BAB II KERANGKA TEORITIS DAN HIPOTESIS
A.
LANDASAN TEORI
1. Teori Sinyal Teori sinyal mengemukakan bagaimana seharusnya sebuah perusahaan memberikan sinyal kepada pengguna laporan keuangan. Scott (2012:474) menyatakan bahwa sinyal adalah sebuah tindakan yang diambil oleh hightype manager yang mana tidak akan rasional jika dilakukan oleh low-type manager. Tindakan tersebut menjadi dasar untuk membedakan kualitas dari tiap-tiap perusahaan. Tindakan tersebut juga menjadi petunjuk bagi pihak eksternal tentang bagaimana manajemen memandang prospek perusahaan. Sebagai contoh perusahaan dengan prospek yang menguntungkan akan mencoba menghindari penjualan saham dan mengusahakan modal baru dengan cara lain seperti dengan menggunakan hutang. Teori sinyal menjelaskan mengapa perusahaan mempunyai dorongan untuk memberikan informasi pada pihak eksternal (investor dan kreditor). Dorongan perusahaan untuk memberikan informasi karena terdapat asimetri informasi antara perusahaan dan pihak eksternal. Kodrat dan Herdinat (2009:16) menyatakan bahwa asimetri informasi adalah suatu kondisi di mana suatu pihak memiliki informasi yang lebih banyak dari pihak lain. Asimetri informasi terjadi karena manajemen perusahaan mengetahui lebih banyak informasi mengenai perusahaan dan prospek yang akan datang daripada pihak eksternal. 10
11
Kurangnya informasi pihak eksternal menyebabkan mereka kesulitan untuk menilai prospek perusahaan. Perusahaan dapat mengurangi asimetri informasi ini dengan memberikan sinyal. Sinyal yang diberikan perusahaan dapat berupa laporan keuangan, informasi kebijakan perusahaan maupun informasi lain yang diberikan secara sukarela oleh manajemen perusahaan (Gerianta dan Estiyanti, 2012:5). Begitu juga ketika perusahaan memutuskan untuk menerbitkan obligasi di pasar modal, mereka harus memberikan informasi kepada calon investor. Informasi berupa pemberian peringkat obligasi yang dipublikasikan diharapkan dapat menjadi
sinyal
kondisi
keuangan
perusahaan
dan
menggambarkan
kemungkinan yang terjadi terkait dengan utang yang dimiliki (Sari, 2007:2). Dengan adanya peringkat obligasi maka calon investor dapat membuat keputusan yang tepat untuk memutuskan apakah membeli atau tidak obligasi perusahaan tersebut. B.
KERANGKA TEORITIS 1. Sukuk a.
Pengertian Sukuk
Kata-kata sakk, sukuk dan sakaik dapat ditelusuri dengan mudah pada literature islam komersial klasik. Kata-kata tersebut secara umum digunakan untuk perdagangan internasional di wilayah muslim pada abad pertengahan bersamaan dengan kata hawalah (menggambarkan transfer atau pengiriman uang) dan mudarabah (kegiatan bisnis persekutuan) akan tetapi, sejumlah penulis barat tentang sejarah perdagangan islam atau arab abad pertengahan
12
memberikan kesimpulan bahwa kata sakk merupakan dari suara latin “cheque” atau “check” yang biasanya digunakan oleh perbankan kontemporer. Suatu kenyataan dari keseluruhan system Islam bahwa alternative yang berlandaskan syariah keberadaannya seharusnya merupakan alternative terhadap aktifitas yang tidak berlandaskan syariah, yang selalu berlanjut sepanjang masa dan diakui, yang dipraktikan oleh umat manusiapada seluruh aspek kehidupan. Dalam hal ini, para sarjana muslim selama bertahun-tahun telah memberikan pemikiran mendasar, untuk mencari alternatif islam terhadap instrument keuangan konvensioanal yang dapat diperdagangkan. Fakta empiris membuktikan dan menyimpulkan bahwa sukuk secara nyata digunakan secara luas oleh masyarakat muslim pada abad pertengahan, dalam bentuk surat berharga yang mewakili kewajiban pembiayaan yang berasal dari perdagangan dan kegiatan komersial lainnya (Nurul dan Mustafa 2008). Dengan melihat sifat-sifat umum dari sukuk akan memperlihatkan bahwa sukuk cukup memiliki kualitas yang sama dengan semua pasar lain yang berorientasi asset keuangan konvensional, termasuk hal-hal berikut ini
13
Table 2.1 Sifat-sifat umum dari sukuk Dapat diperdagangkan
Sukuk mewakili pihak pemilik actual dari asset yang jelas, manfaat asset atau kegiatan bisnis dan juga dapat diperdagangkan pada harga pasar
Dapat diperingkat
Sukuk dapat diperingkat dengan mudah oleh Agen Pemberi Peringkat regional dan internasional.
Dapat ditambah
Sebagai tambahan terhadap asset utama atau kegiatan bisnis, sukuk dapat dijamin dengan bentuk kolateral berlandaskan syariah lainnya.
Fleksibilitas hokum
Sukuk dapat distruktur dan ditawarkan secara nasional dan global dengan pajak yang berbeda.
Dapat ditebus
Struktur sukuk diperbolehkan kemungkinan penebusan.
untuk
(Sumber, Nurul dan Mustafa 2008)
Keistemewaan lain yang ada pada sukuk dalam referensi yang berbeda adalah: 1.
Memberikan penghasilan berupa imbalan atau nisbah bagi hasil yang kompetitif dibandingkan dengan instrumen keuangan lain.
2. Pembayaran imbalan dan nilai nominal sampai dengan sukuk jatuh tempo dijamin oleh Pemerintah. 3. Dapat diperjual belikan di pasar sekunder. 4.
Memungkinkan diperolehnya tambahan pengahasilan berupa margin (capital again).
14
5.
Aman dan terbebas dari riba (usury), gharar (uncertainty), dan maysir (gambling).
6. Berinvestasi sambil mengikuti dan melaksanakan ajaran Islam. Menurut
fatwa
Majelis
Ulama
Indonesia
No.
31/DSN-
MUI/IX/2002 sukuk adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan emiten kepada pemegang obligasi syariah. sukuk mewajibkan emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah berupa bagi hasil margin/fee, serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo. Sedangkan menurut Keputusan Badan Pengawas Pasar Modal dan Lembaga Keuangan No. KEP-130/BL/2006 tahun 2006 Peraturan No. IX .A. 13, sukuk ádalah efek syariah berupa sertufikat atau bukti kepemilikan yang bernilai sama dan mewakili bagian penyertaan yang tidak terpisahkan atau tidak terbagi atas kepemilikan aset berwujud tertentu nilai manfaat dan jasa atas aset proyek tertentu atau aktivitas investasi tertentu, dan kepemilikan atas aset proyek tertentu atau aktivitas investasi tertentu. b.
Jenis-jenis Sukuk Sukuk dapat dibedakan menjadi beberapa jenis berdasarkan bentuk syariah sebagai kontrak atau kontrak utama, yang paling penting adalah shirakah, ijarah, salam dan istisna’. Menurut aturan dasar syariah, investasi sukuk harus distruktur, pada satu sisi berdasarkan prinsip mudarabah. Pada sisi lain, bisnis dapat
15
dilaksanakan
melalui
bentuk
atau
instrument
partisipatory
(keikutsertaan) atau fixed retun. Jadi, tingkat return pada sukuk akan berupa variable. Sukuk pada kategori kedua dapat dibuat sukuk dengan fixed return melalui provisi berupa jaminan pihak ketiga (Abdullah Shagir, 1985-2000:65). Sukuk, berdasarkan strukturnya terdapat berbagai jenis, jenis- jenis sukuk menurut (Nurul dan Mustafa 2008) diantaranya adalah: a) Sukuk Ijarah Sukuk ijarah adalah sekuritas yang mewakili kepemilikan asset yang keberadannya jelas dan diketahui, yang melekat pada suatu kontrak sewa beli (lease), sewa di mana pembayaran return pada pemegang
sukuk.
Berkat
fleksibilitas
pada
aturan
ijarah,
pelaksanaan sekuritasasi kontrak ijarah merupakan factor kunci dalam mengatasi masalah-masalah manajemen likuiditas dan untuk pembiayaan kebutuhan-kebutuhan sector public di Negara-negara berkembang. Pembayaran dari sewa ijarah dapat tidak berhubungan dengan priode pengambilan manfaat oleh penyewa. Hal ini bisa dibuat sebelum memulai periode sewa beli, selama periode atau setelah periode sesuai keputusan yang saling menguntungkan antara pihakpihak yang terlibat. Fleksibilitas dapat digunakan untuk mengubah bentuk yang berbeda dari kontrak dan sukuk dapat disesuaikan untuk tujuan berbeda dari penerbit dan para pemegang sukuk.
16
b) Sukuk Murabahah Sukuk Murabahah adalah surat berharga yang berisi akad pembiayaan yang menggunakan akad murabahah.
Sukuk
murabahah di perdagangkan di pasar. Sukuk murabahah dapat juga diartikan sebagai surat berharga yang berisi akad pembiayaan berdasarkan pada prinsip syariah yang dikeluarkan oleh perusahaan (emiten), pemerintah, atau institusi lainnya, yang mewajibkan pihak mengeluarkannya untuk membayar pendapatan kepada pemegang sukuk berupa bagi hasil marjin keuntungan serta dibayar kembali dana pokok sukuk pada saat jatuh tempo c) Sukuk Salam Sukuk salam adalah surat berharga yang berisi akad pembiyaan yang menggunakan akad salam. Sukuk salam dapat juga diartikan sebagai surat berharga yang berisi akad pembiayaan berdasarkan pada prinsip syariah yang dikeluarkan oleh perusahaan yang mengeluarkannya untuk membayar pendapatan kepada pemegang sukuk. Biasanya berupa bagi hasil dari marjin keuntungan serta dibayar kembali dana pokok sukuk pada saat jatuh tempo d) Sukuk Mudharabah Sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau akad mudharabah, dimana satu pihak menyediakan modal (rab-almaal/shahibul maal) dan pihak lain menydiakan tenaga dan keahlian (mudharib), keuntungan dari kerjasama tersebut akan dibagi berdasarkan proporsi perbandingan (nisbah) yang disepakati sebelumnya. Kerugian yang timbul akan ditanggung sepenuhnya
17
oleh pihak penyedia modal, sepanjang kerugian tersebut tidak ada unsur moral hazard (niat tidak baik dari mudharib). e)
Sukuk Musyarakah Sukuk yang diterbitkan berdasarka perjanjian atau akad musyarakah,
dimana
menggabungkan
dua
modal
pihak
untuk
atau
lebih
membangun
bekerjasama proyek
baru,
mengembangkan proyek yang sudah ada, atau membiayai kegiatan usaha. Keuntungan maupun kerugian yang timbul ditanggung bersama sesuai dengan jumlah partisipasi modal masing-masing pihak. Sukuk musyarakah dapat diterbitkan sebagai sertifikat yang dapat ditebus oleh atau untuk sector perusahaan atau untuk individu-individu untuk rehabiliasi atau kepegawaian mereka, untuk pembelian kendaraan bermotor untuk penggunaan komersial mereka atau untuk pengembangan klinik, rumah sakit, pabrik, pusat perdagangan dengan standart tinggi. Sukuk musyarakah yang dapat ditebus relative sama dengan sukuk mudarabah. f) Sukuk Istishna Istisna adalah perjanjian kontrak untuk barang-barang industry yang memperbolehkan pembayaran tunai dan pengiriman diasa depan atau pembayaran di masa depan yang dibuat bedasarkan kontrak tersebut. Hal ini digunakan untuk menglhasilan fasilitas pembiayaan pembuatan atau pembangunan rumah, pabrik, proyek, jembatan, jalan dan jalan tol. Pada istisna kepemilikan penuhdari
18
bagian yang dibangun segera dipindahkan kepada pembbeli dengan harga jual yang ditunda yang secara normal tidak hanya menutupi biaya pembangunan tetapi juga keuntungan yang dapat disahkan, termasuk hal-hal yang lain, biaya pengikatat dana untuk jangka waktu periode pembayaran kembali Accounting and Auditing Organization Of Islamic Financial Institutions (AAOFI) atau organisasi Akuntan dan Auditing Institusi Keuangan Islam mengakui beberapa tipe sukuk yang berbeda berikut ini (Iqbal dan Mirakhor, 2008): 1. Sertifikat kepemilikan asset yang disewakan (Ijarah sukuk) 2. Sertifikat kepemilikan hak guna: (i) asset yang ada, (ii) asset massa depan yang telah dideskripsikan, (iii) layanan pihak tertentu, 3. Sertifikat salam 4. Sertifikat istisna 5. Sertifikat murabahah 6. Sertifikat mudharabah 7. Sertifikat musharakah 8. Sertifikat muzaraah (bagi hasil panen) 9. Serifikat musaqah (irigasi) 10. Sertifikat mugharasa (pertanian)
19
Dari beberapa jenis sukuk, di Indonesia baru hanya menggunakan dua tipe atau jenis sukuk saja. Yaitu sukuk ijarah yang sesuai dengan keputusan Dewan Syariah Nasional-Majelis Ulama Indonesia dalam fatwa No.33/DSN-MUI/IX/2002 tentang obligasi Syariah Mudharabah dan Fatwa No.41/DSN-MUI/III/2004 tentang Obligasi Syariah Ijarah Untuk itu, aturan dasar syariah yang berhubungan dengan mudarabah juga akan diterapkan untuk sertifikat musyarakah. Perbedaan utamanya adalah pada pihak perantara yang akan menjadi partner dari kelompok yang melakukan perjanjian, yang diwakili oleh badan pemegang sertifikat musyarakah sebagaimana
cara yang sama pada perusahaan saham
gabungan. c.
Karakteristik Sukuk Ada beberapa prosedur yang harus dilaksanakan dalam proses penerbitan sukuk yang tidak jauh berbeda dengan prosedur penerbitan obligasi secara umum. Karakteristik sukuk menurut Raharjo (2004) adalah: a.
Sukuk menekan pendapatan investasi bukan berdasarkan kepada tingkat bunga (kupon) yang telah ditentukan sebelumnya. Tingkat pendapatan dalam obligasi syariah berdasarkan kepada tingkat rasio bagi hasil (nisbah) yang besarannya telah disepakati oleh pihak emiten dan investor.
b.
Dalam system pengawasannya selain diawasi oleh pihak Wali amanat maka mekanisme sukuk juga diawasi oleh Dewan
20
Pengawas Syariah (di bawah Majelis Ulama Indonesia) sejak dari penerbitan obligasi sampai akhir dari masa penerbitan obligasi tersebut. Dengan adanya system ini maka prinsip kehati-hatian dan perlindungan kepada investor obligasi syariah (sukuk) diharapkan bisa lebih terjamin. c.
Jenis industri yang dikelola oleh emiten serta hasil pendapatan perusahaan penerbit obligasi harus terhindar dari unsur non halal.
Menurut ( DR. Hussein 2013) menjelaskan karakteristik sukuk dengan: a. Satuan unit investasi pokok modal sukuk mempunyai nilai yang rata dan sama, jumlah sukuk yang dimiliki investor menggambarkan presentase kepemilikan dan haknya terhadap bagian yang tidak tertentu dari asset suatu proyek yang sedang berlangsung b. Asset yang dijadikan dasar sukuk dapat berwujud aaset tetap, asset yang beredar, atau hak-hak maknawiyah, dan sebagainya. c. Peredaran sukuk harus melalui perantaraan system dan proses yang diperbolehkan secara syar’I dan juga undang undang d. Pemegang
mempunyai
menggadaikan,
hak
mengibahkan,
untuk
memindahkan
dan transaksi
kepemilikan,
keuangan
melalui
perusahaan perantara atau badan lainnya yang mendapat izin sesuai undang-undang yang berlaku. e. Sukuk islami mempunyai sifat dasar keterlibatan yang sama kala keuntungan dan kerugian, sebagaimana dalam saham.
21
C.
Syarat Penerbitan Sukuk Dari banyaknya jumlah perusahaan yang bisa menjadi emiten, tidak semua emiten dapat menerbitkan sukuk. Ada beberapa syarat yang harus dipenuhi emiten agar dapat menerbitkan sukuk. Beberapa syarat penerbitan suuk tersebut adalah: (Burhanuddin,2009:59-60).
1. Aktivitas utama yang halal, tidak bertentangan dengan subtansi Fatwa No: 20/DSN-MUI/IV/2001. Fatwa tersebut menjelaskan berbagai jenis kegiatan usaha yang dilarang karena bertentangan dengan prinsipprinsip syariah misalnya: a.
Usaha perjudian dan permainan yang tegolong judi atau perdagangan yang dilarang
b.
Usaha lembaga keuangan konvensional (ribawi), termasuk perbankan dan asuransi konvensional
c.
Usaha yang memproduksi makanan dan minuman haram
d.
Usaha yang memproduksi, mendistribusi dan atau menyediakan barang-barang ataupun jasa yang merusak moral dan bersifat mudharat.
e.
Peringkat investment grade
f.
Memiliki fundamental usaha yang kuat
g.
Keuangan yang kuat
h.
Memiliki reputasi yang baik dalam masyarakat
i.
Keuntungan tambahan jika termasuk komponen Jakarta Islamic Index (JII)
22
D. Pihak-pihak yang Terlibat dalam Penerbitan Sukuk Beberapa pihak yang saling terkait pasti akan terlibat dalam penerbitan sukuk, pihak-pihak tersebut menurut (sunarsih, 2008): 1.
Obligor, obligor adalah pihak yang bertanggung jawab atas
pembayaran imbalan dan nilai nominal sukuk yang diterbitkan sampai dengan sukuk atau obligasi syariah jatuh tempo 2.
Investor, investor adalah pemegang sukuk yang memiliki hak atas
imbalan, marjin, dan nilai nominal sukuk sesuai partisipasi masingmasing. Investor yang dimaksud disini bisa Islamic investor ataupun investor konvensioanal. 3.
Special Purppse Vehicle (SPV), SPV adalah badan hokum yang
didirikan khusus untuk penerbitan sukuk, SPV berfungsi sebagai penerbit sukuk, menjadi counterpart pemerintah atau corporate dalam transaksi pengalihan asset dan bertindak sebagai wali amanah (trustee) untuk mewakili kepentingan investor 4.
Trustee, bisa Principle Trustee atau Co Trustee, Trustee mewakili
kepentingan pembeli obligasi, trustee melakukan semacam penilaian terhadap
perusahaan
yang
akan
menerbitkan
obligasi
dan
meminimalkan risiko yang akan ditanggung obligor. 5.
Appraiser,
Appraiser
adalah
perusahaan
yang
melakukan
penilaian terhadap aktiva tetap perusahaan yang akan melakukan emisi, untuk memperoleh nilai yang dipandang wajar.
23
6.
Custody,
Custody
menyelenggarakan
kegiatan
penitipan,
bertanggung jawab untuk menyimpan efek milik pemegang rekening dan memenuhi kewajiban lain susuai dengan kontrak antara custodian dengan pemegang rekening. Custodian bisa berupa Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian, perusahaan efek, dan Bank Umum yang telah memperoleh persetujuan Bapepam. 7.
Shariah Advisor, Penerbitan sukuk harus terlebih dahulu
mendapatkan
pernyataan
kesesuaian
prinsip
syariah
untuk
menyakinkan investor bahwa sukuk telah distruktur sesuai syariah. 8.
Arranger atau manajer investasi, Manajer investasi merupakan
pihak
yang
mengelola
dana
yang
dititipkan
investor
untuk
diinvestasikan di pasar modal. 9.
Peringkat (Rating)
Sukuk, Seorang investor yang tertarik
membeli sukuk sebaiknya memperhatikan peringkat atau rating sukuk tersebut. Menurut (Kuljeet dan Rajinder 2011:1) peringkat sukuk merupakan sebuah symbol indicator dari opini agen pemeringkat mengenai kemampuan relative dari penerbit surat utang untuk melaksanakan kewajiban sesuai kontrak. Peringkat obligasi mengukur tingkat risiko kegagalan dari sukuk, yaitu peluang terjadinya emiten tidak mampu membayar pokok hutang dan bunganyapada saat jatuh tempo. Semakin tinggi peringkat maka semakin rendah tingkat risiko kegagalan sukuk.
24
E. Peringkat Sukuk Peringkat sukuk diharapkan dapat memberikan petunjuk bagi investor mengenai kualitas sukuk yang mereka minati. Sukuk dengan peringkat yang rendah memberi sinyal bahwa keamanan dan obligasi tersebut rendah. Investor dapat menghindari sukuk tersebut dengan memilih untuk berinvestasi pada obligasi dengan peringkat yang lebih tinggi. Raharjo (2004:100) dalam bukunya menguraikan secara ringkas manfaat umum dari peringkat obligasi, yaitu: 1. System informasi keterbukaan pasar yang transparan dan menyangkut berbagai produk obligasi akan menciptakan pasar obligasi yang sehat dan transparan juga. 2. Efisiensi biaya, hasil peringkat yang baik biasanya menghindari kewajiban
persyaratan
keuangan
yang
biasanya
memberatkan
perusahaan seperti penyediaan sinking fund atau jaminan asset. 3. Menentukan besarnya coupon, semakin bagus rating cenderung semakin rendah nilai coupon begitu juga sebaliknya 4. Memberikan informasi yang objektif dan independen menyangkut kemampuan pembayaran utang, tingkat risiko investasi yang mungkin timbul, serta jenis dan tingkatan utang tersebut. 5. Mampu menggambarkan kondisi pasar obligasi dan kondisi ekonomi pada umumnya. Bapepam (Badan Pengawas Pasar Modal) untuk diperingkat oleh lembaga pemeringkat. Lembaga pemeringkat obligasi adalah lembaga
25
independen yang memberikan informasi pemeringkatan skala risiko, dimana salah satunya adalah sekuritas obligasi sebagai petunjuk sejauh mana keamanan suatu obligasi bagi investor. Fungsi utama lembaga pemeringkat adalah memberikan rating yang obyektif, independen, dan kredibel terhadap risiko kredit dari sekuritas pinjaman (debt) yang diterbitkan secara umum melalui kegiatan rating. Berdasarkan Surat Edaran Bank Indonesia Nomor 13/31/DPNP tanggal 22 Desember 2011 perihal lembaga pemeringkatan dan peringkat yang diakui Bank Indonesia, terdapat tiga lembaga peringkat, yaitu PT PEFINDO (Pemeringkat Efek Indonesia), PT Fitch Ratings Indonesia dan PT ICRA Indonesia. PT PEFINDO merupakan lembaga pemeringkat rating tertua di Indonesia yakni berdiri pada tahun 1993. Sedangkan PT Fitch Rating Indonesia dan PT ICRA Indonesia mulai mendapat pengakuan dari bank Indonesia sejak tahun 2008 dan 2010. Diantara ketiga lembaga pemeringkat rating tersebut, PT PEFINDO adalah yang paling banyak digunakan jasanya oleh perusahaan. Oleh karena itu pada penelitian ini menggunakan peringkat obligasi yang diterbitkan oleh PT PEFINDO. Tabel berikut menunjukan definisi peringkat menurut PT PEFINDO.
26
Tabel 2.2 Definisi Peringkat Rating Keterangan AAA Efek hutang dengan peringkat AAA merupakan efek utang dengan peringkat tertinggi dari PT PEFINDO
yang didukung oleh
kemampuan Obligor yang superior relative disbanding entitas Indonesia lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjang sesuai dengan yang diperjanjikan AA
Efek utang dengan peringkat AA memiliki kualitas kredit sedikit di bawah peringkat tertinggi, didukung oleh kemampuan obligor yang sangat kuat untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan diperjanjikan relative dibandingkan dengan entitas Indonesia lainnya.
A
Efek utang dengan peringkat A memiliki dukungan kemampuan Obligor yang kuat dibandingkan dengan entitas Indonesia lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai yang diperjanjikan,
namun
cukup
peka
terhadap
perubahan
yang
merugikan. BBB
Efek utang dengan peringkat BBB didukung oleh kemampanan obligor yang memadai relative dibandingkan dengan entitas Indonesia lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial, namun kemampuan tersebut dapat diperlemah oleh perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang merugikan.
BB
Efek utang dengan peringkat BBB menunjukan dukungan kemampuan obligor yang agakk lemah relative dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan, serta peka terhadap keadaan bisnis dan perekonomian yang keadaan bisnis dan perekonomian tidak menentu
27
2.2 Definiai Peringkat (Lanjutan Rating
Keterangan
B
Efek utang dengan peringkat B menunjukan parameter perlindungan yang sangat lemah. Walaupun Obligor masih memiliki kemampuan untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya, namun adanya perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang merugikan akan memperburuk kemampuan obligor untuk memenuhi kewajiban finansialnya.
CCC
Efek utang dengan peringkat CCC menunjukan efek hutang yang tidak mampu lagi memenuhi kewajiban finansialnya, serta hanya tergantung kepada perbaikan keadaan eksternal.
D
Efek utang dengan peringkat D menandakan efek hutang yang macet. Perusahaan penerbit sudah berhenti berusaha.
Sumber : PT. PEFINDO Peringkat dari AA hingga B dapat dimodifikasi dengan penambahan plus (+) atau minus (-). Tanda plus (+) ataupun minus (-) digunakan untuk menunjukan kekuatan relative dari kategori peringkat (www.pefindo.com). F. Risiko Investasi sukuk Secara umum, risiko pada sukuk mirip dengan risiko obligasi konvensional karena keduanya merupakan instrumen pada pasar modal. Menurut (Murhadi 2010), risiko-risiko yang dihadapi investor sukuk sebagai berikut:
28
a. Risiko Tingkat Pengembalian (Rate of Return Risk) Risiko tingkat pengembalian ada pada semua tipe sukuk dengan pengembalian
tetap (fixed rate). Imbal hasil yang mengacu pada
LIBOR atau benchmark konvensional lainnya membuat return pada sukuk dipengaruhi suku bunga. Sedangkan pada akad mudharabah, imbal hasil sangat bergantung pada kinerja perusahaan yang dapat naik dan turun. b. Risiko Kredit (Credit Risk) Risiko kredit pada sukuk ijarah dihadapi oleh investor disebabkan kegagalan
pembayaran
(default)
atas
sewa
underlying
asset.
Kecenderungan default menjadi lebih besar karena mekanisme penjadwalan ulang atas hutang dengan imbal hasil/suku bunga lebih tinggi tidak diperbolehkan dalam hukum Islam. Risiko kredit pada sukuk harus dinilai secara independen khususnya jika pemberi pinjaman memiliki alternatif penggantian lain ketika underlying asset tidak dapat menutupi kerugian yang terjadi. c.
Risiko Nilai Tukar (Foreign Exchange Rate Risk) Risiko nilai tukar dapat terjadi jika return atas pengelolaan underlying asset diberikan dalam mata uang asing. Penerbit dapat menghitung dan memberikan jaminan atas risiko tersebut dalam rangka melindungi investor dari pergerakan nilai tukar. d. Risiko Tingkat Harga (Price/Collateral Risk)
29
Risiko tingkat harga terjadi ketika spesifikasi aset yang tercermin pada nilai penerbitan sukuk yang diajukan berbeda dengan nilai pasar sesungguhnya dan laporan atas nilai underlying asset. Sukuk ijarah paling rentan menghadapi risiko ini karena aset yang disewakan dapat mengalami depresiasi hingga dibawah harga pasar. Pengelolaan yang baik atas aset menjadi faktor penting dalam menghadapi risiko ini. e. Risiko Likuiditas (Liquidity Risk) Pertumbuhan pasar sekunder yang lambat membuat investor sukuk menghadapi risiko likuditas. Kecenderungan membeli dan menahan (buy and hold) pada mayoritas investor sukuk membuat mekanisme transfer kepemilikan sukuk tidak efisien. Hal ini terjadi pula pada Sukuk Salam, dimana aset yang mewadahi kontrak merupakan komoditas pertanian. Sehingga perdagangan pada sekuritas tersebut menimbulkan unsur spekulasi. Zero Coupon Sukuk seperti Sukuk Istisna dan Murabahah juga tidak dapat diperdagangkan dipasar sekunder karena mirip dengan jual beli hutang (bai ad-dayn) yang dilarang oleh mayoritas ulama. f. Risiko Kepatuhan Syariah (Sharia Compliance Risk) Perkembangan pasar yang pesat memungkinkan adanya struktur sukuk yang tidak memenuhi aspek syariah. Standarisasi dan perhatian atas aturan-aturan syariah pada sukuk dibuat dalam rangka melindungi investor muslim dari praktekuh-praktek yang prinsip-prinsip Islam.
30
2. Faktor yang Mempengaruhi Rating Sukuk 1. Faktor Akuntansi Menurut Sartono (2005) faktor akuntansi berhubungan dengan pencatatan hingga pelaporan informasi keuangan yang telah dibuat bedasarkan prinsip keuangan dan dipublikasikan kepada pihak yang berkepentingan. Pada penelitian ini digunakan beberapa factor akuntansi yang tentunya diprediksi akan mempengaruhi pergerakan rating sukuk terlihat pada sub tab dibawah ini: a. Rasio Leverage Menurut (Magreta dan Nurmayanti, 2009) rasio
leverage
merupakan rasio keuangan yang menunjukan proporsi penggunaan utang untuk membiayai investasi terhadap modal yang dimiliki. Rasio ini digunakan untuk mengukur sejauh mana suatu perusahaan menggunakan utang dalam membiayai investasinya. Semakin besar rasio
leverage perusahaan,
semakin
besar
risiko
kegagalan
perusahaan. Semakin rendah leverage perusahaan, semakin baik peringkat
yang
dberikan
terhadap
perusahaan.
Hal
ini
mengindikasikan perusahaan dengan tingkat leverage yang tinggi cenderung memiliki kemampuan yang rendah dalam memenuhi kewajibannya Menurut Brigham dan Houston (2009) rasio leverage memiliki tiga implikasi penting, yaitu:
31
a) Dengan memperoleh dana melalui utang, para pemegang saham dapat mempertahankan kendali mereka atas perusahaan tersebut dengan sekaligus membatasi investasi yang mereka berikan, b) Kreditor akan melihat pada ekuitas, atau dana yang diperoleh sendiri, sebagai suatu batasan keamanan, sehingga semakin tinggi proporsi dari jumlah modal yang diberikan pemegang saham, maka semakin kecil risiko yang harus dihadapi kreditor. c) Jika perusahaan mendapatkan hasil dari investasi yang didanai dengan dana hasil pinjaman lebih besar daripada bunga yang dibayarkan,
maka
pengambilan dari
modal
pemilik
akan
diperbesar, atau “diungkit”. Salah satu alat yang dipakai untuk mengukur leverage adalah dengan menggunakan debt to equity ratio meruppakan rasio yang digunakan untuk menilai utang dengan ekuitas. Rasio ini berguna untuk mengetahui jumlah dana yang disediakan peminjam (kreditor) dengan pemilik perusahaan. Dengan kata lain rasio ini untuk mengetahui setiap rupiah modal sendiri yang dijadikan utuk jaminan utang. Semakin besar leverage perusahaan semakin besar risiko kegagalan perusahaan. Untuk mencari debt to equity ratio dapat menggunakan rumus: Total Utang (Debt)
Debt to Equity Ratio = Ekuitas (Equitly)
(Kasmir, 2009)
32
b. Rasio Liquidity Rasio likuidity adalah perusahaan yang mampu memenuhi kewajiban keuangannya tepat waktunya berarti perusahaan tersebut dalam keadaan likuid dan mempunyai aktifa lancar lebih besar dari pada hutang lancarnya (Magreta, 2009). Menurut Neneng, dkk (2011) rasio liquidity adalah rasio yang mengukur kemampuan perusahaan dalam memenuhi kewajiban jangka pendeknya. Salah satu cara yang dipakai untuk mengukur liquidity adalah dengan menggunakan rasio lancar (current rasio). Untuk mencari current rasio (Kasmir, 2009) menggunakan rumus : Aktiva Lancar Current Rasio = Hutang lancar 2. Faktor Non Akuntansi Menurut Ross (2005) factor non akuntansi adalah instrument atau variable yang berada diluar indicator keuangan yang utama. Menurut Sartono (2010) Faktor non akuntansi adalah variable yang tidak berasal dari bagian kinerja keuangan yang fundamental dan lebih bersifat eksternal atau berasal dari luar perusahaan. Facktor non akuntansi dapat dilihat dari kegiatan investasi yang dilakukan perusahaan diluar kegiatan utama hingga pergerakan ekonomi makro. Secara umum di dalam penelitian ini variable non akuntansi yang digunakan meliputi
33
a. Jaminan (Secure) Berdasarkan jaminan, obligasi dapat diklasifikasikan menjadi obligasi dengan jaminan (secure) dan obligasi tanpa jaminan (debenture). Obligasi dengan jaminan merupakan obligasi yang dijamin dengan kekayaan tertentu dari penerbitnya atau dengan jaminan lain dari pihak ketiga. Tingkat risiko yang terkandung dalam obligasi dipengaruhi oleh jaminan. Maka dari itu, obligasi yang tidak dijaminkan akan memiliki risiko yang lebih tinggi dibandingkan dengan obligasi yang dijaminkan. Semakin tinggi nilai asset yang dijaminkan maka peringkat obligasi akan semakin tinggi (Almilia dan Devi, 2007). Pengukuran secure adalah dengan mengguanakan variable dummy, bernilai 1 jika obligasi tersebut menggunakan jaminan dan 0 jika tidak menggunakan jaminan (Magreta dan Nurmayanti, 2009). b. Umur Obligasi (Maturity) Umur obligasi (Maturity) adalah jangka waktu sejak diterbitkannya obligasi sampai dengan tanggal jatuh tempo obligasi (Estiyanti dan Gerianta, 2012). Periode jatuh tempo obligasi bervariasi mulai dari 365 hari sampai dengan diatas 5 tahun. Secara umum, semakin panjang jatuh tempo suatu obligasi, semakin tinggi kupon atau bunganya. Obligasi yang jatuh tempo dalam waktu 1 tahun akan lebih mudah untuk diprediksi, sehingga memiliki risiko
yang lebih kecil
dibandingkan dengan obligasi yang memiliki periode jatuh tempo
34
dalam waktu 5 tahun. Pengukuran maturity menggunakan variable dummy, bernilai 1 jika obligasi tersebut mempunyai umur kurang dari 5 tahun dan bernilai 0 jika obligasi tersebut mempunyai umur kurang dari 5 tahun (Magreta dan Nurmayanti, 2009). 3. Penelitian Sebelumnya Penelitian oleh Septy Purwaningsih (2011) melakukan penelitian yang menggunakan variable leverage, liquidity, secure dan maturity. Pada penelitian ini menggunakan regresi berganda. Hasil yang diperoleh
menyatakan
bahwa
leverage,
liquidity
dan
secure
berpengaruh terhadap rating sukuk. Kemudian
Nurmayanti dan Magreta (2009:11)
melakukan
penelitian yang menggunakan variabel size, leverage, profitabilitas, jaminan, maturity, dan reputasi auditor dalam memprediksi peringkat obligasi. Pada penelitian ini regresi logistik digunakan sebagai metode analisis. Hasil yang diperoleh menyatakan bahwa hanya profitabilitas dan jaminan yang berpengaruh dalam prediksi peringkat obligasi. Irma dkk., (2013:7) menggunakan analisis faktor dan analisis regresi logistik dalam penelitian mengenai faktor yang mempengaruhi prediksi
peringkat obligasi. Variabel yang diteliti adalah size,
likuiditas, jaminan, maturity, dan reputasi auditor. Hasil penelitian dengan analisis factor menunjukkan bahwa variabel growth, size, likuiditas, dan reputasi auditor merupakan faktor yang mempengaruhi peringkat obligasi lembaga keuangan bank. Sementara itu variabel
35
secure dan maturity tidak termasuk ke dalam faktor yang mempengaruhi peringkat obligasi dikarenakan nilai MSA yang tidak memenuhi syarat pengujian. Kemudian dengan menggunakan analisis regresi logistik ditemukan bahwa hanya ukuran perusahaan yang mempengaruhi prediksi peringkat obligasi. Penelitian Burton et al. (2000:27) meneliti mengenai faktor yang menentukan credit rating pada industri asuransi di Inggris Raya. Variabel yang dimasukkan dalam penelitian adalah ukuran perusahaan, leverage, dan profitabilitas. Pada penelitian ini Burton et al. (2000:27) menggunakan analisis regresi probit untuk mengetahui faktor-faktor yang mempengaruhi credit rating. Credit rating yang digunakan adalah peringkat yang diterbitkan oleh A.M. Best dan S&P. Untuk credit rating yang diterbitkan oleh A.M. Best, faktor yang berpengaruh adalah likuiditas dan profitabilitas. Sedangkan untuk credit rating yang diterbitkan oleh S&P adalah likuiditas berpengaruh positif signifikan dan leverage berpengaruh negatif signifikan.
36
Tabel 2.3 Ringkasan Penelitian Sebelumnya No.
Peneliti
Metode
1
Rika 2011
dkk., Analisis regresi berganda.
2
Magreta dan Nurmayanti., 2009
Analisis regresi logistik.
3.
Purwaningsih (2013)
Analisis Regresi Berganda
4.
Neneng Sudaryanti, 2011
Analisis Regresi Berganda
5
Burton et al., Penelitian 2000. ini menggunaka n ordered probit model.
Variable
Hasil
Size, profitabilitas, jaminan dan reputasi auditor berpengaruh secara signifikan terhadap peringkat obligasi Size, rasio keuangan, Profitabilitas dan jaminan jaminan, maturity, dan dapat reputasi auditor. digunakan untuk memprediksi peringkat obligasi. leverage, liquidity, Hasil yang diperoleh secure dan maturity menyatakan bahwa leverage, liquidity dan secure berpengaruh terhadap rating sukuk Growth, Size, Hasil penelitian menyatakan profitabilitas, leverage, Growth dan maturity tidak likuidity, and maturity berpengaruh terhadap rating obligasi, sedangkan size, profitabilitas, leverage dan size berpengaruh terhadap rating obligasi. Size, likuiditas, Hasil penelitian leverage, dan menunjukkan bahwa profitabilitas. likuiditas dan profitabilitas berpengaruh positif signifikan terhadap peringkat obligasi dari A.M. Best. Sedangkan peringkat obligasi yang dikeluarkan oleh S&P, likuiditas berpengaruh positif signifikan dan leverage berpengaruh negatif signifikan. Size, leverage, profitabilitas, jaminan, maturity dan reputasi auditor.
37
4. Rerangka Berpikir Berikut ini merupakan kerangka pemikiran secara ilustratif mengenai pengaruh faktor akuntansi dan non akuntansi terhadap rating sukuk. a. Leverage dengan Peringkat Sukuk Rasio leverage menunjukkan proporsi penggunaan utang untuk membiayai investasi terhadap modal yang dimiliki. Rendahnya nilai rasio leverage dapat diartikan bahwa hanya sebagian kecil aktiva didanai dengan utang dan semakin kecil risiko kegagalan perusahaan. Perusahaan dengan tingkat leverage yang tinggi cenderung memiliki kemampuan yang rendah dalam memenuhi kewajibannya (Magreta dan Nurmayanti 2009) b. Liquidity Dengan Peringkat sukuk Tingkat rasio likuiditas yang tinggi mengindikasikan bahwa perusahaan tersebut memiliki kemampuan untuk membayar seluruh kewajiban lancarnya dan menunjukan kuat kondisi keuangan yang dimiliki perusahaan tersebut. Dengan demikian semakin tinggi rasio likuiditas suatu perusahaan, maka semakin tinggi pula rating perusahaan tersebut karena semakin besar pula kemampuan perusahaan untuk melunasi seluruh kewajiban lancarnya (Alfiani, 2009) C. Secure Dengan Peringkat Sukuk Berdasarkan jaminan, obligasi dapat diklasifikasikan menjadi obligasi dengan jaminan (secure) dan obligasi tanpa jaminan
38
(debenture). Obligasi dengan jaminan merupakan obligasi yang dijamin dengan kekayaan tertentu dari penerbitnya atau dengan jaminan lain dari pihak ketiga. Tingkat risiko yang terkandung dalam obligasi dipengaruhi oleh jaminan. Obligasi yang tidak dijaminkan akan memiliki risiko yang lebih tinggi dibandingkan dengan obligasi yang dijaminkan. Maka dari itu, investor akan berinvestasi lebih besar pada obligasi yang dijamin oleh penerbitnya (Magreta dan Nurmayanti, 2009) D. Maturity Dengan Peringkat sukuk Menurut Andry (2005) adalah perusahaan yang memiliki umur obligasi kurang dari 5 tahun akan berada pada rating obligasi investment grade, dan jelas akan mempengaruhi rating obligasi. Sedangkan Umur Obligasi (Maturity) adalah obligasi dengan umur yang lebih pendek mempunyai risiko yang lebih kecil. Sehingga perusahaan yang mempunyai rating obligasi yang tinggi menggunakan umur
obligasi yang
lebih
pendek daripada perusahaan
menggunakan umur obligasi lebih lama (Magreta, 2009).
yang
39
Untuk menggambarkan pengaruh Leverage, liquidity, secure dan maturity terhadap rating sukuk, maka penulis menyusun kerangka konseptual sebagai berikut
Gambar 2.1 Kerangka Berpikir
Leverage (x1) Liquidity (x2)
Rating sukuk (y)
Secure (x3) Maturity (x4)
5.
Hipotesis Penelitian Berdasarkan kerangka konseptual yang diuraikan sebelumnya, maka
dapat dirumuskan hipotesis penelitian sebagai berikut: H1 : Leverage Rasio berpengaruh positif terhadap rating sukuk H2: Liquidity Rasio berpengaruh positif terhadap Rating sukuk. H3: Jaminan (secure) berpengaruh positif terhadap Rating Sukuk. H4: Maturity berpengaruh positif terhadap prediksi Rating Sukuk.
BAB III METODE PENELITIAN
A. Waktu dan Tempat Penelitian Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh variable-variabel independen yang dipilih oleh penulis, yaitu leverage, liquidity, secure dan maturity. Waktu pengambilan sampel dimulai dari bulan September sampai Desember pada Tahun 2014. Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan yang menerbitkan sukuk dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) serta diberi peringkat oleh PT. PEFINDO. B. Desain penelitian Penelitian ini digunakan penulis adalah penelitian kausal, dimana desain penelitian kausal digunakan untuk membuktikan hubungan antara sebab dan akibat dari beberapa variable. Penelitian kausal biasanya menggunakan
metode
eksperimen
yaitu
dengan
menggunakan
independent variable yang akan mempengaruhi dependent variable pada situasi yang telah direncanakan. C. Definisi dan Operasionalisasi Variabel 1. Variabel Dependen Variabel dependen dalam penelitian ini adalah peringkat sukuk. Variabel ini dilihat berdasarkan peringkat yang dikeluarkan oleh PT PEFINDO. . Peringkat yang digunakan dalam penelitian ini adalah peringkat berkategori investment grade yang dibagi ke dalam 4 38
39
klasifikasi. Peringkat obligasi dari PT Pefindo akan diberi klasifikasi penilaian dengan angka 1 sampai dengan angka 4. Pada penelitian Afiani (2012) dijelaskan bahwa rating dikonversikan kedalam bentuk nilai seperti tabel dibawah ini
Tabel 3.1 Klasifikasi Peringkat Obligasi Rating Nilai AAA
4
AA+
3
AA
3
AA-
3
A+
2
A
2
A-
2
BBB+
1
BBB
1
BBB-
1
Sumber: www.pefindo.com dan modifikasi dari penelitian Afiani .(2012)
