De Nederlandse markt voor beleggen in woninghypotheken De Nederlandse hypotheekmarkt is structureel aan het veranderen. De traditionele aanbieders hebben in de afgelopen tijd stap voor stap plaats gemaakt voor nieuwe hypotheekverstrekkers: vooral Nederlandse verzekeraars en pensioenfondsen die op zoek zijn naar een alternatief voor de zeer lage rendementen op staatspapier. Banken lijken echter ook voorzichtig terug te keren als belangrijke spelers op de hypotheekmarkt, waardoor de concurrentie tussen de verstrekkers groot te noemen is. Dit uit zich in een historisch lage hypotheekrente en voor de consument gunstige polisvoorwaarden - langere looptijden en meer bedenktijd. Desondanks wegen de relatief hoge spreads nog altijd op tegen de risico’s op de hypotheekmarkt.
Focus in beleggingsstrategie • Inzetten op verdere groei • Gunstige marktcondities woningmarkt benutten door beperkt oprekken toegestane LTV (naar 80%) in ruil voor aantoonbare margeverbetering.
Outlook 2015
2016
=/+
+
Spread woninghypotheken
-
=/-
Hypotheekrente
-
-
Basisrente
Legenda + =/+ = =/-
verwachte stijging stabiel tot lichte stijging stabiel stabiel tot lichte daling verwachte daling
SWOT-analyse Nederlandse markt voor beleggen in woninghypotheken Strengths
Weaknesses
Sterke rendement-risicoverhouding woninghypotheken
Groot aantal hypotheken in de Nederlandse markt hebben een te hoge LTV in de portefeuilles (onder water)
Marktsituatie woninghypotheken zal door lopende herkapitalisatie bij banken niet snel verruimen
Precieze looptijd individuele hypotheken onbekend door het kunnen aflossen bij woningverkoop
Goede betaalmoraal, weinig defaults op woninghypotheken Opportunities
Threats
Herstel koopwoningmarkt, stijgend aantal transacties en omzetten hypotheekmarkt
Daling spreads door groeiende concurrentie op woninghypotheekmarkt
Relatief hoge marges bij lange looptijden of bij hogere LTV’s
Hoewel relatief beperkt en gedeeltelijk middels NHG afgedekt, nog steeds stijgend aantal defaults
(Aanhoudend) herstel woningmarkt en een snelle stijging van het aantal transacties
Daling NHG-grens die marktsegment woninghypotheken met overheidsborging kleiner maakt
Beleggen in Nederlands vastgoed en hypotheken
Basisrente stijgt voorzichtig Met de extreem lage rente op staatsobligaties bieden woninghypotheken een aantrekkelijk alternatief voor beleggers die op zoek zijn naar rendement (yield). Een relatief hoog cashrendement wordt voor beleggers gecombineerd met beperkte risico’s en daarbij een verwachte contractduur die redelijk goed bij verzekeraars en pensioenfondsen lijkt te passen. Het aantal institutionele beleggers dat kapitaal wil investeren in de Nederlandse hypotheekmarkt is dan ook snel gestegen. De lage basisrente hangt direct samen met de grootschalige monetaire ondersteuning van de westerse economieën, met die van de VS voorop. Hoewel deze steun nu voorzichtig wordt afgebouwd, wordt nog steeds
gerekend op een zeer beperkte rentestijging. Volgens een recente raming van het CPB blijft de lange rente voor 2015 zelfs min of meer stabiel, op hetzelfde niveau als in 2013 (Bron CPB juni raming 2014). Het voorzichtig aantrekken van de Nederlandse economie heeft vooralsnog dus nauwelijks effect op de rente. Op lange termijn lijkt dit niet goed vol te houden. Meer economische groei zal uiteindelijk wel een aanzienlijk grotere kredietvraag betekenen, met hogere rentes als gevolg. Voor de langere termijn (vanaf 2016) verwacht het CPB een duidelijke rente stijging, maar de raming is wel enigszins gedateerd. Ook Oxford Economics voorziet een hoger renteniveau van de lange rente: van 1,8% in 2014 oplopend naar 2,2% in 2016 en 2,8 in 2017.
Figuur 1 A antal verkochte woningen en gemiddelde verkoopprijs Bron CBS (2014)
Gemiddelde verkoopprijs (l)
Aantal verkochte woningen (r) 200.000
260.000
180.000 250.000 160.000 240.000
140.000 120.000
euro
230.000
100.000 220.000
80.000 60.000
210.000
40.000 200.000 20.000 0
190.000 2008
2009
2010
2011
2012
2013
raming 2014
De hoge spreads van woninghypotheken wegen nog altijd op tegen de risico’s
Dat de verwachte toename in de kredietvraag zich niet 1-op-1 doorvertaalt in het rentetarief, hangt weer samen met de lagere risicomarges die in economisch meer stabiele tijden kunnen worden gehanteerd. Daarbij is het vooral een kwestie van vraag en aanbod van beschikbaar kapitaal. Trends in vraag en aanbod De kredietvraag vanuit woninghypotheken trekt duidelijk weer aan. We zien een nog snellere stijging van het aantal transacties, vooruitlopend op een verdere prijsstijging op de woningmarkt. Het hypotheekbedrag per woning neemt nog niet veel toe, daarvoor is de prijsstijging nog niet substantieel genoeg. Daarbij is het maximaal toegestane leenbedrag recent verlaagd naar 104% van de woningwaarde (LTV 104). Stap voor stap zal dit percentage in de nabije toekomst verder worden afgebouwd naar 100%. Vanwege de aankoopkosten van een eigen woning door de beperking van de LTV worden starters gedwongen tot het meebrengen van eigen vermogen. Voor de betaalbaarheid van woningen is dat slecht nieuws, voor de risico’s van beleggers in hypotheken geldt het omgekeerde. Daarbij komt dat de door de overheid verplichte aflossing (voorwaarde om voor renteaftrek in aanmerking te komen) snel zorgt voor verdere vermindering van de LTV en dus van de risico’s. Risico’s die sowieso al beperkt waren voor dat deel van de hypotheekmarkt waar de NHG op van toepassing is (Nationale Hypotheek Garantie). De NHG-,voor woningen met een aankoopbedrag tot €250.000 maximeert het verlies voor de hypotheekverstrekker. Het negatieve effect op de vraag naar hypotheken van de lagere toegestane LTV en van de eveneens recent neerwaarts bijgestelde NHG-drempel wegen waarschijnlijk in het geheel niet op tegen de verwachte golf aan nieuwe hypotheekaanvragen. Aan die golf ligt het herstel van de dynamiek van de woningmarkt ten grondslag en dat wordt nog eens versterkt door de inhaalvraag van in de crisis uitgestelde verhuizingen. Na jaren van daling wordt verwacht dat de jaarlijks productie aan nieuwe hypotheken
Beleggen in Nederlands vastgoed en hypotheken
(exclusief oversluitingen) met bijna 50% kan gaan stijgen. Gelet op de verwachte toename van de vraag naar hypotheken, in combinatie met de dalende risico’s is het niet verwonderlijk dat meer partijen zich op de markt voor woninghypotheken richten. Zeker verzekeraars (ASR, AEGON, Delta Lloyd) zijn sinds 2012 actiever geworden op de hypotheekmarkt, waarbij zij een duidelijk voorkeur hebben voor financieringen met lange looptijden. Ook pensioenfondsen zijn zeer actief, met Syntrus Achmea zelf als sprekend voorbeeld. Met een groei van de portefeuille van meer dan 25% (2012 vs. 2013) was Syntrus relatief de snelste groeier op de Nederlandse hypotheekmarkt. Stuk voor stuk hebben de pensioenfondsen en verzekeraars de marktruimte benut die de vier grote banken achterlieten, met de Rabobank voorop als partij die het meest aan marktaandeel heeft ingeleverd. Onder druk van de herkapitalisatie van hun balansen waren banken veel minder actief in de verstrekking van nieuwe hypotheken. Voor het komende jaar wordt op de hypotheekmarkt wel weer meer concurrentie vanuit de banksector verwacht. Bedenk dat 43% van de nieuwe hypotheken direct met de bank worden afgesloten, waarvan nog steeds bijna 70% ‘ouderwets’ op het bankkantoor. Op middellange termijn zou de benodigde herkapitalisatie van de banken echter wel eens kunnen betekenen, dat de beschikbare bancaire gelden voor hypotheken op een structureel lager niveau komen te liggen. Gezien de ambities van verzekeraars en pensioenfondsen en gezien de verwachte terugkeer van de banken zal het aanbod van kapitaal op korte tijd toenemen en zorgen voor een stevige concurrentie. Als gevolg van de herkapitalisatie van de banken, die stuk voor stuk nog grote marktaandelen hebben, zien we op middellange termijn het aanbod van vermogen voor hypotheken enigszins stagneren. Hypotheekrente daalt De vraag naar hypotheken neemt weer toe, maar ook het aanbod van kapitaal voor hypotheken is gestegen. De afgelopen periode had de aanbodstijging duidelijk de overhand. De ruimte voor het
verstrekken van hypotheken nam verder toe door extra aflossingen van huishoudens. Voor het eerst sinds decennia is de totale hypotheekschuld hierdoor weer gedaald, naar een totale omvang van € 637 miljard (bron: Rabobank). Met de ruimere marktsituatie is de hypotheekrente gedaald van 5,1% in 2011 naar 3,5% in 2014 voor NHG-hypotheken met een voor 10 jaar vaste rente. Duidelijk minder dan de gemiddelde hypotheekrente die Nederlanders nu voor hun hypotheek betalen: 4,47% (bron: DNB). Gezien de lage basisrente, betekent het huidige renteniveau dat er bij NHG hypotheken nog steeds marges (spreads) zijn te behalen die tussen de 180 en de 220 basispunten liggen.
Dat is meer dan voldoende om de beperkte risico’s die samenhangen met investeren in woninghypotheken, te compenseren. Die risico’s zijn overigens wel toegenomen. Lag in 2011 het aantal defaults nog op 0,51% (op basis van het % van de totale portefeuille), inmiddels is dat gegroeid naar 0,85% (bron: IG&H). Het is een duidelijke stijging, maar zeker in internationaal perspectief nog steeds relatief gering. Daarbij is er voor een belangrijk deel van de defaults nog de achtervang in de vorm van de NHG. Een andere risico-indicator laat toch ook een verslechtering van het marktbeeld zien: het aantal hypotheken met een LTV boven de 120 is gegroeid naar 12% van het totaal aantal hypotheken. In 2012 was dit nog 6%.
Figuur 2 P roductie nieuwe hypotheken Bron: IG&H, vanaf 2014 raming
70
60
x miljard euro
50
40
30
20
10
0 2011
2012
2013
raming 2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
Los van het hoge risico dat met die LTV’s samenhangt, betekent het dat mensen met een hoge LTV financieel ‘onder water staan’ en in de praktijk worden belemmerd om te verhuizen. Daarmee remmen zij gedeeltelijk het herstel van de woningmarkt. Het aantal executieverkopen is, tegen die trend in, snel gedaald. Deze afname mag echter niet worden gezien als een vermindering van betalingsproblemen, maar vooral als een signaal dat hypotheekverstrekkers intensievere begeleiding bieden aan woningeigenaren met betalingsproblemen (bron: Rabobank, mei 2014). Het verleden heeft geleerd dat alleen ‘de handel’ wint bij een executieverkoop. Marges staan op korte termijn onder druk Er is nog steeds sprake van duidelijke marges op woninghypotheken. Toch is de verwachting dat de marges op korte termijn geleidelijk aan verminderen onder invloed van toenemende concurrentie. Een verdere daling naar een niveau tussen de 150 en de 175 basispunten is op korte termijn goed mogelijk (NHG 10 jaar). Een daling van de spreads naar het niveau van voor de kredietcrisis (<100 basispunten) is daarentegen minder goed denkbaar. Op middellange termijn verwachten wij een stabilisatie van de marges. Wanneer banken hun hypotheekportefeuilles daadwerkelijk afbouwen, is het maar de vraag of verzekeraars en buitenlandse investeerders genoeg vermogen kunnen opbrengen voor de zich herstellende vraag naar hypotheken. Ondanks de daling van de marge, blijft de rendement-risicoverhouding van deze assetclass de komende tijd naar onze verwachting goed. Beleggingsadvies Gezien de gezonde verhouding tussen relatief lage risico’s en marges tussen de 150 en 250 basispunten, blijft het interessant om in Nederlandse woninghypotheken te beleggen. Het alternatief wordt immers gevormd door vastrentende obligatieproducten die nauwelijks een positief reëel rendement genereren. Wel moet worden bedacht dat de marges onder druk staan. Nu al gesloten financieringen met hogere marges winnen daarmee aan waarde. Voor beleggers in nieuwe hypotheken is die marge druk echter minder goed nieuws. Voor welk marktsegment
Beleggen in Nederlands vastgoed en hypotheken
moet worden gekozen? Op basis van de in markt bekende spreads kan een afweging worden gemaakt. Wanneer we naar de marges kijken kunnen we constateren dat er twee manieren zijn om hogere spreads te realiseren. Het is duidelijk dat een margeverbetering in de eerste plaats kan worden gerealiseerd door te kiezen voor een langere contractlooptijd, hoewel de precieze looptijd van een hypotheek door het vervroegd kunnen aflossen natuurlijk nooit bekend is. De keuze voor de looptijd is echter wel zeer nadrukkelijk verbonden aan de voorkeuren van de belegger. Gelet op de aard van zijn verplichtingen, zal een verzekeraar bijvoorbeeld een lange-termijn-exposure zoeken. In de tweede plaats kan de marge worden verbeterd door te kiezen voor een hypotheekverstrekking in het marktsegment met een hogere LTV in plaats van voor de minst risicovolle marktsegmenten (NHG of hypotheken met een LTV tot 60%). Hierbij dient wel rekening te worden gehouden met het debiteurenrisico en het woningmarktrisico. De winst kan fors zijn: een hypotheek met een LTV van 70% heeft nu een marge die 33 basispunten hoger ligt dan die met een LTV van onder de 60%. De woningmarkt in Nederland staat er goed voor. Los van conjuncturele invloed (herstel economie, stijging consumentenvertrouwen en voorzichtig afnemende werkloosheid) zorgt de invloed van de demografie voor goede perspectieven. We krijgen er in Nederland op lange termijn nog 1 miljoen huishoudens bij, en die gaan zorgen voor extra vraag naar woonruimte. Tegenover die extra vraag staat een ingestorte woningbouw productie, waardoor zeker in de stedelijke regio’s in de Noordvleugel van de Randstad al snel woningtekorten gaan ontstaan. In die gebieden is de kans op waardedaling minimaal. En als die zich al voordoet, dan is het heel onwaarschijnlijk dat de woningen opnieuw 20% in waarde dalen. Die laatste constatering geldt feitelijk voor de meeste steden in Nederland. Een LTV van 80% kan in dit licht nog steeds als erg veilig worden beschouwd, temeer omdat er binnen het nieuwe fiscale regime normaliter ook nog wordt afgelost op de hypotheek.
Voor het debiteurenrisico is minder gemakkelijk een generiek beeld te schetsen. Rond 60% van de gevallen ligt relatiebeëindiging als reden ten grondslag aan de defaults (bij de NHG). Het is niet waarschijnlijk dat het aantal echtscheidingen terugloopt. Hoewel de LTV niets zegt over de liquiditeit van de hypotheekgever, betekent anders dan bij NHG een LTV van onder de 80% dat de hypotheekgever in het verleden financieel stabiel genoeg is geweest om voor additioneel gespaard vermogen te zorgen. Dat zegt iets over de risico’s. Bij een focus op LTV’s tot 80% blijft daarbij in geval van een default ook nog steeds een veilige marge van 20% over om het verschil tussen vrijeverkoopwaarde en gedwongen verkoop goed te maken. Een marge, die in de
praktijk voldoende is. De conclusie is dan ook dat het gezien de sterke positie van de Nederlandse woningmarkt het voor de hand ligt om te focussen op hypotheken met een relatief hoger risicoprofiel. De hogere marges vormen een zeer aantrekkelijke vergoeding voor de nog steeds relatief beperkte risico’s.
Figuur 3 Marges hypotheken in relatie tot looptijd en LTV’s Bron: data IG&H, bewerking Syntrus Achmea
Looptijd
Mei 2014
LTV
NHG
<60%
60-80%
>80%
5 jaar
190
181
216
267
10 jaar
184
176
209
259
15 jaar
186
176
211
274
20 jaar
210
222
242
273
