávané změny, mohou odchýlit hrubý domácí produkt z jeho potenciálu. Bude-li inflace, tzv. návyková, pak nelze inflaci snižovat bez krátkodobého poklesu produkce. Následkem je dočasné zvýšení nezaměstnanosti. Jaké jsou nástroje ke zvýšení agregátní poptávky – fiskální expanze, monetární expanze, nebo jejich kombinace.

1.6.2 Inflace taţená nabídkou „Náklady tlačená inflace (Cost – push inflation) – je inflace, která má původ na nabídkové straně trhů, jako např. v prudkém zvýšení mezd nebo ceny ropy (tedy z důvodů jiných, než je přebytečná poptávka po statcích, která vede k inflaci tažené poptávkou).“16 Graf č. 2: Inflace taţená nabídkou


„ K inflaci tlačené náklady dochází tehdy, jestliže růst nákladů posune křivku AS vzhůru doleva do pozice AS´, to znamená, že agregátní nabídka klesá. Výsledkem je, že ceny rostou P na P, i když oba rovnovážné body E a E´ jsou pod úrovní potencionálního produktu. Rostou ceny zboží mzdy, a to při současně trvající vysoké či dokonce rostoucí nezaměstnanosti. 16

SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991, 1991, s. 974 24

Důsledkem nákladové inflace je růst cen při současném poklesu produktu a vysoké či rostoucí nezaměstnanosti. Inflace nákladová je tíživějším typem inflace, než inflace poptávková, pokud jde o její překonávání. Stav, kdy ceny rostou při vysoké nezaměstnanosti a klesajícím produktu se též označuje stagflace (od slov stagnace a inflace)“17 Nabídková inflace snižuje produkt a zvýšením inflace (až ke stagflaci), kdy se jedná o celkové snížení potencionálního produktu. Pakliže je tlak na neustálé zvýšení mezd a neodpovídá to produktivitě práce, pak je výsledkem růst mzdových nákladů. Ekonomické subjekty přenášejí zvýšení mzdových nákladů do svých cen. Tento krok má za následek snižování produkce a zvyšování zaměstnanosti. Konečný výsledek je vždy stejný s tím, že klesá agregátní nabídka, tzn., že křivka se posouvá doleva a to vede ke stagflaci. Ta se promítá v růstu cenové hladiny a vzniká nedobrovolná nezaměstnanost, která nakonec vede k poklesu mezd. Po fiskální stránce může vláda daný změnit stav těmito variantami: a) ponechá ekonomiku bez zásahu trhu b) snaží se zvýšit výstup na jeho potencionální úroveň (zvýšení agregátní poptávky) c) snaží se zafixovat agregátní nabídku mzdovou regulací Nejefektivnější způsob je varianta a), tzn. pasivní přístup vlády, kdy stlačením výstupu po jeho potencionální úroveň se zvyšuje nezaměstnanost. Křivka agregátní nabídky se postupně vrátí na svoji původní úroveň, kdy nástup nezaměstnanosti bude mít za vliv na postupné snižování mezd. U varianty b) lze očekávat nastartování inflační spirály, kdy si pracující uvědomí, že sice byl vzestup nominálních mezd, které se však rovnají reálným mzdám. Reakce pracujících bude ve stále snaze zvyšování mezd, což bude mít za následek posunutí nabídkové křivky. Konečným důsledkem je již uvedená inflační spirála. Ani varianta c) není efektivním nástrojem, protože regulace mezd brání změnám relativní mzdy. Jedná se o mzdové diferenciace mezi odvětvími, kdy se může konjunktura projevit růstem mezd v daném odvětví s cílem přilákat nové pracovní síly. Zásah ve formě mzdové regulace má splnit pouze výsledek, aby se neprojevil v cenové hladině a na výstupu.

17


Další z příčin je růst cen materiálových zdrojů z důvodu zvýšení nákladů jejich výtěžnosti i zpracování a jejich postupného vyčerpávání. Dalším faktorem je populační vliv, a to změna poměrů produktivních zaměstnanců a neproduktivních občanů ve společnosti. Dojde-li k nárůstu neproduktivních občanů (děti, důchodci) ve společnosti na úkor produktivních, může dojit k poklesu nabídky k poptávce. Jeden z faktorů, jenž působí protiinflačně je růst produktivity práce. Dochází-li k nárůstu množství statků a služeb nabízené na trhu, pak je větší zájem a schopnost nakupovat více. Vzestup růstu produktivity práce má výrazný vliv na růst kupní síly peněz. Negativní faktory působící na stranu nabídky jsou výpadky produkční kapacity. Zde můžeme mluvit o rozsáhlých přírodních katastrofách, zničením nebo dlouhodobé výluky technické infrastruktury (dopravní a energické sítě), vojenské konflikty či občanské nepokoje. Lokální přírodní katastrofy (obnova poničených statků) či skokové kolísání ceny významné komodity (vojenský konflikt růst cen ropy) mají krátkodobý vliv na inflaci. Po odstranění přírodních katastrof a ustálením cen se ekonomika stabilizuje v krátkodobém období. Jsou-li negativní faktory, které jsem nyní specifikoval krátkodobé, pak výrazně či trvale neovlivňují cenovou hladinu. Růst spotřebitelských výdajů nemůže mít dlouhodobý účinek na inflaci. Není reálné, aby občané vydávali dlouhodobě více, než kolik činí jejích příjem. Následuje pokles poptávky na akceptovatelnou úroveň.

1.6.3 Setrvačná inflace Setrvačnou inflaci definujeme jako míru inflace, která je očekávaná a zároveň se promítá do smluv a neformálních dohod. Ekonomické subjekty si zvykají na přetrvávající inflaci a snaží se ji přizpůsobit, tzn., že ji už zahrnují do svých kalkulací, do cenotvorby, věřitelé do úrokové míry, odbory do svých mzdových požadavků, atd. Jedná se proces vzájemného doplňování vzestupů nominálních mzdových nákladů a z monetárního pohledu – mzdovou cenovou spirálou. Pakliže je růst peněz konstantní a výstup je na svém potencionálu, pak očekávaná míra inflace je rovna skutečné inflaci. Bude-li se rovnat skutečná míra inflace a očekávaná míra inflace, pak existuje přirozená míra nezaměstnanosti, produkt je na své potenciální úrovni a tato míra nezaměstnanosti se označuje jako NAIRU / non accelerating inflation rate of unemployment/.

26

1.7 Deflace „Deflace (Deflation) je opak inflace a v ekonomii znamená pokles všeobecné cenové hladiny.“18 Deflace může být způsobena nabídkovými a poptávkovými faktory. Akcelerace produktivity práce je způsobena nabídkovým faktorem. Roste-li produktivita práce, pak dochází ke snížení jednotkových mzdových nákladů, což má vliv na snížení cen v konkurenčním prostředí. Při propadu agregátní poptávky může rovněž vzniknout deflace, ať už se jedná např. o cyklus oddlužování nebo o cyklus zásob. Deflace nastane, pakliže míra inflace poklesne pod zápornou hodnotu inflace. Tímto termínem se také někdy nesprávně označuje pokles HDP nebo zvýšení nezaměstnanosti. Obvykle se měří indexem spotřebitelských cen. Pakliže je inflace vnímána jako důsledek nadměrné emise peněz, tak deflace je z definice následkem nedostatečné emise peněz či stahování finančních prostředků z oběhu. Pro státy je deflace velmi nákladná politika. Rakouský ekonom Ludwig von Mises napsal, "Deflační politika si vyžaduje od státního rozpočtu přímé oběti, pokud je prováděna stahováním peněz z oběhu (řekněme tím, že je nutné emitovat úročené obligace nebo využít daně), nebo minimálně vyžaduje vzdání se potenciálního příjmu tím, že nedojde k vydání peněz do oběhu při rostoucí poptávce po penězích."19 K poklesu u cen dovozu (tzv. dovozní deflace) může dojít v krátkodobém období. Ke vzniku deflace napomáhá i regulace – při snížení tempa změny regulovaných cen v příslušném odvětví (dáno administrativně). Pakliže dochází k dlouhodobému období deflace, může dojít k deflační spirále, což má za následek klesání ceny. Následkem je snížení tržeb a pokles zisku u právnických subjektů, jež musí snižovat náklady. Tento faktor má vliv na snížení mzdových nákladů, tzn., že zaměstnavatelé propouští své pracovníky a zvyšují růst nezaměstnanosti. Pokles mezd má za následek snížení poptávky domácnosti po zboží a službách, což má za následek pokles cen na trhu. Deflační past má negativní dopad na reálnou ekonomiku, kdy se zvyšuje nejistota při řízení ekonomiky a přímo ovlivňuje alokaci kapitálu, tzn. především investic. Nedochází k vytváření peněžních zásob a snižování úvěrové emise bank. Pokud je deflace větší, než reálná úroková míra dochází k omezování úvěrů. Nominální úroková míra je součtem očekávané inflace a očekávaného reálného výnosu. Nominální úrok se tak snadno může přizpůsobit inflaci 18 19

SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991, s. 967 http://www.mises.cz/autori/ludwig-von-mises-11-clanky-1.aspx 27

prostým zvýšením. Nemůže nastat situace, aby se nominální úrok přizpůsobil deflaci, protože nominální úrok nemůže být záporný. V peněžní ekonomice dochází k poklesu cen aktiv, což má za následek výrazný propad na akciových trzích. Dochází k nadbytečnosti výrobní kapacity spojené s poklesem poptávky, kdy je zachován ekonomický potenciál. Postupně dochází k oslabování distribučních a logistických procesů. Deflace byla zaznamenána v Japonsku při hospodářské krizi v 30. letech a od poloviny 90. let až do současnosti. Podle Miltona Friedmana je deflace pokles peněžní nabídky, nikoliv pokles cen. Z monetaristického pohledu je deflace příčinou, která má poté za následek pád cen. Jsou dva důvody, kdy může dojít k poklesu peněžní nabídky. restriktivní politiky centrální banky, která reagující na měnu (krize v Asii v roce 1997) nebo snahy centrální banky minimalizovat inflaci (Volcker v letech 1980-82). kolaps bankovního systému s výsledkem destrukce vlastního kapitálu bank Deflace má pozitivní efekt pro ekonomické subjekty, jejichž zboží je elastické vůči cenám. Při deflaci dochází k poklesu nominálních příjmů, proto u jednotlivých zbožových skupin je nezbytné počítat nejenom elasticitu k cenám, ale i elasticitu k příjmům. Deflace vyvolaná na nabídkové straně v ekonomice bude podporovat spotřebu takového typu zboží jako je např. vybavení do domácností, elektrospotřebiče, servisní služby, lístky do jednotlivých druhů dopravy, atd. Naopak deflace vyvolaná na poptávkové straně bude podporovat spotřebu takového typu zboží, jako jsou např. základní potraviny, léky, hygienické potřeby, atd. Pakliže jsou firmy zatížené bankovními úvěry, lze očekávat následně jejich bankroty. Při poklesu tržeb a zisku je pro firmy důležité výše zadlužení a jeho struktura. V případě závazků u bankovního sektoru má neuhrazení dluhu negativní dopad na erozi bankovního kapitálu, což znamená postižení všech ekonomických subjektů. Irving Fisher uvedl, že z dlouhodobého pohledu je nejhorší zadlužování reálných aktiv, kdy při pádu cen dochází velmi rychle k deflační spirále, která může mít za následek kolaps bankovního sektoru. V této situaci je důležitý přístup centrální banky, aby se pokusila zabránit poklesu peněžní nabídky tiskem nových peněz. Při záporném nominálním růstu HDP v důsledku deflace pak dochází k explozi nákladů cizího kapitálu a k postupnému zhoršování rozvahy společnosti.

28

Negativní dopad má deflace i na rozvahu společností a jejich účetnictví. Jedná se především o penzijní fondy a pojišťovny. Cílem těchto společnosti je poskytnout vkladatelům v budoucnu určité platby stanovené ve smlouvě. Tyto společnosti mají často navázány dlouhodobé závazky na výnos vládních dluhopisů a jejich aktiva navázaná na ekonomický růst (státní a korporátní dluhopisy, komodity, akcie, nemovitosti). Dojde-li k poklesu úrokové sazby, pak je výsledkem pokles výnosů u státních dluhopisů, což nevede k růstu cen aktiv, nýbrž k jejich poklesu. U inflačního prostředí je výrazný pokles ve výnosech dluhopisů doprovázen růstem cen aktiv. Pro penzijní fondy to znamená, že jejich závazky rostou, zatímco aktiva klesají. Pojišťovny a penzijní fondy prodávají svá riziková aktiva a cyklus se prohlubuje. V tomto případě není pro trhy důležitý směr ekonomické aktivity, ani směr korporátních zisků, ale jaký bude vývoj cenové hladiny. Tento vývoj má vliv na impuls k odprodejům u rizikově regulovaných subjektů a tím prohlubuje fázi propadu. Deflační rizika: 1. Při behaviorální ekonomií stabilní mzdy klesají, což zvyšuje nezaměstnanost, snižuje ekonomický růst a alokaci zdroje. 2. Důsledek deflace je v předpokládaném přiblížení nominálních úrokových měr k nulové hranici. Tento stav snižuje možnost centrální banky stimulovat ekonomiku přes konvenční nástroje, tzn., že ekonomika je citlivá k různým šokům. Pakliže je pokles cen zakomponován do očekávání, sníží se spotřeba, investice a úrokové míry reálně vzrostou. 3. Má-li deflace dlouhodobý charakter, pak má negativní vliv na důvěryhodnost centrální banky a její monetární politiku, zejména pak jejího inflačního cíle. V případě výrazného zadlužování domácností a nestabilního bankovního sektoru, při neočekávané či dlouhodobé deflaci, lze očekávat výrazné problémy na finančních trzích a ekonomické problémy.

1.8 Dezinflace „Dezinflace (disinflation) je proces snižování vysoké inflace tzn., že se jedná o zpomalující inflaci.“20 Pakliže se jedná o pokles tempa růstu všeobecné cenové hladiny, pak mluvíme o 20

SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991, 1991, s. 967 29

dezinflaci. Výše inflace je nižší než v minulém období, nemusí však být záporná. Příklad: v květnu máme inflaci 3,6 % a v červnu 3,2 %, ceny zboží a služeb mají vzestupnou tendenci, ale rostou pomaleji, než za předchozí období. Při dezinflaci nejde o celkové snižování cen, ale o pokles tempa růstu cen. Pojem dezinflace neznamená negativní pojem pro ekonomiku, ale všeobecně je pokládán za známku velmi dobrého stavu ekonomiky. Stav trvalé dezinflace zaznamenaly koncem minulého století v USA. Příčinu lze hledat v silném růstu ekonomiky v daném období. Dojde-li k situaci, že dezinflace má dlouhodobý charakter a přechází k deflaci, pak je to obvykle vnímáno jako velmi negativní stav ekonomiky. Graf č. 3: Graficky znázorněné chování mezi inflací a dezinflací

Zdroj: http://en.wikipedia.org/wiki/File:Disinflation_graph.png

Dalším příkladem dezinflace je Japonsko, které v roce 1990 zaznamenalo ekonomický růst 5,2 %, míra nezaměstnanosti byla 2,1 a míra inflace činila 2,4%. V roce 1992 došlo k celkové změně, růst ekonomiky poklesl na 3,4%, míra nezaměstnanosti vzrostla na 2,2 % a míra inflace se snížila na 1,75 %. V roce 2000 poklesl hospodářský růst na 2,8 %, míra nezaměstnanosti činila 4,7 % a míra inflace poklesla na 1,6 %.

1.9 Stagflace Stagflace (staflation) je výraz zavedený na počátku sedmdesátých let minulého století ve Spojených státech amerických k označení současné existence vysoké nezaměstnanosti, resp. stagnace ekonomiky a přetrvávající inflace. Princip stagflace spočívá především v setrvační povaze procesu inflace. Ke stagflačnímu vývoji jsou náchylné transformační ekonomiky, jež můžou být pod vlivem vnitřních a vnějších činitelů, které výrazně zvyšují náklady a negativně 30

ovlivňují ziskovost firem. S termínem stagflace je v ekonomických podmínkách spojena pokračující inflace, stagnace obchodní činnosti a rostoucí nezaměstnanosti. Ekonomické subjekty očekávají trvalé zvýšení ceny zboží tak, aby si koupili další. Tato zvýšená poptávka tlačí na růst cen, což vede k požadavkům na vyšší mzdy, které tlačí na ceny ještě vyšší v pokračující stoupající spirále. Vládní výdaje stále rostou, potřeba finančních prostředků zvětšuje rozpočtový deficit, což vede ke zvýšení vládních půjček. Tento krok má za následek zvýšení úrokových sazeb a vyšší náklady pro podniky včetně spotřebitelů. Za těchto podmínek strádají podnikové investice a nezaměstnanost roste. Ekonomové nabízejí dvě základní predikce příchodu stagflace: a) Výrobní kapacita ekonomiky snižuje nepříznivý nabídkový šok, jako je zvýšení cen ropy od ropných exportérů. Takový nepříznivý nabídkový šok má tendenci zvyšovat ceny výrobků ve stejné době, což zpomaluje hospodářství tím, že se zdraží výroba na úkor zisku. b) Ekonomická stagnace a inflace jsou způsobeny nevhodnou makroekonomickou politikou, např. centrální banka může vyvolat inflaci tím, že umožní nadměrný růst peněžní zásoby a vláda může způsobit stagnaci nadměrnou regulací zboží na trhu a na trhu práce. Varianty a), b), se staly příčinou globální stagflace roku 1970 ve Spojených státech amerických. Vše začalo obrovským nárůstem cen ropy, poté následovala stimulační měnová politika centrální banky. Následkem byla recese spojena se spirálním nárůstem mezd a cen výrobků.

31

2 Makroekonomický význam a dopady inflace Inflace je jedním z nejčastěji sledovaných makroekonomických ukazatelů, který má vliv na rozhodování všech ekonomických subjektů a především na hospodářské rozhodování vlády a centrální banky. Celkový pohled na inflaci se liší podle keynesiánské či monetární teorie. Keynesiánští ekonomové převážně měnovou politiku podrobují s cílem plné zaměstnanosti a ovlivňování cenové hladiny vnímají jedním z užitečných nástrojů ke zvyšování výkonu hospodářství. Naopak monetaristé upřednostňují stabilní mírnou inflaci. Jejich cílem je vyrovnávat množství peněz a růst objemu zboží tak, aby se celková cenová hladina pokud možno neměnila. Tento přístup v praktických případech znamená mírný růst cenové hladiny.

2.1 Příčiny inflace Základním principem je cenová hladina, která představuje poměr mezi celkovým množstvím peněz a celkovým objemem statků a služeb, jež jsou směňovány. Na růst nebo pokles cenové hladiny má vliv řada faktorů. Rozhodování centrální banky má výrazný vliv na množství peněz v ekonomice. Naopak na množství zboží a služeb působí v podstatě jen tržní principy a produkčními schopnostmi hospodářství. Oba specifikované vlivy působí protichůdně. Faktory, které mohou ovlivnit rovnováhu cenové hladiny, mají svůj původ na straně poptávky nebo nabídky.

2.2 Dopady inflace Inflace je vlastně přerozdělováním statků. Majitelé finančních prostředků ztrácejí hodnotu, dochází-li k tvorbě nových peněz, které jsou následně uvolněny do oběhu. Vlastníci nových peněz naopak získávají na úkor stávajících vlastníků výhodu, protože mohou nakupovat novými penězi za staré ceny. Standardní situace je, že každý peněžní zdroj (bankovka) odpovídá nějaké službě, kterou její soudobý nabyvatel musel předchozímu majiteli poskytnout, aby ji získal. Jako příklad mohu uvést mzdu, kterou zaměstnanec získal za svůj pracovní výkon. Finance, jež nový majitel získá, jsou kryté pracovní činností všech vlastníků hotovosti. Jak finanční prostředky prostupují ekonomikou, jejích majitelé si uvědomují, že dochází ke změně jejich reálné hodnoty peněz, tzn., že ztrácejí svoji kupní sílu. Nejvíce ztrácejí na hodnotě majitelé peníze, ke kterým dospějí jako k posledním, protože již musí platit za nové a vyšší ceny. Vše je dáno i časovým horizontem, kdy dochází ke změně cen a 32

do doby, než nastane navýšení příjmů na novou úroveň. Přerozdělování peněz je velice nerovnoměrné a nelze přesně definovat, kdo bude nejvíc obohacen. Nejvyšší množství finančních prostředků se nachází v bankovním sektoru. Centrální banky jednotlivých států vlastní a vytváří tzv. mocné peníze, z anglického high-powered money. Tyto peníze zapůjčuje centrální banka státu a komerčním bankám za repo sazby. Komerční banky je ve formě úvěrů uvolňují do oběhu. Půjčí-li si klient finanční prostředky od komerční banky tak získává nové peníze za daný úrok. Vkládá-li klient svoje finanční prostředky do banky s cílem spořit, tak ztrácí výnos z důvodu nízkého úroku. Inflací jsou nejvíce postiženi občané, protože jsou vázáni podmínkami tak, že nemohou změnit sjednané smlouvy. Jako příklad uvádím důchodce, kterým nejsou valorizované penze, tzn., že nedochází k navyšování spolu s inflací. Je důležité vždy zakomponovat do smluv tzv. inflační doložku s cílem minimalizovat ztrátu. Ochranou proti změnám je indexace cen, tím jsou účastníci chráněni proti negativním dopadům inflace, zejména neočekávané inflace. Nejhorší následky pro jednotlivé subjekty na trhu spočívají v tom, že nepředpokládají vývoj inflace a neprovádí kroky k ochraně vůči ní. Celý cenový systém přestává plnit roli pod vlivem inflace. Ekonomické subjekty na trhu informuje cenový index o relativní hodnotě jednotlivých statků. Inflace je rušivým faktorem. Celou strukturu ekonomiky ovlivňuje přerozdělování statků. Dopady inflace mají účinky jak na nominální, tak i na reálný důchod. Nominální důchod lze definovat jako počet korun, které obdržíme, např. mzda, zisk, nájemné, úrok v bance, atd. Reálný důchod definujeme jako množství statků a služeb, které si za daný nominální důchod můžeme koupit. Dojde-li k situaci, že mzda stoupla rychleji, než rostou ceny, tak si můžeme koupit více statků a služeb, tzn., že náš reálný důchod vzrostl. Nastane-li situace, že ceny rostou stejně s růstem mzdy, pak si můžeme koupit přesně tolik statků a služeb, kolik šlo pořídit před zvýšením mzdy a cenovou hladinou. Negativní je stav, kdy mzdy stagnují či mírně rostou, ale cenová hladina výrazně vstoupla. Důvodem je, že ceny rostly výrazněji než mzda, tzn., že reálný důchod klesl.

33

Nesnáze nastávají pro ekonomiku při neočekávané inflaci, tzn., že snižuje reálnou hodnotu nominálně stanovených důchodů. Dále snižuje reálnou hodnotu nominálně stanovených cenných papírů. Pakliže zavládne v dané zemi nejistota z vysoké inflace, přináší to tyto důsledky: U cenných papírů se zvyšuje spread, tj. rozdíl mezi nákupní a prodejní cenou daného finančního instrumentu. Zvyšuje se prémie za riziko a roste poptávka po krátkodobých spekulativních cenných papírech. Není ochota aktivovat nominální vtahy – aktualizovat indexaci mezd, valorizaci důchodů, zvyšování úrokových sazeb. Má to negativní dopad na příjemce nominálních příjmů, např. sociální dávky. Nastává složité vyjednávání o navýšení mezd, valorizaci důchodů. Existuje riziko stávek. Rostou náklady spojené s kolektivním vyjednáváním. Minimalizují se dlouhodobé investice, což má za následek ekonomický růst. Inflace má negativní dopad na rozhodování a dlouhodobou strategii firem. Cílem je zajistit se proti důsledku inflace, tzn., rostou transakční náklady. Dochází k výraznému nárůstu cenové hladiny, což může mít za následek vyšší variabilitu relativních cen a špatnou alokaci zdrojů. Vyústěním je nižší míra ekonomické efektivity a růstu. Záporně se projevuje neočekávaná inflace na úspory v bance, pakliže se nezvýší zhodnocením finančních prostředků nebude vyšší inflace. Pozitivně může neočekávaná inflace ovlivnit dlužníky, pakliže mají zafixovanou sazbu v případě hypotéky. Dochází-li k navýšení mezd, tak ve splátkách vracíme méně hodnotné finance. Snížení hodnoty dluhu – pokles reálné úrokové míry při inflaci je pozitivní pro dlužníky platící fixní nominální úrokovou míru. Reálná výše jistiny se rovněž snižuje. Zabránění pasti likvidity – pokud jsou u centrální banky nominální úrokové sazby na nule, pak nemůže centrální banka skrze operace na volném trhu již dál snižovat úrokové sazby v ekonomice. Rychlejší přizpůsobení trhu práce – mírná inflace může být prostředkem, jak znehodnotit v čase cenu práce a snížit nezaměstnanost.

34

Tobinův efekt – během inflace mají peněžní aktiva nižší návratnost než reálná aktiva. Mírné inflační prostředí je optimální pro kapitálové investice, které jsou pro společnost produktivnější než držení a hromadění peněz. Pokud bychom vzali v potaz plně uzavřenou ekonomiku, inflace jako taková nemá vliv na celkové bohatství. Vliv by mohla mít ovšem tehdy, pokud by inflace byla nadměrná a způsobovala problémy s informační hodnotou cen. V takovém případě by inflace brzdila ekonomický růst a způsobovala náklady mrtvé váhy. Dopady znehodnocení kupní sílu měny nejsou rozložené v ekonomice rovnoměrně a pro někoho existují skryté benefity zatímco pro jiné skryté ztráty.

2.3 Nástroje k obraně proti inflaci21 Existuje opatření, jak se bránit neočekávané inflaci a tím eliminovat náklady. Dále minimalizovat pokles produkce a růst nezaměstnanosti. 1. Fiskální restrikce – výrazným nástrojem vlády je výrazná restrikce státních výdajů a navýšení daní, což má za následek pokles agregátní poptávky. Za cenu poklesu produkce a zaměstnanosti klesá cenová hladina. 2. Monetární restrikce – významným nástrojem centrální banky je stahování finančních prostředků z oběhu nebo zvýšení úrokové míry, což má za následek pokles agregátní poptávky. Tyto kroky mají za následek pokles cenové hladiny, dále dojde ke snížení produkce a nezaměstnanosti. 3. Cenová a mzdová regulace – vláda zrealizuje zásadní krok a to, že zmrazí mzdy a ceny. Tento krok může mít krátkodobý efekt, protože dojde-li ke zrušení cenové a mzdové regulace, může inflace začít znovu. Dochází tedy pouze k oddálení inflace. V tržní ekonomice regulace není vhodným nástrojem, neboť dochází k omezení informační funkce cen. Z důvodu zvýšení efektivity používá vláda k fiskální a monetární politice i mzdovou a cenovou regulaci. 4. Odstranění očekávání – pakliže se daří vládě a centrální bance realizovat důvěryhodnou politiku, tzn., realizuje nástroje k snížení inflace, pak se ekonomické subjekty chovají stabilně a uvážlivě. Nastane-li situace, kdy naopak vláda a centrální

21

PAVELKA,Tomáš, Makroekonomie základní kurz, vydal: Bankovní institut vysoká škola, a.s. v Praze,2007, s. 149 35

banka nebude realizovat zodpovědnou politiku, pak se ekonomické subjekty začnou přizpůsobovat inflačnímu očekávaní.

2.4 Phillipsova křivka Phillipsova křivka (Phillips curve) V roce 1958 přednesl novozélandský ekonom A. W. Phillips v Anglii analýzu o vztahu mezi mírou změny nominálních (peněžních) mezd a mírou nezaměstnanosti. V období 20. století vznikly dvě analýzy příčiny vtahu inflace a nezaměstnanosti. Původní Phillipsova křivka Její základ je postaven na statistických podkladech o míře nezaměstnanosti a tempu růstu mezd ve Velké Británii. Philips analyzoval vztah mezi mírou nezaměstnanosti a mzdovou inflací za období od roku 1861 do roku 1957. Růst mzdové inflace je doprovázen klesající mírou nezaměstnanosti a naopak. V roce 1948 protínala Phillipsova křivka osu míry nezaměstnanosti na úrovni 6%. Znamenalo to, že při dané nezaměstnanosti nerostou nominální mzdy, což vedlo k úsudku o optimální míře nezaměstnanosti ve výši 6 %. Při míře nezaměstnanosti na úrovni 2,5 %, rostou mzdy o 2%. Podle Phillipse je optimální růst nominálních mezd ve výši 2% za předpokladu stejné výše růstu produktivity práce. Z dnešního pohledu lze konstatovat, že Phillipsova křivka měla do roku 1948 svoji kladnou i zápornou část a to stav, kdy vlivem míry nezaměstnanosti lze dosáhnout růstu i poklesu nominálních mezd. Graf č. 4: Vztah mezi mírou nezaměstnanosti a mzdovou inflací ve Velké Británii

Zdroj: vlastní konstrukce 36

Původní Phillipsova křivka je považována za všeobecně platnou v krátkém období. V dlouhodobém horizontu je Phillipsova křivka svislá na úrovni přirozené míry inflace. Podle dat za období 1948-1957 lze vyjádřit, že Philipsova křivka se nachází pouze v kladných hodnotách a neprotíná tedy osu míry nezaměstnanosti. Po II. světové válce došlo k poválečnému poklesu mezd. Došlo se k závěru, že jakékoliv snižování nezaměstnanosti nepovede k poklesu mezd, jak tomu bylo v předválečném období. Graf č. 5: Vztah mezi mírou nezaměstnanosti a mzdovou inflací


Původní Phillipsova křivka je postavena na tom, že dojde-li ke snížení míry nezaměstnanosti pod svou přirozenou míru, pak se zvýší tlak na růst mezd vycházejících z nedostatku volných pracovních míst. „Pokud míra nezaměstnanosti při svém poklesu nedosáhla ještě hranice přirozené míry nezaměstnanosti, zvyšuje se míra inflace nezaměstnanosti relativně pomalu. Jakmile však pokles míry nezaměstnanosti překročí hranice přirozené míry nezaměstnanosti, zvýší se tempo růstu inflace.“22 V roce 1960 ekonomové P.A. Samuelson a R.M. Solow rozšířili původní Phillipsovu křivku do podoby, která ukazuje vztah mezi cenovou inflací (růstem cen) a mírou nezaměstnanosti.

Roste-li produktivita práce, mohou se zvyšovat

nominální mzdy, aniž by rostly náklady práce a následně i ceny. Rostou-li však nominální mzdy rychleji než samotná produktivita práce, zvyšují se náklady firem (mzdové náklady) a rostou ceny. Phillipsova křivka se rozšířila o vztah růstu nominálních mezd, produktivity práce a cen.

22


„Phillipsova křivka zachycuje negativní vztah mezi mírou mzdové inflací a mírou nezaměstnanosti.“23 Cenová inflace (%) =

Mzdová inflace (%)

- Růst produktivity práce (%)

Pokud vláda preferuje fiskální politiku s nízkou mírou nezaměstnanosti, musí počítat s vysokou mírou inflace. Další možností je preference nízké míry inflace, ale pouze za cenu vysoké míry nezaměstnanosti. Ve fiskální politice nelze dosáhnout nízké míry inflace a zároveň i nízké míry nezaměstnanosti. Koncem 60. let americký ekonom Milton Friedman podrobil Phillipsovu křivku kritice. Upozornil, že volba mezi inflací a nezaměstnaností je pouhou iluzí. Upozornil na situaci, že bude-li stát stále udržovat nízkou nezaměstnanost, podněcuje tím agregátní poptávku, a inflace se začne zrychlovat. Počátkem 70. let minulého století prožívala americká ekonomika výraznou inflací i vysokou mírou nezaměstnanosti. Tento stav byl v rozporu s teorií, kterou stanovovala Phillipsova křivka. Milton Friedman přišel s pojmem přirozená míra nezaměstnanosti, kdy jsou pracovní trhy v rovnováze. Je to stav, kdy se neprojevuje nedostatek pracovníků a ani nedobrovolná nezaměstnanost. Faktory, které určují přirozenou míru nezaměstnanosti: výše podpor v nezaměstnanosti, organizace trhu práce, doba, na kterou je podpora v nezaměstnanosti poskytována, strukturální parametry ekonomiky, vytrvalost a schopnost nezaměstnaných při hledání zaměstnání, demografická skladba pracovní síly. Negativní výstup při zvyšování agregátní poptávky znamená, že nastává růst cenové hladiny, kdy zvýšení cen vede pracovníky ke kolektivnímu vyjednávání se zaměstnavatelem. Cílem jednání je navýšení mezd, jež by kopírovala inflaci nebo ji převýšila. Za daného stavu inflace vzrostla a zaměstnanci očekávají, že se růst inflace promítne do jejich mzdových požadavků. 23


Pokud uspějí a dojde k navýšení jejich mezd, bude to znamenat zvýšení nákladů pro zaměstnavatele. Firmy promítají navýšení mezd do cen svých produktů nebo z důvodů konkurenceschopnosti sníží svoje marže či začnou redukovat počet svých zaměstnanců. Z toho vyplývá, že zvýšení poptávky po zboží a službách povede k růstu cenové hladiny, což se promítne ve zvýšení inflace. Růst inflace vymaže navýšení mezd u pracovníků. Zaměstnanci si následně uvědomí, že jim sice vzrostla nominální mzda, ale zároveň inflačním vlivem se jim nezměnila reálná mzda. Phillipsova křivka v krátkém a dlouhém období V ekonomické literatuře se setkáváme s Phillipsovou křivkou v krátkém a dlouhém období. V krátkém období platí vztah mezi mírou inflace a mírou nezaměstnanosti, kde očekává, že nebude měnit setrvačná míra inflace. Pakliže zůstává vliv setrvačné inflace neutrální, vyjadřuje Phillipsova křivka inverzní vztah mezi inflací a nezaměstnaností. Dojde-li ke zvýšení setrvačné míra inflace, posune se krátkodobá Phillipsova křivka vzhůru. Při poklesu setrvačné inflace se křivka posune dolů Graf č. 6: Krátkodobá Phillipsova křivka

Zdroj: http://www.miras.cz/seminarky/makroekonomie-n11-inflace.php

V dlouhém období je Phillipsova křivka vertikální na úrovni přirozené míry nezaměstnanosti, což uvádí většina ekonomické literatury. Jak jsem již uvedl, tak zaměstnanci na základě předchozích zkušeností požadují růst nominálních mezd, což má za následek růst setrvačné inflace (pS). Tím dochází k posunu 39

krátkodobé Phillipsovy křivky směrem nahoru. Růst se opakuje tak dlouho, dokud nenastane stav, kdy se stabilizuje inflace, tj. pokles míry nezaměstnanosti na její přirozenou úroveň. Dlouhodobá Phillipsova křivka je následně vertikálou na úrovni přirozené míry nezaměstnanosti. Realizovat fiskální politiku s cílem snížit nezaměstnanost pod její přirozenou míru se jeví jako neefektivní z důvodu zrychlení inflace. Východiskem je ponechání růstu nezaměstnanosti na její přirozené míře. Míra inflace mít vyšší hodnotu z důvodu zafixování při inflačním očekávání. Nyní se zaměřím na vertikálnost dlouhodobé Phillipsovy křivky. Pakliže centrální banka zvýší peněžní zásobu, má to za následek růst cen, tj. inflaci. Z toho vyplývá, že dochází k poklesu reálných mezd, pokles nezaměstnanosti a růstu poptávky ekonomických subjektů po práci. Tyto výstupy jsou však krátkodobé. Zaměstnanci si uvědomí pokles svých reálných mezd a budou požadovat růst svých nominálních mezd, což se projeví poklesem poptávky po práci ze strany zaměstnavatele a nezaměstnanost vzroste. Dojde-li k situaci, že nominální mzdy vzrostly stejně, jako pokles reálných mezd, výsledkem je návrat nezaměstnanosti do původní výše při zvýšení inflace. Dlouhodobá Phillipsova křivka bude vertikální a vztah mezi nezaměstnaností a inflací se v dlouhodobém horizontu vytrácí. „Z dlouhodobého hlediska neexistuje kompenzační vztah mezi mírou inflace a mírou nezaměstnanosti. Protože však vlády jsou nuceny reagovat v krátkém období, používají nástroje, vyplývající z Phillipsovy křivky. Jejich rozhodnutí se tak nevyhnou osudové volbě a pohybují se mnohdy na ostří nože.“24 Graf č. 7: Dlouhodobá Phillipsova křivka

Zdroj: http://www.miras.cz/seminarky/makroekonomie-n11-inflace.php 24


Shrnutí principů Phillipsovy křivky: „Volba mezi mírou nezaměstnanosti a mírou inflace existuje v krátkém období. V dlouhém období se nezaměstnanost nachází vždy na své přirozené míře a míra inflace akceleruje. Dlouhodobá Phillipsova křivka je vertikální na úrovni přirozené míry nezaměstnanosti“25

25


3 Analýza a zhodnocení inflace ve vybraných zemí Koncem minulého století se zrodil nový ekonomický jev, který měl svoji podstatu postavenou na stagnaci ekonomiky, vysokém růstu inflace a nezaměstnanosti. Dostal název stagflace. V této kapitole se zabývám analýzou vývoje stagflace ve Spojených státech amerických v 70. letech minulého století. V další části kapitoly se zaměřuji na vývoj deflace v Japonsku v 90. letech minulého století. Popisuji také vývoj veřejného rozpočtu a aktuální stav v této zemi. Závěr kapitoly jsem věnoval predikci vývoje inflace na období 2013 – 2014 ve Spojených státech amerických. V predikci vývoje inflace pro dané období vycházím z výstupů Federálního výboru pro volný trh, které následně podrobuji vlastní analýze, ve které také upozorňuji na možná deflační rizika.

3.1 Stagflace v USA26 Ekonomika v poválečném vývoji je označována jako zlaté období a to především v USA. Dané období je charakterizováno dynamickým hospodářským růstem s drobnými recesemi. Počátkem 70. let se ekonomika dostává do nesnází, protože keynesiánská hospodářská politika, kterou tato země aplikovala stále ve větším množství od 30. let, začala přinášet první vážné problémy. Graf č. 8: Porovnání vývoje mezi inflací a nominálním HDP za období od roku 1960 aţ od roku 1980

Zdroj: Bloomberg 26

SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991 42

Na počátku šedesátých let zažila ekonomika období oživení a prosperity, kdy HDP rostl ročně o 4 %, inflace byla minimální a nezaměstnanost se snižovala. Růst ekonomiky způsobilo to, že v daném období zavedla vláda fiskální opatření, která vedla ke stimulaci ekonomiky pomocí zvýšením agregátní nabídky. V letech 1964 a 1965 došlo k prudkému snížení osobních a firemních výdajů. V roce 1965 se ekonomika v USA pohybovala na úrovni svého potencionálního produktu. Ministerstvo obrany podcenilo výdajovou stránku spojenou s vietnamskou válkou. Výdaje ministerstva obrany se, od roku 1965 do roku 1968, zvýšily o 55%. I přes tvořící se výraznou inflační konjukturu, nebyly schváleny ze strany prezidenta Johnsona opatření v oblasti fiskální politiky a potřebné kroky k zastavení zpomalování růstu ekonomiky. Teprve v roce 1968 došlo ke zvýšení příjmové složky státního rozpočtu, díky zvýšením daní. Na výdajové straně státního rozpočtu docházelo ke snižování civilních výdajů, ale bylo již pozdě. V období 1966 – 1970 se z uvedených důsledků pohybovala ekonomika nad úrovní potencionálního produktu. Graf č. 9 a č. 10: Vývoj agregátní nabídky v krátkodobém (č. 9) a dlouhodobém období (č.10)

Zdroj: http://www.ecorp.euweb.cz/Model%20AS%20-%20AD.html

Obrázek č. 9 ukazuje snížení daní a expanzi výdajů na vojenské aktivity při zvýšení agregátní poptávky, kdy došlo k posunu křivky AD na AD´ a tudíž k posunu bodu rovnováhy. Zaměstnanost a produkt prudce vzrostly, ale narazí-li produkt na kapacitní omezení, tak ceny výrazně vzrostou. Z toho vyplývá, že dojde-li ke zvýšení agregátní poptávky a zaměstnanosti, pak při výrazném posunutí expanzní ekonomiky za potenciální produkt, dochází k přehřátí ekonomiky a cenové inflaci. Ekonomové zastávající keynesiánskou teorii ignorovali od roku 1960 možnost stagflace. Podle jejich teorie byla vysoká míra nezaměstnanosti typicky spojena s nízkou inflací, a 43

naopak (Phillipsova křivka). Ve stagflačním období 1970 - 1980, bylo zřejmé, že vztah mezi nezaměstnaností a inflací se musí stabilizovat, tzn. změnit podstatu Phillipsovy křivky. Makroekonomové byli velmi skeptičtí ke keynesiánské teorii a naopak ekonomové zastávající keynesiánskou teorii hledali příčiny vzniku stagflace. Změnu posunu u Phillipsovy křivky realizoval monetaristický ekonom Milton Friedman, a také Edmund Phelps. Oba došli k závěru, že pokud pracovníci a firmy začnou očekávat další inflaci, dojde k posunu Phillipsovy křivky nahoru. Což znamená, že inflace dojde na danou úroveň nezaměstnanosti. Z jejich výstupů vyplývá, že bude-li trvat inflace několik let, pak pracovníci a firmy začnou apelovat při mzdových vyjednáváních na růst mezd. Zaměstnanecké náklady se začnou zvyšovat rychleji, čímž se dále bude zvyšovat inflace. Z počátku byla tato myšlenka podrobena tvrdé kritice zastánců keynesiánské teorie, následně ji však většina z nich přijala, a byla začleněna do nového keynesiánského ekonomického modelu. Příčinu stagflace je nutné hledat již v roce 1967, kdy proběhla blesková šestidenní válka mezi koalicí zastoupenou Egyptem, Sýrii a Jordánskem, proti Izraeli, který získal nová území, a to Sinajský poloostrov, Golanské výšiny, obsadil pásmo Gazy, západní Jordánsko a východní Jeruzalém. Poražená koalice včetně ostatních arabských států požadovala následovně urychlené stažení izraelských vojsk z obsazených území. Izraelská premiérka Golda Meirová a její vláda ignorovala požadavky arabských zemí. Konflikt vyvrcholil v roce 1970, kdy izraelská vláda odmítla návrh nového egyptského prezidenta Anwara Sadata, který byl ochoten uznat Izrael a podepsat s ním mírovou smlouvu, jestliže bude Egyptu navrácen Sinajský poloostrov. Postoj Izraele vyvolalo vojenskou odvetu ze strany arabských zemí. Dne 6. října 1973 se konal největší židovský náboženský svátek "Den smíření" (hebr. Jom kipur), kterého zneužily Egypt a Sýrie a vojensky napadly Izrael. I přes počáteční úspěšnou aktivitu arabské koalice, se Izrael vzpamatoval, a jeho armáda převzala iniciativu. Za tři týdny stály jeho vojska jen 100 kilometrů před Káhirou a 60 kilometrů od Damašku. Po trpké a jednoznačné porážce se rozhodly všechny arabské země těžící a distribuující ropu zablokovat dovoz do Izraele. Organizace států vyvážejících ropu (OPEC) reagovala dne 17. října 1973 na válečný konflikt, tím že snížila nabídku ropy o 5 % oproti ceně z předchozího měsíce. Arabské státy v 70 letech dominovali v těžbě a v produkci ropy, takže jejich rozhodnutí o nedistribuování ropy mělo za následek eskalaci v oblasti politické, ale i ekonomické. Arabské země zastavili dovoz ropy i izraelským spojencům, tzn. všem členům NATO. Ropa se stala politickým, vojenským a především ekonomickým nástrojem, na kterém arabské země postavili svá ultimáta. Jednou z podmínek bylo to, že Izrael vyklidí zabraná území a tím 44

budou obnovena "práva palestinského lidu". USA jako spojenci Izraele, musely dokonce čelit totálnímu ropnému bojkotu, protože je arabský svět tradičně považoval za největší přátele Izraele. Cílem arabských států bylo pomocí ropného embarga vnutit spojencům Izraele svou vůli a donutit je, aby přestaly podporovat Izrael. Výrazné omezení těžby ropy a embargo zvýšilo razantně ceny této strategické suroviny. Zdražování ropy také do určité míry souviselo i s propadem dolaru, který v dlouhodobém horizontu oslaboval. Dolar přestal být od roku 1972 krytý zlatem a byl již krytý závazky státních dluhopisů USA. Cena ropy zažila extrémní růst. Od 16. října 1973 vzrostla o 70 % a 23. prosince 1973 dokonce o dalších 128 %. Za necelý jeden rok se tak její cena zvedla až čtyřnásobně. Vyspělé západní průmyslové státy včetně Japonska se dostaly, pro svou velkou závislost na ropě, do velmi nepříjemné situace. Například Německo v této době krylo svou potřebu energie z 55 % dovozem ropy, která ovšem pocházela ze tří čtvrtin z arabských zemí. Graf č. 11: Vývoj cen ropy od konce druhé světové války

Zdroj: http://www.energybulletin.cz/?q=clanek/cena-ropy-ocistena-od-inflace-zajimavy-graf

Svět žil v domnění, že energetické zásoby v průmyslových zemích jsou téměř nevyčerpatelné, ale v roce 1973 zažil šok. V praxi se okázalo že např., v západním Německu vystačí rezervy při šetrné spotřebě jen na tři měsíce, což vyvolalo v zemi paniku a nečekané ropné embargo šokovalo celou zem. Vlády na celém světě se obávaly nebezpečné společenské krize, 45

ekonomové očekávali konec hospodářského růstu a blahobytu a tisk vyvolával svými titulky strach u obyvatelstva. Reakce vlád spočívala, v urychlených úsporných opatřeních, kdy např. západoněmecká vláda dne 19. listopadu 1973 vydala všeobecný zákaz nedělní jízdy osobních vozů po dobu čtyř týdnů a přechodně snížila povolenou dálniční rychlost na 100 km/h. Další státy EU, např. Lucembursko, Dánsko, Nizozemí a Švýcarsko zavedlo úřední omezení osobní automobilové dopravy. Omezování těžby a distribuce ropy přineslo pro koalici arabských zemí politický výsledek. 5. listopadu 1973 vyzvali ministři zahraničí Evropského společenství Izrael k odsunu svých armádních jednotek z území, které obsadily v roce 1967. K tomuto požadavku se připojilo Japonsko koncem roku 1973. Tento politický signál byl akceptován arabskými státy pozitivně a OPEC postupně zrušil embargo všem zemím. Prodejní cena ropy zůstávala dál vysoká, i přestože se politická situace uvolnila. Z krize finančně nejvíce těžily státy OPEC, které dál zvyšovaly cenu ropy, až se cena jednoho barelu (158,8 litrů) zvedla z 2,83 USD v roce 1973 na 36,15 USD v roce 1980. Pro členské státy OPEC byla tzv. ropná válka finančním rájem, neb přinesla zisk ve výši 80 miliard dolarů ročně navíc. Finanční zisky členských států OPEC se staly pro vyspělé státy hrozbou z důvodů růstu finanční moci. Arabské země neměly rozvinutý svůj vlastní bankovní systém z náboženských důvodů, takže nabyté zisky vložili do světového bankovního systému, čímž o nich naprosto ztratili přehled. Investované finanční prostředky arabských zemí se dostávaly do celého světa a často se utopily v rizikových rozvojových zemích. Rozpory, které postupně přicházely v organizaci OPEC, postupné zvyšování ropné nabídky arabských států a rozšíření podílu jiných zdrojů energie způsobily, že politický a ekonomický vliv arabských vývozců od osmdesátých let začal postupně klesat. I přesto organizace OPEC dále hraje významnou roli a významně ovlivňuje světové ceny ropy.

3.1.1 Vliv ropné krize na světové hospodářství Ropná krize a její důsledek, tj. vysoká cena ropy měla negativní až zničující dopad na hospodářství západních států. Konjuktura byla zasažena dopady spojené s narůstající cenou ropy i dalších energetických surovin, což mělo za následek hlubokou recesy světové ekonomiky. Vysoké ceny energií způsobily ve většině vyspělých ekonomik to, že růstem inflace ekonomika sklouzla do stagflace. Ropný cenový šok byl pro vyspělé západní státy 46

poučením, protože ukázal slabinu v závislosti dovozu energie. Od velké krize v třicátých letech se světová ekonomika znovu ocitla v krizi, ve které se stalo ropné embargo efektivním politickým nástrojem. Krize nepostihla jenom ekonomicky vyspělé země, nejtěžší dopad měla především na chudé země, které byly většinou velmi zadluženy a dovážely veškeré pohonné hmoty.

3.1.2 Vliv ropné krize na hospodářství USA Americké hospodářství zažívalo své těžkosti v konkurenceschopnosti na světových trzích již koncem šedesátých let, kdy se střetávalo na mezinárodních trzích americké zboží se zbožím ze stále rostoucích konkurenčních zemí, například z Japonska, západního Německa a dalších průmyslových států. Snížení konkurenceschopnosti mělo za následek výrazný pokles vývozu amerického zboží a počátek růstu obchodního deficitu. Negativní vliv na růst nezaměstnanosti měl i příchod silných ročníků z období „ populační exploze“. Dále došlo ke snížení produktivity práce, což při rostoucí spotřebě negativně ovlivnilo ceny a odstartovalo růst inflace. Keynesiánská teorie byla nahrazena Friedmanovou monetaristickou ekonomií. Na grafu č. 12 je zobrazeno nepřirozené tandemové chování inflace a nezaměstnanosti v USA v období sedmdesátých let. Graf č. 12: Porovnání vývoje mezi jádrovou inflací a nezaměstnaností

Zdroj: Bloomberg

47

Stále se prodlužující válka se Severním Vietnamem zatěžovala rozpočet USA. Rostoucí inflace s každoročním deficitem z vývozu kapitálu znehodnocovala americkou měnu. Dnes lze konstatovat, že krize nejspíš začíná zrušením zlatého standardu v roce 1971 americkým prezidentem Richardem Nixonem. Od roku 1944 byl zaveden systém známý jako „brettonwoodský“, z něhož vyplývá, že se americká centrální banka zavázala, uhradit své dluhy vůči ostatním centrálním bankám v dolarech nebo ve zlatě, které bylo s dolarem pevně svázáno. I přes to, že světové centrální banky věděly, že dluhy Spojených států amerických značně převyšují objem zlata, které USA vlastnily. Zdůvodňuje se to tím, že dolar jako celosvětová měna byl potřebný pro fungování celosvětového obchodu a hospodářství. Graf č. 13: Porovnání vývoje mezi inflací a jádrovou inflací za období od roku 1960 aţ do roku 1980

Zdroj: Bloomberg Graf č. 14: Porovnání vývoje mezi inflací a nezaměstnaností za období od roku 1960 aţ do roku 1980

Z

Zdroj: Bloomberg

48

Prezident Richard M. Nixon předložil Kongresu USA návrh na odstranění stagflace, a to zvýšením daní a snížením výdajů. Kongres však prezidentovy návrhy zamítl. Dále prezident požádal Federální rezervní úřad (FED), aby zvýšil základní úrokovou sazbu a tím snížil zásoby peněz. Tento krok měl za následek propad burzy, což posunulo americkou ekonomiku v roce 1970 do tzv. "Nixonovy recese". Po ropném šoku americký akciový index Dow Jones změnil začátkem roku 1973 svůj růst a zahájil svůj další dvouletý propad. V polovině roku 1971 nechal prezident zmrazit veškeré mzdy a ceny, ale dopad na eliminování stagflace byl minimální. Nechal zavést protekcionistickou dovozní přirážku ve výši 10 %, přestože to mělo vliv na snížení inflace na 3,5 %, ale jen s krátkodobým efektem. V roce 1973 se zhroutil mezinárodní měnový systém a po izraelsko – arabské válce nastalo ropné embargo. Všechny tyto faktory spustili krizi. Teprve v roce 1975 se politická i světová hospodářská situace postupně zlepšila. Mnoho průmyslových států se zapojilo do hledání alternativních energetických zdrojů (např. atomové, vodní, sluneční a větrné energie) s cílem minimalizovat potencionální rizika. I přes snahu diverzifikovat rizika formou získávání energie z jiných zdrojů zůstává však ropa stále jedním z nejdůležitějších energetických zdrojů, což přetrvalo do dnešní doby. Graf č. 15: Vývoj inflace a peněţní nabídky, meziroční růst

Zdroj: Bloomberg

Graf č. 15 zobrazuje vztah mezi růstem peněžní nabídky M2 a inflací, kde je korelace mezi M2 a inflací velmi silná. Neexistuje-li nadbytečná poptávka a existují-li konkurenční 49

mechanismy, pak si může ekonomika udržet silné tempo růstu se stabilní cenovou hladinou. Jak je patrné z grafu ve vývoji vztahu mezi inflací a M2 po rozbití strukturálních problémů na straně nabídky v průběhu osmdesátých let. Měnová expanze vždy vyvolá inflaci jen za předpokladu, že ekonomická aktivita Q je fixní, pak ve Fisherově rovnici M*V = P*Q zůstává jediná proměnná na pravé straně, a to cenová hladina. Není-li ekonomika schopná vytvářet více zboží z důvodu plné zaměstnanosti či využití kapacit, pak v době recese při existenci nadbytečné kapacity a nezaměstnanosti, by se měla zvýšená monetární expanze promítnout zejména do vyššího reálného produktu. Vrátí-li se ekonomika k plné zaměstnanosti, či alespoň přirozené míře nezaměstnanosti, pak lze očekávat inflaci. Způsobil měnový aspekt v sedmdesátých letech inflaci místo reálného ekonomického růstu a to i přes vysokou míru nezaměstnanosti? Poptávka ze strany zaměstnavatelů byla naplněna, tzn., že poptávka převyšovala nabídku a lidé bez práce ztratili odbornost a výrobní kapacity zastaraly. Došlo k tržním selháním, kdy nevyužité nadbytečné výrobní kapacity a nezaměstnanost vytvářelo tlak na pokles cen. Existovaly čtyři prvky tržního selhání, které zabraňovaly normalizaci cen: Odbory svým jednáním bránily vzniku konkurence napříč trhem práce, což mělo za následek to, že mzdy rostly navzdory nezaměstnanosti. V průběhu sedmdesátých let se Phillipsova křivka (vyjadřuje vztah mezi inflací a nezaměstnaností) stala téměř vertikální a monetární podmět tak neměl na reálný růst takřka žádný vliv. Organizace OPEC svým postupem bránila vzniku konkurence napříč energetickým trhem, kdy ceny energií rostly i přes nadbytek zásob. Nárůst počtu vládních zaměstnanců a především vládních výdajů zmařilo vznik konkurence napříč mnoha sektory ekonomiky.

3.1.3 Makroekonomický vývoj v USA Ekonomika z makroekonomického hlediska zažila nabídkový šok, kdy náhlá změna a nová situace výrazně ovlivnily náklady a produktivitu. Extrémní situace nastala v roce 1973, kdy

50

došlo k silným nabídkovým šokům. Tento rok je proto nazýván „ rokem sedmi destrukcí“. Tyto pohromy zahrnovaly globální neúrody, extrémní spekulace na světových trzích komodit, změny mořských proudů. V tomto roce došlo ke čtyřnásobnému zvýšení cen ropy zeměmi OPEC. Tento stav se dramaticky promítl do cen surovin, paliv a konečných produktů. Prudké zvýšení cen v USA v roce 1973 bylo vyšší oproti roku 1972, než za období od roku 1945 do roku 1972. Tato nestandardní situace vytvořila nabídkový šok, který lze sledovat na grafu č. 16, kdy došlo k ostrému posunu křivky agregátní nabídky vzhůru. Aby došlo k narovnání od vychýlení křivky, pak by si musely ekonomické subjekty účtovat vyšší ceny. „Nabídkový šok, znázorněný jako prudký posun křivky AS vzhůru, má za následek vyšší ceny a současně snížení produktu. Nabídkové šoky proto vedou ke zhoršení, pokud jde o všechny hlavní cíle makroekonomické politiky.“ 27 Na obrázku 16 je graficky zpracován stav, kdy se prudce zvýší ceny ropy, surovina a práce, tzn. že došlo ke zvýšení nákladů pro ekonomické subjekty. Graf č. 16: Vliv nabídkových šoků

Zdroj: http://www.harpercollege.edu/mhealy/eco212i/lectures/asad/asad.htm

V průběhu sedmdesátých let došlo k obrovské inflaci tažené náklady, např. výrazným zvýšení cen ropy či pšenice. Index cen výrobců pro vstupní suroviny (nezpracované), vzrostl za období od roku 1972 do roku 1974 o 54 %. Při rychlém vzestupu cen komodit se posunula křivka AS, inflace v roce 1972 měla hodnotu ve výši 3% a v roce 1974 již 11%. K obdobné situaci došlo v USA i v období mezi roky 1978 a 1980, kdy byla inflace opět tažena náklady. Od roku 1980 ceny ropy i jiných vstupních materiálů začaly klesat. Další pozitivní vliv měl rostoucí devizový kurz dolaru, který snížil dovozní ceny. Výstupem je, že i při růstu cen se ekonomika může nacházet hluboko pod plnou zaměstnaností. Dochází-li k výraznému posunu 27


křivky AS, pak přichází stav, kterému se říká nabídkový šok. Pakliže rostou náklady, pak posouvají křivku AS nahoru po klesající křivce agregátní poptávky.

3.1.4 Stav Phillipsovy křivky V bodě 2. 4. jsem popisoval vztah mezi inflací a nezaměstnaností. Počátkem šedesátých let byla inflace a nezaměstnanost v USA nízká a ekonomika rostla. V průběhu války mezi USA a Severním Vietnamem, v období 1964 – 1975, došlo ke zvýšení mezd i cen. Nastal poptávkový šok. Tento stav posunul skutečnou inflaci nad úroveň inflačních očekávání. K rostoucí skutečné inflaci se přiblížila i setrvačná inflace. V šedesátých letech byla setrvačná inflace na 1 % a počátkem sedmdesátých let již byla 5%. Po ropném šoku v roce 1974 se skutečná inflace posunula na 11% a setrvačná inflace na 9 %. Když se v roce 1979 zopakoval opět ropný šok, který vyhnal setrvačnou inflaci na 8% - 9%, rozhodli se ekonomové potlačit inflaci taženou nabídkou, a to výraznou kontrolou ekonomiky za použití všech dostupných nástrojů. Pod tlakem nedostupných finančních prostředků poklesla setrvačná inflace v roce 1984 na 4 % oproti roku 1980, kdy byla na 13 %. Na základě této situace došlo ke změně původní Phillipsovy křivky a to, že substituční vztah mezi nezaměstnaností a inflací má stabilitu tak dlouho, dokud nedojde ke změně setrvačné inflace nebo očekávané míry inflace. K posunutí krátkodobé Phillipsovy křivky dojde při změně míry setrvačné inflace. Tabulka č. 4: Porovnání nezaměstnanosti v USA v jednotlivých obdobích Období

Velká hospodářská krize

Průměrná míra

Ztráta HDP v mld.

nezaměstnanosti (%)

dolarů (ceny 1988)

18,2

2 850

5,2

46

7,6

1 333

(1930 – 1939) Pomalá 50. léta (1954 – 1960) Stagnující léta 70. a 80. léta (1975 – 1984) Zdroj:SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991, s. 285

52

Graf č. 17: Nezaměstnanost podle různých příčin v období roku 1973 a 1982

Zdroj: SAMUELSON P. A, NORDHAUS W. A, Ekonomie, vydalo Nakladatelství Svoboda v Praze, 1991, s. 293

3.1.5 Vliv ropné krize na státy RVHP Ovlivnila ropná krize státy RVHP? Nejvyšší zisky během ropné krize získali především ropní vývozci, zejména členské státy OPEC ale např. i Sovětský svaz. Podle některých analýz došlo k výraznému navýšení devizových příjmů, což pomohlo udržet sovětskou ekonomiku v dalším období. Socialistické země východního bloku byly součástí seskupení RVHP (Rada vzájemné hospodářské pomoci), jehož hlavní taktovku měl Sovětský svaz. Jeho centrální politika vůči svým satelitním zemím včetně Československa byla postavena na direktivním, politickém, hospodářském a vojenském řízení. Sovětský svaz zafixoval ceny ropy pro státy RVHP v době ropné krize, což mělo pozitivní efekt. Následky nebyly tak výrazné jako ve vyspělých západních zemí. Rozvojové země si z ropné krize odnesly vysokou daň.

53

3.2 Deflace v Japonsku28,29,30,31,32,33,34,35 Japonsko, země s mnohaletou historií patří mezi hospodářsky nejvyspělejší země světa. Slabou stránkou této země jsou její omezené zásoby přírodních zdrojů, přesto se stalo v období poválečného vývoje hospodářsky silnou zemí s mezinárodním postavením ve světové ekonomice. Silnou stránkou japonské ekonomiky je její vyspělá modernizace s výrazným zastoupením výrobků s velkou mírou přidané hodnoty v oblasti nevýrobních služeb a v celkové hospodářské produkci. Japonsko je známo především jako výrazný a významný světový vývozce. Dalším rysem japonské ekonomiky je široké využívání moderních technologií, dále vyspělost v infrastrukturním systému u mnohých významných japonských podniků. Tato vyspělost se vztahuje i na ekonomický systém země. Charakteristickým prvkem pro japonskou ekonomiku je vliv vlády a státních orgánů na řízení ekonomiky včetně významného podílu u státních zakázek. V období 50. a 60 let nastartovalo Japonsko velmi dynamický hospodářský růst, který přesahoval v průměru 7 % ročně. Hospodářský růst se zpomalil na průměr 4,5 % HDP v období 70. let, přesto japonská ekonomika rostla rychleji než ostatní průmyslově vyspělé země. V 80tých a 90tých letech zaznamenalo Japonsko postupný pokles růstu HPD (o průměru 2,5% HDP). Japonská ekonomika stagnuje. Do roku 1968 bylo Japonsko na druhém místě největší světové ekonomiky, ale v roce 2010 jej přeskočila Čína. Co zavinilo, že Japonská ekonomika začala stagnovat? Po porážce za druhé světové války začali Japonci obnovovat svoji zdevastovanou zemi s cílem rozvoje ekonomické růstu. Cílem japonské vlády byl vyrovnaný rozpočet, který byl dosahován až do roku 1965. V tomto roce nastal obrat, který byl spojený s vydáním prvních státních cenných papírů v poválečném období. Přestože byl v daném roce stanovený rozpočet jako vyrovnaný, došlo k poklesu 28

Ministry of finance Japan. [on-line], [cit. 25-5-2012] dostupné z BAIG T. a spol. Japan: Selected Issues. IMF. 2011, . [on-line]. [cit. 27-5-2012]. Dostupné z 30 DOI T. a spol. Sustainability, Debt management and Public Debt Policy in Japan. 2012. [on-line]. [cit. 28-42012]. Dostupné z 31 25) Economic scenarios. What if Japan adopted a sensible macroeconomic policy? 2012. [on-line]. [cit. 174-2012]. Dostupné z 32 26) KAWADE M. Public capital and government deficits in an aging Japan: Simulnation Analysis. 2011. [on-line]. [cit. 30-11-2011]. Dostupné z 33 28) OTSUMA M. Debt-laden Japan eyes tax reform. 2012. [on-line]. [cit. 21-2-2012]. Dostupné z 34 29) KOBAYASHI K. Economic Outlook in 2011. [on-line]. [cit. 6-4-2012]. Dostupné z 35 18) Organisation for Economic Co-operation and Development.[on-line]. [cit. 15-4-2012]. Dostupné z 29

54

příjmů a vláda se rozhodla řešit deficit formou vydání dluhopisů. Vydání dluhopisů mělo také oživit ekonomickou stagnaci země. Následující rok byly opět vydány vládní dluhopisy, které měly Japonsku pomoci docílit vyrovnaného rozpočtu. Lze konstatovat, že od poloviny šedesátých let bylo upuštěno od vyrovnaných rozpočtů a vlády byly závisle na financování výdajů pomocí státních dluhopisů. Vládě povoloval zákon o veřejných zakázkách vydávat dluhopisy pouze na financování projektů veřejných prací (např. výstavby mostů, silnic), kdy cílem byl společenský a infrastrukturní užitek. Vydávané cenné papíry japonskou vládou se nazývaly konstrukční dluhopisy, jež od roku 1966 do roku 1974 byly jediným typem dluhopisů, který byl vydáván. Fiskální politika měla napomoci ekonomickému růstu, bez omezení volného trhu. V roce 1972 byl schválen velmi ambiciózní rozpočet, který svými výdaji daleko převyšoval možnost příjmů. Mezera mezi vládními příjmy a výdaji začala výrazněji narůstat v roce 1973 v době ropného šoku, což bylo dalším mezníkem ve fiskální politice japonské vlády. Z důvodu prohlubující se recese a krize, stagnovaly příjmy z daní. Vláda na tuto situaci reagovala vydáním speciálního zákona o veřejných financích. Tento zákon umožňoval vydávání speciálních dluhopisů na financování deficitu státního rozpočtu. Již v roce 1975 umožnila vláda financování deficitu speciálními dluhopisy. Změna fiskální politiky spočívala v ustanovení speciálního zákona pro každý rok, jinak by již vlády nemohly vydávat speciální dluhopisy ke krytí deficitu v rozpočtu. Koncem sedmdesátých let rychle narůstal rozpočtový deficit, kdy se poměr mezi celkovými výdaji a dluhopisy vyšplhal na 34,7 %. Z toho vyplývá, že více jak jedna třetina celkových výdajů byla kryta veřejnými dluhopisy. Důvodem byla stagnace daňových příjmů a vysoký nárůst vládních výdajů na financování veřejných zakázek. Jedna z hlavních příčin pozastavení daňových příjmů byla stagnace ekonomického růstu. Naopak díky poklesu příjmů došlo k nárůstu výdajů v oblastech sociálního zabezpečení a veřejných zakázek. Japonsko se uchýlilo k výraznému deficitnímu rozpočtu z důvodu vypořádání se s depresivními ekonomickými podmínkami. Nástrojem vlády ke zvýšení veřejných zakázek byla teorie pod názvem „lokomotiva“, která znamenala pro Japonsko využití fiskálních opatření k redukci běžných účetních přebytků. Japonsko se muselo v osmdesátých letech potýkat, díky nárůstu vládních dluhopisů, se zvýšením zadluženosti země. Od počátku šedesátých let byla trendem keynesiánská fiskální politika, ale od nárůstu deficitu v roce 1975 bylo prvotním cílem snížení rozpočtových deficitů. V Japonsku to bylo nazváno - fiskální rekonstrukcí. Úkolem pro ministerstvo financí bylo apelovat na vládu, aby snížila dluh a vládní výdaje.

55

K ekonomickému poklesu a růstu inflace došlo při druhém ropném šoku na přelomu 70. a 80. let. Japonská vláda začala omezovat své investice do některých státních podniků a začala s jejich privatizací. Cílem tohoto kroku bylo zlepšit fungování firem v tržním prostředí, výrazně omezit podporu ze státního rozpočtu a minimalizovat státní dotace. Dalším krokem vlády bylo omezování výdajové stránky státního rozpočtu, především výdajů na zemědělství, kulturu, veřejné práce, vzdělání a sociální zabezpečení. Došlo ke snížení daňových sazeb, což mělo za následek snížení příjmů, proto se vláda rozhodla k restrikci výdajů. Vláda sloučila ministerstva a tím reorganizovala státní aparát. Japonsko muselo od roku 1980 změnit svoji fiskální politiku a to, začít kontrolovat vládní výdaje a eliminovat vydávání zvláštních dluhopisů na financování deficitů. Tento cíl se nepodařilo vládě dosáhnout z důvodů stagnace ekonomiky. Zvolila proto expansivní způsob fiskální politiky, který byl z následků druhé ropné krize přesunut na rok 1984. Následně pak na rok 1990. Graf č. 18: Vývoj inflace, jádrové inflace a nezaměstnanosti za období 1971 - 1989

Inflace/ jádrová inflace/ nezaměstnanost 25 20 15 10 5 0

CPI

Core inflation

Unemployment

Zdroj: Bloomberg

Vláda měla cíl omezit financování deficitu formou vydávání dluhopisů, tzn. kontrolovat a výrazně snižovat výdaje ve státním rozpočtu. Tento cíl byl dosažen i z růstu daňových příjmů až ve fiskálním roce 1990, tzn. poprvé po 16 letech. Klíčovým rozhodnutím bylo stanovení hranice pro rozpočtové požadavky s cílem výrazného snížení vzestupu celkových výdajů. Jedním z významných kroků byla privatizace dvou významných veřejných společností a Japonských národních železničních drah, dále výrazná reforma systému sociálního zabezpečení. 56

V roce 1981 došlo k založení Ad Hoc Rady (Ad Hoc Council), což byl důležitý krok pro administrativní reformu (Rincho), která předložila doporučení k reformám ke snížení rostoucí vládní nesystémové a nákladné byrokracie, tzn. snížení výdajů na veřejné práce, privatizace tří hlavních veřejných společností, atd. Tato reforma měla za následek snížení vládních výdajů. Cílem reformy Rincho byla redukce deficitů, kdy ministerstvo financí realizovalo kroky v daňové reformě, tj. zvýšení daní. Za období 1986 až 1991 došlo k výrazným příjmům ze zvýšených daní v Japonsku. Od roku 1980 do roku 1986 bylo vládní prioritou snižování rozpočtových deficitů. V roce 1982 byl stanoven nulový růst, tzn. nulový strop. Vládní rozpočet byl maximálně kontrolován. Vlivem recese v letech 1980 až 1983 se nakonec kontrola nad fiskální politikou uvolnila. V roce 1987 realizovala vláda expansivní politiku za účelem zmírnění deprese, která byla způsobena politickými konflikty a znehodnocení jenu. Tento krok měl vliv na ozdravení ekonomiky. Díky vzrůstajícím příjmům z daní docházelo ke snižování rozpočtových deficitů. Ke zřetelnému nárůstu daní došlo v období od roku 1986 do roku 1991. Co bylo příčinou? Došlo k výraznému růstu v oblasti zásob, kdy zvýšená poptávka pokrývala zvýšenou nabídku. Dalším faktorem byl vzestup cen půdy (až o 94,1% vzrostla cena půdy v letech 1986 – 1989). Ozdravující se ekonomika se efektivně promítla do výše výnosů daní z obratu, daní právnických osob, daní z kapitálových zisků, atd. Příjmy z výnosů daní byly pro japonskou vládu výraznou pomocí při redukci deficitů, které napomohly splnit cíle fiskální rekonstrukce. Fiskální deficity lze rozdělit na strukturální a na cyklické. Stagnuje-li ekonomika má to negativní dopad na růst nezaměstnanosti a pokles daňových výnosů. Cyklické rozpočtové deficity se tvoří při zhoršeném stavu ekonomiky. Pakliže rostla ekonomika, nemuselo se Japonsko cyklických deficitů obávat. Deficity, které nejsou snižovány ani se zlepšením ekonomiky, tzn., se vzestupnou fází ekonomického cyklu, jsou nazývány strukturální. Pokud se nesníží nebo nezvýší daně, tak nezmizí strukturální deficity. Byla domněnka ze strany některých ekonomů, že většina deficitů v Japonsku je cyklická. Očekávalo se, že při zlepšení ekonomické situace a růstu daňových výnosů se eliminují deficity. Fiskální reformy nejsou výraznou prioritou pro vládu, ale jejím cílem je zaměřit se na expanzi ekonomiky. Až 80 % deficitů bylo strukturálních, které se nesnížily, ani když ekonomika rostla.

57

3.2.1 Situace v 90. letech Devadesátá léta, která budu v této kapitole popisovat, mají v poválečné ekonomické historii Japonska specifický význam. Japonská ekonomika nyní poprvé zaznamenala po čtyřech dekádách nepřerušeného růstu stagnační recesní vývoj. Potíže, které nastaly v krátkodobých obdobích, šoky a tzv. Heisei bubliny se v tomto desetiletí spojily s dlouhodobými strukturálními problémy. V 90. letech byl finanční sektor v Japonsku obětí turbulentního hospodářského vývoje, ale do značné míry i zdrojem ekonomických obtíží. Jak jsem již uvedl v předchozí části, bylo Japonsko v polovině osmdesátých let na vrcholu hospodářského cyklu. Stalo se vážným konkurentem Spojených států v technologické oblasti a v umístění na vrcholu světové ekonomicky. I přes varovné indikátory pokračovala centrální banka v politice nízkých úrokových sazeb, protože míra inflace zůstávala velmi nízká. Osudovou se pro Japonsko stala bublina na trzích aktiv, kdy přes vysoké úspory a nízké úrokové sazby došlo k velkým investicím do akcií a především do nemovitostí, jejichž ceny výrazně vzrostly, za pět let až na pětinásobek. Chování komerčních bank ještě posilovalo narůstající bublinu, kdy si klienti půjčovali finance na koupě aktiv a zárukou pro banku byla právě nemovitost. Spekulační bublina nakonec dosáhla takového stavu, že tržní kapitalizace japonských firem přesahovala poloviční HDP v USA. Ceny pozemků expandovaly. Pozemek v centru Tokia o rozloze 250 hektarů měl vyšší cenu než všechna půda v Kalifornii. Japonská centrální banka (Bank of Japan) reagovala na danou situaci výrazným zvýšením diskontní sazby z 2,5 % na 6 %. Tento krok měl za následek výrazný útlum japonské ekonomiky. Došlo k extrémnímu pádu cen akcií i nemovitostí o více než polovinu. Výrazné zvýšení sazeb u bank mělo za následek, že se dlužníci postupně dostávali do platební neschopnosti, neboť ručili znehodnocenými nemovitostmi. Japonské banky to postupně posílalo ke dnu a jejich ztráty dosáhly stovek miliard dolarů. Vláda musela přistoupit k sanaci bank ze státního rozpočtu. O roku 1990 je Japonsko spojeno s hospodářskou stagnací a deflací. Přestože v daném období se s ekonomickou stagnací potýkaly i jiné světové ekonomiky včetně rozvojových zemí, po příchodu oživení poptávky a nastartování ekonomiky v polovině devadesátých let se japonská ekonomika oproti jiným zemím již nevzpamatovala. V čem byla příčina selhání v bankovním sektoru? Banky přestaly akceptovat rizika při půjčkách a došlo i k morálnímu hazardu. Banky si sice byly vědomi vysokých rizik a potencionálních ztrát při poskytování půjček, ale na druhou stranu si byly vědomi pomoci ze strany státu.

58

Japonská ekonomika zaznamenala růst, ale už se projevily účinky prasknutí bubliny na trzích aktiv, které na ni dolehly v roce 1992. Celosvětová recese měla negativní vývoj a ještě umocnila negativní proces v ekonomice, což mělo za následek snížení daní za účelem vygenerování výnosu. V daném období se zvýšil tlak v oblasti ekonomické i politické na zvýšení výdajů a balíčky fiskálních opatření. Na tomto základě realizovalo ministerstvo financí opatření ke stimulaci agregátní poptávky. Stimulace však nepřinesla požadovaný efekt a tak došlo k růstu fiskálních deficitů. V roce 1992 zaznamenaly statistické údaje, že míra závislosti na dluhopisech vzrostla ze 7,6 % z roku 1991 na 18,7 % ve fiskálním roce 1994. V roce 1999 dokonce až na 40,2 %, ale realita byla mnohem horší. V Japonsku zanechal kolaps bublinové ekonomiky negativní dědictví. Ekonomika nemohla dále růst jako v předchozím období díky prohlubující se ekonomické stagnaci. Došlo k výrazným strukturálním změnám, např. ke snížení porodnosti a rychlému stárnutí populace. Negativním faktorem byla i globalizace ekonomiky, která byla spojena se značným vývojem v informačních technologiích. Vlivem stárnutím populace se zvyšovaly veřejné výdaje z podílu HDP, kdy sociální politika vlády zvyšovala výdaje na sociální programy pro občany, což vedlo ke zvyšování příjmů od podniků i domácností. Vznikající nepříznivý trend ve fiskální politice mohl být odvrácen za předpokladu, že budou vytvořena dlouhodobá schémata soukromého sociálního pojištění a budou přísněji kontrolovány státní sociální výdaje. Rostoucí zadluženost neboli nerovnováhu mezi příjmy a výdaji se pokusila vláda realizovat pomocí omezení veřejných výdajů formou stanovení fiskálních cílů v požadovaném předstihu, tzn. před přípravou státního rozpočtu na následující rok.

59

Graf č. 19: Vývoj inflace, jádrové inflace a nezaměstnanosti za období 1990 - 2011

Inflace/jádrová inflace/nezaměstnanost 6 5 4 3 2

1 0 -1 -2 -3 CPI

Core inflation

Unemployment

Zdroj: Bloomberg

Graf č. 20: Vývoj inflace, HDP a nezaměstnanosti za období 1990 - 2011

Zdroj: Bloomberg

Japonská ekonomika rostla na konci 20. století nejpomaleji ze všech vyspělých zemí v poválečném období. HDP se pohyboval v průměru okolo 1 % ročně. Japonsko zaznamenalo 60

nejhorší ekonomické období v poválečné historii. Finanční systém oslaboval, ekonomika stagnovala a dostavila se recese, což se projevilo ve výrazném růstu nezaměstnanosti, která dosáhla rekordních poválečných výšek. V devadesátých letech se neposkytovaly půjčky ve finančním sektoru, proto se ekonomika nemohla nastartovat. Výsledkem bylo extrémní zadlužování a především deflace, kdy ceny pozemků a hodnoty aktiv stagnovaly. Tento stav měl za následek zhoršující se platební likviditu v bankovním sektoru, který si vyžádal mimořádnou finanční pomoc ze státního rozpočtu a další vládní zásahy. Zvýšení výdajů bylo spojeno s důchodovými závazky a stále přibývajícího stárnoucího obyvatelstva. Do ekonomiky bylo implementováno celkem sedm balíčků fiskálních stimulačních, které měly pomoci v rámci vládní politiky v období 1992 – 1995. Finanční podpora ekonomiky ze strany vlády pokračovala i v období 1992 – 1998 při realizování devíti opatření fiskální politiky. Došlo k celkovému navýšení finančních toků do ekonomiky a zároveň došlo ke snížení daní u ekonomických subjektů v objemu přesahujícím 80 biliónů JPY. Pravidelné emitování státních dluhopisů vedlo k velkému zadlužování, kdy na konci roku 1999 byla celková částka nesplacených dluhopisů 506 bil. JPY, což znamenalo nárůst od roku 1990 o 284 bil. JPY. Na počátku devadesátých let se vládě podařilo eliminovat krátkodobé fiskální nerovnováhy a v období 1990 – 1993 neemitovala žádné dluhopisy určené k pokrytí rozpočtových deficitů. V roce 1991 činil rozpočtový přebytek centrální vlády 2,4 %, ale po odečtení nákladů na sociální zabezpečení (jako budoucí závazek) dochází k deficitu. V následujících letech pokračovala vláda v deficitním rozpočtu, který byl kryt emitovanými státními dluhopisy, s cílem podpořit růst investic do veřejné správy a daňová reforma. Tyto kroky byly postaveny na teorii makroekonomické rovnováhy, která říká, že vládní deficity jsou nezbytné pro vstřebání narůstající tendence ke spoření v soukromém sektoru. V devadesátých letech činil dluh vůči HDP 61,4 %, který se výrazně prohluboval a v roce 2000 činil již 114,1 % na HDP. Jeden z nástrojů japonské vlády, který měl za úkol oživit ekonomiku a nastartovat hospodářskou politiku z recese bylo využití měnových nástrojů, ale i aktivní fiskální politiky. Japonská vláda přijala dva programy na oživení ekonomiky a obnovení stabilního ekonomického růstu. Tato opatření byla zaměřena na podporu rozvoje domácího trhu, kdy měla nastartovat ekonomický rozvoj, vzestup domácí poptávky a zlepšení životního prostředí. Ze všech zemí G7 byl v 90. letech fiskální stav v Japonsku nejhorší z důvodů několika ekonomických poklesů. Dále došlo ke snížení daňových výnosů. Aktivita vlády v daném 61

období byla spojena s finančními injekcemi do ekonomiky ve formě stimulačních balíčků. Jejich celková velikost byla 26 bil. JPY (5 % HDP). Přestože rok 1993, lze považovat za sedlo v hospodářském cyklu, nedošlo k očekávanému nastartování ekonomiky. V roce 1993 připravila vláda ekonomická opatření, která zahrnovala různé fáze rozsáhlých programů veřejných prací. Tento krok byl spojen s dalším emitováním státních dluhopisů s nárůstem o 5,6 bil. JPY. V roce 1994 reagovala vláda na ekonomickou recesi přijetím rozsáhlého ekonomického programu, např. daňové úlevy (snížení daně z příjmu, zrušení vysokých daní korporací), veřejné investice (podpora výstaveb domů) a podpora veřejných prací. Zmírnění v daňovém systému snížilo příjem do rozpočtu o 6 bil. JPY, což odpovídá 1,3 % HDP. Bylo nutné opět vydat státní dluhopisy, které by pomohly k financování deficitu. Vláda musela reagovat na rozsáhlé zemětřesení a upravit v roce 1994 rozpočet vydáním dalších dluhopisů vzrostlo na 16,5 bil. JPY. Vládní výdaje vzrostly o 22,4 % a celkový hrubý vládní dluh činil 79,3 % HDP. Nástroje na podporu růstu ekonomiky měly za následek mírnou a krátkou expanzi, která měla vrchol v roce 1996, ale od roku 1997 se ekonomika opět vrátila do recese. V roce 1995 realizovala vláda rozsáhlou daňovou reformu, která měla za následek pokles příjmů o 5,5 bil. JPY. V tomto roce bylo implementováno mnoho stimulačních balíčků. Vláda emitovala opět vládní dluhopisy v objemu 21,2 bil. JPY, neboli 28 % celkových vládních výdajů a 10,1 bil. JPY ve speciálních dluhopisech pro hrazení deficitu. Celkový hrubý vládní dluh v tomto roce činil dle OECD 88,6 % HDP. V roce 1996 pokračovala vláda ve snižování daní, což vedlo k opětovnému vydávání vládních dluhopisů ve výši 22 bil. JPY. V tomto roce došlo ke stanovení cílů fiskální rekonstrukce, kdy priorita byla stanovena ve snižování vládních výdajů. V roce 1997 činil hrubý vládní dluh 93,9 % HDP a ekonomika prokazovala růst HDP ve výši 3,9 %. Signalizovalo to, že fiskální a monetární stimulace vlády v minulém období přinesly očekávané výsledky, ale došlo ke změnám spojeným s politickými událostmi. U vládní moci byly od konce roku 1996 konzervativní politici, kteří usilovali o daňové reformy a iniciovali dohodu o pozastavení účinnosti speciálního dočasného snížení daní, které bylo v minulosti zavedeno. Vláda v roce 1996 zastavila reformu z předchozího roku, rozhodla se pro podporu veřejných financí a aplikovala snížení daní. Předseda vlády Keizo Obuchi se rozhodl pro změnu cíle ve fiskální politice a to pro stimulaci agregátní poptávky, pro další snižování daní a zvyšování výdajů na veřejné práce. Vláda se v roce 1997 rozhodla zastavit snižování dání a zvýšila spotřební daň ze 3 % na 5 % a rovněž se rozhodla navýšit sazby příspěvků u sociálního pojištění. Zároveň došlo k redukci vládních dluhopisů. V roce 1997 vykrystalizovala Asijská finanční krize, dále recese a vyhodnocení, že konsolidace fiskální 62

politiky nepřinesla požadovaný efekt. Fiskální konsolidace v roce 1997 měla za následek recesi a to z důvodů: snížení celkového růstu produktivity, krize finančního sektoru na podzim 1997, snížení výdajů na veřejné práce, zvýšení spotřební daně, růstu spoluúčasti na národním zdravotním pojištění pro pracovníky a starší osoby, ukončení speciálních odpočtů daně z příjmu. Vláda v roce 1997 připravila expanzivní charakter finanční politiky, která byla postavena na třech politických cílech: 1. zmenšení velikosti nákladů na obsluhu nakumulovaného dluhu, 2. eliminaci speciálních dluhopisů na financování deficitu, 3. snížení poměru závislosti na deficitu. Ve fiskální strukturované reformě (Fiscal Structural Reform Act) byly stanoveny restriktivní zásady s prioritním cílem - redukce rozpočtových deficitů. Jedním z nástrojů aplikovaných vládou bylo kontrolované vydávání peněžních prostředků na výdajové straně s cílem financování velkých programů. Graf č. 21: Centrální vládní dluh Japonska

Zdroj: http://www.mof.go.jp/english/

63

Cíl reformy byl postaven na třech oblastech: snížit narůstající deficit na 3% HDP do roku 2003 (tento cíl se nepodařilo splnit), snížit poměr veřejného dluhu k HDP na 60 % do roku 2003 (tento cíl se nepodařilo splnit), průběžně snižovat objem vydávaných speciálních dluhopisů na financování deficitu, cílem bylo omezit vydávání v roce 2003. První dva body jsou totožné pro vstup do Měnové Unie (Maastrichtská kritéria). Z důvodu stále stagnující ekonomiky vláda vydala další ekonomické balíčky v objemu 16 bil. JPY, které směřovaly na vyvíjení nových energií, telekomunikačních sítí, rozvoj vědy, do sociálních infrastruktur, na investice, životní prostředí, ekologické technologie, zdravotní péči, vzdělání, sociální služby, aj. Další balíček v objemu 27 bil. JPY byl směrován na stimulaci spotřebitelské poptávky. Tento balíček byl postaven na tom, že každý zletilý občan obdržel časově omezený kupon, který umožňoval nákup spotřebních předmětů. Na oba ekonomické balíčky vydala vláda dluhopisy v objemu 34 bil. JPY. Emitované vládní dluhopisy ve velkém uspokojovaly poptávku v zemích G7, přestože měly nízké výnosy. Nesplnil se však vládní cíl, kdy Japonsko mělo být zemí s nejnižším čistým veřejným dluhem jako poměrem k HDP ze všech zemí G7. V roce 1998 podle OECD činil celkový hrubý vládní dluh 111,2 % HDP. Vládní rozpočet pro rok 1999 byl postaven na expansivní fiskální politice s cílem zastavit pokles HDP, kdy prioritou byla podpora ekonomického oživení v době krize. Po schválení vládního rozpočtu, bylo oznámeno opatření na posílení zaměstnanosti (Emergency Employment Measures). Toto opatření bylo zaměřeno na podporu zaměstnanosti v Japonsku v době stagnující ekonomiky a na ráznou restrukturalizaci, což způsobilo i několik stávek. I přes snahy fiskální politiky byla výsledkem rekordně vysoká celková částka vydaných dluhopisů, která dosáhla 43,4 % celkových vládních výdajů. V roce 1999 činil dluh k HDP již 107 %. Japonsko je od roku 1990 spojeno s deflací, kdy vláda měla cíl v oblasti fiskální a monetární politiky nastartovat ekonomiku pomocí již definovaných nástrojů, posílit růst HDP a zastavit neustálé zadlužovaní země. Centrální banka se snažila eliminovat deflaci tím, že snížila úrokové sazby a realizovala finanční kvantitativní uvolňování, ale deflace dál přetrvávala. Teprve až v roce 2006 ukončila Bank of Japan monetární politiku spojenou s nulovým kurzem. 64

3.2.2 Příčiny deflace v Japonsku Jaké byly důvody, které zapříčinily deflaci v Japonsku? Uvolňování měnové politiky pouze tehdy, pakliže byla inflace nižní než nula anebo, kdy byla na nule. Demografie Japonska, které má výrazně stárnoucí populaci (22,6 % obyvatel je starší více jak 65 let). Stav počtu obyvatel nemá rostoucí tendenci, ale naopak zaznamenává výrazný pokles. Japonská míra úmrtnosti překročila počet porodů. Cenová nestabilita, která byla spojena s cenovými bublinami, které vyústily k propadu cen nemovitostí a akcí. Nesolventnost a platební neschopnost klientů bank v průběhu „cenové bubliny“ u nemovitostí, což mělo za následek finanční balíčky pro postihnuté banky. Insolventnost komerčních bank. Vláda musela posílit hotovostní rezervy bank ke krytí špatných úvěrů. Obavy obyvatel z insolventnosti bank, které měly za následek přesun finančních prostředků z bank do jiných aktivit, např. investování do státních dluhopisů USA nebo otevření si běžného účtu v jiné zemi. Tento krok měl za následek snížení spotřeby v Japonsku. Tradice v této zemi je spojena se spořením výdělků. Rodiny jsou nuceny spořit si na zajištění ve stáří, koupi bytu a na nákladné univerzitní vzdělávání svých dětí. V průběhu devadesátých let nebyly nalezeny dostatečné investičních příležitosti. Zájem fiskální politiky je, aby finanční přebytky byly teoreticky „vyvezeny“ do zahraničí, čímž by klesnul kurz v současnosti příliš silného jenu, díky čemuž by stoupl vývoz a hospodářská aktivita vůbec a zvýšila by se japonská cenová hladina. Bank of Japan odmítla zvýšení míry inflace, byť jen na úroveň obvyklou v jiných vyspělých státech. Podle teorie lze proti deflaci bojovat jen tak dlouho, dokud nezačnou růst ceny společně se změnou měnové politiky, jako se to stalo v srpnu 2000. Inflace dovezená ze zahraničí byla pro Japonsko spojena s narůstajícím importem levného zboží a surovin pocházejících z Číny. Výrobci se museli přizpůsobit cenové hladině z důvodů jejich konkurenceschopnosti, což mělo výrazný deflační charakter. Fiskální politika spojena se stimulačními výdaji – celkové výdaje spojené se stimulačními baličky činily přes sto bilionů JPY, přesto očekávané výsledky byly minimální.

65

Podle Wall Street Journal se Japonsko v roce 2009 opět vrátilo do deflace. Americký ekonom Paul Krugman tvrdí, že centrální banka musí zvýšit inflační očekávání po dostatečně dlouhou dobu, minimálně deset let, jedině díky tomu může klesnout reálná úroková sazba a depreciovat jen. V roce 2011 se centrální banka snažila odstranit deflační očekávání, tzn., že nakupovala státní dluhopisy, které dnes tvoří dvě třetiny jejích aktiv. Výsledkem bylo snížení dlouhodobých úrokových sazeb, které se však stále nepromítlo do cenové hladiny. Deflace tedy pokračuje. Japonsko se v posledních letech potýká s výrazným státním dluhem. V současné době je státní dluh Japonska na rekordní úrovni 200 % k HDP, což je nejvíce ze všech zemí OECD. Pro rok 2013 schválila vláda rozpočet ve výši 90,3 bilionů jenů (1 100 mld. USD), jehož výše znamená další tlak na velmi vysokou japonskou zadluženost. Rozpočet bude opět kryt emitováním státních dluhopisů ve výši 44,2 biliónů jenů (540 mld. USD), což představuje rekordní výši 49 % z celkových příjmů. Japonsko se potýká s následky ničivého zemětřesení a tsunami, které jej postihlo dne 11. března 2011. Podle odhadu japonské vlády se výše přímých škod ničivého zemětřesení a tsunami pohybuje v rozmezí 16–25 biliónů jenů (cca 192–301 mld. USD). To znamená nezbytné investice do vybudování nové infrastruktury. Zemětřesení má za následek i vysoké ekonomické ztráty, které vznikly přerušením průmyslové výroby a obchodu v důsledku nižších dodávek elektrické energie. Japonsko v roce 2011 zaznamenalo i obchodní deficit, což je poprvé po 31 letech a posunulo se na třetí místo v hodnocení největší světové ekonomiky světa, kdy ho přeběhla Čína. Příčiny poklesu obchodního deficitu jsou především důsledky ničivé živelné katastrofy, dále pak silný jen a dluhová krize v Evropě. Obchodní deficit byl výrazně kompenzován čistými příjmy z japonských zahraničních investic, tj. z dividend japonských zahraničních dceřiných společností a výnosů Japonskem držených zahraničních dluhopisů. Výsledkem je, že bilance běžného účtu zůstala stále v kladných číslech. Koncem r. 2011 dosáhly devizové rezervy 1 296 mld. USD (1 096 mld. USD v r. 2010).

3.2.3 Predikce vývoje v Japonsku Jedna z definic na Wall Street říká: „Pokud něco nemůže trvat věčně, pak to pravděpodobně jednou skončí “. I takto lze mluvit o japonských veřejných rozpočtech. Jak jsem již uvedl, tak v současné době se vládní dluh jako procento HDP pohybuje kolem 200% a každoročně roste. 66

Příčiny současného nárůstu zadlužení jsou ale jiné, než v době exploze vládního dluhu před dvaceti lety. Počátkem devadesátých let splaskla, tzv. Heisei bublina, kdy vláda zvyšovala zadlužení s cílem pomoci korporacím se oddlužit a zároveň zachovat agregátní poptávku včetně zaměstnanosti. Nyní zadlužení roste především pod tíhou mandatorních výdajů ze státní pokladny, stárnoucí populace a úrokových sazeb. Nárůst mandatorních výdajů pak poprvé v historii Japonska překročil vládní daňové a nedaňové příjmy (Graf č. 23). V grafu č. 23 jsou znázorněny příčiny růstu vládního deficitu za období 1990 a 2012, kdy nárůst vládního rozpočtu byl zejména u sociálních výdajů a to plných 40%. Dluhová služba měla nízkou hodnotu a to díky kolapsu úrokových sazeb (Graf č. 22). Graf č. 22: Vývoj vládního rozpočtu

Graf č. 23: Příčiny růstu vládního rozpočtu za období 1990 - 2010



Nominální HDP neroste a pohybuje se přes 18 let kolem nula procent. Při strukturálním růstu dluhu a nulovém růstu nominálního HDP je otázkou času, jaké kroky japonská vláda urychleně aplikuje. Jaké nástroje má Japonsko: 1. Realizovat daňovou reformu, tzn. zvýšit výnos. Za období třiceti let se pohybovaly cyklicky očištěné vládní příjmy jako podíl HDP mezi 28-33%. Z toho vyplývá, že občané nejsou připraveni platit na daních více než jednu třetinu svého příjmu. V současné době se daňové příjmy pohybují okolo 31,5%, takže již není prostor pro 67

výrazné zvýšení přímých daní. Je zde prostor pro zvýšení daní, např. dědické, darovací daně, daně z nemovitostí. Příjmový efekt by byl jistě diskutabilní. 2. Radikálně snížit vládní výdaje, což je nejefektivnější způsob, ale po politické stránce velmi komplikovaný. Vládní výdaje na důchody pro seniory mají nejzásadnější vliv na vládní deficity. Nedojde-li ke snížení vládních výdajů, pak lze realizovat následný krok. Vnímáme-li vládu jako cirkulační mechanismus, pak vláda vybírá přebytečné úspory domácností či firem a investuje je do ekonomiky svým utrácením. Jakákoliv hodnota nad touto cirkulací, je přebytek běžného účtu a při nedostatku financí, si musí vláda půjčit ze zahraničí. S poklesem úspor dochází japonské vládě prostor, která by tyto dluhopisy kupovala. V současné době má japonský fond sociálního zabezpečení, do kterého v minulosti plynulo sociální pojištění, vyšší výdaje než příjmy. Z důvodu zvýšení počtu seniorů, přestává do penzijního systému v Japonsku odvádět finance stejně daný počet aktivních občanů, tzn., že začínají chybět noví účastníci. V současné době disponují japonské domácnosti k zhruba 1.400 – 1.500 bilionů jenů ve finančních aktivech, z nichž většina je zainvestovaná do vládních dluhopisů. Ekonomické subjekty disponují 800 biliony jenů, z toho je investováno do vládních dluhopisů pouze 200 bilionů jenů a zbytek je alokován ve vnitropodnikových a mezinárodních půjčkách včetně akcií. Pakliže lze zhruba polovinu všech finančních aktiv domácností snadno investovat do vládních dluhopisů, pak potencionální nominální hodnota vydaných vládních dluhopisů představuje zhruba všechny dostupné celkové domácí zdroje, tj. 1.000 bilionů jenů. Předpokládám, že v roce 2015 až 1.250 bilionů jenů (83% finančních aktiv) bude představovat objem vydaných vládních dluhopisů, což by mělo začít vytěsňovat půjčky soukromého sektoru. Ze současného trendu, tj. snižování míry úspor domácností lze očekávat, že japonské domácnosti stále nebudou schopny financovat vládní deficit. Nejpravděpodobnější varianta je externí financování dluhu, za předpokladu, že bude deficit dále růst, pak se bude muset financovat ze zahraniční. Jako investor si ale těžko dokáži představit, že budu uspokojen u insolventní vlády s výnosem pouhé 1% na desetiletých dluhopisech, tzn., že při výnosech nad 6 – 7 % bude muset japonská vláda požádat o finanční pomoc nebo vyhlásit bankrot. 3. Vytvořit inflaci, jako nástroj pro snížení zadlužení. Z politického pohledu je to cesta nejmenšího odporu, kdy japonská vláda bude muset emitovat vládní dluhopisy s velice nízkou úrokovou sazbou, při které dokáže alespoň dočasně obsluhovat svůj dluh. Mandatorní vládní výdaje, především penze jsou výrazným závazkem, který si vláda nemůže již dovolit a tisknutí nových peněz by mohla být finální taktika, jak učinit 68

všechny strany spokojené. Japonská centrální banka by byla pod tlakem a rozhodla by se k častým nákupům vládních dluhopisů, o které by investoři neprojevovali zájem. Činila by tak pod taktovkou boje s deflací. Postup centrální banky při nákupu by byl pouze marginální a pomáhal by zastavit deflační spirálu. Velké riziko pro centrální banku je, že vydá-li se touto cestou, odstoupit z ní bude politicky již nemožné. Domnívám se, že současný pasivní postoj centrální banky ukazuje, že si je vědoma potencionálních rizik. Podle historických zkušeností je Japonsko vládou konsensu. Proto jsem toho názoru, že Japonsko bude muset v budoucnu čelit ještě horší deflaci, při které se možná dočkáme kurzu i 40 - 55 USD/JPY. Je možné, že centrální banka společně s vládou výrazně nastartují nákupy aktiv a monetizaci, tj. proces převodu čehokoli do zákonných platebních hodnot. Nastane-li krize, pak její průběh bude probíhat zásadně nelineárně, a pakliže bude muset Japonsko radikálně restrukturalizovat svůj dluh, pak finanční instituce může zachvátit panika a světové HDP se může přehoupnout do záporných čísel. Od poválečného období do současnosti se japonské vlády pokoušely aplikovat keynesiánskou teorii, ale bezúspěšně. S obdobnou situací se potýkalo v devadesátých letech Švédsko, kdy švédská vláda znárodnila své banky, provedla transformování, snížila výrazně počet zaměstnanců v managamentu a následně zrealizovala prodej bank formou IPO znovu na finančních trzích. Dále vláda zreformovala nabídkovou stranu ekonomiky, a to formou privatizací zdravotnictví, penzijních fondů, školství, atd. To vše za poměrně vysokých úrokových sazeb. Výsledek je pro Švédko pozitivní HDP se nachází v +4% p.a. za přebytku státního rozpočtu, který je očištěn o ekonomický cyklus s nízkou inflací včetně přebytku na běžném účtu. V evropské unii se řeší zadlužené Řecko, bankovní krize ve Španělsku a dále se vedou diskuze o budoucnosti eurozóny. Ratingová agentura Fitch snížila dne 22. 5. 2012 hodnocení Japonska z AA na A+, Agentura očekává, že vládní dluh by mohl na konci roku 2012 vzrůst na 239 procent HDP. Příčinou snížení ratingu je výrazné narůstající zadlužení státu a neadekvátnost vládních opatření směřujících k řešení tohoto problému. Agentura Fitch varovala, že nepřijme-li parlament dostatečné kroky ke zkrocení narůstajícího dluhu, bude se rating země dále postupně zhoršovat. Mám-li porovnat zadlužení Japonska podle Maastrichtských kritérií, kde by poměr vládního dluhu k HDP neměl překročit ukazatel 60 %. Graf č. 24 ukazuje porovnání mezi Řeckem a Japonskem. V roce 2011 byl poměr vládního dluhu k HDP v Řecku ve výši 165,3% a v Japonsku ve výši 211,7 %.

69

Graf č. 24: Porovnání zadluţenosti mezi Řeckem a Japonskem za období 2000 - 2011

Zdroj: http://zpravy.kurzy.cz/327145-je-200-zadluzeni-japonska-problem-kdyz-recko-pri-160--krachuje/

Japonsko má v současné době stále možnost financovat z vlastních zdrojů a není tolik odkázané na finanční pomoc ze zahraničí. Z údajů Bank of Japan vyplývá, že domácí subjekty drží 93 % státního dluhu, tzn., že domácnosti, banky, centrální banka investují volné finanční prostředky do vládních dluhopisů a nepožadují za to vysoký výnos. Národní tradice je postavena na tom, že věří ve svoji ekonomiku a stále ji nepovažují za rizikovou. Graf č. 25: Porovnání úspor v % mezi Řeckem a Japonskem za období 2008 aţ 2010

Zdroj: http://zpravy.kurzy.cz/327145-je-200-zadluzeni-japonska-problem-kdyz-recko-pri-160--krachuje/

Uvedený graf č. 25 ukazuje hrubé národní úspory Japonska a Řecka v poměru k HDP, kde je patrné, že v případě Japonska jsou národní úspory výrazně vyšší než u Řecka. Z objemu 70

národních úspor Japonska je patrné, proč se stále Japonsko nenachází ve finanční tísni jako mnohé evropské, i když méně zadlužené, země. Z dané situace vyplývá, že pokud bude Japonsko schopné získávat finanční prostředky od domácích subjektů, kteří budou stále věřit ve svou ekonomiku, pak se náklady na financování vládního dluhu (výnosy ze státních dluhopisů) budou držet na nízké úrovni. Schopnost Japonska financovat se prostřednictvím vlastních zdrojů, ale nemusí dlouho trvat, protože starší generace má sklon své úspory pomalu rozpouštět, než je kumulovat. Japonsko má nyní ještě prostor k realizaci zákonodárných reforem. Pakliže japonská vláda urychleně přijme opatření směřující ke snižování zadlužení země, pak se může ekonomika postupně uzdravovat, jinak ji čeká bankrot.

3.3 Predikce vývoje inflace v USA Spojené státy americké zaznamenaly po skončení II. světové války celkem 11 oficiálních recesí, které na základě aktivní politiky centrální banky, měly kratší časový interval než recese před tímto obdobím. Světová finanční krize, která začala v roce 2008, je důsledkem americké hypoteční krize, která probíhá nejen v odvětví bankovnictví, kde se nyní implementuje regulace a očistný proces. Cílem tohoto procesu je uzdravení ekonomiky a nastartování hospodářského růstu, kapitálové posílení bankovního systému nebo očištění od bankrotujících společností v řadách investičního bankovnictví či subjektů, které jsou existenčně závislí na získávání kapitálu na mezinárodních trzích. Na konci roku 2007 se v USA začaly projevovat potíže ve finančním sektoru, které vygradovaly naplno v září 2008, kdy došlo k převzetí významných společností, které poskytovaly hypotéky – Fannie Mae a Freddie Mac. Došlo také k bankrotu investiční banky Lehman Brothers. Má-li se stanovit počátek současné krize, pak je to právě 15. září 2008, kdy krize přerostla do globálního rozměru a uvrhla do recese ekonomiky mnoha států. Světové burzy po celém světě zaznamenaly hluboký propad. Newyorská burza 15. září 2008 zaznamenala extrémní propad od 11. září 2001. V USA dne 25. 9. 2008 zbankrotovala největší americká spořitelna Washington Mutual a krize začala postihovat i Evropu. Dne 29. září 2008 vláda Velké Británie znárodnila hypoteční banku Bradford & Bingley, vlády zemí Beneluxu zachránily finanční ústav Fortis, vláda Německa se zaručila za úvěr pro banku Hypo Real Estate a vláda Islandu převzala kontrolu nad bankou Glitnir. Následující den vlády Belgie a Francie zachránily banku Dexia, vláda Irska vydala neomezenou záruku za vklady v bankách a za dluhy finančních ústavů. Na počátku roku 2012 je finanční krize stále probíraným

71

ekonomickým tématem, ke kterému se připojila od roku 2009 i dluhová krize v některých státech EU. Spojené státy americké ve své historii prošly inflací (mírnou i padivou), deflací, ale i stagflací v sedmdesátých letech, tzn., že se budou či můžou v krátkodobém či dlouhodobém horizontu objevit znovu ( Graf č. 26 ). Jaký bude vývoj inflace v USA v období roku 2013 až 2014 nebo v dlouhodobém období? V této části se zaměřím na predikaci vývoje inflace v krátkodobém období. Může největší světová ekonomika očekávat deflaci či mírnou nebo pádivou inflaci? Ovlivní ekonomiku USA rozšiřující se dluhová krize v některých státech EU, nebo nastane znovu vojenský konflikt s cílem ovládnout významné přírodní zdroje, jež znovu výrazně navýší vládní výdaje a vytvoří nabídkový šok, kdy se ekonomika opět dostane do stagflace? Vznikne znovu mezinárodní konflikt, kdy se budou bojkotovat významné suroviny, což bude mít za následek zvýšení cenové hladiny a nastartování inflační spirály? Nebo nastane přírodní katastrofa globálního rozměru s dopadem na zemědělské produkty, což může způsobit hladomor i paniku, kdy ceny všech potravin extrémně vzrostou? Tabulka č. 5: Makroekonomické ukazatele USA za období 2007 - 2011

Rok

2007

2008

2009

2010

2011

Nominální HDP (mld. $)

14.028,7

14.291,5

13.939,0

14.526,5

15.094,4

Růst reálného HDP (%)

1,9

-0,3

-3,5

3,0

1,7

Bilance ZO (mld. $)

-696,7

-698,3

-381,3

-500,0

-560,0

Běžný účet (mld. $)

-710,3

-677,1

-376,6

-470,9

-473,4

Roční inflace (%)

2,8

3,8

-0,4

1,6

3,2

Nezaměstnanost (%)

4,6

5,8

9,3

9,6

8,9

Stát. rozpočet (mld. $)

-161

-459

-1.413

-1.294

-1.299

1,1

3,2

10,1

8,9

8,6

9.229,2

10.699,8

12.311,4

14.025,2

15.222,9

65,8

74,9

88,3

96,5

100,3

Deficit / HDP (%) Státní dluh (mld. $) Dluh / HDP (%)

Zdroj: http://www.businessinfo.cz/cs/zahranicni-obchod-eu/teritorialni-informace-zeme.html

72

Graf č. 26: Historický vývoj inflace v USA od roku 1872 - 2012

Zdroj: http://www.google.cz/imgres?q=inflation+in+US+1870&hl=cs&sa=X&rlz=1T4GGHP_enCZ437CZ437&biw=1366&bih=50 4&tbm=isch&prmd=imvnsb&tbnid=Z3mGaiy3zGQAwM:&imgrefurl=http://whatisthatwhistlingsound.blogspot.com/2010_0 5_09_archive.html&docid=H8TO9jMfcFmTdM&imgurl=http://3.bp.blogspot.com/_LBqeWAktNoU/SzIO7Tp7JI/AAAAAAAAAc0/tNWLs-sb-kk/s1600/inflation-1872-present.gif&w=730&h=530&ei=brPT8L2I4mJhQeDirzhDQ&zoom=1&iact=hc&vpx=1059&vpy=153&dur=21&hovh=191&hovw=264&tx=157&ty=125&sig= 105713468448188440963&page=1&tbnh=134&tbnw=185&start=0&ndsp=12&ved=1t:429,r:5,s:0,i:87

3.3.1 Cíle americké centrální banky (FED)36 Dne 25. ledna 2012 se konalo zasedání Federálního výboru pro volný trh (FOMC), kde členové Rady guvernérů a předsedové Federálních rezervních bank, kteří se účastnili jednání FOMC, předložili své odhady růstu reálného produktu, míry nezaměstnanosti a inflace v letech 2012 až 2014 a v dlouhodobém výhledu.

36

BOARD OF GOVERNORS OF THE FEDERAL RESERVE SYSTEM: Minutes of the Federal Open Market Committee, [cit. 25-4-2012] dostupné z http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20120425ep.htm 73

Ekonomické prognózy byly založeny na informacích dostupných v době konání valné hromady a na předpokladech ohledně faktorů, které mohou mít vliv na hospodářské výsledky, včetně určení vhodné měnové politiky. Účastníci také předložili svá hodnocení vývoje pro cílovou sazbu federálních fondů, která považovali za vhodné a slučitelné s jejich jednotlivými ekonomickými odhady. Dlouhodobější projekce zahrnují odhady hodnot, k nimž by jednotlivé proměnné mohly časem směřovat, pokud by byla uplatněna vhodná měnová politika a pokud by bylo možné ušetřit ekonomiku dalších šoků. "Vhodná měnová politika" je definována jako strategie měnové politiky, kterou účastníci považují za nejpříznivější pro výsledky hospodářské činnosti a inflace, která nejlépe koresponduje s jejich individuálním výkladem cílů Federálního rezervního úřadu o maximální zaměstnanosti a stabilních cenách. Účastníci FOMC očekávají v případě uplatnění vhodné měnové politiky v období let 2012–14 mírný hospodářský růst. Jak uvádí tabulka 6, účastníci odhadují, že reálný hrubý domácí produkt (HDP) poroste letos tempem, které lehce přesahuje jejich dlouhodobé odhady udržitelného růstu, a v průběhu roku 2014 se postupně ještě zvýší. S ohledem na pokles míry nezaměstnanosti v období od vydání posledního souhrnu ekonomických projekcí (Summary of Economic Projections – SEP) z ledna 2012 účastníci zasedání obecně předpokládají v letošním roce pouze malé snížení míry nezaměstnanosti. Odhadují, že míra nezaměstnanosti bude postupně klesat v závislosti na ekonomickém růstu. Přesto se však účastníci domnívají, že míra nezaměstnanosti bude koncem roku 2014 stále nad odhadovanou dlouhodobou hodnotou, která je v současnosti konsistentní s mandátem FOMC na podporu maximální zaměstnanosti a cenové stability. Většina účastníků předpokládá, že inflace měřená podle meziroční změny indexu spotřebitelských cen (PCE) bude nižší než 2 % nebo dosáhne výše 2 %, což je cíl FOMC stanovený za předpokladu uplatnění vhodné měnové politiky. Obecně se očekává, že jádrová inflace bude pokračovat v tempu podobném celkové inflaci. Účastníci vycházeli z lednových prognóz a přehodnotili odhadovanou míru nárůstu reálného HDP v roce 2012, přičemž na další dva roky tempo růstu reálného HDP snížili. Jelikož míra

74

nezaměstnanosti poklesla v posledních měsících více, než účastníci podle posledního SEP očekávali, všeobecně snížili své odhady úrovně míry nezaměstnanosti na příští roky. V porovnání s lednovými odhady došlo také k mírné změně odhadů dlouhodobějšího tempa růstu reálného HDP i dlouhodobé míry nezaměstnanosti. Odhady účastníků ohledně míry inflace na rok 2012 od ledna stouply, údajně v souvislosti s nedávným zvýšením cen ropy a benzínu, a v prognózách na rok 2013 a 2014 zaznamenaly mnohem menší navýšení. Intervaly a hlavní průměrné odhady (central tendency) pro dlouhodobou inflaci činí 2% Tabulka č. 6: Ekonomické prognózy členů rady Federálního rezervního systému

2012

2013

2014

Dlouhodobý cíl

Změna reálného HDP

2,4 % - 2,9 %

2,7 % - 3,1 %

3,1 % - 3,6 %

2,3 % - 2,6 %

Míra nezaměstnanosti

7,8 % - 8,0 %

7,3 % - 7,7 %

6,7 % - 7,4 %

5,2 % - 6,0 %

Inflace (CPI)

1,9 % - 2,0 %

1,6 % - 2,0 %

1,7 % - 2,0 %

2,0 %

Jádrová inflace (CCPI)

1,8 % - 2,0 %

1,7 % - 2,0 %

1,8 % - 2,0 %

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20120425ep.htm

Jak ukazuje tabulka č. 6, většina účastníků zasedání soudí, že uplatňování vysoce akomodativní měnové politiky je pro příští roky opodstatněné, a to s cílem podpořit intenzivnější zotavení ekonomiky v kontextu cenové stability. Jak je vidět v tabulce č. 6, většina účastníků soudí, že uvolněná měnová politika by mohla v příštích letech podporovat větší hospodářský rozmach v rámci cenové stability. Během sledovaného období měla inflace podle všeobecných odhadů zůstat utlumená a míra nezaměstnanosti zvýšená. 11 účastníků, stejně jako při vydávání SEP v lednu, bylo toho názoru, že během roku 2014 nebo později bude vhodné provést první navýšení cílové sazby federálních fondů. Nicméně na rozdíl od jejich lednového odhadu, žádný z účastníků nenaznačil, že cílovou sazbu federálních fondů bude vhodné poprvé navýšit v roce 2016. Zbývajících šest účastníků zastávalo názor, že zvýšení sazby federálních fondů bude vhodné již v roce 2012 nebo 2013, aby se zabránilo vzniku inflačních tlaků a narušení finančního systému. Individuální odhady všech účastníků ohledně výše cílové sazby federálních fondů z konce roku byly značně nižší než dlouhodobá výše sazby federálních fondů. Účastníci pro druhou půli roku 2014 stanovili cílovou sazbu federálních fondů ve výši 1 % nebo nižší. 75

Většina účastníků očekává, že úroveň nejistoty spojené s jejich prognózami pro konkrétní činnosti, míru nezaměstnanosti a inflaci je v porovnání s ostatními lety neobvykle vysoká, ačkoliv oproti lednu došlo k jejímu mírnému poklesu. Přibližně polovina účastníků vidí v současné době jisté nebezpečí v otázce reálného růstu HDP, kde hrozí jeho snížení, a v otázce míry nezaměstnanosti, která míří opačným směrem, tedy nahoru. Graf č. 27: Očekávaný vývoj HDP na období 2012 - 2014

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20120425ep.htm Graf č. 28: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti na období 2012 – 2014


76

Graf č. 29: Očekávaný vývoj inflace na období 2012 – 2014

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20120425ep.htm Graf č. 30: Očekávaný vývoj jádrové inflace na období 2012 – 2014


3.3.2 Ekonomický výhled Účastníci očekávají, že za předpokladu vhodné měnové politiky se bude hospodářská aktivita mírným tempem zvyšovat. Hlavní průměrné odhady (central tendency) účastníků na změny růstu reálného HDP v roce 2012 jsou 2,4 – 2,9%, tedy o něco vyšší než v lednu. Takovýto růst bude v porovnání s tempem expanze v roce 2011 znamenat značné zlepšení a mírně předčí očekávání většiny účastníků v otázce dlouhodobého růstového trendu. Většina účastníků charakterizovala nové údaje o spotřebitelských výdajích, hlavně pro motorová vozidla, jako trochu příznivější oproti lednovým prognózám, a někteří poukázali na povzbudivé signály ohledně vývoje těchto spotřebitelských aktivit. Několik účastníků upozornilo na stabilnější ekonomickou důvěru ze strany domácností a podniků. Účastníci přepokládají, že růst reálného HDP se v letech 2013 – 2014 postupně zvýší. 77

Ekonomický růst bude podpořen přizpůsobením měnové politiky a zároveň postupným zlepšováním úvěrových podmínek, situací v sektoru domácností a domácího rozpočtu. Hlavní průměrné odhady (central tendencies) účastníků ohledně reálného růstu byly 2,7 - 3,1% pro rok 2013 a 3,1 % – 3,6%, pro rok 2014, tedy o něco nižší než v lednu. Hlavní průměrné odhady (central tendencies) účastníků ohledně dlouhodobého tempa zvyšování reálného HDP byly 2,3 % – 2,6%, tedy stejné jako v lednu. Účastníci uvedli několik faktorů, které budou pravděpodobně nadále zpomalovat tempo ekonomické expanze. Jedná se především o úspornou fiskální politiku, která pravděpodobně na čas plně ovlivní ekonomickou aktivitu. Kromě toho je zde nejistota v otázkách fiskální situace, která by mohla brzdit jak spotřební výdaje domácností na zboží dlouhodobé spotřeby, tak výdaje obchodního kapitálu. Navíc někteří účastníci poznamenali, že nedávné dobré výsledky možná odrážejí vliv krátkodobých, přechodných faktorů. Například tempo spotřebitelských výdajů pravděpodobně opět klesne v závislosti na osobních příjmech a federální výdaje nebudou pokračovat současným tempem. Několik účastníků zároveň poukázalo na neobvykle teplé zimní počasí, které také přispělo k pozitivnímu rázu posledních ekonomických údajů. Většina

účastníků

snížila

odhadované

hodnoty

pro

míru

nezaměstnanosti.

Míra

nezaměstnanosti klesla z průměrných 8,7 % v posledním čtvrtletí loňského roku na 8,2 % na konci prvního čtvrtletí 2012, což je více než se očekávalo v době příprav lednových prognóz. Reálný HDP se měl pomalu zvyšovat a míra nezaměstnanosti měla zaznamenat jen nepatrný pokles v průběhu roku, podle průměrných odhadů měla koncem roku dosáhnout výše 7,8 % – 8 %. Účastníci předpokládali, že v roce 2013 a 2014 se zvýší tempo ekonomické expanze, což bude provázeno dalším postupným zlepšováním situace na trhu práce. Hlavní průměrné odhady (central tendencies) míry nezaměstnanosti byly 7,3 % – 7,7 % pro konec roku 2013 a 6,7 % - 7,4 % pro konec roku 2014. Hlavní průměrné odhady (central tendencies) předpokládají, že pokud hospodářství neutrpí další ekonomické šoky, míra nezaměstnanosti bude dlouhodobě 5,2 – 6%. Většina účastníků také předpokládala, že bude trvat pět nebo šest let, než se vyrovná rozdíl mezi současnou nezaměstnaností a jejími odhady v dlouhodobém horizontu. 78

Důvodem je vliv mnoha faktorů, včetně názorů na vhodnou měnovou politiku a jejího vlivu na vývoj ekonomiky, na zásadní hybnou sílu ekonomické aktivity, pravděpodobný vývoj úvěrových podmínek a situaci na finančním trhu, předpokládaný směr fiskální politiky USA, následky situace v Evropě, a dále je otázkou, do jaké míry je současná dislokace trhu práce strukturální nebo cyklická. S ohledem na pokles míry nezaměstnanosti v prvním čtvrtletí se odhady účastníků na čtvrté čtvrtletí roku 2012 znatelně posunuly níže a intervaly odhadů se zúžily. Rozdíly v odhadech míry nezaměstnanosti pro roky 2013 a 2014 vykazují méně zřetelné posuny směrem k nižší nezaměstnanosti. Účastníci provedli ve svých odhadech míry růstu produktivity a nezaměstnanosti pouze malé úpravy. Názory účastníků na změny v nezaměstnanosti očekávané v dlouhodobějším horizontu jsou více rozdílné, což mimo jiné odráží také jejich odlišné názory na otázku vývoje nabídky pracovních míst a struktury trhu práce.

3.3.3 Inflační výhled Názory účastníků na vývoj inflace se od ledna trochu ustálily. Většina účastníků uvedla, že nová čísla související s inflací, zejména pak ceny ropy, jsou o něco vyšší, než původně očekávali. Nicméně za předpokladu, že nenastanou další ekonomické šoky, většina účastníků předpokládá, že jak celková tak jádrová inflace zůstanou v období 2012-14 utlumeny a míra inflace zůstane na úrovni 2% nebo pod touto úrovní dlouhodobého cíle FOMC. Předpokládá to vhodnou měnovou politiku. Účastníci upozornili na několik faktorů, které pomohou omezit inflační tlaky v příštích dvou letech, zahrnující očekávaný pokles cen komodit, mírné zvýšení nákladů na podnikání a pokračující stabilitu inflačních očekávání. Konkrétně hlavní průměrné odhady (central tendency) inflace měřené spotřebitelským indexem PCE stouply v roce 2012 na 1,9 % – 2%, v roce 2013 mají dosáhnout 1,6 % - 2 % a v roce 2014 mají činit 1,7 % - 2 %. Hlavní odhady jádrové inflace měřené podle PCE se blížily hodnotám celkové inflace. Účastníci uvedli, že bude trvat nejdéle pět nebo šest let, než inflace dosáhne své dlouhodobé úrovně.

79

V souvislosti s odhady shromážděnými v lednu odrážejí inflační prognózy dosavadní údaje a pro rok 2012 zaznamenaly vzestup a vykazují znatelně menší disperzi. Rozptyl inflačních prognóz pro rok 2013 je také menší, ačkoliv jen nepatrně, a pro rok 2014 jsou zde jen malé změny. Obecně lze říci, že názorová odlišnost v inflačním výhledu spočívala v odlišném posouzení řady otázek, včetně současného stupně nedostatečného využívání zdrojů a v otázce, do jaké míry může tento faktor ovlivnit inflaci a inflační očekávání. Kromě toho se odhady účastníků liší v názoru, jak strategie měnové politiky ovlivní inflační očekávání.

3.3.4 Vhodná měnová politika Přibližně polovina účastníků zasedání očekává, že výjimečně nízké sazby federálních fondů zůstanou na přiměřeně nízké hladině nejméně do konce roku 2014. Konkrétně sedm účastníků je toho názoru, že měnovou politiku je vhodné začít upevňovat během roku 2014, zatímco čtyři další se domnívají, že k prvnímu zvýšení cílové sazby federálních fondů nebude důvod dříve než v roce 2015. Devět účastníků očekává, že koncem roku 2014 bude vhodná sazba federálních fondů nejvýše 1 %. Ti, kdo předpokládají první zvýšení sazby v roce 2015, jsou toho názoru, že sazba federálních fondů bude koncem roku 2015 buď 1 %, nebo 1 – 1,5 %. Naproti tomu šest účastníků odhaduje, že navýšení cílových sazeb federálních fondů bude možné v roce 2012 nebo 2013 s tím, že cílovou sazbu bude nutno zvýšit do konce roku 2014 na cca 2 – 2,45 %. Individuální prognózy jednotlivých účastníků ohledně vhodného nastavení měnové politiky byly ovlivněny několika klíčovými faktory, které zahrnovaly jejich odhad maximální zaměstnanosti, dlouhodobé inflační cíle stanované výborem, vliv aktuálních podmínek na odchylky od hladiny stanovené mandátem a důvody výskytu těchto odchylek, prognózy pravděpodobného časového horizontu, potřebného k dosažení takové úrovně zaměstnanosti a výše inflace, která budou co nejvíce konzistentní s mandátem výboru. Několik účastníků připomnělo, že jejich odhady berou v úvahu rizika a nejistoty spojené s výhledem ekonomické aktivity a inflace, a jeden z nich poukazoval zejména na potenciální dopad zdlouhavého období nízkých úrokových sazeb na finanční stabilitu. 80

Účastníci také uvedli, že jelikož vhodná strategie měnové politiky závisí hlavně na vývoji aktuální ekonomické aktivity a inflace v průběhu času, v jejich stanovení vhodného budoucí postupu pro federální fondy může docházet ke změnám v souvislosti s případným nečekaným vývojem ekonomické situace.

3.3.5 Nejistota a rizika Většina účastníků odhaduje, že jejich prognózy reálného růstu HDP a míry nezaměstnanosti obsahují vysokou míru nejistoty, která trvá již 20 let. Nicméně počet účastníků, kteří uvádějí zvýšenou nejistotu, v porovnání s lednovým SEP poněkud klesl. Mnoho účastníků také prohlásilo, že úroveň nejistoty spojená s jejich inflační prognózou je vyšší než dlouhodobý normál předešlých let. Větší nejistota ohledně ekonomického výhledu je dána několika faktory, které zahrnují probíhající rozvoj fiskální a finanční situace v Evropě. Mnozí účastníci také uvádějí značnou nejistotu ohledně fiskální politiky USA na příští čtvrtletí a její možné důsledky ovlivňující ekonomickou aktivitu. Někteří účastníci vyjádřili nejistotu ohledně situace na trhu práce, který prochází strukturálními změnami. Dalším zdrojem nejistot inflačního výhledu je také obtížné určení aktuálním a potenciálním omezení využívání zdrojů a dopad této skutečnosti na ceny. Účastníci také zmínili nejistoty ohledně budoucího trendu celosvětového vývoje cen komodit, který je ovlivňován nežádoucími faktory nabídky a poptávky stejně jako vývojem celosvětovém růstu. Co se týká hodnocení rizik, která účastníci připojili ke svým ekonomickým prognózám, skoro polovina uvádí, že rizika jejich předpovědí jak pro reálný růst HDP, tak pro míru nezaměstnanosti jsou vyvážená. Kromě toho existují některé faktory, které omezovaly oživení ekonomiky USA v posledních letech a které by mohly přetrvávat déle, než se v současnosti očekává, čímž by zatížily ekonomickou aktivitu ve větší míře, než účastníci ve svých prognózách předpokládají. Tato rizika se týkají zejména spotřebitelských výdajů v důsledku nižších osobních příjmů a skromných finančních možností v rozpočtu domácností. Nejistoty v ekonomice mohou mít také za následek pokles v podnikatelské sféře, zejména ochotu investovat a najímat pracovní sílu.

81

Dalším rizikovým faktorem je také narušování celosvětového obchodu s ropou nebo větší napětí na Středním východě, které by mohly způsobit nejenom zvýšení inflace, ale také snížit reálné důchody, důvěru spotřebitelů a spotřebitelské výdaje. Jiní účastníci možnost těchto rizik také připouštějí, ale větší váhu přikládají nedávným pozitivním signálům o zlepšování situace na trhu práce a v oblasti spotřebitelských výdajů, které mohou předznamenávat mnohem důraznější průběh hospodářského zotavení. Pouze dva účastníci uvádějí, že současná vysoce akomodativní strategie měnové politiky by mohla způsobit zvýšení inflace na úroveň vyšší, než stanoví dlouhodobý cíl FOCM.

3.3.6 Nejistota prognózy Ekonomické prognózy, které poskytují členové rady a prezidenti Federálních rezervních bank, informují rozhodující politické činitele o výsledcích jednaní ohledně měnové politiky a mohou podporovat veřejnou osvětu ohledně hlavních zásad politických kroků. Tyto odhady však provází značná nejistota. Ekonomické a statistické modely a popisované vztahy, které se používají pro tvorbu hospodářských prognóz, jsou samozřejmě nedokonalé popisy skutečné situace a budoucí vývoj ekonomiky může být ovlivněn nesčetnými nepředvídatelnými vývojovými faktory a událostmi. Proto je při určování orientace měnové politiky nutno zvážit nejen to, jaký bude nejpravděpodobnější hospodářský výsledek, ale také řadu alternativních možností, pravděpodobnost jejich výskytu a jaký potenciální přínos mohou pro hospodářství mít. Tabulka 2 shrnuje průměrnou historickou přesnost řady předpovědí, včetně těch, které vycházejí ze zpráv o měnové politice z minulých let a zpráv připravovaných členy Federální rady guvernérů pro účely zasedání FOMC. Oblasti mylných odhadů prezentované v tabulce ilustrují značnou nejistotu v souvislosti s ekonomickými odhady. Pokud se týká inflace, výhled budoucího vývoje sazby federálních fondů je značně nejistý. Tato nejistota vychází primárně ze skutečnosti, že jednotlivá hodnocení každého účastníka v otázce vhodné strategie měnové politiky závisejí převážně na vývoji aktuální situace a inflace v průběhu času. Pokud se ekonomická situace vyvíjí nepředvídatelným způsobem, určení vhodné sazby federálních fondů se bude měnit v závislosti na této situaci.

82

3.3.7 Subjektivní analýza Federální výbor pro volný trh (FOMC) vydal zprávu o predikaci ekonomického vývoje na období 2012 až 2014. FOMC uvedl, že v současné době předpokládá, že ekonomická situace včetně nízké míry využití zdrojů a slabé vyhlídky na inflaci ve střednědobém horizontu pravděpodobně znamená výjimečně nízkou sazbu federálních fondů nejméně do konce roku 2014. Ztotožňuji se s predikací vývoje v USA předloženou FOMC, přesto bych uvedl svůj pohled na očekávaný vývoj. Začal bych souhrnným popisem současné situace. Domnívám se, že klíčové rysy hospodářského výhledu budou ovlivňovat vhodnou orientaci měnové politiky. Přestože ekonomika jeví známky zlepšení, tento stav se neprojevuje v očekávaném stavu zaměstnanosti. Došlo ke zlepšení pracovních možností na trhu práce, které se promítlo ve zdánlivě mírném růstu produkce. I přes značné zvýšení cen benzínu růst inflace v posledních měsících zpomalil. Přestože ceny energie tlačí dočasně inflaci nahoru, předpokládám její následný růst v období 2012 – 2014 na úroveň 2 %. Jak vnímám ze získaných informací očekávaný vývoj inflace? Za poslední období se celkový růst spotřebitelských cen měnil do značné míry pod vlivem cen ropy a dalších komodit. V první polovině roku 2011 vzrostla inflace v souvislosti s růstem cen ropy a dalších komodit závislých na cenách benzínu, a v menší míře cen ostatního zboží a služeb. V druhé polovině roku růst cen komodit odezněl, ale v roce 2012 se cena ropy, a tedy i benzínu, vrátila ke svému růstu. I přes tyto výkyvy je průměrná míra inflace v posledních dvou letech na úrovni 1,46 %. Míra inflace je z velké části ovlivněna dvěma faktory. Za prvé je to značně oslabený trh práce, a v souvislosti s inflací snaha udržovat nízké mzdové náklady. Za druhé očekávání dlouhodobé inflace je pozoruhodně stabilní. Domníval jsem se, že očekávaná inflace může poklesnout během recese, což by snížilo mzdy a cenovou hladinu. Očekávaná stabilita znamená, že tempo zvyšování cen udávané cenami ropy a dalších komodit ovlivňovaly míru inflace jen dočasně. Přestože firmy započítávaly do svých cen vyšší výrobní náklady, jednorázové zvýšení cen nemělo za následek rostoucí inflaci, jak by se dalo očekávat, a nedošlo tak k přetrvávající vysoké inflaci. Tyto klíčové faktory, které jádrovou inflaci udržely na nízké hladině, nabízejí racionální zdůvodnění pro výhled na další vývoj inflace. Domnívám se, že trh práce bude i nadále oslaben v důsledku omezování růstu mzdových nákladů a cen. Jak jsem již uvedl, na vývoj inflace měla výrazný vliv cena pohonných hmot, ale z aktuálního vývoje futures kontraktů 83

vyplývá, že pokud bude klesat cena ropy, pak by během několika příštích let měly náklady na energii omezovat celkovou inflaci. Očekává se, že během roku 2014 dosáhne inflace 2 % nebo trochu nižší. Seznamuji-li se s prognózami jednotlivých analytiků, pak většinou také očekávají inflaci okolo 2 %.

3.3.7.1 Trh práce a ekonomický výhled Začnu popisem stávající situace a klíčových rysů ekonomického výhledu, které ovlivňují mé názory na vhodnou orientaci měnové politiky. Na trhu práce se objevily vítané znaky zlepšení, přestože ekonomika zůstává vzdálena úplné zaměstnanosti. Navíc zlepšení podmínek na trhu práce předběhlo zdánlivě mírný růst produkce. Při pohledu do budoucna je pravděpodobné, že celkové výdaje budou i nadále omezeny a proces zaplňování zbývající mezery v zaměstnanosti bude pravděpodobně velmi pozvolný. Kromě značných zvýšení cen benzínu byla inflace v posledních měsících utlumená. I když náhlý nárůst cen energií tlačí dočasně inflaci vzhůru, předpokládám, že následně bude inflace klesat k hladině 2 %, jak stanovil výbor ve svých dohledných cílech. Dříve než se zaměříme na to, jak ekonomický výhled formoval můj názor na vhodnou měnovou politiku, podívejme se na ekonomický výhled podrobněji. Jak jsem již zmínil, na trhu práce se v posledních měsících objevily povzbudivé známky zlepšení. Míra nezaměstnanosti se po většinu loňského roku pohybovala na úrovni kolem 9 %, ale na podzim začala klesat a v prvních třech měsících letošního roku dosáhla v průměru 8,25 %, což je asi o 1,45 % méně, než byl její vrchol během recese. Ačkoliv poslední zpráva o zaměstnanosti byla poněkud zklamáním, výplaty v soukromém sektoru vzrostly v prvním kvartálu v průměru cca o 210.000 měsíčně oproti výdělkům, které v průběhu většiny roku 2011 činily v průměru kolem 150.000 měsíčně. Ostatní ukazatele trhu práce vykazovaly podobné zlepšení. Tato zpráva je jistě vítaná, ale musíme ji vnímat s jistým nadhledem. Naše ekonomika se zotavuje z nejstrmější a nejvleklejší hospodářské recese od roku 1930 a její následky nás stále drží daleko od cíle, kterého bychom chtěli dosáhnout. Výše osobních platů zůstává téměř 5 milionů pod nejvyšší hladinou z doby před recesí a míra nezaměstnanosti stojí výrazně nad úrovní, kterou já a většina analytiků, považuje za dlouhodobě přijatelnou.

84

Obrázek 31 ukazuje míru nezaměstnanosti spolu s výhledem profesionálních prognostiků v rámci průzkumu Blue Chips z 2/2012. Silná modrá čára ukazuje soulad s výsledky Blue Chips a modré stínování označuje rozpětí mezi horními 10 a dolními 10 odhady prognostiků v březnovém průzkumu Blue Chip. Obrázek také ukazuje střední trend prognózy nezaměstnanosti, který odborníci z FOMC vytvořili na lednovém zasedání. Tyto prognózy odrážejí jejich hodnocení ekonomického vývoje na základě jednotlivých, individuálního úsudků o vhodné strategii měnové politiky. Stejně jako ve výhledu podle Blue Chip ukazují i projekce účastníků FOMC, že nezaměstnanost bude ze současných úrovní klesat jen pozvolna. Graf č. 31: Růst volných pracovních míst - prognóza účastníků zasedání FOMC

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20120411a.pdf

Graf znázorňuje také střední tendenci (central tendency) vývoje vytvořenou podle odhadů účastníků FOMC ohledně dlouhodobé míry nezaměstnanosti, která se běžně pohybuje mezi 5,2 – 6%. Míra nezaměstnanosti by měla zůstat výrazně nad úrovní svých dlouhodobých běžných hodnot v období několika příštích let. Ekonomické prognózy v sobě vždy nesou značnou nejistotu. Graf 32 ukazuje stupeň nejistoty ohledně projekcí nezaměstnanosti. Šedé stínování označuje modelový interval 70% spolehlivosti míry nezaměstnanosti, založený na typech šoků, které postihly hospodářství 85

během posledních 40 let. Soudě z historické zkušenosti, souhlasná projekce se může se realitou značně rozcházet, a to v obou směrech. Obrázek také znázorňuje, že současná stagnace trhu práce je tak velká, že dokonce ani velmi velké a příznivé chyby v odhadech neovlivní konečný výsledek, a tudíž tato stagnace pravděpodobně zůstane reálnou ještě docela dlouho. Graf č. 32: Růst volných pracovních míst - prognóza účastníků zasedání FOMC

Některé analýzy uvádějí, jak velký je ve skutečnosti odklon od plné zaměstnanosti, a obávají se, že další zvýšení agregátní poptávky by mohlo způsobit růst inflace. Obávají se toho, že velká část nárůstu nezaměstnanosti od roku 2007 je spíše strukturální než cyklická. Souhlasím s tím, že veličina strukturální nezaměstnanosti je nejistá, ale četl jsem fakta podporující názor, že převážná část nárůstu nezaměstnanosti, kterou jsme zažili v posledních letech, byla cyklické, nikoliv strukturální povahy. Odhady týkající se stupně stagnace trhu práce jsou velmi důležité pro vyhodnocení vhodné orientace politiky, proto bych rád prošel své úvahy podrobněji. Za prvé, skutečnost, že nárůst nezaměstnanosti se poměrně rozšířil ve všech oborech a typech zaměstnání, zpochybňuje hypotézu, že šlo o neobvykle velký nesoulad mezi jednotlivými typy pracovních míst a typu pracovníků, kteří by je zaplnili. Jistě, ztráty pracovních míst ve stavebnictví a ve finančních službách byly velmi zřetelné, avšak vzhledem ke kolapsu na trhu s byty a ve finančním sektoru v roce 2008 nebyly ničím překvapujícím. Jenže byly zde také ztráty pracovních míst ve výrobě a dalších vysoce cyklických odvětvích, která bývají recesí obzvláště silně zasažena. 86

Opatření vedoucí k rozptýlení změn zaměstnanosti ve všech odvětvích ve skutečnosti nezvýšily více, než kolik bylo lze s ohledem na hloubku recese předvídat na základě předchozích zkušeností. Někteří pozorovatelé poznamenali, že tato situace „domů pod zámkem“ – neochota nebo neschopnost majitelů domů prodávat v prostředí klesajících cen – může bránit lidem stěhovat se za prací.

Nicméně se prokázalo, že to nemá významný vliv na míru strukturální

nezaměstnanosti. Rád bych také podotknul, že si nemyslím, že posun křivky „Beveridge“ směrem ven je důkazem zvýšení strukturální nezaměstnanosti. Křivka zobrazuje vztah mezi mírou nezaměstnaností a množstvím volných míst. Cyklické změny v agregátní poptávce mají tendenci ovlivňovat nezaměstnanost a množství volných pracovních míst v opačných směrech, zatímco strukturální změny posunují počet volných pracovních míst a míru nezaměstnanosti ve stejném směru. Graf č. 33 zobrazuje souhlasný pohyb nezaměstnanosti a míry volných pracovních míst od roku 2007. V souladu s výrazným poklesem agregátní poptávky a následným mírným oživením pak pohyb nezaměstnanosti a volných pracovních míst vykazují převážně inverzní vztah. Graf č. 33: Růst volných pracovních míst od roku 2007


87

Nicméně graf č. 32 ukazuje, že jak vzrostl počet volných pracovních míst v průběhu oživení, nezaměstnanost se snížila méně, než by se dalo očekávat na základě vztahů, které panovaly během kontrakce. Tento výsledek mohl vést k názoru, že křivka se posunula ven, a odráží zvýšení nesouladu pracovních míst a nezaměstnanosti. Podle mého názoru část tohoto zjevného posunu křivky odráží prodloužení maximální doby pro vyplácení podpory v nezaměstnanosti, což bylo důležité pro vyrovnávání dopadu slabého pracovního trhu na pracující a jejich rodiny. Vliv těchto dávek na posun křivky se postupně rozptýlí společně se zkrácením doby jejich vyplácení a oživením ekonomiky. Kromě toho pohyby do smyčky kolem křivky jsou v období oživení běžné. Počet volných míst se obvykle přizpůsobuje poptávce po pracovní síle rychleji než míra nezaměstnanosti, což způsobuje pohyby proti směru hodinových ručiček, a to může působit jako posouvání křivky. Graf č. 34 znázorňuje situaci z období po recesích v roce 1973 a 1982. Jak je vidět, tyto pohyby proti směru hodinových ručiček nastaly i během těchto dvou dřívějších hlubokých recesí. Graf č. 34: Počet volných pracovních míst v období roku 1973 – 1982


Protože zatím podle ukazatelů nevidím, že by docházelo k nějakému významnému zvýšení strukturální nezaměstnanosti, obávám se, že strukturální nezaměstnanost se může zvýšit 88

postupem času, pokud zotavení trhu práce bude probíhat příliš pomalu, což je jev známý jako hystereze. Mimořádně velká část současných nezaměstnaných – více než 40% – je bez práce již 6 měsíců a déle. Obávám se, že jedinci se po tak dlouhé době nezaměstnanosti mohou stát méně zaměstnatelnými, neboť jak se vytrácí kontakt s trhem práce, tak se zároveň snižuje jejich zručnost a praxe. Nezdá se, že k tomu došlo v případě předchozí recese USA, ale v současné době je počet dlouhodoběji nezaměstnaných mnohem větší, než tomu bylo v minulosti. Přesto jsem zatím nezaznamenal, že by se hystereze vyskytovala v nějaké podstatné míře. Nicméně riziko, že by pokračující vysoká nezaměstnanost mohla nakonec vést k přetrvávajícím strukturálním problémům, podtrhuje důvody pro zachování velmi akomodativní orientace měnové politiky. Když všechna tato fakta shrneme, není pochyb o tom, že vysoká míra nezaměstnanosti v naší zemi poukazuje na závažný stupeň stagnace trhu práce. Pokud k tomu přičteme značnou nejistotu doprovázející takovéto předpovědi, předpokládám, že růst reálného hrubého domácího produktu (HDP) bude stačit jen na postupné snižování nezaměstnanosti, probíhající krok za krokem, částečně i z důvodu nemalých překážek, které stále brzdí zotavení ekonomiky. Jedna z těchto překážek pochází ze sektoru bydlení, který je typickým hnacím motorem zotavení hospodářského cyklu. V poslední době USA zaznamenali nějaká zlepšení, ale vzhledem ke stále se zvyšující nezaměstnanosti se poptávka po bytech bude pravděpodobně zvyšovat jen pozvolna. Dále jsou zde nejistoty ohledně směru, kterým se budou pohybovat ceny nemovitostí a ohledně úvěrové dostupnosti hypoték, která, jak se zdá, bude i nadále velice omezená pro všechny kupující, kromě bonitních zákazníků. Pokud poptávka po bytech nestoupne výrazněji, obrovský převis jak neobydlených bytů, tak i nesplacených a vydražených domů pravděpodobně časem umožní uspokojit poptávku, aniž by se rozvíjela stavba nových bytů. Druhá překážka tkví ve fiskální politice. Ačkoliv se celkové daňové příjmy zlepšily, což by mohlo pokračovat spolu s dalším zlepšením ekonomiky, státní a místní vlády stále čelí velmi napjaté situaci ohledně rozpočtu, a to v důsledku oslabené ekonomiky, nízkých cen domů a snižování federálních stimulačních dotací. Třetím faktorem ovlivňujícím ekonomický výhled je pomalé tempo hospodářského růstu v zahraničí. Napětí na světových finančních trzích se od konce loňského roku trochu uvolnilo, což je částečně odrazem opatření přijatých evropskými úřady. Nicméně další zpomalení 89

ekonomické aktivity v Evropě a jiných zahraničních ekonomikách by zbrzdily růst vývozu USA. Z těchto důvodů předpokládám, že se americká ekonomika bude i nadále vzmáhat postupně a že stagnace trhu práce bude značná ještě několik dalších let. Jedna závažná věc, která komplikuje tento výhled, je rozpor mezi současným pohybem ekonomického růstu a zaměstnaností. Nezaměstnanost již několik posledních let klesá, ačkoliv ekonomický růst se zdá být pouze mírný. Tento neočekávaný pokles míry nezaměstnanosti je tak trochu záhadou, a vytváří nejistoty pro výhled i pro výběr měnové politiky. Tuto situaci ilustruje graf č. 35, který znázorňuje změny míry nezaměstnanosti ve vztahu k růstu reálného HDP, jde tedy o jednoduché zobrazení známé jako Okunův zákon. Z obrázku je zřejmé, že rok 2011 leží zcela mimo běžnou křivku, tedy pokles míry nezaměstnanosti v loňském roce byl mnohem větší, než jak by byl v souladu s reálným růstem HDP pod 2%. Graf č. 35: Změny míry nezaměstnanosti ve vztahu k růstu reálného HDP


Jedním z vysvětlení je, jak zdůraznil Ben Bernanke (předseda Rady guvernérů Federálního rezervního systému) ve svém nedávném projevu, že loňský pokles nezaměstnanosti představuje dohánění zvláště velkých ztrát pracovních míst, k nimž došlo na konci roku 2008 a 2009. 90

Podle této hypotézy snížili zaměstnavatelé počet míst během recese obzvláště prudce, snad z obavy, že kontrakce by mohla být ještě závažnější. Obrázek ukazuje, že v roce 2009 míra nezaměstnanosti vzrostla mnohem více, než by se předpokládalo v závislosti na poklesu HDP. V loňském roce pak asi zaměstnavatelé získali takovou důvěru v rostoucí oživení, že zvýšili počet pracovních míst a zmírnili neudržitelné napětí, způsobené předchozími škrty pracovních sil. Myslím si, že tato úvaha souhlasí se zmíněnou hypotézou a zapracoval jsem ji do své vlastní modální předpovědi. Pokud byla situace v loňském roce do značné míry výsledkem vytváření pracovních míst, pak bych očekával, že se zvyšování nezaměstnanosti zmírní, pokud se nezvýší tempo růstu HDP. Ostatně, rychlý nárůst pracovních míst ani déle trvat nemůže. Nyní bych rád obrátil pozornost k inflaci. Celková inflace spotřebních cen v posledních letech značně kolísala, což odpovídalo kolísání cen ropy a dalších komodit. Například inflace v první polovině roku 2011 stoupla spolu s cenou ropy a dalších komodit závislých na cenách benzínu, a do jisté míry i s vyššími cenami dalšího zboží a služeb. Když pak ceny komodit klesly ze svého maxima, inflace odezněla. Později ceny ropy a tudíž i benzínu opět stouply. Ale inflace se přes tyto výkyvy hladce přenesla a měřená indexem spotřebitelských cen (PCE) zůstala v posledních dvou letech na hladině 2 %. Když použijeme cenový index bez cen potravin a energie, vidíme, že inflace činila během minulých dvou let průměrně 1,5 %. Tyto hodnoty jsou nižší než inflace před recesí a odpovídají dlouhodobému cíli FOMC, který činí 2 % inflace. Podle mého názoru je prostředí tlumené inflace reakcí na dva faktory. Jednak inflaci zpomalilo výrazné oslabení trhu práce, protože se drželo nízko mzdové náklady, a za druhé, což má zásadní význam, dlouhodobější inflační očekávání byly mimořádně stabilní. Existovaly obavy, že inflační očekávání by mohla během recese ještě klesnout a způsobit setrvačnou inflační spirálu snižování mezd i cen. Federální rezervní systém rázně zareagoval, aby takovéto situaci zabránil, takže tento destruktivní stav nenastal. Stabilita těchto očekávání způsobila, že růst cen ovládaný cenami ropy a dalších komodit ovlivňoval míru inflace pouze dočasně. I když firmy započítávaly do svých cen vyšší výrobní náklady, pokud mohly, toto krátkodobé zvýšení cen nevedlo ke změně inflačních očekávání, a tak ani nenastalo přetrvávající zvýšení inflace.

91

Stejné klíčové faktory, které vedly k útlumu jádrové inflace, poskytují racionální odůvodnění pro mé inflační prognózy. Předpokládám, že stagnace na trhu práce bude i nadále potlačovat růst mzdových nákladů a cen. Vzhledem ke stabilitě inflačních očekávání předpokládám, že poslední kolo zvyšování cen benzínu bude mít na celkovou inflaci pouze dočasný vliv. Pokud by ceny ropy měly skutečně vykazovat klesající tendenci, jak naznačují aktuální futures kontrakty, náklady na energii by brzdily celkovou inflaci po dobu několika příštích let. Graf č. 36 představuje hlavní tendenci (central tendency) inflačních prognóz účastníků zasedání FOMC v době lednového zasedání. Dlouhodobým cílem bylo dosáhnout během roku 2014 cenové hladiny 2%. V souvislosti s nezaměstnaností však panuje okolo inflačních prognóz stále značná nejistota. Graf č. 36: Inflační prognóza účastníků zasedání FOMC


3.3.7.2 Kritéria pro měnovou politiku – Optimální řízení (Optimal control) Nyní bych rád popsal některé nástroje na vytváření odhadů a prognóz. Považuji za nezbytné nejprve se seznámit s pojmy ohledně ekonomického vývoje a měnové politiky. Vzhledem k tomu, že neexistuje žádný osvědčení způsob, jak určit „správnou“ strategii měnové politiky, beru v úvahu obvykle několik různých přístupů. 92

Jedna metoda, kterou považuji za užitečnou, je založena na technice optimálního řízení (optimal control). Za určitých předpokladů lze tuto metodu použít k určení vývoje měnové politiky, který vychází z baseline ekonomických podmínek. Optimální řízení (optimal control) obvykle zahrnuje výběr konkrétního modelu, který představuje dynamiku ekonomického vývoje a zároveň specifikaci „loss function“ (ztrátová funkce), která představuje sociální náklady na odchylky inflace od dlouhodobého cíle FOMC a odchylek míry nezaměstnanosti od dlouhodobého normálu. Tento přístup předpokládá, že tvůrce politiky dokáže perfektně předvídat ekonomickou situaci a že soukromý sektor může plně anticipovat budoucí vývoj měnové politiky. Znamená to, že plány centrální banky musí být naprosto transparentní a pro veřejnost důvěryhodné. Graf č. 37, 38, ukazuje pouze ilustrační baseline vytvořenou na základě prognóz účastníků lednového zasedání FOMC a obsahuje odhad vývoje nezaměstnanosti, inflace a sazby federálních fondů. Základní linie vývoje nezaměstnanosti a inflace vede ve směru odhadů hlavní tendence (central tendency) podle FOMC na rok 2014. Míra nezaměstnanosti postupně dosahuje cca 5,5 %, tj. přibližně středních hodnot v pásmu dlouhodobých odhadů hlavní tendence vývoje podle účastníků zasedání FOMC, a inflace dosahuje hodnoty dlouhodobého cíle FOMC, což je výše 2 %. Baseline vývoje sazby fondů zůstává do konce roku 2014 na nule a potom strmě stoupá k hodnotě, kterou v dlouhodobém horizontu očekává většina účastníků. Graf č. 37: Očekávaný vývoj sazeb federálních fondů


93

Graf č. 38: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti a inflace


Na základě této baseline pak lze využít jeden z ekonomických modelů Federálního rezervního úřadu, model FRB / US, který umožňuje řešení optimálního vývoje úrokové sazby federálních fondů. Taková politika zahrnuje udržování sazby federálních fondů v blízkosti nuly až do konce roku 2015. Tato vysoce akomodativní politika znamená podle modelu FRB / US znatelně rychlejší snížení nezaměstnanosti než podle základního výhledu. Navíc se míra inflace v příštích letech drží v blízkosti dlouhodobějšího cíle FOMC, tedy ve výši 2 %. Je-li do modelu zadána ztrátová funkce, pak by tento ekonomický výsledek byl přijatelnější, než jaký poskytuje základní výhled. Tato metoda přináší lepší výsledek, protože předpokládá, že inflační cíle FEDu jsou naprosto důvěryhodné – tedy všechny domácnosti a podniky cílům FEDu zcela rozumí, a zároveň spoléhají na to, že jsou nastaveny tak, aby byl splnitelné. Tato důvěra se v rámci modelu váže k dlouhodobému inflačnímu očekávání, pakliže to umožní, aby nižší úrokové sazby urychlovaly růst výroby a zaměstnanosti. I když metoda optimálního řízení (optimal control) může poskytovat řadu informací, tyto analýzy závisí na výběru určitého makroekonomického modelu a zároveň na souboru zjednodušených předpokladů, které mohou být značně nereálné. Proto jsem toho názoru, že není moudré dávat přílišnou váhu jen postupům vycházejícím z těchto metod, ale současně vzít při stanovení vhodné měnové politiky v úvahu také jiné metody.

94

3.3.7.3 Alternativní kritéria pro měnovou politiku pomocí modelu jednoduchých pravidel (Simple Rules) Tento model používá při určování orientace měnová politiky jednoduchá pravidla. Podle výzkumu fungují tato pravidla v různých modelech a bývají spolehlivější než optimálně řízená politika. V odborné literatuře již samozřejmě byla navržena široká škála jednoduchých pravidel, jejichž využití se může v problematice měnové politice lišit a která závisí na jednotlivých specifikacích. Vzhledem k mandátu maximální zaměstnanosti a cenové stability je vhodné se zaměřit na ta pravidla, která dva tyto zmíněné cíle odrážejí, a stanovit, jaká by měla být výše sazby federálních fondů a jak by měla být upravena v souvislosti s následujícími dvěma problémy: odchylka inflace od dlouhodobého cíle a odchylka nezaměstnanosti od odhadovaného dlouhodobějšího normálu. Domnívám se, že určení pravidel pro tyto dvě linie může posloužit jako vhodné kritérium pro stanovení strategie měnové politiky a pro komunikaci s veřejností ohledně racionálního odůvodnění volby měnové politiky. Zpráva o dlouhodobých cílech a měnové politice, kterou vydala FOMC v lednu letošního roku, zdůrazňuje závazek "vyváženého přístupu" při prosazování již uvedených dvou cílů. Tento závazek k vyváženému přístupu má zásadní význam pro výběr spolehlivých kritérií pomocí mnoha jiných možných pravidel. Všechna kritéria by měla být v souladu s tzv. Taylorovým pravidlem (americký ekonom John Brian Taylor, narozený 8. prosince 1946), které říká, že za jinak neměnných podmínek by centrální banka měla reagovat na přetrvávající růst inflace navyšováním nominální krátkodobé úrokové sazby o více než je nárůst inflace tak, aby reálná sazba úroků vzrůstala, čímž se docílí opětovného snižování inflace. Myslím si, že je důležité, aby vybraná pravidla zahrnovala dostatečné podklady pro určení zdroje stagnace, což obvykle bývá produkční mezera (stav ekonomiky, v němž hodnota skutečného

produktu

neodpovídá

hodnotě

produktu

potenciálního)

nezaměstnanosti, a aby bylo možné docílit plné zaměstnanosti.

95

nebo

mezera

John Taylor navrhl dvě jednoduchá a dobře známá pravidla. V roce 1993 definoval, jaká by měla být úroková míra v jednotlivých obdobích. Později se zjistilo, že se toto pravidlo dá použít i na odhad chování nejrůznějších finančních trhů. John Taylor v roce 1999 své pravidlo rozšířil. Z grafu č. 38 a z výpočtu vyplývá, že podle Taylorova pravidla z roku 1999 inflace bude v dlouhodobém horizontu (2018) ve výši 2 %. Graf č. 39 ukazuje očekávaný vývoj sazeb federálních fondů vypočítaný podle těchto dvou pravidel a s pomocí metody optimálního řízení, která byla zmíněna výše. Tyto predikce byly vytvořeny pomocí modelu FRB / US, který je podmíněn již zmíněným výchozím výhledem. Podle Taylorova pravidla (1993) se má federální sazba začít zvyšovat začátkem roku 2013, zatímco podle Taylorova pravidla (1999) má zvyšování začít začátkem roku 2015, což se více blíží scénáři odhadovanému metodou optimálního řízení. Graf č. 39: Očekávaný vývoj sazeb federálních fondů podle Taylorových pravidel

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20120411a.pdf Graf č. 40: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti a inflace podle Taylorových pravidel

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20120411a.pdf 96

Z důvodu rozdílnosti prognóz ekonomického vývoje se domnívám, že první pravidlo (1993) je pro politiku FEDu vhodnější. I když druhé pravidlo (1999) může sloužit jako užitečné měřítko vhodné politiky, prognózy, které poskytuje, nepočítají s některými aspekty, které považuji v současném kontextu za důležité. Zejména nebere plně v úvahu hranici nuly pro nominální úrokové sazby, a tím neuvádí všechny základní důvody pro udržování vysoce akomodativní strategie měnové politiky za dané situace. Analýzy některých pracovníků Federálního rezervního systému naznačují, že měnová politika může dosáhnout lepších hospodářských výsledků, pakliže se zaváže k tomu, že alespoň pro určitou část kumulativního schodku vzniklého na nulové hranici zachová vysoce akomodativní měnovou politiku po dobu delší, než by jinak určovalo některé jednoduché pravidlo. Tato úvaha vysvětluje opodstatněnost optimální řízené simulace, která bude více generovat tržní cestu, než druhé pravidlo (1999). Úvahy ohledně řízení rizik posilují důvody pro zachování volnější měnové politiky v delším časovém horizontu. FOMC má možnost od akomodativní politiky upustit, pakliže oživení ekonomiky bude postupovat rychleji, než se očekávalo, nebo pokud inflace bude znatelně vyšší. Pokud by oživení příliš zpomalovalo, nebo pokud by inflace extrémně klesla, pak by FED realizoval další stimulační kroky, které by měly negativní dopady na zvýšení nákladů a rizik s tím spojených.

Vzhledem k nepředvídatelnosti současné ekonomické situace je

zvážení řízení rizik velice aktuálním tématem.

3.3.7.4 Nejistota a podmíněnost měnové politiky Očekávaný vývoj či ekonomická prognóza jsou ze své podstaty nejisté. Proto i FOMC uvedl ve své zprávě, že "v současné době předpokládá", že bude nutné přijmout jistou fiskální a monetární politiku. Směrnice FOMC neuvádí, že výbor bude udržovat až do druhé poloviny roku 2014 výrazně nízké sazby federálních fondů. Případné změny v budoucím postupu je možné ilustrovat na tom, jak Taylorovo pravidlo (1999) reaguje na dvě různé situace. Graf č. 41, 42 ukazuje jeden scénář, ve kterém se očekává nečekaně intenzivní oživení, kdy míra nezaměstnanosti na konci roku 2014 dosahuje 6 % a inflace se v poslední dekádě pohybuje lehce nad 2%. Zároveň ukazuje druhý scénář, v němž je průběh oživení velice slabý, kdy míra nezaměstnanosti zůstává nad 8% až do začátku roku 2014. V této variantě inflace přetrvává neustále pod 2 %. 97

V případě intenzivního oživení by podle pravidla 1999 bylo nutno odpoutat se od nulové hranice již na začátku roku 2014. Ovšem v tom případě by FOMC nejenže musel zvednout sazbu federálních fondů dříve, než uvádí současná strategie, ale také by musel dříve změnit i další hodnoty. Naopak v případě slabšího oživení by podle téhož pravidla bylo nutno pozdržet odpoutání od nulové hranice až do první poloviny roku 2016. To by mohlo posloužit jako argument pro další uvolnění měnové politiky a využití dalších možností, včetně dodatečného nákupu aktiv. Současný ekonomický výhled souvisí se značnými riziky v obou směrech. Jednak je známo, že zotavení z finančních krizí probíhají velmi zdlouhavě a překážky, které brzdí oživení ekonomiky, by mohly vést k pozvolnému a vleklému růstu a vysoké nezaměstnanosti, což je v rozporu se souhlasnými prognózami. Jedním specifickým rizikem je, že zvýšená nejistota ohledně možných změn fiskální politiky by mohla ztěžovat plánování výdajů domácností a podniků. Kromě toho je možné, že situace v Evropě by se mohla zhoršit a v celosvětovém měřítku přinést významné zvýšení napětí na finančních trzích. Takový vývoj by pravděpodobně měl značně nepříznivý efekt na ekonomickou aktivitu a inflaci v USA. Potěšující pro pozitivní výhled je, že zotavení by mohlo mít větší vlastní hybnou sílu, než jakou souhlasně předpovídají jednotlivé prognózy. Jak již bylo uvedeno, pokles míry nezaměstnanosti případně mohl znamenat, že HDP se zvyšoval znatelně rychleji, než jak je nyní odhadováno. Jinak by ekonomický výrobní potenciál mohl být menší, než se předpokládalo, takže inflační tlaky by se mohly objevit dříve.

98

Graf č. 41: Očekávaný vývoj úrokové sazby v USA za období 2011 2018

Zdroj: http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20120411a.pdf Graf č. 42: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti a inflace v USA za období 2011 - 2018


3.3.7.5 Shrnutí Očekávám, že hospodářské oživení vskutku bude pokračovat a časem zesílí. Přesto však lze očekávat, že ani za několik příštích let se nepřiblížíme našemu cíli maximální zaměstnanosti a inflace bude na úrovni 2% dlouhodobého plánu FOMC nebo zůstane pod ní. Při posuzování správných postupů je nutno brát v úvahu řadu faktorů včetně těch, které souvisejí s nejistotou a nesouměrnými riziky. Jak bylo vysvětleno, jako vhodná měřítka může posloužit množství analytických nástrojů včetně metody optimálního řízení a jednoduchých

99

pravidel. Na základě takovéto analýzy pak za současné situace bude akomodační politická strategie opodstatněná. Výhled však zakrývá značná nejistota a politiku je nutno měnit podle nově přicházejících informací. Zejména je nutno uklidňovat situaci, pokud by zotavení probíhalo pomaleji, než se očekávalo. Naopak v případě významného zrychlení tempa zotavení by to vyžadovalo zahájit proces upevňování politiky dříve, než FOMC v současné době předpokládá.

3.3.7.6 Riziko deflace v USA V polovině roku 2012 dochází k opětovnému snižování hospodářského růstu ve vyspělých ekonomikách. A to i navzdory situaci, kdy se krátkodobé, ale i dlouhodobé úrokové výnosy pohybují na rekordních dlouhodobých minimech (mimo jižní státy EMU). Situace tak trochu připomíná japonský scénář, charakteristický stagnací hospodářského růstu a zápornou inflací. Za počátkem japonských problémů stál velmi prudký růst cen některých aktiv, zejména nemovitostí, ale i akciového indexu Nikkei, který na svém vrcholu dosahovat hodnoty téměř 40 000 bodů (v současnosti pod 9000 body). Bylo to období všeobecného růstu a Japonsko bylo považováno za lokomotivu světové ekonomiky. Obrat nastal v roce 1990, kdy došlo k začátku poklesu cen, který byl dlouhodobého charakteru. Graf č. 43: Porovnání vývoje cen nemovitostí v USA a v Japonsku, včetně predikce.

Zdroj: http://www.paecon.net/PAEReview/issue58/Koo58.pdf

100

V USA můžeme pozorovat téměř podobný vývoj, ale s odstupem téměř 20 let. Nejprve velmi silný růst cen nemovitostí, který byl tažen uvolněnou úvěrovou expanzí. Změna nastala v roce 2008, kdy se růst poptávky zastavil a akciové trhy výrazně klesly. To mělo za následek propad ekonomiky do nečekaně rychlé a hluboké recese (během dvou kvartálů HDP propad o téměř 7%). Cenové trendy na nemovitostním trhu jsou dlouhodobé povahy, takže kombinace velmi vysokého objemu hypoték a navazujících instrumentů spolu s poklesem a stagnací cen nemovitostí bude ekonomiku USA dusit i nadále jak na straně hospodářského růstu, tak i inflace. Japonské problémy a efekt ztracené dekády spočíval v tom, že v ekonomice bylo příliš velký objem dluhu vzhledem k vlastnímu kapitálu spolu s vysokou citlivostí na ceny aktiv (nemovitostí, akcie). I přesto, že centrální banka snížila úrokové sazby na minimum možného a dokonce zvýšila objem peněz v ekonomice skrze kvantitativní uvolňování (pozn. centrální banka na trhu kupuje do své bilance dluhové cenné papíry, zejména státní), obrat v reálné ekonomice nenastal. Důvod je zřejmý, ekonomika procházela fází tzv. deleveragingu, kdy domácnosti, ale i podniky byly nuceni snižovat míru svého zadlužení. Nefungoval tak princip toho, že když cena peněz klesne, roste poptávka po penězích. Hlavním důvodem je nerovnováha bilancí – zatímco ceny aktiv klesly, závazky zůstaly stejně vysoké. V reálné ekonomice to potom funguje tak, že nastává proces snižování dluhu v ekonomice a míra úspor roste. Výsledkem je, že míra inflace klesá. Tento proces má charakter deflační spirály – pokles cen aktiv vede k zhoršení bilance ekonomických subjektů (zvýšení leverage), což má za následek nucené snižování dluhu s následnými výprodeji dalších aktiv. To pak vede k opětovnému tlaku na pokles cen aktiv. V grafu č. 44 je patrná nefunkčnost monetární politiky ve vztahu k probíhajícímu deleveragingu. I přes masivní nárůst měnové báze dochází jen k pozvolnému zvyšování peněžní zásoby a jádrová inflace přetrvává na záporných nebo nulových hodnotách.

101

Graf č. 44: Japonská měnová politika, deleveraging a inflace

Zdroj: http://www.paecon.net/PAEReview/issue58/Koo58.pdf

Kombinace faktorů, které stojí v Japonsku za deflací je patrná i v USA. Pozorujeme deleveraging napříč všemi subjekty s výjimkou státního zadlužení a měnovou politiku nulových sazeb a kvantitativního uvolňování. Na grafu je patrné, že největší pokles dluhu je patrný u privátního sektoru, který nejvíce využívá cizí financování. Objem těchto dluhů klesl z původních 123% HDP na aktuálních 89%. Proti tomuto trendu šel růst státního dluhu, který negativní dopadu tohoto poklesu vyvažoval. Celkově tak relativní výše dluhů proti HDP klesla z 376% na 336%. Graf č. 45: Deleveraging v USA

Zdroj: http://www.ritholtz.com/blog/2012/06/are-u-s-debt-levels-now-manageable-2/

102

Zkušenosti s cyklem snižování objemu dluhu jsou takové, že jde o dlouhodobý proces, který má malou citlivost na měnové stimuly, protože subjekty řeší fundamentální narovnání vlastních bilancí. Vedlejším efektem je tlak na stagnaci, případně pokles cen. Hovoříme o tzv. deflační spirále – pokles poptávky způsobí pokles cen – ty zvyšují míru nesplácených úvěrů – tlak na pokles mezd a vyšší nezaměstnanost – opětovný pokles poptávky.

3.3.7.7 Měnová politika a deflace Omezený prostor pro boj s deflací je možné demonstrovat na základní rovnici kvantitativní teorie peněz, která ukazuje na vztah mezi množstvím peněz v ekonomice, jejich rychlostí oběhu, domácím produktem a deflátorem podle rovnice M . V = P. Q Kde M - množství peněz v oběhu, V - rychlost oběhu peněz, P – ceny, Q – produkt. Tato klíčová rovnice nám totiž vysvětluje chování amerického FEDu, jakožto instituce primárně zodpovědné za udržení inflace, ale i hospodářského růstu v ekonomice. V roce 2008, kdy došlo k výraznému poklesu cen aktiv a ekonomické aktivity, začal FED aplikovat politiku velmi nízkých úrokových sazeb, což je hlavní nástroj pro boj s poklesem hospodářské růstu. Souběžně však bankovní sektor procházel vlastními strukturálními problémy. Bonita úvěrového portfolia klesla, následovalo tržní přecenění a výsledkem bylo nedostatečné množství kapitálu. Výsledkem bylo zmrazení úvěrového trhu. Ještě před krizí dosahovalo tempo růstu úvěrů v ekonomice 10-12% a během několika měsíců se tento růst zastavil. Nejistota, která měla své kořeny v bankovním sektoru, se projevila i v rychlosti oběhu peněz, která se začala snižovat, což je patrné na grafu č. 46.

103

Graf č. 46: Obrátkovost finančních prostředků (M2) v USA

Zdroj: http://research.stlouisfed.org/fred2/series/M2V?cid=32242

Podle výše uvedené rovnice je zřejmé, že jedinou možností, jak zvrátit pokles HDP, je výrazné navýšení množství peněz v ekonomice. A to přesně FED udělal – jeho bilance se zvýšila od roku 2008 do poloviny roku 2012 z 800mil. USD na 2400 USD. Graf č. 47: Vývoj měnové báze v USA

Zdroj: http://research.stlouisfed.org/fred2/series/EXCRESNS?cid=123

Je patrné, že FED aktivně bojoval proti negativním trendům v ekonomice patrných na poklesu HDP a zvýšenému riziku deflace. Za normálních okolností by takový nárůst měnové báze vedl k vysokému riziku inflace. Opak je však pravdou a v pozadí stojí tyto faktory:

104

Přebytečné rezervy komerčních bank u FEDu. Jejich výše byla před rokem 2008 téměř nulová, ovšem s nástupem recese se jejich výše udržuje na úrovni 1400 mld. USD. Je zřejmé, že zatímco FED téměř třikrát zvýšil o objem své bilance na 2,4 bil. USD, komerční banky i přesto většinu těchto peněz vracejí zpět ve formě úročených depozit. Proti původním předpokladům tak neproudí do ekonomiky a nedochází k multiplikačnímu efektu, který by podporoval hospodářský růst a byl zdrojem nflačního růstu. Vývoje rezerv vidíme na grafu č. 48. Graf č. 48: Stav volných rezervy v USA

Zdroj: http://research.stlouisfed.org/fred2/series/BASE?cid=124

Efekt deleveragingu je příliš silný a měnová politika není příliš účinná Limit státního zadlužení – byl to právě stát, který tlumil nástup recese. Nyní se objem dluhu velmi výrazně zvedl a přesahuje klíčovou hranici 90%, která symbolizuje negativní dopady na budoucí hospodářský růst. Potenciál dalšího navyšování je tedy výrazně omezen, což bude nahrávat dezinflačním tlakům v ekonomice díky tomu, že deleveraging ostatních subjektů bude ještě pokračovat. Problém inflace a deflace je primárně spojen s měnovou politikou. Deflace v minulosti vždy měla tendenci se projevovat po období, kdy množství peněz a úvěrů dramaticky rostlo. Ekonomika se stává více citlivou na cenu některých aktiv. Jakmile dojde k tomu, že se růst poptávky zastaví, nastává opačný proces umocněný poklesem cen aktiv. Výsledkem je výše popisovaná deflační spirála. Proti tomuto přirozenému cyklu zasahuje fiskální a měnová

105

politika. Bohužel obě politiky se v současné době zdají být vyčerpány. Zatímco fiskální stimulace je vyčerpaná z důvodu nuceného snižování deficitů, měnová politik nedokáže účinně fungovat v období develerigingu. Celkově řečeno, do budoucna roste spíše riziko deflace než inflace pod tíhou probíhajících procesů v ekonomice a zvýšenému riziku bankrotu některého ze států EMU.

106

Závěr Cílem této diplomové práce bylo analyzovat vývoj inflace a stagflace ve Spojených státech amerických v období ropné krize 1973 – 1975 a příčiny deflace v Japonsku v období roku 1990 a dále pak predikovat vývoj inflace ve Spojených státech amerických na období 2013 2014. Mám-li hledat příčiny stagflace v 70 letech minulého století ve Spojených státech amerických, pak se musím posunout do šedesátých let. Politické rozhodnutí USA bojovat proti komunismu znamenalo vstoupit do finančně nákladné války se Severní Koreou, která se protáhla do roku 1974. Dalším faktorem byla blesková šestidenní válka v roce 1967 mezi koalicí zastoupenou Egyptem, Sýrii a Jordánskem, proti Izraeli, který získal nová území, a to Sinajský poloostrov, Golanské výšiny, obsadil pásmo Gazy, západní Jordánsko a východní Jeruzalém. Konflikt vyvrcholil v roce 1970, kdy izraelská vláda odmítla návrh nového egyptského prezidenta Anwara Sadata, který byl ochoten uznat Izrael a podepsat s ním mírovou smlouvu, jestliže bude Egyptu navrácen Sinajský poloostrov. Postoj Izraele vyvolalo vojenskou odvetu ze strany arabských zemí. Arabské země zastavili dovoz ropy i izraelským spojencům, tzn. všem členům NATO. Ropa se stala politickým, vojenským a především ekonomickým nástrojem, na kterém arabské země postavili svá ultimáta. Cena ropy zažila extrémní růst. Od 16. října 1973 vzrostla o 70 % a 23. prosince 1973 dokonce o dalších 128 %. Za necelý jeden rok se tak její cena zvedla až čtyřnásobně. Vyspělé západní průmyslové státy včetně Japonska se dostaly, pro svou velkou závislost na ropě, do velmi nepříjemné situace. Svět žil v domnění, že energetické zásoby v průmyslových zemích jsou téměř nevyčerpatelné, ale v roce 1973 zažil šok. Vlády na celém světě se obávaly nebezpečné společenské krize, ekonomové očekávali konec hospodářského růstu a blahobytu a tisk vyvolával svými titulky strach u obyvatelstva. Stále se prodlužující válka se Severním Vietnamem zatěžovala rozpočet USA. Rostoucí inflace s každoročním deficitem z vývozu kapitálu znehodnocovala americkou měnu. Prezident Richard M. Nixon předložil Kongresu USA návrh na odstranění stagflace, a to zvýšením daní a snížením výdajů. Kongres však prezidentovy návrhy zamítl. Dále prezident požádal Federální rezervní úřad (FED), aby zvýšil základní úrokovou sazbu a tím snížil zásoby peněz. Tento krok měl za následek propad burzy, což posunulo americkou ekonomiku v roce 1970 do tzv. "Nixonovy recese". Po ropném šoku americký akciový index Dow Jones změnil začátkem roku 1973 svůj růst a zahájil svůj další dvouletý propad. V polovině roku 1971 nechal prezident zmrazit veškeré mzdy a ceny, ale dopad na eliminování 107

stagflace byl minimální. Nechal zavést protekcionistickou dovozní přirážku ve výši 10 %, přestože to mělo vliv na snížení inflace na 3,5 %, ale jen s krátkodobým efektem. V roce 1973 se zhroutil mezinárodní měnový systém a po izraelsko - arabské válce nastalo ropné embargo. Všechny tyto faktory spustili krizi. Teprve v roce 1975 se politická i světová hospodářská situace postupně zlepšila. Mnoho průmyslových států se zapojilo do hledání alternativních energetických zdrojů (např. atomové, vodní, sluneční a větrné energie) s cílem minimalizovat potencionální rizika. I přes snahu diverzifikovat rizika formou získávání energie z jiných zdrojů zůstává však ropa stále jedním z nejdůležitějších energetických zdrojů, což přetrvalo do dnešní doby. Japonsko je zemí, která z dlouhodobého hlediska trpí fiskální nerovnováhou, již od konce šedesátých let minulého století. Hlavním faktorem dlouhodobé nerovnováhy je krátkodobá fiskální nerovnováha, kdy veřejné rozpočty mají sklon k vleklému deficitnímu hospodaření. Přestože v historii Japonska byl rozpočtový deficit ojedinělým jevem tak z analýzy vyplývá, že rostoucí veřejný dluh se stal trvalým rysem japonské ekonomiky. Na počátku sedmdesátých let byly veřejné rozpočty postaveny na deficitním financování.

Ale v

osmdesátých letech již dosahovalo Japonsko rozpočtových přebytků. Příchodem stagnace a kolapsem ekonomiky na počátku devadesátých let se Japonsko vrátilo k deficitnímu financování a od té doby vykazuje stále vyšší deficity. Inflace a deflace jsou primárně spojeny s měnovou politikou. V minulosti docházelo k deflaci v situaci, kdy došlo k dramatickému nárůstu množství peněz a úvěrů v ekonomice. Ta se následně chová citlivě u cen některých aktiv, pakliže se růst poptávky přibrzdí, nastává opačný proces spojený poklesem cen aktiv. Výsledkem je deflační spirála. Od devadesátých let má expansivní fiskální politika za cíl hospodářský růst, kdy jsou použity výrazné finanční zdroje na velmi nákladné projekty. Dalšími nákladnými výdaji jsou sociální programy spojené s nárůstem stárnoucí populace. Neustálé zvyšování sociálních mandatorních výdajů má za následek stále rostoucí deficit země. Japonské vlády si půjčují finanční prostředky formou emitování vládních dluhopisů, ke krytí svých dluhů a k dalším vládním populistickým výdajům. Nepříznivým prvkem pro japonskou ekonomiku jsou přírodní katastrofy a to především zemětřesení, které má za následek navyšování vládních výdajů. Z provedené analýzy v diplomové práci vyplývá, že veřejný dluh od počátku devadesátých let strmě stoupá a stává se pro rozpočet nákladem. Ještě v roce 1965 výdaje na dluh činily 0,6 % ze všech výdajů, ale např. v roce 2004 to bylo již 21,4 %. Stálé nárůsty úrokových nákladů veřejného dluhu mají negativní dopad na dosažení vyrovnaného či přebytkového státního rozpočtu. Ratingová agentura Fitch dne 22. 5. 108

2012 snížila hodnocení Japonska z AA na A+. Agentura dále očekává, že vládní dluh by mohl na konci roku 2012 vzrůst na 239 % HDP. Japonská vláda musí realizovat nezbytné reformy, např. uskutečnit daňovou reformu s cílem zvýšit příjem do státní pokladny. Japonsko má poměrně nízké zdaněním právnických i fyzických osob. Dalším krokem je snížení veřejných výdajů, které, jak jsem již zmínil, jsou v případě Japonska velmi vysoké. Další možností je využití státních finančních aktiv či snížení investic do zahraničí, což by mělo za následek zvýšení veřejných příjmů. Monetárním nástrojem, jak snížit veřejný dluh je buď jeho monetizace, nebo záměrné snížení jeho reálné hodnoty vyvolanou inflací. Přestože se Japonsko potýká dlouhodobě s deflací, tak jeho cílem by mělo být zaměření se na dosažení mírné inflace. Ekonomika nevykazuje výrazný růst a od roku 2007 (mimo roku 2009) má HDP zápornou hodnotu. Japonsko by mělo realizovat stimulaci ekonomiky s cílem zvýšit tempo ekonomického růstu. Další možnost, kterou Japonsko má je požádat o prominutí části dluhu, touto cestou se nyní ubírá i Řecko, či může požádat o odmítnutí existujícího dluhu nebo o využití zahraničních grantů. Financování deficitního rozpočtu ze strany domácích ekonomických subjektů formou nakupování státních dluhopisů za nízkou sazbu může jednou skončit. Domácí úspory se postupně snižují. S dalším následným poklesem ratingu Japonska se začne zvyšovat kreditní riziko, které se bude promítat do zvyšování úroků u státních dluhopisů. Otázka je, zda pro zahraniční investory bude Japonsko ještě bezpečnou investicí v oblasti investic do státních dluhopisů. Pakliže japonská vláda urychleně přijme opatření směřující ke snižování zadlužení země, pak se může ekonomika postupně uzdravovat, jinak ji čeká bankrot. U predikce vývoje inflace ve Spojených státech amerických na období 2013 až 2014 jsem nejprve vycházel z výstupních materiálů Federálního výboru pro volný trh (FOMC), který předložil své odhady růstu reálného produktu, míry nezaměstnanosti a inflace v letech 2012 až 2014 a v dlouhodobém výhledu. V těchto podkladech se očekává na období 2012 – 2014 inflace ve výši 2 % za předpokladu, že nenastane ekonomický šok a bude se uplatňovat vhodná měnová politika. Podle FOMC se očekávaný odhad vývoje inflace pro rok 2012 pohybuje okolo 1,9 % - 2%, v roce 2013 má inflace dosáhnout 1,6 % - 2 % a v roce 2014 má činit 1,7 % - 2 %. Faktory, které pomohou omezit inflační tlaky v příštích dvou letech, zahrnující očekávaný pokles cen komodit, mírné zvýšení nákladů na podnikání a pokračující stabilitu inflačních očekávání.

109

Ve své analýze jsem uvedl, že se ztotožňuji s predikcí vývoje v USA, kterou předložil FOMC, přesto se domnívám se, že klíčové rysy hospodářského výhledu budou ovlivňovány vhodnou strategií měnové politiky. Podle posledních informací jeví ekonomika známky zlepšení, ale tento stav se neprojevuje v očekávaném poklesu stavu zaměstnanosti. Došlo ke zlepšení pracovních možností na trhu práce, které se promítlo ve zdánlivě mírném růstu produkce. I přes zvýšení cen pohonných prostředků a tlaku na ceny energie, předpokládám následný růst inflace v období 2012 - 2014 ve výši 2 %. Očekávám, že míra inflace bude ovlivněna těmito faktory a to, značným oslabením trhu práce a v souvislosti s inflací bude snaha udržovat nízké mzdové náklady. Domnívám jsem se, že očekávaná inflace může poklesnout během recese, což by snížilo mzdy a cenovou hladinu. Očekávaná stabilita znamená, že tempo zvyšování cen udávané cenami ropy a dalšími komoditami ovlivňovalo míru inflace jen dočasně. Přestože firmy započítávaly do svých cen vyšší výrobní náklady, jednorázové zvýšení cen nemělo za následek rostoucí inflaci, jak by se dalo očekávat, a nedošlo tak k přetrvávající vysoké inflaci. V analýze Federálního výboru pro volný trh se upozorňuje na nejednotný pohled na strategii měnové politiky. Zmapoval jsem, zda nehrozí USA deflace. Domnívám se, že existují obdobné faktory jako v Japonsku. Např. nejprve velmi silný růst cen nemovitostí, který byl tažen uvolněnou úvěrovou expanzí. V roce 2008 nastala změna, kdy se růst poptávky zastavil a akciové trhy výrazně klesly. To mělo za následek propad ekonomiky do nečekaně rychlé a hluboké recese (během dvou kvartálů HDP propad o téměř 7%). Cenové trendy na nemovitostním trhu jsou dlouhodobé povahy, takže kombinace velmi vysokého objemu hypoték a navazujících instrumentů spolu s poklesem a stagnací cen nemovitostí může ekonomiku USA dusit i nadále jak na straně hospodářského růstu, tak i inflace. Dále jsou to přebytečné rezervy komerčních bank u FEDu, efekt deleveragingu a limit státního zadlužení. Zkušenosti s cyklem snižování objemu dluhu jsou takové, že jde o dlouhodobý proces, který má malou citlivost na měnové stimuly, protože subjekty řeší fundamentální narovnání vlastních bilancí. Vedlejším efektem je tlak na stagnaci, případně pokles cen. Hovoříme o tzv. deflační spirále - pokles poptávky způsobí pokles cen - ty zvyšují míru nesplácených úvěrů tlak na pokles mezd a vyšší nezaměstnanost - opětovný pokles poptávky. Ve své predikci jsem nepsal o riziku cválající inflace, hyperinflace či stagflace, přesto bych uvedl, že v dnešní globální ekonomice mohou šoky přicházet téměř ze všech koutů světa. Očekávám rizika, která vzejdou z těchto oblastí - politické, sociální, technologické, ekonomické a ekologické. S více propojenou globální ekonomikou narůstají vyšší rizika, která budou citlivější na 110

jakékoliv negativní informace. Osobně se domnívám, že v dlouhodobém horizontu přijde nabídkový šok spojený se stagflací, který bude propojený s bojem o moc, o zdroje nebo selháním systému či důvěry. Ve své analýze upozorňuji na řadu faktorů, které souvisejí s nejistotou a nesouměrnými riziky. Pod očekávaným výhledem se skrývá značná nejistota a predikci je nutné aktualizovat podle nově příchozích informací. I přes upozornění na deflační a stagflační rizika v dlouhodobém horizontu se ztotožňuji s predikcí vývoje v USA, kterou předložil FOMC. Tj. s predikcí inflace ve výši 2 % na období 2013 – 2014.

111

Seznam pouţité literatury Tištěné monografie [1] HAMERNÍKOVÁ B., MAAYTOVÁ A. a kolektiv, Veřejné finance, Praha: Wolters Kluwer ČR, 2011, 792 s, ISBN: 978-80-7357-497-0. [2] HOLMAN, Robert. Makroekonomie: středně pokročilý kurz. Praha: Nakladatelství C.H.Beck, 2004. ISBN 80-7179-764-2. [3] HOLMAN, Robert. Ekonomie. Praha: Nakladatelství C.H.Beck, 2011. ISBN 978-80-7400-006-5 [5] JÍLEK, Josef, Finanční trhy a investování, GRADA Publishing,a.s., 2009. ISBN 978-80-247-1653-4. [6]

KOHOUT,

Pavel,

Finance

po

krizi

Praha:

Grada

Publishing,

a.s.,

2010.

ISBN 978-80-247-3583-2. [7] PAČESOVÁ, Hana. Kapitoly z makroekonomie. Bankovní institut vysoká škola, a.s., 2011, ISBN 978-80-7265-193-1. [8] PAVELKA, Tomáš, Makroekonomie základní kurz, Praha, Melandriums., 2007, ISBN 978-80-7265-193-1. [8] SAMUELSON, A. Paul, NORDHAUS, D. William. Ekonomie Praha: Nakladatelství Svoboda, 1991. ISBN 80-86175-58-4. [9] SOUKUP, Jindřich. POŠTA, Vít, NESET, Pavel, PAVELKA, Tomáš, DOBRYLOVSKÝ Jiří, Makroekonomie . Praha : Management Press, 2007, ISBN 978-80-7261-174-4 [10] VESELÁ, Jitka, Investování na kapitálových trzích Praha: Wolters Kluwer ČR, 2011, 792 s, ISBN 978-80-7357-647-9

112

Oficiální webové stránky [1] Ministry of finance Japan. [on-line], [cit. 25-5-2012] dostupné z http://www.mof.go.jp/english/ [2] BAIG T. a spol. Japan: Selected Issues. IMF. 2011, . [on-line]. [cit. 27-5-2012]. Dostupné z http://www.imf.org/external/pubs/ft/scr/2003/cr03282.pdf [3] DOI T. a spol. Sustainability, Debt management and Public Debt Policy in Japan. 2012. [on-line]. [cit. 28-4-2012]. Dostupné z http://www.nber.org/books/ease16/doi-et-al8-1905.pdf [4] Economic scenarios. What if Japan adopted a sensible macroeconomic policy? 2012. [online]. [cit. 17-4-2012]. Dostupné z [5] [5] KAWADE M. Public capital and government deficits in an aging Japan: Simulnation Analysis. 2011. [on-line]. [cit. 30-11-2011]. Dostupné z http://www.shigau.ac.jp/9/6/3/res.5/A5Kato200503.pdf. [6]

OTSUMA M. Debt-laden Japan eyes tax reform. 2012. [on-line]. [cit. 21-2-2012].

Dostupné z [7] KOBAYASHI K. Economic Outlook in 2011. [on-line]. [cit. 6-4-2012]. Dostupné z [8] Organisation for Economic Co-operation and Development.[on-line]. [cit. 15-4-2012]. Dostupné z [9] BOARD OF GOVERNORS OF THE FEDERAL RESERVE SYSTEM: Minutes of the Federal Open Market Committee, [cit. 25-4-2012] dostupné z http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20120425ep.htm

113

[10] Businnesinfo.cz [cit. 30-5-2012] dostupné z http://www.businessinfo.cz/cs/zahranicniobchod-eu/teritorialni-informace-zeme.html [11] kurzy.cz [cit. 31-5-2012] dostupné z http://zpravy.kurzy.cz/327145-je-200-zadluzeni-japonska-problem-kdyz-recko-pri-160-krachuje/ [12] Federal Reserve Economic Data [cit. 10-6-2012] dostupné z http://research.stlouisfed.org/fred2/series/M2V?cid=32242 [13] Federal Reserve Economic Data Data [cit. 10-6-2012] dostupné z http://research.stlouisfed.org/fred2/series/EXCRESNS?cid=123 [14] Federal Reserve Economic Data Zdroj: [cit. 10-6-2012] dostupné z http://research.stlouisfed.org/fred2/series/EXCRESNS?cid=124 [15] BOARD OF GOVERNORS OF THE FEDERAL RESERVE SYSTEM: Minutes of the Federal Open Market Committee, [cit. 25-4-2012] dostupné z http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20120411a.pdf [16] The Big Picture, [cit. 25-6-2012] dostupné z http://www.ritholtz.com/blog/2012/06/are-u-s-debt-levels-now-manageable-2/ [17] Energy Bulletin [cit. 13-6-2012] dostupné z http://www.energybulletin.cz/?q=clanek/cena-ropy-ocistena-od-inflace-zajimavy-graf [18] The world in balance sheet recession:causes, cure, and politics, [cit. 15-6-2012] dostupné z http://www.paecon.net/PAEReview/issue58/Koo58.pdf [19] ECORP.EUWEB. CZ, [cit. 15-6-2012] dostupné z http://www.ecorp.euweb.cz/Model%20AS%20-%20AD.html [20] A Model of the Macro-Economy: Aggregate Demand and Supply, [cit. 30-5-2012] dostupné z http://www.harpercollege.edu/mhealy/eco212i/lectures/asad/asad.htm

114

Seznam pouţitých obrázků Obrázek č. 1: Inflační očekávání a poptávka po penězích ………………………………21

Seznam pouţitých grafů Graf č. 1: Inflace tažená poptávkou …………………………………………………………22 Graf č. 2: Inflace tažená nabídkou

…………………………………………………………24

Graf č. 3: Graficky znázorněné chování mezi inflací a dezinflací …………………………30 Graf č. 4: Vztah mezi mírou nezaměstnanosti a mzdovou inflací ve Velké Británii ………..36 Graf č. 5: Vztah mezi mírou nezaměstnanosti a mzdovou inflací ………………………...37 Graf č. 6: Krátkodobá Phillipsova křivka

………………………………………………...39

Graf č. 7: Dlouhodobá Phillipsova křivka

………………………………………………...40

Graf č. 8: Porovnání vývoje mezi inflací a nominálním HDP za období od roku 1960 až od roku 1980

………………………………………………………………………………..42

Graf č. 9 a č. 10: Vývoj agregátní nabídky v krátkodobém a dlouhodobém období ……….43 Graf č. 11: Vývoj cen ropy od konce druhé světové války ………………………………..45 Graf č. 12: Porovnání vývoje mezi jádrovou inflací a nezaměstnaností ……………………47 Graf č. 13: Porovnání vývoje mezi inflací a jádrovou inflací za období od roku 1960 až do roku 1980

……………………………………………………………………………. 48

Graf č. 14: Porovnání vývoje mezi inflací a nezaměstnaností za období od roku 1960 až do roku 1980

……………………………………………………………………………. 48

Graf č. 15: Vývoj inflace a peněžní nabídky, meziroční růst

..................................... 49

Graf č. 16: Vliv nabídkových šoků ……………………………………………………… 51 115

Graf č. 17: Nezaměstnanost podle různých příčin v období roku 1973 a 1982

……….. 53

Graf č. 18: Vývoj inflace, jádrové inflace a nezaměstnanosti za období 1971 – 1989 …… 56 Graf č. 19: Vývoj inflace, jádrové inflace a nezaměstnanosti za období 1990 – 2011 ……..60 Graf č. 20: Vývoj inflace, HDP a nezaměstnanosti za období 1990 – 2011 ………………..60 Graf č. 21: Centrální vládní dluh Japonska Graf č. 22: Vývoj vládního rozpočtu

………………………………………...63 ………………………………………………...67

Graf č. 23: Příčiny růstu vládního rozpočtu za období 1990 – 2010 ……………………… 67 Graf č. 24: Porovnání zadluženosti mezi Řeckem a Japonskem za období 2000 – 2011 …..70 Graf č. 25: Porovnání úspor v % mezi Řeckem a Japonskem za období 2008 až 2010 ……70 Graf č. 26: Historický vývoj inflace v USA od roku 1872 – 2012 ……………………… 73 Graf č. 27: Očekávaný vývoj HDP na období 2012 – 2014 ……………………………….. 76 Graf č. 28: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti na období 2012 – 2014 …………………….76 Graf č. 29: Očekávaný vývoj inflace na období 2012 – 2014 ……………………………….77 Graf č. 30: Očekávaný vývoj jádrové inflace na období 2012 – 2014 ………………………77 Graf č. 31: Růst volných pracovních míst - prognóza účastníků zasedání FOMC …………85 Graf č. 32: Růst volných pracovních míst - prognóza účastníků zasedání FOMC …………86 Graf č. 33: Růst volných pracovních míst od roku 2007 ………………………………… .. 87 Graf č. 34: Počet volných pracovních míst v období roku 1973 – 1982 …………………….88 Graf č. 35: Změny míry nezaměstnanosti ve vztahu k růstu reálného HDP ……………….. 90 Graf č. 36: Inflační prognóza účastníků zasedání FOMC …………………………………...92

116

Graf č. 37: Očekávaný vývoj sazeb federálních fondů

……………………………….. 93

Graf č. 38: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti a inflace ………………………………….. 94 Graf č. 39: Očekávaný vývoj sazeb federálních fondů podle Taylorových pravidel ……….96 Graf č. 40: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti a inflace podle Taylorových pravidel ……..96 Graf č. 41: Očekávaný vývoj úrokové sazby v USA za období 2011 – 2018

…………99

Graf č. 42: Očekávaný vývoj nezaměstnanosti a inflace v USA za období 2011 – 2018 …..99 Graf č. 43: Porovnání vývoje cen nemovitostí v USA a v Japonsku, včetně predikce …….100 Graf č. 44: Japonská měnová politika, deleveraging a inflace

………………………..102

Graf č. 45: Deleveraging v USA ……………………………………………………………102 Graf č. 46: Obrátkovost finančních prostředků (M2) v USA ……………………………....104 Graf č. 47: Vývoj měnové báze v USA ……………………………………………………104 Graf č. 48: Stav volných rezervy v USA …………………………………………………..105

Seznam pouţitých tabulek Tabulka č. 1: Kumulativní vývoj inflace v USA (1982 = 100%)

…………………………14

Tabulka č. 2: Rozdíl mezi deflátorem a indexem spotřebitelských cen

………………….16

Tabulka č. 3: Index spotřebitelských cen v České republice ……………………………… 17 Tabulka č. 4: Porovnání nezaměstnanosti v USA v jednotlivých obdobích ……………… 52 Tabulka č. 5: Makroekonomické ukazatele USA za období 2007 – 2011 …………………72 Tabulka č. 6: Ekonomické prognózy členů rady Federálního rezervního systému ………… 75

117

Makroekonomický význam inflace a zhodnocení jejího vývoje ve vybraných zemích

Recommend Documents