2013
2015. augusztus 28.
A „Tőzsdei Trendeken Túl” Tájékoztató AHOGYAN A FRANKLIN TEMPLETON INVESTMENTS MENEDZSEREI LÁTJÁK
E számunk tartalmából: Cikkeink lapzártája 2015. augusztus 28-án volt. A mostani piaci volatilitás makro nézete: Michael Hasenstab és Sonal Desai a Templeton Global Macro képviseletében arról számol be, hogy milyen tényezők befolyásolják mostanában a befektetők hangulatát, és elmondják, milyen lehetőségei vannak az ellentétes irányú befektetéseknek akkor, amikor a hangulat tetőfokára hág. Az nyári szezonban ismét csökkent a kőolaj ára: Fred Fromm, a Franklin Equity Group alelnöke és portfóliómenedzsere arról ír, mi okozhatta a kőolajárak mostani visszaesését, és hogy milyen kilátásai vannak annak, hogy ez a trend folytatódik. Azt is megtudhatjuk, hogy az energiaszektorban hol találhatók még potenciális befektetési lehetőségek. Természetes hedge-ekkel a kamatlábkockázat ellen: Eric Takaha, CFA, a Franklin Templeton Fixed Income Group Vállalati és Magas Hozamú Csoport igazgatója választ ad arra a kérdésre, hogy az amerikai kamatlábak emelkedése vajon egyenlő-e azzal, hogy a kötvényekbe, vagy kötvényalapokba való befektetések mindenképpen veszítenek népszerűségükből.
A mostani piaci volatilitás makro nézete Sonal Desai, Ph.D. Szenior alelnök, Portfóliómenedzser, Kuttatási igazgató Templeton Global Macro
Michael Hasenstab, Ph.D. Ügyvezető alelnök, Portfóliómenedzser, Befektetési főigazgató Templeton Global Macro
Aggodalmak Kína miatt Nagyon sok kérdést vetett fel a kínai deviza mostani leértékelése, és az erre érkező pénzpiaci válaszreakciók csaknem pánikszerűek voltak. Ugyanakkor nem osztjuk azt a nézetet, hogy a renminbi leértékelését a világgazdaságban hatalmas sokk-ként kellene megélni. Bár a renminbi értékéből rövid idő alatt 5%-ot veszített, úgy gondoljuk, hogy az értékvesztés sebességét viszonylag féken lehet tartani, mivel a kínai kormány egyre inkább a piaci irányítású gazdasági körülményeket kívánja megteremteni. Fontos megjegyezni, hogy nem hisszük, hogy ez a lépés egy jövendőbeli nagymértékű leértékelődés előhírnöke volna. Ezen túlmenően, bár a renminbi leértékeléséről szóló döntés rövid távú volatilitásnövekedést okozott, nem gondoljuk azt, hogy ez hosszú távon az ázsiai és feltörekvő piaci devizák devizaleértékelődésének jelentős növekedéséhez vezet. A Kínával szomszédos ázsiai országok (pl. Japán, Dél-Korea, Indonézia, Malajzia és Szingapúr) már átestek devizájuk nagymértékű gyengülésén, ugyanakkor a renminbi értéke a mostani gyengülés figyelembe vételével is még mindig stabilnak mondható. Éppen ezért nem számítunk arra, hogy a mostani kínai leértékelés csökkentené Kína szomszédainak versenyképességét, vagy exportjukat.
Ha visszagondolunk, hogy mekkora piaci pánik alakult ki, azt gondolhatná valaki, hogy Kína teljes sebességgel hatalmas recesszió felé száguld. Nekünk nem ez az érzésünk. Bár úgy véljük, hogy Kína növekedése mérséklődik, egy ekkora méretű gazdaság esetében továbbra is egészségesnek és elkerülhetetlen normalizálódásnak ítéljük a mérséklődést. Ha azt kérdezik, miért fektetünk be Ázsiában, a válaszunk ugyanaz: tudjuk, hogy a kínai gazdasági növekedés mérséklődik, de nem számítunk arra, hogy hirtelen megállna.
A feltörekvő piacok félelmei
A befektetők félelmei a feltörekvő piacokkal kapcsolatban a kínai gazdaság nehézségei, illetve az USA esetleges kamatemelése miatt újjáéledtek. Mindemellett úgy véljük, hogy ez egyes országokat igazságtalanul érint. Globális nézőpontunk fókusza továbbra is az USA erősödő gazdasága, mely sok feltörekvő piaci export legfontosabb célországa. Arra számítunk, hogy az erősödő amerikai munkaerőpiac nagy lökést ad az amerikai fogyasztás fellendülésének, ez pedig hagyományosan a világgazdasági növekedés motorja, illetve támogatást nyújt azoknak az országoknak is, melyek sokat exportálnak az USAba, pl. Malajziának és Mexikónak.
Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható.
A mostani piaci volatilitás makro nézete– folytatás Malajzia jó példája olyan országnak, ahol véleményünk szerint a befektetők nagyon pesszimisták voltak. Malajziára továbbra is úgy tekintenek, mint nyersanyagexportőrre, de valójában már kiegyensúlyozott exporttal rendelkezik, beleértve ebbe az elektronikát is, melyet a növekedő amerikai fogyasztás is ösztönöz. Ezen kívül Malajziának folyó fizetési többlete van, valamint jelentős devizatartalékkal is bír, mely akár hét havi import költségét is fedezné. Mindezek ellenére a malajziai ringgit árfolyama jelenleg olyan alacsony, mint utoljára az 1990es évek végén az ázsiai pénzügyi válság idején volt. Mexikó is kiváló példa arra, hogy egy ország devizája rendkívül gyenge, a peso árfolyama mostanában a legalacsonyabb az 1990-es évek közepének tekilaválsága óta. Ugyanakkor úgy véljük, hogy Mexikót nyersanyagexportőrként igazságtalanul büntetik, mert exportjának már csupán kevesebb mint 10%-a kötődik a kőolajhoz. Ezen kívül pedig az USA javuló gazdaságának elsődleges haszonélvezője éppen Mexikó. A mexikói export kb. 80%-a irányul az északi határon túlra, és ebben benne vannak a gyártott árucikkek, pl. a gépjárművek, és ha az amerikai fogyasztó elkezd költekezni, ezek gyártása is fellendül. Mivel optimisták vagyunk Mexikó és Malajzia jövőjét illetően, ez jól illusztrálja, hogy stratégiáink gyakran szembe mennek a széllel. Ha adott időszakokban versenytársainknál nem teljesítünk gyengébben, akkor ez igazából azt mutatja, hogy nem is követtünk velük ellentétes nézeteket, és nem olyan elveket követtünk, melyek az uralkodó piaci hangulattal szemben mozognak. Úgy gondoljuk, hogy az ilyen időszakok csak rövid ideig tartanak, mivel minden pozíciónk mély meggyőződésen és fundamentumok által meghatározott nézeteken alapul.
Emelkedő amerikai kamatlábak: csak idő kérdése Ha előretekintünk, a világ monetáris politikáinak jelentős eltérésére számítunk, mert lazulást várunk az Európai Központi Banktól, a Bank of Japan-tól és a Reserve Bank of Australia-tól. Ennek megfelelően továbbra is arra számítunk, hogy 2015 második felében a US Federal Reserve (Fed) emeli a kamatlábakat, bár nem tennénk esküt rá, hogy ezt mikor teszi meg. Amennyiben ezt idén mégsem tenné meg, a piac véleményünk szerint beárazná, hogy a Fed a javuló gazdasági adatok ellenére a hozamgörbe alatt marad, és a hozamgörbe emiatt valószínűleg meredekebbé válna. Bizakodóak vagyunk az amerikai gazdaság pozitív kilátásai tekintetében, és úgy véljük, hogy a piac függetlenül a Fednek a múltban is tapasztalt békülékeny retorikájától a Fed előtt halad majd. Megértjük, hogy azok a volatilis időszakok, melyeket átélünk, nem kellemesek a befektetőknek. Szeretnénk ugyanakkor hangsúlyozni, hogy éppen ezek azok a periódusok, amikor csoportunk a legnagyobb meggyőződéssel tudott pozíciókat kiépíteni, mégpedig azzal a céllal, hogy később hosszas kiváló időszakokat tudhassunk magunkénak. Most csaknem az zajlik a piacokon, mint két évvel ezelőtt, amikor Ben Bernanke volt a Fed élén, és irányváltásra célozgatott, de mi továbbra is lehetőségeket látunk a jelenlegi volatilis időszakokban.
A nyári szezonban ismét csökkent a kőolaj ára Fred Fromm, CFA Alelnök, Kutatási elemző, Portfóliómenedzser Franklin Equity Group
A kőolaj ára 2015 márciusában hat éves mélységbe zuhant, majd ismét kezdett magához térni, amikor idén nyáron a kereslet és kínálat újra a kiegyenlítődés felé haladt, míg végül a US West Texas Intermediate és a Brent kőolaj ára visszasüllyedt a hordónkénti 50 USA-dolláros ár alá.1
IA befektetők továbbra is figyelemmel kísérik a Fed kommentárjait, hiszen tudatában vannak annak, hogy az amerikai kamatlábak bármilyen emelése valószínűleg tovább erősítené az amerikai dollárt, és ennek a nyersanyagárakra általában is csökkentő hatása van.
Ehhez a volatiltiáshoz számos tényező járult hozzá. A feltörekvő piacok, pl. Kína és Brazília gyenge gazdasági növekedési kilátásai csak rontottak a helyzeten, mint ahogy azok a félelmek is, hogy a mostani kínai részvénypiaci zuhanás felgyorsíthatja a gazdaság lassulását, és tovább szoríthatja vissza a nyersanyagok iránti keresletet. Az OPEC-országok, különösen Szaúd-Arábia is akkor növelték kitermelési mennyiségüket, amikor sok megfigyelő szerint a piac már amúgy is telítetté vált.
Azzal is olajat öntöttek a tűzre, hogy az Iránnal kezdett atomtárgyalások várt befejezése és a gazdasági szankciók potenciális megszüntetése miatt felvetődött annak lehetősége, hogy még több kőolajat dobnak piacra. Az iparági szakértők
Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható. franklintempleton.hu
„A Tőzsdei Trendeken Túl” Tájékoztató
2
Az nyári szezonban ismét csökkent a kőolaj ára – folytatás
Szaúd-Arábia növelte idén az olajkitemelést 1. táblázat: Szaúd-Arábia kőolajkitermelése 2009. december 31.–2015. június 30. (negyedévi) Napi millió hordó 10.50 10.00 9.50 9.00 8.50 8.00 7.50
12/09
06/10
12/10
06/11
12/11
06/12
12/12
06/13
12/13
06/14
12/14
06/15
Forrás: FactSet, Oxford Economics.
már tavaly tél óta várják az iráni olaj visszatérését a piacra, amikor látóhatáron belülre került az Iránnal való megállapodás véglegesítése, de a tárgyalások küszöbön álló befejezése már újabb biztosan érkező készleteket jelentett. Azonban a piacra várt olaj érkezési ideje és mennyisége még mindig igen vitatott kérdés, és ez a döntés határozza meg, hogy az iráni hordók a szokásos rend szerint kerülnek-e a világpiacokra, vagy ez a visszatérés káros lesz-e azokra. Még ha az egyezményt véglegesítik is, annak teljes megvalósítása több hónapba telhet, és Irán olajkitermelési kapacitásának növelése és az ország exportja ellentmondásos marad. A potenciális végkimeneteltől függetlenül már a bizonytalan helyzet is elég volt ahhoz, hogy sok befektetőt elriasszon a befektetéstől addig, amíg nincsen végleges döntés, és úgy véljük, hogy ezt a problémát az energiaszektor mostani részvényteljesítménye is igazolja. Akárhogyan is történik, valószínű, hogy legalább 2016 elejéig az iráni kitermelés és export mértéke jelentősen nem fog emelkedni. Ha az iráni kőolaj visszatér, úgy véljük, hogy a világpiacok fel fogják szívni a pluszkínálatot. Azzal is lehetne érvelni, hogy a világnak szüksége lesz az extra hordókra, különösen akkor, ha a kereslet növekedésének jelenlegi mértéke fennmarad. Ezen kívül éppen most kezdtük megtapasztalni az alacsonyabb árak hatását, mely hosszú távon valószínűleg növelheti a keresletet. Ennek ellenére a magas nemzetközi készletek a kőolaj árát nyomás alatt tartották, és fokozták a kitermelők közötti versenyhelyzetet. Annak ellenére, hogy a kínai éves növekedési ütem a 2010-es 10%-ról idénre már csak 7%-ra csökken2, úgy véljük, hogy a fogyasztás növekedése és a kitermelés lassulása együtt később ki is egyenlítheti a kőolajpiacot, és lehetővé teheti az árak magukhoz térését. Az amerikai kitermelés már elérte csúcspontját, és becslések szerint a következő hónapokban is csökkenhet. A USA-n kívüli nem-OPEC országok kitermelése
is úgy tűnik, hogy csökken, és arra számítunk, hogy ez a következő 1-2 évben így is marad. Eközben sok fontos energiahordozó-kitermelési és fejlesztési projektet elhalasztottak, vagy töröltek, aminek a hosszú távú kínálati növekedésre lehet hatása. Röviden összefoglalva úgy véljük, hogy a piac az elvárásoknak megfelelően korrigál, és azt a kínálati többletet igazítja ki, amelyet az elmúlt 3-4 évben megjelent amerikai palaolaj-kitermelés bővülése okozott. Bár a megnövekedett OPEC kínálat és a keresleti növekedés potenciálja a helyreállás idejét bizonytalanná teszi, úgy tűnik, hogy ezek a tényezők csak arra szolgálnak, hogy a keresletkínálati fundamentumok szigorodását késleltessék.
Lehetőségek kutatása lefúrással
Valószínűleg időbe telik, amíg az általunk normálisnak tartott piaci viszonyokhoz vissza lehet térni. Addig egyes piaci befektetők elveszíthetik türelmüket, és eladhatják energiaholdingjaikat, és ez véleményünk szerint valószínűleg hosszú távú befektetési lehetőségeket teremthet. A piacokat és a céges fundamentumokat számtalan tényező befolyásolhatja, ezért a végül megvalósuló eseményeket nehéz megjósolni. Azonban a hosszabb távon alacsony kőolajárnak óriási hatása lehet az iparágra, mivel a magasabb költségű olajkutak kitermelése gazdaságilag fenntarthatatlanná válhat. Ennek ellentéteképpen megvizsgáltuk az alacsonyabb költségű kőolaj- és földgáz-kitermelő és finomító cégeket is, melyek ezt a csökkenést túl fogják élni, és remélhetőleg profitálnak belőle. Addig is a feldolgozó cégekkel és berendezés-szolgáltatókkal szemben, melyeknek véleményünk szerint hosszabb átállási időre lehet szükségük, amíg a túlkínálatot a piac felszívja, és nyereségességük javul, az alacsonyabb költségű kőolaj-, és földgáz-kitermelő és finomító cégeket részesítjük előnyben. Sok hatalmas kitermelő azért tudott az alacsonyabb olajárakhoz alkalmazkodni, mert nagy vásárlóerővel bírnak, és akkora
Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható. franklintempleton.hu
„A Tőzsdei Trendeken Túl” Tájékoztató
3
A nyári szezonban ismét csökkent a kőolaj ára – folytatás projektportfóliójuk van, hogy azok minden körülmények között gazdaságosan működnek. Ezen kívül sok amerikai kőolaj- és földgáz-kitermelő és finomító cég hatékonyabbá vált, ami azt jelenti, hogy ugyanakkora tőkével több kőolajat képesek kitermelni. Hosszú távon ez azt jelenti, hogy ezeknek a cégeknek ez előnyére szolgál, hiszen bármilyen kőolajár esetében nyereségesek maradhatnak. Ha előretekintünk, úgy véljük, hogy egyes ilyen cégek az alacsony kőolajárú környezetben is versenyezhetnek, és viszonylag jó hozamot érhetnek el. Az integrált olajipari cégek között is találtunk lehetőségeket, ilyenek pl. a kitermelési, finomítási és olajkereskedelmi nagyvállalatok. A legtöbb integrált kőolajcég az alacsonyabb árkörnyezethez való alkalmazkodás érdekében költséget és tőkekiadást csökkent. Ez lehetővé teszi, hogy osztalékot fizessenek, és manapság évtizedek óta a legmagasabb hozamokat érik el. Sokan közülük azt a megközelítést választották, hogy a legrosszabb esetre készülnek fel, miközben remélik, hogy az nem következik be. A befektetők ezt általában szívesen fogadták, ezáltal a cégek növelhetik nyereségességüket, és a piacok helyreállásával remekül megélhetnek.
Tovább az úton Bár az energiaszektor egyes területeit illetően optimisták vagyunk, megértjük, hogy számos olaj- és energiabefektető
mostanában ideges. Szeretnénk az aggodalmaskodókat arra emlékeztetni, hogy a piac az ehhez hasonló helyzetekből már sokszor visszatért egyensúlyi állapotába. 1998-ban például, amikor az OPEC kitermelése csúcson volt, és az ázsiai pénzügyi válság után csökkent a kőolajkereslet, láthattuk, hogy az olaj hordónkénti ára 11 USA-dollárral zuhant3—sok szakértő soha nem gondolt addig ekkora áresésre—és az ezt követő eladási hullám véleményünk szerint sok befektetőnek kiváló vásárlási lehetőségeket hozott felszínre. Az valóban igaz, hogy nehéz az időzítést kiszámítani, és a történelem sem mindig megmondhatója annak, hogy a jelenlegi körülmények között mi várható. De kezdünk lehetőségekre bukkanni, és nagyon koncentrálunk azokra a cégekre, melyek véleményünk szerint túlélhetik a nehézségeket. Napról napra egyre többet látunk ezekből, és amikor csak lehet, igyekszünk ezeket ki is használni. A bizonytalan környezetben és szerény fundamentális növekedés közepette továbbra is azokat a cégeket részesítjük előnyben, melyek jól meglapozott, alacsony költségű, kitűnő mérlegű vállalatok, melyeket egészséges, hosszú távú növekedési kilátásokkal rendelkező vállalkozásoknak tartunk. Bár sok cég növekedési üteme ebben a kevés befektetéssel és kínálati racionalizációval küszködő időszakban lassulhat, úgy véljük, hogy azok a cégek, melyekbe befektetünk, jó állapotban vannak ahhoz, hogy egy növekedési környezetbe érve ismét befektetéseket vonzzanak, és termelékenységük növekedjen.
Természetes hedge-ekkel a kamatlábkockázatok ellen Eric Takaha, CFA Szenior alelnök, A Vállalati és Magas Hozamú Csoport igazgatója, Portfóliómenedzser Franklin Templeton Fixed Income Group
Az alapvető kötvényeken túli diverzifikáció
Vajon az emelkedő amerikai kamatlábak azt jelentik, hogy a kötvény- vagy kötvényalapbefektetések már kisebbségbe kerülnek? Vagy azt, hogy nemsokára kidurran az a „kötvénybuborék”, mely egyesek szerint már évtizedek óta hízik? Bár még nem ismerjük a jövőbeni kamatlábmozgások pontos időzítését, úgy véljük, hogy a befektetőknek ügyelniük kell arra, hogy kötvényportfólióik megfelelő védelemmel legyenek ellátva, tehát ne csupán potenciális jövedelemgenerálásra legyenek képesek, de a legkevésbé viselkedjenek úgy, mint a hullámvasút. Véleményünk szerint e megközelítés lényege, hogy az amerikai kamatlábgörbe mögé nézzünk4, és a globális kötvénypiacok egész spektrumában gondoskodjunk jövedelemgenerálásról és potenciális hozamról. Úgy véljük, hogy az előttünk álló évtizedben megváltozhatnak azok a stratégiák, melyek a zuhanó kamatlábakon alapultak, és úgy generáltak hozamot. Ezért úgy gondoljuk, hogy a befektetőknek el kell azon gondolkodniuk, hogy portfólióikban az alapvető kötvényeken túl is diverzifikáljanak, az amerikai kamatlábgörbe mögé kell nézniük, hogy a globális
kötvénypiacok egész spektrumában gondoskodjanak jövedelemgenerálásról és potenciális hozamról, ezen túlmenően pedig egy dinamikus kockázatkezelési stratégia létrehozásán munkálkodjanak.
A „valódi kockázat” megtalálása a portfólióban: Egy nem egzakt tudományág Azt hiszem, a befektetői közösségen belül egyre inkább elfogadott állítás, hogy a befektetési folyamat kulcsa a kockázat. Miközben az átláthatóságra hatékony üzleti modellek épülnek, nincs olyan lépés, még az itt megvitatott dolgok között sem, mely egy befektetés vagy egy portfólió „valóságos” kockázatáról teljes képet adna. A kockázati elemzők rengeteg adattal kell dolgozzanak, melyek sokféle forrásból érkeznek és több kockázatmérési módszert tükröznek. Amikor a kamatlábkockázatokról esik szó, a beszélgetés gyakran a duration-ről (átlagos hátralévő futamidő) szól. A duration vizsgálata (lásd a bekeretezett részt a 6. oldalon), mely figyelembe veszi a kötvény lejáratát és kamatozását, olyan rendszert alakíthat ki, mely segít a kamatlábmozgásokat kísérő kötvénybefektetések kockázat- és volatilitáskezelésében.
Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható. franklintempleton.hu
„A Tőzsdei Trendeken Túl” Tájékoztató
4
Természetes hedge-ekkel a kamatlábkockázatok ellen – folytatás Például a portfólióban a rövidebb duration általában alacsonyabb kamatlábbal összefüggő volatilitást eredményez. Úgy gondoljuk, hogy a hagyományosan alapvető és passzív kötvénystratégiák koncentrált duration kitettséggel a következő években valószínűleg nem válnak be. Véleményünk szerint egy igazán kötetlen stratégiának nagyobb rugalmassága van abban, hogy potenciálisan kihasználja a különféle piaci körülmények előnyeit, és a portfólióban a hozamösztönzőket diverzifikálja. Ez az megállapítás még nyilvánvalóbb, ha viszonylag durationfajsúlyos alapvető kötvényportfóliókkal vetjük össze, különösen pedig növekvő kamatlábú környezetben válig igazzá. A különféle kötvényindexek és az amerikai kincstárjegyek viszonylag erős korrelációban állnak (lásd a lenti táblázatot), és azt jelzik, hogy a duration az elsődleges kockázat, és a hozammozgások a hozam elsődleges ösztönzői. Ennek megfelelően egy az amerikai kincstárjegyekkel viszonylag alacsony korrelációban álló, vagy még egy negatív korrelációjú stratégia is a múltban a kötvények hatékonyabb allokációja lehetett. Az alábbi táblázat azt mutatja, hogy a kötvénypiac
keresztrelációi potenciálisan növelhetik a diverzifikációt, anélkül, hogy a nyereséget, vagy a veszteségkockázat elleni védelmet garantálnák, mégpedig egy olyan kötetlen portfólióban, mely képes a különféle szektorok előnyeit magába olvasztani.
Duration és kockázat: Gondolkodjunk empirikusan Miközben a kamatlábmozgások a kötvényhozamok jelentős részének ösztönzői, más tényezők is vannak, mint pl, a hitelmarzsok vagy devizamozgások, melyek szintén a hozamokat generálják. Ha arra számítanak, hogy a kamatlábak emelkednek, akkor az alacsony, vagy negatív duration megtartása arra szolgálhat, hogy a kötvény értékének esése miatt bekövetkező potenciális portfólióveszteséget elkerüljék. A negatív duration emelkedő kamatlábú környezetben nagyon kívánatosnak tűnhet, ugyanakkor kellemetlen szintű volatilitáshoz és kockázatohoz vezethet. És miközben egy negatív duration-ű portfólió értéke növekedhet, addig fennáll a lehetősége, hogy a kamatlábak megállnak, vagy zuhannak, és potenciális veszteséget eredményezhetnek. Az a célunk, hogy portfóliónk kamatkockázatát teljesen megértsük, véleményünket pedig a
Kötvények keresztrelációi 1. táblázat: 10-éves korreláció 2015. június 30-án
USA alapvető kötvények
1,00
0,82
0,88
0,85
0,77
0,23
0,69
0,72
-0,02
0,54
US IG vállalati
0,82
1,00
0,56
0,44
0,68
0,61
0,54
0,45
0,38
0,57
Jelzálog fedezetű értékpapírok
0,88
0,56
1,00
0,81
0,65
0,03
0,59
0,65
-0,16
0,41
Amerikai kincstárjegy
0,85
0,44
0,81
1,00
0,59
-0,27
0,61
0,76
-0,46
0,30
TIPS
0,77
0,68
0,65
0,59
1,00
0,40
0,63
0,40
0,22
0,45
Magas hozamú kötvények
0,23
0,61
0,03
-0,27
0,40
1,00
0,17
-0,15
0,88
0,36
Globális kötvények
0,69
0,54
0,59
0,61
0,63
0,17
1,00
0,47
-0,12
0,28
Nem amerikai kötvények
0,72
0,46
0,65
0,76
0,40
-0,15
0,47
1,00
-0,33
0,39
Kihelyezett hitelek
-0,02
0,38
-0,16
-0,46
0,22
0,88
-0,12
-0,33
1,00
0,27
Önkormányzati körvények
0,54
0,57
0,41
0,30
0,45
0,36
0,28
0,39
0,27
1,00
Index Neve
Képviselt eszközosztály
Index Neve
Képviselt eszközosztály
Barclays US Agg Bond TR USD
USA alapvető kötvények
Credit Suisse HY USD
Magas hozamú kötvények
Barclays US Corp IG TR USD
USA befektetésre ajánlott vállalati
Citi WGBI USD
Globális kötvények
Barclays US MBS TR USD
Jelzálog fedezetű értékpapírok
Citi WGBI NonUSD LCL
Nem amerikai kötvények
Barclays US Treasury TR USD
Amerikai kincstárjegy
Credit Suisse Leveraged Loan USD
Kihelyezett hitelek
Barclays US Treasury US TIPS TR USD
TIPS
Barclays Municipal TR USD
Önkormányzati kötvények
Forrás: Morningstar, 2015. június 30-i adat. A korreláció azt méri, hogy két befektetés mennyire párhuzamosan mozog egymáshoz képest. A korreláció 1,00-től (tökéletes pozitív korreláció, amikor két befektetés a múltban mindig ugyanabba az irányba mozgott) -1,00-ig (tökéletes negatív korreláció, amikor két befektetés a múltban mindig ellenkező irányba mozgott) terjed. Az indexeket nem kezelik, és nem lehet közvetlenül indexbe befektetni. A múltbeli teljesítmény a jövőbeni eredményeket nem garantálja. Csak illusztrációs célokat szolgál, egyetlen Franklin Templeton alap teljesítményét sem jellemzi. Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható. franklintempleton.hu
„A Tőzsdei Trendeken Túl” Tájékoztató
5
Természetes hedge-ekkel a kamatlábkockázatok ellen – folytatás piacok és szektorok sokasága alakította. Ha egy portfólió kamatlábkockázati érzékenységét szeretnénk megtudni, úgy véljük, hogy az a legjobb módszer, ha empirikus duration-jét, tehát egy bizonyos időszakot tekintve a múltbeli duration-jét számítjuk ki. Így nem tudjuk tökéletesen kizárni a kockázati elemeket, de egy portfólió kamatláb érzékenységét megpróbálhatjuk befolyásolni. Kockázatkezelési megközelítésünk három részből áll: elsőként azonosítjuk a kockázatokat, azután eldöntjük, hogy ezek racionális kockázatok-e, majd pedig megbizonyosodunk arról, hogy megfelelő jutalmazási potenciál áll-e ezzel szemben.
Mi a duration? A kötvénybefektetők egyik legnagyobb kockázata a kamatlábkockázat, tehát hogy a kamatlábak emelkedésével befektetésük értéke csökken. A duration annak mérőszáma, hogy egy kötvény, vagy egy portfólió mennyire érzékeny a kamatlábmozgásokra. Azt méri, hogy hány év kell ahhoz, hogy egy kötvény valódi költségét megkapjuk, ha figyelembe vesszük a jövőbeni kamatok és tőkekifizetések jelenlegi értékét. Általában minél magasabb a duration, a kötvény ára (vagy a portfólió értéke) annál jobban fog zuhanni, ha a kamatlábak emelkednek, mivel a kötvényhozamok és az árak között inverz kapcsolat áll fenn. Példa: Egy egy éves duration-nal rendelkező kötvény értékének 1%-t veszíti, ha a kamatlábak 100 bázisponttal, vagy 1%-kal emelkednek. Egy öt éves duration-nal rendelkező kötvény értékéből 5%-ot veszít, ha a kamatlábak 100 bázisponttal emelkednek. Egy kötvényalapban ez elméletileg a nettó eszközérték 1%-os, illetve 5%-os csökkenésének felelne meg. Éppen ezért a negatív duration értéknövekedést jelent, ha a kamatlábak emelkednek. A beágyazott opciós kötvények esetében a duration opcióval kiegészített variánsát használják a várt cash flow változásainak kiszámításához, és ezt opcióhoz igazított duration-nek (OAD) hívják.
Egy olyan portfólióban, amely nagyon duration-érzékeny eszközökből áll, a hozamgörbe mozgása fogja a teljesítményt meghatározni. Azonban vannak más potenciális teljesítményi ösztönzők is egy rugalmas, nem túl feszes kötvényportfólióban, mint pl. az egyes spread szektorok és a globális kitettségek. Az ilyen szektorokba való kiterjesztéssel az a célunk, hogy csökkentsük a teljesítményi ösztönzésben a kamatlábak óriási szerepét. Stratégiánk elsődleges teljesítményi ösztönzői a szektorális allokációk és a rotációs elhelyezések, valamint a biztonságos kiválasztás ezeken a szektorokon belül. Ezért az empirikus duration-t nem feltétlenül elsődleges teljesítményi ösztönzőként vizsgáljuk, hanem a teljes rendelkezésünkre álló kockázatkezelési eszköztár részeként. Egyes kötvényeknek olyan az árazása, melyre nem annyira a kamatlábaknak van hatása, hanem annál sokkal jelentősebb módon a gazdasági növekedésnek, a vállalati jövedelmezőségnek, és az éppen aktuális piaci helyzetnek. Ez leginkább a hitelorientáltabb szektorok esetében van így. Az emelkedő kamatlábak általában az egészséges gazdasági növekedés jellemzői, és ha egy gazdaság szépen növekszik, akkor a vállalati eszközök is támogatást nyernek.
Mindez a gyakorlatban Mit jelent ez tehát a portfóliópozicionálás szempontjából? Célunk, hogy olyan jól-diverzifikált portfóliót hozzunk létre, mely a kamatlábmozgásokon kívül többféle teljesítményi ösztönzővel is rendelkezik, és amerikai és külföldi értékpapírokba egyaránt befektet. A portfólió duration-jének szempontjából a modell-alapú duration-ökkel (pl. opcióhoz igazított duration) együtt az empirikus duration alkalmazása segíthet abban, hogy pontosabb képet kapjunk. Ezen túlmenően pedig, ahogyan azt már említettük, kötetlen megközelítésünk lehetővé teszi, hogy a globális hitelpiacok széles spektrumát áttekintve keressünk potenciális jövedelmet és hozamot, függetlenül attól, hogy milyenek a kamatlábmozgások egy adott piacon. Miközben sok amerikai befektető egyes esetekben szinte a pánikba esés határáig csak az emelkedő kamatlábak hatására koncentrál, azt nem vizsgálják, hogy egyes hasonló régebbi időszakokban valójában mi történt bizonyos kötvénybefektetésekkel. Mi arra jöttünk rá, hogy a múlt időszakokat tekintve a kamatlábmozgások egy széleskörűen diverzifikált kötvényportfólió esetében nem játszanak akkora hatalmas szerepet, mint ahogyan azt egyesek vélik. Az emelkedő kamatlábaknak egy kötvényportfólióra gyakorolt hatása (akár pozitív, akár negatív értelemben) végül azon múlik, hogy valaki milyen eszközosztályba és piaci szegmensbe fektet be. Fontos a kötvények jövedelmi oldalának fontosságát is kihangsúlyozni, hiszen sok befektetőt ez vonz ehhez az eszközosztályhoz, és ezt a jövedelmezőséget rengeteg eszközzel és piaci kitettséggel el lehet érni. Úgy véljük, hogy ehhez csak arra van szükség, hogy rengeteg szektort valóban kötetlen megközelítéssel tekintsünk át, és úgy véljük, hogy a kockázatok alapos elemzése, és a kockázati modellek különböző szemüvegen keresztüli megvizsgálása vihet bennünket közelebb a célhoz.
Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható. franklintempleton.hu
„A Tőzsdei Trendeken Túl” Tájékoztató
6
Természetes hedge-ekkel a kamatlábkockázatok ellen – folytatás
Az amerikai kamatlábak Bár nem tudjuk megjósolni, hogy a kamatlábemelkedés mikor indul be, arra számítunk, hogy a Fed jövőbeni kamatemelései fokozatosak és mértékletesek lesznek. Tekintettel arra, hogy mindenki nagyon várja már, hogy mikor következik már be a kamatemelés, úgy véljük, hogy a jelenlegi környezetben óvatos lépésnek tekinthető, ha a befektetésekben az amerikai kincstárjegygörbe csak korlátozott kitettséget kap.
Eric Takaha véleménye a következőkről: Az amerikai gazdaság növekedése Ha az amerikai gazdaság fundamentumait értékeljük, elég biztató környezetet tapasztalunk. Úgy tűnik, hogy az USA végre a trendhez közelebb álló 3% körüli 20152016-os növekedés felé halad, pedig a 2007-2009-es pénzügyi válságot követően ennél jóval lassabban bővült. Ez a növekedés a fogyasztói, vállalati és ingatlanszektorok folyamatos fejlődésének köszönhető. Véleményünk szerint az amerikai gazdaság a világ más részeihez viszonyítva továbbra is viszonylag jó állapotban marad, mert másoknak jóval nagyobb problémákkal kell megküzdeniük. A fogyasztói kereslet Sok amerikai érzi a "jólét nehézségét", mely nem csupán az emelkedő ingatlanárakból és dráguló pénzügyi befektetésekből ered, hanem a kőolajárak 2014 végén tapasztalt zuhanásából. E tényezők kombinációja, valamint a munkaerőpiac jelentős növekedése véleményünk szerint jelentős fogyasztói keresletélénkülést indukálhat.
Vállalati hitelek Ha a 2015-ös vállalati hitelezésre gondolunk, az erős USA-dollár és a nyersanyagárak gyengesége nyomás alá helyezheti a 2015 első félévi jövedelmeket, és sok cég egy kicsit felbátorodva több adósságot vállalhat. Az elmúlt évek során az amerikai cégek általában alacsonyabb költséggel tudtak újrafinanszírozni, ezért kamatköltségeik is alacsonyak maradtak. Úgy véljük azonban, hogy ez a hatás változni kezdhet, ha és amikor a Fed megkezdi a rövid távú kamatok emelését. Általánosságban szólva ugyanakkor a rossz helyzetben lévő piaci cégek aránya igen alacsony, a csődök aránya is a hosszú távú átlag alatt marad, a likviditási szint pedig általában megfelelőnek látszik. Emiatt a piacról való visszavonulásokat potenciális vásárlási lehetőségként értékeljük. Mindent összevetve a tartósan alacsony nyersanyagárak bizonyos kibocsátóknak problémát jelenthetnek, és ezek szektoraiban gondot okozhatnak, bár most ezekben az iparágakban sok kibocsátónak van elegendő likviditása ahhoz, hogy alacsonyabb nyersanyagárakkal zajló időszakokat is túléljenek, és úgy gondoljuk, hogy az értékelések ezt a kockázatot már be is árazták.
Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható. franklintempleton.hu
„A Tőzsdei Trendeken Túl” Tájékoztató
7
MELYEK A KOCKÁZATOK?
JOGI NYILATKOZAT
Minden befektetés kockázattal jár együtt, melybe a tőke esetleges elvesztése is beletartozik. A befektetések értéke fel és le egyaránt mozoghat, és esetenként a befektetők a teljes befektetett összeget sem kapják vissza. A kötvényárak általában a kamatlábakkal ellentétesen mozognak, emiatt ha egy befektetési portfólióban a kötvényárak a kamatlábak emelkedéséhez igazodnak, a portfólió értéke csökkenhet. Egy kötvény értékét befolyásolhatja, ha kibocsátójának pénzügyi ereje megrendül, vagy változik a kötvény hitelbesorolása. A magas hozamok azt jelzik, hogy egyes alacsonyabb besorolású értékpapíroknak a portfólióban magasabb a hitelkockázata is. A lebegő kamatozású hiteleket és a magas hozamú vállalati kötvényeket befektetési szint alá sorolják, és nagyobb csődkockázatot jelentenek, mely tőkeveszteséghez is vezethet, és ez a veszély egy lassuló gazdaságban fokozódhat. A külföldi befektetések külön kockázatokkal járnak, mint pl. a devizafluktuáció, a gazdasági instabilitás vagy a politikai események. A fejlődő piacok befektetései ugyanilyen tényezők miatt ennél is magasabb kockázattal járhatnak, mert ezek a piacok kisebbek, likviditásuk alacsonyabb, és potenciálisan hiányozhat ezekben az országokban az a jogi, politikai, üzleti vagy társadalmi háttér, mely az értékpapírpiacoknak kellő támogatást nyújtana. A derivátumokba való befektetések és a devizatechnikák alkalmazása különleges kockázatokkal járhat, és ily módon esetleg nem váltja be a várt előnyöket, és/vagy veszteséggel járhat. A természeti kincsekbe való befektetések különleges kockázatokat jelenthetnek, ilyen pl. a szektort érintő gazdasági vagy szabályozói történésekre való jelentősebb érzékenység. A kisebb cégek különösen érzékenyek lehetnek a gazdasági körülmények változásaira, kevésbé biztos a növekedésük, mint a nagyobb, ismert cégeknek, és különösen rövid távon volatilisabbak lehetnek társaiknál.
Jelen dokumentum általános célzattal készült és nem tartalmaz jogi vagy adózási tanácsokat, továbbá nem tekinthető részvényvásárlási ajánlatnak a Franklin Templeton Luxemburgban bejegyzett SICAV alapjainak egyikére sem. Jelen dokumentumban foglaltak nem tekinthetők befektetési tanácsnak. Tekintettel az igen gyosan változó piaci környezetre, a Franklin Templeton Investments nem vállal felelősséget ennek az anyagnak a frissítéséért. A Franklin Templeton Investments megfelelő szakértelemmel és körültekintéssel járt el az ebben a dokumentumban található információk összegyűjtése során. Mindazonáltal harmadik féltől származó adatokat, melyeket ezen dokumentum elkészítése során felhasznált, a Franklin Templeton önállóan nem ellenőrzött, aktualizált vagy szerkesztett. A közölt vélemény előzetes értesítés nélkül bármikor megváltoztatható. Az ebben a dokumentumban közzétett bármilyen kutatás vagy elemzés a Franklin Templeton Investments által, saját célokra készült és csak tájékoztatási céllal, véletlenszerűenkerült Önhöz. Kérjük, lépjen kapcsolatba pénzügyi tanácsadójával, mielőtt befektetne. A legfrissebb Tájékoztató, a hatályos Kiemelt befektetői információk dokumentumai (KIID), az éves jelentés és féléves jelentés, amennyiben az a frissebb, megtalálható a honlapunkon www.franklintempleton.hu vagy ingyenesen beszerezhető a következő címen: Franklin Templeton Investments, 1054 Budapest, Szabadság tér 7., Magyarország. Tel: +36 1 354 3703; Fax: +36 1 354 3710. Kibocsátotta a Franklin Templeton International Services S.à r.l. – A Commission de Surveillance du Secteur Financier által felügyelve.
1. A West Texas Intermediate (WTI) az amerikai kőolaj árazására használt kőolajfokozati mérce. A Brent kőolajat nemzetközi mércének tartják. 2. Forrás: Világbank (2010-es adatok) és Kínai Nemzeti Statisztikai Hivatal (2015-ös adatok, 2015. július 15-én). 3. Forrás: Amerikai Energiainformációs HIvatal. 4. A kamatlábgörbe olyan kötvények kamatlábainak egy adott időpontban való grafikus bemutatása, melyek azonos hitelminőséget jelentenek, de más lejárati idővel rendelkeznek, mint pl. az amerikai kincstárjegyek. A piaci kamatlábak általános szintmérője. További információkért, kérjük, látogasson el a www.franklintempletondatasources.com honlapra. A CFA® és a Chartered Financial Analyst® a CFA Institute bejegyzett védjegyei.
Kizárólag értékesítők és intézményi partnerek részére. Nyilvános forgalomba nem hozható. © 2015 Franklin Templeton Investments. Minden jog fenntartva
