Het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere kantorenbeleggers

     

H et financieringsbeleid van Nederlandse particuliere kantorenbeleggers De verschillen in het financieringsbeleid van kantorenbeleggers ten opzichte van overige vastgoedbeleggers

   

 

A uteur: M R E jaargang: Begeleider ASR E : Begeleider I N G R E F : Datum: Plaats:

 

  D rs. M .B. G. H uiskes 2010-2012 D rs. A . M arquard B. E ijsvogels M R E M R I CS maart 2014 O ldenzaal

 

Voorwoord   Voor u ligt mijn scriptie ter afronding van de opleiding Master of Real Estate aan de Amsterdam School of Real Estate. De opleiding heeft mij, naast veel kennis, ook vergroting van mijn netwerk opgeleverd. De grote verscheidenheid aan karakters en disciplines in de groep, waar ik meer dan twee jaar mee heb mogen werken, geeft tevens een goede basis voor mijn toekomstige werkzaamheden in de vastgoedsector. De specialismes van eenieder komen in de collegezalen en groepsopdrachten goed tot hun recht. Het onderzoek dat voor u ligt geeft inzicht in de vastgoedfinancieringswereld, waar momenteel veel over te doen is. Verschillende toezichthouders, alsmede de politiek en uiteraard mijn eigen relaties hebben allen een eigen mening over vastgoedfinanciering. Ik ben reeds enkele jaren in meer of mindere mate betrokken geweest bij het onderzoek dat ING Real Estate Finance in samenwerking met Nyenrode Business Universiteit uitvoert onder de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger. In deze onderzoeken wordt het financieringsbeleid van de Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers blootgelegd. Graag wil ik de onderzoeksgroep van dit onderzoek bedanken voor de inzage in de data die als belangrijkste bron hebben gediend voor mijn onderzoek. Bij deze wil ik de mogelijkheid benutten de directie van ING Real Estate Finance hartelijk danken voor de geboden mogelijkheid om deze opleiding te volgen. Op diverse fronten heb ik mijn kennis als vastgoedfinancier kunnen verbreden, waardoor ik in staat ben om bij mijn relaties een inhoudelijker advies vanuit meerdere invalshoeken te kunnen overleggen. Mijn hartelijke dank gaat ook uit naar mijn begeleider, de heer A. Marquard, voor zijn constructieve en kritische bijdrage aan de uitwerking van het onderzoek. Daarnaast wil ik mijn interne begeleider bij ING Real Estate Finance, de heer B. Eijsvogels, bedanken voor zijn tijd, luisterend oor en kritische blik gedurende het schrijven van mijn scriptie. Ten slotte bedank ik mijn familie en vrienden die mij de afgelopen twee jaar hebben gesteund. Vooral mijn vrouw Emmy, zonder haar geduld en steun was het niet gelukt om deze studie tot een succesvol einde te brengen! Mark Huiskes Oldenzaal, maart 2014

 

 

2

 

Inhoudsopgave

Managementsamenvatting ................................................................................................................ 5 Hoofdstuk 1: Onderzoeksopzet ........................................................................................................ 7 1.1 Aanleiding en problematiek ................................................................................................... 7 1.2 Doelstelling en onderzoeksvragen ......................................................................................... 8 1.3 Onderzoeksmethode ............................................................................................................... 9 1.4 Methodologische verantwoording ........................................................................................ 10 1.5 Wetenschappelijke relevantie ............................................................................................... 11 1.6 Afbakening en beperking onderzoek.................................................................................... 12 1.7 Leeswijzer ............................................................................................................................ 12 Hoofdstuk 2: Kantoren vs overig vastgoed .................................................................................... 13 Inleiding ..................................................................................................................................... 13 2.1 Kantoren ............................................................................................................................... 13 2.2 Overig vastgoed.................................................................................................................... 14 2.2.1 Retailmarkt .................................................................................................................... 14 2.2.2 Woningmarkt ................................................................................................................. 14 2.2.3 Bedrijfsruimtemarkt ...................................................................................................... 15 2.2.4 Andersoortig Vastgoed .................................................................................................. 16 2.3 Conclusie .............................................................................................................................. 16 Hoofdstuk 3: Vastgoedfinancieringsbeleid .................................................................................... 17 Inleiding ..................................................................................................................................... 17 3.1 Overwegingen voor vastgoedfinanciering ........................................................................... 17 3.2 Financieringsfaciliteit ........................................................................................................... 19 3.3 Risicoprofiel ......................................................................................................................... 21 3.4 Financieringsratio’s .............................................................................................................. 22 3.5 Reflectie vastgoedfinancieringsbeleid door de ogen van een vastgoedfinancier ................. 23 3.6 Conclusie en hypothesen ...................................................................................................... 26

3

  Hoofdstuk 4: Financieringsbeleid vastgoedbeleggers 2011-2013………………………………..28 Inleiding ..................................................................................................................................... 28 4.1 Opzet kwantitatief onderzoek ............................................................................................... 28 4.2 Het financieringsrisicoprofiel van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers ................. 31 4.3 Verschillen in visie van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers ten aanzien van financierbaarheid. ....................................................................................................................... 34 4.4 Conclusie .............................................................................................................................. 37 Hoofdstuk 5: Reflectie ................................................................................................................... 39 Hoofdstuk 6: Conclusie en aanbevelingen ..................................................................................... 43 Inleiding ..................................................................................................................................... 43 6.1 Conclusies ............................................................................................................................ 43 6.2 Aanbevelingen ...................................................................................................................... 44 6.3 Evaluatie ............................................................................................................................... 45 Literatuurlijst .................................................................................................................................. 46 Bijlagen .......................................................................................................................................... 48 Bijlage 1: Vragenlijst ................................................................................................................. 48 Bijlage 2: Definities convenanten .............................................................................................. 49 Bijlage 3: Samenvatting output SPSS data ................................................................................ 51 Bijlage 3.1: Output data SPSS 2011....................................................................................... 51 Bijlage 3.2: Output data SPSS 2012....................................................................................... 59 Bijlage 3.3: Output data SPSS 2013....................................................................................... 69

4

 

M anagementsamenvatting   De vastgoedsector wordt op grote schaal beschreven, besproken en geanalyseerd door verschillende (vastgoed) organisaties. Over het algemeen worden de segmenten onderverdeeld in kantoren, winkels, woningen, bedrijfsruimten en andersoortig vastgoed. Deze analyses worden voornamelijk gegeven over de ‘stenen’, ofwel de activa van de balans. De passiva zijde, ofwel  hoe wordt het gefinancierd, wordt vaak onderbelicht. Hier is nagenoeg geen (wetenschappelijk) onderzoek naar verricht. Dit onderzoek tracht hier meer inzage in te verschaffen. De doelstelling van dit onderzoek is inzicht te verkrijgen in het financieringsbeleid van de Nederlandse kantorenbelegger versus de overige vastgoedbeleggers, waarbij de huidige en toekomstige vastgoedfinancieringsmarkt centraal staat. Dit gebeurt op basis van kwantitatieve kenmerken, zoals ontwikkeling van de omvang van de vastgoedportefeuille, LTV, ICR, DSCR1, rente- en aflossingscomponenten, etc. die door beleggers, die mee wilden doen met het onderzoek, zelf verstrekt zijn. Er is zodoende ook sprake van zelfselectie. Om een consistent beeld te destilleren wordt onderzoek verricht door drie verschillende jaren te vergelijken. Dit zijn de jaren 2011, 2012 en 2013. De centrale vraag luidt: Wat zijn de kenmerkende verschillen tussen het financieringsbeleid van particuliere Nederlandse kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers in de periode 2011-2013? Op basis van de analyse van de financieringskenmerken in de beschouwingsperiode 2011-2013 kan geconcludeerd worden dat met name het beleggingsproduct kantorenvastgoed fors onder druk heeft gestaan en nog altijd staat. Het overige vastgoed heeft ook te lijden onder de afnemende vraag door de economische recessie. Deze afnemende vraag is echter van minder structurele aard dan bij kantoren vastgoed. Er kan worden gesteld dat een kantorenbelegger meer onder druk staat dan overige vastgoedbeleggers. De (particuliere) vastgoedbelegger kan verschillende financieringsstrategieën nastreven. De agressieve en conservatieve strategie zitten hierbij aan beide uiteinden van het spectrum. Echter de onderliggende factoren van deze financieringsstrategie worden (groten)deels bepaald door factoren waar de belegger geen of nauwelijks invloed op heeft. In tijden van economische neergang wordt de regelgeving over het algemeen strenger nageleefd. De financier van vastgoed houdt bij de verstrekking van financiering rekening met zowel de regelgeving als met de economische factoren, waardoor het financieringsbeleid van een belegger (deels) aan banden wordt gelegd.

                                                         1

LTV = Loan to Value, ICR = Interest Coverage Ratio en DSCR = Debt Service Coverage Ratio. Deze ratio’s  worden in hoofdstuk 3 toegelicht.

5

  Op basis van de onderzochte literatuur zijn de volgende twee hypothesen opgesteld: ‐ Kantorenbeleggers kennen een hoger financieringsrisicoprofiel dan overige vastgoedbeleggers. ‐ Kantorenbeleggers zien een grotere bedreiging ten aanzien van financierbaarheid dan overige vastgoedbeleggers De hypothesen zijn getoetst op basis van beschikbare data uit het ING Real Estate Finance/Nyenrode onderzoek 2011 tot en met 2013 ‘Het financieringsbeleid van Nederlandse  particuliere vastgoedbeleggers’. Het aantal particuliere vastgoedbeleggers (de populatie) is niet bekend. Er kan derhalve ook geen representatieve steekproef getrokken worden. De conclusies uit het onderzoek kunnen daarom niet gegeneraliseerd worden. De data zijn middels SPSS verwerkt, waarbij significantietoetsen zijn verricht op basis van Mann-Whitney U toetsen en Chikwadraat toetsen. Aangezien de kantorenbeleggers in de jaren 2011-2013 in de Deze statistische toetsen worden gebruikt om significante verschillen aan te tonen. In dit onderzoek zijn 14 toetsen (subhypothesen) uitgevoerd om mogelijke verschillen aan te tonen tussen het financieringsbeleid van kantorenbeleggers versus overige vastgoedbeleggers. Op slechts drie hypothesen wordt een significant verschil geconstateerd. In een aantal toetsen blijkt verder dat het significantieniveau zeer groot is, wat kan inhouden dat er geen enkel verschil bestaat. Op basis van de toetsen kan worden geconcludeerd dat beide hypothesen dienen te worden verworpen:

Er is geen significant verschil gevonden waaruit blijkt dat kantorenbeleggers een hoger financieringsrisicoprofiel kennen dan overige vastgoedbeleggers. Evenmin is een significant verschil gevonden waaruit blijkt dat kantorenbeleggers een grotere bedreiging zien ten aanzien van financierbaarheid dan overige vastgoedbeleggers. De drie hypothesen die wel significante verschillen hebben aangetoond, hebben alle drie te maken met de huuropbrengsten van de particuliere vastgoedbelegger. De conclusie kan hieruit worden getrokken dat de inkomsten significant meer onder druk staan bij kantorenbeleggers dan bij de overige vastgoedbeleggers. Op basis van abductieve analyse wordt verondersteld dat de conclusie dat er geen significante verschillen bestaan tussen een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger voortkomt uit de heterogene vastgoedbeleggingsportefeuille van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers. Beleggingsportefeuilles van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers bestaan uit verschillende typen vastgoed. Dé Nederlandse particuliere vastgoedspecialist bestaat dan ook niet. Ook speelt emotie een (grote) rol bij Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers bij aankoop- en verkoopbeslissingen. Hierdoor ontstaat een hele diverse vastgoedportefeuille, waardoor significante verschillen uit zullen blijven bij onderzoek naar type vastgoedbeleggers.

6

 

Hoofdstuk 1: O nderzoeksopzet 1.1 A anleiding en problematiek   Ieder zichzelf respecterende vastgoedorganisatie maakt regelmatig een rapport waarin de cijfers en trends op de vastgoedmarkt worden weergegeven. Deze rapporten gaan over de actualiteiten en vergezichten van het beleggingsproduct vastgoed. Vaak wordt de vastgoedmarkt onderverdeeld in verschillende segmenten, waarbij de meest gebruikte indeling de kantoren-, retail-, woning- en bedrijfsruimtemarkt betreft. Het resterende vastgoed wordt in de categorie andersoortig vastgoed verzameld. Wat in al deze onderzoeken opvalt, is dat het hoofdzakelijk gaat over de activa kant van de balans. De passiva kant, ofwel hoe wordt het gefinancierd, wordt nauwelijks besproken. Indien gezocht wordt naar informatie of literatuur over het financieren van vastgoed loopt men al tegen het gegeven aan dat er slechts beperkt informatie over te vinden is. Echter is de financierbaarheid en het financieringsbeleid net zo belangrijk als het beleggingsproduct zelf. De investering in vastgoed is immers zeer kapitaalintensief. Met name de passiva kant van een vastgoedpropositie is de hoofdzaak van een vastgoedfinancier. Hier zijn de belangrijkste vragen: ‘Welk deel van de investering wordt met eigen vermogen betaald en welk deel wordt met vreemd vermogen gefinancierd’ en ‘Welke keuzes liggen hieraan ten grondslag?’. Het financieringsbeleid is evenwel een ‘ondergeschoven kindje’ in de vastgoedwereld. Enerzijds  is dit te wijten aan het feit dat financiering van vastgoed voor de kredietcrisis geen enkel probleem vormde. De veronderstelling was immers dat het vastgoed immer zijn waarde zou behouden (en over het algemeen zelfs zou stijgen). Daarnaast was er meer dan voldoende extern kapitaal in de markt aanwezig om het vastgoed te financieren. De eigen inbreng was daarbij slechts een formaliteit. Inmiddels zijn wij reeds vijf jaar verder na de val van Lehman Brothers, waarmee de kredietcrisis begon. In vijf jaar tijd is veel veranderd, waarbij financiering van vastgoed tegenwoordig als zeer risicovol wordt ervaren2. De waarderingen staan fors onder druk en de leegstand neemt sterk toe (zie hoofdstuk 2). In steeds grotere getale is de financiering groter dan de waarde van het vastgoedobject en kan de rente niet meer uit de huuropbrengsten worden voldaan. Laat staan dat er ook nog een aflossingscomponent betaald kan worden. Met name kantorenportefeuilles zijn de afgelopen jaren geconfronteerd met forse waardedalingen en oplopende leegstand (zie hoofdstuk 2).

                                                         2

DNB: ‘Vastgoedfinanciering commercieel vastgoed is risicovol’: In: www.vastgoedvergelijker.nl/nieuws/dnbvastgoedfinanciering-commercieel-vastgoed-is-risicovol

7

  De interesse inzake het financieringsbeleid van de vastgoedbelegger wordt daarmee steeds groter. ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit hebben de handen ineengeslagen om meer transparantie te bewerkstelligen in het financieringsbeleid van de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger. Sinds 2011 wordt een onderzoek uitgevoerd onder circa 120 Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers, waarbij met name het financieringsbeleid van deze beleggers centraal staat.

1.2 Doelstelling en onderzoeksvragen

Doelstelling De doelstelling van dit onderzoek is inzicht te verkrijgen in het financieringsbeleid van de Nederlandse kantorenbelegger versus de overige vastgoedbeleggers, waarbij de huidige en toekomstige vastgoedfinancieringsmarkt centraal staat. Zoals in de aanleiding kort aangestipt zit de kantorenmarkt reeds jaren in een ‘verdomhoekje’ ten  opzichte van het overig vastgoed (zie hoofdstuk 2). Ten aanzien van investeringen in kantorenvastgoed worden dan ook andere keuzes gemaakt dan bij overig vastgoed (zie hoofdstuk 2). Dit verschil zal wellicht ook tot uiting komen in de passiva kant van de balans bij vastgoedbeleggers. In dit onderzoek wordt derhalve het huidige en toekomstige financieringsbeleid en de behoefte aan vastgoedfinancieringen onderzocht tussen kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers. Om een consistent beeld te destilleren wordt het onderzoek verricht voor drie verschillende jaren, 2011, 2012 en 2013. V raagstelling en hypotheses: De centrale vraag komt voort uit de doelstelling en luidt:

Wat zijn de kenmerkende verschillen tussen het financieringsbeleid van particuliere Nederlandse kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers in de periode 2011-2013? Deelvragen: De volgende deelvragen zullen de vraagstelling beantwoorden: 1. In hoeverre verschilt de kantorenmarkt met overig vastgoed in de periode 2011-2013 in Nederland? 2. Wat wordt verstaan onder vastgoedfinancieringsbeleid? 3. Wat is het vastgoedfinancieringsbeleid in de periode 2011-2013 van particuliere kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers? 4. Welke visie hebben particuliere kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers in de periode 2011-2013 ten aanzien van het vastgoedfinancieringsbeleid? 5. Welke overeenkomsten en verschillen zijn er tussen het financieringsbeleid van kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers in de periode 2011-2013?

8

 

1.3 O nderzoeksmethode Bij de analyse van dit onderzoek wordt gebruik gemaakt van literatuuronderzoek en data analyse  uit de onderzoeken ‘het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers’, die  ING Real Estate Finance sinds 2011 in samenwerking met Nyenrode Business School uitvoert.  Het onderzoek kwalificeert zich hierdoor als een kwantitatief en empirisch uitgevoerd  onderzoek.3     Het onderzoek is opgebouwd volgens de TPA4 methodiek.    1. Theoretisch onderzoek  In het eerste deel van het onderzoek zal vanuit de literatuur onderzoek worden verricht naar de  ontwikkelingen in de vastgoedmarkt. In deze beschrijving zal de kantorenmarkt worden afgezet  tegen de overige vastgoedsegmenten. Ook zullen de grootste verschillen tussen beide  vastgoedsegmenten worden geanalyseerd.   Verder wordt theoretisch onderzoek verricht naar de verschillende onderdelen van het  financieringsbeleid van een vastgoedbelegger. In dit deel wordt tevens op basis een theoretisch  kader een reflectie gegeven, vanuit het perspectief van de vastgoedfinancier, op het  financieringsbeleid van de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger.     2. Praktijkonderzoek  Uit het theoretisch onderzoek volgen verschillende hypothesen. Deze hypothesen worden getoetst  op basis van de data die beschikbaar zijn uit het onderzoek ‘het financieringsbeleid van de  Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers’.   ING Real Estate Finance heeft in samenwerking met Nyenrode Business School sinds 2011 circa  120 Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers geïnterviewd. In deze interviews worden zowel  kwantitatieve vragen als kwalitatieve vragen gesteld. Deze interviews zijn afgenomen door  ongeveer 15 interviewers. Hiervan was ik er één. Tevens ben ik onderdeel van de  onderzoekscommissie van dit onderzoek. In deze commissie worden ook de interviewvragen  opgesteld en jaarlijks geoptimaliseerd.       3. Analyse  Tot slot zullen de bevindingen worden geanalyseerd. Op basis van het literatuuronderzoek en de analyse van de interviewdata kan de centrale vraag van het onderzoek worden beantwoord.      

                                                         3

Baarda, D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen. p. 181. 4 TPA staat voor Theorie, Praktijk en Analyse, Uit: Gerritsen, S (2009) Schrijfgids voor economen. Bussum: Uitgeverij Coutinho. p.54-56.

9

  Onderzoeksmodel 

 

Figuur 1. Schematische weergave onderzoekstappen 

  

1.4 M ethodologische verantwoording O nderzoeksstrategie Aangezien financieringsbeleid een breed begrip is en van vele factoren afhankelijk is, wordt in dit onderzoek gekozen om een breed overzicht te schetsen. In het onderzoek van ING/Nyenrode zijn een groot aantal interviews afgenomen. Hierdoor is generalisering van de data voor dit onderzoek eenvoudiger te bewerkstelligen5. Verder is gekozen om de kwantitatieve resultaten te beproeven uit de beschikbare data uit de interviews. De bevindingen zullen in tabellen en grafieken weergegeven worden. In het praktijkonderzoek zal bepaald worden of de theorie ook door de praktijk wordt ondersteund. De opgestelde hypothesen vanuit de theorie worden middels de interviewdata getoetst. Deze fase is gericht op het verkrijgen van de juistheid van de hypothesen en welke van de verschillen tussen het financieringsbeleid van een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger ook van substantieel belang zijn. Een beperking van de gekozen onderzoeksmethode is dat de antwoorden van de geselecteerde partijen zijn gebaseerd op eigen ervaringen, wat ten koste kan gaan van de objectiviteit van de onderzoeksresultaten.

                                                         5

Verschuren, P.J.M, en J.A.C.M. Doorewaard (2007) Het ontwerpen van een onderzoek . Den Haag: Boom Lemma uitgevers. p. 162

10

  Een andere beperking is dat het onderzoek het karakter kent van zelfrapportage, waarbij gewerkt is met gegevens en beweringen van de geïnterviewden zelf. Het kan derhalve voorkomen dat de respondenten de gegevens mooier voorspiegelen dan zij in werkelijkheid zijn. Het blijft (enigszins) ‘de slager die zijn eigen vlees keurt’.  De data voor deze thesis bestaan uit de interviews uit het ING/Nyenrode onderzoek die grotendeels zijn afgenomen bij ING Real Estate Finance relaties. Overigens hebben deze relaties vaak meerdere financiers6, waarmee de onderzoeksresultaten ook gegeneraliseerd kunnen worden naar andere financiers.   Selectiecriteria geïnterviewden De geïnterviewden hebben geantwoord vanuit de eigen vastgoedportefeuille en het gevoerde financieringsbeleid hierin. Bij de selectie van de geïnterviewden is gebruik gemaakt van de volgende criteria: 1. Professionele particuliere vastgoedbelegger 2. Beleggingswaarde van de vastgoedportefeuille dient groter te zijn dan EUR 20.000.000,00 3. Beleggers uit alle regio’s van Nederland.  De interviews ten behoeve van het ING/Nyenrode onderzoek zijn persoonlijk en in een face-toface gesprek afgenomen en namen gemiddeld 1,5 tot 2 uur in beslag. De vragenlijst, ten behoeve van de gebruikte data voor deze thesis, is als bijlage 1 opgenomen.

1.5 W etenschappelij ke relevantie Er wordt veel onderzoek verricht naar de vastgoedmarkt, waarbij tevens de verschillende segmenten uitgebreid voor het voetlicht worden gebracht. Zelfs naar kleine niches, zoals zorgvastgoed, wordt (momenteel) veel wetenschappelijk onderzoek verricht. Deze onderzoeken zijn met name gericht op de ‘stenen’ zelf, ofwel de activa kant van de balans en niet zozeer op  hoe het wordt gefinancierd, ofwel de passiva kant van de balans. Zeker in de huidige tijdsgeest is het des te interessanter om (wetenschappelijk) onderzoek te verrichten naar de financiering van het vastgoed. Hiervoor is wel de medewerking nodig van de vastgoedbelegger om inzicht in de financiering te verstrekken. ING Real Estate Finance en Nyenrode hebben hier onderzoek naar verricht, waarbij geen onderscheid is gemaakt in het type vastgoedbelegger. Wel wordt in deze onderzoeken onderscheid gemaakt in welke regio een vastgoedbelegger gevestigd is. Het financieringsbeleid van een type vastgoedbelegger is evenwel ook wetenschappelijk relevant om te onderzoeken. Dit onderzoek tracht hier een bijdrage aan te leveren om het type kantorenbelegger te vergelijken met de overige type vastgoedbeleggers. Door deze kant van het financieringsbeleid te onderzoeken ontstaat een vernieuwend type onderzoek die een bijdrage levert aan de transparantie aan de passiva kant van de vastgoedmarkt.                                                          6

Uit het onderzoek naar het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere beleggers in 2013 blijkt dat 66% bij drie of meer banken financieringen hebben lopen.  

11

  Door dit tevens te onderzoeken voor de periode 2011-2013 wordt beoogd een bestendige lijn te ontdekken (of niet) in het financieringsbeleid.

1.6 A fbakening en beper king onderzoek De thesis is afgebakend door de kantorenbeleggers te vergelijken met de overige vastgoedbeleggers. Er is voor een duidelijke afbakening gekozen door slechts één segment te vergelijken met de ‘rest’. Door slechts één segment te vergelijken wordt focus aangebracht in het onderzoek. Verder is de beschouwingsperiode afgebakend tot de jaren 2011-2013. Dit heeft enerzijds te maken met het feit dat drie jaar een periode betreft van enige substantie. Anderzijds heeft het te maken met het gegeven dat het onderzoek van ING/Nyenrode enkel voor deze periode is afgenomen en derhalve ook voor deze periode data beschikbaar zijn.

1.7 L eeswijzer Het literatuuronderzoek wordt in hoofdstuk 2 en 3 uitgewerkt. In hoofdstuk 2 wordt de vastgoedmarkt beschreven, waarbij onderscheid wordt gemaakt tussen kantorenvastgoed en overig vastgoed. In hoofdstuk 3 wordt een theoretische beschouwing van vastgoedfinanciering gegeven, die uitmondt in de hypothesen voor het praktijkonderzoek. Vervolgens wordt in hoofdstuk 4 het praktijkonderzoek uiteengezet, waarin de hypothesen worden getoetst. In hoofdstuk 5 zal een reflectie worden gegeven op de onderzoeksresultaten uit hoofdstuk 4. Ten slotte zal in hoofdstuk 6 op basis van voorgaande hoofdstukken antwoord worden gegeven op de onderzoeksvraag.

12

 

Hoofdstuk 2: K antoren vs overig vastgoed Inleiding In hoofdstuk 2 wordt een uiteenzetting gegeven van de kantorenvastgoedmarkt alsmede van de overige vastgoedsegmenten. Deze laatste categorie wordt over het algemeen ook in de volgende segmenten uitgesplitst; woningen, winkels, bedrijfsruimten en andersoortig vastgoed (zoals, vakantieparken, zorgvastgoed, leisure, etc.). Aangezien in deze thesis de kantorenbeleggers worden afgezet tegen de overige vastgoedbeleggers, zullen de overige segmenten als één categorie worden neergezet. De thesis wordt onderzocht voor de periode 2011-2013. Ten aanzien van de vastgoed analyse zal ook een weergave worden gegeven voor deze periode.

2.1 K antoren De zakelijke dienstverlening is één van de belangrijkste gebruikers van kantorenvastgoed. De dalende beroepsbevolking, Het Nieuwe Werken en de (hernieuwde) economische krimp zijn van grote negatieve invloed op de zakelijke dienstverlening. Deze kenmerken lijken verder ook van structurele aard. De vraag naar kantoorruimte is en zal door deze ontwikkelingen naar beneden worden bijgesteld. De kantorenleegstand heeft zich in 2013 ontwikkeld naar een niveau van 15%, het hoogste percentage van Europa.7 De gebruiker bepaalt de kantorenmarkt8.

F iguur 2: Kantoren aanbod en opna me per jaar 10

De groei in vierkante meters door nieuwbouw van kantoren die sinds begin van het millennium zijn toegevoegd aan de kantorenmarkt, is pas in de economische crisis tot stand gebracht. In verband met de varkenscyclus9, die ook sterk van toepassing is op vastgoedgebied, lopen de opleveringen van bouwwerken een aantal jaren achter op de oorspronkelijke plannen. Op het moment dat men de beslissing neemt om een kantoorpand te ontwikkelen is de oplevering pas een aantal jaren later.

In de bouwperiode kan de vraag naar kantoorruimte echter sterk dalen. Dit is ook de afgelopen jaren gebeurd. Het aanbod is in deze periode ten opzichte van de vraag fors toegenomen. Inmiddels wordt een deel van de leegstand herbestemd tot andere doeleinden, zoals hotels en                                                          7

www.vastgoedmarkt.nl/nieuws/2013/09/12/Kantorenleegstand-Nederland-hoogste-van-Europa Dynamis (2013) Sprekende cijfers kantorenmarkten, tweede kwartaal 2013. Utrecht: Dynamis B.V. p. 2 9 Varkenscyclus is het verschijnsel in de economie dat overschotten en tekorten van een bepaald product elkaar afwisselen, doordat aanbieders massaal reageren op de hoogte van de prijzen, maar tegen de tijd dat deze reactie doorwerkt op het aanbod, is de prijs alweer omgeslagen 10 DTZ (2013): Nederland Compleet; F actsheets 2013, Kantoren- en bedrijfsruimtemarkt, Amsterda m : DTZ Zadelhoff vof . p. 4  8

13

  appartementencomplexen. Echter leent slechts een klein deel van de leegstand zich voor deze herbestemming. Ook de komende jaren zal de vraag eerder afnemen dan toenemen. Veel zakelijke dienstverleners kennen nog veel ‘onzichtbare’ leegstand in hun kantoorpanden. Dit zijn vierkante meters die niet op de markt worden aangeboden, maar ‘werkloos’ aanwezig  zijn in het bedrijfspand. Op het moment dat de huurperiode expireert zal deze leegstand pas op de markt komen. Kortom, de kantorenmarkt kent over de afgelopen jaren reeds een negatieve tendens, waarbij de vooruitzichten nog niet positief zijn.

2.2 O verig vastgoed 2.2.1 Retailmar kt De laatste jaren is retail de veilige haven binnen de vastgoedsector geweest. Echter pakken zich nu ook donkere wolken samen boven dit segment. Dit blijkt uit de rationele cijfers en dit wordt ook gezien in het straatbeeld in Nederland11. Het aanbod is de laatste jaren toegenomen onder invloed van grootschalige nieuwbouwprojecten. Echter blijkt dat met name in middelgrote en kleine steden de leegstand fors toeneemt, zelfs op A1 locaties in deze steden. Beleggers vluchtten in de afgelopen periode naar prime retail op de hoofdwinkelstraten in de economisch sterke kernen van Nederland. De aanvangsrendementen bleven daarbij rond de 5%12. Door de beperkte ruimte in het binnenstedelijk gebied blijft het moeilijk om aan de vraag te voldoen. De huurprijzen in deze periode bleven dan ook hoog13. Retail onroerend goed op B en C locaties hebben wel sterk te lijden onder de internetverkopen en het dalende consumentenvertrouwen. In 2013 staat (met name dit type) winkelvastgoed (fors) onder druk. De markt krimpt verder ten gevolge van de nog steeds zwakke binnenlandse economie. De foodsector kent evenwel hogere omzetten. Echter maakt dit de sterk dalende omzetten in de non-food sector niet goed14. Naast faillissementen van kleine retailers zijn inmiddels ook faillissementen van enkele grote kledingketens (o.a. Schoenenreus en Henk.nl), grote ketens in consumentenelektronica (o.a. Harense Smid) en entertainment (o.a Free Record Shop) uitgesproken. Gevolg is een fors dalende vraag naar metrages winkelvastgoed. Waar het eerst met name de B en C locaties betrof, zien wij inmiddels dat ook A locaties getroffen worden. Kortom, het beleggingssentiment op het gebied van retail vastgoed is sinds 2011 gekrompen. In 2011 was dit relatief positief, maar momenteel overheerst negativisme. 2.2.2 Woningmar kt In 2011 wordt de woningmarkt nog altijd gezien als een markt met een grillig verloop in waarden en staat het prijsniveau onder druk. Buiten de Randstad kent Nederland een aantal krimpregio’s  (met name Limburg en Noord-Groningen zijn goede voorbeelden) waar de bevolking al enkele jaren afneemt, hoewel tegelijkertijd het aantal huishoudens nog steeds toeneemt. Het aanbod zal waarschijnlijk de vraag in deze regio’s de komende jaren overstijgen. Ook is het vertrouwen op de woningmarkt nog niet herwonnen.                                                          11

FGH (2013) Vastgoedbericht 2013, orde op zaken. Utrecht: FGH Bank. p. 28 Cushman & Wakefield (2013), Marketbeat retail snapshot; Q2 2013. Londen: Cushman & Wakefield. p. 1. 13 DTZ (2014) Vastgoedvisierapport 2014;Inzetten op kernsteden, Amsterda m als kopman. Amsterdam: DTZ Zadelhoff vof. p. 15 14 Cushman & Wakefield (2013), Marketbeat retail snapshot; Q2 2013. Londen: Cushman & Wakefield. p. 1. 12

14

 

In vergelijking met 2008 zijn de prijzen in 2012 met 12% gedaald15. Dankzij deze prijsdaling vinden koper en verkoper elkaar nog maar mondjesmaat. Begin 2013 is het vertrouwen in de woningmarkt nog altijd negatief. Dit komt enerzijds door de algehele negatieve economische omstandigheden, anderzijds doordat er nog veel onzekerheid bestaat in de woningmarkt ten aanzien van financiering, hypotheekrenteaftrek, overdrachtsbelasting, etc. De eerste tekenen van herstel laten zich zien in de tweede helft van 2013. Voor beleggers in woningen lijkt deze onzekerheid ook weer kansen te bieden16. De huurmarkt is stabiel, waarbij middels het regeerakkoord huurverhogingen een positief effect hebben op de investeringsbereidheid in huurwoningen. De verhuurdersheffing maakt dit overigens (groten)deels ongedaan. Aangezien ook woningcorporaties commerciële huurwoningen aan het afstoten zijn, zien wij dat het aanbod van woningpakketten toeneemt. De factoren voor aanvangsrendementen dalen hierdoor, waardoor het voor een belegger interessant is om aan te kopen. De positieve signalen op de koopmarkt maken het des te interessanter om in de toekomst te kunnen uitponden. Met name woningen in kernsteden (Randstad, Groningen, Maastricht, Zwolle) zijn interessant, waar met name buitenlandse beleggers zich actief roeren17. Kortom, het beleggingssentiment op het gebied van de woningmarkt is sinds 2011 gestegen. 2.2.3 Bedrijfsruimtemar kt De groothandel-, industrie- en transportsector zijn de belangrijkste gebruikers van bedrijfsruimten. In 2011 bleven deze sectoren tot de groeisectoren van de Nederlandse economie behoren18. Echter vertraagt in deze periode reeds de export, die de belangrijkste groeimotor is voor deze sectoren. De bedrijfsruimtemarkt is verder minder afhankelijk van demografische ontwikkelingen. De verwachting in 2011 over het aantal te huren m2 bedrijfsruimte was over het algemeen ook positief. In 2012 bleek evenwel dat de bovengenoemde sectoren allen een krimp vertoonden. Enkel de groothandel kende een nulgroei. Het investeringsvolume in de bedrijfsruimtemarkt is in 2012 dan ook lager dan in 2011. Investeerders zijn met name op zoek naar moderne objecten, met langjarige huurcontracten van internationale spelers om zodoende minder afhankelijk te zijn van de Nederlandse markt. Dit aanbod is evenwel nagenoeg niet voorhanden. Door deze schaarste daalden de aanvangsrendementen voor deze objecten licht (zie ook figuur 3). In 2013 is het beeld weer deels positiever. De verwachting is dat industrie, groothandel en transport weer een lichte groei laten zien, waardoor de vraag naar bedrijfsruimte zal toenemen. Echter bestaat nog altijd een mismatch tussen het aanbod en de vraag. Daarom kunnen leegstandscijfers per locatie en type product sterk verschillen. Verouderde bedrijfsruimte op slecht ontsloten locaties kennen een hoge mate van (structurele) leegstand. Daarentegen kennen moderne logistieke faciliteiten op logistieke hotspots nagenoeg geen leegstand19.                                                          15

ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit (2013) Het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in 2012. Breukelen: Nyenrode Real Estate Center. p. 10  16 www.vastgoedmarkt.nl/nieuws/2013/12/09/Toenemende-interesse-voor-woningbeleggingen 17 DTZ (2014) Vastgoedvisierapport 2014;Inzetten op kernsteden, Amsterda m als kopman. Amsterdam: DTZ Zadelhoff vof. p. 12 18 ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit (2011) Het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in 2011. Breukelen: Nyenrode Real Estate Center. p. 13  19 ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit (2013) Het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in 2013. Breukelen: Nyenrode Real Estate Center. p. 8 

15

  F iguur 3: Bruto aanvangsrendementen bedrijfsruimtemarkt 20

Kortom, de bedrijfsruimtemarkt kent grote verschillen, waarbij het type product en locatie de interesse sterk beïnvloedt. Over het algemeen kan worden gesteld dat dit een relatief stabiel segment betreft.

2.2.4 A ndersoortig V astgoed Naast de bovengenoemde vastgoedsegmenten zijn er ook nog andere segmenten te benoemen. Deze segmenten zijn ten opzichte van de ‘hoofdsegmenten’ dusdanig klein dat zij niet apart  worden beschreven en geanalyseerd. Voorbeelden van overig vastgoed is zorgvastgoed, hotels en leisure (vakantieparken, bioscopen, sauna’s, etc.)

2.3 Conclusie In dit hoofdstuk is de Nederlandse vastgoedmarkt beschreven en geanalyseerd op basis van verschillende bronnen. In de beschouwingsperiode 2011-2013 kan geconcludeerd worden dat met name het beleggingsproduct kantorenvastgoed fors onder druk heeft gestaan en nog altijd staat. Het overige vastgoed, dat verdeeld kan worden in retail, woningen en bedrijfsruimten, heeft ook te lijden onder de afnemende vraag, met name de economische recessie. Echter zijn deze van minder structurele aard dan bij kantorenvastgoed. Bijgaand figuur maakt de conclusie duidelijk. Uit deze figuur blijkt dat sinds 2011 alle segmenten in prijs zijn gedaald. F iguur 4: Prijsontwikkeling commercieel vastgoed – marktsegmenten; jaar-op-jaar verandering in procenten21.

Echter is het kantorenvastgoed het zwaarst getroffen in de periode 2011-2013, waarbij sinds 2008 zelfs jaarlijks een negatief prijsontwikkeling wordt weergegeven. Hieruit kan met een aan zekerheid grenzende waarschijnlijkheid kan geconcludeerd worden dat een kantorenbelegger pur sang een zwaardere wissel heeft getrokken op de portefeuille dan overige vastgoedbeleggers.                                                          20

DTZ (2013): Nederland Compleet; F actsheets 2013, Kantoren- en bedrijfsruimtemarkt, Amsterda m : DTZ Zadelhoff vof . p. 43  21 www.ipd.com/indices/index.html?country=Netherlands

16

 

Hoofdstuk 3: V astgoedfinancieringsbeleid Inleiding Bij aankoop van vastgoed speelt het verkrijgen van een passende financiering vaak een doorslaggevende rol. De overweging om tot financiering over te gaan zal worden besproken in paragraaf 3.1. Vervolgens zal in paragraaf 3.2 de financieringsfaciliteit behandeld worden, waarin de financieringsvorm wordt getoetst aan mogelijke behoeften van de kredietnemer. Een ander belangrijk onderdeel, dat in paragraaf 3.3 beschreven wordt, is het risicoprofiel van de financiering, die grotendeels het beleid hierop bepaalt. Tot slot zal in paragraaf 3.4 ook een reflectie worden gegeven op de invloed van de vastgoedfinancier op het beleid van de vastgoedbelegger.

3.1 O verwegingen voor vastgoedfinanciering Bij de afweging om tot aankoop van vastgoed over te gaan zijn met name de volgende perspectieven van belang: ‐ Winstgevendheidsperspectief: De opbrengsten over de gehele periode zijn zodanig dat ten opzichte van de verwachte kosten een acceptabel rendement wordt gegenereerd ‐ Kasstroomperspectief: De kasstroom gedurende de gehele periode dient positief te zijn, met andere woorden, er kan geen liquiditeitstekort ontstaan22. Om aan beide perspectieven te blijven voldoen is een passende financiering noodzakelijk. Een financiering kan bestaan uit vreemd vermogen, eigen vermogen of een combinatie van beide. De structuur van de inrichting van de financiering wordt onder andere bepaald aan de hand van de volgende motieven: ‐ Spreidingsmotief: Spreiding leidt tot een verlaging van het risicoprofiel. ‐ De hefboomwerking: Indien de rente van het vreemd vermogen lager is dan het nettovastgoedrendement kan geprofiteerd worden van een hefboomeffect op het rendement van het eigen vermogen. Dit effect is sterker naarmate een groter bestanddeel bestaat uit vreemd vermogen. Zolang het vastgoed haar waarde behoudt (of stijgt) zijn er bij een hoog percentage vreemd vermogen geen directe negatieve aspecten aanwezig. Op het moment dat het vastgoed in waarde daalt, zal de verstrekker van het vreemde vermogen actie ondernemen, waarbij aanvullende zekerheden, bijstorting, additionele aflossingen of een hogere rentemarge gevraagd kunnen worden om het hogere risico voor de vreemd vermogen verschaffer te mitigeren. ‐ Het valutamotief. Indien de kredietnemer gebruik maakt van de lokale valuta als financieringsvaluta wordt uitsluitend het valutarisico met betrekking tot het directe rendement opgevangen. Toch wordt het indirecte rendement over het algemeen door het (vreemde) valutarisico beïnvloed. Met andere woorden; er wordt een afzonderlijke valutatransactie uitgevoerd. Verschillende (particuliere) vastgoedbeleggers hebben in de periode 2007-2008 een financiering aangetrokken in Zwitserse Franken (CHF). Het argument was destijds dat de CHF libor rente fors lager was dan de Euribor rente. Met andere woorden, de financieringskosten van het vreemd vermogen was hierdoor lager. Echter is de CHF koers sindsdien sterk gestegen, waardoor de financiering omgerekend in euro’s ook sterk is gestegen. Bijvoorbeeld: de CHF koers op 22-10-2007                                                          22

Kousemaeker, F.J.M. de en M.A.J.C.M. van Agt (2006) Praktijkaspecten vastgoed. Houten: Wolters-Noordhoff Groningen. p. 194

17

 

‐

bedroeg 1,67. De huidige CHF koers bedraagt 1,23 23. Ofwel, het indirecte rendement is met 26% gedaald. Fiscale motieven: Er kan worden geprofiteerd van een lagere belastingdruk voor buitenlandse activiteiten. Met name bij intercompany financieringen kan hier een voordeel ontstaan. 24

F inancieringsstrategieën: In principe worden er drie financieringsstrategieën onderscheiden: ‐ De ‘goudenbalansregel’: Deze strategie geeft aan dat de vaste activa (commercieel beleggingsvastgoed) zo veel mogelijk wordt gedekt middels eigen vermogen of lang vreemd vermogen (hypothecaire lening) en de vlottende activa met kort vreemd vermogen (rekening courant krediet). ‐ Agressieve financiering: Deze financieringsstrategie bestaat uit het financieren met voornamelijk kortlopend vermogen (bijvoorbeeld een rekening courant krediet op basis van een eenjarige 3 maands euribor rente), met als resultaat dat het vastgoedbedrijf sterk rentegevoelig is. Hierbij bestaat tevens een herfinancieringsrisico, aangezien de lening elk jaar opnieuw verlengd moet worden. Voorbeelden van agressieve financiering zijn gelegen in beleggers die voornamelijk in woninguitponding financieren. Over het algemeen werd hier enerzijds financiering verstrekt op basis van een combinatie van leegwaarde25 en marktwaarde26, waardoor de LTV op basis van marktwaarde meer dan 90% kon bedragen. Daarnaast werd een grote verkoop (uitponding) van individuele woningen verwacht. Op basis van deze aannames is veel kortlopend gefinancierd. ‐ Conservatieve financiering: Bij deze financieringsstrategie zal het vastgoed vooral worden gefinancierd met lang (vreemd) vermogen. Hierdoor zal het rendement op het eigen vermogen beduidend lager zijn dan in de voorgaande strategieën. Het rendement is bij deze strategie wel bestendiger, aangezien men minder afhankelijk is van (kapitaal)marktontwikkelingen. Een voorbeeld van een conservatief financieringsbeleid kent Vastned, die dit tevens heeft vastgelegd in haar jaarverslag27. Hierin geeft zij aan dat het aandeel vreemd vermogen tussen de 40% en 45% mag liggen en dat twee derde van de financiering vastrentend dient te zijn. 28

                                                         23

www.iex.nl/Valuta-Koers/190162999/EUR-CHF.aspx Kousemaeker, F.J.M. de en M.A.J.C.M. van Agt (2006) Praktijkaspecten vastgoed. Houten: Wolters-Noordhoff Groningen. p. 194  25 De theoretische leegwaarde van een complex is de som van alle individuele leegwaarden van de woningen. De leegwaarde van een woning heeft ook wel de ‘onderhandse verkoopwaarde vrij van huur en gebruik’. 26 Marktwaarde is het verwachte bedrag dat op de dag van taxatie wordt overeengekomen voor vastgoed tussen een willige koper en een willige verkoper die op een gepaste afstand van elkaar staan, na een behoorlijke marketing en waarbij de partijen met kennis en voorzichtigheid en zonder dwang handelen. In: J.A. Kasteel (2004), Waardering van woningcomplexen, p.. 5-6 27 Jaarcijfers 2012 Vastned, p. 12 28 Berkhout, T.M. en P.H. Zwart (2013) Basisboek Vastgoedfinanciering. Amsterdam. p. 82 24

18

 

3.2 F inancieringsfaciliteit De financieringsfaciliteit die vastgoedbeleggers aantrekken voor het aangaan van een financiering van een beleggingsobject wordt beleggingsfinanciering genoemd. Dit betreft een langjarige financiering waarbij het niet het beleid van de belegger is om het object op korte termijn te verkopen29. De volgende kenmerken van een beleggingsfinanciering, die voortkomen uit het beleggingsbeleid, worden hieronder beschreven: ‐ Hoofdsom ‐ Rente ‐ Looptijd van de lening ‐ Aflossing Hoofdsom De kredietnemer (ook wel geldnemer genoemd) dient te bepalen welk deel van de investering hij wenst te financieren met vreemd vermogen en welk deel met eigen vermogen. De hoogte van de gewenste hoofdsom ten opzichte van de investering wordt ook wel Loan to Cost genoemd (LTC). De hoogte van de hoofdsom ten opzichte van de financiering is afhankelijk van de eerder besproken motieven van de kredietnemer. Verder is deze afhankelijk van de beschikbaarheid van vreemd vermogen en de voorwaarden die de geldgever aan de verstrekking stelt. Rente Er bestaan verschillende rentetypes. Deze zijn onder te verdelen in: ‐ Variabele rente ‐ Vaste rente ‐ Variabele rente afgedekt middels een derivaat Bij een variabele rente (bijvoorbeeld een lening op basis van een driemaands euribor tarief) kan worden geprofiteerd van de lagere geldmarktrente30 ten opzichte van de kapitaalmarktrente31. Ook is de vergoeding voor vervroegde aflossing bij een variabele rente over het algemeen lager dan bij vroegtijdige aflossing van een rentevaste lening. Echter bestaat bij een variabele lening wel een renterisico gedurende de looptijd van de financiering. Bij een rentevast lening wordt dit renterisico afgedekt door een vast rentepercentage gedurende een bepaalde looptijd. Door middel van een rentederivaat (ook wel rente-instrumenten genoemd) worden toekomstige renterisico’s in de geldmarkt of de kapitaalmarkt afgedekt. 

                                                         29

Kousemaeker, F.J.M. de en M.A.J.C.M. van Agt (2006) Praktijkaspecten vastgoed. Houten: Wolters-Noordhoff Groningen. p. 203 30 Onder de geldmarktrente verstaan we de rente op leningen met een relatief korte looptijd (1 tot 12 maanden). Ook wel de korte rente genoemd (www.encyclo.nl) 31 Onder de kapitaalmarktrente verstaan we de rente op leningen met een relatief lange looptijd. Wordt ook wel lange rente genoemd. (www.encyclo.nl) 

19

  De meest bekende vormen van derivaten zijn: ‐ Interest Rate Swap (IRS), waarbij het variabele tarief (bijvoorbeeld een drie maands euribor) wordt ‘geruild’  voor een vaste rente voor een bepaalde periode. Let wel, dit betreft ‘kale’  tarieven, waarbij de debiteurenopslag (o.a. marge van de financier) niet in zijn opgenomen. ‐ Maximum renteconstructie: Rente-cap (optie op een geldmarktrente), waarbij de variabele rente wordt ‘gecapped’ op een bepaald niveau (renteplafond).  ‐ Minimum rente constructie: Floor, zelfde als rentecap, echter met een minimum rente. ‐ Bandbreedte constructie: Collar, waarbij zowel een minimum als maximum wordt bepaald om het renterisico in te dekken, ofwel een combinatie van een rentecap en een floorconstructie. Looptijd De looptijd van de financieringsfaciliteit wordt over het algemeen door de kredietnemer bepaald aan de hand van de beleggingshorizon voor zijn vastgoedportefeuille. De looptijd van de financieringsfaciliteit hoeft niet te allen tijde hetzelfde te zijn als de rente(vast)periode van de financieringsfaciliteit. Dit wordt ook wel de juridische en economische looptijd genoemd. Indien de einddatum van de juridische looptijd gelijk is aan de einddatum van de economische looptijd wordt bij verlenging van de economische looptijd gesproken over een verlenging van de financieringsfaciliteit, waarbij alle voorwaarden opnieuw bezien kunnen worden. Indien enkel sprake is van een verlenging van de economische looptijd binnen de juridische looptijd van de financieringsfaciliteit dan wordt gesproken over een renteherziening. Hierbij kan enkel de rente herzien worden en niet de voorwaarden van de financiering. A flossing De hoogte van de aflossing op de financieringsfaciliteit wordt doorgaans bepaald op basis van het risicoprofiel van de financieringsfaciliteit. Risico-afbouw is gewenst bij een onzekere factor, bijvoorbeeld huurcontinuatie of afwaardering van het onderpand. Aflossing kan worden opgebracht uit drie componenten: ‐ de huuropbrengsten. Datgene wat uit de huuropbrengsten resteert, nadat de exploitatiekosten (onderhoud, verzekeringen, OZB, etc.) en de rentelasten voldaan zijn, kan worden aangewend ten behoeve van aflossing. ‐ De verkoopwinsten. Bij mogelijke verkoopwinsten kan naast de aflossing op basis van het verstrekken van royement ook additioneel worden afgelost op de pro resto financieringsfaciliteiten. ‐ Aflossing uit andere inkomsten of vermogensbestanddelen. Indien de kredietnemer vermogen heeft opgebouwd (privé of zakelijk) kan dit worden aangewend voor additionele aflossing (dit kan vrijwillig zijn of uit hoofde van reeds gemaakte afspraken, bijvoorbeeld additionele aflossing bij een overschrijding van een afgesproken maximale LTV, ofwel een convenant breach). Ook kunnen andere reguliere inkomsten, zoals huuropbrengsten uit andere objecten, die niet gefinancierd zijn (door de geldgever) of uit andere activiteiten, worden aangewend als aflossing.

20

 

3.3 Risicoprofiel Het risicoprofiel van de financiering wordt door een geldgever opgesteld om de financiering te beoordelen. De vastgoedbelegger (de geldnemer) zal ook een risicoprofiel opstellen (of in ieder geval een beeld hebben) om de financierbaarheid van de investering in te schatten. Immers des te lager het risicoprofiel, des te groter is de kans op een financierbare propositie. Naast de uitvalswaarschijnlijkheid van de geldnemer zelf (de kans dat de geldnemer binnen 1 jaar niet meer kan voldoen aan haar verplichtingen) is ook de kwaliteit van de transactie belangrijk (met andere woorden: of de transactie logisch is ten opzichte van de huidige portefeuille of beleggingsstrategie van de geldnemer). Bij vastgoedfinanciering wordt nagenoeg altijd het te financieren pand als zekerheid voor de financier ingebracht. Er wordt een onderscheid gemaakt tussen de volgende zekerheden: ‐ Zakelijke zekerheden; hypotheek en pandrecht; ‐ Persoonlijke zekerheden (borgstellingen); en ‐ Oneigenlijke zekerheden (kapitaalinstandhoudingsverklaring) 32 In deze paragraaf zal de waarde van de zekerheid besproken worden. Wij onderscheiden twee factoren bij het analyseren van de (zakelijke) zekerheidspositie, namelijk de analyse van de cashflow en van het object.

Cashflowanalyse Over het algemeen wordt de financierbaarheid van commercieel vastgoed beoordeeld op de hoogte en bestendigheid van de huurontvangsten. Dit risico kan onder andere op de volgende elementen worden beoordeeld: ‐ Hoe hoog zijn de (ingeschatte) exploitatiekosten33 (zoals vaste lasten, beheer en onderhoud)? Deze kosten kunnen zeer uiteenlopend zijn, met variaties tussen de 8% voor een nieuwbouwkantoor en 30% tot 50% voor de exploitatie van een (verouderd) appartementencomplex34. Hiermee kan een groot verschil ontstaan wat, na aftrek van de exploitatielasten (netto huurinkomsten), overblijft voor rente en aflossingen. ‐ Wat is de resterende looptijd van de huurcontracten?Indien de huurcontracten nog kortlopend zijn, is er slechts voor een kortlopende periode ‘zekerheid’ over het genereren van cashflow  voor rente en aflossingen. Ook additionele kosten, zoals leegstandskosten en makelaarskosten, kunnen ontstaan door mogelijke leegstand en invulling hiervan. Dit zal moeten worden beoordeeld om het risico hiervan in te kunnen schatten. ‐ Hoe solvabel en rendabel is de huurder?De huurder is de basis van het cashflow genererend vermogen van het object. Indien de huurder niet meer aan zijn betalingsverplichtingen voldoet gedurende de looptijd van het huurcontract, zal de cashflow onder druk komen te staan. Vooraf kan dit worden bepaald aan de hand van jaarcijfers en prognosecijfers. Echter langere betalingstermijnen of huurachterstanden zijn een goede indicator om gedurende de looptijd van het huurcontract een snelle inschatting te maken van de gegoedheid van de huurder.                                                          32

Kousemaeker, F.J.M. de en M.A.J.C.M. van Agt (2006) Praktijkaspecten vastgoed. Houten: Wolters-Noordhoff Groningen p. 195-199 33 Exploitatiekosten worden gedefinieerd als periodiek terugkerende uitgaven die aan een vastgoed gebonden zijn en die voor rekening van de eigenaar komen (Berkhout, 2013, p.. 85-86) 34 Berkhout, T.M. en P.H. Zwart (2013) Basisboek Vastgoedfinanciering. Amsterdam. p. 85

21

  ‐

Bestaat er verschil tussen de huurwaarden en de huuropbrengst? Indien de huuropbrengst fors hoger is dan de huurwaarde van het pand, zal bij mogelijke leegstand waarschijnlijk niet opnieuw de huuropbrengst worden gerealiseerd. Indien de huuropbrengst wel fors hoger is dan de huurwaarde is vaak sprake van een huurincentive35. Van Gool somt in zijn onderzoekspaper een groot aantal huurincentive mogelijkheden op die in de praktijk het meest gebruikt worden36, waarvan de meest bekende de huurvrije periode betreft37.

Objectanalyse Bij financiering van commercieel vastgoed wordt doorgaans een hypotheek gevestigd als zekerheid voor het terugbetalen van de hoofdsom. De waarde van het object is daarom één van de belangrijkste gegevens voor het bepalen van de hoofdsom. Er bestaan verschillende begrippen van waarde en methoden voor het bepalen van de waarde38. Doorgaans gaan geldgevers bij het verstrekken van financieringen uit van een executiewaarde of van een door de geldgever vast te stellen financieringswaarde39. In relatie tot de waarde zijn de volgende aspecten van belang: Ligging, locatie, verkoopbaarheid, de vastgoedmarkt in het algemeen, specifieke karakter (ten behoeve van een specifieke huurder) en/of alternatieve aanwendbaarheid, grootschaligheid, multipurpose karakter, bestemming, trendgevoeligheid, huursituatie en huurwaarde (zie ook cashflow analyse), verhuurbaarheid, verhuurmarkt in het algemeen, onderhoudssituatie, milieuaspecten, splitsbaarheid, bouwkundige staat, belevingswaarde, ‘fase in het  belegginsproces’ en duurzaamheid.  Het voert voor dit onderzoek te ver om alle aspecten te beschrijven. Deze aspecten zijn wel zeer bepalend, tezamen met de cashflowanalyse, voor de mogelijkheid en hoogte van het verstrekken van een financieringsfaciliteit.

3.4 Financieringsratio’s

Om (her)financieringsrisico’s40, zoals gedwongen verkopen en ongunstige financieringsvoorwaarden, te voorkomen zal de onderneming hier sturing aan kunnen geven om dit risico in te schatten en hierop eventuele maatregelen te treffen. Een mogelijkheid om sturing te bieden aan deze risico’s is het toetsen aan verschillende financieringsratio’s. Hieronder worden  de belangrijkste vastgoedfinancieringsratio’s weergegeven. 

                                                         35

huurincentive wordt omschreven als ‘een factor (financieel of niet-financieel) die een bepaalde huisvestingskeuze mogelijk maakt of stimuleert. 36 P. van Gool (2011) Moet een belegger wel huurincentives geven? Amsterdam: ASRE. p. 4-5 37 Mr. M.H.P. de Wit en Mr. M.J. Terstegge (2012), Incentives in het huurrecht . In: SDU Uitgevers / nummer 4, juni 2012 Tijdschrijft Huurrecht in Praktijk, p. 108 38 Van Gool heeft hiervan een mooie opsomming gevormd in zijn boek onroerend goed als belegging, 2007. p. 142158 39 Kousemaeker, F.J.M. de en M.A.J.C.M. van Agt (2006) Praktijkaspecten vastgoed. Houten: Wolters-Noordhoff Groningen p. 211 40 Risico dat onvoldoende of tegen ongunstige condities (lang) vreemd vermogen kan worden aangetrokken of dat afgesproken bankconvenanten worden overschreden (Jaarcijfers Vastned 2012, p.. 105)

22

  Loan to V alue (L T V): De definitie van LTV is de pro resto hoofdsom van (alle compensabele41) leningen van de geldnemer, gedeeld door de waarde van alle onderpanden die zijn ondergezet, uitgedrukt als percentage. Interest Coverage Ratio (ICR) en Debt Service Coverage Ratio (DSCR) worden gebruikt om te bepalen of de huuropbrengsten voldoende zijn voor de te betalen rente en aflossingen. Over het algemeen geldt hoe hoger de uitkomst, hoe beter de betaalbaarheid. ICR De berekening van de ICR is als volgt: nettohuurinkomsten / rentebetalingen, ofwel hoeveel keer kan de rente worden betaald uit de nettohuurinkomsten. Hoe hoger de uitkomst, des te beter de betaalbaarheid. DSC R De berekening van de DSCR is als volgt: nettohuurinkomsten / rente- en aflossingsbetalingen, ofwel hoeveel x kan de rente én aflossingen betaald worden uit de nettohuurinkomsten. Hoe hoger de uitkomst des te beter de betaalbaarheid. T er overweging: Het wil niet altijd zeggen dat hoe hoger de uitkomst van ICR en DSCR of hoe lager de LTV, hoe beter de casus. Immers kan een A1 winkelpand in de Kalverstraat in Amsterdam een fors lagere ICR en fors hogere LTV hebben dan een bedrijfspand op een bedrijventerrein in Almelo. Echter kan het object in de Kalverstraat een veel betere financieringspropositie kennen. De ratio’s zijn derhalve sturingselementen, maar zullen te allen tijde in het geheel beschouwd moeten worden om de juiste conclusies te kunnen trekken. 3.5 Reflectie vastgoedfinancieringsbeleid door de ogen van een vastgoedfinancier De vastgoedfinancier heeft een grote invloed op het financieringsbeleid van een vastgoedbelegger. In de periode voor de vastgoedcrisis (< 2008) bestond een hoge mate van optimisme en concurrentie in de vastgoedmarkt. Ook op financieringsgebied waren deze elementen aanwezig. De invloed van de vastgoedfinancier op het financieringsbeleid was op dat moment veel beperkter dan nu. De vastgoedbelegger kon immers kiezen uit een vastgoedfinancier. Diegene met de beste (en minste) voorwaarden kreeg de financiering vaak gegund. In de huidige situatie is dit volledig omgedraaid, waarbij vastgoedfinanciers deels het financieringsbeleid bepalen.

                                                         41

Compensabiliteit tussen leningen bestaat, wanneer in het geval van uitwinning of verkoop van het ondergezette object een tekort aan opbrengsten in de ene lening kan worden gecompenseerd door een eventueel overschot aan opbrengsten in een andere lening (Kousemaeker, 2006, p. 202)  

23

  Onderstaande figuur van Duca & Muellbauer geeft de huidige situatie goed weer:

F iguur 5: Bewerkte versie van J.V. Duca & Muellbauer, J., U it: When is a Housing Market Overheated Enough to Threaten Stability?

Duca en Muellbauer hebben bovenstaande figuur besproken aan de hand van de woningvastgoed markt. Echter kan dit nagenoeg één op één vertaald worden naar commercieel vastgoedmarkt. Deze figuur kan eveneens worden geprojecteerd op een balans met activa en passiva zijde. Dit wordt hieronder uitgewerkt.

Linkerkant: Activa zijde: ‐ Als gevolg van de (vastgoed) crisis is er minder vraag naar vastgoed. De kantorenmarkt is, zoals reeds besproken in hoofdstuk 2, het eerst en het meest intens getroffen door de afname in werkgelegenheid en Het Nieuwe Werken, waarmee minder vierkante meters benodigd waren. De afname van de consumptie zet de retail sector onder druk. Verder zijn de onzekerheid van werkgelegenheid en overheidsmaatregelen redenen waarom de mutaties in de woningmarkt stagneren. ‐ 1. Door de bovenstaande ontwikkelingen worden bouwprojecten niet meer opgepakt, aangezien er fors minder vraag van zowel huurders, kopers als beleggers is. ‐ 2. Hierdoor dalen de prijzen van vastgoed, waardoor tevens het vermogen van zowel particuliere huizenbezitters als professionele vastgoedbeleggers daalt. Dit veroorzaakt wederom onzekerheid, waarmee de consumptie verder daalt. ‐ Beide aspecten zorgen voor een afname van de groei van het Bruto Binnenlands Product (Gross Domestic Product).

24

 

Rechterkant: Passiva zijde: ‐ De vastgoedcrisis raakt ook de passiva zijde hard, waarmee de kapitalisatie van de banken onder druk komt te staan. De (wereldwijde) vastgoedcrisis heeft grotendeels bijgedragen aan het ontwikkelen van het Basel III akkoord, dat tussen 2013 en 2019 geleidelijk wordt ingevoerd. De kern van Basel III is dat banken veel meer kapitaal en liquiditeit moeten aanhouden tegenover hun uitstaande beleggingen dan tot nu toe. 42 De nieuwe vereisten, onderdeel van Basel III, hebben als doel om de kwaliteit en de hoogte van kapitaalreserves van de banken te verbeteren. ‐ 3. Vanuit de activa kant staat de kwaliteit en waarde van vastgoed onder druk. De risico’s van  de gefinancierde partijen nemen hierdoor toe. Het kapitaalbeslag op de vastgoedfinanciering neemt daardoor navenant toe. De prijs van vastgoedfinanciering op de geld- en kapitaalmarkt neemt hierdoor toe, waarmee de te betalen rente voor de geldnemer ook toeneemt. De beschikbaarheid van financiering voor vastgoed neemt evenwel af. ‐ 4. Doordat risico’s op vastgoedfinancieringen toenemen en de beschikbaarheid van  financiering in deze sector afneemt als gevolg van kapitaalvereisten, zullen de voorwaarden voor vastgoedfinanciering toenemen. De kwaliteit van het object en de cashflow wordt hierdoor des te belangrijker. Deze tendens wordt ook ervaren op de volgende onderdelen van het financieringsbeleid van een belegger: o Zekerheden: De gevraagde zekerheden nemen toe. Naast hypothecaire zekerheden vraagt de financier steeds vaker ook persoonlijke en oneigenlijke zekerheden. o De onderdelen van de financieringsfaciliteit worden beperkt; hoofdsom kan maximaal 70% van de waarde bedragen, looptijd van de lening wordt beperkt in verband met kapitaalbeslag op de lengte van de looptijd, rentes worden verhoogd door het hogere risicoprofiel van vastgoed en aflossingen nemen toe als gevolg van het sneller inperken van het risico op waardedalingen. o Objectrisico’s worden beperkt door (nagenoeg) geen bouwprojecten te financieren. Naar kwaliteit en (crisis) bestendigheid van vastgoedobjecten wordt nog kritischer naar gekeken, waarbij kantoren, winkel A2 (en minder) locaties en (gedateerde) bedrijfsterreinen nagenoeg niet meer worden gefinancierd. Enkel A1 retail in grote steden, courante woningbeleggingen en (Zuidas) A1 kantoren kunnen nog op belangstelling rekenen om te financieren. o Vastgoedwaarderingen zijn in een markt waar nagenoeg geen transacties plaatsvinden moeilijk te maken. Derhalve wordt cashflow en de bestendigheid hiervan steeds belangrijker in combinatie met de kwaliteit van het object. Langjarige huurcontracten van kwalitatief goede huurders en een gedifferentieerde portefeuille dragen bij aan een hogere mate van zekerheid van het betalen van rente en aflossingen. Om grip te houden op waardedalingen en cashflow tekorten wordt door financiers steeds vaker convenanten43 op dit gebied als voorwaarde gesteld in financieringsovereenkomsten. De definities van een aantal convenanten, te weten de Ebitda, ICR en DSCR, zoals door een financier zijn opgesteld, zijn in de bijlage 2 opgenomen.                                                          42

www.deloitte.com/view/nl_NL/nl/branches/financial-services/basel/ Een convenant is een civielrechtelijke overeenkomst tussen een financier en een kredietnemer, die meestal onderdeel is van de kredietovereenkomst. Ze zijn juridisch afdwingbaar en worden voornamelijk gebruikt om een goede samenwerking te bevorderen en om bij lopende overeenkomsten een heronderhandelingsmoment te creëren (Berkhout T.M. et al (2013) p. 92) 43

25

 

3.6 Conclusie en hypothesen De particuliere vastgoedbelegger kan verschillende financieringsstrategieën nastreven. De agressieve en conservatieve strategie zitten hierbij aan beide uiteinden van het spectrum. Echter de onderliggende factoren van deze financieringsstrategie worden (groten)deels bepaald door factoren waar de belegger geen of nauwelijks invloed op heeft. In onderstaande figuur wordt dit samengevat. In tijden van economische neergang wordt de regelgeving over het algemeen strenger nageleefd. De financier van vastgoed houdt bij de verstrekking van financiering rekening met zowel de regelgeving als met de economische factoren, waardoor het financieringsbeleid van een belegger (deels) aan banden wordt gelegd.

F iguur 6: Bepalende factoren voor het financieringsbeleid van vastgoedbeleggers op basis van eigen interpretatie

Zoals reeds in hoofdstuk 2 besproken leidt met name het kantorenvastgoed hevig onder de crisis binnen de vastgoedsegmenten. Op basis van de bestudeerde literatuur omtrent vastgoedfinancieringsbeleid zal met name de vastgoedfinancier ook een grotere invloed willen uitoefenen op dit segment.

Op basis van de onderzochte literatuur zijn twee hypothesen opgesteld, die worden ondersteund door verschillende sub hypotheses. ‐

Kantorenbeleggers kennen een hoger financieringsrisicoprofiel dan overige vastgoedbeleggers

‐

Kantorenbeleggers zien een grotere bedreiging ten aanzien van financierbaarheid dan overige vastgoedbeleggers

In onderstaand schema zijn deze benoemd en afgezet tegen de conclusies uit de theorie.  

26

  H ypothe s e

O nde rbouwing

Kantorenbeleggers kennen een hoger financieringsrisicoprofiel dan overige vastgoedbeleggers. Kantorenbeleggers k ennen een hoger leegstandpercentage dan overige beleggers

De leegstand bij kantorenvastgoed is fors opgelopen (paragraaf 2.1). De prijsontwikkeling van kantorenvastgoed is in de periode 2011-2013 negatiever geweest dan bij overig vastgoed (conclusie hoofdstuk 2). De veronderstelling is dat ook de leegstand hoger is bij kantorenvastgoed dan bij overig vastgoed. Kantorenbeleggers dienen meer De veronderstelling is dat de leegstand bij kantorenvastgoed hoger is dan bij overig vastgoed (zie incentives te verstrek k en dan overige voorgaande hypothese). Om deze leegstand in te vullen zullen potentiele huurders meer worden beleggers verleid met huurkortingen. Kantorenbeleggers k ennen hogere De veronderstelling is dat de leegstand bij kantorenvastgoedbeleggers meer is opgelpen dan bij betalingsachterstanden van huurders overige vastgoedbeleggers (hoofdstuk 2). De cashflow staat hierdoor onder druk (paragraaf 3.3). Er dan overige beleggers is minder surplus aanwezig na betaling van de exploitatiekosten om rente en aflossingen mee te voldoen. De verwachting is dat hierdoor hogere betalingsachterstanden ontstaan. Kantorenbeleggers hebben een hogere De prijsontwikkeling van kantorenvastgoed is negatiever geweest in de periode 2011-2013 dan bij LTV dan overige vastgoedbeleggers overig vastgoed (conclusie hoofdstuk 2). De veronderstelling is dat de financiering niet in dezelfde mate is afgebouwd, waardoor de LTV (paragraaf 3.4) van kantorenbeleggers hoger is dan van overige vastgoedbeleggers Kantorenbeleggers hebben een lagere De leegstand bij kantorenvastgoed is fors opgelopen tot 15% in 2013 (paragraaf 2.1). De ICR dan overige vastgoedbeleggers huuropbrengsten staan hiermee onder druk. Indien de veronderstelling wordt gehanteerd dat de rente (paragraaf 3.2) gelijk is gebleven van de vastgoedbeleggers, dan zal de ICR (paragraaf 3.4) lager zijn van vastgoedbeleggers. Kantorenbeleggers hebben een lagere De leegstand bij kantorenvastgoed is fors opgelopen tot 15% in 2013 (paragraaf 2.1). De D S CR dan overige beleggers huuropbrengsten staan hiermee onder druk. Indien de veronderstelling wordt gehanteerd dat de rente en aflossing (paragraaf 3.2) gelijk is gebleven van de vastgoedbeleggers, dan zal de ICR (paragraaf 3.4) lager zijn van vastgoedbeleggers. Kantorenbeleggers lossen meer af dan De prijzen en hiermee de waarderingen van kantorenvastgoed staan onder druk (conclusie overige beleggers hoofdstuk 2). Het risicoprofiel van de financiering is hierdoor verhoogd. De financier zal dit risico willen inprijzen door een hogere debiteurenopslag te realiseren, waarmee de te betalen rente wordt verhoogd (paragraaf 3.5). Kantorenbeleggers betalen een hogere De prijzen en hiermee de waarderingen van kantorenvastgoed staan onder druk (conclusie rente dan overige beleggers hoofdstuk 2). Het risicoprofiel van de financiering is hierdoor verhoogd. De financier zal dit risico willen verlagen door de aflossingen te verhogen (paragraaf 3.5)

Kantorenbeleggers zien een grotere bedreiging ten aanzien van financierbaarheid dan overige vastgoedbeleggers Kantorenbeleggers wensen meer verschuivingen aan te brengen in de portef euille dan overige vastgoedbeleggers Kantorenbeleggers verwachten een hogere mate van leegstand stijging dan overige beleggers Kantorenbeleggers verwachten een hogere mate van huurachterstanden dan overige beleggers Kantorenbeleggers ervaren de situatie op de Nederlandse vastgoed mark t gevaarlij k er dan overige vastgoedbeleggers Kantorenbeleggers ervaren een hogere mate van bele mmering in het uitvoeren van het beleggingsbeleid door de f inancier dan overige beleggers Kantorenbeleggers zien een grotere bedreiging op de f inancieringsmark t dan overige beleggers

Het kantorenvastgoed staat in vele opzichten meer onder druk dan overig vastgoed (hoofdstuk 2). Om het risicoprofiel te verlagen (paragraaf 3.3) is de veronderstelling dat een kantorenbelegger meer genegen is om ander type vastgoed te verwerven ten koste van het kantorenvastgoed in de portefeuille om spreiding aan te brengen (paragraaf 3.1) De kantorenbelegger kent reeds een hoog leegstandspercentage, maar ook de vooruitzichten zijn negatiever dan bij overige vastgoed (hoofdstuk 2). De kantorenbelegger heeft een fors groter aandeel kantoren in de portefeuille dan overige vastgoedbeleggers. De veronderstelling is dat kantorenbeleggers daarom ook een hogere mate van leegstand verwachten. De hernieuwde economische recessie is van grote invloed op de zakelijke dienstverlening (paragraaf 2.1). De inkomsten van deze bedrijven staat hierdoor al jaren onder druk. De vooruitzichten zijn nog niet rooskleurig, zodat de veronderstelling is dat de huurachterstanden van deze partijen zal oplopen. De situatie alsmede de vooruitzichten van kantorenvastgoed is negatiever dan van overig vastgoed (hoofdstuk 2). De veronderstelling is dat de kantorenbelegger de situatie op de vastgoedmarkt hierdoor gevaarlijker acht. Het risicoprofiel van een kantorenbelegger is als gevolg van de ontwikkelingen in kantorenvastgoed hoger dan in het overige vastgoedsegment (hoofdstuk 2). De financier zal dit risicoprofiel willen mitigeren door zwaardere eisen te stellen aan kantorenbeleggers (paragraaf 3.5). De veronderstelling is dat kantorenbeleggers hierdoor een hogere mate van belemmering ervaren in het uitvoeren van haar beleggingsbeleid. Door het hogere risicoprofiel van kantorenbeleggers zal een financier minder wensen te financieren in dit type vastgoed. De (her)financieringsbereidheid (paragraaf 3.5) van kantorenbeleggers zal afnemen. De veronderstelling is dat kantorenbeleggers dit als een grotere bedreiging ervaren dan overige vastgoedbeleggers.

27

 

Hoofdstuk 4: F inancieringsbeleid vastgoedbeleggers 2011-2013 Inleiding  In hoofdstuk vier zal het praktijkonderzoek beschreven en geanalyseerd worden. In paragraaf één volgt eerst een beschrijving van de opzet van het kwantitatieve onderzoek. In paragraaf twee zal vervolgens een analyse worden gegeven inzake de verschillen van het financieringsrisicoprofiel van een kantorenbelegger en van een overige vastgoedbelegger. Hiermee zal de eerste hypothese worden aangenomen of verworpen. In paragraaf drie zal een analyse worden gegeven of kantorenbeleggers een grotere bedreiging zien ten aanzien van financierbaarheid dan overige beleggers. Hiermee zal de tweede hypothese worden aangenomen of verworpen. Ten slotte zal op basis van de analyse een conclusie worden getrokken.

4.1 O pzet kwantitatief onderzoek O nderzoekstype en O nderzoeksontwerp Op basis van hoofdstuk twee en drie zijn hypothesen geformuleerd. In dit hoofdstuk wordt vervolgens getoetst of één of meerdere hypothesen, die zijn afgeleid van de theorie, kloppen. Dit wordt ook wel toetsingsonderzoek genoemd. Aangezien er relatief weinig theorie voorhanden is over dit onderwerp wordt ook wel gesproken over evaluatieonderzoek, waarbij de hypothesen deels worden gevormd door theorie en deels door verwachtingen44. De grondvorm van het onderzoek wordt gekenmerkt als surveyonderzoek. In de regel wordt in surveyonderzoek een groot aantal gegevens verzameld over een groot aantal kenmerken. In het algemeen worden gegevens verzameld bij een steekproef van onderzoekseenheden uit een populatie. De gegevens zijn verzameld over een periode van drie jaar (2011-2013). Derhalve wordt ook wel gesproken over een longitudinaal surveyonderzoek45. In dit onderzoek wordt getracht een causaal verband te onderzoeken tussen twee kenmerken, namelijk de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger en het financieringsrisicoprofiel. Om van een causaal verband te kunnen spreken moet aan de onderstaande drie voorwaarden worden voldaan46: 1. Er dient een statistisch verband te zijn tussen de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger en het financieringsrisicoprofiel 2. De variabele die als veroorzakende variabele wordt beschouwd (financieringsrisicoprofiel) moet in de tijd voorafgaan aan de afhankelijke variabele (De Nederlandse vastgoedbelegger) 3. Er dient aangetoond te worden dat het verband tussen financieringsrisicoprofiel en de Nederlandse vastgoedbelegger niet een vals verband is.

                                                        

D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen. p. 105  45 Baarda, D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen. p. 132  46 Baarda, D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen., p. 136    44 Baarda,

28

  O nderzoekseenheden en kenmer ken De onderzoekseenheden in het onderzoek betreffen de Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers. Een algemeen aanvaarde definitie van de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger is niet voorhanden. Wieser geeft in haar scriptie47 evenwel de volgende omschrijving: ‘Onder de particuliere beleggers worden individuele beleggers verstaan. Zij kunnen verschillende doelen hebben, zoals het doelsparen, het verkrijgen van een inkomen of waardestijging van het vermogen. Binnen het vastgoed gaat dit over het verkrijgen van huren van de gebouwde ruimte en/of het toenemen van de waarde van het pand waarin is geïnvesteerd.’ Deze Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers zijn vervolgens onderverdeeld in kantorenbeleggers (in grafieken/tabellen: ‘Kantoren’), die 50% of meer van de beleggingswaarde van haar vastgoedportefeuille heeft belegd in kantoren en ‘overige vastgoedbeleggers (in grafieken/tabellen ‘Geen kantoren’), die minder dan 50% van de beleggingswaarde van haar vastgoedportefeuille in kantoren heeft belegd. Het onderscheid tussen een kantorenbelegger en geen kantorenbelegger is hiermee gemaakt. Echter is het percentage hierin arbitrair, aangezien geen eenduidige definitie bestaat van een kantorenbelegger. Het gemiddelde percentage kantoren in de portefeuille van een kantorenbelegger is in 2013 67,9% en van een overige vastgoedbelegger 12,7% (zie grafiek 2), waarmee een duidelijk onderscheid is aangebracht. Er zijn geen specifieke data voorhanden hoeveel particuliere beleggers er zijn in Nederland, evenmin is er een eenduidig beeld van de omvang van de vastgoedbeleggingen van particuliere vastgoedbeleggers in Nederland. Wieser heeft in haar scriptie48 getracht een beeld te geven van de omvang van de particuliere vastgoedbeleggers door de totale vastgoedbeleggingen te verminderen met de vastgoedbeleggingen van institutionele beleggers, waar wel een goed overzicht van bestaat. Deze gegevens zijn beschikbaar bij de IPD. De omvang van de Nederlandse particuliere vastgoedbeleggingen komt dan uit op circa € 104 miljard. Dit geeft een beeld van de omvang van de particuliere vastgoedbeleggers. Echter is het geen uitgekristalliseerde populatie. Het aantal particuliere vastgoedbeleggers (de populatie) is niet bekend. Er kan derhalve ook geen representatieve steekproef getrokken worden. In feite is er sprake van een ‘convenient’ of een  ‘purposeful’ steekproef, namelijk de beleggers die te bereiken zijn een mee willen doen aan het onderzoek. De conclusies uit het onderzoek kunnen daarom niet automatisch gegeneraliseerd worden.                                                          47

Wieser, L. (2013), De internationale vastgoedbeleggingsmarkt Is de verhouding tussen de particuliere en institutionele beleggers op de vastgoedmarkt van invloed op het marktgedrag? Groningen: Rijksuniversiteit Groningen. p. 16 48 Wieser, L. (2013), De internationale vastgoedbeleggingsmarkt Is de verhouding tussen de particuliere en institutionele beleggers op de vastgoedmarkt van invloed op het marktgedrag? Groningen: Rijksuniversiteit Groningen. p. 35

29

 

120 100 80 60 40 20 0

Percentage 

Aantal 

  80,0% 60,0% 40,0% 20,0% 0,0%

2011

2012

2013

2011

2012

2013

Kantoren

20

21

15

Kantoren

71,4%

71,8%

67,9%

Geen kantoren

88

97

105

Geen kantoren

15,1%

13,0%

12,7%

Grafiek 1: Aantal beleggers in steekproef

Grafiek 2: Percentage kantoren in vastgoedportefeuille

Dataverzameling De hypothesen worden getoetst aan de hand van bestaande data uit de onderzoeken van ING Real Estate Finance en Nyenrode Business school, welke in haar onderzoek ‘Het financieringsbeleid  van de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger’ in 2011, 2012 en 2013 interviews hebben  afgenomen bij Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers. Uit de interviews zijn de vragen gedestilleerd die betrekking hebben op de beantwoording van de hypothesen. Hiermee betreft het een gestructureerde informatieverzameling49. Data-analyse Allereerst wordt bij de onderzoeksresultaten gekeken of de frequentie en de spreiding van de gegevens acceptabel zijn. Het aantal respondenten in dit onderzoek is groter dan 100. Derhalve is het zinvol om percentages te berekenen50. De verdeling van beide groepen is niet optimaal. Voor de analyses zou een nagenoeg gelijke verdeling het best zijn. Dit is niet het geval. De spreiding in de groepen wordt voorts aangegeven middels de variantie of standaarddeviatie. Deze spreidingsmaten geven aan hoe de waarden rond het gemiddelde liggen. Bij een kleine variantie of standaarddeviatie liggen de meeste waarden rond het gemiddelde51. Een belangrijke vraag bij het beantwoorden van de hypothesen is in hoeverre de onderzoeksmetingen betrouwbaar zijn en niet berusten op toeval. Daarnaast is validiteit van de metingen belangrijk wat inhoudt dat er gemeten wordt wat beoogt wordt om te meten. De gebruikte data zijn geanalyseerd middels het statistische pakket SPSS. Voor de SPSS uitkomsten wordt verwezen naar bijlage 3. Berekenen van verschillen In dit onderzoek wordt onderzocht of er betekenisvolle verschillen bestaan tussen het financieringsbeleid van een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger. Bij grote steekproeven, waarbij de groepen normaal (gelijkmatig) verdeeld zijn wordt een parametrische test (bijvoorbeeld de T-toets) gebruikt. Uit de onderzoekseenheden van deze thesis blijkt dat de                                                         

D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen. p. 180  50 Baarda, D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen. p. 289 51 Baarda, D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen. p. 293  49 Baarda,

30

 

  groepen niet gelijkmatig verdeeld zijn. De kantorenbeleggers zijn ondervertegenwoordigd in de steekproef met een aantal kleiner dan 25. Daarom wordt in dit onderzoek gebruik gemaakt van non-parametrische toetsen. Dit zijn de Mann-Whitney U toets en de Chi-kwadraat toets52. M ann-W hitney U-test In de Mann-Whitney U-test wordt het verschil getoetst tussen twee groepen (wel of geen kantorenbelegger) op een ordinale testvariabele (bijvoorbeeld de LTV). Om te bepalen of het verschil ook significant is wordt in SPSS de U berekend. Indien de p < als 0,05 berust het verschil niet op toeval en kan de hypothese worden aangenomen. Indien de p > is als 0,05 moet de hypothese worden verworpen. C hi-kwadraat toets: In de Chi-kwadraat toets wordt de significantie bepaald van de verschillen op twee nominale variabelen, bijvoorbeeld wel of geen kantorenbelegger en wel of geen hogere mate van leegstand stijging. Met behulp van de Pearson Chi-kwadraat toets wordt bepaald of de verdeling significant afwijkt van de waarde die hoort bij het kansniveau van 5%. Indien de significantie meer afwijkt dan 5% is er geen verschil en dient de hypothese verworpen te worden, andersom wordt de hypothese aangenomen. Onderdeel van de Chi-kwadraat toets in SPSS is de Fishers exact test. Deze wordt gebruikt indien de steekproef kleiner is dan 25. Voor de Fishers exact toets wordt verwezen naar bijlage 3.

4.2 H et financieringsrisicoprofiel van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers In deze paragraaf wordt het financieringsrisicoprofiel van de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger uiteengezet op basis van een aantal kernvariabelen. Middels de sub-hypothesen die benoemd zijn in hoofdstuk drie wordt getoetst welke verschillen er zijn tussen kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers. Op basis van deze analyses zal de hypothese “ Kantorenbeleggers kennen een hoger financieringsrisico profiel dan overige vastgoedbeleggers” worden beantwoord.

Percentage 

1. Kantorenbeleggers hebben een hogere LTV dan overige vastgoedbeleggers 70,0% 68,0% 66,0% 64,0% 62,0% 60,0% 58,0% 56,0%

2011

2012

2013

Kantoren

66,6%

64,6%

69,2%

Geen kantoren

63,5%

61,6%

62,2%

Uit de gegevens blijkt dat kantorenbeleggers optisch een hogere LTV kennen dan de overige vastgoedbeleggers. Echter blijkt de significantie op basis van de U-toets niet aanwezig. In 2011 bedraagt deze 0,367, in 2012 0,349 en in 2013 0,289. Hiermee wordt de hypothese verworpen.

Grafiek 3: Loan to Value (LTV)

                                                         52

Baarda, D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek . Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen. P. 300-308 

31

 

ICR 

2. Kantorenbeleggers hebben een lagere ICR dan overige vastgoedbeleggers De ICR van kantorenbeleggers is hoger dan 2,50 van overige beleggers, dit in tegenstelling tot 2,45 de hypothese. Echter blijkt dat de ICR van kantorenbeleggers in de periode 2012-2013 2,40 daalt, terwijl die van overige 2,35 vastgoedbeleggers stijgt. Een verband zou 2,30 mogelijk kunnen zijn dat de rente bij kantorenbeleggers is gestegen, danwel dat de 2,25 huurinkomsten zijn gedaald (incentives of 2,20 leegstand). Zie ook hierna. Significantie blijkt niet aanwezig. De U-toetsen in bijlage 2,15 2012 2013 3.2 en 3.3 ten aanzien van de ICR (’12 0,511 Kantoren 2,45 2,34 en ’13: 0,809), bewijzen dit. Hiermee is de Geen kantoren 2,27 2,32 hypothese verworpen. Grafiek 4: Interest Coverage Ratio (ICR)

Rentepercentage 

3. Kantorenbeleggers betalen een hogere rente dan overige beleggers  Uit de gegevens blijkt dat de overige beleggers 4,70% in 2011 en 2012 een hogere rente betaalden 4,60% dan kantorenbeleggers, dit in tegenstelling tot de hypothese. In 2013 was dit echter 4,50% andersom. Wat opvalt is dat overige beleggers 4,40% minder zijn gaan betalen. Wellicht door 4,30% expirerende leningen, die verlengd zijn onder 4,20% betere condities of een beter risicoprofiel. 4,10% Kantorenbeleggers betalen echter in deze periode gemiddeld meer rente. De verschillen 4,00% zijn in de periode ’11 (0,084), ’12 (0,284) en 3,90% 2011 2012 2013 ’13 (0,927) niet significant. De hypothese Kantoren 4,20% 4,29% 4,23% wordt niet aangenomen. Geen kantoren

4,60%

4,53%

4,19%

Grafiek 5: Gemiddelde rentepercentage

4. Kantorenbeleggers dienen meer incentives te verstrekken dan overige beleggers 

80% 60%

Maanden 

Percentage 

100%

40% 20% 0%

kantoren

geen kantoren

Nee

6,7%

29,5%

Ja

93,3%

70,5%

7 6 5 4 3 2 1 0 2013

Kantoren

Geen kantoren

5,87

2,66

Grafiek 6:Zijn er incentives verstrekt bij huurcontracten? Grafiek 7 Incentives in maanden van 5 jarig huurcontract

32

  De vraag inzake het verstrekken van incentives is enkel in 2013 beantwoord. Zowel uit grafiek 6 als 7 blijkt dat kantorenbeleggers meer incentives verstrekken dan overige vastgoedbeleggers. Hierdoor zullen de huurinkomsten van kantorenbeleggers over het algemeen sterker worden beïnvloed (dalen) dan bij overige beleggers. Het verschil is bij grafiek 6 echter niet significant (Pearson Chi: 0,061), waar deze in grafiek 7 wel significant is (U-toets: 0,000). Gezien de duidelijk significantie uit grafiek 7 en het significantieniveau uit grafiek 6 welke < 10% wordt de hypothese aangenomen. 

Leegstandspercentage 

5. Kantorenbeleggers kennen een hoger leegstandpercentage dan overige beleggers    Uit de grafiek blijkt dat kantorenbeleggers in 18,00% 2013 een hoger leegstandspercentage kenden 15,00% 12,00% dan overige vastgoedbeleggers. Dit verschil is 9,00% ook zeer significant (0,000). Zie ook bijlage 6,00% 3.3 (p. 69). De hypothese wordt hiermee 3,00% aangenomen. 0,00% 2013

Kantoren

Geen kantoren

15,73%

5,66%

Grafiek 8: Leegstandspercentage in % van de huurwaarde

Maanden 

6. Kantorenbeleggers kennen hogere betalingsachterstanden van huurders dan overige beleggers    In 2013 kenden de kantorenbeleggers een 3 gemiddeld langere periode huurachterstanden 2,5 2 dan overige vastgoedbeleggers. Dit verschil 1,5 bedroeg circa 0,5 maanden. Dit verschil was 1 op basis van de U-toets niet significant 0,5 (0,616). Hiermee wordt de hypothese 0 Kantoren Geen kantoren verworpen. 2013

2,47

1,98

Grafiek 9: huurachterstand in maanden van het huurcontract

7. Kantorenbeleggers hebben een lagere D S CR dan overige beleggers De DSCR van kantorenbeleggers is in 2012 hoger dan van de overige beleggers. Echter in 2013 is dit andersom. Ook hier kan het verband een hogere rente en lagere netto huurinkomsten zijn. Verder speelt hier een hogere aflossing ook een rol. Significant zijn de verschillen echter niet (’12: 0,151 en  ’13: 0,912). Hiermee wordt de hypothese verworpen.

1,90 DSCR 

1,80 1,70 1,60 1,50 1,40

2012

2013

Kantoren

1,86

1,55

Geen kantoren

1,50

1,63

Grafiek 10: Debt Service Coverage Ratio (D S CR)

33

 

Aflossingspercentage 

8. Kantorenbeleggers lossen meer af dan overige beleggers Overige vastgoedbeleggers lossen over de gehele periode 2011-2013 meer af dan kantorenbeleggers. Bij kantorenbeleggers is er zelfs sprake van een daling in aflossingen. Dit kan het gevolg zijn van de dalende huurinkomsten, waarmee onvoldoende afloscapaciteit resteert. De hypothese wordt evenwel verworpen. Significant zijn de verschillen (met uitzondering van ’12) overigens niet; ’11:  0,981, ’12: 0,012 en ’13: 0,371.

3,00% 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00%

2011

2012

2013

Kantoren

2,30%

1,62%

1,23%

Geen kantoren

2,50%

2,71%

2,71%

Grafiek 11: Gemiddelde aflossingspercentage

4.3 V erschillen in visie van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers ten aanzien van financierbaarheid.  In deze paragraaf worden de vooruitzichten van de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger beschreven. Middels de sub-hypothesen die benoemd zijn in hoofdstuk 3 wordt getoetst welke verschillen er zijn tussen kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers ten aanzien van de perceptie op de vooruitzichten. Op basis van deze analyses zal de hypothese “ Kantorenbeleggers zien een grotere bedreiging ten aanzien van financierbaarheid dan overige vastgoedbeleggers”  worden beantwoord.

80,0%

80,0% Percentage 

Percentage 

9. Kantorenbeleggers wensen meer verschuivingen aan te brengen in de portefeuille dan overige vastgoedbeleggers

60,0% 40,0% 20,0% 0,0%

60,0% 40,0% 20,0%

2011

2012

2013

0,0%

% kantoren in Kantoren

2011

2012

2013

71,4%

71,8%

67,9%

% kantoren in Kantoren 3‐5 jaar

63,7%

63,9%

62,8%

% kantoren in Geen Kantoren

15,1%

13,0%

12,7%

% kantoren in Geen kantoren 3‐5 jaar

11,8%

10,8%

10,6%

2012

2013

10,8%

11,0%

7,5%

% daling kantoren in Geen kantoren

21,9%

16,9%

16,5%

Grafieken 12: Verschuivingen in de vastgoedportefeuille

Perentage 

2011

% daling kantoren in Kantoren

Op basis van de gegevens blijkt dat kantorenbeleggers absoluut gezien meer wensen te beleggen in andere segmenten dan in het segment kantoren. Procentueel gezien wensen overige beleggers meer te verschuiven. Absoluut gezien is dit gegeven ook significant, te weten: ’11: 0,000, ’12: 0,000 en ‘13: 0,000, waarmee de hypothese wordt aangenomen.

25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0%

34

 

10. Kantorenbeleggers verwachten een hogere mate van leegstand stijging dan overige beleggers Ondanks dat kantorenbeleggers procentueel gezien vaker verwachten dat de leegstand gaat stijgen is het tevens zo dat procentueel gezien kantorenbeleggers ook vaker verwachten dat de leegstand gaat dalen ten opzicht van overige vastgoedbeleggers. Dit wordt ook bevestigd door de Pearson Chi toets, die een significantie aantoont van 0,447. Hiermee wordt de hypothese verworpen.  

100% Percentage 

80% 60% 40% 20% 0% Stijgen

Blijft gelijk

Dalen

Geen kantoren

22,9%

56,2%

21,0%

kantoren

26,7%

40,0%

33,3%

Grafiek 13: De leegstand van de portefeuille gaat..?

11. Kantorenbeleggers verwachten een hogere mate van huurachterstanden dan overige beleggers Optisch lijkt het dat kantorenbeleggers een hogere mate van huurachterstanden verwachten dan overige vastgoedbeleggers. Er is geen enkele kantorenbelegger, die verwacht dat de huurachterstanden gaan dalen. Echter wordt dit niet bevestigd door de Pearson Chi toets die een significantie aantoont van 0,513. Zie ook bijlage 3.3. Hiermee wordt de hypothese verworpen.

100% Percentage 

80% 60% 40% 20% 0% Stijgen

Blijft gelijk

Dalen

Geen kantoren

41,9%

52,4%

5,7%

kantoren

53,3%

46,7%

0,0%

Grafiek 14: De huurachterstand van de portefeuille gaat..?

12. Kantorenbeleggers ervaren de situatie op de Nederlandse vastgoedmarkt gevaarlijker dan overige vastgoedbeleggers 100%

Percentage 

80% 60% 40% 20% 0%

2011

2012

2013

kantoren Geen mening 0,0%

4,8%

2011

2012

2013

geen kantoren 0,0%

0,0%

1,0%

0,0%

Nee

20,0% 23,8% 20,0% 14,8% 11,3% 22,1%

Ja

80,0% 71,4% 80,0% 85,2% 87,6% 77,9%

De kantorenbeleggers en overige beleggers zijn nagenoeg dezelfde mening toegedaan als gevraagd wordt naar de situatie op de Nederlandse vastgoedmarkt. Enkel in 2012 lijken de kantorenbeleggers de situatie gevaarlijker te vinden dan de overige beleggers. Dit wordt ook aangetoond door de Chi-toets die in ’11 0,562, ’12 0,140 en  in ’13 0,853 bedraagt. Hiermee wordt de  hypothese verworpen.

Grafiek 15: Er is nog altijd een gevaarlijke situatie op de vastgoedmarkt.

35

 

Percentage 

13. Kantorenbeleggers ervaren een hogere mate van belemmering in het uitvoeren van het beleggingsbeleid door de financier dan overige beleggers   Uit de interviews blijken geen grote 100% verschillen te zitten tussen 80% kantorenbeleggers en overige 60% vastgoedbeleggers omtrent 40% belemmering bij het uitvoeren van het beleggingsbeleid door financiers. 20% Overige kantorenbeleggers ervaren 0% 2011 2012 2013 2011 2012 2013 iets minder belemmeringen. Echter is kantoren geen kantoren dit niet significant. Dit blijkt ook uit Geen mening 0,0% 4,8% 0,0% 0,0% 1,0% 0,0% de Chi-toetsen: ’11: 0,799, ’12: 0,428  Nee 70,0% 47,6% 46,7% 67,0% 55,7% 49,5% en ’13: 0,836. Hiermee wordt de  Ja 30,0% 47,6% 53,3% 33,0% 43,3% 50,5% hypothese verworpen. Grafiek 16: De financier belemmert mij in mijn vastgoedbeleid

Percentage 

  14. Kantorenbeleggers zien een grotere bedreiging op de financieringsmarkt dan overige beleggers   Kantorenbeleggers zien procentueel 100% gezien een grotere bedreiging op de 80% financieringsmarkt dan overige 60% beleggers op basis van de gegevens. De 40% vraag is hier of de verschillen ook significant zijn. Het antwoord is nee. In 20% ’11 bedroeg de significantie: 0,185, ’12:  0% 2011 2012 2013 2011 2012 2013 0,428 en ’13: 0,836. Hiermee wordt de kantoren geen kantoren hypothese verworpen. Geen mening 0,0% 14,3% 0,0% 0,0% 6,2% 0,0%   Nee 15,0% 19,0% 6,7% 29,5% 73,2% 25,0%   Ja 85,0% 66,7% 93,3% 70,5% 20,6% 75,0%   Grafiek 17: Vastgoedmarkt nog altijd te hoog gefinancierd

36

 

4.4 Conclusie Op basis van de toetsing van de 14 sub-hypothesen wordt onderstaande uiteenzetting gegeven inzake het aannemen of verwerpen van deze hypothesen. Tevens wordt het significantieniveau in deze tabel weergegeven. Significantie Significantie Significantie H ypothe se A ange nome n Ve rworpe n 2011 2012 2013 K antore nbe le gge rs k e nne n e e n hoge r financie rings ris icoprofie l dan ove rige vas tgoe dbe le gge rs Hogere LTV X 0,367 0,349 0,289 Lagere ICR X 0,511 0,809 Hogere rente X 0,084 0,284 0,927 Meer incentives X 0,062/0,000 Hoger leegstandspercentage X 0,000 Hogere betalingsachterstand X 0,616 Lagere DSCR X 0,151 0,912 Hogere reguliere aflossing X 0,981 0,012 0,371 K antore nbe le gge rs zie n e e n grote re be dre iging te n aanzie n van financie rbaarhe id dan ove rige vas tgoe dbe le gge rs Meer verschuivingen in de vastgoedportefeuille X 0,000 0,000 0,000 Verwachten hogere leegstand X 0,447 Verwachten hogere huurachterstanden X 0,513 Ervaren gevaarlijkere situatie NL vastgoedmarkt X 0,562 0,14 0,853 Ervaren grotere belemmering door financiers X 0,799 0,428 0,836 Grotere bedreiging financieringsmarkt X 0,185 0,428 0,836 Totaal 4 10 Tabel 1: sa menvatting significantietoetsen hypothesen 

  De belangrijkste conclusies zijn:

Er worden slechts 3 van de 14 subhypothesen aangenomen Uit de U-toetsen en Chi-kwadraat toetsen blijkt dat slechts op drie hypothesen een significant verschil blijkt. Dit betreffen de hypothesen 4, 5 en 9 waarop de U-toets is uitgevoerd. Deze hypothesen hebben allen te maken met de huuropbrengsten van de particuliere vastgoedbelegger. De voorzichtige conclusie kan hieruit worden getrokken dat de inkomsten (significant) meer onder druk staan bij kantorenbeleggers dan bij de overige vastgoedbeleggers. Kantorenbeleggers dienen immers meer incentives te verstrekken, waarmee zij minder inkomsten genereren. Ook worden zij geconfronteerd met een hoger leegstandspercentage dan overige vastgoedbeleggers, waarmee de inkomsten verder worden uitgehold. Ten slotte lijkt het erop dat de huurders gemiddeld meer achterstanden kennen in het vastgoed van kantorenbeleggers ten opzichte van het vastgoed van overige vastgoedbeleggers (dit verschil is overigens niet significant). Ondanks het feit dat de overige verschillen niet significant zijn, leidt het er wel toe dat absoluut gezien kantorenbeleggers significant meer verschuivingen naar een ander vastgoedsegment nastreven dan overige vastgoedbeleggers. Om een objectiever beeld te schetsen dient ook in ogenschouw te worden genomen of het percentueel gezien ook zo is. Deze verdiepingsslag is niet gemaakt en kan bij eventueel vervolgonderzoek worden onderzocht. Verder blijken de overige 11 hypothesen geen significant verschil op te leveren. 37

 

Uitslagen van hypothese 2, 3, 7 en 8 zijn gemiddeld gezien juist tegengesteld aan de hypothese Opvallend is verder dat de veronderstelling was dat kantorenbeleggers een lagere ICR en DSCR hebben dan overige vastgoedbeleggers. Omgekeerd was de veronderstelling dat kantorenbeleggers een hogere rente en aflossingscomponent betalen dan overige vastgoedbeleggers. Aangezien deze ratio’s sterk met elkaar gecorreleerd zijn, is het voor de hand  liggend dat ook alle vier de hypothesen tegengesteld zijn aan de veronderstelling. Een aantal hypothesen kent een zeer laag significantieniveau Slechts 7 van de 31 (22%) toetsen levert een significantieniveau op die kleiner is dan 0,05. 78% van de toetsen kent derhalve geen significant verschil. Ook blijkt dat in 2011 57% van de toetsen een significantieniveau hoger dan 0,5 kent, in 2012 is dit percentage 11 en in 2013 zelfs 64. Dit duidt op een zeer beperkt significant verschil in het financieringsrisicoprofiel alsmede de visie ten aanzien van financierbaarheid tussen een kantorenvastgoedbelegger en een overige vastgoedbelegger. Verschillen in significantieniveau binnen een hypothese verschilt sterk binnen de periode 20112013 Ten slotte valt op dat ook binnen de beschouwingsperiode 2011-2013 grote verschillen bestaan in het significantieniveau van de hypothesen. Ten aanzien van de LTV (1) lijkt het verschil significanter te worden, immers loopt deze op van 0,367 naar 0,289. Dit blijkt overigens voor de ICR, DSCR en rente hypothese (2, 3 en 7) niet op te gaan. Hier is het juist tegenovergesteld. In een aantal gevallen (8, 12, 13 en 14) blijkt het significantieniveau binnen de beschouwingsperiode juist te schommelen. Ten aanzien van hypothese 8 blijkt zelfs dat deze in 2012 significant is, waarbij in 2011 en 2013 het significantieniveau van 0,05 bij lange na niet gehaald wordt. Dit blijkt met name het geval te zijn voor de hypothese inzake de visie ten aanzien van de financierbaarheid van de particuliere Nederlandse vastgoedbeleggers. Hieruit blijkt voorts dat de visie ten aanzien van financierbaarheid ongrijpbaar is en geen eenduidig verschil bestaat. Op basis van de analyse van de significantietoetsen op de subhypothesen kan worden geconcludeerd dat beide hypothesen dienen te worden verworpen:

Er is geen significant verschil gevonden waaruit blijkt dat kantorenbeleggers een hoger financieringsrisicoprofiel kennen dan overige vastgoedbeleggers. Evenmin is een significant verschil gevonden waaruit blijkt dat kantorenbeleggers een grotere bedreiging zien ten aanzien van financierbaarheid dan overige vastgoedbeleggers. Wel blijkt een significant verschil te bestaan in verschillende kenmerken van de huuropbrengsten tussen een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger.

38

 

Hoofdstuk 5: Reflectie Inleiding: In hoofdstuk vijf zal een reflectie worden gegeven op de analyses van de (sub)hypothesen uit hoofdstuk vier. Aan de hand van deze analyses zal op basis van de theorie uit hoofdstuk twee en drie en eigen (werk)ervaringen interpretaties worden gegeven van de analyses. Tevens zijn deze interpretaties getoetst bij enkele collega’s die ook werkzaam zijn in de vastgoedfinanciering  sector. Een dergelijke reflectie wordt ook wel een vorm van abductie genoemd. Abductie is een combinatie van deductie, waarbij op basis van een theorie data wordt getoetst en inductie, waarbij op basis van data een theorie wordt gevormd. Abductie start met een observatie van een verrassend fenomeen. Vervolgens wordt een plausibele theorie uitgewerkt waarin wordt beschreven hoe dit fenomeen kan bestaan. 53

Mogelijke verklaring van de beperkte significante verschillen Uit hoofdstuk vier blijkt dat slechts beperkt significante verschillen zijn aan te wijzen tussen kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers. Dit kan voortkomen uit (onder andere) de heterogene vastgoedbeleggingsportefeuille van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers. Uit eigen ervaring zie ik dat de beleggingsportefeuilles van Nederlandse vastgoedbeleggers uit verschillende typen vastgoed bestaan. Dit blijkt ook uit de data van de geïnterviewde beleggers, waar vastgoedbeleggers nauwelijks beleggen in één vastgoedsegment54. Verder bestaan er ook grote verschillen in kwaliteit van vastgoed, huurders en looptijd van de huurcontracten (ofwel het risicoprofiel van vastgoed) binnen een vastgoedsegment. In de praktijk zie ik met name bij kleinere (lokale) particuliere vastgoedbeleggers dat naast rationele besluiten omtrent aankoop van vastgoed, ook irrationele besluitvorming voorafgaat. DTZ geeft dit ook in haar marktvisierapport aan: ‘Vastgoed is emotie’55. Hierdoor ontstaat een hele diverse vastgoedportefeuille. Er bestaat vervolgens nauwelijks een specialisatie van het product binnen een vastgoedbeleggingsportefeuille van een Nederlandse particuliere vastgoedbelegger. Significante verschillen zullen op basis van deze aanname dan ook nauwelijks geconstateerd kunnen worden. Indien dit wordt vergeleken met bijvoorbeeld beursgenoteerde vastgoedpartijen, dan kan geconcludeerd worden dat juist bij deze partijen een hoge mate van specialisatie bestaat, zoals VastNed Retail N.V.56, Eurocommercial Properties57 en Corio58 die zich gespecialiseerd hebben in retail vastgoed en VastNed Offices/Industrial N.V59, dat zich gespecialiseerd heeft in kantoren (en semi industriële gebouwen).                                                          53

Saunders, M., P. Lewis en A. Thornhill (1997), Research Methods for Business Students. Essex: Pearson Professional. p. 143-148 54 Uit de data van ‘het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in 2013’ blijkt dat 9 van  de 120 (7,5%) slechts in 1 vastgoedsegment belegt 55 DTZ (2014) Vastgoedvisierapport 2014; Inzetten op kernsteden, Amsterda m als kopman. Amsterdam: DTZ Zadelhoff vof. p. 3. 56 www.vastned.nl 57 www.eurocommercialproperties.com 58 www.corio-eu.com/profile.html 59 www.vnoi.nl 

39

  Wellicht dat juist door sterk te specialiseren een betere focus wordt aangebracht in de organisatie, wat bij bovenstaande beursgenoteerde vastgoedpartijen het geval is. Door te specialiseren wordt meer kennis en kunde over een bepaald vastgoedsegment gecreëerd. Hierdoor kan sneller gereageerd worden op kansen en bedreigingen in de panden (activa), alsmede op de financiering ervan (passiva). De verwachting is dat door een sterkere specialisatie significantere verschillen in financieringsbeleid zullen ontstaan. Porter geeft dit aan als één van de vier generieke concurrentiestrategieën. Deze concurrentiestrategieën zijn gebaseerd op de concurrentievoordelen die een organisatie kan bezitten. De strategieën geven aan op welke manier een organisatie toegevoegde waarde voor zijn klanten creëert, dus zich kan onderscheiden in de markt.60 Onderstaand figuur illustreert deze twee dimensies: Strategisch voorde e l (1)

Strategisch voorde e l (2) Overal Product lederschip Differentiatie

Hele markt Strategisch met veel Overall cost doe l (1) segmenten leadership Strategisch Beperkte doe l (2) markt Focus strategie Focus strategie F iguur 7: Strategisch doel versus strategisch voordeel

LTV: Waardedaling ten opzichte van reguliere aflossingen Het is opvallend om te zien dat het verschil in LTV van de vastgoedportefeuille van kantorenbeleggers ten opzichte van overige vastgoedbeleggers gedurende de periode 2011-2013 groter wordt. In geen enkel jaar is het verschil in LTV overigens significant. Het significantieniveau loopt gedurende deze periode wel op. In dezelfde periode wordt geconstateerd dat op basis van de analyse van de verschillende vastgoedsegmenten in hoofdstuk twee, de waardering (Value) bij het segment kantoren sterker onder druk staat dan bij de overige vastgoedsegmenten. Verder blijkt uit de data dat de gemiddelde reguliere aflossing bij kantorenbeleggers in de gehele periode lager ligt (in tegenstelling tot het veronderstelde in de hypothese) dan bij de overige vastgoedbeleggers. Een mogelijke conclusie zou kunnen zijn dat in de periode 2011-2013 als gevolg van sterke waardedalingen bij kantorenvastgoed en de beperktere aflossing bij kantorenbeleggers het verschil in LTV groter is geworden. Ondanks dat het verschil in LTV (nog) niet significant is, is dit wel een opvallend gegeven.

ICR en D S CR: Lagere inkomsten versus hogere uitgaven In tegenstelling tot de hypothese blijkt dat de DSCR en ICR van overige vastgoedbeleggers lager ligt dan van kantorenbeleggers (zoals aangetoond betreft het overigens geen significant verschil). Wel blijkt dat ten opzichte van 2012 het verschil voor de ICR nagenoeg nihil is geworden en voor de DSCR kantorenbeleggers een lagere DSCR kennen dan overige vastgoedbeleggers.                                                          60

Veldman, H. et al (2008), Strategie en management , Groningen/Houten: Noordhoff Uitgevers B.V., p.73

40

  Zoals aangetoond blijkt dat in 2013 het leegstandspercentage en de incentives significant hoger liggen bij kantorenbeleggers dan bij overige beleggers. Overigens zijn geen data voorhanden voor 2012, zodat geen goed vergelijk kan worden getrokken. Wel kan worden gezegd dat de inkomsten van kantorenbeleggers (fors) onder druk staan. Verder blijkt uit de data dat de kantorenbelegger gemiddeld gezien meer rente is gaan betalen dan een overige vastgoedbelegger.   Aangezien beide componenten negatief uitvallen voor een kantorenbelegger lijkt een logisch gevolg dat de ICR van een kantorenbelegger ook verslechtert ten opzichte van een overige vastgoedbelegger. Dit blijkt derhalve ook het geval te zijn op basis van de data. Echter is de (reguliere) aflossingscomponent bij een overige vastgoedbelegger gemiddeld genomen gelijk gebleven, terwijl deze bij een kantorenbelegger gemiddeld genomen is gedaald. Een logisch gevolg zou zijn dat de DSCR van een overige vastgoedbelegger zou verslechteren ten opzichte van een kantorenbelegger. Uit de data blijkt dat dit niet het geval is. De DSCR van de kantorenbelegger is juist verslechterd ten opzichte van een overige vastgoedbelegger. Een logische verklaring kan ik hierbij niet geven, aangezien verondersteld mag worden dat de overige variabelen in de ICR ratio ten opzichte van de DSCR ratio gelijk zijn. Een verklaring hiervoor zou kunnen zijn dat het voortkomt uit de zelfanalyse van de geïnterviewden. De geïnterviewde hebben zelf de ICR en DSCR moeten opgeven en in een ander verband de rente, aflossing- en inkomstencomponenten. Een kantorenbelegger lijkt hiermee zijn DSCR gunstiger voor te stellen dan een overige vastgoedbelegger.

Reflectie ten aanzien van financier In hoofdstuk twee is op basis van het model van Muellbauer en Duca reeds betoogddat de financieringsratio’s van een vastgoedfinancier (verder) worden aangescherpt door externe  regelgeving, maar ook door economische omstandigheden. Er is nog altijd een krappe financieringsmarkt, waardoor liquiditeit schaars blijft en de prijs relatief gezien hoog. Berkhout en Zwart geven in hun boek ‘Basisboek vastgoedfinanciering’ aan dat de  financieringsratio’s van de vastgoedfinancier er als volgt uit zouden kunnen zien61: Kantoren Winkels Woningen Logistiek Aanvangs-DSCR > 1,25 > 1,0 > 1,0 > 1,25 Aanvangs-ICR >1,50 > 1,25 > 1,25 > 1,50 Aanvangs-LTV 75% 80% 80% 70% Na 5 jaar 65% 70% 75% 60% Na 10 jaar 60% 65% 70% 50%

Tabel 2: Beleid vastgoedfinancier

Bij de huidige verstrekkingen van vastgoedfinanciering door vastgoedfinanciers worden aanvang LTV-financieringsratio’s inmiddels gesteld op de ratio’s die in bovenstaande tabel gesteld zijn na  10 jaar. Ook de DSCR en ICR liggen gemiddeld 0,25 punten hoger dan in bovenstaande tabel. Hieruit blijkt enerzijds dat financiers de financieringsvoorwaarden steeds verder aanscherpen. Anderzijds blijkt hieruit dat de vastgoedbeleggers zich steeds verder zullen moeten aanpassen aan de nieuwe werkelijkheid.

                                                         61

Berkhout, T.M. en P.H. Zwart (2013) Basisboek Vastgoedfinanciering. Amsterdam. p. 98.

41

 

Percentage 

100% 80% 60% 40% 20% 0%

2011

2012

2013

2011

kantoren 80‐90%

0,0%

0,0%

70‐80%

15,0%

60‐70%

80,0%

50‐60% 40‐50%

2012

2013

geen kantoren 0,0%

0,0%

2,1%

1,0%

28,6%

6,7%

21,6%

18,6%

10,5%

9,5%

53,3%

63,6%

24,7%

45,7%

5,0%

47,6%

33,3%

14,8%

48,5%

37,1%

0,0%

14,3%

6,7%

0,0%

6,2%

5,7%

Grafiek 18: Wat is een gezonde LTV voor de Nederlandse vastgoedmarkt?

Aan vastgoedbeleggers is gevraagd om aan te geven wat een gezonde LTV is voor de Nederlandse vastgoedmarkt. De uitkomst is dat in 2011 nagenoeg geen kantorenbelegger aangaf dat een gezonde LTV maximaal 60% bedraagt. Ondanks dat de prijsontwikkeling tussen 2011 en 2013 negatief is geweest, waarmee de waarde (value) van vastgoed (fors) gedaald is, is opvallend om te zien dat de risicoperceptie van vastgoedbeleggers, en met name de kantorenbeleggers gestegen is.

Het aandeel dat een LTV > 70% acceptabel vindt, is tot een minimum gedaald. De vastgoedsector tendeert daarmee naar een conservatieve financieringsstrategie. Dit wordt enerzijds uit eigen beweging opgepakt. Anderzijds zal ook de beperking vanuit de vastgoedfinanciers debet zijn aan de conservatieve grondslag. Gesteld zou kunnen worden dat vraag (vastgoedbeleggers) en aanbod (vastgoedfinanciers) elkaar op het gebied van financieringsratio’s steeds beter zullen vinden. Vraag blijft of er voldoende liquiditeit aanwezig zal zijn om aan de mogelijke vraag te voldoen.

42

 

Hoofdstuk 6: Conclusie en aanbevelingen Inleiding In deze thesis is de passiva zijde van vastgoed onderzocht, ofwel; hoe wordt vastgoed gefinancierd. Er is nagenoeg geen onderzoek gedaan naar vastgoedfinanciering. ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit hebben sinds drie jaar een grootschalig onderzoek naar het financieringsbeleid van particuliere Nederlandse vastgoedbeleggers uitgevoerd. Middels deze thesis wordt het financieringsbeleid verder ingekaderd door een vergelijking aan te brengen tussen het financieringsbeleid van kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers. De centrale vraag van het onderzoek luidt: Wat zijn de kenmerkende verschillen tussen het financieringsbeleid van particuliere Nederlandse kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers in de periode 2011-2013?

6.1 Conclusies Op basis van een theoretische beschouwing van het financieringsbeleid zijn de onderdelen van vastgoedfinanciering in beeld gebracht. De bestaande theorie geeft hierover een goed overzicht. Om de vraagstelling te beantwoorden zijn op basis van de theorie een tweetal hypothesen opgesteld: ‐

Kantorenbeleggers kennen een hoger financieringsrisicoprofiel dan overige vastgoedbeleggers

‐

Kantorenbeleggers zien een grotere bedreiging ten aanzien van financierbaarheid dan overige vastgoedbeleggers

Op basis van 108 respondenten in 2011, 118 in 2012 en 120 respondenten in 2013 zijn de hypothesen getoetst. De verschillen tussen beide groepen zijn getoetst op basis van MannWhitney U toetsen en Chi-kwadraat toetsen om het significantieniveau te bepalen. Het aantal particuliere vastgoedbeleggers (de populatie) is niet bekend. Er kan derhalve ook geen representatieve steekproef getrokken worden. Daarnaast is uit de respondenten niet een uitgesproken verdeling te destilleren in kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers pur sang. De hypothesen zijn op basis van de beschikbare data goed te toetsen, echter dienen te conclusies zorgvuldig geïnterpreteerd worden. Uit de toetsen blijkt dat er geen significant verschil bestaat tussen het financieringsbeleid van een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger. Slechts drie van de 14 toetsen (subhypothesen) gaf een significant verschil. Hiermee zijn de bovenstaande hypothesen verworpen. Wel is het opvallend dat een significant verschil lijkt te bestaan in een aantal kenmerken van de huuropbrengsten van een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger. Een kantorenbelegger kent significant meer leegstand en dient significant meer incentives te verstrekken dan een overige vastgoedbelegger.

43

  Een alternatieve hypothese op basis van dit onderzoek is vervolgens: ‐

De huuropbrengsten van een kantorenbelegger staat meer onder druk dan van een overige vastgoedbelegger

Aangezien er geen significante verschillen lijken te bestaan in het financieringsbeleid van kantorenbeleggers en overige vastgoedbeleggers is op basis van abductieve analyse gekeken naar de achtergrond van deze conclusie. Uit de vastgoedportefeuille van de respondenten blijkt dat het onderscheid tussen een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger niet eenduidig te maken is. Een kantorenbelegger pur sang in de steekproef is minder dan 5%. Een verklaring zou kunnen zijn dat de Nederlandse particuliere vastgoedbelegger onvoldoende (focus)strategie heeft aangebracht in haar vastgoed(financierings)beleid. Dat zou aanleiding kunnen geven tot het ontwikkelen van een strategisch assetmanagement model voor Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers. Deze abductieve redenering zou wellicht aansluiten bij de generieke concurrentiestrategieën welke Porter heeft ontwikkeld. Door een van deze vier strategieen te implementeren in het vastgoedbeleggingsbeleid en dit zowel op de activa als passiva zijde toe te passen zal naar verwachting eenduidigere keuzes worden gemaakt, waardoor betere specialisatie alsmede verschillen zullen gaan ontstaan tussen de Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers. Een alternatieve hypothese op basis van de abductieve analyse van de conclusies van het onderzoek is:

‐

De Nederlandse particuliere vastgoedbelegger dient een grotere focus aan te brengen in haar vastgoed(financierings)beleid teneinde een beter rendement te genereren op de vastgoedportefeuille

6.2 A anbevelingen Het verdient aanbeveling dat beide alternatieve hypothesen worden uitgewerkt in vervolgonderzoek. Het significante verschil wat gevonden is in een aantal kenmerken van de huuropbrengsten van een kantorenbelegger en een overige vastgoedbelegger wil immers nog niet zeggen dat de huuropbrengsten van een kantorenbelegger meer onder druk staat dan van een overige vastgoedbelegger. Hier dienen ook andere kenmerken, zoals leegstandsperiode, termijn betalingsachterstanden, etc. onderzocht te worden. Het is relevant om te weten of de achtergrond van de druk op de huuropbrengsten van kantorenbeleggers ook toepasbaar zijn op de overige vastgoedsegmenten. Ook een aanvullend onderzoek naar een focusstrategie van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers is relevant om te zien of dit leidt tot een hoger rendement binnen de verschillende vastgoedsegmenten. Immers wordt de sector hierdoor verder geprofessionaliseerd.

44

 

6.3 E valuatie Dit onderzoek heeft bijgedragen aan het vergroten van de eigen kennis en inzichten in de verschillen in het financieringsbeleid van type vastgoedbeleggers. Wat hierbij opviel is dat er nog relatief weinig onderzoek is verricht naar het financieringsbeleid van vastgoedbeleggers in het algemeen en type Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in het bijzonder. Bij de uitwerking van de thesis is het mij in het bijzonder opgevallen dat er relatief weinig vastgoedspecialisten bestaan onder Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers. Aangezien de vastgoedmarkt zich steeds verder professionaliseert, zal de zogenaamde ‘focusstrategie’, die inmiddels bij beursgenoteerde vastgoedbedrijven volledig is ingeburgerd, mijns inziens ook bij Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers zijn intrede doen.

45

 

L iteratuurlijst ‐

Baarda, D.B. en M.P.M. De Goede (2006) Basisboek Methoden en Technieken. Handleiding voor het opzetten en uitvoeren van kwantitatief onderzoek. Houten: Noordhoff Uitgevers Groningen.

‐

Berkhout, T.M. en P.H. Zwart (2013) Basisboek Vastgoedfinanciering. Amsterdam.

‐

Cushman & Wakefield (2013), Marketbeat retail snapshot; Q2 2013. Londen: Cushman & Wakefield.

‐

Dynamis (2013) Sprekende cijfers kantorenmarkten, tweede kwartaal 2013. Utrecht: Dynamis B.V.

‐

DTZ (2013): Nederland Compleet; F actsheets 2013, Kantoren- en bedrijfsruimtemarkt, Amsterdam : DTZ Zadelhoff vof

‐

DTZ (2014) Vastgoedvisierapport 2014; Inzetten op kernsteden, A msterda m als kopman. Amsterdam: DTZ Zadelhoff vof

‐

FGH (2013) Vastgoedbericht 2013, orde op zaken. Utrecht: FGH Bank

‐

Gerritsen, S (2009) Schrijfgids voor economen. Bussum: Uitgeverij Coutinho.

‐

Gool, van. P., Jager, P., Theebe, M. and Weisz, R. (2007). Onroerend goed als belegging. Noordhoff Uitgevers.

‐

Gool, van. P. (2011) Moet een belegger wel huurincentives geven? Amsterdam: ASRE.

‐

ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit (2013) Het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in 2011. Breukelen: Nyenrode Real Estate Center

‐

ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit (2013) Het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in 2012. Breukelen: Nyenrode Real Estate Center

‐

ING Real Estate Finance en Nyenrode Business Universiteit (2013) Het financieringsbeleid van Nederlandse particuliere vastgoedbeleggers in 2013. Breukelen: Nyenrode Real Estate Center

‐

Kasteel, J.A. (2004), Waardering van woningcomplexen

‐

Kousemaeker, F.J.M. de en M.A.J.C.M. van Agt (2006) Praktijkaspecten vastgoed. Houten: Wolters-Noordhoff Groningen.

46

  ‐

Muellbauer, J. (2012), When is a Housing Market Overheated Enough to Threaten Stability? In: (http://www.rba.gov.au/publications/confs/2012/muellbauer.html

‐

Saunders, M., P. Lewis en A. Thornhill (1997), Research Methods for Business Students. Exxex: Pearson Professional.

‐

Vastned (2013) Jaarcijfers 2012

‐

Veldman, H. et al (2008), Strategie en management, Groningen/Houten: Noordhoff Uitgevers B.V.

‐

Verschuren, P.J.M, en J.A.C.M. Doorewaard (2007) Het ontwerpen van een onderzoek. Den Haag: Boom Lemma uitgevers.

‐

Wit, M.H.P. de en Mr. M.J. Terstegge (2012), Incentives in het huurrecht. In: SDU Uitgevers/ nummer 4, juni 2012 Tijdschrijft Huurrecht in Praktijk

‐

Wieser, L. (2013), De internationale vastgoedbeleggingsmarkt Is de verhouding tussen de particuliere en institutionele beleggers op de vastgoedmarkt van invloed op het marktgedrag? Groningen: Rijksuniversiteit Groningen

W ebsites: ‐ www.corio-eu.com/profile.html ‐

www.deloitte.com/view/nl_NL/nl/branches/financial-services/basel/

‐

www.encyclo.nl

‐

www.eurocommercialproperties.com

‐

www.iex.nl/Valuta-Koers/190162999/EUR-CHF.aspx

‐

www.ipd.com/indices/index.html?country=Netherlands

‐

www.vastgoedvergelijker.nl/nieuws/dnb-vastgoedfinanciering-commercieel-vastgoed-isrisicovol

‐

www.vastgoedmarkt.nl/nieuws/2013/09/12/Kantorenleegstand-Nederland-hoogste-vanEuropa

‐

www.vastgoedmarkt.nl/nieuws/2013/12/09/Toenemende-interesse-voor-woningbeleggingen

‐

www.vastned.nl

‐

www.vnoi.nl

47

 

Bijlagen  

Bijlage 1: V ragenlijst   Kantorenbeleggers kennen een hoger financieringsrisico profiel dan overige vastgoedbeleggers. 1. Hoeveel lost u regulier per jaar af op uw huidige totale vastgoedleningen portefeuille? 2. Wat is de LTV voor uw totale portefeuille? (ofwel wat is de waarde en wat zijn de leningen) 3. Wat is de ICR voor uw totale portefeuille? 4. Wat is de DSCR voor uw totale portefeuille? 5. Wat is het gemiddelde rentepercentage over de totale vastgoedleningenportefeuille in %? 6. Welke gemiddelde rentemarge betaalt u over uw totale vastgoedleningenportefeuille 7. Zijn er bij het aangaan van nieuwe huurcontracten dan wel verlengingen van huurcontracten incentives verstrekt? 8. Wat is het huidige leegstandspercentage in de portefeuille? 9. Wat zijn uw huidige huurachterstanden in percentage van de huurwaarde? 10. Waarom wilt u verschuivingen aanbrengen in uw vastgoedbeleggingenportefeuille – categorieën? 11. Welke LTV is gezond voor de Nederlandse vastgoedmarkt? 12. Bent u bereid een hogere vergoeding (spread/marge) te betalen voor een hogere LTV?

Stellingen: 1. Ik verwacht dat mijn huidige leegstandspercentage gaat stijgen, dalen of gelijk blijft. 2. Ik verwacht dat mijn huidige huurachterstanden gaan stijgen, dalen of gelijk blijft. 3. Er is nog steeds sprake van een gevaarlijke situatie op de Nederlandse vastgoedmarkt 4. De Nederlandse vastgoedmarkt is nog steeds te hoog gefinancierd 5. De financier belemmert mij in het uitvoeren van mijn beleggingsbeleid 6. Ik houd uit voorzichtigheid beduidend meer liquiditeit aan dan in voorgaande jaren 7. Ik ben nu liquiditeiten aan het creëren om de crisis uit te zingen    

 

48

 

Bijlage 2: Definities convenanten Loan to V alue (L T V): De volgende omschrijving wordt door een vastgoedfinancier gebruikt voor een LTV convenant:

De Loan to Value Ratio (LTV) dient tot einde looptijd op ieder moment maximaal 70% te bedragen. Bij gebreke hiervan is het aan de geldgever verschuldigde terstond en ineens zonder ingebrekestelling opeisbaar. Definitie LTV: De pro resto hoofdsom van alle leningen van de geldgever aan de geldnemer, gedeeld door de door geldgever vastgestelde waarde van alle onderpanden die de onderzetter ten gunste van geldgever voor de schulden van de schuldenaar heeft ondergezet], uitgedrukt als percentage. De geldgever zal de LTV in ieder geval jaarlijks per 1 oktober toetsen, maar behoudt zich uitdrukkelijk de mogelijkheid voor om dat ook op ieder ander moment te doen. ICR De volgende omschrijving wordt door een vastgoedfinancier gebruikt voor een ICR convenant:

De Interest Coverage Ratio (ICR) dient op ieder moment minima al 2 te bedragen. Bij gebreke hiervan is het aan de geldgever verschuldigde terstond en ineens zonder ingebrekestelling opeisbaar. Definitie ICR: De netto huuropbrengsten die alle onderpanden die de onderzetter ten gunste van de geldgever voor schulden van de schuldenaar heeft ondergezet, naar verwachting in de komende twaalf maanden zullen opbrengen, een en ander door de geldgever op basis van daadwerkelijk getekende huurovereenkomsten vast te stellen, gedeeld door de rente, die de geldnemer in de voorafgaande twaalf maanden was verschuldigd uit hoofde van alle leningen van de geldgever . De netto huuropbrengsten zijn gedefinieerd als de door de geldnemer c.q. de onderzetter te ontvangen bruto huuropbrengsten minus 15% in verband met exploitatielasten, een en ander door de geldgever vast te stellen. Mocht de geldgever echter constateren dat de werkelijke exploitatielasten meer bedragen dan de hiervoor genoemde 15% van te ontvangen bruto huuropbrengsten, dan kan de geldgever de exploitatiekosten (in de hiervoor bedoelde zin) eenzijdig vaststellen op de daadwerkelijke kosten. De geldgever zal de ICR in ieder geval jaarlijks per 1 oktober toetsen, maar behoudt zich uitdrukkelijk de mogelijkheid voor om dat ook op ieder ander moment te doen. Indien rentederivaat Bij het berekenen van de ICR dient onder ‘rente’ tevens te worden begrepen iedere  betalingsverplichting uit hoofde van een derivaatcontract, een en ander door de geldgever vast te stellen. 49

 

DSC R De Debt Service Coverage Ratio (D S CR) dient op ieder moment minima al 1,5 te bedragen.

Bij gebreke hiervan is het aan de geldgever verschuldigde terstond en ineens zonder ingebrekestelling opeisbaar. Definitie D S CR: De netto huuropbrengsten die alle onderpanden die de onderzetter ten gunste van de geldgever voor schulden van de schuldenaar heeft ondergezet, naar verwachting in de komende twaalf maanden zullen opbrengen, een en ander door de geldgever op basis van daadwerkelijk getekende huurovereenkomsten vast te stellen, gedeeld door de rente en aflossingen, die de geldnemer in de voorafgaande twaalf maanden was verschuldigd uit hoofde van alle leningen van de geldgever . De netto huuropbrengsten zijn gedefinieerd als de door de geldnemer c.q. de onderzetter te ontvangen bruto huuropbrengsten minus 15% in verband met exploitatielasten, een en ander door de geldgever vast te stellen. Mocht de geldgever echter constateren dat de werkelijke exploitatielasten meer bedragen dan de hiervoor genoemde 15% van te ontvangen bruto huuropbrengsten, dan kan de geldgever de exploitatiekosten (in de hiervoor bedoelde zin) eenzijdig vaststellen op de daadwerkelijke kosten. De geldgever zal de D S CR in ieder geval jaarlijks per 1 oktober toetsen, maar behoudt zich uitdrukkelijk de mogelijkheid voor om dat ook op ieder ander moment te doen. Indien rentederivaat Bij het berekenen van de D S CR dient onder ‘rente’ tevens te worden begrepen iedere  betalingsverplichting uit hoofde van een derivaatcontract, een en ander door de geldgever vast te stellen. EBITDA De volgende omschrijving wordt door een vastgoedfinancier gebruikt voor een Ebitda convenant:

De Ebitda di ent op ieder moment minimaal 9% te bedragen. Bij gebreke hiervan is het aan de geldgever verschuldigde terstond en ineens zonder ingebrekestelling opeisbaar. Definitie Ebitda: De netto huuropbrengsten op jaarbasis alle onderpanden die de onderzetter ten gunste van de geldgever heeft ondergezet], gedeeld door het totaal bedrag dat de geldnemer aan financieringen bij de geldgever heeft uitstaan, een en ander door de geldgever vast te stellen aan de hand van door de geldnemer aan te leveren gegevens.  

50

 

Bijlage 3: Samenvatting output SPSS data Bijlage 3.1: O utput data SPSS 2011 Group Statistics kantoren2011 1,00 2,00 1,00 2,00

Huidige MW v an de portef euille? Aandeel kantoren in portef euille? Hoogte pro resto f inanciering?

N

1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00

% kantoren in portf euille LTV Rente% reguliere af lossing

88 20 88

Mean 149347507, 24 166485000, 00 21603422, 40

Std. Dev iat ion 187088068, 5 186929148, 6 48849865, 790

Std. Error Mean 19943655, 111 41798628, 330 5207413,190

20

133685000, 00

184398214, 0

41232694, 153

88 20 88 20 88 20 88 20 88 20

95720653, 43 123497500, 00 ,151 ,714 ,635 ,666 ,046 ,042 ,025 ,023

126378845, 1 169976376, 4 ,1500 ,1686 ,1875 ,2037 ,0076 ,0097 ,0191 ,0103

13472030, 153 38007873, 228 ,0160 ,0377 ,0200 ,0455 ,0008 ,0022 ,0020 ,0023

Descriptive Statistics N LTV Rente% reguliere aflossing kantoren2011

108 108 108 108

Mean ,641 ,045 ,024 1,1852

Std. Dev iation ,1900 ,0081 ,0178 ,39026

Minimum ,2 ,0 ,0 1,00

Maximum 1,0 ,1 ,1 2,00

Mann-Whitney Test Ranks LTV

Rente%

reguliere af lossing

kantoren2011 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total

N 88 20 108 88 20 108 88 20 108

Mean Rank 53,20 60,20

Sum of Ranks 4682,00 1204,00

56,97 43,63

5013,50 872,50

54,47 54,65

4793,00 1093,00

Test Statisticsa

Mann-Whitney U Wilcoxon W Z Asy mp. Sig. (2-tailed)

LTV 766,000 4682,000 -,902 ,367

Rente% 662,500 872,500 -1,728 ,084

reguliere af lossing 877,000 4793,000 -,024 ,981

a. Grouping Variable: kantoren2011

  51

25th ,508 ,040 ,018 1,0000

Percentiles 50th (Median) ,641 ,047 ,025 1,0000

75th ,750 ,050 ,030 1,0000

    Group Statistics Huidig MW Huidig aandeel kantoren % kantoren in port ef euille MW 3-5 jaar aandeel kant oren 3-5 jaar % kantoren 3-5 jaar Huidige VG leningen portef euille LTV LTV 3-5 jaar

kantoren2011 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00

N

Mean 149347507, 24 166485000, 00 21603422,40 133685000, 00 ,151 ,714 197090909, 09 190100000, 00 27107045,45 142450000, 00 ,118 ,637 95720653,43 123497500, 00 ,635 ,666 ,547 ,546

88 20 88 20 88 20 88 20 88 20 87 20 88 20 88 20 75 19

Std. Dev iat ion 187088068, 5 186929148, 6 48849865,790 184398214, 0 ,1500 ,1686 277968177, 6 226254840, 0 88390222,780 224114743, 9 ,1192 ,2311 126378845, 1 169976376, 4 ,1875 ,2037 ,2418 ,2480

Std. Error Mean 19943655,111 41798628,330 5207413,190 41232694,153 ,0160 ,0377 29631507,289 50592120,252 9422429,408 50113580,206 ,0128 ,0517 13472030,153 38007873,228 ,0200 ,0455 ,0279 ,0569

  Descriptive Statistics

108 108 108 108 108 107

Mean 2E+008 4E+007 ,255 2E+008 5E+007 ,215

Std. Dev iat ion 186303515, 6 99455474,464 ,2677 268181815, 5 131520339, 5 ,2500

Minimum 4000000 0 ,0 0 0 ,0

Maximum 1E+009 6E+008 1,0 2E+009 8E+008 1,0

25th 4E+007 1712500 ,026 5E+007 ,00 ,000

Percentiles 50th (Median) 88250000,00 12750000,00 ,192 100000000, 00 10000000,00 ,133

75th 2E+008 4E+007 ,421 2E+008 4E+007 ,294

108

1E+008

135033784, 2

1131000

7E+008

3E+007

51250000,00

1E+008

108 94 108

,641 ,546 1,1852

,1900 ,2417 ,39026

,2 ,0 1,00

1,0 1,3 2,00

,508 ,460 1,0000

,641 ,538 1,0000

,750 ,700 1,0000

N Huidig MW Huidig aandeel kantoren % kantoren in portef euille MW 3-5 jaar aandeel kant oren 3-5 jaar % kantoren 3-5 jaar Huidige VG leningen portef euille LTV LTV 3-5 jaar kantoren2011

 

52

  Mann-Whitney Test Ranks Huidig MW

Huidig aandeel kantoren

% kantoren in port ef euille

MW 3-5 jaar

aandeel kant oren 3-5 jaar

% kantoren 3-5 jaar

Huidige VG leningen portef euille LTV

LTV 3-5 jaar

kantoren2011 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total

N 88 20 108 88 20 108 88 20 108 88 20 108 88 20 108 87 20 107 88 20 108 88 20 108 75 19 94

Mean Rank 53,66 58,20

Sum of Ranks 4722,00 1164,00

46,94 87,78

4130,50 1755,50

44,50 98,50

3916,00 1970,00

54,14 56,10

4764,00 1122,00

47,20 86,60

4154,00 1732,00

44,49 95,35

3871,00 1907,00

53,55 58,70

4712,00 1174,00

53,20 60,20

4682,00 1204,00

47,04 49,32

3528,00 937,00

  Test Statisticsa

Mann-Whitney U Wilcoxon W Z Asy mp. Sig. (2-tailed)

Huidig MW 806,000 4722,000 -,585 ,558

Huidig aandeel kantoren 214,500 4130,500 -5,297 ,000

% kantoren in portef euille ,000 3916,000 -7,004 ,000

MW 3-5 jaar 848,000 4764,000 -,253 ,800

a. Grouping Variable: kant oren2011

     

53

aandeel kantoren 3-5 jaar 238,000 4154,000 -5,129 ,000

% kantoren 3-5 jaar 43,000 3871,000 -6,671 ,000

Huidige VG leningen portef euille 796,000 4712,000 -,664 ,506

LTV 766,000 4682,000 -,902 ,367

LTV 3-5 jaar 678,000 3528,000 -,326 ,744

 

Case Processing Summary Cases Missing N Percent

Valid N hogere rente bij hogere LTV? * kantoren2011 Er is nog st eeds sprake v an een gev aarlijke situatie op de v astgoedmarkt * kantoren2011 VG markt is nog st eeds te hoog gef inancierd. * kantoren2011 Financier belemmert mij in mij beleggingsbeleid * kantoren2011

Percent

Total N

Percent

108

83,1%

22

16,9%

130

100,0%

108

83,1%

22

16,9%

130

100,0%

108

83,1%

22

16,9%

130

100,0%

108

83,1%

22

16,9%

130

100,0%

Er is nog steeds sprake van een gevaarlijke situatie op de vastgoedmarkt * kantoren2011   Crosstab

Er is nog steeds sprake v an een gev aarlijke sit uat ie op de v astgoedmarkt

1

2

Total

Count Expected Count % wit hin Er is nog steeds sprake v an een gev aarlijke sit uat ie op de v astgoedmarkt % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin Er is nog steeds sprake v an een gev aarlijke sit uat ie op de v astgoedmarkt % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin Er is nog steeds sprake v an een gev aarlijke sit uat ie op de v astgoedmarkt % wit hin kantoren2011 % of Total

 

54

kantoren2011 1,00 2,00 75 16 74,1 16,9

Total 91 91,0

82,4%

17,6%

100,0%

85,2% 69,4% 13 13,9

80,0% 14,8% 4 3,1

84,3% 84,3% 17 17,0

76,5%

23,5%

100,0%

14,8% 12,0% 88 88,0

20,0% 3,7% 20 20,0

15,7% 15,7% 108 108,0

81,5%

18,5%

100,0%

100,0% 81,5%

100,0% 18,5%

100,0% 100,0%

 

Chi-Square Tests Value ,336b ,057 ,319

Pearson Chi-Square Continuity Correctiona Likelihood Ratio Fisher's Exact Test N of Valid Cases

df 1 1 1

Asy mp. Sig. (2-sided) ,562 ,811 ,572

Exact Sig. (2-sided)

Exact Sig. (1-sided)

,515

,388

108

a. Computed only f or a 2x2 table b. 1 cells (25,0%) hav e expected count less than 5. The minimum expected count is 3,15. Symmetric Measures

Nominal by Nominal

Phi Cramer's V

N of Valid Cases

Value ,056 ,056 108

Approx. Sig. ,562 ,562

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

VG markt is nog steeds te hoog gefinancierd. * kantoren2011 Crosstab

VG markt is nog st eeds te hoog gef inancierd.

1

2

Total

Count Expected Count % wit hin VG markt is nog steeds te hoog gef inancierd. % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin VG markt is nog steeds te hoog gef inancierd. % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin VG markt is nog steeds te hoog gef inancierd. % wit hin kantoren2011 % of Total

  55

kantoren2011 1,00 2,00 62 17 64,4 14,6

Total 79 79,0

78,5%

21,5%

100,0%

70,5% 57,4% 26 23,6

85,0% 15,7% 3 5,4

73,1% 73,1% 29 29,0

89,7%

10,3%

100,0%

29,5% 24,1% 88 88,0

15,0% 2,8% 20 20,0

26,9% 26,9% 108 108,0

81,5%

18,5%

100,0%

100,0% 81,5%

100,0% 18,5%

100,0% 100,0%

 

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Continuity Correctiona Likelihood Ratio Fisher's Exact Test N of Valid Cases

Value 1,755b 1,093 1,930

df 1 1 1

Asy mp. Sig. (2-sided) ,185 ,296 ,165

Exact Sig. (2-sided)

Exact Sig. (1-sided)

,266

,147

108

a. Computed only f or a 2x2 table b. 0 cells (,0%) hav e expected count less than 5. The minimum expected count is 5,37.

  Symmetric Measures

Nominal by Nominal

Phi Cramer's V

N of Valid Cases

Value -,127 ,127 108

Approx. Sig. ,185 ,185

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

  Financier belemmert mij in mij beleggingsbeleid * kantoren2011 Crosstab

Financier belemmert mij in mij beleggingsbeleid

1

2

Total

Count Expected Count % wit hin Financier belemmert mij in mij beleggingsbeleid % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin Financier belemmert mij in mij beleggingsbeleid % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin Financier belemmert mij in mij beleggingsbeleid % wit hin kantoren2011 % of Total

  56

kantoren2011 1,00 2,00 29 6 28,5 6,5

Total 35 35,0

82,9%

17,1%

100,0%

33,0% 26,9% 59 59,5

30,0% 5,6% 14 13,5

32,4% 32,4% 73 73,0

80,8%

19,2%

100,0%

67,0% 54,6% 88 88,0

70,0% 13,0% 20 20,0

67,6% 67,6% 108 108,0

81,5%

18,5%

100,0%

100,0% 81,5%

100,0% 18,5%

100,0% 100,0%

 

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Continuity Correctiona Likelihood Ratio Fisher's Exact Test N of Valid Cases

Value ,065b ,000 ,066

Asy mp. Sig. (2-sided) ,799 1,000 ,798

df 1 1 1

Exact Sig. (2-sided)

Exact Sig. (1-sided)

1,000

,512

108

a. Computed only f or a 2x2 table b. 0 cells (,0%) hav e expected count less than 5. The minimum expected count is 6,48.

  Symmetric Measures

Nominal by Nominal

Value ,025 ,025 108

Phi Cramer's V

N of Valid Cases

Approx. Sig. ,799 ,799

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

  Case Processing Summary Cases Missing N Percent

Valid N Welke LTV is gezond v oor NL? * kant oren2011

Percent 108

83,1%

22

 

57

16,9%

Total N

Percent 130

100,0%

 

Wel ke LTV i s gezond voor NL? * kantoren2011 Crosstabulation

Welke LTV is gezond v oor NL?

2

3

4

Total

kantoren2011 1,00 2,00 13 1 11,4 2,6

Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2011 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2011 % of Total

7,1%

100,0%

14,8% 12,0% 56 58,7

5,0% ,9% 16 13,3

13,0% 13,0% 72 72,0

77,8%

22,2%

100,0%

63,6% 51,9% 19 17,9

80,0% 14,8% 3 4,1

66,7% 66,7% 22 22,0

86,4%

13,6%

100,0%

21,6% 17,6% 88 88,0

15,0% 2,8% 20 20,0

20,4% 20,4% 108 108,0

81,5%

18,5%

100,0%

100,0% 81,5%

100,0% 18,5%

100,0% 100,0%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio N of Valid Cases

df 2 2

Asy mp. Sig. (2-sided) ,332 ,288

a. 2 cells (33,3%) hav e expect ed count less t han 5. The minimum expected count is 2,59. Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value ,143 ,143 108

Approx. Sig. ,332 ,332

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

  58

14 14,0

92,9%

 

Value 2,203a 2,492 108

Total

  Bijlage 3.2: O utput data SPSS 2012 Group Statisti cs

Huidige Marktwaarde v an de portef euille Aandeel kantoren % kantoren Hoogte huidige pro resto f inancieringen? LTV v an portef euille Wat is ICR v an portef euille? Wat is DSCR v an portef euille? Gemiddelde rente% Af lossings% regulier

kantoren2012 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00

N

Mean 134848547,78 115217619,05 14821981,10 90409666,67 ,130 ,718 86658975,65 81241809,52 ,611 ,646 2,2723 2,4452 1,50 1,86 4,532 4,287 2,71 1,62

97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21

St d. Dev iation 180970156,1 115395218,8 42278335,763 113090714,5 ,1288 ,1362 130615381,9 99380649,206 ,1514 ,1945 1,25625 1,30549 1,035 1,384 ,7694 ,7547 1,909 1,371

St d. Error Mean 18374735,403 25181301,187 4292714,609 24678417,134 ,0131 ,0297 13261982,715 21686635,600 ,0154 ,0424 ,12755 ,28488 ,105 ,302 ,0781 ,1647 ,194 ,299

  Descriptive Statistics

118

Mean ,617

Std. Dev iat ion ,1595

Minimum ,1

Maximum 1,0

25th ,550

Percentiles 50th (Median) ,624

75th ,714

118

2,3031

1,26121

,00

8,70

1,7375

2,0500

2,6925

118

1,57

1,107

0

9

1,17

1,38

1,65

118 118 118

4,488 2,52 1,1780

,7694 1,867 ,38412

2,6 0 1,00

6,8 10 2,00

4,000 1,50 1,0000

4,500 2,50 1,0000

5,000 3,20 1,0000

N LTV v an portef euille Wat is ICR v an portef euille? Wat is DSCR v an portef euille? Gemiddelde rente% Af lossings% regulier kantoren2012

 

59

  Mann-Whitney Test Ranks LTV v an portef euille

Wat is ICR v an portef euille? Wat is DSCR v an portef euille?

Gemiddelde rente%

Af lossings% regulier

kantoren2012 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total

N 97 21 118 97 21 118 97 21

Mean Rank 58,13 65,83

Sum of Ranks 5638,50 1382,50

58,54 63,95

5678,00 1343,00

57,40 69,21

5567,50 1453,50

61,07 52,26

5923,50 1097,50

63,15 42,62

6126,00 895,00

118 97 21 118 97 21 118

Test Statisticsa

Mann-Whitney U Wilcoxon W Z Asy mp. Sig. (2-tailed)

LTV v an portef euille 885,500 5638,500 -,936 ,349

Wat is ICR v an portef euille? 925,000 5678,000 -,658 ,511

a. Grouping Variable: kant oren2012

   

60

Wat is DSCR v an portef euille? 814,500 5567,500 -1,436 ,151

Gemiddelde rente% 866,500 1097,500 -1,071 ,284

Af lossings% regulier 664,000 895,000 -2,503 ,012

  Group Statistics

Huidig MW Huidig aandeel kantoren % kantoren in portef euille MW 3-5 jaar aandeel kantoren 3-5 jaar % kantoren 3-5 jaar Huidige VG leningen portef euille VG leningen portef euille 3-5 jaar LTV 3-5 jaar

kantoren2012 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00

N 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21 97 21

Mean 1E+008 1E+008 1E+007 9E+007 ,130 ,718 2E+008 2E+008 2E+007 1E+008 ,108 ,639 9E+007 8E+007 9E+007 1E+008 ,580 ,586

Std. Dev iat ion 180970156, 1 115395218, 8 42278335, 763 113090714, 5 ,1288 ,1362 231442096, 5 164130272, 9 47473460, 914 124206967, 3 ,1107 ,2160 130615381, 9 99380649, 206 149415864, 5 107204999, 6 ,1587 ,1301

Std. Error Mean 2E+007 3E+007 4292715 2E+007 ,0131 ,0297 2E+007 4E+007 4820200 3E+007 ,0112 ,0471 1E+007 2E+007 2E+007 2E+007 ,0161 ,0284

 

Descriptive Statistics

118 118 118 118 118 118 118

Mean 59,50 1E+008 3E+007 ,234 2E+008 3E+007 ,202

Std. Dev iat ion 34,208 170894896, 2 67051237,231 ,2605 220354376, 0 74899149,607 ,2443

Minimum 1 2941000 0 ,0 500000 0 ,0

Maximum 118 1E+009 5E+008 1,0 1E+009 5E+008 1,0

25th 29,75 3E+007 1500000 ,023 4E+007 1000000 ,015

Percentiles 50th (Median) 59,50 71750000,00 8637500,00 ,149 80000000,00 8137500,00 ,125

75th 89,25 1E+008 2E+007 ,346 2E+008 2E+007 ,261

118

9E+007

125263249, 0

1540600

8E+008

2E+007

49317431,50

1E+008

118

,617

,1595

,1

1,0

,550

,624

,714

118

9E+007

142424475, 2

500000

1E+009

2E+007

50500000,00

1E+008

118 118

,582 1,1780

,1535 ,38412

,1 1,00

1,0 2,00

,500 1,0000

,600 1,0000

,667 1,0000

N Aantal Huidig MW Huidig aandeel kantoren % kantoren in portef euille MW 3-5 jaar aandeel kant oren 3-5 jaar % kantoren 3-5 jaar Huidige VG leningen portef euille LTV VG leningen portef euille 3-5 jaar LTV 3-5 jaar kantoren2012

Mann-Whitney Test

 

61

  Ranks Aantal

Huidig MW

Huidig aandeel kantoren

% kantoren in port ef euille

MW 3-5 jaar

aandeel kant oren 3-5 jaar

% kantoren 3-5 jaar

Huidige VG leningen portef euille LTV

VG leningen portef euille 3-5 jaar LTV 3-5 jaar

kantoren2012 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total

N 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118 97 21 118

Mean Rank 70,00 11,00

Sum of Ranks 6790,00 231,00

59,57 59,17

5778,50 1242,50

51,35 97,17

4980,50 2040,50

49,00 108,00

4753,00 2268,00

58,60 63,64

5684,50 1336,50

51,09 98,33

4956,00 2065,00

49,44 105,98

4795,50 2225,50

59,12 61,26

5734,50 1286,50

58,13 65,83

5638,50 1382,50

58,38 64,67

5663,00 1358,00

59,14 61,17

5736,50 1284,50

  Test Statisticsa

Mann-Whitney U Wilcoxon W Z Asy mp. Sig. (2-tailed)

Aantal ,000 231,000 -7,166 ,000

Huidig MW 1011,500 1242,500 -,049 ,961

Huidig aandeel kantoren 227,500 4980,500 -5,584 ,000

% kantoren in portef euille ,000 4753,000 -7,190 ,000

MW 3-5 jaar 931,500 5684,500 -,612 ,540

a. Grouping Variable: kant oren2012

 

62

aandeel kantoren 3-5 jaar 203,000 4956,000 -5,774 ,000

% kantoren 3-5 jaar 42,500 4795,500 -6,909 ,000

Huidige VG leningen portef euille 981,500 5734,500 -,260 ,795

LTV 885,500 5638,500 -,936 ,349

VG leningen portef euille 3-5 jaar 910,000 5663,000 -,764 ,445

LTV 3-5 jaar 983,500 5736,500 -,247 ,805

 

Case Processing Summary Cases Missing N Percent

Valid N Hogere v ergoeding bij hogere LTV * kantoren2012 Er is nog st eeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt * kantoren2012 Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd * kantoren2012 Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid * kantoren2012 Ik houd beduidend meer liquiditeit aan dan in andere jaren * kantoren2012 Ik ben nu liquiditeit aan het creeeren om de crisis uit te zingen * kantoren2012

Percent

Total N

Percent

118

100,0%

0

,0%

118

100,0%

118

100,0%

0

,0%

118

100,0%

118

100,0%

0

,0%

118

100,0%

118

100,0%

0

,0%

118

100,0%

118

100,0%

0

,0%

118

100,0%

118

100,0%

0

,0%

118

100,0%

63

  Er is nog steeds sprake van gevaarlijke situatie op NL vastgoedmarkt * kantoren2012 Cro sstab

Er is nog st eeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt

0

Count Expected Count % within Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt % within kantoren2012 % of Total Count Expected Count % within Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt % within kantoren2012 % of Total Count Expected Count % within Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt % within kantoren2012 % of Total Count Expected Count % within Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt % within kantoren2012 % of Total

1

2

Total

  Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio N of Valid Cases

Value 3,932a 3,329 118

df 2 2

Asy mp. Sig. (2-sided) ,140 ,189

a. 3 cells (50,0%) hav e expect ed count less t han 5. The minimum expected count is ,36. Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value ,183 ,183 118

Approx. Sig. ,140 ,140

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

  64

kantoren2012 1,00 2,00 1 1 1,6 ,4

Total 2 2,0

50,0%

50,0%

100,0%

1,0% ,8% 85 82,2

4,8% ,8% 15 17,8

1,7% 1,7% 100 100,0

85,0%

15,0%

100,0%

87,6% 72,0% 11 13,2

71,4% 12,7% 5 2,8

84,7% 84,7% 16 16,0

68,8%

31,3%

100,0%

11,3% 9,3% 97 97,0

23,8% 4,2% 21 21,0

13,6% 13,6% 118 118,0

82,2%

17,8%

100,0%

100,0% 82,2%

100,0% 17,8%

100,0% 100,0%

  Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gefinancierd * kantoren2012   Cro sstab

Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd

0

1

2

Total

Count Expected Count % wit hin Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd % wit hin kantoren2012 % of Total

  Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio N of Valid Cases

Value 1,608a 1,377 118

df 2 2

Asy mp. Sig. (2-sided) ,448 ,502

a. 2 cells (33,3%) hav e expect ed count less t han 5. The minimum expected count is 1,60. Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value ,117 ,117 118

Approx. Sig. ,448 ,448

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

65

kantoren2012 1,00 2,00 6 3 7,4 1,6

Total 9 9,0

66,7%

33,3%

100,0%

6,2% 5,1% 71 69,9

14,3% 2,5% 14 15,1

7,6% 7,6% 85 85,0

83,5%

16,5%

100,0%

73,2% 60,2% 20 19,7

66,7% 11,9% 4 4,3

72,0% 72,0% 24 24,0

83,3%

16,7%

100,0%

20,6% 16,9% 97 97,0

19,0% 3,4% 21 21,0

20,3% 20,3% 118 118,0

82,2%

17,8%

100,0%

100,0% 82,2%

100,0% 17,8%

100,0% 100,0%

    Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid * kantoren2012   Cro sstab

Financier belem mert mij in mijn beleggingsbeleid

0

Count Expected Count % wit hin F inancier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin F inancier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin F inancier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin F inancier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid % wit hin kantoren2012 % of Total

1

2

Total

  Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio N of Valid Cases

Value 1,697a 1,357 118

df 2 2

Asy mp. Sig. (2-sided) ,428 ,507

a. 2 cells (33,3%) hav e expect ed count less t han 5. The minimum expected count is ,36.

Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value ,120 ,120 118

Approx. Sig. ,428 ,428

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

66

kantoren2012 1,00 2,00 1 1 1,6 ,4

Total 2 2,0

50,0%

50,0%

100,0%

1,0% ,8% 42 42,7

4,8% ,8% 10 9,3

1,7% 1,7% 52 52,0

80,8%

19,2%

100,0%

43,3% 35,6% 54 52,6

47,6% 8,5% 10 11,4

44,1% 44,1% 64 64,0

84,4%

15,6%

100,0%

55,7% 45,8% 97 97,0

47,6% 8,5% 21 21,0

54,2% 54,2% 118 118,0

82,2%

17,8%

100,0%

100,0% 82,2%

100,0% 17,8%

100,0% 100,0%

      Case Processing Summary Cases Missing N Percent

Valid N Welke LTV is gezond v oor NL? * kant oren2012

Percent 118

100,0%

0

,0%

Wel ke LTV i s gezond voor NL? * kantoren2012 Crosstabulati on

Welke LTV is gezond v oor NL?

1

2

3

4

5

Total

Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2012 % of Total Count Expected Count % wit hin Welke LTV is gezond v oor NL? % wit hin kantoren2012 % of Total

kantoren2012 1,00 2,00 6 3 7,4 1,6

Total 9 9,0

66,7%

33,3%

100,0%

6,2% 5,1% 47 46,9

14,3% 2,5% 10 10,1

7,6% 7,6% 57 57,0

82,5%

17,5%

100,0%

48,5% 39,8% 24 21,4

47,6% 8,5% 2 4,6

48,3% 48,3% 26 26,0

92,3%

7,7%

100,0%

24,7% 20,3% 18 19,7

9,5% 1,7% 6 4,3

22,0% 22,0% 24 24,0

75,0%

25,0%

100,0%

18,6% 15,3% 2 1,6

28,6% 5,1% 0 ,4

20,3% 20,3% 2 2,0

100,0%

,0%

100,0%

2,1% 1,7% 97 97,0

,0% ,0% 21 21,0

1,7% 1,7% 118 118,0

82,2%

17,8%

100,0%

100,0% 82,2%

100,0% 17,8%

100,0% 100,0%

 

67

Total N

Percent 118

100,0%

 

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio N of Valid Cases

Value 4,586a 5,024 118

df 4 4

Asy mp. Sig. (2-sided) ,332 ,285

a. 5 cells (50,0%) hav e expect ed count less t han 5. The minimum expected count is ,36.

  Symmetric Measures

Nominal by Nominal

Value ,197 ,197 118

Phi Cramer's V

N of Valid Cases

Approx. Sig. ,332 ,332

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

     

     

 

68

  Bijlage 3.3: O utput data SPSS 2013 Group Statistics

LTV v an portef euille Hoogte huidige pro resto f inancieringen?

kantoren 1,00 2,00 1,00 2,00

Af lossings% regulier

1,00 2,00 Hoev eel extra af gelost 1,00 in % 2,00 Wat is ICR v an 1,00 portef euille? 2,00 Wat is DSCR v an 1,00 portef euille? 2,00 Gemiddelde rente % 1,00 op portef euille? 2,00 Hoev eel maanden? 1,00 2,00 Huidige leegstands 1,00 percentage? 2,00 Huidige 1,00 huurachterstanden in 2,00 maanden v an de huurwaarde?

105 15 105

Mean ,622 ,692 1E+008

Std. Dev iat ion ,1638 ,1767 156633030, 6

Std. Error Mean ,0160 ,0456 2E+007

15

9E+007

109760757, 9

3E+007

105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15

2,488 2,723 2,7146 1,2297 2,3230 2,3360 1,6321 1,5493 4,192 4,231 2,66 5,87 5,664 15,733 1,984 2,467

1,5123 1,2775 5,56058 2,15957 1,21521 ,82415 1,17706 ,65019 ,8197 ,3205 2,731 3,335 5,0435 10,9770 1,9589 3,3566

,1476 ,3298 ,54266 ,55760 ,11859 ,21280 ,11487 ,16788 ,0800 ,0828 ,267 ,861 ,4922 2,8343 ,1912 ,8667

N

Descriptive Statistics

120 120

Mean ,631 2,517

St d. Dev iation ,1663 1,4822

Minimum ,1 ,0

Maximum 1,1 10,0

25th ,534 1,818

Percentiles 50th (Median) ,623 2,500

75th ,732 3,400

120

2,5290

5,27393

,00

26,89

,0000

,0000

2,8325

120

2,3247

1,17069

,00

10,00

1,7925

2,1550

2,6000

120

1,6218

1,12309

,00

10,00

1,2000

1,4150

1,7250

120

4,197

,7743

1,1

6,4

3,802

4,200

4,500

120

6,922

6,8986

,0

42,0

2,000

5,000

10,000

120

2,6333

1,01197

1,00

6,00

2,0000

3,0000

3,0000

120

2,044

2,1690

,0

12,0

,125

2,000

3,000

120 120 120

1,27 3,06 1,1250

,444 2,994 ,33211

1 0 1,00

2 13 2,00

1,00 ,00 1,0000

1,00 3,00 1,0000

2,00 4,00 1,0000

N LTV v an portef euille Af lossings% regulier Hoev eel extra af gelost in % Wat is ICR v an portef euille? Wat is DSCR v an portef euille? Gemiddelde rente % op portef euille? Huidige leegstands percentage? Gemiddelderentemarge Huidige huurachterstanden in maanden v an de huurwaarde? Incentiv es v erstrekt? Hoev eel maanden? kantoren

69

  Mann-Whitney Test Ranks LTV v an portef euille

Af lossings% regulier

Hoev eel extra af gelost in %

Wat is ICR v an portef euille? Wat is DSCR v an portef euille? Gemiddelde rente % op portef euille? Huidige leegstands percentage? Gemiddelderentemarge

Huidige huurachterstanden in maanden v an de huurwaarde? Incentiv es v erstrekt?

Hoev eel maanden?

kantoren 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total

N 105 15 120 105 15 120 105 15

Mean Rank 59,23 69,40

Sum of Ranks 6219,00 1041,00

59,43 68,00

6240,00 1020,00

60,50 60,53

6352,00 908,00

60,21 62,53

6322,00 938,00

60,37 61,43

6338,50 921,50

60,39 61,27

6341,00 919,00

55,68 94,27

5846,00 1414,00

61,23 55,40

6429,00 831,00

61,10 56,33

6415,00 845,00

62,21 48,50

6532,50 727,50

56,13 91,10

5893,50 1366,50

120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120

Test Statisticsa

Mann-Whitney U Wilcoxon W Z Asy mp. Sig. (2-tailed)

LTV v an portef euille 654,000 6219,000 -1,060 ,289

Af lossings% regulier 675,000 6240,000 -,894 ,371

Hoev eel extra af gelost in % 787,000 6352,000 -,004 ,997

Wat is ICR v an portef euille? 757,000 6322,000 -,242 ,809

a. Grouping Variable: kant oren

 

70

Wat is DSCR v an portef euille? 773,500 6338,500 -,111 ,912

Gemiddelde rente % op portef euille? 776,000 6341,000 -,092 ,927

Huidige leegstands percentage? 281,000 5846,000 -4,030 ,000

Gemiddelder entemarge 711,000 831,000 -,635 ,525

Huidige huurachtersta nden in maanden v an de huurwaarde? 725,000 845,000 -,502 ,616

Incentiv es v erst rekt? 607,500 727,500 -1,865 ,062

Hoev eel maanden? 328,500 5893,500 -3,707 ,000

 

Group Statistics Huidig MW Huidig aandeel kantoren % kantoren in port ef euille MW 3-5 jaar aandeel kant oren 3-5 jaar % kantoren 3-5 jaar Huidige VG leningen portef euille LTV VG leningen portef euille 3-5 jaar LTV 3-5 jaar

kantoren2013 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00 1,00 2,00

N

Mean 179813748, 13 121651500, 00 20234615,54 89902733,33 ,127 ,679 200816857, 59 136268000, 00 20808811,09 90672733,33 ,106 ,628 110307800, 67 88494530,07 ,622 ,692 115345758, 05 85669333,33 ,578 ,618

105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15 105 15

Std. Dev iat ion 252639115, 9 125114210, 8 46154151,656 108513644, 7 ,1375 ,1404 290083050, 7 128588269, 6 62113089,630 107500018, 6 ,1248 ,1859 156633030, 6 109760757, 9 ,1638 ,1767 169479959, 6 91150370,853 ,1671 ,1304

Std. Error Mean 24655053,165 32304350,308 4504183,997 28018102,572 ,0134 ,0363 28309207,036 33201348,441 6061616,870 27756385,445 ,0122 ,0480 15285818,596 28340105,825 ,0160 ,0456 16539550,489 23534924,554 ,0163 ,0337

 

  Descriptive Statistics

120 120 120 120 120 120 120

Mean 60,50 2E+008 3E+007 ,196 2E+008 3E+007 ,171

Std. Dev iat ion 34,785 240823310, 7 61500731,808 ,2291 275583194, 8 72592218,374 ,2186

Minimum 1 4000000 0 ,0 4000000 0 ,0

Maximum 120 1E+009 4E+008 1,0 2E+009 5E+008 ,9

25th 30,25 4E+007 556250,00 ,013 4E+007 ,00 ,000

Percentiles 50th (Median) 60,50 75437500,00 8415000,00 ,117 100000000, 00 6000000,00 ,098

75th 90,75 2E+008 3E+007 ,311 2E+008 3E+007 ,252

120

1E+008

151364530, 5

1900000

8E+008

2E+007

51065000,00

1E+008

120

,631

,1663

,1

1,1

,534

,623

,732

120

1E+008

161794454, 5

1100000

9E+008

2E+007

50250000,00

1E+008

120 120

,583 1,1250

,1630 ,33211

,0 1,00

1,2 2,00

,500 1,0000

,583 1,0000

,651 1,0000

N Aantal Huidig MW Huidig aandeel kantoren % kantoren in portef euille MW 3-5 jaar aandeel kant oren 3-5 jaar % kantoren 3-5 jaar Huidige VG leningen portef euille LTV VG leningen portef euille 3-5 jaar LTV 3-5 jaar kantoren2013

 

71

  Mann-Whitney Test

  Ranks Aantal

Huidig MW

Huidig aandeel kantoren

% kantoren in port ef euille

MW 3-5 jaar

aandeel kant oren 3-5 jaar

% kantoren 3-5 jaar

Huidige VG leningen portef euille LTV

VG leningen portef euille 3-5 jaar LTV 3-5 jaar

kantoren2013 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total 1,00 2,00 Total

N 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120 105 15 120

Mean Rank 68,00 8,00

Sum of Ranks 7140,00 120,00

61,30 54,90

6436,50 823,50

55,17 97,80

5793,00 1467,00

53,00 113,00

5565,00 1695,00

60,75 58,73

6379,00 881,00

54,71 101,03

5744,50 1515,50

53,20 111,57

5586,50 1673,50

60,68 59,23

6371,50 888,50

59,23 69,40

6219,00 1041,00

60,36 61,47

6338,00 922,00

59,47 67,73

6244,00 1016,00

  Test Statisticsa

Mann-Whitney U Wilcoxon W Z Asy mp. Sig. (2-tailed)

Aantal ,000 120,000 -6,249 ,000

Huidig MW 703,500 823,500 -,667 ,505

Huidig aandeel kantoren 228,000 5793,000 -4,465 ,000

% kantoren in portef euille ,000 5565,000 -6,285 ,000

MW 3-5 jaar 761,000 881,000 -,210 ,833

a. Grouping Variable: kant oren2013

     

72

aandeel kantoren 3-5 jaar 179,500 5744,500 -4,882 ,000

% kantoren 3-5 jaar 21,500 5586,500 -6,149 ,000

Huidige VG leningen portef euille 768,500 888,500 -,151 ,880

LTV 654,000 6219,000 -1,060 ,289

VG leningen portef euille 3-5 jaar 773,000 6338,000 -,115 ,908

LTV 3-5 jaar 679,000 6244,000 -,862 ,389

 

Case Processing Summary Cases Missing N Percent 1 ,8%

Valid N kantoren * Extra af gelost? kantoren * Hogere rentemarge bij hogere LTV? kantoren * Incentiv es v erst rekt? kantoren * Op zoek naar alternatiev e f inancieringsv ormen? kantoren * Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke sit uatie op NL v astgoedmarkt kantoren * Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd kantoren * Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid kantoren * Ik houd beduidend meer liquiditeit aan dan in andere jaren kantoren * Ik ben nu liquiditeit aan het creeeren om de crisis uit te zingen

119

Percent 99,2%

120

100,0%

0

120

100,0%

120

Total 120

Percent 100,0%

,0%

120

100,0%

0

,0%

120

100,0%

100,0%

0

,0%

120

100,0%

119

99,2%

1

,8%

120

100,0%

119

99,2%

1

,8%

120

100,0%

120

100,0%

0

,0%

120

100,0%

120

100,0%

0

,0%

120

100,0%

120

100,0%

0

,0%

120

100,0%

73

N

  kantoren * Incentives verstrekt? Crosstab

kantoren

1,00

2,00

Total

Incentiv es v erstrekt? 1 2 74 31 77,0 28,0 70,5% 29,5%

Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin I ncentiv es v erst rekt? % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin I ncentiv es v erst rekt? % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin I ncentiv es v erst rekt? % of Total

Total 105 105,0 100,0%

84,1%

96,9%

87,5%

61,7% 14 11,0 93,3%

25,8% 1 4,0 6,7%

87,5% 15 15,0 100,0%

15,9%

3,1%

12,5%

11,7% 88 88,0 73,3%

,8% 32 32,0 26,7%

12,5% 120 120,0 100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

73,3%

26,7%

100,0%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Continuity Correctiona Likelihood Ratio Fisher's Exact Test Linear-by -Linear Association N of Valid Cases

Value 3,506b 2,435 4,409 3,477

df 1 1 1

Asy mp. Sig. (2-sided) ,061 ,119 ,036

1

Exact Sig. (2-sided)

Exact Sig. (1-sided)

,068

,050

,062

120

a. Computed only f or a 2x2 table b. 1 cells (25,0%) hav e expected count less than 5. The minimum expected count is 4,00.

Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value -,171 ,171 120

Approx. Sig. ,061 ,061

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

74

  kantoren * Er is nog steeds sprake van gevaarlijke situatie op NL vastgoedmarkt Crosstab

kantoren

1,00

Count Expected Count % within kantoren % within Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt % of Total Count Expected Count % within kantoren % within Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt % of Total Count Expected Count % within kantoren % within Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt % of Total

2,00

Total

Er is nog steeds sprake v an gev aarlijke situatie op NL v astgoedmarkt 1 2 81 23 81,3 22,7 77,9% 22,1%

Total 104 104,0 100,0%

87,1%

88,5%

87,4%

68,1% 12 11,7 80,0%

19,3% 3 3,3 20,0%

87,4% 15 15,0 100,0%

12,9%

11,5%

12,6%

10,1% 93 93,0 78,2%

2,5% 26 26,0 21,8%

12,6% 119 119,0 100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

78,2%

21,8%

100,0%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Continuity Correctiona Likelihood Ratio Fisher's Exact Test Linear-by -Linear Association N of Valid Cases

Value ,034b ,000 ,035

df 1 1 1

,034

Asy mp. Sig. (2-sided) ,853 1,000 ,852

1

Exact Sig. (2-sided)

Exact Sig. (1-sided)

1,000

,578

,854

119

a. Computed only f or a 2x2 table b. 1 cells (25,0%) hav e expected count less than 5. The minimum expected count is 3,28.

Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value -,017 ,017 119

Approx. Sig. ,853 ,853

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

75

  kantoren * Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gefinancierd Crosstab

kantoren

1,00

2,00

Total

Vastgoedmarkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd 1 2 78 26 80,4 23,6 75,0% 25,0%

Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Vastgoedm arkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Vastgoedm arkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Vastgoedm arkt NL is nog steeds te hoog gef inancierd % of Total

Total 104 104,0 100,0%

84,8%

96,3%

87,4%

65,5% 14 11,6 93,3%

21,8% 1 3,4 6,7%

87,4% 15 15,0 100,0%

15,2%

3,7%

12,6%

11,8% 92 92,0 77,3%

,8% 27 27,0 22,7%

12,6% 119 119,0 100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

77,3%

22,7%

100,0%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Continuity Correctiona Likelihood Ratio Fisher's Exact Test Linear-by -Linear Association N of Valid Cases

Value 2,512b 1,575 3,133

df 1 1 1

2,491

Asy mp. Sig. (2-sided) ,113 ,209 ,077

1

Exact Sig. (2-sided)

Exact Sig. (1-sided)

,186

,098

,115

119

a. Computed only f or a 2x2 table b. 1 cells (25,0%) hav e expected count less than 5. The minimum expected count is 3,40.

Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value -,145 ,145 119

Approx. Sig. ,113 ,113

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

76

  kantoren * Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid Crosstab

kantoren

1,00

Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid 1 2 53 52 53,4 51,6 50,5% 49,5%

Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Financier belemmert mij in mijn beleggingsbeleid % of Total

2,00

Total

Total 105 105,0 100,0%

86,9%

88,1%

87,5%

44,2% 8 7,6 53,3%

43,3% 7 7,4 46,7%

87,5% 15 15,0 100,0%

13,1%

11,9%

12,5%

6,7% 61 61,0 50,8%

5,8% 59 59,0 49,2%

12,5% 120 120,0 100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

50,8%

49,2%

100,0%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Continuity Correctiona Likelihood Ratio Fisher's Exact Test Linear-by -Linear Association N of Valid Cases

Value ,043b ,000 ,043

df 1 1 1

,043

Asy mp. Sig. (2-sided) ,836 1,000 ,836

1

Exact Sig. (2-sided)

Exact Sig. (1-sided)

1,000

,528

,837

120

a. Computed only f or a 2x2 table b. 0 cells (,0%) hav e expected count less than 5. The m inimum expected count is 7,38.

Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value -,019 ,019 120

Approx. Sig. ,836 ,836

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

77

 

Case Processing Summary Cases Missing N Percent 0 ,0%

Valid N kantoren * GezondeLTV kantoren * Verwachtingleegstand kantoren * v erwachtinghuuracht ersta nd kantoren * Gemiddelderentemarge kantoren * Bij hoev eel f inanciers f inancieringen?

120

Percent 100,0%

120

100,0%

0

120

100,0%

120 120

Total N 120

Percent 100,0%

,0%

120

100,0%

0

,0%

120

100,0%

100,0%

0

,0%

120

100,0%

100,0%

0

,0%

120

100,0%

kantoren * GezondeLTV Crosstab

kantoren

1,00

2,00

Total

Count Expected Count % within kantoren % within GezondeLTV % of Total Count Expected Count % within kantoren % within GezondeLTV % of Total Count Expected Count % within kantoren % within GezondeLTV % of Total

1,00

2,00

6 6,1 5,7% 85,7% 5,0% 1 ,9 6,7% 14,3% ,8% 7 7,0 5,8% 100,0% 5,8%

39 38,5 37,1% 88,6% 32,5% 5 5,5 33,3% 11,4% 4,2% 44 44,0 36,7% 100,0% 36,7%

GezondeLTV 3,00 48 49,0 45,7% 85,7% 40,0% 8 7,0 53,3% 14,3% 6,7% 56 56,0 46,7% 100,0% 46,7%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio Linear-by -Linear Association N of Valid Cases

Value ,569a ,710 ,032

4,00

5,00

11 10,5 10,5% 91,7% 9,2% 1 1,5 6,7% 8,3% ,8% 12 12,0 10,0% 100,0% 10,0%

1 ,9 1,0% 100,0% ,8% 0 ,1 ,0% ,0% ,0% 1 1,0 ,8% 100,0% ,8%

Total 105 105,0 100,0% 87,5% 87,5% 15 15,0 100,0% 12,5% 12,5% 120 120,0 100,0% 100,0% 100,0%

Symmetric Measures

4 4

Asy mp. Sig. (2-sided) ,966 ,950

1

,859

df

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Value ,069 ,069 120

Approx. Sig. ,966 ,966

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

120

a. 4 cells (40,0%) hav e expect ed count less t han 5. The minimum expected count is ,13.

78

  kantoren * Verwachtingleegstand Crosstab

kantoren

1,00

Verwachtingleegstand 1,00 2,00 3,00 24 59 22 24,5 56,9 23,6 22,9% 56,2% 21,0%

Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Verwachtingleegstand % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Verwachtingleegstand % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin Verwachtingleegstand % of Total

2,00

Total

85,7%

90,8%

81,5%

87,5%

20,0% 4 3,5 26,7%

49,2% 6 8,1 40,0%

18,3% 5 3,4 33,3%

87,5% 15 15,0 100,0%

14,3%

9,2%

18,5%

12,5%

3,3% 28 28,0 23,3%

5,0% 65 65,0 54,2%

4,2% 27 27,0 22,5%

12,5% 120 120,0 100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

23,3%

54,2%

22,5%

100,0%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio Linear-by -Linear Association N of Valid Cases

Value 1,611a 1,564

2 2

Asy mp. Sig. (2-sided) ,447 ,458

1

,648

df

,209 120

a. 2 cells (33,3%) hav e expect ed count less t han 5. The minimum expected count is 3,38.

Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Total 105 105,0 100,0%

Value ,116 ,116 120

Approx. Sig. ,447 ,447

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

79

 

kantoren * verwachtinghuurachterstand Crosstab

kantoren

1,00

2,00

Total

v erwachtinghuurachterstand 1,00 2,00 3,00 44 55 6 45,5 54,3 5,3 41,9% 52,4% 5,7%

Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin v erwachtinghuura chterstand % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin v erwachtinghuura chterstand % of Total Count Expected Count % wit hin kantoren % wit hin v erwachtinghuura chterstand % of Total

84,6%

88,7%

100,0%

87,5%

36,7% 8 6,5 53,3%

45,8% 7 7,8 46,7%

5,0% 0 ,8 ,0%

87,5% 15 15,0 100,0%

15,4%

11,3%

,0%

12,5%

6,7% 52 52,0 43,3%

5,8% 62 62,0 51,7%

,0% 6 6,0 5,0%

12,5% 120 120,0 100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

43,3%

51,7%

5,0%

100,0%

Chi-Square Tests

Pearson Chi-Square Likelihood Ratio Linear-by -Linear Association N of Valid Cases

Value 1,336a 2,060

2 2

Asy mp. Sig. (2-sided) ,513 ,357

1

,286

df

1,137 120

a. 1 cells (16,7%) hav e expected count less t han 5. The minimum expected count is ,75.

Symmetric Measures

Nominal by Nominal N of Valid Cases

Phi Cramer's V

Total 105 105,0 100,0%

Value ,106 ,106 120

Approx. Sig. ,513 ,513

a. Not assuming the null hy pothesis. b. Using t he asy mptotic standard error assuming the null hy pothesis.

80