Česká republika, Euro a evropská integrace: kudy dál? Vladimír Dlouhý
přednáška na Fakultě ekonomické ZČU Plzeň, 9.5.2012
1. Úvod • Nelehký rok 2012: – Světová ekonomika po největší krizi od 30. let 20. století – Křehké oživení ve vyspělých zemích, rychlý růst ve vybraných rozvojových zemích (oblastech) – Od roku 2010, tzv. krize Eura, trvalé řešení dosud v nedohlednu – Dopady Euro krize do dalších oblastí, včetně střední a východní Evropy
• Těžké časy evropské integrace
2. Střední a východní Evropa v roce 2012 • Apokalypsa se nekoná… • … ale 2012 bude obtížný rok • Složité vnější podmínky: kromě krize Ezóny, pomalé oživení US ekonomiky (byť v poslední době optimističtější zprávy), další zpomalení Číny, India a nejvíce Braílie • Základní scénář roku 2012 pro většinu zemí CEE: znovu zpomalení růstu, „téměř“ recese • Avšak: stále srovnatelně stabilní pozice zemí CEE
Reálný růst HDP, %yoy 15,0 10,0 5,0
0,0 BG: 1.9 CZ: 0.3 EST: 2.4 H: -0.5 LAT: 1.9 LTU: 2.4 PL: 2.4 RO: 1.3 SVK: 1.1 SLO: 0.3
-5,0 -10,0 -15,0 -20,0 2007 BG
2008 CZ
EST
2009 H
LAT
2010 LTU
Zdroj: IMF WEO IX/2011; 2011 a 2012 Consensus Economics, únor 2012
2011 PL
RO
2012 SVK
SLO
Deficity veřejných financí, %HDP 4,0 2,0 0,0
-2,0 -4,0 -6,0
-8,0 -10,0 2007 BG
2008 CZ
EST
2009 H
LAT
2010 LTU
Zdroj: IMF WEO IX/2011; 2011 a 2012 Consensus Economics, únor 2012
2011 PL
RO
2012 SVK
SLO
Vládní dluh, %HDP 90
80
70
60
50
40
30
20
10
0 2007
2008
BG Zdroj: IMF WEO IX/2011
CZ
2009
EST
H
2010
LAT
LTU
2011
PL
RO
2012
SVK
SLO
Deficit běžného účtu, % HDP 15
10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 2007
BG Zdroj: IMF WEO IX/2011
2008
CZ
EST
2009
H
LAT
2010
LTU
2011
PL
RO
2012
SVK
SLO
3. Euro zóna
3.1 Prvních deset let • Po zavedení (1999, 2002) deset let ekonomicky „dobré počasí“ – Technicky přechod k euru bezchybný, přijato obyvatelstvem, výhody pro podnikatele – První hodnocení optimistické: ekonomický výkon Ezóny srovnatelný s jinými oblastmi, solidní ekonomický růst, pozitivní efekty na vzájemný obchod, po září 2008 se zdálo, že představuje i lepší ochranu proti globální krizi
• Zjevná i skrytá rizika – Nepřispělo k zastavení dlouhodobé ztráty konkurenceschopnosti – Nominální konvergence (Maastrichtská kriteria) nebyla doprovázena konvergencí reálnou – Porušení SGP Německem a Francií v roce 2003 velmi špatný signál, některé státy (GRE, P, ale i B a další) zvyšovaly deficity a dluh – Jednotná (nízká) základní úroková sazba, kopírovaná sazbami peněžního trhu, umožnila i nedisciplinovaným zemích dluh financovat – Trhy předpokládaly bezproblémové transfery v případě problémů s likviditou některých zemích, o solventnosti nikdo nepochyboval
Místo konvergence rozdíly Deficity běžného účtu PB, %HDP
Deficity veřejných financí, %HDP 10.0
5
5.0
0
0.0 -5
-5.0 -10
-10.0 -15 2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
-15.0 F
D
GR
IRL
I
P
E
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 D
Jednotkové mzdové náklady
GR
IRL
P
Čistá investiční pozice, %HDP
30
140
E
20 135
10 0
130
-10
125
-20
120
-30
115
-40 -50
110
-60
105
-70
100
-80 -90
95 Mar00
Nov00
Jul01
Mar02
Nov02
D SA
Jul03
Mar04
E SWDA
Nov04
Jul05
GR SWDA
Mar06
Nov06
IRL NSA
Jul07
Mar08
P SA
Nov08
Jul09
-100 P
E
GR 2000
IRL 2008
D
Krize • Spouštěcí mechanismus: exogenní šok v podobě globální finanční krize 2008 • Řada souběžných projevů – Krize veřejných rozpočtů periferních zemí – Bankovní krize – Krize evropské sounáležitosti a řešení pouze na krátký čas
• Dopad dlouhodobých, na Euru relativně nezávislých skutečností – Rostoucí zadluženost vyspělých ekonomik – Evropský sociální model …
3.2 Euro zóna dnes (květen 2012)
Oživení v centru, recese na periférii 6,0
2,5
%yoy
%qoq
Euro area Real GDP (%qoq, RHS)
2,0
Euro area Real GDP (%yoy, LHS)
4,0
1,5 GS Forecast 1,0
2,0
0,5 0,0
0,0 -0,5
-2,0
-1,0 -1,5
-4,0
-2,0 -6,0
07
08
09
10
11
12
13
-2,5
Divergence dlouhodobých nákladů financování 8
10-yr gov. bond yields (%)
7 6 5 4 3 2
1 0
07
Germany
France
Italy
Spain 08
09
10
11
12
Úroková rozpětí: trend a skutečnost Itálie 6
Španělsko 6
%
%
5
5
Actual Spread 4
Fitted Spread
Actual Spread 4
3
3
2
2
1
1
0
0
-1
92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
-1
Fitted Spread
92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
Rozdílné finanční podmínky centru a na periférii 108 Financial conditions Index avg. 2007=100 106 Horší podmínky 104
102
100
98
Germany Italy
96
Spain
94
05
06
07
08
09
10
11
12
Bankovní úrok pro SME 7,5
Interest rates on business loans % up to € 1mil. above 5Y of maturity)
7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5
Germany
4,0
France
3,5
Italy
3,0 2,5
Spain 07
08
09
10
11
12
Nerovnováha přetrvává Deficit běžného účtu 10
ULC 160
% GDP, 8 4Q rolling
indexed 2000Q1=100
Germany France
150
6
Ireland Italy
4
140
Spain Greece
2
Portugal
130
0 -2
120
-4 -6 -8 -10 -12
Euro area Germany
110
France Italy
100
Spain
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
90
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
Shrneme-li, pak … • Recese bude na periferii (včetně Itálie) pokračovat, v základních zemích dojde k oživení • Rozdíly mezi zeměmi uvnitř Ezóny dány úspornými opatřeními a obtížnými finančními podmínkami – Obzvláště složité pro SME
• Nerovnováhy přetrvávají, inflace nízká a přizpůsobení pomalé
Bludný kruh Problémy s likviditou a solvencí bank
Vyšší výnosy z vládních obligací
Očekávané náklady na sanaci bank
Větší tlak na finanční a bankovní sektor
Vyšší náklady na dluhovou službu
Vyšší ztráty bank ze špatných úvěrů
Nižší nabídka bankovních úvěrů
Větší riziko státního bankrotu
Oslabená ekonomika
Vyšší podíl dluh/HDP
Tlak na úsporná opatření
Nižší nominální HDP Nižší daňové výnosy
Teorie: Ezóna není optimální měnovou oblastí (OCA) • Různé podmínky pro(téměř) OCA – Integrovaný trh zboží a služeb a společný monetární standard – Integrace trhu výrobních faktorů – Integrace finančních trhů, nástroj pro sdílení rizik – Fiskální transfery a disciplina – Pružné trhy a struktura jako předpoklad přizpůsobení vnějším šokům – Integrace politik a institucí
Teorie: co je pevný bod? • Euro nadšenci i Euro skeptici sdíleli obavy ze slabých míst Maastrichtských kriterií, vyvodili z nich však zcela opačné důsledky. Základní otázky 1. Co je pevný bod? Jednotná měna či existující strukturální charakteristiky? 2. Jsou kriteria OCA substituty nebo jsou komplementární? 3. Endogenita OCA kriterií (tedy mohou se měnit sami od sebe)? Nebo je třeba zásahů hospodářské politiky? A jakou roli při tom hrají trhy?
Řešení: trvalé zatím není k dispozici • Nedávná skutečnost ukazuje, že a. Strukturální změny primární b. OCA kritéria jsou spíše komplementární c. Nutno stabilizovat trhy, neboť ty mohou vést krátkodobé přizpůsobení perverzním směrem
• Trvalé řešení – ad.a při respektování ad.b • Současná opatření slouží pouze k ad.c, spíše krátkodobý efekt – Záchranná opatření (ESFS, ESM, pomoc od IMF) – Zásadní (v posledních týdnech) politika ECB, LongTerm Refinancing Operations (LTRO)
Masívní podpora bank od ECB Vysoké požadavky bank na financování 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000
1400
EUR Bn
774
Reakce ECB
849
759
720
Bank redemptions
1200
Bank issuances
1000
EUR Bil.
Long-term refinancing operations Main refinancing operations
800 600 -593
08
-647
09
-720
-717
-756
10
11
12
-632
400 200
13
0
07
08
Poskytování půjček se stabilizovalo, ale na nízké úrovni 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40
Households Non-Financial Corporations
10
11
12
Náklady na financování po LTRO poklesly 700
EUR Bn,
09
Bps
600
Funding costs* Euribor 3-mths ECB refi rate
500 400 300 200 100 1.11
4.11
7.11
10.11
1.12
0
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
… což alespoň na chvíli odlehčilo i vládám Vysoké požadavky vlád na financování 1500
Government redemptions Government issuances
EUR Bn
1000
1033
500
982
942
Banky od 1.1.2012 masívně kupují vládní dluh EUR bn, monthly chg.
50 30
703
10 -456
6
-514
-1000
-1197
-1500
08
09
10
-1243
11
-1151
-967
12
-8 -20
4.11
13
LTRO po 1.1.2012 zlevnilo financování …
11
-10 -30
22
16 -11
-14 -22
7.11
10.11
1.12
… v posledních týdnech náklady opět rostou
8,0 2-y gov. bond 7,0 yields (%)
7,5 10-yr gov. bond 7,0 yields (%)
6,0
6,5 6,0
5,0
5,5
4,0
5,0
3,0 Italy
2,0 1,0
48
27
0 -500
51
MFIs (exc. Eurosystem) holding of gvt securities (exc. Shares)
4.11
7.11
10.11
4,5
Spain
4,0 1.12
4.12
3,5
Italy
4.11
7.11
Spain
10.11
1.12
4.12
LTRO však není zadarmo Změna v držení vládního dluhu u MFI
Target 2 550
90
EUR Bn
80
Flows, EUR Bn
II.12 I.12 XII.11
70
350
From end of Dec10 to Nov11
60 150 50 -50
Germany
Zatím 2012
40
France Italy
-250
30
Portugal Spain
20
Ireland
-450
Greece Neth'
-650
Periphery*
06
07
2011
10 08
* Portugal, Ireland, Spain and Greece
09
10
11
12
0
Spain
Italy
Makroekonomická divergence … Deficity jsou srovnatelně nízké
Obecně, Euro zóna má kapacit řešit fiskální problémy 250
0
% of GDP
General government debt 2011 (GS Forecast)
200
-2 -4
150
-6 100
-8
50
-10
0
-12
Japan
US
Euro area
UK
General government deficit 2011 (GS Forecast)
% of GDP Japan
Rozdíly v deficitech mezi jednotlivými zeměmi velké 160
-2
140
-4
120
UK
% of GDP
General government debt 2010
100
-6
80
-8
60
-10
-14
Euro area
Celková zadluženost vysoká
0
-12
US
40
General government deficit 2010
20
% of GDP
GER
ITA
FRA
SPA
POR
GRE
IRE
0
GRE
ITA
POR
IRE
GER
FRA
SPA
… a mimořádně složité přizpůsobení periferních ekonomik • Deficit běžného účtu BoP: GRE, P mezi 1220%, E, I mezi 7 – 12% v následujících 10 letech • Reálný směnný kurz: GRE, E, P: 25 – 40% • I potom se při realistických scénářích např. E nebo P dluh dostane pod 80% HDP až po roce 2025 • Zásadní role rychlých strukturálních změn
Řešení zadluženosti? • Krátkodobý problém: – Politická (v případě některých periferních zemí i ekonomická) neprůchodnost politiky úsporných opatření – Politická radikalizace – viz. řecké volby, odpor vůči „německé“ nadvládě – Posun v ekonomické politice – pro-růstová opatření • Jaká (tak, aby měla okamžitý efekt, při současném řešení dluhu)? Keynesiánská stimulace agregátní poptávky? Nejistý efekt • Skutečné řešení – viz výše, tedy strukturální změny, efekt pouze v dlouhém období • !!! Modelové odhady na předcházejícím snímku: pokles podílu dluh/HDP na 80% po roce 2020 pouze za předpokladu růstu vyššího než je současná shoda!!!
• Při dnešním politickém a institucionálním uspořádání EMU „úloha nemá řešení“
Trvalé, udržitelné řešení? • Postupná fiskální federalizace • Doprovázená politickou integrací • V dnešních evropských podmínkách zatím nesplnitelný úkol – – – –
Neexistují jeden evropský „lid“ Demokratický deficit, rigidní evropské struktury Evropský sociální model …
• Očekávaná realita: pomalý postup vpřed, ztracené (dvě?) desetiletí
4. Střední a východní Evropa vs. Euro zóna
Evropa 2011 (1) Reálný růst HDP, %yoy
8
Deficit veřejných financí, %HDP
4 2
6
0
4
-12
Veřejný dluh, %HDP
10
180
H RO BG EST LAT LTU
-6
IRL GRE E I P
-10 CZ PL SVK SLO
-4 H RO BG EST LAT LTU
-8
IRL GRE E I P
-2
CZ PL SVK SLO
-6
Euro D F NL UK
-4
0
Euro D F NL UK
-2
2
Deficit běžného účtu, %HDP
8
160
6
140
4
120
2
100
H RO BG EST LAT LTU
-10 IRL GRE E I P
0
CZ PL SVK SLO
-8 H RO BG EST LAT LTU
20
IRL GRE E I P
-6
CZ PL SVK SLO
-4
40
Euro D F NL UK
-2
60
Euro D F NL UK
0
80
Evropa 2011 (2) Nezměstnanost, %
25
Inflace, CPI, % year end
7 6
20
5 15
4
10
3 2
5
1
Zdroj dat na tomto a předcházejícím obrázku: WEO IMF, září 2011
H RO BG EST LAT LTU
IRL GRE E I P
CZ PL SVK SLO
Eu ro D F NL UK
H RO BG EST LAT LTU
IRL GRE E I P
CZ PL SVK SLO
0 Eu ro D F NL UK
0
Rizika
(1)
• Neřízený rozpad Ezóny a následná hluboká recese – Závislost na exportu – Potenciální apreciace znovuzavedených měn
• Úvěrová krize z titulu velké expozice mateřských bankovních společností v CEE plus požadavky na posílení kapitálové vybavenosti – Expozice rakouských bank: Podíl úvěrů na depozitech: 116% (PL) - 240% (LAT), avšak ČR cca 70% – Pozor na sebezničující kampaně! – Posun rizik, spojených se státními dluhovými instrumenty i u těch nejstabilnějších zemí Ezóny
10Y výnosy z vládních dluhopisů rozpětí vůči D 8,00 7,00 6,00 5,00 4,00
3,00 2,00 1,00 0,00 24.11.2010
24.1.2011
CZ Source: Bloomberg
24.3.2011
PL
H
24.5.2011
Sk
24.7.2011
F
I
24.9.2011
A
0 1 7 13 19 25 31 37 43 49 55 61 67 73 79 85 91 97 103 109 115 121 127 133 139 145 151 157 163 169 175 181 187 193 199 205 211 217 223 229 235 241 247 253 259
CDS USD SR 10Y Corp
700
600
500
400
300
200
100
CZ
Source: Bloomberg PL H SVK F D I A
Rizika
(2)
• Slabá agregátní poptávka – Rozdíl v mírách úspor, averze k riziku – Oddlužení domácností, kurzová rizika – Polsko jako výjimka
• Hlubší krize Ezóny – měnová krize? – Velmi málo pravděpodobné pro země střední Evropy – Další země CEE: nebezpečí nákazy, tlak na měny, potřeba vnější podpory
• Maďarsko
CEE: pravděpodobný scénář • Podmíněnost vnějším okolím: – Stabilizace Ezóny • Zatím nejsou záruky, že jde o stabilizaci dostatečně robustní a dlouhodobou
– Mírné oživení v 2.polovině 2012 – Pomalý růst po zbytek dekády
• Menší otevřené ekonomiky CEE (tedy všechny, kromě Polska) budou v krátkém a středním období kopírovat růstovou dynamiku silných zemí Ezóny, především Německa • Bankovní sektor a dodatečná rizika • Po celkové stabilizaci, PL, CZ, SK, SLO – návrat na konvergenční trajektorii
Česká ekonomika v roce 2012 (1) • Makroekonomicky stabilní • Pomalý růst – Slabá domácí agregátní poptávka – Závislost na vnější poptávce – Nutná fiskální restrikce
• Rizikový bankovní sektor – Dostatečná makroregulace ze strany ČNB – Úvěrová politika pod vlivem bankovních centrál mimo ČR, případně pod vlivem zahraničního regulátora
Česká ekonomika v roce 2012 (2) • Strukturální charakteristiky: – 2005-2010: ztráta konkurenceschopnosti, relativně k jiným zemím malá – Při sektorovém rozčlenění minimální ztráta konkurenceschopnosti ve zpracovatelském průmyslu, ve službách či stavebnictví horší – Základní zdroj hospodářského růstu: zpracovatelský průmysl, orientovaný exportně a sub-dodavatelsky – Závislost na kvalifikované pracovní síle, transportní a telekomunikační infrastruktuře a logistice
5. Evropská integrace – jak dál?
Podkopaná důvěra • Nejde jen o Euro, byť to přispělo ke ztrátě důvěryhodnosti • Vytrácí se důvěra v základní stavební kameny integračního proces – – – –
Otevřená společnost, multikulturalismus Sociální model Volný pohyb lidí i výrobních faktorů přes hranice …
• Hrozí rozštěpení Evropy – Nejen z pohledu Eura (Sever x Jih) – Z pohledu integrace jako takové
Hospodářské zájmy ČR a EU? • Krátkodobá závislost ČR na exportu: máme zájem na stabilizaci Ezóny – Samostatný problém bankovního sektoru
• Současně musíme udržet i vlastní makroekonomickou stabilitu – fiskální kompakt?, vlastní hospodářská politika, fiskální pravidlo
• Patříme do Evropy a vždy budeme malá, otevřená, exportně orientovaná ekonomika: máme zájem na udržení a prohloubení společného trhu a Schengenského prostoru • Ošidná krize Ezóny: pro nás rozhodující země až tak v krizi nejsou (D, A, Skandinávie, NL, atd.): udržet a případně prohloubit konkurenceschopnost (směrem k většímu podílu výroby s vysokou přidanou hodnotou) našeho zpracovatelského průmyslu – Nejde jen o mzdy, ULC, REER, atd., ale i infrastrukturu, vzdělanost a kvalitu pracovní síly, pružnost ekonomiky a především pracovního trhu, transparentnost a regulatorní, institucionální a legislativní podmínky pro podnikání
Politické zájmy ČR • Základní zájem: sounáležitost se zeměmi, kde máme společné historické, kulturní a hospodářské kořeny … – Německo, Rakousko, Polsko, Slovensko, Slovinsko
• … či sdílíme řadu podobností – Benelux, možná další
• Hledejme však i cestu k fundamentálním změnám – EU na to však dosud není připraveno, jediná cesta: pragmaticky napomáhat udržení otevřeného evropského prostoru (Schengen, jednotný trh) a současně – stejně pragmaticky – hledejme pro ČR nejvýhodnější krátkodobé postoje
Děkuji za pozornost www.vdlouhy.cz
